You are on page 1of 22

ISU KONTEMPORER MANAJEMEN KEUANGAN

REVIEW JURNAL
CAPITAL BUDGETING & INVESTMENT VALUATION

Dosen : Prof. Dr. Sri Maemunah Soeharto, SE.

Oleh :

Budi Yuda Prawira 0417153011

MAGISTER SAINS MANAJEMEN
FAKULTAS EKONOMI DAN BISNIS
UNIVERSITAS AIRLANGGA
SURABAYA
2018

Capital Budgeting Under Uncertainty : The Multiperiod Case

By : Copeland Thomas E

Multiperiod Capital Budgeting with Imperfect Market for Physical Capital
Bogue dan Roll (1974) menganalisa capital budgeting untuk proyek beresiko dalam
kerangka multiperiode dan menyimpulkan bahwa mungkin tidak tepat untuk mendiskontokan
cash flow dengan menggunakan tingkat diskonto risk adjusted single period. Pada kondisi
tertentu, keputusan investasi untuk proyek multiperiode dapat dibuat dengan forecast satu
periode. Bogue dan Roll memulai analisisnya dari penilaian model single period dengan
menggunakan CAPM. Kemudian Bogue dan Roll mengembangkan persamaan untuk capital
budgeting multiperiod. Sebagai tambahan pada risiko beta, persamaan yang dihasilkan terdiri
dari dua tambahan risk premia yaitu: risiko kovarian dari intermediate values dari proyek dan
risk premium yang berkaitan dengan fluktuasi suku bunga.

An Examination of Admissible Uncertainty in a Multiperiod Capital Asset Pricing World
Fama [1977] menguji ulang masalah penganggaran modal multiperiod di bawah
ketidakpastian dan mengklarifikasi analisis Bogue and Roll dengan menunjukkan bahwa dalam
CAPM dunia, beberapa jenis ketidakpastian yang diizinkan oleh Bogue dan Roll tidak dapat
diterima. Fama (1977) menguji jenis variabilitas yang dapat diterima dalam naungan CAPM
yang mengasumsikan kumpulan portfolio opportunity merupakan non-stokastik. Hanya bentuk
yang dapat diterima dari unceetanty adalah penerimaan kas yang diharapkan pada waktu t
dinilai pada satu periode sebelumnya. Risk adjusted discount rates dalam setiap periode dimasa
depan diketahui. Constantinides (1980) berfokus pada asumsi minimal yang dibutuhkan
CAPM agar menjadi valid dalam kerangka multiperiode. Secara khusus, ia berasumsi bahwa :
1. Memiliki pasar sempurna
2. Investor memiliki ekspektasi yang homogen
3. Fungsi utilitas investor adalah independen
4. Terdapat perusahaan kompetitif yang memaksimalkan laba yang mana output dalam periode
t merupakan fungsi input dari periode t-1 dan random shock tidak bergantung pada periode
ekonomi t-1.
Jika return terdistribusi normal atau stabil, maka CAPM dapat dikatakan valid. Multiperiode
CAPM valid jika kumpulan portfolio investment opportunity stokastik. Kebutuhan distribusi

terlebih pada bentuk multiperiod. Comparing Risky Cost Structures Dalam membandingkan resiko maka terdapat 2 skema kompensasi sebagai contoh : 1. Lintner. Maka. Keputusan untuk melanjutkan proyek atau meninggalkan proyek terkadang selama jangka waktu proyek bergantung pada pada cabang yang muncul selama setiap periode berlangsung. Asumsi yang digunakan APT adalah tidak adanya kesempatan untuk arbitrase pada waktu tertentu. Using the Arbitrage Pricing Theory for Multiperiod Capital Budgeting Asumsi yang digunakan pada APT adalah less restrictive dibandingkan dengan CAPM. solusi terbaik untuk keputusan deferred abandonment adalah untuk mempertimbangkan alternative n dari mutually exclusive yang berbeda untuk n sebagai tahun proyek dan memilih yang memiliki NPV terbesar. Sales dibayar atas dasar gaji tetap tanpa komisi. Ekspetasi pendapatan dan ekspektasi biaya penjualan merupakan hal yang identik bagi kedua skema. Sales dibayar atas dasar komisi tanpa gaji. Ketika pendapatan rendah. dan resiko harga pasar merupakan faktor faktor yang dapat diterima oleh Sharpe. The Simple Abandonment Problem Abandonment value penting dalam pembuatan keputusan keuangan seperti ketika melakukan evaluasi ulang proyek yang berhasil pada tahun setelah preoyek tersebut dilaksanakan. dan Mossin CAPM. Gehr memberikan contoh dalam menggunakan APT untuk menghindari masalah dalam penggunaan tingkat diskonto risk adjusted multiperiode. . begitu juga dengan komisi. return pada aset kurang beresiko.return portfolio pasar. Deferred Abandonment Pada saat ini. namun hal tersebut bukan solusi yang terbaik karena harus mengestimasi harga masa depan pada asset yang diperdagangkan secara publik dan cash flow masa depan dari sebuah proyek. beta sekuritas. 2. hasilnya skema komisi memiliki varians biaya yang lebih besar tetapi hasilnya kurang beresiko bagi pemegang saham karena merupakan smooth profit.

Capital Expenditure Motives Capital expenditure adalah pengeluaran dana perusahaan yang diharapkan dapat digunakan untuk menghasilkan manfaat selama periode waktu lebih dari satu tahun. Motif utama dalam capital expenditure adalah untuk ekspansi. pergantian atau pembaharuan aset tetap. Jika sebuah perusahaan mempunyai dana yangtidak terbatas untuk diinvestasikan. Current expenditure merupakan pengeluaran dalam menghasilkan manfaat yang diterima perusahaan dalam kurun waktu setahun. dan follow up. semua proyeek independen denagn criteria investasi minim dapat diimplementasikan. Sedangkan mutually exclusive proyek merupakan proyek yang memiliki kesamaan fungsi dan oleh karena itu saling bersaing satu dan lainnya. Sedangkan perusahaan dengan dan terbatas. namun tidak semua capital expenditure dikelompokkan kedalam aset tetap.  Unlimited funds vs capital rationing Ketersediaan dana untuk capital expenditure mempegaruhi keputusan yang akan diambil perusahaan. Pengeluaran aset tetap merupakan capital expenditure. Capital Budgeting and Investment Decision By : Meggison William L The Capital Budgeting Decision Process Proses capital budgeting meliputi : reviewing. memilih dan implementasi. Basic Terminology  Independent vs Mutually exclusive project Ada dua jenis proyek yang utama. Capital budgeting adalah proses evaluasi dan seleksi investasi jangka panjang yang konsisten dengan tujuan perusahaan untuk memaksimalkan kesejahteraan shareholder. menganalisa. review dan analisis. akan melakukan capital rationing. Jika perusahaan memiliki dana yang tidak terbatas untuk investasi. pembuatan keputusan. membuat keputusan capital expenditure akan sangat sederhana. diantaranya adalah independen proyek dan mutually exclusive proyek. . implementasi. Proses capital expenditure melalui 5 step yaitu dengan pengajuan proposal. Independen proyek adalah proyek dimana aliranarus kasnya tidak saling berhubungan atau berdiri sendiri antar satu dan lainnya. Proyek yang memiliki return yang lebih tinggi dari yang ditentukan akan diterima.

pertama harus dihitung nilai sekarang dari arus kas masuk bersih yang diharapkan dari suatu proyek investasi. .  Conventional vs nonconventional cash flow pattern Pola conventional cash flow terdiri dari initial outflow yang diikuti oleh serangkaian inflow. Pola lain dari aliran arus kas disebut mixed stream of cash flow. Terminal cash flow International capital budgeting and long-term investments International capital budgeting berbeda dengan versi domestik karena: (1) cash inflow dan outflow menggunakan mata uang asing dan (2) investasi asing berpotensi mencerminkan risiko politik yang signifikan. didiskonto dengan biaya modaldan kemudian dikurangi dengan investasi awal dari proyek tersebut. Annuity adalah aliran cash flow tahunan yang sama. Capital budgeting techniques  Payback period Payback period adalah periode waktu yang dierlukan untuk menutup kembali seluruh investasi awal yang dikeluarkan dengan menggunakan arus kas masuk yang diperoleh dari proyek tersebut. Operating cash flow 3. Metode kedua adalah rankking approach. Implemenasi dri metode ini. 2. termasuk risiko perebutan aset perusahaan.  Net Present Value (NPV) Net Present value merupakan metode yang didasarkan pada arus kas yang dididskonto. Investasi awal. Untuk pola nonconventional cash flow adalah pola dimana initial outflow tidak diikuti serangkaian inflow uninterrupted  Annuity vs mixed-stream cash flows. Major cash flow components Cash flow dengan pola conventional memiliki 3 komponen dasar yaitu: 1. melibatkan pemeringkatan proyek berdasarkan beberapa ukuran yang telah ditentukan sebelumnya seperti net present value atau internal rate of return. Accepted-reject vs ranking approach Pendekatan accepted-reject digunakan saat perusahaan memiliki dana terbatas.

Konflik antara NPV dan IRR dapat diselesaikan secara komputasi. Namun manajer keuanga lebih menyukai menggunakan IRR. NPV lebih konservatif dan lebih realistis dalam menggunakan reinvestment rate. profotability sering dinyatakan sebagai annual rate of return. untuk melakukannya. menggunakan certainty equivalent. penggunaan IRR dapat diterima untuk pembuat keputusan. Certainty Equivalent (CEs) Teknik Certainty Equivalents (CEs) ini lebih banyak disukai karena mewakili persentase dari estimasi cash flow dimana investor akan merasa puas menerima cash inflow pasti (tanpa risiko) daripada cash inflow yang mungkin didapat setiap tahunnya. Kriteria keputusan saat IRR digunakan adalah dengan menggunakan keputusan accept-reject dimana: jika IRR lebih besar daripada cost of capital. Mereka cenderung mengalami kesulitan untuk menggunakan NPV karena pendekatan ini tidak benar-benar mengukur manfaat dari jumlah yang diinvestasikan. Risk-adjustment techniques Proses cash inflow adjustment. seseorang akan menciptakan dan menganalisis incremental proyek yang mencerminkan perbedaan cash flow dengan dua proyek mutually exclusive. namun jika IRR lebih kecil daripada cost of capital maka tolak proyek. . Which approach is better? Berdasarkan pada teoritis murni. NPV merupakan pendekatan yang paling baik dalam teknik capital budgeting. Comparing NPV and IRR techniques Conflicting rankings Penyebab yang mendasri conflicting rangking adalah investasi kembali dari intermediate cash inflow yang diterima sebelum proyek berakhir. Internal Rate of Return (IRR) IRR adalah discount rate yang menyamakan dengan NPV dari peluang investasi sama dengan nol. Pilihan menggunakan IRR karena asumsi IRR disebabkan oleh disposisi pelaku bisnis terhadap tingkat pengembalian daripada actual dollar return. sedangkan IRR berasumsi bahwa intermediate cash inflow dapat diinvestasikan kembali pada tingkat IRR proyek. dan proses discount rate adjustment menggunakan risk adjusted discount rates. maka terima proyek. Karena interest rate. NPV berasumsi bahwa intermediate cash inflow diinvestasikan kembali pada tingkat cost of capital.

k yang tepat. Proyek dengan ANPV tertinggi adalah yang terbaik. 𝑛𝑗 .Risk –adjusted discount rates (RADRs) RADR merupakan tingkat return yang harus diperoleh dari proyek untuk mengkompensasi pemilik perusahaan dengan cukup. Sebagian besar manajer lebih memilih untuk mempertahankan free cash flow dalam perusahaan dibandingkan membayarkan dividen ke pemegang saham. Capital Rationing Tujuan capital rationing adalah memilih kelompok proyek yang menyediakan NPV tertinggi dan tidak membutuhkan lebih banyak dolar yang dianggarkan. Semakin tinggi risiko proyek semakin tinggi RADR. Karena hal ini memperendah keseluruhan variabilitas cash flow perusahaan dan mengamankan posisi manajer. manajer akan memilih untuk berinvestasi pada proyek yang sulit untuk dimonitor pihak luar untuk dinilai secara objektif karena sulit untuk dimonitor secara akurat unutk mengukur kemampuan manajer. selama umur proyek. maka NPV menjadi lebih rendah untuk cash inflow. sehigga dapat mempertahankan atau perbaikan dari harga saham. Secara rasional. menggunakan cost of capital. karena hal ini . Manajer juga akan lebih memilih proyek berdasarkan total risiko dibandingkan hanya risiko sistematis saja. Agency Problems and Corporate Investment Policy Terdapat masalah keagenan antara manajer dan pemegang saham. dan manajer memiliki insentif untuk memilih proyek berisiko rendah/dengan keuntungan yang rendah dibandingkan proyek berisiko tinggi/yang memberikan keuntungan besar seperti yang diinginkan pemegang saham. Annualized Net Present Value Approach (ANPV) Approach Pendekatan ANPV mengubah NPV dari proyek dengan umur tidak sama menjadi setara (dalam hal NPV) jumlah tahunan yang bisa digunakan untuk memilih proyek terbaik dengan menggunakan langkah-langkah berikut: Step 1 : menghitung NPV setiap proyek j (NPVj). Step 3 : peringkatkan berdasar urutan dan pilih proyek terbaik. Step 2 : membagi NPV setiap proyek yang memiliki NPV positif dengan present value interest factor dengan cost of capital yang sudah diketahui dan umur proyek akan didapat dari annualized NPV dari setiap proyek j. ANPV j.

pemasaran. dan pengembangan produk yang tidak terkait sumber daya. EVA positif menunjukkan bahwa suatu perusahaan mendapatkan return yang melebihi cost of funds yang digunakan untuk mendanai investasi tersebut. Real Option Analysis Secara umum. teknik ini tampaknya dapat diterapkan untuk sebagian besar jenis proyek investasi di bidang sumber daya alam.meningkatkan jumlah sumber daya yang dapat dikontrol oleh manajemen dan mengurangi risiko likuiditas. Economic Value Added (EVA) EVA adalah ukuran dari keuntungan ekonomi yang mengurangkan cost of capital perusahaan (ekuitas dan hutang) dari laba bersih setelah pajak. walaupun banyak peneliti menggunakan variasi model ini dalam mengevaluasi proyek manufaktur. Jika EVA negatif menyarankan pada perusahaan untuk menyia-nyiakan modal investasinya. Timing Options Majd dan Pindyck (1987) menilai options untuk mempercepat atau menunda pembangunan proyek multiperiode. Signaling Models of Corporate Investment Beberapa peneliti mengembangkan model signaling dimana investasi modal merupakan salah satu sinyal kunci yang dapat digunakan untuk menyampaikan informasi tentang profitabilitas perusahaan kepada investor di pasar yang ditandai oleh informasi asimetris Market Valuation of Capital Investment Spending McConnell dan Muscarella (1985) mendokumentasikan harga saham bereaksi positif signifikan terhadap pengumuman perusahaan mengenai rencana untuk meningkatkan belanja investasi modal dan reaksi negatif terhadap pemotongan belanja investasi. Penilaian pasar saham tentang seberapa baik manajemen menerapkan prinsip EVA diukur dengan market value added (MVA) yang dihitung sebagai perbedaan antara total nilai pasar perusahaan dan total modal yang dikeluarkan oleh investor. Laughton dan Jacoby (1993) menilai options yang bergantung pada mean-reverting yang mendasari variabel. Ingersoll dan Ross (1992) . Pilotte (1992) menunjukkan bahwa perusahaan yang menerbitkan saham biasa untuk mendanai growth options mendapat respons pasar saham yang positif daripada perusahaan mature yang mengumumkan penerbitan saham musiman.

menunjukkan kepentingan options untuk menunda suatu proyek atau untuk membandingkan proyek dengan proyek yang tertunda itu sendiri. Nilai dari kemampuan untuk menggunakan berbagai inputs 2. Nilai dari teknologi produksi yang fleksibel yang mampu memproduksi berbagai output menggunakan pabrik pengolahan dan peralatan dasar yang sama dalam konfigurasi yang berbeda 3. Flexibility Options Flexibility options merupakan kemampuan untuk memasukkan fleksibilitas ke dalam proses produksi. Terdapat tiga tipe dari options ini yaitu: 1. . Nilai yang dapat dibuat dengan menjaga kapasitas produksi berlebih yang bisa dimanfaatkan dengan cepat untuk memenuhi permintaan yang banyak (capacity flexibility).

3. tetapi mereka tetap bernilai. manajer mengidentifikasi options yang terdapat dalam investasi. lebih tepat dalam mengidentifikasi nilai strategis proyek. fleksibilitas option membuat manfaat investasi dapat langsung dirasakan. Tapi efektifitas NPV untuk penilain investasi terbatas. 2. Analyze Environmental Uncertainty Incremental options eksis ketika kemungkinan investasi dimasa depan lebih tidak pasti dibandingkan biasanya. manajer dapa membuat keputusan investasi yang lebih terinformasi dan lebih baik. Secara spesifik. present value dari cash flow investasi tidak mengikutkan valuable option yang terdapat dalam investasi. Flexibility : jika incremental option membutuhkan tambahan investasi. Option ini memberikan perusahaan kemampuan untuk mengambil keuntungan dari kesempatan yang ada. . Sedangkan. A Decision Making Process Jika manajer dapat mengidentifikasi options dan memahami kapan situasi kapan harus melakukan exercise nilai options setidaknya akan sama dengan perhitungan formal menggunakan Blcak Scholes. 1. Mengevaluasi lingkungan dan situasi kapan harus di exercise. Manajer menilai apakah nilai agregat option cukup untuk melebihi setiap kekurangan dalam nilai cash flow proyek. Identify Options Real option terdiri dari dua tipe : 1. Kunci untuk keputusan investasi yang lebih baik dalam lingkungan yang berisiko adalah identifikasi dan valuasi dari komponen option. manajer dapat mengidentifikasi alat yang tepat untuk pembuatan keputusan. Uncovering the Hidden Value in High-Risk Investments By : David J. Option memberikan beberapa keuntungan. flexibility options jarang menjadi motivasi utama untuk investasi. dapat memberikan pendapat tentang proyek berisiko yang berharga yang mungkin ditolak serta mengidentifikasi prioritas dalam persaingan investasi. 2. Sifat incremental : memberikan perusahaan kesempatan untuk mengambil investasi tambahan yang menguntungkan. Sharp Salah satu pendekatan yang digunakan untuk menerima atau menolak sebuah proyek adalah pendekatan Net Present Value (NPV). Pertama. Kedua.

terutama untuk incremental options. Tapi semua faktor jarang sekali sama. Dimungkinkan untuk menempatkan batasan pada nilai options. Batas bawah adalah nol dan batas atas adalah nilai alternative NPV yang paling menguntungkan. yaitu : 1. .Value Project Options Terdapat pedoman sederhana untuk menilai option proyek. Menunda exercise dari incremental options meningkatkan kecenderungan bahwa pesaing akan melakukan exercise lebih dahulu. 3. 2. nilai options meningkat seiring dengan durasi options. Nilai option akan meningkat seiring dengan meningkatnya ketidakpastian. Jika semua faktor sama.

Teori harus mampu menjelaskan bagaimana aset riil dan aset keuangan dinilai. analisis strategis sebagian atau sebagian besar diarahkan pada variabel teori keuangan yang tidak relevan. Pada prinsipnya. Investor berkeinginan berinvestasi atau menginvestasikan kembali. Teori keuangan kemudian menekankan fundamentals. analisis discounted cash flow sering kali digunakan. Kesempatan investasi perusahaan bersaing dengan sekuritas yang bisa dibeli oleh stockholder. Finance Theory and Financial Strategy By : Stewart C. Jika manajemen memutuskan untuk melakukan investasi berarti mereka percaya bahwa nilai perusahaan akan meningkat lebih tinggi dari jumlah modal yang digunakan. harusnya tidak dibelokkan oleh alokasi akuntansi kecuali untuk kas pajak. Teori keuangan menekankan cash flow dan expected return pada persaingan aset. perusahaan menyederhanakan dengan mengelompokkan proyek yang sama pada kelas risiko dan menggunakan cost of capital yang sama untuk semua proyek dalam kelas. The Gap between Finance Theory and Strategic Praktik dalam capital budgeting merupakan proses bottom-up. Berikut ini gejala lain dari kesenjangan tersebut : . Myers The Relevant Theory Konsep keuangan yang paling relevan pada perencanaan strategis adalah yang berkenaan dengan keputusan invstasi modal perusahaan. Dalam praktek. Pada sebagian besar perusahaan. Opportunity cost of capital dari setiap proyek bervariasi bergantung pada risiko. setiap proyek memiliki cost of capital sendiri. Teori juga harus mampu memiliki aplikasi langsung tidak hanya untuk capital budgeting namun pada sisi keuangan atau perencanaan strategik. kas hanya jika menjadi lebih baik. mempertimbangkan risiko dan kemudian investor melakukannya sendiri. dan sebaliknya. Sebuah proyek dengan NPV yang tinggi akan dilewati jika proyek tersebut tidak cocok dengan tujuan strategik perusahaan. Nilai perusahaan harus sama dengan penjumlahan nilai semua proyek. Opportunity cost of capital bergantung pada penggunaan dana bukan pada sumbernya.

Analisis strategis juga mengalami kesalahan acak. Two Cultures and One Problem Teori keuangan dan perencanaan strategis dapat dipandang sebagai dua budaya yang melihat masalah yang sama. Diversifikasi perusahaan biasanya terlalu berlebihan dan pasar tidak akan membayar lebih. Misuse of Finance Theory secara teoritis. deviasi dari ekulibrium dan mencoba untuk mengidentifikasi keunggulan kompetitif perusahaan. Perencanaan strategis mungkin dapat digunakan untuk menerapkan pemeriksaan ini. Beberapa manajer melakukan diversifikasi untuk mengurangi risiko. menciptakan pilihan investasi modal menjadi berubah-ubah dan tidak dapat diprediksi. Sebaliknya.1. Jika tidak ada penjelasan yang berlaku. setidaknya untuk pemerikasaan. NPV positif harus dijelaskan oleh deviasi jangka pendek dari ekuilibrium atau oleh beberapa keunggulan kompetitif permanen. maka dampak pada angka akuntansi seharusnya kurang relevan. Sebenarnya financial theory tidak pernah melupakan fundamental. 2. . Di pasar modal. NPV positif patut dicurigai. Investor melihat setiap risiko perusahaan berbeda. Oleh karena itu. Banyak manajer khawatir tentang dampak keputusan strategis terhadap rate of return atau earnings per share. Analisis strategis mencari kesempatan (peluang) pasar. Manajer pintar tidak menerima NPV positif (atau negatif) kecuali jika mereka dapat menjelaskannya. Investor yang ingin melakukan diversifikasi akan melakukannya sendiri. prosedur penilaian yang benar sering mengorbankan kesehatan jangka panjang perusahaan untuk jangka pendek. Pendekatan non-financial sering dilakukan oleh banyak analis strategik untuk mengatasi fokus jangka pendek dan ketidakstabilan. namun kesalahan yang sering dilakukan dalam penerapan DCF yang menciptakan bias terhadap proyek jangka panjang. Kami akan mengharapkan analis strategis untuk menghitung NPV secara eksplisit. Manajr yang pintar mengerti bahwa semua proyek memiliki NPV nol dalam ekuilibrium kompetitif jangka panjang. diversifikasi murah dan mudah dilakukan. Kesalahan juga terjadi dalam mengidentifikasi keunggulan kompetitif atau pasar yang tidak seimbang. NPV negatif dicurigai jika keunggulan kompetitif atau deviasi jangka pendek dari ekuilibrium menguntungkan proyek. Jika mereka yakin rencana tersebut akan menambah nilai perusahaan.

Inconsistent Treatment of Inflation Tingkat diskonto yang tinggi sering digunakan tapi arus kas tidak secara penuh disesuaikan dengan inflasi yang akan datang. Sehingga proyek jangka panjang terlihat kurang menarik bahkan jika nilai riilnya tidak terpengaruh. Perusahan mungkin lebih suka menggunakan IRR. Premi mengikuti risiko yang mudah terdiversifikasi dalam stockholder portfolio. untuk proyek berumur panjang akan dikenakan sanksi. Mudah untuk mengklasifikasikan jenis proyek ini sebagai risiko tinggi. perusahaan tersebut seharusnya tidak menggunakan IRR untuk menentukan peringkat proyek tetapi menggunakan NPV per dolar yang diinvestasikan. Jika tidak.Ranking on Internal Rate of Return Competing project biasanya diperingkat berdasar pada internal rate of return daripada NPV. Tingkat bunga dinaikkan untuk mengimbangi optimis bias dari manajer yang mensponsori proyek. Lebih mudah mendapatkan rate of return yang tinggi jika umur proyek pendek dan investasinya kecil. Akan tetapi. meskipun setelah melakukan penyesuaian inflasi yang tepat. namun kemudian memiliki risiko normal setelah proses startup berhasil dilalui. meskipun ketika perusahaan memiliki kumpulan modal yang sangat terbatas. Sebagai tambahan: 1. Hal ini mungkin mencerminkan ketidakpedulian akan apa sebenarnya tingkat pengembalian normal di pasar modal. . Sedangkan proyek jangka panjang dan proyek padat modal cenderung diabaikan meskipun NPV-nya cukup besar. 3. Penyesuaian ini bekerja hanya jika bias meningkat secara geometris dengan periode perkiraan. Beberapa proyek sangat berisiko tidak seperti biasa pada saat awal (start up). Unrealistically High Rates Beberapa perusahaan menggunakan tingkat diskonto tinggi yang tidak realistis. 2. dan menambahkan premi risiko awal ke tingkat diskonto untuk semua cash flow masa depan. Premi risiko harus diterapkan pada periode awal saja. atau teknik pemrograman linier ketika modal dianggarkan lebih dari satu periode.

Estimasi discount rate. 2. Jika benar adanya. sulit dilakukan karena tahap kedua merupakan dalam bentuk option. Estimasi arus kas masa depan. Finance Theory May Have Missed the Boat Terdapat kesenjangan dalam teori keuangan yang biasanya diterapkan. dan 4. dimana tahap kedua dilakukan jika tahap pertama dilaksanakan dan pasar masih terlihat menarik. sebenarnya estimasi dari aruskas dengan benar adalah hal yang lebih penting dari pada penentuan discount rate. Maka DCF umum tidak dapat menilai option dengan baik. . 3. mendeteksi hubungan antar arus kas proyek secara intrinsik sulit. 3. peramalan aruskas memang susah karena. 4. yaitu melalui hubungan cross-sectional antar proyek. Mengestimasi cash flow masa depan proyek. yaitu : 1. Mengestimasi dampak proyek terhadap cash flow aset perusahaan lainnya. Mengestmasi cash flow secara tepat lebih penting daripada menyempurnakan tingkat diskonto. Estimasi hubungan antara investasi hari ini dengan investasi berikutnya. Menggabungkan peramalan dari makroekonomi sangatlah sulit. maka stage 1 dapat dibenarkan/dilakukan. Kesenjangan ini belum tentu berada pada teori keuangan secara umum. Jika present value option mengimbangi stage 1 NPV negatif. 2. Mengestimasi tingkat diskonto. Estimating the Opportunity Cost of Capital Opportunity cost of capital akan selalu sulit untuk diukur. Manajer operasi juga diminta untuk menyajikan dalam akuntansi dibanding dalam variabel operasi. Ketiga estimasi hubungan cross-sectional antara arus kas.Penerapan discounted cash flow yang pintar akan mengatasi empat masalah utama : 1. Menginvestasi pada stage 1 membeli aset intangible berupa call option pada stage 2. Kesenjangan ini mungkin diisi oleh pendekatan valuasi baru. manajer operasi diminta untuk melihat jauh ke masa akan datang yang dia belum biasa bayangkan. perusahaan harus menggunakan tidak hanya metode sederhana discounted cash flow. Mendefinisikan unit bisnis secara baik merupakan salah satu trik untuk kesuksesan perencanaan strategik. Memperkirakan dampak proyek terhadap peluang investasi masa depan perusahaan.Aplikasi dari DCF akan mengalami 4 masalah utama. karena merupakan expected rate of return.

dan sebagainya) setidaknya untuk masa depan yang mereka khawatirkan. 2. Manajer operasi diminta untuk memikirkan untuk jangka waktu sangat panjang yang harusnya tidak dipikirkan. dan memberikan pemahaman cara kerjanya. untuk menilai saham yang relatif aman dalam membayar regular dividen. saham preferen dan sekuritas pendapatan tetap lainnya. Mendefinisikan unit bisnis dengan tepat merupakan salah satu trik perencanaan strategi yang berhasil. The Limits of Discounted Cash Flow Terdapat beberapa poin yang merupakan batasan dalam penggunaan DCF yaitu DCF merupakan standar untuk valuasi bonds. biaya operasi. yaitu : 1. Mudah untuk mengabaikan tekanan persaingan. inflasi. Masalahnya mungkin akan menjadi lebih sulit jika definisi proyek atau batasan lini bisnis yang tidak tepat.Forecasting Cash Flow Tidak dimungkinkan untuk melakukan forecast semua cash flow aktual dari proyek secara Manajer operasi seringkali dapat membuat subjective forecast yang wajar dari variabel operasi yang menjadi tanggung jawabnya yaitu. Manajer operasi diminta untuk menyatakan forecastnya dalam angka akuntnasi bukannya variabel operasi. 3. dan perubahan teknis jangka panjang. forecast jangka panjang sering berakhir sebagai asumsi pemahaman mereka sendiri dari tren jangka pendek. DCF tidak membantu dalam menilai perusahaan dengan growth opportunities signifikan. Akibatnya. pangsa pasar. pertumbuhan pasar. Estimating Cross-Sectional Relationships Between Cash Flows Menelusuri hubungan cross-sectional antara cash flow proyek secara intrinsik juga sulit dilakukan. Namun sulit bagi mereka untuk mengadopsi pengetahuan ini ke dalam forecast cash flow terutama untuk tahun ketujuh. sehingga mengurangi salah satu alasan gap antara teori keuangan dan perencanaan strategik. dan sering digunakan. Terdapat beberapa alasan mengenai kesulitan ini. Mungkin perpaduan antara DCF dan valuasi option model dapat menjelaskan hubungan ini. . DCF cocok. Menggabungkan forecast variabel makroekonomi adalah hal sulit. DCF juga tidak pernah digunakan untuk transaksi pada calls dan puts.

Namun. dll. Teori keuangan perusahaan membutuhkan pengembangan untuk menangani real option. . Terakhir yaitu exercising opsi berharga pada waktu yang tepat. teknik discounted cash flow standar cenderung mengecilkan nilai option yang melekat pada lini bisnis yang berkembang dan menguntungkan. desain produk. untuk menjembatani kesenjangan di sisi keuangan adalah: 1) Menerapkan teori keuangan yang ada dengan benar 2) Mengembangkan teori. Selanjutnya meninggalkan opsi yang terlalu jauh ‘out of money’ untuk dibayar dan disimpan. Perhitungan present value diperlukan sebagai pemeriksaan pada analisis strategis dan sebaliknya.Lessons for Coporate Strategy Proses perencanaan finaisial dapat dikatakan sebagai berikut yaitu pertama memperoleh opsi. Oleh karena itu. Bridging the Gap Perencanaan strategis membutuhkan keuangan. Lini penelitian yang paling menjanjikan adalah yang dapat mencoba menggunaka teori option pricing untuk memodelkan interaksi time series antar investasi. apakan secara investasi langsung di RnD.

Shapiro Economic rents adalah keuntungan berlebih yang menghasilkan NPV positif dan merupakan hasil kontrol monopoli atas persediaan produk atau faktor (ketidaksempurnaan pasar yang sebenarnya). Jika skala . melestarikan. Pemahaman tentang strategi yang diikuti oleh perusahaan yang sukses dalam mempertahankan dan mengeksploitasi hambatan masuk yang diciptakan oleh produk dan faktor pasar tidak sempurna sangat penting dalam berbagai evaluasi sistematis terhadap peluang investasi. perusahaan dapat menciptakan hambatan bagi pesaing potensial untuk masuk.  Hanya perusahaan dengan keunggulan kompetitif yang sulit untuk ditiru yang memiliki kepastian untuk mendapatkan keuntungan lebih dalam jangka panjang.  Investasi yang berhasil adalah investasi yang menciptakan. Economies of scale  Economies of scale muncul ketika terjadi peningkatan skala produksi.  Dengan menciptakan keunggulan kompetitif seperti itu. Competitive markets and excess returns  Industri kompetitif yang sempurna dicirikan dengan tidak adanya biaya masuk dan keluar. Barriers to entry and positive NPV projects  Jika penghalang ini tidak ada. meningkatkan dan memanfaatkan keunggulan kompetitif yang menjadi hambatan masuk. pemasaran dan distribusi dengan proporsi peningkatan biaya yang lebih kecil. Corporate Strategy and the Capital Budgeting Decision By : Alan C. produk yang tidak terdifferensiasi. Adanya skala ekonomi berarti terdapat keuntungan biaya yang melekat ketika menjadi besar. pesaing baru akan memasuki pasar dan menurunkan tingkat pengembalian. sehingga menghasilkan pasar kompetitif yang kurang sempurna dan kemungkinan proyek NPV positif. dan meningkatnya marginal cost dari produksi Setiap kelebihan kembali dengan cepat menarik pendatang baru ke pasar.

semakin banyak kebutuhan modal maka semakin besar pengahalang untuk masuk. Lesson 1 : Investasi yang terstruktur untuk memanfaatkan skala atau cakupan ekonomi sepenuhnya lebih mungkin berhasil daripada yang tidak. Kebutuhan modal ini menjadi penghalang untuk masuk. termasuk pada keadaan low end.  Kebutuhan modal yang tinggi diperlukan untuk memenuhi skala ekonomi. yang akan mengahasilkan keuntungan yang besar bagi perusahaan. secara umum akan menguntungkan. Lesson 2 : Investasi didesain untuk menciptakan posisi high end. merek dagang dan nama merek  Pengembangan produk yang inovatif secara teknologi  Layanan adalah kunci untuk memperoleh profit yang tinggi bagi banyak perusahaan  Menjual solusi untuk masalah yang dihadapi oleh pelanggan. . dibedakan oleh kualitas atau jasa.  Ini bisa berasal dari investasi dalam periklanan. litbang atau pengembangan organisasi layanan dan kualitas  Tujuannya bukan untuk menjadi produsen dengan biaya rendah namun menjadi penyedia dengan biaya rendah  Reputasi perusahaan untuk kualitas dan integritas memungkinkannya mengenakan harga premium untuk produk atau layanan yang berkualitas  Reputasi dibangun melalui waktu oleh kinerja yang memberi pelanggan lebih dari yang mereka harapkan atau melalui iklan mahal yang menciptakan citra berkualitas di benak konsumen  Perusahaan farmasi mendapatkan keuntungan yang tinggi dengan mengembangkan produk unik yang dilindungi dari persaingan dengan hak paten. ekonomi lebih signifikan maka menjadi tantangan bagi pemain baru untuk memasuki pasar. Product Differentiation Perusahaan akan memiliki keunggulan jika memiliki differensiasi produk yang sulit untuk ditiru serta dapat membedakan produk mereka dengan para pesaing.

merupakan sumber utama keunggulan kompetitif. Access to distribution channels Saluran distribusi yang berkembang dengan baik. karena pesaing baru akan mengalami biaya unit yang tinggi. lebih baik namun unik.  Teknologi proprietary yang dilindungi oleh paten yang dapat dikonfirmasikan secara hukum memberikan cost advantages lain bagi perusahaan yang sudah mapan  Monopoli pada bahan baku murah meruapakan cost advantage yang lain bagi perusahaan mapan. Lesson 4 : Investasi yang ditujukan untuk mendapatkan distribusi produk yang lebih baik sering kali menghasilkan profitabilitas yang lebih tinggi Goverment Policy Lesson 5 : Investasi pada proyek yang dilindungi dari persaingan oleh peraturan pemerintah dapat mengasilkan profitabilitas yang besar. cenderung akan sukses terutama jika pengurangan biaya merupakan hak milik.  Perusahaan baru dapat mendapatkan cost advantage pada industry yang mengalamai deregulasi seperti industry penerbangan dan angkutan truck.Cost Disadvantages  Perusahaan mengambil keuntungan dari learning curve untuk mengurangi biaya dan mengusir pesaing yang aktual dan potensial  Penurunan biaya produksi menjadi pengahalang untuk para pesaing baru. . apa yang pemerintah berikan. Namun. dibarengi dengan kebijakan penentuan harga untuk memperluas pangsa pasar. pemerintah bisa mengambilnya kembali. Penghalang ini paling efektif untuk dieksploitasi.Akses pada saluran distribusi juga menjadi penghalang bagi pemain baru untuk memasuki pasar. Lesson 3 : Investasi yang bertujuan untuk mencapai posisi biaya paling rendah dalam industry.

Jika perusahaan kehilangan keunggulan kompetitifnya. Untuk alasan ini.Investment Strategies and Financial Revenue: some evidence Penelitian William K. Menjadi produsen dengan biaya terendah dalam industry. Designing an Investment Strategy Untuk mendapatkan excess return dalam waktu yang lama. keunggulan kompetitif perusahaan yang khas haruslah sulit ditiru dan membutuhakn biaya besar untuk meniru. keunggulan kompetitf perusahann harus secara konstan dimonitor dan dipertahankan guna memastikan menjadi pengahalang bagi pesasing untuk memasuki pasar. Hall menyatakan perusahaan yang dapat bertahan pada periode pertumbuhan ekonomi rendah dan inflasi tinggi. Overseas Expansion and Survival  Skala ekonomi  Perusahaan di industri yang dicirikan dengan biaya tetap yang relative tinggi terhadap biaya variabel harus terlibat dalam volume penjualan hanya sampai titik breakeven. 2. adlah perusahaan yang mengembangkan strategi bisnis untuk mencapai keunggulan kompetitif dalam industry dan investasinya digunakan untuk mendapatkan posisi berikut: 1. perusahaan multinasional harus mengembangkan strategi global yang dapat membuat perusahaan mempertahankan keunggugalan kompetitif mereka baik di dalam negeri maupun di luar negeri. . keuntungan akan bekurang sampai pada titik dimana tidak dapat mendapatkan excess return. Untuk memastikan sukses ini. dengan tetap mempertahankan struktur biaya yang dapat diterima. Corporate Strategy and Foreign Investment Seiring operasi international menjadi sumber keuntungan yang lebih penting dan pesaing domestic maupun asing menjadi lebih aggresif. hal ini menyebabkan keberlangsungan untuk sebagian besar perusahaan semakin baergantung pada kesuksesan opereasi internasional mereka. Mengembangkan differensiasi produk/jasa/kualitas yang terbaik dalam industry. dengan tetap mempertahankan jasa/kualitas yang dapat diandalkan dalam persaingan.

2. 3. Terdapat beberapa pelajaran dasar dan pengalaman dari perusahaan sukses mengenai strategi investasi.mempertahankan. 4. dan memilih bentuk masuk yang optimal. . Manajemen puncak harus berkomitmen untuk menjadi atau tinggal di perusahaan multinasional (MNC). Berinvestasi dalam mengembangkan.  Perusahaan yang mengikuti strategi hanya dalam negeri mungkin tidak dapat melakukan harga secara kompetitif di pasar dalam negeri karena tidak dapat lagi memanfaatkan skala dan cakupan ekonomi dalam R & D. Volume besar ini hanya akan terjadi jika perusahaan memperluas operasi ke luar negeri. 3. Pada dasarnya perusahaan memiliki dua opsi strategi untuk menghasilkan keunggulan komptitif: menjadi perusahaan yang memiliki biaya lebih rendah dari pesaing atau melakukan diferensiasi produk.  Skala dunia : Istilah baru muncul untuk mendeskripsikan ukuran yang diperlukan dalam industry tertentu untuk bersaing secara efektif dalam pasar global: world scale. Elemen penting ketiga adalah audit berkelanjutan dari efektivitas pilihan memasuki pasar. kesadaran merek. Pendekatan global untuk rencana investasi membutuhkan evaluasi sistemis dari setiap strategy untuk memasuki pasar internasional. membandingkan dengan alternative yang ada. produksi.  Pencarian pengetahuan Beberapa perusahaan memasuki pasar internasional dengan tujuan untuk mendapatkan informasi dan pengalaman yang diharapakan berguna digunakan dimanapun. 4. Berinvestasi pada proyek yang memanfaatkan keunggulan kompetitif perusahaan. Sumber keuntungan domestik mereka harus bisa dialihkan ke luar negeri 2. Memahami dan kemudian memanfaatkan faktor-faktor yang telah menyebabkan kesuksesan di masa lalu. Summary and Conclusion Kunci untuk mendapatkan proyek dengan NPV positif yaitu dengan meembangun dan mempertahankan pengahalang untuk masuk bagi para pesaing. Banyak perusahaan meyakini bahwa kehadiran pasar local sangat dibuthkan untuk terus melakukan penjualan di luar negeri. 1. dan meningkatkan keunggulan kompetitif perusahaan. dan distribusi. Designing a Global Expansion Strategy 1. Memilih ceruk pasar yang memiliki sedikit pesaing. Mengembangkan kemampuan pemindaian global.