You are on page 1of 12

Is Ravencoin a Security?

By: Douglas J. Pepe* 
A current hot topic in the crypto space is whether particular networks, cryptocurrencies or 
tokens constitute “securities” within the meaning of the Securities Act of 1933 (the “Securities 
Act”) and the Securities Exchange Act of 1934 (the “Exchange Act”). 
The Ravencoin network (“Ravencoin”) is a decentralized community­based blockchain 
platform forked from the Bitcoin code and optimized for transferring blockchain assets from one 
holder to another.  This article sets forth the factual and legal basis to support the conclusion that 
Ravencoins (“RVN”) are not securities under the United States securities laws. 
Ravencoin is a peer­to­peer electronic system for the creation and transfer of assets.[1] 
The Ravencoin network is a direct fork of the Bitcoin codebase.[2]  Transactions on the 
Ravencoin blockchain are secured by the X16R proof­of­work (“PoW”) algorithm.[3] 
The concept for the Ravencoin project was first announced on October 31, 2017.[4]  The 
genesis block was released and mining began on January 3, 2018.[5]  There was no initial coin 
offering or sale of Ravencoin of any kind.  Ravencoin has no central authority.  It is a purely 
decentralized network comprised of code and users.  Changes to the protocol are adopted 
through community consensus.   
From the inception of the Ravencoin network, all RVN have been fairly issued and mined 
publicly and transparently using a PoW consensus protocol.  The Ravencoin genesis block 
included a headline from the January 3, 2018, edition of  The Times  to verify and establish a fair 
issuance and the absence of a pre­mine.[6]  
The Ravencoin roadmap contemplates six phases of development.[7]  
● Phase 1 involved creation and launch of the network itself, and it is complete.  
● Phase  2,  which  is  in progress, contemplates a hard fork to facilitate asset creation, 
issuance,  reissuance  and  transfer  on  the  Ravencoin  network.  Under  the  current 
roadmap,  the  cost  to  create  assets  will  be  500  RVN  to  create  any  quantity  of  an 
asset.  The  RVN  will  be  used  by  sending  it  to  a  burn  address  at  the  time  of  asset 

● Subsequent  phases  (3­6)  contemplate  the  creation  of  unique  assets,  messaging, 
and  voting  capabilities,  and  the  facilitation  of  the  payment  of  rewards  (paid  in 
RVN) by the originator of an asset token to holders of that token.[8] 
Upon completion of Phase 1, Ravencoin became a fully operational, decentralized, PoW 
blockchain in which RVN functions as the cryptocurrency.  RVN will continue to serve that 
function as later phases — adopted through community consensus — add more features to the 
protocol, including the ability to use RVN to create assets on the Ravencoin blockchain. 
RVN Is Not A Security 
The conclusion that RVN is not a security under applicable U.S. securities laws is 
relatively straightforward.  The acquisition of RVN is not an investment in an enterprise. 
Ravencoin is best described as simply an “idea expressed in code.”[9]  It is free, open source 
software that was released to the public and adopted by a broad and diverse base of users.  There 
was no ICO, pre­mine or centralized sale of RVN to raise capital from the public for a business 
or future development.  Miners mine RVN — and purchasers acquire it — in order to use it, or to 
sell it to others who value its use more.  The defining feature of RVN is its  use .  This should be 
the beginning and end of the question whether RVN is a security. 
Legal Framework.   Section 2(a)(1) of the Securities Act and Section 3(a)(1) of the 
Exchange Act, in slightly different but essentially identical formulations, define a “security” to 
include  “any note, stock, treasury stock, security future, bond, debenture, ... investment contract, 
... [or any] instrument commonly known as a ‘security.’”  S.E.C. v. Edwards , 540 U.S. 389, 393 
Of these categories, only “investment contract” has potential applicability to analyzing 
the question whether RVN is a security.[10]  The Supreme Court has defined the term 
“investment contract” to include “any contract, transaction or scheme whereby a person invests 
his money in a common enterprise and is led to expect profits solely from the efforts of a 
promoter or third party.”   SEC v. W.J. Howey Co. , 328 U.S. 293, 301 (1966).  RVN does not meet 
this definition. 
RVN Purchases Are Not Investments In a Common Enterprise.   Acquisitions of RVN 
do not involve investments, let alone investments in a common enterprise.  
No Investment .   RVN involves no “investment” within  Howey  for two principal reasons.   

First,  from the inception of the Ravencoin network, every single RVN created has been 
mined using the X16R PoW algorithm.  Miners expend their own computational resources to 
process transactions for others, and receive a protocol­level coinbase reward — consisting of 
newly­issued RVN — for generating blocks (in addition to a  de minimis  transaction fee from 
transaction participants).  Miners therefore do not “invest” in RVN, they receive it as a reward 
for working to process transactions and secure the Ravencoin blockchain.  Those miners, and 
subsequent purchasers from them, each make the individual economic decision (1) to hold RVN 
for their own use; or (2) to sell RVN to someone else who places a higher value on its use.  
Second , Ravencoin is not a business in which individuals are capable of investing. 
Ravencoin is code that people use.  Since the initial publication of the Ravencoin binaries, a 
diverse and growing community of participants have used that code organically to build a 
fully­functioning, decentralized network and PoW blockchain.  RVN functions as the 
blockchain’s currency, serving (1) as the means to reward miners for their computational effort, 
and (2) as a medium of exchange, store of value and unit of account.  In this respect, Ravencoin 
is no different from Bitcoin, the classic (non­security) cryptocurrency from which Ravencoin 
was forked.  Unlike Bitcoin, however, RVN is also expected to serve as the means for users to 
pay to use additional functionality of the protocol itself.  With Phase 2, for example, 500 RVN 
will be used to create asset tokens.  The Bitcoin protocol does not have this feature, and BTC 
does not have this anticipated use. 
Fundamentally, RVN exists to serve — and actually serves — a clear function.  RVN 
miners and purchasers acquire RVN so they, or someone in the future who buys it from them, can 
use it.  This is not an investment within the meaning of the securities laws.   “When a purchaser is 
motivated by a desire to use or consume the item purchased … the securities laws do not apply.” 
United Hous. Found., Inc. v. Forman , 421 U.S. 837, 852–53 (1975). 
No Common Enterprise .  A “common enterprise” within the meaning of  Howey  can be 
established by showing (1) “horizontal commonality,” in which “each individual investor’s 
fortunes” are tied “to the fortunes of other investors by the pooling of assets, usually combined 
with the pro­rata distribution of profits”; or (2) in some courts, “vertical commonality,” which 
“focuses on the relationship between the promoter and the body of investors.”   See, e.g., Revak v. 
SEC Realty Corp. , 18 F.3d 81, 86 (2d Cir. 1994).  
RVN does not meet either test.   
“Horizontal commonality” is lacking.  Ravencoin is a decentralized network protocol 
with no central authority, pooling of assets or distribution of profits of any kind.  Absent a 
pooling arrangement, Horizontal commonality is lacking.   Revak , 18 F.3d at 88.  

“Vertical commonality” is similarly absent.  There is a split in authority over how 
expansive a showing must be made to establish vertical commonality.  Courts seeking “broad 
vertical commonality” require that the fortunes of investors be linked to the  efforts  of the 
promoter.   See Long v. Schultz Cattle Co., Inc. , 881 F.2d 129 (5th Cir. 1989).  Courts applying 
“strict vertical commonality” require investor fortunes to be tied to the  fortunes  of the promoter. 
See Brodt v. Bache & Co., Inc.  595 F.2d 459, 461 (9th Cir. 1978).  Neither situation applies to 
RVN.  Ravencoin is a decentralized network that deploys open source code.  There is no 
profit­generating promoter, and the fortunes of RVN miners and purchasers are not tied to — and 
do not derive from — any person or group.  The value of RVN derives from the usefulness of the 
Ravencoin protocol itself.  Ravencoin is code that people choose to use, it is not an “enterprise.” 
Purchasers Are Not Led To Expect Profits From Others’ Managerial Efforts.   The 
Supreme Court has held that the “touchstone” for determining a security is “the presence of an 
investment in a common venture premised on a reasonable expectation of profits  derived from 
the entrepreneurial or managerial efforts of others .”   Forman , 421 U.S. at 852­53 (emphasis 
added).  Miners and purchasers of RVN are not led to expect profits from the entrepreneurial or 
managerial efforts of any person or group.  No person or group controls Ravencoin.  It is a 
codebase and protocol that any network participant can contribute to, fork, modify or promote. 
While RVN miners or purchasers may have individual expectations that future Ravencoin 
adoption will result in an increase (or decrease) in the value of the RVN, those expectations are 
not derived from any centralized promoter’s management or entrepreneurship — they derive 
from the ongoing usefulness and functionality of software that is (1) developed and published to 
the world for free on an open source basis; and (2) adopted in a decentralized way through the 
consensus of a diverse community of users.   Howey  has no application to these facts.   
SEC Guidance Supports This Analysis 
Recent SEC guidance supports the conclusion that RVN is not a security.   
In its July 25, 2017,  Report of Investigation Pursuant to Section 21(a) of The Securities 
Exchange Act of 1934: The DAO  (“DAO Report”), the SEC Division of Enforcement extensively 
analyzed the question whether token interests in The DAO constituted securities within the 
meaning of U.S. law.[11]   
The DAO was a distributed autonomous organization “created by and’s 
co­founders, with the objective of operating as a for­profit entity that would create and hold a 
corpus of assets through the sale of DAO Tokens to investors, which assets would then be used 
to fund ‘projects.’”[12]  The DAO’s founders marketed and promoted DAO tokens to investors 

as  investments in a decentralized enterprise.[13]  Investors exchanged ETH, the token used to 
perform transactions on the Ethereum blockchain, for DAO tokens.  The ETH was pooled and 
was to be used to fund blockchain projects.  Investors in DAO tokens had ownership interests, 
and possessed limited voting rights “akin to those of a corporate shareholder.”[14]  “The holders 
of DAO Tokens stood to share in the anticipated earnings from [DAO] projects as a return on 
their investment in DAO Tokens.  In addition, DAO Token holders could monetize their 
investments in DAO Tokens by re­selling DAO Tokens on a number of web­based 
platforms...that supported secondary trading in the DAO Tokens.”[15]   
Under these facts, the Division concluded that DAO tokens were “investment contracts” 
under a  Howey  analysis, and that the public offer and sale of those securities to investors required 
registration or an applicable exemption.[16] 
The DAO Report makes two things plain:  (1) the SEC will not hesitate to exercise its 
regulatory jurisdiction to address the public offer and sale of blockchain instruments that meet 
the structure and function of a “security”; and (2) RVN bears no resemblance to these kinds of 
instruments.  DAO tokens were investment interests in an organization, the express purpose of 
which was to generate and distribute profits to investors through the deployment of capital raised 
through the public marketing and sale of those investment interests.[17]  Unlike The DAO, 
Ravencoin is not an organization; it is a decentralized, open source network consisting of code 
and users.  Unlike The DAO, RVN was never issued or sold in a capital raising exercise; from 
the genesis block, every RVN in existence has been fairly mined through proof of work.  The 
contrast between The DAO and RVN in both structure and function could not be more stark. 
The SEC’s focus on capital raising is evident in enforcement actions and informal 
guidance following the DAO report.   
For example, on December 11, 2017, the SEC entered into a consent Cease and Desist 
Order with Munchee, Inc. (“Munchee”).[18]  Munchee was a California business that created an 
iPhone application for users to review restaurant meals.  To fund future development, operation 
and marketing of the application, Munchee created and issued 500 million new tokens on the 
Ethereum blockchain under they symbol MUN.  Munchee then promoted and marketed the sale 
of 225 million MUN to the general public in an initial coin offering in order to raise $15 million 
in capital.  The remaining 275 million MUN were to be held in reserve by the company and used 
to pay employees and advisors, and to facilitate future marketing.[19]  The SEC concluded that 
the offering and sale of MUN was an unregistered offering of securities. 
Even though Munchee called the tokens it sold to raise capital “utility tokens,” the SEC 
concluded that this fact alone was not dispositive:  

Even  if  MUN  tokens  had a practical use at the time of the offering, 
it  would  not  preclude  the  token  from   becoming  a security [when it 
was  sold  in  an  ICO  to  raise  capital].  Determining  whether  a 
transaction  involves  a  security  does not turn on labeling — such as 
characterizing  an  ICO  as  involving  a  ‘utility  token’  —  but  instead 
on an assessment of the underlying transaction.[20] 
Munchee  makes clear that use of the term “utility token” does not answer the question 
whether a token is a security.  The SEC will analyze and assess the facts and circumstances 
surrounding the creation, marketing, offering and sale of the token — no matter what it is called 
— to determine the “nature of the underlying transaction” in which it is sold.  While Munchee 
styled its token as a “utility token,” it actually  deployed  that token to raise capital from investors 
in a public offering and sale.  Ravencoin, by contrast, involved no capital raise of any kind. 
There was no RVN initial coin offering or sale.  There was no premine, founder’s reward or 
development holdback.  All RVN in existence have been mined, publicly and fairly, by miners 
using open source and publicly reposited software and code.  This critical distinction separates 
RVN from any token sold in an initial coin offering or any other capital raising exercise, however 
In more recent informal SEC guidance, representatives have continued to emphasize the 
Commission’s focus on the manner in which a token is sold, and the purpose underlying that 
sale.  In a June 14, 2018, speech, William Hinman, the Director of the SEC’s Division of 
Corporate Finance, noted: 
I  will  begin  by  describing  what  I  often  see.   Promoters,  in order to 
raise  money  to  develop  networks  on  which  digital  assets  will 
operate,  often  sell  the  tokens  or  coins  rather  than  sell  shares, issue 
notes  or  obtain  bank  financing .  But,  in  many  cases,  the economic 
substance  is  the  same  as  a  conventional  securities  offering.  Funds 
are  raised  with  the  expectation  that  the  promoters  will  build  their 
system  and  investors  can  earn  a  return  on  the  instrument – usually 
by  selling  their  tokens  in  the  secondary market once the promoters 
create  something  of  value  with  the  proceeds  and  the  value  of  the 
digital enterprise increases.[22] 
Unlike these kinds of tokens, no person, group or entity raised money for Ravencoin 
through the issuance or sale of RVN.  Thus, the illustrative questions identified by Mr. Hinman in 

his speech for determining when a token could constitute a security[23] have no application to 

1. “ Is  there  a  person  or  group  that  has  sponsored  or  promoted  the  creation  and  sale 
of  the  digital  asset,  the  efforts  of  whom  play  a  significant  role  in  the  development 
and maintenance of the asset and its potential increase in value? ” 

● No.  There was no sponsored or promoted sale of RVN. 

2. “ Has this person or group retained a stake or other interest in the digital asset such 
that  it  would  be  motivated  to  expend  efforts  to  cause  an  increase  in  value  in  the 
digital  asset?  Would  purchasers  reasonably  believe  such efforts will be undertaken 
and may result in a return on their investment in the digital asset? ” 

● No.  All  RVN  in  existence have been mined through a process that is available 

to anyone interested in mining it.   

3. “ Has  the  promoter  raised  an  amount  of  funds  in  excess  of  what  may  be  needed  to 
establish  a  functional  network,  and,  if  so,  has  it  indicated  how  those  funds may be 
used  to  support  the  value  of  the  tokens  or  to  increase  the  value  of  the  enterprise? 
Does  the  promoter  continue  to  expend  funds  from  proceeds  or  operations  to 
enhance  the  functionality  and/or  value  of  the  system  within  which  the  tokens 
operate? ” 

● No.  There is no promoter who raised funds through the sale of RVN. 

4. “Are  purchasers  ‘investing,’  that  is  seeking  a  return?  In  that  regard,  is  the 
instrument  marketed  and  sold  to  the  general  public  instead  of  to potential users of 
the  network  for  a  price  that  reasonably  correlates  with  the  market  value  of  the 
good or service in the network ? 

● No.  Purchasers  of  RVN  may  acquire  it  to  use  it  themselves  or hold and sell it 
based  on  the  belief  that  it  will  increase  in  value  in  the  hands  of  a  subsequent 
purchaser.  As  discussed  previously  in  this  article,  however,  the  value 
proposition  derives  from  its   use  —  as  a  cryptocurrency  and  as  the  cost  to 
generate  assets  on  the  Ravencoin  blockchain.  There  is  not,  and  never  has 
been, a marketed “sale” of RVN to the general public. 

5. “ Does  application  of  the  Securities  Act  protections  make  sense?  Is  there  a  person 
or  entity  others  are  relying  on  that  plays  a  key  role  in  the  profit­making  of  the 
enterprise  such  that  disclosure  of  their  activities  and  plans  would  be  important  to 
investors?  Do  informational  asymmetries  exist  between  the  promoters  and 
potential purchasers/investors in the digital asset? ” 

● No.  The  Ravencoin  codebase  is  open  source  and  publicly  reposited.  Any 
person  can  contribute  to,  or  fork,  the  code.  While  individuals  and  groups  of 
individuals  with varying degrees of expertise and funding may contribute more 

or  less  significantly  to  the  codebase  over  time, RVN is analogous to Bitcoin in 
this  respect.  Like  Bitcoin,  contributors  and  developers  may  have  varying 
degrees  of  importance  to  the  development  of  the  code.  Some  may  receive 
funding  or  assistance  for  their  efforts.  Ultimately,  as  with  many  truly 
decentralized  projects,  network  users  determine  which  code  to  use,  and  those 
individualized decisions determine which code  is  used.[24] 

6. “ Do  persons  or  entities  other  than  the  promoter  exercise  governance  rights  or 
meaningful influence? ” 

● Not  applicable.  There  is  no  “promoter”  and  no  person  or  entity  exercises 
“governance  rights”  over  Ravencoin.  Community­based  participants  have 
volunteered  to  create  and  develop  code,  features,  functionality,  social  media 
platforms,  etc.  These  participants’  influence  is  as  meaningful  as  the  value  of 
their  ideas  and  the  usefulness  of  their contributions.  New features are adopted 
through community consensus, or rejected for lack of it.   
The undercurrent in the DAO Report,  Munchee  and recent informal guidance is that the 
SEC is targeting its regulatory efforts on cryptocurrency projects involving centralized 
promotion and capital raising, as distinct from decentralized protocols with utility like Bitcoin. 
Ravencoin is a direct fork of the open source Bitcoin codebase, with minor modifications 
relating to changes in the issuance rate and a change in the PoW algorithm from ASIC­friendly 
SHA­256 algorithm to the X16R algorithm.[25]  Mr. Hinman’s conclusion — that “[a] pplying 
the disclosure regime of the federal securities laws to the offer and resale of Bitcoin would seem 
to add little value”[26]  — applies with equal force to RVN. 
Ravencoin is a community­based protocol consisting of code and users.  No person or 
entity controls, promotes or marketed it in a capital­raising exercise.  It was created without any 
fundraising, pre­mine or ICO.  RVN purchasers do not invest in an enterprise; they acquire RVN 
so they, or someone else in the future, can use it.  It is a direct fork of the Bitcoin codebase and is 
modeled after Bitcoin, which SEC representatives have made clear does not meet the  Howey  test. 
RVN bears none of the hallmarks of a security.[27] 
* Douglas J. Pepe is a partner with Joseph Hage Aaronson LLC in New York.  He practices 
in the field of complex commercial litigation (including securities litigation).  He also speaks and 
writes on blockchain technology and legal issues.  Biographical and contact information can be 

found here: .  He has written this article, and 
provides the information in it, solely in his capacity as a user of a decentralized network, with no 
authority from any person or central Ravencoin­related authority or entity (no such authority or 
entity exists).  This article is for informational purposes only and does not contain legal advice. 
No attorney­client relationship is created with any person or entity by or through this article or 
the information in it.  Any person or entity reviewing this article should rely on their own 
research, analysis, judgment and information — and the research, analysis, judgment and advice 
of their own counsel — in exercising any right or making any decision, and no person or entity 
may rely on this article or the information set forth in it for any purpose. 

[1] B. Fenton and T. Black,  Ravencoin: A Peer to Peer Electronic System for the Creation 
and Transfer of Assets , available at . 

[2] . 

[3] T. Black and J. Wright,  X16R ASIC Resistant by Design , available at /wp­content/uploads/2018/03/X16R­Whitepaper.pdf . 

[4]­4683cd00f83c . 

[5] See .   See generally 
Ravencoin Timeline, available at­timeline/ . 

[6] . 

[7] . 

[8] Notably, these payments are not made to holders of RVN; they are paid by the creator of 
a token on the Ravencoin network to holders of that token.  Section 6 of the Ravencoin white 
paper provides a clear example of this distinction.  It describes a child who creates 10,000 
LEMONADE tokens using the Ravencoin protocol.  The child sells the LEMONADE tokens to 
raise funds.  After the project becomes successful, the child has the option to make a payment in 
RVN to holders of LEMONADE token.  RVN in this example is used as the currency for token 
originators to make payments to token holders.  The Ravencoin white paper does not 
contemplate a mechanism for rewards or other payments to be made to holders of RVN. 

[9] Bruce Fenton Tweet (May 10, 2018), available at 
/994594238833676288 . 

[10] For example, RVN is not a “stock” or “note” (or similar equity or debt instrument) and 
bears none of the characteristics of those instruments.   See, e.g., Landreth Timber Co. v. 
Landreth , 471 U.S. 681 (1985) (instrument bearing the name “stock” that was negotiable, offered 

potential for capital appreciation, and carried dividend right contingent on business profits was a 
security);  Reves v. Ernst & Young , 494 U.S. 56 (1990) (adopting “family resemblance” test to 
determine whether presumption that instruments denominated as “notes” is to be rebutted). 

[11]­81207.pdf . 

[12] Id.  at 1. 

[13] Id.  at 4­5. 

[14] Id.  at 5, 15. 

[15] Id.  at 1. 

[16] Id.  at 11­16. 

[17] The DAO Report itself emphasized the Commission’s focus on tokens sold as part of a 
capital raising exercise.  The stated purpose of the DAO Report itself was “to advise those who 
would use a Decentralized Autonomous Organization…, or other distributed ledger or 
blockchain­enabled means for capital raising , to take appropriate steps to ensure compliance with 
U.S. federal securities laws.”   See id.  at 2 (emphasis added);  see also id.  at 11 (“Foundational 
Principles of the Securities Laws Apply to Virtual Organizations  or  Capital Raising Entities 
Making Use of Distributed Ledger Technology.”) (emphasis added). 

[18] SEC Order,  In re: Munchee, Inc. , File No. 3­18304 (Dec. 11, 2017), available at 33­10445.pdf . 

[19] Id.  at ¶¶1, 4, 5­7. 

[20] Id.  ¶35 (emphasis added). 

[21] Munchee  also involved tokens issued on the Ethereum blockchain.  Ravencoin, by 
contrast, is itself a fully operational blockchain, in which RVN serves as the cryptocurrency. 
Unlike the MUN tokens at issue in  Munchee ,  RVN is functionally indistinguishable from Bitcoin 
in this respect. 

[22] William Hinman,  Digital Asset Transactions:  When Howey Met Gary (Plastic)  (June 14, 
2018), available at­hinman­061418  (emphasis added). 

[23] See id.  

[24] For example, the co­authors of the Ravencoin white paper, Bruce Fenton and Tron Black, 
are affiliated with Medici Ventures Inc.  Mr. Fenton was appointed to Medici’s board of directors 
on May 17, 2017, and Mr. Black lists himself as the company’s principal software developer. 
See  Medici Ventures Press Release (May 18, 2017), available at 
10­ventures­names­board­of­directors  (B. 
Fenton appointment);­black­90287/  (T. Black Linkedin profile 
listing current employment as Medici’s “Principal Software Developer”).  It has been reported 
that other contributors to the Ravencoin codebase have received support from Medici.   See  (“At the time of launch, the core team is funded by 
Medici Ventures who are owned by”).  This is not unlike historical institutional 
funding of Bitcoin “core” developers, including the lead maintainer of the Bitcoin repository on 
GitHub.   See, e.g,  P. Rizzo,  Bitcoin Core Developers Join MIT Digital Currency Initiative 
(CoinDesk Apr. 22, 2015), available at­core­developers­join­mit­digital­currency­initiative/ ; MIT 
Digital Currency Initiative Website, available at  (listing Bitcoin 
repository lead maintainer Wladimir van der Laan and core developer Cory Fields).  Other 
corporate interests play a significant role in Bitcoin’s development.   See, e.g.,, 
Blockstream’s Lightning Network Implementation Nears Beta, Includes TOR Support  (Jun. 27, 
2018), available at­lightning­network­implementation­enters­beta­includes­tor­s
upport/ .  Despite this institutional involvement in the ongoing development and maintenance of 
Bitcoin, Mr. Hinman had no difficulty concluding in his June 14, 2018, speech that Bitcoin was 
not a security.   See  Hinman,  supra  note 16.  As with Bitcoin, the ultimate test of the contributors’ 
merit is the usefulness of their ideas and code.  Network users determine whether to use those 
ideas and code through adoption and mining consensus, or through a fork.  Ravencoin’s 
decentralized governance model is based directly on the Bitcoin model, and it is an important 
factor to be considered in the analysis of the question whether RVN is a security. 

[25] . 

[26] Hinman,  supra  note 16.   See also  M.J. Zuckerman,  SEC Chairman Jay Clayton Says 
Bitcoin Not a Security, Most ICOs Likely Are , Cointelegraph (Jun. 6, 2018), available at­chairman­jay­clayton­says­bitcoin­not­a­security­most­icos­l
ikely­are . 

[27] A related question is whether RVN is potentially subject to regulation under laws 
applicable to the trading of commodities.  In this respect, there is little difference between RVN 
and other protocols deemed “cryptocurrencies,” such as Bitcoin.  The Commodities Futures 
Trading Commission (“CFTC”) has long asserted that cryptocurrencies like Bitcoin are 
“commodities” within the meaning of the Commodities Exchange Act (the “CEA”).   See, e.g., In 
re BXFNA  Inc., Dkt. No. 16­19 (CFTC June 2, 2016) (“Bitcoin and other virtual currencies are 
encompassed in [the] definition and properly defined as commodities, and are therefore subject 
as a commodity to applicable provisions of the Act and Regulations”);  CFTC Backgrounder on 
Oversight of and Approach to Virtual Currency Futures Markets  (Jan. 14, 2018), available at 

/backgrounder_virtualcurrency01.pdf .  On March 6, 2018, Judge Weinstein of the United States 
District Court for the Eastern District of New York issued a published decision accepting CFTC’s 
definitional interpretation.   CFTC v. McDonnell , 287 F. Supp. 3d 213, 228 (2018) (virtual 
currencies “fall well­within the common definition of ‘commodity’ as well as the CEA’s 
definition of ‘commodities’….”).  While this decision remains subject to appeal, it should be 
assumed absent subsequent judicial refinement that virtual currencies like BTC, including forks 
from the Bitcoin codebase like RVN, are “commodities” within the meaning of the CEA.  This 
implies, with respect to BTC and all similar cryptocurrencies and tokens, that CFTC possesses 
jurisdiction to enforce both (1) the anti­fraud and anti­manipulation provisions of the CEA on 
both futures/swap  and  spot market platforms ( see McDonnell , 287 F. Supp. 3d at 229 (citing 7 
U.S.C. § 9(1); 17 C.F.R. § 180.1); and (2) the provisions of the CEA relating to,  inter alia , 
futures, options and swaps trading, along with retail transactions involving leverage or in which 
“actual delivery” does not occur within 28 days ( see, e.g. ,  7 U.S.C. § 2(a)(1)(A); 7 U.S.C. § 
2(c)(2)(D)(ii)(III)(aa)).  Notably, these rules are of general applicability to all cryptocurrencies; 
their application to RVN is not unique.  Cryptocurrency exchanges and their counsel should be 
cognizant of these issues in ensuring their own compliance, and in structuring the trading and 
delivery of cryptocurrencies and tokens on their platforms.  This includes but is not limited to 
CFTC’s recent proposed regulatory guidance on “actual delivery” in the cryptocurrency context. 
See  82 Fed. Reg. 60335, 60340 (Dec. 20, 2017)   (providing examples of delivery mechanisms 
that satisfy, and do not satisfy, the 28­day rule).  These kinds of generalized exchange 
compliance issues are a topic of frequent discussion and detailed guidance.   See, e.g. , .  They are applicable to all cryptocurrencies, and are 
therefore beyond the scope of this article. 

Last edited: August 2, 2018