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v

financiera a largo
:c r'e cimiento

En 2003,TheWalking Company se declaró algunos p~sos en falso en bienes rafees y que crecen a un ritmo extraordinario
en quiebra. La compañia, que vende al com"erciallzación, la cOll)pañia se tambaleó tropiezan con problemas de flujo de
menudeo zapatos para especialidades bajg "O,,;" y, se ~quedó sin efecti,vo. Salió de la quiebra efectivo y, posteriormente, c~n dificultades·,
las marcas Dansko, Ecco, Merril y otras " ",;,,'''. ':a:p'l'incipioscle 2004, cuando la compró la financieras. En otras "palabras, literalmente ", :
marcas muy conocidas, fue vícti.:paa~ sU:l".:;:~~mpañia matriz de Big Dog Sportswear es posible "crecer y quebrar". Este capítul¿ ,
propio éxito. Había crecido rápichmenié '; " p'o~\¡ná suma de alrededor de 19 millones subraya la importancia de planear par¡t
de 20 tiendas a más de 100 en 2003 y "/' de dóla"res. el futuro y estudia las herramientas que
tenido ventas por alrededor de 65 m"illohesr El caso de The Walking Company utilizan las empresas para pensar en el
de dólares. Por desgracia, después de no' es único. A menudo las empresas crecimiento y administrarlo.

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,. La falta de planeación efectiva de largo alcance es una de las razones que comúnmente se
citan como causa de los problemas financieros y el fracaso. Como se estudia en este capítulo, la
planeación de largo alcance es un medio de pensar sistemáticamente en el futuro y de anticipar
los posibles problemas antes de que se presenten. Por supuesto, no hay espejos mágicos, de ma-
nera que lo más que se puede esperar es un procedimiento lógico y organizado para explorar lo
desconocido . Como se oyó decir a uno de los miembros del consejo de administración de GM,
"La planeación es un proceso que en el mejor de los casos ayuda a la empresa a avanzar a trope-
zones hacia el futuro en dirección contraria."
La planeación financiera establece pautas para el cambio y el crecimiento de una empresa. Por
lo común se enfoca en la perspectiva más amplia. Esto quiere decir que se interesa en los princi-
pales elementos de las políticas financieras y de inversión de una empresa sin examinar en todos
sus detalles los componentes individuales de esas políticas.
La meta principal de este capítulo es hablar de la planeación financiera e ilustrar la interre-
lación de las diversas decisiones de inversión y financiamiento que toma una empresa. En los
siguientes capítulos se examina con más detalle la forma en la cual se toman estas decisiones.
Primero se describe lo que se quiere decir comúnmente cuando se habla de planeación finan- ,
ciera. En la mayoría de los casos se habla de planeación a largo plazo. En un capítulo posterior se'
aborda la planeación a corto plazo. Se estudia lo que puede lograr la empresa al poner en práctica:.!
un plan financiero a largo plazo. Para hacerlo se ejecuta una técnica de planeación de largo al1
cance muy sencilla, pero muy útil: el método del porcentaje de ventas. Se describe cómo aplicátJ
este método en algunos casos sencillos y se examinan algunas extensiones.
CAPíTULO 4 Planeación financiera a largo plazo y crecimiento 91

Para realizar un plan financiero explícito, la administración debe establecer ciertos elementos
de la política financiera de la empresa. Estos elementos básicos de la política son:

1. La necesidad de inversión de la empresa en nuevos activos. Lo anterior lo originarán las opor-


tunidades de inversión que la empresa decida aprovechar y es el resultado de las decisiones de
presupuesto de capital de la empresa.
2. El grado de apalancamiento financiero que la empresa decida emplear. Esto determinará la can-
tidad de préstamos que utilice la empresa para financiar su inversión en activos fijos. Es la po-
lítica de estructura de capital de la empresa.
3. La cantidad de efectivo que la empresa cree que es necesaria y apropiada para pagarles a los
accionistas. Ésta es la política de dividendos de la .empresa.
4. La cantidad de liquidez y de capital de trabajo que necesita la empresa de manera continua. Es
la decisión de capital de trabajo neto de la empresa.

Como se advertirá, las decisiones qUé tomá Uria empresa en estas cuatro áreas afectarán direc-
tamente la futura rentabilidad, la necesidad de financiamiento externo y las oportunidades de
crecimiento.
Una lección clave que se debe aprender de este capítulo es qUe !lis políticas de. inversión y de fi-
nanciamiento de la empresa interactúan ':/, por consiguiel1te~ no: s.e puedencnnsiderar realmente
aisladas una de la otra. Los tipos y las cantidades de activos que planea comprar la empresa se
deben considerar junto con la capacidad de la empre.sá de reunIt el capital necésario para fondear
esas inversiones. Muchos estudiantes de administración cQIJí'1éJell' las tr.es (Q incluso cuatro) pala-
bras clave de la mercadotecnia. Para no quedarse :atrás, JQS,.planiJ:lGauores 'financieros tienen nada
menos que seis: la Planeación Previa Apropiada P.reviens:: u,n Mal Tlesempeño.
La planeación financiera obliga a la corporación. a p'ens'ar ~en sus métas. Una de las metas que
con frecuencia adoptan las corporacione.s :es el crecÍmiento 'i 9asi rodas las compañías utilizan
una tasa de crecimiento explícita, a nivel de t00a lá. G9itlPiiñí'a, cOIno un componente importante
de su planeación financiera de largo plázo. Pof' ejemplo\ en 2004 Lowe, el minorista de artículos
para el mejoramiento del hogar, próyeG(ó que las 'Ventas para 2005 se incrementarían 17 por
ciento y que las ventas en la mi:s.ma tienda se tncrerneÍltarían de 5 a 6 por ciento. También pro-
yectó un incremento adicional en l-as ventas de 17 por ciento para 2006. La compañía declaró que
las utilidades por acción (UPA) aú,Ii1efitarían alrededor de 14 por ciento durante ese periodo.
Existen conexiones directas entté el crecimiento que es capaz de lograr una compañía y su
política financiera. En las siguientes secciones se muestra cómo utilizar los modelos de planea-
Ci6n financiera para comprender mejor cómo se logra el crecimiento. También se enseña cómo
emplear esos modelos para estab1ecer los límites del crecimiento posible.

tQU~ . ES LA PLANEACIÓN FINANCIERA?


',o
4.1
La 'planeación financiera 'formula la ,r nanetaen la cual se van a alcanzar las metas financieras.
Por consiguiente, un plan financiero es, una declaración de lo que se va a hacer en el futuro. La
mayoría de las decisiones tienen tiempos de ejecución largos. lo que significa que su implanta-
ciÓn se lleva mucho tiempo. En un mundo incierto, esto requiere que las decisiones se tomen
anticipándose mucho a su realización. Por ejemplo, si una empresa quiere construir una fábrica
~ 2006, tal vez tendría que empezar a pensar en los contratistas y el financiamiento en 2004, o
incluso antes .
..Jl

IEI,crecimiento como una meta


~e la administración financiera
::r:
Dt,bido a que el tema del crecimiento se expondrá en varias partes de este capítulo, es necesario

.
con una ad~ertencia importante: el cr~cim.iento en sí no es una meta apro~iada para ~l
strador finanCIero. 1. Peterman Ca., el mmonsta de ropa cuyos pecuhares catalogas se hl-
92 PARTE DOS Estados financieros y planeación financiera a largo plazo

cieron famosos en el programa de televisión "Seinfeld", aprendió esta lección de la manera más
difícil. A pesar de su poderosa marca y de años de un explosivo crecimiento en los ingresos, la
compañía se declaró en quiebra en 1999, víctima de un plan de expansión demasiado ambicioso,
orientado al crecimiento.
Amazon.com, el importante minorista en línea, es otro ejemplo. En una época, el lema de
Amazon parecía ser "crecer a cualquier precio". Por desgracia, lo que en realidad creció rápida-
mente para la compañía fueron las pérdidas. Amazon le dio un nuevo enfoque a su negocio, sacri-
ficando de manera explícita el crecimiento con la esperanza de lograr rentabilidad. El plan parece
estar funcionando, ya que Amazon.com tuvo utilidades por primera vez en el tercer trimestre de
2003.
Como se menciona en el capítulo 1, la meta apropiada es incrementar el valor de mercado del
Usted puede capital de los propietarios. Por supuesto, si una empresa tiene éxito y lo logra, entonces por lo
encontrar tasas
de crecimiento en las ligas
común el resultado es el crecimiento. De esta manera, el crecimiento podría ser una consecuencia
de investigación de deseable de una buena toma de decisiones , pero no es un fin en sí. Se habla de crecimiento sim-
www.investor.reuters.com plemente porque los índices de crecimiento se utilizan comúnmente en el proceso de planeación.
y finance.yahoo.com Como se ve más adelante, el crecimiento es un medio conveniente de resumir varios aspectos de
las políticas financieras y de inversión de una empresa. Además, si se piensa en el crecimiento
como el crecimiento del valor de mercado del capital de la empresa, entonces las metas de crecer
e incrementar el valor de mercado del capital de la empresa no son del todo diferentes.

Dimensiones de la planeación financiera


Para propósitos de planeación, a menudo es útil pensar en el futuro como si tuviera un corto plazo
y un largo plazo. En la práctica, el corto plazo por lo común son los 12 meses siguientes. Aquí
se centra la atención en la planeación financiera a largo plazo, que por lo común se le considera
como los próximos dos a cinco años. Este periodo se llama horizonte de planeación y es la pri-
horizonte de planeación mera dimensión del proceso de planeación que se debe establecer.
Periodo de largo alcance Al trazar un plan financiero, todos los proyectos e inversiones individuales que emprenderá la
sobre el que se enfoca el empresa se combinan para determinar la inversión total necesaria . En efecto, se suman las pro-
proceso de planeación
financiera, por lo común los puestas de inversión más pequeñas de cada unidad y la suma se trata como un proyecto grande.
próximos dos a cinco años. Este proceso se llama agregación. El nivel de agregación es la segunda dimensión del proceso
de planeación que es necesario determinar.
agregación Una vez que se establecen el horizonte de planeación y el nivel de agregación, un plan finan-
Proceso mediante el cual las ciero requiere insumos en forma de series opcionales de suposiciones acerca de las variables
propuestas de inversión más importantes. Por ejemplo, supongamos que una compañía tiene dos divisiones separadas: una
pequeñas de cada unidad
de productos para el consumidor y otra de motores de turbina de gas. El proceso de planeación
operacional de la empresa
se suman y se tratan como financiera podría requerir que cada división prepare para los tres años siguientes tres planes alter-
un proyecto grande. nativos de negocios:

1. El peor de los casos. Este plan requeriría hacer suposiciones relativamente pesimistas acerca
de los productos de la compañía y el estado de la economía. Esta clase de planeación de desas-
tre pondría de relieve la capacidad de una división de enfrentarse a una adversidad económica
significativa y requeriría detalles concernientes a reducción de costos e incluso desinversión y
liquidación. Por ejemplo, las ventas se estancaron en el mercado de computadoras personales
en 2004. Eso dejó a los grandes fabricantes, como Hewlett-Packard , Dell y Gateway, enfren-
tados en una guerra de precios, luchando por su participación en el mercado en una época en
que los ingresos estaban estancados.
2. Un caso normal. Este plan requeriría hacer las suposiciones más probables acerca de la com-
pañía y la economía.
3. El mejor de los casos. Se requeriría que cada división preparara un caso basado en suposi-
ciones optimistas. Podría implicar nuevos productos y una expansión y después detallaría el
financiamiento necesario para fondear la expansión.

En este ejemplo, las actividades de negocios se agregan a lo largo de las líneas divisionales yel
horizonte de planeación es de tres años. Este tipo de planeación, que considera todos los posibles
CAPíTULO 4 Planeación financiera a largo plazo y crecimiento 93

. onteciroientos, es de importancia particular para los negocios cíclicos (negocios con ventas
;e resultan grandemente afectadas por el estado general de la econollÚa o por los ciclos econó-
micos) .

¿. Qué. puede lograr la planeación?


Debido a que es probable que la compañía pase mucho tiempo examinando los diferentes escena-
rios que se convertirán en la base del plan financiero de la compañía, parece razonable preguntar
qué es lo que logrará el proceso de planeación.

Examen de las interacciones Como se estudia con más detalle en las páginas siguien-
tes, el plan financiero debe hacer explícitos los vínculos entre las propuestas de inversión para las
diferentes actividades de operación de la empresa y las elecciones de financiamiento disponibles
para la empresa. En otras palabras, si la empresa está planeando una expansión, hacer nuevas
inversiones Y emprender nuevos proyectos, ¿dónde obtendrá el financiamiento para pagar esa
actividad?

Exploración de las opciones El plan financiero proporciona la oportunidad para que


la empresa elabore, analice y compare muchos diferentes escenarios en una forma regular. Es
posible explorar varias opciones de inversión y de financiamiento y se puede evaluar su impacto
sobre la empresa. Asimismo, se abordan las preguntas concernientes a las futuras líneas de ne-
gocios de la empresa y las preguntas de cuáles son los arreglos financieros óptimos. También se
podrían evaluar opciones, como vender nuevos productos o cerrar las plantas.

Cómo evitar las sorpresas La planeación financiera debe identificar qué le podóa su-
ceder a la empresa si ocurren diferentes acontecimientos. En particular, debe abordar cuáles
acciones emprenderá la empresa si las cosas resultan malo, de una manera más general, si las
suposiciones que se hacen el día de hoy acerca del futuro son terriblemente erróneas. Como
observó en una ocasión el físico Niels Bohr, "la predicción es muy difícil, en particular cuando
concierne al futuro". Por consiguiente, uno de los propósitos de la planeación financiera es evitar
las sorpresas y desarrollar planes de contingencia.
Por ejemplo, en diciembre de 2003 Motorola anunció que las ventas de sus teléfonos celulares
bajaron 3 por ciento, en comparación con su objetivo de crecimiento previo de 5 por ciento. La
disminución en las ventas no ocurrió debido a una falta de demanda, sino que Motorola expe-
rimentó una escasez de partes. Evidentemente, Motorola se encontró con que no podía cumplir
con los pedidos cuando la demanda se aceleró. De manera que una falta de planeación para el
crecimiento de las ventas puede ser un problema, incluso para las compañías más grandes.

Cómo asegurar la viabilidad y la consistencia interna Además de una meta


general de creación del valor, una empresa por lo común tiene muchas metas específicas. Esas
metas podrían estar formuladas en términos de participación de mercado, rendimiento sobre el
capital, apalancamiento financiero, etc. En ocasiones, resulta difícil ver los vínculos entre las
diferentes metas y los distintos aspectos del negocio de una empresa. Un plan financiero no sólo
hace que esos vínculos sean explícitos, sino que también impone una estructura unificada para
reconciliar diferentes metas y objetivos. En otras palabras, la planeación financiera es una forma .
de verificar que las metas y los planes que se elaboran respecto a ciertas áreas específicas de las
operaciones de una empresa sean factibles e internamente congruentes. A menudo habrá metas
en conflicto, de manera que, para generar un plan coherente, será necesario modificar las metas y
los objetivos y se deberán establecer prioridades.
Por ejemplo, una meta que podóa tener una empresa consiste en lograr un crecimiento de 12
por ciento en ventas de unidades por año. Otra meta podría ser reducir la razón de la deuda total
de la empresa de 40 a 20 por ciento. ¿Estas dos metas son compatibles? ¿Es posible lograrlas de
manera simultánea? Tal vez sí, tal vez no. Como se examina más adelante, la planeación finan-
ciera es una forma de averiguar exactamente lo que es posible y, por implicación, lo que no es
posible.
94 PARTE DOS Estados financieros y planeaci6n financiera a largo plazo

Conclusión Probablemente el resultado más importante del proceso de planeación es que


obliga a la administración a pensar en las metas y a establecer prioridades. De hecho, la sabiduría
convencional de negocios afirma que los planes financieros no dan resultado, pero la planeación
financiera sí. El futuro es totalmente desconocido. Lo que se puede hacer es establecer la direc-
ción en la cual se quiere viajar y hacer algunas conjeturas acerca de lo que se encontrará a lo largo
del camino. Si se hace un buen trabajo, servirá para estar alerta cuando el futuro esté aquí.

Preguntas de conceptos

I 4.1 a ¡Cuáles son las dos dimensiones del proceso de planeación financiera?
4.1 b ¡Por qué una empresa debe hacer planes financieros?

MODELOS DE PLANEACIÓN FINANCIERA:


4.2 UNA PRIMERA MIRADA
Así como las compañías difieren en cuanto a su tamaño y sus productos, el proceso de pIaneación
financiera diferirá de una empresa a otra. En esta sección se analizarán algunos elementos comu-
nes en los planes financieros y se elaborará un modelo básico para ilustrar esos elementos. Lo que
sigue sólo es un repaso rápido; las siguientes secciones abordarán los diversos temas con más
detalle.

Un modelo de planeación financiera: los ingredientes


La mayoría de los modelos de planeación financiera requiere que el usuario especilique algunas
suposiciones acerca del futuro. Basándose en esas suposiciones, el modelo genera valores pre-
dichos para un gran número de otras variables. Los modelos varían un poco en términos de su
complejidad, pero casi todos tendrán los elementos que se explican a continuación.

Pronóstico de ventas Casi todos los planes financieros requieren un pronóstico de ventas
proporcionado por una fuente externa. Por ejemplo, en los modelos que siguen, el pron6stico de
ventas será el "motor", lo que quiere decir que el usuario del modelo de planeación proporcionará
este valor y la mayoría de los otros valores se calcularán con base en él. Este arreglo es común
para muchos tipos de empresas; la planeación se enfocará en las ventas futuras proyectadas yen
los activos y el financiamiento necesarios para respaldar esas ventas.
Con frecuencia el pronóstico de ventas se dará como la tasa de crecimiento en las ventas antes
que como una cifra de ventas explícita. Estos dos métodos son esencialmente iguales, debido a que
es posible calcular las ventas proyectadas una vez que se conoce la tasa de crecimiento. Por
supuesto, los pronósticos de ventas perfectos no son posibles, debido a que las ventas dependen
del estado futuro incierto de la economía. Para ayudar a una empresa a hacer sus proyecciones.
algunos negocios se especializan en proyecciones macroeconómicas y de la industria. .
Como ya se mencionó, con frecuencia se estará interesado en la evaluación de escenan os
alternativos, de manera que no es necesariamente crítico que el pronóstico de ventas sea exacto.
En tales casos, la meta es examinar la interacción entre las necesidades de inversión Yde finan-
ciamiento en diferentes niveles posibles de ventas, no determinar con precisión lo que se espeta
que suceda.
Las hojas de
cálculo que se
utilizan para los estados Estados pro forma Un plan financiero se compondrá de un balance pronosticado, un CS-
pro forma se obtienen en tado de resultados y un estado de los flujos de efectivo. Estos se llaman estados pr%rma, o ~
www.jaxworks.com abreviar, pro formas . La frase pro forma significa literalmente "como una cuestión de fonna·
CAPíTULO 4 Planeación financiera a largo plazo y crecimiento 95

En este caso, significa que los estados financieros son la forma que se utiliza para resumir los
diferentes acontecimientos proyectados para el futuro. Como mínimo, un modelo de planeación
financiera generará estos estados basándose en proyecciones de partidas clave, como las ventas.
En los modelos de planeación que se describen,- las pro formas son el producto del modelo
de planeación financiera. El usuario proporcionará una cifra de ventas y el modelo generará el
estado de resultados y el balance correspondientes.

Requerimientos de activos El plan describirá los gastos de capital proyectados. Como


mínimo. el balance proyectado contendrá los cambios en los activos fijos proyectados y en el
capital de trabajo neto. Estos cambios son realmente el presupuesto de capital total de la empresa.
Por consiguiente, los gastos de capital propuestos en diferentes áreas se deben conciliar con los
incrementos totales obtenidos en el plan de largo alcance.

Requerimientos financieros El plan incluirá una sección sobre los arreglos de finan-
ciamiento necesarios. Esta parte del plan debe abordar la política de dividendos y la política de
deuda. En ocasiones las empresas esperan reunir efectivo vendiendo nuevas acciones del capital
accionario o solicitando préstamos. En este caso, el plan deberá considerar qué clase de valores
es necesario vender y qué clase de método de emisión es más apropiado. Éstos son temas que se
consideran en el capítulo 6 de este libro, donde se hace referencia al financiamiento a largo plazo,
estructura de capital y política de dividendos .

El a;uste Una vez que la empresa tiene un pronóstico de ventas y un estimado de los gastos
requeridos para activos, a menudo será necesaria cierta cantidad de nuevo financiamiento. debido
a que los activos totales proyectados excederán al total de pasivos y capital proyectados. En otras
palabras, el balance ya no estará equilibrado.
Debido a que podría ser necesario un nuevo financiamiento para cubrir todos los gastos de
capital proyectados, se debe seleccionar una variable financiera de "ajuste". El ajuste es la fuente
o fuentes designadas de financiamiento externo necesario para enfrentarse a cualquier déficit (o
superávit) en el financiamiento y así lograr que el balance vuelva a estar equilibrado.
Por ejemplo, una empresa con un gran número de oportunidades de inversión y un flujo de
efectivo limitado tal vez deberá obtener nuevo capital. Otras empresas con pocas oportunidades
de crecimiento y un amplio flujo de efectivo tendrán un superávit y por consiguiente podrían
pagar un dividendo extra. En el primer caso, el capital externo es la variable de ajuste. En el
segundo, se utiliza el dividendo.

Supuestos económicos El plan deberá establecer de manera explícita el entorno eco-


nómico en el cual la empresa espera encontrarse durante la vida del plan. Entre los supuestos
económicos más importantes que será necesario hacer están el nivel de las tasas de interés y la
.~ de impuestos de la empresa.

Un modelo sencillo de planeación financiera


El ~tudio de los modelos de planeación a largo plazo se comienza con un modelo relativamente
leDcillo. Los estados financieros de Computerfield Corporation para el año más reciente son
COmo sigue:

COMPUTERFIELD CORPORATION
Estados financieros

I Estado de resultados Balance


r-------------------------------------------------~
Ventas $1 000 Activos S500 Deuda 5250
I ' Costos 800 Capital 250
Utilidad neta $ 200 Total $500 Total $500
96 PARTE DOS Estados financieros y planeación financiera a largo plazo

A menos que se indique lo contrario, los encargados de la planeación financiera en Computer_


field suponen que todas las variables están vinculadas de manera directa con las ventas y que las
relaciones actuales son óptimas. Esto quiere decir que todas las partidas aumentarán exactamente
a la misma tasa que las ventas. Resulta obvio que esto está demasiado simplificado; se utiliza esta
suposición sólo para facilitar la comprensión.
Supóngase que las ventas se incrementan en 20 por ciento, aumentando de 1 000 a 1 200 dóla-
res. Los planificadores pronostican entonces un incremento de 20 por ciento en los costos, de 800
dólares a 800 X 1.2 = 960 dólares. Por consiguiente, la declaración de ingresos pro forma seria:

Estado de resultados
pro forma

Ventas $1 200
Costos 960
Utilidad neta Si 240

La suposición de que todas las vmiables aumentarán en 20 por ciento también permite construir
fácilmente el balance:

Balance pro forma

Activos S¡-;OO (+ 100) Deuda ,<,\"J (+ 50)


Capital .',',C (+ 50)
Total .~;,.;UO (+ 100) Total ::,ú'J(} (+ 100)

Observe que simplemente se ha incrementado cada partida en 20 por ciento. Los números entre
Planware
paréntesis son los cambios en dólares para las diferentes partidas.
proporciona
una idea de los pronósticos Ahora se necesita reconciliar estas dos pro formas. Por ejemplo, ¿cómo es posible que la uti-
de flujos de efectivo en lidad neta sea igual a 240 dólares y el incremento de capital sólo de 50 dólares'? La respuesta es
la sección "White Papers" que Computerfield debió pagar la diferencia de 240 - 50 = 190 dólares, posiblemente como un
(www.planware.org). dividendo en efectivo. En este caso, los dividendos son la variable de ajuste.
Supóngase que Computerfield no paga los 190 dólares. En este caso, la adición a utilidades
retenidas es el total de 240 dólares. Por consiguiente, el capital de Computerfield aumentará a
250 dólares (la cantidad inicial) más 240 dólares (utilidad neta), es decir, 490 dólares, y la deuda
se debe retirar para mantener los activos totales iguales a 600 dólares.
Con 600 dólares en activos totales y 490 dólares en capital, la deuda deberá ser 600 - 490 =
110 dólares. Puesto que se empezó con 250 dólares en deuda. Computerfield deberá retirar 250
- 110 = 140 dólares de deuda. El balance pro forma resultante será como sigue:

Balance pro forma

Activos S6 0U (+100) Deuda SI i :.1 (-140)


Capital 19Ci (+240)
Total SE;OC' (+ 100) Total '~( ;(H , (+ 100)

En este caso. la deuda es la variable de ajuste que se utiliza para equilibrar los activos y los pasi-;
vos totales proyectados.
Este ejemplo muestra la interacción entre el crecimiento de las ventas y la política financiera! j
A medida que se incrementan las ventas. sucede lo mismo con los activos totales. Esto oc~
a causa de que la empresa debe invertir en capital de trabajo neto y activos fijos para respald~1
los niveles de ventas más elevados. Puesto que los activos están creciendo, también crecerán I~·
pasivos totales y el capital, el lado derecho del balance.
CAPíTULO 4 Planeación financiera a largo plazo y crecimiento 97

Laque se debe observar en este sencillo ejemplo es que la forma en que cambian los pasivos
--:- 1capital de los propietarios depende de la política financiera de la empresa y de su política de
~~dendos. El crecimien~o en los activos re~~i,ere qu~ l~ em~resa decida cómo va a fin.anciar ese
crtcumento . Esto es estnctamente una declSIon admIllistrahva. Observe que, en el ejemplo, la
. presa no necesitó fondos externos. Por lo común esto no es lo que sucede, de manera que en
~iguiente sección se examina una situación más detallada.

2Ull1té!lS de conceptos
¿Cuáles son los componentes básicos de un plan financiero?
. ¿Por qué es necesario diseñar una variable de ajuste en un modelo de planeación financiera?

EL MÉTODO DEL PORCENTAJE


DEV~.NTAS 4.3
En la sección anterior se describe un sencillo modelo de planeación en el cual cada partida se
incrementa a la misma tasa que [as ventas. Esto podría ser una suposición razonable para algunos
elementos. Para otros, como el endeudamiento a largo plazo, probablemente no lo es, debido a
que la administración detennina de alguna manera la cantidad de endeudamiento a largo plazo y
no se relaciona necesariamente de manera directa con las ventas.
En esta sección se describe una versión ampliada del modelo sencillo. La idea básica es sepa-
rar las cuentas del estado de resultados y del balance en dos grupos: las que varían directamente
con las ventas y las que no lo hacen. Con un pronóstico de ventas, después se podrá calcular
cuánto financiamiento necesitará la empresa para respaldar el nivel de ventas predicho.
El modelo de planeación financiera que se describe a continuación se basa en el método del método del porcentaje
porcentaje de ventas. La meta aquÍ es explicar una forma rápida y práctica de generar estados de ventas
pro forma. La exposición de algunos "detalles adicionales" se dej a para una sección posterior. Método de planeación
financiera en el cual
las cuentas se varían
El estado de resultados dependiendo del nivel de
ventas predicho de una
Comiéncese con el estado de resultados más reciente de Rosengarten Corporation, que se mues- empresa.
tra en la tabla 4.1. Observe que se sigue simplificando las Cosas al incluir costos, depreciación y
g!lSto por intereses en una sola cifra.
. Rosengarten ha proyectado un incremento de 25 por ciento en las ventas para el próximo año,
de manera que se están anticipando ventas de l 000 dólares X 1.25 = 1 250 dólares. Para generar
un estado de resultados pro forma, supóngase que los costos laudes seguitán siendo 800 dólares/
lOOO = 80% de las ventas. Con este supuesto, el estado de resultados pro forma de Rosengarten
~. como se muestra en la tabla 4.2. Aquí, el efe~to de suponer ql!e ios costos son un porcentaje
constante de las ventas es deducir qu.e el margen de utilidad es constante. Para verificar esto,
cjbserve que el margen de utilidad era 132 dólares/l 000 = 13.2%. En el estado de resultados pro
'~a, el margen de utilidad es 165 dólares/l 250 = 13.2%; de manera que no ha cambiado.
,

ROSENGARTEN CORPORATION
. E~d" d, re... ~do~' • !

Ventas $1000
Costos 800
Utilidad gravable $ 200
Impuestos (34%) 68
Utilidad neta $ 132
Dividendos $44
Adición a utilidades retenidas 88
98 PARTE DOS Estados finanaieros y planeación financiera a largo plazo

Cóstos (80% de las ventas) 1000


Utilidad gravable $ 250
Impuestos (34%) 85
" ,
. Utilidad neta $ 165

A continuación se necesita proyectar el pago de dividendos. Esta cantidad depende de la admi-


nistración de Rosengarten. Supóngase que Rosengarten tiene una política de pagar una fracción
constante de la utilidad neta en forma de un dividendo en efectivo. Para el año más reciente, la
razón de pago de razón de pago de dividendos fue:
dividendos
Cantidad de efectivo pagada Razón de pago de dividendos = dividendos en efectivo/utilidad neta [4.1]
a los accionistas dividida = 44dólares/132 = 331/3%
entre la utilidad neta.
También es posible calcular la razón entre la adición a utilidades retenidas y la utilidad neta
como:
Adición a utilidades retenidas/utilidad neta = 88 dólaresll32 = 662/3%
razón de retención Esta razón se llama razón de retención o razón de reinversión de utilidades, y es igual a uno
La adición a utilidades menos la razón de pago de dividendos debido a que todo lo que no se paga se retiene. Suponiendo que
retenidas dividida entre la
utilidad neta. También se le la razón de pago sea constante, los dividendos proyectados y la adición a utilidades retenidas serán:
llama razón de reinversión de Dividendos proyectados pagados a los accionistas = $165 X 1/3 =$ 55
utilidades.
Adición proyectada a utilidades retenidas = $165 X 2/3 = 110
$165

El balance
Para elaborar un balance pro forma se empieza con el balance más reciente, como se muestra en
la tabla 4.3.
En el balance se supone que algunas partidas varían directamente con las ventas y otras no. En
el caso de aquellas partidas que sí varían con las ventas, se expresa cada una como un porcentaje
de las ventas para el año que acaba de terminar. Cuando una partida no varía directamente con las
ventas, se escribe "n/a", que significa "no aplica".
Por ejemplo, en el lado de los activos, el inventario es igual a 60% de las ventas (600 dólares/
1 000) para el año que acaba de terminar. Supóngase que este porcentaje aplica al año próximo,
de manera que por cada incremento de un dólar en las ventas, el inventario aumentará en .60
dólar. De manera más general, la razón entre activos totales y ventas para el año que acaba de
terminar es 3 000 dólares/l 000 = 3, o 300 por ciento.
razón de intensidad Esta razón entre activos totales y ventas en ocasiones se llama razón de intensidad del ca-
del capital pital. Indica la cantidad de activos necesarios para generar un dólar de ventas, de manera que
Los activos totales de una cuanto más elevada sea la razón, tanto mayor será la intensidad de capital de la empresa. Observe
empresa divididos entre
sus ventas, o la cantidad de también que esta razón es justamente la recíproca de la razón de rotación de activos totales que
activos necesaria para generar se define en el capítulo anterior.
un dólar en ventas. En el caso de Rosengarten, suponiendo que esta razón es constante, se necesitan 3 dólares
de activos totales para generar un dólar de ventas (es evidente que Rosengarten es una empresa
relativamente intensiva en capital). Por consiguiente, si se quiere que las ventas se incrementen
en 100 dólares, entonces Rosengarten deberá incrementar sus activos totales tres veces esta can-
tidad, o sea 300 dólares.
En el lado de los pasivos del balance, se presentan las cuentas por pagar que varían con las
ventas. La razón es que se espera hacer más pedidos a los proveedores a medida que se incre-
CAPíTULO 4 Planeación financiera a largo plazo y crecimiento 99

$ 160 16% 300 30%


440 44 Documentos por pagar 100 n/a
600 60 Total $ 400 n/a
S1200 120 Deuda a largo plazo " $ 800 n/a
Capital de los accionistas
Y equipo netos $1800 180 · Acciones comunes y superávit
pagado $ 800 n/a
Utilidades retenidas _] ,_000 n/a
Total $1800 n/a
':~ctivos totales $3 000 300% ' Total de pasivos y capital de $3000 n/a
los propietarios

mente el volumen de ventas, de manera que las cuentas por pagar cambiarán "espontáneamente"
con las ventas. Por otra parte, los documentos por pagar representan una deuda a corto plazo,
como préstamos bancarios . Esto no variará a menos que se emprendan acciones específicas para
cambiar la cantidad, de manera que esta partida se marca como "n/a".
De manera similar, se utiliza "n/a" para la deuda a largo plazo, debido a que no cambiará au-
tomáticamente con las ventas. Sucede lo mismo en el caso de las acciones comunes y el superávit
pagado. La última partida al lado derecho, utilidades retenidas, variará con las ventas, pero no
será un simple porcentaje de las ventas. En vez de ello, se calculará explícitamente el cambio en
las utilidades retenidas basándose en la utilidad neta y los dividendos proyectados.
Ahora resulta posible elaborar un balance pro forma parcial para Rosengarten. Se hace utili-
zando los porcentajes que se acaban de calcular, siempre que sea posible, para calcular las canti-
dades proyectadas. Por ejemplo, los activos fijos netos son 180 por ciento de las ventas, de manera
que, con un nuevo nivel de ventas de 1 250 dólares, la cantidad de activos fijos netos será 1.80 X
1 250 dólares = 2 250 dólares, lo que representa un incremento de 2 250 dólares - 1 800 = 450
dólares en planta y equipo. Es importante observar que en el caso de aquellas partidas que no varían
directamente con las ventas, inicialmente se supone que no cambian y sólo se escriben las canti-
dades originales. El resultado se muestra en la tabla 4.4. Observe que el cambio en las utilidades
retenidas es igual a la adición de 110 dólares a utilidades retenidas que se calcularon antes.
Al inspeccionar el balance pro forma, se advierte que los activos están proyectados para un
incremento de 750 dólares. Sin embargo, sin un financiamiento adicional, los pasivos y el capital
sólo tendrán un incremento de 185 dólares, lo que deja un déficit de 750 dólares - 185 = 565
dólares. A esta cantidad se le denomina fondos externos requeridos (FER).

Un escenario particular
Ahora el modelo de planeación financiera recuerda uno de esos chistes de buenas noticias y malas
noticias. La buena noticia es que se está proyectando un incremento de 25 por ciento en las ven-
tas. La mala, es que eso no va a suceder a menos que Rosengarten pueda reunir de alguna manera
565 dólares de nuevo financiamiento.
Éste es un buen ejemplo de cómo el proceso de planeación puede identificar los problemas y
conflictos potenciales. Por ejemplo, si Rosengarten tiene una meta de no pedir prestados fondos
adicionales y de no vender cualquier nuevo capital, entonces probablemente no es factible un
incremento de 25 por ciento en las ventas.
100 PARTE DOS Estados financieros y planeación financiera a largo plazo

$ 200 $ 40 ' $ , 3~5 $ 75


Cuentas por cobrar 550 110 Documentos por pagar ,,, 100 O
- ,- -' -' --
Inventario 750 150 Total $ 475 $ 75
--
Total $1500 $300 ' Deuda a largo plazo $ -800 , $ O
Activos fijos
Planta y equipo netos $2250 ' $450 ' Capital de los propietarios
Acciones comunes y
superávit pagado - $ ,800 $ O
Utilidades retenidas 110
--
Total $110
Total de pasivos y capital
Activos totales $3750 ,-$750 de los propietarios $31.85 $185
Financiamiento externo --$ 565 $565
requerido

Si se toma la necesidad de 565 dólares en nuevo financiamiento como algo definido, se sabe
que Rosengarten tiene tres posibles fuentes: préstamo a corto plazo, préstamo a largo plazo y
nuevo capital. La elección de alguna combinación entre las tres le corresponde al nivel superior
de la administración. Aquí se va a ilustrar sólo una de las muchas posibilidades.
Supóngase que Rosengarten decide pedir prestados los fondos necesarios. En este caso, la
empresa podría decidir que pedirá prestada una parte de los fondos a corto plazo y la otra a largo
plazo. Por ejemplo, los activos circulantes tuvieron un incremento de 300 dólares, mientras que
los pasivos circulantes sólo aumentaron 75 dólares. Rosengarten podría pedir prestados 300
dólares - 75 = 225 dólares en pagarés de corto plazo y dejar sin cambios el capital de trabajo
neto. Con los 565 dólares necesarios, los 565 dólares - 225 = 340 dólares restantes tendrían que
provenir de una deuda a largo plazo. La tabla 4.5 muestra el balance pro forma ya terminado para
Rosengarten.
Aquí se ha utilizado una combinación de deuda a corto y largo plazo como la variable de ajuste,
pero se recalca que esto es sólo una posible estrategia; de ninguna manera es necesariamente la
mejor. Hay muchos otros escenarios que se podrían (y se deberían) investigar. Las varias razones
que se explican en el capítulo 3 resultan muy prácticas aquí. Por ejemplo, con el escenario que
se acaba de examinar, con toda seguridad se desearía analizar la razón circulante y la razón de la
deuda total para ver si se está conforme con los nuevos niveles de deuda proyectados.
Ahora que se ha terminado el balance, se tienen todos los orígenes y aplicaciones de efectivo
proyectadas. Sería factible terminar los estados pro forma preparando el estado de los flujos de
efectivo proyectados en los términos que se exponen en el capítulo 3. Se dejará esto como un
ejercicio y en vez de ello se investigará un importante escenario alternativo.

Un escenario alternativo
La suposición de que los activos son un porcentaje fijo de las ventas es conveniente, pero podría
no ser adecuada en muchos casos. En particular, observe que realmente se supuso que Rosengar-
ten estaba utilizando sus activos fijos al 100 por ciento de su capacidad, debido a que cualquier
incremento en las ventas conducía a un incremento en los activos fijos. En el caso de la mayoría
CAPíTULO 4 Planeación financiera a largo plazo y crecimiento 101

$ 200 $ 40 $ 75
550 110 Documentos por pagar 225
-
750
~---- -_ .
150
--
Total $300
$1 500 $300 Deuda a largo plazo $340

netos $2250 $450 Capital de los propietarios


Acciones comunes y
superávit pagado $ O
Utilidades retenidas 110
Total $110
Total de pasivos y capital
750 $750 de los accionistas totales $750

de las empresas, habría cierta capacidad inactiva o excesiva y la producción tal vez sólo se podría
incrementar aumentando un turno extra.
Por ejemplo, a principios de 2004, tanto Ford como GM anunciaron sus planes de incrementar
la producción en Venezuela. El incremento en la producción era para enfrentarse al incremento de
las ventas en ese país. En el caso de Ford, la compañía no planeaba hacer gastos de capital adicio-
nales; en otras palabras, la compañía no planeaba incrementar las instalaciones de producción. El
anuncio de GM de un incremento en la producción llegó junto con un anuncio de que la compañía
invertiría en instalaciones de producción. Evidentemente, Ford tenía la capacidad de ampliar la
producción sin una adición significativa a los costos fijos, mientras que GM no la tenía.
En otro ejemplo, también a principios de 2004, Sirnmons anunció que cerraría su fábrica de
colchones en Ghio. La compañía declaró que incrementaría la producción de colchones en otras
plantas para compensar el cierre. Es evidente que Sirnmons tenía un exceso de capacidad signifi-
cativo en sus instalaciones de producción.
Si se supone que Rosengarten sólo está operando al 70 por ciento de su capacidad, entonces
la necesidad de fondos externos sería muy diferente. Cuando se habla de "70' por ciento de la ca-
pacidad" se quiere decir que el nivel de ventas actual es 70 por ciento del nivel de ventas de la
capacidad total:

Ventas actuales = 1 000 dólares = .70 X ventas a la capacidad total


Ventas a la capacidad total = 1 000 dólares/.70 = 1429 dólares

Esto señala que las ventas podrían tener un incremento de casi 43 por ciento -de 1 000 a 1 429
d6lares- antes de que se necesite algún activo fijo nuevo.
, En el escenario anterior se supuso que sería necesario añadir 450 dólares en acti vos fijos netos.
,En el escenario actual, no es necesario ningún gasto en activos fijos netos, debido a que se ha
proyectado que las ventas sólo aumenten a 1 250 dólares, lo que es considerablemente menor que
el nivel de 1 429 dólares de la capacidad total.
: Como resultado, la estimación original de 565 dólares en fondos externos necesarios es de-
i~iado elevada. Se calculó que se necesitarían 450 dólares en activos fijos nuevos; en vez de
~?no es necesario ningún gasto en activos fijos nuevos. Por consiguiente, si se está operando a
¡,~,capacidad de 70 por ciento, entonces sólo se necesitan 565 dólares - 450 = 115 dólares en
102 PARTE DOS Estados finan cieros y planeación fin anciera a largo plazo

fondos externos. De manera que el exceso de capacidad significa una diferencia considerable en l~
proyecciones.

Suponga que Rosengarten estuviera operando a 90 por ciento de su capacidad . ¿Cuáles serían '
las ventas a la capacidad total? ¿Cuál es la razón de intensidad del capital a toda capacidad?
¿Cuántos son los FER en este caso?
Las ventas a la capacidad total serían 1 000 dólares/. 90 = 1 111 dólares. Por la tabla 4.3 se
sabe que los activos fijos son 1 800 dólares. Por consiguiente, a su capacidad total , la razón
entre activos fijos y ventas es:

Activos fijos/ ventas a la capacidad total = $1 800 / 1 111 = 1.62 .

Esto indica que Rosengarten necesita 1.62 dólar en activos fijos por cada 1 dólar de ventas
una vez que alcance toda su capacidad. Como resultado, al nivel de ventas proyectado de
1 250 dólares, necesita 1 250 dólares x 1.62 = 2 025 dólares en activos fijos. En comparación
con los 2 250 dólares que originalmente se proyectaron , esto significa 225 dólares menos, de
manera que los FER son 565 dólares - 225 = 340 dólares.
Los activos circulantes seguirían siendo 1 500 dólares, de manera que los activos totales
serían 1 500 dólares + 2 025 = 3 525 dólares. Por consiguiente, la razón de la intensidad de
capital sería 3 525 dólares/ 1 250 dólares = 2.82, menos que el valor original de tres, debido al
exceso de capacidad.

Estos escenarios altemativos ilustran que no es apropiado manipular a ciegas la información


de los estados fi nancieros en el proceso de planeac ión. Los resul tados dependen decisivamente de
las suposiciones hechas acerca de las relaciones entre ventas y necesidades de activos . Un poco
más adelante se vuelve a tratar este punto.
Hay algo que para ahora debe estar claro. Las tasas de crecimiento proyectadas realizan una
función importante en el proceso de pl aneación. Tambi én son importantes para los analistas ex-
ternos y los inversionistas potenciales. El sigui ente cuadro de Trabaj e en Internet enseña cómo
obtener estimaciones de la tasa de crecimi ento para compañías reales.

Preguntas de conceptos
4.3a ¡Cuál es la idea básica en que se sustenta el método del porcentaje de ventas?
4.3b A menos que se modifique, ¡qué supone el método del porcentaje de ventas acerca de la
capacidad de utilización de los activos fijos?

4.4 FINANCIAMIENTO EXTERNOY CRECIMIENr9


Es obvio que el financiami ento ex terno necesari o y el crecimi ento están relac ionados. Si todo lo'
demás es igual, cuanto más elevada sea la tasa de crecimiento en ventas o acti vos, tanto mayo~

como algo dado y después se determinó la cantidad de financiamiento externo necesaria P3


será la necesidad de fin anciamiento externo. En la sección anteri or, se tomó la tasa de crecimientO)

respaldar ese crecimiento. En seguida se toma la política fin anciera de la empresa como algo c ' .
nocido y después se examina la re lac ión entre la política fin anciera y la capacidad de la empres.
de financiar nuevas inversiones y, por consigui ente, su crecimiento. :.
Una vez más se hace hincapié en que se está uno enfocando en el crecimiento, no porque ~
una meta apropiada; sino, para los propósitos de este libro, el crecimiento es simplemente un mediilJ
CAPíTULO 4 Planeación financiera a largo plazo y crecimiento 103

El cálculo de las .(d~, c[locúme,nt<1 d€t\llJii;a 'c()lripl.ffi:~in~plilbauh~iJri,~¿;ti~~~


del trabajo de un anahsta-;4,e .
es posible encontrar tas~ ~~e c'"rec.i',Ini,len.,t, .C',í,, (iel1tilidád,e,s ' ,'"
d argado una cotizaclOD de Mi¡:mesota '" , &Manufactunng (conoclda~omo
"~~alyst Estimates". A continuaciqn aparece una pantalla abreviada de los resultados:

"
f~rnings E,s t Cummt Otr Next Otr Current Year Next Year
Ávg Estímate 0.87 0.91 3.61 4.04
No oi Analysts 13 10 16 13
Low Estímate 0.86 0.89 3.50 3.90
.Hígh Estímate 0.88 0.94 3.70 4.20
'Year Ago EPS 0.71 0.78 3.09 3.61

Nexl Earníngs Date: 19-Apr-04 - J1 Set a Remínder


Revenue Est Current Otr Next Otr Current Year Next Year
Avg. Estímate 4.828 5.058 20.128 21.488
No. of Analysts 3 3 7 7
Lo'1\' Estímate 4.768 4.998 19.658 20.748
Hígh Estímate 4.888 5.128 20.318 22.398
Year Ago Sales 4.328 4.588 N/A 20.128
Sales Grow1h (year/est) 11.7% 10.2% N/A 6.8%

co\i{~se muestra, los ll1lalistas esperan, en promedio, un ingreso (ventas) por 20 120míllones de ,dólares en 2004,
que iÜÍl~,ente a 21 480 millones en 2005, un incrementó de 6.8 por ¡;;iento.Trunbién se tiene lasiglliente tabla, que com-
para al~'¡MM con algunos puntos de referencia:

Next Qtr. 16.7% 7.1% 18.3% 13.0%


This Year 16.8% 8.0% 18.2% 14.2%
Next Year 11.9% 14.6% 18.2% 12.1%
Past 5 Years (per
8 .7% N/A N/A N/A
annum)
Next 5 Years (pE¡;r
11.5% 10.81% 11.67% 10.67%
annum)
PríceiCarnings (avg. for
22.8 19.96 20.19 17.98
comparison categories)
PEG Ratío (avg. 10r
.1.98 1.85 1.73 1.69
comparíson categories)

I . COlh9~f,e observa, la tasa de crecimiento estimada de las utiV:dades para es ligerrunente má~el~~a(Ia que la de
MMM
a lOdus~ay la de S&P 500 para los próximos cinco añQS. ¿Qué significa esto paratas acciones de MMM? Este asunto
~at~euyncapítulo pos~erio~. La siguiente es un~ ~eap'ara usted: ¿q~é es una raz?nfEG? Consulte un glosario
cle~o en Internet (hay mfirudad de ellos) paraavenguarlo . .
104 PARTE DOS Estados financieros y planeación financiera a largo plazo

apropiado de examinar las interacciones entre las decisiones de inversión y financiamiento. En:'
efecto, se da por sentado que la utilización del crecinúento como una base para la planeación es sólo
un reflejo de los niveles muy elevados de agregación utilizados en el proceso de planeación. .

Fondos externos requeridos (FER) y crecimiento


Lo primero que se necesita hacer es establecer la relación entre los FER y el crecimiento. Para
hacerlo, se presenta el estado de resultados y el balance simplificados de Hoffman Company en la
tabla 4.6. Observe que se ha simplificado el balance al combinar la deuda a corto plazo y a largo
plazo en una sola cifra de deuda total. En efecto, se está suponiendo que ninguno de los pasivos
circulantes varía espontáneamente con las ventas. Esta suposición no es tan restrictiva como
parece. Si cualesquiera pasivos circulantes (como cuentas por pagar) varían con las ventas, es
posible suponer que cualquiera de esas cuentas se ha saldado en los activos circulantes. Además,
se continúa combinando depreciación , gastos por intereses y costos en el estado de resultados.
Supóngase que Hoffman Company está pronosticando un nivel de ventas del próximo año a
600 dólares, un incremento de 100 dólares. Observe que el incremento del porcentaje en las veo-
tas es 100 dólares/500 = 20%. Utilizando el enfoque del porcentaje de ventas y las cifras de la
tabla 4.6 es posible preparar un estado de resultados y un balance pro forma sinúlares a los de
la tabla 4.7. Como lo ilustra la tabla 4.7, con una tasa de crecimiento de 20 por ciento, Hoffman
necesita 100 dólares en nuevos activos (suponiendo una capacidad total). La adición proyectada
a utilidades retenidas es 52.8 dólares, de manera que los fondos externos requeridos (FER) son
de 100 dólares - 52.8 = 47.2 dólares .
Observe que la razón de deuda-capital para Hoffman era originalmente (de la tabla 4.6) igual
a 250 dólares/250 = 1.0. Se supondrá que Hoffman Company no desea vender nuevo capital. En
este caso, los 47.2 dólares FER se deberán pedir prestados. ¿Cuál será la nueva razón de deuda-
capital? A partir de la tabla 4.7 se sabe que el capital total de los propietarios está proyectado en
302.8 dólares. La nueva deuda total serán los 250 dólares originales más 47.2 dólares en nuevos
préstamos, es decir un total de 297.2 dólares. Por consiguiente, la razón de deuda-capital baja
ligeramente de 1.0 a 297.2 dólares/302.8 = .98.
La tabla 4.8 señala los FER para varias tasas de crecimiento. También se proporcionan la
adición proyectada a utilidades retenidas y la razón de deudatcapital para cada escenario (usted
debería calcular algunas a manera de práctica). Al determinar las razones de deuda-capital, se

TABLA 4.6 »
, I:iOFFMAN COMPANY
, Estado de resultados y balance

. Estado de resultados

Ventas $500
Costos 400
Utilidad gravable $100
Impuestos (34%) 34
Utilidad neta $ 66
Dividendos $22
Adición a utilidades retenidas 44

Activos circulantes $200 40% Deuda total $250 nla


Activos fijos netos 300 60 Capital de los accionistas 250 nla
Activos totales $500 100% Total de pasivos y capital de los propietarios $500 n/a
CAPíTULO 4 Planeación financiera 'a largo plazo y crecimiento 105

Ventas (proyectadas)
Costos (80% de las ventas) 480.0
Utilidad gravable $120.0
Impuestos (34%) 40.8
Utilidad neta $ 79.2
Dividendos $26.4
Adición a utilidades retenidas 52.8

. V capital de los propietarios

PorcenbQe
s .S de' las ventas

$240.0 $250.0 n/a


360 .0 60 Capital de los propietarios 302.8 n/a
$600 .0 100% Total de pasivos y capital de los propietarios $552.8 n/a
- --
Financiamiento externo requerido $ 47.2 n/a

supuso que cualesquiera fondos necesarios se pidieron prestados, y también que se utilizaron
cualesquiera fondos del superávit para pagar la deuda. De manera que, para el caso de un creci-
JÍliento nulo, la deuda disminuye 44 dólares, de 250 a 206 dólares. En la tabla 4.8, observe que
el incrernento en activos requeridos es simplemente igual a los activos originales de 500 dólares
multiplicados por la tasa de crecimiento. De manera similar, la adición a utilidades retenidas es
igual a los 44 dólares originales más 44 dólares multiplicados por la tasa de crecimiento.
La tabla 4.8 indica que para tasas de crecimiento relativamente bajas, Hoffman tendrá un su-
perávit y su razón de deuda-capital disminuirá. Sin embargo, una vez que la tasa de crecimiento
aumente a alrededor de 10 por ciento, el superávit se convertirá en un déficit. Además , cuando la
tasa de crecimiento excede aproximadamente a 20 por ciento, la razón de deuda-capital sobrepasa
su valor original de 1.0.
La figura 4.1 ilustra con más detalle la conexión entre el crecimiento en las ventas y el finan-
ciamiento externo necesario, ya que consiste en una gráfica de las necesidades de activos y las
adiciones a utilidades retenidas provenientes de la tabla 4.8 respecto de las tasas de crecimiento.
Como se señala, la necesidad de nuevos activos aumenta a un ritmo mucho más rápido que la adi-
(:i6n a utilidades retenidas, de manera que el financiamiento interno proporcionado por la adición
il utilidades retenidas desaparece rápidamente.
Como lo indica esta exposición, el hecho que una empresa tenga un superávit o un déficit de
efectivo depende del crecimiento. Microsoft es un buen ejemplo. El crecimiento de sus ingresos en

•. ~- 5 _ ,¡ " .
Incremento Adición .• Razón «TABLA 4.8
en activos a utilidades: . deuda-capital
\¡c Crecimiento y FER
requeridos . retenldas proyectada
proyectados para
$ O $44.0 -$44.0 .70 Hoffman Company
25 46.2 - 21 .2 .77
50 48.4 1.6 .84
75 50.6 24.4 .91
100 52.8 47.2 .98
125 55.0 70.0 1.05
106 PARTE DOS Estados financieros y planeación financiera a largo plazo

Crecimiento y U)
Gl 125
financiamiento "C
«1
requerido relacionado
para Hoffman Company ~::Jéij" 100
>-~
U)«1
g:o
.- "C
0-;;-
«1 «1
75
Gl"C
"C '2
U) Gl
Gl- 50
~~ 44
"C
.¡¡¡
Gl
o 25
Gl
Z

5 10 15 20 25
Crecimiento proyectado en ventas (%)

la década de 1990 fue sorprendente, con un promedio superior a 30 por ciento anual para la década.
El crecimiento disminuyó notablemente durante el periodo de 2000 a 2004, no obstante, la combi-
nación de Microsoft de crecimiento y considerables márgenes de utilidades condujo a enormes su-
perávit de efectivo. En parte debido a que Microsoft pagó pocos o ningunos dividendos, el efectivo
realmente se acumuló; en 2004, el efectivo de Microsoft excedía a los 50000 millones.

Política financiera y crecimiento


Basándose en la exposición anterior, se observa que hay un vínculo directo entre crecimiento y
financiamiento externo. En esta sección se estudian dos tasas de crecimiento que son particular-
mente útiles en la planeación de largo alcance.

Tasa de crecimiento interno La primera tasa de crecimiento de interés es la tasa


máxima que se puede lograr sin ningún financiamiento externo de cualquier clase. A ésta se le
tasa de crecimiento denomina tasa de crecimiento interno, debido que es la tasa que la empresa puede mantener
interno con un financiamiento interno únicamente. En la figura 4.1, esta tasa de crecimiento interno está
El máximo crecimiento representada por el punto donde se cruzan las dos líneas. En este punto, el incremento requerido
que es capaz de lograr
una empresa sin ningún en activos es exactamente igual a la adición a ganancias retenidas y por consiguiente los FER son
financiamiento externo de cero. Se ha visto que esto sucede cuando la tasa de crecimiento es ligeramente menor de 10 por
cualquier clase. ciento. Con un poco de álgebra (véase el problema 32 al final del capítulo) es posible definir con '
mayor precisión esta tasa de crecimiento como:
ROA X b
Tasa de crecimiento interno = ------ [4.2]
1 - ROA X b
donde ROA es el rendimiento sobre los activos que se explica en el capítulo 3 y b es la razón de
reinversión de utilidades, o retención, que se define líneas atrás en este capítulo.
Para Hoffman Company, la utilidad neta fue de 66 dólares y los activos totales de 500 dólares.
Por consiguiente, el ROA es 66 dólares/500 = 13.2%. De los 66 dólares de utilidad neta, se retu-
vieron 44 dólares, de manera que b, la razón de reinversión de utilidades, es 44 dólares/66 == 'lIJ.
Con estas cifras, se calcula la tasa de crecimiento interno como:
ROA X b
Tasa de crecimiento interno = - - - - - -
1 - ROA X b
.132 X (2/3)
1 - .132 X (2/3)
= 9.65%
CAPíTULO 4 Planeación financiera a largo plazo y crecimiento 107

be esta manera Hoffman Company puede tener una expansión a una tasa máxima de 9.65 por
ciento anual sin un financiamiento externo.

Tasa de crecimiento sostenible Se ha comprobado que si Hoffman Company desea


crecer con mayor rapidez que a una tasa de 9.65 por ciento anual, entonces es necesario hacer
arreglos para obtener financiamiento externo. La segunda tasa de crecimiento de interés es la
máxima tasa de crecimiento que una empresa puede lograr sin ningún financiamiento de capital
externo, al mismo tiempo que mantiene una razón constante de deuda-capital. Este índice se
conoce comúnmente como tasa de crecimiento sostenible, porque es la máxima tasa de creci- tasa de crecimiento
miento que es capaz de mantener una empresa sin incrementar su apalancamiento financiero. sostenible
Hay varias razones por las cuales una empresa podría querer evitar las ventas de capital. Por La máxima tasa de
crecimiento que es capaz de
ejemplo, como se analiza en el capítulo 15, las ventas de nuevo capital resultan muy costosas. Por otra lograr una empresa sin un
parte, los propietarios actuales tal v.ez no deseen atraer a nuevos propietarios o contribuir con un financiamiento de capital
capital adicional. En los capítulos 14 y 16 se habla de la razón por la cual una empresa podría externo, al mismo tiempo que
considerar una razón particular de deuda-capital como óptima; por ahora, se le da por conocida. mantiene una razón deuda-
Basándose en la tabla 4.8, la tasa de crecimiento sostenible para Hoffman es aproximadamente capital constante.
de 20 por ciento, debido a que la razón de deuda-capital se aproxima 1.0 a esa tasa de creci-
miento. El valor preciso se calcula como (véase el problema 32 al final del capítulo):
ROE X b
Tasa de crecim iento ~o slclriblc = ------ [4.3]
1- ROE X b
Esto es idéntico a la tasa de crecimiento interno, excepto que en vez del ROA se utiliza el ROE
(rendimiento sobre el capital).
En el caso de Hoffman Company, la utilidad neta fue de 66 dólares y el capital total 250 dólares;
por consiguiente, el ROE es 66 dólares/50 = 26.4 por ciento. La razón de reinversión de utilidades,
b, sigue siendo 2/3, de manera que es posible calcular la tasa de crecimiento sostenible como:
ROE X b
Tasa de crecimiento sostenible = ------
1 - ROE x b
.264 X (2/3)
1 - .264 x (2/3)
= 21.36%

De este modo, Hoffman Company puede tener una expansión a una tasa máxima de 21.36 por
:ciento anual sin un financiamiento externo de capital.

l\~Crecimiento
-----------------------------------------------------------------------
sostenible « EJEMPLO 4.2
,Suponga que Hoffman crece exactamente a la tasa de crecimiento sostenible de 21.36 por
'ciento. ¿Cómo serán los estados pro forma?
A una tasa de crecimiento de 21.36 por ciento, las ventas aumentarán de 500 a 606.8
dólares. El estado de resultados pro forma será como sigue:

HOFFMAN COMPANY
Estado de resultados pro forma

Ventas (proyectadas) $606.8


Costos (80% de las ventas) 485.4
Utilidad gravable $121.4
Impuestos (34%) 41.3
Utilidad neta $ 80.1
Dividendos $26.7
Adición a utilidades retenidas 53.4
(continúa)
108 PARTE DOS Estados financieros y planeación financiera a largo plazo

El balance se elabora exactamente como se hizo antes. En este caso, observe que el capital
de los propietarios aumentará de 250 a 303.4 dólares, debido a que la adición a utilidades
retenidas es de 53.4 dólares.

HOFFMAN COMPANY
Balance pro forma

Activos Pasivos y capital de los propietarios

Porcentaje Porcentaje
$ de las ventas $ de las ventas

Activos circulantes 5242.7 40% Deuda total $250.0 nla


Activos fijos netos 364.1 60 Capital de los propietarios 303.4 nla
Activos totales S606.8 100% Total de pasivos y capital de los propietarios 5553.4 nla
Financiamiento externo requerido 5 53.4 nla

Como se ilustra, los FER son 53.4 dólares. Si Hoffman solicita un préstamo por esta cantidad,
entonces la deuda total aumentará a 303.4 dólares y la razón deuda-capital será exactamente
1.0, lo que verifica el cálculo hecho tempranamente. En cualquier otra tasa de crecimiento, algo
debe cambiar.

Factores determinantes del crecimiento En el capítulo anterior se explica que el


rendimiento sobre el capital (ROE) se podría descomponer en sus diversos componentes utili-
zando la identidad Du Pont. Debido a que el ROE aparece de manera tan prominente en la deter-
minación de la tasa de crecimiento sostenible, es obvio que los factores que son importantes en la
determinación del ROE también son determinantes básicos del crecimiento.
Por el capítulo 3 se sabe que el ROE se puede escribir como el producto de tres factores:
ROE = margen de utilidad x rotación total de activos X multiplicador del capital
Si se analiza la expresión para la tasa de crecimiento sostenible, se advierte que cualquier cosa
que incremente el ROE también iricrementará la tasa de crecimiento sostenible al hacer que la
parte superior sea más grande y la inferior más pequeña. El incremento en la razón de reinversión
de utilidades tendrá el mismo efecto.
Si se junta todo, lo que se desprende es que la capacidad de sustentar el crecimiento depende
explícitamente de los cuatro factores siguientes:

1. Margen de utilidad. Un incremento en el margen de utilidad incrementará la capacidad de la


empresa de generar fondos internamente, y de ese modo incrementará su crecimiento sostenible.
2. Política de dividendos. Una disminución en el porcentaje de la utilidad neta pagada como
dividendos incrementará la razón de retención. Esto incrementa el capital generado interna-
mente y, por consiguiente, incrementa el crecimiento sostenible.
3. Política de financiamiento. Un incremento en la razón de deuda-capital aumenta el apalan-
camiento financiero de la empresa. A causa de que esto hace que esté disponible un financia-
miento de deuda adicional, incrementa la tasa de crecimiento sostenible.
4. Rotación total de activos. Un incremento en la rotación total de activos de la empresa au-
menta las ventas generadas por cada dólar en activos. Esto disminuye la necesidad de la em-
presa de nuevos activos a medida que se elevan las ventas y de ese modo incrementa la tasa d~
crecimiento sostenible. Observe que un incremento en la rotación total de activos es lo mismo
que una disminución en la intensidad del capital.

La tasa de crecimiento sostenible es una cifra muy útil para la planeación. Lo que ilustra es l~
relación explícita entre las cuatro áreas de interés principales de la empresa: su eficiencia en la~
operaciones, medida por el margen de utilidad; su eficiencia en la utilización de activos, medidáI
por la rotación total de activos; su política de dividendos, medida por la razón de retención; y sU
política financiera, medida por la razón deuda-capital.
CAPíTULO 4 Planeación financiera a largo plazo y crecimiento 109

'dos los valores de estos cuatro factores, sólo hay una tasa de crecimiento que se puede
ConoCI
to es un punto importante, de manera que vale la pena volver a exponerlo:
lograr. Es

$luna empresa no
dMdendos, su .. ~"-'-- ..... _.,~ ..
,..o son todos fijos, én1tonlce::5S!l..Ié) .11

Como se describe antes en este capítulo, uno de los principales beneficios de la planeación
fin ciera es que asegura la congruencia interna entre las diferentes metas de la empresa. El
co:epto de la tasa de ~recimiento sostenible de~~ribe mu~ bien este elemento. Ad~m~~, ahora
observa cómo se utilIza un modelo de planeaclOn financIera para comprobar la VIabIlIdad de
S~a tasa de crecimiento planeada. Si las ventas van a aumentar a una tasa más elevada que la tasa
~e crecimiento sostenible, la empresa debe incrementar los márgenes de utilidad, incrementar la
rotación total de activos, incrementar el apalancarniento financiero, incrementar la retención de
utilidades, o vender nuevas acciones.
En la tabla 4.9 se resumen las dos tasas de crecimiento, la interna y la sostenible.

Una nota sobre los cálculos de la tasa


de crecimiento sostenible
Muy comúnmente, la tasa de crecimiento sostenible se calcula utilizando sólo el numerador en
la expresión, ROE x b. Esto es causa de cierta confusión, que se va a aclarar aquí. El problema
tiene que ver con la forma en la cual se calcula el ROE. Recuerde que el ROE se calcula como la
utilidad neta dividida entre el capital total. Si el capital total se toma de un balance final (como
se ha hecho de manera regular y como es común hacerlo en la práctica), entonces la fórmula
utilizada aquí es la correcta.
En principio, uno obtendrá exactamente la misma tasa de crecimiento sostenible sin importar
la forma de calcularlo (siempre y éliando se haga coincidir el cálculo del ROE con la fórmula
correcta). En realidad, podrían observarse algunas diferencias debido a complicaciones relacio-
nadas con la contabilidad. A propósito, si se utiliza el promedio del capital inicial y final (como
aconsejan algunos), se necesita otra fórmula más. Además, todos los comentarios hechos aquí
también se aplican a la tasa de crecimiento interno ..

Resumen de tasas
.ROA Xb
Tása de crecimiento internÓ = --,-~-'-'--:c'- de crecimiento interno
1 - ' ROAxli ." '
y sostenible
donde
ROA = rendimiento sobielos aétiv9s ~' Ytilici¡id!1~talactiv~~tot?les
b = razón de rei~versión de ufi¡¡dad~~'.(retel1qi4") ',', .
= adición a utiliclades rete~ida¿,-utliida~
-. - - ':..,,',,-'':'et~
. -.
;-

~~~S:f~ea~~~~~~~~~~~::~~~ es .taSa (fe cre¿¡n1i.el1t~-~ue .se pue~elograrsin

Tasa de crecimiento sostenible = ROE x b


1 - ROE x b
donde
ROE = rendimiento sobre el capital = utilidad neta/capital total
b = razón de reinversión de utilidades (retención)
= adición a utilidades retenidas/utilidad neta
la ta,sa ?e crecimiento sostenible es la máxima tasa de crecimiento que se puede lograr sin
nln~un financiamiento de capital externo, al mismo tiempo que se mantiene una razón deuda-
caPItal constante.
JLba~que'¡'~ cuáles pr;pblem~~s,~~n ~.~', , por qué la perso'n aque'soÍicita un
primer. lugar en: li agenda final'léiera de tám?neéesita dinero y~urante cuánto !
,> La mayoría de I~s directivos fina'n- ' lúdrÍlinisiración.'Si el c~ecimient() real tiempo podría continu~r esa necesidaq. ~
cieros saben por intuición que para ganar o exéede continuamente al crecim'iento En un ejemplo, una' persona solicitaba i
dinero se necesita dinero. El crecimiento' sostenible, el problema de.. la administra- , un 'préstamo de 100000 dólares para ;
rápido de las ventas requiere un incre- 'ció" ~e,~ dónde obtenér '~I efectivo para 'pagarles a varios proveedores insistentes
mento en los activ()s en forma de cuentas financia~ el. crecimiento: De'esta' manera y prometía devolverlos en pocos meses ,
por,cobrar, inventario y planta fija; lo que el banquero puede ,anticipar'el interés en en cuanto cobrara algunas cuentas por
a su vez, requiere dinero para pagar esos liroductos de crédito. A la i¡wersa,si el, cobrar que estaban por vencer. El análisis '
activos.También 'saben que si su compañía ." crecimiento 'sostenible excede.continua- del crecimiel'lto sostenible reveló que la . . '.
no tiene el dinero cuando se necesita, mente al crecimiento real. entOnces más empresa había estado creciendo de cuatrci¡
literalmente puede "crecer quebrada". La vale que el banquero,esté preparado para a seis veces más que su crecimiento sos- ¡
ecuación del crecimiento sostenible ex- , hablar aCerca de productos de inversión, tenible y que era probable que ese patróll ;:
presa de manera explícita estas verdades debido a que el problema de la administra- continuara en un futuro. Esto enteró al '.
intuitivas. ' ció., será qué hacer con todo el efectivo banquero del hecho de que los provee-
Los banqueros y otros analistas exter- que se está acumulando en el cajón. . dores impacientes sólo eran un síntoma •
nos a menudo utilizan, el crecimiento sos- Los banqueros ,también encuentran que de la enfermedad mucho más grave de un:'
tenible para evaluar la calidad crediticia de la ecuación del crecimiento sostenible es crecimiento demasiado rápido, y de que . ;:~;
una compañía. Los ayudan en este ejercicio .útil para explicarles a ·los propietarios de , un préstamo de 100 000 dólares probable~,
varios complejos paquetes de software . pequeñas empresas carentes de experien- mente resultaría ser sólo el pago inicial d~',
para computadora que proporcionan aná- ciafinanciera y a los empresarios dema- ' un compromiso más cuantioso de varios "
lisis detallados del desempeño financiero siado optimistas que, para la viabilidad a de años. ,:
pasado de la compañía, incluida la tasa de , largo' plazo de su empresa, es ne'cesario
crecimiento sostenible anual. , mantener el crecimiento y la rentabilidad
Los banqueros utilizan esta informa- en un 'equilibrio apropiado. ;
ción en varias formas. Una comparación Por último; la c~mparación, 'de la tasa
rápida de la tasa de crecimiento real de actual de crecimiento con la tasa soste-
una compañía con la tasa sostenible le dice nible ayuda a un banquero a comprender

Robert L Higgins es profesor de finanzas en la Univerlidad de Washingtol1. Fue pionero en la utilización del crecimiento sustentable como una herramienta del análisis financiero.

EJEMPLO 4.3 » Márgenes de utilidad y crecimiento sostenible


Sandar Co. tiene una razón deuda-capital de .5, un margen de utilidad de 3 por ciento, una razón
de pago de dividendos de 40 por ciento y una razón de intensidad de capital de 1. ¿Cuál es su
tasa de crecimiento sostenible? Si San dar deseara una tasa de crecimiento sostenible de 10 por
ciento y planeara lograr esta meta mejorando los márgenes de utilidad, ¿qué pensaría usted?

El ROE es .03 x 1 x 1.5 = 4.5 por ciento. La razón de retención es 1 - .40 = .60. Por con-
siguiente, el crecimiento sostenible es .045(.60)/[1 - .045(.60)) = 2.77 por ciento.

Para que la compañía logre una tasa de crecimiento de 10 por ciento, el margen de utilidad
deberá aumentar. Para comprender esto, suponga que el crecimiento sostenible es igual a 10
por ciento y después encuentre el margen de utilidad, MU:

.10 = MU(1.5)(.6)/[1 - MU(1.5)(.6))


MU = .1/.99 = 10.1 %

Para que el plan tenga éxito, el incremento necesario en el margen de utilidad es considera-
ble, de 3 por ciento a alrededor de 10 por ciento. Esto tal vez no es factible.

110
CAPíTULO 4 Planeación financiera a largo plazo y crecimiento 111

Preguntas de conceptos
4Aa I'Cuáles son los factores. determinantes' ".' ,
4Ab ¡Cómo se relaciona el~re~imiento sostenible: de una eITlpr1eSa conet r:iencllÍlilierito so,brE
capital (ROE) contable! ' '

ALGUNAS ADVERTENCIAS
CONCERNIENTESA LOS MODELOS
DE PLANE~CION . F.INANCIERA,,_ 4.5
Los modelos de planeación finánciera no siempre hacen las preguntas adecuadas. Una de las ra-
zones principales es que tienden a basarse en relaciones contables y no en relaciones financieras.
En particular, tienden a dejar fuera los tres elementos básicos del valor de la empresa, a saber, el
volumen del flujo de efectivo, el riesgo y el momento oportuno.
A causa de esto, los modelos de planeación financiera en ocasiones no producen una salida
que le proporcione al usuario muchas pistas significativas acerca de qué estrategias conducirán a
incrementos en el valor. En vez de eso, desvían la atención del usuario a preguntas acerca de, por
ejemplo, la relación entre la razón deuda-capital y el crecimiento de la empresa.
El modelo financiero que se utiliza en el caso de Hoffman Company era sencillo, de hecho,
demasiado sencillo. Nuestro modelo,lo mismo que muchos que se utilizan hoy día, en realidad es
en el fondo un generador de estados canta,bles. Esos modelos son útiles para señalar incongruen-
cias y recordar las necesidades financieras , pero ofrecen muy poca guía concerniente a lo que se
debe hacer acerca de esos problemas.
Para terminar esta exposición, se debe añádir que la planeación financiera es un proceso itera-
tivo. Los planes se crean, reexaminan y modifican una y otra vez. El plan final será un resultado
negociado entre todas las partes involucnidas en el proceso. En efecto, la plarieación financiera
a largo plazo en la mayoría de las corporaciones se basa en lo que se podría llamar el método de
Procrustes. 1 El nivel superior de la administración tiene en mente una meta y al personal de pla-
neación le corresponde revisar y finalmente entregar un plan factible que cumpla con esa meta.
De esta manera, el plan final contendrá implícitamente diferentes metas en distintas áreas y
también muchas restricciones. Por esta razón, un plan semejante no necesariamente debe ser una
evaluación desapasionada de lo que se piensa deparará el futuro; en vez de ello, podría ser un
medio de reconciliar las actividades planeadas de diferentes grüpos y una forma de establecer
metas comunes para el futuro .

".
Preguntas de conceptos
.". "" " '

4~5a ¡Cuáles son algunos de los elementos irhportarttes qu~' a ,m enudo faltan en 'los moderos de
planeación financiera! ..
4.5b ¡Por qué se dice que la planeación es un proce~o lterativ~1

RESUMENY CONCLUSIONES 4.6


L~ planeación financiera ~bliga'a la empr;esa a penSaren eUúturó. (En ~$te C;pítulo 'se han exa- r

nunado varias características del proceso:de' planeadón:. Sé .describe lo' -que puede lograr la pta-
• - I • - " . • _

I - - , ", ' , , " ,


En la mitología griega, l:'rOcrust~s; <> PrOC\IstQ, es Iin bandido gigante :q\le,torturaba a ÍO$ viajeros. Los extendía sobre
una cama de hierro (tenía 'dos, una corta y. una larga) y mutilaba o estrrab'á sus piem:~ ,hÍista hacerlas coincidir con la
medida del lecho, ' " .;'C":' -,,),:n'i";i .. ' ('
l' l' ~i . l' i~
112 PARTE DOS Estados financieros y planeación financiera a largo plazo

neación financiera y los componentes de un modelo financiero. Enseguida, se pasa a esclarecer


la relación entre crecimiento y necesidades financieras y se explica en qué forma un modelo de
planeación financiera es útil para explorar esa relación.
La planeación financiera corporativa no se debe convertir en una actividad puramente me-
cánica. Si se hace, probablemente se enfocará en las cosas equivocadas. En particular, muy a
menudo los planes se formulan en ténninos de un objetivo de crecimiento, sin ningún vínculo
explícito con la creación del valor, y con frecuencia tienen que ver demasiado con .los estados
contables. Sin embargo, la alternativa para la planeación financiera es avanzar a tropezones hacia
el futuro. Tal vez el inmortal Yogi Berra (el receptor de beisbol, no el personaje de las caricaturas)
lo expresó mejor cuando dijo: "Si no sabes a dónde vas, debes tener cuidado. Podrías no llegar
ahí".2

Repaso del capítulo y problemas de autoevaluación


4.1 Cálculo de los FER Basándose en la siguiente información de Skandia Mining Company,
¿cuánto son los FER de Skandia si se predice que las ventas aumentarán 10 por ciento? Utili-
ce el método del porcentaje de ventas y suponga que la compañía está operando a toda su ca-
pacidad. La razón de pago de dividendos es constante.

SKANDIA MINING COMPANY


Estados financieros

Estado de resultados Balance

Activos Pasivos y capital de los propietarios

Ventas $4250.0 Activos circulantes $ 900.0 Pasivos circulantes $ 500.0


Costos 3875.0 Activos fijos netos 2 200.0 Deuda a largo plazo 1 800.0
Utilidad gravable $ 375.0 Total $3 100.0 Capital de los propietarios 800.0
Impuestos (34%) 127.5 Total de pasivos y capital
Utilidad neta $ 247.5 de los propietarios $3100.0

Dividendos $ 82.6
Adición a utilidades retenidas 164.9

4.2 FER Y utilización de la capacidad Basándose en la información del problema 4 . 1. ¿cuá,nto


son los FER, suponiendo una utilización de la capacidad de 60 por ciento para los activos
fijos netos? ¿Suponiendo una capacidad de 95 por ciento?
4.3 Crecimiento sostenible Basándose en la información del problema 4.1, ¿qué tasa de creci-
miento puede mantener Skandia si no utiliza un financiamiento externo? ¿Cuál es la tasa de
crecimiento sostenible?

Respuestas al repaso del capítulo y a los problemas de autoevaluación


4.1 Mediante la preparación de las declaraciones pro forma utilizando el método del porcentajtj
de ventas es posible calcular los FER. Observe que se ha pronosticado que las ventas serán cte.!
4250 dólares X 1.10 = 4675 dólares.

2Los autores tampoco estamos seguros de qué significa esto eJ(actamente. pero nos agrada cómo suena.
CAPiTULO 4 Planeaci6n financiera a largo plazo y crecimiento 113

","

-~--- - SKANDIA MINING COMPANY


Estados financieros pro fonna

Estado de resultados
$4 675.0 Pronóstico
Ventas
4262.7 91.18% de las ventas
Costos
Utilidad gravable $ 412.3
Impuestos (34%) 140.2

Utilidad neta $ 272.1

Dividendos $ 90.8 33.37% de utilidad neta ·


Adición a utilidades retenidas 181.3
Balance

Activos Pasivos y capital de los accionistas

ActiVos circulantes S 990.0 21.18% Pasivos circulantes $ 550 11.76%


Activos fijos netos 2420.0 51.76% Deuda a largo plazo 1 800.0 nla
---
Activos totales S3410.0 72.94% Capital de los propietarios 981.3 nla
~ ---
Total de pasivos y capital
de los propietarios $3331.3 nla
FER $ 78.7 nla

U Las ventas a toda capacidad son iguales a las ventas actuales divididas entre la utilización de
la capacidad. A 60 por ciento de la capacidad:
4 250 dólares = .60 X ventas a la capacidad total
7 083 dólares = ventas a la capacidad total
Con un nivel de ventas de 4 675 dólares no se necesitaran nuevos activos fijos, de manera
que la primera estimación es demasiado elevada. Se calcula un incremento en activos fijos de
2420 dólares - 2 200 = 220 dólares. Por consiguiente, los nuevos FER serán 78.7 dólares
- 220 = -141 .3 dólares, un superávit. En este caso no se necesita ningún financiamiento
externo.
A una capacidad de 95 por ciento, las ventas a la capacidad total son de 4 474 dólares. Por
consiguiente, la razón entre activos fijos y ventas a la capacidad total es 2 200 dólares/4 474
= 49.17%. Así. a un nivel de ventas de 4 675 dólares, se necesitan 4 675 X .4917 = 2 298.7
dólares en activos fijos netos, un incremento de 98.7 dólares. Esto es 220 dólares - 98.7 =
121.3 dólares menos que lo que se predijo originalmente, de manera que ahora los FER son
78.7 dólares - 121.3 = -42.6 dólares, un superávit. No es necesario ningún financiamiento
adicional.
4.3 Skandia retiene b = 1 - .3337 = 66.63% de la utilidad neta. El rendimiento sobre los acti-
vos es 247.5 dólares/3 100 = 7.98%. La tasa de crecimiento interno es:
ROAXb .0798 X .6663
1 - ROA X b 1 - .0798 X .6663
= 5.62%
El~' .
,.Ja ' lmlent~ s~bre el capit~l para Skandia es 247.5 dólares/800 = 30.94%, de manera que
-: tasa de crecmuento sostemble se calcula como:
ROExb .3094 X .6663
J '-:- ROE X b 1 - .3094 X .6663
= 25.97%
114 PARTE DOS Estados financieros y planeaci6n financiera a largo plazo

Repaso de conceptos y preguntas de pensamiento crítico


1. Pronóstico de ventas .¿Por qué cree usted que la mayoría de la planeación financiera a largo
plazo empieza con los pronósticos de ventas? Dicho de otra manera, ¿por qué las futuras
ventas son un insumo clave?
2. Crecimiento sostenible En el capítulo, se utilizó a Rosengarten Corporation para demostrar
cómo se calculan los FER. El ROE para Rosengarten es de alrededor de 7.3 por ciento y la ra-
zón de reinversión de utilidades es aproximadamente de 67 por ciento. Si usted calcula la
tasa de crecimiento sostenible para Rosengarten, encontrará que es sólo de 5.14 por ciento.
En el cálculo de los FER se utiliza una tasa de crecimiento de 25 por ciento. ¿Es posible esto?
(Pista: Sí. ¿Cómo?)
3. Financiamiento externo necesario Testaburger, Inc., no utiliza financiamiento externo y
mantiene una razón de retención positiva. Cuando las ventas aumentan 15 por ciento, la
empresa tiene FER negativos proyectados. ¿Qué le dice esto acerca de la tasa de crecimiento .
interno de la empresa? ¿Qué hay del crecimiento sostenible? A este mismo nivel de cre-
cimiento, ¿qué sucederá con los FER proyectados si la razón de retención se incrementa?
¿Qué sucede si la razón de retención disminuye? ¿Qué sucede con los FER proyectados si la
empresa desembolsa todas sus utilidades en forma de dividendos?
4. Los FER y las tasas de crecimiento Broslofski Co., mantiene una razón de retención posi- .
tiva y conserva constante su razón deuda-capital cada año. Cuando las ventas aumentan 20 '
por ciento, la empresa tiene FER negativos proyectados. ¿Qué le dice esto acerca de la tasa
de crecimiento sostenible de la empresa? ¿Sabe, con certeza, si la tasa de crecimiento interno
es mayor o menor de 20 por ciento? ¿Por qué? ¿Qué le sucede a los FER proyectados si se
incrementa la razón de retención? ¿Y si la razón de retención disminuye? ¿Qué sucede si la
razón de retención es cero?
Utilice la siguiente información para responder a las seis preguntas siguientes: una pe-
queña empresa llamada Grandmother Calendar'Company empezó a vender estuches perso-
nalizados de calendarios de fotografías. Los estuches tuvieron un gran éxito y muy prontl),
las ventas excedieron con mucho a los pronósticos, La afluencia de pedidos creó una gran'
acumulación, de manera que la compañía rentó más espacio y amplió su capacidad. pero
aun así no podía estar a la altura de la demanda. El equipo falló debido al uso excesivo 'i
la calidad se deterioró. El capital de trabajo se agotó en ampliar la producción y, al mismo
tiempo, los pagos provenientes de los clientes a menudo se demoraban hasta que les envia-
ban el producto. Incapaz de cumplir con los pedidos, la compañía quedó tan limitada por 11
falta de efectivo que los cheques de pago de los empleados empezaron a rebotar. Por último,
al acabarse el efectivo, la compañía dejó de operar totalmente tres años después.
5. Ventas del producto ¿Cree usted que la compañía habría sufrido el mismo destino si sU:
producto hubiera sido menos popular? ¿Por qué sí, o por qué no?
6. Flujo de efectivo Es obvio que Grandmother Calendar Company tenía un problema de flujO'
de efectivo. En el contexto del análisis del flujo de efectivo que se explica en el capítulo 2..
¿cuál fue el efecto de que los clientes no pagaran hasta que les enviaran su pedido?
7. Fijación de precio del producto La empresa en realidad fijó el precio de su producto
alrededor de 20 por ciento más bajo que el de sus competidores, aun cuando el calendariO
Grandmother era más detallado. En retrospectiva, ¿fue una buena elección?
8. Endeudamiento corporativo Si la empresa tenía tanto éxito en sus ventas, ¿por qué nO
intervino un banco o algún otro prestamista y le proporcionó el efectivo que necesitaba para
seguir adelante?
9. Flujo de efectivo ¿Cuál es el principal acusado aquí: demasiados pedidos, muy poco efeo<'
tivo, o muy poca capacidad de producción?
10. Flujo de efectivo ¿Cuáles son algunas de las acciones que puede emprender una pequ~
compañía como Grandmother Calendar Company si se encuentra en una situación en la,c
el incremento en las ventas sobrepasa la capacidad de producción y los recursos financl~
"
disponibles? ¿Qué otras:opciones (además de la expansió~'de la d {pacidad),estáhdisponi-
bIes para una compañía cuando los pedidos exceden a la capacidad?

Preguntas y problemas """-1


~I'
1. Estados pro form~ Considere los siguientes estados financieros de Fisk Corporation (supo- BÁSICO
niendo que no hay impuestos sobre la renta): (Preguntas 1 a 15)

Estado de resultados Balance

Ventas $16000 Activos $8900 Deuda $5100


Costos 12500 Capital 3800
Utilidad neta $ 3500 Total $8900 Total $8900

Fisk predijo un :incremento de ventas de io por ciento. Ha 'predicho que cada partida en el
balance también tendrá un incremento de 10 por ciento. Cree los estados pro forma y recon-
cflielos. ¿Cuál e~ la variable de ajuste aquí? .
1. Estados pro fotJ:ila y los FER En la pregunta afiterior, suponga que Fisk desembolsa la
mitad de la utilidad neta en forma de un dividendo en efectivo. Los costos y los activos
varían con las Vi:.m tas, pero la deuda y el capital no varían. Prepare los estados pro forma y
detennine el fi n¡¡.:úciamiento externo necesario.
3. Cálculo de los FER Los estados financieros más recientes de Bradley's Bagels, Inc., se
muestran a continuación (suponiendo que no hay impuestos sobre larenta):

Estado de resultados Balance


Ventas $4400 Activos $13400 Deuda $ 9100
Costos 2685 Capital 4300
---
Utilidad neta $1 715 Total $13400 Total $13400

Los activos y los costos son proporcionales a las ventas. La deuda y el capital no. No se
pagan dividendos, Se proyecta que las ventas para el año próximo serán de 5 192 dólares.
¿Cuál es el fin anciamiento externo necesario?
4. FER A continuación se muestran los estados financieros más recientes de McGillicudy,
Inc.:

Estado de resultados Balance


Ventas $19200 Activos $93000 Deuda $20400
Costos 15550 Capital 72600
---
Utilidad gravable $ 3650 Total $93000 Tolal $93000
Impuestos (34 %) 1 241
Utilidad neta $ 2409

~~c~vos Y los,Costos son proporcionales a las ventas. La deuda y el capital no. Se pagó
~, VJdendo de ;'9,6,3.60 dólares y McGillicudy desea mantener una razón de desembolso
~8te.. Se pr~~,,-écta que las ventas del próximo año sean de 23 040 dólares. ¿C;uáles el
- anuento e~~rno necesario?
116 PARTE DOS .Estados financieros y planeaci6n financiera a largo plazo

5. FER A continuación se muestran los estados financieros más recientes de 2 Doors D0Wll.,:
Inc.:

~ '~

Estado de resultados Balance i


~--------------------------------------------------------------~
Ventas $3 600 Activos circulantes $4 500 Pasivos circulantes $ 920
Costos 2 900 Activos fijos 3 900 Deuda a largo plazo 1 840
Utilidad gravable $ 700 Capital 5 640
Impuestos (34%) 238 Total $8400 Total $8400
Utilidad neta $ 462

Los activos, los costos y los pasivos circulantes son proporcionales a las ventas . La d~úda al
largo plazo y el capital no. 2 Doors Down mantiene un¡¡. razón constante de desembóiso dC:
dividendos de 50 por ciento. Lo mismo que cualquier otra empresa en la industria,~~. pro.:i(
yecta que las ventas del próximo año tengan un incremento de 15 por ciento exactamente.;
¿Cuál es el financiamiento externo necesario?
6. Cálculo del crecimiento interno A continuación se muestran los estados financierds _
recientes de Panarpa Co.: "r '

Estado de resultados Balance

Ventas $10400 Activos circulantes $11 000 Deuda $22000


Costos 6820 Activos fijos 27000 Capital 16000
------
Utilidad gravable $ 3580 Total $38000 Total $38000
Impuestos (35%) 1253
---
Utilidad neta $ 2327

Los activos y los costos son proporcionales a las ventas. La deuda y el capital no. Panama;
mantiene una razón cOnstante de desembolso de dividendos de 20 por ciento. No es posiblt;
ningún financiamiento de capital externo. ¿Cuál es la tasa de crecimiento interno?
7. Cálculo del crecimiento sostenible ¿Cuál es la tasa de crecimiento sostenible para lac0m.1
pañía del problema anterior? . ',
8. Ventas y crecimiento A continuación se muestran los estados financieros más recientes ~
Fontenot Co.: '

Estado de resultados Balance


Ventas $54000 Activos circulantes $ 26000 Deuda a largo plazo $ 5800 0;
Costos 34800 Activos fijos 105000 Capital 73000
-.
Utilidad gravable $19200 Total $131 000 Total $131 000

Impuestos (34%) 6528


Utilidad neta $12672
I

i
~

Los activos y los costos son proporcionales a las ventas. La compañía mantienf~una
":U
'-
constante de pago de dividendos de 30 por ciento y una razón constante deuda-c~pital.¿. "
es el máximo incremento en las ventas que es posible mantener si se supone qu~ no se, "
ningún nuevo capital? '
, : C'l 010 déIasutilidades'retenidas a partir del-estado de resultados pro forma Consi-
:9. d::el siguiente estado de resultados de Reir lordan Corporation: -

HEIR JORDAN CORPORATION


Estado de resultados

Ventas $29000
Costos 11200
Utilidad gravable $17 800
Impuestos (34%) 6052
Utilidad neta $11748
Dividendos $4935
Adición a utilidades retenidas 6813

'J3stá proyectado un incremento de 20 por ciento en las ve~tas. Pr~pare un estado de resulta-
. dos pro forma suponiendo que los costos varían con las ventas y la razón de desembolso de
dividendos es constante. ¿Cuál es la adición proyectada a utilidades retenidas?
l.. Aplicación del porcentaje de ventas A continuación aparece el balance de Reir lardan Cor-
poration. Basándose en esta información y en el estado de resultados del problema anterior,
proporcione la información faltante utilizando el método del porcentaje de venta!;. Suponga
que las cuentas por pagar varían con las ventas, mientras que los documentos por pagar no.
Anote "n/a" donde sea necesario.

HEIR JORDAN CORPORATION


Balance

Activos Pasivos y capital de los propietarios

Porcentaje Porcentaje
$ de las ventas $ de las ventas

Activos circulantes Pasivos circulantes


Efectivo $ 3525 Cuentas por pagar $ 3000
Cuentas por cobrar 7500 Documentos por pagar 7500
Inventario 6000 Total $10500
Total $17 025 Deuda a largo plazo $19500
ActIvos fijos Capital de los propietarios
Planta y equipo Acciones comunes y superávit pagado $15000
netos $30000 Utilidades retenidas 2025
Activos totales $47025 Total $17025
- --
Total de pasivos y capital de los propietarios $47025

11. FER y ventas Con la información de las dos preguntas anteriores, prepare un balance pro
forma que muestre los FER, suponiendo un incremento de 15 por ciento en las ventas, nin-
g~~a deuda externa o financiamiento de capital nuevos y una razón constante de pag~) de
diVidendos. -
12. ~recimiento interno Si Highfield Hobby Shop tiene un ROA de 10 por ciento y una razón
IJ e pa~o.de dividendos de 20 por ciento, ¿cuál es su tasa de crecimiento interno?
. ~~I~ento sostenible Si Layla Corp., tiene un ROE de 19 por ciento y una razón de pago
e diVidendos de 25 por ciento, ¿cuál es la tasa de crecimiento sustentable?
~

ua'. 'l. P~Rl'E DOS <.Estados fln,ancieros y planeaci6n financiera a largo plazo

14. Crecimiento sustentable Basándose en la siguiente información, calcule la tasa de creci-


miento sustentable para Kaleb's Kickboxing:
Margen de utilidad = 8.9%
Razón de intensidad de capital = .55
Razón deuda-capital = .60
Utilidad neta = $29 000
Dividendos = $15000
¿Cuál es el ROE aquí?
15. Crecimiento sostenible Suponiendo que las siguientes razones son constantes, ¿cuál es la
tasa de crecimiento sostenible?
Rotación de activos totales = 1.40
Margen de utilidad = 7.6%
Multiplicador del capital = 1.50
Razón de pago de dividendos = 40%
INTERMEDIO 16. Ventas a la capacidad total Thorpe Mfg., Inc., en la actualidad está operando a sólo 85 por
(Preguntas 16 a 27) ciento de su capacidad de activos fijos. Las ventas actuales son de 510 000 dólares. ¿Con
qué rapidez pueden aumentar las ventas antes de que se necesiten cualesquiera activos fijos
nuevos?
17. Activos fijos y utilización de la capacidad Para la compañía del problema anterior, su-
ponga que los activos fijos son 415 000 dólares y se proyecta que las ventas se incrementen
a 680000 dólares. ¿Qué tanto en activos fijos se requiere para sustentar este incremento en
las ventas?
18. Crecimiento y margen de utilidad Top Hat Co., desea mantener una tasa de crecimiento
de 8 por ciento anual, una razón deuda-capital de .40 y una razón de pago de dividendos de
50 por ciento. La razón entre activos totales y ventas es constante en 1.30. ¿Qué margen de,
utilidad debe lograr la empresa?
19. Crecimiento y razón deuda-capital Una empresa desea mantener una tasa de crecimiento
de 11 por ciento y una razón de pago de dividendos de 60 por ciento. La razón entre activos
totales y ventas es constante en .9 y el margen de utilidad es 9.5 por ciento. Si la empreSa
también desea mantener una razón constante deuda-capital, ¿cuál debe ser ésta?
20. Crecimiento y activos Una empresa desea mantener una tasa de crecimiento interno de 9
por ciento y una razón de pago de dividendos de 30 por ciento. El margen de utilidad actual
es de 8 por ciento y la empresa no utiliza fuentes de financiamiento externo. ¿Cuál debe ser
la rotación total de activos?
21. Crecimiento sostenible Basándose en la siguiente información, calcule la tasa de creci-
miento sostenible para Hendrix Guitars, Inc.:
Margen de utilidad = 6.4%
Rotación total de activos = 1.80
Razón de deuda total = .60
Razón de pago de dividendos = 60%
¿Cuál es el ROA en este caso?
22. Crecimiento sostenible y financiamiento externo Usted ha recopilado la siguiente infór~
mación acerca de Bad Company, Inc.:
Ventas = $140 000
Utilidad neta = $21 000
Dividendos $12000
Deuda total $85 000
Capital total $49 000
CAPiTULO 4 Planeaci6n financíera,a I~rgo<plazo y ~re~irhl¡mto ' ',i~~,9

. Cuál es l a tasa de crecimiento sostenible para Bad Company, Inc.? Si crece a ~sta tasa,
~cuánto nuevo endeudamiento se realizará el próximo año, suponiendo una razón constante
~euda-capital? ¿Qué tasa de crecimiento se podría sostener sin ningún financiamiento ex-
terno?
23. Tasa de crecimiento sostenible No Return, Inc., tenía un capital de 165000 dólares a prin- ~
cipios del año. A finales del año, la compañía tenía activos totales de 250 000 dólares. Du- ~
rante el año la compañía no vendió ningún nuevo capital. La utilidad neta para el año fue de
80000 dólares y los dividendos fueron 49 000 dólares. ¿Cuál es la tasa de crecimiento sos-
tenible de la compañía? ¿Cuál es la tasa de crecimiento sostenible si usted utiliza la fórmula
ROE X b Y el capital a principios del periodo? ¿Cuál es la tasa de crecimiento sostenible si
utiliza el capital a finales del periodo en esta fórmula? ¿Esta cifra es demasiado elevada, o
demasiado baja? ¿Por qué?
24. Tasas de crecimiento interno Calcule la tasa de crecimiento interno para la compañía del
problema anterior. Ahora calcule la tasa de crecimiento interno utilizando ROA X b para
los activos totales tanto a principios del periodo como a finales del periodo. ¿Qué es lo que
observa?
25. Cálculo de los FER A continuación aparecen los estados financieros más recientes de
Moose Tours, Inc. Se proyecta que las ventas para 2005 tengan un incremento de 20 por
ciento. El gasto por intereses se mantiene constante; la tasa de impuestos y el pago de divi-
dendos también se mantienen constantes. Costos, otros gastos, activos circulantes y cuentas
por pagar se incrementan espontáneamente con las ventas. Si la empresa está operando a
toda su capacidad y no se emite nueva deuda o nuevo capital, ¿cuál es el financiamiento
externo necesario para sostener la tasa de crecimiento de 20 por ciento en ventas?

MOOSE TOURS, INC.


Estado de resultados, 2004
Ventas $905000
Costos 710000
Otros gastos 12000
Utilidades antes de intereses e impuestos $183000
Interés pagado 19700
Utilidad gravable $163300
Impuestos (35%) 57155
Utilidad neta $106145
Dividendos $42458
Adición a utilidades retenidas 63687

MOOSE TOURS, INC.


Balance al 31 de diciembre de 2004

Activos Pasivos y capital de los propietarios


Activos circulantes Pasivos circulantes
Efectivo $ 25000 Cuentas por pagar $ 65000
Cuentas por cobrar 43000 Documentos por pagar 9000
Inventario 76000 Total $ 74000
Total $144000 Deuda a largo plazo $156000
Activos fijos Capital de los propietarios
Planta y equipo Acciones comunes y superávit pagado $ 21000
netos $364000 257000
Utilidades retenidas
Total $278000
Activos totales $508000 Total de pasivos y capital $508000
de los propietarios
120 . PARTEDOS Estados financieros y planeación financiera a largo plazo

26. Utilización de la capacid,a4:~ cr~~iIJ:ü.entoEn. el problema anterior, suponga que la empresa


estaba operando a sólo ' 80 .porsieIl~ode sucapacidaq en 2094. ¿Cuánto son los FER ahora?
27. Cálculo de los FER t;:rí elpi~lllema25: su~ongaque la empresa desea mantener constant~
su razón deuda-capital.. ¿CuántósorilbsFER alIora?
DESAFío 28. FER y crecimiento interno Réphael problema 25 titilízando tasas de crecimiento de ven-
(Pregun~s 28 a 32) tas de 15 y 25 por ciento,a~~inásde120pon;iento. llustregráfic~ente la relación entre los
FER y la tasa de crecimiento y utilice esa gráfica para determinar la relación entre ambos
términos. ¿En quétasadeCre¡;;imi~nto 10sFER son. iguales a cero? ¿Por qué esta tasa de
crecimientojnterno es d!ferente de la que se encontró utilizando la ecuación del texto?
29. FER Y crecimiento so~tenibl.~ R~pita el problema 27 utilizando las tasas de incremento de
ventas de 30 y35 por ciento, además del 20 por ciento. llustre gráficamente larelación entre
los FER y la tasa de crecimiento y utilice esa gráfica para determinar la relación entre ambos
términos . ¿En qué tasa de crecimiento los FER son iguales a cero? ¿Por qué esta tasa de
crecimiento sostenible es diferente de laque se encontró utilizando la ecuación del texto?
30. Restricciones sobre el crecimiento Bulla Recording, Inc., desea mantener una tasa decre-
cimiento de 14 por ciento anual y una razón deuda-capital de .30. El margen de utilidad es de
6.2 por ciento y la razon entre activos totales y ventas es constante en 1.55. ¿Esposible esta
tasa de crecimiento? Para responder, determine cuál debe ser la razón de pago de dividendos.
¿Cómo interpreta el resultado?
31. FER Defina lo siguiente:

s .= Ventas del año anterior


A = Activos totates
D == Deuda total
E = Capital total
g = Incremento proyectado en ventas
MU = Margen de utilidad
b == Razón de retención (reinversión de utilidades)

Demuestre que el FER se puede escribir como:

FER = -MU(S)b + (A - MU(S)b) X g

Pista: las necesidades de activos son iguales a A X g. La adición a utilidades retenidas es


igual a MU(S)b X (1 + g) .
32. Tasas de crecimiento Basándose en el resultado del problema 31, demuestre que las tasas
de crecimiento interno y sostenible son como se dan en el capítulo. Pista: para la tasa de
crecimiento interno, sean los FER iguales a cero y despeje g.
33. Tasa de crecimiento sostenible En el capítulo, se presentan las dos versiones de la fórmula
de la tasa de crecimiento sostenible. Derive la fórmula ROE X b a partir de la fórmula que se
da en el capítulo, donde el ROE se basa en el capital al principio del periodo. También derive
la fórmula ROA X b a partir de la fórmula de la tasa de crecimiento interno.

Problemas de S&P www.mhhe.com/edumarketinsight

1. Cálculo de los FER Encuentre los estados de resultados y los balances de Huffy Corporation
STANDARD l·
(HUF), el fabricante de bjcicletas. Suponiendo que las ventas se incrementen 10 por ciento,
¿cuánto son los FER por Huffy para el próximo año? Suponga que gastos/ingresos que no
&POOR'S son de operaciones y las partidas especiales serán ~ero el próximo año. Los activos, costos y
'.
{C~~t'{'UL;O,: A< Planeación,financiera a largo iplazo)'crecimiento 121

pasivo~:tlr~Gf~ie~ '~~:llH)l·óp8i(:ibnales' a'Jas ventas. La d~uda' a largo plazo y el capital no lo


son. El"próXimooañoIlóffyt(!ndrá latrusma tasá"deimpiÍestos que la del presente año.
2.' Tasas ,d!!' ~t-&~int~Onie~l)o s¡';tenlble E~amine los eStados financieros de Emerson
"y
Electric (EMRrYWal-Mart (WMT). ~aracada , compañíá, calcule la tasa de crecimiento
interno, y:latasaoe crecimiento' sostenible durante los dos últimos años. ¿Las tasas de creci-
miento sónlasnusmas:PFa cadlJ,compañía durante los dos años? ¿Por qué sí, o por qué no?

¿Qué hay en Internet?

4.1 Tasas de'~~recinüento"' :Vaya a finance.yahoo.com y escriba el símbolo "ticker" IP de Inter-


nation'!l Pap!!r. Cuando aparezca la cotización, siga la liga "Analyst Estimates". ¿Cuál es
el incremento de vent~s proyectado de International Paper para el año próximo? ¿Para los
próximos cinco años? ¿Cómo se comparan estas proyecciones del incremento en las ganan-
cias coñ la 'industria, el sector y el índice S&P500?
4.2 Aplicación del porcen.taje de ventas Localice los estados financieros anuales más recientes
de Du Pont en www.dupont.comenla liga de "InvestorCenter". Localice el informe anual.
Utilizando elineremento enlas ventas del año más reciente como el incremento en ventas
proyectado del próximo año, elabpre un estado de resultados y un balance pro forma.
4.3 Tasas de crecimiento Usted puede encontrar la página principal de Caterpillar, Inc., en
www.caterpillar.com. Vaya a esta página, seleccione "About Cat" y encuentre el informe
anual más reciente. Utilizando la información de los estados financieros, ¿cuál es la tasa de
creci~ento interno de Caterpillar? ¿Cuál es la taSa de crecimiento sostenible?
PARTE DOS

" ,_,,,-,,: .- . ". '. "-_,: _, " , '",:C

Razonesy :planeaeiónfinaneiera
en S&SAir, Ine.
S&S Air, Inc., cOntrató recientemente a c:hris Guthrie para que Mark y Todd han proporcionado los siguientes estados ti,.:
ayude a la compañía con la planeación financiera y para queeva~ nancieros. Chris ha recopílado las razones de la üidustria para;~
lúe el desempeñÓ de la compañía. Chris:obtuvo en la univer~ la. industria de fabricación de aviones ligeros. '
sidad hace cinco años un título .en finanzas. Desde entonces
había estado empleado en el departamento de finanzas de una
compañía Fortune 500,
S&S Air, Ine.
S&S Air fue fundada por dos amigos, Márk Sexton .y Todd Estado de resultados, 2004
Story, hace diez . años. La compañía ha fabricado yvendido
Ventas $12870000
aviones ligeros alo largo de ese periodo .y los productos han
recibido opiniones muy · positivas respecto a su seguridad y Costo de los bienes vendidos 9070000
confiabilidad. La compañía tiene un nicho en el mercado que Otros gastos 1538000
consiste en la venta principalmente a individuos que poseen y Depreciación 420000
vuelan sus propios aviones. La compañía tiene dos modelos: UAII $ 1842000
el Birdie, que vende a un precio de 53 000 dólares y el Eagle, Intereses 231500
a un precio de 78 000 dólares. Utilidad gravable $ 1 610500
Aun cuando la compañía fabrica aviones, sus operaciones
Impuestos (40%) 644200
son difetentes de las de las compañías de aviones comerciales.
Utilidad neta $ 966300
S&S Air construye aviones sobre pedido. Utilizando partes
prefabricadas, la compañía puede terminar la fabricación de Dividendos $289890
un avión en sólo cinco semahas. La compañía también recibe un Adición a utilidades retenidas 676410
depósito con cada pedido, así como otro pago parcial antes de
que el pedido esté terminado. En contraste, la fabricación de un
avión comercial se puede llevar de uno y medio a dos años una
vez que se hace el pedido.

S&S Air, Inc.


Balance, 2004

Activos Pasivos y capital


Activos circulantes Pasivos circulantes
Efectivo $ 234000 Cuentas por pagar $ 497000
Cuentas por cobrar 421000 Documentos por pagar 1 006000
Inventario 472000 Pasivos circulantes totales $1 503000
Activos circulantes totales $1127000
Deuda a largo plazo $2595000
Activos fijos
Planta y equipo netos $7228000 Capital de los accionistas
Acciones comunes $ 100000
Utilidades retenidas 4157000
Capital total $4257000
Activos totales $8355000 Pasivos y capital totales $8355000

122
Razones de la industria de aviones ligeros

Cuartil Cuartil
inferior Mediana superior
Razón circulante 0.50 1.43 1.89
Razón rápida 0.21 0.38 0.62
Razón de efectivo 0.08 0.21 0.39
Rotación total de activos 0.68 0.85 1.38
Rotación del inventario 4.89 6.15 10.89
Rotación de cuentas por cobrar 6.27 9.82 14.11
Razón de deuda total 0.44 0.52 0.61
Razón deuda-capital 0 .79 1.08 1.56
Multiplicador del capital 1.79 2.08 2.56
Veces que se ha ganado el interés 5.18 8.06 9.83
Razón de cobertura del efectivo 5.84 8.43 10.27
Margen de utilidades 4.05% 6.98% 9.87%
Rendimiento sobre los activos 6.05% 10.53% 13.21%
Rendimiento sobre el capital 9.93% 16.54% 26.15%

~reguntas
I,¡¡'
1 .~ \. Calcule las siguientes razones para S&S Air: razón circu- 4. Calcule la tasa de crecimiento interno y la tasa de creci-
~.';, lante, razón rápida, razón de efectivo, rotación total de miento sostenible para S&SAir. ¡Qué significan estas cifras?
·activos, rotación del inventario, rotación de cuentas por S. S&SAir está planeando una tasa de crecimiento de 20 por
.C;,9Qrar, razón de deuda total, razón deuda-capital, multi- ciento para el próximo año. Calcule I FER suponiendo que
plicador del capital, número de veces que se ha ganado la compañía está operando a su capacidad total.
el interés, cobertura de efectivo, margen de utilidad, ren- 6. La mayoría de los activos se pueden incrementar como
dimiento sobre los activos y rendimiento sobre el capital. un porcentaje de las ventas. Por ejemplo, el efectivo se
1; Mark Y Todd convienen en que un análisis de razones incrementa en alguna cantidad. Los activos fijos con fre-
, ., puede proporcionar una medida del desempeño de la cuencia se deben incrementar en cantidades específicas,
compañía. Han elegido a Boeing como una compañía debido a que por lo común resulta imposible o imprác-
aspirante. ¿Usted elegiría a Boeing como aspirante? ¡Por tico comprar parte de una nueva planta o una nueva ma-
. qué sí. o por qué no? quinaria. De esta manera, suponga que S&S Air no puede
3. Compare el desempeño de S&S Air con el de la industria. incrementar sus activos fijos como un porcentaje de las
Para cada razón, comente por qué se podría considerar ventas. En vez de eso, siempre que la compañía necesita
ÍI ' como positiva o negativa en relación con la industria. comprar un nuevo equipo de fabricación. lo debe com-
Suponga que usted elabora una razón del inventario. cal- prar por una cantidad de 3 000 000 de dólares. Calcule
culada por medio del inventario dividido entre los pasivos los nuevos FER con esta suposición. ¿Qué implica esto
., circulantes. ¿Cómo piensa que se compararía la razón de para la compañía el próximo año acerca de la utilización
S&S Air con el promedio de la industria? de la capacidad?

123