El Rendimiento y La Rentabilidad en Las Inversiones

“EL RENDIMIENTO Y LA RENTABILIDAD
EN LAS INVERSIONES”
AUTORES: 1
DRA. ANDONIAN, Olga Graciela
MGTER. MARGARIA, Oscar
CRA. BRAVINO, Laura
Departamento de Estadística y Matemática

Facultad de Ciencias Económicas
Universidad Nacional de Córdoba.
olga.andonian@gmail.com
omargaria@hotmail.com
laubravino@hotmail.com
1
Equipo de trabajo del Programa “Inversión y Financiación” SeCyT, UNC.
EL RENDIMIENTO Y LA RENTABILIDAD EN LAS INVERSIONES
RESUMEN
El objetivo del presente trabajo es explicitar algunos aspectos o cuestiones conceptuales, de

terminología de la Tasa Interna de Retorno. Cuando se formula el proyecto de inversión sin
considerar el financiamiento se trata de una Tasa de Rendimiento o de Rentabilidad
Económica.
El análisis económico financiero proporciona herramientas para evaluar la situación de las

empresas y sus resultados; las mismas son incorporadas para medir de dos maneras
alternativas, a través del resultado económico y del financiero, la rentabilidad de los
proyectos de inversión.
Si se considera el financiamiento del proyecto, se obtiene una Tasa de Rentabilidad

Financiera o de Rentabilidad del proyecto con financiamiento. En este último caso es
interesante el análisis de la palanca financiera y sus efectos en la rentabilidad financiera de
un proyecto a partir del rendimiento que genera el mismo.
XXXII JORNADAS NACIONALES DE PROFESORES UNIVERSITARIOS

DE MATEMÁTICA FINANCIERA - 6, 7 y 8 DE OCTUBRE DE 2011 Página 2
El análisis de la rentabilidad relativa de un proyecto de inversión se realiza utilizando una de

las herramientas conocidas como “tasa interna de retorno”, es decir la tasa interna de
rendimiento y la tasa de rendimiento del capital invertido, según se trate de proyectos de
inversión simples o no simples.
El análisis económico financiero proporciona herramientas para evaluar la situación de las

empresas y sus resultados; los mismos se pueden medir de dos maneras alternativas: a
través del resultado económico y del resultado financiero. El primer enfoque considera la
información contable que proporciona el cuadro de resultados y el segundo el flujo de
efectivo.
Los beneficios que generan los recursos totales invertidos en la empresa permiten obtener
medidas relativas, que indiquen el rendimiento global generado por toda la estructura de la
empresa y en consecuencia, determinar la rentabilidad y el efecto palanca financiero. Es
necesario recordar que a nivel de análisis de la actividad de la empresa se puede hablar del
apalancamiento operativo por su efecto en las utilidades en relación a un incremento en el
nivel de ventas.
Rendimiento
Si bien los beneficios obtenidos reflejan los resultados de la actividad realizada por la
empresa como medida absoluta y global, es menester compararlos con la inversión
necesaria para generarlos. Por lo tanto, la relación que se obtiene entre beneficios y activo
de la empresa constituye una medida adecuada para reflejar el rendimiento de la inversión
total, permitiendo de esta manera medir la rentabilidad ex -post.
Siendo “BaIaI” , el Beneficio antes de Intereses y antes de Impuestos se tendrá:
Modigliani y Miller sostienen que el papel que cumple el rendimiento es el de proporcionar

valor a la empresa, y que se lo conoce como rendimiento del Activo (ROA) cuyo valor refleja
la gestión del negocio y es el elemento impulsor de la rentabilidad de la empresa.
Este indicador de la actividad económica de la empresa indica el grado de eficacia operativa

de todos los bienes y derechos aplicados a la actividad de la misma, sin considerar el origen
de los recursos, o sea, su financiamiento (capital propio y/o ajeno), reflejando la rentabilidad
económica de la empresa.
El rendimiento del activo, a su vez, se puede expresar como el resultado combinado del
margen y de la rotación.

Rentabilidad
A partir del concepto de rendimiento se puede determinar, la rentabilidad o rentabilidad

financiera de la empresa teniendo en cuenta el financiamiento de los recursos utilizados y en
qué medida incide el uso de capital prestado cuya retribución lo constituyen los intereses.
BdIaI
Re ntabilidad 
Capital Pr opio
La rentabilidad se puede expresar como un producto de relaciones, las que indican la

gestión del negocio y la estructura de endeudamiento:
Gestion del Negocio Apalancamiento Financiero

     
BaIaI Ventas Activo BdIaI
Re ntabilidad    
Ventas
  Activo
  Capital Pr opio  BaIaI

 
M arg en Rotacion Estructura de Costo de
Endeudamiento la deuda
Si adicionalmente se incorpora el efecto fiscal o impositivo, se obtiene:
Gestion del Negocio Apalancamiento Financiero Efecto Fiscal

       
BaIaI Ventas Activo BdIaI Utilidad Neta
Re ntabilidad     
Ventas
  Activo Capital Pr opio  BaIaI
  BdIaI

M arg en Rotacion Estructura de Costo de
Endeudamiento la deuda
De la cual se obtiene la rentabilidad del capital propio (ROE):
Utilidad Neta
Re ntabilidad del Patrimonio Neto 
Capital Pr opio
En general, diversos autores coinciden en utilizar la expresión “Rendimiento” para el ROA y

“Rentabilidad” para el ROE, diferenciando de esta manera la rentabilidad económica de la
rentabilidad financiera.
En una empresa, considerada como una unidad económica, el Activo total lo constituyen los
bienes y derechos que posee para aplicarlos a su actividad, y el “BaIaI” refleja el resultado
de dicha actividad, mientras que un inversor individual el activo se refleja a través de un
capital o fondos disponibles para invertir. Ambos pueden tomar decisiones de inversión,
tanto en el mercado de bienes como en el mercado financiero.
El rendimiento y la rentabilidad coinciden cuando no hay financiación ajena, no se devengan

gastos financieros y por lo tanto el BaIaI es igual al BdIaI. Se puede observar esta situación
en el siguiente ejemplo:
Ejemplo 1:
Supóngase un depósito a plazo a 60 días de $200.000 con una tasa interés de 0,02 para 60
días. Se decide financiar la operación con fondos propios.

Al vencimiento, el resultado de la operación es:
Si aplicamos el cálculo de ROA y ROE a esta operación financiera:
El rendimiento del activo y la rentabilidad del patrimonio neto resultan ser la tasa de interés
de la operación financiera.
Ejemplo 2:
Supóngase un depósito a plazo a 60 días de $200.000 con una tasa interés de 0,02 para 60
días. Se decide financiar la operación de la siguiente manera: 50% con fondos propios y el
restante 50% con capital prestado a una tasa de interés de 0,01 para 60 días.
Por otra parte es necesario considerar la devolución del capital ajeno más los intereses:
Resultando:
BaIaI 4.000
Re n dim iento del Activo    0, 02 para 60 días
Activo 200.000
3.000
Re ntabilidad del Patrimonio Neto   0, 03 para 60 días
100.000
La estructura financiera en este caso financiando el 50% de la inversión con capital prestado
ha logrado incrementar la rentabilidad del 0,02 del ejemplo 1 al 0,03 del ejemplo 2 a través
del endeudamiento.
La tasa de interés en ambos ejemplos es el interés de una unidad de capital invertido

en una unidad de tiempo, o también se podría definir como “el rendimiento financiero
de una unidad de capital en una unidad de tiempo”

El rendimiento de la inversión total no se modifica, pero al cambiar su forma de

financiamiento, la rentabilidad se incrementa debido al efecto palanca positivo.
La Palanca Financiera mide el efecto que el empleo de capital ajeno o prestado produce en
la rentabilidad del inversor o de la empresa, el que puede ser positivo, negativo o nulo.
El efecto palanca depende de dos factores:

 El nivel de endeudamiento: grado de apalancamiento
 La relación entre el costo de la deuda y el rendimiento
Si el rendimiento es superior al costo de la deuda el apalancamiento será positivo y en caso

contrario será negativo.
Flujos de fondos de un proyecto de inversión
Un proyecto de inversión se puede definir a través de los siguientes componentes:

a0  Desembolso inicial o tamaño de la inversión
at  flujos de fondos o flujos netos de caja (para t  1, 2,3,..., n )
k  tasa de costo de capital ( tasa de actualización o de referencia)
n  horizonte económico del proyecto.
Los Flujos de Fondos se pueden obtener a partir de los resultados económicos y

financieros, efectuando los ajustes correspondientes a los fines que reflejen el rendimiento
de la inversión realizada 2:
FLUJO DE FONDOS OPERATIVO FLUJO DE FONDOS CON

FINANCIAMIENTO
+ Ingresos afectos a impuestos + Ingresos afectos a impuestos
- Egresos afectos a impuestos - Egresos afectos a impuestos
- Gastos no desembolsables - Intereses del préstamo
- Gastos no desembolsables
= Utilidad antes de impuesto = Utilidad antes de impuesto
- Impuesto - Impuesto
= Utilidad después de impuesto = Utilidad después de impuesto
+ Ajustes por gastos no desembolsables + Ajustes por gastos no desembolsables
- Egresos no afectos a impuestos - Egresos no afectos a impuestos
+ Beneficios no afectos a impuestos + Beneficios no afectos a impuestos
+ Préstamo
- Amortización de la deuda
= Flujo de fondos operativo = Flujo de fondos con financiamiento
Al considerar los elementos que definen un proyecto de inversión un aspecto importante a

tener en cuenta es la tasa de referencia que se utilizará para determinar la aceptación del
proyecto. Respecto de la tasa de costo de capital “k”, existen distintas formas de definirla.
En el presente trabajo se considerará a “k” como la tasa de referencia, de actualización, de
2
Fuente: Nassir Sapag Chain (1995) – Criterios de Evaluación de Proyectos. Editorial Kimpres.
Ltda.Colombia

interés que se pretende obtener, es decir será: ”la tasa de rentabilidad mínima esperada por
el inversor”, que permite, al momento de decidir, aceptar el proyecto si la rentabilidad del
proyecto es mayor a esta tasa.
Al determinar la tasa de referencia, se deberá tener en cuenta: la tasa de interés natural, la

tasa de riesgo, la tasa de privación de liquidez y la sobretasa (plus) de rentabilidad
pretendida por el inversor.
Prima de riesgo
Tasa de interés
real
Tasa libre de El
riesgo rendimiento
Inflación requerido
esperada
Prima de liquidez
3
Figura 1: factores que determinan el rendimiento requerido
Tasa Interna de Rendimiento (TIR)
En la evaluación de un proyecto de inversión se utiliza, entre otros indicadores, la tasa

interna de rendimiento, que se define como ”el rendimiento de una unidad de capital
invertido en una unidad de tiempo”.
Si se calcula considerando el flujo de fondos operativo, lo que se pretende es medir el

resultado de la inversión planificada sin tener en cuenta su financiamiento y se la compara
con la tasa de costo de capital para determinar la aceptación o rechazo del proyecto.
Al determinar el rendimiento de un proyecto de inversión establecemos la condición que “la

simple suma de los flujos netos de caja debe ser mayor o igual al tamaño de la inversión a
realizar.”
a
t 1
t  a0
Si esta expresión se cumple, se garantiza que la tasa de rendimiento sea positiva o nula. En
consecuencia, la tasa interna de rendimiento se la puede definir como ”la tasa de interés que
se obtiene o gana sobre los saldos no recuperados de la inversión”.
3
Zbigniew Kozikowski Zarska (2007) – Matemáticas Financieras. El valor del dinero en el tiempo.
Editorial Mc Graw Hill. México

Si bien el empleo de la TIR para evaluar proyectos aún sigue cuestionado, es una
herramienta muy útil para determinar la rentabilidad de un proyecto, siempre que sea
interpretada adecuadamente. Es decir, no mide la rentabilidad del monto total de la inversión
por todo el plazo, sino sobre el saldo que permanece invertido.
Al considerar los flujos de fondos operativos sin incluir el financiamiento o el origen de los
fondos, la TIR del proyecto refleja el rendimiento o la rentabilidad económica del proyecto.
Cuando se modifican los flujos considerando el origen del capital, propio o prestado, se
obtiene el proyecto de inversión con financiamiento. En estos casos, resulta útil considerar el
efecto palanca.
En este caso es necesario distinguir entre “proyecto de inversión” y “proyecto de inversión

con financiación”. El proyecto puro es aquel en el que los flujos de fondos se elaboran sin
tener en cuenta el financiamiento, y se analiza el resultado de toda la inversión a realizar,
es decir, el rendimiento en base a la relación insumo-producto exclusivamente (flujos de
fondos operativos).
El apalancamiento financiero
Siendo:
EPF= Efecto Palanca Financiero
i = tasa de interés del préstamo
TIRe = tasa interna de rendimiento o de rentabilidad económica

TIRf = tasa interna de rentabilidad o de rentabilidad financiera
El efecto palanca financiero se puede expresar de dos maneras:
 Diferencia entre la rentabilidad financiera o rentabilidad y el rendimiento o

rentabilidad económica del proyecto, reflejadas a través de las distintas tasas de
rentabilidad.
EPF = TIRf - TIRe
 Cociente entre la Tasa de rentabilidad financiera o rentabilidad y la tasa de

rendimiento o rentabilidad económica del proyecto.
La tasa interna de rendimiento y de rentabilidad financiera serán distintas en el caso de un

efecto palanca financiero positivo o negativo. Es decir, si la tasa de rendimiento del proyecto
es mayor al costo financiero del capital prestado, la tasa de rentabilidad financiera o de
rentabilidad es mayor a la tasa de rendimiento o tasa de rentabilidad económica.
EPF>1; TIRe>i; entonces TIRf>TIRe
EPF<1; TIRe<i; entonces TIRf<TIRe
EPF=1; TIRe=i; entonces TIRf=TIRe

Otra forma de mostrar el efecto palanca es a través de la variación en la rentabilidad

financiera medida en relación a la rentabilidad económica, por unidad de tiempo.
El efecto palanca financiero queda determinado por:

 la tasa de interés,
 el importe financiado y
 el plazo de financiación.
Ejemplo 3:
Se trata de un proyecto de inversión que requiere para su realización de un desembolso

inicial de $100.000 y los flujos de fondos que produce durante seis unidades de tiempo
(años). El mismo se financiará el 40 % con capital prestado a una tasa de interés anual del
0,16 y a devolver en tres cuotas variables con amortización constante (Sistema Alemán). No
se considera el efecto impositivo.
En la siguiente tabla se observan los valores obtenidos de la TIRe y TIRf.
Cálculo de la TIRe con una tasa de 0,16 anual
Unidad de Tiempo FF operativo FF del financiamiento FF financiero

0 -100.000,00 40.000,00 -60.000,00
1 30.000,00 -19.733,33 10.266,67
2 40.000,00 -17.600,00 22.400,00
3 50.000,00 -15.466,67 34.533,33
4 10.000,00 10.000,00
5 20.000,00 20.000,00
6 10.000,00 10.000,00
TIRe i TIRf
0,1901 anual 0,16 anual 0,2020 anual
EPF 0,0119
EPF 1,0626
La variación en la rentabilidad es positiva, y es del 6,26% y representa el incremento en la

rentabilidad financiera:
Al considerar el financiamiento en parte con capital prestado se ha producido un Efecto

Palanca Financiero (EPF) positivo ya que la TIR del proyecto financiado (TIRf) es superior a
la TIRe del proyecto.

Cálculo de la TIRe con una tasa de interés de 0,20 anual
Unidad de
Tiempo FF operativo FF del financiamiento FF financiero
0 -100.000,00 40.000,00 -60.000,00
1 30.000,00 -21.333,33 8.666,67
2 40.000,00 -18.666,67 21.333,33
3 50.000,00 -16.000,00 34.000,00
4 10.000,00 10.000,00
5 20.000,00 20.000,00
6 10.000,00 10.000,00
TIRe i TIRf
0,1901 anual 0,20 anual 0,1862 anual
EPF -0,0039
EPF 0,9795
Resultando en este ejemplo una palanca financiera negativa, ya la TIRe es menor a la tasa
de interés del préstamo.
La variación en la rentabilidad es negativa, y es del 2,052% y representa la disminución en

la rentabilidad financiera:
CONCLUSIONES
Se ha pretendido en el presente trabajo presentar algunos aspectos o cuestiones

conceptuales, de terminología de la denominada Tasa Interna de Retorno. En general, se
trata de una tasa que indica el rendimiento de una unidad de capital invertido en una unidad
de tiempo. Cuando se formula el proyecto de inversión sin considerar el financiamiento se
obtiene una Tasa de Rendimiento o de Rentabilidad Económica, que para nuestro análisis
asume valores positivos.
Si se considera el financiamiento del proyecto se obtiene una Tasa de Rentabilidad

Financiera o de Rentabilidad del proyecto con financiamiento, que indica el rendimiento de
una unidad de capital propio en una unidad de tiempo. En este último caso es interesante el
análisis de la palanca financiera y sus efectos en la rentabilidad financiera de un proyecto a
partir del rendimiento que genera el mismo.
Los valores que asumen la TIRe y la TIRf permiten determinar la aceptación o rechazo de
un proyecto, mediante su comparación con la tasa de referencia o actualización k.

BIBLIOGRAFÍA
1) Nassir Sapag Chain (1995) – Criterios de Evaluación de Proyectos. Editorial Kimpres.

Ltda.Colombia.
2) Zbigniew Kozikowski Zarska (2007) – Matemáticas Financieras. El valor del dinero en
el tiempo. Editorial Mc Graw Hill. México
3) Richard A. Brealey y Stewart Myers (1993) – Fundamentos de Financiación
Empresarial. Editorial Mc. Graw Hill Interamericana. 4° Edición. México.
4) Van Horne, James C. y Wachowicz, Jhon. (1995) - Fundamentos de Administración
Financiera. Editorial Prentice Hall. México.
5) Pedro Sepúlveda (1995) – ¿Qué debo saber de Finanzas para crear mi propia
empresa? Editorial Alfaomega Grupo Editor SA. España.


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