UNIVERSITATEA DE STAT DIN MOLDOVA

Cu titlu de manuscris C.Z.U.:347.73(478)(043.3)

ELENA ALBUL

PIAŢA DE CAPITAL DIN REPUBLICA MOLDOVA ÎN PERSPECTIVA INTEGRĂRII EUROPENE

SPECIALITATEA: 12.00.02 - DREPT PUBLIC (DREPT FINANCIAR); ORGANIZAREA ŞI FUNCŢIONAREA INSTITUŢIILOR DE DREPT

AUTOREFERATUL tezei de doctor în drept

Chişinău, 2010

Teza a fost elaborată în cadrul Catedrei de Drept public a Academiei „Ştefan cel Mare” a Ministerului Afacerilor Interne al Republicii Moldova. Conducător ştiinţific: GUŞTIUC Andrei, dr. în drept, conf. univ. Referenţi oficiali: BÎRGĂU Mihai, dr. hab. în drept, conf. univ., Institutul de Stat de Relaţii Internaţionale din Moldova ARMEANIC Alexandru, dr. în drept, conf. univ., Academia de Studii Economice. Componenţa Consiliului ştiinţific specializat: 1. GUCEAC Ion, preşedinte, dr. hab. în drept, prof. univ.; 2. CÂRNAŢ Teodor, secretar ştiinţific, dr. hab. în drept, conf. univ.; 3. COSTACHI Gheorghe, dr. hab. în drept, prof. univ.; 4. MOCANU Victor, dr. în drept, conf. univ.; 5. RUSU Grigore, dr. în drept, conf. univ. Susţinerea tezei va avea loc la " 06 " mai 2010, ora 14.00 în şedinţa Consiliului ştiinţific specializat DH 30.12.00.02 - 06*, din cadrul Universităţii de Stat din Moldova (MD-2009, Republica Moldova, mun. Chişinău, str. Iablocikin 2/1, bl. VII, sala de conferinţe 103). Teza de doctor şi autoreferatul pot fi consultate la Biblioteca Universităţii de Stat din Moldova şi la Biblioteca Naţională a Republicii Moldova şi la pagina Web a C.N.A.A. (http:www.cnaa.md). Autoreferatul a fost expediat la " 31 " martie 2010 Secretar ştiinţific al Consiliului ştiinţific specializat, Cârnaţ Teodor, dr. hab. în drept, conf. univ Conducător ştiinţific Guştiuc Andrei, dr. în drept, conf. univ. Autor Albul Elena

_______________

________________

________________

© Albul Elena, 2010

REPERELE CONCEPTUALE ALE CERCETĂRII Actualitatea temei Mai bine de un deceniu, în ţările din centrul şi sud-estul Europei au loc schimbări profunde, printre priorităţile de bază fiind incluse trecerea la economia de piaţă şi aderarea la Uniunea Europeană (în continuare UE). Marcîndu-şi începutul încă în anul 1991, Republica Moldova păşeşte şi astăzi ferm spre acest ideal. Ţinînd cont de faptul că piaţa de capital constituie nucleul economiei actuale, aceasta va însemna că dezvoltarea de mai departe a economiei naţionale depinde, într-o mare măsură, de extinderea acestei ramuri. Într-adevăr, între piaţa de capital şi economia statului există o directă dependenţă. Doar politica de stat direcţionată spre dezvoltarea pieţei de capital poate crea climatul favorabil pentru atragerea investiţiilor, asigurarea protejării intereselor investitorilor, precum şi să contribuie esenţial la modificarea tendinţelor de dezvoltare a pieţei de capital autohtone şi, ca rezultat, la creşterea economiei naţionale. În acest context, statul urmează să elaboreze şi să promoveze o politică corespunzătoare de stimulare a agenţilor economici şi a investitorilor în ceea ce priveşte apelarea la mecanismele pieţei de capital. Totodată, se impune studierea aprofundată a modalităţilor de înviorare a pieţei de capital, mai cu seamă a căilor de transpunere a acestora în practică, pentru obţinerea rezultatelor scontate. Actualitatea problemelor referitoare la reglementarea pieţei de capital, pentru a fi elucidate în chintesenţă, impune o dublă abordare. Un argument primordial în sprijinul actualităţii studiului îl reprezintă aspiraţiile de integrare europeană. Republica Moldova parcurge etapa implementării active a Planului de acţiuni Republica Moldova – Uniunea Europeană, ca urmare a adoptării de către Guvernul Republicii Moldova a Hotărîrii pentru aprobarea Planului de acţiuni Republica Moldova - Uniunea Europeană nr. 356 din 22.04.05, care presupune un program de reforme politice şi economice interne, pe care autorităţile s-au angajat să le îndeplinească în vederea apropierii de standardele UE şi realizarea obiectivului strategic de integrare europeană. Actualmente, orice soluţie de eficientizare a reglementărilor în materia pieţei de capital, venită din partea doctrinei juridice, este, în opinia noastră, mai mult decît necesară pentru conjugarea eforturilor părţilor antrenate în realizarea prevederilor planului de acţiuni menţionat. În acest context, nivelul relaţiilor dintre Republica Moldova şi UE va depinde, în mare măsură, de ataşamentul Republicii Moldova la valorile comune, inclusiv de capacitatea de implementare a priorităţilor stabilite. Tema investigată este actuală şi prin însăşi natura problemei abordate. Procesul de reglementare a pieţei de capital pe parcursul a peste 15 ani de dezvoltare, întîmpină şi astăzi

3

dificultăţi în ceea ce priveşte recunoaşterea identităţii şi găsirea unei soluţii reale de stabilire a unui cadru legislativ eficient şi favorabil să contribuie la activizarea pieţei valorilor mobiliare autohtone, bazîndu-se pe standardele internaţionale. Toate acestea au determinat actualitatea cercetării efectuate în cadrul prezentei lucrări şi au pus în lumină importanţa problematicii temei în discuţie. Descrierea situaţiei în domeniul de cercetare şi identificarea problemelor de cercetare În ceea ce priveşte gradul de studiere a problematicii privind reglementarea şi dezvoltarea pieţei de capital în Republica Moldova şi orientarea acesteia spre standardele europene, constatăm lipsa unei abordări ştiinţifice fundamentale. Pe plan naţional, prezentul studiu ştiinţific este primul pas în doctrina dreptului financiar privind reglementarea juridică a pieţei de capital din perspectiva ajustării acesteia la legislaţia UE în domeniu. În contextul celor expuse, prezentul studiu nefiind elucidat în Republica Moldova se vede util atît din perspectivă teoretică, cît şi practică, mai mult decît atît, acesta constituie unul ,,cheie” în discuţiile savanţilor din UE, SUA şi alte ţări. Prin urmare, pentru ţara noastră este deosebit de actuală studierea următoarelor fenomene juridice referitoare la problematica prezentată, fenomene care n-au cunoscut o interpretare omogenă în legislaţia în vigoare şi literatura doctrinară, şi anume: • definirea juridică şi doctrinară a noţiunilor „piaţa de capital”, „piaţa valorilor mobiliare” elucidarea concepţiilor referitoare la piaţa de capital, în funcţie de perspectiva specifică a studierea rolului şi locului autorităţii de reglementare a pieţei de capital ca autoritate şi „piaţa financiară”; • spaţiului economico-financiar; • supremă de reglementare a pieţei de capital în UE şi în Republica Moldova şi a conexiunilor acesteia cu participanţii pe piaţa de capital; • analiza comparativă a directivelor europene şi a cadrului legislativ autohton din domeniul valorilor mobiliare, cu punerea în evidenţă a lacunelor apărute, înaintarea propunerilor de legea ferenda în scopul înlăturării lacunelor legislative şi elaborarea direcţiilor strategice de dezvoltare a pieţei de capital, în vederea armonizării legislaţiei autohtone în domeniu la cea comunitară; • reflectarea din punct de vedere juridic a ultimelor realităţi economice în vederea persistenţei şi adîncirii crizei financiare şi impactului acesteia asupra economiei reale a Republicii Moldova, în general, şi afectarea sectorului financiar-nebancar autohton, în special. Cele expuse mai sus constituie încă o motivaţie pentru explorarea aspectelor juridice de reglementare a pieţei de capital prin prisma aquis-ului comunitar.

4

Avînd în vedere că problematica în cauză este deosebit de actuală, dar tema abordată n-a devenit obiectul de studiu al cercetătorilor jurişti autohtoni sau a unor lucrări monografice în domeniu, acest fapt m-a determinat în cercetarea şi concretizarea scopului principal şi obiectivelor tezei. Scopul şi obiectivele lucrării. Scopul acestui studiu este evidenţierea dificultăţilor ce ţin de aspectul juridic în reglementarea pieţei de capital din Republica Moldova în raport cu standardele comunitare, cercetarea complexă doctrinară a pieţei de capital şi a problemelor de ordin legislativ ce ţin de dezvoltarea eficientă a acesteia. Pentru atingerea acestui scop, ne-am propus abordarea următoarelor obiective: • capital; • a determina etapele de edificare, consolidare şi ajustare a legislaţiei naţionale în domeniul a determina rolul şi competenţa autorităţii publice de reglementare în armonizarea a stabili problemele existente în domeniul pieţei de capital din Republica Moldova, pieţei de capital la standardele comunitare; • legislaţiei pieţei de capital din Republica Moldova la standardele Uniunii Europene; • impedimentele în dezvoltarea acesteia şi căile de depăşire a handicapului de ordin juridic şi sistematic; • a dezvălui fenomenul globalizării financiare şi impactul acestuia asupra pieţei de capital autohtone şi a supune unui studiu multilateral modalităţile de realizare a direcţiilor strategice prioritare de dezvoltare a pieţei de capital din Republica Moldova în concordanţă cu standardele europene în domeniu; • a înainta propuneri de legea ferenda privind reglementare şi supraveghere a pieţei de a argumenta avantajele Republicii Moldova în cazul întreprinderii măsurilor progresiste capital, în vederea îmbogăţirii doctrinei şi practicii juridice a domeniului vizat; • de dezvoltare a pieţei de capital, şi anume: iniţierea procedurii de aderare la Organizaţia Internaţională a Comisiilor pentru Reglementarea pieţei valorilor mobiliare (IOSCO) şi crearea unei pieţe extrabursiere eficiente şi capabile de încadrare în normele europene; • a cerceta dilema financiară europeană referitoare la organizarea şi funcţionarea în spaţiul comunitar a unei singure autorităţi de reglementare a pieţelor valorilor mobiliare, evidenţiind argumente pro şi contra; • a evidenţia punctele forte şi lacunele principalelor acte normative în domeniul pieţei de capital şi a formula unele concluzii şi recomandări pentru perfecţionarea şi armonizarea legislaţiei în vigoare la acquis-ul comunitar; 5 a evalua în plan conceptual noţiunea „valori mobiliare” şi a elucida conceptele pieţei de

a elabora un plan de acţiuni vizînd înviorarea pieţei de capital din Republica Moldova

pentru anii 2009-2012 în perspectiva integrării europene. Metodologia cercetării ştiinţifice. Cercetarea ştiinţifică a fost efectuată în baza doctrinei juridico-economice şi practicii aplicării actelor normative naţionale şi internaţionale din domeniu şi s-a fundamentat pe principiul coraportului şi interacţiunii dintre diferite metode, procedee şi tehnici de investigare. Pentru a face un studiu mai profund şi detaliat al problemei în cauză, am folosit drept bază metodologică o serie de metode specifice de cercetare: - metoda istorico-juridică, utilizată pentru cercetarea originii şi evoluţiei pieţei de capital autohtone şi a reglementărilor juridice naţionale, ajustate la standardele comunitare, ce au contribuit la reformarea cadrului legislativ în domeniul valorilor mobiliare; - metoda analizei logice şi comparative, folosită pentru efectuarea sintezei opiniilor diferitor savanţi jurişti şi economişti din domeniul, privind conceptul pieţei de capital şi natura juridică valorilor mobiliare; - metoda analizei dinamice (în retrospectivă şi perspectivă), utilizată pentru observarea şi elucidarea evoluţiei cadrului legislativ a pieţei de capital din Republica Moldova, pentru a determina tendinţele dezvoltării ulterioare a acestei pieţe în perspectiva integrării europene; - metoda sistemică a fost aplicată pentru cercetarea interdependenţei pieţei de capital, stabilirea coraportului dintre noţiuni piaţa de capital şi piaţa financiară şi evidenţierea particularităţilor ale acestora; - metoda evoluţionistă, utilizată în scopul înaintării propunerilor privind crearea condiţiilor de promovare a pieţei de capital, transformarea acesteia într-un mecanism real şi eficient de finanţare a economiei naţionale, precum şi aspectele privind afilierea infrastructurii pieţei de capital din Republica Moldova la cerinţele standardelor internaţionale; - metoda de sinteză s-a utilizat pentru a generaliza aspectele supuse analizei şi pentru a stabili clar şi concis recomandările autorului şi propunerile de lege ferenda. De asemenea, s-au utilizat metodele juridice speciale a analizei complexe şi interpretative a actelor normative, metodele formal-juridice şi ale logicii formale. Utilizarea metodelor indicate în cercetarea problemei vine să asigure o studiere complexă a acesteia, determinarea esenţei şi trasarea perspectivelor evoluţiei fenomenului analizat. Noutatea şi originalitatea ştiinţifică a rezultatelor obţinute rezidă în faptul că este una dintre primele cercetări a problemelor teoretice şi practice privind reglementarea pieţei de capital şi perspectiva dezvoltării acesteia în vederea integrării europene. Totodată, sînt evidenţiate şi supuse unui studiu fundamental aspectele evolutive privind constituirea, consolidarea şi racordarea 6

cadrului legislativ din domeniu pieţei de capital, problemele ce ţin de reglementarea juridică a activităţii jucătorilor pe piaţa de capital (emitent, investitor, participant profesionist) şi relaţiile dintre acestea. De asemenea, sînt formulate anumite concluzii de ordin teoretic şi practic şi înaintat un plan-model necesar înviorării şi dezvoltării pieţei de capital din Republica Moldova, care rezultă logic din investigaţiile realizate, contribuind la completarea doctrinei în problemele vizate, la perfecţionarea legislaţiei în vigoare, făcînd-o mai compatibilă şi logic închegată cu reglementările naţionale şi internaţionale existente. Elementele de noutate sînt concretizate în următoarele aspecte fundamentale: • au fost definite noţiunile de „piaţa de capital”, „piaţa valorilor mobiliare” şi „piaţa financiară” şi prezentate trăsăturile ce le diversifică pe acestea, ca urmare a acestei analize fiind elucidate concepţiile anglo-saxonă şi continental-europeană referitoare la piaţa de capital; • s-a promovat ideea identificării etapelor de organizare a cadrului legislativ a pieţei de capital din Republica Moldova, pentru o mai bună înţelegere a evoluării reglementărilor în domeniu prin ajustarea lor la directivele internaţionale; • s-a propus un concept nou asupra creării unei singure autorităţi de reglementare a pieţei financiare - Euro-SEC, care ar avea menirea să supravegheze şi să controleze piaţa valorilor mobiliare din spaţiul comunitar; • au fost studiate problemele generale care frînează dezvoltarea pieţei de capital naţionale, înaintate recomandări de lege ferenda şi de evidenţiere a lacunelor legislaţiei în vigoare, în scopul îmbunătăţirii situaţiei de pe piaţa de capital a Republicii Moldova, contribuind astfel la perfecţionarea şi ajustarea legislaţiei autohtone la cerinţele UE; • a fost elaborat un plan de acţiuni vizînd dezvoltarea pieţei de capital din Republica Moldova pentru anii 2009-2012 în perspectiva integrării europene. Acest plan prevede un proces complex de implementare a direcţiilor strategice de dezvoltare a pieţei de capital din republică, în vederea armonizării legislaţiei autohtone în domeniu la cea comunitară. Semnificaţia teoretică a lucrării constă în contribuirea la elaborarea unei teme importante a ştiinţei dreptului financiar, insuficient studiate pînă în prezent în Republica Moldova. Prezenta lucrare constituie o încercare de cercetare aprofundată şi de oferire a unor soluţii privind aspectele ce ţin de dezvoltarea şi funcţionarea în Republica Moldova a unei pieţe de capital bine reglementate şi capabile de integrare funcţională în spaţiul comunitar. Principiile teoretice şi concluziile acestei teze vor asigura acumularea ulterioară a cunoştinţelor doctrinare cu privire la fenomenul pieţei de capital, perfecţionarea şi dezvoltarea conceptelor pieţei de capital, definirea noţiunilor de „piaţă de capital”, „piaţa valorilor mobiliare” şi „piaţă financiară.”

7

Baza teoretică a tezei o constituie lucrări ale cercetătorilor jurişti autohtoni, precum şi ale celor din străinătate. Dorim să menţionăm cîteva nume ale autorilor din domeniul valorilor mobiliare ale căror opinii au fost luate în consideraţie cu precădere la elaborarea prezentei teze: S. Mămăligă, A. Guştiuc, A. Armeanic, A. Băieşu, O. Calin, Gh. Alecu, E. Bălan, E. Cârcei, Stanciu D. Căprenaru, P. Florescu, T. Mrejeru, G. Bălaşa, V. Roş, M. Ivanov, T. Popescu, I. Iova ş.a. De asemenea, considerăm că este necesar să subliniem şi contribuţia savanţilor economişti din spaţiul european, care s-au preocupat de studiul problemei vizate, şi anume: A. Torre şi S.L. Schmukler, C. Helmenstein, L.B. Thomas, P.S. Rose, M. Watson, P.J. Lehman, M. Durand, G. Anghelache, N. Dardac, G.H. Ionescu, L. Spătaru, B. Ghilic-Micu, Ch. Ciobanu, V. Stoica, Ş. Bratu ş.a. Această enumerare ne convinge de faptul că problematica tezei a suscitat interesul unui mare număr de cercetători jurişti şi economişti. Însă, în marea lor parte, investigaţiile teoreticienilor în domeniul valorilor mobiliare, în special ceea ce ţine de tematica propusă, poartă un caracter preponderent tangenţial. Unii dintre aceştia au studiat subiectele vizate în teză ca fenomene separate, alţii s-au limitat la menţionarea tangenţială a problematicii vizate. Cu toate acestea, cercetări referitoare la ansamblul subiectelor tratate în prezenta lucrare nu au fost întreprinse integral, ceea ce determină în mare parte actualitatea investigaţiei noastre, iar tematica cercetată rămîne în continuare actuală şi prezintă un mare interes. Valoarea aplicativă a lucrării rezidă în faptul că rezultatele investigaţiilor vor fi binevenite în procesul de dezvoltare continuă a ştiinţei dreptului financiar şi, în special, vor contribui la implementarea direcţiilor strategice de dezvoltare a pieţei de capital autohtone propuse în teză, care au drept scop înviorarea şi dezvoltarea pieţei de capital din Republica Moldova şi conducerea acesteia la preceptele comunitare. Rezultatele ştiinţifice principale înaintate spre susţinere: 1. S-a propus o amplă analiză a trăsăturilor concepţiilor clasice ale pieţei de capital şi o abordare profundă a definiţiilor doctrinare şi legislative a principalelor noţiuni în domeniu, utilizate în prezenta lucrare, şi anume: „piaţa de capital”, „piaţa valorilor mobiliare”, „piaţa financiară”, „valorile mobiliare”, „emitent”, „investitor” etc.; 2. S-a promovat ideea identificării etapelor de organizare a cadrului legislativ a pieţei de capital din Republica Moldova, pentru o mai bună înţelegere a evoluării reglementărilor juridice în domeniu prin ajustarea lor la directivele internaţionale; 3. S-au stabilit problemele principale întîmpinate de piaţa de capital din Republica Moldova, impedimentele ce-i blochează dezvoltarea şi funcţionarea ei eficientă, înaintate recomandări de lege ferenda şi evidenţiate lacunele legislaţiei în vigoare, în scopul îmbunătăţirii situaţiei de pe 8

piaţa de capital a Republicii Moldova, contribuind astfel la perfecţionarea şi ajustarea legislaţiei autohtone la cerinţele Uniunii Europene; 4. A fost supusă unui studiu complex dilema financiară referitoare la organizarea în Europa a unei singure autorităţi financiare de reglementare a pieţelor valorilor mobiliare şi expusă părerea asupra avantajelor şi dezavantajelor acestei organizări nu numai pentru UE, dar şi pentru Republica Moldova; 5. În baza studiului efectuat, am propus organelor statale un plan de acţiuni pentru perioada 2009-2012, în scopul reglementării eficiente a pieţei de capital autohtone şi dezvoltării acesteia în perspectiva integrării europene. Implementarea rezultatelor ştiinţifice Concluziile şi propunerile care se conţin în cuprinsul tezei pot oferi soluţii pentru modernizarea cadrului juridic autohton şi pot fi folosite ca material iniţial pentru o eventuală abordare mai aprofundată a problemei privind dezvoltarea pieţei de capital din Republica Moldova conform cerinţelor europene şi pentru aducerea unui suport semnificativ în procesul didactic la disciplina Dreptul financiar. Nu mai puţin important este faptul că ideile şi opiniile prezentate în teză pot servi drept imbold pentru efectuarea unor noi investigaţii şi studii în domeniul valorilor mobiliare. Aprobarea rezultatelor ştiinţifice. Teza a fost recomandată spre susţinere în cadrul Catedrei Drept public a Academiei „Ştefan cel Mare” a M.A.I. al Republicii Moldova şi şi-a găsit confirmare în discuţiile şedinţei Seminarului Ştiinţific de Profil al Universităţii de Stat din Moldova, fiind analizată, aprobată şi recomandată spre susţinere în cadrul Consiliului Ştiinţific Specializat al Universităţii de Stat din Moldova la specialitatea 12.00.02. - Drept public (cu specificarea: drept financiar). Publicaţiile la tema tezei. Cercetările realizate de autor, unele concluzii şi recomandări ale investigaţiilor şi-au găsit reflectare în 12 publicaţii ştiinţifice (8 - în reviste ştiinţifice de specialitate şi 4 comunicări la foruri ştiinţifice internaţionale). Volumul şi structura tezei. Volumul prezentei lucrări: 159 pagini text de bază. Teza de doctorat este compusă din: introducere – care constituie o caracteristică generală a problemei cercetate şi o iniţiere în studiu; patru capitole – în care sînt examinate problemele fundamentale ce ţin de reglementarea juridică şi dezvoltarea pieţei de capital în perspectiva integrării europene; concluzii şi recomandări – ce inserează concluziile făcute în teză şi propunerile cu caracter ştiinţifico-aplicativ; bibliografia – ce reprezintă suportul normativ şi doctrinar al tezei; adnotarea; lista abrevierilor şi anexele - ca suport explicativ-ilustrativ al celor supuse cercetării ştiinţifice.

9

Cuvinte-cheie: piaţa de capital, valori mobiliare, acţiuni, obligaţiuni, emitent, investitor, societate pe acţiuni, Comisia Naţională a Pieţei Financiare, integrarea europeană, planul de acţiuni. CONŢINUTUL TEZEI În Introducere se face o caracterizare generală a tezei de doctor, este evidenţiată actualitatea şi importanţa problemei abordate. Totodată, sînt determinate scopul şi obiectivele tezei, noutatea ştiinţifică a rezultatelor obţinute, importanţa teoretică şi valoarea aplicativă a lucrării, precum şi sînt descrise modalităţile de aprobare a rezultatelor lucrării. Capitolul 1. Consideraţii teoretice şi normative privind piaţa de capital şi valorile mobiliare analizează starea actuală şi perspectivele de formare în Republica Moldova a domeniului de cunoaştere privind piaţa de capital şi instrumentele acesteia cercetînd izvoarele ştiinţifice la tema tezei: articole, monografii, manuale etc., publicate în ţară şi peste hotare. Neam expus pe marginea noutăţii şi originalităţii ştiinţifice a problematicii privind reglementarea şi dezvoltarea în Republica Moldova a segmentului financiar nonbacar, cum este piaţa de capital, din motivele studierii tangenţiale şi insuficiente a fenomenului în cauză de către savanţii jurişti autohtoni. Afirmînd că piaţa de capital este un fenomen juridico-economic şi se află la intersecţia a două domenii de activitate, am argumentat necesitatea studierii profunde a acestui fenomen bilateral atît pentru doctrina juridică, cît şi cea economică. Ca urmare a unui studiu profund al publicaţiilor ştiinţifice la tema tezei, s-a efectuat analiza comparativă a cercetărilor doctrinare juridice şi economice. Studiind literatura de specialitate, am efectuat analiza comparativă a situaţiei existente în domeniu, cu descrierea avantajelor şi neajunsurilor, am formulat problema de cercetare şi direcţiile de soluţionare ale acesteia. Examinînd fenomenul pieţei de capital într-o manieră multiaspectuală şi corelativă, am propus abordarea noţiunilor de „piaţa de capital”, „piaţa valorilor mobiliare” şi „piaţa financiară”, definindu-le din punct de vedere doctrinar şi argumentînd în aşa fel necesitatea elucidării concepţiilor clasice ale pieţei de capital. De asemenea, capitol dat redă trăsăturile caracteristice ale pieţei de capital, fiind analizate elementele structurale ale acesteia (piaţa de capital primară [3] şi piaţa de capital secundară [4]), numite segmentele definitorii ale pieţei de capital, avînd drept scop asigurarea unui mediu favorabil pentru alocarea resurselor băneşti şi circuitul valorilor mobiliare.

10

Totodată, ne-am axat pe abordarea teoretico-ştiinţifică a noţiunii de „valori mobiliare” şi studiul naturii juridice a valorilor mobiliare ca principale instrumente financiare ale pieţei de capital [1], cu înaintarea propunerii de lege ferenda, astfel contribuind la formularea definiţiei valorilor mobiliare. Studiul realizat a permis constatarea unui adevăr trist, şi anume: studierea valorilor mobiliare nu este facilitată de activitatea Comisiei Naţională a Pieţei Financiare care, pînă în prezent, exercitînd dreptul de interpretare şi înlăturare a dubiului iscat în prevederile legii, nu a oferit lămuriri coerente privind aspectele de ordin juridic conţinute în actele normative adoptate. În acest sens, este remarcabil că, pînă la urmă, nu s-a făcut lumina în stipularea expresă a definirii tipurilor exhausive de valori mobiliare, care fac parte din produsele pieţei de capital. Totodată, pentru ca valorile mobiliare să beneficieze de un regim juridic unitar şi coerent, care să răspundă sub toate aspectele cerinţelor de informare adecvată şi de aplicare subtilă în practică, necesită schimbarea concepţiei de reglementare, urmînd a fi delimitate într-o viziune modernă riguros, ştiinţific categoriile titlurilor de credit, titlurilor de creanţă şi titlurilor derivate [5], negociabile pe piaţa valorilor mobiliare. Capitolul 2. Analiza evolutiv-normativă a pieţei de capital din Republica Moldova şi rolul autorităţii publice în reglementarea şi funcţionarea acestei pieţe conţine un studiu fundamental şi complex privind procesul de organizare şi funcţionare a pieţei de capital din Republica Moldova şi s-a propus divizarea acestuia în trei etape de edificare, consolidare şi ajustare a legislaţiei naţionale în domeniul pieţei de capital la standardele comunitare, în scopul de a prezenta evoluţia reformării cadrului legislativ autohton în domeniul valorilor mobiliare [9], analizînd astfel circa 70 de acte normative în domeniu şi stabilind aportul acestora în formarea şi dezvoltarea pieţei de capital din Republica Moldova. În această ordine de idei, putem afirma că s-a făcut o analiză amplă şi fundamentală a cadrului legislativ naţional în domeniu pentru perioada 1992 – 2009. Studiul efectuat ne-a permis să concluzionăm că reforma cadrului legal s-a efectuat prin prisma experienţei internaţionale acumulate şi sprijinul Comisiei Naţionale a Pieţei Financiare, care s-a angajat să implementeze prevederile directivelor şi recomandărilor comunitare referitoare la piaţa de capital, să revadă legislaţia internă în domeniu şi să armonizeze sistemul legislativ autohton la cerinţele Uniunii Europene [10]. Această reformare a cadrului legislativ în domeniu constituie un moment hotărîtor ce ţine de viitorul pieţei de capital din Republica Moldova din perspectiva aderării la Uniunea Europeană, constituind un pas important spre integrare în comunitatea europeană.

11

În cercetările efectuate o atenţie sporită s-a acordat aspectelor privind rolul şi importanţa funcţionării Comisiei Naţionale a Pieţei Financiare din Republica Moldova ca principal megaregulator al pieţei de capital în vederea reglementării, supravegherii şi controlului pieţei valorilor mobiliare şi al activităţii participanţilor la aceasta. Totodată, s-a expus opinia în vederea lărgirii atribuţiilor ale Comisiei Naţionale a Pieţei Financiare din Republica Moldova ca unică autoritate de supraveghere a pieţei financiare şi completării listei obiectivelor majore ale Comisiei Naţionale, care ţin de amplificarea activităţilor în domeniul colaborării internaţionale ca principal megaregulator al pieţei de capital autohtone. De asemenea, s-a efectuat o cercetare statistică, cu reflectarea datelor în anexele tezei de doctorat, privind efectuarea de către Comisia Naţională a controalelor asupra activităţii participanţilor profesionişti pe piaţa financiară nebancară şi s-a analizat importanţa Comisiei Naţionale de participare la procesele judiciare pentru anul 2007. Capitolul 3. Reglementarea juridică a produselor pieţei de capital a Republicii Moldova şi orientarea activităţii participanţilor acesteia spre preceptele comunitare este dedicat procedurii circulaţiei produselor pieţei de capital din Republica Moldova [2], şi anume a acţiunilor şi obligaţiunilor, ca instrumente de atragere a surselor financiare, precum şi aspectelor ce ţin de reglementarea juridică a activităţii principalilor jucători de pe piaţa de capital autohtonă. Analiza literaturii ştiinţifice şi a cadrului legislativ naţional ne-a permis să abordăm în prezentul capitol definiţiile noţiunilor de „acţiune” şi „obligaţiune”, să propunem o clasificare amplă a acestora, să formulăm caracteristicile specifice şi să stabilim diferenţele între acţiuni şi obligaţiuni. Avînd în vedere că obligaţiunile încă nu şi-au găsit locul potrivit pe piaţa secundară (în comparaţie cu acţiunile), în special s-a abordat problema utilizării mai largi a aşa numitor tipuri de obligaţiuni cum sînt: hîrtiile de valoare de stat, obligaţiunile municipale şi euroobligaţiunile. În special, am înaintat o propunere de legea ferenda, formulînd definiţia obligaţiunilor municipale. S-a analizat statutul juridic şi rolul emitentului şi investitorului, ca principali jucători de pe piaţa de capital; s-a evidenţiat problema legată de nivelul scăzut al încrederii populaţiei în piaţa de capital şi lipsa unui mecanism eficient de asigurare a protecţiei drepturilor emitenţilor şi investitorilor. Totodată, a fost constatată lipsa unui mecanism eficace de control asupra activităţii şi răspunderii persoanelor care activează în cadrul Comisiei Naţionale a Pieţei Financiare. Din această perspectivă, a fost argumentată necesitatea prevederii exprese în lege a răspunderii Comisiei Naţionale şi a persoanelor fizice, pentru neîndeplinirea sau îndeplinirea necorespunzătoare a atribuţiilor conferite prin lege. Tot prin lege s-a propus concretizarea obligaţiilor Comisiei Naţionale a Pieţei Financiare de dictare a regulilor de practică profesională pe 12

piaţa bursieră şi autorizarea, supravegherea şi controlul operatorilor şi operaţiunilor de pe această piaţă, răspunzînd pentru neîndeplinirea corespunzătoare a sarcinilor specifice ce le revin. Abordînd problema reglementării participanţilor profesionişti la piaţa valorilor mobiliare din Republica Moldova, opinăm pentru remarcarea absolut necesară a rolului şi importanţei divizării activităţilor profesioniste pe piaţa valorilor mobiliare în: activităţi de bază şi conexe. În afară de aceasta, în vederea organizării eficiente a activităţilor profesioniste pe piaţa de capital, sîntem de părere că este firesc, faptul că legiuitorul a propus un şir de activităţi noi, precum: Depozitarul Central, organizarea negocierilor cu valori mobiliare, activitatea de consulting investiţional, activitatea de estimare a valorilor mobiliare şi a activelor referitoare la ele. De asemenea, a fost stabilit gradul de reglementare a activităţii fondurilor de investiţii, care constituie una dintre activităţile profesioniste de bază pe piaţa valorilor mobiliare. Efectuarea studiului vizavi de reglementarea activităţii Bursei de Valori a Moldovei ne-a permis să constatăm că Bursa de Valori reprezintă elementul-cheie în toată infrastructura pieţei, care, în mare măsură, urmează să determine funcţionalitatea acesteia. În ceea ce priveşte transformarea Bursei de Valori a Moldovei, conform ultimelor modificări, într-o organizaţie comercială de tip deschis, aceasta reprezintă o motivaţie argumentată şi cerută de viaţă, deoarece, în opinia noastră, pare ciudat că legiuitorul a putut numi Bursa de Valori ca o „societate nonprofit”, ceea ce contravine însăşi noţiunii de societate, care indiferent de activitatea desfăşurată, poate fi doar comercială. În concluzia celor expuse, am concluzionat că, pentru a funcţiona eficient şi în condiţiile unei pieţe moderne de capital, Bursa de Valori a Moldovei ar trebui să-şi conformeze activitatea unor principii şi condiţii acceptate pe plan internaţional, cum ar fi: respectarea standardelor şi utilizarea experienţei internaţionale, inclusiv colaborarea cu organele mondiale de specialitate etc. Capitolul 4. Dezvoltarea pieţei de capital a Republicii Moldova – perspectivă normativă comunitară elucidează fenomenul globalizării financiare, examinează importanţa fundamentală a acesteia şi impactul asupra integrării pieţei de capital autohtone în marea familie comunitară, determină rolul reglementărilor internaţionale în domeniul pieţei de capital şi utilitatea lor privind perfecţionarea operei legislative a Republicii Moldova [11]. S-a constatat că integrarea europeană rămîne a fi, în esenţă, un obiectiv strategic, vectorul european prioritar în politica externă a Republicii Moldova şi în special ceea ce ţine de perspectiva dezvoltării ulterioare a pieţei de capital autohtone [12]. Aşadar, scopul final pentru Republica Moldova a devenit aderarea la Uniunea Europeana - o practică absolut pozitivă, avînd în vedere că legiuitorul face referire expresă la legislaţia Uniunii Europene, transpunînd în materia vizată o serie de directive comunitare. 13

A fost analizată una dintre direcţiile strategice ale pieţei de capital [6] referitoare la reglementarea şi perfecţionarea operei legislative a Republicii Moldova din perspectiva ajustării acesteia la directivele comunitare. În această ordine de idei, considerăm că Republica Moldova ca viitor membru al UE trebuie să se angajeze în implementarea prevederilor directivelor comunitare în domeniu ca, de exemplu Directiva Consiliului Europei nr. 85/611 privind legile reglementare şi prevederile administrative cu privire la organismele de plasament colectiv. În teză s-au argumentat punctele pozitive ale aderării Republicii Moldova la Organizaţia Internaţională a Comisiilor pentru Reglementarea pieţei valorilor mobiliare (IOSCO). Considerăm că această practica va stimula mult piaţa de capital autohtonă, aflată la nivel incipient, prin aplicarea standardelor internaţionale în domeniul pieţelor valorilor mobiliare şi corespunderea cadrului legal autohton principiilor IOSCO. De asemenea, a fost promovată ideea creării unui organism comunitar unic de reglementare a pieţei de capital (Euro-SEC), care ar avea drept scop asigurarea protecţiei investitorilor şi supravegherea pieţelor ţărilor din comunitatea europeană, care ar avea avantaje şi dezavantaje atît pentru UE, cît şi pentru Republica Moldova. Conţinutul capitolului a fost rezervat şi altor probleme care frînează modernizarea pieţei de capital autohtone, stabilind necesitatea creării în Republica Moldova a unei pieţe extrabursiere eficiente şi capabile de încadrare în normele europene privind sistemele de tranzacţionare pe pieţele de capital reglementate. În opinia noastră, situaţia pe piaţa de capital a Republicii Moldova poate fi schimbată pozitiv doar în cazul în care va apărea şi se va dezvolta un asemenea sistem de tranzacţionare informatic cum este Bursa electronică RASDAQ în România. Deschiderea Bursei Electronice în Republica Moldova şi, totodată, dezvoltarea pieţei extrabursiere va asigura colectarea informaţiei cu privire la oportunităţile de vînzare - cumpărare de valori mobiliare pe teritoriul ţării, mijlocirea negocierii electronice, ţinerea evidenţei contractelor încheiate, raportarea situaţiei tranzacţiilor fiecărei societăţi pe acţiuni, difuzarea informaţiei cu privire la preţurile şi volumul valorilor mobiliare tranzacţionate zilnic pe piaţă şi, în fine, apropierea pieţei de capital autohtone de cea a comunităţii europene. În baza studiului efectuat, am propus un plan de acţiuni pentru perioada 2009-2012, în scopul reglementării eficiente a pieţei de capital autohtone şi dezvoltării acesteia în perspectiva integrării europene [7]. Ca urmare a cercetărilor făcute, am elaborat şi propus o serie de direcţii strategice pentru dezvoltarea pieţei de capital din Republica Moldova, în vederea armonizării legislaţiei autohtone în domeniu la cea comunitară. De menţionat că, în vederea realizării direcţiilor strategice privind înviorarea pieţei de capital şi integrarea acesteia în piaţa de capital europeană, Republica Moldova are nevoie de susţinere şi 14

încurajare din partea comunităţii europene în eforturile de integrare europeană, mai cu seamă în condiţiile afectării crizei financiare mondiale [8]. În această ordine de idei, considerăm că unul dintre obiectivele majore ale Comisiei Naţionale a Pieţei Financiare ţine de amplificarea activităţilor în domeniul colaborării internaţionale cu organismele internaţionale specializate şi partenerii din alte state şi continuarea procesului de ajustare a legislaţiei Republicii Moldova privind piaţa de capital la aquis-ul comunitar.

CONCLUZII GENERALE ŞI RECOMANDĂRI Analiza rezultatelor obţinute Viabilitatea pieţei de capital în Republica Moldova, ca parte componentă a reformei societăţii în general, poate fi concepută doar fiind racordată la unele reguli de joc unanim recunoscute pe pieţele de capital ala statelor Uniunii Europene şi, în special, de civilizaţia modernă. În acest scop, intervenţia Republicii Moldova în politicile pieţei de capital şi reglementarea acesteia prin implementarea standardelor europene, pentru statul nostru în prezent este o problemă una extrem de actuală, ce necesită a fi abordată ca o prioritate de către factorii de putere prin decizii legislative adecvate. Fiind antrenată în procesul de integrare europeană, Republica Moldova, a însărcinat Comisia Naţională a Pieţei Financiare ca organ competent în supravegherea şi controlul pieţei financiare, să efectueze un şir de acţiuni serioase privind atingerea scopului principal şi modernizarea legislaţiei ce reglementează piaţa de capital conform celei proeuropene. În acest sens, sînt evidenţiate şi supuse unui studiu fundamental aspectele evolutive privind organizarea şi analiza cadrului legislativ al pieţei de capital din Republica Moldova. Pe parcursul studiului au fost explorate direcţiile strategice de înviorare a pieţei de capital din Republica Moldova şi stabilite priorităţile planului de acţiuni în vederea dezvoltării acesteia pentru anii 2009-2012 şi armonizării legislaţiei autohtone în domeniu la cea comunitară. Raţiunile ce guvernează necesitatea creării unui nou cadru legislativ sînt: • Constatarea că piaţa de capital în Republica Moldova reprezintă un segment insuficient Existenţa unor neconcordanţe între reglementările existente de pe piaţa de capital şi, ca abordat conceptual şi reglementat juridic; • rezultat, înlăturarea lacunelor şi perfecţionarea legislaţiei naţionale în domeniu conform Programului naţional de aderare a Republicii Moldova la Uniunea Europeană.

15

În continuare vom identifica principalele concluzii privind analiza aspectelor de reglementare juridică şi dezvoltare a pieţei de capital din Republica Moldova în perspectiva integrării europene. 1. Cercetînd opiniile mai multor autori jurişti şi economişti în ceea ce priveşte definiţia pieţei de capital, a pieţei valorilor mobiliare şi pieţei financiare, am concluzionat că noţiunile „piaţa de capital” şi „piaţa valorilor mobiliare” sînt sinonime, deoarece au un sens comun, iar obiectul lor este acelaşi - valorile mobiliare, termenul de circulaţie al cărora depăşeşte un an. În ceea ce priveşte coraportul noţiunii „piaţa de capital” şi „piaţă financiară”, pe de o parte ele se intersectează şi sînt identice, iar pe de altă parte sînt lucruri diferite, deoarece „piaţa financiară” trebuie privită ca noţiune mai largă şi mai complexă decît „piaţa de capital”, ceea ce, în special, deosebeşte concepţia clasică continental-europeană de cea anglo-saxonă. Abordînd trăsăturile concepţiilor clasice continental-europeane şi anglo-saxone ale pieţei de capital s-a constatat că, o dată ce normele dreptului naţional se formează în baza principiilor dreptului continental, piaţa de capital autohtonă se fondează conform principilor concepţiei anglo-saxone, atrăgînd atenţia legiuitorului asupra acestui paradox. Considerăm că această problemă constituie una dintre cele mai principale neconcordanţe privind esenţa pieţei de capital din Republica Moldova, care frînează dezvoltarea acesteia, dar rămîne a fi abordată şi rezolvată în perspectivă. 2. Studiul efectuat ne-a permis să demonstrăm că piaţa de capital autohtonă a apărut ca urmare a unui proces complex şi anevoios, desfăşurat în perioada 1992 -2010. Pentru prima dată s-a propus etapizarea actelor normative ale cadrului legislativ autohton potrivit criteriilor: a) anul adoptării actului normativ; b) aspectele legislative şi economice care au influenţat direct sau indirect dezvoltarea şi funcţionarea ulterioară a pieţei de capital din Republica Moldova. Prin urmare, la cercetarea temei au fost elucidate şi analizate cele trei etape de constituire, consolidare şi racordare a pieţei de capital autohtone la directivele comunitare. Totodată, fiind înaintate unele propuneri de transpunere a directivelor Uniunii Europene, s-a demonstrat că Republica Moldova, prin efectuarea reformei cadrului legal autohton, este capabilă în implementarea prevederilor directivelor şi recomandărilor comunitare (au fost aprobate de către Comisia Naţională a Pieţei Financiare a Ghidului acţionarului, Codului de Guvernare Corporativă), deşi rămîne a fi necesară şi elaborarea proiectului Legii cu privire la organismele de plasament colectiv, prin consolidarea întregii legislaţii autohtone în materia vizată la cea europeană. 3. S-a analizat rolul şi competenţa Comisiei Naţionale a Pieţei Financiare din Republica Moldova ca unicul organism cu atribuţii decisive în organizarea şi reglementarea pieţei de capital autohtone şi s-a concluzionat că în condiţiile unei relaţii între piaţa monetară şi cea a valorilor 16

mobiliare şi evitării situaţiilor concurenţiale dintre segmentele pieţei de capital, este necesară cooperarea Comisiei Naţionale a Pieţei Financiare cu Ministerul Finanţelor şi Banca Naţională a Moldovei, în aşa fel fiind asigurată stabilitatea pieţei valorilor mobiliare. O altă concluzie, a cărei reconsiderare ar avea efecte benefice asupra pieţei de capital, ţine de amplificarea activităţii ale Comisiei Naţionale a Pieţei Financiare din Republica Moldova în domeniul colaborării cu organismele internaţionale specializate şi partenerii din alte state şi continuarea procesului de ajustare a legislaţiei Republicii Moldova privind piaţa de capital la aquis-ul comunitar. 4. S-au evidenţiat problemele principale ale pieţei de capital din Republica Moldova, impedimentele ce-i blochează dezvoltarea şi funcţionarea ei eficientă, şi anume: a) Imperfecţiunea cadrului normativ şi a modelului infrastructural al pieţei de capital autohtone. b) Disonanţa între ritmurile dezvoltării pieţei de capital, dinamica creşterii economice şi formării resurselor investiţionale interne pe motiv că piaţa de capital, în prezent, nu îşi realizează funcţiile principale de acumulare a economiilor şi de transformare a acestora în investiţii. c) Valorile mobiliare care circulă actualmente pe piaţa de capital sînt constituite majoritatea din acţiuni corporative, iar alte tipuri de valori, în primul rînd, hîrtiile de valoare ale statului, obligaţiunile (corporative, municipale, euroobligaţiunile) încă nu şi-au găsit locul potrivit pe piaţa secundară. De aceea, piaţa valorilor mobiliare suportă un deficit acut de alte instrumente financiare şi lichidităţi, pentru a satisface necesităţile financiare ale întreprinderilor. d) O problemă nu mai puţin importantă rămîne a fi nivelul scăzut al încrederii populaţiei în piaţa de capital, lipsa unui mecanism eficient de asigurare a protecţiei drepturilor acţionarilor şi investitorilor. e) Transparenţa şi accesul echitabil al participanţilor pe piaţă şi al publicului larg la informaţia despre activităţile desfăşurate pe piaţa valorilor mobiliare continuă să rămînă aspecte vulnerabile ale Comisiei Naţionale a Pieţei Financiare şi ale participanţilor profesionişti. Lipsa transparenţei informaţionale complete privind valorile mobiliare şi emitenţii acestora, precum şi situaţia economico-financiară a societăţilor comerciale nu favorizează dezvoltarea accelerată şi eficientă a pieţei de capital. 5. A fost efectuată o prezentare amănunţită şi consistentă a aspectelor de globalizare şi integrare europeană a Republicii Moldova în marea familie comunitară, a reglementărilor evoluate în domeniul pieţei de capital, utile în perfecţionarea operei legislative a Republicii Moldova. S-a constatat că integrarea europeană rămîne a fi, în esenţă, un obiectiv strategic, vectorul european prioritar în politica externă a Republicii Moldova. Aşadar, scopul final pentru Republica Moldova a devenit aderarea la Uniunea Europeana - o practică absolut pozitivă, avînd 17

în vedere că legiuitorul din Republica Moldova face referire expresă la legislaţia Uniunii Europene, transpunînd în materia vizată o serie de directive comunitare. 6. A fost supusă unui studiu complex dilema financiară din Europa, şi anume: de a avea sau nu o singură autoritate de reglementare a pieţelor valorilor mobiliare. Menţionăm că stabilirea unei singure autorităţi poate fi nu cea mai bună soluţie pentru obţinerea unei singure pieţe de capital europene, deoarece o singură instituţie, chiar transnaţională fiind, nu poate să asigure protecţia investitorilor şi să supravegheze pieţele în 27 de ţări ale Uniunii Europene. Soluţia se conturează undeva între cele doua extreme: o autoritate de supraveghere omnipotentă şi o autonomie naţională completă. Prin urmare, atîta timp cît statele îşi au propriile organe de stat competente în domeniu, structura de reglementare a pieţelor de capital va rămîne şi ea, înainte de toate, naţională. În opinia noastră, o autoritate unică în fiecare stat-membru ar asigura un management performant şi ar permite o transparenţă mai ridicată. 7. S-a constatat că Comisia Naţională a Pieţei Financiare din Republica Moldova urmează să depună eforturi consecvente şi susţinute, pentru a deveni membru cu drepturi depline al Organizaţiei Internaţionale a Comisiilor Valorilor Mobiliare (IOSCO). Beneficiile de pe urma acestui efort ar fi consistente pentru piaţa de capital. În primul rînd, în cazul în care CNPF din Republica Moldova ar fi membru al IOSCO, ar putea beneficia de un sprijin considerabil în modernizarea pieţei de capital autohtone şi perfecţionarea bazei normative. În al doilea rînd, chiar dacă sună banal, dar însuşi simplul motiv de a fi membru al IOSCO reprezintă deja o maturitate a pieţei de capital a ţării respective şi o garanţie de seriozitate pentru investitorii străini. Un alt argument important de aderare la IOSCO îl constituie efectuarea permanentă de către instituţiile membre ale acesteia a schimbului de informaţii privind experienţa proprie în domeniul valorilor mobiliare. Astfel, considerăm că practica dată va stimula mult piaţa de capital autohtonă, aflată la nivel incipient, în vederea aplicării standardelor internaţionale în domeniul pieţelor valorilor mobiliare şi corespunderii cadrului legal autohton principiilor IOSCO. Concluzionînd, afirmăm că activitatea pe piaţa de capital din Republica Moldova este satisfăcătoare, dar, pentru ca aceasta să atingă standardele europene, sînt necesare, în opinia noastră, o serie de măsuri la nivelul de stat şi al organului de reglementare şi supraveghere a pieţei de capital, care ar viza îmbunătăţirea cadrului legislativ existent, prin armonizarea acestuia la directivele Uniunii Europene în domeniul pieţei de capital, precum şi elaborarea de legi şi regulamente care să asigure creşterea activităţii jucătorilor pe piaţa financiară nonbancară. Pe baza studiului efectuat înaintăm un şir de propuneri şi recomandări cu caracter ştiinţifico-aplicativ de reglementare şi dezvoltare a pieţei de capital din Republica Moldova:

18

1. În scopul asigurării conformităţii legislaţiei Republicii Moldova cu directivele Uniunii Europene este necesar stipularea concretă a tipurilor de valori mobiliare, emisia şi circulaţia cărora are loc pe teritoriul Republicii Moldova. Prin urmare, se propune modificarea art. 1 alin. (1) din Legea cu privire la piaţa valorilor mobiliare din 18.11.98 cu următoarea redacţie: „Prezenta lege reglementează relaţiile ce apar la emisiunea şi la circulaţia pe teritoriul ţării a valorilor mobiliare, şi anume a acţiunilor şi a obligaţiunilor, stabileşte dispoziţiile generale privind activitatea pe piaţa valorilor mobiliare, măsurile de protecţie a intereselor investitorilor şi răspunderea pentru încălcarea legislaţiei pe piaţa valorilor mobiliare.” 2. În vederea definirii doctrinare şi legislative a noţiunii de „valori mobiliare” propunem modificarea art. 3 din Legea cu privire la piaţa valorilor mobiliare nr.199-XIV din 18.11.98 cu următoare redacţie: „valoare mobiliară prezintă instrument negociabil, lichid, cu caracter de publicitate, emis pe termen lung, conferînd deţinătorului drepturi patrimoniale sau nepatrimoniale asupra emitentului, conform legii şi în condiţiile specifice de emisiune a acestora.” 3. În vederea emiterii şi circulaţiei pe piaţă de capital în Republica Moldova altor tipuri de valori mobiliare decît cele de acţiuni corporative, şi în special obligaţiunile municipale, luînd în consideraţie originalitatea acestora, propunem completarea art. 181 din Legea cu privire la piaţa valorilor mobiliare nr.199-XIV din 18.11.98 cu un alineat avînd următorul conţinut: „Obligaţiunile municipale sînt titluri financiare de împrumut pe termen mediu şi lung, emise în formă dematerializată de către societăţile pe acţiuni sau de către autorităţile administraţiei publice centrale şi locale în vederea asigurării necesităţilor de ordin local şi plasate în baza unui contract de subscriere la obligaţiuni, încheiat între emitent şi subscriitor la obligaţiuni, conform prevederilor căruia subscriitorul este în drept să primească de la emitent la scadenţă restituirea valorii împrumutului şi dobînda aferentă în mărimea stabilită în contract”. 4. În scopul impulsionării procesului de dezvoltare a pieţei valorilor mobiliare şi stimulării apariţiei noilor instrumente financiare s-a propus constituirea unui fond de investiţii nou, a cărui activitate ar consta în atragerea mijloacelor băneşti disponibile de la persoanele fizice şi/sau juridice, în scopul investirii lor şi restabilirii ulterior încrederii populaţiei. În această ordine de idei, se propune completarea textului Legii cu privire la piaţa valorilor mobiliare nr.199-XIV din 18.11.98 cu un articol nou „Organismele de plasament colectiv a valorilor mobiliare” cu următorul cuprins: „Organism de plasament colectiv a valorilor mobiliare prezintă o entitate, organizată cu sau fără personalitate juridică care funcţionează pe principiul repartizării riscurilor, şi a cărei activitate constă în atragerea şi colectarea mijloacelor băneşti disponibile de la persoane fizice şi/sau juridice, în scopul investirii ulterioare a acestora în valori mobiliare.” În 19

scopul stimulării dezvoltării pieţei de capital şi ajustării cadrului legislativ privind piaţa valorilor mobiliare la standardele internaţionale şi acquis-ul comunitar de asemenea, am constatat necesitatea elaborării şi adoptării cît mai urgente a Legii cu privire la organismele de plasament colectiv (OPCVM). 5. O altă condiţie importantă de aderare a Republicii Moldova la Uniunea Europeană o constituie crearea unei pieţe extrabursiere eficiente şi capabile de încadrare în normele europene privind sistemele de tranzacţionare pe pieţele de capital reglementate. Aşadar, măsurile pe care le propunem, de natură să impulsioneze piaţa de capital, sînt anularea impozitării profitului obţinut din obligaţiuni, precum şi crearea unui sistem alternativ de tranzacţionare - aşa-zisa extrabursă organizată. Aceasta urmează a fi creată sub cupola bursei de valori, fiind urmată de tendinţele pe pieţele internaţionale, unde bursele alternative electronice ca RASDAQ în România sau NASDAQ în New-York au fuzionat cu bursele de valori. 6. În scopul protejării a drepturilor consumatorilor serviciilor financiare nebancare propunem ca Legea privind Comisia Naţională a Valorilor Mobiliare nr.192-XIV din 12.11.98 să fie completată cu un articol nou cu titlu „Procedura examinării plîngerilor a cetăţenilor adresate Comisiei Naţionale a Pieţei Financiare” cu următorul cuprins: „ (1) Acţionarii sau investitorii, ale căror drepturi şi interese legitime au fost lezate de către participanţi profesionişti pe piaţa de capital sînt în drept să se adreseze Comisiei Naţionale a Pieţei Financiare cu o petiţie. (2) Petiţia se depune în scris sau în formă electronică în limba de stat. Petiţiile depuse în scris trebuie să fie semnate de autor, indicîndu-se numele, prenumele şi domiciliul acestuia, iar cele în formă electronică trebuie să corespundă cerinţelor faţă de documentul electronic, indicîndu-se numele, prenumele, domiciliul şi adresa electronică a petiţionarului, inclusiv aplicarea semnăturii digitale. (3) Petiţiile se examinează de către Comisia Naţională a Pieţei Financiare în termen de 30 de zile, iar cele care nu necesită o studiere şi examinare suplimentară în termen de 15 zile de la data înregistrării. (4) Răspunsul la petiţie trebuie să fie bazat pe materialele examinării, să conţină trimiteri la legislaţie şi să fie adus la cunoştinţa petiţionarului în scris sau în formă electronică. (5) În cazul cînd cerinţele expuse în petiţie sînt recunoscute legale, Comisia Naţională a Pieţei Financiare este obligată să soluţioneze problema responsabilităţii persoanelor vinovate de încălcarea legii şi să ia măsuri de ordin administrativ: avertizarea participanţilor profesionişti; anularea certificatului de calificare cu drept de a activa pe piaţa valorilor mobiliare a unui specialist al participantului profesionist; sau retragerea licenţei a participantului profesionist.” 20

7. În scopul stimulării economiei naţionale, acumulării capitalului a companiilor străine şi majorării fluxului de investiţii străine propunem ca în baza Hotărîrii Parlamentului pe teritoriul Republicii Moldova să aibă loc emisia şi tranzacţionarea euroobligaţiunilor, creînd astfel macanismele juridice adecvate pentru lansarea şi funcţionarea acestora în cadrul pieţei de capital. 8. În scopul reglementării eficiente a pieţei de capital autohtone, dezvoltării pieţei în perspectiva integrării europene şi transformării acesteia într-un mecanism eficient de atragere a investiţiilor în sectorul real al economiei, am propus un plan de acţiuni pentru perioada 20092012. În vederea atingerii acestui scop, planul de acţiuni prevede realizarea următoarelor acţiuni: consolidarea sistemului de reglementare şi supraveghere în sectorul financiar nebancar şi ajustarea acestuia la directivele europene; impulsionarea procesului de dezvoltare a pieţei valorilor mobiliare, inclusiv stimularea apariţiei noilor instrumente financiare; crearea pieţei extrabursiere a valorilor mobiliare eficiente şi capabile de încadrare în normele europene; asigurarea protecţiei drepturilor şi intereselor participanţilor la piaţa financiară nebancară; iniţierea procedurii de aderare la Organizaţia Internaţională a Comisiilor pentru Reglementarea pieţei valorilor mobiliare; înlăturarea victimelor ale crizei economice globale în vederea dezvoltării ulterioare a pieţei de capital din Republica Moldova. Avînd în vedere toate concluziile şi recomandările enunţate mai sus, putem afirma că, doar prin schimbarea fundamentală a concepţiei de reglementare, supraveghere şi control al pieţei de capital, luarea în consideraţie a tuturor neajunsurilor din activitatea Comisiei Naţionale, înlăturarea lor cît mai grabnică şi realizarea planului de acţiuni propus, prevederile legale ar fi armonizate la cele comunitare şi s-ar crea garanţia îndeplinirii de către Comisia Naţională a Pieţei Financiare a atribuţiilor specifice scopului pentru care a fost creată. Avantajele elaborărilor propuse şi impactul lor asupra ştiinţei se exteriorizează prin aceea că prezentul studiu pune la dispoziţia profesioniştilor juridicitatea valorilor mobiliare şi analiza evolutivă a pieţei de capital autohtone, punînd în evidenţă etapele de edificare, consolidare şi racordare a legislaţiei naţionale în domeniul pieţei de capital la standardele comunitare. S-a efectuat o scurtă, dar consistentă, prezentare a aspectelor privind evidenţierea lacunelor în legislaţia pieţei de capital, înlăturarea acestora şi adoptarea unor noi legi în domeniu. În ceea ce priveşte planurile de perspectivă, recomandăm studierea continuă a reglementărilor internaţionale în materia pieţei de capital, cu indicarea oportunităţilor aplicării aceluiaşi mecanism în cadrul legislaţiei naţionale. De asemenea, considerăm binevenită asimilarea practicii Organizaţiei Internaţionale a Comisiilor Valorilor Mobiliare şi stabilirea impactului principiilor acesteia asupra reglementării juridice şi dezvoltării pieţei de capital autohtone. 21

LISTA LUCRĂRILOR PUBLICATE LA TEMA TEZEI Articole în reviste: 1. Albul E. Reglementarea juridică a valorilor mobiliare primare pe teritoriul Republicii Moldova. În: Revista Naţională de Drept. 2007, nr.10, p.85-88, (0,4 c.a.). 2. Albul E. Produsele pieţei de capital: definiţie, caracteristică şi clasificare. În: Revista Naţională de Drept. 2007, nr. 12, p. 78 – 80, (0,3 c.a.). 3. Albul E. Piaţa primară de capital în Republica Moldova. Noţiunea, trăsăturile, activitatea participanţilor. În: Legea şi Viaţa. 2007, nr.12, p.31-34, (0,4 c.a.). 4. Albul E. Noi viziuni în privinţa funcţionării pieţei secundare a valorilor mobiliare din Republica Moldova în procesul de integrare în Uniunea Europeană. În: Legea şi Viaţa. 2008, nr. 1, p. 20 - 24, (0,5 c.a.). 5. Albul E. Implementarea valorilor mobiliare derivate pe piaţa de capital din Republica Moldova conform standardelor Uniunii Europene. În: Legea şi Viaţa. 2008, nr. 3, p. 15 - 18, (0,4 c.a.). 6. Albul E. Republica Moldova în faza de pre-aderare la Uniunea Europeană şi direcţiile strategice de dezvoltare a pieţei de capital, în vederea armonizării legislaţiei autohtone din domeniu cu cea comunitară. În: Legea şi Viaţa. 2008, nr. 7, p. 27 - 31, (0,5 c.a.). 7. Albul E. Realizarea priorităţilor planului de acţiuni privind înviorarea pieţei de capital din Republica Moldova şi dezvoltarea acesteia pentru anii 2008-2012 în perspectiva integrării europene. În: Legea şi Viaţa. 2008, nr. 8, p. 29 – 34, (0,6 c.a.). 8. Albul E. Perspectivele dezvoltării pieţei de capital din Republica Moldova conform preceptelor comunitare în condiţiile afectării crizei financiare mondiale. În: Legea şi Viaţa. 2009, nr. 6, p. 31 – 34, (0,4 c.a.). Materiale ale comunicărilor ştiinţifice: 9. Albul E. Caracteristica generală a legislaţiei ce reglementează piaţa de capital în Republica Moldova. În: Creşterea competitivităţii şi dezvoltarea economiei bazate pe cunoaştere: Conferinţa ştiinţifică internaţională din 28-29 septembrie 2007. Chişinău: ASEM, 2008, v. II, p.142-146, (0,4 c.a.).

22

10. Albul E. Piaţa de capital din Republica Moldova – stadiul actual şi elemente caracteristice. În: Simpozionul internaţional al tinerilor cercetători din 19-20 aprilie 2007. Chişinău: ASEM, 2007, ed. 5, v. I, p. 208-209, (0,2 c.a.). 11. Albul E. Piaţa de capital sub impactul globalizării şi reglementărilor internaţionale în domeniul valorilor mobiliare. În: Simpozionul internaţional al tinerilor cercetători din 18-19 aprilie 2008. Chişinău: ASEM, 2008, ed. 6, v. I, p.220-223, (0,3 c.a.). 12. Albul E. Dezvoltarea pieţei de capital în Republica Moldova – o perspectivă comunitară. În: Competitivitatea şi înviorarea în economia cunoaşterii: probleme şi soluţii pentru România şi Republica Moldova: Conferinţa ştiinţifică internaţională din 26-27 septembrie 2008. Chişinău: ASEM, 2008, v. I, p.119-122, (0,4 c.a.).

23

ADNOTARE Albul Elena, „Piaţa de capital din Republica Moldova în perspectiva integrării europene”, teză de doctor în drept, Chişinău, 2010. Cuvinte-cheie: piaţa de capital, valori mobiliare, acţiuni, obligaţiuni, emitent, investitor, societate pe acţiuni, Comisia Naţională a Pieţei Financiare, integrarea europeană, planul de acţiuni. Din punct de vedere structural, teza este formată din introducere; patru capitole, concluzii, bibliografia din 203 de denumiri, lista abrevierilor, 14 anexe şi 159 de pagini de text de bază. Rezultatele obţinute au fost publicate în 12 lucrări ştiinţifice. Domeniul de studiu al prezentei lucrări vizează analiza aprofundată a fenomenului pieţei de capital autohtone, şi anume organizarea cadrului legislativ prin consolidarea şi perfecţionarea legislaţiei autohtone în domeniu, din perspectiva ajustării acesteia la prevederile reglementărilor internaţionale, avînd în vedere politica actuală a Republicii Moldova de preaderare la Uniunea Europeană. Scopul şi obiectivele tezei constau în cercetarea complexă a fenomenului pieţei de capital din Republica Moldova, a problemelor de ordin legislativ ce ţin de dezvoltarea eficientă a pieţei de capital autohtone conform cerinţelor standardelor comunitare; definirea naturii juridice a pieţei de capital; analiza conceptuală a noţiunii „valori mobiliare” şi elucidarea concepţiilor referitoare la piaţa de capital; evidenţierea punctelor forte şi lacunelor principale ale actelor normative în domeniul pieţei de capital, precum şi elaborarea direcţiilor strategice de dezvoltare a pieţei de capital autohtone din perspectiva integrării Republicii Moldova în Uniunea Europeană. Noutatea şi originalitatea ştiinţifică a tezei constau în formularea anumitor concluzii de ordin teoretic şi practic şi înaintarea unui plan-model de acţiuni necesar înviorării şi dezvoltării pieţei de capital din Republica Moldova, care rezultă logic din investigaţiile realizate, contribuind la completarea doctrinei în problemele vizate, la perfecţionarea legislaţiei în vigoare, făcînd-o mai compatibilă şi logic închegată cu reglementările naţionale şi internaţionale existente Semnificaţia teoretică şi valoarea aplicativă a lucrării constă în contribuirea la elaborarea unei teme importante a ştiinţei dreptului financiar, insuficient studiate pînă în prezent în Republica Moldova. Principiile teoretice şi concluziile acestei teze vor asigura acumularea ulterioară a cunoştinţelor teoretice cu privire la fenomenul pieţei de capital, perfecţionarea şi dezvoltarea conceptelor pieţei de capital, definirea noţiunilor de „piaţă de capital”, „piaţa valorilor mobiliare” şi „piaţă financiară.” Teza poate servi drept suport didactic pentru studenţii, masteranzii şi doctoranzii facultăţilor de drept, precum şi pentru specialiştii în domeniu. 24

АННОТАЦИЯ Албул Елена, ,,Развитие рынка ценных бумаг в Республике Молдова в перспективе европейской интеграции”, диссертация доктора права, Кишинэу, 2010. Ключевые слова: рынок ценных бумаг, акции, облигации, ценные бумаги, эмитент, инвестор, акционерное общество, Национальная Комиссия по финансовому рынку, европейская интеграция, план действий. Структура докторской диссертации состоит из введения, четырех глав, заключений, списка литературы состоящего из 203 источников, списка аббревиатур, 14 приложений, 159 страниц основного текста. Результаты проведенного исследования были опубликованы в 12 научных работах. Сферой изучения данного исследования является всесторонний анализ института внутреннего рынка ценных бумаг, а именно организация нормативной базы и ее усовершенствование в результате применения норм международного регулирования, учитывая нынешнюю политику Республики Молдова направленную на европейскую интеграцию. Цели и задачи диссертации состоят в комплексном изучении внутреннего рынка ценных бумаг; проблем законодательного характера и мер связанных с их разрешением, направленных на более эффективное развитие рынка ценных бумаг в Республике Молдова учитывая требования европейских стандартов; определение правовой природы рынка ценных бумаг и исследование доктринальных концепций финансового рынка, а также предложен план действий по усовершенствованию рынка ценных бумаг и приведение внутреннего законодательства в соответствие с европейскими стандартами. Новизна и научная оригинальность диссертации заключается в том, что впервые в юридической науке, изучаются противоречия и пробелы национальной нормативной базы по рынку ценных бумаг и ее усовершенствование в результате внедрения положений стандартов европейских директив, а также, предложены ряд стратегических направлений по дальнейшему динамичному развитию рынка ценных бумаг в Республике Молдова. Теоретическая и практическая значимость работы, определяются ее актуальностью в области финансового права и теоретическим изучением правовой природы и концепций рынка ценных бумаг, а в практическом смысле диссертационный материал может быть использован в учебных целях в процессе преподавания курса «Финансовое право» и в целях разработки национальных нормативных актов связанных с регулированием рынка ценных бумаг. 25

ANNOTATION Albul Elena, ,,Development market in Republic of Moldova in the perspective of the european integration”, to the doctor in law thesis, Kishinev, 2010. Key words: capital market, share, bonds, securities, emitter, investor, joint-stock company, the National Commission on the Capital Market, european integration, plan of action. The thesis for a doctor's degree structure consists of the introduction, four chapters, conclusions, the bibliography with 203 references, the list of abbreviations, 14 appendices, and the 159 pages of the basic text. Results of the carried out research have been published in 12 scientific works. Sphere of studying of the given research is the all-round analysis of institute of internal market of securities, namely the organization of standard base and its improvement as a result of application of norms of the international standards, considering the present policy of Republic Moldova directed on the European integration. The purposes and dissertation objects consist in complex studying of internal market of securities; problems of legislative character and measures connected with their permission, directed on more effective development of a securities market in Republic Moldova considering requirements of the European standards; definition of the legal nature of a securities market and research of concepts of the financial market, and also the plan of action on improvement of a securities market and reduction of the internal legislation in conformity with the European standards is offered. Novelty and scientific originality of the dissertation consists that for the first time in jurisprudence, contradictions of national legislation of the securities market and its improvement as a result of introduction of positions of standards of the European instructions are studied, and also, are offered a number of strategic directions on the further dynamical development of a securities market in Republic of Moldova. The theoretical and practical importance of thesis, are defined by its actuality in the field of the financial low and theoretical studying of the legal nature and securities market concepts, and in practical sense the dissertational material can be used in the educational purposes in the course of discipline teaching «the Financial Low» and with a view of working out of national statutory acts connected with securities market regulation. Dissertational work offers a plan of action on improvement of a securities market, which includes a number of strategic directions on the further development of the securities market in Republic Moldova and offers a number of progressive ideas which will lead in the future to effective аnd dynamical development of a securities market in Republic Moldova. 26

ALBUL ELENA

PIAŢA DE CAPITAL DIN REPUBLICA MOLDOVA ÎN PERSPECTIVA INTEGRĂRII EUROPENE
SPECIALITATEA: 12.00.02 - DREPT PUBLIC (DREPT FINANCIAR); ORGANIZAREA ŞI FUNCŢIONAREA INSTITUŢIILOR DE DREPT

Autoreferatul tezei de doctor în drept

___________________________________________________________________ Aprobat spre tipar: 19.03.10 Hârtie ofset. Tipar ofset. Coli de tipar.:1,75 Formatul hârtiei 60x84 1/16 Tirajul 50ex. Comanda nr. 049

____________________________________________________________________ Tipografia Departamentului Editorial-Poligrafic al ASEM Tel.:(+373 22) 402-986, 402-886

27