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FREITAG, 22. APRIL 2011

MARKTANALYSE
7295,49
Stand: 18.00

wirtschaftsblatt.at

DAX
Zum Vortag: 46,30 Punkte / 0,64 %
7300,0 7162,5 7025,0 15.4. 18.4. 19.4. 20.4. 21.4.

SIEGER DES TAGES
NOKIA
2940

Euro Stoxx 50
Zum Vortag: 16,38 Punkte / 0,56 %

2937,81
Stand: 18.00

Linde SAP Deutsche Bank Merck Münchener Rück RWE

2,36 % 1,96 % 1,73 % -1,63 % -4,82 % -7,10 %
Tanzerπ, Bloomberg

+3,03%
CEO Stephen Elop rappelt sich schön langsam wieder auf

2890 2840
15.4. 18.4. 19.4. 20.4. 21.4.

UniCredit Intesa Sanpaolo CRH Philips Münchener Rück RWE

4,45 % 4,22 % 3,70 % -2,10 % -4,82 % -7,10 %

2 RENDITE Top sind Gesundheit, nichtzyklischer Konsum und Technologie – Hände weg von Autobauern und Rohstoffen
Foltinπ

Sobald die Liquiditätsschwemmen versiegen, erwartet Guy Wagner, Chefökonom der Banque de Luxembourg, eine schärfere Korrektur. Inflationsgespenst sieht er keines.
WirtschaftsBlatt: Herr Wagner, die Märkte haben zuletzt eine ganze Reihe von Hiobsbotschaften überraschend gut weggesteckt. Politische Turbulenzen in der arabischen Welt samt hohem Ölpreis, Schuldenkrise in Europa, Naturkatastrophen samt AKW-Drama in Japan und zuletzt auch noch den Rüffel der Rating-Agentur S&P für die USA: Ist das ein Zeichen der Stärke, das auf weitere Kursanstiege hoffen lässt? Guy Wagner: Kurzfristig vielleicht, aber ich bin in meiner Markteinschätzung generell vorsichtig negativ. Wenn alles auf soliden Füßen stehen würde, könnte man hoffen, das tut es aber nicht. Die Konjunkturerholung, die wir gerade sehen, ist eine künstliche, die nur durch staatliche Stimuli und niedrige Zinsen zu Stande kam. Der Knackpunkt wird sein, was passiert danach, wenn diese Effekte auslaufen? Schon im Vorjahr sahen wir von April bis August eine Korrektur der Märkte von rund 15 Prozent. Dann kam Fed-Chef Bernanke mit seinem Quantitative Easing II und es ging wieder rauf. Auf Dauer lässt sich das aber nicht fortsetzen. QE II läuft heuer im Juni aus. Es wird spannend, was dann passiert. Inwiefern? Es gibt zwei Szenarien: Sind die Amerikaner bereit, die konjunkturstützenden Maßnahmen zu beenden und den Entschuldungsprozess auch im privaten Bereich zuzulassen. Oder pumpen sie weiter Liquidität in die Märkte. Ersteres wäre eine langfristig vernünftige Politik, würde aber kurzfristig weh tun. Zweiteres würde die Partystimmung an den Märkten vielleicht kurzfristig verlängern, wäre aber längerfristig fatal, das Vertrauen in den Dollar würde weiter sinken. Ohne weitere Liquiditätsschwemme sehen Sie also schwarz – ist die Konjunktur demnach noch nicht stark genug? Nein, die Entwicklung ist, allen voran in den USA, besorgniserregend. Der Immobilienmarkt liegt nach wie vor am Boden (angeblich stehen rund zehn Millionen Häuser leer) und auch der Arbeitsmarkt ist trotz aller Stimuli schwach. Das entspricht keiner klassischen Erholung. Normalerweise befindet sich der Arbeitsmarkt nach 20 Monaten einer Erholung wieder über dem Niveau von vor dem Beginn der Rezession. Diesmal sind aber erst rund 20 Prozent der in der Krise verloren gegangenen Jobs zurückgekommen. Das ist keine normale Erholung und kein normaler Zyklus. Selbst die

„Wir bleiben bis 2020 in einem Seitwärtsmarkt“
Ziele von QE II wurden in Wahrheit doch verfehlt: Die Langfrist-Zinsen sind höher und die Kreditvergabe ist nicht angestiegen. Aber die Unternehmensgewinne entwickeln sich hervorragend, ganz umsonst haben sich die Märkte ja auch nicht derart stark erholt... Die Maßnahmen der Regierung haben nur den Unternehmen geholfen, diese aber bis heute nicht wirklich Personal aufgenommen. Wenn die Konjunktur nachlässt, werden auch die Unternehmensgewinne enttäuschen – hier scheinen mir die Erwartungen ohnehin schon zu optimistisch. Die Staatsschuldenproblematik ist auch kein Stimmungsmacher... Das kommt noch dazu. Und das wird noch eine ganz spannende Geschichte, wie das alles ausgeht. Ich bin auch hier sehr skeptisch. Das alles ist nicht gerade ein Stimmungsmacher für Anleger. Was erwarten Sie konkret für die Aktienmärkte? Ich befürchte eine schärfere Korrektur, sobald die Liquiditätsschwemme vorüber ist. Danach erwarte ich eine auf Jahre unter Potenzial wachsende Wirtschaft und halte durchaus japanische Verhältnisse für wahrscheinlich. Meiner Meinung nach befinden wir uns ohnehin schon lange in einem Seitwärtsmarkt mit hoher Volatilität. Ich habe das übrigens bereits zu Beginn des Jahrtausends so gesehen, als ich gesagt habe: Ich kann mir vorstellen, dass der DAX 2020 auf dem Niveau von 2000 stehen wird. In 200 Jahren Börsengeschichte haben sich HausseMärkte stets mit Seitwärtsmärkten abgewechselt. In letzteren können die Gewinne der Unternehmen durchaus steigen, aber die Bewertungen sind nicht attraktiv. Wir befinden uns in einem langfristigen strukturellen Seitwärtsmarkt. 1982 sahen wir das Niveau von 1966, dann kam die bis etwa 2000 anhaltende Hausse. Und jetzt eben wieder dieser Seitwärtsmarkt. Demnach halten Sie Aktien auch für nicht attraktiv bewertet? Viele Experten sehen das anders... Günstig sind Aktien nur im Vergleich zu Zinsen bzw. in Bezug auf zukünftige Gewinne. Ich glaube aber, dass die Erwartungen zu hoch sind. Wir schauen uns das durchschnittliche KGV der zurückliegenden zehn Jahre an – und da sind Aktien bereits teuer. In den USA liegt der Durchschnittswert langfristig bei rund 15, derzeit sind es weit über 20, an die 30 Prozent über dem historischen Schnitt also. In Europa etwas weniger, aber hier verzerren die Finanzwerte – die sind optisch günstig, was aber täuscht, weil sie weitere Kapitalerhöhungen brauchen. Was sollen Anleger nun tun: Anleihen sind ja auch mit Vorsicht zu genießen, Gold ist zumindest optisch teuer und die Sparzinsen ein Jammer... Mit passivem Management und klassischem Buy-andHold gewinnt man nichts. Man muss kurzfristig handeln. Wir decken das Marktrisiko in unserem flexiblen Fonds auch mit Futures ab – eine Art LongShort-Strategie. Eine ordentliche Cash-Position ist auch kein Fehler. Gold ist für mich keine Investition, sondern reine Spekulation, weil es keinen inneren Wert hat. Gold ist nur das wert, was andere Leute gerade bereit sind, dafür zu zahlen. Ich verstehe die Leute, die Gold kaufen, weil sie gewisse Ängste haben. Aber ich weigere mich, etwas zu kaufen, das ich nicht bewerten kann. Ansonsten setzen wir ganz einfach auf Qualitätsaktien – vernünftig bewertete Firmen mit hohen Margen, hoher Eigenkapitalrentabilität und wenig Schulden. Zum Beispiel? Unternehmen wie Nestle, Johnson&Johnson oder CocaCola etwa. Die sind noch dazu in schwierigen Zeiten meist stabiler und zahlen Dividenden. Wir kaufen keine Banken, keine Versorger, keine Autohersteller, keine Rohstoffwerte. Autobauer kreieren langfristig keinen Wert für Investoren, bei Banken ist das Risiko schwer einzuschätzen und bei Versorgern das regulatorische Umfeld. Stattdessen gefallen uns Sektoren wie nichtzyklischer Konsum, Gesundheit, Technologie sowie ausgewählte Industriewerte. Und wie schätzen Sie die Inflation ein? Deflationsgefahr ist die Realität, Inflation, wenn überhaupt, dann vielleicht langfristig eine Möglichkeit wegen der laufenden Gelddruckmaschinen. Die aktuelle Inflation kommt aber ausschließlich aus dem Rohstoffbereich – und wird aufhören, sobald die Rohstoffpreise nicht permanent weiter steigen. In den USA entfallen bereits 23 Prozent der Ausgaben privater Haushalte auf Rohstoffkosten – also Lebensmittel und Energie. Deren Anstieg ist umso deflationärer für den Rest der Wirtschaft. Und ein Entschuldungsprozess ist sowieso immer deflationär. Derweil, könnte auch der hohe Ölpreis die Konjunktur empfindlich dämpfen oder gar den Aufschwung gefährden? Ja. Gefahr kommt zudem sowohl von der steuerlichen als auch von der monetären Seite. Von allen Bereichen kommt Druck auf die Konjunktur. Das Interview führte HANS-JÖRG BRUCKBERGER
hans-joerg.bruckberger@wirtschaftsblatt.at

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Quelle: Banque de Luxembourg

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