Cours Mario Dehove INSTITUTIONS ET THORIE DE LA MONNAIE Septembre 2001

Chapitre 6

Le march montaire

Le march financier est le lieu sur lequel sont mis et schangent les titres court et trs court terme. Il soppose au march financier spcialis dans les capitaux dont la dure est longue, suprieure sept ans. Le march montaire est le march de la liquidit. Pendant longtemps, le march montaire franais a t rserv aux banques et quelques tablissements non bancaires dont les activits les amenaient disposer de grandes masses de liquidits et qui taient de ce fait autoriss intervenir sur le march montaire (les ENBAM qui taient essentiellement institutionnels). Depuis le dbut des annes quatre-vingt et la drglementation financire, le march montaire est ouvert aux agents non financiers qui peuvent y intervenir en achetant ou en vendant des titres de crances ngociables (TCN). Il existe donc dsormais deux compartiments du march montaire : le march montaire au sens troit, ou march interbancaire, sur lequel les banques changent des liquidits et la banque centrale exerce sa fonction de rgulation montaire ; le march montaire, au sens large, incluant les transactions sur les TCN avec les agents non financiers.

1.

Le march interbancaire
Le march interbancaire a trois fonctions : a) la redistribution entre les banques elles-mmes de leurs dficits et excdents de liquidits ; b) les ajustements des structures de trsorerie entre les banques ; c) la rgulation de la liquidit bancaire par la banque centrale.

a) La redistribution entre les banques elles-mmes de leurs dficits et excdents de liquidits

Nous avons vu, lorsque nous avons tudi les mcanismes microconomiques de la cration montaire, que lorsquune banque distribuait du crdit ex nihilo, une partie de la monnaie quelle crait schappait de son circuit (la fuite hors de son rseau) pour tre capte par les autres banques sous forme de nouveaux dpts. La banque lorigine de la cration montaire accrot donc ses besoins de liquidits et allge ceux des autres banques. Sur lensemble dune priode donne et compte tenu de la distribution de crdits de chaque banque et de sa collecte de dpts, il existe des banques qui prouvent des besoins de liquidits ( la marge, elles ont distribu plus de crdit quelles nont collect de nouveaux de dpts) et des banques qui ont des liquidits en excdent ( la marge, elles ont distribu moins de crdits quelles nont collect de nouveaux dpts). Comme les liquidits dposes la banque centrale ne rapportent aucun intrt ou un intrt faible, les secondes ont souvent intrt prter aux premires les liquidits en excdent quelles dtiennent contre paiement dun intrt. Le taux de ces intrts est le taux interbancaire. Ce premier quilibrage du march de la liquidit par les transactions montaires entre les banques ne saurait tre complet puisque lensemble des banques prises comme un tout prouvent des besoins ou disposent dexcdents globaux de liquidits, selon lvolution des facteurs de la liquidit bancaire.

b) Les ajustements de trsorerie entre les banques

Nous avons vu (fonction des intermdiaires financiers) que la fonction dintermdiaire financier exposait structurellement les banques certains risques : risque de taux, risque de change, risque de liquidit. Pour limiter ces risques, les banques peuvent procder entre elles des oprations dchanges ventuellement temporaires dactifs sur le march montaire.

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Par exemple, si la banque A a distribu un crdit long terme ( taux fixe) de 100 adoss une ressource court terme de 100, elle court un risque de taux (si le taux court terme augmente, la banque perd de largent). Sil existe une banque B, au contraire, qui dispose dun dpt long terme taux fixe quelle a utilis au financement dun crdit court terme taux variable (avance de trsorerie une entreprise), elle court le risque de taux inverse de la banque A (si le taux court terme baisse, la banque perd de largent). Les banques peuvent annuler rciproquement ce risque en procdant sur le march montaire un prt crois.

c) La rgulation de la liquidit bancaire par la Banque centrale

On a vu qu cause de la transformation des dpts en billets, et cause des rserves obligatoires, les banques souffraient chroniquement dun manque de liquidits. Il sagit des banques dans leur ensemble, et compte tenu aussi des apports du Trsor et de lextrieur (cf. la partie relative aux facteurs de la liquidit bancaire). Cest le rle de la banque centrale de rgler lalimentation en liquidits du circuit bancaire, en fonction de certains objectifs (de prix, de taux dintrt, de taux de change, de chmage) et avec certains instruments. Elle le fait sur le march montaire, et plus prcisment, compte tenu des dfinitions prcdentes relatives aux compartiments du march montaire, sur le march interbancaire.

1.1 Les intervenants

Le march montaire na pas de localisation prcise, les transactions se font par les moyens de tlcommunications, tlex, tlphone, et de plus en plus dsormais informatiques.

1.1.1 Les intervenants

Laccs au march montaire est rglement par le Comit de la rglementation bancaire. Les principaux intervenants sont : les tablissements de crdit, certains (les banques AFB) de ces tablissements de crdit sont structurellement emprunteurs, dautres sont structurellement prteurs (Crdit agricole) ; le Trsor public qui est, en gnral, un emprunteur structurel en raison des dficits chroniques du budget de ltat ; la CDC est un prteur structurel cause des liquidits collectes par les Caisses dpargne qui lui sont rtrocdes (cf. infra) et de lobligation qui lui est faite de respecter un ratio de liquidit afin de toujours pouvoir faire face une demande de conversion exceptionnelle de dpts en billets ; la Banque de France, qui intervient pour le compte de la Banque centrale europenne, afin de rguler la liquidit bancaire en vue des objectifs fixs par le trait de Maastricht.

1.1.2 Les intermdiaires

Sur le march interbancaire, deux types dintermdiaires oprent lajustement des offres aux demandes : les agents du march interbancaire (AMI), au nombre dune trentaine. Ils ont succd aux maisons de courtage, sont rmunrs par des commissions payes par lemprunteur et nassurent aucune garantie de bonne fin des oprations ; les organisateurs principaux du march (OPM) constitus des maisons de rescompte (six), la BFCE, la CDC et dix-huit grands tablissements de crdit. Ils interviennent leurs risques et prils en leur nom propre en empruntant certains tablissements (en gnral trs court terme) pour reprter dautres tablissements (en gnral plus long terme) et se rmunrent par la diffrence des taux.

1.2 Le systme des rglements

Pour tre effective, lintgration montaire europenne devait reposer sur un systme de transactions sur le march interbancaire offrant de faon sre la possibilit doprer instantanment les

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changes de liquidits bilatraux souhaits par toutes les banques de la zone, quelle que soit leur localisation. Ctait cette condition que le taux dintrt pouvait tre unique et quil pouvait reflter le mieux possible ltat de liquidit de lensemble des banques appartenant au systme Euro. Cest cette fin qua t mis en place dans lensemble de la zone un systme de paiement en euros. Appel TARGET (Trans-european Automated Real-time Gross settlement Express Transfer, ou systme de transferts express automatiss transeuropens rglement brut en temps rel), ce systme se compose : de quinze systmes nationaux de Rglement Brut en Temps Rel (RBTR) (Real Time Gross Settlement ou RTGS en anglais) ; en France, ce systme est le TBF (Transfert Banque de France) ; dune interconnexion entre ces systmes par le biais dune plate-forme unique pour les paiements transfrontire ; dun mcanisme de paiement de chaque systme national avec la BCE. Ce systme est principalement destin aux oprations de politique montaire et aux transactions interbancaires de gros (montants levs). Il peut aussi tre utilis pour les paiements de la clientle et les transactions transfrontire de faible montant. Sa principale caractristique est de traiter chaque opration sparment, successivement et instantanment do sa dnomination de rglement brut en temps rel cest--dire de noprer ni accumulation de dettes pendant une priode donne, ni consolidation entre des paiements de sens opposs sur une mme priode (par exemple, en fin de journe, la banque A rgle la banque B la diffrence entre les dettes de A lgard de B et les crances de A sur B accumules pendant toute la journe), comme un systme de rglement net le ferait. Ce systme est plus sr puisquil permet de dtecter instantanment, au premier dfaut de rglement, les tablissements qui ne peuvent pas faire face leurs obligations interbancaires, mais il oblige les banques dtenir un montant de liquidits plus lev.

1.3 Les quatre compartiments principaux du march interbancaire

On distingue quatre compartiments principaux du march montaire : le march en blanc, le march de la pension, le march des instruments drivs, le march des TCN.

Le march en blanc est un march dchange de la liquidit sur lequel les transactions se font sans garantie. Cest sur ce march que les taux EONIA et EURIBOR (cf. infra) sont calculs. Le march en blanc est un march de trs court terme (85 % des volumes sont au jour le jour). Le march de la pension recouvre les oprations de prts et emprunts contre remise de garantie. Il est plus sr que le march en blanc mais cause des formalits quil exige, il est plus coteux et moins rapide. Le march des produits drivs de taux (cf. supra) est un march darbitrage, de couverture et de spculation. Le march des swaps de taux dintrt bnficie galement, au titre du ratio de solvabilit, dun taux dimmobilisation de fonds propres favorable. Cest pour cette raison que ce march est devenu, en termes de volumes traits, le premier compartiment du march montaire de la zone euro.

1.4 Les taux dintrt sur le march interbancaire

Le taux dintrt appliqu chaque transaction interbancaire sur des liquidits dpend des titres qui servent de support lopration et de la dure du prt de liquidit correspondant. Il y a donc autant de taux dintrt que de types de transactions bilatrales. Nanmoins, sont calculs par les autorits montaires et les organismes performants des taux dintrt interbancaires globaux partir de ces taux microconomiques individuels afin dvaluer et de suivre ltat de tension du march de la liquidit bancaire. Il en existe deux principaux : EONIA (Euro Overnight Index Average, en franais TEMP, taux europen moyen pondr au jour le jour en euros) est un indicateur du taux dintrt des prts au jour le jour entre les banques. Il prolonge le TMP (taux moyen pondr) des oprations interbancaires calcul jusquen 1998 par la Banque de France. Prcisment, EONIA est la moyenne pondre des taux dintrt des prts au jour le jour en blanc dclars par un panel dtablissements de crdit de premier plan de la zone euro.

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EURIBOR (European Interbank Offered Rate, en franais TIBEUR, taux interbancaire offert en euros) est un indicateur du taux dintrt des prts pour diffrentes chances mensuelles, jusqu un an, entre les banques. Il prolonge le PIBOR (TIOP en franais, taux interbancaire offert Paris), qui tait calcul par lAFB avant le lancement de leuro. EURIBOR est calcul par lAssociation cambiste internationale (ACI) et la Fdration bancaire europenne, selon les mmes principes quEONIA. Cest sur EURIBOR que sont en gnral indexes les missions obligataires taux variable.

2.

Les instruments de la politique montaire du SEBC 1

Pour atteindre les objectifs qui lui sont assigns par le trait, le SEBC dispose de trois sries dinstruments de politique montaire : lopen market, les facilits permanentes et les rserves obligatoires. chacun de ces instruments sont associes des contreparties ligibles , les intermdiaires auxquels peuvent sappliquer directement ces instruments.

2.1 Les contreparties ligibles

Afin de respecter lgalit de traitement des tablissements dans la zone euro et de sassurer que les intermdiaires financiers avec lesquels elle contracte remplissent certaines exigences de nature prudentielle et oprationnelle, le SEBC a tabli des critres dligibilit ses oprations montaires, les tablissements satisfaisant ces critres sont appels contreparties ligibles . Leur nombre se situe entre 8.000 et 9.000. Pour les oprations fermes aucune restriction na t pose. Pour les facilits permanentes et les oprations dopen market effectues par voies dappel doffres normaux, seuls les tablissements assujettis la constitution de rserves sont ligibles. Ils doivent prsenter une situation financire nappelant pas de rserves et dans le cas gnral tre assujettis une des formes de surveillance harmonise au niveau de lUnion (deuxime directive de coordination bancaire 89/646/CEE du Journal officiel des Communauts europennes, n L386 du 30 dcembre 1989). Pour les oprations fermes, il nexiste pas de limitation. Pour les oprations dchanges de devises les appels doffres rapides et les oprations bilatrales, ne sont ligibles pour lessentiel que les tablissements tant en mesure de mener des oprations de volume important.

2.2 Les oprations dopen market

Ces oprations jouent un rle dcisif pour le rglage de la liquidit bancaire, la dtermination des taux dintrt et la fixation des orientations de la politique montaire que le SEBC souhaite donner au march.

2.2.1 Les instruments

Pour ces oprations, le SEBC dispose de cinq types dinstruments : les oprations de cession temporaire (sous forme de pensions ou de prts garantis) qui constituent le moyen dintervention le plus utilis, les oprations fermes, lmission de certificats de dette, les oprations dchange de devises et enfin les reprises de liquidits en blanc. Les oprations de cession temporaire sont des oprations par lesquelles le SEBC achte ou vend des actifs ligibles dans le cas daccord de pension ou octroie des prts garantis par des actifs ligibles. Dans le cas dun accord de pension, la proprit de lactif est transfre au crancier et les parties prvoient de dnouer lopration par une rtrocession inverse de lactif au dbiteur une date ultrieure. Dans le cas dun prt garanti, une sret opposable est constitue sur lactif qui demeure la proprit du dbiteur.

BCE, La politique montaire en phase III. Documentation gnrale sur les instruments et procdures de la politique montaire du SEBC , septembre 1999.
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Les oprations fermes sont des oprations par lesquelles le SEBC achte ou vend ferme sur le march des actifs ligibles. Elles impliquent le transfert de la pleine proprit du titre du vendeur lacheteur sans, donc, quune opration inverse de rtrocession soit prvue. Les certificats de dette mis par le SEBC visent crer ou accentuer un dficit de liquidits sur le march. Ils sont mis et dtenus en compte courant auprs de dpositaires de titres de la zone euro, et ils sont ngociables sans aucune restriction. Ils peuvent tre mis dune faon rgulire ou irrgulire par voie dappels doffres normaux. Leur chance est infrieure douze mois. Les changes de devises sont des changes simultans au comptant et terme deuro contre devises (swap). Ils ne sont pas normaliss et sont effectus par voie dappels doffres rapides ou de procdures bilatrales. Les reprises de liquidits en blanc sont des invitations faites aux contreparties ligibles par voie dappels doffres rapides (ventuellement par procdures bilatrales) placer des liquidits sous forme de dpts terme rmunrs auprs de la BCN de ltat membre dans lequel la contrepartie est tablie pour une chance et un taux dintrt fixes. Ni la frquence des oprations de reprises des liquidits en blanc, ni la dure des dpts ne sont normalises. La BCE dcide du moment, du choix, des instruments et des modalits de leur mise en uvre.

2.2.2 Les catgories doprations

Selon les objectifs, la priodicit et les types de procdures utiliss, les oprations dopen market peuvent tre classes en quatre catgories. Les oprations principales de refinancement consistent en des oprations de cession temporaire visant fournir au march des liquidits de manire rgulire une frquence hebdomadaire pour une chance de deux semaines. Elles sont excutes par les BCN par voie dappels doffres normaux et constituent le principal canal de refinancement du secteur financier. Les oprations financires plus long terme sont des oprations de cession temporaire permettant de fournir des liquidits au march une frquence mensuelle et une chance de trois mois. Elles ne sont pas destines fournir des signaux au march en sorte que la BCE retient les taux de soumission qui lui sont proposs par les contreparties. Les oprations de rglage visent attnuer lincidence des fluctuations imprvues de la liquidit bancaire sur les taux dintrt. Elles sont en gnral ralises par la mise en uvre dappels doffres rapides ou de procdures bilatrales par les BCN. Les oprations structurelles sont destines ajuster la position structurelle du SEBC lgard du secteur financier par mission de certificats de dette, des oprations de cession temporaire ou des oprations de cession ferme.

2.3 Les facilits permanentes

Les facilits permanentes permettent au SEBC de fournir ou de retirer des liquidits au jour le jour. Les tablissements financiers ligibles peuvent y recourir leur propre initiative.

La facilit de prt marginal peut tre utilise par les contreparties pour obtenir contre actifs ligibles, sans limites et sans restrictions, des liquidits au jour le jour. Le taux dintrt de la facilit de prt marginal est videmment normalement un plafond pour le taux dintrt du march au jour le jour. La facilit de dpt permet aux contreparties deffectuer des dpts au jour le jour auprs des BCN, sans limites et sans restrictions. Le taux dintrt de la facilit de dpt est un taux plancher pour le taux dintrt du march au jour le jour.

2.4 Les rserves obligatoires

Les rserves obligatoires du SEBC sappliquent aux tablissements de crdit de la zone euro. Chaque tablissement est tenu de constituer des rserves dont le montant rsulte de lapplication de taux de rserves certains lments de son bilan. Elles visent crer un besoin structurel de refinancement, notamment cause de la diminution tendancielle de la part des billets dans la circulation montaire.

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Les obligations de constituer des rserves portent sur la moyenne des montants quotidiens de rserves des tablissements au cours dune priode dun mois. Ce qui permet au systme des rserves obligatoires de constituer aussi un instrument de stabilisation des taux dintrt. Les rserves obligatoires sont rmunres au taux des oprations principales de refinancement du SEBC.

2.5 Les procdures

2.5.1 Les procdures dappel doffres
Le SEBC distingue les appels doffres normaux et les appels doffres rapides qui ne se diffrencient que par la dure et le champ des contreparties. Les appels doffre normaux sont excuts dans un dlai de 24 heures, les appels doffres rapides dans un dlai dune heure, entre lannonce de lappel doffres et la notification du rsultat. Les appels doffres rapides ne sont utiliss que pour excuter des oprations de rglage fin et peuvent ntre ouverts qu des contreparties slectionnes par le SEBC. Le SEBC peut choisir de raliser les appels doffres soit taux fixe (ou adjudications de volume) soit taux variable (adjudications de taux dintrt).

Dans le cadre dun appel doffres taux fixe, la BCE indique lavance le taux dintrt et les contreparties soumissionnent le montant pour lequel elles souhaitent tre servies au taux fix. Les offres reues sont additionnes. Si loffre globale dpasse le montant total de liquidits devant tre rparti, les soumissions de chaque banque sont satisfaites au prorata du rapport entre le montant adjuger et le montant de loffre globale de lensemble des banques. Mais la BCE peut dcider dattribuer un montant minimum chaque soumissionnaire. Dans le cadre dun appel doffres taux variable, les soumissions des contreparties portent sur les montants et le taux dintrt pour lesquels elles souhaitent traiter avec les BCN. Dans le cas dun apport de liquidits par le SEBC, la liste des soumissions est tablie par ordre dcroissant des taux dintrt offerts. Les offres sont satisfaites par ordre dcroissant du taux dintrt jusqu puisement du montant total des liquidits adjuger (dans le cas dun retrait, les offres sont satisfaites par ordre croissant des taux dintrt offerts). La BCE peut utiliser la procdure dadjudication taux unique ( adjudication la hollandaise ) ou la procdure dadjudication taux multiple ( adjudication lamricaine ). Dans le premier cas, un taux dintrt unique est appliqu toutes les offres, celui auquel le montant global des offres a pu tre rparti en totalit. Dans le second cas, le taux dintrt appliqu est gal au taux offert dans chaque soumission.

Pour ce qui concerne les devises, les taux dintrt sont remplacs par les cotations de point de report/dport.

2.5.2 Les procdures relatives aux oprations bilatrales

En rgle gnrale, dans cette procdure ce sont les BCN qui contactent directement les contreparties rsidentes slectionnes et qui, en fonction des instructions prcises de la BCE, dcident de conclure une opration avec celles-ci.

2.6 Les actifs ligibles

Toutes les oprations de fourniture de liquidits du SEBC aux banques ont pour contrepartie des livraisons dactifs mobilisables soit sous forme dune cession en proprit (dans le cas doprations fermes ou de pensions) soit sous forme de nantissement ou de cession titre de garantie (dans le cas de prts garantis). Pour des raisons defficacit oprationnelle, de sret et aussi de neutralit, les actifs mobilisables doivent rpondre des critres prcis. Pour tenir compte de la diversit des structures financires des tats membres, une distinction est tablie entre deux catgories dactifs ligibles aux oprations de politique montaire du SEBC : Le niveau I (ou TIER 1) est constitu des titres de crances ngociables qui satisfont des critres dligibilit uniformes dfinis par la BCE pour lensemble de la zone euro. Il sagit des titres de crances libells en euros mis par des agents ayant un compte auprs dune des banques centrales de la zone : titres dtat, titres assortis dune garantie publique ou titres privs de bonne qualit (satisfaisant des normes de risques).

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Le niveau II (ou TIER 2) est constitu dactifs complmentaires, ngociables ou non ngociables, qui rpondent des critres dligibilit dfinis par les BCN et approuvs par la BCE. En France, il sagit de crances prives sur des entreprises ou des obligations et des Titres de crances ngociables mis par celles-ci.

Cette diffrentiation nest pas fonde sur une distinction de la qualit des actifs. Et ces deux catgories dactifs sont galement ligibles aux diffrents types doprations de politique montaire du SEBC (le SEBC, toutefois, nutilise pas normalement les actifs de niveau II dans le cadre de ses oprations fermes). Les contreparties du SEBC peuvent obtenir des liquidits auprs de la BCN de ltat membre dans lequel elles sont installes en utilisant des actifs situs dans un autre tat membre (opration transfrontire des actifs ligibles). Le mcanisme utilis est celui du modle de la banque centrale correspondante (MBCC) dans lequel chaque banque centrale intervient pour le compte des autres en qualit de conservateur (ou de correspondant ) pour les titres accepts chez son dpositaire local ou dans son systme de rglement. Ainsi toutes les BCN tiennent des comptes titres au nom de leurs homologues afin que ces oprations puissent se raliser.

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Tableau 1
OPRATIONS DE POLITIQUE MONTAIRE DU SEBC
Oprations de politique montaires Types doprations Apport de liquidit Retrait de liquidits chance Frquence Procdure

OPRATIONS DOPEN MARKET

Oprations principales de refinancement Oprations de refinancement plus long terme Oprations de rglage fin Oprations de cession temporaire Oprations de cession temporaire Oprations de cession temporaire Swaps de change 2 semaines Hebdomadaire Appels doffres normaux

3 mois

Mensuelle

Appels doffres normaux

Swaps de change Reprises de liquidits en blanc Oprations de cession temporaire

Non standardise

Non rgulire

Appels doffres rapides Procdures bilatrales

Non rgulire Standardise/ non standardise Rgulire et non rgulire Non rgulire Procdures bilatrales Appels doffres normaux Procdures bilatrales

Achats fermes Oprations structurelles Oprations de cession temporaire Achats fermes

Ventes fermes mission de certificats de dette Ventes fermes

FACILITS PERMANENTES
Facilit de prt marginal Oprations de cession temporaire Dpts 24 heures 24 heures Accs la discrtion des contreparties Accs la discrtion des contreparties

Facilit de dpt

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3.

Le march interbancaire de la zone euro

Aprs deux annes de monnaie unique, il apparat que le march interbancaire des banques de la zone euro est trs intgr et que les tendances notamment la concentration des oprations sur un nombre rduit dintervenants, qui taient dj luvre sur le march interbancaire national avant 1 leuro, se sont accentues .

3.1 Une intgration pousse

Sur les 1.000 milliards deuros qui sont changs en moyenne journalire par lintermdiaire du systme TARGET, prs de 40 % sont des oprations transfrontire, y compris les oprations pour le compte de la clientle commerciale des banques. Si lon se limite aux seules oprations interbancaires, lintgration apparat encore plus pousse : les deux tiers des oprations interbancaires en blanc sont transfrontire et 61 % des pensions livres, 40,1 % tant internes la zone euro. Les changes transfrontire au sein de la zone euro ont fortement cr avec le lancement de la monnaie unique. Par exemple, sur le march de la pension, les changes intrazone sont passs de 35,7 % des changes 40,1 % entre 1999 et 2000. Cette accroissement quantitatif sest accompagn dun renforcement de lintgration institutionnelle : les plates-formes de transaction lectronique se sont multiplies, des contrats-cadres ont t crs, les centrales dpositaires de titres (pour le march de la pension) ont t interconnectes. Les marchs de TCN, par comparaison, restent nationaux pour lessentiel, les titres eux-mmes prsentant de fortes spcificits.

3.2 Une forte concentration

Le march montaire est trs concentr : sur les 7.500 tablissements de crdit de la zone euro, seulement 514 participent aux oprations principales de refinancement, et un nombre encore plus rduit sont capables de participer aux transactions de gros montants (une dizaine sur le march des swaps de montants unitaires suprieurs 3 milliards d). Lintgration financire de lEurope a rduit le nombre de participants nationaux intervenant sur les grands montants. Cette tendance, qui tait dj luvre sur les marchs montaires nationaux, a t fortement accentue avec leuro. En France, par exemple, le nombre dtablissements participant aux oprations dappels doffres de la Banque de France sest rduit de 41 en 1999 28 en 2001. Et encore, cette concentration est plus marque quil ny parat, les tablissements tant spcialiss en gnral sur certains segments (prteurs structurels de liquidits, marchs des titres publics, oprations transfrontire). Le nombre dindex de rfrence sest aussi rduit, 90 % des transactions se faisant autour des deux rfrences EONIA et EURIBOR (le LIBOR ntant pratiquement plus utilis). Les banques franaises occupent une place importante sur le march de la liquidit de la zone euro (en moyenne 40 % des transactions) et sur le march des swaps (3 banques franaises figurent parmi les 10 principaux acteurs).

3.3 La hirarchie des taux sur le march montaire et la dtermination du taux interbancaire
La Banque centrale europenne a t dote de pratiquement tous les instruments de taux possibles tant pour les dpts quelle reoit que pour les refinancements quelle accorde, et ce des chances trs diverses.

Voir Banques franaises et activit du march montaire , Bulletin de la Banque de France, n 90, juin 2001.
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Tableau 2 Oprations de politique montaire de lEurosystme

Oprations de politique montaire

Types doprations Apport de liquidit Retrait de liquidit

chance

Frquence

Procdure

Oprations dopen market Oprations principales de refinancement Oprations de refinancement plus long terme Oprations de rglage fin

Oprations de
cession temporaire

2 semaines 3 mois Non standardise

Hebdomadaire Mensuelle Non rgulire

Appels doffres
normaux

Oprations de
cession temporaire

Appels doffres
normaux

Oprations de
cession temporaire Swaps de change

Swaps de change Reprises de

liquidit en blanc Oprations de cession temporaire

Appels doffres
rapides

Procdures
bilatrales

Achats fermes
Oprations structurelles

Ventes fermes mission de

certificats de dette

Non rgulire Rgulire et

non rgulire

Procdures
bilatrales

Oprations de
cession temporaire

Standardise/
non standardise

Appels doffres
normaux

Achats fermes
Facilits permanentes Facilit de prt marginal Facilit de dpt

Ventes fermes

Non rgulire

Procdures
bilatrales

Oprations de
cession temporaire

24 heures 24 heures

Accs la discrtion des contreparties Accs la discrtion des contreparties

Dpts

Source : Banque centrale europenne, La politique montaire unique en phase III : documentation gnrale sur les instruments de politique montaire et les procdures de la politique montaire de lEurosystme , novembre 2000.

Ces instruments doivent permettre la Banque centrale dinformer le march quant aux orientations quelle donne sa politique montaire, de satisfaire le besoin de refinancement des banques, dabsorber dventuels surplus de liquidit et dinfluencer la position structurelle du secteur bancaire vis--vis du SEBC. Les quatre taux dont dispose la Banque centrale europenne sont hirarchiss, dans lordre suivant : i1 facilit de prt marginal ; i2 appel doffres des oprations principales de refinancement ; i3 appel doffres des reprises de liquidit ; i4 facilit de dpt. En effet : les taux de dpts (i3 et i4) sont ncessairement infrieurs aux taux de crdits (i1 et i2) sinon les banques feraient du profit sans risque en sendettant auprs de la Banque centrale pour lui reprter les fonds ainsi obtenus sous forme de dpts ; le taux de la facilit de prt marginal est suprieur au taux des appels doffres des oprations principales de refinancement puisque les banques peuvent toujours et tout moment obtenir des fonds au jour le jour au travers de la facilit de prt marginal ; le taux des appels doffres de reprises de liquidits est toujours suprieur la facilit de dpt puisque cette dernire peut tre toujours et tout moment utilise par les banques pour placer leurs excdents de liquidits. Par ailleurs, le taux interbancaire (EONIA) est ncessairement infrieur au taux de la facilit de prt marginal et suprieur au taux des appels doffres des oprations principales de refinancement.

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En effet : le taux interbancaire est ncessairement infrieur aux taux de la facilit de prt marginal, sinon les banques sadresseraient la Banque centrale plutt quaux autres banques sur le march interbancaire pour assurer lquilibre de leur besoin de liquidit ; le taux interbancaire est ncessairement suprieur au taux des appels doffres des oprations principales de refinancement, sinon aucune banque ne souscrirait aux appels doffres puisque les banques prouvant des besoins de liquidit pourraient trouver les fonds dont elles ont besoin meilleur prix auprs des banques disposant de liquidits en excdent. Finalement, donc, la Banque centrale europenne peut fixer au niveau quelle souhaite le taux du march interbancaire en augmentant ou baissant les taux de la facilit de prt marginal et le taux des appels doffres des oprations principales de refinancement.

Tableau 3 La hirarchie des taux

taux facilit de prt marginal taux interbancaire au jour le jour (EONIA) appel doffres des oprations principales de refinancement appel doffres des reprises de liquidits

facilits de dpt

En gnral, lcart entre le taux de la facilit de prt marginal et le taux des appels doffres est de 100 points de base (1 point des taux dintrt) et lcart entre le taux des appels doffres et le taux de la facilit de dpt est aussi de 100 points de base.

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