FINANCIRANJE PODUZEA Cilj svakog poduzea jest maksimizacija profita i dugoroni opstanak i razvoj.

U tu svrhu svako poduzea mora raspolagati sa dovoljno financijskih sredstava sa investiranje i podmirenje svojih obveza. Poduzee svojim redovnim poslovanjem osigurava priljev tzv. tekuih sredstava namijenjenih podmirenju obveza, ali i daljnjem investiranju iz vlastitih sredstava. Obveze koje poduzee podmiruje su obveze prema vlasnicima dugoronih i kratkoronih sredstava (ili kreditorima u obliku povratka glavnice kredita i podmirenja kamata kao naknade za ustupljeni kapital. ), te obveze prema vlasnicima kapitala (dioniarima u vidu dividende). Dok osoba koja se brine o raunovodstvenom dijelu financijske funkcije ukoliko poduzee posluje po slovu zakona obino nije optereena posebnim problemima, meu financijskim managerima je uestalost tzv. managerske bolesti vrlo visoka. Pravovremena opskrbljenost poduzea novanim sredstvima ponekad je prava umjetnost posebice u naim svakodnevnim uvjetima poslovanja. Naime, poduzee moe ostvarivati dobit, kao pozitivnu razliku ukupnih prihoda i rashoda u odreenom vremenskom periodu to se evidentira u raunovodstvu, a istovremeno moe vapiti za financijskim sredstvima. Stoga je osnovna financijska kategorija isti novani tok, kao pozitivna razlika izmeu novanih primitaka i novanih izdataka. Novani primici nastaju naplatom potraivanja za prodane proizvode i usluge, primici od kamata, dobit od udjela u drugim tvrtkama, naknade teta, ali i priljev novca od financijera, povrat financijskih plasmana. Novani pak izdaci nastaju plaanjem materijala, energije, tuih usluga, isplatom plaa, poreza, kamata, povratom novanih sredstava, plasmanima novca itd. Prikupljanje sredstava poduzea mogue je i poveanjem temeljnog kapitala emitiranjem dionica ili dugoronim i kratkoronim zaduivanjem Uz novac se vee i pojam vremenske preferencije koja se moe definirati kao vea sklonost raspolaganju novcem u sadanjosti nego u budunosti. Razlog tome su postojanje rizika pritjecanja novca i njegove transformacije, inflacija, mogunost upotrebe novca u sadanjosti za zadovoljenje odreenih potreba. to je budunost raspolaganja novcem dalja to je vremenska komponenta vanija. Vremenska vrijednost novca mjeri se kamatnom, odnosno diskontnom stopom. To je stopa po kojoj su investitori ili vlasnici novca spremni uloiti novac u neki projekt ili neki vrijednosni papir ili neki drugi oblik imovine ili u neko poduzee. Iz toga se oblikuje cijena kapitala na tritu kapitala u ovisnosti o riziku. Dakle svatko tko je ukljuen u neki proces ulaganja mora raunati na cijenu kapitala koja postoji na ulaganje bez rizika (a to su obino kamatne stope na dravne vrijednosne papire - obveznice koje se smatraju najsigurnijim oblikom investiranja), uveanu za predvieni rizik za konkretno ulaganje, uz uzimanje u obzir i predviene stope inflacije. Dakle definira se zahtjevana profitabilnost na ulaganje koja se oblikuje kao: + = + realni zahtijevani prinos inflacijska premija bezrizini prinos premija rizika zahtjevana profitabilnost

Kako bi se mogli usporeivati novani iznosi u sadanjosti odnosno budunosti koriste se metode sadanje i budue vrijednosti novca. Ako se u budunosti rauna s nekim iznosom novca njegova se sadanja vrijednost rauna s diskontnom tehnikom tako da se budui novani tokovi umanjuju za iznos kamata za koji bi oni
1

mogli narasti da se njima raspolagalo u sadanjosti i to mnoenjem s diskontnim faktorom za pripadajuu diskontnu stopu. Diskontna kamatna stopa djeluje tako da iznose novca iz budunosti umanjuje. Budua se vrijednost novca izraunava kamatnim raunom. Novani se tokovi ukamauju uveanjem za iznos kamata za koji bi oni mogli narasti u budunosti mnoenjem novanog iznosa s kamatnim faktorom za pripadajuu kamatnu stopu. Ukamaivanje je vano svima nama pri razmiljanju o izboru npr. dobrovoljnoga mirovinskog fonda jer se oni potvruju na tritu upravo oplodnjom sredstava, tj. prirastom sredstava koji e ovisiti o stopi po kojoj e se ta sredstva ukamaivati djelovanjem trita kapitala i donoenjem odgovarajuih investicijskih odluka. Ekonomska vrijednost svakog investiranja ovisna je o oekivanim novanim tokovima, dinamikom njihova pritjecanja, diskontnoj stopi i vremenu ubiranja rezultata investicije. Trite kapitala Poduzea potrebna sredstva za provoenje poslovnih aktivnosti pronalaze na tritima kapitala na kojima vrijede pravila nesmiljene trine utakmice jednako kao i na svim ostalim tritima roba i usluga.
TRITE KAPITALA

DOGOVORNO TRITE

TRITE VRIJEDNOSNIH PAPIRA

PRIMARNO

SEKUNDARNO

SPONTANO

ORGANIZIRANO

PREKO ALTERA

BURZE

Struktura trita kapitala Trite kapitala obuhvaa dogovorno trite kredita i trite dugoronih vrijednosnih papira ili trite kapitala u uem smislu. Ono moe biti emisijsko (primarno) to znai kako se na njemu vrijednosni papiri pojavljuju po prvi puta (emitirane dionice ili obveznice) i sekundarno na kojem se vri kupoprodaja ve emitiranih vrijednosnih papira. Operacije na tritu kapitala se mogu provoditi spontano i organizirano pa se govori o institucijama trita kapitala, kao to su burze kao najtransparentniji i najorganiziraniji dio trita vrijednosnih papira i npr. u Hrvatskoj Komisija za vrijednosne papire kao jedan od regulativnih mehanizama koja nastoji zatititi kupce od raznih malverzacija. Na tritima kapitala pojavljuju se i razni posrednici, burzovni strunjaci

(brokeri), investicijski fondovi, banke (postoji zasebno investicijsko bankarstvo) i druge financijske institucije. Financiranje emisijom vrijednosnih papira Vrijednosni papiri su pisane isprave na osnovu kojih se ostvaruju odreena imovinska prava. Najee se radi o dugoronim instrumentima financiranja poslovanja poduzea i drugih pravnih osoba. Vrijednosni papiri predstavljaju svojevrsne certifikate o ueu u vlasnitvu poduzea ili druge pravne osobe (korporativni vrijednosni papiri) ili pak o kreditiranju takovih subjekata (zajmovni vrijednosni papiri). Oni omoguavaju poduzeima prikupljanje veih iznosa kapitala na primarnim tritima kapitala, dok za njihove vlasnike oni predstavljaju vrlo mobilan oblik investiranja jer ih je na sekundarnim tritima kapitala mogue relativno lako unoviti. Permanentni vrijednosni papiri iskazuju pravo koje traje sve dok postoji emitent takovih vrijednosnih papira, a vrijednosni papiri s rokom dospijea se dijele na dugorone i kratkorone. Kratkoroni vrijednosni papiri su komercijalni vrijednosni papiri koje poduzea izdaju kako bi pribavila novana sredstva za financiranje povremenih potreba. Vrijednosni papiri mogu imati fiksnu ili varijabilnu naknadu (ovisnu ili neovisnu o poslovnom uspjehu - kamata i dividenda). Obveznice Obveznice su zajmovni vrijednosni papiri ijom se emisijom uspostavlja kreditni odnos izmeu izdavatelja kao dunika i kupca kao vjerovnika. Obveznice karakterizira naelo povratnosti u unaprijed utvrenom roku dospijea uz nominalnu (kuponsku) kamatu. Obveznice imaju nominalnu vrijednost koja se vraa vlasniku s rokom dospijea i nominalnu kamatu koja je u pravilu fiksna, a moe imati i kuponsku kamatu koja se isplauje na osnovi kupona. Na obveznicama je naveden rok dospijea do kojeg one moraju biti isplaene, a isplata moe biti jednokratna ili viekratna, a obuhvaa isplatu glavnice i navedenih kamata. Obveznicama se moe trgovati na sekundarnim tritima kapitala po trinoj vrijednosti (B0), koja se obino razlikuje od one nominalne (N) to znai da se one mogu kupovati odnosno prodavati uz diskont (po cijeni nioj od nominalne) ili uz premiju (po cijeni vioj od nominalne) to ovisi o odnosu kuponske kamatne stope (lt) od zahtjevanog prinosa (kb), a odreuje se prema izrazu:
B0
t 1 T

lt N t (1 k b ) (1 k b ) t

Uz obveznice mogu biti navedeni razliiti dodatni uvjeti. Npr. moe postojati pravo opoziva obveznice neke emisije ili dijela emisije s time da se tada one povlae i otkupljuju po cijeni veoj od nominalne, tj. uz premiju opoziva. Ako je navedeno i vlasnici mogu imati pravo zatraiti otkup svojih obveznica, ali tada samo po nominalnoj vrijednosti. Uz obveznice moe ii tzv. varant, a to je pravo vlasnika obveznice na kupnju obinih dionica uz fiksne uvjete. Ono se esto moe odvojiti od vlasnitva nad obveznicama i postati zaseban vlasniki papir. Obveznice je mogue zamijeniti pravom konverzije u druge vrijednosne papire, s time da odnos konverzije bude fiksan i unaprijed definiran. Npr. ukoliko se obveznice mijenja za dionice, tada se moe ostvariti i dodatni dobitak ukoliko cijena dionica na sekundarnom tritu poraste. Obveznice mogu biti osigurane hipotekom na imovinu poduzea pa se govori o hipotekarnim obveznicama.

Dionice Dok je obveznice nuno vratiti u odreenom vremenskom periodu i predstavljaju duniki odnos koji se moe unoviti na sekundarnom tritu vrijednosnih papira, ali ipak na kraju dolazi na naplatu kod njenih emitenata, dionice su pravi vlasniki dugoroni vrijednosni papiri. Dionice mogu biti obine i preferencijalne. Vlasnici obinih dionica ostvaruju sva vlasnika prava i snose rizik poslovanja dionikog drutva. Kako bi poduzee moglo biti u obliku dionikog drutva nuno je emitirati obine dionice i formirati vlasniku glavnicu. Preferencijalne dionice su vrsta hibridnih vrijednosnih papira jer imaju neke od karakteristika obveznica. Njihovom se emisijom poveava vlasnika glavnica, ali ne i vlasnika prava. Posjedovanje obinih dionica daje dioniarima pravo glasa, pravo potraivanja na zaradu i imovinu poduzea u sluaju dobrog poslovanja ili steaja. Pravo upravljanja se realizira na skuptini dioniara, te pravo prvokupa novoemitiranih dionica. Dionice donose dividendu, a mogu na sekundarnom tritu vrijednosnih papira poveati svoju vrijednost ime takoer donose koristi svojim vlasnicima. Trina cijena obinih dionica izravno ovisi o oekivanim dividendama i njihovom oekivanom rastu. Ovisno o stupnju rizika ostvarivanja oekivanih dividendi na tritu e se formirati zahtjevana profitabilnost za konkretne dionice Dionikim je drutvom razdvojeno vlasnitvo nad poduzeem i upravljanje jer je za ovo drugo odgovoran management kojeg moe potvrditi skuptina dioniara. Glavni sukobi koji nastaju na linija vlasnitvo-upravljanje su podjela dobiti. Zakon propisuje odvajanje minimalno 10 % dobiti za zakonske rezerve, a ostalo se rasporeuje na dividende ili zadranu dobit. dioniari esto ne razmiljajui dugorono ele dividendu, dok management eli to vei dio staviti u zadranu dobit i time omoguiti financiranje poduzea iz vlastitih izvora ili mogunost plasmana tih sredstava u neke druge poslove. Time sebi osiguravaju bolji poloaj jer e moda u slijedeem periodu ostvariti jo veu dobit, a managerska su primanja obino vezana uz ostvarenu dobit, a time u dugom roku i osigurati ili vee dividende ili viu trinu cijenu dionica. Vlasnici dionica u normalnom tijeku poslovanja nemaju nikakva potraivanja prema imovini poduzea sve dok ne doe do njegove likvidacije. Preferencijalne dionice imaju prioritet pri isplati dividendi koje su u pravilu nie od dividendi za obine dionice, mogu imati fiksni karakter (poput kamata) i imaju prednost pri raspodjeli likvidacijske mase poduzea. Ukoliko se dividende na preferencijalne dionice ne isplate u jednom razdoblju one se kumuliraju i prenose na drugo razdoblje i po tome se preferencijalne dionice razlikuju od obinih. Preferencijalne dionice mogu imati i itav niz opcija: mogu biti opozive, konvertibilne ili npr. nositi pravo kupnje obinih dionica. Odluku o izdavanju dionica donosi glavna skuptina ili osnivai dionikog drutva u odluci u kojoj mora biti definiran iznos na koji se izdaju dionice i broj dionica koje e drutvo izdati, nominalni iznos dionica, oznaka glase li dionice na donositelja ili na ime, vrijeme i nain upisa dionica, rok i nain uplate i vrsta dionica koje se izdaju. Pna poetku procesa privatizacije u Hrvatskoj je najnia nominalna vrijednost dionica prema tadanjem Zakonu o trgovakim drutvima bila kunska protuvrijednost od 10 DEM (odnosno 5 ). Prema vaeoj inaici Zakona o trgovakim drutvima najnia je nominalna vrijednost dionice 10 kuna. Kako bi se dioniari mogli upisati u sudski registar moraju uplatiti minimalno 25 % nominalnog iznosa dionica, ali tada dobivaju tzv. privremenice (potvrde koje se izdaju sve dok se ne uplate puni iznosi upisanih dionica).
4

DONOENJE INVESTICIJSKIH ODLUKA Kada se odluuje o nekoj investiciji ili o ulaganju obino se moe birati izmeu vie mogunosti, koje se usporeuju sa stajalita oportunitetnog troka (troak koji nastaje uslijed izbora manje povoljnu mogunosti). Da bi investicijske mogunosti bile usporedive treba odrediti njihove ukupne novane tokove. Oni se sastoje od investicijskih trokova (visina ulaganja u fiksna i varijabilna sredstva, te dinamika tog ulaganja), istih novanih tokovi tijekom vremena efektuiranja investicije te rezidulanih trokova (vrijednost fiksnih i varijabilnih faktora koja se moe realizirati (prodati) istekom vremena efektuiranja investicije. Investicijske se odluke donose na osnovi iste sadanje vrijednosti investicijskih mogunosti, na osnovi interne stope profitabilnosti (rentabilnosti), na osnovi perioda povrata. ista sadanja vrijednost ista sadanja vrijednost predstavlja sumu diskontiranih istih novanih tokova investicijskog projekta ukljuujui rezidulanu vrijednost umanjenu za trokove investicije (I), a izraunava se prema izrazu:
S0 St
t 1 T

1 I (1 k ) t

ista sadanja vrijednost vrlo je osjetljiva na visinu diskontne stope, ako je ona vie sadanja vrijednost je nia i obratno. Efikasna se smatra svaka investicija za koju vrijedi da je sadanja vrijednost vea ili jednaka 0, a efikasniji je onaj projekt koji ima viu sadanju vrijednost. Veliku ulogu ima i visina novanih tokova po godinama za vrijeme vijeka trajanja projekta. Ukoliko su oni blie sadanjosti vii nego oni dalje u budunosti sadanja vrijednost je via jer diskontni faktor na njih ima manje utjecaja nego na one dalje u budunosti. Interna stopa profitabilnosti (rentabilnosti) Interna stopa profitabilnosti (rentabilnosti) je diskontna stopa koja istu sadanju vrijednost izjednauje s nulom. Izraunava se s pomou izraza:

S
t 1

1 I (1 R) t

Izraz ne daje jednostavno rjeenje ve se na osnovi metode pokuaja i pogreaka s pomou metode interpolacije dolazi do stope interne profitabilnosti. Pri usporedbi projekata realizirati e se onaj koji ima viu internu stopu profitabilnosti s time da treba paziti da ta interna stopa bude iznad ili jednaka troku kapitala. Ako je R vei od k poveava se bogatstvo vlasnika tvrtke, a u protivnom se smanjuje vrijednost njenih dionica pa nije pametno donositi takovu investicijsku odluku. Period povrata Period povrata je broj godina u kojima e se vratiti uloena sredstva u investicijski projekt. On se ostvaruje u godini u kojoj su isti novani tokovi dosegli visinu investicijskih trokova, ili kada vrijedi:

I St
t 1

tp

Period povrata se izraunava kumuliranjem novanih tokova dok se oni ne izjednae s investicijskim trokovima. Projekti koji ostvaruju bri period povrata prihvatljiviji su, a time se smanjuje i rizik jer se uloena sredstva prije vraaju investitoru. Financijska poluga Ve je reeno kako se financirati moe iz vlastitih i tuih izvora, a povoljan odnos izvora financiranja iskazuje se mehanizmom financijske poluge. Naime svako financijsko sredstvo ima svoju cijenu, meutim koritenje tuih izvora na koje se plaa kamata nije nepovoljno koliko god se mislilo kako je najbolje financiranje iz vlastitih sredstava. esto je za vlasnike kapitala povoljnije financiranje zaduivanjem. Razlog tome je to se kamate smatraju fiksnim trokom, a fiksni trokovi se s poveanjem proizvodnje sve vie smanjuju to znai da sve manje optereuju proizvode. S druge pak strane tu je ukljuen stanoviti rizik jer kamate kao fiksni troak pomiu toku pokria na viu razinu proizvodnje tako da se postavlja pitanje hoe li se ostvariti dovoljan profit za pokrie fiksnih trokova financiranja iz tuih izvora. Kako bi se odabrao pogodan izvor financiranja usporeuju se profitabilnost vlastitog kapitala i kamata na posuena sredstva. Sve dok je profitabilnost kapitala nia od kamate na tua sredstva ide se u financiranje iz vlastitih izvora, a kada je profitabilnost kapitala via od kamata na tua sredstva financiramo se iz tuih izvora. U sluaju izjednaavanja kamate na tua sredstva i profitabilnosti vlastitog kapitala potpuno je svejedno za koji e se izvor financiranja odluiti.