DEVIZNI TEČAJ I DEVIZNO TRŽIŠTE

ZNAČAJ I FUNKCIJE DEVIZNOG TEČAJA

Devizni tečaj dobiva sve veći značaj, kako u ekonomskoj teoriji tako i u kreiranju, izboru i voĎenju ekonomske politike. Bez obzira na idejne sukobe i smjenjivanja razdoblja intervencionizma i razdoblja liberalizma, devizni tečaj odavno nije izraz pravih, realnih pariteta kupovne moći i nije više neutralan činitelj, kao što je bio u doba zlatnog standarda i kao što pristaše klasične liberalne paradigme ţele da i dalje bude. Postoje mnogi dispariteti u sferi troškova i cijena koje mnoge vlade pokušavaju “premostiti”, rješavati politikom deviznog tečaja. To pokazuje i činjenica da pokušaji voĎenja potpuno slobodnih deviznih tečajeva nisu uspjeli, već su potpuno slobodni tečajevi zamijenjeni upravljenim fleksibilnim tečajevima. S porastom dispariteta u troškovima, cijenama i vrijednostima valuta, rast će u budućnosti i značaj deviznog tečaja kao instrumenta ekonomske politike. Smanjivanje dispariteta izazvat će opadanje značaja deviznog tečaja. Kao cijena deviza devizni tečaj ima niz funkcija koje imaju i ostale cijene. To su alokativna, distributivna, razvojna i informativna funkcija. Promjena deviznog tečaja utječe na cijenu, na rentabilnost izvoza, ali i na domaće cijene izvoznih dobara. Na taj način, promjena deviznog tečaja utječe na promjenu relativnih cijena, ali time i na redistribuciju nacionalnog dohotka; zatim na realokaciju ekonomskih resursa i na tempo privrednog razvoja. Promjene tečaja utječu na promjene uvjeta razmjene, a time i na koristi koje neka zemlja ima od vanjske trgovine. Tečaj je zbog toga vrlo vaţna varijabla ekonomske politike jer utječe na sve makroekonomske pojave. Porast tečaja utječe na domaću inflaciju poskupljenjem uvoza, kako direktno tako i indirektno. Promjena odnosa cijena uvoza i izvoza, a preko njih procesom multiplikatora i na proizvodnju, zaposlenost i sve ostale makroekonomske varijable1. Osim toga, devizni tečaj ima i specifičnu regulatornu i informativnu funkciju, po kojoj se on, kao cijena, razlikuje od ostalih cijena. Specifičnost je u tome što devizni tečaj regulira privredne odnose jedne drţave prema drugim drţavama. Sve ostale cijene izraţavaju odnose izmeĎu privrednih subjekata i institucija unutar jedne drţavne zajednice. Razina deviznog tečaja i njegova (ne)stabilnost ili povećanje intervalutarne vrijednosti novca, danas se uzima kao pokazatelj privredne snage, stabilnosti meĎunarodnog utjecaja, stanja privrede i organiziranosti neke drţave. Devalvacija i revalvacija2 uvijek izazivaju manje ili veće negativne ili pozitivne posljedice (psihološke, političke i ekonomske). Stabilnost i odreĎena razina deviznog tečaja često se pojavljuje kao deklarativni cilj ekonomske politike. Politička sudbina mnogih vlada često ovisi o kretanju tečaja i ostalih cijena. Nestabilnost cijena, odnosno inflacija ili deflacija, pokazali su se kao siguran znak propadanja i unutarnjeg
1 2

M. Babić: “MeĎunarodna ekonomija”, MATE, Zagreb, 1993. Pod devalvacijom podrazumijevamo pad vanjske vrijednosti novca, a pod revalvacijom porast vanjske vrijednosti domaćeg novca.

1

razaranja privrednog i političkog sustava. Zbog toga mnoge političke snage stabilnost tečaja i drugih cijena uzimaju kao glavni cilj svoje monetarne i devizne politike.

PRECIJENJENOST i PODCIJENJENOST DOMAĆEG NOVCA U pojedinim drţavama koje reguliraju unutarnju vrijednost novca i vanjskotrgovinsku razmjenu, često se pojavljuje precijenjenost (aprecijacija) ili podcijenjenost (deprecijacija)domaćeg novca, odnosno deviznog tečaja. Te su pojave izraz nesklada izmeĎu unutarnje i vanjske vrijednosti novca. Riječ je o neskladu izmeĎu a) kupovne moći novca na domaćem trţištu novca i b) kupovne moći novca na stranom trţištu, računane uz pomoć deviznog tečaja. Stvarni uzroci aprecijacije i deprecijacije u konkretnim drţavama i u konkretnim situacijama sloţeni su i predmet su mnogih znanstvenih i političkih rasprava. Opći okvir za njihovo razumijevanje objasnit ćemo na slijedeći način. Na meĎunarodnom se trţištu roba i usluga pojedine drţave pojavljuju kao jedinstvena proizvoĎačko-potrošačka cjelina tj. kao jedan privredni subjekt. Različite drţave imaju različite uvjete proizvodnje, različitu tehnologiju, kulturu i različite ekonomsko-političke ciljeve te pojedine drţave politikom precijenjenosti ili podcijenjenosti deviznog tečaja pokušavaju ostvariti neke svoje unutarnje ili vanjske ekonomsko-političke ciljeve i zadaće. Najčešće su i zadaće i ciljevi koje ostvaruje politika deviznog tečaja slijedeće: reguliranje uvoza i izvoza robe, povećanje priljeva ili odljeva stranog kapitala, redistribucija narodnog dohotka i promjena unutarnjih odnosa u privredi, vraćanje inozemnih dugova i povećanje vanjsko-političkog ugleda vladajućeg političkog sustava itd. Ravnoteţni tečaj obično se uzima kao standardna vrijednost i polazna točka od koje se mjeri odstupanje deviznog tečaja prema precijenjenosti ili podcijenjenosti domaće valute. Ravnoteţni se tečaj obično računa prema metodologiji koju nudi teorija pariteta kupovnih snaga novca. Pri tome se najčešće koristi tzv. relativna verzija te teorije. Sintagma “precijenjenost domaćeg novca” označuje stanje u kojem je vanjska vrijednost novca precijenjena, tj. veća od njegove interne vrijednosti, mjerene kupovnom snagom novca na domaćem trţištu. Precijenjenost domaćeg novca znači istovremeno i podcijenjenost stranog novca s kojim usporeĎujemo neki domaći novac. Politika aprecijacije deviznog tečaja stimulira uvoz stranih roba, a destimulira izvoz domaćih roba. U uvjetima aprecijacije domaćeg novca strana roba postaje na domaćem trţištu jeftinija nego na stranom trţištu. Takva politika, dakle dovodi do “prodora” stranih poduzeća i stranih roba na domaće trţište i do “bijega” domaćih potrošača, graĎana u druge drţave radi kupnje relativno jeftinijih roba. Politika aprecijacije deviznog tečaja znači pritisak inozemnih konkurenata na domaće proizvoĎače i trgovce koji su prisiljeni sniţavati cijene svojih roba. Politiku aprecijacije deviznog tečaja često prihvaćaju i provode one vlade koje prihvaćaju i formiraju strategiju i sustav duţničke ekonomije. U njoj je stari dugovi vraćaju novim zaduţivanjem kod meĎunarodnih centara financijskog kapitala. Tada se strana sredstva plaćanja nastoje dobiti po što niţem tečaju radi lakšeg plaćanja dospjelih dugovanja prema inozemstvu. Politika podcijenjenosti domaćeg novca moţe se voditi neograničeno – ako takvu politiku prihvaćaju dominantne političke snage na domaćoj političkoj sceni. 2

Politika precijenjenosti domaćeg novca, naprotiv, ne moţe se voditi neograničeno ili neko duţe vrijeme bez drţavne intervencije i prinudnih mjera na domaćem deviznom trţištu. Kada središnja banka prihvati politiku aprecijacije domaćeg novca ona tada pokušava ograničiti porast potraţnje za stranom (podcijenjenom) valutom na domaćem deviznom trţištu. U protivnom slučaju, kada ne bi poduzela tu mjeru, središnja bi banka brzo potrošila devizne rezerve koje formira i čuva u ime drţave. Ograničavanje potraţnje za stranom jeftinijom valutom i ograničavanje zamjene domaćeg novca za podcijenjenu stranu valutu obavlja se na razne načine, a po uputstvima vlade i centralne banke. GraĎani, poslovni ljudi i financijski špekulanti koji često putuju u inozemstvo tu politiku najčešće doţive kao ograničavanje deviza koje u domaćim bankama mogu kupiti za domaći novac i iznijeti u inozemstvo. Preciznije i stručno govoreći, vlada u takvoj situaciji pokušava (raznim administrativnim mjerama, propisima i zahtjevima) ograničiti špekulativnu i sigurnosnu potraţnju za devizama, uz istovremeno omogućivanje transakcijske potraţnje, tj. potraţnje deviza radi meĎudrţavne razmjene i plaćanja roba i usluga. Razne vlade u raznim situacijama prihvaćaju i provode politiku precijenjenosti domaćeg novca. Navode za to različite razloge trenirajući pri tom svoju vještinu uvjeravanja i vladanja. Politoekonomski analitičari i menadţeri poduzećima procjenjuju glavne i sporedne razloge i učinke takve politike, što je poslovnoj politici posebno vaţno. Političari, graĎani i menadţeri koji u pravo vrijeme spoznaju stvarno stanje i vrijeme smjene deviznih politika mogu kupoprodajom deviza zaraditi veliko bogatstvo na tečajnim razlikama. U slučaju precijenjenosti domaćeg novca opada interes inozemnih poduzeća i graĎana za domaću robu. Aprecijaciju obično prati monetarna politika koja ograničava domaću potraţnju za robom i uslugama. Za politiku aprecijacije deviznog tečaja obično se opredjeljuju one vlade koje svoje devizne rezerve više formiraju iz nerobnog priljeva deviza, a manje na osnovi izvoza domaćih roba. Ako je priljev deviza konstantan, smanjen ili nedovoljan u odnosu na povećanu potraţnju za stranim novcem, takve tendencije brzo dovode do smanjivanja drţavnih rezervi i do napuštanja politike aprecijacije. Aprecijacija, dakle, oteţava trţišni poloţaj izvoznika i istovremeno poboljšava poloţaj uvoznika i olakšava poloţaj strane robe na domaćem trţištu. U slučaju podcijenjenosti (deprecijacije) domaćeg novca pojavljuju se procesi sa suprotnim smjerom. No, u slučaju velike deprecijacije pojavljuju se nove zalihe strane valute. Postoji tendencija porasta potraţnje i smanjivanja ponude domaće robe. Moţemo, dakle, zaključiti: politika precijenjenosti i politika podcijenjenosti deviznog tečaja proizvode neravnoteţu i trţište “viškova”. Aprecijacija stvara zalihe domaće robe, a deprecijacija stvara zalihe strane valute. Samo ravnoteţni i realni tečaj moţe očistiti viškove i manjkove ponude i potraţnje na domaćem trţištu.

3

BROJČANO, GRAFIČKO I TABELARNO IZRAŽAVANJE DEVIZNIH TEČAJEVA

Devizni tečaj po izravnoj metodi pokazuje broj jedinica domaćeg novca koji se mora dati (platiti) za jednu jedinicu strane valute. To pišemo: domaći za strani novac, ili domaći: strani, ili: Broj jedinica domaćeg novca = devizni tečaj Jedna jedinica stranog novca Ako za jedinicu promatranja uzmemo hrvatsku privredu i njezin sadašnji novac (kunu), tada po direktnoj metodi: a) govorimo o deviznom tečaju eura (kuna za euro, odnosno KN za EUR) u iznosu, npr. 7.4 KN za 1 EUR, i b) govorimo o deviznom tečaju američkog dolara (KN za USD) koji se na hrvatskom deviznom trţištu kreće, npr. na razini od 5.5 KN za 1 USD, itd. Kretanje deviznog tečaja, računanog po izravnoj metodi, moţe se grafički prikazati na različite načine. U ekonomskim rubrikama informativno-političkih glasila i u stručnim izvješćima kretanje deviznog tečaja često se prikazuje tako da se (kao na slici 4) na apscisu nanese vrijeme formiranja (notiranja), a na ordinati broj jedinica domaćeg novca koji se (na deviznom trţištu) daje za jednu jedinicu domaćeg novca. Devizni tečaj, računan na neizravan način, pokazuje cijenu domaćeg novca, tj. broj jedinica neke strane valute koju (na deviznom trţištu) valja dati ili moţemo dobiti za jednu jedinicu domaćeg novca. To pišemo: strani za domaći (novac) ili strani: domaći ili

broj jedinica stranog novca = devizni tečaj jedna jedinica domaćeg novca U svakodnevnom govoru, stručnim i znanstvenim raspravama koriste se oba načina izraţavanja deviznog tečaja. Kada se govori o kretanju deviznih tečajeva potrebno je, dakle, kojom se metodom oni izračunavaju. U izravnom izraţavanju vrijednost domaćeg novca i devizni tečajevi stranih valuta kreću se u suprotnom smjeru. U neizravnom izraţavanju vrijednosti domaćeg novca i devizni tečaj kao cijena tog novca kreću se u istom smjeru. Ako, npr. vrijednost domaćeg novca pada (zbog inflacije) ili “ide dolje”, tada devizni tečajevi stranih valuta rastu, 3odnosno “idu gore”, jer moramo dati više jedinica domaćeg novca za jednu jedinicu stranog novca. Ovdje vrijedi pravilo “dolje i gore”. U neizravnom izraţavanju deviznog tečaja4 vrijedi pravilo: “gore je gore”. To znači porast vrijednosti domaćeg novca (funte sterlinga) znači porast deviznog tečaja

4

Neizravan način izraţavanja deviznog tečaja koristi se u Velikoj Britaniji

4

S druge strane Robert Aliber razlikuje pet teoretskih pristupa koji se temelje 5 . prodajni ili gornji za devize.48460 0.60160 0. objavljuju banke i devizne burze.68090 0.06242 0.00 HKD) Japan (1.680 N/A 227.71150 N/A 1.560 Hong Kong (1.500 0.00440 876.00905 141.380 TEORIJE ODREĐIVANJA DEVIZNOG TEČAJA PredviĎanje kretanja deviznih tečajeva na deviznom trţištu vrlo je bitno za sve sudionike na deviznom trţištu. ekonomsko-financijskim prilozima informativno-političkih novina i u drugim publikacijama.00618 0. Njemačkoj) vrijedi jedna jedinica strane valute.010 Europska unija (1. Tečajevi (cijene) stranih valuta objavljuju se u internim publikacijama. Isto tako.4636 161. Tako M. Tabela ukriţenih tečajeva moţe se čitati na dva načina: okomito i horizontalno. pad vrijednosti funte znači pad njezina deviznog tečaja.43060 0.00 EUR) 0.040 110.68280 205. radilo se to o privatnim ili javnim ekonomskim subjektima.700 0. Okomito čitanje pokazuje koliki je u pojedinim zemljama tečaj valute koja se nalazi na vrhu okomice (stupca). PredviĎanje kretanja neke ekonomske pojave nije moguće bez objašnjenja uzroka njezina nastanka.88070 971. Devizne tečajeve koji se odreĎenog dana i na odreĎenom deviznom trţištu formiraju pod utjecajem ponude i potraţnje deviza. Horizontalno čitanje pokazuje koliko u jednoj drţavi (npr.00 JPY) Velika Švicarska Britanija (1.00 AUD) CAD) GBP £ EUR € USD $ JPY ¥ 0. teorija trţišta vrijednosnih papira.00 (1.00 (1. Tabela ukriţenih tečajeva Australija Kanada (1. ovako: Banke obično objavljuju različite vrste tečajeva: kupovni za efektivu.00 CHF) GBP) 0. čekove i kreditna pisma. postoji više teoretskih pristupa pitanju visine tečaja. kupovni ili donji za devize. u stručnim časopisima. kada je trebalo objasniti trenutne poteškoće vezane uz visinu deviznog tečaja.00 USD) 0.42880 0. teorija efikasnog deviznog trţišta. Babić navodi šest teorija odreĎivanja tečaja: teorija pariteta kupovne moći.910 0.12839 0. Intervalutarni odnosi koji su značajni za odreĎeno područje ili za devizno trţište mogu se prikazati i u obliku tabele ukriţenih tečajeva.60490 0. Pregled tečajeva vaţnijih stranih valuta. teorija kamatnog pariteta. Sada se više jedinica nekog stranog novca mora da ti za jednu jedinicu funte sterlinga. Bovi su se teoretski pristupi javljali uvijek u konkretnim povijesnim okolnostima. Tečaj neke valute prema drugoj i razlozi za promjenu tečaja mogu se tumačiti na različite načine.99731 110.705 N/A N/A 0. odnosno tečajna lista koja se po izravnoj metodi formira i objavljuje preko javnih glasila u Hrvatskoj izgleda npr.funte sterlinga. srednji tečaj za devize i sl.88605 977.48590 140.800 SAD (1. teorija dugoročne neravnoteţe u bilanci plaćanja i monetaristička teorija.

Takav je pristup posljedica kejnezijanskog stava da trgovačka bilanca zapravo predstavlja razliku izmeĎu domaće potrošnje i domaće proizvodnje: ako zbroj domaće potrošnje i investicija premašuje domaću proizvodnju. svjetskog rata. apsorpciji uz pomoć monetarne i fiskalne politike. stope inflacije su se meĎu zemljama jako razlikovale. Naime. Dilema je bila slijedeća: ili će zemlja s višim stopama inflacije pristati na velika smanjenja razine cijena ili će svoje valute vezati uz zlato po novim paritetima. ako je domaća potraţnja za stranim dobrima cjenovno neelastična. odnosno neelastičnošću. Nakon II svjetskog rata razvio se tzv. pa će zemlja i dalje biljeţiti trgovački deficit. MeĎutim. prihodi od izvoza dobara će padati ako je inozemna potraţnja za domaćim dobrima cjenovno neelastična. Iako se devalvacijom povećava konkurentnost. dok je tezom o apsorpciji uz pomoć monetarne i fiskalne politike objašnjavana prekomjerna potraţnja u inflatornom razdoblju neposredno nakon II svjetskog rata. koji će odraţavati tu njihovu višu razinu cijena. Samo tako zbroj domaće i strane potraţnje neće premašiti domaće proizvodne kapacitete. Europske su zemlje nakon visokih ratnih i poslijeratnih stopa inflacije ţeljele svoje valute ponovo vezati uz zlato.na: paritetu kupovne moći. Cassel je stoga razradio način na koji te zemlje trebaju utvrĎivati ravnoteţne vrijednosti svojih valuta. to poboljšanje konkurentnosti ne dovodi do ţeljenog smanjenja trgovačkog deficita. I teza o cijenama elastičnosti i teza o neophodnosti aprecijacije uz pomoć fiskalne i monetarne politike pruţaju objašnjenje zbog čega devalvacija domaće valute neće pomoći poboljšanju trgovačke bilance ako se dovoljno ne smanji potraţnja za uvozom i ne poveća ponuda izvoza. Stoga će zemlja koja zbog poboljšanja konkurentnosti domaćih dobara smanjuje cijene domaćih dobara u odnosu na cijena stranih dobara. Po Casselu. devalvacija domaće valute ne mora voditi trajnom smanjenju trgovačkog deficita. uvoz mora biti veći od izvoza. Kao odraz te činjenice tridesetih se godina pojavila teza o elastičnosti . pa cijene domaćih valuta padaju u odnosu na cijene stranih dobara. apsorpcijski pristup. a devalvacija moţe smanjiti trgovački deficit samo ako je zbog elastičnosti veći od jedan. Paritetom kupovne moći bavio se Gustav Cassel poslije I. uz devalvaciju domaće valute morati provoditi i restriktivniju monetarnu i fiskalnu politiku. U oba je slučaja zbog 6 . Nemogućnost da se devalvacijom postigne ostvarenje platnobilančnih ciljeva objašnjavala se cjenovnom elastičnošću. Stoga je zaključeno da promjena deviznih tečajeva ne utječe na poboljšanje trgovačke bilance. Prema tom pristupu. osim ako zemlja ne provodi i dovoljno restriktivnu monetarnu i fiskalnu politiku. uravnoteţenju portfelja te djelovanju financijskih trţišta. isto tako. Tako je tezom o elastičnosti objašnjavan nedostatak potraţnje povezan s velikom krizom tridesetih godina. elastičnosti. mnoge zemlje koje su krajem dvadesetih i početkom tridesetih godina devalvirale svoju valutu nisu uspjele istovremeno i izvoz u odnosu na uvoz. Zemlja koja uz devalvaciju domaće valute istovremeno ne smanji i potrošnju i investicije u odnosu na proizvodnju i dalje će se boriti s trgovačkim deficitom. promjene deviznih tečajeva trebale su odgovarati razlikama stopa inflacije po zemljama. Otada se govori o podcijenjenosti i precijenjenosti valute o čemu je već bilo govora. kojom će smanjiti ili ukloniti svaku prekomjernu potraţnju. domaća potrošnja uvoznih dobara će rasti. U daljnjem tekstu prikazat ćemo ukratko teorije po Aliberu. U protivnom će poboljšanje konkurentnosti biti poništeno porastom domaće razine cijena. No.

Trgovina vrijednosnim papirima podrazumijeva i prilagoĎavanje količine stranih vrijednosnih papira u domaćim rukama. Devizno trţište je u svakom slučaju jedan specifičan vid trţišta kao što je npr. Iz ovih odnosa rezultira ponuda i potraţnja deviza. pa s njima i devizni tečajevi. Veći ili manji priljev deviza u zemlju povećava ili smanjuje devizna sredstva u centralnoj banci te dovodi do povećanja i smanjenja ponude novca i do neminovne promjene tečaja. onda bi se pod deviznim trţištem trebalo da podrazumijeva sučeljavanje ponude i potraţnje deviza. godina 7 . Zagovornici teze o uravnoteţenju portfelja naglašavaju da platne bilance. Ako se po trţištem podrazumijeva sučeljavanje ponude i potraţnje. Promjene deviznog tečaja odraţavaju promjene u potraţnji za vrijednosnim papirima nominiranim u svakoj valuti. Promjene deviznih tečajeva koje se poduzimaju da bi se postigla ravnoteţa na trţištu financijskih sredstava mogu uzrokovati neravnoteţu na trţištu dobara. Ovo je iz razloga što je predmet trgovanja na ovom trţištu jedna specifična roba tj. odraţavaju trgovinu vrijednosnim papirima kao i trgovinu dobrima. trţištem kapitala itd. kretanja na financijskim trţištima utjecat će na utvrĎivanje deviznog tečaja samo ako je dnevni obujam transakcija financijskim sredstvima preko drţavnih granica nekoliko puta veći od obujma trgovine dobrima. na čiju valutu glasi.povećanja konkurentnosti domaćih dobara na svjetskom trţištu bila potrebna promjena deviznog tečaja Na temelju stavova Irvinga Fishera razvijena je teza o uravnoteženju portfelja. INFORMATOR. Dakle. poduzima u oblasti svoje ekonomske politike. Njena specifičnost se ogleda u tome što je ona u isto vrijeme u zemlji. a susret te ponude i potraţnje već predstavlja devizno trţište. 5 Ţarko Mrkušić: "MeĎunarodne finansije". Slična je i teza o djelovanju financijskih tržišta na visinu deviznog tečaja. slučaj s novčanim trţištem. deviza. Zagreb. Devizno trţište je ex institutione imperfektno trţište5. To se dogaĎa ako se smanji vrijednost valute zemlje u kojoj postoji sklonost odlijevanju kapitala. na čiju valutu glasi deviza. 1968. Fisher je u “Teoriji kamatnjaka” objašnjavao kako razlika u kamatnim stopama na obveznice plative u engleskim funtama i obveznice plative u indijskim rupijama odraţava očekivanu stopu promjene cijene zlata u odnosu na srebro. O devizno trţištu govorimo u onom momentu kada doĎe do kontakta izmeĎu domaćih i stranih deviznih rezidenata u sferi ekonomskih transakcija i kada ovi kontakti dovedu do odreĎenih devizno-pravnih odnosa. zakonsko sredstvo plaćanja. na formiranje cijena na deviznom trţištu utječe ne samo odnos ponude i potraţnje već i sve mjere koje zemlja. ovisno o ponudi. pa dobra proizvedena u zemlji postaju konkurentnija na stranim trţištima. MeĎutim. DEVIZNO TRŽIŠTE Devizno trţište je poseban segment trţišta uopće.

Uz centralne i velike komercijalne banke na trţištu su vrlo aktivni i drugi sudionici: multinacionalne kompanije. 7 Koje kupuju i prodaju sdevize za svoj račun ili za račun svojih klijenata koji nemaju direktan pristup trţištu.. 8 . Banke obično rade s nekoliko brokera čime su osigurane od rizika dobivanja krivih informacija i rizika da za neku devizu plate višu cijenu od trţišne. uključujući i kupoprodaje deviza. Neke od njih su organizirale svoje dealing roomove te meĎusobno obavljaju kupoprodaje deviza i na taj način se sve više izvlače iz zagrljaja velikih komercijalnih banaka. posebnu organizacijsku strukturu i radno vrijeme. 8 Organizacijski dijelovi banaka u kojima se obavlja trgovina devizama na veliko 9 Engl. Najveći dio ukupnog prometa na trţištu obavi se preko njihovih dealing roomova koji koordiniraju i balansiraju ukupnu deviznu poziciju banke nastalu različitim aktivnostima banke i njenih klijenata-od najobičnijih doznaka prema inozemstvu do sofisticiranih tehnika upravljanja rizicima9. 6 Ali se zbog velikog broja banaka. sudionika na trţištu. Tokio. Razlog njihove aktivnosti su intervencije s ciljem korekcije tečaja vlastite nacionalne valute u odnosu na neku drugu valutu ili grupu valuta odnosno promjena valutne strukture deviznih rezervi. brokerske kuće. risk management 10 transakcije kod koje posreduju brokeri obavljaju se uz daleko manju razliku izmeĎu kupovnog i prodajnog tečaja. u gradovima kao što su New York. Centralne banke su isto tako vrlo vaţan sudionik u trgovanju devizama na svjetskom deviznom trţištu. Oni se mogu pojaviti kao posrednici u svim transakcijama ako se stječe dojam da im je daleko veća uloga na "nacionalnim" deviznim trţištima gdje predstavljaju sponu izmeĎu banaka i svih drugih sudionika na trţištu.. Prema tome. Paris.SVJETSKO i NACIONALNO DEVIZNO TRŽIŠTE Svjetsko devizno tržište Svjetsko trţište predstavlja skup odnosa ponude i potraţnje svih roba koje se razmjenjuju na svjetskom prostoru. Westpac iz Sydneya Deutsche Bank iz Frankfurta. London.ovi gradovi mogu smatrarti glavnim centrima svetskog deviznog trţišta. bogati pojedinci i cijeli niz drugih institucija s manjim značenjem za trţište gledano u cjelini. Uloga brokera na trţištu je jedinstvena. Brokeri ubrzavaju protočnost informacija i povećavaju konkurentnost cijena na trţištu10. Čini ga centralne i velike svjetske komercijalne banke7 koje meĎusobno trguju konvertibilnim devizama 24 sata dnevno. su jezgra svjetskog deviznog trţišta. trebale obavljati preko komercijalnih banaka. Multinacionalne kompanije su u posljednje vrijeme sve aktivniji sudionik u trgovanju na svjetskom deviznom trţištu trgujući u svoje ime i za svoj račun iako bi sve devizne transakcije. Najvaţniju ulogu na trţištu bez sumnje igraju banke (zbog svoje brojnosti na trţištu. Dealing room-ovi8 banaka kao što su City Corp iz New Yorka. promet na svjetskom trţištu predstavlja promet vlastitih proizvoda na domaćem trţištu i promet roba izmeĎu nacionalnih privreda. obimu transakcija i činjenice da su direktni sudionici preko kojih se zadovoljavaju i potrebe klijentele koja samo tim putem ima pristup svjetskom deviznom trţištu) koje su ujedno i klirinški centri za sva plaćanja proistekla s osnova kupoprodaje deviza. Svjetsko devizno trţište nema odreĎenu geografsku lokaciju6. Barclays iz Londona itd.

Prema istraţivanjima Bank of England iz 1990. u praksi je za sada zaţivjelo samo neformalno meĎubankarsko devizno trţište. Stoga podjelu na svjetsko i nacionalna devizna trţišta treba shvatiti uvjetno. što je posljedica povećanja broja direktnih transakcija izmeĎu multinacionalnih kompanija. Različiti su samo pojavni oblici bitnog. te . 9 . Nacionalno trţište moţe biti organizirano kao devizna burza. Istraţivanje istovremeno potvrĎuje činjenicu da brokeri i dalje ostaju vrlo vaţni sudionici na trţištu s velikim udjelom. god. sustav od nekoliko burzi ili moţe postojati kao neformalno trţište koje se zasniva samo na meĎusobnim kontaktima banaka odnosno banaka i klijentele11.-1989. Nacionalna devizna tržišta Nacionalno trţište je skup odnosa ponude i potraţnje roba na prostoru jedne nacionalne privrede. Karakter nacionalnog trţišta determiniran je karakterom društveno-ekonomskog sustava. nekoliko deviznih burzi od kojih je najvaţnija i najpoznatija ona u Frankfurtu. I bogati sudionici se javljaju na trţištu. mjerama ekonomske politike. U Njemačkoj postoji npr. ponašanjem privrednih subjekata itd. nivoom materijalnog i društvenog razvoja. udio transakcija. ali ne mora biti od presudnog značaja. Nacionalna devizna trţišta obuhvaćaju kupnju i prodaju deviza za domaću valutu ili za druge valute izmeĎu: . odnosno drţave. Bit trţišta je u oba slučaja ista12.banaka u zemlji izmeĎu samih banaka odnosno izmeĎu banaka i centralne banke.banaka i drugih pravnih i fizičkih osoba unutar zemlje. se značajno smanjio u periodu od 1986. Novi devizni sustav u Hrvatskoj dao je mogućnost organiziranja devizne burze čiji sudionici bi bile banke. ali samo preko banaka.god. Omogućiti konverziju jedne devize za drugu. 11 12 Što u velikoj mjeri ovisi o zakonskoj regulativi. Teško je povući jasnu granicu izmeĎu jedinstvenog svjetskog i pojedinih nacionalnih trţišta jer su odnosi toliko isprepleteni da se stječe dojam da postoji samo jedinstveno svjetsko devizno trţište. Granice jedne zemlje su najčešće i carinsko područje. To znači da se carina u okviru jednog carinskog područja smatra razmjenom na domaćem trţištu. MeĎutim. na trţištu u kojima su sudjelovali brokeri.

SWAP poslove15. 1977. sudionici na deviznim trţištima. Swap . Budući da devizno trţište ima funkciju kliringa. i stranom ili za stranu valutu. SVJETLOST. U uţem smislu devizna je trgovina kupovina i prodaja deviza domaćom valutom ili za domaću valutu. Uz SWAP poslove treba spomenuti i ostale nove oblike transakcija kao što su transakcije vezane s pokrivanjem (covering) i zaštitom (hedging) deviznih rizika. Poslovne banke i njihovi komitenti vrlo često imaju potrebu konvertirati jednu valutu u drugu.POSLOVI NA DEVIZNOM TRŽIŠTU Cjelokupna aktivnost na nacionalnom i svjetskom deviznom trţištu se zasniva na elementarnoj transakciji – kupoprodaji deviza. Svaka kupoprodaja deviza jest ugovor kojim se ugovorne strane. Value date 10 . dakako. Sarajevo. što sve zajedno čini jednu posebnu vrstu poslova . 15 Engl. PROMPTNO (SPOT) DEVIZNO TRŽIŠTE Kod promptne (spot) kupoprodaje deviza devizni posao se sklapa s rokom izvršenja odmah. c) deviznu arbitraţu. Dakle. zaštite od deviznog rizika i odgovarajuće zarade na neusklaĎenim promjenama tečajeva i kamatnih stopa. Vezjak: “MeĎunarodne poslovne finansije”. treba pobliţe upoznati se sa “problematikom“ promptnih i terminskih transakcija. d) odrţavanje deviznih pozicija i sl.13. spot transakcija je posao kojim se ugovorne strane obvezuju jedna drugoj platiti dogovorene iznose deviza drugi radni dan16 od dana 13 14 Prema D. devizno trţište. b) deviznu špekulaciju. devizne likvidnosti. odnosno prodati jedna drugoj odreĎene iznose denominirane u različitim valutama14. po odreĎenom tečaju s obvezom izvršenja plaćanja na dogovoreni datum u budućnosti. Područje djelovanja devizne trgovine jest. Moţe označavati a) nacionalni novac b) efektivni strani novac. a nakon izvjesnog vremena vratiti se po onu prvu. godina Riječ valuta moţe imati trostruko značenje. Operacije na deviznom trţištu moţemo podijeliti na tekuće i kapitalne već prema tome da li se kupoprodaja deviza obavlja u okvirima tekućeg ili kapitalnog balansa. obvezuju da će kupiti. Mnogo je vaţnija podjela na promptne i terminske operacije. papirni i kovani c) u operativnom smislu moţe značiti “datum” s kojim nešto treba biti proknjiţeno ili provedeno u drugim operativnim evidencijama. zatim u promptne i terminske operacije (transakcije) ovisno o broju dana nakon kojih se mora izvršiti obveza preuzeta kupoprodajnim ugovorom. Devizna trgovina u širem smislu obuhvaća: a) nabavu i prodaju deviza. no to u poslu kupoprodaje deviza znači za dva radna dana od dana zaključenja ugovora.zamjena 16 Engl.

kojom se uvoz plaća. koju je ugovorio sa izvoznikom. cijena neke valute izraţena u drugoj valuti. cijena po kojoj je banka koja kotira spremna prodati dolare odnosno kupiti valutu za koju se kotacija vrši.7432 eura za 1 dolar odnosno prodati 1 dolar za 0. Kako se ugovara spot posao? Devizni dealer po vlastitoj odluci ili po nalogu glavnog dealera kontaktira nekim komunikacijskim sredstvom18 dealing room u drugoj velikoj banci i traţi kotaciju za odreĎenu valutu. odnosno u roku od 2 dana je promptni (spot) tečaj. Kotacija nije ništa drugo nego tečaj. Dakle. a i špekulativni motiv. Kod promptnih kupoprodaja deviza postoji rizik samo u slučaju sklapanja posla s manje poznatom bankom. koji ima neposredno dospijeće kod odgovarajuće banke. ako devizni dealer iz Internationale Nederland Bank nazove kolegu u Mitsubishi banci i zatraţi tečaj “spot EUR” ovaj će mu kotirati npr. IzmeĎu izvoznikove i uvoznikove banke devizne se transakcije ostvaruju temeljem spot aranţmana i najčešće predstavljaju kupoprodaju depozita denominirani u različitim nacionalnim valutama. Promptno devizno trţište obavlja funkciju kliringa odnosno devizne likvidnosti. i nazvana banka ga kotira dvostruko. 17 18 Engl. Pri uvozu robe iz inozemstva uvoznik kupuje robu po cijeni. Kod spot deviznih transakcija. Desna strana je prodajni tečaj (ask rate). dok u manjoj mjeri ima funkciju zaštite. te preko diskonta ili ugovorene marţe ostvaruje prihod za ostvarene usluge. pa se moţe postaviti uvjet da će se prijenos prodane valute obaviti tek onda kad se primi obavijest da je druga banka obavila svoju obvezu. lijeva strana kotacije predstavlja kupovni tečaj (bid rate). Tečaj se formira u trenutku predaje dokumenata na diskont i naziva se spot devizni tečaj. devizni tečaj značajno utječe na promjene vrijednosti izvoza i uvoza. Npr. Zbog toga. Isto tako. odnosno po deviznom tečaju.kada je posao sklopljen17. Deal date Telefonom ili (reutersovim) dealing terminalom 11 . koja je uvjetovana meĎunarodnim platnim prometom i drugim transakcijama. a banka utvrĎuje devizno potraţivanje kod inozemne banke.7432 eura. cijenu po kojoj je nazvana banka spremna kupiti dolare odnosno prodati valutu za koju se kotacija traţi. Tečaj koji se primjenjuje na devizne transakcije koje se izvršavaju promptno. kao kupovni i prodajni tečaj pošto najčešće ne zna što ţeli banka koja je nazvala. iz inozemstva kupuje valutu u kojoj mora platiti tu robu po cijeni za tu valutu. vrijednost izvoza neke robe jednaka je umnošku količine izvezene robe s njezinom cijenom na trţištu prodaje u valuti i deviznog tečaja te strane valute. uvećane za uvozne pristojbe. izvoznici diskontiraju odgovarajuće devizno potraţivanje prema inozemnom uvozniku temeljem dokumenata.7432/65 što znači da je Mitsubishi banka spremna kupiti dolare po cijeni od 0. 0. Iz tog proizlazi da je vrijednost uvoza robe jednaka umnošku količine uvezene robe s njezinom cijenom na trţištu nabave i deviznog tečaja valute. Nakon toga banka obavlja rediskont na deviznom trţištu na slijedeći način: izvoznik prima nacionalnu valutu na temelju diskontiranog potraţivanja.

Plaćanje se odnosi na “fizički akt” kojim svaka ugovorna strana daje preko svoje urednice (engl. 12 . cross rate). 20 Samo plaćanje (engl. Tako izračunani tečaj se zove unakrsni tečaj (engl. Croatia banka je nazvala Zagrebačku banku i traţi kotaciju za EUR/CHF.Razlika izmeĎu kupovnog i prodajnog tečaja se zove “spread” i predstavlja zaradu banke. EUR/CHF. bank office) nalog banci kod koje ima otvoren račun po viĎenju da plati odreĎeni iznos deviza banci s kojom je posao sklopljen.7432 Do navedenog prodajnog tečaja se došlo putem veriţnog računa. ţele dobiti svoja sredstva. a 1. U meĎubankarskom poslovanju na svjetskom deviznom trţištu najveći dio kotacija i transakcija se obavi u odnosu na američki dolar iako nije rijedak slučaj da se traţe i drugačije kotacije npr. Smatra se da je posao zaključen ako su ugovoreni: tečaj iznos u devizi koja se kupuje ili prodaje datum izvršenja obveze plaćanja20 te banke kod kojih banke. U tom slučaju nazvana banka računa traţeni tečaj preko tečajeva eura i švicarskog franka u odnosu na američki dolar. X CHF = 100 EUR Da bi lakše pratili što se dogaĎa bitno je stalno imati na umu da kotaciju daje Zagrebačka banka u švicarskim francima za 100 eura te da se pod prodajnim tečajem 19 = 150. Kako se računa kotacija i kolika moţe biti? Ako su spot tečajevi USD/EUR USD/CHF 0.7432/37.1193*100 X (100 EUR ) = 0. Setllement je “provedbeni dio plaćanja”. Npr. setllement). tehnički proces preknjiţenja depozita preko banaka i računa koji su uključeni u postupak plaćanja. ugovorne strane.61 CHF Ukoliko nazvana banka ne ţeli dati kotaciju to je znak da s bankom koja je nazvala nije spremna zaključiti kupoprodajni posao.1188/93 prodajni spot tečaj EUR/CHF (gledano sa pozicije banke koja kotira) se računa kao odnos prodajnog tečaja USD/CHF i kupovnog tečaja USD/EUR: 1. payment) razlikuje se od razračuna (engl. Banka koja je nazvala moţe prihvatiti ili ne prihvatiti “kotirani tečaj” kao što i nazvana banka moţe kotirati ili ne kotirati banci koja je nazvala19. Dealer u Zagrebačkoj banci se nakon upita Croatia banke pita koliko švicarskih franaka će prodati odnosno koliko mu dealer iz Croatia banke treba platiti za 100 EUR. Rezultat razračuna je saldo na računu krajnjeg korisnika sredstava. obično se takve transakcije obavljaju izmeĎu banke i njene klijentele koja uključuje i manje nacionalne banke.

7432*100 X (100 CHF) = 1.1188 = 66. tada će u transakcijama na meĎunarodnom deviznom trţištu najčešće kotirati trenutne spot tečajeve jer je tako najmanje izloţena riziku da jeftinije proda odnosno skuplje kupi neku devizu.44 CHF 0. Tečaj koji u trenutku davanja kotacije “prevladava” na svjetskom deviznom trţištu.47 EUR = 66.7437*100 X (100 CHF) = 1. 1. Ukoliko je banka aktivno uključena u poslove na deviznom trţištu.1193 b) prodajni 0.misli na cijenu 100 eura izraţenih u švicarskim francima po kojoj je Zagrebačka banka spremna prodati eure banci koja traţi kotaciju. što znači da inicira kotacije drugih banaka i na njihov poziv kotira.1188*100 X (100 EUR) = = 150.7437 Tečaj se isto tako mogao kotirati u obliku CHF/EUR. Stoga ćemo pretpostavit da je Zagrebačka banka za potrebe kotacije preuzela trenutni22 spot prodajni devizni tečaj švicarskog franka u odnosu na američki dolar: 1 USD = 1. Za svaki prodani dolar Zagrebačka će banka dobiti: 0.1193 CHF Iz navedenih jednakosti proizlazi da je Zagrebačka banka spremna prodati Croatia banci 100 eura za 150. s kojima je kupila eure. Zagrebačka banka treba ponovo kupiti21 od neke druge banke i platiti u švicarskim francima koje “će joj prodati” Croatia banka. 13 . Tada bi tečajevi bili: a) kupovni 0.61 CHF.7432 EUR = 1 USD Dolare. Kupovni tečaj se po uzoru na prodajni računa kao omjer kupovnog USD/CHF i prodajnog USD/EUR tečaja pomnoţen s brojem jedinica valute za koju se daje kotacija. Za potrebe izračunavanja kotacije pretpostavit ćemo da Zagrebačka banka nema dovoljnu količinu eura te da ih treba kupiti od neke druge banke i to po njenom kupovnom tečaju za dolar u odnosu na euro.39 EUR 21 22 Ukoliko ne ţeli ugroziti svoju likvidnost u dolarima.

= 150. Cjelokupna prikazana tehnika odnosi se na praksu meĎubankarske trgovine devizama. razlike izmeĎu kupovnog i prodajnog deviznog tečaja25 su malo šire nego u slučaju meĎubankarskih transakcija. X CHF 66.47 EUR = 100 EUR = 100 CHF 100*100 100 EUR = 66.3900/1. spread 14 . Ta razlika je takoĎer zarada banke. Npr. Deutsche Bank jer bi cijena švicarskih franaka bila izraţena u eurima. Npr. 25 Engl.47 Banka ovisno o cilju kojeg tog dana ţeli postići i stanju vlastite pozicije23 moţe kotirati i nešto malo drugačije tečajeve od trţišnih. Što će banka učiniti ovisi direktno o tome što u odreĎenom trenutku ţeli postići. U slučajevima kada se i klijentima24 daju kotacije deviznih tečajeva.Ovaj oblik bio bi prikladniji za kotiranje da je od Zagrebačke banke kotaciju zatraţila neka njemačka banka npr.4080 Iz niske kotacije kupovnog tečaja City banke je vidljivo da nije zainteresirana za kupovinu funti u trenutku kad je nazvala Credit Agricole banka.44 CHF TERMINSKO (FORWARD i OUTRIGHT) DEVIZNO TRŢIŠTE Zaključivanjem terminskog posla ugovorne strane se obvezuju kupiti jedna od druge odnosno prodati jedna drugoj odreĎene iznose deviza na neki budući dogovoreni datum po tečaju ugovorenom na dan kad je transakcija zaključena.: 1. 23 24 Vrijednosti sredstava i obveza u pojedinim valutama Najčešće manjim banka i multinacionalnim kompanijama. njemačkoj nacionalnoj valuti.3880/1.4080 iako je trţišni tečaj GBP/EUR 1. Kako se odvijaju poslovi kupoprodaje deviza izmeĎu banaka i njenih klijenata ovisi o zakonskoj regulativi zemlje i politici same banke. ako je City banku u Londonu nazvala Credit Agricole banka iz Pariza i traţi je “spot GBP” kotaciju ova joj moţe kotirati npr. Isto tako banka je mogla kotirati i viši kupovni tečaj od kupovnog trţišnog odnosno viši ili niţi prodajni od trţišnog prodajnog tečaja. Moguće je lako pretvoriti jedan oblik kotacije u drugi i to uz pomoć veriţnog računa.

15 . poduzeća i bogatih pojedinaca. MeĎutim. ali i za račun svojih klijenata dok se brokeri javljaju uvijek samo kao posrednici u kupoprodajama izmeĎu banaka i drugih sudionika na trţištu27. bilo bi ravno špekuliranju jer bi uvoznik odnosno izvoznik nefiksiranjem tečajeva doveli u pitanje isplativost cijelog posla. Terminski tečaj deviza je onaj. Zaštita od tečajnog rizika i špekuliranje najčešći su motivi sklapanja terminskih poslova. različit od dva dana ili odreĎeni dan u budućnosti. Teoretski se sve devizne stavke bilance poduzeća i banke mogu zaštiti od tečajnog rizika uz pomoć terminskih ugovora uključujući i direktna ulaganja odnosno investicija u strane vrijednosnice. valute i roka ugovora. tri ili šest mjeseci. Sudionici u terminskom poslu koji očekuju porast tečaja zovu se hosist (franc. Terminska transakcija je logičan potez financijskog managera poduzeća koji ima obvezu plaćanja u stranoj valuti prema inozemstvu kroz nekoliko mjeseci (odnosno poduzeća kojemu će plaćanje biti izvršeno u stranoj valuti) jer se na taj način gubi neizvjesnost u pogledu iznosa priljeva i odljeva u domaćoj valuti te se daleko bolje mogu planirati ukupni novčani tokovi. Terminski ugovori se ne mogu raskinuti. Kod uvjetnih terminskih poslova ne postoji čvrsta obveza za prodaju odnosno kupnju deviza.) i oni kupuju devize. najčešće za jedan. Banke vrlo aktivno sudjeluju u trgovini terminskim ugovorima trgujući za svoj račun. isto kao i promptni. koji se dogovara tekućeg dana za doznačivanje odreĎenog iznosa na odreĎeni dan. 26 27 Gotovo kao i na spot trţištu. u svakom trenutku se moţe sklopiti neki novi terminski ugovor koji u kombinaciji s prvim donosi na dan izvršenja obveza neki dobitak ili gubitak. a kupac se obvezuje da će kupiti ugovoreni iznos deviza po ugovorenom tečaju. a pri tome sudionik iz ugovora koji otkaţe ugovor obvezan je samo platiti drugom sudioniku odreĎenu premiju odnosno razliku u tečaju. Forward terminsko tržište Potraţnja i ponuda deviza u terminskim transakcijama su funkcija pokrivanja rizika (bilo tečajnog bio kamatnog) i špekulativnih očekivanja. u ovakvim slučajevima.Terminsko devizno trţište obuhvaća kupoprodaje s isporukom deviza različitim od dva dana (forward) ili je kraći od dva dana (outright). jer kupac ili prodavatelj mogu otkazati obveze iz ugovora o kupoprodaji deviza. odnosno exchange bull (engl. Nesklapanje terminske transakcije. Glavni sudionici na terminskom deviznom trţištu su26 velike svjetske banke i brokeri.). Gledana s pozicije poduzeća glavni razlog za sklapanje terminske transakcije je komercijalne prirode. a sudionici koji očekuju pad tečaja zovu se besisti. Manjih banak. Terminski poslovi mogu biti čvrsti i uvjetni. odnosno exchange bear i oni prodaju devize po dnevnoj cijeni. Kod čvrstih terminskih poslova prodavatelj se obvezuje da će prodati devize u ugovorenom roku po odreĎenom tečaju. odreĎuje djelovanjem ponude i potraţnje deviza. U Europi su terminski poslovi najrašireniji instrument zaštite od tečajnog rizika jer su vrlo fleksibilni u pogledu iznosa. Terminski se tečaj.

a računa se tako da se na spot tečaj dodaju ili se od njega oduzmu terminski poeni: spot tečaj premijski / diskontni poeni terminski tečaj Terminski poeni “izravnavaju” efekt kupovine devize spot i na terminski rok uzimajući u obzir razliku u nivou kamatnih stopa na promatrane valute i period nakon kojeg će doći do izvršenja obveze iz terminskog ugovora. dakle kad uvoznik plati svoje obveze. a obveza mu dospijeva za 3 mjeseca u eurima.4 HRK 16 . Terminski tečaj je cijena jedne valute izraţena brojem novčanih jedinica druge valute s rokom izvršenja na dogovoreni datum u budućnosti. S ciljem da se zaštiti od promjene deviznog tečaja dolara u odnosu na euro i odredi vrijednost priljeva u eurima. Time bi se uvoznik zaštitio od većeg izdatka.Uzimamo primjer vanjskotrgovinskog poduzeća iz Njemačke koje je izvelo robu u Sjedinjene Američke Drţave i dogovorilo plaćanje u vrijednosti od 10 milijuna dolara za 90 dana. koje će. ako mu prognoze budu dobre. Rezultat 28 1 EUR = 7. Npr. Uz ovo treba pretpostaviti da bi u slučaju sklapanja terminskog posla postojala premija u odnosu na spot tečaj budući da bi do trenutka izvršenja obveze iz terminskog ugovora jedna ugovorna strana imala devizu koja nosi veću kamatu (hrvatsku kunu) dok bi druga drţala devizu koja nosi manju kamatu (euro). U tom slučaju riječ je o špekulaciji. Ako je terminski tečaj manji od spot tečaja posljedica je to terminskog diskonta i situacije da valuta kojoj se kotira nosi manju kamatu nego valuta u odnosu na koju se vrši kotacija. pretpostavimo da je riječ o direktnoj kotaciji kune u odnosu na euro28 i da su kamate na kunu više od kamata na euro. Sličan poslovni potez dogodio bi se da je plaćanje ugovoreno u eurima. a time i terminski tečaj aritmetička refleksija kamatnih stopa na eurodepozite i da u njima nisu uključena nikakva predviĎanja budućeg kretanja kamatnih stopa. U takvoj situaciji bi poduzeće uvoznik kupilo od svoje banke eure odmah s izvršenjem za 3 mjeseca. moći u trenutku izvršenja obveza iz terminskog ugovora prodati po višoj cijeni na spot trţištu. Tada bi terminsku transakciju sa svojom bankom inicirao uvoznik čija je domicilna valuta američki dolar. ako investitor očekuje rast tečaja dolara u odnosu na euro kroz nekoliko mjeseci on će vjerojatno “danas” kupiti dolare na terminskom trţištu. Poslovi kupoprodaje deviza na terminskom trţištu sklapaju se po terminskom tečaju. Za razumijevanje terminskog tečaj a potrebno je stalno biti svjestan činjenice da su terminski poeni. Investitor moţe zaključiti terminski ugovor i neovisno o nekom poslu. poduzeće sa svojom bankom sklapa terminski ugovor kojim prodaje 10 milijuna dolara za eure kroz 3 mjeseca. Npr. a istovremeno bi precizno i bez tečajnog rizika u budućnosti mogao izračunati isplativost cijelog posla.

da nije bitan nivo kamatnih stopa nego razlika meĎu njima te da u terminskim poenima nisu sadrţana nikakva predviĎanja jer se računaju matematičkim putem. Diskontni / premijski poeni za kupovni npr. S ciljem da se u izračunu uzme u obzir i taj rizik formula se mora proširiti: spot tečaj * razlika u kamatnim stopama * period u danima (360 * 100) + (kamatna stopa na valutu29 * period) Iz formule se mogu izvući zaključci da duţi period daje veći diskont odnosno premiju.takve situacije je “veći” terminski tečaj u odnosu na spot tečaj što je posljedica premije koja je direktan rezultat visine kamatnih stopa na hrvatsku kunu euro. govorimo o terminskom diskontu. Ako terminski poeni iskoče iz okvira formula javljaju se mogućnosti arbitraţe. Najčešće je riječ o kamatama na eurodolar. 17 . manja od kamatne stope na valutu o odnosu na koju se kotira. USD/CHF tečaj računaju se kao: prodajni tečaj * (bid eurostopa – offer eurostopa) * period USD/CHF na CHF na USD (360 * 100) + (offer eurostopa na USD * period) dok se diskontni/premijski poeni za prodajni tečaj CHF/USD računaju kao: prodajni tečaj * (offer eurostopa – bid eurostopa) * period USD/CHF na CHF na USD (360 * 100) + (bid eurostopa na USD * period) 29 U odnosu na koju se kod direktne kotacije vrši kotacija. Terminski poeni se računaju putem slijedeće formule: spot tečaj * razlika u kamatnim stopama * period u danima 360 * 100 Ta formula meĎutim ne uzima u obzir tečajni rizik povezan s visinom kamatne stope na valutu u odnosu na koju se daje kotacija. Ako je kamatna stopa na valutu u kojoj se kod direktne kotacije kotira.

4650/55 6 1/4 – 6 1/2 3. 30 Sve kamatne stope izraţene su na godišnjem nivou! 18 . Stanje na trţištima je: spot tečaj USD/CHF kamatna stopa na 6-mjesečni eurodepozit u USD30 kamatna stopa na 6-mjesečni eurodepozit u CHF period 1.75 – 4% 180 dana Koristeći prethodnu formulu dolazimo do diskonta od: 1. odgode u isporukama. danas prodaje banci američke dolare s valutom kad očekuje da će mu biti plaćeno. kao varijanta terminske transakcije postoji i mogućnost sklapanja terminskog posla s varijabilnim rokom. Problemi u dobivanju potrebnih dokumenata. roka na koji je transakcija zaključena.445 CHF za 1 USD odnosno sveukupno 144.diskont 6-mjesečni USD/CHF terminski tečaj CHF 1. Ţivotne situacije u meĎunarodnim trgovinskim transakcijama su dovele do kreiranja ovog instrumenta.CHF. MeĎutim. poduzeće Export Inc. će dobiti 1.0195 (360 * 100) + (6.4650 CHF 0. U namjeri da izbjegne tečajni rizik.Pogledajmo primjer: Pretpostavimo da je poduzeće Export Inc.CHF 0.0195 CHF 1. Troškovi zaštite od rizika za navedeni period su 0.4650 * (3.0195 švicarskih franaka po jednom dolaru.75 – 6.5 * 180) odnosno do terminskog tečaja kojeg će banka kotirati poduzeću od USD/CHF spot tečaj . prodalo robu u Sjedinjene Američke Drţave i da očekuje plaćanje od 100. neprecizni datumi za predočenje dokumenata i niz drugih situacija čest su uzrok zbog kojeg se ne moţe utvrditi točan datum s kojim će se izvršiti obveza iz terminskog ugovora.5) * 180 = . S ciljem da potaknu sklapanje terminskog ugovora i da to učini na najjednostavniji način banke su svojim komitentima koji se bave uvozno-izvoznim poslovima ponudile mogućnost zaključenja terminskog ugovora s varijabilnim dospijećem.4455 U trenutku plaćanja nakon 6 mjeseci poduzeće Export Inc.000 američkih dolara za 6 mjeseci. Njihova prednost je da klijent moţe slobodno odabrati datum izvršenja obveze iz terminskog ugovora.550. U najvećem broju terminskih transakcija datum izvršenja obveze je fiksno utvrĎen. .

naročito u Europi. 19 . Outright terminsko devizno tržište Ako se zaključi samo terminski posao nevezano za neku drugu32 transakciju. Primjerice.Terminsko trţište je vrlo aktivan segment svjetskog deviznog trţišta. Prema nekim procjenama udio terminskih transakcija na cjelokupnom trţištu se povećava31. “Spot” tečaj se pomnoţi sa razlikom u kamatnim stopama i sa brojem dana ( u ovom slučaju sa dva ) do “spot” tečaja. jer je izvršenje posla 1 dan prije spota. riječ je o čistom terminskom poslu (outright deal). Terminske transakcije. a dobiveni umnoţak se podijeli sa 36000. a rok izvršenja moţe biti tekućeg dana ili idućeg dana odnosno dva dana prije “spot” posla ili jedan dan prije “spot” posla. Dakle. koje su predmet kupoprodaje. Nakon toga se provjeri kolike su kamatne stope na predmetne valute odnosno na USD i EUR. kao što smo vidjeli. bilo da se radi u izvršenju tekućeg dana ili idućeg dana. kupac mora platiti više nego za kupovinu obavljenu po spot tečaju. koje ima višu kamatnu stopu od valute koju se prodaje. Terminski poslovi kupoprodaje deviza s rokom izvršenja kraćim od dva radna dana zovu se i “outright” devizni poslovi.bid/ask: 0. bitno je to da se izračunata razlika u tečaju. doda na spot tečaj ako je kamatna stopa na USD veća od kamatne stope za drugu valutu. mogu se iz različitih motiva sklapati zasebno ili u kombinaciji sa spot ili nekom drugom terminskom transakcijom. ako se ţeli obaviti kupoprodaja USD/EUR tekućeg dana. na naprijed izloţen način. Kod outright terminskog posla s izvršenjem tekućeg dana izračunavanje tečaja obavlja se na isti način. Naime. Dakle. a umnoţak se dijeli sa 36000. s tim da se spot tečaj i razlika u kamatnim stopama mnoţe s jednim danom. pri kupovini neke valute s izvršenjem tekućeg dana.6828/65. 32 Obično spot transakciju. 31 To nikako ne znači da se broj spot transakcija smanjuje. ako je odnos kamatnih stopa obrnut. raste broj i jednih i drugih operacija samo je rast terminskih brţi od rasta broja spot transakcija. SPOT tečaj * razlika u kamatnim stopama * 2 36 000 Dobiveni rezultat se pribroji spot tečaju i dobiva se tečaj za rok izvršenja idućeg dana. Kos kupoprodaje deviza s rokom izvršenja tekućeg dana tečaj obično nije onakav kakav bi bio da se obavlja spot posao zbog razlika u kamatnim stopama za dvije valute. ili se odbija od spot tečaja. potrebno je utvrditi tečaj na slijedeći način: Najprije se provjeri kakav je spot tečaj izmeĎu USD i EUR i ustanovi da on iznosi u EUR za 1 USD . Naprotiv.

devalvacija. Prema tome. Da je tečaj dolara nakon tri mjeseca bio niţi od 5. Na primjer: izvoznik iz Zagreba izveze robe u SAD za 1 milijun dolara. Zato on moţe danas kupiti 1 milijun EUR po promptnom tečaju. uvoznik bolje prolazi kad pokrije rizik. taj uvoznik ne mora kupiti eure danas (posebno ako je kamatnjak u Zagrebu veći nego u Frankfurtu). PredviĎanje budućeg kretanja tečaja moţe mu bitno pomoći pri donošenju odluke o tome da li ići u hedging ili ne.58927. On zna da je današnji tečaj eura 7. Nakon tri mjeseca on će platiti svom njemačkom partneru i izbjeći rizik revalvacije34 ili aprecijacije eura na hrvatskom trţištu. tj. poloţiti ih u banku u Frankfurtu na tri mjeseca i kroz to vrijeme zaraĎivati kamatu. postoji kod terminskih poslova kad tečajevi fluktuiraju. uvoznik bi bolje prošao da nije pokrivao rizik. zaštita od rizika. hedging Pod revalvacijom podrazumijevamo povećanje sluţbenog deviznog tečaja. On. Isto vrijedi i za izvoznika. naš uvoznik iz Njemačke treba platiti jedan milijun eura za 3 mjeseca. Pokrivanje tečajnog rizika. O roku dospijeća svoje obveze on plaća 7.2103. Opp. nego tečajni rizik moţe pokriti tako da danas kupi vrijednosni papir na 1 milijun EUR s rokom dospijeća tri mjeseca. Ako je promptni tečaj USA $ 6.POKRIVANJE TEČAJNOG RIZIKA33 Kod terminskih su transakcija privredni subjekti izvrgnuti tečajnom riziku. dakle.589. 33 34 Engl. ako je tečaj EUR za tri mjeseca 7.4. o dospijeću njegovih potraţivanja izvoznik bi od svog američkog partnera dobio 1 milijun $ i isporučio ih onome s kime je napravio terminsku transakciju. Osim toga on nije sada vezao svoja sredstva. Ako je terminska premija EUR 10%. MeĎutim. Ako ga ne pokriju mogu ostvariti zaradu ili gubitak zbog tečajnih promjena.58927 izvoznik bi ovim pokrivanjem rizika bolje prošao. izvoznik moţe pokriti tečajni rizik da danas proda 1 milijun USA $ s rokom isporuke tri mjeseca. ako je tečaj EUR na dan isporuke bio veći od 7. Špekulanti ne pokrivaju rizik u nadi da će ostvariti dobitak zbog tečajnih promjena. Da je tečaj EUR ostao nepromijenjen. pokrivanjem rizika izvoznik bi lošije prošao. ali se boji da će za tri mjeseca biti veći. jer plaća tek nakon tri mjeseca. Da nije pokrio rizik on bi platio u kunama iznos koji je jednak umnošku vrijednosti uvoza (1 milijun EUR) i promptnog tečaja na dan dospijeća obveze. Hedging se odvija i na promptnom i na terminskom deviznom trţištu. 20 .75 milijuna kuna. Oni taj rizik mogu pokriti ili ne pokriti.58927 za tri mjeseca. Na primjer. Zbog te fluktuacije privredni subjekti koji trebaju platiti ili naplatiti odreĎeni iznos strane valute u nekom budućem periodu izvrgnuti su riziku da će platiti ili naplatiti manje u domaćoj valuti nego što su očekivali.270 milijuna kuna. uvoznik moţe pokrivanjem rizika proći bolje ili lošije. Kao rezultat tih transakcija izvoznik bi nakon 3 mjeseca dobio 5. Američki uvoznik plaća nakon tri mjeseca. MeĎutim.75 on plaća skuplje EUR 10%. ali izbjegava rizik veće aprecijacije EUR. moţe ući u terminsku transakciju kupujući 1 milijun EUR danas s rokom isporuke za tri mjeseca uz trenutno vaţeći terminski tečaj na tri mjeseca.75. a terminski 5. Ako je promptni tečaj dolara nakon tri mjeseca veći od 5.

devizna špekulacija je djelatnost pomoću koje se ţeli zaraditi devizna zarada na razlici deviznih tečajeva koji se očekuju na deviznom trţištu. koji su iz različitih zemalja. na kupnju i prodaju deviza. Dakle. da bi ih kasnije ponovo kupio kada im tečaj padne. Prema tome. vidjeli bismo da postoji nekoliko motiva: a) komercijalni uzroci b) arbitraţa c) špekuliranje d) intervencije centralnih banaka. Pretpostavimo da špekulant očekuje da će promptni tečaj EUR za tri mjeseca biti veći od terminskog tečaja na tri mjeseca koji kotira danas. Nakon tri mjeseca on će dobiti EUR i prodati ih na promptnom trţištu gdje je tečaj viši nego onaj koji je on ugovorio i platio i tako će ostvariti zaradu35. Tada će špekulant ući u dugu poziciju. ako taj sudionik ne ţeli pokriti taj rizik. on će ostvariti gubitak. To znači da će špekulant prodati na terminskom trţištu EUR s isporukom tri mjeseca po sadašnjem terminskom tečaju. 35 Isto tako ako su njegova predviĎanja bila pogrešna. 21 . što znači da će on kupovati EUR na terminskom trţištu s isporukom od tri mjeseca. gubitak. a po sadašnjem terminskom tečaju EUR. Drugačije rečeno. MeĎutim. taj sudionik špekulira. špekulant. ako su mu predviĎanja bila točna on je ostvario dobitak. O špekulaciji i arbitraţi na deviznom trţištu bit će govora u slijedećim poglavljima. Kupoprodaja robe i usluga u okviru meĎunarodne trgovine neizbjeţno upućuje partnere. Špekulativni devizni poslovi su report i deport. DEVIZNA ŠPEKULACIJA Prije smo naveli da je kod terminskih transakcija sudionik koji plaća ili naplaćuje u stranoj valuti izvrgnut tečajnom riziku i vidjeli smo kako on moţe pokriti taj rizik. a ako nisu. S druge strane ako špekulant očekuje da će promptni tečaj EUR za tri mjeseca biti niţi od današnjeg terminskog tečaja EUR na tri mjeseca. što znači da se očekuje skok deviznog tečaja.UZROCI KUPOPRODAJE DEVIZA NA DEVIZNOM TRŽIŠTU Ako bismo dublje analizirali razloge zbog kojih banke kupuju i prodaju devize. Report je devizna operacija kojom se sluţi špekulant "a la hausse". on će ući u kratku poziciju. Nakon tri mjeseca on će na promptnom trţištu kupiti EUR i ispuniti svoju obvezu iz terminske transakcije. očekujući pad tečaja deviza prodaje ih odmah po tekućem tečaju. nego prihvaća rizik u nadi da će on na tome zaraditi. Naime. Deport je devizna terminska operacija u kojoj špekulant očekuje "a la baisse" devizne tečajeve. špekulant moţe ulaziti u dugu poziciju (long position) ili u kratku poziciju (short position).

odnosno prodaju odreĎenu količinu nekih burzovnih financijskih instrumenata (dionica. Takvi uvjetovani terminski ugovori se zovu opcije. vratimo se špekulantima. osim moţda samo u omjeru odreĎenom "marginom". No. odreĎenog iznosa po unaprijed dogovorenoj cijeni. ne mora vezati svoja sredstva jer prodaje i kupuje istodobno. 22 . ali se uglavnom obavljaju na terminskom. inicijalna marţa kao osiguranje ispunjenja obveza iz ugovora.futures ugovore36 (buduće ugovore). tj.daje pravo njenom vlasniku da kupi odreĎenu imovinu po unaprijed dogovorenoj cijeni i to prije istjecanja njene vaţnosti. ispravno predviĎanje budućih tečajeva. S druge strane. kao sredstvo ublaţavanja posljedica nenadanih promjena tečajeva. obveznica) jednog budućeg dana. onda on kupnju ne mora izvršiti.daje pravo svom vlasniku da prodaje odreĎenu imovinu po unaprijed dogovorenoj cijeni za sve vrijeme valjanosti opcije. Postoje dva osnovna tipa opcija: a) Call opcija . 36 Engl.Ovi terminski ugovori ne moraju biti bezuvjetni. treba spomenuti i drugo sredstvo za istu svrhu . prije roka dospijeća. Za tu mogućnost da ne kupi devize. mogu vršiti korisnu društvenu ulogu. ako tečaj EUR padne do odreĎene razine. s druge strane. naime. future contract. Dakle. i to po cijeni koja je ugovorena u vrijeme sklapanja ugovora. Nema nikakvog plaćanja u vrijeme potpisivanja ugovora. niti se financijski instrument koji je predmet ugovora tada fizički transferira. b) Put opcija . a to znači samo jednim postotkom. Uz opcije. cijena i kamatnih stopa. nego mogu biti uvjetovani. dok je prodavalac put opcije obvezan kupiti tu imovinu. Ako ne. Pod opcijama podrazumijevamo pravo izvršenja neke transakcije prije ugovorenog roka. Devizne špekulacije se mogu obavljati i na promptnom i na terminskom trţištu. plaća se samo tzv. Ove špekulacije na terminskom trţištu imaju jednu veliku olakšicu za špekulanta. Future ugovor nije ništa drugo nego sporazum izmeĎu dva partnera da kupe. prodavalac call opcije preuzima obvezu da postupi po ţeljama vlasnika opcije. špekulant moţe kupiti opciju na kupnju EUR. smanjuju razliku izmeĎu promptnih i terminskih tečajeva. Opcije takoĎer mogu biti i za terminsku prodaju. ako tečaj ne padne do ugovorene razine. On. špekulant plaća odreĎenu pristojbu. oni mogu utjecati na smanjenje segmentacije trţišta i utjecati na povećanje efikasnosti alokacije oskudnih društvenih resursa. Špekulanti.

izraza i kratica. meĎu kojima ističemo: a) arbitraţa razlike b) arbitraţa izravnanja c) prostorna arbitraţa d) kamatna arbitraţa e) domaća arbitraţa u dvije valute f) arbitraţa s dvije valute s inozemstvom g) triangularna arbitraţa38 Pojam i tehniku arbitraţe ćemo upoznati na slijedećem primjeru: Pretpostavimo da uvoznik iz New Yorka treba platiti njemačkom izvozniku iz Frankfurta 1 milijun EUR za uvoz automobila. a mi smo je preuzeli od francuske riječi arbitrage što znači trgovačko poslovanje u kapitalističkim zemljama pri kojem se iskorišćuje razlika cijena jednakih burzovnih objekata na različitim trţištima. Rječnik stranih riječi.DEVIZNA ARBITRAŽA Na različitim deviznim trţištima u svijetu i tečajevi pojedinih valuta su pribliţno jednaki zbog devizne arbitraţe37. Pretpostavimo da su unakrsni tečajevi deviza u New Yorku i Frankfurtu: New York GBP = 2.4050 USD = 0.. Devizna arbitraža je poslovna aktivnost u kojoj arbitraţer ţeli ostvariti deviznu zaradu na razlikama u deviznim tečajevima koji su mu poznati u momentu arbitriranja. 1973. Beograd. Postoji više vrsta devizne arbitraţe. Savremena administracija.6049 Kao prvo. Dakle. 23 . u svrhu izvlačenja profita (Klaić B.0500 CHF = 0. godina).1800 CHF =0.. Američki uvoznik ima više mogućnosti: prvo. no moţe u New Yorku pustiti da vjerovnik (izvoznik) iz Frankfurta trasira na njega mjenicu ili mu pošalje ček s nalogom da plati dugovani iznos nekoj osobi (banci. on moţe kupiti u SAD-u devizu Frankfurt (potraţivanju u EUR) i platiti je svom vjerovniku u Frankfurt. Devizno trţište. 37 Riječ arbitraţa dolazi od latinske riječi arbitrare što znači prosuĎivati. 1962.4636 JPY (1000) = 9. pojedincu).6828 JPY(1000) =6. a gdje skuplje prodati neku devizu. Zagreb. uvoznik moţe kupiti EUR u New Yorku i prodati ih u Frankfurtu ili moţe kupiti EUR u Frankfurtu. drugo.88605 Frankfurt GBP =1.0568 EUR = 1. procjenjivati. devizna arbitraţa je procjenjivanje gdje se jeftinije moţe kupiti. M. Zora. 38 Sofrenović. godina. poduzeću. U deviznoj arbitraţi nema deviznih rizika jer se operira poznatim deviznim tečajevima.

4645 $.4050 EUR= 1 GBP 1 GBP = 2.4050 Tokio X $ = 1 EUR 6.4647 Zaključak: Uvozniku se najviše isplati kupiti EUR u New Yorku. Za nju plati 2.4050 EUR.Postavlja se pitanje što je za duţnika povoljnije.4645 0. KAMATNA ARBITRAŽA Ako se kamatne stope u različitim poslovnim središtima i valutama razlikuju. jeftinije.1800 EUR = 1000 JPJ 1000 JPJ = 9. ustanovit ćemo kojem tečaju u New Yorku odgovara tečaj u Frankfurtu od 0.0568 $.88605 X = 1.600 $.463. Tu devizu proda u Frankfurt za 1. Uvoznik moţe svoj dug namiriti i tako da kupi neku drugu devizu (konvertibilnu) i pošalje je u Frankfurt radi izravnanja svog duga. pa će on tako i postupiti. dakle. To mu je. Transferiranjem novčanih sredstava iz središta s 24 . ako mu je to povoljnije.6049 EUR = 1 CHF 1 CHF = 0. Ako kupi EUR u New Yorku. To ćemo riješiti veriţnikom: X $ = 1 EUR 0.4644 Zurich X $ = 1EUR 0. dakle.4639 1 *1. Na taj način oni i nehotice utječu na izjednačavanje kamatnih stopa u svim središtima. Da bismo to utvrdili. 1 EUR u Frankfurtu košta 1.6828 EUR = 1 $ X 1 1. arbitraţeri će transferirati likvidna novčana sredstva iz središta s niţim kamatnjakom u središte s višim kamatnjakom.6828 EUR za 1 USD.0500 $ X = 1. a ako kupi u Frankfurtu platit će 1.0568 $ X 1 *1 * 2.464.6828 Uvoznika. Pitanje je kojem to tečaju odgovara u New Yorku? X $ = 1 EUR 1. platit će za 1 milijun EUR 1. Opet ćemo pomoću veriţnika riješiti ovaj slučaj: New York kupi devizu London.500 $.0568 1.

potrebni su promptni i terminski tečaj dolara u Frankfurtu. Da je tečaj dolara nakon tri mjeseca bio niţi od 1. novčana sredstva se transferiraju vlasniku u zemlju A. što utječe na povećanje njihove cijene. tada on ima 1.009.010.98 EUR.98 EUR. njemački bi investitor zaradio 1% više u New Yorku nego u Frankfurtu i to na razlici u kamatnjacima (tromjesečno). Investitor iz zemlje A moţe pokriti tečajni rizik terminskom transakcijom tako da istodobno s investiranjem u zemlji B proda isti iznos valute zemlje B s rokom dospijeća koji e jednak roku dospijeća njegove investicije. kamatnjaka. Njemački investitor ţeli investirati 1 milijun EUR da bi zaradio na razlici u kamatnjacima. Isto tako. odnosno 4% godišnje. priljevom novčanih sredstava u središte s višim kamatnjakom raste njihova ponuda što utječe na opadanje kamatnjaka.000 EUR. Da je promptni tečaj dolara nakon tri mjeseca bio 2 EUR. Ako je tečaj 1. Ako je tečaj valute zemlje B u meĎuvremenu opao. terminski diskont dolara je 1 % na tri mjeseca.niţim kamatnjakom smanjuje se njihova ponuda i tom središtu.000 * 2 100 510. moţe se dogoditi da investitor iz zemlje A ne ostvari nikakvu dobit u zemlji B nego čak i gubitak. pribliţno 2% za 90 dana. i to 1% zbog razlike u kamatnjacima i 1% zbog 1-postotne terminske premije dolara.rb (izraţena u postotku) veća od terminskog diskonta valute zemlje B (u postotku) isplati se investirati u zemlju B. S tom svotom dolara kupuje drţavne obveznice SAD na kojima zaraĎuje 8% godišnje. Nakon završenih rokova trajanja investicija. a u Frankfurtu 4%. Da je tečaj dolara bio 2. njemački investitor bi ostvario veću dobit investiranjem u New York nego u Frankfurtu. Investiranjem u New York nije zaradio gotovo ništa. Primjer Neka je. Koji su moguće rezultati te investicije? Za odgovor.000.01=1.000 koji tada vrijedi. a terminski 1. Da je istu svotu investirao u njemačke drţavne obveznice imao bi 1.800 EUR. tj.98. Nakon 90 dana on ima 500. Investirajući u New York njemački investitor konvertira 1 milijun EUR u dolare i dobije $500. npr.000 USD. Da je promptni tečaj USD nakon tri mjeseca bio viši od 1.98 EUR. tj. Transferiranje novčanih sredstava iz zemlje A u zemlju B iziskuje promjenu valute zemlje A u zemlju B. 500. Terminski tečaj dolara kad je terminska premija (ili diskont) jednaka razlici u kamatnjacima zove se kamatni paritet. To uvjetuje promjenu valute zemlje B u valutu A. godišnji kamatnjak na drţavne obveznice39 u New Yorku 8%.000. Te dolare razmjenjuje za eure po tečaju 39 Treasury bill 25 .02 EUR njegova bi zarada bila u New Yorku viša za 2%. njemački bi investitor imao gubitak. Ako je razlika izmeĎu domaćeg i inozemnog kamatnjaka ra . Neka je promptni tečaj dolara 2 EUR. njegova zarada zbog razlike u kamatnim stopama od 1% jednaka je gubitku zbog terminskog diskonta 1%.000*1. Naime.

Time povećavaju potraţnju za odreĎenom devizom za promptnu isporuku. tj. Istodobno sa smanjenjem razlike izmeĎu promptnog i terminskog tečaja odreĎene devize. Pokrivajući tečajni rizik takvih transakcija arbitraţeri povećavaju ponudu deviza za terminsku isporuku što smanjuje njezin terminski tečaj. 26 . Kad se postigne kamatni paritet prestaje motiv za arbitraţu. Tako poskupljenje kupnje na spot trţištu i pojeftinjenje prodaje na terminskom trţištu utječe na smanjivanje zarade i na smanjivanje motiva za arbitraţu. da kupuju spot stranu valutu i ulaţu je u inozemstvo na odreĎeni termin. to će biti poticaj arbitraţerima da poduzmu dugu poziciju. MeĎuovisnost izmeĎu razlika u kamatnjacima u zemlji rd i inozemstvu rf i terminske premije moţe se vidjeti na slici 5. što utječe na porast njezina promptnog tečaja. Kad se razlika u kamatnjacima u zemlji i inozemstvu izjednači s razlikom izmeĎu terminskog i promptnog tečaja. Na taj način arbitraţa utječe na eliminiranje razlika u cijenama na pojedinim trţištima i utječe na integriranje pojedinih deviznih trţišta u jedno jedinstveno devizno trţište. kaţe se da postoji kamatni paritet. smanjuje se i razlika u kamatnjacima na domaćem i vanjskom trţištu.KAMATNI PARITET Ako je kamatnjak u inozemstvu veći nego u zemlji.

kad je rf>rd. Pozitivni dio ordinate pokazuje da je kamatnjak u inozemstvu veći od odgovarajućeg kamatnjaka u zemlji. Ako je odnos kamatnjaka u korist domaćeg. tada postoji motiv da arbitraţeri izvoze kapital. tj. Na temelju ove slike moţemo predvidjeti smjer kretanja kapitala ako ne postoji kamatni paritet. tj. dok negativni dio ordinate pokazuje da je kamatnjak u zemlji veći od odgovarajućeg kamatnjaka u inozemstvu. Na apscisi smo prikazali terminsku premiju. kad je terminski tečaj odreĎene devize veći od promptnog.Babić: MeĎunarodna rf/rd I Ft/St U Na ordinati smo prikazali odnos izmeĎu ogovarajućeg kamatnjaka u inozemstvu i u zemlji. rd>rf. kad je terminski tečaj veći od promptnog. KAMATNI PARITET ekonomija) (Vidjeti u knjizi M.Slika 5. Ako je kamatnjak u inozemstvu veći od odgovarajućeg kamatnjaka na domaćem trţištu. postoji interes arbitraţera da izvoze kapital. Desna strana pokazuje terminsku premiju. kad je terminski tečaj odreĎene devize manji od promptnog. odnosno diskont. tj. Isto tako ako je terminska premija pozitivna. postoji motiv uvoza kapitala. Kamatni paritet predstavlja linija KP koja pokazuje sve kombinacije gdje je terminska premija (diskont) jednaka razlici kamatnih stopa. Isto tako terminski diskont predstavlja motiv uvoza kapitala u zemlju od strane arbitraţera. a lijeva strana pokazuje terminski diskont. U praksi se 27 . Strelice povučene iz pojedinih točaka pokazuju posljedice kretanja kapitala i tendencije postizanja kamatnog pariteta zbog takvih kretanja kapitala.

Trenutno duga pozicija (long spot position) – označava sadašnje posjedovanje neke valute ili potraţivanja u nekoj valuti ili najavu priljeva u nekoj valuti. 28 . Eliminacija izloţenosti valutnom riziku provodi se na način da se stvori nova izloţenost valutnom riziku koja je jednaka po veličini. Recimo da poduzeće X ima potraţivanja po osnovi izvoza od 1. što otvara mogućnost prodaje te valute danas ili u budućnosti. Ako tečaj EUR u odnosu na kunu poraste u tih 30 dana (tj.000 EUR. o kojima ovisi elastičnost kretanja kapitala na promjene kamatnjaka i tečajeva. dobit na jednoj transakciji bit će točno jednaka gubitku na drugoj. kretanje tečaja više nema nikakav utjecaj na njegov poloţaj.000. Da bismo bolje shvatili druge “proizvode” i tehnike koje se koriste za hedging moramo uvesti pojam duge (long) i kratke (spot) pozicije poduzeća u nekoj valuti. a kuna deprecira). Stvaranje nove izloţenosti ima za cilj da potencijalni gubitak. bilančne pozicije. odnosno na kapital vlasnika kao krajnju konzekvencu svega ranije navedenoga. pozicije računa dobiti i gubitka. poduzeće X će ostvariti dobit zbog porasta tečaja. Izloženost valutnom riziku definiramo kao mogućnost utjecaja valutnog rizika na novčane tijekove (cash flow). Dugu poziciju moţemo promatrati kao trenutno dugu i kao terminski dug. Ovo je primjer najjednostavnije moguće interne tehnike hedginga. To što danas eventualno ne 40 Nuţni uvjet jest perfektna elastičnost kretanja arbitraţnog kapitala. ARBITRAŽA Valutni rizik smo definirali kao rizik da će u odreĎenom vremenskom razdoblju doći do promjene tečaja neke valute u odnosu na neku drugu valutu. Pogledajmo to na jednom primjeru. Ako dvije izloţenosti nisu jednake po veličini. ŠPEKULACIJA. Širina zone ovisi o mnoštvu faktora. ostvarit će gubitak. zbog promjene tečaja na prvoj izloţenosti. a isto tako kratku poziciju moţemo promatrati kao trenutno kratku i kao terminski kratku. Bilo da tečaj poraste ili padne. a suprotna po predznaku u odnosu na izloţenost koja se eliminira. HEDGING VALUTNOG RIZIKA DEFINICIJA HEDGINGA. Hedging valutnog rizika predstavlja eliminaciju ili ublaţavanje valutnog rizika na način da se eliminira ili ublaţi izloţenost valutnom riziku. bude kompenziran jednakim iznosom dobiti na drugoj izloţenosti. Zbog toga smo dvjema linijama povučenim s jedne i druge strane linije KP označili zonu kamatnog pariteta. Ako tečaj EUR u odnosu na kunu padne. koje dospijeva na naplatu za 30 dana. onda se radi o ublaţavanju valutnog rizika.perfektni kamatni paritet teško moţe postići40. ako EUR aprecira. Ako u isto vrijeme poduzeće X stvori obvezu za plaćanje u EUR (recimo za uvoz sirovina) u istom iznosu i s istim rokom za plaćanje.

Ako mu se ne ostvare predviĎanja i tečaj padne ostvarit će gubitak. 29 . s namjerom da se zaradi od kretanja tečaja u smjeru povoljnom za špekulanta. iako ih je moguće raditi i zauzimanjem trenutnih pozicija. on će tu valutu kupiti jeftinije nego što ju je prodao i ostvariti profit. ili uspostavljanje kratke pozicije bez uporišta u dugoj. tj. moramo zauzeti trenutno ili terminski dugu poziciju. zauzimamo trenutno ili terminski kratku poziciju. Kad tečaj padne. kupit će valutu na termin. kad vjeruje da će tečaj te valute rasti. ako smo sigurni da će do priljeva doći. Trenutno kratka pozicija (short spot position) – označava dugovanje neke valute danas ili najavu odljeva u toj valuti. a to je špekulacija ili trgovanje (trading) valutama. Kad imamo trenutno kratku poziciju. Terminski kratka pozicija (forward ili future short position) – označava prodaju neke valute na termin. tj. dakle prodaju valute koja se u tom trenutku ne posjeduje. tj. U principu je posjedovanje valute. kad vjeruje da će tečaj te valute padati. prodat će valutu na termin. Špekulacija se moţe raditi i na način da se stvore istovremeno i duga i kratka pozicija. u odnosu na posjedovanje potraţivanja koje glasi na tu valutu. Kad tečaj poraste. Često se u literaturi ne pravi razlika izmeĎu trenutne i terminske pozicije. s isporukom te valute u zamjenu za buduću u budućnosti. pa se često javlja zbrka u smislu da se terminska kratka pozicija pomiješa s trenutno dugom. Suština hedginga je u tome da kad imamo trenutno dugu poziciju. nije bitno. što dalje vodi u zbrku i nekonzistentnost u definiranju hedginga i špekuliranja. Špekulant će zauzeti terminski dugu poziciju. Ako mu se predviĎanja ne ostvare imat će gubitak. on će valutu prodati skuplje nego što ju je kupio i tako zaraditi profit. jednostrana špekulacija. To je tzv. samo pitanje kreditnog rizika. što otvara potrebu kupnje te valute danas ili u budućnosti da bi se platio dug.posjedujemo valutu nego samo potraţivanje ili najavu priljeva. Terminski duga pozicija (forward ili future long position) – označava današnju kupnju neke valute na termin. u kojoj smo kratki. Špekulacija je uspostavljanje duge pozicije bez uporišta u kratkoj. a terminska duga s trenutno kratkom. Ujedno to razlikuje hedging od druge aktivnosti koja je moguća i česta u kupoprodaja valuta. ali na: a) različitim valutama (inter – currency spread) b) različitim budućim mjesecima iste valute (inter – market spread) c) različitim mjestima trgovanja iste valute (inter – market spread) Špekulacije se obično rade zauzimanjem terminskih pozicija. Špekulant će zauzeti terminsku kratku poziciju.

000. swap-ovi. Pogledajmo još jednom definiciju hedginga na našem primjeru.000 EUR (terminski kratka pozicija) Ovdje nisu navedene sve mogućnosti zauzimanja kratke pozicije. Primjer arbitraţe imamo u poglavlju o forwards ugovorima. OTC trţište valutnih derivata je ograničeno uglavnom samo na banke i eventualno ostale profesionalce (brokere. o čemu pišemo u posebnom poglavlju. 30 .000 EUR (trenutno duga pozicija). Svi se oni nazivaju deriviranim instrumentima zbog toga što njihova vrijednost ovisi o vrijednosti drugog sredstva”. ono je moglo stvoriti kratku poziciju na način: a) stvaranjem duga od 1. Primjer za to su opcije na swap-ove koje se nazivaju swaptions. Trţište valutnih derivata moţe se globalno podijeliti na dva segmenta: derivate na OTC trţištu i derivate kojima se trguje na terminskom (futures) burzama. Futures-i. kao i kombinacijom tih derivata s kupoprodajama valuta na spot trţištu. Situacija u kojoj je moguća arbitraţa u pravilu neće trajati dugo. Na OTC trţištu trguje se forwards ugovorima. Iz svega što je do sada rečeno proizlazi da postoje dva osnovna načina hedginga. opcijama i swapovima. i sl..000. ili kombiniranjem s nekim drugim instrumentima. i opcije.000 EUR (trenutno kratka pozicija) b) terminskom prodajom 1. od kojih su u ovaj rad uključeni forward ugovori. već samo najočiglednije. “To su futures-i. ili na bazi nekih drugih nelogičnosti. tj. kao ilustracija.Arbitraţa je izraz koji se koristi za situaciju u kojoj je moguće ostvariti dobit bez rizika. Hedging zauzimanjem suprotne trenutne pozicije radi se uglavnom internim metodama ( s aspekta poduzeća). forwards-i. forwards-i. Na terminskim burzama trguje se futures ugovorima i opcijama. na bazi nelogičnih odnosa koji vladaju na valutnim trţištima u odnosu na trţišta novca (dakle odstupanje terminskih tečajeva u odnosu na razliku kamatnih stopa na dvije valute). dakle. Hedging zauzimanjem suprotne trenutne terminske pozicije radi se tzv. dostupno samo onim subjektima čiji je kreditni rejting dovoljno visok da omogući ulazak u ove transakcije. valutnim derivatima (foreign excange derivatives). valutne opcije i valutni swapovi. zauzimanje kratke pozicije (trenutne i/ili terminske) 2. a to su: 1. swap-ovi i opcije obraĎeni su detaljno svaki za sebe u poglavlju o tehnikama i instrumentima hedginga.000. fondove. U ovom poglavlju dat ćemo procjene veličine trţišta valutnih derivata. Osim spomenutih derivata moguće je dobiti i njihove derivate kombinacijom ovih meĎusobno. odnosno korištenje arbitraţe brzo dovodi do otklanjanja nelogičnosti koje su je omogućile. Tada se takvi derivati nazivaju sintetički derivati.) ulazak na to trţište odvija se uglavnom preko banka. S obzirom da je poduzeće X imalo potraţivanje od 1.). zauzimanje duge pozicije (trenutne i/ili terminske) VALUTNI DERIVATI I NJIHOVO TRŽIŠTE Valutni derivati su ugovori koji kao svoju podlogu imaju kupoprodaje valuta. itd. njihova vrijednost je povezana s vrijednošću odnosno tečajem valute. Ono je. Za ostale sudionike (korporacije. futures ugovori.

Jedini način da se procijene podaci je korištenje godišnjih izvještaja banaka. peto decimalno mjesto se zove pip. a prodaja valuta 41 Bishop. datum razmjene i iznos koji se razmjenjuje su dogovoreni u vrijeme sklapanja ugovora”. Hedging uz korištenje forward ugovora S aspekta poduzeća.Za OTC ne postoje sluţbeni izvori informacija koji bi sumirali trgovanje derivatima po pojedinim bankama i ostalim sudionicima. MeĎutim.4500 EUR/USD. ako je spot tečaj 1. INSTRUMENTI I TEHNIKE HEDGINGA Forward ugovori “Forwards ugovor je dogovor izmeĎu banke i druge stranke da razmijene valutu za drugu na neki budući dan. Navodno je najduţi forward posao sklopljen s datumom 20 godina forward (u budućnosti). Već smo ranije rekli da se kupnja valuta forward naziva za uzimanje terminske duge pozicije. neke banke uključuju podatke o derivatima u svoje javne financijske izvještaje. imaju dvije komponente.0001) se naziva bod (points).4550.4501 EUR. valutni derivati su daleko najmanje zastupljeni. Prva je spot tečaj. Npr. Spot tečaj se obično izraţava na četiri decimalna mjesta. Od četiri glavne klase proizvoda trgovanih na burzama (equities. Na burzama se trguje futures ugovorima i valutnim opcijama. ali mnoge te podatke ne objavljuju. str. Već smo ranije rekli da je forward posao svaki posao koji ima datum izvršenja (settlement) najmanje jedan dan iza spot – datuma. Vidjet ćemo kasnije da je ono u stvari pravi patuljak prema OTC trţištu. Trţište valutnih derivata kojima se trguje na burzama puno je manje od OTC trţišta. commodities. 1 USD = 1. Ako se tečaj izraţava još finije. Oni su isključivo OTC instrument i to meĎubankarski. kao osnovna cijena i druga su bodovi (points) koji se dodaju ili oduzimaju od spot tečaja. 1992.41 Tečaj za poslove koji nisu spot. a tečaj 3 mjeseca unaprijed (forward) 1. Forwards ugovori su najrašireniji i najviše korišten instrument za hedging valutnog rizika u zapadnim zemljama. 31 .186. na pet decimalnih mjesta. kao što takvi sluţbeni izvori informacija postoje za burzovno trgovanje. tj. Tako npr. Tečaj po kojem će se razmjena obaviti. Četvrto decimalno mjesto (0. likvidno i sigurno domaće trţište novca. forward bodovi predstavljaju u stvari razliku izmeĎu kamatnih stopa na trţištima novca u dvije drţave za čije se valute odreĎuje forward bodovi. tada su forward points 50. a da forward poslovi mogu sezati i do nekoliko godina u budućnost. kamatne stope. Za valute kojima se slobodno trguje i za koje postoji pristupačno. što ujedno predstavlja dvije osnovne strategije s forward ugovorima. ono moţe kupovati ili prodavati valute forward. Dixon. valutni derivati).

000 kn. u ovom slučaju poduzeće se štiti od pada tečaja strane valute (odnosno aprecijacija domaće valute). prognozira da će spot tečaj strane valute za tri mjeseca biti niţi od današnjeg tromjesečnog forward tečaja. Ako se prognoza ne obistini. Bitno je notirati da je poduzeće eliminirajući rizik gubitka zbog nepovoljnog kretanja tečaja (pada tečaja). poduzeće moţe kupovati i prodavati valute forward i neovisno o svojim poslovnim transakcijama. poduzeće će morati skupo platiti stranu valutu na spot trţištu da bi je isporučilo po forward ugovoru i za nju dobilo manje domaće valute po ranije ugovorenom forward tečaju. zauzeti terminski kratku poziciju) i tako već danas točno znati koliko će domaće valute dobiti u budućnosti u zamjenu za odreĎeni iznos strane valute.000 EUR. dugu terminsku poziciju. ako doĎe do pada tečaja).000. tj. tada će poduzeće ući u suprotnu. ako ima vlastite prognoze kretanja tečaja. ako poduzeće ima kratku poziciju. Ako proda svoja potraţivanja forward poduzeće je eliminiralo neizvjesnost u pogledu iznosa kuna koje će dobiti za tri mjeseca. spot tečaj 7. Tada se takva aktivnost naziva špekuliranje ili trgovanje valutama forward. npr. u odnosu na varijantu da se nije štitilo. Uzmimo da je visina potraţivanja 1. ako će trebati kupiti stranu valutu u budućnosti (za uvoz robe ili neke druge potrebe). Dakle. Treba opet notirati da je poduzeće. ujedno eliminiralo i mogućnost stjecanja dodatnih profita ako se tečaj promijeni u povoljnom smjeru za poduzeće (tj.000. trgovina je obavljena uz gubitak i obrnuto. tj. tj. Opet. poduzeće će zauzeti kratku terminsku poziciju. forward tečaj za tri mjeseca 7. U obrnutom slučaju.000 EUR.000 kn u zamjenu za 1. potraţivanje od izvoza u stranoj valuti i očekuje priljev od tog potraţivanja u budućnosti (npr. Ako poduzeće ima trenutno dugu poziciju. s ciljem da zaradi na tom kretanju. Ako se prognoza obistini. tada će taj priljev prodati forward (tj. Dakle.7 kn/EUR poduzeće će izgubiti 100. Naravno. Dakle.600. ako poduzeće prognozira da će spot tečaj strane valute za tri mjeseca biti viši od današnjeg tromjesečnog forwards tečaja.forward za uzimanje terminski kratke pozicije.6 kn/EUR. poduzeće će poslije tri mjeseca kupiti jeftino stranu valutu na spot trţištu i zatim je isporučiti po forward ugovoru i dobiti za nju više domaće valute po ranije ugovorenom forward tečaju. profit je tu. tj. Razmotrimo to na primjeru. kupit će tu valutu forward i točno znati danas koliko će domaće valute trebati dati u budućnosti za odreĎeni iznos strane valute. Na taj način se poduzeće štiti od eventualnog porasta tečaja u budućnosti. 32 . ujedno eliminiralo i mogućnost stjecanja dodatnih profita u slučaju da se tečaj promijeni u smjeru povoljnom za poduzeće (rast tečaja). Ako poslije tri mjeseca spot tečaj EUR bude 7.000 kn. eliminirajući rizik od gubitka zbog nepovoljnog kretanja tečaja (rasta). ali ako spot tečaj bude 7. prodat će stranu valutu tri mjeseca forward.5 kn/EUR. ako se prognoza obistini profit je zaraĎen. Ako npr. tj. jer će po proteku ta tri mjeseca poduzeće dobiti stranu valutu jeftino. za tri mjeseca). po unaprijed dogovorenom forward tečaju i zatim je prodati skupo na spot trţištu.5 kn/EUR poduzeće će zaraditi 100. kupit će stranu valutu tri mjeseca forward. tada će zauzeti terminski dugu poziciju. Hedging podrazumijeva da će poduzeće raditi one transakcije koje vode eliminaciji rizika promjene tečaja na štetu poduzeća. poduzeće će za tri mjeseca dobiti 7.

dva dana prije dana isporuke) 8. Popis terminskih (futures) burzi dan je u Prilogu 1 na kraju ovog rada. te financijskim instrumentima (npr. da se njima trguje na organiziran način na burzama Jedini element o kojem će se na burzi pregovarati ( u stvari licitirati na aukciji). količina (npr. trgovanje za taj dan se prekida.250 kn po ugovoru. odnosno 1. Slijedeći elementi terminskog ugovora bit će obično standardizirani: 1. 5.000 EUR) 2. danas jedna od najpoznatijih i najutjecajnijih terminskih burzi. Početkom sedamdesetih godina 20-tog st. Neke burze su specijalizirane samo za trgovinu samo s robama.25 kn u odnosu na jučerašnji tečaj poravnanja. standardizacija Dvije najvaţnije karakteristike futures ugovora su: 1. To znači da ako se tečaj podigne ili padne za više od 0. dolazi do sljedećeg bitnog iskoraka na terminskim burzama. minimalni pomak cijene (npr. kune i lipe za EUR) 3. III. druga srijeda u ugovornom mjesecu) 7. neke burze uključuju takoĎer maksimalno dozvoljenu dnevnu oscilaciju cijene (tečaja u ovom slučaju). poslije raspada sustava fiksnih tečajeva. standardne kvalitete. da su svi elementi ugovora. X) 5. terminski ugovori dijele na commodities (robe) i financials (financijske instrumente). odnosno. tečaj za novčano poravnanje (npr. 1 lipa po 1 EUR. gdje je terminska trgovina valutama počela u svibnju 1972. itd. druge samo s financijskim instrumentima. u slučaju kupoprodaje deviza terminski tečaj. vrijeme trgovanja (npr. nego i za trgovanje robama (commodities). Karakteristike futures ugovora. na odreĎeni budući datum po cijenu ugovorenoj na dan kupoprodaje. To bi moglo biti npr. dolazi do pojave trgovanja valutama na terminskim burzama. novčano poravnanje) 9. način izvršenja ugovorne obveze (npr. Obično se u ţargonu. s tim da se kupoprodaja odvija na organiziran i unificiran način na terminskim (futures) burzama.25 kn/EUR u odnosu na jučerašnji tečaj. zadnji dan trgovanja (npr. a to je trgovina opcijama. dionicama. g. izraţavanje cijena (npr. i. odnosno 50 kuna po ugovoru) 4.). 0. Iz ove definicije vidimo da se futures ugovori ne koriste samo za trgovanje valutama. IV. odnosno koji će se ugovarati je cijena terminskog ugovora ili terminska cijena. kamatama. dan izvršenja ugovora (npr. standardizirani 2. Kao mjesto roĎenja financijskih terminskih ugovora uzima se Chicago Mercantile Exchange (CME). 1982. ugovorni mjeseci (npr. VIII.Futures ugovori Futures ugovor je ugovor za kupnju ili prodaju standardizirane količine odreĎene robe (ili financijskog instrumenta ili valuta). g. osim cijena. a postoje burze na kojima se trguje i s jednim i s drugim vrstama ugovora. prosječan tečaj ZBZ i PBZ) 10. 33 . svaki radni dan 10:15 – 12:30) 6. burzovnim indeksima.

Terminski ugovori za robe (commodities) će imati obično još i slijedeće standardne elemente: a) kvaliteta robe (npr.71 kn/EUR to u našem primjeru minimalnog pomaka od jedne lipe znači da se tečaj ne moţe podići na 7. koji bi onda zatvorio prebijanjem u veljači.000 EUR. Ako je tečaj EUR 7. itd. iako je u Londonu domaća valuta GBP. Prvi slijedeći mjesec kojim se trguje naziva se susjedni mjesec (nearby month). u svibnju 1997. zatim tri ugovora ili 15. Tako se moţe npr. Standardna količina od npr. USD kao meĎunarodna jedinica mjere za valute koji se koristi za izraţavanje cijene valuta na LIFFE u Londonu. on bi kupio ili prodao ugovor oţujak EUR. U trgovanju će se koristiti izraz kupujem / prodajem jedan EUR ugovor. a kad taj ugovorni mjesec počne naziva se spot mjesec (spot month). odnosno 10. 7.g.g. Ugovorni mjeseci su mjeseci u budućnosti za koje se kupuje ili prodaje pojedini ugovor. Ako se ţeli kupiti ili prodati više.72 kn/EUR. ako se ugovor nije ranije zatvorio prebijanjem.000 EUR. Osijek) Ovdje ćemo objasniti značenje najvaţnijih standardnih elemenata ugovora na gornjem primjeru: 1.000 EUR. prva slijedeća mogućnost je dva ugovora. U svakom slučaju moguće je trgovati samo onim mjesecima u budućnosti koji su navedeni kao ugovorni mjeseci. U našem gornjem primjeru.000 EUR po jednom ugovoru znači da nije moguće kupiti ili prodati manje od 5. niti van vremena trgovanja koje je strogo formalizirano i obično počinje i završava udarcem gonga. 5. Trgovanje nije moguće van burze pojedinačnim pogodbama. Izraţavanje cijena jednostavno znači u kojoj valuti se izraţava cijena. Ako bi netko ţelio obaviti kupoprodaju EUR u veljači. skladišna potvrda) c) lokacija isporuke (npr. kupnjom suprotnog ugovora. Zagreb. kune i lipe u Hrvatskoj. 34 .000 EUR. 4. 2. g. O zatvaranju pozicija prebijanjem bit će govora na drugom mjestu.711 kn/EUR. Minimalni pomak cijene ili tick je najmanje dopuštena promjena u cijeni (tečaju). ili npr. Split. već je prvi mogući rast na 7. U slučaja valuta to moţe biti domaća valuta. kupiti ili prodati jedan EUR ugovor kolovoz 1997. I b kvaliteta) b) način isporuke (npr. tako ne bi bilo moguće trgovati ugovorima veljača EUR. Zadnji dan trgovanja označava dan poslije kojeg nisu moguće kupoprodaje ugovora za dotični mjesec. odnosno prvi mogući pad na 7. 5.70 kn/EUR. Dan izvršenja ugovora je datum na koji se mora izvršiti podmirenje ugovorne obveze po otvorenom ugovoru. Koliko mjeseci unaprijed se trguje ovisi o robi (valuti). pokazanom interesu stranaka i pravilima svake burze i kreće se od nekoliko mjeseci unaprijed do nekoliko godina unaprijed. ili jedan EUR ugovor listopad 1997. tj. odnosno u ovom slučaju tečaj. dakle. 6. Vrijeme trgovanja je vrijeme kad se s tim ugovorima trguje na burzi. 3. a ne kupujem / prodajem 5.

a a prije svega sustave za trenutno praćenje i dojavu cijena po kojima se trguje na parketu. za indeks kretanja dionica). Prebijanje ugovora nastaje kad netko tko već ima npr. To znači da se umjesto fizičke isporuke isplati razlika izmeĎu cijene terminskog ugovora (terminske cijene) na dan izvršenja ugovora i trenutne spot cijene koje na dan izvršenja vrijedi na trţištu. sklopi tri terminska ugovora za kupnju EUR listopad 1997. Postoje dvije moguće varijante: a) da se roba fizički isporuči na neku lokaciju i da se izvrši prijenos vlasništva s prodavatelja na kupca u zamjenu za novac po cijeni terminskog ugovora. prosjek tečajeva banaka koje imaju najveći promet valuta. Način izvršenja ugovora definira način na koji će se ugovorna obveza podmiriti ako se ugovor ne zatvori prije dospijeća prebijanjem. 35 . U slučaju valuta. on će sklopiti po terminskom tečaju koji vrijedi za te ugovore na dan kupoprodaje. a za novčano poravnanje relevantna je spot cijena (tečaj). b) da se izvrši novčano poravnanje. u odreĎeni sat na dan izvršenja ugovora (recimo u 12:00). 9. Za neke ugovore fizička isporuka nije ni predviĎena pravilima burze (npr. Ovisno o autoru koji procjenjuje. floor) te neometanu realizaciju terminskih poslova. U slučaju valuta. to bi značilo da se valuta doznači na odreĎeni račun kod odreĎene banke. Novčano poravnanje kao metodu izvršenja ugovorne obveze ne treba miješati s prebijanjem ugovora. Terminske burze propisuju pravila trgovanja terminskim ugovorima i nadgledaju da se ta pravila poštuju te da se trgovina odvija na efikasan način. tri terminska ugovora za prodaju npr. a za neke ugovore fizička isporuka nije ni moguća (npr. gdje se odreĎuje samo jedan element u ugovoru – terminska cijena. U slučaju roba dosta je teško doći do općeprihvaćene spot cijene na trţištu. Ta cijena (tečaj)mora biti općeprihvaćena kao cijena (tečaj) koja najbolje odraţava spot cijenu na odreĎeni dan. Dakle za prebijanje ugovora relevantna je terminska cijena tog ugovora. fizičke isporuke se dogaĎaju na svega 1-5% ukupno sklopljenih ugovora. EUR listopad 1997. kao metode ispunjenja ugovorne obveze potrebno je utvrditi cijenu (tečaj) po kojoj će se vršiti novčano poravnanje kao metoda ispunjenja ugovorne obveze. Tečaj za novčano poravnanje – u slučaju da pravila burze ne predviĎaju mogućnost fizičke isporuke. ugovori na strane valute na Blagovnoj burzi u Ljubljani). Ovo se u praksi vrlo rijetko dogaĎa. Burze takoĎer osiguravaju neophodnu tehničku infrastrukturu za trgovanje. Terminske burze Već smo vidjeli da se terminskim ugovorima trguje isključivo na terminskim burzama. Osnovni zadatak terminskih burzi je da omoguće kontakt kupca i prodavatelja terminskih ugovora (najčešće na parketu burze. to moţe biti npr. Nova tri ugovora za kupnju EUR listopad 1997.8.

zauzimaju pozicije koje likvidiraju do kraja radnog dana. likvidnost 5. Vrlo rijetki su pozicijski trgovci. Broj članova burze je u pravilu limitiran. Oni su uglavnom ili skalperi (kupuju i prodaju isti ugovor u vrlo kratkom vremenu . sigurnost trgovanja (otklanjanje kreditnog rizika) U pravilu su burze neprofitne organizacije. Promjene u članstvu su u pravilu moguće jedino ako neki od postojećih članova ţeli prodati svoje članstvo. u vlasništvu svojih članova. Na parketu burze nalaze se krugovi (pit) koji se stepenasto. spuštaju prema središtu kruga. 2. koji prate pokreti ruku. Mogu trgovati i za svoj račun. U pravilu postoje dvije vrste članova burze: 1.Osnovne prednosti koje burza osigurava su: 1. Trgovanje na terminskim burzama se odvija uglavnom na parketu (floor-u). Svaki od članova mora ispunjavati stroge stručne i etičke kriterije za trgovanje na burzi. tj. Pitovi (krugovi) su srce burze i u njima se odvija ukupna trgovina. Na svakom krugu trguje se samo jednom vrstom ugovora (dakle na jednom krugu će se trgovati s EUR ugovorima. Negdje burze imaju posebno dioničare kao vlasnika. s tim da prvo moraju izvršiti naloge klijenata. a neke burze imaju elektronsko trgovanje kao dopunu “normalnom” trgovanju na parketu. Trgovanje se odvija metodom izvikivanja (open outcry). odnosno oni koji imaju otvorene pozicije duţe razdoblje. Članovi burze igraju ulogu dioničara kod dioničkih društava. javnost cijena (otkrivanje cijena) 3. na draţbama. tako da svaki dan završe bez otvorene pozicije). su ovlašteni trgovati samo članovi burze. SOM I SOFFEX – vidi popis burzi – Prilog 1). na parketu burze. Izvikuju se cijene i 36 . na trećem krugu s ugovorima za pšenicu itd. u obliku koncentričnih krugova. lokalni članovi ili trgovci (floor traders) – koji trguju samo u svoje ime i za svoj račun. Članstva se obično prodaju jednom godišnje. U krugovima na parketu stoje parketni brokeri i lokalni brokeri. S pojavom velikih institucionalnih investitora sve više raste i poticaj za elektronsko trgovanje van parketa burze.). Obično ima nekoliko stepenica. što se najčešće detaljno ispituje. Svega je nekoliko terminskih burzi napustilo u potpunosti ovaj način trgovanja i prešlo na elektronsko trgovanje putem sofisticiranih kompjuterskih programa (npr. upravljaju burzom imenujući organe upravljanja i nadzora. na drugom krugu s ugovorima za USD. NZFE. tj. odnosno svoje mjesto (seat) na burzi. Mjesto na burzi se takoĎer moţe i iznajmiti od člana burze. pa se nastavlja slijedeći i tako sve do najudaljenijeg mjeseca. tj. Burza nikad ne trguje u svoje ima i za svoj račun. parketni broker (floor brokers) – koji trguju za račun svojih klijenata. Na jednoj strani kruga počinje susjedni (nearby) mjesec. standardizacija ugovora i trgovanja 4. mogućnost transfera rizika 2. Parketni brokeri obično imaju odnose s jednim ili više brokerskih firmi koji nisu članovi burze i za koju izvršavaju naloge (odnosno naloge njihovih klijenata). a posebno članove burze kao korisnike burze. Brokeri u krugovima stoje prema mjesecima u kojim trguju. Na burzi. trgovanje velikim blokovima ugovora. pokušavajući zaraditi na vrlo malom pomaku cijene i na velikom obrtaju) ili dnevni trgovci (tj.

5. tj. pomoćno osoblje) nose odjeću različitih boja i to uglavnom upadljivu. tako da se već na prvi pogled zna tko što radi. u standardizirani obrazac svoje trgovačke kartice upisuje identifikaciju s bedţa brokera s kojim je trgovao. Trkač (runner) trči s nalogom do parketnog brokera (floor broker) koji se nalazi u krugu. Neovisno o tome. samo sa suprotnim predznakom. Trgovanje obično započinje na udarac gonga i završava na udarac gonga. ugovorni mjesec. koje se ţele prodati ili kupiti. a ova to dojavljuje klijentu. cijenu i vrijeme trgovine. Brokerska kuća prosljeĎuje nalog parketnom brokeru Y. telefonski činovnici. na svakoj točki se mjeri vrijeme zaprimanja naloga i povrata informacija. Ako ima nekih neusklaĎenosti. voditelj burzovnog sastanka). Broker s druge strane uradi to isto. izvršava ga (tj. Brokerska kuća potvrĎuje telefonski nalog klijentu i zatim mu šalje i pismenu potvrdu. tj. Kada ţeli prodati ugovor broker prvo izvikuje količinu pa cijenu. Put jednog naloga za kupnju ili prodaju terminskog ugovora obično izgleda ovako: 1. nalog dolazi na parket burze kod tzv. 4. ako je prvi prodao. Svi sudionici na parketu (parketni brokeri. Uz to kad ţeli prodati dlan ruke je okrenut od njega (i okrenut je prema onom kome nudi). Klijent naziva svoju brokersku kuću X i daje nalog za kupnju ili prodaju jednog terminskog ugovora. drugi je kupio. trguje) i vraća ga trkaču. Telefonski činovnik dojavljuje da je nalog izvršen brokerskoj kući X. s tim da moraju biti unikatna. Kad obavi kupoprodaju. Parketni broker preuzima nalog. Svaki parketni broker koji trguje u krugu (pitu) ima veliki bedţ na reveru s nekoliko slova.količine (broj ugovora). Parketni broker moţe imati centralni ured gdje prima naloge ili direktnu telefonsku liniju na parketu burze. njihovi asistenti. koji ga vrača telefonskom činovniku. a kad ţeli kupiti. telefonskog činovnika. koje moţe sam odabrati. to rješavaju posebni sluţbenici svakog parketnog brokera. trkači. količinu (tj. Svaki slijedeći broker koji ponudi cijenu smije ponuditi samo bolju cijenu od prethodne. Trgovanje se odvija po principu aukcije. prvo izvikuje cijenu pa količinu. 6. a kad ţeli kupiti dlan ruke je okrenut prema brokeru. koji ima walkie – talkie i koji svaku promjenu u cijeni odmah 37 . Telefonski činovnik na parketu burze ispisuje nalog na standardizirani obrazac i daje ga trkaču (runner). U sredini svakog kruga (pita) stoji posebni sluţbenik burze (promatrač. ako prodaje mora ponuditi niţu cijenu od prethodne ako kupuje mora ponuditi višu cijenu od prethodne Na taj način se postiţe da se raspon smanjuje i da se konačno zaključi kupoprodaja. broj ugovora). Pogledajmo još na kraju kako parketni brokeri znaju s kim su trgovali i kako se cijena dojavljuje na sustavu za informiranje. Te trgovačke kartice su izvorni dokument i s njih se podaci dojavljuju u obračunski zavod (clearing) burze. Telefonska komunikacija se kasnije potvrĎuje pismeno. osoblje burze. To znači da brokeri prvo kaţu cijene po kojima su spremni prodavati (jedni) i cijene po kojima su spremni kupovati (drugi). 2. Parketni broker koji ima mnogo naloga moţe imati i jednog ili više asistenata koji mu drţe naloge. U cijelom procesu. 3.

Zbog svoje specifične pozicije obračunski zavod omogućuje: 1. prije listopada 1997. prebije prije datuma ispunjenja ugovora. tj. sve nove ugovore i sva prebijanja starih ugovora. 2. “Prebijanje” pozicija je vrlo vaţna osobina terminskog trgovanja. originalni kupci terminskog ugovora postaju dugi (long) prema obračunskom zavodu (ili se kaţe da imaju “dugu poziciju”). originalni kupac ne zna s kojim originalnim prodavateljem u pojedinom trenutku ima terminsku ugovor. Margine Jedna od najvaţnijih institucija u terminskom trgovanju je obračunski zavod (clearing house). Te cijene se odmah pojavljuju na ekranima na burzi i u uredima svih onih koji su se pretplatili da budu uključeni na sustav informiranja. u veljači 1997. To se postiţe na taj način što se svaki terminski ugovor koji se sklopi na parketu burze izmeĎu kupca i prodavatelja. Obračunski zavod postaje kupac svakom prodavatelju i prodavatelj svakom kupcu. Originalni kupac i prodavatelj gube bilo kakav direktni kontakt i imaju ugovorni odnos s obračunskim zavodom. koja se naziva margina. iz tog ugovora moţemo izaći i prije datuma ispunjenja ugovora.dojavljuje kolegama koji te cijene unose u računala. Clearing (obračun). za sve ugovore za koje igra ulogu kupca prema jednoj strani. obračunski zavod vrši takozvano dnevno poravnavanje.g.g. a brokeri dalje zahtijevaju margine od svojih klijenata. EUR listopad 197. marginu. ustvari. obračunski zavod traţi od svih prodavatelja i od svih kupaca da poloţe jamčevinu. tj.(odnosno ako se ne “prebije” ranije) i kupac i prodavatelj ispunjenje obveza iz ugovora reguliraju s obračunskim zavodom.). Obračunski zavod dnevno registrira sve transakcije na burzi. u isto vrijeme igra i ulogu prodavatelja prema drugoj strani. tj. na način da na parketu burze prodamo isti takav ugovor.g. Većina ugovora u terminskom poslovanju se. Na taj način smo svoju dugu poziciju zatvorili stvaranjem kratke pozicije prema obračunskom zavodu. 38 . Najvaţnija funkcija obračunskog zavoda je da on jamči ispunjenje svih terminskih ugovora i na taj način eliminira kreditni rizik u terminskom trgovanju. Prebijanje pozicija znači da smo npr. a umjesto nas je sad novi kupac ugovora u dugoj poziciji prema obračunskom zavodu. Obračunski zavod propisuje margine prema članovima burze – brokerima za ukupne njihove otvorene pozicije. Da bi mogao jamčiti ispunjenja svih ugovora. On moţe biti jedan od odjela burze ili nezavisna pravna osoba. prenosi na obračunski zavod. Neto pozicija obračunskog zavoda je uvijek nula. Da bi mogao jamčiti ispunjenje svih transakcija. tzv. obračunski zavod propisuje jamčevinu svim kupcima i svim prodavateljima. Osim toga. Anonimnost transakcija tj. a originalni prodavatelji postaju kratki (short) prema obračunskom zavodu (ili se kaţe da imaju “kratku poziciju”). U terminologiji terminskog trgovanja. Ponekad će brokeri od klijenata traţiti i veću marginu od one koju za njih propisuje obračunski zavod. kupili neki terminski ugovor (npr. U slučaju da terminski ugovor ostane otvoren do datuma izvršenja ugovora.

ali taj profit mora odmah prenijeti obračunskom zavodu. na dnevnoj bazi. a ne samo u svrhu hedginga. Obično postoje dva načina odraţavanja margina. samo s obrnutim implikacijama rasta odnosno pada tečaja. Tada se mora osigurati da ukupna margina nikad ne padne ispod te servisne razine. U tom slučaju poduzeće je imalo gubitak zbog porasta tečaja. varijabilna margina – koja se odraţava svaki dan na bazi dnevne promjene cijene poravnanja. Kupnjom valutnog futures ugovora poduzeće se štiti od porasta tečaja na taj način što ako do tog porasta doĎe. “Zaključavajući” tečaj poduzeće se osiguralo od gubitka zbog porasta tečaja. poduzeće će od obračunskog zavoda dobiti doznaku novca za razliku tečaja po kojem je kupilo terminski ugovor i tečaja po kojem je takav ugovor trgovan taj dan na burzi. 75% početne margine). kako smo već vidjeli. najčešće izvoznici. dakle oni koji će morati kupiti stranu valutu u budućnosti. Potpuno analogna situacija nastaje prodajom valutnog futures ugovora. a češći je drugi način u kojem postoji tzv. dakle oni koji će morati prodati stranu valutu u budućnosti. Kao i kod forwards ugovora. U tom slučaju poduzeće profitira od pada tečaja. druga margina je tzv. što moţe biti dosta nepraktično. najčešće uvoznici. Odstupanja mogu nastati samo od varijacija u bazi. zauzimanje terminski kratke pozicije znači prodaju valutnog futures ugovora. U prvom načinu odraţavanja margine. varijacija u suţavanju i proširivanju razlike izmeĎu terminskog i spot tečaja. servisna ili uzdrţavajuća margina (maintenance margin). tako da ukupna margina ne padne nikad ispod početne margine. početna margina –koja se deponira kod prve kupnje ili prodaje jednog ugovora i koja se poslije zatvaranja pozicije vraća uplatitelju. To znači svakodnevne priljeve i odljeve novca. To će raditi ona poduzeća koja strahuju od pada tečaja.Praksa odrţavanja margine moţe se donekle razlikovati id burze do burze. dakle. tj. To će raditi ona poduzeća koja strahuju od porasta tečaja. tako se i futures ugovori mogu iskoristiti u špekulativne svrhe. ali u biti stvar se svodi na to. tj. hedger moţe zauzeti terminski dugu ili terminski kratku poziciju. da je poduzeće na neki način “zaključalo” tečaj valute na onaj tečaj po kojem je kupilo terminski ugovor. poduzeće je duţno doznačiti razliku obračunskom zavodu. s tim da su futures ugovori za to još i povoljniji zbog leverage-a o kojem smo ranije pisali. da ni u jednom trenutku ukupna margina ne smije pasti ispod odreĎenog iznosa. ako tečaj padne. U oba slučaja postoji tzv. 39 . Suprotno od toga. Zauzimanje terminski duge pozicije znači kupnju valutnog futures ugovora. ali je istodobno odustalo od dobitaka u slučaju pada tečaja. Hedging uz korištenje futures ugovora Slično kao kod forwards ugovora i kod futures ugovora postoje dvije osnovne strategije. Vidimo. ali je taj gubitak nadoknaĎen doznakom od obračunskog zavoda. koja se definira u odreĎenom postotku od početne margine (npr. To je rjeĎi način odraţavanja margine. S druge strane. Te doznake su.

te smanjenja mogućnosti točnog upravljanja novčanih tijekova kod futures ugovora. Kreditni rizik snosi burza i pokriva ga sustavom margina Početna margina. koje moţe izgledati komplicirano. Mjesto trgovanja Veličina ugovora Dospijeće ugovora Valute kojima se moţe trgovati Najdalje dospijeće Kreditni rizik Forwards OTC Bilo koja veličina koju dvije strane dogovore Bilo koji datum koji dvije strane dogovore Sve valute kojima se trguje Nije ograničeno. str. nemogućnost savršenog hedga kod futuresa zbog oscilacija u bazi. 42 Bipshop. mogućnost svakodnevnog ulaska i izlaska u i iz dugih i kratkih terminskih pozicija kod futures ugovora. nasuprot jednostavnom odlasku u banku i sklapanju forward ugovora. plus svakodnevne varijacije margine. Kako se čini. 186. Najčešće se rješava kreditnim linijama. izgleda da većina autora smatra da su forward ugovori podesniji za hedging valutnog rizika. Futures ugovori se više doţivljavaju kao instrument pogodniji za špekulaciju nego za hedging. Dixon: “Foreign Exchange Handbook”. i da su nekako decentniji u odnosu na futures ugovore. Moguće je da je tome razlog i nepoznavanje trgovanja futuresima. a ponekad i marginama Nema ih do dana dospijeća Futures Burza Uglavnom samo najvaţnije svjetske valute Standardizirana veličina Standardni datumi (nekoliko godišnje) Najčešće do 12 mjeseci unaprijed Ne postoji.Razlike forwarda i futuresa Do sada smo vidjeli da postoje mnoge sličnosti izmeĎu forward i futures ugovora. Izgleda da je to stav i većine kompanija. 1992. plus plaćanje na dan dospijeća Moraju biti članovi burze ili raditi preko članova Moguće svakodnevno Novčani tijekovi Dostupni dileri Mogućnost izlaska iz ugovora Nema formalnih ograničenja Najčešće ne postoji Koliko se moţe zaključiti iz literature. tome najviše doprinosi princip dnevnog poravnanja otvorenih ugovora s trţišnom cijenom (marking to market) kod futures ugovora. unaprijed Postoji za svaku od strana. Do sada i do 20 g. Pokušajmo ih pogledati u obliku tablice42. 40 . ali isto tako postoje i velike razlike.

41 .Te su dvije mogućnosti dosta slične i odluka bi trebala proizaći iz: Usporedbe bankarskih naknada s brokerskim naknadama. Usporedba troška financiranja margine kod futuresa i troškova financiranja kreditne linije kod banke za forwards. Usporedbe forward tečaja i futures tečaja (koji bi trebali biti pribliţno jednaki za jednak broj mjeseci unaprijed). u odnosu na mogućnost da to spoznamo po isteku razdoblja ugovora kod forwarda. Sklonosti ili averzije prema mogućnosti da svakodnevno budemo svjesni dobitaka i gubitaka kod futuresa (te da moţda moramo svakodnevno ispisivati čekove za odrţavanje margine).

Sign up to vote on this title
UsefulNot useful