El Papel y los Componentes de la Evaluación de Proyectos

l. El Papel de la Evaluación de Proyectos • Impedir malos proyectos • Evitar que se destruyan los buenos proyectos • Determinar si los componentes del proyecto son congruentes • Evaluar las fuentes y magnitudes de los riesgos • Determinar cómo reducir los riesgos y compartirlos de manera eficiente
2

Análisis de Decisiones de Inversión desde Puntos de Vista Alternativos
• Es crítico en el análisis evaluar el resultado financiero del proyecto desde el punto de vista de cada una de las partes interesadas • El análisis convencional considera:
a. Punto de vista del propietario b. Punto de vista de todos los inversionistas combinados (Punto de vista del banquero o punto de vista de inversión total) c. Punto de vista de la economía

Otras Perspectivas • Punto de vista del presupuesto del gobierno • Punto de vista de los proveedores de insumos • Punto de vista de los procesadores mediatos (compradores) 12 • Punto de vista de los competidores

Análisis de Decisiones de Inversión Desde Puntos de Vista Alternativos
Tipo de Análisis
Financiero Económico

Interesados (III) Sí Sí Sí Sí

Punto de Vista: Banquero (Inversión Total) Propietario Of. Presupuesto Gobierno País

(I) Sí Sí

(II) No/Sí No/Sí

Necesidades Básicas (IV) No No No Sí

Sí No

No Sí

13

Análisis de Decisiones de Inversión desde Diferentes Puntos de Vista
Nota: Prima de cambio=10%;Ingresos y Equipo 100% Transable; Consto Operativo Transable =100

Análisis →
Puntos de Vista:

Financiero
Banquero (Inversión Total) (A)

Económico
País (C) 1 400 -140 0 1 440 -150 -1100 1045

Financiero
Presup. Gob. (D) 0 1 40 -10 -100 95 -50 100

Propietario (B)

Año: Ingresos Costo operativo Equipo Subsidio operativo Impuestos Crédito Intereses Externo Ambiente Costo Terreno Op. Flujo Neto Recursos

0

1 400 -140

0

-1000

950 50 -100

-1000

950 50 -100

500

-500 -50 -190

-30 -1030

-30 1130

-30 -530

-30 580

-30 -1130

-30 1115 -100 175

Criterios de Descuento y de Alternativas de Inversión
Conceptos Básicos :
A. Descuento • Reconoce el valor tiempo del dinero
a. La inversión de fondos redunda en un rendimiento b. El consumo futuro vale menos que el consumo presente

VPN o = (Bo-Co)/(1+r)o+(B1-C1)/(1+r)1+.…….+(Bn-Cn)/(1+r)n r B. Valores Acumulados
• Es importante el año calendario en el cual se descuentan los proyectos Todos los proyectos igualmente exclusivos necesitan compararse con el mismo año calendario
1 Si el VPN = (Bo-Co)(1+r)1+(B1-C1) +..+..+(Bn-Cn)/(1+r)n-1 y r 3 El VPN = (Bo-Co)(1+r)3+(B1-C1)(1+r)2+(B2-C2)(1+r)+(B3-C3)+...(Bn-Cn)/(1+r)n-3 1 Entonces el3 VPN = (1+r)2 VPN r r
48

r

Criterios de Alternativas de Inversión Primer Criterio: Valor Presente Neto (VPN) • ¿Qué significa valor presente neto? • Mide el cambio en la riqueza • Se utiliza como criterio de decisión para responder lo siguiente:
a. ¿Cuándo rechazar los proyectos? b. ¿Cuándo hay limitaciones de presupuesto? c. ¿Cuándo se necesita comparar proyectos igualmente exclusivos? d. ¿Cómo hacer una selección adecuada entre proyectos igualmente exclusivos y altamente rentables con distintas duraciones?

50

Criterio del Valor Presente Neto
a. ¿Cuándo Rechazar Proyectos?
Regla: “No acepte ningún proyecto, a menos que genere un valor presente neto positivo al ser descontado mediante el costo de oportunidad de los fondos.” Ejemplos: Proyecto A: Costos del Valor Presente $1 millón, VPN + $70,000 Proyecto B: Costos del Valor Presente $5 millones, VPN - $50,000 Proyecto C: Costos del Valor Presente $2 millones,VPN+$100,000 Proyecto D: Costos del Valor Presente $3 millones, VPN- $25,000 Resultado: Solo los proyectos A y C son aceptables. El país empeoraría su situación si se aceptaran los proyectos B y D.
51

Criterio del Valor Presente Neto (Cont.)
b. ¿Cuándo tiene Limitaciones de Presupuesto?
Rule: “Dentro de los límites de un presupuesto fijo, seleccione ese subconjunto de proyectos disponibles que maximicen el valor presente neto” Ejemplo: Si tiene un presupuesto límite de $4 millones y 4 proyectos con un VPN positivo de: Proyecto E: Cuesta $1 millón, VPN+ $60,000 Proyecto F: Cuesta $3 millones, VPN + $400,000 Proyecto G: Cuesta $2 millones, VPN + $150,000 Proyecto H: Cuesta $2 millones, VPN + $225,000 Resultado: Las combinaciones FG y FH son imposibles, ya que son demasiado costosas. EG y EH están dentro de presupuesto, pero están dominados por la combinación EF, que tiene un VPN total de $460,000. GH también es viable, pero su VPN de $375,000 no es tan 52 alto como el de EF.

Criterio del Valor Presente Neto (Cont.)
c. ¿Cuándo Necesita Comparar Proyectos Igualmente Exclusivos? Regla: “En una situación donde no hay limitación de presupuesto,
pero se tiene que seleccionar un proyecto entre alternativas igualmente exclusivas, siempre debemos optar por la alternativa que genere el valor presente neto más elevado” Ejemplo: Supongamos que debemos escoger entre los siguientes proyectos igualmente exclusivos: Proyecto I: El VP cuesta $1.0 millón, el VPN es de $300,000 Proyectos J: VP cuesta $4.0 millones VPN $700,000 Proyectos K: VP cuesta $1.5 millones, VPN $600,000 Resultado: Se debe escoger los proyectos J, dado que cuentan con el VPN más elevado.
53

Criterio del Valor Presente Neto (Cont.)
d. La Selección Entre Proyectos Igualmente Exclusivos y Altamente Rentables con Distinta Duración Ejemplo:
Supongamos que queremos construir una carretera donde es necesario considerar tenemos los siguientes tres tipos de carpeta asfáltica: Carpetas Asfálticas Alternativas Duración de la Carretera A: Carpeta asfáltica de grava 3 Años B: Carpeta asfáltica de chapopote (brea) 5 Años C: Carpeta asfáltica con mezcla en frío 15 Años Estrategias que probablemente no sean viables en caso de un crecimiento normal de la demanda Estrategias No viables Duración (a) (A+A+A+A+A) [Años 1-3, 4-6, 7-9, 10-12, 13-15] 15 Años (b) (B+B+B) [Años 1-5, 6-10, 11-15] 15 Años (c) (C) [Años 1-15] 15 Años Estrategias Viables Duración (d) (A+A+A+B+C) [Años 1-3, 4-6, 7-9, 10-14, 1529] 29 Años) (A+B+B+C) [Años 1-3, 4-8, 9-13, 14-28] 28 Años
54

Criterios sobre Alternativas de Inversión
Segundo Criterio: Relación Costo-Beneficio
Relación Costo-Beneficio (R) = Beneficios del Valor Presente/Costos del Valor Presente
Regla Básica: Si la relación costo-beneficio (R) >1, entonces se debe adoptar el proyecto. ¿Problemas? Algunas veces no es posible establecerle a los proyectos una Relación Costo-Beneficio • Proyectos igualmente exclusivos de distintas magnitudes • Proyectos igualmente exclusivos y costos recurrentes substraídos de los beneficios o de los beneficios brutos reportados de los costos operativos • No siempre es cierto que R A>RB signifique que el proyecto “A” sea mejor
55

Relación Costo – Beneficio (Cont.)
Primer Problema:La Relación Costo-Beneficio no aplica para Proyectos Igualmente
Exclusivos de Distintos Tamaños. Por ejemplo: Proyecto A: VP0 de los Costos = $5.0 M, VP0 de los Beneficios = $7.0 M VPNA = $2.0 M RA = 7/5 = 1.4 Proyecto B: VP0 de los Costos = $20.0 M,VP0 de los Beneficios = $24.0 M VPNB = $4.0 M RB = 24/20 = 1.2 De acuerdo con el criterio de la Relación Costo-Beneficio, el proyecto A será mejor opción contra el proyecto B, ya que RA>RB, aunque el VPN del proyecto B es mayor que el VPN del proyecto A. Por ende, se debe escoger el proyecto B. Segundo Problema: La Relación Costo-Beneficio no aplica para Proyectos Igualmente Exclusivos y Costos Recurrentes obtenidos de los Beneficios o los Beneficios Reportados como el Monto Bruto de los Costos Operativos. Por ejemplo: Proyecto A: Costos Totales = $5.0 M Costos Recurrentes = $1.0 M (por ej. Costos Fijos= $4.0 M) VP0 de los Beneficios Brutos= $7.0 M RA = (7-1)/(5-1) = 6/4 = 1.5 Proyecto B: Costos Totales = $20.0 M Costos Recurrentes = $18.0 M (por ej. Costos Fijos= $2.0 M) VP0 de los Beneficios Brutos= $24.0 M RB = (24-18)/(20-18) = 6/2 =3 Por lo tanto, se debe optar por el proyecto B contra el proyecto A de acuerdo con el Criterio Costo- Beneficio.

Conclusión: La Relación Costo-Beneficio NO PUEDE utilizarse para clasificar los proyectos

56

Criterios de Alternativas de Inversión
Tercer Criterio: Periodo de Pago o de Recuperación
• El número de años antes de los beneficios (descontados) son suficientes para amortizar los costos acumulados (descontados) • Este criterio opta por un proyecto con el periodo de amortización más corto Comparación de Dos Proyectos Con Distintas Vigencias Utilizando un Periodo de Amortización Bt - Ct
Ba Bb

ta tb Ca = Cb
Periodo de pago para proyecto a Periodo de pago para proyecto b
57

Criterios de Alternativas de Inversión
Cuarto Criterio:Tasa Interna de Rentabilidad (TIR)
• La TIR es la tasa de descuento (K) donde el valor presente de los beneficios es exactamente igual al valor presente de los costos para ese proyecto en particular Bt - Ct t Σ (1 + K)t = 0
i=0

Nota: La TIR es un concepto matemático, no un criterio económico, ni financiero Usos Comunes de la TIR: (a). Si la TIR es más grande que el costo de los fondos, entonces debe adoptarse el proyecto (b). Con frecuencia, la TIR es utilizada para clasificar proyectos igualmente exclusivos. Debe seleccionarse el proyecto con la TIR más alta. • Una ventaja de la TIR es que sólo utiliza información del proyecto

58

Dificultades con el Criterio de la Tasa Interna de Rentabilidad Primera Dificultad: Tasas múltiples de retorno para el proyecto
Bt - Ct
+300
Tiempo

-100 -200

Solución 1: Solución 2:

K = 100%; VPN= -100 + 300/(1+1) + -200/(1+1)2 = 0 K = 0%; VPN -100+300/(1+0)+-200/(1+0)2 = 0

59

Dificultades con el Criterio de la Tasa Interna de Rentabilidad (Cont.) Segunda dificultad: Proyectos de distintas magnitudes y también alternativas estrictas Año 0 1 2 3 ... ... ∞
Proyecto A Proyecto B -2,000 -20,000 +600 +4,000 +600 +600 +4,000 +4,000 +600 +4,000 +600 +4,000 +600 +4,000

El VPN y la TIR ofrecen distintas Conclusiones:
0 Costo de oportunidad de los fondos = 10% A VPN 0 : 600/0.10 - 2,000 = 6,000 - 2,000 = 4,000 B VPN : 4,000/0.10 - 20,000 = 40,000 - 20,000 = 20,000

Por ende, VPN > VPN TIRA : 600/K A - 2,000 = 0 o K A = 0.30 TIRB : 4,000/KB - 20,000 = 0 o K B = 0.20 Por ende, K A>KB
60

0 B

0 A

Dificultades con el Criterio de la Tasa Interna de Rentabilidad (Cont.) Tercera dificultad: Proyectos de diferente duración y alternativas estrictas
Costo de Oportunidad de los fondos = 8% Proyecto A: Costo de la Inversión = 1,000 en el año 0 Beneficios = 3,200 en el año 5 Proyecto B: Costo de la Inversión = 1,000 en el año 0 Beneficios = 5,200 en el año 10 VPN : -1,000 + 3,200/(1.08)5 = 1,177.86 VPN : -1,000 + 5,200/(1.08)10 = 1,408.60 Por ende, NPV > NPV TIRA : -1,000 + 3,200/(1+KA)5 = 0 lo que implica que K A = 0.262 TIRB : -1,000 + 5,200/(1+K B)10 = 0 lo que implica que K B = 0.179 Por ende, K A>KB
0 B 0 A 0 A 0 B

61

Dificultades con el Criterio de la Tasa Interna de Rentabilidad (Cont.) Cuarta dificultad: Mismo proyecto, pero con distintos periodos de iniciación
Proyecto A: Costo de la Inversión = 1,000 en el año 0 Beneficios = 1,500 en el año 1 Proyecto B: Costo de la Inversión = 1,000 en el año 5 Beneficios = 1,600 en el año 6 VPNA : -1,000 + 1,500/(1.08) = 388.88 0 0 VPNB : -1,000/(1.08)5 + 1,600/(1.08)6 = 327.68 A B Por ende, VPN > VPN

TIRA : -1,000 + 1,500/(1+KA) = 0 lo que implica que KA = 0.5 TIRB : -1,000/(1+KB)5 + 1,600/(1+K B)6 = 0 lo que implica que K B = 0.6 Por ende, K B>KA

62

Medición de la Capacidad de Servicio de Deuda del Proyecto, Elección de Escala y Tiempos
• El Coeficiente de Capacidad de Servicio de Deuda es otro criterio para evaluar la viabilidad financiera de un proyecto • Un proyecto viable debe repagar principal e intereses de un crédito y lograr un retorno positivo sobre capital para los propietarios • Este coeficiente es utilizado por los banqueros que quieren saber: 1. el coeficiente anual de capacidad de servicio de la deuda (CACSD) de un proyecto sobre la base de año por año y también 2. un coeficiente sumario, llamada coeficiente de capacidad de servicio de deuda (CCSD) que se calcula como el valor actual de los flujos de efectivo netos sobre el valor actual de los repagos de la deuda desde el período analizado hasta el final del período de repago del crédito. Se puede calcular anualmente. • El Coeficiente de Capacidad de Servicio de Deuda le dice al banquero si hay suficiente efectivo proveniente del proyecto para hacer un financiamiento puente, incluso cuando en algunos años haya flujos 64 de caja inadecuados para servir la deuda.

Medición de la Relación de Capacidad Anual de Servicio de Deuda
Cálculo del Coeficiente Annual de Capacidad de Servicio de Deuda:

CACSD =

Flujo de Caja Anual NetoREAL Repago Anual de DeudaREAL

Donde: FCN es el Flujo de Caja Neto del proyecto antes del financiamiento y repago. Repago Anual de Deuda. Incluye los pagos de deuda anuales (intereses + principal) durante el período del repago del crédito
65

Cálculo de la Capacidad de Servicio de Deuda
• Se considera un proyecto para ejecución:
Total Costos de Inversión: Fondos de Capital: Crédito Propuesto: Inicio de Repago del Crédito: Tasa de Retorno sobre capital requerida: 2,000,000 1,000,000 1,000,000 Año 1 (se requieren repagos iguales) 20%

• Se otorga un crédotp de 1,000,000 para el proyecto a 5 años al 15%:
Año 0 Año 1 Año 2 Año 3 Año 4 Año 5 Año 6 Año 7 Año 8 Año 9 Año 10

Flujo de Caja Neto Repago de Deuda

-2,000,000 320,000 320,000 360,000 440,000 380,000 100,000 200,000 480,000 540,000 640,000 298,316 298,316 298,316 298,316 298,316

CACSD

1.07

1.07

1.21

1.47

1.27

• Resultado: este proyecto no es atractivo para el banquero porque el CACSD es bajo, lo que significa que el flujo de efectivo neto puede no ser suficiente para cumplir con las obligaciones de servicio de deuda y 66 para lograr la Tasa de Retorno sobre Capital requerida.

• ¿Cómo se puede mejorar el Coeficiente de Capacidad de Servicio de Deuda?
1. Disminuir la Tasa de Interés del crédito 2. Disminuir el monto del crédito 3. Aumentar el período de repago del crédito

• Reestructurar los términos del crédito hará que los coeficientes mejoren, y el proyecto pueda ser atractivo para el Banquero.
67

Financiamiento Puente
• El proyecto puede enfrentar dificultades si los flujos de caja netos no son suficientes para servir la deuda en algunos años. • ¿Sería viable utilizar un financiamiento puente para cumplir con los pagos de deuda existentes en algunos años? • Para estimar si vale la pena conceder el financiamiento puente, necesitamos ver los flujos de caja y repagos de la deuda durante el período restante de servicio de la deuda. • El Coeficiente de Capacidad de Servicio de la Deuda) es el criterio adecuado para calificar para financiamiento puente. La suma de los valores presentes de los flujos de efectivo netos remanentes hasta el final del período de repago de la deuda, descontados a la tasa de interés del crédito, se divide entre la suma de los valores presentes de los repagos de la deuda remanentes hasta el final del período de repago de la deuda, también descontados a la tasa de interés del crédito.
71

¿Es una opción el Financiamiento Puente?
Año 0
Flujo de Caja Neto Repagos de Deuda

Año 1

Año 2

Año 3

Año 4

Año 5

Año 6

Año 7

Año 8

Año 9

Año 10

-2,000,000

320,000

320,000

360,000

440,000

380,000

100,000

200,000

480,000

540,000

640,000

199,252

199,252

199,252

199,252

199,252

199,252

199,252

199,252

199,252

199,252

CACSD VA de FCN VA de Repagos de Deuda CCSD
-2,000,000

1.61
278,261

1.61
241,966

1.81
236,706

2.21
251,571

1.91
188,927

0.50
43,233

1.00
75,187

2.41
156,913

2.71
153,502

3.21
158,198

0

173,263

150,663

131,011

113,923

99,063

86,142

74,906

65,136

56,640

49,252

1.78

1.82

1.87

1.89

1.80

1.77

2.21

2.74

2.94

3.21

Resultados: Aunque los coeficientes de servicio de deuda anual para el año 6 y el año 7 son muy bajos, la capacidad del proyecto para generar efectivo en los años siguientes debe ser suficiente para obtener financiamiento puente para estos dos años críticos.

72

La Importancia de la Escala, Tiempo y Interdependencias de Sub-Proyectos en la Evaluación de Proyectos

• •

¿Por qué es importante la escala? Si es demasiado grande o demasiado pequeña, se puede destruir un buen proyecto

73

Elección de la Escala
Regla: La escala óptima es cuando el VAN = 0 para la última adición a la escala y cuando el VAN > = para todo el proyecto •Perfiles de beneficios netos para las escalas alternativas de una facilidad
Bt - Ct
B3 B2 B1

0

C1 C2 C3

Tiempo ≥ VAN (B1 – C1) < 0 ? VAN (B2 – C2) ≥ 0 ? < VAN (B3 – C3) ≥ 0 ? <

74

Determinación de la Escala del Proyecto • Relación entre el valor actual neto y la escala
VAN

(+)
VAN del Proyecto

0

A B

C

D E

F

G

H

I

J

K

L M N

Escala del Proyecto

(-)

75

Determinación de la Escala del Proyecto para Proyectos de Mejoramiento Ambiental que Generan Beneficios para siempre
$000s Año Escala S0 S1 - S0 S2 - S1 S3 - S2 S4 - S3 S5 - S4 S6 - S5 Año Escala S0 S1 S2 S3 S4 S5 S6

0 MC
-3000 -1000 -1000 -1000 -1000 -1000 -1000

1
50 75 275 400 200 101 49

2
50 75 275 400 200 101 49

3 MB
50 75 275 400 200 101 49

4
50 75 275 400 200 101 49

5 a∞
50 75 275 400 200 101 49 -2500 -250 1750 3000 1000 10 -510

$000s
MVAN 10% MTIR

0.017 0.075 0.275 0.400 0.200 0.101 0.049

0 Costos
-3000 -4000 -5000 -6000 -7000 -8000 -9000

1
50 125 400 800 1000 1101 1150

2
50 125 400 800 1000 1101 1150

3 Beneficios
50 125 400 800 1000 1101 1150

4
50 125 400 800 1000 1101 1150

5 a∞
VAN 10% TIR 50 125 400 800 1000 1101 1150 -2500 -2750 -1000 2000 3000 3010 2500 0.017 0.031 0.080 0.133 0.143 0.138 0.128 76

Tiempo de las Inversiones
Preguntas Clave:
1.¿Cuál es el momento adecuado para iniciar un proyecto? 2.¿Cuál es el momento adecuado para terminar un proyecto? Cuatro Casos Ilustrativos del factor Tiempo en Proyectos
Caso 1. Los beneficios (netos de costos de operación) aumentan continuamente con el tiempo calendario. Los costos de inversión son independientes del tiempo calendario Caso 2. Los beneficios (netos de costos de operación) aumentan con el tiempo calendario. Costos de inversión son una función del tiempo calendario Caso 3. Los beneficios (netos de costos de operación) se elevan y caen con el tiempo calendario. Los costos de inversión son independientes del tiempo calendario Caso 4. Los costos y beneficios no cambian sistemáticamente con el tiempo calendario 77

Caso 1:Tiempo de ejecución de los Proyectos: Cuando los Beneficios Potenciales se Elevan Continuamente en Función del Tiempo Calendario pero son Independientes del Tiempo en que se Inicia el Proyecto Beneficios y Costos
B (t) rK I A D C E

B1

t0

t1 K

t2 rKt
< >

Tiempo
Bt+1 Posponer Iniciar rKt > Bt+1 rKt < Bt+1

K
78

Caso 2: Tiempos de ejecución de los Proyectos: Cuando Tanto los Beneficios como las Inversiones Potenciales Son una Función del Tiempo Calendario Beneficios y Costos
B (t) rK0 D A E C

B1

B2

0 K0

t1

t2 K1

t3 rKt >Bt+1+ (Kt+1 -Kt) rKt < Bt+1 + (Kt+1-Kt) Posponer Iniciar

Tiempo

K0 K1

F I

G H 79

Caso 3: Tiempos de ejecucion de Proyectos: Cuando los Beneficios Potenciales Crecen y Caen De Acuerdo Con el Tiempo Calendario Beneficios y Costos SV
rK

B
A

C

I

rSV
B (t)

0

t0

t1

t2

t3 Iniciar si: rKt < Bt+1 Parar si: rSVtn - B(tn+1) tn

tn

tn+1

Tiempo

SVtn+1 >0 ; SVt
Bi - Kt +

n+1

SVtn = SVt n+1 -

K

K0

K1

K2

t Invertir si: VAN = r

Σ

SVtn

i=t+1 (1+r)i (1+r)tn tn Bi t SVtn No invertir si: VAN = Σ - Kt + r i=t+1 (1+r)i (1+r)tn

>0

<0
80

La Regla de Decisión
Si (rSVtn - Btn+1 ( SVt n+1 = SVtn+1 ) > 0 <0 SVt n+1 - SVt ) n Parar Continuar

existen 5 casos especiales: 1. SV > 0 y SV < 0, ej. Maquinaria 2. SV > 0 pero SV > 0, ej. Terreno 3. SV < 0, pero SV = 0, ej. Planta Nuclear 4. SV < 0, pero SV > 0, ej. Pago de liquidación a empleados 5. SV < 0 y SV < 0, ej. Costos de limpieza ambiental
81

Tiempos de Ejecución de Proyectos: Cuando los Perfiles de Tanto los Beneficios como los Costos Potenciales Dependen del Momento de Inicio del Proyecto Beneficios y Costos
C
Beneficios de K 1

D

B
A
Beneficios de K 0

0t

0

t1 K0 K1

t2

tn

tn+1

K0 K1
82

Integración de Movimientos en Precios, Inflación, Tipos de Cambio y Tasas de Interés
1. Inflación y Precios Nominales 2. Determinación de la Inflación y del Tipo de Cambio 3. Inflación y Tasas Nominales de Interés, y Costos de Financiamiento
95

Análisis Financiero Integrado de las Inversiones
• El tipo de cambio de mercado es el precio actual de las divisas. La tasa de mercado entre la moneda local (D) y la moneda extranjera (F) puede expresarse en un M momento del tiempo (t) como: E = (#D/F)t t • Si el índice de precios para la economía de la moneda nacional es I D al momento t, y el índice de precios para la t moneda extranjera es l F , entonces, el tipo de cambio real t R (Et ) en ese momento puede expresarse como : E R = (#D/F)t * (l F / l D ) t t t D D F F R M R M Et = Et * (lt / l t ) → E t = Et * (l t / l t )
103

Ejemplo

EtM = 8 Rand / $US ItD = 6.0 ItUS = 3.0 I 3.0 EtR = E × = 8.0 × I 6.0
D t M t US t

= 4.0 R.D/$

104

Análisis Financiero Integrado de las Inversiones
• El índice nacional de precios en cualquier momento del tiempo (t+n) puede expresarse como el índice de precios a partir de un momento (t) más el cambio acumulado en el nivel de precios del momento t al tn. Esto se da como: D D n ∏ lt+n= l t i=1 ( 1 + gPD )i Lt+i Donde: gP D es la tasa nacional de inflación en la economía Lt+i nacional en el período t+i • De manera similar, el índice de precios en el país de la moneda extranjera es igual a : F F n ∏ lt+n = l t i=1 ( 1 + gP F )i Lt+i Donde: gP F es la tasa de inflación extranjera en el período Lt+i t+i
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105

Inflación y Tasas de Interés Nominales
• Tasa de Interés Nominal = (i) • Tasa de Interés Real = (r) • Prima de Riesgo = R • Crecimiento esperado (inflación) en los precios = gPe Dados los factores anteriores, la tasa de interés nominal se calcula como: i = r + R + (1 + R + r) * gPe
108

Ejemplo
Usando la siguiente información Tasa de inflación( gPe ) = 20%

Prima de Riesgo ( R ) = 0 Tasa de interés Real (r) = 0.05

Determinación de la Tasa de Interés Nominal
i = r + R + (1 + R + r) gPe i = 0.05 + 0 + (1 + 0 + 0.05)* 0.20 i = 0.26
109

Evaluación de los Impactos de la Inflación
l. Impactos Directos
– – – – Sobre el Financiamiento de la Inversión Sobre Pago de Intereses Nominales Sobre Saldo de Caja Real Deseado Sobre Cuentas Reales Por Pagar y Por Cobrar

2. Efectos Fiscales
– – – Deducción por Pago de Intereses Gastos de Depreciación Inventarios y Costo de Bienes Vendidos
112

(1) Impactos Directos de la Inflación
Financiamiento de la Inversión • Escalación de Costos Debido a la Inflación vs. • Excedente de Gastos Reales • La Planeación para la Escalación de Costos debido a la Inflación es Normal y debería formar Parte del Plan de Financiamiento
113

La Inflación y sus Efectos Sobre los Pagos de Intereses y Capital
Period
Indice de Precios
1. Préstamo por $1000 a 5% de Interés & Sin Inflación Préstamo Interés Amortización del Préstamo Flujo de Efectivo a Precios de Año 0 Valor Presente Neto (Situación de Equilibrio)

0 1.0 -1000 -1000 0 1.0 -1000

1 1.0 50 50 1.20 50

2 1.0 50 50 1.44 50 50 34.72 1.44 260 260 180.56 -130.56

3 1.0 50 50 1.728 50 50 28.94 1.728 260 260 150.46 -100.46

4 1.0 50 1000 1050 2.074 50 1000 1050 506.37 2.074 260 1000 1260 607.64 +442.36 114

Indice de Precios
2. Préstamo por $1000 a 5% de Interés & con 20% de Inflación Préstamo Interés Amortización del Préstamo Flujo de Efectivo a Precios Actuales Flujo de Efectivo a Precios del Año 0 Valor Presente Neto (Situación de Des-Equilibrio) Indice de Precios 3. Préstamo por $1000 a 26.0% de Int. & con 20% de Inflación Préstamo Interés Amortización del Préstamo Flujo de Efectivo a Precios Actuales Flujo de Efectivo a Precios de Año 0 Valor Presente Neto (Situación de Des-Equilibrio) 4. Cambio no Descontado en el Flujo de Efectivo =Caso 1 - Caso 3 a Precios del Año 0

-1000 -1000 -487.24 1.0 -1000

50 41.67 1.2 260

-1000 -1000 0 0

260 216.67 -166.67

Inflación y Balances de Caja Deseados
Caso A: (Con Cero Inflación) Supuestos • Cero Inflación • Efectivo Deseado = 10% de las Ventas Anuales • Tasa Real de Descuento = 5%
Año Ventas Efectivo Deseado Efecto del Flujo de Efectivo 0 2000 200 -200 1 2000 200 0 2 2000 200 0 3 2000 200 0 4 0 +200

VP Real de Efectivo Retenido = -200 + 200/(1+.05)4 = 35.46

115

Inflación y Balances de Efectivo Deseados
Caso B: (Con 20% de inflación) Supuestos • 20% de Inflación • Efectivo Deseado = 10% de las Ventas • Tasa Real de Descuento = 5%
Año Indice de Precios Ventas Efectivo Deseado Efecto Flujo Efect. Flujo Efect. Real 0 1 2000 200 -200 -200 1 1.2 2400 240 -40 -33 2 1.44 2880 288 -48 -33 3 1.728 3456 345.6 -57.6 -33 4 2.074 0 0 +346 167

VP al 5% = -153.66 Con una tasa de inflación del 20% el costo de los balances de efectivo se han incrementado 4.33 veces. 116

Efecto de la Inflación sobre las Cuentas Por Cobrar y Cuentas por Pagar
Caso A: (Con Cero de Inflación) Supuestos • Cero Inflación • Ctas. Por Cobrar = 50% de las Ventas
Año Ventas Ctas. por Cobrar Cambio /CC Entradas 0 2000 1000 -1000 1000 1 2000 1000 0 2000 2 2000 1000 0 2000 3 2000 1000 0 2000 4 0 0 +1000 +1000
117

Efecto de la Inflación sobre las Cuentas por Cobrar y Cuentas por Pagar
Caso B: (Con 20% de inflación) Supuestos • 20% de Inflación • Ctas. Por Cobrar = 50% de las Ventas
Año Indice de Precios Ventas Ctas. por Cobrar Cambio /CC Entradas A. Entradas Reales si hay 20% inflación Entradas Reales si hay cero inflación Diferencia (A-B) 0 1 2000 1000 -1000 1000 1000 1000 0 1 1.2 2400 1200 -200 2200 1833 2000 -167 2 1.44 2880 1440 -240 2640 1833 2000 -167 3 1.728 3456 1728 -288 3168 1833 2000 -167 4 2.074 0 0 +1728 1728 833 +1000 -167
118

(2) Efectos Fiscales de la Inflación
Deducción Fiscal por Pago de Intereses
Protección fiscal por pago de intereses debido a que es duducible del impuesto sobre la renta Caso A: Tasa de interés del 5%, préstamo por $1000, y cero inflación entonces;
Año Pago de Intereses A: Si tc = 40%, los ahorros fiscales 0 1 50 20 2 50 20 3 50 20 4 50 20

Caso B: Con 20% inflación, 26.0% interés, préstamo por$1000 entonces:
Año Pago de Intereses Nominal Pago de Intereses Reales B: Si tc = 40%, Ahorros Fiscales Protección Fiscal Aumentada (B-A) 0 1 260 216.67 86.67 66.67 2 260 180.56 72.22 52.22 3 260 150.46 60.19 40.19 4 260 125.39 50.15 30.15 119

ANÁLISIS DE RIESGO Y SENSIBILIDAD

Toma de Decisiones con Incertidumbre 1. Análisis de riesgo • Cómo identificar, analizar e interpretar la variabilidad esperada en los resultados de proyectos 2. Diversificación y administración de riesgos • Cómo diversificar un riesgo no sistemático • Cómo rediseñar y reorganizar proyectos para redistribuir el riesgo
123

Análisis de Riesgo
1. ¿POR QUÉ? • Los retornos del proyecto se distribuyen en el tiempo • Cada variable que afecta el VAN está sujeta a un alto nivel de incerticumbre • Es costoso adquirir la información y datos necesarios para hacer pronósticos más precisos • Necesidad de reducir la probabilidad de emprender un “mal” proyecto y no dejar de aceptar un “buen” proyecto
124

2. Métodos Alternativos para Abordar el Riesgo
2.1 Análisis de Sensibilidad 2.2 Análisis de Escenarios 2.3 Análisis de Riesgo Tipo Monte Carlo (o Análisis de Simulación)

125

2.1 Análisis de Sensibilidad
• Prueba la sensibilidad del resultado de un proyecto (VAN o TIR) contra los cambios en el valor de un solo parámetro a la vez • Análisis “Qué pasa si…” • Permite probar qué variables son importantes como fuente de riesgo • Una variable es importante dependiendo de :
A) Su parte de los beneficios o costos totales B) Probable rango de valores

• El análisis de sensibilidad permite determinar la dirección del cambio del VAN • Análisis de punto de equilibrio permite determinar cuánto debe cambiar una variable antes que el VAN se vuelva negativo

126

• ¿Por qué puede ser bajo el factor de Utilización de la Capacidad?
1. Problemas técnicos con la planta. 2. No existe demanda para el producto a precios que cubran los costos 3. La planta no puede conseguir suministros adecuados de materias primas -- se volvió crítico después de la instrumentación del proyecto

129

Notas Precautorias para el Análisis de Sensibilidad
1. Rango y distribución de probabilidad de las variables • El análisis de sensibilidad no representa el rango posible de valores • El análisis de sensibilidad no representa las probabilidades para cada rango. Por lo general hay una pequeña probabilidad de estar en los extremos. 2. Dirección de los efectos Para la mayoría de las variables, la dirección es obvia A) Aumentan los ingresos Aumenta el VAN B) Aumentan los costos Disminuye el VAN C) Inflación No es tan obvio
Continúa en la página siguiente 130

Notas Precautorias para el Análisis de Sensibilidad
3. La Prueba de Uno a la Vez no es Realista • La prueba de uno a la vez no es realista debido a la correlación entre variables
A)Si el Q vendido aumenta, aumentarán los costos

Utilidades = Q (P - UC)
B) Si cambia la tasa de inflación, todos los pecios cambian C) Si cambian las tasas de cambio, cambian todos los precios de bienes transables y de los pasivos en moneda extranjera

• Un método para abordar estos efectos combinados o correlacionados es el análisis de escenario
131

2.2 Scenario Analysis
• El análisis de escenario reconoce que ciertas variables están interrelacionadas. Así pues, se puede alterar una pequeña cantidad de variables de manera consistente al mismo tiempo. • ¿Cuál es el conjunto de circunstancias que se pueden combinar para producir diferentes “casos” o “escenarios” ?

A. Peor caso / Caso pesimista B. Caso esperado / Caso del estimado mas representativo C. Mejor caso / Caso optimista
Nota: El análisis de escenarios no toma en cuenta la probabilidad de los casos que se presenten

• La interpretación es fácil cuando los resultados son contundentes: A. Aceptar el proyecto si el VAN > 0 ;incluso en el peor caso B. Rechazar el proyecto si el VAN < 0 ;incluso en el mejor caso C. Si el VAN es positivo en algunos casos y negativo en otros, entonces los resultados no son concluyentes 132

2.3

Método Monte Carlo de Análisis de Riesgos

• Una extensión natural del análisis de sensibilidad y escenarios • Toma en cuenta simultáneamente diferentes distribuciones de probabilidad y diferentes rangos de valores posibles para las variables clave del proyecto • Permite la correlación (co-varianza) entre variables • Genera una distribución de probabilidad de resultados del proyecto (VAN) en lugar de sólo un estimado del valor • La distribución de probabilidad de los resultados del proyecto puede ayudar a quienes toman las decisiones a hacer sus elecciones, pero puede haber problemas de interpretación y uso.
133

Pasos para Elaborar una Simulación Monte Carlo
1. 2. 3. • • Modelo matemático: hoja de cálculo de evaluación de proyecto Identificar variables que son sensibles e inciertas Definir la incertidumbre Establecer un rango de opciones (mínimo y máximo) Asignar distribución de probabilidad
– – – – Distribución normal Distribución triangular Distribución uniforme Distribución de escalonada

4. • • 5. 6. • •

Identificar y definir variables correlacionadas Correlación positiva o negativa Fuerza de la correlación Simular el modelo Análisis de resultados Estadísticas Distribuciones
134

Análisis de Sensibilidad
$ Variables de Riesgo V1 V2

Precio Cantidad Ingresos (V1 x V2) Materiales Salarios Gastos Costo Operativo (V3 + V4 +V5) Costo Fijo Costos Totales (F2 + V6) Utilidad/Pérdida (F1 - F3)

V1 V2 F1 V3 V4 V5 F2 V6 F3 F4

V3 V4 V5

135

Pronóstico del Resultado de un Evento Futuro: Desde una Frecuencia hasta una Distribución de Probabilidad
Valor de la Variable Observaciones Máximo x x x x x x x x x x Mínimo Ahora Probabilidad
0.5 0.3

Frequencia

5 3 1
Tiempo
Mínimo

1
Máximo Valor de la Variable

0.1

0.1

Mínimo

Máximo Valor de la Variable

136

Pronóstico del Resultado de un Evento Futuro: Estimado de Valor Unico
La Distribución de Probabilidad Determinística
Valor de la Variable Observaciones x x x x x x x x x
Moda Promedio Estimado Conservador

Probabilidad

1.0

x

Ahora

Tiempo

Valor de Variable

137

Análisis Determinístico vs. Simulación
$ Precio Cantidad Ingresos (V1 x V2) Materiales Salarios Gastos Costo Operativo (V3+V4+V5) Costo Fijo V1 V2 F1 V2 V3 V4 V5 F2 V6 F3 F4 V5
138

Análisis de Simulación

Análisis Determinístico

V1

V3

V4

Costos Totales (F2 + V6)
Utilidad/Pérdida (F1 - F3)

Fundamentos de Análisis de Riesgo Distribuciones de Probabilidad (bajo 3 distribuciones simétricas) Prob. Relativa o Función de Densidad
Normal Área = 100% Prob X ≤ X0 100% 50% X0 Triangular 100% Prob. de X 50% X X X0 X

Probabilidad Acumulada

Prob. de X

A Uniforme

B

X

A

B

100% Prob. de X 50% A B X A B X 139

Variables Correlacionadas
$
y x

Análisis de Simulación

Análisis Determinístico

Precio
-0.8

V1 V2

V1

Cantidad Ingresos (V1 x V2) Materiales Salarios Gastos

x

F1
+0.9

V2

V3 V4 V3 V5
y

Costo Operativo (V3+V4+V5) Costo Fijo Costos Totales (F2 + V6) Utilidad/Pérdida (F1 - F3)

F2 V6 F3 F4 V4

V5
142

Corridas de Simulación
$
y x

V1

Precio
-0.8

V1 V2

Cantidad
V2

x

Ingresos (V1 x V2) Materiales Salarios

F1
+0.9

V3 V4 V5
y

V3

V4

Gastos Costo Operativo (V3+V4+V5) Costo Fijo

F2 V6 F3 F4
Resultados R1 R2 R3 R4
143

V5

Costos Totales (F2 + V6) Utilidad/Pérdida (F1 - F3)

Resultados del Análisis de Simulación
• Estadísticas
• • • • Valor esperado del resultado Desviación y varianza estándar Rango: Valores mínimos y máximos Coeficiente de variabilidad

• Distribución de los resultados

144

Distribuciones y su Interpretación
Análisis Determinístico
Probabilidad
1.0 1.0

Análisis de Simulación
Probabilidad Acumulada

Retorno

Retorno
145

Distribución del Valor Actual Neto
Probabilidad Acumulada
1.0 .8

.6

.4

.2

0

-300000

-200000

0

100000

200000

300000

Banquero

Propietario

Economía
146

Caso 1: Probabilidad de VAN Negativo = 0
Probabilidad Acumulada Probabilidad

-

0
V.P.N.

+

-

0
V.P.N.

+

Si el extremo más bajo de la distribución de la probabilidad acumulada está a la derecha del punto cero del VAN, entonces

Decisión: Aceptar
147

Caso 2: Probabilidad de VAN Positivo = 0
Probabilidad Acumulada Probabilidad

V.P.N.

0

+

V.P.N.

0

+

Si el extremo más elevado de la distribución de la probabilidad acumulada está a la izquierda del punto cero del VAN, entonces

Decisión: Rechazar
148

Caso 3: La Probabilidad de VAN Cero es Mayor que Cero pero Menor que Uno
Probabilidad Acumulada Probabilidad

-

0
V.A.N.

+

-

0
V.A.N.

+

Si la línea de cero del VAN corta la distribución de la probabilidad acumulada, entonces

Decisión: Indeterminada

149

Caso 4: Proyectos Mutuamente Exclusivos
Dada la Misma Probabilidad, Un Proyecto Siempre Muestra Retornos Más Elevados

Probabilidad Acumulada

Probabilidad

Proyecto A

Proyecto B

Proyecto A

Proyecto B

-

+

-

+

V.A.N VA.N. . Si las distribuciones de probabilidad acumulada de proyectos mutuamente

exclusivos no intersectan en ningún punto, entonces se seleccionará el proyecto con el VAN más elevado

Decisión: Elegir Proyecto B
150

Caso 5: Proyectos Mutuamente Exclusivos: Alto Retorno contra Bajas Pérdidas
Probabilidad Acumulada Probabilidad

Proyecto A Proyecto B

Proyecto A Proyecto B

-

V.A.N.

+

-

V.A.N.

+

Si las distribuciones de la probabilidad acumulada intersectan, entonces Necesitamos saber la actitud hacia el riesgo: A. Si es neutral al riesgo, entonces es incierto cuál es mejor. B. Si es averso al riesgo, entonces puede preferir el B al A. C. Si se inclina al riesgo, entonces puede preferir el A al B.

Decisión: Intederminada

151

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