Zinskurvenmodelle und ihre Anwendung

- Interest Rate Models ( Einfaktor Modelle) Grundkenntnisse der Bewertung Aufbau eines Gitters - Anwendungen in der Zinsderivatewelt a) CAP-FLOOR b) SWAPTIONS c) BONDS
- Konkrete

Realisierung

a) Lognormale Zins-Modelle (BDT, BK) b) Normale Zins-Modelle (HL, HW)
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Bewertung von Zinsderivaten
- Es gibt verschiedene Verfahren um stochastische Variablen (i.e. der zukünftige Zinssatz) zu simulieren a) Binomial- und Trinomialbäume b) Finite Differenzen (Diskretisieurung der SDE) c) Monte Carlo Simulation (Mehrfaktormodelle z.B. HJM, BGM) Im folgenden beschränken wir uns auf Binomialbäume und Trinomialbäume Ziel: Bewertung von Standard Zinsderivaten Erweiterung um Bermudan Style Optionen
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Bewertung von Zinsderivaten
Für das Verständnis ist es vorteilhaft sich den Aufbau eines Aktiengitters in Erinnerung zu rufen. Die Unterschiede sind im wesentlichen folgender Natur: a) Die Gittervariable in einem Zinsbaum ist im wesentlichen die ∆t periodische Rate b) Zinsbäume arbeiten im wesentlichen wie Aktienbäume, ausser dass sich die Diskontierungsfaktoren von Knoten zu Knoten ändern.

Übung 1: Bewerte eine amerikanischen Call und Put Option
S = 50, X = 50, r=0,1 σ=0,4 Laufzeit = 5 Monate n = 10 Benutze EXCEL
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Risikoneutrales Pricing
Interest rate Asset price

p

ru rd
c

p

cu cd

r
1− p

1-p

∆t

∆t

Ist der risikofreie Zinssatz für die Periode [0, ∆t]. Somit ist eine ∆t -periodische rate und 1€, der heute investiert wird nach einer r∆t Periode € e wert sein.
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Die risikoneutraleWahrscheinlichkeit für eine Aufwärtsbewegung ist p. Die fundamentale Gleichung für die riskoneutrale Bewertung ist dann:

c = E e− r∆t c∆t = e− r∆t [ pcu + (1 − p)cd ]

[

]

(1)

Mit anderen Worten: Der Wert des Derivates zum Zeitpunkt 0 eines zufälligen Auszahlungsprofils ist der abdiskontierte erwartete Wert.

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Numerierung der Zustände im Gitter
3 2 1 0 0 -1 -2 -3 -1 1

0 0
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∆t
1

2∆t
2

t

3
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index
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Diskontierungsberechnung
ruu
ru
r
Bu Buu
1

rud rd rdd

B(0)

Bud Bd Bdd

1

1 1

0 0
Interest Rate Models

∆t
1

2∆t
2

t

0 0

∆t
1

2∆t
2

3

index

3

index

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Sei ein Zinsgitter gegeben, wie bestimmt man die Diskontierungsfunktion? Die Anfangsdiskontierungsfaktoren sind gegeben als Bi , i = 1,..., n Schritt 1: Nutze 1 Schritt Gitter zur Berechnung von B1 Schritt 2: Nutze 2 Schritt Gitter zur Berechnung von B2 Schritt 3: Nutze 3 Schritt Gitter zur Berechnung von B3 D.h. Man läuft vorwärts und rückwärts, d.h. das kostet Zeit. Aber es geht schneller:

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Vorwärts-Induktion
ruu ru
r

quu qu
1

rud rd rdd
0 0

qud qd qdd
0 0

∆t
1

2∆t
2

t

∆t
1

2∆t
2

t

3

3

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Sei qx der Preis zum Zeitpunkt 0 der 1€ im Zustand x auszahlt. Man nennt dies den Zustandspreis oder auch Arrow-Debreu Preis. Der Preis eines Zero Bondes mit Laufzeit 2 ist dann über die Zustände definiert als
B2 = quu + qud + qdd
p = 0,5

Die Wahrscheinlichkeit ist konstant. Somit können die Zustände mit den folgenden Schritten berechnet werden: Schritt 1: Schritt 2:
qu = pe− r∆t , qd = (1 − p)e− r∆t B1

qud = (1 − p)e− ru ∆t qu + pe− rd ∆t qd , quu = pe−rd ∆t qu , qdd = (1 − p)e−rd ∆t qd B2

Schritt 3:

quuu = pe− ruu∆t quu , qddd = (1 − p)e− rdd ∆t qdd , quud = (1 − p)e−ruu∆t quu + pe−rud ∆t qud qudd = (1 − p)e−rud ∆t qud + pe−rdd ∆t qdd B3
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Beispiel für Vorwärts-Induktion
12 % 11 % 10 % 9% 8% 7% 6% 9% 8% 10 % 1,00 0,4570 0,4177 0,4570 0,2109 0,2067

0,0926

0,2835

0,2892

0,0983

0 0
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∆t
1

2∆t
2

t

0 0

∆t
1

2∆t
2

t

3
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3
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Bewertung von Europäischen Derivaten
cuuu ruu ru
r

quu cuud qu
1
c udd

rud rd rdd cddd

qud qd qdd

0

∆t

2∆t

3∆t = T

0

∆t

2∆t

3∆t = T

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Sei c der Preis zum Zeitpunkt 0 der cx im Zustand x zum Zeitpunkt T auszahlt. Wie bestimmt man den Wert von c ? Man benutzt das Rückwärtsrechenschema und berechnet Z.B.
cuu = e− ruu ∆t [ pcuuu + (1 − p)cuud ],

u.s.w. D.h. man erhält den Wert zum Zeitpunkt 0 über diese rekursive Berechnung. Alternativ und wesentlich eleganter ist es den Wert über die Zustandspreise direkt zu berechnen,
c=
x

cx qx .

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Bewertung von Zinsderivaten
Die liquidesten Instrumente sind Caps/Floors und Swaptions: Der einfachste Baustein ist ein FRA: FRA mit Tenor τ (=0,25 oder 0,5 Jahre) FRA = (F-X) τ, Payoff ist zum Zeitpunkt T = t+ τ F = Index für die Periode ,X = Strike Die Foward Rate für die Periode von i bis i+1 zum Zeitpunkt 0 ist:
Pi −1 Pi +1 F= τ
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Bewertung von Zinsderivaten
Der Barwert des FRA‘s ist dann:
NPV ( FRA) = ( F − X )τ Pi +1 æ Pi ö −1 ç P = ç i +1 − X τ Pi +1 ç τ ç è = Pi − (1 + Xτ ) Pi +1

d.h. FRA ist eine Linearkombination von Diskontierungsfaktoren, und diese Diskontierungsfaktoren werden exakt im Modell abgebildet. (siehe Vorwärtsinduktion). Dieses Argument gilt auch für Swaps, da Swap eine Summe von FRA‘s darstellt.
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Bewertung von Zinsderivaten
Wenn man von Optionen auf FRA‘s spricht, dann unterscheidet man a) zwischen Portfolios von Optionen auf FRA‘s (CAP/FLOOR) b) Optionen auf Portfolios von FRA‘s (Swaption)

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Äquivalenz zwischen Caps und Puts auf Zero-Bonds
Betrachte ein Caplet für die Periode [i∆t,(i+1) ∆t] mit Strike X. Der Wert des Caplets zum Zeitpunkt i∆t ist dann, wenn der LIBOR L ist:
∆t MAX [L − X ,0] 1 + L∆t é1 + L∆t 1 + X∆t ù = MAX ê − ,0 1 + L∆t 1 + L∆t ú ë 1 é 1 ù = 1 + X∆t ⋅ MAX ê − ,0 ë1 + X∆t 1 + L∆t

D.h. Caplet ist äquivalent zu (1+X∆t) puts auf einen einperiodischen Zero-Bond mit strike 1/(1+ X∆t), der zum Zeitpunkt i∆t endet. Oder. Caplet ist äquivalent zu einer Option, die in einen 1 periodischen Swap führt.
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Bewertung eines Caplets im Gitter
Luuu Luu Lu Lud
L

quu Luud
1
L udd

qu qud qd qdd

Ld Ldd

Lddd

0

∆t

2∆t

3∆t = T

0

∆t

2∆t

3∆t = T

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Falls man kontinuierliche Zinsen vewendet hat ist nun eine kleine Unformung in einfache Zinsen notwendig, die im Gitter als L bezeichnet sind.
e−r∆t = 1 1 + L∆t L= 1 r∆t e −1 ∆t

(

)

Betrachte nun ein Caplet für die Periode [2∆t ,3∆t ], mit Strike X . Wenn der Zinssatz im Gitter zu diesem Zeitpunkt L ist , dann ist die Zahlung die zum späteren Zeitpunkt 2∆t geleistet wird. Max[L − X ,0]∆t Der Wert zum Zeitpunkt 2∆t ist
∆t Max[L − X ,0] 1 + L∆t

Der Wert des Caplet zum Zeitpunkt 0 ist dann einfach
x

∆t Max[L( x) − X ,0]qx 1 + L( x)∆t
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Äquivalenz zwischen Swaptions und Optionen auf Kupon-Bonds
Betrachte eine 1 jährige Option, die dazu berechtigt in einen n jährigen Zahler-Swap (zahle fix und empfange float) mit Strike X (Principal = 1) einzutreten. Zum Zeitpunkt 1 ist der Swap PV(float)-PV(fix) wert. Unter der Annahme, dass der Nominalbetrag am Ende des Swaps ausgetauscht wird, gilt PV(float) = 1;
PV ( fix) =
n +1 i =2

Pi (1) X + Pn+1 = P(1)

d.h. PV(fix) ist der Wert eines n-jährigen Bonds mit Kupon X. Somit ist der Auszahlungsbetrag der Option MAX[1-P(1),0] und somit äquivalent einer Put Option mit Strike 1auf einen Bond mit Kupon X.
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Bewertung einer Europäischen Swaption im Gitter
Luuu Luu Lu Lud
L

Puuu =1 + C Puud =1 + C Pudd =1 + C Pdd Pddd =1 + C

Puu Luud Pu Pud Pd
L udd

Ld Ldd

Lddd

0

∆t

2∆t

3∆t = T

0

∆t

2∆t

3∆t = T

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Was ist der Wert ein einjährigen Option, die es erlaubt nach Ablauf in einen zweijährigen Zahler- mit Strike X Swap einzutreten? Swap-Preis in einem Jahr:
Su = Max[1− P ,0], Sd = Max[1− P ,0] u d

Somit erhält man für die Zahler Swaption zum Zeitpunkt 0:
S=
xat1

Sxqx = e−r∆t ( pSu + (1− p)Sd ).

Die Kupon Bondpreise sind :

P = e−ruu∆t (1+ C) + C,P = e−rud∆t (1+ C) + C, uu ud P = e−rdd∆t (1+ C) + C; dd P = e−ru∆t ( pP + (1− p)P ) u uu ud P = e−rd ∆t ( pP + (1− p)P ) d ud dd

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Seite 22

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Bewertung im Gitter
Bisher haben wir nur gezeigt, wie Derivate im Baum (Gitter) berechnet werden. Nun wollen wir uns dem Problem zum Aufbau eines Gitters zuwenden. Die Bäume bzw. Gitter sollen folgende wünschenswerte Eigenschaften besitzen: a) Kalibrierung von Markt-Instrumenten - Rekonstruiere die Zinskurve - Rekonstruiere die Volatilitätskurve - Rekonstruiere die Preise von Derivaten - Rekonstruiere die Anfangskorrelation b) Nicht Negative Zinsen c) Analytische Berechnungen
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Black-Derman-Toy (BDT)-Modell
- Rekonstruiert die Anfangskurve - Rekonstruiert die Anfangsvolatilitätskurve - Die Zinskurve (short rate) ist Lognormal d.h. die Volatilität wird ausgedrückt als Prozentsatz des Zinssatzes (relatives Mass wie in der Black-Scholes Welt- nicht absolut). - Zinsen sind positiv - Ist ein Einfaktor Markov Modell für dem Zinsprozess BDT Modell

dr = Θ(t)dt +σ (t)dz r

Die Funktionen θ(t) und σ(t) werden numerisch bestimmt, durch die Baumkonstruktion. Im folgenden beschränken wir uns auf konstante Volatilitäten, d.h. σ ist konstant.
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Black-Derman-Toy Grundlagen
ru
3

ru
r1u1
0.5

ru 2
0.5

2 2 2

3 r3u3

ru
rud

ru
r rd rd 2 rd
3

r3u3
r2

r
0.5

r1d1
0.5

r3d3
2 r2 d 2
3 r3d3

rd

r1 = r + α1 r2 = r + α 2

r3 = r + α 3
3∆t

0

∆t

2∆t

3∆t

0

∆t

2∆t

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BDT-Modell
Schritte für die Berechnung: a) Starte mit multiplikativen (lognormalen) Gitter b) Adjustiere zu jedem Zeitpunkt i∆t mit αi das Gitter so, dass die Anfangskurve reproduziert wird. Die Median rate ist dann zum Zeitpunkt i∆t : ri = r + α i c) Setze die Volatilitätsparameter ui , di (ui di = 1) zum Zeitpunkt i∆t um die Anfangsvolatilitätskurve zu reproduzieren. Somit ist der BDT Baum vollständig spezifiziert.

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Seite 26

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Black-Derman-Toy Grundlagen
ru
r1u1
0.5
2 2 2
3 r3u3

A
0.5

r3u3
r2

r
0.5

r1d1 r1 = r + α1

r3d3 rd
2 2 2
3 r3d3

0.5

B

r2 = r + α 2

r3 = r + α 3
3∆t

1 E[ X ] = ( A + B) 2 1 Var[ X ] = ( A − B) 2 4 1 σ [ X ] = ( A − B) 2

0

∆t

2∆t

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Seite 27

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BDT-Modell
Wie spezifiziert man die Volatilitätsparameter ? Setze d = 1 / u , aber wie ist dann u zu wählen? Wir wollen das gilt:

Var(ln(r∆t )) = σ 2 ∆t

Var(ln(r∆t )) =
Somit

1 (ln(r1u) − ln(r1d ))2 = ln(u)2 4 u = eσ
∆t

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Seite 28

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Black-Derman-Toy Vorwärtsinduktion
ru
r1u1
0.5
2 2 2
3 r3u3

r3u3
r2

1 −r∆t 1 −r∆t qu = e , qd = e 2 2 qu + qd = e−r∆t

r
0.5

r1d1 r1 = r + α1

r3d3
2 r2 d 2
3 r3d3

r2 = r + α 2

r3 = r + α 3
3∆t

0

∆t

2∆t

1 quu = e−r1u∆t qu 2 1 −r1u∆t 1 −r1d∆t qud = e qu + e qd 2 2 1 qdd = e−r1d∆t qd 2 quu + qud + qdd = e−r1u∆t qu + e−r1d∆t qd

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Seite 29

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BDT-Modell
Nun wähle ri −1 und fitte die Anfangsbondpreise Bi ,i =1,2,K, n
− r∆t 1 Schritt 1: B1 = qu + qd = e Somit r = ln(B1 ) ∆t qu , qd sind spezifiziert.

und

Schritt 2:

B2 = quu + qud + qdd = e− r1u∆t qu + e− r1d∆t qd
Numerische Lösung ergibt den Wert für r1 und quu , qúd , qdd sind spezifiziert (1 Dim Newton-Raphson)

Schritt 3:

B3 = quuu + quud + qudd + qddd
=e
−r2u 2 ∆t

quu + e

−r2 ∆t

qud + e

−r2 d 2 ∆t

qdd

etc.
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Seite 30

Ho-Lee (HL)-Modell
- Rekonstruiert die Anfangskurve - Rekonstruiert die Anfangsvolatilitätskurve - Die Zinskurve (short rate) ist Normal (Gauss) d.h. die Volatilität wird ausgedrückt als absolutes Mass - Zinsen können negativ werden - Ist ein Einfaktor Markov Modell für dem Zinsprozess Ho-Lee Modell

dr = Θ(t)dt +σ (t)dz

Die Funktionen θ(t) und σ(t) werden numerisch bestimmt, durch die Baumkonstruktion. Im folgenden beschränken wir uns ebenfalls auf konstante Volatilitäten, d.h. σ ist konstant.
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Ho-Lee Grundlagen
r2 + 2u

r3 + 3u r3 + u
0.5

A

r1 + u
0.5

r2

r
0.5

r1 + d
r1 = r + α1

r3 + d

0.5

B

r2 + 2d r2 = r + α 2

r3 + 3d
r3 = r + α 3
3∆t

1 E[ X ] = ( A + B) 2 1 Var[ X ] = ( A − B) 2 4 1 σ [ X ] = ( A − B) 2

0

∆t

2∆t

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Seite 32

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HL-Modell
Wie spezifiziert man die Volatilitätsparameter Setze d = −u , aber wie ist dann u zu wählen? Wir wollen das gilt:

Var(ln(r∆t )) = σ 2 ∆t

1 2 Var(r∆t ) = ((r1 + u) − (r1 + d )) = u 2 4
Somit

u = σ ∆t , d = −u
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Ho-Lee Vorwärtsinduktion
r2 + 2u r1 + u
0.5

r3 + 3u
r3 + u

r2 r1 + d r2 + 2d r2 = r + α 2

1 −r∆t 1 −r∆t qu = e , qd = e 2 2 qu + qd = e−r∆t

r
0.5

r3 + d r3 + 3d r3 = r + α 3
3∆t

r1 = r + α1

0

∆t

2∆t

1 quu = e−( r +1 u ) ∆t qu 2 1 −( r1 +u ) ∆t 1 −( r1 +d ) ∆t qud = e qu + e qd 2 2 1 qdd = e−( r1 + d ) ∆t qd 2 quu + qud + qdd = e−( r1 +u ) ∆t qu + e−( r1 +d ) ∆t qd

Interest Rate Models

Seite 34

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HL-Modell
Nun wähle ri −1 und fitte die Anfangsbondpreise Bi ,i =1,2,K, n
− r∆t 1 Schritt 1: B1 = qu + qd = e Somit r = ln(B1 ) ∆t qu , qd sind spezifiziert.

und

Schritt 2: B2 = quu + qud + qdd = e−( r1 +u ) ∆t qu + e−( r1 +d ) ∆t qd Analytische Lösung ergibt den Wert für

ln(e−u∆t qu + e−d∆t qd ) − ln B2 r1 = ∆t

etc.

Interest Rate Models

Seite 35

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Black-Derman-Toy mit zeitabhängiger Volatilität
ru
r1u1
0.5
2 2 2
3 r3u3

0.5

Bi (u )

r3u3
r2

Bi (0)
0.5 0

r
0.5

r1d1 r1 = r + α1

r3d3
2 r2 d 2
3 r3d3

Bi (d )
∆t

Bi (0) = e− yi (0)i∆t Bi (u) = e− yi (u )(i −1) ∆t Bi (d ) = e− yi ( d )(i −1) ∆t

r2 = r + α 2

r3 = r + α 3
3∆t

0

∆t

2∆t

Interest Rate Models

Seite 36

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Black-Derman-Toy mit zeitabhängiger Volatilität
0.5

yi (u )

yi (0)
0.5 0 ∆t

yi (d )

1 æ yi (u) ö σ [ln( yi (∆t ))] = lnç 2 ç yi (d ) è

Eingabe: a) Zinskurve y1 (0), y2 (0),K, yn (0) . Ist gleichbedeutend mit − y ( 0) i∆t der Spezifizierung der Diskontierungsfunktion Bi (0) = e i b) Volatilitätskurve σ 2 (0),σ 3 (0),K, σ n (0) , wobei gilt: σ (ln( yi (∆t )) = σ i (0) ∆t und im Gitter wie folgt definiert:

1 æ yi (u) ö σ (ln( yi (∆t )) = lnç 2 ç yi (d ) è
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Aufbau des Black-Derman-Toy Gitters
Zinsgitter
r1u1
0.5
2 r2u2

Zustandspreise von u
qu (u) = 1

quu (u)

r2
r1d1
2 r2 d 2

0.5

qud (u)

r
0.5

0.5

0

∆t

2∆t

0

∆t

2∆t

Interest Rate Models

Seite 38

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Aufbau des Black-Derman-Toy Gitters
Zinsgitter
r1u1
0.5
2 r2u2

Zustandspreise von d

r2
r1d1
2 r2 d 2

0.5

qud (d )
qd (d ) = 1

r
0.5

0.5

qdd (d )

0

∆t

2∆t

0

∆t

2∆t

Interest Rate Models

Seite 39

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Aufbau des Black-Derman-Toy Gitters
Spezifizieren von B1 (0), B2 (0),K, Bn (0) und von σ 2 (0),σ 3 (0),K, σ n (0) entspricht der Bestimmung von r und Bi (u), Bi (d ), i =1,K, n

B1 (0) bestimmt r

mit

B1 (0) = e− r∆t

B1 (0) und σ i (0) bestimmen Bi (u), Bi (d )

1 −r∆t Bi (0) = e (Bi (u) + Bi (d )) 2 æ y (u) ö 1 σ i (0) = lnç i 2 ∆t ç yi (d ) è
Somit: Wähle ri ,ui so, daß Bi +1 (u), Bi +1 (d ), i =1,K, n − 1 übereinstimmen:
Interest Rate Models Seite 40

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Aufbau des Black-Derman-Toy Gitters
Algorithmus: 1. Schritt: Finde r1 ,u1 einstimmen , so daß B2 (0),σ 2 (0) mit den Marktwerten über-

Speziell: r1 ,u1 sind über B2 (u), B2 (d ) über die u und d-Zustandspreise wie folgt gegegben:

1 1 quu (u) = e−r1u1∆t , qud (u) = e−r1u1∆t 2 2 1 1 qud (d ) = e−r1d1∆t , qdd (d ) = e−r1d1∆t 2 2 B2 (u) = quu (u) + qud (u), B2 (d ) = qud (d ) + qdd (d )

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Aufbau des Black-Derman-Toy Gitters
Dann bestimmen die Preise zum Zeitpunkt 2 die erforderlichen Schritte

1 −r∆t B2 (0) = e (B2 (u) + B2 (d )) 2 æ y (u) ö 1 σ 2 (0) = lnç 2 2 ∆t ç y2 (d ) è
D.h. : Bestimmung von r1 ,u1 bedeutet ein nicht-lineares Gleichungssystem mit 2 Unbekannten zu lösen. 2 Dim Newton-Raphson.

Interest Rate Models

Seite 42

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Aufbau des Black-Derman-Toy Gitters
2. Schritt: Finde r2 ,u2 einstimmen , so daß B3 (0),σ 2 (0) mit den Marktwerten über-

Speziell: r2 ,u2 sind über B3 (u), B3 (d ) über die u und d-Zustandspreise wie folgt gegegben:

B3 (u) = quuu (u) + quud (u)+ qudd (u) B3 (d ) = quud (d ) + qudd (d )+ qddd (d )
Die Zustandspreise werden wieder durch die Vorwärtsinduktion bestimmt. Dann bestimmen die Preise zum Zeitpunkt 3 den Schritt:

æ y3 (u) ö 1 −r∆t 1 lnç B3 (0) = e (B3 (u) + B3 (d )), σ 3 (0) = 2 2 ∆t ç y3 (d ) è
Seite 43

Löse wiederrum durch 2 Dim Newton-Raphson und bestimme r2 ,u2
Interest Rate Models

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Bemerkungen:
1) Optionen im Fixed Income Bereich bestehen mehrheitlich aus Caps/Floors und Swaptions. 2) Händler sind es gewohnt implizierte Volatilitäten zu quotieren, welche auf dem Black Modell basieren (lognormale Zinsen). 3) Die Bewertungen für amerikanische - oder Bermuda Optionen wird meistens in einem Binomialmodell vorgenommen. 4) Das Black Derman Toy Modell basiert auf lognormalen Zinsen und ist in diesem Sinne ähnlich zu den Anwendungen im Black Modell
Interest Rate Models Seite 44

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Bemerkungen:
5) Das BDT Modell kommt in 3 Ausprägungen vor a) konstante Volatiltät für alle Laufzeiten und Kalibrierung der Zinsen b) Volakurve (stückweise linear im Zeitintervall) und Kalibrierung der Zinsen c) Volakurve und Kalibrierung sowohl der Zinsen als auch der Volatilitäten (führt in der Regel zu nicht-stationären Verhalten der Volatilitäten in der Zukunft), (siehe Jamshidian Artikel). In der Praxis werden hauptsächlich Typ b) bzw. Typ a) verwendet

Interest Rate Models

Seite 45

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Analytische Bewertung für Caps
Gängige Marktpraxis ist es Caps/Floors und Swaptions mittels analytischer Funktionen zu berechnen. Bezeichne mit P(t,T) den Wert zum Zeitpunkt t für eine Nullkuponanleihe mit Laufzeit T. Fernerτsei F(t,T,τ) der Wert zum Zeitpunkt t für den τ periodischen LIBOR forward vom Zeitpunkt T bis zum Zeitpunkt T+ τ. Ein Caplet ist eine Option auf diesen LIBOR Forward. Zum Zeitpunkt 0 (=heute) ist der Wert des Caplets mit Laufzeit T, Auszahlungszeitpunkt T+ τ und Strike X:

c(0, T , T + τ ) = P(0, T + τ )[F (0, T ,τ ) N (d1 ) − XN (d 2 )]τ

Interest Rate Models

Seite 46

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Analytische Bewertung für Caps
Wobei der Fowardzins

ö æ P(0, T ) ç −1 ç τ (0, T + τ ) èP F (0, T ,τ ) = τ
und

æ F (0, T , T + τ ) ö lnç + 0,5σ 2T X d1 = è σ T
d 2 = d1 − σ T

mit σ als Volatilität der logarithmischen Änderungen der Fowards.
Interest Rate Models Seite 47

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Analytische Bewertung für Swaptions
Als Underlying fungieren in der Regel sogenannte Foward Starting Swaps Ist eine Vereinbarung in einen Swap in n Perioden in der Zukunft einzutreten. Der Wert des Forwardswapsatzes (als Kupon) ist derjenige, der die fixe- und variable Seite des Swaps äquivalent macht. Sei Ts der Startzeitpunkt des Swaps und Te der Endzeitpunkt; dann ist der Forwardsatz zum Zeitpunkt 0 F(0, Ts,Te) mit τ als Tenor (viertel, halbö æ jährlich etc) des Swaps.

ç 1 ç P(0, Ts) − P(0, Te) F (0, Ts, Te)= ç 1/τ ⋅Te τ P(0, Ts + τj ) ç ç è j =1
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Analytische Bewertung für Swaptions
Den Nenner bezeichnet man auch als Annuität A(0,Ts,Te). Man unterscheidet zwei Arten von Swaptions: a) Payer: Das Recht in einen Swap einzutreten bei dem der Swapsatz X gezahlt wird. Entspricht einer Call Option auf einen fixen Zinssatz (Oder: Einer Put Option auf einer Kupon Anleihe) b) Receiver: Das Recht in einen Swap einzutreten, bei dem der fixe Swapsatz X empfangen wird. Entspricht einer Put Option auf einen fixen Zinssatz (Oder: Einer Call Option auf eine Kupon Anleihe) Der fixierte Swapsatz ist der Strike der Option
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Analytische Bewertung für Swaptions
Der Wert einer Payeroption zum Zeitpunkt t =0 mit Laufzeit Ts, Strike X ti = Ts + iτ . und Swaplaufzeit Te ( Die fixen Zahlungen im Swap sind Jeder Cashflow entspricht dem Auszahlungsprofil einer Calloption).

1 c p (0, Ts, Ts) = A(0, Ts, Te)[F (0, Ts, Te) N (d1 ) − XN (d 2 )] τ
mit

æ F (0, Ts, Te) ö lnç + 0,5σ 2Ts X è d1 = σ Ts
d 2 = d1 − σ Ts

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Bewertung von Bermuda Swaptions
Bermuda Swaptionen sind Optionen bei denen zum jeweiligen Kuponzeitpunkt ein Ausübungsrecht hinzukommt. Gegenüber Standard-Optionen sind Bermuda Optionen nicht als einzelne Produkte handelbar, sondern nur im Packet mit dem Basisinstrument Swap (bzw. Anleihe). Die entscheidende Beziehung ist nun das z.B. eine jährlich kündbare Anleihe aus folgender Beziehung hergeleitet werden kann (enspricht einer intrinsischen Call Option auf die Anleihe). Wert der Option = Wert der Kupon-Anleihe - Wert der kündbaren Anleihe Der Wert der Kupon-Anleihe ist einfach zu berechnen. Man startet am Ende des Gitters und fügt zum Nominalbetrag den Kupon hinzu. Beim rekursiven Rückwärtsrechnen wird mit dem periodischen Zinssatz abdiskontiert und wenn in dieser Periode ein Kupon fällig wird, dieser entsprechend dazu addiert.
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Bewertung von Bermuda Swaptions
Bezeichne mit P(i,j); i= 0,...n, j = -i bis i den Wert der Anleihe am jeweiligen Knoten und C(i) den Kupon, dann kann man die rekursive Gleichung wie folgt schreiben:

P(i, j )=

1 0,5(P(i + 1, j + 1) + P(i + 1, j − 1)) + Ci (1 + r (i, j ))

Im folgenden betrachten wir eine jährlich kündbare Anleihe. ( Es handelt sich um eine Receiver Bermuda Swaption). Die Laufzeit ist 4 Jahre, die Kurve ist flach und beträgt 6 %, die Volakurve ist ebenfalls flach und sei 15 %, die Zeischritte seien mit ∆ t = 1; der Kupon ist 6,25 % .

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Die Anleihe mit 6,25 % Kupon, Nominal = 100
103,58 103,20 104,52 100,87 106,90 109,32 109,78 108,68 107,41 105,74

106,25

106,25

106,25

106,25

∆t=1

106,25 1 2
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Bewertung von Bermuda Swaptions
Für die Berechnung der kündbaren Anleihe gilt nun am jeweils möglichen Kündigungszeitpunkt die Bedingung:

é ù 1 P(i, j )= MIN ê 0,5(P(i + 1, j + 1) + P(i + 1, j −1));100 + Ci ë (1 + r (i, j ))
D.h: Ist der abdiskontierte Wert grösser als 100, dann kündigt der Verkäufer der Anleihe und zahlt nur den Betrag von 100 aus. Dann kommt der Kupon hinzu und man wendet das rekursive Verfahren bis zum Zeitpunkt 0 an. Der Wert der kündbaren Anleihe ist 99,28 und somit ist der Wert der Bermuda Receiver Swaption 100,87-99,28 =1,59 Die entsprechende Bermuda Payer Swaption ist 0,871
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Wert der kündbaren Anleihe
103,58 103,20 104,21 99,28 106,25 106,25 106,25 106,25 106,25 105,74

106,25

106,25

106,25

106,25

∆t=1

106,25 1 2
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ÜBUNG 2:
Aufgaben: Benutze EXCEL sheet BDTueb1a.xls Gegeben sei folgende Zinskurve: τ = 0,5 mit 10 % für alle Laufzeiten und ebenfalls 10 % für alle Laufzeiten: (siehe Jamshidian paper) a) Kalibriere das Gitter mit EXCEL Solver (Siehe Median des Papers) b) Berechne eine europäische Put Option, Optionslaufzeit 2 Jahre und Anleihelaufzeit 4 Jahre, Kupon 8,5 %. Wie nennt man diese Option? c) Berechne diese Option mittels der analytischen Formel d) Bewerte eine Bermuda Payer Swaption mit Laufzeit 4 Jahre τ = 0,5 6 % curve und 20,12 % Vola ( siehe Andersen Paper)
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ÜBUNG 3:
Aufgaben: Benutze EXEL sheet BDTueb1b.xls Gegeben sei folgende Zinskurve: τ = 0,5 mit folgenden Perioden Periode (j) 1 2 3 4 5 6 Zinskurve Volkurve 0,04989 0,125 0,05129 0,150 0,05209 0,165 0,05294 0,170 0,05362 0,175 0,05420

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1) Kalibriere das Gitter mit dem EXEL Solver 2) Berechne einen 2 jährigen CAP (X=5,5 %) a) mittels der analytischen Funktion b) mittels des Gitters Hinweis: Es handelt sich hier um kontinuierliche Raten 3) Berechne eine 1 X 2 jährige ATM Payer Swaption a) mittels der analytischen Funktion (vola = 15,55 %) b) mittels des Gitters 4) Berechne einen 5 jährigen jährlich kündbaren Bond Kupon 5,5 % = BERMUDA OPTION

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Literatur:
- Hull, J.,: Options, Futures, and other Derivatives, 4th edition, Prentice Hall, 2000 - Jamshidian, F.,:“Forward induction and construction of yield curve diffusion models,“, Journal of Fixed Income, June, 1991, 62-74 - Jarrow, R.,:“Modelling Fixed Income Securities and Interest Rate Options“,McGraw-Hill, 1996

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