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O RETORNO JUSTO SEGUNDO O CAPM

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Ana Maria Tolotti Limão* * Sofia Lisboa Cardoso ** Daniel Lobato de Souza **

RESUMO: Este artigo calcula o retorno esperado justo de quatro ativos no mercado brasileiro, por meio do Modelo de Precificação de Ativos Financeiros. Os

resultados revelam informações importantes sobre a relação risco e retorno dos ativos analisados.

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INTRODUÇÃO

A avaliação do risco é um dos aspectos mais importantes no processo de tomada de decisão seja para investimento, seja para captação de recursos uma vez que no mercado é fundamental que o investidor não assuma riscos desnecessários. Assim, é necessário que se faça uma análise não só do risco, mas também do retorno que se espera tendo em vista a intensidade do risco de um negócio. Este artigo utiliza o Modelo de Precificação de Ativos Financeiros para determinar o preço justo para quatro ativos no mercado acionário brasileiro.

recompensas recebidas pelo investidor por assumir determinado risco de incerteza econômica, relativas a eventualidades como queda nas taxas de juros...”, definindo incerteza como “situação em que, partindo-se de determinado conjunto de ações, chega-se a vários resultados possíveis. Os resultados são conhecidos, mas não a probabilidade de eles ocorrerem. Caso as probabilidades sejam conhecidas, fala-se em risco”. Desta forma pode-se resumir os efeitos das crises do México como incerteza e da Ásia como risco. Apesar de serem situações parecidas, no segundo caso já haviam se observado as conseqüências da crise do México, deixando de ser uma incerteza, para ser um risco. Segundo Gitman(1997, p.202) “O risco em seu sentido fundamental, pode ser definido como a possibilidade de prejuízo financeiros. (...)Mais formalmente, o termo risco é usado como incerteza, ao referir-se à variabilidade de retornos associada a um dado ativo.” Para Sharpe et al. (1995), o risco total de um ativo ou de uma carteira é o resultado da combinação do risco não-diversificável ou sistemático com o risco diversificável ou nãosistemático.

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RISCO

O termo risco, ou seja, a variabilidade ou dispersão em torno de um valor esperado, freqüentemente é usado como sinônimo de incerteza, existindo, entretanto, entre eles grande diferença. Paulo Sandroni (1989, p. 276) define risco como “condição própria de um investidor; ante as possibilidades de perder ou ganhar dinheiro. Os juros ou o lucro são explicados como

* Trabalho baseado nas atividades desenvolvidas na disciplina Análise do Mercado de Capitais e Investimentos ministrada pelo Prof. Alessandro de Castro Corrêa, no curso de Auditoria e Controladoria ** Pós-granduandos do curso de Especialização em Auditoria e Controladoria da UNAMA

Adcontar, Belém, v. 2, nº 1, p. 7-10, maio 2001

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7-10. RI = RF + (RM-RF) . nº 1. não depende de seu risco total. A fórmula do CAPM nos permite encontrar a taxa justa de retorno de um ativo financeiro a um determinado nível de risco é dividida em duas partes: a primeira (RF) corresponde a taxa livre de risco e a segunda (RM-RF) . O risco sistemático é o risco relacionado ao desempenho da economia do país e das expectativas dos agentes econômicos e está fora do controle do investidor individual. maior o prêmio de risco. em última instância. a ação é agressiva e. também chamado de risco não diversificável. a ação é dita defensiva. Belém. em 1964. foi desenvolvido separadamente e independentemente por três pesquisadores Sharpe. p. Corrêa (1997. maior a variação do preço da ação ou da carteira em relação a uma variação unitária do índice alvo.M (1) Onde: RI = Retorno do ativo RF = Retorno do ativo sem risco RM = Retorno da carteira de mercado bII. é considerado um dos mais tradicionais no campo das finanças.M . em 1965. corresponde ao prêmio de risco.M = beta do ativo 4 TRATAMENTOS DOS DADOS A amostra foi constituída com os preços das ações ordinárias das empresas 18 Adcontar. Tal relação está refletido no beta do ativo em questão.rm) = covariância do retorno do ativo i. p. o risco sistemático. o prêmio de risco exigido por sua manutenção. mostra que o prêmio pelo risco assumido. 55) conclui que o CAPM. na verdade. bII. maio 2001 . como teoria. e a carteira do mercado m varm = variância do retorno sobre a carteira de mercado É uma medida da sensibilidade do preço de uma ação ou de uma carteira. 2. e consequentemente o retorno exigido também é maior. v. Quanto maior o beta. já que este sustenta todo o agregado de riscos proporcionados por todos os ativos existentes. quando menor que 1. em 1966. 26) o Capital Asset Pricing Model (CAPM). De acordo com Corrêa (1997. devido à possibilidade de sua diluição em uma carteira. bII. mas sim de sua relação com o mercado. Quanto maior o beta. ou mesmo de seu risco individual. Lintner. A equação de cálculo do beta é a seguinte: (2) Onde: Cov(ri. Por convenção. p. às oscilações do mercado como um todo.sistemático está relacionado desempenho do investimento e é também chamado risco diversificável. Modelo de Precificação de Ativos Financeiros. isto é. diz-se que se beta é maior do que 1. 3 CAPM O coeficiente beta mede o risco sistemático (não-diversificável) tanto para os ativos individuais como para as carteiras. A idéia do modelo CAPM é combinar um ativo livre de risco com um nível de retorno mínimo a uma carteira formada por ativos com riscos. portanto. que define. e Monsin. Ë um risco que não pode ser diluído na formação de carteiras.O risco não.

7-10. p. por se tratar do índice que melhor retrata a economia brasileira. Assim. bem como os dados do IBOVESPA.08%. utilizou-se a equação 1para de obter o retorno ajustado ao risco sistemático de cada ativo. portanto.4245% – média dos retornos nominais da Cadernetas de poupança no período analisado rM = 3. Gráfico 1 – A linha do CAPM No quadro e no gráfico a seguir estão exibidos os resultados do CAPM bem como os retornos médios observados dos quatro ativos Adcontar.57%. de vez que a BOVESPA concentra 90% dos negócios do país e seu cálculo observa grande rigor metodológico. Os cálculos foram realizados na planilha Microsoft Excel 97. que será a proxy da carteira de mercado. Os retornos mensais nominais foram obtidos através da equação: (3) Onde: Pt = preço da ação no fechamento do mês t Pt-1 = preço da ação no fechamento do mês anterior Neste trabalho foi utilizado o IBOVESPA como índice de mercado. 5 ANÁLISE DOS RESULTADOS analisados Resultados do CAPM rF = 1. De posse dos retornos mensais dos ativos e do IBOVESPA. maio 2001 19 .7765% . nº 1.. pois possuem beta menor que 1. v. é o próprio mercado e a Caderneta de Poupança é um ativo sem risco sistemático. finalmente. A amostra contém preços de fechamento mensal no período de março/1995 a março/2000. livre de risco. SOUZA CRUZ e PIRELLI extraídos do banco da Economática. e da Caderneta de poupança. Ao passo que a Souza Cruz por possuir o menor beta (menor risco) é o ativo com menor retorno justo 2.– média dos retornos nominais do IBOVESPA no período analisado Todos os ativos são defensivos. como observações de expressivas séries de tempo. aplicou-se a equação 2 para estimar o coeficiente Beta das ações e. O ativo com maior risco sistemático é Bradesco ON. 0. Nos gráficos 2 e 3 fica claro que as oscilações dos retornos mensais do Bradesco são mais intensas que as da Souza Cruz. O IBOVESPA possui beta 1. retorno do ativo sem risco. permitindo tanto avaliações de curtíssimo prazo. 2. Belém.70.BRADESCO. dentre os ativos o possui também o maior retorno justo 3. O retorno médio nominal da Caderneta de Poupança foi utilizado como o retorno do ativo sem risco e o retono médio nominal doIBOVESPA como rM. isto é. VALE DO RIO DOCE.

Belém. Em outras palavras. É ainda importante observar que os ativos têm retornos muito próximos do retorno justo. 2. em média um preço mais elevado para compensar o risco envolvido no ativo. v. Por outro lado. p. por isso o rendimento observado foi superior ao esperado. Gráfico 2 – Bradesco x Ibovespa: Retornos mensais 20 Adcontar.08% acima do retorno calculado pelo CAPM. Todas a relações entre o risco e retornos dos ativos devem ou tendem a se situar sobre a linha. a Souza Cruz ON apresentou preço médio superavaliado. caso os investidores tivessem seguido à risca a avaliação de risco. O Bradesco ON proporcionou apenas 0. 7-10. maio 2001 . nº 1. assim está levemente subavaliado pelo mercado uma vez que o preço médio ao qual foi negociado foi abaixo do preço justo do CAPM.A linha tracejada na gráfico é a linha do CAPM. teriam exigido. Ainda assim as diferenças entre os valores dos retornos calculados pelo CAPM e os retornos médios observados parecem ser muito pequenos.

contudo o mesmo tem que ter pleno conhecimento dos riscos envolvidos em tais operações. Análise de Investimentos : um teste dos modelos CAPM e APT.Gráfico 3 – Bradesco x Ibovespa: Retornos mensais 6 CONSIDERAÇÕES FINAIS A moderna teoria de investimentos procura explicar como se dá a relação entre o risco e o retorno de ativos de risco O conhecimento das técnicas de avaliação de risco possibilita. Investiments. SHARPE. 2. auxiliando na tomada de decisão de investimentos Tomamos consciência de que se constitui em erro a escolha de determinado ativo para aplicação. Wlliam. Paulo (Org). 5. v. Dicionário de Economia. 21 Adcontar. Dissertação (Mestrado em Administração) – Universidade Federal da Paraíba. BAILEY. J. Ao final deste trabalho. SANDRONI. J. ed. 107 p. Não que o investidor não tenha plena liberdade para escolher o tipo de investimento que mais lhe agradar. Este artigo demonstrou como o CAPM pode explicar a ralação risco retorno em ações no mercado brasileiro. 7 BIBLIOGRAFIA CORRÊA. maio 2001 . mas minimizar as possibilidades de prejuízos futuros. Alessandro de C.ed. São Paulo: Habra. constatamos o quanto se faz importante e necessário o domínio das ferramentas de análise de risco x retorno dos ativos para que se possa ingressar no mercado financeiro com um mínimo de informações consistentes que norteiem a tomada de decisão por parte do investidor. se não garantir. 7. 1995.V. 1997. São Paulo. Princípios de Administração Financeira. apenas baseando-se na sua rentabilidade. 1989. G. ALEXANDER. nº 1. GITMAN. Lawrence J. portanto o prejuízo financeiro advindo da aplicação em um ativo de maior rentabilidade pode ser igualmente de maior vulto. Belém.. Temos que lembrar que um maior retorno implica risco maior. p. 1997. New Jersey: Prentice Hall. Dentre as várias ferramentas oferecidas atualmente a mais tradicional e largamente utilizada é o CAPM. João Pessoa. 7-10.