You are on page 1of 69

‫أسواق الوراق المالية‬

‫)البورصة(‬
‫في ميزان الفقه السلمي‬

‫دكتور‬
‫عصام أبو النصر‬
‫أستاذ المحاسبة – جامعة الزهر‬
‫فاتحة الكتاب‬
‫ُيعتبر سوق الوراق المالية )البورصة( أحد أهم أسواق النشاط القتصادى التى تتدفق فيها الموال من‬
‫الجهات التى لديها فائض فى الموارد المالية إلى الجهات التى تعانى من عجز فى هذه الموارد مقابل‬
‫توفير عائد معقول‪.‬‬
‫ويجرى التعامل فى هذه السواق على الوراق المالية التقليدية كالسهم والسندات ووثائق الستثمار‬
‫وما فى حكم ذلك‪ ،‬كما يجرى التعامل فى هذه السواق أيضا ً على العديد من الدوات والمشتقات‬
‫المالية كعقود الختيارات والعقود الجلة والعقود المستقبلية بالضافة إلى عقود المبادلت‪ ،‬وغيرها من‬
‫الدوات والعقود التى أفرزتها‪ -‬ول تزال‪ -‬الهندسة المالية‪.‬‬
‫مستحدثة كليًا‪ ،‬إل أنها بدأت فى النمو والتكاثر بشكل‬
‫وعلى الرغم من أن هذه الدوات والعقود غير ُ‬
‫متزايد كأحد وسائل التحوط ودرء المخاطر أو بالحرى تحويلها ونقلها من فرد لخر‪.‬‬
‫وقد ُأثير فى هذا الصدد العديد من التساؤلت والستفسارات‪ ،‬أهمها مايلى‪:‬‬
‫ما المقصود بسوق الوراق المالية والسوق الولية والثانوية‪ ،‬وما الفرق بين هذه السواق‬
‫)‪(1‬‬
‫وأسواق السلع التقليدية؟‬
‫ما أهمية أسواق الوراق المالية‪ ،‬وما الضوابط الشرعية التى تحكم المعاملت فى هذه السواق‪،‬‬
‫)‪(2‬‬
‫وما الشروط الواجب توافرها فى السوق الكفء؟‬
‫)‪(3‬‬

‫كيف يمكن التمييز بين المضاربة والستثمار فى أسواق الوراق المالية؟‬

‫ما الفرق بين السهم والسندات وأذون الخزانة ووثائق الستثمار وصكوك التمويل وصكوك‬
‫)‪(4‬‬
‫الستثمار؟‬

‫ما المقصود بالتحوط‪ ،‬والمشتقات المالية‪ ،‬والعقود الجلة‪ ،‬والعقود المستقبلية‪ ،‬وعقود‬
‫)‪(5‬‬
‫الخيارات‪ ،‬وعقود المبادلت‪ ،‬والبيع والشراء على المكشوف‪ ،‬واتفاقيات إعادة الشراء‪ ،‬وما آلية تنفيذ‬
‫هذه العقود فى سوق الوراق المالية؟‬
‫ما مدى جواز إصدار السهم لحاملها أو لمره‪ ،‬وما حكم إصدار السهم العينية‪ ،‬وتقسيط قيمة‬
‫)‪(6‬‬
‫السهم‪ ،‬وإصدار أسهم جديدة‪ ،‬وحصول الشركة المصدرة على علوة إصدار؟‬
‫ما الحالت التى يجوز فيها إصدار أسهم ممتازة وما الحالت التى ل يجوز فيها إصدار تلك‬
‫)‪(7‬‬
‫السهم؟‬
‫ما الشركات التى يجوز تملك وتداول أسهمها؟ وما هى الشركات التى ل يجوز تملك وتداول‬
‫)‪(8‬‬
‫حكم الشركات التى يختلط فيها الحرام بالحلل؟ وكيف يمكن للمسلم تطهير أسهمه‬
‫وما‬
‫أسهمها؟‬
‫ُ‬
‫الصادرة عن شركات اختلط فيها الحرام بالحلل؟‬
‫ما الحكم الشرعى للمشتقات المالية‪ ،‬وعقود المستقبليات‪ ،‬وعقود الختيارات‪ ،‬وكذلك عقود‬
‫)‪(9‬‬
‫المبادلت؟‬
‫)‪ (10‬ما الحكم الشرعى فى صناديق الستثمار؟‬
‫)‪ (11‬ما طرق التصرف فى المال المكتسب عن طريق غير مشروع؟‬
‫)‪ (12‬كيف ُتزكى الوراق المالية المختلفة من أسهم وسندات وأذون خزانة ووثائق وصكوك استثمار‬
‫وتمويل ونحو ذلك؟‬
‫ويختص هذا الكتاب بالجابة على هذه الستفسارات وغيرها مما يلزم المسلم عند تعامله فى سوق‬
‫الوراق المالية‪ ،‬وذلك من خلل الفصول الرئيسة التالية‪:‬‬
‫الفصل الول‪ :‬الضوابط الشرعية للمعاملت فى أسواق الوراق المالية‪.‬‬
‫الفصل الثانى‪ :‬طبيعة أسواق الوراق المالية‪.‬‬
‫الفصل الثالث‪ :‬طبيعة الوراق المالية المتداولة فى أسواق الوراق المالية‪.‬‬
‫الفصل الرابع‪ :‬طبيعة المعاملت فى أسواق الوراق المالية‪.‬‬
‫الفصل الخامس‪ :‬الجوانب الشرعية للمعاملت فى أسواق الوراق المالية‪.‬‬
‫الفصل السادس‪ :‬المعالجات الزكوية للوراق المالية‪.‬‬
‫ونسأل الله سبحانه أن يجعل عملنا هذا نافعا ً ولوجهه تعالى خالصًا‪.‬‬
‫يونية ‪2006‬م‬
‫دكتور‬

‫عصام أبو‬
‫النصر‬

‫أستاذ المحاسبة ـ جامعة الزهر‬

‫الفصل الول‬
‫الضوابط الشرعية للمعاملت‬

‬‬ ‫كما يختص كذلك بتناول مفهوم الضرورة الشرعية وأسبابها وشروطها‪ ،‬ومدى انطباق ذلك على‬ ‫المعاملت التى تتضمن فوائد فى أسواق الوراق المالية‪.‬‬ ‫وهذه الضوابط من شأنها العمل على حفظ المعاملت المالية من النحراف‪ ،‬فهى تضبط هذه المعاملت‬ ‫وتحفظها من النحراف كما أنها تصلحها من الخلل الذى قد يلحق بها‪.‬‬ ‫وقد ثبت أن عمر بن الخطاب ‪-‬رضي الله عنه‪ -‬كان يسير في السواق ويسأل التاجر عن الربا وكيف‬ ‫ُيدخل على سلعته وكيف يتقيه فإن أجابه أبقاه وإل أخرجه من السوق قائل ً له "ل يبع في سوقنا من ل‬ ‫يفقه وإل أكل الربا رضي أم أبى"‪ ،‬والخراج بلغة العصر يعنى سحب السجل التجاري والبطاقة الضريبية‬ ‫وسجل المصدرين وسجل المستوردين وغير ذلك مما يعني إنهاء الحياة القتصادية للمنشأة‪.‬‬ ‫وُيقصد بمصادر الشريعة السلمية في هذا الصدد‪ :‬القرآن الكريم والسنة النبوية الشريفة و رأى جمهور‬ ‫الفقهاء ‪.‫فى أسواق الوراق المالية‬ ‫الفصل الول‬ ‫الضوابط الشرعية للمعاملت‬ ‫فى أسواق الوراق المالية‬ ‫تمهيد‪:‬‬ ‫يختص هذا الفصل بتناول مفهوم وأهمية وحكم تعلم الضوابط الشرعية التى تحكم مختلف المعاملت‬ ‫فى أسوق الوراق المالية‪ ،‬يلى ذلك التعرف على هذه الضوابط‪.‬‬ ‫ما المقصود بالضوابط الشرعية لمعاملت أسواق الوراق المالية؟‬ ‫ُيقصد بالضوابط الشرعية لمعاملت أسواق الوراق المالية الحكام والقواعد والسس الكلية المستمدة‬ ‫من مصادر الشريعة السلمية والتي تحكم المعاملت المالية فى هذه السواق وغيرها من السواق‪.‬‬ ‫وُيعتبر هذا الفصل مدخل ً ضروريا ً للفصول التالية‪.‬‬ ‫حكم تعلم الضوابط الشرعية للمعاملت فى سوق الوراق المالية؟‬ ‫ما ُ‬ ‫ُتعتبر دراسة وفهم الضوابط الشرعية للمعاملت فى سوق الوراق المالية ضرورة شرعية وواجب على‬ ‫كل مسلم ومسلمة يعمل فى هذا المجال باعتبار أن ما ل يتم الواجب إل به فهو واجب‪.‬‬ .

‬‬ ‫ما أهمية تعلم الضوابط الشرعية للمعاملت فى سوق الوراق المالية؟‬ ‫تتمثل أهمية تعلم الضوابط الشرعية للمعاملت المالية فى سوق الوراق بالنسبة لكل من يعمل في‬ ‫مجال المعاملت المالية‪ ،‬ومنها سوق الوراق المالية فيما يلي‪:‬‬ ‫)‪ (1‬تجنب الوقوع في الحرام‪.‬‬ ‫ويقول ابن قيم الجوزية‪" :‬إن العلم المفروض تعلمه منه ما هو فرض عين ل يسع مسلما ً جهله‪ ،‬وهو‬ ‫أنواع‪ :‬العلم بأحكام المعاشرة والمعاملة التي تحصل بينه وبين الناس خصوصا ً وعموما ً "‪.‬‬ ‫)‪ (5‬تجنب الخلفات بين المتعاملين فى سوق الوراق المالية‪.‫كما جاء رجل إلى علي بن أبي طالب وقال له يا أمير المؤمنين‪ :‬إني أريد التجارة فادعو الله لي‪ ،‬فقال‬ ‫المام علي‪ :‬أوفقهت في دين الله ؟ قال الرجل‪ :‬أو يكون بعض ذلك ؟ قال المام علي‪" :‬ويحك الفقه ثم‬ ‫المتجر فإن من باع واشترى ولم يفقه في دين الله ارتطم في الربا ثم ارتطم"‪.‬‬ ‫ويلزم الشارة إلى أنه ل يتعين على كل فرد مسلم اللمام بجميع الحكام الشرعية المنظمة لمختلف‬ ‫المعاملت المالية إذ أن لكل عمل أو مهنة أحكامها الخاصة وإنما يجب على كل مسلم أن يتعلم الحكام‬ ‫والضوابط الخاصة بمهنته أو عمله أو حرفته‪ .‬‬ ‫ولكن يعنى أن يكون ملما ً بهذه الحكام حتى يستطيع أن يقوم بعمله على الوجه الذى ُيرضى الله‬ ‫ورسوله ﷺ‪ ،‬فالقاعدة‪ :‬أن كل من كان له اختصاص بشيء تعين عليه معرفة الحكم الشرعي لهذا‬ ‫الشيء‪.‬‬ ‫)‪ (4‬تحقيق الخير والبركة والنماء في الموال‪.‬‬ ‫)‪ (6‬ضمان استقرار المجتمع‪.‬‬ ‫)‪ (8‬أن تعلـم هذه الضوابط ٌيعد فرض عين على كل من أراد أن يعمل في مجال هذه المعاملت‪ ،‬وقد‬ ‫سبق أن أوضحنا ذلك بشكل مفصل‪.‬‬ ‫)‪ (3‬تحقيق رضا الله ‪-‬سبحانه وتعالى‪ -‬ورسوله‪.‬‬ ‫وعلى ذلك‪ ،‬فإن إلمام المسلم بالحكام والضوابط الشرعية المنظمة للمعاملت فى أسواق الوراق‬ ‫المالية ُيعد فرض عين عليه طالما أنه يعمل في مجال المعاملت المالية ‪.‬كما يلزم الشارة أيضا ً إلى أن تعلم الحكام والضوابط‬ ‫الخاصة بالمهنة أو الحرفة أو العمل ل يعنى أن يكون الفرد متخصصا ً ومتفقها ً في فقه المعاملت المالية‬ ‫إذ أن ذلك يكون فرض كفاية يتوله رجال الفقه‪ ،‬حيث يقول الحق تبارك وتعالى‪:‬‬ ‫ﯭ ﯭ ﯭ ﯭ ﯭ ﯭ ﯼﯽ ﯾ(‬ ‫)‬ ‫ﯭﯭﯭﯭﯭﯭﯭﯭﯭ‬ ‫)التوبة‪ ،(122 :‬وهؤلء يرجع إليهم في ما ليس له إجابة في كتب الفقه‪.‬‬ .‬‬ ‫)‪ (2‬تجنب الشبهات في المعاملت‪.‬‬ ‫)‪ (7‬تقـديم نمـوذج ُيحتـذي به لـرجل العمال المسلم الذي يلتزم في جميع معاملته بالضوابط‬ ‫الشرعية‪.‬‬ ‫كما يقول المام أبو حامد الغزالي‪" :‬اعلم أنه ل يفترض على كل مسلم ومسلمة طلب كل العلم بل‬ ‫يفترض عليه طلب علم الحال ويجب عليه علم ما يقع له بقدر ما يؤدى به الواجب"‪.

‬‬ ‫)‪ (7‬أن الغاية ل تبرر الوسيلة‪ ،‬فالسلم ل يقبل الوصول إلى المعاملت الطيبة بالوسائل الخبيثة‪ ،‬ولهذا‬ ‫فالسلم يرفض جمع المال من طريق حرام حتى وإن تم إنفاقه في الخيرات والصدقات‪ ،‬والرسول ﷺ‬ ‫يقول‪» :‬ول يقبل الله إل الطيب« رواه البخارى ‪ ،‬كما يقول ﷺ‪» :‬إن الله عز‬ ‫وجل ل يقبل صلة بغير طهور‪ ،‬ول صدقة من غلول« رواه‬ ‫النسائى‪.(4‬‬ ‫)‪ (5‬أن منطقة العفو في المعاملت ُتركت قصدا ً من الشارع‪ ،‬حيث يقول الحق تبارك وتعالى‪) :‬ﯭ ﯭ ﯭ‬ ‫ﯭ ﯭ()مريم‪ ،(64 :‬كما جاء عن رسول الله ﷺ أنه قال‪» :‬أن الله فرض فرائض فل‬ ‫تضيعوها‪ ،‬وحد حدودا فل تعتدوها‪ ،‬وسكت عن أشياء رحمة لكم‬ ‫غير نسيان‪ ،‬فل تبحثوا عنها« رواه البخارى‪.‬وليس معنى ذلك أن أحكام الشريعة‬ ‫كلها قابلة لتغير الفتوى‪ ،‬إذ أن الحكام منها ما ل يتغير بتغير الزمنة والمكنة كوجوب الواجبات وتحريم‬ ‫المحرمات ومنها ما يتغير حسب المصلحة زمانا ً ومكانًا‪.‬‬ ‫ومن أهم هذه الضوابط ما يلى‪:‬‬ ‫)‪ (1‬أن الصل في المعاملت الباحة لقول الحق تبارك وتعالى‪:‬‬ ‫)ﯭ ﯭ ﯭ ﯭ ﯭ ﯭ ﯭ ﯭ() البقرة‪..‬‬ ‫)‪ (8‬أن النية الصالحة تنقل المعاملة إلى دائرة الطاعة والنية الخبيثة تحبط العمل الذي قد يكون ظاهره‬ ‫العبادة وباطنه غير ذلك‪ ،‬فعن رسول الله ﷺ أنه قال‪» :‬إنما العمال بالنيات ولكل‬ ‫امرئ ما نوى فمن كانت هجرته إلى الله ورسوله فهجرته إلى‬ ‫الله ورسوله ومن كانت هجرته لدنيا يصيبها أو امرأة يتزوجها‬ ‫فهجرته إلى ما هاجر إليه« رواه البخارى‪.‬‬ ‫)‪ (4‬أن جميع ما أحله الله لعباده طيب‪ ،‬قال الله عز وجل‪:‬‬ ‫)ﮔ ﮕ ﮖ ﮗ ﮘ ﮙ ﮚ ﮛ ﮜ ‪(.‬‬ ‫) المائدة‪:‬‬ ‫‪.(119:‬‬ ‫)‪ (3‬أن تحريم ما أحل الله كإحلل ما حرمه وكلهما يجلب سخط الله وعذابه‪ ،‬وفي ذلك يقول الله‬ ‫تعالى‪) :‬ﮇ ﮈ ﮉ ﮊ ﮋ ﮌ ﮍ ﮎ ﮏ ﮐ ﮑ ﮒ ﮓ ﮔ ﮕ ﮖ ﮗﮘ ﮙ ﮚ ﮛ ﮜ( )النعام‪ ،(140:‬وعلى ذلك فكلمة حرام‬ ‫كلمة خطيرة وينبغى عدم إطلقها بدون علم‪..‫ما الضوابط الشرعية التى تحكم المعاملت المالية فى سوق الوراق المالية؟‬ ‫يحكم جميع المعاملت المالية فى سوق الوراق المالية‪ ،‬وغيرها من السواق‪ ،‬مجموعة من الضوابط‬ ‫الشرعية والتى يجب على كل مسلم أن يعرفها معرفة تامة حتى ل يقع فى الحرام‪.‬‬ ‫)‪ (9‬أن الفتوى تختلف باختلف الزمنة والمكنة والحوال والنيات‪ .‬‬ ‫)‪ (6‬للضرورة الشرعية مفهوم محدد وللضرورة الشرعية أسباب وللضرورة الشرعية أيضا ً شروط يلزم‬ ‫توافرها حتى تكون ضرورة حقيقية ل وهمية‪ ،‬وسوف نتناول ذلك فيما بعد بالتفصيل المناسب‪.‬‬ .(29 :‬‬ ‫)‪ (2‬ل تحريم إل بنص صريح في كتاب الله ‪-‬عز وجل‪ -‬أو سنة نبيه ﷺ أو إجماع ثابت حقيقي متيقن لقوله‬ ‫تبارك وتعالى‪) :‬ﭑ ﭒ ﭓ ﭔ ﭕ ﭖ ﭗ ﭘ ﭙ ﭚ ﭛ ﭜ ﭝ ﭞ ﭟ ﭠ ﭡﭢ ﭣ ﭤ ﭥ ﭦ ﭧ ﭨ ﭩ ﭪ ﭫ ﭬ ﭭ ﭮ ﭯ ﭰ‬ ‫ﭱ(‬ ‫)النعام‪.

‬‬ ‫ما المقصود بالضرورة وماهى أسبابها وشروطها؟‬ ‫ُيقصد بالضرورة‪ :‬ما ل يتم وجود النسان بدونه‪.‬‬ ‫د( عدم الحتكار‪ ،‬وأساس ذلك قول الرسولﷺ‪» :‬الجالب مرزوق والمحتكر‬ ‫ملعون« ‪ ،‬رواه ابن ماجه‪ ،‬وكذا قوله ﷺ‪» :‬من احتكر فهو خاطئ« رواه البخارى‪.(282:‬‬ ‫والتوثيق بدوره قد يكون في الجهات الحكومية كما هو الحال بالنسبة لبيع السيارات والعقارات كما قد‬ ‫يكون بالكتابة والشهود فقط وقد يكون بأى وسيلة حديثة كالتلكس والفاكس والبريد اللكترونى‪.‬‬ ‫ب( الصدق‪ ،‬وأساس ذلك قول الحق تبارك وتعالى‪:‬‬ ‫) ﭲ ﭳ ﭴ ﭵ ﭶ ﭷ ﭸ ﭹ ﭺ(‬ ‫ج ( عدم الغش‪ ،‬وأساس ذلك قول الرسولﷺ ‪»:‬من غش فليس‬ ‫)التوبة‪.‬‬ ‫)‪ (12‬أن التراضى بين أطراف العقد وإن كان ركنا ً من أركان صحة العقد إل أن هذا التراضى يجب أن ل‬ ‫ُيحل حراما ً أو يحرم حلل ً فالمسلمون عند شروطهم إل شرطا ً أحل حراما ً أو حرم حل ً‬ ‫ل‪.‬‬ ‫)‪ (2‬أن تكون الضرورة حالية ل متوقعة‪.‬‬ ‫ة‪ ،‬إل أن الراء الفردية ل ُيعول عليها ول ُيعتد بها ول يجوز‬ ‫)‪ (13‬على الرغم من أن اختلف الفقهاء رحم ً‬ ‫العمل بها‪.‬‬ ‫)‪ (11‬يلزم توثيق وإثبات العقود لحفظ الحقوق من الضياع ودليل ذلك قول الحق تبارك وتعالى‪) :‬ﯨ ﯩ ﯭ‬ ‫ﯭ ﯭ ﯭ ﯭ ﯭ ﯭ ﯭ ﯭ ﯭ ﯭ ﯭ ﯭ ﯭ ﯭ ﯭ ﯭ ﯭ ﯼ ﯽ ﯾ ﯿ ﯭ ﯭ ﯭ(‬ ‫)البقرة‪.‫)‪ (10‬التعاون في المتفق عليه والتسامح في المختلف فيه واحترام الرأي الخر وعدم البحث في‬ ‫المسائل الخلفية وجعلها أكبر همنا ومبلغ علمنا‪ ،‬وعدم تضخيم هذه الخلفات حتى ل تأكل أوقاتنا‬ ‫وجهودنا وطاقاتنا‪.(119:‬‬ ‫منا«‪ ،‬رواه الترمذى‪.‬‬ .‬‬ ‫)النفال‪ (27:‬وكذا قول‬ ‫فخيانة المانة ليست من المعاملت التي تقابل بالمثل ‪.‬‬ ‫وأما أسبابها فهي‪ :‬الكراه‪ ،‬الدفاع الشرعي‪ ،‬الجوع‪ ،‬السفر‪.‬‬ ‫هـ( السماحة في المعاملت‪ ،‬وأساس ذلك قول الحق تبارك وتعالى‪) :‬ﯧ ﯨ ﯩ ﯭ ﯭ ﯭ ﯭ ﯭ ﯭ ﯭ ﯭﯭ ﯭ ﯭ ﯭ ﯭ‬ ‫ﯭ( )البقرة‪) .(280:‬ﯧ ﯨ ﯩ ﯭ ﯭ ﯭ ﯭ(‪ ،‬وقال الرسول ﷺ‪» :‬رحم الله رجل ً سمحا ً إذا باع و إذا اشترى وإذا‬ ‫اقتضى« رواه البخارى‪.‬‬ ‫وأما شروطها فهي‪:‬‬ ‫)‪ (1‬أن تكون الضرورة حقيقية ل متوهمة‪.‬‬ ‫)‪ (14‬ل تنفصل القيم الخلقية عن المعاملت المالية فى المنهج السلمي‪ ،‬ومن ثم يتعين على المسلم‬ ‫اللتزام عند مختلف معاملته‪ ،‬ومنها المعاملت فى السواق المالية‪ ،‬بمجموعة من القيم الخلقية‪،‬‬ ‫وأهمها‪:‬‬ ‫أ ( المانة‪ ،‬وأساس ذلك قول الله تعالى‪) :‬ﭥ ﭦ ﭧ ﭨ ﭩ ﭪ ﭫ ﭬ ﭭ ﭮ ﭯ ﭰ(‬ ‫الرسولﷺ‪» :‬أد المانة إلى من ائتمنك ول تخن من خانك«‪ ،‬رواه الترمذى‪.

‬‬ ‫) ﭒ ﭓ(‬ ‫دللة على جشع وطمع ونهم ودناءة‬ .(275:‬‬ ‫)ﮄ ﮅ ﮆ ﮇ ﮈ ﮉ ﮊ ﮋ ﮌ ﮍ ﮎ ﮏ ﮐ(‬ ‫) ﮥ ﮦ ﮧ ﮨ ﮩ ﮪ ﮫ ﮬ ﮭ ﮮ ﮯ ﮰ ﮱ ﯓ(‬ ‫)البقرة‪.‬‬ ‫ما حكم المعاملت التى تتضمن فوائد فى أسواق الوراق المالية ؟‬ ‫يقول الحق تبارك وتعالى‪:‬‬ ‫)ﭑ ﭒ ﭓ ﭔ ﭕ ﭖ ﭗ ﭘ ﭙ ﭚ ﭛﭜ ﭝ ﭞ ﭟ ﭠ ﭡ ﭢ ﭣ ﭤ ﭥ ﭦ ﭧ ﭨ ﭩ ﭪ ﭫ ﭬ ﭭ ﭮ ﭯ ﭰ ﭱ ﭲ ﭳ ﭴ ﭵ ﭶ ﭷ ﭸ ﭹ ﭺ ﭻ‬ ‫ﭼ ﭽ ﭾ ﭿ ﮀ ﮁ ﮂ ﮃ(‬ ‫)البقرة‪.‬‬ ‫)‪ (4‬أن آكل الربا ل يقوم فى الحياة ول يتحرك إل كما يقوم الذى يتخبطه الشيطان من المس فهو‬ ‫مضطرب قلق متخبط خائف حائر غير مطمئن حتى مع الرخاء المادى‪.‬‬ ‫)‪ (2‬وفى المقابل فإن كل نقصان مادى فى الموال نتيجة لداء الصدقات إنما هو نقصان مادى ظاهرى‪،‬‬ ‫وذلك أن مقدار هذا النقصان يربو ويتزايد وينموعند الله سبحانه وتعالى‬ ‫)‬ ‫ﮇﮈ‬ ‫(‬ ‫‪.(278:‬‬ ‫) ﯔ ﯕ ﯖ ﯗ ﯘ ﯙ ﯚ ﯛ ﯜ ﯝ ﯞ ﯟ ﯠ ﯡ ﯢ ﯣ ﯤ ﯥ ﯦ(‬ ‫)البقرة‪.‬‬ ‫والمحق كما يكون فى الدنيا بزوال البركة وهلك المال يكون فى الخرة بعدم قبول الصدقة ول الجهاد‬ ‫ول الحج بل والعقوبة‪.(276:‬‬ ‫)البقرة‪.‬‬ ‫)‪ (5‬أن يطرق المضطر أبواب الحلل كلها‪.‫)‪ (3‬أل يكون هناك وسيلة أخرى أقل حرمة من الوسيلة التي سوف ُتتبع لرفع الضرر‪.‬‬ ‫)‪ (4‬أن يدفع الضرر بالقدر الكافي‪.‬‬ ‫وفى ضوء ماسبق‪ ،‬ينبغى على كل منا أن يطبق قاعدة" الضرورات تبيح المحظورات" فى موضعها‪.‬‬ ‫عرف منه وما سوف ُيعرف‪ ،‬النتاجى منه‬ ‫)‪ (3‬أن " أل" الواردة فى لفظ ) ﮆ( تشمل كل ربا‪ ،‬ما ُ‬ ‫والستهلكى‪ ،‬اليسير منه والمضاعف‪ ،‬المتراضى عنه وغير المتراضى عنه‪ ،‬المأخوذ من المسلم‬ ‫والمأخوذ من غير المسلم‪ ،‬المأخوذ من الغنى ومن الفقير‪ ،‬المأخوذ من فرد أو مؤسسة أو حكومة‪،‬‬ ‫المتفق عليه ابتداًء أو عند تعذر السداد‪.‬‬ ‫والتعبير بالمضارع يفيد دوام واستمرار الستئصال والزوال والهلك والبادة ساعة بعد ساعة وحال ً بعد‬ ‫حال‪.(279:‬‬ ‫ومما يلفت النتباه فى هذه اليات الكريمة ما يلى‪:‬‬ ‫دين نظير الجل ) الربا ( هى زيادة لحظية وقتية وهمية‪ ،‬إذ من المقطوع به أن‬ ‫)‪ (1‬أن كل زيادة فى ال ّ‬ ‫هذه الزيادة سوف ُتمحق )ﮄ ﮅ ﮆ(‪ ،‬وإن بدا للمتعامل بالربا وغيره وكأن هناك وفرة فى المال‪ ،‬ومحق‬ ‫الشيء فى اللغة يعنى استئصاله وزواله وهلكه وإبادته‪.‬‬ ‫)‪ (5‬أن التعبير بالكل فى قول الحق تبارك وتعالى‬ ‫المتعامل بالربا‪.

‬‬ .‬‬ ‫)‪ (4‬من المعلوم أن التراضي على المحرم ل يحل الحرام ولو كان هذا المر صحيحا ً لنخرقت الحكام‬ ‫الشرعية ولصبح الزنا حلل ً إذا تم بالتراضي‪.‬‬ ‫)‪ (3‬أن الفتاوى الفردية في إباحة التعامل بالفوائد بنكية كانت أم غيرها مردودة لمصادمتها نصوص‬ ‫الشرع القاطعة بحرمة الربا‪ ،‬وخرقها لجماع العلماء قديما ً وحديثا ً وهذه الفتاوى قول شاذ ل يدخل في‬ ‫باب الجتهاد إذ ل اجتهاد مع نص‪ .‬‬ ‫)‪ (5‬ل توجد أي ضرورة شرعية للتعامل بالربا‪ ،‬وقد سبق أن أوضحنا مفهوم الضرورة الشرعية وأسبابها‬ ‫وضوابطها‪.‬رواه البخارى‪ .‬أى‬ ‫فمن ابتعد عن المور التى التبس فيها الحق بالباطل فقد نزه نفسه ودينه وعرضه عن كل سوء وقبيح‪.‬‬ ‫كما يقول ﷺ‪» :‬الحلل بين و الحرام بين وبينهما مشبهات ل‬ ‫يعلمها كثير من الناس‪ ،‬فمن اتقى المشبهات استبرأ لدينه‬ ‫وعرضه‪ ،‬ومن وقع في الشبهات كراعى يرعى حول الحمى‬ ‫يوشك أن يواقعه‪ ،‬أل وإن لكل ملك حمى أل إن حمى الله فى‬ ‫أرضه محارمه أل وإن فى الجسد مضغة إذا صلحت صلح الجسد‬ ‫كله وإذا فسدت فسد الجسد كله أل وهى القلب«‪.‬‬ ‫)‪ (7‬أن اليات ُتعلق إيمان الفرد بتركه ما بقى من الربا )ﮪ ﮫ ﮬ ﮭ ﮮ ﮯ ﮰ ﮱ ﯓ( فل إيمان بغير طاعة‬ ‫ول إيمان بغير انقياد لمر الله بترك الربا بجميع صوره‪ ،‬وأقل ما يوصف به من يتعامل بالربا أنه ضعيف‬ ‫اليمان ضعيف العقيدة ‪.‫)‪ (6‬هناك وعيد لم يرد فى زنى ول فى خمر ول فى غيرهما من الكبائر وإنما ورد فقط فى الربا وهذا‬ ‫الوعيد هو الحرب من الله ورسوله وهى حرب محسومة النتائج‪ ،‬وهذه الحرب ليست حربا ً بالسيف ول‬ ‫بالدبابات ول بالقنابل العنقودية وإنما هى حرب على السعادة وحرب على راحة البال والطمأنينة وحرب‬ ‫على البركة والنتيجة قلق وخوف واضطراب وحيرة ‪ ،‬وهكذا نجد من يتعاملون بالربا‪.‬‬ ‫)‪ (6‬أن إسلمنا أمرنا أن ندع كل ما فيه شك إلى ما ل شك فيه‪ ،‬حيث يقول رسول الله ﷺ‪» :‬دع ما‬ ‫يريبك إلى ما ل يريبك«‪ .‬‬ ‫)‪ (8‬أن القرآن الكريم فى منهجه للتعامل مع الربا جاء على غير المتوقع من القيام بالكشف عن الشبهة‬ ‫محدد أما ناتج البيع فهو قابل للربح والخسارة‪،‬‬ ‫وتفنيدها من خلل بيان الفروق بين الربا والبيع إذ الربا ُ‬ ‫وعلى الرغم من بساطة الرد إل أن القرآن أعرض عن ذلك وجاء بالحكم الشرعى القاطع كالسيف أل‬ ‫وهو‬ ‫) ﭧ ﭨ ﭩ ﭪ ﭫ(‬ ‫‪.‬‬ ‫هذا بالنسبة لليات التى نزلت فى الربا أما بالنسبة لواقع الفوائد‪ ،‬فإننا نرى مايلى‪:‬‬ ‫)‪ (1‬أن الفوائد من الربا محرمة شرعا ً باتفاق مختلف المجامع الفقهية وفقهاء العصر وعامة المجامع‬ ‫الفقهية‪.‬‬ ‫)‪ (2‬أن إثارة الشبهات التي فرغ العلماء من الرد عليها ل تجعل الربا حلل ً مهما تعددت صوره ومهما‬ ‫تعددت شبهاته ومبرراته‪.‬رواه الترمذى‪ ،‬أى اترك ما تشك فى كونه حراما ً وخذ مال تشك‬ ‫فى كونه حل ً‬ ‫ل‪.‬هذا من ناحية‪ ،‬ومن ناحية أخرى فإن الجتهاد الجماعى ل ينقض إل‬ ‫باجتهاد جماعى أكبر منه أو مثله على القل ول يكون للمسلم حجة عند الله تعالى إن أخذ بفتوى فرد‬ ‫وترك هذا الجماع‪.

‬‬ ‫)‪ (8‬إن شغل الناس بقضية واحدة وتضخيمها على حساب القضايا الخرى كانتشار المخدرات وفساد‬ ‫الضمائر وخراب الخلق وتعذيب المعتقلين ومشكلة العراق وفلسطين وأفغانستان‪ ،‬وما يحدث بلبنان‬ ‫والسودان وغير ذلك من المشكلت‪ ،‬ل يأتي إل من خلل في الفهم أو خبث في القصد‪.(1:‬‬ ‫) التوبة‪.‬‬ ‫***‬ ‫الفصل الثانى‬ ‫طبيعة أسواق الوراق المالية‬ .(36:‬‬ ‫) ﮎ ﮏ ﮐ ﮑ ﮒ ﮓ ﮔ ﮕ ﮖ ﮗ ﮘ ﮙ ﮚ ﮛ ﮜ ﮝ ﮞ ﮟ(‬ ‫)ﭭ ﭮ ﭯ ﭰ ﭱ ﭲ ﭳ ﭴ ﭵ ﭶ ﭷ ﭸ ﭹ ﭺ ﭻ ﭼ(‬ ‫)ﮣ ﮤ ﮥ ﮦ ﮧ ﮨ ﮩ ﮪ ﮫ ﮬ ﮭ(‬ ‫) الحجرات‪.‬‬ ‫)‪ (10‬على كل مسلم ومسلمة أن يستحضر اليات التالية عند استعراض الراء التى تجيز التعامل‬ ‫بالفائدة‪:‬‬ ‫)ﭑ ﭒ ﭓ ﭔ ﭕ ﭖ ﭗ ﭘ ﭙ ﭚ ﭛﭜ ﭝ ﭞ ﭟ ﭠ ﭡ ﭢ ﭣ ﭤ ﭥ ﭦ ﭧ ﭨ ﭩ ﭪ() الحزاب‪.(28:‬‬ ‫)العنكبوت‪(2:‬‬ ‫حكم تعلم الضوابط الشرعية المنظمة للمعاملت المالية فى أسواق‬ ‫وبعد أن تناولنا مفهوم وأهمية و ُ‬ ‫الوراق المالية‪ ،‬وكذلك تعرفنا على هذه الضوابط والمقصود بالضرورة الشرعية ومدى انطباقها على‬ ‫معاملت أسواق الوراق المالية التى تتضمن فوائد‪ ،‬ننتقل فى الفصل التالى للتعرف على طبيعة أسواق‬ ‫الوراق المالية‪.‬‬ ‫)‪ (9‬أن شريعة الله حاكمة ل محكومة وأنها جاءت لصلح الناس ل ُليصلحها الناس وأنها جاءت للطاعة ل‬ ‫للتطويع ولتقريب الناس إليها ل لتقريبها إليهم‪.‫)‪ (7‬أن جميع الشبهات التى قدمها من يجيزون الفوائد ل تصلح سببا ً لختلف الحكم فالزيادة فى جميع‬ ‫الحالت ل يقابلها عوض‪.

‬‬ .‬‬ ‫وُيعتبر هذا الفصل مدخل ً رئيسا ً ومهما ً لتفهم طبيعة السواق المالية والفروق الجوهرية بينها بالضافة‬ ‫إلى طبيعة المعاملت التى تتم فيها‪.‫الفصل الثانى‬ ‫طبيعة أسواق الوراق المالية‬ ‫تمهيد‪:‬‬ ‫يختص هذا الفصل بالتعرف على المفاهيم والنواع المختلفة للسواق كأسواق السلع‪ ،‬وأسواق المال‪،‬‬ ‫وكذلك أسواق النقد‪ ،‬وأسواق رأس المال‪ ،‬وأسواق الوراق المالية‪ ،‬وأهميتها‪ ،‬وأسواق الصدار‪ ،‬وأسواق‬ ‫التداول‪ ،‬بالضافة إلى السواق الولية والسواق الثانوية المنظمة منها وغير المنظمة‪ ،‬مع بيان الشروط‬ ‫الواجب توافرها فى السوق الكفء‪ ،‬ومصادر الحصول على معلومات عن الوراق المالية‪ ،‬بالضافة إلى‬ ‫المقصود بأوامر السوق وأهم أنواعها والفرق بين المضاربة والستثمار وبين السمسار والوسيط‪.‬‬ ‫كما يختص كذلك بالتعرف على طبيعة صناديق الستثمار وأهم أنواعها‪.‬وذلك من خلل الدوات المالية‬ ‫القصيرة والطويلة الجل‪.‬‬ ‫ما أنواع السواق التى يقوم عليها النشاط القتصادى ؟‬ ‫يقوم النشاط القتصادى على نوعين من السواق‪ ،‬وهما‪:‬‬ ‫الول‪ :‬أسواق السلع‪ ،‬وهى السواق التى تختص بالتعامل فى الصول المادية ) الملموسة (‬ ‫كالعقارات والراضى والمبانى والذهب والخضار والفاكهة وغير ذلك من الصول المادية‪ ،‬كما يجرى‬ ‫التعامل فى هذه السواق أيضا ً على الصول غير الملموسة كخدمات النقل والتخزين والستشارات ‪.‬‬ ‫الثانى‪ :‬أسواق المال‪ ،‬وهى السواق التى يجرى التعامل فيها على الصول المالية أو النقدية‪ ،‬وهذه‬ ‫السواق تقوم بدور كبير فى تحويل الموال من المقرضين إلى المقترضين أو من الوحدات ذات الفائض‬ ‫فى الطاقات التمويلية إلى الوحدات ذات العجز فى الطاقات التمويلية‪ .‬‬ ‫ما المقصود بأسواق النقد وأسواق رأس المال ؟‬ ‫يمكن التمييز فى أسواق المال بين نوعين من السواق‪ ،‬وذلك على النحو التالى ‪:‬‬ ‫أسواق النقد‬ ‫‪ :‬وهى السواق التى يتم التعامل فيها على الدوات المالية قصيرة الجل‪ ،‬وهى‬ ‫التى تستحق لفترة تقل عن العام كأذون الخزانة ) ‪ 3‬شهور إلى سنة (‪ ،‬والوراق التجارية ) لتتجاوز‬ ‫‪ 270‬يوما ً (‪ ،‬وشهادات اليداع ) ل تزيد عن عام ( ‪.

‬ولذلك يطلق على هذه السوق أيضا ً اسم‬ ‫"سوق التداول "‪.‬‬ .‬‬ ‫ويتكون سوق الوراق المالية بدوره من السوق الولية )سوق الصدار( والسوق الثانوية )سوق التداول(‪.‬‬ ‫)ب( سوق الوراق الماليـة والتى تنقسـم بدورها إلى السوق الوليـة والسوق الثانوية‪.‬‬ ‫السوق الثانوية‬ ‫‪ :‬هى السوق التى يجرى فيها التعامل على الوراق المالية التى سبق إصدارها‬ ‫فى السوق الولية‪ ،‬وبمعنى آخر يتم التعامل فى هذه السوق على الوراق المالية بين المستثمرين ول‬ ‫علقة للشركة بذلك‪ ،‬إذ سبق أن باعتها فى السوق الولية‪ .‬ولذلك‪ ،‬فإن‬ ‫التعامل فى هذه السواق ل يجرى على الثروة ذاتها ) السلع كما هو الحال فى السواق السلعية ( وإنما‬ ‫يجرى على حقوق هذه الثروة والتى تتمثل فى السهم والسندات‪.‬‬ ‫ويشتمل سوق رأس المال على كل من سوق الوراق المالية بالضافة إلى المؤسسات المالية ‪.‬‬ ‫ولهذه السوق دورها فى تجميع المدخرات من القطاعات التى لديها فوائض مالية إلى القطاعات التى‬ ‫تعانى من عجز فى الموارد المالية ‪.‬‬ ‫ما أنواع أسواق رأس المال ؟‬ ‫تنقسم أسواق رأس المال إلى ‪:‬‬ ‫)أ( المؤسسات المالية كالبنوك وشركات التأمين‪.‬و ُتعرف هذه السوق أيضا ً باسم "سوق الصدار"‪.‬‬ ‫ما المقصود بالسوق الولية والسوق الثانوية؟‬ ‫السوق الولية‬ ‫‪ :‬هى السوق التى يتم فيها طرح السهم والسندات لول مرة‪ ،‬أى الوراق‬ ‫المالية الجديدة التى لم يتم تداولها من قبل‪ .‬‬ ‫ما المقصود بسوق الوراق المالية ؟‬ ‫هى سوق تلتقى فيها قوى العرض والطلب للوراق المالية وتتحدد على أساسها أثمانها فى ضوء شروط‬ ‫وضوابط منظمة لذلك‪.‬‬ ‫وقد ُيطلق على سوق الوراق المالية اسم "البورصة"‪ ،‬والتي ُيقال إنها مشتقة من اسم فان دير بورسيه‬ ‫وهو أحد صيارفة مدينة بروج في بلجيكا‪ ،‬والذي كان يجتمع في قصره تجار المدينة لعقد الصفقات‬ ‫التجارية‪.‬‬ ‫وقد ظهرت هذه السواق نتيجة لحاجة بعض الجهات إلى تمويل ووجود فوائض مالية لدى بعض الجهات‬ ‫الخرى‪ ،‬وكذلك نتيجة لتعذر تصفية الشركات عند رغبة أحد أو بعض المساهمين فى التخارج أو‬ ‫النسحاب من الشركة‪ ،‬حيث ُتباع حصصهم وُتشترى دون تصفية أو بيع لصول المشروع‪ .‬‬ ‫وتختلف هذه السواق عن غيرها من السواق فى أن البائع والمشترى ل يلتقيان بل يحظر عليهما دخول‬ ‫المقصورة أو قاعة التداول‪ ،‬وإنما يتم التعامل من خلل شركات الوساطة المالية باعتبارهم وكلء‬ ‫بالعمولة عن البائعين والمشترين‪.‫أسواق رأس المال ‪ :‬وهى السواق التى يتم التعامل فيها على الدوات المالية طويلة الجل‬ ‫) تستحق بعد مدة تزيد عن عام ( كالسندات‪ ،‬كما يتم التعامل فى هذه السواق أيضا ً على الدوات‬ ‫المالية التى ليس لها تاريخ استحقاق ) كالسهم (‪.‬ولذلك‪ ،‬يكون البائع فى هذه السوق هو الشركة المصدرة‬ ‫للوراق‪ .

‬‬ ‫وكما سبقت الشارة تتعامل السواق غير المنظمة أساسا ً فى الوراق المالية غير المسجلة ولسيما‬ ‫السندات كما تتعامل كذلك فى أسهم الشركات الصغيرة ول يمنع ذلك من تعامل هذه السواق فى‬ ‫الوراق المسجلة فى السواق المنظمة ‪.‫ما المقصود بالسوق الرسمية والسوق غير الرسمية؟‬ ‫تنقسم السوق الثانوية بدورها إلى سوق رسمية أو منظمة‪ ،‬ويطلق عليها اسم "البورصة" وهى التى‬ ‫يجرى فيها التعامل على الوراق المالية المقيدة فى البورصة‪ ،‬وسوق غير رسمية أو غير منظمة‪ ،‬وهى‬ ‫التى يجرى التعامل فيها على الوراق المالية غير المقيدة فى السوق الرسمية أى خارج البورصة‪ ،‬ولذلك‬ ‫فهى ُتعرف أيضا ً باسم "السوق الموازية"‪.‬‬ ‫وعلى ذلك‪ ،‬ل يوجد مكان محدد لجراء المعاملت فى السوق الموازية أو السوق غير الرسمية كما هو‬ ‫الحال بالنسبة للبورصة إذ قد تتم من خلل الخطوط التليفونية أو الحاسب اللى أو غير ذلك من وسائل‬ ‫التصال‪.‬‬ ‫ونورد فيما يلى ملخصا ً للنواع السابقة للسواق المختلفة المعروفة فى النشاط القتصادى‪.‬‬ ‫ملخص أسواق النشاط القتصادى‬ ‫أسواق السلع‬ ‫) أصول مادية وغير مادية (‬ ‫أسواق النقد‬ ‫)قصيرة الجل(‬ ‫أسواق المال‬ ‫) أصول مالية (‬ ‫أسواق رأس المال‬ ‫) متوسطة وطويلة الجل(‬ .‬‬ ‫ويتحدد سعر الورقة فى السواق غير المنظمة بالتفاوض بين التجار ‪.‬‬ ‫كما تتعامل هذه السوق أيضا ً فى أدوات المشتقات المالية كالعقود الجلة‪ ،‬وكذلك فى عقود الختيارات‬ ‫)كالسوق الرسمية(‪ .‬‬ ‫ولذا‪ ،‬فإنه يمكن اعتبار السواق غير المنظمة أسلوبا ً أو طريقة لجراء المعاملت أكثر من كونها مكان‬ ‫لجراء هذه المعاملت ‪.‬‬ ‫ويؤخذ على السواق غير المنظمة غياب آليات الحد من التدهور أو الرتفاع الحاد فى السعار ‪.‬بالضافة إلى عقود المبادلت" ‪ " S waps‬بل منافس‪.

‬‬ ‫)‪ (2‬تبعية أسواق الوراق المالية فى الدول العربية لسواق الوراق المالية فى الدول الغربية‪ ،‬ويظهر‬ ‫هذا واضحا ً فى هيكل السواق العربية وآلية عملها ونوع الوراق المالية المطروحة فيها‪ .‬ولعل السبب فى ذلك يرجع إلى انخفاض مستويات الدخول الفردية؛ ومن ثم نقص حجم‬ ‫المدخرات الخاصة‪ ،‬وعدم توافر الوعى الستثمارى‪ ،‬بالضافة إلى ارتفاع هامش الربح فى الستثمارات‬ ‫التقليدية كالستثمار التجارى والعقارى والستثمار فى الراضى ‪.‬‬ ‫ول شك أن تبعية أسواق الوراق المالية العربية للسواق الغربية جعل الولى خادمة لهداف الثانية‪ ،‬كما‬ ‫جعل الولى تتأثر بالحداث القتصادية فى الثانية ‪.‬ولعل المثال‬ ‫الواضح في ذلك نقل المضاربة كنموذج غربى للسواق العربية دون حتى مجرد التطوير بما يتلءم مع‬ ‫ظروف السواق العربية‪.‫سوق الوراق المالية‬ ‫المؤسسات المالية‬ ‫) كالبنوك وشركات التأمين(‬ ‫أسواق الصدار‬ ‫أسواق التداول‬ ‫)طرح لول مرة(‬ ‫)طرح ماسبق إصداره(‬ ‫السواق المنظمة‬ ‫)البورصة(‬ ‫السواق غير المنظمة‬ ‫)السوق الموازية(‬ ‫ما خصائص أسواق الوراق المالية فى الدول العربية ؟‬ ‫تتسم أسواق الوراق المالية العربية بمجموعة من الخصائص التى تميزها عن السواق الغربية‪ ،‬وأهمها‬ ‫ما يلى‪:‬‬ ‫)‪ (1‬من المسلم به أن أسواق الوراق المالية – بشكلها الحالى – نشأت فى العالم الغربى‪ ،‬ولذا فهى‬ ‫ملتصقة بالنشاط الربوى وقد تم نقل هذه السواق وزراعتها فى البلد العربية دون تطويع لها لكى ُتلئم‬ ‫المعطيات العربية والظروف القتصادية والجتماعية لهذه الدول ‪.‬‬ .‬‬ ‫)‪ (4‬محدودية أنواع وأعداد الوراق المالية المتاحة فى سوق الوراق المالية‪ ،‬وقصور الجهود المبذولة‬ ‫لتطويرها‪ .‬‬ ‫)‪ (5‬ضعف كفاءة ونقص أعداد وأحجام الجهزة والمؤسسات القائمة على نشاط الوساطة المالية‪.‬‬ ‫)‪ (3‬عدم مشاركتها بشكل فّعال فى إحداث التنمية القتصادية‪ ،‬حيث ل تمثل حجم الصدارات الجديدة‬ ‫من السهم فى سوق الوراق المالية وزنا ً نسبيا ً هاما ً بالنسبة لحجم المدخرات‪ ،‬ومما يؤكد على ذلك أن‬ ‫القطاعات الكثر حظا ً فى الحصول على التمويل من أسواق الوراق المالية هى القطاعات المالية ل‬ ‫القطاعات الصناعية والتى يفترض أنها تضطلع بدور هام فى التنمية القتصادية ‪.

‬‬ ‫)‪ (4‬تحديد أسعار الوراق المالية بدرجة عالية من العدالة في حالة ما إذا كان السوق كفًءا‪.‬‬ ‫ما مصادر الحصول على معلومات عن القيم السوقية للوراق المالية المتداولة فى سوق الوراق المالية‬ ‫؟‬ .‬‬ ‫)‪ (3‬عدم وجود قيود على التعامل‪ ،‬حيث يمكن لكل مستثمر أن يبيع أو يشترى أى عدد من الوراق‬ ‫المالية‪.‫)‪ (6‬نقص المعلومات وقصور أجهزة تجميعها‪ ،‬حيث ل يتاح للكثير من المتعاملين فى السوق معلومات‬ ‫عن أوضاع الشركات العاملة فى السوق‪ ،‬وبفرض إتاحتها فإنها تكون متأخرة‪ ،‬كما أن المعلومات‬ ‫المنشورة ل تحتوى على الدرجة الكافية من الفصاح وتفتقد إلى القابلية للمقارنة‪ .‬‬ ‫)‪ (3‬تمكين المستثمرين من تنويع محفظة أوراقهم المالية وكذلك تصفية استثماراتهم‪.‬‬ ‫)‪ (6‬المساهمة في التنمية القتصادية من خلل تنمية الدخار وتشجيع الستثمار‪.‬‬ ‫وتجدر الشارة إلى أنه فى ظل هذه السوق ل يمكن لى من المتعاملين أن يحقق عائدا ً غير عادى أى‬ ‫عائد يفوق ما يحققه غيره‪ ،‬وبمعنى آخر لن يتاح للمضاربين تحقيق أرباح غير عادية نظرا ً لتساوى‬ ‫فرصهم‪.‬‬ ‫وفى ظل السوق الكفء تكون القيمة السوقية للسهم هى القيمة العادلة‪.‬‬ ‫)‪ (2‬إتاحة المعلومات لجميع المتعاملين بدون تكاليف ‪.‬‬ ‫ما الشروط الواجب توافرها فى السوق الكفء؟‬ ‫هناك مجموعة من الشروط يلزم توافرها فى سوق الوراق المالية حتى يتسم هذا السوق بالكفاءة‪،‬‬ ‫ومن أهم هذه الشروط ما يلي‪:‬‬ ‫)‪ (1‬إتاحة المعلومات لجميع المتعاملين فى السوق فى نفس اللحظة أى عدم وجود فواصل زمنية بين‬ ‫حصول مستثمر وآخر على المعلومات ‪.‬‬ ‫)‪ (2‬زيادة فرص العمل من خلل إقامة مشروعات جديدة أو توسيع المشروعات القائمة ‪.‬وأخيرا ً فإن هناك‬ ‫عجزا ً واضحا ً فى المؤسسات المختصة بتجميع ودراسة وتحليل ونشر المعلومات الساسية على سوق‬ ‫الوراق المالية‪.‬‬ ‫)‪ (4‬وجود عدد كبير من المستثمرين بحيث ل يؤثر تصرف أحدهم أو بعضهم تأثيرا ً ملموسا ً على سعر‬ ‫الورقة المالية‪.‬‬ ‫)‪ (5‬إتاحة الفرصة لجذب رؤوس الموال من الخارج‪.‬‬ ‫)‪ (5‬أن يتصف المتعاملون فى السوق بالرشد القتصادى‪.‬‬ ‫ما أهمية سوق الوراق المالية؟‬ ‫يمكن إبراز أهمية سوق الوراق المالية من خلل ما يلى ‪:‬‬ ‫)‪ (1‬تعتبر أحد القنوات التى تتدفق من خللها الموال من الجهات ذات الفوائض الدخارية إلى الجهات‬ ‫التى تحتاج إلى تمويل ‪.

‬وحتى يكون‬ ‫هذا المصدر فعال ً يجب أن تتسم الصحيفة بالدقة والسرعة فى نقل المعلومات‪.‬ولذلك‬ ‫يجب على المستثمر أن يأخذ ذلك فى العتبار عند اتخاذ قرارات الستثمار‪.‫من أهم مصادر الحصول على المعلومات اللزمة للمستثمر عن القيم السوقية للوراق المالية ما يلى ‪:‬‬ ‫)‪ (1‬الصحف اليومية‪ ،‬حيث تفرد بعض الصحف صفحات منها للخبار التى تهم المستثمرين‪ .‬‬ ‫ويتم تعديل هذا المؤشر بصفة منتظمة حتى يعكس التغيرات التى تحدث فى أسعار السهم ‪.‬‬ .‬‬ ‫ويلزم أيضا توخى الحذر عند استعمال هذه البيانات إذ أن بعض هذه البيوت ليهمها إل الحصول على‬ ‫العمولت‪.‬‬ ‫ويلزم الشارة هنا إلى أن هذه المصادر تقدم بيانات فى شكل مادة خام‪ ،‬ولذلك فهى تحتاج إلى دراسة‬ ‫وتحليل كما أن هذه البيانات تخص الماضى وقرارات الستثمار تتعلق بالستثمار فى المستقبل‪ .‬‬ ‫)‪ (4‬مطبوعات بيوت السمسرة‪ ،‬حيث يوجد فى كثير من بيوت السمسرة أقسام خاصة للدراسات‬ ‫والبحوث والتى تقدم معلومات للمتعاملين فى السوق ‪.‬‬ ‫ويلزم توخى الحذر عند تفسير محتويات التقارير الصادرة عن المنشآت إذ قد تكون هذه التقارير‬ ‫متحيزة‪.‬‬ ‫)‪ (2‬المجلت المالية المتخصصة فى مجال المال والعمال‪.‬‬ ‫ما المقصود بأمر السوق ؟‬ ‫ُيقصد بأمر السوق ذلك المر الصادر من المشترى والذى ينطوى على رغبته فى شراء أسهم أو المر‬ ‫الصادر من البائع والذى ينطوى على رغبته فى بيع أسهم‪.‬ولذلك فهو بعيد عن تمثيل كامل السوق‪.‬‬ ‫ما أنواع الوامر في سوق الوراق المالية ؟‬ ‫يمكن تصنيف الوامر من عدة زوايا ‪ ،‬أهمها ما يلى ‪:‬‬ ‫)أ( من حيث طريقة تحديد السعار‪.‬‬ ‫وقد يكون هذا المر مكتوبًا‪ ،‬وفي هذه الحالة ل يوجد شكل محدد له‪ ،‬كما قد يكون المر شفهيا ً وهذا هو‬ ‫الغالب‪.‬‬ ‫)‪ (3‬تقارير المنشآت المصدرة للسهم‪ ،‬وأهمها قائمة الدخل والميزانية العمومية وهذه التقارير قد تكون‬ ‫ربع أو نصف سنوية كما تكون سنوية‪.‬‬ ‫ما المقصود بمؤشر داو جونز ؟‬ ‫ُيعد هذا المؤشر من أقدم المؤشرات المريكية التى تهتم بقياس التحركات فى سوق الوراق المالية ‪،‬‬ ‫حيث يقيس متوسط أسعار عدد من أسهم الشركات التى تنتمى إلى مختلف الصناعات ‪.‬‬ ‫)ب( من حيث مدة سريان المر ‪.‬‬ ‫ويواجه هذا المؤشر عدة انتقادات‪ ،‬لعل أهمها أنه ُيعبر عن معدل أسعار أسهم الشركات العملقة حيث‬ ‫ل ُيمثل مجموع الشركات صغيرة ومتوسطة الحجم‪ .

‬‬ ‫)‪ (2‬الوامر المفتوحة‬ ‫‪ ،‬يستمر سريان هذا النوع من الوامر حتى تلغى من قبل العميل أو‬ ‫يقوم السمسار بتنفيذه بالفعل أو يخطر العميل بفشله فى تنفيذه ‪.‬‬ ‫)‪ (4‬المر بسعر‬ ‫القفال‪ ،‬وفيه يتم تنفيذ المر بآخر سعر للورقة المطلوبة قبل إقفال‬ ‫السوق بنصف دقيقة‪.‬‬ ‫وتجدر الشارة إلى أنه ما لم يحدد العميل مدة بعينها فإن كل أوامر السوق عادة تعتبر ليوم واحد ‪.‬‬ ‫)أ( من حيث طريقة تحديد السعار‬ ‫يمكن تصنيف الوامر من حيث طريقة تحديد السعار إلى ما يلى ‪:‬‬ ‫)‪ (1‬المر المحدد‬ ‫‪ ،‬وفيه يحدد العميل للوسيط مسبقا ً السعر الذى يجب أن يبيع أو يشترى به‪،‬‬ ‫فيحدد السعر الدنى فى حالة البيع والعلى فى حالة الشراء ‪.‬‬ ‫)‪ (5‬المر بسعر‬ ‫محدد‪ ،‬وفيه يحدد صاحب المر للوسيط السعر المطلوب الشراء أو البيع‬ ‫به‪.‬‬ ‫)د( من حيث حجم المر ‪.‬‬ ‫)‪ (3‬المر بسعر‬ ‫الفتتاح‪ ،‬وفيه يتم تنفيذ المر بأول سعر للورقة المطلوبة عند افتتاح‬ ‫التعامل‪.‬‬ ‫)‪ (3‬المر للتنفيذ فى الحال أو اللغاء‬ ‫‪ ،‬وفى هذا النوع من الوامر يطلب‬ ‫العميل من سمساره أن ينفذ فورا ً أكبر كمية ممكنة من الطلب وإل عدم تنفيذ أى شيء بعد ذلك ‪.‬‬ ‫ويفضل الوسيط فى هذه الحالة تنفيذ المر عند استلمه ‪.‫)ج( من حيث ملكية الوراق المالية موضوع الصفقة‪.‬‬ ‫ويعتبر أمر السوق أكثر الوامر شيوعا ً فى أسواق الوراق المالية بل إن نسبته تمثل ‪ %85‬من حجم‬ ‫أوامر السوق مجتمعة ‪.‬‬ ‫)ب( من حيث مدة سريان المر‬ ‫يمكن تصنيف الوامر من حيث مدة سريان المر إلى ما يلى ‪:‬‬ ‫)‪ (1‬المر ليوم واحد‬ ‫‪ ،‬وهو المر الذى تنتهى مدة سريانه تلقائيا ً بنهاية يوم العمل الذى‬ ‫صدر خلله ‪.‬‬ ‫)‪ (2‬أمر السوق ‪،‬‬ ‫ول يحدد فيه العميل للوسيط السعر‪ ،‬وإنما يترك ذلك له والذى يقوم‬ ‫بدوره بالشراء أو البيع بأفضل السعار‪ .‬‬ ‫وسوف يتم التركيز على النواع الثلثة ا ُ‬ ‫لولى‪.‬‬ ‫)ج( أنواع الوامر من حيث ملكية الوراق‬ .‬ولذا ‪ ،‬يطلق على هذا النوع من الوامر أوامر السعر الفضل ‪.‬‬ ‫)هـ( من حيث طريقة تنفيذ المر ‪.

‬‬ ‫)‪ (4‬بيع الوراق المالية للجمهور وتحصيل قيمتها‪.‬‬ ‫وعلى ذلك‪ ،‬فبنك الستثمار مجرد وسيط بين الجهة التى قررت إصدار الورقة المالية وبين جمهور‬ ‫المستثمرين‪.‬‬ ‫)‪ (2‬الوامر مع ملكية الوراق المالية‬ ‫‪ ،‬وفى هذا النوع من الوامر يكون العميل‬ ‫مالكا ً فعليا ً للوراق المالية موضوع الصفقة ‪.‬‬ ‫من أعضاء البورصة وما دور كل منهم؟‬ ‫يتمثل أعضاء البورصة فى مجموعة من الجهات‪ ،‬أهمها ما يلى ‪:‬‬ ‫)‪ (1‬السماسرة الوكلء ‪ :‬وهم فئة تتعامل مع الجمهور وعن طريقهم يتم تنفيذ أوامر العملء بالشراء‬ ‫والبيع مقابل عمولة‪.‬‬ ‫ما المقصود ببنك الستثمار؟ وما وظائفه؟‬ ‫سبق أن أوضحنا أن السوق الولى هي السوق التي ُتعرض فيها الورقة المالية لول مرة‪.‬‬ .‬‬ ‫ويمكن تحديد الوظائف الرئيسية لبنك الستثمار أو المتعهد فى الوظائف التالية ‪:‬‬ ‫)‪ (1‬تقديم دراسة جدوى إلى الجهة طالبة الصدار‪ ،‬وعادة ما تتضمن هذه الدراسة حجم الصدار‬ ‫المناسب‪ ،‬وتوقيت طلبه‪ ،‬والوسائل البديلة الخرى لحصول الجهة على التمويل اللزم لها‪.‬‬ ‫وقد تقوم البنوك التجارية فى بعض الدول بهذا الدور كما قد تتولى الجهة المصدرة تصريف الوراق‬ ‫المالية بطريقة مباشرة عن طريق التصال بالمؤسسات المالية الكبيرة التى يمكن لها بيع هذه الوراق ‪.‫يمكن تصنيف الوامر من حيث ملكية الوراق المالية إلى ما يلى ‪:‬‬ ‫)‪ (1‬الوامر المكشوفة‬ ‫‪ ،‬وفى هذا النوع من الوامر ل يمتلك العميل الوراق المالية‬ ‫موضوع الصفقة وسيقوم عندما يحين موعد تنفيذها بشرائها أو اقتراضها من غيره من المضاربين ‪.‬‬ ‫ولذا‪ ،‬فإنه ل يوجد أكثر من متخصص يعمل فى ورقة واحدة ‪.‬‬ ‫)‪ (2‬اتخاذ الجراءات اللزمة للصدار ولسيما مع الجهات الرسمية ‪.‬‬ ‫)‪ (3‬تجار الصالة ‪ :‬وهم أشخاص يعملون لحسابهم فقط أى أنهم ل ينفذون أى عمليات للجمهور ول‬ ‫للسماسرة وعادة ما ينفذون عمليات بيع وشراء سريعة للستفادة من فروق السعار‪.‬‬ ‫)‪ (2‬سماسرة الصالة ‪ :‬وهم أشخاص ينفذون الوامر التي ُيعهد إليهم بها من الجمهور وأيضا ً السماسرة‬ ‫الوكلء ‪.‬‬ ‫)‪ (4‬المتخصصون ‪ :‬وهم أشخاص يتخصص ُ‬ ‫كل منهم فى التعامل فى ورقة مالية معينة أو مجموعة‬ ‫محددة من الوراق المالية‪.‬‬ ‫وعادة ما يتم عرض هذه الوراق عن طريق مؤسسة مالية متخصصة ُيطلق عليها اسم بنك الستثمار أو‬ ‫المتعهد‪.‬‬ ‫)‪ (3‬العمل على تصريف الوراق المالية‪ ،‬وقد يضمن البنك حدا ً أدنى من الصدار‪.

‬‬ ‫ما الخدمات التى يمكن أن تقدمها بيوت السمسرة ؟‬ ‫يمكن تحديد أهم الخدمات التى تقدمها بيوت السمسرة لعملئها فى الخدمات التالية ‪:‬‬ ‫)‪ (1‬حفظ وحماية محفظة الوراق المالية للعميل‪ ،‬وبالتالى ل يكون العميل فى حاجة إلى نقل هذه‬ ‫الوراق أو تأجير خزائن خاصة بها ‪.‬‬ .‬‬ ‫)‪ (3‬توفير المعلومات اللزمة عن أسعار الوراق المالية فى السوق للعميل‪.‬‬ ‫وتقوم هذه الصناديق بإصدار صكوك مالية تعرف باسم وثائق الستثمار‪.‬‬ ‫وتعتبر صناديق الستثمار ‪ -‬بذلك ‪ -‬أحد أساليب الستثمار الجماعى التى ترتبط بسوق الوراق المالية وما‬ ‫تتشكل منه هذه السوق من أسهم وسندات بأنواعهما المختلفة‪ ،‬وكذا شهادات الدخار واليداع وأذون‬ ‫الخزانة وغيرها مما قد يستجد من أدوات التمويل ‪ .‬‬ ‫)‪ (5‬تقديم تسهيلت ائتمانية للعملء‪.‬ولذا‪ ،‬فإن نجاح هذه الصناديق يعتمد ‪ -‬جزئيا ً ‪ -‬على‬ ‫مدى قوة وفاعلية سوق الوراق المالية ‪.‬‬ ‫)‪ (4‬شراء وبيع الوراق المالية لحساب العميل‪.‬‬ ‫)‪ (7‬إدارة محفظة الوراق المالية للعميل‪.‬‬ ‫ما الفرق بين السمسار والوسيط ؟‬ ‫السمسار يقوم بالوساطة بين البائع والمشترى فى التعاقدات دون أن يتعاقد باسم أى منهما‪ ،‬أما‬ ‫الوسيط " ‪ " The broker‬فهو يتعاقد فعل ً بصفته وكيل ً عن المشترى أو وكيل ً عن البائع فى سوق‬ ‫الوراق المالية ‪.‬ولذا‪ ،‬فإنه يمكن القول‬ ‫بأن سعر بيع أى ورقة فى السوق يتحدد فى السوق – بدرجة كبيرة ‪ -‬على أيدى المتخصصين ‪.‫وتجدر الشارة إلى أن المتخصصين لهم دور كبير فى ضبط إيقاع السوق‪ ،‬حيث يلجأون إلى تخفيض‬ ‫هامش الربح لجذب مشترين جدد كما قد يرفعون الهامش عندما يزيد الطلب‪ .‬‬ ‫ما المقصود بصناديق الستثمار ؟‬ ‫يمكن تعريف صناديق الستثمار بأنها أوعية مالية تسعى إلى تجميع مدخرات الشخاص واستثمارها فى‬ ‫الوراق المالية عن طريق جهة متخصصة ذات خبرة فى إدارة محافظ الوراق المالية‪ ،‬وذلك بهدف‬ ‫تقليل مخاطر الستثمار وزيادة العائد ‪.‬‬ ‫)‪ (6‬تقديم النصح والمشورة للعملء ولسيما فيما يتعلق بالبيع أو الشراء من عدمهما‪.‬‬ ‫وعلى ذلك‪ ،‬فإن الوظيفة الساسية لهذه الصناديق هى شراء وبيع الوراق المالية ذات الفرص‬ ‫الستثمارية المناسبة لمشروعات قائمة بالفعل ودون أن يكون لها الحق فى اقتحام مجالت الستثمار‬ ‫المباشر كإنشاء المشروعات أو تملكها‪ ،‬كما ل يجوز لها مزاولة أية أعمال مصرفية كإقراض الغير أو‬ ‫ضمانه أو المضاربة فى المعادن النفيسة أو نحو ذلك ‪.‬‬ ‫)‪ (2‬تحصيل عوائد الوراق المالية فى تواريخ استحقاقها ‪.

‬ولذا‪ ،‬فإن الدول المختلفة تسعى إلى تدعيم وتنشيط هذه الصناديق بغرض‬ ‫المحافظة على المدخرات الوطنية من خلل توفير قنوات استثمار مأمونــة‪ ،‬والمساهمة فى جذب رأس‬ ‫المال المكتنز وتحويله إلى استثمارات فعالة تسهم فى زيادة معدلت النمو القتصادى ‪ ،‬والمساعدة‬ ‫فى تحقيق أهداف برامج الصلح القتصادى وخاصة فيما يتعلق بتوسيع قاعدة الملكية عن طريق تحويل‬ ‫ملكية القطاع العام إلى قطاع خاص ‪ ،‬وكذا العمل على توطين المدخرات المحلية‪ ،‬مع جذب رؤوس‬ ‫الموال الجنبية ومساهمتها فى تحقيق التنمية القتصادية‪ ،‬بالضافة إلى توفير التمويل الداخلى اللزم‬ ‫لقامة المشروعات أو التوسع فيها ‪.‬‬ ‫هذا على المستوى الفردى‪ .‬‬ ‫ما أهمية صناديق الستثمار بالنسبة للمستثمر والقتصاد القومى ؟‬ ‫تحقق صناديق الستثمار العديد من المزايا بالنسبة للمدخر الفرد‪ ،‬وكذا بالنسبة للقتصاد القومى‪ .‬ويقصد بها تلك الصناديق التى تقوم بإصدار وثائق استثمار بقيمة تعادل عشرة أمثال‬ ‫رأس مال شركة الصندوق) خمسة مليين ( للكتتاب العام مرة واحدة عند تأسيسها‪ .‬‬ .‬فعلى‬ ‫مستوى الفرد يمكن القول بأنه على الرغم من أن المدخر يستطيع أن يستثمر أمواله استثمارا ً مباشرا ً‬ ‫عن طريق شراء وبيع الوراق المالية فى سوق الوراق المالية‪ ،‬إل أن قيامه باستثمار هذه الموال عن‬ ‫طريق صناديق الستثمار يتيح له تخفيض درجة المخاطر التى قد يتعرض لها‪ ،‬كما يتيح له الفرصة‬ ‫للمشاركة في الرباح الرأسمالية الناتجة عن زيادة القيمة السوقية للوثيقة‪ ،‬وكذا أرباحه نتيجة الستفادة‬ ‫من قوة المركز التفاوضى للصندوق وخبراته المتخصصة في هذا النوع من الستثمار‪ ،‬بالضافة إلى‬ ‫إمكانية تسييل وثيقة الستثمار عند الحاجة‪ ،‬فضل ً عن توفير المرونة الكافية واختيار الصندوق الملئم‬ ‫لهدافه‪ ،‬وحصوله على عائد دورى ‪ -‬في بعض الصناديق ‪ -‬وسهولة دخوله أو خروجه من الصندوق‪ ،‬وهو‬ ‫مال يتوافر لمالكى السهم نظرا ً لعدم اكتمال كفاءة سوق الوراق المالية في بعض الدول ولسيما‬ ‫العربية منها‪.‬ومن ثم‪ ،‬يكون‬ ‫العدد الكلى لوثائق الستثمار المصدرة غير قابل للزيادة‪.‬أما على المستوى القومى‪ ،‬فإن صناديق الستثمار تعتبر أحد أدوات التمويل‬ ‫الداخلى للقتصاد القومى ‪ .‬‬ ‫ويمكن فى هذا الصدد التمييز بين صناديق الستثمار من حيث رأسمالها‪ ،‬وكذا من حيث الهداف التى‬ ‫تسعى إلى تحقيقها‪ ،‬وذلك على النحو التالى ‪:‬‬ ‫أو ً‬ ‫ل‪ :‬تصنيف صناديق الستثمار من حيث رأس المال‬ ‫يمكن تصنيف صناديق الستثمار وفقا ً لطبيعة رأس مالها إلى صناديق ذات رأس مال ثابت وأخرى ذات‬ ‫رأس مال متغير‪ ،‬وذلك على النحو التالى‪:‬‬ ‫)أ( صناديق الستثمار ذات رأس المال الثابت‬ ‫تجيز بعض التشريعات لشركات المساهمة من غير البنوك وشركات التأمين تأسيس صناديق استثمار‬ ‫ذات رأسمال ثابت‪ .‬‬ ‫ما أنواع صناديق الستثمار؟‬ ‫نظرا ً لختلف وتعدد أهداف ورغبات المستثمرين‪ ،‬فإن أنواع صناديق الستثمار تتعدد وتختلف فيما بينها‬ ‫حتى يمكنها الوفاء باحتياجات المدخرين ‪.‬‬ ‫ومن هنا كان اهتمام الدول المختلفة بإصدار التشريعات التى تنظم عمل صناديق الستثمار‪ ،‬وتوفير‬ ‫المناخ المناسب لها ‪.‫وعادة ما يلجأ إلى الستثمار فى هذه الصناديق الفراد الذين ل تتوافر لديهم الموارد المالية الكافية‬ ‫لتكوين محفظة خاصة من الوراق المالية‪ ،‬وكذا الفراد الذين تنقصهم الخبرة اللزمة لتكوين محفظة‬ ‫منتقاة من هذه الوراق بالضافة إلى من لديهم موارد وخبرة ولكن ليس لديهم الوقت الكافى لذلك‪.

‬ولذا تعرف هذه الصناديق أيضا ً باسم الصناديق المفتوحة‬ ‫باعتبار أنها تترك الباب مفتوحا ً لدخول مدخرين جدد وخروج غيرهم ‪.‬‬ ‫وطالما أن الصندوق يقبل إعادة شراء ما سبق أن أصدره من وثائق‪ ،‬فإن هذه الوثائق ل يتم تداولها فى‬ ‫سوق الوراق المالية‪ ،‬وبالتالي يلزم تحديد سعر معلن للسترداد مرة ً على القل أسبوعيا ً ‪.‬وقد تركز بعض هذه الصناديق على الشركات الحديثة نسبيا ً التى‬ ‫يتوقع لها النجاح ‪.‬ولذا‪ ،‬فإن هذه الصناديق تتعرض لمخاطر عدم كفاية السيولة المتوفرة فى حالة السترداد‬ ‫المكثف وتجاوز طلبات السترداد لطلبات الكتتاب ‪.‬كما يجوز لها أيضا ً تخفيض رأسمالها عن طريق قيامها بإعادة شراء وثائقها‬ ‫من المدخرين الذين يرغبون فى الخروج منها ‪ .‬‬ ‫ثـانيـًا‪ :‬تصنيف صناديق الستثمار من حيث الهداف‬ ‫عادة ما يتحدد هدف صندوق الستثمار فى ضوء الفرص الستثمارية المتاحة فى السوق‪ ،‬بالضافة إلى‬ ‫رغبات المدخرين والتى قد تتمثل ‪ -‬في الغالب ‪ -‬فى تنمية رأس المال أو الحصول على عائد أو هما معًا‪،‬‬ ‫وذلك على النحو التالى ‪:‬‬ ‫)أ( صناديق النمو الرأسمالى ) العـائد التراكمى (‬ ‫تهدف هذه الصناديق إلى تحقيق نمو مستقبلى فى رأس المال وتحسن فى القيمة السوقية لمحفظة‬ ‫الوراق المالية ‪ -‬ومن ثم قيمة الوثائق ‪ -‬وذلك من خلل إعادة استثمار الرباح المحققة والمحتجزة بدل ً‬ ‫من توزيعها ‪.‬ولذا تعرف سياسة هذه‬ ‫الصناديق بأنها سياسة نشطة أو هجومية‪.‬‬ ‫وبصفة عامة تتناسب هذه الصناديق مع المدخرين الذين ل يعتمدون على أرباح مدخراتهم فى تغطية‬ ‫نفقات معيشتهم وكذلك المدخرين الذين عندهم القدرة على تقبل المخاطرة ‪ .‬‬ .‬‬ ‫)ب( صناديق الستثمار ذات رأس المال المتغير‬ ‫تجيز بعض القوانين للبنوك وشركات التأمين دون غيرهما إنشاء ما يعرف باسم صناديق الستثمار‬ ‫المفتوحة ‪ .‬‬ ‫ويندرج تحت هذين النوعين من الصناديق ‪ -‬المغلق والمفتوح ‪ -‬العديد من أنواع الصناديق الخرى‪ ،‬والتى‬ ‫يمكن تصنيفها بدورها وفقا ً لهدافها ‪.‬‬ ‫وتستجيب هذه الصناديق لحتياجات المستثمرين الذين يضعون هدف السيولة فى مقدمة أهدافهم‬ ‫الستثمارية ‪ .‬‬ ‫وعادة ما تشتمل محفظة هذه الصناديق على أسهم عادية تابعة لمنشآت صناعية أو تجارية قائمة منذ‬ ‫فترة وتتسم بدرجة عالية من النمو‪ .‬ويقصد بها تلك الصناديق التى يكون رأسمالها قابل ً للزيادة عن طريق قيامها بإصدار وثائق‬ ‫استثمار لمواجهة احتياجات المدخرين الجدد الراغبين فى النضمام إليها طالما كانت هذه الوثائق فى‬ ‫حدود رأس المال المعتمد ‪ .‬‬ ‫)ب( صناديق الدخل الدورى‬ ‫تهدف إدارة هذه الصناديق إلى تحقيق وتوزيع إيراد دورى مستقر من أوراق محفظتها المالية‪ ،‬بصرف‬ ‫النظر عن نمو رأس المال ‪.‫ويطلق على هذه الصناديق أيضا ً اسم صناديق الستثمار المغلقة باعتبار أنه ل يجوز لها إعادة شراء ‪-‬‬ ‫وثائقها من المدخرين‪ ،‬ومن ثم ل يستطيع المدخر دخول هذا الصندوق ‪ -‬بعد غلق الكتتاب ‪ -‬ما لم يجد‬ ‫آخر يقبل التنازل له فى البورصة‪ ،‬كما يظل المدخر بدوره مالكا ً لوثائق هذا الصندوق ما لم يجد لها‬ ‫مشتريا ً عن طريق البورصة ‪.

‬‬ ‫)جـ( التوسع فى استخدام القوائم والكشوف والبيانات الضافية‪ ،‬وكذا الملحق واعتبار ذلك متمما ً‬ ‫للقوائم المالية المنشورة عن الشركات ‪.‬إذ قد يكون الهدف من المشاركة هو الحصول على مكاسب رأسمالية أو الحصول‬ ‫على دخل منتظم أو الثنين معًا‪ ،‬كما يجب عليه أيضا ً أن يحدد حجم المخاطر التى يكون على استعداد‬ ‫لتحملها‪ ،‬وذلك أن لكل اختيار من هذه الختيارات صندوقه المناسب‪.‬‬ ‫وتتناسب هذه الصناديق مع المدخرين الراغبين فى الحصول على عائد دورى مستقر وثابت من‬ ‫مدخراتهم لتغطية أعباء المعيشة‪ ،‬وكذا المدخرين الذين ل يرغبون فى تحمل المخاطرة ويركزون على‬ ‫عامل المان والستقرار‪ .‬‬ ‫)ب( إعطاء أهمية خاصة للمذكرات والملحظات التى يتم تذييل القوائم المالية للشركات بها‪ ،‬وبصفة‬ ‫خاصة فيما يتعلق بالطرق والمبادئ المحاسبية التى تتبعها الشركات والصول واللتزامات المحتملة‬ ‫وحقوق الدائنين‪.‬ولذا‬ ‫يرى الكاتب أن المعلومات المحاسبية يمكن أن يكون لها دور كبير فى نجاح وزيادة فاعلية صناديق‬ ‫الستثمار‪ ،‬وذلك من خلل ‪:‬‬ ‫) أ ( توفير المزيد من الفصاح فى محتويات القوائم المالية للشركات المصدرة للسهم واعتبار ما نصت‬ ‫عليه التشريعات فى هذا الصدد هو الحد الدنى ‪.‬‬ ‫)د ( إتاحة التقارير والقوائم المالية للشركات للمستفيدين منها فى الوقت المناسب‪.‬‬ ‫)ج( صناديق النمو والدخل‬ ‫يجمع هذا الصندوق بين هدفى الصندوقين السابقين‪ ،‬فهو يسعى إلى توزيع جزء من العائد بشكل دورى‬ ‫مع تحقيق نمو فى قيمة الوثائق من خلل إعادة استثمار باقى العائد فى شراء أوراق مالية ‪.‬ولذا تعرف سياسة هذه الصناديق بأنها سياسة تحفظية ‪.‬‬ ‫وقد تعطى بعض هذه الصناديق الولوية لهدف النمو فتزيد من استثماراتها فى السهم وتقلل من‬ ‫استثماراتها فى السندات‪ ،‬فى حين قد يعطى البعض الخر الولوية لهدف الدخل فتزيد من استثماراتها‬ ‫فى السندات وأذون الخزانة وتقلل من استثماراتها فى السهم ‪.‬ولذا تعرف سياسة هذه الصناديق بأنها سياسة‬ ‫متوازنة‪.‬‬ ‫ما دور المعلومات المحاسبية فى نجاح أسواق رأس المال ؟‬ ‫بصفة عامة‪ ،‬يمكن القول بأن زيادة فاعلية أسواق الوراق المالية ترتبط ارتباطا ً وثيقا ً بما توفره النظم‬ ‫المحاسبية من معلومات عن الوراق المالية التى يتم تداولها بها‪ ،‬وكذا عن الشركات المصدرة لها ‪ .‬‬ ‫وفى ضوء تنوع أهداف صناديق الستثمار‪ ،‬يمكن القول بأنه يتعين على المدخر أن يحدد هدفه بوضوح‬ ‫قبل اختيار الصندوق‪ .‬‬ ‫وقد يبدو من المناسب الشارة ‪ -‬بعد تعرضنا لنواع صناديق الستثمار ‪ -‬إلي أنه إذا كان المدخر يتمتع‬ ‫بقدر من الحرية فى اتخاذ قراره فيما يتعلق بدرجة استعداده لقبول خطر معين‪ ،‬وكذا عائد متوقع‪ ،‬فإن‬ ‫حرية مدير صندوق الستثمار تكون مقيدة بالهداف المعلنة لمستثمريه والتى تم بناًء عليها اختيارهم‬ ‫للصندوق ‪.‬‬ .‫وعادة ما تحتوى محفظة هذه الصناديق على السندات وأذون الخزانة وغيرهما من الدوات التى تمثل‬ ‫مديونية بالضافة إلى السهم الممتازة ‪.‬‬ ‫وعادة ما تتشكل المحفظة المالية لهذه الصناديق من مزيج من السهم العادية والممتازة بالضافة إلى‬ ‫الوراق المالية الخرى ذات الدخل الثابت كالسندات‪ .

‬‬ ‫وتجدر الشارة إلى أن عبء الفصاح المالى والمحاسبى ل يقع على عاتق المحاسب الذى يعد‬ ‫المعلومات المالية والمحاسبية أو المراقب الذى يضفي الثقة عليها فقط وإنما يقع أيضا ً على عاتق‬ ‫الجهات الرقابية والتى يتعين عليها التحقق من مدى الوفاء بالمعلومات التى يحتاج إليها المستثمرين من‬ ‫حيث النوع والكم والوقت‪.‬‬ ‫) ز( الفصاح عن أسس ونسب توزيع الرباح‪.‬‬ ‫)و( الفصاح عن البنود غير العادية كالتغيرات فى السياسات المحاسبية والظروف الطارئة والحداث‬ ‫اللحقة لتاريخ الميزانية‪.‬‬ ‫ولشك أن هذه العوامل من شأنها أن تعمل على توفير وترسيخ الثقة والطمأنينة لدى المستثمرين ‪-‬‬ ‫وكذا الراغبين فى الستثمار ‪ -‬فى الوراق المالية فضل ً عن إتاحة الفرصة لهم لتخاذ قرار التعامل مع‬ ‫هذه الورقة أو تلك‪.‫)هـ( أن يتوافر فى المعلومات الواردة بالتقارير المالية للشركات الوضوح والقابلية للفهم من قبل‬ ‫مستخدميها ‪.‬‬ ‫***‬ ‫الفصل الثالث‬ ‫طبيعة الوراق المالية المتداولة فى‬ .‬‬ ‫)ط( الفصاح عن موارد واستخدامات الشركات‪.‬‬ ‫)ح( الفصاح عن السس التى تتبعها الشركات في تحميل المخصصات‪.

‬‬ ‫ما المقصود بالسهم وما حقوق وواجبات مالكيها؟‬ ‫تمثل السهم صكوكا ً تثبت ملكية حاملها لحصة فى رأس مال الشركات المساهمة‪.‬‬ ‫)‪ (3‬حق البيع أو التنازل عن ملكية السهم‪.‬وكذلك مفهوم وخصائص كل من أذون الخزانة ووثائق الستثمار‬ ‫وصكوك التمويل‪.‬‬ ‫ويلزم الشارة هنا إلى أنه ل يوجد ما يضمن للمساهم استرداد القيمة التى سبق أن دفعها لشراء‬ ‫السهم بل قد ل يسترد شيئا ً منها ‪.‬‬ ‫ويختص هذا الفصل بالتعرف على طبيعة الوراق المالية المتداولة فى أسواق الوراق المالية‪ ،‬حيث يتم‬ ‫تناول مفهوم وخصائص كل نوع من أنواع السهم‪ ،‬وحقوق وواجبات مالكيها‪ ،‬والمقصود باشتقاق السهم‬ ‫ودواعى إصدار السهم المجانية‪ ،‬والسهم المضمونة‪ .‬وتمثل الوراق المالية الدوات التي يمكن‬ ‫من خللها نقل هذا الفائض‪ ،‬وكلما كانت هذه الدوات متعددة ومتطورة كلما انتقل الفائض بكفاءة أكبر‪.‬‬ ‫)‪ (4‬حق الحصول على نصيبه من الرباح التى تقرر المنشأة توزيعها‪.‬كما يتم تناول مفهوم وخصائص السندات‪،‬‬ ‫والفروق الجوهرية بينها وبين السهم‪ .‫أسواق الوراق المالية‬ ‫الفصل الثالث‬ ‫طبيعة الوراق المالية المتداولة‬ ‫فى أسواق الوراق المالية‬ ‫تمهيد‪:‬‬ ‫سبق أن أشرنا إلى أن السواق المالية تقوم بدور كبير في نقل الموال من الجهات التي لديها فائض‬ ‫في الموارد إلى الجهات التي تعاني من عجز في هذه الموارد‪ .‬‬ ‫وُتخول السهم لمالكها مجموعة من الحقوق‪ ،‬أهمها ما يلى‪:‬‬ ‫)‪ (1‬حق التصويت فى الجمعية العامة للمساهمين‪.‬‬ .‬‬ ‫)‪ (5‬حق الولوية في الكتتاب في السهم الجديدة‪.‬‬ ‫)‪ (7‬حق الحصول على نصيبه من موجودات ـ أصول ـ الشركة عند تصفيتها‪.‬‬ ‫)‪ (6‬حق الحصول على نصيبه من الحتياطيات‪.‬‬ ‫)‪ (2‬حق الرقابة على أعمال الشركة‪.

‬‬ ‫وهذه الخصائص تميز السهم عن السندات كما تميزها عن وثائق وصكوك التمويل والستثمار كما‬ ‫سيتضح لنا فيما بعد‪.‫كما يتحمل مالك السهم نصيبه من الخسائر فى حالة تحققها‪ ،‬وتتحدد مسئوليته بمقدار المبلغ الذى قدمه‬ ‫)حصته فى رأس المال (‪.‬‬ ‫ويتضح مما سبق أن علقة مالك السهم بالشركة المصدرة لها هي علقة مشاركة وملكية ل علقة دائنية‬ ‫ومديونية‪.‬وهذه‬ ‫الخاصية من شأنها تسهيل مباشرة الحقوق التي ل يتصور تجزئتها كحق التصويت في الجمعية العمومية‪.‬‬ ‫)‪ (2‬عدم قابلية السهم للتجزئة‪ ،‬ومن ثم ل يجوز تعدد مالكى السهم الواحد أمام الشركة إذا آلت ملكيته‬ ‫لكثر من شخص نتيجة لرث أو هبة أو غير ذلك‪ ،‬فهذه التجزئة وإن كانت صحيحة بين هؤلء إل أنها ل‬ ‫تسرى فى مواجهة الشركة‪ .‬ولذا يتعين عليهم تحديد أحدهم أو غيره لتمثيلهم أمام الشركة‪ .‬‬ ‫وهناك استثناءات ترد على هذه الخاصية كعدم قابلية أسهم مؤسسي الشركة للتداول لفترة معينة‬ ‫بهدف الحد من قيام شركات غير جادة بتخلص مؤسسوها من أسهمهم بعد تأسيسها‪ ،‬وكذلك عدم قابلية‬ ‫السهم للتداول إل بعد صدور أول ميزانية عمومية سنوية للشركة حتى يتم بناء التداول على معلومات‬ ‫حقيقية عن المركز المالي‪.‬‬ ‫ما خصائص السهم؟‬ ‫تتسم السهم بمجموعة من الخصائص‪ ،‬أهمها ما يلى‪:‬‬ ‫)‪ (1‬السهم صكوك متساوية القيمة‪ ،‬وهذا يمنح لكل حامل سهم بالضرورة نفس حقوق حامل السهم‬ ‫الخر طالما كانت أسهمهما عادية‪ .‬‬ ‫وهى التى تصدرها الشركات مقابل حصولها على أصول عينية منقولة‬ .‬‬ ‫)‪ (3‬قابلية السهم للتداول بالطرق التجارية متى كانت هذه السهم اسمية‪ ،‬وذلك عن طريق نقل القيد‬ ‫باسم المتنازل إليه فى سجل المساهمين بالشركة‪.‬‬ ‫ما أهم تصنيفات وأنواع السهم؟‬ ‫يمكن تصنيف السهم من حيث طبيعتها‪ ،‬ومن حيث شكلها‪ ،‬وكذلك من حيث الحقوق التى تمنحها‬ ‫لمالكيها‪ ،‬وذلك على النحو التالى‪:‬‬ ‫أو ً‬ ‫ل‪ :‬من حيث طبيعة السهم‬ ‫يمكن تصنيف السهم من حيث طبيعتها إلى أسهم نقدية وأخرى عينية‪ ،‬وذلك على النحو التالى‪:‬‬ ‫)أ( السهم‬ ‫النقدية‪ :‬وهى التى تصدرها الشركات مقابل حصولها على مبالغ نقدية‪.‬‬ ‫)‪ (4‬عدم وجود تاريخ استحقاق محدد للسهم طالما أن الشركة مستمرة فى مزاولة أنشطتها‪.‬وعادة ما ُتحدد التشريعات في كل دولة الحد الدنى والعلى للقيمة‬ ‫السمية للسهم‪.‬‬ ‫)ب( السهم العينية‪:‬‬ ‫أو ثابتة‪.‬‬ ‫وفى حالة السهم لحاملها يتم التنازل عن طريق التسليم المادى‪ .‬ول شك أن هذه الخاصية هي التي‬ ‫تفرق بين شركات الشخاص وشركات الموال‪.

‬‬ ‫ويجب أن تكون هذه السهم مدفوعة القيمة بالكامل‪.‬‬ ‫)‪ (4‬منح أصحاب هذه السهم عددا ً أعلى من أصوات أصحاب السهم العادية فى الجمعية العامة‬ ‫للمساهمين‪.‬‬ ‫)‪ (5‬منح أصحاب هذه السهم الحق فى التحويل إلى أسهم عادية‪.‬‬ ‫)ب( السهم‬ ‫الممتازة‪ :‬وهى السهم التى تمنح لصحابها حقوقا ً أعلى من حقوق أصحاب‬ ‫السهم العادية‪ ،‬وقد تتمثل هذه الحقوق فيما يلى‪:‬‬ ‫)‪ (1‬تقرير نسبة معينة من الرباح لحملة هذه السهم قبل توزيعها بالتساوى على المساهمين‪.‬‬ ‫)ب( السهم لحاملها‪ :‬وهى السهم التى ل يذكر فيها اسم المساهم وإنما ُيذكر فيها أنها‬ ‫لحاملها‪ ،‬ومن ثم تنتقل ملكيتها بالنتقال من يد إلى يد دون قيد فى سجل المساهمين بالشركة‪،‬‬ ‫وتسرى عليها قاعدة الحيازة فى المنقول سند الملكية‪.‫ثانيًا‪ :‬من حيث الشكل‬ ‫يمكن تصنيف السهم من حيث شكلها إلى أسهم اسمية وأخرى لحاملها‪ ،‬وذلك على النحو التالى‪:‬‬ ‫)أ(‬ ‫السهم‬ ‫السمية‪ :‬وهى السهم التى تحمل اسم مالكها وتنتقل ملكيتها بالقيد فى سجل‬ ‫المساهمين بالشركة‪.‬‬ ‫)‪ (7‬منح أصحاب هذه السهم الحق فى الحتفاظ بمستحقاتهم فى أرباح السنوات التى لم يجرِ فيها‬ ‫توزيع وذلك من أرباح سنوات لحقة‪.‬‬ ‫وتحظر بعض القوانين إصدار أسهم لحاملها وذلك رغبة منها فى فرض رقابة على تداول السهم‪.‬‬ ‫)‪ (2‬منح أصحاب هذه السهم نسبة أرباح أعلى من نسبة أرباح أصحاب السهم العادية‪.‬‬ ‫ثالثًا‪ :‬من حيث الحقوق‬ ‫يمكن تصنيف السهم من حيث الحقوق التى تمنحها لمالكيها إلى أسهم عادية وأخرى ممتازة‪ ،‬وذلك‬ ‫على النحو التالى‪:‬‬ ‫)أ( السهم العادية‪:‬‬ ‫وهى السهم المتساوية فى الحقوق ‪.‬‬ ‫ولشك أن هذا الحق يكون بتكلفة حيث ُيباع هذا السهم بأعلى من مثيله فى السوق‪.‬‬ ‫)‪ (6‬منح أصحاب هذه السهم أولوية فى الترشيح لعضوية مجلس الدارة‪.‬‬ ‫)‪ (3‬منح أصحاب هذه السهم أولوية عند تصفية موجودات الشركة‪.‬‬ ‫ولعل السبب فى هذه المتيازات هو تعرض حملة هذه السهم لمخاطر عدم الحصول على عائد دورى‬ ‫كحملة السندات كما أنهم يأتون فى المرتبة الثانية بعد حملة السندات فى توزيع ناتج التصفية‪.‬‬ ‫ومن وجهة النظر التمويلية‪ ،‬فإن السهم العادية تمثل مصدر دائم للتمويل كما أن إصدار المزيد من‬ ‫السهم العادية من شأنه أن يؤدى إلى تخفيض نسبة الموال المقترضة فى هيكل رأس المال‪.‬‬ .

‫وإذا استثنينا حقيقة أن حامل السهم الممتاز يأتى فى المرتبة الثانية بعد حامل السند من حيث حقه فى‬ ‫أموال التصفية وحقه فى الحصول على العائد الذى يدره السهم فإنه يمكن القول بأن السهم الممتازة‬ ‫ل تختلف عن السندات‪ ،‬حيث ل تخرج عن كونها مديونية أكثر من كونها ملكية‪ .‬‬ ‫)ب( السهم العادية المضمونة‬ ‫هى السهم التى ُتعطى لحاملها الحق فى مطالبة المنشأة بتعويض إذا ما انخفضت القيمة السوقية‬ ‫للسهم عن مستوى معين خلل فترة محددة عقب الصدار‪ ،‬ويتم التعويض إما نقدا ً أو بحصول المساهم‬ ‫على أسهم عادية مجانية أو أسهم ممتازة ‪.‬‬ ‫رابعًا‪ :‬أنواع أخرى من السهم‬ ‫هناك أنواع أخرى من السهم لم يتم إدراجها فى التصنيفات السابقة‪ ،‬أهمها ما يلى‪:‬‬ ‫)أ( السهم المجانية‬ ‫وهى أسهم ُتمنح للمساهمين كمكافأة دون أن ُيطلب منهم سداد مقابلها‪ .‬‬ ‫)ج( السهم ذات التوزيعات المخصومة‬ ‫وهى السهم التى تباع للعاملين فى إطار خطة لمشاركتهم فى ملكية المنشأة أو نقل الملكية إليهم كما‬ ‫هو الحال بالنسبة للحكومات التى تسعى إلى التخلص من ملكيتها للشركات‪.‬‬ ‫ول شك أن هذا النوع من السهم يجذب العديد من المستثمرين ولسيما فى الدول التى تكون أسواقها‬ ‫المالية غير نشطة ‪.‬‬ ‫و يترتب على اشتقاق أو تجزئة السهم ما يلى‪:‬‬ .‬‬ ‫ويكون للسهم الممتاز قيمة اسمية ودفترية وسوقية كالسهم العادى غير أن القيمة الدفترية للسهم‬ ‫الممتاز تتمثل فى قيمة السهم الممتازة التى تظهر فى دفاتر الشركة مقسومة على عدد السهم‬ ‫المصدرة إذ ليس لحملة السهم الممتازة نصيب من الحتياطيات والرباح المحتجزة ‪.‬‬ ‫ول شك أن نقل ملكية السهم للعاملين يعنى زيادة عدد المساهمين وتنشيط السوق‪.‬‬ ‫ومن الناحية التمويلية فإنه يعاب على هذه السهم ارتفاع تكلفتها حيث ل تسمح الجهات الضريبية باعتبار‬ ‫توزيعات هذه السهم عبئا ً على اليراد كما هو الحال بالنسبة لفوائد القتراض مما يجعل تكلفة التمويل‬ ‫بالسهم الممتازة أعلى من تكلفة التمويل بالقتراض من الخارج‪.‬‬ ‫وبالطبع‪ ،‬فإن السهم المجانية تعنى زيادة عدد أسهم الشركة ومن ثم انخفاض فى قيمة السهم كما‬ ‫سيتضح عند تناولنا لشتقاق أو تجزئة السهم‪.‬‬ ‫ما المقصود باشتقاق السهم؟‬ ‫ُيقصد باشتقاق السهم تجزئة كل سهم إلى عدد من السهم‪ ،‬حيث يستبدل كل مساهم السهم الذى‬ ‫يملكه بعدد معين من السهم‪.‬ولذا‪ ،‬ل يعتبر ملك‬ ‫السهم الممتازة ملكا ً حقيقيين فى نظريات التمويل‪.‬وتعتبر هذه السهم بمثابة‬ ‫توزيعات‪ ،‬حيث يستطيع المساهم بيع هذه السهم‪.

‬‬ ‫وتجدر الشارة إلى أن التوزيعات فى شكل أسهم تحقق نفس نتيجة اشتقاق السهم‪.‬‬ ‫ومن وجهه نظر المساهم‪ ،‬فإن تجزئة السهم تمكنه من التخلص من أسهمه بسهولة‪.‬‬ ‫وعلى ذلك يتمتع السهم الذى يتوقع اشتقاقه بخاصيتين‪ ،‬وهما ‪:‬‬ ‫)أ( سهولة وسرعة التخلص من السهم بالبيع‪ .‬‬ ‫)‪ (2‬خلق تعامل نشط على أسهم الشركة‪.‬‬ ‫وقد تكون القيمة السوقية أكثر أو أقل من القيمة السمية أو القيمة الدفترية‪.‫)‪ (1‬زيادة عدد السهم المتداولة ‪.‬‬ ‫)ب( زيادة القيمة السوقية خلل فترة ما بعد الشتقاق‪.‬‬ ‫وعادة ما تقوم الشركة بذلك فى الحالت التالية ‪:‬‬ ‫)‪ (1‬العتقاد بأن سعر السهم أقل مما ينبغى ومن ثم يكون شراؤه بمثابة استثمار مربح‪.‬‬ ‫)‪ (2‬تخفيض القيمة السمية للسهم‪.‬‬ ‫)‪ (3‬انخفاض ربحية السهم الواحد‪.‬‬ ‫ما المقصود بإعادة شراء السهم؟‬ ‫ُيقصد بإعادة شراء السهم قيام الشركة المصدرة للسهم بإعادة شرائها من سوق الوراق المالية‪.‬‬ ‫)‪ (3‬رغبة الدارة فى توفير عدد من السهم للعاملين للمشاركة فى ملكية الشركة‪.‬وتتحدد هذه القيمة تبعا ً لمجموعة من العوامل؛ بعضها موضوعي يتعلق بمدى سلمة‬ ‫المركز المالي للشركة ودرجة نجاح مشروعاتها‪ ،‬وبعضها غير موضوعي كتوقعات ومضاربات المضاربين‪.‬‬ ‫وفى هذه الحالة لن يتغير رأس مال الشركة كما لن يتغير نصيب المساهم فى رأس مال الشركة‪.‬‬ .‬‬ ‫أما القيمة السوقية فهى القيمة التى يباع بها السهم فى أسواق المال‪ ،‬وهذه القيمة عرضة للتقلبات‬ ‫ارتفاعا ً وانخفاضا ً ‪ .‬‬ ‫وعادة ما يتم التجزئة بهدف توسيع دائرة التعامل فى أسهم الشركة وزيادة الطلب عليها من خلل‬ ‫إحداث تخفيض فى القيمة السوقية للسهم ـ كما سبقت الشارة ـ ولذا‪ ،‬فإنه قد يكون من المناسب‬ ‫للشركات التى ترتفع قيمة أسهمها إلى الدرجة التى يخشى معها انخفاض القبال على شرائه أن تقوم‬ ‫بتجزئة أسهمها‪.‬باعتبار أنه كلما قلت قيمة السهم كلما ساهم ذلك فى‬ ‫التخلص منه بسرعة وبسهولة‪.‬‬ ‫وبالطبع فإن الشركة تقوم بشراء أسهمها بسعر السوق الجارى‪ ،‬أى بالقيمة السوقية ل بالقيمة السمية‪.‬‬ ‫ما الفرق بين القيمة السمية والقيمة السوقية والقيمة الحقيقية للسهم؟‬ ‫ُيقصد بالقيمة السمية تلك القيمة التى يصدر بها السهم وتدون عليه وُيحسب على أساسها رأس مال‬ ‫الشركة‪ ،‬وعادة ما يكون منصوصا ً على هذه القيمة فى عقد التأسيس‪.

‬‬ ‫)‪ (5‬ظروف الشركة المصدرة للسهم كهيكل التمويل والهيكل التنظيمى والقدرة على المنافسة‪ .‬‬ ‫)‪ (3‬معدل المخاطر التى يتعرض لها السهم‪.‬‬ ‫)‪ (7‬الظروف القتصادية المحلية كالكساد والرواج ودرجة النمو القتصادى فى الدولة‪.‬وعادة‬ ‫ما يتم ذلك من خلل تحليل القوائم المالية للشركة‪.‬‬ ‫ولشك أن بعض هذه العوامل قد يكون أكثر تأثيرا ً من البعض الخر‪ ،‬كما أن بعضها قد يكون تأثيره قصير‬ ‫الجل فى حين يكون تأثير البعض الخر طويل الجل‪.‬‬ ‫)‪ (2‬عدد السهم المطروحة للتداول العام ‪ ،‬فكلما انخفض عدد أسهم شركة ما مطروحة للتداول العام‬ ‫كلما زادت درجة تقلب سعر سهم هذه الشركة‪.‬‬ ‫ما المقصود بحصص التأسيس ؟‬ ‫هى صكوك قابلة للتداول بالطرق التجارية تصدرها شركات المساهمة وتمنح أصحابها نصيبا ً من أرباح‬ ‫الشركة مقابل ما قدموه من خدمات أثناء تأسيس الشركة ‪.‬‬ ‫ما العوامل التى تؤثر على درجة تقلب سعر السهم ؟‬ ‫هناك عدة عوامل تؤثر على درجة تقلب سعر السهم فى سوق الوراق المالية‪ ،‬أهمها ما يلى ‪:‬‬ ‫)‪ (1‬القيمة السوقية للسهم‪ ،‬فكلما ارتفعت القيمة السوقية للسهم كلما زادت درجة تقلب سعره‪.‬‬ ‫)‪ (6‬ظروف الصناعة التى تنتمى إليها الشركة المصدرة للوراق المالية ‪ ،‬إذ من الثابت أن كل صناعة‬ ‫تتأثر بقرارات حكومية معينة‪.‬‬ ‫)‪ (2‬معدل النمو الدائم فى ربحية السهم‪.‫أما القيمة الفعلية أو الحقيقية فهى القيمة التى يمثلها السهم فى صافى أصول وموجودات الشركة‪،‬‬ ‫وتحسب هذه القيمة عن طريق قسمة صافى حقوق الملكية )الحتياطيات والرباح المحتجزة( على‬ ‫عدد السهم العادية المصدرة‪.‬‬ ‫ول يتحمل أصحاب حصص التأسيس خسائر لنهم لم يقدموا أى مال ‪.‬‬ ‫)‪ (3‬الظروف القتصادية‪ ،‬فكلما كانت هذه الظروف غير مستقرة كلما زادت درجة تقلب سعر السهم‪.‬‬ .‬‬ ‫)‪ (8‬الظروف العالمية كما هو الحال بالنسبة للحروب والتغيرات التى تحدث فى دول مجاورة‪.‬‬ ‫وليس لصحاب حصص التأسيس الحق فى الدارة كما أنه ليس لهم أى نصيب فى فائض التصفية ‪.‬‬ ‫)‪ (4‬قوى العرض والطلب والتى تحكمها عوامل بعضها رشيد والخر غير رشيد‪.‬‬ ‫العوامل التى تتحدد على أساسها القيمة السوقية للسهم ؟‬ ‫تتحدد القيمة السوقية للسهم على أساس مجموعة من العوامل‪ ،‬أهمها ما يلى ‪:‬‬ ‫)‪ (1‬معدل العائد المتوقع للسهم‪.

‬‬ ‫والصل أن يباع السند بقيمته السمية إل أنه قد يباع بقيمة أقل من قيمته السمية )خصم إصدار( إذا‬ ‫كان هناك اعتقاد بأن معدل الفائدة المدفوع أقل من معدلت الفائدة المدفوعة على سندات أخرى‬ ‫تتشابه مع السندات المصدرة من حيث درجة المخاطر‪ ،‬وفى هذه الحالة يعتبر الخصم بمثابة تعويض‬ ‫للمستثمر ‪.‫ما المقصود بأسهم التمتع ؟‬ ‫هو صك يتسلمه المساهم عند استهلك أسهمه ‪ ،‬ويعطى لصاحبه الحق فى الحصول على نسبة من‬ ‫أرباح الشركة ‪.‬‬ ‫ما المقصود بالسندات؟‬ ‫هى صكوك طويلة الجل قابلة للتداول تصدرها الحكومات أو المجالس المحلية أو الهيئات العامة أو‬ ‫شركات المساهمة الخاصة والعامة وكذلك شركات التوصية‪ ،‬وتعطى هذه الصكوك لحاملها الحق فى‬ ‫تقاضى عائد محدد مقدما ً فى مواعيد محددة سلفا ً بصرف النظر عن ربح أو خسارة الجهة المصدرة‪،‬‬ ‫فضل ً عن حقه فى استرداد القيمة السمية للصك فى نهاية المدة المحددة‪ .‬ولذا‪ ،‬يباع السند – فى هذه الحالة ‪ -‬بسعر أعلى من مثيله فى السوق‪.‬‬ ‫وقد تكون السندات قابلة للتحويل إلى أسهم عن طريق الشركة المصدرة للسند‪ ،‬وعادة ما ينص على‬ ‫هذا الحق فى نشرة الصدار‪ ،‬وفى هذه الحالة تكون السندات أحد وسائل التمويل بالمديونية القابلة‬ ‫للتحويل إلى تمويل بالملكية‪ .‬‬ ‫وعادة ما يقوم طرف ثالث كأحد البنوك بمهمة تحصيل قيمة السند واستيفاء توقيع الطرف الثانى على‬ ‫العقد ودفع الفوائد الدورية وغير ذلك‪.‬‬ ‫ول شك أن السندات التى تصدرها الحكومات تكون أكثر جاذبية من التى تصدرها الشركات المساهمة‬ ‫نظرا ً لنها تتمتع بإعفاء ضريبى فضل ً عن تضاؤل مخاطر التوقف عن السداد أو مخاطر تأجيله‪.‬‬ ‫وكذلك الحصول على نسبة من أموال التصفية بعد استرداد أصحاب السهم العادية لقيمة أسهمهم‪،‬‬ ‫بالضافة إلى حق المشاركة فى مداولت الجمعية العمومية والتصويت فيها ‪.‬‬ ‫ويوجد عدة أنواع من السندات أهمها السندات المضمونة بأصول والسندات العادية‪ ،‬والسندات من‬ ‫الدرجة الولى‪ ،‬وكذلك من الدرجة الثانية‪.‬‬ ‫كما قد تكون السندات قابلة للتداول بالبيع أو الشراء أو التنازل فى السوق فى أى وقت فى حالة وجود‬ ‫سوق نشط لرأس المال‪ ،‬كما قد ل تكون كذلك‪.‬ولذا‪ ،‬فإن السند يمثل‬ ‫مديونية على الجهة المصدرة له‪ ،‬ومن ثم يكون حامل السند دائنا ً لهذه الجهة‪.‬‬ ‫وقد ُيباع السند أيضا ً بعلوة إصدار أى بسعر أعلى من قيمته السمية إذا كان معدل الفائدة المدفوع‬ ‫أعلى من معدلت الفائدة المدفوعة على سندات أخرى مشابهة مع السندات المصدرة من حيث درجة‬ ‫المخاطر‪ ،‬وفى هذه الحالة تعتبر العلوة بمثابة تعويض للشركة المصدرة‪.‬‬ ‫وقد تكون السندات ذات معدل فائدة متحرك حيث ُيحدد لهذه السندات سعر فائدة مبدئى يستمر العمل‬ ‫به لمدة ستة أشهر على أن ُيعاد النظر فيه دوريا ً كل ستة شهور ليتلءم مع معدلت الفائدة الجارية‬ ‫فى السوق ‪.‬‬ ‫وعادة ما تصدر أسهم التمتع من الشركات ذات المتياز الحكومى كشركات المياه والكهرباء ‪.‬‬ ‫وقد ُينص فى عقد إصدار السندات كذلك على بعض الشروط ‪ ،‬أهمها ما يلى‪:‬‬ .

‬‬ ‫وتجدر الشارة إلى أنه فى السنوات الولى من عمر أى سوق مالية‪ ،‬فإن المستثمرين يفضلون التعامل‬ ‫فى السندات نظرا ً لن للسند قيمة اسمية وعائدا ً محددا ً كما أن لحامل السند أولوية عن غيره عند‬ ‫التصفية‪ ،‬فضل ً عن أن التقلبات فى القيمة السوقية للسند من جراء أى ممارسات غير أخلقية قد تكون‬ ‫محدودة بالمقارنة بالسهم‪.‬‬ ‫)‪ (4‬ل يشترك حملة السندات فى الجمعيات العمومية للمساهمين ‪.‬‬ ‫وسوف نتناول فى الفصل الخامس ال ُ‬ ‫ما خصائص السندات ؟‬ ‫)‪ (1‬يمثل السند دينا ً طويل الجل على الشركة ‪.‫)‪ (1‬رهن بعض الصول الثابتة للطرف الثانى ضمانا ً لسداد الطرف الول‪.‬‬ ‫وقد يكون السند اسميا ً وهذا يحقق الحماية لصاحبه من السرقة ويكون غير قابل للتداول‪ ،‬وفى هذه‬ ‫الحالة يتم إصدار الفوائد بشيكات باسم الشخص المسجل باسمه السند ‪.‬‬ ‫السند‬ ‫دين على الشركة‪.‬‬ ‫من حيث طبيعة العلقة‬ ‫)‪(2‬‬ ‫من حيث تغير العائد‬ ‫)‪(3‬‬ ‫من حيث حق مالك الصك فى‬ ‫الرقابة على الشركة‬ ‫حامل السهم شريك في الشركة‪.‬‬ ‫ربح السهم ثابت ول يتأثر بالخسارة‪.‬‬ ‫كما قد يكون السند لحامله وبذلك ُيعد قابل ً للتداول‪ ،‬وفى هذه الحالة على حامل السند أن يقدم للبنك‬ ‫الكوبون المرفق بالسند لتحصيل قيمة الفائدة ‪.‬‬ ‫)‪ (3‬يتقدم حامل السندات على حملة السهم فى استيفاء قيمة السندات عند تصفية الشركة ‪.‬‬ ‫)‪ (2‬وضع قيود على إصدار سندات ُأخرى فى تاريخ لحق‪.‬‬ ‫ربح السهم متغير‪ ،‬وقد يلحق به‬ ‫خسارة‪.‬‬ ‫حامل السند دائن للشركة‪.‬‬ ‫)‪ (5‬قابلية السندات للتداول بالطرق التجارية ‪.‬‬ .‬‬ ‫ما الفرق بين السهم والسند؟‬ ‫يمكن تلخيص أهم الفروق الجوهرية بين السهم والسند فيما يلى‪:‬‬ ‫م‬ ‫)‪(1‬‬ ‫مجال المقارنة‬ ‫من حيث طبيعة الصك‬ ‫السهم‬ ‫جزء من رأس المال‪.‬‬ ‫ليس لحامل السند الحق فى الرقابة على‬ ‫الشركة‪.‬‬ ‫)‪ (2‬يستوفى حامل السند فائدة محددة مقدما ً سواء ربحت الشركة أم خسرت‪.‬‬ ‫حكم الشرعى فى إصدار وتملك وتداول السندات‪.‬‬ ‫)‪ (3‬حق استدعاء السندات قبل تاريخ استحقاقها‪.‬‬ ‫لحامل السهم الحق فى الرقابة على‬ ‫الشركة عن طريق الجمعية العامة‬ ‫للمساهمين‪.

‬‬ ‫ولذا‪ ،‬فهى ُتعد أحد صور السندات التى تصدرها الحكومة غير أنها قصيرة الجل‪.‬‬ ‫ما المقصود بصكوك التمويل؟‬ ‫ُيقصد بصكوك التمويل صكوك ذات عائد متغير تصدرها شركات المساهمة التى تعمل فى غير مجال‬ ‫تلقى الموال لستثمارها لمواجهة احتياجاتها التمويلية‪.‬‬ ‫***‬ .‬‬ ‫وتخول هذه الوثائق حقوقا ً متساوية لمالكيها تجاه الصندوق‪ ،‬كما يتحدد نصيب مالك الوثيقة من الصندوق‬ ‫فى حصة شائعة من المحفظة ككل دون أن يكون له الحق فى ملكية أوراق مالية معينة داخل المحفظة‬ ‫‪.‬‬ ‫من حيث تصفية الشركة‬ ‫)‪(5‬‬ ‫)‪(6‬‬ ‫ما المقصود بأذون الخزانة ؟‬ ‫ُتمثل ُأذون الخزانة أوراق مالية قصيرة الجل )ل يزيد تاريخ استحقاقها عن سنة(‪ ،‬تصدرها الحكومة‬ ‫بهدف سد احتياجاتها العاجلة‪.‬‬ ‫يسترد حامل السند رأسماله فى الموعد‬ ‫المحدد لستحقاق السداد‪.‫)‪(4‬‬ ‫من حيث طريقة استرداد رأس‬ ‫المال‬ ‫ل يسترد حامل السهم رأسماله إل‬ ‫بالبيع فى البورصة أو عند تصفية‬ ‫الشركة‪.‬‬ ‫وبعد أن تناولنا مفهوم وخصائص الوراق المالية المتداولة فى السواق المختلفة للوراق المالية ننتقل‬ ‫فى الفصل التالى للتعرف على المعاملت التى تتم فى هذه السواق‪.‬‬ ‫ما المقصود بوثائق الستثمار ؟‬ ‫ُيقصد بوثائق الستثمار تلك الصكوك التى تعطى لحاملها الحق فى المشاركة فى نتائج استثمارات‬ ‫صناديق الستثمار فى الوراق المالية كل بنسبة ما يملكه وفقا ً للشروط والوضاع المثبتة فى نشرة‬ ‫الكتتاب التى تصدرها هذه الصناديق‪.‬‬ ‫لحامل السند الولوية فى الحصول‬ ‫على مستحقاته عند وقوع الخسارة أو‬ ‫فى حالة التصفية‪.‬‬ ‫ما المقصود بصكوك الستثمار؟‬ ‫ُيقصد بصكوك الستثمار تلك الصكوك التى تصدرها الشركات العاملة فى مجال تلقى الموال‬ ‫لستثمارها‪ ،‬وتعطى لمن يملكها الحق فى المشاركة فى الرباح دون الدارة ‪.‬‬ ‫عند وقوع الخسارة وتصفية الشركة‬ ‫يكون نصيب حامل السهم الباقي بعد‬ ‫سداد جميع الديون‪.

‫الفصل الرابع‬ ‫طبيعة المعاملت‬ ‫فى أسواق الوراق المالية‬ ‫الفصل الرابع‬ ‫طبيعة المعاملت‬ ‫فى أسواق الوراق المالية‬ ‫تمهيد‪:‬‬ .

‬‬ ‫واتفاقيات الشراء وعقود المبادلت والحساب النقدى والهامشى‪ ،‬وغير ذلك من الدوات والعقود‬ ‫والتفاقيات التى أفرزتها الهندسة المالية‪ ،‬بالضافة إلى العتبارات الواجب مراعاتها عند تكوين محفظة‬ ‫الوراق المالية‪ ،‬وأخيرا ً الشارة إلى الممارسات اللأخلقية التى تتم فى بورصات الوراق المالية وكيفية‬ ‫الوقاية منها‪.‬‬ ‫)‪ (2‬تعتمد المضاربات على توقعات المضاربين بتغير القيمة السوقية للوراق المالية‪.‬‬ ‫ويمكن التمييز بين المضاربة والستثمار فى الوراق المالية من عدة زوايا‪ ،‬أهمها ما يلى ‪:‬‬ ‫)أ ( مقـدار‬ ‫العائد‪ :‬فالعائد المتوقع من المضاربة أكبر من العائد المتوقع من الستثمار‪ ،‬كما‬ ‫يتسم بعدم الدورية وعدم الثبات‪ .‬‬ ‫ما المقصود بالمضاربة ؟‬ ‫ُيقصد بالمضاربة ‪ Speculation‬بيع وشراء أوراق مالية بقصد الستفادة من تقلبات السعار صعودا ً‬ ‫وهبوطا ً في الجل القصير جدا ً ‪.‬‬ .‬‬ ‫ويؤكد الكثير من الكتاب والعاملين فى هذا المجال على أن المضاربة ل تخرج عن كونها مقامرة‪ ،‬بل أن‬ ‫البعض ُيعرف "المقامرة" بأنها " المضاربة"‪.‫يختص هذا الفصل بتناول طبيعة المعاملت التى تتم فى بورصة الوراق المالية‪ ،‬من حيث مفهوم هذه‬ ‫المعاملت‪ ،‬وآلياتها‪ ،‬ومقاصدها‪ ،‬وأنواعها‪ .‬‬ ‫أي أن المضارب ل يهدف إلى الحصول على الربح الحقيقي من الورقة وهو مقابل ما تمثله في أصول‬ ‫الشركة وإنما يهدف إلى الحصول على الربح الناتج من الصعود غير العادي في قيمة الورقة كما أنه ل‬ ‫يسعى إلى امتلك الورقة المالية ول مجرد حتى استلمها وإنما التربح من حركة السعار معتمدا ً فى ذلك‬ ‫على قدرته على التنبؤ وانتهاز فرص الكسب وتجنب الخسائر ‪.‬حيث نتناول مفهوم المضاربات والتحوط‪ ،‬ومفهوم المشتقات‬ ‫المالية‪ ،‬وأهم أدواتها‪ ،‬كعقود الختيارات للبيع والشراء‪ ،‬والعقود الجلة والمستقبلية والفرق بينهما‪.‬‬ ‫ما الفرق بين المضاربة والستثمار فى الوراق المالية ؟‬ ‫سبق أن تناولنا مفهوم المضاربة ‪ ،‬وفيما يتعلق بالستثمار المالى فهو يعنى شراء أحد الصول المالية‬ ‫كالسهم أو السندات أو الكمبيالت أو أذون الخزانة أو شهادات اليداع بقصد بيعها وتحقيق عائد ‪.‬‬ ‫)ب( درجة‬ ‫المخاطر‪ :‬فدرجة المخاطر فى المضاربة أعلى بكثير من درجة المخاطر فى‬ ‫الستثمار‪ ،‬ولذلك فإن المستثمرين ل يشترون الوراق المالية إل بعد القيام بما يلى ‪:‬‬ ‫ـ التحقق من قوة المركز المالى للشركة ‪.‬أما العائد المتوقع من الستثمار فهو يتسم بالدورية والثبات‪.‬‬ ‫وقد أدى الفراط فى المضاربات إلى إفراط فى التعاقدات انتهت بكوارث بالمليين فى أمريكا واليابان‬ ‫وألمانيا وبريطانيا وإنجلترا‪ ،‬وقد لحقت هذه الخسائر بكل من البنوك والشركات ‪.‬‬ ‫ويتضح مما سبق ما يلى‪:‬‬ ‫)‪ (1‬إن الهدف من المضاربات هو الستفادة من فروق السعار فى القيم السوقية وليس التمليك ول‬ ‫التملك‪.‬‬ ‫)‪ (3‬عادة ما تكون المضاربات قصيرة الجل‪.

‬‬ ‫)‪ (4‬إرباك حسابات أصحاب الموال الذين يوجهونها إلى الستثمارات الحقيقية طويلة الجل‪ ،‬ودفعهم‬ ‫إلى التخلى عنها‪.‬‬ ‫)‪ (6‬تسهم المضاربة فى زيادة التضخم من خلل قيام المصارف بمنح تسهيلت وائتمان للتوظيف فى‬ ‫هذا المجال‪.‬‬ ‫)ج(‬ ‫الفترة‬ ‫الزمنية‪ :‬ففترة المضاربة أقصر من فترة الستثمار‪ ،‬حيث تتراوح فى المضاربة من‬ ‫يوم إلى عدة أشهر فى حين تمتد فى الستثمار إلى ثلث سنوات أو أكثر ‪.‬‬ ‫)‪ (2‬أن الهدف الرئيسى من ابتكار هذه الدوات هو تقديم حلول لمشكلة التمويل ‪.‬‬ ‫)‪ (5‬صرف جزء كبير من الموال عن مجالت النشاط القتصادى الساسية وهى الزراعة والصناعة‪،‬‬ ‫ودفع أصحابها إلى توظيفها فى الوراق المالية انتظارا ً لفرص ارتفاع أو انخفاض السعار‪.‬‬ ‫ما الثار السلبية للمضاربة؟‬ ‫)‪ (1‬تعمل المضاربة على تحويل اهتمام أصحاب رؤوس الموال عن المشروعات المنتجة وتوجيهها نحو‬ ‫المضاربة طمعا ً فى الرباح السريعة‪.‬‬ ‫ما المقصود بالهندسة المالية ؟‬ ‫يقصد بالهندسة المالية عملية بناء أو ابتكار أدوات مالية جديدة ُتستخدم فى عملية التمويل‪.‬‬ ‫)‪ (2‬تفصل المضاربة بين القيمة السوقية للسهم والقيمة الفعلية لهذه السهم من خلل رفع أسعار‬ ‫بعض الوراق المالية إلى مستويات ل يوجد ما يبررها اقتصاديًا‪ ،‬ثم يعقب ذلك هبوط بهذه السعار إلى‬ ‫مستويات متدنية‪ ،‬وهو ما يعنى أن المضاربة تخل بالتوازن الحقيقى للسعار‪.‬‬ ‫ما المقصود بالتحوط " “‪ Hedging‬؟‬ .‫ـ التحقق من سلمة هيكل تمويل الشركة‪.‬‬ ‫ومن المسلم به أن القتصاديات القوية تقوم على الستثمارات طويلة الجل ل القصيرة الجل التى‬ ‫تقوم عليها المضاربة ‪.‬‬ ‫ـ التحقق من قدرة الشركة على الوفاء بالتزاماتها القصيرة والمتوسطة والطويلة الجل ‪.‬‬ ‫ويتضح من التعريف السابق للهندسة المالية ما يلى ‪:‬‬ ‫)‪ (1‬أن الهندسة المالية تتضمن ابتكار أدوات مالية جديدة كبطاقات الئتمان‪.‬وهو ما‬ ‫يؤدى إلى هز السوق وبعنف مما يؤدى بدوره إلى انصراف الستثمارات عن المشروعات الجادة ‪.‬‬ ‫)‪ (3‬تقوم المضاربة بدور رئيسى فى زعزعة الستقرار القتصادى من خلل موجات التقديرات التى قد‬ ‫تكون متشائمة أو متفائلة‪ ،‬والتى قد ل تستند إلى أسس علمية تسمح لها بالثبات والستقرار‪ .‬‬ ‫ـ التحقق من قدرة الشركة على تحقيق أرباح ‪.‬‬ ‫)‪ (3‬أن الهندسة المالية معنية بابتكار أدوات جديدة أى أن تحقق الداة الجديدة ما ل تستطيع الدوات‬ ‫الحالية تحقيقه ‪.

‬‬ ‫وعادة ما يكون التحوط باستخدام أدوات المشتقات وأهمها العقود المستقبلية والعقود الجلة والخيارات‬ ‫والمبادلت‪.‬‬ ‫)‪(2‬‬ ‫تشتق هذه العقود قيمتها من أصول أخرى بمعنى أن قيمتها تتوقف على قيمة أصول أخرى‪.‬ول تظهر هذه المشتقات فى قوائم المراكز المالية‬ ‫للشركات‪ ،‬ولذا يعبر عنها باسم النشطة خارج الميزانية‪.‬‬ ‫)‪(3‬‬ ‫ل يوجد فى المشتقات المالية ما يتم دفعه مقدما ً ‪.‬‬ ‫)‪(5‬‬ ‫تستخدم المشتقات المالية عادة بغرض إدارة المخاطر والتحوط منها ‪.‬‬ ‫ل يترتب على عقود المشتقات انتقال ملكية أصول ول تسليم ول تسلم بل إن المر ل يستوجب‬ ‫)‪(7‬‬ ‫ً‬ ‫ً‬ ‫فى هذه العقود أن يكون البائع مالكا لما يبيع ول المشترى مالكا للمال الذى يشترى به‪.‬‬ ‫ولذلك‪ ،‬فالمشتقات ليست أصول ً مادية كالتى يتم تداولها فى سوق السلع‪ ،‬ول هى أصول ً مالية كالتى‬ ‫يتم تداولها فى أسواق الوراق المالية التقليدية ‪ .‬‬ ‫وبظهور المشتقات المالية لم يعد المضاربون فى حاجة إلى التعامل فى الصول التقليدية‪ ،‬حيث توفر‬ ‫المشتقات وسيلة بديلة للمضاربة فى السهم والمستندات‪.‬‬ .‬‬ ‫وهذه العقود ل تستلزم تمليك ول تملك كما ل تستلزم تسليم ول تسلم‪ ،‬وتنتهى عادة بحصول أحد‬ ‫الطرفين على فروق السعار‪ .‬‬ ‫وعلى الرغم من أن أسواق المشتقات قد بدأ ظهورها بشكل ما منذ عدة قرون إل أن نموها كان سريعا ً‬ ‫فى الونة الخيرة‪ ،‬حيث يجرى حاليا استخدامها على نطاق واسع ‪.‬‬ ‫)‪(4‬‬ ‫ل يوجد فى المشتقات المالية عائد مستحق على الستثمار ‪.‬‬ ‫وقد وصف البعض المشتقات المالية بأنها ديناميت الزمات المالية ‪.‬‬ ‫ما المقصود بالمشتقات المالية ‪Financial Derivatives‬؟‬ ‫ُتمثل المشتقات المالية عقودا ً بين طرفين لتنفيذ عملية فى موعد لحق‪ ،‬ويعتمد أداؤها على أصول أو‬ ‫أدوات أخرى‪ ،‬وتستخدم بهدف التحوط من المخاطر فهى أدوات تشتق عوائدها من أوراق مالية أخرى‪.‬‬ ‫وإذا كان فهم طبيعة أسواق الوراق المالية أمرا ً صعبًا‪ ،‬فإن هذا المر يزداد صعوبة وتعقيدا ً إذا ما كان‬ ‫الحديث عن المشتقات المالية‪ ،‬فهى تتسم بالتعقيد والضبابية وعدم الوضوح سواء من حيث مفهومها أو‬ ‫من حيث آلية تنفيذها أو من حيث آثارها على الوحدات أو من حيث قياس نتائجها‪.‫ُيقصد بالتحوط فن إدارة مخاطر السعار من خلل إزالة الثار السلبية المصاحبة لسعار الصرف أو‬ ‫أسعار الفائدة أو قيم الصول المالية أو الحد منها‪.‬ولذا‪ ،‬فهى مراهنة محضة من جانب الطرفين على اتجاهات السعار‪.‬‬ ‫على الرغم من الخاصية السابقة للمشتقات إل أن المشتقات نفسها تتسم بقدر كبير من‬ ‫)‪(6‬‬ ‫المخاطر‪.‬‬ ‫ويتضح مما سبق ما يلى ‪:‬‬ ‫تعتبر المشتقات المالية عقودا ً كسائر العقود الخرى‪ ،‬ومن ثم يترتب عليها حق لطرف والتزام‬ ‫)‪(1‬‬ ‫على آخر‪.

Swaps Contracts‬‬ ‫وتجدر الشارة إلى أن هذه الدوات أو العقود ليست مستحدثة كليا ً فبعضها يعود إلى القرن السابع‬ ‫والثامن عشر غير أن هذه العقود بدأت تنمو وتتكاثر فى العقدين الخيرين بشكل كبير‪.‬‬ ‫وسوف يتبين لنا عند تناول هذه الدوات بالتفصيل أنها ل تخرج عن كونها أدوات " للقمار"‪.‬‬ ‫)‪(9‬‬ ‫ل تخرج عقود المشتقات عن كونها مراهنة محضة من جانب الطرفين‪.‬‬ ‫)‪ (15‬تتعدد أدوات المشتقات المالية‪ ،‬إذ ل تتوقف الهندسة المالية عن تقديم منتجات مالية جديدة‬ ‫وتقديم ابتكارات مالية مستحدثة‪.‬‬ ‫ما المقصود بعقود الختيارات ؟‬ ‫عقد الختيار )أو الخيار( هو عقد بين طرفين أحدهما بائع والخر مشترى وهذا العقد يعطى المشتري‬ ‫حقا ً وليس التزاما ً عليه بأن يشترى أو يبيع شيئا ً ما فى تاريخ لحق خلل فترة العقد بسعر متفق عليه‬ ‫عند تحرير العقد‪ ،‬ويلتزم البائع بذلك إذا ما طلب منه ‪.‬‬ ‫)‪ (13‬أن عقود المشتقات المالية ليس لها أى علقة بالنتاج أو التجارة فى أى سلع أو خدمات فعلية‪.‬‬ ‫وقد يتم التعامل على عقود الخيارات فى السوق الرسمية كما قد يتم التعامل عليها فى السوق غير‬ ‫الرسمية ‪. Forward Contracts‬‬ ‫)‪ (3‬العقود المستقبلية ‪Future Contracts‬‬ ‫)‪ (4‬عقود المبادلت ‪.‬‬ ‫وعلى ذلك‪ ،‬ففى عقود الخيارات يمارس المشترى حقه فى تنفيذ العقد أو فسخه دون أى التزام من‬ ‫جانبه تجاه الطرف الخر ‪.‬‬ ‫)‪ُ (10‬تعد المشتقات أحد أدوات المتاجرة فى المخاطر‪.‫)‪(8‬‬ ‫يترتب على عقود المشتقات حصول طرف على فروق أسعار‪.‬‬ ‫)‪ (14‬أن التحوط من المخاطرة فى عقود المشتقات المالية ل يعنى درءها وإنما يعنى نقلها أو تحويلها‬ ‫من فرد لخر‪. Optione Contracts‬‬ ‫)‪ (2‬العقود الجلة ‪.‬‬ ‫)‪ (12‬يمكن وصف عقود المشتقات بأنها بيع دين بدين‪.‬‬ .‬‬ ‫)‪ (11‬ل تخرج عقود المشتقات المالية عن كونها عقودا ً للقمار والمراهنات من جانب طرفى العقد على‬ ‫اتجاهات السعار‪.‬‬ ‫ما أدوات المشتقات المالية " ‪ " Financial Derivatives‬؟‬ ‫تتطور أدوات المشتقات المالية بشكل مستمر‪ ،‬ومن ثم فإن هذه الدوات تزداد يوما ً بعد يوم غير أن‬ ‫أهم أدوات هذه المشتقات ما يلى ‪:‬‬ ‫)‪ (1‬عقود الختيارات ‪.

‬‬ ‫وفى هذه الحالة سيطلب الطرف الول من الثانى تنفيذ العقد‪ ،‬ومن ثم شراء الورقة بسعر ‪ 75‬جنيهًا‪،‬‬ ‫وبذلك تكون خسارة الطرف الول تنحصر فى ثمن الخيار وهو مبلغ الجنيهين فى كل ورقة )والتى تم‬ ‫دفعها عند التعاقد( وهذه الخسارة لن تزيد بزيادة انخفاض السعر‪.‬‬ ‫ففى هذه الحالة‪ ،‬وحتى يتجنب هذا الطرف المخاطر التى قد تنتج عن احتمال انخفاض السعر فإنه‬ ‫يتعاقد مع طرف ثانى يكون لديه الرغبة فى تحمل هذه المخاطر بشراء هذه السهم بالسعر السائد بعد‬ ‫شهر إن رغب الطرف الول‪ ،‬وذلك مقابل قيام الطرف الول بدفع مبلغ عن كل ورقة ُيعرف باسم حق‬ ‫الختيار عند التعاقد للطرف الثانى "جنيهان فرضًا" ‪. " Put Option‬‬ ‫)ب( عقد خيار الشراء " ‪"Call Option‬‬ ‫)ج( عقد الخيار المزدوج " ‪.‬‬ ‫فإذا اتجهت السعار للنزول طالب هذا الطرف من الطرف الثانى تنفيذ العقد أما إذا اتجهت للصعود‬ ‫خلفا ً لتوقعاته فإن خسارته تنحصر فى الثمن المدفوع مقابل حق الخيار‪.‬‬ ‫ولتوضيح ما سبق‪ ،‬نفترض أن هناك طرفا ً أول ما لديه ‪ 1000‬ورقة مالية ما‪ ،‬وسعر الورقة الحالى فى‬ ‫السوق هو ‪ 75‬جنيهًا‪ ،‬وأنه يرغب فى بيعها بعد شهر من الن لكنه يتوقع انخفاض السعار فى هذا‬ ‫الوقت‪.‫وتتميز التعاملت على عقود الختيارات فى السوق الرسمية فى ضمانات تنفيذها‪ ،‬حيث يكون حامل عقد‬ ‫الخيار على ثقة تامة بأن الطرف الخر سيفى بالتزامه كامل ً على أساس أن البورصة ذاتها ستتكفل‬ ‫بذلك نيابة عن بائع حق الخيار‪ ،‬أما فى السواق غير الرسمية فإن الضمان عادة يأتى من خلل طرف‬ ‫ثالث يكون فى العادة إحدى شركات الوساطة‪.‬‬ ‫ما أنواع عقود الختيارات ؟‬ ‫من أهم أنواع عقود الختيارات ما يلى‪:‬‬ ‫)أ( عقد خيار البيع " ‪. " ( Interest Rat Options ( IRO'S‬‬ ‫ما المقصود بعقد خيار البيع " ‪ " Put Option‬؟‬ ‫هو عقد يعطى لحد الطرفين ) الطرف الول فرضا ً ( الحق فى بيع عدد معين من الوراق المالية خلل‬ ‫فترة معينة وبسعر محدد فى العقد‪.‬‬ ‫وفى المقابل‪ ،‬فإن الطرف الثانى يتوقع عدم هبوط السعار‪ ،‬فإن صدقت توقعاته فقد قبض الثمن مقدما ً‬ ‫عند إنشاء العقد وهو ثمن الخيار وإذا خالفت النتائج التوقعات واتجهت السعار فى غير صالحه فقد‬ ‫يخسر‪.‬‬ .‬‬ ‫وتستخدم عقود خيار البيع عادة من جانب المضاربين الذين يتوقعون انخفاض أسعار الوراق المالية‬ ‫محل التعاقد كما يستخدم هذا العقد كأداة للتحوط أو للتغطية أيضا ً ‪. " DoubleOption‬‬ ‫)د( عقد الخيار على أسعار الفائدة " ‪.‬‬ ‫وبعد شهر نكون أمام ثلثة احتمالت على النحو التالى ‪:‬‬ ‫الحتمال‬ ‫الول‪ -‬انخفاض سعر الورقة المالية إلى ‪ 70‬جنيها فرضًا‪.

‬‬ ‫فى هذه الحالة تكون خسارة الطرف الول مبلغ جنيهين عن كل ورقة أما ربح الطرف الثانى فهو‬ ‫جنيهان عن كل ورقة أيضا ً ‪.‬وبالطبع فإن العقد بين الطرف الول والثانى ل يمنع الطرف الول من بيع هذه‬ ‫الوراق لطرف ثالث بسعر ‪ 90‬جنيها‪.‫أما خسارة الطرف الثانى فهى ‪ 3‬جنيهات عن كل ورقة ) ‪ ( 2+70-75‬وتتزايد هذه الخسارة عن ذلك‬ ‫بانخفاض سعر الورقة‪.‬‬ ‫الحتمال‬ ‫الثانى‪ -‬زيادة سعر الورقة المالية إلى ‪ 90‬جنيها ً فرضًا‪.‬‬ ‫)‪ (2‬أن الطرف الثانى لن يحقق أرباحا ً أو خسائر فى حالة تراوح قيمة الورقة بين ‪ 75‬و ‪ 73‬جنيها ً أى‬ ‫بين سعر التعاقد وبين سعر التعاقد مطروحا ً منه مقابل حق أو ثمن الختيار‪.‬‬ ‫)‪ (6‬فى المقابل‪ ،‬فإن حق اختيار البيع يجعل خسائر الطرف الثانى غير محددة فهى تزيد بانخفاض سعر‬ ‫الورقة أما أرباحه فهى محدودة ول تزيد عن مقابل حق الختيار والذى ل يزيد فى الغالب العم عن‬ ‫‪ %15‬من قيمة الورقة ‪.‬‬ ‫)‪ (5‬أن حق اختيار البيع يسهم فى حماية من له هذا الحق من هبوط أسعار الوراق التى يرغب فى بيعها‬ ‫دون أن تضيع منه فرصة تحقيق بعض المكاسب وذلك أن خسائره محدودة فى مقابل حق أو ثمن‬ ‫الختيار أما أرباحه فهى تزيد بزيادة سعر الورقة كما سبقت الشارة‪.‬‬ ‫الحتمال‬ ‫الثالث‪ -‬ثبات سعر الورقة عند ‪ 75‬جنيها‪.‬‬ ‫وتجدر الشارة إلى أن السعر الذى لن يحقق فيه أى من الطرفين أى ربح أو خسارة هو ‪ 77‬جنيها لكل‬ ‫ورقة أى سعر التعاقد مضافا ً إليه مقابل أو ثمن حق الختيار وهو الجنيهان التى دفعها الطرف الول إلى‬ ‫الثانى عند التعاقد‪.‬‬ ‫ويتضح مما سبق ما يلى‪:‬‬ ‫)‪ (1‬أن الطرف الول لن يحقق أرباحا ً أو خسائر فى حالة تراوح قيمة الورقة بين ‪ 75‬و ‪ 77‬جنيها ً أى بين‬ ‫سعر التعاقد وبين سعر التعاقد مضافا ً إليه مقابل حق أو ثمن الختيار‪.‬‬ ‫)‪ (7‬على الرغم من أن خسارة الطرف الثانى قد تكون غير محدودة فى حين أن أرباحه محدودة إل أن‬ ‫اختلف توقعاته عن توقعات الطرف الثانى هو الذى دفعه إلى تحرير عقد الختيار‪.‬‬ ‫)‪ (3‬أن زيادة السعر عن ‪ 77‬جنيها ً يجعل الطرف الول يتمسك بحقه فى عدم البيع نظرا ً لمكانية بيع‬ ‫الورقة فى السوق بالسعر العلى‪.‬‬ ‫)‪ (8‬ل يترتب على عقد الختيار ضرورة قيام الطرف الول بتسليم الوراق إلى الطرف الثانى‪ ،‬إذ مهما‬ ‫انخفض السعر فإن الطرف الثانى يدفع للول الفرق وهو ما يعنى أنه يمكن للطرف الول بيع الوراق‬ ‫محل الختيار قبل التاريخ المحدد فى العقد ) بعد شهر كما افترضنا ( ثم تسوية الفرق فى هذا التاريخ ‪.‬‬ .‬‬ ‫)‪ (4‬أن انخفاض السعر عن ‪ 73‬جنيها ً يجعل الطرف الول يتمسك بحقه فى البيع لتجنب خسائر البيع‬ ‫للغير بهذا السعر وفى هذه الحالة فإن خسارته تنحصر فى الجنيهين عن كل ورقة مهما انخفض السعر‬ ‫فى السوق وفى المقابل تتزايد خسارة الطرف الثانى بتزايد انخفاض السعر عن ‪ 73‬جنيها‪.‬‬ ‫وفى هذه الحالة سيتمسك الطرف الول بحقه فى عدم البيع للطرف الثانى ومن ثم تنحصر خسارته فى‬ ‫مبلغ ثمن الخيار )جنيهان عن كل ورقه‪ ،‬والتى تم دفعها عند التعاقد (‪ ،‬وبالنسبة للطرف الثانى فإنه يربح‬ ‫جنيهين عن كل ورقة‪ .

‬‬ ‫الحتمال الثانى‬ ‫‪ :‬انخفاض قيمة الورقة إلى ‪ 50‬جنيها )فرضًا( وفى هذه الحالة لن يطلب‬ ‫الطرف الول من الطرف الثانى تنفيذ العقد لنه فى هذه الحالة سوف ُيفضل شراء الورقة من السوق‪.‬‬ ‫هو عقد ُيعطى لحد الطرفين ) الطرف الول فرضا ً ( الحق فى شراء عدد معين من الوراق المالية‬ ‫لفترة معينة وبسعر محدد فى العقد‪.‬‬ ‫ولتوضيح طبيعة خيار الشراء نفترض أن سعر ورقة مالية ما الن هو ‪ 60‬جنيها‪ ،‬وتشير توقعات أحد‬ ‫المضاربين ) الطرف الول فرضا ً ( إلى أن السعر بعد شهر سوف يكون ‪ 70‬جنيها‪ ،‬ففى هذه الحالة يرى‬ ‫هذا المضارب أنه قد يكون من المناسب له التعاقد مع طرف ثان يكون لديه استعداد لبيع هذه الورقة‬ ‫بعد شهر بـ ‪ 60‬جنيها مقابل قيام الطرف الول بدفع مقابل حق الخيار بـ ‪ 3‬جنيهات )فرضًا( للورقة‬ ‫الواحدة‪.70‬وبالطبع تزداد خسارته‬ ‫كلما زادت قيمة الورقة‪.‬‬ ‫وفى المقابل‪ ،‬فإن الطرف الثانى يتوقع عدم صعود السعار‪ ،‬فإن صدقت توقعاته فقد قبض الثمن مقدما ً‬ ‫عند إنشاء العقد وهو ثمن الخيار‪ ،‬وإذا خالفت النتائج التوقعات واتجهت السعار فى غير صالحه فقد‬ ‫يخسر‪.‬‬ ‫ما المقصود بعقد خيار الشراء " ‪ " Call Option‬؟‪.‬‬ ‫أما الطرف الثانى فإنه سوف يخسر ‪ 7‬جنيهات عن كل ورقة [‪ ، ](3+60) .‬‬ ‫أما فى حالة عقود اختيار الشراء‪ ،‬فإن المضارب يتوقع ارتفاع سعر ورقة ما فى المستقبل‪ ،‬ولذا فهو‬ ‫يرغب فى امتلك حق اختيار الشراء فى توقيت محدد مستقبل ً وبسعر يتفق عليه عند التعاقد‪.‬‬ ‫وبعد شهر نكون أيضا ً أمام ثلث احتمالت‪:‬‬ ‫الحتمال الول ‪ :‬ارتفاع قيمة الورقة إلى ‪ 70‬جنيها )فرضًا( وفى هذه الحالة سوف يطلب‬ ‫الطرف الول من الثانى تنفيذ العقد والذى يحقق له ربحا ً قدره ‪ 7‬جنيهات عن كل ورقة [‪(3+60) .‬‬ ‫الحتمال الثالث‪ :‬ثبات سعر الورقة عند ‪ 60‬جنيها‪ ،‬وفى هذه الحالة يكون ربح الطرف الول‬ ‫هو ‪ 3‬جنيهات عن كل ورقة أما خسارة الطرف الثانى فهى ‪ 3‬جنيهات أيضا ً عن كل ورقة‪.‫وفى ضوء ما سبق‪ ،‬يمكن القول بأن عقد اختيار البيع يحمى فيه المضارب نفسه من مخاطر انخفاض‬ ‫أسعار الوراق المالية التى يرغب فى بيعها فى المستقبل‪.‬‬ ‫وتتحدد خسائر الطرف الول فى هذه الحالة فى مقابل حق الختيار ) ‪ 3‬جنيهات لكل ورقة (‪.‬‬ ‫وقد تناولنا فيما سبق عقود اختيار البيع والتى يكون فيها هناك توقع من المضارب مالك الورقة بانخفاض‬ ‫السعر‪.‬‬ .‬‬ ‫وُتستخدم عقود خيار الشراء عادة من جانب المضاربين الذين يتوقعون ارتفاع أسعار الوراق المالية‬ ‫محل التعاقد‪ ،‬كما ُتستخدم هذه العقود كأداة للتحوط أو التغطية‪ ،‬فإذا اتجه السعر إلى الصعود طالب‬ ‫هذا الطرف بتنفيذ العقد أما إذا اتجه السعر للنخفاض فإنه لن يطالب بذلك‪ ،‬وفى هذه الحالة تنحصر‬ ‫خسارته فى الثمن المدفوع مقابل حق الخيار‪.‬‬ ‫وفى الوقت الذى تكون فيه خسائر الطرف الول محدودة بقيمة حق الختيار فإن خسارة الطرف الثانى‬ ‫تكون غير محدودة ‪ ،‬حيث تزيد بارتفاع سعر الورقة‪.70‬‬ ‫] ‪ ،‬وبالطبع يزيد الربح كلما زادت قيمة الورقة‪.

‬‬ ‫ويلزم الشارة هنا إلى أن تنفيذ عقد الخيار على أسعار الفائدة ل يقتضى تسليم القرض‪ ،‬إذ أن الخيار‬ ‫على أسعار الفائدة‪ .‬‬ ‫ويتضح مما سبق ما يلى‪:‬‬ ‫أن العقود المستقبلية عقود نمطية‪ .‬‬ ‫ما المقصود بعقد الخيار المزدوج " ‪ " Double Option‬؟‪.‬‬ ‫ما المقصود بثمن الخيار ؟‬ ‫ُيقصد بثمن الخيار الثمن المدفوع من مشترى حق الخيار إلى بائعه تعويضا ً له عن المخاطر التى يتحملها‬ ‫الخير‪.‬‬ ‫‪-2‬‬ ‫أن العقود المستقبلية تتم فى أسواق منظمة وهى البورصة‪.‬‬ ‫أن العقود المستقبلية تخضع لتسوية يومية حيث يتم تعديل ثمن التعاقد يوميا ً كلما تغير سعر‬ ‫‪-3‬‬ ‫الصل محل التعاقد‪.‬ولذا‪ ،‬فالتسليم يكون قاصرا ً على ناتج التسوية أى الرباح أو الخسائر‪.‬‬ ‫فالهدف من العقد هو تثبيت سعر الفائدة خلل مدة سريان العقد ‪.‬‬ ‫وبالطبع‪ ،‬فإن لحامل هذا العقد الحق فى تنفيذ العقد خلل مدة سريانه أو إلغائه‪ ،‬لنه حق وليس التزاما‪.‬‬ ‫ما المقصود بعقد الخيار على أسعار الفائدة؟‬ ‫"‪(Interest Rat Options (IRO'S‬‬ ‫هو عقد ُيعطى لحامله الحق فى اقتراض مبلغ معين بسعر فائدة معين ولجل معين فى تاريخ لحق‬ ‫يجرى تحديده سلفًا‪.‬‬ ‫هو عقد ُيعطى لحامله الحق فى أن يكون شاريا ً أو بائعا ً للوراق المالية محل التعاقد‪ ،‬فإذا ارتفعت‬ ‫أسعار السوق خلل فترة التعاقد فإن له الحق فى الشراء أما إذا انخفضت فإن له الحق فى البيع أيضا‪ً.‬ولذا‪ ،‬فهى ل تختلف من عقد لخر ول يجرى تفصيلها وفقا ً‬ ‫‪-1‬‬ ‫لرغبة الطرفين من حيث حجم العقد أو مدته أو سعره‪.‬‬ ‫ويتضح مما سبق أن عقود الخيارات ل تخرج عن كونها مراهنات على أداء ورقة مالية أو حزمة من‬ ‫الوراق‪.‬‬ ‫وتجدر الشارة إلى أن فترة التنفيذ فى عقدى اختيار البيع والشراء ل تتجاوز التسعة شهور عادة ً ‪.‫وفى ضوء ما سبق يمكن القول بأن عقد اختيار الشراء يحمى فيه المضارب نفسه من مخاطر ارتفاع‬ ‫أسعار الوراق المالية التى يرغب فى شرائها فى المستقبل ‪.‬‬ ‫ويلزم الشارة إلى أن العقود المستقبلية تخضع لجراء تسوية يومية تخصم من خللها خسائر أحد‬ ‫الطراف من حساب التأمين المودع لدى غرفة المقاصة لتضاف إلى حساب الطرف الخر‪.‬‬ ‫ما المقصود بالعقود المستقبلية؟‬ ‫ُيقصد بالعقد المستقبلى عقد نمطى بين طرفين فى سوق منظمة على تبادل أصل معين فى مقابل‬ ‫مبلغ نقدى يسدد فى تاريخ محدد‪.‬‬ .

‬‬ ‫)‪ (3‬يقوم كل طرف فى العقود المستقبلية بإيداع تأمين ابتدائى لدى غرفة المقاصة‪ ،‬والتى تقوم بدورها‬ ‫كضامن لكل عملية تتم فى البورصة أى فى السوق الرسمية‪ ،‬فى حين يتعرض المتعاملون فى السوق‬ ‫الغير الرسمية لمخاطر عدم الوفاء فى ظل غياب دور غرفة المقاصة‪.‬‬ ‫ومن المعروف أن السوق الرسمية هى سوق منظمة ‪ Organized Market‬تحكمها قوانين ولوائح‬ ‫وأعراف‪ ،‬فى حين تخضع السوق غير الرسمية لتفصيلت الفراد‪.‬‬ ‫ولذا‪ُ ،‬يقال إن العقد المستقبلي يخضع للتسوية اليومية‪. (Forward Contracts‬‬ ‫العقد الجل هو عقد بين طرفين على قيام أحدهما بتسليم الخر أصل ً معينا ً فى تاريخ متفق عليه بسعر‬ ‫محدد عند التعاقد قى تاريخ محدد‪.‬‬ ‫الهدف من العقود المستقبلية هو المضاربة أو نقل المخاطرة أو المراهنة على صعود أو هبوط‬ ‫‪-6‬‬ ‫السعار ل الحصول على الصل محل التعاقد‪.‬‬ ‫أما من الناحية العملية‪ ،‬فإن هناك بعض أوجه الختلف بين العقود المستقبلية والعقود الجلة أهمها ما‬ ‫يلى‪:‬‬ ‫)‪ (1‬يجرى التعامل على العقود المستقبلية فى السوق الرسمية فى حين يجرى التعامل على العقود‬ ‫الجلة فى السوق غير الرسمية‪.‬‬ ‫ما دور غرفة المقاصة فى العقود المستقبلية؟‬ ‫تقوم غرفة المقاصة بدور الضامن لكل من البائع والمشترى فهى تضمن للمشترى قيام البائع بالوفاء‬ ‫بالتزاماته‪ ،‬كما تضمن للبائع وفاء المشترى بالتزاماته‪.‬‬ ‫ما المقصود بالتسويات اليومية فى العقود المستقبلية؟‬ ‫لضمان تنفيذ طرفى العقد المستقبلى للتزاماتهما يقوم كل طرف بدفع تأمين لغرفة المقاصة يودع فى‬ ‫حسابه‪ ،‬وإذا ما اتجهت السعار فى صالح طرف ما فإن فرق السعر يضاف إلى حسابه والعكس صحيح‪.‬‬ ‫ما الفرق بين العقود الجلة والعقود المستقبلية؟‬ ‫? ‪Forward and Futures Contracts‬‬ ‫من الناحية اللغوية‪ ،‬فإن العقود الجلة هى عقود مستقبلية‪ ،‬والعقود المستقبلية ل تخرج عن كونها عقودا ً‬ ‫آجلة‪.‬‬ ‫تتطلب العقود المستقبلية تقديم ضمان فى شكل تأمين لشركة الوساطة التابع لها العميل قبل‬ ‫‪-5‬‬ ‫تنفيذ العملية‪ ،‬وعادة ل يزيد الضمان عن ‪ %20‬من قيمة العقد‪.‬‬ ‫)‪ (2‬طالما أن التعامل فى العقود المستقبلية يجرى فى السوق الرسمية‪ ،‬فإن العقود المستقبلية تتسم‬ ‫بالنمطية ‪ Standardized‬فى بنودها خلفا ً للعقود الجلة التى يتم تفصيلها وفقا ً لرغبات المتعاقدين‪.‬‬ ‫ما المقصود بالعقود الجلة؟ )‪.‬‬ .‫‪-4‬‬ ‫أن العقود المستقبلية توفر لحد المتعاقدين أصل ً مقابل ما يدفعه من مال‪.

‬‬ ‫ول تخرج عمليات الريبو عن كونها قرضا مضمونا‪ ،‬فالذى يدخل فى هذه العمليات ل يهدف إل إلى‬ ‫الحصول على قرض بضمان الوراق المالية الحكومية والتى يودعها لدى المقرض‪ ،‬ويتعهد بإعادة شرائها‬ ‫مرة أخرى فى تاريخ لحق محدد مسبقا ً وبسعر أعلى من سعر بيعها‪.‬‬ ‫)‪ (2‬أن كل ً منهما يستخدم كأداة للمضاربة أو للتحوط ضد تقلبات السعار‪.‬‬ ‫ما المقصود بالحساب النقدى والحساب الهامشى؟‬ .‬‬ ‫ما المقصود باتفاقيات إعادة الشراء ؟ ‪(Repurchase Agreements (Repos‬‬ ‫يمكن تعريف اتفاقية إعادة الشراء )الريبو( بأنها اتفاقية بين طرفين يحتاج أولهما إلى مال بصفة مؤقتة‬ ‫ولديه أوراق مالية فيقوم ببيعها إلى من لديه فائض فى الموال على أن يقوم بإعادة شرائها بسعر أعلى‬ ‫من سعر البيع فى موعد متفق عليه‪.‬‬ ‫وقد تكون عملية الريبو لمدة ليلة واحدة " ‪ ، " Over night repo‬وهذه أكثر شيوعا ً من عمليات الريبو‬ ‫التى تستمر لمدة أطول من ذلك‪.‬‬ ‫وفى ضوء ما سبق يمكن تعريف العقود المستقبلية بأنها عقود آجلة يجرى التعامل عليها من خلل‬ ‫السواق الرسمية أو البورصة‪.‬‬ ‫ففى مبادلة العملت يقوم الطرف الول بالحصول على عملة ما من الطرف الثانى‪ ،‬والذى يقوم بدوره‬ ‫بالحصول على عملة أخرى من الطرف الول‪ .‬أما فى مبادلة أسعار الفائدة فيتم مبادلة سعر فائدة ثابت‬ ‫بسعر فائدة معوم والذى يتحدد بمتوسط السعار بين البنوك‪.‬‬ ‫ويتضح مما سبق ما يلى‪:‬‬ ‫)‪ (1‬إن اتفاقية إعادة الشراء ل تخرج عن كونها قرضا بضمان أوراق مالية‪.‬‬ ‫)‪ (3‬إن الفرق بين قيمة اتفاقية البيع وقيمة اتفاقية إعادة الشراء ل يخرج عن كونه فائدة‪.‬‬ ‫)‪ (2‬ل يترتب على التفاقية انتقال حيازة الوراق المالية إلى الطرف الثانى وإن كان ينص فى التفاقية‬ ‫على رهنها له‪ ،‬بل وقد يتفق على رهن غيرها معها أيضًا‪.‬‬ ‫وعادة ما تكون عقود المبادلت على العملت وعلى أسعار الفائدة‪.‬‬ ‫ما المقصود بعقود المبادلت " ‪ " Swaps‬؟‬ ‫ُُيقصد بالمبادلت عقد بين طرفين على تبادل أصل نقدى مقابل آخر فى تاريخ لحق بهدف المضاربة‬ ‫والتحوط بنقل المخاطرة‪.‫وعلى الرغم من أوجه الختلف السابقة بين العقود الجلة والعقود المستقبلية إل أن هناك أوجه تشابه‬ ‫بينهما‪ ،‬لعل أهمها ما يلى‪:‬‬ ‫)‪ (1‬أن كل ً منهما ل يترتب عليه تسليم وتسلم للصول محل التعاقد‪.

‬‬ ‫ولتوضيح طبيعة البيع على المكشوف نفترض أن سعر السهم للشركة س هو ‪ 50‬جنيها وأن أحد‬ ‫المضاربين يتوقع انخفاض القيمة السوقية لهذا السهم‪ ،‬وعلى الرغم من أن هذا المضارب ل يمتلك هذه‬ ‫السهم إل أنه يعطى للسمسار أمرا ً بأن يبيع له على المكشوف ‪ 5000‬سهم بهذا السعر )‪50‬ج(‪.‬‬ ‫أما بالنسبة لمصدر الحصول على القرض فهو البنك ولكن عن طريق السمسار ‪.‫ُيقصد بالحساب النقدى قيام المشترى بدفع كامل قيمة الوراق المالية المشتراه نقدا ً من حسابه‪ ،‬فى‬ ‫حين ُيقصد بالحساب الهامشى قيام المشترى بدفع جزء )هامش( من قيمة الوراق المالية واعتبار‬ ‫الباقى بمثابة قرض ُيدفع عنه فوائد‪.‬‬ ‫كيف يتم سداد قيمة الصفقات فى سوق الوراق المالية ؟‬ ‫يتم سداد قيمة الصفقات فى سوق الوراق المالية بأحد أسلوبين ‪:‬‬ ‫الول ‪ :‬أسلوب السداد النقدى‪ ،‬حيث يقوم المشترى بدفع كامل قيمة الوراق المالية نقدا ً كما يقوم‬ ‫البائع بقبض كامل القيمة نقدًا‪.‬‬ ‫وتجدر الشارة إلى أن الوراق المالية فى هذه الحالة تسجل باسم بيت السمسرة ل باسم العميل الذى‬ ‫أبرمت الصفقة لصالحه ‪.‬‬ ‫ما المقصود بالبيع على المكشوف ؟‬ ‫ُيقصد بالبيع على المكشوف قيام المضارب ببيع أوراق مالية غير مملوكة له عند عقد الصفقة‪ ،‬على أن‬ ‫يقوم باقتراضها من الوسطاء عندما يحين موعد استلمها‪.‬فالمر ل يخرج عن كونه استبدال مقرض بآخر‪.‬‬ ‫ويقوم السمسار فى هذه الحالة بالحتفاظ بمبلغ الـ ‪ 250000‬جنيها أو تسليمها لمقرض السهم فى‬ ‫حالة اقتراض السهم‪ ،‬كرهن للسهم‪ ،‬والذى يمكنه بدوره توجيهها إلى عمليات شراء وبيع أخرى‪.‬‬ ‫أما عن مصدر الحصول على هذه السهم فهو إما من المخزون الذى لدى السمسار أو أنه سوف يقوم‬ ‫باقتراضه من شخص آخر‪.‬‬ ‫وبمجرد صدور المر للسمسار فإنه يقوم بدوره بالبحث عن مشتر لهذا العدد من أسهم تلك الشركة‬ ‫بمبلغ ‪ 250000‬جنيها )‪ 5000‬سهم × ‪50‬ج ( للتعاقد معه واستلم المبلغ‪.‬‬ .‬‬ ‫وعلى ذلك‪ ،‬فإن البيع على المكشوف يقوم على بيع النسان ما ل يملك‪ ،‬ويعتمد على توقع البائع‬ ‫لنخفاض القيمة السوقية للوراق محل التعامل‪.‬‬ ‫وبالطبع‪ ،‬فإن القرض هنا ل يكون على كامل قيمة الصفقة وإنما عن الجزء الذى لم يسدده العميل‪،‬‬ ‫وُيعرف الجزء المسدد فى هذه الحالة بالهامش‪ ،‬والذى يجب أن يكون مناسبا ً بما يسمح للسمسار ببيع‬ ‫الوراق المالية واسترداد قيمة القرض فى حالة انخفاض القيمة السوقية للوراق المالية ‪.‬‬ ‫ويستطيع مانح القرض طلبه فى أى وقت‪ ،‬وهنا يضطر السمسار إلى شراء السهم من السوق أو‬ ‫اقتراضها من آخر‪ .‬‬ ‫الثانى ‪:‬‬ ‫أسلوب السداد النقدى الجزئى‪ ،‬حيث يقوم المشترى بدفع قيمة جزء من مشترياته نقدًا‪،‬‬ ‫أما الباقى فيتم سداده من أموال مقترضة بضمان الوراق المالية محل الصفقة‪.

‬‬ ‫ما العتبارات الواجب مراعاتها عند تكوين محفظة الوراق المالية؟‬ ‫هناك مجموعة من العتبارات يلزم مراعاتها عند تكوين محفظة الوراق المالية أهمها ما يلى‪:‬‬ ‫)‪ (1‬تنويع الستثمار‪ ،‬فكلما زاد تنويع المحفظة كلما انخفضت المخاطر‪ ،‬وفى هذا الصدد قد يكون من‬ ‫المناسب أن يشمل التنويع صناعات مختلفة ول يقتصر على شركات مختلفة داخل صناعة واحدة‪ .‬‬ ‫وعادة ما تطلب الجهة المقرضة من المستثمر أن يضع تحت تصرفها رهنا ً عبارة عن أسهم وسندات‬ ‫تزيد قيمتها السوقية وقت القتراض عن مجموع دين المستثمر ‪.‬‬ ‫حكم الشرعى للسندات فى الفصل‬ ‫)‪ (2‬مستوى المخاطر‪ ،‬فاشتمال المحفظة على سندات ) سنتناول ال ُ‬ ‫التالى ( يؤدى إلى تخفيض المخاطر‪ ،‬واشتمالها على أسهم لغراض المضاربة يزيد من درجة المخاطر‪،‬‬ ‫كما يمكن التحكم فى مستوى المخاطر عن طريق خيارات الشراء والبيع أيضًا‪.‫وإذا ما صدقت توقعات المضارب بانخفاض سعر سهم الشركة س إلى ‪ 40‬جنيها فرضًا‪ ،‬فإنه يطلب من‬ ‫السمسار شراء السهم من السوق ) ‪ 5000‬سهم × ‪40‬ج ( = ‪ 200000‬جنيها‪ ،‬وتسليمها للمقرض‬ ‫على أن يسترد البائع قيمة الرهن المتمثلة فى القيمة التى سبق أن باع بها السهم بـ ‪ 250000‬جنيها ‪،‬‬ ‫وبذلك يكون قد حقق عائدا ً قدره ‪ 5000‬جنيها ‪.‬‬ ‫وُيعرف هذا الشراء أيضا ً باسم الشراء الهامشى ‪.‬‬ ‫ما الممارسات اللأخلقية التى قد تقع فى سوق الوراق المالية؟‬ ‫قد ُتجرى بعض الممارسات والتصرفات غير الخلقية فى سوق الوراق المالية‪ ،‬وهذه الممارسات‬ ‫والتصرفات من شأنها أن تؤثر على السوق سلبًا‪ ،‬ومن أهم هذه الممارسات ما يلى‪:‬‬ ‫)‪ (1‬إجراء عمليات بيع صورية‪ ،‬ومن أهم أشكال هذا البيع ما يلى‪:‬‬ .‬‬ ‫ولتوضيح طبيعة الشراء بالهامش نفترض أن مستثمر يملك ‪ 20000‬جنيه ويرغب فى استثمارها فى‬ ‫أسهم الشركة س لتوقعه ارتفاع سعرها من ‪ 200‬جنيه )السعر الحالى(‪ ،‬إلى ‪ 210‬جنيه‪ ،‬ففى هذه‬ ‫الحالة يستطيع المستثمر شراء ‪ 100‬سهم فقط‪ ،‬وإذا ما صدقت توقعاته فإنه يربح ‪ 2000‬جنيه‪ ،‬أما إذا‬ ‫تعاقد بالهامش وكانت نسبة الهامش ‪ %50‬فإنه يستطيع أن يشترى ‪ 200‬سهم ومن ثم ترتفع أرباحه‬ ‫إلى ‪ 4000‬جنيه قبل خصم الفائدة والمصروفات ‪.‬‬ ‫ما المقصود بالشراء على المكشوف ؟‬ ‫المقصود بالشراء على المكشوف قيام المضارب باقتراض أموال من شركة الوساطة المالية لشراء‬ ‫كمية أكبر من أوراق مالية يتوقع صعود أسعارها‪ .‬‬ ‫)‪ (3‬السيولة‪ ،‬أى إمكانية التخلص من الورقة المالية بسرعة وبدون خسائر‪ ،‬وهو ما يتطلب أن تشتمل‬ ‫المحفظة على أوراق مالية نشطة أى يمكن بيعها بسهولة‪.‬وتحدد السلطات المختصة الجهات التي يتم القتراض‬ ‫منها وعادة ما تكون السمسار أو مؤسسات التمويل‪ ،‬كما تحدد هذه السلطات أيضا ً مدة القرض وسعر‬ ‫الفائدة‪.‬كما‬ ‫قد يكون من المناسب أيضا ً إعادة النظر فى الشركات داخل الصناعة كل فترة ببيعها وإحللها بغيرها‬ ‫فى ضوء مستويات الداء‪.

‬‬ ‫)ج( ترويج إشاعات عن تحسن حالة الشركة واليعاز للمستثمرين بشراء أوراقها وقيام المتلعبين‬ ‫بعمليات بيع صورية‪ ،‬وهو ما يؤدى إلى زيادة الطلب على أسهم الشركة مع ارتفاع أسعارها‪.‬‬ ‫والسؤال الن‪ :‬ما الذى يحققه الفرد من القيام بعمليات صورية على أسهم شركة معينة ؟‬ ‫ببساطة ‪ ،‬فإن أهداف هذا الفرد ل تخرج عن ما يلى ‪:‬‬ ‫)أ( شراء أسهم هذه الشركة‪ ،‬ولذا فهو يقوم بعمليات بيع صورية بأقل من سعر السوق‪ ،‬وهو ما يوحى‬ ‫للمتعاملين بتدهور ظروف الشركة المصدرة للسهم‪ ،‬مما يدفع الغير إلى التخلص من أسهمهم فينخفض‬ ‫السعر ويدخل هو كمشتر‪.‬‬ ‫ول شك أن هذه الممارسات تتطلب استصدار قوانين ُتحرم البيع الصورى‪ ،‬كما ُتحرم اتفاقيات التداول‪،‬‬ ‫وتمنع من نشر معلومات غير حقيقية أو ترويج إشاعات بشأن الوراق المالية‪.‬‬ ‫***‬ .‬‬ ‫ول شك أن هذا النوع من الممارسات الل أخلقية يصعب إثباته عمليا ً ومن ثم محاسبة السمسار عليه‪.‬‬ ‫)‪ (2‬احتكار بعض الوراق المالية فى السوق‪ ،‬إذ قد يقوم شخص ما بشراء المعروض من الوراق المالية‬ ‫الخاصة بشركة ما بهدف احتكارها‪ ،‬ثم يعيد بيع هذه الوراق بالسعار التى يحددها‪.‬‬ ‫)د( قيام المتلعبين ببيع الوراق المالية بهدوء وجنى الرباح من خلل الفرق بين أسعار الشركة وأسعار‬ ‫البيع‪.‬‬ ‫)‪ (4‬اتفاقيات التلعب‪ ،‬وتهدف هذه التفاقيات إلى تحقيق أرباح من خلل التلعب فى سعر أوراق مالية‬ ‫خاصة بشركة معينة عن طريق التفاق بين بعض العاملين فى هذه الشركة وسماسرة الوراق المالية‪،‬‬ ‫وذلك عن طريق الخطوات التالية ‪:‬‬ ‫)أ( ترويج إشاعات عن سوء حالة الشركة واليعاز للمستثمرين بالتخلص من أوراقها‪ ،‬وهو ما يؤدى إلى‬ ‫زيادة المعروض وانخفاض فى أسعار أسهم هذه الشركة‪.‬‬ ‫)‪ (3‬استغلل السمسار لثقة العملء‪ ،‬إذ قد يقوم بعض السماسرة بإيهام عملئهم بشراء أو بيع أوراق‬ ‫مالية معينة مستغلين فى ذلك ثقة هؤلء العملء فيهم‪ ،‬والهدف من هذا اليهام هو حصول السمسار‬ ‫على العمولة والتى تزيد بزيادة عدد العمليات‪.‬‬ ‫)ب( بيع أسهم هذه الشركة‪ ،‬ولذا فهو يقوم بعمليات بيع صورية بأكبر من سعر السوق‪ ،‬وهو ما يوحى‬ ‫للمتعاملين بتحسن أوضاع الشركة المصدرة للسهم‪ ،‬مما يدفع الغير إلى الدخول إلى السوق للشراء‪،‬‬ ‫ومن ثم ترتفع السعار فيبيع هو ما يملكه‪.‬‬ ‫)ب( قيام فرد ببيع أسهم شركة معينة لحد أفراد ُأسرته‪.‬‬ ‫كما قد يكون الحتكار فى أسهم يتم التعامل فيها على المكشوف‪ ،‬ولما كان المضارب فى هذا النوع من‬ ‫السهم ملتزما ً بردها فى أى وقت يحدده المقرض فإنه يجد نفسه مضطرا ً لقبول السعر الذى يحدده‬ ‫المحتكر‪.‬‬ ‫)ب( قيام المتلعبين بشراء الوراق المالية المعروضة‪.‫)أ( قيام فرد ببيع أسهم شركة معينة لفرد ما‪ ،‬ثم إعادة شرائها منه فى نفس اليوم‪ ،‬سواء كان ذلك‬ ‫بنفس السعر أو أكبر أو أقل‪.

‫الفصل الخامس‬ ‫الجوانب الشـرعية للمعامـلت‬ ‫فى أسواق الوراق المالية‬ ‫الفصل الخامس‬ ‫الجوانب الشـرعية للمعامـلت‬ ‫فى أسواق الوراق المالية‬ ‫تمهيد‪:‬‬ ‫يختص هذا الفصل بتناول الجوانب الشرعية للوراق المالية التى يتم تداولها فى بورصة الوراق المالية‪،‬‬ ‫حكم بيع السهم بالجل‪ ،‬وتقسيط قيمتها‪ ،‬ومدى جواز‬ ‫حكم إصدار أسهم لحاملها أو لمره‪ ،‬و ُ‬ ‫حيث نتناول ُ‬ ‫حكم إصدار السهم الجديدة والسهم العينية‬ ‫تقاضى الشركة المصدرة لمصروفات إصدار‪ ،‬وكذلك ُ‬ ‫والسهم الممتازة وأسهم التمتع‪ ،‬وحكم البيع بالهامش‪ ،‬بالضافة إلى حكم إصدار السندات وأذون‬ ‫الخزانة ووثائق وصكوك الستثمار وصكوك التمويل‪.‬‬ ‫ما السهم التى يجوز إصدارها وتملكها؟‬ .‬‬ ‫كما نتناول فى هذا الفصل أيضا ً التكييف الفقهى لصناديق الستثمار‪.‬‬ ‫كما يختص كذلك بتناول الحكم الشرعى للعقود المستقبلية والمشتقات المالية‪ ،‬بالضافة إلى بيان‬ ‫حكم الشركات‬ ‫الشركات التى يجوز تملك وتداول أسهمها‪ ،‬وكذلك التى ل يجوز تملك وتداول أسهمها‪ ،‬و ُ‬ ‫التى يختلط فيها الحرام بالحلل‪ ،‬وكيفية تطهير أموال هذه الشركات‪ ،‬وطرق التصرف فى المال الحرام‪.

‬‬ ‫ما حكم تقسيط قيمة السهم؟‬ ‫يجوز تقسيط قيمة السهم عند الكتتاب ‪ ،‬شريطة أن يكون التقسيط شامل ً جميع السهم‪ ،‬وأن تبقى‬ ‫مسؤولية الشركة بقيمة السهم المكتتب بها‪.‬‬ ‫ما حكم تداول السهم بالبيع والشراء؟‬ ‫يجوز تداول السهم بيعا ً وشراًء لن من حق صاحب السهم أن يتصرف في ملكه بما يشاء ما لم يترتب‬ ‫على ذلك ضرر بالخرين‪ ،‬كما أن في ذلك تحقيقا ً لمصلحة تتمثل في بيع ما تمثله الصول )وهي السهم(‬ ‫دون بيع للصول ذاتها‪.‫بصفة عامة‪ ،‬فقد أجاز الفقهاء إصدار وتملك السهم إذا كان نشاط الشركة المصدرة جائزا ً شرعًا‪ ،‬وذلك‬ ‫باعتبار أن الصل فى المعاملت الحل‪ .‬‬ ‫ما حكم تقاضى الشركة المصدرة للسهم مصروفات إصدار؟‬ ‫يجوز للشركة المصدرة للسهم أن تضيف نسبة معينة إلى قيمة السهم عند الكتتاب لتغطية مصروفات‬ ‫الصدار‪ ،‬وهو ما ُيعرف باسم رسوم الصدار‪ ،‬مادامت تلك النسبة مقدرة تقديرا ً مناسبًا‪.‬في حين يرى البعض الخر عدم جواز إصدار‬ ‫أسهم لحامله لما قد يؤدي إليه ذلك من نزاع وخصومة‪.‬وسوف نورد فيما بعد شروط إصدار وتملك هذه السهم‪.‬‬ ‫ما حكم إصدار أسهم عينية؟‬ ‫يجوز إصدار أسهم عينية متى أمكن تقويم الحصص المقابلة لها‪ .‬‬ ‫ما حكم شراء أو بيع السهم نقدا ً أو بأجل؟‬ ‫يجوز شراء السهم وبيعها حال أو آجل‪.‬‬ ‫ما الحالت التى يجوز فيها إصدار أسهم ممتازة؟‬ .‬‬ ‫هل يجوز إنشاء شركة مساهمة؟‬ ‫انتهى مجمع الفقه السلمي إلى القول بجواز إنشاء شركات المساهمة والسهام فيها‪ ،‬حيث ورد ما‬ ‫نصه‪» :‬بما أن الصل في المعاملت الحل فإن تأسيس شركة مساهمة ذات أغراض وأنشطة مشروعة‬ ‫أمر جائز«‪.‬‬ ‫هل يجوز لشركة مساهمة قائمة أن تصدر أسهما ً جديدة؟‬ ‫نعم يجوز لشركة مساهمة قائمة أن تصدر أسهما ً جديدة لزيادة رأس مال الشركة شريطة أن تصدر‬ ‫بالقيمة العادلة للسهم القديمة‪ ،‬والتى تتحدد إما حسب تقويم الخبراء لموجودات الشركة‪ ،‬وإما بالقيمة‬ ‫السوقية سواء بعلوة إصدار أو خصم إصدار‪.‬وقد عبر الفقهاء عن ذلك "بالشتراك‬ ‫بالعروض"‪.‬‬ ‫هل يجوز إصدار أسهم لحاملها أو لمره؟‬ ‫يرى البعض جواز إصدار أسهم لحامله أو لمره‪ ،‬ومستند جواز ذلك هو أن الشارع قد رغب في توثيق‬ ‫الحقوق وحفظها بالكتابة وغيرها‪ ،‬ولكنه لم يحدد لذلك شكل ً معينًا‪ ،‬فإذا تم ذلك بإصدار أسهم مكتوب‬ ‫عليها أسماء الشركاء كان ذلك جائزًا‪ ،‬كما أنه إذا تم بكتابة أسماء الشركاء فى سجلت خاصة ‪ ،‬أو بأى‬ ‫طريقة أخرى‪ ،‬أو لم تكتب السماء أصل ً فإن ذلك جائز‪ .

‬‬ ‫حكم إصدار أسهم التمتع؟‬ ‫ما ُ‬ ‫ل يجوز إصدار أسهم التمتع‪ ،‬وهى التي تعطى للمساهم عوضا ً عن أسهمه التي ردت إليه قيمتها تدريجيا ً‬ ‫من خلل الرباح في أثناء قيام الشركة‪ ،‬وتمنحه بدل ً عن ذلك أسهم تمتع ُتخول له الحقوق التي لسهم‬ ‫رأس المال إل في الرباح واقتسام موجودات الشركة عند حلها‪ ،‬حيث يعطى مالك أسهم التمتع نصيبا ً‬ ‫من الرباح أقل مما يعطاه مالك أسهم رأس المال‪ ،‬كما ل يكون لمالك سهم التمتع نصيب فى موجودات‬ ‫الشركة عند حلها إل بعد أن يستوفى أصحاب أسهم رأس المال قيمة أسهمهم‪.‬‬ ‫ومستند عدم الجواز أن ما يأخذه أصحاب هذه السهم هو حقهم في الربح‪ ،‬وعليه يبقون مالكين لها‬ ‫ومستحقين لحصة فى موجودات الشركة عند التصفية‪.‬‬ ‫هل يجوز تداول أسهم الشركات أثناء فترة الكتتاب؟‬ ‫ل يجوز تداول أسهم الشركات إذا كانت موجوداتها نقودا َ فقط‪ ،‬سواء في فترة الكتتاب أو بعد ذلك‪،‬‬ ‫قبل أن تزاول الشركة نشاطها أو عند التصفية إل بالقيمة السمية وبشرط التقابض‪.‫يجوز إصدار أسهم ممتازة إذا كان المتياز يتعلق بالجوانب الجرائية أو الدارية‪.‬‬ ‫ما حكم إصدار وتملك السندات ؟‬ ‫يمثل السند مديونية على الجهة المصدرة له‪ ،‬ومن ثم يكون حامل السند دائنا ً لهذه الجهة ‪.‬‬ ‫هل يجوز لجهة ما ضمان‬ ‫الصدار؟‬ ‫نعم يجوز ضمان الصدار إذا كان بدون مقابل‪ ،‬وُيقصد بذلك التزام جهة عند تأسيس الشركة بشراء‬ ‫جميع الصدار أو ما تبقى مما لم يكتتب فيه غيره بالقيمة السمية‪.‬‬ ‫هل يجوز التصرف فى السهم بالبيع ونحوه إلى طرف آخر بعد تمام عملية البيع وانتقال الضمان إليه ولو‬ ‫لم يتم التسجيل النهائي له؟‬ ‫نعم يجوز انتقال الضمان إلى المشترى بالقبض الحكمى الذى يخوله التصرف فيما اشتراه‪.‬‬ ‫ما الحالت التى ل يجوز فيها إصدار أسهم ممتازة؟‬ ‫ل يجوز إصدار أسهم ممتازة إذا كان المتياز يتعلق بضمان رأس المال أو ضمان قدر معين من الربح أو‬ ‫تقديمها عند توزيع الرباح أو عند التصفية‪ ،‬لن ذلك يؤدى إلى قطع الشتراك في الربح‪ ،‬ووقوع الظلم‬ ‫على الشركاء الخرين‪.‬‬ ‫هل يجوز تنظيم تداول السهم بواسطة سماسرة مرخص لهم بذلك عن طريق الدولة؟‬ ‫نعم يجوز لن هذا من التصرفات المحققة لمصالح مشروعة‪.‬‬ ‫ما حكم إصدار أسهم لشركات غرضها الساسى محرم كالتعامل بالربا أو انتاج المحرمات أو المتاجرة‬ ‫بها؟‬ ‫يحُرم إنشاء شركات غرضها الساسى محرم كالتعامل بالربا أو إنتاج المحرمات أو المتاجرة بها‪ ،‬ويحُرم‬ ‫تبعا ً لذلك إصدار وتداول السهم التي يتكون منها رأس مال هذه الشركات‪ ،‬طالما كان الغرض الذى‬ ‫ُأنشئت من أجله الشركة غير جائز‪.‬‬ .

‬‬ ‫وقد أجاز الفقهاء تملك وتداول أسهم هذه الشركات‪ ،‬لن النص على اللتزام بأحكام الشريعة السلمية‬ ‫أمر من شأنه أن ُيطمئن المساهم ويجعل من حقه العتراض على المخالفات الشرعية إن وقعت‪ ،‬بل‬ ‫والمطالبة بتصحيح هذه المخالفات وعدم العودة إليها مستندا ً فى ذلك على ما ألزمت الشركة به نفسها‬ ‫من اللتزام بأحكام الشريعة السلمية‪.‬‬ ‫أما الفوائد المترتبة على تملك هذه السندات فإن ملكيتها حرام‪ ،‬ويجب صرفها فى وجوه الخير فيما عدا‬ ‫بناء المساجد وطبع المصاحف‪ ،‬ويعتبر هذا الصرف للتخلص من الحرام‪.‫وهذه السندات ل تتفق مع أحكام وقواعد الشريعة السلمية‪ ،‬ولذا‪ ،‬فإن إصدارها وتملكها غير جائز‬ ‫شرعًا‪.‬‬ ‫)‪ (2‬شركات ل تنص وثائق إنشائها على اللتزام بأحكام الشريعة السلمية إل أنها ُتطبق بالفعل أحكام‬ ‫الشريعة السلمية‪.‬‬ ‫ما الشركات التى يجوز تملك وتداول أسهمها؟‬ ‫يمكن حصر أنواع هذه الشركات فيما يلى‪:‬‬ ‫)‪ (1‬شركات تنص وثائق إنشائها على اللتزام بأحكام الشريعة السلمية‪.‬‬ ‫حكم إصدار وتملك وثائق الستثمار ؟‬ ‫ما ُ‬ ‫ُيقصد بوثائق الستثمار تلك الصكوك التى ُتعطى لحاملها الحق فى المشاركة فى نتائج استثمارات‬ ‫صناديق الستثمار فى الوراق المالية‪ ،‬كل بنسبة ما يملكه وفقا ً للشروط والوضاع المثبتة فى نشرة‬ ‫الكتتاب التى تصدرها هذه الصناديق‪.‬‬ ‫ما حكم إصدار وتملك أذون الخزانة ؟‬ ‫ُتمثل ُأذون الخزانة أوراقا ً مالية قصيرة الجل )ل يزيد تاريخ استحقاقها عن سنة(‪ ،‬تصدرها الحكومة‬ ‫بهدف سد احتياجاتها العاجلة‪ ،‬ولذا فهى ُتعد أحد صور السندات التى تصدرها الحكومة غير أنها قصيرة‬ ‫الجل‪.‬‬ ‫وحيث إن هذه الوثائق تقوم على المشاركة فى نتائج الستثمارات‪ ،‬فهى جائزة شرعا ً حكمها فى ذلك‬ ‫حكم السهم‪ ،‬غير أنه يجب أن تكون الوراق التى يتعامل فيها الصندوق صادرة عن شركات تتعامل فى‬ ‫سلع أو خدمات مشروعة‪.‬‬ ‫وُتعامل الفوائد المترتبة على تملك هذه الذون معاملة الفوائد المترتبة على تملك السندات‪.‬‬ .‬‬ ‫حكم إصدار وتملك صكوك الستثمار وصكوك التمويل؟‬ ‫ما ُ‬ ‫ُيقصد بصكوك الستثمار تلك الصكوك التى تصدرها الشركات العاملة فى مجال تلقى الموال‬ ‫لستثمارها ‪ ،‬وتعطى لمن يملكها الحق فى المشاركة فى الرباح دون الدارة ‪.‬‬ ‫أما صكوك التمويل فهى صكوك ذات عائد متغير تصدرها شركات المساهمة التى تعمل فى غير مجال‬ ‫تلقى الموال لستثمارها لمواجهة احتياجاتها التمويلية‪.‬‬ ‫وصكوك الستثمار وصكوك التمويل جائزة شرعا ً لقيامهما على مبدأ الغنم بالغرم‪.‬‬ ‫وهذه الذون حكمها الشرعى حكم السندات أى عدم الجواز‪.

‬‬ ‫وقد تباينت آراء الفقهاء فى مدى جواز تملك وتداول أسهم هذه الشركات‪ ،‬حيث يرى عدد كبير من‬ ‫ً‬ ‫الفقهاء جواز السهام فى هذه الشركات‪ .‬‬ ‫وقد أجمع الفقهاء على عدم جواز تملك أسهم هذه الشركات لحرمة نشاطها الرئيس‪.‬‬ .‬‬ ‫غير أن عدم وجود نص فى الوثائق على اللتزام بأحكام الشريعة السلمية يتطلب من المساهم مداومة‬ ‫مراقبة تصرفات الشركة للتثبت من عدم وجود مخالفات لحكام الشريعة السلمية ومعالجة ما قد‬ ‫يترتب على ذلك‪.‬وقد برروا ذلك بمشروعية غرضها وأنه من المقرر شرعا أن‬ ‫اختلط الحرام بالحلل من التصرفات التى ل يجعل التصرف ممنوعا ً على إطلقه‪ ،‬إذ أن المقاصد‬ ‫المشروعة تنزل منزلة الضرورة‪ ،‬وأنه من أحكام نظرية الضرورة أنها ُتقدر بقدرها ويقتصر فيها على‬ ‫أقل ما يحصل به دفع الحرج‪ ،‬وكذلك تطبيق قاعدة رفع الحرج والحاجة العامة‪ ،‬وعموم البلوى‪ ،‬ومراعاة‬ ‫قواعد الكثرة والقلة والغلبة‪ ،‬وجواز التعامل مع من كان غالب أمواله حلل‪.‫وقد أجاز الفقهاء تملك وتداول أسهم هذه الشركات‪ ،‬وذلك أن مجرد التطبيق الصحيح ينتج عنه تصرفات‬ ‫ذات آثار مشروعة‪.‬‬ ‫)‪ (2‬قيام الشركة بإقراض البنوك‪.‬‬ ‫ويمكن حصر حالت المخالفات الشرعية فى هذه الشركات فيما يلى‪:‬‬ ‫)‪ (1‬قيام الشركة بالقتراض من البنوك‪.‬‬ ‫وقد أجاز الفقهاء تملك وتداول أسهم هذه الشركات‪ ،‬بل وجعلوا من ذلك )التملك والتداول( أمرا ً مطلوبا ً‬ ‫طالما كان المساهمون المرتقبون قادرون بالفعل على التغيير على أن يتم ذلك فى أقرب وقت ممكن‪،‬‬ ‫باعتبار أن ذلك وسيلة لتغيير المنكر‪ ،‬ومن باب المر بالمعروف والنهى عن المنكر الذى دلت عليه الدلة‬ ‫المعتبرة‪ ،‬كما أن فى ذلك زيادة لعدد الشركات التى تلتزم بأحكام الشريعة السلمية ‪.‬‬ ‫ما حكم إصدار وتملك أسهم الشركات التى يختلط فيها الحرام بالحلل؟‬ ‫تتمثل هذه الشركات فى الشركات التى يكون غرضها الرئيس مشروعا ً كالتجارة فى المباحات أو‬ ‫زراعتها أو صناعتها إل أنها تعاملت جزئيا ً فى الموجودات المحرمة شرعًا‪ ،‬أو قامت بعمليات اقتراض من‬ ‫البنوك الربوية أو إقراض لها‪.‬‬ ‫)‪ (3‬قيام الشركة بالتعامل الجزئى فى الموجودات المحرمة شرعًا‪.‬‬ ‫غير أن جمهور الفقهاء قيد هذا الجواز بالشروط التالية‪:‬‬ ‫الشرط الول‪:‬‬ ‫أن ل تنص الشركة في نظامها الساسى على أن من أهدافها التعامل بالربا‪ ،‬أو‬ ‫التعامل بالمحرمات كالخنزير ونحوه‪.‬‬ ‫)‪ (3‬شركات ل تنص وثائق إنشائها على اللتزام بأحكام الشريعة السلمية‪ ،‬ول تلتزم بالفعل‪ ،‬إل أنه‬ ‫ُيمكن جعل معاملتها موافقة لحكام الشريعة السلمية فى حالة شراء أغلبية أسهمها‪.‬‬ ‫ما الشركات التى ل يجوز تملك وتداول أسهمها؟‬ ‫تتمثل هذه الشركات فى الشركات التى يكون غرضها الرئيس حرامًا‪ ،‬مثل الشركات التى تعمل فى‬ ‫مجال إنتاج وبيع الخمور ولحم الخنزير وإدارة صالت القمار‪ ،‬وكذلك البنوك وشركات التأمين التقليدية‪.‬‬ ‫وجميع هذه الحالت يمكن تسميتها بالحالت التى يختلط فيها الحرام بالحلل‪.

‬‬ ‫ال ُ‬ ‫الحتمال الثاني‪ :‬زيادة معدل الفائدة المدفوع عن معدل العائد المحقق‪ ،‬وذلك بأن يكون‬ ‫معدل الفائدة على القرض ‪) %20‬فرضًا( في حين يكون معدل العائد المحقق فعل ً ‪) %17‬فرضًا( ‪،‬‬ .‬‬ ‫ما الجراءات العملية لتطهير أسهم الشركات التى اختلط فيها الحرام بالحلل؟‬ ‫إذا ما أخذنا بالرأى القائل بالجواز المقيد بتملك وتداول أسهم الشركات التى يختلط فيها الحرام‬ ‫بالحلل‪ ،‬فإنه يتعين على مالك السهم التخلص من نسبة الحرام فى هذه السهم‪ ،‬وهو ما ُيعرف باسم‬ ‫عملية التطهير كما سبقت الشارة‪.‬‬ ‫)أ( حالة قيام الشركة بالقتراض من البنوك‬ ‫يلزم في هذه الحالة إجراء المقارنة بين معدل الفائدة المدفوع للبنك عن القرض‪ ،‬وبين معدل العائد‬ ‫الربحي المحقق في الشركة المقترضة‪ ،‬ول تخلو نتيجة المقارنة من أحد الحتمالت الثلثة التالية‪:‬‬ ‫الحتمال الول‪:‬‬ ‫مساواة معدل الفائدة المدفوع مع معدل العائد المحقق‪ ،‬وفي هذه الحالة‬ ‫يكون ما حققته الشركة من عوائد نتيجة القتراض قد خرج من ملكها بدفعه بالكامل إلى البنوك‬ ‫مقرضة‪ ،‬وبالتالي يكون ما لدى الشركة من أموال قد تخلص من الشوائب وأصبح طاهرًا‪.‬‬ ‫الشرط السابع‪:‬‬ ‫استمرار مراعاة هذه الضوابط طوال فترة السهام أو التعامل‪ ،‬فإذا اختلت‬ ‫الضوابط وجب الخروج من هذا الستثمار‪.‬‬ ‫‪ :‬وجوب إنكار ال ُ‬ ‫الشرط السادس‪:‬‬ ‫محرمة‪ ،‬وهو ما‬ ‫وجوب التخلص من الكسب الذى نشأ عن المعاملت ال ُ‬ ‫يعرف باسم عملية التطهير‪.‬‬ ‫الشرط الخامس‬ ‫محرم والعمل على تغييره‪.‬‬ ‫ول شك أن وضع نسبة محددة فى موضوع اليداع بفائدة أو القتراض بفائدة ليس معناه إباحة التصرف‬ ‫فى حدود هذه النسبة‪ ،‬فإن قليل الربا وكثيره حرام‪ ،‬ولكن الهدف من إعطاء حكم خاص للحالت التى‬ ‫ُيقتصر فيها على هذه النسبة وما دونها هو تقليل العنصر الغريب من الستثمار السلمي مما تدعو‬ ‫الحاجة وعموم البلوى إلى اغتفاره والتجاوز عنه بعد وقوعه‪ ،‬وليس القبول أو الرضا بوقوعه‪.‬‬ ‫الشرط الرابع‪ :‬أن ل يتجاوز مقدار اليراد الناتج من عنصر محرم نسبة ‪ %5‬من إجمالي‬ ‫إيرادات الشركة‪ ،‬سواء أكان هذا اليراد ناتجا ً عن ممارسة نشاط محرم أم عن تملك لمحرم‪.‬‬ ‫الشرط الثالث‪:‬‬ ‫أل يبلغ إجمالي المبلغ المودع بالربا‪ ،‬سواء أكانت مدة اليداع قصيرة أو‬ ‫متوسطة أو طويلة الجل ‪ %30‬من القيمة السوقية لمجموع أسهم الشركة‪ ،‬مع التسليم بأن اليداع‬ ‫بالربا حرام مهما كان مبلغه‪.‬‬ ‫ونتناول فيما يلى كيفية تطهير أموال الشركات التى يختلط فيها الحرام بالحلل فى حالتها الثلث‬ ‫السابق الشارة إليها‪.‫الشرط الثانى‪:‬‬ ‫أل يبلغ إجمالي المبلغ المقترض بالربا‪ ،‬سواء أكان قرضا ً طويل أم متوسطا أو‬ ‫قصير الجل‪ %30 ،‬من القيمة السوقية لمجموع أسهم الشركة‪ ،‬مع التسليم بأن القتراض بالربا حرام‬ ‫مهما كان مبلغه‪.‬‬ ‫وتجدر الشارة إلى أن التقييد بالثلث مأخوذ من أن نسبة الثلث ُتعد معيارا ً للكثرة فى الكثير من الحكام‬ ‫الشرعية‪.

‬‬ .‬‬ ‫)‪ (4‬التخلص من كامل هذا المبلغ وفقا ً للرأى الول‪ ،‬ومن نصفه وفقا ً للرأى الثالث‪ .‬‬ ‫)‪ (3‬تحديد نصيب كل مساهم من القدر الواجب إخراجه عن طريق ضرب نصيب السهم فى عدد السهم‬ ‫المملوكة له‪.‬‬ ‫وفى حالة الشركات التى ل تفصح عن حجم الفوائد المقبوضة فيلزم الجتهاد فى التعرف على هذه‬ ‫الفوائد ويراعى جانب الحتياط‪.‬ومن ثم يلزم تطهير‬ ‫أموال الشركة من هذا الكسب من خلل حسابه واستبعاده ثم صرفه فى وجوه الخير‪ ،‬وذلك من خلل‬ ‫الجراءات التالية‪.‬‬ ‫وإذا ما أخذنا بالرأى الول والثالث‪ ،‬فإن السؤال كيف يتم تحديد نسبة التطهير؟‬ ‫يلزم الشارة بداية إلى أن نسبة الـ )‪ ،(%5‬السابق تحديدها‪ُ ،‬تمثل الفرق بين معدل الفائدة المدفوع‪،‬‬ ‫ومعدل العائد المحقق‪ ،‬ومن ثم فهي ليست نسبة التطهير على مستوى أموال الشركة‪.‬‬ ‫)‪ (2‬استخراج نصيب كل سهم من هذا المبلغ بقسمته على عدد السهم ‪.‬ولذا ل يرى أصحاب هذا الرأى وجوب التخلص من ريع‬ ‫الموال التى تقترضها الشركة‪.‬ويتم ذلك بصرفه في‬ ‫وجوه الخير ما عدا طباعة المصاحف وبناء المساجد وكافة العبادات التي يتقرب بها المسلم إلى الله‬ ‫تعالى‪.‬‬ ‫)ب( حالة قيام الشركة بإقراض البنوك )اليداع فيها( ‪:‬‬ ‫قد يكون من المناسب الشارة بداية إلى ما سبق أن أوضحناه من ضرورة أل يبلغ إجمالي المبلغ‬ ‫المودع بالربا ‪ %30‬من القيمة السوقية لمجموع أسهم الشركة‪.‬‬ ‫)‪ (1‬حصر الفوائد المقبوضة خلل العام سواء أكانت من قروض قصيرة أو متوسطة أو طويلة الجل‪.‬‬ ‫مقترضة بالفائدة قد دخلت ضمان‬ ‫وهناك رأى يرى أنه مع التسليم بأن القتراض حرام إل أن الموال ال ُ‬ ‫الشركة وأن الربح قد حصل من مال مضمون‪ .‬‬ ‫الحتمال الثالث‪ :‬انخفاض معدل الفائدة المدفوع عن معدل العائد المحقق‪ ،‬وذلك بأن يكون‬ ‫معدل الفائدة على القرض ‪) %20‬فرضًا( في حين يكون معدل العائد المحقق فعل ً ‪) %25‬فرضًا(‪ ،‬ففي‬ ‫هذه الحالة يكون الفرق بين المعدلين )‪ (%5‬كسبا ً غير مشروع‪ ،‬ويجب على مالك السهم تطهير أمواله‬ ‫من هذا الجزء‪.‬‬ ‫وهناك رأى وسط يبدو محققا ً للمصلحة والعدل معًا‪ ،‬وهو أن العائد قد نشأ نتيجة تضافر المال المقترض‬ ‫والجهد المبذول معًا‪ ،‬وعليه فإنه يتم التخلص من نصف العائد الذى تحقق من المال المقترض‪ ،‬فيكون‬ ‫ما يجوز تملكه منه هو ما يخص العمل‪ ،‬وهو النصف‪ ،‬على أن يتم التخلص من النصف الخر والذى يخص‬ ‫القتراض‪.‬‬ ‫ولكي يتم حساب نسبة التطهير في الواقع يمكن اتخاذ الجراءات التالية‪:‬‬ ‫)‪ (1‬تحديد مقدار )أى المبلغ وليس نسبة( الفرق بين المعدلين وليكن) ‪ 20000‬جنيها فرضًا(‪.‬‬ ‫وفى جميع الحوال ُتعتبر النسبة التي حصلت عليها الشركة كسبا ً غير مشروع‪ .‫وبذلك تكون الشركة قد أخرجت من أموالها ‪ %3‬زيادة عن معدل العائد المحقق‪ ،‬وبالتالي فإننا لسنا في‬ ‫حاجة إلى مناقشة قضية التطهير هنا أيضا‪.

‬‬ .‬‬ ‫)‪ (3‬تحديد نصيب كل مساهم من القدر الواجب التخلص منه عن طريق ضرب نصيب السهم في عدد‬ ‫السهم المملوكة للمساهم ـ فردا ً كان أو مؤسسة أو صندوقا ً أو غير ذلك‪.‬‬ ‫)‪ (2‬يتم إخراج ما يخص السهم من اليراد المحرم‪ ،‬سواء وزعت أرباح أم لم توزع‪ ،‬وسواء أربحت‬ ‫الشركة أم خسرت‪.‬‬ ‫)‪ (2‬استخراج نصيب كل سهم من اليراد غير المشروع عن طريق قسمة هذا اليراد على عدد أسهم‬ ‫الشركة‪.‬‬ ‫)‪ (3‬ل يلزم الوسيط أو الوكيل أو المدير التخلص من جزء من عمولته أو أجرته نظير ما قاموا به من‬ ‫عمل‪.‬‬ ‫)‪ (2‬إن عقود المشتقات تدخل فى باب بيع النسان ما ليس عنده‪ ،‬وقد نهى الرسول ﷺ عن ذلك بقوله‪:‬‬ ‫»لتبع ما ليس عندك« رواه الترمذى‪ .‬‬ ‫)ج( حالة قيام الشركة بالتعامل الجزئى فى الموجودات المحرمة شرعا ً‬ ‫فى حالة ما إذا كان جزء من نشاط الشركة غير مشروع‪ ،‬فإن الصل أن يتورع المسلم عن تملك أسهم‬ ‫مثل هذه الشركات إذا كان هذا النشاط واضحا ً ومعلوما ً مسبقًا‪ ،‬وأما إذا علم ذلك متأخرًا‪ ،‬أو كان هذا‬ ‫النشاط طارئا ً أو بسيطًا‪ ،‬ففي هذه الحالة يلزم التطهير عن طريق الجراءات التالية‪:‬‬ ‫)‪ (1‬حصر اليراد الناتج من النشاط غير المشروع‪.‬وكذلك بقوله‪» :‬من ابتاع طعاما ً فل‬ ‫يبعه حتى يقبضه« رواه البخارى‪.‫)‪ (2‬استخراج نصيب كل سهم من الفوائد المقبوضة بقسمة مجموع هذه الفوائد على عدد أسهم‬ ‫الشركة‪.‬‬ ‫كما يلزم الشارة إلى أنه سواء أقامت الشركة بالقتراض من البنوك أو إقراضها أو قامت بالتعامل‬ ‫الجزئى فى موجودات محرمة شرعا ً فإنه يؤخذ فى العتبار ما يلى‪:‬‬ ‫المحرم‪ ،‬أم من‬ ‫)‪ (1‬يجب التخلص من اليراد المحرم ـ سواء أكان ناتجا ً من النشاط أو التملك‬ ‫الفوائد على من كان مالكا ً للسهم سواء أكان مستثمرا ً أم متاجرا ً فى نهاية الفترة المالية‪ .‬‬ ‫ما الحكم الشرعى للمشتقات المالية؟‬ ‫يمكن تلخيص الحكم الشرعى فى عقود المشتقات المالية فيما يلى‪:‬‬ ‫)‪ (1‬يشترط فى عقد البيع فى الفقه السلمي انتقال ملكية المبيع من البائع إلى المشترى فى الحال‬ ‫واستحقاق البائع للثمن‪ ،‬وفى عقود المشتقات فإن البائع ل يمتلك ما يبيعه فهو يبيع مال يملك‪.‬وعليه فل‬ ‫يلزم من باع السهم قبل نهاية الفترة المالية التخلص‪.‬‬ ‫)‪ (3‬تحديد نصيب كل مساهم من اليراد غير المشروع عن طريق ضرب نصيب السهم في عدد السهم‬ ‫المملوكة للمساهم ـ فردا ً كان أو مؤسسة أو صندوقا ً أو غير ذلك‪.‬‬ ‫وقد يكون من المناسب التأكيد على ما سبق أن أوضحناه من أن الفقهاء قيدوا نسبة النشطة غير‬ ‫الجائزة إلى إجمالى النشطة التى تزاولها الشركة بالثلث واليراد الناتج عن هذه النشطة ب ‪ % 5‬من‬ ‫إجمالى إيرادات الشركة‪.

‬‬ ‫)‪ (3‬أن فيها شبهة الربا حيث تتم معاوضة مال بمال مع زيادة‪.‬‬ ‫وقد يكون من المناسب هنا إزالة ما قد يبدو من لبس بين عقود الختيارات أو الخيارات وبين خيار‬ ‫الشرط فى الفقه السلمي‪ ،‬وهو ما يثبت لحد العاقدين أو غيرهما من الحق فى إمضاء العقد أو فسخه‬ ‫بناء على اشتراط ذلك له والذى ثبت بحديث رسول الله ﷺ لحد أصحابه‪ ،‬فعن عبد الله بن عمر رضى‬ ‫الله عنهما أن رجل ً ذكر للنبى ﷺ أنه ُيخدع فى البيوع فقال "إذا بايعت فقل ل‬ ‫خلبة"‪.‬‬ ‫)‪ (4‬إن عقود المشتقات تدخل فى باب بيع الكالئ بالكالئ‪ ،‬أى بيع الدين بالدين حيث يتأجل تسليم‬ ‫المبيع كما يتأجل تسليم الثمن‪ ،‬وعن ابن عمر رضى الله عنه أن رسول الله ﷺ »نهى عن بيع‬ ‫الكالئ بالكالئ« أى بيع الدين بالدين‪ .‫)‪ (3‬إن عقود المشتقات تدخل فى باب بيع ما لم يقبض‪.‬‬ ‫ما حكم إبرام عقود المبادلت المؤقتة؟‬ ‫تناولنا فى الفصل السابق طبيعة عقود المبادلت المؤقتة )‪ ،(Swaps‬وفيما يتعلق بالحكم الشرعى‪ ،‬فل‬ ‫يجوز إبرام هذه العقود‪.‬‬ ‫)‪ (5‬إن هذه العقود ل تفيد التملك فى الحال‪ ،‬وهذا لم يجزه الفقهاء إل فى بيع السلم‪.‬وقد أجمع الفقهاء على عدم جواز ذلك‪.‬‬ ‫ولذا‪ ،‬فإن هذه العقود غير جائزة شرعًا‪.‬‬ ‫)‪ (4‬ل يترتب عليها تمليك ول تملك والبيع فى الفقه السلمي يقصد به التمليك والتملك‪.‬‬ ‫حكم إبرام عقود المستقبليات )‪(FUTURES‬؟‬ ‫ما ُ‬ ‫تناولنا فى الفصل السابق طبيعة عقود المستقبليات‪ ،‬وفيما يتعلق بالحكم الشرعى ‪ ،‬فل يجوز إبرام‬ ‫عقود المستقبليات) ‪ (FUTURES‬ومستند عدم جواز ذلك أن تلك العقود تتضمن اشتراط تأجيل تسليم‬ ‫المبيع المعين وهو الورقة المالية وهذا محرم ل يجوز‪ ،‬ثم إن البائع ل يملك‪ -‬فى الغالب‪ -‬الوراق التى‬ ‫أبرم عليها عقدا ً مستقبليًا‪ ،‬فيكون بائعا ً لما هو مملوك لغيره‪ ،‬وهو مما لخلف بين أهل العلم فى عدم‬ ‫جوازه‪ ،‬وهو أيضا ً داخل فى النصوص الشرعية الثابتة عن المصطفى ﷺ الدالة على تحريم بيع النسان ما‬ ‫ل يملك‪ ،‬كما أن غالب العقود المستقبلية تنتهى بالتسوية النقدية بين المتعاقدين‪ ،‬وهذا قمار ظاهر إذا‬ ‫كان ذلك مشروطا ً فى العقد‪ ،‬وإن كان غير مشروط فى العقد فهو نوع منه‪ ،‬ثم إن المقصود من العقود‬ ‫القبض‪ ،‬وفى العقود المستقبلية ليس القبض مقصودا ً للمتعاقدين أص ً‬ ‫ل‪ ،‬فكان فيها التزام وشغل لذمة‬ ‫كل واحد منهما بالدين بل فائدة‪ ،‬إل المخاطرة وانتظار الخسارة التى ستقع بأحد الطرفين ل محالة‪.‬‬ ‫فالهدف من هذا الخيار دفع الغبن والغرر والخداع‪ ،‬أما عقود الخيار فى بورصة الوراق‬ ‫المالية فهى قمار ومراهنة على اتجاهات السعار ‪.‬‬ ‫)‪ (2‬أنها ل تخرج عن كونها عمل ً من أعمال القمار والمراهنة لما فيها من غرر فاحش‪.‬‬ .‬‬ ‫حكم إبرام عقد الختيارات )‪(OPTIONS‬؟‬ ‫ما ُ‬ ‫تناولنا فى الفصل السابق طبيعة عقود الختيارات‪ ،‬وفيما يتعلق بالحكم الشرعى ‪ ،‬فل يجوز إبرام عقود‬ ‫الختيارات)‪، (OPTIONS‬ومستند عدم جواز ذلك هو ما يلى‪:‬‬ ‫)‪ (1‬أنها تنطوى على بيع النسان ما ليس عنده‪.

‬وجميع هذه التفسيرات تنطبق على البيع على المكشوف‪.‬‬ ‫وعلى ذلك ل يخرج البنك فى صناديق الستثمار عن كونه مالكا ً لحصة فى الصندوق تعادل قيمة الوثائق‬ ‫التى اكتتب فيها‪ ،‬ومن ثم فهو شريك لغيره من المكتتبين ل مضاربا ً بأموالهم‪ ،‬إذ الصل فى المضاربة أن‬ ‫يكون المال من جانب والعمل من الجانب الخر ‪ -‬وإن جاز للمضارب تقديم حصة من رأس المال ‪-‬‬ ‫وذلك بخلف المشاركة التى يتعين أن يكون المال فيها من الجانبين ‪.(SHORT SALE‬لما يترتب على ذلك من بيع ما ل‬ ‫يملك‪ ،‬وهو منهى عنه شرعا ً لحديث رسول الله ﷺ‪» :‬ل تبع ما ليس عندك« أي ما ليس‬ ‫مملوكا ً لك‪ ،‬وفي تفسير ثان ما ليس مملوكا ً لك ول تقدر على تسليمه‪ ،‬وفي تفسير ثالث ما ليس عندك‬ ‫من العيان‪ .‬ويجب أن يخصص البنك مبلغا ً‬ ‫ل يقل عن خمسة مليين جنيه لبدء مباشرة الصندوق لنشاطه‪ ،‬ويحصل البنك على وثائق بكامل هذا‬ ‫المبلغ ‪.‬‬ ‫وقد انعقدت المشاركة بين البنك وغيره من المكتتبين فى هذه الشركة بإيجاب وقبول شأن بقية العقود‬ ‫فى الفقه السلمي‪ ،‬ولكن اليجاب هنا هو الكتتاب فى الصندوق‪ ،‬حين يتوقف القبول على موافقة البنك‬ ‫باعتباره الجهة المصدرة أو المنشئة للصندوق‪ ،‬وهو ما جاء فى قرار مجمع الفقه السلمي‪ .‬‬ ‫ما حكم البيع بالهامش؟‬ ‫ل يجوز شراء وبيع السهم أو رهنها بقرض ربوى من السمسار أو غيره )بيع الهامش ‪ ،(MARGIN‬لما فى‬ ‫ذلك من المراباة‪ ،‬وقد لعن الله آكل الربا وموكله وكاتبه وشاهديه‪ .‬وعليه ل يجوز التعامل بالهامش في‬ ‫الفقه السلمي‪.‬أما إذا كانت جهة الصدار قد أعطت النشرة صفة اليجاب الموجه للجمهور طيلة‬ ‫فترة الكتتاب‪ ،‬وتخلت عن حقها فى إبداء الرأى فى قبول المشاركة أو عدم قبولها‪ ،‬فإن النشرة تعتبر‬ ‫فى حد ذاتها إيجابا‪ ،‬ويكون القبول هو توقيع المكتتب على طلب الكتتاب‪.‬‬ .‫ومستند عدم جواز ذلك هو أن تلك العقود تتضمن الربا بنوعيه إذا كانت النقود من عملة واحدة‪ ،‬أو ربا‬ ‫النسيئة فقط إذا كانت من عملتين‪ ،‬كما تنطوى على بيع الدين بالدين لنه عقد مؤجل فيه العوضان‪،‬‬ ‫وفيها غرر لجهالة مقدار النقود عند التعاقد‪ ،‬وتنطوى على قمار لن المقصود من هذه العقود المحاسبة‬ ‫على الفرق بين معدلى العائد على السهم وليس التقابض الذى هو مقصود العقود‪ ،‬فكان أحد العاقدين‬ ‫غانما ً والخر غارمًا‪ ،‬وهذا حقيقة القمار‪.‬‬ ‫هل يجوز بيع أسهم ل يملكها بائعها )البيع على المكشوف(؟‬ ‫ل يجوز بيع أسهم ل يملكها البائع )البيع القصير ‪ .‬‬ ‫ويشارك البنك فى أرباح وخسائر الصندوق بنسبة ما يملكه من وثائق إذا كان الصندوق يقوم بتوزيع‬ ‫عوائد دورية‪ ،‬كما يشارك فى زيادة قيمة الوثائق فى نهاية فترة الصندوق فى حالة ما إذا كان الصندوق‬ ‫ذا عائد تراكمى ‪.‬‬ ‫ما التكييف الفقهى لصناديق الستثمار ؟‬ ‫تتحدد أطراف العلقة‪ ،‬وكذا العلقة فيما بينهم فى صناديق الستثمار على النحو التالى ‪:‬‬ ‫الطرف الول ‪:‬‬ ‫الجهة المنشئة ‪ -‬المؤسسة ‪ -‬للصندوق‪ ،‬وعادةً ما تكون بنكًا‪ ،‬وتتولى هذه‬ ‫الجهة استصدار الترخيص اللزم لبدء مزاولة الصندوق لنشاطه‪ ،‬وكذا إعداد نشرة الكتتاب واعتمادها من‬ ‫الهيئة العامة لسوق المال‪ ،‬ثم تلقى الكتتاب من الجمهور فى الصندوق ‪ .‬‬ ‫وفى ضوء ما سبق يمكن القول بأن دور البنك فى هذه العلقة يتمثل فى قيامه بإنشاء الصندوق وتقديم‬ ‫حصة من المال حتى يتمكن من مباشرة نشاطه‪.‬وهو ما‬ ‫ينسجم أيضا ً مع الصورة التى يحتفظ فيها البنك ‪ -‬كجهة مصدرة للوثائق ‪ -‬بحقه فى قبول مشاركة‬ ‫المكتتب أو رفضه‪ .

‬‬ ‫)ب( أتعاب حسن أداء‪ ،‬وتحسب على أساس نسبة من صافى أرباح الصندوق التى تزيد عن حد معين‪،‬‬ ‫كحافز للداء ‪ .‬‬ ‫ويتحمل الصندوق )حملة الوثائق بالكامل بما فيهم البنك( أتعاب مدير الستثمار‪ ،‬كما يتحمل النفقات‬ ‫التى يدفعها المدير‪ ،‬مثل أتعاب المحامين ومراقبى الحسابات وغير ذلك من النفقات المرتبطة بنشاط‬ ‫الصندوق ‪.‬‬ ‫وعلى ذلك فإن مدير الستثمار ل يخرج عن كونه مديرا غير شريك‪ ،‬أى أجيرا ً خاصا ً قام باختياره والتعاقد‬ ‫معه المؤسسون‪-‬البنك المنشئ للصندوق‪.‬وتختلف هذه النسبة من صندوق لخر )‪5‬و‪ %‬في بعض الصناديق ‪ %1 ،‬في بعض الصناديق‬ ‫الخرى( ‪.‬وقد جرى العمل على حساب هذه التعاب‬ ‫على النحو التالى ‪:‬‬ ‫) أ ( أتعاب إدارة‪ ،‬وتحسب على أساس نسبة من صافى أصول الصندوق وتكون على أقساط ) شهرية ‪/‬‬ ‫ربع سنوية (‪ .‬ويلزم أن تكون هذه الجهة مستقلة عن البنك وذات خبرة فى إدارة صناديق الستثمار ‪.‬‬ ‫ويبرم البنك مع مدير الستثمار عقد إدارة يقوم بموجبه مدير الستثمار بإدارة أموال الصندوق والبحث‬ ‫عن أفضل مجالت الستثمار فى الوراق المالية فى أسواق المال المحلية والعالمية‪ ،‬وله فى سبيل ذلك‬ ‫اتخاذ كافة القرارات الدارية والستراتيجية المتعلقة بالصندوق‪ ،‬كما يتولى مدير الستثمار تقييم وتسعير‬ ‫وثائق الستثمار وإبلغ المستثمرين بمراكزهم المالية على فترات دورية ‪.-‬‬ ‫ول يعتبر مدير الستثمار هنا مضاربا ً أيضًا‪ ،‬لن أجر المضارب يستحق بنسبة شائعة من الربح ول ينبغى‬ ‫أن يحصل على أجر ثابت‪ ،‬وفى ذلك يقول السرخسى" ول ينبغى له ‪ -‬أى للشريك ‪ -‬أن يشترط مع الربح‬ ‫أجرا ً لنه شريك فى المال بحصته من الربح وكل من كان شريكا فى مال فليس ينبغى له أن يشترط‬ ‫أجرا ً فيما عمل‪ ،‬لن المضارب يستوجب حصته من الربح على رب المال باعتبار عمله‪ ،‬فل يجوز أن‬ ‫يستوجب باعتبار عمله أيضا ً أجرا ً مسمى عليه‪ ،‬إذ يلزم عوضان لسلمة عمل واحد له " ‪.‬‬ .‬وتختلف هذه النسبة ‪ -‬وكذا طريقة حسابها ‪ -‬أيضا ً من صندوق لخر‪.‬‬ ‫الطرف الثانى ‪:‬‬ ‫الجهة التى يعهد إليها البنك بإدارة نشاط الصندوق‪ ،‬ويطلق عليها اسم مدير‬ ‫الستثمار ‪ .‬‬ ‫هذا من ناحية‪ ،‬ومن ناحية أخرى‪ ،‬فإن المضارب يتحمل نصيبه من الخسائر ‪ -‬فى حالة وقوعها ‪ -‬فى‬ ‫شركات المضاربة‪ ،‬وتتمثل هذه الخسارة فى ضياع وقته وجهده ‪.‬‬ ‫وبالطبع ل يحصل مدير الستثمار على هذا الجزء إل إذا حقق الصندوق الزيادة المطلوبة ‪.‫أما ما يتقاضاه البنك المنشئ للصندوق كنسبة من قيمة الوثائق لتغطية مصاريف الكتتاب‪ ،‬وكذا كعمولة‬ ‫لحفظ الوراق المالية‪ ،‬بالضافة إلى ما قد تقوم به بعض البنوك الخرى من تحصيل نسبة من قيمة‬ ‫الوثيقة عند استردادها كمصروفات استرداد‪ ،‬فإن هذه المبالغ ل تخرج عن كونها مقابل قيام البنك بأداء‬ ‫خدمات لكل من الصندوق والمكتتبين‪ ،‬شأنها فى ذلك شأن العمولت التى يتقاضاها البنك من الغير‬ ‫مقابل تقديم خدمات مصرفية لهم‪.‬‬ ‫ويتقاضى مدير الستثمار أتعابا نظير قيامه بعمله الدارى‪ .‬‬ ‫وإذا كان مدير الستثمار أجيرا ً ‪ ،‬فيجب أن تتوافر فى الجر المدفوع له الشروط العامة الواجب توافرها‬ ‫فى الجارة‪ ،‬وهى معلومية الجر المستحق مسبقًا‪ ،‬وأن يكون ثابتا ً فى ذمة الصندوق بصرف النظر عن‬ ‫نتائج الصندوق ‪.‬‬ ‫وهو ما يتحقق فعل ً في صناديق الستثمار‪ ،‬حيث نصت نشرات الكتتاب المختلفة على طريقة حساب‬ ‫أتعاب الدارة بصافى أصول الصندوق ل نتيجة نشاطه ‪.

‫ول أثر هنا لكون الطرف المتعاقد مع مدير الستثمار بعض الشركاء ‪ -‬المؤسسين ‪ -‬دون غيرهم‪ ،‬لن‬
‫موافقة الغير على ما جاء بنشرة الكتتاب‪ ،‬واكتتابهم بالفعل جعل هذا التعاقد كأنه صادر منهم أصالة‪.‬‬
‫وهذا الوضع هو المناسب لكثرة عدد المشاركين‪ .‬كما أن الشروط الجائزة فى الشرع يمكن أن تحدد من‬
‫طرف ويوافق عليها الخر‪.‬‬

‫الطرف الثالث ‪:‬‬

‫يتمثل الطرف الثالث فى المدخرين أو المكتتبين الذين يرغبون فى استثمار‬

‫أموالهم فى محفظة الوراق المالية‪ ،‬ويقوم الصندوق بإصدار وثائق استثمار لهم مقابل الموال التى‬
‫يتلقاها ‪.‬‬
‫ويشارك حملة الوثائق فى نتائج استثمارات الصندوق من أرباح أو خسائر بنسبة ما يملكه كل منهم من‬
‫وثائق إلى إجماليها ‪ -‬مثلهم فى ذلك مثل البنك المؤسس‪.‬‬
‫وبصفة عامة‪ ،‬يمكن القول بأن وثائق الستثمار تمثل سند ملكية لحصة شائعة فى الموجودات الكلية‬
‫للصندوق‪ ،‬ويكون للمشارك ‪ -‬بنك أو جمهور عام ‪ -‬جميع الحقوق والواجبات المقررة شرعا ً للمالك ‪.‬‬
‫وفى ضوء ما سبق فإن العلقة بين البنك ‪ -‬كجهة إصدار ‪ -‬وحملة الوثائق من الجمهور هى علقة‬
‫مشاركة تنطبق عليها قواعد شركة العنان فى الفقه السلمي‪ ،‬ومن ثم يستحق كل منهما ربحا ً بنسبة‬
‫رأس ماله‪ .‬أما العلقة بينهما معا ً وبين مدير الستثمار فهى علقة إجارة خاصة يستحق عنها الخير أجرا ً‬
‫ثابتًا‪ ،‬وقد تصرف له نسبة من الرباح كمكافأة بموافقة أصحاب رأس المال‪.‬‬
‫ول يعنى ذلك أن صيغة المشاركة هى الصيغة الوحيدة التى تحكم العلقة بين الطراف المختلفة فى‬
‫صناديق الستثمار إذ قد يحكم هذه العلقة أيضا ً صيغة المضاربة المقيدة التى يتعدد فيها أرباب الموال‪،‬‬
‫ويلزم فى هذه الحالة أن يكون مقابل عمل المدير حصة شائعة من الربح ‪.‬‬
‫وقد يقوم البنك أو الشركة المنشئة للصندوق ‪ -‬فى حالة سماح القوانين بذلك‪ -‬بدور المضارب مقابل‬
‫نسبة شائعة من الربح عن عمله‪ ،‬وعن حصة فى رأس مال المضاربة ‪.‬‬
‫ويتعين فى هذه الحالة أن تتضمن نشرة الكتتاب القيود والشروط التى تحدد مسار الستثمار من حيث‬
‫المكان والزمان والمجال ‪.‬‬
‫ما طرق التصرف فى الموال المكتسبة من الحرام ؟‬
‫مكتسب من حرام فى ذمته‪ ،‬كما ل يجوز له تنميته أو استثماره بأى وجه‬
‫ل يجوز للمسلم إدخال المال ال ُ‬
‫من الوجوه‪ ،‬كما ل يجوز له النتفاع به بأى وجه من وجوه النتفاع ول التحايل على ذلك بأى طريق كان‬
‫ولو بدفع الضرائب أو وهبه لغيره‪ ،‬كما ل يجوز له تركه للمؤسسة الصادر عنها‪ ،‬أو إتلفه ‪.‬‬
‫وعلى حائز هذا المال التصدق به فى وجوه الخير كبناء المستشفيات وإنشاء الكبارى والنفاق وغير ذلك‬
‫من وجوه الخير فيما عدا بناء المساجد وطبع المصاحف‪.‬‬
‫ولكن هل ُيثاب الفرد على إخراج هذا المال؟‬
‫الراجح أنه ُيثاب على الستجابة لمر ربه بتطهير ماله ل ثواب الصدقة‪.‬‬
‫ما دور الرقابة الشرعية فى ترشيد معاملت أسواق الوراق المالية ؟‬
‫للرقابة الشرعية دور هام فى ترشيد المعاملت المالية فى سوق الوراق المالية‪ ،‬ويمكن أن يظهر ذلك‬
‫من خلل‪:‬‬

‫)‪ (1‬دراسة العقد والنظام الساسى للشركات التى تطرح أسهمها للكتتاب العام للتأكد من عدم وجود‬
‫ما يخالف أحكام الشريعة السلمية‪.‬‬
‫)‪ (2‬متابعة أنشطة الشركة للتحقق من عدم تعاملها بموجودات محرمة أو زيادة نسبة القروض أو‬
‫القتراض مما يدل على كثرة أو غلبة ذلك‪.‬‬
‫)‪ (3‬التحقق من تنقية الرباح مما دخل فيها من عوائد محرمة‪ ،‬سواء بالتعامل الجزئى فى الموجودات‬
‫الممنوعة شرعا ً أو بالتخلص من الريع المحرم الناتج عن الفوائد المقبوضة أو المدفوعة‪.‬‬
‫)‪ (4‬حساب زكاة السهم وإخطار المساهم بمقدارها فى حالة عدم قيام الشركة بإخراجها‪.‬‬
‫)‪ (5‬صرف الزكاة فى مصارفها الشرعية فى حالة قيام الشركة بحساب وإخراج الزكاة‪.‬‬
‫وبعد أن تناولنا الجوانب الشرعية لمختلف المعاملت فى أسواق الوراق المالية‪ ،‬قد يكون من‬
‫المناسب التعرف على كيفية تزكية هذه الوراق‪ ،‬وهو ما يختص به الفصل التالى‪.‬‬
‫***‬

‫الفصل السادس‬
‫المعالجات الزكوية للوراق المالية‬

‫الفصل السادس‬
‫المعالجات الزكوية للوراق المالية‬
‫تمهيد‪:‬‬
‫يختص هذا الفصل بتناول المعالجات الزكوية لمختلف الوراق المالية التى يتم إصدارها وتداولها فى‬
‫سوق الوراق المالية‪ .‬حيث يتم بيان المعالجة الزكوية للسهم سواء أكانت بقصد الحصول على اليراد‬
‫أم بقصد التجارة‪ .‬وكذلك المعالجة الزكوية للسندات وأذون الخزانة ووثائق وصكوك الستثمار والتمويل‪.‬‬
‫كيف تزكى السهم؟‬

‫سبق أن أوضحنا أن السهم صكوكا ً تثبت ملكية حاملها لحصة فى رأس مال الشركات‪.‬‬
‫و فيما يتعلق بكيفية تزكيتها فيلزم التفرقة بين حالة قيام الشركة المصدرة بتزكية أموالها‪ ،‬وبين عدم‬
‫قيامها بذلك‪ ،‬وذلك على النحو التالى‪:‬‬
‫الحالة الولى‪ :‬حالة قيام الشركة المصدرة بتزكية أموالها‬
‫فى حالة قيام الشركة المصدرة بتزكية أموالها فإنه يلزم التعرف على الغرض من تملك السهم وذلك‬
‫على النحو التالى‪:‬‬

‫)أ(‬

‫إذا كان الغرض من التملك هو الحصول على اليراد‪ ،‬ففى هذه الحالة ل يجب على المساهم ‪-‬‬

‫فردا ً كان أو شركة ‪ -‬إخراج الزكاة عن أسهمه فيها منعا للزدواج ‪.‬‬
‫)ب( إذا كان الغرض من تملك السهم المتاجرة فإنها تعامل معاملة عروض التجارة ‪.‬‬
‫ويلزم فى هذه الحالة تقويم السهم بسعر السوق يوم وجوب الزكاة وحساب مقدار الزكاة‪ ،‬فإذا كان‬
‫هذا المقدار أكثر مما أخرجته الشركة فعليه إخراج الفرق‪.‬‬
‫أما إذا كان هذا المقدار اقل مما أخرجته الشركة فله أن يحتسب الفرق من زكاة أمواله الخرى أو‬
‫يجعلها تعجيل لزكاة قادمة ‪.‬‬

‬‬ ‫ونورد فيما يلى ملخصا ً يوضح كيفية تزكية السهم‪.‬‬ ‫وُتعامل الشركات مالكة السهم ‪ -‬وليست المصدرة لها ‪ -‬معاملة الفراد فى هذه الحالة‪ ،‬فإذا قامت‬ ‫شركة مساهمة بشراء أسهم شركات زميلة بغرض الحصول على العائد‪ ،‬فإن هذا العائد يزكى بنفس‬ ‫الطريقة السابقة‪.‬‬ ‫ـ حالة صدور قرار من الجمعية العمومية بذلك‪.‬‬ ‫ـ حالة رضا المساهمين أنفسهم‪.‬‬ ‫)ب( أما إذا كان الغرض من تملك السهم هو المتاجرة بها‪ ،‬أى إعادة بيعها فى سوق الوراق المالية‪،‬‬ ‫فإن السهم فى هذه الحالة تعامل معاملة عروض التجارة ومن ثم تقوم بسعر السوق وُتزكى هذه‬ ‫القيمة بنسبة ‪.‬‬ ‫أما إذا كانت الشركة ليس لديها أموال تجب فيها الزكاة‪ ،‬فإن المالك يزكي الريع فقط ول يزكي أصل‬ ‫السهم ‪.‫وتجدر الشارة إلى أن الشركة المساهمة تقوم بتزكية أموالها فى الحالت التالية ‪:‬‬ ‫ـ حالة صدور نص قانونى يلزم الشركات المساهمة بتزكية أموالها‪.%2.‬وهذا ما لم تكن الشركة في حالة عجز كبير بحيث تستغرق ديونها موجوداتها ‪.5‬‬ ‫وتتحدد قيمة السهم في الشركات التى تتداول أسهمها وفقا ً لسعر السهم فى بورصة الوراق المالية‬ ‫) وهذا السعر يشتمل على الرباح (‪ ،‬أما أسهم الشركات التي ل تتداول أسهمها‪ ،‬فيتم تقدير القيمة‬ ‫السوقية لها بمعرفة أهل الختصاص ‪.‬‬ ‫ـ حالة أن يتضمن النظام الساسى للشركة ذلك‪.5‬‬ ‫* وإذا كانت الشركة لديها أموال تجب فيها الزكاة كنقود وعروض تجارة وديون مستحقة على المدينين‬ ‫الملياء ولم تزك أموالها‪ ،‬ولم يستطع المساهم أن يعرف من حسابات الشركة ما يخص أسهمه من‬ ‫الموجودات الزكوية‪ ،‬فإنه يجب عليه أن يتحرى‪ ،‬ما أمكنه‪ ،‬ويزكي ما يقابل أسهمه من الموجودات‬ ‫الزكوية‪ .( % 2.‬‬ ‫الحالة الثانية‪ :‬حالة عدم قيام الشركة المصدرة بتزكية أموالها‬ ‫إذا لم تقم الشركة المصدرة للسهم بحساب الزكاة وإخراجها‪ ،‬فإنه يجب على مالك السهم تزكيتها‬ ‫بحسب الغرض من تملكها ‪ ،‬وذلك على النحو التالى‪:‬‬ ‫) أ ( إذا كان الغرض من تملك السهم هو الحصول على اليراد فإنه يقوم بحساب الزكاة على النحو‬ ‫التالى‪:‬‬ ‫* إذا أمكنه أن يعرف عن طريق الشركة أو غيرها مقدار ما يخص كل سهم من الموجودات الزكوية‬ ‫للشركة فإنه يخرج زكاة ذلك المقدار بنسبة ربع العشر) ‪.‬‬ .

5‬‬ ‫ل يمكن التعرف عن طريق الشركة على مقدار ما يخص السهم من الموجودات‬ ‫»عليه أن يتحرى عن مقدار ما يخص السهم من الموجودات الزكوية وُيزكى هذا المقدار بنسبة ‪«%2.‬‬ ‫* صدور قرار من الجمعية العامة‪.‬‬ ‫* رضا المساهمين‪.5‬‬ ‫يمكن التعرف عن طريق الشركة على مقدار ما يخص السهم من الموجودات‬ ‫»ُيزكى هذا المقدار بنسبة ‪«%2.‬‬ ‫* وجود نص في النظام الساسي‪.5‬‬ ‫الشركة لها موجودات والتزامات زكوية‬ ‫الشركة ليس لديها أمول تجب فيها الزكاة‬ ‫»ُيزكى العائد فقط بنسبة ‪«%2.5‬‬ .‫ملخص زكــاة الســهـم‬ ‫أول ‪ :‬حالة قيام الشركة المصدرة للسهم باخراج الزكاة‬ ‫الغرض‪:‬الحصول على اليراد‬ ‫»ل يجب على المساهم إخراج الزكاة«‬ ‫ولكن هناك شروط‪:‬‬ ‫* صدور قانون ملزم‪.‬‬ ‫الغرض‪ :‬التجارة‬ ‫»تقوم بسعر السوق ويحسب مقدار الزكاة بنسبة ‪«%2.5‬‬ ‫ثم يقارن الناتج بما أخرجته الشركة المصدرة‬ ‫إن كان مقدار الزكاة المحسوب أكبر مما أخرجته الشركة‬ ‫»يتم إخراج الفرق«‬ ‫إن كان مقدار الزكاة المحسوب أقل مما أخرجته الشركة‬ ‫»له أن يحتسب الفرق من زكاة أمواله الخرى أو يعتبر ذلك تعجيل لزكاة قادمة«‬ ‫تابع ملخص زكاة السهم‬ ‫ثانيًا‪ -‬حالة عدم قيام الشركة المصدرة بإخراج الزكاة‬ ‫الغرض‪:‬الحصول على العائد‬ ‫الغرض‪ :‬التجارة‬ ‫»يحسب مقدار الزكاة على أساس القيمة السوقية ×‪«%2.

‬‬ ‫ويجب على التاجر مالك السندات تزكية تكلفتها بضم هذه التكلفة كل عام إلى موجوداته الزكوية‪.‬‬ ‫وهذه الذون تعامل نفس المعاملة الزكوية للسندات‪ ،‬ومن ثم يجب على التاجر تزكية تكلفة هذه‬ ‫الوراق بضمها إلى موجوداته الزكوية‪.‬‬ ‫وتعامل كل من صكوك الستثمار وصكوك التمويل نفس المعاملة الزكوية للسهم ووثائق الستثمار‪.‬‬ ‫وحيث إن هذه الوثائق تقوم على المشاركة فى نتائج الستثمارات‪ ،‬فهى جائزة شرعا ً حكمها فى ذلك‬ ‫حكم السهم‪ ،‬غير أنه يجب أن تكون الوراق التى يتعامل فيها الصندوق صادرة عن شركات تتعامل فى‬ ‫سلع أو خدمات مشروعة‪.‫كيف تزكى السندات؟‬ ‫يمثل السند مديونية على الجهة المصدرة له‪ ،‬ومن ثم يكون حامل السند دائنا ً لهذه الجهة ‪.‬‬ ‫كيف تزكى أذون الخزانة؟‬ ‫ُتمثل ُأذون الخزانة أوراقا مالية قصيرة الجل ) ل يزيد تاريخ استحقاقها عن سنة(‪ ،‬تصدرها الحكومة‬ ‫بهدف سد احتياجاتها العاجلة‪ .‬‬ ‫كيف تزكى وثائق الستثمار ؟‬ ‫ُيقصد بوثائق الستثمار تلك الصكوك التى تعطى لحاملها الحق فى المشاركة فى نتائج استثمارات‬ ‫صناديق الستثمار فى الوراق المالية كل بنسبة ما يملكه وفقا ً للشروط والوضاع المثبتة فى نشرة‬ ‫الكتتاب التى تصدرها هذه الصناديق‪.‬‬ ‫أما صكوك التمويل فهى صكوك ذات عائد متغير تصدرها شركات المساهمة التى تعمل فى غير مجال‬ ‫تلقى الموال لستثمارها لمواجهة احتياجاتها التمويلية‪.‬‬ ‫وهذه السندات ل تتفق مع أحكام وقواعد الشريعة السلمية‪ ،‬ولذا‪ ،‬فإن تملكها غير جائز شرعًا‪.‬ولذا فهى ُتعد أحد صور السندات التى تصدرها الحكومة غير أنها قصيرة‬ ‫الجل‪.‬‬ ‫***‬ .‬‬ ‫كيف تزكى صكوك الستثمار وصكوك التمويل؟‬ ‫ُيقصد بصكوك الستثمار تلك الصكوك التى تصدرها الشركات العاملة فى مجال تلقى الموال‬ ‫لستثمارها ‪ ،‬وتعطى لمن يملكها الحق فى المشاركة فى الرباح دون الدارة ‪.‬‬ ‫وبفرض أن الوراق المالية التى يتعامل فيها الصندوق صادرة عن شركات تتسم معاملتها بالمشروعية‪،‬‬ ‫فإن هذه الوثائق تعامل زكويا ً نفس معاملة السهم‪.

‬‬ ‫ د‪ .‬‬‫‪ -‬د‪.‬‬‫ الماوردى‪ ،‬الحكام السلطانية والوليات الدينية) الطبعة الولى ؛ دار الفكر‬‫للطباعة والنشر والتوزيع‪1404 ،‬هـ ‪.‬‬ ‫ د‪ .‬‬‫ جاسم بن متعب الحدب الشمرى‪ ،‬القياس المحاسبى لثار النشطة خارج الميزانية ومشاكل الفصاح‬‫عنها‪،‬رسالة مقدمة للحصول على درجة الدكتوراه‪) ،‬كلية التجارة‪ ،‬جامعة الزقازيق ‪1421‬هـ ـ ‪ 2000‬م (‪.‬‬ .( 1983 -‬‬ ‫ د‪ .‬حسنى المصرى‪ ،‬شركات الستثمار ) دار النهضة العربية(‪.‬حسين شحاتة‪ ،‬فقه ومحاسبة الزكاة ) الكويت‪ ،‬بيت الزكاة (‪.‬عبد الستار أبو غدة ‪ ،‬د‪ .‬أبو زيد رضوان‪ ،‬الشركات التجارية فى القانون المصرى المقارن‪ ،‬دار‬ ‫الفكر العربى‪1989،‬م‪.‬‬ ‫ المام مالك‪ ،‬المدونة الكبرى ) بيروت‪ :‬دار الفكر العربى‪.‬‬‫ د‪ .‬أحمد محيى الدين‪ ،‬أسواق الوراق المالية وآثارها النمائية في القتصاد السلمي ) الطبعة الولى؛‬‫من مطبوعات سلسلة صالح كامل للرسائل الجامعية في القتصاد السلمي‪ 1415 ،‬هـ ‪ 1995 -‬م(‪.( 1981 -‬‬ ‫الزهرية ‪ -‬دار الفكر‬ ‫‪ -‬د‪.‬سميحة القليوبى‪ ،‬الشركات التجارية ‪،‬الطبعة الثانية‪ ،‬دار النهضة العربية‪ 1988 ،‬م‪.1981 ،‬‬‫ د‪ .‬عبد الستار أبوغده‪ ،‬بحوث فى المعاملت والساليب المصرفية السلمية‪ ،‬الطبعة الولى‪ 1423 ،‬هـ‬‫ ‪2002‬م‪ ،‬الجزء الثانى‪ ،‬شركة التوفيق – مجموعة دلة البركة‪.‬حسين شحاتة‪ ،‬الشيخ محيى الدين الصفر‪ ،‬التكييف الفقهى والمحاسبى لزكاة السهم لشركات‬‫اختلط فيها الحلل بالحرام‪ ،‬ورقة غير منشورة‪ ،‬صندوق الزكاة‪ ،‬دولة قطر‪.‫المراجع‬ ‫‪ -‬ابن رشد الحفيد ‪ ،‬بداية المجتهد ونهاية المقتصد ) مطبعة الكليات‬ ‫الزهرية (‪.‬‬‫ د‪ .‬سمير عبدالحميد رضوان‪ ،‬المشتقات المالية ودورها فى إدارة المخاطر‪) ،‬الطبعة الولى؛ دار النشر‬‫للجامعات‪1426،‬هـ‪ 2005 -‬م(‪.( 1989‬‬ ‫ د‪ .(1398 ،‬‬‫ الشربينى الخطيب‪ ،‬مغنى المحتاج ) مطبعة الحلبى(‪.‬‬ ‫ ابن عابدين‪ ،‬حاشية رد المحتار على الدر المختار‪.‬عطية فياض‪ ،‬الضوابط الشرعية للتعامل فى سوق الوراق المالية والبورصة‪،‬‬‫الطبعة الولى‪1422 ،‬هـ ‪2001 -‬م‪ ،‬القاهرة‪ ،‬مكتبة التقوى‪.‬‬ ‫‪ -‬شمس الدين السرخسى‪ ،‬المبسوط ) بيروت ‪ :‬دار المعرفة ‪1409 ،‬هــ ‪-‬‬ ‫‪.‬حسين شحاتة‪ ،‬د‪ .‬رشاد حسن خليل ‪ ،‬الشركات في الفقه السلمي ) الطبعة الولى ؛ المكتبة التوفيقية (‪.‬‬‫ أبو عبيد القاسم بن سلم‪ ،‬كتاب الموال ) الطبعة الثالثة ؛ مكتبة الكليات‬‫للطباعة والنشر ‪1401 ،‬هـ ‪.‬‬ ‫ د‪ .‬‬ ‫ د‪ .‬حسين حسين شحاتة‪ ،‬أصول معايير التكاليف فى السلم ) القاهرة‪ :‬مكتبة التقوى(‪.

‬‬‫ على محمد نجم‪ ،‬سوق الوراق المالية وصناديق الستثمار‪) ،‬من مطبوعات اتحاد المصارف العربية‪:‬‬‫المصارف العربية وصناعة صناديق الستثمار‪1995 ،‬مطبعة المجلس ‪.‬‬ ‫ د‪ .‬منير إبراهيم هندى‪ ،‬الوراق المالية وأسواق رأس المال ) دار المعارف – السكندرية‪.1990‬‬ ‫ محمد أبو زهرة‪ ،‬محاضرات فى الوقف) دار الفكر العربى(‪.(1995 ،‬‬ ‫ هيئة المحاسبة والمراجعة للمؤسسات المالية السلمية‪ ،‬المعيار الشرعى رقم ‪ -21-‬معيار الوراق‬‫المالية ) السهم والسندات(‪.‬‬ ‫ قرار مجلس مجمع الفقه السلمي رقم )‪ ( 6/ 61/10‬بشأن السواق المالية والمنعقد فى دورة‬‫مؤتمره السادس بجدة فى المملكة العربية السعودية من ‪ 23 – 17‬شعبان ‪ 1410‬هـ الموافق ‪20 – 14‬‬ ‫مارس ‪.‬‬‫ د‪ .( 1986 ،‬‬ ‫ فخر الدين عثمان الزيلعى‪ ،‬تبيين الحقائق شرح كنز الدقائق) القاهرة ‪ :‬المطبعة الميرية الكبرى‪،‬‬‫‪1315‬هـ (‪.‬عصام أبو النصر‪ ،‬الطار الفقهى والمحاسبى للزكاة‪ ،‬عدة طبعات‪.‬عبد الستار أبوغدة‪ ،‬الستثمار فى السهم والوحدات الستثمارية مجلة القتصاد السلمي) العدد‬‫‪ ،190‬السنة السادسة عشر‪ ،‬رمضان ‪1417‬هـ‪ -‬يناير‪/‬فبراير(‪.‬‬ ‫ عبد الغفار حنفى‪ ،‬البورصات‪ :‬أسهم‪ -‬سندات ‪ -‬صناديق الستثمار )المكتب العربى الحديث (‪.‬‬‫***‬ .‬‬‫ عز الدين خوجه‪ ،‬صناديق الستثمار لدى المصارف السلمية ) من مطبوعات اتحاد المصارف العربية‪:‬‬‫المصارف العربية وصناعة صناديق الستثمار‪.‬‬ ‫ د‪ .‬عبدالعزيز الخياط‪ ،‬الشركات فى الشريعة السلمية‪ ،‬الطبعة الثالثة‪ ،‬مؤسسة الرسالة‪ ،‬بيروت‪،‬‬‫‪ 1408‬هـ‪1988 ،‬م‪.‬‬‫ مجمع اللغة العربية‪ ،‬المعجم الوسيط‪ ،‬الطبعة الثالثة‪.‬يوسف القرضاوى‪ ،‬فقه الزكاة ) الطبعة الثامنة؛ بيروت ‪ :‬مؤسسة الرسالة‪1415 ،‬هـ ‪ 1985 -‬م(‪.1993‬‬‫ د‪ .(1995 ،‬‬ ‫ د‪ .(1994‬‬ ‫ نظير يوسف ميخائيل‪ ،‬صناديق الستثمار لدى المصارف المصرية مع التركيز على تجربة بنك مصر‪،‬‬‫)من مطبوعات اتحاد المصارف العربية‪ :‬المصارف العربية وصناعة صناديق الستثمار‪.‫ د‪ .(1997 ،‬‬‫ نشأت عبد العزيز معوض‪ ،‬بورصات الوراق المالية وصناديق الستثمار )كتاب الهرام القتصادى‪،‬‬‫العدد ‪ ،76‬أول يونيو ‪.‬منير إبراهيم هندى‪ ،‬صناديق الستثمار فى خدمة كبار وصغار المدخرين ) السكندرية‪ :‬دار‬‫المعارف (‪.‬منذر قحف‪ ،‬دور فقه الشركات فى نمو الفكر المالى المعاصر‪ ،‬مجلة المسلم المعاصر ) العدد ‪67‬‬‫ ‪ ،68‬السنة السابعة عشرة‪ ،‬رجب‪ /‬ذوالحجة ‪1413‬هـ ‪ -‬فبراير ‪ /‬يوليو ‪.‬‬ ‫ د‪ .

‬‬ .‫بطاقة تعارف‬ ‫للدكتور عصام عبد الهادى أبو النصر‬ ‫أول ً ‪ :‬المعلومات العامة‬ ‫ السـم ‪:‬‬‫‪ -‬العمل ‪:‬‬ ‫عصام عبد الهادى أحمد أبو النصر ‪.‬‬‫ محاسبة الزكاة فى المملكة العربية السعودية‪.‬‬‫ مدرس مساعد بقسم المحاسبة بالكلية اعتبارا ً من ‪2/6/1990‬م ‪.com‬‬ ‫ثانيا ً التدرج الوظيفى‬ ‫ معيد بقسم المحاسبة بالكلية اعتبارا ً من ‪21/4/1984‬م ‪.3/5/2000‬‬‫أستاذ بقسم المحاسبة‪ ،‬بالكلية اعتبارا ً من ‪.‬‬ ‫‪ -‬جهــة الميلد ‪:‬‬ ‫جمهورية مصر العربية ‪ -‬القاهرة ‪.com‬‬ ‫‪essam266@yahoo.29/6/2005‬‬ ‫ثالثا ً ‪ :‬الكتب والبحوث‬ ‫) أ ( الكتب‬ ‫ الطار الفقهى والمحاسبى للزكاة‪.‬‬‫ أستاذ مساعد بقسم المحاسبة بالكلية اعتبارا ً من ‪.‬‬‫‪ -‬وصايا إلى الزملء المعلمين والمعلمات‪.‬‬‫ مدرس بقسم المحاسبة بالكلية اعتبارا ً من ‪1/2/1995‬م ‪.‬‬ ‫أستاذ بقسـم المحاسبة ‪ ،‬كلية التجارة )بنين( – جامعة الزهـــر ‪.‬‬‫ تساؤلت معاصرة عن الزكاة والجابة عنها‪.‬‬ ‫‪ -‬وسائل التصال ‪:‬ت‪:‬‬ ‫‪0106085241-0127325510 – 2661417‬‬ ‫ف‪2683541:‬‬ ‫‪ -‬البريد اللكتروني‪:‬‬ ‫‪essam266@ hotmail.

‬‬‫ السس المحاسبية والمعالجات الزكوية للمخصصات‪.‬‬‫ الطار العام للتوجيه السلمي للمراجعة مع خـطـة تدريس مقتـرحـة‪.‬‬‫ مشكلت التحاسب الضريبى للوحدات العاملة فى مجال التصدير فـى مصـر ومقترحات علجها‪.‬‬‫ دراسات فى نظرية المحاسبة‪.‬‬‫ أثر التحولت القتصادية العالمية الجديدة ) العولمة والجات( على التأهيل العلمى والعملى لمراجع‬‫الحسابات فى الدول النامية مع التطبيق على مصر‪.‬‬ .‬‬‫ الطار الفكرى والعملى للمحاسبة المالية )الجزء الول والثانى (‪. (.‬‬‫ تحليل وتقويم المعالجات المحاسبية لعمليات البيع بالتقسيط فى ضوء أحكام الفقه السلمي‪.‫ فوائد البنوك بين الواقع والشبهات‪.‬‬‫ المحاسبة الضريبية فى المملكة العربية السعودية‪.‬‬‫‪ -‬مشكلت القياس المحاسبى فى المشاركات المتناقصة‪.‬‬‫ الطار الفكرى والعملى للمراجعة‪.‬‬‫ دراسات فى المحاسبة الحكومية‪.‬‬‫ دراسات فى النظم المحاسبية الخاصة‪.‬‬‫ دراسات فى طرق المحاسبة‪.‬‬ ‫ التطبيق العملى لصيغ التمويل والستثمار فى المصارف السلمية ‪.‬‬‫ القياس المحاسبى لوعاء زكاة عروض التجارة وفقا ً لطريقة مصادر الموال مع دراسة مقارنة تطبيقية‪.‬‬‫ الطار الفكرى والعملى للمحاسبة الضريبية ‪.‬‬‫ طبيعة المشروعات الصغيرة ) المفهوم والخصائص ـ المشكلت والحلول ـ مقومات النجاح ـ أساليب‬‫التمويل ( ‪.‬‬‫ الطار الفكرى والعملى للتحليل المالى‪.‬‬ ‫ مشكلت قياس وعاء زكاة المنشآت العاملة فى مجال البيع بنظام الوكالة‪.‬‬‫ نموذج محاسبى مقترح لقياس وتوزيع عوائد صناديق الستثمار فى ضوء الفكر السلمي‪.‬‬‫ الطار الفكرى والعملى لنظم محاسبة التكاليف الفعلية والمعيارية‪.‬‬‫) ب ( البحوث المنشورة‬ ‫ هيكل ومصادر وأدوات تـمويل الوحدات القتصاديـة فى المنهج السلمي وأثرها على الربحيـة والنمو‪.

.‬‬‫ المستشار المحاسبى لبعض صناديق ومؤسسات الزكاة العربية‪.........‬‬ ‫‪-‬‬ ‫زميل وعضو فى العديد من الجمعيات العلمية والمهنية‪... ...........‬‬‫رابعًا‪ :‬الدراسات التطبيقية‬ ‫ قام بإعداد دراسات الجدوى القتصادية للعديد من المشروعات الصناعية والخدمية ‪......‫ دراسة تحليلية لمشكلت الئتمان المصرفى فى البنوك التجارية من منظور محاسبى دراسة مقارنة‬‫بين البنوك المصرية والوربية‪........‬‬ .........‬‬ ‫الفصل الرابع ‪:‬‬ ‫طبيعة المعاملت فى أسواق الوراق المالية‪77 .......‬‬‫ مستشار مالى وإداري لمجموعة من الشركات العاملة فى مصر والدول العربية‪.........‬‬‫ قام بتصميم العديد من الهياكل التنظيمية والنظم واللوائح المالية والمحاسبية والدارية ‪..‬‬ ‫الفصل الول ‪:‬‬ ‫الضوابط الشرعية للمعاملت فى أسواق الوراق المالية‪11 ......‬‬ ‫ الحكم الشرعى فى تملك السهم وكيفية تطهير أسهم الشركات التى اختلط فيها الحرام بالحلل‪..........‬‬ ‫الفصل الخامس‪:‬‬ ‫الجوانب الشرعية للمعاملت فى أسواق الوراق المالية ‪107‬‬ ‫الفصل السادس‪:‬‬ ‫المعالجات الزكوية للوراق المالية‪135 .‬‬ ‫الفصل الثالث ‪:‬‬ ‫طبيعة الوراق المالية المتداولة فى أسواق الوراق المالية‪55 ..................‬‬ ‫" والحمد لله الذى بنعمته تتم الصالحات "‬ ‫محتويات الكتاب‬ ‫الصفحة‬ ‫الموضوع‬ ‫فاتحة الكتاب‪5 .............‬‬ ‫الفصل الثانى ‪:‬‬ ‫طبيعة أسواق الوراق المالية‪27 ......‬‬‫خامسًا‪ :‬المؤتمرات والجمعيات العلمية‬ ‫‪ -‬شارك فى العديد من المؤتمرات والندوات والدورات التدريبية المحلية والدولية‪.....

...........‬‬ ‫هذا الكتاب‬ ‫تعتبر السواق المالية أحد السواق التى تتدفق فيها الموال من أصحاب الفوائض فى الموارد المالية‬ ‫إلى الجهات التى تعانى من العجز فى هذه الموارد‪........‫المراجع‪143 ...........‬‬ ‫"والله من وراء القصد وهو يهدى السبيل"‬ ..........................‬‬ ‫وقد ُأثير فى هذا الصدد العديد من التساؤلت والستفسارات‪ ،‬أهمها‪ :‬ما المقصود بسوق الوراق‬ ‫المالية؟ وما الضوابط الشرعية التى تحكم معاملتها؟ وكيف يمكن التمييز بين المضاربة والستثمار؟ وما‬ ‫الفرق بين السهم والسندات وأذون الخزانة ووثائق الستثمار وصكوك التمويل وصكوك الستثمار؟ وما‬ ‫المقصود بالتحوط‪ ،‬والمشتقات المالية‪ ،‬والعقود الجلة‪ ،‬والعقود المستقبلية‪ ،‬وعقود الخيارات‪ ،‬وعقود‬ ‫المبادلت‪ ،‬والبيع والشراء على المكشوف‪ ،‬واتفاقيات إعادة الشراء‪ ،‬وما آلية تنفيذ هذه العقود فى سوق‬ ‫الوراق المالية؟ وما الحكم الشرعى فى هذه العقود؟‬ ‫ما مدى جواز إصدار السهم لحاملها أو لمره‪ ،‬وما حكم إصدار السهم العينية‪ ،‬وتقسيط قيمة السهم‪،‬‬ ‫وإصدار أسهم جديدة‪ ،‬وحصول الشركة المصدرة على علوة إصدار؟ و ما الحالت التى يجوز فيها إصدار‬ ‫أسهم ممتازة‪ ،‬وما الحالت التى ل يجوز فيها إصدار تلك السهم؟ وما الشركات التى يجوز‪ ،‬وكذا التى ل‬ ‫حكم الشركات التى يختلط فيها الحرام بالحلل؟ وكيف يمكن للمسلم‬ ‫يجوز‪ ،‬تملك وتداول أسهمها؟ وما ُ‬ ‫تطهير أسهمه الصادرة عن شركات اختلط فيها الحرام بالحلل؟‬ ‫ما طرق التصرف فى المال المكتسب عن طريق غير مشروع؟ وكيف ُتزكى الوراق المالية المختلفة‬ ‫من أسهم وسندات وأذون خزانة ووثائق وصكوك استثمار وتمويل ونحو ذلك؟‬ ‫ويختص هذا الكتاب بالجابة على هذه الستفسارات وغيرها مما يلزم المسلم عند تعامله فى سوق‬ ‫الوراق المالية‪.........