You are on page 1of 14

L thuyet Harry Markowitz

1
M hnh HarryMarkowitz:

xy dng mt m hnh danh mc u t, cc nh u t phi xc nh
lng ri ro c th c, v c lng ri ro c th cho tng khon mc. M hnh danh
mc u t c bn c Harry Markowitz pht trun , Markowitz pht hin t sut
sinh li mong i i vi danh mc ca cc ti sn v mt c lng ri ro mong i.
Markowitz ch ra rng phng sai ca t sut sinh li l mt c lng c ngha ca
ri ro danh mc vi mt tp hp nhng gi nh, v ng tm cng thc tnh ton
phng sai ca danh mc. Cng thc tnh ton phng sai danh mc ny ch ra s
quan trng ca vic a dng ho u t gim thiu ri ro ro tng th v cng ch ra
cch a dng ho u t hiu qa.

Cc gi nh nn tng:

Nh u t lun mong mun ti a ho t sut sinh li t vic u t ca mnh vi
mt mc ri ro cho php. Do cn c nhng gi nh nn tng
Cc nh u t xem mi khon u t khc nhau c i din cho mt s
phn phi xc sut ca t sut sinh li mong i ln mt vi thi k nm gi.
Cc nh u t lun ti a ha li ch mong i trong mt thi k nht nh.
Cc nh u t nh gi ri ro ca danh mc da trn c s phng sai ca t
sut sinh li mong i.
Cc nh u t cn c trn nhng quyt nh c lp ca t sut sinh li v ri
ro mong i, v vy ng cong hu dng ca h l mt phng trnh ca t
sut sinh li mong i v phng sai (hoc lch chun) ca t sut sinh li.
Vi mt mc ri ro cho trc, cc nh u t a thch t sut sinh li cao
hn l mt t sut sinh li thp. Tng t, vi mt mc t sut sinh li
mong i cho trc, cc nh u t li thch t ri ro hn l nhiu ri ro.
Vi nhng gi nh ny, mt ti sn ring l hay danh mc ca nhng ti sn c
xem nh c hiu qa:
- Nu khng c nhng ti sn no khc.
- Hoc nu danh mc ca nhng ti sn em li t sut sinh li mong i cao hn
vi cng mc hoc t ri ro, hay t ri ro hn vi mc t sut sinh li mong i
cng mc hoc cao hn.

L thuyet Harry Markowitz

2
1. Mi quan h gia ri ro v t sut sinh li:

Khi a ra mt s l chn gia hai ti sn c cng t sut sinh li, nh u t s
chn ti sn c mc ri thp hn. Tuy nhin c nhiu nh u t li chp nhn ri
ro c c mt t sut sinh li cao hn. Nh vy thi ri ro l s khc bit trong
t sut sinh li mong i, nh u t lun yu cu mt t sut sinh li cao hn c
th chp nhn mt mc ri ro cao hn.

Trong khi c nhiu thi ng x khc nhau, th gi nh c bn ca chng ta cho
rng hu ht cc nh u t u chuyn mt khon tin ln pht trin danh mc u
t m vn t chi ri ro, v vy chng ta mong i mi quan h ng thun gia t
sut sinh li mong i v ri ro mong i. c bit y cng l iu ma nhn chung
chng ta lun tm kim trong tng lai.

1.1 Ri ro

Ri ro l nhng tnh hung m ti gy ra nhng s c khng tt cho doanh
nghip. N em n cc tn tht cc thit hi v mt ti chnh cho nh u t. mc
cao n c th a nh u t vo con ng ph sn.
Ri ro th hin tnh bt n, tnh khng chc chn hay nhy cm v nhng kt
qu d tnh t c trong tng lai ca nh u t ( cc ch tiu: EBIT, doanh thu,
EPS, CF,NPV, IRR, PI, ty sut sinh li)
C 2 cch phn loi ri ro:
Phn loi ri ro thnh ri ro kinh doanh v ri ro ti chnh
Phn loi ri ro thnh ri ro h thng v ri ro khng h thng

1.2 T sut sinh li:

T sut sinh li ca mt chng khon c o lng nh l tng cc khon thu
nhp hay l ca ch s hu trong mt thi k. Ni chung, n chnh l s thay i
trong gi tr ca u t cng thm vi tt c thu nhp bng tin.

T sut sinh li mong i:

T sut sinh li mong i ca mt chng khon c o lng nh l tng cc
khon thu nhp hoc ; ca ch s hu trong mt thi k. ni chung, n chnh l s
thay i trong gi tr ca u t cng thm vi tt c thu nhp bng tin.
r=
0
0
t t
p p c
p


r
t
:t sut sinh li trong sut k t.
p
t
: gi ca chng khon thi im t.
L thuyet Harry Markowitz

3
C
t
:lu lng tin mt nhn c ca chng khon t t
0
n t
1
P
0
:gi ca chng khon thi im 0
Khi hai hoc nhiu chng khon kt hp vi nhau trong mt danh mc,t sut sinh
li ca danh mc bng vi bnh qun gia quyn t sut sinh li ca tng chng
khon ring l,

1
n
p j j
j
r x r
=
=


p
r : t sut sinh li ca danh mc u t
j
r : t sut sinh li ca cc chng khon thnh phn
j
x : t trng u t vo cc chng khon thnh phn

V d: Tnh ton t sut sinh li mong i i vi danh mc ca nhng ti sn
ri ro

Ti
sn
T trng
(wi)
T sut sinh li
mong i (%)
T sut sinh li
mong i (%)
A
B
C
D
0,20
0,30
0,30
0,20
10,0
11,0
12,0
13,0
2,00
3,30
3,60
2,60
E(Rp) = 11,50
Do t sut sinh li danh mc l 11,5%

Bng cch gi nh t sut sinh li c phn phi chun Markowitz o lng
ri ro thng qua phng sai hay lnh chun.

1.3 Phng php c lng ri ro:

lnh chun l phng php o lng rng ca s phn tn so vi gi tr
trung bnh.
lch chun o lng s khng chc chn ca t sut sinh li
Phng sai hay lch chun ca t sut sinh li ca mt khong u t c th.




( )
2
2
1
.
n
i i
i
r r p o
=
=

L thuyet Harry Markowitz



4
( )
2
1
.
n
i i
i
r r p o
=
=

( )
2
1
1
N
i
i
r r
N
o
=
=

2
o : phng sai
r
i
: gi tr t sut sinh li thc t
r : gi tr t sut sinh li k vng ca nh u t
p
i
: kh nng xy ra t sut sinh li.

lch chun


Tuy nhin vic tnh ton lch chun ca cc gi tr t sut sinh li thc
nghim th chng ta c th ly tng bnh phng cc khong chnh lch v chia cho
N.



Vi N l s mu thc nghim

T bng trn ta tnh:

r
i i
r r (
i
r r )
2
p
i
(
i
r r )
2
p
i

8,0
10,0
12,0
14,0
3,20
1,20
0,80
2,80
10,24
1,44
0,64
7,84
0,20
0,30
0,20
0,30
2,048
0,432
0,128
2,352
4,960

lch chun = 2,227%

Hip phng sai v h s tng quan l hai khi nim cn phi c hiu trc khi
ni v cong thc phng sai ca t sut sinh li i vi danh mc u t

1.4 Hip phng sai:

i vi hai ti sn i v j, hip phng sai ca t sut sinh li c nh ngha l:
CovAB =
1
( )( )
n
i iA A iB B
i
p r r r r
=


L thuyet Harry Markowitz

5
ngha:
Hip phng sai l mt c lng hai mc khc nhau tin li gn nhau
nhm to thnh mt gi tr c ngha.
Mt gi tr hip phng sai dng c ngha l t sut sinh li i vi hai khon
u t c khuynh hng dch chuyn v cng mt hng so vi mc trung
bnh ca chng trong sut mt khong thi gian.
Mt gi tr hip phng sai m ch ra t sut sinh li i vi hai khon u t
c khuynh hng dch chuyn v hai hng khc nhau.
ln ca hip phng sai ph thuc vo phng sai v mi quan h gia
nhng chui t sut sinh li.


V du: Tnh hiep phng sai cua t suat sinh li:

Ngy
Coca-Cola Home Depot
P ng ca C tc
T sut sinh
li
P ng ca C tc
T sut sinh
li
12-04
01-05
02-05
03-05
04-05
05-05
06-05
07-05
08-05
09-05
10-05
11-05
12-05
60,938
58,000
53,030
45,160
46,190
47,400
45,000
44,600
48,670
46,850
47,880
46,960
47,150



0,18



0,18


0,18

0,18

-4,82
-8,57
-14,50
2,28
2,62
-4,68
-0,89
9,13
-3,37
2,20
-1,55
0,40
45,688
48,200
42,500
43,100
47,100
49,290
47,240
50,370
45,950
38,370
38,230
46,650
51,010



0,04



0,04


0,04

0,04

5,50
-11,83
1,51
9,28
4,65
-4,08
6,63
-8,70
-16,50
-0,36
22,16
9,35
= -1,81 = 1,47

i vi v d trn:



Ngy T sut sinh li
[ ( )
iA
r -(
A
r )]
12
1
1
.
12
AB iA A iB B
i
Cov r r r r
=
( (
=

L thuyet Harry Markowitz



6
( )
iA
r ( )
iB
r
Coca-Cola
( )
iA
r -(
A
r )
HomeDepot
( )
iB
r -(
B
r )
[ ( )
iB
r -(
B
r )]
01-05 -4,82 5,50 -3,01 4,03 -12,13
02-05 -8,57 -11,83 -6,76 -13,30 89,86
03-05 -14,50 1,51 -12,69 0,04 -0,54
04-05 2,28 9,28 4,09 7,81 31,97
05-05 2,62 4,65 4,43 3,18 14,11
06-05 -4,68 -4,08 -2,87 -5,55 15,91
07-05 -0,89 6,63 0,92 5,16 4,76
08-05 9,13 -8,70 10,94 -10,17 -111,26
09-05 -3,37 -16,50 -1,56 -17,97 27,98
10-05 2,20 -0,36 4,01 -1,83 -7,33
11-05 -1,55 22,16 0,26 20,69 5,43
12-05 0,40 9,35 2,21 7,88 17,44
=-1,81 = 1,47 76,21
CovAB = 76,21/12 = 6,35

Hip phng sai b nh hng bi tnh bin thin ca hai chui t sut sinh li
ring l.
Bn mun chun ha c lng hip phng sai ny a vo xem xt tnh
bin thin ca hai chui t sut sinh li ring l.
H s tng quan gia t sut sinh li ca 2 khon u t th hin mong mun
chun ha ny.

1.5 H s tng quan:

H s tng quan l mt khi nim ni ln mi quan h cng hng hay ngc
hng ca t sut sinh li hai chng kon theo thi gian
H s tng quan ca nhng t sut sinh li



ngha ca h s tng quan
H s tng quan ny ch c th thay i trong khong t -1 n +1.
j i
ij
ij
Cov
o o
=
L thuyet Harry Markowitz

7
Gi tr +1 ngha l t sut sinh li i vi hai c phiu cng thay i trong mt
kiu tuyn tnh xc nh hon ton.
Gi tr -1 khi t sut sinh li ca mt c phiu cao hn mc trung bnh, t sut
sinh li ca nhng c phiu khc s thp hn mc trung bnh bng mt s
lng ln.

Tnh ton lch chun ca t sut sinh li i vi Coca-Cola v Home Depot:
2005

Coca-Cola Home Depot
Ngy
( )
iA
r -(
A
r ) [ ( )
iA
r -(
A
r )]
2
( )
iB
r -(
B
r ) [ ( )
iB
r -(
B
r )]
2

01-05 -3,01 9,05 4,03 16,26
02-05 -6,76 45,66 -13,30 176,82
03-05 -12,69 160,97 0,04 0,00
04-05 4,09 16,75 7,81 61,04
05-05 4,43 19,65 3,18 10,13
06-05 -2,87 8,22 -5,55 30,77
07-05 0,92 0,85 5,16 26,65
08-05 10,94 119,74 -10,17 103,38
09-05 -1,56 2,43 -17,97 322,83
10-05 4,01 16,10 -1,83 3,34
11-05 0,26 0,07 20,69 428,18
12-05 2,21 4,90 7,88 62,13
Tng cng: 404,38 Tng cng: 1241,54
Phng sai = 404,34/12 = 33,70
lch chun = 5,81
Phng sai = 1241,54/12 = 103,46
lch chun = 10,17




Phng sai - lch chun ca DMT gm hai chng khon:
u tin c l bn s c suy ngh l lch chun t sut sinh li danh mc l bnh
qun gia quyn lch chun ca cc chng khon.thc ra khng phi nh th, cc
kt qa ng vi suy ngh ca bn nu khi gi c ca hai loi chng khon ny c
( )( )
108 , 0
99 , 58
35 , 6
17 , 10 81 , 5
35 , 6
= = = =
j i
ij
ij
Cov
o o

L thuyet Harry Markowitz



8
tuong7 quan xc nh hon ton vi nhau. Trong bt k trng hp no khc, a dng
ha ri ro s lm gim ri ro dui con s ny.
tnh ton ri ro danh mc gm hai chng khon, bn cn in vo 4 hp
2 2
A A
x o
cov( , )
A B A B AB A B
x x A B x x o o =
cov( , )
A B A B AB A B
x x A B x x o o =
2 2
B B
x o

Vi:
x
A
= t trng u t vo chng khon A
x
B
= t trng u t vo chng khon B
=
2
A
o phng sai ty suat sinh li cua chng khoan A
=
2
B
o phng sai ty suat sinh li cua chng khoan B
cov(A,B)= hiep phng sai cua ty suat sinh li cua co phan A va B (
B A AB
o o )
=
AB
he so tng quan gia t suat sinh li A va B

Nu cc chng khon di chuyn cng chiu vi nhau th h s tng quan
AB
l
dng v do hip phng sai cng dng. Nu cc chng khon khng c lin h
vi nhau th h s tng quan v hip phng sai s bng 0. nu cc chng khon di
chuyn ngc hng vi nhau th h s tng quan v hip phng sai nh hn 0.
Sau khi hon tt cc hp trn, n gin bn cng li cc nhp lng nhn c
phng sai ca danh mc.

Phng sai cua mot danh muc gom 2 chng khoan:

B A AB A B B A A p
x x x x o o o o o
B
2
2 2 2 2 2
+ + =

Phng sai ca DMT gm nhiu chng khon:
Phng php tnh ton ri ro danh mc c th d dng c m rng cho danh
mc 3 hoc nhiu chng khon hn na. chng ta ch phi in vo nhiu hp hn.




Khi ch c hai chng khon, chng ta c s lng bng nhau ca cc hp phng
sai v cc hp hip phng sai. Khi c nhiu chng khon th s lng hip phng
sai nhiu hn s lng phng sai. Kt qu l mc a dng ha ca mt danh mc
phn nh ch yu c hip phng sai.

2 2 2
1 1 1
n n n
p i i i j ij
i i i
i j
x x x Cov o o
= = =
=
= +

L thuyet Harry Markowitz

9
2. Kt hp cc c phn v danh mc u t:

Vi mot nhom cac chng khoan cosan, bang cach nao chung ta xac nh c
cach ket hp tot nhat cac chng khoan o vao cac danh muc au t ?
Chung ta se tm nhng danh muc au t ma c d kien se tao ra li nhuan toi
a vi rui ro tng ng.

Vung qua trng v la cac ket hp co the co cua ty suat sinh li ky vong va o
lech chuan neu ban au t vao mot danh muc cac co phan

Cac iem c anh dau tren hnh bieu th nhng v tr cua cac von au t co
phieu ca the.Trong thc te, ban co kha nang la chon vao mot danh muc nhieu hn
hai loai co phan. Chang han, mot iem nam trong vung qua trng v co the tieu
bieu cho mot danh muc gom 40 chng khoan, 80 chng khoan, hoac co the la 80
chng khoan khac iem khac nhng vi ty trong khac. Ro rang cac ket hp nay
la bat tan va tao ra hnh giong nh qua trng v
Cac co phieu nay co the ket hp vi nhau trong cac danh muc au t.



L thuyet Harry Markowitz

10
p
p
r
o
A
A
Tat ca cac v tr danh muc au t co the at c nay phan anh tap hp cac c
hoi au t san co cho chung ta. D nhien, chung ta se a chuong mot so v tr trong
so cac v tr nay hn so vi cac v tr khac. Vi mc rui ro, hoac o lech chuan cho
san,chung ta se a chuong cac v tr co ty suat sinh li mong i cao hn, vi mc
li nhuan c tnh cho san, chung ta se a chuong nhng v tr co rui ro thap hn
Nha au t luc nao cung mong muon tang ty suat sinh li va giam o lech
chuan cho nen ho ch au t vao nhng danh muc nam trong ng am(ng
cong AB hnh tren) o la cac danh muc hieu qua

Vay ng bien hieu qua:

ng bien hieu qua mieu ta tap hp nhng danh muc au t co ty suat sinh li
ln nhat cho moi mc o rui ro, hoac rui ro tha p nhat cho moi mc ty suat sinh li
Moi iem nam tren ng bien hieu qua phan anh mot danh muc au t vi
cac quyen so danh muc c phan bo cho tng loai co phieu cua cac co phieu
trong tong the

o doc cua ng cong hieu qua giam dan khi ban di chuyen hng len. ieu
nay co ngha la rui ro cang cao ty suat sinh li cang ln
Cong thc tnh toan o doc:







Trong khi, ng cong hu dung cua moi nha au t rieng le ch ro s anh oi
gia ty suat sinh li mong i va rui ro ma anh ta at c.
L thuyet Harry Markowitz

11
Do o danh muc au t hieu qua se la s ket hp cua ng bien hieu qua va
ng hu dung cua nha au t.

3. Vay n phi ri ro v cho vay:

Gi s nh u t c th cho vay v i vay tin vi li sut phi ri ro r
f
(tng
ng vi li sut tri phiu kho bc).
Nu nh u t u t mt s tin ca mnh vo tri phiu kho bc (cho vay) v
t phn cn li vo danh mc c phn thng S, nh u t s nhn c tt c
cc kt hp t sut sinh li v ri ro nm dc trn ng thng ni lin r
f
v S .
Nu nh u t i vay n vi li sut r
f
v u t s tin ny vo danh mc c
phn thng S, nh u t c th ko di chui cc kh nng v pha bn phi ca
S.

Vay v cho vay ko di chui cc kh nng u t. Nu bn u t vo danh mc
S v vay hoc cho vay ti mc li sut phi ri ro r
f
bn c th chn bt c im no
nm trn ng thng t r
f
n S. Lc ny bn s c c mt t sut sinh li d
kin cao nht (so vi bt k ri ro no nu bn ch u t vo c phn thng.)

Phng trnh ng CML:

(%)
(%)
L thuyet Harry Markowitz

12
m p
f f
m m
f p
r r r r r r
o o o
o o o
*
) ( * * * ) 1 (
=
+ = + =


Trong :
r
p
(%) : t sut sinh li d kinca danh mc u t
r
f
(%)

: t sut li nhun khi u t vo chng khan khng ri ro
r
m
(%)

: t sut li nhun d kin khi u t vo danh mc th trng
o
p
(%)

: lch chun ca t sut sinh li danh mc u t
o
m
(%)

: lch chun ca t sut sinh li
o : t trng vn u t vo danh mc th trng
1-o : t trng vn u t vo chng khon khng ri ro

Ta xt v d: Gi s danh mc S c r
s
= 15% v o
s
= 16%. Tri phiu kho bc r
f
=
5%, o
f
= 0 %
Trng hp cho vay: nh u t mua tri phiu khng ri ro v u t vo
danh mc th trng S vi t l l 1 : 1 (o = 0.5) th li nhun v ri to nhn
c l:
r
p
= 0,5 * 5% + 0,5 * 15% = 10%
o
p
= 0,5 *16% = 8%
Nh vy trong trng hp ny s gim i mt na ri ro th nh u t s phi chp
nhn ng thi s st gim t sut sinh li l 5%.
Trng hp i vay: nh u t quyt nh i vay li sut phi ri ro 5%
mt s tin tng ng vi vn t c ban u ca mnh v sau u t tt
c vo danh mc S (lc ny ta c o = 2 ), th li nhun v ri ro nhn c l:
r
p
= 2 *15% - 1*5% = 25%
o
p
= 2*16% - 1*0 = 32%
Nh vy nh u t gia tng c t sut sinh li v ng thi phi gnh
chu mt ri ro ln hn.

Do vy:
Ta thy ng CML (ng th trng vn) l tip tuyn vi tp hp hiu qa
ca cc chng khon c ri ro. Khng c l do g m nh u t chn dnah mc T bi
v vi bt k im no m nh u t c th nhn c trn ng gi tr li sut ca
tri phiu chnh ph th nh u t cng c th nhn c mt im vi lch chun
tng t nhng t sut sinh li cao hn ng CML, ti y nh u t c c hi
u t tt nht (ti im S).
CML l tp hp hiu qa ca trt c ti sn ri ro v phi ri ro.
L thuyet Harry Markowitz

13
Bt chp mc ri ro , bn c th t c t sut sinh li cao nht bng mt
cu trc bao gm danh mc S v vay hoc cho vay.

Kt qa ny hnh thnh nn nhng g m cc nh u t ti chnh gi l nguyn l
phn cch (seperation principles) ngha l cc nh u t phi thc hin hai quyt
inh ring bit.
La chn danh mc cc c phn tt nht, trong v d chng ta l c phn S.
im ny c xc nh hon ton t nh gi ca nh u t v t sut sinh li
phng sai v hip phng sai. Khng c nhng tnh cm c nhn v thi
khng thch ri ro xem xt trong quyt nh ny.
Nh u t by gi phi xc nh kt hp im S l danh mc cc ti sn c ri
ro vi ti sn phi ri ro nh th no nhn c nhy cm i vi ri ro
tng xng vi khu v ca tng ngi.

4. Kt lun:

M hnh qan tr danh mc u t c bn ca Markowitz xc nh t sut sinh
li mong i i vi mt danh mc ca nhng ti sn v mt c lng ri ro mong
i, l lch chun ca t sut sinh li mong i. Markowitz cho thy t sut
sinh li ca mt dnah mc u t l gai1tr trung bnh theo t trng ca t sut sinh
li mong i cho nghng ti sn ring l trong danh mc u t. lch chun ca
mt danh mc u t l mt cng thc khng ch lch chun vi nhng n mc u
t c th m cn ca hip phng sai ca t sut sinh li i vi tt c cc cp ti sn
trong danh mc u t. Trong mt danh mc u t vi s lng ln ti sn th nhng
hip phng sai ny l mt nhn t quan trng.
Nhng t trng khc nhau hay mt danh mc u t vi s lng ln ti sn nm
gi khc nhau th hin bng s kt hp ng cong hu dng. h s tng quan gia
nhng ti sn l nhn t then cht cn phi xem xt khi la chn u t bi v c th
duy tr t sut sinh li t c trong khi vn gim thiu c mc ri ro ca
cc danh mc u t bng cch kt hp nhng ti sn hoc nhng danh mc u t c
tng quan khng nh thp hay tng quan ph nh.
Vic gi nh mt s lng ln nhng ti sn v v s ng cong kt hp, ng
bin hiu qa - ng cong bao gm tt c cc kt hp tt nht. N xc nh nhng
danh mc u t c t sut sinh li cao nht i vi mc ri ro cho trc hoc ri
ro thp nht i vi mc t sut sinh li cho trc. t vic nh ra danh mc u t ti
u, ta lc chn mt dnah mc u t nm ti im tip tuyn gia ng bin hiu
qa v ng hu dng cao nht. Bi v li ch ri ro - t sut sinh li khc nhau gia
nhng nh u t, nn vic la chn danh mc u t cng s khc nhau gia nhng
nh u t.
T vic nh ra danh mc u t ti u, bn s la chn mt danh mc u t nm
ti im tip tuyn gia ng bin hiu qu v ng ng hu dng cao nht ca
bn.
Cc nh u t u thch t sut sinh li cao v lch chun thp. Khng phi c
a dng ha u t l c th thu c kt qu nh mong i ca nh u t. Thnh
L thuyet Harry Markowitz

14
phn ca danh mc u t hiu qu nht ph thuc vo nh gi ca nh u t v t
sut sinh li, lch chun v h s tng quan. Bn cnh khu v ca nh u t
cng nh hng khng nh n vic la chn mt danh mc u t nh mong mun
ca h; iu ny bao hm c s nh i nu nh u t mong i mt t sut li
nhun cao hn th phi bit chp nhn mt mc ri ro cao hn v ngc li.