You are on page 1of 202

BO GIAO DUC VA AO TAO

TRNG AI HOC KINH TE THANH PHO HO CH MINH





LE QUANG CNG



HUR N THlEN PHUUNU THU L HUT UNU VUN TlN
0UNU NHR NUUL BRNU TRRl PHlEU LHlNH PHU U
VlET NRM






LUAN AN TIEN S KINH TE





THANH PHO HO CH MINH - NAM 2007

BO GIAO DUC VA AO TAO
TRNG AI HOC KINH TE THANH PHO HO CH MINH


LE QUANG CNG


HUR N THlEN PHUUNU THU L HUT UNU VUN TlN
0UNU NHR NUUL BRNU TRRl PHlEU LHlNH PHU U
VlET NRM




CHUYEN NGANH: TAI CHNH, LU THONG TIEN TE VA TN DUNG
MA SO: 5.02.09

LUAN AN TIEN S KINH TE

NG I HNG DAN KHOA HOC
1. TS. PHAN MY HANH
2. TS. UNG TH MINH LE


THANH PHO HO CH MINH NAM 2007

LI CAM OAN
Tac gia xin cam oan toan bo luan a n tien s khoa ho c kinh te na y la do chnh tac
gia vie t. Cac bang so lieu s dung trong luan an hoan toan khong sao chep t cac
bang so lieu trong cac lua n va n, luan an, co ng trnh nghien c u a c co ng bo.
Tac gia luan an



LE QUANG CNG



















trang
MUC LUC
Trang phu ba
Li cam oan
Muc lu c
Danh mu c ca c ch viet tat
Danh mu c cac ba ng
Danh mu c cac hnh
Li m au ......................................................................................................... 1
CHNG 1: TONG QUAN VE TN DUNG NHA NC BANG TRAI
PHIEU CHNH PHU ..........................................................................................8
1.1. S can thie t va ba n cha t cua tn dung nha n c ..............................................8
1.1.1. Khai qua t nguon goc ra i, pha t trien va s can thie t cua tn dung
nha nc ......................................................................................................8
1.1.2. Khai niem, ban cha t va ac iem cua tn dung nha n c ..........................10
1.2. Vai tro cua tn du ng nha n c trong nen kinh te th trng ..........................13
1.2.1. Vai tro huy ong von go p pha n bu ap tha m hut ngan sa ch nha nc .....13
1.2.2. Vai tro huy ong von ta i tr cho ca c chng trnh chien lc quo c gia ....14
1.2.3. Vai tro tao them hang hoa cho th tr ng ta i chnh gop phan tham gia
ie u tie t tien te va kiem che lam pha t hoac gia m phat trong nen kinh
te. ..............................................................................................................15
1.3. Ca c hnh thc huy ong vo n tn dung nha n c va moi quan he gia ca c
hnh th c huy ong von tn dung nha nc ...................................................16
1.3.1. Cac hnh th c huy o ng von tn du ng nha nc .........................................16
1.3.2. Moi quan he tng quan gia ca c hnh th c huy ong von tn dung nha
n c ...........................................................................................................20
1.4. Ca c phng thc huy ong von tn dung nha nc bang trai phieu chnh
phu ................................................................................................................22
1.4.1. Khai niem tra i phie u chnh phu .................................................................22
1.4.2. Cac phng th c huy o ng von tn du ng nha n c bang trai phie u chnh

phu ............................................................................................................ 23
1.5. Ca c phng thc phat hanh tra i phieu chnh phu Vie t Nam ......................26
1.5.1. Ban le tra i phie u chnh phu qua he tho ng kho bac nha n c
(phat hanh trc tiep) ..................................................................................26
1.5.2. a u thau qua th trng chng khoan .......................................................27
1.5.3. a i ly phat hanh ........................................................................................27
1.5.4. Bao lanh pha t hanh ....................................................................................28
1.6. Nhng ru i ro trong au t tra i phieu chnh phu .............................................29
1.6.1. Ru i ro la i sua t (interest rate risk) .............................................................30
1.6.2. Ru i ro ta i au t (reinvestment risk). ........................................................30
1.6.3. Ru i ro ve quyen cho n mua (call risk). .......................................................31
1.6.4. Ru i ro v n (default risk) .........................................................................31
1.6.5. Ru i ro la m pha t (inflation risk) ..................................................................32
1.6.6. Ru i ro ve ty gia hoi oa i (exchange-rate risk) ..........................................32
1.6.7. Ru i ro ve kha nang thanh khoan (liquidity risk). .......................................33
1.6.8. Ru i ro ve bien ong gia (volality risk) ......................................................33
1.7. nh m c tn nhie m cua trai phieu chnh phu ...............................................33
1.7.1. Lch s hnh cua cac to chc tn nhiem .....................................................33
1.7.2. nh ngha xe p hang tn nhie m .................................................................34
1.7.3. Nhng li ch cu a to ch c nh mc tn nhiem ..........................................35
1.7.4. Mo hnh to chc nh mc tn nhie m mo t so quo c gia ............................38
1.8. Nhng bai ho c kinh nghie m ve huy o ng von bang tra i phie u chnh phu
mo t so nc tren the gii ...........................................................................42
1.8.1. Th tr ng tra i phie u Vng quo c Anh ...................................................42
1.8.2. Th tr ng tra i phie u My .........................................................................44
1.8.3. Th tr ng tra i phie u ong A ...................................................................46
Ket luan chng 1 ................................................................................................48

CHNG 2: THC TRANG VE S DUNG CAC PHNG THC
PHAT HANH TRA I PHIEU CHNH PHU VIE T NAM
TH I GIAN QUA ........................................................................50
2.1. Kha i l c qua trnh hnh thanh va pha t trien tra i phieu chnh phu
Viet Nam tr c va sau thi ky oi mi c che kinh te ................................50
2.1.1. Tr c th i ky o i mi c che kinh te Viet Nam.........................................50
2.1.2. Sau thi ky o i m i c che kinh te Vie t Nam ...........................................51
2.2. Th c trang ve s dung ca c phng thc phat hanh tra i phieu chnh phu
Viet Nam sau th i ky chuyen o i c che kinh te (1991-2005) .....................55
2.2.1. Thc tra ng ve s du ng phng th c phat hanh tr c tie p trai phie u
chnh phu qua he thong kho bac nha nc .................................................55
2.2.2. Thc tra ng s dung phng th c au thau tn phieu kho ba c qua
th trng tie n te ........................................................................................63
2.2.3. Thc tra ng s dung phng th c au thau trai phieu chnh phu qua th
trng ch ng khoan ...................................................................................76
2.3. Nhng ke t qua trong qua trnh pha t hanh tra i phie u chnh phu Vie t
Nam .............................................................................................................102
2.4. Nhng to n ta i cua cac phng th c phat hanh tra i phie u chnh phu
Viet Nam .....................................................................................................105
2.4.1 Nhng ton tai cu a phng thc ban le trai phieu chnh phu
qua he tho ng kho bac nha nc Viet Nam ...............................................105
2.4.2. Nhng ton tai cu a phng thc au tha u tn phie u kho ba c qua th
tr ng tien te Viet Nam ...........................................................................112
2.4.3. Nhng ton tai cu a phng thc au tha u tra i phieu chnh phu qua
th trng chng khoa n Viet Nam ..........................................................117
2.4.4. Nhng ton tai cu a phng thc bao lanh pha t hanh trai phieu chnh
phu Viet Nam ......................................................................................126
Ket luan chng 2 ..............................................................................................129

CHNG 3: HOAN THIEN PHNG THC HUY ONG VON TN
DUNG NHA NC BANG TRAI PHIEU CHNH PHU
VIE T NAM..................................................................................131
3.1 nh hng chie n lc pha t trien th tr ng trai phieu chnh phu
Vie t Nam e n na m 2020 ............................................................................131
3.1.1. Muc tieu e xua t .....................................................................................131
3.1.2. Cac nguyen ta c phat trien th trng trai phie u chnh phu ......................132
3.1.3. nh hng pha t trien th trng trai phie u chnh phu Viet Nam
en 2020 ....................................................................................................133
3.1.4. Cac gia i phap thc hien ...........................................................................135
3.2. Hoan thie n phng thc huy ong vo n tn dung nha nc bang tra i phieu
chnh phu Vie t Nam..................................................................................138
3.2.1. a dang hoa hnh thc tra i phieu chnh phu ............................................138
3.2.2. Hoan thien phng th c ban le trai phieu chnh phu qua he thong kho
ba c nha nc ............................................................................................144
3.2.3. Hoan thien phng th c au thau tn phieu va nghie p vu
th trng m ...........................................................................................149
3.2.4. Hoan thien c che phat hanh va chuye n nhng tra i phie u chnh phu
qua th tr ng chng khoa n ....................................................................158
3.3 Xay dng mo hnh to chc nh mc tn nhie m Vie t Nam ..........................167
3.4. e pho ng rui ro trong a u t tra i phieu chnh phu .......................................171
Ket luan chng 3 ..............................................................................................173
Ket luan ........................................................................................................... 174
Danh mu c co ng trnh co ng bo cua tac gia ...................................................... 175
Danh mu c tai lieu tham kha o ......................................................................... 176
Phu luc





DANH MUC CAC KY HIE U, CH VIET TAT
au t trc tiep n c ngoai : FDI
o la My : USD
Kho bac Nha nc : KBNN
Ngan hang Nha nc : NHNN
Ngan hang trung ng : NHT
Ngan sach Nha nc : NSNN
Nguon von ho tr pha t trien chnh thc : ODA
Th trng chng khoa n : TTCK
Th trng chng khoa n phi tap trung : OTC
Th trng m : TTM
Th trng ta i chnh : TTTC
Th trng tie n te : TTTT
Tn dung nha nc : TDNN
To chc thng mai the gi i : WTO
Tong san pham quoc noi : GDP
Tra i phie u chnh phu : TPCP
Tra i phie u kho bac : TPKB





DANH MUC CAC BANG
Trang
Bang: 2.1 Ket qua pha t hanh TPCP qua cac phng thc
pha t hanh (1991-2006) ......................................................................... 55
Bang 2.2: Ket qua au thau tn phie u kho ba c qua TTTT (1995 2006) ........... 63
Bang 2.3: Ket qua hoa t o ng th trng tr ng m (2000 2005).......................64
Bang 2.4: Ket qua au thau TPCP qua TTCK (2000 2006) .............................76
Bang 2.5: Ket qua pha t hanh TPCP qua bao lanh (2000 2006)........................ 77
Bang 2.6: Ket qua nie m ye t tra i phie u th i ky 2000-2004 ...................................89
Bang 2.7: Kho i lng giao dch trai phieu th trng giao dch
chng khoa n TP. Ho Ch Minh (2000-2004) .......................................90
Bang 2.8: So lng loai trai phieu niem ye t tai trung tam giao dch
chngkhoan TPHCM ...........................................................................90
Bang 2.9: gia tr chng khoa n nie m ye t va ang ky giao dch va GDP................99















DANH MUC CAC HNH VE, O TH
Trang
Hnh 1.1: Ma u mo hnh nho m phan tch ..............................................................38
Hnh 1.2: S o c cau ch c na ng bo phan nh mc tn nhie m
cua Moodys..........................................................................................39
Hnh 1.3: Mo hnh to chc cong ty nh mc tn nhie m va thong tin
quoc gia ...............................................................................................40
Hnh 1.4: Mo hnh to chc cua dch vu nh m c tn nhiem thong tin
Tha i Lan-RIS........................................................................................41
Hnh 2.1: Ket qua ban le TPCP qua KBNN 2000-2006 ......................................56
Hnh 2.2: Ket qua trung tha u tn phieu kho bac 2000-2006 .................................65
Hnh 2.3: Ket qua trung tha u TPCP qua TTCK 2000-2006 .................................78
Hnh 2.4: Ket qua bao lanh pha t hanh TPCP 2000-2006 ....................................78
Hnh 3.1: Mo hnh c cau to chc nh mc tn nhie m Vie t Nam .....................170








1
LI M AU
1. TNH CAP THIET CUA E TA I:
Phat trien he thong ket cau ha tang c s ong bo vi nhp o tang trng
kinh te nham thuc ay va duy tr tang trng kinh te on nh, ben vng la mo t trong
nhng nhie m vu quan tro ng cua moi quoc gia. oi v i ca c quoc gia kem pha t trien,
nen kinh te luon phai oi dien v i nhng thach thc to l n trong vie c cung ng mo t
kho i l ng von ln e au t xay dng ket cau ha tang c s, tao a cho cong cuo c
cong nghiep hoa, hien ai hoa a t n c. Trong tnh tra ng NSNN eo hep, s tham gia
au t vo n con han che cua khu v c da n doanh, nguon von au t tr c tiep t n c
ngoai pha i o i au vi ap l c ca nh tranh quo c te sau sac, viec s dung co ng cu
TDNN huy o ng vo n vay e bu ap tham hut, chi au t phat trie n ket cau ha tang
c s la mo t gia i pha p a c la chon ca c quoc gia.
Trong ne n kinh te th trng, TDNN tr tha nh cong cu quan ly v mo het sc
quan tro ng, anh hng ra t ln en tiet kie m, au t va t o anh hng e n tang
trng kinh te ben vng cua at nc. S dung hieu qua cong cu TDNN se gop phan
thu c ay qua trnh phat trien TTTC la th trng kho ng the thieu trong ne n kinh te
th tr ng. ie u quan trong la mot chnh sa ch TDNN hp ly khong nhng em la i l i
ch cho nen ta i chnh quo c gia, ma cho ca l i ch cua dan chung, cho ca c doanh
nghiep, cho ca s pha t trien cua he tho ng tai chnh, go p phan thc hien chie n l c
tao von va s dung vo n co hie u qua. o i m i chnh sa ch TDNN la b c quan trong
trong chien lc tang trng kinh te ben vng cua moi quoc gia cu ng nh hng en
nen kinh te th trng nh cao.
Viet Nam, o i mi chnh sa ch TDNN la bo phan cau thanh khong the tach
ri trong tien trnh o i mi can ban va sau sac toan bo nen kinh te trong th i gian
qua. Nhng b c i ve o i mi TDNN nc ta trong th i gian qua ch gop phan
tch cc on nh kinh te v mo, b c au tao mo i trng cho tang trng kinh te ch
2
cha lam cho TDNN tr thanh vu kh sac ben thuc ay tang trng kinh te vi toc o
cao va ben vng.
V vay, hoan thien c che TDNN la mot van e at ra het sc cap bach. Qua
trnh hoan thien nay phai bat au t khau nhan thc ve oi mi TDNN nham thuc
ay nhanh nha t qua trnh ho i nhap tai chnh cua nc ta v i the gii.
Vi mong muo n o ng gop y kien cua mnh vao qua trnh hoan thie n hn na
TDNN trong qua trnh oi mi va hoi nhap, tac gia a chon e tai: HOAN THIEN
PHNG THC HUY ONG VON TN DUNG NHA NC BANG TRAI
PHIEU CHNH PHU VIE T NAM e thc hie n luan a n tien s kinh te cua
mnh.
2. PHAN TCH NH NG CONG TRNH NGHIEN CU A CO CUA CAC
TAC GIA CO LIE N QUAN MAT THIE T EN E TA I NGHIEN CU:
Hoat o ng TDNN la mo t lnh v c thu hu t c s quan ta m cua nhie u nha
khoa ho c. Vie t Nam a co nhieu ta c gia th c hien ca c co ng trnh nghien cu ve
TDNN theo nhieu go c o khac nhau. Nh ng cong trnh nay a ong gop tch c c
trong viec xay dng nen tang he thong ly luan ve TDNN va cac giai phap to chc
th c hie n trong thc tien. Tuy nhien, TDNN co pham vi nghien c u rat rong va lien
quan e n nhieu lnh vc hoat ong kha c nhau trong ne n kinh te. V vay, cac co ng
trnh nghien cu tr c ay cha bao qua t het ca c lnh v c thuo c pha m tru TDNN
hoac cha mo xe van e nghien cu nhng kha canh ca n thie t khac. Nhn chung
trong pham vi tai lieu ma tac gia tiep can c cho en nay th van e TDNN cung
c e cap nhieu tre n cac tap ch, ba o ch d i dang e cap van e, hoac tre n tong
quan ve TDNN, hoa c nghien cu thc tien vie c ieu ha nh TDNN cua cac quo c gia
khac e rut ra bai hoc kinh nghiem ve ieu hanh TDNN Vie t Nam. a c bie t trong
nhng nam gan a y a xuat hien nhie u y kien khac nhau ve ca ch thc ie u hanh
TDNN cua mot so nha nghie n c u trong va ngoai nc trong ta c pham Vie t Nam
hoi nhap ve kinh te trong xu the toan cau hoa van e va giai phap (Vie t Nam
3
hoi nhap kinh te trong xu the toa n cau hoa van e va gia i phap- Bo ngoai giao va
hp ta c a phng NXB Chnh tr quo c gia Ha noi, 2001), hoac trong ta c pham
TTTC (TTTC Le Va n T, NXB thong ke, 2004).
Rie ng ve nh ng cong trnh nghien cu co phan tch he thong ve TDNN th co
mo t so nghien cu sau:
Luan an pho tien s kinh te e tai: Cac bien phap hoan thien cong tac TDNN
Viet Nam cua tac gia Nguye n Thanh Dng, na m 1996 a trnh bay nh ng c s
ly luan ve TDNN, a ra nhng bai hoc kinh nghiem ve qua trnh x ly Viet Nam
va ca c bien phap nha m hoa n thien cong ta c huy ong va s dung von TDNN.
Luan an tien s kinh te e ta i: Hoa n thien cac cong cu ta i chnh e huy ong
von cho chie n l c phat trien kinh te xa hoi cua Vie t Nam e n nam 2020 cua ta c
gia S nh Thanh, nam 2001 a la m sang to he thong nhng c s ly luan ve cong
cu tai chnh trong o co TDNN va anh gia thc tien s dung cong cu TDNN t nam
1986 -2000 Vie t Nam, da vao nhng to n tai trong ieu ha nh cong cu TDNN e
a ra nhng giai phap nham hoan thien cong cu TDNN e nang cao hieu qua huy
ong von, phuc vu pha t trien kinh te xa hoi en nam 2020.
Xem xet mot cach tong quat, nhng van e ve TDNN a co nhieu ta c gia
nghien cu nghiem tu c c the hien trong cac cong trnh nghien cu khoa ho c. Tuy
nhien, do thi gian, pham vi e ta i nen ca c ta c gia cha e cap mo t cach co he thong
en c s ly luan ve TDNN trong c che th trng. Hn na, vi mc o hoi nhap
toan dien, ay u sau khi gia nhap WTO, can phai co chien lc xay dng TDNN
lanh manh va ben vng a cha c cac ta c gia e cap trong ca c cong trnh a co
trc ay.
Th c te van co n o i hoi mo t cong trnh nghien cu mot ca ch co he thong ve
vie c hoan thien TDNN goc o mi e hoan thien mo t so van e ly luan va tiep
tuc bo sung vao he thong cac giai phap chien lc phat trien hoat ong TDNN phu
hp vi s van ong, chu chuye n cua nen kinh te th trng.
4
Trong ieu kie n hien nay, hnh th c huy o ng von TDNN bang TPCP e vay
n se c u tie n l a chon ta i Vie t Nam, TPCP a co nh ng ong go p tch cc
trong c cau von au t xay d ng c ban cua xa hoi. Tuy nhien, c che huy ong
von TDNN bang TPCP hien nay ang boc lo khong t nhng han che nhat nh, cha
phu hp vi ca c qui luat kinh te va c che th trng, TPCP the hie n la cong cu huy
ong vo n hn la mo t hang hoa tre n th trng trai phieu. e pha t huy toi a hie u qua
huy ong von bang TPCP, can phai nghien cu, hoan thie n c che, chnh sach huy
ong va hoach nh chien lc pha t trien th trng TPCP Vie t Nam.
Vi e ta i na y, tac gia a tap trung nghien cu giai quyet nhng van e ma
cac tac gia tr c ay cha e ca p hoa c cha gia i quyet mo t ca ch thoa ang nha m bo
sung ay u hn ca ve ly luan cung nh th c tien.
3. MUC CH NGHIEN CU CUA LUAN AN:
He thong hoa, bo sung nhng no i dung ly luan c ban ve TDNN va TPCP.
Tre n c s ly luan tie n hanh pha n tch, anh gia, kie m nh da tre n so lie u nh
l ng ve c cau bu ap tham hu t NSNN, c cau vo n au t, ket qua a u thau tn
phieu, tra i phieu, ban le TPCP e khang nh s ca n thiet phat ha nh TPCP va anh
gia ca c ie m ma nh va ie m yeu cua t ng phng thc pha t hanh TPCP. Da vao ke t
qua anh gia, phan tch thc trang tien ha nh e xua t chien lc nh hng phat
trien th tr ng TPCP en nam 2020.
Nghie n cu TPCP nham gop phan tang tnh kha th cua TPCP e go p pha n
huy ong von vay cho nha nc va pha t trie n th trng TPCP. Nhng gia i phap e
xuat chu ye u gop pha n lam ta ng tnh kha th cua TPCP, the hien nhng u ie m cua
TPCP nham tao ra o ng l c e thu hu t nha au t, tao ieu kien e TPCP tr thanh
hang hoa chu chot tre n TTCK va thuc ay th trng TPCP Viet Nam pha t trien.
4. PHAM VI NGHIE N CU:
Pham vi nghien c u ch gii han trong khuon kho hnh th c huy ong von
TDNN bang TPCP, khong nghien cu, phan tch thc tra ng, e xuat giai phap cho
5
cac hnh th c TDNN khac nh: ODA, vay thng ma i. Luan an tap trung nghien cu
va xay dng nh hng chien lc phat trien th trng TPCP khong nghien cu
mang tra i phieu chnh quye n a phng.
Vie t Nam hien nay co qua nhie u phng th c pha t hanh TPCP ne n pha n ly
luan ve cac phng thc pha t hanh TPCP ta c gia xin phep c trnh ba y cac
phng thc pha t ha nh TPCP Vie t Nam e lam c s ly luan at Chng 1.
Tap trung ho c ho i kinh nghie m ve xay dng to chc nh m c tn nhiem va
kinh nghiem to chc, quan ly th trng TPCP ca c n c co th trng nang o ng,
phat trien nh Anh, My, ong A. Tren c s cac ba i hoc kinh nghiem se chon lo c va
van dung vao th trng TPCP n c ta.
5. NGUON TAI LIE U VA PHNG PHAP LUAN NGHIEN CU:
5.1 Nguon tai lieu:
D lieu chu ye u la d lieu th ca p c lay chu ye u t cac phan tch tho ng ke
va tham khao the m cac ta i lie u kha c nhau cua Ngan hang the gii va Quy tie n te
quo c te. Nguo n so lie u quan trong khac c thu thap t nguon so lieu cua Bo Ta i
chnh, NHNN Vie t Nam, Bo ke hoa ch va au t, Tong cuc thong ke. . . Thong tin
phu c vu cho c s ly thuyet c thu thap t nhie u an ban kha c nhau, ke ca tren
internet se c liet ke phan tai lieu tham khao. Tat ca nhng tai lie u nay nha m
dan ch ng cho e tai the m phong phu, gop phan la m sang to tnh cha t TPCP d i
goc o mo t hang hoa tai chnh tren TTTC (cu the la th trng tra i phieu th trng
n) hn la mot cong cu vay von cua Nha nc trong giai oan hie n nay va thi gian
sap ti.
5.2 Phng pha p luan nghien c u:
Luan an s du ng to ng h p cac phng pha p nghie n cu va do ye u ca u, ac
ie m cua e tai chu yeu dung ca c phng phap nh mo ta, die n giai, quy nap van
e, duy vat bien chng, suy lua n logic, duy vat lch s, phan tch, tho ng ke, so sanh,
6
nhan nh xu hng, khai qua t hoa ba ng ket luan va ke t h p viec tie p can ca c so
lieu th c te a tong h p.
Ben canh cac phng phap duy vat bie n chng, duy va t lch s va ca c ho c
thuyet kinh te hien a i trong lnh vc ta i chnh - tien te e co s tiep can trong so
sanh va nang cao cac van e can ba n trong luan an th con co s ket h p vi viec
tham khao va van dung mot so kinh nghiem ve ieu hanh chnh sach TDNN cua mot
so quo c. Qua anh gia va phan tch tnh hnh thc te ve ieu ha nh TDNN cua Vie t
Nam t khi chuyen sang nen kinh te th tr ng e a ra nhng giai phap nha m thuc
ay qua trnh hoan thien chnh sach TDNN trong xu the ho i nha p the gi i.
Ton tro ng tnh khoa hoc v o la s phan a nh trung thc cua s vat, cua qua
trnh va n o ng va pha t trien, luon a t s vat va hien t ng trong trang thai van ong
e xem xet mo i quan he qua lai v i nhau e t o tham nhap tm hie u ban cha t cua
oi tng, tm ra chan ly va chon ra nhng van e tieu bieu mang tnh trong yeu cua
oi tng e a vao thc tien.
6. NHNG ONG GOP M I CU A LUAN AN:
Net noi bac xuyen suot noi dung cua luan a n la he thong hoa mot cach chon
lo c va luan gia i ro nhng luan c ve ie m nghien cu TPCP d i go c o mot ha ng
hoa tai chnh tren TTTC hn la mot cong cu huy ong von vay cho Nha nc.
Ben canh o, luan an a bo sung nhng ha m lng khoa ho c cho cac can c
ve tnh chat hang hoa cua trai phie u hien nay, nhan ma nh vai tro a dang hoa hang
hoa cho th trng vo n, TTTT, tang tnh kha th cua TPCP tren th trng.
Tre n c s nghien c u, phan tch thc trang a ra nhng tha nh t u va to n ta i
cua t ng phng thc phat hanh lam c s cho vie c e ra ca c gia i phap hoa n thien
cong tac huy ong von TDNN bang TPCP.
nh hng chien l c phat trie n th trng TPCP Vie t Nam en na m 2020.
Tap trung ca c gia i phap hoan thien cac phng thc pha t hanh TPCP nc
ta nham nang cao tnh kha th cua hang hoa TPCP bang ca ch la m gia tang cac u
7
ie m no i ba c cua TPCP so v i cac loai chng khoan kha c e thu hu t nha a u t.
TPCP phai tham gia th trng vi t ca ch la mot ha ng hoa chu chot phai tuan thu
cac qui lua t van ong cua TTTC ch khong ch la mo t cong cu tham gia TTTC nham
huy ong u von vay cho Nha n c ma khong tua n thu cac qui luat th trng.
8
CHNG 1 TONG QUAN VE TN DUNG NHA NC BANG TRAI
PHIEU CHNH PHU
1.1. S CAN THIET VA BAN CHAT CUA TN DUNG NHA NC
1.1.1. Khai quat nguon goc ra i, phat trien va s can thiet cu a tn du ng
nha nc
Quan he tn dung ch xuat hie n va ton ta i khi hoi u nhng ieu kie n can thie t
ve kinh te, xa ho i nha t nh. Ke t khi y thc phan co ng lao ong xa hoi hnh thanh,
nang sua t lao ong gia tang, trao o i ha ng hoa pha t trie n th ba t au xua t hien san
pham d tha va pha n hoa giai cap trong xa hoi. S phan hoa giai cap tat yeu dan
en tnh trang xuat hie n mo t so ca nhan trong xa hoi pha i song trong ie u kien thie u
tho n nhng nhu cau sinh hoa t to i thieu, mo t so kha c luo n trong tnh trang d tha.
T o gia hai nhom ng i nay, mot ben phat sinh nhu cau nhng khong u kha
nang e a p ng, mo t be n co tha vat cha t la i cha co nhu cau s du ng. Hai o i
t ng nay a thoa thuan vi nhau e thie t la p ne n mo t mo i quan he vay mn, quan
he tn dung cung hnh thanh t o.
Trc TDNN a co nhieu loai hnh tn dung khac nh tn dung cho vay nang
lai, tn dung thng mai, tn du ng ngan ha ng ra i va pha t trien an xen lan nhau.
TDNN cung la mo t loai hnh tn dung, nhu cau TDNN hnh thanh t mau thuan gay
gat gia thu va chi NSNN. That vay, s tan ra cua che o Co ng xa Nguyen thuy a
m ra mo t thi ky mi cua xa hoi loai ngi, th i ky co s ton tai cua Nha nc.
Cung vi s ra i cu a Nha nc, NSNN a hnh thanh va pha t trien gan lien v i
qua trnh ton ta i va phat trien cua Nha n c. NSNN co vai tro gop phan tao khoan
thu cho Nha n c th c hie n ca c ch c nang, nhie m vu ve kinh te, chnh tr, xa ho i.
Tuy nhie n, do mo t so nguyen nhan khach quan va chu quan, hie n tng mat ca n o i
NSNN thng xuye n xay ra ba t c quo c gia nao. e bu a p thieu hut ngan sa ch,
Nha n c phong kie n thng s dung gia i phap ta ng thue hoa c phat ong chien
tranh xa m l c e v vet cua cai cua cac quoc gia kha c. Khi la chon hai giai phap
9
nay, nha n c phong kie n luon pha i oi ma t vi nh ng nguy c xao tron chnh tr,
oi khi pha i tra gia ba ng s thay o i trieu a i, the che. Tr c thc trang na y, o i hoi
Nha nc phong kien phai tm kie m mo t gia i phap mi mang tnh chien lc lau dai
va tch cc hn e giai quye t boi chi NSNN.
Cuo i the ky 19, th i ky chuye n oi t nen kinh te th tr ng t do canh tranh
sang nen kinh te th trng hien a i quan he vay mn gia cac quoc gia e bu ap
thieu hu t ngan sa ch bat au pha t trie n, da n dan moi quan he vay m n m rong ra
tat ca cac chu the trong ne n kinh te. Giai oan au ch la quan he i vay gia ca c
quo c gia, ve sau Nha n c va la chu the i vay la i va th c hie n vie c cho vay lai
vi moi tang lp da n c trong xa hoi. Quan he vay mn nay a lam xuat hien mo t
loai hnh tn dung o la TDNN. TDNN ra i, ton tai va khong ngng c m rong,
hoan thien pha t trien phu hp v i yeu cau ngay cang pha t trien cua nen kinh te xa
hoi. Quan he TDNN bc a u c the hien bang cac hie p nh vay n ky ke t gia
cac quo c gia, khe c vay n . . . Cuo i cung la s xuat hie n cua TPCP, TPCP a tr
thanh co ng cu huy o ng von hie u qua cho Nha n c ong thi TPCP cung vi co
phieu a tr tha nh ha ng hoa chu chot tham gia tren TTCK. Ban au, TPCP xua t
hie n co hnh th c va ky thua t n gian. Cu ng v i xu hng pha t trien ta i chnh quo c
gia va xu the ho i nhap tai chnh quoc te, t nhng kinh nghie m tch luy cua quoc gia
va nhng bai ho c tie n tien tre n th trng quoc te, ca c loa i hnh TPCP ta i cac quo c
gia pha t trien va ang phat trien theo th i gian khong ng ng c a dang hoa ve
hnh thc, hoan thien ve mat noi dung lan ky thuat e phat huy to i a kha nang huy
ong von trong co ng chung.
Nh va y, TDNN cung nh cac loai hnh tn dung kha c la mo t pha m tru kinh te
khach quan cua nen kinh te hang hoa. Quan he TDNN a xuat hien t oi hoi tat
yeu cua qua trnh pha t trie n kinh te- xa hoi. Nha n c la chu the trong ne n kinh te
hang hoa cung giong nh ca c chu the kha c. Hien tng mat can oi thu chi NSNN la
hie n tng th ng xuyen, lien tuc cua ca c quo c gia. The hien ra ben ngoa i la tnh
10
trang thu va chi NSNN kho ng kh p trong cung khoa ng thi gian nhat nh. Cu the la
khi co nhu cau chi NSNN th thu NSNN cha tap trung kp thi hoac nhu cau a u t
phat trien l n nhng nguon von au t la i b han che. TDNN chnh la loai hnh tn
dung he t s c quan trong va can thie t nha m bu ap khoan tha m hu t ke tren cua
NSNN va bo sung nguon von au t phat trien xa ho i. Cac hnh thc huy ong von
TDNN khong ngng c a dang hoa cung vi qua trnh pha t trie n cua nen kinh te
hang hoa. Ca c hnh thc vay mn TDNN se gia i quye t mot khoa ng che nh lech nhat
nh NSNN trong khoang th i gian tam thi hoac ta i tr dai han cho nguon von au
t pha t trien. TDNN c s dung nh mo t co ng cu tai chnh hieu qua nha m huy
ong nguon l c trong va ngoa i n c bu a p tham hut NSNN e tien t i a t c
nhng mu c tieu chien l c pha t trie n kinh te xa hoi quoc gia. TDNN a la cong cu
tai chnh khong the thieu nha m ho tr a c l c cho hoa t ong ong NSNN. Ngoai ra,
cong cu TDNN neu c s dung mo t cach hieu qua , mo t mat TDNN kho ng ch a p
ng khoa n thu e bu ap tha m hut NSNN, mat kha c TDNN con gop phan a m ba o
nguo n von au t pha t trie n, nguon vo n cho vay tai tr phuc vu tch cc cac mu c tieu
phat trien kinh te cua Nha n c nha m ta o ra mc tang trng cao, lanh manh hoa
mo i tr ng kinh te v mo, xay dng nen ta i chnh quoc gia tng b c v ng manh,
chuyen dch c ca u kinh te theo nh hng cua Nha n c.
1.1.2. Khai niem, ba n chat va a c iem cu a tn du ng nha nc
1.1.2.1. Khai nie m tn du ng nha n c
TDNN the hien mo i quan he vay mn (i vay-cho vay) gia Nha n c vi
Nha nc, gia Nha nc v i cac to ch c ta i chnh quo c te va gia Nha n c v i ca c
chu the trong va ngoai n c d i cac hnh thc pha t hanh tn phieu, TPCP, chng ch
au t, ky ke t cac hiep nh vay n. Trong quan he vay mn nay, so von c
chuyen quyen s dung phai da tren nguye n tac hoa n tra, co th i han va co la i. Nha
n c va la chu the i vay, ong thi cung la ng i cho vay e tai tr cac chng
trnh, mu c tieu trong ie m quo c gia. Nguo n vo n TDNN huy ong c, mot phan
11
c dung e bu ap thie u hu t NSNN, phan ln con lai s dung chi cho a u t phat
trien theo ca c chng trnh mu c tieu chung do Nha nc e ra. Bu ap ca c khoan
tha m hut la viec bnh thng o i v i cac Chnh phu tren toan the gi i. Chnh phu
thng muo n nam gi vai tro chu chot trong tie n trnh phat trien kinh te, tai tr cac
d a n pha t trien ln. ieu nay co the la ca n thie t khi thieu von va kha nang kinh
doanh cua lnh v c t nhan. Trong mot so trng hp th t nhat no cung can thie t
cho viec co gang e at c s tang tr ng va ong l c e phan bo kinh te cua a t
n c.
1.1.2.2. Ban chat tn dung nha nc
Ve ban chat, TDNN la mot pham tru kinh te thuoc lnh vc tai chnh- tien te
gan lien vi hoat ong cua NSNN. TDNN la quan he s dung von lan nhau gia cac
Nha n c, gia Nha nc v i cac chu the khac trong va ngoai n c da tren nguyen
tac hoan tra, c th c hien thong qua mo i quan he gia ng i i vay va ngi cho
vay d i hnh thc tie n te hoa c hien va t, mo i quan he nay c thiet lap da tren s
tn nhiem lan nhau. Mat kha c, TDNN c hieu la quan he chuyen nhng ta m thi
quye n s dung vo n thiet lap da tre n nguye n tac bnh ang hai be n cung co l i.
To m la i, TDNN phan anh s chuyen dch ta m thi nguon von nha n ro i hoa c
von au t t pha cong chung, t ca c to ch c kinh te, xa ho i trong va ngoai nc
vao NSNN va s chuyen dch ta m thi t nguon vo n NSNN huy ong c sang ca c
chu the c phep vay n t cac chng trnh, d an do Nha n c hoa ch nh.
TDNN con the hien ve ban chat xa ho i, cu the la ban cha t cua Nha n c va ong
vai tro la chu the i vay va thc hien vai tro chu the cho vay chu the tn dung
quye t nh ban chat giai cap cua TDNN. Cu the la the hien moi quan tam cua Chnh
phu oi vi nhan dan trong n c qua ca c hnh thc cho vay ta i tr v i la i suat thap
hoac khong co la i sua t va muc tieu vay n qua TDNN e phu c vu ca c chng trnh
tro ng ie m quo c gia v l i ch chung cua toan xa ho i.
1.1.2.3. ac ie m tn du ng nha n c
12
Viec huy ong von va s dung von trong hnh thc TDNN thng co s ket
hp hai hoa gia cac nguye n tac tn dung v i cac chnh sach tai chnh cua Nha nc.
Mac du quan he TDNN c thiet lap da tren ca c nguyen tac tn dung: t nguye n,
co la i, co thi han, hoan tra. . .Tuy nhien, di ap lc pha i can o i NSNN, nhu cau
ve vo n au t pha t trien, ca c chng trnh mu c tieu kinh te xa hoi phai a t c.
oi khi, nguyen ta c t nguye n se khong c tuan thu tuye t oi. V l i ch chung
cua toan xa ho i, Nha nc co the dung quyen l c chnh tr e ap at mo i quan he tn
dung can thiet v i ca c chu the nhat nh nha m can o i NSNN hoac tap trung von e
th c hien cac chng trnh then cho t, tro ng ie m quo c gia em la i li ch cho cong
ong. ay la mot ac ie m c ba n cua TDNN.
Pham vi huy ong von cua TDNN ra t rong, va huy ong trong n c, va huy
ong vo n ngoai nc. Trong nc, TDNN co kha nang huy ong nguon vo n nhan roi
cua moi tang l p dan c, ta t ca cac thanh phan kinh te . Ngoai n c, bang uy tn cua
Chnh phu , TDNN co the vay n t ca c Chnh phu , to chc tai chnh-tie n te quo c te
va huy ong von tiet kie m cua dan c nc ngoai.
Hnh thc huy o ng von TDNN phong phu, a dang co the huy o ng von
bang hie n va t lan hie n kim tuy theo nhu cau cua quoc gia, theo tng thi ky nha t
nh.
Phng thc huy ong vo n a dang, linh hoat nh : pha t hanh cac loa i tn
phieu, tra i phie u, cong tra i, ky ket hiep nh vay n. . .
TDNN luon cha ng noi dung kinh te lan noi dung chnh tr. Tnh li ch
kinh te va the hien trc tiep tre n li t c tie n vay, va c the hien gian tiep di
goc o h ng thu ca c tien ch cong cong do Nha n c au t mang lai, nhng l i ch
do quan he hp ta c, ngoai giao c m ro ng. Tnh cng che cu a TDNN the hien
trong ca c tr ng hp Nha n c qui nh mc huy ong theo ngha vu bat buo c o i
vi chu the trong n c. Tnh cng che nay ap dung khong thng xuyen ma ch ap
dung trong nhng tr ng hp cap thiet nh khi a t n c co chie n tranh hoac khi nha
13
n c co nhu cau au t nhng cong trnh tro ng ie m co qui mo vo n ln phuc vu cho
li ch kinh te xa hoi. Tnh chnh tr cua TDNN the hien thong qua mc o tn nhiem
cua dan c oi v i Chnh phu. Mc o tn nhiem nay se c cung co va gia tang khi
Nha nc th c hien thanh toan n ung han va s dung von vay u ng mu c ch, pha t
huy c ca c hieu qua kinh te xa ho i. Trong quan he o i ngoa i, tnh chnh tr cua
TDNN the hien trong mo i quan he ve hp ta c chnh tr, ngoai giao . . gia nc cho
vay va n c i vay.
1.2. VAI TRO CUA TN DUNG NHA NC TRONG NEN KINH TE TH
TRNG
1.2.1. Vai tro huy o ng vo n gop phan bu ap tha m hut nga n sach nha n c
Hien t ng mat can oi gia thu va chi NSNN thng xuyen die n ra do nhieu
nguyen nhan kha ch quan va chu quan ca c quo c gia tre n the gii. Hien tng ma t
can o i nay co the ta m th i hoac lau dai tu y thuo c vao a c ie m phat trie n kinh te
xa hoi trong t ng thi ky, gay ra nhng ha u qua nha t nh o i v i nen ta i chnh quo c
gia. e bu ap thieu hut NSNN trong trng hp khong the cat gia m chi NSNN, ca c
quo c gia phai ng trc ca c s la chon nh: pha t hanh the m tien, vay n, ta ng
thue, ba n ta i san quo c gia.
Tang thue, ban tai san quo c qia, pha t hanh tien va vay n eu tao ra kha nang
cho viec bu a p tha m hut NSNN. Tuy nhien, moi bien pha p eu co nhng u ie m
va nhc ie m nha t nh. Hay no i ca ch kha c, ke t qua cua viec bu ap tha m hut luo n
i ke m v i mo t so ha u qua phai ganh chu. Tang thue hoac ban tai san quo c gia se
bu ap tham hut ma Chnh phu khong pha i oi au vi ap l c tra n vay. Nhng ban
tai san quoc gia rat kho mang lai hieu qua cho viec bu ap tha m hut do nguon ta i
san quoc gia luon co gi i han nhat nh. Viec tang thue e bu a p tha m hu t NSNN
se gay ra ap l c oi v i nen kinh te quoc gia. Tu y theo tnh hnh cu the cua ne n kinh
te quo c gia ma mo i quoc gia se co nhng phan ng khac nhau khi tang thue. Se co
nen kinh te chu ng c va tiep tu c duy tr s pha t trien trc ap l c ta ng thue
14
hoac co nen kinh te b anh hng na ng ne cua vie c tang thue la m suy gia m toc o
phat trien ne n kinh te, giam su t khoan thu thue cho NSNN trong cac nam tiep theo.
Ngoai thue, vay n va tai san quo c gia, Chnh phu con co the in tien nh la phng
cach cuo i cung e tai tr cho ke hoach chi tieu cua mnh. Vie c phat hanh tie n co u
ie m nhanh chong, de thc hie n, Chnh phu kho ng pha i o i ma t vi ap l c tra n
vay. Tuy nhien, pha t hanh tien luon cha ng nguy c gay la m phat cho nen kinh
te do lng tien mat trong lu thong gia tang (theo Bao cao c ca u bu ap tha m hut
NSNN t na m 1991-1995 cua Bo Tai chnh th Viet Nam ngng phat hanh tien e
bu ap thieu hut NSNN ke t nam 1992). Nhn chung, viec vay n thong qua TDNN
th c hien theo nguye n ta c thoa thuan t nguyen tren c s bnh ang hai be n Nha
n c va chu the cho vay cung co li ch kho ng ap at bang quye n l c Nha n c nh
tang thue hoac pha t hanh tie n e bu ap tham hut NSNN. Vay n va co kha nang
huy ong nguon von au t, tie t kie m trong nc va co kha na ng tap trung nguon
von au t gian tiep t nc ngoai e bu ap tham hu t nga n sach. Tuy nhie n, vay n
at Chnh phu vao a p l c pha i tra n go c va lai tien vay, la m tang chi NSNN. Ne u
vay n thc hien th ng xuyen e bu ap tham hut NSNN se lam gia tang nguon n
quo c gia theo th i gian.
1.2.2. Vai tro huy o ng vo n tai tr cho cac chng trnh chien lc quoc gia
Mot trong nhng nhie m vu hang au cua Nha n c la trc tiep au t xay
dng cac cong trnh thuoc ket cau ha tang trong ne n kinh te. Nh ng co ng trnh nay
co a c ie m: von au t ln, thi gian thu ho i von da i, li nhuan tha p nen khong hap
dan cac thanh pha n kinh te kha c, hn na, ho co the kho ng u tie m l c va quye n l c
e au t. Trong ieu kien thu NSNN co han, nhu cau von cho au t ket ca u ha
tang c s rat l n, nha t la oi v i ca c quoc gia ang phat trien. TDNN chnh la gia i
phap tch cc e giai ap ba i toa n von au t ke t cau ha tang c s. Ngoai ra, viec
huy o ng vo n tn dung gan vi cac cong trnh tro ng iem quo c gia ma chnh ta m c
va v the cua cac chng trnh quoc gia o se tao c he so tn nhiem cao oi vi
15
cac nha au t trong lan ngoa i nc. ay se la mo t thuan l i ra t ln cho viec huy
ong von e xay dng ket cau ha tang c s xa ho i.
1.2.3. Vai tro tao them ha ng hoa cho th tr ng tai chnh go p pha n tham gia
ieu tiet tie n te va kie m che lam phat hoac giam phat trong ne n kinh te
ng ve pha nha phat ha nh, tra i phieu la co ng cu huy o ng von cho Nha
n c. Nhng khi phat hanh ra th trng, trai phieu a tr thanh loai hang hoa quan
tro ng tre n th trng von va TTTT. Pha t hanh trai phieu vay n cua Chnh phu co
mo t anh hng ln, tham ch ra t ln en th tr ng vo n (trung va dai ha n), TTTT
(ngan han) cua ca c quoc gia. Trc he t, trai phieu a thc s la mo t hang hoa tren
th tr ng von. Vie c xuat hien tra i phieu a go p phan a da ng ho a lng hang hoa
tre n th trng. th trng von, TPCP vi ac tnh ru i ro thap a tr thanh hang
hoa chu a o tren th trng, gop phan hnh thanh la i sua t tham chieu tren th trng.
TPCP th trng vo n luon co doanh so vt tro i hn han doanh so cua ca c chng
khoan kha c, the hien vai tro chu lc, thuc ay s pha t trien ben v ng, on nh cua th
trng von. Tren TTTT, TPKB, cong tra i, tn phieu kho ba c la cac loai chuan tien te
trong d tr cua he tho ng ngan hang thng mai. TPCP vi chu the phat ha nh la mot
the che quye n l c toi cao o la Chnh phu. Nh o, TPCP tr tha nh chng khoan co
rui ro thap nha t.
Ngoai ra, TPCP c phat ha nh vi kho i l ng ln, th i gian phat hanh
thng xuye n, lien tu c e huy ong va s dung mo t lng von l n cua nen kinh te
nham phu c vu s nghiep phat trien kinh te xa ho i a t nc theo muc tieu phat trie n
trong on nh. Khac han v i nhng loai ch ng khoa n n khac, TPCP v t troi hn
ac ie m trung la p, ch phuc vu l i ch toan xa hoi ch khong v ch li cua chu
the pha t ha nh hay nha au t. Rui ro thap, khoi lng pha t hanh ln va tnh trung lap
v t tro i cua TPCP a tao ieu kie n cho TPCP tr tha nh hang hoa chu l c tham gia
nghiep vu TTM mo t cong cu gian tiep e ieu hanh chnh sa ch tien te quoc gia.
Tho ng qua vie c phat hanh tn phie u, trai phieu vi kho i lng a c tnh toan phu
16
hp se ru t b t kho i l ng tien ma t trong lu thong, gop pha n kie m che lam pha t ne n
kinh te. Ng c la i, khi chiet khau, tra n tn phie u, tra i phieu, mot lng tie n mat
can thie t c bm va o nen kinh te nha m khac phu c gia m phat. Tu y thuo c ieu kien
kinh te trong tng th i ky, NHT se van dung TPCP e bm va o hoac ru t tien ra
kho i lu thong gop phan ie u hoa, on nh tien te va kiem che la m phat hoac giam
phat.
1.3. CAC HNH THC HUY ONG VON TN DUNG NHA NC VA MOI
QUAN HE GIA CAC HNH THC HUY ONG VON TN DUNG
NHA NC
1.3.1. Ca c hnh th c huy o ng von tn du ng nha nc
1.3.1.1. Tai tr phat trien chnh thc (Official Development Assistance)
Tai tr phat trien chnh th c ODA la hnh th c huy ong von TDNN thong
qua luong von tai tr phat trien chnh th c ODA. Tai tr pha t trie n chnh th c ODA
la hnh th c tiep nhan von thuoc chng trnh h p ta c phat trien do ca c Chnh phu
n c ngoai ho tr tr c tiep hoa c gian tie p thong qua cac to chc Chnh phu. Nguon
von ODA huy ong c gop phan bo sung vao nguon von au t pha t trien, ca i
thien thang d can ca n thanh toa n, ta ng d tr ngoa i te quoc gia. Nguon von ODA
bao gom vien tr khong hoa n lai, cac khoan cho vay v i ie u kie n u a i ve la i suat,
kho i lng vo n vay va th i ha n thanh toan.
Nguon von ODA tuy co u ie m ve chi ph s dung von c u ai vi lai
suat tha p, oi khi kho ng phai hoan tra ca von go c lan la i sua t khi c nhan khoan
vie n tr khong hoan lai. Tuy nhie n, ca c nc nhan vien tr th ng xuyen phai oi
mat v i nhng tha ch thc rat l n o la ga nh nang n quoc gia trong tng lai, chap
nhan nhng ie u kien rang buoc khat khe ve thu tuc chuyen giao von, oi khi con
gan ca nhng ieu kien ve chnh tr. Moi to ch c, moi Chnh phu e u co nh ng
phng ca ch va thong le rie ng trong viec cung cap ODA nham at c nh ng mu c
tieu, chnh sa ch rieng cua ho .Vi nhng rang buoc ve chnh tr khong pha i n c nao
17
cung co the nhan vien tr hoac s dung co hieu qua cao trong the che chnh tr cua
quo c gia. Con o i vi nhng ieu kien ve kinh te, ien hnh nha t la Quy tie n te quoc
te va Ngan ha ng the gi i eu a ra cung cach ap a t nc nha n tai tr pha i tien
hanh nh ng chng trnh eu chnh c cau kinh te theo mot khuon kho ra t cng nhac
mang la i nhng he qua tot lan xau trong vie c tie p nhan va s du ng nguon von nay.
He qua to t dien ra ne u nh khoi lng von phu hp nham han che vo n o i ng cua
n c tie p nhan, la i suat u a i, th i han, to c o gia i ngan von nhanh, na ng l c quan
ly va s du ng von ODA cua quo c gia tie p nhan, quan trong nhat la chng trnh,
mu c tie u ap a t cho quoc gia nhan von pha i phu hp vi ac thu kinh te - chnh tr
xa hoi cua quoc gia o. Ng c la i, he qua xau se xua t hien khi chng trnh, mu c
tieu ap at khong phu hp v i ac thu kinh te - chnh tr xa ho i cua quoc gia tiep
nhan von se gay ra them ganh nang cho quoc gia nhan vo n ODA. Tr c tien, ganh
nang chnh la la i suat va khoan n pha i tra trong tng lai de b a nh hng b i bien
ong ty gia. Ke en, ket qua a t c kho ng nh mong muon, hoac khong tng
xng v i kho i lng von a u t, ga y khong t xao tron ve kinh te xa ho i tac ong xa u
en ng lo i chnh tr cua quo c gia nhan von ODA. Te nan tham nhung, tha t thoat
von trong qua trnh tiep nhan va s dung von ODA cac quoc gia ang phat trien
cung khien cho ca c quoc gia vay n pha i oi dien vi rui ro cha m c gia i nga n
von hoac b thu hoi vo n ODA. Hn na, nguon von vay ODA se khong co n khi quoc
gia ta ng trng, pha t trie n va thoa t kho i tnh trang la mot quo c gia kem pha t trien.
1.3.1.2. Vay n ngan hang
ay la hnh thc vay thng ma i c bie u hien bang vie c Nha n c tien
hanh vay n t ca c ngan hang thng ma i trong va ngoai n c hoac vay n NHT
trong nc. ay la hnh thc TDNN ma ngan hang va cac to chc kinh doanh tien te
cho Nha n c vay nhan c cam ke t tra n cua Nha nc nhng khong the mua
ban, chuye n nhng c nh TPCP. Nha nc e tie p can c nguon von vay
buo c pha i tuan thu ca c ieu kien qui nh chat che cua TTTT trong va ngoa i nc.
18
Th i han cho vay n thng la nga n han, lai suat cho vay phu thuo c lai sua t cua
TTTT trong va ngoa i n c. Ne u so sanh ve lai sua t v i ca c hnh thc TDNN khac th
ay la hnh thc TDNN co la i sua t i vay cao nha t. ay chnh la khoan chi ph Nha
n c phai chap nha n khi la chon hnh th c vay n ngan hang. Do o, o i v i nguon
vay n t ngan ha ng th Nha nc kho co the s dung e chi cho au t pha t trien
dai ha n v phai tnh toan en hieu qua s du ng von. Vay ngan hang chu rang buoc
cha t che cua ca c ieu kie n cua TTTT trong va ngoa i nc va chu anh hng manh
bi cac ie u kien cua TTTT. Nhng thay o i cua cac ieu kien qui nh cu ng ta o ra
mo t rui ro Nha nc phai ganh chu. Khi vay n ngan hang, Nha n c ca n phai tnh
toan, ca n nhac ca c ie u kien vay tra , hie u qua s du ng von va kha nang tra n cua
Nha nc. Vay n thng ma i pha i la hnh th c vay n c la cho n cuo i cung
trong mo t tnh the cap bach khi ma cac hnh thc TDNN khac kho ng the mang la i
kho i lng vay n can thiet, kp th i cho NSNN.
1.3.1.3. Phat hanh tra i phie u chnh phu
ay la hnh thc huy ong von TDNN thong qua viec phat hanh chng khoan
n di da ng TPCP e vay n cua cong chung trong va ngoa i nc. So vi hnh
th c huy o ng vo n ODA va vay ngan hang th TPCP co pha m vi huy ong von ro ng
rai va linh hoat hn. Quoc gia kho ng nhng co the pha t hanh TPCP e vay n trong
n c ma con co kha nang pha t hanh tra i phieu e vay n tren TTCK quo c te. Chnh
phu co the chu o ng s du ng nguon von vay n bang TPCP theo ke hoa ch tai khoa
quo c gia ma kho ng phai chu s chi pho i, gia m sat cua ca c chu the cho vay. Mot a c
ie m noi ba c cua TPCP so vi ca c hnh th c tn dung khac la TPCP co kha na ng trao
oi, ng i cho vay khong nhat thiet pha i na m gi tra i phieu cho en khi ao ha n ma
hoan toan co the chuyen nhng tra i phie u tren th trng th ca p e thu ho i vo n.
Bang ca ch nay, TPCP tao ieu kien vay n dai han cho Nha n c trong khi ngi
cho vay van co the thu hoi vo n va o bat c th i iem nao tre n mot TTCK th cap
phat trie n. TPCP v i m c rui ro thap a tr thanh hang hoa chu chot tren cac TTCK
19
trong nc. Ben canh o, viec TPCP tha m nhap TTCK quoc te sau khi a tuan thu
hang loa t ca c qui nh, thong le quoc te cua th trng the gii se tr tha nh co ng cu
tien phong dan b c cho viec pha t hanh tren TTCK quoc te cu a cac loa i chng
khoan con la i. Tuy vay, vie c tm kiem vo n tren TTTC quo c te van co nhieu kho
khan va th tha ch, a c bie t la ca c tie u chuan tn nhiem cua ch ng khoan e c
chap nhan giao dch tai ca c TTTC quoc te. Vay n bang TPCP cung ta o ra ganh
nang n trong tng lai cho quoc gia ne n khoi lng n vay luo n b gi i han va pha i
co ke hoa ch tra n cu ng la i suat. V vay, quoc gia chu o ng hn trong thanh toan n
vay TPCP bang kha nang phat hanh tra i phieu m i e a o n. a o n cu bang n
m i co the va th c hien bang trai phieu phat hanh trong nc lan tra i phieu phat
hanh qua th trng quoc te . V i pham vi huy o ng von rong ln, TPCP co the c
anh gia la co ng cu co u kha nang khai tha c noi lc va tan du ng ngoai lc. Vi
s chuye n mon hoa ve mua ban cac loa i chng khoa n, TTCK c xem nh mot
phng th c hieu qua huy ong nguon von trong va ngoa i n c, tao ra nguon von
au t trung va da i han cho ne n kinh te. TPCP la chng khoa n c phat hanh,
thanh toan v i kho i lng l n, TPCP a tham gia vao qua trnh kiem che la m phat,
on nh tien te , a c biet la tho ng qua nghie p vu TTM.
u ie m cua TPCP la khong the phu nha n, nhng mat tra i cua no khong phai
la khong co. S bie n ong ve gia ca tra i phieu do cac nha au c thao tung th
trng tao ne n kinh te ao hoa c bong bong rat nguy hie m va lan song khu ng hoang
tai chnh-tien te co the xay ra bat c lu c na o. Khac v i khoan vay ODA va vay n
ngan ha ng, khi vay n bang TPCP th quoc gia a tr tha nh chu s h u thc s oi
vi khoan n vay, chu n khong co quyen can thie p vao mu c ch va qua trnh s
dung vo n cua quo c gia vay n. Quoc gia vay n hoan toan t chu trong vie c s du ng
von vay khong co s bo buo c phai thc hie n ca c mu c tieu, chnh sach kinh te, rang
buo c ve mu c ch s dung von hoac cac ra ng buo c ve chnh tr e c vay n.
Chnh phu vay n chu ong s dung khoan tien vay e th c hien cac chnh sach, d
20
an ma khong b le thuoc vao chng trnh, d an pha i tuan thu nh ODA, khong pha i
tuan thu nhng ieu kien ra ng buo c cua TTTT e vay n ngan ha ng.
1.3.2. Moi quan he tng quan gia cac hnh th c huy o ng von tn dung nha
n c
Xet ve ban chat th moi hnh thc huy ong vo n TDNN eu the hien moi
quan he ta i chnh. Trong nen kinh te - xa hoi, ca c moi quan he tai chnh nay the
hie n mo i quan he an xen qua lai lan nhau d i dang quan he bien chng hai ma t.
Mot mat the hien quan he hp tac lan nhau, ma t kha c lai the hien quan he canh
tranh, o i khang gia cac hnh th c huy o ng von TDNN.
Quan he hp ta c au tien chnh la s chia se ganh na ng vay n e phat trien
kinh te-xa hoi quoc gia. Tha t vay, moi hnh thc huy ong von ODA, vay ngan hang
va TPCP eu la mo t bo pha n go p phan huy ong von cho quoc gia. e a t c ke
hoach huy ong von, quo c gia a khai tha c to i a tie m nang huy ong von cua tng
hnh th c e phu c vu nhu cau pha t trien kinh te xa ho i. Moi hnh th c vay n eu
co nhng u va nh c ie m rieng bie t, co nhng thua n l i va kho khan nha t nh
trong qua trnh huy ong vo n, s xuat hien von vay cua hnh th c na y se giam bt
ganh na ng vay n cho hnh thc kha c trong ke hoach vay n co gii han moi quo c
gia. That vay, khi huy ong von TDNN bang TPCP at hieu qua cao se chia se bt
ganh na ng vay n ODA chi cho au t da i han va ha n che bt vay n ngan hang e
bu a p tham hu t NSNN tam thi. Ngc la i, von ODA gia tang se tham gia cung
nguo n von vay t TPCP e chi cho a u t phat trie n, gia m bt ga nh nang va chi ph
tra lai cua TPCP, vay n ngan ha ng.
Quan he hp tac tie p theo chnh la mo i quan he ho tr lan nhau gia ca c hnh
th c huy o ng von. Huy o ng bang ngoai te t ODA, vay nga n hang va TPCP se
gop phan ta ng d tr ngoai te, ca i thien ca n ca n thanh toa n, on nh ty gia, nguon
von huy ong go p pha n la m giam ap l c mat gia no i te da n en ta ng n bang ngoai
te phai tra trong tng lai cua moi hnh thc huy ong von. Vo n ODA huy ong
21
c se gopphan gia m chi NSNN trong mot so lnh v c ma le ra Nha n c pha i
ganh chu ba ng phat hanh TPCP. Hieu qua s dung vo n ODA va vay ngan hang
ong gop cho s phat trie n vi mo va v mo cu a nen kinh te-xa ho i giup ta ng he so tn
nhiem cua TPCP. Ngc la i, trai phieu va tao vo n oi ng e gia i nga n von ODA
kp thi. ong th i, TPCP tham gia Nghie p vu TTM gop phan thc thi chnh sa ch
tien te kiem che lam phat, o n nh gia ong noi te, tranh tang ty gia hoi oa i va ta ng
n ODA, ta ng n nga n hang bang ngoa i te trong tng lai cua cac khoan a vay
trong qua kh .
Quan he canh tranh, oi khang gia ca c hnh th c huy ong von TDNN cung
the hie n cung vi quan he h p ta c. Be n canh vie c giam ga nh nang n cho hnh thc
huy o ng von khac, von ODA, vay n nga n hang va tra i phieu co n co s ca nh tranh
qua lai lan nhau, u iem cua hnh th c nay se lan at nh c iem cua hnh thc con
lai, buo c quo c gia pha i la chon hnh thc vay n thch h p nhat trong nhng hoa n
canh nha t nh.
S sut giam huy ong von ODA, vay ngan hang, TPCP hoa c e n han phai tra
n vay cu ng tao ra ap l c vay n cho cac hnh th c huy o ng von. S canh tranh va
huy o ng giam sut noi tren a hnh thanh ne n vie c chuyen o i hnh th c vay n cua
quo c gia, co khi ODA, vay n ngan hang chuyen o i sang vay n tra i phieu, va
ng c la i, von le ra phai vay n bang TPCP co the chuye n sang ODA hoac vay ngan
hang khi co nhu ca u vay ngan han e bu a p ma t can o i tam th i. Tuy nhien, ne u
th trng tn phie u kho bac hoa t o ng hieu qua th se la m giam nhu ca u vay ngan
hang e bu ap ma t can o i NSNN tam thi trong trng h p cap bach, neu huy
ong trong ieu kie n de da ng hoac TPCP cha huy o ng u von vay ca n thiet. Vay
von ODA v i nhng ieu kie n rang buo c kho ng phu hp v i ac iem kinh te va the
che chnh tr do ben cap von a t ra, hoac von vay ngan ha ng khong mang lai hieu
qua au t cung gay ra khong t a p lc vay n bang TPCP e bu ap hau qua, hoac
vay e ho tr cho cac hnh thc ODA, hoa c vay e tra n vay ngan hang khi en
22
han. TPCP tham gia thuc ay TTCK no i a phat trien va hoi nhap v i th trng
quo c te, thu hu t nha au t gia n tiep, hoa c huy ong bang trai phieu qua th tr ng
quo c te va noi a hn la huy ong ODA e tranh nhng mu c tieu, chnh sa ch b e p
buo c phai tuan thu, hoac vay n ngan hang phai chi tra la i suat cao va tua n thu cac
ie u kien rang buo c cua TTTT.
Phat hanh TPCP kho i l ng ln e huy ong von cho NSNN cung se gay anh
hng nha t nh cho he thong ngan hang khi huy ong vo n nhan roi trong xa hoi.
Nhat la trong nh ng tnh huo ng v sc e p vay n ma Chnh phu a ra mc lai sua t
TPCP cao hn m c la i suat tie n gi nga n ha ng. Khi o, ngan ha ng pha i cho n hng
gia ta ng lai suat tien gi e canh tranh thu hut von nhan ro i xa hoi vi TPCP. NHT
va pha i thc hien viec mua TPCP cua Nha nc va pha i gia i quye t cho NSNN
vay e bu ap tha m hut ta m thi, am ba o nhu ca u chi tieu kp th i cho NSNN.
TPCP ma NHT mua vao lai tr tha nh c s e phat hanh tien e ieu hoa lu
tho ng tien te. TPCP a tr thanh yeu to chiem ty trong ln nhat trong c s phat
hanh tien cua NHT. Vie c mua hoac ban TPCP cua NHT pha n ln kho ng nham
mu c ch li nhuan nh ca c nha a u t ch ng khoa n khac ma muc ch chnh la ie u
hoa lu thong tien te nham a t c cac muc tieu chnh sa ch tie n te quoc gia a e
ra. Nh vay, TPCP ta o ra ap lc buo c NHT phai thc hie n ieu hoa lu tho ng tie n
te con mat ca n o i ta m thi NSNN lai a NHT vao tnh the phai cho vay. Do o,
neu Chnh phu phat hanh qua nhie u TPCP, NHT kho ng u sc ieu hoa lu thong
tien te. Lu c nay, lng tien ma t trong lu tho ng tang len (do chi tie u cua Chnh phu )
th nen kinh te co the oi dien vi ru i ro la m phat.
1.4. CAC PHNG THC HUY ONG VON TN DUNG NHA NC
BANG TRAI PHIEU CHNH PHU
1.4.1. Khai niem trai phieu chnh phu
TPCP la mot loa i ch ng khoan n c pha t hanh di dang chng ch hoa c
but toan ghi so. TPCP c Nha n c phat hanh e vay n t ca c oi tng trong va
23
ngoai nc. Giong nh ca c loa i ch ng khoa n kha c, TPCP co qui nh th i ha n, lai
suat va menh gia. Ngoai ra, TPCP co xa c nhan ngha vu tra n cua Nha nc khi tra i
phieu en han, ay chnh la tnh ac thu the hie n s an toan cua TPCP. TPCP ton ta i
va pha t trien gan lie n vi s ton ta i va pha t trie n cua Nha n c.
1.4.2. Cac phng thc huy ong von tn dung nha nc ba ng trai phieu
chnh phu
1.4.2.1. Theo c cau tai chnh
+ Tra i phie u vnh vien (Perpetual) hay tra i phie u khong the hoan lai c
(irredeemable): ay la loai trai phieu khong co thi han xa c nh. Mo t so co the
c thanh toan theo y muon cua nha pha t hanh, v du tra i phieu chien tranh cua
Chnh phu Anh la i sua t 3,5% co th i han la nam 1961 tr i. Tra i phie u nay ch c
thanh toan khi la i sua t th c te thap hn phieu lai.
+ Tra i phieu la i sua t bang khong: loai tra i phieu nay khong co thu nhap t phieu lai
nhng thay vao o, no c ban vi m c chie t kha u ang ke so vi me nh gia . Va
nh vay, ta t ca thu nhap se c tch luy di da ng la i t von khi tra i phieu en ha n
thanh toan.
+ Tra i phieu ch so ket hp (index linked bonds): la loa i trai phieu ma gia tr cua
chu ng khi en ha n co khac nhau v i mo t vai ch so. V du t nam 1981, Chnh phu
Anh pha t hanh mo t loai chng khoan co ten la chng khoan Chnh phu co ch so
ket hp (index linked government securities-ILGS). Ca la i phie u va gia tr thanh
toan cua tra i phieu na y c ie u chnh theo s bien ong cua ch so ban le .
+ Trai phie u thanh toa n bang hai o ng tien (dual currency bonds): la loa i tra i phieu
ma la i phieu va gia tr khi thanh toan c thanh toan bang nhng ong tie n khac
nhau. V du la i phieu co the c thanh toa n bang ong Franc Thuy sy con tien goc
tra goc bang USD.
24
1.4.2.2. Theo phng thc ie u chnh lai suat
+ Tra i phie u la i sua t co nh: la loa i trai phieu ma la i sua t cua trai phieu c gi co
nh trong suo t ky han cua trai phieu. Tra i phie u la i sua t co nh se khong cho phep
nha phat hanh ieu chnh tang hoac gia m la i suat cua trai phieu a qui nh theo s
bie n o i cua ch so la m pha t hoac la i sua t cua th trng.
+ Tra i phie u co la i suat tha noi (floating-rate bonds): la loa i tra i phieu co lai suat
c ieu chnh nh ky theo mot tie u chua n nh trc, trai phie u nay co n c go i
la Floater c sinh ra t trai phieu co la i suat co nh (collateral). Mac du lai sua t
cua ha u he t cac tra i phieu loai nay c ie u chnh tren c s mo t so ch so ta i
chnh, tuy nhien mot so trng h p lai sua t ieu chnh da vao gia ca hang hoa. Lai
suat cua mo t Floater bang lai suat tham kha o co ng vi bien o. Chang ha n, lai suat
cua mo t Floater co the c tnh da tren lai suat ba tha ng cua hoi phieu kho bac
(la i suat tham khao) cong 50 iem c ba n (bie n o ). Co hai nhan to quye t nh gia
cua mo t Floater o la : bie n o cong them v i lai suat tham khao va s han che trong
vie c nh lai suat trai phieu. Floater co the c qui nh lai sua t cao nhat (lai tran)
hoac la i sua t thap nha t (lai san). Gia cua Floater se c kinh doanh gan v i menh
gia cua no trong thi gian da i bie n o tre n la i sua t tham khao khong o i, ngay ca lai
suat tran va lai sua t san cung kho ng tang len. Neu th trng o i hoi mo t bien o
rong hn th gia Floater se c kinh doanh thap hn menh gia hay ng c la i neu th
trng o i hoi mot bie n o nho hn th gia Floater se c kinh doanh cao hn menh
gia. Neu la i suat trai phie u thay o i at la i suat tra n th gia cua Floater se c kinh
doanh vi menh gia.
+ Trai phie u co lai suat tha noi ng c (inverse-floating rate securities): Tra i phieu
co lai sua t tha no i ngc con goi la inverse floater c phat sinh t mot tra i phieu
co lai suat co nh c goi la collateral. Nh vay, ca tra i phieu tha no i floater va
tra i phie u tha noi ngc inverse floater eu tao ra t trai phie u co nh collateral
da tren hai ac iem sau:
25
- Tong l i t c c tra cua hai tra i phie u tren nho hn hoa c bang l i t c cua
collateral mo i chu ky.
- Tong menh gia cua hai tra i phieu nho hn hay bang to ng menh gia cua collateral
c xay dng can c theo hai ac ie m tre n th dong tien ma t cu a collateral se co
kha nang thoa man s giao c cua floater va inverse floater.
Theo cong th c : Gia collateral = Gia Floater + Gia inverse floater
Khi o , gia cua mot tra i phieu inverse floater pha i c xac nh theo co ng thc:
Gia inverse floater = Gia collateral Gia Floater
1.4.2.3. Theo th trng phat hanh
Hau he t cac to ch c phat hanh, du la Chnh phu, cong ty hay chnh quyen a
phng eu pha t ha nh th trng no i a cua ho. Tuy nhien, cung co the pha t hanh
tra i phieu ra quo c te. Nhng ca c to ch c a quoc gia nh Ngan hang the gi i th
khong co th trng trong nc nen ch co the phat hanh tra i phieu quoc te.
+ Trai phieu quo c no i: Ng i pha t ha nh du ng mot th trng von la th tr ng no i
a. La loa i tra i phieu phat hanh trong nc do chnh quyen nha n c trung ng
hoac a phng pha t hanh e huy ong von nhan ro i trong dan chung, cac to chc
kinh te xa hoi trong nc.
+ Tra i phie u pha t ha nh ra nc ngoa i: Ngi phat hanh co the du ng mot th tr ng
von khong pha i la th trng no i a cua mnh v ly do re tie n hn va thuan l i hn.
Ro rang ng i pha t hanh pha i ap ng c yeu cau ve ang ky cua s giao dch
ch ng khoa n lien quan phai tua n theo he thong pha p ly ve viec phat hanh chng
khoan cua n c lien quan.
1.4.2.4. Theo cach thc ghi ten chu s hu
+ Tra i phie u vo danh: la loai trai phieu kho ng ghi ten chu s hu tre n t tra i phieu.
Loa i trai phieu nay c chuyen nhng trao tay t do va khong phai thc hien thu
tu c chuyen ten chu s hu.
26
+ Trai phieu ky danh: la loa i tra i phieu co ghi ten cua ng i chu s hu tre n t tra i
phieu. Tra i phieu nay ch c thanh toan lai va go c cho u ng chu s hu ghi te n
tre n t tra i phie u. Khi chuyen nhng loa i trai phieu nay, buo c cac oi tng pha i
lam thu tuc chuye n te n chu s hu tra i phieu tai n v phat hanh trai phie u.
1.5. CAC PHNG THC PHAT HANH TRAI PHIEU CHNH PHU
VIET NAM
1.5.1. Ban le trai phie u chnh phu qua he thong kho bac nha n c (phat
ha nh tr c tie p)
ay la phng th c phat hanh ma KBNN se huy ong l c lng nhan s tai
cho cua n v, t to ch c tieu thu tra i phieu thong qua he tho ng hoat ong cua
mnh trong nc va thong qua he tho ng va n pho ng a i ien nc ngoa i. Phng
th c nay c he thong KBNN Viet Nam thc hie n t nam 1991 va duy tr cho en
hie n nay. Phng th c phat hanh tr c tie p qua KBNN co u iem la lng von huy
ong c chuyen ngay tc th i vao NSNN, KBNN trc tiep kiem soat c tie n o
huy ong von, trc tiep tieu thu tra i phieu kho ng pha i tho ng qua th trng chng
khoan hoac th trng tien te.
Phng th c nay cung ton tai khong t nh c ie m nh: gay xao tro n cho hoa t
ong quan ly quy NSNN hang ngay cua KBNN, chi ph tie u thu cao (nha t la chi ph
c ho i), ta o ra ap lc huy ong von theo ch tieu c phan bo t ng KBNN, toc o
huy ong von cha m, TPCP ch c xem nh mot cong cu huy o ng von cho NSNN
qua he thong KBNN ch cha pha i la mo t hang hoa tre n th tr ng. TPCP la hang
hoa ma ac bie t la i la mo t loa i chng khoa n n th phai c mua, ban thong qua
au thau hoa c thoa thuan ve kho i l ng, la i suat. KBNN Viet Nam hie n nay ba n trai
phieu cho nha au t ch ng khoan vi lai suat, menh gia TPCP c qui nh san
ch khong hnh thanh qua au tha u hoa c tho a thuan tren sa n giao dch KBNN, hoan
toan khong thc hie n vie c mua lai tra i phie u tr trng hp a c bie t se chiet khau
TPCP theo quyet nh cua Bo Ta i chnh. Do o phng th c nay ch the hien c
27
vai tro la phng thc vay n chu chot trong ieu kie n cha hnh thanh TTCK hoa c
th TTCK, TTTT cha phat trien manh e giai quyet ap lc phai huy ong u lng
von vay ca n thiet cho NSNN qua phat hanh TPCP.
1.5.2. au thau qua th trng ch ng khoa n
au thau TPCP qua TTCK la phng th c tieu thu mi, to c o tap trung von
nhanh, TPCP gop pha n a dang hoa hang hoa tren th trng, tr thanh mo t trong
nhng loai ch ng khoan chu l c thu c ay hoat ong cua TTCK phat trien. Tuy
nhien, nhc ie m cu a phng thc nay la : van con mi me o i v i nha au t
nhng th trng mi m ; Nha nc cha thc s xem TPCP la mot hang hoa, cha
m rong ca c o i tng c phep tham gia au thau, cha a da ng hoa ky han tra i
phieu vi m c lai sua t khac nhau ta o ra mc che nh lech gia cua TPCP nhng th i
ie m kha c nhau nham khuyen khch hoa t o ng tham gia au thau va mua, ba n tra i
phieu tren TTCK; nh ng qui nh chua n m c trong hoa t ong au thau neu cha phu
hp se gay anh h ng ln e n ke t qua au thau. Tom la i, TTCK ang phai oi dien
vi nhie u kho khan, thach thc nhng e phat trie n th TTTC quoc gia, th c hie n
qua trnh ho i nha p toa n bo va sau sac v i TTTC quo c te th Nha nc phai ta p trung
nghien cu, hoc tap kinh nghie m va ap dung cac giai phap e thuc ay s pha t trie n
cua TTCK quoc gia, am bao TTCK pha i la kenh quan trong, chu lc trong pha t
hanh va mua, ban TPCP no i rieng va ch ng khoan no i chung.
1.5.3. ai ly phat hanh
ai ly phat hanh la viec to chc pha t hanh uy thac cho ca c to ch c kha c th c
hie n ban tra i phieu cho cac nha au t. To ch c nha n lam a i ly pha t hanh c
hng ph ai ly pha t hanh can c theo khoi lng trai phie u tie u thu c, lng
tra i phieu tieu thu kho ng het cua t phat ha nh a i ly c quye n hoan tra lai cho to
ch c pha t hanh. ay chnh la ie m kha c biet gia phng th c ai ly phat hanh va
bao la nh pha t hanh. Ve ma t ky thua t phng thc nay gan giong nh phng th c
ban le TPCP qua KBNN. Tuy nhien TPCP c ban tho ng qua cac to ch c a i ly
28
c h ng hoa hong ai ly. Phng thc na y giam chi ph tie u thu trai phie u so vi
bao lanh pha t hanh, au thau qua s giao dch chng khoa n nhng tien o tap trung
von vao NSNN khong nhanh cho ng.
1.5.4. Bao lanh phat hanh
La viec to chc ba o lanh giup to ch c pha t hanh th c hien ca c thu tu c trc
khi pha t hanh TPCP ra th trng ch ng khoa n, phan pho i tra i phieu cho cac nha a u
t, nhan mua tra i phie u e ban la i hoac mua so trai phieu con lai cha pha n phoi he t
trong t pha t ha nh. To ch c ba o la nh phat hanh co the la mot to chc duy nha t hoac
la mot to h p bao la nh phat hanh hoa c ong bao lanh phat ha nh. u iem cua
phng th c pha t hanh nay la tien o huy ong vo n nhanh hn phng thc ba n le
qua KBNN va ai ly phat hanh, kho i lng trai phieu phat hanh c am bao tie u
thu t pha nha bao la nh. u ie m cua phng th c nay co n la a m ba o cha c chan
l ng TPCP pha t hanh c tieu thu he t, ket qua huy ong von vay th ng cao hn
phng th c a i ly phat ha nh. Tuy nhien, chi ph ba o lanh pha t ha nh trai phieu cao.
Ph ba o la nh phat hanh cao nen ca c nha a u t nha t la ca c ngan hang thng mai
thng tham gia ba o lanh hn la tham gia au thau TPCP qua th trng chng
khoan ca c phien au thau va bao la nh cung th i ie m. V vay, Chnh phu can phai
xem xe t can tro ng th i ie m ap du ng phng thc bao lanh phat hanh, kho ng nen
th c hien th ng xuye n, lien tuc e tra nh ga y nhng bat o n cho th tr ng tien te (do
lam giam mc cung tien te cua he thong ngan hang thng mai) va la m a nh h ng
en ket qua au thau TPCP qua TTCK. Hn na, phng th c ba o lanh phat hanh
ch ne n ap du ng cho cac ch ng khoan co rui cao. V vay, vie c ap dung bao lanh pha t
hanh e pha t hanh TPCP (loai trai phieu co rui ro thap nha t) trong ieu kien TTCK
m i i vao hoat ong, ang gap nhieu kho khan se lam anh h ng xau en ket qua
au thau TPCP tren TTCK.
29
1.6. NHNG RUI RO TRONG AU T TRAI PHIEU CHNH PHU
Mac du TPCP la loa i ch ng khoan co ru i ro thap nha t hay no i ca ch khac la
ch ng khoan co o an toa n cao nha t. Tuy nhien, TPCP khong ch la cong cu vay n
cua Nha n c ma con la mo t hang hoa ac bie t tren TTTC, a la hang hoa tham gia
th trng, TPCP cung phai oi dien v i nh ng ru i ro, bien o ng nh ca c hang hoa
khac du m c ru i ro, bie n ong thap hn. TPCP van pha i ganh chu nhng ru i ro
chnh tr, rui ro kinh te va rui ro ta i chnh. Nha au t luon quan tam, can nhac gia
ch l i tm c va nhng rui ro phai chap nhan e xa y dng danh muc au t hieu
qua. Tm hieu ve nh ng ru i ro o i dien trong au t trai phie u vo cung can thiet oi
vi nha au t, nha phat hanh va nha quan ly th trng nha m han che, giam thieu
rui ro e tang sc hap dan cua TPCP. Nha n c la chu the phat hanh TPCP ra th
trng cung giong nh ca c nha pha t ha nh ch ng khoan kha c co n la i. Ap l c canh
tranh tren th tr ng oi ho i Nha n c cung phai nghien cu nhng ru i ro trong au
t TPCP. T o, Nha n c e ra cac gia i phap an ninh, chnh tr, kinh te va tai chnh
nham gop pha n han che b t ca c ru i ro ma nha au t phai ganh chu khi au t
TPCP, cung co va gia tang tnh u viet cua TPCP, tng b c ca i thien tnh kha th
cua TPCP tren th tr ng. To m la i, nh ng ru i ro anh hng ra t l n en tnh hap dan
cua TPCP tren th tr ng. Rui ro se la m gia m l i ch hoac gay thiet hai cho nha au
t, qua o ru i ro cung anh hng xau en hieu qua cua ca c t phat hanh TPCP va
gay xa o tron th trng s cap lan th ca p buoc nha quan ly th trng pha i co gia i
phap on nh th trng, nha au t pha i a ra cac giai phap e phong thu rui ro
va Nha n c phai th c hien ca c gia i phap nham giam thieu rui ro. e th trng
TPCP phat trie n on nh va be n vng ca n co s th c hie n ong bo ca hai gia i phap
cua chu the phat ha nh va nha au t e mang lai hie u qua huy o ng von vay va hieu
qua au t TPCP. B i v cac gia i pha p phong thu ru i ro cua nha au t th kho ng the
gia m thieu c ru i ro. Ng c la i, cac giai phap gia m thieu ru i ro cua Nha n c th
khong co ta c dung phong thu rui ro. Nha nc pha i xac nh ro v tr va nhie m vu
30
cua mo t nha phat hanh chng khoan tre n th tr ng. Nha nc phai th c hie n tat ca
nhng o i ho i cua th trng ch khong c coi mnh la mo t chu the ng tren th
trng. Nha n c kho ng the anh gia TPCP la chng khoan co ru i ro thap nha t nen
khi pha t ha nh khong can thiet pha i quan ta m en nh ng rui ro na y. Ngc la i, Nha
n c pha i nghien c u, phan tch va anh gia nhng rui ro e th c hie n ca c gia i pha p
gia m thieu rui ro nha m ta ng tnh hap dan, tnh u viet cua TPCP tren th trng.
1.6.1. Rui ro lai suat (interest rate risk)
ay chnh la mo i rui ro chnh ma nha a u t pha i ga nh chu khi bo von au t
tre n th trng tra i phieu do s thay oi la i suat th trng co anh hng chac chan
en s bien ong gia tra i phieu. S thay oi gia la i sua t va gia tra i phie u ty le
nghch v i nhau, khi lai suat ta ng th gia trai phieu giam, lai sua t gia m th gia tra i
phieu se tang. Mo t khi nha au t ban tra i phieu tr c nga y ao ha n th vie c la i sua t
tang se co ngha la vo n th c te b ma t i (ban tra i phie u tha p hn gia mua). Ngc
lai, khi la i sua t gia m th nha au t se co von th c te tang le n (ban tra i phieu cao
hn gia mua).
1.6 .2. Rui ro tai au t (reinvestment risk)
Khoan thu nhap t l i t c tra i phieu co the c nha a u t s du ng lam vo n
e tai au t nha m thu c l i nhuan tre n l i nhuan. Khoan li nhuan nay con phu
thuoc vao lai sua t hie n hanh th i ie m ta i au t cung vi hieu qua va chien lc
au t c hoach nh. Nh vay, s bien o ng cua la i suat th tr ng vao thi ie m
tai a u t theo chie n lc a hoach nh trc se gay ra rui ro tai au t. Tnh bie n
oi trong lai sua t ta i au t cua chien l c nh tr c v s thay oi cua la i suat th
trng c goi la ru i ro ta i au t. Rui ro nay the hien cu the la : la i sua t tai thi
ie m ma do ng tien l i tc thu c t trai phieu co the c ta i au t se giam
xuong. Th i gian ao han cua tra i phieu ca ng dai th ru i ro tai au t ca ng ln, cu ng
nh trai phieu co lng tien mat chi tra ln va sm gio ng nh tra i phie u co l i tc
cao. Nh va y, chung ta co the thay khuynh hng tra i ng c gia rui ro la i sua t va
31
rui ro ta i au t. Hai loai rui ro nay co kha nang bu ap hau qua cho nhau ne u ru i ro
xay ra. Neu nh s gia tang la i suat la ru i ro lai sua t gay gia m gia trai phieu th lai
mang la i l i nhuan ta ng len khi tai au t. Ngc lai, khi lai sua t gia m se gap phai
rui ro tai au t nhng lai la m tang gia tra i phieu o i v i rui ro la i suat. Chien l c
da tren hau qua bu ap nay c goi la chien l c mien dch (immunization).
1.6.3. Rui ro ve quyen chon mua (call risk)
Rui ro ve quyen cho n mua xuat phat t a c quyen (call feature) c thoa
thuan cho phep nha phat hanh trai phieu co quyen chong la i nha au t bang ca ch
thanh toan mon n ay u hoac mo t phan tr c ngay ao han. Ben canh o, nha
phat hanh ie u chnh lai sua t pha t hanh cua t tra i phie u mi tha p hn khi lai sua t
tre n th trng giam xuong. a c quye n cua nha phat ha nh nh ne u tren a tao ra rui
ro quyen chon mua o i v i nha a u t.
oi vi trie n vong cua nha a u t, co ba ba t li:
Th nha t, mo hnh do ng tien mat cua tra i phieu co the thu ho i (callable bond) khong
bie t chac chan.
Th hai, nha phat hanh co xu hng thu ho i tra i phieu khi lai sua t th trng giam,
nha au t gap ru i ro tai au t khi la i sua t th tr ng giam ta i th i ie m tai au t.
Th ba, tie m nang tang gia tr von cua trai phie u se b gia m b i v gia cua trai phie u
co the thu hoi co the khong tang cao hn gia ma nha pha t ha nh thu hoi.
1.6.4. Rui ro v n (default risk)
TPCP luon co o an toan va mc xe p ha ng tn nhie m rat cao tren th trng.
Tuy nhien, quan he tn dung luon tiem an rui ro v n du rui ro nay tng oi t kha
nang xuat hien. Nh a trnh bay tren, TPCP to n tai va phat trie n cung v i s ton
tai va pha t trien cua Nha n c. Khi Nha nc mat kha nang chi tra hoa c the che
chnh tr khong co n to n tai th nha a u t phai o i dien v i ru i ro khong the thu ho i
von va li nhua n a au t.
32
1.6.5. Rui ro lam phat (inflation risk)
S a dang hoa loa i hnh TPCP a t ng b c la m gia m mc ru i ro la m pha t
cho nha au t. Vi nhng loai tra i phieu co lai suat co nh th luo n b rui ro khi
lam pha t xay ra. Ru i ro la m pha t hay ru i ro ve s c mua (purchasing-power risk) xua t
hie n v s thay o i trong gia tr cua dong tie n mat cua tra i phieu do lam pha t khi o
l ng gia s c mua. Khi ty le lam phat cao hn la i sua t trai phieu th sc mua cua
dong tien ma t th c te a giam. Nhng v i ca c trai phieu co la i suat tha no i (floating-
rate bond), nha pha t hanh cam ket tha no i la i sua t trai phieu theo hng gia tang la i
suat th trng va gi lai suat co nh khi lai suat th trng gia m trong suo t vong i
cua trai phieu, cam ke t nay a gop phan gia m thie u mc rui ro cho nha au t khi co
lam pha t.
1.6.6. Rui ro ve ty gia hoi oai (exchange-rate risk)
Bat ky ai khi nam gi tai san tai chnh hoa c khi co ngha vu tra n bang ngoa i
te, se eu pha i chu rui ro ve ty gia ho i oai. Ru i ro ay la: vi ng i co ta i san
bang ngoai hoi ga p rui ro khi ngoai te ma t gia so vi noi te. Ng c la i, ngi co
ngha vu tra n bang ngoai hoi gap rui ro khi ngoai te le n gia so v i no i te. Trong ta i
chnh quo c te, kha na ng va mc o cua rui ro ty gia ho i oai co the la rat ang ke.
Tuy nhien, ca ng i i vay va cho vay e u co kha nang chuyen rui ro nay cho mot
ben khac. V du, Ngan hang the gi i vay bang nhieu loa i ong tien khac nhau va sau
o khi cho cac quo c gia vay la i (on lending) th ghi n USD. Tuy nhie n, tren thc te
cac khoa n cho vay la i co the c ca p bang mo t hon hp ca c loai ong tie n kha c
nhau va n c vay n se tra n ba ng ca c ong tie n a c thc nhan. Trong mo t so
trng hp, cac quoc gia vay n chuyen khoan n na y cu ng v i cac ru i ro ty gia ho i
oai cho cac ngan hang cua nc mnh. Ca c ngan hang nay la i co the chuyen ru i ro
ty gia hoi oa i o cho ca c khach hang cua mnh ong th i co ga ng dung th trng
ngoai ho i ky ha n (forward markets) e gia m b t rui ro cha c bao hie m.
33
1.6.7. Rui ro ve kha nang thanh khoa n (liquidity risk)
Tre n th trng tra i phieu co s xuat hien cu a hai dang nha au t khac nhau.
Th nhat, dang a u t trai phie u nham tm kiem li t c tra i phieu khi ao ha n, t
quan tam en tnh thanh khoan e chuyen nhng tra i phieu tr c han v vay ru i ro
thanh khoan trong tr ng hp na y kho ng quan tro ng o i v i nha a u t. Th hai, nha
au t nham mu c ch hng chenh lech gia cua trai phie u thong qua vie c chuyen
nh ng trai phieu khi gia trai phieu gia tang tre n th trng. Nha au t th hai rat
quan tam en tnh thanh khoan cua trai phie u v hoat o ng au t va chuyen nhng
cua nha au t thng xuye n dien ra tren th trng. Rui ro ve kha na ng thanh
khoan hay ru i ro co the ban c trai phie u tren th trng (marketable risk) phu
thuoc vao trai phieu c ban ba ng hay gan vi menh gia cua no. Thc o chnh
cua kha na ng thanh khoan la bie n o gia ch so gia mua va gia ban cua nha moi
gi i. Bie n o cua nha mo i gi i ca ng rong th rui ro ve thanh khoan cang l n.
1.6.8. Rui ro ve bien ong gia (volality risk)
Gia cua tra i phieu vi nhng quyen chon phu thuo c vao m c lai sua t th
trng va nhng nha n to anh h ng en nhng quyen chon nay. Mot trong nhng
nhan to nay la s bie n o ng cua la i suat mong i. Cu the la gia cua quyen chon
tang khi la i sua t mong muon tang. oi vi trai phieu co the thu ho i (callable bonds)
hoac chng khoan co am bao the chap (mortgage-backed security), nha a u t cho
phep ng i m n mot quyen chon (option), gia cua tra i phieu se rt xuong, b i v
nha au t a cho nhieu quyen cho n co gia tr. Ru i ro ma mot s thay o i anh hng
bat l i en gia tra i phieu c go i la Volatility risk.
1.7. NH MC TN NHIEM CUA TRA I PHIEU CHNH PHU
1.7.1. Lch s hnh thanh cua ca c to chc nh m c tn nhie m
Hien nay tren the gi i, ta i hau he t ca c quo c gia phat trien eu co ton ta i t
nhat mo t to chc nh mc tn nhie m. Ca c to chc na y hoa t o ng oc lap, chuyen
nghiep, co vai tro nh mo t co ng cu quan ly tai chnh thuc a y va kie m soat hoat
34
ong cua th trng n noi rie ng va TTTC noi chung. Qui mo va toc o phat trien
manh me cua ca c to chc tn nhiem c the hien trong vai thap nie n gan a y. To
ch c nh m c tn nhiem a ra i da tren c s cua cac to chc hoat ong co lien
quan en tn nhie m trc o. Cac loai hnh to chc hoat o ng co lien quan en tn
nhiem trc khi to chc tn nhiem ra i ta i My o la: to ch c tho ng bao tn nhiem,
to chc kinh doanh thong tin ba ng cac an pham chuyen nganh va a n pha m tai chnh,
ngan hang au t. Hoa t ong cua cac to ch c nay phat sinh t nhu cau cua TTCK va
to ch c tn nhie m a ra i tren c s tong hp cua ba loa i hnh to chc hoat ong
neu tren. Cong ty nh m c tn nhie m au tien la cong ty John Moody, thanh lap
nam 1909 ta i My. Vao nam 1922, Standard& Poors xep ha ng trai phieu cong ty,
cung thi gian nay Fitch Inventors Service c tha nh lap, tra i phie u chnh quyen
a phng xep hang vao nam 1940, thng phieu ke t na m 1969, quy tra i phieu
va TTTT t nam 1984. Sc hu t cua s pha t trie n TTCK My a hnh tha nh nen cac to
ch c nh m c tn nhiem au tien tre n the gi i. Song, tre n th c te to ch c nh m c
tn nhiem co qui mo ln nha t au tien thanh lap ta i Canada nam 1972 vi ten goi
CBRS (to chc xep ha ng tra i phieu Canada Canadian Bond Rating Service), nam
1975 ta i Nha t to ch c xep hang tra i phie u Nhat Ban Japanese Bond Rating Institute
(JBRI) i va o hoa t o ng. Tie p sau o, to chc tn nhie m c tha nh la p ta i cac quo c
gia pha t trien, ro i tng b c lan ro ng s hnh thanh ta i cac n c ang pha t trien.
1.7.2. nh ngha xep hang tn nhiem
Cac to ch c nh m c tn nhiem v i v tr o c lap kho ng chu s ta c o ng b i
nha au t, phat ha nh va quan ly th trng, cung v i uy tn hoa t ong, co na ng lc
ky thua t, nhan l c ay u ve so lng lan chat lng, co sc manh tai chnh. Can c
vao nhng pha m chat a ne u tren, ca c to chc tien hanh tiep ca n nh ng tho ng tin
trung th c, ang tin cay cua cac to chc phat hanh chng khoa n. Da tren nh ng
tho ng tin tiep can tie n hanh bie n phap pha n tch t o a ra cac nhan nh hien
tai ve m c o tn nhie m cua nha pha t hanh oi v i mot trach nhie m ta i chnh nao o ,
35
hoac la a nh gia mc o rui ro gan lien vi cac loa i au t khac nhau [25,tr. 16].
Tre n thc tien, vie c phan tch tap trung nhieu ve van e ru i ro cua cac loa i chng
khoan va cong cu cho vay. Rui ro co the hie u la mc ru i ro v n cua nha phat hanh
ch ng khoan hoa c cong cu huy ong von tre n th trng von a en tnh trang ma t
kha nang thanh toan cho nha au t. Tren c s pha n tch, anh gia to chc nh
m c tn nhie m a ra xep hang tn nhiem (c the hie n thong qua mot he thong ky
hie u xe p ha ng) .
Xep hang tn nhie m the hien y kien chuyen gia th ba ve m c o rui ro
v n gan lie n v i the loai au t o. Xep hang tn nhie m co the lam
tang hang hoac xuo ng hang v the cua mo t nha pha t hanh, mot cong cu
tai chnh theo kha na ng cua no co ap ng c ngha vu oi v i nha
au t hay khong [25,tr. 16-17].
1.7.3. Nhng li ch cua to chc nh m c tn nhie m
Tai ca c TTTC phat trien, to chc nh m c tn nhie m ngay cang khang nh
vai tro quan trong kho ng the thieu trong s phat trien cua th tr ng. Be n canh o ,
tai cac th trng m i m cung t ng bc co nhu ca u hnh tha nh to ch c nh m c tn
nhiem. To ch c nh m c tn nhie m gia vai tro nh mo t cau no i thong tin tre n th
trng n mang la i nhieu li ch cho cac nha au t, nha phat ha nh, ca c trung gian
tai chnh, nha quan ly tai chnh va tnh minh bach cua th trng. To ch c nh mc
tn nhiem con la nhan to quan trong kch hoat TTCK them soi o ng, tao the m cong
an vie c la m, na ng cao va chuan hoa kien thc kinh te, tai chnh, ke toan . . . He qua
cua nh ng nhan to ke tren a mang lai mot luong sinh kh cho s pha t trien manh
me va hoa n thien TTCK. ieu nay a c bie t co y ngha he t sc quan tro ng o i v i
TTCK Vie t Nam von con rat non tre va s khai.
1.7.3.1. Li ch oi vi nha au t
To ch c nh mc tn nhiem cung cap cho nha au t thong tin tai chnh ang
tin cay ma nha au t kho co the thu thap c t nha phat ha nh. Tre n c s xep
36
hang tn nhie m, to chc nh mc tn nhie m a cung cap cho th trng mo t c s
anh gia rui ro tn dung nhanh cho ng nha t, tien l i nha t. ay chnh la tie n l i tro ng
tam cua nh m c tn nhiem va ke m theo con mang la i nhieu l i ch khac cho nha
au t.
Ngoai ra, viec nh mc tnh nhie m con giu p ch cho nha au t xay dng va
quan ly danh mu c a u t hie u qua. nh m c tn nhie m la mot trong nh ng c s
anh gia va cung cap tho ng tin tin cay ve chng khoan ma nha a u t muon au t
hoac ang na m gi. c xep hang tn nhie m cao se la m tang tnh thanh khoan cua
ch ng khoan tren th trng qua o nha a u t se quyet nh mua hay ban ch ng
khoan ra th trng.
Ben canh viec xep ha ng, ca c to ch c nh m c tn nhiem co n cung cap ca c
bao cao nghien cu va cac dch vu pha n tch ta i chnh, co lien quan en vie c gia i
thch ly do pha sau quyet nh nh m c cua ho.
1.7.3.2. Li ch oi vi to ch c phat ha nh
Y ngha quan trong cu a xep hang tn nhie m en quye t nh mua, ban hoa c
nam gi ch ng khoan cua nha au a anh hng en kha nang huy o ng von cua
nha pha t ha nh. nh m c tn nhiem mang lai li ch cho nha au t khi au t chng
khoan th cung pha t sinh li ch nhat nh cho nha pha t hanh khi tiep can nguo n von.
Neu nha pha t ha nh chng khoa n c xe p hang tn nhie m chac chan se tao ieu
kie n thuan l i cho nha phat ha nh tiep ca n nguon von huy o ng. Ngc la i, ne u nha
phat hanh khong c xep hang tn nhiem th se gap he t sc kho khan khi thu hut
von tren th trng. Xep hang tn nhie m se anh gia va ta o ra v the cua nha pha t
hanh so v i ca c nha phat hanh kha c tre n th trng v i chi ph vay thap.
1.7.3.3. Li ch oi v i cac trung gian tai chnh
Cac trung gian ta i chnh cung tien hanh hoa t ong au t ch ng khoan e a
dang hoa hoa t o ng, tao nguon thu nha p cho to ch c. Xe p hang tn nhiem cu ng anh
hng e n chie n lc nh gia va la cho n chng khoan a u t. nh m c tn
37
nhiem co n giup ca c trung gian tai chnh kiem soat ru i ro va xa c nh gia tr th
trng cua chng khoan ho nam gi v l i ch cua kha ch hang hay cua chnh ho
[25, tr. 87].
1.7.3.4. Li ch oi vi nha qua n ly
Khong ch co nha au t, nha pha t hanh ch ng khoan hoac ca c to ch c trung
gian ta i chnh hng li ch t to chc nh m c tn nhiem, ngay ca nha qua n ly tai
chnh cung nhan tha y nh m c tn nhie m co ra t nhieu l i ch. nh mc tn nhie m
c nhng nha quan ly tai chnh xem nh mot tie u chua n o c lap e xem xet t
cach, qua n ly tnh trang ta i chnh cua mot so to chc phat hanh.
Mot so nha qua n ly co n can thiep cu the vao hoat ong cua cac to chc
au t, nh yeu cau phai ba o cao m c ha ng cua ca c chng khoan au
t, hoac khong c mua va nam gi nhng chng khoa n co m c hang
b ha xuong mot gi i han nao o. Cuo i cung, ngoa i nhng qui nh cu
the , nha quan ly con bie t rang he thong nh m c tn nhiem oc lap co
the la mot phng thc chu yeu e gia tang hieu qua cua TTCK n,
cung nh th trng tn tha c ngan hang va th trng bao hiem. [25, tr.
87].
1.7.3.5. Na ng cao s minh bach cua th trng
Hoat ong khong minh bach trong th trng sm muon th cung se a th
trng va o tnh trang khung hoang, gay to n tha t nang ne cho cac o i tng hoa t
ong tren th trng. He thong nh m c tn nhie m o c lap se ong gop tnh minh
bach cho th trng n. Hoat ong nh m c tn nhiem gop pha n giu p cho cac nha
au t giam thieu ru i ro trong a u t chng khoan, nha quan ly ta i chnh da tren c
s nh mc tnh nhie m e a nh gia tnh tra ng tai chnh cua cac to ch c phat hanh,
can thiep va hoat ong cua ca c to chc au t, nha phat ha nh co the tao ra mo t kenh
phan pho i en nh ng phan th tr ng khac. S minh bach cua th trng cu ng gop
phan ba o a m nhng bie n o ng ve gia cua ch ng khoan phai tng ng v i nhng
38
bie n ong cua th tr ng, do o gia m cac chi ph c ho i vo hnh. Khi ket qua nh
m c c cong bo rong rai va c cap nha t thng xuyen, no cu ng han che nhng
tin on va nan a u c t o giup on nh th trng.
1.7.4. Mo hnh to ch c nh m c tn nhie m mot so quoc gia
1.7.4.1. Mo hnh cua My
My la quo c gia hnh thanh nen cac to ch c nh m c tn nhiem danh tieng va
co lch s ra i va phat trien s m nha t tren the gii. Hoa t ong cu a cac to ch c nh
m c tn nhiem khong ch goi gon trong pha m vi nc My ma a c m rong ra
pham vi toan ca u. Tie n trnh toan ca u hoa a m rong qui mo va pham vi hoa t o ng
cua cac to ch c nh mc tn nhie m My . Do qui mo toa n ca u nen nhng to ch c nay
thng co c cau to chc ke t hp lnh v c va khu vc trong o chu tro ng en phan
tch theo nho m nh mo hnh Moodys [25, tr. 52]. Pha n tch theo nhom c tien
hanh da tren c s cac chu the phat hanh a c phan chia theo tng nganh va
khu v c. Mo hnh nay mang la i hieu qua cao trong qua trnh pha n tch va ta o ra s
ong nha t tren toa n ca u cho moi chu the phat hanh.










Hnh 1.1: Ma u mo hnh nho m pha n tch
(Nguon: nh m c tn nhiem ta i Viet Nam [25])
Trng nho m phan
tch ve lnh v c o to
Ket luan
xep hang
cua
Moodys
Tr ly giam o c
Chuyen gia phu
tra ch xep ha ng
Nhat Ban
Chuyen vien ta i chnh, chuyen vien
ve phng thc thanh toan L/C va
cau tru c tai chnh
Chu tch Hoi
ong xep hang
Cac chuyen gia
cua Nha t Ba n
39





















Hnh 1.2: S o c ca u ch c nang bo pha n nh mc tn nhiem cua Moodys
(Nguon: nh m c tn nhiem ta i Viet Nam [25])
S o tren c cau ca c bo phan theo tng ch c nang chuyen bie t. Vi t ng
ch c na ng c chuyen nghiep hoa cac bo phan tham gia tch cc vao qua trnh
phan tch anh gia xe p hang ca c chu the phat hanh theo t ng nho m nganh hay khu
Giam o c chuyen mon
Giam o c
xep hang
Pho Chu tch
HQT phu tra ch
tho ng tin xep
hang
Bo phan
tho ng tin ve
th trng
Chu tch Hoi ong xe p hang cong ty
Chu tch Hoi ong xe p hang tien ch
cong cong
Giam o c phu trach
nganh co ng nghiep
Giam o c phu trach nganh
cong nghe - nang lng
Giam o c phu trach nh
che ta i chnh va xep hang
Giam o c phu trach
cau tru c tai chnh
Giam o c phu
tra ch chi nhanh
n c ngoai
Chi nhanh
cua Moodys
London
Chi nhanh
cua Moodys
Paris
Chi nhanh
cua Moodys
Sydney
Chi nhanh
cua Moodys
Tokyo
40
vc. Khong ch hoa n thanh tot chc na ng nhie m vu trong cong vie c ma cac bo pha n
tre n s o co the h p tac ho tr la n nhau e at c ke t qua co ng vie c tot nha t, ta o
dng nen uy tn quo c te cho to ch c nh m c. S o c cau to chc nay oi ho i
khoan au t tai chnh cho yeu to con ng i la rat ln. To chc nh mc tn nhie m
theo mo hnh nay kho ng ch hoat o ng trong th tr ng noi a ma con the hie n moi
lien he hoat ong trong pha m vi th trng quoc te cua to ch c nh m c tn nhie m.
1.7.4.2. Mo hnh cua Han Quoc
Xem xe t mo hnh to chc nh mc tn nhie m cua cong ty nh mc tn nhie m
va thong tin quoc gia Han Quo c nh sau:








Hnh 1.3: Mo hnh to ch c co ng ty nh m c tn nhiem va tho ng tin quoc gia
(Nguon: nh m c tn nhiem ta i Viet Nam [25])
Han Quoc la mo t trong nhng nc phat trien thuo c nhom co ng nghiep m i
co TTTC mi no i. Mo hnh nh m c tn nhie m cua Han Quoc c to ch c n gian
hn so v i mo hnh cu a My. Chi ph au t cho ca c bo phan theo mo hnh nay kho ng
ln nh khoa n au t cua mo hnh My. Mo hnh cua Han Quo c u kha nang ap ng
yeu ca u cua th trng n quoc gia nhng cha the tham gia vao th trng quo c te
manh me. Do o, to chc tn nhiem Han Quoc ang co s hp tac vi cac to ch c tn
nhiem danh tieng tren the gi i e phat trie n nang lc, tao d ng uy tn tm cach m
rong pha m vi hoa t ong ra th trng quo c te.
Hoi ong quan tr
Giam o c ieu hanh
Kie m toan trng
Bo phan
ho tr
quan ly
Bo phan nh
m c tn
nhiem
Bo phan
tho ng tin
Bo phan
nghien c u
va t van
Phong
kie m
toan
41
1.7.4.3. Mo hnh cua Thai Lan
To ch c nh m c tn nhiem ta i Thai Lan hoat ong theo hnh th c s hu t
nhan. To chc nh mc tn nhie m nay c thanh lap t NHT Thai Lan pho i hp
Cong ty tai chnh cong nghiep Tha i Lan. To chc nh mc tn nhie m co ten go i la
Dch vu nh mc tn nhiem va thong tin Thai Lan. Co ong go p von e thanh lap
TRIS bao gom Nha nc, t nhan va Cong ty ta i chnh quo c te. ac biet la phng
th c gop von khong cho phe p bat c co o ng nao c phe p nam gi tren 5% so von
cua to chc nh mc tn nhie m.













Hnh 1.4: Mo hnh to ch c cua dch vu nh m c tn nhiem thong tin Thai Lan
(Nguon: nh m c tn nhiem ta i Viet Nam [25])
Nhn chung, Tha i Lan co khoa ng ca ch ra t l n gia th trng n quoc gia v i
th trng My va Han Quoc. Do o, mo hnh cua Thai Lan c to ch c n gian
hn nhieu so vi mo hnh cua My va Han Quoc nhng lai phu h p vi a c iem cua
th trng Thai Lan. Mo hnh cua Thai Lan a phu c vu a c lc cho th trng n
Hoi ong Quan tr
Giam o c ieu hanh
Phong anh gia
hie u qua hoa t
Phong nh mc tn nhie m Bo phan quan
ly
Phong nghien
cu va phat trien
Phong nh
m c tn
nhiem co ng
ty so 1
Phong nh
m c tn
nhiem co ng
ty so 2

Phong nh
m c tn
nhiem ca c to
ch c tai
chnh
Phong dch
vu va
Tho ng tin
Phong
tai chnh
va quan
tr
42
trong nc (ca c khoan n cong ty ra cong chu ng luon co s uy quye n anh gia , ngha
la ba t buo c phai c xep hang). Mo hnh Tha i Lan co s xuat hie n cua bo phan
nghien c u va pha t trien nham tie p can va nang cao na ng l c hoat ong cua to chc
nh mc phu hp v i tho ng le quo c te.
1.8. NHNG BAI HOC KINH NGHIEM VE HUY ONG VON BANG TRAI
PHIEU CHNH PHU MO T SO NC TREN THE GI I
1.8.1. Th tr ng trai phie u Vng quoc Anh
Cac loai chng khoa n vien va ng la trai phieu do Chnh phu Anh phat hanh
(loa i tra i phieu nay lu c a u c vien vang xung quanh nen goi la tra i phieu vie n
vang). TPCP Anh tap trung ch pha t ha nh va giao dch tren TTCK. N c Anh khong
th c hien viec pha n ta n pha t hanh trai phieu qua nhieu ke nh nh n c ta, e han
che s ca nh tranh gia ca c kenh pha t hanh va ta p trung phat huy nang l c huy ong
von cua TTCK, tao ha ng hoa chu lc tren th trng. Ma c du trai phieu khong c
am ba o bang ta i san th c, nha au t phai tin vao uy tn cua Chnh phu trong cam
ket tra lai va chuo c la i ch ng khoan khi e n han. Tuy nhien, mo t quo c gia co ne n
kinh te pha t trien va tie m l c ta i chnh vng manh nh Anh a nang cao uy tn cua
TPCP tren th trng, TPCP co mc o rui ro thap nhat va c anh gia la khoan
au t an toan nha t tre n TTCK. o an toan cua TPCP a tr tha nh ie m u viet hap
dan nha au t nham phan ta n rui ro trong ca c danh mu c au t.
TPCP Anh la chng khoan co lai suat co nh, ma c du na m 1970 Chnh phu
Anh a pha t ha nh tra i phieu co la i suat bien ong, nhng sau o a ngng phat
hanh. La i sua t cua tra i phieu tuy c gi m c co nh, nhng ta c ong cua ye u to
lam pha t van a en s bien ong ve gia ca cua trai phieu tren th trng so vi
menh gia ghi tre n tra i phieu. a so ca c trng h p, phieu la i c thanh toan tren c
s na na m mo t lan, tra mo i lan ba ng na m c la i ghi tren phieu. Tra lai nh ky la
mo t a c iem quan trong cua ba t ky loa i trai phie u do co tac ong lam gia m rui ro
tai au t. V du : tra i phieu co la i sua t 10% neu la i c thanh toan cuo i na m mo t
43
lan th chac chan se co ty le thu ho i von thap hn so v i tra i phieu c tra lai 6
thang mot lan vi m c 5%. Ca nh th c tra lai nh ky va bie n o ng gia ca cua trai
phieu a thu hu t nhie u nha au t tra i phie u tre n th trng. Th phan TPCP Anh
trong danh sa ch TTCK chiem gan 50%. Nc Anh co th tr ng ac bie t soi ong ve
TPCP vao nam 1987, doanh so hang ngay la 4 ty bang Anh gap hai lan doanh so
trong th trng co phieu. TPCP a khang nh c v tr chu cho t tre n TTCK.
Ngoai th trng s ca p pha t ha nh tra i phieu co n co th tr ng cap 2 e buon
ban tra i phie u gop phan tang tnh thanh khoan cua tra i phieu tre n TTCK. Khac vi
cac khoan n vay kha c, trai chu de dang chuyen o i ra tie n te t TPCP, ieu nay
va khuyen khch cac nha au t na m gi trai phieu e n han lan nha au t mua ban
hng chenh le ch gia. Giao dch mua ban trai phie u tren c s 24 gi : vie c thanh
toan thc hien vao ngay la m viec tiep theo sau khi giao dch c th c hien a tao
ra m c o thanh toan rat cao oi v i ng i gi trai phieu a c bie t khi so sa nh v i th
trng co phieu.
e tao ie u kien cho nhng ngi buon ban chng khoa n kinh doanh v i khoi
l ng giao dch ta ng dan va do o on nh cac ieu kien th tr ng, nc Anh th c
hie n hai c che . Trong c che th nha t, ton ta i mo t so ng i mo i gi i kinh doanh tie n
te co kha nang thu c ay tien trnh mua ba n bang cach cho ngi buon ban ch ng
khoan vay trai phieu can thiet hoa c tie n mat e ap ng viec ba n hoac mua. c
che th hai, gii tha m quye n cung the hien e la m c s tru cot cho hoa t o ng cua
th tr ng qua ng i mo i gi i cua Chnh phu. Ng i mo i gi i cua Chnh phu hoa t
ong trong kha nang cua mot to chc o i v i Vu Phat hanh cua Ngan hang Anh. Vu
phat hanh a c chuan b san sa ng e ban va/hoac mua chng khoan cua ca c nha
buon ban tra i phie u khi tnh huo ng oi ho i.
S phan biet trc a y gia ngi mo i gii va ngi buon ba n chng
khoan a khong con na, va mot to chc m i ng i kinh doanh-mo i
gi i a xuat hie n. Nh ng hang m i nay c Ngan hang Anh xem nh
44
la nhng ng i tao ra th trng trai khoa n vien vang (GEMMS) va
th c hie n ta o dng mot th tr ng nh gia lien tu c oi v i loai chng
khoan na y. Vai tro cu a ngi mo i gii cua Chnh phu nh la mo t trung
gian gia ca c c quan tha m quyen vi th trng a c bai bo va
GEMMS trc tiep tiep can vi ngan hang [42, pp. 227 ].
1.8.2. Th trng trai phieu My
Pham vi va TTCK, th trng TPCP My l n nhat the gii, san sang phuc vu
ng i gi hay ng i vay cua bat ky n c kinh te pha t trien nao. ieu nay a phan
anh ung v tr va m c o cua mot nen kinh te My ln nhat the gii, vai tro va ta m
anh h ng quan tro ng cua My trong nen kinh te the gi i. Ta i New York, v i TTCK
New York (NYSE) va TTCK nho hn (AMEX) New York chnh la thu o ta i chnh
cua My. ca c khu vc kha c nh: Chicago, LosAngeles, Boston, Philadelphia,
Cincinnati cung co ca c TTCK nh: TTCK Trung Ta y , TTCK Tha i Bnh Dng
va cac TTCK nho hn. S phat trien a dang cua he thong TTCK a ong gop quan
tro ng cho hoa t ong huy ong vo n ba ng pha t ha nh TPCP. Tra i ngc vi Anh, hau
het vie c mua ban trai phieu My c th c hien tren th trng khong chnh thc
(OTC). Th trng tra i phie u s cap My co 40 nha to chc kien tao nhie u hn t 6
en 10 lan th trng trai phieu vien vang cu a Anh vi hnh thc a u thau canh tranh
la pho bie n. Th trng nay kho ng c bo tr nh truye n thong mot trong nhng
quay giao dch ma chu yeu la qua th trng ngoa i bang th gia (th trng OTC),
khac bie t so v i th trng trai phieu Anh. Th trng trai phieu My vo cung rong
ln, so i o ng va a da ng, trong o TPCP co m c rui ro thap nhat, rui ro c anh
gia ga n bang 0.
Th trng TPKB My c chia lam hai th trng:
- Th tr ng s cap, do cu c d tr lien bang ieu tie t, bao go m 40 to ch c buon ban
ln.
45
- Th trng th cap, gom ca c to chc buon ban nho, kinh doanh tra i phie u t i tng
ng i mua tren th trng OTC.
Cuc d tr lien bang at ra nh ng tieu chuan va nhng ie u kie n can thie t
nhat e ieu tie t th trng. ong th i, cuc d tr lie ng bang ng ra to chc pha t
hanh m i theo hng thu hut ca c nha buon ln mua tra i phie u tre n c s au gia .
Nha mo i gi i a the hie n vai tro rat l n mang la i tha nh cong tren th trng tra i
phieu My . ay cu ng la ac iem quan trong bac nhat cua th trng nay va c ho c
tap va van dung vao th trng tra i phieu Anh. Thc te o la mot nhan to be n trong
cua th trng cho phep ca c nha moi gii len danh muc von au t t nhng s a t
gia va chao hang giau te n. Vie c giau ten giup gi i mo i gii khong b ro r tho ng tin
ve tnh hnh kinh doanh cua n v.
Tai My, thi han pha t hanh tn phie u kho ba c la 3 thang, 6 tha ng, 1 nam pha t
hanh thong qua phng thc a u gia hang tuan c to ch c au gia vao th hai va
c thanh toa n vao th na m. Mo i tha ng tn phieu kho bac ky han 12 tha ng c
phat ha nh mo t lan. Kho bac phat hanh tn phieu co th i han t 20 en 23 tua n vao
au thang e a p ng nhu cau chi cua ngan hang lien bang, a y la thi ie m m c
thu NSNN thap, va se hoan tra vao gia thang, th i ie m co m c thu NSNN cao. T
nam 1929 tr i, My khong qui nh la i suat tn phieu kho ba c co nh va c pha t
hanh giam gia so v i gia tr danh nh. Thu nhap nha au t se nhan c chnh la
phan chenh lech gia gia tr danh nh va gia tr thc cua tn phie u. Ty le to i a nha
au t c tham gia au gia tn phieu kho bac ta i My la 35% to ng gia tr cua t
phat hanh nha m ha n che a u c chng khoa n nha n c. Tn phieu kho bac My phat
hanh d i dang ghi so ch khong phat ha nh dang chng ch. Vie c pha t hanh tn
phieu kho bac dang ghi so va tao ie u kien thuan li trong vie c mua ban, giao dch
cac tn phie u kho ba c My va tie t kie m chi ph in an tn phie u dang ch ng ch.
46
1.8.3. Th trng trai phieu ong A
Mc o ta ng trng manh cua th trng tra i phieu mi noi cua khu vc ong
A phan anh tng xng vi to c o pha t trien kinh te manh me cua khu v c nay. Ne n
kinh te pha t trien than ky trc th tr ng trai phieu nh cac bien phap ca i cach sau
rong, a tng bc ba t kp vi toc o phat o phat trien cua ne n kinh te th c s cua
khu vc nay.
Cac th trng tra i phie u o ng A, trc ay chu ye u do cac ngan hang
thng ma i tho ng lnh, gi ay a c thay da o i tht nh s xuat hien cua hang
loa t ca c co ng cu ta i chnh, trong o co vo n cua co phieu va trai phieu. S pha t trien
cua TTCK o ng A c ho tr b i s gia ta ng cac nguon von n c ngoai o vao au
t chng khoa n cac nen kinh te ang bung no trong khu vc na y; ma cac nha a u
t nc ngoai c thu hut b i ca c ta i khoa n von m, ty gia hoi oai o n nh va tnh
hnh on nh kinh te v mo kha vng cha c.
Th trng s ca p trong khu v c ong A khong c to ch c thong nhat gia
cac quoc gia. Trung Quoc, TPCP c ba n ra thong qua vie c phan bo hanh chnh;
Hong Kong va Philippines cac trai phieu Nha nc th trng s cap c phat
hanh bang ca ch au gia canh tranh; Ca ch phat hanh trai phieu cac nc ong A
khac na m lng ch ng gia hai thai cc na y ie u o thng khien cho gia trai phieu
Nha nc thap hn gia do th tr ng quyet nh. Tuy nhie n, qua th i gian hoc hoi
kinh nghie m t ca c th trng pha t trien, khoang cach chenh lech gia cac nc khu
vc ong A ang c ru t ngan dan.
C s ha tang cua ca c th trng tra i phieu th cap cac n c o ng A ang
tng bc c xay dng va cai thien. Tuy nhien, th trng trai phieu ong A,
giao dch tren th tr ng th cap b le thuoc rat nhieu en hoat o ng cua th trng
s cap. Nh vay, hoa t ong cua th trng th cap co xu hng tang va gia m theo
hoat ong cua th tr ng s cap.
47
Trong th i gian gan ay, cac n c ong A a co s tie n bo trong nhieu lnh
vc cua c s ha tang ve nh che . Tai Hong Kong a s dung mo t he thong n V
TTTT Trung ng e thc hien cac ch c nang thanh toa n bu tr va quye t toan.
Malaysia a xay dng hai he tho ng thanh toa n bu tr khac nhau: mo t he thong
chuyen ca c nguon quy trong TTTT lie n ngan ha ng va mo t he thong chuye n ch ng
khoan thong qua thong tin nhap vao so sa ch ie n t . Cac cong ty xep hang tn nhiem
cung c thanh lap va i vao hoat ong nhie u n c. Malaysia a a ra mot trai
phieu chuan mc thong qua Cagamas-mot trai phie u the chap la mot v du ly thu ve
vie c nhng nha hoach nh chnh sach co phan ng sang tao oi vi nhng nhu cau
cap ba ch ve nh che.
Xay dng he thong la i suat chuan (ac biet la la i suat chua n cua cac
cong cu dai han) da tre n TPCP. Singapore phat ha nh trai phieu ky
han 10 nam va o nam 1998, Han Quo c pha t hanh trai phie u ky ha n 10
nam vao na m 2000 va Trung Quoc pha t ha nh trai phieu 20 na m vao
nam 2001. Tuy co nhieu ky han o i v i trai phie u no i te, song tnh
thanh khoan van co xu hng tap trung vao cac loai ky han ngan
(khoang 3 en 7 na m), ngoa i tr Singapore va Hong Kong [10, tr. 46].
S tang trng nhanh cho ng c d oan cua th trng trai phie u ong A
tuy thuoc vao vie c tie p tu c th c hien cac bien pha p quan ly kinh te v mo va chnh
sach kinh te v mo v ng cha c va ca c bien pha p ca i ca ch ve nh che .
T thc tra ng phat trien th trng TPCP cua ca c n c neu tren cho thay th
trng TPCP mo i nc co nhng a c ie m rieng bie t kha c nhau, nhng eu co
nhng ie m ma nh noi chung ma chung ta ca n ho c hoi kinh nghie m nh sau:
Tng bc tap trung ch phat hanh va giao dch trai phieu tren TTCK tap
trung hoa c th trng phi tap trung (OTC). Khong th c hien vie c phan ta n pha t hanh
va giao dch trai phie u qua nhieu kenh kha c nhau e han che s canh tranh qua la i
48
gi ca c kenh phat hanh TPCP nham tap trung pha t huy nang lc huy o ng von cua
TTCK.
Ket cau ha tang c s cua TTCK hien a i, nguo n nha n lc, trnh o quan ly
va toc o thanh toan cao. Pha t trien ln ma nh th trng tra i phie u tren c s phat
trien ong bo th trng s cap lan th cap nham tang tn thanh khoan trai phieu. S
phat trien a da ng cu a he thong TTCK a gop phan quan tro ng cho hoat ong huy
ong von bang TPCP.
TPCP gi v tr chu l c tren TTCK, hnh tha nh lai suat chuan pha n anh cung
cau th c te ve von tre n th trng, la m c s tham chie u cho ca c loa i la i suat khac
tre n TTTC. TPCP c xep hang tn nhie m cao nha t, mc ru i ro gan bang khong.
o an toa n cua trai phie u u vie t ha p dan nha au t nham pha n tan ru i ro trong
danh muc au t.
S gia tang cac nguon von n c ngoa i o vao au t ch ng khoan da tren uy
tn quo c gia, th trng von m , ty gia hoi oai on nh va tnh hnh on nh kinh te
v mo, thanh tch tot trong thanh toan n n c ngoai, tie m nang ta ng trng cua quo c
gia.
Hoan thien he thong phap lua t; phat trien va nang cao chat l ng va hieu qua
hoat o ng cua co ng ty xep hang tn nhiem va cac to ch c au t phi ngan hang; nang
cao hieu qua c che va he tho ng thanh toan, trong o can nghien cu a p dung c che
thanh toan chuyen giao.
Ket luan chng 1
TPCP giai oan a u v i vai tro bu ap tham hu t NSNN c anh gia la
cong cu huy ong von co nh ng u ie m e khac phu c nhng nhc iem cua viec
phat hanh tien, tang thue hoac ba n ta i san quoc gia e bu ap tha m hu t NSNN.
TPCP huy ong von da tre n nguyen ta c thoa thuan t nguyen tren c s bnh ang,
hai ben Nha n c va chu the cho vay cung co li ch kho ng ap at bang quye n lc
Nha n c nh pha t hanh tien, tang thue hay ban tai sa n quo c gia. Tuy nhien, khi
49
tham gia vao TTTC th TPCP a tr thanh mot hang hoa quan tro ng tren th tr ng.
TPCP vi m c ru i ro thap, kho i lng phat hanh ln va ac bie t la tnh trung lap
rat cao so vi cac loai chng khoan con lai tren th tr ng. TPCP a tao the m hang
cho th trng von, TTTT, go p phan tham gia ie u tiet tien te va kie m che la m phat
hoac gia m phat trong nen kinh te.
Trong ie u kie n hie n nay, Chnh phu Vie t Nam khong nhng ch ta p trung a t
c muc tieu huy o ng von t TPCP ma co n phai nghien c u, ho c ho i kinh nghiem
t ca c quoc gia co th trng tra i phieu phat trien va ca c quoc gia co th trng trai
phieu m i no i v i khoang cach ve kinh te xa ho i khong qua xa so v i Vie t Nam.
T nhng ba i ho c kinh nghiem tha nh cong la n tha t ba i t ca c nc, pho i h p v i a c
thu kinh te xa ho i nc ta e a ra ca c gia i phap nham tang tnh kha th cua
TPCP tie n ti xay dng th tr ng TPCP pha t trien o n nh, ben v ng.
50
CHNG 2 THC TRANG VE S DUNG CAC PHNG THC
PHAT HANH TRA I PHIEU CHNH PHU VIET NAM
TH I GIAN QUA
2.1. KHA I L C QUA TRNH HNH THANH VA PHAT TRIEN TRAI
PHIEU CHNH PHU VIE T NAM TRC VA SAU TH I KY OI
MI C CHE KINH TE
2.1.1. Trc thi ky oi mi c che kinh te Viet Nam
Th i Phap thuoc Co ng tra i Chnh phu c phat hanh qua he thong ngan hang
ong Dng. Moi loa i cong tra i c pha t hanh lien tu c trong nhieu na m, ghi thu
bang tien, co ky han t 2 en 5 na m va 10 nam, cu the bao gom cac loai cong trai
nh sau:
Giai oan 1895 1903: Cong tra i ng sa t ong dng, thu c 515 trieu ong
tien o ng Dng.
Giai oan 1914 1918: Cong tra i Phap Vie t e hue, ket qua thu c 184 trieu
ong ong Dng.
Giai oan 1929 1933: Cong tra i cu nc me, thu c 11,5 trieu ong ong
Dng.
Giai oan 1939 1945: Cong trai pho ng thu ong dng, ket qua thu c 44
trieu ong ong Dng.
Cach ma ng tha ng 8/1945 a a dan to c Vie t Nam thoa t kho i ca nh b thc
dan o ho. Ngay 16/7/1946 Chnh phu ky sa c le nh 122 cho phep U y ban Hanh chnh
Nam bo phat hanh Cong tra i Nam bo nham huy ong von phuc vu co ng cuo c
khang chie n Nam bo va gia i quye t nhng kho kha n ve mat ta i chnh cua chnh
quye n ca ch mang.
Ngay 14/4/1948 Ho Chu tch ky sac le nh 160 cho phe p phat ha nh trong toan
quo c Cong trai kha ng chien v i bon loai phieu me nh gia 500, 1.000, 5.000,
10.000 o ng.
51
Ngay 19/9/1950 Chnh phu ban hanh sac lenh 139 cho phep pha t hanh Cong
tra i quo c gia. Loa i cong trai na y co a c ie m la huy ong von ghi thu bang tien
hoac ba ng thoc, la i suat hang nam lai 3%, ky han 5 na m, la i c thanh toan nh ky
hang na m.
Nam 1965 Nha nc cho phe p phat hanh loai Cong phie u nuoi qua n
chien trng mien Nam. Ngoa i ra, do nhng kho khan trong hoa t ong giao tho ng
van ta i, Chnh phu a cho phep cac c quan chnh quyen a phng cac tnh pha
Nam t ca p Huye n tr len c ng vay tie n hoac lng th c e nuo i quan va mua
sam vu kh anh giac bang hnh thc bien lai thu tie n.
Th i ky kha ng chien cho ng Phap chien tranh a gay anh hng nang ne cho
nen kinh te. Tuy nhie n, vi long yeu n c nong na n va tinh than ung ho, ong gop
cho khang chien i e n thang li, nha n dan a tch c c hng ng tao the m nguo n
tai chnh cho chnh phu.
Th i ky khang chien cho ng My, vie c chi tieu NSNN chu ye u d a vao cac
nguo n vien tr t ca c quo c gia co cung the che chnh tr v i Viet Nam (ac bie t la
nguo n vien tr t hai quo c gia la Lien Xo va Trung Quo c). Va o thi ky nay nguon
von TDNN huy ong c chie m ty trong rat thap.
Sau khi thong nhat a t nc, e n ngay 25/11/1983 Chnh phu ban hanh sa c
lenh ve viec pha t hanh co ng trai xay d ng to quoc trong pha m vi ca nc. Co ng trai
xay d ng to quoc a c lien tu c pha t hanh trong thi gian t 1983 en 1988 c
chia la m hai t phat hanh:
T 1983-1985 pha t ha nh cong tra i loai ky ha n 10 na m, lai suat 3 %/na m.
T 1985-1986 giai oan nay pha t hanh song song hai loa i cong trai: loa i ky
han 5 nam, la i sua t 2%/na m va loai ky han 10 nam, la i sua t 3%/na m.
2.1.2. Sau thi ky oi mi c che kinh te Viet Nam
T 1987-1988 ch pha t hanh loai co ng tra i ky ha n 5 na m, la i sua t 2%/na m,
gom ca c loai:
52
+ Cong tra i ghi thu bang tien co ca c han phieu 100, 500, 1.000, 5.000, 10.000,
50.000 Viet Nam, ke t qua huy ong a t m c 22.452,6 trie u ong Vie t Nam.
+ Cong tra i ghi thu bang tho c co cac han phieu 50, 100, 500, 1.000, 3.000kg huy
ong c 7.198 tan thoc.
+ Cong trai ghi thu ba ng ngoai te : kho ng co han phieu, so ngoai te huy ong c
at 2.670 USD, 44.920 France . . .
+ Cong tra i ghi thu ba ng vang: khong co ha n phieu, huy ong c 449,4 kg.
T 1989 1998: Giai oan nay, Nha n c a cho th ie m phat hanh tn
phieu va tra i phieu va tien en ta m ng ng phat hanh cong tra i, thay vao o la viec
chu trng huy ong von nhan roi trong da n c d i hnh th c phat ha nh tn phieu,
tra i phieu t na m 1993. Nam 1991, KBNN c Chnh phu va Bo Ta i chnh giao
nhiem vu to ch c va phat hanh tn phieu kho bac, tn phieu kho bac lan au tien pha t
hanh th ie m tai Tha nh pho Ha i Phong vi loa i ky han 3 thang. T tra i phieu in san
menh gia, m c mua to i thieu la 20.000 ong, khong han che m c to i a. T tn phie u
co ghi ten va a ch ng i mua, phat hanh tai kho bac na o th se thanh toa n ta i kho
bac o. T thang 3/1991 en thang 7/1992 tai Thanh pho Hai Pho ng a phat hanh
th iem thu 317.711 trieu ong.
Vi tha nh cong bc au tai Ha i Phong, Bo Tai chnh quyet nh m rong
pham vi pha t hanh ra 2 thanh pho Ha Noi va Ho Ch Minh. Tha ng 12/1991, phat
hanh tn phieu kho ba c loai ky han 6 thang Hai Phong, Ha Noi va Thanh pho Ho
Ch Minh. Tong so tien thu c 63.619 trieu ong tn phieu Kho bac ky han 6
thang, la i suat 4,5%/thang (trong o : Ha Noi la 27.541 trie u ong, Hai Phong at
17.959 trieu ong, Thanh pho Ho Ch Minh la 18.119 trieu ong). en t pha t
hanh 01/6/1992 thu c 326.353 trieu o ng (trong o : Ha Noi at 113.338 trie u
ong, Hai Phong a t 61.918 trieu ong, Thanh pho Ho Ch Minh at 151.047 trieu
ong)
53
T tha ng 7/1992 e n cuo i nam 1994, KBNN thc hien quyet nh cua Hoi
ong Bo trng phat hanh tn phieu KBNN xay dng ng day ta i ie n Bac Nam
500KV. Ky han tn phie u la 1,2, 3 na m. Tn phieu ghi thu ba ng ong Viet Nam,
bang vang va ngoa i te. M c to i thieu cua 1 t tn phieu la 50.000, khong han che
m c toi a. ay la loai tn phieu co mu c ch huy o ng vo n cho au t pha t trien
theo nguyen ta c t nguyen va ngha vu ba t buoc.
Vao tha ng 11/1993, KBNN phat hanh tn phieu tra lai tr c 6 tha ng, 12 thang.
Ghi ten ngi mua va lanh la i ngay khi mua, thi han 6 tha ng, 12 thang.
Thang 12/1993, KBNN phat hanh tn phieu thu va thanh toan ba ng ngoa i te
ky ha n 1 na m, 2 na m, 3 nam.
Thang 2/1999, thong qua he thong KBNN, Bo Tai chnh phat ha nh trong ca
n c t tra i phie u v i ky ha n 2 na m, la i sua t 13%.
Thang 5/1999, KBNN phat ha nh co ng trai xa y dng to quoc trong pham vi ca
n c. Mu c tie u huy ong t 3000 t i 4000 ty o ng xay dng 100 xa ngheo. Ky han
cong tra i 5 nam, lai suat 10%/na m, tien lai c thanh toa n v i go c khi ao ha n. So
thu cong trai at 4.496 ty ong, ba ng 112,7% ke hoach Chnh phu giao.
T thang 7/2000 Viet Nam tiep tuc tien the m mot bc trong vie c huy ong
von TDNN cho au t pha t trien. M rong them phng thc a u tha u qua trung
tam giao dch ch ng khoan.
T ngay 5/5/2003 18/5/2003 Viet Nam phat hanh cong tra i gia o du c. t
phat hanh co ng trai giao du c d tnh huy o ng 2.000 ty ong nhng ch trong khoa ng
th i gian ngan a hoa n tha nh v t m c von huy ong a t 2.579,6 ty ong. Ky han
cong tra i 5 na m, la i suat 8%/nam (bao gom ca mc tr t gia hang na m va ty le lai
suat 1,5%/nam) va la i suat tnh cho 5 na m la 40%. Trng h p m c tr t gia th c te
trong 5 nam cong vi lai suat 5 na m cao hn 40% th ngi chu s hu cong trai
c Nha n c bu che nh le ch. Ng c la i, ne u thap hn 40% ng i chu s hu cong
tra i van c hng la i sua t 40% nh ghi tre n phieu co ng tra i a phat ha nh.
54
Ngay 10/10/2003 KBNN phat hanh TPCP bang ngoai te va o ng Vie t Nam
e au t xay dng mot so cong trnh giao thong, thuy l i quan trong cua a t n c.
Phat hanh TPCP bang ngoa i te t 1 vi khoi lng la 100 trieu USD. Ky ha n trai
phieu 5 nam; la i suat 3,5%/nam, tra sau ha ng nam. Pha t hanh 3.000 ty ong TPCP
bang noi te t 1 c pha t hanh qua he thong KBNN trong pha m vi ca n c. o i
vi trai phieu co ky ha n 5 nam, lai suat 8,5%/na m, tra la i sau hang nam. o i vi trai
phieu ky ha n 5 nam va 10 nam th lai sua t trai phie u hnh tha nh qua ket qua au
thau.
Ngay 15/4/2004 KBNN phat hanh TPCP e au t mot so cong trnh giao
tho ng, thuy l i quan trong cua a t n c t 2. TPCP c phat ha nh va thanh toa n
bang tien Vie t Nam (8.200 ty o ng) va USD (50 trieu USD), di hnh th c chng
ch hoa c ghi so o i v i tra i phieu ngoa i te. Ky han tra i phie u 5 na m, 10 na m, lai suat
theo ke t qua trung tha u.
Nam 2005, Vie t Nam phat ha nh cong tra i giao du c thanh toan bang ong Vie t
Nam. Lai suat 8,25/na m tnh cho ca 5 na m la 41%. Tr ng hp m c tr t gia thc te
trong 5 nam cong la i suat thc ma ngi s hu cong tra i c hng trong 5 na m
ln hn 41% th ngi s hu cong trai se c Nha nc bu phan chenh lech.
Ngc la i, neu tha p hn 41% th ng i s h u cong tra i c hng la i sua t 41% nh
ghi tren cong trai a phat hanh. Cong trai khong ghi ten c thanh toan tai ba t ky
KBNN trong pha m vi toan quo c. Cong trai co ghi ten c thanh toan tai KBNN ni
phat hanh.
Ngay 1/8/2005 KBNN phat ha nh TPCP e a u t mo t so cong trnh giao
tho ng, thuy l i quan trong cua a t n c t 3. TPCP c phat ha nh va thanh toa n
bang tien Vie t Nam (10.000 ty ong) va o la My (30 trieu USD), di hnh th c
ch ng ch hoac ghi so oi v i trai phieu ngoai te. Ky han trai phie u 5 nam 10 na m,
lai sua t theo ke t qua trung thau, hoa c do Bo Tai chnh quyet nh tai thi ie m pha t
hanh. Tra i phie u c thanh toan theo ung ong tien pha t hanh.
55
2.2. THC TRANG VE S DUNG CAC PHNG THC PHAT HANH
TRAI PHIEU CHNH PHU VIET NAM SAU THI KY CHUYEN OI
C CHE KINH TE (1991 2006)
2.2.1. Thc tra ng ve s dung phng thc phat hanh trc tiep trai phie u
chnh phu qua he thong kho bac nha n c

Bang: 2.1 Ket qua phat hanh TPCP qua cac phng thc phat hanh (1991-
2006)
KBNN TTTT TTCK Bao lanh phat
ha nh
Nam
Gia tr
tieu thu
(ty )
Ty
tro ng
(%)
Gia tr
tru ng
thau
(ty )
Ty
tro ng
(%)
Gia tr
tru ng
thau
(ty )
Ty
tro ng
(%)
Gia tr
bao
lanh
(ty )
Ty
tro ng
(%)
1991 204,4 100
1992 1.403,2 100
1993 3.617,8 100
1994 5.036,6 100
1995 10.700 97.77 243,6 2.23
1996 8.347 89.53 976,4 10.47
1997 9.334 76.19 2.917,5 23.81
1998 7.332 64.64 4.011 35.36
1999 8.825 74.56 3.011 25.44
2000 10.977 65.17 4.766 28.3 600 3.6 500 2.93
2001 11.969 68.37 3.955 22.59 1.333 7.61 250 1.43
2002 16.940 63.87 8.140 30.69 386 1.46 1.056 3.98
2003 10.012 28.25 15.901 44.86 1.029 2.90 8.504 24.00
2004 4.960 14.09 19.465 55.30 2.182 6.20 8.593 24.41
56
2005 2.500 7.00 20.901 58.53 2.365 6.62 9.945 27.85
2006 2.200 5.07 21.026 48.50 7.885 18.19 12.241 28.24
Tong 114.358 105.313,5 15.780 41.089
(Nguon: Bo Tai chnh, NHNN, KBNN TP.HCM, Trung tam Giao dch Chng khoan
TP.HCM [ 5 ], [13], [ 20 ], [ 36 ])
0
2000
4000
6000
8000
10000
12000
14000
16000
18000
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Ty ong

Hnh 2.1: Ket qua ban le TPCP qua KBNN 2000 2006
( Nguo n: Bo Tai chnh [5], KBNN [13] )
T na m 1986 Vie t Nam a th c hie n chuye n o i c che kinh te t c che tap
trung sang c che th trng co nh hng cua nha n c. Tuy nhien, phai en na m
1990 th ca c chnh sach o i mi thc s i vao cuoc song. Huy o ng vo n bang pha t
hanh TPCP t na m 1990 m i chnh th c chuyen sang giai oa n o i m i. Ke t nga y
1/4/1990 he thong KBNN chnh th c i vao hoat o ng o c la p, tach bie t kho i
NHNN. Huy ong von TDNN qua he thong KBNN a tr thanh nhiem vu quan
tro ng cua KBNN.
Giai oan 1991-1994: KBNN ong vai tro la kenh phat hanh TPCP duy nha t
e vay n cho NSNN t vie c pha t ha nh tn phie u KBNN e huy o ng von ngan han
57
e dung vao muc ch bu a p tha m hut ta m thi NSNN cho e n vie c pha t hanh cong
tra i nha m huy ong von da i han e a u t xay nhng cong trnh tro ng ie m quoc
gia, trai phieu KBNN la loai TPCP trung va dai ha n e bu ap tha m hu t NSNN theo
d toan NSNN hang nam. Trong giai oa n nay, TTTT cha th c s u manh va
chuyen nghiep e to chc ca c phien au tha u tn phieu, nghiep vu TTM ang trong
giai oan nghien cu e a va o van dung. ong th i TTCK cha u ieu kie n e
hnh thanh va hoat o ng n c ta. Do o TPCP ngan han, trung han va dai ha n eu
ch c pha t hanh tr c tiep qua he thong KBNN trong pham vi ca n c. Nhiem vu
huy ong von c phan bo ra toan bo cac n v KBNN va thi gian huy ong von
kha da i, tuy theo loa i hnh tra i phie u mo i t phat hanh. Song, KBNN a hoan
thanh nhie m vu pha t hanh TPCP v i gia tr huy ong c tang lien tuc qua mo i
nam. Nam 1991 a t 204,4 ty ong; na m 1992 tang ga p 6,9 lan so vi na m 1991,at
m c 1.403,2 ty ong; nam 1993 gia tr huy ong a t 3.617,8 ty ong va na m1994
at m c 5.036,8 ty o ng tang gap 17,7 lan va 24,6 la n so v i gia tr vay n cua na m
1991. Nh ng so lieu at c the hie n m c o gia tang ra t ln va lien tu c cua gia tr
vay n t pha t hanh TPCP qua KBNN. Neu ch xet kha canh hieu qua huy ong
von cho NSNN th KBNN co the noi a hoan thanh xuat sac nhiem vu vay n cho
Chnh phu . Song, ie u can chu y la tnh o c quyen cua KBNN gi vai tro la kenh
phat ha nh TPCP duy nhat giai oa n nay. TPCP ngoai vai tro la cong cu vay n con
la mot hang hoa quan trong, chu chot quye t nh s pha t trie n cu a TTTT va TTCK
quo c gia. Ch ta p trung pha t hanh TPCP tr c tiep qua he thong KBNN co the trong
ch ng mc nao o se huy ong u vo n can thie t cho nhu cau NSNN. Tuy nhien, vie c
tap trung vao nhiem vu huy ong von se lam anh hng en nhie m vu ie u ha nh
ngan quy quo c gia, nhie m vu quan tro ng hang au cua KBNN. nhie u t phat
hanh, KBNN pha i tan dung nguon nhan lc cac bo phan kha c e phu c vu t pha t
hanh TPCP. e at c ke t qua huy o ng von nh mong muon th thi gian huy
ong von pha i keo dai suot nam. Phat hanh trc tiep qua he thong KBNN tao ra
58
khoan chi ph c hoi rat ln va khoi lng vay n a t yeu cau nhng toc o huy ong
von khong cao nh a u tha u qua TTTT va TTCK.
Hn na, TPCP cha c xem la mo t hang hoa tren th tr ng. Nhie u n v
hanh chanh s nghiep mua TPCP khong v muc tieu au t ma chu yeu xem nh mo t
phong trao e van ong, tham ch ep buo c toan bo nhan vie n phai mua tra i phie u roi
can tr va o thu nhap tien lng trong tha ng e a t ke t qua nh mong muon cua n
v. ay la yeu to thua n l i cho KBNN e vay n v nha au t cha phai la nha a u
t th c thu hay t nguyen nen thng t co nhng tnh toan ve ru i ro gap pha i hay
quye n l i co c khi mua tra i phieu. Nha au t trai phie u nam gi trai phieu nh
mo t ta i san ta i chnh e thu la i suat khi a o han (TPCP lai suat co nh nha au t se
b thie t hai khi xay ra lam pha t hoa c lai suat ngan hang gia ta ng), hoac se ba n lai
tra i phieu v i gia thap cho ng i khac e thu hoi la i von khong tnh toan e n nhng
thiet ha i phai chu. Ngoai ra, trong giai oa n nay Nha n c van con th c hien vie c
bat buo c ca c doanh nghiep thuoc mo i thanh phan kinh te phai mua TPCP can c
theo ty le % tnh tre n l i nhua n rong cua n v. ieu nay a tao ra l i the rat ln
cho KBNN khi huy o ng von tra i phieu nhng la i i ng c lai qui luat cung cau thc
s cua th tr ng v doanh nghiep du hoa n toan khong co nhu ca u au t va khong
xem TPCP la mo t hang hoa nhng va n phai bat buo c mua TPCP. Tn phieu, TPCP
c pha t ha nh tr c tiep qua KBNN ch gi vai tro la cong cu huy o ng von ch
cha the hien vai tro la hang hoa quan tro ng quye t nh s ton tai va pha t trien cua
TTTC quoc gia. Thieu s gop mat cua TPCP tren TTTT (ngan ha n) va TTCK (cha
thanh lap tai Viet Nam) th co the khang nh th trng tra i phie u Viet Nam ang
trong giai oan kho khan, cha phat trien (th trng trai phieu phai la ni th c
hie n hoa t ong mua va ban tra i phieu theo nguyen ta c t nguyen ch khong the n
thuan ch th c hie n viec ban TPCP ma kho ng co TTCK s cap, th cap va nghie p vu
TTM e nha au t va co the mua va co the ban la i tra i phieu khi co nhu cau e
thu ho i vo n hoa c h ng l i t che nh lech gia cua TPCP). Kinh nghiem thanh cong
59
tai ca c quoc gia co TTTC pha t trien nh: My, Anh va khu vc ong A a cho ta
thay ra t ro can thiet phai tao ra s tap trung pha t hanh va giao dch TPCP tai TTCK
va tn phieu TTTT.
Giai oan 1995-1999: KBNN a phoi hp vi NHNN to chc cac phien au
thau tn phie u qua TTTT. Mo t phng thc phat hanh TPCP (nga n han) mi c
hnh thanh be n canh phng thc phat ha nh tr c tie p qua he thong KBNN. Bat au
t na m 1995, a co s canh tranh ve ty tro ng vay n gia hai ke nh pha t hanh noi
tre n. Mac du mo t ke nh huy ong von ngan han con mo t ke nh la huy ong vo n trung
va da i han. Ty tro ng vay n t TPCP cua he tho ng KBNN na m 1995 chiem 97,77%;
nam 1996 at 89,53% va nam 1997, 1998 a t 76,19% va 64,64%. Co the nhan thay
s giam su t lie n tu c ve ty trong vay n trc tiep qua he thong KBNN. ie u nay xua t
phat t hieu qua a u thau tn phieu qua TTTT.
Sang nam 1996, toan bo tn phieu kho ba c a c chuyen sang au thau qua
TTTT va ngng phat hanh tr c tie p tn phie u kho ba c qua he tho ng KBNN. ay la
mo t b c ngoat quan trong anh dau s ra i cua mot ke nh phat hanh tn phie u kho
bac hie u qua qua TTTT, tao ieu kien thuan l i cho cong cu gian tiep nghiep vu
TTM hoa t o ng. Ma c du ty trong phat hanh tra i phie u qua kenh KBNN a giam sut
do a chuyen giao toa n bo tn phie u sang a u thau qua TTTT. Tuy nhien, trai phieu,
cong trai phat hanh tr c tiep qua KBNN van con chie m gia tr rat ln do va n la kenh
oc quyen pha t ha nh TPCP trung va dai ha n. Nam 1995 a t 10.700 ty o ng, tang
52,3 la n so vi nam 1991; na m 1996 la 8.347 ty ong, tang 40,83 lan, do chuyen
toan bo 976,4 ty ong tn phie u sang au thau TTTT ne n to c o tang co tha p hn
nam 1995; na m 1997, 1998 va 1999 a t ke t qua 9.334 ty o ng, 7.332 ty ong va
8.825 ty o ng v i toc o tang gap 45,7 lan, 35,9 la n va 43,2 lan so vi na m 1991.
Khoi l ng cong trai, tra i phieu huy ong qua KBNN van chiem gia tr ra t ln.
goc o nao o co the nhan thay giai oa n nay KBNN van la ke nh pha t ha nh duy
nhat TPCP, cong trai e vay n. Huy ong c kho i lng tra i phie u, cong tra i ln
60
nh tren v chnh sach la i sua t hap dan hn so v i la i sua t bnh quan tren TTTT (lai
suat bnh qua n/thang cua tra i phieu kho bac>lai suat bnh quan/thang tien gi nga n
hang na m 1995 la 1,7%>1,4%; na m 1996 la 1,3%>1,125%; nam 1997 mc
1%>0,85%; nam 1998 mc 1,08%>0,95%; nam 1999 la 0,95%>0,75%) va mc o
rui ro thap cua TPCP oi v i nha a u t. Tuy nhien, Nha n c a a lai suat tra i
phieu, tn phieu cao hn so v i la i suat tien gi cua ngan hang v mu c tieu huy ong
von cho NSNN nhng ay lai la hanh o ng i ngc v i qui luat cua TTTT va
khong co s phoi hp ong bo gia chnh sach tien te va chnh sach ta i khoa quoc
gia. Viec la i sua t TPCP cao hn la i sua t tie n g i ngan ha ng ga y ra nhieu kho khan
cho he thong ngan ha ng trong viec huy ong tien g i ngan hang, gay ap lc buo c he
tho ng ngan ha ng phai nang lai suat tien g i len e thu hut lng tie n g i, ha nh ong
tang la i sua t nay a khong th c hien theo mc cung, cau tien te tren th tr ng, gay
ra xao tron trong th c thi chnh sa ch tien te quoc gia. Hn na, tn phie u kho bac v i
m c rui ro tha p nhat th lai sua t cung pha i m c e hnh thanh la i sua t chuan tren
th trng ne u la i sua t cao hn la i sua t tien gi th tn phieu kho bac khong the hnh
thanh la i sua t chuan tren TTTT.
Giai oan 2000-2006: Giai oa n na y Vie t Nam a s dung phng th c au
thau TPCP qua TTCK va bao lanh phat hanh TPCP ket hp vi phng thc ba n le
TPCP qua KBNN. Tuy nhien, cha co mo t nh ngha nh the na o la ban le TPCP
qua KBNN trong ca c van ba n pha p qui hie n hanh. Chu ng ta ch co the hieu n gia n
la KBNN se ba n tr c tiep tai he tho ng kho bac, khong to ch c a u thau, khong co
san giao dch ta i KBNN va khong mua lai TPCP (tr trng h p ac biet se chie t
khau TPCP khi co quyet nh cua Bo Ta i chnh). Du la kenh ban le nhng do pha m
vi huy ong c tra i rong ra toan bo he KBNN va th i gian huy ong von ke o dai
lien tuc quanh nam, do o, ket qua ban le to ng ke t c qua he thong KBNN t na m
2000 2003 van gi con so ky luc so vi hai phng thc phat hanh mi au thau
61
qua TTCK va bao lanh phat hanh. a c biet la au thau TPCP qua TTCK m i tha nh
lap cha mang lai ke t qua ang ke nh mong muo n.
KBNN van gi v tr chu cho t trong huy o ng von vay TPCP trung va dai ha n
t nam 2000 2003 du cong nghe huy o ng vo n qua KBNN ga n nh cha co s
thay oi. ay la mot nghch ly tai Viet Nam: mo t ke nh ban le nhng lai huy o ng
c khoi lng von cao hn rat nhieu so vi TTCK la ni au thau va mua ban
TPCP. Nghch ly nay xuat phat t nhng ie u kien khat khe e tr thanh tha nh vie n
tham gia au thau hoa c bao la nh phat hanh TPCP. a c bie t la do kha na ng tai chnh
cua nha au t b gi i han. Ngoai ra, do th trng th cap chuyen nhng TPCP
cha hoat ong hieu qua. Nhng thuan l i ve giao dch TPCP ta i KBNN va chiet
khau tra i phie u tai ngan hang, cu the la : khong can m ta i khoan, kho ng phai thong
qua cong ty chng khoan, giam chi ph khi mua va ban trai phie u. o chnh la
nguyen nhan a nh ng nha au t nho, le tap trung ve KBNN e mua TPCP va
chiet kha u trc han trai phieu ngan hang ch khong chuyen nhng qua TTCK
th cap. Do o, tong so TPCP du ch la ba n le KBNN nhng van v t rat xa so v i
l ng tra i phie u a u thau qua TTCK. Gia tr trai phieu ban le na m 2000 a t 10.977
ty ong; na m 2001 m c 11.969 ty ong; nam 2002 a t 16.940 ty ong; nam 2003
la 10.012 ty ong; na m 2004 a t 4.960 ty ong. Ty tro ng vay n qua kenh ban le
TPCP ta i KBNN van gi ty tro ng ra t cao, at mc 65,17%, 68,37%, 63,87% qua ca c
nam 2000, 2001 va 2002. Rie ng nam 2003, 2004 phng thc bao la nh phat hanh
at ke t qua kha quan a a ty trong vay n t bao lanh pha t ha nh tang le n ra t cao
at 8.504 ty ong na m 2003 , tang 17 la n so vi ket qua nam 2000 va na m 2004 tang
len 17,2 lan a t m c 8.593 ty ong. ieu na y xuat pha t t nh ng li ch kinh te danh
cho nha ba o lanh phat hanh nh a neu tren. Cung giai oan 2003-2004, TTCK co
dau hieu ta ng trng nhat nh, ket qua TPCP tru ng thau na m 2003 la 1.029 ty ong;
nam 2004 la 2.182, ty tro ng vay n qua TTCK tang t 1,46% nam 2002 len m c
2,9% na m 2003 va at 6,2% va o nam 2004 ch thap hn ty trong vay n na m 2001
62
khoang 1,41%. Ke t qua nay a la m cho ke t qua pha t hanh tr c tiep qua he thong
kho ba c co pha n giam xuong con 28,25% va 14,09% ay la ty tro ng mc tha p nhat
ke t na m 1991.
Vao nam 2005 va 2006, a co mot s dch chuye n ang ke ve ty trong vay n
cua he thong KBNN sang ca c phng th c au tha u qua TTCK va bao la nh pha t
hanh. a y chnh la s chuyen dch mang tnh tch cc cho th trng TPCP Viet
Nam. B i le, qua s phan tch cac giai oa n trc cho e n het nam 2006 a cho thay
ban le TPCP qua he thong KBNN mang tnh cha t phan bo ha nh chnh, cha xem
TPCP nh mo t hang hoa tren th trng, TPCP c ban le vi lai suat quy nh san
va hoan toan ba n le khong tho ng qua a u thau canh tranh nen gia va lai suat TPCP
khong hnh tha nh theo quy luat cung cau cua th trng trai phieu va cha do th
trng quye t nh (a y chnh la ie m kha c bie t gia th trng TPCP Viet Nam va
My. Tn phieu kho ba c My c phat ha nh het s c hieu qua qua KBNN nhng bang
hnh thc au thau canh tranh. KBNN My co san giao dch va to chc cac phien au
thau ca nh tranh e ba n TPCP. Lai sua t va gia ca tn phieu kho bac do th trng
quye t nh ch hoan toan khong c quy nh sa n). Chnh nhng iem to n ta i nay
a gay ra khong t canh tranh cho TTCK khi to chc au thau TPCP cung v i cac t
ban le TPCP qua KBNN. Ket qua ban le TPCP qua KBNN nam 2005 va 2006 a
tiep tu c co s gia m su t ang ke ch a t m c 2.500 ty , 2.200 ty o ng, giam 2.460 ty
va 2.760 ty o ng so vi nam 2004. S su t giam ang ke nay cho thay a co s ca nh
tranh manh me cua cac phng thc pha t ha nh mi v i he thong KBNN. Bao lanh
phat hanh trong thi gian nay tiep tu c a t ket qua cao v i mc 9.945 ty, 12.241 ty
ong, tang 1.352 ty, 3.648 ty ong so vi na m 20004. ac bie t, TTCK a co s pha t
trien manh me so v i giai oan tr c ay va a m ra mot thi ky mi v i s pha t
trien va hoi nhap sau sac cua TTCK Viet Nam. Ket qua TPCP a u thau na m 2005
va 2006 qua TTCK a t m c 2.310 ty va 7.885 ty o ng, tang 128 ty va 5.703 ty ong
so v i nam 2004. KBNN a tr tha nh phng th c phat hanh TPCP chie m ty trong
63
thap nha t mc 7,00% va 5,07% thap hn 3,98 lan va 5,6 lan so vi bao lanh pha t
hanh va na m 2006 vi s phat trien manh me cua TTCK vi ty tro ng vay n a t m c
ky lu c qua 6 na m hoa t ong la 18,19% cao gap 3,6 lan so v i phng thc ban le
qua KBNN. ay chnh la dau hie u chuyen bie n tch cc cua ca c phng th c pha t
hanh TPCP mi. TTCK a v t qua thi ky kho khan nhat khi m i thanh lap va hoa t
ong e chuyen sang giai oa n m i tien t i cung co va pha t trie n th trng. Bai ho c
t ca c th tr ng TPCP cho thay e thuc a y s phat trien cua th tr ng TPCP o i
hoi mo t s pha t trie n manh me t TTCK. Nh a phan tch Chng 1, TPCP la
mo t hang hoa ac bie t, a la hang hoa th nhat thie t can co mot th trng e khong
ch phat hanh TPCP vi mu c ch vay n ma co n phai phu c vu nhu cau au t,
chuyen nhng hang hoa cua nha au t e phat trien TTCK. KBNN va bao lanh
phat hanh ch co the thc hien nhiem vu phat hanh e huy o ng von vay ch khong
the th c hien nhiem vu chuyen nhng TPCP nh TTCK th ca p. Ne u th tr ng
TPCP ch th c hien viec phat hanh tra i phie u cho nh ng nha au t nam gi TPCP
e nha n la i sua t ma hoan toan khong co hoat o ng chuyen nhng mua, ba n la i trai
phieu tre n th trng th th trng nay ch ong vai tro la th tr ng s ca p thieu ha n
s ke t hp cua th tr ng th cap. Khi o, th trng TPCP ch la mo t ke nh phat hanh
TPCP e vay n cho Nha n c ch cha phai la th trng phu c vu nhu cau a u t,
chuyen nh ng TPCP va TPCP cha thc s la mot ha ng hoa tren th trng do th
trng quye t nh. Hn na, kinh nghiem hoc tap t ca c nc co TTTC pha t trien
nh Anh, My, ong A . . . cho tha y TTCK ong vai tro la kenh chu lc pha t ha nh va
chuyen nhng TPCP mot ca ch nang ong va hieu qua. TPCP la chng khoan chu
cho t nang ong tham gia vao TTCK va TTCK phat trie n a em lai ket qua huy
ong tra i phieu mo t ca ch hieu qua.
2.2.2. Thc tra ng s dung phng thc a u tha u tn phieu kho ba c qua
th tr ng tien te
Ba ng 2.2: Ket qua a u thau tn phie u kho bac qua TTTT (1995 2006)
64
Nam Gia tr d
kie n
(ty ong)
Gia tr tru ng
tha u
(ty ong)
So phien giao
dch
(phie n)
Lai suat
bnh quan
(%/nam)
1995 243,6 4 17,6
1996 976,4 19 10,85
1997 4.190 2.917,5 37 10,5
1998 5.130 4.011 46 11,5
1999 4.400 3.011 46 8,03
2000 6.750 4.766 43 5,5
2001 8.550 3.955 46 5,4
2002 8.410 8.140 56 5,9
2003 18.000 15.901 51 5,87
2004 22.000 19.465 49 5,76
2005 - 20.901 59 6,02
2006 - 21.026 - -
Cong 77.430 105.313,5
( Nguo n: NHNN [20], KBNN [13] )
Bang 2.3: Ket qua hoat ong th trng trng m (2000 2005)
Nam Doanh so
mua
(ty ong)
Doanh so
ba n
(ty ong)
Tong doanh
so giao dch
(ty ong)
Ty tro ng doanh so
nghiep vu
TTM/tong doanh
so cho vay cua
NHNN
(%)
2000 1.152,19 450 1.702,19 -
2001 3.313,81 620 3.933,81 41
65
2002 7.245,53 1.700 8.945,53 44
2003 9.843,15 11.340 21.183,15 86
2004 60.985,91 950 61.935,91 -
2005 100.679,00 1.800 102.479 -
( Nguo n: NHNN [20], KBNN [13] )
0
5000
10000
15000
20000
25000
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Ty o ng

Hnh 2.2: ket qua trung thau tn phieu kho bac 2000 2006
( Nguon: NHNN [20], KBNN [13] )
Giai oan 1995 1999: ay la th i ky au th c hien au thau tn phieu kho
bac qua TTTT. Vao nam 1995, NHNN thc hie n 4 phien giao dch, khoi lng trung
thau at 243,5 ty ong, la i suat bnh quan 17,6%/nam, chie m ty trong 2,23% so vi
ty trong cua kho bac la 97,7% du a y la ty tro ng pha t hanh khie m to n so vi phat
hanh TPCP qua he thong KBNN. Tuy nhien, a y la nam au tien thc hien va
NHNN ch mi thc hien 4 phien au thau nen ty trong phat hanh qua th trng
ngan ha ng a d bao mo t trien vong phat trien cua kenh pha t hanh nay trong tng
lai.
Cac na m tie p theo 1996, 1997, 1998 va 1999, tn phieu kho bac a c
chuyen toan bo sang au tha u qua TTTT, cham dt phat hanh trc tiep tn phieu kho
66
bac qua KBNN. Ket qua tru ng tha u tn phie u kho bac qua TTTT a co toc o tang
trng manh va ty tro ng vay n ngay ca ng cao. Sau 19 phie n au thau, kho i lng
tru ng tha u nam 1996 at 976,4 ty o ng tang gap 4 lan so v i nam 1995, la i suat bnh
quan co chieu h ng gia m m c 10,85%/nam, ty tro ng vay n 10,47% tang 4,7 lan
so v i nam 1995. Na m 1997 thc hien 37 phien au tha u, gia tr mi thau 4.190 ty
ong va gia tr trung thau a t 2.917,5 ty o ng ga p 11,98 lan, ty tro ng vay n at
23,81% ga p 10,68 lan so vi nam 1995, la i suat bnh quan m c 10,5%/na m. Sang
nam 1998, v i 46 phie n au thau, ket qua tru ng thau la 4.011 ty o ng chie m 78,19%
gia tr m i thau, ke t qua trung thau gap 16,47 lan va ty tro ng vay n chiem 35,86%
tang 16,08 lan so vi nam 1995, lai sua t bnh quan 11,5%/na m. Nam 1999 so phie n
au thau la 46 phien, gia tr mi tha u la 4.400 ty ong, gia tr tru ng thau ga p 12,36
lan gia tr tru ng tha u nam 1995 a t m c 3.011 ty ong, ty tro ng vay n chie m
25,44% so vi nam 1995 va lai suat bnh qua n 8,03%/na m.
Mac du khong tranh khoi nhng kho kha n th i ky au hoa t o ng nh: khoi
l ng thanh vie n tham gia a u tha u chu yeu la ca c ngan hang thng ma i quoc
doanh co tie m l c ve von noi chung va von kha dung noi rie ng, toc o thanh toan
qua cac phien au tha u con cham, NHNN phai am nhiem viec vay n ngan han e
bu ap tha m hu t NSNN ta m th i qua cac phien au thau, nghiep vu TTM cha c
th c hien e ieu tie t von kha dung cac ngan ha ng thng ma i, tang tnh thanh
khoan cua tn phieu va gop pha n thu c ay s pha t trien th trng au thau tn phieu
do cha co TTM. Tuy nhie n, tn phieu kho bac a th c s tr tha nh hang hoa quan
tro ng quye t nh s to n ta i va pha t trien cua th tr ng a u thau tn phieu qua TTTT,
lam ha ng hoa chu cho t tham gia va pha t trien nghie p vu TTM ta o ra cong cu ie u
hanh gia n tiep chnh sach tien te quoc gia. Hn na, co ng nghe tien tien, hien a i
cua he thong nga n hang so v i KBNN, t ng b c thc hie n ca c phien au thau
chuyen nghiep, au thau tn phie u qua TTTT a hnh thanh mo t kenh chu chuyen
von hien a i v i toc o huy o ng von nhanh va chi ph au thau lan lai suat trung
67
thau thap hn so vi phat hanh trc tie p qua he thong KBNN. V i kho i lng trung
thau lien tu c gia tang a a ty trong vay n gia tang qua cac nam, a u tha u tn
phieu kho bac qua TTTT a tr thanh ke nh huy ong vo n a y trie n vo ng trong th i
ky t i va kha ng nh kha na ng hoan toa n co the am nha n vai tro huy ong von
ngan han cho NSNN, cha m dt viec huy o ng thong qua he thong KBNN, a tn
phieu kho ba c th c s tr tha nh ha ng hoa chu lc tren TTTT.
Giai oan 2000 2006: TPCP van tiep tu c c pha t ha nh tr c tiep qua he
tho ng KBNN, tn phie u kho ba c c au thau qua TTTT va hai phng th c phat
hanh m i c chnh thc a va o hoat ong o la: au tha u qua TTCK va bao lanh
phat hanh. C cau vay n qua pha t hanh TPCP nga n, trung va dai ha n gia cac
phng thc phat hanh a co nh ng bc chuyen bie n tch c c tre n b c ng canh
tranh huy ong von manh me nh ng kenh phat hanh nay. ay la giai oan pha t
trien thang hoa cua th trng phat hanh tn phieu qua TTTT. TTTT a a t c ke t
qua a u thau tn phie u ra t cao ngoai d oan. Cac phien au thau c to chc
chuyen nghiep, thng xuye n, e u an mo i tuan mo t phien giao dch. Kho i lng tn
phieu trung thau tang lie n tu c t 4.766 ty ong na m 2000 va 3.955 ty ong nam
2001 len 8.140 ty o ng nam 2002, 15.901 ty ong trong na m 2003, 19.465 ty ong
nam 2004, 20.091 ty ong na m 2005 va at c ke t qua ky luc 21.026 ty o ng
sau 12 na m hoa t ong. Ke t qua trung thau tn phie u kho ba c ta ng lie n tu c t nam
2001 en nam 2006. To c o ta ng a t ty le rat cao m c 105,82% (2001-2002);
95,35% (2002-2003); 22,41% (2003-2004); 7,38% (2004-2005) va 0,60% (2005-
2006). Ma c du toc o a giam xuong cac nam 2005, 2006 nhng kho i lng tn
phieu tru ng thau van tang len lien tu c vi khoi lng nam sau cao hn na m trc.
au thau tn phieu qua TTTT a thc s tr thanh phng th c pha t ha nh
hie u qua nhat so v i cac phng th c pha t hanh khac vi khoi l ng huy ong va toc
o ta ng tr ng eu an. Ty trong vay n nam 2000 a t 28,3% va 2001 mc
22,59%, th c hien 43 phien a u thau gia tr d kien 6.750 ty, gia tr trung tha u la
68
4.766 ty at 70,6%, la i suat bnh qua n 5,5%/nam na m 2000 va 46 phien a u thau
nam 2001 co gia tr d kien 8.550 ty, gia tr trung tha u at 3.955 ty at 46,26%, la i
suat trung thau a ba m sa t lai sua t th tr ng, dao ong t 5% - 5,8% at mc bnh
quan 5,4%/na m. Gia tr tn phieu trung thau nam 2001 thap hn so vi gia tr trung
thau nam 2000 la 811 ty ong, toc o tang trng gia m 17,02% so vi nam 2000.
T thang 07/2000 e n 31/12/2001, NHNN a th c hien c 64 phien au
thau nghiep vu TTM vi 24 phien au thau lai suat va 40 phie n au thau ve kho i
l ng. Thi gian au tan sua t giao dch la 10 ngay/phie n tnh theo ngay la m vie c. T
phien 14 tr i, vao ngay 20/11/2000, th c hie n vi tan suat 1 tuan/phien vao ngay
th t hang tuan. Vie c to ch c giao dch 1 tuan/phie n a giu p cho ca c to ch c tn
dung chu ong ieu chnh kp th i, linh hoa t von kha dung. Nam 2000 thc hien 16
phien a u thau nghie p vu TTM v i to ng doanh so giao dch la 1.702,19 ty ong;
trong o tr gia mua at 1.152,19 ty o ng, tr gia ban ch mc 450 ty. Rieng na m
2001, NHNN a tang nh ky to ch c cac phie n giao dch len 2 phie n/tuan vao th
ba va th na m hang tuan. Ngoa i ra, e a p ng kp thi von kha du ng cho to chc tn
dung, NHNN a to chc ca c phien a u thau ot xuat theo ngay, ca bie t 2 phien/nga y
trong th i gian giap Tet Nguyen a n. Vie c to ch c cac phien giao dch ot xua t a
ho tr kp thi cac to ch c tn dung kha c phuc kho khan ve thieu hut von kha dung,
am bao kha nang thanh toan, chi tra, chu ong th ng xuyen tie p can v i th trng
khi co nhu cau va a m ba o on nh TTTT. Thi han thanh toa n va giao nhan ca c
giay t co gia nga n ha n gia cac to ch c tn dung ru t xuo ng co n 01 ngay so vi tr c
la 02 ngay nha m gia tang toc o thanh toa n, giao nhan tre n th trng. TTM nam
2001 a to ch c 48 phien au tha u, tong gia tr giao dch at 3.933,81 ty ong, trong
o: chu yeu thc hien mua co ky han 3.313,81 ty ong; ba n co ky han 150 ty ong;
ban ha n 470 ty va mua han 60 ty ong. Hoat ong cua nghiep vu TTM c thc
hie n tren c s d bao von kha dung cua cac ngan hang thng ma i, NHNN s dung
nghiep vu TTM nh mo t cong cu gia n tiep e ieu tie t vo n kha dung cua he tho ng
69
ngan ha ng theo hng thu tien ve hoa c bm tie n ra lu thong tren c s cung-cau
cua th tr ng. Trong giai oan nay, thong qua nghiep vu TTM, NHNN chu yeu thc
hie n mua la i tn phieu cung ng 5.000 ty o ng ta o ieu kien cho cho ca c to ch c tn
dung m rong au t tn du ng va a gop phan th c hien chu trng kch cau cua
Chnh phu. Khi tham gia TTM, cac to chc tn dung a ban lai hoac mua tn phieu
qua au thau e chuyen hoa giay t co gia thanh tien hoac ng c lai nham ieu tiet
von kha du ng nh mong muon. Tuy ch m i c hoa t o ng t tha ng 07/2000, nhng
cong cu nghiep vu TTM a to ra co hieu qua trong vie c ie u hanh chnh sa ch tien te,
cha t lng a c na ng len ro ret; viec d bao von kha dung nga y cang sat v i nhu
cau mua va ban cua th trng; la i suat au thau luon dao ong bam sat v i la i suat
th trng. Vie c th c hie n nghie p vu TTM a anh dau mot b c chuye n bien het
sc quan tro ng trong ie u hanh chnh sach tien te cua NHNN, t s dung cong cu
tr c tie p sang s du ng cac cong cu gian tiep theo tn hieu cua th trng, phu hp v i
tho ng le quo c te. Tuy nhie n, tha nh vien tham gia TTM va au thau tn phieu chu
yeu van la cac ngan hang thng mai, thieu s tham gia cua cac to ch c au t
ch ng khoan, ie u na y cho thay cha co mo i quan he lien thong gia th trng von
trung va dai han, th trng von ngan ha n. Nha au t chng khoa n khong tham gia
TTTT (trong khi nga n hang thng mai thng xuye n tham gia th trng chng
khoan) e chuyen oi t vo n dai han sang ngan han hoa c ng c la i theo nguye n tac
bnh thong nhau gia TTTT va TTCK nh cac quo c gia co TTTC phat trie n.
Nam 2002, th trng au thau tn phieu kho bac hoat ong linh hoat va co
hie u qua hn rat nhie u so vi cac na m tr c o. ay co the xem la nam khi au
cho s pha t trien than ky cua th trng au thau tn phieu kho ba c. TTTT khong ch
hoan thanh nhiem vu huy o ng von ngan han cho ngan sa ch ma tn phieu kho ba c
con tr thanh hang ho a hap dan a e n hoat ong het s c soi no i va hie u qua cua
th trng au thau va TTM. Gia tr m i thau 8.410 ty tha p hn so vi na m 2001.
Nhng ket qua trung thau lai at m c 8.140 ty ong cao gap 2,06 lan so vi na m
70
2001, lai sua t bnh quan la 5,9%/nam. Ty trong vay n so v i ty trong vay n qua
cac kenh KBNN, bao lanh pha t hanh va TTCK tang len at m c cao nhat qua 8 na m
hoat ong la 30,69%. ay th c s la ket qua ngoai d oan. Th trng a u tha u tn
phieu a ba t a u pha t huy hieu qua hoa t ong. Cac phien au thau to chc nhp
nhang, lie n tu c va eu an moi tua n mo t phien au thau. Ke t qua an tng nh vao
tac ong ra t tch cc cua nghiep vu TTM. Th trng au tha u tn phieu a cung cap
hang hoa quan trong, chu cho t cho TTM. Ng c la i, hoa t ong hieu qua va so i o ng
cua TTM lai thuc ay s pha t trie n cua th trng au thau. Th trng au thau va
TTM a hnh thanh mo i lien he ca n thie t va khong the ta ch r i nha m thuc ay s
phat trie n hoa n thien cua th trng tn phie u. Nam 2002, so thanh vien nghiep vu
TTM len en 22 thanh vien, ta ng the m 04 thanh vien so vi khi m i khai trng
hoat o ng. Nghiep vu TTM a hoa t ong he t sc o n nh va ben v ng vi qui mo va
doanh so hoa t ong ngay cang tang.
Sau hai nam i va o hoat ong, nghiep vu TTM a hoa t ong ra t on nh va
NHNN a gat hai c nhng thanh cong bc au trong viec a mot cong cu gian
tiep m i vao ieu hanh chnh sach tien te, e ieu tie t nguon von kha dung cua cac
to ch c tn du ng. Tong tr gia giao dch a t 8.945,53 ty ong; trong o : NHNN a
mua lai 7.245,53 ty ong va tr gia ban a t 1.700 ty o ng. Van nh hai nam tr c,
hoat ong chu yeu cu a TTM van la chu ye u tap trung mua giay t co gia e bm
tien ra, chie m ty le 81%, trong khi nam 2000 va 2001 ty le nay la 67,67% va
84,24%. ie u nay cho thay nghiep vu TTM a chnh th c tr thanh kenh cung ng
von quan trong cua NHNN e thc thi chnh sach tien te. ieu nay e hien rat ro khi
nhu cau chi tieu cua cac to ch c, ca nhan ta ng vot giai oan gia p Te t Nguye n an
a en nhu ca u ru t tien g i tang vot. Viec rut tien g i tang vot ot bien a gay ap
l c lam giam nhanh chong nguon vo n kha dung ta i cac to chc tn dung. Trc tnh
trang von kha dung b thie u hu t, nhu cau vay von tren TTTT la i tang cao vao au
nam dng lch, trong khi cung ng ve tie n ong tren th trng rat ha n che. S
71
che nh le ch gia cung va cau TTTT a la m lai suat cho vay gia tang nhng van
khong u von kha du ng e cho vay, a nhieu to ch c tn dung vao tnh trang kho
khan trong viec a m bao kha nang chi tra cho khach hang. Khi o nghiep vu TTM
a can thiep kp th i e khac phu c tnh tra ng kho khan na y. Ca c phien giao dch
cuo i nam vi tr gia mua vao ln gan 1.400 ty ong, 3 phien giao dch cuo i thang 01
au thang 02 a gia tang nguon vo n kha dung cho ca c to ch c tn dung, gop phan
gia m gia tang la i suat va bao a m kha nang chi tra, thanh toa n va cho vay cua cac
ngan ha ng.
Nghie p vu TTM a gi vai tro nh mot co ng cu van an toan cua TTTT,
gia m thieu rui ro ve tnh thanh khoan cua tn phie u nha au t na m gi. Tn phieu la
khoan d tr ca c loa i chuan tien te e a m bao an toan cho he thong ngan hang
thng ma i. Ngoai vie c d tr an toan, d tr tn phieu se sinh l i va ong thi lam
gia m d tr bang tie n mat khong sinh li. Trong tr ng h p khan hie m von kha
dung, co the cap to c lay tn phieu la m vat am bao e vay cac ngan hang ba n hay
vay NHNN e o i pho kp th i. Mot mnh NHT khong the ng pho vi vie c am
bao an toan tien gi cho ngi dan ma pha i co s tham gia cua Bo Ta i chnh trong
vie c cung ng tn phieu, trai phie u cho TTM. TTM la ni e ca c to ch c tn du ng
au t va can oi von kha dung theo nhu ca u th tr ng. Khi tha von kha dung, to
ch c tn du ng co the tham gia au t mua vao tre n th trng. Ngc lai, e o i pho
kho khan v thie u hut von kha dung, a m bao an toan thanh toan, chi tra khi th
trng co bie n o ng ln th to ch c tn dung co the ban ra tn phieu e tang nguo n
von kha dung can thiet qua nghiep vu TTM. Th tr ng tn phieu ch co the hoat
ong so i no i, hieu qua va pha t trien ben vng neu nh co s phat trie n ong bo gia
th trng s cap (au thau) va th tr ng th cap (TTM). ieu nay th TTTT Viet
Nam a thc hien rat tha nh cong qua ke t qua ma th trng au thau tn phieu va
TTM a a t c.
72
Nam 2003, a u thau tn phieu a a t c mot ket qua to ln v i tong tr gia
tru ng thau len e n 15.901ty ong ta ng gap 1,95 lan so vi na m 2002, ty le trung
thau a t 88,34% so v i tr gia m i tha u. M c tn phieu trung tha u tha m ch a v t
xa tr gia trai phieu ban le tai KBNN la 5.889 ty ong, tr gia tra i phieu trung thau
qua TTCK la 14.872 ty va bao lanh pha t ha nh la 7.397 ty ong. a co 51 phien au
thau c to chc trong na m 2003. Ke t qua trung thau 15.901 ty o ng la ket qua
tru ng tha u cao nha t at c ke t nam 1994. Ket qua a t c ngoai d kien ta ng
gan gap 2 lan ket qua tru ng tha u nam 2002, gap 4 lan ke t qua na m 2001. Nghiep vu
TTM du ch sau 3 na m hoat ong nhng a c cung co va hoa n thie n th trng e
at c ke t qua pha t trien cao nham gop phan nang cao hieu qua cua cong cu
nghiep vu TTM trong on nh TTTT. Giao dch tre n TTM tiep tuc duy tr hai phng
th c la mua co ky ha n va ba n ha n. So phie n giao dch cua TTM len en 100 phien,
tong tr gia giao dch at 21.183,15 ty ong, trong o khoi lng giay t co gia
NHNN mua ky han la 9.843,15 ty ong, ba n han la 11.340 ty o ng. Nh vay a co
xu hng chuye n o i theo s thay o i cua TTTT. Neu cac nam trc tap trung giao
dch mua giay t co gia th na m 2003, ngoa i khoi l ng giao dch mua a chuyen
sang giao dch ba n gia y t co gia. Tc la TTM a khong ch cung ng von kha dung
cho he thong ngan ha ng thng ma i ma co n giup ca c ngan hang thng ma i au t
11.340 ty o ng vo n kha dung va o cac giay t co gia ngan han, ta ng kha nang sinh
l i va to i u hoa nguo n von trong kinh doanh phu h p v i tho ng le ngan hang tren
the gii. The hien ro net s pha t trie n nh cao va ong bo gia th tr ng au thau
va nghie p vu TTM.
Nam 2004, th trng au thau tn phieu va TTM at ket qua ra t cao sau 10
nam i vao hoa t ong. Th trng a u thau tn phieu a co 47 thanh vien, trong o:
co 5 ngan hang thng ma i Nha n c, 18 ngan hang thng ma i co phan; 4 ngan
hang lie n doanh, 13 chi nha nh nga n hang nc ngoa i, 6 to chc bao hiem va quy tn
dung trung ng. ieu nay a the hien mo t s gia tang ang ke tha nh vien c ca p
73
giay chng nhan tham gia th trng sau 10 nam. ay la mot da u hie u kha quan the
hie n s phat trien, ln manh cua th trng au thau tn phie u qua ngan hang. Song,
th c te cho thay ca c thanh vie n chu cho t tham gia au thau va trung thau tn phieu
chu ye u ta p trung vao cac ngan hang thng ma i nha nc, con cac thanh vien co n
lai do nguon vo n nho hoac von kha dung co n han che ne n t tham gia hoa c tham gia
nhng khong trung tha u. Tong tr gia tru ng thau tn phieu qua th trng au tha u at
con so ky luc 19.465 ty ong, chie m ty le 88,48% so v i tr gia mi thau la 22.000
ty o ng. Con so trung thau a v t 1,22 la n tr gia trung thau na m 2003 t ng c
anh gia la tr gia tru ng thau ngoai d kien. Tiep tu c na ng cao ty trong vay n t
44,86% na m 2003 len m c 55,30%, trong khi o ty trong vay n qua kho bac ch
chiem 14,09%, TTCK la 6,2% va bao lanh phat ha nh la 24,41%.
TTM nam 2004 a chnh thc thc hie n 117 phien giao dch. Bat au t tha ng
11/2004, giao dch nghie p vu TTM a thc hien nh ky 3 phie n/tuan. T ngay
15/12/2004, NHNN a bat a u ap dung co ng nghe trang Web trong giao dch nghie p
vu TTM, cho phep ca c thanh vien ket no i trc tuyen vi NHNN, khong phai au t
may chu, tiet kiem chi ph au t khi tham gia nghiep vu nay. Ca c phien giao dch t
au thang 9 en tha ng 12 luon co ket qua trung thau, tr gia trung tha u dao ong t
256 ty en 1.000 ty ong, a c biet co mot so phien tr gia trung thau le n en 1.200,
1.500 ty ong. Tr gia giay t co gia NHNN a ba n na m 2004 la 950 ty ong so vi
kho i lng d kien la 5.100 ty ong; tr gia giay t co gia ngan ha n NHNN a mua
vao len en 49.600 ty ong, so v i d kie n la 56.736 ty ong. Na m 2005, doanh so
mua vao at 100.679 ty o ng, doanh so ban ra at 1.800 ty ong, to ng doanh so giao
dch a t 102.479 ty ong. Kho i lng giao dch trong tng phie n cu ng ngay cang
tang len a t 649 ty o ng/phien na m 2005. Nam 2005, ha ng hoa giao dch tre n th
trng a c a da ng hn trc ngoai tn phie u kho bac con co s tham gia cua
cong tra i giao du c, tra i phieu kho bac. Nam 2005 co khoi lng trung tha u va cung
ng von ln nhat so vi ca c nam trc, cao gap 1,5 lan so v i nam 2004 co khoi
74
l ng trung tha u 60.935,91 ty o ng, gap 6 la n so vi na m 2003 v i kho i lng trung
thau 14.428 ty ong va cao hn 60 lan kho i l ng trung thau na m 2002 ch m c
1.700 ty ong. Thong qua nghiep vu mua giay t co gia ngan han, NHNN a cung
ng kho i lng tie n ky luc cho ca c thanh vien tham gia e ap ng nhu cau khan
hie m vo n kha dung, co ie u kien m rong hoat o ng tn dung. Do m c o khan hie m
von kha du ng cao, ca c ngan hang a tham gia ban la i giay t co gia e giai quyet
nhu ca u khan hiem vo n kha dung, cha p nha n m c la i sua t thap e thu tien nha m giai
quye t nhu cau cho vay va thanh toan cua n v. Xu hng na y mo t ma t cho thay
nghiep vu TTM th c s co hieu qua trong viec tac ong von kha dung cua he thong
ngan hang, chu ong thu hut tien ve hoa c bm tien ra lu thong, mat khac TTM con
tao s c hap dan cho he thong nga n hang thng ma i trong vie c nang ong va linh
hoat tren TTTT.
Vao nam 2005 va 2006, th trng a u tha u tn phieu kho ba c a tang trng
va a t ke t qua ky lu c sau 12 na m hoat o ng. So phie n au tha u na m 2005 la 59
phien, tong khoi lng trung tha u a t 20.901 ty o ng. Lai suat trung thau a phan
anh dien bie n la i suat tre n th tr ng theo chieu h ng gia tang. Cac phien au thau
au na m 2005 la i sua t dao o ng khoan 5,9%/na m, gia na m lai suat a co chie u
hng tang len va dao ong mc 6,15% va tnh e n cuoi nam m c la i suat trung
thau tang len co phie n giao dch a t 6,30% theo ung s bie n o ng cua lai suat th
trng. Nam 2006 ke t qua trung thau tn phieu a t m c ky luc 21.026 ty ong. Ty
tro ng vay n chie m 58,53% na m 2005 va chiem 48,50% nam 2006. au thau tn
phieu kho bac qua TTTT van la phng th c phat hanh co ty trong vay n va hieu
qua trung thau cao nhat. Tong gia tr tn phieu kho bac tru ng thau nam 2006 cao
hn 9,55 lan TPCP ba n le qua KBNN, cao hn 2,67 lan TPCP trung thau qua TTCK
va cao hn 1,7 la n TPCP bao lanh pha t ha nh. Nh vay, hai phng th c bao lanh
phat hanh va a u thau TPCP qua TTCK cung a co nhieu tien bo va pha t trien manh
75
me giong nh phng th c a u thau tn phieu qua TTTT e go p phan thu c a y s
phat trien th trng TPCP Vie t Nam.
Qua 12 nam hoa t ong, th trng au thau tn phieu a anh dau s ra i va
hoat ong het s c hie u qua cua mot kenh chu chuyen von mi. TTTT a am nhan
xuat sac nhie m vu a u thau va chuyen nhng tn phieu qua th trng a u thau va
TTM. S giam sut ket qua pha t hanh TPCP qua KBNN mo i na m bat a u anh dau
vie c chuyen giao toa n bo tn phieu kho bac cho ke nh TTTT au thau va mo t phan
ang ke tra i phieu cho TTCK va bao la nh phat hanh. KBNN a khong con la kenh
phat hanh TPCP chu lc nh giai oa n tr c. ay la b c dch chuyen phu hp v i
qui lua t pha t trien, mo t khi th trng au thau TPCP phat trie n manh th tat ye u th
trng pha t hanh tr c tiep qua KBNN se suy gia m bi ap l c ca nh tranh. Hay no i
cach khac la ganh na ng tieu thu TPCP nga n han qua he thong KBNN a gia m i.
Hn na, neu ch tap trung c cau pha t hanh chu lc cho mot phng th c huy ong
von truyen thong th khong the hie n c s pha t trien manh cua th trng von
quo c gia. Ve mat ly luan, tn phieu la loai TPCP huy ong von ngan han e ap ng
nhu cau tam thi, cap bach nguon chi tra n va la i von a co san trong na m. Do o,
phat ha nh tn phieu can phai a m bao to c o huy ong von nhanh nhat va m c chi
ph thap nha t. Ve mat nay, th au tha u qua TTTT v t tro i hn ra t nhieu so v i pha t
hanh tr c tiep qua he thong KBNN. Toan bo chi ph to ch c au tha u, thanh toan tn
phieu kho ba c, trai phieu ngoa i te la 0,05% tren gia tr tn phie u, trai phieu ngoa i te.
Trong khi o, chi ph ban le TPCP trung va dai han qua KBNN la 0,5%, a u thau
qua TTCK va bao lanh phat hanh la 0,15%. goc o th c tien, ke t qua au tha u tn
phieu qua TTTT luon tang cao qua t ng na m vi nh ng con so ay an tng. Qua
TTTT a m ra mot kenh huy o ng von vi chi ph thap, toc o huy ong nhanh cho
NSNN. Doanh so va ty le tn phieu kho ba c phat hanh di phng th c au tha u
qua TTTT va giao dch tren TTM tang lien tuc qua tng nam.
76
Ben canh o, th trng au thau tn phie u kho ba c a tr thanh ni cung cap
hang hoa chu yeu cho cac giao dch nghiep vu tien te gia NHNN Viet Nam vi cac
ngan hang thng ma i nhat la nghie p vu TTM. Nghiep vu TTM a tr thanh mo t
trong nh ng cong cu gian tiep gop pha n thc thi chnh sach tien te quoc gia. ieu
nay phu h p v i xu the phat trien th trng va thong le quoc te. Co the anh gia
en th i iem nay, th trng a u thau tn phieu qua TTTT hoa n toan co u kha
nang pha t hanh toa n bo kho i lng tn phieu kho bac e bu ap boi chi NSNN ta m
th i trong nam ma khong can thiet phai duy tr ke nh pha t ha nh tn phieu qua he
tho ng KBNN na. Vie c chuyen giao c cau phat ha nh mot cach toan bo nh vay va
mang la i mot phng th c pha t hanh tn phie u kho ba c mi va ay hieu qua qua
TTTT va am ba o gia m b t ganh nang nhiem vu cho he tho ng KBNN, duy tr
phng thc pha t ha nh hie u qua , hien ai tre n th tr ng.
2.2.3. Thc trang s dung phng thc au thau trai phieu chnh phu qua th
tr ng ch ng khoa n
Bang 2.4: Ket qua au thau TPCP qua TTCK (2000 2006)
Nam
phat
ha nh


Loai hnh TPCP
Gia tr mi
tha u
(ty ong)
Gia tr
tru ng
tha u
(ty ong)
Lai suat
tru ng
tha u
BQ/na m
So tha nh
vien
tham d
BQ/phien


2000
2001
2002
2003
2004
I. TPCP do KBNN
phat hanh





1.300
3.400
1.800
2.400
3.000
14.376,7

600
1.333
231
672
1420,7


6,55%
7,35%
7,95%
8,35%
8,45%
< 5
1-2
1-2
5
< 2
77
2005
2006



2002
2003
2004
2005
2006


II. TPCP do Quy
Ho Tr Phat Trie n
phat hanh










Tong cong

600
400
2.925
2.235
7.885
1.404
155
357
762
130
0
15.780,7
8,75%
8,42%



8,1%
9,4%
9,4%
8,85%

> 2
> 4
<2
<2
>2
>3
( Nguo n: Trung tam Giao dch Ch ng khoan TP.HCM [36, KBNN [13] )
Bang 2.5: Ket qua phat hanh TPCP qua bao lanh (2000 2006)
Nam Khoi lng
(Ty ong)
Ky han
(Nam)
Lai suat
(%/nam)
2000 500 5 6,5-6,6
2001 250 5 7,0-7,35
2002 1056 10;15 8,1-9,18
2003 8.504 2;5;10;15 7,8-9,7
2004 8.593 2;5;10;15 8,35-8,5
2005 9.945 5;10;15
2006 12.241 5;10;15
( Nguo n: Trung tam Giao dch Ch ng khoan TP.HCM [36], KBNN [13] )

78
0
1000
2000
3000
4000
5000
6000
7000
8000
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
ty o ng

Hnh 2.3: Ket qua trung thau TPCP qua TTCK 2000 2006
( Nguo n: Trung tam Giao dch Ch ng khoa n TP.HCM [36], KBNN [13})
0
2000
4000
6000
8000
10000
12000
14000
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Ty o ng

Hnh 2.4: Ket qua bao lanh TPCP 2000 2006
( Nguo n: Trung tam Giao dch Ch ng khoan TP.HCM [36], KBNN [13] )

Tnh t khi mi i va o hoa t ong cho en 31/12/2006, Trung ta m Giao dch Chng
khoan Thanh pho Ho Ch Minh, Ha No i a thc hien tren 150 phie n au thau TPCP.
Tong tr gia TPCP tru ng thau qua TTCK giai oa n na y a t 15.780,7 ty ong. ay la
79
giai oa n TTCK mi c thanh la p va i va o hoa t ong Viet Nam. Do o , TTCK
a gap phai kho ng t nhng kho kha n ca n phai nghien cu e t ng b c khac phu c
nham phat trien TTCK tr tha nh phng thc pha t hanh TPCP chu l c cua th trng
TPCP. Giai oa n 2000 2006 la i la giai oan pha t trien c c thnh cua phng th c
au tha u tn phieu qua TTTT. Ke t qua tru ng thau tn phieu t 2000-2006 a t 94.154
ty ong, gap gan 5,97 lan so v i gia tr TPCP trung thau qua TTCK. He tho ng
KBNN a pha t ha nh trc tiep c hn 59.558 ty ong TPCP, cao gap 3,77 lan gia
tr TPCP trung tha u qua TTCK. Phng th c bao la nh phat hanh at ke t qua 41.089
ty ong, cao hn 2,6 lan. Phng thc au thau TPCP qua TTCK ch chie m ty tro ng
huy o ng vo n thap nhat mc 7,50%. TPCP ban le qua KBNN tuy co giam ty trong
nhng van m c kha cao 28,28%, ty trong cua phng thc au thau tn phieu qua
TTTT a t m c cao nhat 44,71%, phng thc bao lanh pha t ha nh cung chiem ty
tro ng vay n 19,51%. Neu so sanh can c ke t qua to ng hp theo thi ky nh tren th
co the a nh gia sau hn 06 na m hoa t ong ket qua au thau TPCP qua TTCK a t
m c kha thap so v i cac phng th c phat hanh con la i. Tuy nhien, ne u nghien cu,
anh gia chi tie t theo so lieu qua tng nam hoat ong cua TTCK Vie t Nam, chu ng ta
se thay TTCK a tng b c c kha c phu c nh ng kho khan ga p phai va ket qua
au thau TPCP a khong ngng c cai thie n t nam 2003 tr lai a y. ac biet
nhat la nam 2006 a m ra mot thi ky phat trien ot bien cua TTCK Vie t Nam.
Nam 2006, TTCK a v t qua giai oa n kho khan e chuyen sang th i ky pha t trien
th trng vi ket qua TPCP trung thau na m 2006 a t 50% tong tr gia TPCP trung
thau qua 5 nam hoat ong cua TTCK. Ke t qua
tru ng thau na m 2006 cua TTCK a at con so ky lu c 7.885 ty ong, cao hn 5.658 ty
ong so v i ket qua ban le TPCP qua KBNN. Mac du TTCK van chu ap l c canh
tranh manh me cua phng thc ban le qua KBNN mang tnh chat phan bo hanh
chnh va bao lanh phat hanh th c hien theo hp o ng thoa thua n ch khong mang
tnh cha t au thau ca nh tranh nh TTCK nhng ke t qua a t c cua TTCK a the
80
hie n nhng no l c ang ke cua Uy ban ch ng khoan Nha n c, Trung ta m Giao dch
Chng khoan va ha hen mo t tng lai pha t trien to t ep cua TTCK e thc s tr
thanh phng thc phat ha nh chu lc TPCP trung va da i ha n. Hn 6 na m hoat ong,
th trng au thau TPCP qua Trung ta m Giao dch Chng khoan Thanh pho Ho Ch
Minh, Ha Noi co the chia la m hai giai oan phat trien nh sau:
Giai oa n 2000 -2005: ay c anh gia la giai oan hnh tha nh va kh i ong
TTCK Viet Nam. Do TTCK mi i va o hoa t ong, vie c phat hanh trai phieu cung
nh tham gia au tha u con mang tnh nghien cu, tham do. T nam 2000 - 2001,
TTCK a thc hien c 17 phien au thau (co 5/17 phien au tha u that bai, chiem
ty le 29,41%). Tong gia tr trai phieu go i tha u nam 2000-2001 la 4.700 ty ong; kho i
l ng at thau cua ca c thanh vien len e n 3.959 ty o ng chie m 84,23%; ke t qua
tru ng thau a t ty le 41,12% t c huy ong c 1.933 ty ong. ay co the xem la mo t
ket qua tng o i tha nh cong oi v i mo t TTCK s khai nh Vie t Nam. Nha t la
trong ie u kien phng thc au thau TPCP qua TTCK la n a u tien c ap dung,
khong the tranh kho i nhng han che trong qua trnh thc hie n. Trong hai phie n au
thau au tie n na m 2000, so tha nh vien bnh quan tham gia a u thau la 09 thanh
vie n/phien, khoi lng tra i phieu a t thau luon cao hn kho i lng mi tha u va ty le
tru ng thau eu tha nh cong 100%. mo i phien au thau luon co t 6-7 tha nh vie n
tru ng thau chu yeu la cac ngan ha ng thng mai, ca c cong ty chng khoan tham gia
rat han che do vo n ieu le tha p cha u mc von qui nh e tr thanh thanh vien
tham gia au thau, ha u he t cac cong ty ch ng khoan tham gia la cac cong ty chng
khoan cua ngan hang thng ma i quoc doanh hoac co ng ty ba o hie m.
Nhieu nha phan tch a d ba o vi ket qua bc a u thanh cong r c r nay se
m ra trien vo ng pha t trien vu bao cua th trng au thau TPCP. Song, ta i ca c
phien giao dch tiep theo tnh kha th cua TPCP a suy gia m tra m trong. Lien tuc
trong vong 06 thang tiep theo a co 05 phie n au thau that ba i hoan toan do khong
co ket qua trung thau hoac khong co tha nh vien tham gia au thau. Nam 2000 ap
81
dung hnh thc a u thau canh tranh la a u thau lai suat. Tho ng qua au thau ca nh
tranh hnh thanh la i suat va kho i lng tru ng thau cua cac thanh vie n tham gia a u
thau. Tuy nhie n, do han che cua hnh th c au tha u canh tranh lai suat va co s
canh tranh ve lai sua t va co s ca nh tranh ve khoi lng phat ha nh nen ca c phien
au thau kho co ke t qua tru ng tha u. TTCK a co nhng phie n au thau khoi lng
at tha u bang hoa c cao hn kho i lng mi thau nhng la i suat a t thau lai cao hn
lai suat tra n ne n nhng phien au thau nay khong co ket qua tru ng tha u. ieu na y
cho thay nha pha t ha nh cha co bien phap e dung hoa mau thuan ve l i ch gia
nha au t va nha pha t hanh. Bo Ta i chnh qui nh lai suat tra n la m c la i sua t cao
nhat nhng nha au t v li ch kinh te va n at thau v i mc la i suat cao hn la i
suat tran tng ng v i kho i l ng at tha u cung cao hn a en ke t qua au thau
tha t bai. e ha n che tnh trang nay, khi nha phat ha nh qui nh lai suat tra n th pha i
th c hien a dang hoa loai hnh TPCP e mang lai nhng li ch gian tiep khac cho
nha au t nha m han che hien tng lai sua t a t tha u cao hn la i suat tra n. Cu the
la: thay v phat ha nh trai phie u la i suat co nh se phat ha nh loa i trai phie u la i suat
tha no i hoa c tra i phie u ch so ket hp nha m giam thieu rui ro lai suat va am bao
lai sua t thc dng cho nha au t, a dang hoa ky han, hnh thc thanh toan la i suat
e giam thie u rui ro tai au t.
Ngoai ra, ket qua au thau khong thanh co ng nay la do hnh th c au thau
canh tranh la i suat khien cho ca c co ng ty chng khoan tie m l c tai chnh cha u
manh e tham gia cac phien a u thau do khong the canh tranh vi thanh vien la cac
ngan ha ng thng ma i. TTCK a i vao hoa t o ng nhng Nha n c cha thc s co
gia i pha p e tang tnh kha th cho TPCP nham nh h ng cho trai phie u tr thanh
hang hoa chu l c tre n TTCK. TPCP kho co the la mo t hang hoa c chuyen
nh ng sau khi au thau khi ma cac tha nh vien na m gi lai la cac ngan ha ng thng
mai ch khong phai la cac nha au t chng khoan chuye n nghie p (cong ty chng
82
khoan, quy chng khoan) a u t ch ng khoan nha m muc tieu chuye n nhng e
hng chenh lech gia.
Hn na, la i sua t trai phieu c gi co nh suo t ky han ma cha c tha
noi theo lai suat th trng hoa c ch so lam phat. Khi la i sua t hoa c ch so lam pha t
bie n ong van cha lam cho gia ca TPCP a phat hanh bien o ng tang hoa c gia m
gia e khuye n khch hoac buoc nha a u t phai mua vao hoa c ban ra TPCP ang
nam gi qua TTCK th cap hoa c TTCK OTC (cha tha nh lap Vie t Nam) e thu
hoi von au t t au thau TPCP mi hoa c h ng khoa ng chenh lech gia cua trai
phieu, ong lc a u t mua ban TPCP e chuyen nh ng la i nha m thu nh ng li ch
ngoai la i sua t TPCP cua ca c nha au t cha c hnh thanh. Ne u thie u o ng l c
au t mua ba n TPCP th TTCK th cap hoac TTCK OTC (neu c thanh lap) th
kho co the thu hu t s tham gia so i noi cua cac nha au t ch ng khoan nham muc
ch h ng chenh le ch gia TPCP khi ma gia ca cua TPCP gan nh khong bien ong.
Trng hp na y, TTCK ch co the thu hut nhng nha au t da i han v mu c tieu lai
suat va mc ru i ro thap cua TPCP, ca c nha au t na y phan ln la cac ngan ha ng
thng ma i ch khong pha i la ca c cong ty, ca nhan kinh doanh ch ng khoan. Nha
au t hng lai suat thng na m gi TPCP nh mot cong cu au t cho en lu c a o
han ch kho ng co nhu cau ban la i TPCP qua TTCK th ca p (tr nhng trng hp
ot xua t, gap kho khan do thie u von kha dung). e ca c phien au thau lien tuc
TPCP qua TTCK a t hie u qua se oi ho i mot ong l c au t thng xuyen, lien tu c
cua nha au t. Cac nha au t v muc tieu hng la i sua t TPCP kho co the co ong
l c au t thng xuyen, lie n tu c do na m gi TPCP cho en khi ao han va nguon
von au t co gi i ha n. Do o, neu co li ch t chenh lech gia TPCP th se thu hut
c ca c nha au t v muc tieu hng chenh lech gia lan ca c nha au t v mu c tieu
thu la i sua t TPCP tham gia a u thau va a c biet la chuyen nhng TPCP qua TTCK
th cap hoa c th trng OTC (nha au t hng lai suat TPCP se nhan c la i sua t
ong th i nhan li ch che nh lech gia TPCP va se ban lai TPCP ang nam gi e thu
83
lai suat cong vi chenh le ch gia e tiep tuc au t t phat hanh m i). Khi o hoat
ong au thau va mua, ban TPCP qua TTCK s cap va th ca p se tr nen soi no i
hn va hie u qua hn. Chenh lech gia TPCP khong nen hieu la khoan bien ong gia
do anh hng gia t da y cua ca c nha a u c tao ra nha m truc l i gay thiet ha i cho
TTCK. Chenh lech gia TPCP ca n c xem la mc dao ong gia nhat nh do nhng
tac ong cua th trng nh: lai sua t ngan hang, ty le lam phat, ty gia ho i oa i. . . se
tao ra nhng ru i ro hoac giam rui ro la m thay oi gia TPCP tren th trng. Che nh
le ch gia TPCP xet goc nay th che nh le ch gia TPCP se tao ra mo t ong l c m i,
mu c tie u m i cho nha au t tham gia TTCK. ong l c au t mi va mu c tie u au
t m i nay se ong gop manh me cho s phat trien cua TTCK s ca p, th ca p tap
trung va th trng OTC.
Vao nam 2000, gia tr TPCP trung thau at m c 600 ty ong qua 5 phie n giao
dch, trong khi o ket qua trung tha u tn phie u tren TTTT a t 4.766 ty ong gap 7,94
lan, tra i phieu pha t hanh qua kho ba c at 10.977 ty ong cao gap 18,3 lan gia tr
TPCP trung thau qua TTCK, TPCP bao lanh phat hanh ch a t 500 ty ong tha p hn
au tha u qua TTCK 100 ty ong. Ty trong vay n qua bao lanh phat ha nh m c
thap nha t 2,93%, ke en la ty trong vay n qua au thau TPCP tren TTCK la 3,6%.
ay la hai phng th c pha t hanh at ty trong vay n thap nha t trong na m 2000. Ty
tro ng vay n co n m c qua thap neu so vi ty trong cua kho bac la 65,17% va
TTTT a t 28,3%. Ket qua na m 2000 cho tha y neu nh TTTT thanh co ng bao nhie u
t nam au a u thau tn phieu th TTCK a cha at c ket qua kha quan na o
trong na m au hoa t ong a u thau tra i phie u. Nhieu nghien cu a d oan giai
oan au hoat o ng cua TTCK th TPCP v i rui ro v n va rui ro ve kha na ng
thanh khoan m c thap nhat se tr thanh hang hoa o ng vai tro chu l c tren TTCK
m i tha nh la p, la m c s thu c ay s pha t trien cua th trng co phieu. Nhng ke t
qua au tha u na m 2000 cha thc s mang lai ket qua nh d oa n.
84
Sang nam 2001, hnh th c au thau ket hp gia ca nh tranh va khong canh
tranh (au tha u kho ng canh tranh la vie c ang ky mua TPCP theo m c la i suat trung
thau c hnh tha nh qua ke t qua au tha u canh tranh), ket qua trung thau da tren
c s lai sua t trung thau ch kho ng so sanh tre n c s kho i lng m i tha u va khoi
l ng trung tha u nh nam 2000. oi v i cac phien au thau lai suat a t thau thap
hn lai sua t tran nhng khoi lng a t thau tha p hn kho i lng m i thau th van
c xem la phien giao dch tru ng tha u v i khoi l ng tha p hn khoi lng m i tha u
cua t phat hanh. Khoi lng tra i phie u cha c trung thau se c m i thau
cac phien au thau ke tiep ch khong xem la phie n au thau khong co ke t qua trung
thau. ay c xem la mo t ieu chnh tch cc ve hnh th c au thau, gop phan tang
kho i lng TPCP tru ng thau va to chc nhie u phie n au tha u TPCP trong nam.
TTCK a th c hien 12 phie n au tha u TPCP, cac phien au thau c to chc kha
lien tu c trong na m va gia tr tra i phieu trung tha u la 1.333 ty o ng chie m 39,2% so
vi gia tr m i thau va chie m 63,6% so vi gia tr a t thau, gia tr tra i phie u trung
thau gap 2,22 lan so vi na m 2000. Nhng can pha i lu y rang nam 2000 TTCK
ch to chc 5 phie n au thau, trong o a co 3 phien a u thau khong co ket qua
tru ng thau. Nh va y, nam 2001 cha tha t s a t c ke t qua trung thau kha quan
hn na m 2000. To c o tang trng gia tr trung thau qua TTCK at 122,17%, qua
TTTT giam 17,01%, qua KBNN ta ng 9,04%, qua bao la nh pha t hanh giam 50%.
Ket qua huy o ng von cho thay ca c phng th c pha t ha nh tra i phieu qua bao la nh
phat hanh va TTTT co xu hng b gia m sut trong khi o ke t qua ban le tra i phieu
qua KBNN van tang trng vi to c o kha cao. Ty trong vay n cung cha co b c
chuyen bie n ang ke so v i na m 2000. Ty trong vay n qua au thau tra i phieu tren
TTCK la 7,61%, ba o lanh pha t hanh gia m xuong co n 1,43%, KBNN co ty trong cao
nhat 68,37%, TTTT at 22,59%. Nh va y, nam 2001 ty trong vay n au thau tra i
phieu tren TTCK a tang len 7,61% so vi 3,6% nam 2000. TTTT na m 2001 la
nam duy nhat co ke t qua trung thau tn phieu b giam sut do nguon von kha du ng
85
cua ca c thanh vie n a u thau b thieu hu t. Hn na, na m 2001 KBNN co tieu thu trc
tiep qua he thong kho bac 661 ty o ng tn phie u nen cung gay anh hng ang ke
en ket qua au tha u qua TTTT. ie u nay cho thay ne u co s phat hanh an xen
cung mot thi iem gia nhieu kenh pha t ha nh se nhat nh ta o ra s canh tranh noi
bo, gay kho khan cho vie c pha t hanh tra i phieu cho mot hoac ca hai kenh pha t hanh
ang canh tranh la n nhau. ieu nay the hie n nhieu nha t tre n TTCK khi luon co viec
phat hanh dien ra cu ng luc v i viec ban le TPCP qua he thong KBNN va ba o lanh
phat ha nh. Ba o lanh phat hanh co gia tr phat hanh tha p nha t 250 ty ong xuat phat
t nhng ieu kie n khat khe e tr tha nh nha bao la nh pha t ha nh, ca c thanh vien
tham gia chu yeu la ca c ngan hang thng mai quo c doanh gap kho khan ve vo n kha
dung e tham gia. Nhn chung, a u tha u TPCP qua s giao dch chng khoan giai
oan 2000-2001 a em la i ket qua kho ng nh mong muo n.
T na m 2002 nam 2003 la thi ky tu t doc cua TTCK Viet Nam, gay ra
nhng kho khan nghie m trong cho th tr ng au tha u TPCP. Ke t qua trung thau
nam 2002, 2003 thap hn nhie u so v i giai oan m i thanh lap th tr ng na m 2000
va 2001. Cu the la vao nam 2002 TPCP trung tha u a t 386 ty ong thap hn 1,55 la n
va 3,45 lan so v i na m 2000 va 2001, na m 2003 du ket qua au thau a tang le n gap
2,66 la n so v i nam 2002 at m c 1.029 ty ong vi to c o tang trng 166, 58%
nhng van con tha p hn na m 2001 la 204 ty. Tnh e n he t na m 2003 co the nha n
thay TTCK ang hoa t ong v i hieu qua rat thap.
Tuy nhien, sang nam 2004, 2005 TTCK Viet Nam c anh gia la a bat
au vt qua giai oa n pha t trien a u tie n vi muc tieu chnh la hnh tha nh va on
nh hoa t ong, tao tie n e c ban va v ng chac cho cac giai oan phat trie n nhanh,
manh va co chie u sau trong thi gian t i. Ma c du nhng ke t qua TTCK gat ha i c
na m 2004 va 2005 van co n kha khiem ton nhng rat ang khch le. Uy ban chng
khoan Nha nc a hoan thien khung phap ly va nh ng c che , chnh sa ch e ieu
chnh TTCK, toc o thanh toan, giao dch T + 3 c giam xuo ng co n T + 2 nam
86
2005, thanh la p Trung ta m Giao dch Ch ng khoa n Ha No i i vao hoa t ong ngay
8/3/2005, ap dung them cac phng thc au tha u la i sua t theo coupon, ba n tra i
phieu cao hn hoac thap hn me nh gia. Be n canh o, Thu tng Chnh phu va Bo
Tai chnh ban hanh ca c ngh nh, thong t hng da n ve ca c phng thc pha t hanh
TPCP, vie c tha nh lap Trung ta m lu ky o c lap, na ng ty le s h u cua nha au t
n c ngoai . . . a u thau TPCP qua TTCK du van la phng th c pha t ha nh TPCP
at ke t qua thap nhat nhng ke t qua tru ng thau a c ca i thien hn rat nhieu so
vi nam 2003. Nam 2004 ket qua TPCP tru ng thau a tang gap 2,12 la n, vi to c o
tang trng a t 112% so vi na m 2003. Na m 2005 ket qua TPCP van tiep tuc gia
tang at 2.356 ty ong, cao hn ga p 2,30 lan, v i toc o tang tr ng at 129,83% so
vi na m 2003. Nh ng con so ang khch le nay cho thay nhng no l c cua chu the
phat hanh, nha qua n ly th trng va s tham gia kha tch cc cua cac nha au t so
vi nam 2003. Tong gia tr trai phie u trung thau t 2002-2005 at 5.962 ty ong cao
gap 9,94 lan so v i na m 2000. Giai oa n na y bao lanh pha t hanh at ke t qua 28.098
ty o ng cao hn 4,7 la n so vi tra i phieu tru ng thau, chiem ty trong vay n 21,15%.
Tuy nhie n, bao bao la nh phat hanh co n han che , ch tap trung mot so nha a u t co
tiem lc ta i chnh manh, th c chat la pha t ha nh rieng le theo c che thoa thua n ch
khong thong qua phng th c au thau canh tranh nh TTCK, trong o ca c to chc
phat hanh gi trai phieu vi t cach la mot cong cu au t dai ha n ma khong pha t
hanh ra th trng. ieu nay tao ra nhieu bat li cho s pha t trie n cua TTCK. Hn
na, ph ba o lanh pha t hanh la 0,15% a ta o tam ly cho cac nh che ta i chnh ta p
trung vao viec th c hien ba o lanh hn la tham gia au thau trong nhng t phat
hanh tra i phie u cung ky ha n co lai suat tng ng. Phng thc bao lanh pha t
hanh c s du ng e pha t hanh loa i ch ng khoan co m c ru i ro thap nhat nh
TPCP, trong ie u kie n th trng a u thau TPCP ang gap kho khan se la mo t
nghch ly cho s phat trien TTCK Vie t Nam. S hien dien cua nha bao lanh phat
hanh ch can thie t khi phat hanh ca c loai chng khoan co ru i ro cao hn TPCP nh
87
co phie u hoac tra i phieu cong ty. Neu phng thc bao lanh phat hanh TPCP c
th c hien an xen v i cac phien au thau TPCP qua TTCK th li the se nghie ng ve
bao la nh phat hanh, la m suy gia m ke t qua au tha u TPCP qua TTCK, se khong the
phat trien TTCK khoa n s cap va th ca p TPCP co chie u sau va tnh thanh khoan
cao la m c s thuc a y s phat trien cua TTCK. Thiet ngh phng thc bao lanh
phat hanh ch ne n s dung nh mo t giai phap tnh the ch kho ng ne n s dung thng
xuye n nh hien nay gay nhng canh tranh bat l i cho TTCK a va ang co nh ng
b c phat trien nha t nh. KBNN ban le c 34.413 ty o ng tra i phie u cao gap 5,77
lan so v i tr gia trai phie u trung thau tren TTCK, a t ty trong vay n 25,90%. That
ra, TTCK a no l c rat nhieu e han che s canh tranh ba t hp ly mang tnh cha t
hanh chnh t phng thc ban le qua KBNN va bao lanh pha t hanh TPCP e co
c ke t qua tang trng lien tuc qua t ng nam nham on nh hoat o ng chuan b
cho giai oa n pha t trie n manh me cua TTCK. S canh tranh ba t h p ly nay xua t phat
t nh ng l i the ve qui che hoat o ng n gian va thuan l i hn va mang tnh cha t
phan bo hanh chnh, lai suat va gia ban c qui nh san ch kho ng hnh thanh qua
au thau canh tranh. Do o, KBNN a ta o sc hu t cho nha au t nho, le trong ban
le trai phieu, ba o lanh phat hanh thu hu t nha au t ln tham gia bao lanh phat hanh
hn la au thau canh tranh trai phieu qua TTCK, co n he thong nga n hang chie t khau
TPCP a han che b t s tham gia niem yet, chuye n nh ng trai phieu tren th trng
th cap hoac th trng OTC (cha chnh thc thanh lap Vie t Nam). ay chnh la
nhng ca nh tranh phi th trng va mang tnh chat hanh chnh a p at qua cac van
ban pha p luat hien ha nh a kie m ham s phat trien cua TTCK.
Cac phien au tha u tn phieu tre n TTTT, au tha u trai phieu qua TTCK, ban
le trai phieu qua kho bac, bao lanh phat ha nh dien ra lien tuc va an xen lan nhau.
Du cac phng th c phat hanh TPCP eu c hnh tha nh nha m muc ch huy ong
von cho nha nc nhng trong ch ng m c nao o a co s canh tranh nha t nh gia
cac phng th c pha t hanh nay. au t von ngan han vao au thau tn phie u cha c
88
chan se lam anh h ng en vo n dai ha n e au t trai phieu cua cac nha au t. Bao
lanh phat hanh mang lai nguon l i t ph bao lanh cho nha bao lanh hn la tham gia
au thau qua TTCK. Bi v khi tham gia TTCK e a u thau TPCP ca c nha au t
cha chac cha n se tru ng thau hoa c neu co trung tha u th nha t ch nhan c la i
suat TPCP trung thau. Trong khi o, ne u la nha bao la nh th ngay ca trong trng
hp TPCP cua t phat hanh kho ng tieu thu c, nha bao lanh phai mua toan bo
TPCP a bao lanh th ngoai lai suat TPCP nha bao lanh co n nha n the m 0,15% ph
bao lanh TPCP. Hn na, th c te bao lanh phat hanh a cho tha y ca c to ch c ba o
lanh phat hanh, nha t la cac ngan hang thng ma i gi TPCP v i t cach la mo t cong
cu au t ma hau nh khong pha t ha nh ra cong chu ng. Chnh t li ch kinh te na y
a lam cho cac phien au thau TPCP qua TTCK va cac t bao la nh phat hanh cung
th i ie m th so tha nh vien tham gia au thau va ket qua trung thau luon t hn
thanh vien tham gia bao lanh va ke t qua bao lanh. Qui nh cho phep ngan hang
c chie t khau TPCP trc han va phng thc ban TPCP va chie t khau tra i phieu
trc thi ha n tr c tie p qua he thong KBNN (khi co quye t nh cu a Bo Ta i chnh) co
anh hng canh tranh e n vie c pha t trien th trng chuyen nhng TPCP. Bi le,
khi co nhu cau mua TPCP cac nha au t se tm en KBNN hoac khi co nhu cau ban
lai TPCP nha au t cung se giao dch chiet khau vi he thong nga n hang ch kho ng
tham gia TTCK th ca p do e ngai ve thu tuc, tho ng tin, chi ph giao dch va ke t qua
se a t c khi chuye n nhng. Thuan l i khi mua trai phieu ta i KBNN va de dang
chiet khau trai phieu qua ngan hang se han che s tham gia cua ca c nha au t nho,
le e mua hoa c ban trai phie u qua TTCK th cap la m giam ca nguon cung lan cau
tre n th trng th ca p, giam thieu nhu cau au t. TTCK la ni die n ra hoa t ong
mua hoac ban chng khoan. TPCP luon la hang hoa chu cho t tre n TTCK. Mot khi
nhu cau mua, ban TPCP tren TTCK b gia m sut th hoa t o ng cu a th trng khoan
kho co the a t c ke t qua kha quan.
89
Bang 2.6: Ket qua niem yet trai phieu th i ky 2000-2004
Nam TPCP Tra i phie u cong ty Tong cong
So lng 3 2 5
Khoi lng 11.000.000 1.577.050 12.577.050
2000
Gia tr(1000) 1.100.000.000 157.705.000 1.257.705.000
So lng 13 13
Khoi lng 16.316.330 16.316.330
2001
Gia tr
(1000)
1.631.633.000 1.631.633.000
So lng 23 23
Khoi lng 13.820.000 13.820.000
2002
Gia tr(1000) 1.382.000.000 1.382.000.000
So lng 61 61
Khoi lng 75.530.000 75.530.000
2003
Gia tr(1000) 7.553.000.000 7.553.000.000
So lng 104 104
Khoi lng 118.817.000 118.817.000
2004
Gia tr(1000) 11.881.700.000 11.881.700.000
So lng 204 2 204
Khoi lng 235.483.330 1.577.050 235.483.330
Luy
ke
en
het
2004
Gia tr(1000) 23.548.333.000 157.705.000 23.548.333.000
(Nguon: Trung tam Giao dch Chng Khoan TP.HCM [36] )


90
Ba ng 2.7: Khoi lng giao dch trai phie u th tr ng giao dch chng khoa n
TP. Ho Ch Minh (2000-2004)
Giao dch kh p
lenh
Giao dch thoa thuan Tong cong Nam
Khoi
l ng
Gia tr
(trieu
ong)
Khoi lng Gia tr
(trieu
ong)
Khoi lng Gia tr
(trieu o ng)
2000 21.790 2.143 0 0 21.790 2.143
2001 81.730 7.804 612.000 62.898 693.730 70.702
2002 37.890 3.554 1.254.820 118.008 1.292.710 121.562
2003 48.920 4.575 25.032.920 2.401.724 25.081.840 2.406.299
2004 53.520 5.290 177.625.712 17.877.992 171.679.232 17.883.282
(Nguon: Trung tam Giao dch Chng khoa n TP.HCM [36] )
BANG 2.8: SO LNG LOAI TRAI PHIEU NIE M YET TAI TRUNG TAM
GIAO DCH CHNG KHOAN TP. HCM
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
(20/7/06)
TPCP 3 16 39 100 200 295 332
Tra i phieu chnh quyen a
phng
0 0 0 1 6 28 35
Co phie u 5 20 22 26 32 35 48
(Nguon: Trung tam Giao dch Chng khoa n TP.HCM [36] )
Tr gia TPCP nie m yet tren TTCK moi na m thap hn ra t nhieu lan so v i tong
tr gia TPCP pha t hanh ra th trng TPCP nam o. Na m 2000, tong tr gia TPCP
phat hanh 12.077 ty ong nhng ch nie m yet 1.100 ty ong chie m 9,1%. Nam 2001
tr gia TPCP phat ha nh 13.552 ty ong co n tr gia nie m ye t la 1.631,633 ty ong
91
chiem 12%. Nam 2002, tr gia niem ye t la 1.382 ty o ng chie m 7,5% so v i tr gia
tra i phieu phat hanh la 18.382 ty ong. Na m 2003, tr gia nie m yet la 7.553 ty ong
chiem 38,64% so v i tr gia tra i phieu phat hanh la 19.545 ty ong. Nam 2004 tr gia
tra i phieu pha t hanh mc 15.734 ty ong con tr gia TPCP nie m yet la 11.881,7 ty
ong chie m 75,5%. Ty trong chenh lech cao nh vay cho tha y s mat ca n oi trong
hoat o ng gia th trng au tha u TPCP va th trng th ca p chuye n nhng
TPCP. Nh va y, TPCP cha tha t s co c tnh thanh khoa n tre n TTCK. S ma t
che nh lech nay oi hoi phai co nhie u no lc e ieu chnh s phat trien ca n o i,
ong bo gia th tr ng s cap va th trng th cap TPCP. T na m 2000 en na m
2004 giao dch trai phie u tre n TTCK c thc hien bang hai phng pha p khp
lenh hoa c thoa thuan. Tra i phie u giao dch khp lenh rat t, pha n l n giao dch v i
phng th c thoa thua n. Ca c nha au t ca nhan, nho, le ra t t tham gia giao dch tra i
phieu qua TTCK ma chu yeu mua ta i kho bac va chiet khau ngan hang. Chie t
khau TPCP qua nga n hang thng ma i ch lam gia m rui ro ve tnh thanh khoan cua
TPCP, ap ng nhu ca u thu hoi von ot xuat cua nha au t ch cha ap ng c
nhu cau chuyen nh ng tra i phieu e hng che nh le ch gia.
Tra i phieu phan ln c giao dch vi phng th c thoa thuan, mo t so lng
rat t giao dch vi phng thc khp lenh. Nam 2000, giao dch khp le nh ch at tr
gia 2,143 ty ong TTCK cha th c hie n giao dch thoa thuan. Sang nam 2001, ba t
au th c hien giao dch thoa thuan vi tr gia giao dch a t 62,898 ty o ng chie m
en ty trong 88,96%, trong khi o giao dch khp lenh ch at tr gia 7,804 ty ong
vi ty trong ch chiem 11,04%. nam 2002, tr gia tra i phieu giao dch khp lenh a
gia m xuong nhanh chong tr c s thanh co ng cua phng thc giao dch thoa thuan,
vi m c 3,554 ty ong, gia m 54,46%, chie m ty tro ng ra t thap m c 2,92%. Tr gia
tra i phie u giao dch thoa thuan a gia tang ang ke, at mc 118,008 ty ong, tang
87,62%, chie m ty tro ng ap ao so vi giao dch kh p le nh la 97,08%. Nam 2003,
tiep tu c the hie n s gia tang cua phng th c giao dch thoa thuan, tr gia giao dch
92
thoa thuan a t 2.401,724 ty ong, trong khi giao dch khp le nh ch mc 4,575 ty
ong, v i ty trong 99,8% va 0,2%. Nam 2004, giao dch khp lenh at tr gia 5,290
ty ong, chiem ty trong rat thap mc 0,029%, co n tr gia giao dch thoa thuan at
m c cao nhat sau na m na m thc hien la 17.877,992 ty ong, chie m ty trong ga n
tuyet oi la 99,97% qua o ta nhan thay, giao dch thoa thuan co l i the tha nh co ng
hn ra t nhieu lan so vi ca c phie n giao dch kh p lenh, ty tro ng ta ng tr ng cua gia
tr giao dch thoa thuan tren TTCK a ch ng minh ieu nay. Tuy nhien, ca n phai
nhn nha n mo t van e la giao dch khp le nh kho th c hien thanh cong nhng lai the
hie n u ng ba n chat ca nh tranh trong giao dch tren th tr ng, gia giao dch the hien
ung gia tr th trng, con giao dch thoa thuan do t tnh canh tranh hn nen gia tr
giao dch the hien cha sat vi gia tr th trng va cha phan anh ung lai suat th
trng. Hn na, giao dch trai phieu tre n TTCK cha tha t s thu hu t s tham gia
ong ao cua cac nha au t, a c biet la thieu s tham gia cua cac nha au t ca
nhan nho, le va chu yeu tap trung va o s tham gia cua ca c to ch c au t v i tren
96% gia tr giao dch nam 2003 va tre n 97% na m 2004. Chu yeu cac nha au t co
to ch c tham gia giao dch tren th trng theo phng th c thoa thuan la ca c nga n
hang thng ma i, ca c cong ty chng khoan. Ngoai ra, tra i phieu niem ye t tren
TTCK chu yeu la TPCP, rieng na m 2000 co trai phieu cong ty nie m yet cung v i
TPCP tren TTCK chiem ty trong 12.54% va ca c na m 2001, 2002, 2003 va 2004
khong co trai phie u cong ty nie m ye t. Nam 2005 doanh nghie p bat au pha t hanh
tra i phieu tre n TTCK nhng co ra t t doanh nghiep phat hanh, cu the cac doanh
nghiep phat ha nh la: tra i phieu chuyen oi cua Co ng ty c ie n lanh; Co ng ty co
phan co ng nghe thong tin EIS; To ng cong ty dau kh; Cong ty co phan au t ha tang
ky thua t CII; trai phie u Ngan hang au t phat trien; Ngan hang ngoai thng. So
l ng loa i TPCP nie m yet tre n TTCK cung lie n tu c gia ta ng qua tng na m. Nam
2000 co 3 loa i, nam 2001 tang len 16 loa i, nam 2002 la 39 loa i, nam 2003 tang len
100 loa i, na m 2004 la 200 loai va na m 2005 at 295 loai. Ma c du loa i TPCP niem
93
yet tre n TTCK co gia tang nhanh chong. Tuy nhien, hnh th c TPCP va phng thc
tra la i va ky han TPCP cha c chu the phat hanh a dang hoa, ch tap trung vao
mo t va i ky han, hnh th c va phng thc tra la i nha t nh. T vie c cha a dang
hoa hnh th c, phng th c tra la i va ky han TPCP a cha ta o c sc hap da n e
thu hut nhng nha a u t co mu c ch va y tng au t khac nhau. Mot v du phien
au tha u nga y 14/12/2005 cho tha y li the canh tranh thuo c ve tra i phieu ngan ha ng
ngoai thng - VCB hn la TPCP do hnh thc TPCP cha a dang. Trong th i gian
cha en 01 ngay, VCB a huy ong gan 1.400 ty ong vi lai suat thap 6%/na m.
Ngay a u thau co rat ong ca c nha au t nhng ch khoang 35% tong cau cua nha
au t c ap ng. Nhieu nha au t a t mu c tie u mua bang c tra i phie u VCB
du v i m c lai sua t ba ng 0%. ie m thu hu t s tham gia manh me cua cac nha au t
chnh la kha nang co quye n chuyen oi thanh co phieu cua loai tra i phie u VCB.
Hnh thc trai phie u co quye n chuyen o i a thu hut s tham gia manh me cua nhieu
nha au t v i nhieu mu c tie u khac nhau. Nha au t tra i phieu VCB co the ban tra i
phieu ngay khi niem yet v i ky vong gia se tang cao hoac gi trai phie u e thc
hie n quyen chuye n oi hoac gi tra i phie u en thi iem ao han. Mac du TPCP
luo n c nha au t anh gia la chng khoan co ru i ro thap nhat nhng tra i phieu
cua ca c nga n hang va cac cong ty la m an hieu qua th mc rui ro v n cung c
nha au t a nh gia la tng oi thap. Do o, a dang hoa hnh th c tra i phieu, co
phieu cua cac chu the uy tn tren TTCK se gay ap lc canh tranh manh me buo c
TPCP phai c nghie n cu a dang hoa ve hnh thc ke t hp cung mc ru i ro thap
nhat e tang tnh kha th cua TPCP. Hn n a, TTCK ch a u thau va niem ye t giao
dch cac TPCP co ky han nh nhau se khong hnh c o th ng bieu dien la i
suat chuan cua TPCP tren TTCK Viet Nam.
Ve phat hanh tra i phie u ngoai te, co hai y tng trai ngc nhau. Y tng th
nhat ung ho e a n pha t hanh trai phieu quo c te. Nhng ngi ung ho phat hanh tra i
phieu quo c te a a ra bo n ly do. Th nha t, nen kinh te Vie t Nam hie n ang tang
94
trng on nh, va ty le tang tr ng GDP m c cao ng nh Chau A sau Trung
Quoc, ty le la m pha t d i hai con so, the che chnh tr on nh. Th hai, phat hanh
tra i phie u quoc te la mo t c hoi quy gia e chu ng ta hoc tap kinh nghie m va ta o
uy tn tren TTTC quo c te. Th ba, viec pha t hanh se ra t thuan li khi la i suat cac
n c co TTTC thap hn nhie u so v i la i suat n c ta. To chc xep hang quoc te
Standard&Poors xep hang Vie t Nam m c BB. Th t, phat hanh tra i phieu quo c
te con nha m ao n , ngha la thanh toan cho cac khoan n e n han cua Chnh
phu ; so tien d ra co the danh cho ca c d an ln ang khat vo n. Ngc la i, cac oi
tac pha n o i phat ha nh trai phieu quo c te mac du a chap nhap y kie n cua phe ung
ho nhng ho cu ng a ra nhieu y kien e phan ba c lai. Theo ho, can nhac mc la i
suat tra i phie u se ra t kho khan, thap th kho huy ong, con cao th tra la i kho. en
nay van cha xac nh c d an nao se huy ong von bang trai phie u quo c te. Con
e ao n, theo ho khong ch co mo t con ng vay bang trai phieu quo c te ma
Vie t Nam van co the phat hanh trai phie u trong n c e vay bang ngoai te. Cac
chuyen gia t van cua Quy tien te quo c te (IMF) va Ngan ha ng The gi i (WB) a
anh gia Vie t Nam ang co nh ng ie u kie n thuan l i e phat hanh trai phieu ra th
trng quoc te. o chnh la s on nh ve chnh tr, ty le tang trng kinh te kha cao,
lam pha t a c kie m che, ty le thieu hu t Ngan sach so v i GDP ngay ca ng thu
hep, quan he kinh te oi ngoai va ngoai giao nga y cang m rong va co xu h ng
phat trie n to t . . . o ng th i cac nha a u t, ca c to chc ta i chnh quo c te rat quan ta m
au t gian tiep va o Vie t Nam tho ng qua vie c mua trai phie u, co phieu, do vay ve
c ban Viet Nam a hoi u ca c ieu kie n va kha nang phat hanh tra i phieu ra th
trng von quo c te.
Ngay 27/10/2005, Bo Tai chnh a thc hien viec nh gia t pha t hanh 750
trieu USD tra i phieu quoc te cua Chnh phu Vie t Nam, tang ga p ri so vi 500 trieu
USD d tnh ban au, c giao dch th trng New York. Th i han trai phieu 10
nam (lai sua t co nh, ao han thang 1/2016) tai New York. TPCP Vie t Nam lan au
95
tien phat hanh ra th trng vo n quoc te c nh gia m c 98,233% menh gia vi
lai sua t la 6,875% (so v i la i sua t pha t hanh co nh la 7,125%), tng ng v i
m c la i suat TPKB My loa i 10 na m co ng 256,4 ie m c ba n. La i suat TPCP trong
t pha t hanh nay a c ieu chnh gia m xuong m c 7,125%, thay cho m c d
tnh ban au la 7,250%. La i suat nay cao hn so vi tra i phie u kho bac My la
4,561%/trai phieu 10 nam. Lai sua t phat ha nh TPCP lan na y se ong vai tro m c la i
suat tieu chuan o i vi ca c doanh nghie p Viet Nam muon tham gia th trng von
quo c te ve sau. ay la b c au tien giu p Vie t Nam bc cha n vao TTTC quoc te .
ieu ang mng la ca u tra i phieu lan nay cao hn mong i rat nhie u la n. Ca c nha
au t quo c te a a ra cac e ngh a t mua v i to ng so tien le n en 4,5 ty USD,
cao gap 6 lan gia tr chao, e danh quyen mua so trai phieu no i tren. Ch trong vong
1 ngay 28/10/2005 toa n bo 750 trie u USD trai phieu Viet Nam ba n het sach tai New
York. Sau o trai phie u Vie t Nam a c ang ky nie m ye t tre n TTCK Singapore.
t phat ha nh TPCP lan au tie n ra th tr ng von quo c te se giu p Vie t Nam
a dang hoa nguo n huy o ng von, thie t la p mot thang chuan e giu p cho cac
doanh nghie p va a phng huy ong von sau nay va ac biet la c hoi cho ca c nha
au t tren toan cau co the hieu biet to t hn ve Viet Nam. Ca c to chc tn nhie m
quo c te lie n tiep na ng mc xep hang cu a Viet Nam. Thang 7/2005, Cong ty
Moodys Investor Services nang t B1 le n B3. Ngay 18/10/2005, cong ty
Standard&Poors cung a nang trie n vong he so tn nhiem cua quo c gia oi v i Viet
nam t m c On nh len mc Tch c c. ay la nh ng anh gia het sc co li cho
TPCP Vie t Nam trong ieu kie n hien nay, nhat la khi Viet Nam cha co to chc
nh mc tn nhie m trong TTTC.
Giai oa n 2006 2010: TTCK a chuye n sang giai oan pha t trien ta ng to c
nham pha t trien va hoi nhap tng bc toan dien va sau sa c vi TTCK the gi i.
Nam 2005 ket thuc v i nhng tha nh tu go p phan tao tien e vng chac cho s pha t
trien nhanh, manh va co chieu sau cua TTCK t na m 2006. Nhng tien e a a t
96
c bao go m: to c o tang tr ng GDP at mc cao nha t qua 5 nam, Trung ta m
Giao dch Ch ng khoan Ha No i a i va o hoat ong a m ra mo t kenh huy ong
von m i trung va dai han cho cac to chc pha t hanh, d thao Lua t chng khoa n c
xay dng va trnh e trnh Quoc hoi thong qua trong na m 2006, hoat o ng quan ly
quy co nh ng ne t kh i sac them 04 cong ty quan ly quy m i c thanh la p. Them
vao o, nam 2006 la mo t nam no lc am phan e Vie t Nam tr thanh thanh vien
chnh thc cua WTO. Nhng no l c a m phan va ca c cam ket khi Vie t Nam chnh
th c gia nha p WTO a gop phan nang cao v the va tao the m nhieu c hoi cho Vie t
Nam tang trng o n nh, ben v ng. Viet Nam tr thanh tha nh vien chnh th c cua
a pha i cam ke t m ca hoa n toan TTCK trong vong 05 na m t i. Mo t so cam ket
lien quan en TTCK nh: Vie t Nam se th c hien ca c nghiep vu ban kho ng, bao
ch ng, option. Nhng ke t qua a t c a gop phan tao the m lo ng tin vao TTCK
cho cac nha au t trong va ngoai n c tao nen mo t lan song au t ma nh me cha
tng thay TTCK Vie t Nam qua 5 na m hoat ong.
T au na m cho en khoan gia nam 2006, TTCK Vie t Nam ca c nha a u t
ch ng khoan trong lan ngoai n c o von o at vao th trng s cap lan th cap e
tham gia au thau va chuyen nhng ch ng khoan. Vie c tap trung cao o cua nha
au t theo chieu hng mua nhieu hn ban khien cho mc ca u ve chng khoan
tang cao hn nhieu so vi mc cung chng khoan. S che nh le ch gia cung va cau
ch ng khoan cu ng vi nie m tin ma nh me cu a nha au ve trien vo ng pha t trien trong
tng lai cua cac loa i ch ng khoan nie m ye t a ay ch so VN-index tang o t bien
t khoang 300 iem au nam tang len 632,69 ie m vao ngay 25/04/2006 va tie p tu c
tang le n 751,77 iem vao ngay 27/12/2006. Nha au t tham gia vao TTCK bao
gom cac nha au t chuyen nghiep trong va ngoai n c tham gia cac phien a u thau
va giao dch chng khoan. Ngoa i ra, TTCK con thu hut s tham gia manh me cua
cac nha a u t kho ng chuyen nghiep thuoc nhieu tang lp dan c trong xa hoi nh:
hoc sinh, sinh vien, co ng ch c, nhan vie n va hu tr. Nhieu nha nghien cu nhan xet
97
cha bao gi cong chu ng lai quan ta m en chng khoan cao o nh hien nay. Lng
co phieu va trai phieu niem ye t tren TTCK khoan cu ng tang len nhanh cho ng en
20/07/2006 m i co 48 co phie u nie m yet nhng e n ca c thang gan cuo i nam so
l ng co phieu nie m yet gia tang nhanh cho ng cha tng thay co nhng nga y co en
3 4 co phieu niem yet a t 107 co phie u nie m ye t tang gap 26,75 lan so vi nam
2000, gap 3 lan so v i nam 2005. a y chnh la dau hieu khi o ng ang mng cua
mo t nam phat trien o t bien cua TTCK vi s tham gia o t bien cu a nha au t, vie c
gia ta ng ot bie n ca c co phieu, tra i phieu nie m ye t va viec gia ta ng ot bien cua ch
so VN-index a giup TTCK at c nhng ket qua ky lu c sau 6 nam hoat ong.
Nhng ye t to gay o t bie n TTCK ke t hp cung v i cac tha nh t u tien e a
at c t nh ng na m tr c go p phan thu c ay phng thc a u thau TPCP qua
TTCK at ke t qua nhay vo t. Na m 2006, TPCP tru ng thau at mc ky lu c 7.885 ty
ong, cao hn 5.520 ty ong so vi nam 2005 va a t to c o ta ng trng cao nhat qua
6 nam hoa t ong la 232,14%. Toc o ta ng trng nam 2005 2006 cao hn gap
27,67 lan so v i toc o tang tr nng na m 2004 2005, gap 2,07 la n so vi nam 2003
2004, gap 1,99 la n so v i nam 2002 2003 va gap 1,9 lan so v i nam 2000
2001. Ket qua ky lu c at c na m 2006 cua TTCK neu so sa nh v i ca c phng
th c pha t hanh TPCP canh tranh v i TTCK chu ng ta cu ng se nhan thay nh ng no lc
v t ba c qua 6 na m hoat ong. Lan au tien phng th c a u thau TPCP qua TTCK
co ket qua tru ng thau v t ra t xa so v i phng th c ban le qua KBNN. TPCP trung
thau nam 2006 cao hn 5.685 ty ong so vi TPCP ba n le qua KBNN. To c o tang
trng cua phng thc a u tha u qua TTCK at mc ky luc 232,14%, trong khi o
ban le qua KBNN gia m 12% so vi na m 2005. au thau TPCP qua TTCK cung at
ty trong ky lu c qua 6 nam hoa t ong 18,19%, trong khi ty trong ban le qua KBNN
ch a t 5,07% thap hn 3,59 la n va bao lanh phat hanh at 28,24% ch cao hn 1,55
lan so vi a u thau TTCK. TTCK a bie u hie n th c s la phng th c phat ha nh
v t tro i so vi ban le qua KBNN. TTCK vi nhng ieu kien thuan l i hien ta i
98
cung nh trien vong tiep tuc phat trien trong tng lai. TTCK neu tiep tuc c duy
tr va phat trien on nh se tr thanh phng thc pha t ha nh TPCP chu lc thay the
cho phng th c ban le qua KBNN va bao lanh phat hanh.
Ngay 06/09/2006 Bo Tai chnh a ky quyet nh 46/2006/Q-BTC ban hanh
quy che pha t hanh TPCP theo lo l n. TTCK vi nhng ket qua to ln at c trong
nam 2006 chung ta ca n anh gia hieu qua cac t pha t hanh ln TPCP t nam 2004
- 2006 e anh gia kha nang phat hanh TPCP lo ln thi gian sa p t i. T na m 2000
2003 TPCP trung thau a t ket qua qua tha p ch tre n di 1.000 ty ong/na m, trong
khi o kho i lng mo t lo ln TPCP to i thie u la 1.000 ty o ng. Do o, TTCK thi
ie m nay khong the thc hie n c cac phien phat hanh lo ln TPCP. Nam 2004
TPCP tru ng thau a t 2.182 ty ong, na m 2005 tang len mc 2.365 ty ong va na m
2006 ta ng len mc ky luc 7.885 ty ong. Nam 2004 2005 TPCP phat hanh co ky
han chu yeu 5, 10, 15 nam va vi ke t qua trung thau tre n 2.000 ty ong neu thc
hie n au tha u TPCP lo ln th TTCK kho at c ke t qua kha quan ma chu yeu se
phai phat hanh qua phng th c bao la nh phat hanh qua hp ong thoa thuan khong
hnh thanh c la i suat chuan tren TTCK. Rie ng nam 2006, TTCK tang tr ng ot
bie n v i ke t qua 7.885 ty o ng ln hn 7,8 lan 1.000 ty ong ne u th c hien pha t
hanh theo lo ln co the th c hien 7 lo TPCP v i 7 ky ha n khac nhau go p phan t ng
b c hnh thanh o th la i suat chua n tre n TTCK. Hn na, a co nhie u phien au
thau TPCP trong na m 2006 co ke t qua mi thau t 200 ty ong tr le va danh cho
TPCP co cung ky ha n nhng ngay ao han khac nhau. ay chnh la ieu kien thua n
l i e TTCK thc hie n TPCP lo l n trong thi gian sap t i. Phie n au thau ngay
15/5/2006 co gia tr m i thau 500 ty o ng, gia tr at thau 750 ty o ng va ket qua
tru ng thau 10 ty ong ch a t 2%. Nhng phie n au thau ngay 9/6/2006 gia tr mi
thau 700 ty o ng, gia tr a t thau 1.612 v i 7 tha nh vie n tham gia va ket qua trung
thau a t 650 ty ong at ty le 92,86 ty ong. Tiep theo la ket qua trung thau 300 ty
ong ngay 02/08/2006 v i gia tr thau 300 ty ong, gia tr a t tha u 1.508 ty o ng v i
99
6 thanh vien tham va at ty le 100%. Phien au thau ngay 02/08/2006 co gia tr mi
thau 500 ty ong, at thau 650 ty ong va tru ng tha u 200 ty ong at ty le 40%. Cac
phien au thau ke tie p t 30/8 en 17/12 ch co 01 phie n at ty le tru ng thau 90%
con lai ta t ca e u a t ty le 100%. Ngay 22/12/2006 phien a u tha u mi thau 400 ty
ong, a t thau 1.810 ty ong va co en 08 thanh vien tham gia au thau, ke t qua
tru ng thau 400 ty ong at ty le 100%. a c bie t, TPCP ca c phien au tha u no i tren
eu co cung ky han 05 nam va a c tra lai sau 01 lan/ na m. ay la mot ke t qua
au tha u at hie u qua cao nha t ke t na m 2000 tr la i ay va tong gia tr trung tha u
at 2.340 ty o ng cha tnh ket qua cua ca c phien m i tha u co gia tr di 200 ty
ong. Neu TPCP co cung ngay ao han va la i sua t danh ngha co nh, gia ban
TPCP c xac nh theo la i suat danh ngha va lai suat tru ng tha u th co the kha ng
nh TTCK t nam 2006 hoan toan co u kha nang e pha t hanh TPCP lo l n. Pha t
hanh theo ln va go p pha n na ng cao hie u qua au tha u TPCP qua TTCK va tao
kha nang hnh thanh lai sua t chuan tren TTCK.
Ba ng 2.9: Gia tr ch ng khoan nie m yet va ang ky giao dch va GDP
GDP (ty
ong)
Chng khoa n
(ty o ng)
Tra i phieu
(ty o ng)
Co phieu va trai
phieu khac (ty
ong)
2000 441.646 1.504 1.257,7 246,3
2001 481.295 3.373 1.632 1.741
2002 535.762 5.271 1.382,633 3.888,376
2003 613.443 13.024 7.553 5.471
2004 715.307 25.489 11.881,7 13.607,3
2005 839.211 41.839 30.781,2 11.057,8
2006 973.791 301.281 80.125 221.156
(Nguon: Thi bao Kinh te Vie t Nam 2005 - 2006 [31] )
100
Khoi lng TPCP tru ng thau va niem ye t, giao dch tren TTCK tang trng
lien tu c ngay cang khang nh vai tro TPCP la hang hoa quan tro ng chie m ty trong
ngay cang ln trong to ng gia tr TTCK Viet Nam qua tng na m va gop phan ang ke
nham hoan thanh vt m c mu c tieu chie n lc Thu tng Chnh phu a phe duyet
en na m 2010 at mu c tieu gia tr TTCK 10 15% GDP. Vao nam 2000, gia tr trai
phieu no i chung nie m yet chie m ty trong 0,28% GDP, trong o TPCP nie m yet
chiem ty trong 0,24% GDP. Sang na m 2001, gia tr TPCP niem yet tang len a t m c
0,34% GDP, nam 2002 gia m xuo ng con 0,26% GDP. Tuy nhien, nam 2003 gia tr
TPCP niem yet ta ng gap 4,74 la n so vi na m 2002 va gia tr TPCP bat au v t qua
gia tr co phieu va trai phieu doanh nghie p niem ye t tren TTCK chie m ty trong
1,23% GDP. Nam 2004 TPCP nie m ye t va ang ky giao dch la i tie p tuc gia ta ng
nhanh chong at 11.881,7 ty o ng, cao hn gan gap 1.57 la n so v i nam 2003 va a t
ty tro ng 1,66% GDP. Gia tr TPCP t na m 2000 en cuo i na m 2004 o ng gop ang
ke vao gia tr ch ng khoan niem yet tre n TTCK. Tuy nhien, ty trong gia tr TPCP so
vi GDP van co n mc thap va TPCP ch chie m gia tr nie m yet cao hn co phieu
nam 2000 va nam 2003, cha kha ng nh vai tro la hang hoa gi vai tro chu ao v i
gia tr nie m ye t v t qua cac loai chng khoan khac tre n TTCK. Vao nam 2005, gia
tr chng khoan niem yet va ang ky giao dch a t mc 41.716,96 ty o ng chiem 5%
GDP, trong o co phieu a t 1,32% GDP va tra i phieu no i chung at 3,67% GDP
(v t qua mc 2 -3% do Bo Tai chnh nh h ng cho nam 2005), neu e qui mo
TTCK e n na m 2010 at 10 15% GDP o i hoi s phat trien v t ba c so v i giai
oan 2000 2005. e at c ke t qua na y Uy ban Ch ng khoan Nha nc a nh
hng tang qui mo co phieu len gap 3 lan trong nam 2006 va ke t qua nay a tha nh
cong my man. Nam 2006 TTCK a co s gia tang vt ba c cua ket qua au tha u
TPCP a t 7.885 ty o ng cao hn ga p 13 lan so vi nam 2000 va gap 3,33 lan so v i
nam 2005. Ben ca nh o, co phieu niem ye t va a ng ky giao dch a gia tang len
manh me vi 107 co ng ty niem ye t cao ga p 3 lan so v i na m 2005 va 87 co ng ty
101
ang ky giao dch co phie u tang ga n 10 lan so vi na m 2005. TTCK vi s tham gia
o at cua ca c au t va o TTCK chuyen nghie p (18 cong ty quan ly quy cao hn 3 la n
so vi nam 2005, 41 cong ty chng khoan mi c cap phep nam 2006) va khong
chuyen nghiep a a ket qua trung thau, niem yet va giao dch TPCP va co phieu
tang o t bie n. Ngoai ra, Thu tng a ky quye t nh phe duye t danh sa ch 53 tap
oan, tong cong ty Nha nc se th c hien co phan hoa giai oan 2007 2010. ieu
nay ha hen trong nh ng na m sap ti so l ng chng khoan niem yet tren TTCK se
gia ta ng ma nh ve so lng lan cha t lng. S tham gia nie m yet tren TTCK cua ca c
tap oa n, tong co ng ty nha n c va cac nga n hang thng ma i co phan co uy tn se
tao ra ap l c canh tranh cho TPCP buoc Chnh phu pha i co gia i phap a dang hoa
hnh thc TPCP, a dang hoa li ch cho nha au t gop phan ta ng tnh canh tranh
cua TPCP v i cac loa i co phieu va a c bie t la trai phieu chuyen oi ang ra t c
nha au t u chuong. Ngoai ra, TTCK v i s pha t trie n ma nh me na m 2006 a
gop pha n gia ta ng ty trong gia tr chng khoan so vi GDP at ket qua rat cao. Na m
2006 ch m i la nam au tien cua giai oan tang to c TTCK nhng ch can tong gia
tr co phie u nie m yet va ang ky giao dch a hoa n thanh v t mc 10 15% GDP
at mc 22,71% GDP. Ben ca nh o , tong gia tr tra i phieu nie m yet va ang ky giao
dch cung a t ty trong 8,23% GDP, trong o TPCP nie m yet va ang ky giao dch
chiem khoang 10 12% tong gia tr ch ng khoan nie m yet, chie m ty trong khoang
3,4% GDP. TTCK t nam 2006 a ba t au co s canh tranh ang ke gia trai phieu
doanh nghie p nhat la tra i phieu chuye n o i khien TPCP ma t i v tr chu chot tre n
th tr ng tra i phieu. Neu s tang trng TTCK tiep tu c c duy tr trong nh ng
nam sap ti th TTCK se vt qua mu c tie u qui mo TTCK en na m 2010 a t 10
15% GDP. Ty le 10 15% GDP la mot oi hoi cao o i v i giai oa n m i hnh thanh
TTCK Vie t Nam t 2000 2005 nhng oi vi ket qua tang tr ng v t bac nam
2006 th ay la mu c tieu TTCK a at c. Trc ket qua vt bac cua TTCK Bo
Tai chnh van tie p tu c duy tr ty le 10 15% GDP en nam 2010 theo hng thu hep
102
th trng t do va m rong th tr ng quan ly. Ben canh o, Bo ta i chnh can nghie n
cu, xay dng muc tie u cao hn na giai oan sau na m 2010.
2.3. NHNG KET QUA TRONG QUA TRNH PHA T HANH TRAI PHIEU
CHNH PHU VIE T NAM
TPCP Vie t Nam a c phat ha nh t lu c cha co th trng tra i phieu cho
en lu c a t n c hnh thanh c th trng tra i phie u. Do o, ca n tong ke t ve th
trng trai phieu. T cac phan tch, anh gia ve th c trang s dung cac phng thc
phat hanh TPCP, ta c gia a ra cach tiep can tong the ve th trng TPCP Viet
Nam, trong o neu le n cac anh gia ve ton tai cua th trng trai phieu da tren c
s phan tch ca c yeu to ta o ne n s tha nh cong cua th tr ng tra i phieu.
Mot ca ch kha i qua t cac nhan to ta o nen s thanh cong trong phat trie n th
trng TPCP bao go m:
- Nhan to chu ye u:
Nhan to be n trong tao ra s thanh cong cua th trng TPCP chnh la nhng
ng i tham gia th trng, cam ket cua Chnh phu, tnh on nh v mo, m c o tn
nhiem. Ba t c th tr ng na o cung can co cac to ch c phat hanh va ca c nha au t.
Cac to ch c phat hanh phai a dang v i nhie u hnh thc s hu kha c nhau va ho can
phai tha y c li ch kinh te t vie c phat ha nh trai phieu. Pha cac nha a u t cung
phai a dang, bao go m cac tap oan ta i chnh, cong ty bao hie m, ca c quy au t, nha
au t ca nha n. Ho phai co li ch kinh te t viec tham gia au t vao cac loai trai
phieu. Ngoa i ra, con phai co l c lng trung gian e lien ket ca c to ch c pha t hanh
va nha au t. Mc o cam ke t cua Chnh phu la ye u to rat quan trong e quye t nh
m c o phat trien cua th trng. Th trng tra i phieu cung oi ho i tnh on nh cua
mo i trng kinh te v mo (nh ty le la m pha t, lai sua t th trng khong c qua cao
hoac qua bien ong) va nen chnh tr on nh e pha t trien kinh te nham ta o ra cac
to chc phat hanh, ca c nha a u t tng xng.
- Nhan to th ye u:
103
Trong mo t so tr ng hp, ngay ca khi quoc gia co mo t l c lng to chc pha t
hanh va nha a u t thoa ang, vi nen tang kinh te v mo vng chac va cam ket cua
Chnh phu th th tr ng tra i phie u van co the cha pha t trie n c do ta c ong cua
mo t so nhan to kha c nh qui mo th trng TPCP, th trng co phieu, he thong nga n
hang, to ch c nh m c tn nhie m . . . cha phat trien tng xng. Th trng TPCP
la ne n tang quan trong cho th trng trai phie u co ng ty no i rieng va th trng trai
phieu noi chung. Th trng tra i phie u chnh phu tao ra mot ng cong lai suat
chuan va thu c a y mo t l c l ng mua ban nang ong vi kha nang sinh l i to t va on
nh, t ru i ro. Th trng co phieu hoat o ng hieu qua cung co y ngha ra t ln oi
vi s pha t trie n cua th trng trai phie u. Cac ngan hang se gia n tie p ho tr vie c
phat hanh tra i phieu khi kha nang cho vay cua ngan hang con ha n che . Ngoai ra, ca c
ngan hang cung trc tiep gop phan va s phat trie n th trng v i vai tro nha pha t
hanh, au t hoa c mo i gi i. To ch c nh mc tn nhie m pha i c thanh lap, a ng
tin cay, o c la p va co kha na ng na m bat tho ng tin. Ho phai thu c li nhuan e ton
tai va phat trien.
Th trng TPCP Viet Nam a at c mo t so thanh co ng nha t nh ke t
sau khi chuye n oi c che kinh te. Th tr ng TPCP Viet Nam a hnh thanh bc
au hai cap o bao gom th tr ng s cap va th tr ng th cap.
- Th trng TPCP s cap:
TPKB c ban le qua he thong KBNN, au thau qua TTCK, ba o lanh pha t
hanh va tn phieu kho bac c au tha u qua TTTT.
T na m 1996, tn phieu kho ba c a c KBNN chuye n sang au thau qua
TTTT, KBNN khong con pha t hanh tn phie u kho ba c tr c tiep qua he thong KBNN
(tr ca c tr ng hp a c biet). Ke t qua au thau tn phie u kho bac qua TTTT a lien
tu c a t c nhng ket qua ang khch le qua tng na m hoa t o ng. Tnh en cuoi
nam 2006, ket qua a u thau tn phie u kho bac a t mc cao nha t qua ca c na m hoa t
ong la 21.026 ty o ng. Nhng thanh co ng b c au cua th trng a u tha u tn
104
phieu kho ba c va s hoan thien, hien a i ho a TTTT e tien ti t ng bc ho i nhap
sau sac va toan dien vi TTTT quo c te a ha he n mo t trien vong phat trien manh
me trong tng lai cua phng th c au tha u tn phieu qua TTTT.
TTCK a th c hien tren 150 phie n au tha u TPCP t thang 7/2000 en cuo i
nam 2006. To ng gia tr TPCP trung thau qua TTCK at 15.780 ty ong, trong o gia
tr TPCP trung tha u nam 2006 chiem hn 50% tong gia tr TPCP tru ng thau t na m
2000 en nam 2006 a nh dau mo t trien vong phat trien TTCK ke t nam 2006.
Phng thc bao lanh phat hanh qua 6 nam hoat ong a a t ket qua bao
lanh 41.089 ty ong TPCP loa i ky han t 2 15 na m.
Tra i phie u au t hie n nay do Quy ho tr phat trie n pha t hanh. ay la tra i
phieu co ky ha n tre n 1 na m do cac to chc tai chnh nha n c, ca c to chc tn du ng
c Thu tng ch nh pha t hanh nham huy ong vo n e a u t theo chnh sach
cua Chnh phu. T na m 2000 2006 Quy ho tr phat trien a phat hanh tho ng qua
phng thc au tha u qua TTCK va bao lanh pha t ha nh. Ket qua trung tha u a t
1.314 ty o ng va ke t qua bao lanh pha t ha nh at 15.024 ty ong.
Tra i phie u chnh quyen a phng c phat hanh theo phng th c a u
thau, bao lanh pha t ha nh.
Tra i phie u ngoai te la loa i trai phieu ky han tre n 1 nam do Bo Tai chnh phat
hanh cho cac mu c tie u ch nh cua Chnh phu theo phng thc ba n le qua he thong
KBNN va au thau qua TTTT.
Tra i phieu quoc te a c Viet Nam phat hanh la n au tien vao nam 2005
e chuyen o i n qua han n c ngoa i va huy o ng m i tren th trng von quo c te.
Vie t Nam lan phat hanh trai phieu quo c te au tien a huy o ng c 750 trieu
USD, lai suat 7,125%/nam t th tr ng ch ng khoa n New York.
Phat ha nh TPCP qua th trng s ca p a thc s tr tha nh phng thc quan
tro ng, hieu qua va quye t nh e bu ap tha m hu t NSNN Viet Nam thay cho
phng th c phat hanh tien e bu a p tham hu t. ong thi viec phat hanh TPCP a
105
tr thanh nguo n von quan trong khong the thieu e hnh thanh ne n nguo n von a u t
thu c ay tang trng kinh te la u da i va ben vng. Cac so lieu ve c cau bu ap tham
hut NSNN va c ca u cac nguon von a u t c ta c gia phan tch, anh gia va rut ra
ket lua n phan phu lu c cua Luan an.
- Th tr ng TPCP th cap:
Nghie p vu TTM a gi vai tro nh mot co ng cu van an toan cua TTTT,
gia m thieu rui ro ve tnh thanh khoan cua tn phieu nha au t nam gi .
Vie c nie m yet tra i phieu tre n TTCK con t, chu ye u van la TPCP, tong gia tr
TPCP niem yet tren TTCK th ca p t nam 20000 2004 a a t mc 23.548,333 ty
ong, chie m 99,33% tong gia tr niem yet trai phieu tren TTCK. Tra i phieu cong ty
ch co gia tr niem ye t tre n TTCK th cap la 0,67%. Tr gia niem ye t va mua, ban
TPCP th tr ng th cap con m c thap so v i tong gia tr TPCP au thau tren
TTCK s ca p, ban le qua KBNN va bao lanh phat hanh co ng la i. TTCK th cap a
c thanh la p va i vao hoa t ong cung v i viec tha nh lap va hoa t ong cua TTCK
s cap. Tr gia TPCP nie m yet va giao dch mua, ba n tren TTCK th cap co ket qua
c ca i thien hn qua tng nam hoa t ong. Nam 2006 th trng th cap pha t trie n
ot bien, ty tro ng trai phieu doanh nghie p tham gia TTCK gia tang ma nh me va
v t qua TPCP. Th trng TTCK ang tng bc c hoan thien e nang cao hie u
qua hoat ong nham ket hp o ng bo gia TTCK th ca p va TTCK s cap v mu c
tieu phat trien on nh va be n v ng.
2.4. NHNG TON TAI CUA CAC PHNG THC PHA T HANH TRA I
PHIEU CHNH PHU VIE T NAM
2.4.1. Nhng ton tai cua phng thc ban le trai phieu chnh phu qua he
tho ng kho ba c nha nc Viet Nam
Qua ke t qua ba n le TPCP ma he thong KBNN a a t c, chu ng ta kho ng
the phu nhan kha nang vay n tra i phieu qua he tho ng KBNN t nam 2004 tr ve
trc, luo n gi ty tro ng vay n rat cao so vi ca c phng th c phat hanh m i (a c
106
bie t la so vi TTCK). Neu ch xe t go c o gia i quye t s c ep vay n cho NSNN th
KBNN a hoa n thanh to t nhie m vu vay n. Tuy nhie n, neu xet kha ca nh TTTC th
TPCP la mot hang ho a do o can pha i co th tr ng ni ma TPCP khong ch c
ban ra ma con c chuyen nhng gia cac nha a u t ch ng khoa n, the hien quan
he cung va cau TPCP. goc o nay, KBNN ch co the la mot bo phan cung TPCP
ch khong the hnh thanh th trng TPCP qua he thong kho bac ma th trng trai
phieu pha i la mo t pha n cua TTCK. Ba n le qua he thong kho bac khong thu c ay s
phat trie n cua th tr ng trai phieu, TTCK. Ngc la i, co the tha y ban le qua KBNN
a ta o ra s canh tranh ang ke do ta p trung khoi lng ln ca c nha a u t nho, le
khong chuye n nghiep khien TPCP tr thanh ta i san tai chnh hn la ha ng hoa e
kinh doanh (viec tap trung mua TPCP qua KBNN cua nhng nha au t nay a la m
gia m kha nang tap trung von cac nha au t nho , le e tham gia cac quy a u t
ch ng khoan chuyen nghiep). TPCP cha thc s la hang hoa v tnh kha th cua
TPCP con qua thap bieu hie n cu the la: TPCP c KBNN ban tr c tiep cho nha au
t theo menh gia, lai suat qui nh sa n ch khong thong qua phng th c a u thau
tai KBNN e hnh tha nh khoi lng va la i suat trung tha u; la i suat co ng tra i a c
tha noi theo m c tr t gia ch mi nha m va o mu c tieu bao a m lai sua t th c dng
cho nha au t cong trai khi ao han ch cha u ta c ong lam gia tr giao dch tren
th trng cua trai phieu thay oi ngay va o thi iem mc trt gia tang hoa c giam;
tra i phieu th ng c phat hanh cung mo t ky han va cung mo t lai sua t nh nhau
gan nh kho ng co s bie n o ng a ng ke ve gia trai phieu nh ng t pha t ha nh
khac nhau e gay a nh hng buo c nha a u t chuye n nhng trai phieu. S canh
tranh ay l i the nay a khie n cho th tr ng th cap TPCP kho ng the hoa t ong
hie u qua e ta o c s thuc a y s phat trie n cua th trng au thau tra i phieu qua
TTCK. Nhng cung can thiet kha ng nh rang co s chenh lech ang ke gia mo t
ben la s non yeu cu a TTCK m i thanh la p ang pha i oi dien vi rat nhieu kho
khan, mo t ben lai la kha nang vay n kha hieu qua cua he thong KBNN.
107
Do o, trc mat kho co the th c hie n ngay lap t c viec chuyen giao TPCP
sang au thau va chuyen nhng qua TTCK ngng han vie c ba n le trc tie p qua he
tho ng KBNN nh a tng thc th c hie n va at ke t qua than ky tn phie u kho ba c
nh vao TTTT. Tuy nhien, co the th c hien vie c dch chuye n t ng b c en th i
ie m thch hp se chuyen giao toan bo e va a m bao s phat trien cua th trng
va gia i quye t c s c ep vay n cho NSNN. S dch chuye n tng b c a the hie n
kha ro qua tng giai oan. Giai oan au la s oc quye n pha t hanh trai phieu nga n,
trung va dai han tra i phieu gi vai tro la cong cu vay n ch cha thc s la hang
hoa. Giai oan hai trai phieu ngan han (tn phie u) a chuye n toan bo sang au thau
tre n TTTT, KBNN ch chu trach nhie m phat hanh trc tiep trai phieu trung va dai
han, khong pha t ha nh tr c tiep tn phieu kho bac na. Giai oan ba KBNN ch ban
le tra i phieu pha n con lai chuyen sang a u thau TTCK. Giai oan tr c mat 2005-
2010, tiep tu c th c hie n s dch chuyen ty trong vay n , thu c ay s pha t trien manh
cua TTCK e tang ty trong vay n qua au thau va giao dch TPCP nha m tng b c
thay the cho ke nh phat hanh tr c tiep qua he tho ng KBNN.
Nhn chung du he tho ng KBNN a va ang gi v tr la ke nh ba n le TPCP
tr c tiep e huy ong von cho NSNN. Nhng he thong KBNN trong qua trnh huy
ong von van xua t hie n kho ng t nhng ton tai nha t nh, bao go m:
Th nhat, KBNN a trai qua mo t khoang thi gian kha da i gi v tr gan nh
mo t kenh phat ha nh TPCP oc quyen trong nen kinh te (t nam 1991-2000) khong
co s ca nh tranh v i cac kenh pha t hanh khac. Nhng li the tch tu trong khoang
th i gian nay, cung vi nh ng qui che thua n li danh cho he tho ng KBNN (kho ng
phai to ch c a u tha u ma ch th c hien ban tra i phieu trc tiep, nha au t ln eu
c quyen mua TPCP tai KBNN khong b rang buoc bi cac ie u kie n nh: t cach
phap nhan, vo n phap nh toi thie u, tai khoan tie n gi, giay chng nhan thanh vien
tham gia a u thau, khoi l ng trai phieu mua; nha a u t nho, le de dang mua TPCP
tr c tie p ta i kho ba c khong can thie t pha i m ta i khoan va thong qua co ng ty chng
108
khoan nh TTCK, khong co s pha n bie t gia mua le hay mua s TPCP ma eu
hng quyen li nh nhau a tao ap lc canh tranh kha manh me gia KBNN va cac
kenh phat ha nh tra i phieu hien a i mi c hnh thanh. Nhng tnh o c quye n
trong khoang thi gian dai a tao ra tnh thu ong cua he thong KBNN trong cong
tac ba n le TPCP. KBNN cung cap trai phie u ra cong chung nh cung cap mo t hang
hoa a c biet, nhieu l i ch theo cach nha o c quyen ch nha au t tm en KBNN
e tieu thu trai phieu ch khong theo cach nha phat hanh i tm kie m, mi goi nha
au t. Nh ng nam gan a y TPCP bat au chu s c ep canh tranh cua tra i phieu
ngan ha ng thng mai va chng khoa n cua cac cong ty co pha n do o nha au t co
nhieu la chon a u t hn giai oan gan nh ch co TPCP e au t. Ke t nam
2000, TPCP, giay t co gia nga n ha ng khong co n la loai chng khoan hay gia y t co
gia gan nh khong co s canh tranh cua ca c loa i chng khoan nh co phie u, tra i
phieu cua cac nha pha t hanh kha c. Th trng au thau tn phieu va TTM ang tang
trng, TTCK a c thanh lap va i vao hoat ong. TPCP la mo t trong nhng loai
hang hoa giao dch tre n th tr ng nh nhng loai chng khoan kha c, a la hang hoa
tre n th trng th kho ng ch nha au t i tm kie m TPCP ma TPCP phai thu hu t s
quan tam cua nha au t. Tuy nhien, KBNN gan nh khong thc hien cong ta c tuyen
truyen, tiep th trai phieu tr c mo i t phat hanh (tuyen truyen, tiep th kho ng phai
ch thc hien n gia n viec thong ba o t phat hanh qua truye n thanh, truye n hnh
hoac treo bang ron trc cong KBNN khi e n t pha t hanh ma phai c thc hie n
thng xuyen, lie n tu c nham vao cac o i tng thuo c trng ho c, cong s roi tng
b c m rong ra toa n bo dan c). Ngoai co ng ta c tuyen truyen, giao duc na ng cao
c nha n th c ve li ch kinh te, xa ho i cua TPCP oi v i cong chung, co ng tac nay
con the hien tnh chu ong trong tieu thu TPCP nham gop phan nang cao tnh kha
th cua TPCP, thu hu t s tham gia cua nha au t, rut nga n khoa ng th i gian huy
ong von theo ke hoach d kien.
109
Th hai, mo i na m KBNN luon pha i am nhan nhie m vu huy ong vo n kha
ln qua vie c pha t hanh tr c tiep TPCP qua KBNN. KBNN va phai hoan thanh ke
hoach huy ong c giao trong mo i t phat hanh va phai vt qua nhng kho
khan trong co ng viec khi va pha i th c hien to t nhie m vu quan ly ngan quy quoc gia
va phai kie m nhie m cong vie c huy ong von tra i phieu trong moi t pha t hanh.
e at c ch tie u huy ong von c giao, KBNN phai bo tr, huy ong mot
l ng ln nhan s nhie u pho ng, ban va bo phan kha c e tham gia vao cong tac
phat ha nh tra i phieu trc tiep. ieu nay mot ma t go p phan th c hien tot, kp th i
nhiem vu huy ong vo n t TPCP. Nhng ma t kha c, ga y ra mot so xao tron hoa c tr
ngai nha t nh cho co ng vie c ang a m nha n hang ngay cua lc lng nhan s lam
vie c, tao ra chi ph c hoi ra t ln cho he tho ng KBNN. Nha t la th i gian, chi ph ao
tao, ta p huan nghiep vu cho nha n vie n e tham gia t phat hanh hoa c thie t hai do
sai sot nghie p vu trong qua trnh ban le trai phie u, thieu tinh tha n phuc vu nha au
t do cha c ao tao, tap huan chuye n nghiep hoa c khong thng xuye n tham
gia nghie p vu ba n le TPCP hay cha u na ng l c chuyen mon e to chc ba n le
TPCP tho ng qua cac phien au thau ta i KBNN nha m rut nga n thi gian huy ong
von.
Th ba, o i t ng mua TPCP cha c m rong triet e , con bo hep, bao
gom: cac to ch c, ca nhan la ng i Viet Nam va ngi n c ngoa i sinh so ng va la m
vie c ta i Vie t Nam (cha cho phe p ng i nc ngoai ang i du lch, vie ng tha m
hoac ang cong ta c tai Viet Nam). Ngc lai, ca c to ch c la tha nh vien a u thau
hoac ba o lanh TPCP van c phe p tham gia kenh ban le trai phie u qua KBNN (oi
vi cong tra i xay dng at n c). Ca c van ba n phap qui h ng dan ban le TPCP qua
he tho ng kho bac, a u thau TPCP qua TTCK, th trng nga n hang, bao lanh pha t
hanh cha co ieu khoan qui nh chung o i tng la thanh vien au thau, bao lanh
th khong c phep tham gia mua TPCP qua he thong KBNN ma ch co qui nh
110
trong ca c van ban, quyet nh cua tng t phat hanh TPCP. ieu nay thieu s phan
bie t ra ch ro i, ong bo gia ca c ke nh phat ha nh TPCP tren cac van ban pha p quy.
Nha n c can pha i thay oi t duy nhn nhan ve TPCP, TPCP khong ch la
cong cu huy ong vo n vay oi vi nha phat hanh ma a tr thanh mo t hang hoa
khong the thieu tre n TTTC. Viet Nam a co giai oan khong che o i tng c
quye n mua tra i phieu nhng lai pha i tang mc la i suat cao hn la i suat ngan ha ng
thng ma i e at c khoi lng von vay theo ke hoa ch gay xa o tro n cho TTTT.
TPCP a la hang hoa va chu s c ep ca nh tranh cua nhieu chng khoa n kha c nen
kho co the tang tnh kha th cua TPCP trong khi lai gi i ha n o i tng c quyen
mua tra i phieu trong mo i t phat hanh. M rong triet e oi t ng c phep mua
TPCP cung la mo t giai phap ca n thiet e ta ng tnh kha th cua TPCP, xoa bo vie c
han che nha a u t tie p can v i hang hoa na y. Mac du chu ng ta khong con ba t buoc
mo t so to chc, ca nhan pha i mua TPCP, nhng nha nc van ap dung qui nh o i
t ng c phep mua TPCP trong mo i t phat hanh. ieu nay cho tha y can phai
m rong va chuan hoa cac o i tng c phep mua TPCP Vie t Nam, ca c o i tng
nay pha i a vao Lua t nh e khong nha t thiet phai qui nh ca c o i t ng c
phep mua tra i phieu trong mo i t pha t ha nh va a dang hoa ca c oi tng c
phep mua TPCP.
Th t, c che thanh toan va lai suat tra i phieu con b han che cha tao c l i the
e thu hut nha a u t. Trai phie u ghi ten: vie c thanh toan goc, lai tra i phieu c
th c hien tai ni pha t hanh ch nha au t khong c la chon ni thanh toan ta i
cac n v KBNN ma nha au t mong muo n hay to chc lu ky trai phieu. Qui nh
thanh toan nh a ta o ie u kien thuan l i cho KBNN trong hach toan va thanh toan
TPCP ghi danh theo t ng n v kho ba c nhng cha mang lai tien ch toi u cho nha
au t khi thc hien thanh toan TPCP loa i ghi danh. oi v i nha phat hanh, ngoa i
vie c ban c ha ng hoa o cho nha au t can phai th c hien ca c dch vu sau khi
ban ha ng hoa, nha t la dch vu thanh toan TPCP pha i a m bao s thuan l i nhat cho
111
nha au t khi en ha n thanh toa n TPCP. Trng h p e n han thanh toa n la i, goc
ma chu s hu cha en thanh toan th so tien la i hoac goc o c bao lu va hoa n
tra khi chu s hu trai phieu co nhu ca u thanh toan khong tnh lai nhap goc va khong
tnh lai trong th i gian qua han thanh toan. Neu nha au t ye u cau chuye n lai va
goc va o tai khoan ngan hang th nhan c lai tie n g i nhng phai chu khoa n chi
ph chuyen tien t KBNN vao ngan hang. ay la iem khac bie t gia mua TPCP va
gi ngan ha ng thng mai. Gi tai ngan ha ng thng ma i neu kho ng ru t la i, goc khi
het han th ng i g i tien c tnh la i tng ng vi la i suat tien g i khong ky
han trong suo t th i gian ke t nga y qua han thanh toan en ngay ng i mua en rut.
S khac bie t nay a em la i l i the ca nh tranh gia tien g i ngan hang thng mai
vi TPCP. Xe t mc o rui ro th chac cha n TPCP t ru i ro hn so vi tien g i ngan
hang (ne u so tie n a u t bang hoa c nho hn kho i l ng tien c bao hie m tien g i
ngan hang cam ke t thanh toan th mc ru i ro la nh nhau). Nhng ve lai tien gi
khong ky han khi chu au t cha ru t la i va go c tie n g i th tien g i ngan hang
mang la i l i ch kinh te cho nha au t nhie u hn TPCP. Bat li nay la do qui nh
ve thanh toan TPCP trong cac van ba n phap qui. Quy nh nay ta o ieu kien thuan
l i cho he thong kho bac hoac to chc lu ky chng khoan trong cong ta c quan ly
nguo n von thanh toan TPCP nhng cha a m bao li ch thie t thc cho nha au t
theo nguyen ta c TTTT.
Ngoai ra, KBNN c quyen thanh toan trai phieu trc han (chie t kha u)
theo quye t nh cua Bo Ta i chnh cho t ng t phat ha nh tuy theo ie u kien th c te.
ieu nay mang la i l i ch trong vie c pho i hp chnh sa ch ta i khoa vi chnh sach
tien te e thc thi chnh sach tien te quoc gia trong ieu kien ca n thiet. Tuy nhien,
chiet khau TPCP tr c han ta i KBNN se gay ap l c ca nh tranh ma nh me cho TTCK
th cap ni die n ra hoat ong mua, ban lai TPCP cua nha a u t th TTCK th ca p
m i thanh lap se kho co the vt qua giai oan kho khan hien nay. B i le, khi
KBNN c cho phe p chie t kha u TPCP trc thi han th nha au t, nha t la cac
112
nha a u t nho, le se tm en KBNN e chiet khau hn la em en TTCK th cap
e chuyen nhng. Chie t khau ta i KBNN se khong gi i han kho i lng TPCP nha
au t muon chiet kha u, nhng chuye n nh ng qua TTCK th khoi l ng trai phieu
chuyen nhng, gia ban TPCP phai thong qua thoa thuan va se la con so khong
hoan toan cha c chan.
Hn na, e giao dch tren th trng ch ng khoa n buoc nha au t phai
tho ng qua ca c cong ty chng khoan, tuan thu ca c qui nh cua TTCK. ay la nhng
cong viec ma nha a u t hoa n toa n khong phai th c hien khi chie t kha u TPCP
KBNN. Do o, chiet khau TPCP tai KBNN du ch la giai phap tnh the ta m th i e
tang tnh thanh khoan cua TPCP nhng vie c chie t khau se ta o ra ap lc ca nh tranh
rat manh me cho TTCK th cap con ra t non yeu cua Vie t Nam.
2.4.2. Nh ng ton tai cua phng th c au tha u tn phieu kho bac qua th
tr ng tie n te Viet Nam
Trong qua trnh hoa t ong, th trng tn phieu nay cung va n con mo t so ton
tai lam anh hng e n ket qua hoat o ng cua th tr ng. e hoa n thien va tao a
tang trng manh me, on nh cua th trng au thau tn phie u va TTM can phai
nghien c u e a ra cac giai phap kha c phu c nhng to n ta i sau:
Th nhat, tn phie u KBNN Vie t Nam c phat hanh di hnh thc ghi so la n
ch ng ch. Ro ra ng viec phat hanh mo t kho i lng tn phieu kho bac ra t ln trong
nam neu d i hnh thc chng ch se hao ph them mot khoan chi ph kha ln cho
vie c in an, chong la m gia, phan hao ph na y se khong phat sinh neu th c hien hnh
th c ghi so. Bai ho c kinh nghiem Vie t Nam t th trng tn phieu My o la toan bo
tn phieu phat hanh di dang ghi so (se tiet kie m c kha nhieu chi ph v khoi
l ng tn phieu kho bac pha t hanh ln va thi han lai ngan). Ky han tn phieu pha i
c Bo Tai chnh va NHNN cung nhau pho i hp ieu chnh linh hoat hn cho phu
hp vi nhu ca u ieu tie t linh hoa t von kha dung cua ngan hang thng ma i theo
mu c tieu ieu hanh chnh sach tien te. KBNN cha thc hien a dang hoa ky ha n
113
giay t co gia ma nga n hang thng ma i co the s hu. Giay t co gia chu ye u trong
cac phien au thau va giao dch tre n TTM chu yeu co ky han 91 ngay, 182 ngay,
273 ngay va 364 ngay cha thc hie n au thau tn phieu kho bac co ky ha n t hn la
60 ngay, 30 ngay tha m ch co ky han 15 ngay hoa c 7 ngay e ap ng kha nang
thanh toan cua ngan hang thng ma i. Pha t hanh an xen cac loa i tn phieu kho ba c
co ky han kha c nhau, lai sua t khong giong nhau se a nha au t vao tnh the phai
tnh toan en hieu qua au t khi tham gia au thau hoac tham gia nghiep vu TTM
e mua hoa c ba n tn phie u Kho bac nham l a cho n loai tn phie u kho ba c co ky han
mong muon. a da ng hoa ky han tn phieu kho ba c a en lai suat tran do Bo Ta i
chnh qui nh cho t ng ky han tn phieu cua tng t phat hanh se khac nhau. T o
tao ra nhie u ie m bie u die n co ky han kha c nhau tng ng v i m c la i sua t kha c
nhau tren o th bie u die n e hnh thanh ng cong la i sua t chuan cua tn phieu
tre n TTTT.
Th hai, cac phien a u tha u ot xua t co kho i lng ln va ky ha n a dang cua TPCP
cha thc hien. Tong so l ng ca c phien a u thau tn phieu hien nay cao nhat la 56
phien/nam tuy a la mc tng o i cao, song v i hie u qua hoa t ong cua TTTT hien
nay hoan toa n co kha nang th c nhieu phie n au thau tn phie u hn m c hien ta i.
Nghie p vu TTM t thang 11/2004 a thc hie n 3 phien giao dch/tuan. Tuy nhie n,
vi hie u qua hoa t ong hie n nay cu ng v i vie c a dang hang hoa tren TTM c
th c hie n th hoan toa n co the na ng cao ma t o cac phien giao dch tren TTM. Cac
phien au thau va giao dch na y va thu hut them nhieu tha nh vie n tham d e tang
tan sua t au thau tn phie u va nang cao ket qua au thau tn phieu va tao ie u kien
thuan li cho cac nga n hang thng mai l a chon tham gia at thau hoa c mua, ban
tn phieu phu h p v i nhu cau ieu tie t von kha dung cua n v.
Th ba, th trng a u tha u tn phieu va TTM co moi lien he cha t che la n nhau. S
thanh cong nghiep vu TTM xua t phat t s tha nh co ng cua th trng au tha u tn
phieu kho bac va ng c lai, vie c ie u ha nh co hie u qua TTM la m cho th tr ng au
114
thau tn phieu kho bac tr nen hap da n hn. Can phai tao la p s phat trien ca n oi,
ong bo gia hai th trng a u thau va TTM. Do o, can phai thiet la p mo i quan he
cha t che hn na gia Bo Ta i chnh va NHNN e pho i hp hanh ong khong ng ng
hoan thien va phat trien hai th trng no i tren the hien s pho i hp chat che trong
ie u hanh chnh sach tien te va chnh sa ch ta i chnh.
Th t, he tho ng tho ng tin, nhat la he tho ng tho ng tin ve th tr ng lien ngan hang
phu c vu co ng tac qua n ly von kha dung cha c hoa n thien. Thie u thong tin kp
th i gia NHNN Vie t Nam va ca c tha nh vie n th trng lam cho NHNN khong na m
c tnh hnh nguo n von kha dung cua ca c to chc tn dung, khong nam ba t kp th i
die n bien th trng la m c s cho viec th c hie n nghie p vu TTM noi rieng va ieu
hanh chnh sa ch tien te noi chung. Ha ta ng c s mac du khong ngng c cai thien
qua cac na m hoat o ng nhng trang b van con lac hau so v i ca c ngan hang hien
ai trong khu vc va tre n the gii, au t thie u ong bo gia NHNN va cac thanh
vie n th tr ng gay anh hng nha t nh ne u qui mo th tr ng phat trien manh me
hn hien nay. Cu the la cha na ng ca p va ong bo he thong may mo c thie t b phuc
vu TTTT, cha hoan thie n va hie n ai hoa cong nghe phan me m noi mang trong cac
giao dch au tha u tn phieu, nghiep vu TTM va cong ta c lu ky gia y t co gia.
S khong ong bo trong ng dung cong nghe thong tin gia NHNN Viet Nam
va mo t so tha nh vien th trng (khong the ket noi tr c tuyen) lam han che so lng
thanh vie n tham gia, ac biet la cac ngan hang thng mai. Tha nh vie n tham gia
au thau co n b gi i han, ch tap trung vao cac thanh vien la ngan hang thng mai
quo c doanh. Ca c ngan hang thng ma i co phan, ngan hang lien doanh va chi nhanh
ngan hang nc ngoai . . . van ng ngoai cuo c. t thanh vien tham gia lam giam
tnh ca nh tranh va tnh soi ong cua th trng au thau cu ng nh s lan toa pha m vi
tac o ng cua nghie p vu TTM ra TTTT. Ly do ngan hang thng ma i ngoai quoc
doanh khong tham gia th trng la do nguon von nho, von kha dung han che nen
khong co u ieu kien tham gia a u thau va do cach to ch c au thau hien nay thc
115
hie n theo phng th c au thau khoi lng va au thau la i suat (a u thau la i suat ch
chiem ty trong thap). Cac nga n hang qui mo nho , tie m lc tai chnh yeu, cha thc
hie n c vie c theo do i, phan luong luan chuyen vo n theo tng ky han, nen nang l c
quan ly vo n con han che. Ban tha n mo t so ngan ha ng cha thc s quan ta m, cha
chu ong trong vie c tham gia ca c nghiep vu au thau va giao dch tn phieu. Tren
th c te , th trng tn phieu hau nh cha hnh thanh cac thanh vien co tnh chuyen
nghiep nh: cong ty bao hie m, quy bao hie m, a c biet la ca c quy au t trong va
ngoai nc.
Giao dch v i NHNN bang ch ky ien t con ga p khong t nhng kho khan.
Hien nay ma c du ban ang ky mua ban giay t co gia va hp ong, phu lu c hp
ong eu c ky duyet ch ky ie n t tren mang, s giao dch NHNN van yeu cau
phai co ch ky cua lanh ao ngan hang thng mai tre n ban in e chuye n tien,
khong chap nhan ch ky ie n t va ch ky cap phong cua nga n hang thng mai
c uy quyen.
Th nam, cha co s pho i hp nhp nhang, hie u qua va ong bo gia Bo Ta i chnh
va NHNN trong thc thi chnh sa ch ta i khoa va chnh sach tie n te . Viec ieu ha nh
chnh sa ch tien te c Quo c hoi hoa c Chnh phu ca c quo c gia giao cho NHT a m
nhan con chnh sach tai khoa giao cho Bo Tai chnh a m nhan. ay la hai chnh
sach rieng bie t va la bo pha n quan trong thuoc chnh sa ch tai chnh quoc gia. Tuy
nhien, chnh sa ch tien te va chnh sach tai khoa co mo i quan he ac biet tac o ng
qua lai lan nhau. Vie t Nam, trong nhng thi ie m nha t nh van to n tai nhng
xung ot li ch gia NHNN va Bo Tai chnh, theo o, NHNN u tien th c mu c tie u
chnh sa ch tien te co n Bo Tai chnh u tien th c hien d toan NSNN c duyet.
Thieu s pho i hp gia hai chnh sach ma mo i c quan ch tap trung u tien thc
hie n ca c mu c tieu cua chnh sa ch tien te hoac chnh sach tai khoa c giao pho th
chnh sa ch tien te co the ga y anh hng xa u e n hieu qua cua chnh sa ch ta i khoa
hoac ngc la i. Moi chnh sach theo uo i nhng mu c tieu va gia i phap khac nhau se
116
dan ti s xung o t ngoai qui luat th tr ng. Cu the la chi NSNN ngay cang ln e
ap ng mu c tieu tang trng kinh te cao khien nhu cau huy o ng von Chnh phu
cang ln, anh h ng khong nho en hoa t ong huy ong von cua he thong ngan
hang.
S thieu trao o i thong tin hu hieu va cac die n bien khu vc nga n sach trong
ngan han gia Bo Tai chnh va NHNN lam giam hieu qua ieu hanh chnh sach tien
te trong ngan han. Cac qui trnh, thu tu c ie u hanh tien te va n Chnh phu ngan ha n
con nhieu bat ca p, cha ho tr cho nhau mot cach tch cc, a c bie t ve khuo n kho
th i gian ieu hanh cua hai chnh sach. Ngc la i, chnh sach tie n te that chat la m
gia m la m phat nhng co the la m cho ne n kinh te phat trie n cham lai, tham ch da n
en suy thoai, dan e n nguon thu NSNN b gia m, khi o Chnh phu buo c pha i tang
vay n la m tang cau tien te dan en bien ong lai sua t, gay ma t on nh TTTC.
Ngoai ra, chnh sa ch tien te ni lo ng se cho phep duy tr la i suat cac khoan n cong
tre n th trng mc thap. Tuy nhien, v i c che chnh sach tie n te n i long nay th
lam pha t hay tha m hu t NSNN co xu hng gia tang, dan en la i suat th c se giam
nhng cung la m tang m c o rui ro cua nha au t. Khi la m pha t gia ta ng th moi
tnh toan ve tang tr ng hoa c hieu qua eu tr nen khong cha c chan va cang kho ng
the mang tnh ben vng.
Khi xay dng chnh sach tien te, NHNN gap nhieu kho khan ve so lieu thong
ke, bao cao ve ca c va n e ta i chnh co ng . . .S khong khp nhau ve thi gian bao
cao, ve o chnh xac, ay u va kp th i cua cac bao cao, so lie u, vie c kho khan ve
tnh ket noi ye u to con ngi va c s va t chat cua hai bo phan, vie c cha thong nha t
ve bie u mau tho ng ke gia NHNN va Bo Tai chnh hie n ang la nhng kho khan
trong d bao, d oa n cung nh a ra ca c quye t nh ung an ve ieu ha nh chnh
sach tien te. V the, khong ch co vai tro cu a NHNN ma can co vai tro cua cac bo,
nganh, a phng lie n quan d i s ch a o thong nhat cua Chnh phu. ac bie t la
mo i quan he gia NHNN va Bo Tai chnh. T o xa c nh a nh hng en m c cung
117
tien te e nh hng lai sua t c ba n tren th trng. La i suat TTM se la lai sua t
ngan han nh hng cho la i sua t th trng lie n ngan ha ng. Tuy nhien, la i sua t tn
phieu hien nay cha thc s t do hnh tha nh tre n quan he cung cau (hien nay la i
suat trong cac phie n au thau tn phieu Kho bac la la i sua t do Bo Tai chnh ch a o).
ieu nay khien lai suat cua tn phieu Kho bac cha th c s la la i sua t au t tha p
nhat cua ca c nga n ha ng thng mai (la i suat cho vay co o rui ro bang 0). Nh o ,
ng cong lai suat chuan tre n th trng von c hnh thanh e cac ngan ha ng
thng ma i xac nh lai suat huy ong dai han m c h p ly. S bat cap con the hien
vie c hang na m, NHNN tnh toan m c cung ng tien, ieu tie t khoi lng tien pha i
do Chnh phu phe duyet. e tai tr cho tha m hut ngan sach, chnh sach tie n te can
phai tnh toan ky e xac nh khoi lng tien can bm, hu t, trong khi o Bo Ta i
chnh la i quy nh tan suat tien hanh hoat o ng cac phien a u thau chng khoan n,
quy nh lai sua t chng khoan Chnh phu va lai sua t tn phieu phat hanh qua NHNN
luo n b ay len toi a e huy o ng von. ie u nay ga y kho kha n cho viec ieu ha nh
chnh sach tien te cua NHNN.
2.4.3. Nhng ton tai cua phng thc a u thau trai phie u chnh phu qua th
tr ng ch ng khoa n Viet Nam
Nhn chung, giai oan 2002-2004 co the xem la giai oa n kho khan nha t cua
th trng a u thau TPCP qua th trng chng khoan. Muc tieu cu ng co th trng
tao ong lc cho s phat trien bu ng no cua th trng a u thau TPCP a khong a t
c. Th c trang nay bat nguo n t cac nguyen nhan:
Mot la: Hanh lang phap ly van can tie p tuc c cu ng co, hoa n thien. en na m
2006 Lua t Chng khoan a c ban hanh va co hieu lc ke t ngay 1/1/2007. Tuy
nhien, en nga y 15/01/2007, Luat Chng khoan van cha co ca c van ban phap qui
d i luat e h ng da n chi tiet thc hien Luat Chng khoa n. Hoa t ong au thau va
giao dch TPCP tre n TTCK va n va se co the sau ngay 1/1/2007 pha i hoa t ong d i
s chi phoi cua cac van ban phap qui di luat c ban hanh tr c khi co Luat
118
Chng khoa n. Luat Chng khoan cha co cac ie u khoa n qui nh cho th trng
OTC. Cac van ban phap luat hien nay ch cho phep hai chu the phat hanh TPCP la
KBNN va Quy ho tr pha t trien to ch c a u thau TPCP, cha co nhng qui nh
phap lua t cho phep m rong chu the tham gia to ch c a u thau TPCP ra ca c nh che
tai chnh trong nen kinh te hoac cac qui nh phap luat ve to chc a u tha u pha t
hanh TPCP e la cho n ca c chu the co tiem lc tham gia to chc a u thau phat hanh
TPCP giong nh KBNN va Quy ho tr phat trie n. Thu tuc phap ly ve hanh chnh con
r m ra, gay nhieu tr nga i cho vie c ng dung cong nghe thong tin vao hoa t o ng
au thau. a co ca c van ban pha p qui qui nh c che cua cong ty quan ly quy, quy
au t chng khoan. Song, c che nay van cha th c s thong thoang va con nhieu
han che. Cha tap trung thuc a y s pha t trien cua cac to ch c ta i chnh phi nga n
hang lam nhan to quan trong tham gia TTCK. To chc ta i chnh phi ngan ha ng tham
gia vao th tr ng a u thau TPCP nhieu nhat la cac cong ty ba o hie m va quy bao
hie m xa hoi. Ben canh o , cac cong ty chng khoan rat t tham gia va tru ng tha u tai
cac phie n a u thau TPCP. M c von ieu le toi thie u qui nh o i vi quy thanh vien
la 5 ty ong, cha ha hen hnh tha nh nen cac quy thanh vien co von ieu le ln va i
chu c, va i tram ty ong e co u tie m lc ta i chnh e tham gia au tha u canh tranh
vi cac ngan hang thng ma i co tie m l c ta i chnh ln manh. Hie n nay, Chnh phu
cha giao nhiem vu cho Bo Ke hoach au t hay Bo Tai chnh soan thao khung kho
phap ly chi phoi hoa t ong cua cong ty nh mc tn nhiem. Luat Thue thu nhap
doanh nghiep va n thu thue o i v i phan chenh lech gia khi chuyen nhng TPCP
gio ng nh ca c chng khoan kha c. Thie t ngh, Luat Thue thu nha p doanh nghie p nen
qui nh mien gia m thue cho phan thu nhap nay gop phan tang tnh u viet cua
TPCP so vi tra i phie u doanh nghiep va co phieu. Ma t kha c, d thao Luat thue thu
nhap ca nhan co hieu lc ap dung vao ngay 01/01/2009 se thu thue thu nha p ca nha n
oi v i thu nha p t chng khoan, bao gom ca TPCP. Qui nh na y theo ta c gia can
119
ie u chnh lai khong thu thue o i v i TPCP ma ch thu thue cac chng khoa n khac
con la i e ta ng tnh u vie t cua TPCP.
Hai la : TTCK m i i vao va n ha nh, au t chng khoan van con la lnh v c m i me
trong nen kinh te , mang l i kinh doanh, nhat la mo i gi i ch ng khoa n con qua
mong va cha chuyen nghie p. Th trng au thau TPCP cha co s gop mat ang
ke cua ca c nha a u t ch ng khoan chuye n nghiep phi ngan hang, nhng nha tao la p
th trng v i kien th c chuye n sau, a u t dai han, co kinh nghie m va am hieu luat
phap trong lnh vc chng khoa n nh: cong ty chng khoa n, quy au t, hiep ho i
kinh doanh chng khoan do cha co qui che hoa t ong hoa c thieu von ieu le. Ca c
thanh vie n tham gia au thau TPCP qua TTCK phan ln la ca c ngan hang thng
mai quo c doanh, cong ty bao hiem co tie m lc ta i chnh manh. Ca c nha au t nay
nam gi TPCP trung thau nh 01 ta i san tai chnh e ca t tr sinh l i, khong co nhu
cau pha n phoi, chuye n nh ng trai phieu ra cong chung thong qua TTCK th cap
nh cac co ng ty chng khoa n. ay la nguye n nhan ong cha t ca nh ca pha t trien
cua th trng TPCP th cap, do khan hie m hang hoa. Mo t khi th trng th cap
hnh thanh nhng hoa t ong ke m hieu qua th tat yeu se khong tao c ong l c
thu c a y s pha t trien bung no cua th trng s ca p pha t hanh TPCP. ie u nay co
the nhan thay tre n TTTT. Khi th trng au thau tn phieu hnh thanh va hoa t ong
hie u qua se la m c s cho s ra i va phat trie n cua TTM ni dien ra hoat ong
chuyen nhng tn phieu. Ngc lai, khi TTM hoat o ng hieu qua se ta o ong l c
thu c ay s pha t trien bu ng no cua th tr ng au thau tn phieu. TTCK la ni giao
dch cac chng khoan dai ha n. Do o, ru i ro v n, ru i ro ve kha nang thanh
khoan, rui ro ta i a u t, ru i ro ve la m phat va rui ro ve bien ong gia cua
tra i phie u cao hn rat nhieu lan so v i tn phieu. Nh vay, het sc can thie t phai
thiet lap va tao ra s phat trien ong bo gi a th trng s cap va th tr ng th cap
e chuye n nh ng tra i phieu nha m go p pha n han che bt cac rui ro ma nha au t
phai gap va khuyen khch hoa t o ng mua ban TPCP cua nha au t, thu hut c
120
nha au t khong nh ng tham gia mua TPCP qua th trng au thau (s cap) ma
con phai kch hoat hoat ong mua hoa c ba n lai TPCP tren th trng th ca p. Th
trng th cap ni die n ra hoa t ong chuyen nhng TPCP va phai gia m thieu rui
ro v n, ru i ro ve kha nang thanh khoa n, ru i ro tai a u t, rui ro ve la m
phat cho nha a u t nh kha na ng chuye n nhng nhanh chong, kp thi va hieu
qua, va pha i la ni ta o ieu kien thuan li, de dang cho cac nha au t nho, le tm
en mua lai TPCP. S phat trien cua th tr ng th cap se go p pha n tao nen s phat
trien ong bo va on nh cua TTCK.
Ba la : C che phat hanh TPCP to n ta i nhieu bat cap. Nhng thu tuc ha nh chnh
trong pha t ha nh, giao dch, thanh toan TPCP cha tho ng thoa ng. Rao can hanh
chanh a gop phan la m cha m to c o thanh toan va gia m c ng suat phat ha nh TPCP
qua TTCK. C che la i suat cha th c s hap dan nha au t. La i suat trai phie u co
nh suo t ky han trai phie u khong hoa nhp vi s tha ng tra m cua lai sua t th trng,
gia tang ru i ro ve bie n ong gia. Ma c du Phap lenh 12/1999/PL-UBTVQH10 ngay
27 thang 4 na m 1999 qui nh cong trai xay dng to quo c se a m bao lai sua t th c
dng cho nha a u t. La i suat cong trai xay dng to quoc (ba n le qua he thong
KBNN) bao gom ca m c tr t gia ha ng na m, nha au t h ng mot ty le la i suat
khong tha p hn 1,5%/nam. Tuy nhien, lai suat cac loai TPCP a u thau tren TTCK
th khong c qui nh trong phap lenh ne u tre n. V vay, TPCP tre n TTCK van la
loa i tra i phieu co lai suat co nh theo ky ha n tra i phieu. Lai suat luon la van e nha
au t quan ta m du la nha a u t chuyen nhng hay nha a u t nam gi tra i phieu
e sinh li. Do o, la i suat co nh trong mo i trng gia ca va lai sua t luon bien
ong se ga y anh h ng ang ke cho nha a u t khi tnh toan li ch ho nha n c.
Tai cac quo c gia co TTTC phat trien, thi ky au co s ton tai cua trai phieu la i sua t
co nh. Nhng trai phie u co la i suat tha noi a xua t hie n va chiem u the v tnh
hap dan va gia ca luo n bie n ong phu hp vi gia ca va la i suat cua th tr ng. Tai
Vie t Nam, en th i iem nay nhat thiet pha i co loa i TPCP la i sua t tha noi e am
121
bao l i ch kinh te th c s cho va giam thie u rui ra cho nha au t gan lien v i s
bie n ong cua la i suat, ty le la m pha t, mc trt gia tren th trng. Ke t qua tru ng
thau xa c nh bi la i suat lan khoi lng a t d i s chi phoi cua la i sua t ch a o nen
cac phien au thau kho co ke t qua tru ng tha u va la i suat tru ng tha u cha th c s the
hie n quan he cung cau ve vo n tren th trng. Cha xay d ng dng c qui che
cho hoat ong cua ca c quy au t chng khoan, hiep hoi au t. Tra ch nhiem va
quye n ha n cua ca c c quan tham gia, pho i hp, to ch c au tha u TPCP cha qui nh
ro ra ng, gay nhie u tr ngai trong qua trnh thc hien.
Ky han TPCP cha c a da ng nham gop phan la m phong phu TPCP tre n
th trng vi nhieu ky han kha c nhau tng ng vi nhng m c lai sua t kha c nhau
nham ap ng nhu ca u au t a dang cua cac nha a u t chng khoan co qui mo,
tiem l c ta i chnh va mu c ch a u t khong gio ng nhau. Hie n nay, Vie t Nam chu
yeu phat hanh TPCP co ky ha n 2 na m, 5 nam, 10 na m hoa c 15 nam. Ca c TPCP co
ky han khac cha c pha t hanh hoa c rat hie m khi pha t ha nh. Vie c ch ta p trung
phat hanh TPCP co ky han gio ng nhau, mo t ma t, cha a dang hoa ky ha n TPCP,
mat kha c, cha hnh thanh c ng cong la i suat chuan cua TPCP tren TTCK
lam la i suat tham chieu cho ca c loa i chng khoan kha c. Ngoa i vie c lai suat TPCP
cha c tha noi, ky han TPCP cha c a dang th phng thc thanh toan lai
TPCP cha thc s mang lai l i ch to i u cho nha a u t nham kch thch ong l c
au t TPCP tren TTCK. Neu nh ky ha n cha a dang, la i sua t cha tha noi le ra
can phai a dang hoa thi han thanh toa n la i suat TPCP tng ng vi tng TPCP co
ky han kha c nhau e tang tnh thu hut cua TPCP vi nha au t. Tuy nhien, Viet
Nam hien nay thi ha n thanh toan lai TPCP la mo i na m mot lan, lai co ng tra i xay
dng to quoc thanh toan khi ao han (5 na m). Th i han thanh toa n lai suat nh hie n
nay cha mang la i l i ch va gia m thieu ru i ro tai au t cho ngi nam gi TPCP.
Bai ho c kinh nghie m tai th trng tra i phieu My a cho tha y viec a dang hoa thi
han thanh toan lai sua t TPCP t 1 na m xuo ng 9 thang, 6 thang ro i 3 thang a giup
122
nha au t giam thieu rui ro ta i au t va kch thch hoat ong a u t TPCP soi noi
hn.
Bo n la: He tho ng cong nghe tho ng tin giao dch, thanh toan cha c a u t ay
u, ong bo hoa c ch c au t tng x ng vi TTCK giai oan m i tha nh la p. He
tho ng cong nghe thong tin ang c s du ng giao dch chung cho ca tra i phieu va
co phieu, mac du hoa t ong giao dch TPCP co nhng ac thu hoan toan khac so vi
co phieu. TTCK v i qui mo hoat ong phat trien ma nh me nh nam 2006 se oi
die n v i nh ng ru i ro co the pha t sinh do he thong co ng nghe thong giao dch, thanh
toan cha tng x ng. T nam 2006 2007, mang giao dch TTCK a phai 02 la n
ngng hoa t o ng do lo i ky thuat.
Hn na, TTCK hien nay cha c trang b mo t he tho ng d phong ru i ro
trong giao dch, thanh toan ie n t. Mo t khi kho i lng niem yet va ca c lenh giao
dch, thanh toa n gia tang se ta o ra mo t ap l c ra t ln o i vi he thong giao dch,
thanh toa n hie n nay. Thanh toa n goc, la i trai phieu ch ta p trung tai 01 so trung tam
thanh toan, ca c to ch c lu ky, KBNN cac tnh, thanh pho. Nhn chung v i nh ng
qui che thanh toan trai phieu hien hanh cung v i he thong cong nghe giao dch,
thanh toan con b han che cha the la mo t c s ha tang thanh toan hien a i cung
cap tien nghi giao dch, thanh toa n thuan l i nhat ma cac nha au t trai phieu le ra
phai c hng.
Nam la: Mc o cong khai hoa thong tin con gi i han, cha ro rang, minh ba ch.
Nhat la trong ieu kien Viet Nam cha co mo t to chc nh m c tn nhiem c
thanh lap va hoa t o ng e cung cap dch vu xep hang va cung cap tho ng tin ang tin
cay cho nha au t. TPCP la hang hoa tre n TTCK. Nha au t phai co quye n c
cung cap thong tin giong nh khi a u t vao cac loa i chng khoan kha c tren th
trng. Cac cong ty co pha n nie m yet chng khoa n tren th trng chng khoa n ba t
buo c phai kie m toan oc la p bao ca o ta i chnh mo i nam va co ng khai thong tin nay
cho ca c nha au t. TPCP cung la mot hang hoa nie m yet tren th trng nhng ca c
123
bao ca o tai chnh cha c cung cap kp thi cho nha au t (bao cao quyet toan
NSNN phai mat 2 na m m i hoan tat). au nam, hoa c nam trc na nha au t
khong the nam bat c tr c ke hoach phat ha nh TPCP trong nam a u t ve khoi
l ng d kien pha t ha nh, c cau thi han trai phieu va mu c ch s dung von. Tnh
trang thieu hut thong tin gay ra kho khan cho vie c hoa ch nh ke hoach, phan phoi
von au t dai han co hieu qua. Hang nam, Nha nc tuy a cong khai ve so lng
tra i phieu phat hanh vay n trong nam nhng ch cong khai khi gan en t pha t
hanh ch kho ng cong khai ngay t a u na m hoac trc o .
Ngoai ra, cac thong tin ve tnh hnh s dung von huy ong t TPCP cung nh
vie c anh gia hieu qua ve ma t kinh te-xa ho i cha bao gi c co ng khai ay u ra
cong chung. He tho ng cung ca p thong tin cua th trng con thu cong, do o cha
truyen ta i he t c cac thong tin e n nha au t mo t ca ch nhanh chong, kp th i.
Phng tien cung cap tho ng tin hie n nay chu yeu la ba ng ie n t, bao ch hoa c mo t
so cong ba o t Trung tam Giao dch Chng khoan Thanh pho Ho Ch Minh hoa c cua
cong ty chng khoan. Phng tien tho ng tin trc tuyen t mang internet, hoac ca c
Website cha c s dung trie t e . Cha khai tha c hieu qua cua cac phng tie n
tho ng tin a i chung e tuye n truye n, pho ca p kie n thc ve TPCP va l i ch cua au
t TPCP, t van a u t TPCP cho cong chu ng, qua o, quang ba thng hieu TPCP.
Ro rang, hien ta i nha au t TPCP ang phai oi dien vi mot ru i ro ma rui ro nay
khong co tai ca c quo c gia co TTTC pha t trie n. o la ru i ro ve thong tin ma nha n c
phai co bien phap e giam thie u ru i ro nay cho nha au t TPCP.
Sa u la : Lch s, hien tai va tng lai a va se ch ng minh vai tro vo cung to l n cua
to chc nh m c tn nhie m trong s pha t trien cua TTTC quoc gia va quoc te. Tren
the gi i, ta i ha u he t ca c quo c gia co TTTC phat trie n nh: My, Anh, Nha t, Canada .
. . eu co ton tai t nhat mo t to chc nh mc tn nhie m. Ca c to chc na y hoat ong
oc lap, chuyen nghie p, co vai tro nh mo t cong cu quan ly tai chnh thu c ay va
kie m soa t hoa t ong cua TTTC. Qui mo va to c o phat trie n manh me cua ca c to
124
ch c tn nhiem m i the hie n trong vai thap nie n gan ay. Khu v c co TTTC mi noi
nh ong A a xa y dng, pha t trien va kho ng ngng nang cao chat l ng, hieu qua
hoat ong cua cac cong ty xe p hang tn nhie m nha m bao ve s pha t trie n lanh manh,
ben vng cua khu vc th tr ng nang ong. ieu nay a cho tha y s thieu hu t cua
mo t to ch c nh m c tn nhie m trong TTTC Vie t Nam.
TTCK Viet Nam a hoat ong hn 6 na m khong co hoat ong ho tr cua to
ch c nh mc tn nhiem. Khong co s xua t hien cua to ch c nh mc tn nhie m a
la mat i nh ng l i ch cua nha a u t, nha phat hanh, trung gian ta i chnh, nha qua n
ly th tr ng va khong nang cao tnh minh bach cua th trng, tao ra s kha c bie t
vi ca c quo c gia kha c trong tien trnh hoi nhap kinh te khu vc va the gii. Kho
khan nha t la nha a u t phai t mnh nghie n cu anh gia, phan tch, xep loa i chng
khoan e la chon au t. S tham gia TTCK quoc te cua tra i phie u cung pha i co s
tac ong cua to chc nh mc tn nhie m. TTCK trong nc cu ng het sc ca n co s
ong go p cua to ch c nh m c tn nhie m e phat trien on nh. ay chnh la thi
ie m pha i nghien cu, ho c ho i kinh nghiem, mo hnh e xay d ng to ch c nh m c
tn nhie m hoa t ong hieu qua ta i TTTC n c ta.
Bay la: Hien nay, Vie t Nam cha th c s ni long nhng quy nh la m han che s
tham gia cua nha au t nc ngoa i e thu hut s tham gia ma nh me cua nhng nha
au t n c ngoai v i trnh o quan ly va nang lc tai chnh hung manh tham gia
vao TTCK Viet Nam. Quyen mua TPCP xem nh quyen l i nha n c phan bo co
gi i han cho nha au t nc ngoa i ch cha thc hien theo h ng m rong thu hut
nha a u t n c ngoa i tham gia au t TPCP nh mo t hang hoa ang ca n nha a u t.
Vie t Nam van cha cho phep thanh la p co ng ty ch ng khoa n, quy au t chng
khoan 100% von n c ngoai. Mat du 29/09/2005, Thu tng ban hanh quyet nh
238/2005/Q-TTg thay the Quye t nh 146/Q-TTg nga y 17/7/2003 qui nh ty le
tham gia cua ben n c ngoai vao TTCK Viet Nam qui nh ty le gop von cua to
ch c kinh doanh ch ng khoan nc ngoai trong cong ty chng khoan lien doanh
125
hoac cong ty quan ly quy lien doanh to i a la 49% von ieu le . To ch c, ca nhan
n c ngoai tham gia vao TTCK Vie t Nam cha co qui nh oi tng a p dung la ca c
quy au t n c ngoa i. ie u nay a han che b t s tham gia cua cac nha a u t
ch ng khoan nc ngoai chuyen nghiep, a c bie t la cac nha a u t ln co tie m l c
tai chnh manh. Mo t mat, nha au t n c ngoai eu muo n thanh lap co ng ty ch ng
khoan 100% von nc ngoai nhng lua t pha p hie n nay khong cho phep. Ma t kha c,
lua t pha p Viet Nam cho phe p nha au t n c ngoai gop von co phan nhng nha au
t nc ngoa i rat kho tm kiem c oi tac lien doanh phu h p co nang l c ta i
chnh ma nh, kinh nghiem quan ly va kinh doanh chng khoan co hie u qua tai Vie t
Nam. Nha au t ch ng khoan nc ngoa i en Vie t Nam vi muc ch au t la trai
phieu lan co phieu tre n TTCK. Ma c du nha au t n c ngoai kho ng b han che ty le
nam gi TPCP nie m yet tre n th trng. Nhng ty le na m gi co phieu niem ye t cua
mo t to chc phat hanh b khong che khong c v t qua 49%. Kinh nghie m phat
trien TTCK ta i khu vc ong A a cho tha y s thanh co ng khi gia tang cac nguon
von n c ngoa i o va o au t chng khoan da tren uy tn quoc gia, th tr ng von
m, ty gia ho i oai on nh va tnh hnh o n nh kinh te v mo, thanh tch tot trong
thanh toan n nc ngoai, tie m nang ta ng trng cua quo c gia. Ro ra ng nh ng yeu
to nay TTCK Viet Nam hoa n toan co kha nang e thu hu t au t n c ngoai e go p
phan thuc a y s phat trien th trng. Tuy nhien, s anh hng cua nhng qui nh
phap luat neu tre n a han che s tham gia cua ca c nha au tha u n c ngoa i vao
TTCK hien nay.
Tam la : Moi tr ng kinh te dien bien ph c tap gay anh hng tieu cc e n hoa t
ong cua th trng au thau TPCP. au tien la s bung no cua cac giao dch bat
ong san, nhng cn sot nha a t va mon li nhuan khong lo t a u t a o c a tr
thanh nhan to canh tranh ve von d doi v i TTCK. Do khong ch nhng nha au t
ln ma ngay ca ra t nhieu nha au t nho, le chuyen nghiep lan ngi tieu dung e u
tap trung mo t lng von ln e au t va o th trng nha, at nham tm kie m li
126
nhuan au t hn la ta p trung von e au t ch ng khoa n co mc li nhuan tha p, ru i
ro.
Tiep theo la bien ong gia vang the gi i va Vie t Nam, gia vang tang nhanh
cho ng t 5.120.000 ong/lng thi iem 31/12/2001 tang len 6.370.000
ong/lng th i ie m 31/12/2002 va tiep tu c tang le n mc gia 7.890.000 ong/l ng
vao ngay 31/12/2003 va a t m c tnh en nam 2004 la 8.340.000 ong/lng, en
cuo i na m 2005 tang le n m c 9.660.000 ong/lng. Sang nam 2006 gia vang a a t
en m c ky lu c trong lch s Viet Nam tre n 15.000.000 ong/l ng a gay sc ep
buo c nha a u t chng khoa n phai chuye n dch c cau von au t e e phong ru i
ro. Tuy nhien, ay ch la m c ky lu c gia va ng Viet Nam tnh en nam 2006, nhie u
d bao, tnh toan cua cac nha kinh te trong lan ngoa i nc a kha ng nh nhng bat
on chnh tr va nguy c chien tranh khu v c Trung ong se tiep tuc ga y sc ep lam
gia dau tho tang gia va gia m gia cua USD se khie n ca c nha a u chuye n sang au t
vang e phong thu rui ro do gia vang se tie p tu c ta ng len.
Ngoai ra, ch so tieu du ng tang cao va a t mc 9,5% na m 2004 ga n en m c
02 con so. Ch so gia tieu dung a tang lien tu c t -0,6% nam 2000 len 0,8% na m
2001 va tang len 4% nam 2002, en nam 2003 gia m xuong con 3% nhng lai tang
manh na m 2004 vi mc 9,5% va co pha n giam xuong trong nam 2005 mc
8,2% va na m 2006 a t 6,6%. Lai suat TPCP cha c tha noi theo m c tr t gia
(tr cong tra i xay dng to quo c). Do o, ch so tieu dung tang lie n tuc va cha co
dau hieu c kiem che ga y tam ly hoang mang trong cong chung va nha au t khi
nam gi chng khoa n.
2.4.4 Nh ng to n tai cua phng th c bao lanh phat ha nh trai phieu chnh
phu Viet Nam
Chi ph bao la nh cao hn so v i chi ph to chc au thau TPCP qua TTCK va
ban le qua KBNN.
127
Cac t bao la nh pha t hanh to chc an xen vi cac phie n au tha u TPCP qua
TTCK va ban le TPCP qua KBNN gay ra nhng canh tranh ma nh me o i v i hai
phng thc pha t ha nh qua TTCK va KBNN.
Bao lanh phat ha nh mang tnh thoa thuan hn la au thau ne n cha the hien
c tnh canh tranh nh ca c nha au t tham gia au thau tren TTCK.
Bao lanh phat hanh la phng th c a m bao chac chan khoi lng chng
khoan cua t pha t hanh a c tieu thu . Do o, bao lanh pha t hanh ch ne n ap
dung cho ca c chng khoan co rui ro cao hoac gap kho khan khi phat ha nh. o i vi
TPCP do la chng khoan co rui ro tha p nha t trong ie u kie n a co TTCK va ban le
qua KBNN th vie c s dung bao lanh pha t ha nh TPCP hien nay la khong phu h p.
To m la i, chung ta co the tong ket nhng ton ta i cua th tr ng TPCP Vie t
Nam hien nay nh sau:
Th nha t, thong tin ve t pha t ha nh TPCP nhn chung cha a y u. Trong
cac t cac t phat hanh TPCP, Bo Ta i chnh cha cong bo cho cac nha au t bie t
ve cac thong tin nh tnh hnh tai chnh hien nay cua Chnh phu, ke hoach vay tra n
trong tng lai . . . Hien nay, khung phap ly van thie u (Lua t ch ng khoan a ban
hanh va co hie u lc t ngay 1/1/2007 nhng cac qui nh van cha ay va o ng bo,
Lua t chng khoan cha co ca c ieu khoan chi phoi th trng OTC) ca c quy nh
ie u chnh hoa t ong th trng s cap va th tr ng th cap. Ca c tieu ch ve nang
l c pha t hanh khong c qui nh ro trong Lua t ma qui nh trong cac van ban di
Lua t nen a khien cho to chc phat ha nh va c quan quan ly ma t nhieu th i gian
am pha n; do va y a han che ca c to ch c phat hanh huy o ng tho ng qua phat hanh
tra i phieu.
Th hai, nha bao lanh phat hanh va nha tao lap th trng cha the hie n c
vai tro th c s cua mnh tren th trng tra i phie u. Hien nay, so lng thanh vien
au tha u tra i phieu tai Trung tam Giao dch Chng khoan Thanh pho Ho Ch Minh
la 26 thanh vien. Tuy nhien, ca c thanh vie n nay khong tham gia au thau mot ca ch
128
thng xuyen ma ch co mot vai thanh vien tham gia. a c biet, hau het ca c phien
au tha u ch co bnh quan khoan 3 - 4 thanh vie n tham gia. ieu nay a lam gia m
tnh canh tranh cua ca c t au thau TPCP. Cac cong ty ch ng khoan cha ong vai
tro thc s la nha ta o lap th trng tren th trng chng khoa n.
Th ba, hie u qua cua cac t pha t hanh TPCP cha cao; phat hanh qua he
tho ng KBNN to ra ke m hieu qua do th i gian pha t hanh da i; chi ph cao, manh mun,
kho th c hien viec niem yet va giao dch tren TTCK. Bao lanh phat hanh die n ra
an xen v i ca c phie n au thau TPCP qua TTCK a ta o s c ep ca nh tranh manh me
cho TTCK do cac thanh vien thanh vie n tham gia bao lanh nhieu hn au thau
TPCP. Hn na, phng th c phat hanh tr c tie p qua he thong KBNN mang tnh
cha t phan bo hanh chnh, TPCP c ba n le theo khoi lng c pha n bo cho
KBNN va la i suat a qui nh san ch kho ng ban tho ng qua ca c phien a u thau canh
tranh hnh thanh khoi lng va gia ban TPCP do cung cau th trng quyet nh. Ben
canh o , phng th c bao lanh pha t hanh TPCP do KBNN va Quy ho tr pha t trien
phat hanh du a t c ke t qua cao hn TTCK va KBNN nhng ba o la nh th c hien
qua hp ong thoa thuan ch kho ng qua a u thau nh TTCK va la i suat hnh thanh
theo nhu ca u von s dung ch khong chu s chi pho i va ta c o ng cua th trng.
ay chnh la ton ta i rat ln cua th trng trai phieu chnh phu. Cac phng th c
phat hanh mang tnh chat ha nh chnh nh ba n le qua KBNN va ba o lanh pha t hanh
du huy ong c von vay cho NSNN nhng la i ga y ra s canh tranh ma nh me v i
cac phien au thau TPCP qua TTCK cung thi iem. S canh tranh khong theo quy
lua t th trng se kie m ham s pha t trien TTCK noi chung va th trng TPCP noi
rie ng. Do o, Vie t Nam can co nhng giai phap nha m hoan thie n hn na phng
th c ban le qua KBNN nham gia m tnh phan bo hanh chnh va am bao TPCP la
hang hoa chu s chi pho i va quyet nh cua th tr ng. ong thi ngng phng
th c bao lanh phat ha nh TPCP va ca n phai tap trung to ch c a u thau TPCP qua
TTCK.
129
Th t, th trng TPCP hien nay con han che ve phng th c phat hanh,
chu ng loa i cua TPCP va thieu mot lch trnh to ng the ve vie c phat hanh cac loa i
TPCP. Tren th trng th cap cha hnh tha nh he thong ca c nha tao lap th trng
cho TPCP. Do khong co nha tao lap th trng va cha co ong l c thu c a y nha au
t tham gia vie c mua i ban la i th trng th cap ma chu yeu c gi e n ngay
ao han e nhan la i. To ch c nh m c tn nhie m cha c tha nh lap ta i Viet Nam.
Th nam, ca c loai tra i phieu c niem ye t tren TTCK co n qua t, ac bie t la
tra i phieu co ng ty. Ngoai ca c loa i tra i phieu nie m ye t va giao dch tre n th trng tap
trung, so con lai c giao dch tren th tr ng phi tap trung (ch m i th ie m b c
au ta i Trung ta m Giao dch Chng khoan Ha Noi ch cha th c s a co th tr ng
OTC Viet Nam) va cha co c che quan ly va ca c qui nh phat lua t cho th trng
OTC nen nha au t va nha pha t hanh ang phai o i die n vi rat nhie u rui ro tren th
trng phi tap trung. He thong cong nghe tho ng tin phu c vu hoat ong au thau,
thanh toan TPCP cha c au t ay u va ong bo va se b qua tai ne u kho i
l ng ch ng khoan nie m ye t va giao dch gia tang trong tng lai.
Ket luan chng 2
Hien tai co nhieu phng th c phat ha nh trai phieu c ap du ng tai Vie t
Nam. Tuy nhien, gia cac phng th c pha t hanh co s canh tranh lan nhau theo
hng the ma nh cua phng th c na y se la m anh hng en ke t qua phat hanh cua
phng th c kha c. ac biet TTCK m i tha nh lap va hoa t o ng con qua non ye u
trc cac phng th c phat hanh tra i phieu nh: ba n le qua KBNN, bao lanh phat
hanh va au thau qua TTTT. Th c trang na y o i ho i phai co gia i phap hoan thien
cac phng thc pha t hanh TPCP, nh hng chuyen dch c cau ca c kenh phat
hanh va la chon kenh phat ha nh hien ai, hieu qua nham thuc a y s pha t trie n cua
th trng trai phie u trong tng lai. Ben canh o, Nha n c can phai a nh gia TPCP
khong ch la mo t cong cu huy ong von cho NSNN ma phai tr tha nh mo t hang hoa
chu chot tren TTTC. e thc s o ng vai tro la hang hoa chu cho t Nha n c pha i co
130
gia i pha p chien lc gop phan gia tang tnh kha th cua TPCP tre n th trng.
TPCP phai th c s the hie n cac u ie m von co cua TPCP so vi ca c loa i chng
khoan khac nha m thu hut s quan ta m cua cac nha au t tren TTTC.
131
CHNG 3: HOAN THIEN PHNG THC HUY ONG VON
TN DUNG NHA NC BANG TRAI PHIEU CHNH
PHU VIET NAM
3.1. NH HNG CHIEN LC PHAT TRIEN TH TRNG TRA I
PHIEU CHNH PHU VIET NAM EN NAM 2020
3.1.1. Muc tieu e xuat
3.1.1.1. Muc tieu tong quat
Xay dng, hoa n thien va thuc ay s phat trie n ong bo gia th trng trai
phieu s cap va th ca p, th trng trai phieu ngan han va trung va dai han ca ve qui
mo la n cha t lng nha m thuc ay s phat trien ong bo, o n nh va ben vng cua th
trng TPCP.
Th tr ng TPCP pha i a p ng vai tro la kenh huy ong, chu chuye n von
ngan ha n, trung han va dai han cho NSNN.
Hoat ong th trng trai phieu ngan ha n va th trng trai phieu trung va dai
han o i hoi phai co s ke t hp nhp nhang, hie u qua ca c chnh sach tai khoa va
chnh sach tien te quo c gia. Nha m gop pha n am bao mo i tr ng v mo on nh va
lanh manh cho s pha t trien nen kinh te th trng theo nh h ng xa ho i chu ngha
noi chung va cho s phat trien ben v ng, on nh cua th trng tra i phieu noi rieng.
ay manh vie c a da ng hoa hnh th c TPCP, phat trie n TPCP co tnh kha th
cao tren th trng tra i phieu. TPCP khong ch la co ng cu vay n ma co n phai a m
bao vai tro la hang ho a chu l c tre n TTTC.
Tch luy, ho c ho i kinh nghie m pha t trien th trng tra i phieu ca c quo c gia
co TTTC vng manh. Xay dng v the th trng tra i phieu Vie t Nam c cung co
va nang cao tren tr ng quo c te tre n c s bao a m o c lap, t chu va on nh tai
chnh quo c gia trong qua trnh ho i nhap tai chnh.
oi ngu can bo pha i c tuyen du ng, ao tao va ao ta o lai e hoi u nang
l c va tri th c e quan ly va pha t trien th trng.

132
3.1.1.2. Muc tieu cu the
Duy tr n quo c gia khong qua 50% GDP; ngha vu tra n nc ngoai
d i 20% kim nga ch xuat kha u; trong o ngha vu tra n n c ngoai cua Chnh phu
d i 12% thu NSNN.Bu ap bo i chi NSNN bang nguon von vay trong n c khoan 3-
3,5% GDP va vay t nc ngoa i khoan 1-1,5% GDP [ 3, tr.2 ].
Tiep tuc duy tr chnh sach hoan toan khong phat ha nh tien e bu ap boi chi
tam thi NSNN va thay the bang vie c pha t hanh tn phie u e vay n. Ty trong pha t
hanh tien bu ap tha m hut ta m th i NSNN 0%, ty trong vay n trong n c bu ap
tha m hu t tam thi NSNN 100%.
Tap trung s tham gia cua TPCP e o ng gop a ng ke vao gia tr TTCK
en nam 2010 at mc 10-15% GDP [ 32, tr. 2 ], en nam 2020 a t 20 25% GDP.
Tong von au t toa n xa ho i tang trung bnh 11-12%/na m, chie m
khoan 31-31% GDP. Von trong nc chie m 60-65%, von ncngoai
chiem 35-40% to ng von au t. Trong tong von au t xa ho i, d kie n
au t phat trien t NSNN chiem 20-21%; au t bang TDNN chiem
17-18%; khu v c doanh nghiep Nha n c au t chiem 19-20%; khu
vc da n doanh a u t tr c tiep 24-25% va au t trc tiep nc ngoai
chiem 16-17% [3, tr. 2].
3.1.2. Ca c nguye n ta c phat trien th tr ng trai phie u chnh phu
Phat trien th trng TPCP phu h p vi ieu kien th c te va nh hng phat
trien kinh te xa ho i cua a t n c, ong thi pha i phu hp vi cac tieu chuan va
tho ng le quo c te, t ng b c ho i nhap vi th trng trai phieu khu vc va the gi i.
Chuan hoa va th c hien chuyen dch c ca u phat hanh TPCP qua cac kenh
phat hanh, bao gom: phat hanh qua he thong KBNN, au thau qua NHNN, TTCK va
bao lanh pha t hanh. Can c ke t qua chuyen dch c cau phat ha nh se la cho n ke nh
phat hanh hien a i va hie u qua nha t cho th trng TPCP Viet Nam va phu hp v i
tho ng le quo c te.
133
Xay d ng th tr ng TPCP thong nha t trong ca n c, hoat o ng an toa n, hie u
qua gop phan huy o ng von cho NSNN o ng thi hnh thanh lai suat chuan tren
TTTT, TTCK.
Hoat o ng cua th trng trai phieu pha i c ie u tie t b i he thong phap
lua t, ta o ieu kien e th trng TPCP hoa t ong on nh va phat trien; ba o a m
quye n, l i ch h p phap va co chnh sa ch khuyen khch cac chu the tham gia th
trng [32, tr. 2].
Hoat o ng va phat trien cua th trng TPCP phai gan lien vi hoat o ng va
phat trie n cua TTCK, TTTT, th tr ng ba o hiem nha m gop phan a m ba o tnh
tho ng nhat cua TTTC trong pham vi quo c gia.
3.1.3. nh hng phat trien th trng trai phieu chnh phu Viet Nam en
nam 2020
3.1.3.1. M ro ng qui mo, ket qua hoat o ng a u thau va giao dch trai phieu
chnh phu tre n th tr ng chng khoa n
Tap trung m rong qui mo cua TTCK ta p trung, nang cao nang l c au thau
TPCP tre n TTCK tap trung. Th nghiem hoat o ng tien ti thanh la p chnh thc
TTCK phi tap trung (OTC) va o na m 2010 e thu c ay hoat o ng giao dch TPCP
tre n th trng OTC.
a dang hoa TPCP phat hanh tren TTCK theo h ng a da ng hoa ve ky han,
a dang hoa hnh thc pha t ha nh, a da ng ve lai suat e tao ieu kie n thuan li, thu
hut nhieu nha au t tham gia th trng.
Chuyen oi cac Trung ta m Giao dch chng khoan thanh S giao dch chng
khoan v i he thong giao dch, he thong gia m sa t va cong bo tho ng tin t ong hoa
hoan toan [32, tr.2 ].
Thanh lap ca c Trung ta m Lu ky chng khoan o c lap cung cap cac dch vu
ang ky ch ng khoan, lu ky va thanh toa n cho hoa t ong giao dch chng khoan;
134
m rong pha m vi nha m cung cap cac dch vu a ng ky, lu ky va thanh toa n chng
khoan theo hng hie n ai hoa [32, tr.2 ].
Phat trien ca c nh che tai chnh trung gian cho TTCK Viet Nam [32, tr. 3]
theo hng: ta o ieu kie n thuan l i e thu hut moi tha nh phan kinh te co u ieu
kie n thanh lap co ng ty ch ng khoan. oi v i nha au t n c ngoai can ni lo ng ha n
che oi v i nha au t n c ngoa i e thu hut s tham gia cua cac nha au t chuyen
nghiep co tie m lc tai chnh ma nh. Khuyen khch viec thanh lap ca c co ng ty quan ly
quy a u t chng khoan ca ve qui mo la n chat lng va hoat ong e tap trung va
kie m soa t, s dung co hie u qua nguon von au t nho, le tre n TTCK
Nghie n cu, ho c tap kinh nghiem e thanh la p to chc nh m c tn nhiem ta i
Viet Nam.
Phat trien, qui hoach, nh hng ca c nha a u t co to chc va ca c nha a u t
ca nhan tre n TTCK. Theo hng cac nha au t co to chc se thc hien cac chc
nang cua nha tao lap th trng con ca c nha au t ca nhan tham gia vao TTCK
tho ng qua viec gop vo n vao cac quy au t.
3.1.3.2. Hoan thien th trng au thau tn phie u kho ba c va nghiep vu th
tr ng m
Chuan hoa cac hnh thc gia y t co gia tre n th trng au tha u tn phie u va
nghiep vu TTM.
Gia tang ma t o a u thau tn phieu qua TTTT.
Thu c ay s pha t trien on nh, ben vng gia th trng au thau tn va
nghiep vu TTM.
Hoan thie n he thong thong tin va hien a i hoa ke t cau ha tang c s, a dang
hoa ca c thanh vien tham gia au thau tn phieu va nghie p vu TTM.
Phoi h p nhp nha ng va ong bo gia chnh sach tien te va chnh sach tai
khoa
135
3.1.3.3. Phat huy hieu qua ban le trai phie u chnh phu qua kho ba c nha
n c
Chu ong, tch cc trong tieu thu TPCP.
S du ng hieu qua nguon l c nhan s e ong thi th c hien tot nhie m vu huy
ong von ong thi thc hien tot nhiem vu quan tro ng la ieu hanh ngan quy quoc
gia cua he thong Kho bac.
Chuan hoa o i t ng mua TPCP theo hng m rong trie t e e n ta t ca cac
tang l p dan c, thanh phan kinh te.
Hoan thien c che thanh toan TPCP qua he thong KBNN.
3.1.3.4. Hoa n thie n phng thc bao lanh phat hanh
Bao lanh pha t hanh khong nen to chc an xen v i ca c phien a u thau TPCP
qua TTCK e gia m s c canh tranh gia hai phng thc phat hanh nay ma l i the
thng thuoc ve phng thc bao lanh pha t hanh.
Bao la nh phat hanh ch nen ap dung cho ca c loai ch ng khoan co rui ro cao
hn TPCP.
Bao lanh phat hanh ch nen xem la phng thc phat ha nh mang tnh tnh the
nham pha t hanh TPCP trong tnh huong chu ap lc rat ln phai phat ha nh TPCP e
vay n cho NSNN khi cac phng th c pha t hanh khac ang kem hie u qua. Khong
nen s dung thng xuyen, lie n tuc phng th c bao lanh phat hanh e pha t ha nh
TPCP nh ca c phng th c phat hanh TPCP khac.
3.1.4. Cac giai phap thc hien
Xay d ng, hoan chnh va on nh khuo n kho phap luat chi pho i hoat ong th
trng trai phieu. Xay dng Luat Chng khoan quo c gia theo h ng bao quat, toa n
die n t trai phie u en co phieu phu h p v i thc tien th trng [32, tr. 3]. Pho i hp
chat che gia NHNN, Uy ban Chng khoan, Bo Tai chnh va cac c quan hu quan
trong viec hoan thie n khuo n kho pha p luat. Phoi hp gia cong ta c giam sa t va cong
tac thanh tra, kiem tra vie c tuan thu phap lua t cua ca c thanh vien th tr ng va
136
nghien cu ap dung cac che ta i dan s , hnh s o i v i ca c hanh vi vi pham phap
lua t chng khoa n.
Th c hien chuyen dch c cau cac phng thc pha t hanh TPCP hien ta i. Mo i
phng th c co nhng u, nhc ie m khac nhau. Hoat o ng chuye n dch c cau can
th c hien t ng b c theo mo t lo trnh thch hp (khong the la chon hoa c loa i bo
ngay lap tc cac phng th c pha t hanh TPCP) nham pha t huy to i a hieu qua va
han che nhng mat to n ta i cua tng phng th c pha t ha nh. Tap trung chuyen hng
phat hanh vao ca c phng thc pha t hanh hien a i, tien tien ang c ap du ng tai
cac quo c gia co th trng tra i phie u pha t trien.
a dang hoa va nang cao cha t lng TPCP tren th trng. a dang hoa ky
han, hnh th c, la i suat va chu the phat ha nh tao ng cong la i suat chua n cho
TTCK va TTTT; xay dng va th c hie n ke hoa ch pha t hanh theo lch bie u, nha m
cung cap eu an kho i l ng TPCP tren th trng.
Th c hie n cac chu trng, chnh sa ch nham am bao quye n, l i ch e khuyen
khch s tham gia cua cac nha au t co to chc la n cac nha a u t nho , le tham gia
th tr ng tra i phieu. Th c hien ca c chnh sach phap luat thue u ai thue gia tr gia
tang, thue thu nhap doanh nghiep, thue thu nhap o i v i ngi co thu nhap cao cho
cac nha a u t tham gia th trng ac biet la cac chnh sa ch, qui nh c n i long
e thu hut s tham gia cua cac nha au t la ca c to ch c n c ngoai va cac ca nhan
n c ngoai tham gia vao th trng trai phie u Viet Nam, nha m ba o a m s gia ta ng
ong bo gia mc cung va m c ca u trai phie u tren th trng.
ng du ng cong nghe tho ng tin hie n a i e xay d ng mang l i giao dch,
thanh toa n va truyen tai tho ng tin gia cac chu the pha t hanh, qua n ly th trng va
cac nha au t tham gia th trng. He thong tho ng tin pha i a m ba o ke t noi kp th i,
hie u qua thong tin gi a Bo Tai chnh, KBNN, NHNN, Uy ban Chng khoan, ca c nha
au t am bao s phoi hp nhp nhang, hieu qua viec thc thi chnh sa ch tai khoa
va chnh sa ch tie n te quo c gia trong ieu hanh va qua n ly va a u t tren th trng
137
tra i phieu. Ma ng l i cong nghe thong tin ve giao dch, thanh toa n va a t c l i
ch o i vi nha pha t hanh, nha quan ly th trng va mang lai l i ch cho nha a u t
tham gia th trng.
Nang cao ke t qua a u thau va giao dch TPCP tren TTCK s cap va TTCK
th cap. Gia tang c ng suat va hie u qua au tha u tn phieu va giao dch tn phie u,
tra i phieu qua nghiep vu TTM. Th c hien s pha t trien ong bo gia th tr ng trai
phieu s ca p va th trng trai phieu th cap e vn ti s pha t trien toan dien cua
th trng trai phieu.
Tranh thu s ho tr , hp tac t pha Chnh phu hoac to chc ta i chnh quo c te
ve kinh nghiem quan ly, pha t trie n th trng, hoach nh chie n lc pha t trie n th
trng tra i phie u; a o tao o i ngu nguon nhan lc cha t lng cao e phu c vu cong
tac quan ly th tr ng; tng bc m ca va hoi nhap vi TTTC the gi i theo lo trnh
a cam ke t [ 32, tr. 6 ].
Chuan b lc lng nhan lc chu chot e phuc vu hoat ong cua th trng.
Nhan lc pha i c tuyen chon qua mot qui trnh tuyen dung chat che, minh ba ch,
cong khai, canh tranh qua qui trnh tuye n dung sang lo c, tuyen dung nhng con
ng i hoi u pha m chat a o c, nang lc chuyen mon luo n co nhu cau va kha t vong
hoc tap, ren luyen ba n tha n. Nguon l c con ngi c tuyen chon can pha i c
au t thoa a ng tho ng qua ca c chng trnh ao tao, hp tac ao tao trong va ngoai
n c e nang cao chat l ng nguon nhan l c yeu to quan trong cho s pha t trie n th
trng tra i phie u.
Nha n c la nha a u t chnh am bao c s vat cha t, ky thua t va chi ph hoat
ong cho cac S giao dch, Trung tam Lu ky, th trng a u thau tn phieu, nghiep
vu TTM, KBNN. o ng th i khuyen khch huy o ng cac nguon l c trong n c,
nguo n ta i tr cua nc ngoai, nguon cua ca c to ch c, ca nhan tham gia thi tr ng e
phat trien ca c to chc cung cap dch vu ho tr hoat ong phat ha nh va giao dch trai
phieu.
138
Th trng hoa t o ng minh ba ch, cong khai ca c so lieu ve khoi l ng trai
phieu mi thau, a t thau, tru ng thau pha i c cong khai minh bach di nhieu hnh
th c. Tnh hnh giai ngan nguon vo n TPCP e s du ng, hoa t ong chi tra lai va n
goc TPCP, ke hoach huy o ng vo n TPCP, hie u qua s dung von vay t TPCP phai
c co ng khai thng xuye n cho mo i tang lp dan c, mo i nha au t tren th
trng.
Hang nam, yeu ca u to ch c nh m c tn nhie m quo c te anh gia chnh thc
ve nh m c tn tn nhiem TPCP Viet Nam. Cong khai ket qua ra th tr ng trong va
ngoai n c. Tng b c nghie n c u e tha nh lap to ch c nh mc tn nhiem Vie t
Nam.
3.2. Hoa n thie n phng thc huy o ng von tn du ng nha nc ba ng trai
phie u chnh phu Viet Nam
3.2.1. a dang hoa hnh thc trai phieu chnh phu
Tien ti chuan hoa cac ieu khoan cua TPCP. o i tng au t TPCP phai
c m rong ra mo i thanh pha n, mo i tang lp cong chung trong lan ngoa i n c
nham tang s c mua TPCP. TPCP ben canh ch c nang la cong cu vay n cho NSNN
a tr tha nh hang hoa tre n TTCK. o i vi nha au t va n e quan ta m, anh gia e
ra quyet nh au t la l i ch kinh te va ru i ro pha i ga nh chu khi au t. Chnh phu
phai a dang hoa ky han TPCP gop phan a dang hoa hang ho a TPCP tren th
trng tra i phieu. a dang hoa tra i phie u khong ch n thuan la vie c pha t hanh
nhieu loai TPCP vi ky han kha c nhau ma con pha i ke t hp vi vie c a da ng hoa
ve la i suat TPCP, hnh th c TPCP, phng th c thanh toan la i va goc TPCP. a
dang hoa hang hoa TPCP pha i a m bao mang la i nh ng l i ch khac nhau o i v i
tng t TPCP c phat hanh. Nha phat hanh pha i am bao co nhng t phat
hanh TPCP mang lai li ch ve ky ha n TPCP, co nhng t phat hanh em la i l i
ch ve la i sua t TPCP hoac co t em l i ch ve hnh thc TPCP hay li ch ve
phng th c thanh toa n lai va go c TPCP cho nha au t. S a dang hoa se mang
139
lai nh ng the manh rieng bie t khac nhau tng t phat ha nh TPCP e a dang
hoa hang hoa tren th trng, luon kch thch va thu hu t nha au t qua cac t pha t
hanh TPCP. Nha au t se co c s e so sa nh, pha n tch, a nh gia va i e n quye t
nh tham gia au tha u hoa c chuyen nhng TPCP ang na m gi e mua TPCP m i
phat hanh. a dang hoa hnh th c TPCP (a dang ky han, la i suat, loa i hnh va
phng thc thanh toa n go c, la i TPCP) se gop pha n ta ng tnh kha th cua TPCP va
la yeu to quan trong thuc ay hoat ong th trng TPCP the m soi ong.
3.2.1.1. a dang hoa ky han trai phieu chnh phu
Moi ky han TPCP se tng ng vi m c lai suat nhat nh. Giao iem gia ky
han TPCP va la i sua t tng ng se hnh thanh mot iem bieu dien tre n o th bieu
die n lai suat va ky ha n cua chng khoan tre n TTCK va giay t co gia tren TTTT.
Nhieu iem bieu dien tre n o th se hnh tha nh ng bieu dien lai suat chuan tren
TTCK va TTTT. a dang hoa ky ha n TPCP se gop pha n hnh thanh ng cong lai
suat chuan cua TPCP tre n TTCK va tn phieu kho bac tren TTTT lam c s tham
chieu la i suat cho ca c loai ch ng khoan khac tre n TTCK, TTTT.
Ve ky han tn phieu, kinh nghiem tai My a cho thay Chnh phu thng phat
hanh tn phie u vao thi ie m thu NSNN m c thie u hu t ta m thi, thng la au
nam hoa c au thang va th i ie m ao han tn phieu kho bac vao th i ie m thu
NSNN m c cao va o gia na m, gia tha ng hoa c cuo i tha ng. Kinh nghiem t mo t
quo c gia co th trng tra i phieu pha t trien nhat the gii a cho tha y ta m quan trong
trong vie c xac nh ky han tn phieu kho bac. Be n canh o, khong ch la cong cu huy
ong von cho NSNN, tn phieu kho bac a tr tha nh ha ng hoa chu cho t c au
thau va mua, ba n tre n th trng au thau tn phie u va nghie p vu TTM. ai bo phan
cac tha nh vien tham gia th trng a u tha u tn phieu va TTM la ca c ngan hang
thng ma i. Do o, ky han tn phieu kho ba c can phai c xay d ng sao cho co the
tao ieu kien thuan li thuc a y hoat ong th trng au thau va TTM. Ky han giao
dch tn phie u ca n c ie u chnh linh hoat theo hng a dang hoa cho phu hp
140
vi nhu cau ieu tiet linh hoa t von kha du ng cua nga n ha ng thng mai. Bo Ta i
chnh can phoi hp vi NHNN e a dang hoa ky han tn phieu theo hng tiep tuc
duy tr pha t hanh tn phie u co ky han 91 nga y, 182 nga y, 273 ngay va 364 ngay a
c au tha u va giao dch ra t thanh co ng th trng au thau va TTM. Ben canh o,
phat ha nh va ta ng dan ty trong tn phieu co ky han 60 ngay hoa c 30 ngay. Rut ngan
ky han tn phieu se ta ng cng o a u tha u tn phieu kho ba c lien tu c qua th trng
au tha u tn phieu. Hn na, khoi lng tn phieu kho bac c phat ha nh lien tu c
hn se ta o ra nhieu hang hoa co ky han khac nhau vi mc la i suat kho ng gio ng
nhau tham gia au tha u va giao dch se thu hut c s tham gia cu a nhng nha au
t co nhu cau au t va tiem lc nguon vo n kha dung khong giong nhau. Khi tn
phieu kho bac ky han 60 ngay, 30 ngay c pha t hanh on nh va co ket qua au
thau va giao dch thanh cong, Bo Tai chnh va NHNN nen to chc th iem, tham do
phat hanh tn phieu Kho bac ky han ngan hn 15 ngay hoac 7 ngay nha m thu hut
von va a p ng nhu cau au t ngan han cua nga n ha ng thng mai. Tren c s a
dang hoa ky ha n tn phie u, nghien c u xay dng la i sua t chuan mc tren TTTT tien
t i xoa bo la i suat ch ao cua Bo Ta i chnh trong pha t hanh tn phieu. Giao ie m
cua cac ky han va la i suat cua tn phieu tren th trng se hnh thanh ng bieu
die n chi tiet la i sua t chuan sat v i cung cau th trng.
Ve ky ha n TPCP Nha nc can thiet phai thay oi ky han TPCP qua cac t
phat hanh kha c nhau hoac trong cung mot t pha t hanh co the pha t hanh nhie u loai
TPCP co ky han khac nhau. Nha n c pha i am ba o TPCP co cu ng ky han, trong
cung mo t t pha t hanh phai co cu ng la i sua t gio ng nh nhau. Pha n ln TPCP c
phat ha nh trong th i gian qua chu yeu co ky han 5 na m hoa c 10 nam, cac ky han
ngan hn hoa c dai hn 5 nam va 10 nam gan nh ra t t khi c phat hanh. Chnh s
thieu a dang ky ha n TPCP a da n en vie c cha hnh thanh c ng cong lai
suat chua n cua TPCP tre n TTCK. Nha au t cha co lai suat chuan e lam c s
tham chie u khi xay d ng danh mu c au t hieu qua. TPCP cha thoa ma n c nhu
141
cau au t v i nhng ky han khac nhau cua cac nha au t tre n TTCK. Do o, viec
phat hanh TPCP vi nhng ky han khac nhau la het sc can thie t cho TTCK. TPCP
phai c pha t hanh vi ca c ky ha n t 1 na m, 2 na m, 3 nam. . . tr i ch kho ng ch
tap trung pha t ha nh TPCP co cung ky han nh nhau hoac ch co mot vai ky ha n nha t
nh.
3.2.1.2. a dang ho a ve lai suat trai phieu chnh phu va phng thc tra lai
Chnh phu ca n pha i a dang hoa phng thc tra la i ngoai qui nh ve tra la i
trc, tra la i khi TPCP en han ca n pha i thc hie n viec tra la i nh ky 9 tha ng, 6
thang, 3 thang hoa c tham ch 1 thang/1 lan e giam thieu ru i ro ta i au t cho nha
au t. TPCP va phai am bao viec em la i lai suat va chenh le ch gia cho nha au
t ong th i va mang la i li ch kinh te thc s cho nha au t, gia m thie u rui ro
tho ng qua hnh th c thanh toa n la i nh ky.
Cung vi vie c pha t hanh tra i phieu co la i suat co nh, Chnh phu can th
ie m pha t hanh TPCP co la i sua t tha noi theo m c trt gia se la mo t quyet nh het
sc ung an lam tang tnh kha th cua hang hoa TPCP. Ngoai ra, cu ng nen pha t
hanh trai phieu co lai suat tha no i theo ty le lam phat hoac pha t hanh tra i phieu
chuyen o i lam cho nha au t co the a dang danh mu c a u t, gia m thieu ru i ro.
Xay dng mot c che lai sua t th c s hap da n nha a u t ke ca trong ie u kie n la m
phat hay thieu pha t nham to i a hoa l i ch cua nha au t tren c s dung hoa vi
l i ch cua Nha nc (Mc la i sua t danh ngha se c loa i tr ch so lam pha t qua
tng na m, luon cam ket m c la i sua t th c dng cho ng i mua trai phieu. Ngc
lai, trong ie u kien thieu pha t mc lai suat van c cam ket gi nguyen). Hoan
thien qui trnh thanh toan, chi tra la i va go c TPCP tao ieu kien thuan l i to i a cho
ng i mua trai phie u. a dang hoa lai suat va phng th c tra la i se gay mot so kho
khan nha t nh cho NSNN trong cong ta c hach toan, quan ly va phai th ng xuyen
xay dng va thc hie n ke hoach tra lai TPCP va phai lien tu c tnh toan nhng bien
ong gia cua TPCP do tac ong cua th trng. Tuy nhien, a da ng hoa la i sua t va
142
phng th c tra la i TPCP nh a neu tren se tao ra mo t ong l c au t manh me t
pha cac nha au t nham thu c ay s phat trien cua TTCK.
3.2.1.3. a dang ca c hnh th c trai phie u chnh phu
Tn phieu la giay t co gia ngan ha n, thi gian ao han di 1 na m. V vay,
tn phie u kho bac ne n c pha t ha nh d i hnh th c ghi so hn la hnh thc chng
ch. ac biet la tn phieu kho bac ghi danh nen c tap trung phat hanh d i hnh
th c ghi so. Viec pha t hanh tn phie u di hnh thc but toan ghi so se ta o ieu kien
cho viec giao dch, thanh toan tn phieu dien ra nhanh chong, de da ng tre n th tr ng
nh vao so lie u lu tr trong he thong KBNN ma khong ca n s xuat hien cua chng
ch. ieu na y giup tie t kiem chi ph lien quan en viec in, an va gia m sat in, an tn
phieu moi na m. oi vi tn phieu vo danh, can tap trung pha t hanh di dang ch ng
ch. Thuan l i cua loa i tra i phieu nga n ha n vo danh la thu hu t ca c nha au t nho , le
va trai chu co the mua, ban, chuyen nhng, giao dch mo t ca ch de dang, lam cho
tra i phieu nga n han lu thong nhanh chong.
Ben ca nh ca c loa i hnh TPCP truyen thong Chnh phu ca n trien khai th ie m
cac loai hnh trai phie u hien a i: tra i phieu lai suat bang 0, tra i phieu tra lai nh ky,
tra i phieu thanh toan tng phan, tra i phieu thanh toa n bang hai o ng tien.
Phat hanh tra i phieu lai sua t bang 0 hay co n goi la trai phieu c chiet kha u.
Tra i phieu nay lai sua t ba ng khong nhng c ban theo gia thap hn menh gia cua
TPCP. TPCP la i sua t bang 0 c ban ban vi m c chie t khau a ng ke so v i menh
gia. Nha au t se thu c li nhuan tch lu y d i dang la i t von khi trai phieu en
han thanh toan. Loai TPCP nay se c a u tha u can c kho i l ng a t thau va m c
chiet khau ch khong au thau can c vao la i sua t TPCP.
Tra i phie u tra lai nh ky la loai TPCP c thanh toan me nh gia khi a o ha n.
Tuy nhie n, la i suat TPCP se c thanh toan theo nh ky ch khong phai khi ao
han TPCP. TPCP tra lai nh ky c pha t hanh co kem theo phie u la i nh ky. Mo i
lan thanh toan la i se c xa c nhan tren phie u la i nh ky. Pha t hanh TPCP tra la i
143
nh ky se giam a p l c pha i tang la i suat TPCP e vay n lam a nh hng nha t nh
en la i suat cua TTTT. ong th i TPCP tra lai nh ky se giup nha au t gia m
thieu rui ro tai au t va mang la i li ch kinh te cho nha au khi khi dung tien lai e
tai au t.
Ben canh TPCP la i suat co nh Chnh phu nen phat hanh TPCP ch so ke t
hp. ay la loai TPCP ma la i suat va gia tr thanh toan cua TPCP se c ieu
chnh theo ty le la m phat hoa c ch so ban le. Vie c ieu chnh theo ch so ket h p
giu p giam thieu ru i ro ve lam phat va a m bao la i sua t th c dng cho nha a u t v
mu c tieu lai sua t. ong th i, ch so ke t h p se lam c s e tnh toan bien o ng gia
TPCP e au t mua vao hoac ban ra TPCP ang nam gi cua nha au t v mu c
ch hng chenh le ch gia TPCP. TPCP ch so ke t h p se va thu hu t nha au t
hng la i suat va thu hu t c nha au t hng chenh lech gia thuc ay th trng
TPCP hoa t ong soi noi.
TPCP thanh toan tng phan la loa i TPCP la i suat c thanh toan khi a o han
nhng goc cua TPCP se c thanh toan t ng phan theo nh ky hang nam. TPCP
thanh toan tng pha n se gia m ap l c tang la i suat va gia m thieu ru i ro tai a u t cho
nha au t.
Tra i phieu vay n ba ng ngoa i te phat ha nh trong n c va tra i phieu quo c te
nen pha t ha nh d i dang trai phie u thanh toan ba ng hai ong tien. TPCP nay se
c thanh toa n lai suat hoa c gia tr thanh toa n TPCP ba ng hai ong tie n. Khi lai
suat hoac gia tr khi thanh toan se c thanh toa n ba ng hai ong ngoai te kha c nhau
se giu p nha au t gia m thieu rui ro hoi oai neu hai o ng tien na y co s bien o ng
ty gia theo hng ngc chie u nhau. ong thi TPCP quoc te nen c pha t ha nh
d i dang TPCP vo danh e ta o ieu kien thuan li cho vie c thanh toan, chuyen
nh ng TPCP quoc te ben ngoa i la nh tho Viet Nam.
144
3.2.2. Hoan thien phng thc ban le trai phieu chnh phu qua he thong kho
bac nha n c
Mac du he tho ng KBNN hien nay ch o ng vai tro la ke nh ba n le TPCP
nhng neu ch anh gia ve ke t qua huy ong von qua ban le trai phieu cua KBNN
du a gia m su t do s phat trien cua phng th c a u tha u qua TTCK nhng ke t qua
huy ban le TPCP cung con kha ln. Hieu qua at c go p phan giai toa ap lc huy
ong von vay cho NSNN. Tuy nhien, neu anh gia di go c o phat trien TTTC, ba i
hoc ra t l n t ca c quo c gia co TTTC pha t trien a chng minh TPCP pha i thc s la
hang hoa chu l c ong vai tro quan tro ng cho s pha t trie n on nh, be n vng cua
TTCK.
Co nhie u nha nghien cu cho rang kenh ba n le tra i phie u hien nay qua he
tho ng kho ba c tao ap lc ca nh tranh rat ma nh me v i au thau tra i phieu qua TTCK.
Ngoai ra, nhng l i the ve qui trnh, ky thuat thuan l i, de dang trong ban le tra i
phieu ta i KBNN a ga n nh hoa n toan ta o ieu kien thua n l i thu hut nhng nha au
t nho, le tham gia mua TPCP tai kho bac hn la tham gia TTCK th cap ni nie m
yet va chuyen nhng tra i phieu vi qui trnh, ky thua t qui nh khat khe hn cho
nha au t tham gia. Du ch la he thong ban le nhng s tham gia ong ao cua
nhieu nha a u t nho, le trai rong trong toa n he thong KBNN ca nc t tr c na m
2006 a mang la i ke t qua ban le tra i phieu v t hn nhieu lan ke t qua au tha u trai
phieu qua TTCK. Do o, a co y kien cho rang can thie t pha i ngng ban le TPCP
qua he thong KBNN tap trung au tha u va chuye n nh ng TPCP qua kenh duy nhat
o la TTCK. ieu nay se ta o ieu kien giam ap lc canh tranh cho TTCK, ta o ra s
phat trien tho ng nhat, ong bo gia th trng s cap danh cho nha au t chng
khoan ln, chuye n nghie p tham gia au tha u TPCP la n th tr ng th cap danh cho
nha au t ch ng khoa n ln, chuyen nghiep va nha au t nho, le tham gia mua, ban
TPCP. Du thc te tai n c ta a chng minh s chuyen giao toa n bo viec au thau
tn phieu t KBNN sang TTTT a mang lai thanh cong tren th trng au tha u tn
145
phieu va TTM. Nhng cung can thiet pha i lu y tn phieu la loa i TPCP ngan han huy
ong von e bu a p nhng thie u hut tam thi cho NSNN; ru i ro tnh thanh khoan,
rui ro ve la m phat, rui ro tai au t, rui ro v n cua tn phieu tha p hn ra t nhieu so
vi trai phieu. Ngoa i ra, tie m lc ta i chnh ln manh va s pha t trien cua mang l i
ngan hang trong qua kh va nhat la nhng nam sap t i trong qua trnh hoi nhap
WTO a la yeu to quan trong dan e n s thanh co ng trong cong ta c au thau tn
phieu qua TTTT. Ben canh o, chung ta co the nha n tha y s non yeu cua TTCK mi
thanh la p va ket qua au thau va giao dch thc te tren TTCK hien nay co n kha
thap. ieu nay cho thay neu kho ng co nh ng giai phap e duy tr va thuc ay s
phat trien on nh, be n vng cua TTCK th kho co the tr thanh phng thc pha t
hanh TPCP gi v tr chu lc. Do o, hien nay cho en na m 2010, giai phap can thiet
la va n phai tiep tuc duy tr kenh ban le TPCP qua he thong KBNN. T ng b c th c
hie n s chuye n giao c cau tie u thu tra i phieu t he thong kho ba c sang TTCK. Khi
cac giai phap thu c a y pha t trien TTCK thc s em la i sc ma nh phat trie n ben
vng, o n nh trong mo t giai oan nha t nh mi la th i ie m ngng ban le trai
phieu qua he thong KBNN tap trung toan bo TPCP e au thau va chuyen nhng
qua TTCK va am bao phat trien ong bo TTCK s ca p va th cap, va a m bao
kha na ng huy ong vo n cho NSNN. Hien nay, phng thc ban le tra i phie u qua he
tho ng KBNN cu ng ca n thiet th c hien mo t so giai phap sau ay e han che tnh chat
phan bo hanh chnh va a m ba o TPCP ba n le la ha ng hoa th c s do th trng
quye t nh.
Th nhat: Du he tho ng KBNN khong con nam gi v the o c quyen pha t
hanh va tieu thu TPCP nh tr c ay na. Nhng v tr ban le TPCP KBNN van
gi vai tro la mot ke nh tieu thu chiem mo t ty trong vay n kha cao. Tuy nhien,
KBNN can thiet pha i chu ong hn na e gia m tnh thu ong trong viec ban le
TPCP nha m rut ngan thi gian huy ong vo n theo ke hoa ch d kie n, gia m chi ph c
hoi trong t phat hanh. Huy ong von thong qua phat hanh TPCP ngoa i l i nhuan
146
hp ly cho nha a u t nha pha t hanh con pha i tao c long tin va huy o ng c s
ung ho cua mo i tang lp dan c trong xa ho i. Hn na, TPCP kho ng ch la cong cu
vay n ma a tr thanh hang hoa chng khoan tren TTTC. a la hang hoa e c
th trng chap nhan th khong the thieu cong ta c tuyen truyen, tie p th. KBNN can
hoc ho i ba i ho c kinh nghiem ve tuyen truye n, tiep th trai phieu cua ca c nga n hang
thng mai va ca c quy a u t ch ng khoa n thc hien tr c mo i t pha t hanh. Do
o, trc ca c t pha t hanh KBNN pha i chu ong va tch c c quang ba nhng u
ie m va li the tch cc cua TPCP oi v i cong ong. Cac thong tin qua ng ba pha i
c pho bie n ro ng ra i, th ng xuye n va hoan toan mien ph tren tat ca cac phng
tien thong tin a i chu ng nh: bao ch, truye n hnh, pha t thanh, mang internet (thie t
lap website quang ba TPCP) ch khong pha i n thuan tuye n truyen ai kha i tho ng
qua cac bang ron tr c moi KBNN hoa c qua cac va n ban phap luat tng t pha t
hanh. Ca c t tuye n truyen, van ong ngoai vie c a en ng i da n nhng thong tin
ve l i ch kinh te cua TPCP ma con pha i tuyen truye n sau rong, lam no i bac nhng
l i ch ve mat xa ho i cua tng t phat hanh TPCP mang lai cho cong ong. Nh ng
kie n th c c ban ve TPCP can phai c bien soan chng trnh, ap du ng pho cap
bac pho thong trung hoc nha m nang cao nhan thc ve TPCP cho cong ong dan c.
Mang li KBNN c phan bo rong kha p trong pha m vi ca nc. ay chnh la
ie m thua n li cho he thong KBNN e tie p can cong ong trong co ng tac tuyen
truyen, tiep th. Ben canh vie c quang ba trc t phat hanh Kho bac cu ng nhat thie t
phai cung cap ay u thong tin ve kho i lng huy ong c sau moi t pha t hanh.
ac bie t la pha i giai trnh cu the va cong khai cac khoan chi t nguon vo n huy o ng
c, phan tch, a nh gia hieu qua s dung von vay ve mat kinh te xa ho i cho
cong ong dan c c bie t. Vie c pho cap va cong khai hoa tho ng tin ai chung nh
a neu se tao c niem tin vng chac, cu ng co he so tnh nhie m (trong ieu kien
cha co to chc nh m c tn nhiem ta i Vie t Nam) oi vi TPCP. Cong tac nay con
147
gop phan tang tnh kha th cua TPCP, thu hut the m nhieu nha au t nha m ru t ngan
th i gian ba n le TPCP qua he thong kho bac nh hien nay.
Th hai: Du ch la ke nh tie u thu ban le tra i phieu nhng hang na m ke hoach
ban le trai phieu d kien cung nh thc te cho he thong KBNN la rat ln va cao hn
ca ke hoach va th c te TPCP trung thau qua TTCK. ay chnh la mo t iem kha c
bie t gia n c ta va cac nc co TTTC phat trien, ni ma pha n l n TPCP eu c
au thau va chuye n nhng qua TTCK. Ap l c ve kho i lng TPCP ban le mo i na m
oi ho i nhng gia i phap ve nhan s nham han che s xao tron hoac tr ngai nhat
nh cho cong viec ieu ha nh ngan quy quoc gia va han che chi ph c ho i ra t ln
cho he thong KBNN. e kha c phu c kho khan nay, tr c he t va n la na ng cao tnh
kha th cua trai phie u, ru t ngan th i gian ban le trai phieu qua quang ba thong tin
nh a neu tren. Ngoa i ra, KBNN pha i nghien cu ky l ng ve ke hoa ch ban le tra i
phieu, phan tch nh ng ieu kien thuan li va kho khan trc moi t pha t hanh.
Qua o, len ke hoa ch s du ng va to chc tap huan can bo tr c cac t pha t ha nh
TPCP. Tao ieu kien cho can bo KBNN v a co u kha nang hoa n thanh xua t sa c
nhiem vu kiem nhiem tieu thu tra i phieu trong t pha t ha nh lan nhie m vu pha i a m
nhan hang ngay tai KBNN, tranh nh ng xa o tro n trong cong viec hang ngay do t
phat hanh trai phieu gay ra theo phng cham duy tr on nh, hoan thie n ch c
nang, hien a i hoa co ng nghe, phat trie n nguon nhan l c. M ro ng h p ta c quo c te,
nhat la quan he hp ta c trong khu v c e giao lu trao oi kinh nghie m, ho c ho i bo i
dng kien th c nghie p vu KBNN e tng bc a hoa t o ng cu a KBNN tien len
tam chnh qui hien a i. KBNN nen th iem vie c to chc ban le tra i phieu tho ng qua
cac phien au tha u tai KBNN nha m rut ngan thi gian va chi ph c ho i trong ban le
TPCP.
Th ba: Chuan hoa theo hng m rong oi tng mua TPCP la bien phap
can thie t c th c hien qua qui trnh phap lua t hoa. o i tng mua tra i phieu qua
he tho ng KBNN phai m rong triet e en tat ca ca c ca nhan trong lan ngoa i n c
148
(nhat la ng i n c ngoai khong sinh song va la m viec ta i Vie t Nam nhng i du
lch hoa c tham quan, cong tac tai Vie t Nam), n v c quan va cac to chc thuo c
mo i thanh phan kinh te (tr cac tha nh vien cua th trng a u thau va bao lanh pha t
hanh trai phie u). Can co s pha n biet gia thanh vien tham gia ke nh ban le TPCP va
cac to ch c la thanh vien au thau hoac bao lanh phat hanh e hnh thanh mo t ranh
gi i ro re t gia ca c phng th c phat hanh (ca c to ch c kinh te la thanh vien a u
thau va bao lanh TPCP th kho ng c tham gia kenh ban le tra i phie u qua he thong
kho ba c). S phan bie t nay se tao ra s chuyen dch c cau vay n gia KBNN va
cac phng thc pha t hanh m i. ie u na y se tao ieu kien cho moi tha nh vie n trong
xa hoi co c ho i au t vao TPCP mot co ng cu n co o tin ca y cao nhat tuy theo
nhu cau va kha na ng tai chnh cua nha au t. Qua so lieu ie u tra c ban cua Bo
Tai chnh nam 2003, tie m nang von trong nen kinh te cua ta hien nay con rat ln.
Ve noi te, nguon von co the huy ong cho au t bnh quan mo i nam khoa ng 45-50
nghn ty o ng. Ve ngoai te , nguo n von co the huy ong khoang 2-2,5 ty USD. Ca c
thanh vie n mua tra i phie u phai c qui nh theo van ba n phap lua t va tra nh tnh
trang phai qui nh o i tng mua trai phie u qua he thong KBNN tai mo i t pha t
hanh do o i t ng mua trai phieu co nhng thay o i so v i t phat hanh trc o.
Th t: Ca n thie t bo sung, sa o i c che thanh toan va la i suat TPCP ban le
qua KBNN. Can qui nh chua n hoa ve c che thanh toa n TPCP theo hng thong
thoang nha t cung cap tien nghi thanh khoa n to t nha t cho nha au t trai phieu khi
ao ha n. Tra i phie u ghi danh nen th c hien thanh toan ca lai va goc trai phieu khi
ao han giong nh tra i phieu vo danh. Ngha la nha au t hoan toan co quyen la
cho n ni thanh toan ta i ca c n v KBNN hoac ta i cac to chc lu ky chng khoan.
Ngoai ra phai am ba o l i ch kinh te cao nhat cho nha au t TPCP. oi v i TPCP,
khi en han thanh toa n ma chu s h u cha en thanh toan, KBNN nen chuyen so
tien thanh toan vao ta i khoa n tien g i nga n hang e a m bao nha au t c nhan
lai va go c cung v i lai tien g i khong ky han trong thi gian cham thanh toan va
149
khong thu ph chuyen tie n cua nha au t khi chuyen tie n t kho bac sang nga n
hang. Ngoai ra, tra i phie u trong cung t phat hanh du c ban cao hn hoac thap
hn menh gia eu phai a m bao cho ca c loai tra i phie u na y co cung mot ngay ao
han, cung mo t mc la i sua t va Bo Ta i chnh. Bo Ta i chnh nen ba i bo qui nh cho
phep KBNN c phe p chiet khau trai phie u tr c han can c theo quye t nh cua
Bo Ta i chnh nh hien nay nham ta o ieu kien khuyen khch ca c loai trai phie u cua
phng th c ban le na y co the nie m yet, giao dch tren th trng ch ng khoan th
cap hoac th trng OTC ang th ie m Ha Noi. Can phai tao ra mo i lie n he dch
chuyen tng bc t kenh ba n le sang TTCK theo hng gia m da n cac l i the tuyet
oi cua ke nh ban le ong th i tang tnh hap dan thu hut nha au t nho, le tham gia
TTCK th cap khi muon chuyen nhng (thay v chiet khau trc ha n) hoa c mua
tra i phieu (thay v mua tai kho bac).
3.2.3. Hoan thie n phng thc a u thau tn phieu va nghie p vu
th tr ng m
TTTT a at c nhng ke t qua than ky trong hoat o ng au tha u tn phieu
va chuye n nhng tn phieu tren TTM. Nh ng tha nh cong to l n a m au cho s
ra i va phat trie n manh me cua th trng giay t co gia nga n ha n no i chung va th
trng tn phieu kho bac noi rieng. Ben canh nhng tha nh qua a at c, TTTT
ang ng trc trien vong pha t trien manh me hn na trong tng lai trong boi
canh ho i nhap WTO va ho i nhap tai chnh quoc te cua Viet Nam. Tn phieu Kho bac
a va ang t mot cong cu huy ong vo n ngan han cho NSNN bu ap tha m hut ta m
th i a tr tha nh ha ng hoa trong yeu, quyet nh hieu qua hoa t o ng cua th tr ng
trai phieu ngan han di s quan ly, ieu hanh cua NHNN thong qua th trng lien
ngan hang. S ra i va hoa t ong tch c c cua TTM a hnh tha nh the m mo t cong
cu gian tiep gop phan cung ca c cong cu gian tiep kha c e thc thi chnh sach tien te
quo c gia, thuc ay ne n kinh te pha t trien ben vng va on nh theo nh hng xa
hoi chu ngha. ay c a nh gia la s thanh cong ang tra n trong ma TTTT, trong
150
ie u kien TTCK m i thanh la p pha i o i dien vi ha ng loat nhng kho kha n can phai
no l c vt qua e phat trie n. e gia tang hieu qua cua th trng a u thau tn
phieu va nghiep vu TTM th TTTT cu ng ca n thie t thc hien o ng bo ca c giai pha p
sau ay:
3.2.3.1. Gia tang mat o au thau tn phie u qua th trng tien te
e khai tha c toi a hieu qua au thau tn phie u kho ba c qua nga n hang can
thiet phai tang cng mat o au tha u nha m am bao kho i lng von kp th i cho
NSNN va cung cap ay u, lien tuc ha ng hoa giao dch tren TTM. Mat khac, tang
kha na ng ieu tiet tie n te cua nghiep vu TTM. Trong trng hp can thiet NHNN co
the m the m ca c phie n giao dch ln, cac ky han kha c nhau e ngan hang thng
mai la chon, tham gia a t thau phu hp vi nhu cau ieu tiet von kha dung cua
ngan hang. Hien nay so phien a u tha u tn phie u thc hien trong nam m c cao
nhat la 56 phien, tc la to chc khoa ng 1 phien/1 tuan. Mat o au thau
1phien/1tuan la cha phai la cao. Do o, NHNN can e ngh Bo Tai chnh nghien
cu va cho pha t hanh tn phieu kho bac co ky han di 60 ngay e tang ma t o a u
thau tn phieu t 1phien/ 1tua n h ng e n m c o 2 phien/1 tua n. Ben ca nh o , thu
hut ca c nha au t chng khoan va cac nha au t co nguo n von kha dung thap, co
nhu cau chuyen oi tn phieu nhanh chong e phuc vu nhu cau von cua n v tham
gia th tr ng au tha u va TTM e gia tang so phien giao dch cu a nghiep vu TTM.
Nghie p vu TTM hien nay can tang ma t o giao dch at m c 1 phien/ngay t c la 5
phien giao dch/tuan va gi giao dch la 11gi sang nh hien nay. Mat o giao dch
gia tang se ta o ie u kien cho NHNN co the bo sung hoac hap thu von kp thi theo
nhp o ta ng hoa c gia m nguon vo n kha dung cua he thong nga n hang thng ma i,
tang kha nang va m c o can thiep gian tie p gop phan thc thi chnh sach tien te cua
cong cu nghiep vu TTM, mat o giao dch gia tang cung giup cho NHNN kp thi
sa cha nhng sai la m ma c phai cac phien giao dch tr c o . Khi so thanh vien
tham gia TTM va khoi lng giao dch tre n TTM gia tang trong nhng na m ti,
151
NHNN co the to chc giao dch 2 phien/ngay vao luc 11 gi sang va 15 gi chieu.
Khi o, NHNN co the can thiep kp thi ti th trng e ap ng ay u, nhanh
cho ng hn na nhu ca u von cua ca c to ch c tn du ng thanh vien cung nh he thong
ngan hang. Mat o a u thau va giao dch mua, ban tn phieu kho bac gia ta ng se go p
phan gia tang l ng von huy ong va ay nhanh to c o chu chuyen von tn phieu
qua th trng ngan ha ng.
3.2.3.2. Thuc ay s phat trien on nh, be n v ng gia th tr ng a u thau
tn phie u va nghie p vu th tr ng m
Tiep tuc duy tr va thu c ay s phat trien ma nh me hn na cua phng th c
au thau tn phie u va chuyen nhng tn phieu qua TTM, song ca n quan ly va ieu
tiet qua trnh pha t trien tren c s phai a m bao c s pha t trie n o ng bo gia
TTM va th tr ng a u thau theo phng cham: Th trng au thau la c s cung
cap hang hoa chu yeu cho nghiep vu TTM. Ngc la i, ke t qua hoat o ng hieu qua
cua nghiep vu TTM se ta o s phat trien len tam cao hn cua th trng au tha u.
Can mot s phoi hp chat che gia Bo Tai chnh va NHNN tren c s phan tch,
anh gia thc tra ng va hieu qua hoat ong cua th trng au thau tn phieu va
nghiep vu TTM, von kha dung can ie u tie t cua he thong ngan hang thng mai.
nh ky, hai c quan Bo Tai chnh va NHNN can na m ba t va pha n tch kp thi so
lieu ve vo n kha dung cua cac to chc tn du ng va ngan hang thng ma i, ke t hp vi
ke hoach pha t hanh tn phieu kho ba c e bu ap tham hu t NSNN. Tren c s phan
tch, hai ben se o i chieu, so sanh gia nhu cau pha t hanh tn phie u (m c cung ha ng
hoa) va nguon vo n kha dung (m c cau ha ng hoa) nha m xay d ng ke hoa ch, thi
ie m a u tha u h p ly va hieu qua nha t. D bao chnh xac kha nang au thau va ke t
qua giao dch tre n TTM e th c thi chnh sach tien te. Da va o ket qua phan tch,
anh gia va tham mu cua NHNN e xac nh khoi lng tn phieu Kho bac phat
hanh a u thau. a y se la ha ng hoa chu yeu c giao dch tre n TTM.
152
Ngoai ra, e thu hu t cac nha a u t, chnh sach lai sua t cu ng a c bie t quan
tro ng. Lai sua t can c xa y d ng tren c s phan anh c quan he cung ca u ve tn
phieu tren TTTT ch khong theo la i suat ch ao do Bo Ta i chnh xa c nh. Tn
phieu kho ba c la tra i phieu ngan han nhat vi m c rui ro thap nhat, do o lai sua t
cua tn phie u cu ng m c tha p. Tra i phie u co ky han kha c nhau phai co mc la i sua t
khac nhau, co hnh th c thanh toan khac nhau cung nh co m c la i suat khong giong
nhau. La i sua t au thau tn phieu phai hnh thanh tre n c s cung cau th c te tren
TTM, co ng cu gian tie p ieu ha nh chnh sa ch tien te quoc gia.
Can co c che tho ng thoang hn e m rong ca c nha au t nhat la ca c nha
au chng khoan chuyen nghiep tham gia TTM e giao dch giay t co gia . Cac
giao dch TTM rat ngan han nen vie c thanh toan phai am bao nhanh chong, chnh
xac va tien li. Viec tao lap va a va o s dung he tho ng thanh toan bu tr trong
pham vi toa n quoc la rat can thie t cho TTM. Tren c s cong nghe thong tin hien
ai, hieu qua hoat ong cua TTM cang tang. Khi o, phan mem ket noi gia NHNN
vi ca c Ngan hang thng ma i a c th c hie n, cac cong oa n t khi co ng nhan
thanh vien, a ng ky ch ky ien t, tho ng bao m i thau, ang ky giay t co gia, xet
thau, ta o lap va ky h p o ng mua ban la i, thanh toan chuye n khoan, tho ng bao . . .
eu c thc hien t ong hoa thong qua he thong ieu khien trung tam NHNN.
ieu nay se giup ca c giao dch tren TTM noi rieng va giao dch nga n ha ng noi
chung c tien hanh thua n tie n, nhanh chong, phu h p vi tho ng le quo c te, tao
ie u kien ho i nhap quoc te ve ngan hang.
Ben ca nh viec a dang hoa ky han tn phie u tren th trng au thau co n co
the tien hanh a da ng hoa ca c giay t co gia tre n TTM, ke ca giay t co gia da i han
nh: TPCP pha t hanh bang ngoai te, TPCP, tra i phieu doanh nghiep, thng phieu,
ch ng ch tien g i con han thanh toan di 1 nam, m rong nghie p vu mua ba n co
ky han (Repos) tren TTM e la m tang khoi lng giay t co gia giao dch tren TTM,
tao mo i lie n ket gia TTCK va TTTT.
153
NHNN can phai quan tam en cong tac ve ao tao can bo chuyen mon ve th
trng au thau lan ca n bo chuyen mo n ve nghiep vu TTM. NHNN nen co ke hoach
tuyen dung va ao tao nhan vien theo hng gi can bo i ho c tap tai cac quo c gia
co TTM pha t trien e tch lu y nhng kien thc, kinh nghie m can thie t e ap du ng
thch hp cho tnh hnh cu the n c ta.
3.2.3.3. Hoa n thie n he thong tho ng tin va hie n ai hoa ket cau ha tang c
s, a dang hoa cac tha nh vien tham gia th tr ng a u tha u tn
phieu va nghie p vu th tr ng m
e nang cao hn na hieu qua hoat ong cua th trng au thau tn phieu,
ac bie t la nghie p vu TTM di hnh th c cong cu gia n tiep ie u hanh chnh sa ch
tien te quo c gia can tiep tuc o i m i ca c c che , ky thuat nghiep vu kha c phu hp
vi tnh hnh thc te cua Viet Nam, nh: hoa n thien he thong thong tin, nhat la thong
tin ve th trng lien ngan hang phu c vu cong tac quan ly von kha dung. Nghien cu
cai tie n qui trnh ky thuat, chng trnh phan me m va n gia n cac thu tuc e tao
thuan li cho cac tha nh vien tham gia va thu hut them nhie u thanh vie n m i. e
ie u hanh co hieu qua nghie p vu TTM no i rieng va ieu hanh chnh sach tien te no i
chung, NHNN can co gia i phap hie u qua hn trong viec theo doi thong tin ve dien
bie n hang ngay tren th tr ng lien ngan hang. o ng th i hoa n thie n qui trnh thu
thap thong tin, nang cao cha t l ng tho ng tin quan ly von kha du ng va d bao von
kha dung cua cac nga n hang thng ma i.
Vie c ng dung cong nghe hie n ai, a cac giao dch tren ma ng vao hoat
ong th trng au thau tn phieu va nghiep vu TTM la he t sc ca n thiet trong ieu
kien hien nay. NHNN can khao sat va tham khao kinh nghiem cua cac NHT tren
the gii, van hanh co hie u qua vao ieu kie n thc te cua Vie t Nam. Thiet lap mang
l i thong tin giao dch cua th trng theo mo t chng trnh phan mem hien a i va
phu hp vi ieu kien Vie t Nam. Mang l i thong tin giao dch phai c m ro ng
pham vi va ket no i tr c tiep gia c s giao dch trung tam vi ca c tha nh vien, a m
154
bao cha t lng hoa t ong va ru t ngan th i gian thc hien cac cong oan giao dch t
khi cong nha n thanh vie n, thong bao mi thau, xet tha u, thong bao ket qua trung
thau, la p va ky h p o ng mua la i en kha u thanh toan, chuye n tie n. NHNN can tch
hp phan mem giao dch nghiep vu TTM v i phan mem au thau tn phieu kho ba c,
tao ieu kie n thuan l i cho vie c qua n ly gia y t co gia, thao tac nghiep vu va luan
chuyen thong tin gia hai th trng s ca p va th ca p.
NHNN va Bo Tai chnh can nghien cu giam bt mc von phap nh toi thieu
qui nh o i v i cac thanh vien tham gia a u thau tn phieu xuo ng m c thap hn 20
ty ong nh hien nay. Qui nh nay a han che s tham gia cua cac chu the co von
tiem l c tai chnh tha p, s hu khong nhie u giay t co gia (qui nh nay kho ng kho
khan cho ca c ngan ha ng thng mai, to ch c tn dung nhng la i gay kho khan cho
cac cong ty ch ng khoan, quy au t nho). e th trng a u thau va nghie p vu
TTM hoa t ong hieu qua va linh hoa t hn th can khan trng co bie n phap thu hu t
s tham gia cua ca c chi nhanh ngan hang nc ngoai, ngan hang lien doanh va nga n
hang thng mai co phan , cong ty bao hie m, quy bao hiem, ac bie t la cac quy au
t trong va ngoa i n c tham gia th trng. Tao c sc manh canh tranh tre n th
trng, gop phan va la kenh huy o ng vo n ong th i va la kenh e ca c to chc tn
dung va cac to ch c trung gian tai chnh kha c au t vo n kha du ng e hng lai v i
m c rui ro ga n bang 0, khi can thie t cac tha nh vien de dang giao dch giay t co gia
tre n TTM a p ng nhu cau von cho n v.
NHNN phai chap nhan hoan toan cac ch ky ien t trong cac giao dch ien
t vi NHNN. Quoc hoi a thong qua Luat Giao Dch ien T va o nga y 29/11/2005
NHNN va cac thanh vien tham gia th trng eu thuoc pham vi ieu chnh cua Luat
nay. a c bie t la NHNN va cac tha nh vien tham gia th tr ng e u pha i tuan thu ca c
qui nh ve ch ky ie n t , giao ket va thc hie n h p ong ien t, an ninh, an toan,
bao ve, bao ma t trong giao dch ien t, gia i quye t tranh chap va x ly vi pha m
chng III Muc 1,2,3 va chng IV, chng VI, chng VII Luat Giao Dch ien
155
T. Khi cac tha nh vie n tham gia giao dch ie n t a thc hien ung ca c qui nh
cua Luat Giao Dch ien T th NHNN neu khong chap nhan giao dch ien t hp
phap th se chu trach nhiem trc phap luat.
3.2.3.4. Phoi hp nhp nhang va o ng bo gia chnh sach tie n te va chnh
sach tai khoa quo c gia
Chnh sach tien te va chnh sach ta i khoa quoc gia la hai bo pha n trong yeu
trong he thong chnh sach v mo, ie u tie t ne n kinh te th trng theo nh hng xa
hoi chu ngha; la hai chnh sach rieng bie t nhng khi hoach nh va th c thi chnh
sach tien te va chnh sach tai khoa quoc gia luo n tap trung vao mu c tieu thu c a y
nen kinh te th trng tang trng o n nh va ben v ng. Chnh sa ch tien te va chnh
sach tai khoa co mo i quan he cha t che an xen va anh hng la n nhau trong qua
trnh hoa ch nh va thc thi. e ta ng cng hieu qua th c thi chnh sach tien te va
chnh sach ta i khoa quoc gia th he t s c can thiet co s ke t hp nhp nhang va ong
bo gia hai chnh sach neu tre n. S phoi hp nhp nha ng va ong bo se gop pha n
tang c ng hie u qua thc thi cua tng chnh sach. Ngc la i, ne u khong co s phoi
hp nhp nha ng va o ng bo se ga y ra khong t ta c ong xau en hieu qua thc thi
chnh sa ch tien te hay chnh sa ch tai khoa quoc gia.
Giai pha p quan trong va het s c can thiet hien nay n c ta e tang cng
hie u qua phoi hp na y la viec hoach nh va thc thi chnh sa ch tien te pha i a m
bao duy tr tnh o n nh cua kinh te v mo trong khuon kho ie u tie t la i sua t th
trng, kie m che la m phat, on nh sc mua ong tien, kiem soat ty gia , huy ong
von va cung cap vo n cho th trng; pha t trien he tho ng ngan ha ng tao c s thuc
ay kinh te pha t trien nhanh, ben v ng qua o tao ieu kie n tang nguo n thu va huy
ong von e bu ap tham hu t cho NSNN. oi v i chnh sa ch ta i khoa, phai no lc
tap trung cac khoan thu, chi NSNN nham at c mu c tieu o n nh nen kinh te,
chnh tr, xa ho i quo c gia, pha t trien ne n kinh te v mo ben v ng, duy tr to c o tang
trng kinh te, xac lap c s kinh te cho vie c th c thi chnh sach tie n te co hie u qua,
156
kie m soat la m phat, gi gn s c mua cua ong tien, o n nh va phat trien TTTT.
Tom lai, viec thu, chi Ngan sach va TDNN phai gan chat vi nguyen tac gi on nh
tien te. NHNN ch th c hie n c s on nh gia tr tien te khi chnh sach tai khoa
cua Chnh phu theo uoi mu c tieu chnh sach tien te la nh ma nh. Han che en mc
thap nha t nh ng xung o t ve l i ch khi qua ta p trung va o th c thi chnh sa ch nay
gay anh hng xau en viec thc thi chnh sach con la i. Do o , du chnh sa ch tai
khoa va chnh sa ch tie n te la hai chnh sach rieng biet do hai c quan chu qua n khac
nhau thc hien o la Bo Tai chnh va NHNN. Tuy nhien, viec hoach nh va thc thi
hai chnh sa ch nay khong the theo hai h ng rieng bie t tach biet lan nhau ma phai
c phoi hp ta c ong ho tr la n nhau v l i ch chung cua nen kinh te v mo.
Phai thiet lap mo i quan he lien tho ng th ng xuyen, lien tuc trong qua trnh
hoach nh va thc thi chnh sach tien te va chnh sa ch ta i chnh gia Bo Ta i chnh
va NHNN. Moi lien he phai thc hien thong qua thong tin trao oi, y kien ong gop
hoac y kien tham mu qua lai e ho tr lan nhau trong hoa ch nh va th c thi tng
chnh sach. Xay dng c che cung cap thong tin gia NHNN va cac Bo, Nganh khac
e co the d ba o chnh xac nhu ca u von kha dung, kie m soat c lng tie n cung
ng trong nen kinh te. NHNN phai c cung cap nhng thong tin chnh xac va kp
th i t pha Bo Tai chnh ve ton Quy tien mat ta i KBNN e tnh toan lng tien c
s, so lng huy ong von va cho vay cua cac Quy ngoai Nga n sach e kiem soa t
c tong phng tien thanh toan cua toa n bo nen kinh te. So lieu tho ng ke, bao cao
ve ca c van e ta i chnh cong, nha t la ke hoa ch ve huy o ng von e bu a p tha m hu t
NSNN, bie n ong tai khoan Ngan sach tai NHNN phai c Bo Tai chnh cung ca p
kp th i cho NHNN. Ngc la i, NHNN phai cung cap cac thong tin ve la i sua t, ty
gia, la m pha t, pha t hanh tien va kha nang von kha dung cua he tho ng ngan hang
thng mai cho Bo Ta i chnh. S trao o i thong tin gia hai ben phai c th c hie n
lien tu c, kho ng b gia n oan va ca c ba ng ba o cao pha i am bao: giong nhau ve thi
gian bao cao, ve o chnh xa c va a y u, kp th i cua ca c so lie u, phai thong nha t ve
157
bie u ma u thong ke gi a NHNN va Bo Tai chnh hien ang nha m giam i nhng kho
khan trong d bao, d oan cung nh a ra ca c quye t nh ung an ve ieu hanh
chnh sach tie n te cung nh chnh sach tai khoa e mang lai hie u qua to i u cho nen
kinh te v mo. NHNN va Bo Tai chnh can hoan thien cac han che ve qui trnh, thu
tu c ieu hanh chnh sach tien te va n quo c gia theo h ng tho ng nhat khuon kho
th i gian. NHNN va Bo Ta i chnh ca n pho i hp cha t che hn trong vie c xay dng va
th c thi chnh sach tai khoa va chnh sa ch tien te hang nam tren c s mu c tieu ve
lam phat, GDP va d bao can can thanh toan. Bo Tai chnh can phoi hp vi NHNN
trong viec lap d toan NSNN, xac nh qui mo tha m hu t, nhu cau tai tr va nguon
von vay trong n c va can nhac can trong cac khoan vay n c ngoai. Bo Tai chnh
quy nh tan suat au thau tn phie u, lai suat tn phieu phat hanh qua NHNN phai
phu hp vi tnh toa n m c cung ng tien, ieu tie t khoi l ng tie n cua NHNN ch
khong the qui nh ap at v s c e p vay n e bu ap tha m hut NSNN a gay kho
khan cho viec ieu ha nh chnh sach tien te. Bo Ta i chnh pha i cung cap ay u ke
hoach pha t hanh tn phie u, TPCP va cong trai moi nam cho NHNN nghien cu. T
o, Bo Tai chnh va NHNN cung nhau trao oi e quyet nh ve khoi lng, la i suat
m i thau va th i iem phat hanh a m bao khong la m gia m hie u qua cua chnh sa ch
tien te. Ben canh vie c tnh toa n ca n trong, Bo Ta i chnh ca n pha i lang nghe y kien
tham van t pha NHNN lan Uy ban Chng khoan quoc gia e quyet nh ky han, lai
suat m i thau, th i ie m pha t ha nh phu hp vi nhu cau th trng nham at ke t qua
tru ng thau hieu qua nhat. e th c hien to t vie c phoi hp khong ch co vai tro cua
NHNN ma can co vai tro cua ca c Bo, Nganh, a phng lien quan di s ch ao
tho ng nhat cua Chnh phu. a c biet la mo i quan he gia NHNN va Bo Ta i chnh. T
o xac nh anh hng en mc cung tien te e nh h ng la i suat c ban tren th
trng. Can nang cao v the cua NHNN trong ie u hanh chnh sa ch tien te: pho i hp
chnh sach cung can phai giai quye t ca c ta c ong cua hai chnh sa ch e n nen kinh te
158
v mo . a e n lu c can pha i co mot Uy ban lien nganh e thong nhat ch a o ve moi
lien he gia chnh sa ch tien te va chnh sa ch tai khoa.
3.2.4. Hoan thie n c che phat hanh va chuyen nh ng trai phie u chnh phu
qua th tr ng ch ng khoa n
3.2.4.1. Xay d ng, hoan thie n, cu ng co hanh lang pha p ly
Quoc ho i ben canh vie c a thong qua Lua t Chng khoa n e a va o van dung
ong thi pha i t ng bc hoa n thien, sa oi Lua t Ch ng khoan cho phu hp v i
tnh hnh a c thu cua TTCK s khai ang tng b c pha t trien va ang trong qua
trnh ho i nhap quo c te cua Viet Nam. Lua t chng khoan a tho ng qua ve c ba n a
quy nh tng o i ay u ve to ch c va hoat ong cua TTCK, chao ban chng
khoan ra cong chung, nie m ye t, giao dch, kinh doanh, a u t ch ng khoa n, cac dch
vu ve chng khoan va TTCK gan giong v i cac qui nh Luat Chng Khoan cua mot
so n c tren the gii nh: Trung Quo c, Han Quoc, Tha i Lan, Ba Lan, Bungaria.
Song, Luat Chng Khoan Vie t Nam van cha co nh ng ieu khoan ve th trng phi
tap trung (OTC). Ba i hoc kinh nghiem t ca c quo c gia co th tr ng tra i phieu phat
trien nha t the gii nh Anh, khu vc o ng A, ac biet la My, a cho thay vai tro to
ln cua th trng OTC o i v i hoa t ong phat ha nh va chuyen nhng TPCP qua
TTCK. Tham ch, ngay ta i My, ni co th trng TPCP pha t trien nhat the gii, toa n
bo TPCP pha i c tap trung phat hanh va giao dch qua th trng OTC. Viet
Nam, trung ta m giao dch chng khoan Ha noi thanh lap na m 2005 hoat ong ga n
gio ng th tr ng phi ta p trung cu ng a a t c nhieu thanh cong nhat nh. Nhng
tai thi ie m hie n tai co the nhan xet th tr ng trai phie u s cap Viet Nam kha ph c
tap v i nhieu kenh phat hanh an xen vi kenh au thau qua TTCK. Do vay, vie c
thanh la p va i vao hoat ong th trng OTC ong mo t vai tro quan trong trong viec
th c hien muc tie u phat trien TTCK nc ta trong th i gian ti, a m bao th trng
tha t s la ke nh huy o ng von trung va da i ha n cho nen kinh te. Hie n nay, hoa t ong
cua th trng OTC khong trai vi phap luat hien hanh, nhng nhn chung ca c o i
159
t ng tham gia th trng ang ng tr c nguy c pha i ganh chu kho ng t rui ro
neu kho ng c bao ve bi ba t ky khung phap ly nao. Chnh v va y, e a p ng nhu
cau hoi nha p ta i chnh quo c te va phuc vu cho s phat trie n cua TTCK can thie t phai
bo sung vao Lua t Ch ng Khoan nh ng qui nh ve TTCK phi tap trung (OTC). Cu
the la pha i qui nh o i tng c phep tha nh la p trung ta m giao dch OTC, thu tu c
xin phep tha nh la p trung tam giao dch OTC, c cau ieu hanh trung tam OTC, ca c
trng hp b gia i the trung ta m OTC, qui nh cac tieu chua n tho ng thoang e tr
thanh thanh vien tham gia au tha u va chuyen nhng TPCP tren th trng OTC.
Khi ca c tie u chuan thong thoang hn, se ta o ie u kien thu hut s tham gia cua ca c
nha au nh nho , le hay tap trung mua TPCP tai KBNN va chie t khau TPCP ta i
ngan hang tham gia nhie u hn va o TTCK OTC e au thau va giao dch TPCP. Du
ch la s tap trung cac nha au t nho, le tie m l c ta i chnh manh mun, nhng s tap
trung v i so lng o ng ao ca c nha au t nay va n mang la i mo t ke t qua a u thau
va giao dch mua ba n TPCP ang ke tho ng qua cac quy au t chuyen nghie p.
TTCK phi tap trung se cung pho i hp vi TTCK tap trung e thu c ay s pha t trien
cua TTCK noi chung cung nh th trng au thau va chuyen nh ng TPCP no i
rie ng.
Lua t Chng Khoan Viet Nam ne n da nh rie ng mot so chng e xa y dng cac
qui che rieng bie t ve TPCP. TPCP pha i c nh da ng la loai ch ng khoan ac
bie t, chu s chi pho i cua Lua t Ch ng Khoa n. Ca c qui nh ve a u thau TPCP cu ng
can phai c the hien trong Lua t ch khong nen qui nh rieng le trong ca c va n ba n
d i Lua t nh hie n nay. Lua t chng khoan cung phai qui nh bat buo c cong khai
hoa tho ng tin cua Nha n c ve TPCP. Nhng qui nh phap luat ve TPCP can c
xay dng ay u, ong bo, ro rang va on nh e ta o hang lang phap ly nh hng
cho s phat trie n ben vng cua th trng au thau TPCP trong tng lai. Ngoa i ra,
Lua t Chng khoan ca n bo sung ca c qui nh nha m tao mo i trng phap ly tho ng
thoang cho phe p ca c nh che tai chnh co nang l c trong nen kinh te tham gia au
160
thau phat hanh TPCP. oi tng c phep tham gia to ch c au thau TPCP can
phai m ro ng ra ca c nh che ta i chnh co tiem l c manh ch kho ng ch gi i ha n
hai chu the KBNN va Quy Ho tr pha t trien nh hien nay. S tham gia cua ca c chu
the co tiem l c trong nen kinh te se ong gop the m sc manh va nang cao hn na
hie u qua pha t hanh TPCP tren th trng.
Ben ca nh o, Nha n c can th c hie n chng trnh ca i cach sau, ro ng cac quy
nh phap ly ve thu tu c hanh chnh tao ieu kien cho viec ng du ng cong nghe tin
hoc vao hoa t ong th trng, van dung Lua t Giao dch ien t e ay nhanh to c o
thanh toan ca c giao dch chng khoan qua mang. Xac lap khuon kho phap ly hoan
chnh cho ch ky ie n t e la m c s phap ly cho vie c ng du ng giao dch, thanh
toan ie n t nham cai tie n to c o thanh toa n cua TTCK. ong thi tao khuon kho
phap ly e ieu chnh cac moi quan he pha t sinh cu ng nh cac tranh cha p, kie n tung
giao dch, thanh toan ie n t. a qui che hoat ong Quy au t chng khoan, cong
ty quan ly quy vao Luat Chng Khoan tren c s a hoan thie n, s a oi ca c noi dung
con han che. a c bie t la can pha i ta ng vo n ie u le cua quy tha nh vien, hie n nay
m c vo n ieu le qui nh to i thieu la 5 ty ong, v i mc von ieu le thap nh qui
nh se ta o ieu kien ra i cua nhieu quy thanh vie n nhng tie m l c ta i chnh
khong u manh khi tham gia th tr ng. Ngoai ra, ie u kie n phat hanh ch ng ch quy
ra co ng chu ng co qui nh to ng gia tr chng ch quy xin phep pha t hanh at t nha t 5
ty ong. ay la mc gi i han cha cao, ca n phai tang len na e hnh tha nh quy
cong chung co s c ma nh tai chnh th c s. Loa i hnh chng ch quy au t co n kha
m i me vi cong chu ng, Nha nc can co c che, chnh sa ch ho tr thie t th c tao
ie u kie n thua n l i cho hoat o ng cua quy, khuyen khch ca c quy au t ch ng
khoan huy o ng nguo n vo n tiem nang trong cong chung, tap trung tie m l c nha m
chuyen nghiep hoa hoat ong cua ca c quy au t chng khoan cu a cac nha au t
trong la n ngoai n c.
161
Thu t ng Chnh phu can s m co va n ban giao nhiem vu cu the cho Bo Ke
hoach va au t soan thao ca c ieu kien tha nh lap co ng ty nh mc tn nhiem, cac
ie u kien e cac o i tng trong va ngoa i nc tham gia to ch c thanh lap cong ty
tnh nhie m va quy nh nganh nghe nh mc tn nhie m thuoc dien u a i, khuye n
khch au t n c ngoai. Be n canh o, Thu t ng cung nen co va n ban giao nhie m
vu cho Bo Ta i chnh soan thao ca c khuo n kho phap ly e ta o lap moi trng pha p ly
cho co ng ty nh m c tn nhie m. S phoi h p cha t che gia hai c quan noi tren e
xay dng ca c van ba n phap ly quy nh ve ieu kien kinh doanh va tao lap moi
trng hoat o ng cho cong ty nh m c tn nhie m.
3.2.4.2. Xay d ng, qui hoa ch va phat trie n ha tang c s ky thua t cho th
tr ng
Th trng au thau TPCP kho co the phat trie n, ho i nhap trong ieu kien ha
tang c s cua th tr ng cha c kien toa n. Ng c lai, khi kho i l ng tra i phie u
au thau va giao dch tre n TTCK gia ta ng phai i oi v i cai tie n ve can ban he
tho ng giao dch va thanh toan. ieu nay cang tr nen cap bach v vao thang 1-2005
Vie t Nam ba t au th c hie n cac cam ket m ca TTCK vi My theo lo trnh cua
Hiep nh Thng mai Vie t-My . T na m 2008, TTCK Vie t Nam se la san chi bnh
ang cho cac nha a u t My va au t n c ngoa i khac vi ca c nha au t trong
n c. TTCK ang ng tr c nhng thach thc la m sao ba o a m cho th trng hoa t
ong thong suot va a p ng nhp o tang trng ve quy mo, tan suat giao dch trong
th i gian sap ti. Do o, can phai u tie n cho vie c ay ma nh chng trnh hie n a i
hoa ha tang c s, nang ca p he thong cong nghe tho ng tin giao dch, thanh toan
TPCP no i rieng va cac loai ch ng khoa n kha c no i chung. Hoan tha nh va a vao s
dung he thong giao dch chng khoa n hien ai cho trung tam giao dch chng khoan,
trung ta m lu ky ch ng khoan. Xay dng hai he thong cong nghe tho ng tin giao
dch, thanh toan rieng bie t tai TTCK. Mo t he thong s dung cho giao dch, thanh
toan tra i phieu va mo t he thong s dung trong giao dch, thanh toan co phieu. ng
162
dung he thong vie n thong, thong tin lien la c hie n a i vao hoa t o ng th tr ng. Tang
c ng au t c s vat chat tien tie n va nhan lc ie u hanh cho cac s giao dch
ch ng khoan. Ngoa i ra, tao ieu kien va khuyen khch ca c nha au t a u t c s
vat cha t va trang thiet b cho hoat ong giao dch chng khoan ta i n v. Bc au
cung co ca c trung tam giao dch chng khoa n, to chc lu ky, trung ta m thanh toan
TPCP ta i ca c Tnh, Thanh pho, la cho n co ng nghe thanh toan hien a i nha m khai
tha c va pha t huy toi a hie u qua cua thanh toan, giao dch ie n t. Tang cng ca c
giao dch tr c tuyen e gia m thi gian, gia tang to c o thanh toan, giao dch TPCP.
Vi to c o thanh toan, giao dch la ba ngay (T=3) the hie n to c o qua cham. Uy ban
Chng khoan a pho i hp vi Bo Ta i chnh cai ca ch thu tu c quy nh phap lua t ve
th i gian thanh toa n e trc ma t giam thi gian thanh toan, giao dch tra i phie u
xuong con 2 ngay (T=2) na m 2005 va sau o a gia m xuong con 1 ngay (T=1) na m
2006. a y la mo t giai phap hu hieu o i vi vie c ay nhanh to c o thanh toan, giao
dch TPCP a a t c va can phai tiep tuc c duy tr.
Thie t lap he thong an ninh mang d phong cac s co trong giao dch, thanh
toan ie n t va bao mat thong tin. Hoan tha nh viec xay d ng c s d lieu tap trung
e phuc vu quan ly va ie u hanh th tr ng. Tang cng hp tac quo c te, tranh thu
to i a s ho tr, tai tr t cac chng trnh, d an quoc te cua cac Chnh phu, to ch c
quo c te nha m khao sat trnh o cong nghe thong tin hien ta i, nhan t van, ho tr cua
pha nc ngoa i e hien ai hoa ma ng l i co ng nghe tho ng tin trong giao dch,
thanh toa n chng khoan. Tng bc ho i nhap v i he tho ng co ng nghe giao dch,
thanh toa n chng khoan quoc te. V i l i the cua mot TTCK ra i muon, Vie t Nam
co ieu kie n la chon cong nghe tie n tien nhat cho he tho ng thanh toan, cong bo
tho ng tin. Tuy nhien, van e khong phai la cong nghe hien ai nhat vi chi ph au
t cao ma la la chon phu hp nha t v i hoan canh Vie t Nam.
163
3.2.4.3. Th c hien co ng khai hoa tho ng tin
Tch cc th c hien co ng khai hoa tho ng tin ve TPCP, kha c phuc tnh trang
bng bt tho ng tin hoa c cong khai mang tnh cha t hnh th c. a u t chng khoan la
mo t hoa t ong kinh doanh ma o hiem co tnh toan. o tin cay cua tho ng tin chnh la
c s e cac nha au t ra quye t nh au t va la ye u to quye t nh thanh cong hay
tha t ba i cua danh mu c au t, gia m thieu ru i ro a u t. Cong khai hoa tho ng tin la
mo t ieu khoan ba t buoc o i vi moi chu the phat hanh chng khoa n, ngay ca Chnh
phu cung khong co ngoai le. Chnh phu ca n cai thien kha na ng tie p can tho ng tin ve
c ca u n, ly do huy ong von va ac biet la chien l c quan ly n . Cac tho ng tin c
ban ve khoi lng pha t hanh, la i suat va th i han nh hie n nay co the coi la qua t oi
so v i nhng g ma nha au t ca n c bie t. Vie t Nam can hoc hoi kinh nghiem cua
Tha i Lan trong viec thanh la p mot Uy ban phat trien th trng trai phieu trong
n c, vi s tham gia cua ca khu v c t nhan va ca c trung gian tai chnh tren th
trng co the se la mot giai phap tot giup Chnh phu na m c nhu cau va ky vong
cua cac nha au t o i vi ca c san pham chng khoan n do Chnh phu pha t hanh.
Chnh v vay, mo t chien l c pha t trien th trng trai phieu noi chung va pha t hanh
TPCP qua TTCK noi rieng ch co the c coi la hoa n thien neu nh chien l c nay
c xay dng da tren c s hp ta c chat che gia Bo Ta i chnh, KBNN, NHNN,
Uy ban Chng khoan, ai dien cua cac nha au t va cac c quan co lien quan kha c.
Cu the la va o a u na m, Chnh phu pha i co ng khai ke hoa ch phat hanh TPCP trong
nam ve : th i iem phat ha nh, khoi lng, lai sua t d kien, o i tng tham gia . . .
Vao cuoi na m, Bo Tai chnh pha i cong khai bao cao to ng hp, chi tiet ve tnh hnh
s dung von huy ong t TPCP, bang phan tch, anh gia hieu qua cua ca c ch tie u
kinh te xa ho i mang lai t viec s dung von ra cong chung. Thong tin phai c
truyen tai e n nha dau t qua nhieu phng tien. ac biet la khai thac to i a phng
tien thong tin trc tuyen t mang internet va cac Website. Ben ca nh viec cong khai
hoa thong tin, Nha nc i au trong co ng tac pho cap giao du c ao tao cac kien
164
th c, tho ng tin phap luat qua vie c tuyen truyen, a o tao kien th c ve TPCP cho cong
chu ng. Na ng cao nha n th c trong cong chu ng ve vai tro, ru i ro va tnh h u ch cua
vie c a u t TPCP.
3.2.4.4. Thiet la p moi lien he chat che gia th trng tien te va th trng
chng khoa n
Tng b c th c hien chuyen dch c cau phat hanh tra i phie u gia cac kenh
phat hanh TPCP theo hng gia m kho i lng trai phie u ban le qua he thong kho bac
tang ket qua tru ng tha u trai phieu qua TTCK t nam 2005 - 2010. Khi TTCK u s c
manh va a t hieu qua cao trong au thau va giao dch TPCP th luc o ch duy tr hai
phng th c pha t ha nh TPCP ra co ng chu ng: a u thau qua TTCK (trung, dai han),
au thau qua TTTT (ngan han) ta p trung khai tha c va lien ket the ma nh cua hai
phng th c phat hanh hien ai nay. Tranh hien tng duy tr qua nhieu phng
th c phat hanh TPCP a e n s canh tranh gay ba t l i cho TTCK. Ro rang qua 55
nam thanh lap va pha t trien th he thong ngan hang co sc manh hn ra t nhieu ve
yeu to con ng i, c s ha ta ng va sc manh tai chnh so vi TTCK mi c thanh
lap ta i n c ta. Tuy nhie n, can pha i tra nh tnh trang phat trien rie ng le gia TTTT
ngan han va TTCK trung va da i han. Can phai thie t lap s lie n ket gia th trng
von ngan han va dai han theo nguyen ta c bnh thong nhau e th c thi ong bo chnh
sach tai chnh va tie n te . Qua s lien ke t se tan dung nhng u ie m cua loai th
trng nay e ho tr cho s pha t trien th trng kha c. Trc ma t, vi hieu qua hoa t
ong khi sac cua nghiep vu TTM trong khi TTCK th ca p hoat o ng yeu ke m, Nha
n c ne n qui nh cho phep TTM c phe p mua ban ca c TPCP con d i 1 na m
se en han thanh toan. Tr c ma t can bai bo nghiep vu chie t khau TPCP trc ha n
ngan hang nha m h ng nha a u t tham gia giao dch mua ba n TPCP tre n TTCK
th cap ta o ieu kien phat trie n ma ng th trng nay. Chie t kha u TPCP ch co tnh
cha t han che rui ro thanh khoan cua trai phie u va ap ng nhu ca u ot xuat cua nha
au t nam gia tra i phie u e nhan la i suat ch viec chie t khau hoa n toan kho ng ap
165
ng nhu cau chuyen nhng trai phieu e hng che nh le ch gia. TTCK s cap va th
trng th ca p kho co the pha t trien neu ch ta o ieu kien thuan li e thu hut ca c
nha a u t hng la i suat tra i phieu ma kho ng thu hut c s tham gia cua cac nha
au t hng chenh le ch gia khi chuyen nhng TPCP. Nhu ca u chuye n nh ng tra i
phieu khi co chenh le ch gia TPCP se thuc ay giao dch mua, ban tren TTCK th
cap the m soi no i, ay la ke t qua ma chie t kha u tra i phieu khong the lam c.
3.2.4.5. Thu hut va m ro ng nha au t co to chc nc ngoai vao th
tr ng ch ng khoa n Viet Nam
M ro ng gi i han a u t co phieu, tra i phieu o i v i cac nha au t n c
ngoai tre n TTCK Vie t Nam. Cho phep cac to chc kinh doanh ch ng khoan gop vo n
mua co phan hoa c tha nh la p cong ty ch ng khoan lien doanh, cho quy au t chng
khoan n c ngoa i tham gia TTCK Vie t Nam. o i vi au t nc ngoa i, vie c ni
long han che o i vi au t nc ngoa i se thu hut them von cua nha au t n c
ngoai, bao gom: ca nhan la n nha au t co to ch c nc ngoa i vao th trng va
ong bo vi cac qui nh khac cua Chnh phu ve ty le tham gia cua be n n c ngoa i
vao TTCK Viet Nam. Kinh nghiem phat trie n TTCK cac n c khu v c ong A a
cho thay hieu qua o ng gop ang ke cua khu vc au t ngoa i cu ng vi cac nha au
t trong nc tie m lc con han che e cung nhau thuc ay th tr ng pha t trien. Vie t
Nam a co nhieu giai phap nham m ro ng au t nc ngoa i tham gia vao TTCK.
Quyet nh 238/2005/Q-TTg ngay 29/9/2005 a qui nh bo sung o i tng quy
au t nc ngoa i va o oi t ng nc ngoai c phep tham gia TTCK. Ben canh
o, Quyet nh a tang ty le na m gi co phieu, ch ng ch quy au t t 30% len m c
49%. Du a nang len ty le cao hn nhng ro rang a y ch co the xem la gia i phap
tam th i ch khong the la giai phap da i han. e th c s thu hut tie m l c au t nc
ngoai tham gia au t tai th trng nc ta th Chnh phu can tiep tu c na ng cao ty le
nam gi co phieu cua nha a u t n c ngoa i e thu hut nha au t n c ngoa i tham
gia au t co phieu va trai phieu tren TTCK. Ty le go p von, mua co phan cua ca c to
166
ch c kinh doanh chng khoa n nc ngoa i trong cong ty chng khoan Vie t Nam hoa c
cong ty qua n ly quy Vie t Nam van qui nh to i a la 49% vo n ieu le nh Quyet
nh 146/2003/Q-TTg ngay 12/12/2003. Quye t nh nay cha thc s thao bo
nhng han che gii ha n m c o tham gia cu a nha au t nc ngoai vao th trng
Vie t Nam. Can lu y ben ca nh he thong ngan hang thng ma i va cong ty bao hie m
co tie m lc tai chnh ln manh, ca c nha a u t chng khoan noi a con kha non yeu
ve trnh o quan ly a u t lan nang lc ta i chnh. e thu c a y s phat trien th tr ng
ang ca n co lc lng au t co to ch c co trnh o quan ly , kinh nghie m kinh doanh
ch ng khoan va a c biet la co nang l c ta i chnh vng manh. ay la nhng yeu cau
ma nha au t co to chc n c ngoa i luon luon co. Do o, Viet Nam can tch c c
hn na e thu hut s tham gia manh me va han che tha p nhat nhng gii han can
tr s tham gia cua au t nc ngoai vao TTCK nhat la TTCK m i tha nh lap con
non yeu. Ben canh o, xem au t chng khoan la lnh vc khuye n khch au khong
chu thue gia tr gia ta ng va mc thue suat thue thu nha p doanh nghiep hien nay la
20%, mien thue thu nhap doanh nghie p 02 nam ke t khi co thu nhap chu thue va
gia m 50% so thue pha i nop trong 03 na m tie p theo a p du ng cho ca nha au t trong
lan ngoa i n c ve ch ng khoan hien nay. Ro ra ng m c u a i na y cha cao o i v i
nha au t chng khoan trong la n ngoa i nc. Nha t la o i v i ca c to chc a u t
n c ngoa i o i tng ang can mi goi va o th trng van khong co s u ai hn
na da nh rie ng cho to chc au t n c ngoai khi tham gia TTCK Vie t Nam. Nh
vay, ta m thi can co khuye n khch, u a i ve thue thu nhap doanh nghie p danh cho
doanh nghie p au t nc ngoai cao hn so vi doanh nghiep a u t trong n c. Khi
a thu hu t c s tham gia o ng a o nha au t n c ngoa i va thuc ay TTCK hoa t
ong hieu qua th tie n t i gia m dan u ai no i tre n e can bang u ai cho a u trong
va ngoa i n c.
167
3.3. XAY DNG MO HNH TO CHC NH MC TN NHIEM VIET NAM
To chc nh mc tn nhiem ta m c quo c gia va quoc te a khang vai tro to
ln en s phat trie n cua th trng tai quo c gia va qua trnh hoi nhap ta i chnh quoc
te. Vie t Nam hoan toa n cha co s ra i cu a mo t to chc nh m c ta i chnh ta m c
quo c gia. V cha co to chc nh mc tn nhie m, trong khi th trng ang can mot
nh chuan; trong xu hng hoa nhap th tr ng von quoc te cung can t i nh chuan
o. Theo mo t so chuyen gia, o la mo t ch ng ch ISO cho trai phie u. Co the thay
gia tr cua chng ch nay cu the nha t trong t pha t hanh TPCP ra th tr ng quo c te
vao tha ng 10/2005. Mot so to chc anh gia tn nhie m tren the gii a nang ch so
tn nhiem cua Viet Nam, qua o gop phan quan trong cho thanh cong cua t phat
hanh TPCP ra n c ngoai au tie n cua Viet Nam. Chng 1, ta c gia cung a phan
tch ra t chi tie t ve s ra i, phat trien va kinh nghiem xa y d ng mo hnh to ch c
nh m c tn nhiem oi vi TTTC quo c gia. Hien nay, Vie t Nam phai hoc ho i kinh
nghiem xay dng va quan ly hoa t ong cua to chc nh mc tn nhie m t cac n c
phat trie n. Moi nc co mot mo hnh to chc nh m c tn nhiem rieng bie t vi
nhng u va nh c ie m khac nhau cua mo i mo hnh. Nhn chung bai hoc kinh
nghiem cho thay to chc nh m c tn nhie m tai cac quoc gia c xay d ng theo ba
loa i hnh doanh nghie p nh sau: doanh nghiep Nha nc, doanh nghiep t nhan di
dang co phan hoa c tra ch nhiem hu han, doanh nghie p lien doanh. Xet hoan canh
Vie t Nam hien nay xin c e ngh hai phng an e xay dng to ch c nh mc
tn nhie m.
Phng an 1: To ch c nh m c tn nhie m di da ng mot cong ty co phan
Qua trnh co phan hoa manh me he thong doanh nghiep du a ba t au t kha
lau nhng ch trong vai na m gan a y mi thc s c a y manh e gop pha n a
dang hoa hang hoa va thu c ay s pha t trie n cua TTCK. Mot ie u cha c chan la so
l ng ca c doanh nghiep co pha n hoa t doanh nghie p Nha nc va cac doanh
nghiep co phan mi thanh la p se tang len a ng ke ; Ben canh o nhng u ai va
168
khung pha p ly cho loai hnh doanh nghiep nay kha hoan thien [25, tr. 111]. Hn
na, co pha n se tao ieu kien phat huy tnh trung lap cua to ch c nh m c tn nhie m
v t chu ta c ong bi nhng nhan to qua n ly , do vay viec la cho n mo hnh cong ty
co phan cho to chc nh m c tn nhie m la kha hp ly. e th c s phat huy tnh oc
lap cua to chc nh m c tn nhie m to ch c theo mo hnh co pha n th c ca u s h u
cua to ch c nay pha i do nhieu chu the nam gi. Tuy nhien, pha i th c hien c ca u
nam gi co pha n theo hng Kho ng mo t chu the na o na m gi a so, va khong mot
chu the nao nam quyen chi phoi o i v i viec hnh thanh va hoa t ong cua to chc
nh mc tn nhie m[25, tr. 112].
To chc nh m c tn nhiem c thanh lap theo loa i hnh cong ty co pha n
hoan toan khong gi i han so l ng co ong, co ong hoan toa n co the va la pha p
nhan va la the nhan[25, tr. 113]. Tuy nhien, can thu hu t s tham gia cua nhng co
ong co uy tn trong TTTC trong va ngoa i nc nh: Bo Tai chnh, NHT, Uy ban
Chng khoan quoc gia, cac to ch c nh m c tn nhie m xuyen quo c gia. S tham gia
cua ca c co ong quan tro ng nay vi t ca ch thanh vien hoi ong quan tr se tao ie u
kie n thuan li trong giai oa n thanh lap to chc ban au va ho tr kinh nghiem cho
cong ta c qua n ly to chc nh m c tn nhiem. e pha t huy to i a tnh o c la p cua to
ch c nh mc tn nhiem. Co ng ty co phan nh mc tn nhiem ca n huy o ng nhieu
co o ng khac tham gia ben ca nh ca c co o ng chu cho t neu tren. Cong ty co pha n
nh m c tn nhie m ha n che to i a s tap trung qua nhie u co phieu vao tay mot hoac
mo t so co ong. e tranh tnh trang nay die n ra, ieu le cong ty co phan can nh
m c ty le von ie u le to i a ma mo i co ong c nam gi, e tranh s chi pho i cua
co ong trong cong ty nen nh lng ty le nay mc 5%. ong th i qui nh thi
han chuyen nhng co phieu sau khi tha nh la p la 2 nam nha m on nh thanh vien co
ong trong giai oan m i thanh lap. en khi cong ty hoi u ca c ieu kien cua TTCK
th co phieu cua cong ty se c nie m ye t tre n th tr ng.
169
Phng an 2: To ch c nh m c tn nhie m di da ng mot cong ty lien doanh
S chuye n dch t ne n kinh te tap trung sang ne n kinh te th trng nhieu
thanh phan a a nh dau s xuat hien va pha t trien cua nhie u thanh phan kinh te. Do
o, mo hnh cong ty lien doanh a tr ne n quen thuoc n c ta trong nhieu nga nh,
nghe kinh te t san xuat cho en tai chnh, ngan hang. Ba ng mo hnh lien doanh,
Vie t Nam co kha nang tm kie m cac oi ta c lien doanh l n ma nh hay khong phu
thuoc ra t nhie u vao o i ta c Vie t Nam i tm kie m lie n doanh, Chung ta se pha i tm
oi ta c la mo t hay nhieu to chc nh m c tn nhie m quo c te co uy tn, kinh nghiem
nh Moodys, Standard & Poors, Duff & Phelps, Fitchs, CBRS . . .[25, tr. 114-
115] e tham gia vao lie n doanh. Cung khong loai tr kha nang cac to chc nh
m c tn nhiem toan ca u t choi lie n doanh vi Viet Nam do TTCK mi thanh la p co
qui mo va pham vi hoat o ng nho hep va nhng net khac biet a c thu gia TTTC
cua Vie t Nam vi ca c n c pha t trien gay tr ngai khi thc hien lie n doanh.
Do o, Viet Nam cung can tnh en kha na ng co the pha i lien doanh v i ca c
to ch c nh mc tn nhie m khu v c ong A , ac biet la khu v c ong Nam A (khu
vc ma Vie t Nam ang la thanh vie n tham gia ho i nhap ne n kinh te khu v c, ca c
thanh vien trong khu vc co nhieu ac ie m tng ong v i Vie t Nam). C cau s
hu von cua Vie t Nam nen do Bo Tai chnh nam gi nham ta o uy tn khi tm o i ta c
lien doanh va pha i na m gi nguo n von chu yeu trong lie n doanh, nguo n von con
lai se do o i tac lien doanh nc ngoa i na m gi .
Lien doanh vi ca c o i ta c co nang l c th c s se tao c hoi cho chung
ta tiep can, hoc hoi kinh nghie m, nang cao kien thc cung nh tranh thu
s tai tr ve mat ky thuat, cach th c quan ly va ta i chnh t pha oi
tac.Tan du ng to t s ta i tr va ho tr t pha Nha nc. a m ba o tnh
khach quan, co ng bang va chuyen nghie p khi anh gia xep ha ng. Tiem
nang phat trien ra t cao va kha na ng hoa n thie n nhanh cho ng [25,
tr.115].
170
Ket hp vi s hp tac ao ta o, t van va ho tr ve mat tai chnh, chuye n mon
cung nh kinh nghiem cua pha oi ta c nc ngoai, hoa t ong cua to ch c nh m c
tn nhie m d i hnh thc lien doanh gap thuan l i trong viec m rong qui mo hoa t
ong di moi loai hnh dch vu, am bao cha t lng xep hang tn nhiem trong th
trng no i a, tng bc tha m nhap va o th trng quo c te, am bao hoa t ong cua
to chc nh mc tnh nhiem phu hp vi thong le quoc te, na ng dan uy tn cua to
ch c nh m c tn nhie m Viet Nam. Mo hnh d kien:









Hnh 3.1: Mo hnh c cau to ch c nh mc tn nhie m Viet Nam
- Phong qua n ly bao gom cac bo phan chc nang sau:
Bo phan ke hoa ch - nhan s
Bo phan thiet b va ky thua t tin ho c
Bo phan phu tra ch he thong thong tin qua n ly
- Phong xe p hang tn nhie m bao go m cac bo phan ch c na ng sau:
Bo phan ke hoa ch nh m c tn nhie m
Bo phan phu tra ch nga nh thng ma i
Bo phan phu tra ch nga nh san xuat
Bo phan phu tra ch nga nh xay dng
Bo phan phu tra ch nga nh dch vu
Hoi ong Quan Tr
Giam oc
Phong nghien
cu va phat trien
Ke toa n tr ng
Phong
tho ng tin
Phong
xep hang
tn nhie m
Phong
kinh
doanh
Phong
quan ly

Phong ke
toan kiem
toan
171
Bo phan phu tra ch nga nh van ta i
Bo phan phu tra ch nga nh ta i chnh
Bo phan phu tra ch nga nh nga n hang
- Phong thong tin bao gom ca c bo pha n ch c nang sau:
Bo phan thong tin doanh nghie p
Bo phan tin tn dung khach hang
Bo phan quan ly rui ro
Bo phan ba o ca o nh m c tn nhiem
Bo phan quan ly nh m c tn nhiem
Bo phan phu tra ch he thong cho iem hang mc tn nhie m
Bo phan phat trien co ng nghe tho ng tin
- Phong ke toan kie m toan bao go m cac bo pha n ch c nang:
Bo phan ke toan
Bo phan kie m toan no i bo
Bo phan kie m toan khach ha ng
Bo phan phan tch tai chnh
- Phong kinh doanh bao go m cac bo phan chc nang:
Bo phan nghien cu va phat trie n th trng
Bo phan a m phan kinh doanh
- Pho ng nghien cu va pha t trien bao go m ca c bo phan nghien cu va pha t trien
nham tie p can va na ng cao nang lc hoat ong cua to ch c nh m c phu hp vi
tho ng le quo c te.
3.4. E PHONG RUI RO TRONG AU T TRAI PHIEU CHNH PHU
Sc cau chng khoan se chu s chi pho i rat l n cua TTTT, th trng san
xuat, kinh doanh, th trng ba t ong san. . . Nhng bien ong la i suat, la m pha t, gia
vang, ty gia hoi oa i, bie n ong gia ca tren th tr ng bat ong sa n . . . se gay ta c
ong manh me en TTCK va tao ra rui ro cho nha au t TPCP. Nhat la th trng
172
ch ng khoa n mi c thanh lap v i nhieu nha au t cha chuye n nghiep ra t de b
chuyen hng au t khi co nhng bien ong cua th trng. Theo o, vie c a m bao
nen kinh te v mo o n nh va lanh manh la gia i phap au tien phai c tnh en
nham gop phan gia m thieu ru i ro va thu hu t nha au t TPCP. Nha nc phai tap
trung thc hien cac muc tieu o n nh va thu c ay tang trng GDP, kie m che la m
phat, cung co hoa t o ng thu chi NSNN, vie c on nh mo i trng kinh te v mo la
ie u kien quan trong e pha t trien TTCK va cung co long tin, han che rui ro cua nha
au t. Tre n c s Lua t at ai sa oi, bo sung c quan qua n ly Nha nc pha i tang
c ng quan ly cha t che nham bnh on th trng ba t ong san, nh hng cho s
phat trien lanh manh, on nh cua th trng, han che nh ng cu so c ga y anh hng
en th trng TPCP. NHNN va Bo Tai chnh van dung cac cong cu tai chnh e can
thiep kp thi nha m thc thi ca c chnh sa ch tai chnh tien te e o n nh gia ca, o n
nh gia va ng, kiem che lam pha t, a m ba o la i sua t thc dng ta o moi tr ng au
t thuan li, an toan cho ca c nha au t TPCP.
Phat trien va hoan thien th tr ng cac cong cu tai chnh pha i sinh. au t
ch ng khoan noi chung va TPCP noi rieng luon cha ng ru i ro mac du m c o ru i
ro kho ng giong nhau. V vay, can co cac nha bao hie m e ba o hie m cho ca c ru i
trong qua trnh au t, trc tien pha i ke e n ca c ngan ha ng thng ma i. He tho ng
ngan hang thng mai phai la oi t ng cung cap ca c cong cu ta i chnh pha i sinh e
cac doanh nghiep s dung phong chong ca c rui ro thay o i ve gia ca, nhng cong cu
nh h p ong ky han, hoan oi, hp ong giao sau, a ra i tren th trng the gi i
t ra t lau nhng Viet Nam van con trong giai oan thai nghe n, s sinh. e a ca c
san pham nay vao thc tien can co s tham gia cua ca ba oi tng la NHNN, ngan
hang thng ma i, nha au t. Khuyen khch va m rong hoat o ng kinh doanh bao
hie m chng khoa n e tang tnh an toan va giam o rui ro cho nha au t chng
khoan. Ben ca nh o, Nha nc can tiep tu c th c hien ca c gia i pha p nham duy tr nen
173
chnh tr on nh e a rui ro v n cua TPCP tien t i bang 0, gop phan na ng cao v
tr xe p hang tn nhiem cua TPCP Viet Nam tren th trng quoc te.
Ket luan chng 3
Qua nhng anh gia, phan tch ve ca c iem ma nh va iem yeu cua moi
phng th c pha t hanh TPCP oi hoi can phai xay dng chien lc pha t trie n th
trng tra i phie u e nh hng cho s pha t trien on nh, ben v ng cua th trng.
Chien lc pha t trien th trng ben canh vie c hoan thien ca c phng th c phat hanh
phai tap trung phat trien phng thc au thau qua TTCK va TTTT. TPCP c
hoan thien e gi vai tro la mo t hang hoa chu cho t tre n th tr ng ch khong ch n
thuan la mot cong cu huy o ng von cho NSNN nh hien nay.
















174
KET LUAN
TPCP la mot cong cu can thiet e huy ong vo n nha m bu a p tham hut
NSNN va chi au t phat trie n cac quoc gia trong tnh trang boi chi lan ke t d
NSNN. Khi th tr ng tra i phieu, TTCK hnh thanh th TPCP a tr thanh ha ng hoa
tre n th trng. ca c quo c gia co TTTC phat trien, TPCP a o ng vai tro ha ng hoa
chu cho t tren TTCK, TPCP hnh thanh la i suat chuan tren th tr ng, v i m c ru i ro
thap nha t TPCP a tr thanh hang hoa quan trong kho ng the thieu trong xay dng
Danh muc au t hieu qua. Nha au t nam gi TPCP nh mo t hang hoa e
hng chenh lech gia hn la mot tai san tai chnh e hng la i. Tnh hang hoa cua
TPCP the hie n rat ro net qua van e bie n o ng gia ca cua TPCP tren th trng thu c
ay nha au t mua hoac ban TPCP thay v nam gi e hng la i. Chnh tnh hang
hoa cua TPCP a la nhan to quan trong thuc ay s pha t trien cua th trng tra i
phieu.
Tai Viet Nam, TPCP cha thc s la hang hoa chu chot tren TTCK. Tnh
kha th cua TPCP cha c Nha nc quan tam u ng m c. e xay dng va thuc
ay TTCK pha t trie n, Nha n c pha i thc thi ca c gia i phap gop phan nang cao tnh
kha th cua TPCP tre n th trng. Ben canh o , Nha n c pha i thc hien ca c gia i
phap hoan thien cac phng thc phat hanh TPCP hien nay. Ca c phng thc phat
hanh c hoa n thien theo h ng phat huy toi a kha na ng va han che nhng ton ta i
moi phng th c phat hanh, a c bie t tao ieu kien thuc ay TTCK phat trien trong
tng lai phai ong vai tro la phng thc quan tro ng nha t trong a u thau va chuye n
nh ng TPCP trung va dai han.
Do kie n thc, th i gian, tai lieu tham khao co gii ha n nha t nh nen luan an
tac gia thc hie n kho ng the tranh kho i nh ng s suat, han che. Knh mong c s
ong gop cua ca c thanh vien Ho i ong.


175
DANH MUC CONG TRNH CONG BO CUA TA C GIA
1. Le Quang Cng (2005), Nang cao na ng lc au thau TPCP qua TTCK Viet
Nam, Tap ch Phat trien kinh te , (174), tr. 32 35.
2. Le Quang Cng (2005), On Changes in Roles of Channels for Issue of
Government Bonds, Economic Development Review, (132), pp. 10 11.






















176
DANH MUC TA I LIEU THAM KHAO
1. Bo Ngoa i giao va Hp tac a phng (2001), Viet Nam hoi nhap ve kinh te trong
xu the toan cau ho a van e va giai phap, Nxb Chnh tr quoc gia, Ha noi.
2. Bo Tai chnh (2006), Quyet nh so 898/Q-BTC ngay 20/2/2006 ban hanh ke
hoach phat trien TTCK Viet Nam 2006 2010, Ha no i.
3. Bo Tai chnh (2000), Muc tieu, yeu ca u va phng cha m ha nh o ng cua nganh Tai
chnh trien khai thc hien ngh quye t ai ho i a ng lan th IX, Ha noi.
4. Bo Ta i chnh Uy Ban Ch ng khoan Nha n c (2005), D an pha t trie n c s ha
tang th tr ng TPCP va trien vong, Website SSC, Ha no i.
5. Bo Ta i chnh (2004), Quyet toa n nga n sach nha nc (1991 2004), Ha no i.
6. Bo Ta i chnh (2005), Bu ap tha m hut nga n sach nha nc (1981 2005), Ha noi.
7. Nguyen Thanh Dng (1996), Cac bien pha p hoa n thie n co ng tac TDNN Vie t
Nam, Luan an Pho tie n s khoa hoc Kinh te, Trng a i ho c Kinh te Thanh pho Ho
Ch Minh, Tha nh pho Ho Ch Minh.
8. Hoang Anh Giao (2002), Ta ng c ng huy ong von TDNN cho ngan sach nha nc
va cho a u t phat trie n Viet Nam, Luan va n thac sy khoa ho c Kinh te, Trng a i
hoc Kinh te Thanh pho Ho Ch Minh, Thanh pho Ho Ch Minh.
9. Hoang Hai (2003), Xung quanh viec hoan thien c che pha t ha nh TPCP qua
TTCK, Tap ch Tai chnh, 5(437), tr. 38 39.
10. Viet Ha i (2004), Vie t Nam hoc c g t chnh sach pha t trien th trng tra i
phieu cua cac quo c gia ong A ?, Tap ch Tai chnh, 9(479), tr. 45 48.
11. Le Hung (2006), Nghie p vu th tr ng m : thc trang va gia i phap hoan thien,
Tap ch Ta i chnh, 6(500), tr. 43 46.
12. Nguye n ai Lai (2005), Tang cng hieu qua phoi h p chnh sach tien te va
chnh sach tai chnh Viet Nam, Hoi ong Khoa ho c va cong nghe nga nh Ngan
hang, Ha Noi.
177
13. Kho ba c Nha n c Trung ng (2007), Nguo n thu phat hanh tra i phieu chnh phu
(2005 2006), Ha Noi.
14. Dng Th Bnh Minh, S nh Thanh (1998), Kho Bac Nha Nc, Nxb Giao
duc, Thanh pho Ho Ch Minh.
15. Dng Th Bnh Minh (1999), S dung cac cong cu tai chnh trong quan ly v mo
ne n kinh te th tr ng Viet Nam trong giai oa n t nay cho en 2010, e ta i nghien
cu khoa hoc cap bo, Trng a i ho c Kinh te Thanh pho Ho Ch Minh, Thanh pho
Ho Ch Minh.
16. Dng Th Bnh Minh (2004), Ly thuye t ta i chnh tie n te, Nxb Thong ke , Thanh
pho Ho Ch Minh.
17. Dng Th Bnh Minh (2005), Tai chnh cong, Nxb Tai chnh, Thanh pho Ho Ch
Minh.
18. Nguye n Le Minh (2005), Kch cau a u t chng khoan t nhng nha au t
nho, Tap ch Tai chnh, 10(429), tr. 44 45.
19. Le Hoang Nga, Nguyen Thu Ha (2006), Th trng TPCP Viet Nam: Th c
trang va gia i pha p, Tap ch Ngan ha ng, (7), tr. 51 53.
20. Ngan hang Nha nc (2004), Ket qua au thau tn phieu va nghiep vu th trng
m (2000 2004), Ha noi.
21. Nguyen Trong Ngha (2003), Thay g qua viec huy o ng vo n d i hnh th c
phat hanh co ng tra i?, Tap ch Ta i chnh, 7(465), tr. 5 6.
22. Le Tie n Phu c (2004), au t gian tiep n c ngoa i qua TTCK Viet Nam, Tap
ch Tai chnh, 9(479), tr. 39 41.
23. Ta o Hu Phung (2006), Tang cng hieu qua pho i hp gia chnh sach tien te
vi chnh sa ch ta i kho a, Tap ch Tai chnh, 3(497), tr. 8 9.
24. Chau nh Phng (2003), Kch cau chng khoan: i tm cau tra l i thoa
ang, Ta p ch Tai chnh, 7(465), tr. 39 40.
178
25. Tra n ac Sinh (2002), nh mc tn nhie m tai Viet Nam, Nxb Thanh pho Ho Ch
Minh, Tha nh pho Ho Ch Minh.
26. Tra n ac Sinh (2003), nh mc tn nhiem cho th tr ng trai phieu, Th
trng trai phieu o th Viet Nam: trie n vo ng va phng thc phat hanh, tr. 47 65.
27. Tran a c Sinh (2006), Tang cng vai tro quan sat hoat o ng giao dch tre n
TTCK, Tap ch Tai chnh, 2(496), tr. 45 55.
28. Nguyen Sn (2003), Gia i phap kch cau cho TTCK Viet Nam, Ta p ch Nghien
cu Kinh te, (305), tr. 23 32.
29. S nh Thanh (2001), Hoa n thie n cac cong cu tai chnh e huy ong vo n cho
chie n lc phat trien kinh te xa hoi cu a Viet Nam en nam 2020, Lua n an Tien s
khoa hoc kinh Te, Trng a i ho c Kinh te Thanh pho Ho Ch Minh, Thanh pho Ho
Ch Minh.
30. Nguyen The Tho (2004), TTCK can co mo t luat ay u, toa n die n, Tap ch Tai
chnh, 9(479), tr. 36 38.
31. Thi bao kinh te Vie t nam (2006), Ta ng to c th trng chng khoan, Thi bao
kinh te Vie t Nam, (2005 2006), tr.44.
32. Thu tng Chnh phu (2003), Quyet nh 163/2003/Q-TTg phe duyet chie n lc
pha t trie n chng khoan Viet Nam en na m 2010, Van pho ng Thu tng, Ha no i.
33. Thu tng Chnh phu (2006), Quyet nh 171/2006/Q-TTg ngay 24/7/2006 ve
viec phat ha nh TPCP giai oa n 2003 2010, Van pho ng Thu tng, Ha no i.
34. Phan N Thanh Thuy (2004), Phat trie n nghie p vu th trng m tai Viet Nam
e n na m 2010, e ta i nghien cu khoa hoc cap c s, Tr ng ai hoc Kinh te thanh
pho Ho Ch Minh, Tha nh pho Ho Ch Minh.
35. Tong cuc Thong ke (2005), Nguo n von au t (1995 2004), Ha no i.
36. Trung ta m giao dch chng khoan Thanh pho Ho Ch Minh (2000), Ket qua au
tha u, nie m yet va giao dch trai phie u chnh phu (2000 2004), Thanh pho Ho Ch
Minh.
179
37. Le Van T (2004), Th trng tai chnh, Nxb Tho ng ke, Thanh pho Ho Ch
Minh.
38. Uy Ban Ch ng khoan Nha nc (2006), Luat chng khoan cua mo t so nc (to m
tat), Ha noi.
39. Hung Xuan (2003), Phat trie n TTCK Vie t Nam, Thi bao Kinh te Viet Nam,
(126), tr. 5.
40. Beat, R.E. (2002), Developing Financial Markets in East Asian Opportunities
and Challenges in the 21
st
century, Hamburg Institute of International
Economics(HWWA), Austraylia.
41. Bernard, J. F. (1996), The Roles and Function of Capital Market, Readings on
Development Financ 1995 1996, pp. 6 20.
42. Bernard, J. F. (1996), Bonds and Bonds Markets, Readings on Development
Finance 1995-1996, pp. 175 254.
43. Richard, L. K. (1996), The Basis Principles of Development Finance,
Readings on Development Finance 1995 1996, pp. 1 23.
44 Ismail, D. L., Deena K.H. (1996), The Emerging East Asian Bond Market,
Readings on Development Finance 1995 1996, pp. 11 13.
45. Wikipedia (2005), Open Market Operation, The free encyclopedia, United State
of America.


1
PHU LUC
Phan tch c ca u bu ap tha m hut NSNN va nguo n vo n a u t
Bang : C cau bu ap tham hut NSNN (1981 2005)
(% tham hut)
Nam Phat hanh tie n Vay n trong nc Vay n n c
ngoai
1981 1985 30,6 3,7 65,7
1986 1990 57,9 3,7 38,5
1991 10 65 25
1992 - 48 52
1993 - 29 71
1994 - 55 45
1995 - 72 28
1996 - 45,2 54,8
1997 - 52,4 47,6
1998 - 52,6 47,4
1999 - 55,2 44,8
2000 - 69,86 30,14
2001 - 66,43 33,57
2002 - 71,81 28,19
2003 - 76,48 23,52
2004 - 78,99 21,01
2005 - 81,60 18,4
( Nguo n: Bo Tai chnh [6] )
Phat hanh TPCP e vay n bat nguo n t nhu cau nguo n von e bu ap tham hut
NSNN. Bu ap cac khoan tham hut la co ng vie c thng xuyen oi vi cac Chnh
2
phu tre n toan the gi i. Tai cac n c ang phat trien, mot ch ng m c nao o, vay
n co the bu ap nh ng han che cua Chnh phu trong vie c ta ng nguon thu t thue .
Xet ve c cau bu ap tha m hu t NSNN Vie t Nam, ta nhan thay tham hu t bu a p t
ba nguon von: pha t ha nh tien, vay n trong nc va vay n n c ngoai.
Phat ha nh tien khong tao ap lc tra n goc va la i. Nhng vie c phat hanh tie n luon
cha ng nguy c ga y ra la m phat cho ne n kinh te. Giai oan 1981-1985 va 1985-
1990 phat hanh tien e bu ap tham hu t NSNN chiem ty tro ng kha cao so vi nguo n
vay n trong n c chiem ty trong 36,6% va 57,9%. Co the nhan xet trong giai oan
nay chung ta a thc thi chnh sach tien te phi th tr ng thong qua vie c bao cap
von, in tien e bu ap tham hut ngan sach ap ng nhu cau gia ta ng; gia tang bao
nhieu la i bm tie n vi gia bao cap, cho khong bay nhieu la m cho vong xoay
lam pha t nhanh va cao gay ra cuoc lam phat phi ma 1985-1988. La m pha t phi ma
a e lai hau qua ra t ln cho ne n kinh te giai oan nay va buo c Nha nc pha i do c
nhieu s c l c e cho ng lam phat giai oa n 1988-1990. Pha n tch cuo c la m pha t phi
ma 1985-1988 mi thay het neu khong vi pham qui luat lu tho ng tien te theo t
t ng phat ha nh theo mat bang gia m i; tang gia 10 th phai phat hanh the m 10 lan
th la m phat phi ma khong xay ra. Ke t sau nam 1992, e tranh hien t ng la m pha t
gay thiet ha i nghiem trong cho nen kinh te, n c ta a ngng vie c phat hanh tie n e
bu ap tham hut NSNN. Khi ngng pha t ha nh tien e bu ap tha m hu t NSNN th c
cau bu ap tha m hut ch co n bao gom nguo n von vay n trong nc va nguon von
vay n ngoai nc. Ty trong vay n trong va ngoai n c e bu ap cac khoan tham
hut giai oan 1981 2005 a co nhie u chuyen bien quan trong. Vay n nc ngoa i
trc thi ky xoa bo c che kinh te ta p trung (1986) luon chie m ty trong cao hn
nhieu lan so v i vay n trong n c do nen kinh te quo c gia giai oan na y yeu ke m
ve moi mat nen kha nang vay n trong n c gap nhieu han che . Tuy nhien, vay n
n c ngoa i phai oi dien v i nhieu thach thc. Thach thc l n nha t, o la de b ton
thng b i rui ro bien ong ty gia gay ra. Ben ca nh o , con pha i chap nhan nhng
3
ie u kien rang buo c khat khe ve thu tu c chuyen giao, gia i ngan vo n, oi khi con gan
ca nh ng ieu kie n ve chnh tr. Moi to chc, mo i Chnh phu cho vay n e u co
nhng phng ca ch va thong le rieng trong vie c cho vay n nha m at c nh ng
mu c tieu, chnh sach rieng cua ho. He qua xau se xua t hien khi chng trnh, mu c
tieu ap a t kho ng phu hp v i ac thu kinh te, chnh tr, xa ho i cua quo c gia tie p
nhan von vay. Ng c lai, vay n trong n c ma cu the la phat ha nh TPCP a giup
quo c gia chu o ng s dung von vay khong phai o i dien vi nhng he qua xau cua
phng thc vay n nc ngoai mang la i. u ie m va li the cua TPCP la c pha t
hanh o ng thi ca ba ng noi te va ngoai te, vi nhieu ky han va lai sua t hap dan.
TPCP c ban buo n hay ban le, eu la mot giay t co gia co o tin cay cao nha t, do
Chnh phu bao lanh va quo c gia co quyen t chu s dung von vay khong b s chi
pho i kiem soa t cua chu n trong qua trnh giai ngan va s du ng vo n vay nh vay n
n c ngoai, chu o ng tnh toan ky lng e phat hanh tra i phie u m i e ao n vay
cu khi can thiet. Pha t hanh tra i phie u e vay n bu ap tha m hut a tr thanh
phng thc vay n he t s c ca n thiet va hieu qua moi quo c gia.
Sau nam 1986, c ca u bu ap tha m hut NSNN a co s chuye n bien ro ret. Vay n
trong nc (hau het bang viec pha t hanh TPCP) a chie m v tr quan trong, quyet
nh trong c cau bu ap tham hut. Viet Nam vi a pha t trie n kinh te nhanh chong,
vie c pha t hanh trai phieu ra cong chung, ca trong va ngoa i nc, se tr tha nh mot
chieu h ng kha thi nhat oi v i Viet Nam. T nam 1986 en 2000, ty trong bu ap
tha m hut t vay n trong nc a t ng b c tang da n va gi v tr tng ng v i ty
tro ng bu ap tham hu t t vay n nc ngoai. Moi tr ng kinh te v mo c ca i
thien, to c o tang tr ng tch cc cua nen kinh te a ta o ie u kien thuan l i cho vie c
phat hanh TPCP e huy o ng von trong nc. a c bie t la trong nam nam gan ay
(2001-2005), vay n trong n c a chiem ty tro ng ap ao so vi vay n n c ngoai
trong c cau bu ap tha m hut NSNN. Na m 2001 ty trong vay n trong n c la
66,43%, trong khi o ty trong vay n n c ngoai ch at 33,57%; na m 2002 vay
4
trong nc chie m ty trong 71,81% ga p 2,5 la n ty trong vay n n c ngoa i; nam 2003
vay n c ngoai chiem ty trong 23,53% con vay n trong n c a t ty trong 76,48%
cao hn ga p 3,3 la n vay n n c ngoai; na m 2004 vay n trong n c gap 3,7 lan ty
tro ng vay n n c ngoai e bu ap tha m hut NSNN; nam 2005 vay n trong nc
chiem ty tro ng 81,6%, vay n nc ngoai co ty tro ng 18,4%. Vie t Nam v i toc o
tang trng kinh te trong nhng na m ga n a y va trong thi gian sa p ti a tao nhng
ie u kien thuan l i th c hien vay n trong nc bang TPCP cung vi nhng u iem
noi bac cua TPCP so vi vay n n c ngoai. V vay, vay n n c ngoai a nhng
lai vai tro chu chot, quye t nh cho vay n trong n c bang TPCP e bu ap tham
hut NSNN.
Ben canh viec ap ng nhu cau bu a p tha m hu t NSNN, Chnh phu thng xuyen
nam gi vai tro chu chot trong tie n trnh phat trien kinh te , ta i tr ca c d an phat
trien ln. ie u nay co the la can thiet khi thieu von va kha nang kinh doanh cua lnh
vc t nhan. Trong mot so tr ng h p t nha t th vai tro chu chot cua Nha n c cu ng
can thiet cho tang trng va tao ong l c e phan bo kinh te cua at nc. Nguon
von a u t quoc gia c hnh tha nh t NSNN, TDNN, doanh nghiep Nha n c,
doanh nghiep da n doanh, nguo n von kha c va vo n FDI. Tm hieu c cau nguon vo n
au t t 1995-2004 c ne u trong Bang 2.9, Bang 2.10. Ta nhan tha y nguon vo n
au t t chi NSNN c gia tang t 21,14% trong giai oan 1995-1997 le n 24,3%
giai oan 1998-2000 va a t m c 25,1% giai oan 2001-2004. Tuy nhien, m c von
au t t NSNN khong phai la nguon von chie m ty trong cao nha t trong c ca u vo n
au t. Hn na, gia tang chi vo n au t t NSNN se gop phan gia tang chi NSNN
va gia tang tha m hut e at c muc tieu ta ng trng. Pha t huy y t ng Nha nc
va nhan da n cu ng la m, gia m ganh nang cho NSNN, a dang hoa nguon von a u t
trong xa ho i. Hn na, von au t t NSNN ch a t ket qua tha p so v i ke hoach e
ra, de gay lang ph, that thoat. Nh vay nhieu cong trnh tro ng ie m quo c gia lien
quan en quo c ke da n sinh se b cha m a vao s dung, kho ng phat huy hieu qua
5
ung tien o. Nguon von a u t t doanh nghiep Nha n c: do to c o pha t trien
cha m cua khu v c kinh te quoc doanh, doanh nghiep Nha nc ang t ng bc c
co phan hoa chuyen sang doanh nghiep da n doanh ne n ty trong von au t t khu
vc doanh nghiep Nha n c kho co the tang len trong c cau von au t. Bu la i, s
phat trien nang ong va hie u qua cua doanh nghiep dan doanh ke t khi o i m i c
che kinh te a tao a tang trng ty tro ng von au t t doanh nghiep dan doanh
trong c cau von au t xa hoi t 24,72% le n en 27,87% giai oa n 2001-2004. Xu
hng chung la ty trong kinh te Nha nc gia m, trong khi ty trong kinh te dan doanh
va kinh te a u t n c ngoai tang len a ng ke. ang lu y la xu hng nay se con
tiep tu c trong thi gian t i, bi doanh nghiep dan doanh tiep tu c c thanh la p
nhieu qua s thay o i tho ng thoang cua Luat doanh nghiep va tien o co pha n hoa,
giao, ban, khoan, cho thue doanh nghiep Nha nc c ay ma nh. T o von dan
doanh se gi vai tro quan trong trong c ca u von au t giai oan hien nay va ca
trong tng lai. Be n canh o, von FDI va TDNN cung co vai tro quan trong trong c
cau von a u t xa ho i. Von au t FDI la m tang d tr ngoa i te , cai thien can ca n
thanh toan, kiem che ty gia, nguo n vo n huy ong c se la m gia m ap l c ma t gia
noi te da n en tang n tien ngoai te phai tra trong tng lai. FDI gop pha n tang
GDP, tang thu NSNN, tao nguon chi tra n, tang ke hoach vay n/GDP. Von TDNN
co ty trong tang nhanh trong c cau von a u t giai oan 1995-1997 ch m c
khiem ton 10,08% nhng sang giai oan 1998-2000 a tang ty tro ng len 17,74%, va
at mc 16,89% giai oan 2001-2004. Ne n kinh te phat trien nhanh va ben vng,
chnh tr quo c gia on nh chnh la nhng yeu to thuan li cho viec huy o ng von
TDNN cua Chnh phu ca ben trong lan ngoai nc. Tnh hnh huy ong von TDNN
bang phat hanh TPCP e vay n trong va ngoai n c a co trien vong to t ep. TPCP
tr thanh kenh huy o ng von au t h u hie u cho ne n kinh te va khac phuc mo t so
han che xua t phat t NSNN, doanh nghiep Nha n c, von ODA, vay thng mai.
TPCP cung vi nguon von NSNN, doanh nghie p nha n c go p phan am bao v tr
6
chu cho t cua Nha nc trong c cau von au t. Ben canh nguon von a u t t
NSNN, von dan doanh se t ng b c gia tang e gi v tr quan tro ng c cau von au
t cung v i vo n FDI va TDNN, hai nguo n von quan trong khong the thie u e hnh
thanh ne n nguon von au t thu c ay tang trng kinh te lau da i va ben vng.
Bang : Cac nguon von au t (1995 2004)
(n v: ty ong)
Nguon von 1995-1997 1998-2000 2001-2004
I. Vo n trong nc
1.NSNN
2.TDNN
3.Doanh nghie p Nha n c
4.Doanh nghie p dan doanh
5.Von khac
II. Vo n FDI
Cong

193.211
56.689
27.044
19.025,4
66.300
24.152,6
75.000
268.211
325.345,3
97.069
70.877,2
39.471
93.935,7
23.992,4
74.142,6
399.487,9
731.050,6
219.933
147.996,1
80.305,1
244.212,4
38.604
145.166,1
876.216,7
( Nguon: Tong cu c Tho ng ke [33] )
Bang : C cau von au t giai oan 1995 2004
1995-1997 1998-2000 2001-2004 C cau nguon
von a u t C
cau
So
GDP
C ca u So
GDP
C ca u So
GDP
Tong so

100 32,93 100 33,23 100 37,39
Von NSNN 21,14 6,96 24,3 8,07 25,1 9,38
Von TDNN 10,08 3,32 17,74 5,9 16,89 6,31
7
Von Doanh
nghiep Nha nc
7,09 2,34 9,88 3,28 9,16 3,43
Von Da n doanh

24,72 8,14 23,51 7,81 27,87 10,42
Von khac

9,01 2,97 6,01 2,0 4,41 1,66
Von n c ngoai

27,96 9,2 18,56 6,17 16,57 6,19
( Nguo n: To ng cu c Thong ke [33] )

8
PHNG THC TO CHC AU GIA VA CONG THC TNH GIA BAN
Phng th c a u gia tren TTCK Vie t Nam nen hoc tap t hai phng th c au gia
sau ay:
PHNG THC AU THAU THEO KIEU ANH:
Trc khi to chc phien au thau TPCP, chu the pha t hanh se tho ng ba o khoi lng
TPCP m i thau. Nha au t tham gia phien au thau se a ra gia a t thau va khoi
l ng a t thau. Tho ng tin ve gia a t thau va kho i lng at thau se c gi kn.
Phien au thau c bat au, cac phieu a t au c sap xep theo th t t gia cao
nhat e n gia tha p nha t tng ng v i kho i lng TPCP a t mua. Se co nhieu mc
gia trung tha u ba t a u t ng i tra gia cao nha t va tiep tuc ban cho ngi tra gia
thap hn cho ti khi at c khoi lng TPCP can ban. au gia theo kie u Anh la
phng thc au gia kn, ngi tham gia phie n au gia khong the thay o i gia at
thau va hoa n toan kho ng na m c tho ng tin at thau cua cac nha au t kha c cung
tham gia phien au thau. Phng thc nay gan nh khong co l i cho nha au t
nhng co li cho nha phat ha nh.
PHNG THC AU THAU THEO KIEU HA LAN:
au thau theo kieu Ha Lan con goi la a u thau theo kieu n gia , thu tuc a u thau
cung giong nh phng thc au thau theo kieu Anh. Tuy nhien, khi m thau du cac
cung c sap xe p theo th t t gia a t mua cao nha t en gia at mua thap nha t
nhng se khong co nhieu m c gia trung thau khac nhau ma ch co mo t gia trung thau
tho ng nhat. Gia tru ng thau se la mc gia ma m c gia o toan bo TPCP m i thau
c ban he t. Phng th c a u thau na y kha c v i phng thc au thau kieu Anh la
toan bo TPCP m i tha u se ban het v i cung mo t mc gia cho tat ca cac nha au t
tham gia au thau. a u thau kieu Ha Lan cung thc hien theo hnh th c au tha u
kn. au thau theo phng th c nay do gia ban thong nhat nen khong hnh thanh
che nh le ch gia ba n nh phng th c a u au thau theo kieu Anh.
9
oi v i th trng ch ng khoan mi thanh la p nh Vie t Nam khi a p dung mot
hoac ca hai phng thc au gia na y can thc hien theo phng thc au gia m.
au gia m mang lai thuan li cho nha au t tham gia phien au thau co the tang
hoac gia m gia at thau ngay ta i cho tu y theo tnh hnh cua phien a u thau. a y
chnh la ie m thuan li ma au thau kn khong the co c. Tnh ca nh tranh se
tang len manh me hn nhng ke t qua trung thau se cao hn va co the thc hie n au
thau trc tuyen theo phng thc au gia m.
KBNN can to chc ba n le TPCP theo phng th c au gia tho ng qua san giao
dch cua KBNN can cung vi th tr ng ch ng khoan va th trng tie n te tho ng nha t
s dung cac cong th c tnh gia ban TPCP nh TTCK va TTTT. Cong th c tnh gia
ban TPCP nh sau:
OI VI TN PHIE U KHO BAC:
Ba n theo hnh thc ngang me nh gia:
Gia ban tn phie u kho bac ba ng 100% me nh gia.
So tien thanh toan tn phieu kho ba c khi en han tnh theo cong th c sau:
T = G + (G x Ls x n/365)
Trong o:
T: To ng so tien (goc + lai) tn phieu c thanh toan khi en han.
G: Gia ban tn phieu kho ba c.
Ls: Lai suat tn phieu trung tha u (tnh theo ty le %/365 ngay)
n: so ngay trong th i han tn phieu.
Ba n theo hnh thc chiet khau:
Gia ban tn phie u c tnh theo co ng th c sau:
G = MG / [1 + (Ls x n / 365)]
G: Gia ban tn phieu kho ba c.
Ls: Lai suat tn phieu trung tha u (tnh theo ty le %/365 ngay)
n: so ngay trong th i han tn phieu.
10
MG: Menh gia tn phieu kho ba c.
OI VI TPCP:
Ba n theo hnh thc ngang me nh gia:
oi vi TPCP thanh toan goc, lai mot la n khi e n ha n:
Gia ban trai phieu bang 100% menh gia
So tien thanh toan tra i phieu khi en han c tnh theo cong thc:
T = MG x (1 + Ls)
n

T: To ng so tien (goc, lai) c thanh toan
MG: Menh gia trai phieu
Ls: Lai suat trai phieu tru ng thau (%/nam)
n: Ky han tra i phie u
oi vi trai phieu thanh toa n lai nh ky:
Gia ban bang 100% menh gia
Tien lai tra tr c nh ky tnh theo cong th c sau:
L = MG x LS/k
L: So tie n la i thanh toan nh ky
MG: Menh gia trai phieu
Ls: Lai suat trai phieu tru ng thau (%/nam)
k: So lan thanh toan la i trong nam
Ban trai phieu theo hnh thc chiet khau:
Gia ban tra i phieu xa c nh theo cong thc sau:
G = MG / (1 + Ls)
n
G: Gia ban trai phieu
MG: Menh gia trai phieu
Ls: Lai suat trung tha u (%/nam)
n: Ky han tra i phie u
11
Ba n trai phie u theo hnh th c cao hn hoa c thap hn menh gia :
G = L x [ 1 1/(1 + r)
t
]/ r + MG/(1 + r)
t

Trong o: r = Ls/k
G: Gia ban trai phieu
L: So tie n la i thanh toan nh ky
MG: Menh gia trai phieu
Ls: Lai suat trung tha u (%/nam)
k: So lan thanh toan la i trong 1 na m
T: So ky tra la i trong ca ky han trai phieu
So tien la i thanh toan nh ky c tnh theo cong th c sau:
L = MG x Lt/k
L: So tie n la i thanh toan nh ky
MG: Menh gia trai phieu
Lt: Lai suat thanh toa n nh ky (%/nam)
k: So lan thanh toan la i trong 1 na m
XAC NH TRAI PHIEU LO LN PHA T HANH T MOT.
Gia ba n trai phie u lo ln c xa c nh theo co ng thc sau:
G = MG x [Rc/(1 + Rt) + Rc/(1 + Rt)
2
+ . . . . + Rc/(1 + Rt)
t
+ 1/(1 + Rt)
2

Trong o:
Rc = Lc/k
Rt = Lt/k
G: Gia ban trai phieu
MG: Menh gia trai phieu
Lt: Lai suat trung thau tra i phie u lo ln (%/nam)
Lc: Lai suat danh ngha trai phieu lo ln (%/nam)
t: So ky con phai tra la i
12
k: So lan thanh toan lai trong na m (k = 1 trng hp thanh toa n hang na m, k = 2
trng hp thanh toan 6 tha ng mo t la n)
Xac nh gia ba n tra i phie u lo ln phat ha nh ca c t bo sung.
Gia ban tra i phieu c xa c nh theo cong thc sau:
Trong o:
Rc = Lc/k
Rt = Lt/k
G: Gia ban trai phieu
MG: Menh gia trai phieu
Lt: Lai suat trung thau tra i phie u lo ln (%/nam)
Lc: Lai suat danh ngha trai phieu lo ln (%/nam)
Dn: Khoang thi gian t ngay pha t ha nh t bo sung en ngay thanh toan la i trai
phieu ga n nha t (so nga y)
E: So ngay cua ky thanh toan la i co t phat hanh bo sung (qui nh la ngay thc
te /365 ngay)
t: So ky con phai tra la i
k: So lan thanh toan lai trong na m (k = 1 trng hp thanh toa n hang na m, k = 2
trng hp thanh toan 6 tha ng mo t la n)
So la i thanh toan khi en ngay thanh toan la i c xa c nh theo co ng thc sau:
L = MG x Lc/k
MG: Menh gia trai phieu
Lc: Lai suat danh ngha trai phieu lo ln (%/nam)

+
+

=
+ = +

)
E
Dn
1 t (
t
1 x )
E
Dn
1 x (
) Rt 1 (
MG
) Rt 1 (
Rc MG
G


13
k: So lan thanh toan lai trong na m (k = 1 trng hp thanh toa n hang na m, k = 2
trng hp thanh toan 6 tha ng mo t la n)