Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira

Introdução

O genuíno lucro operacional é formado pelas operações da empresa, independente da maneira como elas são financiadas

Esse lucro é formado antes antes da dedução de encargos financeiros lucros antes dos juros

Ele relaciona-se apenas com os ati os da empresa, determinando o retorno sobre o in estimento total

Finanças Corporativas e Valor ± ASSAF NETO

Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira
8.1 Resultado Operacional no Brasil

D fi

c rd c m r ci c ir

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lucr

l é c lcul d ( quiv c d m

Neste material, adota-se como critério a apuração do lucro operacional antes dos encargos financeiros Em essência, esse lucro e uivale à remuneração oferecida a seus acionistas e credores despesa com juros
Fi C r r tiv V l r ± ASSAF NET

lucro lí uido

Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira
8.1
ia. B

Resultado Operacional no Brasil
Demonstrati o de resultados Receitas Operacionais de endas usto dos Produtos endidos Lucro Bruto: Despesas com endas Despesas Gerais e dministrati as Despesas Financeiras Lucro Operacional Antes do (IR): Pro isão para (IR) (34%) Lucro Líquido: $ 7.800,00) ($ 4.500,00) $ 3.300,00) ($ 460,00) ($ 980,00) ($ 370,00) $ 1.490,00) ($ 506,60) $ 983,40

Re ersão da dedução das despesas financeiras: Resultado operacional (antes do IR) = $ 1.490,00 + $ 370.00 = $ 1.860,00

Finanças orporati as e alor

F NETO

1 Resultado Operacional no Brasil r ci fi ult d d $ 1.Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira 8.860.00 quiv l i t ci d d m r xclu iv m hi ót t rc d r u ult d líquid d r õ r m it l ró ri Outras denominações: ‡ Lucro ntes dos Juros e Impostos L JI ‡ Earning Before Interest and Taxes .EBIT Fi C r r tiv V l r ± ASSAF NET .

Depreciation/Depletion and Amortization É determinado pela soma do lucro operacional (antes do IR) e as despesas não desembolsá eis (depreciação/amortização) É um indicador financeiro equi alente ao fluxo de caixa.Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira 8. e idenciando a capacidade da empresa em remunerar os credores e acionistas Fi C r r tiv V l r ± ASSAF NET . Taxes.1 Resultado Operacional no Brasil EBITDA ± Earning Before Interest.

Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira 8.1 Ajustes no cálculo do genuíno resultado operacional Objeti o: tornar a medida mais depurada de influ ncias que não retratem as operações da empresa (não operacionais) Receitas Financeiras: Podem pertencer s operações da empresa ou não Ex: upermercado que compra a prazo e ende a ista e aplica o excedente de caixa no mercado financeiro tem nas receitas financeiras um ganho operacional Fi C r r tiv V l r ± ASSAF NET .1.

000.000.000.00) ($ 12.000.2 Alguns conceitos básicos ia. Riber Doces demonstração projetada do resultado (em $ mil) $ 100.00) ($ 20.000.00) Receitas de endas (-) usto dos Produtos endidos (=) Lucro Bruto: (-) Despesas com endas (-) Despesas dministrati as (=) Lucro (antes antes do IR): Retorno do in estimento se tudo for financiado com capital próprio ROA ! ROE ! $ 8 milhões de lucro ! 16% $ 50 milhões de ativo ! patrimônio líquido Finanças orporati as e alor F NETO .000.Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira 8.00) $ 8.00) ($ 60.00) $ 40.

00) ($ 12.Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira 8.00) 5.000.00) ($ 20.000.00) $ ($ ($ 8. financeiras): (-) Despesas Financeiras: 12% x $ 25 milhões (=) Lucro (antes do IR): $ 100.2 Alguns conceitos básicos Retorno do in estimento se 50% for financiado com capital próprio e 50% com capital de terceiros (em $ mil) Receitas de endas (-) usto dos Produtos endidos (=) Lucro Bruto: (-) Despesas com endas (-) Despesas dministrati as (=) Lucro (antes antes do IR e desp.000.00) ! $ 5 milhões de lucro ! 10% $ 50 milhões de ativo ! $ 5 milhões de lucro ! 20% $ 20 milhões de capital próprio investidos Finanças orporati as e alor F NETO .00) $ 40.000.00) ($ 60.000.000.000.00) 3.000.

Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira 8. utr t x d r t r f it d g tiv : l v c g m fi c ir d r itiv u S ROE > ROA. S ROE < ROA. tã tã l v l v c g mé c g mé itiv g tiv Fi C r r tiv V l r ± ASSAF NET .2 Alguns conceitos básicos ALAVANCAGEM FINANCEIRA Ef it d t m r r cur lic d tiv d t rc ir c m um d t rmi d cu t .

000.000.000.Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira 8.000.000.000.2 Alguns conceitos básicos Retorno do in estimento se 30% for financiado com capital próprio e 70% com capital de terceiros (em $ mil) Receitas de endas (-) usto dos Produtos endidos (=) Lucro Bruto: (-) Despesas com endas (-) Despesas dministrati as (=) Lucro Operacional antes dos Encargos Financeiros (-) Despesas Financeiras: 12% x $ 35 milhões (=) Lucro Operacional após os Encargos Financeiros: $ 100.00 Finanças orporati as e alor F NETO .00) ($ 20.000.800.00) $ 40.000.000.000.00 ! 12% $ 35.3% $ 15.000.200. 00 ! 16% $ 50.00) ala ancagem positi a ROA ! $ 8.000.00) 4.00) ($ 12.00 Ki ! $ 4.200.000.00) 3.00 ROE ! $ 3.000.000 .000 .00) ($ 60.800.00 ! 25.00) $ ($ ($ 8.

3% GAF ! ! 1.2 Alguns conceitos básicos Grau de la ancagem Financeira (G F): ROE GAF ! ROA 25.58 16% Esse relacionamento mostra que os acionistas estão com uma taxa de retorno que é 58% superior da empresa Fi C r r tiv V l r ± ASSAF NETO taxa geradora de ati os .Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira 8.

2 Alguns conceitos básicos Fórmula analítica de análise do G F ROA  .Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira 8.

K i v P/PL ROA 16%  .ROA .

de captação e aplicação. com seus recursos.3. igual a 2. significa que os capitais de terceiros são 2. a sobra que os recursos de terceiros estão deixando para o patrimônio líquido o terceiro item do numerador. ou seja. está obtendo no ativo os 4% são a diferença entre as taxas. 16% .12% v GAF 16% $ 35 milhões $ 15 milhões GAF GAF 16%  4% v 2 3 16% os 16% primeiros equivalem à taxa que o próprio patrimônio líquido.3 vezes os capitais próprios Fi C r r tiv V l r ± ASSAF NETO .

00) 5.000.00 $ 50.000.400.000. temos os seguintes demonstrati os da empresa: Balanço inicial (estrutura financeira) ti o Circulante ti o Permanente DRE $ 30.00) (12.00) Lucro gerado pelos ati os Remuneração dos credores da empresa Lucro dos acionistas Finanças orporati as e Valor F NETO .000.696.000.00) (1.00 $ 50.00 $ 30.000.000.000. Riber de Doces.00 $ 20.00) 3.3 Efeito do Imposto de Renda Considerando-se a exist ncia de um imposto de 34% sobre o lucro da Cia.600.00) (60.000x12%) Lucro Antes do Imposto de Renda Pro isão para Imposto de Renda (34%) Lucro Líquido 100. e admitindo-se uma estrutura de financiamento de 40% de capital de terceiros e 60% de capital próprio.000.00) 40.00) (2.00 Vendas usto dos Produtos Vendidos Lucro Bruto: Despesas com Vendas Despesas dministrati as Lucro Operacional Despesas Financeiras ($ 20.00) (20.000.000.00 Passi o Exigí el Patrimônio Líquido (em $ mil) $ 20.904.Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira 8.000.00) 8.

00) (1.280.00) (12.000.00) (2.00) 8.696.720.00) (20.400.00 = $ 816.00) 5.3 Efeito do Imposto de Renda Podemos proceder um ajuste para identificar a remuneração dos proprietários de capital (credores e acionistas) em alores líquidos do imposto de renda (em $ mil) Vendas Custo dos Produtos Vendidos Lucro Bruto Despesas com Vendas Despesas dministrati as Lucro Operacional Antes do Imposto de Renda Imposto de Renda sobre Lucro Gerado pelos ti os Lucro Operacional Após o Imposto de Renda Despesas Financeiras ntes do Imposto de Renda (2.34% x $ 2.00) Finanças Corporati as e Valor F NETO .00) 3.000) 40.00) Economia de IR .000.000.00) (60.Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira 8.00 Lucro Líquido 100.584.000.000.400.000.

00 ! ! 16% $ 50.3 ! 1.00 ! 12% $ 35.584.000.6% 10.6% G F! G F! $ 20 milhões $ 30 milhões G F! 16% 4% 2.000.3% $ 15. 00 ! 25.Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira 8.00 $ 1.000.3% $ 30.17 10.00 10.00 Ki ! $ 4.9% $ 20.000.000.6% Finanças Corporati as e Valor F NETO ROE ! 16% G F! $ 3.000 .000.000.000.58 16% .800.12% 16% 10.200.000.7.6% 2.000.667 ! 1.9% 10.280.000.000.000.00 ! 10.00 $ 35 milhões $ 15 milhões 16% .6% $ 50.000 .00 ! 12.000.00 ! $ 3.6% .696.3 Efeito do Imposto de Renda Depois do IR e com 60% de capital próprio e 40% de capital de terceiros Antes do IR e com 30% de capital próprio e 70% de capital de terceiros RO $ 8.000.000.000.00 ROA ! Ki ! $ 5.7% 0.00 ! 7.

A taxa de reno ação de empréstimos posteriores pode piorar a saúde financeira da empresa Fi C r r tiv V l r ± ASSAF NETO .Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira 8.4 Alavancagem Financeira. GAF e Prazos de Amortização dos Passivos Risco financeiro en ol ido nos empréstimos Prazo de amortização dos empréstimos De e estar dentro do limite de capacidade de geração de recursos da empresa Reno ação de passi os A empresa fica sempre dependente de uma reno ação do empréstimo ou da obtenção de outros recursos para saldar essa dí ida.

696.696.00 Passi o Exigí el Patrimônio Líquido (em $ mil) $ 20.00 + ($ 20.000.00 = 3. até esse prazo não é dos mais viáveis Fi C r r tiv V l r ± ASSAF NETO .4 Alavancagem Financeira.000. GAF e Prazos de Amortização dos Passivos Ex: Cia.00 = $ 5.000.00 = $ 3.51 anos Isso caso não existisse a mínima necessidade de utilização de recursos gerados pelas operações para pagamento de dividendos ou para expansão das atividades da empresa.00 $ 50. Logo.00 Capacidade de Geração de recursos: = Lucro Líquido + Depreciação = $ 3. Riber de Doces Balanço inicial (estrutura financeira) Ati o Circulante Ati o Permanente $ 30.000.00 x 10%) + $ 2.000.000.00 Prazo de amortização = $ 20.696.00 $ 30.000.000.Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira 8.00 $ 50.00 $ 20.00 / $ 5.696.000.

00 $ 6.50) ($ 2.444.Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira 8.50) $ 7.000. GAF e Prazos de Amortização dos Passivos Cálculo do valor máximo que a empresa pode tomar emprestado no prazo de um ano.737.190. custos e despesas tenham reflexo no caixa dentro de um ano: Lucro Operacional Antes do Imposto Encargos Financeiros Lucro Antes do Imposto de Renda Pro isão para Imposto de Renda Lucro Líquido Depreciação Recursos Originados pelas Operações $ 8.000. supondo-se que todas as receitas.000.511.737.90) $ 4.60 Finanças Corporati as e Valor ASSAF NETO .773.488.745.00) ($ 809.000.60) $ 2.745.4 Alavancagem Financeira.

5% $ 160.000.00 ! 25% $ 80.000.00 ASSAF NETO Finanças Corporati as e Valor .00 Admitindo que a empresa seja isenta de IR e desconsiderando-se o efeito da inflação de 12% ao ano.00 $ 240.000.000.000.000.000.000.000.00 $ 160.000.Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira 8.00 $ 240. temos os seguintes indicadores: ! DRE sem inflação Receitas Operacionais Despesas Operacionais Lucro Operacional Encargos Financeiros Lucro Líquido (em $ mil) $ 200.000.00 ($ 20.000.00 Ki ! $ 20.00 $ 80.000.000.5 Alavancagem Financeira na Inflação Brasileira Balanço inicial Ati o Circulante Ati o Permanente Passi o Exigí el Patrimônio Líquido (em $ mil) $ 120.00 ! 17.00 ($ 152.00 $ 120.000.00 ! 20% $ 240.00) $ 28.000.00) $ 48.00 ROE ! $ 28.000.00 $ 48.

00 Aplicando-se correção monetária integral e corrigindo-se os valores do balanço para moeda de mesma capacidade de compra.800.600.5% $ 268.400.00 ! 11.00 $ 179.200.00 ! 12.00 $ 134.200.9% $ 179.200.Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira 8.600.00) $ 33.800.00 $ 268.00 $ 268.00) $ 23.600.400.00 $ 33.00 $ 23.00 ! 12.400.400.600.00 Ki ! $ 10.200.400.00 $ 89. temos ! DRE corrigida Receitas Operacionais Despesas Operacionais Lucro Operacional Encargos Financeiros Lucro Líquido (em $ mil) $ 212.000.00 ASSAF NETO ! Finanças Corporati as e Valor .00 ($ 10.00 ($ 178.800.5 Alavancagem Financeira na Inflação Brasileira Balanço corrigido Ati o Circulante Ati o Permanente Passi o Exigí el Patrimônio Líquido (em $ mil) $ 134.6% $ 89.

os passi os de funcionamento são considerados como redutores dos ati os circulantes fornecedores. impostos a recolher.Passivo de Funcionamento ROI ! O ROI indica a rentabilidade do in estimento efetuado pela empresa mediante capital próprios ou de terceiros Finan as Corporati as e Valor ± ASSAF NETO . Lucro Operacional Ativo Total .6 Comentários Adicionais Sobre a Alavancagem Financeira no Brasil Para a ala ancagem financeira e outras análises. salários a pagar etc.Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira 8.

6 Comentários Adicionais Sobre a Alavancagem Financeira no Brasil Reclassificação de contas para análise financeira Reciprocidade bancária .Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira 8.redutora dos passi os exigí eis por empréstimos e financiamentos Duplicatas descontadas de encargos financeiros passi os exigí eis pro ocadores Ações preferenciais continuam no patrimônio líquido e seus di idendos não de em ser considerados encargos financeiros Fi C r r tiv V l r ± ASSAF NETO .

7 Problemas da base de cálculo Uso de alores médios Pegam-se os saldos ajustados do ati o constantes do balanço de encerramento do período anterior e dos balanços mensais até o final do ano em curso. num total de 13 Corrigem-se esses alores. cada um de sua respecti a data até a moeda de final do exercício Calcula-se a média aritmética desses 13 alores e tem-se o ati o médio do período. já corrigido para moeda de final de exercício Fi C r r tiv V l r ± ASSAF NETO .Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira 8.

Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira 8.7 Problemas da base de cálculo Cálculo do retorno sobre o patrimônio líquido de Eliseu Martins: RSPL ! LL t12 Pt12 12  tk ¸ ¨ ¹  § © VPL tK v v PL t 0 v © Pt 0 t !1 ª Ptk 12 ¹ º Pt12 12 Onde: LL = lucro líquido corrigido (para moeda do m s t12. no caso) PL = patrimônio líquido P = índice geral de preços VPL = cada modificação no patrimônio líquido que não for lucro do próprio ano. como aumento de capital. contribuição para reser as de capital etc. declaração de di idendos. to= momento inicial do período tk = cada m s do período Fi C r r tiv V l r ± ASSAF NETO .

8 Uma Avaliação com Base no Lucro Operacional e no Lucro Líquido LUCRO OPERACIONAL Ligado a decisões de in estimento (ati os) Problemas no ROA en ol em aspectos de giro e margem LUCRO LÍQUIDO Ligados a decisões de in estimento e financiamento Problemas de estruturas de financiamento en ol em aspectos de endi idamento e capitalização Fi C r r tiv V l r ± ASSAF NETO .Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira 8.

8 Uma Avaliação com Base no Lucro Operacional e no Lucro Líquido Podem ser identificadas quatro possí eis estruturas de resultados nas empresas: Estrutura A Resultado Operacional Resultado Líquido Estrutura B Estrutura C Estrutura D + + + ± ± ± Finanças Corporati as e Valor ± + ASSAF NETO .Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira 8.

Res. Res. Liq.8 Uma Avaliação com Base no Lucro Operacional e no Lucro Líquido Estrutura A Estrutura A Re ela uma atrati idade. Oper. tanto Res.Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira 8. Oper. Liq. compatí el com os encargos contratados de seus passi os + - Finanças Corporati as e Valor ASSAF NETO . + + Estrutura B econômica quanto financeira no desempenho da empresa Re ela uma empresa que não produz um retorno operacional Estrutura B Res.

Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira 8. mas não foram os responsá eis exclusi os por sua geração - Estrutura D Realizam financeiramente suas endas antes dos desembolsos operacionais e aplicam o saldo de caixa no mercado Estrutura D Res.8 Uma Avaliação com Base no Lucro Operacional e no Lucro Líquido Estrutura C Denota problemas de in iabilidade econômica e financeira. Estrutura C Res. Oper. Res. Finanças Corporati as e Valor + + ASSAF NETO . Res. Liq. As dí idas agra aram os prejuízos. Liq. Oper.

00 TOTAL: 4.00 8.00 1.723.00 1.894.932.00 456.878.00 16.00 1.408.894. NO-STOP ± BALANÇOS PATRIMONIAIS (Valores Médios do 1º Bimestre) Ativo Circulante Disponibilidades Aplicações Financeiras Contas a Receber Estoques Outros Realizável a Longo Prazo Ativo Permanente 8.Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira 8.00 1.432.00 Passivo Circulante Fornecedores Financiamentos Impostos a Recolher Salários e Contribuições a Pagar Di idendos a Pagar Imposto de Renda Exigível a Longo Prazo Financiamentos Patrimônio Líquido TOTAL: 16.878.00 1.866.00 2.9 Aplicação Prática do Desempenho Operacional com Base no ROI e ROA CIA.00 725.608.00 1.792.00 357.456.00 40.026.00 627.00 Finanças Corporati as e Valor ASSAF NETO .00 811.00 10.00 76.

00 (23.00) 165.Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira 8.00 1.171.00 167.00 1.40 Finanças Corporati as e Valor ASSAF NETO .649.1º Bimestre / X8 Receita Operacional ( ) Custo dos Produtos Vendidos Lucro Bruto: ( ) Despesas Operacionais Vendas Administrati as e Gerais Honorários de Administração Receitas Financeiras Despesas Financeiras Lucro Operacional: ( ) Imposto de Renda e Contribuição Social Lucro Líquido do Exercício: 2.00 340.9 Aplicação Prática do Desempenho Operacional com Base no ROI e ROA CIA.00 493.60 325.00 184. NO-STOP ± DEMONSTRATIVO DE RESULTADOS .820.00 678.00 12.

00 $ 16.00 ($ 23.00 $ 456.918.Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira 8.00) Lucro Bruto Despesas Operacionais: Vendas Administrati os e Gerais Honorários de Administração Receitas Financeiras Lucro Operacional ($ 513.00 $ 811.171.00 Finanças Corporati as e Valor ASSAF NETO .00 $ 357.00) Lucro Operacional Antes do Imposto de Renda $ 658.00 ( $ 2.894.00 $ 184.00 $ 627.976.9 Aplicação Prática do Desempenho Operacional com Base no ROI e ROA $ 1.00 $ 12.00 In estimento Líquido ATIVO TOTAL Passi o de Funcionamento: Fornecedores Impostos a Recolher Salários e Contribuições Di idendos Imposto de Renda Investimento Líquido $ 725.00) $ 13.00 $ 340.

9 Aplicação Prática do Desempenho Operacional com Base no ROI e ROA Medidas de desempenho do período: ROA ! $ 658.Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira 8.00 v .

894 $ 325.1% RO .0% ! 0.40 ! 3.608.57% $ 16.34 1 ! 2.  0.0% $ 10.97 3.00 A ! 3.

00 v .$ 658.00  $ 165.

1  0.310.1%  .00 RO ! 3.608.34 ! ! $ 10.00 $ 3.

00 $ 165.0% $ 10.00 .3.3% v ! 3.1%  3.608.

00 $ 658.00 v .00  $ 1.3% $ 1.34 1 Ki ! ! 3.432.  0.878.

00 Finanças Corporati as e Valor ASSAF NETO .  0.34 1 ROI ! ! 3.1% $ 13.918.

Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira 8. Fi C r r tiv V l r ± ASSAF NETO .9 Aplicação Prática do Desempenho Operacional com Base no ROI e ROA O ivi f ri r t li r i l r r i . r tr f i r j j t (Ki > ROI). i r l r t r O reflexo desfa orá el sobre a rentabilidade dos proprietários não foi mais expressi o em razão do baixo ní el de endi idamento da empresa (P/PL = 0. com percentuais superiores ao retorno promo ido pelos ati os operacionais.312) A capitalização é uma alternati a ine itá el em momentos de taxas de juros ele adas.

Gerando valor para o acionista. Rio de Janeiro: Qualitymark. Análise da correção monetária das demonstrações financeiras. The quest for value. Barcelona: Ediciones Gestión 2000. Alexandre. Bennett G. São Paulo: Atlas. 7. 1990. Valor econômico agregado. MARTINS. 1999. 1991. Eliseu. STEWART. Ed. Al. New York: Harper. Valoración de empresas. 1999. 2001. Estrutura e análise de balanços. 2002. FERNÁNDEZ. RAPPAPORT. São Paulo: Atlas.Capítulo 8 ² Desempenho Operacional e Alavancagem Financeira Bibliografia ASSAF NETO. Finanças Corporati as e Valor ASSAF NETO . São Paulo: Atlas. Pablo. EHRBAR. Alfred.

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