za poslovanje s vrijednosnim papirima

Petak, 13.2.2009
„Fizika“ financijskih tržišta u RH 4

Tijekom ljeta 2008., točnije 23.6.2008. napisali smo „Fiziku financijskih tržišta u RH 2“ u kojoj smo obradili temu
obveznih mirovinskih fondova. Sljedeći grafikon zorno prikazuje imovinu pod upravljanjem, uplate u i isplate iz
obveznih mirovinskih fondova.
Grafikon: Imovina pod upravljanjem obveznih mirovinskih fondova, uplate i isplate

Izvor: Agram Brokeri, www.hanfa.hr

Gornji grafikon ima jednu manu – isplate su toliko zanemarive u odnosu na veličinu uplata i imovine pod
upravljanjem da ih je vrlo teško prikazati na istom grafikonu.
grafikonu Naime, ukupne isplate zbog zatvaranja računa su u
2008. iznosile 23,5 milijuna kuna, dok su uplate iznosile 4,51 milijardu kuna. Takav odnos sam po sebi već govori
dovoljno, ali pogledajmo sljedeći grafikon koji prikazuje podatke o starosnoj strukturi članova OMF-ova. Podatke
smo uspjeli pronaći na stranicama Regosa.

Izvor: Regos, Agram brokeri d.d.

U Republici Hrvatskoj zakonski je određeno kako radni vijek muškaraca traje do 65 godine života, a radni vijek
žena do 60. Neobično mali broj članova starijih od 55 godina (3.598 osoba) te također neobično mali broj članova
starosti 50-54 godine (34.877) rezultat je načina uvođenja reforme u stvarnost. Naime, zaposlene osobe koje su
1999. bile starije od 40 godina mogle su izabrati žele li ili ne izdvajati 5% osobnog bruto dohotka u 2. mirovinski
stup (OMF). Brojke pokazuju kako ih se vrlo mali broj odlučilo na taj potez, tj. preferirali su ostati u sustavu
međugeneracijske solidarnosti. Zaposleni mlađi od 40 godina po sili zakona su uključeni u 2. mirovinski stup.
Takva struktura razlog je vrlo velikoj razlici uplata i isplata prikazanim godinama.

RH • 10000 Zagreb • Ul. grada Vukovara 74 • Tel: +385(0)11 5554 55 56 • Fax: +385(0)1 554 55 60 • www.agram-brokeri.hr
Broj poslovnog računa kod Kreditne Banke Zagreb d.d.: 2481000-1111000311 • B Broj poslovnog računa za Posebne namjene – nalogodavaca: 2481000-1311000022
Čitava imovina i uplate generirane su na temelju izdvajanja 5% bruto osobnog dohotka. Intencija zakonodavca, a
ujedno i savjet Svjetske banke je da se izdvajanje postupno poveća na 10%. U ovisnosti o razini zaposlenosti te
razini bruto dohodaka, ukupne godišnje uplate varirale bi između 8 i 10 milijardi kuna. Uvažavajući činjenicu kako
će do prvih većih isplata, a zbog malog broja starijih članova, doći tek za 15 godina, treba uvažiti financijsku
snagu i važnost OMF za tržište kapitala, a napose za financiranje državne blagajne. I za 15 godina, a uz
pretpostavku blago regresivnog porasta ukupnih bruto dohodaka na razini društva, uplate će zasigurno u svojoj
sumi biti veće od isplata. Unatoč činjenici što su sve uplate koje vrše svi zaposleni raspoređene na osobne račune,
odnos uplata i isplata bitan je zbog druge stvari – ukoliko isplate nadmaše uplate, dio imovine koji tada ne bude
novac morat će se prodavati. Velika disproporcija izazvala bi veliki pritisak na ponudu svih vrsta financijske
imovine na domaćem tržištu kapitala te samim time pad cijena. Međutim, takav scenarij još je vrlo udaljen u
vremenu i sve projekcije bile bi puko nagađanje.

Ulaganja OMF-ova regulirana su zakonom i glavna stavka u imovini su dugoročne državne obveznice Republike
Hrvatske te iste moraju zauzimati minimalno 50% ukupne imovine pod upravljanjem. Naglašavamo dugoročne.
Naime, tijekom lipnja prošle godine Ministarstvo financija iniciralo je emisiju novih dugoročnih obveznica ukupne
vrijednosti oko 760 milijuna EUR, uz kuponsku kamatnu stopu na razini ranije emitiranih (oko 4-4,5%). Međutim, u
tom trenutku OMF su u ukupnoj imovini raspolagali s oko 60% dugoročnih državnih obveznica te su ODBILI kupiti
nove obveznice (pretpostavljamo zbog niske ponuđene kuponske kamate). Tada se prvi puta u novije doba
dogodio policy mix, u kojemu je HNB spustio razinu granične pričuve bankama koje su bile volje kreditirati
Ministarstvo financija sa 760 milijuna EUR. Plasiran je kredit s kamatnom stopom definiranom jednomjesečnim
EURIBOR-om, uvećanim za 1%, uz plaćanje kamata mjesečno, a povrat glavnice u dva dijela 2012. i 2013.) Danas
je u Narodnim novinama objavljena Odluka Vlade o zaduživanju kod sindikata banaka za dodatnih 750 milijuna
EUR, uz fiksnu stopu 6,9% i rok povrata 2010.

Glavni razlog uspostavljanja ovakvog mirovinskog sustava (tri stupa) je starenje stanovništva. Naime, uz
nepovoljan omjer zaposlenih i umirovljenika te tendenciju daljnjeg starenja stanovništva, s pravom se prije 10-15
godina postavilo pitanje održivosti mirovinskog sustava utemeljenog na međugeneracijskoj solidarnosti.

Zaključno, umjesto sporadičnih izjava o neefikasnosti mirovinskog sustava, određene strukture trebale bi uvidjeti
kako su ovako konstruirani OMF najbolji prijatelji financiranju proračuna. Uz povećanje stope izdvajanja na 10%
bruto plaće, a zadržavanje zakonskih ograničenja ulaganja kakva su sada, OMF bi svake godine mogli financirati
između 4 i 5 milijardi kuna novih izdanja državnih obveznica.
obveznica Kada se podsjetimo kako su najveće pojedinačne
emisije dugoročnih obveznica Ministarstva financija Republike Hrvatske iznosile 5,5 milijardi kuna, jasno je koja
bi mogla biti važnost OMF-ova u dugoročnim planovima.
planovima Samo za usporedbu, najdulji i najblistaviji period
financijskih tržišta u SAD-u razvoj je započeo upravo s ulaskom baby boom generacije na tržište rada te
izdvajanjem u mirovinske planove.

I još nešto za kraj. Sve stavke imovine OMF-ovi su dužni bilježiti po tržišnoj cijeni. Obzirom na ranije opisano
stanje u kojemu će još dugi niz godina uplate nadmašivati isplate, a najdulje dospijeće obveznice u portfelju je
2019. godine, možda bi imalo smisla u narednom periodu obveznice evidentirati po načelu tzv. amortiziranog
troška tj. po nabavnoj cijeni u trenutku stjecanja. Agram brokeri d.d. svakako su zagovornici modela tržišnih
cijena gdje god je to moguće i ima smisla, međutim, ako taj dio imovine neće nikad niti imati potrebe izlaziti na
tržište tj. uplate će do 2019. godine sigurno nadmašivati isplate te neće biti potrebe za prodajom, zašto ga onda
evidentirati po tržišnim cijenama?
Izjava o odgovornosti

Ovu publikaciju je pripremio analitički odjel Agram Brokera d.d., društva za poslovanje vrijednosnim papirima, koje je sukladno zakonskoj
regulativi ovlašteno za poslovanje s vrijednosnim papirima na području Republike Hrvatske .

Ovaj materijal: (i) je za Vašu osobnu upotrebu i Agram Brokeri d.d. ne preporučaju nikakve aktivnosti bazirane isključivo na njemu; (ii) nije
nagovor na kupnju i/ili prodaju; (iii) iako smatramo pouzdanim, ne garantiramo za točnost i potpunost te se sukladno tomu ne bi trebalo
oslanjati kao na takav.

Izražena mišljenja su trenutni osvrt na tržište uzimajući u obzir datum objave publikacije koji se nalazi na ovom materijalu, a sukladno
tomu, sadržani podaci i mišljenja mogu biti predmetom izmjene bez prethodne najave. Nadalje, Agram Brokeri d.d., članovi Uprave i svi
djelatnici društva uključujući osobe koje su sudjelovale u pripremi ovog materijala mogu sukladno zakonu kupovati i prodavati vrijednosne
papire koje su izdale kompanije spomenute u ovoj publikaciji i financijske instrumente izvedene iz njih. Agram Brokeri d.d. mogu obavljati i
poslove specijalne burzovne trgovine,(eng. market making), izlažući istovremeno ponude za kupnju i prodaju za vrijednosnice kompanija koje
se spominju ovoj publikaciji. Ulagači bi trebali promatrati ovaj izvještaj samo kao jedan od faktora prilikom donošenja svoje investicijske
odluke koji ne identificira sve direktne i indirektne rizike koji na nju utječu.
utječu

Niti jedan dio ovog materijala: (i) ne smije biti kopiran, fotokopiran, ili dupliciran, u bilo kojoj formi, i bilo kojim sredstvima, i/ili (ii)
redistribuiran bez prethodnog pisanog pristanka od strane Agram Brokera d.d.. Dodatne informacije o kompanijama i vrijednosnim papirima
koji se spominju u ovoj publikaciji mogu se dobiti na zahtjev. Ukoliko je publikacija distribuirana elektronskim putem, kao što je e-mail, ne
može se garantirati da je prijenos bio siguran, i potpun, te je moguće da kasni i/ili sadrži računalni virus. Pošiljatelj stoga ne prihvaća
odgovornost za bilo kakve pogreške, ili nepotpunosti sadržaja publikacije proizašle kao rezultat elektronskog prijenosa.

Za dodatne informacije o investiranju na tržištu kapitala u Republici Hrvatskoj i uslugama koje Vam Agram Brokeri d.d. mogu pružiti,
posjetite službene stranice www.agram-brokeri.hr ili nas kontaktirajte putem e-maila info@agram-brokeri.hr. Internet stranica sadrži sve
informacije o društvu i uslugama koje Vam možemo ponuditi, kao i zakonsku regulativu tržišta kapitala.