Universität Bremen

Fachbereich Wirtschaftswissenschaft
Nachhaltiges Management
Prof. Dr. Georg Müller-Christ

DIPLOMARBEIT

The Gatekeeper-Model of
Innovation

An Integrative Framework for

Entrepreneurs and Venture Capitalists

By
ROBERT HINSCH
Matrikelnummer: 1975707

December 18, 2009

 Copyright 2009 

Robert Hinsch 

All Rights Reserved 

You are free: 

to Share — to copy, distribute and transmit the work 
 

Under the following conditions: 

Attribution — You must attribute the work in the manner specified by the 
author or licensor (but not in any way that suggests that they endorse you or 
your use of the work). 
 

Noncommercial — You may not use this work for commercial purposes.  
 

No Derivative Works — You may not alter, transform, or build upon this work. 

With the understanding that: 

ƒ Waiver — Any of the above conditions can be waived if you get permission from the 
copyright holder.  
ƒ Public Domain — Where the work or any of its elements is in the public domain 
under applicable law, that status is in no way affected by the license.  
ƒ Other Rights — In no way are any of the following rights affected by the license:  
o Your fair dealing or fair use rights, or other applicable copyright exceptions 
and limitations; 
o The authorʹs moral rights; 
o Rights other persons may have either in the work itself or in how the work is 
used, such as publicity or privacy rights. 
ƒ Notice — For any reuse or distribution, you must make clear to others the license 
terms of this work. The best way to do this is with a link to this web page.  

The commons deed is a summary of the license agreement 
(http://creativecommons.org/licenses/by‐nc‐nd/3.0/legalcode). 

 
 Contents 
LIST OF FIGURES ............................................................................................................. iv 

LIST OF TABLES ............................................................................................................... v 

LIST OF ABBREVOATIONS .......................................................................................... vi 

PART I 

CHAPTER 1: INTRODUCTION ..................................................................................... 2 

  1.1 Context and Relevance ................................................................................ 2 

  1.2 Objective of the Study .................................................................................. 5 

PART II 

CHAPTER 2: THE INNOVATION PROCESS ............................................................. 8 

  2.1 Entrepreneurship and the Diffusion of Innovation ................................. 8 

  2.2 Systems Model of Innovation by Csikszentmihalyi ................................ 13 

  2.3 Investors in Innovation and Risk‐Taking .................................................. 16 

  2.4 The Venture Capital Business ..................................................................... 19 

  2.5 Critical Summary and Conclusions ........................................................... 26 

CHAPTER 3: STRATEGY DIMENSION ...................................................................... 27 

  3.1 Strategic Considerations of Venture Capitalists ....................................... 27 

  3.2 Strategic Resources Approaches ................................................................. 27 

    3.2.1 Sustainable Competitive Advantage ............................................... 27 

    3.2.2 Resource Dependence Approach ..................................................... 30 

  3.3  Sustainable Resource Management .......................................................... 31 

  3.4  Paradox Management ................................................................................. 34 

  3.5  Critical Summary and Conclusions .......................................................... 36 

CHAPTER 4: THE TRUST PERSPECTIVE ................................................................... 38 

  4.1  Trust as a Concept ....................................................................................... 38 

  4.2  Models of Trust‐Building ........................................................................... 44 

  4.3  Trust‐Control Duality ................................................................................. 45 

  4.4  Levels of Trust .............................................................................................. 47 

  4.5  Critical Summary and Conclusions .......................................................... 48 
ii
PART III 

CHAPTER 5: DEVELOPMENT OF A FRAMEWORK ............................................... 50 

  5.1  Venture Capitalists as Gatekeepers .......................................................... 50 

  5.1.1 The Innovative Entrepreneur ............................................................ 50 

  5.1.2 The Leapfrog Concept of Innovations .............................................. 52 

  5.1.3 Gatekeeper Mechanism ...................................................................... 56 

  5.1.4 Value Creation of Innovation ............................................................ 59 

  5.1.5 Critical Summary and Conclusions .................................................. 61 

  5.2  The Sustainability Dimension .................................................................... 63 

  5.2.1 Relationship between Shareholders and Entrepreneurs ............... 65 

  5.2.2 Direct Survival Resources .................................................................. 67 

  5.2.3 Stakeholder Management .................................................................. 69 

  5.2.4 Indirect Survival Resources ............................................................... 70 

  5.2.5 Sustainability Circuit .......................................................................... 72 

  5.2.6 Critical Summary and Conclusions .................................................. 75 

  5.3  Trust‐Control Balance ................................................................................. 76 

  5.3.1 The Trust‐Building Process ................................................................ 77 

  5.3.2 Active Trust .......................................................................................... 81 

  5.3.3 Shared Visions ..................................................................................... 84 

  5.3.4 Critical Summary and Conclusions .................................................. 84 

CHAPTER 6: THE GATEKEEPER‐MODEL AS AN INTEGRATIVE FRAME‐ 

                 WORK FOR ENTREPRENEURS AND VENTURE CAPITALISTS ........ 85 

  6.1  An Integrative Framework ......................................................................... 85 

  6.2  Summary of the Implications of the Integrative Framework  

       for Entrepreneurs and Venture Capitalists .............................................. 88 

  6.2.1 Entrepreneurs ...................................................................................... 89 

  6.2.2 Venture Capitalists .............................................................................. 90 

  6.3  Concluding Remarks .................................................................................. 91 

BIBLIOGRAPHY ................................................................................................................ 92 

iii
 

LIST OF FIGURES 
 
Figure 1.1: Overview of the study ……………………………………………………………....5 

Figure 2.1: Systems Model of Innovation ……………………………………………………..14 

Figure 2.2: Financing Sequence…………………………………………………………………18 

Figure 5.1: Circularity……………………………………………………………………………54 

Figure 5.2: Leapfrog Concept of Innovations ……………………………………………....…55 

 
Figure 5.3: Gatekeeper Mechanism .…………………………………………………………...58 

Figure 5.4: Resource Allocation Opportunities ………………………………………………66 

Figure 5.5: Sustainability Circuit ……………………………………………………………….74 

Figure 6.1: Venture Capitalist‐Entrepreneur Relationship ………………………………….86 

Figure 6.2: Shareholder‐Entrepreneur Relationship …………………………………………86 

Figure 6.3: Integrative Gatekeeper‐Model …………………………………………………….88 

iv
LIST OF TABLES 
 

Table 2.1: Risks of Venture Capital Funding ………………………………………………….20 

Table 2.2: Venture Capital Investment Process ……………………………………………….21 

Table 5.1: Contrary Interests ……………………………………………………………………79 

v
LIST OF ABBREVIATIONS 
 
ARD         American Research and Development 

e.g.        Exempli gratia (for example) 

Et al.        Et alii (and the following) 

Etc.        Et cetera 

i.e.        Id est (that is) 

IPO         Initial public offering 

LP(s)        Limited partner(s) 

MIT        Massachusetts Institute of Technology 

NVCA       National Venture Capital Association 

p.        Page 

RBV        Resource‐based view 

R&D        Research and development 

SPRU         Science Policy Research Unit 

VC(s)        Venture capitalist(s) 

 
 
 

vi
 PART I

      1 

 
1. INTRODUCTION
1.1 Context and Relevance 

“You can run fast alone, or run far together.” ‐‐ African Proverb 

“The tourists have left. […] Young entrepreneurs who thought they could get rich quickly 

with just a good idea are now gone and those now left standing recognize the challenges 

and  tenacity  needed  to  establish  and  build  a  sustainable  business”  (Heesen,  2009,  p.  4). 

Venture  capital  is  a  dynamic  industry  which  has  been  constantly  subject  to  changing 

developments and conditions. Over the last decade, entrepreneurs viewed venture capital 

as an easy source of funding, but a changing economic landscape and a couple of down 

cycles  led  to  a  consolidation  of  this  industry.  Florida  and  Kenney  (1988)  argue  that 

venture  capitalists  act  as  catalysts  or  “technological  gatekeepers”  who  facilitate  and 

accelerate innovations. They propose a new model which presents a third path to Joseph 

Schumpeterʹs  dichotomy  of  entrepreneurial  versus  corporate  innovations:  “Venture 

capital‐financed  innovation  overcomes  financial,  technological  and  organizational 

barriers  which  characterize  both  entrepreneurial  and  corporate‐based  innovation” 

(Florida and Kenney, 1988, p. 120). 

Over  the  last  decades,  venture  capital  has  evolved  as  a  special  group  of  financial 

intermediaries  to  actively  invest  in  new,  unproven  business  concepts  which  are 

disregarded  by  traditional  financial  institutions.  This  group  of  financial  intermediaries 

occurs  within  the  context  of  what  Schumpeter  calls  ʺradical  innovationsʺ.  They  are 

“agents  of  innovation,  performing  a  technological  gatekeeping  function”  (Florida  and 

Kenney,  1988,  p.  135)  and  “intervening  to  help  create  new  companies  and  actualize 

important  breakthroughs”  (p.  128).  Despite  their  immense  economical  impact1  on 

innovations  and  funding  of  well‐known  high‐technology  companies  such  as  Apple 

Computer,  Intel,  Facebook,  Google,  and  Microsoft  over  the  last  decades,  viewing  the 

                                           
1  The  capital  inflows  in  the  United  States  rose  from  $3  billion  in  1990  to  $103  billion  in  2000 
(Woodward and Hall, 2004). In 2003, companies that were backed by venture capital accounted for 
9.4 percent of the private sector labor force in the United States, and generated $1.8 trillion in sales, 
or 9.6 percent of all business sales (Shane, 2008). 

      2 

 
venture capitalist as a gatekeeper has not been pursued or further developed by Florida 

and Kenney or other scholars. 

Radical innovations and technological revolutions substantially change the marketplace, 

set  new  standards  and  create  novel  ways  of  how  people  and  businesses  interact.  These 

changes are commonly initiated by high‐tech entrepreneurs with a novel business idea or 

concept. If venture capitalists are considered as gatekeepers, their criteria and screening 

processes  become  relatively  significant  to  the  emergence  of  breakthrough  technologies 

within an economy. Muzyka et al. (1996) identified up to 35 different criteria that venture 

capitalists  use  to  select  the  right  candidates.  They  are  categorized  into  decision  criteria 

such as entrepreneur and management team, product and services, market and industry, 

and  financial  criteria.  Manigart  and  Sapienza  (2000)  found  that  the  most  important 

criterion  is  the  entrepreneur  and  the  management  team:  “[…]  the  most  important 

criterion is human capital, especially the judged ability and character of the entrepreneur 

and  the  entrepreneurial  team.  This  criterion  is  typically  followed  in  rankings  by  market 

and product characteristics and expected financial outcomes” (p. 245). 

Nevertheless,  it  is  important  to  point  out  that  because  venture  capitalists  operate  in 

highly complex environments, they do not always make the most rational decisions. They 

are  also  partly  restricted  by  bounded  rationality.  The  intertwined  process  of  decision‐

making  create  trade‐offs  between  the  different  criteria  that  sometimes  lead  to 

opportunistic investment behavior (Muzyka et al., 1996). Shepherd and Zacharakis (1999) 

challenge the concept that venture capitalists have thoroughly understood their decision‐

making  process:  “VCs  have  a  tendency  to  overstate  the  least  important  criteria  and 

understate  the  most  important  criteria  compared  to  their  ‘in  use’  decision  policy”  

(Shepherd,  1999,  p.  76;  emphasis  in  original).  Overconfidence  in  the  venture  capitalists’ 

judgment  may  have  a  negative  influence  on  their  decision‐making  (Zacharakis  and 

Shepherd, 2001, p. 328): “[…] VC overconfidence will likely lead to a reduced information 

search,  decreased  motivation  to  self‐improvement,  and  the  funding  of  inappropriate 

venture”. Hisrich and Jankowicz (1990) observe that experienced venture capitalists make 

their decisions based on their gut feelings. 

The lack of understanding of their own decision and selection process may be partly due 

to  a  missing  conceptual  framework  of  scholars  and  practitioners.  With  the  “systems 

      3 

 
model”  by  Csikszentmihalyi  (1996)  –  a  result  of  his  in‐depth  study  on  creativity  –  a 

progress of closing that gap can be made and is undertaken in this study. Understanding 

the  key  role  of  certain  experts  or  “gatekeepers”  in  any  system  (called  “domain”; 

Csikszentmihalyi, 1996, p. 27) facilitates greater transparency in the process of how a new 

idea becomes a relevant innovation. Thus, picking up on the idea of Florida and Kenney 

(1988)  that  view  the  venture  capitalist  as  a  gatekeeper  makes  it  possible  to  re‐frame 

venture capital concepts within the innovation process. 

Reviewing  the  current  literature  and  considering  a  changing  industry  that  is  subject  to 

cyclicality of available capital and investment opportunities, it is necessary to update the 

perspective  on  current  approaches  and  frameworks  of  venture  capital  within  the 

innovation  process.  Strategic  considerations  and  long‐term  planning  have  barely  been 

observed  by  venture  capital  scholars  and  are  in  need  of  further  research.  In  a  changing 

industry  making  the  short‐  and  long‐term  tensions  of  the  investment  process  and  the 

relationship  with  entrepreneurs  more  transparent  may  not  only  benefit  the  venture 

capitalist in addressing current and future challenges, but also helps the entrepreneur to 

gain a better understanding of the decision process of the venture capitalist.  

In the venture capital literature, the relationship of venture capitalists and entrepreneurs 

is considered from a principal‐agent perspective where the relationship is solely reduced 

to single‐sided control mechanisms ensuring that the entrepreneur behaves desirably. In 

practice, however, elements beyond pure control instruments of venture capital firms can 

be  detected.  As  a  New  Yorker  venture  capitalist  put  it  on  his  blog:  “Like  a  marriage,  a 

venture  investment  is  a  long  term  relationship.[…]  Tolerance  is  critical  to  a  successful 

long  term  relationship  [and  it  is]  absolutely  critical  to  get  those  relationships  right  and 

sustain  them  for  the  long  haul”  (Wilson,  2009;  accessed  11.11.2009).  Evidently,  scholars 

need  to  integrate  a  perspective  that  complements  the  control  bias  of  venture  capital 

research which is conceptualized in this study as trust. 

However,  based  on  the  complexity  of  factors  influencing  the  emergence  of  innovations, 

an  integrative  framework  is  needed  to  show  how  entrepreneurs  win  venture  capitalists 

and how both parties create fruitful relationships in the long‐run. 

      4 

 
1.2 Objective of the Study 

The  objective  of  this  thesis  is  to  create  a  better  understanding  of  the  factors  orientated 

along  a  self‐developed  gatekeeper‐model  that  influence  the  decision  criteria  and  the 

relationship between entrepreneurs and venture capitalists within the innovation process. 

Therefore  the  thesis  at  hand  is  divided  into  three  parts  in  which  Part  I  (Chapter  1) 

introduces the context and relevance and the objective of this study, Part II (Chapters 2, 3, 

and 4) presents the main concepts and builds a theoretical fundament for understanding 

the  complexity  of  this  issue,  and  Part  III  (Chapters  5  and  6)  applies  and  integrates  the 

preceding  theoretical  findings  and  develops  an  integrative  framework  based  on  the 

objective of this thesis (for an overview of the structure see Fig. 1.1). 

 
Fig. 1.1 Overview of the study 
Source: compiled by the author 

The  current  theoretical  fundaments  in  combination  with  concepts  applied  in  this  study 

are  necessary  to  build  a  theoretical  framework  for  the  venture  capital‐entrepreneur 

relationship  (Part  II).  Chapter  2,  “The  Innovation  Process”,  deals  with  the  aspects  of 

entrepreneurs  as  a  pivot  for  the  diffusion  of  innovations.  Subsequently,  the  “Systems 

      5 

 
Model” by Mihalyi Csikszentmihalyi is presented which builds the theoretical fundament 

for  the  gatekeeper‐model.  As  a  special  intermediary  the  venture  capitalist  fills  this 

gatekeeper  position.  The  innovation  process  is  not  isolated  from  the  socio‐economic 

context; rather it is a process which takes place in the interaction of actors embedded in 

an environment. Thus, in Chapter 3 “Strategy Dimension”, strategic decision‐making and 

a  sustainability  dimension  are  connected  to  venture  capital  research.  Conceptualizing 

trust  as  an  economic  function  adds  to  the  dominating  control  perspective  in  venture 

capital research which is presented in Chapter 4 “The Trust Perspective”. 

Part  III  develops  an  integrative  framework  for  venture  capitalists  as  gatekeepers  for 

innovations. Chapter 5 is subdivided into three sections that build up on the findings of 

Part II. Section 5.1 analyzes the particular modules of the “systems model” and applies it 

to the innovation process. Venture capitalists depend on numerous variables that need to 

be  considered  in  the  decision‐process  of  funding  entrepreneurs  which  is  depicted  in 

Section  5.2.  In  Section  5.3,  it  is  illustrated  that  in  the  relationship  of  entrepreneurs  and 

venture capitalists, they need to develop “shared visions” as a trusting element that binds 

both parties in the long‐term. Chapter 6 summarizes the previous chapter and develops 

an  integrative  framework  of  entrepreneurs  and  venture  capitalists.  While  Section  6.1 

describes  the  different  layers  of  the  integrative  framework,  Section  6.2  offers 

recommendations for each party based on the findings of this study. 

      6 

 
 PART II

      7 

 
2. THE INNOVATION PROCESS

2.1 Entrepreneurship and the Diffusion of Innovation 

Entrepreneurship can be characterized as a process which is performed by someone who 

discovers,  creates,  and  exploits  opportunities  to  introduce  future  goods  and  services 

(Venkataraman,  1997).  Research  of  entrepreneurship  can  be  characterized  by  its 

multidisciplinary approach. Low and MacMillan (1988) refer to the multifaceted topic and 

state  that  “[the]  phenomenon  of  entrepreneurship  is  intertwined  with  a  complex  set  of 

contiguous  and  overlapping  constructs  such  as  management  of  change,  innovation, 

technological  and  environmental  turbulence,  new  product  development,  small  business 

management, individualism, and industry evolution” (p. 141; added by the author). This 

diversity of thoughts makes it difficult to form a uniform definition of entrepreneurship 

and attribute what makes the entrepreneur so unique. 

As  Schumpeter  (1939)  suggests,  being  an  entrepreneur  is  neither  a  profession,  nor  a 

lasting  condition.  Thus,  it  makes  sense  to  approach  the  entrepreneur  and 

entrepreneurship  from  the  historical  development  of  the  term.  Over  the  last  three 

centuries,  the  term  entrepreneur  has  fluctuated  between  being  irrelevant  (for  neoclassic 

economics) and playing an essential role in economic development.  

Hébert  and  Link  (1989)  contributed  to  the  analysis  of  entrepreneurship  in  history  by 

marking  out  the  different  periods  that  evolved  over  time.  Richard  Cantillon  (1680‐1734) 

was  the  first  person  to  coin  the  term  “entrepreneur”  in  an  economical  context.  In  the 

course  of  time  different  notions  of  entrepreneurship  have  emerged  ranging  from  an 

uncertainty‐bearer  (Cantillon2,  Knight2)  who  has  to  sell  his  goods  at  uncertain  prices,  a 

coordinator  (Say2,  Marshall2)  who  coordinates  the  production  process,  an  arbitrageur 

(Kirzner2, von Hayek2) who perceives profit opportunities and tries to act upon them, to 

the  innovator  (Schumpeter  ;  see  also  Faltin,  2001)  who  takes  an  invention  or  an  idea  to 

exploit  it  commercially  (see  Hébert  and  Link,  1989).  Over  the  course  of  the  neoclassical 

period the term entrepreneur almost faded away from economic theory. The assumptions 

of the homo economicus and complete market led to a sole optimization problem which can 

                                           
2All sources see Hébert and Link (1989) 

      8 

 
be solved mathematically. In a complete market, an entrepreneur becomes redundant in 

regards to the predictability of the future and economic growth. 

In  the  long‐run,  economic  growth  is  driven  by  technological  changes  and  innovation. 

Paul  Romer  has  developed  a  theory  that  states  that  the  accumulation  of  technological 

knowledge  creates  economic  growth.  Higher  investments  made  in  knowledge  and 

human capital generate more productive outputs, but also indirectly creates spillovers of 

knowledge.  The  accumulation  and  spillovers  of  knowledge  are  the  factors  that 

endogenously lead to economic growth and prosperity. This endogenous growth model 

(Romer,  1990)  assumes  more  realistically  the  basis  for  economic  progress,  where 

neoclassical theory proposes an equilibrium – a complete market.  

Kenneth  Arrow  (1962)  points  out  that  knowledge  differs  from  traditional  factors  of 

production  (such  as  physical  capital  and  unskilled  labor)  that  result  in  a  gap  between 

general knowledge and what he termed economic knowledge. In his view, knowledge is 

a  public  good  that  is  non‐rival  and  non‐excludable.  The  endogenous  growth  model 

(Romer,  1990)  assumes  these  characteristics  implying  that  technological  knowledge 

automatically  spills  over.  In  practice,  agents  value  available  knowledge  differently  and 

decide  differently.  Romer’s  (1990)  theory  fails  to  answer  the  question  of  how  to 

differentiate  useless  from  valuable  knowledge  and  what  is  the  driving  force  behind  the 

separation (Acs, 2006). Acs and Varga (2005) argue that this gap opens up for the role of 

entrepreneurs  within  an  economy  and  identify  them  as  “knowledge  filter”.  Thus,  the 

entrepreneur  embodies  this  filter  system  by  his  or  her  thinking,  decision‐making  and 

acting. 

The  Knowledge  Spillover  Theory  of  Entrepreneurship  (Acs  et  al.,  2004)  provides  a 

valuable  understanding  of  the  filter  mechanisms  and  how  entrepreneurs  close  the  gap 

between  spillovers and  economic growth.  The theory consists of two filters  stressing on 

the importance of the first, the entrepreneur as the knowledge filter, and the institutional 

environment as the second filter.  

Research  labs  and  Research  and  Development  (R&D)  by  incumbent  firms  create  a  wide 

and diverse range of general knowledge. It is suggested that general knowledge is not the 

same  as  economic knowledge  and that  new knowledge does  not  automatically result  in 

spillovers  as  the  endogenous  growth  model  assumes.  The  knowledge  filter  is  a 
      9 

 
mechanism  that  prevents  knowledge  spillovers  from  transforming  into  economically 

useful knowledge (Acs et al., 2009). This gap between general knowledge and economic 

knowledge imposes a lower rate of knowledge spillovers. 

The  production  of  new  knowledge  creates  entrepreneurial  opportunities.  Recently, 

scholars  have  shifted  their  research  focus  in  entrepreneurship  from  cultural  and 

psychological  traits  (i.e.  identifying  those  people  in  society  who  prefer  to  become 

entrepreneurs)  towards  the  individual‐opportunity  nexus  (Shane  and  Venkataraman, 

2000). It is  problematic to simply base  entrepreneurship on the characteristics of agents. 

Thus, Eckhardt and Shane (2003) emphasize that the nexus of valuable opportunity and 

enterprising individuals is crucial in understanding  economic growth. It is  important to 

point  out,  however,  that  new  knowledge  is  neither  equally  distributed  within  and 

between societies nor does it evolve in “neat packages”, rather it has to be discovered and 

then packaged (Acs, 2006). The process of knowledge spillover is a process of discovery 

where  knowledge  is  a  non‐rival  good  (Acs  and  Varga,  2005).  The  two  main  sources  of 

opportunity  discovery  are  academic  (carried  out  in  universities  and  research  institutes) 

and  industrial  (carried  out  in  R&D  departments  in  industrial  firms  or  governmental 

laboratories)  (Acs  et  al.,  2004).  While  entrepreneurship  is  a  mechanism  that  exploits 

knowledge spillover, it is irrelevant whether the entrepreneur is also the individual who 

discovers this opportunity (i.e. the entrepreneur does not have to be the inventor as well). 

The Knowledge Spillover Theory of Entrepreneurship helps to understand the emergence 

and  function  of  entrepreneurs  by  explaining  the  incentives  for  the  discovery  and 

exploitation  of  opportunities.  Incumbents  that  are  not  exploiting  technological 

opportunities  efficiently leave space for the  prospective  entrepreneur to exploit it  in the 

context of a new venture. 

For  the  discovery  of  opportunities,  Michael  Polanyi  (1958,  1967)  made  an  important 

distinction  between  codified  and  tacit  knowledge.  Codified  knowledge  is  defined  as 

knowledge that is possible to record or transmit in symbols or manifested in some type of 

form.  In  comparison,  tacit  knowledge  is  that  which  cannot  easily  be  captured  in  a 

transferable form, but is acquired through observation or interaction, what Arrow (1962) 

calls  “learning‐by‐doing”.  This  has  implications  for  the  exploitation  of  technological 

opportunities where the transmission of tacit knowledge is bounded to spatial proximity. 

      10 

 
The  second  filter  mechanism  is  conceptualized  in  the  entrepreneurship  literature 

primarily  as  the  institutional  environment,  i.e.  regulations,  financing  and  bureaucratic 

constraints (Acs et al., 2004; Acs et al., 2009). Knowledge spillover and entrepreneurship 

are  crucial  for  economic  growth.  However,  the  Knowledge  Spillover  Theory  of 

Entrepreneurship  still  leaves  a  gap  of  understanding  between  technological  change  and 

the emergence of innovation. 

Acs (2006) views the role of entrepreneurs as individuals who identify opportunities and 

then go on to exploit them. They are constantly searching for opportunities, characterized 

by alertness, prior knowledge, and have a wide social network. Schumpeter distinguishes 

between  the  economic  player,  the  initiator,  and  the  imitator.  In  his  view,  imitators  are 

relevant  for  the  diffusion  of  technological  knowledge  and  the  innovation  itself.  An 

imitator  is  defined  as  someone  who  copies  the  innovation  in  the  same  market  as  a 

competitor  and  spreads  it  across  the  economy.  The  entrepreneur  is  the  initiator  of  the 

innovation  while  the  imitator  accounts  for  the  macroeconomic  ascertainable  impact 

within an economy. Thus, growth processes and a changing economic structure depend 

on both, the initiator who introduces the innovation to the market and the imitator who 

pushes the diffusion of the innovation. Other theorists such as Kirzner view the imitator 

as the key element in instigating change in the marketplace. Baumol (1993) argues in the 

line  of  Schumpeter  and  ascribes  the  innovating  entrepreneur  the  pivotal  element  of 

economic growth and progress in productivity. A faster changing economy with shorter 

product  cycles  ought  to  devote  more  attention  to  the  entrepreneur  who  holds  an 

important function within a highly information and knowledge‐orientated economy and 

is responsible for transforming existing knowledge into innovative goods and services. 

Joseph Schumpeter (1939, 1942) argues that innovations are the cornerstone of economic 

development  leading  to  an  inseparable  combination  of  short‐term  instability  and  long‐

term  growth.  For  economic  reasons,  there  has  to  be  a  distinction  made  between  an 

invention and an innovation. Invention is the first occurrence of an idea of a new product 

or process, while innovation is the  first successful step to carry it out into practice. This 

transformation  requires  combining  several  different  types  of  knowledge,  skills,  and 

resources.  The  impact  of  the  innovation  varies  widely.  Schumpeter  characterizes  the 

continuous  improvement  of  an  existing  technology  as  “incremental”  or  “marginal” 

      11 

 
innovation,  as opposed  to the  “radical”  innovation  (i.e. an  introduction of  a totally new 

form) or  “technological  revolution”  (i.e.  clustering of several innovations that combined 

have profound impact on the economy). In his view, radical innovations constitute what 

he calls creative destruction and ascribes them more importance to economic progress. For 

him  it  is  one  of  the  basic  functions  of  capitalism.  The  emergence  of  innovations  in  an 

economy  oscillates  between  radical  changes  followed  by  incremental  innovations. 

However,  marginal  improvements  build  the  foundation  for  the  next  technological 

revolution and one might argue that the cumulative impact of incremental innovation is 

as great, if not greater than disruptive innovations. 

Radical  innovations  and  technological  revolutions  are  mostly  pursed  by  entrepreneurs 

with the vision and perseverance for their venture. In his earlier work, Schumpeter states 

that entrepreneurship is a mechanism through which changes in the system create radical 

innovation and entrepreneurs are the agents of “creative destruction” (Schumpeter, 1939; 

Mark I). Later he shifted his position and argued that large firms, rather than small firms 

are  more  proportionally  innovative  (Schumpeter,  1942;  Mark  II).  However,  empirical 

research  over  the  last  30  years  suggests  that  young  and  entrepreneurial  firms  have  a 

greater advantage in innovation (see Acs and Audretsch, 1990). 

“[The entrepreneur is] someone who specializes in taking responsibility for and making 

judgmental decisions that affect the location, the form, and the use of goods, resources, or 

institutions”  (Hébert  and  Link,  1989,  p.  155;  added  by  the  author).  The  emergence  of 

novelty  is  often  facilitated  in  niches  where  opportunities  and  lack  of  institutional 

constraints enable a more preferable result that might lead to an architectural change that 

will enable full realization of potential (Nooteboom, 2000). New ventures that are created 

by  entrepreneurs  who  exploit  opportunities  in  a  fertile  environment  increase  the 

“[c]hances  for  both  short‐term  survival  and  long‐term  success”  (Chea,  2009,  p.  37; 

adapted  by  the  author).  Acs  and  Audretsch  (1990)  note  that  small  firms  are  more 

conducive to create this kind of environment, because decisions to innovate are made by 

relatively few people and innovative activity may flourish the most in environments with 

less constraints. It seems that entrepreneurial entrant firms have greater flexibility and are 

able  to  identify  protected  market  niches  that  are  too  small  for  larger  corporations  (see 

Chen and Hambrick, 1995). Moreover, incumbents often fail to spot market opportunities 

      12 

 
and  lack  innovativeness,  not  only  in  entering  new  markets  but  also  when  creating 

innovative  products  and  services  (Berchicci  and  Tucci,  2006).  Timmons  (1999,  p.  29) 

shows  that  since  World  War  II  95  percent  of  all  radical  innovations  came  out  of  the 

formations  of  new  businesses.  Wyatt  (1985;  quoted  in  Nooteboom,  2000)  conducted  a 

study  based  on  the  data  of  the  Science  Policy  Research  Unit  (SPRU)  in  Brighton  and 

found  that  the  relative  innovative  efficiency  (innovative  output  divided  by  innovative 

input)  of  small  firms  is  much  higher  than  in  larger  firms.  Small  firms  seem  to  have  an 

advantage when it comes to a higher average rate of innovation (see Acs and Audretsch, 

1990). 

2.2 Systems Model of Innovation by Csikszentmihalyi 

Innovation requires human creativity that is essential for economic progress in particular 

and  welfare in general.  In “The  Rise  of the  Creative Class”,  Richard Florida (2002) talks 

about  the  Creative  Age  and  elaborates  on  the  notion  of  creativity  as  extracting  or 

discovering  novel  and  useful  forms  of  knowledge.  Yet,  individual  ingenuity  is  not 

sufficient  enough  to  specify  the  characteristics  of  innovation;  it  also  requires  a  complex 

process  of  exchange  relations.  A  novel  concept  does  not  automatically  translate  into  an 

innovation.  Only  if  others  recognize  and  adopt  the  novel  idea  can  creativity  retain  a 

useful meaning, and thus become a product of a social system. 

In  his  systems  model  Mihaly  Csikszentmihalyi  argues  that  creative  ideas  would 

disappear  without  an  audience  that  assesses  and  acknowledges  them.  Csikszentmihalyi 

(1996) defines creativity (and innovation) “[as] any act, idea, or product that changes an 

existing  domain,  or  that  transforms  an  existing  domain  into  a  new  one…  [and]  that 

domain cannot be changed without the explicit or implicit consent of a field responsible 

for it” (p. 28; added by the author). This framework integrates the complex interactions of 

different  actors.  According  to  Csikszentmihalyi  (1996)  creativity  evolves  from  the 

interaction of three core elements that define a system: A “domain” containing symbolic 

rules and a certain structure, an “individual” who brings a novelty into a certain domain, 

and a “field of experts” that recognize or reject the novelty. The field of experts includes 

all  actors  that  act  as  filters  to  help  avoid  information  overload,  which  would  otherwise 

dissolve, by choosing relevant inputs that may lead to an innovation in the domain. 

      13 

 
Attention is scarce and creativity requires places where there is abundance of societal and 

individual attention; where it allows individuals to learn and to experiment beyond their 

immediate  needs.  The  existing  structure  imposes  constraints  on  the  potential  of  novel 

elements  in  order  to  preserve  the  functioning  of  the  existing  system  (see  Nooteboom, 

2000).  Commonly,  most  novel  ideas  or  concepts  do  not  survive  and  will  be  quickly 

forgotten.  The  group  entitled  to  make  decisions  on  what  should  and  should  not  be 

included  in  the  domain  inherits  a  gatekeeper‐function that  results out of their  position  in 

the  system.  For  instance,  in  the  case  of  Albert  Einstein  only  a  few  leading  university 

professors were enough to certify that his ideas were truly creative. The judgments of this 

small  group  of  experts  convinced  people  around  the  world  that  Einstein  made  a 

breakthrough  with  his  theory.  In  another  example,  Csikszentmihalyi  (1996)  uses  the 

domain of modern art to demonstrate that the gallery owner and not the painting itself, 

sets the standard for what constitutes creativity in society. 

Figure 2.1 illustrates the process an individual has to go through in order to bring a novel 

idea into the domain. This mechanism varies widely from quite formal gate‐keeping (e.g. 

official  review  process  in  scientific  journals)  to  highly  informal  gate‐keeping  (e.g.  early 

adopters).  

Fig. 2.1 Systems Model of Innovation 
Source: compiled by the author based on Csikszentmihalyi (1996) 

      14 

 
Most  of  the  actors  try  to  preserve  the  status  quo  in  the  domain  and  only  a  few  others 

actually  work  on  innovative  advancement  in  order  to  keep  the  domain  competitive  in 

comparison  to  others.  Experts  have  a  deeply  rooted  interest  in  an  attractive  domain 

because of all the tangible and intangible benefits that evolve from their position within 

the  field.  The  riskier  the  invention  is,  the  more  cautious  the  experts  are  as  they  do  not 

want to be associated with failure. 

Centers of different cultures and lifestyles seem to nurture creativity where the space for 

new  combinations  of  ideas  and  alternative  ways  of  thinking  exists.  Florida  (2002) 

describes the social environment where creativity flourishes as “one that is stable enough 

to allow continuity of effort, yet diverse and broad‐minded enough to nourish creativity 

in all its subversive forms” (p. 35). 

Over  time  more  specialized  domains,  so‐called  sub‐domains,  have  evolved  through  the 

accumulation  of  new  information  and  knowledge.  Domains  are  embedded  in  the  socio‐

cultural  context  which  help  or  hinder  innovation  based  on  the  clarity  of  structure,  the 

centrality  within  the  culture,  and  accessibility  (Csikszentmihalyi,  1996).  Most  cultures 

prove  to  be  conservative  and  reject  the  majority  of  the  produced  novelties  thus 

guaranteeing  only  a  small  percentage  of  the  innovations  will  ever  arrive  in  the  market. 

The  field  of  experts  can  actively  affect  the  rate  of  innovations  (created  by  creativity)  in 

three different ways.  

• Experts  are  either  reactive  or  proactive  towards  the  novelty  or  invention.  These 

experts  can  stimulate  creative  actors  in  their  ideas  to  increase  the  rate  of 

innovations. 

• The field applies either a narrow or a broad filter in selecting attractive novelties. 

The  field  decides  how  many  ideas  they  allow  to  enter  the  domain  at  any  given 

time,  which  at  the  extreme  determines  if  the  domain  will  face  overload  or  is 

underserved by innovations. 

• The  field  of  experts  can  also  support  the  novelty  by  leveraging  their  network 

through connecting the creative individual with crucial players (other experts) in 

the social system. 

      15 

 
The gatekeepers who are embedded in a socio‐cultural and economic environment decide 

if an invention becomes an innovation or not. Once the field of experts has accepted the 

innovation,  the  new  “cultural  meme”  (Csikszentmihalyi,  1993;  Dawkins,  2006)  replaces 

the  old  ones  and  will  be  maintained  from  now  on  and  preserved  by  the  gatekeepers. 

Innovations  can  take  place  at  the  macroeconomic  level  as  well  as  on  the  organizational 

level  of  society.  Although  both  levels  are  an  important  part  of  economical  change  the 

work at hand focuses only on the economical level. The organizational level is about the 

process within large firms which have complex internal structures – that imply their own 

ecosystem.  This  would  be  rather  an  interesting  research  field  for  intrapreneurship 

(entrepreneurs within a corporation). 

2.3 Investors in Innovation and Risk‐Taking 

All novelty involves some degree of risk which means that innovation is a form of risk‐

taking.  Entrepreneurs  mostly  lack  sufficient  capital  to  bring  their  idea  to  fruition  and 

must rely on outside financiers. However, those financial entities that control the bulk of 

money  are  unlikely  to  have  the  time  or  expertise  to  invest  in  high‐tech  start‐ups. 

Audretsch (2002) found that, on the one hand, birth rates and growth rates of small firms 

exceed  large  firms,  especially  for  those  which  are  technology‐orientated.  On  the  other 

hand, the death rates for small firms are higher than for large firms, in particular the ones 

with a technology orientation. Innovative entrepreneurs usually have high capital needs, 

characterized by the fact that they need long‐term investment financing for the growth of 

the  company.  The  next  rounds  of  funding  of  the  company  are  crucial  and  constitute 

growth  barriers  for  most  of  the  start‐ups  which  often  result  in  the  omission  of  the 

entrepreneurial  opportunity.  Therefore,  external  financiers  represent  an  important 

interface of the implementation of innovations in an economy. While some entrepreneurs 

can use debt, such as bank loans as a traditional form of financing, others are limited to 

access equity capital because of four critical factors (Gompers and Lerner, 2004, p. 157): 

      16 

 
 • uncertainty, 

• the nature of firm assets, 

• asymmetric information,  

• the conditions in the relevant market. 

Especially, the early‐stage of an innovative start‐up company is marked with uncertainty. 

The product or service offered may or may not succeed because of an unproven business 

model,  an  unexplored  niche  market,  or  a  novel  technology.  Young  companies  usually 

find it difficult to obtain debt financing because of the nature of their firm assets. Firms 

with  tangible  assets  –  for  instance,  machines,  buildings,  or  other  physical  assets  –  may 

find it easier to finance their projects than start‐ups which must rely mostly on intangible 

assets. Asymmetric information creates an advantage to an entrepreneur over an investor. 

While  the  entrepreneur  manages  the  day‐to‐day  business,  an  investor  knows  less  about 

the  entrepreneurs’  intention  to  exploit  or  act  favorably  on  agreed  terms.  If  these 

information asymmetries could be eliminated, debt or equity financing would be neutral. 

Providers of capital are aware of these agency problems and, as a result, outside investors 

demand a higher rate of return for their share. 

The last critical factor of raising high‐risk capital is varying market conditions. Especially, 

high‐tech start‐ups face a range of quickly changing conditions – for example, increasing 

intensity of competition or undiscovered consumer behavior. 

These critical factors make it difficult for high‐tech entrepreneurs to finance their business 

ideas  through  bank  loans,  so  that  they  have  to  rely  mostly  on  bootstrapping  or  equity 

investments.  Private  equity  as  an  alternative  asset  class  includes  growth  capital, 

leveraged  buyouts,  mezzanine,  and  angel  investment  as  well  as  venture  capital.  The 

group of business angels and venture capitalists focus on early‐stage ventures, while the 

others finance transformational or restructuring events of non‐publicly traded companies. 

Most entrepreneurs start their venture by bootstrapping, i.e., self‐financing out of savings, 

but  the  combination  of  fast  growth  and  high  risk  leads  them  to  raise  additional  money. 

Even  if  the  bulk  of  entrepreneurs  may  prefer  to  self‐finance  their  businesses  or  rely  on 

debt financing in order to retain control of the company, this is not always possible or in 

some cases not advisable. Bootstrapping is more cost intensive and it takes longer to raise 

      17 

 
the needed amount. Nonetheless, Bhidé (2000) that only 5 percent of  Inc. 500 companies 

in  1989  in  the  United  States  began  with  venture  capital  funding,  while  80  percent 

bootstrapped  from  other  sources.  It  is  assumed  that  entrepreneurs  have  no  own  wealth 

and must rely on an outside investor to fund their project. Moreover, because they often 

lack  experience  in  commercial  matters,  they  do  not  only  seek  capital  but  also  strategic 

business advice. 

Start‐up  companies  require  significant  up‐front  expenditures  for  their  ventures  (i.e. 

prototype  development,  business  infrastructure  etc.).  From  an  investor’s  point  of  view, 

the  financing  sequences  is  illustrated  in  Figure  2.2,  which  is  an  adaption  of  the 

“developmental  funnel”  commonly  used  in  new  product  innovation  management 

(Wheelwright and Clark, 1992, pp. 111‐132). 

Fig. 2.2 Financing Sequence 
Source: adapted and extended from Wheelwright and Clark (1992, pp. 111‐132) and Callahan and 
             Muegge (2004) 

Many business opportunities enter the funnel and over time the amount of actual funded 

ideas  shrink  down  to  only  a  few.  Venture  opportunities  arrive  at  the  “fuzzy  front  end” 

pursued by the entrepreneur and the entrepreneurial team. The progress of the ventures 

depends  on  the  attainment  of  required  milestones  that  are  also  requested  by  outside 

financiers. These milestones may include having a business plan, developing a prototype, 

      18 

 
making  a  first  sale,  and  becoming  a  positive  cash  flow.  At  each  stage,  portions  of  these 

opportunities fail. Gupta and Sapienza (1992, p. 349) see an advantage in venture capital 

compared  to  big  institutional  investors  (e.g.  pension  funds)  and  outline  how  it  creates 

value.  First,  it  is  an  interface  bringing  investors  and  entrepreneurs  efficiently  together. 

Second, venture capitalists can make a more subtle investment decision in comparison to 

ordinary investors. Third, they add value to the start‐up. 

2.4 The Venture Capital Business 

The  investment  of  venture  capital  provides  funds  to  entrepreneurs.  Even  if  today’s 

venture  capital  industry  is  fairly  new,  early  observations  of  financing  entrepreneurs  by 

individuals  and  organizations  can  be  dated  back  in  history  to  Babylon  (Coopey,  2005). 

The first modern venture capital firm, American Research and Development (ARD), was 

established  in  1946  by  local  business  leaders  in  order  to  commercialize  technologies 

developed  at  MIT.  During  the  late  1970s  and  early  1980s,  the  funds  inflow  into  the 

venture capital market increased dramatically because of  regulatory and policy changes 

(Gompers  and  Lerner,  2004)  that  paved  the  way  for  the  development  towards  an 

important  financial  intermediary  for  innovative  and  high‐risk  firms.  Venture  capital 

became an important part of capital market in the United States and in the early 1990s in 

Europe  as  well.  The  capital  inflows  in  the  United  States  rose  from  $3  billion  in  1990  to 

$103 billion in 2000 (Woodward and Hall, 2004).  In 2003, companies that were backed by 

venture  capital  accounted  for  9.4  percent  of  the  private  sector  labor  force  in  the  United 

States,  and  generated  $1.8  trillion  in  sales,  or  9.6  percent  of  all  business  sales  (Shane, 

2008). Even if the venture capital industry has a huge impact on the economy, the number 

of firms is only around a few thousand. The distribution of venture capital investment in 

the  United  States  is  highly  concentrated;  around  80  percent  of  all  these  investments  are 

made  within  15  metropolitan  areas  (Zook,  2005,  p.  57).  Well‐known  high‐technology 

companies  like  Apple  Computer,  Intel,  Facebook,  Google,  and  Microsoft  have  been 

backed by venture capitalists over the last decades. 

The formal venture capital market can be categorized into incubators, corporate venture 

capital,  government  supported  venture  capital,  and  independent  venture  capitalists, 

which  this  study  focuses  on.  Usually  venture  capitalists  possess  entrepreneurial 

experience,  managerial  expertise,  and  detailed  industry  knowledge.  Venture  capital  can 
      19 

 
be  defined  as  a  company,  which  is  independently  managed  with  dedicated  pools  of 

capital  that  focus  on  equity  or  equity‐linked  investments  in  young  privately  held,  high‐

growth  companies  for  the  primary  purpose  of  capital  gain  (see  Gompers  and  Lerner, 

2004). The size of a venture capital firm varies from a few employees to larger ones with 

50 to 100 employees. 

Venture  capitalists  concentrate  their  activities  on  entrepreneurs  in  businesses  with  high 

growth potential in hopes of achieving a high rate of return on invested funds (Timmons, 

1999).  Venture  capital  literature  argues  that  venture  capitalists  rarely  invest  outside  the 

two  main  sectors  of  information  technology  (such  as  computers,  telecommunication  or 

semiconductors)  and  life  sciences  (mainly  biotechnology,  medical  instruments  and 

medical  services),  but  in  practice  venture  capital  firms  diversify  their  investments.  For 

many entrepreneurs venture capital financing is an attractive source of funding (informed 

capital: financial as well as knowledge and network input), but not every start‐up should 

request  venture  capital  because  of  the  business  model  does  not  the  meet  the  venture 

capitalists’ requirements. 

The  venture  capitalists’  investments  in  businesses  with  a  high  risk‐reward  ratio  bear 

uncertainty towards the entrepreneur as well as the industry. Firms that usually receive 

venture  funding  have  substantial  intangible  assets  which  are  difficult  to  value,  the 

markets on which they operate are highly variable, and the relationship between investor 

and investee is characterized by information asymmetries. Table 2.1 shows a compilation 

of the various risks venture capitalists are faced with. 

Tab. 2.1 Risks of Venture Capital Funding 

Types of risks  early‐stage  later‐stage

(seed, start‐up) (expansion, bridge, MBO/MBI) 
market‐related  • market development
• competitive situation
 
• market potential  • new competitor entry 
• innovators and early adopters
business‐related  • development and production costs 
• access to human capital 
• research & development costs   • revenue/market share 
• flexibility  • organizational structure 
financial‐related  • bankruptcy
• high burning rate • disinvestment  opportunities  by 
large corporations 
• poor‐performing stock market 
Source: compiled by the author 
      20 

 
Scholars  have  conducted  in‐depth  studies  on  the  different  tools  employed  by  venture 

capitalists  to  mitigate  the  problems.  These  include  screening  methods;  due  diligence; 

active monitoring (Hellmann, 1998) of internal (e.g. management team quality), external 

(e.g.  market  size)  and  complexity  risk  (e.g.  technology  innovation);  staging  financing 

(Bergemann and Hege, 1998); investment syndication (Admati and Pfleiderer, 1994); and 

compensation contracts (Kaplan and Strömberg, 2003) to reduce the possibility of failure 

in an uncertain environment.  

The  venture  capitalist  faces  the  trade‐off  of  spreading  the  risk  by  diversifying  or  the 

specialization  of  the  investments  in  the  portfolio.  Some  firms  channel  their  investments 

into only one sector; others have more resources and capabilities and are able to diversify 

their  investments.  The  diversity  of  investment  opportunities  and  changing  economic 

structures has created a broad heterogeneity of venture capital firms over time. However, 

within the venture capital industry a certain type of investment process has evolved that 

can be generalized. The venture capital process involves the raising of the venture capital 

funds,  making  investments,  proceeding  with  monitoring  and  adding  value  to  the  firms, 

and  finally,  the  venture  capitalist  exits  successful  deals  and  returns  capital  to  the  end‐

investor. Each venture capitalist has its own individual recipe of successes. However, Table 

2.2 outlines the main seven stages of the venture capital investment process (Bygrave and 

Timmons, 1992, p. 14; Sweeting, 1991, p. 603; Tyebjee and Bruno, 1984). 

Tab. 2.2 Venture Capital Investment Process 
Stage  Features

1) fund‐raising  • seeking for (institutional) investors 
2) deal origination/   • access  to  investment  opportunities  (directly  by  the
deal flow  entrepreneur, active deal seeking, or third party referrals) 
3) deal screening  • criteria: technology and/or market size; stage of financing;
and rating 
4) deal evaluation  • due  diligence  and  decision‐making  based  on  market
attractiveness,  management  team,  and  quality  of  the
product or service 
5) deal structuring  • contracting and pricing 

6) post‐investment activities/  • value added (management guidance through the boards of
     monitoring  directors) 
 
7) cashing out  • sale of investment
Source: adopted from Sweeting (1991, p. 603) 
      21 

 
Fund‐raising  from  big  institutional  investors  is  essential  for  the  rest  of  the  investment 

process and constitutes one of its main elements. Fund providers can include big financial 

institutions  such  as  banks,  pension  funds  or  insurance  companies,  the  government  or 

universities – all of which put a small percentage of their total funds into these high‐risk 

investments. They expect a return of between 25 to 35 percent per year over the lifetime of 

the investment. The limited partnership (LP) became the dominant organizational form in 

venture capital investments. 

While  the  venture  capitalist  serves  as  a  general  partner  and  manages  the  fund,  the 

investor only monitors the fund’s  progress as  a limited partner and as a result does not 

get  involved  into  the  operational  management  activities  (Gompers  and  Lerner,  2004), 

otherwise the LP would risk its limited liability. Such partnerships involve aspects of both 

limited  liability  (for  the  investors  or  fund  providers)  and  of  unlimited  liability  (for  the 

venture capitalist). While the venture capitalist should be specialized, LPs are diversified 

in investing in a wide range of asset classes. 

Zider  (1998)  argues  that  institutional  investors  place  only  a  small  percentage  of  their 

portfolio  on  venture  capital,  so  that  the  venture  capitalist  has  the  latitude  to  raise 

additional capital.  That lead the investor to invest in a fund is not the specific investment 

but the venture capital firm’s track record, the fund’s “story”, and their confidence in the 

partners themselves. 

LPs expect a certain investment profile (i.e. sectors and stages that the venture capitalist 

invests  in).  In  the  beginning,  the  limited  partner  and  the  general  partner  agree  on  the 

funds’ terms, including the fund’s life cycle that is between ten to thirteen years and the 

compensation  that  contains  a  fixed  annual  share  of  1.5  to  3  percent  of  the  committed 

capital and around 20 percent of the fund profits. Venture capitalists frequently disburse 

funds  in  stages  to  show  their  investors  that  their  money  is  not  invested  in  unprofitable 

ventures. “Higher returns lead to greater capital commitments to new funds” (Gompers 

and Lerner, 2004, p. 28).  The initial partnership agreement governs the relationship over 

the funds’ life and is rarely renegotiated. Government policy and a healthy stock market 

may  have  a  great  impact  on  the  commitment  of  venture  capital  funding  (Gompers  and 

Lerner, 2004; Jeng and Wells, 2000). 

      22 

 
“Deal  flow”  refers  to  the  influx  of  business  plans  which  is  also  an  essential  part  of  the 

investment  process  determining  the  quality  of  the  investment  opportunities  that  the 

venture capitalist can make. Usually, a venture capitalist receives around 1,000 business 

plans  per  year  (NVCA,  2009).  Only  a  few  of  these  proposals  get  a  second  look,  most  of 

them ending up in the drawer. In fact, for every 100 business plans that request venture 

funding, usually ten receive a serious look, and only one might be funded by a venture 

capital firm (NVCA, 2009). 

Relevant candidates get 10‐15 minutes for the first screening in regard to the investment 

volume,  geography,  the  industry  and  the  financing  stage  (Sweeting,  1991,  p.  610).  The 

first  screening  also  reviews  if  the  proposal  fits  the  firm’s  investment  profile.  Business 

plans from trusted sources or personal network have a higher chance for closer screening. 

The deal evaluation starts with the letter of intent to protect the venture capitalist that sets 

the path for due diligence. It allows the venture capitalist to scrutinize serious candidates 

extensively  through  a  wide  range  of  instruments.  During  that  time,  the  entrepreneur  is 

not  allowed  to  look  for  other  sources  of  funding.  Due  diligence  includes  meetings  with 

the  entrepreneur,  entrepreneurial  team,  and  consultation  with  external  sources  (such  as 

potential  customers,  market  surveys,  experts  etc.).  Due  diligence  investigations  are 

usually extremely time‐consuming and costly. 

When the  venture capitalist is positively convinced about investing in the venture, both 

parties  move  on  to  deal  structuring.  The  contract  negotiations  about  the  deal  price 

include the number of shares that venture capitalists invest, the venture capitalists’ rights, 

reporting  standards,  board‐meetings,  entrepreneur’s  salary,  and  capital  structure  or 

change  of  business  model  (defined  in  term  sheet).  If  both  parties  agree,  the  venture 

capitalist  makes  an  investment  proposal  and  closes  the  deal.  The  venture  capitalist  then 

adds the new investment to the portfolio of the fund. 

One  of  the  major  functions  of  venture  capital  is  value  adding  to  the  portfolio  company. 

The  dynamic  development  of  young  companies  requires  frequent  support  as  well  as 

constant controlling of the high risk venture. “Venture capitalists play a catalytic role in 

the  entrepreneurial  process  [offering]  fundamental  value  creation  that  triggers  and 

sustains economic growth and renewal” (Bygrave and Timmons, 1992, p. 1; added by the 

author). Their strategic advice is generally regarded as one of the major contributions to 
      23 

 
the  portfolio  companies  (Gorman  and  Sahlman,  1989;  MacMillan  et  al.,  1988).  Post‐

investment  activities  include  a  wide  range  of  value  adding  services  such  as  attending 

board meetings, consulting management team in strategic decisions (e.g. introduction to 

potential  customers,  suppliers,  or  experts  etc.)  as  well  as  monitoring  the  portfolio 

companies. The venture capitalist is in control of the value added through her or his seat 

at the board of directors. 

There are different types of involvement between the exchanging parties. The information 

flow from the entrepreneur to the venture capitalist refers to the term monitoring and vice 

versa to advising. If both parties have  a bilateral information flow it is called  assisting or 

value adding which are executed through the board seat (Manigart and Sapienza, 2000, p. 

248). The function of value adding is, on one hand, risk mitigation via controlling, on the 

other hand, increasing the value of the investment via consulting. While these processes 

are very labor intensive and time consuming, the involvement intensity varies among the 

venture  capitalists  and  each  portfolio  company  appreciates  this  support  differently 

(Barney et al., 1996). 

Ideally, venture capitalists should serve as a “sounding board” (MacMillan et al., 1988, p. 

31)  by  providing  information  and  exchange  of  idea  for  the  entrepreneur  and  its  team. 

Time  is  a  scarce  resource  and  the  venture  capitalist  has  to  decide  on  what  portfolio 

companies  to  spend  his  or  her  available  time.  The  venture  capitalist  has  around  two  to 

four hours per week to support and advise one of the portfolio companies (see Gorman 

and  Sahlman,  1989).  The  time  spent  on  value  adding  activities  (such  as  directing, 

monitoring and recruiting new management members) is estimated at about 70 percent of 

available  hours  of  the  venture  capitalist  (Zider,  1998).  The  directors  that  represent  the 

venture  capital  firm  possess  in  many  cases  special  expertise  and  useful  networking 

connections,  contributing  to  strategic  decision‐making  by  offering  social  capital‐based 

and  knowledge‐based  forms  of  value  adding  (Rosenstein  et  al.,  1993).  They  use  their 

expertise in corporate governance to reduce agency and business risk. In exchange, they 

demand  a  preferred  equity  share  of  the  new  venture,  along  with  favorable  upside  and 

downside  investment  protections.  The  degree  of  involvement  (MacMillan  et  al.,  1988) 

depends  on  the  different  preference  of  venture  capitalists,  conceived  differences  in 

business‐  and  agency‐risk  (Barney,  1986),  regional  and  national  differences  in  venture 

      24 

 
capitalists’  approach  (Sapienza  et  al.,  1996),  and  other  factors  (such  as  degree  of 

innovation, distance to venture capitalist, experience of the people involved etc.). 

The  process  by  which  value  adding  activities  contribute  to  portfolio  companiesʹ 

performance is yet to be understood completely. Previous studies on venture capitalists’ 

post‐investment activities tend to be descriptive and somewhat a‐theoretical (Sapienza et 

al.,  1996)  and  have  overlooked  the  fact  that  venture  capitalists  differ  in  their  level  of 

involvement in policy making at their at their portfolio companies (see MacMillan et al., 

1988).  In  contrast  to  traditional  financial‐contracting  theories  venture  capitalists 

implement  different  regulations  depending  on  the  practical  use  that  allow  them  to 

independently allocate cash flow right, board rights, voting rights, and liquidation rights 

among others. Bhidé (2000, p. 144) argues that this asymmetry leads venture capitalists to 

take  excessive  risk  in  their  investments  so  that  the  efficient  pricing  of  investment  is  also 

very labor intensive. 

Another instrument to mitigate risk is staging. Venture capitalists do not invest the entire 

amount all at once, they rather set milestones and provide additional capital based of the 

entrepreneur’s  accomplishments.  Venture  capitalists  sometimes  need  to  partner  with 

other venture capital firms because they cannot back up full amount of capital needed for 

the  start‐up  or  they  do  not  want  to  bear  the  whole  risk  alone.  Venture  syndication  also 

signals other venture capitalists that it might be worth investing in. 

The final part in the cycle is the exit. It involves cashing out or a divestment of the shares 

of the portfolio companies. Venture capitalists need successful exits to generate attractive 

returns for the investor which are realized after 3 to 7 years of initial investment. Potential 

outcomes  of  investments  include  an  IPO  (initial  public  offering  at  the  stock  exchange), 

which is the most profitable exit opportunity, an acquisition by a large cooperation, or the 

company  remains  private  or  goes  bankrupt.  The  latter  ones  are  unfavorable  for  the 

venture  capitalist  and  need  to  be  compensated  by  the  successful  portfolio  companies. 

Interestingly,  a  study  of  venture  capital  portfolios  by  Bhidé  (2000,  p.  145)  reports  that 

about  7  percent of  investments accounted  for  more than  60  percent of the  profits, while 

one‐third resulted in a partial or total loss. 

There has been some criticism about venture capital and its ability to add value to a start‐

up (Manweller, 1997). This might be a misconception, but not all entrepreneurs match the 
      25 

 
venture capitalists’ criteria and as a result will not receive funding. Vice versa not every 

venture  capitalist  is  a  supportive  partner  when  working  with  entrepreneurs.  Some 

entrepreneurs  may  perceive  venture  capitalists  as  passive  investors  or  even  ʺvulture 

capitalistsʺ that, in reality, only provide an expensive source of capital (Sorenson, 2004). 

Zider  (1998)  criticizes  venture  capital  by  claiming:  “The  myth  is  that  venture  capitalists 

invest  in  good  people  and  good  ideas.  The  reality  is  that  they  invest  in  good  industries 

[…] regardless of  the talent or charisma of individual  entrepreneurs, they rarely receive 

backing from a VC if their businesses are in low‐growth market segments” (p.133; added 

by the author). 

2.5 Critical Summary and Conclusions 

For an economy and its agents, the creation of new knowledge ‐ in the form of products, 

processes,  or  organizations  ‐  is  essential  because  it  enables  them  to  exploit  the  arising 

opportunities commercially (Acs, 2006). The ability to transform the new knowledge into 

commercial useful knowledge requires a set of skills, aptitudes, and circumstances.  

The  Knowledge  Spillover  Theory  of  Entrepreneurship  is  a  valuable  model  to  build  the 

foundation  for  explaining  technological  change  and  economic  growth  but  it  misses  the 

most crucial factor of economic prosperity – innovations. 

The systems model by Csikszentmihalyi (1996)  points out that there is a field of experts 

who  judge  if  an  invention  turns  into  innovation  or  not.  These  experts  are  described  as 

“gatekeepers”  that  determine  the  inflow  of  innovations  to  a  domain  (or  market).  Their 

function is either preserve the status quo or being a promoter for change. 

Gatekeepers are ascribed here as venture capitalist who can be labeled as facilitators for 

innovations. Venture capitalists, as active investors, have two main roles: “They identify 

and  locate  more  valuable  investments  and  direct  capital  to  them,  and  they  monitor  and 

manage  their  investments  to  increase  their  return”  (Sorenson,  2004,  p.  2).  They  are  the 

“vehicles  of  innovations”  and  their  influence  and  the  role  as  a  crucial  player  has 

advanced over the last decades by supporting entrepreneurs to succeed in the market. 

      26 

 
3. STRATEGY DIMENSION

3.1 Strategic Considerations of Venture Capitalists 

Gaining insights into strategic considerations of the parties involved is important in order 

to  understand  the  decision‐making  process  of  venture  capitalists  as  “experts”  (see 

“systems  model”  by  Csikszentmihalyi;  Sect.  2.2).  Strategic  thinking  implies  two  main 

approaches.  On  the  one  hand,  it  develops  concepts  for  the  realization  of  goals  that  a 

company wants to achieve in the future. On the other hand it focuses on the survival of 

the company in the long‐term. 

Companies  are  entities  embedded  in  a  complex  and  dynamic  socio‐economic 

environment  in  which  they  are  continually  interacting  and  exchanging  resources  with 

other entities.  They are  open‐systems  with more or less permeable boundaries (Beer, 1980) 

depending  on  the  input  of  resources  from  their  environment  which  enable  them  to 

survive in the long‐run (Luhmann, 1984). Defining resources as all latent and/or abstract 

means  which  are  critical  in  the  production  of  goods  and  services,  but  are  not  unlimited 

and cannot be acquired on factor markets (Müller‐Christ, 2004). 

3.2 Strategic Resources Approaches 

3.2.1 Sustainable Competitive Advantage 

The Resource‐Based View 

The dominant paradigm in strategic management literature is the “resource‐based view” 

(RBV) which has gained a central position in explaining how firms achieve a sustainable 

competitive  advantage,  and  hence,  why  firms  succeed  over  their  competitors  in  certain 

markets. 

The RBV (Barney, 1991; Penrose, 1959) focuses primarily on the competitive advantage of 

a  firm  that  is  based  on  internal  resources  and  capabilities,  i.e.  bundles  of  firm‐specific, 

tangible and intangible, resources. The origin of the RBV lies in Penrose’s (1959) work, in 

which she views firms as a broad set of productive resources, considering every firm to 

be  unique  due  to  heterogeneous  bundles  of  resources  that  are  accumulated  and 

developed over time (Penrose, 1959, p. 25). 

      27 

 
As one of the predecessors of the RBV, Coase (1937) argues that certain types of business 

processes can be deployed more  efficiently  within firms than on markets.  Barney (1991) 

considers firm resources to include “all assets, capabilities, competencies, organizational 

processes,  firm attributes, information, knowledge, and so forth that are controlled by  a 

firm  and  that  enable  the  firm  to  conceive  of  and  implement  strategies  designed  to 

improve  its  efficiency  and  effectiveness”  (p.  155).  Tangible  and  intangible  assets  are  the 

source  of  advantage  if  the  accumulation,  generation  and  deployment  of  these  resources 

are unique  and  valuable  (Dierickx  and Cool, 1989).  Of  course  not all resources have the 

potential  to  achieve  a  sustainable  competitive  advantage  in  the  market,  but  in  order  to 

create  “barriers  of  imitation”  resources  need  to  be  valuable,  rare,  inimitable  and  not 

substitutable (Barney, 1991). 

Intangible resources are critical for the generation and deployment of tangible resources, 

but some of these resources can neither be purchased in secondary markets nor built up 

quickly in the market. These important assets might be part of the strategy, but they are 

non‐appropriable.  Reputation,  for  example,  “must  be  cultivated”(Dierickx  and  Cool, 

1989, p. 1505) and is “not [a commodity] for which trade on the open market is technically 

possible or even meaningful” (Arrow, 1974, p. 23; added by the author). 

Factor  markets  are  incomplete  and  some  of  the  assets  are  not  traded  on  open  markets; 

hence  the  RBV  assumes  these  non‐tradable  firm‐specific  assets  have  to  be  accumulated 

internally. It also argues that differential firm performance is fundamentally due to firm 

heterogeneity. 

In venture capital literature, the RBV has recently gained more attention (see Manigart et 

al., 2002) but is still extremely understudied. Wuebker (2009) argues that the RBV can act 

as  a  complement  for  the  currently  dominating  venture  capital  literature  on  institutional 

and  agency  approaches.  One  might  refer  to  the  venture  capital  as  the  “future  trends 

industry”  because  of  their  investments  in  cutting‐edge  technologies  and  high‐potential 

entrepreneurs.  These  investments  in  ventures  of  uncertainty  make  this  industry  very 

unpredictable  and  vulnerable.  Venture  capital  firms  are  constantly  threatened  by 

changing regulations and the radical uncertainty of their environments and newly arising 

market  conditions.  Some  regulatory  and  market  disruptions  cause  changes  to  which 

venture  capital  firms  cannot  easily  adapt  their  practices  to  in  the  short‐run  because  of 

      28 

 
their  resource  dependencies  (e.g.  fund‐raising).  In  practice,  venture  capital  firms 

constantly adjust themselves to new trends and a changing business environment but the 

literature lacks a consistent framework for strategic decision‐making that goes beyond a 

sole  position  as  a  financial  intermediary.  Long‐term  planning  based  on  scarce  resources 

(e.g. high‐tech entrepreneurs) has yet to be discussed. 

The Dynamic Capability Approach 

While  the  RBV  puts  an  emphasis  on  firm‐specific  capabilities  and  the  existence  of 

isolating  mechanisms  as  the  fundamental  determinants  of  firm  performance  (Barney, 

1991),  the  “dynamic  capability  approach”  (Teece  et  al.,  1997)  can  be  viewed  as  an 

extension  that  addresses  rapidly  changing  environments  through  the  firm’s  ability  to 

integrate, build, and reconfigure internal as well as external competences.  

The Relational View 

The environment is the resource pool for a firm, but not all relevant resources are freely 

accessible. Some resources are in the possession and under control of other organizations 

or  can  only  be  achieved  from  a  mutually  interactive  exchange.  The  “relational  view” 

(Dyer  and  Singh,  1998)  considers  the  lack  of  outside  focus  of  the  RBV  and  draws  its 

competitive  advantage  from  four  potential  sources:  (1)  relation‐specific  assets;  (2) 

knowledge‐sharing  routines;  (3)  complementary  resources  and  capabilities;  and  (4) 

effective governance. 

The  concept  of  social  embeddedness  of  economic  relations  (Granovetter,  1985) 

emphasizes that the continuity of the relationship depends on the long‐term orientation, 

the willingness of the parties to continue doing business together in the future. Network 

partners  combine,  exchange,  and  invest  in  resources  and  capabilities,  and/or  employ 

effective  governance  mechanisms  that  lower  transaction  costs  or  release  a  new  range  of 

opportunities (Dyer and Singh, 1998). 

In  a  partnership,  neither  of  the  firms  can  purchase  the  relevant  resources  on  the 

secondary  market.  These  resources  are  invisible  and  hence  incentivize  both  firms  to 

cooperate  to  access  complementary  resources.  A  well‐positioned  firm  in  the  network  is 

able to access more reliable information about potential partners through trusted partners 

who  may  have  already  had  experience  with  this  candidate  (Granovetter,  1985).    The 

      29 

 
internal  transformation  of  external  resources  of  network  partners  depends  on  the  firm’s 

“absorptive  capacity”,  but  goes  beyond  the  sole  possession  of  internal  assets  (see 

Duschek, 2004). Resource indivisibility describes that certain intangible resources cannot 

be separated into different parts, but are rather created through the “mutual coevolution 

of capabilities” (Dyer and Singh, 1998, p. 673) and are therefore hard to imitate. 

Networks  are  an  organizational  form  distinct  from  both  market  exchange  and  firms 

(Granovetter,  1985).  In  the  entrepreneurship  context,  networks  may  serve  a  variety  of 

social purposes for facilitating the founding of new ventures. Networks can be viewed as 

social  networks  that  are  structural  responses  to  the  social  environment  of  governance 

institutions.  In  the  context  of  venture  capital,  networks  may  serve  a  variety  of  social 

purposes  for  facilitating  and  sustaining  to  bring  an  innovation  to  market.  They  can  be 

seen  as  social  networks  that  are  a  structural  response  to  the  social  environment  of 

institutions.  A  network  evolves  out  of  the  common  will  of  social  actors,  who  are  goal 

oriented  and  cooperate  temporarily  with  each  other  to  tackle  common  challenges. 

Network  experts  are  important  latent  resources.  They  are  informal  subsystems  of 

resources supply. 

3.2.2 The Resource Dependence Approach 

The  “resource  dependence  approach”  (Pfeffer  and  Salancik,  1978)  emphasizes  the 

importance  of  the  supply  of  valuable  resources  from  the  environment  to  maintain  and 

advance  the  company’s  function  and  explains  it  under  aspects  of  resource  dependency. 

The  survival  of  an  organization  depends  on  the  quality  of  the  resource  supply  from  its 

environment (Beer, 1980). These systems are in exchange with others systems in order to 

secure  the  constant  influx  of  resources  and  to  fulfill  their  purposes  and  goals.  A  special 

dependency  emerges  when  intangible  resources  such  as  reputation  and  trust  gain 

importance  (as  it  is  the  case  in  venture  capital).    These  resources  are  not  only  relatively 

limited  and  not  easily  reproducible,  but are  rather absolutely scarce  and only accessible 

through complex processes (Müller‐Christ, 2001). 

There has been no systematic attempt to amalgamate the RBV which views resources as 

strategic  competitive  advantages  (Barney  et  al.,  2001)  with  the  resource‐dependence 

approach  which  is  about  sustaining  the  long‐term  supply  of  critical  resources.  The 

“resource dependence approach” is important in order to understand sustainability and 
      30 

 
its  exchange  relation  with  the  environment.  Georg  Müller‐Christ’s  (2001)  approach 

acknowledges the resource dependency defining sustainability as the balance of resource 

consumption and resource reproduction. He criticizes the RBV and resource dependence 

approach  as  short‐sighted  and  focused  only  on  the  competitive  advantage  and  the 

exploitation  of  the  source  of  resources,  respectively.  Therefore,  Müller‐Christ  (2001) 

developed  a  concept  that  integrates  the  understanding  of  sustainability  in  the  long‐run. 

His concept reveals the tensions between short‐term resource exploitation and long‐term 

resource  supply  (see  Sect.  3.3).  Subsequently,  his  approach  is  extended  by  Ina  Ehnert’s 

(2009)  view  on  how  to  cope  with  paradoxes  that  are  created  by  short‐  and  long‐term 

tension. 

3.3 Sustainable Resource Management 

Resources can be an indicator of firm’s progress as well as its survival. Management faces 

the problem of decision‐making within the constraints of scarce resources (Ansoff, 1965). 

Limited resources are an underlying notion of sustainability. Historically, it can be linked 

to  early  ideas  of  household  sustainability  which  already  date  back  to  Aristotle  (Müller‐

Christ  and  Remer,  1999).  Aristotle’s  concept  of  the  “household”  (Greek:  oikos)  can  be 

summarized  as the  ability  to  produce  what  is needed for survival (Müller‐Christ,  2001). 

Müller‐Christ  (2001)  picks  up  on  this  idea  by  defining  sustainability  as  the  balance  of 

resource  consumption  and  resource  reproduction  or  in  other  words,  the  ratio  of 

consumption to reproduction of resources equals one. 

Sustainability  is  the  balance  of  resource  consumption  and  resource  supply  from  the 

community.  A  company  as  a  resource‐dependent  system  has  to  manage  its  business  in  a 

sustainable  way  (Müller‐Christ  and  Gandenberger,  2006).  The  sustainable  resource 

management  approach  (Müller‐Christ,  2001)  is  based  on  three  theoretical  assumptions 

(see  Ehnert,  2009,  p.  56).  First,  organizations  survive  because  they  manage  the  balance 

between mutually opening and closing their boundaries (Luhmann, 1984). Second, the co‐

evolution  theory  (see  Bateson,  1972)  assumes  that  organizations  cooperate  with  each 

other  to  create  mutual  exchange  relationships  and  thus  reproduce  the  resource  base. 

Third,  economic  ecology  (Remer,  1993)  states  that  organizations  survive  when  “they 

manage  to  sustain  and  reproduce  their  resource  base  in  their  environments”  (Ehnert, 

2009, p. 56). 
      31 

 
Organizations  depend  on  the  constant  influx  of  resources  from  their  environments  to 

sustain  their  purpose  in  the  long‐run,  thus  it  seems  rational  for  them  to  invest  in  their 

survival  (Müller‐Christ,  2001).  “If  companies  want  to  consume  critical  resources  on  a 

long‐term basis, the “origin” of these resources has to be sustained” (Ehnert, 2009, p. 56; 

emphasis  in  original).  Thus,  companies  need  to  identify  the  “specific  conditions”  of  the 

development  and  the  conditions  that  define  the  reproduction  of  these  critical  resources 

(Ehnert,  2009;  Müller‐Christ  and  Remer,  1999).  The  “sources  of  resources”  provide  the 

company  with  these  critical  resources  (Müller‐Christ,  2001)  and  need  to  be  sustained  in 

order to leverage the influx of these important assets in the long‐run (Müller‐Christ and 

Remer,  1999).  If  a  company  perceives  a  resource  as  absolutely  scarce,  which  means  that 

resources  is  or  will  become  rare  in  the  future,  it  engages  in  efforts  to  sustain  it  (see 

Müller‐Christ, 2001). 

From  a  system  theory  perspective,  organizations  are  confronted  with  the  circularity  of 

causes and effects and the time lag between the investment and the ultimate achievement of 

the goal (Beer, 1980). “On a very long‐term basis an organization’s survival is dependent 

on how well it has been exchanging with its environment”(Beer, 1980, p. 23). 

Resource exchange with its environment is a complex and circular process of interactions. 

If  companies  do  not  build  up  and  maintain  their  “bottleneck  resources”  (Müller‐Christ 

and Gandenberger, 2006, p. 11), they would fail to achieve their purpose in the long‐run.  

Müller‐Christ  (2001)  argues  that  only  a  thorough  knowledge  about  how  the  way 

resources  are  reproduced  can  protect  the  reproduction  circle  from  disruptions  (laws  of 

reproduction).  The  company  has  to  define  its  critical  resources  which  threaten  its 

existence directly or indirectly if these resources are withdrawn from the supply. Müller‐

Christ  (2004) argues that a detailed knowledge about the  processes of reproduction  and 

the investment in the functionality of the system can stabilize the long‐term supply.  

A  firm  manages  its  business  in  a  sustainable  way  if  the  firm’s  ability  to  produce  and 

invest  remains  intact  and  allow  (re‐)building  the  economic  substance  (Müller‐Christ, 

2001).  As  described  previously,  immaterial  resources  are  all  “latent  and/or  abstract 

means” which are crucial factors in the process of creation of value for a company. These 

intangible  resources  do  not  advect  into  the  value  creation  but  have  a  “moderator 

function”  (Müller‐Christ,  2004,  p.  32)  that  secures  the  constant  influx  of  important 
      32 

 
tangible  resources.  Certain  resources  such  as  reputation  are  path‐dependent  and 

accumulated over time which makes it difficult for competitors to imitate. 

The  RBV  assumes  that  a  company  creates  a  sustainable  competitive  advantage  by 

accumulating  and  developing  resources  and  capabilities  which  enable  it  to  create 

economic  rents.  This  approach  does  not  address  the  problems  of  short  and  long‐term 

conflicts.  Müller‐Christ  (2001)  links  sustainability  to  organizational  theories.  He  argues, 

on the one hand, a company needs to be efficient in the market through maximizing its 

profits to survive in the short‐run. On the other hand, in order to survive in the long‐run 

the  company  has  to  invest  into  its  “resources  base”  and  maintain  a  constant  influx  of 

critical tangible and intangible resources. These investments may reduce the profits in the 

short‐run,  but  are  necessary  to  be  able  to  attain  and  maintain  crucial  resources  in  the 

long‐run.  Both  constitute  contradictory  logics  or  rationalities  which  cause  a  dilemma 

between  efficiency  and  sustainability  (Müller‐Christ,  2001).  The  former,  exploiting 

resources, follows the economic logic, while the latter, reproduction of resources follows 

the sustainability  logic.  The underlying  concept  assumes that both logics, economic  and 

sustainability, cannot be maximized simultaneously (Müller‐Christ, 2001).  

Hülsmann and Grapp (2005) suggest a different classification of rationalities and instead 

propose an efficiency‐orientated and a substance‐orientated model that is less absolute in 

regards to opposing logics. As Ehnert (2009) points out, on the one hand, the efficiency‐

orientation  seeks  “to  [maximize]  the  output‐input  ratio  of  corporate  resources”  (p.  72) 

which consists of all activities that deploy resources more efficiently. This also leads to an 

“increased  financial  performance  and  sustainability  […]  perceived  as  a  means  to  reach 

this objective” (p. 72).  On the other hand, “[s]ubstance‐orientated actions are those with 

the  objective  of  balancing  corporate  resource  consumption  and  reproduction  on  a  long‐

term  basis”  (p.  72)  by,  firstly,  investing  in  the  reproduction  of  the  resources  base,  and 

secondly, balancing between the consumption and the supply of new resources. As with 

the  Müller‐Christ’s  (2001)  classification,  “[t]hese  opposing  demands  are  the  identified 

systemʹs  goals  of  sustainability  and  efficiency.  They  have  to  be  realized  simultaneously. 

Yet,  this  will  only  be  possible  by  balancing  between  them  and  not  by  strictly  following 

only one of them” (Hülsmann and Grapp, 2005, p. 11). 

      33 

 
In  the  context  of  this  study,  intangible  resources  such  as  reputation  and  trust  are  of 

special  interest.  Reputation  is  a  resource  that  appears  in  an  interactive  process  of 

exchange  relations  over  time  and  it  is  difficult  to  acquire.  The  company‐environment 

relationship becomes a mutual resource exchange relation. 

3.4 Paradox‐Management 

Ehnert  (2009)  recommends  that  “both  short‐  and  long‐term  developments  should  be 

anticipated  and  considered  in  corporate  decision‐making  processes”  (p.  40).  Since  a 

venture capital firm is embedded in a network of complex exchange relations one has to 

consider  the  different  interests  of  various  stakeholders.  Dyllick  and  Hockerts  (2002) 

suggest that “corporate sustainability can accordingly be defined as meeting the needs of 

a  firm’s  direct  and  indirect  stakeholders  (such  as  shareholders,  employees,  clients, 

pressure groups, communities etc), without compromising its ability to meet the needs of 

future stakeholders as well” (p. 131). 

The  efficiency‐orientation  and  the  substance‐orientation  cannot  be  maximized 

simultaneously.  The  allocation  of  a  resource  to  a  certain  task  means  inversely  a  non‐

allocation  that  cannot  be  applied  to  a  non‐chosen  alternative.  Resources  cannot  be 

deployed at different places at the same time. This results in a management dilemma or 

an either‐or problem of the allocation. Companies have to reflect on the consequences as a 

byproduct of their actions; therefore they need the ability to understand the environments 

that they are embedded in (Müller‐Christ, 2001). 

How  can  a  company  manage  to  achieve  its  goals  in  a  complex  process  of  interactions? 

Peters and Waterman (1982) assume that “excellent companies […] know how to manage 

paradox” (p. 91). Or as Cameron (1986) put it: “most effective organizations are also those 

characterized  by  paradoxes,  i.e.  contradictions,  simultaneous  oppositions,  and 

incompatibilities” (p. 539). Companies have to deal with wide range of challenges that are 

sometimes contradictory and need to be addressed not only by practitioners, but also by 

scholars through theoretical concepts. 

Paradox,  duality,  and  dilemma are examples from literature on paradoxical  phenomena 

(for a detailed review and subtle differences see Ehnert, 2009). Paradox is the broadest of 

these three terms. Ehnert (2009) suggests: 

      34 

 
 “Paradox  theory  suggests  that  contradictory  opposites  or  dualities  exist  in  any 
organizational  setting  and  that  the  tensions  arising  from  them  cannot  be  avoided  or 
escaped  from.  Instead,  the  oppositions  and  tensions  have  to  be  faced  and  dealt  with  in 
order that a company is successful on a long‐term basis” (p. 29). 

Ehnert  (2009)  compiles  a  comprehensive  overview  of  the  research  on  paradox  theory 

which was introduced a few decades ago to organizational research as an analytical tool 

to tackle the increasing challenges in society and in the business world. The concepts of 

paradoxes  should  to  question the linear  cause‐and‐effect thinking  in strategic management 

(see Ehnert, 2009). 

As  Ehnert  (2009)  points  out  “[p]aradoxes  have  been  [characterized]  by  oppositions  or 

contradictions,  mutually  exclusive  elements  which  operate  simultaneously  and  create 

tensions” (p. 135). She compares a paradox as an analytical tool that could be similar to 

“Janusian thinking” (after Rothenberg, 1979), “holding two or more opposites together in 

mind accepting their coexistence” (Ehnert, 2009, p. 135). While the notion of paradox can 

include  more  than  one  contradiction,  the  term  duality  stands  for  only  two  opposing 

forces that are complementary. The third term, dilemma, involves a situation in which a 

choice  must  be  made;  what  is  a  paradox  today  can  become  a  dilemma  in  any  instant  if 

action  has  to  be  taken.  Ehnert  (2009)  summarizes  a  dilemma:  “A  situation  in  which  a 

difficult  choice  has  to  be  made  between  two  alternatives,  especially  when  a  decision 

either way will bring undesirable consequences” (p. 132). Hülsmann (2003) distinguishes 

a constructive dilemma as reflecting a problem in decision making in which the goal can 

be achieved by two alternatives. While there is opportunity in a constructive dilemma, a 

destructive  dilemma  is  characterized  by  the  impossibility  of  choosing  between  two 

options that can result in a rational choice. In this case, neither of the two options can be 

fulfilled simultaneously. 

Remer  (2001)  criticizes  that  the  scientific  community  has  not  yet  discussed  the  issue  of 

contradictory  phenomena  extensively.  Ehnert  (2009)  picked  up  on  Remer’s  request  and 

integrated it into her perspective by claiming that “dilemma management is a matter of 

finding  adequate  configurations  of  a  management  system  with  particular  focus  on  the 

relationship  between  different  elements  of  this  system”  (p.  146)  (see  also  Remer,  2001). 

Ehnert  (2009,  p.  147)  highlights  three  elements  of  the  paradox  theory:  (1)  paradoxical 

      35 

 
tensions,  ambivalence  and  ambiguities;  (2)  reinforcing  cycles;  and  (3)  strategies  to  cope 

with these phenomena. 

3.5 Critical Summary and Conclusions 

In  this  chapter,  the  strategic  considerations  of  venture  capitalists  are  condensed  to  the 

aspects  of  resources  and  sustainability.  Management  scholars  inherently  assume 

sustainability when they speak about “sustained competitive advantage” (Barney, 1991). 

The  term  sustainability  has  been  on  the  rise  in  general  management  literature  over  the 

last  several  years.  Lately,  various  streams  of  sustainability  research  have  been  mostly 

focused  on  large  corporations  with  less  emphasis  on  the  differences  in  smaller 

organizations.  In  fact,  venture  capital  firms  are  similar  to  small  firms,  but  with  an 

immense  impact  on  the  economy  (see  Sect.  2.4).  Achieving  a  sustainable  competitive 

advantage is part of the strategy process, but it falls short of explaining how to survive in 

a constantly changing environment where (intangible) resources are idiosyncratic and are 

incapable of being generalized. 

This chapter introduces further approaches in strategic management literature such as the 

dynamic capability approach, relational view, and resource dependence approach. 

RBV  in  management  literature  has  contributed  to  the  appreciation  of  the  importance  of 

tangible and intangible resources. The RBV suggests the need to identify resources gaps 

and  to  invest  in  a  company’s  resources  base,  as  Grant  (Grant,  1996)  proposes,  for 

“harmonizing  the  exploitation  of  existing  resources  with  the  development  of  the 

resources  and  capabilities  for  competitive  advantage  in  the  future  is  a  subtle  task”  (p. 

132).  However,  it  dismisses  the  “specific  conditions  of  development”  of  the  “sources  of 

resources” (Ehnert, 2009, p. 120) and future resources that need to be deployed. Thus, a 

concept  is  needed  that  deals  with  the  “origin”  of  resources  and  how  they  can  be 

developed (Müller‐Christ, 2001). 

The  (re‐)production  of  these  crucial  resources  requires  certain  inputs  and  is  time 

consuming.  Thus,  RBV  and  the  resource  dependence  approach  are  linked  to  build  an 

understanding for sustainability in the venture capital context. Short‐term efficiency and 

long‐term  sustainability  are  analyzed  and  it  is  recognized  that  both  poles  cannot  be 

maximized simultaneously. It is then proposed that the sum of decisions define if a firm 

      36 

 
has balanced out the efficiency‐orientated and substance‐orientated effort. Subsequently, 

paradox management is introduced to get a better understanding of the embeddedness of 

venture  capital  firms  in  complex  environments  which  they  are  dependent  on  and  thus 

need to be managed. 

Up till now, the term sustainability in venture capital literature could only be detected in 

regards  to  investment  profiles  of  “green  projects”  (investments  in  clean  tech,  i.e. 

ecological and energy ventures). Introducing a sustainability dimension to venture capital 

research  seems  like  a  valuable  concept  when  trying  to  understand  an  industry  which  is 

faced with struggles such as ʺcyclicalityʺ or ʺherdingʺ, making strategic decision‐making 

and anticipating future trends even more important. 

The venture capitalist is a financial intermediary who bridges between the entrepreneur 

and an investor. For accomplishing this task, the venture capitalist needs other supporters 

who  provide  access  to  resources  and/or  facilitates  complex  processes.  The  network 

contains accountants, lawyers, and market researchers etc. who possess certain resources, 

capabilities  and  network  connections.  A  strong  personal  and/or  professional  network 

seems to be an important asset of venture capitalists. Network resources can be leveraged 

for  recruiting  personnel  for  the  start‐up,  through  personal  references,  technical 

evaluations,  management  advice,  and  financing  sources  etc.  In  particular,  informed 

networks  of  experts  can  evaluate  technologies  and  the  market  potentials  of  proposed 

business plans. 

Another  crucial  resource  is  trust;  its  absence  would  damage  a  vital  part  of  the 

entrepreneur‐venture capitalist relationship and in the worst case the relationship would 

dissolve. This resource  deserves more  attention in  venture  capital  and entrepreneurship 

research. Thus, Chapter 4 discusses the characteristics and the development of trust. 

      37 

 
4. THE TRUST PERSPECTIVE 
4.1 Trust as a concept 

Trust is an essential part of a functioning economy. It is the cohesion element which enables 

economic exchange to proceed smoothly. As Arrow (1972) suggests that “virtually every 

commercial  transaction  has  within  itself  an  element  of  trust”  (p.  357),  but  trust  as  a 

concept  still  lacks  in‐depth  research,  especially  in  the  field  of  venture  capital  research. 

Scholars  found  a  positive  correlation  between  trust  and  economic  growth  (Knack  and 

Keefer,  1997;  Zak  and  Knack,  2001).  However,  as  a  subjective  concept,  trust  is  often 

distrusted  by  economists,  but  this  distrust  is  also  of  the  same  subjective  reasoning 

(Bottazzi et al., 2009). Trust as a concept has recently gained more attention because of the 

limits of control mechanisms (Adler, 2001) and trust as a multifaceted phenomenon turns 

out  to  be  ambiguous  and  difficult  to  conceptualize.  These  issues  make  trust  concepts 

controversial in the scientific community, but also fascinating to study. 

The rediscovery of trust in organizational theory owes a considerable amount of credit to 

Guido  Möllering’s  (2006)  work  about  the  conceptualization  of  required  pillars  for  trust: 

reason,  routine  and  reflexivity.  Hence,  this  chapter  introduces  different  perspectives  on 

trust  and  then  builds  up  a  foundation  which  enables  the  conceptualization  of  the 

relationship  between  entrepreneurs  and  venture  capitalists  beyond  the  dominating 

control  mechanisms.  The  different  levels  of  trust  are  then  introduced  and  discussed 

which  enables  an  understanding  of  embeddedness  within  the  system  and  exchange  of 

interactions. 

Luhmann  (1979)  argues  that  “trusts  constitutes  a  more  effective  form  of  complexity 

reduction” (p. 8). It also increases the “tolerance of uncertainty” (p. 15) for the actors. The 

concept of trust goes beyond the information it receives and risks defining the future, and 

thus reduces the complexity of the future by narrowing it down to only certain allowable 

possibilities  (Luhmann,  1979).  It  is  strongly  paradoxical  because  it  solves  a  problem  of 

interactions in a relationship without eliminating the problem (Möllering, 2006). 

As mentioned in Chapter 3 some of the intangible resources such as trust cannot easily be 

acquired on the spot market. Such resources take time to develop and they only develop 

in  mutual  exchange  relationships.  Long‐lasting  relationships,  for  instance,  are 

      38 

 
characterized by trust rather than opportunism. Ring and Van de Ven (1992) define trust 

broadly as confidence in the goodwill of others not to cause harm to you even when you 

are vulnerable to them. 

Venture  capital  firms  invest  in  high‐risk  ventures  and  inexperienced  entrepreneurs  and 

management  teams.  They  facilitate  innovations,  but  they  cannot  rely  on  any  previous 

experience for developing the new product or service.  

It is important to note that the notions of risk and uncertainty need to be distinguished. In 

the concept of Frank Knight (1971 [1921]), risk as the probability of a loss or threat has to be 

distinguished  from  uncertainty,  which  cannot  be  reduced  significantly  by  attempting  to 

gain more information. Risk assessment, on the other  hand, combines  the  probability of 

an  event  occurring  with  the  impact  that  the  event  would  have  and  with  its  different 

circumstances – so‐called knowledge of the future. Risk means to proceed based on limited 

knowledge, whereas, Knightian uncertainty is the unknown or only partly known element 

of the alternatives as well as probabilities of the future.  

The discovery and exploitation of a novelty goes beyond rational choice from a known set 

of  alternatives,  and  thus  entails  radical  uncertainty.  Financing  of  new  companies  is 

limited to little information, and is thus associated with radical ‐ Knightian ‐ uncertainty. 

Investors may therefore be more prone to rely on trust. 

Someone who trusts (trustor) lacks the certainty that the person who is trusted (trustee) 

will  behave  in  a  way  that  is  expected  which  leaves  room  for  autonomous  behavior.  In 

relations  where  there  is  a  low  level  of  certainty  about  future  behavior,  both  parties  are 

forced to deal with the matter of trust. The blurred image of the future facilitates the trustor 

to  form  positive  expectations  towards  the  trustee’s  competence  or  goodwill  because 

complete knowledge or complete ignorance would eliminate the need for or possibilities 

of  trust.  Giddens  (1990)  asserts  that  trust  is  always  required  when  there  is  a  lack  of 

knowledge and information. 

Reason 

Trust researchers agree that there needs to be a reason for trustors to trust, but note, that 

if  trust  is  diminished  only  to  the  mechanism  of  calculativeness  it  runs  the  danger  of 

dissolution.  The  rational  choice  theory  is  based  on  the  assumption  that  a  person  is 

      39 

 
weighing  the  costs  against  the  benefits  before  taking  any  action  and  therefore  has  a 

rational reason for the decision. Rational choice scholars seem to fundamentally agree on 

calculativeness  as  the  main  mechanism  of  decision‐making,  but  appear  to  be  helpless 

when they are confronted with trust. Trust seems likely that it does not appear anywhere 

or at any time in rational choice theory.  

Hardin  (2001)  describes  the  three  characteristics  of  trust  as,  firstly,  being  selective, 

meaning not everybody can be trusted, secondly, that trust is reasonable and people look 

for  good  reasons  to  trust,  and  thirdly,  that  trust  is  decisive  and  involves  making  a 

decision to pursue a certain path. 

Van de Ven and Ring (2006) assert that the role of risk is central to the model of trust and 

“parties who are contracting  with each other face  ex  ante in assessing  how  to deal with 

foreseeable  risk  ex  post”  (p.  148).  Venture  capitalists  and  entrepreneurs  are  in  an 

unbalanced  relationship  with  each  other:  the  entrepreneur  possesses  more  detailed 

information  about  the  venture  than  the  venture  capitalist,  and  in  turn,  the  venture 

capitalist applies a range of mechanisms to overcome these information asymmetries.  

There  are  two  popular  approaches  in  how  to  deal  with  information  asymmetries  and 

uncertainty  in  rational  choice  theory,  “principal‐agent”  and  “game  theory”.  Venture 

capital  research  mostly  focuses  on  the  principal‐agent  theory  for  describing  the 

governance tools that are needed to align the interest with entrepreneurs. Principal‐agent 

problems arise under the conditions of asymmetric information where the principal hires 

an agent to perform a certain task. Thus, principal can be seen as the trustor and agent as 

the  trustee.  The  principal  evaluates  the  agent  in  regard  to  the  invisible  intentions  and 

actions,  and  faces  the  following  principal‐agent  problems  (Eisenhardt,  1989):  hidden 

information  (adverse  selection),  hidden  action  (moral  hazard),  and  hidden  intent  (hold 

up).  While  the  principal  incurs  the  agency  costs  of  the  difference  between  the  agent’s 

expected and actual effort, the agent incurs the costs of convincing the principal in regard 

to the agent’s capabilities and trustworthiness (see Eisenhardt, 1989).  

The  theory  tries  to  anticipate  the  agent’s  intentions  and  actions.  In  other  words,  the 

principal tries to calculate the agent’s rational behavior and trustworthiness, but here, the 

theory lacks its explanation by its own assumptions of bounded rationality. It implies that 

the  invisible  cannot  easily  become  visible  to  the  principal  so  that  the  situation  remains 
      40 

 
uncertain.  If  the  principal  could  know  with  certainty  about  the  agent’s  trustworthiness, 

the concept of trust would be obsolete because uncertainty would disappear. The concept 

of trust also fails to answer the question of how actors recognize trustworthiness and how 

they  deal  with  the  remaining  uncertainty  and  vulnerability  that  neither  trust  nor 

governance mechanisms can fully remove. 

The  other  rational  choice  theory,  “game  theory”  or  “prisoner’s  dilemma”  in  particular, 

assumes that actors will trust and cooperate if the perceived pay‐offs are positive. These 

forms of calculative cooperation (Williamson, 1993) are based on  economic an explanation 

which  gives  incentives  for  someone  to  be  trustworthy,  but  this  would  also  remove  the 

meaning behind trust. Game theory goes a step further than the principal‐agent approach 

by  considering  the  strategic  situation,  in  which  it  tries  to  measure  the  likelihood  of  an 

event  and  the  logical  choice  of  the  actors  involved.  It  seeks  to  find  a  solution  for  the 

prisoners’  dilemma  based  only  on  economic  calculus  and  without  the  introduction  of 

trust or an equivalent construct. 

Relationships  with  trust  enable  actors  to  exclude  others  from  taking  advantage  of  their 

relationship  or  pursuing  certain  paths.  However,  an  over‐reliance  on  trust  may  invite 

opportunistic  behavior  which,  in  turn,  might  lead  to  a  tit‐for‐tat  game  that  forces  the 

actors  to  install  formal  safeguards,  and  eventually  ends  in  the  termination  of  the 

relationship (Ring and Van de Ven, 1994). 

Nooteboom  (2006)  notes  on  the  tradeoff  of  the  relationship  that  the  “relation  typically 

ends  when  one  of  the  partners  encounters  a  more  attractive  alternative,  while  the  other 

partner  wants  to  continue  the  relation”  (p.  256)  so  the  latter  one  is  confronted  with  a 

potential  loss  that  “may  cause  the  second  partner  to  engage  in  more  aggressive,  risky 

behavior,  to  maintain  the  relation,  than  the  first  partner,  who  may  be  more  willing  to 

forego his profit and run less risk of a harmful separation procedure” (p. 256). It appears 

that  there  is  a  need  for  a  practical  reason  in  a  partnership,  but  it  cannot  solely  rely  on 

calcultiveness.  The  problem  of  cooperation  is  the  uncertainty  of  future  profits  or 

performance,  especially  in  long‐term  relationships.  The  future  development  of  common 

projects  is  invisible  in  regards  to  the  partner’s  behavior  or  exogenous  changes  and  this 

makes it difficult to choose the right option. 

      41 

 
It has been  shown that  there needs  to be  a  reason  for trusting someone  as well  as  there 

have  to  be  control  mechanisms,  but  it  cannot  solely  rely  on  calculativeness  in  order  to 

create  a  trustful  relationship.  Trust  needs  to  be  “as  strong  as,  or  stronger  than,  rational 

proof or personal observation” (Simmel, 1990, p. 179) for a social relationship to endure in 

the long‐run.  

Routine 

“[T]rustor (and trustee) need to be seen as embedded in systems and structures consisting 

of  social  relationships,  rules  and  resources  that  can  have  strong  constraining  and/or 

empowering  influences”  (Möllering,  2006,  p.  50;  adapted  by  the  author).  As  the  world 

becomes  more  complex  and  inscrutable  it  becomes  more  difficult  to  make  rational 

choices, and instead, relying on trust becomes an option for actors because it draws more 

from  reliable  and  relatively  stable  relationships.  Routines  help  to  overcome  these 

challenges  of  trusting  another  partner  without  questioning  their  trustworthiness  or 

assessing  alternative  options  all  the  time.  However,  actors  can  only  start  trusting  those 

with whom they share a set of expectations towards the future of the relationship. Thus, 

actors  “learn  to  trust  each  other  through  mutual  experience,  knowledge  and  rules  that 

develop over time” (Möllering, 2006, p. 78) and “play a crucial role in initiating, shaping, 

sustaining  and  changing  trust  in  the  process  of  interacting  and  associating  with  others” 

(p. 79). This process will never be complete, that is, the trustor will never have full control 

over  the  trustee  but  self‐reinforcing  mechanisms  may  create  some  sort  of  path 

dependency which may result in a trusting relationship. 

Trust‐building can be seen as process of familiarization (Möllering, 2006) and it needs  a 

foundation to build on. Luhmann (1979) puts it, “trust is only possible within a familiar 

world”  (p.  20),  because  a  person  cannot  confer  trust  without  previous  experiences.  The 

process of familiarization enables the actors to develop trust, gradually departing from a 

low familiarity base or as Möllering (2006) states “familiarization shifts the boundaries of 

familiarity from within. Unfamiliarity only renders trust impossible when the actor fails 

to engage in familiarization” (p. 96; emphasis in original). Familiarity is a precondition for 

trust  as  well  as  for  distrust,  the  fundament  for  every  sort  of  commitment  towards  the 

future (Luhmann, 1979). 

      42 

 
Trust  enables  the  actors  to  exclude  certain  possibilities  of  development  from 

consideration  and  neutralizes  some  of  the  dangers.  Past  experiences  are  pooled  and  the 

continuity  of  the  relationship  is  presented,  so  that  future‐orientated  trust  becomes 

possible.  Möllering  (2006)  summarizes  “[f]amiliarity  is  required  in  forming  trusting 

expectations; familiarization creates familiarity; trust represents a kind of familiarization 

with the future; but the future, in the sense of the other’s eventual actions and intentions, 

remains unknowable” (p.98; adapted by the author). 

Reflexivity 

Trust can be viewed as a reflexive process of ongoing interactions between actors which 

may have started relatively blindly or accidently, but then gradually grows and becomes 

self‐reinforcing  due  to  positive  experiences  of  both  parties  involved.  Luhmann  (1979) 

notes that in order for blind trust to be rational it has to be functional for the system. Co‐

operation  requires  trust  and  to  start  it  is  functional  for  both  parties  of  not  being 

completely  rational.  Trust  evolves  dynamically  and  processual  over  time  with  an 

orientation towards the future. Hardin (2002) refers to learned trust when it comes to the 

process of making decisions on trust that have been made in an embedded context, not so 

much  based  on  rational  choices  but  rather  on  overall  experience.  The  “principle  of 

gradualness” (Luhmann, 1979, p. 41) is about the reduction of complexity over time and 

that  trusting  relationships  must  be  created  gradually,  in  a  step‐by‐step  manner.  Barnes 

(1986) agrees on the dimension of time and that trust is generated and extended step by 

step  and  the  relationship  is  rather  tentative.  All  this  implies  a  slow  process  with  small 

mutual exchanges that involve little risk where the actors can prove their trustworthiness, 

which results in a strong relationship with engaged partners. 

Trust, as a gradual process of interaction beginning with small steps, displays some kind 

of  self‐reinforcement  and  always  requires  a  certain  level  of  initiative  from  the  actors 

involved. The central question is “how can actors induce positive expectations of others?” 

based  on  the  two  main  assumptions  of  uncertainty  and  vulnerability.  Different 

approaches  of  the  trust‐building  process  are  presented  below  to  cover  the  various 

perspectives on trust and its depending variables. 

      43 

 
4.2 Models of Trust‐Building 

There  is  a  variety  of  concepts  about  the  trust‐building  process  that  helps  explain  how 

trust can be established and advanced in the long‐run. Two models are presented below, 

the first focuses on the establishment of trust and the second on the development of trust 

over time.3 Both have implications for trusting relationships. 

Lynne  Zucker  (1986)  discusses  three  central  modes  of  trust  production  and  how  actors 

may  start  establishing  trust.  First,  “process‐based  trust”  is  tied  to  past  or  expected 

exchanges between specific actors, for example, by reputation. This enables the actors to 

form  a  mutual  exchange  relationship,  but  the  downside  is  that  these  interactions  can 

neither  be  replicated  outside  their  relationship  nor  institutionalized.  Second, 

“characteristic‐based trust” is tied to a person based on social characteristics. This kind of 

trust is produced by individuals sharing similar characteristics (e.g. education and career 

background),  but  (this  however)  is  already  generalized  to  some  degree,  because 

externally  ascribed  characteristics  activate  expectations  about  common  understandings. 

Third, “institutional‐based trust” is tied to formal societal structures based on individual 

or  firm‐specific  attributes  or  other  shared  expectations  of  a  group  (e.g.  membership  of 

associations). 

Since  trust‐building  is  a  gradual  process,  Lewicki  and  Bunker  (1996)  developed  a  three 

stage  model  of  trust  development  based  on  the  work  of  Boon  and  Holms  (1991).  This 

model describes the process of developing and maintaining trust in business relationships 

over  time.  In  the  beginning  of  a  new  relationship,  “calculus‐based  trust”  is  essential  in 

order  to  get  to  know  each  other.  Rational  judgments  about  the  other’s  interests  and 

intentions  are  made  to  prevent  the  other  one  from  abusing  the  relationship.  When  the 

partner’s  preferences  are  more  predictable,  the  relationship  moves  on  to  “knowledge‐

based  trust”,  which  is  about  anticipating  the  other’s  behavior.  Once  the  parties  start  to 

“efficiently understand and  appreciate the other’s wants” (Lewicki and Bunker,  1996,  p. 

122) and “effectively act for the other” (p.122), the relationship builds on “identification‐
                                           
3  de Saint‐Exupéry (1995, p. 79): ” ‘[…] If you want a friend, tame me!’ ‘What should I do?’ asked 
the  little  prince.  “You  must  be  very  patient,’  replied  the  Fox.  ‘First  you  will  sit  down  at  a  little 
distance from me, like that, in the grass. I shall watch you out of the corner of my eye and you will 
say nothing. Words are a source of misunderstandings. But every day, you can sit a little closer to 
me …’” 

      44 

 
based trust”. The goal for both parties ought to be to engage in the process in such a way 

that they empathize with each other to build a strong and trusting relationship. However, 

not all relationships are able to do this, yet are still effective for their purpose. 

Möllering  (2006)  argues  in  favor  of  Luhmann  that  “trust  building  is  a  processes  of 

selection which actors engage in continuously in order to determine whom they trust and 

whom  they  distrust.  Only  exceptional  experiences  are  valuable  to  the  actor  in  selecting 

who can be  trusted or  not” (p.  88;  emphasis  in  original). To establish trust step‐by‐step, 

Luhmann  points  out  the  need  for  displaying  trust  deliberately  in  a  relationship.  The 

fundamental condition is that the trustor has to make a “risky investment” (1979,  p. 42) 

which means that it is possible for the trustee to abuse the trust or that the trustee has a 

great interest in betraying her or him. Hence, the trustor increases  his vulnerability, but 

the trustee must abandon the opportunity against his or her own interest of betraying the 

risky  investment.  This  is  a  fixed  sequential  process  requiring  the  mutual  commitment  of 

both  parties,  forcing  first  the  trustor  to  trust  in  the  trustee  and  in  return  the  trustee  to 

honor it. Constantly building up trust demands that the actors mutually understand their 

investment at stake by deliberately displaying trust. In the long‐run this may lead to an 

actively displaying relation of trust which Luhmann calls “supererogatory performance” 

(p.  43),  in  which  actors  behave  beyond  their  duty  or  obligation.  The  learning  process 

becomes effective when the trustee has had opportunities to betray that trust but did not 

perform  this  action.  The  relationship  can  lead  to  cycles  of  trust  or  cycles  of  distrust  which 

are reinforcing depending on the context. 

4.3 Trust‐Control Duality 

Since nobody can promptly trust someone else right from the beginning of a relationship 

and no relationship will reach a point of complete trust, the trustor also relies on control 

instruments to evaluate if the trustee seems trustworthy. Loose and Sydow (1994) reason 

that trust contributes to a decrease in bureaucratic coordination and control activities, and 

reduces  negotiation  time.  It  also  opens  up  the  information  exchange  and  may  ease 

contractual  restrictions.  Due  to  the  incompletion  of  trust  there  are  several  control 

mechanisms  such  as  the  creation  of  additional  dependencies  (transaction‐specific 

investments)  and  switch  costs,  sunk  costs,  detailed  contracts,  risk  of  jeopardizing 

reputation,  formal  planning  and  control  systems,  implementing  redundancies,  and 

      45 

 
incentives (see Loose and Sydow, 1994). Control mechanisms are essential for explaining 

trust and trust cannot be defined without it. 

In the trust‐building process, control can be defined more broadly as “any instrument or 

condition that may mitigate relational risk” (Nooteboom, 2006, p. 249) or more narrowly 

as  “deterrence”  (p.  249).  Nooteboom  (2002,  2006)  proposes  three  ways  to  mitigate 

opportunism:  (1)  opportunity  control  through  the  limitation  of  opportunities  (e.g.  by 

contracts);  (2)  incentive  control  through  the  limitation  of  material  incentives  to  utilize 

opportunism  due  to  the  dependence  on  the  relationship  or  reputation  effects;  and  (3) 

benevolence  or  goodwill through the  limitation  of inclinations towards  opportunism on 

the  basis  of  social  norms  and  personal  relations.  The  first  two  ways  employ  deterrence, 

while the latter one goes beyond the limits of deterrence.  

Nooteboom (2006) categorizes trust in people and organizations as behavioral trust which 

expresses  itself  in  various  aspects  such  as  trust  in  competences  (competence  trust), 

intentions (intentional trust), honesty or trustfulness, resource availability and robustness. 

Intentional  trust  implies  the  absence  of  opportunism  which  is  called  benevolence  or 

goodwill.  It  expresses  itself  in  two  dimensions,  as  trust  in  dedication  and  trust  in 

benevolence.  Nooteboom  (2006)  suggests  that  the  different  facets  and  levels  of  control 

and trust and assumes with his concept that one can think of it as two separate or dual 

elements. 

Luhmann (1979) makes the point that a trustor should refrain from installing all kinds of 

control mechanisms against the unpredictability of the trustee in its full complexity, and 

instead she or he “can seek to reduce the complexity by concentrating on the creation and 

maintenance  of  mutual  trust,  and  engage  in  more  meaningful  action  in  respect  of  a 

problem  now  more  narrowly  defined”  (p.  64).  Möllering  (2005)  proposes  a 

conceptualization  of  trust  and  control  as  a  duality  instead  of  a  dualism.  He  argues  that 

instead  of  following  the  common  assumptions  of  the  trust‐control  framework  as  a 

dualism (i.e. two distinct concepts), scholars should shift the perception towards a duality 

perspective.  He  points  out  that  “…[t]rust  and  control  each  assume  the  existence  of  the 

other,  refer  to  each  other  and  create  each  other,  but  remain  irreducible  to  each  other” 

(Möllering, 2006, p. 194; adapted by the author). If researchers continue separating trust 

form  control,  they  run  the  risk  of  failing  to  answer  the  question  of  how  actors  form 

      46 

 
positive expectations in a relationship and start building trust. Especially where there is a 

lot of uncertainty in markets and entrepreneurs with little track record, it is important to 

uncover the forces that create a strong relationship. 

4.4 Levels of Trust 

Trust  develops  from  complex  interactions  between  the  different  levels  of  a  society.  If  a 

person, an organization, or an institution seems trustworthy it is easier for them to enter 

into  a  trusting  relationship  than  it  would  be  in  a  situation  where  suspicion  dominates. 

Relational  capital  based  on  mutual  trust  and  interaction  at  the  individual  level  between 

partners creates a basis for learning and know‐how transfer across the exchange interface 

(Kale  et  al.,  2000).  Aggregated  interpersonal  trust  of  the  exchange  interface  constitutes 

inter‐organizational trust that creates an overlap or redundancies which provides a buffer 

from  exogenous  damages.  Actors  are  embedded  in  an  institutional  environment  which 

shapes  their  behavior  within  environment  and  with  other  actors.  Möllering  (2006)  adds 

“when  institutions  serve  as  a  source  of  trust  between  actors  those  institutions  become 

objects of trust, too” (p. 54). However, there are multiple ways to structure the different 

levels of trust. An appropriate framework of interactions can be considered between three 

levels of trust: interpersonal, inter‐organizational, and institutional trust. 

In the inter‐organizational context, Dyer and Chu (2003) found that information sharing 

decreases transaction costs and further demonstrates the perceived trustworthiness of the 

partner.  Moreover,  Ba  and  Pavlou  (2002)  demonstrated  that  trust  can  mitigate 

information  asymmetries  by  reducing  transaction–specific  risks.  Van  de  Ven  and  Ring 

(2006)  suggest  that  the  direct  effects  of  trust  create  greater  flexibility  for  organizations. 

Young  et  al.  (2003)  show  in  their  findings  on  entrepreneurial  software  companies  that 

trust  promotes  flexibility  in  inter‐organizational  relationships,  which  becomes  an 

important inter‐firm resource that increases productivity. Zaheer et al. (1998) found that 

inter‐organizational trust was strongly related to lowered transaction costs and increased 

performance,  while  interpersonal  trust  was  only  indirectly  linked  to  these  outcomes 

through inter‐organizational. 

Janowicz  and  Noorderhaven  (2006)  analyze  that  an  organization  itself  cannot  trust,  but 

rather  the  individuals  who  represent  it.  At  the  inter‐organizational  level  trust  is  held 

collectively  by  the  trustorʹs  firm  towards  the  trustee  firm  (Dyer  and  Singh,  1998). 
      47 

 
Conceptualizing  organizational‐level  trust  is  difficult:  On  the  one  hand,  trust  is  an 

inherently  individual‐level  phenomenon  and  so  it  can  only  be  attributed  to  an 

organization  because  it  consists  of  individuals.  On  the  other  hand,  however,  the 

aggregation  of  the  individual‐level  attitudes  allows  trust  to  be  assigned  to  the 

organization  as  a  whole.  This  bridges  the  individual‐level  and  the  organization‐level  of 

trust and embeds it in inter‐organizational context (Janowicz and Noorderhaven, 2006).  

4.5 Critical Summary and Conclusions 

Even  if  the  concept  of  trust  is  multifaceted  and  hard  to  grasp,  it  permits  a  better 

understanding of economical actors, especially for the relationship between entrepreneur 

and  venture  capitalists  which  is  characterized  by  high  uncertainty  and  vulnerability. 

Trust seems to be a powerful concept when the control instruments and tools of rational 

choice  are  exhausted  and  cannot  solve  all  difficulties  that  arise  during  economic 

interactions. This chapter bases its assumptions of trust on Möllering’s (2006) three pillars 

to  explain  the  concept  of  trust  –  reason,  routine  and  reflexivity.  The  goal  for  trust  is  to 

form  positive  expectations  towards  somebody  else,  thus  it  needs  to  have  a  reason  for 

trusting  that  person  that  over  time  establishes  routines,  and  a  reflexive  process  that 

evolves  gradually  step‐by‐step.  Control  mechanisms  help  to  evaluate  each  groupʹs 

expectations,  and  thus,  trust  and  control  are  complementary  to  each  other.  Trust  and 

control  are  not  separated  from  each  other,  and  therefore  constitute  themselves  as  a 

duality  (Möllering,  2005).  These  interactions  are  embedded  in  a  social  context  and  if 

actors  maintain  their  agency  others  will  base  their  expectations  on  the  inseparable 

aspects, trust and control. Actors can form positive expectations based on the two sides of 

the coin: This social structure enables the actor to form positive expectations which would 

be  attributed to the control mode.  Whereas, the  actor  bases positive  expectations  on the 

goodwill of the other, which implies a leap of faith and is regarded to trust. Both of these 

together can lead to the development of positive expectations from the respective parties 

(Möllering, 2006). He sums up that “[c]ontrol … needs to be combined with trust and the 

leap  of  faith  that  it  entails  if  truly  positive  expectations  of  others  are  to  be  reached”  (p. 

195; adapted by the author). Trust may not dispel uncertainty, but it enables the actors to 

progress  their  relationship  through  the  leap  of  faith  to  establish  common  goals  and  a 

shared understanding. 

      48 

 
 PART III

      49 

 
5. DEVELOPMENT OF A FRAMEWORK
5.1 Venture Capitalists as Gatekeepers 

The  venture  capital  literature  has  for  the  most  part  focused  on  the  function  of  venture 

capitalists as resources for financing new ventures focusing on matters such as securing 

their  investments,  high  ROI  markets  and  industries,  and  first‐mover  advantage  etc. 

Although  informative,  this  point  of  view  has  failed  to  acknowledge  one  of  the  core 

functions  of  venture  capitalist.  This  core  function  goes  beyond  providing  financial 

resources but rather it includes a gatekeeper position that rejects or enables an invention 

to  become  an  innovation  through  its  entry  into  the  market  place.  By  analyzing  the 

gatekeeper  function  through  the  “systems  model”  by  Csikszentmihalyi  (1996;  see  Sect. 

2.2),  one  is  able  to  have  a  better  understanding  and  insight  into  the  decision‐making 

process  of  venture  capitalists.  Another  important  issue  in  understanding  the  innovation 

process is by distinguishing between radical and incremental innovations which result in 

different applications for the gatekeeper mechanism. These processes are described in the 

following chapter. 

5.1.1 The Innovative Entrepreneur 

Joseph  Schumpeter  acknowledges  that  the  innovative  entrepreneur  occupies  a  central 

position  within  the  economy.  Following  his  earlier  work  (“Mark  I”;  see  Sect.  2.1) 

entrepreneurs within modern society are drivers of economic growth and facilitators for 

change. 

“This  is  the  entrepreneurial  age.  Entrepreneurs  are  driving  a  revolution  that  is 
transforming and renewing economies worldwide. Entrepreneurship (...) gives a market 
economy  its  vitality.  New  and  emerging  businesses  create  a  very  large  proportion  of 
innovative products that transform the way we work and live(...) They generate most of 
the new jobs” (Bygrave, 1994, p. 1). 

Innovative  entrepreneurs  are  characterized  as  individuals  who  are  able  to  explore 

business and technological opportunities and cope with yet undefined future challenges 

based  on  their  attitudes.  Nowadays,  being  creative  and  innovative  is  a  key  resource  for 

meeting future challenges. Csikszentmihalyi (1996) argues that in order to be creative an 

individual or an organization needs a surplus of scarce resource, called “attention” (p. 8). 

He does not further specify the term attention, but states that it is a resource which allows 

      50 

 
“individuals [and organizations] to learn and to experiment above and beyond what [is] 

necessary for survival” (p. 8; added by the author).  

The  concept in  organizational theory that  approximates the  notion of  attention is  “slack 

resources”.  In  the  organizational  context,  slack  resources  can  be  described  as  the 

“difference between total and necessary payments” (Cyert and March, 1992 [1963], p. 42) 

which  is  required  to  maintain  the  functioning  of  the  organization.  In  conventional 

economic  theory,  slack  is  zero  (at  equilibrium)  implying  that  the  processes  in  an 

organization  work  efficiently.  The  existence  of  slack  resources  in  organizations  is  a 

necessary  condition  for  creative  experimentations,  enables  the  adaptation  to 

environmental  changes,  organizational  risk‐taking,  strategic  decision‐making,  and 

innovative behavior of the organization. 

Bourgeois  (1981)  defines  organizational  slack  as  a  “cushion  of  actual  or  potential 

resources  that    allows  an  organization  to  adapt  successfully  to  internal  pressures  for 

adjustment  or  external  pressure  for  change  in  policy  as  well  as  to  initiate  changes  in 

strategy with respect to the external environment” (p. 30). It refers not only to resources 

within  the  firm,  but  also  outside  resources  such  as  financial  resources  (e.g.  bank  loans). 

Higher  levels  of  slack  resources  enable  a  company  to  experiment  more  safely  with  new 

products or services within changing environments. The presence of organizational slack 

enables  a  relaxation  of  control  mechanism  and  therefore  leads  to  undertaking  actions 

associated  with  greater  risk  and  uncertainty.  Entrepreneurs  that  act  in  a  context  where 

there is an abundance of slack resources have a greater chance of being innovative as well 

as risk‐taking in uncertain environments.  

In an  economic system, information is unevenly distributed across people. Some  people 

possess  idiosyncratic  information  about  certain  industries  or  technologies  which  lead  to 

the  existence  and  identification  of  technological  opportunities  (see  Sect.  2.1).  The 

Knowledge  Spillover  Theory  of  Entrepreneurship  (Acs  et  al.,  2004)  does  not  explicitly 

mention  the  existence  of  slack  resources,  but  it  is  assumed  that  along  with  knowledge 

spillover  they  create  entrepreneurial  (technological)  opportunity.  The  innovative 

entrepreneur  constitutes  the  knowledge  filter  (see  Sec.  2.1)  in  the  economy  determining 

how  many  novelties  are  being  discovered  and  exploited.  The  aggregated  activity 

represents the vitality of the entrepreneurial ecosystem within a region or a country. 

      51 

 
5.1.2 The Leapfrog Concept of Innovations 

In  Schumpeter’s  (1939,  1942)  view,  innovations  are  the  cornerstone  of  economic 

development  that  create  short‐term  instability  through  creative  destruction  and  lead  to 

long‐term  growth.  The  trigger  for  creative  destruction  is  the  change  of  existing 

knowledge  followed  by  the  accumulation  of  new  knowledge.  The  accumulation  of 

technological  knowledge  can  be  compared  with  the  diffusion  of  innovation  within  a 

system  and  can  be  considered  from  two  perspectives.  On  the  one  hand,  the  micro  level 

describes  the  process  of  a  particular  innovation  (i.e.  rate  of  adoption  etc.).  On  the  other 

hand, it is assumed that economic change on the macro level proceeds in leaps or waves 

(see  also  business  cycles  or  Kondratieff  waves)  in  which  technological  knowledge 

accumulates  gradually  (a  form  of  clustering)  changing  between  radical  and  incremental 

change.  Large  amplitudes  express  fundamental  changes  and  it  seems  that  economic 

progress  is  basically  driven  by  radical  innovations.  In  “The  Structure  of  Scientific 

Revolutions”  by  Thomas  Kuhn  (1970),  scientific  progress  is  marked  more  by  radical 

changes  than  by  of  marginal  findings.  Observing  the  diffusion  of  innovation  appears  to 

be  the  growth  in  technological  knowledge  proceeding  in  leaps  to  new  knowledge 

thresholds (introduced below as the “Leapfrog Concept of Innovations”). 

However,  before  explaining the Leapfrog  Concept on the  macro level, it is important  to 

pay some attention to processes that take place when an innovation is leaving the micro 

level  expanding  to  macro  level.  The  rate  of  adoption  indicates  the  “relative  speed  with 

which  an  innovation  is  adopted  by  members  of  a  social  system”  (Rogers,  2003,  p.  23). 

Within  the  diffusion,  the  crucial  point  is  the  “critical  mass”  (p.  343),  i.e.  enough 

individuals  have  adopted  the  innovation  so  that  it  is  self‐sustaining.  Malcom  Gladwell 

(2000)  calls  it  the  “tipping  point”,  the  level  where  a  social  epidemic  becomes  self‐

spreading.  Once  the  innovation  is  self‐spreading,  it  makes  the  “leapfrog”  to  a  new 

knowledge  threshold.  The  pace  of  diffusion  thereby  depends  on  the  “intrinsic 

characteristics of innovations” (Rogers, 2003,  p. 15): (1) “relative  advantage”,  the degree 

to  which  an  innovation  is  perceived  better  than  the  previous  innovation;  (2) 

“compatability”, the degree to which an innovation is consistent with the existing values 

and  needs  of  potential  adopters;  (3)  “complexity”,  the  degree  of  how  difficult  it  is  to 

understand and to use the innovation; (4) “triability” the degree of how experimental the 

      52 

 
innovation is; and (5) “observability”, the degree to which extent the innovation is visible 

to  others.  These  five  characteristics  determine  how  readily  an  innovation  diffuses  in  an 

existing market. 

An  idea,  practice,  or  object  needs  to  be  adopted  by  individuals  or  groups  in  order  to 

achieve the status of an innovation that  is evaluated in the “innovation‐decision process” 

(Rogers, 2003, p. 11). In this process, an individual aims to reduce uncertainties about the 

advantages and disadvantages of that innovation. Rogers (2003) defines the diffusion of 

innovation as the process by which (1) an innovation (2) is communicated through certain 

channels (3) over time (4) among the members of a social system. The communication of 

an  innovation  is  embedded  in  a  social  system  that  impacts  the  diffusion  of  innovation 

differently. Adopters of innovation can be classified into five different categories (Rogers, 

2003):  (1)  innovators,  (2)  early  adopters,  (3)  early  majority,  (4)  late  majority,  and  (5) 

laggards. While the first former categories are crucial for an innovation to start diffusing 

and  gain  attention  in  the  market,  the  latter  categories  complete  the  diffusion  of  the 

innovation. 

On  the  macro  level,  the  diffusion  of  innovations  follows  a  common  pattern.  Based  on 

Schumpeter’s  (1939)  distinction  between  radical  and  incremental  innovations  (see  Sect. 

2.1),  economic  systems  are  disturbed  by  both  types  of  changes  which  result  in  a 

technologically  altered  environment.  It  is  assumed  that  an  economic  system  oscillates 

between conditions of stability and instability. Another assumption is that all systems in 

the  long‐term  follow  their  inherent  logic  of  internal  stability  (see  “Synergetics”,  Haken, 

2004; “Chaos Theory”, Kellert, 1993; “Fractal Geometrics”, Mandelbrot, 1983). 

If a system gets disturbed by a radical change, it creates the condition of instability within 

a  system  enabling  realignment.  Instability  is  characterized  by  confusion  of  the  existing 

conditions and inefficient procedures helping to render old practices and facilitating the 

emergence  of  something  radically  new.  Subsequently,  the  system  aims  to  stabilize  itself 

by (marginal) improvements in order to function efficiently again and be reliable until the 

next radical change happens. This sequence can be ascribed to the circularity (see Fig. 5.1) 

of  causes  (i.e.  radical  and  incremental  changes)  and  its  ensuing  conditions  (i.e.  stability 

and instability).  

      53 

 
  
 
Fig.5.1 Circularity 
Source: compiled by the author 

Technological  discontinuities  are  followed  by  periods  of  incremental  technological 

changes  and,  subsequently,  by  new  discontinuities.  Thus,  the  “Leapfrog  Concept  of 

Innovations”  is  introduced  to  illustrate  the  impact  of  the  circularity  to  the  diffusion  of 

new  technological  knowledge  within  a  certain  market  (see  Fig.  5.2).  The  growth  of 

technological knowledge on the vertical axis equates the accumulated knowledge of the 

innovations  and  time  on  the  horizontal  axis  displays  how  long  these  innovations  (i.e. 

radical  and  incremental)  need  to  diffuse.  While  a  radical  innovation  creates  instability, 

many  following  incremental  innovations  generate  stability  in  the  system  until  the 

accumulated knowledge build a foundation for the next radical innovation. Incremental 

innovations  develop  slowly  in  a  step‐by‐step  manner  building  up  on  and  exploiting  on 

existing knowledge. However, after a certain time the growth of technological knowledge 

by incremental innovations stagnates or even declines making the system unstable. This 

facilitates  the  introduction  of  a  radical  innovation  that  grows  exponentially  (i.e.  self‐

sustaining)  once  it  has  reached  its  tipping  point  (Gladwell,  2000).  Technology  evolves 

through  periods  of  incremental  changes  punctuated  by  technological  opportunities  (see 

Sect. 5.1.1) opening up for radical breakthroughs (so‐called leapfrogs). 

      54 

 
 
 
Fig. 5.2 Leapfrog Concept of Innovations  
Source: compiled by the author 

Technological opportunity refers to the point where an individual or company perceives 

a  market  being  rich  of  new  knowledge  and  opportunities  for  innovative  and 

breakthrough technologies. Leapfrogs make previous knowledge obsolete, thus possibly 

changing or transforming existing markets into something completely new. Tushman and 

Anderson  (1986)  particularize  radical  innovations  by  stating  that  “[major]  technological 

innovations represent technical advance so significant that no increase in scale, efficiency, 

or  design  can  make  older  technologies  competitive  with  the  new  technology”  (p.  441; 

added by the author). The cyclicality of radical and incremental innovations is what leads 

to breakthrough or a technical revolution in the existing system. 

Schumpeter made the distinction between initiators and imitators that can be associated 

with  both  types  of  innovations.  The  former  are  accounts  for  the  leapfrogs  through  the 

exploration  by  radical  innovations,  while  the  latter  for  the  exploitation  of  existing 

knowledge  by  incremental  innovations.  The  exploitation  of  existing  knowledge  by 

imitators has the advantage to take place in relatively stable environments and thus easily 

harvest profits. However, a diminishing growth of technological knowledge implies that 

even  small  improvements  are  related  to  high  efforts  (efficiency‐problem).  On  the 

      55 

 
contrary,  explorations  by  initiators  within  unstable  environments  are  associated  with 

high  uncertainty  in  regards  to  actual  outcomes  and  gains,  but  with  the  prospect  of  an 

exponential  increase  of  technological  knowledge.  It  requires  a  confrontation  with  new 

knowledge  that  reduces  or  eliminates  the  efficiency  of  old  routines  that  were  used  to 

solve common economic problems.  

The  expectations  of  individuals  are  more  uncertain  because  the  discontinuity  made  old 

routines inefficient and leaves room for new solutions that will be adopted by the others 

(effectiveness‐problem).  It  is  suggested  that  companies  operating  in  uncertain 

environment, which are rich in opportunities, have a greater innovative activity than firm 

in more stable environment. 

In  summary,  an  incremental  innovation  involves  modest  technological  changes  of 

companies  in  order  to  remain  competitive  in  the  market.  Whereas,  leapfrogs  or  radical 

innovations result in an exponential knowledge increase which make the existing product 

or service obsolete. This illustrates that incumbents have a better position when it comes 

to  incremental  innovations  by  leveraging  their  existing  knowledge  and  resources.  New 

entrants, on the  contrary, are  not tied  to any formal structure or routines, and therefore 

do not have to adapt their processes. They are more open‐minded to uncertainty.  

Describing  the  macro  changes  of  innovations  without  a  specification  of  the  adoption 

process on the micro level is not sufficient and would lead to a misunderstanding of the 

diffusion of innovation. The leapfrog only happens when a considerable amount of actors 

within a market decide to adopt an innovation. Obviously an invention can also happen 

too  early  with  the  consequence  that  the  notation  of  Max  Planck  (1949)  gains  a  bitter 

meaning:  ”A  new  scientific  truth  does  not  triumph  by  convincing  its  opponents  and 

making them see the light […] but rather because its opponents eventually die, and a new 

generation grows up that is familiar with it” (pp. 33‐34). 

Hence, the next section explains the gatekeeper mechanism based on Csikszentmihalyi’s 

(1996, p. 27) framework (see Sect. 2.2). 

5.1.3 Gatekeeper Mechanism 

The  “systems  model”  by  Csikszentmihalyi  (1996;  see  Sect.  2.2)  has  been  introduced  to 

illustrate  that  the  market  does  not  automatically  absorb  all  novelties  or  inventions 
      56 

 
(general  knowledge,  more  precise  knowledge  spillover;  see  Sect.  2.1)  which  were 

discovered and/or exploited by individuals or companies. The creative individual, in his 

concept,  is  considered  in  this  study  as  the  innovative  entrepreneur  (see  5.1.1)  who  is 

responsible  for  the  discovery  and/or  for  the  exploitation  of  knowledge  spillover. 

However,  placing  the  innovative  entrepreneur  as  the  pivot  point  of  economic 

development  dismisses  the  importance  of  a  filter  mechanism  that  sorts  out  individuals 

with  savvy  business  concepts.  At  the  micro  level,  gatekeepers  are  the  decision  makers 

who determine what technology gets accepted becoming innovation or what gets rejected 

and remains irrelevant to the market. 

The  gate‐keeping  mechanism  requires  an  understanding  of  domains.  The  domain 

represents  the  epistemological  level  of  a  place  where  people  use,  apply,  or  buy  certain 

artifacts in that they pinpoint personal value. While Csikszentmihalyi develops no formal 

criteria  to  define  domains,  these  repositories  and  collections  of  artifacts  evolve  over  a 

period  of  time  are  here  characterized  as  markets.  Domains  or  markets  are  embedded 

within  social  systems  and  maintain  themselves  by  the  people  who  follow  the  rules  that 

have evolved over time. If the people obey the rules of a social system they preserve the 

domain by recursive inputs of iterational rules that lead to self‐reinforcing stable cultural 

patterns  (Kruse,  2004).  “The  open  and  concealed  rules  of  a  culture  stabilize  […]  the 

reality,  and  hence  narrow  the  contingency  of  change  as  long  as  these  rules  are  not 

questioned” (Kruse, 2004, p. 106; translated by the author). 

The  actors  within  a  domain  who  are  responsible  for  the  stabilization  and  keeping  a 

domain  attractive  are  called  gatekeepers  who  have  a  deeply  rooted  interest  to  maintain 

their  position.  Their  main  function  is  keeping  the  domain  alive  by  preventing 

information‐overload and selecting meaningful content from useless input. 

There  is  wide  range  of  gatekeepers  that  need  to  be  considered  to  understand  the  filter 

mechanism  of  innovations.  They  include  venture  capital  firms,  business  angels, 

incubators,  investment  banks,  institutional  investors,  lawyers,  patent  examiners, 

technology journalists, early‐adopters, incumbent firms, governmental organizations and 

so  forth.  However,  not  all  gatekeepers  within  the  field  of  experts  are  equal,  they  have 

different  perspective  of  how  to  keep  a  domain  attractive.  As  Csikszentmihalyi 

(Csikszentmihalyi,  1996,  p.  43)  outlines  gatekeepers  can  actively  affect  the  rate  of 

      57 

 
innovations in a domain. First, gatekeepers are either being reactive or proactive towards 

the novelty. For instance, venture capital firms and business angels might be considered 

as facilitators for innovations, while incumbent firms try to preserve the domain because 

they  are  threatened  by  radical  innovation  that  would  make  their  products  or  services 

obsolete.  Second,  the  amount  of  ideas  that  gatekeepers  allow  to  enter  the  domain  by 

applying  narrower or  broader filters varies at  any  given time. Venture capital  firms, for 

example,  increase  their  investment  at  a  certain  time  (broader  filter)  because  they  spot  a 

promising  future  market,  but  another  time  they  cannot  detect  viable  markets  (narrower 

filter). Finally, gatekeepers help to connect entrepreneurs with other gatekeepers to make 

others aware of the novelty and thus help to start the diffusion of a potential innovation. 

The sum of gatekeeper decisions determines if an innovation evolves in a certain market 

(i.e. reaches its tipping point). 

Figure 5.3 aggregates the interplay of the different variables involved in the gate‐keeping 

mechanism.  The  innovative  entrepreneur  cannot  directly  enter  the  domain,  because  the 

gatekeepers  decide  if  the  novelty  is  worth  passing.  Gatekeepers  are  bipolar  and  can  be 

distinguished  into  facilitators  for  the  innovation  or  preservers  of  the  status  quo  in  the 

domain. 

 
 
Fig. 5.3 Gatekeeper Mechanism 
Source: compiled by the author 
      58 

 
In general, for radical innovations, it is more difficult to pass the gatekeepers. As a radical 

innovation may bear the risk to harm or even destroy the system. Convincing gatekeepers 

of incremental innovations is easier, because they build on existing knowledge that they 

are already familiar to. The five intrinsic characteristics of innovations (Rogers, 2003; see 

5.1.2)  apply  to  the  acceptance  of  incremental  innovations,  while  the  intrinsic 

characteristics of radical innovations are more difficult to measure and to analyze.  

Radical  innovation  triggers  instability  and  changes  the  current  domain.  If  a  domain,  on 

the  one  hand,  becomes  too  complex  (increasingly  difficult  to  master  all  the  knowledge 

within),  it  separates  itself  into  sub‐domains.  Csikszentmihalyi  (1996)  concludes  that 

“specialized knowledge will be favored over generalized knowledge” (p. 9). On the other 

hand, if the existing knowledge becomes redundant it opens up for the transformation of 

the  domain.  Transformation  means  a  complete  change  towards  a  new  set  of  rules  and 

routines. The new  sub‐domains or transformed domains  are in a state  of instability  and 

the responsible actors within these domains work on implementing new structure and lay 

down new rules aiming to stabilize the system. New cultural meme replaces the old ones 

and create novel meaning for the new sub‐domain. 

Gatekeepers are either facilitators for innovations or preservers of the status quo (to avoid 

any  misconception:  the  same  gatekeeper  can  be  more  or  less  open  to  innovation 

depending  on  all  the  internal  decision  factors  that  are  here  discussed).  However,  given 

the investment profile of venture capital firms (e.g. early‐stage or more risky investments) 

within  the  market,  they  can  be  accounted  to  being  facilitators  of  radical  innovations.  In 

order to make high returns on investments (ROI), the venture capitalist mostly invests in 

disruptive  innovations  that  promise  new  huge  markets  with  high  volumes  of  sales. 

Exploiting  huge  markets  is  only  possible  if  incumbents  have  not  discovered  the  market 

yet. The leapfrog enables the exploration of huge potential markets. However, this raises 

the  question  of  how  entrepreneurs  explore  radical  innovations  along  with  venture 

capitalists. This is part of the following section. 

5.1.4 Value Creation of Innovation 

The  new  growth  theory  (or  endogenous  growth  model;  see  Section  2.1)  by  Paul  Romer 

recognizes  that  the  accumulation  of  knowledge  contributing  to  economic  growth. 

      59 

 
However,  where  this  theory  fails  separate  general  knowledge  from  economical  useful 

knowledge the Knowledge Spillover Theory of Entrepreneurship (Acs et al., 2004) offers 

valuable insights into the knowledge creation and its filter mechanisms. The entrepreneur 

constitutes the knowledge filter that is responsible for the discovery and the exploitation 

of  knowledge  spillover  (created  in  universities  institutes  and  R&D  laboratories).  “The 

knowledge  filter  is  the  sum  of  the  barriers  to  converting  research  into  commercialized 

knowledge”  (Acs  et  al.,  2009,  p.  6).  The  Knowledge  Spillover  Theory  assumes  that  the 

entrepreneur  is  able  to  convert  a  technological  opportunity  directly  in  commercial 

knowledge  (i.e.  an  innovation);  however,  scholars  have  acknowledged  the  difference 

between an invention and an innovation (see 2.1).4  

An  abundance  of  slack  resources  enable  the  entrepreneur  to  be  more  innovative  and  to 

take more risk in uncertain environments  which eases the  discovery and exploitation of 

technological  opportunities.  Any  novelty,  practice,  or  technology  is  incomplete  or  fully 

developed when it arises. It might be discovered partly by chance or trial and error, and 

partly by a novel combination of elements from experience. During the diffusion path, the 

idea  and  implementation  often  require  further  improvements  or  changes  that  make  the 

product or service attractive for end‐users. Entrepreneurs are the creator and designer of 

the invention (e.g. new technology). Nonetheless, the gate‐keeping mechanism described 

above  fills  this  gap  of  how  venture  capital  firms  contribute  to  the  value  creation  of 

innovations as a facilitator. 

“No  matter  how  we  look  at  the  numbers,  VC  clearly  serves  as  an  important  source  for 
economic  development,  wealth  and  job  creation,  and  innovation.  This  unique  form  of 
investing  brightens  entrepreneurial  companies’  prospects  by  relieving  all‐too‐common 
capital  constraints.  Venture‐backed  firms  grow  more  quickly  and  create  far  more  value 
than  non‐venture‐backed  firms.  Similarly,  VC  generates  a  tremendous  number  of  jobs 
and  boosts  corporate  profits,  earnings,  and  workforce  quality.  Finally,  VC  exerts  a 
powerful effect on innovation.” Gompers and Lerner (2004, p. 83) 

Venture capitalists’ most important instrument as a facilitator for innovation is the seat on 

the  “board  of  directors”  (see  Sect.  2.4).  Through  the  seat,  the  venture  capitalist  assumes 

                                           
4  The  Knowledge  Spillover  Theory  of  Entrepreneurship  (Acs  et  al.,  2004)  intuitively  incorporates 
the institutional environment as the second filter mechanism, but leave it only as a marginal note 
on  economic  growth  and  innovation.  The  theory  does  not  identify  this  important  difference  and 
assumes that every products or service automatically converts into an innovation. The knowledge 
filter only applies to the exploitation of knowledge spillover.  

      60 

 
the  rights  of  value‐adding  and  actively  monitoring  the  new  ventures  activities.  These 

activities  of  venture  capital  firms  improve  “the  “crystallisation”  of  knowledge  into  new 

products and processes” (Romain and Pottelsberghe, 2004, p. 14; emphasize in original). 

They may add value through both strategy formulation and implementation activities to 

the  portfolio  company’s  performance.  Venture  capitalists  change  the  path  of  their 

investments  by  altering  the  commercialization  strategy  and  making  the  venture  more 

sensitive to the business environment. In the process of value creation the entrepreneurs 

gain  the  opportunity  to  learn  from  the  venture  capitalist’s  contribution  (Bygrave  and 

Timmons,  1992;  Sapienza,  1992).  They  also  might  possess  valuable  problem‐solving 

expertise, which they can apply to a variety of contexts, or contribute to performance by 

using  their  expertise  to  enhance  the  comprehension  of  a  firm’s  decisions.  Their 

engagement  and  their  means  might  have  a  strong  impact  on  the  future  direction  of  the 

firm. In sum, venture capitalists’ value‐adding activities strengthen the market position of 

the new venture and help to develop resources and capabilities (venture capital firms can 

be view from the RBV as bundle of resource available to the entrepreneur).  

All  these  activities  lead  to  the  conclusion  that  the  conversion  from  new  technology 

towards an innovation is not just a one‐shot process, like a cause‐effect relation, but rather 

an  iterational  process  (see  iteration  as  the  fundamental  principle  of  fractal  geometric; 

Mandelbrot, 1983). The gate‐keeping mechanism is rather a reflexive process marked by 

iterational  loops  than  an  automatic  conversion  of  a  novelty  into  an  innovation.  The 

venture capitalist acts as a facilitator for the innovation that includes proactive behavior 

in  supporting  the  entrepreneur  as  well  as  connecting  the  entrepreneur  with  other 

facilitators  (within  the  field  of  experts)  and  convincing  domain  preserves.  Venture 

capitalists  could  overall  support  the  innovative  entrepreneurs  in  the  exploration  of 

radical  innovations  by  disturbing  the  rules  and  routines  of  the  existing  system.  The 

chance  to  leverage  the  circular  process  and  enable  a  radical  change  is  by  making 

concealed rules visible, deliberately disrupt them and replace them by a new set of rules 

(Kruse, 2004, p. 108). 

5.1.5 Critical Summary and Conclusions 

Entrepreneurs are  innovative  when there  is a surplus of  “attention”, i.e. they can  access 

resources that are above what is necessary for survival (Csikszentmihalyi, 1996). Within 

      61 

 
organizational context, the difference between total and necessary payments is described 

as  “slack  resources”.  This  chapter  deals  with  the  complex  selection  process  in  which 

business  opportunities,  especially  technological,  are  identified  by  entrepreneurs  and 

realized as innovations. Entrepreneurs act as the first filter by discovering and exploiting 

technological  knowledge.  When  an  idea  passes  the  first  filter,  it  has  to  pass  the  second 

filter as well (called the gatekeeper mechanism) in which the venture capitalist evaluates 

the  novelty.  Finally,  an  invention  or  novelty  only  becomes  an  innovation  after  it  is 

accepted in the marketplace by enough customers. The quality of the impact depends on 

incremental and radical innovations which are illustrated in the Leapfrog Concept.  

Any  existing  system  (called  “domain”;  Csikszentmihalyi,  1996)  is  interested  in  its  own 

survival  which  depends  on  the  oscillation  between  stability  (e.g.  obeying  the  rules  and 

following routines) and enough flexibility (i.e. innovations). The domain is protected and 

developed  by  a  “field  of  experts”  (called  gatekeepers)  who  decide  what  is  accepted 

within  a  domain  or  not.  Entrepreneurs  have  to  find  a  gatekeeper  with  influence  and 

power that accepts their novelty (e.g. technology) and helps them in the diffusion process 

of  innovations.  The  understanding  of  the  role  and  the  decision‐making  process  of  the 

gatekeepers – here the venture capitalist – is key in establishing a framework. It helps to 

understand  the  interactions  between  the  venture  capitalist  and  the  entrepreneur  and 

solidifies the success factors for both sides.  

On  the  one  hand,  the  gatekeeper  model  helps  the  entrepreneur  have  a  better 

understanding about the dependencies and intentions of the venture capitalist and is thus 

able to improve his or her business model. The venture capitalist, on the other hand, can 

optimize the selection process by unfolding insights that up until now have been labeled 

as  “gut  feeling”.  This  will  be  the  key  to  balance  short  and  long‐term  interests.  While 

short‐term interests such as ROI has been clearly defined, long‐term orientation appears 

to  be  more  complex  and  understudied.  Long‐term  orientation  needs  to  take  into 

consideration strategic aspects of sustainability of resources and the establishment of trust 

as previously shown in Chapters 3 and 4. In addition, in this chapter the value creation of 

innovation has been described which opens up for the notion of embeddedness and the 

importance of iteration in the process of innovations. 

 
      62 

 
5.2 Sustainability Dimension 

Over  the  last  four  decades  of  the  existence  of  venture  capital,  the  industry  has  been 

subject to up‐ and down cycles. The venture capital industry has been slow in adjusting to 

“shifts in the supply of capital or the demand for financing” (Gompers and Lerner, 2004, 

p. 4). Neoclassical theory assumes that financial markets instantaneously respond to the 

arrival of new information. However, Gompers and Lerner (2004) argue that the venture 

capital  industry  has  difficulty  adjusting  to  short‐run  disruptions  created  by  regulatory 

and  policy  changes.  On  the  one  hand,  venture  capital  firms  make  long‐term  illiquid 

investments  in  new  ventures  and  cannot  adjust  quickly  to  changing  demands  of 

financing.  On  the  other  hand,  it  is  also  difficult  to  expeditiously  increase  the  supply  of 

capital  because  raising  capital  from  investors  is  time  consuming.  These  challenges 

demand the incorporation of a strategic orientation in the management of venture capital 

firms. 

Strategy  in  the  “future  trends  industry”  (see  Sect.  3.1)  has  not  been  a  broad  issue  in 

venture  capital  literature,  yet.  In  fact,  there  is  little  research  on  strategic  orientation  and 

long‐term  challenges  facing  venture  capital  firms.  Sustainability  as  a  concept  relating  to 

strategic  management  seems  to  be  helpful  in  addressing  complex  challenges  (see  Chap. 

3).  Müller‐Christ’s  (2001)  approach  involves  optimizing  short‐term  interests  and 

sustaining long‐term resource supply. However, according to Müller‐Christ (2001), short‐

term  efficiency  and  long‐term  sustainability  constitute  contradictory  logics  that  both 

require a considerable amount of attention to strategic and operational management, but 

cannot be maximized simultaneously. 

On  the  one  hand,  the  short‐term  interest  of  a  venture  capital  firm  is  optimizing  its  ROI 

(i.e.  profits)  in  order  to  survive.  On  the  other  hand,  investments  in  crucial  resources 

ensure  long‐term  survival  and  create  sustainable  competitive  advantages.  Specifying 

long‐term  resources  raise  the  question  of  how  venture  capital  firms  differentiate 

themselves  from  other  firms  in  uncertain  environments.  Sahlman  (1990)  found  that 

venture  capital  firms  create  economic  value  for  themselves  when  they  develop 

reputation.  These  firms  are  “specialized  financial  intermediaries  operating  in  a  highly 

fragmented  industry  where  most  VCs  specialize  in  industry  niches.  Thus,  reputation 

should be  particularly  valuable to these financial  intermediaries” (Ivanov  et al.,  2008,  p. 

      63 

 
1). The RBV helps to identify reputation as an important intangible resource that creates a 

sustainable competitive advantage for a venture capital firm within a highly competitive 

environment.  Reputation  is  defined  as  a  social  evaluation  through  the  knowledge  and 

perception  of  actors  in  a  network  (stakeholders)  towards  a  person  or  an  organization 

(Bromley,  2002).  Venture  capitalists’  reputation  can  be  achieved,  for  instance,  through 

expertise  in  a  certain  field  (in  regards  to  end‐investors  and  entrepreneurs),  public 

relations, personal networks, and its own scientific advisory board. As an intangible and 

more  or  less  indirect  concept,  reputation  only  has  some  aspects  that  can  be  subject  of 

quantitative  measurements  (for  reputation  measurement  see  Ivanov  et  al.,  2008).  

However,  it  can  be  discussed  which  aspects  are  conducive  to  creating  a  positive 

reputation  and  which  aspects  may  be  harmful  to  that  goal.  As  described  in  Section  3.2 

reputation is a resource that can only be developed over a longer period of time. The RBV 

does  not  offer  a  deeper  understanding  of  dependencies  of  the  long‐term  supply  with 

these  crucial  resources.  Thus,  considering  the  “specific  conditions”  of  the  “sources  of 

resources” opens up the analysis of the characteristics of long‐term “survival resources”. 

It  makes  sense  to  include  the  resource  dependency  into  a  broader  perspective  and  to 

follow  Müller‐Christ’s  (2001)  approach,  in  which  profit  can  be  ascribed  to  short‐term 

efficiency, while long‐term sustainability can be accomplished by reputation. 

In the world of venture capital, strategic management encompasses different dimensions 

(shareholders and stakeholders) that are influencing the short‐ and long‐term survival of 

venture  capital  firms.  From  a  shareholder  perspective,  venture  capital  firms  have  to 

manage  the  influx  of  two  “direct  survival  resources”  (i.e.  being  able  to  fund‐raise  from 

LPs and sourcing deal flow from entrepreneurs). In addition, they also have to invest in 

“indirect  survival  resources”  to  maintain  relationships  with  their  stakeholders  (i.e. 

scientific  experts,  service  providers,  and  other  venture  capital  firms)  and  their  current 

portfolio  companies.  Therefore,  this  section  sheds  light,  firstly,  on  the  shareholders  and 

entrepreneurs  influencing  the  “direct  survival  resources”,  and  secondly,  on  the 

relationships towards  other  stakeholder  (i.e. syndication  partners,  experts,  and  portfolio 

companies)  affecting  the  “indirect  survival  resources”.  In  conclusion,  the  “sustainability 

circuit” integrates both dimensions into a holistic approach of a sustainability dimension 

of  venture  capital  firms.  The  emerging  framework  has  to  involve  all  these  aspects  of 

      64 

 
sustainability,  but  also  has  to  include  the  indirect  relation  between  shareholders  and 

entrepreneurs, which is discussed in the following section. 

5.2.1 Relationship between Shareholders and Entrepreneurs 

Venture capital involves LPs who invest in shares of a venture fund and then the venture 

capitalist allocates the fund to various start‐up companies (entrepreneurs). The LP holds 

equity  shares  in  a  venture  capital  fund  and  thus  can  be  described  as  shareholder. 

Entrepreneurs receive financial resources from the venture capitalist in exchange for less 

ownership  (i.e.  power  and  control  are  partially  passed  over  to  the  venture  capitalist). 

Shareholders and entrepreneurs constitute the two main “sources of resources” and have 

different interests when dealing with the venture capitalist. Their expectations have to be 

satisfied  in  order  to  sustain  the  future  influx  of  these  “direct  survival  resources”.  When 

considering  the  sources  of  resources,  it  is  important  to  keep  the  renewing  cycle  of 

potential shareholders and potential entrepreneurs in mind. 

The  first  main  source  of  resources  is  the  potential  shareholder  (i.e.  end‐investor  or  LP). 

The primary goal of fund managers of institutional capital (see Sect. 2.4) is to search for 

the optimal returns by deciding what investment categories (referred to as “asset classes”) 

should receive which percentage of the overall capital allocation (Gurley, 2009; accessed 

11.11.2009). Their strategy of asset allocation is to choose among the different asset classes 

such  as  stocks,  bonds,  LBOs,  and  venture  capital  (see  Sect.  2.3).  Stocks  and  bonds,  for 

instance,  are  called  “liquid  assets”  because  these  assets  trade  on  a  daily  basis  on 

exchanges  around  the  world  and  their  prices  are  publicly  known  (thus,  they  can  be 

bought  or  sold  at  these  public  prices).  In  contrast,  alternative  asset  classes  (such  as 

venture  capital),  known  as  “illiquid  assets”,  are  associated  with  higher  risk  due  to  their 

illiquidity and other factors, but are expected to earn a higher return (e.g. 25 to 35 percent 

per  year  for  venture  capital).  Fund  managers  usually  allocate  a  small  percentage  to 

alternative asset classes and only when they expect high returns. Therefore, fund‐raising 

of a venture capital firm depends on the allocation strategy of the institutional fund and 

the current market situation. When available capital is scarce, the venture capitalist has to 

compete for “potential shareholders” with other illiquid asset classes (e.g. other venture 

capital firms) and liquid asset classes (e.g. stocks, bonds etc.). 

      65 

 
The  second  main  source  of  resources  is  the  potential  entrepreneur.  Entrepreneurs  have 

different options for receiving funding for their business idea. Debt financing (e.g. bank 

loans, lines of credit etc.) of start‐up companies is one instrument used to obtain receive 

capital, but this is difficult to acquire (see Sect. 2.3). Venture capital firms provide equity 

financing  for  start‐up  companies  and  are  competing  between  each  other  for  the  most 

attractive investment opportunities. 

On  both  ends  of  the  capital  inflow  and  outflow,  a  venture  capital  firm  has  to  compete 

between  the  two  main  sources  of  resources  (i.e.  potential  shareholders  and  potential 

entrepreneurs). Both are direct sources of survival and thus need to be maintained. Figure 

5.4  below  illustrates  the  resource  allocation  opportunities  of  the  two  main  “sources  of 

resources”. 

 
Fig. 5.4 Resource Allocation Opportunities 
Source: compiled by the author 

Potential  entrepreneurs  create  the  deal  flow  with  their  business  concepts.  The  venture 

capitalists  screen  business  plans  and  select  candidates  with  the  highest  potential  ROI. 

Start‐up companies that focus on markets that are too small are unattractive because their 

growth potential is limited. If the market is sizable for the venture capitalist, both parties 

move on to structuring the contract to determine the amount of shares allocated between 

them. The venture capitalist receives a substantial share of the start‐up company, which 

in turn, reduces the control and financial rewards of the entrepreneur. The assumption is 

that the more shares the venture capitalist receives in the start‐up company, the less the 

entrepreneur  is  pleased  about  the  decrease  of  control  rights  and  potential  rewards. 

Finally, the exit through an IPO or an acquisition by a corporation generates the ROI for 

      66 

 
the  venture  capitalist.  In  the  short‐run,  venture  capitalists  focus  on  maximizing  their 

profits in order to return a high ROI for the shareholder and to secure their own survival.  

The  conditions  of  the  contract  between  the  venture  capitalist  and  the  LP  determine  the 

lifetime  of  the  fund  and  the  percentage  that  the  venture  capitalists  receive  annually  as 

well  as  when  an  investment  is  exited.  The  higher  the  profit‐sharing  is  for  the  venture 

capitalist,  the  less  attractive  an  investment  is  for  the  venture  capital  fund  and  this  will 

make the LP more reluctant in providing capital for the next rounds of fund‐raising.  

These  short‐term  profit  decisions  create  tensions  for  both  sides  of  the  relationship.  Both 

“sources  of  resources”  are  required  in  order  to  maintain  the  venture  capital  cycle.  The 

quality  of  the  incoming  deal  flow  and  amount  of  fund‐raising  depends  in  large  part  on 

the  venture  capitalists’  reputation.  Investments  in  reputation  depend  on  these  sources 

and imply that the venture capitalist has to focus on short‐term profits, but also must be a 

valuable  partner  for  both  sources  of  resources  in  the  long‐term.  Contemplating  the 

contrary expectations of LPs and entrepreneurs require balancing them in order to build 

up  and  maintain  their  reputation  for  future  activities.  The  cycle  can  be  sustained  by 

investing  in  these  long‐term  resources  such  as  reputation.  However,  investments  in 

reputation‐enhancing  relationships  are  cost  intensive  and  time  consuming.  When 

considering  reputation  as  a  long‐term  resource,  one  has  to  keep  in  mind  that  these 

sources  of  resources  are  subject  to  their  specific  conditions  of  development  which  are 

described in Section 5.2.2 below.  

5.2.2 Direct Survival Resources 

Callahan  and Charbonneau (2004)  call  the deal  flow the  “lifeblood” of  a  venture capital 

firm.  Thus,  a  constant  deal  flow  of  high‐quality  venture  opportunities  is  vital  for  the 

venture  capital  firm.  The  deal  flow  depends  largely  on  the  history  of  previous 

investments  made  within  a  region  (2005).  Successful  investment  in  start‐up  companies 

establishes a track record for the venture capital firm, but also a reputation for being a fair 

and  knowledgeable  partner  within  the  entrepreneurial  community.  Timmons  and 

Bygrave (1986) found in a survey of 464 venture capital‐funded entrepreneurs from 1967 

to  1982  that  capital  was  consistently  the  least  important  variable  in  the  entrepreneur’s 

decisions (p. 161). If entrepreneurs seek funding, they do not approach the investor solely 

because of capital shortage. They also look value added and personal fit with the venture 
      67 

 
capitalist.  The  emergence  of  the  Internet  has  created  greater  transparency  for 

entrepreneurs  to  judge  the  venture  capitalist  as  a  potential  investor  in  their  company. 

Platforms  such  as  “The  Funded.com”5  empower  the  entrepreneur  to  compare  different 

venture capitalists by reviewing comments about their behavior from other entrepreneurs 

who have previously dealt with them. 

When  venture  capitalists  seek  new  deals,  they  rely  heavily  on  their  connections  and 

relationships  within  the  larger  entrepreneurial  community.  Venture  capitalists  receive  a 

high  volume  of  business  plans  and  use  their  knowledge  about  the  source  of  the  deal  to 

judge whether a business plan is worth examining (Shane and Stuart, 2002) . This volume 

can  be  quite  large,  particularly  for  venture  capital  firms  who  have  established  their 

reputation. Business plans brought to them by personal contacts and individuals that they 

know and trust are treated with higher regard. “Generally, the source of the request for 

funding was a condition factor in the manner in which it was subsequently processed by 

venture funds” (Sweeting, 1991, p. 610). The origin of the deals can be grouped into two‐

thirds  that  comes  from  “referrals”  by  former  investment  partners  or  personal  contacts 

and  one  third  that  come  from  “cold  contacts”,  which  have  less  chance  of  a  closer  look 

(Tyebjee  and  Bruno,  1984,  p.  1055).    The  majority  of  venture  capitalists  view  local 

connections as more capable of generating deal flow because these ties were stronger and 

more trustworthy (Zook, 2005, p. 82). Decisions rely heavily upon local tacit knowledge to 

research the background of an entrepreneur and company, but also involve observing the 

investments made by other venture capitalists.  

Deal flow not only depends on the quantity of the incoming business plans, but more on 

the  quality  of  the  investment  opportunities.  If  the  presented  quality  of  the  investment 

opportunities  are  too  poor,  it  may  result  in  long‐term  disadvantages  for  the  venture 

capitalist and may lead to a shift towards “proactive deal seeking” (Wright and Robbie, 

1998, p. 536). 

The  other  critical  source  of  resources  is  fund‐raising  on  the  basis  of  the  reputation  of 

being a savvy investor who has made successful deals and is capable of generating high 

                                           
5 http://www.thefunded.com 

      68 

 
returns  for  the  LPs.  They  have  the  capacity  and  networks  to  evaluate  attractive  venture 

capital  funds.  Better  reputations  may  enable  the  venture  capitalist  to  maintain  their 

higher  prices  (for  their  investment  in  start‐up  companies)  as  a  result  of  the  high  cost  of 

investments in reputation (Megginson and Weiss, 1991). In consequence that capital per 

se  is  not  a  differentiated  good,  rather  the  reputation  of  a  venture  capitalist  providing 

these financial resources can be a source of differentiation against competitors.  

Besides  the  two  main  sources  of  resources,  there  are  other  sources  of  resources  that  are 

crucial  for  long‐term  survival  of  a  venture  capital  firm  which  are  described  in  Section 

5.2.4 below. 

5.2.3 Stakeholder‐Management 

In a knowledge‐driven economy, the information explosion caused increasing complexity 

and fragmentation in markets. Many projects cannot be merely evaluated or monitored ex 

ante,  so  that  the  venture  capitalists’  network  reputation  is  pivotal  to  gaining  access  to 

complementary resources of networks of potential collaborators. Venture capital firms are 

embedded in dynamic environments where network agents fulfill various functions and 

exchange  information  and  resources.  They  acquire  knowledge  and  resources  that  they 

lack from outside sources and provide these sources with their resources and capabilities 

so  that  they  build  a  diverse  network  of  interactions.  It  is  assumed  that  all  network 

connections influence the decision‐making process of the gatekeepers (see Sect. 5.1.3). 

The  relational  view  opens  up  acknowledging  that  mutually  developed  resources  within 

the  inter‐firm  relation  are  always  outside  the  firm.  It  argues  that  relation‐specific  assets 

and  knowledge‐sharing  routines  create  a  sustainable  competitive  advantage  for  the 

venture capitalist, but they also help to build a network with other gatekeepers that are 

conducive  for  the  diffusion  of  an  innovation.  Inter‐firm  knowledge‐sharing  routines 

permit  the  transfer,  recombination,  or  creation  of  specialized  knowledge  (Grant,  1996). 

Over  time  venture  capital  firms  build  up  networks  of  contacts  and  other  information 

sources  that  they  can  relate  to  for  each  investment  (economies  of  scope).  Economically, 

venture  capital  firms  benefit  the  most  from  having  a  wide  range  of  relationships, 

especially  if  these  involve  other  well‐networked  venture  capital  firms.  They  gain  better 

access  to  better  deal  flows  from  venture  firms  or  they  can  invite  other  venture  partners 

into  syndicates,  which  may  lead  to  reciprocal  co‐investment  opportunities  over  time. 
      69 

 
Studies show that  venture capital  firms  who  occupy influential  network  positions  show 

significantly  better  performance  (Hochberg  et  al.,  2007).  In  addition,  “VC  assemble 

informal networks of people for various purposes” (Smart et al., 2000, p. 13). For instance, 

“networks  enable  VCs  to  source  deals  and  to  manage  their  portfolio  companies  by 

connecting  them  with  entrepreneurs.  Networks  may  couple  VCs  with  lenders  who  can 

help finance growth, as well as provide access to other VCs to syndicate deals and spread 

risk” (p. 13).  

The  venture  capital  firm  needs  resource  influx  from  other  gatekeepers.  Entrepreneurs 

from  portfolio  companies  are  another  „source  of  resources“  which  provide  valuable 

resources for the venture capitalist. Therefore, external stakeholders can be distinguished 

into  three  categories,  network  experts  (i.e.  scientific  advisors,  market  researcher,  patent 

lawyers,  journalists  etc.),  syndication  partners  (i.e.  other  venture  capital  firms),  and 

portfolio  companies.  Building  up  reputation  in  the  network  in  the  long‐term  requires 

investing  in these stakeholders by spending time interacting with them. As one venture 

capitalist  argues,  “What  weʹre  really  selling  is  time.  When  you  have  a  startup,  time  is 

your most precious commodity so you want to do anything that saves it” (cited in Zook, 

2005,  p.  21).  These  sources  of  resources  also  depend  on  the  specific  conditions  of 

development  which  are  analyzed  in  Section  5.2.4  below.  Being  concerned  with  the 

necessary time investment is another important aspect the venture capitalist has to keep 

in mind when considering their gatekeeper position. 

5.2.4 Indirect Survival Resources 

Network Experts 

Network  experts  provide  the  venture  capitalist  with  information  and  resources  that  are 

valuable  for  a  wide  range  of  activities.  Experts  such  as  scientific  advisors,  market 

researchers, and patent lawyers are also a part of the group of gatekeepers (see Sect. 5.1) 

helping  in  the  evaluation  process  of  the  entrepreneur’s  invention.  These  experts  might 

supplement the venture capitalist’s judgment as specialists with specific  expertise  about 

feasibility or legal issues. 

Increasing the venture capitlists‘ reputation seems conducive for a more central position 

within a network (centrality). A central position within a network will positively impact a 

      70 

 
firm’s  performance  and  opportunities  to  form  further  linkages  based  on  at  least  three 

mechanisms  (Gulati,  1995).  First,  central  venture  capital  firms  can  obtain  information 

about  linkage  formation  opportunities  from  their  partners  and  their  partners’  partners. 

They possess more accurate information on the quality of the potential exchange partners 

(i.e.  other  gatekeepers).  Second,  a  central  position  is  in  itself  a  signal  of  the  status  and 

reliability  of  a  venture  capital  firm.  An  extensive  number  of  existing  partnerships  with 

other high‐status actors creates trust among potential new partners through accumulated 

reputation and references from the existing partners. Third, the centrality in the network 

acts  as  a  signal  that  the  venture  capital  firm  has  access  to  other  highly  central  actors. 

Potential  exchange  partners  thus  have  the  opportunity  to  connect  to  other  high‐status 

actors  in  addition  to  the  venture  capital  firm.  As  a  result,  central  firms  attract  more 

exchange partners than peripheral firms. 

Buying  information  from  anonymous  markets  is  not  the  same  as  receiving  information 

from close partners. Information from partners “can be expected to be of higher relevance 

as the partners serve as information filters and communicate only the information which 

they judge  as  relevant for their  partners” (Gemünden and  Heydebreck, 1994,  p.  196). In 

addition, this information is of “higher reliability as the partner does not want to set the 

relationship at stake” (p. 196). The reliance on personal connections makes this screening 

technique both highly effective. 

Syndication Partners 

Venture  capital  firms  syndicate  in  order  to  share  financial  risk  and  mitigate  uncertainty 

through  sharing  information.  Bygrave  (1987)  found  that  the  sharing  of  knowledge  and 

information  seems  to  be  more  important  than  the  sharing  of  financial  resources  as  a 

reason  for  syndication.  By  syndicating  venture  capital  firms  have  the  chance  to 

complement skills, but they also may learn new skills for future investing and help to add 

value to their portfolio companies. Strong relationships with other venture capital firms 

likely  improve  the  chances  of  securing  follow‐on  venture  capital  funding  for  portfolio 

companies. In addition, venture capital firms screen each other’s willingness to invest in 

potentially promising deals.  

In  general,  venture  capital  firms  syndicate  with  each  other  because  of  financial 

constraints,  and  the  desire  to  reduce  the  risk  and  the  competition  (Berchicci  and  Tucci, 
      71 

 
2006).  In  addition,  they  leverage  economies  of  scale  and  help  each  other  to  overcome 

agency  conflicts  (see  information  asymmetries).  However,  there  are  also  some  reasons 

against  syndicate  because  of  difficulties  in  partner  co‐ordination  and  the  potential 

reduction in venture capitalists’ profits (Berchicci and Tucci, 2006). Bygrave (1987) found 

that  the  odds  of  syndication  were  higher  for  early‐stage  investments,  for  more  than 

innovative companies and for high‐tech industries. 

Portfolio Companies 

The  venture  capital  firm  and  its  portfolio  companies  can  be  considered  as  being  in  a 

“symbiotic‐relationship”  (Hülsmann,  2003,  p.  386)    implying  that  the  venture  capitalist 

coevolutionaryly  depends  on  the  survival  of  their  portfolio  companies.  They  have  to 

sacrifice  parts  of  their  individual  autonomy  in  order  to  survive  in  the  long‐run.  The 

venture capitalist gains new knowledge and experience out of every investment that they 

can  apply  for  future  investments.  This  effect  gets  stronger  through  specialization  in 

different industries and financing stages. 

Venture  capital  firms  develop  alongside  economic  development  characterized  by 

feedback  loops  that  emerge  over  time  (Zook,  2005).  Even  if  a  new  venture  does  not 

succeed,  valuable  information,  experience,  and  contacts  develop  during  the  process 

which  increase  the  learning‐curve.  “[W]ith  respect  to  learning‐curve  effects,  VC  firms 

become repositories of useful institutional knowledge. VC and their support staff benefit 

from  learning‐curve  effects  as  they  become  more  adept  in  dealing  with  each  other  and 

with other resource suppliers, such as law and accounting firms, investment bankers, and 

management recruitment firms. [..] The ultimate effect is to make the firm more efficient 

as  time  passes  and  experiences  accumulate”  (Sahlman,  1990,  p.  500;  adapted  by  the 

author).  The  learning‐curve  of  venture  capitalists  depends  on  the  interaction  with  their 

portfolio companies that may allow them to renew, develop and transfer expertise in new 

and emerging domains. 

5.2.5 Sustainability Circuit 

The venture capitalist is challenged as a gatekeeper of innovations who has to balance the 

various expectation of the different dimensions, namely the demands of shareholders and 

stakeholders. Balanced investments in the different dimensions of a venture capital firm 

      72 

 
are critical for its survival. The venture capitalists’ time is limited and the embeddedness 

in  its  socio‐economic  system  requires  that  they  have  a  strategy  beyond  their  financing 

profile.  Peters  and  Waterman  (1982)  suggest  that  excellent  companies  are  capable  of 

managing  paradoxes.  The  different  dimensions  and  the  interests  of  the  various 

stakeholders create tensions that cannot be easily solved by focusing on, for instance, only 

fund‐raising in a certain period because portfolio companies still need to be managed and 

new  deal  flow  needs  to  be  screened  and  evaluated.  The  time  constraints  lead  to  a 

dilemma  because  venture  capital  firms  are  usually  small  firms  with  little  manpower  so 

that it constitutes an either‐or problem of allocating resources to the stakeholders. This is 

not only about time management, but rather a strategy issue of balancing short‐ and long‐

term  challenges.  Allocating  certain  tasks  to  network  experts  and  syndication  partners 

seems to be helpful, but require a long‐term investment in these relationships. 

Venture  capital  firms  need  to  implement  a  strategy  to  cope  with  these  challenges.  Amit 

and Schoemaker (1993) argue that “strategic assets by their very nature are specialized” 

(p. 39) and need commitment to renew and sustain them, so that they do not disappear 

during  times  of  operational  pressure.  Path  dependency  has  to  be  considered  and  it 

implies  that  “strategy  involves  choosing  among  and  committing  to  long‐term  paths  or 

trajectories  of competence development” (Teece  et  al.,  1997,  p.  529). In  a  venture  capital 

firm’s  strategy,  choices  have  to  be  made  about  how  much  to  spend  or  invest  in  certain 

activities as well as which competences and decisions paths will be pursued or neglected. 

From  a  strategic  resource‐based  perspective,  venture  capital  firms  are  an  additional 

bundle  of  resources  to  their  portfolio  companies.  They  play  a  key  role  (within  the 

gatekeeper mechanism) as a value enhancer of the venture capital‐baked firm (Manigart 

et al., 2002). “Strategy and sustainability can be linked concerning the choice of corporate 

goals  (‘ends’)  and  the  “means”  to  achieve  them  (i.e.  resources  deployment  and  care)” 

(Hülsmann, 2003; cited in Ehnert, 2009: 70; emphasis in original). 

Actively managing the indirect relationship between shareholders and entrepreneurs, but 

also  addressing  the  stakeholder’s  interests  requires  integrating  the  different  dimensions 

into  a  comprehensive  framework.  While  the  shareholders  and  parts  of  the  stakeholders 

(i.e. network experts and syndication partners) comprise part of the group of gatekeepers, 

the potential entrepreneurs and the portfolio companies are outside the field of experts. If 

      73 

 
“sustainability  circuits”  to  direct  or  indirect  survival  resources  are  interrupted  for  too 

long the position within a gatekeeper framework is at stake (see Fig. 5.5). 

 
 
Fig. 5.5 Sustainability Circuit 
Source: compiled by the author 

The “board of directors” (see Sect. 2.4) can be identified as the execution instrument of the 

venture  capital  firm  and  can  be  described  as  in  between  the  indirect  relationship  of  the 

shareholders and the entrepreneurs. These instruments carry out the following functions: 

(1)  governance  function  the  alignment  of  shareholder  (LP)  and  management  interest 

(entrepreneur) through incentive structures and monitoring mechanisms (see Sect. 5.2.1); 

(2) strategic decision‐making and value adding for their portfolio companies by serving as a 

“sounding  board”,  assisting  entrepreneurs  in  formulating  a  business  strategy, 

recruitment of new managers etc. (see Sect. 2.4); and (3) networking function which helps to 

link  the  portfolio  company  to  its  external  environment  (Williamson,  1996)  (and  secure 

critical resources from the sources of resources (Müller‐Christ and Gandenberger, 2006). 

The  governance  function  involves  acting  as  a  financial  intermediary  between 

shareholders  and  entrepreneurs.  The  venture  capital  firm  monitors  and  incentivizes  the 

entrepreneurial  management  team  on  behalf  of  shareholders.  The  board  of  the  venture 

fund  screens  and  authorizes  investment  proposals,  approves  decisions,  and  might 

remove poor‐performing entrepreneurs or management teams. Strategic decision‐making 

and value adding is basically the main part of the governance function, but its focus in on 

supporting  the  entrepreneur  in  order  to  bring  an  innovation  to  market.  In  addition, 

market  or  policy  changes  may  force  the  portfolio  company  to  adjust  direction  and  seek 

      74 

 
new market segments. The venture capitalist needs to guide and advise the entrepreneur 

to reformulate the business strategy.  

5.2.6 Critical Summary and Conclusions 

Cyclicality  and  the  various  dependencies  of  a  venture  capital  firm  require  an 

understanding of strategic orientation in the context of the gatekeeper framework. Based 

on Müller‐Christ’s (2001) approach, a venture capital firm needs to balance its short‐term 

profit interests and long‐term resource supply (through reputation). Through reputation, 

the  resource  supply  can  be  distinguished  between  main  “sources  of  resources”  (i.e. 

shareholders  and  entrepreneurs)  and  other  “sources  of  resources”  (i.e.  network  experts, 

syndication  partners,  and  portfolio  companies),  which  are  both  subject  to  specific 

conditions of development. The former consists of “direct survival resources”, which are 

about  the  circularity  of  capital  inflow  and  outflow,  while  the  latter  involves  “indirect 

survival resources”. 

Coping with challenges of indirect survival resources can be ascribed to the management 

of  paradoxes  because  of  the  complexity  of  the  relationships  with  various  stakeholders. 

Paradoxes  characterized  “by  oppositions  or  contradictions,  mutually  exclusive  elements 

which  operate  simultaneously  and  create  tensions”  (Ehnert,  2009,  p.  135).  This  implies 

that  the  indirect  survival  resources  expand  the  framework  towards  a  “sustainability 

circuit”  (see  Fig.  5.6  above),  which  opens  up  the  suggestion  of  “Janusian  thinking”,  i.e. 

“holding  two  or  more  opposites  together  in  mind  accepting  their  coexistence”  (Ehnert, 

2009, p. 135). For instance, venture capitalists are competing with other venture capitalists 

for  scarce  resources,  e.g.  high‐potential  entrepreneurs,  in  order  to  generate  qualitative 

deal  flow,  but  they  also  need  to  share  information  and  deals  with  them  to  mitigate  the 

risk.  

The  managing  the  “sustainability  circuit”  demands  the  development  strategic  and 

operational tools to cope with the complexity of this “future trends industry” that are able 

to adapt to industry and market changes. 

 
      75 

 
5.3 Trust‐Control Balance 

”Trust men and they will be true to you; treat them greatly, and they will show  

themselves great.” ‐‐Ralph Waldo Emerson 

Sustainability  and  long‐term  success  of  venture  funds  depend  on  the  gatekeeper 

decisions of the venture capitalist and vital exchange relationships with the entrepreneurs 

to help to bring innovation to market. Venture capital firms act as gatekeepers who filter 

out  unpromising  business  ideas  and  select  ventures  with  potential.  Selecting  the  right 

candidates  and  bringing  innovation  to  market  is  an  iterational  process  that  is  time 

consuming.  Venture  capital  research  focuses  primarily  on  rational  choice  and  agency 

when  addressing  complex  relationships.  Chapter  3  shows  that  control  instruments  and 

rational choice can be exhausted when it comes to complex exchange relationships. Trust 

seems  to  be  a  viable  concept  when  addressing  the  venture  capitalist‐entrepreneur 

relationship.  Two  stages  need  to  be  considered,  primarily,  the  decision  process,  and 

secondly, the relationship itself. 

Many  novelties  and  technologies  that  promise  high  ROI  are  still  filtered  out  by 

gatekeepers.  Thus,  other  filter  criteria  play  a  role  in  the  decision  process.  Venture 

capitalist Fred Wilson (Wilson, 2009; accessed 11.11.2009) gave a valuable insight when he 

was asked “how his venture capital firm would select an entrepreneur?”, and he replied 

that his firm would seek out cultural fit and shared values. In addition, he commented on 

the  relationship  by  comparing  it  to  a  marriage  (see  Sect.  1.1).  “If  you  treat  [the 

relationship] like  a marriage […] and work hard at them, communicate early  and  often, 

are  tolerant,  and  most  importantly  share  your  vision  and  values,  it  can  be  a  very 

rewarding  experience,  both  emotionally  and  financially”  (Wilson,  2009;  accessed 

11.11.2009). Apparently, the reflexive process of the value creation (see  Sect. 5.1.4) plays 

an important role in building up a long‐term relationship. 

The venture capitalist does not only rely on personal experience, but rather also utilizes 

the information and resources of other gatekeepers (such as scientists, early‐adopter etc.) 

to  determine  whether  the  novelty  has  the  potential  to  become  a  successful  innovation. 

Other gatekeepers within the venture capitalists’ network help to evaluate the likelihood 

of a successful innovation. 

      76 

 
In  general,  new  ventures  bear  radical  uncertainty  because  inexperienced  entrepreneurs 

operate in volatile and less predictable markets. The amount of value that can be added 

by  the  contribution  of  the  venture  capitalist  depends  not  only  on  the  resources  and 

capabilities  of  the  venture  capitalist,  but  also  on  the  mutual  trust  and  reflexive  process 

with the entrepreneur (see Sect. 5.1.4).  

Goals  and  interests  are  not  always  aligned  and  it  turns  out  that  these  are  difficult  to 

enforce, thus it requires a “leap of faith” for both to enable shared understandings and to 

create  “shared  visions”.  First,  this  chapter  analyzes  the  embeddedness  of  actors,  the 

decision process, and how to build trust in a venture capitalist‐entrepreneur relationship 

considering  the  duality  of  trust  and  control.  Second,  having  the  capacity  for  actively 

trusting  the  trustee,  both  parties  have  to  acknowledge  the  need  to  communicate  and 

make  commitments.  Finally,  based  in  the  research  it  seems  necessary  that  both  parties 

need to develop shared visions in order to build a strong and fruitful relationship.  

5.3.1 The Trust‐Building Process 

In  practice,  the  difference  between  trustor  and  trustee  is  not  as  sharp  as  in  theory. 

Frequently,  individual  actors  are  trustor  and  trustee  at  the  same  time,  “either  directly 

towards each other or in complex chains and networks of relationships” (Möllering, 2006, 

p. 134). Trustor and trustee have relationships with each other, but also with third parties 

who  are  integrated  in  the  network,  and  thus  trust  is  considered  the  defining  feature  of 

social capital in networks.  

Social  networks  are  very  significant  for  the  nature  of  embeddedness.  From  an 

embeddedness perspective (Granovetter, 1985), individuals actively develop trust due to 

the  socio‐economic  benefits  derived  from  personal  attachment  to  a  network.  When 

sociologists  discuss  the  nature  of  personal  relationship  between  actors,  they  distinguish 

between direct (strong) and indirect (weak) ties within a social network (e.g. Granovetter, 

1985).  Strong  ties  provide,  under  the  conditions  of  uncertainty  and  information 

asymmetry,  an  advantage  to  agents  who  seek  to  obtain  resources  from  others  because 

they produce social obligation and enable access to private information (Podolny, 1994). 

Strong  ties  are  typically  associated  with  trust  and  thus  ease  the  transfer  of  tacit 

knowledge (Uzzi, 1996). Social ties that are more indirect, instead, have the advantage of 

transferring expectations about people’s behavior from one relationship to another (Uzzi, 
      77 

 
1996). It allows them to obtain information about others with whom they do not have  a 

direct  contact  which  enables  the  venture  capital  firm  to  use  the  network  as  a  screening 

tool  by  making  nonpublic  information  available.  Even  weak  ties  reduce  the  cost  of 

obtaining information, which is usually costly to acquire. 

Nahapiet  and  Ghoshal  (1998)  argue  that  “social  relations,  often  established  for  other 

purposes, constitute information channels that reduce the amount of time and investment 

required to gather information” (p. 252). Relational trust refers to cases in which a trustor 

is confident in the trustee’s actions because the trustee cares about the trustor’s interests 

(Rousseau et al., 1998). This emerges from repeated interactions between individuals over 

time  and  creates  positive  expectations.  Relational  trust  is  not  only  based  on  routines 

established  between  trustor  and  trustee  but  also  the  reciprocity  of  their  continual 

interactions which lead to economic exchanges and cooperative behavior promoting the 

transfer of private information and resources. Organizations face substantial uncertainty 

and information asymmetries in obtaining reliable information on the attributes, quality, 

and trustworthiness of potential new exchange partners, so they prefer to exchange with 

existing  partners  (Gulati,  1995).  These  prior  relationships  enable  the  creation  of 

collaborative relationships that radiates reliability and trustworthiness. 

Deals that originate from referrals with direct or indirect ties provide information about 

the quality of the business plan and the entrepreneur itself, and thus work as a screening 

device to exclude the unqualified ones. For example, Hisrich and Jankowicz (1990) found 

that  most  of  the  deal  flow  come  as  “cold‐calls”  (without  any  introduction),  but  they  do 

not receive much attention, thus “funded proposals come by referral” (p. 31). If, however, 

information  is  already  publicly  available,  the  entrepreneur  will  not  need  a  referral  to 

obtain  financing.  An  actor  has  to  trust  the  partners,  but  still  faces  the  problem  of  the 

promises which are hardly to evaluate ex ante and barely controllable ex post.  

“[V]enture  capitalists  tend  to  favor  teams  that  are  similar  to  themselves”  (Franke  et  al., 

2006,  p.  1;  adapted  by  the  author),  which  means  similar  training  and  professional 

experience. Similar backgrounds or challenges enable a better understanding of the other 

party  and  it  simplifies  interaction  between  the  parties.  This  similarity  translates  to 

familiarity which is the starting point for trust and facilitates the familiarization process. 

Familiarity  is  also  important  beyond  the  development  of  personal  relations  for  the 

      78 

 
screening process because it reflects “a tendency to limit investments to areas with which 

the VC is familiar, particularly in terms of the technology, product and market scope of 

the venture” (Tyebjee and Bruno, 1984, p. 1052).  

Trust  needs  social  interaction,  a  process  in  which  actors  can  reflexively  exchange  their 

expectations,  and  lessen  the  uncertainty  and  make  themselves  vulnerable  towards  the 

trustee.  As  Uzzi  (1996)  shows  in  his  empirical  study  of  entrepreneurial  firms  that  trust 

acts as a pivot in a network of embedded actors which has a positive effect on economic 

performance and that “actors do not selfishly pursue immediate gains, but concentrate on 

cultivating  long‐term  cooperative  relationships  that  have  both  individual  and  collective 

level benefits for learning, risk‐sharing, investment” (p.693). 

Timmons  and  Bygrave  (1986)  propose  that  the  co‐operative  relationship  between  a 

venture capitalist and an entrepreneur is more crucial to the success of the business than 

the  financing  itself.  While  it  appears  that  the  development  of  fruitful  relationships 

provides substantial benefits it does not apply to all relationships (Sahlman, 1990). Some 

entrepreneurs  have  an  incentive  to  behave  unaligned  to  the  venture  capital  firm  (see 

principal‐agent problems, e.g. hidden information and hidden action). There is also room 

for  conflict  between  the  entrepreneur  and  venture  capitalist  on  the  feasibility  and 

relevance  of  various  goals,  and  while  entrepreneurs  are  mostly  narrowly  focused  on  a 

single  goal,  the  venture  capitalist  will  have  a  reasonably  diversified  portfolio.  The  term 

“success”  might  have  different  meanings  for  venture  capitalists  or  entrepreneurs,  what 

causes conflicts on strategy. 

The  various  goals  of  venture  capitalists  and  the  entrepreneurs  of  their  portfolio 

companies  are  not  always  aligned.  Both  aiming  to  generate  profits,  however,  Table  5.1 

models  the  competing  purposes  in  regards  to  their  goals,  relevant  time  horizon,  and 

orientation. 

Tab. 5.1 Contrary Interests 
Venture Capital Firm
Goals maximizing profits, ROI
of the fund
Relevant Time Horizon from investment
till exit
Orientation portfolio-orientated
Source: compiled by the author 
     
Entrepreneur
survival of the firm,
personal and financial goals
perpetuity
focused on their venture
79 

 
These significant gaps that exist between the expectations and the perceived contributions 

of  entrepreneurs  and  venture  capitalists  create  problems  that  have  been  discussed  by 

venture capital scholars by applying rational choice theories. The problem with applying 

rational  choice  theories  such  as  the  game  theory  to  the  venture  capital‐entrepreneur 

relationship  is  that  both  actors  are  pursuing  different  goals  (e.g.  financial  return  versus 

prestige)  which  may  complicate  the  determination  of  proper  outcomes.  From  an 

economic  perspective,  contract  provisions  select  appropriate  entrepreneurs  by  shifting 

the  risk  of  inappropriate  selection  to  the  entrepreneur.  As  Sahlman  (1990)  noted,  “it 

would  be  foolish  for  the  entrepreneur  to  accept  these  terms  if  they  were  not  truly 

confident of their own abilities and deeply committed to the venture” (p. 510). 

Venture  capitalists  have  the  power  and  knowledge  to  have  substantial  impact  on  their 

portfolio  firms  (Sapienza  et  al.,  1996),  and  thus  portfolio  companies  can  easily  become 

very dependent on their mighty partners. These stages of influence range from almost no 

intervention  to  complete  replacement  of  the  management  team.  If  the  venture  capitalist 

reaches  the  point  where  she  or  he  is  the  only  one  making  decisions  regarding  strategy 

and  business  development,  the  entrepreneur  will  become  frustrated  from  losing  its 

influence and is more prone to opportunistic behavior. 

In  the  context  of  contract  negotiation,  Nooteboom  (2006)  argues  that  “trust  and  control 

are  substitutes,  in  that  with  more  trust  there  can  be  less  control,  but  they  are  also 

complements,  in  that  usually  trust  and  contract  are  combined,  since  neither  can  be 

complete.  Trust  is  needed,  since  contracts  can  never  be  complete,  but  it  can  go  too  far, 

since  trust  also  can  never  be  complete”  (p.  247).  For  understanding  trust  in  the  venture 

capitalist‐entrepreneur relationship it is helpful to analyze the relationship between trust 

and  contracts.  Bottazzi  et  al.  (2009)  identified  two  opposite  views  of  the  relationships 

based  on  trust  and  contracts.  The  concept  of  substitutes  became  a  counter  weight  in 

management  literature  to  the  assumption  of  opportunistic  behavior  in  economic 

transactions.  

The  substitute  concept  assumes  that  contracts  are  an  effective  mechanism  against 

opportunistic  behavior,  but  are  costly  in  structuring  (Bottazzi  et  al.,  2009).  This  concept 

views trust as a substitute for contractual safeguards. The more trust, the less detailed the 

contracts and vice versa. If trust and control are substitutes, it seems that both constitute a 

      80 

 
form  of  dualism  (i.e.  maximal  control  is  required  when  trust  is  absent)  and  there  is  an 

optimal level of control. It is about striving for an optimal level of trust and control. This 

understanding takes legal enforcement for granted, so that venture capitalists solely face 

the trade‐off between costs versus benefits. The alternative view is that trust and contracts 

are  complements,  which  can  be  viewed  as  a  duality.  It  differs  in  its  explanation  of 

contractual  safeguards;  both  parties  would  not  even  structure  complex  contracts  when 

they  do  not  have  confidence  in  the  other  co‐operative  behavior  (Nooteboom,  2002).  The 

cost  of  contracting  would  exceed  the  actual  benefits  when  there  is  low  probability  of 

successful cooperation. On the one hand, the substitute concept argues that sophisticated 

contracts  can  be  used  to  overcome  low  trust  between  investors  and  entrepreneurs.  The 

complements concept, on the other hand, argues that investors make use of sophisticated 

contracts only when there is sufficient trust. Therefore, it is suggested that one follows a 

duality concept of trust and control. 

5.3.2 Active Trust 

Luhmann (1979) describes that “[t]he problem of readiness to trust, accordingly, does not 

consist  in  an  increase  of  security  with  a  corresponding  decrease  in  insecurity;  it  lies 

conversely  in  an  increase  of  bearable  insecurity  at  the  expense  of  security”  (p.  79‐80; 

adapted  by  the  author).  Active  trust  constitutes  itself  as  a  reflexive  process  of  trust 

development,  which  demands  constant  communication  and  openness  from  both  parties 

(see also Beckert and Harshav, 2002). It requires continuous reproduction of trust for the 

emergence of stable relationships. The trustor needs to be aware that the trustee has the 

freedom  to  honor  or  exploit  the  trust.  In  sum,  active  trust  is  a  continuous  process  of 

mutual  exchanges  that  involve  openness  and  displaying  trustworthiness  to  the  other 

members of the relationship. Giddens would emphasize on “deliberative commitments” 

(Beckert  and  Harshav,  2002,  p.  264)  when  it  comes  to  the  active  role  that  trust  has  in 

building up and framing the conditions of the process. 

The entrepreneur and the venture capitalist need to balance the level of control and trust 

building mechanisms so that the optimal level of confidence in partner co‐operation can 

be achieved (Zacharakis and Shepherd, 2001). The study proposes that the entrepreneur 

can build trust with the venture capitalist (and vice versa) by signaling commitment and 

consistency, being fair and just, obtaining a good fit with one’s partner, and with frequent 

      81 

 
and open communication. They argue that open and frequent communications can act as 

a  facilitator  for  the  other  trust  building  mechanisms.  For  example,  the  unsolicited 

communication  of  information  (especially  if  that  information  is  sensitive)  can  provide  a 

clear  and  strong  signal  of  commitment  to  the  relationship  (Das  and  Teng,  1998), 

encouraging  reciprocity.  Communication  also  helps  bring  the  parties  closer  together, 

without explicitly being comprised of adjustments of one party, by helping the partners 

further develop common values and togetherness (Leifer and Mills, 1996). 

Both  communication  and  commitment  have  an  important  impact  on  venture  capital 

firms’  value‐added  contributions,  and  subsequently  on  entrepreneurial  company 

performance (De Clercq and Fried, 2005). Communication is important to venture capital 

firms’ value‐added because it increases the quality of venture capital firms’ value‐adding 

activities. Communication creates learning opportunities for both the venture capital firm 

and  the  entrepreneurs.  However,  it  depends  on  how  open  the  entrepreneur  is  to  accept 

the venture capitalists’ advice. DeClercq and Fried (2005) argue that board meetings may 

offer  an  excellent  opportunity  for  interaction  which  includes,  for  instance,  the  portfolio 

company’s  financial  officer  report  to  the  venture  capital  firm  about  the  status  of  pre‐set 

performance targets. Also, the variety of communication channels may reflect the quality 

of the exchange of information, that is, the use of different communication forms between 

the venture capital firm and portfolio company may enable the transfer of complex, rich 

and context‐specific information, and facilitate problem solving. Thus, the employment of 

various interaction routines between the venture capital firm and portfolio company may 

enhance  the  venture  capital  firm’s  capability  of  processing  complex  knowledge  and 

understanding the knowledge received from the portfolio company. 

DeClercq and Fried (2005) argue that deep commitment from a venture capital firm with 

a particular portfolio company will lead to more value‐adding activities, which increases 

the  likelihood  that  the  portfolio  company  will  benefit  from  the  venture  capitalists’ 

assistance.  Given  the  limited  amount  of  time  and  the  responsibility  of  diversified 

portfolio  companies,  they  cannot  spend  the  same  amount  of  time  on  every  account,  so 

they  come  more  committed  to  some  of  their  investments  in  comparison  to  others  (De 

Clercq  and  Fried,  2005).  The  venture  capital  firm  can  signal  its  commitment  and 

consistency  via  web  pages  that  show  their  portfolio  of  companies,  press  releases, 

      82 

 
testimonials from entrepreneurs of portfolio companies, qualifications and reputations of 

individual  venture  capitalists,  etc.    (Zacharakis  and  Shepherd,  2001).  There  needs  to  be 

more research to identify other effective tools that accomplish this. 

In  Möllering’s  (2006)  work,  he  argues  that  trust  can  be  a  powerful  concept  when  it 

“corresponds  via  suspension  with  reason,  routine  and  reflexivity  as  bases  for  trust”  (p. 

111). He goes on to say  that “trust is an ongoing process of building on reason, routine 

and reflexivity, suspending irreducible social vulnerability and uncertainty as if they were 

favorably resolved, and maintaining thereby a state of favorable expectations towards the 

actions and intentions of more or less specific others” (p. 111; emphasis in original). For 

Möllering, there are three ways to suspension: (1) “as‐if attitude”; (2) “bracketing” and (3) 

“matter of willpower”. The as‐if attitude means to anticipate the future and “to behave as 

though  the  future  were  certain”  (Luhmann,  1979,  p.  10).  He  argues  that  inadequate 

information  can  be  surmounted  by  trust  and  that  uncertainty  and  vulnerability  are 

unproblematic. This departs from the idea that there is a lack of certainty. Beckert (2005) 

acknowledges  the  trustee’s  role  in  creating  the  illusion  of  uncertainty.  The  trustee  can 

testify  for  herself  or  himself  in  order  to  create  the  environment  that  makes  the  leap  of 

faith  possible.  “Trustors  rely  to  great  extent  on  trustees  when  constructing  an  image  of 

those  trustees  as  worthy  of  trust  or  not”  and  continues  on  to  say  that  “trustee’s 

performative acts and high level of familiarity with the situation merely assist the trustor 

in making the leap of faith” (Möllering, 2006, p. 114). 

The  other  way  of  suspending  irreducible  social  vulnerability  and  uncertainty  through 

bracketing it out or as Luhmann (1979) describes it as “a movement towards indifference: 

by  introducing  trust,  certain  possibilities  of  development  can  be  excluded  from 

consideration. Certain dangers which cannot be removed, but which should not disrupt 

action are neutralized” (p. 25; emphasis in original). Somebody will be trusted, despite the 

circumstances. The third pillar of suspension is what Luhmann (1979) calls the “operation 

of  the  will”  (p.  32),  where  the  lack  of  information  is  acknowledged,  but  actively 

surmounted  by  the  actor.  The  concept  of  “active  trust”  has  important  implications  for 

trustor and trustee. Both have to work actively on shared understanding and expectations 

in their relationships with each other, and this will eventually result in “shared visions”. 

      83 

 
5.3.3 Shared Visions 

Firms exist not only, and not primarily, to limit transaction costs, but to act as a focusing 

device: to align perceptions, interpretations, and evaluations (and hence give motivation) 

in  order  to  achieve  a  common  goal.  Sweeting  (1991)  wrote,  “VCs  ...  were  seeking  to 

establish  whether  or  not  they  could  simply  “get  along  with”  team  members  and  trust 

them. The benefits of this mutual understanding and trust were evident even before the 

deal  was  made”  (p.  619;  emphasize  in  original).  Beyond  drawing  on  shared  historical 

relations,  the  entrepreneur  must  often  go  one  step  further  in  creating  ongoing  social 

systems  of  mutual  investment  and  non‐legal‐enforcement.  Shared  systems  of  meanings 

and  language  facilitate  the  exchange  of  information.  Learning  and  knowledge  creation 

that allows individuals  to share each other’s thinking processes. “Shared understanding 

is  always  going  to  be  filtered,  perceived,  stored  and  reconverted  in  our  own  individual 

‘knowledge  frames’  which  are  going  to  be  slightly  different”  (Howells,  2000,  p.  54; 

emphasis in original). 

5.3.4 Critical Summary and Conclusions 

As  a  venture  capitalist  compared  the  relationship  between  entrepreneurs  and  venture 

capitalist to a marriage by stating that it “is not an easy relationship by any means, [but] 

in  addition  to  constant  effort  and  communication,  I  think  there  are  two  other  critical 

factors ‐ tolerance and shared vision/values” (Wilson, 2009; accessed 11.11.2009). First, it 

is not easy maintain this relationship and it needs mutual efforts to build the foundation 

of trust. Second, trust enables to build shared values and visions, but also the capacity for 

tolerating the other of having their own way of accomplishing goals. 

Communicating  openly  and  fairly  each  other’s  interests  and  goals  enables  to  set 

“deliberative  commitments”  on  which  both  parties  will  agree  on  and  frame  their 

interpersonal rules and agreements. Wilson (2009)argues that it is important that venture 

capitalist “talk about their hopes and dreams, how they plan to get there, and why [they] 

share those hopes and dreams and want to help them achieve them. That is [of] how to 

win  a  deal  and  it  works  when  both  parties  are  sincere  and  open  and  honest  with  each 

other” (accessed 12.11.2009). 

      84 

 
6. THE GATEKEEPER-MODEL AS AN INTE-
GRATIVE FRAMEWORK FOR ENTRE-
PRENEURS AND VENTURE CAPITALISTS
6.1 An Integrative Framework 

The  framework  is  developed  to  gain  a  more  transparent  understanding  of  complex 

“tractive  forces”  and  their  interactions  that  play  a  pivotal  role  in  the  venture  capital 

business.  In  general,  venture  capitalists  decide  which  entrepreneurs  will  be  capitalized 

enabling  them to realize their  business concepts  in the  market. From this  point of  view, 

venture capitalists act as gatekeepers deciding if a new idea/concept (for a novel product, 

service or production process) will have the chance to become an innovation or not.  

In a more metaphorical sense: They are facilitators for entrepreneurs to make the invisible 

visible. A new venture takes time to emerge, referring to the notion of “run far together” 

quoted at beginning of this study. However, today’s business world also requires to “run 

fast”. The idea of pursuing either one of these two options as separate entities is replaced 

by  the  need  to  amalgamate  both,  “running  fast”  and  “far  together”  at  the  same  time. 

Though  formally  perceived  as  contradictory  approaches,  today’s  fast‐moving  economy 

demands a shift in this strategy in order to stay on top. Opposing elements such as short‐

term  efficiency  and  long‐term  effectiveness,  profit  and  sustainability,  calculated  ratio  of 

control  instruments  in  a  formal  agreement  and  emotional  qualities  such  as  trust  and 

reputation, all have to be integrated in order to enable the amalgamation of both essences. 

Over the last decades, venture capitalists have managed these contradictions but mostly 

unconsciously.  This study is one of the necessary steps to gain deeper insights into this 

complexity,  especially  into  the  decision  process  of  the  venture  capitalist.  Identifying  the 

reasons  that  influence  this  decision  process  may  also  help  the  entrepreneur  develop  a 

more  advanced  business  plan  that  meets  the  expectations  of  the  venture  capitalist  on  a 

more professional and effective level. 

It is essential to point out that the interaction between the venture capitalist and the 

entrepreneur (see Fig. 6.1) is one among many other relationships: 

      85 

 
  

Fig. 6.1 Venture Capitalist‐Entrepreneur Relationship 
Source: compiled by the author 

In order to make an investment decision the venture capitalist first needs to raise capital 

from LPs. These investors provide capital to the venture fund, and therefore become 

shareholders in the relationship (see Fig. 6.2): 

  

Fig. 6.2 Shareholder‐Entrepreneur Relationship 
Source: compiled by the author 

These three parties, LPs, venture capitalists, and entrepreneurs, have a common interest: 

they  all  want  to  make  profit.  However,  increasing  the  potential  to  make  profit  for  one 

party may diminish the chances for the others. As these parties form systems embedded 

within  networks  of  superior  systems,  they  create  direct  and  indirect  relationships  with 

each  other  and  with  third  parties.  To  understand  the  whole  network  it  is  necessary  to 

start with the underlying assumptions of these connected systems. 

The probability an entrepreneur will have the opportunity to execute his or her new idea 

completely  alone  is  small  at  its  best.  As  described  in  Chapter  2  and  based  upon  the 

creativity  research  by  Csikszentmihalyi,  an  entrepreneur  needs  the  consent  of  one  or 

more  experts to facilitate the  diffusion of the idea.   “Creativity”  can be described as the 

process of an invention through which an idea is developed by an individual or team. It is 

important to point out, however, that an invention can only become an innovation when 

it is able to instigate changes within a cultural subsystem. Systems consist of hierarchies 

that have established some kind of stable structure; a basis for knowledge exchange and 

shared  rules  about  what  is  right  or  wrong.  Any  (major)  change  might  threaten  the 

stability  of  the  system,  challenging  the  rules  and  making  previous  valuable  knowledge 

worthless.  To  protect  the  system  in  its  current  form  a  field  of  experts  decides  what 

belongs to the system and what does not. Although conservative by nature in its selection 

process, it is important for a field of experts to also accept new ideas into their domain. 

Only  then  can  a  system  survive  and  adapt  to  altering  environments.  In  analyzing  this 
      86 

 
disparity, it becomes  apparent  that  there are two types of field of experts (gatekeepers); 

those that act as facilitators for innovations and those that preserve the status quo. 

In Chapter 3, some important conceptual aspects of the strategic dimension of the venture 

capitalist  are  revealed.  Venture  capitalists  are  constantly  confronted  with  contradictory 

interests  that  include  the  institutions  from  which  they  receive  their  capital  (LP),  the 

interests  of  the  entrepreneurs  to  whom  they  transfer  portions  of  this  capital,  and  the 

supposed interests of the participants in the market, seen as the future customers of the 

entrepreneur.  It  is  crucial  for  short‐term  considerations  to  include  long‐term  necessities 

and  conditions.  The  challenge  is  to  find  a  balance  between  all  these  contradictions, 

dualities, paradoxes and dilemmas. The work by Müller‐Christ (2001) and Ehnert (2009) 

condensed in Sections 3.3 and 3.4 as part of the theoretical fundament of this study, has 

been  key  in  trying  to  understand  these  premises  and  developing  the  corresponding 

framework in Chapter 5.  

The  venture  capitalist  has  to  attract  entrepreneurs  with  new  and  promising  ideas  and 

convince LPs to allocate portions of their capital on risky investments which are illiquid 

over  a  long  period  of  time  (but  may  create  profits  of  about  25  to  30  percent  per  year). 

Therefore, the attention of the venture capitalist has to be on reproducing and sustaining 

these fundamental resources. These important resources have been detected as reputation 

and trust as shown in Chapters 3 and 4, respectively. Both types of resources need time to 

be  established  and  have  to  be  planned  along  with  other  crucial  resources  (such  as 

network  connections,  syndication  partners  etc.).  These  resources  can  be  categorized  as 

“direct  survival  resources”  (Sect.  5.2.2)  or  “indirect  survival  resources”  (Sect.  5.2.4). 

Figure 6.3 summarizes the most important stakeholders of a venture capital firm. 

      87 

 
  

Fig. 6.3 Integrative Gatekeeper‐Model 
Source: compiled by the author 

Figure  6.3  only  shows  the  actors,  their  connections  and  their  mutual  exchange.  The 

consequences for the actors are summarized in the following section. 

6.2 Summary of the Implications of the Integrative Framework for   

      Entrepreneurs and Venture Capitalists 

The gatekeeper‐model is developed in order to build a more transparent framework for 

the entrepreneur‐venture capital relationship in the innovation process, but it is only the 

first  step  in  suggesting  a  new  approach  on  their  relationship.  It  constitutes  a  theoretical 

framework rather than a well‐developed testing model. These first steps are not without 

critic.  The  origin  of  the  gatekeeper  and  its  development  needs  to  be  studied  in  order 

support  the  assumptions  of  the  gatekeeper‐model.  In  addition,  further  research  of  the 

innovation  process  itself  needs  to  be  undertaken,  as  well  as  the  development  of  testing 

models that help verify or adapt assumptions which are made in this study. However, the 

study enables the author to derive some recommendations for entrepreneurs and venture 

capitalists which are outlined below. 

      88 

 
 

6.2.1 Entrepreneurs 

It is important for entrepreneurs to keep in mind that their enthusiasm for their new idea 

(reflected  in  a  product,  a  service  or  a  production  process)  may  not  be  shared  at  first  by 

potential  customers  in  the  market  (as  well  as  gatekeepers).  Innovations  take  time  and 

need  support  in  order  to  diffuse  against  conservative  forces  of  self‐protecting 

mechanisms of the market. Therefore, entrepreneurs should invest a lot of time and effort 

in  reflecting  their  own  idea  and  strategy  of  how  to  succeed  in  the  market  (i.e.  outlining 

conservative forces that might block the innovation from evolving). Being aware of these 

forces and  acknowledging the special position  of venture capital firms  as gatekeepers is 

an important function in enabling the diffusion of innovation in the market. Since high‐

tech  start‐ups  base  most  of  their  value  on  intangible  resources,  entrepreneurs  needs  to 

build  up  assets  such  as  patents  in  order  to  create  something  that  can  be  exploited  by 

venture  capitalists  within  uncertain  environments.  Thorough  planning  and  gathering  of 

information must be presented to the venture capitalist if any business opportunities are 

to be explored or expanded (see radical innovations; Sect. 5.1.2). In this way the venture 

capitalist acts as a “door opener” by introducing the entrepreneur to other crucial players 

in  the  market.  Nevertheless,  if  the  entrepreneur  and  the  venture  capitalist  agree  to 

collaborate  they  are  in  a  locked‐in  position  for  a  longer  period  of  time.  This  situation  is 

more problematic for entrepreneurs because the VC is the only source of funding, while 

the venture capitalist itself has a diversified investment portfolio. 

Today,  economic  growth  is  characterized  by  shorter  product  cycles  and  faster  shifts  of 

oscillation  between  incremental  and  radical  innovations.  These  changes  are  responsible 

for shorter life of technological knowledge and force firms to be more innovative. Based 

on  the  assumptions  of  Section  5.1,  incremental  innovations  pledge,  on  the  one  hand,  to 

reap  profits  in  a  relatively  stable  environment  from  a  previously  created  disruptive 

innovation.  On  the other  hand, disruptions are  inherently uncertain because  they  create 

an unstable environment and make it difficult for firms to enforce pre‐defined strategies 

and  perform  efficiently.  While  incremental  innovations  are  important  to  make  profits, 

radical  innovations  are  required  to  harvest  the  gains  beyond  an  existing  product  or 

market. In comparison to incumbents, start‐ups have an advantage when creating radical 

      89 

 
innovations  in  unstable  environments.  It  is  assumed  that  incumbent  firms’  main  task  is 

the  management  of  stability  (by  exploitation  of  the  existing  knowledge),  while 

entrepreneurs  are  the  managers  of  instability  and  change  (by  exploration  of  new 

frontiers).  High‐tech  entrepreneurs  should  avoid  business  ideas  that  go  along  with 

benchmarking  or  best  practice,  which  focuses  on  the  improvement  of  existing 

technologies  or  innovations.  In  other  words,  they  should  create  a  “pattern  change”  in  a 

certain market instead of doing “more of the same”. 

6.2.2 Venture Capitalists 

In the decision process four standard criteria have been extensively discussed in venture 

capital literature: 

• competence, personality, experience, professionalism, attitude, flexibility, creativity,  

    endurance etc. of the entrepreneur and the management team; 

• quality of the product or service; 

• market/industry size; and  

• financial projections and feasibility 

However,  the  venture  capitalist  has  to  pay  attention  also  to  its  overall  strategy  (e.g. 

sustainability dimension; see Sect. 5.2) of its own business model. Considering themselves 

as a sole financial intermediary makes their business easily replaceable by other financial 

investors  (e.g.  hedge  funds)  or  groups  such  as  incubators.  Agency  theory  assumes  that 

investors  would  invest  where  information  asymmetries  are  lowest  (i.e.  less  early‐stage, 

less  high‐tech  companies,  an  established  business  etc.).  Following  this  assumption,  the 

venture  capitalist  is  at  risk  of  being  replaced  by  a  more  knowable  gatekeeper  (such  as 

private equity or hedge funds). This in turn creates an investment gap for entrepreneurs. 

Venture  capitalists  in  the  gatekeeper‐model  focus  on  the  filter  mechanism,  while  also 

providing value added and monitoring to their portfolio company. Being able to provide 

these  features  implies  that  venture  capitalists  in  general  have  to  be  “innovation 

managers”  by  providing  managerial  expertise  and  also  occupying  positions  as  domain 

experts  (e.g.  pharmaceutical  sector  or  information  technology).  Only  by  incorporating 

both  aspects  in  the  resource  supply,  can  the  venture  capitalist  help  build  a  sustainable 

business model for the portfolio company. 
      90 

 
There  has  to  be  a  steady  influx  of  attractive  business  plans  by  entrepreneurs.  It  is  also 

necessary  to  establish  a  successful  fund  raising  system  from  third  parties  (e.g.  LPs). 

Evidently,  there  is  interdependency  between  both  resources:  Sufficient  fund‐raising  is 

important to  stay attractive for  new entrepreneurs and  attractive business are  necessary 

to  ensure  the  continuity  of  the  fund‐raising.  Therefore,  the  selection  process  that 

constitutes the role of venture capitalists as “gatekeepers” not only needs the short‐term 

perspective of fast profit results, but also the long‐term perspective of sustainability with 

all  its  inherent  contradictions  and  sometimes  paradoxical  implications.  To  fulfill  the 

requirements of a gatekeeper the venture capitalist has to be clear about his responsibility 

to be really an expert in his or her field and should keep up with the developments in that 

specific domain and in the society as a whole. 

6.3 Concluding Remarks 

An  economy  needs  facilitators  to  function  smoothly  and  to  initiate  necessary  change.  A 

special  group  of  facilitators  has  been  analyzed  in  this  study  and  its  special  position  as 

gatekeepers  of  innovations.  Venture  capitalists  as  facilitators  do  not  exist  isolated  but 

rather  in  complex  environment  of  other  gatekeepers  with  whom  they  exchange 

information  and  resources  that  are  crucial  for  their  agency.  Creative  individuals  initiate 

changes  by  questioning  the  conditions  and  existing  rules  of  their  surroundings.  The 

richness  of  these  interactions  and  resource  exchanges  open  up  for  a  variety  of 

opportunities  but  also  bear  challenges  of  uncertainty.  This  study  aimed  to  unfold  the 

interconnectedness and dependencies of venture capitalists and entrepreneurs. However, 

not all questions which have evolved during the development of a theoretical framework 

can be answered within the scope of this study. Thus, this study is rather designed as a 

“door  opener”  to  a  rich  field  of  further  research,  but  also  might  help  practitioners  to 

understand the innovation process within in a complex and dynamic environment. 

      91 

 
Bibliography 

Acs,  Z.  (2006).  Start‐ups  and  Entry  Barriers:  Small  and  Medium‐Sized  Firms  Population 
Dynamics.  In M. C. e. al. (Ed.), The Oxford Handbook of Entrepreneurship (pp. 194–
224). New York: Oxford University Press. 
Acs, Z., and Audretsch, D. B. (1990). Innovation and Small Firms: The MIT Press. 
Acs, Z., Audretsch, D. B., Braunerhjelm, P., and Carlsson, B. (2004). The missing link: the 
knowledge filter and entrepreneurship in endogenous growth. Discussion Paper on 
Entrepreneurship, Growth Public Policy. 
Acs,  Z.,  Braunerhjelm,  P.,  Audretsch,  D.  B.,  and  Carlsson,  B.  (2009).  The  knowledge 
spillover theory of entrepreneurship. Small Business Economics, 32(1), 15‐30. 
Acs,  Z.,  and  Varga,  A.  (2005).  Entrepreneurship,  Agglomeration  and  Technological 
Change. Small Business Economics, 24(3), 323‐334. 
Adler,  P.  S.  (2001).  Market,  Hierarchy,  and  Trust:  The  Knowledge  Economy  and  the 
Future of Capitalism. Organization Science, 12(2), 215‐234. 
Admati,  A.  R.,  and  Pfleiderer,  P.  (1994).  Robust  financial  contracting  and  the  role  of 
venture capitalists. The Journal of Finance, 49(2), 371‐402. 
Amit,  R.,  and  Shoemaker,  P.  J.  (1993).  Strategic  assets  and  organization  rents.  Strategic 
Management Journal, 14(1), 33‐46. 
Ansoff, H. I. (1965). Corporate Strategy. New York: McGraw‐Hill. 
Arrow,  K.  J.  (1962).  The  economic  implications  of  learning  by  doing.  The  Review  of 
Economic Studies, 29(3), 155‐173. 
Arrow, K. J. (1972). Gifts and exchanges. Philosophy and Public Affairs, 1(4), 343‐362. 
Arrow, K. J. (1974). The Limits of Organization. New York: W. W. Norton & Company. 
Audretsch,  D.  B.  (2002).  The  dynamic  role  of  small  firms:  Evidence  from  the  US.  Small 
Business Economics, 18(1), 13‐40. 
Ba,  S.,  and  Pavlou,  P.  A.  (2002).  Evidence  of  the  effect  of  trust  building  technology  in 
electronic markets: Price premiums and buyer behavior. MIS Quarterly, 26(3), 243‐
268. 
Barnes,  L.  B.  (1986).  Managing  the  paradox  of  organizational  trust.  In  J.  N.  Williamson 
(Ed.), The Leader‐manager (pp. 465‐478). Canada: John Wiley & Sons Inc. 
Barney,  J.  B.  (1986).  Strategic  factor  markets  :  Expectations,  luck,  and  business  strategy. 
Management science, 32(10 ), 1231‐1124. 
Barney,  J.  B.  (1991).  Firm  Resources  and  Sustained  Competitive  Advantage.  Journal  of 
Management, 17(1), 99‐120. 
Barney,  J.  B.,  Busenitz,  L.  W.,  Fiet,  J.  O.,  and  Moesel,  D.  D.  (1996).  New  venture  teamsʹ 
assessment  of  learning  assistance  from  venture  capital  firms.  Journal  of  Business 
Venturing, 11(4), 257‐272. 
Barney, J. B., Wright, M., and Ketchen, D. J. (2001). The resource‐based view of the firm: 
Ten years after 1991. Journal of Management, 27(6), 625‐642. 
Bateson,  G.  (1972).  Steps  to  an  ecology  of  mind:  Collected  essays  in  anthropology,  psychiatry, 
evolution, and epistemology. Chicago The University of Chicago Press. 
Baumol,  W.  J.  (1993).  Formal  entrepreneurship  theory  in  economics:  Existence  and 
bounds. Journal of Business Venturing, 8(3), 197‐210. 
Beckert, J. (2005). Trust and the Performance Construction of Markets. MPIfG  Discussion 
Paper 05/8. 

      92 

 
Beckert,  J.,  and  Harshav,  B.  (2002).  Beyond  the  Market:  The  Social  Foundations  of  Economic 
Efficiency. Princeton: Princeton University Press. 
Beer,  M.  (1980).  Organization  change  and  development  :  A  systems  view.  Glenview:  Scott, 
Foresman and Company. 
Berchicci,  L.,  and  Tucci,  C.  L.  (2006).  Entrepreneurship,  Technology  and  Schumpeterian 
Innovation: Entrants and Incumbents. In M. C. e. al. (Ed.), The Oxford Handbook of 
Entrepreneurship (pp. 332‐433). New York: Oxford University Press. 
Bergemann,  D.,  and  Hege,  U.  (1998).  Dynamic  venture  capital  financing,  learning,  and 
moral hazard. Journal of Banking and Finance, 22(6‐8), 703‐735. 
Bhidé, A. (2000). The Origin and Evolution of New Ventures. New York: Oxford University 
Press. 
Boon,  S.  D.,  and  Holmes,  J.  G.  (1991).  The  dynamics  of  interpersonal  trust:  Resolving 
uncertainty in the face of risk. In R. A. Hinde & J. Groebel (Eds.), Cooperation and 
Prosocial Behavior (pp. 190–211). Cambridge: Cambridge University Press. 
Bottazzi,  L.,  Da  Rin,  M.,  and  Hellmann,  T.  F.  (2009).  The  importance  of  trust  for 
investment: Evidence from venture capital. SSRN Working Paper. 
Bourgeois  III,  L.  J.  (1981).  On  the  measurement  of  organizational  slack.  The  Academy  of 
Management Review, 6(1), 29‐39. 
Bromley,  D.  (2002).  Comparing  corporate  reputations:  League  tables,  quotients, 
benchmarks, or case studies? Corporate Reputation Review, 5(1), 35‐50. 
Bygrave,  W.  D.  (1987).  Syndicated  investments  by  venture  capital  firms:  A  networking 
perspective. Journal of Business Venturing, 2(2), 139‐154. 
Bygrave,  W.  D.  (1994).  The  entrepreneurial  process.  In  W.  D.  Bygrave  (Ed.),  The  portable 
MBA in entrepreneurship (pp. 1‐25). New York: John Willey & Sons. 
Bygrave,  W.  D.,  and  Timmons,  J.  A.  (1992).  Venture  capital  at  the  crossroads.  Boston,  MA: 
Harvard Business School Press. 
Callahan,  J.,  and  Charbonneau,  K.  (2004).  The  Role  of  Venture  Capital  in  Building 
Technology  Companies  in  the  Ottawa  Region.  Silicon  Valley  North  :  a  high‐tech 
cluster of innovation and entrepreneurship, 167‐202. 
Callahan,  J.,  and  Muegge,  S.  (2004).  Venture  Capitalʹs  Role  in  Innovation:  Issues, 
Research,  and  Stakeholder  Interests.  In  L.  V.  Shavinina  (Ed.),  The  International 
Handbook on Innovation (pp. 167‐202). Amsterdam: Elsevier. 
Cameron,  K.  S.  (1986).  A  Study  of  Organizational  Effectiveness  and  its  Predictors. 
Management Science, 32(5), 539‐553. 
Chea,  A.  C.  (2009).  Entrepreneurial  Venture  Creation:  The  Application  of  Pattern 
Identification  Theory  to  the  Entrepreneurial  Opportunity‐Identification  Process. 
International Journal of Business and Management, 3(2), P37. 
Chen, M. J., and Hambrick, D. C. (1995). Speed, stealth, and selective attack: How small 
firms  differ  from  large  firms  in  competitive  behavior.  Academy  of  Management 
Journal, 38, 453‐482. 
Coase, R. H. (1937). The nature of the firm. Economica, 4: 386‐405. 
Coopey, R. (2005). Venture Capital and Enterprise. In M. Casson, A. Godley, Y. Cassis & I. 
P.  Minoglou  (Eds.),  Entrepreneurship  in  Theory  and  History.  New  York:  Palgrave 
MacMillan. 
Csikszentmihalyi, M. (1993). The Evolving Self. New York, NY: Harper Collins Publishers. 
Csikszentmihalyi,  M.  (1996).  Creativity:  Flow  and  the  psychology  of  discovery  and  invention. 
New York: HarperCollins. 

      93 

 
Cyert,  R.  M.,  and  March,  J.  G.  (1992  [1963]).  A  behavioral  theory  of  the  firm.  New  Jersey: 
Prentice‐Hall Inc. 
Das,  T.  K.,  and  Teng,  B.  S.  (1998).  Between  trust  and  control:  developing  confidence  in 
partner cooperation in alliances. The Academy of Management Review, 23(3), 491‐512. 
Dawkins,  R.  (2006).  The  Selfish  Gene  (30th  anniversary  edition  2006  ed.).  Oxford,  NY: 
Oxford University Press. 
De  Clercq,  D.,  and  Fried,  V.  (2005).  Executive  forum:  How  entrepreneurial  company 
performance  can  be  improved  through  venture  capitalistsʹ  communication  and 
commitment.  Venture  Capital:  An  International  Journal  of  Entrepreneurial  Finance, 
7(3), 285‐294. 
Dierickx,  I.,  and  Cool,  K.  O.  (1989).  Asset  stock  accumulation  and  sustainability  of 
competitive advantage. Management Science, 35(12), 1504‐1511. 
Duschek,  S.  (2004).  Inter‐firm  resources  and  sustained  competitive  advantage. 
Management Revue, 15(1), 53‐73. 
Dyer, J. H., and Chu, W. (2003). The role of trustworthiness in reducing transaction costs 
and  improving  performance:  Empirical  evidence  from  the  United  States,  Japan, 
and Korea. Organization science, 14(1), 57‐68. 
Dyer, J. H., and Singh, H. (1998). The relational view: Cooperative strategy and sources of 
interorganizational  competitive  advantage.  The  Academy  of  Management  Review, 
23(4), 660‐679. 
Dyllick, T., and Hockerts, K. (2002). Beyond the business case for corporate sustainability. 
Business Strategy and the Environment, 11(2), 130–141. 
Eckhardt,  J.  T.,  and  Shane,  S.  A.  (2003).  Opportunities  and  entrepreneurship.  Journal  of 
Management, 29(3), 333. 
Ehnert,  I.  (2009).  Sustainable  Human  Resource  Management  :  A  conceptual  and  exploratory 
analysis from a paradox perspective. Heidelberg: Physica‐Verlag Heidelberg. 
Eisenhardt,  K.  M.  (1989).  Agency  theory:  An  assessment  and  review.  The  Academy  of 
Management Review, 14(1), 57‐74. 
Faltin,  G.  (2001).  Creating  a  Culture  of  Innovative  Entrepreneurship.  Journal  of 
International Business and Economy, 2(1). 
Florida,  R.  (2002).  The  Rise  of  the  Creative  Class:  and  how  itʹs  transforming  work,  leisure, 
community & everyday life. New York: Basic Civitas Books. 
Florida, R., and Kenney, M. (1988). Venture capital‐financed innovation and technological 
change in the USA. Research Policy, 17(3), 119‐137. 
Franke,  N.,  Gruber,  M.,  Harhoff,  D.,  and  Henkel,  J.  (2006).  What  you  are  is  what  you 
like—similarity biases in venture capitalistsʹ evaluations of start‐up teams. Journal 
of Business Venturing, 21(6), 802‐826. 
Gemünden,  H.  G.,  and  Heydebreck,  P.  (1994).  Technological  Interwavement  –  A  Key 
Success  Factor  for  New  Technology‐Based  Firms.  In  J.  Sydow  (Ed.),  Management 
interorganisationaler  Beziehungen  :  Vertrauen,  Kontrolle  und  Informationstechnik. 
Opladen: Westdeutscher Verlag. 
Giddens, A. (1990). The Consequences of Modernity. Stanford: Stanford University Press. 
Gladwell, M. (2000). The Tipping Point: How little things make can make a big difference. New 
York: Little Brown. 
Gompers,  P.  A.,  and  Lerner,  J.  (2004).  The  Venture  Capital  Cycle  (2nd  ed.).  Cambridge, 
Mass.: MIT Press. 

      94 

 
Gorman,  M.,  and  Sahlman,  W.  A.  (1989).  What  do  venture  capitalists  do?  Journal  of 
Business Venturing, 4(4), 231‐248. 
Granovetter,  M.  S.  (1985).  Economic  action  and  social  structure  :  The  problem  of 
embeddedness. The American Journal of Sociology, 91, No. 3(3), 481‐510. 
Grant,  R.  M.  (1996).  Prospering  in  Dynamically‐Competitive  Environments: 
Organizational  Capability  as  Knowledge  Integration.  Organization  Science,  7(4), 
375‐387. 
Gulati,  R.  (1995).  Does  familiarity  breed  trust?  The  implications  of  repeated  ties  for 
contractual choice in alliances. The Academy of Management Journal, 38(1), 85‐112. 
Gupta,  A.  K.,  and  Sapienza,  H.  J.  (1992).  Determinants  of  venture  capital  firms’ 
preferences  regarding  the  industry  diversity  and  geographic  scope  of  their 
investments. Journal of Business Venturing, 7(5), 347‐362. 
Gurley, B. (2009). What Is Really Happening to the Venture Capital Industry?   Retrieved 
11.11.2009 
Haken, H. (2004). Synergetics: Introduction and advanced topics: Springer Verlag. 
Hardin,  R.  (2001).  Conceptions  and  Explanations  of  Trust.  In  K.  S.  Cook  (Ed.),  Trust  in 
Society (Vol. 2, pp. 3–39). New York: Russell Sage Foundation Publications. 
Hardin,  R.  (2002).  Trust  and  trustworthiness.  New  York:  Russell  Sage  Foundation 
Publications. 
Hébert, R. F., and Link, A. N. (1989). In search of the meaning of entrepreneurship. Small 
Business Economics, 1(1), 39‐49. 
Heesen, M. (2009). Global trends in venture capital 2009 global report: Deloitte. 
Hellmann,  T.  (1998).  The  allocation  of  control  rights  in  venture  capital  contracts.  Rand 
Journal of Economics, 29(1), 57‐76. 
Hisrich,  R.  D.,  and  Jankowicz,  A.  D.  (1990).  Intuition  in  venture  capital  decisions:  An 
exploratory study using a new technique. Journal of Business Venturing, 5(1), 49‐62. 
Hochberg,  Y.  V.,  Ljungqvist,  A.,  and  Lu,  Y.  (2007).  Whom  you  know  matters:  Venture 
capital networks and investment performance. The Journal of Finance, 62(1). 
Howells,  J.  (2000).  Knowledge,  Innovation  and  location.  In  J.  B.  e.  a.  (Eds.)  (Ed.), 
Knowledge, space, economy. London‐New York: Routledge. 
Hülsmann, M. (2003). Management im Orientierungsdilemma: Unternehmen zwischen Effizienz 
und Nachhaltigkeit. Wiesbaden: Deutscher Universitätsverlag. 
Hülsmann,  M.,  and  Grapp,  J.  (2005).  Recursivity  and  Dilemmas  of  a  Sustainable  Strategic 
Management: New Visions for a Corporate Balancing Efficiency and Sustainability 
through  Autonomous  Co‐operation  in  Decision  Making  Processes:  Foresight  Management  in 
Corporations and Public Organisations ‐ New Visions 
for Sustainability, Helsinki, Finland, web‐publication. 
Ivanov,  V.  I.,  Krishnan,  C.  N.  V.,  Masulis,  R.  W.,  Singh,  A.  K.,  Chemmanur,  T.,  and 
Krishnan,  K.  (2008).  IPOs  and  venture  capital  reputation.  University  of  Kansas 
Working Paper. 
Janowicz,  M.,  and  Noorderhaven,  N.  (2006).  Levels  of  inter‐organizational  trust: 
conceptualization  and  measurement.  In  R.  Bachmann  &  A.  Zakeer  (Eds.), 
Handbook  of  Trust  Research  (pp.  264‐279).  Cheltenham,  UK  &  Northampton,  MA, 
USA: Edward Elgar Publishing. 
Jeng, L. A., and Wells, P. C. (2000). The determinants of venture capital funding: Evidence 
across countries. Journal of Corporate Finance, 6, 241‐289. 

      95 

 
Kale,  P.,  Singh,  H.,  and  Perlmutter,  H.  (2000).  Learning  and  protection  of  proprietary 
assets  in  strategic  alliances:  building  relational  capital.  Strategic  Management 
Journal, 21(3), 217‐237. 
Kaplan, S. N., and Strömberg, P. (2003). Financial contracting theory meets the real world: 
An empirical analysis of venture capital contracts. The Review of Economic Studies, 
70(2), 281‐315. 
Kellert, S. H. (1993). In the wake of chaos: Unpredictable order in dynamical systems. Chicago: 
University of Chicago Press. 
Knack, S., and Keefer, P. (1997). Does Social Capital Have An Economic Payoff? A Cross‐
Country Investigation. Quarterly Journal of Economics, 112(4), 1251‐1288. 
Knight,  F.  H.  (1971  [1921]).  Risk,  Uncertainty  and  Profit.  San  Francisco:  University  of 
Chicago Press, Phoenix Books. 
Kruse,  P.  (2004).  Erfolgreiches  Management  von  Instabilität  ‐  Veränderung  durch  Vernetzung. 
Offenbach: GABAL Verlag. 
Kuhn, T. S. (1970). The structure of scientific revolutions. Chicago: The University of Chicago 
Press  
Leifer, R., and Mills, P. K. (1996). An information processing approach for deciding upon 
control  strategies  and  reducing  control  loss  in  emerging  organizations.  Journal  of 
Management, 22(1), 113. 
Lewicki,  R.  J.,  and  Bunker,  B.  B.  (1996).  Developing  and  maintaining  trust  in  work 
relationships. In R. M. Kramer & T. R. Tyler (Eds.), Trust in organizations: Frontiers 
of theory and research (pp. 114‐139). Thousand Oaks, CA: Sage. 
Loose,  A.,  and  Sydow,  J.  (1994).  Vertrauen  und  Ökonomie  in  Netzwerkbeziehungen  ‐ 
Strukturationstheoretische  Betrachtungen.  In  J.  Sydow  &  A.  Windeler  (Eds.), 
Management  interorganizationaler  Beziehungen:  Vertrauen,  Kontrolle  und 
Informationstechnik (pp. 160‐193). Opladen: Westdeutscher Verlag. 
Low,  M.  B.,  and  MacMillan,  I.  C.  (1988).  Entrepreneurship:  Past  research  and  future 
challenges. Journal of Management, 14(2), 139‐161. 
Luhmann, N. (1979). Trust and Power. Chichester, U.K.: Wiley Chichester. 
Luhmann,  N.  (1984).  Soziale  Systeme:  Grundriβ  einer  allgemeinen  Theorie.  Frankfurt/Main: 
Suhrkamp. 
MacMillan, I. C., Kulow, D. M., and Khoylian, R. (1988). Venture capitalistsʹ involvement 
in  their  investments:  extent  and  performance.  Journal  of  Business  Venturing,  4(1), 
27‐47. 
Mandelbrot, B. B. (1983). The Fractal Geometry of Nature. New York: W.H. Freeman. 
Manigart,  S.,  De  Waele,  K.,  Wright,  M.,  Robbie,  K.,  Desbrières,  P.,  Sapienza,  H.  J.  et  al. 
(2002).  Determinants  of  required  return  in  venture  capital  investments:  a  five‐
country study. Journal of Business Venturing, 17(4), 291‐312. 
Manigart, S., and Sapienza, H. (2000). Venture Capital and Growth. . In D. L. Sexton & H. 
Landström  (Eds.),  The  Blackwell  Handbook  of  entrepreneurship.  Oxford:  Blackwell 
Publishers Ltd. . 
Manweller, R. L. (1997). Funding High‐Tech Ventures. Grants Pass, OR: Oasis Press. 
Megginson, W. L., and Weiss, K. A. (1991). Venture capitalist certification in initial public 
offerings. The Journal of Finance, 46(3), 879‐903. 
Möllering, G. (2005). The trust/control duality. International Sociology, 20(3), 283‐305. 
Möllering, G. (2006). Trust: Reason, Routine, Reflexivity. Amsterdam: Elsevier. 

      96 

 
Müller‐Christ,  G.  (2001).  Nachhaltiges  Ressourcenmanagement.  Eine  wirtschaftsökologische 
Fundierung. Marburg: Metropolis Verlag. 
Müller‐Christ,  G. (2004). Nachhaltigkeit  und Salutogenese.  Zwei innovative  Denkwelten 
für  ein  modernes  Ressourcenmanagement.  In  G.  Müller‐Christ  &  H.  Hülsmann 
(Eds.),  Modernisierung  des  Managements.  Festschrift  für  Andreas  Remer  (pp.  1‐41). 
Wiesbaden: Deutscher Universitätsverlag. 
Müller‐Christ, G., and Gandenberger, C. (2006). Dealing with the Textile Industryʹs Dilemma 
between Efficiency and Sustainability – a Resource‐oriented Approach. Paper presented 
at the Proceedings Sustainability Management, Innovation and Entrepreneurship. 
The  2006  Group  on  Organizations  and  the  Natural  Environment  (GRONEN) 
International Research Conference, July, 10 ‐ 12, 2006, pp. 710–726. 
Müller‐Christ,  G.,  and  Remer,  A.  (1999).  Umweltwirtschaft  oder  Wirtschaftsökologie? 
Vorüberlegungen  zu  einer  Theorie  des  Ressourcenmanagements.  In  E.  Seidel 
(Ed.),  Betriebliches  Umweltmanagement  im  21.  Jahrhundert  (pp.  69‐87).  Berlin: 
Springer Verlag. 
Muzyka,  D.,  Birley,  S.,  and  Leleux,  B.  (1996).  Trade‐offs  in  the  investment  decisons  of 
European venture capitalists. Journal of Business Venturing, 11(4), 273‐287. 
Nahapiet,  J.,  and  Ghoshal,  S.  (1998).  Social  capital,  intellectual  capital,  and  the 
organizational advantage. The Academy of Management Review, 23(2), 242‐266. 
Nooteboom, B. (2000). Learning and Innovation in Organizations and Economies. New York: 
Oxford University Press. 
Nooteboom, B. (2002). Trust: forms, foundations, functions, failures and figures. Cheltenham: 
Edward Elgar. 
Nooteboom, B. (2006). Forms, sources and processes of trust. In R. Bachmann & A. Zakeer 
(Eds.), Handbook of Trust Research (pp. 247‐263). Cheltenham, UK & Northampton, 
MA, USA: Edward Elgar Publishing. 
NVCA. (2009). National Venture Capital Yearbook 2009: Thompson Reuters. 
Penrose, E. T. (1959). The Theory of the Growth of the Firm. Oxford: Oxford University Press. 
Peters, T., and Waterman, R. H. (1982). In search of excellence: lessons from americaʹs best‐run 
companies. New York: Harper and Row. 
Pfeffer,  J.,  and  Salancik,  G.  R.  (1978).  The  external  control  of  organizations:  A  resource 
dependence perspective. New York: Harper and Row. 
Planck, M. (1949). Scientific Autobiography. New York: Philosophical Library. 
Podolny,  J.  M.  (1994).  Market  Uncertainty  and  the  Social  Character  of  Economic 
Exchange. Administrative Science Quarterly, 39(3). 
Polanyi,  M.  (1958).  Personal  Knowledge.  Towards  a  Post‐Critical  Philosophy.  Chicago: 
University of Chicago Press. 
Polanyi, M. (1967). The Tacit Dimension. Chicago: University of Chicago Press. 
Remer, A. (1993). Vom Zweckmanagement zum ökologischen Management. Paradigmawandel in 
der 
Betriebswirtschaftslehre: Universitas. 
Remer,  A.  (2001).  Management  im  Dilemma:  Von  der  konsistenten  zur 
kompensatorischen Managementkonfiguration. Die Unternehmung, 55(6), 353‐375. 
Ring, P. S., and Van de Ven, A. H. (1992). Structuring cooperative relationships between 
organizations. Strategic Management Journal, 13(7), 483‐498. 
Ring,  P.  S.,  and  Van  de  Ven,  A.  H.  (1994).  Developmental  processes  of  cooperative 
interorganizational relationships. Academy of Management Review, 19(1), 90‐118. 

      97 

 
Rogers, E. M. (2003). Diffusion of Innovations (Fifth ed.). New York: The Free Press. 
Romain, A., and Pottelsberghe, B. (2004). The economic impact of venture capital. 
Romer, P. M. (1990). Endogenous technological change. Journal of Political Economy, 98(S5), 
71. 
Rosenstein, J., Bruno, A. V., Bygrave, W. D., and Taylor, N. T. (1993). The CEO, venture 
capitalists, and the board. Journal of Business Venturing, 8(2), 99‐113. 
Rothenberg,  A.  (1979).  The  emerging  goddess:  The  creative  process  in  art,  science,  and  other 
fields. Chicago: University of Chicago Press. 
Rousseau, D. M., Sitkin, S. B., Burt, R. S., and Camerer, C. (1998). Not so different after all: 
A cross‐discipline view of trust. Academy of management review, 23(3), 393‐404. 
Sahlman,  W.  A.  (1990).  The  structure  and  governance  of  venture  capital  organizations. 
Journal of Financial Economics, 27(2), 473‐521. 
Saint‐Exupéry,  A.  d.  (1995).  The  little  prince  (I.  Testot‐Ferry,  Trans.).  Hertfordshire: 
Wordsworth Editions. 
Sapienza,  H.  J.  (1992).  When  do  venture  capitalists  add  value?  Journal  of  Business 
Venturing, 7(1), 9‐27. 
Sapienza, H. J., Manigart, S., and Vermeir, W. (1996). Venture capitalist governance  and 
value added in four countries. Journal of Business Venturing, 11(6), 439‐469. 
Schumpeter, J. A. (1939). Business Cycles: A Theoretical, Historical, and Statistical 
Analysis of the Capitalist Process. New York: McGraw‐Hill, Inc. 
Schumpeter,  J.  A.  (1942).  Capitalism,  Socialism  and  Democracy.  New  York:  Harper  and 
Brothers. 
Shane.  (2008).  The  Illusions  of  Entrepreneurship:  The  Costly  Myths  That  Entrepreneurs, 
Investors, and Policy Makers Live By. New Haven: Yale University Press. 
Shane,  and  Stuart,  T.  (2002).  Organizational  endowments  and  the  performance  of 
university start‐ups. Management Science, 48(1), 154‐170. 
Shane,  and  Venkataraman,  S.  (2000).  The  promise  of  entrepreneurship  as  a  field  of 
research. The Academy of Management Review, 25(1), 217‐226. 
Shepherd, D. A. (1999). Venture Capitalistsʹ Introspection: A Comparison of ʺIn Useʺ and 
ʺEspousedʺ Decision Policies. Journal of Small Business Management, 37(2), 76‐77. 
Shepherd,  D.  A.,  and  Zacharakis,  A.  (1999).  Conjoint  analysis:  A  new  methodological 
approach  for  researching  the  decision  policies  of  venture  capitalists.  Venture 
Capital: An International Journal of Entrepreneurial Finance, 1(3), 197‐217. 
Simmel, G. (1990). The Philosophy of Money (2nd ed.). New York: Routlege. 
Smart,  G.  H.,  Payne,  S.  N.,  and  Yuzaki,  H.  (2000).  What  makes  a  successful  venture 
capitalist? The Journal of Private Equity, 3(4), 7‐29. 
Sorenson, O. (2004). How smart is smart money? A two‐sided matching model of venture 
capital. University of Chicago Working Paper. 
Sweeting,  R.  C.  (1991).  UK  venture  capital  funds  and  the  funding  of  new  technology‐
based  businesses:  process  and  relationships.  Journal  of  Management  Studies,  28(6), 
601‐622. 
Teece,  D.  J.,  Pisano,  G.,  and  Shuen,  A.  (1997).  Dynamic  Capabilities  and  Strategic 
Management. Strategic Management Journal, 18(7), 509‐533. 
Timmons,  J.  A.  (1999).  New  venture  creation:  entrepreneurship  for  the  21st  century.  Boston, 
MA: Irwin/McGraw‐Hill. 
Timmons, J. A., and Bygrave, W. D. (1986). Venture capitalʹs role in financing innovation 
for economic growth. Journal of Business Venturing. 

      98 

 
Tushman,  M.  L.,  and  Anderson,  P.  (1986).  Technological  discontinuities  and 
organizational environments. Administrative Science Quarterly, 31(3), 439‐465. 
Tyebjee, T. T., and Bruno, A. V. (1984). A model of venture capitalist investment activity. 
Management Science, 30(9), 1051‐1066. 
Uzzi,  B.  (1996).  The  sources  and  consequences  of  embeddedness  for  the  economic 
performance  of  organizations:  The  network  effect.  American  Sociological  Review, 
61(4), 674‐698. 
Van  de  Ven,  A.  H.,  and  Ring,  P.  S.  (2006).  Relying  on  trust  in  cooperative  inter‐
organizational relationships. In R. Bachmann & A. Zakeer (Eds.), Handbook of Trust 
Research (pp. 144‐164). Cheltenham, UK & Northampton, MA, USA: Edward Elgar 
Publishing. 
Venkataraman,  S.  (1997).  The  distinctive  domain  of  entrepreneurship  research:  An 
editorʹs perspective. Advances in entrepreneurship, firm emergence, and growth, 3, 119‐
138. 
Wheelwright, S. C., and Clark, K. B. (1992). Revolutionizing product development: Quantum 
leaps in speed, efficiency, and quality. New York: The Free Press. 
Williamson. (1993). Calculativeness, Trust, and Economic Organization. The Journal of Law 
and Economics, 36(1), 453–486. 
Williamson. (1996). The mechanisms of governance. New York: Oxford University Press. 
Wilson, F. (2009). Building Successful Long Term Relationships.   Retrieved 11.11.2009 
Woodward,  S.  E.,  and  Hall,  R.  E.  (2004).  Benchmarking  the  returns  to  venture.  NBER 
working paper. 
Wright,  M.,  and  Robbie,  K.  (1998).  Venture  capital  and  private  equity:  a  review  and 
synthesis. Journal of Business Finance & Accounting, 25(5 & 6), 521‐570. 
Wuebker, R. J. (2009). American Venture Capital in A Post‐American World: The Role of Firm 
Resources and Capabilities in U.S. Cross‐Border Venture Capital Investment. Rensselaer 
Polytechnic Institute. 
Wyatt,  S.  (1985).  The  Role  of  Small  Firms  in  Innovative  Activity.  Economia  &  Politica 
Industriale. 
Young,  G.,  Sapienza,  H.,  and  Baumer,  D.  (2003).  The  influence  of  flexibility  in  buyer–
seller relationships on the productivity of knowledge. Journal of Business Research, 
56(6), 443‐451. 
Zacharakis,  A.  L.,  and  Shepherd,  D.  A.  (2001).  The  nature  of  information  and  venture 
capitalists’ overconfidence. Journal of Business Venturing, 16(4), 311‐332. 
Zaheer, A., McEvily, B., and Perrone, V. (1998). Does Trust Matter? Exploring the Effects 
of  Interorganizational  and  Interpersonal  Trust  on  Performance.  Organization 
Science, 9(2), 141‐159. 
Zak, P. J., and Knack, S. (2001). Trust and growth. Economic Journal, 295‐321. 
Zider, B. (1998). How Venture Capital Works, 1, 131. 
Zook, M. A. (2005). The geography of the Internet industry: venture capital, dot‐coms, and local 
knowledge. Malden, MA: Wiley‐Blackwell. 
Zucker,  L.  G.  (1986).  Production  of  Trust:  Institutional  Sources  of  Economic  Structure, 
1840–1920. Research in Organizational Behavior, 8, 53‐111. 
 
 

      99 

 
Ehrenwörtliche Erklärung 
 
 
 
Hiermit erkläre ich, dass ich die vorliegende Arbeit selbständig und ohne Benutzung 
anderer als der angegebenen Hilfsmittel angefertigt habe. 
 
Alle Stellen, die wörtlich oder sinngemäß aus veröffentlichten oder nicht veröffentlichten 
Schriften entnommen wurden, sind als solche kenntlich gemacht. 
 
Die Arbeit hat in gleicher oder ähnlicher Form noch keiner anderen Prüfungsbehörde 
vorgelegen. 
 
 

 
 
Hamburg, den 18. Dezember 2009 
Robert Hinsch 

100