Eastern European Inhemsk efterfrågan vaknar

Outlook
men BNP-tillväxten blir måttlig
Tema: Baltikums intern-
Ekonomisk Analys – Oktober 2010 devalveringar
 Ekonomisk Analys

Eastern European Outlook utkommer två gånger per år. Denna rapport publicerades den 6 oktober
2010.

Rapporten skrevs av Mikael Johansson (chefredaktör), Dainis Gaspuitis, Andreas Johnson, Hardo Pajula
och Vilija Tauraite.

Robert Bergqvist Håkan Frisén

Chefekonom Chef för Ekonomisk Analys
+ 46 8 506 230 16 + 46 8 763 80 67

Daniel Bergvall Mattias Bruér

Ekonom Ekonom
+46 8 763 85 94 + 46 8 763 85 06

Ann Enshagen Lavebrink Mikael Johansson

Redaktionsassistent Ekonom, chef Östeuropa-analys
+ 46 8 763 80 77 + 46 8 763 80 93

Andreas Johnson Tomas Lindström

Ekonom Ekonom
+46 8 763 80 32 + 46 8 763 80 28

Gunilla Nyström Ingela Hemming

Privatekonom Företagarekonom
+ 46 8 763 65 81 + 46 8 763 82 97

Susanne Eliasson Johanna Wahlsten

Analytiker privatekonomi Analytiker företagarekonom
+ 46 8 763 65 88 + 46 8 763 80 72

SEB Ekonomisk Analys, K-A3, SE-106 40 Stockholm

Hardo Pajula Dainis Gaspuitis

Ekonom, SEB i Tallinn Ekonom, SEB i Riga
hardo.pajula@enskilda.ee dainis.gaspuitis@seb.lv
+372 6655173 +371 67779994

Gitanas Nauseda Vilija Tauraite

Chefekonom, SEB i Vilnius Ekonom, SEB i Vilnius
gitanas.nauseda@seb.lt vilija.tauraite@seb.lt
+370 5 2682517 +370 5 2682521

3   | Eastern Eruopean Outlook – Oktober 2010

Sammanfattning

Det senaste årets exportledda återhämtning i Östeuropa - som på många håll varit starkare
än i Västeuropa - fortsätter. Men den exportorienterade industrikonjunkturen går nu in i
en mognare fas till följd av sviktande global tillväxt. Samtidigt vaknar inhemsk efterfrågan
tack vare återvändande reallönetillväxt, stabiliserande arbetsmarknader samt en gradvis
upptining av alltjämt kärva kreditförhållanden. Östeuropa var den region i världen som
drabbades hårdast av den globala kreditkrisen, främst på grund av relativt stora utlandslån.

BNP-tillväxten fortsätter att öka i de flesta östländer 2011-2012. Tillväxten i de sex länder
som denna rapport täcker återgår dock inte till tidigare höga takt – vilken ledde till svåra
obalanser – utan når knappt potentiell tillväxt. Det finns strukturella tillväxtbromsar som
betydande arbetsmarknads- och emigrationsproblem i samtliga baltiska länder samt en låg
reformtakt i Ryssland. Dessutom stramas finanspolitiken åt i Polen och Ukraina samt över
tiden även i Ryssland. I Baltikum fortsätter Lettland den finanspolitiska åtstramningen.

ƒƒ Rysslands BNP, som ökar med 4,6 procent i år, växer med 4,5 respektive 4,8 procent
2011-2012, med stöd av fortsatt höga men utplanande råvarupriser.
ƒƒ Polens tillväxt blir alltmer investeringsdriven och varvar upp ytterligare från 3,5 pro-
cent i år till 4,0-4,5 procent de kommande åren.
ƒƒ Ukrainas tillväxt, som blir goda 5,2 procent i år, går mot strömmen och mattas av
något, till 4,4-4,2 procent 2011-2012, i spåren av åtstramnings- och reformkrav ställda
av kreditgivaren IMF.
ƒƒ Estlands BNP stiger med 2,3 procent i år och ökar därefter med 4,0 procent per år.
Euro-inträdet 2011 kan dock ge något högre tillväxt via mer utlandsinvesteringar. Den
strama finanspolitiken mjukas upp nästa år.
ƒƒ Litauens tillväxt hamnar på 1,0 procent 2010 och växlar upp till 4,0 och 4,5 procent.
Finanspolitiken blir mer neutral efter hård åtstramning.
ƒƒ Lettland, som släpar efter Estland och Litauen i återhämtningen och vars BNP sjunker
med 1,5 procent som årsgenomsnitt även 2010, återfår årlig tillväxttakt nu i höst. BNP
ökar med 4,0-5,0 procent 2011-2012, trots fortsatt relativt tuff budgetkonsolidering
efter parlamentsvalet i början av oktober.

Inflationen vänder nu gradvis uppåt, från historiskt låga nivåer i Ryssland och Ukraina, och
Baltikum återfår måttlig inflation efter tidigare deflationstryck. Budgetunderskotten är
höga men minskar successivt. Offentliga skulder fortsätter att stiga något men är måttliga
eller låga jämfört med västländer; alla sex länder hamnar t ex under Maastrichtkravet gäl-
lande skulder för euroländer på max 60 procent av BNP.

För de östkandidater som täcks av rapporten spås inträde i Euro-zonen 2014 för Lettland
och Litauen samt 2015 för Polen.

En särskild temaartikel behandlar Baltikums interndevalveringar och slutsatserna är att

lönesänkningsprocessen nu i stort sett är över samt att länderna återtar marknadsandelar i
exporten.

4   |  Eastern European Outlook – Oktober 2010


Återhämtning med ökade USA-risker
ƒƒ Hyfsad världstillväxt – tack vare Asien
ƒƒ Tysk styrka stagar upp Euro-zonen
ƒƒ Inhemsk efterfrågan vaknar i Östeuropa
Världsekonomins återhämtning, som inleddes för ett år
sedan, har gått in i en lugnare fas, mycket till följd av
att tidigare stora finanspolitiska stimulanser nu klingar
av och att lageruppbyggnad inte längre stöttar tillväx-
ten. Men bilden spretar delvis. USA har sedan i våras
sviktat betänkligt. I snabbväxande Asien har flertalet
länder bromsat in något, men från hög nivå och i många
fall ändå med oväntat starka BNP-utfall andra kvartalet.
I Europa har det uppstått en divergens mellan fortsatt
tillväxtstyrka i Tyskland och nord men svagheter i syd
där stora budgetsaneringsprogram sjösatts.
På global nivå signalerar svajande barometrar sedan i
somras att konjunkturuppgången fortsätter att tappa
viss kraft närmaste halvåret. Detta beror främst på USA,
där svaghet på arbets- och husmarknader förhindrar en
traditionell återhämtningsdynamik. I Nordic Outlook i
slutet av augusti skrev vi kraftigt ned USA-prognoserna
och spår att tillväxten ligger kvar under trend andra
halvåret 2010 och även första kvartalet 2011. Det gör
att arbetsmarknaden bara förbättras långsamt. USA kan
dock undgå en ny recessionsartad utveckling, av två
skäl: 1. Investeringarna började komma i gång i våras
och nedpressad investeringsnivå, starka balansräkningar
i storföretag samt ökat kapacitetsutnyttjande talar för
fortsatt uppgång. 2. Fed dröjer med räntehöjningar
ända till början av 2012 och dess beredskap att vidta
nya kvantitativa lättnader bidrar till att hålla nere även
långräntor.
Asien har klart mindre skuldanpassningsbehov än mogna
västekonomier som USA. Det gör att regionen förblir
en essentiell drivkraft för världstillväxten. Kina lyckas
också mjuklanda ekonomin efter åtstramningsåtgärder
sedan slutet av 2009. Resurser finns även att säkerställa
en fortsatt ordnad avkylning på delvis överhettade
fastighetsmarknader.
Euro-zonen förblir splittrad till följd av skilda bal-
ansproblem och åtstramningsbehov. Tyskland fortsätter
att överprestera även om tillväxten dämpas från över 3
procent i år till ca 2 procent de kommande två åren.
Sammanvägt ökar världs-BNP med ca 4 procent per år
2011-2012, vilket är i linje med trenden. Nedåtrisker
överväger dock. Konjunkturrisker samt fortsatt press
Internationellt
nedåt på kärninflationen de närmaste sex-tolv månad-
erna i många västländer, bl a USA och Euro-zonen, gör i
sin tur att de stora centralbankerna ej genomför några
räntehöjningar det närmaste året.
EUR/USD-kursen väntas stiga ytterligare närmaste året,
efter de senaste årens stora fluktuationer. Dollarns
stora och nödvändiga anpassning nedåt har i huvudsak
ägt rum. Det senaste året har USD åter rekylerat uppåt
och EUR nedåt, och båda valutorna har nått långsiktigt
mer neutrala nivåer mätt i reala effektiva växelkurser.
Nominellt har euron det senaste året försvagats med
runt 10 procent, något som gynnat euro-kopplade Bal-
tikum i sin kostnadsanpassning. I höst har euron på nytt
apprecierat och dollarn deprecierat, bl a på tron att
Fed kan komma med nya stimulansåtgärder.
Globala nyckeltal
BNP, årlig procentuell förändring­
2009 2010 2011 2012
USA -2,6 2,6 2,2 2,9
Euro-zonen -4,1 1,6 1,3 1,5
Världen -0,6 4,4 3,8 4,3
Oljepris USD/fat 61,9 76,2 80,0 80,0
EUR/USD, dec 1,43 1,40 1,43 1,30
Källa: SEB­
För Östeuropas del är handelsutbytet med USA litet.
Länderna har max 5 procent av sin export dit. Tyskland
är desto viktigare. De centraleuropeiska ekonomierna t
ex har 20-30 procent av sin export till Tyskland. Samti-
digt som den negativa globala riskbilden ökat kommer
fler tecken på att konjunkturuppgången är på väg att
breddas i Östeuropa – den region som p g a av stora
utlandslån drabbades värst av den globala kreditkrisen.
Hittills har uppgången på många håll varit starkare än i
Västeuropa vilket tyder på god konkurrenskraft.
Den exportdrivna industrikonjunkturen går nu in i en
mognare fas. Samtidigt har hushållens konsumtion på
flera håll börjat haka i återhämtningen via stabiliserad
arbetsmarknad samt återvändande reallönetillväxt.
Även företagens investeringsutsikter har ljusnat något.
Vi fortsätter dock att spå en ganska trög uppgång i
inhemsk efterfrågan. Huvudskälen är en måttlig finans-
politisk åtstramning i en rad länder samt en kreditsitu-
ation som endast långsamt tinar upp. Till Östeuropas
fördel hör att offentliga skulder är låga eller måttliga.
Vi spår en hyfsad BNP-tillväxt i Östeuropa 2011-2012,
som dock i de flesta fall knappt når potentiell takt.
Eastern European Outlook – Oktober 2010  |  5
Tema: Baltikums interndevalveringar

Löneanpassningen snart över

 Modest lönetillväxt i privat sektor 2011
 God konkurrenskraft i exporten…
 …men ej så stark som andra östländers
procent av lånen i utländsk valuta (främst euro) hade
kunnat skapa kaos och kortsiktigt pressat upp inflatio-
nen kraftigt. Dessutom var externa efterfrågan mycket
svag vilket minskade utsikterna för en ”kick-start” för
exporten via valutadevalvering.

Estland: Löner
De senaste två årens tuffa kostnadsanpassning i Bal- Genomsnittlig månadslön i EEK per kvartal
tikum efter tidigare överhettning går mot sitt slut. 14000 14000
Mycket talar för att det i hög grad lönedrivna defla- 13000 13000
tionstrycket bröts i våras i Estland och Litauen, och 12000 12000
gör detsamma i Lettland i höst. Vår bedömning är att 11000 11000
lönenivån i privat sektor bottnade i alla länder under 10000 10000
första halvåret i år. Detta enligt officiell statistik och 9000 9000
med brasklapp för att säsongseffekter och temporära 8000 8000
effekter kan ha snedvridit bilden något kvartal. Lönerna 7000 7000
har också börjat stiga mätt som kvartalsförändring. Men 6000 6000
de sjunker alltjämt i årstakt och bilden spretar mellan 5000 5000
branscher; den försiktiga återhämtningen i löner leds 4000 4000
helt klart av de exportinriktade industrierna. 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10

Källa: Statistics Estonia

Vi spår en modest total lönetillväxt 2011, driven av pri-
vat sektor. Lönesänkningarna i offentlig sektor upphör Lettland: Löner
Genomsnittlig månadslön i LVL per kvartal
– men inga höjningar, i så fall marginella, väntas då alla
550 550
regeringar planerar för frysta löner.
500 500

Skälen till gradvis stigande privata löner är flera: BNP- 450 450
tillväxten återvänder (sedan andra och tredje kvartalen 400 400
i år) om än i måttlig takt. Arbetslösheten (som kulmin- 350 350
erade första halvåret) sjunker om än långsamt. Arbetsk- 300 300
raftsbrist uppstår tidigare än normalt p g a ökande, och 250 250
troligen relativt omfattande, emigration under krisen.
200 200
Konkurrenskraften har återställts; länderna vinner till-
150 150
baka tappade marknadsandelar i exporten.
100 100

Lönerna rusade under överhettningsåren 2004-2008, 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10

med i snitt 16 procent i Estland och Litauen och med 20 Källa: Central Statistical Bureau, Latvia

procent i Lettland. Den lettiska årstakten var nära 35

procent under 2007 och inflationen drevs i kölvattnet av Litauen: Löner
detta upp till i snitt 15,3 procent 2008. Genomsnittlig månadslön i LTL per kvartal
2500 2500

Ländernas strategi att med interndevalveringar, dvs

2250 2250
sänkta löner och priser, bryta denna ohållbara trend
växte fram under 2008. Att välja interndevalvering 2000 2000
framför devalvering av de fasta valutorna (euro-peg-
1750 1750
garna) var logiskt sett till sjukdomsbilden. De explod-
erande bytesbalansunderskotten på mellan 14 och 1500 1500
22 procent av BNP åren 2006-2007 (jämfört med vid
den tiden uthålliga nivåer på kanske 6-7 procent) var 1250 1250
primärt inte tecken på dålig konkurrenskraft i exporten
1000 1000
utan alltför stark, delvis kreditdriven, inhemsk efter-
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10
frågan som drev upp importen. Att devalvera valutor
Källa: Statistics Lithuania
i ekonomier där företag och hushåll hade ca 70-90

6   |  Eastern European Outlook – Oktober 2010


En genomgång av lönestatistiken visar bl a följande:
ƒƒ En genomsnittlig bruttolön i hela ekonomin har från
topparna i slutet av 2008 sjunkit med 12 procent i
Estland och Litauen och med 19 procent i Lettland.
ƒƒ Löneanpassningen i privat sektor har varit relativt
sett hårdare i Estland och Litauen än i Lettland som
redovisat de största sänkningarna i offentlig sektor.
ƒƒ Tillverkningsindustrin har justerat ned lönerna med
ungefär 10 procent i alla länderna. Notabelt är att
industrins lönenivå i Estland under andra kvartalet i
år var tillbaka vid toppnivån andra kvartalet 2008.
ƒƒ Lönepressen har varit större i byggsektor och
detaljhandel än i industri, och klart störst i by-
ggnäringen, där ett fall på hela 34 procent uppvisas
i Litauen men mer måttliga 12 procent i Lettland.
Vad har då hänt med ländernas konkurrenskraft – och
hur har exporten påverkats?
Ett mått på konkurrenskraft är real effektiv växelkurs.
Från 2005 till och med kulmen under vintern 2008/2009
apprecierade de reala effektiva växelkurserna (som i
denna jämförelse visar inflationsjusterad kursutveckling
mot 58 ekonomier) kraftigt: med 30 procent i Lettland,
20 procent i Litauen och 15 procent i Estland. Detta or-
sakades främst av de snabba lönestegringarna men även
av dåvarande apprecieringstrend i euron samt valutafall
i närområdet under den akuta globala krisen i slutet av
2008.
Reala effektiva växelkurser
Index 100 = 2005
135
130
125
120
115
110
105
100
95
90
85
00 01 02 03 04 05 06 07 08
Estland, EEK Lettland, LVL Litauen, LTL
De senaste årens lönesänkningar i kombination med
årets vändning nedåt för euron har lett till att ungefär
hälften av ovan nämnda apprecieringar är återtagna
i Lettland och Litauen samt ungefär en tredjedel i
Estland. Vår syn har sedan tidigare varit att de reala
effektiva växelkurserna ej behöver pressas ned ända till
de nivåer som gällde för fem-sex år sedan då ekonomi-
erna började spåra ur. Dels är viss långsiktig trendmäs-
sig appreciering rimlig i ekonomier under utveckling där
priser och löner naturligt rör sig snabbare uppåt än i
mer mogna ekonomier och där produktivitetsökningarna
är högre. Dels tyder återvunna marknadsandelar på att
Tema: Baltikums interndevalveringar
den baltiska exporten åter är konkurrenskraftig, inte
minst Litauens.
En sammanställning av utvecklingen av marknadsand-
elar i exporten senaste fem åren (se tabell nedan) visar
att länderna redan i fjol återvann en hel del förluster.
Litauen började redan 2008 och ligger redan på ”netto
plus” efter ett stort tapp 2007. Estland och Lettland har
en liten bit kvar dit men vår bedömning är att samtliga
länder även i år kommer att göra vissa framsteg i vunna
marknadsandelar.
Sett över femårsperioden har alla de tre baltiska
staterna tagit marknadsandelar, med i genomsnitt 1-2
procent, med Litauen i täten. Jämfört med andra öste-
konomier i EU har dock Estland, Lettland och Litauen
varit mindre framgångsrika. Här återfinns Ungern och
Tjeckien i toppen med årliga vinster på i genomsnitt
5 respektive 4 procent. Denna skillnad i exportpresta-
tion mellan Baltikum och övriga östländer är dock inte
tillräckligt stor för att hävda att de reala effektiva
växelkurserna i Baltikum fortfarande skulle vara funda-
mentalt felvärderade.
Förändring av marknadsandelar i exporten
Årlig procentuell förändring
2005 2006 2007 2008 2009
Estland 8,1 3,6 -8,5 -2,4 7,9
Lettland 10,2 -4,7 1,0 -4,9 3,7
Litauen 6,8 0,0 -7,3 9,4 1,4
Källa: EU-kommissionen
135
130
125
120 Förändring av marknadsandelar i exporten
115 Genomsnitt åren 2005-2009, procent
110
105 Ungern 5,2 Litauen 2,1
100
Tjeckien 4,3 Estland 1,7
95
90
Rumänien 3,9 Lettland 1,1
85 Slovakien 2,7 Bulgarien 0,4
09 10
Polen 2,5 Euro-zonen -0,8
Slovenien 2,2
Källa: BIS
Källa: EU-kommissionen
Eastern European Outlook – Oktober 2010  |  7
Estland
Obalanserad återhämtning
ƒƒ Återhämtningen fortfarande exportdriven
ƒƒ Arbetslösheten fortsätter vara hög
ƒƒ Svaga euroeffekter på kort sikt
Den starka återhämtningen vid slutet av förra året har
nu utvecklats till en obalanserad återhämtning. Företag
som gynnas av uppgången för handelsflödena i Baltikum
utvecklas starkt medan företag som är beroende av
hemmamarknaden ännu inte riktigt kommit ur start-
groparna. Känslan av tillförsikt förstärktes i juni då
EU:s finansministrar godkände Estlands ansökan om
medlemskap i Euro-zonen 2011. Godkännandet har både
gett koalitionen råg i ryggen och samtidigt övertygat
väljarna om att deras uppoffringar under 2009 inte var
förgäves.
Den oväntat starka återhämtningen för Estlands vikti-
gaste handelspartners har redan haft en mer påtaglig
effekt än den förväntade effekten av den kommande
euroanslutningen på inflödet av direktinvesteringar. Den
årliga ökningstakten för importen till Estlands tre vikti-
gaste exportmarknader - Finland, Sverige och Ryssland
- har under innevarande år legat runt 20 procent och
Sveriges och Rysslands import har utvecklats särskilt
starkt. Detta har fått Estlands export att återhämta sig.
I maj steg den årliga ökningstakten för export exklusive
olja till 37 procent. Exportökningen har fungerat som en
katalysator för tillverkningsindustrin; den nu viktigaste
tillväxtmotorn.
Lageruppbyggnad bakom tillväxten
Tillväxten har återkommit, till och med på aggregerad
nivå och jämfört med föregående år. Andra kvartalet
2010 steg BNP med 3,1 procent, den första ökningen
på två och ett halvt år. En noggrannare genomgång av
tillväxtens källor avslöjar dock att bidraget till tillväx-
ten från nettoexporten var negativt. Detta faktum
kontrasterar mot bilden av en exportledd återhämtning.
Denna synbara paradox kan dock lösas genom att titta
noggrannare på komponenterna i den inhemska efter-
frågan. Den enda komponent som ökade var lagerupp-
byggnad som bidrog med hela 8,1 procentenheter
till tillväxten under andra kvartalet. För att få BNP-
statistiken att gå ihop med statistiken för utrikeshandel
och industriproduktion måste man förmoda att lagren
i första hand byggdes upp för att möta efterfrågan
från utlandet. Tillväxten kommer därför att skifta från
lageruppbyggnad till export kommande kvartal. Denna
teknikalitet reflekterar en fundamental fråga i denna
8   |  Eastern European Outlook – Oktober 2010
fas av konjunkturcykeln, nämligen hur motståndskraftig
den exportledda återhämtningen är och om inhemsk
efterfrågan kommer att kunna plocka upp stafettpinnen
då exporttillväxten dämpas.
BNP och arbetslöshet
Årlig procentuell förändring, procent
20 20
15 15
10 10
5 5
0 0
-5 -5
-10 -10
-15 -15
-20 -20
96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10
BNP Arbetslöshet
Källa: Statistics Estonia
Vår bedömning är att den viktade genomsnittliga
tillväxttakten för Estlands nio viktigaste handelspart-
ners förväntas bli 3,1 procent 2011. Även om vår
bedömning av den regionala tillväxten inte ändrats
sedan mars-rapporten förväntar vi oss nu att arbet-
slösheten kommer att falla i klart långsammare takt.
Estlands arbetslöshet har fallit mycket mindre än vad vi
förväntat oss i tidigare prognoser. Under andra kvartalet
föll arbetslösheten med 1,2 procentenheter till 18,6
procent. Vi har därför reviderat upp prognoserna för
arbetslösheten med 3 procentenheter både för 2010
och 2011 till 18 respektive 16 procent. 2012 förväntas
arbetslösheten hamna på 15 procent.
Eftersom revideringarna innebär att stödet från inhemsk
efterfrågan blir svagare än tidigare förväntat justerar
vi ned BNP-prognosen för 2011 med 1 procentenhet
till 4,0 procent. Även för 2012 bedöms tillväxten bli
4,0 procent. Uppåtrisk dominerar och är kopplad till
utländska direktinvesteringar som kan spela en större
roll för tillväxten när medvetenheten om euron sjunker
in. Inflödet av direktinvesteringar har redan förbättrats
något jämfört med bottennivåerna 2007-2008. Dessu-
tom krävs inte så stora inflöden för att ge stor effekt.
Samtidigt har vi reviderat upp BNP-prognosen för 2010
med 0,3 procentenheter till 2,3 procent baserat på en
oväntat snabb återhämtning i omvärldsefterfrågan. Vår
bedömning är dock att ökningen av den utländska efter-
frågan till stor del baseras på lageruppbyggnad och där-
för är tillfällig. När lagereffekten börjar klinga av i bör-
jan av 2011 kommer de faktorer som hämmar tillväxten

och som härrör från den tröga arbetsmarknaden och
ansträngningarna i den privata sektorn att sänka skuld-
nivåerna återigen att hamna i förgrunden. Den totala
kreditstocken faller med en årlig takt på 5 procent.
Arbetsmarknaden speglar ekonomins uppdelade natur
med ökande skillnader mellan de olika industrierna. Un-
der andra kvartalet föll den totala sysselsättningen med
5,7 procent jämfört med samma kvartal föregående
år. Samtidigt steg den genomsnittliga nominella lönen
med 1,2 procent. Löneökningstakten var något högre
än så i tillverkningsindustrin men föll i övriga sektorer. I
byggsektorn ligger nu sysselsättningen 53 procent under
toppnivån. Detta betyder att Estland kan stå inför en
utdragen period med strukturell arbetslöshet då de
övertaliga byggnadsarbetarna endast gradvis fångas upp
av andra sektorer. Totalt har fler än 100 000 jobb förs-
vunnit under två års nedgång vilket motsvarar omkring
17 procent av den totala sysselsättningen.
Inflation och penningmängd
Årlig procentuell förändring
12,5
10,0
7,5
5,0
2,5
0,0
-2,5
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
HIKP (vä axel) M2 (hö axel)
Källa: Statistics Estonia
Återhämtningen och även en viss förbättring på arbets-
marknaden har påverkat konsumentpriserna. Estland
lämnade i mars en nio månader lång deflationsperiod
och de senaste månaderna har inflationen legat omkring
3 procent i årstakt. Skattehöjningar är en förklaring.
Baserat på en snabbare återkomst för inflationen än
väntat har vi reviderat upp prognosen för 2010 till 2,5
procent. Vår bedömning är att euroanslutningen kom-
mer att pressa upp priserna något på kort sikt.
För prognosen 2011 till 2012 finns flera faktorer att ta
hänsyn till. Effekterna från skattehöjningar kommer att
klinga av även om skatten på tobak höjs i januari 2011.
Situationen på arbetsmarknaden kommer knappast att
bidra till att öka inflationen. Däremot kan flaskhalsar
inom vissa delar av arbetsmarknaden leda till kostnads-
tryck. Om dessa omvandlas till en högre inflationstakt
beror i slutänden på penningmängden. Euroanslutningen
1 januari kommer att medföra en fundamental om-
svängning för penningpolitiken och förmodligen även för
den ekonomiska politiken som helhet. Den första bety-
dande skillnaden är en gradvis sänkning av bankernas
reservkrav från 15 procent till 2 procent i januari. Även
om detta i princip skulle kunna få en kraftig effekt på
likviditetstillförseln tror vi att förändringen endast mar-
Estland
ginellt kommer att påverka penningmängden eftersom
den extra likviditeten försvinner ur systemet genom de
utländska banker som dominerar banksystemet. Kredit-
tillväxten förväntas vara fortsatt svag. Penningmängden
kommer att växa i takt med real BNP-tillväxt under
kommande år och ger därmed inte något bidrag till in-
flationen. Vi har justerat ned inflationsprognosen med 1
procentenhet till 2,0 procent 2011. Prognosen för 2012
ligger också på 2,0 procent.
Mot mer neutral finanspolitik
En av de mest dramatiska effekter som uppstått i
samband med den ekonomiska krisen 2008 till 2010
är att det stora underskottet i bytesbalansen på 17,2
procent av BNP 2007 i stället övergått till ett överskott
på 4,5 procent två år senare. Vår bedömning är att
bytesbalansen kommer att uppvisa ett överskott på 2,0
procent 2010. Vårt scenario med en långsamt sjunkande
arbetslöshet, svag inhemsk efterfrågan och en export-
ledd återhämtning pekar på att bytesbalansen på det
stora hela kommer att vara i balans 2011-2012. Detta
50
förutsätter att det inte blir några stora förändringar av
45 finanspolitiken. Vi förväntar oss en neutral finanspolitik
40 2011 efter två år med åtstramningar.
35
30 Bedömningen är att den sittande koalitionen kommer
25 att kunna rida på euroövergången 1 januari. Då återstår
20
endast två månader till valet i mars. Så länge det inte
15
10 blir något större debacle kommer den sittande koali-
5 tionen förmodligen att överleva och kunna bilda en ny
0 regering. Denna måste hantera en mindre skattebas och
-5 ett tidigare löfte att återuppta statens betalningar till
10
andra steget i pensionssystemet. I så måtto att Estlands
låga skuldnivå och EMU-medlemskap kommer möjliggöra
för regeringen att under åtminstone en tid låna till rela-
tivt låga räntor förväntar vi oss en gradvis övergång mot
mjukare finanspolitik. Finansdepartementet prognosti-
serar ett konsoliderat budgetunderskott på 1,6 procent
respektive 2,3 procent av BNP för 2011 och 2012. Givet
vår mer pessimistiska syn på utvecklingen på arbets-
marknaden och på tillväxten så har våra prognoser för
underskotten reviderats upp till 2,5 procent 2011 och
till 3,0 procent 2012.
Eastern European Outlook – Oktober 2010  |  9
Lettland
På en skakig väg mot tillväxt
ƒƒ Svag återhämtning i inhemsk efterfrågan
ƒƒ Strukturella arbetsmarknadsproblem
ƒƒ Fortsatt finanspolitisk åtstramning
Sedan förra EEO-rapporten i mars har Lettlands ekono-
mi stabiliserats och uppvisar mer tydliga signaler på
återhämtning. BNP har vuxit två kvartal i följd i kvar-
talsmässig jämförelse, men Lettland släpar fortfarande
efter Estland och Litauen. Osäkerhet består även om
sentimentindikatorer har förbättrats klart sedan början
av 2010. Återhämtningen är ojämn och främst export-
driven och arbetsmarknaden är svag.
BNP
Fasta priser, tusentals LVL
9000
Prognos
SEB
8000
7000
6000
5000
4000
3000
96 98 00 02 04 06 08 10
Källa: Central Statistical Bureau, Latvia, SEB
BNP sjönk med 2,1 procent i årstakt under det andra
kvartalet. Sedan dess har det kommit fortsatta positiva
signaler i de flesta exportorienterade sektorer. Tjän-
stesektorn har förblivit svag på grund av klen köpkraft.
Fortfarande är det en betydande nedgång i byggsektorn
och denna sektor blir den sista att återhämta sig. Vi
spår BNP-tillväxt på årsbasis under det tredje kvartalet
– den första ökningen sedan det första kvartalet 2008.
Den största utmaningen är långsiktig tillväxt. Den
relativt långsamma återhämtningen utgör en risk för
stagnation på arbetsmarknaden och fortsatt emigra-
tion. Dessutom ökar Lettland sitt beroende av export
vilket gör att ytterligare tillväxt till stor blir påverkad
av externa faktorer. BNP väntas sjunka med 1,5 procent
2010 och öka med 4 respektive 5 procent 2011-2012.
Exporten kvarstår som central drivkraft på medelfristig
sikt. Privat konsumtion och investeringar stärks endast
gradvis.
10   |  Eastern European Outlook – Oktober 2010
Stark export - konsumtionen bottnar
Årlig procentuell förändring
30 30
20 20
10 10
0 0
-10 -10
-20 -20
-30 -30
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10
Total export Privat konsumtion
Källa: Central Statistical Bureau, Latvia
Exporten rusar tack vare Lettlands förbättrade konkur-
9000 renskraft och gynnsamma externa förhållanden. Under
årets sju första månader ökade exporten med 26 pro-
8000 cent i årstakt och mätt i löpande priser. Samtidigt växer
även importen, om än i långsammare takt, och uppvi-
7000
sade en 12-procentig ökning. Trots exploderande export
6000 var det ännu ett handelsunderskott på 550 miljoner LVL.
Den rådande exportboomen är inte uthållig och tillväx-
5000
ten väntas kylas av en del nästa år. Låga investeringar
4000
och lågt förädlingsvärde fortsätter att äventyra långsik-
tig tillväxt, både i tillverkningsindustri och export.
3000
12 Bytesbalansöverskottet krympte med 16 procent under
de första sju månaderna jämfört med motsvarande pe-
riod 2009. Överskottet fortsätter att minska beroende
på högre import, som är en följd av tillverkningsindus-
trins behov och andra faktorer som en gradvis uppgång
i inhemsk efterfrågan. Bytesbalansen slår om till ett
underskott under andra halvåret 2011.
Konsumtionen håller nu på att bottna, trots hög ar-
betslöshet och minskade inkomster. Detaljhandelns
försäljning minskade med 0,5 procent i juli jämfört med
juni, och sjönk med 2 procent i årstakt. Orsaken till att
hushållen har blivit mindre återhållsamma med sina
utgifter är att den generella ekonomiska utvecklingen
blivit mer stabil. Mot slutet av året kan det ändå att
bli vissa bakslag som följd av höjda räkningar för
uppvärmning samt nya budgetkonsolideringsåtgärder.
Priserna på fastighetsmarknaden har fallit skarpt sedan
mitten av 2007, med uppåt 70-80 procent från topp
till botten. De började stabiliseras i mitten av 2009.
Den nuvarande aktiviteten på husmarknaden är kvar
på samma nivå som förra året, men priserna uppvisar

en liten ökning. Efterfrågan möter dock inte riktigt ett
växande utbud på grund av prisnivån och låg kvalitet.
Bankutlåningen visade i augusti fortfarande en 7-pro-
centig nedgång i årstakt. Det var en något högre aktiv-
itet i företagssektorn. Andelen dåliga lån av de totala
låneportföljerna uppgick till 19,3 procent. Lejonparten
av detta är bostadslån till hushåll och mäklare. Under
de kommande månaderna väntas en fortsatt stabiliser-
ing. Den allmänna skuldavvecklingsprocessen kommer
att fortsätta och vi räknar inte med tillväxttrend i den
totala utlåningen förrän under det andra halvåret 2011.
Den heta arbetslöshetsfrågan
Arbetslösheten sjönk till 19,4 procent under det andra
kvartalet från toppnivån 20,7 procent första kvartalet.
Uppgången i ekonomisk aktivitet har lett till minskad
arbetslöshet, men en stor förklaring är säsongsarbete.
Samtidigt har det börjat uppstå en diskrepans mellan
utbildningsnivå som efterfrågas av arbetsgivare och
det arbetsutbud som står till förfogande. Den är en
efterfrågan på högt kvalificerad personal, medan major-
iteten av de som söker jobb är lågutbildade. Trots åter-
hämtningen förutspår vi inte någon snabb förbättring på
arbetsmarknaden. Arbetslösheten kommer att förbli hög
under flera år. Emigrationen fortsätter och arbetsgivare
kommer att möta en brist på lämpliga kandidater för
jobben. Möjligheter till omskolning kommer sålunda att
spela en kritisk roll. Lösningar på detta måste sökas i
reformering av utbildningssystemet.
Lönerna visar tecken på att bottna efter häftiga sänkn-
ingar under 2008-2009. Under det andra kvartalet 2010
jämfört med första steg genomsnittliga bruttolöner
med 2,9 procent. Detta berodde på löneförändringar i
den offentliga sektorn, inkluderande tillfälliga bonusar
och ökade ersättningar, till exempel inom utbildnings-
väsendet. I den privata sektorn steg lönerna bara med
0,6 procent under andra kvartalet. Mätt i årstakt föll de
totala lönerna med 6,3 procent. Vissa pressade näringar
som jordbruk, skog, gruvbrytning och elproduktion rap-
porterade små löneökningar. Detta illustrerar att även
i en situation med svår arbetslöshet så är högt kval-
ificerad arbetskraft en knapp resurs och sänkta löner för
denna kategori är knappast tillämpligt.
Inflationen återkommer - hög arbetslöshet
Årlig procentuell förändring och procent
27,5
25,0
22,5
20,0
17,5
15,0
12,5
10,0
7,5
5,0
2,5
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09
Arbetslöshet, LFS (vä axel) HIKP (hö axel)
Källa: Central Statistical Bureau, Eurostat
Lettland
Hittills har näringslivet förbättrat sin konkurrenskraft
genom att minska arbetskraftskostnader. Det tidigare
ackumulerade gapet mellan löner och produktivitet har
krympt. Denna metod att öka konkurrenskraften är dock
förbrukad. Nu måste arbetsgivare fokusera på att höja
produktiviteten. Under det fjärde kvartalet i år kommer
den privata sektorn troligen att börja visa en viss ökning
av lönerna i årstakt.
Perioden med deflation har visat sig bli mer kortlivad
än förväntat, främst beroende på administrativa och
externa faktorer. I slutet av 2010 återvänder inflationen
i årstakt. Tecken finns på högre livsmedelspriser. Men
med antaganden om en gradvis ekonomisk återhämtning
och mer måttlig global tillväxt väntas konsumentpris-
erna inte skjuta iväg, men de kommer att påverkas av
eventuella höjningar av moms, konsumtionsavgifter och
fastighetsskatt. Möjliga förändringar i avtal med energi-
leverantörer kan också påverka priser på naturgas. Vår
inflationsprognos är 1,3 procent 2011 och 1,5 procent
2012.
Nästa test av bugdetkonsolideringen
Lettland har redan genomfört tuffa åtstramningsåt-
gärder, vilket fått budgetunderskottet att krympa till 9
procent av BNP 2009. Detta års mål är ett underskott
på 8,5 procent, enligt en överenskommelse med landets
internationella långivare IMF och EU. Under årets första
åtta månader var budgetunderskottet 257 miljoner LVL.
Det var mycket lägre än planerat. Budgetens inkomster
överskred planen med 1,5 procent. Vi räknar dock med
ökade utgifter mot slutet av året. Till följd av ljusnande
tillväxtutsikter har regeringen justerat ned sin officiella
prognos för behovet av budgetnedskärningar för 2011
till 350-395 miljoner LVL (ca 3 procent av BNP) från tidi-
gare 395-440 miljoner. Fortsatt konsolidering nås både
via högre inkomster och sänkta utgifter. Denna uppgift
är extremt svår. Varje sådant beslut kommer att möta
ett ökat motstånd från den offentliga sektorn och från
samhället i stort.
Hittills har Lettland tagit emot 4,2 miljarder euro av
totalt 7,5 miljarder från det internationella stödlåne-
programmet som löper 2008-2011. Av detta har ca 2,5
miljarder euro använts och 1,6 miljarder har slussats
till finansdepartementet. Lettland skrev nyligen under
avtal med Danmark, Estland, Finland, Norge och Sverige
om möjligheten att låna 1,9 miljarder euro – men bara
20,0
17,5
om ett nödläge uppstår.
15,0
Centralbankens reserver uppgick i augusti till 5,8
12,5
10,0
miljarder euro, en ökning med 4,8 procent under
7,5 månaden. Uppgången berodde på ett inkommande IMF-
5,0 lån samt finansiering från EU. Den utländska valutar-
2,5 eserven ökade med 22 procent under årets åtta första
0,0 månader. Tillgången på lats överskrider klart efterfrå-
-2,5 gan och den allmänna situationen har lett till ett åter-
-5,0 ställt förtroende på finansmarknaderna. Interbankrän-
10
torna har fallit till historiskt låga nivåer. Dessa räntor
kan komma att studsa upp igen om politisk turbulens
uppstår. Annars förutser vi inga dramatiska förändringar.
Eastern European Outlook – Oktober 2010  |  11
 Lettland
Ökad politisk stabilitet efter oväntad
valutgång
Stor box om helgens parlamentsval kommer på måndag!
Lettlands regerande center-högerkoalition vann det
på förhand så ovissa parlamentsvalet i början av
oktober. Och detta med överraskande bred marginal.
Premiärminister Dombrovskis, som sedan i våras
regerat i minoritet efter att ett stort parti (People’s
Party) hoppat av, kan nu bilda en majoritetsregering.
Treparti-koalitionen fick totalt 63 av de 100 platserna
i parlamentet mot tidigare 47. Det största regering-
spartiet Unity fick 33 platser, de två övriga koalitions-
bröderna Union of Green and Farmers och nation-
alistiska Everything For Latvia/For Fatherland and
Freedom tilldelades 22 respektive åtta platser.
Detta skingrar en stor portion politisk osäkerhet som
vid en annan valutgång kunde ha lett till att viss ny
marknadsoro blossat upp runt Lettland som i dag
tillsammans med övriga baltstater åtnjuter ett relativt
robust marknadsförtroende.
Även om opinionsbilden strax före valet svängde något
i positiv riktning för regeringen, vägde det tidigare i
en rad opinionsmätningar oerhört jämnt mellan Unity
och det proryska vänsterorienterade blocket Harmony
Center (HC). Inget av alternativen såg heller ut att
kunna bilda regering med komfortabel majoritet utan
stöd från flera andra partier.
Vad som gjorde förhandsläget extra osäkert var att
en stor del av väljarna signalerade att de inte hade
bestämt sig. De senaste årens tuffa åtstramningspoli-
tik, med bl a skarpa lönesänkningar i offentlig sektor,
innebar också att det kunde finnas ett potentiellt
stort missnöje med den sittande regeringen samt att
många väljare blivit uppgivna. Valdeltagandet på 62,6
procent var dock med lettiska mått överraskande högt
och till och med något högre än vid förra valet då det
uppgick till 61,0 procent.
12   |  Eastern European Outlook – Oktober 2010
En viktig ekonomisk slutsats av valutgången är att
budgetkonsolideringen och eurospåret nu fortsätter
enligt plan. HC var kritiskt till det pågående stålbadet
och hade vid en större valframgång sannolikt verkat
för en mjukare finanspolitik samt troligen även försökt
bryta samarbetet med landets internationella långi-
vare IMF och EU, vilka HC anser har för stor inverkan
på lettisk politik de senaste åren.
Man kan nu räkna med att regeringen Dombrovskis
fortsätter med budgetnedskärningarna. På sikt är
målet med konsolideringen euro-inträde 2014, vilket
förutom en ytterligare underskottsminskning 2011
kräver max 3 procent i budgetunderskott 2012. Detta
är ett tufft euromål. Men ekonomin har stabiliserats
och tillväxten är nu på väg tillbaka. Dessutom kan nu
en majoritetsledd regering lättare få igenom kvar-
varande nödvändiga besparingsåtgärder. För att yt-
terligare förstärka kontrollen över parlamentet och
säkerställa att viktiga frågor går igenom parlamentet
kan Dombrovskis komma att vidga samarbetet med
oppositionspartier i viktiga frågor, till och med med
HC. Redan första dagen efter valet inbjöd premiärmin-
istern till sådana diskussioner.
Den omvalda regeringskoalitionen har alltså nu ett
starkt utgångsläge för att skapa mer bestående sta-
bilitet i lettisk politik som annars i historien präglats
av tämligen täta, och ibland oväntade, regeringsskif-
ten. Det faktum att betydande saneringsbehov i budg-
eten kvarstår utgör förstås fortfarande en risk och
utmaning.
 Litauen

Tillväxten åter - emigration en utmaning

 Inhemsk efterfrågan visar livstecken i december 2007. Under 2010 kommer utbudet av nya
bostäder att växa mycket långsamt men detta skapar
 Interndevalveringen avslutas snart förutsättningar för en återhämtning i byggnadssektorn
 Euroanslutningen kan försenas ett år 2011. Vi förväntar oss en måttlig ökning av bostadspris-
erna nästa år.

Potentiellt långsammare tillväxt i euroområdet, åter-

Recessionen har upphört i Litauen som nu är på väg in i
hållsam bankutlåning, stram finanspolitik och en svag
en expansiv fas. Under andra kvartalet 2010 växte BNP
arbetsmarknad försvårar återhämtningen. Vårt sce-
med 1,3 procent i årlig ökningstakt efter sex kvartal
nario är dock att utländsk efterfrågan kommer att vara
i rad med fallande tillväxt. Återhämtningen är fort-
tillräcklig för att få lite bättre fart på konsumtion och
farande beroende av efterfrågan från utlandet, både
investeringar under nästa år. En viktig faktor är att 2010
från euroområdet och från CIS-länderna. Även den
förmodligen blir det sista året med finanspolitisk åt-
inhemska efterfrågan börjar stärkas.
stramning. Vår prognos är att BNP växer med 1 procent
Exporten visar tecken på återhämtning ledd av starkare i år, med 4 procent 2011 och med 4,5 procent 2012.
utländsk efterfrågan. Konkurrenskraften förbättrades Prognosen för 2010 och 2011 från mars-rapporten ligger
efter interndevalveringen och eurons försvagning mot därmed fast.
USD. Under perioden januari till juli 2010 steg exporten
med 26 procent i löpande priser jämfört med samma Tunga moln över arbetsmarknaden
period föregående år. Exporten av trä, papper, gummi Situationen på arbetsmarknaden är fortsatt svår. Å ena
och plast överstiger redan toppnivåerna innan krisen. sidan var arbetslösheten på 18,3 procent andra kvar-
Största hotet mot exportutvecklingen är en mer mark- talet en av de högsta bland EU-länderna. Å andra sidan
erad dämpning i euroområdet än den milda avmattning blir problemet med emigration allt mer akut. Medan
vi förutspår. arbetslösheten har börjat stabiliseras och antalet lediga
platser stiger fortsätter samtidigt emigrationen att öka.
BNP och industriproduktion Trots den höga arbetslösheten är det redan svårt att
Årlig procentuell förändring hitta personer med specialkompetens inom IT-, trans-
15 15
port- och byggnadssektorerna. Andelen långtidsarbet-
10 10 slösa och andelen arbetslösa ungdomar ligger kvar runt
5 5 40 procent och bidrar till emigrationen.
0 0 Arbetslösa och emigranter
-5 -5
Tusental, kvartalsdata
300 35
-10 -10 275
30
250
-15 -15
225 25
-20 -20 200
20
Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 175
07 08 09 10 150 15
Real BNP Industriproduktion
Källa: Statistics Lithuania 125 10
100
Den inhemska efterfrågan kommer att börja växa 2011. 75 5

Minskningen av den privata konsumtionen under andra 50 0

kvartalet var den minsta sedan början av 2009. Fallet 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10

för fasta investeringar var det minsta sedan tredje
kvartalet 2008 och investeringar i fordon och maskiner
har redan börjat stiga.
Även byggnadssektorn förbättrades under andra
kvartalet. Minskningen i årstakt var den minsta på sex
kvartal. Prisfallet för bostäder upphörde under som-
maren efter en nedgång med 40 procent från toppen
Arbetslösa (vä axel)
Emigranter per kvartal (hö axel)
Källa: Statistics Lithuania
Enligt departementet för migrationsfrågors prognoser
kommer det totala antalet anmälda emigranter att nå
87 000 under 2010, fyra gånger så många som under
2009. Under den ekonomiska krisen 2008-2009 steg
antalet officiella emigranter till 45 000. Totala arbet-

Eastern European Outlook – Oktober 2010  |  13

 Litauen
skraften var i december 2009 1,6 miljoner. Värt att
notera är att de officiella siffrorna för emigrationen
rusade efter april 2010 då ”gamla” emigranter insåg att
de måste fortsätta göra inbetalningar till det litauiska
hälsosystemet om de inte anmäler sin emigration. Mel-
lan 40 och 50 procent av antalet anmälda emigranter
innevarande år beror på att personer som emigrerat
tidigare nu även officiellt registrerats som emigranter.
Trots detta bedöms ändå 50 000 personer ha lämnat
landet under 2010. Det blir dessutom vanligare att man
lämnar landet permanent än under en tidsbegränsad
period. Denna minskning av arbetskraften underminerar
allvarligt återhämtningen och försämrar de långsiktiga
förutsättningarna för en positiv utveckling för den
litauiska ekonomin.
För att mildra problemen på arbetsmarknaden mjukade
regeringen upp arbetsmarknadslagstiftningen i augusti
genom att tillåta större flexibilitet i hanteringen av
arbetstid och tillfälliga anställningar samt arbete på
distans. Regeringen införde även skattelättnader för
arbetsgivares sociala avgifter för unga anställda utan
arbetslivserfarenhet.
Interndevalveringen börjar nu närma sig sitt slut. Under
andra kvartalet steg lönerna med 1,2 procent jämfört
med föregående kvartal. Trots det låg lönerna 5,4 pro-
cent under nivån andra kvartalet 2009. Totala löneut-
betalningarna föll med 29 procent från toppnivån under
tredje kvartalet 2008 till botten under första kvartalet
2010 och berodde både på fallande löner och fallande
sysselsättning. Vi förväntar oss små löneökningar under
2011.
De flesta problemen kring konkurrenskraften har
bleknat och förbättringen av bytesbalansen har varit
spektakulär senaste åren. Underskottet i bytesbal-
ansen var 2008 13,1 procent av BNP men under första
halvan av 2010 uppnåddes ett överskott på 3 procent.
Det främsta skälet var en skarp förbättring av handels-
balansen.
Under 2010 understöds bytesbalansöverskottet av stora
inflöden från EU:s strukturfonder. Vi räknar med små
underskott närmaste åren, baserat på återhämtningen i
inhemsk efterfrågan som ger snabbare importtillväxt.
Ljus i budgettunneln
Efter några år med höjda skatter och sänkta utgifter har
regeringen lyckats stoppa försämringen av de offentliga
finanserna. Första kvartalet 2010 var budgetunderskot-
tet 8,3 procent av BNP, 1,3 procentenheter lägre än
under första kvartalet 2009. Dessutom översteg budget-
intäkterna de förväntade med 8,4 procent för perioden
januari till augusti 2010. Det finns två huvudanlednin-
gar till detta: låga förväntade intäkter samt ett större
bidrag från momsintäkter än väntat. Socialförsäkrings-
fonden Sodra står för en betydande andel av den
offentliga skulden men går inte så dåligt som befarat.
14   |  Eastern European Outlook – Oktober 2010
Under perioden januari till augusti 2010 blev Sodras
utgifter 4,6 procent högre än målet på grund av högre
utgifter för arbetslöshet men även intäkterna översteg
målet med 3,9 procent.
Det bättre än förväntade budgetutfallet minskar Litau-
ens upplåningsbehov. Mellan obligationsemissionerna
på den internationella kapitalmarknaden i februari och
september har balansen mellan nyupplåning och åter-
betalning varit negativ men så var det inte 2009.
Euroanslutningen kan fördröjas
Vi förväntar oss ingen ytterligare finanspolitisk åts-
tramning 2011 tack vare goda intäkter, en acceler-
erande återhämtning och den politiska cykeln (lokalval
2011 och parlamentsval 2012). Det skulle räcka med att
frysa utgifterna på 2010 års nivå för att sänka undersko-
ttet till 3 procent av BNP 2013 och därmed kvalificera
Litauen för medlemskap i euroområdet 2015. Regerin-
gen behåller sin ambition att gå över till euron 2014
men riskerna för försening ökar.
Än så länge är inflationen helt och hållen kostnads-
driven. Då den inhemska marknaden återfår styrka
2011-2012 kommer efterfrågedrivna krafter att bli
tydliga. Man kan därför inte utgå från att uppfyllande
av budgetkriteriet enligt Maastrichtfördraget innebär
att även inflationskriteriet kommer att uppfyllas.
Vi förväntar oss ingen ökning av inflationstakten på
medellång sikt men även ganska låg inflation kan vara
tillräckligt för att överstiga taket i Maastrichtfördraget.
På kort sikt förväntar vi oss stigande matpriser på grund
av den dåliga skörden. Inflationen förväntas hamna på
2,0 procent 2011 och 3,0 procent 2012. Vid början av
2011 kommer EU-harmoniseringen av skatter på diesel
och cigaretter att bidra till inflationen.
Inflation, HIKP
Årlig procentuell förändring
35 35
30 30
25 25
20 20
15 15
10 10
5 5
0 0
-5 -5
96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10
Källa: Eurostat
Trots kvarvarande politiska spänningar samt
premiärminister Andrius Kubilius impopularitet bör
minoritetsregeringen kunna hållas intakt. Oppositionen
vill undvika att befläckas av impopulära beslut men
hoppas ändå kunna bevara sitt politiska inflytande fram
till parlametsvalet 2012. Oppositionen är inte redo att
börja utmana den styrande koalitionen, åtminstone inte
på kort sikt.

Fortsatt upp trots budgetåtstramning
ƒƒ Fundamenta betalar sig
ƒƒ Investeringar kommer i gång
ƒƒ Neutralvärderad zloty stärks
Polen var ett av de länder som bäst stod emot den
globala recessionen och kreditkrisen. Det var den enda
ekonomin i EU som växte i fjol, med 1,7 procent. Det
fanns flera orsaker till denna motståndskraft: Moderat
skuldsättning i privat sektor. Beskedlig exponering i
utländska valutalån sett i ett östperspektiv, även om
andelen sådana lån stigit relativt snabbt. Expansiv
finanspolitik. Konkurrenskraftig export som fick extra
näring via valutans superdepreciering på 30 procent
perioden juli 2008-februari 2009. Lägg därtill att polsk
ekonomi i grunden är mindre öppen än många andra
ekonomier under utveckling; exportens andel av BNP
har under 2000-talet legat på 35-40 procent.
Fundamenta ser gynnsamma ut. Inflationen har efter
en puckel 2008-2009 åter växlat ned till låg nivå och
bedöms vara under kontroll då lönetillväxten förblir
återhållsam. Underskottet i externbalansen har samti-
digt växlat ned till låg nivå och stiger långsamt. En av få
plumpar i protokollet är att det offentliga budgetunder-
skottet snabbt svällt till 7 procent av BNP i fjol – klart
högre än jämförbara länder i Centraleuropa. Detta är
en konsekvens av att regeringen fört en aktiv stimulans-
politik men också låtit automatiska stabilisatorer verka
under omvärldskrisen.
Ett fortsatt stort budgetunderskott skulle driva upp den
offentliga skulden från ca 50 procent av BNP till den
gräns på 55 procent (enligt nationell definition, något
skild från Maastrichts för EU-länder) som skulle tvinga
fram en tuffare åtstramningspolitik så att inte den kon-
stitutionella spärren på 60 procent småningom bryts.
Regeringen har insett denna risk och lade i somras fram
en fyraårig budgetsaneringsplan 2011-2014, efter att
tidigare i år börjat flagga för utgiftstak samt bl a skära
i pensioner. Åtstramningarna är måttfulla och innefat-
tar höjd allmän moms från 22 till 23 procent, tak för
utgiftsökningar, frysta löner för offentliganställda samt
snabbare privatiseringar. Vår syn är att dessa åtgärder i
kombination med stigande tillväxt är tillräckliga för att
med nöd och näppe klara 55-procentgränsen. Ytterlig-
are momshöjning kan dock ligga i korten. Regeringens
mål är att sänka underskottet till 3 procent av BNP
2013, inför ett eventuellt EMU-inträde 2015. Detta
framstår som realistiskt.
Polen
BNP ökade med 3,5 procent i årstakt andra kvartalet i
år, en uppgång från 3,0 procent under första. Inhemsk
efterfrågan börjar ta över nettoexportens tidigare roll
som pådrivande kraft. Nedgången i investeringar ser ut
att ha upphört. Positiva lagereffekter kommer dock att
klinga av framöver. Vi spår en fortsatt gradvis ökning
av BNP-tillväxten, trots att finanspolitiken stramas åt
och att tillväxten dämpas något i omvärlden. Främsta
drivkraft blir en stark och varaktig vändning i invester-
ingskonjunkturen som nu är på väg. Privat konsumtion
och export växer framöver i hyfsad takt. BNP ökar med
3,5 procent 2010 och med 4,0 respektive 4,5 procent
2011-2012. Därmed fortsätter vi att ligga över konsen-
susbilden, så som vi gjort de senaste ett-två åren.
Barometrar pekar också på fortsatt återhämtning.
Uppgångarna där har varit bredbaserade sedan
bottenlägena första halvåret 2009, om än med viss
dämpning för byggsektorn senaste kvartalet. Industri-
och tjänsteenkäter har i höst återgått till nivåerna från
2008 innan konjunkturnedgången satte in.
Mild svacka i detaljhandeln under krisen
Årlig procentuell förändring
40 40
30 30
20 20
10 10
0 0
-10 -10
-20 -20
06 07 08 09 10
Detaljhandelns omsättning, fasta priser
Nybilsregistrering
Källa: Central Statistical Office Poland, ACEA
Svackan i privat konsumtion har varit klart lindrigare än
i övriga Östeuropa. Ett viktigt skäl är att polska hushåll
ej utsattes för negativ reallönepress, som var kraftig
i många andra länder. Lönetillväxten växlar upp något
men blir fortsatt modest på grund av det föreslagna
lönestoppet i offentlig sektor samt att arbetsmarknaden
förbättras långsamt. Arbetslösheten kulminerade på
13 procent i vintras och låg i augusti på 11 procent.
Jobbtillväxten framöver hämmas en del av att många
företag troligen medvetet undvek uppsägningar när de
insåg att svackan inte skulle bli så djup. Allt detta och
momshöjningen gör att konsumtionstillväxten blir måt-
tlig framöver. Notabelt är också att hushållens fram-
Eastern European Outlook – Oktober 2010  |  15
 Polen

tidstro tenderat att plana ut på medelmåttig nivå efter Uppåtrörelsen på kort sikt, till ca 3 procent i vinter, gör
en stegring sedan botten i början av 2009. att inflationstakten tydligt hamnar i det övre toleransin-
tervallet på centralbankens mål på 2,5 procent +/-1
Investeringarna backade marginellt i fjol. Ändå är vår procentenhet. Det utlöser en första styrräntehöjning
bedömning att det finns betydande potential i just första kvartalet 2011. Räntan höjs gradvis från 3,5 till
investeringarna de närmaste åren. Skälen är flera: 5,0 procent i december 2012.
ƒƒ Investeringarnas andel av BNP är relativt låg, både i Zlotyn på väg upp
ett längre perspektiv och jämfört med andra ekon- Index 100=2005 resp EUR/PLN, månadsdata
omier i utveckling. Kvoten har under 2000-talet i 5,00 80

genomsnitt varit 21 procent. 4,75 85

4,50 90
ƒƒ Industrins kapacitetsutnyttjande har det senaste 95
4,25
året vänt uppåt från knappt 70 till 74 procent. 100
4,00
Det är en bit kvar till tidigare toppar vid 80 pro- 105
3,75
cent, men förändringar i sig brukar vara invester- 110
3,50 115
ingsdrivande. Dessutom är realräntorna låga.
3,25 120
ƒƒ Regeringen verkar vilja fortsätta att nyttja en hel 3,00 125
del EU-fondmedel för satsningar i infrastruktur. 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10

EUR/PLN (vä axel)

ƒƒ Förberedelserna för fotbolls-EM 2012, ett samar-
Real effektiv växelkurs jmf 58 länder (hö axel)
rangemang med Ukraina, kräver extra investeringar, Källa: Reuters EcoWin, BIS

delvis i infrastruktur.
Kreditförsörjningen för investeringar och konsumtion är Zlotyn har återhämtat sig en del efter vårens relativt
dock ännu relativt kärv. Nya tecken på det kom i cen- skarpa nedgång, vilken dock kunde kopplas till glo-
tralbankens bankenkät för tredje kvartalet. Bankerna bal riskovilja under Sydeuropas akuta skuldkris. Vi är,
flaggade där för ytterligare stramare villkor på konsum- liksom tidigare, långsiktigt positiva till zlotyn, som är
tionslån, åter stramhet för huslån och lån till små- och normalvärderad sett i ett längre historiskt perspektiv.
medelstora företag. Enda lättnaden rapporterades för Det finns utrymme för appreciering med argument som
stora företag. Vi spår en gradvis upptining av kredit- relativa tillväxtfördelar och relativt goda fundamenta,
förhållandena. det senare särskilt som budgetproblemet nu attackeras
av regeringen, även om strukturella grepp i hög grad
Lugnare löner och inflation lyser med sin frånvaro. Vad som talar för zlotyn är också
Årlig procentuell förändring
att Polen, tillsammans med Tjeckien, sannolikt blir
17,5 17,5
först ut av östländerna att strama åt penningpolitiken.
15,0 15,0
Zlotyn stärks mot euron till 3,75 i slutet av 2010 och till
12,5 12,5 3,60 i december 2011.
10,0 10,0
Politiken präglas av ett relativt lugn. Nye presidenten
7,5 7,5 Bronislaw Komorowski, som valdes i somras efter den i
5,0 5,0 en flygkrasch förolyckade Lech Kaczynski, kan tillföra
2,5 2,5
en ökad politisk stabilitet. Han är partibroder med
premiärminister Donald Tusk. Kaczynski, som tidigare
0,0 0,0
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 grundade och ledde det konservativa och nationalistiska
oppositionspartiet PiS, blockerade under sin tid vissa
Konsumentprisindex Löner i hela ekonomin
Källa: Central Statistical Office, Poland reformer och lagändringar. Ändå tror vi inte på någon
större politisk kursändring. Lokalval i höst och parla-
mentsval 2011 gör att regeringen väljer att gå försiktigt
Inflationstakten har de senaste två åren sjunkit från en fram med reformer.
topp på nära 5 procent till 2 procent. Den
underliggande takten har gått ned från 3 till 1 procent.
Botten är nu nära och inflationstakten stiger successivt
framöver, främst på grund av höjda matpriser i slutet av
2010 och därefter även av momshöjning. Med en lugn
löneutveckling och starkare valuta som antaganden spår
vi en inflation på i snitt 2,7 procent 2011 och 2,9
procent 2012.

16   |  Eastern European Outlook – Oktober 2010


Inhemsk efterfrågan på uppgång
ƒƒ Lönetillväxt och ljusare arbetsmarknad
ƒƒ Inflationen vänder gradvis upp
ƒƒ Stabil politik men långsam reformtakt
Efter ett BNP-fall på nästan 8 procent 2009 och nedgån-
gar under samtliga fyra kvartal steg BNP under första
kvartalet 2010 med 3,1 procent i årlig procentuell
förändring. Återhämtningen förstärktes under andra
kvartalet då BNP växte med 5,2 procent. Högre rå-
varupriser drev upp tillväxten men även detaljhandel
och industriproduktion utvecklades starkt under första
halvåret. En annan förklaring till återhämtningen är
finanspolitiken som under krisen varit en av de mest
expansiva i världen.
Återhämtning för BNP och industriproduktion
Årlig procentuell förändring
10,0
7,5
5,0
2,5
0,0
-2,5
-5,0
-7,5
-10,0
-12,5
-15,0
05 06 07 08 09
BNP Industriproduktion
Källa: Federal State Statistics Service
Dämpningen av den globala återhämtningen kommer
dock att få effekter på tillväxten genom en försvagn-
ing av exportefterfrågan och utplanande råvarupriser.
Rysslands stora råvaruberoende gör att ekonomin är
känslig för utvecklingen i omvärlden. Dessutom kommer
baseffekterna att vara mindre fördelaktiga under tredje
och fjärde kvartalet 2010 eftersom BNP-fallet var
som kraftigast under första halvåret 2009. En starkare
efterfrågan i den inhemska ekonomin kommer dock att
hjälpa till att hålla uppe tillväxten.
Sammantaget blir bedömningen att tillväxttakten under
andra halvåret 2010 kommer att bli något lägre än
under andra kvartalet. BNP väntas stiga med 4,6 pro-
cent 2010. Dämpad exporttillväxt och mindre expansiv
finanspolitik kombinerat med en fortsatt ökning av
efterfrågan i den inhemska ekonomin resulterar i måt-
tlig tillväxt under de följande två åren. BNP stiger med
4,5 procent 2011 och med 4,8 procent 2012, klart lägre
än vad som uppnåddes innan den finansiella krisen.
Ryssland
Ryssland når därmed knappt upp till IMF:s skattning av
den potentiella tillväxten på 5 procent. Vår bedömning
är att en fortsatt långsam reformtakt gör att den poten-
tiella tillväxten riskerar att ligga kvar runt denna nivå.
Indikatorer pekar på en fortsatt återhämtning. Indus-
trins inköpschefsindex (PMI) har långsamt förbättrats
senaste månaderna och ligger förankrat över 50-stecket
som indikerar positiv BNP-tillväxt. I september föll dock
PMI till 51,2. Även de ledande indikatorerna för enskilda
branscher ligger nu över det nollstreck som indikerar
fortsatt positiv tillväxt. Speciellt indikatorn för tjän-
stesektorn har förbättrats kraftigt sedan slutet av 2009
och stärker bilden av god inhemsk efterfrågan.
Kortsiktigt industritapp
Industriproduktionen har under första halvåret åter-
hämtat sig starkt efter det kraftiga fallet 2009. Åter-
hämtningen dämpades dock under sommaren och i juli
10,0 sjönk ökningstakten till 5,9 procent vilket var den lägsta
7,5
sedan november 2009. Den låga ökningstakten förklaras
5,0
delvis av det extrema vädret som bland annat tvingade
2,5
0,0
bilfabriker att stänga på grund av hettan. Effekterna
-2,5 på industriproduktionen är dock tillfälliga och produk-
-5,0 tionstakten kan dras upp under hösten för att kom-
-7,5 pensera för sommarens bortfall. Ett tecken på detta är
-10,0 att ökningstakten återigen steg i augusti och nådde 7
-12,5 procent. Industriproduktionen väntas stiga med strax
-15,0
under 9 procent i år och med omkring 7 procent 2011.
10
Sommarens hetta och omfattande bränder har fått stora
effekter på jordbruksproduktionen, främst genom den
dåliga spannmålsskörden. I augusti föll produktionen
med ca 19 procent jämfört med augusti 2009. Ryssland
införde i augusti ett exportförbud för spannmål. Förbu-
det ska gälla fram till slutet av 2011 för att skydda den
inhemska marknaden. Jordbrukssektorn står dock för
mindre än 5 procent av den totala ekonomin så effek-
terna på tillväxten förväntas ändå bli små.
Aktiviteten i tjänstesektorn verkar också ha påver-
kats då befolkningen stannat inomhus för att undvika
brandröken. Även här väntas dock en återhämtning.
Sammantaget blir effekterna av bränderna och hettan
begränsade och övergående. BNP-prognosen för 2010 i
Nordic Outlook augusti justerades ned med 0,5 procen-
tenheter för att ta hänsyn till brandeffekterna.
Exporten har återhämtat sig från bottennivån vid
årsskiftet 2008/2009 men ligger fortfarande klart under
de nivåer som uppnåddes sommaren 2008 med hjälp av
det då rekordhöga oljepriset. Oljepriset har under 2010
Eastern European Outlook – Oktober 2010  |  17
 Ryssland

rört sig inom intervallet 70 till 90 dollar. De närmaste Reallöner och detaljhandel stiger
två åren väntas oljan handlas i samma intervall. Utan Årlig procentuell förändring
stimulans från stigande oljepris växer exporten i måttlig 20 20
takt framöver.
15 15
Ljusningen på arbetsmarknaden och höjda löner har
10 10
gett skjuts åt detaljhandeln och bilförsäljningen som
stigit under 2010. Detaljhandeln stimuleras även av 5 5
hushållens låga skuldsättning samt höjningar av pen-
0 0
sionerna men den svaga kreditgivningen är fortfarande
en återhållande kraft. Detaljhandeln bedöms öka i god -5 -5
takt de närmaste åren men når inte upp till ökningstak-
-10 -10
terna innan krisen. 05 06 07 08 09 10

Importen har utvecklats klart starkare än exporten Detaljhandel Reallön

Källa: Ministry for Economic Development of the Russian Federation
senaste månaderna. Överskottet i handelsbalansen har
fallit tillbaka och var i augusti strax över 8 miljarder
dollar. En fortsatt ökning av den inhemska efterfrågan Inflationstrycket har minskat avsevärt från de höga
väntas stimulera importen. Även om stora överskott i nivåerna senaste åren och sjönk till rekordlåga 5,5
handelsbalansen väntas även framöver ligger re- procent i juli. Det stora produktionsgapet, rubelap-
kordöverskotten från 2008 långt borta. precieringen och det fallande oljepriset har pressat ner
Export och oljepris inflationstakten från tidigare ökningstakter på mellan
Index 100 = 2000 10 och 15 procent till under 10 procent. I augusti steg
700 700 dock inflationen till 6,1 procent. Månadsförändringen
600 600 jämfört med juli var +0,6 procent. Stigande spannmål-
spriser bidrog till ökningen och kommer att fortsätta
500 500
höja inflationen under hösten.
400 400

300 300 Inflationen vänder uppåt igen

Årlig procentuell förändring
200 200
16 16
100 100 15 15
14 14
0 0 13 13
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 12 12
11 11
Export Oljepris (Brent)
Källa: Federal State Statistics Service
10 10
9 9
8 8
Bytesbalansen väntas visa ett överskott på 5,0 procent 7 7
av BNP 2010, 4,0 procent 2011 och 3,5 procent 2012. 6 6
5 5
Valutareserven föll kraftigt under slutet av 2008 och 4 4
början av 2009 och har ännu inte nått tillbaka till nivån 06 07 08 09 10
innan den finansiella krisen. Den har dock fortsatt stiga Inflation Kärninflation
under 2010 och uppgår nu till strax under 450 miljarder Källa: The Central Bank of the Russian Federation

dollar vilket är den tredje största i världen. Valutar-

eserven fortsätter att öka i måttlig takt de närmaste Producentpristrycket har mattats av senaste månad-
åren. erna och ökningstakten bedöms bli måttlig framöver.
KPI-inflationen har passerat botten men en återgång till
Ljusning för jobben de höga nivåer som gällt senaste åren är inte sannolik.
Arbetsmarknaden har fortsatt att förbättras och har
Centralbanken presenterar årliga riktlinjer för pen-
utvecklats starkare än i bedömningen i mars-rapporten.
ningpolitiken och där ingår målintervall för inflationen.
Arbetslösheten har fallit och var i augusti 6,9 procent.
Enligt riktlinjerna ska inflationen pressas ned till inter-
Sysselsättningen var oväntat stabil under krisen och har
vallet 5 till 6 procent vid slutet av 2012. Det finns även
börjat återhämta sig. I augusti var antalet sysselsatta
tecken på att centralbanken börjat förbereda för att
nästan 1 procent högre än ett år tidigare. Reallönerna
införa ett formellt inflationsmål och flytande växelkurs
föll med omkring 3 procent 2009. I år har reallönerna
under 2011 eller 2012. Detta tyder på att man inte
stigit och de senaste månaderna har den årliga ökning-
tänker låta inflationstakten återvända till tidigare höga
stakten legat omkring 6 procent. Arbetslösheten fortsät-
nivåer. För helåret 2010 förväntas inflationen hamna
ter falla och bedöms ligga på strax över 6 procent vid
på 6,8 procent och för 2011 och 2012 på omkring 7,5
slutet av 2011.
procent per år.

18   |  Eastern European Outlook – Oktober 2010


Centralbanken har nu upphört med sina räntesänknin-
gar, senast styrräntan ändrades var i juni då den sänktes
till 7,75 procent. Den stigande inflationen gör att inga
fler räntesänkningar är att vänta under resten av 2010.
Stabilisering av rubeln
Rubeln har fortsatt stärkas under 2010 och har sedan
botten i februari 2009 stärkts med omkring 20 procent.
Den reala växelkursen ligger nu på ungefär samma
nivå som innan den finansiella krisen. Sedan i våras
har rubeln dock försvagats något. Den internationellt
konkurensutsatta icke-råvarubaserade industrin miss-
gynnas av en stark rubel. En ytterligare förstärkning
av valutan skulle leda till press på centralbanken att
intervenera för att undvika en försämring av konkurren-
skraften. Ökad volatilitet för rubelkursen är ett tecken
på att centralbanken börjat röra sig mot en mer flexibel
valutakurspolitik men det är ändå osäkert om den skulle
kunna stå emot en sådan press.
Mot valutakorgen som består av 55 procent USD och 45
procent EUR, stärks rubeln till 34,8 i slutet av 2010 och
till 33,5 vid slutet av 2011.
Stabil inrikespolitik men svagt
reformtryck
Den inrikespolitiska situationen präglas av fortsatt sta-
bilitet. Premiärminister Putin och president Medvedev
har starkt stöd bland allmänheten; opinionsundersökn-
ingar pekar på ett stöd runt 70 procent. Detta baseras
sannolikt på en uppfattning om att vissa framsteg har
gjorts men även på en brist på reella politiska alterna-
tiv. Opinionsundersökningar visar även att allmänheten
har en uppgiven inställning till inrikespolitiken. Nästa
parlamentsval blir i december 2011.
Utrikespolitiken har under 2010 präglats av förbät-
trade relationer med Polen och Ukraina. Flygkraschen
i samband med det polska statsbesöket i april har fört
länderna närmare varandra. I Ukraina har president
Janukovitj verkat för stärkta relationer. Dispyten mel-
lan Ryssland och Ukraina om gaspriser och kontrollen
över den viktiga gasledning som går genom Ukraina
verkar dock återkomma även denna höst. De förbät-
trade relationerna länderna emellan innebär dock att
det bör finnas goda möjligheter att lösa frågan.
Sammantaget är risken för politisk instabilitet låg på
kort sikt. Det finns tecken på att Putin kommer att
delta i presidentvalet i mars 2012 och att Medvedev
i sådant fall inte deltar vilket understryker Putins
dominans över den mer reforminriktade Medvedev.
Resultatet blir visserligen politisk stabilitet men även
stagnation och dåliga förutsättningar för reformar-
betet. Viktiga reformer behöver genomföras för att
kunna upprätthålla den makroekonomiska stabiliteten
Ryssland
Real rubelkurs nära nivån före krisen
Index 100 = 2005
140 140
135 135
130 130
125 125
120 120
115 115
110 110
105 105
100 100
05 06 07 08 09 10
Källa: Reuters EcoWin
Den ryska banksektorn stod emot den finansiella krisen
oväntat väl men var beroende av omfattande likviditet-
sstöd från centralbanken. Riskerna i banksektorn har
minskat jämfört med i våras. Ett tecken på ökat förtro-
ende är den kraftiga ökningen av hushållens inlåning.
Viss osäkerhet består dock. Trots förbättringar hävdade
IMF i somras att återstående svagheter i övervakningen
och höja den långsiktiga BNP-tillväxten. Företagskli-
matet är dåligt och konkurrensen behöver bli bättre.
Staten har för stort inflytande över ekonomin och den
offentliga sektorn behöver reformeras, utbildningssys-
temet och rättsväsendet är två exempel. Sårbarheten
för ett oljeprisfall är fortsatt stort. Den demografiska
utvecklingen med en minskande befolkning oroar.
Ett exempel på trögheter i reformarbetet är den
kommande privatiseringsreformen som omfattar 50
miljarder dollar. En stor del av reformen bekräfta-
des av finansminister Kudrin i slutet av juli 2010 men
annonserades redan i september 2009. Det kan dröja
till slutet av november innan beslut om ett formellt
godkännande fattas. Investerare välkomnade först
reformen men börjar nu uttrycka frustration över
förseningarna. Dessutom kommer staten att behålla
ett ägande på minst 51 procent i samtliga företag
vilket drastiskt har minskat investerarnas intresse att
delta.
Sammantaget verkar det tyvärr varken hos politiker
eller allmänhet finnas någon större vilja till reformer.
Det reformtryck som den finansiella krisen skapade
börjar nu försvinna i takt med att återhämtningen
fortsätter. Ryssland ser därmed ut att få nöja sig med
en tillväxttakt som ligger klart under den takt som
potentiellt skulle kunna uppnås med hjälp av ett med-
vetet och övergripande reformarbete.
Eastern European Outlook – Oktober 2010  |  19
 Ryssland

och regleringen av banksystemet försvårar bedömnin-

gen av systemrisker, omfattningen av dåliga lån och
bankernas kapitaltäckning. Likviditeten är hög men
bankutlåningen har hållits tillbaka av osäkerheten kring
dåliga lån. Utlåningen har dock börjat återhämta sig de
senaste månaderna. Ökningen av utlåningen i utländsk
valuta i början av 2009, mitt under krisen, är ett re-
sultat av att lån i dollar och euro räknas om till rubel.

Bankutlåningen har börjat återhämta sig

Årlig procentuell förändring
80 80
70 70
60 60
50 50
40 40
30 30
20 20
10 10
0 0
-10 -10
-20 -20
jan apr jul okt jan apr jul okt jan apr
08 09 10
Inhemsk valuta Utländsk valuta
Källa: The Central Bank of the Russian Federation

En av styrkorna med den ryska ekonomin är den låga

statsskulden som var omkring 5 procent av BNP innan
krisen. Tidigare stora överskott i statsbudgeten vändes
dock under 2009 till ett underskott på omkring 6
procent av BNP. Under sommaren satte regeringen upp
mål för budgetunderskotten närmaste åren. För 2010
siktar regeringen på ett underskott på 5,4 procent. För
2011 och 2012 är målen 3,6 respektive 3,1 procent.
Budgeten ska vara i balans 2015. Vår bedömning är att
budgetunderskottet i år sjunker till ca 5 procent och till
ca 4 procent 2011. Statsskulden kommer att stiga men
håller sig kring 10 procent av BNP.

Stora budgetöverskott åren innan krisen gjorde det

möjligt att möta den finansiella krisen med expansiv
finanspolitik motsvarande omkring 10 procent av BNP.
Den största delen av stimulanserna genomfördes under
andra halvåret 2009. En stor del representerar per-
manenta åtgärder som exempelvis pensionshöjningar.
Det kommer därför att bli en utmaning att avveckla
de omfattande stimulanserna och reformering av den
offentliga sektorn kommer att bli nödvändigt. Det plan-
eras redan för uppsägningar av 100 000 statsanställda
de närmaste tre åren vilket kan ses som en signal om
en stramare finanspolitik. En annan åtgärd som kommer
att bidra till ett krympande budgetunderskott är den
privatiseringsreform som nyligen presenterats.

20   |  Eastern European Outlook – Oktober 2010


Nedväxling efter stark uppgång i år
ƒƒ Åtstramning dämpar inhemsk efterfrågan
ƒƒ IMF-paketet stöttar bräcklig banksektor
ƒƒ Spannmål och gas höjer inflationen
Under 2010 har den ukrainska ekonomin återhämtat sig
oväntat snabbt efter det kraftiga fallet 2009 då BNP föll
med 15 procent. Första kvartalet 2010 steg BNP med
4,9 procent. Tillväxttakten steg under andra kvartalet
till 5,9 procent. Stigande reallöner stärkte detaljhan-
deln och en konkurrenskraftig valuta samt höga stål-
priser gynnade stålindustrin.
Tillväxten kommer dock att börja mattas av något
under resten av 2010. Budgetåtstramningar, vilket är
ett krav för utbetalning av IMF:s stödlån, kommer de
närmaste åren att dämpa den privata konsumtionen
som redan på kort sikt hålls tillbaka av neddragna gas-
subventioner som ger stigande inflation. Inbromsningen
för den globala återhämtningen kommer även att ha en
dämpande effekt på den viktiga stålsektorn. Stödpake-
tet stärker dock banksystemet och skapar förutsättnin-
gar för en återhämtning för bankutlåningen. Invester-
ingarna fortsätter att återhämta sig från det kraftiga
fallet 2009 och stimuleras även av förberedelserna för
EM i fotboll 2012 som arrangeras med Polen. BNP växer
med 5,2 procent i år och med 4,4 procent 2011. 2012
stiger BNP med 4,2 procent, strax över trend.
Efter förhandlingar med den ukrainska regeringen god-
kände IMF i slutet av juli ett nytt stödpaket till Ukraina
på 15 miljarder dollar, med en löptid på två och ett
halvt år. Den första utbetalningen har redan genomförts
och en andra väntas under innevarande år. Resten av
lånet kommer att betalas ut i omgångar efter kvartal-
svisa genomgångar av IMF. Den första genomgången sker
i slutet av november i år.
Stödpaketet innebär att IMF och regeringen satt upp
flera mål för Ukraina. Det viktigaste är att få ordning
på statsfinanserna. Under hösten 2009 frös utbetalnin-
garna från det tidigare stödpaketet inne på grund av
för stora budgetunderskott. Det offentliga underskottet
ska nu reduceras till 5,0 procent av BNP 2010, till 3,5
procent 2011 och till 2,5 procent 2012. Åtstramningarna
kommer att bli omfattande men det finns relativt goda
chanser att underskottsmålen kan nås.
IMF har länge velat minska Ukrainas omfattande ener-
gisubventioner till hushåll och företag och priset på gas
Ukraina
ska höjas gradvis och på sikt nå paritet med import-
priset. Banksystemet ska stärkas genom fortsatt återka-
pitalisering av bankerna och stramare övervakning.
Växelkurspolitiken ska bli mer flexibel och centralbank-
en ska göras mer oberoende. Stödpaketet innefattar
även krav på reformering av pensionssystemet samt den
offentliga administrationen. Reformerna är långtgående
och kommer att utmana särintressen.
Risken för betalningsinställelse har i och med stödpa-
ketet sjunkit ytterligare och är låg. Standard & Poor’s
höjde Ukrainas kreditbetyg till B+ när stödpaketet blev
klart. Ukrainska CDS (Credit Default Swaps) har fallit
tillbaka ytterligare jämfört med i våras och ligger nu
omkring 200 punkter över Lettland.
BNP följer industriproduktionen
Årlig procentuell förändring
15 15
10 10
5 5
0 0
-5 -5
-10 -10
-15 -15
-20 -20
-25 -25
-30 -30
-35 -35
05 06 07 08 09 10
BNP Industriproduktion
Källa: National Bank of Ukraine, State Statistics Committee of Ukraine
Industriproduktionen har dämpats senaste månaderna
från en årlig ökningstakt på över 17 procent i april till
9,2 procent i augusti. Försvagad global efterfrågan på
stål och fallande stålpriser har bidragit. Fortsatt svag
efterfrågan och baseffekter gör att ökningstakten kom-
mer att falla ytterligare något under resten av 2010.
Försvagad utveckling i stålsektorn har bidragit till att
underskottet i handelsbalansen ökat de senaste månad-
erna. Både exporten och importen har dock återhämtat
sig jämfört med 2009. Exportsektorn förväntas växa i
måttlig takt de närmaste åren baserat på utplanande
råvarupriser och en konkurrenskraftig valuta. Samtidigt
leder den stigande importen till att underskottet för
handelsbalansen ökar.
Som vi förutspådde i mars-rapporten har hryvnian sta-
biliserat sig på en kurs kring 8 mot USD. Centralbanken
har intervenerat på valutamarknaden för att hålla
kursen kring 8 USD. Även mot euron har valutan hållit
sig ganska stabil på en kurs strax över 10 de senaste
Eastern European Outlook – Oktober 2010  |  21
 Ukraina
månaderna. Vi förväntar oss att hryvnian kommer att
vara fortsatt stabil resten av 2010. Huvuddelen av årets
utbetalningar från stödpaketet kommer att användas
till att stärka centralbankens valutareserv vilket bör
stödja valutan. Även stigande spannmålspriser ger un-
derstöd. Långsiktigt sett är dock valutan ännu relativt
svag. Om valutapolitiken blir mer flexibel kommer
volatiliteten att stiga.
Stabilisering av hryvnian
13
12
11
10
9 9
8 8
7 7
6 6
5 5
4 4
05 06 07 08 09 10
USD/UAH EUR/UAH
Källa: Reuters EcoWin
Den historiskt låga inflationstakten steg från 6,8 pro-
cent i juli till 8,3 procent i augusti efter att ha fallit
tillbaka under våren och sommaren. Månadsförändrin-
gen jämfört med juli var +1,2 procent och därmed
bröts trenden med fallande priser. Ökningen förklaras
till stor del av den första höjningen av hushållens
gaspris med 50 procent den 1 augusti. Torka gör att
spannmålsskörden i år blir minst 10 procent mindre än
normalt och spannmålspriserna har stigit. Även detta
bidrog till ökningen av inflationstakten. Till skillnad
mot Ryssland har Ukraina valt att inte införa exportbe-
gränsningar. En nackdel är dock att beslutet att tillåta
export kan bidra till inhemska prishöjningar. Livsmedel
utgör mer än 50 procent av varukorgen för ett hush-
åll i Ukraina och stigande livsmedelspriser får stort
genomslag på KPI-inflationen. Inflationen väntas fort-
sätta stiga under resten av 2010, för att toppa under
första halvan av 2011 och sedan börja falla tillbaka.
Reallönerna föll kraftigt 2009 men har sedan dess åter-
hämtat sig. Ökningstakten för reallönerna dämpades
något i juli men låg fortfarande över 10 procent mätt
som årlig procentuell förändring. Den förväntade dämp-
ningen av den ekonomiska aktiviteten och den stigande
inflationen kommer att dämpa reallönerna ytterligare.
Arbetslösheten har sjunkit tillbaka jämfört med 2009
och vi räknar med en fortsatt minskning under 2011 och
2012.
Stigande inflation innebär att det förmodligen inte blir
fler räntesänkningar 2010. Under 2010 har central-
banken sänkt styrräntan från 10,25 till 7,75 procent.
Den senaste sänkningen genomfördes i augusti. Med en
inflation på över 8 procent innebär det att den reala
styrräntan är negativ och penningpolitiken är därför
ackommoderande.
22   |  Eastern European Outlook – Oktober 2010
Banksektorn är fortfarande bräcklig. Centralbankens
stresstester som publicerades i juli visade att minst
en tredjedel av bankerna behöver kapitalinjektioner.
En av förutsättningarna för utbetalning av stödpaketet
är att centralbanken fortsätter att återkapitalisera de
kommersiella bankerna. Bankernas balansräkningar
har stärkts sedan tredje kvartalet 2009 men ett tydligt
tecken på att banksektorn fortfarande har problem är
att kredittillväxten är mycket svag. Låg utlåning har
hämmat både företagens investeringar och hushållens
13
efterfrågan. Under de senaste månaderna finns dock
12
tecken på en stabilisering för bankutlåningen och vi tror
11
att IMF-paketet skapar förutsättningar för en fortsatt
10 återhämtning.
Kredittillväxten börjar stabilisera sig
Årlig procentuell förändring
100 100
80 80
60 60
40 40
20 20
0 0
-20 -20
01 02 03 04 05 06 07 08 09 10
Totalt Lokal valuta Utländsk valuta
Källa: National Bank of Ukraine
Inrikespolitiken har stabiliserats sedan presidentvalet
i början av året. President Janukovitj och Regionernas
Parti har tillsammans med flera småpartier etablerat
en majoritetskoalition i parlamentet. Janukovitj har
förbättrat relationen till Ryssland men försöker även
närma sig EU. I början av juni presenterade Janukovitj
ett femårigt reformpaket som verkar för en höjning av
hushållens levnadsstandard, förbättringar av företagsk-
limatet och modernisering av bland annat energi- och
transportsektorerna. Programmet är ambitiöst men
det återstår att se om reformerna kan genomföras i
praktiken.
Nästa ordinarie parlamentsval är planerat till septem-
ber 2012. Ett orosmoln är dock de regionalval som ska
genomföras i slutet av oktober. Janukovitj anklagas för
att försöka stärka presidentmakten på bekostnad av
parlamentet. I början av oktober underkände högsta
domstolen tidigare ändringar av konstitutionen vilket
minskar parlamentets makt. Detta tillsammans med ef-
fekterna av IMF-paketet skulle kunna leda till protester
och missnöje. Oppositionen är dock splittrad och har
för tillfället svagt stöd bland allmänheten. Regerin-
gens möjligheter att driva igenom de reformer som IMF
kräver ser därför relativt goda ut.
 Nyckeltal

ESTLAND
2005 2006 2007 2008 2009 2010(p) 2011(p) 2012(p)
BNP, % 9,4 10,6 6,9 -5,1 -13,9 2,3 4,0 4,0
Inflation, årsgenomsnitt, % 4,1 4,4 6,7 10,6 0,2 2,5 2,0 2,0
Arbetslöshet, % 7,9 5,9 4,7 5,5 13,8 18,0 16,0 15,0
Bytesbalans, % av BNP -10,0 -15,3 -17,2 -9,7 4,5 2,0 0,0 -1,0
Fin sparande, off sektor, % av BNP 1,6 2,3 2,6 -2,8 -1,7 -2,2 -2,5 -3,0
Skuld, offentlig sektor, % av BNP 4,6 4,5 3,8 4,6 7,2 9,0 14,0 17,0
EUR/EEK, årets slut 15,6 15,6 15,6 15,6 15,6 15,6 - -
3-månaders ränta, årets slut 2,6 3,9 7,3 7,9 3,1 1,2 1,1 2,0


LETTLAND
2005 2006 2007 2008 2009 2010(p) 2011(p) 2012(p)
BNP, % 10,6 12,2 10,0 -4,6 -18,0 -1,5 4,0 5,0
Inflation, årsgenomsnitt, % 6,9 6,6 10,1 15,3 3,3 -1,2 1,3 1,5
Arbetslöshet, % 8,7 6,8 6,0 7,5 16,9 19,2 17,5 15,5
Bytesbalans, % av BNP -12,5 -22,5 -22,3 -13,1 8,6 5,8 -0,5 -2,0
Fin sparande, off sektor % av BNP -0,4 -0,5 -0,3 -4,1 -9,0 -8,2 -6,0 -3,0
Skuld, offentlig sektor, % av BNP 12,4 10,7 9,0 19,7 36,6 49,0 52,0 53,0
EUR/LVL, årets slut 0,7 0,7 0,7 0,7 0,7 0,7 0,7 0,7
Styrränta, årets slut 4,0 5,0 6,5 6,0 4,0 3,5 3,5 4,0

LITAUEN
2005 2006 2007 2008 2009 2010(p) 2011(p) 2012(p)
BNP, % 7,8 7,8 9,8 2,9 -14,7 1,0 4,0 4,5
Inflation, årsgenomsnitt, % 2,7 3,8 5,8 11,1 4,2 1,0 2,0 3,0
Arbetslöshet, % 8,3 5,6 4,3 5,8 13,7 16,5 16,0 15,0
Bytesbalans, % av BNP -7,1 -10,6 -14,5 -13,1 4,3 0,5 -1,0 -3,0
Fin sparande, off sektor, % av BNP -0,5 -0,4 -1,0 -3,3 -9,2 -8,0 -5,0 -4,0
Skuld, offentlig sektor, % av BNP 18,4 18,0 17,0 15,6 29,6 39,0 44,0 45,0
EUR/LTL, årets slut 3,45 3,45 3,45 3,45 3,45 3,45 3,45 3,45
3-månaders ränta, årets slut 2,54 3,79 6,65 9,89 3,90 2,00 2,20 3,00
5-års ränta, årets slut 3,10 3,90 4,80 13,10 6,60 4,10 3,80 3,80

(p) = prognos

Eastern European Outlook – Oktober 2010  |  23

 Nyckeltal

POLEN
2005 2006 2007 2008 2009 2010(p) 2011(p) 2012(p)
BNP, % 3,6 6,2 6,8 5,0 1,7 3,5 4,0 4,5
Inflation, årsgenomsnitt, % 2,2 1,0 2,5 4,2 3,5 2,5 2,7 2,9
Arbetslöshet, % 18,2 16,2 12,7 9,8 11,0 11,6 10,7 10,2
Bytesbalans, % av BNP -0,9 -2,1 -3,6 -3,9 0,0 -2,0 -3,0 -3,5
Fin sparande, off sektor, % av BNP -4,3 -3,6 -1,9 -3,6 -7,1 -7,5 -5,0 -3,5
Skuld, offentlig sektor, % av BNP 47,1 47,7 45,0 47,1 51,0 54,9 54,5 54,5
EUR/PLN, årets slut 3,85 3,83 3,60 4,12 4,10 3,75 3,60 3,50
Styrränta, årets slut 4,50 4,00 5,00 5,00 3,50 3,50 4,25 5,00
5-års ränta, årets slut 5,00 4,98 6,13 5,34 5,91 4,80 5,20 5,40

RYSSLAND
2005 2006 2007 2008 2009 2010(p) 2011(p) 2012(p)
BNP, % 6,4 7,7 8,1 5,6 -7,9 4,6 4,5 4,8
Inflation, årsgenomsnitt, % 12,5 9,8 9,0 14,2 11,7 6,8 7,5 7,4
Arbetslöshet, % 7,6 7,0 6,6 6,8 8,2 7,5 6,5 5,9
Bytesbalans, % av BNP 10,9 9,5 5,8 6,1 4,0 5,0 4,0 3,5
Fin sparande, off sektor, % av BNP 7,5 7,4 5,4 4,1 -5,9 -4,9 -3,9 -2,7
Skuld, offentlig sektor, % av BNP 14,1 8,2 7,4 6,5 8,1 9,5 9,8 10,1
USD/RUB, årets slut 28,7 26,3 24,6 30,5 30,3 29,5 28,1 29,1
Rubeln mot eurodollarkorg, årets slut 29,3 27,2 29,7 35,4 36,1 34,8 33,5 33,0

UKRAINA
2005 2006 2007 2008 2009 2010(p) 2011(p) 2012(p)
BNP, % 3,0 7,4 7,6 2,3 -15,1 5,2 4,4 4,2
Inflation, årsgenomsnitt, % 13,5 9,1 12,8 25,2 15,9 9,4 10,9 10,1
Arbetslöshet, % 7,2 6,8 6,4 6,5 8,6 7,8 7,5 7,3
Bytesbalans, % av BNP 2,9 -1,5 -4,1 -7,0 -1,5 -0,4 -1,2 -1,8
Fin sparande, off sektor, % av BNP -2,3 -1,4 -2,0 -3,2 -9,8 -5,0 -3,5 -2,5
Skuld, offentlig sektor, % av BNP 17,7 15,7 12,8 19,9 36,9 39,3 42,0 43,5
USD/UAH, årets slut 5,05 5,05 5,05 7,80 8,00 7,90 7,90 7,90

(p) = prognos

24   |  Eastern European Outlook – Oktober 2010

Ekonomisk Analys tillgänglig på Internet
Eastern European Outlook finns också tillgänglig på Internet: www.seb.se under Ekonomi, Nyheter & rapporter och Ekonomiska rapporter.

För att få tillgång till övrig ekonomisk analys och tradingrekommendationer för Merchant Bankings kunder gå in på www.seb.se/research.
Här krävs ett lösenord som är exklusivt för dessa kunder.

Om Ni önskar tillgång till denna sida, kontakta Merchant Bankings kundansvariga för att få lösenordet.

Innehållet i denna rapport är baserat på uppgifter från källor som av Banken bedöms vara pålitliga. Banken lämnar dock ingen garanti för fullständigheten
eller riktigheten i dessa uppgifter. De som tar del av rapporten uppmanas att basera sina investeringsbeslut på undersökningar de själva bedömer vara nöd-
vändiga.

Eastern European Outlook – Oktober 2010  |  25

 Finland
St: Petersburg
Norge
Moskva Ryssland
Sverige
Estland

Lettland
New York Danmark
Beijing
Litauen
Dublin
Shanghai
London New Delhi
Polen
Tyskland
Warszawa
Ukraina
Luxemburg
Kiev

Singapore
Geneve

Nice

São Paulo

SEB är en nordeuropeisk finansiell koncern som betjänar 400 000 företag,

institutioner och 5 miljoner privatpersoner. SEB erbjuder universalbankstjänster
i Sverige och de tre baltiska länderna Estland, Lettland och Litauen. Banken
har också lokal närvaro i övriga Norden och Tyskland och har genom sitt
internationella nätverk global närvaro i ledande finansiella centra. Den 30
juni 2010 uppgick koncernens balansomslutning till 2 318 miljarder kronor
och förvaltat kapital till 1 328 miljarder kronor. Koncernen har cirka 19 000
anställda. Läs mer om SEB på www.sebgroup.com.

Med kapital, kunskap och erfarenhet skapar vi värden åt våra kunder – ett
arbete där vi har stor nytta av vår analysverksamhet.

De makroekonomiska bedömningarna görs av enheten Ekonomisk Analys.

Utifrån konjunkturläget, ekonomisk politik och finansmarknadens långsiktiga
utveckling ger banken sin syn på det ekonomiska läget – lokalt, regionalt och
globalt.

En av de centrala publikationerna är kvartalsskriften Nordic Outlook. Där

redovisas analyser som täcker in den ekonomiska situationen i världen samt
Europa och Sverige. I Eastern European Outlook behandlas Baltikum, Polen,
Ryssland och Ukraina. Den utkommer en gång i halvåret.
SEMB0043 2010.02

www.seb.se