Studiul de caz 1 Societatea T

Situaiile financiare permit nelegerea evoluiei situaiei ntreprinderii n trecut i servesc drept punct de
plecare pentru previziunile financiare. Studiul lor este efectuat n interiorul ntreprinderii pentru
adoptarea deciziilor de gestiune, dar sunt utilizate, n egal msur, n exteriorul ntreprinderii de ctre
nvestitori, creditorii financiari i ali creditori.
Obiectivele i demersul analizei financiare
Cele dou obiective fundamentale ale analizei financiare constau n: msurarea rentabilitii i
analiza echilibrului financiar.
Rentabilitatea reprezint aptitudinea ntreprinderii de a genera profit, iar indicatorii performanei
economice msoar capacitatea ntreprinderii de a degaja profit.
Conceptul de rentabilitate poate fi abordat din unghiuri diferite:
- din punctul de vedere al managerului sau al conductorului ntreprinderii care se va preocupa
mai nti de rentabilitatea activitii de exploatare;
- din punctul de vedere al acionarilor, care vor compara rezultatul net i dividendele distribuite
cu capitalurile vrsate i cu valoarea aciunilor,
- din punctul de vedere al bancherilor, care vor msura rentabilitatea pentru a se asigura c este
suficient pentru a asigura dezvoltarea ntreprinderii i ndeplinirea angajamentelor asumate de acestea
fa de bnci;
- din punctul de vedere al economitilor, care vor cuta s verifice contribuia ntreprinderii la
nivel macroeconomic.
n concluzie, msurarea rentabilitii ntreprinderii va trebui efectuat n raport cu diferii
indicatori de referin: fluxul de activitate, capitalurile angajate, mijloacele economice.
Msurarea echilibrului financiar i aprecierea situaiei lichiditii ntreprinderii constituie un alt
obiectiv fundamental al analizei financiare.
Ideea general de echilibru financiar al ntreprinderii se bazeaz pe principiul mijloacelor
monetare suficiente pentru a finana mijloacele economice utilizate. Mijloacele economice susceptibile
de a fi utilizate de o ntreprindere sunt constituite din dou mari categorii:
- activele corporale sau necorporale cu caracter durabil sau fixe;
- elementele de exploatare: stocuri, creane comerciale.
De o manier normativ, se poate considera c:
- mijloacele fixe sau durabile, corporale sau necorporale trebuie finanate prin capitaluri durabile
sau permanente, formate din capitaluri proprii i datorii pe termen mediu i lung;
- elementele activului circulant (stocuri, clieni) pot fi finanate prin capitaluri permanente, dar i
prin capitaluri nepermanente sau provizorii, precum datoriile fa de furnizori i datorii bancare pe
termen scurt.
Realizarea acestui echilibru, n principiu, se bazeaz pe relaia:
Capitaluri permanente > Imobilizri nete
de unde rezult un excedent de finanare permanent: fondul de rulment net, care trebuie s fie pozitiv.
Funcia fondului de rulment net este de a compensa finanarea decalajelor legate de duratele de
transformare n bani a diferitelor elemente ale ciclului de exploatare (aprovizionare, producie, vnzare).
Analiza echilibrului financiar va consta n a msura raportul dintre marja de securitate
reprezentat de fondul de rulment i necesarul de finanare a ciclului de exploatare (nevoia de fond de
rulment).
n dinamic, aceast analiz va arta cum se modific acest echilibru n timp i cum evolueaz
lichiditatea ntreprinderii.
Cele dou echilibre formeaz nucleul problemelor gestiunii financiare:
- echilibrul structural permanent;
- echilibrul duratelor de rotaie a activelor i pasivelor de exploatare.
n acest exemplu vom prezenta:
- bilanul financiar;
- contul de rezultate i tabloul soldurilor intermediare de gestiune;
- principalele rate financiare.
Analiza este precedat de metodologia de calcul al indicatorilor. (Analiza fluxurilor financiare i
a situaiei fluxurilor de numerar se vor studia n sem. II).
1
Elaborarea bilanului financiar i calculul indicatorilor de echilibru financiar
ntr-o prim abordare, echilibrul financiar fundamental la nivelul ntreprinderii privete
armonizarea dintre durata (maturitatea sau termenul) resurselor i a alocrilor. n acest sens, este necesar
a se aprecia dac resursele financiare sunt suficient de stabile n raport cu durata utilizrilor, dac durata
de rambursare a resurselor poate fi respectat cu ajutorul lichiditilor pe care ntreprinderea le-ar putea
obine din realizarea (vnzarea i ncasarea) activelor pe care le deine, n condiii normale. Se
analizeaz, pe baza bilanului financiar, echilibrul dintre lichiditatea activelor i exigibilitatea datoriilor.
Bilanul financiar este ntocmit pe baza bilanului contabil, dup repartizarea profitului.
n bilanul financiar, posturile de activ sunt grupate n ordinea cresctoare a lichiditii, iar
posturile de pasiv n ordinea cresctoare a exigibilitii. Activele se evalueaz la valoarea net.
Distincia durat mai mic sau mai mare de un an pentru creane i datorii este n funcie de
scadena acestora i nu de originea lor mai mic sau mai mare de un an. Astfel, o datorie pe termen lung
poate fi repartizat ntre capitaluri permanente (pentru partea de rambursat pe o perioad mai mare de un
an) i datorii cu durat mai mic de un an (pentru cele cu scaden sub un an).
Principalele corecturi ce se fac pentru construirea bilanului financiar sunt urmtoarele:
- eliminarea din activ a cheltuielilor de constituire, de cercetare-dezvoltare i a cheltuielilor care
se repartizeaz pe mai multe exerciii. Suma acestor cheltuieli, considerate nonvalori, se va scdea i din
capitalurile proprii;
- deducerea din activ i din pasiv a capitalului subscris i nevrsat;
- primele privind rambursarea obligaiunilor sunt deduse din mprumuturile din emisiuni de
obligaiuni, denaturnd mrimea acestora. n realitate, primele de rambursare echivaleaz cu cheltuieli
care nu au fost nregistrate n contul de profit i pierdere. n aceste condiii, ele se pot deduce din
capitalurile proprii i cu suma respectiv se pot majora datoriile (scadente peste un an sau sub un an,
dup caz);
- reintegrarea n activ i pasiv a efectelor scontate neajunse la scaden. Efectele scontate
neajunse la scaden, care figureaz ntr-un cont n afara bilanului vor fi adugate postului clieni n
activ i creditelor bancare pe termen scurt n pasiv;
- provizioanele pentru riscuri i cheltuieli ar putea fi ncadrate: n capitaluri proprii pentru partea
cu caracter de rezerv; n datoriile pe termen lung pentru partea destinat acoperirii unor cheltuieli de
achitat peste mai mult de un an; n datoriile pe termen scurt pentru partea de achitat n mai puin de un
an;
- nregistrarea datoriilor fiscale latente (exemplu: mprirea provizioanelor cu caracter de rezerv
n capitaluri proprii i datorii);
- dividendele de plat sunt incluse n datoriile pe termen scurt, bilanul fiind ntocmit dup
repartizarea profitului;
- ordonarea posturilor de activ n funcie de lichiditatea lor real, mai mare sau mai mic de un an
i a posturilor de pasiv n funcie de exigibilitatea lor real (neexigibile, exigibile peste mai mult de un
an, exigibile n mai puin de un an). Elementele de activ care, n mod normal, se transform n lichiditi
ntr-o perioad mai mare de un an formeaz activele imobilizate (AI), iar cele care se afla sub form de
bani sau se pot transforma n bani n mai puin de un an formeaz activele circulante sau curente (AC).
Elementele de pasiv neexigibile i cele exigibile ntr-o perioad mai mare de un an formeaz capitalurile
permanente (CP), iar datoriile care trebuie pltite n mai puin de un an formeaz datoriile pe termen
scurt sau datoriile curente (DTS).
Capitalurile permanente cuprind capitalurile proprii (CPR), datoriile i alte resurse care sunt
exigibile peste mai mult de un an i prezint caracter de stabilitate n timp pentru ntreprindere. Datoriile
pe termen scurt corespund resurselor instabile, pentru c sunt exigibile n mai puin de un an i impun o
rambursare (sau o rennoire) a lor la scaden.
Nu este necesar retratarea bunurilor achiziionate prin leasing deoarece ntreprinderea nu este
proprietara acestora. Totui, unii analiti adaug la valoarea imobilizrilor nete din activ valoarea net
contabil a imobilizrilor finanate prin leasing, sum cu care majoreaz, concomitent, datoriile pe
termen lung.
Se poate efectua i retratarea stocului permanent. ntreprinderile care au un stoc minim necesar
produciei i un stoc permanent de siguran pot nscrie aceast parte a stocurilor n active imobilizate.
2
n mod asemntor pot fi tratate i stocurile care au o vitez mic de rotaie (de exemplu, stocul de piese
de schimb).
Fondul de rulment net
Fondul de rulment net (FRN) se poate determina pa baza datelor din partea superioar a
bilanului, conform relaiei:
FRN = CP AI
Fondul de rulment constituie o marj de securitate pentru ntreprindere; este partea resurselor pe
termen lung care finaneaz activele circulante.
Acest mod de calcul permite s se neleag cauzele variaiei fondului de rulment permanent.
Acesta crete atunci cnd:
- capitalurile permanente cresc (emisiunea de noi aciuni sau obligaiuni, mprumuturi noi pe
termen mediu i lung);
- imobilizrile nete scad (dezinvestiii, vnzri de titluri de participare).
Invers, fondul de rulment permanent se diminueaz atunci cnd:
- capitalurile permanente se reduc (rambursri de mprumuturi pe termen lung);
- imobilizrile nete cresc (investiii n active imobilizate necorporale, corporale, financiare).
Fondul de rulment permanent corespunde excedentului capitalurilor permanente asupra activelor
imobilizate. ntreprinderea se poate afla ntr-una dintre urmtoarele situaii:
a) Dac fondul de rulment net este pozitiv (suma capitalurilor permanente este mai mare dect
valoarea net a activelor imobilizate), capitalurile permanente permit s se finaneze integral activele
imobilizate i o parte a activelor circulante. FRN corespunde capitalurilor permanente care finaneaz
activele circulante, dup finanarea n totalitate a imobilizrilor.
b) Dac FRN este negativ, capitalurile permanente nu reprezint o sum suficient pentru a
finana integral imobilizrile. Acestea trebuie s fie finanate parial prin resurse pe termen scurt, contrar
principiului de finanare: nevoilor permanente li se aloc resurse permanente.
Aceast situaie genereaz un dezechilibru financiar, care trebuie analizat n funcie de specificul
activitii desfurate de ntreprinderea respectiv.
Deci, un fond de rulment financiar negativ semnific faptul c ntreprinderea a afectat datoriile
pe termen scurt finanrii unei pri a investiiilor n imobilizri. Ea nu dispune de o marj de securitate
pe termen scurt, reprezentat de active lichide excedentare. Totui, echilibrul financiar poate fi meninut
i n acest caz cu condiia ca activele circulante s fie foarte lichide i/sau ca datoriile pe termen scurt s
fie puin exigibile.
c) Dac suma capitalurilor permanente este egal cu valoarea net a activelor imobilizate, FRN
este nul i exprim o armonizare total a structurii resurselor cu utilizarea acestora.
O a doua metod de calcul, pe baza datelor din partea inferioar a bilanului, conduce la acelai rezultat:
FRN = AC DTS.
Din aceast perspectiv, fondul de rulment permanent corespunde excedentului activelor circulante (care
sunt cele mai lichide, adic transformabile n bani n mai puin de un an) asupra datoriilor pe termen
scurt (cele mai exigibile, care trebuie rambursate n mai puin de un an). Comparaiile posibile corespund
urmtoarelor trei situaii:
a) FRN este nul, adic activele circulante acoper strict datoriile pe termen scurt, fr
posibilitatea degajrii unui excedent de lichiditate.
b) FRN este pozitiv relevnd faptul c nivelul activelor circulante permite s se prevad ncasri
bneti care vor da posibilitatea ntreprinderii s ramburseze integral datoriile exigibile pe termen scurt i
s obin lichiditi excedentare.
c) Dac FRN este negativ, suma activelor circulante las s se prevad ncasri viitoare pe
termen scurt insuficiente pentru a rambursa ansamblul datoriilor pe termen scurt. Aceast constatare
apare, la o prim analiz, ca defavorabil sub aspectul lichiditii. Dar aprecierea corect a perspectivelor
ntreprinderii de a face fa datoriilor scadente cere luarea n calcul a structurii la termen a activelor
circulante i datoriilor pe termen scurt.
n fapt, dac scadena medie a activelor circulante este mai apropiat dect cea a datoriilor pe
termen scurt, echilibrul financiar poate fi asigurat cu un fond de rulment permanent foarte mic i chiar
negativ. n schimb, dac activele circulante au o scaden medie mai ndeprtat dect a datoriilor pe
termen scurt, meninerea lichiditii cere un fond de rulment net relativ ridicat.
3
Fondul de rulment permanent sau problema alegerii ntre finanarea pe termen lung i finanarea
pe termen scurt este tipic economiei de ndatorare sau economiei de intermediere financiar. n
economiile de pia financiar se pune problema alegerii ntre finanare prin capitaluri proprii i
recurgerea la ndatorare, oricare ar fi termenul su.
Fondul de rulment propriu se calculeaz pentru a aprecia autonomia financiar a unei
ntreprinderi, prin relaia:
FRP = CPR AI
Un fond de rulment propriu pozitiv semnific faptul c imobilizrile sunt integral finanate din
resurse proprii, deci existena autonomiei.
Un fond de rulment propriu negativ semnific faptul c imobilizrile nu sunt finanate dect
parial din resurse proprii. ntreprinderea trebuie s fac apel la ndatorare pentru a finana o parte din
imobilizrile sale.
Diferena dintre fondul de rulment net i fondul de rulment propriu se numete fondul de rulment
mprumutat i exprim mrimea resurselor mprumutate pe termen lung, destinate s finaneze activele
pe termen scurt (circulante).
Nevoia de fond de rulment (NFR), este egal cu diferena dintre utilizrile ciclice (UC) i
resursele ciclice (RC), reprezentnd nevoia de finanare indus de activitatea curent. Utilizrile sau
alocrile ciclice cuprind stocurile i creanele, iar resursele ciclice sunt formate din datorii pe termen
scurt fa de furnizori, salariai, stat, acionari sau asociai i ali creditori, cu excepia datoriilor
financiare (fa de bnci i ali creditori financiari) scadente ntr-o perioad de pn la un an.
NFR = UC RC
Situaia trezoreriei (trezoreria net TN) se determin ca diferen ntre utilizrile de trezorerie,
UT, (disponibiliti i valori mobiliare de plasament) i resursele de trezorerie, RT, (datorii fa de
creditorii financiari scadente n mai puin de un an), rezultate din relaiile ntreprinderii cu bnci i alte
instituii financiare.
TN = UT RT
TN = FRN NFR
n abordarea lichiditate exigibilitate, ultima relaie exprim interdependena dintre trezoreria
net, fondul de rulment net i nevoia de fond de rulment. Ea relev faptul c situaia trezoreriei este
determinat de echilibrul dintre fondul de rulment net i nevoia de fond de rulment:
- dac fondul de rulment net este mai mare dect nevoia de fond de rulment, ntreprinderea
dispune de o trezorerie net pozitiv care i asigur lichiditate i flexibilitate, n condiiile meninerii
autonomiei financiare fa de creditorii financiari de la care poate contracta credite pe termen scurt;
- dac fondul de rulment net este insuficient pentru a finana integral nevoia de fond de rulment,
ntreprinderea este dependent de creditele pe termen scurt, pe care trebuie s le rennoiasc permanent.
4
Bilanul financiar al Societii Comerciale T
lei
Denumirea elementului Solduri la finele anului
N-1 N
Imobilizri corporale nete 866.695 1.011.325
Imobilizri financiare 777.260 1.532.880
Active imobilizate 1.643.955 2.544.205
Stocuri 865.810 1.382.270
Creane comerciale (clieni) 178.180 252.680
Alte creane de exploatare 4.120 21.800
Debitori diveri n afara exploatrii 204.240 782.670
Investiii financiare pe termen scurt (valori mobiliare de plasament) 1.186.590 821.725
Disponibiliti (casa i conturi la bnci) 1.921.835 849.250
Active circulante 4.360.775 4.110.395
TOTAL ACTIV 6.004.730 6.654.600
Capital social (subscris i vrsat) 1.500.000 1.500.000
Rezerve 1.040.190 1.253.480
Capitaluri proprii 2.540.190 2.753.480
Datorii pe termen mediu i lung 1.863.120 2.210.000
Capitaluri permanente 4.403.310 4.963.480
Datorii comerciale (furnizori - exploatare) 583.400 659.300
Alte datorii de exploatare 657.970 408.750
Datorii n afara exploatrii (dividende de plat, furnizori de
imobilizri)
355.050 348.070
Credite bancare pe termen scurt 5.000 275.000
Datorii pe termen scurt 1.601.420 1.691.120
TOTAL PASIV 6.004.730 6.654.600
Societatea Comercial T este organizat ca societate pe aciuni i are ca obiect de activitate
comer cu ridicata i comer cu amnuntul de mbrcminte. Societatea are n proprietate depozite i are
deschis un lan de magazine care funcioneaz n spaii proprii, dar cele mai multe magazine
funcioneaz n spaii nchiriate.
Prezentarea bilanului constituie o prim abordare a situaiei financiare a ntreprinderii. ntruct
datele publicate se refer la doi ani consecutivi, cu ajutorul bilanului analizm evoluia recent a
situaiei financiare. n scopul analizei financiare, bilanul contabil se retrateaz n agregate semnificative.
Atunci cnd studiul bilanului se efectueaz pe mai muli ani, acesta furnizeaz informaii cu privire la
strategia de dezvoltare a ntreprinderii.
n tabelul nr. 2 sunt prezentate prile mari ale bilanului financiar i ponderea lor n totalul
bilanului. Vom analiza pe cele care au nregistrat variaii importante.
Repartizarea bilanului financiar n pri mari (agregate bilaniere)
Explicaii Solduri la finele anului Indice
% N-1 N
lei % lei %
Active imobilizate 1.643.955 27,4 2.544.205 38,2 154,7
Active circulante 4.360.775 72,6 4.110.395 61,8 94,2
TOTAL ACTIV 6.004.730 100,0 6.654.600 100,0 110,8
Capitaluri proprii 2.540.190 42,3 2.753.480 41,4 108,4
Datorii pe termen mediu i lung 1.863.120 31,0 2.210.000 33,2 118,6
Datorii pe termen scurt 1.601.420 26,7 1.691.120 25,4 105,6
TOTAL PASIV 6.004.730 100,0 6.654.600 100,0 110,8
5
n pasiv
Datoriile pe termen mediu i lung s-au majorat cu 18,6%.
Capitalurile proprii au crescut cu 8,4% i datoriile pe termen scurt cu 5,6%.
Aceste evoluii duc la o cretere a capitalurilor permanente.
n activ
Imobilizrile nete cresc cu 54,7%. O analiz mai atent a posturilor de active imobilizate relev
creterea cu 97,2% a imobilizrilor financiare.
Activul circulant se diminueaz cu 5,8%. Aceast reducere este rezultatul unor evoluii diverse:
- stocurile au crescut considerabil, cu 59,7%. Creterea stocurilor se poate traduce prin vnzri n
pierdere sau prin gestiunea defectuoas a stocurilor, dac nu exist o cretere comparabil a vnzrilor.
Studiul contului de rezultate va aduce mai multe informaii.
- titlurile de plasament i disponibilitile s-au diminuat semnificativ, pentru a permite finanarea
unei pri a achiziiilor de participaii.
ntreprinderea a optat pentru o politic de cretere extern, achiziionnd participaii n alte
ntreprinderi.
Fondul de rulment net (n lei)
Indicatorul N-1 N Abaterea absolut
Capitaluri permanente 4.403.310 4.963.480 560.170
Active imobilizate 1.643.955 2.544.205 900.250
Fond de rulment net (FRN) 2.759.355 2.419.275 - 340.080
Dei s-a diminuat cu 340.080 mii lei, respectiv cu 12,3%, FRN este pozitiv, are nc un nivel
ridicat i se mai poate reduce n perioada urmtoare. Dac ne raportm la mrimea stocurilor, de
1.382.270 mii lei, fondul de rulment este nc important.
ntreprinderea finaneaz cu capitaluri permanente o parte important a activului circulant
(58,9%).
n perioada analizat, fondul de rulment propriu este pozitiv, 896.235 mii lei n anul N-1 i
209.275 mii lei n anul N, ntreprinderea finannd integral activele imobilizate i o parte din activele
circulante prin capitaluri proprii.

Nevoia de fond de rulment (n lei)
Indicatorul N-1 N Abatere
absolut
Stocuri 865.810 1.382.270 516.460
Creane comerciale (clieni) 178.180 252.680 74.500
Alte creane de exploatare 4.120 21.800 17.680
Active de exploatare (AE) 1.048.110 1.656.750 608.640
Debitori diveri n afara exploatrii 204.240 782.670 578.430
Active n afara exploatrii (AAE) 204.240 782.670 578.430
Utilizri ciclice (UC) 1.252.350 2.439.420 1.187.070
Datorii comerciale (furnizori - exploatare) 583.400 659.300 75.900
Alte datorii de exploatare 657.970 408.750 - 249.220
Pasive de exploatare (PE) 1.241.370 1.068.050 - 173.320
Datorii n afara exploatrii (dividende de plat, furnizori de
imobilizri)
355.050 348.070 - 6.980
Pasive n afara exploatrii (PAE) 355.050 348.070 - 6.980
Resurse ciclice (RC) 1.596.420 1.416.120 - 180.300
Nevoia de fond de rulment pentru exploatare
NFRE = AE PE
- 193.260 588.700 781.960
Nevoia de fond de rulment n afara exploatrii
NFRAE = AAE PAE
- 150.810 434.600 585.410
Nevoia de fond de rulment NFR = UC RC - 344.070 1.023.300 1.367.370
6
n perioada N-1 N, NFRE (ndeosebi stocurile) nregistreaz cretere important. n anul N-1,
ntreprinderea obine resurse din activitatea de exploatare, dar n anul N se confrunt cu un necesar de
finanare.
NFRAE a nregistrat, de asemenea, o cretere important.
Trezoreria net (n lei)
Indicatorul N-1 N Abatere
absolut
Valori mobilare de plasament 1.186.590 821.725 - 364.865
Disponibiliti 1.921.835 849.250 - 1.072.585
Utilizri de trezorerie (active de trezorerie) UT 3.108.425 1.670.975 - 1.437.450
Credite pe termen scurt 5.000 275.000 270.000
Resurse de trezorerie (pasive de trezorerie) RT 5.000 275.000 270.000
Trezoreria net TN = UT RT 3.103.425 1.395.975 - 1.707.450
FRN 2.759.355 2.419.275 - 340.080
NFR - 344.070 1.023.300 1.367.370
TN 3.103.425 1.395.975 - 1.707.450
n anul N, trezoreria s-a diminuat semnificativ fa de anul N-1. Examinnd bilanul, se poate
constata c n anul N au existat importante investiii financiare i o parte important din trezoreria de la
finele anului N-1 a fost utilizat pentru a finana aceste investiii.
Contul de profit i pierdere include totalitatea fluxurilor patrimoniale care permit crearea de
bogie pornind de la ansamblul veniturilor i cheltuielilor.
Veniturile contribuie la crearea de bogie, n timp ce cheltuielile sunt interpretate ca un consum
de bogie. Diferena dintre venituri i cheltuieli corespunde unui sold net: rezultatul, care poate fi profit
sau pierdere.
n Romnia, conform reglementrilor n vigoare
1
, contul de profit i pierdere cuprinde: cifra de
afaceri net, veniturile i cheltuielile exerciiului, grupate dup natura lor, precum i rezultatul
exerciiului (profit sau pierdere).
Pentru analiza cantitativ a activitii ntreprinderii, documentul central este contul de profit i
pierdere, pe baza cruia se pot calcula soldurile intermediare de gestiune i capacitatea de
autofinanare.
Soldurile intermediare de gestiune:
Marja comercial reprezint diferena dintre valoarea vnzrilor de mrfuri i costul de
cumprare al acestora.
Indicatorul prezint importan pentru ntreprinderile cu activitate de comer. Pentru aceste
societi, marja comercial i rata marjei comerciale (calculat ca raport ntre marja comercial i cifra
de afaceri) reprezint indicatori fundamentali.
Producia exerciiului
Dei cifra de afaceri constituie indicatorul esenial de apreciere a performanelor ntreprinderii pe
termen mediu, ea poate, la sfritul unui exerciiu, s reflecte inexact activitatea acesteia. De aceea se
utilizeaz conceptul de producie, reprezentnd:
- producia vndut, evaluat la pre de vnzare;
- producia stocat, evaluat la cost de producie, reprezentnd variaia stocurilor de produse,
semifabricate i producie n curs de execuie, calculat ca diferen ntre valoarea stocurilor de la
sfritul perioadei i valoarea stocurilor de la nceputul perioadei;
- producia imobilizat, reprezentnd costul lucrrilor efectuate de unitate pentru ea nsi,
concretizate n imobilizri necorporale, corporale, precum i n amenajri de terenuri.
1
Ordinul ministrului finanelor publice nr. 1.752 din 30 noiembrie 2005 , publicat n Monitorul Oficial al Romniei, Partea
I, nr. 1.080 bis din 30 noiembrie 2005, cu modific[rile ;i complet[rile ulterioare.
7
Conceptul de producie permite s se compare consumurile exerciiului cu nivelul de activitate
cruia i corespund, fiind cu att mai important, cu ct valoarea stocurilor de produse i producie n curs
este mai ridicat. Dezavantajul acestui indicator const n faptul c reprezint o mrime eterogen, fiind
calculat prin nsumarea:
- produciei vndute, care se evalueaz la pre de vnzare;
- produciei stocate i produciei de imobilizri, evaluate la cost de producie.
Dac deducem din producia exerciiului cheltuielile cu materiile prime i materialele
consumabile, obinem marja asupra consumurilor de materii prime i materiale, sold intermediar
deosebit de important pentru ntreprinderile industriale, dar nesemnificativ pentru cele care presteaz
servicii. Aceast marj caracterizeaz poziia pe care o deine ntreprinderea ntre piaa produselor finite
i piaa materiilor prime.
Valoarea adugat reprezint valoarea adiional (valoarea nou creat) dat de ntreprindere
bunurilor i serviciilor provenind de la teri, ca urmare a operaiilor sale de exploatare. Ea msoar
dimensiunea economic a ntreprinderii i constituie cel mai pertinent criteriu de apreciere a mrimii
(taliei) ntreprinderii. Abaterea relativ a valorii adugate este un indicator al ritmului de creterea a
ntreprinderii. Raportul dintre valoarea adugat i producia exerciiului (sau cifra de afaceri) relev
gradul de integrare a ntreprinderii. Cu ct ntreprinderea este mai integrat, cu att rata este mai mare,
deoarece consumurile ce provin de la teri sunt mai reduse.
Valoarea adugat reprezint partea cea mai important a veniturilor repartizate, a bogiei totale
obinute de ntreprindere graie ansamblului activitilor sale, care se partajeaz ntre: salariai, stat,
creditori financiari, ntreprindere.
Veniturile repartizate se calculeaz dup relaia:
Valoarea adugat
+ Alte venituri ncasabile (cu excepia veniturilor din vnzarea activelor imobilizate)
Alte cheltuieli pltibile, cu excepia cheltuielilor cu personalul (inclusiv participarea salariailor
la profit), cheltuielilor cu impozite, taxe i vrsminte asimilate, dobnzilor pltite.
Veniturile sunt repartizate, dup cum urmeaz:
- salariai: salarii i indemnizaii, participarea la profit, cheltuieli cu asigurrile i protecia
social;
- stat: impozite, taxe i vrsminte asimilate;
- creditori financiari: dobnzi;
- asociai: dividende;
- ntreprindere: autofinanarea.
Raportnd venitul cuvenit fiecrui participant la totalul veniturilor repartizate, se poate face o
evaluare a distribuiei veniturilor globale ctre partenerii ntreprinderii.
Excedentul brut din exploatare (EBE) este partea ce rmne din valoarea adugat dup
deducerea cheltuielilor cu personalul i plata altor impozite, taxe i vrsminte asimilate. EBE reprezint
resursa obinut de ntreprindere numai din operaiunile de exploatare, fr a depinde de regimul de
amortizare a activelor imobilizate, de veniturile i cheltuielile din afara exploatrii, de impozitul pe profit
(pe veniturile microntreprinderilor). Deoarece depinde dect de operaiunile de producie, de comer i
prestri de servicii, EBE constituie un bun criteriu de apreciere a performanei ntreprinderii.
Excedentul brut din exploatare apare, concomitent, ca:
- un flux patrimonial deoarece constituie un sold caracteristic marjelor din exploatare degajate de
ntreprindere; reflect contribuia exploatrii la rezultat, dar nainte de consumul de capital fix
(amortizare) i de provizioane;
- un flux de trezorerie potenial (nu real) ntruct, ntr-un interval de timp mai scurt sau mai
ndelungat, se va transforma n lichiditi.
Excedentul brut din exploatare nu depinde de:
- metodele de evaluare a imobilizrilor corporale i necorporale;
- alte venituri i cheltuieli din exploatare, care nu au caracter recurent;
- regimurile de amortizare;
- veniturile i cheltuielile financiare i extraordinare;
- modul de impunere a profitului.
8
Alte venituri din exploatare i alte cheltuieli de exploatare vor fi luate n calculul excedentului
brut din exploatare numai dac apar n mod frecvent i regulat (au caracter recurent) i dac sunt
ncasabile, respectiv pltibile. Dac sunt ntmpltoare (nerepetitive), acestea nu vor afecta excedentul
brut din exploatare, ci vor fi adugate sau sczute din excedentul brut din exploatare pentru a determina
rezultatul din exploatare sau vor fi adugate sau sczute din rezultatul curent pentru a determina
rezultatul net. De asemenea, n cazul cesiunilor de active trebuie s distingem veniturile i cheltuielile
aferente acestora.
Rezultatul financiar
n general, operaiunile financiare se efectueaz numai n scopul finanrii ntreprinderii, soldul
dintre veniturile i cheltuielile ocazionate de acestea fiind, adesea, negativ. Din acest motiv putem utiliza
i noiunea de cheltuieli financiare nete (egale cu diferena dintre cheltuielile financiare i veniturile
financiare) n locul celei de rezultat financiar.
Pentru a determina cheltuielile financiare nete se vor lua n calcul numai cheltuielile i veniturile
financiare ce privesc ndatorarea i plasamentele efectuate de ntreprindere.
Avnd n vedere structura eterogen a veniturilor i cheltuielilor financiare, se recomand unele
corecii, astfel nct unele elemente care nu au legtur cu operaiunile de ndatorareplasament s fie
adugate la elementele de exploatare corespunztoare. Spre exemplu, sconturile acordate clienilor vor fi
deduse de producia vndut, diferenele de curs valutar rezultate din operaiunile de export vor majora
sau diminua vnzrile, dup cum acestea sunt favorabile sau nefavorabile etc.
Rezultatul din exploatare, obinut dup deducerea cheltuielilor de exploatare privind
amortizarea, provizioanele i ajustrile pentru depreciere sau pierdere de valoare, reprezint resursa net
degajat de totalitatea operaiunilor de exploatare.
Rezultatul curent nainte de impozitare msoar performana activitii economice i financiare.
Rezultatul curent sau rezultatul activitilor curente (ordinare) este egal cu diferena dintre
rezultatul din exploatare i cheltuielile financiare nete.
Rezultatul net se obine adugnd la rezultatul curent rezultatul extraordinar i diferena dintre
alte venituri i cheltuieli de exploatare rezultate din operaiuni care nu au caracter recurent (de exemplu
unele dezinvestiii) i scznd participarea salariailor la profit i impozitul pe profit (sau impozitul pe
veniturile microntreprinderilor).
Rezultatul net reprezint venitul ce revine acionarilor sau asociailor. Pe baza acestui rezultat se
calculeaz rentabilitatea capitalurilor proprii.
9
Contul de profit i pierdere la data de 31 decembrie N Societatea T
lei
Denumirea indicatorilor
Exerciiul financiar
N-1 N
Cifra de afaceri net 8.697.010 9.602.980
Producia vndut 335.675 391.600
Venituri din vnzarea mrfurilor 8.361.335 9.211.380
Alte venituri din exploatare* 29.150 24.320
VENITURI DIN EXPLOATARE TOTAL 8.726.160 9.627.300
Cheltuieli cu materiile prime i materialele consumabile 159.000 248.200
Cheltuieli privind mrfurile 4.891.500 5.430.480
Cheltuieli cu personalul 649.490 719.280
Amortizarea imobilizrilor corporale i necorporale cheltuieli 91.980 99.340
Alte cheltuieli de exploatare
1. Cheltuieli privind prestaiile externe 2.100.900 2.300.060
2. Cheltuieli cu alte impozite, taxe i vrsminte asimilate 43.860 49.680
3. Cheltuieli cu despgubiri, donaii i active cedate** 40.150 99.720
CHELTUIELI DE EXPLOATARE TOTAL 7.976.880 8.946.760
REZULTATUL DIN EXPLOATARE (profit) 649.280 680.540
Venituri din dobnzi 208.150 239.110
Alte venituri financiare 78.320 92.240
VENITURI FINANCIARE - TOTAL 286.470 331.350
Cheltuieli privind dobnzile 99.120 188.510
Alte cheltuieli financiare 11.340 100
CHELTUIELI FINANCIARE - TOTAL 110.460 188.610
REZULTATUL FINANCIAR (Profit) 176.010 142.740
PROFITUL CURENT 925.290 823.280
VENITURI TOTALE 9.012.630 9.958.650
CHELTUIELI TOTALE 8.087.340 9.135.370
PROFITUL BRUT 925.290 823.280
Impozitul pe profit 450.100 400.910
PROFITUL NET AL EXERCIIULUI 475.190 422.370
* Venituri din vnzarea activelor imobilizate.
** Din care, cheltuieli privind activele imobilizate cedate: 38.180 lei, n anul N-1; 85.340 lei, n anul N.
10
Tabloul soldurilor intermediare de gestiune
Denumirea indicatorilor Nr.
rnd
Exerciiul financiar
N-1 N
Venituri din vnzarea mrfurilor 01 8.361.335 9.211.380
Cheltuieli privind mrfurile 02 4.891.500 5.430.480
Marja comercial (rd. 01 02) 03 3.469.835 3.780.900
Producia vndut 04 335.675 391.600
Producia stocat (variaia stocurilor de produse finite i a
produciei n curs de execuie) 05
0 0
Producia imobilizat (producia realizat de entitate pentru
scopurile sale proprii i capitalizat) 06
0 0
Producia exerciiului (rd. 04 + 05 + 06) 07 335.675 391.600
Venituri din subvenii de exploatare aferente cifrei de afaceri nete 08
Consumuri provenind de la teri 09 2.259.900 2.548.260
Valoarea adugat (rd. 03 + 07 + 08 09) 10 1.545.610 1.624.240
Alte subvenii de exploatare 11
Cheltuieli cu personalul 12 649.490 719.280
Cheltuieli cu alte impozite, taxe i vrsminte asimilate 13 43.860 49.680
Excedentul brut din exploatare (rd. 10 + 11 12 13) 14 852.260 855.280
Cheltuieli de exploatare privind amortizarea imobilizrilor
corporale i necorporale 15
91.980 99.340
Cheltuieli de exploatare privind provizioanele i ajustrile pentru
depreciere sau pierdere de valoare 16
Venituri de exploatare din reluarea provizioanelor i a ajustrilor
pentru depreciere sau pierdere de valoare 17
Alte venituri din exploatare, cu excepia veniturilor din vnzarea
activelor imobilizate i a veniturilor din subvenii pentru investiii 18
Alte cheltuieli de exploatare, cu excepia cheltuielilor privind
activele cedate i alte operaii de capital 19
1.970 6.260
Rezultatul din exploatare (rd. 14 15 16 + 17 + 18 19) 20 758.310 749.680
Venituri financiare 21 286.470 331.350
Cheltuieli financiare 22 110.460 188.610
Rezultatul curent nainte de impozitare (rd. 20 + 21 22) 23 934.320 892.420
Venituri din vnzarea activelor imobilizate i alte operaii de capital 24 29.150 24.320
Cheltuieli privind activele cedate i alte operaii de capital 25 38.180 93.460
Venituri din subvenii pentru investiii 26
Venituri extraordinare 27
Cheltuieli extraordinare 28
Impozit pe profit 29 450.100 400.910
Participarea salariailor la profit 30
Rezultatul net al exerciiului
(rd. 23 + 24 25 + 26 + 27 28 29 30) 31
475.190 422.370
Aprecierea evoluiei rezultatelor i a soldurilor intermediare de gestiune
Cifra de afaceri a crescut de la 8.697.010 lei la 9.602.980 lei, ntr-un ritmul anual de 10,4%.
ntruct rata inflaiei a fost de 7%, creterea real a fost de 3,19%. n aceeai perioad, rezultatul net a
nregistrat o diminuare, de la 475.190 lei la 422.370 lei, cu 11% (trebuie explicat aceast evoluie
defavorabil analizndu-se fiecare element de cheltuial i dinamica rezultatelor pe activiti).
Soldurile intermediare de gestiune au avut urmtoarea dinamic:
Dinamica soldurilor intermediare de gestiune
11
Indicatorul N-1 N Indice
%
Marja comercial 3.469.835 3.780.900 108,96
Valoarea adugat 1.545.610 1.624.240 105,09
Excedentul brut din exploatare 852.260 855.280 100,35
Rezultatul din exploatare 758.310 749.680 98,86
Rezultatul curent nainte de impozitare 934.320 892.420 95,51
Rezultatul net 475.190 422.370 88,88
Marja comercial a crescut cu 8,9% i valoarea adugat cu 5%, dar alte rezultate au sczut:
- rezultatul din exploatare s-a diminuat datorit creterii cheltuielilor cu amortizarea i a altor
cheltuieli de gestiune;
- rezultatul financiar s-a diminuat cu 18,9% din cauza creterii cu 90% a dobnzilor pltite;
- rezultatul curent s-a diminuat cu 4,49%,
- rezultatul net este pozitiv, dar n scdere.
Se poate remarca scderea ponderii valorii adugate n cifra de afaceri, de la 18,48%, n N-1, la
17,63%, n anul N.
Capacitatea de autofinanare (CAF) reprezint un flux net de trezorerie potenial. Ea se
aseamn, n esen, cu excedentul brut din exploatare, deoarece constituie un excedent de trezorerie
potenial, veniturile i cheltuielile integrate n evaluarea sa nefiind, n totalitate, ncasate sau pltite
atunci cnd sunt nregistrate n contul de rezultate. Totui, se deosebete de acesta, deoarece este
calculat dup veniturile i cheltuielile financiare i extraordinare i impozitul pe profit.
Capacitatea de autofinanare reprezint diferena dintre veniturile ncasabile i cheltuielile
pltibile, apare ca un surplus monetar potenial degajat de activitatea ntreprinderii i grupeaz ansamblul
resurselor interne a cror utilizare este decis de ntreprindere: rezultat net, amortizare, provizioane.
Reflect capacitatea ntreprinderii de a finana creterea sa.
Capacitatea de autofinanare, de regul, nu este influenat de ctigurile sau pierderile din
cesiunea activelor imobilizate.
Ca i excedentul brut din exploatare, nu este influenat de modul de evaluare a imobilizrilor
corporale i necorporale, dar fiind calculat dup impozitul pe profit, depinde de regulile fiscale.
Capacitatea de autofinanare se poate calcula prin metoda deductiv:
Denumirea indicatorilor Exerciiul financiar
N-1 N
+ Excedentul brut din exploatare 852.260 855.280
+ Alte venituri din exploatare ncasabile, cu excepia veniturilor din
vnzarea activelor imobilizate
- Alte cheltuieli de exploatare pltibile fr cheltuieli privind activele
imobilizate cedate
1.970 6.260
+ Venituri financiare ncasabile 286.470 331.350
- Cheltuieli financiare pltibile 110.460 188.610
+ Venituri extraordinare, cu excepia celor din active imobilizate cedate
- Cheltuieli extraordinare, cu excepia celor privind activele imobilizate
cedate
- Impozit pe profit 450.100 400.910
= Capacitatea de autofinanare 576.200 590.850
sau prin metoda aditiv (adiional):
12
Denumirea indicatorilor Exerciiul financiar
N-1 N
+ Rezultatul net al exerciiului: 475.190 422.370
+ Cheltuieli calculate (amortizri, provizioane i ajustri pentru
deprecierea sau pierderea de valoare)
91.980 99.340
- Venituri calculate (venituri din reluarea provizioanelor i a ajustrilor
pentru depreciere sau pierdere de valoare)
- Venituri din vnzarea activelor imobilizate 29.150 24.320
+ Valoarea neamortizat a imobilizrilor cedate 38.180 93.460
- Cota parte a subveniilor pentru investiii trecut la venituri
= Capacitatea de autofinanare 576.200 590.850
Capacitatea de autofinanare reflect capacitatea ntreprinderii de a-i finana creterea. n cazul
ntreprinderii T se constat o uoar cretere a CAF, de 2,5%.
Ratele financiare
n gestiunea financiar ratele sunt raporturi semnificative ntre posturi sau grupe de posturi din
bilan i/sau indicatori din contul de profit i pierdere, care permit formularea unei aprecieri asupra
situaiei financiare a ntreprinderii.
Pentru a prezenta interes, aceste rate trebuie:
- calculate pe mai muli ani, 4-5 ani, pentru a se observa tendina;
- comparate cu cele din sectorul de activitate al ntreprinderii, pentru a cunoate cum se
poziioneaz ntreprinderea n sectorul su.
Se pot calcula mai multe tipuri de rate:
- rate de lichiditate;
- rate de ndatorare;
- rate de gestiune;
- rate de rentabilitate.
Ratele de lichiditate msoar capacitatea ntreprinderii de a face fa datoriilor pe termen scurt.
Rata lichiditii curente sau rata solvabilitii pe termen scurt:
scurt termen pe Datorii
circulante Active


Rata lichiditii reduse (indicatorul lichiditii imediate):
scurt termen pe Datorii
Stocuri - circulante Active

Rata N-1 N
Rata de solvabilitate pe termen
scurt
72 , 2
420 . 601 . 1
775 . 360 . 4
43 , 2
120 . 691 . 1
395 . 110 . 4

Rata lichiditii imediate (testul

acid)
18 , 2
420 . 601 . 1
810 . 865 775 . 360 . 4

61 , 1
120 . 691 . 1
270 . 382 . 1 395 . 110 . 4

Ratele de lichiditate au sczut datorit reducerii nivelului activelor circulante, dar lichiditatea
poate fi considerat bun, dac avem n vedere i sectorul de activitate al ntreprinderii.
Ratele de ndatorare compar fondurile aportate de acionari cu fondurile obinute de la
creditorii financiari. Recurgerea la ndatorare permite acionarilor s conserve controlul asupra
ntreprinderii, dei dein capitaluri limitate.
n plus, ndatorarea permite realizarea unui efect de levier financiar, atunci cnd randamentul
utilizrii fondurilor mprumutate este superior ratei dobnzii (profitul adiional este mai mare dect
dobnda pltit). n caz contrar, efectul ndatorrii este defavorabil
Rata ndatorrii globale arat n ce msur activele sunt finanate prin datorii, indiferent de
termen i natura acestora:
13
total Activ
scurt si mediu lung, termen pe Datorii
globale i indatorari Rata
O rat ridicat relev un risc mai mare. Acionarii care dein aciuni ntr-o societate riscant vor
pretinde o remunerare mai ridicat.
Rata de acoperire a cheltuielilor financiare indic de cte ori sunt acoperite cheltuielile
financiare de ctre beneficiul nainte de impozit i cheltuielile financiare (de rezultatul din exploatare):
financiare Cheltuieli
financiare le Cheltuieli impozit de inainte Profitul
financiare lor cheltuieli a acoperire de Rata
+

Rata N-1 N
Rata ndatorrii globale
% 8 , 57 100
730 . 004 . 6
420 . 601 . 1 120 . 863 . 1

+
% 6 , 58 100
600 . 654 . 6
120 . 691 . 1 000 . 210 . 2

+
Rata de acoperire a
cheltuielilor financiare
3 , 10
120 . 99
120 . 99 100 . 450 190 . 475

+ +
36 , 5
510 . 188
510 . 188 910 . 400 370 . 422

+ +
ndatorarea global a crescut i rata de acoperire a dobnzilor s-a diminuat. Riscul legat de
structura de finanare a crescut.
Ratele de activitate sau de gestiune compar cifra de afaceri sau cumprrile cu diferite posturi
din bilan.
Rotaia stocurilor indic numrul de rotaii sau de rennoiri ale stocurilor ntr-un an. Msoar
eficacitatea gestiunii stocurilor. n principiu, cu ct stocurile se rotesc mai rapid, cu att gestiunea lor este
mai eficient.
Stocuri
afaceri de Cifra
stocurilor a rotatie de Rata
Se poate observa c cei doi termeni ai relaiei nu sunt evaluai n acelai mod: vnzrile sunt
exprimate n pre de vnzare i stocurile n costuri. Pentru a se respecta principiul omogenitii
termenilor, se recomand nlocuirea cifrei de afaceri prin costul mrfurilor vndute.
n plus, deoarece nivelul stocurilor se modific n timpul anului, se recomand luarea n calcul a
stocului mediu. Stocul mediu = (Stoc iniial + Stoc final)/2.
Durata de recuperare a creanelor comerciale (clieni):
365
TVA afaceri de Cifra
asimilate conturi si Clienti

+
Indic intervalul mediu dintre data vnzrii i cea la care se ncaseaz contravaloarea mrfurilor
vndute. Ea depinde de politica de credit comercial a ntreprinderii.
Termenul de achitare a furnizorilor se exprim n zile:
365
TVA Achizitii
asimilate conturi si Furnizori

+
Exprim termenul de plat acordat ntreprinderii de ctre furnizori.
Rata de rotaie a capitalului investit:
bilant Total
Vanzari
Msoar rotaia capitalurilor investite n ntreprindere. Dac este foarte sczut n raport cu
media sectorului, ntreprinderea nu a realizat o cifr de afaceri suficient. n acest caz, ntreprinderea va
trebui s fac eforturi pentru creterea vnzrilor sau s diminueze capitalul investit.
Pentru societate analizat, ratele de gestiune sunt urmtoarele:
14
Rata N-1 N
Rata de rotaie a stocurilor
(nr. rotaii pe an)
0 , 10
810 . 865
010 . 697 . 8
9 , 6
270 . 382 . 1
980 . 602 . 9

Durata de ncasare a clienilor

(n zile)
3 , 6 365
19 , 1 010 . 697 . 8
180 . 178

1 , 8 365
19 , 1 980 . 602 . 9
680 . 252

Durata medie de rotaie a

furnizorilor (n zile)
7 , 36 365
19 , 1 670 . 867 . 4
400 . 583

6 , 32 365
19 , 1 140 . 195 . 6
300 . 659

Rata de rotaie a capitalului

investit (nr. rotaii pe an)
45 , 1
730 . 004 . 6
010 . 697 . 8
44 , 1
600 . 654 . 6
980 . 602 . 9

n anul N stocurile se rotesc mai lent dect n N-1, ceea ce ar putea duce la vnzri n pierdere.
Durata de ncasare a clienilor a crescut, iar cea de achitare a furnizorilor s-a diminuat, contribuind la
creterea nevoii de fond de rulment pentru exploatare.
Rate de rentabilitate
Rata marjei comerciale este utilizat de ctre ntreprinderile cu activitate de comer:
afaceri de Cifra
vandute marfurilor Costul - afaceri de Cifra
Rata marjei nete relev aptitudinea ntreprinderii de a obine beneficii:
afaceri de Cifra
net ofitul Pr
Rata randamentului capitalurilor investite:
total Activ
net ofit Pr
.
Reflect rentabilitatea capitalurilor investite; msoar rentabilitatea economic. Aceast rat se
poate descompune astfel (sistemul Dupont):
total Activ
afaceri de Cifra
afaceri de Cifra
net ofitul Pr
total Activ
net Profitul

sau
Randamentul activelor = Marja net Rotaia activelor.
Pentru a crete randamentul activelor, se poate aciona asupra marjei nete sau asupra ratei de
rotaie a activelor.
Rata rentabilitii economice brute cuantific rentabilitatea brut a investiiilor n active
imobilizate i n nevoia de fond de rulment (n activul economic):
rulment de fond de Nevoia imobilzate Active
exploatare din brut Excedentul
+
Rata rentabilitii financiare:
proprii Capitaluri
net ofit Pr
Se poate descompune astfel:
proprii Capitaluri
afaceri de Cifra
afaceri de Cifra
net ofit Pr
proprii Capitaluri
net ofit Pr

sau
Rentabilitatea financiar = Marja net Rotaia capitalurilor proprii

Rata rentabilitii financiare relev performana ntreprinderii. Totui, trebuie s lum n calcul i
ndatorarea ntreprinderii, deoarece o ndatorare ridicat reflect un risc important.

15
Rata N-1 N
Rata marjei comerciale
% 50 , 41 100
335 . 361 . 8
835 . 469 . 3
% 04 , 41 100
380 . 211 . 9
900 . 780 . 3

Rata marjei nete
% 46 , 5 100
010 . 697 . 8
190 . 475
% 40 , 4 100
980 . 602 . 9
370 . 422

Rata de rotaie a activelor
45 , 1
730 . 004 . 6
010 . 697 . 8
44 , 1
600 . 654 . 6
980 . 602 . 9

Rata rentabilitii capitalurilor

investite
% 91 , 7 100
730 . 004 . 6
190 . 475
% 34 , 6 100
600 . 654 . 6
370 . 422

Rata rentabilitii financiare
% 7 , 18 100
190 . 540 . 2
190 . 475
% 33 , 15 100
480 . 753 . 2
370 . 422

Toate ratele indic o reducere a rentabilitii. Considernd c ratele publicate pentru sectorul din
care face parte ntreprinderea sunt: rata marjei nete = 4%, rata rentabilitii capitalurilor investite = 6% i
rata rentabilitii financiare = 12%, ntreprinderea analizat este nc bine plasat.

16
Studiu l de caz 2 Societatea pe aciuni P
Lucrarea const n estimarea situaiei financiare a societii.
Situaiile financiare sunt utilizate de conductorii ntreprinderii pentru a controla performana
ntreprinderii lor, pentru a nelege politica unui concurent, pentru a aprecia solvabilitatea unui client.
Dar ei i asum riscul de a fi copleii de volumul mare de informaii. Din acest motiv, utilizeaz un
anumit numr de rate semnificative pentru a exprima ndatorarea financiar a ntreprinderii, lichiditatea,
eficiena, rentabilitatea i valoarea de pia.
Bilanul societii P (prezentat n viziune financiar, simplificat)
milioane u.m
ACTIV 31.12.N-1 31.12.N Abatere absolut
Active imobilizate valoarea brut 929,5 1.000,0 70,5
Amortizare 396,7 450,0 53,3
Active imobilizate valoare net 532,8 550,0 17,2
Active circulante
Stocuri 339,9 350,0 10,1
Clieni 433,1 440,0 6,9
Disponibiliti i valori mobiliare de plasament 75,0 110,0 35,0
Active circulante total 848,0 900,0 52,0
Activ total 1.380,8 1.450,0 69,2
PASIV 31.12.N-1 31.12.N Abaterea absolut
Capitaluri proprii 509,3 540,0 30,7
Datorii pe termen lung 425,0 450,0 25,0
Datorii pe termen scurt
Datorii de exploatare 349,9 360,0 10,1
Datorii financiare pe termen scurt 96,6 100,0 3,4
Total datorii pe termen scurt 446,5 460,0 13,5
Pasiv total 1.380,8 1.450,0 69,2
Alte informaii financiare
Valoarea de pia a capitalurilor proprii 598,0 708,0
Numrul de aciuni (n milioane) 14,16 14,16
Cursul aciunii n u.m. 42,25 50,0
Fondul de rulment net (FRN) la finele anului N = capitaluri permanente active imobilizate =
= capitaluri proprii + datorii pe termen mediu i lung active imobilizate =
= 540 + 450 550 = 440 milioane u.m.
FRN finaneaz partea inferioar a bilanului (activele circulante)
Dac din activele de exploatare se scad datoriile de exploatare, se obine nevoia de fond de rulment:
NFR = stocuri + creane comerciale datorii de exploatare = 350 + 440 360 = 430 milioane u.m.
La finele anului n, suma de 430 mil. u.m. reprezint investiia pe care ntreprinderea o face n
exploatarea sa (stocuri i credite acordate clienilor).
ntruct FRN finaneaz integral NFR, rmne trezoreria (trezoreria net) care este egal i cu diferena
dintre disponibiliti i datoriile financiare pe termen scurt:
TN = FRN NFR = 440 mil. u.m. 430 mil. u.m. = 10 mil u.m.
= disponibiliti i VMP datorii financiare pe termen scurt =
= 110 mil. u.m. 100 mil. u.m. = 10 mil. u.m.
Contul de rezultate arat de ce ntreprinderea a fost profitabil n anul N. Din contul de rezultate al
societii P rezult c a realizat o cifr de afaceri de 2.200 mil. u.m. i costul produselor vndute a fost de
1.980 mil. u.m. la care se adaug cheltuieli cu amortizarea activelor imobilizate de 220 mil. u.m.
Rezultatul nainte de dobnd i impozitul pe profit (EBIT) a fost de 166,7 mil. u.m. Din aceast sum a
achitat dobnzi n sum de 42,5 mil. u.m. i impozit pe profit de 49,7 mil. u.m. Diferena de 74,5 mil.
17
u.m. reprezint proprietatea acionarilor. Din aceast sum, 43,8 mil. u.m. se distribuie sub form de
dividende acionarilor i suma de 30,7 mil. u.m. s-a reinvestit n afacere.
Contul de rezultate pe anul n (n milioane u.m.)
Cifra de afaceri 2.200,0
Costul produselor vndute 1.980,0
Rezultatul nainte de amortizare, dobnzi i impozite (EBITDA) 220,0
Cheltuieli cu amortizarea 53,3
Rezultat nainte de dobnzi i impozit (EBIT) 166,7
Cheltuieli cu dobnzile 42,5
Impozit pe profit (societate) 49,7
Rezultatul net 74,5
Dividende 43,8
Rezultat pe aciune, n u.m. 5,26
Dividende pe aciune, n u.m. 3,09
Resursele i utilizarea fondurilor
Tabelul urmtor arat n ce mod societatea P a majorat fondurile i cum au fost ele utilizate.
Resursele i alocarea fondurilor n anul N
Explicaii Mil. u.m. Observaii
Resurse
Rezultatul net 74,5
Amortizarea 53,3
Capacitatea de autofinanare (CAF) 127,8
Creterea datoriilor financiare (pe
termen scurt i pe termen lung)
28,4 450 + 100 425 96,9
Emisiunea de aciuni 0 540 509,3 (74,5 43,8)
Total resurse 156,2
Utilizri
Creterea NFR 6,9 440 423,1
Investiii n active imobilizate 70,5 1.000 929,5
Dividende 43,8 Presupunem c au fost pltite
(n realitate se pltesc n exerciiul urmtor)
Variaia disponibilitilor 35,0 110 75
Disponibilitile bneti generate de societate au fost utilizate pentru investiii n NFR, pentru a
achiziiona active imobilizate, fie pentru a vrsa dividende acionarilor sau au contribuit la creterea
soldului disponibilitilor. Astfel:
Total alocri (utilizri) = creterea NFR + investiii n imobilizri + dividende + disponibiliti
La nceputul anului N, NFR era de 423,1 mil. u.m. La finele anului acesta a ajuns la 430 mil. u.m. Astfel,
ntreprinderea a investit 6,9 mil. u.m. n plus n NFR. n aceeai perioad activele imobilizate au ajuns de
la 929,3 mil. u.m. la 1.000 mil. u.m., majorndu-se cu 70,5 mil. u.m. Din informaiile suplimentare
prezentate n contul de rezultate, se observ c ntreprinderea a distribuit sub form de dividende suma
de 43,8 mil. u.m. n final, disponibilitile s-a majorat cu 35 mil. u.m. n anul N. n total, ntreprinderea a
investit sau a vrsat sub form de dividende suma de 156,2 mil. u.m.
De unde provin fondurile? Aceste fonduri au dou surse: surplusul monetar generat de activitatea
ntreprinderii (CAF) i sumele primite n anul respectiv de la investitori:
Total resurse = CAF + datorii noi + emisiune de aciuni.
Contul de rezultate arat c societatea P a generat n anul N o capacitate de autofinanare (surplus
monetar potenial, cash flow din activitate) n sum de 127,8 mil. u.m.. Acesta este format din: 53,3 mil.
18
u.m. amortizare (amortizarea reprezint o cheltuial calculat, nu constituie o plat, nu genereaz o ieire
de bani) i rezultatul net de 74,5 mil. u.m.
n aceast situaie, ntreprinderea nregistreaz un deficit de 156,2 mil. u.m. 127,8 mil. u.m. =
28,4 mil. u.m., pe care l-a acoperit prin mprumuturi pe piaa financiar. Astfel, datoria pe termen lung a
crescut de la 425 la 450 mil. u.m. i datoria pe termen scurt, de la 96,6 la 100 mil. u.m. Societatea nu a
majorat capitalul social n anul N. Bilanul arat o cretere a capitalurilor proprii de 30,7 mil. u.m., dar
aceasta se datoreaz majorrii rezervelor prin repartizarea sumei de 30,7 mil. u.m. din profitul net.
Situaiile financiare publicate de societate ne permit s estimm situaia sa financiar. Aceste documente
conin mult mai multe date dect am prezentat n form simplificat. Pentru a condensa aceste date ntr-o
form uor de utilizat, se recurge adesea la cteva rate financiare cheie.
Modul de calcul i de utilizare a ratelor vor fi explicate prin prisma a cinci ntrebri:
- Ct a mprumutat ntreprinderea? Suma datoriei poate conduce la un dezastru financiar?
- Care este aprecierea asupra lichiditii ntreprinderii?
- ntreprinderea este productiv? Activele sale sunt utilizate eficient?
- ntreprinderea este rentabil?
- Cum este evaluat ntreprinderea de ctre investitori? Anticiprile investitorilor sunt rezonabile?
Nu exist o serie bun de rate la care s aspire toate ntreprinderile. S lum, spre exemplu, structura
financiar. ndatorarea are avantaje i inconveniente. Chiar dac ar exista un nivel optim al ndatorrii
pentru ntreprinderea A, acesta nu se poate aplica n mod forat i ntreprinderii B.
Atunci cnd se realizeaz o analiz a situaiei financiare pe baza ratelor, se compar ratele anului n curs
cu ratele anilor precedeni sau, dac este posibil, se compar cu ratele realizate de alte ntreprinderi din
acelai sector.
ndatorarea
O ntreprinderea care recurge la mprumuturi se angajeaz s le ramburseze. mprumutul i permite
ntreprinderii s realizeze un efect de levier financiar, dar, n cazuri extreme, dac survin dificulti,
ntreprinderea se poate confrunta cu incapacitatea de a rambursa datoriile.
Bncile i creditorii vor s se asigure c ntreprinderea nu s-a mprumutat excesiv i c aceasta menine
ndatorarea n limite rezonabile.
ndatorarea este msurat, n mod obinuit, prin raportul dintre datoriile pe termen mediu i lung i
capitalul permanent:
45 , 0
540 450
450
lung si mediu termen pe Datorii proprii Capitaluri
lung si mediu termen pe Datorii
i indatorari Rata
+

Un alt mod de a msura ndatorarea este:

83 , 0
540
450
proprii Capitaluri
lung si mediu termen pe Datorii
Levierul
Ratele ndatorrii sunt uneori definite ntr-o manier diferit. Spre exemplu, unii analiti integreaz
datoriile pe termen scurt i datoriile fa de furnizori.
Acoperirea dobnzilor reprezint un alt mod de a aprecia ndatorarea: prin posibilitatea ntreprinderii de
a plti dobnzile din rezultatul nainte de amortizare, dobnzi i impozit.
2 , 5
5 , 42
220
obanzile d cu Cheltuieli
EBITDA
dobanzilor a acoperire de Rata
Se poate constata c ratele de ndatorare sunt uor inferioare celor medii pe sectorul de activitate i rata
de acoperire a dobnzilor este semnificativ superioar celei a firmelor concurente.
Lichiditatea
Dac ntreprinderea a recurs la mprumuturi pe termen scurt sau are facturi de achitat, trebuie s ne
asigurm c va avea trezoreria necesar. Bancherii i furnizorii nu sunt interesai dect de suma
datoriilor, ci analizeaz lichiditatea ntreprinderii. Ei tiu c pentru ntreprinderile ilichide riscul de a
disprea i de a nu plti datoriile este mai mare.
19
Ratele financiare pentru ntreprinderea P i sectorul din care face parte, n anul N
Rata Relaia de calcul P
Media
sectorului
Rate de ndatorare
ndatorarea la termen
lung si mediu termen pe Datorii proprii Capitaluri
lung si mediu termen pe Datorii
+
0,45 0,53
ndatorarea total
scurt si lung mediu, term. pe Dat. proprii Capitaluri
scurt si lung mediu, termen pe Datorii
+
0,50 0,56
Levierul
proprii Capitaluri
lung si mediu termen pe Datorii 0,83 1,12
Acoperirea dobnzilor
obanzile d cu Cheltuieli
EBITDA 5,2 2,9
Rate de lichiditate
NFR/FRN
FRN
NFR 0,98 0,95
Lichiditate curenta
scurt termen pe financiare Datorii exploatare de Datorii
itati Disponibil Clienti Stocuri
+
+ +
Lichiditatea imediat
(redus) scurt termen pe financiare Datorii exploatare de Datorii
itati Disponibil Clienti
+
+ 1,2 0,7
Rate de rotaie (de gestiune)
Rotaia activului
mediu total Activ
Vanzari 1,55 0,90
Rotaia stocurilor (n zile)
365
vandute produselor Costul
medii Stocuri

63,6 59,1
Durata medie de ncasare a
clienilor (n zile)
365
Vanzari
clienti creantelor a medie Valoarea

72,4 45,9
NFR n zile de vnzri
365
Vanzari
NFR

71,4 25,9
Rate de marj i de rentabilitate
Marja net
100
Vanzari
pozit Im EBIT

5,3% -0,5%
Rentabilitatea activului
100
mediu total Activ
pozit Im EBIT

8,3% -0,4%
Rentabilitatea fondurilor
proprii
100
medii proprii Capitaluri
net zultatul Re

14,2% -10,3%
Rata de distribuire
actiune pe Beneficiu
actiune pe Dividend 0,6 -
Rate le valorii de pia
PER
actiune pe Beneficiu
actiunii Cursul 9,5 -
Randamentul aciunii
100
actiunii Cursul
actiune pe Dividend

6,2% 1,8%
contabila Valoare
piata de Valoare
actiunii a contabila Valoarea
actiunii Cursul 1,3 3,6
Raportul NFR/FRN: fondul de rulment reprezint soldul care rmne din capitalurile permanente dup
finanarea activelor imobilizate. Acest sold va fi afectat investiiilor necesare, i n primul rnd, nevoii de
fond de rulment. Rata indic n ce msur NFR este acoperit prin FRN: dac este supraunitar, o parte a
NFR este finanat prin credite pe termen scurt. La societatea P, rata este subunitar, NRF fiind finanat
integral de FRN:
20
98 , 0
440
430
FRN
NFR

Ratele de lichiditate prezint unele limite: suma activelor i suma pasivelor curente (pe termen scurt) pot
evolua rapid, dimensiunile lichiditii devenind n scurt timp perimate. Dei sunt situate peste nivelul
mediu al sectorului, ratele de lichiditate nu na dau asigurri c ntreprinderea i va achita facturile.
Pentru a se evita o insuficien a trezoreriei trebuie s se elaboreze un plan financiar pe termen scurt.
Cum sunt utilizate activele?
Analitii financiari recurg la un ansamblu de rate pentru a aprecia eficacitatea cu care ntreprinderea
exploateaz investiiile n active circulante i imobilizate.
Rata de rotaie a activului =
( )
55 , 1
2 450 . 1 8 , 380 . 1
200 . 2
mediu total Activ
Vanzari

arat c pentru fiecare unitate

monetar investit, societatea realizeaz vnzri de 1,55 u.m., o sum mult mai mare dect celelalte
ntreprinderi din sector. Acest rezultat poate avea mai multe explicaii:
- societatea utilizeaz activele mai eficient;
- ntreprinderea funcioneaz la capacitatea maxim, ceea ce poate face dificil creterea vnzrilor fr
investiii suplimentare;
- s-ar putea ca ntreprinderea s vnd cantiti mari de producie cu o marj sczut (explicaie infirmat
de rata marjei).
Pentru a se examina cum sunt utilizate cele dou componente ale capitalului (fix i circulant), se pot
calcula dou rate: vnzri/activ circulant i vnzri/active imobilizate.
Rata de rotaie a stocurilor, exprimat n numr de zile necesare pentru fabricarea i vnzarea produselor,
este mai slab dect media sectorului.
( )
zile 6 , 63 365
980 . 1
2 350 9 , 339
365
vandute produselor Costul
medii Stocuri
stocurilor Rotatia
+

De asemenea, durata medie de ncasare a clienilor este mai lung dect cea medie a sectorului:
( )
zile 4 , 72 365
200 . 2
2 440 1 , 433
365
Vanzari
clientilor a medie Valoarea
clientilor a incasare de medie Durata


S-ar putea ca ntreprinderea s ofere condiii atractive de credit pentru a atrage clienii, dar trebuie s
continum analiza pentru a afla dac gestionarul de credite este neglijent n recuperarea debitelor.
NFR reprezint investiia de moned a ntreprinderii n activitatea de exploatare. Pentru a fi comparabil,
ea se exprim n mod curent n zile de vnzri:
zile 4 , 71 365
200 . 2
430
365
Vanzari
NFR

Aceast rat este de dou ori mai mare dect cea a sectorului, nivel ce se explic prin rotaia mai lent a
stocuri i prin termenele de plat mai mari consimite clienilor. Dac se va calcula i durata medie de
achitare a furnizorilor, se va gsi un termen inferior celui al sectorului.
Profitabilitatea
Pentru a cunoate n ce proporie vnzrile se transform n profit, vom calcula marja net:
% 3 , 5 100
200 . 2
7 , 49 7 , 166
100
Vanzari
Impozit - EBIT
neta Marja

Observaie: Aceast relaie nu ofer date comparabile pentru ntreprinderi cu structuri de finanare
diferite, deoarece nu ine cont de economia fiscal aferent dobnzilor pltite. Se recomand calculul
impozitului pe care l-ar fi pltit ntreprinderea n cazul n care s-ar fi finanat integral prin capitaluri
proprii. n acest scop se corecteaz impozitul prin adugarea economie fiscale aferente dobnzilor egal
cu dobnda multiplicat cu cota marginal de impozit, pe care o considerm de 40%,
( )
% 5 , 4 100
200 . 2
] 5 , 42 4 , 0 7 , 49 [ 7 , 166
100
Vanzari
Impozit - EBIT
neta Marja
+

Un alt mod de a aprecia profitabilitatea firmei este rentabilitatea capitalurilor proprii (ROE):
21
% 2 , 14 100
65 , 524
5 , 74
100
medii proprii Capitaluri
net Rzultat
proprii lor capitaluri atii rentabilit Rata
Rentabilitatea activului i a capitalurilor proprii difer de cele ale sectorului (negative). Rentabilitatea
financiar trebuie comparat cu costul de oportunitate al capitalului. ntr-un sector concurenial
ntreprinderile se pot atepta la un ctig egal numai cu costul de oportunitate al capitalului.
Rata de distribuire a dividendelor arat n ce proporie rezultatul a fost distribuit sub form de dividende.
Cum este evaluat ntreprinderea de ctre investitori?
Pentru a rspunde la aceast ntrebare, calculm rate care combin datele contabile cu cele bursiere.
PER (price earning ratio sau curs/rezultat) msoar preul pe care investitorii sunt dispui s-l plteasc
pentru o unitate monetar din rezultat. n cazul societii P:
5 , 9
26 , 5
50
actiune pe Profit
actiunii Cursul
PER
Un PER ridicat poate arta c investitorii preconizeaz oportuniti de cretere pentru ntreprindere sau
c rezultatul su este relativ sigur i ntreprinderea valoreaz mai mult. Acest nivel poate releva o
scdere temporar a rezultatului (pentru o ntreprindere falimentar, rezultatul contabil este nul i PER
este infinit).
Randamentul unei aciuni se calculeaz, n modul cel mai simplu, raportnd dividendul pe aciuni la
cursul aciunii. Randamentul investiiei unui acionar se descompune n dou pri: un randament n
dividende i un randament n ctigul din diferena de curs.
6,2% sau 062 , 0
50
09 , 3
actiunii Cursul
actiune pe Dividende
actiunii l Randamentu
Randamentul relativ ridicat n cazul aciunilor P poate arta c investitorii pretind o rat de rentabilitate
relativ ridicat sau c ei nu se ateapt la o cretere rapid a dividendelor i a plus-valorii consecutive
(ctig din diferena de curs).
Rata valoare de pia/valoare contabil:
3 , 1
16 , 14 540
50
actiunii a contabila Valoarea
actiunii Cursul

Aceast rat relev c ntreprinderea valoreaz cu 30% mai mult dect situaia sa net calculat pe baza
datelor contabile.
Sistemul Dupont: ntre ratele descrise mai sus exist diferite legturi. Aceste relaii sunt numite sistemul
Dupont, dup denumirea ntreprinderii chimice care le-a utilizat pentru prima dat n controlul de
gestiune.
Prima relaie face legtura dintre:
- rentabilitatea activului (ROA);
- rotaia activului ntreprinderii;
- marja net.
activului Rotatia neta Marja
mediu total Activ
Vanzari
Vanzari
impozit EBIT
mediu total Activ
impozit EBIT
ROA

Toate ntreprinderile doresc s obin o rentabilitate ct mai ridicat a activului, dar posibilitatea
de a obine aceast rentabilitate este limitat de concuren. n situaia dat, firmele pot face un arbitraj
ntre rotaia activului i marja net.
ntreprinderile caut adesea s majoreze marja net prin integrare vertical; spre exemplu, ele pot
achiziiona o firm furnizoare sau beneficiar a produselor sale. ns, datorit lipsei de experien n
noua activitate, ele risc s ajung n situaia ca majorarea marjei s se compenseze cu reducerea rotaiei
activului.
Rentabilitatea capitalurilor proprii:
proprii Capitaluri
net zultat Re
ROE
se poate descompune astfel:
impozit EBIT
dobanzi impozit EBIT
Vanzari
impozit EBIT
total Activ
Vanzari
proprii Capitaluri
total Activ
proprii Capitaluri
net zultatul Re
ROE

22
Rentabilitatea capitalurilor proprii = ndatorarea rotaia activului marja net greutatea ndatorrii
Produsul celor doi termeni din mijlocul ecuaiei corespunde rentabilitii activului. Aceasta depinde de
producia ntreprinderii, de capacitatea sa de a vinde producia i este independent de structura de
finanare.
n schimb, primul i al patrulea termen depind de structura de finanare a ntreprinderii (raportul dintre
datorii i capitaluri proprii). Primul termen este egal cu raportul dintre activ i capitalurilor proprii, iar
ultimul arat n ce msur profitul este grevat de ctre cheltuielile financiare (dobnzi pltite). Dac
ntreprinderea beneficiaz de un efect de levier financiar, primul termen este supraunitar (suma activelor
este mai mare dect capitalurile proprii deoarece o parte din active este finanat prin mprumuturi) i
ultimul termen este subunitar (o parte din profitul obinut din exploatare este utilizat pentru plata
dobnzilor). Efectul de levier al ndatorrii poate s amelioreze sau s reduc rentabilitatea capitalurilor
proprii.
ntruct impozitul datorat este influenat de structura de finanare, la calculul marjei ntreprinderii se
recomand s se in cont de economia fiscal datorat dobnzilor.
n cazul societii P:
ROE = rata levierului financiar rotaia activului marja net greutatea ndatorrii =
= 2,701,550,530,637=0,14 sau 14%
Astfel, rata ndatorrii (activele sunt de 2,7 ori mai mari dect capitalurile proprii) face mai mult dect s
compenseze greutatea datoriei, de 0,637. n acest caz, efectul de levier al ndatorrii contribuie la
creterea rentabilitii capitalurilor proprii.

23
Exemplul 3
Din situaiile financiare publicate de o societate pe aciuni la finele anului N, au fost extrase urmtoarele
informaii, pe baza crora vom realiza o analiz a ratelor financiare:

Contul de profit i pierdere (de rezultate) la data de 31 decembrie N
u.m.
Denumirea indicatorilor
Exerciiul
financiar
ncheiat
Cifra de afaceri 920.000
Venituri din vnzarea produciei 920.000
VENITURI DIN EXPLOATARE TOTAL 920.000
Cheltuieli privind materiile prime i materialele 710.000
Alte cheltuieli din afar (energie i ap) 26.000
Cheltuieli cu personalul 52.000
Cheltuieli privind prestaiile externe 20.000
EBE
EBITDA (Earnings before interest, taxes, depreciation and amortization)
112.000
Cheltuieli cu amortizarea imobilizrilor corporale i necorporale 9.000
CHELTUIELI DE EXPLOATARE TOTAL 817.000
REZULTATUL DIN EXPLOATARE (profit)
Net operating income NOI
Earnings before interest and taxes (EBIT)
103.000
Cheltuieli privind dobnzile 43.000
REZULTATUL FINANCIAR (pierdere) 43.000
PROFITUL BRUT (EBT) 60.000
Impozitul pe profit (cota impozitului pe profit = 50%) 30.000
PROFITUL NET (net earnings) 30.000
Bilan la 31.12.N (n u.m.)
Active Pasive
31.12.N-1 31.12.N 31.12.N-1 31.12.N
Imobilizri (val.
net)
172.000 191.000 Capital social
(11.904.761 aciuni)
50.000 50.000
Active curente 380.000 415.000 Rezerve 113.000 138.000
- Stocuri 100.000 170.000 Capitaluri proprii 163.000 188.000
- Clieni 250.000 230.000 mprumuturi pe
termen lung
310.000 327.000
- Disponibiliti 30.000 15.000 Pasive curente 79.000 91.000
Furnizori 45.000 50.000
Obligaii fiscale 2.000 2.000
Credite pe termen
scurt
32.000 39.000
Total activ 552.000 606.000 Total pasiv 552.000 606.000
24
Rezultatul analizei ratelor financiare
Rata Relaia de calcul Valoare
la
31.12.N
Media
pe
ramura
Evaluare
1. Rate de lichiditate (msoar capacitatea firmei de a-i onora obligaiile de plat pe termen scurt)
Rata curent
(lichiditatea
curent)
current ratio
Active curente/Pasive curente
415.000/91.000
4,6 ori 1,8 ori Valoare
bun, dar
trebuie
analizat
Rata rapid sau
testul acid
(quick ratio)
(Active curente - Stocuri)/Pasive curente
(415.000-170.000)/91.000
2,7 ori 0,8 ori Valoare
bun, dar
trebuie
analizat
2. Rate privind managementul datoriei (explic n ce msur ntreprinderea se finaneaz prin credite)
Rata ndatorrii
Debt-to-Assets
Total datorie/Total active
418.000/606.000
69% 68% Satisfc
tor
Rata de acoperire a
dobnzilor (Rata
TIE
Times Interest
Earned
EBIT/Cheltuieli cu dobnzile
103.000/43.000
2,4 ori 2,4 ori Satisfc
tor
Rata de acoperire a
cheltuielilor fixe
Fixed-Charge
Coverage
(Profit nainte de impozit + Cheltuieli cu
dobnzile + obligaii din leasing)/
(Cheltuieli cu dobnzile + obligaii din leasing)
(60.000+43.000+20.000)/(43.000+20000)
1,95 ori 2,0 ori Satisfc
tor
Rata de acoperire
prin fluxul de
numerar
Cash flow coverage
ratio
(Profit nainte de impozit + Cheltuieli cu
dobnzile + obligaii din leasing+Amortizarea)/
[Dobnda i pli de leasing + Dividende pt.
aciuni prefereniale/(1- t) + Rambursarea datorie/
(1 t)]
(123.000+9.000)/[63.000+20.000/0,5]
1,3 ori Slab
3. Rate privind managementul activelor (msoar gradul de eficacitate n utilizarea activelor)
Rotaia stocurilor
Inventory turnover
Vnzri/valoarea stocurilor
920.000/170.000
5,4 ori 8,0 ori Slab
Durata medie de
ncasare a clienilor
(perioada medie de
colectare) Days
Sales Outstanding
DSO
Clieni/vnzri zilnice
230.000/(920.000/365)=230.000/2.520,548
91 zile 30 zile Slab
Rotaia activelor
fixe (Fixed-assets
turnover)
Vnzri/Active fixe la valoare net
920.000/191.000
4,8 ori 7,5 ori Slab
Rotaia activului
total (Total-assets
turnover)
Vnzri/Total activ
920.000/606.000
1,5 ori 2,5 ori Slab
4. Rate de profitabilitate (arat rezultatul net al efectelor combinate ale lichiditii, managementului
activelor i managementului datoriilor msoar eficacitatea general a echipei manageriale)
Rata profitului Profit net/Cifra de afaceri 3,3% 1,2% Bun
25
(Profit margin on
sales)
30.000/920.000
Puterea de ctig
Basic Earning
Power BEP
EBIT/Total activ
103.000/606.000
17,0% 13,0% Bun
Rentabilitatea
activelor totale sau
rentabilitatea
investiiei
Return on Total
Assets (ROA)
Return on
Investment (ROI)
Profit net/Total activ
30.000/606.000
4,95% 3,0% Bun
Rata rentabilitii
financiare (rata
rentabilitii
capitalurilor proprii)
Return on Equity
(Return on Common
Equity)
ROE
Profit net/Capitaluri proprii
30.000/188.000
16,0% 9,2% Bun
5. Rate de cretere (msoar abilitatea firmei de a-i menine poziia economic se analizeaz
dinamica acestor indicatori)
Cifra de afaceri
Profit net
Profit pe aciune
Earning per Share
EPS
Dividend pe
aciune
6. Rate de evaluare (ratele valorii de pia msura cea mai complet a performanei reflect influena
coroborat a ratelor de risc i de rentabilitate)
Coeficientul de
capitalizare bursier
Price to Earnings
Ratio PER
Price to Earnings
P/E
Pre pe aciune/Profit pe aciune
18/2,52
7,1 ori 7,0 ori Satisfc
tor
Raportul valoare de
pia/valoare
contabil
Preul pe aciune/Valoarea contabil pe aciune
18/15,79
1,1 ori 0,9 ori Satisfc
tor
Rate de lichiditate
De obicei, prima grij a unui analist financiar este lichiditatea. Acesta i pune ntrebarea dac
ntreprinderea va putea s i onoreze obligaiile scadente n viitorul apropiat. n exemplul nostru,
ntreprinderea are o datorie de 91.000 u.m. care trebuie achitat n cursul anului urmtor. Poate fi onorat
aceast obligaie?
Dei o analiz complet a lichiditii necesit utilizarea bugetelor de numerar (bugetelor de trezorerie),
analiza ratelor rezultate din compararea disponibilitilor bneti i a altor active curente cu datoriile
curente ofer o msur (apreciere) rapid pentru lichiditate.
26
Rata lichiditii curente, mai mare dect media pe industrie, poate s genereze ntrebri pentru echipa
managerial. Media pe industrie nu reprezint o valoare obligatorie pentru toate ntreprinderile, deoarece
ia n calcul valori nregistrate de diferite companii din sectorul respectiv. Totui, dac ratele financiare
pentru o anumit firm sunt foarte departe de valoarea mediei, analistul trebuie s cerceteze motivele
diferenei. Aceast rat poate sugera c firma analizat poate reduce durata creditului acordat clienilor
sau poate ncerca o cretere a obligaiilor fa de furnizori prin folosirea la maximum a creditului oferit
de ctre acetia.
n plus, analistul i pune ntrebarea dac se poate lichida, n termen foarte scurt, 22% din valoarea
contabil a activelor curente pentru a se achita obligaiile pe termen scurt, dac apare imediat aceast
constrngere.
Toate obligaiile pe termen scurt pot fi onorate dac se ncaseaz 33% din valoarea contabil a clienilor:
% 33 100
000 . 230
000 . 15 000 . 91
100
Clienti
banesti itati Disponibil - curente Pasive

Rate privind managementul datoriei
Msura n care ntreprinderea utilizeaz creditul pentru finanare are importante implicaii:
- Prin recurgerea la credit, proprietarii menin controlul asupra firmei, dei au investit un volum de
fonduri limitat.
- Dac proprietarii finaneaz afacerea doar n mic proporie, riscurile la care este expus
ntreprinderea sunt suportate, n principal de ctre creditori. Creditorii analizeaz valoarea
capitalului propriu (nivelul fondurilor puse la dispoziia afacerii de ctre proprietari) pentru a-i
face o idee despre sigurana creditului.
- Dac prin folosirea creditului, ntreprinderea ctig mai mult dect suma pe care trebuie s o
plteasc sub form de dobnd, surplusul duce la creterea averii proprietarilor (sau invers).
Deci, deciziile referitoare la utilizarea creditului (levierului financiar) trebuie astfel luate nct s
se stabileasc un echilibru ntre gradul de risc i profiturile ateptate.
n analiza managementului datoriei se folosesc:
- rate bilaniere pentru a determina n ce msur activele au fost finanate prin fonduri
mprumutate;
- rate bazate pe contul de profit i pierdere, pentru a determina de cte ori suma cheltuielilor fixe
cu dobnzile se cuprinde n profitul operaional.
Rata ndatorrii (datorii/activ total) msoar ponderea datoriilor n totalul fondurilor. Creditorii prefer
rate mici ale ndatorrii pentru a se proteja mpotriva eventualelor pierderi, n cazul falimentului
debitorului.
Proprietarii urmresc un levier financiar ridicat (o rat a ndatorrii ridicat):
- fie din motive de cretere a ctigurilor (vezi efectul de levier al ndatorrii);
- fie din dorina de a nu pierde controlul asupra companiei, atunci cnd au nevoie de fonduri
suplimentare.
n exemplu de mai sus, rata ndatorrii este de 69%, depind media. n aceste condiii, responsabilul
financiar trebuie s ia n considerare problemele viitoare de finanare. Dac se recurge la credite noi
pentru finanarea de active, rata ndatorrii va crete i aceasta poate s duc la rate ale dobnzii
substanial mai mari, care ar crea probleme acionarilor.
Rata de acoperire a dobnzilor (EBIT/Dobnzi) relev msura n care veniturile pot s scad fr s
determine probleme financiare pentru ntreprindere, din cauza incapacitii de a-i onora dobnzile. Ca i
celelalte ntreprinderi din industrie, ntreprinderea analizat are o marj mic de siguran n acoperirea
cheltuielilor cu dobnzile. Deci, firma poate s se confrunte cu dificulti dac ncearc s mprumute
mai mult.
Acoperirea cheltuielilor fixe ia n considerare i obligaiile ce decurg din contractele de leasing.
Considernd c societatea analizat are datorii n sum de 20.000 u.m. din contractele de leasing, rezult
c aceasta se afl la limita capacitii de ndatorare.
Avnd n vedere rata de acoperire a cheltuielilor fixe, rata privind acoperirea prin fluxul de numerar ar
trebui s fie egal cu 2 pentru ca firma s nu se confrunte cu probleme de lichiditate n cazul reducerii
substaniale a intrrilor de numerar.
27
Ratele privind managementul activelor presupun comparaii ntre cifra de afaceri i valoarea activelor,
plecnd de la ideea c exist o corelaie ntre cifra de afaceri i activele firmei.
O rotaie a stocurilor mai mic dect media pe industrie relev c ntreprinderea opereaz cu stocuri
supranecesare (surplusul de stocuri este neproductiv deoarece reprezint o investiie a crei rat de
rentabilitate este nul). Trebuie s se analizeze i calitatea stocurilor, deoarece bunurile ar putea s
prezinte defecte, s fie uzate moral i nregistrate n contabilitate la o valoare mai mare dect cea real.
Avnd n vedere valoarea ridicat a ratei lichiditii curente, valoarea sczut a ratei lichiditii reduse i
rotaia stocurilor mai mic dect media, exist posibilitatea ca unele stocuri s fie depreciate sau depite
moral.
n determinarea i interpretarea rotaiei stocurilor apar urmtoarele probleme:
- vnzrile se exprim n preurile pieei, iar stocurile n costuri istorice. Se recomand ca la
numrtor s se utilizeze costul bunurilor vndute;
- evaluarea stocurilor poate fi diferit de la o ntreprindere la alta, n funcie de metoda de evaluare
folosit;
- se iau n calcul vnzrile anuale i stocurile la un moment dat, la sfritul anului. Se recomand
luarea n calcul a mediei stocurilor.
Durata medie de ncasare a clienilor reprezint numrul de zile dintre momentul vnzrii bunurilor i cel
al ncasrii contravalorii acestora. Modificarea acestei perioade are influen asupra ratelor de lichiditate.
Durata de ncasare a creanelor comerciale de trei ori mai mare dect media pe industrie se poate datora
nerespectrii termenelor de plat de ctre clieni. Dac n ultimii ani nu au crescut vnzrile, dar s-a
mrit termenul creditului acordat clienilor, sunt necesare msuri de reducere a perioadei de ncasare a
creanelor.
Pentru o analiz mai complet se poate utiliza schema vechimii clienilor.
Rotaia activelor fixe msoar eficiena utilizrii activelor fixe, dar nivelul su poate fi influenat de
valoarea net a activelor fixe.
Nivelul sczut al rotaiei activului total arat c vnzrile nu sunt suficiente n raport cu volumul
activelor folosite. Trebuie gsite soluii pentru creterea cifrei de afaceri sau/i unele active ar trebui
disponibilizate.
Rate de profitabilitate. Rata profitului calculat n funcie de cifra de afaceri (profitul obinut la 100
u.m. vnzri) este mai mare dect media deoarece preurile sunt mari sau/i costurile operaionale sunt
mici.
ROA msoar gradul de rentabilitate a ntregului capital investit. Nivelul su mai mare dect media pe
industrie rezult din nivelul ridicat al marjei de profit raportat la cifra de afaceri, care neutralizeaz
rotaia lent a activului total.
Rata rentabilitii financiare este cu mult mai mare dect media pe sectorul de activitate. Aceasta
nseamn c acionarii beneficiaz de un grad ridicat de rentabilitate a investiiei, lund n considerare c
proporia datoriei n totalul surselor de finanare este aceeai cu a sectorului.
Ratele de cretere demonstreaz ct de bine i menine firma poziia economic, considernd-o att la
nivelul economiei, ct i la nivelul sectorului n care opereaz. n decursul perioadelor de inflaie, trebuie
s se fac distincie ntre creterea generat de inflaie i creterea real.
Ratele valorii de pia sunt cele mai cuprinztoare modaliti de msurare a performanei unei firme, n
sensul c ele reflect influena coroborat a ratelor financiare de risc i rentabilitate.
Coeficientul de capitalizare bursier, PER, arat ct de mult sunt dispui investitorii s plteasc pentru o
unitate monetar de profit raportat. Rata este mai mare pentru ntreprinderile care au perspective mai
bune de dezvoltare (n condiii economice i de risc constante); ele sunt mici pentru firmele ale cror
afaceri sunt riscante. Nivelul nregistrat de aceste rate la firma analizat demonstreaz c aceasta a avut o
performan mai bun i o rat de cretere mai mare.
Raportul valoare de pia/valoare contabil este o alt rat de evaluare important, deoarece indic
valorile pe care pieele financiare o confer echipei manageriale i structurii organizaionale a companiei.
O companie bine condus i cu posibiliti de cretere ar trebui s aib o valoare de pia mai mare sau
cel puin egal cu valoarea contabil a capitalului su propriu. Dac economiile se afl n recesiune i
posibilitile de ctig pentru firm sunt reduse, acest raport poate s fie subunitar. Deci, valorile acestei
rate depind att de factori economici generali (sau valabili pentru sectorul respectiv), ct i de factori
care in numai de firma respectiv.
28
Sinteza ratelor financiare. Sistemul Dupont
Pentru a explica legturile dintre rate, se va aplica Sistemul Dupont ntr-o variant modificat. Astfel se
va explica modul n care marja de profit, rata de rotaie a activului total i utilizarea creditului
interacioneaz pentru a determina rata de rentabilitate a capitalurilor proprii.
ROE = ROA Factorul de multiplicare a capitalului propriu =
propriu Capital
total Activ
total Activ
net ofit Pr

=
= 5%(606 mil.u.m/188 mil. u.m.) = 5% 3,22 = 16%
Marja de profit nmulit cu rata rotaiei activelor totale este numit ecuaia Dupont, iar rezultatul acestei
ecuaii reprezint rata de rentabilitate a activelor (ROA):
ROA = Marja de profit Rata de rotaie a activelor totale =
active Total
afaceri de Cifra
afaceri de Cifra
net ofitul Pr
=
= 3,3% 1,5 = 5%
Cele dou relaii se pot combina pentru a forma ecuaia extins Dupont:
ROE = Marja de profit Rotaia activelor totale Factorul de multiplicare a capitalului propriu =
% 16 22 , 3 5 , 1 % 3 , 3
propriu Capital
active Total
active Total
afaceri de Cifra
afaceri de Cifra
net ofit Pr

Firma poate s utilizeze acest sistem pentru a analiza posibilitile de mbuntire a performanelor. n
partea stng a relaiei, numit partea marjei de profit, departamentul marketing poate studia efectul
creterii preurilor de vnzare (sau, dimpotriv, efectul scderii preurilor pentru creterea volumului
vnzrilor), efectul introducerii de produse noi sau ptrunderii pe noi piee, care permit o marj mai mare
de profit. Cei care se ocup cu contabilitatea pot analiza diferite categorii de costuri i, n colaborare cu
departamentele tehnice, comerciale i alte categorii de personal operaional, pot s caute modaliti de
reducere a costurilor. n partea dreapt a relaiei, adic cea a ratei de rotaie, analitii, n colaborare cu
personalul de producie i marketing, pot s caute modaliti de a minimiza investiia n diferite categorii
de active. n acelai timp, departamentul de trezorerie poate analiza efectul diferitelor strategii de
finanare, urmrind meninerea cheltuielilor cu dobnzile i riscurile inerente apelrii la credit la un nivel
sczut, dar ncercnd s utilizeze creditul, pe ct posibil, pentru a mri rata de rentabilitate a capitalului
propriu.
29
Aplicaia 4
Guano-SA analizeaz un proiect de dezvoltare a produciei de ngrminte biologice pentru grdin.
Investiia pentru construcia uzinei i achiziia de utilaje este estimat la 10 milioane de euro. Aceste
echipamente pot fi revndute n anul 7 la o valoare estimat de 1,949 milioane euro, reprezentnd
valoarea rezidual a uzinei. Costul de oportunitate al acestui tip de investiie este de 20%.
Tabelul 1. Previziunile iniiale n mii euro
Indicatorul Anul
0 1 2 3 4 5 6 7
Investiia n active
imobilizate
10.000 - 1.949*
Investiia n NFR 550 1.289 3.261 4.890 3.583 2.002 0
Venituri din exploatare 523 12.887 32.610 48.901 35.834 19.717 0
Cheltuieli de exploatare
pltibile
837 7.729 19.552 29.345 21.492 11.830 0
Alte cheltuieli pltibile** 4.000 2.200 1.210 1.331 1.464 1.611 1.772
Amortizare 1.583 1.583 1.583 1.583 1.583 1.583
Rezultatul nainte de
impozitare
- 4.000 - 4.097 2.365 10.144 16.509 11.148 4.532 1.447***
Impozit asupra
rezultatului (cota 35%)
- 1.400 - 1.434 828 3.550 5.778 3.902 1.586 506
Rezultatul dup
impozitare
- 2.006 - 2.663 1.583 6.594 10.731 7.246 2.946 941
* Valoarea rezidual
** Cheltuieli pltibile legate de nceperea activitii n cursul anilor 0 i 1; cheltuieli administrative i
generale pentru anii 1 6.
*** Suma de 1.447 mii euro corespunde ctigului din vnzarea activelor imobilizate, impozabil, egal cu
diferena dintre preul de vnzare de 1.949 mii euro i valoarea neamortizat a acestor active imobilizate
de 502 mii euro.
n elaborarea previziunilor s-a inut cont de efectele inflaiei asupra preurilor i costurilor. Aceste date
constituie punctul de plecare pentru estimarea fluxurilor de numerar generate de proiect.
Se determin valoarea actual net la o rat de actualizare de 20% i rata intern de rentabilitate pentru
proiectul propus.
Investiia reprezint angajarea unui capital ntr-o operaiune de la care se ateapt ctiguri viitoare,
ealonate n timp. Investiia este o decizie necesar dezvoltrii ntreprinderii, dar reprezint i o
imobilizare de capital n sperana unei rentabiliti viitoare.
Dup natura lor, investiiile se clasific astfel:
a) Investiiile de nlocuire i modernizare sunt cele care vizeaz nlocuirea echipamentelor nvechite. De
asemenea, poate fi vorba de o nlocuire a surselor de aprovizionare (spre exemplu, trecerea de la gaze
lichefiate la gaze naturale pentru alimentarea unui cuptor) sau de cercetri pentru creterea
productivitii.
Aceste decizii sunt frecvente i se preteaz analizei financiare de oportunitate. Plile determinate de
investiie i economiile la costurile de exploatare sau sporurile de producie rezultate, n general, pot fi
evaluate cu precizie de ntreprindere.
b) Investiiile de extindere (expansiune) sunt toate investiiile care contribuie la dezvoltarea activitii
ntreprinderii: lansarea de noi produse, investiii viznd creterea capacitii de producie a ntreprinderii,
achiziii de societi mai mici care posed capaciti de producie necesare expansiunii ntreprinderii etc.
Dup natura lor, aceste investiii se preteaz mai mult sau mai puin la estimarea unei rentabiliti
financiare.
c) Investiiile strategice sunt rezultatul unei opiuni strategice a ntreprinderii: investiii n cercetare i
dezvoltare privind un sector sau anumite produse, o decizie de protecie a segmentului de pia al
30
ntreprinderii pentru unele produse, o decizie de creare de filiale n strintate, o decizie de a achiziiona
o societate sau de a achiziiona participaii financiare n sectoare noi pentru ntreprindere i alte tipuri de
investiii care reflect opiuni strategice importante.
Aceste decizii, care sunt rezultatul unei analize aprofundate a mediului n care i desfoar activitatea
ntreprinderea, se preteaz mai puin la previziunile de rentabilitate financiar.
d) Investiiile umane constau n deciziile referitoare la recrutarea de personal specializat, de cadre de
conducere precum i la cheltuielile de perfecionare. Investiia n capital uman nu apare n bilanul
contabil, dei este o investiie important pentru ntreprinderi, ndeosebi pentru ntreprinderile mici i
mijlocii. Din acest motiv nu se pot formula estimri clare privind rentabilitatea unei asemenea investiii,
care prezint, adesea, un caracter obligatoriu.
e) Investiiile cu caracter social, care au ca efect ameliorarea condiiilor de munc i de via ale
angajailor. n aceast categorie pot fi incluse i investiiile de interes public (burse, fundaii, participare
la activiti sociale i de educaie) precum i investiiile de reducere a polurii. i n acest caz, noiunea
de rentabilitate financiar a investiiei pierde orice valoare operaional.
Decizia de investiii se fundamenteaz pornind de la urmtoarele principii:
a) Trebuie s se raioneze n fluxuri de trezorerie, nu n valori contabile. Altfel spus, rentabilitatea unei
investiii se apreciaz n funcie de fluxurile de trezorerie pe care le degaj.
Pentru a estima fluxurile de exploatare, se calculeaz excedentul brut din exploatare adiional generat de
investiie. Acesta este egal cu diferena dintre veniturile i cheltuielile monetare suplimentare. Din
excedentul brut din exploatare suplimentar ( EBE) se deduce modificarea absolut a nevoii de fond de
rulment pentru exploatare ( NFRE). Astfel se determin excedentul de trezorerie din exploatare (ETE),
care este un flux de trezorerie, spre deosebire de EBE care este un agregat contabil, un surplus monetar
potenial.
Nevoia de fond de rulment, care apare ca un decalaj n timp ntre venituri i cheltuieli, pe de o parte, i
ncasri i pli, pe de alta, se constituie progresiv, crete concomitent cu activitatea ntreprinderii i se
recupereaz cu ocazia ncetrii activitii. Nevoia de fond de rulment nu reprezint o pierdere de bani, ci
o imobilizare a banilor, pe care o vom recupera la finele vieii investiiei. Dar aceast imobilizare are un
cost de care se ine cont la actualizarea fluxurilor de trezorerie.
De regul, se consider c prima modificare a NFRE face parte din costurile investiiei i este imputat
anului 0, nu anului 1, prin excepie de la convenia care consider fluxurile unui exerciiu la finele
exerciiului. n aceast situaie, se presupune c nevoia de fond de rulment se constituie n totalitate la
nceputul primului exerciiu. Se poate considera, ns, c nevoia de fond de rulment adiional indus de
proiect nregistreaz o cretere progresiv n cursul primei perioade de exploatare. n acest caz, fluxurile
generate de modificarea absolut a NFRE se nregistreaz n primul exerciiu.
b) Se raioneaz n valori adiionale (suplimentare), avndu-se n vedere exclusiv fluxurile induse de
proiect. Astfel, se vor msura toate consecinele investiiei asupra trezoreriei ntreprinderii. Acest
raionament marginal conduce la a reine doar fluxurile de trezorerie viitoare, care vor fi generate de
investiie.
c) Se va raiona n termeni de oportunitate. Pentru responsabilul financiar, valoarea unui activ este o
valoare de pia, reprezentnd preul la care el l-ar achiziiona (decizia de investiii) sau preul la care l-ar
putea ceda (decizia de dezinvestiii). n aceast optic, valoarea contabil sau costul istoric nu prezint
interes dect n ceea ce privete implicaiile sale fiscale. Spre exemplu, dac achiziionarea unui nou
utilaj oblig ntreprinderea s cedeze utilajul actual, iar din vnzare se nregistreaz pierdere, calculul
rentabilitii acestei investiii trebuie, n termeni de oportunitate, s ia n considerare:
- diminuarea impozitului pe profit datorat pierderii rezultate din vnzarea vechiului utilaj;
- renunarea la economia fiscal determinat de amortizarea vechiului utilaj;
- economia fiscal asupra amortizrii noului utilaj.
n schimb, pierderea contabil din contul de rezultate nu prezint dect un interes fiscal, ntruct ea
exist nainte de luarea deciziei de a vinde utilajul vechi; decizia are drept consecin numai nregistrarea
sa contabil.
d) De regul, se raioneaz independent de sursele de finanare. Dac se dorete s se compare
rentabilitatea investiiei (RIR) cu costul finanrii (costul mediu ponderat al capitalurilor), acestea trebuie
separate.
31
Practic, ntruct rata de actualizare (costul mediu ponderat al capitalului) este costul finanrii
ntreprinderii, nu vor fi incluse n fluxurile de trezorerie generate de investiie: cheltuielile financiare,
dividendele, rambursrile de mprumuturi. Deci, se vor lua n calcul numai fluxurile de exploatare i
fluxurile de investiii. Dac nu se respect acest principiu, valoarea actual net va fi redus, iar rata
intern de rentabilitate supraestimat, deoarece impactul finanrii va fi nregistrat dublu:
- la nivelul costului mediu ponderat al capitalului;
- la nivelul fluxurilor de trezorerie.
e) Se va avea n vedere impactul fiscalitii asupra fluxurilor de trezorerie, deoarece ntreprinztorul
caut s maximizeze fluxurile dup impozitare:
- amortizarea suplimentar antreneaz o economie fiscal, care va fi luat n calcul;
- fluxurile de venituri i cheltuieli, generate de investiie, antreneaz impozite pe care le vom
integra n calcul;
- conform unor reglementri fiscale, ntreprinderea poate beneficia de faciliti fiscale dac
realizeaz investiia (reduceri sau scutiri de impozit pentru profitul reinvestit, subvenii etc.).
n practic, este preferabil s se utilizeze fluxurile de lichiditi generate de investiie dup impozitare i
o rat de actualizare dup impozitare, ceea ce permite luarea n calcul a diverselor avantaje fiscale legate
de investiie.
Urmnd aceste principii, se vor reine patru tipuri de fluxuri financiare generate de investiie: fluxuri de
investiii, fluxuri de exploatare, valoarea rezidual i fluxurile fiscale, prezentate pentru Guano-SA n
tabelul nr.2.
Tabelul 2. Analiza fluxurilor de numerar n mii euro
Indicatorul Anul (i)
0 1 2 3 4 5 6 7
Venituri din exploatare 523 12.887 32.610 48.901 35.834 19.717
Cheltuieli de exploatare
pltibile
837 7.729 19.552 29.345 21.492 11.830
Alte cheltuieli pltibile 4.000 2.200 1.210 1.331 1.464 1.611 1.772
Impozit asupra
rezultatului (cota 35%)
- 1.400 - 1.434 828 3.550 5.778 3.902 1.586
Cash flow legat de
exploatare dup
impozitare (EBE IP)
- 2.600 - 1.080 3.120 8.177 12.314 8.829 4.529
NFR - 550 - 739 - 1.992 - 1.629 1.307 1.581 2.002
Investiia n active
imobilizate
- 10.000
ncasri din vnzarea de
active imobilizate dup
impozitare
1.443
Fluxuri de trezorerie
nete (F
i
)
- 12.600 - 1.630 2.381 6.205 10.685 10.136 6.110 3.445
Coeficientul de
actualizare = 1/(1+0,2)
i
1,0000 0,8333 0,6944 0,5787 0,4823 0,4019 0,3349 0,2791
Valoarea actualizat a
fluxurilor de trezorerie
la rata de actualizare de
20% = F
i
/(1+0,2)
i
- 12.600 - 1.358 1.654 3.591 5.153 4.074 2.046 961
Metoda valoarea actual (actualizat) net const n a utiliza costul efectiv de finanare a unui proiect
(spre exemplu, o anumit rat a dobnzii r) i a compara fluxurile financiare generate de proiect cu
alternativa constnd n plasarea capitalului investit la o rat a dobnzii r. Se presupune, de asemenea, c
toate fluxurile generate de proiect n perioada intermediar pot fi replasate la rata
r
pn la finele
proiectului. Se compar deci:
32
( ) ( ) ( )
0
n
1 n
1
n
0
r 1 F .... r 1 F cu r 1 I + + + + +

Dac mprind prin (1 + r)
n
, comparm I
0
cu
( )
( )
n
n 1
r 1
F
....
r 1
F
+
+ +
+
.
Valoarea actual net este egal cu diferena dintre acestea:
( )
n
n 1
0
r 1
F
....
r 1
F
I VAN
+
+ +
+
+
.
n acest mod se va afla dac investiia are o valoare actual global, adic net de suma investit,
pozitiv. Se vor alege proiectele a cror valoare actual net va fi pozitiv i se vor respinge cele avnd
valoarea actual net negativ.
Valoarea actual net (VAN) a unei investiii este suma fluxurilor financiare, generate de
investiie, actualizate. Aceste fluxuri pot fi negative (ieiri de trezorerie) i pozitive (intrri de trezorerie).
La rata de actualizare de 20%, VAN = 3,521 milioane euro; decizia de realizare a investiiei, n condiiile
date, poate fi adoptat:
( )
( ) ( ) ( )
( ) ( )
euro mii 3.521
2 , 0 1
445 . 3
) 2 , 0 1 (
110 . 6
2 , 0 1
136 . 10
2 , 0 1
685 . 10
2 , 0 1
205 . 6
2 , 0 1
381 . 2
2 , 0 1
630 . 1
600 . 12 VAN
7 6 5
4 3 2
% 20

+
+
+
+
+
+
+
+
+
+
+
+
+
+

Rata intern de rentabilitate a unei investiii este rata de actualizare care anuleaz valoarea actual
net. Rata intern de rentabilitate este un criteriu al deciziei de investiii fondat pe o idee simpl.
ntreprinztorul se ntreab care este rata de rentabilitate a investiiei vizate. Dac ea este superioar sau
egal cu rata minim de randament pe care el o cere (costul capitalului), investiia poate fi realizat.
Dac rata intern de rentabilitate este inferioar costului capitalului, investiia nu poate fi realizat; ea
aduce mai puin dect cost.
n exemplul nostru:
Dac rata de actualizare este r
1
= 20%, valoarea actual net a proiectului este de 3.521 mii euro
Pentru o rat de actualizare de r
2
= 28%, valoarea actual net este de -680 mii euro
Pentru a determina rata intern de rentabilitate, se poate face interpolarea dup relaia:
( ) ( ) % 7 , 26
680 521 . 3
521 . 3
% 20 % 28 % 20
VAN VAN
VAN
r r r r
1 2 1 o

+
+
+
+
+
+
Rezult RIR = 26,7%. ntruct rata intern de rentabilitate este mai mare dect costul mediu
ponderat al capitalurilor cu care se finaneaz proiectul (r = 20%), proiectul acesta va fi acceptat.
Aplicaia 5. O societate comercial analizeaz eficiena nlocuirii unui utilaj, achiziionat n urm cu un
an, cu un utilaj nou, n vederea realizrii unei economii de energie electric. Caracteristicile investiiei
sunt:
- preul utilajului nou = 2.000 u.m.; se amortizeaz liniar n 5 ani; valoarea rezidual este nul;
- economii la costuri = 800 u.m. pe an; EBE = 800 um;
- utilajul vechi a fost cumprat n urm cu un an la preul de 1.500 um, este amortizat liniar n 5 ani i
poate fi vndut n prezent cu 1.000 um;
- NFR nu se modific.
33
innd cont de o cot de impunere (t) a profitului i a ctigurilor/pierderilor din vnzarea de active
imobilizate de 20%, care este valoarea pentru ntreprindere a noului utilaj ce urmeaz a fi achiziionat,
dac rata de rentabilitate cerut pentru acest tip de investiii este de 12%.
Se calculeaz VAN. n acest scop, se elaboreaz situaia fluxurilor de numerar previzionale.
Aplicaia se va rezolva n urmtoarele condiii:
a) pentru amortizarea utilajului nou se aplic metoda de amortizare liniar;
b) pentru amortizarea utilajului nou se aplic metoda de amortizare accelerat;
c) pentru amortizarea utilajului nou se aplic metoda de amortizare degresiv.
Cele trei metode de amortizare se aplic n conformitate cu prevederile Legii nr. 571/2003 privind Codul
fiscal, cu modificrile i completrile ulterioare.
Regimul de amortizare pentru un mijloc fix amortizabil se determin conform urmtoarelor reguli:
n cazul construciilor, se aplic metoda de amortizare liniar;
n cazul echipamentelor tehnologice, respectiv al mainilor, uneltelor i instalaiilor, precum i
pentru computere i echipamente periferice ale acestora, contribuabilul poate opta pentru metoda de
amortizare liniar, degresiv sau accelerat;
n cazul oricrui alt mijloc fix amortizabil, contribuabilul poate opta pentru metoda de
amortizare liniar sau degresiv.
n cazul metodei de amortizare liniar, amortizarea se stabilete prin aplicarea cotei de amortizare liniar
la valoarea de intrare a mijlocului fix amortizabil.
Cota de amortizare liniar se calculeaz raportnd numrul 100 la durata normal de utilizare a
mijlocului fix.
n cazul metodei de amortizare degresiv, amortizarea se calculeaz prin multiplicarea cotelor de
amortizare liniar cu unul dintre coeficienii urmtori:
1,5, dac durata normal de utilizare a mijlocului fix amortizabil este ntre 2 i 5 ani;
2,0, dac durata normal de utilizare a mijlocului fix amortizabil este ntre 5 i 10 ani;
2,5, dac durata normal de utilizare a mijlocului fix amortizabil este mai mare de 10 ani.
n cazul metodei de amortizare accelerat, amortizarea se calculeaz dup cum urmeaz:
- pentru primul an de utilizare, amortizarea nu poate depi 50% din valoarea de intrare a
mijlocului fix;
- pentru urmtorii ani de utilizare, amortizarea se calculeaz prin raportarea valorii rmase de
amortizat a mijlocului fix la durata normal de utilizare rmas a acestuia.
a)
Analiza fluxurilor de numerar n u.m.
Indicatorul Anul
0 1 2 3 4 5
Pli pentru achiziia noului utilaj - 2.000
ncasri din vnzarea vechiului utilaj 1.000
Impozit aferent rezultatului din
vnzarea utilajului vechi
40
EBE (1 t) 640 640 640 640 640
Amortizarea vechiului utilaj nu se mai
include n costuri
300 300 300 300
Amortizarea noului utilaj se va include
n costuri ncepnd cu anul 1
- 400 - 400 - 400 - 400 - 400
Economia fiscal aferent amortizrii 20 20 20 20 80
Fluxuri de trezorerie dup impozitare - 960 660 660 660 660 720
Coeficientul de actualizare = 1/(1+0,12)
i
1,0000 0,8929 0,7972 0,7118 0,6355 0,5674
Fluxuri de trezorerie actualizate - 960 589 526 470 419 408
VAN
(12%)
= - 960 + 589 + 526 + 470 + 419 + 408 = 1.452 u.m.
34
b)
Anul Amortizarea anual (metoda accelerat) Valoarea rmas
1 1.000 1.000
2 250 750
3 250 500
4 250 250
5 250 0
Analiza fluxurilor de numerar n u.m.
Indicatorul Anul
0 1 2 3 4 5
Pli pentru achiziia noului utilaj - 2.000
ncasri din vnzarea vechiului utilaj 1.000
Impozit aferent rezultatului din
vnzarea utilajului vechi
40
EBE (1 t) 640 640 640 640 640
Amortizarea vechiului utilaj nu se mai
include n costuri
300 300 300 300
Amortizarea noului utilaj se va include
n costuri ncepnd cu anul 1
- 1000 - 250 - 250 - 250 - 250
Economia fiscal aferent amortizrii 140 - 10 - 10 - 10 50
Fluxuri de trezorerie dup impozitare - 960 780 630 630 630 690
Coeficientul de actualizare = 1/(1+0,12)
i
1,0000 0,8929 0,7972 0,7118 0,6355 0,5674
Fluxuri de trezorerie actualizate - 960 696 502 448 400 391
VAN
(12%)
= 1.477 u.m.
c) Cota de amortizare = 1,520% = 30%
Anul Amortizarea anual (metoda degresiv) Valoarea rmas
1 2.000 30% = 600 1.400
2 1.400 30% = 420 980
3 327 653
4 327 326
5 326 0
Analiza fluxurilor de numerar n u.m.
Indicatorul Anul
0 1 2 3 4 5
Pli pentru achiziia noului utilaj - 2.000
ncasri din vnzarea vechiului utilaj 1.000
Impozit aferent rezultatului din
vnzarea utilajului vechi
40
EBE (1 t) 640 640 640 640 640
Amortizarea vechiului utilaj nu se mai
include n costuri
300 300 300 300
Amortizarea noului utilaj se va include
n costuri ncepnd cu anul 1
- 600 - 420 - 327 - 327 - 326
Economia fiscal aferent amortizrii 60 24 5,4 5,4 65,2
Fluxuri de trezorerie dup impozitare - 960 700 664 645,4 645,4 705,2
Coeficientul de actualizare = 1/(1+0,12)
i
1,0000 0,8929 0,7972 0,7118 0,6355 0,5674
Fluxuri de trezorerie actualizate - 960 625 529 459 410 400
VAN
(12%)
= 1.463 u.m.
n prezena impozitului pe profit, ritmul amortizrii are impact indirect asupra fluxurilor de trezorerie,
deoarece amortizarea reduce impozitul pe profit pltit de ntreprindere.
35
Aplicaia 6. O societate comercial care vizeaz nfiinarea unui magazin a elaborat urmtoarele
previziuni:
- cifra de afaceri anual de 400 milioane u.m.;
- rata marjei comerciale a fost estimat la 20%;
- celelalte cheltuieli de exploatare pltibile vor fi de aproximativ 35 milioane u.m. anual i
reprezint costuri fixe;
- investiia n mijloace fixe se ridic la 80 milioane u.m.; mijloacele fixe se vor amortiza liniar n
5 ani, iar valoarea lor rezidual se consider nul;
- magazinul va fi construit pe un teren de care societatea comercial dispune n prezent i este
evaluat la 20 milioane u.m. Se apreciaz c valoarea terenului va crete, n medie, cu 5% pe an;
- ponderea necesarului de fond de rulment n cifra de afaceri este estimat la 12% i se consider
c nevoia de fond de rulment determin imobilizarea de lichiditi pe parcursul primului an i se va
recupera la finele ultimului an;
- durata de via a proiectului este de 5 ani.
ntreprinderea este pltitoare de impozit pe profit. Cota impozitului pe profit este de 16%.
Costul mediu ponderat al capitalurilor (rata de actualizare) este de 20%.
a) S se elaboreze tabloul fluxurilor de trezorerie generate de investiie.
b) S se determine valoarea actual net la o rat de actualizare de 20% (costul mediu ponderat al
capitalurilor).
c) S se calculeze rata intern de rentabilitate.
d) S se evalueze pragul de rentabilitate al proiectului (cifra de afaceri anual care asigur o
valoare actual net nul), tiind c investiia este finanat pn la concurena sumei de 30 milioane
u.m. printr-un mprumut contractat la nceputul primului an i rambursabil la finele celor 5 ani. Rata
dobnzii pentru mprumutul contractat este de 15%, iar dobnda se va plti anual (n ultima zi a fiecrui
an). Comparai pragul de rentabilitate financiar cu pragul de rentabilitate contabil, calculat n
maniera clasic. Determinai nivelul minim al vnzrilor la care societatea poate funciona n condiii de
criz.
Rezolvare
a) Tabloul fluxurilor de trezorerie (n mii u.m.):
Explicaii 0 1 2 3 4 5
Cifra de afaceri 400.000 400.000 400.000 400.000 400.000
Costuri variabile (CV) 320.000 320.000 320.000 320.000 320.000
Costuri fixe pltibile 35.000 35.000 35.000 35.000 35.000
EBE 45.000 45.000 45.000 45.000 45.000
Amortizare 16.000 16.000 16.000 16.000 16.000
Profit din exploatare 29.000 29.000 29.000 29.000 29.000
Impozit pe profit (IP) 4.640 4.640 4.640 4.640 4.640
EBE IP 40.360 40.360 40.360 40.360 40.360
Investiia n active amortizabile 80.000
Investiia n teren* 20.000
Valoarea rezidual 24.642
NFRE - 48.000 48.000
Fluxuri de trezorerie 100.000 7.640 40.360 40.360 40.360 113.002
* Terenul este proprietatea ntreprinderii, iar valoarea de 20 milioane u.m. reprezint costul su de oportunitate. Angajndu-
se n realizarea acestui proiect, ntreprinderea se priveaz de o ncasare de 20 milioane u.m. Deoarece preul terenului crete
anual cu 5%, presupunem c peste 5 ani, terenul ar putea fi vndut la preul de 25.526 mii u.m., adic 20.000 (1+0,05)
5
.
Ctigul ce se va realiza din vnzarea terenului va fi de 5.526 mii u.m., iar impozitul asupra acestuia de 884 mii u.m..
Rezult preul de cesiune al terenului, dup impozitare, de 24.642 mii u.m.
b) La o rat de actualizare de 20%, valoarea actual net a proiectului este de 9.898 mii u.m.
Valoarea actual net fiind pozitiv, proiectul va putea fi acceptat.
c) Rata intern de rentabilitate este rata de actualizare care face valoarea actual net nul. n
exemplul nostru, RIR = 23,04%, superioar costului capitalului.
36
d) Pragul de rentabilitate financiar al proiectului este cifra de afaceri anual minim (X) pe care
ntreprinderea trebuie s-o ating n scopul rentabilizrii proiectului (VAN nul). Acesta trebuie cunoscut
cu ocazia crerii unei ntreprinderi, lansrii unui nou produs, extinderii unei ntreprinderi.
Noiunea tradiional de punct mort, fondat pe conceptele contabile, nu permite s se determine
cifra de afaceri care asigur adevrata rentabilitate a proiectului.
Pentru a releva diferena dintre noiunea financiar de prag de rentabilitate i cea tradiional,
vom considera:
CA = cifra de afaceri
X = pragul de rentabilitate financiar
CV = costuri variabile
a = ponderea costurilor variabile n cifra de afaceri (a = CV/CA)
I = costul iniial al proiectului de investiii (investiia)
CFP = costurile fixe de exploatare pltibile (fr amortizare)
n = durata de via a proiectului

ntr-o prim prezentare, simplificat, presupunem c valoarea rezidual a imobilizrilor, la
finele duratei de via a investiiei, va fi nul, c nu apare nevoia de fond de rulment, iar rezultatul nu
este impozitat. Pragul de rentabilitate al proiectului (X) este nivelul cifrei de afaceri (anual) la care
valoarea actual net este egal cu zero. Considernd surplusul monetar degajat anual de proiect
constant, adic cifra de afaceri, costurile variabile i costurile fixe pltibile constante, considernd c
investiia se amortizeaz liniar, iar cheltuielile iniiale se efectueaz o singur dat (la nceputul primului
an), se poate scrie relaia:
( )
0
r 1
CFP aX X
I VAN
n
1 i
i

+

+

,
care devine:
( )
( )
0
r 1
1
CFP aX X I
n
1 i
i

+
+

( )

+
+ +
n
1 i
i
r 1
1
I
CFP aX X
( )
n
r 1
1
1
r I
CFP aX X
+

+ +
Termenul care nu apare n conceptul tradiional de prag de rentabilitate este:
( )
n
r 1
1
1
r I
AE
+

,
pe care l denumim anuitatea echivalent a investiiei sau costul fix anual echivalent al investiiei, fiind
egal cu anuitatea constant a unui mprumut n sum I contractat la o rat a dobnzii r pe termen de n ani.
Acest termen (costul fix anual echivalent al investiiei) se substituie amortizrii proiectului i
remunerrii capitalului. n general, el este superior amortizrii i cheltuielilor financiare, deoarece numai
o parte a activelor se finaneaz prin mprumut. Pragul de rentabilitate contabil este un prag optimist; el
nu asigur remunerarea capitalurilor proprii. Pragul de rentabilitate financiar asigur remunerarea
ansamblului capitalurilor ntreprinderii.
37
Un proiect de investiii poate fi acceptat la limit, atunci cnd VAN este nul. Exploatarea
acestui proiect ne va permite conservarea valorii ntreprinderii.
Pe baza modelului simplificat vom formula modele mai complexe:
a) Introducerea impozitului pe profit
Ecuaia care permite calculul pragului de rentabilitate, atunci cnd cota impozitului pe profit este
t, investiia n active imobilizate ce pot fi amortizate fiscal este I
a
iar regimul de amortizare este cel liniar,
devine:
( )
n
a
r 1 1
r I
n
I
CFP aX X t CFP aX X

+

+
,
_

+ +
.
Dac separm costurile fixe de cele variabile, rezult:
( ) ( ) AE
n
I
t CFP t 1 X at t a X
a
+ + +
b) Dac valoarea rezidual a investiiei dup impozitare va avea valoarea VR, costul anual
echivalent al investiiei va fi:
( ) ( )
n n
r 1 1
r
r 1
VR
I AE

+

1
1
]
1

+

.
c) Introducerea necesarului de fond de rulment (NFRE)
Nevoia de fond de rulment (NFRE = b

X, b = ponderea NFRE n cifra de afaceri) va fi inclus

n costul investiiei, adugnd-o la investiia n imobilizri (I = I
im
+ NFRE). La finele duratei de via a
proiectului, nevoia de fond de rulment va fi recuperat. Dup luarea n calcul i a necesarului de fond de
rulment, costul anual echivalent al capitalului investit devine:
( ) ( )
n n
im
r 1 1
r
r 1
bX VR
bX I AE

+

1
1
]
1

+
+
+
.
n exemplul nostru, pragul de rentabilitate financiar al proiectului este cifra de afaceri la care
VAN este egal cu zero. Se poate determina aplicnd relaia:
n
n
im
a
) r 1 (
1
1
r
) r 1 (
X b VR
r 1
X b
I
n
I
t CFP ) t 1 ( X ) at t a ( X
+

1
1
]
1

+
+

+ + + +
unde:
- ponderea costurilor variabile n cifra de afaceri a = CV/CA = 0,8
- cota impozitului pe profit t = 16%
- costurile fixe de exploatare pltibile anuale CFP = 35.000 mii u.m.
- durata de via a proiectului n = 5 ani
- investiiile n active imobilizate amortizabile I
a
= 80.000 mii u.m.
- investiia n imobilizri inclusiv costurile de oportunitate I
im
= 100.000 mii u.m.
- ponderea nevoii de fond de rulment n cifra de afaceri b = NFR/CA = 0,12
- valoarea rezidual a investiiei dup impozitare VR = 24.642 mii u.m.
- rata de actualizare r = 20%
( )
( )
( )
5
5
2 , 0 1
1
1
2 , 0
2 , 0 1
X 12 , 0 642 , 24
2 , 1
X 12 , 0
100
5
80
16 , 0 35 84 , 0 X 128 , 0 16 , 0 8 , 0 X
+

1
1
]
1

+
+
+ + + +
38
Rezolvnd ecuaia de mai sus, se obine pragul de rentabilitate al proiectului X

378.046 mii
u.m.
Pentru verificare, vom calcula valoarea actual net a proiectului pentru cifra de afaceri de
378.046 mii u.m., pe baza datelor din tabelul urmtor:
Tabloul fluxurilor de trezorerie (n mii u.m.):
Explicaii 0 1 2 3 4 5
Cifra de afaceri 378.046 378.046 378.046 378.046 378.046
Costuri variabile (CV) 302.436 302.436 302.436 302.436 302.436
Costuri fixe pltibile 35.000 35.000 35.000 35.000 35.000
EBE 40.610 40.610 40.610 40.610 40.610
Amortizare 16.000 16.000 16.000 16.000 16.000
Profit din exploatare 24.610 24.610 24.610 24.610 24.610
Impozit pe profit (IP) 3.938 3.938 3.938 3.938 3.938
EBE IP 36.672 36.672 36.672 36.672 36.672
Investiia n active amortizabile 80.000
Investiia n teren 20.000
Valoarea rezidual 24.642
NFRE 45.366 45.366
Fluxuri de trezorerie 100.000 8.694 36.672 36.672 36.672 106.680
Pentru r = 20%, VAN = 3 mii u.m.
Dac cifra de afaceri este 378.046 mii u.m., rata intern de rentabilitate a proiectului este de
aproximativ 20%. Pentru aceast cifr de afaceri valoarea actual net este aproximativ nul, iar rata
intern de rentabilitate este egal cu rata de actualizare.
Pragul de rentabilitate contabil se determin conform relaiei:
a 1
CF
PRG

,
unde:
PRG = pragul de rentabilitate global (punctul mort global);
CF = cheltuieli fixe totale (anuale) formate din cheltuielile fixe de exploatare i dobnd;
a = ponderea costurilor variabile n cifra de afaceri.
Din datele problemei rezult:
- ponderea cheltuielilor variabile n cifra de afaceri a = 0,8
- costurile fixe de exploatare pltibile anuale CFP = 35.000 mii u.m.
- amortizarea anual A

= 16.000 mii u.m.
Se calculeaz dobnda pe care societatea comercial o va plti anual:
u.m. mii 500 . 4
100
15
000 . 30 D
Rezult:
u.m. mii 500 . 277
8 , 0 1
500 . 4 000 . 16 000 . 35
PRG

+ +

Pragul de rentabilitate contabil (punctul mort global sau cifra de afaceri pentru care rezultatul
curent contabil este nul) se situeaz sub nivelul pragului de rentabilitate financiar. Sursele principale
de divergen sunt:
- n primul rnd, pragul de rentabilitate financiar asigur o remunerare a ansamblului fondurilor
investite (capitaluri proprii i mprumutate) n proiect. Pragul de rentabilitate contabil nu ia n calcul
39
dect remunerarea capitalurilor mprumutate; la acest nivel, acionarii vor pierde, aporturile lor nefiind
remunerate;
- pragul de rentabilitate contabil ignor, practic, incidena investiiilor neamortizabile
(investiiile n teren, imobilizrile de lichiditi n nevoia de fond de rulment), precum i influena
factorului timp asupra fluxurilor de numerar.
n consecin, n timp ce creditorii (mprumuttorii) pot privilegia pragul de rentabilitate contabil
(n principiu, ntreprinderea le asigur remunerarea datoriei sub rezerva problemelor de lichiditate legate
de majorarea NFRE, de exemplu), ntreprinderea nu este, cu adevrat, interesat dect de pragul de
rentabilitate financiar.
Nivelul minim al vnzrilor la care firma poate funciona pe perioade scurte, n situaie de criz,
este pragul de rentabilitate n numerar, care se calculeaz prin raportarea cheltuielilor fixe monetare,
formate din costul fix de exploatare monetar i dobnd, la rata marjei asupra costului variabil:
u.m. mii 500 . 197
8 , 0 1
000 . 16 500 . 55
a 1
A CF
PRN

La acest nivel al vnzrilor, n msura n care ncaseaz veniturile din vnzri, firma poate achita
obligaiile fa de furnizori, salariai, creditori financiari, impozitele, taxele, contribuiile, poate face fa
datoriilor curente, dar nu poate remunera acionarii i nu poate asigura nlocuirea mijloacelor fixe scoase
din funciune.
Aplicaia 7. Costul finanrii
La modul general, costul unei surse de finanare poate fi definit ca rata de actualizare care determin
egalitatea dintre fondurile ncasate i fondurile vrsate n scopul remunerrii i rambursrii. Astfel, dac
S0 este suma pus la dispoziia ntreprinderii i Fi sunt vrsmintele anuale (din anul i) nete ale
ntreprinderii formate din rambursare i cheltuieli financiare dup impozitare (economiile fiscale se
deduc), costul finanrii este definit prin rata de actualizare r, astfel nct:
( )

n
1 i
i
i
0
r 1
F
S
Prin aceast relaie se determin costul actualizat net (de impozit), r, efectiv pltit de ntreprindere.
ntreprinderea calculeaz acest cost actualizat pentru fiecare surs de finanare. Ieirile de fonduri F
i
sunt
fie dobnzi pltite, fie dividende, fie rambursri de mprumuturi sau alte pli determinate de obinerea
finanrii. Avnd n vedere aceast relaie general, se pot determina costurile explicite ale fiecrei surse
de finanare.

a) O societate comercial are n vedere realizarea unui important proiect de dezvoltare, care urmeaz s
fie finanat printr-un emisiune de obligaiuni n sum de 100 milioane u.m.
Valoarea nominal a unei obligaiuni va fi de 100 u.m., iar rata nominal a dobnzii 10%
(cuponul anual 10 u.m.). Preul de emisiune al unei obligaiuni se va fixa la 98 u.m.
Rambursarea mprumutului se va efectua integral peste 10 ani, iar dobnda va fi pltit n fiecare
an.
Costul operaiunilor de emisiune i de plasare a titlurilor reprezint 3.430 mii u.m. i se va
amortiza n 2 ani. n plus, anual, costul operaiunilor privind mprumutul va fi de 200 mii u.m.
Diferena dintre valoarea de emisiune i valoarea de rambursare a mprumutului se va evidenia
n contul 169 Prime privind rambursarea obligaiunilor, urmnd s se amortizeze liniar n 10 ani.
Cota impozitului pe profit este de 16%.
S se evalueze costul real al mprumutului pentru ntreprindere.
Rezolvare
Caracteristicile mprumutului:
- valoarea nominal a mprumutului = 100 milioane u.m.
- valoarea nominal a unei obligaiuni = 100 u.m.
- valoarea de emisiune a mprumutului = 98 milioane u.m.
- preul de emisiune al unei obligaiuni = 98 u.m.
40
- numrul obligaiunilor emise = 1.000.000
- rata nominal a dobnzii = 10%
- termen de rambursare = 10 ani
La prima vedere, dac r este rata dobnzii mprumutului i t cota impozitului pe profit, costul
mprumutului dup impozitare este (1t)r. Atunci cnd mprumutul la care recurge ntreprinderea nu
comport nici o condiie particular (prime) sau cheltuieli suplimentare, relaia precedent d costul
exact al finanrii.
Un mprumut obinut prin emisiune de obligaiuni este o operaiune complex i calculul costului
acestui tip de finanare face s intervin toate caracteristicile sale.
1. Valoarea de emisiune de 98 milioane u.m. este diminuat cu cheltuielile de emisiune de 3.430
mii u.m. n momentul 0, ntreprinderea nu va ncasa dect diferena de 94.570 mii u.m.
2. Anuitatea net a anilor urmtori nsumeaz diferite fluxuri:
- anuitatea propriu-zis a mprumutului
10 milioane u.m. de la anul i = 1 la anul i = 9
110 milioane n anul i = 10
- economia fiscal asupra cheltuielilor privind dobnzile.
3. Cheltuielile de emisiune nregistrate n contul 201 Cheltuieli de constituire se vor amortiza
n anii i = 1 i i = 2. Aceste cheltuieli reduc profitul impozabil al exerciiului n care sunt nregistrate,
realizndu-se o economie fiscal anual de:
u.m. 400 . 274 % 16
2
000 . 430 . 3

4. Dobnzile anuale sunt deductibile i se afl la originea unei economii fiscale de anuale, de la i
= 1 la i = 10, n sum de:
10.000.000 16% = 1.600.000 u.m.
5. Prima de emisiune de 2 milioane u.m. va face obiectul unei amortizri liniare pe toat durata
mprumutului. Suma primelor amortizate anual va genera o economie fiscal de:
200.000 16% = 32.000 u.m.
6. Anual se nregistreaz cheltuieli de administrare a mprumutului, n sum de 200.000 u.m.,
care determin o economie fiscal de:
200.000 16% = 32.000 u.m.
7. nsumarea acestor fluxuri pe fiecare an, de la i = 0 la i = 10, permite s se obin seria
fluxurilor de lichiditi legate de mprumut, care sunt prezentate n urmtorul tabel:
Mii u.m.
Anul mprumut
(+)
Chelt
de
emis.
()
Econom.
fiscal aspra chelt.
de emisiune
(+)
Anuitate
()
Econ. fiscal
asupra dob.
(+)
Ec. fisc.
asupra
amortiz.
primelor
(+)
Chelt
anuale
de admn
()
Economia
fiscal asupra
chelt. de
administr.
(+)
41
0 98.000 3.430
1 274,4 10.000 1.600 32 200 32
2 274,4 10.000 1.600 32 200 32
3 10.000 1.600 32 200 32
4 10.000 1.600 32 200 32
5 10.000 1.600 32 200 32
6 10.000 1.600 32 200 32
7 10.000 1.600 32 200 32
8 10.000 1.600 32 200 32
9 10.000 1.600 32 200 32
10 110.000 1.600 32 200 32
Total 98.000 3.430 548,8 200.000 16.000 320 2.000 320
Din ecuaia:
10 9 3 2
) r 1 (
536 . 108
) r 1 (
536 . 8
...
) r 1 (
536 . 8
) r 1 (
6 , 261 . 8
r 1
6 , 261 . 8
570 . 94
+
+
+
+ +
+
+
+
+
+

rezult costul real al mprumutului dup impozitare, r = 9,36%.

D
b) Societatea are posibilitatea s ncheie, cu o firm productoare de echipament industrial, un contract
de leasing pentru un utilaj complex n valoare de 20 milioane u.m. Durata normal de utilizare a
utilajului este de 10 ani.
Contractul de leasing se ncheie pe 8 ani. Conform contractului, rata de leasing ce se va plti la
finele fiecrui an este de 3.450 mii u.m., iar dup 8 ani utilajul va fi achiziionat de locatar cu suma de 4
milioane u.m. Dup exercitarea opiunii de cumprare, proprietarul va amortiza mijlocul fix n 2 ani.
Cota impozitului pe profit este 16%.
S se evalueze costul real al finanrii prin leasing pentru ntreprindere, considernd c
ntreprinderea poate deduce integral rata de leasing la calculul bazei de impozitare a profitului. S se
compare acest cost cu cel al mprumutatului din emisiune de obligaiuni.
Rezolvare
Se poate calcula costul leasingului dup impozitare i compara cu costul net al mprumutului, sub
rezerva trsturilor caracteristice ale acestui mod de finanare. n acest scop se vor determina fluxurile
generate de leasing:
1. Prin contractul de leasing se asigur finanarea integral a utilajului. El echivaleaz cu un flux
de lichiditi pozitiv de 20 milioane u.m. la momentul i = 0.
2. Rata de leasing reprezint un flux de trezorerie negativ, deductibil fiscal, de la i = 1 la i = 8,
dup cum urmeaz:
- rata anual = 3.450 mii u.m.
- economia fiscal anual asupra ratei de leasing:
3.450.000 16% = 552.000 u.m.
3. Considerm c ntreprinderea nu amortizeaz mijlocul fix i pierde, n perioada i = 1, i = 10,
economia fiscal asupra amortizrii:
. m . u 000 . 320 % 16
10
000 . 000 . 20

4. Dup 8 ani, exercitnd opiunea de cumprare, ntreprinderea va realiza o economie fiscal de:
. m . u 000 . 320 % 16
2
000 . 000 . 4

nsumarea acestor fluxuri permite s se obin anuitile asociate contractului de leasing:
42
Mii u.m.
Anul Economii la
investiii
(+)
Rata
de
leasing
()
Pre de
cump-
rare
()
Econ.
fiscal asupra
ratei
(+)
Pierd.
fiscal asupra
amortiz
()
Econom.
fiscal asupra
amortiz.
(+)
Total
0 20.000 20.000
1 3.450 552 332 3.230
2 3.450 552 332 3.230
3 3.450 552 332 3.230
4 3.450 552 332 3.230
5 3.450 552 332 3.230
6 3.450 552 332 3.230
7 3.450 552 332 3.230
8 3.450 4.000 552 332 7.230
9 332 332 0
10 332 332 0
Costul leasingului dup impozitare este de 8,89%, mai redus dect costul mprumutului.
Aplicaia 8 Criterii de alegere a sursei de finanare
Criteriile folosite n alegerea sursei de finanare pot fi:
Rentabilitatea financiar. Rata rentabilitii financiare (Rf) se calculeaz ca raport ntre profitul
net i capitalurile proprii, dar depinde de structura resurselor durabile, adic de raportul dintre datoriile
financiare (DAT) i capitalurile proprii (CPR), conform relaiei:
( ) ( )
1
]
1

+ d Re
CPR
DAT
Re t 1 Rf
,
unde:
Re = rata rentabilitii economice;
t = cota impozitului pe profit;
d = rata dobnzii.
Dac Re > d, rata rentabilitii financiare va fi cu att mai ridicat cu ct raportul DAT/CPR va fi
mai mare, efectul de levier al ndatorrii fiind pozitiv.
Dac Re < d, rata rentabilitii financiare se va reduce pe msura creterii ndatorrii, efectul
ndatorrii asupra rentabilitii financiare fiind defavorabil. n aceste condiii, nu se recomand
recurgerea la ndatorare.
Costul sursei de finanare poate fi utilizat pentru alegerea ntre dou resurse de aceeai natur:
alegerea ntre dou mprumuturi, alegerea ntre dou modaliti de leasing etc.
Plile reale;
Excedentele previzionale de fluxuri de lichiditi imputabile proiectului;
Valoarea actual net ajustat (VANA);
Alte criterii:
- diluia puterii de control;
- riscul tehnologic;
- adaptarea modalitilor de rambursare sau de plat a chiriilor constrngerilor financiare ale
ntreprinderii;
- procedura de obinere a sursei de finanare;
- garaniile solicitate n cazul datoriilor.
Plile reale. Un proiect de investiii trebuie finanat cu resurse care vor necesita plile reale cele mai
reduse. n determinarea plilor reale se ine cont de economiile de impozit legate de sursa de finanare
considerat. Comparaia plilor reale induse de diverse surse de finanare necesit actualizarea fluxurilor
monetare de ieire. Actualizarea este realizat la un cost al capitalului egal cu rata dobnzii practicat pe
piaa capitalurilor. Criteriul plilor reale permite s se compare formule mixte de finanare:
autofinanarea parial + ndatorarea parial i leasingul.
43
Pentru a finana o investiie n valoare de 360 mii u.m., care se va amortiza liniar n 5 ani, o ntreprindere
are posibilitatea s aleag una dintre urmtoarele surse de finanare:
a) Autofinanarea integral a proiectului;
b) Autofinanare n proporie de 25% la care se adaug un mprumut n sum de 270 mii u.m.
mprumutul se va rambursa integral dup cinci ani, dar dobnda va fi pltit la finele fiecrui
an. Rata dobnzii este 8%;
c) Leasing pe 4 ani. Chiria anual este de 95 mii u.m. La finele contractului, utilajul se cumpr
cu 72 mii u.m. i valoarea rezidual se amortizeaz ntr-un an. Considerm c locatarul are
dreptul s deduc integral chiria la calculul profitului impozabil.
Cota impozitului pe profit este de 16%.
Pentru a alge cea mai convenabil surs de finanare aplicnd criteriul comparrii plilor reale
determinate de sursele de finanare vizate, la o rat de actualizare de 6%, se calculeaz plile reale sau
ieirile de fonduri determinate de fiecare mod de finanare, iar aceste fluxuri se actualizeaz.
a) Autofinanare fluxuri n mii u.m.
Anul 0 1 la 5
Ieiri de fonduri iniiale
Economie fiscal asupra amortizrii investiiei 360/5 0,16
360,00
-11,52
Ieiri de fonduri - total 360,00 -11,52
b) Autofinanare + mprumut (fluxuri n mii u.m.)
Anul 0 1 la 4 5
Ieiri de fonduri iniiale
Dobnda net de economia fiscal 2700,08(1-0,16)
Economie fiscal asupra amortizrii
Rambursarea mprumutului
90,00
18,144
-11,520
18,144
-11,520
270,00
Ieiri de fonduri - total 90,00 6,624 276,624
c) Leasing fluxuri n mii u.m.
Anul 0 1 la 3 4 5
Ieiri de fonduri iniiale
Chirie net de economia fiscal
Pre de cumprare
Economie fiscal asupra amortizrii
0
79,80 79,80
72,00
-11,52
Ieiri de fonduri - total 0 79,80 151,80 -11,52
Actualizarea fluxurilor monetare:

( )
( )
( )
( )
( ) ( ) . m . u mii 89 , 324 06 , 0 1 52 , 11 06 , 0 1 8 , 151
06 , 0
06 , 0 1 1
8 , 79 P
. m . u mii 67 , 319 06 , 0 1 624 , 276
06 , 0
06 , 0 1 1
624 , 6 90 P
. m . u mii 47 , 311
06 , 0
06 , 0 1 1
52 , 11 360 P
5 4
3
c
5
4
b
5
a
+ + +
+

+ +
+
+

Se reine sursa de finanare care determin cele mai reduse pli actualizate, adic autofinanarea.
Excedentele previzionale de fluxuri de lichiditi imputabile proiectului, criteriu care presupune
evaluarea fluxurilor de lichiditi suplimentare pe care ntreprinderea le poate spera att din realizarea
proiectului, ct i ca urmare a finanrii acestuia. Raionamentul n termeni de fluxuri de lichiditi face
abstracie de eventualele credite ntre ntreprinderi. Deci, se raioneaz n termeni de capacitate de
autofinanare disponibil dup luarea n calcul a finanrii.
Acest criteriu este considerat aleatoriu, deoarece implic previziunea rezultatelor (EBE) pe durata de
via a proiectului.
44
Relum exemplu precedent, considernd c ntreprinderea va obine, pe durata de via a
proiectului, urmtoarele excedente brute din exploatare (n mii u.m.): 100; 110; 140; 140; 100 i se
calculeaz valoarea actualizat a fluxurilor de trezorerie la o rat de actualizare de 6%.
a) Autofinanare
mii u.m.
Explicaii Anul
0 1 2 3 4 5
EBE 100,00 110,00 140,00 140,00 100,00
Amortizare 72,00 72,00 72,00 72,00 72,00
Rezultat nainte de impozitare 28,00 38,00 68,00 68,00 28,00
Impozit pe profit 4,48 6,08 10,88 10,88 4,48
Fluxuri de numerar 360,00 95,52 103,92 129,12 129,12 95,52
Valoarea actualizat a fluxurilor:
360 + 95,52(1,06)
-1
+ 103,92(1,06)
-2
+ 129,12(1,06)
-3
+ 129,12
(1,06)
- 4
+ 95,52(1,06)
-5
= 104,66 mii u.m.
b) Autofinanare + mprumut
mii u.m.
Explicaii Anul
0 1 2 3 4 5
EBE 100,00 110,00 140,00 140,00 100,00
Amortizare 72,00 72,00 72,00 72,00 72,00
Dobnda pltit 21,60 21,60 21,60 21,60 21,60
Rezultat nainte de impozitare 6,40 16,40 46,40 46,40 6,40
Imp. pe profit 1,024 2,624 7,424 7,424 1,024
Rambursarea mprumutului 270,00
Fluxuri de numerar
90,00 77,376 85,776 110,976 110,976 192,624
Valoarea actualizat a fluxurilor:
90 + 77,376(1,06)
-1
+ 85,776(1,06)
-2
+ 110,976(1,06)
-3
+ 110,976
(1,06)
- 4
192,624 (1,06)
-5
= 96,46 mii u.m.
c) Leasing
mii u.m.
Explicaii Anul
0 1 2 3 4 5
EBE 100,00 110,00 140,00 140,00 100,00
Rata de leasing 95,00 95,00 95,00 95,00
Amortizare 72,00
Rezultat nainte de impozitare 5,00 15,00 45,00 45,00 28,00
Impozit pe profit 0,80 2,40 7,20 7,20 4,48
Valoarea rezidual 72,00
Fluxuri de numerar 4,20 12,60 37,80 34,20 95,52
Valoarea actualizat a fluxurilor:
4,2(1,06)
-1
+ 12,6(1,06)
-2
+ 37,8(1,06)
-3
34,2(1,06)
- 4
+95,52
(1,06)
-5
= 91,2 mii u.m.
Se va reine modalitatea de finanare la care valoarea actualizat a fluxurilor este maxim. n exemplul
nostru, se va alege autofinanarea.
45
Valoarea actual net ajustat (VANA). Metoda VAN tradiional conduce la evaluarea proiectelor de
investiii fr a se ine cont de finanarea lor. Considernd finanarea inerent deciziei de investiii,
aceasta va fi integrat n evaluarea proiectului. n aceast optic, se calculeaz o valoare actual net
ajustat care se descompune n:
VAN ajustat = VAN de baz + VAN datorat finanrii
VAN de baz este valoarea creat de un proiect atunci cnd este finanat integral prin capitaluri
proprii. Fluxurile generate de proiect se actualizeaz la costul capitalurilor proprii, innd cont de riscul
proiectului.
VAN datorat finanrii este egal cu suma mprumutului din care se deduce valoarea actualizat
a anuitilor dup impozitare, la o rat de actualizare este egal cu cea a unui mprumut obinut n
condiii normale.
Din aceast relaie rezult c valoarea unui proiect finanat prin ndatorare este egal cu valoarea
aceluiai proiect finanat integral prin capitaluri proprii, majorat cu valoarea efectelor secundare ale
datoriei. Se disting, n general, patru tipuri de efecte secundare:
- economia fiscal datorat deducerii dobnzii la calculul profitului impozabil;
- costul ocazionat de contractarea mprumutului (comisioane i alte cheltuieli suportate cu ocazia
emisiunii de obligaiuni sau la obinerea unui mprumut bancar);
- costul dificultilor financiare: n cazul ntreprinderilor ndatorate riscul incapacitii de plat
este mai ridicat, deoarece trebuie s fac fa plilor privind dobnzile i rambursrile, care au scadene
fixate prin contract;
- n unele situaii, ntreprinderile care apeleaz la mprumuturi, pot beneficia de ajutoare
financiare din partea statului: subvenionarea dobnzilor, garanii la mprumuturi.

Relum exemplu precedent i presupunem c:
- rata de remunerare cerut de acionari pentru acest tip de proiect este de 15%;
- ntreprinderea a obinut un credit cu dobnda subvenionat, de 4%, pentru a finana 75% din
valoarea proiectului
- rata dobnzii la care obin credit ntreprinderile din sectorul de activitate, n mod normal, este
de 6%.
n aceste condiii, valoarea actual net a proiectului finanat integral prin fonduri proprii este de:
VAN de baz = 360 + 95,52(1,15)
-1
+ 103,92(1,15)
-2
+ 129,12(1,15)
-3
+ 129,12(1,15)
- 4
+
95,52(1,15)
-5
= 7,91 mii u.m.
VAN datorat finanrii = 270 9,072[(1,06)
-1
+ (1,06)
-2
+ (1,06)
-3
+
+ (1,06)
-4
+ (1,06)
-5
] 270(1,06)
-5
= 30,02 mii u.m.
VANA = 7,91 + 30,02 = 37,93 mii u.m.
Aceast metod se utilizeaz ndeosebi pentru finanrile complexe, n cazul crora costul mediu
ponderat al capitalurilor este dificil de determinat.
46
Subiecte de examen sesiunile 2007 i 2008
1. O societate comercial cu activitate de producie prezint, la 31 decembrie anul N, urmtoarea situaie
a patrimoniului, nainte de repartizarea profitului net:
Denumirea elementului Solduri la 31.12.N
lei
Imobilizri corporale valoare net 131.000
Stocuri de materii prime 5.000
Creane comerciale (clieni) 30.000
Casa i conturi la bnci 1.000
Datorii: sumele care trebuie pltite ntr-o perioad de pn la un an, din care: 21.000
- Sume datorate instituiilor de credit 15.000
- Datorii comerciale - furnizori 4.000
- Datorii privind salariile i asigurrile sociale 2.000
Datorii: sumele care trebuie pltite intr-o perioada mai mare de un an, din care: 10.000
- Sume datorate instituiilor de credit 10.000
Capital social subscris i vrsat 100.000
Rezerve 24.000
Profitul exerciiului financiar 12.000
Profitul net se repartizeaz, conform Hotrrii AGA, dup cum urmeaz:
- 20% pentru autofinanare;
- 80% pentru remunerarea asociailor.
a) S se repartizeze profitul net i s se prezinte bilanul financiar dup repartizarea profitului.
b) Pe baza bilanului financiar, s se calculeze: fondul de rulment net, fondul de rulment propriu, rata
lichiditii globale (indicatorul lichiditii curente), rata lichiditii restrnse (indicatorul lichiditii
imediate sau indicatorul test acid). Comentai rezultatele.
2. n vederea analizei unui proiect de investiii, se dau urmtoarele informaii:
- investiia n imobilizri corporale (mijloace fixe) este de 900 milioane u.m. i se va amortiza liniar n 5
ani; durata de via a proiectului este 5 ani;
- valoarea rezidual a mijloacelor fixe la finele anului 5 este considerat nul;
- previziunile privind activitatea de exploatare sunt urmtoarele (n milioane u.m.):
Anul 1 2 3 4 5
Cifra de afaceri 900 1.200 1.200 1.200 1.200
Cheltuielile de exploatare variabile 360 480 480 480 480
Cheltuieli de exploatare fixe pltibile (fr amortizare) 300 300 300 300 300
- nevoia de fond de rulment reprezint 15% din cifra de afaceri;
- cota impozitului pe profit este de 16%;
- costul capitalului este de 10%.
a) Calculai fluxurile de lichiditi (de trezorerie) previzionale determinate de proiect.
b) Calculai valoarea actual net i comentai rezultatul.
3. O societate comercial a contractat un mprumut pe termen de 4 ani, n urmtoarele condiii:
- suma mprumutat = 2 milioane lei;
- rambursarea se face n trane (rate) anuale egale;
- rata dobnzii este de 10%, iar dobnda se calculeaz la descoperitul rmas i se achit odat cu trana
din mprumut.
S se calculeze costul mprumutului dup impozitare, tiind c la data contractrii mprumutului,
societatea comercial a pltit bncii un comision n sum de 1,5% din valoarea mprumutului, iar cota
impozitului pe profit este de 16%. Comentai rezultatul.
47
4. O societate comercial vizeaz nfiinarea unui magazin, n legtur cu care au fost elaborate
urmtoarele previziuni:
- cifra de afaceri anual de 400 milioane u.m.;
- rata marjei comerciale a fost estimat la 20%;
- celelalte cheltuieli de exploatare pltibile vor fi de aproximativ 30 milioane u.m. anual i
reprezint costuri fixe;
- societatea comercial dispune de un teren evaluat n prezent la 10 milioane u.m. i se apreciaz
c valoarea terenului va crete, n medie, cu 5% pe an;
- investiia n mijloace fixe se ridic la 70 milioane u.m.; mijloacele fixe se vor amortiza liniar n
5 ani, iar valoarea lor rezidual se consider nul;
- ponderea necesarului de fond de rulment n cifra de afaceri este estimat la 10%. Se consider
c nevoia de fond de rulment determin imobilizarea de lichiditi pe parcursul primului an i se va
recupera la finele ultimului an;
- durata de via a proiectului este de 5 ani.
ntreprinderea este pltitoare de impozit pe profit. Cota impozitului pe profit este de 16%.
Costul mediu ponderat al capitalurilor (rata de actualizare) este de 20%.
a) S se determine valoarea actual (actualizat) net a proiectului i rata intern de rentabilitate,
pragul de rentabilitate financiar. S se comenteze rezultatele.
5. Din contul de profit i pierdere la 31 decembrie anul N, au fost extrase urmtoarele informaii privind
veniturile i cheltuielile realizate de o societate comercial:
Indicatorul lei
Producia vndut 191.500
Venituri din vnzarea mrfurilor 79.400
Variaia stocurilor de produse finite i a produciei n curs de execuie - Sold C 200
Cheltuieli cu materiile prime i materialele consumabile 76.600
Alte cheltuieli externe (energie i ap) 18.520
Cheltuieli privind mrfurile 56.500
Cheltuieli cu personalul 59.650
Cheltuieli de exploatare privind amortizarea imobilizrilor 8.050
Alte cheltuieli de exploatare, din care: 15.975
- Cheltuieli privind prestaiile externe 15.300
- Cheltuieli cu alte impozite, taxe i vrsminte asimilate 675
Cheltuieli privind dobnzile 8.640
Impozitul pe profit (cota impozitului pe profit = 16%) 4.346
a) S se elaboreze tabloul soldurilor intermediare de gestiune i s se determine capacitatea de
autofinanare i autofinanarea, tiind c dividendele pltite acionarilor reprezint 20.000 lei. S se
repartizeze valoarea adugat.
b) S se calculeze rata rentabilitii economice, rata rentabilitii financiare i efectul de levier al
ndatorrii, tiind c activul economic de 360.000 lei este finanat n proporie de 20% printr-un
mprumut contactat la o rat a dobnzii de 12% (mprumutul se ramburseaz dup 5 ani, iar dobnda se
pltete anual).
Comentai rezultatele.
48