Artigo

Esquema Ponzi, pirmides, bolhas e Madoff

Fernando Ricci

por Densio Liberato*

No ambiente regulado de hoje, praticamente impossvel violar as regras. Bernard Madoff, em outubro de 2007 Quando a esmola demais, at o santo desconfia. Dito popular

Charles Ponzi nasceu como Carlo Ponzi em Parma, Itlia, em 1882. Bernard Madoff nasceu em Nova York, Estados Unidos, em 1938. Apesar de 56 anos separarem Ponzi de Madoff, suas biografias esto intimamente interligadas. Ponzi emigrou para os EUA em 1903 e, desde o incio de sua vida, teve problemas com a justia, ora falsificando cheques, ora cometendo outros pequenos atos ilcitos tanto nos EUA quanto no Canad, onde viveu durante algum tempo. Casou-se em Boston, em 1918, e no incio dos anos 1920 iniciou o que ficaria sendo conhecido como o mais famoso esquema de fraude. Madoff comeou a ter bom trfego no mercado financeiro norte-americano a partir da criao de sua corretora de investimentos, em 1960. Essa corretora foi uma das mais importantes de Wall Street. Alm disso, foi membro ativo da National Association of Securities Dealers (Nasd), organizao autorregulada na indstria de ativos financeiros norte-americanos. A sua empresa esteve entre as cinco principais companhias que impulsionaram o desenvolvimento do Nasdaq, algo que lhe trouxe alta credibilidade.

Ponzi teve uma ideia no incio de 19201. Ao chegar aos Estados Unidos, Ponzi "descobriu" em pouco tempo (graas a correspondncia que recebeu da Espanha) que os selos de resposta de correio internacional podiam ser vendidos nos Estados Unidos mais caros do que no exterior. Viu a a clssica operao de arbitragem, ou seja, comprar selos no exterior e vend-los nos Estados Unidos. Assim comeou o rumor e muitas pessoas no quiseram ficar fora do negcio e entregaram capitais a Ponzi. Embora recolhesse somas astronmicas de dinheiro, e houvesse filas para lhe entregar mais, ele na realidade no comprou selos. Pagava rendimentos de at 100% em trs meses, com o capital dos sucessivos novos investidores. Como as pessoas investiram e obtiveram o retorno prometido no intervalo temporal combinado, o esquema alargouse. Em fevereiro de 1920, Ponzi obteve cerca de US$ 5 mil, em maro j tinha US$ 30 mil, em maio de 1920 tinha conseguido recolher US$ 420 mil e em julho j tinha milhes de dlares. A farra de Ponzi durou at agosto de 1920, quando os bancos e meios de comunicao declararam Ponzi em bancarrota e o governo federal dos Estados Unidos interveio, finalmente descobrindo a megafraude. Madoff teve uma ideia. Como tinha bastante expertise como market maker2 por meio de sua empresa a Bernard L. Madoff Investment Securities LLC , ele criou a

Investment Advisory, que passou a oferecer elevadas rentabilidades a seus clientes. A trajetria de retornos na faixa de 1% ao ms atraiu vrios bancos, fundos e investidores de diversos pases, inclusive do Brasil. Muitos aplicadores acreditavam que o sucesso da carteira de investimento de Madoff estava atrelado ao segredo da estratgia de gesto. Ledo engano. A caixa-preta, na verdade, escondia um esquema Ponzi. A crise das hipotecas subprime pegou Madoff de surpresa, e a pirmide3 foi desfeita. Aps o colapso da crise financeira com a quebra do banco de investimentos Lehman Brothers, duas coisas ocorreram: mais investidores resolveram sacar o dinheiro investido; menos investidores tinham recursos e/ou estavam dispostos a investir nos ttulos de Madoff. Assim, a relao se inverteu. Como a base da pirmide no se sustentou, todo o esquema veio abaixo. O dinheiro para resgate no existia, nem estava aplicado nos produtos selecionados pela estratgia de Madoff. O curioso perceber que grandes instituies financeiras europeias caram nesse antigo e conhecido esquema. O total de perdas potenciais segundo o The Wall Street Journal de US$ 50 bilhes, o que faz de Madoff o autor da maior fraude financeira de todos os tempos. A figura4 ao lado ilustra o esquema Ponzi desenvolvido por Madoff.

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Geralmente, esquemas Ponzi e bolhas econmicas so fenmenos interligados. Sua essncia reside no efeito manada: como indivduos dificilmente toleram estar de fora de movimentos vencedores, nos quais, por exemplo, amigos ou parentes participam, acabam aderindo e seguindo, cegamente, o fluxo ilusrio estabelecido. A euforia de uma bolha econmica alimenta o processo, em que sucessivas ondas de investidores obtendo ganhos se sucedem at a bolha estourar e desmascarar o esquema fraudulento. Entre Ponzi e Madoff, nasceu Harry Markowitz. Ainda como jovem estudante de doutorado, Markowitz revolucionou o mundo das finanas com a sua tese intitulada Portfolio Selection, escrita em 1952. O recado central de Markowitz que investidores, ao tomarem decises financeiras, devem diversificar seus investimentos como forma de reduzir a varincia de seus portflios, bem como se orientar pelo binmio risco-retorno que, na esmagadora maioria das vezes, devem andar juntos. Os esquemas Ponzi, ao oferecerem aos investidores grandes rentabilidades num

curto perodo, jamais poderiam ser entendidos como investimentos de baixo risco com base nos ensinamentos de Markowitz. Por isso, esse sistema funciona apenas a curto prazo, dependendo da quantidade de novos investidores que entrem no negcio. O esquema Ponzi degenera sempre em bancarrota, j que a maioria dos investidores perde todo o seu dinheiro. Diversas outras histrias tornam evidente que o risco de investimentos nas operaes que fazem uso desse esquema elevadssimo. O risco torna-se cada vez mais alto medida que o nmero de participantes aumenta, uma vez que vai tornando-se mais difcil encontrar novos seguidores. Ponzi foi para priso vrias vezes no Canad e nos EUA e, depois de deportado para a Itlia, mudou-se para o Brasil, morrendo em janeiro de 1949 num hospital para indigentes no Rio de Janeiro. Madoff est preso e foi condenado a 150 anos de priso. Markowitz est vivo e seus ensinamentos continuam sendo base para o estudo de finanas, mesmo que, em momentos de euforia, insistam em enterr-lo.

Geralmente, esquemas Ponzi e bolhas econmicas so fenmenos interligados. Sua essncia reside no efeito manada: como indivduos dificilmente toleram estar de fora de movimentos vencedores, nos quais, por exemplo, amigos ou parentes participam, acabam aderindo e seguindo, cegamente, o fluxo ilusrio estabelecido

1 Um esquema Ponzi uma sofisticada operao fraudulenta de investimento, do tipo esquema em pirmide, que envolve o pagamento de rendimentos anormalmente altos aos investidores, s custas do dinheiro pago pelos investidores que chegarem posteriormente, em vez da receita gerada por qualquer negcio real e lcito. 2

Madoff recebe o dinheiro diretamente dos investidores e dos feeder funds num esquema Ponzi. Feeder funds arrecadam o dinheiro junto a instituies, indivduos, bancos e hedge funds.

Market maker (ou formador de mercado) o agente ao qual atribuda a funo de garantir liquidez mnima e referncia de preo para ativos previamente credenciados, fornecendo eficincia ao mercado. A empresa de Madoff era a maior market maker do Nasdaq e a sexta maior de Wall Street.

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Funds of funds repassam o dinheiro de indivduos e instituies aos feeder funds.

Bancos europeus emitem certificados que representam investimentos em feeder funds, a partir de 100 euros.

3 Pirmide um nome alternativo para o esquema Ponzi. O funcionamento de fraudes desse tipo bastante simples. Basta que novos investidores entrem em ritmo maior do que o de sada de antigos participantes. Dessa forma, o dinheiro daqueles que ainda esto investindo usado para pagar aqueles que decidiram sacar. Pirmide justamente porque, enquanto existirem mais pessoas interessadas em entrar (base da pirmide), a base do esquema sustenta sua operao. Aqueles que sacam (topo da pirmide) no so peas capazes de desestabilizar a estrutura. 4 Extrada da Bloomberg Magazine de fevereiro de 2009.

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* Densio Liberato, Meno Honrosa do Prmio Revelao em Finanas IBEF SP/ KPMG de 2008, pesquisador snior do Banco do Brasil e mestre e doutorando em Economia pela FGV-SP.
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