Ekonomski fakultet Zagreb Prof.dr.

sc Ivan Lovrinovi

Eurovalutno trite
Pod pojmom eurovalute podrazumijevamo konvertibilnu valutu deponiranu u banci u obliku oroenog depozita, koja je izvan kontrole monetarnih vlasti zemlje njenog podrijetla. U poetku se ovo trite zvalo eurodolarsko trite jer je na njemu dominirao dolar koji je bio plasiran u nekoj stranoj banci izvan SAD, ili podrunici amerike banke u inozemstvu. Prema tome, eurovalutno trite ine eurobanke koje s jedne strane primaju eurodepozite, a s druge odobravaju eurokredite. Ovo trite se esto naziva: eurodolarsko trite, eurovalutno trite, eurodevizno trite itd. Naziv eurovalutno trite smo odabrali kao oznaku porijekla ovoga vanog segmenta svjetskog financijskog trita. Trite eurodepozita je vrlo organizirano, a ti depoziti mogu biti plasirani u: 1.) obliku kredita nebankarskim subjektima i 2.) plasirani u obliku meubankarskih kredita. Meubankovno trite eurodepozita vrlo je razvijeno i na njemu se formiraju razliite kamatne stope od kojih je najvaniji LIBOR: Eurovalutno trite nije proizvod nastao nakon II. svjetskog rata jer su ve 20-ih godina ovo stoljea banke mnogih europskih drava primale depozite u razliitim valutama, a najvaniju ulogu je igrala britanska funt a koju je kasnije potisnuo dolar. Danas je pojam eurodolarskog trita iri jer su se ukljuile i druge konvertibilne valute kao npr. eurofunta, eurofranak, eurojen, itd., pa je pojam eurodolarsko trite bolje zamijeniti i proiriti izrazom eurovalutno trite. Meutim, treba odmah naglasiti da je ipak na tom tritu i dalje najaktivniji dolar i u ukupnim transakcijama sudjeluje zavisno od pojedinog razdoblja. Tako je npr. u razdoblju od 1970.-1985.g. od 65-80% transakcija bilo izraeno u dolarima, a danas oko 30%. Na 16 drugih valuta na koje glase euroobveznice otpada 50% prometa, a na dolar oko 30%. U posljednje vrijeme sve je vei interes za euroobveznicama koje glase na euro.

Amerike banke su se relativno kasno ukljuile na eurotrite jer su ga smatrale privremenom pojavom, a s druge strane htjele su zadrati poslove na amerikom tritu. Postoji miljenje da je eurovalutno trite nastalo u vrijeme hladnog rata kasa su Rusi svoje depozite iz SAD (izraene u dolarima) zbog straha od amerike blokade prebacili u London.

Uzroci nastanka eurovalutnog trita:

1) stroga regulacija u nacionalnim okvirima. Tako je npr. Britanija 1958.g. zabranila sterlinko financiranje izvan svojih granica. U SAD je nastala Regulacija Q kojom su se odreivale maksimal ne kamatne stope na depozite. Takoer je uvedeno oporezivanje kamata zaraenih kupnjom amerikih obveznica (Interest equalisation Tax-IET). 2) Eurobanke nisu za razliku od nacionalnih banaka morale izdvajati obveznu rezervu, npr. depozite to im je omoguavalo vei obujam kreditiranja, odnosno poveavalo kreditni potencijal. Iako je IET ukinuta, a regulacija Q se ne primjenjuje na certifikate o depozitu ipak je eurovalutno trite stalno raslo. 3) Stalni deficit bilance plaanja SAD-a. 4) Naftna kriza i pojava petrodolara kada su izvoznici nafte zbog rasta cijena gomilali svoje suficite i plasirali ih na eurovalutno trite. Dakle, pravi uzroci nastanka ovog trita lee u poslijeratnoj valutnoj nekonvertibilnosti europskih zemalja, i stanju u tim gospodarstvima kada su jedino amerika ekonomija i jaki dolar mogli pomoi tim zemljama da obnove i izgrade svoje ekonomije. (Maralov plan BIS (Basel) je bila posrednik u raspodjeli pomoi. Pored te nepsoredne financijske pomoi izuzetno vanu ulogu su odigrale amerike MNK, njih oko 2000, koje su u razruenu Zapadnu Europu donijele nove tehnolgije, novi nain organizacije i upravljanja i nove proizvode. Treba se prisjetiti injenice da su zapadnoeuropske valute bile nekonvertibilne sve do 1957.g. i da je kljunu ulogu igrao ameriki dolar. Geneza eurodolarskih procesa proizila je iz funkcije svjetskog novca koju je obavljao dolar. Da bi on tu funkciju mogao i dalje obavljati, dakle i nakon poetne faze oporavka europskog gospodarstva, jedino rjeenje je bilo u stvaranju deficita SAD, odnosno obveza prema samoj sebi. Meutim, te obveze u rukama drugih predstavljaju potranju prema SAD odnosno postaju svjetski novac. Prema tome, ta potraivanja se mogu upotrebljavati za kupovine roba i usluga, plaanja i kreditiranja svega i svaega na bilo kojem drugom mjestu jer je rije o svjetskom novcu.
2

Dolarska potraivanja nerezidenata vremenom su se kumulirala u bilancama europskih i japanskih centralnih i komercijalnih banaka, ali i amerikih banaka izvan SAD pa i u IBF zonama unutar SAD. Danas obujam transakcija na eurovalutnom tritu dostie oko 5 -6.000 mlrd. dolara, a najvaniji eurocentar je London, koji je prvi shvatio vanost internacionalizacije. Zanimljivo je da je drugi po vanosti eurocentar New York zbog postojanja IBF zone. Eurodolarski procesi najslabije su zahvatili Japan zbog njegove tradicionalne vee zatvorenosti. Eurovalutno trite nema granica djelovanja niti je pod bilo kakvom kontrolom, a prefiks euro zadrao se samo kao uspomena na poetak ovog procesa u Europi. Eurovalutno trite je najslikovitiji primjer otrgnua iz bilo kakve nacionalne financijske regulative. Eurovalutno trite sainjeno je od nekoliko segmenata: 1) trite euroobveznica, 2) trite eurokredita, 3) trite euronota, 4) trite eurodionica, 5) trite eurocertifikata o depozitu, 6) trite eurofuturesa i ostalih izvedenica itd. Do 1985.g. najvaniji segment i najvei obujam transakcija odvijao se na tritu eurokredita, a potom na tritu euroobveznica. Razlog tome su devalvacije dolara i uvoenje prakse fluktuirajuih teajeva. 1. Trite euroobveznica Euroobveznica je kreditni oblik pribavljanja novanog kapitala i pojavila se kao derivat stranih obveznica koje su nerezidenti emitirali na velikim financijskim tritima, a glasile su na valutu zemlje u kojoj su se emitirale. Npr. ako amerika kompanija emitira korporativne obveznice u Japanu izraene u jenima takva obveznica se zove meunarodnom ili popularnije Samurai obveznica (Buldog-Velika Britanija, Yankee-SAD itd.). Euroobveznice se prodaju izvan zemlje valute u kojoj su denominirane. Npr. General Motors emitira euroobveznice u dolarima i prodaje ih po Europi pa u tombstonu se moe nai ovakav popratni tekst: Ove vrijednosnice ne podlijeu amerikim zakonima i ne mogu se nuditi i prodavati u SAD itd. Prvu emisiju euroobveznica obavila je talijanska firma Autrostrada emitiravi 60.000 obveznica pojedinane vrijednosti 250 dolara uz kamatnu
3

stopu od 5,5 posto. Emisiju je organizirala investicijska banka Warburg s grupom banaka i glasile su na donosioca. Vrste euroobveznica: 1) euroobveznice s fiksnom kamatnom stopom 2) srednjorone euroobveznice s varijabilnom kamatnom stopom FRN, 3) konvertibilne eruoobveznice, 4) euroobveznice s warantom i 5) dual currency euroobveznice. Euroobveznice glase obino na 1000, 5000 ili 10.000 dolara, a vrijeme dospijea se obino kretalo do 15 godina, a danas preteno 3 -5 godina. Na ovom tritu se pojavljuju samo prvoklasni dunici: vlade drava, MMF, Svjetska banka, itd. Banka upisnicima emisije npr. na tritu plaa se naknada provizija za pomo oko plasmana. Ta provizija ukljuuje sljedee trokove: 1) trokove upravljanja emisijom, 2) provizija supotpisateljima, 3) prodajna provizija. Ukupna provizija na temelju tih trokova varira od 1,375 do 1,625 posto na ukupna iznos emisije. Prednosti euroobveznica nad domaim: 1) nije potreban prospectus 2) procedura ne traje mjesecima ve tjednima 3) upisna grupa sama i prodaje obveznice pa nema trokova posebnog financijskog posredovanja dakle, trokovi emisije su nii Temeljni podaci o emitentu euroobveznica mogu se nai u publikacijama kompanija S&P i Moody. Podaci o tom rejtingu su objektivni i pouzdani. Procedura emisije je slina kao onoj na domaem tritu, a godinji obujam transakcija je preko 300 mlrd dolara. Najpopularnije su euroobveznice s fiksnom kamatnom stopom, a trgovina na sekundarnom tritu, najvie na Londonskoj i Luksemburkoj burzi ali je mnogo znaajnije OTC trite gdje se trgovina odvija putem market makersa. Za razliku od amerikog sustava NASDAQ ili engleskog SEAQ, u sustavu TRAX (za euroobveznice) sudionici nisu jo spremni iznositi vrste kotacije, ve indikativne (radi posebnih klijenata, itd). 60-ih godina osnovana je udruenje AIBD koje danas ima oko 900 lanova u 40 zemalja s ciljem provoenja reda na eurotritu. Ovo udruenje odreuje pravila trgovanja i postupke u posredovanju.

Trite euroobveznica od 1963. do 1995. godine ( u mln dolara) Godina 1963. 1968. 1973. 1978. 1983. 1985. 1986. 1987. 1988. 1989. 1991. 1992. 1993. 1994. 1995. Izvor: Euromoney Bondware godinje emisije 147 3.085 3.709 12.009 45.573 163.800 221.700 177.100 225.400 258.900 229.000 277.000 403.000 335.000 343.000

Najvei emitenti euroobveznica u 1995. godini bili su EIBRD Europska banka za obnovu i razvoj i Kraljevina vedska po 13 mlrd dolara, General Electric 10 mlrd dolara, Republika Italija, Svjetska banka, Commerzbank. 2. Eurokrediti Eurokredit se odobrava na temelju postojanja eurodepozita koji se obino oroavaju na rok od jednog dana pa do pet godina. Veinom su to kratkoroni depoziti. Eurokredit se prvi put pojavio 1970.g. Eurokredit je nekomercijalni viegodinji kredit denominiran u nekoj eurovaluti koji se financira iz kratkoronih izvora pozajmljenih na eurovalutnom tritu s tim da je u pravilu plasiran od strane internacionalnog bankovnog sindikata uz varijabilnu kamatnu stopu koja se formira uglavnom na temelju LIBOR-a uveanog za odreenu maru. Roni kredit je popularniji od stand-by i odobrava se obino na rok do 12 godina.

Dvije su vrste eurokredita: 1) Roni (Turn loan) i 2) Revolving ili stand -by. Roni krediti dominiraju, a to su najee srednjoroni i dugoroni krediti s rokom otplate najee 7 godina, a postoje 2 oblika: 1) s redovitom otplatom

vrijeme vuenja kredita

grace period

otplate

2) s otplatom na kraju razdoblja

vuenje kredita

grace period

otplata

Razdoblje nepromijenjene kamatne stope nije due od 6 mjeseci, a mara se kree od 1 do 2 posto na LIBOR zavisno od dunika. Revolving kredit se manje koristi; kod njega se zajmotraiocu omogueno povlaenje sredstava do punog odobrenog iznosa tijekom itave duine trajanja kredita, a otplata kredita je proizvoljna. Na iskoriteni dio se plaa kamata, a na neiskoriteni rezervacijska provizija. Obje vrste ovih kredita nazivaju se i roll over krediti to znai viestruko obnavljanje kratkoronih kredita koji tako postaju srednjoroni i dugoroni. Poto se radi o velikim kreditima formiraju se sindikati banaka s vodeim managerom koji ugovara sve detalje s korisnikom i grupom banaka.

Malo je poznato da su i neki projekti u Hrvatskoj financirani upravo sa eurovalutnog trita. Kao primjer navodimo financiranje petrokemijskog kompleksa "Kutina II".

Za razliku od trita euroobveznica koje je dostupno samo prvoklasnim dunicima, eurokreditno trite je dostupno iroj publici kao to su vlada, korporacije, itd. Eurokrediti se uzimaju za financiranje deficita platne bilance, popune deviznih rezervi, kao podrka izvozu, itd. Iznosi kredita su ogromni pa se npr. kredit od 100 mln dolara smatra neuobiajeno malim. U zamku eurokredita upale su mnoge zemlje u razvoju, dobrim dijelom zbog nepoznavanja tehnike servisiranja duga. Meubankarsko trite ini veliki dio eurovalutnih transakcija, a odnosi se na uzajamno kreditiranje. Na kredit se plaa kamata prema LIBOR-u. Svaka banka na eurotritu kada doe do depozita moe ga plasirati nebankarskom subjektu, ili drugoj banci koja takoer ima isti izvor. U tom lancu se ostvaruje mala razlika u kamati, ali budui da je obujam transakcija velik ostvaruje se ipak solidna zarada. Bitno je naglasiti da se ovo transakcije obavljaju izmeu eurobanaka, a veoma rijetko izmeu eurobanke i domae banke. esto se koriste usluge brokera koji su u stalnom kontaktu sa investitorima i znaju stanje i tendencije, te bid i offer cijene (kod kamatnih stopa). Brokeri uz to stranke izvjeuju o deviznim teajevima ukoliko se eli izvriti konverzija u neku drugu eurovalutu.

Postoje razliita miljenja o tome je li na eurovalutnom tritu prisutna multiplikacija depozita i ekspanzija kredita. Friedman npr. smatra da su eurodolari proizvod deficita platne bilance SAD-a, pa se multipliciraju kao i dolari u nacionalnom sustavu.. Drugo miljenje polazi od toga da na eurotritu nema multiplikativnih efekata ve se samo radi o prijenosu likvidnosti iz nacionalnog u meunarodni okvir. Ipak se moe tvrditi da je tu prisutna snana depozitno kreditna cirkulacija koja je generator multiplikacije izvora euro sredstava i njihove rone transformacije, ime je stvoren mehanizam stalne reprodukcije kredita i potencijala. Ovdje se radi o meubankarskom lancu cirkulacije depozita koji su doli od nebankovnih subjekata i tu je multiplikacija proizvod cjeline. Multiplikaciji i kreditnoj ekspanziji idu u prilog: nepostojanje stope obveznih rezervi, nepostojanje ostalih monetarnih ogranienja, nepostojanje deviznih ogranienja jer je rije o svjetskom novcu, itd. Svaki put kad se neko dolarsko potraivanje nerezidenata SAD-a transferira u neku ameriku nekomercijalnu banku dolazi do kreacije eurodolara i na temelju tog novog primarnog depozita moe se ostvariti multiplikacija unutar zatvorenog meubankarskog kruga. 3. Putevi nastanka i funkcioniranja eurodolara Pretpostavimo da Coca-Cola ima otvoren iro raun kod Morgan banke u New Yorku. Iz odreenih razloga poslovodstvo je odluilo da 10 mln dolara prebaci u City bank London i da ih oroi na odreeno vrijeme.
Coca-Cola
1) iro raun kod Morgan bank -10 mln $ 2) oroenje eurodolara kod City bank London +10 mln $

Morgan banka NY
3) raun rezervi kod FED-a -10 mln $ 1) smanjenje obveza prema Coca Coli -10 mln $

City bank London

5) raun kod matine banke u New Yorku +10 mln $ 2) oroeni eurodepozit Coca Cole +10 mln $

City Bank New York

4) raun rezervi kod FED-a +10 mln $ 5) obveze za sredstva Londonske podrunice +10 mln $

FED
3) raun rezervi Morgan NY -10 mln $ 4) raun rezevi City bank NY +10 mln $

Da bi City banka u Londonu ostvarivala profit ona dalje mora odobravati kredite. Pretpostavimo da je odobrila kredit talijanskoj kompaniji Agip za uvoz nafte.
City London
kredit Agipu +10 mln $ eurodepozit Agipa +10 mln $ eurodepozit kod City London +10 mln $

Agip
kredit od City London +10 mln $

Agip
eurodepozit -10 mln $ obveza po raunu -10 mln $

Arapski nafta
potraivanje po raunu -10 mln $ eurodepozit kod Chase London +10 mln $

City London
iro raun kod centrale u NY -10 mln $ eurodepozit Agipa -10 mln $

Chase London
iro raun kod centrale u NY +10 mln $ oroeni depozit arapskog naftaa +10 mln $

City NY
rezerve -10 mln $ raun filijale London -10 mln $

Chase NY
rezerve +10 mln $ raun filijale London +10 mln $

FED
rezerve City bank -10 mln $ rezerve Chase +10 mln $

Sve operacije koje su bile poravnavajue, a inicijalni iznos je omoguio multiplikaciju depozita i kreditnu ekspanziju. Meutim, koliina novca u SAD-u se nije mijenjala to je vidljivo po stanju rezervi kod FED-a. Transfer novce se obavlja putem otvorenih rauna eurobanaka sudionika kod obraunske kue u NY putem CHIPS sustava. Transakcije na tritu euroobveznica idu putem sustava Euroclear i CEDEL. Bitno je naglasiti da u itavoj ovoj operaciji dolar ne naputa SAD i on se na kraju ponovo utae u ameriki monetarni sustav jer svi ameriki nerezidenti svoje dolarske potraivanja dre direktno ili indirektno posredstvom eurobanaka kod amerikih komercijalnih banaka ije se rezerve dre kod FED-a. Time su amerike komercijalne banke promovirane u specifine centralne banke euronovanog sustava, a da kao
10

eurobanke izmiu svakoj kontroli. Kada bi Coca Cola poslala gotovinu u London tada bi dolari napustili monetarni sustav SAD-a i tu onda nije rije o eurodolarima. Eurodolarski depoziti u monetarnoj statistici SAD-a ulaze u sastav monetarnog agregata M3. zato uope ulaze i zato ba M3? Pa zato jer se radi o novcu koji se poveava ili smanjuje na raunima kod FED -a pa utjee na koliinu novca u opticaju. Oni su smjeteni u M3 jer se radi o oroenim depozitima. Kamatna stopa ne eurodepozite je via od domae iz sljedeih razloga: 1) mora biti via da bi privukla domae depozite, 2) eurobanke mogu plaati vie kamate jer ne podlijeu ogranienjima kamatnih stopa na odobrene kredite 3) trokovi eurobanaka su nii zbog nepostojanja regulacije i neplaanja osiguranja depozita, 4) vie kamatne stope su mogue zbog nepostojanja obvezne rezerve 5) ne plaa se porez Eurovalutno trite je najvanija pojava u financijama nakon II. Svjetskog rata i imalo je najbru dinamiku rasta od svih drugih trita. Ono je itavo vrijeme bilo i ostalo mjesto nastanka brojnih financijskih inovacija, kako u pogledu novih instrumenata tako i tehnika trgovanja. Eurovalutno trite je odigralo takoer vrlo vanu ulogu u procesu internacionalizacije financija i imalo je povratni efekt na regulaciju u nacionalnim okvirima.

11

Kamatna stopa ne eurodepozite je via od domae iz sljedeih razloga: 1) mora biti via da bi privukla domae depozite, 2) eurobanke mogu plaati vie kamate jer ne podlijeu ogranienjima kamatnih stopa na odobrene kredite 3) trokovi eurobanaka su nii zbog nepostojanja regulacije i neplaanja osiguranja depozita, 4) vie kamatne stope su mogue zbog nepostojanja obvezne rezerve 5) ne plaa se porez Iz istog razloga su eurokrediti povoljniji u odnosu na domae. Zakljuci: Eurovalutno trite je najvanija pojava u financijama nakon II. Svjetskog rata i imalo je najbru dinamiku rasta od svih drugih trita. Ono je itavo vrijeme bilo i ostalo mjesto nastanka brojnih financijskih inovacija, kako u pogledu novih instrumenata tako i tehnika trgovanja. Spomenimo u nastavku samo neke od njih. Euro CD su nastali iz injenice da su eurodepoziti oroeni pa su prema tome za vlasnika umrtvljeni. Da b se oni oivjeli poveala se likvidnost investitora Citibank je prva poela emitirati euro CD u Lo ndonu. Emitirajui ih banke ih prodaju po neto nioj kamatnoj stopi od one na oroeni depozit. Meutim, emisije euro CD je ograniena da ih ne bi naruio odnos kamatnih stopa na oroene depozite i CD. Na tritu euroobveznica kreirani su i neki novi instrumenti kao to je npr. NIF (Note issuance facilities), a to je ustvari jeftinija zamjena za kratkorone sindicirane kredite. Kod NIF-a se dozvoljava zajmoprimcu da emitira kratkorone note koje potom upisuju i prodaju financijske institucije. NIF se ponekad naziva i SNIF ( Short-term note issuance facilities) a imaju sline osobine kao i ameriko trite CP i amerike komercijalne kreditne linije. NIF su neosigurane kratkorone vrijednosnice i emitiraju ih prvoklasne firme. U cijenu NIF-a ukljuene su trina kamatna stopa, upisnika provizija itd. Mnogi NIF aranmani ukljuuju i usluge upisa i u tom sluaju radi se o RUF-u (revolving underwriting facilities). RUF daje zajmotraiocu dugoroan pristup kratkoronom posuivanju koje su upisale banke uz fiksnu maru.

12

Eurovalutno trite je odigralo takoer vrlo vanu ulogu u procesu internacionalizacije financija i imalo je povratni efekt na regulaciju u nacionalnim okvirima. Negativni aspekti eurovalutnog trita: 1) tekoe pa i nemogunost utvrivanja identiteta krajnjeg dunika, 2) tendencije da se dugoroni plasmani financiraju kratkoronim izvorima, 3) izostanak regulacije na ovom tritu moe biti opasnost po stabilnost eurobanaka (neizvravanje obveza jednog sudionika moe izazvati lananu reakciju u sustavu banaka) itd. Eurovalutno trite e i nadalje igrati vanu ulogu i biti vaan izvor kapitala za: - vlade drava, - centralne banke, - meunarodne financijske institucije, - multinacionalne kompanije itd. Copyright: Ivan Lovrinovi, 2006 Ovaj materijal namijenjen je iskljuivo studentima Ekonomskog fakulteta Zagreb i nije dozvoljeno kopiranje, citiranje ili koritenje dijelova teksta za druge svrhe osim uz dozvolu autora

13