Broj 46

veljaa 2013.

ODREDNICE PROMJENA KAMATNIH STOPA U

HRVATSKOJ

Saetak
Analiza vremenskih serija ukupnih ili prosjenih vrijednosti za bankovni sektor u
cjelini pokazala je da kamatne stope na kredite najjae reagiraju na promjene
pasivnih kamatnih stopa. Kamate na kredite poduzeima pri tome reagiraju jae od
kamata na kredite stanovnitvu.
Promjene trokova financiranja ne prelijevaju se u cijelosti na promjene aktivnih
kamatnih stopa. To znai da u razdobljima kada kamatne stope na depozite rastu,
banke apsorbiraju dio rasta trokova i kamatna se mara smanjuje. U razdobljima
njihova pada otvara se prostor za rast mare.
Potranja odnosno rast realnog BDP-a ima pozitivan utjecaj na rast kamatne mare.
Na slian nain djeluju i kreditni rizik i trokovna efikasnost. Rast Euribora ima
pozitivan uinak na maru, to se moe objasniti veim zaradama na plasmane
deviznih rezervi u inozemstvu. Izmeu aktivnih kamatnih stopa i kamatne mare ne
postoji povezanost, to znai da banke rastom kamatnih stopa na kredite nisu
uspijevale utjecati na vidljivo poveanje mare. To se moe tumaiti ogranienjima
konkurencije i potranje.

Miljenja i rezultati koji se iznose i prikazuju u ovom dokumentu ne predstavljaju slubena

stajalita Hrvatske udruge banaka. Analizu je pripremila Arhivanalitika za Hrvatsku udrugu
banaka. Zahvaljujemo svim komentatorima radne verzije materijala.

UVOD
Interpretacija promjena kamatnih stopa i njihovih uzroka gotovo uvijek izaziva
kontroverze. Jedan je razlog u slaboj informiranosti o odrednicama promjena
kamatnih stopa. Drugi je razlog u objektivnoj sloenosti procesa koji utjeu na njihove
promjene. Zbog toga je i upuenim ekspertima ponekad nemogue objasniti, a
kamoli tono predvidjeti, promjene kamatnih stopa.
Cilj je ove analize prikazati i usporediti kretanje kamatnih stopa u Hrvatskoj i
zemljama EU 10 te identificirati odrednice kretanja kamatnih stopa u Hrvatskoj i
pokuati kvantificirati njihove uinke, u ogranienoj mjeri u kojoj je to mogue.
Prvi dio analize sadri prikaz kretanja prosjene razine kamatnih stopa od 2007. do
2013. Usporeuje se kretanje kamatnih stopa na pet vrsta kredita poduzeima i
graanima i dvije vrste depozita u 10 novih lanica EU i Hrvatskoj. Pokazuje se da se
kamatne stope u Hrvatskoj uglavnom kreu ispod prosjeka za ovu skupinu zemalja.
Drugi dio sadri teorijska razmatranja o imbenicima koji utjeu na formiranje
kamatnih stopa, i na strani ponude, i na strani potranje. Ta razmatranja pruaju
podlogu za empirijsku analizu, iji su rezultati prikazani u treem poglavlju.
Glavni je rezultat da se kamatne stope kreu pod dominantnim utjecajem trokova
izvora sredstava banaka. Pri tome se okovi pasivnih kamatnih stopa ne prenose u
cijelosti na promjene kamatnih stopa na kredite. Takoer, domae kamatne stope na
depozite imaju jai trenutni uinak na kamatne stope na kredite od troka inozemnih
sredstava. Meutim, vanjska promjena troka inozemnih izvora sredstava ima uinak
na kamatne stope na depozite u zemlji, tako da se preko cijene domaih depozita
ostvaruje sekundarni uinak cijene inozemnih izvora.
Razliite vrste kamatnih stopa reagiraju razliito, to treba objasniti razliitim rizicima
i trinim mehanizmima selekcije klijenata. Openito, kamatne stope na kredite
poduzeima jae reagiraju na trokovne udare od kamatnih stopa na kredite
stanovnitvu.
Na kraju, kamatna mara bankovnog sustava pada kada trokovi financiranja banaka
rastu, i obratno. Na pad mare bitno utjeu jo i trokovna uinkovitost (efikasnost) i
kvaliteta aktive banaka. Banke nemaju toliki nadzor nad aktivnim kamatnim stopama
da bi mogle ponititi utjecaje u smjeru pada mari. Otvoreno je pitanje sprjeava li ih
u tome kreditno racioniranje, odnosno strah od negativne selekcije klijenata, ili
konkurentski pritisci. Budua istraivanja trebala bi dati odgovor na ovo sloeno
pitanje.

I. USPOREDBA KRETANJA KAMATNIH STOPA U HRVATSKOJ I ZEMLJAMA EU 10

U medijskim raspravama o visini kamatnih stopa u Hrvatskoj nerijetko se tvrdi kako
su one, iz perspektive graana i poduzea, nepovoljnije nego u ostalim zemljama EU.
Meutim, analizom kretanja kamatnih stopa u posljednjih sedam godina moe se
utvrditi kako su kamatne stope u hrvatskom bankovnom sustavu u velikom broju
sluajeva bile meu najpovoljnijima u skupini novih zemalja lanica EU (EU 10).
Takoer se moe pokazati da su bile povoljne i u usporedbi s kamatnim stopama u
nekim razvijenijim lanicama Eurozone.
U ovom dijelu analize prikazat e se prosjena razina razliitih vrsta aktivnih i pasivnih
kamatnih stopa u hrvatskim bankama u 2007., 2009. i 2013.1 godini; tj. u godinama
prije nego to je izbila kriza, zatim, u godini najveeg gospodarskog pada u veini
promatranih zemalja te u estoj godini nakon poetka krize.
Kamatne stope na kredite stanovnitvu
Na Slici 12 prikazana je prosjena razina kamatnih stopa na kratkorone okvirne
kredite stanovnitvu koje se uglavnom odnose na prekoraenja po tekuim raunima
graana. Prosjena razina ovih stopa je u 2013. godini bila nia nego u godini prije
krize, bez obzira na petogodinju recesiju i rast rizika u bankovnom sustavu. tovie,
ove su stope u Hrvatskoj bile na gotovo najnioj razini meu promatranim
zemljama. Prosjek za 2013. iznosi 11,51%, to je za gotovo 4 postotna boda ispod
prosjeka 11 promatranih zemalja.
Jedina zemlja koja je u 2013. imala niu prosjenu kamatnu stopu bila je Litva. Najvei
porast kamatnih stopa na okvirne kredite stanovnitvu u odnosu na 2007. godinu
zabiljeen je u Maarskoj i Bugarskoj, dok je najvei pad zabiljeen u Rumunjskoj.

Slika 1: Okvirni kratkoroni krediti stanovnitvu (%)

Izvor: ECB; HNB

1

Budui da u trenutku pisanja analize nisu bili dostupni podaci za studeni i prosinac 2013. prosjek je za 2013.
izraunat kao prosjek kamatnih stopa od listopada 2012. do listopada 2013. godine.
2

Zbog nedostupnosti podataka na Slici 1 nisu prikazani podaci za Sloveniju. Tablice s podacima koji su koriteni u
usporedbama nalaze se u Prilogu I na kraju rada.

Kamatne stope na
okvirne kredite
graanima nie su
nego prije krize i na
gotovo najnioj razini
u usporedbi s
kamatama u novim
lanicama EU10.

Slika 23 prikazuje kretanje prosjenih kamatnih stopa na potroake kredite. Hrvatska

je zemlja s gotovo najniom prosjenom razinom kamatnih stopa na potroake
kredite. Jedina zemlja koja je nakon 2007. godine imala niu prosjenu kamatnu
stopu na ovu vrstu kredita bila je Slovenija, no treba uzeti u obzir da je ona
ekonomski razvijenija i lanica Eurozone. To znai manji valutni i ukupni rizik. Podatci
upuuju da se prosjena razina ovih kamatnih stopa u 2013. jo uvijek nije vratila na
pretkriznu razinu, ali je za 1,2 postotna boda nia nego 2009., kada je kriza eskalirala.

Kamatne stope na
potroake i
stambene kredite
stanovnitvu nalaze
se daleko ispod
prosjeka EU10.

Najvie kamatne stope na potroake kredite ima Maarska, a zemlje koje su u

odnosu na 2007. zabiljeile rast stopa su Estonija, eka i Slovaka. Prosjena
kamatna stopa za ovu skupinu zemalja 2013. je iznosila 14,29%, pa je prosjena
kamatna stopa u Hrvatskoj za 5,85 postotnih bodova nia u odnosu na prosjek.
Kada je rije o kamatnim stopama na stambene kredite (Slika 3), Hrvatska se u
cijelom razdoblju analize kree ispod prosjeka skupine 11 zemalja. U 2013. tri su
zemlje imale nie kamatne stope od Hrvatske - Estonija, Litva i eka. Prva je lanica
Eurozone, druga ima fiksni teaj, a trea je najrazvijenija drava u ovoj skupini,
poznata po aktivnoj stambenoj politici zbog koje u strukturi stambenih kredita
dominiraju povoljniji krediti stambenih tedionica. Prema tome, hrvatske se stope
nalaze u skupini s dravama koje imaju povoljnija strukturna ekonomska obiljeja.
Prosjena kamatna stopa za ovu vrstu kredita u promatranoj skupini zemalja je u
2013. iznosila 6,15%, pa je Hrvatska s kamatnom stopom od 5,37% na razini koja je za
0,77 postotna boda nia od prosjeka skupine.
Maarska, Latvija i Rumunjska zemlje su s najviom razinom kamatnih stopa na
stambene kredite. Jedina zemlja u kojoj je u odnosu na 2007. godinu dolo do porasta
kamatnih stopa na ovu skupinu kredita jest Poljska. Ovu injenicu vrijedi zabiljeiti jer
se openito pogreno smatra da su nie kamatne stope povezane s ekonomskim
rastom. Jednom kada stope dosegnu jednocifrene brojke, nie su kamatne stope
ee odraz ekonomskog neuspjeha, nego najava ekonomskog uspjeha.

Slika 2: Potroaki krediti stanovnitvu (%)

(%)

Slika 3: Stambeni krediti stanovnitvu

Izvor: ECB; HNB

Izvor: ECB; HNB

Zbog nedostupnosti podataka na Slici 2 nisu prikazani podaci za Litvu.

Kamatne stope na kredite trgovakim drutvima

Kamatne stope na kratkorone kredite poduzeima (Slika 4) u Hrvatskoj su se do
2013. godine kretale ispod prosjeka za promatranu skupinu europskih zemalja.
Meutim, znatan je pad kamatnih stopa u Latviji i Litvi prema podatcima za 2013.
pozicionirao Hrvatsku u gornji dio skupine, pri emu je prosjena kamatna stopa bila
za 1,04 boda via od prosjeka. Promjenu poloaja Hrvatske u usporedbi s drugim
zemljama treba tumaiti viegodinjom recesijom i rastom rizika koji je osobito
pogodio sektor poduzea u kojemu znaajni dunici dolaze iz problematinog sektora
graevinarstva. Unato tomu, prosjena kamatna stopa na ovu vrstu kredita je u
2013. godini bila za 0,5 postotnih bodova nia u odnosu na pretkriznu 2007.
Vie kamatne stope od hrvatskih zabiljeene su u Rumunjskoj, Bugarskoj i Maarskoj,
pri emu je u Rumunjskoj zabiljeen najvei pad kamatnih stopa u razdoblju 2009.2013. Najnie kamatne stope na ovu vrstu kredita u cijelom promatranom razdoblju
imale su, oekivano, Slovaka i eka prva je lanica Eurozone, a druga najrazvijena
zemlja uza Sloveniju. Ujedno, rije je o zemljama ije vlade plaaju najniu premiju
rizika na svoje obaveze. Zanimljivo je primijetiti kako se kamatne stope na kredite
trgovakim drutvima u Hrvatskoj, bez obzira na gotovo potpuno razliite
gospodarske uvjete, u cijelome promatranom razdoblju kreu na razini kamatnih
stopa u proteklim godinama ekonomski najuspjenijoj dravi EU11 (EU10 + Hrvatska),
Poljskoj. Pri tome su kamatne stope u Poljskoj voene snanom potranjom, a u
Hrvatskoj rizicima.
Slika 54 prikazuje prosjene kamatne stope na dugorone (investicijske) kredite
trgovakim drutvima. Godine 2013. vie je kamatne stope imala samo Poljska. Zbog
nedostupnosti usporedivih podataka, u analizu kretanja kamatnih stopa na ovu vrstu
kredita nisu ukljuene ak etiri zemlje - Estonija, Bugarska, Rumunjska i Maarska pa
usporedba nema puno smisla. Iskustvo pokazuje da su u posljednje tri drave
kamatne stope na sve vrste kredita vie nego u Hrvatskoj, tako da je vjerojatno da su i
kamatne stope o kojima nema podataka takoer vee nego u Hrvatskoj. Takoer je
mogue da podataka nema jer je dugoronih investicijskih kredita toliko malo da
prosjeci nisu reprezentativni. Bez obzira na poziciju u skupini, i ovdje vrijedi da je
prosjena kamatna stopa u 2013. bila nia nego u 2007. godini, bez obzira na rast
rizika.
Najnie dugorone kamatne stope za poduzea u cijelom je promatranom razdoblju
imala eka. Jedina zemlja u promatranoj skupini koja je do 2013. zabiljeila porast
kamatnih stopa u odnosu na 2007. godinu bila je Poljska.

Zbog nedostupnosti podataka na Slici 5 nisu prikazani podatci za Estoniju,

Bugarsku, Rumunjsku i Maarsku.

Hrvatska stoji loije u

usporedbama kada je
rije o kamatnim
stopama na kredite
poduzeima, to se
objanjava
dugotrajnom
recesijom i rizicima
koji su osobito doli
do izraaja u sektoru
poduzea.

Slika 4: Kratkoroni krediti poduzeima (%)

Slika 5: Dugoroni krediti

poduzeima (%)

Izvor: ECB; HNB

Izvor: ECB; HNB

Kamatne stope na depozite stanovnitva u eurima

Hrvatska se prema visini prosjenih kamatnih stopa na kratkorone depozite
stanovnitva u eurima u cijelom promatranom razdoblju nalazila u donjem dijelu
skupine promatranih zemalja (Slika 6). U 2007. i 2009. godini prosjena kamatna
stopa na ovu vrstu depozita u Hrvatskoj bila je nia od prosjeka skupine za 1-1,5
postotna boda. Meutim, u 2013. ona je bila via od prosjeka za 0,07 postotnih
bodova zbog znaajnog pada kamatnih stopa u Latviji i Litvi. Obrazac je kretanja u
veini zemalja bio isti. Obiljeen je porastom pasivnih kamatnih stopa u 2009., kada
se veim kamatnim stopama pokualo potaknuti uznemirene graane da u to manjoj
mjeri povlae sredstva depozita.
Zbog vika tednje u odnosu na potranju za kreditima, u Hrvatskoj je, kao i u velikom
broju ostalih zemalja, do 2013. dolo do pada kamatnih stopa na depozite ispod
razine iz 2007. godine, kao to se dogodilo i s dijelom kamatnih stopa na kredite.
Najvie kamatne stope na depozite imale su Rumunjska, Maarska i Bugarska, pri
emu je u Rumunjskoj 2013. zabiljeen najvei pad kamatnih stopa u odnosu na
2009. Najnie kamatne stope u cijelome su promatranom razdoblju imale Estonija,
Slovaka i eka. Rije je o dvjema lanicama Eurozone i najrazvijenijoj zemlji u
skupini, uza Sloveniju. Ujedno je rije o zemljama ije vlade plaaju najmanju premiju
rizika u promatranoj skupini zemalja (Estonija gotovo da i nema javnog duga).
Kretanje kamatnih stopa na dugorone depozite stanovnitva bilo je gotovo isto kao
i kretanje kamatnih stopa na kratkorone depozite. Slika 7. pokazuje da je razina
kamatnih stopa 2013. u Hrvatskoj bila za 0,21 postotni bod via od prosjeka zbog
znaajnog pada kamatnih stopa u Latviji i Litvi. Najvie kamatne stope na ovu vrstu
depozita u 2013. imale su Rumunjska, Maarska i Bugarska. Najnie kamatne stope u
cijelome promatranom razdoblju, kao i u sluaju kratkoronih depozita, imale su
Estonija, eka i Slovaka.

Najvanije pasivne
kamatne stope kreu
se oko prosjeka za
grupu zemalja EU10 i
nie su nego prije
krize.

Slika 6: Kratkoroni depoziti stanovnitva (%)

Slika 7: Dugoroni depoziti

stanovnitva (%)

Izvor: ECB; HNB

Izvor: ECB; HNB

Na temelju prikazane usporedbe mogu se uoiti sljedee pravilnosti:

kamatne su stope na kratkorone okvirne kredite stanovnitvu u Hrvatskoj

ispod prosjeka i meu najniima u skupini zemalja EU11,

kamatne stope na potroake kredite stanovnitvu u Hrvatskoj takoer su

ispod prosjeka i meu najniima u skupini zemalja EU11,

kamatne stope na stambene kredite ispod su prosjeka skupine zemalja EU 11,

kamatne su stope na kratkorone kredite poduzeima u Hrvatskoj za 1

postotni bod vie od prosjeka skupine, ali je njihov rast u odnosu na 2007. bio
manji od 0,5 postotnih bodova,

kamatne stope na dugorone kredite poduzeima vie su od prosjeka skupine

(iz analize su iskljuene Maarska, Rumunjska i Bugarska), ali su u odnosu na
2007. godinu u prosjeku nie za 0,6 postotnih bodova,

kamatne su stope na kratkorone depozite stanovnitva za 0,07 postotnih

bodova vie od prosjeka skupine,

kamatne stope na dugorone depozite stanovnitva za 0,21 su postotni bod

vie od prosjeka skupine,

u sluaju Hrvatske vidljivo je da su, u usporedbi s drugim zemljama, kamatne

stope na depozite relativno vie od kamatnih stopa na kredite; eventualni
problem visine kamatnih stopa oituje se samo kod kredita poduzeima, gdje
su i rizici meu najveima u promatranoj skupini zemalja,

lanice Eurozone (Slovaka, Slovenija, Estonija i Latvija), odnosno zemlje ije

vlade plaaju nie premije rizika u prosjeku imaju nie kamatne stope.5

Takoer treba opaziti da su se kamatne stope u svim promatranim zemljama u

razdoblju od 2007. do 2013. kretale slino. Inozemni imbenici poput kretanja
kamatne stope Euribor, promjena averzije prema riziku koja utjee na trokove
inozemnog financiranja u svim zemljama te europski poslovni ciklus koji utjee na
veinu promatranih zemalja, uzrok su koordiniranim kretanjima kamatnih stopa.
Unato korelacijama, podatci ipak pokazuju odstupanja u pojedinim zemljama. Na
primjer, Latvija danas ima relativno nie kamatne stope od Hrvatske u usporedbi sa
stanjem prije krize. To se objanjava njenom pripremom za pristupanje Eurozoni (u
koju su uli 1.1.2014.) i padom rizika koji je povezan s uspjenim izlaskom iz recesije
nakon otre fiskalne konsolidacije. Poljska je pak zabiljeila rast kamatnih stopa, to
se objanjava snanom potranjom za kreditima u zemlji koja krizu do prole godine
gotovo da i nije osjetila. Prema tome, trina kretanja, ekonomski rast, rizici i drugi
trini imbenici koji su bankama veim dijelom zadani, odreuju kretanja kamatnih
stopa u dugom roku.

II. ODREDNICE KAMATNIH STOPA

Problem odreivanja kamatnih stopa esto se predstavlja na pretjerano jednostavan
nain: kamatne stope odreene su jednakou potranje i ponude kredita. Ova
jednostavna definicija zamagljuje sloene trine odnose i procese koji utjeu na
odreivanje kamatnih stopa, jer u njima sudjeluju:
-

imbenici koji utjeu na potranju za kreditima,

imbenici koji utjeu na ponudu kredita,
mogunost da trite kredita nije u ravnotei, to znai da kamatna stopa ne
izjednaava ponudu i potranju, odnosno, da je nia od ravnotene. Tada na
tritu postoji viak potranje za kreditima, a ta se situacija naziva
racioniranje kredita.

imbenici koji utjeu na potranju za kreditima

Potranja za kreditima zavisi o visini kamatnih stopa6, oekivanju ekonomske
aktivnosti i oekivanoj inflaciji. Oba tipa oekivanja imaju pozitivan uinak na
potranju za kreditima. Oekivani rast ekonomske aktivnosti i dohodaka potie
5

Vano je uoiti da je analiza provedena na nominalnim, a ne na realnim kamatnim stopama,

jer deflacioniranje kamatnih stopa ne mijenja bitno odnose meu zemljama. Rumunjska jedina odskae
inflacijom prema gore, no oekivana inflacija u Rumunjskoj za 2013. iznosi svega 3,2% prema Eurostatu.
6

Nije rije samo o apsolutnoj visini kamatne stope. Ako je kamatna stopa cijena
kapitala i ako pretpostavimo segmentaciju financijskog trita i transakcijske trokove (to
znai da ne vrijedi Modigliani-Millerov teorem prema kojemu je dunik indiferentan izmeu
razliitih oblika financiranja), onda je kamatna stopa vana kao relativni troak kapitala. Kako
je kredit tek jedan od moguih naina financiranja (drugi su izdavanje dionica, obveznica i
samofinanciranje), potranja za kreditima zavisi (i) o relativnim trokovima raznih oblika
kapitala.

Na kamatne stope
utjeu imbenici koji
utjeu na ponudu,
potranju i
mehanizam
uravnoteenja trita
depozita i kredita.
Potranja za
kreditima zavisi o
visini kamatnih stopa
i oekivanjima
ekonomske aktivnosti
i cijena.

poveane izdatke radi ulaganja i/ili poveanja potronje. Dio tih izdataka financirat e
se zajmovima. Oekivana inflacija ima isti uinak - trenutani se izdatci doimaju
isplativijima ako su trenutane cijene nie od oekivanih. U prolom smo desetljeu
bili svjedoci globalnoga uzleta potranje za stambenim i investicijskim nekretninskim
kreditima u uvjetima rasta cijena nekretnina, kada se oekivalo da e takav rast cijena
trajati. Vrijedi i obratno: oekivani pad aktivnosti i cijena smanjuje potranju. Tomu
svjedoimo u aktualnoj recesiji.
imbenici koji utjeu na ponudu kredita
Kredite nude financijski posrednici - kreditne institucije. Meu njima se istiu banke,
posebno u europskim zemljama koje veinom imaju bankocentrian financijski
sustav. U ukupnim sredstvima koje banke plasiraju traiteljima kredita mali je udjel
vlastitih sredstava (kapitala). Banke su zapravo preprodavai tue tednje. tednju
prikupljaju na tritu (depoziti i drugi izvori sredstava) i pri tome funkcioniraju kao i
svi drugi trgovci. Kod veine trgovaca kupci ne znaju po kojoj je cijeni trgovac pribavio
robu. Meutim, kod banaka je to lako spoznati. Dovoljno je pogledati kamatnu stopu
koju banke nude na depozite i druge izvore sredstava i priblino utvrditi maru uz
koju banke trguju novcem odnosno tuom tednjom.
Dakle, na ponudu kredita i kamatnu stopu na kredite ponajprije utjee iznos i
kamatna stopa na depozite i druge izvore sredstava iz kojih banke odobravaju
kredite. Na tu ulaznu cijenu ili cijenu kotanja izvora sredstava nadograuje se
mara kako bi se dolo do izlazne cijene, odnosno kamatne stope na kredite. I dok
se kod veine drugih trgovaca u maru ugrauju operativni trokovi i dobit, ta je
nadogradnja u sluaju banaka sloenija. Glavni je razlog rizik.
Rizik postoji u svakom trgovakom poslu. I trgovac cipelama mora kalkulirati s
rizicima naplate (ako se cipele plaaju kreditnim karticama), kao i s operativnim
rizicima poput krae ili rizika dobavljaeve isporuke loe robe. U svakoj trgovini
vrijedi da, ako rizici rastu, rastu i cijene za krajnjeg kupca. Meutim, ukalkulirani rizici
u trgovini cipelama nisu veliki u odnosu na krajnju cijenu proizvoda za kupca.
Nasuprot tomu, u bankarstvu se javljaju sloeni rizici koji imaju jak uinak na
konanu cijenu proizvoda odnosno visinu kamatne stope. Zbog toga dobit
predstavlja tek manji dio kamatne mare:

Na ponudu kredita i
kamatnu stopu na
kredite ponajprije
utjee iznos i
kamatna stopa na
depozite i druge
izvore sredstava.

Slika 8: Gruba stilizirana skica formiranja kamatne stope na strani ponude

Rizik je jedna od
najvanijih odrednica
kamatnih stopa.
Najgrublja podjela
ukljuuje kreditne,
trine, operativne,
sistemske i rizike
likvidnosti.

Rizike u bankarstvu moemo podijeliti u pet skupina: rizik naplate ili kreditni rizik,
trini rizik, rizik likvidnosti, operativni rizik i sistemski rizik.
Kreditni rizik je lako razumljiv: krediti se u pravilu odobravaju na dulja razdoblja u
kojima mogu nastupiti promjene to ometaju normalnu otplatu kredita. Te su
promjene samo djelomino predvidive. Meutim, djelomina se predvidivost ne
odnosi na individualne dunike; nitko ne moe predvidjeti hoe li pojedini dunik
vratiti kredit ili ne. Predvidivost je po svojoj naravi statistika, odnosno probabilistika
kategorija. To znai da je odreena kao vjerojatnost naplate za odreenu vrstu
kreditnog odnosa i tip klijenta. Vjerojatnost se izvodi iskustvenom i/ili statistikom
analizom na velikom uzorku.
Evo kako ta vjerojatnost odnosno rizik utjeu na kamatnu stopu: u pojednostavljenu
modelu, ija je svrha objasniti kako veliki rizik (konani gubitak) utjee na ekstremnu
visinu kamatnih stopa, moemo zamisliti da bi kamatna stopa bila odreena kao
kamatna stopa na plasman bez rizika (npr. na dravnu obveznicu). Meutim, bankar
na temelju iskustva i/ili statistike analize oekuje da se primjerice 10% rata (glavnice
i kamata) nee naplatiti. Vidjet emo da je to rizik u koji banke u pravilu ne ulaze.
Naime, ako je bezrizina kamatna stopa 6%, onda e kamatna stopa na kredite koji e
se otplatiti morati biti vea od 6%. Razlika mora nadoknaditi proputenu zaradu
(nenaplaenu kamatu) na loim kreditima, kao i nenaplaenu glavnicu (nitko ne vodi
posao da bi gubio novac). Zbog kompenzacije za proputenu naplatu kamate,
prosjena e kamatna stopa iznositi 6,7% (= 6/(1-0,1)). Zbog kompenzacije za gubitak
na glavnici (koji takoer iznosi 10%), stopa se mora uveati za dodatnih 11,1% (=
0,1/(1-0,1)). Prema tome, u premiji rizika postoji dio naknade za neplaenu kamatu
(0,7% = 6,7%-6%) i dio naknade za glavnicu koja se nee moi naplatiti (11,1% =
17,8%-6,7%).
Na osnovi primjera koji rezultira prosjenom kamatnom stopom na kredite od 17,8%
vidimo da banke ne ulaze u poslove visokog rizika, jer tako visoke kamatne stope ne

10

postoje na ureenom tritu bankarskih kredita7. Meutim, ako oekivani gubitak

iznosi puno manjih 2%, doi emo do realnije procjene premije rizika koja daje
konanu kamatnu stopu na kredit od 8,2% (sljedea slika). Konkretno, uz bezrizinu
stopu od 6% i uz rizik od 2%, naknada za proputenu zaradu na kamati iznosi 0,1% (=
6,1%-6% = 6%/0,98 6%), a naknada za gubitak na glavnici 2,1% (= 8,2%-6,1%). To je
kamatna stopa koja se kree u rasponu kakve susreemo na tritu, pa moemo
zakljuiti da banke posluju u zoni kontroliranih rizika, gdje se oekivani gubitci ne
penju iznad nekoliko postotnih bodova.
Slika 10: Primjer uinka kreditnog rizika na formiranje kamatnih stopa na kredite

Primjer pokazuje da promjena rizika ima presudan utjecaj na visinu kamatnih stopa
na kredite. Laici svaku promjenu kamatnih stopa na gore tumae kao izvor koji
prisvajaju banke u vidu dobiti ili pokria trokova, no premija rizika u pravilu nije
izvor dobiti banke. Ona predstavlja naknadu za trokove rizika - u ovom sluaju za
trokove rizika neplaanja. Ova je injenica vana, jer uloga premije rizika u
pojednostavljenu raunovodstvenom pogledu na banin raun dobiti i gubitka lako
ostaje skrivena. Rije je o tome da se rizik pretvara u stvarni troak u dugom roku. U
kratkom roku, budunost je i za kreditora i za dunika u prosjeku predvidljivija, pa je
vjerojatno da rizik, koji je latentan u poetnim razdobljima otplate velike veine
pojedinanih kredita, u poetku nee proizvoditi raunovodstvene trokove. Novani
tok po osnovi naplate kamata od pojedinog kredita u tom e sluaju privremeno
uveati baninu dobit, jer se rizici pojedinog kreditnog posla jo nee materijalizirati.
Meutim, u isto vrijeme, neki e se ranije odobreni krediti nai u problemima s
otplatom. Ne samo da banka po osnovi takvog kredita nee moi naplatiti kamatu
(oportunitetni troak), nego e pod znak pitanja doi i naplata glavnice (krajnji
gubitak za banku). Stoga e se tek u dugom roku iskristalizirati to se moe naplatiti, a
to ne, i banka e knjiiti konanu zaradu ili gubitak.

U pojedinim nerazvijenim zemljama, pogotovo u Africi, zbog visokih rizika i slabo

reguliranog bankarskog trita dugorone kamatne stope esto su vie od 15%. U Hrvatskoj su
takoer bile dvocifrene u vrijeme visoke inflacije i prije konsolidacije bankovnog sustava na
prijelazu iz XX. u XXI. stoljee.

11

Banke posluju u zoni

kontroliranih rizika,
gdje se oekivani
konani gubitci ne
penju iznad nekoliko
postotnih bodova.
Samo se u toj zoni
kamatne stope kreu
u podnoljivim
okvirima koje
odreuju rizici.

Dugo trajanje kreditnog odnosa izmeu banke i klijenta otvara pitanje trinih rizika.
Postoje brojne podvrste trinih rizika. U nastavku prikazujemo onu koja je za banke
najvanija rije je o kamatnom riziku.
Rona transformacija tednje predstavlja jednu od najvanijih uloga banaka.
Sposobnost banaka za pretvaranje kratkoronih depozita u dugorone kredite
pokree i odrava ekonomsku aktivnost. Zapazimo da se na tritu kredita
poduzeima nude investicijski krediti za razdoblja od 7 do 10 godina, a graanima
stambeni krediti na 20 i vie godina. U isto vrijeme, tednja se u pravilu polae na
razdoblja od nekoliko mjeseci. tednja na rokove dulje od godine dana pojavljuje se
samo iznimno. Banke jaz ronosti djelomino zatvaraju angamanom vlastitih
sredstava (kapitala) i posudbama od drugih financijskih posrednika (npr. od banaka
majki). Meutim, i kada je rije o inozemnim izvorima, njihova je ronost u pravilu
kraa od razdoblja odobrenja kredita. Prema tome, rona je transformacija rezultat
izlaganja riziku, a nitko ne preuzima rizik besplatno - on se mora nekako
kompenzirati.
Zamislimo da je neka banka odobrila 20-tgodinji stambeni kredit uz fiksnu kamatnu
stopu od 6% i da se kredit financira u razdoblju kada je kamatna stopa na prikupljene
depozite iznosila 3%. Razlika, odnosno mara od 3%, pokriva operativne trokove,
rizike i dobit (profitnu maru vidjeti sliku nie). Meutim, u drugom razdoblju, kada
depozit dospije na naplatu, dolazi do rasta potranje za gotovim novcem: tedie
povlae tednju iz banke, ako im banka ne ponudi kompenzaciju u vidu vie pasivne
kamatne stope na depozit. Pretpostavimo da u ovom primjeru ona sada iznosi 4,5%.
Kako je kamatna stopa na kredit fiksna (6%), nova mara od 1,5% dvostruko je manja
od prvobitne i vie ne pokriva troak kapitala (nema profitne mare) i dio trokova
rizika. Takav je sluaj u povijesti financija zabiljeen u vrijeme kolapsa amerikih
tedno-kreditnih zadruga potkraj 80-tih godina. Njihova je propast zaprijetila
stabilnosti sustava i potakla recesiju.
Slika 11: Primjer djelovanja kamatnog rizika

12

Rona transformacija
tednje predstavlja
jednu od najvanijih
funkcija banaka.
Sposobnost banaka
za pretvaranje
kratkoronih depozita
u dugorone kredite
pokree i odrava
ekonomsku aktivnost.
Meutim, pri tome se
preuzima rizik koji se
mora nekako
kompenzirati.

Prema tome, kamatni se rizik materijalizira ak i ako klijent uredno nastavi otplaivati
kredit (uz ugovorenu fiksnu kamatnu stopu od 6%). Zbog toga o kamatnom riziku
govorimo kao o posebnoj kategoriji rizika, odvojeno od kreditnog rizika.
Meutim bankarstvo je kompleksan sustav u kojemu se razliiti tipovi rizika
isprepliu na neoekivane naine. Spomenuti sluaj s amerikim tedno-kreditnim
zadrugama pokazuje da gubitak kapitala zbog gubitaka u financijskom sustavu moe
smanjiti ponudu kredita i pokrenuti recesiju zbog koje se pogora naplata, poveaju
gubitci, i cijelo se gospodarstvo nae u potekoama. Ako pritom doe do erozije
povjerenja u kreditne institucije tedie e poeti naglo povlaiti depozite, pa e se
kamatnom i kreditnom riziku pridruiti i trei vid rizika rizik likvidnosti. U tom e
sluaju zaprijetiti spirala financijske krize, u kojoj se razliite vrste rizika meusobno
pothranjuju. Na primjer, ako se rizik likvidnosti proiri na velik broj depozitnokreditnih institucija - a to je lako mogue ako deponenti nisu u stanju razlikovati
kvalitetu pojedinih institucija, eskalirat e sistemski rizik. To je rizik od kojega se nije
mogue zatiti disperzijom depozita na vei broj institucija, jer tek mali broj
specifinih banaka moe ostati izoliran od zajednikoga potresa u kompleksno
povezanom bankarskom sustavu. Takvu smo situaciju vidjeli u svijetu 2008., kada su
se rizici pothranjivali formirajui spiralu: kamatni je rizik prelazio u rizik likvidnosti,
banke nisu eljele kreditirati jedna drugu, rizik likvidnosti je povratno snaio kamatni
rizik, kamatni rizik i rizik likvidnosti u sprezi jedan s drugim stvarali su sistemski rizik, a
on je povratno jaao oba rizika, a sve je zavrilo eskalacijom fundamentalnog
kreditnog rizika i kreditnim slomom.
Takve su krize kroz povijest u pravilu dovodile do velikih promjena u regulaciji
poslovanja banaka. Najvanije inovacije iz 19. i prvog dijela 20. stoljea bile su
moderno sredinje bankarstvo sa sustavom obveznih rezervi i osiguranje depozita.
Kriza 2008. pojaala je regulatorni trend koji je profiliran potkraj 20. stoljea u dijelu
minimalnih zahtjeva kapitala i makrobonitetne regulacije. Svaka od tih regulacija
utjee na kamatnu maru, jer u kratkom roku predstavlja troak. Prema tome,
preciznu strukturu kamatne stope, kako je odreena na strani ponude kredita,
najbolje emo pojmiti ako naknadu za trokove rizika podijelimo na tri dijela:
-

dio za pokrie trokova rizika koji su ureeni regulacijom banaka (trokovi

regulacije banaka bez trokova regulacije minimalnih kapitalnih zahtjeva),

dio za pokrie trokova rizika koji su ureeni regulacijom minimalnih

kapitalnih zahtjeva,

dio za pokrie trokova rizika kojima banka upravlja samostalno.

Ova sloena struktura pokazuje da ukupna mara (razlika izmeu aktivne kamatne
stope na kredite i pasivne stope na depozite) ne sadri primarno dobit kreditora. U
njoj dominiraju drugi slojevi meu kojima postoje sloene veze povezane razliitim
oblicima rizika. Gornja dva sloja na slici 12 prikazuju povrat na kapital (vlastita
sredstva banke odnosno vlasnika). Vlasnik bi i u uvjetima bez regulacije minimalnog
kapitala angairao dio vlastitih sredstava u skladu s vlastitom procjenom rizika i
13

Kamatni rizik, koji

nastaje zbog rone
transformacije
tednje, djeluje i u
situaciji bez kreditnog
rizika. Uz njega se u
krizama vee rizik
likvidnosti, pa u
takvim iznimnim
situacijama prijeti
koloplet rizika koji
eskalira u vidu
sistemskog rizika.

oekivao povrat na kapital po nekoj stopi .8 Na primjer, ako se kreditni plasmani

financiraju 90% iz depozita i 10% iz kapitala, te ako je oekivana (zahtijevana) stopa
povrata na kapital =10%, onda jedan postotni bod u kamatnoj stopi (10%*10%)
pokriva troak angairanog kapitala. Meutim, regulator banaka - koji zastupa
interese drugih vjerovnika i dionika banke, moe procijeniti da taj iznos kapitala nije
dovoljan za pokrie rizika. Ako regulator zatrai vee pokrie u vidu kapitala (npr.
15%), vlasnik zbog toga nee smanjiti zahtijevani povrat na kapital (jer se njegov
oportunitetni troak angamana kapitala nije promijenio). Mara koja je potrebna za
pokrie troka angairanog kapitala u tom e sluaju zbog dodatnog regulatornog
zahtjeva narasti na 1,5% (=15%*10%).

Slika 12: Potpuna stilizirana skica formiranja kamatne stope na strani ponude kredita

Prema tome, dio kamatne mare koji pokriva naknadu za angairani kapital zavisi o
oekivanom (zahtijevanom) povratu na kapital, te vlasnikovim i regulatorovim
procjenama potreba za kapitalom. Razdoblje nakon posljednje financijske krize
obiljeeno je poveanjem regulatornih zahtjeva za minimalno angairanim
kapitalom.9
Postoje i mnoge druge regulacije koje nisu izravno povezane s rizicima to ih pokriva
viak regulatornog kapitala (viak iznad onoga to bi vlasnik elio drati u banci da
nema regulacije), ali utjeu na formiranje kamatnih stopa. Meu njima su najvanije

Ovdje ne ulazimo detaljnije u pitanje kako vlasnik formira oekivanu stopu dobiti (stopu povrata na
angairani kapital). Za potrebe ove analize dovoljno je imati na umu da je rije o pokriu oportunitetnog troka
angamana kapitala. Na primjer, ulaga u kapital hrvatskih banaka uvijek moe razmatrati alternativu ulaganja u
hrvatske dravne obveznice. Povrat na takvo ulaganje ostvarit e uz nii rizik nego u poslovanju banke, pa e
oekivani (traeni) povrat na kapital biti jednak oekivanoj stopi povrata na dravne obveznice uveanoj za premiju
rizika ulaganja u kapital banke. Ako je konkurencija na tritu kredita slaba, vlasnik e na ove komponente dodati i
premiju ili ekstra profit zbog monopolskog ili oligopolskog poloaja.
9
Vidjeti prikaz u HUB Analizi br. 45.

14

Dodatni kapitalni
zahtjevi propisuju se
radi maksimalno
mogueg umanjenja
rizika, no taj zahtjev
predstavlja dodatni
troak u kratkom
roku, kao i druga
regulacija.

regulacije rizika likvidnosti i sistemskog rizika prije svega obvezna rezerva i

osiguranje depozita.
Obvezna rezerva djeluje slino kao naknada za kamatu koju se ne oekuje naplatiti.
Od svake jedinice prikupljenih depozita jedan se dio (u Hrvatskoj trenutno 13,5%10)
pohranjuje kao beskamatni depozit rezerva likvidnosti kod sredinje banke. Ako bi
prosjena kamatna stopa na plasirana sredstva u uvjetima bez obvezne rezerve
iznosila 6%, kamatna stopa na dio koji se moe plasirati (preostalih 88%) mora biti
vea i iznositi 6,8% (= 6%/(1-0,12)), ne bi li pokrila proputenu zaradu na viku
likvidnosti koji je prisilno zadran kod sredinje banke.
Nadalje, banke uplauju 0,32% godinje od iznosa osiguranih depozita u fond
osiguranja kojim upravlja dravna agencija. I taj dio kamatne mare ne pripada banci.
Banka ju plaa dijelom iz svoje dobiti (da nema premije osiguranja dobit bi bila vea),
a dijelom na teret deponenata (da nema premije osiguranja pasivne bi kamate bile
vee). Raspodjela troka premije osiguranja depozita izmeu banke i deponenata
zavisi o elastinosti potranje za depozitima.11
Analiza strukture kamatne stope sa strane ponude kredita razotkrila je brojne i
sloene relacije kao i potencijalne konflikte interesa koji se oituju na kreditnom
tritu:
1. tedie/vjerovnici i njihovi zastupnici regulatori, tee tomu da banka ima
to vie angairanog kapitala, ne bi li se na taj nain minimalizirala
vjerojatnost propasti banke zbog materijalizacije rizika. Vlasnici u tom sluaju
trae veu profitnu maru, to je suprotno interesu dunika koji ele nie
kamatne mare odnosno kamatne stope na kredite.
2. tedie/vjerovnici i njihovi zastupnici regulatori tee tomu da se osigura to
vei iznos tednje i da je fond osiguranja to bolje kapitaliziran sposoban za
isplate u sluaju steaja banaka. U tu je svrhu potrebna vea premija
osiguranja. No s veom je premijom povezan vei regulatorni troak, to
znai veu ukupnu maru. To je suprotno kratkoronom interesu klijenata
banke, ako klijenti vrednuju samo visinu kamatne stope kao svoj interes.
Meutim, ako klijenti vrednuju i stabilnost sustava i sigurnost svojih uloga,
onda ne postoji konflikt interesa izmeu premije osiguranja i vee kamatne
mare. Otud slijedi da interes klijenata nije homogen: jedno je interes tedia
(za to veim kamatama), a drugo je interes dunika (da su kamate to nie).
3. Vlasnici i tedie ele da su banke to profitabilnije, a to znai i stabilnije. To
je najlake postii ako su profitne mare visoke. Meutim, visoke profitne
mare znae visoke kamatne stope na kredite. Ne samo da su takve stope
suprotne interesu dunika, nego mogu privui u prosjeku loije dunike koji
e bre upasti u probleme s otplatom u sluaju ekonomskih potekoa
(negativna selekcija dunika o tome vie u sljedeem odjeljku). Napuhane
10
11

Rezerva se uvjetno moe smanjiti do 12% ako banka odobri dovoljno novih kredita poduzeima.
to je potranja za depozitima elastinija, to e se vei teret premije prevaliti na banku, i obratno.

15

Preko kreditnog
trita i putem
banaka oituju se
brojni konflikti
interesa izmeu
tedia, vjerovnika,
dunika, vlasnika,
regulatora i drugih
dionika sustava, no
oni se uspjeno
rjeavaju
kombinacijom trinih
mehanizama i
razborite regulacije.

mare, ba kao ni preniske mare, stoga u dugom roku nisu ni u ijem

interesu.
4. Visoke profitne mare mogu biti u interesu vlade koja e dio mari zahvatiti
posebnim porezom i na taj nain poboljati punjenje prorauna. Meutim,
visoke su mare pokazatelj nedostatka konkurencije meu bankama. To znai
da banke uivaju previe slobode u odreivanju razlike izmeu aktivnih i
pasivnih stopa. Dodatno oporezivanje u tom e sluaju utjecati na dodatni
rast mare, to je suprotno interesu dunika (koji e plaati vee kamatne
stope) i deponenata (koji e uivati nie kamatne stope na depozite).12
5. Dunici ele da su kamatne stope i mare to nie. Meutim, preniske stope i
mare mogu znaiti slab interes za ulaganje kapitala u banke. Nisko
kapitalizirane banke loe su i nestabilne banke pa takve banke nisu u interesu
vlasnika, tedia, regulatora i u konanici, gospodarstva i drutva u cjelini.
Takve banke nisu u stanju zadovoljiti novu potranju za kreditima. Zbog toga
jednostavna rjeenja, koja se ponekad ine spasonosnima, poput
regulatornog fiksiranja kamatnih stopa na preniskoj razini, u sloenom
sustavu mogu proizvesti vie tete nego koristi. Mogu pogodovati jednoj
skupini starih klijenata koji plaaju nie kamate no to bi trebali, na teret
novih klijenata, za koje nema dovoljno kredita jer ih banke ne ele nuditi po
preniskim cijenama koje ne pokrivaju trokove i/ili rizike.
Opisani konflikti interesa pozivaju na paljivo balansiranje regulacije, politike
konkurencije i ureenja trita u svjetlu meuodnosa velikoga broja varijabli koje
utjeu na kamatne stope. Previe je spojenih posuda u sustavu.
Kretanje kamatnih stopa
Konkurencija meu bankama u Hrvatskoj bitno je osnaena nakon sanacija,
privatizacija i meunarodne integracije banaka potkraj XX. i poetkom XXI. stoljea.
Tada je pokrenut i novi kreditni ciklus. Slika 13 pokazuje da je u tom razdoblju,
osobito poslije 2004., dolo do velikoga pada neto kamatne mare hrvatskih
banaka.13
Slika 13 pokazuje naizgled iznenaujuu odsutnost pozitivne veze izmeu kamatnih
stopa na kredite i neto kamatne mare. Naime, poetkom prolog desetljea, kada
su kamatne stope na kredite biljeile najbri pad, mara se nije mijenjala bila je
stabilna na razini malo nioj od 4%. Zatim je od 2004. do 2009. trajalo razdoblje u
kojem je mara gotovo prepolovljena, no kamatne stope na najvanije dugorone
kredite tada su ve biljeile blagi rast, u skladu s rastom potranje i kamata na

12

Takvu je situaciju puno bolje rjeavati mjerama poticanja konkurencije, a ne oporezivanjem. Ako se
oporezivanjem zahvati i dio koji nije rezultat oligopolistike rente, uinak na trite kredita bit e posebno negativan i
izazvati pogoranje dostupnosti kredita.
13
Prikazana neto kamatna mara izglaeni je pomini prosjek za posljednja etiri kvartala (engl. Trailing
twelve month), izraunata kao razlika omjera kamatnih prihoda i aktive koja nosi kamatu i kamatnih trokova i pasive
na koju se plaa kamata. O metodolokim detaljima u vezi s prikazom u ovom poglavlju - vidjeti u Dodatku na kraju
rada.

16

Svaka regulatorna
odluka mora paljivo
balansirati odnos
trita odnosno
konkurencije i
ureenja trita
vodei pri tome
rauna o odnosima
velikoga broja
varijabli ije reakcije
mogu iznenaditi ako
se zanemare uzgredni
uinci i reakcije.

meunarodnom tritu: kamatna stopa na dugorone kredite poduzeima okrenula

se u smjeru prema gore priblino 2005., a ona na stambene kredite 2007. U 2010. i
2011. mara je prvi put u proteklih 10 godina zabiljeila rast, no kamatne su stope na
novoodobrene kredite u tom razdoblju ponovno padale. Godine 2012. mara je
najprije padala, pa se od druge polovice godine stabilizirala na niskoj razini. Kamatna
stopa na stambene kredite u isto se vrijeme stabilizirala na razini tek neto veoj od
minimuma iz 2007., dok je kamatna stopa na dugorone kredite poduzeima
nastavila padati do razine koja je ak i nia od pretkrizne, te tek malo vea od
historijskoga minimuma iz 2005.
Slika 13: Neto kamatna mara i dugorone kamatne stope 2001.-2013.*

*12-mjeseni pomini prosjeci (TTM)

Izvor: izrauni Arhivanalitike na temelju tromjesenog statististikog izvjea HNB-a, www.hnb.hr

Prema tome, izmeu kljunih kamatnih stopa na kredite i neto kamatne mare ne
postoji oekivana pozitivna veza. To znai da banke poveanjem kamatnih stopa na
kredite ne mogu izazvati poveanje kamatne mare. Podatci ukazuju na to da banke
samo reagiraju na trine okolnosti, to se moe smatrati dokazom konkurencije na
tritu.
Ako su banke ograniene u mogunosti samovoljna utjecaja na kamatne stope na
kredite, to onda odreuje njihovu visinu? Odgovor se nalazi u utjecajima koji su
zajedniki za sve banke. To su imbenici koje konkurencija ne moe ponititi. Rije je
o trokovima financiranja banaka domaim i stranim, i stanju potranje za
kreditima.
Slika 14 pokazuje da je troak najvanijeg domaeg izvora - kamatna stopa na
depozite stanovnitva u eurima14 padala do 2007. Zatim je do 2009. rasla, a od 2010.
ponovno se nalazila u stabilnom, dugoronom padu.
Kretanje ove stope u korelaciji je s kretanjem kamatnih stopa na kredite.15 Inozemni
troak, izraunat kao zbir tromjesenog Euribora i premije rizika zemlje koja je
14
15

Izraunata je kao prosjek kamatne stope na kratkorone i dugorone depozite u eurima.

U treemu emo poglavlju pokazati da ova tvrdnja ne vrijedi za sve vrste kamatnih stopa.

17

Pomou slike se ne
moe ustanoviti
neposredna pozitivna
veza izmeu
kamatnih stopa na
dugorone kredite i
kamatne mare.

aproksimirana pomou indeksa EMBI za Hrvatsku16, poeo je rasti jo od 2006., te je

uz jaanje konkurencije vjerojatno utjecao na dugo zadravanje trenda smanjenja
neto kamatne mare, koje je trajalo sve do 2009. Slino se dogodilo u doba zadnjega
pada, 2012.
Slika 14: Trokovi izvora sredstava

Izvor: Bloomberg, Statistiki pregled HNB-a, Tablica G4.

Na slici je oito da je vrhunac trokova financiranja u krizi 2008. (inozemni dio)

odnosno 2009. (domai devizni depoziti) oznaio minimum kamatne mare. Ovako
vidljiv uinak rasta trokova izvora sredstava na smanjenje mare potvruje prijanju
tezu da banke poveanjem aktivnih kamatnih stopa ne mogu ponititi negativan
uinak rasta trokova izvora sredstava na kamatne mare i zarade. U prilog tim
ogranienjima govori i obratan sluaj iz 2010. i 2011. Mara se tada blago oporavila
zahvaljujui padu trokova izvora sredstava, no njena je razina i dalje bila nia od
razina koje su prevladavale u prvoj polovici prolog desetljea. Konkurencija na strani
ponude te potranja jedini su mehanizmi koji u konanici u dugom roku kontroliraju
maru.
Prema tome, uzastopna smanjenja kamatnih stopa na kredite prema odlukama
uprava banaka u razdoblju prije krize nastala su uslijed pada trokova financiranja
banaka i ojaale konkurencije (osobito od 2004.). Meutim, kada se trend trokova
izvora sredstava preokrenuo prema gore, kamatne stope na (neke) kredite su
poveane. Meutim, ta poveanja kamatnih stopa ni izbliza nisu odreivala mare i
zarade banaka. Mare i zarade su se kretale pod dominantnim utjecajem ulaznih
trokova kamata koje banke plaaju svojim tediama i vjerovnicima.
Susret ponude i potranje: trite kredita i kreditno racioniranje
Do sada smo bili usredotoeni na imbenike koji djeluju na strani ponude kredita i
pokazali da rizik objanjava zato trite kredita ne funkcionira kao veina drugih
trita u gospodarstvu. Banke se nastoje kretati u zoni poznatih, kontroliranih rizika.
(Sjetite se primjera gdje 10% rizika proizvodi kamatnu stopu od 17,8%, a 2% rizika
16

Za metodoloke detalje vidjeti prilog na kraju rada.

18

Pomou slike se moe

ustanoviti naznaka o
neposrednoj
negativnoj vezi
izmeu kamatnih
stopa na izvore
sredstava i kamatne
mare.

8,2%). Meutim, banke su svjesne ogranienja potranje, osobito ogranienja da je

eventualna kratkorona dobit od prevelikog poveanja kamatnih stopa nitavna u
usporedbi s opasnou kvarenja strukture klijenata u sluaju pretjeranog rasta
kamatnih stopa.
Ova je pojava poznata kao negativna selekcija. Naime, visoke kamatne stope
odbijaju dobre klijente kojima novac nije nasuno potreban i/ili koji imaju pristup
alternativnim izvorima financiranja (trite kapitala, inozemstvo). Zbog toga su
banke svjesne da su s (pre)visokim kamatnim stopama povezane neeljene
promjene u strukturi klijenata, pa suoene sa snanim pritiskom u smjeru
poveanja kamatnih stopa banke pribjegavaju kreditnom racioniranju: umjesto da
na potranju odgovore ponudom uz vie kamatne stope, one ograniavaju ponudu i
kamatne stope, nastojei pri tome selektirati bolje klijente:

Slika 15: Kreditno racioniranje zbog negativne selekcije

Rezultati empirijskih istraivanja odrednica kamatnih stopa

Veina empirijskih istraivanja odrednica kamatnih stopa temelji se na istraivanju
odrednica kamatnih mari prema pristupu Ho i Saundersa (1981).17 Pristup polazi od
problema kamatnog rizika. Pretpostavlja se da je glavna funkcija banaka u ronoj
transformaciji sredstava, pa se kamatna mara promatra kao premija koja pokriva
rizike povezane s ronom transformacije tednje u kredite, a to je prije svega kamatni
rizik.
Takozvana ista mara zajednika je svim bankama i ona zavisi o ekonomiji obujma
(razvijenije depozitno-kreditno posredovanje znai niu maru), intenzitetu
konkurencije (jaa konkurencija znai niu maru), kolebljivosti kamata trita novca
17

Taj se pristup u literaturi naziva pristup istog spreada. Istraivanja provedena na temelju pristupa
istog spreada primjerice ukljuuju: Agoraki (2009), Georgievska et al (2011), Horwath (2011) i Mannasoo (2012).

19

Ogranienja
potranje izmeu
ostaloga djeluju i
putem mehanizma
negativne selekcije. U
uvjetima pritiska na
rast kamatnih stopa
banke izbjegavaju
punu reakciju kamata
prema gore ne bi li
izbjegle kvarenje
strukture klijenata.

(vea kolebanja znae veu maru zbog potrebe pokria veeg kamatnog rizika) i
averziji prema riziku (vea averzija vea mara). Meutim, kamatne mare
pojedinih banaka osim iste mare sadre i komponente koje su specifine za
pojedine banke. One zavise o pasivnoj kamatnoj stopi na depozite koji se prikupljaju
u specifinom trinom segmentu u kojem banka posluje, kvaliteti kreditnog
portfelja, trokovnoj efikasnosti, kvaliteti menadmenta i sl.
Hawtrey i Liang (2008) koristili su ovaj pristup kako bi utvrdili odrednice kamatnih
mara na razini bankovnih sustava. Analizirajui kamatne mare u 14 zemalja OECD-a
autori su pronali da uinak na rast kamatne mare imaju trina mo (nedostatak
konkurencije), trokovi (trokovna efikasnost smanjuje mare), averzija prema
riziku, kolebanja kamatnih stopa, kreditni rizik, oportunitetni troak i kamatne
stope na depozite.
Horvathovo (2009) istraivanje provedeno na ekim bankama 2000.-2006. otkriva da
su trokovna efikasnost, stabilnost cijena i kapitaliziranost banaka povezani s niim
kamatnim marama pojedinih banaka.
U domaoj je literaturi vano istraivanje Dumii i Ridzak (2013) koje je 2012.
nagraeno Hanekovievom nagradom. Autori su mjerili neto kamatne mare
pojedinih banaka, ukljuivi u svoje istraivanje vie od stotinu banaka iz 13 zemalja
Srednje i Istone Europe. imbenike koji potencijalno utjeu na neto kamatne mare
banaka podijelili su na initelje specifine za pojedine banke i na makroekonomske specifine za pojedine zemlje i koji su zajedniki svim bankama to u njima posluju.
Odvojeno su promatrali uinke prije i poslije krize 2008. Zakljuili su da su
makroekonomski imbenici poput priljeva kapitala, ekonomskog rasta i naizgled
odrive fiskalne politike odredili pad mari u pretkriznom razdoblju, dok su isti
imbenici uzrokovali preokret mari u razdoblju nakon izbijanja krize. Meutim,
neki spefini initelji ublaili su rast mari u krizi: slabljenje potranje, visoka
kapitalizacija i rast omjera loih kredita smanjili su mare. Zanimljivo je da je
uinkovitost (efikasnost) poslovanja banke djelovala u smjeru pada mari u cijelom
razdoblju istraivanja.
HNB (2011) je, koristei drukiji analitiki pristup, izravno ispitao vezu izmeu premije
rizika zemlje i kamatne stope na kredite poduzeima. Kamatna mara na kredite
poduzeima definirana je kao razlika izmeu kamatne stope na devizne kredite
poduzeima i zbira estomjesenog Euribora i premije rizika zemlje. Usporedbom
podataka za Hrvatsku, Bugarsku, Litvu, Poljsku i Slovaku u razdoblju 2003. do 2011.
utvreno je da su se mare u krizi posvuda smanjile i potom brzo vratile na pretkrizne
razine. To znai da banke u krizi nisu prenijele cjelokupan udar naraslih trokova
financiranja na dunike, to je objanjeno privremenim racioniranjem kredita. Da
toga nije bilo, mare u krizi ne bi pale, pa se vraale, nego bi bile priblino stalne u
cijelom razdoblju, a kamatne bi stope u krizi bile jo i vee.
Meutim, HNB (2011) je zakljuak o tome da trokovni udar nije prenesen na
kamatne stope na kredite u Hrvatskoj protumaio uz odreenu rezervu. Naime, u
kretanju kamatne mare na kredite poduzeima ipak je identificiran strukturni lom.
20

Najvei broj
istraivanja odrednica
kamatne mare
pronalazi utjecaj
trokovne
konkurencije na
smanjenje mari i
trine moi te snage
potranje na njeno
poveanje.

Mare su u poetku krize pale (to je protumaeno kao indikacija kreditnog

racioniranja), no od 2009. nadalje popele su se na razinu koja je vea od pretkrizne.
Ova se Hrvatska specifinost objanjava produenom recesijom, trajno poveanim
rizicima i padom profitabilnosti banaka.
Strukturni lomovi u odnosima meu razliitim vrstama kamatnih stopa esta su
pojava koja je potvrena i u drugom tipu studija. One pomou dinamikih
ekonometrijskih tehnika (VAR i sl.) pokuavaju utvrditi veze izmeu razliitih vrsta
kamatnih stopa, najee izmeu kamate trita novca, depozitnih i kreditnih
kamatnih stopa (de Bondt, 2002 i Humala, 2003).
Istraivanje eh, Dumii i Krznar (2011) imalo je za cilj procijeniti neravnoteu na
tritu kredita. Oni su procijenili da je trite kredita bilo u ravnotei 2000.-2002.
Zatim je slijedilo razdoblje vika ponude i pritiska na pad kamatnih stopa (2002.2008.). U krizi se, prema ovim autorima, dogodio kreditni lom, odnosno
racioniranje kredita. Treba opaziti da je njihov zakljuak u skladu sa zakljukom HNBa (2011), pri emu rezultat treba tumaiti s oprezom jer oba istraivanja zavravaju
podatcima za 2010. godinu.

III. ISTRAIVANJE ODREDNICA KRETANJA KAMATNIH STOPA U HRVATSKOJ

U nastavku ne analiziramo kamate ili kamatne mare pojedinih banaka.
Pretpostavljamo da su trita kredita segmentirana i analiziramo odrednice promjena
kamatnih stopa za pet vrsta kredita: dugorone i kratkorone kredite s valutnom
klauzulom poduzeima, stambene kredite, dugorone potroake kredite i okvirne
kredite stanovnitvu (posljednji su ujedno jedini kunski krediti koje smo obuhvatili
ovim istraivanjem). Analiziraju se ponderirane prosjene kamatne stope na
novoodobrene kredite koje HNB objavljuje u sekciji G statistikoga pregleda. Kvartalni
podatci odnose se na kamatne stope u posljednjem mjesecu kvartala, osim ako dalje
u prikazu rezultata nije drukije naznaeno. Razdoblje istraivanja poinje u prosincu
2000. i zavrava u rujnu 2013., to znai da obuhvaa 153 mjeseca, odnosno 51
tromjeseje. Kada je rije o analizi dinamikih odnosa izmeu razliitih vrsta kamatnih
stopa, razdoblje analize poinje u prvom kvartalu 2000.
Pristup koji je koriten objedinjuje pristupe koji su do sada koriteni u literaturi. Iz
analize odrednica kamatnih mari pristup crpi ideju o skupu potencijalnih
objanjavajuih varijabli, a iz dinamike analize odnosa meu pojedinim vrstama
kamatnih stopa crpi ideju o tome da se promjene aktivnih kamatnih stopa mogu
objasniti promjenama kamatnih stopa trita novca i kamatnih stopa na depozite.
Dinamiki odnosi izmeu razliitih vrsta kamatnih stopa
U Tablici 1 prikazani su rezultati Grangerovih testova uzronosti izmeu pojedinih
vrsta trokova izvora sredstava banaka i kamatnih stopa na pet vrsta kredita
stanovnitvu i trgovakim drutvima. Pod pojom Grangerove uzronosti
podrazumijeva se mogunost jedne varijable da predvidi dinamiku kretanja druge
21

Problem veine
istraivanja ove vrste
su tzv. strukturni
lomovi nestabilnost
odnosa meu
ispitivanim
varijablama.

varijable. Preciznije reeno, Grangerovim testom ispituje se koliki dio dinamike

varijable Y (npr. kamatnih stopa) u tekuem razdoblju moemo objasniti dinamikom
same varijable u prethodnim razdobljima, te hoe li se dinamika varijable Y bolje
objasniti ako se u analizu dodaju prethodne vrijednosti varijable X, u ovom sluaju
trokova izvora sredstava banaka.
Trokovi izvora sredstava banaka najprije su podijeljeni na domae i ukupne
inozemne. Kako ukupni inozemni trokovi izvora sredstava predstavljaju zbir
tromjesenog Euribora i indeksa EMBI za Hrvatsku koji mjeri premiju rizika zemlje,
zasebno su testirani uinci Euribora i premije rizika za Hrvatsku.18
Iako u literaturi postoje dvojbe o tome koliko treba voditi rauna o stacionarnosti
varijabli pri izvedbi testova kauzalnosti, ovdje postoje dva jaka razloga zato je test
proveden nad izvornim podatcima o kamatnim stopama, a ne nad njihovim
promjenama. Prvo, postoje jaki iskustveni i teorijski argumenti koji upuuju na to da
bi promjena razine pasivnih kamatnih stopa (trokova izvora) mogla uzrokovati
promjene i prethoditi promjenama aktivnih kamatnih stopa na kredite. Stoga se kao
teorijski apriorna moe postaviti teza o maloj ansi da govorimo o prividnim
regresijama. Drugo, ADF testovi za sve kamatne stope na kredite osim na potroake
kredite pokazuju da su kamatne stope stacionarni procesi. Meutim, odreeni je
oprez pri tumaenju parametara nuan zbog nestacionarnosti dijela trokova izvora
sredstava (vidjeti Prilog II na kraju rada).
Analiza je provedena na kvartalnim podatcima od prvog kvartala 2000. do treeg
kvartala 2013. godine (55 opaanja), osim u sluaju stambenih i potroakih kredita
gdje je analiza, zbog nedostupnosti podataka, provedena na razdoblju od prvog
kvartala 2002. godine do treeg kvartala 2013. godine (47 opservacija).
Rezultati (Tablica 1 dalje u tekstu) pokazuju da u sluaju stambenih i potroakih
kredita dinamika domaih i ukupnih inozemnih trokova prethodi promjenama
kamatnih stopa na tu vrstu kredita, pri emu se Euribor izdvaja kao komponenta
inozemnog troka koja ima dominantan utjecaj. Veliine procijenjenih parametara
ukazuju da u formiranju kamatnih stopa na obje vrste kredita dominantan utjecaj
imaju domai trokovi (kamatne stope na depozite).

18

Analiza se odnosi na razdoblje 2000:q4-2013:q3, no indeks EMBI za Hrvatsku nije

objavljen za razdoblje od 30.6.2004. od 30.11.2009. Vrijednosti za to razdoblje procijenjene su
kao vagani prosjek indeksa EMBI za sve Emerging Markets i za Maarsku, koja je odabrana
kao najslinija zemlja Hrvatskoj u fiskalnom pogledu. Ponderi su odreeni metodom pokuaja
i pogreke, tj. mijenjani su sve dok, idui unazad od 30.11.2009., vagana promjena EMBI za
Hrvatsku nije proizvela podatak na dan 30.6.2004. koji je identian stvarnom podatku u
Bloombergovoj bazi.

22

Domae pasivne
kamatne stope imaju
dominantan utjecaj
na kretanje kamatnih
stopa na kredite.

Tablica 1: Rezultati testova Grangerove uzronosti izmeu vrsta trokova i kamatnih stopa na
kredite
Trokovi/
Kamatne stope

Stanovnitvo
Stambeni
Potroaki
krediti
krediti

Okvirni
krediti

Poduzea
Kratkoroni krediti
Dugoroni krediti
poduzeima
poduzeima

Domai trokovi
Ukupni
nozemni
trokovi

0.24**

0.35**

0.44*

0.39*

0.08*

0.11*

0.09*

0.10**

EURIBOR
EMBI
Croatia

0.06*

0.09*

U Grangerovu testu hipoteza H0 glasi: varijabla X (trokovi) u Grangerovu smislu ne uzrokuje (ne prethodi/ne
predvia) varijablu Y (kamatne stope). Tamo gdje su vrijednosti upisane u tablicu Grangerov test potvruje smjer
uzronosti od trokova odnosno pasivnih kamatnih stopa (lijevi stupac) prema kamatnim stopama na kredite
(desno vodoravno). Gdje nema vrijednosti, Grangerov test nije pokazao uzronost.
Odbacivanje nulte hipoteze o nultoj vrijednosti parametra na razini signifikantnosti * 5% i **10%
Znak "-" oznaava sluajeve u kojima Grangerov test pokazuje da pojedina vrsta troka u Grangerovu smislu ne
uzrokuje promjenu pojedine vrste kamatne stope (nije mogue prihvatiti alternativnu hipotezu).
Vrijednosi u tablici prikazuju veliinu parametara dobivenih procjenom VAR(2) modela na kojem se temelji
Grangerov test uzronosti. Meutim, rezultate treba tumaiti s dozom opreza budui da pojedinani t-testovi
ukazuju da odreeni parametri u procijenjenim jednadbama nisu statistiki signifikantni.

Izvor: izrauni Arhivanalitike

Dinamika premije rizika zemlje mjerena EMBI-jem u sluaju ovih kredita ne prethodi
kretanju kamatnih stopa, to znai da banke u najveoj mjeri apsorbiraju okove
dravnog rizika i ne prelijevaju ih na dunike.19 Kretanju kamatnih stopa na
kratkorone okvirne kunske kredite, prema rezultatima, ne prethodi dinamika
nijednog troka izvora sredstava pa se moe zakljuiti da je njihovo kretanje u
promatranom razdoblju bilo odreeno nekim drugim initeljima, kao npr.
regulacijom. Ako je suditi prema vrijednosti parametara, kamatne stope na
kratkorone i dugorone kredite poduzeima reagiraju i na domae i na ukupne
inozemne trokove, i to snanije nego kamate na kredite stanovnitvu. Kao i u sluaju
stambenih i potroakih kredita stanovnitvu, kamatne stope na ovu vrstu kredita
bitnije su odreene trokovima domaih nego inozemnih izvora sredstava. Meu
komponentama inozemnog troka financiranja nije bilo mogue utvrditi koja
komponenta ima dominantan utjecaj, zato to u sluaju obiju komponenta nije bilo
mogue odbaciti nultu hipotezu u Grangerovu testu uzronosti. Taj se rezultat moe
protumaiti time da aktivne kamatne stope reagiraju na inozemnu trokovnu
komponentu samo kada ona djeluje vrlo jako, tj. kada i Euribor i premija rizika djeluju
u istom smjeru. Njihove izolirane promjene nemaju uinak.
Istraene su i meuovisnost i utjecaj trokova inozemnih izvora financiranja na
kretanje domaih pasivnih kamatnih stopa. Naime, bitno nii utjecaj inozemnih nego
domaih trokova mogao bi biti posljedica sloenog rasprostiranja uinaka u
19

Ovaj rezultat treba tumaiti s rezervom u svjetlu injenice da je veliki dio vremenske
serije EMBI 2004.-2009. procijenjen.

23

Banke u najveoj
mjeri apsorbiraju
okove promjena
dravnog rizika i ne
prelijevaju ih na
dunike poveanjem
kamatnih stopa. Kada
reagiraju, kamatne
stope na kredite
stanovnitvu
reagiraju slabije od
kamatnih stopa na
kredite poduzeima.

vremenu, ako se pri pojavi prvoga trokovnog oka s inozemnog trita uinak
najprije i snano prelije na promjenu domaih pasivnih kamatnih stopa u istome
smjeru. Rezultati Grangerova testa uzronosti u Tablici 2 pokazuju da ukupni
inozemni trokovi mogu poboljati predikciju kretanja domaih pasivnih kamatnih
stopa, tj. da ih u Grangerovu smislu uzrokuju, iako veliina parametra pokazuje da je
njihov uinak relativno malen. Prema tome, kamatne stope na domae depozite
imaju dominantan uinak na formiranje kamatnih stopa na kredite, ali je u tome ipak
sadran mali uinak inozemnih kamatnih okova. Pritom se Euribor izdvaja kao jedina
komponenta inozemnog troka financiranja koja je prema rezultatima Grangerova
testa u promatranom razdoblju imala ulogu u poboljanju predikcije kretanja
domaih pasivnih kamatnih stopa.
Tablica 2: Rezultati testova Grangerove uzronosti izmeu trokova na domae i strane izvore
financiranja

Komponente inozemnog troka

Ukupni inozemni trokovi
EURIBOR
EMBI Croatia

Domai troak
0.04**
0.06*
-

Odbacivanje nulte hipoteze Grangerova testa na razini signifikantnosti * 5% i **10%

Znak "-" oznaava sluaj u kojem nije mogue prihvatiti alternativnu hipotezu
Vrijednosti u tablici prikazuju veliinu parametara dobivenih procjenom VAR(2) modela na
kojem se temelji Grangerov test uzronosti. Meutim, rezultate treba tumaiti s dozom
opreza zato to pojedinani t-testovi ukazuju da odreeni parametri u procijenjenim
jednadbama nisu statistiki signifikantni.
Izvor: izrauni Arhivanalitike

Tri su najvanija zakljuka iz ovog dijela analize:

1. Sve promatrane kamatne stope na kredite, osim kamata na okvirne kredite20,
reagiraju na promjene pasivnih kamatnih stopa odnosno trokova izvora
sredstava.
2. Kamatne stope na kredite poduzeima reagiraju jae nego kamatne stope na
kredite stanovnitvu.
3. Svi parametri bitno su nii od 1, to upuuje na to da se promjene trokova
izvora sredstava ni priblino ne prelijevaju u cijelosti na kamatne stope na
kredite. Dio trokovnog udara apsorbiraju banke.
Razloge zato kamatne stope na kredite poduzeima reagiraju jae od kamata na
kredite stanovnitvu treba traiti u razliitim rizicima i razliitim nainima odreivanja
kamatnih stopa na kredite. Mogue je da vea kolebanja odnosno tee kalkulacije
rizika u sektoru poduzea onemoguavaju bankama da dio trokovnih udara uzmu
na sebe. Ako je korelacija trokovnih udara i okova rizika uska i pozitivnog smjera,
banke nemaju ni prostor u mari ni oekivanja o prolaznosti oka, koji bi im omoguili
20

Proveden je test Grangerove uzronosti izmeu kamatnih stopa na okvirne kredite te svih
vrsta kamatnih stopa na kunske depozite bez valutne klauzule i u nijednom modelu nije bilo mogue
prihvatiti alternativnu hipotezu o postojanju uzronosti.

24

Promjene kamatnih
stopa na inozemom
tritu utjeu preko
domaih pasivnih
kamatnih stopa, no
uinak je slab.

da ne reagiraju poveanjem kamatnih stopa na kredite. Mogue je i da je problem

negativne selekcije izraeniji kod graana nego kod poduzea, iako to ne bi bilo lako
objasniti. No vjerojatno je vaniji initelj taj to banke ve dugi niz godina kamatne
stope na (mali) dio kredita poduzeima odreuju dodavanjem mare na kamatnu
stopu trita novca, dok kod kredita stanovnitvu to do sada uglavnom nije bio sluaj.
Jo je zanimljivije promotriti injenicu da se promjene trokova izvora sredstava ni
priblino ne prelijevaju u cijelosti na kamatne stope na kredite. Tomu su mogua dva
razloga. Prvo, mogue je da intenzitet trine konkurencije prijei prelijevanje 1 za
1. Drugo, mogue je da ovdje neizravno uoavamo naznaku kreditnog racioniranja
odnosno izbjegavanja negativne selekcije. Banke se moda plae da bi naglije
podizanje kamatnih stopa dovelo do jednako naglog kvarenja strukture klijenata
prema modelu koji je prikazan u drugom poglavlju. Ovdje koriten analitiki okvir ne
omoguava razdvajanje ovih uinaka, pa taj posao ostaje otvoren za neka budua
istraivanja.
Na kraju treba primijetiti da ovdje prikazani rezultati izravno upuuju na novi test.
Naime, ako kamatne stope na kredite samo djelomino reagiraju na promjene
kamatnih stopa na depozite i inozemne izvore sredstava, onda oekujemo da e
trokovni udari izravno smanjivati kamatnu maru, i obratno da e pad trokova
izvora financiranja pogodovati rastu mari. To je pitanje kojim se bavimo u sljedeem
odjeljku.
Odrednice kamatne mare
Zavisna varijabla u modelu koji koristimo jest trenutna neto kamatna mara.
Izraunata je tako da je kamatni prihod za kvartal pomnoen s etiri i podijeljen sa
stanjem prihodujue aktive na kraju prolog kvartala, a kamatni rashod za kvartal
pomnoen s etiri i podijeljen sa stanjem pasive na koju se plaa kamata na kraju
prolog kvartala. Potom je od prihodnoga omjera oduzet rashodni da bi se dobila
trenutna neto kamatna mara. Tako izraunata mara sezonski je prilagoena, te je
pomou testa jedininoga korijena utvreno da je integrirana reda I(1)
(nestacionarna u razinama), tako da zavisna varijabla predstavlja prvu diferenciju
sezonski prilagoene neto kamatne mare.
Kljune objanjavajue varijable takoer su diferencirane ako je pokazano da su u
izvornom obliku I(1), a u obliku razlike, I(0). Iz specifikacije je isputena varijabla IRO,
koja predstavlja Indeks regulatornog optereenja, jer sadri strukturni lom i
endogena je, pa je njeno uvrtenje pogoravalo karakteristike ocjene i bitno utjecalo
na parametre uz druge varijable i njihovu statistiku signifikantnost. Ispitan je i
utjecaj CROBEX-a i premije rizika zemlje mjerene indeksom EMBI. Regresijska analiza
mare nije identificirala njihov uinak.
Regresijski su rezultati prikazani u tablici u Prilogu III na kraju rada. Rezultati pokazuju
da je u svim prikazanim jednadbama otklonjena autokorelacija. Distribucije reziduala
nisu gausijanske, ali Jarque-Bera test je pokazao da nisu ni previe daleko od
normalnog oblika. Ljubiastom su bojom u Prilogu III oznaeni parametri kod kojih se
25

Razmjerno slaba
reakcija kamatnih
stopa na kredite na
promjene pasivnih
kamatnih stopa moe
se tumaiti
ogranienjima
konkurencije ili
potranje, no
razluivanje njihovih
utjecaja zahtjeva
dodatna istraivanja.

nulta hipoteza o jednakosti s nulom moe odbaciti na razini signifikantnosti od 10% ili
veoj.
Rezultati pokazuju sljedee:
1. Promjena stope rasta realnog BDP-a (DGDP) ima oekivano pozitivan uinak
na kamatnu maru. To moemo smatrati uinkom potranje: ubrzanje
ekonomskog rasta poveava maru, a usporavanje ju smanjuje. Pri
konstantnoj stopi rasta, bez obzira na njenu brzinu, mara se ne mijenja.
Parametar ne sugerira jak utjecaj, a u dvije jednadbe signifikantnost
znaajnije opada, pa ovaj utjecaj ne treba smatrati presudnim, a mogue je i
da nije odve stabilan.
2. Veliina trita mjerena aktivom koja zarauje kamatu (EA odnosno DEA u
obliku razlike) nema utjecaj na kamatnu maru. Meutim, ekonomije obujma
imaju posredne utjecaje, ponajprije kroz trokovnu uinkovitost (efikasnost).
3. Kao to je pokazano i u nizu drugih studija, trokovna efikasnost (COSTA) ima
uinak na kamatnu maru: omjer operativnih trokova i aktive
iznadproporcionalno poveava kamatnu maru (parametar vei od 1).
Trokovna je konkurencija na djelu, a s obzirom na intenzitet smanjenja
ovoga omjera od poetka XXI. St. naovamo (s oko 3,5% na 1,9%), ovo bi
mogao biti kljuni initelj dugorona smanjenja mare u posljednjih desetak
godina.
4. Kvaliteta aktive ima pozitivan uinak na kamatnu maru (to je aktiva
kvalitetnija, mara je manja). Kvaliteta se mjeri omjerom rezervacija prema
rezultatu prije rezerviranja. Rast omjera znai pogoranje kakvoe plasmana.
Rast omjera, tj. kvarenje aktive, utjee na poveanje mare, ceteris paribus.
Meutim, u ovoj varijabli postoje znaajni strukturni lomovi, a rezultat se
razlikuje od rezultata u studijama koje polaze od podataka za pojedine banke,
gdje je pronaeno da kvarenje aktive smanjuje maru. Stoga uinak ove
varijable treba interpretirati oprezno i s dunom pozornou podvrgnuti
ispitivanju u daljnjim istraivanjima.
5. Prosjena pasivna kamatna stopa na devizne depozite stanovnitva
(AVGDEPSTOR) ima negativan uinak na maru: njen rast ju smanjuje. To
znai da banke nemaju mogunost trenutne neutralizacije domaeg oka
trokova izvora kroz kompenzirajui rast aktivnih kamatnih stopa. Ovo
potvruju i nalazi pod tokom (7) nie, a treba primijetiti da je ovaj rezultat u
skladu s ranije prikazanim rezultatima Grangerova testa.
6. Euribor ima pozitivan uinak na kamatnu maru. S obzirom na to da kamatne
stope na kredite u Hrvatskoj uglavnom nisu bile izravno vezane uz Euribor, a i
da jesu, nije jasno zato bi uslijed rasta Euribora dolazilo do rasta mare,
ovdje je vjerojatno rije o uinku zarade na deviznim likvidnim sredstvima

26

Analiza odrednica
kamatne mare
potvrdila je utjecaj
trokovne efikasnosti
i kamatnih stopa na
depozite koje imaju
negativan uinak na
maru. Pozitivan
uinak imaju i
potranja i kvaliteta
kredita (ije kvarenje
utjee na rast mare),
to poziva na daljnja
istraivanja.

banaka: zbog visokih likvidnih sredstava u inozemstvu, rast Euribora bitno

poveava kamatnu zaradu banaka.
7. Na kraju smo provjerili jesu li kamatne stope na kredite bile usko povezane s
kamatnom marom u proteklim godinama. Pozitivna veza izmeu kamatnih
stopa na kredite i kamatne mare u regresijskim jednadbama znaila bi da
banke uspijevaju promjenama aktivnih kamatnih stopa poveati kamatnu
maru, ali i da eventualni pritisak konkurencije kako bi se smanjila kamata na
kredite oteuje maru. Ispitan je uinak pet vrsta kamatnih stopa
kratkoronih i dugoronih s valutnom klauzulom na kredite poduzeima, te
onih na stambene, ostale, i okvirne kredite stanovnitvu (jednadbe 2 do 6 u
Prilogu III).21 Zanimljivo je da izmeu aktivnih kamatnih stopa i mari nije
pronaena veza. S jedne strane to znai da banke nisu ulazile u cjenovnu
konkurenciju koja bi, ceteris paribus, otetila maru. Kamate su padale kada
se prostor za smanjenje otvarao uslijed korekcije ulaznih trokova
financiranja i rasta trokovne efikasnosti. S druge strane, ovaj rezultat znai
da banke nisu mogle aktivnim poveanjem kamatnih stopa poboljati maru.

IV. ZAKLJUAK
Kamatne stope na kredite kod hrvatskih banaka biljeile su znatan pad u prolom
desetljeu sve do 2005. - kada je rije o kamatnim stopama na kredite poduzeima,
odnosno do 2007. - kada je rije o kamatnim stopama na kredite stanovnitvu.
Kamatna mara u poetku desetljea nije biljeila znatniji pad, tako da se poetni pad
kamatnih stopa moe objasniti padom kamatnih stopa na depozite kod domaih
banaka i poboljanim uvjetima financiranja na inozemnom tritu. Od 2004. dolazi do
zaotravanja konkurencije, brzog rasta kredita i s njime povezanih manifestacija
ekonomija obujma kroz rast trokovne efikasnosti, tako da je kamatna mara
zabiljeila znatan pad (gotovo se prepolovila) do minimuma na poetku krize 2009.
(Slika 13). Meutim, sve vei trokovi izvora sredstava i rizici uvjetovali su preokret u
kretanju kamatne mare. Nakon kratkog razdoblja rasta (2010./11.) mara ponovo
poinje padati 2012. te se u toku 2013. stabilizira na, historijski gledano, razmjerno
niskoj razini.
Regresijska analiza odrednica kamatne mare pokazala je da prosjena kamatna
stopa na domae devizne depozite, koji su ujedno i najvaniji pojedinani izvor
financiranja hrvatskih banaka, ima snaan negativan uinak na maru. injenica da
rast pasivnih kamatnih stopa smanjuje maru govori u prilog injenici da banke ne
prenose automatizmom svaki trokovni udar na kamatne stope na kredite kako bi
odrale maru stabilnom. Taj je rezultat potvren i alternativnom ekonometrijskom
tehnikom koja pokuava identificirati kauzalnost. Pri tome je potvren dominantan
uinak trokova domaih naspram inozemnih izvora sredstava. Razloge zato banke
21

Jednadbe prikazuju rezultate za kamatne stope u razinama. Napravljena je provjera

rezultata za diferencirane kamatne stope i dobiven je isti rezultat.

27

Nije otkrivena
povezanost izmeu
kamatnih stopa na
kredite i kamatne
mare, to moe
znaiti da banke
nemaju dovoljnu
trinu mo da
upravljanjem
kamatnih stopama
upravljaju marom. S
druge strane, to znai
da konkurencija
kamatnih stopa nije
otetila maru, pa
ova relacija poziva na
daljnja istraivanja.

ne prenose cjelokupan ok trokova s pasivne na aktivnu stranu bilance treba traiti u

konkurenciji i/ili kreditnom racioniranju kako bi se izbjegla negativna selekcija. Ova
analiza nije bila namijenjena izolaciji njihovih uinaka, pa taj posao ostaje za neka
budua istraivanja.
Zanimljivo je da kamatne stope na okvirne kredite uope ne reagiraju na trokovne
udare, to bi se moglo objasniti regulacijom ovih stopa jer je analiza njihove
osjetljivosti na cijene kunskih izvora sredstava pokazala kako se ne moe pronai
meuovisnost izmeu tih varijabli. Jo je zanimljivije da kamatne stope na kredite
poduzeima jae reagiraju na trokovne udare od kamatnih stopa na kredite
stanovnitvu. Identifikacija uzroka ove razlike takoer ostaje za neka budua
istraivanja. Kada je rije o buduim istraivanjima, pristup se mora proiriti
procjenama nestabilnosti parametara uslijed promjena reima u uvjetima krize.

28

LITERATURA
Agoraki, M.E.K. (2009): The determinants of net interest margin during transition.
eh, A.M.; Dumii M.; Krznar, I. (2011): Model ravnotee na tritu kredita i
razdoblje kreditnog loma; Istraivanja I-30; Hrvatska narodna banka.
De Bondt, G. (2002): Retail Bank Interest Rate Pass-throguh: New Evidence At The
Euro Area Level; ECB Working Paper Series, No. 136.
Dumii, M.; Ridzak, T. (2013): Determinants of banks net interest margins in
Central and Eastern Europe; Financial Theory and Practice; Vol.37, No.1; pp 1-33.
Georgievska, Lj. et al. (2011): Determinants of lending interest rates and interest
rate spreads; Special Conference Paper; Bank of Greece.
Hawtrey, K.; Liang, H. (2008): Bank Interest Margins in OECD Countries, North
American Journal of Economics and Finance, No. 19, pp. 249 260.
Ho, T.; Saunders, A. (1981): The determinants of bank interest margins: theory and
empirical evidence; Journal of Financial and Quantitative Analysis 16, pp. 581-600.
Horvath, R. (2009): The Determinants of the Interest Rate Margins of Czech Banks;
Czech Journal of Economics and Finance, Vol. 59, No.2; 2009, pp. 128-136.
Hrvatska narodna banka (2011): Veza izmeu kamatnih stopa na kredite
poduzeima i rizika zemlje; Financijska stabilnost br. 7.
Hrvatska udruga banaka (2013): Ujedinjeni nadzor banaka pod okriljem ECB-a i nova
pravila preustroja banaka u EU to je u tome dobro za Hrvatsku?; HUB Analize br.
45.
Humala, A. (2003): Interest rate pass-through and financial crises: Do switching
regimes matter? A case of Argentina. University of Warwick (mimeo).
Mannasoo, K. (2012): Determinants of Bank Interest Spread in Estonia; Eesti Pank
Working Paper Series, No.1; National Bank of Estonia.

29

PRILOG I: TABLICE KAMATNIH STOPA

Tablica P1.1: Kamatne stope na kredite stanovnitvu

Izvor: HNB; ECB; obrada Arhivanalitika

30

Tablica P1.2: Kamatne stope na kredite trgovakim drutvima

Izvor: HNB; ECB; obrada Arhivanalitika

31

PRILOG II: TESTOVI STACIONARNOSTI

Tablica P2.1: Rezultati ADF testa jedininog korijena 2000q1-2013q3
Varijabla

Razine
t-statistika

Kritina vrijednost

Zakljuak

Kamatne stope
Kratkoroni krediti poduzeima
Dugoroni krediti poduzeima
Stambeni krediti (2002q1-2013q3)
Potroaki krediti (2002q1-2013q3)
Okvirni krediti

-4.12
-3.74
-4.03
-1.47
-3.02

-2.92 (5%)
-2.92 (5%)
-2.93 (5%)
-2.93 (5%)
-2.92 (5%)

Stacionarnost u razinama I(0)

Stacionarnost u razinama I(0)
Stacionarnost u razinama I(0)
Nestacionarnost u razinama I(1)
Stacionarnost u razinama I(0)

Trokovi
Ukupni inozemni trokovi

-1.80
-2.85

-2.92 (5%)
-2.59 (10%)

Nestacionarnost u razinama I(1)

Stacionarnost u razinama I(0)

Euribor

-2.13

-2.92 (5%)

Nestacionarnost u razinama I(1)

EMBI Croatia

-1.73

-2.92 (5%)

Nestacionarnost u razinama I(1)

Domai trokovi

Ostale varijable (2000:q4 2013:q3)

Trenutna neto kamatna mara *

-2.80

-2.92 (5%)

Nestacionarnost u razinama I(1)

Omjer kapitala i aktive *

-1.80

-2.92 (5%)

Nestacionarnost u razinama I(1)

Omjer trokova i aktive *

-6.56

-2.92 (5%)

Stacionarnost u razinama I(0)

Omjer rezervacija i aktive *

-0.02

-2.92 (5%)

Nestacionarnost u razinama I(1)

GDP

-1.78

-2.92 (5%)

Nestacionarnost u razinama I(1)

Aktiva koja zarauje

-2.04

-2.92 (5%)

Nestacionarnost u razinama I(1)

*Desezonirano.
Hipoteza H0 pretpostavlja da vremenska serija nije stacionarna i da postoji problem jedininoga korijena, dok se
alternativnom hipotezom pretpostavlja stacionarnost serije.
U zagradama pored kritinih vrijednosti nalazi se razina pouzdanosti.
Izvor: izrauni Arhivanalitike

32

PRILOG III
Tablica P3.1: Rezultati regresijske analize kamatne mare

Izvor: izrauni Arhivanalitike

33