Ownership Stucture

1
THE ANALYSIS OF PREDICTION MODEL OF MANAGERIAL OWNERSHIP OF

GO PUBLIC CORPORATE BY MULTINOMIAL LOGIT APPROACH
(A Study in Companies Listed at Indonesia Stock Exchange)
The objective of this research is to provide emphirical evidence on the factors that influent
the probability of the managers to take part in managerial ownership. The examined
factors on this study consisted of investment opportunity sets, leverage, dividend payout
ratio, profitability, growth rate of the firm, size of the firm, institutional ownership, value
of the firm, equity market value. The population consisted of 66 firms of which 41 of then
held no managerial ownership, 10 firms had medium managerial ownership and 15 firms
had high managerial ownership. Moreover, the data were collected during the research
period from 2005 to 2007 that was conducted by sensus while Multinomial Logit
Regression was used in order to test the research hypothesis.
The research finding indicated that investment opportunity sets, equity market value, size
of the firm and Institutional Ownership as well are significant variables in predicting
managerial ownership. The present study also indicated that investment opportunity set,
equity market value, the size of the firm as well as institutional ownership are statistically
significant in prerdicting those here and have no managerial ownership.
Keywords: Managerial ownership, leverage policy, devidend , value of the firm, size of the
firm, growth rate of the firm, institutional ownership and multinomial logit
regression.
BAB I
PENDAHULUAN
1.1.
Latar Belakang Penelitian

Studi empiris Claessens, et.al. (2002;2741-2771) menunjukkan bahwa perusahaan-
perusahaan di Indonesia memiliki karakteristik yang tidak jauh berbeda dengan

perusahaan di Asia pada umumnya. Perusahaan-perusahaan di Asia secara historis dan
sosiologis adalah perusahaan yang dimiliki dan dikontrol oleh keluarga. Meskipun
perusahaan tersebut tumbuh dan menjadi perusahaan terbuka, namun kontrol tetap
dipegang oleh keluarga masih signifikan. Lebih lanjut Claessens,et.al.(2002;2741-2771)
menyebutkan bahwa kapitalisasi pasar dari saham yang dikuasai oleh 10 perusahaan
keluarga di Indonesia, Filipina dan Thailand hasilnya seperti tampak pada Tabel 1-1
sebagai berikut:
Tabel 1-1: Persentase Kepemilikan Saham Oleh Keluarga
(family held) 10 perusahaan Terbuka (tbk)
No.
Negara
Persentase
kepemilikan keluarga
1
Indonesia
57.70%
2
3
4
Filipina
Thailand
Malaysia
52.50%
46.20%
28.30%
Sumber: Claessens et.al. (2002:2741-2771)
Tabel 1.2. berikut ini menunjukkan bahwa struktur kepemilikan perusahaan di

Indonesia masih terkonsentrasi pada blokcholders, sedangkan jumlah saham yang benarbenar dimiliki oleh public rata-rata hanya sebesar 27.20 persen bahkan relatif lebih kecil
dalam prakteknya (ICMD, 2007). Jumlah persentase kepemilikan saham manajerial
tersebut relatif besar jika dibandingkan dengan saham yang dimiliki oleh koperasi. Hal
yang menarik dari tabulasi tersebut adalah rata-rata kepemilikan saham manajerial yang
relatif tinggi, jika dibandingkan dengan nilai rata-rata yang sama yang terjadi di pasar
modal asing. Struktur ini menjadi lebih terkonsentrasi jika dilihat dalam kenyataanya,
karena para pendiri perusahaan pada umumnya masih memiliki saham perusahaannya
melalui anak-anak perusahaannya, sehingga nilai tersebut dalam prakteknya akan lebih
tinggi. Kondisi tersebut memiliki kesamaan dengan sejumlah perusahaan terbuka di
Korea, melalui kelompok Chaebol-nya.
Tabel 1-2. Rata-rata kepemilikan saham perusahaan
yang telah go public
No.
Nama Kepemilikan
Rata-rata (%)
01.
Kepemilikan saham manajerial
14.55
02.
Blockholders or Institutional
58.11
03.
Cooperatives
0.14
04.
Public
27.20
Sumber: ICMD 2007
Apabila dibandingkan dengan sejumlah pasar modal di negara-negara maju,

dimana pada umumnya penelitian empiris mengenai teori keagenan sudah banyak
dilakukan, maka struktur kepemilikan perusahaan terbuka di Indonesia sangatlah unik.
Pasar modal negara-negara maju, seperti di Amerika Utara dan sejumlah negara Eropa,
pemisahan kepemilikan dan pengawasan lajim dilakukan oleh suatu badan yang memiliki
independensi kekuasaan yang cukup kuat. Pengawasan terhadap kepemilikan perusahaan
yang telah diperdagangkan di pasar modal tidak mengalami banyak perubahan sejak
saham tersebut ditawarkan pertama kalinya atau Initial Public Offerings (IPO) umumnya
para anggota keluarga memiliki persentase kepemilikan saham yang dominan.
Gambar
berikut Pemegan
ini menjelaskanPemegan
bagaimana struktur kepemilikan perusahaan yang
Pemegan
Pemegan
Pemegan
g
g
g
bersifat diffused
structure.
Saham
Saham
Saham ownership
Saham
11
22
Pemegan
gg
Saham
Saham
33
DIREKSI
DIREKSI
Pemegan
Pemegan
gg
Saham
Saham
44
Pemegan
Pemegan
gg
Saham
Saham
n
n
Gambar 1-1: Struktur Kepemilikan Perusahaan yang tersebar

(Diffused ownership).
Sumber: Christian Herdinata (2008;22-27)
Penerapan tata kelola perusahaan yang baik akan mampu mengurangi bahkan
meminimalkan potensi konflik kepentingan yang timbul antara pengendali perusahaan dan
outside investor (pemegang saham publik), terutama pada Perusahaan dengan struktur
kepemilikan terkonsentrasi seperti pada Gambar. 1-2.
Pemegan
Pemegan
gg
Saham
Saham
Gambar
Pemegan
Pemegan
gg
Saham
Saham
Pemegan
Pemegan
gg
Saham
Saham
Pemegang
Saham
Pengendali
Pemegang
Saham
Pengendali
1.2.Struktur Kepemilikan Perusahaan dengan pengendali

sekelompok kecil pemegang
saham (Concentrated ownership)
DIREKSI
pada
DIREKSI
Sumber: Christian Herdinata, (2008;22-27)
Gambar 1-2. tersebut tampak bahwa terdapat sekelompok pemegang saham yang
mengontrol atau mengendalikan perusahaan. Arah kebijakan dan strategi perusahaan
relatif merepresentasikan arah atau kepentingan para pemegang saham mayoritas,
sehingga dalam kondisi kepemilikan saham seperti ini akan meningkatkan probabilitas
munculnya ekspropriasi kepentingan pemegang saham mayoritas terhadap pemegang
saham minoritas. Studi ini dilakukan dengan tujuan untuk melakukan analisis apakah IOS,
Leverage, Dividen Payout Ratio, Growth, Profitability, value of the firm, Market Value of
The Equity and Institutional Ownership berpengaruh terhadap tingkat kepemilikan saham
manajerial. Penelitian disertasi ini berbeda dengan sejumlah penelitian lain yang sejenis,
terutama dalam masalah: (i) unit analisis penelitian; (ii) variabel dan proksi variabel
penelitian; serta (iii) teknik analisis yang digunakan.
Tabel 1-3. Dividend Yield dan Leverage ratio rata-rata Perusahaan yang telah listed
Tahun 2000-2007
Tahun
Dividend Yield
(%)
Leverage
200
0
1.65
200
1
1.92
200
2
1.06
200
3
1.74
200
4
1.64
200
5
1.45
200
6
1.56
200
7
1.65
0.67
0.57
0.48
0.45
0.54
0.65
0.55
0.6
Sumber: Diolah dari ICMD 2008
1.2.
Rumusan Masalah
Berdasarkan latar belakang penelitian yang telah penulis kemukakan pada bagian
sebelumnya, maka masalah penelitian dapat dirumuskan sebagai berikut:

1. Bagaimana set peluang investasi, leverage, rasio pembayaran dividen, profitabilitas,
pertumbuhan perusahaan, nilai perusahaan, nilai pasar ekuitas, ukuran perusahaan,
kepemilikan institusional mampu digunakan untuk memrediksi kategori kepemilikan
saham manajerial perusahaan-perusahaan terbuka di Bursa Efek Indonesia (BEI).
2. Seberapa besar Set peluang investasi, leverage, rasio pembayaran dividen,
profitabilitas, pertumbuhan perusahaan, nilai perusahaan, nilai pasar ekuitas, ukuran
perusahaan, kepemilikan institusional berpengaruh terhadap kepemilikan saham
manajerial baik secara bersama-sama maupun secara sendiri-sendiri pada Perusahaanperusahaan terbuka di BEI.
3. Seberapa besar daya klasifikasi Model Multinomial Logit Regression dalam
memrediksi masing-masing kelompok kepemilikan saham manajerial pada perusahaan
yang telah go public di BEI.
1.3. Tujuan Penelitian
Sesuai dengan masalah yang telah dirumuskan pada bagian sebelumnya, maka
tujuan penelitian yang ingin dicapai adalah sebagai berikut:
1. Memperoleh hasil kajian tentang prediksi set peluang investasi, leverage, rasio
pembayaran dividen, profitabilitas, pertumbuhan perusahaan, nilai perusahaan,
nilai pasar ekuitas, ukuran perusahaan, kepemilikan institusional terhadap kategori
kepemilikan saham manajerial pada perusahaan-perusahaan terbuka di BEI.
2. Memperoleh hasil analisis mengenai besarnya nilai signifikansi set peluang
investasi, leverage, rasio pembayaran dividen, profitabilitas, pertumbuhan
perusahaan, nilai pasar ekuitas, nilai perusahaan, ukuran perusahaan, kepemilikan
institusional terhadap kepemilikan saham manajerial baik secara bersama-sama
maupun secara sendiri-sendiri pada perusahaan-perusahaan di BEI.
3. Memperoleh hasil analisis mengenai besarnya daya klasifikasi
model
Multionomial Logit Regression dalam memrediksi masing-masing kelompok

1.4.
kepemilikan saham manajerial perusahaan-perusahaan yang telah go public di BEI.

Kegunaan Penelitian
Penelitian ini menganalisis lebih mendalam mengenai model kepemilikan saham
oleh manajemen. Sejumlah studi sebelumnya menunjukkan bagaimana pentingnya

pemahaman mengenai struktur kepemilikan perusahaan (corporate ownership structure).
1.4.1. Kegunaan Akademis
a.
Hasil penelitian ini diharapkan mampu memberikan kontribusi terhadap
pengembangan ilmu terutama mengenai konsep keagenan dan signaling, yang
dikaitkan dengan masalah kepemilikan saham manajerial. Dalam manajemen
keuangan kedua konsep tersebut penting dalam memberrikan penjelasan secara
b.
kuantitatif mengenai corporate finance behavior.

Hasil penelitian ini juga diharapkan dapat memberikan kontribusi eksplanasi yang
memadai terkait dengan pembuktian mengenai kondisi asimetris pada perusahaan
terbuka di Indonesia juga terkait dengan masalah signal informasi mengenai
kepemilikan saham manajerial perusahaan terbuka, oleh karena itu hasil ini
diharapkan dapat memberikan ekplanasi memadai mengenai signaling theory
dan Assymetric information.

1.4.2. Kegunaan praktis
a.
Penelitian ini diharapkan dapat memberikan guna laksana mengenai informasi
kepada para praktisi perusahaan mengenai model prediksi kepemilikan saham
manajerial perusahaan terbuka di Indonesia. Selanjutnya hasil ini juga mampu
memberikan detail informasi model prediksi bagi perusahaan dengan struktur
kepemilikan kecil, sedang atau perusahaan terbuka dengan kepemilikan saham
b.
oleh manajemen yang signifikan.

Hasil penelitian ini diharapkan dapat memberikan guna laksana dan informasi
kepada para calon investor atau pasar mengenai sinyal yang disampaikan oleh
perilaku para kepemilikan saham oleh manajemen serta berbagai kebijakan yang
mereka ambil, baik pada skala kepemilikan saham manajerial yang kecil bahkan
tanpa ada kepemilikan saham manajerial atau perusahaan terbuka dengan skala
kepemilikan moderat dan perusahaan terbuka dengan komposisi kepemilikan
saham manajerial yang cukup signifikan.
B A B II
KAJIAN PUSTAKA, KERANGKA PEMIKIRAN
DAN HIPOTESIS
2.1.
Kajian Pustaka
Masalah keagenan merupakan isu sentral dalam literatur keuangan sejak Berle and
Means dalam Khanna Arun (2007;22-34), mereka telah melakukan suatu investigasi
secara intensif mengenai struktur kepemilikan perusahaan publik (publicly corporate
ownership structure). Dalam artikelnya, secara tegas mereka menyebutkan: ........ that the
separation of ownership from control produces a condition where the interests of owner(s)
and manager(s) often diverge and that discretionary power by manager(s) exists. They
ask: Have we any justification for assuming that those in control of the modern
corporation will also choose to operate it in the interest of owners ? .
Hasil studinya menyebutkan bahwa perusahaan dengan struktur kepemilikan
saham tersebar (diffused stock ownership structure), pada umumnya para pemegang saham
secara individual tidak dapat mengendalikan manajemen agar bertindak selaras dengan
kepentingannya. Masalah inti keagenan dalam perusahaan seperti ini adalah konflik
keagenan antara manajer dengan pemegang saham. Pada sisi lain, dalam kondisi
kepemilikan yang bersifat divergence atau menyebar seperti dikemukakan oleh Berle and
Means dalam Khanna Arun (2007;22-34), terdapat kekuatan tawar-menawar yang tinggi
dari pihak manajemen. Lebih lanjut mereka menyebutkan bahwa dalam perusahaan
dengan kepemilikan terkonsentrasi terdapat pemegang saham yang dapat mengendalikan
manajemen atau bahkan bagian dari manajemen itu sendiri.
Konsep yang selama ini lazim digunakan untuk mengidentifikasi keberadaan
konsentrasi kepemilikan adalah konsep kepemilikan immediate. Namun demikian, konsep
kepemilikan ini memiliki kelemahan dalam mengkaji pola kepemilikan perusahaan karena
konsep kepemilikan ini tidak dapat digunakan untuk mengidentifikasi rantai kepemilikan
perusahaan (coporate ownership chain), pemegang saham pengendali (controlling party),
pemisahan hak aliran kas dan hak kontrol, serta mekanisme peningkatan kontrol
perusahaan, hal ini seperti yang dijelaskan oleh La Porta et.al. (2002;25).
2.1.1. Teori Kepemilikan Saham Perusahaan
Studi empiris yang dilakukan oleh Mahadwartha (2003;1-34) menyebutkan bahwa

kepemilikan saham manajerial didefinisikan sebagai sebuah program remunerasi yang
digunakan dalam rangka mengurangi konflik kepentingan antara shareholders dan para
manajer. Selanjutnya Jensen and Murphy (1990;225-264) menjelaskan bagaimana paket
kompensasi serta bonus saham (share bonuses) mampu membuktikan sebagai suatu
insentif yang efektif dalam rangka mensejajarkan kepentingan mereka. Studi empiris yang
dilakukan oleh Tandelilin dan Wilberforce (2002;31-43) menguji apakah kebijakan
finansial dapat disubstitusikan dengan kebijakan non-finansial (managerial-ownership)
dalam mengatasi masalah keagenan. Dengan menggunakan analisis persamaan simultan
terhadap data cross-sectional, hasil penelitiannya menunjukkan bahwa dalam mengatasi
konflik keagenan, penggunaan hutang akan memicu konflik keagenan baru antara creditor
dan stockholders.
2.1.1.1.Teori Signaling
Dasar kepercayaan dari signaling theory atau signaling model adalah manajer
mempunyai informasi privat (private information) tentang prospek masa depan
perusahaan dan perubahan persentase kepemilikan saham oleh manajemen, merupakan
signal yang digunakan untuk menyampaikan informasi yang dimiliki perusahaan terutama
para insider investors kepada pelaku pasar. Teori ini memberikan suatu dasar pemikiran
mengenai perubahan struktur kepemilikan perusahaan, sehingga menghasilkan hipotesis
tentang pengaruh publikasi perubahan struktur kepemilikan perusahaan yang diakibatkan
oleh membaik atau memburuknya, baik kinerja keuangan perusahaan maupun keadaan
kinerja ekonomi makro.
2.1.1.2.Teori Keagenan (Agency Theory)
Secara teoritis dapat diasumsikan bahwa ketika sejumlah manajer perusahaan
(insiders) memiliki 100% saham perusahaan seperti halnya perusahaan perseorangan,
konsumsi atas berbagai kemewahan akan dibatasi pada tingkat minimum, sebab para
manajer juga akan menanggung beban atas keseluruhan biaya. Hal ini akan mampu
menurunkan konsumsi untuk memenuhi kepentingan sendiri atau non-pecuniary benefits
seperti yang ditunjukkan oleh kurva indiferen pertama (IC1) dimana pengeluaran dalam
bentuk kemewahan fasilitas oleh manajer ditunjukkan oleh titik F 1, kondisi ini mampu
menurunkan nilai perusahaan saat ini menjadi V1. Namun demikian, ketika manajer
memiliki saham sebesar 1-x dari saham perusahaan, hal ini mengindikasikan adanya
peningkatan kepemilikan insiders, oleh karenanya hal ini terkait dengan semakin
menurunnya berbagai pengeluaran yang dilakukan para manajer dalam bentuk kemewahan
fasilitas, sehingga dalam kondisi ini ditunjukkan berbagai pengeluaran tersebut
dicerminkan oleh titik F11, dan pengeluaran tersebut ada dalam kurva indiferen dua (IC11),
sebagai akibat adanya penurunan nilai perusahaan sebagaimana ditunjukkan oleh V11.
Penjelasan selanjutnya, tingkat konsumsi atas kemewahan fasilitas yang dilakukan
oleh para manajer perusahaan dalam peraga tersebut ditunjukkan oleh kurva indifferen
(Indifference Curve) ke tiga (IC3). Pada titik ini para insiders berusaha mencoba untuk
memenuhi kepentingannya melalui kekayaan yang dimiliki oleh outsider shareholders.
Sebagai akibatnya, nilai perusahaan dan kekayaan pemilik mengalami penurunan
sebagaimana ditunjukkan oleh V111.Gambar 2.1. hubungan antara nilai perusahaan dengan
pengeluaran manajer dalam bentuk kemawan fasilitas.
Nilai Perusahaan
V
V1
V11
V111
IC1
IC2
IC3
F1
F11
F111
F
Pengeluaran Manajer dalam bentuk Kemewahan Fasilitas.
Gambar 2.1.Hubungan antara nilai perusahaan dengan tingkat pengeluaran manajer
dalam bentuk kemewahan fasilitas
Sumber: Jensen & Meckling (1976;247-263).
2.1.1.3. Teori Informasi A-Simetris
Akerlof and Stiglitz (2001;195-211) menyebutkan bahwa berdasarkan teori
informasi simetris, informasi yang diterima para pelaku pasar diasumsikan akan sama
dengan informasi yang ada pada manajemen perusahaan. Dalam kenyataannya manajer
perusahaan memiliki informasi yang relatif lebih banyak daripada informasi yang tersedia
bagi para investor luar. Kondisi ini disebut dengan asymmetric information.
Dalam artikelnya Akerlof and Stiglitz (2001;195-211) memberikan gambaran
mengenai aspek ketidaksimetrisan informasi dalam bisnis. Mereka menyebutkan bahwa
dampak potensial dari terjadinya asymmetric information adalah timbulnya kegagalan

pasar (market failure). Sebagai contoh yang paling umum untuk menjelaskan fenomena
informasi yang tidak simetris terjadi pada pasar mobil bekas (used car market) di mana
penjual memiliki informasi yang lebih baik atau terdapat asymmetric information atas
calon pembeli. Pemilik mobil bekas lebih mengetahui kondisi mobilnya dibandingkan
calon pembeli. Pemilik mobil bekas ini mungkin menjual Lemon (mobil yang jelek) dan
mengakunya sebagai Orange (mobil yang bagus). Sebaliknya pembeli mobil, yang
menyadari memiliki informasi yang kurang dibandingkan dengan yang dimiliki oleh
penjual, tidak dapat membedakan antara lemon dan orange.
2.1.1.4. Teori Entitas Bisnis (Business Entity Theory)
Dalam konsep Entitas Bisnis mengatakan bahwa net-income menjadi informasi
yang sangat penting bagi pemilik sebagaimana diungkap oleh Kam Vernon (1986;25)
Bagi teori entitas (entity theory), penekanan dilakukan pada penentuan net-income dan
oleh karena itu laporan rugi laba lebih penting dari pada neraca. Penekanan pada netincome mempunyai dua alasan: (i) equity holder terutama mempunyai kepentingan
terhadap net income, karena jumlah ini menunjukkan hasil investasi mereka dalam periode
tersebut; dan (ii) perusahaan akan eksis bila menghasilkan keuntungan. Menurut
pandangan teori ini, perusahaan akan eksis bila ia mampu menciptakan income. Dimana
net- income ini semata-mata diperuntukkan bagi pemegang saham (the concept income for
stockholders). Esensi konsep ini terhadap kepemilikan perusahaan (corporate ownership)
adalah kemampuan penciptaan sumber pendanaan internal (internally generated fund)
menjadi trigger bagi stockholders untuk mengapresiasi manajemen, karena hal ini akan
meningkatkan nilai investasi pemilik perusahaan.
2.1.1.5. Teori Prospek (Prospect Theory)
Sehubungan dengan teori principalagent (agency theory), principal yang
menganut prospect theory ini akan cenderung percaya kepada manajer jika perusahaannya
terus untung dan kemudian dia akan memberikan kompensasi yang cukup tinggi kepada
manager tersebut. Sebaliknya jika perusahaan mengalami kerugian, principal cenderung
tidak akan percaya terhadap manajer dan akan memotong atau tidak akan memberikan
kompensasi lagi. Principal akan berusaha semaksimal mungkin agar management
diperbaiki dan jika mungkin memecat manager.
Secara sederhana Gambar 2.2. Menggambarkan pergerakan nilai fungsi terkait
dengan perubahan asset-asset financial yang mereka miliki.
10
Gambar 2.2
Ekspektasi Utilitas berdasarkan Prospect Theory
Sumber: Kahneman and Tversky (1979) Pangeran, Perminas
(2003;27-
46).
2.1.2.
Analisis Kesempatan Investasi Terhadap Kepemilikan saham manajerial

Studi empiris yang dilakukan oleh Crutchley and Hansen (1989;34-36)
menyatakan bahwa perusahaan yang memiliki nilai book to market yang tinggi berarti
perusahaan tersebut memiliki kesempatan investasi yang rendah. Kesempatan investasi
yang rendah akan mengurangi keatraktifan manajer dari pada perusahaan yang memiliki
kesempatan investasi yang tinggi, dengan kata lain manajer akan mengurangi
kepemilikannya dalam perusahaan jika perusahaan memiliki nilai book to market ratio
yang tinggi. Hasil penelitian yang dilakukan oleh Mahadwartha (2003;288-297)
memberikan bukti kesempatan investasi perusahaan yang di proksikan dengan book to
market
value
dapat
manajerial.Selanjutnya
digunakan
Mahadwartha
untuk
memprediksi
(2003;288-297)
kepemilikan
memberikan
bukti
saham
bahwa
kesempatan investasi perusahaan memiliki hubungan negatif dan signifikan terhadap

kepemilikan saham oleh manajemen, hal ini menunjukkan bahwa semakin rendah book to
market ratio atau semakin tinggi kesempatan investasi akan meningkatkan keinginan
manajer untuk meningkatkan kepemilikannya dalam perusahaan.
2.1.3. Analisis Leverage Terhadap Kepemilikan saham manajerial
Menurut Chen and Steiner (1999;119-137) menyebutkan bahwa hutang memiliki
hubungan kausal negatif dengan kepemilikan saham manajerial. Hubungan kausalitas ini
menunjukkan hubungan substitusi antara kebijakan hutang dengan kepemilikan saham
manajerial dalam mengurangi konflik keagenan. Penggunaan hutang tinggi meningkatkan
risiko kebangkrutan sehingga manager mengurangi proporsi kepemilikan saham. Pada
11
kondisi ini diperlukan pembatasan terhadap penggunaan hutang untuk mengurangi

masalah keagenan antara stockholder dan bondholder.
Studi empiris yang dilakukan oleh Friend and Lang (1988;271-282), Crutchley and
Hansen (1989;34-36) dan Jensen, Solberg and Zorn (1992;305-360) terdapat hubungan
negatif antara kepemilikan saham manajerial dengan kebijakan hutang. Sedangkan
Mahadwartha (2003) mengatakan bahwa kebijakan hutang dapat digunakan untuk
memprediksi kepemilikan saham manajerial satu tahun kedepan.
2.1.4. Analisis Rasio Pembayaran Dividen Terhadap Kepemilikan saham manajerial
Hubungan antara dividen dengan kepemilikan saham manajerial dijelaskan melalui
hipotesis aliran kas bebas (free cash flow hypothesis). Jensen,et.al. (1992;305-360) melalui
hipotesis ini menyatakan bahwa kebijakan dividen digunakan untuk mempengaruhi
kepemilikan saham manajerial sehingga mengurangi biaya keagenan yang berkaitan
dengan free cash flow. Penelitian ini membuktikan hubungan substitusi antara kebijakan
dividen dan kepemilikan saham oleh manajemen. Mekanisme pengurangan masalah
keagenan ini dilakukan dengan cara: (i) Menggunakan free cash flow untuk membayar
dividen kas (dividend cash payment) sehingga menghidari alokasi pada tindakan yang
tidak menguntungkan; (ii) Meningkatkan dividen untuk memperkuat posisi perusahaan
dalam mencari tambahan dana dari pasar modal. Perusahaan diawasi oleh tim pengawas
pasar modal atau kreditur sehingga manajer termotivasi mempertahankan atau
meningkatkan kinerja; (iii) Meningkatkan dividen untuk memuaskan sebagian stockholder
yang menyukai dividen besar atau penganut the bird in the hand theory.
Secara sederhana hubungan antara dividen dengan persentase kepemilikan
manajerial dapat dilihat pada Gambar. 2.3. berikut ini:
Dividends
D3
D2
D1
Deegre of
Managerial
Ownership
Insider 1 (%)
Insider 3 (%)
Insider n2%)
Gambar 2.3. Hubungan Dividen dengan Tingkat Kepemilikan Manajerial
12
Sumber: Claessen.et.al. (2003)
2.1.5. Analisis Profitabilitas Perusahaan Terhadap Kepemilikan saham manajerial

Sejumlah alasan yang dapat dikemukakan terkait adanya suatu fakta bahwa
perusahaan yang profitable lebih banyak peluang perusahaan untuk tumbuh dan
berkembang. Kondisi demikian biasanya diikuti oleh makin tingginya debt financing.
Chang and Rhee (1990;21-31) menyebutkan bahwa atribut profitabilitas memiliki
hubungan negatif dengan hutang, hal ini menunjukkan makin tinggi profitabilitas
perusahaan makin kecil pendanaan perusahaan melalui hutang. Umumnya manajemen
akan mempertinggi rasio leverage-nya ketika kondisi ekonomi makro menunjukkan
pertumbuhan, begitu juga sebaliknya ketika perekonomian makro kurang baik, maka
sumber pendanaan internal menjadi sangat penting dalam memenuhi kebutuhan
investasinya. Rasionalitas tersebut pada dasarnya menguatkan hubungan antara
profitabilitas perusahaan dengan ekspektasi para pemilik perusahaan.
2.1.6. Analisis Tingkat Pertumbuhan Terhadap Kepemilikan manajerial
Studi empiris yang dilakukan oleh Jensen, Solberg, Zorn, (1992;305-360)
menyebutkan bahwa tersedia jumlah earnings yang kecil bagi pemilik karena adanya
dividend-cut akan menunjukkan atau merepresentasikan sikap pesimistik manajemen
mengenai prospek perusahaan di masa depan, hal ini dapat mengakibatkan munculnya
signal negatif dari investor atau pasar. Hal ini akan berpengaruh terhadap minat
manajemen untuk memiliki saham perusahaan. Sebaliknya ketika manajemen mampu
meningkatkan pembayaran dividen bagi para pemilik perusahaan saat ini (which
managerial ownership exist), maka pasar juga akan mengapresiasi positif, sehingga hal ini
akan meningkatkan persentase saham manajerial karena pasar merespon positif.
2.1.7.
Analisis Nilai Perusahaan Terhadap Kepemilikan saham Manajerial

Claessen, et.al (2002;2741-2771) menunjukkan bahwa hubungan antara nilai
perusahaan dengan tingkat kepemilikan perusahaan bersifat non monotonik, seperti

ditunjukkan Gambar 2-4. Apabila diperhatikan pada Gambar 2.4 tampak hubungan antara
persentase kepemilikan saham manajerial dengan nilai perusahaan tidaklah sederhana.
Relasional tersebut, dalam prakteknya menjadi lebih kompleks. Hal ini berarti bahwa
persentase kepemilikan saham manajerial dan nilai perusahaan tidak berjalan secara
proporsional dan searah. Pada kondisi tertentu jumlah kepemilikan saham rendah
13
sementara nilai perusahaan meningkat, sebaliknya pada kondisi yang lain ketika jumlah
kepemilikan saham tinggi justru nilai perusahaan tinggi.
Gambar 2-4. Hubungan antara Firm Value dengan Persentase insider share
Sumber: Claessen.et.al (2002;2741-2771).
2.1.8. Analisis Nilai Pasar Ekuitas Terhadap Kepemilikan saham Manajerial

Nilai pasar ekuitas menunjukkan apresiasi pasar terhadap keseluruhan kinerja
perusahaan. Apresiasi ini sebagai sebuah keberanian para investor dalam menghargai
perusahaan dengan segala konsekuensi bisnisnya. Bagi pemilik atau pemegang saham
(shareholders) dalam jangka pendek mereka berekspektasi dari capital gains, yaitu selisih
dari harga beli dan harga jual. Dengan demikian ketika harga pasar ekuitas ini meningkat
maka mereka memperoleh gains, namun beberapa studi menunjukkan bahwa meskipun
harga saham (common stock) meningkat, sejumlah investor tidak menjulanya.
2.1.9. Analisis Ukuran perusahaan Terhadap Kepemilikan saham Manajerial
Hasil penelitian yang dilakukan oleh Mahadwartha (2003;288-297) memberikan
bukti bahwa size perusahaan dapat digunakan untuk memprediksi kepemilikan saham oleh
manajemen. Hasil ini diperkuat oleh studi yang dilakukan oleh Luciana dan Meliza
(2006;9-15). Sementara itu, penelitian yang dilakukan oleh Mahadwartha dan Luciana
memberikan bukti bahwa size perusahaan memiliki hubungan negatif dan signifikan
terhadap kepemilikan saham oleh manajemen, hal ini menunjukkan bahwa tingkat size
perusahaan yang rendah akan meningkatkan probabilitas perusahaan untuk meningkatkan
kepemilikan saham manajerial.
2.1.10. Analisis Kepemilikan institusional (Institutional Ownership) terhadap
Kepemilikan Saham Manajerial
14
Studi empiris yang dilakukan oleh Tandelilin and Wilberforce (2002;31-43)

menunjukkan hasil bahwa kepemilikan institusional atau holding investment memiliki
korelasi negatif dengan kepemilikan saham manajerial. Hasil ini konsisten dengan studi
yang dilakukan Bathala; Moon, and Rao. (1994;38-50) Mereka menemukan hasil bahwa
kepemilikan institusional berfungsi sebagai salah satu mekanisme kontrol yang dapat
dilakukan fihak lain terhadap kemungkinan terjadinya moral hadzard yang dilakukan oleh
insider investors, sehingga kedua variable ini memiliki hubungan negatif. Hasil ini juga
konsisten dengan penelitian sebelumnya yang dilakukan oleh Crutcley and Hansen,
(1989;34-36). Mereka menyatakan bahwa institutional holdings dapat berfungsi sebagai
salah satu mekanisme pengendalian konflik keagenan. Mereka menemukan suatu korelasi
negatif antara institutional holdings dengan leverage dan kepemilikan saham manajerial.
2.1.11. Konsep Regresi Multinomial Logit
Konsep Regresi Multinomial Logit pada dasarnya sama dengan konsep regresi
logistik lainnya. Namun demikian yang membedakannya adalah bahwa dalam Model
Regesi Multinomial Logit terdapat multiple interpretation dari hasil analisis. (i) hasil
regresi dengan Multinomial Logit dapat digunakan untuk menunjukkan relationship antara
variabel independen dengan variabel dependen, hasil ini dapat dilihat dari Likelihood ratio
test. (ii) dengan menggunakan hasil pengujian parameter estimate, akan diperoleh hasil
LaPorta,et.al (2002)
Mahadwartha
(2002a,b)
Luciana & Meliza
(2006)
OWNERSHIP
CORPORATE
OWNERSHIP
kemampuan
klasifikasi
(classifiacation) terhadap variabel kategori dependen yang
CORPORATE
THEORY
FINANCE
FINANCE
THEORY
THEORY
sebelumnya
telah dilakukan pengelompokkan.
THEORY
Paton (1933)
ENTITY
ENTITY
THEORY
THEORY
CORPORATE
CORPORATE
OWNERSHIP
OWNERSHIP
Kam(1990;307308)
Jensen& Meckling (1976)
Meckling (1982)
Bhattacharya (1979
Kose & William (1985)
AKerlof (2001)
EMPIRICAL
EMPIRICAL
MODEL
MODEL
AGENCY
AGENCY
THEORY
THEORY
SIGNALINGT
SIGNALINGT
HEORY
HEORY
public
OWNERSHIP
OWNERSHIP
STRUCTURE
STRUCTURE
ASSYMETRIC
ASSYMETRIC
INFORMAINFORMATION
TION
PROSPECT
PROSPECT
MODEL
MODEL
DISERTASI
DISERTASI
TEORITICAL
TEORITICAL
MODEL
MODEL
insiders
Instl
Crutchley
THEORY
THEORYKonsep Kepemilikan Perusahaan (corporate ownership)
Gambar 2-5.Penelusuran
& Hansen
(1989)
Chen dan
Steiner
(1999),
Bathala,et.
al (1994)
Putu
Anom M
15
Sumber: dikutif dari berbagai sumber

Dalam metode Regresi Multinomial Logit, variabel dependen dalam bentuk non
metric, sementara itu variabel bebasnya (independent variables) dalam bentuk metric atau
dichotomous variabeles. Dengan demikian pengujiannya tidak menggunakan distribusi t
atau F, namun menggunakan distribusi chi-square (2). Dalam pengujian Regresi
Multinomial Logit nilai variabel kategori bersifat probabilistik, dimana terdapat
kemungkinan data variabel x tersebut mampu mengklasifikasikan variabel terikat menjadi
kategori pertama, kedua atau kemungkinan masuk klasifikasi kelompok ketiga.
Pengujian signifikansi model multinomial logit dilakukan dengan melihat hasil
pengujian model fitting information. Hasil ini menunjukkan overall test, kelayakan model
dapat dilihat dari nilai double likelihood (2LL). Suatu model dapat dikatakan layak apabila
nilai -2LL pada model final lebih kecil jika dibandingkan dengan nilai -2LL pada model
awal (interceipt only). Hal ini menunjukkan bahwa model multinomial logit bermanfaat (a
usefull model). Sementara itu kemampuan model dalam mengklasifikasikan kategori
variabel dependen apabila suatu subjek dimasukkan dapat dilihat dari hasil classification
atau predicted dengan observed, kategori mana yang dapat diprediksikan lebih baik,
hasilnya dapat dilihat dari nilai persentase masing-masing kategori.
2.1.12. Studi Empiris Sebelumnya
Beberapa studi yang dilakukan oleh sejumlah ahli manajemen keuangan seperti;
Jensen and Meckling (1976;247-263), Fama and Jensen (1983;301-325), Shleifer and
Vishey (1986;461-488), Brigham dan Gapenski (2000) dan juga peneliti-peneliti lainnya
mengemukakan bahwa struktur kepemilikan ekuitas memiliki pengaruh yang penting
terhadap nilai perusahaan dan insentif manajerial. Pada awalnya, literatur tersebut
berasumsi bahwa secara umum para investor akan lebih menyukai untuk berinvestasi
dalam suatu portofolio yang telah terdiversifikasi dengan baik dengan tujuan untuk
meminimumkan risiko.
Namun demikian, berdasarkan pada sejumlah hasil studi empiris yang dilakukan
oleh sejumlah peneliti baik yang ada di Indonesia dengan menggunakan unit analisis
perusahaan-perusahaan terbuka yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia, maupun sejumlah
hasil penelitian di luar negeri, ternyata bahwa studi-studi tentang isu kepemilikan saham
manajerial dan kinerja keungan perusahaan (corporate financial performance),
hubungannya bersifat non linier, atau bersifat non monotonic.
16
2.2. Kerangka Pemikiran

Perusahaan yang memperoleh keuntungan merupakan perusahaan yang sehat dan
merupakan stimulus bagi pemilik mengapa mereka ada dalam bisnis tersebut. Dengan
demikian adanya relasional positif antara profitabilitas perusahaan dengan persentase
kepemilikan saham manajerial. Kondisi demikian juga terjadi pada perusahaann yang
memiliki tingkat pertumbuhan yang cukup tinggi. Makin tinggi tingkat pertumbuhan
perusahaan.
PERUSAHAAN EMITEN
YANG LISTED DI BURSA
EFEK INDONESIA
EMITEN
TANPA
KEPEMILIKAN
MANAJAERIAL
CORPORATE
FINANCE
THEORY
EMITEN DENGAN
KEPEMILIKAN
MANAJERIAL
SEDANG
FINANCIAL
POLICIES
EMITEN DENGAN
KEPEMILIKAN
MANAJERIAL
TINGGI
NON~
FINANCIAL
POLICIES
KEPEMILIKAN SAHAM
MANAJERIAL
PERUSAHAAN tbk
MEDIUM
THEORY
APPLIED
THEORY
Signalin
g theory
Agency
Theory
Assymetric
Information
Entity
Prospect
Theory
Theory
Dari penjelasan konseptual seperti yang telah dijelaskan sebelumnya, maka dapat
dibuat suatu konstelasi variabel penelitian mengenai prediksi kepemilikan saham oleh
IOS
LEVERAGE
DPR
GROWTH ROE
TOBINSQ
NPE
manajemen perusahaan,
dimana dalam model penelitian ini, prediksi kepemilikan saham
SIZE INSTL
oleh manajemen (Yij) merupakan variabel karakteristik, berupa: kategori kepemilikan
perusahaan (Yij) dengan:: (i) G0 = tidak ada kepemilikan saham oleh manajemen (null,
Prediksi Kepemilikan saham Manajerial
kepemilikan saham manajerial= 0); sementara itu (ii) G1 = kepemilikan saham oleh
manajemen pada kategori sedang (0 < Kepemilikan saham manajerial < mean); dan 9iii)
Gambar 2.6.
Kerangka Pemikiran
17
G2 = kepemilikan saham oleh manajemen tinggi (kepemilikan saham manajerial mean).

Komposisi kepemilikan dari perusahaan sampel sebelumnya telah di-array dari nol
sampai dengan tertinggi dan cut-off nya adalah mean kepemilikan saham oleh manajemen.
Dari argumentasi konsep seperti yang telah dijelaskan pada sub bab kajian literatur
dan sejumlah studi empiris sebelumnya yang relevan dengan penelitian Disertasi ini,
berikut gambaran mengenai Paradigma Penelitian:
IOS
LEV
DPR
ROE
Kepemilikan
Saham
Manajerial
GROWTH
TOBINSQ
EMV
2.3.
Gambar 2.7.
Model Penelitian
Hipotesis
SIZE
Berangkat
dari deskripsi teoritis dan empiris dan juga perumusan masalah yang
telah dijelaskan pada bagian sebelumnya, maka berikut hipotesis penelitiannya:

INSTL
1: Set peluang investasi, leverage, rasio pembayaran dividen, profitabilitas, pertumbuhan

perusahaan, nilai perusahaan, nilai pasar ekuitas, ukuran perusahaan, kepemilikan
institusional dapat digunakan untuk memrediksi kategori kepemilikan saham manajerial
perusahaan terbuka yang telah terdaftar di Bursa Efek Indonesia.
2.:Set peluang investasi, leverage, rasio pembayaran dividen, profitabilitas, pertumbuhan
perusahaan, ukuran perusahaan, nilai perusahaan, nilai pasar ekuitas, ukuran
perusahaan, kepemilikan institusional berpengaruh baik secara parsial maupun secara
bersama-sama terhadap kepemilikan saham manajerial perusahaan-perusahaan terbuka
yang telah terdaftar di Bursa Efek Indonesia.
3:Model Multionomial Logit Regression
memiliki daya klasifikasi tinggi dalam
mengelompokkan kepemilikan saham oleh manajemen perusahaan yang telah

public di Bursa Efek Indonesia.
go
18
BAB III
METODE PENELITIAN
Bagian ini akan menguraikan hal-hal yang berkaitan dengan metode penelitian
dalam penulisan Disertasi ini, yaitu metode yang digunakan, operasionalisasi variabel,
populasi penelitian, sumber dan cara penentuan data, teknik pengumpulan data, rancangan
analisis dan uji hipotesis.
3.1. Metode yang digunakan
Metode penelitian yang digunakan dalam penelitian ini adalah metode deskriptif
dan metode verifikatif, karena penelitian ini bertujuan untuk mendapatkan gambaran dan
informasi mengenai kepemilikan manajerial perusahaan yang telah go-public di Bursa
Efek Indonesia. Metode deskriptif dilakukan dengan mendeskripsikan setiap variabel
penelitian beserta formulasi matematis pembentuk setiap variabel penelitian. Tujuan dari
deskripsi variabel penelitian ini adalah untuk mendapatkan kecenderungan arah
pergerakan serta pola dari setiap variabel untuk menunjang hasil analisis verifikatif yang
dilakukan peneliti. Penelitian deskriptif bertujuan untuk memperoleh secara jelas tentang
19
suatu situasi atau keadaan tertentu, metode penelitian deskriptif memiliki karakteristik: (i)
Memusatkan perhatian pada masalah-masalah yang ada pada saat penelitian dilakukan
atau masalah-masalah yang bersifat aktual, dan (ii) Menggambarkan fakta-fakta tentang
masalah yang diselidiki sebagaimana adanya diiringi dengan interpretasi rasional
(Hernawan, 2003:41).
Sementara metode verifikatif bertujuan untuk mengetahui kejelasan hubungan
suatu variabel atau menguji hipotesis melalui pengumpulan data di lapangan. Penelitian
verifikatif bertujuan untuk mengetahui kejelasan hubungan suatu variabel. Tipe penelitian
ini adalah penelitian asosiatif kausalitas yang bertujuan menjelaskan hubungan antar
variabel-variabel yang diteliti.
3.2. Operasionalisasi Variabel
Tabel 3.1. berikut ini menjelaskan mengenai Operasionalisasi variabel-variabel
penelitian, sesuai dengan konsep sebelumnya.
Tabel 3.1
Operasional Variabel Penelitian
20
Variabel
I. Variabel
Dependen
Konsep variable
Simbol
Indikator
Persentase Nilai Saham Yang Dimiliki

Oleh direksi Perusahaan Pada Akhir
Tahun.
Insiders
Insider
Sahamyang dimiliki oleh manajer

dan direktur perusahaan untuk
perusahaan i pada periode t
Tot Shrt it
Variabel dependen
kelompok/kategori pertama tanpa
kepemilikan manajerial
Variabel dependen
kelompok/kategori kedua
kepemilikan manajerial sedang
Variabel dependen
kelompok/kategori ketiga
kepemilikan manajerial tinggi
II. Variabel Independen:
2. Leverage
Mengindikasikan jumlah dana yang

digunkana untuk mendanai aktiva
yang berasal dari sumber pinjaman.
3. Rasio
Pembayaran
Dividen
Besarnya earning pada perusahaan i

periode t untuk setiap lembarnya
Skala
Persen
Rasio
Lembar
Saham
Rasio
Lembar
Saham
Rasio
D & C Shrsit
1
i1 1
Pr(yi y1|xi)Pi11| x ) P
Persen nominal
Pr(
i
i
i
1
1exp xi2 exp xi3 1 exp
xi2i2i3 exp xi3
i1
1
i 2 1
Pr(Pr(yyi i1|x
1i1| xi ) Pi1
Persen nominal
i )P
2i3 exp xi 3
1exp xi2 expxi3 1 iexp
i
1 i 2x
exp x
i3 1
Pr(
Pr(yi y3i|xi)Pi13| xi ) i 3 Pi1
nominal
1exp xi2 exp xi3 1 exp
xi2i 3 Persen
exp xi 3
i1 i 2
IOS
Lev
Jumlah utang jangka panjang

perusahaan ke-i pada period ke-t
Jumlah Aktiva perusahaan i pada
peride ke-t
Besarnya dividen per lembar saham
yang diberikan terhadap earnings
yang diperoleh untuk per lembar
sahamnya
Dividen dibayarkan untuk setiap
lembarnya oleh perusahaan i pada
periode t pada
Satuan
D & C Shrt it
Jumlah total sahamyang beredar

perusahaan i pada periode ke-t
1. Set Peluang Mengukur besarnya investasi pada

Investasi aset utama perusahaan dibandingkan
keseluruhan aset.
Ukuran
(IOS)
Lev
Tot Debt
Total Assets it
DPR
Book.Value
X100 % Persen
Market.Value
Rasio
Total .Debt
X100 % Persen
Total , Asset
Rasio
Rupiah
Rasio
Rupiah
Rasio
DPS it
X 100 % Persen
EPS it
Rasio
Rupiah
Rasio
Rupiah
Rasio
DPS it
DPS it
EPS it
.. dilanjutkan
..Lanjutan Tabel 3.1.
21
Variabel
4.
Profitabilitas
5.Tingkat
Pertumbuhan
Perusahaan
6. Nilai
Perusahaan
Konsep variable
Simbol
Indikator
Kemampulabaan perusahaan yang

dihitung dari perbandingan Earning
After Tax (EAT) terhadap Total
Equity (TE).
ROE
ROEit
Keuntungan bersih perusahaan i

selama periode t
Total modal sendiri perusahaan i
pada periode t.
Variable ini mengindikasikan tingkat Growth
pertumbuhan kekayaan perusahaan,
dihutung dari lag aktiva satu tahun
Total Aktiva perusahaan pada
periode t
Total Aktiva perusahaan pada
periode t-1
merupakan perbandingan antara (nilai Tobins'Q
pasar ekuitas + Book value of debt )
dibagi dengan dengan nilai buku dari
aktiva (book value of Asset)
perusahaan.
Satuan
Skala
Persen
Rasio
Rupiah
Rasio
Rupiah
Rasio
Persen
Rasio
Rupiah
Rasio
Instlit Rupiah
TotOutShrt it
Rasio
EATit
Tot Equity it
Growthit
TA t
TA t-1
(Tobins Q)
TQ
MVE BVD
Nominal
BVA
Rasio
Current sock price

Book Value of Debt
MVE
Rupiah
Rasio
BVD
Rupiah
Rasio
Bokk Value of Assets
BVA
Rupiah
Rasio
Rupiah
Rasio
Buying price
Acc depreciation
7. Nilai
Nilai pasar dari ekuitas yang
Pasar Ekuitas it dihitung dari hasil perkalian antara
harga sahamdengan sahamberedar
8. Ukuran
Perusahaan
Ukuran
Harga penutupan tahunan saham

yang telah go public di BEI
Jumlah sahamyang beredar di pasar
bursa perusahaan i period t
Logaritma dari Total Sales
perusahaan ke-i pada period eke-t
NPE
NPEit
Ln (Closing Priceit
Logaritm
x Total Share
a Natural
Outstanding it )
Closing Price it
Outstanding Share it
Size
(Sizeit)
Size=Ln
(Tot.Salesit )
Rasio
Rupiah
Rasio
Lembar
Saham
Rasio
Logaritm
a Natural
Rasio
22
3.3.
Sumber dan Cara Penentuan Data

Sumber data dalam penelitian ini diperoleh dari eksposur laporan keuangan
perusahaan emiten selama periode penelitian, sehingga merupakan data sekunder. Data
penelitian juga merupakan data panel dengan data atau nilai yang diambil dari rata-rata
untuk setiap perusahaan selama periode penelitian.Sementara itu penentuan data dilakukan
dengan menggunakan prosedur pengumpulan data sebagai berikut: (i) Semua perusahaan
yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia sejak tahun 2005 sampai dengan 2007.
(ii)
Mengidentifikasi dan mengklasifikasi perusahaan-perusahaan yang memenuhi syaratsyarat penelitian., yaitu konsisten dengan variabel penelitian, atau subjek penelitian yang
memiliki irisan selama periode penelitian. (iii) Melakukan array data kepemilikan
manajerial dan melakukan asscending kemudian diambil cut-off means untuk
menentukkan batasbatas kepemilikan saham manajerial.
Mengacu penelitian terdahulu, kepemilikan saham manajerial dibagi menjadi tiga
kelompok, yaitu: (i) Kelompok 1, yaitu perusahaan yang tidak memiliki kepemilikan
manajerial (kepemilikan saham manajerial = 0); (ii) Kelompok 2, yaitu perusahaan yang
memiliki komposisi saham 0 < kepemilikan saham manjerial mean, dan (iii) Kelompok
3,yaitu perusahaan yang memiliki komposisi kepemilikan di atas nilai rata-rata atau
kepemilikan saham manajerial >mean..
3.4.
Teknik pengumpulan data

Dalam penelitian ini yang menjadi populasi adalah perusahaan-perusahaan yang
telah go public dan terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI) periode 2005 sampai dengan
2007. Dari data diketahui bahwa perusahaan-perusahaan yang memiliki irisan dan
konsisten selama periode penelitian (2005 s.d. 2007) sebanyak 66 perusahaan. Dengan
demikian unit analisisnya adalah laporan keuangan dari perusahaan yang konsisten serta
secara aktif diperdagangkan selama periode penelitian, yaitu konsistensi variabel
penelitian. Selama 3 (tiga) tahun berturut-turut, sehingga terkumpul sebanyak 66
perusahaan.
3.5. Rancangan analisis dan uji hipotesis
3.5.1.Rancangan Analisis
Untuk menjawab rumusan masalah digunakan model Regresi Logistic Multinomial.
Dalam kasus multinomial, variable dependen berupa
variabel kategori yang
23
dikelompokkan menjadi lebih dari 2 (dua) kategori, yaitu: kelompok 1 perusahaan yang
tidak memiliki kepemilikan manajerial (0 < insiders); kelompok 2 perusahaan yang
memiliki kepemilikan manajerial lebih besar dari 0 sampai dengan dibawah means (0 <
insiders mean); dan kelompok 3, perusahaan yang memiliki kepemilikan manajerial
means atau lebih insiders > mean.
Zit = j1IOS1 + j2*Lev2 + j3*DPR3 + j4*ROE4 + j5*Growth5 + j6*TQ6 + j7*EMV7 +
j8*Size8 + j9*Instl9 + ij
Zit
IOSit
. (3.1.)
= variabel dependen, kepemilikan saham manajerial,

merupakan variabel kaegori yang terdiri dari 3 kelompok
untuk perusahaan i periode ke-t.
Perusahaan Kelompok 1; (kepemilikan saham
manajerial = 0);
Perusahaan Kelompok 2; 0 < kepemilikan saham
manajerial mean
Perusahaan Kelompok 3; kepemilikan saham manajerial
> mean
= Set Peluang Investasi perusahaan i pada periode ke-t
Levit
= kebijakan pendanaan perusahan melalui pinjaman atau

hutang pada perusahaan i periode ke-t
DPRit
= Nilai rasio pembayaran dividen perusahaan i periode ke-t
ROEtit
= Profitabilitas perusahaan i pada periode ke-t yang

diproksi dengan ROE
= Tingkat Pertumbuhan perusahaan i pada periode ke-t
TQit
= Nilai perusahaan i pada periode ke-t
EMVit
= Equity Market Value perusahaan i pada periode ke-t
SIZEit
= Ukuran perusahaan i pada periode ke-t
it
1 sd. 9
= Efsilon
= Koefisien Parameter dari variable penelitian
Dari persamaan tersebut, maka kita dapat me-rumuskan kembali standar regresi
multinomial. Model yang digunakan dalam penelitian ini yaitu dengan menggunakan
tehnik analisis Multinomial Logit dengan model sebagai berikut: Adapun pengujian secara
statistik terhadap hipotesis yang dikemukan sebelumnya dengan langkah-langkah sebagai
berikut: (i) Analisis data dilakukan dengan menilai kelayakan model regresi (goodness of
fit), (ii) Menguji koefisien regresi, (likelihood maupun wald coefficient) dan (iii)
Menganalisis daya klasifikasi model prediksi untuk masing-masing kelompok.
24
Oleh karena nilai probabilitas model multinomial logit dirumuskan sebagai berikut:
Pr( yi j | xi ) Pij
exp xi j
for
1 j 2 exp xi j
Pr( yi 1 | xi ) Pi1
j 1
(3.2)
1 j 2 exp xi j
J
3.5.1.1 Pengujian Asumsi Klasik

Pengujian Multikolinearitas
Cara umum untuk mendeteksi adanya multikolinear dalam model ialah dengan
melihat bahwa adanya R2 yang tinggi dalam model tetapi
tingkat signifikansi t-
statistiknya sangat kecil dari hasil regresi tersebut dan cenderung banyak yang tidak
signifikan. Selain itu untuk menguji multikolinearitas, bisa dilihat matrik korelasinya. Jika
masing-masing variabel bebas berkorelasi lebih besar dari 80 % maka termasuk yang
memiliki hubungan yang tinggi atau ada indikasi multikolinearitas (Gujarati, 2003).
Sedangkan untuk VIF, semakin rendah nilai VIF semakin rendah derajat kolinearitas yang
terjadi. Batasan nilai maksimum VIF yang biasa digunakan untuk menjustifikasi adanya
kolinearitas adalah 10.
Tabel 3.2.
Hasil Uji Kolinieritas
Coefficient Correlationsa
Model
1
Correlations
Covariances
INSTL (X9)
EMV (X7)
Growth (X5)
IOS (X1)
Profit (X4)
Debt (X2)
Tobin's Q (X6)
DPR (X3)
SIZE (X8)
INSTL (X9)
EMV (X7)
Growth (X5)
IOS (X1)
Profit (X4)
Debt (X2)
Tobin's Q (X6)
DPR (X3)
SIZE (X8)
INSTL (X9) EMV (X7)

1.000
-.048
-.048
1.000
.064
.036
-.104
.498
.314
-.094
.118
.005
-.103
-.501
.062
-.043
.005
-.776
2.11E-005 -1.3E-005
-1.32E-005
.004
2.20E-007 1.61E-006
-2.85E-005
.002
3.79E-006 -1.5E-005
2.92E-006 1.71E-006
-6.71E-010 -4.3E-008
4.42E-008 -4.0E-007
1.65E-006
-.003
Growth (X5) IOS (X1) Profit (X4) Debt (X2)

.064
-.104
.314
.118
.036
.498
-.094
.005
1.000
.044
.027
.063
.044
1.000
-.037
.082
.027
-.037
1.000
.032
.063
.082
.032
1.000
-.355
-.221
.006
.020
-.470
.003
.025
.175
.048
-.429
.042
-.272
2.20E-007 -2.8E-005 3.79E-006 2.92E-006
1.61E-006
.002 -1.5E-005 1.71E-006
5.55E-007 1.96E-006 5.25E-008 2.53E-007
1.96E-006
.004 -5.7E-006 2.65E-005
5.25E-008 -5.7E-006 6.89E-006 4.59E-007
2.53E-007 2.65E-005 4.59E-007 2.90E-005
-3.75E-010 -1.9E-008 2.10E-011 1.51E-010
-5.41E-008 2.44E-008 1.03E-008 1.46E-007
2.66E-006
-.002 8.33E-006
.000
Tobin's Q (X6)
-.103
-.501
-.355
-.221
.006
.020
1.000
.176
.445
-6.71E-010
-4.26E-008
-3.75E-010
-1.87E-008
2.10E-011
1.51E-010
2.01E-012
3.86E-011
4.73E-008
DPR (X3)
.062
-.043
-.470
.003
.025
.175
.176
1.000
-.123
4.42E-008
-4.0E-007
-5.4E-008
2.44E-008
1.03E-008
1.46E-007
3.86E-011
2.39E-008
-1.4E-006
SIZE (X8)
.005
-.776
.048
-.429
.042
-.272
.445
-.123
1.000
1.65E-006
-.003
2.66E-006
-.002
8.33E-006
.000
4.73E-008
-1.4E-006
.006
a. Dependent Variable: Y (VAR DEP)
Pengujian Autokorelasi
Penaksiran model regresi linier mengandung asumsi bahwa tidak terdapat korelasi
serial di antara disturbance terms, yaitu :
Cov ( ei, ej ) = 0
di mana i j
Metode Durbin-Watson Test
................................( 3.3)
25
Metode Durbin Watson ini mengasumsikan adanya first order autoregressive

AR(1) dalam model. Hipotesis dari uji tersebut ialah :
1.
Ho : 0
H1 : 0
2.
Ho : 0
H1 : 0
3.
H0 : 0
H1 : 0
Artinya: Jika d < du, H 0 ditolak pada tingkat
sehingga secara statistik
adanya autokorelasi positif yang signifikan

Artinya: Jika ( 4 d ) < du, H 0 ditolak pada tingkat , sehingga secara
statistik mengandung autokorelasi negatif yang signifikan.
Artinya: Jika d < du atau ( 4 d ) < du, H0 ditolak pada tingkat 2
sehingga secara statistik terlihat bahwa adanya autokorelasi baik positif
maupun negatif secara signifikan
Salah satu perhitungan serial korelasi yang sering digunakan adalah metode
Durbin Watson. Pada intinya metode ini akan mendistribusikan nilai statistik ujinya dari
angka 1 hingga angka 4. Jika statisitk DW mendekati angka 1 berarti ada serial korelasi
positif dari hasil estimasi model, sebaliknya jika mendekat angka 4 berarti terdapat serial
korelasi negatif. Tidak adanya serial korelasi dalam model yang diestimasi dicirikan
dengan nilai statistik DW yang berada di sekitar angka 2. Pengujian serial korelasi untuk
model data panel pada penelitian ini dilakukan juga dengan menghitung statisitk DW yang
diperoleh sebesar 1,88
Bila statistik durbin-watson tersebut dibandingkan dengan batas kritis yang ada
pada tabel maka tampak untuk n=74 serta prediktor yang jumlahnya 10 diperoleh d L=
1.44 dan dU= 1.77 Gambaran pengujian tersebut tampak pada bagan berikut.
DW=1.8
8
Terdapat Serial Korelasi Positif
1,44
Tidak Terdapat Serial Korelasi

1,77
2,23
Terdapat Serial Korelasi Negatif

2,256
Gambar 3.1.
Pengujian Serial Korelasi
Dengan pengujian yang digambarkan pada bagan di atas maka terlihat bahwa nilai
statistik Durbin Watson sebesar 1,88 berada dalam area d U dan 4-dU. Dengan demikian
dapat dinyatakan berdasarkan Uji Durbin Watson tidak ditemukan adanya serial korelasi
pada hasil estimasi model.
Pengujian Heteroskedastisitas
Homokedastisitas diartikan sebagai distribusi dari variabel gangguan ui, adalah
suatu nilai konstan yang sama 2 untuk setiap nilai dari variabel penjelasnya, misal : Xi.
E(ui2 ) = 2
i = 1,2,3,,N
26
Jika variansnya tidak sama, maka dalam model tersebut terdapat situasi
heterokedastisitas, di mana :
E(ui2 ) = i2
i = 1,2,3,,N
..................................(3.4)
Heteroskedastisitas sering terjadi pada model yang menggunakan data cross
section, karena data tersebut menghimpun data yang mewakili berbagai ukuran.
Konsekuensi logis dari adanya heteroskedastisitas ialah bahwa penaksir OLS tetap tak bias
dan konsisten tetapi penaksir tadi tidak lagi efisien baik dalam sampel kecil maupun
sampel besar. Hasil perhitungan nilai R2 kuadrat untuk Uji White tampak pada tabel
berikut.
Tabel 3.3.
Pengujian Nilai Square Uji White
R
R Square
0.566692 0.32114
Sumber : data diolah
Nilai chi-square dari hasil perhitungan tersebut adalah : df.R2 = (66 x 0,32114) =
21.19, kemudian nilai ini bila dibandingkan dengan nilai kritis dari tabel chi square yang
bernilai 79.08 maka statistik ujinya lebih kecil. Dengan demikian melalui Uji white tidak
ditemukan masalah heteroskedastis yang berarti dari hasil estimasi model regresi.
Pengujian hipotesis yang dilakukan ialah :
H0 : Tidak ada heteroskedastis (homokedastis)
H1 : Ada heteroskedastis
Jadi dengan tidak signifikannya uji heteroskedastisitas, maka Ho diterima berarti
tidak ada heteroskedastisitas.
3.5.2. Rancangan Pengujian Hipotesis Penelitian
Metode untuk mengestimasi parameter regresi logistic multinomial adalah dengan
menggunakan metode likelihood dan Wald-ratio. Pendekatan likelihood menghitung
interceipt dan koefisien variable independen (it) sedemikian rupa sehingga kemungkinan
pengamatan nilai Y (variabel dependen) adalah semaksimal mungkin sehingga mendekati
nilai yang sebenarnya. Pada persamaan Multinomial logistic regression, kondisi-kondisi
yang perlu diperhatikan adalah Goodness-of-fit yaitu menguji atau menilai overall fit
model terhadap data.
Pada logistic regression, kondisi-kondisi yang perlu diperhatikan dari hasil logistic
regression adalah: Goodness-of-fit adalah menguji atau menilai overall fit model terhadap
data. Statistik yang digunakan berdasarkan pada fungsi likelihood. Likelihood L dari
model adalah probabilitas bahwa model yang dihipotesiskan menggambarkan data input.
27
Untuk menguji hipotesis nol dan alternatif, L ditransformasikan menjadi -2LogL. Statistik
-2LogL ini mengikuti distribusi chi-square dengan derajat bebas (degree of freedom)
sebesar p, sehingga hipotesis ditolak jika -2LogL > 20,05;db(r-1)(k-1) atau p-value < 0,05.
Untuk menentukan besarnya nilai R2 dapat digunakan nilai nagrelkerkes. R square dapat
diinterpretasikan seperti ukuran R2 pada multiple regression yaitu diartikan sebagai
variabiliitas variabel dependen dan dapat dijelaskan oleh variabelitas variabel independen
dengan nilainya bervariasi dari 0, 1 sampai dengan 2.
Dalam hal ini koefisien nilai R square
diambil dari Pseudo R2 dapat di
interpretasikan seperti ukuran R2 pada multiple regression yaitu diartikan sebagai

variabilitas variabel dependen dan dapat dijelaskan oleh variabilitas variabel independen
dengan nilainya bervariasi dari 0 (nol), 1 (satu) dan 2 (dua).
3.5.2.1.Rancangang Pengujian Hipotesis Pertama
Hipotesis pertama dalam penelitian ini menyatakan bahwa Set peluang investasi,
leverage, rasio pembayaran dividen, profitabilitas, pertumbuhan perusahaan, nilai
perusahaan, nilai pasar ekuitas, ukuran perusahaan, kepemilikan institusional dapat
digunakan untuk memrediksi kategori kepemilikan saham manajerial perusahaan terbuka
yang telah terdaftar di Bursa Efek Indonesia
Kriteria penerimaan atau penolakan Ha dalam uji hipotesis pertama dilakukan
dengan pengujian Parameter Estimate, penerimaan atau penolakan hipotesis dilakukan
dengan membandingkan nilai Wald atau dengan melihat p-value terhadap nilai alfa:
Tolak Ha apabila (Wald ) atau P-Value > dari ,

Terima Ha apabila (Wald) atau P-Value < dari ,
Berdasarkan analisis terdapat beberapa hal yang perlu diperhatikan dari hasil
diskriminan analisis yaitu:
1.
Melihat apakah terdapat perbedaan yang signifikan antara kedua kelompok
perusahaan. Untuk melihat perbedaan yang signifikan ini dilakukan dengan
2.
uji Wald test statistik.

Selanjutnya, untuk menguji signifikansi statistik dari fungsi diskriminan
digunakan multivariate test of significance. Pada pengujian ini digunakan
nilai Wald test atau dapat juga diaproksimasi dengan statistic chi-square.
Selain melihat nilai Wald dan chi square perlu juga dilihat signifikansi nilai
Walds tersebut yang dibandingkan dengan tingkat kesalahan yang ditetapkan,
28
bila lebih kecil dari tingkat kesalahan yang dapat diterima maka dapat
dinyatakan terdapat perbedaan yang signifikan.
3.5.2.2.
Pengujian Hipotesis Kedua

Hipotesis kedua dalam penelitian ini menyatakan bahwa variabel independen;
Set peluang investasi; leverage; rasio pembayaran dividen; profitabilitas; pertumbuhan

perusahaan; ukuran perusahaan; nilai perusahaan; nilai pasar ekuitas; kepemilikan
institusional berpengaruh baik secara bersama-sama maupun secara sendiri-sendiri
terhadap kepemilikan saham manajerial. Karena skala variabel dependen merupakan
kategori (tidak ada kepemilikan manajerial, kepemilikan manajerial sedang dan
kepemilikan menejerial tinggi) maka pengujian signifikansinya menggunakan uji kai
kuadarat (). Rumusan uji Kai-Kuadrat atau Chi-Square ().
k
( fei foi )
fei
.. (3.5.)
Keterangan:
i 1
2: Nilai chi-kuadrat
fe: frekuensi ekspektasi untuk kategori ke-i
fo: frekuensi observasi untuk kategori ke-i
k menunjukkan jumlah kategori, mulai kategori i=1 sampai dengan ke-n
Gambar 3.1. berikut ini daerah penerimaan dan penolakan hipotesis penelitian,
(x2 )
daerah yang diarsil adalah daerah kritis (critical value) yang diambil dari nilai 2
berdasarkan pada nilai sampel tertentu dan pada tingkat derajat bebas (deegre of freedom)
tertentu yang diperoleh dari n-1 juga pada taraf alfa () tertentu.
Kriteria penerimaan atau penolakan Ha dapat dilakukan baik dengan melihat
antara
2 hasil perhitungan dengan membandingkan nilai
2 dari tabel dengan
memperhatikan derajat kebebasan (dk), nilai taraf alfa () dan nilai atau jumlah unit
analisis (n) dan apakah uji satu fihak atau dua fihak. Cara atau pendekatan lainnya adalah
dengan melihat nilai signifikansi hasil pengujian (P-Value) untuk masing-masing variabel
independen dan dibandingkan dengan nilai taraf alfa ().
Kesimpulannya adalah;
Terima H0 apabila 2 hitung > 2 tabel atau (P-Value > dari ,)
Terima Ha apabila 2 hitung < 2 tabel atau P-Value < dari ).
3.5.2.3 Pengujian Hipotesis Ketiga
Sementara itu pengujian hipotesis ketiga dilakukan dengan melihat nilai double
likelihood. Likelihood L dari model adalah probabilitas bahwa model yang dihipotesiskan
29
menggambarkan data input. Untuk menguji hipotesis nol dan alternatif, nilai L kemudian
ditransformasikan menjadi nilai -2LogLL. Statistik -2LogLL ini mengikuti distribusi chisquare dengan derajat bebas p atau dk (n-1), sehingga hipotesis ditolak, jika -2LogLL >
20,05;db(r-1)(k-1). Untuk menentukan besarnya nilai R2 dapat digunakan nilai nagrelkerkes.
Selain itu, hasil analisis -2LogLL pada modal awal (interceipt only) akan dibandingkan
dengan nilai atau model final. Apabila terdapat penurunan nilai -2LogLL model awal
terhadap nilai -2LogLL model akhir, maka dapat dikatakan bahwa model menunjukkan
model Multinomial yang lebih baik.
Evaluasi fungsi klasifikasi (fungsi multinomial) dilakukan dengan menghitung
peluang kesalahan klasifikasi, yaitu fraksi (proporsi) pengamatan pada unit analisis yang
salah diklasifikasikan oleh fungsi klasifikasi. Evaluasi fungsi klasifikasi dihitung dengan
terlebih dulu membuat tabel sebagai berikut.
Tabel 3.4.
Klasifikasi Actual dan Predicted group
Actual
group
Predicted Group
1
n11
n12 = n1-n 11- n13
n21 = n2-n22-n23
n22
3
n13 = n1- n11-n12
n23=n2-n21-n22
3
n31 = n3-n32n33
n32 = n3-n31-n33
Sumber: Basic Econometrics, Gujarati (2003)
n33
n1 = jumlah sampel kelompok 1 (satu)

n2 = jumlah sampel kelompok 2 (dua)
n3 = jumlah sampel kelompok 3 (tiga)
n11 = jumlah pengamatan dari 1 tepat diklasifikasi sebagai 1
n12 = jumlah pengamatan dari 1 salah diklasifikasi sebagai 2
n22 = jumlah pengamatan dari 2 tepat diklasifikasi sebagai 2
n31= jumlah pengamatan dari 3 tepat diklasifikasi sebagai 1
Evaluasi fungsi klasifikasi (fungsi logistik) dilakukan dengan cara yang sama
seperti pada analisis diskriminan. Yaitu terlebih dahulu dibuat tabulasi antara actual
30
group dan predicted group yang diperoleh dari fungsi logistik. Selanjutnya dihitung
proporsi pengamatan yang salah diklasifikasikan. Diharapkan proporsi pengamatan yang
salah diklasifikasikan tersebut bisa sekecil mungkin. Untuk menilai ketepatan prediksi
juga dapat dilakukan dengan melihat class plot diagram.
BAB IV
HASIL PENELITIAN
DAN PEMBAHASAN
Penelitian ini dilakukan dengan unit analisis laporan keuangan perusahaanperusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia selama periode Penelitian dari tahun
2005 sampai dengan 2007, variabel dalam penelitian ini meliputi set peluang investasi,
leverage, rasio pembayaran dividen, profitabilitas perusahaan, tingkat pertumbuhan
perusahaan, nilai perusahaan, nilai pasar ekuitas, ukuran perusahaan, kepemilikan saham
oleh. Selanjutnya variabel-variabel tersebut merepresentasikan hasil kinerja keuangan
perusahaan sebagai hasil dari implementasi kebijakan manajemen dalam menjalankan
kegiatan bisnisnya, khususnya dalam menganalisis bagaimana mengenai tingkat
kecenderungan kepemilikan saham oleh manajemen (managerial ownership).
4.1.
Hasil Regresi Multinomial Logit

Untuk memilih satu atau lebih variabel yang memiliki kemampuan yang baik
untuk dapat membedakan komposisi kepemilikan saham oleh manajemen. Regresi

Multinomial Logit menyediakan suatu set koefisien untuk setiap dua komparasi klasifikasi.
Koefisien-koefisien untuk kelompok referensi bernilai nol, sesuai dengan koefisien
kelompok referensi untuk variable dummy yang telah diberikan kode (dummy codedvariables). Pendekatan Multinomial Logit Regression digunakan ketika variabel dependen
dalam bentuk suatu set kategori atau klasifikasi, dimana kategori tersebut tidak dapat
dikelompokkan atau diurutkan dalam arti tertentu, dengan demikian variabel dependennya
adalah dalam bentuk non metric.
Dalam pengujian ini dimaksudkan untuk melihat proporsionalitas tingkat akurasi
kesempatan untuk setiap case dalam masing-masing kelompok kepemilikan saham
manajerial yang telah didefinisikan. Nilai ini diperoleh dari marginal percentage untuk
31
masing-masing kelompok dikalikan dengan nilai benchmark model dari program dengan
nilai rata-rata sebesar 25%. Tabel 4.1. menunjukkan ringkasan case processing model.
Hasil analisis tersebut diperoleh dari 66 perusahaan yang memiliki irisan selama periode
penelitiandari tahun 2005 s.d. 2007.
Tabel 4.1.
Case Processing Summary
Case Processing Summary
N
Insider (Y)
Tidak Ada Kepemilikan

Kepemilikan Sedang
Kepemilikan Tinggi
Valid
Missing
Total
Subpopulation
41
10
15
66
0
66
66a
Marginal
Percentage
62.1%
15.2%
22.7%
100.0%
a. The dependent variable has only one value observed in 66

(100.0%) subpopulations.
Sumber: Data diolah
Nilai proporsional tingkat akurasi kesempatan untuk setiap kategori dalam model
baik kelompok 1, kelompok 2 maupun kelompok 3 sebesar 0.6212+0.1522+0.2272 = 0.460,
dengan demikian kriteria proporsionalitas kesempatan untuk setiap kelompok sebesar
(1.25x 46.00%) =
57.5%. Nilai ini (57.5%) kemudian harus dibandingkan dengan
persentase daya klasifikasi model penelitian secara keseluruhan (overall percentage

classification) yaitu sebesar 75.8% (lihat output-nya pada Table 4.1) yang merupakan
akumulasi kuadratik dari nilai marginal percentage untuk masing-masing kelompok.
Dengan demikian dapat dikatakan bahwa model yang dibentuk memiliki daya klasifikasi
yang nyata atau bermanfafaat (a useful model) karena nilai klasifikasi secara keseluruhan
(overall percentage classification) lebih besar dari overall percentage accuracy rate.
Hasil analisis dengan menggunakan metode person menunjukkan bahwa model fit
(0.994), hal ini mengindikasikan bahwa model yang dirumuskan dalam penelitian layak
atau memiliki nilai kebaikan untuk dipergunakan dalam penelitian Disertasi ini. Hasilnya
dapat dilihat pada Tabel 4.2. sebagai berikut:
Tabel 4.2.
Goodness of fit Model
32
Goodness-of-Fit
Pearson
Deviance
Chi-Square
77.900
70.915
df
112
112
Sig.
.994
.999
sumber: hasil olah data

Apabila dalam model regresi biasa (Ordinary Least Square) maka besarnya
kemampuan variabel independen dalam menjelaskan mengenai apa yang terjadi pada
variabel dependen dapat dilihat dari nilai R square-nya (R2). Sementara itu, tingkat atau
derajat perubahan (bertambah atau berkurang) komposisi variabel independen dalam
model yang dibentuk dapat diketahui dari nilai Adjusted R Square. Dalam model Logistik,
baik itu yang bersifat binomial atau regresi logistik biasa maupun Regresi Logistic
Multinomial, besarnya kemampuan variabel independen dalam menjelaskan berbagai
perubahan yang terjadi pada variabel dependen diketahui dari nilai Pseudo R Square, baik
itu Cox and Snell, Nagelkerke maupun McFadden.
Dari hasil analisis menunjukkan bahwa Nilai Cox and Snell sebesar 53.3%,
sementara nilai Nagelkerke sebesar 63.5% dan terakhir nilai McFadden sebesar 41.65%.
Oleh karena itu, dengan menggunakan nilai-nilai yang ada dalam Pseudo R Square
terdapat 3 (tiga) output umum dari hasil analisis Regresi Multinomial Logit, yaitu
Nagelkerke, Cox and Snell dan McFadden. Berdasarkan nilai Nagelkerke, maka besarnya
kemampuan variabel independen yang terdiri dari variabel IOS, Debt, DPR, Profit
,Growth, TobinsQ, EMV, Size, Instl mampu menjelaskan tingkat perubahan pada variabel
dependen (kelompok kepemilikan manajerial) hanya sebesar 63.5%, artinya masih ada
sebesar 36.5% variabel-variabel yang ada diluar model penelitian ini yang mampu
menjelaskan bagaimana kecenderungan kepemilikan saham oleh manajemen terjadi.
Tabel 4.3.
Pseudo R-Square
Cox and Snell
Nagelkerke
McFadden
.533
.635
.415
Sumber: data diolah
4.3.
Hasil pengujian Hipotesis Pertama

Dalam model pengujian ini akan diperoleh mengenai tingkat presensi relasional
antara variabel dependen dengan kombinasi variabel independen yang didasarkan pada
33
signifikansi statistik. Dalam analisis ini diketahui bahwa tingkat probabilitas Model ChiSquare (50.313) sebesar 0.000. Oleh karena itu nilai p-value lebih kecil dari 1% .
Secara lebih lengkap hasil analisis mengenai kemampuan variable karakteristik
perusahaan dan variable dalam memrediksi kepemilikan saham manajerial diperlihatkan
dalam Table 4.5 sebagai berikut:
Tabel 4.4.
Pengujian Kesesuian Model
Model Fitting Information
Model
Intercept Only
Final
Model Fitting Criteria

-2 Log
AIC
BIC
Likelihood
125.228
129.608
121.228
110.915
154.709
70.915
Likelihood Ratio Tests

Chi-Square
50.313
df
Sig.
18
.000
Sumber: data diolah
Dengan demikian hipotesis null yang menyatakan bahwa tidak ada perbedaan
nyata antara model tanpa variable independen dengan model dengan variabel independen
ditolak atau tidak dapat diterima, oleh karena itu eksistensi relasional antara variabel
independen dengan variabel dependen dalam penelitian ini dapat dibuktikan dan bermakna
secara statistik.
Hasil analisis model multinomial logit adalah sebagai berikut: model ini memiliki
angka -2LL pada model awal (intecept only) sebesar 121.228 dan angka -2LL pada model
final sebesar 70.915 (lihat Tabel 4.4), oleh karena hasil uji likelihood test ratio ini
menunjukkan adanya penurunan pada model final, sehingga dapat ditarik kesimpulan
bahwa model ini menunjukkan model Multinomial Logit yang lebih baik atau model yang
baik (a usefull model). Dengan perkataan lain Model ini dapat digunakan untuk
memrediksi kepemilikan manajerial pada perusahaan-perusahaan yang terdaftar di BEI
khususnya selama periode penelitian ini dilakukan.
Melihat nilai Wald dan P-Value masing-masing variabel independen dalam
membedakan Kelompok 1 (satu) terhadap kelompok 3 (tiga) dan Kelompok 2 (dua)
terhadap Kelompok 3 (tiga), dimana kelompok 3 (merupakan kelompok referensi). Seperti
terlihat pada Tabel 4.6. Dalam model ini, kelompok 3 (tiga) sebagai kelompok referensi (a
refference Group).
Konsekuensi dari pemisahan
kepemilikan dan kontrol manajemen atas suatu
perusahaan modern (the modern corporation) diungkapkan pertama kali oleh Berle dan
Means dalam Budi Wibowo (2006;13-21) yang mengamati korporasi-korporasi besar di
34
Amerika Serikat. Sejalan dengan teori Berle dan Means, kemudian Jensen dan Meckling
(1976;247-263) mengemukakan bahwa semakin besar kepemilikan oleh Manajemen
(managerial ownership) maka semakin berkurang kecenderungan manajemen untuk tidak
mengoptimalkan penggunaan sumberdaya yang dapat memaksimalkan nilai perusahaan.
Semakin tinggi kepemilikan institusional maka semakin kuat kontrol eksternal
terhadap perusahaan dan mengurangi besarnya eksistensi masalah keagenan, sehingga
perusahaan akan menggunakan dividen yang rendah sebagai salah stu mekanisme kontrol
yang dpata digunakan. Dengan adanya kontrol yang ketat, menyebabkan manajer
menggunakan hutang pada tingkat rendah untuk mengantisipasi kemungkinan terjadinya
financial distress dan risiko kebangkrutan (Crutcley and Hansen, 1999;34-36).
Kose and Williams (1985;1053-1070) mengemukakan konsep mengenai demand
and supply hypothesis. Demand hypothesis menjelaskan bahwa perusahaan yang dikuasai
oleh insiders menggunakan hutang dalam jumlah besar untuk mendanai perusahaan.
Dengan persentase kepemilikan yang besar, pihak insiders ingin mempertahankan
efektivitas kontrol terhadap perusahaan. Supply hipothesis menjelaskan bahwa perusahaan
yang dikontrol oleh insider memiliki debt agency cost kecil sehingga meningkatkan
penggunaan hutang. Hasil pengujian regresi multinomial logit seperti pada Tabel 4.5
menunjukkan hasil sebagai berikut:
Tabel 4.5
Parameter Estimate
Parameter Estimates
Insider (Y)
Kepemilikan Sedang
B
Intercept
IOSX1
LevX2
DPRX3
ROEX4
GrowthX5
TobinsQX6
EMVX7
SIZEX8
INSTLX9
Intercept
IOSX1
LevX2
DPRX3
ROEX4
GrowthX5
TobinsQX6
EMVX7
SIZEX8
INSTLX9
-7.168
-5.631
.016
.013
.072
.003
.000
-1.497
2.207
.115
-15.156
.407
.070
.001
.081
-.010
-.003
1.161
-1.092
.081
a. The reference category is: Kepemilikan Tinggi.
Std. Error
5.657
2.432
.027
.024
.066
.004
.000
.675
.802
.039
8.767
.847
.041
.030
.069
.011
.002
1.126
1.151
.044
Wald
1.606
5.359
.354
.301
1.200
.623
.874
4.923
7.564
8.705
2.988
.230
2.836
.002
1.374
.961
2.434
1.064
.900
3.457
df
Sig.
1
1
1
1
1
1
1
1
1
1
1
1
1
1
1
1
1
1
1
1
.205
.021
.552
.583
.273
.430
.350
.027
.006
.003
.084
.631
.092
.964
.241
.327
.119
.302
.343
.063
Exp(B)
.004
1.016
1.013
1.075
1.003
1.000
.224
9.089
1.121
1.502
1.072
1.001
1.085
.990
.997
3.193
.335
1.085
95% Confidence Interval for

Exp(B)
Lower Bound Upper Bound
3.05E-005
.964
.966
.945
.995
1.000
.060
1.886
1.039
.285
.989
.945
.947
.969
.994
.352
.035
.996
.422
1.071
1.063
1.223
1.011
1.000
.840
43.811
1.210
7.903
1.163
1.061
1.242
1.011
1.001
28.999
3.204
1.182
35
4.3.1.
Kemampuan model dalam memrediksi Kelompok perusahaan tanpa

adanya kepemilikan saham manajerial Terhadap Kelompok kepemilikan
saham manajerial tinggi.
Dari Tabel 4.5. tampak bahwa dengan tingkat signifikansi 5% terdapat 4 (empat)
variabel independen yang signifikan secara statistik dan dapat digunakan untuk
memrediksi dan membedakan atau mengklasifikasikan (in distinguishing) ke dalam
kelompok perusahaan-perusahaan yang tidak memiliki saham manajerial atau Perusahaanperusahaan yang memiliki kepemilikan manajerial tinggi, variabel tersebut adalah: (i)
IOS; (ii) EMV; (iii) Size dan (iv) INSTL.
Z13 = -7.168 - 5.631*IOS1 + 0.016*Lev2 + 0.013*DPRr3 + 0.072*ROEt4 + 0.003*Growth5
+ 0.0001*TobinsQ6 1.497*EMV7 + 2.207*Size8 +
0.115*Instl9 +
(4.1.)
variabel dependen, kepemilikan saham manajerial,
= merupakan variabel kaegori yang terdiri dari 3 kelompok
Zij
Perusahaan Kelompok 1; (insiders = 0);

Perusahaan Kelompok 2; 0 < insiders mean
Perusahaan Kelompok 3; insiders > mean
IOSit
Levtit
= Lev, kebijakan pendanaan perusahan melalui pinjaman

atau hutang pada perusahaan i periode ke-t
DPRit
ROEit

diproksi dengan Return On Equity (ROE)
TobinsQit
= Nilai perusahaan i pada periode ke-t diproksi dengan

TobinsQ
EMVit
SIZEit
= efsilon atau error

Hasil analisis seperti yang ditunjukkan oleh Tabel 4.6. memberikan eksplanasi
mengenai variabel yang signifikan dalam memrediksi kemampuan variabel penelitian

untuk selanjutnya membedakan subjek penelitian kedalam kelompok perusahaan tanpa
adanya kepemilikan manajerial dan kelompok perusahaan yang memiliki kepemilikan
saham tinggi. Beberapa variabel yang signifikan tersebut diantaranya adalah:
36
4.3.1.1.Hasil Analisis Set Peluang Investasi dalam memrediksi kepemilikan

manajerial
Dalam penelitian ini variabel IOS signifikan secara statistik dengan koefisien
negatif, variabel ini merupakan suatu nilai komparasi dari nilai buku terhadap nilai pasar
aktiva (book to market value). Artinya semakin tinggi tingkat perbandingan nilai buku
dengan nilai pasarnya, semakin rendah set peluang investasinya, maka semakin tinggi
kecenderungan kepemilikan saham manajerial. Hasil ini berbeda dengan studi empiris
Luciana dan Meliza (2006;9-15), namun konsisten dengan studi Mahadwartha (2003;288297). Crutchley and Hansen (1989;34-36) menyatakan bahwa perusahaan yang memiliki
nilai book to market yang tinggi berarti perusahaan tersebut memiliki kesempatan
investasi yang rendah. Kesempatan investasi yang rendah akan mengurangi keatraktifan
manajer daripada perusahaan yang memiliki kesempatan investasi yang tinggi dengan kata
lain manajer akan mengurangi kepemilikannya dalam perusahaan jika perusahaan
memiliki nilai book to market ratio yang tinggi.
Hasil penelitian yang dilakukan oleh Mahadwartha (2003;288-297) memberikan
bukti kesempatan investasi perusahaan yang diproksikan dengan book to market value
dapat digunakan untuk memrediksi kepemilikan manajerial. Penelitian Mahadwartha
(2003;288-297) memberikan bukti bahwa kesempatan investasi perusahaan memiliki
hubungan negatif dan signifikan terhadap kepemilikan manajerial, hal ini menunjukkan
bahwa semakin rendah book to market ratio atau semakin tinggi kesempatan investasi
akan meningkatkan keinginan manajer untuk meningkatkan kepemilikannya dalam
perusahaan.
4.3.1.2 Hasil Analisis Nilai Pasar Ekuitas (Equity Market Value) dalam memrediksi
Variabel ini signifikan secara statistik dan memiliki koefisien negatif. Hal ini
berarti semakin tinggi nilai pasar ekuitas, maka semakin rendah kepemilikan saham
manajerial. Apabila dilihat dari rumusan variabelnya, maka variabel EMV ini merupakan
salah satu indikator kinerja pasar (Market financial performance). Hal ini dapat dijelaskan
bahwa ketika harga saham emiten terus meningkat, bagi emiten pada satu sisi
menunjukkan apresiasi positif pasar, namun demikian kenaikan harga pasar saham yang
terlalu cepat bisa jadi meningkatkan risiko likuiditas saham. Secara statistik nilai Exp(b)
sebesar
0.224 menjelaskan bahwa ketika ada peningkatan sebesar 1 unit (Rp) dari
37
variabel nilai pasar ekuitas akan menurunkan persentase kepemilikan saham manajerial
sebesar (0.224 - 1= - 0.776) atau sebesar 77.6% pada variabel dependen kelompok
pertama.
Hubungan antara variabel EMV bersifat non linear, dengan demikian ketika nilai
pasar ekuitas tinggi, harga saham juga tinggi, berarti ekspektasi return berupa gain juga
tinggi. Sebagai implikasinya tingkat probabilitas harga mengalami penurunan juga tinggi
(trading range hypotheis), oleh karena itu risikonya juga tinggi, dengan demikian banyak
para investor yang memandang harga saham ini nilai risiko portofolionya tinggi hal ini
mendorong mereka kurang berminat untuk membeli saham perusahaan, sehingga ada
korelasi negatif antara EMV dengan tingkat kepemilikan saham manajerial.
4.3.1.3.Hasil Analisis Ukuran Perusahaan dalam memrediksi kepemilikan manajerial
Variabel ini memiliki nilai Wald sebesar 7.564 dengan p-value sebesar 0.006
dengan arah koefisien positif. Hal ini mengindikasikan bahwa semakin besar ukuran
perusahaan, maka semakin besar tingkat kepemilikan saham manajerial. Variabel ini
sebagai determinan penting pada kelompok 1 (perusahaan tanpa kepemilikan manajerial),
jadi jelas ketika ukuran atau magnitude perusahaan mulai menunjukkan peningkatan,
maka secara bersama-sama adanya peningkatan kepemilikan manajerial, sehingga adanya
pergerakan searah antara ukuran perusahaan dengan persentase kepemilikan saham
manajerial. Secara statistik nilai exp (b) sebesar 9.089 memiliki arti bahwa setiap ada
peningkatan 1 unit (satuan Ln) dari ukuran perusahaan maka akan meningkatkan
persentase kepemilikan saham manajerial sebesar (9.089-1) atau sebesar 8.089 dalam
satuan Logaritma natural, pada kelompok variabel dependen kategori pertama.
Hasil analisis variabel penelitian ini mengisyaratkan bahwa variabel ukuran
perusahaan dapat digunakan untuk memrediksi persentase kepemilikan saham manajerial
pada perusahaan-perusahaan yang menjadi unit analisis dalam penelitian ini. Variabel ini
mampu membedakan kategori variabel dependen antara kelompok 1 (tanpa kepemilikan
saham manajerial) dengan kategori variabel dependen kelompok atau kategori 3 (emiten
dengankepemilikan saham manajerial tinggi).
4.3.1.4. Hasil Analisis Kepemilikan Saham Institusional dalam Memrediksi
Variabel terakhir yang signifikan dalam pengujian hipotesis pertama ini adalah
kepemilikan institusional (instl). Sekali lagi koefisien variabel Instl ini memiliki koefisien
positif dan signifikan secara statistik pada taraf alfa sebesar 1%, dengan nilai wald sebesar
38
7.554. Selain itu nilai exp(b) nya sebesar 1.121 hal ini mengindikasikan, ketika ada
peningkatan 1 unit (%) kepemilikan saham institusional akan meningkatkan kepemilikan
saham manajerial sebesar 0.121 atau 12.1% . Lebih jauh dengan signifikannya variabel
kepemilikan institusional dapat diinterpretasikan bahwa variabel ini mampu membedakan
status kategori variabel dependen kelompok 1 (tanpa ada kepemilikan saham manajerial)
dengan kategori variabel kelompok 3 (perusahaan emiten dengan kepemilikan saham
manajerial tinggi).
Sejumlah studi empiris menghasilkan relasional negatif antara kepemilikan saham
institusional dengan kepemilikan saham manajerial, seperti studi empiris Tandelilin dan
Wilberforce (2002;31-43), begitu juga studi empiris yang dilakukan oleh Bathala, Moon
and Rao (1994;38-50) yang menyebutkan adanya peran mekanisme kontrol yang
dilakukan oleh pemegang saham institusional terhadap para insiders.
Seperti yang dijelaskan pada bagian sebelumnya bahwa dalam model kepemilkan
manajerial dikelompokkan menjadi 3
kategori, dengan demikian hasil analisis akan
menghasilkan 2 kombinasi yaitu kombinasi prediksi kelompok 1 dan 3 dan kombinasi

prediksi kelompok 2 dan 3, dimana kelompok 3 sebagai reference group. Hasil analisis
prediksi kelompok 2 terhadap kelompok 3 disajikan sebagai berikut.
4.3.2.
Kemampuan model dalam memrediksi perusahaan dengan kepemilikan

manajerial rendah kerhadap Kelompok kepemilikan manajerial tinggi.
Hasil analisis regresi multinomial logit menunjukkan bahwa terdapat 2 (dua)
variabel yang signifikan secara statistik, yaitu variabel Lev atau leverage (TD/TA*100%)
dan yang kedua adalah variabel kepemilikan saham Institusional.
Z23 = -15.156 + 0.407*IOS1 + 0.070*Lev2 + 0.011*DPR3 + 0.081*ROE4 - 0.010*Growth5
- 0.003*TQ6 + 1.161*EMV7 - 1.092*Size8 + 0.081*Instl9 + it
. (4.2..)
Zij
IOSit
= variabel dependen, kepemilikan saham manajerial, merupakan

variabel kaegori yang terdiri dari 3 kelompok untuk perusahaan i
periode ke-t.
Perusahaan Kelompok 1; (kepemilikan saham manajerial = 0);
Perusahaan Kelompok 2; 0 < kepemilikan saham manajerial mean
Perusahaan Kelompok 3; kepemilikan saham manajerial > mean
= Investment Opportunity Set perusahaan i pada periode t
Levit
= Lev, kebijakan pendanaan perusahan melalui pinjaman atau hutang

pada perusahaan i period eke-t
DPRit
39
ROEtit
= Profitabilitas perusahaan i pada periode ke-t yang diproksi dengan

Return On Equity (ROE)
TobinsQit
EMVit
SIZEit
efsilon atau error
4.3.2.1.Hasil Analisis leverage perusahaan (Lev) dalam memrediksi kepemilikan

saham rendah terhadap kategori kepemilikan saham tinggi.
Berdasarkan hasil analisis ternyata variabel leverage memiliki p-value sebesar
0.092, hal ini berarti variabel signifikan secara statistik pada taraf alfa sebesar 10% dengan
nilai Wald sebesar 2.836. hasil analisis statistik juga menghasilkan nilai exp(b) sebesar
1.016, hal ini menunjukkan bahwa ketika adanya peningkatan 1 unit (%) Variabel
leverage akan meningkatkan persentase kepemilikan saham manajerial sebesar 0.016 atau
sebesar 1.6%. Dengan signifikannya variabel kepemilikan institusional maka dapat
dikatakan bahwa variabel ini mampu membedakan status kategori variabel dependen
kepemilikan saham manajerial sedang dengan kategori kelompok kepemilikan saham
manajerial tinggi.
4.3.2.2.Hasil
Analisis
Kepemilikan
Institusional
(Instl)
dalam
Memrediksi
Kepemilikan saham Manajerial sedang terhadap Kepemilikan Manajerial

Tinggi.
Variabel kepemilikan institusional ini memiliki koefisien positif dan signifikan
secara statistik pada taraf alfa sebesar 10% dengan nilai Wald-nya sebesar 3.457.Dalam
penelitian ini, variabel kepemilikan institusional memiliki comovement dengan persentase
kepemilikan saham manajerial, artinya ketika persentase kepemilikan institusional
meningkat, maka persentase kepemilikan saham manajerial juga mengalami peningkatan.
Pergerakan searah ini sekaligus menguatkan terjadinya pengkonsentrasian kepemilikan
saham pada kelompok tertentu.
Terjadinya konsentrasi kepemilikan saham pada kelompok tertentu tersebut, dalam
prakteknya sering disebut pemilik saham pengendali (controll shareholders) telah
mengakibatkan kontrol dari fihak luar atau institusional menjadi tidak bermakna, bahkan
sebaliknya dalam praktiknya (in the best practices) banyak berafiliasi dengan insiders,
karena kepemilikan institusional pada dasarnya adalah SBU dari holdings yang sengaja
40
mereka buat untuk membeli saham yang beredar di pasar modal. Hasil ini telah
membuktikan bahwa sejak perusahaan melakukan IPO pada dasarnya tidak ada perubahan
secara signifikan, karena keluarga pendiri masih memiliki saham dominan, baik melalui
insiders sebagai direksi maupun melalui unit bisnis yang mereka dirikan untuk selanjutnya
membeli saham-saham perusahaan yang beredar di Bursa Efek. Kondisi ini didukung oleh
nilai perusahaan (Tobins Q ) yang memiliki nilai positif
4.4.
Hasil Pengujian Hipotesis kedua

Seperti yang telah diuraikan pada bagian sebelumnya, pada bagian ini akan
dijelaskan bagaimana variable-variabel penelitian Disertasi ini, yang terdiri dari: IOS, Lev,
DPR, ROE, Growth, TobinsQ, EMV, Size, INSTL berpengaruh baik secara bersama-sama
maupun secara sendiri-sendiri berpengaruh terhadap kepemilikan manajerial perusahaan
go public yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia
Table 4.6 berikut ini memberikan gambaran bagaimana model signifikan secara
statistik. Hal ini mengindikasikan bahwa hipotesis kedua signifikan secara statistik atau
tidak ada alasan untuk menolak hipotesis kedua, bahwa secara bersama-sama variabel
IOS, LEV, DPR, ROE, Growth, Tobisq, NPE, size dan Instl berpengaruh terhadap
kepemilikan saham manjarial.
Hasil
tes kebaikan model atau kecocokan model
menunjukkan bahwa model sudah fit atau merepresentasikan terhadap faktor-faktor yang
berpengaruh terhadap kepemilikan manajerial pada perusahaan-perusahaan yang menjadi
subjek dalam penelitian ini.
Tabel 4.6.
Kecocokan Model (Goodness of Fit)
Goodness-of-Fit
Pearson
Deviance
Chi-Square
77.900
70.915
df
112
112
Sig.
.994
.999
Sumber: data diolah
Selanjutnya secara sendiiri-sendiri, pengujian variabel penelitian dilakukan dengan

melihat nilai rasio likelihood-nya, seperti terdapat pada Tabel 4.7. Hasilnya menunjukkan
adanya sejumlah variabel secara individual signifikan secara statistik terhadap
kepemilikan saham manajerial. Namun demikian, terdapat juga beberapa diantaranya tidak
signifikan mempengaruhi kepemilikan saham manajerial. Hasil analisis dapat dilihat pada
Tabel model fitting information-overall test.
Tabel 4.7.
Pengujian Signifikansi Variabel Indpenden
41

Model Fitting Criteria
Effect
Intercept
AIC of
Reduced
Model
111.299
BIC of
Reduced
Model
150.712
-2 Log
Likelihood of
Reduced
Model
75.299
Chi-Square
4.383
df
2
Sig.
.112
IOSX1
115.176
154.589
79.176
8.260
.016
LevX2
110.608
150.022
74.608
3.692
.158
DPRX3
108.551
147.965
72.551
1.635
.441
ROEX4
111.397
150.810
75.397
4.481
.100
GrowthX5
111.434
150.848
75.434
4.518
.100
TobinsQX6
114.329
153.743
78.329
7.413
.025
EMVX7
115.772
155.186
79.772
8.856
.012
SIZEX8
121.845
161.259
85.845
14.930
.001
INSTLX9
124.591
164.005
88.591
17.676
.000
The chi-square statistic is the difference in -2 log-likelihoods between the final model and a
reduced model. The reduced model is formed by omitting an effect from the final model. The
null hypothesis is that all parameters of that effect are 0.
Zj = 4.383 + 8.26*IOS1 + 3.692*Lev2 + 1.635*DPRr3 + 4.481*ROEt4 + 4.518*Growth5

+7.413*TobinsQ6 + 8.856*EMV7 + 14.93*Size8 + 17.676*Instl9 + it
.. (4.3.)
Zij
= variabel dependen, kepemilikan saham manajerial,

merupakan variabel kaegori yang terdiri dari 3 kelompok
Perusahaan Kelompok 1; (insiders = 0);
Perusahaan Kelompok 2; 0 < insiders mean
Perusahaan Kelompok 3; insiders > mean
IOSit
Lev it
= kebijakan pendanaan perusahan melalui pinjaman atau

hutang pada perusahaan i periode ke-t
DPRit
ROEit

diproksi dengan Return On Equity (ROE)
TobinsQit
EMVit
SIZEit

Seperti yang disebutkan pada bagian sebelumnya (Analisis Multinomial Logit
Regression) menyebutkan bahwa dalam analisis regresi multinomial memiliki multiple
42
interpretation, hal ini berbeda dengan regresi logistik biasa, kedua interpretasi tersebut
adalah:
(i) The Likelihood test ratio, uji ini memfokuskan pada signifikansi relationship
antara variabel independen secara individual, dalam penelitian disertasi ini,
digunakan dalam menguji hipotesis kedua.
(ii) The Wald Test ratio, uji jenis ini melihat bagaimana kemampun model dalam
memrediksi status kategori variabel dependen. Pengujian ini akan digunakan
untuk pembuktian hipotesis pertama dalam penelitian ini. Pengujian jenis
pertama ini untuk melihat distinguishing powers dari variabel independen
dalam memrediksi kelompok variabel dependen kategori atau kelompok 1, 2
atau kelompok 3.
4.4.1. Hasil Analisis Set Peluang Investasi Terhadap Kepemilikan Saham Manajerial
Variabel Peluang Investasi (investment opportunity sets) yang diproksi dari
perbandingan nilai buku dan nilai pasar aktiva memiliki koefisien regresi positif (8.260)
dan signifikan secara statistik pada taraf alfa sebesar 5%. Hal ini mengindikasikan bahwa
variabel IOS secara individual memiliki relasional signifikan secara statistik terhadap
kepemilikan saham manajerial dalam unit analisis ini. Hasil analisis multinomial logit
menunjukkan bahwa variabel IOS ini signifikan secara statistik, variabel ini memiliki
koefisien positif. Hasil penelitian ini konsisten dengan studi yang dilakukan oleh Luciana
dan Meliza (2006; 9-15). namun berbeda dengan studi Mahadwartha (2003;288-297).
Semakin tinggi kesempatan investasi perusahaan, akan mendorong semakin tinggi
kepemilikan saham oleh manajemen.
Hasil analisis variabel ini tidaklah mengejutkan, apabila dilihat dari sudut pandang
manajemen keuangan, dengan meningkatnya set peluang investasi akan mendorong makin
tingginya tingkat kesejahteraan pemilik, dengan semakin meningkatnya kesejahteraan
moneter dari para pemilik maka akan mendorong para manajer atau eksekutif menjadi
bagian dari kepemilikan perusahaan dengan harapan meningkatnya kesejahteraan moneter
mereka. Dengan demikian, kecenderngan kepemilikan saham oleh manajemen dapat
dijadikan sebagai signal bagi outsider investors untuk menjadikan peningkatan komposisi
kepemilikan manajerial sebagai benchmark bahwa perusahaan emiten tumbuh dan
berpotensi untuk membukukan keuntungan. Hal ini sejalan dengan penurunan
43
perbandingan antara nilai buku aktiva (book value) terhadap nilai pasar aktiva (market
value of assets).
4.4.2. Hasil Analisis Leverage Terhadap Kepemilikan Saham Manajerial
Variabel Leverage yang menggambarkan mengenai besarnya pendanaan aktiva
melalui hutang (financial leverage), dalam penelitian ini variabel leverage memiliki nilai
chi-square sebesar 3.692, hasil ini mengindikasikan bahwa variabel leverage secara
individual tidak memiliki relasional signifikan terhadap tingkat persentase kepemilikan
saham pada perusahaan-perusahaan yang menjadi unit analisis dalam penelitian disertasi
ini. Hasil analisis regresi multinomial logit menunjukkan bahwa variabel leverage tidak
signifikan secara statistik. Hasil ini berbeda dengan studi empiris yang dilakukan oleh
Budi wibowo (2006;13-21) dan Mahadwartha (2003;288-297) yang menunjukkan bahwa
variabel leverage memiliki koefisien negatif dan memiliki relasional signifikan secara
statistik dengan kepemilikan manajerial.
Hal yang menarik dari variabel ini
bahwa meskipun tidak signifikan secara
statistik, koefisien variabel ini bernilai positif. Implikasinya adalah bahwa manajemen
lebih menyukai pemenuhan kebutuhan dananya melalui hutang (debt financing), hasil ini
konsisten dengan analisis variabel rasio pembayaran dividen. Pemenuhan kebutuhan dana
untuk investasi akan mengurangi dana untuk pembayaran dividen sehingga akan
menurunkan minat insiders. Namun demikian pemenuhan kebutuhan dana melalui hutang
akan meningkatkan rasio profitabilitas usaha perusahaan, meskipun manajemen berasumsi
kondisi ekonomi makro dalam keadaan baik dan relatif stabil.
4.4.3.
Hasil Analisis Rasio Pembayaran Dividen Terhadap Kepemilikan Saham

Manajerial
Variabel ketiga dalam penelitian disertasi ini adalah Dividend Payout Ratio (DPR),
hasil analisis seperti yang ditunjukkan oleh Tabel 4.8. mengindikasikan bahwa variabel
rasio pembayaran dividen tidak signifikan secara statistik. Dengan demikian secara
individual variabel DPR tidak memiliki signifikansi relasional secara statistik terhadap
tingkat persentase kepemilikan manajerial pada perusahaan yang menjadi unit analisis
dalam penelitian ini.
Hasil analisis regresi multinomial logit menunjukkan bahwa variabel rasio
pembayaran dividen ternyata tidak signifikan secara statistik dengan nilai koefisien
variabel positif. Dengan tidak signifikannya variabel ini maka variabel ini pada dasarnya
dapat diabaikan dari interpretasi model penelitian kepemilikan saham manajerial. Namun
44
demikian, logika rasional yang dapat dijelaskan dari relasional rasio pembayaran dividen
dengan kepemilikan saham manajerial adalah bahwa secara umum, kondisi perilaku
pemilik saham relatif lebih menyukai pembayaran dividen saat ini daripada menundanya
dalam bentuk reinvestasi pada perusahaan dalam bentuk laba ditahan (retained earnings).
Dengan demikian, hasil analisis variabel ini membuktikan bahwa pada umumnya mereka
mendukung argumentasi Bird in the hand theory.
4.4.4.
Pengaruh Profitabilitas Terhadap Kepemilikan Saham Manajerial

Variabel keempat dalam penelitian disertasi ini adalah Profitabilitas, yang diproksi
dengan Return On Equity (ROE). Hasil analisis menunjukkan bahwa variabel

Profitabilitas memiliki chi-square sebesar 4.481 nilai chi square ini lebih tinggi dari nilai
chi square Table, atau lebih tinggi dari nilai chi-square intercept (4.381) atau nilai pvalue-nya (0.100) lebih kecil atau sama dengan dari taraf alfa () sebesar 0.100, ternyata
variabel ini signifikan secara statistic pada taraf alfa sebesar 10%. Hasil ini sekaligus
menjelaskan bahwa secara parsial variabel profitabilitas memiliki signfikansi relasional
secara statistik terhadap tingkat kepemilikan saham manajerial pada perusahaan yang
dijadikan objek dalam penelitian disertasi ini.
Kinerja keuangan (financial performance) dalam penelitian ini direpresentasikan
dengan menggunakan return on equity (ROE). Formulasi ini merupakan indikator penting
bagi para pemilik perusahaan (shareholders). Meskipun demikian, kita harus hati-hati
menggunakan formulasi ROE ini, karena rumusan ini tidak merepresentasikan
keseluruhan dana yang diinvestasikan (invested fund). Indikator ini akan mencerminkan
return yang diharapkan oleh para pemilik perusahaan, oleh karena itu meningkatnya
kemampulabaan perusahaan yang diproksi oleh return on equity akan diikuti oleh
meningkatnya kepemilikan saham manajerial. Dengan demikian adanya relasional positif
antara profitabilitas perusahaan dengan kepemilikan perusahaan.
4.4.5. Hasil Analisis Tingkat Pertumbuhan Terhadap Kepemilikan Saham
Manajerial.
Variabel kelima dalam penelitian disertasi ini adalah tingkat pertumbuhan
perusahaan (growth rate of the firm) dalam penelitian ini tingkat pertumbuhan perusahaan
dihitung dari tingkat pertumbuhan aktiva perusahaan. Hasil analisis regresi multinomial
logit mengindikasikan bahwa nilai chi-square variabel Growth sebesar 4.518, uga lebih
45
besar dari nilai chi square intercept (4.383). begitu juga dengan nilai chi square variabel
ini melebihi nilai chi square tabel. Akirnya apabila kita lihat nilai p-value variabel growth
memiliki nilia sama dengan nilai alfa sebesar 10%, dengan demikian penulis dapat
katakana bahwa variabel Growth signifikan secara statistik. Dengan perkataan lain,
variabel tingkat pertumbuhan perusahaan secara individual memiliki signifikansi
relasional secara statistik terhadap tingkat persentase kepemilikan saham manajerial pada
perusahaan-perusahaan yang dijadikan subjek dalam penelitian ini.
Hasil studi empiris dalam penelitian disertasi ini ternyata variabel tingkat
pertumbuhan perusahaan signifikan secara statistik terhadap kepemilikan saham
manajerial. Alasan yang dapat dikemukakan berdasarkan fakta yang ada bahwa
perusahaan yang tumbuh baik aktivanya bertambah secara signifikan maupun tingkat
penjualannya akan menyebabkan ukuran perusahaan meningkat. Peningkatan ukuran
perusahaan ini menyebabkan strategi portofolio bisnis menjadi kurang efektif, oleh karena
itu pertumbuhan perusahaan yang meningkat secara signifikan akan menyebabkan biaya
kontrol menjadi makin mahal. Alasan rasional lainnya adalah bahwa fakta di lapangan
menunjukkan bahwa banyak perusahaan besar yang merupakan hasil diversifikasi menjadi
overleverage.
4.4.6.
Hasil Analisis Nilai Perusahaan Terhadap Kepemilikan Saham Manajerial

Variabel keenam dalam penelitian disertasi ini adalah nilai perusahaan (value of
the firm). Variabel ini diproksi dengan TobinsQ yang memikiki chi-square sebesar 7.413.
Hasil analisis menunjukkan bahwa variabel ini signifikan pada taraf alfa sebesar 5%.
Dengan demikian dapat dikatakan bahwa variabel nilai perusahaan secara parsial
memiliki relasional signifikan secara statistik terhadap tingkat persentase kepemilikan
saham manajerial perusahaan pada perusahaan-perusahaan yang menjadi unit analisis
dalam penelitian ini.
Arah koefisien positif dari variabel Tobins Q mengindikasikan bahwa ketika nilai
perusahaan meningkat maka ada kecenderungan kepemilikan saham oleh fihak
manajemen juga mengalami peningkatan. Hasil analisis variabel ini ternyata berbeda
dengan sejumlah penelitian sebelumnya, studi empiris Barnhart and Resentei, (1998;1-16),
Luciana dan Meliza (2006;9-15), Agus Sartono. (2001;54-63) juga Mahadwartha
(2003;288-297) dan juga beberapa peneliti lainnya menemukan hubungan yang bersifat
non-monotonic antara kepemilikan saham oleh fihak manajemen dengan kinerja keuangan
perusahaan. Kondisi relationship tersebut seperti digambarkan dalam Gambar 2-3 pada
46
bagian sebelumnya. Dengan demikian dapat dikatakan bahwa dalam penelitian ini, nilai
perusahaan yang diproksi oleh tobins Q memiliki relasional yang signifikan secara statisik
terhadap persentase kepemilikan saham manajerial.
4.4.7. Hasil Analisis Nilai Pasar Ekuitas Terhadap Kepemilikan Saham Manajerial
Variabel ketujuh dalam penelitian disertasi ini adalah nilai pasar ekuitas (Equity
Market Value). Hasil analisis menunjukkan bahwa variabel nilai pasar ekuitas yang
dihitung dengan menggunakan logaritma natural (Ln) hasil perkalian closing price
dengan outstanding-share ternyata signifikan secara statistik pada taraf alfa sebesar 5%.
Hasil ini menunjukkan bahwa vaiabel nilai pasar ekuitas secara parsial memiliki relasional
yang signifikan secara statistik terhadap tingkat persentase kepemilikan saham manajerial
pada perusahaan-perusahaan yang menjadi subjek dalam penelitian disertasi ini. Nilai
pasar ekuitas atau equity market value merupakan salah satu indikator kinerja pasar
(market performance). Nilai ini merepresentasikan besarnya apresiasi pasar terhadap
perusahaan secara keseluruhan, meskipun nilai ini hanya diperoleh dari hasil perkalian
antara closing price dengan outstandingshare, namun sering menjadi barometer kinerja
emiten di pasar, khususnya di pasar modal.
4.4.8. Hasil Analisis Ukuran Perusahaan Terhadap Kepemilikan Saham Manajerial
Variabel kedelapan dalam penelitian ini adalah ukuran perusahaan (Size of the
firm). Hasil analisis regresi multinomial logit menunjukkan bahwa variabel ukuran
perusahaan memiliki nilai chi square sebesar 14.930, ternyata signifikan secara statistik.
Dengan demikian variabel ukuran perusahaan secara parsial memiliki relasional yang
signifikan secara statistik terhadap tingkat persentase kepemilikan saham manajerial pada
perusahaan-perusahaan yang menjadi unit analisis dalam penelitian ini.
Ukuran perusahaan dalam sejumlah penelitian sering dijadikan sebagai variabel
kontrol. Tujuannya adalah untuk melihat pengaruh inkremental (increamental effect) dari
nilai aktiva atau tingkat penjualan perusahaan. Hasil analisis variabel ukuran perusahaan
dalam penelitian disertasi ini, signifikan secara statistik pada taraf alfa sebesar 1% dengan
arah koefisien positif. Hasil analisis ini konsisten dengan studi empiris yang dilakukan
oleh Tandelilin dan Wilberforce (2002;31-43) juga studi empiris Harada and Nguyen
(2006;21-25), namun hasil ini tidak konsisten dengan studi empiris Mahadwartha
(2003;288-297) juga Luciana dan Meliza (2006;9-15) yang menemukan bahwa variabel
ukuran perusahaan memiliki koefisien negatif terhadap persentase kepemilikan saham
oleh manajemen namun ternyata tidak signifikan secara statistik.
47
4.4.9. Hasil Analisis Institutional Ownership Terhadap Kepemilikan Saham

Manajerial
Variabel kesembilan dalam penelitian ini adalah kepemilikan saham institusional
(institutional ownership). Variabel ini memiliki nilai chi-square terbesar yaitu 17.676.
Hasil analisis regresi multinomial logit menunjukkan bahwa variabel ini signifikan secara
statistik. Dengan demikian variabel kepemilikan saham institusional secara parsial
memiliki signifikansi relasional secara statistik terhadap kepemilikan saham manajerial
pada perusahaan-perusahaan yang menjadi unit analisis dalam penelitian disertasi ini.
Kepemilikan institusional atau institutional ownership sering menjadi salah satu
mekanisme kontrol yang dilakukan oleh para pemilik terhadap manajemen perusahaan.
Namun demikian, dalam prakteknya kepemilikan institusional ini sering berafiliasi dengan
insiders, sehingga peran kontrol yang mereka lakukan tidak dapat berfungsi dengan baik.
Dalam penelitian disertasi ini, hasil analisis menunjukkan bahwa variabel kepemilikan
institusional ternyata signifikan secara statitistik pada taraf alfa sebesar 1% dengan arah
koefisien positif.
4.5.
Pengujian Hipotesis Ketiga

Hipotesis ketiga dalam penelitian ini menyebutkan bahwa Model Multionomial
Logit Regression (MNLR)
memiliki daya klasifikasi dan mampu digunakan untuk
memrediksi kelompok kepemilikan saham oleh manajemen perusahaan yang telah go

public di Bursa Efek Indonesia. Dengan menggunakan data laporan keuangan perusahaan
terdapat 66 unit analisis yang yang dapat digunakan. Hasil analisis regresi Multinomial
Logit untuk model Klasifikasi (Classification Model) ditunjukkan oleh Tabel 4.8. sebagai
berikut:
Tabel 4.8.
Hasil Daya Klasifikasi Model Penelitian
Classification
Observed
Kepemilikan Sedang
Kepemilikan Tinggi
Overall Percentage
Tidak Ada
Kepemilikan
38
6
5
74.2%
Predicted
Kepemilikan
Kepemilikan
Sedang
Tinggi
1
2
3
1
1
9
7.6%
18.2%
Percent
Correct
92.7%
30.0%
60.0%
75.8%
Sumber: data diolah
Hasil
analisis
regresi
seperti
menginformasikan kondisi sebagai berikut:
ditunjukkan
oleh
Tabel-tabel
sebelumnya
48
a. Nilai -2Log Likelihood (2LL) intercept only atau model awal sebesar (121.228)
mengalami penurunan jika dibandingkan dengan model final sebesar (70.915)
sehingga model Multinomial logit dapat digunakan atau bermakna (a usefull
model), begitu juga dilihat dari goodness of Fit model
bahwa model regresi
multinomial logit ini layak digunakan sebegai model regresi kepemilikan saham
manajerial, atau model multinomial yang lebih baik.
b. Melihat daya klasifikasi secara keseluruhan, seperti terlihat pada Tabel 4.8
memperlihatkan bahwa Overall percentage Classification sebesar 75.8% melebihi
kriteria proporsionalitas kesempatan untuk setiap kelompok klasifikasi dalam
penelitian ini, yaitu sebesar (1.25x 46.00%) = 57.5% .
Berdasarkan pada analisis tersebut, maka dapat disimpulkan bahwa hipotesis
ketiga yang menyatakan bahwa Model Multionomial Logit Regression memiliki daya
klasifikasi dan mampu digunakan untuk memrediksi kelompok kepemilikan saham oleh
manajemen perusahaan yang telah go public di Bursa Efek Indonesia (BEI) dapat
diterima dan signifikan pada taraf alfa sebesar 1%, atau dengan perkataan lain tidak ada
alasan untuk menolak hipotesis ketiga ini.
Tabel 4.8 memberikan gambaran kuantitatif mengenai kemampuan model dalam
mengklasifikasi kepemilikan saham oleh fihak manajemen. Seperti yang telah dijelaskan
pada bagian sebelumnya variabel Y dikelompokkan menjadi 3 (tiga) bagian, yaitu:
kelompok 1 (adalah perusahaan yang tidak memiliki kepemilikan manajerial); kelompok 2
(adalah perusahaan yang memiliki kepemilikan manajerial sedang (0 < insiders 3.15%);
sementara kelompok 3 (tiga) adalah kelompok perusahaan yang memiliki kepemilikan
manajerial tinggi (insiders > 3.15%).
Data yang dapat dikumpulkan adalah 66 unit analisis, merupakan laporan
keunagan dari subjek penelitian yann memiliki irisan selama periode penelitian selama
tahun 20005 sampai dengan 2007, dengan demikian subjek penelitian sebanyak 66
perusahaan adalah populasi. Hasil identifikasi terhadap 66 subjek perusahaan sebagai
populasi ternyata diperoleh fakta bahwa terdapat perusahaan yang tidak memiliki
kepemilikan saham manajerial sebanyak 41 perusahaan; 10 sampel perusahaan memiliki
komposisi kepemilikan saham sedang (0 < insiders 3.15%);
dan sisanya adalah
perusahaan yang memiliki kepemilikan saham tinggi sebanyak 15 perusahaan (insiders >
3.15.%).
Kelompok
pertama,
adalah
perusahaanperusahaan
yang
tidak
memiliki
kepemilikan saham oleh manajemen, dari 41 perusahaan yang ada dan diprediksi tidak
49
memiliki kepemilikan saham ternyata terdapat 38 perusahaan dapat diprediksikan secara

tepat tidak memiliki kepemilikan saham manajerial atau sebanyak 92.7% tingkat
keakurasian prediksi untuk kelompok 1. Sementara itu, dari 10 perusahaan yang diprediksi
memiliki persentase kepemilikan manajerial sedang (0 <insders 3.15%) ternyata hanya 3
perusahaan saja tepat memiliki komposisi kepemilikan sedang atau hanya sebesar 30%
saja keakurasian prediksi kelompok 2 ini. Terkahir dari unit analisis valid kelompok 3
sebanyak 15 perusahaan ternyata tepat dapat diprediksi sebagai kelompok perusahaan
yang memiliki kepemilikan saham tinggi sebanyak 9 perusahaan atau hanya sebesar 60%
saja.
Analisis persentase kepemilikan saham manajerial secara keseluruhan (overall
percentage) menunjukkan bahwa dari 66 perusahaan sebagai populasi penelitian,
diprediksikan
tidak
memiliki
kepemilikan
saham
manajerial
sebanyak
74.2%
(49/66*100%), sementara itu dari 66 populasi perusahaan yang diprediksikan memiliki

kepemilikan manajerial sedang hanya sebesar 7.6% saja atau (5/66*100%) dan terakhir
dari 66 populasi perusahaan dan diprediksikan memiliki kepemilikan saham tinggi, hanya
ada sebanyak 12 perusahaan yang memiliki persentase kepemilikan tinggi (insiders
>3.15%) atau sebesar 18.2% (12/66*199%).
Berdasarkan hasil analisis tersebut maka dapat dikatakan bahwa Hipotesis ketiga
yang menyatakan bahwa Model Multionomial Logit Regression (MnL) memiliki daya
klasifikasi dan mampu digunakan untuk memrediksi kelompok kepemilikan saham oleh
manajemen perusahaan yang telah
go public di Bursa Efek Indonesia (BEI) dapat
diterima dan signifikan pada taraf alfa sebesar 1%, dengan perkataan lain tidak ada alasan
untuk menolak hipotesis yang ketiga ini.
BAB V
KESIMPULAN DAN SARAN
5.1.
Kesimpulan
Beberapa simpulan penting yang dapat diperoleh dari hasil analisis penelitian
disertasi ini antara lain:
50
1.
Berdasarkan pengujian yang telah dilakukan peneliti, model dapat digunakan

untuk memrediksi kategori variabel dependen kepemilikan saham manajerial
perusahaan terbuka yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia. Model ini tepat untuk
memrediksi perusahaan-perusahaan tanpa kepemilikan saham dengan perusahaan
1.
yang memiliki kepemilikan saham manajerial.

Hasil analisis statistik menunjukkan bahwa secara bersama-sama variable
penelitian dalam disertasi ini memiliki pengaruh terhadap kepemilikan saham
manajerial.
Secara parsial beberapa variable signifikan secara statistik
diantaranya: variable IOS, profitabilitas, growth, nilai perusahaan, nilai ekuitas

perusahaan, ukuran perusahaan dan kepemilikan saham institusional.
Pengujian Parameter Estimate telah menjawab tujuan penelitian yang kedua dan
2.
ketiga, yaitu model Multinomial Logit memiliki daya klasifikasi kelompok

kepemilikan saham manajerial pada perusahaan yang dijadikan subjek dalam
penelitian disertasi ini. Hasil analisis model Klasifikasi (Classification model)
menunjukkan
bahwa
model
prediksi
dengan
menggunakan
pendekatan
Multinomial Logit Regression ternyata dapat digunakan dalam memrediksi

kategori variabel dependen kepemilikan saham manajerial perusahaan-perusahaan
5.2.
yang telah terbuka di Pasar Modal Indonesia.

Saran saran
5.2.1. Saran Untuk Implementasi

1.
Memperhatikan hasil analisis multinomial logit yang telah penulis lakukan, maka
beberapa saran yang dapat direkomendasikan sebagai berikut:
a. Para pelaku bisnis dapat mempertimbangkan sejumlah variabel yang dalam
penelitian ini ternyata tidak signifikan atau tidak bermakna secara statistik.
Hasil analisis menunjukkan terdapat 2 variabel independen tidak bermakna
atau signifikan, yaitu: Lev; dan DPR.
b. Hasil analisis menunjukkan bahwa masih terdapat sejumlah variabel yang
mampu menjelaskan mengenai kepemilikan saham manajerial. Nilai Pseudo R2
sebesar 63.5% hal ini berarti masih terdapat sekitar 36.5% variabel diluar
model mampu menjelaskan mengenai kecenderungan kepemilikan saham
manajerial pada perusahaan yang telah go public selama periode penelitian.
2. Memperhatikan hubungan variabel kepemilikan dengan berbagai variabel
fundamental dan teknikal juga variabel indikator ekonomi makro, maka hubungan
variabel tersebut bersifat non monotonic, oleh karena itu:
51
Bagi manajemen
Perlu memperhatikan variabel-variabel fundamental yang signifikan dan
mampu mempengaruhi kinerja perusahaan, vaiabel tersebut merupakan
variabel solusi bagi manajemen yang bersifat controllable, dalam penelitian
ini variable tersebut adalah IOS dan Size.
Bagi Investors dan Shareholders
Bagi para outsider investors dan shareholders
terutama
minority
shareholders, sangat penting untuk memperhatikan kinerja pasar, dan perilaku

para eksekutif perusahaan melalui berbagai kebijakan keuangannya.
5.2.2. Saran Untuk Penelitian Selanjutnya
Suatu penelitian tidak mungkin dapat mengakomodir semua permasalahan yang
dihadapi, umumnya pembentukan model dilakukan oleh peneliti untuk menyederhanakan
permasalahan sehingga akan diketahui hubungan secara lebih mendalam diantaranya
variabel dalam model penelitian tersebut. Namun
demikian, sebagai konsekuensinya
sejumlah variabel tidak dapat diakomodir oleh peneliti.

Sejumlah hal penting perlu dipertimbangkan sebagai rekomendasi untuk diadakan
penelitian selanjutnya, yang tujuannya adalah untuk meningkatkan hasil kajian penelitian
sebelumnya.
Beberapa rekomendasi tersebut diantaranya:
1. Model prediksi kepemilikan manajerial dengan menggunakan teknik multinomial
logit untuk kasus di Indonesia masih sedikit, namun hasilnya sangat beragam, oleh
karena itu penelitian selanjutnya perlu menggunakan klasifikasi kepemilikan
saham manajerial lebih dari 3 (tiga) kelompok, misalnya membagi menjadi
persentil, desil
atau 10 kelompok kepemilikan saham perusahaan oleh para
manajer.
2. Penelitian selanjutnya mengenai prediksi kepemilikan saham manajerial perlu
memperhatikan karakteritik atau kategori perusahaan dalam bentuk variable
dummy. Peneliti merekomendasikan variabel dummy untuk penelitian selanjutnya
adalah dengan membedakan perusahaan tumbuh dan perusahaan tidak tumbuh.
Atau kriteri pemegang saham asing (investor asing baik perseorangan maupun
institusional) maupun investor local baik perseorangan maupun institusional.
3. Penelitian selanjutnya perlu memperhatikan pengaruh dari variabel makro
ekonomi, misalnya IHSG, atau pengaruh dari perkembangan nilai indeks di luar
negeri, peneliti merekomendasikan untuk memasukkan variable perkembangan
52
indeks saham NYSE dan Nasdaq, hal ini penting karena banyak outsiders investor
yang mempengaruhi kondisi bullis dan bearish di keuda pasar bursa Internasional.
DAFTAR PUSTAKA
Adler. H.M., 2004. Teori Struktur Modal: Sebuah survey, Manajemen Usahawan
Indonesia No.04 .Th. XXXIII. pp: 20 46.
Agus Sartono. 2001. Pengaruh Alirn Kas Internal dan Kepemilikan Manajer dalam
Perusahaan Terhadap Pembelanjaan Modal: Managerial Hypothesis atau Peking
Order Hypothesis ?, Jurnal Ekonomi dan Bisnis Indonesia, Vol.16.No.1.Hal:54-63.
Akerlof.G, S.M. and Stiglitz, Y. 2001. Markets With Assymetric Information. Journal Of
Economics , Volume 104. Issue 2, PP: 195-211.
Ang, J., J. Chua, and J. McConnell, 1982. The Administrative Costs of Corporate
Bankruptcy: A Note. The Journal of Finance: 219-226.
Asep, Hernawan, 2003.
Pedoman Praktis Metodologi Penelitian Bisnis, LPFE
Universitas Trisakti, Jakarta.
Barnhart, S.W. and Resentein, 1998. Board Composition, Managerial Ownership, and
Firm Performance: An Empirical Analysis . The Financial Review, 33: PP: 1-16.
53
Bathala, T.C.,K.R.; Moon, and R.P. Rao. 1994. Managerial Ownership, Debt Policy,and
the Impact of Instititional Holdings: An Agency Perspective, Financial
Management, Vol. 23. (Autum), pp: 38-50.
Bhattacharya, S. 1980. Nondissipative Signaling Structure & Dividend Policy. Quarterly
Journal of Economics.
Brigham, E.F. dan L.C., Gapenski, 2000, Intermediate Financial Management, The
Dryden Press, New York.
Budi Wibowo, 2006.Pengaruh Struktur Kepemilikan Terhadap Kinerja Perusahaan: Kasus
Indonesia, Manajemen Usahawan Indonesia No. 05 th XXXV pp: 13-21.
Chang, R.P., and Ghon, Rhee.S., 1990. Taxes and dividens: The impact of personel taxes
on corporate dividend policy and capital structure decisions. Financial
Management/Summer, pp: 21 31.
Chen Long and Zao Sinlei, 2003.Understanding The Role of The Market To Book ratio
and Profitability In Corporate Financing Decisions.Departmen Of Finance ,
Michigan State University.
Chen, R.C and Steiner, T.L. 1999. Managerial Ownership and Agency Conflict : a
Nonlinear Simultaneous Equation Analysis of Managerial Ownership , Risk Taking,
Debt Policy and Dividend Policy, Financial Review, Vol. 34, pp. 119-137.
Chowdhury, Anup. 2007. Deterninants Of Managerials Ownership and The Link Between
Ownership And Performance; development of Testable Hypothesis. BRAC
University Journal,Vol. IV. No. 1. PP: 63-74.
Christian Herdinata, 2008. Good Corporate Governance and Bad Corporate Governance:
Pemenuhan Kepentingan Antara Pemegang Saham Mayoritas dan Pemegang Saham
Minoritas, The 2nd National Conference UKWMS Surabya Indonesia.
Claessens, Stijin. 2003. Corporate Governance and Development Focus 1, Makalah
disampaikan pada Global Corporate Governance Forum.
Claessens, Stijn; Simeon, Djankov; Joseph, R.H. Fan & Larry, H.P. Lang. 2002.
Disentangling the incentive and entrenchment effects of large shareholdings,
Journal of Finance 57 (6).2741-2771.
Crutcley, C. and Hansen.1989. A Test of The Agency Theory of Managerial Ownership,
Corporate Leverage and Corporate Dividends, Financial Management, 18.
De Angelo, H. and Masulis, R.W. 1980. Optimal Capital Structure Under Corporate and
Pesonal Taxation, Journal of Financial Economics. March: 3-30.
Demsertz, H. and Lehn, K. 1985. The Structure of Corporate Ownership: Causes and
Consequence, Journal Of Political Economy, 93: 115-117.
Eduardus Tandelilin, dan Wilberforce. T. 2002, Can Debt and Dividend Policies
Substitute Insider Ownership in Controlling Equity Agency Conflict?, Gadjah Mada
International Journal of Business, January, Vol. 1, No. 1, pp. 31 43.
Edy Suranta dan Masud Machfoedz. 2003. Analisis Struktur Kepemilikan, Nilai
Perusahaan, Investasi dan Ukuran Dewan Direksi. Makalah Simposium Nasional
Akuntansi VI. Universitas Airlangga Surabaya.
Fama, E. F. and Jensen, M. C. 1983. Separation of ownership and control. Journal of Law
and Economics 26, 301-325.
Fama, E.F. 1980. Agency Problem and The Theory of The Firm, Journal of Economy, 88,
pp. 288-307.
Fama, Eugene F. and Miller, Merton.H. 1972. The Theory of Finance. (Holt, Rinehart,
and Winston, New York).
54
Friend, I. and L.H.P. Lang. 1988. An Empirical Test of The Impact of Managerial Self
Interest on Corporate Capital Structure, Journal of Finance, 43, pp. 271-282.
Gaver, J.J., and K.M. Gaver, 1993. Additional Evidence on The Association between The
Investment Opportunity Set and Corporate Financing, Dividend, and Compensation
Policies. Journal of Accounting and Economics: PP: 125-160.
Grossman, S. and Hart, O, 1982. Corporate Financial Structure and Managerial
Incentives in The Economics of Information and Uncertainty, J. McCall, University
of Cichago Press, Cichago.
Gudjarati, D.N. 1995. Basic Econometrics, Third Edition, Mc. Graw-Hill, International
Edition.
Harada ,K. and Nguyen, Pascal, 2006. Ownership Concentration, Agency Conflict, and
Dividend Policy In Japan. Graduate School of International Accounting, Chuo
University, Japan.
Himmelberg, C. P., Hubbard, R. G., & Palia, D. 1999. Understanding the determinants of
managerial ownership and the link between ownership and performance. Journal of
Financial Economics, 53(3), 353-384.
I Putu G. Ary Suta, 2000. Menuju Pasar Modal Modern. Yayasan Sed Satria Bhakti
Jakarta, Indonesia.
Institute for Economic and Financial Research, 2004. Indonesian Capital Market
Directory, 15th Edition.
________________________________________.2005. Indonesian Capital Market
________________________________________.2006. Indonesian Capital Market
Directory1, 17th Edition.
________________________________________,2007. Indonesian Capital Market
Jensen, M. and Mackling, W.H. 1976. Theory of The Firm : Managerial Behavior, Agency
Cost and Ownership Structure, Journal of Financial and Quantitative Analysis,
Vo. 27, No. 2. pp. 247-263.
Jensen, M.C. 1986. Agency Cost of Free Cash Flow, Corporate Finance, and Takeovers,
American Economics Review, Vol. 76 (May), pp. 323-329.
Jensen, M.C. and Meckling, W.H. 1976, Theory of the Firm: Managerial Behavior,
Agency Cost and Ownership Structure, Journal of Financial Economics,Vol. 3
(October), pp. 305-360.
Jensen, M.C. and Murphy, K.J. 1990. Performance Pay and Top Management Incentives,
Journal of Political Economy, 98 (2): pp: 225-264.
Jensen, Solberg, Zorn, 1992. Simultaneous Determination of Insider Ownership, Debt and
Dividend Policies, Journal of Financial Economics, 3, pp. 305-360.
Jogiyanto Hartono dan Dewi Ratnaingsih, 2003. A Mechanism and Determinants of
Agency-Cost Explanation for Dividend Payments. International Journal Of
Busniess Vo. 5. No. 2 pp: 145-166.
Kahneman, D., & Tversky, A. 1979. Prospect theory: An analysis of decisions under risk.
Econometrica, 47, pp: 313-327.
Kakani R.K.; Biswatosh Saha & Reddy, V.N. 2001, Determninan of Financial
Performance of Indian Corporate Sector in the Post-Liberalization Era: An
Exploratory Study. NSE Research Initative Papers No. 5 pp: 17-20.
Kam, Vernon, 1986. Accounting Theory. 2nd edition, New York John Wiley and Son.
55
Khanna, A., 2007. Relations between Tobins Q unpacked and managerial ownership are
immune to lack of a true risk model problem. SSRN Working Paper,
http://ssrn.com/abstract=955739
Korajczyk, R.A. and Amnon, Levy. 2003. Capital structure choice: Macroeconomic
conditions and financial constraints.,Journal Of Financial Economics 68.Pp75-109.
Kose, John and Joseph Williams. 1985. Dividend, Dillution and Taxes: A Signalling
Equilibrium. The Journal Of Finance. Vol. 40. No. 4. Pp: 1053-1070.
Kose, John and Simi Kedia, 2002. DESiGN OF CORPORATE GOVERNANCE: Role of
Ownership Structure, Takeovers, Bank Debt and Large Shareholder Monitoring.
Graduate School of Business Administration Harvard University.
La Porta, Rafael., Lopez-De-Silanez, Florencio., and Shleifer, Andrei. 2002. Goverment
Ownership of Bank. The Journal of Finance Vol.LVII, No.1.
Luciana Spica Almilia, Meliza Silvy, 2006. Analisis Kebijakan Dividend an Leverage
Terhadap Prediksi Kepemilikan Dengan Teknik Analaisis Multinomial Logit.
Jurnal Akuntansi dan Bisnis. Vol.6 No. 1 Pebruari 2006 ISSN, PP: 1412-0852.
Megginson, W.L. 1997. Corporate Finance Theory, Addison Wesley Education
Publisher, Inc.
Miller, Merton and Kevin Rock, 1985, Dividend Policy Under Asymmetric
Information,Journal of Finance, 40 (4), PP: 1031-1051.
Mohd, M.A.; Perry, L.G. and Rimbey, J.N. 1998, The Impact of Ownership Structure On
Corporate Debt Policy: A Time-Series Cross-Sectional Analysis, Financial Review,
August, Vol. 33, PP: 85 99.
Myers, S.C. & Brealey, S.C., 2004. Principles Of Corporate Finance., McGraw Hill,
Seventh Edition. New York, NY 10020. United State of America.
Myers, S.C. and Majluf, N.S. 1984. Corporate Financing and Investment Decisions When
Firms Have Information That Investor Do Not Have, Journal of Financial
Economics, Vol. 39 (June), pp. 197-221.
Perminas, Pangeran, 2003. Pemilihan Antara Penawaran Sekuritas Ekuitas dan Hutang:
Suatu Pengujian Empiris Terhadap Pecking Order Theory dan Balancing Theory,
Manajemen Usahawan Indonesia No.04 Th XXXIII April, PP: 27 46.
Putu Anom Mahadwartha, 2002a. Interdependensi Antara Kebijakan Pembiayaan dengan
Kebijakan Dividen: Perspektif Teori Keagenan. Jurnal Roset Akuntansi,
Manajemen, Ekonomi, STIE-Yogyakarta: PP: 1-34.
____________, 2002b. The Association of Managerial Ownership With Dividend Policy
and Leverage Policy: Logit Model, Proceeding Simposium Surviving Strategies to
Cope With The Future, September 13th, Atmajaya Yogyakarta University,
Yogyakarta: PP: 367-377.
______________, 2003. Predictability Power of Devidend Policy and Leverage Policy to
Managerial Ownership: An Agency Theory Perspective, Jurnal Ekonomi dan Bisnis
Indonesia, Vol 18, No. 3, pp. 288 297.
______________ dan Hartono, J.M. 2002. Empirical Test of Balancing Model of Agency
Cost, Contracting Model Of Agency Theory, Collateral and Growth Hypothesis In
Indonesian Capital Market. Working Paper and presented In National Seminar of
Accountancy, Diponegoro University Semarang Indonesia.
Rozeff, M.S, 1982, Growth, Beta and Agency Cost as Determinants of Dividend Payout
Ratios, Journal of Financial Research, 5, pp. 249 -259.
56
Sekaran, Uma. 2000, Research Methods for Business: A Skill-building Approach, John
Wiley & Sons, Inc, Singapore.
Shleifer, A. and Vishey, R. 1986, Large Shareholders and Corporate Conrol, Journal of
Political Economy, 461 488.
Suad Husnan. 2001, Corporate Governance dan Keputusan Pendanaan : Perbandingan
Kinerja Perusahaan dengan Pemegang Saham Pengendali Perusahaan Multinasional
dan Bukan Multinasional, Journal of Accounting, Management, Economics
Research, hal. 1-10.
Sri Hasanawati, 2005, Implikiasi Keputusan Investasi, Pendanaan dan Dividen Terhadap
Nilai Perusahaan Publik Di Bursa Efek Jakarta, Manajemen Usahawan Indonesia.
No.09/TH XXXIV, Jakarta, Indonesia.
Wahidahwati, 2003. Kepemilikan Manajerial dan Agency Conflicts: Analisis Persamaan
Simultan Non Linier dari Kepemilikan Manajerial, Penerimaan Risiko (Risk
Taking), Kebijakan Utang dan Kebijakan Dividen, Makalah Simposium Nasional
Akuntansi V. Universitas Diponegoro Semarang.
Wilberforce, T. 2000. Substitutability of Agency Conflict Mechanism: A Simultaneous
Equation Analysis of Insider Ownership Debt and Divident Policies. Unpublished
M.Si Thesis Gadjah Mada University.
Yie Ke Feliana, 2007. Pengaruh Struktur Kepemilikan Perusahaan dan Transaksi dengan
Fihak-Fihak Yang Memiliki Hubungan Istimewa Terhadap Daya Informasi
Akuntansi. Simposium Nasional Akuntansi X Universitas Hasanudin.

Ownership Stucture

Uploaded by

Document Information

Copyright

Available Formats

Share this document

Share or Embed Document

Sharing Options

Did you find this document useful?

Is this content inappropriate?

Copyright:

Available Formats

Ownership Stucture

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

1

THE ANALYSIS OF PREDICTION MODEL OF MANAGERIAL OWNERSHIP OF

Latar Belakang Penelitian

perusahaan di Indonesia memiliki karakteristik yang tidak jauh berbeda dengan

Sumber: Claessens et.al. (2002:2741-2771)

Tabel 1.2. berikut ini menunjukkan bahwa struktur kepemilikan perusahaan di

Apabila dibandingkan dengan sejumlah pasar modal di negara-negara maju,

Gambar 1-1: Struktur Kepemilikan Perusahaan yang tersebar

1.2.Struktur Kepemilikan Perusahaan dengan pengendali

Sumber: Christian Herdinata, (2008;22-27)

Sumber: Diolah dari ICMD 2008

sebelumnya, maka masalah penelitian dapat dirumuskan sebagai berikut:

3. Memperoleh hasil analisis mengenai besarnya daya klasifikasi

Multionomial Logit Regression dalam memrediksi masing-masing kelompok

kepemilikan saham manajerial perusahaan-perusahaan yang telah go public di BEI.

oleh manajemen. Sejumlah studi sebelumnya menunjukkan bagaimana pentingnya

kuantitatif mengenai corporate finance behavior.

dan Assymetric information.

oleh manajemen yang signifikan.

Studi empiris yang dilakukan oleh Mahadwartha (2003;1-34) menyebutkan bahwa

dampak potensial dari terjadinya asymmetric information adalah timbulnya kegagalan

Analisis Kesempatan Investasi Terhadap Kepemilikan saham manajerial

kesempatan investasi perusahaan memiliki hubungan negatif dan signifikan terhadap

kondisi ini diperlukan pembatasan terhadap penggunaan hutang untuk mengurangi

Gambar 2.3. Hubungan Dividen dengan Tingkat Kepemilikan Manajerial

Sumber: Claessen.et.al. (2003)

2.1.5. Analisis Profitabilitas Perusahaan Terhadap Kepemilikan saham manajerial

Analisis Nilai Perusahaan Terhadap Kepemilikan saham Manajerial

perusahaan dengan tingkat kepemilikan perusahaan bersifat non monotonik, seperti

2.1.8. Analisis Nilai Pasar Ekuitas Terhadap Kepemilikan saham Manajerial

Studi empiris yang dilakukan oleh Tandelilin and Wilberforce (2002;31-43)

Sumber: dikutif dari berbagai sumber

2.2. Kerangka Pemikiran

G2 = kepemilikan saham oleh manajemen tinggi (kepemilikan saham manajerial mean).

telah dijelaskan pada bagian sebelumnya, maka berikut hipotesis penelitiannya:

1: Set peluang investasi, leverage, rasio pembayaran dividen, profitabilitas, pertumbuhan

memiliki daya klasifikasi tinggi dalam

mengelompokkan kepemilikan saham oleh manajemen perusahaan yang telah

Persentase Nilai Saham Yang Dimiliki

Sahamyang dimiliki oleh manajer

Mengindikasikan jumlah dana yang

Besarnya earning pada perusahaan i

Jumlah utang jangka panjang

Jumlah total sahamyang beredar

1. Set Peluang Mengukur besarnya investasi pada

Kemampulabaan perusahaan yang

Keuntungan bersih perusahaan i

Current sock price

Bokk Value of Assets

Harga penutupan tahunan saham

Sumber dan Cara Penentuan Data

Teknik pengumpulan data

variabel kategori yang

= variabel dependen, kepemilikan saham manajerial,

= kebijakan pendanaan perusahan melalui pinjaman atau

= Nilai rasio pembayaran dividen perusahaan i periode ke-t

= Profitabilitas perusahaan i pada periode ke-t yang

= Nilai perusahaan i pada periode ke-t

= Equity Market Value perusahaan i pada periode ke-t

= Ukuran perusahaan i pada periode ke-t

3.5.1.1 Pengujian Asumsi Klasik

INSTL (X9) EMV (X7)

Growth (X5) IOS (X1) Profit (X4) Debt (X2)

a. Dependent Variable: Y (VAR DEP)

Zj = 4.383 + 8.26IOS1 + 3.692Lev2 + 1.635DPRr3 + 4.481ROEt4 + 4.518*Growth5