BCPT Trienvong2015 VCBS

Bo co
Trin vng
2015
BO CO TRIN VNG 2015
PHNG PHN TCH & NGHIN CU
VCBS | BO CO TRIN VNG 2015
VIETCOMBANK SECURITIES COMPANY
Ni Dung
KINH T V M ..................................................................................................................... 2
Tng trng c y mnh vi ng lc chnh t Xut khu, ng gp ln t khi FDI ............. 2
Nn kinh t n nh, lm pht thp k lc ........................................................................................ 6
Th trng ngoi hi n nh trong nm 2014, ri ro t gi nhiu kh nng s tng cao
trong na cui nm 2015 .................................................................................................................. 7
Th trng ti chnh - Li sut duy tr xu hng gim trong nm 2014, thanh khon ca
h thng ngn hng kh tt ............................................................................................................... 8
Kinh t - ti chnh th gii .............................................................................................................. 12
TH TRNG CHNG KHON ...................................................................................... 15

Xu hng chung ca th trng ...................................................................................................... 15
C phiu Du kh nh mt v th, c phiu Xy dng c s h tng, Cng bin, Vn ti
bin, Ha cht v Xut khu c th thay th vai tr dn dt. ......................................................... 18
Nm 2014, dng vn ngoi hot ng v cng si ni vo u nm v trm lng trong
cc thng cui nm. ........................................................................................................................ 20
K vng dng vn ngoi s si ni tr li trong Qu 1 2015 ......................................................... 22
TRIN VNG MT S NHM NGNH CHNH .......................................................... 25

Ngnh Ngn hng ........................................................................................................................... 26
Ngnh Bo him ............................................................................................................................. 30
Ngnh Bt ng sn ........................................................................................................................ 34
Ngnh Xy dng cng trnh ............................................................................................................ 38
Ngnh Thp..................................................................................................................................... 40
Ngnh Xi mng ............................................................................................................................... 42
Ngnh Vn ti bin ......................................................................................................................... 45
Ngnh in ..................................................................................................................................... 48
Ngnh Dt may ............................................................................................................................... 51
Ngnh Thc phm........................................................................................................................... 54
Ngnh Dc phm .......................................................................................................................... 57
Ngnh Thy sn .............................................................................................................................. 59
14.01.2015
Trang | 1
KINH T V M
Tng trng c y mnh vi ng lc chnh t Xut khu, ng
gp ln t khi FDI
GDP 2014 tng 5,98% cao
hn mc tng 5,42% ca nm
2013. Khu vc Cng nghip
v Xy dng dn u v tng
trng.
S phc hi ng hng ca nn kinh t tip tc c duy tr v y mnh trong nm 2014.

Tng trng GDP 2014 c t 5,98% vi s tng tc kh tt trong na cui nm, c bit l
trong Qu 4 vi mc tng n 6,96%. ng ch , khc bit so vi nhng nm trc khi ng
lc chnh cho tng trng n t khu vc Dch v, trong nm 2014 khu vc Cng nghip v
Xy dng vn ln dn u v tng trng vi mc tng t n 7,14%, bt ph tt so
vi mc 5,43% ca nm 2013 v ng gp 2,75 im phn trm cho mc tng trng chung.
Trong khi , khu vc Dch v li xung th hai vi mc tng 5,96%, ng gp 2,62 im
phn trm, cn li l khu vc Nng, lm nghip v thy sn.
Tng trng GDP (qoq)
Tng trng GDP v ca cc khu

vc kinh t
8%
9%
7%
8%
6%
7%
5%
6%
4%
5%
4%
3%
3%
2%
2%
1%
1%
0%
0%
Q1
Q2
2011
2012
Q3
2013
Q4
2014
GDP
GDP Nng nghip
GDP Cng nghip v Xy dng
GDP Dch v
Ngun: CEIC, VCBS
Lnh vc sn xut cho thy

ci thin tt
Trong khu vc Cng nghip v Xy dng, ch s sn xut ton ngnh Cng nghip tng 7,6%
(yoy), bt ph ng k so vi mc ch 5,9% ca nm 2013 v t mc cao nht k t nm
2009 tr li y. u tu dn dt cho s phc hi mnh ny n t ngnh Cng nghip ch
bin ch to vi mc tng 8,45%, ci thin tt t con s 7,44% ca nm 2013. Ch s PMI
ngnh sn xut thng 12, theo HSBC, t mc cao nht trong 8 thng vi con s 52,7 im.
Trong , sn lng v s lng n t hng mi cng nh s lng nhn cng ti cc cng
ty ang tng vi tc nhanh. y ng thi cng l thng th 16 lin tip ch s ny trn 50,
phn nh s m rng ca lnh vc sn xut.
Ngoi ra, tn kho tip tc duy tr xu hng gim nh thng th t lin tip khi t l tn kho
bnh qun 11 thng li v mc 74,5%. Ch tn kho tnh n ht thng 11 ch ghi nhn mc tng
nh 4,4% (mom), tng ng mc tng 10% (yoy), thp hn mc 10,2% ca cng k 2013. S
ci thin tt ca ngnh Cng nghip i cng vi tn kho c chiu hng gim nh l nhng
du hiu tch cc cho thy s phc hi ng hng ca nn kinh t.
14.01.2015
Trang | 2
Ch s tn kho CN ch bin, ch to
Ch s tn kho CN v PMI ngnh

sn xut
Tng trng tn dng v M2
25%
54
35%
20%
52
30%
50
25%
15%
48
20%
15%
10%
46
11/14
09/14
07/14
05/14
03/14
01/14
11/13
09/13
07/13
42
05/13
0%
03/13
44
01/13
5%
10%
5%
0%
Ch s tn kho CN ch bin, ch to (%)

PMI ngnh sn xut (Theo HSBC)
Ngng PMI 50
Tng tn dng (y/y)
Tng M2 (y/y)
Ngun: CEIC, SBV, VCBS
nhng phn ha kh r nt
vi s ni bt ca khi FDI.
Cu u t ni a ch phc
hi mc va phi.
Chng ti nh gi s phc hi ca lnh vc sn xut l khng ng u. S bt ph ch yu

t nhm cc doanh nghip c yu t xut khu, u tu l khi FDI, trong khi cc doanh
nghip ni a vn cn nhiu kh khn trong bi cnh sc cu trong nc phc hi yu hn
mong i. Trong cc ngnh sn xut, nhng ngnh c ch s sn xut tng mnh so vi nm
2014 hu ht l ngnh thu ht vn FDI ln nh sn phm in t, my vi tnh v sn phm
quang hc (+37,5%); xe c ng c (+22,8%); da v cc sn phm c lin quan (+21,2%) v
dt (+20,8%). Ngoi ra, v ch s s dng lao ng, phn nh s m rng, khi doanh nghip
ngoi Nh nc ch tng 2,5%, gim so vi mc 3,2% ca nm 2013, trong khi doanh nghip
FDI tng n 9,5%, tng mnh so vi con s 6,5% ca nm 2013.
Tng trng tn dng ghi nhn mc tng 14% n cui nm 2014, t mc tiu 12%-14% ca
NHNN ng thi cng cao hn con s 12,51% ca nm 2013. Tuy nhin, khi phn tch k
hn, cn c vo s liu c cng b t cui Qu 3 kt hp vi nhng tn hiu v s phn ha
trong lnh vc sn xut, chng ti nh gi cu u t ni a ch phc hi mc va phi v
nhiu kh nng tn dng ngoi t ng gp mt phn khng nh cho mc tng chung ca tng
trng tn dng nm 2014.
Vit Nam ghi nhn xut siu

k lc 2 t USD trong nm
2014.
V hot ng xut nhp khu, trong nm 2014 kim ngch xut khu c t 150 t USD
(+13,6% yoy) v kim ngch nhp khu c t 148 t USD (+12,1% yoy). Theo , nh k
vng ca chng ti, nm 2014 c ghi nhn l mt nm xut siu kh ca Vit Nam vi tng
gi tr xut siu c t khong 2 t USD. iu ny gp phn n nh th trng ngoi hi v
t gi trong nm 2014. Trong khi , t mt gc khc, do u vo ca nn kinh t Vit Nam
ph thuc nhiu vo nhp khu nn con s v nhp khu cng cho thy s phn ha trong lnh
vc sn xut. ng gp chnh cho mc tng ca nhp khu phn nhiu n t khi FDI
(+13,6%) trong khi kim ngch nhp khu ca khu vc kinh t trong nc ch tng 10,2%.
Xut nhp khu
100%
T USD
15
Xut khu/GDP
90%
80%
10
70%
5
60%
50%
-5
11/14
09/14
07/14
05/14
03/14
01/14
11/13
09/13
07/13
05/13
03/13
01/13
40%
30%
Xut khu
Nhp khu
Cn cn Thng mi (ytd)
Ngun: CEIC, VCBS

14.01.2015
Trang | 3
Xut khu, u tu l khi

FDI, tip tc l ng lc chnh
cho tng trng
S ni tri ca khi doanh nghip FDI c th coi nh nhn t chnh thc y xut khu v gip
Vit Nam ghi nhn nm 2014 c mc xut siu k lc. Khi FDI chim gn 70% tng kim
ngch xut khu, tng ng hn 101 t USD, tng 15,2% so vi nm 2013. T l gi tr xut
khu/GDP duy tr xu hng tng v ghi nhn s bt ph mnh m t mc 77% ca nm 2013
ln n 90% trong nm 2014. iu ny cho thy r xut khu, vi u tu l khi FDI, tip tc
l ng lc chnh thc y tng trng.
T USD
Vn FDI
9
8
7
6
5
4
3
2
1
0
Vn ng k mi
Vn b sung
Vn gii ngn
Ngun: CEIC, VCBS
Dng vn u t trc tip nc ngoi (FDI) vo Vit Nam tip tc ghi nhn con s n tng
vi tng vn ng k t 20,23 triu USD, ch gim nh 6,5% so vi con s t bin ca nm
2013 v vt k hoch gn 20%. Thm vo , vn FDI gii ngn duy tr xu hng tng tch
cc khi t 12,4 t USD (+7,4% yoy).
Trong nm 2015, mc d phi i mt vi ri ro t gi khi ng USD c d bo mnh ln
cng vi kh nng FED s nng li sut t Q3.2015 nhng chng ti k vng Vit Nam s tip
tc to sc ht tt vi dng vn u t nc ngoi vi cc c s nh (1) nn chnh tr v kinh
t n nh; (2) n lc t pha Chnh ph trong vic ku gi u t nc ngoi vi nhiu chnh
sch u i v (3) cc hip nh thng mi quan trng c k kt nh TPP, FTA. Chng ti
k vng khi FDI s tip tc pht huy vai tr l ng lc chnh cho tng trng trong nm
2015.
Ni lo v cu tiu dng yu
vn cn .
14.01.2015
Trong khi lnh vc sn xut pht i nhng tn hiu tch cc th nhng ch bo v cu tiu dng
vn cha cho thy s khi sc thc s. Tng mc bn l hng ha v doanh thu dch v tiu
dng ch tng 10,6% (loi tr yu t gi tng 6,3%) thp hn mc tng 12,6% ca nm 2013
v ch bng khong mt na so vi giai on 2011 tr v trc, giai on c nh gi l cu
tiu dng trong nc tng trng tt. Trong nm 2015, vic gi du c d bo mc thp
s l yu t to hiu ng kch cu nht nh. Tuy nhin khi tm l tht cht chi tiu vn ang
hin hu th vic y li n c l s cn thm mt khong thi gian tng i hoc mt c
hch mnh m hn. Theo , chng ti d bo cu tiu dng s kh c th c s bt ph trong
nm 2015.
Trang | 4
Nghn t VND
Doanh thu hng ha bn l v dch v

300
25
250
20
200
15
150
10
100
50
Thng nghip
Dch v v du lch
Khch sn, nh hng

Tng trng (%)
Ngun: CEIC, VCBS
Tng trng kinh t 2015

c d bo s vn ph thuc
nhiu vo ngoi lc (khi
FDI). D bo tng trng
GDP nm 2015 s vo khong
5,9%-6%.
D cha thc s bt ph nhng GDP theo chu k kinh t cho thy nhng tn hiu phc hi
tt hn t vng y. Trong nm 2015, chng ti cho rng s n nh s c m bo v duy
tr tt. Cc ngun lc nhiu kh nng s tip tc c tp trung thc y qu trnh ti c cu
nn kinh t, ti c cu h thng ngn hng v x l n xu. Theo , ng lc mi cho tng
trng nhiu kh nng s cha sm xut hin, tng trng kinh t c d bo s vn ph
thuc nhiu vo ngoi lc (khi FDI), c bit trong bi cnh cc hip nh thng mi quan
trng nh TPP v FTA ang c thc y mnh m.
Vic gi du gim mnh s to hiu ng kch cu nht nh ng thi a phn cc doanh
nghip cng phn no c hng li khi gi u vo gim t c th h tr cho phc hi
ca nn kinh t trong nm 2015, c bit l giai on na u nm. Tuy nhin chiu ngc
li, iu ny cng nh hng tiu cc ln ngun thu ngn sch (thu t du th thng chim
hn 11% tng thu ngn sch trong 5 nm tr li y), khin trin vng xut khu ca Vit Nam
st gim, tc ng xu ln tng trng kinh t trong nm 2015 (tng gi tr xut khu du th
tng ng khong 4% 6% GDP trong nhng nm gn y).
Mc tiu tng trng GDP mc 6,2% c nhn nhn l kh thch thc, chng ti d bo
con s ny nm 2015 c th s vo khong 5,9%-6%.
GDP theo chu k kinh t

3%
2%
1%
0%
-1%
-2%
-3%
-4%
Ngun: VCBS
14.01.2015
Trang | 5
Nn kinh t n nh, lm pht thp k lc

Lm pht c nm 2014 ch
tng 1,84%. CPI thng 1 c
d bo tip tc gim 0,35%0,45% (mom) tng ng tng
0,6%-0,7% (yoy). T l lm
pht nm 2015 c d bo
vo khong 3,5% - 3,7%.
Nm 2014 tip tc l mt nm nn kinh t duy tr tt s n nh. T l lm pht c nm 2014

ghi nhn mc tng thp k lc ch 1,84%. Din bin v mc tng theo thng ca CPI qua tng
thng trong giai on 9 thng u nm cng kh tng t nh cng giai on trong nhng nm
trc khi CPI tng mnh trong nhng thng u nm do nh hng ca dp Tt, sau h
nhit t cui Qu 1 v tng tr li t cui Qu 2 vi vic iu chnh tng gi ca mt s mt
hng thit yu nh Dch v Y t v Gio dc. im khc bit so vi cc nm gn y l Qu
4 vi vic CPI ghi nhn mc tng thp trong thng 10 v chuyn sang gim trong hai thng
cui nm do gi xng du v gas gim mnh.
Trong khi , nu xt v din bin ca mc tng CPI theo cng k, xu hng gim nhanh v
mnh c th hin kh r rt. Ngoi n lc t pha Chnh ph v NHNN trong vic iu tit
cung tin v kim sot mt bng gi c kt hp vi tc ng ca gi du gim nh k trn (ch
yu trong nhng thng cui nm) th nguyn nhn chnh to p lc gim ln lm pht c
nhn nhn l n t vic sc cu trong nc phc hi yu hn mong i.
Tc tng CPI
2.5%
20%
2.0%
16%
1.5%
12%
1.0%
8%
0.5%
Tc tng CPI (mom)
12/14
10/14
08/14
06/14
04/14
02/14
12/13
10/13
08/13
06/13
04/13
02/13
12/12
10/12
08/12
0%
06/12
-0.5%
04/12
4%
02/12
0.0%
Tc tng CPI (yoy)
Ngun: CEIC, VCBS
Trong bi cnh sc cu trong nc d bo s duy tr phc hi tng i yu kt hp vi

vic gi du th th gii nhiu kh nng s duy tr mc thp trong mt thi gian tng i
na, xu hng gim ca lm pht theo cng k nhiu kh nng s cn tip din trong nhng
thng u nm 2015. Trong , do Tt t Mi din ra mun hn 1 thng so vi cc nm gn
y nn im thp nht ca CPI trong nm 2015 nhiu kh nng s ri vo thng 1 v thng 2.
Chng ti d bo CPI thng 1 s ghi nhn mc gim khong 0,35% 0,45% (mom) tng ng
mc tng ch 0,6%-0,7% so vi cng k. T thng 3, CPI c k vng s tng tr li nhng
kh c t bin v kt thc 6 thng u nm 2015 s vn mc kh thp, khong 1,5%-1,6%
(yoy).
Trong giai on na cui 2015, xu hng tng ca lm pht theo cng k nhiu kh nng s
tip tc c duy tr da trn mt s c s chnh: (1) d bo gi du th c th ghi nhn s
phc hi nht nh ko vic theo iu chnh tng tr li ca gi xng du trong nc, (2) sc
cu c ci thin tt hn v cui nm theo yu t ma v v (3) gi cc mt hng thit yu do
nh nc qun l nh Y t, Gio dc, in, s tip tc tng theo l trnh. T l lm pht
nm 2015 c d bo vo khong 3,5% - 3,7%.
14.01.2015
Trang | 6
Th trng ngoi hi n nh trong nm 2014, ri ro t gi nhiu

kh nng s tng cao trong na cui nm 2015
T gi tng 1% trong nm
2014, th trng ngoi hi duy
tr s n nh. Sau t iu
chnh vo u nm 2015, d
bo t gi s khng iu chnh
thm trong na u nm 2015
tuy nhin p lc iu chnh t
gi s tng cao trong na cui
nm v ln iu chnh tip
theo rt c th s vo Qu 3.
S n nh ca t gi v th trng ngoi hi i cng nhng cam kt v kh nng thc hin

cam kt mt cch nht qun t pha NHNN l mt thnh cng ng ghi nhn. Trong c nm
2014, t gi ch tng 1% ln 21.246 VND/USD t 19/06/2014. ng thi ny c nhn nhn
nh mt bin php can thip nhm bnh n th trng trong bi cnh t gi ti cc NHTM tng
kch trn k t sau s kin bin ng bt ng bng n vo thng 5. Sau khi c iu chnh, t
gi ti cc NHTM nhanh chng h nhit v n nh tr li.
Trong Qu 4, t gi li c du hiu nng ln di cc p lc nh (1) cu ngoi t tng theo yu
t ma v; (2) tng trng tn dng ngoi t kh nng v (3) ng USD mnh ln so vi cc
ng tin khc trn th gii. Trong khi , ngun cung ngoi t c nh gi l vn kh n
nh khi (1) Vit Nam ghi nhn xut siu khong 2 t USD; (2) vn FDI gii ngn duy tr xu
hng tng v t 12,4 t USD (+7,4% yoy); (3) kiu hi c k vng s tip tc tng so vi
nm 2013 v (4) d tr ngoi hi hin ang trn 35 t USD, tng ng khong trn 12
tun nhp khu. Trc tnh hnh ny, NHNN pht huy tt vai tr c quan iu hnh, ch
ng can thip v iu tit tt th trng, gi vng cam kt khng iu chnh t gi, t
cng c nim tin ca th trng vi tin ng.
T gi USD/VND
21,700
21,500
21,300
21,100
20,900
20,700
20,500
06/13
08/13
10/13
12/13
02/14
04/14
06/14
08/14
10/14
12/14
T gi BQLNH
T gi trn
T gi sn
T gi mua ngay ca VCB
T gi bn ngay ca VCB
Ngun: CEIC, VCBS
Sau nhng n lc bnh n th trng v ch khi cao im v nhu cu ngoi t theo yu t ma

v qua i, bc sang u nm 2015, NHNN quyt nh tng t gi bnh qun lin ngn hng
thm 1% ln mc 21.458 VND/USD, p dng t 7/1/2015. Vic iu chnh t gi, theo chng
ti, l hp l v mang tnh ch ng.
T gi tng s to p lc nht nh n chi ph nguyn liu sn xut khi u vo ca nn kinh
t Vit Nam vn ph thuc nhiu vo nhp khu. Tuy nhin mc tng 1% l khng qu nhiu
trong khi t l lm pht thp v gi xng du gim mnh cng ang h tr cho chi ph u vo
gim theo.
chiu ngc li, vic tng t gi cng tip tc cho thy nhng hnh ng nht qun ca
NHNN trong vic nh hng v n nh th trng v nn kinh t, tip tc m bo duy tr
mt bng li sut thp h tr tng trng. Bn cnh , t gi tng cng phn no h tr cho
xut khu, vn l ng lc cho tng trng kinh t trong nhng nm gn y v c k vng
s tip tc gi vai tr quan trng ny trong nm 2015.
Sau khi quyt nh tng t gi, t gi ti cc NHTM cng h nhit v gim nhanh. Trc tnh
14.01.2015
Trang | 7
hnh ny, t ngy 12/1/2015, NHNN cng tng mnh gi nim yt mua bn USD (ti s giao
dch ca NHNN) ln 21.350 VND/USD mua vo v 21.600 VND/USD bn ra. iu ny c
nhn nhn nh mt ng thi nhm can thip, bnh n v trnh nhng bin ng mnh ca th
trng, ng thi cng l mt cch h tr cho hot ng xut khu v to iu kin tng
d tr ngoi hi.
Chng ti cho rng p lc ln t gi trong 6 thng ti l khng ln v d bo s khng c
thm s iu chnh no na trong na u nm. Tuy nhin, trong 6 thng cui nm c bit
l sau khi FED nng li sut, ri ro t gi l mt yu t cn phi cn nhc v c nhn nhn l
ln hn rt nhiu so vi cng giai on nm 2014. Ln iu chnh t gi tip theo rt c th
s vo Qu 3.
Mc tiu gi t gi khng iu chnh qu 2% ca NHNN c nh gi l kh th thch
v phi i mt vi cc vn chnh nh (1) ng USD mnh ln cng s ci thin ca kinh t
M v hiu ng ca vic FED tng li sut; (2) kh nng kim sot tng trng tn dng ngoi
t v (3) chnh sch duy tr mt bng li sut VND thp h tr tng trng.
Th trng ti chnh - Li sut duy tr xu hng gim trong nm

2014, thanh khon ca h thng ngn hng kh tt
Li sut huy ng v cho vay
tip tc xu hng gim trong
nm 2014. Trong na u
nm 2015, mt bng li sut
c k vng s duy tr n
nh. Trong 6 thng cui nm,
p lc tng li sut hin hu.
Tip ni nm 2013, mt bng li sut duy tr xu hng gim trong nm 2014 vi mc gim
khong 1,5%-2%/nm so vi cui nm 2013. Vo cui Qu 1, NHNN ra quyt nh gim
cc mc li sut ch cht. Sau n u Qu 4, NHNN tip tc gim trn li sut huy ng
VND k hn di 6 thng gim t 6%/nm xung 5,5%/nm, li sut ti a vi tin gi bng
USD ca c nhn gim t 1%/nm xung 0,75%/nm, ng thi gi n nh cc mc li sut
iu hnh nh ln ct gim trc : li sut ti cp vn 6,5%/nm, li sut ti chit khu
4,5%/nm.
Vo thi im cui nm 2014, li sut huy ng cc k hn ngn di 6 thng dao ng trong
khong 4%-5,45%/nm, vi cc k hn t 6 thng tr ln, li sut trong khong 5,3%7,5%/nm. ng ch l vo cui thng 12, nhiu ngn hng ln quyt nh h li sut cc k
hn di t 12 thng tr ln, vn l mt trong nhng c s tnh ton li sut cho vay, xung
cn t 6%-7%/nm. Li sut huy ng gim to iu kin li sut cho vay gim theo sau
. Hin ti, li sut cho vay cc lnh vc u tin duy tr mc trn 7%/nm i vi ngn hn
nhng theo ngun tin ca chng ti, kh nhiu doanh nghip thuc lnh vc ny vi tnh hnh
ti chnh lnh mnh c th vay c ngn hng di mc trn ny. Trong khi , li sut cho
vay cc lnh vc sn xut kinh doanh thng thng mc 7%-9%/nm i vi ngn hn;
9,5%-11%/nm i vi trung v di hn.
Li sut huy ng v cho vay
25%
20%
15%
10%
5%
0%
Cho vay NN, NT, XK

H 3 thng
Cho vay sn xut

H trn 12T
H 1 thng tr xung
Ngun: CEIC, VCBS tng hp

14.01.2015
Trang | 8
Mt bng li sut hin ti thp hn giai on 2005 2006 v, theo chng ti, cng phn
nh tng i ph hp vi din bin ca nn kinh t, c bit l lm pht, p lc t gi v
thanh khon h thng ngn hng. Chng ti cho rng trong na u nm 2015,mt bng li
sut nhiu kh nng s duy tr n nh hoc c th gim i cht, nhng d a gim,
nu c, cng rt t.Trong na cui nm 2015, sc p t vic ng USD mnh ln s to p
lc ng k ln li sut tin ng. Nh iu hnh s phi cn nhc gia t gi v li sut
nhng c l vic tng li sut s l bin php cc chng khi nn kinh t vn ang cn cc
bin php ni lng v kch thch h tr phc hi.
Tng trng tn dng gia tc
trong Qu 4 v t 14% n
cui nm 2014. Mc tiu tng
trng tn dng 13%-15%
trong nm 2015 l kh thi.
Din bin ca tng trng tn dng trong nm 2014 khng c nhiu khc bit so vi nhng
nm trc. Sau khi ghi nhn mc gim trong hai thng u nm, do nh hng ca yu t ma
v v dp Tt, tn dng tng trng tr li t thng 3, tip tc ci thin dn dn qua tng thng
v c s gia tc mnh m trong Qu 4. Tnh n cui thng 12, tn dng ghi nhn mc tng
14%, t mc tiu 12% - 14% ca NHNN. Cc bin ng ca con s tn dng mt ln na cho
thy tnh chu k trong hot ng ngn hng cng nh nhu cu vn ca nn kinh t.
Theo quan st ca chng ti, ng lc cho s gia tc k trn vn n t cc NHTM c yu t
nh nc vi hot ng gii ngn ln i vi cc doanh nghip v tp on ln. Bn cnh ,
mc d cha c con s chnh thc ca c nm 2014, nhng cn c vo s liu vo cui thng
9, c cu tn dng cho thy xu hng tn dng ngoi t tng vt tri so vi tn dng ni t.
Ngoi ra, cng cn lu rng, v cch thng k hin ti ca NHNN, c kin cho rng phn
u t vo tri phiu chnh ph vn c tnh vo tng d n tn dng. Trong trng hp ,
theo c tnh ca VCBS, trong phn tn dng tng thm ca 2014 (khong 410.402 t ng
tnh n 19/12/2014), 71% l tn dng trc tip cho nn kinh t, 29% l phn u t vo TPCP.
Tng trng tn dng v M2
35%
30%
25%
20%
15%
10%
5%
0%
Tng tn dng (y/y)
Tng M2 (y/y)
Ngun: NHNN, VCBS
Trong nm 2015, mc d cu u t ni a c d bo cha th sm bt ph nhng phc

hi c k vng s tip tc duy tr v ci thin dn so vi nm 2014. Bn cnh , mt bng
li sut n nh v duy tr mc thp kt hp vi n xu tng bc c gii quyt s l
nhng yu t h tr cho tng trng tn dng. Theo , chng ti k vng tng trng tn
dng nm 2015 s khng thp hn nm 2014 v mc tiu 13%-15% c nh gi l kh
thi.
N xu c chiu hng gim.
VAMC y nhanh mua n
xu.
14.01.2015
Theo cng b ca Ngn hng Nh nc, t l n xu tnh n ht thng 11/2014 ca ton h

thng mc 3,8%. Nh vy, sau khi tng mnh trong thng 6 vi vic p dng thng t 09, t
l n xu c du hiu gim dn qua 5 thng lin tip v c th s tip tc gim trong thng
12. Kt qu tch cc ny c c l do (1) tn dng c du hiu khi sc v gia tc mnh trong
nhng thng cui nm; (2) cc ngn hng kh n lc kim sot d n xu i vi cc khon
Trang | 9
vay mi, (3) cc t chc tn dng s dng trch lp d phng ri ro x l n xu v (4) hot
ng mua n xu ca VAMC c tng cng.
N xu
5.50%
5.00%
4.50%
4.00%
3.50%
3.00%
01/12 04/12 07/12 10/12 01/13 04/13 07/13 10/13 01/14 04/14 07/14 10/14
Ngun: NHNN, VCBS
Nu nh trong thng 8 thng u nm, hot ng mua n xu ca VAMC kh cm chng khi

ch t khong 17 nghn t ng th trong 4 thng cui nm, hot ng ny ghi nhn nhng
bt ph mnh. Tnh chung c 12 thng, VAMC mua khong 98 nghn t ng n xu, trong
c 36 nghn t ng mua trong thng 12, nng tng s n xu mua c k t khi bt u
hot ng ln mc 138 nghn t ng.
Nhng tn hiu tch cc t chiu mua n xu c ghi nhn nhng chiu x l n xu,
hin VAMC mi bn c khong 4 nghn t ng tng ng khong hn 2,1% tng s n
mua c. Con s ny cho thy kh r nng lc x l n xu ca VAMC cn kh khim tn
vi nguyn nhn chnh, theo chng ti, l cn nhiu vng mc t hnh lang php l v
VAMC cng cha c trao quyn lc.
Hin ti cng c mt s n lc y nhanh qu trnh bn n thng qua vic cho php VAMC
linh hot v c quyn quyt nh nhiu hn trong xc nh gi bn ca n xu hoc TSB m
VAMC hoc ngn hng nm quyn nh ot. Thng t lin tch s 16/2014/TTLT-BTPBTNMT-NHNN v thng t 18/2014/BTP v hng dn u gi n xu v ti sn m bo
cho n xu u quy nh bn nhn m bo c ch nh t chc thm nh gi xc nh
gi bn ti sn khi cc bn lin quan n ti sn khng t c tha thun v mc gi. Tuy
nhin, chng ti ang k vng vo nhng thay i mnh m mang tnh t ph hn, c bit l
kh nng Ngh nh 53 s c sa i theo hng trao thm quyn cho VAMC, trc khi c
th ghi nhn nhng ci thin r rt trong qu trnh bn n.
263.242 (+16% yoy) t ng
tri phiu c huy ng.
640.650 (+94%) t ng tri
phiu c giao dch. Th
trng v cng si ng trong
nm 2014.
14.01.2015
Th trng tri phiu chng kin bc chuyn mnh ng k trong nm 2014. 263.242 t ng
tri phiu c huy ng, tng gn 16% so vi nm ngoi. Trong khi , thanh khon th
trng th cp lin tc thit lp k lc giao dch theo tng thng, t 640.650 t ng trong c
nm 2014, tng 94% so vi cng k nm ngoi. S si ng ca th trng n t cc nguyn
nhn sau: (1) kinh t v m n nh, (2) lm pht thp, (3) s d tha thanh khon ca h thng
ngn hng, (4) Vit Nam c nng cp tn nhim, v (5) c hi giao dch, da trn xu hng
gim ca li sut tri phiu v mt bng li sut ni chung.
Trang | 10
40,000
Th trng s cp
Th trng th cp
180,000
35,000
160,000
30,000
140,000
120,000
25,000
100,000
20,000
80,000
15,000
60,000
10,000
40,000
20,000
ST
VBSP
1/13
3/13
5/13
7/13
9/13
11/13
1/14
3/14
5/14
7/14
9/14
11/14
1/13
3/13
5/13
7/13
9/13
11/13
1/14
3/14
5/14
7/14
9/14
11/14
5,000
VDB
Outright
Repo
Reverse repo
Ngun: HNX, VCBS
Li sut trng thu tri phiu Kho Bc Nh Nc gim t 108 n 250 im c bn trong nm
nay. ng ch , li sut k hn 10 nm v 15 nm gim mnh t thng 8 cho n na u
thng 10. Tuy nhin sau , li sut 2 k hn ny bt tng mnh tr li, phn nh nhng thng
tin quan trng v th trng khi (1) t gi chu nhiu p lc, (2) ngun cung tri phiu di hn
di do t Kho Bc Nh Nc, (3) cc ngn hng tch cc chun b thanh khon v y mnh
tn dng dp cui nm, v (4) lc cu tri phiu di hn cha mnh.
8
7
6
CPI yoy (%)
Li sut trng thu (%)
Li sut trng thu

10
0
01/13
02/13
03/13
04/13
05/13
06/13
07/13
08/13
09/13
10/13
11/13
12/13
01/14
02/14
03/14
04/14
05/14
06/14
07/14
08/14
09/14
10/14
11/14
12/14
1Y ST-Bill
2Y
3Y
5Y
10Y
15Y
CPI (y-o-y)
Ngun: HNX, VCBS
Trong nm 2015, li sut tri phiu c th s gim nh trong 6 thng u nm, do: (1) thanh
khon ca h thng ngn hng thng kh d tha v tng trng tn dng rt chm trong na
u nm; (2) 65% tng lng tri phiu o hn nm 2015 (207.000 t ng) s nm trong
khong t thng 1 n thng 6, gia tng ngun lc ti chnh di do; (3) t gi c iu
chnh tng 1% v kh nng s n nh trong na u nm, iu ny s gip ngn hng Nh
Nc h li sut tn phiu khi lm pht mc kh thp. Tuy nhin, li sut tri phiu c th s
chu p lc i ln vo na cui nm, khi: (1) tn dng thng tng tt hn vo dp cui nm; (2)
t gi chu nhiu sc p khi ng USD c th mnh ln v kh nng nng li sut iu hnh ca
FED; (3) lm pht c th s tng tt hn na u nm do l trnh tng gi ca ngnh gio dc v
y t.
14.01.2015
Trang | 11
NHNN hon thnh sut sc

nhim v iu tit th trng
trong nm 2014.
Ngn hng Nh Nc hon thnh sut sc nhim v trong nm 2014, trong vai tr iu
tit th trng. Li sut th trng m c tng gim nhp nhng, ph hp vi iu kin th
trng. Thanh khon ca h thng ngn hng lun c m bo mc tt, th hin kh r qua
lng giao dch repo thp v s d tn phiu ngn hng Nh Nc lun mc cao. Tn phiu
ngn hng Nh Nc tr nn a dng hn khi c thm k hn mi. iu ny s gip cc ngn
hng ch ng v linh hot hn trong vic chun b thanh khon cho nhng thi im quan
trng. Li sut repo mc 5%, trong khi li sut tn phiu ngn hng Nh Nc mc 3.5%,
3.6%, 4% v 4.4% i vi k hn 28, 56, 91 v 182 ngy.
Kinh t - ti chnh th gii

M
Nn kinh t ln nht th gii
c nm phc hi mnh nht
k t thi k suy thoi.
Trong nm 2014, nn kinh t M ghi nhn nhiu n lc hi phc tch cc. Ngoi tr s st gim
trong Q1 (ch yu l do vn thi tit xu), M u tng trng nhanh trong cc qu cn li
ca nm, c bit l trong Q3. Trong , im nhn ca nn kinh t khng l nm khu vc lao
ng khi t l tht nghip gim dn qua cc thng v chm xung mc k lc 5,8% trong hn 6
nm qua, v s lng vic lm to ra vo khong 239.000 n v/thng, cao nht k t nm
1999, trong nm nay.
Bn cnh , mc d tc m rng ang chm li di nh hng ca vic nhu cu t nc
ngoi (c bit l khu vc Chu u) gim st, khu vc sn xut c nhiu khi sc v lin tc
m rng trong sut c nm 2014, ghi nhn nm lc quan nht k t thi k suy thoi.
Tuy vy, vn cn gii quyt ca M ang nm t l lm pht khi con s ny ang gim dn
k t T6/2014 n nay v ngy cng xa vi mc tiu 2% ra hi u nm. Nguyn nhn mt
phn n t vic nhu cu ni a vn cn yu v phn ln hn l do gi du lao dc ko theo gi
nhin liu i xung. Trong tng lai, khi gi u vo h c th s kch thch nhu cu tiu dng
trong nc ci thin dn v t lm pht c d bo s c nhng din bin lc quan hn.
Mc d nn kinh t ghi nhn nhiu chuyn bin rt tch cc v bt ph so vi cc nm lin
trc, c bit l trn th trng lao ng v vic lm, nhng s chm li ca khu vc sn xut,
lm pht, khin FED ch a ra quyt nh chm dt gi kch thch QE3 vo cui T10/2014
v vn tip tc cn trng gi nguyn quan im v vic duy tr li sut thp thm mt thi gian
na. Chng ti k vng rng, FED c th s nng li sut ln vo khong cui Q2, u
Q3.2015 khi nn kinh t M nhiu kh nng s tip tc hi phc vi tc nh 6T cui
nm 2014 trong nm 2015.
Chu u
Nn kinh t Chu u mt dn
tng trng.
Nn kinh t Chu u mt dn ng lc tng trng, c bit l trong na cui nm 2014 khi

cc s liu u khng t c k vng. Ba nn kinh t ln nht khu vc l c, Php v Italia
ng lot suy yu l nguyn nhn trng yu ko EU i xung.
Khu vc sn xut, vn l im sng ca EU trong na cui nm 2013 v u nm 2014, cng t
ra ui sc trong sut c 3 qu 2,3 v 4 canm 2014. Ch s PMI HSBC, d vn trn ngng
50, nhng gim dn qua cc thng v v st ng m rng suy thoi cho thy s mong manh
trong pht trin ca khu vc ny, c bit l trc nh hng ca cuc khng hong Ukraine v
nhng mu thun chnh tr gia EU - Nga. Bn cnh , t l tht nghip khng c s ci thin
trong 6T cui nm 2014 v neo mc 11,5% t T6 n nay, thay v gim dn nh giai on
trc .
14.01.2015
Trang | 12
Vn ng lo ngi nht ca EU l tnh hnh lm pht lin tc gim dn v ngy cng cch xa
mc mc tiu 2% t ra. c bit, t l ny gim mnh t +0,8% (T1.2014) v vng m
0,2% (T12.2014) di nh hng ca gi du lao dc v sc cu tiu dng ni a qu yu.
ng thi, iu ny cng thm khng nh v nguy c EU ri li v vng suy thoi bt chp
nhng gii php ECB a ra trc nh h li sut xung thp k lc, khi ng chng trnh
mua li lng ln tri phiu th chp bng ti sn (ABS),
Trc tnh trng kinh t rt u m ny, EU pht i nhng cam kt mi: (1) nhanh chng thnh
lp qu u t chin lc chu u; (2) tp trung su hn vo ci cch c cu; (3) n lc duy tr
ngun ti chnh cng bn vng v ECB cng h m v s kh nng thay i quy m, tc v
thnh phn ca chnh sch kch thch hin ti v c th ni lng thm vo u nm 2015 nu
tnh hnh kinh t khng ci thin. Chng ti cho rng, s suy thoi ca khu vc EU s tip
tc ko di t nht l n ht Q1.2015 v c th c nhng khi sc nh trong cc qu tip
theo khi tr v thi gian ca cc chnh sch qua i.
Chu
Trung Quc hi phc yu v
tn ti nhiu ri ro.
Nn kinh t Trung Quc tip tc hi phc yu v xut hin thm nhiu ri ro. Tc tng
trng tng qu thp hn rt nhiu so vi cng k cc nm trc v do vy, mc tiu tng
trng 7,5% cho c nm 2014 c th s kh t c. Bn cnh , khu vc sn xut bt u
c du hiu chuyn sang giai on co hp, khi PMI sn xut li quay tr v di ngng 50
trong thng 12 vi s suy gim mnh ca sn lng, s n t hng mi v s lng vic lm.
Ngoi ra, cu tiu dng ni a ca nn kinh t khng l cng khng cn c tch cc nh giai
on trc, th hin qua tc tng gim dn ca t l lm pht qua cc thng v di mc
2% (yoy) trong 3 thng lin tip (T9, T10 v T11), thp hn nhiu so vi mc chun nm 2014
do Chnh ph ra l 3,5%. Trong khi , th trng bt ng sn, mt trong nhng ng lc
tng trng quan trng ca nn kinh t, tip tc suy yu vi doanh thu bn nh gim 12% so vi
cng k nm ngoi trong thng 11.
Vn ca Trung Quc cng nm tnh trng tham nhng cao, bt chp cc n lc chng tham
nhng ca Chnh ph. iu ny tr thnh ro cn cho nn kinh t trong vic thu ht cc doanh
nghip nc ngoi ra quyt nh u t vo y.
i mt vi tnh trng nh tr ko di ca lnh vc sn xut v th trng bt ng sn ko
gim chi tiu tiu dng ca ngi dn, Ngn hng Nhn dn Trung Quc (PBOC) tin hnh
2 t bm tin vo h thng ngn hng quc gia trong T9, T10 v quyt nh h li sut cho
vay, li sut tin gi nhm kch thch tng trng. Chng ti k vng rng, cc bin php
ny, cng thm hiu ng lao dc ca gi du s gip cho nn kinh t Trung Quc tng tc
tr li vi trng tm l cu ni a hi phc v thng d thng mi ci thin mnh.
Nn kinh t Nht Bn gp
nhiu kh khn.
Nn kinh t Nht Bn gp nhiu kh khn v loay hoay trong cc mc tiu tng trng. Vi
quyt nh tng thu tiu dng ln 8% hi T4.2014 nhm gim bt gnh nng n cng, Nht
Bn nh mt nhiu ch tiu quan trng cn li: (1) Ngi tiu dng v doanh nghip ct
gim mnh chi tiu v u t y p lc lm pht ngy cng suy yu (lm pht li ch tng 0,7%
trong thng 11) v xa vi con s 2% t ra hi u nm; (2) Cc khon tin lng ca ngi lao
ng Nht Bn (iu chnh theo lm pht) gim thng th 16 lin tip (tnh n T10/2014)
khi cc doanh nghip gp nhiu kh khn trong kinh doanh v tiu th u ra; (3) GDP tng
trng m trong hai qu lin tip so vi cng k nm trc (-0,4% trong Q2 v -1,9% trong Q3)
khin cho Nht Bn phi tuyn b ri vo suy thoi k thut; (4) T chc xp hng tn nhim
Moody's h 1 bc xp hng pht hnh tri phiu ca Nht Bn xung A1 v t chc nh gi ti
chnh Fitch Ratings t Nht Bn vo din theo di h bc tn nhim
Trc tnh hnh ny, Th tng Shinzo Abe buc phi (1) tuyn b hon t tng thu th 2
14.01.2015
Trang | 13
(d kin tin hnh trong T10/2015) thm 18 thng kch thch tiu dng trong nc; (2) gim
thu thu nhp doanh nghip xung 32,1% k t T4/2015 v xung cn 31,3% trong nm 2016
nhm khuyn khch khi doanh nghip nhanh chng tng lng cho ngi lao ng v tng
cng u t hn; (3) thng qua gi kch thch hn 29 t USD tp trung h tr khi doanh
nghip nh cng nh cng cuc ti thit khu vc nng thn v nhng khu vc tng chu thm
ha thin nhin vc dy nn kinh t thot khi suy thoi. ng thi BOJ cng buc phi tng
cung tin ln 80 nghn t/nm trong cuc hp chnh sch thng 10 v bm tin vo nn kinh t
thng qua mua tri phiu Chnh ph v cc ti sn khc.
Theo , kinh t Nht Bn phc hi rt nh tr li trong cc thng cui nm vi im sng l
khu vc sn xut lin tc m rng v hot ng xut khu tng trng kh. Do vy, vi nhng
chnh sch ni lng c tng cng vo cui nm, chng ti k vng rng nn kinh t
ln th ba th gii s c nhng khi sc, d cn chm chp, trong nm 2015.
14.01.2015
Trang | 14
TH TRNG CHNG KHON

Xu hng chung ca th trng
Ngun: VCBS tng hp
Th trng tri qua 4 giai on

r rng.
Trong nm 2014, th trng bin ng kh mnh v chia giai on r rt gn nh tng ng vi

4 qu:
Q1.2014: Tip ni tng t Q4.2013, th trng tng im rt mnh trong Q1.2014 vi thanh
khon c ci thin ng k. S n nh v hi phc tch cc ca nn kinh t v m th hin
qua cc ch tiu nh: (1) khu vc sn xut tip tc m rng; (2) mt bng li sut c NHNN
iu chnh gim lm tng thm dng vn gi r vo th trng; (3) lm pht v t gi c
kim sot tt; v (4) nn kinh t th gii tip tc pht i tn hiu phc hi nh M v thot dn
ra khi vng ri ro nh Trung Quc. y l iu kin nn tng thun li th trng chng
khon Vit nam thu ht dng vn ngoi cng nh hp dn c dng vn ni trong thi gian
ny. Theo , VN Index tng n 17,23% trong khi HNX Index bt ng bt ph 31,85% so vi
thi im cui nm 2013, tr thnh mt trong nhng ch s tng nhanh nht trn th gii trong
Q1.2014.
Q2.2014: Th trng c s chng li sau chui ngy tng di khi c im s v thanh khon
u tut dc nhanh. S iu chnh ny ch yu l tm kim im cn bng mi khi th trng
dng nh hng phn v phn nh qu k vng hi phc ca nn kinh t trong Q1. Bn cnh
, tng trng tn dng rt chm trong bi cnh n xu cha tm kim c hng i v cu
ni a yu khin cho nn kinh t tng trng mc di tim nng. Thm vo , s kin
cng thng Bin ng n ra to tm l lo ngi cho nh u t cng l mt trong nhng nguyn
nhn trng yu khin th trng gim su trong na u Q2.
Q3.2014: T s kin Bin ng, p lc bn ra tng ln t v ko theo mt lng ln l hng
gii chp buc phi bn, lc cu bt y y ln cao v to ra c hi phc ngon mc ca hai
14.01.2015
Trang | 15
ch s trong cui Q2 v tip din sut c Q3 sau . Nn tng kinh t v m trong thi gian ny
duy tr n nh v tuy khng c tin h tr mi nhng cng khng xut hin thm thng tin xu.
Bn cnh , yu t dng tin,vi hiu ng h ch ng li sut huy ng ca cc NHTM
to ra lc nng cho cc th trng chng khon, c bit l ti cc c phiu c hot ng
kinh doanh v trin vng tt. Tuy vy, chuyn sang cc thng cui Q3, tm im ca th trng
li ch yu tp trung ti cc c phiu Du kh nh GAS, PVD, PVS, thay v lan ta ra ton
b th trng chung. iu ny bo hiu trc mt c bull-trap sp xy ra.
Q4.2014: Nhp tng di lin tc ko di sut 4 thng tm b chng li vo cui thng 9. Mc
d nn kinh t vn tip tc n nh nhng khng cn nhiu im t ph c th gip cn
bng li vi cc thng tin xu v kinh t th gii v v ngnh c cng b:
(1) Trc ht l hin tng lao dc ca gi du th gii t 100 USD/thng xung cn mt na
ch trong vng hn 3 thng (t 16/9 n nay) khin cho th trng kh c th i ln khi nhm
cc c phiu Du kh chim t trng cao trong r tnh vi vn ha ln v s lng m nhiu.
(2) Tip n l thng t 36/2014/TT-NHNN quy nh cc gii hn, t l bo m an ton trong
hot ng ca t chc tn dng, chi nhnh ngn hng nc ngoi c ban hnh, m trong
c ni dung Tng mc d n cp tn dng ca ngn hng thng mi, chi nhnh ngn hng
nc ngoi i vi tt c khch hng u t, kinh doanh c phiu khng c vt qu 5%
vn iu l, vn c cp ca ngn hng thng mi, chi nhnh ngn hng nc ngoi., thay
th quy nh c Tng d n cho vay v chit khu giy t c gi i vi tt c khch hng
nhm u t, kinh doanh chng khon khng vt qu 20% vn iu l ca t chc tn dng
to ra tm l hon ton khng tch cc cho ng o nh u t khi lo ngi v ngun cung ng
n by ti chnh ni ring v thanh khon trn th trng chng khon ni chung trong thi
gian ti.
(3) M chm dt hon ton gi kch thch kinh t khng l QE3 trong khi Nht chnh thc
tuyn b nn kinh t ri vo suy thoi, Trung Quc gim tc v EU loay hoay trong cc chnh
sch vc dy nn kinh t u m sau nhng cng thng chnh tr Nga Ukraine v tip l cc
lnh cm vn kinh t Nga Phng Ty.
Nhng thng tin xu lin tip c a ra khin cho bc tranh th trng chng khon trong Q4
khng my sng sa v v tng th, VN Index ch cn tng trng 8,12% trong khi HNX Index
tng 22,32%.
KLGD
KLGD
VN-Index
300 95
250
610
200
580
150
550
100
160
90
140
85
120
80
100
75
80
60
70
520
50
65
490
60
31/12/2013
07/02/2014
07/03/2014
04/04/2014
08/05/2014
05/06/2014
03/07/2014
31/07/2014
28/08/2014
29/09/2014
27/10/2014
24/11/2014
22/12/2014
180
40
20
0
31/12/2013
07/02/2014
07/03/2014
04/04/2014
08/05/2014
05/06/2014
03/07/2014
31/07/2014
28/08/2014
29/09/2014
27/10/2014
24/11/2014
22/12/2014
640
14.01.2015
HNX-Index
Trang | 16

Ngun: VCBS tng hp
2015: c hi lun c.
Bc sang nm 2015, th trng c th s phi tri qua nhiu t bin ng mnh khi phi i
mt vi nhng kh khn ln nhng cng gp c nhiu thun li.
V mt thun li, nn tng kinh t v m c k vng s duy tr n nh vi cc mc tiu ra
khng qu khc bit so vi nm 2014. Trong , gi xng du lin tc gim ang to ra mt vi
im nhn ng lu : (1) Cc doanh nghip h thp c chi ph u vo, c bit l cc doanh
nghip vn ti; (2) Ngi tiu dng c thm mt khon chi tiu hoc u t. C hai yu t
ny u s gin tip hoc trc tip gip cho cc doanh nghip ci thin doanh s bn hng, t
nng cao doanh thu v ci thin kt qu kinh doanh trong nm ti.
Cc yu t h tr mnh cho hai ch s cng cn phi k n l Hip nh i tc Kinh t chin
lc xuyn Thi Bnh Dng TPP v Hip nh thng mi t do Vit Nam EU (FTA) c
k vng s sm c hon thnh v k kt trong nm 2015. Bn cnh , cc chnh sch ni
lng v cc gi kch thch kinh t khng l ca EU, Nht Bn v c th l c Trung Quc c th
s em li s dch chuyn dng vn t nc h sang cc th trng mi ni m trong c Vit
Nam.
V mt kh khn: s bt ph t nhng hot ng trong nn kinh t cha n v kh c th l
ng lc tng trng chnh cho th trng chng khon. Trong , mt bng li sut ang duy
tr mc thp v kh c d a gim thm khin cho cc doanh nghip s khng cn c
hng li nhiu t xu hng ny nh nm trc.
Ngoi ra, gi du th trn th gii lin tc gim st s nh hng tiu cc n cc doanh nghip
thuc h Du kh trong khi s lng v t trng ca cc m ny trn hai sn HOSE v HNX kh
ln. Thm vo , vic gi du i xung cng khin cho cc nn kinh t Xut khu ch lc Du
th trn th gii yu i v phn nh trin vng phc hi nhu cu m rng sn xut ton cu
khng my tch cc. Ko theo l s tr tr trong tng trng ca cc nn kinh t ln nh EU,
Nht Bn v Trung Quc, t t nhiu s nh hng khng tt, trc ht l n hot ng u
t v giao thng xut nhp khu vi Vit Nam. Ngoi ra, FED chc chn s nng li sut ln
v ng thi ny nhiu kh nng s din ra vo khong cui Q2, u Q3 v do vy, s rt vn
ca nh u t nc ngoi trc thi im ny s l yu t ng k cn cn nhc.
nh gi da trn nhng thun li v kh khn k trn, chng ti k vng rng th trng vn
s c kch bn tch cc vi xu hng tng im chim u th nhng cng s tri qua nhiu bin
ng vi cc nhp tng gim mnh trong nm 2015.
P/E ca Vit Nam d cao hn so

vi cui nm, cho thy sc hp
dn gim bt, nhng vn thp
nht trong khu vc
14.01.2015
Ch s P/E ca th trng Vit Nam (sn HSX) vo cui nm 2014 ch cn mc 13,21; gim
ng k so vi nh T8.2014 l 16 v tng nh so vi hi u nm (12,54). Trong sut nm va
qua, P/E tng dn trong ba qu u nm v bt u gim nhanh trong qu cui ch yu l do
s gim gi nhanh ca cc c phiu nim yt. Mc d vy, nu so snh tng quan vi cc th
trng trong cng khu vc vi bi cnh kinh t, chnh tr khc nhau, Vit Nam vn chim c
nhiu li th vi cc c phiu r v hp dn tng i. Xt ti yu t nn chnh tr n nh,
kinh t phc hi vng vng, tn sut xut hin thin tai thm ha ln khng nhiu th nc ta
vn l mt trong nhng im n tim nng ca dng vn ngoi. Tuy nhin, cng cn lu
rng, hin nay rt nhiu th trng trong khu vc ng Nam bt u m rng v c nhng
chnh sch u i v thu ht dng vn u t rt tch cc nh Myanmar, Phillippines,.. Do vy,
s cnh tranh ca th trng Vit Nam v cc th trng nc bn trong vn tm kim dng
tin chy vo th trng s tr nn khc nghit hn rt nhiu.
Trang | 17
P/E ca HSX T01/2013 - T12/2014

16
P/E cc nc trn khu vc

Quc gia
T6.2014
T12.2014
Vit Nam
13,59
13,21
Thi Lan
17,48
16,6
Malaysia
16,82
15,78
Indonesia
21,49
21,01
Philipines
21,65
20,8
Singapore
13,73
13,65
15
14
13
12
11
Ngun: Bloomberg, VCBS tng hp
C phiu Du kh nh mt v th, c phiu Xy dng c s h tng,

Kho vn, Ha cht, v Xut khu c th thay th vai tr dn dt.
C phiu Du kh tng nhanh
trong 8 thng u nm v lao dc
trong 4 thng cn li.
Duy tr v th dn u trong sut c nm 2013, nhm c phiu Du kh th hin mnh rt tt

trong 8 thng u ca nm 2014. Vi nhng c th nh tnh phng th cao, hot ng kinh
doanh lun n nh vi doanh thu v li nhun tng trng u n nh nhng chnh sch u
tin ca Chnh ph cng nh t bin ng theo nhng thm trm ca nn kinh t, cc m u
ngnh nh GAS, PVD, PVS, to c du n kh phai vi tt c cc nh u t trn th
trng. c nhng thi im, ngnh Du kh tng ti gn 100% so vi hi u nm v khin
cho rt nhiu ti khon ca nh u t tng theo cp s nhn khi y mnh n by ti chnh.
Vi s lng m ng o v vn ha ln v rt ln, cc m Du kh hon thnh xut sc vai
tr tr ct ca mnh trong giai on ny.
Tuy nhin, bc sang cc thng tip theo, cc c phiu Du kh khng th ng vng trc
s lao dc ca gi Du th th gii. nh mt ti 50% t 100 USD/thng v ch cn 50
USD/thng trong vng hn 3 thng (gia T9 nay), c h Du kh phi tri qua ln sng bn
tho t ca c nh u t khi ni v khi ngoi. Theo , th trng chung b nh hng
tiu cc trn phng din (1) gi tr ng gp thc t ca nhm Du kh vo hai ch s gim
mnh v (2) tm l chung ca ng o nh u t nm gi cc c phiu thuc cc ngnh khc
xu i khi chng kin hai ch s lin tc gim su nhiu phin lin.
Bn cnh Du kh, ngnh Chng khon cng ghi nhn mt nm giao dch ho hng v nhiu
bin chuyn tch cc. iu ny c l gii l do k vng ca nh u t vo kt qu kinh
doanh ca cc doanh nghip Chng khon ny s tt hn rt nhiu so vi cc doanh nghip
thuc ngnh khc khi
(1) Th trng c s bin ng mnh v chia giai on rt r rng khin cho hot ng mi gii
chng khon tr nn si ni hn.
(2) Thanh khon c s ci thin v thng xuyn mc cao trong 3 qu u nm 2014.
(3) Khi t doanh cc cng ty chng khon c nhng c hi mua/bn thun li trong tng
qu (mua vo bt y kh tt t TTCK gim su hi gia thng 5 v sau lin tc bn ra
cht li ti vng gi cao trong c thng 6; v lp li qu trnh ny sau ).
14.01.2015
Trang | 18
Li sut theo nhm ngnh

95%
75%
55%
35%
15%
-5%
-25%
Ch s VCBS - Ngnh du kh
Ch s VCBS - Ngnh thc phm tiu dng
Ch s VCBS - Ngnh bt ng sn
Ch s VCBS - Ngnh bo him
Ch s VCBS - Ngnh khong sn

Ch s VCBS - Ngnh chng khon
Ch s VCBS - Ngnh ngn hng
Ngun: VCBS tng hp
C phiu ca cc doanh nghip

Xy dng c s h tng, Kho
vn, Ha cht v Xut khu c
nhiu c hi vn ln ginh u
th.
Trong nm 2015, nn kinh t c k vng s gi c tc hi phc n nh nh nm 2014.

Chng ti xc nh ng lc tng trng ca Vit Nam ang xut pht t ngnh Xut khu vi
cc chnh sch y mnh ca Chnh ph trong nm qua. Theo , Vit Nam tr thnh nc
Xut siu trong 3 nm lin tip vi gi tr thng d thng mi c chiu hng ci thin. Ngoi
ra, cc hip nh thng mi vi cc i tc ln nh Hip nh i tc Kinh t chin lc
xuyn Thi Bnh Dng TPP v Hip nh thng mi t do Vit Nam EU (FTA) c k
vng s hon thnh vic k kt vo cui nm 2015 c th to nn nhng bc t ph ti cc
doanh nghip Xut khu thuc cc ngnh chin lc nh Dt may, linh kin in t, thc phm,
thy sn,
Bn cnh , cc doanh nghip thuc ngnh Cng bin, Vn ti bin cng l mt trong cc im
n ca dng tin bi (1) Chnh sch sit cht kim sot trng ti ng b to ra s gia tng
mnh chi ph u vo cho cc doanh nghip sn xut; do vy, ng thi chuyn hng sang vn
chuyn hng bng ng bin tr thnh la chn ti u cho rt nhiu doanh nghip; (2) Gi
xng du lin tc iu chnh gim mnh theo gi du th th gii khin cho cc doanh nghip
Vn ti tit kim c chi ph u vo v t ci thin c bin li nhun vn kh khim tn
ca mnh; (3) Khi nn kinh t phc hi, ngnh Vn ti l mt trong nhng ngnh c hng
li u tin.
Ngoi ra, chng ti cng lu nh u t n cc doanh nghip Xy dng c s h tng v
cng nghip ph tr bi mt trong nhng nhn t quan trng ng gp vo tc tng trng
ca nn kinh t l chi tiu cng, m trong , xy dng c s h tng l ct li. Theo , nhng
cng trnh ln v nhng hp ng quan trng s to ra c hi cho cc doanh nghip t doanh
thu, li nhun cao ti lnh vc ny.
Thm na, gi Du th lin tc gim su l tin cc doanh nghip thuc ngnh Ha cht
gm nha, bt git, phn bn,.c hng li nh gi nguyn liu u vo (ch phm t
Du) gim mnh. Do vy, kt qu kinh doanh ca cc Doanh nghip ny bo hiu s c ci
thin theo hng tch cc trong nm 2015.
Vi nhng trin vng k trn, chng ti cho rng, vic chuyn i tr t cc m Du kh quen
thuc sang cc m thuc a dng cc ngnh k trn s l im cn lu trong nm 2015. Theo
, vai tr dn dt s c san u ra nhiu ngnh thay v ch tp trung cc b nh trc.
14.01.2015
Trang | 19
45%
Li sut theo nhm vn ha
35%
25%
15%
5%
-5%
Ch s VCBS - Nhm vn ha ln
Ch s VCBS - Nhm vn ha trung bnh
Ch s VCBS - Nhm vn ha nh
Ngun: VCBS tng hp
Nhm vn ha trung bnh vn

ln chim u th.
Trong 8 thng u nm, c ba nhm vn ha ln, trung bnh v nh lun bm st nhau v vn

ng theo cng xu hng: tng trong 3 thng Q1, iu chnh trong 2 thng tip theo v hi phc
trong 3 thng sau . Tuy nhin, trong 4 thng cn li, cc nhm ny c s phn ha r nt v
bin ng theo cc chiu hng khc nhau. iu ny ch yu l bi s gim gi mnh ca cc
blue-chips (m trong cc c phiu Du kh chim t trng cao) trong khi cc penny v
midcap gi gi kh tt v dao ng i ngang lm ch o.
Nh vy, tri ngc vi cc nm trc, blue-chips nh mt vai tr dn dt v lan ta ng
lc tng im n s ng cc c phiu trn sn. Thay vo , nhm vn ha trung bnh ni tri
vi tc tng trng hn 34% trong nm qua.
Vi nhng li th v quy m va phi, hot ng trong giai on tng trng ca chu k kinh
doanh, th gi tm trung, chng ti k vng rng nhm c phiu ny s hp dn vi s ng nh
u t. Trong khi , cc blue-chips vi th gi ln v phn ln bt u i vo giai on trng
thnh v suy thoi s khng cn qu tim nng t c tc tng trng cao v gi na.
Thay vo , cc c phiu vn ha ln s ng vai tr l tr v to nn tng cc midcap
vn ln trong nm 2015. Tuy vy, trong nhm blue-chips, s phn ha s tr nn r rt hn
khi cc blue-chips Du kh chm xung s l lc cc blue-chips thuc ngnh khc ni ln v cn
bng li. Do vy, nh u t c th ch thm vo cc m ny tm kim c hi trong nm
2015 bn cnh cc midcap tim nng l cc m u ngnh Xut khu, Kho vn, Vn ti bin,
Xy dng c s h tng v cng nghip ph tr.
Nm 2014, dng vn ngoi hot ng v cng si ni vo u nm v

trm lng trong cc thng cui nm.
Dng vn ngoi chy mnh vo
th trng trong na u nm v
hot ng yu trong na cn li
ca nm 2014.
14.01.2015
Trong Q1, khi ngoi mua rng ng k trong hai thng u v chuyn sang trng thi bn rng
mnh trong thng cn li. iu ny l d hiu khi hai thng u nm thng l chu k gii ngn
mnh ca nh u t nc ngoi. Km theo , khi bi cnh nn kinh t Vit Nam n nh v
trin vng phc hi tt trong di hn cng vi nhng u th tng i so vi cc nc bn
trong khu vc, th trng Chng khon Vit Nam l im n hp dn cho cc dng vn r ca
khi ngoi. Cc iu kin v th gii cng vn thun li cho Vit Nam khi Cc d tr lin bang
M FED, Ngn hng Trung ng Nht Bn BOJ v Ngn hng Trung ng Chu u ECB cam
kt gi mt bng li sut thp v Trung Quc xoa du nhng lo ngi v ri ro v n, ri ro
Trang | 20
thanh khon bng mt s bin php c th.

Bc sang Q2, khi ngoi hot ng rt tch cc tr li sau khi chng kin mc bn rng mnh
trong T3.2014. Mc mua rng lin tip trong 3 thng (T4, T5, T6) kh bt ng khi cng thi
im ny nm ngoi, khi ngoi ch mua rng mt lng rt nh (do chuyn hng bn rng
mnh trong T5.2013 khi ri ro t pha Trung Quc c y ln cao). Ngoi ra, cng thng trn
bin ng bng pht cng khng h khin cho lng mua rng ca khi ngoi b gim st m
vn duy tr u n qua tng phin l iu tng i tch cc. Tuy nhin, chng ti cng lu
nh u t rng, nu xem xt k v c cu mua rng ca khi ngoi, c th thy lng gii ngn
ch yu n t hai qu ETF u t ti Vit Nam l VNM v FTSE. Hai qu ny hot ng ch
yu ti M v EU, ni c chnh sch li sut mc rt thp, huy ng u n qua tng phin
(phn tch chi tit di y) khin cho dng vn lin tc chy vo th trng chng khon Vit
Nam. Trong khi , cc nh u t cc nhn v t chc nc ngoi khc hu nh khng c
ng thi g trn th trng do Q2, thng thng, khng phi l giai on hot ng mnh ca
h.
Trong Q3, khi ngoi ch yu tp trung vo bn rng vi gi tr thp, thay v mua rng mnh
trong cc thng trc. Hot ng mua/bn c phn chng li do Q3 theo thng l l qu c cu
li danh mc. Bn cnh , s trm lng trong cc thng tin kinh t v m v s ch i cc
quyt sch mi ca FED (M), ECB (Chu u) v BOJ (Nht Bn) khin cho hnh ng ca
nh u t khng hon ton si ni v dt khot nh giai on trc. Vi lng mua/bn nh,
tc ng n tm l cng nh gi tr ca cc nh u t nc ngoi n tng th th trng Vit
Nam l khng ng k.
Bc sang Q4, xu hng bn rng vn l ng thi chnh ca khi ngoi mc d thi gian ny
cc nm trc, h thng tch cc mua vo mnh. Nguyn nhn dn n hin tng tri ngc
trn xut pht t vic (1) gi Du gim mnh ko theo h phi c cu danh mc theo hng bn
ra mt cch dt khot cc m Du kh vn chim t trng cao trong danh mc di hn v mua
vo dn cc c phiu u ngnh khc; (2) M chm dt gi QE3 trong khi nn kinh t EU v
Nht Bn ri vo suy thoi trm trng khin cho dng vn ngoi cn c thi gian nh hng
li.
Nh vy, trong c nm 2014, khi ngoi ch mua rng 3.747 t ng, gim ti 43,9% so vi
cng k nm ngoi v thp nht trong vng 3 nm tr li y.
Tng gi tr mua rng ca NTNN

T10/2013 - T12/2014
2580
2,500
1751
1730
1,500
500
1246
1196
1950
1209
429
175
-500
-308
-1,500
-2,500
78
-1135-1208
-943
-2133
Ngun: VCBS tng hp

14.01.2015
Trang | 21
Tng t cc nm trc , giao dch ca khi ngoi trong nm 2014 vn ch yu xoay quanh
cc c phiu thuc nhm vn ha ln. iu ny c th hin r qua danh sch 10 c phiu
c mua rng v bn rng nhiu nht trong nm 2013. Tuy nhin, im khc bit l, pha bn
rng xut hin nhng ci tn quen thuc c khi ngoi mua vo mnh trong cc nm trc
nh KDC, HAG, HPG, cho thy mc ch c cu danh mc ca h l kh r rng. Bn cnh
, cc c phiu vn ha trung bnh vi yu t c bn tt cng c nh u t nc ngoi
quan tm hn vi lng mua rng mc va phi. iu ny cho thy c hi dnh cho cc c
phiu ny bt u c m rng dn ra, v c th s tr thnh tm im ca th trng trong
thi gian ti.
Top 10 cp bn rng ca khi ngoi
Top 10 cp mua rng ca khi ngoi

800
753
700
600
500
545
466
436 431
399 395 393 391
400
300
200
100
0
362
0
-200
-151 -149
-400
-249 -225 -199
-600
-487
-800
-722
-1000
-939
-1200
-1089
-1400
-1600
-1800
-1717
-2000
Ngun: VCBS tng hp
K vng dng vn ngoi s si ni tr li trong Qu 1 2015

Xt ring v hai qu ETFs ngoi tiu biu ang hot ng ti th trng chng khon Vit Nam,
Qu FTSE Vietnam UCITS ETF (FTSE) v Qu Market Vectors Vietnam ETF (VNM), nm
2014 l nm s lng chng ch qu ca hai Qu ny c nhiu bin ng.
Trong na u nm 2014, con s mua rng n tng ca nh u t nc ngoi vo khong thi
gian ny c ng gp ng k ca cc ETF. Bi cnh mt bng li sut thp v nhiu nn kinh
t ln trn th gii duy tr cc bin php ni lng v kch thch kinh t l iu kin rt thun li
cc ETF thu ht vn thng qua pht thnh thm chng ch qu (ccq) mi trn th trng
quc t v sau gii ngn mnh trn th trng Vit Nam.
Tng gi tr ti sn (triu USD)
650
35
NAV/CCQ (USD)
550
30
30
25
25
20
20
15
250
15
10
150
10
450
350
VNM
14.01.2015
S CCQ ang lu hnh v

NAV/CCQ
FTSE
S CCQ VNM
VNM
S CCQ (triu)
Sau p lc thoi vn trong

Qu 4.2015, nhng tn hiu
tch cc hn ca cc ETF
c ghi nhn, bo hiu chu
k gii ngn mi ca khi
ngoi bt u.
S CCQ FTSE
FTSE
Trang | 22

Ngun: VCBS
Tuy nhin, trong na cui nm, ng thi ca hai qu c phn tri chiu khi VNM chuyn sang
bn rng mnh do chu p lc thoi vn t cc nh u t trong khi FTSE hot ng cm chng
vi s chng ch qu t bin ng. C th, ch ring trong 3 thng cui nm, VNM ghi nhn
st gim 2,45 triu n v tng ng gi tr bn rng trn th trng Vit Nam khong hn
700 t ng. Trong khi , qu FTSE ghi nhn mc tng ccq tng i khim tn vi con s
173 nghn n v tng ng gi tr mua rng khong 100 t ng.
S khc bit v din bin ca hai qu l do VNM nim yt ti th trng M trong khi FTSE
ch yu giao dch trn th trng Chu u. Theo , trong bi cnh (1) ng USD mnh ln, (2)
nn kinh t M cho thy nhng du hiu khi sc, (3) FED chm dt gi QE3 v kh nng nng
li sut vo na cui nm sau, cc nh u t M cng cn cn nhc vic c cu li danh mc,
gim bt t trng u t bn ngoi v t to p lc bn rng ln th trng Vit Nam. Vi
nhng nh u t Chu u, hiu ng ngc li din ra khi ECB ang thi hnh chnh sch ni
lng v d kin s y mnh kch thch kinh t.
ng ch , bc sang u nm 2015, nhng tn hiu tch cc hn t hai Qu ETF k trn
c ghi nhn. Trong , tnh n 14/1, qu VNM huy ng thm 1 triu ccq, cn FTSE
cng ghi nhn tng thm 247.500 ccq, tng ng tng gi tr mua rng trn th trng trong
cha y 2 tun u nm khong 350 t ng.ng thi t hai qu cng thng l mt trong
nhng tham chiu m cc nh u t nc ngoi khc cn nhc v xem xt. Theo ,
chng ti cng nh gi y c th xem nh mt du hiu v chu k gii ngn mi ca
khi ngoi bt u.
Dng vn ngoi c k vng s
tip tc chy vo th trng
chng khon Vit Nam trong
nm 2015.
Theo d liu lch s, dng vn ngoi thng gii ngn kh mnh t khong gia Q4 nm trc
m u cho mt chu k u t mi trong nm tip theo. Tuy nhin, nm nay c phn tr hn
khi gi Du th th gii bt ng lao dc v nh hng n thi gian cng nh quyt nh u t
ca h. Mc d vy, tnh n nay, khi ngoi bt u c nhng ng thi u tin m u
chu k gii ngn sau khi hon thnh vic c cu danh mc di hn. Lng mua rng dn v
lin tip cho thy Vit Nam vn ang l mt trong nhng s la chn tim nng ca dng vn
ngoi.
Bn cnh , chng ti k vng 2015 s khng phi l ngoi l so vi 5 nm trc khi:
(1) T pha trong nc: (i) chnh tr n nh; (ii) thin tai khng qu thng xuyn v nh hng
ln n trin vng kinh t; (iii) nn kinh duy tr s n nh v ang phc hi ng hng; (iv) d
lut ni room cho cng ty chng khon v cc doanh nghip nim yt, nu sm c thng qua,
cng s to ra ng lc khng nh, gp phn thu ht s quan tm ca cc nh u t nc ngoi
ti cc c phiu hin ht hoc gn ht room ngoi.
(2) T pha th gii: (i) cc nn kinh t ln vn ang duy tr v y mnh cc bin php ni lng
kch thch kinh t nh Nht Bn, Chu u, Trung Quc v c th cho thy s ci thin tch cc
trong tng trng khi cc bin php ny pht huy hiu qu sau tr thi gian trc ; (ii) M
c k vng s gi mt bng li sut thp trong 6 thng u nm 2015; (iii) hiu ng dng vn
r ti cc quc gia c vn u t vo Vit Nam ln.
Theo , lng gii ngn ca nh u t nc ngoi trong nm 2015 s vn mc tng i
cao, c sc nh hng ng k n th trng chung v tp trung ch yu ti cc blue-chips u
ngnh c trin vng sng bn cnh mt vi midcap tim nng.
14.01.2015
Trang | 23
Nh vy, cc ch bo ca trong nm 2014 cho thy nn kinh t ang duy tr s n nh v hi phc ng hng. y
l nn tng cn bn th trng i ln vng vng trong nm 2014 cng nh trong tng lai. Tuy nhin, an xen
trong d l mt vi s kin khng mong mun bt ng xy n nh cng thng Bin ng gia Vit Nam Trung
Quc v gi Du th gii lao dc nh hng tiu cc n s tng trng ca th trng chng khon v to ra cc
nhp gim su ph v cc ngng tm l quan trng.
Theo , th trng c th mt nhiu thi gian hi phc trong nm 2015 khi nn kinh t ch gi vng mc n nh
v cha c nhiu bt ph vi nhng kh khn khng th gii quyt trong mt sm mt chiu nh tng trng tn dng
thp, n xu, cu yu,
Ngoi ra, cc chnh sch v s kin quan trng c sc nh hng ln n s vn ng ca th trng chng khon
nh hip nh TPP, FTA, quyt nh ni room, M nng li sut, din bin gi Du.cng l mt trong cc nhn t
khin cho th trng chng kin nhng nhp dao ng mnh trong nm ti.
Mc d vy, chng ti vn k vng cao vo kch bn tng im vi cc nhp ln xung mnh ca hai ch s. Vi s h
tr ca lc cu ngoi v hiu ng dng vn r cng nh da trn cc nn tng k trn, chng ti cho rng thanh
khon s c duy tr mc kh vi tm l tch cc ca ng o nh u t.
Cc blue-chips phn ha cao v nhng vai tr tr ct ca Du kh li cho cc blue-chips thuc ngnh khc s l c
hi khng nh cho cc nh u t trong nm ti. Da trn nn tng ny, ng lc tng im chnh ca th trng c
th s chuyn t nhm c phiu Chng khon, Du kh sang cc c phiu u ngnh Xy dng c s h tng, Xut
khu, Ha cht v Kho vn do tnh cht c th v c hng li t gi du hay cc chnh sch pht trin kinh t
ca Chnh ph.
14.01.2015
Trang | 24
TRIN VNG MT S NHM NGNH CHNH

Nm 2014, lnh vc sn xut vn ang trong phc hi vi s tng trng n nh ca cc ngnh Thc phm v Dc phm. c bit
mt s nhm ngnh xut khu nh Dt May v Thy Sn t c mc tng trng kh tt.
V trin vng nm 2015, chng ti cho rng mt s nhm ngnh d bo s tip tc tng trng tt do hng li t gi du gim nh
ngnh Vn ti bin, hay hng li t cc hip nh thng mi quc t m Vit Nam k vng m phn thnh cng trong nm ti (TPP,
FTA) nh ngnh Dt May. Nhm ngnh Bt ng sn, Xy dng cng trnh v Vt liu xy dng ang c nhng tn hiu hi phc tch
cc t sc cu ci thin. Trong khi mt s ngnh mang tnh phng th nh Thc phm, Dc phm, in, Bo him vn duy tr mc
tng trng n nh. Ngnh Ngn hng s cn gp nhiu kh khn nhng cc ngn hng c cht lng ti sn tt s c KQKD tip tc
ci thin. Trong khi bo him nhn th tip tc tng trng mnh th lnh vc phi nhn th bt u ly li tng trng tr li.
Ngnh Thy sn c d bo s tip tc hi phc nhng cn nhiu ri ro trong nm 2015.
Ngnh Vn ti bin, Dt may, BS - VLXD - Xy dng cng trnh k vng tng trng tch cc trong nm 2015.
Ngnh Vn ti bin s c c kt qu kinh doanh kh quan hn trong nm 2015 nh chi ph nhin liu u vo gim v xu hng
thanh l i tu cn tip din, c bit l c kh nng c hng li hn t gi cc ci thin.
Ngoi ra, nm 2015 cn c nh gi l nm thun li cho hot ng xut khu ca ngnh Dt may. Trin vng tng trng kim
ngch xut khu t vic hng li v thu sut t cc hip nh t do thng mi cng nh xu hng dch chuyn cc n hng t
Trung Quc sang Vit Nam.
Tn hiu kh quan i vi nhm ngnh Bt ng sn - Xy dng cng trnh - VLXD dn xut hin trong nm 2014. Ngnh Bt ng
sntip tc xu hng m ln, nhiu sn phm ph hp vi th trng c n nhn tch cc trong nm 2014 vi gi bn ci thin.
Th trng BS trong nm 2015 s tip tc si ng vi s tham gia ch ng hn ca nh u t nc ngoicng nh hot ng M&A
ti cc d n c v tr thun li. Bn cnh s tch cc s khng ch hin din ti phn khc bnh dn v trung cp m con lan ta sang
phn khc cao cp. Ngnh Xy dng cng trnh nhn chung c nhng s chuyn bin tch cc, c bit l s pht trin mnh m
ca lnh vc xy dng h tng. D bo trong nm 2015 ngnh xy dng s tng trng ci thin hn nm 2014 khi xy dng h tng
tip tc l ng lc tng trng chnh v xy dng nh s c s hi phc kh quan. S tng trng t ngnh BS v Xy dng gip
cho mt s vt liu xy dng nh thp, xi mng cng t tng trng kh. Ngnh Thpt mc tng trng kh trong nm 2014 nhng
s tip tc phi i mt vi kh khn khi thp nhp khu gi r t Nga v Trung Quc s xm nhp mnh m vo th trng trong nm
2015 trong khi nhu cu tiu th thp ni a vn mc thp. Ngnh Xi mng d bo s hi phc tt hn khi cung cu cn bng tr
li nh nhu cu tiu th ni a cng nh xut khu xi mng gia tng.
Nhm ngnh phng th bao gm Thc Phm, Dc Phm v in duy tr tng trng n nh.
Trong nm 2014, tiu im ca Ngnh Thc phm tp trung vo thng v M&A ca cc tp on ln. Trong khi phn ngnh sa tng
trng tt v tn hiu lc quan i vi ngun cung khi nhiu d n pht trin n b sa trong nc ang c trin khai th ma ng
d cha thot khi nhng kh khn ni ti nhng phn no cho thy tn hiu chm y. Phn ngnh bnh ko duy tr tng trng n
nh, vi th phn chnh vn thuc v doanh nghip Vit Nam. Trong nm 2015, chng ti cho rng k vng lc quan v kinh t v mv
tng cu ci thin l nn tng tt ngnh thc phm duy tr mc tng n nh v bn vng.
Cng tnh cht phng th, Ngnh Dccng gi vng mc tng trng n nh. Cc DN nim yt trong ngnh vn duy tr KQKD kh
quan, hu ht u hon thnh k hoch c nm v doanh thu v li nhun.
Bn cnh , ngnh in cng duy tr mc tng u n, vi sn lng in thng phm tip tc tng trn 10% trong nm 2014. D
bo nm 2015 sn lng sn xut in tip tc gia tng, p ng c nhu cu tiu th.
Ngnh Ngn hng, Bo him v Thy sn c trin vng nhng vi mt s c th ring.
Kh nng sinh li ca ton h thng Ngn hngd bo s c ci thin trong nm 2015. Din bin tn dng nhiu kh nng tng t
nh nm 2014 vi mc tiu tng tn dng 13-15% c c s thc hin.NIM c kh nng tip tc gim trong ngn hn do li sut cho vay
trung v di hn c iu chnh gim nh, v s n nh tr li sau . T l n xu c kh nng gim xung cng vi s tng tc mua
n xu ca VAMC. Xu hngti cu trc v M&A s tip tc gia tng trong nm 2015.Cc ngn hng c cht lng ti sn tt v thc
hin trch lp y trong qu kh s kim sot c ri ro chi ph tt hn.
14.01.2015
Trang | 25
i vi ngnh Bo him, trong khi bo him nhn th tip tc tng trng mnh th lnh vc phi nhn th bt u ly li tng
trng 2 con s sau khi c xu hng gim mnh trong giai on 2010-2013. D bo nm 2015, bo him xe c gii v bo him sc
khe y t s vn l nng ct v tng trng doanh thu ph bo him phi nhn th trong khi doanh thu ph bo him nhn th c k
vng tng trng tt.
Ngnh thy sn c k vng tng trng tt. Trong nm 2015, ngnh c tra c d bo s dn ci thin hn so vi giai on 20122014, mc d cha th c tng trng mnh v tng kim ngch. Bn cnh , ngnh tm cng kh tip tc ghi nhn tng trng n
tng m thay vo , tc tng trng s chm hn v dn n nh xu th i ngang trong di hn.
Sau khi nh gi tng quan v m, trin vng ngnh, chng ti xem xt cc doanh nghip trong ngnh ang nim yt v a ra cc
khuyn ngh u t nh sau:
Ngnh
TT
Khuyn ngh u t
Ngnh Ngn hng
VCB, MBB: Mua
Ngnh Bo him
PVI, BIC, BVH: Nm gi
Ngnh Bt ng sn
VIC, HDG, DXG, BCI, NBB, VPH: Mua
Ngnh Xy dng cng trnh
CTD, FCN: Mua
Ngnh Thp
HPG: Nm gi
Ngnh Xi mng
BCC: Mua
HT1: Nm gi
Ngnh Vn ti bin
VOS: Nm gi
Ngnh in
SHP, NT2: Mua
Ngnh Dt may
TCM, GMC: Mua
Ngnh Thc phm
VNM, HAG: Nm gi
10
MSN, KDC: Theo di
11
Ngnh Dc phm
DMC, SPM, TRA: Mua

IMP,DHG: Nm gi
12
Ngnh Thy sn
VHC, FMC, CMX: Mua

HVG, : Nm gi
Ngnh Ngn hng

Din bin ngnh 2014:
Mt bng li sut tip tc gim. Tn
dng gia tc trong Q4. N xu
cha c nhiu ci thin, nng lc
x l n xu ca VAMC bc l
nhiu hn ch. Cc tn hiu chnh
sch tch cc t NHNN trong qun
tr an ton h thng, x l s hu
cho.
14.01.2015
Mt bng li sut tip tc gim. Trn li sut huy ng VND c iu chnh gim thm 50
im phn trm i vi k hn di 6 thng, v mc 5,5%/nm k t ngy 28/10/2014. Ch s
CPI tng thp (1,8% yoy cho c nm 2014) tip tc l c s cho ln ct gim trn li sut th hai
trong nm ca Ngn hng Nh nc (NHNN). Trc , vo ngy 17/3/2014, trn li sut huy
ng VND k hn 1-6 thng c ct gim t 7%/nm xung 6%/nm.
ng thi k trn, theo nh gi ca chng ti, phn nh k vng th trng, hp thc ha cc
din bin trc khi cc NHTM ct gim mnh li sut u vo. V ngha iu hnh, vic
iu chnh gim mt ln na cho thy thng ip duy tr mi trng li sut thp nhm khuyn
khch u t t nhn ca NHNN.
Trang | 26
Sau khi tng trng vi tc chm trong 9T2014 v ch t 7,26% ytd vo cui thng 9,
tn dng chng kin s gia tc ln trong Q4 vi mc tng ln lt t 8,63% ytd, 10,23% ytd
v 12,6% ytd cho cc thng 10, 11 v 12 (tnh n 22/12). Cc bin ng ca con s tn dng mt
ln na cho thy tnh chu k trong hot ng ngn hng cng nh nhu cu vn ca nn kinh t.
Theo quan st ca chng ti, ng lc cho s gia tc ny vn n t cc NHTM c yu t nh
nc.
Tn dng ngoi t tip tc tng trng vt tri so vi tn dng ni t.C th, ti thi im
23/09/2014, tng trng cho vay bng ngoi t t 20,77% ytd trong khi tn dng VND ch tng
nh 4,77% ytd. Mc li sut thp tng i ca ngoi t so vi VND, t gi n nh, cng vi s
ni lng hn ca SBV i vi hot ng cho vay bng ngoi t c cho l nguyn nhn dn ti
s chnh lch k trn.
Thanh khon h thng di do. Chnh lch huy ng tr tn dng ca ton h thng duy tr
mc cao, trung bnh t 376.699 t ng so vi mc 182.907 t ng ca nm 2013. H s cho
vay/huy ng ca h thng chm y vo thng 7, mc 82,2%, t l ny i vi cc NHTMNN
v NHTMCP ln lt l 90,7% v 74,7% cng thi im. Xu hng gim chng li khi h
s cho vay/huy ng tng nh ln mc 83,3% vo thng 10, trong khi NHTMCPNN ci thin
mnh ln mc 93,4% trong khi khi NHTMCP li gim nh v 74,2%. S bin ng ny mt ln
na chng minh nhn nh ca chng ti v vic ng lc chnh ca tng trng tn dng cc
thng gn y vn n t cc ngn hng c yu t nh nc.
Trong iu kin d tha thanh khon, cc NHTM tng cng u t tri phiu khi mt
bng li sut tip ni gim (trung bnh gim khong 220 im phn trm mi k hn). Theo
bo co tng kt 8T2014 ca KBNN, cc NHTM nm gi khong 86% tng lng TP pht hnh
mi. Bo co ti chnh ca cc NHTM ti thi im cui thng 9/2014 cng cho thy s gia tng
ng k danh mc TPCP ang nm gi vi mc tng t 12%-191% yoy.
N xu cha c du hiu ci thin, nguy c tim n nm nhm n ti c cu.Theo cng b
ca NHNN, t l n xu tnh n cui thng 9/2014 ca ton h thng mc 3,88% tng d n,
gim nh so vi mc 4,11% v 3,9% ca 2 thng lin trc . Theo , tng n xu ni bng
ca cc NHTM tnh n cng thi im mc 144.743 t ng. gim ca t l n xu cng
pha vi s gia tc tn dng v tc mua n xu ca VAMC.
Trong khi , nu tnh c phn n c ti c cu, t l n xu s mc 8,09% theo tnh
ton ca NHNN. VCBS c tnh trn cc s liu trn v nhn thy t l n xu trong cc khon
n c ti c cu l 50%. T l ny gim nh so vi mc 60% ca cui nm 2013, cho thy
c nhiu doanh nghip hn hng li nh hot ng c cu n, phc hi sn xut t c kh
nng tr n. Tuy nhin, ri ro vn l rt ln nu cc khon n trnh c chuyn nhm nh quyt
nh 780 u cha c trch lp d phng. Chm dt quyt nh 780 s ko theo s hnh thnh
n xu v to p lc trch d phng tc th, lm gim KQKD ca cc ngn hng
VAMC tch cc mua n xu, nhng nng lc x l mc thp do cc hn ch v c ch
hot ng. Tc mua n xu ca VAMC ci thin nhanh t cui Q3/2014, nng tng s n xu
mua c trong nm 2014 (tnh n 23/12/2014) ln mc 83.063 t ng. S n mua c trong
8T2014 kh hn ch trong khi n mua ca cc thng tip theo (khong 59.000 t ng) ng gp
71% vo kt qu ly k t u nm. Tuy nhin, VAMC mi ch x l (bao gm bn tha thun,
u gi, thu hi, pht mi ti sn) c 3,3% tng s d n mua tnh n cng thi im
(123.000 t ng).
N xu VAMC mua
14.01.2015
Gi tr (t ng)
Trang | 27
Tng s n mua trong nm 2014
83.063
S n mua cng dn n 23/12/2014
123.000
Tng s n c x l
4.000
Con s x l khim tn c th l gii bi cc nguyn nhn sau:

Th nht, cha c c ch m bo chc chn quyn nh ot ca VAMC hay ngn hng
i vi ti sn m bo. Vic thu hi TSB hin ti vn tun theo quy nh ti iu 63 Ngh
nh 163/2006/N-CP. Theo , vic thu gi TSB ph thuc rt nhiu vo thi hp tc ca
bn nm gi. Nu s t nguyn khng din ra, bn x l TS c th em v vic ra ta v ph
thuc vo quyt nh ca ta n. Theo cc ngn hng, vic x l thng qua ta n thng ko di
trung bnh 2-4 nm, theo bo co Doing Business, 2014 ca Ngn hng Th gii. iu ny dn
n (1) chi ph giao dch cao, v (2) gi tr TSB gim st theo thi gian. Theo , sc hp dn
i vi cc nh u t cng b nh hng.
Th hai, nng lc ti chnh hin ti ca VAMC l hn ch vi mc vn iu l ch 500 t
ng. iu ny khin vic mua n bng tin thay v tri phiu c bit ch c thc hin mc
khim tn.
Th ba, mc trch lp thp lm gim ng lc bn n theo gi th trng ca ngn hng. Theo
c tnh ca VCBS, t l trch lp d phng trn gi tr s sch ca cc khon n xu bn cho
VAMC ch t 17,9%, do nu bn n/ti sn m bo theo gi tr trng, theo c tnh ch
tng ng 20-40% gi tr s sch, s khin cc TCTD chu mt khon l ng k. Do vn
tn ti tm l ko gin thi gian x l n, ch i s hi phc ca th trng bt ng sn. (Chi
tit xem ti bo co ngnh ngn hng 2014 ca VCBS).
Thng t 36 thay th thng t 13 quy nh cht ch hn v gii hn cp tn dng v s hu
cho. Cc thay i thng t 36/2014/TT-NHNN bao gm 04 nhm ni dung quan trng, lin
quan n (1) gii hn gp vn mua c phn, (2) ch s an ton hot ng, (3) gii hn cp tn
dng v (4) gi tr thc ca vn iu l. Nhn chung, cc quy nh mi u theo hng tht cht
v bm st hot ng ca TCTD hn.
Theo , cc quy nh ca Thng t 36 c cho l s c tc ng tch cc n hot ng ca h
thng NHTM trong di hn, hng n gii quyt s hu cho v cp tn dng khng kim sot
cho ngi c lin quan. Trong ngn hn, cc nhm ni dung lin quan n gii hn cho vay trn
tin gi, gii hn cp tn dng s nh hng mnh n tnh hnh hot ng ca cc ngn
hng.(Chi tit cc nh gi c th v thng t 36 ca VCBS xem ti y.)
Kh nng sinh li ca ton h thng c ci thin vi ROA v ROE ln lt t 0,51% v
5,49% cui Q3.2014 so vi cc mc 0,49% v 5,18% ca cng k nm 2013.
Trin vng 2015:
Mt bng li sut s tip tc c
duy tr thp trn c s lm pht
thp. p lc tng nh li sut trong
na cui nm 2015 do din bin
lm pht v yu t t gi. NIM c
kh nng tip tc gim trong ngn
hn v s n nh tr li sau
.Mc tiu tn dng tng trng
13-15% cho nm 2015 c c s
thc hin, din bin tng trng
14.01.2015
Vi mc trn li sut 5,5% hin ti, NHNN hon ton c d a iu chnh gim thm 50-100
im phn trm trn c s lm pht nm 2015 d bo tip tc ngng thp, ch tiu nh hng
5% v VCBS d bo 3,7%. Thc t cho thy, biu li sut cc k hn ngn ca mt s ngn hng
ang c duy tr trong ngng 4,5%-5% cho cc k hn t 1-3 thng. Theo , vic gim trn li
sut nu c cng khng mang nhiu ngha v mt iu hnh, m s thin v vic hp l ha cc
din bin ca th trng tin t.
Tuy nhin, li sut c p lc tng nh tr li trong na cui nm 2015 da trn cc yu t
lm pht v t gi.
V li sut cho vay, t cui thng 12/2014, li sut huy ng k hn di c iu chnh gim, l
du hiu ca vic gim nh li sut cho vay trung v di hn. Do c trng trong hot ng ca
ngn hng thng mi, (iu chnh li sut cho vay s nh hng ngay i vi NIM trong khi nh
Trang | 28
nhiu kh nng s tng t nm

2014.
hng ca thay i li sut u vo s c tr) NIM vn cn p lc gim nh trong ngn hn, t

nht n ht na u nm 2015, sau s n nh hn.
Mc tiu tng tn dng 13-15% c c s thc hin. Din bin tn dng nhiu kh nng
tng t nh nm 2014. Trn k vng tng trng GDP c ci thin, cc t l n xu v li
sut huy ng c kim sot tt, chng ti cho rng vic t mc tiu tng trng tn dng cao
hn cho nm 2015 l c th hiu c.
V din bin tng trng tn dng, chng ti tin vo mt kch bn tng t cc nm trc da
trn tnh ma v. Theo , tn dng s tng thp, thm ch tng trng m vo thi im na u
nm, sau s gia tc tr li v tng mnh vo cc thng cui nm. Tn dng nhiu kh nng vn
tp trung vo cc lnh vc u tin theo nh hng ca NHNN v c bit m rng i vi khi
cc doanh nghip xut khu v lnh vc xy dng c bn, khi ngnh c k vng s tip tc dn
dt tng trng kinh t trong nm ti y. Do ng lc tng trng kinh t vn n t khi doanh
nghip xut khu v cc cng nghip ph tr km theo s dng nhiu u vo nhp khu, cng
vi nhu cu t nhp khu xng du, nhu cu tn dng USD nhiu kh nng s vn mc cao. Tuy
nhin, chng ti cho rng NHNN v cc ngn hng thng mi s c cch tip cn thn trng hn
trn c s xem xt cc yu t thanh khon v kh nng tng t gi.
Khi tn dng nhiu kh nng tng trng m do yu t ma v, t nht trong Q1/2015, thanh
khon di do v CPI d kin tng thp s thc y cc ngn hng quay tr li mnh m trn th
trng tri phiu. Thm na, cc din bin ca CPI trong Q1 khin kh nng gim thm ca li
sut l hon ton c th, gip knh u t tri phiu tip tc duy tr sc hp dn.
VAMC s mua n theo gi th trng; ngh nh 53 c k vng s sa i, tng cng
nng lc x l n cho VAMC. Chng ti nhn thy cc ngh thay i u hng ti (1) tng
nng lc ti chnh cho VAMC tin hnh mua n theo gi th trng, (2) tng kh nng t quyt
ca VAMC khi x l ti sn m bo, y nhanh tc x l, v (3) gin p lc trch lp d
phng TPB trong mt s trng hp khi thc t cho thy mc trch lp 20% vt qu kh nng
p ng ca mt s ngn hng nh ang ti c cu. Tuy nhin, chng ti cha t cc vo mt
s thay i t ph v cho rng hon thin khung php l ng b v x l n xu s cn nhiu
thi gian hn d kin.
T l n xu c kh nng gim xung cng vi s tng tc mua n xu ca VAMC. NHNN
cho rng t l n xu c th gim v mc 3% vo cui nm 2015 d c nhiu lo ngi v vic p
dng thng t 02 di dng y s to ra xu th ngc li. V mt k thut, chng ti cho rng
iu ny l c th thc hin c nu nh tt c ngn hng c t l n xu trn 3% s bn n cho
VAMC theo nh bt buc duy tr t l ny ngang bng hoc di ngng 3%. Tuy nhin nh
ch ra cc bo co trc, bn n cho VAMC ch l bc tm thi a khi ti sn c vn
ca cc ngn hng sang VAMC. Trin vng x l n xu s ph thuc nhiu vo nng lc qun
tr ca mi ngn hng v tc hon thin hnh lang php l cho vic x l n ca VAMC.
Cc iu kin th trng v nh hng chnh sch s thc y hot ng M&A. Chng ti
nhn thy mt s iu kin thc y hot ng M&A ngn hng ang c y cao trong iu
kin hin ti bao gm: (1) nhm ngn hng yu km bc l r trong qu trnh ti c cu v x
l n xu va qua, vi nhng ngn hng khng th t ti c cu, sp nhp vi ngn hng khc l
la chn kh d tn ti khi iu kin kinh doanh kh khn hn. (2) Trong khi , cc ngn
hng ln vi sc cnh tranh c kim chng ang tn dng c hi m rng v quy m. Vi
c th kinh doanh ngn hng v s khng ch ca NHNN i vi vic m mi chi nhnh, M&A
vi mt ngn hng khc l cch nhanh nht m rng th phn v tng thm nhp. (3) Ngoi
ra, nh hng chnh sch r rng hn ca NHNN hng ti thu gn h thng s lm xut hin
nhiu thng v sp nhp theo ch nh, v c th mt ln na, cc ngn hng ln do NN chi phi
s ng ra mua li ti c cu cc ngn hng nh hn.
14.01.2015
Trang | 29
VCB v MBB tip tc l cc c

phiu yu thch ca chng ti.
Trong iu kin NIM c xu hng n nh, yu t trch lp d phng cho n xu v cho TPB
ca VAMCs l thch thc ln nht i vi trin vng li nhun ca cc ngn hng. Cc ngn
hng c cht lng ti sn tt v thc hin trch lp y trong qu kh s kim sot c ri ro
chi ph tt hn. Theo tiu ch ny, VCB v MBB tip tc l cc c phiu yu thch ca chng ti.
VCB duy tr c s n nh hot ng, tch cc m rng cho vay song song vi qun tr tt cht
lng ti sn. MBB tip tc dn u v kh nng sinh li, ngn hng cng c chnh sch qun tr
ri ro thn trng. Ngoi ra, ACB cng l mt c phiu ng ch vi nhng ci thin t c
gn y.
Chnh lch huy ng v tn dng
(H-TD, t ng)
1000000
Tng trng H, TD yoy

50%
40%
800000
30%
600000
20%
400000
10%
200000
10/14
07/14
04/14
01/14
10/13
07/13
04/13
01/13
10/12
07/12
-200000
0%
04/12
Tng tn dng (y/y)

Tng trng huy ng (y/y)
-400000
Ngun: NHNN, VCBS
Ngnh Bo him
Din bin ngnh2014:
Bo him phi nhn th bt u
ly li tng trng.
Bo him phi nhn th:

Doanh thu ph bo him phi nhn th gc giai on 2007-2014
30000
35%
30%
25000
25%
30%
25%
25%
20000
20%
18%
15000
11%
10%
10000
5000
15%
10%
5%
07%
0%
2007
2008
2009
2010
2011
2012
Doanh thu ph bo him phi nhn th gc (t ng)
2013
2014
Tng trng (yoy)
Ngun: VCBS tng hp

Th trng bo him phi nhn th bt u ly li tng trng trong nm 2014. Theo
s liu t Cc Qun l & Gim st bo him, doanh thu ph bo him gc ton th trng trong
9T2014 t 20.218 t ng (+10,9% yoy) v c nm 2014 c t 25.250 t ng (+10,5% yoy).
Nh vy, sau khi c xu hng gim mnh trong giai on 2010-2013, doanh thu ph bo him
gc bt u ly li tng trng 2 con s trong nm nay
Chim t trng ln nht trong c cu doanh thu ph bo him gc ton ngnh vn l cc dng sn
phm vi gi tr c bo him nh, c th l: bo him xe c gii (27,4%), bo him ti sn
14.01.2015
Trang | 30
&thit hi (22,4%) v bo him sc khe (20,6%). V tc tng trng doanh thu ph bo him
gc trong 9T2014, dn u vn ang l bo him chy n (+23% yoy), bo him sc khe
(+18,3% yoy) v bo him hng ha vn chuyn (+15,3% yoy), cc nhm sn phm khc tng
trng khong 5-10% so vi cng k 2013. Nguyn nhn cng c chng ti cp n
trong cc bo co trin vng ngnh giai on trc, c th:
1.
Doanh thu ph bo him chy n tng trng mnh trong nm nay phn ln l do tc ng
ca Thng t lin tch 214/2013/TTLN-BTC-BCA. Tuy nhin, chng ti d bo rng xu
hng tng trng ny ch ko di trong ngn hn v trn thc t, tng trng ph bt u
chm li trong Q3.2014 ny (+13,7% yoy).
2.
Bo him sc khe y t tip tc tng trng mnh do s ci thin nhn thc ca ngi dn v
li ch m bo him em li trong bi cnh chi ph khm cha bnh c xu hng ngy cng
tng ln trong tng lai.
3.
Tng trng ca bo him hng ha vn chuyn bt ngun t s hi phc ang dn r nt

ca nn kinh t, c bit l kim ngch xut nhp khu kh quan trong nm nay (+12,9% yoy).
Th phn bo him phi nhn th theo
doanh thu ph bo him gc 2013
PVI
21%
Khc
29%
BIC
3%
PTI
6%
BHBV
23%
PGI
8%
Th phn bo him phi nhn th theo

doanh thu ph bo him gc 9T.2014
BMI
10%
PVI
23%
Khc
29%
BIC
4%
PTI
6%
BHBV
21%
PGI
BMI
7%
10%
Ngun: Hip hi bo him Vit Nam

Cc knh bn bo him phi truyn
thng ang c trin khai mnh
m.
Cc knh bn bo him phi truyn thng ang c trin khai mnh m. Bn cnh ci tin
phng thc bn hng truyn thng, cc doanh nghip bo him c xu hng pht trin cc knh
bn hng khc m rng th phn v thc y doanh thu. Trong :
- Bn bo him thng qua ngn hng (bancassurance). Bancassurance c y mnh k t
nm 2013 trong n lc a dng ha ngun thu ca ngn hng v a dng ha cc knh phn phi
ca cc cng ty bo him.
Vi cc cng ty bo him, c s khch hng ca ngn hng l th trng y tim nng,

ng thi gip tit gim chi ph bn hng v chi ph u t m rng mng li chi
nhnh.
Hin c 8 ngn hng hp tc phn phi cc sn phm bo him vi PTI, trong c

LienViet Post Bank, VIB, VPB, TCB,; PGI hin cng ang hp tc phn phi bo
him vi ba ngn hng l HD Bank, ACB v TienPhong Bank; MIC, VBI, BSH cng
a ra cc b sn phm chuyn bit cho knh bancassurance y mnh hp tc vi
ngn hng m.
Chng ti nhn thy t trng doanh thu ph bo him phn phi qua knh bancassurance
tng ln nhiu doanh nghip, chim 5-10% tng doanh thu nm 2014 so vi mc
ph bin di 3% ca nm 2013.
- Bn bo him trc tuyn: y l hnh thcbn hng ng dng tin ch thng mi in t,

trong ph bo him phi tr s c tnh t ng da trn cc iu kin nh sn. Knh ny
14.01.2015
Trang | 31
ang dn tr nn ph bin vi s h tr ca cc iu kin sau y:
Bo him nhn
trngmnh.
th:
Tng
Xu hng tiu dng ang dn thn thin hn vi cc sn phm thng mi in t. Cc

hnh thc khuyn mi p dng i vi khch hng mua bo him trc tuyn lm tng tnh
hp dnca hnh thc ny.
Hu ht cc cng ty bo him hin ang trong qu trnh trin khai xy dng c s d liu
khch hng tp trung v hi s chnh (d kin honh thnh nm 2015-2016), to tin cho
vic nh ph bo him t ng.
Hin ti ch c 7/29 doanh nghip bo him phi nhn th c knh bn hng ny (BHBV,
Liberty Vit Nam, MIC, BIC, VASS v PVI). Chng ti k vng s c thm cc cng ty
khc trin khai knh giao dch ny trong nm 2015 b tr cho cc knh bn hng truyn
thng.
Bo him nhn th:

Bo him nhn th tng trng mnh. Tng doanh thu ph bo him gc 9T2014 t 19.449 t
ng (+25,8% yoy), tng s hp ng ang c hiu lc (theo hp ng chnh) l 5.501.393 hp
ng (+10% yoy). Nh chng ti tng cp trong cc bo co trc, vic li sut tit kim
lin tc c iu chnh gim trong nm 2014 lm tng tnh hp dn cho bo him nhn th,
c bit l nhm Bo him hn hp v Bo him lin kt u t. Trong c cu doanh thu ph theo
nhm sn phm, t trng ca hai nhm sn phm ny ln lt l 47,7% v 46,7%.
C cu th phn: Bo Vit Nhn Th (BVNT), Prudential v Manulife vn dn u th trng.
Tuy nhin, ng ch l BVNT vt ln Prudential v doanh thu ph bo him khai thc mi
trong 9T2014.
Th phn bo him nhn th theo
doanh thu ph bo him gc 9T.2014
ACE Life
5%
Dai-ichi
Life
9%
Th phn bo him nhn th khai thc

mi (theo doanh thu ph) 9T.2014
Khc
5%
ACE Life
6%
AIA
8%
Prudential
32%
Khc
12%
Prudential
42%
Dai-ichi
Life
11%
Manulife
12%
AIA
11%
BVNT
29%
Manulife
12%
BVNT
24%
Ngun: Hip hi bo him Vit Nam

Hu ht cc doanh nghip bo him
ang nim yt u c KQKD kh
quan so vi cng k 2013.
14.01.2015
Hu ht cc doanh nghip bo him ang nim yt u c kt qu kinh doanh kh quan so

vi cng k 2013.
M
LNTT 6T2014
(t ng)
% thay i yoy
% hon thnh k hoch li nhun 2014
ABI
50,9
+9,0%
40,7%
BIC
67,2
+25,6%
51,7%
BMI
67,2
+28,2%
34,3%
BVH
816,9
+11,2%
51,9%
Trang | 32
PGI
52,6
+175,3%
52,1%
PTI
50,5
+49,4%
69,2%
PVI
152,2
-32,8%
40,5%
VNR
248,9
+8,7%
55,9%
V PVI, kt qu LNTT 9T2014 ca cng ty gim so vi cng k ch yu l bi (1) chi ph bi

thng rng tng mnh so vi cng k 2013, nhiu kh nng l n t s kin cng nhn bo
ng ti cc khu cng nghip Ngh An, H Tnh, ng Nai v Bnh Dng vo gia thng 5
(tng thm 221,7 t, tng ng +34%); (2) chi ph trch lp d phng bi thng trong
kl117,6 t (trong khi cng k nm 2013, cng ty c hon nhp d phng 74,7 t). Ri ro bo
ng & ni lon lun c nh gi l rt thp ti Vit Nam nn thng s thuc iu khon m
rng trong hp ng bo him v c cung cp cho khch hng di dng gi tr gia tng vi
mc ph rt thp (hoc thm ch min ph) so vi hn mc c bi thng, cng nh t c ti
bo him. Do , KQKD 9T2014 ca PVI c s suy gim ng k cng l iu d hiu, c bit
l khi PVI l nh bo him chnh cho d n Formosa H Tnh. Tuy nhin, theo ngh quyt ca
Hi ng qun tr ngy 19/12/2014, LNTT c nm d kin s vt khong 1% so vi k hoch.
Trin vng ngnh 2015
Bo him phi nhn th:
Bo him phi nhn th: Bo him

xe c gii v bo him sc khe y
t s vn l nng ct v tng trng
doanh thu ph.
Bo him xe c gii v bo him sc khe y t s vn l nng ct cho s tng trng doanh

thu ph. Tuy nhin, trong bi cnh nn kinh t pht i nhng tn hiu phc hi tch cc v ngy
cng r nt, tc tng trng doanh thu ph bo him t cc nhm sn phm lin quan n cc
ti sn c gi tr ln nhiu kh nng s c ci thin, vn ln mc 10-15%. Theo d bo ca
Cc Qun l, gim st bo him, doanh thu ph bo him gc s tng 12% trong nm 2015.
Trong cc doanh nghip bo him phi nhn th nim yt, chng ti khuyn ngh NM GI vi
PVI v BIC da trn tim nng tng trng trung-di hn ca hai doanh nghip ny:
Chng ti khuyn ngh NM GI

vi PVI v BIC.
Bo him nhn th: Doanh thu ph

bo him nhn th c k vng
tng trng tt vi tc ~20%
trong nm 2015.
14.01.2015
Mc d chi ph bi thng tng t bin l mt yu t nh hng tiu cc n KQKD

trong nm 2014, PVI hin vn ang chim th phn bo him phi nhn th dn u th
trng vi u th v cc hp ng ln, c th n t Tng cng ty Du kh Vit Nam
(Petro Vietnam). Ngoi ra, mng bo him nhn th ca PVI tuy ch mi trin khai t
nm 2013 nhng c s khch hng ln vi mc thu nhp cao trong h thng ca Petro
Vietnam l nhn t gip m bo tc tng trng doanh thu ph tt trong trung hn.
BIC d c th phn nh trong ngnh bo him phi nhn th nhng vn lun gi c

mc sinh li n nh trong giai on 2011-2013 (ROE lun trong khong 11-12%),
ng thi c tim nng tng trng ln t c s khch hng ca ngn hng BIDV v
lin doanh bo him ti Lo v Campuchia, cng nh c th s c i tc chin lc l
mt cng ty bo him nc ngoi trong nm 2015.
Bo him nhn th:

Doanh thu ph bo him nhn th c k vng tip tc tng trng tt vi tc ~20%
yoy trong nm 2015. Nhn nh ca chng ti c a ra da trn c s: (1) th trng bo
him nhn th Vit Nam c nh gi l cn nhiu tim nng pht trin khi t l ngi tham gia
bo him nhn th mi ch chim khong 6% dn s; (2) NHNN pht i tn hiu rng li sut
c th s tng nh trong nm 2015 (nhiu kh nng s vo na cui nm), tuy nhin vn c nh
hng duy tr li sut tin gi thp nhm to iu kin gim li sut u ra kch thch tn dng,
nht l trong bi cnh lm pht mc thp; v (3) bo him hu tr t nguyn s dn tr nn ph
bin hn trong tng lai.
Trang | 33
V bo him hu tr t nguyn, y c cho l mt gii php mang tnh th trng cho vn

qu ti qu BHXH.Chng ti cho rng th trng bo him hu tr t nguyn ti Vit Nam
c rt nhiu tim nng pht trin khi (1) s ngi tham gia bo him hu tr t nguyn ti Vit
Nam trong nm 2014 mi ch khong 10.000 ngi, trong khi s lao ng ti khu vc thnh th l
hn 16 triu (s liu t Tng Cc thng k); (2) tng doanh thu ph bo him hu tr t nguyn
trong nm 2014 l khong 160 t ng trong khi chng ti c tnh gi tr ca th trng bo
him hu tr t nguyn Vit Nam nm 2014 vo khong 2.600-3000 t ng (da trn mt s d
liu t Tng Cc thng k); (3) Vit Nam ang c cu dn s vng, do lc lng lao ng
v thu nhp bnh qun ca ngi lao ng u c d bo s tng trng tt trong tng lai.
Tuy nhin, nh chng ti cng tng cp, s cn c thi gian th trng lm quen v tip
nhn dng sn phm ny, c bit l khi cc chnh sch u i v thu cho ngi tham gia bo
him hu tr t nguyn hin vn cha thc s hp dn.
Chng ti khuyn ngh NM GI
vi BVH cho mc tiu u t di
hn.
Trong s cc doanh nghip ang nim yt c kinh doanh bo him nhn th, ng ch nht ch
c BVH (thng qua cng ty con l BVNT). BVNT hin ang c th phn ln ng th hai ton
ngnh, nhng vn ln dn u v ph khai thc mi trong 9T2014. Ngoi ra, mc d mng
bo him phi nhn th ang trong qu trnh ti c cu, BHBV cng s c hng li t s phc
hi ca nn kinh t, v quy m vn ln vn gip BHBV c li th ng k so vi cc doanh
nghip bo him phi nhn th khc khi u thu cc hp ng c th c gi tr ln nh bo him
hng khng. Do , chng tikhuyn ngh NM GI vi BVH cho mc tiu u t di hn.
Ngnh Bt ng sn
Din bin ngnh 2014:
Sn phm ph hp vi th trng
c n nhn tch cc; gi bn
ci thin vi cc d n tt; hot
ng M&A si ng ti cc d n
c v tr thun li; hnh lang php
l dn hon thin.
Nm 2014, th trng BS phn ha vi 2 xu hng ch o cho cc doanh nghip trong ngnh:

(1) ti c cu v ngun vn ti tr cho HKD ng thi nh hnh phn khc sn phm hay
mng hot ng cng ty c th mnh; (2) cng c v to nn tng tng trng cho tng lai
thng qua hot ng M&A cc d n ang gp kh khn v ti chnh hay hp tc vi cc cng ty
c qu t ln. Th trng c nhng tn hiu kh quan so vi nm 2013:
- S lng giao dch thnh cng tng cao. Trong nm 2014, theo thng k ca Savills s lng
cn h giao dch thnh cng ti Tp. H Ch Minh t hn 8.850 cn (tng 135% so vi cng k
nm 2013); ti H Ni tnh hnh giao dch cng khng km phn si ng vi trn 10.600 cn,
tng xp x 60% so vi nm 2013 (Ngun: CBRE). Phn khc bnh dn v trung cp vn chim t
trng ln trong giao dch thnh cng.
n v: cn h
S lng cn h bn theo qu trong

nm 2014
4,000
3,000
2,000
1,000
Q1
Q2
HCM
Q3
Q4
H Ni
Ngun: CBRE, Savills.

14.01.2015
Trang | 34
Gi bn ti khu vc Tp. HCM c s ci thin nh. Th trng s cp v th cp ln lt chng

kin s tng gi 0,9% v 2,5% so vi cng k nm trc (tnh n Q3.2014, JLL), trong ti
khu vc ang pht trin mnh v h tng, gi bn cc d n c iu chnh tng 3-5% sau mi
ln m bn. Ti H Ni, gi c trn th trng s cp c xu hng n nh; s tng gi ch
xut hin ti mt s d n trung cp v bnh dn thuc khu vc ni c v tr thun li v cc
tin ch i km, gi tng khong 5% trong cc t m bn mi (Ngun: CBRE).
Tng gi tr hng tn kho gim mnh: theo s liu ca B Xy dng, tnh n 20/11/2014, tng
gi tr hng tn kho t 77.811 t ng, gim 16.647 t ng so vi cui nm 2013 (-17,6% ytd).
Trong , Tp. HCM gim 2.558 t ng (-14,6% ytd), H Ni gim 3.284 t ng (-25,3% ytd).
S st gim trn xut pht t s ch ng ca ch u t trong vic thay i din tch, gim gi
bn gip sn phm ph hp vi nhu cu ca ngi tiu dng hn. Trc 2012, din tch ph bin
ca phn khc trung cp v bnh dn t 50-250m2 tuy nhin sau 2012 th gim xung t 48150m2.
S cn h tn kho theo phn khc ti HCM
S cn h tn kho theo phn khc ti HN
Ngun: Q3.2014, CBRE
Ngun: Q3.2014, CBRE
H tng to ng lc tng trng cho BS. Trong nm 2014, cc d n BS ti cc khu vc

ang pht trin mnh v h tng (tuyn metro s 1, ng vnh ai Phm Vn ng, cao tc Ct
Li Long Thnh, khu th Th Thim) c th trng n nhn tch cc. Cc d n thuc
phn khc khc nhau (bnh dn nh Sunview town; cao cp nh Masteri Tho in v Lexington
residence; t nn nh Phc Long Springtown) c t l bn hng cao 70- 80% trong cc t m
bn.
Ti c cu ngun vn ti tr HKD v cc doanh nghip c tim lc ti chnh thc hin
M&A. Cc doanh nghip gia tng s dng ngun vn t cc c ng ti tr HKD trong nm
2014 nhm gim p lc v ti chnh (tnh n Q3.2014, vn gp t cc c ng tng 21,1% so vi
cui nm 2013 trong khi n vay ch tng 9,6%; t l N vay/VCSH gim t 0,92 xung cn 0,89
ln.
Hot ng M&A si ni trong nm 2014: cc doanh nghip c tim lc ti chnh thc hin mua
li d n m ch u t ang gp kh khn hoc mun thoi khi hot ng ngoi ngnh. Cc
ch u t tch cc M&A trong nm qua nh Novaland (Lexington, Icon 56, Galaxy), FLC
group (Alaska garden, Lavender, 36 Phm Hng...), Vingroup (CTCP BS Hng Ngn,
Starbowl, Vinatex), Hng Thnh (Thin Nam, 12view, Thi An), t Xanh (Riverside,
Green city, CT15).
D n cho vay BS tng nhanh. Thi quen mua nh thay i mnh m khi c trn 40% s
lng ngi mua nh s dng ngun vn vay t cc ngn hng do t l cho vay cao (70% gi tr
cn h) v li sut gim (t trn 14%/nm cng k nm 2013 xung cn khong 8%/nm). Theo
14.01.2015
Trang | 35
NHNN th tnh n thng 11.2014 d n cho vay i vi lnh vc u t, kinh doanh BS t

trn 292 nghnt ng (tng 11,5% ytd, tng nhanh hn tc tng trng tn dng chung
10,22% ytd). Gi tn dng 30 nghn t ng c y nhanh tin cho vay vi s vn cam
kt n thng 10.2014 l 8.342 t ng, s tin gii ngn trn 3.804 t ng trong gii
ngn gn 2.500 t ng cho khch hng c nhn.
Chnh sch mang tnh h tr th trng BS c ban hnh. Lut nh v Lut kinh doanh
BS c Quc hi thng qua vo thng 11/2014 c hiu lc vo thng 7/2015 s gip th
trng BS hot ng minh bch, hng n li ch ca ngi mua nh. Vic m ca cho ngi
nc ngoi s hu nh (cn h, bit th, lin k) s gia tng ngun cu v gii quyt hng tn kho
ca cc d n thuc phn khc cao cp, ngh dng. Bn cnh , vi vic phi c bo lnh ca
t chc ti chnh khi kinh doanh BS hnh thnh trong tng lai v ngi mua nh ch thanh ton
khng qu 70% gi tr hp ng s gim ri ro d n tr tin hay dng tin t d n khng
c s dng ng mc ch.
Cp nht KQKD 9T2014
KQKD ca cc DN n t hot
ng kinh doanh ct li, DTTC
gim mnh, cc loi chi ph c
qun l hiu qu hn.
KQKD ca cc DN BS nim yt trn sn ci thin ng k trong 9T2014 vi DTT v LN

HKD ca cc DN tng ln lt 20% v 48% so vi 9T2013. LNST gim 3,8% yoy do s
st gim ca DT ti chnh.
KQKD th hin nhng im tch cc so vi cng k nm 2013: (1) LN n t HKD ct li hn
l xut pht t cc hot ng ti chnh nh chuyn nhng d n hay c phn vi LN HKD
tng 48% yoy trong khi DTTC gim 51% yoy; (2) Cc loi chi ph c qun l hiu qu hn, chi
ph bn hng & qun l doanh nghip chim 8,7% DTT; (3) Gia tng s dng ngun vn ch s
hu ti tr HKD nhm gim thiu ri ro trong giai on th trng vn cn nhiu kh khn,
Vn gp t c ng tng 21,1% yoy so vi Tng n vay tng 9,6% yoy.
Mt s DN c LNST tng trng cao so vi cng k: FLC (tng 3,87 ln yoy), ITA (tng 6,26
ln yoy), KDH (t -139 t ng, tng ln 71 t ng), KBC (t -128 t ng , tng ln 165 t
ng), LGL (t -47 t ng , tng ln 18 t ng), NBB (tng 2,66 ln yoy), PDR (tng 4,82 ln
yoy), PPI (t -7 t ng, tng ln 27 t ng), SCR (t -7 t ng, tng ln 18 t ng), TDH
(tng 2,02 ln yoy). KQKD 9T2014 ca cc DN tng trng mnh so vi 9T2013 n t cc
ngun khc nhau: hot ng kinh doanh BS (ITA, KBC, LGL, NBB, PDR, PPI), cc cng ty
lin kt hay hot ng ti chnh (FLC, KDH, SCR, TDH).
Trin vng 2015:

Cc sn phm ph hp vi nhu cu
th trng, c s h tng ang pht
trin, tin ch hon thin s c
hp th tt. Nh u t nc ngoi
to thm ngun cu v dng vn
u t vo th trng. Th trng
hot ng lnh mnh, minh bch
hn vi cc chnh sch php l.
14.01.2015
VCBS cho rng th trng BS trong nm 2015 s tip tc si ng vi s tham gia ch

ng hn ca nh u t nc ngoi; bn cnh s tch cc s khng ch hin din ti phn
khc bnh dn v trung cp m con lan ta sang phn khc cao cp. Tuy nhin, din bin lc quan
trn s rt khc nhau gia cc doanh nghip v KQKD ca cc cng ty nim yt c th s thp
hn nm 2014 do c tr trong vic hch ton KQKD.
Cc dng sn phm s c th trng hp th tt trong thi gian ti c cc c im:
Cn h va ti tin c gi bn dao ng khong 1,2 t ng/cn, din tch t 55-70m2,

tin xy dng c bo m. Cn h trung cp v cao cp vi gi bn trn 23 triu
ng/m2, ti cc khu vc ang pht trin h tng, c y cc tin ch sng v dch v
tng xng tiu chun cao cp ca cn h (tnh ring Qun 2 c trn 20.700 cn h cao
cp t cng ty Vingroup, Novaland, i Quang Minh, Keppel land s c cho bn
trong nm 2015).
t nn c v tr mang tnh n u s pht trin h tng trong tng lai, gi dao ng

trong khong 11 triu ng/m2 v c phng thc thanh ton hp dn (h tr cho vay t
ngn hng, thanh ton trong 2-3 nm khng c hoc c li sut thp, cc chnh sch
khuyn mi ca ch u t).
Trang | 36
Bit th, nh ph vi v tr thun li, tin ch ni khu hon thin. y s mt trong nhng
sn phm thu ht ngi mua nh nc ngoi. n ht Q3.2014, ti khu vc Tp. HCM c
trn 416 cn c tiu th vi 70% l ca cc d n cho bn mi so vi 153 cn cng k
nm 2013 (Ngun: Savills).
Cc d n ti cc khu vc ang pht trin mnh v h tng nh pha ng ca HCM,

dc tuyn metro s 1, cao tc Long Thnh Du Giy, ng Phm Vn ng hay cu
Nht Tn s c th trng n nhn tch cc.
Hot ng M&A, chuyn nhng d n s tip tc si ng khng ch gia cc nh u t

trong nc m cn c s tham gia ch ng hn ca nh u t nc ngoi, xut pht t: (1) vic
n b, gii ta, lp d n mi mt nhiu thi gian hn so vi vic nhn chuyn nhng cc d
n ang d dang; tnh n ht nm 2014 c 689 d n nh ang dng trin khi(Ngun: Horea);
(2) cc nh u t nc ngoi c v th cng bng hn trong vic u t, xy dng, cho thu BS
sau khi c cc sa i v php l; (3) cc quy nh php l cht hn nh c s bo m ca t
chc ti chnh vi BS hnh thnh trong tng lai, thanh ton khng qu 70% gi tr hp ng,
kinh doanh BS phi c vn php nh 20 t ng mt mt s gy p lc ln cc doanh nghip
khng c tim lc ti chnh nhng ng thi nng cao cht lng ca cc cng ty trong ngnh.
Tn dng cho lnh vc BS ang c y mnh thng qua cc chng trnh h tr v li
sut, thi gian cho vay i vi ngi mua nh/sa nh ca cc NHTM; h s ri ro gim t 250%
xung cn 150% k t 1/2/2015 vi khon vay BS s gip cc ch u t tip cn d dng hn
vi ngun vn t cc ngn hng; ngoi ra nhng sa i ca gi tn dng 30 nghn t ng (nng
thi gian cho vay ln 15 nm, m rng i tng cho vay, li sut mc 5%/nm, b sung
NHTMCP tham gia chng trnh v gii hn tng gi tr khng vt qu 1,05 t ng thay v gii
hn din tch v gi bn) s tip tc h tr phn khc nh x hi, nh thng mi gi r.
Cc knh u t khc khng c nhiu trin vng lm tng tnh hp dn ca BS: li sut
tit kim mc thp v c k vng s tip tc gim trong nm 2015; t gi nh hng iu
chnh tng 2% cho c nm 2015 v c tng 1% vo thng 01/2015; gi vng trong nc cui
2014 ch thay i 1,2% so vi cui 2013 trong khi li tc cho thu ti khu vc HCM t 4-9%
cng lm tng tnh hp dn ca BS nh mt knh u t di hn.
Do , VCBS cho rng th trng BS 2015 s c din bin tch cc vi s tham gia ca cc
bn ngi mua nh , mua nh cho thu v ch u t.
Cc DN BS nim yt m VCBS khuyn ngh MUA gm c VIC, HDG, DXG, BCI, NBB v
VPH. Cc nh u t di hn c th cn nhc thm vo danh mc u t ca mnh.
VIC c danh mc cc d n a dng v ng u th trng trong nhiu phn khc sn phm
(mt bng bn l, khch sn v resort, cn h); ngoi ra cn c li th v qu t ln, kh nng
huy ng ngun vn gi r t cc nh ch ti chnh, cng nh uy tn v mt tin xy dng.
DTT c t 26.500 t ng (106% KH, + 44% yoy), LNST t 4.352 t ng (97% KH, 60,9% yoy). EPS c bn t 3.807 ng. P/B mc 3,79 ln.
HDG hot ng tp trung phn khc BS c quy m trung bnh v nh, s dng n by ti
chnh t, c qu t sch kh ln v r trong mi ch khai thc c khong 1 na, cc d n
ca HDG ang c trin khai v bn hng hng kh tt. DTT 2014 c t 1.600 t ng (45%
KH, +6,7% yoy), LNST t 170 t ng (100% KH, +18,9% yoy). EPS c bn t 2.837 ng.
P/B mc 2,59 ln.
DXG l nh mi gii hng u trong lnh vc BS vi h thng knh phn phi a dng v i
ng bn hng c k nng tt; DXG cng ang xy dng hnh nh l nh pht trin BS cung cp
cc sn phm p ng nhu cu th trng vi gi c ph hp v tin bo m. DTT 2014 c
t 515 t ng (99% KH, +50% yoy), LNST t 135 t ng (108% KH, +63% yoy), EPS c
14.01.2015
Trang | 37
bn t 1.801 ng. P/B mc 1,15 ln.

BCI c li th qu t ln, chi ph s hu t thp v tp trung ti khu vc pha Ty Tp. HCM;
c cu ti chnh lnh mnh, bn cnh BCI c ngun tin n nh t khu cng nghip L Minh
Xun v Siu th Big C. DTT 2014 c t 271 t ng (70% KH, -22% yoy); LNST t 82 t
ng (85% KH, -15% yoy) v EPS c bn t 1.130 ng. P/B mc 0,88 ln.
NBB tch ly qu t ln ti khu vc Tp. HCM v cc tnh thnh ln cn vi chi ph thp. Dng
tin ca NBB ang dn ci thin thng qua hot ng thoi vn khi cc khon u t ngoi
ngnh v vic hp tc kinh doanh vi cc i tc c tim lc v ti chnh nh CII, Creed Group.
Nm 2015, KQKD s kh quan do thoi vn khi m titan v thay i cu trc hp tc NBB 2, 3.
DTT nm 2014 c t 209 t ng (68% KH, +3% yoy), LNST nm 2014 c t 44,7 t ng
(64% KH, +77% yoy). EPS c bn t 1.011 ng. P/B mc 0,90 ln.
VPH tch ly qu t ln ti khu vc Tp. HCM vi chi ph thp. Dng tin c k vng s ci
thin thng qua bn s 30ha t d n Nhn c cho hai trng i hc thu v trn 600 t ng
v tip tc trin khai d n Lacasa v M&A cc d n tim nng. LNST nm 2014 d kin mc
thp 1-2 t ng. P/B mc 0,71 ln.
Ngnh Xy dng cng trnh

Din bin ngnh 2014:
Din bin ngnh2014
Ngnh xy dng trong nm 2014

nhn chung c nhng s chuyn
bin tch cc, c bit l s pht
trin mnh m ca lnh vc xy
dng h tng.
Ly kc nm, gi tr sn xut xy dng t 849 nghn t ng (+10,2% yoy), xy dng nh

ng gp 41,8%, nh khng ng gp 16,1% v xy dng dn dng chuyn dng ng
gp 56,9%.Nu trong Q2 v Q3 tng trng ngnh xy dng c dn dt bi lnh vc nh th
Q4 chng kin s tng trng rt mnh ca lnh vc xy dng dn dng v chuyn
dngvi tc 38% yoy, vt xa mc tng trng ca cc phn khc khc.
Phn khc xy dng nh tng trng m trong Q4 khin c nm ch tng 6,4%.Xy dng
nh tng trng kh tt trong Q2 v Q3 vi tc ln lt 18,9% yoy v 27,6% yoy. Nguyn
nhn ch yu dotin bn cn h trong giai on ny tng i tt cng nh nn kinh t dn i
vo n nh, li sut gim to c hi cho cc ch u t tip tc xy dng d n mi hoc ti khi
ng li cc d n d dang. Tuy nhin, s st gim trong Q4 khi tng trng m 12,9% yoy
khin tng trng c nm phn khc ny ch t 6,4% yoy, thp hn so vi nm trc.
Xy dng dn dng v chuyn dng tng trng 15,7% tr thnh im sng dn dt
ngnh.S bt ph mnh m trong Q4 gip lnh vc xy dng dn dng v chuyn dng
tmc tng trng xp x 15,7%.Mc d tnh trng thi cng chm tin vn cn din ra ti mt
s d n trng im nh d n m rng quc l 1A (c bit on qua khu vc min Trung)
vcc d n ng st th (Nam Thng Long Trn Hng o, Ct Linh H ng) nhng
nhn chung,nm 2014 cho thy s khi sc r nt ca lnh vc xy dng h tng.Cc cng
trnh vn ngn sch,vn vay ODA c y mnh trin khai v c bit l s tng trng mnh
ca khu vc vn FDI to ng lc mng xy dng dn dng v chuyn dng tng trng
mnh.
14.01.2015
Trang | 38

Gi tr xy dng theo lnh vc
261.4
238.5
234.9
206.6
6,5%
197.2
181.4
143.9
C cu ngnh theo khu

vc nm 2014
9,9%
155.5
83.6
%
Gi tr xy dng
Nh khng
Nh
Dn dng & chuyn dng
Nh nc
Ngoi Nh nc
Nc ngoi
Ngun:Tng Cc Thng K, VCBS tng hp

Nu xt theo khu vc, xy dng thuc khu vc Nh nc tip tc suy gimkhi t 84,3
nghn t ng (-9,0% yoy). y l nm th 4 lin tip xy dng Nh nc c tc tng trng
m k t khi Ngh Quyt 11 v ct gim u t cng c hiu lc. Khu vc t nhn vn l ng
lc tng trng chnh ca ngnh, t 709,9 nghn t ng, tng ng 83,6%, tng trng
10,2%.Hnh thc hp tc cng t (PPP) c khuyn khch pht trin to iu kin khi
t nhn tham gia vo cc lnh vc xy dng h tng, cng nghip, nng lng gip gi tr xy
dng khu vc t nhn tng trng lin tc trong nhng nm qua v ngy cng khng nh vai tr
u tu trong ngnh xy dng ni chung. Khu vc vn u t nc ngoi t 54,8 nghn t
ng, tng trng mnh 62,6% yoy.Vn FDI ng k mi v b sung trong nmt
20,2tUSD, gim 6,5% yoynhng s vn thc chi t 12,4 t USD, tng 7,4% yoy. S tng
trng t bin xy dng khu vc vn FDI c s ng gpkhng nh t cc thng hiu ln th
gii LG Electronics, Nokia, Samsung, Formosa, Bridgestonekhi cc tp on ny chuynnh
my sn xut sang Vit Nam.
Trin vng ngnh 2015:
D bo trong nm 2015 ngnh xy
dng s tng trng ci thin hn
nm 2014 khi xy dng h tng tip
tc l ng lc tng trng chnh
v xy dng nh s c s hi
phc kh quan.
Nn kinh t khi sc hn s l iu kin ngnh xy dng phc hi. Nn kinh t trong nm

2014 cho thy du hiu lc quan to nim tin cho cc doanh nghip v hiu qu ca cc chnh
sch v m ca Chnh ph v NHNN. Lm pht c kim sot, li sut gim v mc thp to
iu kin hot ng xy lp c th m rng do ch u t c th tip cn ngun vn gi r.
Xy dng nh khi sc, xy dng h tng s tip tc l ng lc dn dt ngnh.Din bin
th trng BS cho thy s khi sc hn trong nm nay, tn kho gim mnh17,6% so vi cui
nm 2013 khi mc gi hp l hn v ngun cung ang nhm n phn khc bnh dn, ph hp
vi nhu cu thc t. Chng ti d bo xy dng thuc khu vc nh s tng trng tt khi cc
ch u t xy dng mi cng nh tip tc trin khai cc d n ang d dang. Thm vo , nhu
cu th ha cng s l mt yu t thc y hot ng xy dng nh trong di hn. Xy dng
h tng vn l im sng trong nm 2015. Theo ph duyt iu chnh chin lc pht trin GTVT
Vit Nam n 2020, quy hoch mng ng b cao tc bao gm 22 tuyn vi tng chiu di
5.837 km. Thc trng hin nay, Vit Namch mi c khong 500 km ng cao tc, do , d a
pht trin vn rt ln. Hp tc hnh thc PPP cng c th pht trin mnh hn khi c khung php
l hon chnh, thu ht thm ngun lc u t vo lnh vc h tng, mang li trin vng trong di
hn cho lnh vc ny.
u t nc ngoi c d bo s tip tc tng trng. Cc hip nh nh TPP, FTA chun
b c thng qua mang n thun li cho nhiu ngnh sn xut th mnh ca Vit Nam. y l
c hi Chnh ph c th tng cng thu ht dng vn ngoi, to ng lc tng trng cho hot
14.01.2015
Trang | 39
ng xy dng trong nm 2015. Nhng nm gn y cho thy xu hng cc nh sn xut ln

ang chuyn dch h thng sn xut t Trung Quc sang khu vc ng Nam nhm tn dng
cc chnh sch u i cng nh ngun nhn cng gi r.Xu th ny s cn tip din trong thi
gian ti v l c s chng ti k vng dng vn u t xy dng s tip tc tm n Vit Nam
trong nm sau.
Cp nht KQKD ca mt s DN
trong ngnh.
Khuyn ngh: u t i vi CTD
v FCN
Chng ti cho rng trong thi im hin ti, NT c th xem xt u t vo c phiu ca doanh
nghip tt trong phn khc xy dng nh v xy dng h tng dn dng nh CTCP Xy Dng
Cotec (CTD) v CTCP Nn Mng v Cng trnh ngm Fecon (FCN).
CTD l doanh nghip khng nh c thng hiu trong lnh vc xy dng nh , khch sn,
thng mi, KQKD 9T2014 tng trng kh quan (DT 4.493 t ng, +33% yoy; LNST 234 t
ng, +24% yoy).
FCN l doanh nghip hng u trong lnh vc xy dng nn mng cc nh my in, cng
nghip v cng ang tng bc tham gia vo lnh vc h tng thng qua vic hp tc vi cc tng
cng ty xy dng h tng ln nh Cienco1 v Tedi, KQKD 9T2014 (DT 590 t ng, -15% yoy;
LNST 70 t ng, -19% yoy).
C CTD v FCN c nn tng c bn tt, trin vng trong nm 2015 l kh quan cng vi mc gi
khng qu cao: CTD c P/E forward 8,2 ln, FCN c P/E forward 8,7 ln. Chng ti khuyn
ngh u t c phiu CTD v FCN.
Ngnh Thp
Din bin ngnh 2014:
Th trng thp xy dng:
Trong hon cnh kh kh khn

nhng ngnh thp tng trng kh
vi mc tng khong 12% trong
nm 2014
Trong thng 10/2014, sn lng sn xut v bn hng ca cc thnh vin trong Hip hi Thp
Vit Nam (VSA) t ln lt 475.607 tn (+27% yoy; + 10% mom) v 497.890 tn (+24% yoy;
+12% mom). Ly k 10T2014, tng sn lng sn xut t 4.193.678 tn (+12% yoy) v sn
lng bn hng t 4.284.760 tn (+13% yoy). iu ny cho thy lng thp tiu th ca cc
doanh nghip trong nc nhiu hn sn lng sn xut.
Dn u th phn thp xy dng vn l cc DN ln: Ha Pht (18%), Pomina (15%), VNS (12%),
TISCO (9%) v Vinakyoei (8,5%). Nm DN ln ny chim tng cng 64% th phn thp xy
dng Vit Nam. iu ny khin cho cnh tranh gia cc DN thp xy dng cn li vn tip tc
gay gt. Bn cnh , tn kho thp xy dng vn tng i ln. Tn kho thp xy dng ti cui
thng 10.2014 t 367.667 tn (tng ng vi 87% sn lng tiu th trung bnh mi thng
trong nm 2014). Thm vo , tng lng phi thp tn cc cng ty sn xut thp cng vi
phi thp sn xut trong nc v nhp khu trong thng 11.2014 t xp x 500.000 tn, vn d
tha cho nhu cu phi ca cc nh my cn thp trong nc.
Cnh tranh gay gt v th phn v tn kho vn cn nhiu khin cho gi bn thp xy dng n nay
gim su, ch cn khong 12 triu ng/tn. Nu so vi 6 thng u nm 2014 th gi bn thp
gim khong 200 nghn ng/tn, trong khi gi qung st u vo vn ang trong xu hng
gim.
14.01.2015
Sn lng thp sn xut
Sn lng thp tiu th
(n v: nghn tn)
(n v: nghn tn)
Trang | 40
2013
2013
2014
2014
570
498
485
506
458 458 436
405
441 432
424 408 443
Thng 10
Thng 9
Thng 8
Thng 7
Thng 6
Thng 5
Thng 4
Thng 3
Thng 2
Thng 10
Thng 9
Thng 8
Thng 7
Thng 6
Thng 5
Thng 4
Thng 3
Thng 1
235
255
Thng 2
376
365
320
Thng 1
419
476
Ngun: VSA, VCBS tng hp

Cp nht th trng thp ng:
Trong 10 thng u nm 2014, c sn xut v bn hng ng thp tng trng cao so vi cng k
nm 2013. Sn xut t 900.296 tn (+36% yoy), bn hng t 912.486 tn (+41% yoy). Lng
ng thp hn xut khu t 128.535 tn, chim 14% tng lng ng thp bn ra, gim 15% yoy.
Lng ng thp tiu th trong nc t 783.951 tn. Dn u th phn vn l cc DN ln nh
CTCP Tp on Hoa Sen (18% th phn), Ha Pht (19% th phn), SeAH Vit Nam (12% th
phn), Minh Ngc (9% th phn) v Cng ty 190 (8% th phn). So vi cc mt hng thp khc th
mt hng thp ng l sn phm tiu th tng i tt, tn kho ng thp ti cui thng 10 ch t
28.571 tn (tng ng 36% sn lng tiu th trung bnh hng thng trong nm 2014). Do ,
gi bn ng thp nhn chung n nh v khng c s bin ng mnh.
Cp nht th trng tn m:
Gi nguyn liu u vo sn xut tip tc xu hng gim gi, th trng vn gi c tng
trng tt do nhng thng cui nm l ma thun li cho ma xy dng. Sn lng tn m kim
loi v sn ph mu trong 10 thng u nm 2014 t 664.007 tn (+48% yoy). Cc sn phm tn
m kim loi v sn ph mu vn tip tc l cc mt hng c t trng xut khu cao trong cc mt
hng st thp bn ra.
Tnh hnh xut khu - nhp khu:
Ngnh thp tip tc nhp siu hn 10,8 triu tn trong 10T2014, trong phn ln l nguyn liu
sn xut thp trong nc nh thp ph (2,5 triu tn) v thp cn nng (3,3 triu tn). So vi
cng k nm 2013, nhp khu tng v lng 5%. Trong , nhp khu: thp hp kim tng +82%
yoy, thp hnh tng +80% yoy, thp ng hn tng +19% yoy v thp m mu tng +64% yoy.
Trung Quc vn l nh cung cp thp ln nht cho Vit Nam, vi 5,86 triu tntnh n ht thng
11.2014(Ngun: Bloomberg).
Trong khi , hot ng xut khu vn kh hn ch. Trong 9T2014, tng sn lng thp xut
khu t 2,755 triu tn, vi kim ngch 2,1 t USD. Trong , chim t trng ln nht vn l thp
thnh phm (70% t trng xut khu).
Nhp siu trong 9 thng u nm 2014 t hn 8 triu tn, tng ng vi thng d kinh ngch
xut khu 4,4 t USD.
Tnh hnh sn xut v bn hng thp ca cc doanh nghip thp Vit Nam trong Q4 thng
cao hn cc qu cn li do nhng thng cui nm thng l nhng thng cao im ca ma xy
dng, cc cng trnh phi y nhanh tin hon thnh xy dng, gii ngn ngun vn cng nh
14.01.2015
Trang | 41
quyt ton, ghi nhn doanh thu, li nhun.

Trin vng ngnh nm 2015:
Nm 2015 s tip tc kh khn i
vi cc DN trong nc do d bo
sn lng vn vt qu nhu cu v
cnh tranh mnh m t thp nhp
khu gi r t Nga v Trung Quc.
D bo trong nm 2015, ngnh thp vn tip tc gp nhiu kh khn. Bn cnh nhng kh khn
ang hin hu l: (1) tnh trng cung nhiu hn cu, (2) cc nh my hot ng cha ht cng
sut, (3) tn kho ln v (4) nh hng ln t cc chnh sch sit ti trng nh hng ti tc
tiu th hng; th vic Vit Nam hi nhp su rng vo nn kinh t th gii cng s nh hng
n s bo h thp bng thu quan theo chiu hng gim, sn phm thp nhp khu t Trung
Quc, Nga vo Vit Nam s gia tng. c bit, xut khu thp ca Vit Nam ra nc ngoi
ngy cng phi i mt vi nhiu v kin chng bn ph gi ca cc nc nhp khu.
Cnh tranh t thp Nga:
Nga l quc gia vn c li th v sn xut thp, vi tng sn lng ng th 5 ton cu (hn 70
triu tn/nm) vi chi ph sn xut thp, ngun nguyn liu ti ch phong ph, cng ngh cao hn
Vit Nam Hin nay, thp t Nga vo Vit Nam chim khong 6% lng thp nhp khu ca
Vit Nam, nu trong thi gian ti, thu nhp khu thp t Nga v Vit Nam gim theo hip nh
t do thng mi Vit Nam - Lin minh thu quan (VCUFTA) th t l ny d kin tng ln t
10% - 12%. Cng thm vo , bin ng mt gi ca ng tin Nga (ng rp) khin vic cc
DN thp trong nc mt thm th phn vo thp Nga l iu c th d bo.
Cnh tranh t thp Trung Quc:
Thp hp kim gi r cha nguyn t Bo t Trung Quc vo Vit Nam vn ang tng t bin,
c c nm 2014 c th ln n 550.000 600.000 tn.Sau hn 5 thng thc hin, vic thc hin
thng t 44 i vi vic nhp khu thp hp kim gi r cha nguyn t Bo cha c thc thi
hiu qu. Vi chnh sch ca Chnh ph Trung Quc v hon thu VAT ca mt hng thp hp
kim xut khu (t 7 - 13%), c kh nng lng thp dy cun cha Bo nhp v Vit Nam vn s
tng trong nhng nm ti.Theo thng k, trong 11 thng u nm 2014, Vit Nam nhp khu
thp cc loi ln n 10,52 triu tn, tng 21,1% so vi cng k nm ngoi.
Cp nht KQKD ca DN tiu

biu trong ngnh.
Khuyn ngh MUA HPG
Trong nm 2014, HPG l mt trong s t doanh nghip t c s tng trng mnh m, nh:
(1) chi ph sn xut thp nht ngnh nh quy m ln v quy trnh sn xut khp kn, (2) chnh
sch bn hng linh hot, m rng mng li bn hng cc khu vc pha Nam v Nam Trung
B, y mnh xut khu, cn i vic bn thp thnh phm v phi thp t li nhun ti a,
(3) nng lc sn xut tng, nh my ng thp ti Nng va i vo hot ng t thng 4/2014
nng tng cng sut ng thp ln 236.000 tn, v ang hot ng 100% CSTK. Nm 2014, lng
thp xy dng ca Ha Pht tiu th tng 43%. y l ln u tin Ha Pht cn mc bn hng 1
triu tn thp xy dng, vt 11% k hoch c nm.
Nm 2014 cng l ln u tin HPG xut khu thp cun trn trn sang th trng c. D kin
trong nm 2015, Tp on Ha Pht s hon thnh giai on 3 Khu Lin hp gang thp vi sn
lng tiu th 1,2 triu tn/nm.
Vi kt qu 9T2014 cng b, EPS trailing ca HPG ang t 6.558 ng, tng ng vi P/E
trailing t 7,9 ln tng i thp so vi P/E trung bnh ngnh thp (ang l 15 ln). Do ,
chng ti khuyn ngh MUA i vi c phiu HPG.
Ngnh Xi mng
Din bin ngnh 2014:
Tnh hnh tiu th kh quan so vi
cng k 2013 nh cc chnh sch
kch thch kinh t ni chung v
14.01.2015
Ngnh xi mng phc hi kh quan trong nm nay nh cc chnh sch v m hng ti

ngnh bt ng sn v xy dng h tng. Theo Hip hi Xi mng Vit Nam, ly k n ht
thng 11.2014, tng lng xi mng tiu th ni a (TTN) t 46,06 triu tn, tng 12% yoy v
tng ng mc TTN ca c nm 2013.
Trang | 42
nhm ti th trng bt ng sn
ni ring.
T trng th phn theo khi doanh nghip
T trng th phn theo vng min
35%
37%
39%
34%
28%
27%
Khi VICEM
Khi lin doanh
Min Bc
Khi cng ty va v nh v trm nghin
Min Trung
Min Nam
Vi tc tiu th nh hin ti, VICEM d bo TTN xi mng trong thng 12.2014 t 4,59
triu tn, v c nm 2014 t 50,65 triu tn, tng 10% so vi cng k 2013. Nh vy, lng xi
mng TTN tnh trong thng cui cng ca nm 2014 s kh cao v tng ng trong thng 10
v 11 nh: (1) Thi im trc Tt m lch lun l thi k cao im i vi ngnh xy dng; (2)
Gi xng du gim c th khin gi vn ti gim mnh, gip lng xi mng tiu th tip tc c
duy tr mc cao.
Theo Cc qun l B Ti chnh, gi bn l xi mng ti th trng trong nc trong nm 2014 kh
n nh. Gi bn l ti th trng min Bc v min Trung hin mc 1.050.000 1.550.000
ng/tn, trong khi ti cc tnh min Nam ph bin t 1.460.000 1.850.000 ng/tn.
Nghn tn
Tiu th xi mng nm 2014

7,000
6,000
5,000
4,000
3,000
2,000
1,000
-
Min Bc
Min Trung
Min Nam
Xut khu
C nc
Trong nm 2014, Vit Nam y mnh xut khu xi mng gii quyt ngun cung d tha.
Theo Hip hi Xi mng Vit Nam, tng lng xi mng v clinker xut khu ca c nc c t
19,70 triu tn (xi mng t xp x 7 triu tn v clinker t xp x 12,7 triu tn), tng ng
kim ngch t 796 triu USD, tng gn 30% so vi cng k 2013 v vt hn 4 triu tn so vi
k hoch. Mc d vy, vic xut khu xi mng v clinker khng em li nhiu hiu qu cho
doanh nghip ni ring v ton ngnh ni chung do gi xut khu mc rt thp, trung bnh ch
37 40 USD /tn (gi bn ni a trung bnh t 60 70 USD/tn), trong khi gi xut khu ca
Thi Lan, Singapore ln ti 70 80 USD/tn. Gi xi mng xut khu t Vit Nam thp hn so vi
cc i th cnh tranh khc trn th gii do: (1) Cc doanh nghip trong nc bn h gi nhm
ct gim tn kho; (2) Doanh nghip sn xut xi mng khng mt thu xut khu, thu gi tr gia
tng (VAT) v ch chu chi ph vn chuyn bi VICEM l n v thu mua xut khu duy nht.
Nhn chung, y ch l gii php nhm gii quyt tnh trng sn xut d tha v tn kho ln t
14.01.2015
Trang | 43
cc nm trc.
Nh sc tiu th tt, hot ng sn xut xi mng trong nm 2014 ca ton ngnh cng c
ci thin ng k so vi cng k. Cc doanh nghip xi mng ni a sn xut 49,69 tn xi
mng trong 11 thng u nm, trong khi c nm 2013 ch t xp x 49,20 triu tn. Tuy nhin,
lng xi mng sn xut trn vn kh thp so vi tng cng sut ti a t gn 77 triu tn/nm
ca cc dy chuyn xi mng ni a. Tn kho, tnh n ht thng 11.2014, t 2,84 triu tn, trong
bao gm 710.000 tn xi mng (+24,56% ytd) v 2,13 triu tn clinker (+6,00% ytd).
Trin vng ngnh 2015:
Nhu cu tiu th xi mng ton
ngnh d kin tng nh so vi nm
2014.

biu trong ngnh:
Khuyn ngh MUA i vi BCC v
NM GI vi HT1
Trong nm 2015, B Xy dng tnh ton sn lng tiu th xi mng ton ngnh t khong 71-73
triu tn, tng nh 1-4% so vi c nm 2014. Tiu th ni a v xut khu d kin t ln lt
52-53 triu tn v 19-20 triu tn. VCBS cho rng, cc c lng trn hp l do: (1) Tng sn
lng tiu th trong nm 2014 c t xp x 70,35 triu tn, tng ng 91,36% tng cng sut
sn xut xi mng ca cc dy chuyn trong nc, trong khi cc d n xy nh my xi mng mi
b hn ch do quy hoch ca Chnh ph theo Quyt nh 1488/2011/Q-TTG nhm gii quyt
tnh trng d cung ca ngnh xi mng; (2) Th trng bt ng sn s tip tc phc hi nh cc
gi kch cu ca Chnh ph; (3) Ngnh xy dng cng trnh cng s n nh nh nm 2014 vi
mng h tng l ng lc dn dt chnh, c bit khi hnh thc hp tc cng - t (PPP) c y
mnh nhm thc y khi t nhn v FDI tham gia cc d n h tng ti Vit Nam.
Khuyn ngh MUA BCC
Sau nm 2013 thua l, BCC hi phc mnh m trong nm 2014 vi DTT v LNTT 9T2014 ln
lt t 3.200 t ng (+13,43% yoy; 76,8%KH) v 65,95 t ng (+77% yoy; 41,22% KH). S
t bin trong KQKD ca cng ty ch yu nh ng EUR lin tc gim gi k t Q2.2014 n
ht Q3.2014, qua gip BCC ghi nhn 60 t ng doanh thu ti chnh (tng 8,6 ln yoy). Theo
thng k ca Hip hi Xi mng Vit Nam, BCC TTN hn 3,03 triu tn xi mng tnh ti
ngy 17.12.2014 (bng c nm 2013), tng ng 80% KH tiu th xi mng trong nm 2014, v
chim 6% th phn trong nc. VCBS d phng trong nm 2014, BCC s hon thnh KH DT, t
4.165 t ng, v LNST t gn 155 t ng vi hai gi nh: (1) BCC s ghi nhn thm 100,83
t ng doanh thu ti chnh t chnh lch t gi do xu hng gim gi ca ng EUR k t cui
Q3.2014 n ht nm 2014; (2) BCC s phn b ht trong Q4.2014 24,4 t ng cn li ca
khon l chnh lch t gi trong giai on xy dng dy chuyn mi. EPS forward d kin t
1.615 ng/CP, P/E t 10,34 ln, khng qu cao so vi cc doanh nghip cng ngnh. Ngoi ra,
chng ti nh gi cao tim nng li nhun ca BCC k t nm 2015 nh: (1) Tnh trng d cung
ca ton ngnh xi mng c ci thin, (2) Th trng bt ng sn v xy dng c du hiu
m ln trong thi gian gn y, (3) Trm nghin ti Qung Ngi cha hot ng ht cng sut
500.000 tn/nm trong khi nhu cu ti th trng min trung v Ty Nguyn kh ln, (4) BCC
kh nng s hon thnh phn b khon l t gi t hot ng xy dng c bn trong nm 2014.
Chng ti khuyn ngh MUA i vi c phiu BCC cho mc tiu di hn.
Khuyn ngh NM GIHT1
CTCP Xi mng H Tin 1 (HT1) l n v sn xut xi mng ln nht c nc vi khong 9% th
phn v chim lnh v tr s 1 ti th trng min Nam. Mc d vy, cng ty gp rt nhiu kh
khn trong giai on 2011-2013 do d tha ngun cung ca ngnh xi mng Vit Nam. Bn cnh
, cng ty phi chu chi ph ti chnh rt ln do vay n nhiu v l chnh lch t gi. Bc ngot
ca HT1 n t vic cng ty pht hnh 120 triu c phiu cho cng ty m VICEM cn tr
cng n tr gi 1.200 t ng thnh vn gp, qua gip gim p lc li vay trong nm 2014 (chi
ph ti chnh 9T2014 gim 26% yoy). Bn cnh , HT1 li chnh lch t gi gn 170 t ng
trong nm nay do t gi EUR/VND gim 8,91% k t cui Q2.2014 n ht nm 2014. Khon li
ny gip cng ty gn nh hon thin phn b khon l chnh lch t gi (208 t ng) t hot
ng xy dng Nh my xi mng Bnh Phc v H Tin 2.2 (Cn 14,7 t ng sau Q3.2014).
14.01.2015
Trang | 44
VCBS d phng DTT v LNTT 2014 ca HT1 ln lt t 6.605 t ng (+3,7%yoy; 94%KH)

v 234,74 t ng (+4.263% yoy; 1.019% KH). LNST 2014 tng ng t 183,10 t ng. EPS
forward t 576 ng/CP, P/E forward t 32,47 ln, kh cao so vi cc doanh nghip cng
ngnh. Tuy nhin, chng ti nh gi cao tim nng ca HT1 trong nm 2015 do: (1) V th nh
cung cp xi mng c th phn ln nht ti th trng ni a, trong khi tnh trng d cung xi mng
trn c nc c ci thin r rt; (2) Mt bng li sut cho vay trung v di hn d kin gim
thm t 1-2% trong nm nay, gip gim bt gnh nng li vay ca HT1; (3) Khon l chnh lch
t gi t hot ng xy dng c bn c hon thin trong nm 2014. Chng ti khuyn ngh
NM GI i vi c phiu HT1.
Ngnh Vn ti bin
Din bin ngnh nm 2014:
Ngun cu khng c nhiu bin
ng nhng chi ph nhin liu gim
mnh trong cc thng cui nm.
Nhu cu vn chuyn hng ha bng ng bin ca Vit Nam trong nm 2014 tip tc duy
tr tng trng cao. Tng sn lng hng ha qua h thng cng bin Vit Nam t 370,3
triu tn trong nm 2014, tng 14% yoy v l mc tng trng cao nht k t nm 2009. Trong
, hng container t 10,3 triu TEU, tng 20% yoy, cao nht t sau cuc khng hong ti chnh
ton cu 2007.
Tuy nhin, sn lng hng ha vn chuyn m nhn bi i tu bin Vit Nam trong nm
2014 ch tng nh 0,13% v t 98,5 triu tn. Mc d i tu bin Vit Nam m nhn gn
100% hng ha tuyn ni a sau khi chnh sch hn ch hot ng ca tu bin nc ngoi c
hiu lc nhng th phn vn chuyn hng ha xut nhp khu ch t khong 10%-12% do s
cnh tranh cao t cc hng tu bin nc ngoi. Cc doanh nghip vn ti bin ca Vit Nam c
nhiu hn ch t c cu i tu khng hp l,thiu lin kt gia ch tu v doanh nghip xut
nhp khu, k thut tu yu km, nng lc qun l cha hiu qu, theo , khng c kh nng
tranh ginh th phn khi khng c c s bo h ca Nh nc.
Sn lng vn ti ca i tu Vit Nam
81
89
99
2014
100
96 101 98
80
60
40
20
0
2009
2012
10
120
Tng trng
2011
12
2010
Sn lng hng container (TEU)

400
350
300
250
200
150
100
50
0
Triu tn
Sn lng
Triu TEU
Triu tn
Tng sn lng
2013
Sn lng hng ha qua cng Vit Nam
12%
10%
8%
6%
4%
2%
0%
-2%
-4%
Ngun: VCBS tng hp

Gi cc tu bin hng kh trong nm 2014 vn cha c c s ci thin so vi cc nm
trc do ngun cung tu bin trn th gii tip tc tng ln hng nm trong khi nn kinh t ton
cu vn ang phc hi chm chp.Ch s gi cc tu bin hng kh c tu nh Handysize BHSI
(l loi tu chnh trong i tu hng kh ca Vit Nam) mc cao, gn 700 im thi im u
nm vi d a tng ca ngun cu bt u t cui nm 2013. Tuy nhin ch s ny lin tc gim
sau v chm y 355 im vo T7.2014, l mc thp nht trong vng 5 nm tr li y. Khng
ging nh nm trc, BHSI khng th vt qua c ngng 500 im trong cc thng cui nm
khi nn cng nghip sn xut ca Trung Quc vn ang chng li vi nhu cu nhp khu qung
14.01.2015
Trang | 45
st v than thp hn. Theo , doanh thu ca cc doanh nghip vn ti bin hng kh nh
VOS, VNA, VST ch mc tng ng so vi nm 2013.
Trong khi , mt bng gi cc vn ti ch du th nm nay cao hn trung bnh 15% so
vi nm 2013, v tng mnh trong cc thng cui nm nh nhu cu mua, tch tr v tiu th xng
du tng ln tn dng gi nhin liu gim, gp phn tng sn lng ca ngnh vn ti bin.
Tuy nhin, i tu ca cc doanh nghip vn ti xng du chnh ca Vit Nam nh PVT, VIP,
VTO ch yu cho cng ty m thu nh hn vi gi cc khng iu chnh thng xuyn. Theo
, xu hng tng gi cc trn th gii khng phn nh nhiu vo doanh thu ca cc doanh
nghip ny.
Gi nhin liu chy tu gim mnh: Nh gi du th Brent v WTI trn th trng gim, gi
nhin liu chy tu cng bt u gim su t Q3.2014. C th, gi nhin liu IFO 380 ti
Singapore gim t 600 USD/tn m3 trong thng 8 xung cn 322 USD/tn m3 thi im cui
nm, tng ng vi mc gim 46% ch trong vng 4 thng. Do chi ph nhin liu chim ti
50%-60% tng chi ph vn hnh tu bin, vic gim gi nhin liu trong thi gian qua gip cho
cc doanh nghip vn ti bin chy tu theo hnh thc ch chuyn ct gim c trung bnh
khong 10% - 15% chi ph hot ng.
Bin ng gi cc tu bin
BHSI
Bin ng gi nhin liu
BDIY
T1/13
T3/13
T5/13
T7/13
T9/13
T11/13
T1/14
T3/14
T5/14
T7/14
T9/14
T11/14
1050
950
850
750
650
550
450
350
Ngun: Lloyds List Intelligence
Ngun: Ship & Bunker
Chi ph li vay tip tc chim t trng tng i ln trong c cu chi ph. Cc doanh nghip
vn ti bin thng vay vn ln mua tu bin trong giai on tng trng nng trc nm
2008 vi li sut cao. Chi ph li vay trong nm 2014 ca cc doanh nghip trong ngnh vn
chim mt t trng ng k trong c cu chi ph, thm ch ln hn li nhun gp nh trong
trng hp ca VOS, VNA v VFR do (1) KQKD ca cc doanh nghip hng nm thua l dn
n dng tin khng gim d n vay, (2) ri ro ti chnh c cc ngn hng nh gi
mc cao nn li sut ca cc khon vay c khng c iu chnh khi mt bng li sut h nhit.
Ti cu trc mnh m i tu bin:ng trc sc p v dng tin tr n vay v d tha ngun
cung tu bin, mt gii php ph bin c p dng l ti cu trc i tu bng cch thanh l dn
nhng tu bin trng ti nh, tnh nng khng ph hp, hiu qu khai thc km, ht khu hao
v sp ln sa cha ln b l. Trong nm 2014, mt lot cc doanh nghip vn ti bin thc
hin vic bn, chuyn nhng tu v cc ti sn khc v ghi nhn li nhun t bin nh TJC,
VIP, VOS, PVT, VTO... Ngoi ra, ngnh vn ti bin tip tc xu hng u t vo tu ch hng
container theo xu hng chung ca th gii, gp phn tng s lng tu container vn ti ni a
thm 11 tu ln 30 tu trong nm nay.
Nhn chung, hot ng ca ngnh vn ti bin Vit Nam trong nm 2014 vn cha c nhiu
14.01.2015
Trang | 46
im sng khi sn lng vn ti cng nh gi cc ch tng ng so vi nm trc. Tuy

nhin vic gi nhin liu gim mnh vo na cui nm cng vi vic thanh l dn ti sn
gip cho mt s doanh nghip ghi nhn li nhun t bin.
Trin vng 2015:
KQKD kh quan hn nh chi ph
gim v gi cc tu ch xng du
ci thin.
Trong nm 2015, tng sn lng hng ha qua h thng cng bin Vit Nam mc tiu t 407
triu tn, tng 10% so vi nm 2014. Tuy nhin, sn lng m nhn bi i tu bin Vit
Nam c d bo s ch mc 91 triu tn, gim 7,6% yoy (theo quy hoch ngnh vn ti
bin c ph duyt vo T8.2014) do nng lc vn ti gim. Trong nm 2015, ngnh vn ti bin
Vit Nam tip tc thc hin gim trng ti i tu bin xung cn 5,2 triu tn (gim 29%
so vi nm 2013) thng qua vic thanh l tu nhm cn bng cung cu th trng v to c hi
thnh lp mt i tu bin mi c c cu hp l vi tui tu tr v trng ti trung bnh ln hn.
Trin vng gi cc vn ti bin th gii c d bo s c s khc bit gia cc loi tu bin.
Th trng tu hng kh v container s tip tc phi i mt vi nhiu th thch trong
nm ti khi nn kinh t th gii phc hi chm hn d tnh. Trong T10.2014, IMF h d bo
tng trng kinh t th gii trong nm 2015 t 4,0% xung cn 3,8% vi trin vng khng kh
quan ti khu vc chu u v mt s nc ang pht trin. Trong khi , trng ti i tu
container c tnh s tng 7%-8% v tu hng kh tng 5,2% trong nm 2015, cao hn so vi nhu
cu. Tri li, trin vng gi cc ca tu ch xng du sng sa hn khi nhu cu tiu th v
tch tr xng du tng tn dng mc gi nhin liu r trong khi ngun cung i tu gim do
nhiu tu c dng tch tr du hn l vn chuyn.
Chi ph nhin liu thp tip tc c phn nh vo KQKD 2015. Do nhin liu c mang
vo s dng c tr 1-2 thng t khi mua hng nn doanh nghip trong ngnh s tip tc c
hng li t chi ph nhin liu thp trong Q1. Ngoi ra,gi du th Brent ang mc di 55
USD/thng i vi cc hp ng tng lai ti T5.2015 v di 60 USD/thng i vi cc hp
ng ti T12.2015, cho thy k vng v gi du v gi nhin liu vn ti tu bin tip tc duy tr
thp trong 12 thng ti. Theo , bin li nhun ca cc doanh nghip c tu hot ng theo hnh
thc ch chuyn nh VOS, VNA, VST, TJC, GMD, PJT s c c s ci thin.
Chng ti cho rng cc doanh nghip trong ngnh s c c kt qu kinh doanh kh quan
hn trong nm 2015 nh chi ph nhin liu u vo gim v xu hng thanh l i tu cn
tip din. Ngoi ra cc doanh nghip vn ti xng du c kh nng c hng li hn t
gi cc ci thin.

biu trong ngnh.
Trong s cc doanh nghip vn ti bin, chng ti khuyn ngh tip tc NM GI i vi VOS

vi n lc thot l trong nm 2014 v trin vng tch cc nm 2015.
Mt s im nhn tiu biu ca VOS trong nm 2014 nh:
(1) gi cc thu tu bin tng kh trong cc thng u nm, th hin qua vic doanh thu 9 thng
ch gim 1% trong khi nng lc i tu gim 4% sau khi bn 1 tu Silver Star v b 1 tu Vnh
Ha b mc cn, ng thi cng ty cho thu nh hn 3 tu Supramax vi doanh thu thp hn ch
chuyn.
(2) chi ph nhin liu u vo 9 thng gim 20% nh chi ph nhin liu cc tu cho thu nh hn
c tr bi ngi thu, ng thi gi nhin liu bt u xu hng gim t Q3.
(3) li nhun bt thng tng cao t 2 thng v bn tu Silver Star tr gi 5,1 triu USD v tu
Diamond Star tr gi 5,5 triu USD, ng thighi nhn li nhun gn 24 t ng t bo him tu
Vnh Ha.
Theo , cng ty c c li nhun dng trong nm 2014, ci thin hn nhiu so vi khon
l gn 200 t ng nm trc v trnh nguy c hy nim yt do 3 nm l lin tip.
14.01.2015
Trang | 47
Hot ng ca VOS trong nm 2015 c d bo s tch cc hn khi c h tr bi chi ph

nhin liu thp. VOS phi tr chi ph nhin liu cho hot ng ca 16 tu cho thu chuyn trn
tng cng 19 tu. Do chi ph nhin liu chim khong 40% tng chi ph ca VOS nn vic gi du
th duy tr mc trn di 50 USD/thng s gip cho cng ty gim c khong 20% chi ph
trong na u nm 2015. ng thi, c kh nng VOS s tip tc thc hin thanh l mt s tu
gi ht khu hao theo ch trng ti cu trc i tu ca Vinalines nhm ci thin dng tin v
gim chi ph hot ng.
Ngnh in
Din bin ngnh nm 2014:
Sn xut in:
Sn lng in thng phm tip

tc gia tng u n trn 10% yoy.
in sn xut ca c nc thng 11 nm 2014 c t 11,93 t kWh, (+13% yoy). Lu k

11T2014, in sn xut c t 128,57 t kWh, (+12,9% yoy), trong in sn xut ca Tp
on in lc Vit Nam c t 57,55 t kWh (+11,1% yoy).
Ly k 11 thng nm 2014, in thng phm c t 117,636 t kWh, (+11,31% yoy). Trong
, in thng phm ni a tng 11,94% (min Bc tng 15,23%, min Trung tng 11,03%,
min Nam tng 9,35%).
Sn lng in 11T2014 (kWh)
14
12
10
8
6
T1
T2
T3
T4
T5
T6
T7
T8
T9
T10
T11
Ngun: EVN
C cu sn xut in
C cu s dng in
5%
2%
1% 4%
0,2%
23%
44%
36%
54%
31%
Cng Nghip
Qun L Tiu Dng
Thu in
Tua Bin Kh
Thng Mi - Dch V
Khc
Nng Nghip
Nhit in Than
Mua Ca TQ
Nhit in Du
Ngun: EVN
Bin ng ca gi in: Trong t iu chnh c cu gi in ln ny, mc gi bn l in bnh
qun vn gi nguyn mc 1.508,85 ng/kWh (cha bao gm thu gi tr gia tng); tuy nhin,
mc gi bn l in sinh hot cho h ngho v thu nhp thp (993 ng/kWh) chnh thc b bi
14.01.2015
Trang | 48
b.
KQKD cc DN ngnh in 9T2014:
Li nhun sau thu
Doanh thu thun

500
200
400
150
300
100
200
50
100
0
0
CHP TMP VSH SJD TBC SHP
CHP TMP VSH SJD TBC SHP

-50
9T2013
9T2013
9T2014
9T2014
Ngun: VCBS tng hp

Doanh thu ca cc nh my thu in c nim yt nhn chung khng c tng trng t bin,
ngoi tr trng hp ca SHP do cng ty chnh thc a vo hot ng nh my a Mbri, ch
yu l do iu kin thu vn khng u i trong nm 2014. LNST ca cc cng ty thy in li c
xu hng gim tr trng hp ca SHP v SJD.
Li nhun sau thu
Doanh thu thun

1000
6000
5000
4000
3000
2000
1000
0
800
600
400
200
0
NT2
PPC
9T2013
BTP
NBP
-200
NT2
9T2014
PPC
9T2013
BTP NBP
9T2014
Ngun: VCBS tng hp

Doanh thu ca cc cng ty nhit in nim yt ni chung u c s tng trng so vi cng k,
tuy nhin LNST c s phn ho r rt. PPC c mc gim li nhun khong 78% so vi cng k
2013 v khon li t gi gim mnh do t gi JPY/VND gim t hn so vi 2013. Trong khi
trong 9T2014, LNST ca NT2 t trn 600 t ng (trong khi cng ty phi ghi nhn khon l 87
t ng cng k nm 2013) ch yu l do khon li chnh lch t gi do EUR gim gi mnh
trong nm 2014 v tng gi bn in vi EVN. ng ch trong nm 2014, c NT2 v PPC u
gin thi gian khu hao. NT2 gin t 10 nm ln 14 nm nn LNST tng 60,7 t ngv PPC
gin t 2 nm ln 12 nm, tng LNST thm 390 t ng.
Nhn chung, hot ng ca ngnh trong 2104 khng c thay i ln so vi nm 2013ngoi
vic mt s doanh nghip thu c li nhun t bin do c thm nh my hot ng, li do
chnh lch t gi hoc thay i phng php khu hao ti sn.
14.01.2015
Trang | 49
Trin vng ngnh 2015:

Sn lng sn xut in tip tc gia
tng, p ng c nhu cu tiu
th.
Sn lng sn xut in tip tc gia tng, p ng c nhu cu tiu th:Tng cng sut
ngun in c nc n ht nm 2014 l 31.240 MW, cc nh my in hon thnh nm 2015
(tng cng sut 4.670MW) s nng tng cng sut ln 35.910 MW gip cho lng in sn xut
trong nc (in sn xut v mua ni a ca EVN) c th t trn 170 t kWh, p ng nhu cu
in ca nm 2015.
Vi mc tiu tng trng GDP trong nm 2015 l 6 6,2%, nhu cu in thng phm tng
ng s l 139,1 t kWh, tng 10% so vi c thc hin nm 2014. Sn xut v mua in nm
2015 c vo khong 154,2 t kWh, trong in sn xut ca EVN l 68,1 t kWh.
Cc d n nh my in sp i vo hot ng: Mt s nh my nhit in c cng sut cao
nh Formosa H Tnh (650 MW) v Vng ng 1 (1.200 MW) s c a vo hot ng trong
nm 2015 gip tng sn lng in cung cp cho th trng. Tuy nhin,Tp on in lc VN
(EVN) cho bitcc ngun in mi i vo vn hnh tp trung ch yu min Bc v min Trung,
thm vo ,mt s nh my in mi vn cha th i vo hot ng nn nm 2015, nguy c
thiu in ti cc tnh pha Nam rt cao.EVN hin ang phi trin khai mt s d n cp bch
tp trung thc y pht trin cc ngun in khu vc min Nam nh d n in Vnh Tn 2, cc
nh my in Duyn Hi 1-3 m rng b khong 3.000 MW thiu ht.
Gi bn l in s tng: Theo quyt nh mi ban hnh ca Th tng Chnh ph, gi bn l
in ti a n 2015 l 1.835 ng/kWh, cao hn 21% so vi mc 1.508,85 ng/kWh hin ti.
KQKD cc DN tiu biu trong

ngnh
Khuyn ngh MUA SHP, NT2
Khuyn ngh MUA SHP

Trong s cc doanh nghip thu in ang nim yt, SHPng ch do hot ng sn xut in
c k vng s tip tc tng trng tt vo cc nm tip theo. Do c nh my a Mbri c cng
sut kh ln (75MW) mi c a vo hot ng u nm 2014 v iu kin thu vn u i
nn cho d trong nm 2014, tng n ngn hn ca cng ty l 283,361 t ng v chi ph li vay s
l 114,58 t ng, lu chuyn tin thun t hot ng sn xut kinh doanh trong nm 2014 c
d bo mc 448,84 t ng, s kh nng thanh ton cc chi ph li vay, bo m thanh
khon ca cng ty.
Lu k 11T2014, SHP sn xut c 630,48 triu kWh, t 126,6% k hoch nm 2014. D
tnh n ht nm 2014, SHP c th sn xut c 651 triu kWh in (130,8% KH) v t 530,08
t ng DTT (+173,1% yoy, 106,5% KH). LNST t 179,84 t ng (+72,56%yoy, 239,78%
KH) trong nm 2014.Nm 2015, SHP c th t 546,61 t ng DTT (+3,1% yoy) v LNST t
khong 201,45 t ng (-8,14% yoy) ch yu do cng ty bt u phi tr gc khon vay ca
VDB. P/E forward cho 2015 l vo khong 9,31 ln, vn thp hn trung bnh ngnh. Do gi bn
in cho nh my a Mbri, nh my thu in ln nht ca SHP, c k mc 916,13
ng/kWh trong 10 nm t 2013, ha hn mang li ngun doanh thu bn vng cho cng ty. Vi
dng tin c gi mc n nh v cc khon vay gim dn theo nm, li nhun ca SHP s c
mc tng trng cao trong tng lai.Do vy, chng ti khuyn ngh MUA SHP trn quan im
u t di hn.
Khuyn ngh MUA NT2
NT2 hin ang c nhng li th nht nh so vi mt s doanh nghip ngnh in nim yt trn
sn nh (1) th trng min Nam ang c ngun cu vt cung, (2) v tr a l thun li v(3)
hp ng mua bn in tt hn so vi cc cng ty khc (k di hn 10 nm, thanh ton bng
USD, gi bn c iu chnh theo cc yu t u vo).Thm vo ,vi m hnh tp trung vo
hot ng kinh doanh ct li, khng c cc khon u t ti chnh ngoi ngnh; NT2 hin c quy
m cng sut ln th 2 trong cc doanh nghip nhit in nim yt trn sn (750MW).
Trong Q4.2014, NT2 s sn xut thm 1,12 t kWh.
14.01.2015
c tnh trong nm 2014, NT2 s sn xut

Trang | 50
c gn 4,6 t kWh (115% KH, -1,5% yoy), DTT 2014 t 6.027 t ng (+2,5% yoy); LNST
t 936 t ng trong 608 t ng t HSX kinh doanh ct li; 328 t ng t chnh lch t
gi v hi t 180 t ng DT. EPS 2014 mc 3.657 ng (EPS t HSX kinh doanh chnh l
2.375 ng).
NT2 t k hoch sn xut 4,3 t kwh trong nm 2015.Tuy nhin, do khng c hot ng trng tu
nh my nh nm 2014 v nhu cu tiu th in theo d bo ca Trung tm iu ng h thng
in quc gia theo phng n c s s tng 11,6% so vi nm 2014, th sn lng in sn xut
ca NT2 d kin s tng nh so vi sn lng sn xut thc t nm 2014. Bn cnh , KQKD
ca NT2 s c tc ng tch cc t: (1) LNTT tng thm 346 t ng so vi 2014 do tng thi
gian khu hao (286 t ng) v 60 t ng do ch hch ton 66 t ng t l chnh lch t gi xy
dng c bn thay v 126 t ng nh nm 2014; (2) hch ton 620 t ng DT t chnh lch gi
in chnh thc v gi tm tnh. H s EV/EBITDA 2014 mc 6,39 ln, thp hn so vi trung
bnh ngnh mc 8,86 ln v so vi PPC mc 11,92 ln. nh hng c tc bng tin mt n
nh t 15-20%/nm.Do , chng ti khuyn ngh MUA NT2 cho mc tiu di hn.
Ngnh Dt may
Din bin ngnh 2014:
Tng trng xut khu n tng
vi k vng hng li t cc hip
nh t do thng mi ang c
m phn, k kt.
Kim ngch xut khu dt may tng mnh: Dt may c coi l mt trong nhng im sng
trong bc tranh xut khu ca Vit Nam nm 2014 vi tc tng trng bnh qun n tngv
n nh mc 18,76% CAGR tnh t nm 2000 tr li y. Theo s liu s b t Tng cc Hi
quan, gi tr xut khu bnh qun dt may trong nm 2014 t 1,955 t USD/thng. Tnh n gia
thng 12 nm 2014, xut khu hng dt may t 19,801 t USD, tng 16,6% so vi cng k
nm ngoi. Nu tnh c hng x, si dt v nguyn ph kin cc loi, kh nng kim ngch xut
khu ton ngnh s t mc 24,5 t USD, vt k hoch ra khong 0,5 n 1 t USD v c
kh nng mang li gi tr thng d thng mi ln n 12 t USD.
Kim ngch XK hng dt, may qua cc nm
(triu USD)
24,000
20,000
16,000
12,000
8,000
4,000
-
22,127
17,933
15,090
9,066
2009
11,210
2010
13,212
2011
2012
2013
2014E
Ngun: Tng cc Hi quan, VCBS tng hp

Trong nm va qua, gi nguyn liu u vo ca ngnh dt may gim mnh khin gi tr n
hng xut khu theo cng gim, thp hn so vi nm 2013. Tuy nhin, kim ngch xut khu
li tng trng kh n tng, c bit ti cc th trng thuyn thng ca Vit Nam. C th, th
trng Hoa Kt 9,8 t USD (+14,85% yoy); th trng EUt 3,4 t USD (+26% yoy); th
trng Nht Bn t 2,7 t USD (+13,82% yoy); th trng Hn Quc t 2,4 t USD (+36%
yoy). Theo , tnh ring 4 th trng ny chim hn 74% kim ngch xut khu hng dt may
c nc, c bit l Hoa K chim ti 40%.
14.01.2015
Trang | 51
C cu th trng XK hng dt,

may nm 2014
Khc
25.31%
Hoa K
40.00%
C cu hng xut khu ngnh dt

may nm 2014
14%
Hn Quc
9.80%
86%
Nht Bn
11.02%
EU
13.88%
Hng may mc
X, si dt cc loi
Ngun: B Cng thng, VCBS tng hp

Bn cnh , mt s th trng mi ni cng ng gp rt ln vo kim ngch xut khu ca
ngnh nh th trng Trung Quc vi kim ngch c t khong 2,2 t USD; th trng Canada
vi kim ngch c t 800 triu USD v th trng Nga c t 300 triu USD.
Th trng ni a c m rng: Xu hng s dng nguyn liu dt may trong nc ang c
chiu hng tng khi tng trng nguyn liu bn ni a gia cc doanh nghip ngnh may trong
nc vi nhau trong 9T2014 tng ti 18%. y l mt ng thi tch cc ca ngnh nhm
gim ph thuc nguyn liu u vo t Trung Quc, i Loan, Hong Kong cng nh chun b
p ng cc yu cu v xut x ca cc hip nh thng mi sp c k kt trong thi gian ti.
Nu xt c tnh hnh kinh doanh hng dt may thnh phm trong nc, tng kinh doanh ni a
9T2014 cng tng 12% so cng k nm 2013. Cc doanh nghip cng ch hn vo vic u
t pht trin gi tr gia tng cho cc mt hng ca mnh, tp trung hn vo khu thit k sn phm
v bc u hng ti cc phng thc sn xut ODM (Original Design Manufacturing) v
OBM (Original Brand Manufacturing).
Tp on Dt may Vit Nam IPO:Ngy 22/9/2014, Tp on Dt May Vit Nam (Vinatex) t
chc thnh cng vic bn c phn ln u ra cng chng vi vn iu l l 5.000 t ng, trong
Nh nc gi 51%. Vic ny th hin quyt tm y mnh c cu ngnh dt may Vit Nam tr
thnh ngnh kinh t mi nhn ca Chnh ph, to iu kin thu ht vn FDI v to nh hng tch
cc ti vic nng cao nng lc cnh tranh ca cc cng ty ni a ni ring v ton ngnh dt may
Vit Nam ni chung khi tp on Vinatex gi vai tr nng ct ca ngnh dt may Vit Nam vi
li th v quy m v nng lc sn xut.
Tng quan cc doanh nghip trong ngnh: Cc doanh nghip dt may ang nim yt u c
kt qu kinh doanh kh quan so vi cng k 2013.
M
14.01.2015
LNST 9T2014
(t ng)
% thay i yoy
% hon thnh k hoch li nhun 2014
TCM
130
+37%
79%
GMC
56
+21%
100%
TNG
40
+120%
80%
KMR
17
+18%
70%
Trang | 52
Trin vng 2015:
Nm 2015 c nh gi l nm thun li cho hot ng xut khu ca ngnh dt may Vit Nam.
Tip tc thun li nh cc hip

nh thng mi t do v xu hng
dch chuyn n hng t Trung
Quc v Vit Nam
(1) Trin vng tng trng kim ngch xut khu ngay ti cc th trng truyn thng ca
ngnh cn rt ln. Nhng nm gn y, kim ngch xut khu hng dt may ca Vit Nam vo
Hoa K lun tng 12-13%/nm, trong khi tng kim ngch nhp khu hng dt may ca Hoa K
ch tng 3%. Trong khi , dt may Vit Nam mi ch chim khong 9% t trng nhp khu hng
may mc ca M. iu ny cho thy d a xut khu dt may ti th trng Hoa K l rt tim
nng i vi cc doanh nghip Vit Nam. Theo Hip hi Dt may Vit Nam, sang nm 2015, d
bo xut khu dt may nm 2015 ca Vit nam sang M tip tc t tng trng tt, tng 13% so
vi nm 2014, t trn 11 t USD.Ngoi ra, th phn ca hng dt may Vit Nam ti th trng
EU v Nht Bn cng tng rt kh quan. D bo tng kim ngch xut khu dt may ca Vit Nam
trong nm 2015 sang EU c th t trn 4 t USD (+17% yoy) v Nht Bn c th t 2,9 t
USD(+9% yoy).
(2) K vng hng li v thu sut t cc hip nh t do thng mi s c k kt trong
tng lai cng l ng lc ln ngnh dt may Vit Nam thc y tng trng v pht huy th
mnh v nng lc canh tranh trong cuc ua vi ccnc xut khu dt may ln trn th gii.
Ngoi hai Hip nh c k kt v chc chn u nm 2015 s c gi tr v php l l Hip
nh FTA Vit Nam Hn Quc v Lin minh Hi quan (Nga, Belarus, Kazakhstan), phi k n
cc hip nh mang gi tr kinh t ln ang m phn nh:
Hip nh i tc kinh t xuyn Thi Bnh Dng (TPP): Sau vng m phn cp trng on
trong ti Washington, D.C., Hoa K thng 12 va qua, cc bn tp trung vo mt s ni dung
tng i phc tp: doanh nghip Nh nc, vn mi trng, m ca th trng hng ha, c
bit l m phn v quy tc xut x v cng t c nhng bc tin nht nh. D kin,
Hip nh TPP s c k kt vo gia nm 2015. Theo , khi TPP c k kt s l yu t
thun li cho cc doanh nghip Vit Nam m rng th phn ti th trng M. Hng dt may Vit
Nam xut khu vo M s gim dn xung 0% so vi mc hin ti l 17-18%. Ngoi ra, TPP
cng l c hi cho ngnh khi cc nh u t Nht Bn, mt trong nhng nc tham gia m phn,
ang tng dn u t vo vng sn xut nguyn ph liu dt may ti Vit Nam. iu ny to
cho ngnh dt may Vit Nam c hi tn dng c li th v quy tc xut x v tng bc p
ng c tiu chun v k thut v mi trng khi xut khu sang Nht Bn.
Hip nh thng mi t do Vit Nam - EU:Hin ti, Vit Nam mi ch chim khong 1% tng
gi tr nhp khu hng dt may ca th trng EU. Vi k vng FTA Vit Nam - EU c k kt,
thu sut gim t 12% v 0% s to ra sc cnh tranh ln cho hng dt may xut khu vo th
trng ny.
(2) Th trng ni a tim nng cn nhiu d a pht trin. c bit, xu hng s dng
cc sn phm made-in-Vietnam c ngy cng a chung.Chui phn phi cc mt hng may
sn ni a cng c nhn rng c v quy m v s lng. Trong 6 thng u nm 2014, tnh
ring doanh thu ni a ca Tp on dt may ln nht c nc Vinatex c t 11.000 t ng,
tng 10% so vi cng k nm 2013.
(3) Xu hng dch chuyn n hng t Trung Quc sang Vit Nam ca cc tp on dt may
quc t nh gi nhn cng cnh tranh. Trong phi k n TAL Group, mt trong nhng
cng ty sn xut o nam ln nht th gii c tr s ti Hong Kong, quyt nh u t d n
200 triu USD vo Vit Nam nhm tng c cu sn lng ca cc nh my t ti Vit Nam t
12-15% ln 25% tng sn lng ca TAL Group trong vng 2 nm ti. Ngoi ra, vi quy m nh
hn, tp on E-Land hng u Hn Quc cng ang dn chuyn dch n hng ca mnh t c
s ti Trung Quc v n sang Vit Nam.
Trong thi im kinh t cn nhiu kh khn nh hin nay, dt may c nh gi l mt
trong s t nhng ngnh vn gi c tng trng dng v n nh. V qua cc s liu
14.01.2015
Trang | 53
thng k ca ngnh cng nh ch trng ca Chnh ph, chng ti nhn thy rng tim nng pht
trin ca ngnh dt may vn cn d a rt ln. Theo , ngnh dt may t k hoch xut
khu rt kh quan mc t 28-28,5 t USD.
Doanh nghip trin vng:
Khuyn ngh MUA vi TCM v
GMC
Cc DN dt may nim yt m VCBS nh gi trin vng tt v khuyn ngh MUA trong

nm 2015 l TCM v GMC. Cc nh u t di hn c th cn nhc theo di, mua vo khi th
trng iu chnh v gi c phiu gim v mc gi hp l.
TCMl doanh nghip dt may u ngnh, c tc tng trng n nh, nng lc sn xut ln;
ngoi ra TCM cn c li th v chui sn xut khp kn rt ph hp vi cc yu cu v xut x
ca cc Hip nh FTA m Vit Nam sp k kt. DT c tnh c nm 2014 s mc 2.543 t
ng, tng ng mc nm 2013 vhon thnh 90% KH. Tuy nhin vi vic tip tc qun l tt
chi ph, LNST d bo s t c k hoch t ra, t mc 164 t ng (+32% yoy). Theo ,
EPS forward cho nm 2014 l 3.340 ng/CP, tng ng P/E l 9,64 ln.
GMC l c phiu dt may c c bn kh tt v lun gi mc tng trng cao, n nh trong 3
nm qua.Ngoi yu t thanh khon thp, GMC cng l mt c phiu kh hp dn cho cc nh u
t di hn vi t l tr c tc cao (trung bnh mc 20%), lun hon thnh k hoch kinh doanh
t ra v c b my lnh o c tm nhn chin lc di hn. Theo s liu cha kim ton
cng b ca GMC, DT hp nht c nm t 1.418 t ng (+15% yoy; 109,08% KH), LNST hp
nht t 74 t ng (+30% yoy; 110,45% KH). Hin, EPS c nm mc 6.357 ng/CP, tng
ng vi mc P/E l 5,82 ln.
Ngnh Thc phm

Din bin ngnh 2014:
Ngnh thc phm tip tc din bin
kh n nh. Tiu im tp trung
vo cc thng v M&A ca cc
tp on thc phm ln.
Nm 2014, ngnh thc phm tip tc duy tr mc tng n nh v sn xut v tiu th. Theo
Tng cc thng k, ch s sn xut ch bin thc phm nm 2014 c tng 5,1% so vi nm
trc. Trong , ngoi tr thng 2 ch s ny tng mnh nht do nh hng ca vic Tt sm th
hu ht u tng nh trong cc qu cn li, trung bnh t 6% mi thng. Xt tnh hnh tiu th,
mc tng cng c duy tr kh u n qua cc thng, tr mt s thng t mc tng thp 1% 3%, cc thng cn li u tng kh t 6-8%. Tnh hnh tn kho c khuynh hng tng dn, c
bit trong cc thng cui nm da trn c s d bo nhu cu ca ngi dn s tng mnh trong
dp Tt trong bi cnh nn kinh t phc hi v lm pht c kim ch mc thp.
Ch s sn xut ch bin thc phm 2014
Ch s tiu th v tn kho thc phm 2014
30%
60%
20%
40%
10%
20%
0%
0%
T1 T2 T3 T4 T5 T6 T7 T8 T9 T10 T11
-10%
Ton ngnh CN
SX ch bin TP
Ch bin, ch to
Tiu th ch bin, ch to
Tiu th SX ch bin TP
Tn kho ch bin, ch to
Tn kho SX ch bin TP
(Ngun: Tng cc thng k, VCBS tng hp)

Xut hin ln sng M&A mnh m trong lnh vc thc phm. S kin ng ch nht trong
nm 2014 l vic Tp on Mondelz International mua mng bnh ko ca KDC. Sau khi bn
80% c phn ca mng bnh ko, KDC tn cng vo cc mng kinh doanh khc ca ngnh thc
phm nh m gi, c ph, du nvi nh v tr thnh mt tp on thc phm ln v pht trin
14.01.2015
Trang | 54
a ngnh. Chin lc ny v ang c MSN thc hin kh thnh cng. Trong nm nay,
Masan Consumer cng cho mua cng khai 49% c phn ca Cholimex Food, vi tr gi
thng v d kin khong 357 t ng. Mc tiu ca MSN d dng nhn thy khi vi thng v
ny, Masan Consumer khng ch loi c i th trc tip i vi mng gia v, thc phm m
cn tn dng c li th ca vic sp nhp gia tng th phn v sc cnh tranh. Ngoi ra ti
cu trc ngnh ng cng dn ti vic M&A nhiu cng ty ln trong ngnh, c th l vic
BHS sp nhp vi NHS, SEC sp nhp SBT cng to ra din mo mi cho ngnh. Sau khi sp
nhp, quy m cc cng ty tng ln, l c s tt p dng c gii ha i vi tt c cc khu t
trng n khi thu hoch ma gip cc cng ty nng cao cht lng sn phm, gim gi thnh sn
phm.
Bn cnh , th trng cng xut hin mt s tn tui ln khc ln su hn vo cc lnh
vc thc phm. Vic HAG k kt hp tc vi Nutifood v Vissan cung ng b tht v b sa
cho cc i tc c xem l tn hiu vui cho th trng thc phm trong nc khi gip tng lng
cung cht lng cao, v gi c hp l. Theo k hoch do cng ty cng b, sn phm tht v sa
ca HAG c th xut hin trn th trng vo khong qu 1 nm 2015.
Din bin mt s phn ngnh chnh
Phn ngnh sa tng trng tt v
tn hiu lc quan i vi ngun
cung khi nhiu d n pht trin n
b sa trong nc ang c trin
khai.
Phn ngnh sa:

Tnh hnh sn xut v ch bin sa kh n nh. Ch s sn xut ch bin sa v cc sn phm
sa nm 2014 tng kh t 8,7% yoy, ch yu l nh tng mnh trong mng sn xut sa ti
(+20.9% yoy) t 947,2 triu lt trong khi mng sa bt c s gim nh (-3,8% yoy) ch t c
81,4 nghn tn. Trong nm 2014, nhiu d n pht trin n b sa ca cc doanh nghip ln
trong nc lin tc c trin khai. S lng n b sa c nc tng kh cao 22,1% t 227,6
nghn con (+22,1% yoy) tuy nhin vn ch p ng khong 30% nhu cu trong nc v t trng
sa nguyn liu nhp khu vn chim t l ln khong hn 70%. Theo Tng cc Hi quan, tnh
n 15/10/2014, tng gi tr nhp khu sa v sn phm sa ca Vit Nam l 1.05 t USD. Ngoi
ra, quy nh v p trn gi sa dnh cho tr di 6 tui cng mang li mt s kt qu tch cc
cho ngi tiu dng nhng li tc ng n KQKD ca cc DN trong ngnh.
Phn ngnh ma ng:
D cha thot khi nhng kh khn

ni ti nhng phn no cho thy tn
hiu chm y.
Thc trng vn cn nhiu kh khn khi tn kho vn mc cao. Lng ng tn kho ti cc

nh my ng khi kt thc nin v ma ng 2013-2014 vo khong 415.000 tn. Trong nin
v 2014- 2015, lng ng d kin sn xut vo khong 1,5 triu tn. Vi lng ng tn kho,
cng vi 77.2 nghn tn nhp khu hn ngch tng lng ng nm 2015 vo khong 2 triu
tn, tng ng nm trc. Gi ng trong nm vn cha phc hi v ang duy tr mc thp.
Gi ng bn bun trn th trng ni a hin nay mc t 11.500 - 12.100 ng/kg, gim
khong 18% so vi cng k nm trc.
Phn ngnh bnh ko:
Tng trng n nh, vi th phn

chnh vn thuc v doanh nghip
Vit Nam. KQKD ca cc doanh
nghip nh hng ln bi tnh ma
v
Bnh ko Vit tip tc chim lnh th trng trong nc. Theo thng k, cc DN bnh ko VN
ang cung cp khong 80% cho nhu cu th trng ni a, 20% cn li l bnh ko nhp khu.
Ti h thng cc siu th, t l bnh ko Vit v ngoi trung bnh l khong 60/40. Ngi tiu
dng ngy cng c khuynh hng la chn cc sn phm bnh ko ca Vit Nam sn xut nh
cht lng ngy cng nng cao, hnh nh bao b mu m c u t bi bn a dng v hin i
trong khi gi c phi chng c bit p ng c th hiu ca ngi tiu dng i vi cc sn
phm mang tnh truyn thng.
Ngnh bnh ko c trng bi tnh ma v. V bnh ko khng thuc mt hng thit yu nn
nhu cu ch yu gia tng vo cc dp l tt. Thng thng ma Tt Trung thu v Tt Nguyn n
14.01.2015
Trang | 55
thng chim t trng ln trong KQKD ca cc doanh nghip bnh ko. Do cc doanh nghip
bnh ko ln nh KDC, BBC, Hu Ngh u chun b lng hng ln cho dp Tt t Mi. C
th, KDC s cung cp 5.000 tn bnh ko (+10% yoy) p ng mi nhu cu biu tng, thng
thc a dng ca ngi tiu dng. Cn BBC d kin sn lng Tt 2015 l 1.350 tn bnh ko v
socola cc loi, tng 20% yoy. CTCP Thc phm Hu Ngh cng chun b lng hng ha
khong 5.500 tn bnh mt ko cc loi (+10% yoy).Tnh n ngy 25/12/2014, cng ty a ra
th trng c 45% sn lng k hoch.
Trin vng ngnh 2015:
K vng lc quan v kinh t v
mv tng cu ci thin l nn tng
tt ngnh thc phm duy tr mc
tng n nh v bn vng.
Nm 2015, tng trng kinh t v sc mua c k vng phc hi to tin cho ngnh
tip tc tng trng n nh. i vi ngnh thc phm, tim nng tng trng doanh thu ln
nh vo nhu cu tiu dng d bo gia tng thng qua s kt hp ca cc yu t nhn khu hc
thun li, s th ha m rng, mc gia tng thu nhp kh dng v t l tiu dng. S c mt
ca ngy cng nhiu cc tp on ln ti th trng Vit Nam khng nh cho tim nng tng
trng ca lnh vc ny.
i vi mt s phn ngnh chnh, chng ti cho rng ngnh sa s tip tc duy tr tng trng
kh quan ngay c khi mt bng gi vn mc kh cao so vi nhu nhp trung bnh ca ngi
dn.Trong khi , ngnh bnh ko duy tr mc tng n nh song kh c t bin. Mc d ngnh
ma ng cn rt nhiu kh khn, c bit l nng sut nhng chng ti k vng sau qu trnh
ti cu trc, ngnh ma ng s ci thin tt hn trong nm 2015. c bit vi d a tng
trng ca ngnh thc phm ni chung, chng ti cho rng xu hng M&A vn c th tip tc
si ng hn trong nm ti tranh th c hi thm nhp vo th trng Vit Nam.
Cp nht KQKD ca mt s DN
ln trong ngnh:
Khuyn ngh NM GI i vi
VNM, HAG. THEO DI i vi
MSN, KDC
VNM: D kin KQKD Q4 s ci thin v kh nng hon thnh k hoch kh cao. KQKD
9T2014 km kh quan vi li nhun rng gim 14% yoy ch t 4.338 t ng (72% KH LN) do
nh hng bi p lc cnh tranh khin cng ty phi tng cng khuyn mi qung co gi th
phn kt qu l CP bn hng ca cng ty tng mnh 40% trong khi chi ph gi vn hng bn vn
duy tr mc cao khin bin li nhun suy gim. Tuy nhin vi tnh hnh gi sa nguyn liu th
gii ang c chiu hng gim kh mnh k t qu 3 nm nay, chng ti k vng bin li nhun
ca VNM s c ci thin gp phn gip KQKD ca VNM c th kh quan hn trong qu cui
nm. Bn cnh mt s quan ngi VNM ang phi i mt nh (i) li nhun tng trng m (ii)
bin li nhun rng suy gim ch do cnh tranh v chi ph nguyn vt liu tng cao, chng ti vn
nh gi cao v th v trin vng ca VNM trong nm ti. Ngoi ra kh nng hon thnh k
hoch nm nay vn kh thi, theo EPS forward t khong 6.890 ng/cp, v tng ng P/E
forward ca VNM khong 14x, l mc nh gi kh hp l. Do chng ti tip tc khuyn
ngh NM GI i vi VNM.
KDC: Nh ng gp chnh t mng bnh trung thu v kim sot chi ph hiu qu, t l
hon thnh k hoch LN ca KDC mc cao.KDC kt thc thnh cng ma bnh trung thu
nm nay khi hon thnh 100% k hoch vi vic cung cp 2.800 tn bnh ra th trng, tng 8%
so vi thc hin nm trcgip ly k 9T2014, KDC t 543 t ng LNTT, hon thnh 82% KH
li nhun.D kin Q2.2015, sau khi bn 80% mng bnh ko cho Mondelez, s d tin mt ca
KDC s ln n 10.000 t ng. Cng ty s s dng 8.411 t ng phc v cho cc thng v
M&A trong tng lai v 1.575 t ng u t: 700 t ng vo du n, 300 t ng vo Kido,
325 t ng vo m n lin v 250 t ng vo c ph.Tng hp doanh thu t du n, m n lin,
kem sa, c tnh KDC s t t 8.400 - 9.600 t ng trong vng 3 nm ti, tng ng tc
tng trng bnh qun t 18% -24%/nm. iu ny cho thy s chuyn hng trong chin lc
ca KDC thay v vic tit kim chi ph tng bin li nhun, cng ty ang hng n vic m
rng th trng v tng doanh thu. Chng ti ang quan ngi i vi kh nng bt ph t tng
trng cao trong cc lnh vc kinh doanh mi m KDC d kin tham gia nh du n (TSSL ang
kh thp) v m n lin (cnh tranh ang gay gt). Cn nhc c hi v thch thc t chin lc
14.01.2015
Trang | 56
ny, chng ti khuyn ngh THEO DI i vi KDC.

HAG: Nhiu d n mang v doanh thu v dng tin tch cc k t nm 2015. Li nhun Q3
tng trng t bin. LNST thuc v c ng cng ty m t gn 950 t ng, tng gp 4 ln so
vi cng k, ch yu nh ghi nhn li t chuyn nhng quyn s hu c phn. Hot ng kinh
doanh chnh tng trng kh tt. EBIT t 236,6 t ng trong Qu 3, tng ng tng 74% so
vi cng k. Bin li nhun gp gim dn u trong 3 qu nhng nh tit gim chi ph BH v
QLDN gip bin li nhun hot ng 9T2014 vn tng nh t 34%.Ly k 9T2014, LNST hp
nht t 1.653 t ng, tng gp 2,4 ln yoy v vt 13% k hoch li nhun nm nay (1.460
t ng). EPS d phng cho nm 2014 t khong 4.129 ng/cp, P/E forward khong 5,4 ln l
mc nh gi hp dn. Bn cnh , HAG s c nhiu d n s mang v doanh thu v dng tin
tch cc k t nm 2015. Do chng ti tip tc khuyn ngh NM GI c phiu HAG xt
trn quan im u t trung v di hn.
MSN:KQKD 9T2014 ca MSN st gim mnh so vi cng k. Li nhun thun ch t 188 t
ng (-69% yoy) v LNST thuc v c ng cng ty m b m 305 t ng so vi 251 t ng
ca 9T2013. Mc d doanh thu tng trng kh tt nh ng gp chnh ca mng tiu dng, tuy
nhin, doanh thu t d n Ni Pho cha b p cho chi ph trong giai on u trong khi chi
ph phc v chin lc pht trin v ti c cu cc dng sn phm thuc ngnh hng tiu dng
ang tng mnh. Chng ti k vng vo nhng kt qu kh quan hn vo qu cui nm. Masan
Group ang tin hnh ti cu trc bng cch hp nht vo Masan Consumer Holdings cc li ch
kinh t trc tipv gin tip ca mnh trong cng ty Masan Consumer. iu ny s gip tp on
ci thin c phn li ch thuc v c ng cng ty m, qua ci thin ch s EPS so vi hin
ti. Do , vo thi im hin nay chng ti khuyn ngh THEO DI i vi MSN.
Ngnh Dc phm
Din bin ngnh 2014
Ngnh Dc phm vn gi vng
mc tng trng n nh.
Kt thc nm 2014, ngnh Dc phm ghi nhn mc tng trng kh tt so vi giai on

2011-2013, trong cc loi thuc nhp khu vn ng vai tr quan trng trong c cu tiu
th thuc.
Nhu cu s dng thuc trong nc c t 3,9 t USD vo nm 2014; tuy nhin, gi tr thuc sn
xut trong nc ch mi chim khong 46-50% tng gi tr s dngthuc v c xu hng gim
dn qua trong giai on 2011-2013.
4.5
3.9
2.5
2.5
2
3.3
3.5
3
20%
1.79
1.91
1.88
15%
2.8
1.5
2.4
1.4
10%
1.5
5%
0.5
0.5
0
0%
2011
2012
2013
0.16
0.26
0.31
0.34
0
2011
2014
2012
2013
2014
Gi tr s dng thuc
Gi tr NK thuc (t USD)
Industry Growth (%)
Gi tr NK nguyn ph liu dc phm (t USD)
Ngun: BMI
Nm 2014, kim ngch nhp khu thuc t 1,91 t USD, tng 10,6% so vi nm 2013. Trong ,
thuc t n chim t trng ln nht (18,7%, +6,6% yoy), tip theo l Php (16,8%,-5,3%
yoy) v c (13,6%, +28,7% yoy).
14.01.2015
Trang | 57
Bn cnh , tng gi tr nguyn ph liu dc phm cng ghi nhn mc tng trng n tng
15,7% trong nm 2014, t 338 triu USD. Trung Quc vn ng vai tr quan trng trong c cu
nhp khu nguyn liu u vo vi t trng tuyt i 57,4% (+37,13% yoy), gp 3,5 ln so vi
quc gia th hai l n (16,4%, +16,22% yoy).
C cu nhp khu dc phm
C cu nhp khu nguyn liu

dc phm
4.1%
18.7%
24.5%
13.5%
4.3%
5.0%
16.8%
7.4%
8.1%
11.0%
Php
57.4%
15.7%
13.6%
Hn Quc
Anh
Khc
Trung Quc
Ty Ban Nha
Khc
Ngun: Tng cc Hi Quan

Cc quy nh v u thu thuc vo bnh vin da trn thng t 01/2012 v 36/2013 ca B Y T
(BYT)tip tc gy nhiu kh khn cho cc doanh nghip sn xut trong nc. Tuy vy, B Y T
ang n lc xy dng cc tiu chun u thu mi ph hp hn, c th l Bng tiu chun mi
nh gi k thut thuc km theo Thng t s 31/2014/TT-BYT ban hnh ngy 26/09/2014, nhn
mnh nhiu hn vo tiu ch cht lng hot cht iu tr v tng ng sinh hc(+5 im so
vi bng tiu chun c), ng thi gi cng vn khn n tt c cc bnh vin v doanh nghip
dc phm yu cu ng gp kin sa i cc nh gi k thut hin ti, trnh tnh trng thuc
gi r nhng cht lng km trng thu vo cc bnh vin.
Kt qu kinh doanh 2014 ca cc
doanh nghip nim yt vn kh
quan, a phn u hon thnh k
hoch c nm v doanh thu v li
nhun.
Phn ln doanh nghip dc nim yt hon thnh k hoch kinh doanh nm 2014 nh (1)
cc cng ty rt ch ng chuyn hng sang knh phn phi OTC nhm b p cho s st
gim DT t knh ETC; (2) c cu li danh mc sn phm, tp trung vo cc loi thuc c thng
hiu v bin LN cao; (3) c h tr bi cc chnh sch thu nh thu sut TNDN gim cn 22%,
trn chi ph qung co c nng ln 15% v c g b hon ton t nm 2015.C th:
DHG sau khi a nh my Non-Betalactam mi vo sn xut u thng 5/2014 gip nng gp i
cng sut sn xut thuc (9 t v/nm), cng ty tip tc m rng h thng phn phi v y mnh
cng tc xut khu, ng thi nng thi gian khu hao nh my ln 30 nm nn vn duy tr c
tc tng trng mc 12% (khng tnh thu nhp bt thng).
DCL vi th mnh l s hu 1 trong s t nh my sn xut capsule (vin nang rng) ti Vit
Nam v hng li t thng t u thu thuc vn u i cc thuc gi r nn c kt qu vt
tri.
DMC c cu li doanh mc thuc v qun l cht ch chi ph bn hng gip LNnm 2014 tng
trng trn 20% so vi nm 2013.
SPM tp trung vo hot ng vo kinh doanh ct li, dn thoi vn cc khon u t ngoi ngnh
v mnh dn pht trin dng thuc c tr cha ung th, gp phn vo mc tng trng vt bc
300% nm 2014.
Ngoi ra trong nm 2014, li sut cho vay gim ng k (trung bnh 3-4%) gip cc doanh
nghip gim bt c sc p n vay, chi ph sn xut kinh doanh tit gim nh hot ng hiu
qu hn, gip kt qu kinh doanh tt hn nm trc.
14.01.2015
Trang | 58
Trin vng ngnh 2015:

Khuyn ngh MUA DMC, SPM,
TRA v NM GI vi IMP, DHG.
Nm 2015, theo IMS, cc quc gia pharmerging s tip tc tng trng mnh m, c bit l khu
vc Chu , c tnh ti tc 10-12% nh cc yu t gia tng dn s, tui th trung bnh v thu
nhp ca ngi dn.
Q1 thng l thi gian cao im ca u thu thuc nn cc cng ty c c cu doanh thu nghing
v knh ETC s chng kin mc tng trng tt, ngc li cc cng ty tp trung vo knh khng
k toa (OTC) s ghi nhn mc suy gim doanh thu do dc phm trn knh s cp (cng ty sn
xut n cc i l) thng tiu th kh chm sau dp ngh Tt m lch.
Khuyn ngh MUA DMC, TRA, SPM v NM GI vi IMP, DHG.Hin ti, th gi ca nhm
c phiu ngnh dc tng ng k, khong 30-40% so vi u nm, phn no phn nh c
gi tr v tim nng tng trng n nh ca ngnh trong bi cnh kh khn ca nn kinh t.
i vi DMC, cng ty c cu li doanh mc thuc ca mnh v tp trung y mnh bn hng
qua knh OTC, ng thi kim sot cc loi chi ph bn hng v QLDN tt gip cho DT v
LNST tng trng trn 20% trong nm 2014. Do CFR mi b Abbott thu tm cui thng 9.2014
nn du n ca i tc ny ln hot ng ca Domesco trong nm 2014 khng r nt. C th, cc
d n pht trin thuc mi v xy dng nh my mi cha c thc hin. V di hn, DMC vn
s c hng li trc tip t c ng chin lc CFR thng qua vic tip cn vi cc cng thuc
c tr cha pht trin ti Vit Nam v c hi phn phi thuc cho Abbott. Cng ty cng nh
hng a nh my sn xut thuc Non-betalactam ln tiu chun PIC/S. Ly k 11T2014, DTT
t khong 1.352 t ng v LNTT t 143 t ng.
TRA tuy tri qua 2 qu u nm vi KQKD kh tht vng nhng cng ty kp thi chnh n
li chnh sch bn hng ca mnh, ng thi tp trung hn vo mng bn l v dch v khch
hng gip lng khch hng trung thnh tng ln gp i n cui Q2.2014. c bit trong 6
thng cui nm 2014, DTT v LNST tng mnh, tng ng vi 1.000 t ng (+38% so vi
6T2014) v 100 t ng (+60% so vi 6T2014). c tnh nm 2014, TRA s t hn 150 t ng
LNST, tuy khng hon thnh k hoch nm, nhng cng ty vn t tin t mc tiu tng trng
25% cho nm 2016.
SPM tp trung vo hot ng ct li sau 2 nm kinh doanh a ngnh. Hin ti, SPM tt ton
gn ht cc khon u t tri ngnh. Cng ty b kha vn 122 t ng ch yu trong cc d n
BS Long Trng, cc m ti H Tnh v Yn Bi v khon u t vo ASV. Trong , vic
thoi vn khi d n BS c tnh kh thi cao nht (nu thnh cng, SPM s ghi nhn li gn 100
t ng tnh theo gi th trng hin nay), cn cc d n khc s gp nhiu kh khn hn. V hot
ng kinh doanh dc phm ca mnh, SPM t k hoch tng trng 18% vo nm sau da trn
chin lc y mnh qung co cc thuc thng hiu ca cng ty (vin si, thuc ho) v dn m
rng h thng knh phn phi, bt ph thuc vo i tc Thnh. Ngoi ra, cng ty cng s tp
trung bn cc thuc c tr t nghin cu, c k vng s ng gp 10% DTT hng nm k t
nm 2015. c tnh nm 2014, LNST ca SPM t 55 t ng (+314% yoy, 137% KH). Ri ro
khi u t vo SPM l thanh khon c phiu thp v cc khon phi thu ln t Thnh (461,3
t ng, 39,6% TTS)
Vi bn cht dng tin vo ngnh kh c nhng tng trng t bin cng nh thanh khon,
nhm c phiu ngnh dc kh thp ch thch hp vi nh u t mc tiu trung v di hn. Do
, nh u t quan tm c th xem xt MUA i vi DMC, TRA v SPM v NM GI i vi
IMP v DHG.
Ngnh Thy sn
Din bin ngnh nm 2014
Mc d l mt nm rt kh khn
14.01.2015
Tnh n 30.11.2014, tng kim ngch XK thy sn t 7,3 t USD (+ 16,9% yoy) theo XK
thy sn c nm 2014 d kin t 7,8 t USD (vt 11,43% KH). Tng trng kh quan ca XK
Trang | 59
ca ngnh c tra v c ng, s bt

ph ca ngnh tm gip cho
thy sn Vit Nam vt 11,4% k
hoch ra, tng ng kim
ngch XK nm 2014 d kin t
khong 7,8 t USD.
thy sn 11T2014 ch yu n t s bt ph ca ngnh tm (c bit l tm th chn trng) vi

mc tng trng mnh 31% yoy, ng gp 50,5% kim ngch (cng k 2013 ng gp 45% kim
ngch). i vi ngnh c tra, do i mt vi nhiu kh khn trong nm 2014 nn kim ngch 11
thng u nm c phn chng li, ch tng nh 0,6% yoy, ng gp 22% tng kim ngch XK thy
sn c nc. im qua tnh hnh mt s lnh vc khc nh sau: ngnh c ng (ng gp 6,1%
tng kim ngch) ghi nhn s st gim kh mnh khong 9% yoy ch yu do gi c ng v nhu
cu th gii tip tc suy yu; cc loi c khc (ng gp 12,7% kim ngch) tng mnh 19,6%
yoy; nhuyn th (ng gp 7,1% kim ngch) tng trng 9,3% yoy; gip xc (ng gp 1,6%)
tng trng mnh 21,7% yoy.
Tng quan 11T2014, mc d XK c ng gim kh mnh (-9% yoy), ngnh c tra cn i mt vi
nhiu kh khn, nhng ngnh tm vi v th l mng thy sn XK ln nht ca Vit Nam gip
ton ngnh c mt nm thnh cng khi m XK tm Vit Nam hng li ln t vic dch bnh
EMS honh hnh ti cc quc gia XK tm ch cht ca th gii (Thi Lan, Malaysia, Trung
Quc, Mexico).
C cu kim ngch XK theo nhm mt
hng 11T2013
7.6% 1.6%
C cu kim ngch XK theo nhm mt

hng 11T2014
7.1% 1.6%
Tm
12.5%
45%
7.84%
12.7%
C tra
6.1%
C ng
25.60
%
50.5%
22.0%
C khc
Nhuyn th
Gip xc khc
Ngun: Vasep, VCBS tng hp.

Th trng XK thy sn Vit Nam 11T2014 khng c nhiu thay i so vi cng k 2013 v ch
yu tp trung vo cc th trng ln nh M (22%), Nht (15,3%), EU (18,1%), Hn Quc
(8,4%) v Trung Quc (8%). Trong , M, Nht v EU l cc th trng c gi bn tt nht cng
nh cc tiu chun kht khe nht v cht lng thy sn XK.
C cu kim ngch XKTS theo quc gia
11T2013
C cu kim ngch XKTS theo quc gia

11T2014
M
5.70%
3.00%
19.5%
EU
16.8%
17.2%
8.31%
7.29%
19.50%
Nht Bn
22.2%
Hn Quc
22.0%
5.70%
3.10%
15.30%
8%
Trung Quc
18.10%
Australia
ASEAN
8.40%
Cc th trng
khc
14.01.2015
Trang | 60
Tng quan ngnh c tra v tm

nm 2014
Tng quan ngnh c tra nm 2014:

Trong nm 2014, qu trnh ti cu trc ngnh vn tip tc din ra mnh m. S phn ha th hin
r khi ch cc doanh nghip c ngun lc ti chnh v vng nguyn liu mi c th gi vng v
tr v tip tc pht trin.Nhng doanh nghip khng p ng c cc yu cu ni trn tip tc b
o thi khi ngnh (trng hp ca thy sn Vit An - AVF).Theo , Q3.2014 c cho l thi
im m ngnh c tra ang y ca cuc khng hong ln nht trong lch s ngnh.
V ngun cung, trong 9 thng u nm 2014, sn lng c tra nui trng u gim tt c cc
tnh ch cht gm Vnh Long (-8,5% yoy), ng Thp (-5,1% yoy), Cn Th (-6,8% yoy), Tin
Giang (-5,1% yoy) v Bn Tre (-0,5%) (Ngun: Vasep). Nguyn nhn ca vic st gim bn cnh
vic do mt s doanh nghip ri khi ngnh, mt phn cng l do gi c tra xung thp trong Q2
nn ngi nui v doanh nghip tr hon tin thu hoch.
V th trng xut khu trong 8T2014, mc d XK sang th trng M gim mnh 18,61% yoy
do phn quyt cui cng ca DOC v thu CBPG ti vng POR9 trong thng 4, cng nh phn
quyt s b ti vng POR10 trong thng 7, tng sn lng XK ca ton ngnh trong giai on
ny tng nh 1,36% yoy. Vic sn lng ton ngnh gim cng vi n lc vc dy ngnh c tra
ca chnh ph gip cho ngnh dn tr nn n nh hn.Ngoi ra, tnh trng khan him dn
n gi c tra nguyn liu trong Q3 tng mnh 14,3% so viQ2, theo , gp phn ci thin gi
xut khu ca ton ngnh trong nhng thng cui nm. Tuy nhin, nhu cu tiu th c da trn ca
th gii trong nm nhn chung cha ci thin nhiu, m hu nh dm chn ti ch, th hin qua
kim ngch XK ton ngnh hu nh chng li trong 4 nm lin tip (Ngun: Vasep, nh hnh
di).
Tng quan nm 2014, chng ti cho rng ngnh c tra vn cn rt kh khn c 2 kha
cnh: (1) Ni lc bn trong ngnh vn cn yu khi qu trnh ti cu trc ton chui gi tr vn
tip tc din ra, (2) Mi trng bn ngoi tip tc khng thun li khi m nhu cu tiu th c da
trn th gii c phn chng li.
Kim ngch XK c tra 11.T 4 nm gn nht (triu
USD)
Xu hng gi c tra nguyn liu ti vng BSCL

(ng/kg)
1670
1660
1650
1640
1630
1620
1610
1600
2011
2012
2013
2014
Ngun: Vasep
Ngun: CSDL, AgroMonitor
Tng quan ngnh tm nm 2014:

V ngun cung, tnh hnh dch bnh trn tm, c bit l bnh EMS gy ra rt nhiu kh khn
cho hot ng nui trng ti Thi Lan, Trung Quc, Malaysia v Mexico, trong khi sn lng tuy
tng kh mnh ti cc nc Vit Nam, Ecuador, n v Indonesia nhng vn khng th b p
tng ngun cung tm ton cu b thiu ht.
14.01.2015
Trang | 61
cc th trng tiu th chnh, mc d nhu cu tiu th ti th trng Nht st gim 20% yoy,
nhu cu tiu th tm li kh mnh cc th trng M v EU, ln lt tng trng 26,4% yoy v
13% yoy, (Ngun: NOAA, Vasep, Eurostat, 2014), gp phn thc y nhu cu tm th gii tip
tc tng trong nm 2014. Nh vy, do tng cung b thiu ht trong khi tng nhu cu tng ln
dn n gi tm s v tm th chn trng tng mnh trong giai on na u nm 2014, trc khi
t nh trong thng 7 (nh hnh di). Tn dng c hi gi tm th gii tng mnh trong Q2 v
u Q3, Vit Nam vi li th vng nguyn liu v cng ngh ch bin vt tri y mnh XK
sang cc th trng ln nh M, Nht v EU. Theo , kim ngch XK tm 11T2014 t 3,68 t
USD (+31,1% yoy), trong tng trng mnh nht l tm th chn trng vi kim ngch t 2,15
t USD (+54,1% yoy), tm s t 1,29 t USD (+5,4% yoy). Nhn chung, 2014 l mt nm thnh
cng ln v tng trng kim ngch i vi ngnh tm nc l Vit Nam.Tuy nhin chng ti
cho rng s tng trng ny ch yu n t thun li ca mi trng v m bn ngoi hn
l lc ni ti bn vng ca cc doanh nghip trong ngnh. C th, ngnh tm vn cn nhiu
vn cn phi gii quyt bao gm: (1) Dch bnh thy sn vn cn din bin phc tp, trong
nghim trng nht l bnh hoi t gan ty cp trn tm, (2) Cht lng tm ging v cc yu t
u vo gim st, (3) Doanh nghip v ngi nui thiu vn sn xut, trong khi tip cn vn vay
u i t ngn hng cn nhiu kh khn, (4) Cng ngh nui trng cha th so snh c vi n
v Thi Lan, tnh trng khan him tm nguyn liu mt s thi im trong nm buc cc
doanh nghip phi nhp khu tm n sau gia cng xut khu.
Kim ngch XK tm 11.T 4 nm gn nht (triu USD)
Gi tm s v tm th chn trng ti th trng M

qua cc nm
4000
3500
3000
2500
2000
1500
1000
500
0
2011
2012
2013
Ngun: Vasep
Trin vng ngnh c tra nm
2015.
2014
Ngun: Urner Barry
Cho n thi im cui nm 2014, qu trnh ti cu trc ngnh c tra vn cn ang tip din v
nhiu kh nng tip tc ko di cho n nm 2015. Bn cnh cc yu t ni ti v c ch sp xp
li ngnh t nhin theo nn kinh t th trng, ngnh c tra cn nhn c s h tr ln t cc
yu t bn ngoi bao gm: (1) Ngh nh 36/2014/N-CP h tr ti cu trc ngnh c tra, gip
nng cao cht lng, tnh cnh tranh v thc y pht trin bn vng, (2) Li sut gim mnh
gip ci thin tnh hnh ti chnh ca doanh nghip, (3) Quyt nh s 3885/Q-BNN-TCTS ca
B Nng nghip v Pht trin Nng thn v vic quy hoch nui, ch bin c tra vng ng bng
sng Cu Long n nm 2020, (4) Thng t s 344/TB-VPCP v vic ng gim thu VAT i
vi thc n chn nui thy sn t mc 5% hin nay xung 0%, (5) Thng t s 26/2014/TTNHNN ca Ngn Hng nh nc quy nh v vic NHNN ti cp vn i vi cc t chc tn
dng v chnh sch tn dng i vi ngi nui tm v c tra/basa.
i vi trin vng trong nm 2015, tuy ni lc ngnh cn yu nhng nhn chung s dn ci
thin hn so vi giai on 2012-2014, tnh trng bn ph gi tip tc c kim sot khi cc
doanh nghip tp trung xy dng chin lc kinh doanh, xy dng mt bng gi c v cht lng
sn phm p ng tng phn khc, tng th trng mc tiu ca ring mnh. Tuy nhin, do nhu
cu tiu th cha c t bin cc th trng tiu th chnh ca c tra Vit Nam (c bit l M
14.01.2015
Trang | 62
v EU), cng nh cc hng ro bo h, hng ro cht lng (vng thu CBPG POR10, lut Farm
Bill t u 2015 ca Hoa K) nn nhiu kh nng ngnh cha th c tng trng mnh v tng
kim ngch trong nm 2015. Chng ti cho rng trong bi cnh tng kim ngch chung kh c t
ph, vic cc doanh nghip yu km tip tc b o thi s gip cho cc doanh nghip ln tng
trng th phn khi cc i th cnh tranh suy yu. Theo , s phn ha gia cc doanh nghip
trong ngnh trong nm 2015 s l tng i r nt khi m cc doanh nghip u ngnh nh VHC,
HVG, ANV c c hi tip tc cng c th trng truyn thng v tm kim c hi cc th
trng mi, nhng doanh nghip khng kh nng p ng chui gi tr ngnh tip tc b b xa
li pha sau.
nh gi trin vng mt s doanh nghip c tra ln trong nm 2015:
Trin vng ngnh tm nm 2015
VHC: Tip tc l im sng ca ngnh trong nm 2015. Theo chng ti d phng, M tip
tc chim t trng ln nht trong tng kim ngch ca VHC trong 2015 (ng gp gn 60%
tng kim ngch), sau l EU (20-21% kim ngch). Vi li th thu sut bng 0% trong
vng POR10, nhiu kh nng VHC s tip tc gi v th s 1 v XK c tra ti th trng M,
th trng c bin li nhun gp cao nht. Bn cnh , c hi gia tng doanh s c tra ti
th trng M l rt ln khi m Vit Nam chim hn 91% th phn c da trn ti Hoa K (b
xa quc gia ng th 2 l Trung Quc) (Ngun: Vasep). Ngoi ra, theo k hoch, VHC s
xut bn Collagen thnh phm trong Q1.2015 v bt u ghi nhn doanh thu t mng ny.
i vi nm 2014, chng ti d phng kim ngch ca VHC t 225 triu USD, doanh thu
t 6.180 t ng, LNTT t 644 t ng, LNST t 508 t ng, tng ng EPS 2014 t
5.521 ng/CP (sau khi tnh pha long do t chia c phiu thng t l 2:1 cht quyn
ngy 20.11). Vi mc gi ngy 09/01 l 36,600 ng/cp, P/E 2014 ca VHC hin mc 6,63
ln. Chng ti khuyn ngh MUA VHC trn quan im u t di hn.
HVG: 2014 l mt nm tng i thnh cng khi HVG nhiu kh nng s hon thnh k
hoch doanh thu v li nhun. Trong chin lc 2015 ca mnh, HVG tp trung vo mng
tm ch o vi cc li th c sn t vng nguyn liu, nh my ch bin, kho lnh cng nh
cc th trng nhp khu. Tuy nhin, do trin vng ngnh tm nm 2015 s kh c th tng
trng mnh nh 2014, nn mng kinh doanh c tra v thc n thy sn nhiu kh nng vn
l nhng mng kinh doanh ln nht ca doanh nghip. Nh vy, trong nm 2015 doanh thu
ca HVG s a dng ha 5 mng ln gm: tm, c tra, thc n thy sn, bnh du u nnh
v ph phm.Theo , ri ro cho hot ng kinh doanh cng t i. i vi mng kinh doanh
ln nht l c tra, ri ro th trng nhp khu (nh th trng Nga) l rt thp khi doanh
nghip hin ang a dng ha mc cao vi hn 20 th trng khc nhau. Cho c nm
2014, chng ti d phng DTT ca HVG t 14.355 t ng (+30% yoy, 102,5% KH),
LNTT v LNST ln lt t 701 t ng (+154% yoy, 101% KH) v 631 t ng (+154%
yoy), LNST dnh cho c ng cng ty m t 481 t ng. Theo , EPS nm 2014 t
3.644 ng/CP. Vi mc gi ng ca ngy 09/01 t 27.000 ng/cp, HVG ang giao dch
ti mc P/E 7,4 ln. Chng ti khuyn ngh NM GI i vi HVG trn quan im u
t di hn.
Do dch bnh EMS honh hnh ti Thi Lan (i th chnh ca tm Vit Nam), trong nm 2014,
Vit Nam y mnh XK v ginh c v th chin lc ti cc th trng nhp khu tm quan
trng ca th gii. Hin ti, Vit Nam ang l quc gia XK tm c kim ngch ng th 1 ti th
trng Nht Bn, ng th 2 ti Hn Quc, ng th 5 ti EU v ng th 5 ti M. y l thun
li ln cho cc doanh nghip XK tm Vit Nam tng cng qung b thng hiu, hp tc hnh
thnh knh phn phi ti cc th trng ch cht trong nm 2015. Tuy nhin, trong nm 2015,
ngnh cng phi i mt vi nhiu kh khn v thch thc:
Nhng kh khn t mi trng bn ngoi bao gm: (1) Thu chng bn ph gi: thng 9/2014,
ti vng POR8, M cng b mc thu CBPG cao nht t trc ti nay i vi tm ng lnh ca
14.01.2015
Trang | 63
Vit Nam, trong Stapimex chu mc cao nht 9,75%, Minh Ph chu mc thp nht 4,98% v
hn 30 cng ty b n khc chu mc 6,37%. Mc d Vasep ang chun b cc bc kin ln
ton n thng mi Hoa K, mc thu ny nhiu kh nng s nh hng n XK tm sang M
trong Q1.2015, (2) Trong nm 2015, sn xut tm ca mt s nc chu nh hng ca EMS s
tip tc c ci thin, nh ngun cung s tng ln v gi s h dn (theo d bo ca
Rabobank), theo , bin li nhun ca cc doanh nghip XK tm cng c xu hng gim so vi
2014. Tuy nhin mc d cho ti thi im hin ti, gi tm chn trng gim kh nhanh, gi
tm s vn khng gim (nh hnh trn), khi , mt s doanh nghip chuyn v dng sn phm
tm s sinh thi (SNC, CMX) s tip tc hng li nh gi xut cao.
Nhng kh khn ni ti ca ngnh bao gm: (1) S l thuc nguyn liu: vic phi nhp khu
lng ln tm nguyn liu t n ch bin trong thi gian qua c th dn n h qu mt
cn bng gia nui trng v nng lc ch bin thy sn trong nc, (2) D lng ha khng sinh
trong sn phm vt mc gii hn ti a cho php b pht hin ti cc l hng xut i cc th
trng quan trng (M, Nht, EU).Hin ti, do Vit Nam cha c m hnh nui tm hon thin
khng c thuc khng sinh hay nui tm sinh thi, dn n cc doanh nghip phi mua ngoi
trong khi vic s dng khng sinh ca h nng dn rt kh kim sot, (3) Cht lng tm
ging, tnh hnh dch bnh tip tc l nhng vn ni cm t 2014 v nhiu kh nng ko di
n 2015.
nh gi c hi ngnh tm nm 2015: Thc t tng trng mnh m v gi tr ca ngnh tm
trong nm 2014 ch yu t t bin v gi u ra cng vi khi lng tiu th tng kh mnh ti
cc th trng nhp khu (M, EU). Sang n nm 2015, khi lng tiu th s kh c th tng
t bin do tng kh mnh trong nm 2014 (tng khong 11,8% yoy ti M v 3,5% yoy ti
EU) trong khi gi u ra li c xu hng s gim do ngun cung ton cu phc hi (Ngun:
Rabobank). Kt hp vi nhng kh khn t mi trng bn trong v bn ngoi m ngnh tm
ang i mt, rt kh c th k vng nm 2015 tip tc ghi nhn tng trng n tng nh
nm 2014 m thay vo , tc tng trng s chm hn v dn n nh xu th i ngang
trong di hn.
Nhp khu tm vo M, 2008-2014
Nhp khu tm vo EU, 2008-2014
Ngun: NOAA, Eurostat, 2014

nh gi trin vng mt s doanh nghip ln ngnh tm:
14.01.2015
FMC: Trong nm 2015, chng ti nh gi trin vng XK ca FMC tng i kh quan do

doanh nghip c th mnh c bit 2 th trng c bin LN tt nht l M v Nht Bn
(chim hn 80% tng doanh s tm XK). Vn kh khn m FMC phi i mt trong 2015
l vic t ch hot ng nui trng v gim thiu hao ht khin doanh nghip lun phi trch
lp d phng, ngoi ra cn gip trnh ph thuc qu nhiu vo lng tm nhp khu t n
. Theo k hoch, ngay trong Q1.2014 HVG hon thnh vic thu tm FMC, theo hot
ng nui trng nhiu kh nng s c ci thin ng k do s h tr t cng ty m. Vi v
Trang | 64
th nm trong top 6 doanh nghip XK tm ln nht Vit Nam nm 2014, c th trng truyn
thng bn vng, cng ngh ch bin vt tri v c s h tr ln trong khu nui trng t
HVG m trong 2015, chng ti nh gi FMC l mt c phiu ngnh tm hp dn ch sau
MPC. Cho c nm 2014, chng ti d bo kim ngch t 140 triu USD, tng ng sn
lng 10.158 tn, LNTT t 70 t ng, LNST t 54,6 t ng, tng ng EPS vo
khong 3.900 ng/CP (da trn s c phiu lu hnh bnh qun nm 2014 sau khi tnh
t pht hnh thm). Khuyn ngh MUA FMC trn quan im u t di hn.
CMX: Ti thi im u 2015, gi tm s vn mc cao to ra li th ln cho Camimex khi

m mt hng tm s cng nghip v tm s sinh thi chim ti 70% kim ngch ca cng ty.
Theo k hoch ca CMX, k vng mng tm sinh thi s t kim ngch 20 triu trong nm
2015 (chim 25-30% tng kim ngch d kin nm 2015) gim s ph thuc vo mng
tm th chn trng vn chu nhiu tc ng ca cc vn dch bnh. Mc d CMX nhiu
kh nng s phi tip tc trch lp d phng gim gi tn kho cho 2015, chng ti vn cho
rng trin vng kinh doanh ca doanh nghip vn rt kh quan do CMX l 1 trong 2 doanh
nghip c nng lc nui tm qung canh ti Vit Nam v c th ca dng sn phm ny c
bin LN gp rt cao. Cho c nm 2014, chng ti d bo kim ngch ca CMX t 34,2 triu
USD, tng ng doanh thu 963 t ng, LNTT v LNST ln lt t 22,5 t ng v 18,3
t ng. Theo , EPS nm 2014 t 1.384 ng/CP v P/E 2014 da trn gi ng ca ngy
09/01 t 5,8 ln. Chng ti khuyn ngh MUA c phiu CMX da trn quan im u
t di hn.
14.01.2015
Trang | 65
CAM KT
Chng ti, b phn phn tch v nghin cu ca Cng ty chng khon Vietcombank (VCBS), cam kt rng cc thng tin a ra trong Bo co ny c
x l mt cch chn thc v chun mc nht.Chng ti cam kt tun th o c ngh nghip mc ti a c th t c.
IU KHON S DNG
Bo co ny c xy dng bi b phn phn tch v nghin cu ca Cng ty chng khon Vietcombank (VCBS) cng/hoc vi s hp tc ca mt
hoc mt s b phn ca VCBS nhm cung cp cc thng tin cp nht v kinh t v th trng.
Bn thn bo co ny v/hoc bt k nhn nh, thng tin no trong bo co ny khng phi l cc li cho mua hay bn bt k mt sn phm ti chnh,
chng khon no c phn tch trong bo co v cng khng l sn phm t vn u t hay kin t vn u t no ca VCBS hay cc n v/thnh
vin lin quan n VCBS. Do , nh u t ch nn coi bo co ny l mt ngun tham kho. VCBS khng chu bt k trch nhim no trc nhng
kt qu ngoi mun khi qu khch s dng cc thng tin trn kinh doanh chng khon.
Tt c nhng thng tin nu trong bo co phn tch u c thu thp, nh gi vi mc cn trng ti a c th. Tuy nhin, do cc nguyn nhn ch
quan v khch quan t cc ngun thng tin cng b, VCBS khng m bo v tnh xc thc ca cc thng tin c cp trong bo co phn tch cng
nh khng c ngha v phi cp nht nhng thng tin trong bo co sau thi im bo co ny c pht hnh.
Bo co ny thuc bn quyn ca VCBS. Mi hnh ng sao chp mt phn hoc ton b ni dung bo co v/hoc xut bn m khng c s cho php
bng vn bn ca VCBS u b nghim cm.
CNG TYCHNG KHON VIETCOMBANK

Tng 12,17 ta nh Vietcombank
198 Trn Quang Khi, H Ni
Tel: 84 4 39 366990
Fax: 84 - 4 - 39 360 262
http://www.vcbs.com.vn
Tr s chnh H Ni
Chi nhnh H Ch Minh
: Tng 12&17, To nh Vietcombank, s 198 Trn Quang Khi, Qun Hon Kim, TP. H Ni
T: (84-4)-393675/18/19/20
: Lu 1 v 7, Ta nh Green Star, s 70 Phm Ngc Thch, Phng 6, Qun 3, TP. H Ch Minh
T: (84-8)-38200799 - - S my l: 104 -106
Chi nhnh Nng
: Tng 12, s 135 Nguyn Vn Linh, Phng Vnh Trung, Qun Thanh Kh, TP. Nng
T: (84-511)-33888991 - S my l: 12/13
Chi nhnh Cn Th
: Tng 1, Ta nh Vietcombank Cn Th, s 7 Ha Bnh, Qun Ninh Kiu, TP. Cn Th
T: (84-710)-3750888
Chi nhnh Vng Tu
: Tng trt, s 27 ng L Li, TP. Vng Tu, Tnh B Ra - Vng Tu
T: (84-64)-3513974/75/76/77/78
Phng Giao dch Ph M Hng : To nh Lawrence Sting, s 801 Nguyn Lng Bng, Khu th Ph M Hng, Qun 7, TP. H Ch Minh
T: (84-8)-54136573
Vn phng i din An Giang : Tng 6, To nh Nguyn Hu, s 9/9 Trn Hng o, Phng M Xuyn, TP. Long Xuyn, Tnh An Giang
T: (84-76)-3949841
Vn phng i din ng Nai : F240-F241 ng V Th Su, Khu ph 7, Phng Thng Nht, TP. Bin Ho, Tnh ng Nai
T: (84-61)-3918812
14.01.2015
Trang | 66

BCPT Trienvong2015 VCBS

Uploaded by

Document Information

Original Title

Copyright

Available Formats

Share this document

Share or Embed Document

Sharing Options

Did you find this document useful?

Is this content inappropriate?

Copyright:

Available Formats

BCPT Trienvong2015 VCBS

Uploaded by

Copyright:

Available Formats

Bo co

BO CO TRIN VNG 2015

PHNG PHN TCH & NGHIN CU

VCBS | BO CO TRIN VNG 2015

VIETCOMBANK SECURITIES COMPANY

TH TRNG CHNG KHON ...................................................................................... 15

TRIN VNG MT S NHM NGNH CHNH .......................................................... 25

VCBS | BO CO TRIN VNG 2015

S phc hi ng hng ca nn kinh t tip tc c duy tr v y mnh trong nm 2014.

Tng trng GDP v ca cc khu

Ngun: CEIC, VCBS

Lnh vc sn xut cho thy

VCBS | BO CO TRIN VNG 2015

Ch s tn kho CN v PMI ngnh

Tng trng tn dng v M2

Ch s tn kho CN ch bin, ch to (%)

Tng tn dng (y/y)

Ngun: CEIC, SBV, VCBS

Chng ti nh gi s phc hi ca lnh vc sn xut l khng ng u. S bt ph ch yu

Vit Nam ghi nhn xut siu

Ngun: CEIC, VCBS

VCBS | BO CO TRIN VNG 2015

Xut khu, u tu l khi

Ngun: CEIC, VCBS

VCBS | BO CO TRIN VNG 2015

Doanh thu hng ha bn l v dch v

Khch sn, nh hng

Ngun: CEIC, VCBS

Tng trng kinh t 2015

GDP theo chu k kinh t

VCBS | BO CO TRIN VNG 2015

Nn kinh t n nh, lm pht thp k lc

Nm 2014 tip tc l mt nm nn kinh t duy tr tt s n nh. T l lm pht c nm 2014

Tc tng CPI (mom)

Tc tng CPI (yoy)

Ngun: CEIC, VCBS

Trong bi cnh sc cu trong nc d bo s duy tr phc hi tng i yu kt hp vi

VCBS | BO CO TRIN VNG 2015

Th trng ngoi hi n nh trong nm 2014, ri ro t gi nhiu

S n nh ca t gi v th trng ngoi hi i cng nhng cam kt v kh nng thc hin

T gi mua ngay ca VCB

Ngun: CEIC, VCBS

Sau nhng n lc bnh n th trng v ch khi cao im v nhu cu ngoi t theo yu t ma

VCBS | BO CO TRIN VNG 2015

Th trng ti chnh - Li sut duy tr xu hng gim trong nm

Cho vay NN, NT, XK

Cho vay sn xut

Ngun: CEIC, VCBS tng hp

VCBS | BO CO TRIN VNG 2015

Tng tn dng (y/y)

Ngun: NHNN, VCBS

Trong nm 2015, mc d cu u t ni a c d bo cha th sm bt ph nhng phc

Theo cng b ca Ngn hng Nh nc, t l n xu tnh n ht thng 11/2014 ca ton h

VCBS | BO CO TRIN VNG 2015

Ngun: NHNN, VCBS

Nu nh trong thng 8 thng u nm, hot ng mua n xu ca VAMC kh cm chng khi

VCBS | BO CO TRIN VNG 2015

Ngun: HNX, VCBS

CPI yoy (%)

Li sut trng thu (%)

Li sut trng thu

Ngun: HNX, VCBS

VCBS | BO CO TRIN VNG 2015