E.E.F.

Mercados Financeiros

Outubro 2015

Mercado Cambial

Mercados

O interesse dos investidores est fora das principais moedas

Com a falta de tendncia no valor das principais moedas, investidores e operadores de mercado tm-se mostrado
mais interessados em cmbios mais volteis que possam possibilitar maiores ganhos (mas tambm grande risco
de perdas). De facto, fora do EUR/USD, USD/JPY e EUR/GBP, existe um mercado bastante mais agitado em que possvel
ter um retorno mais fcil e rpido (sem grandes preocupaes), pois tm-se vindo a definir e a acentuar tendncias de mais
mdio prazo. Nesta situao encontram-se as moedas satlite do dlar, o CAD e o AUD, para alm da moeda nrdica NOK,
que tm registado perdas considerveis contra o dlar, mas tambm tm possibilitado o registo de normais movimentos
de correco. E a volatilidade de facto o melhor dos mundos para quem est presente no mercado com o objectivo de
obter ganhos com alguma regularidade. Estas moedas tm sido as grandes perdedoras na confirmao de um dlar forte,
mas porque so igualmente consideradas commodity currencies, representando um mercado que tambm perdeu valor ao
longo dos ltimos meses. Em 2015 e at ao momento, USD/CAD, AUD/USD e USD/NOK sofreram um movimento global de
depreciao de 15%, desenhando uma evoluo voltil com as normais e habituais correces que permitem reposicionar
as tcticas e prticas dos diversos tipos de intervenientes no mercado.

Relativamente ao EUR/USD, no perodo de Maio a Outubro, desenhou um intervalo largo compreendido entre
1.08 e 1.17, no entanto, desde Setembro, essas balizas estreitaram para 1.10 e 1.15, sendo a sua evoluo sem
tendncia e completamente lateral. O cmbio ncora tem variado de acordo com os dados que vo sendo divulgados nos
dois lados do Atlntico e ningum arrisca o reforo de posies ou em dlares ou em euros. Tem pairado sobre o mercado a
possibilidade de a Reserva Federal iniciar a normalizao das taxas de juro em breve, que o mercado antecipa h j alguns
meses mas que no se tem concretizado. Acredita-se que com a subida dos juros nos prximos meses, o EUR/USD poder
se aproximar dos nveis mnimos registados este ano (primeiro 1.08 e depois 1.05).

Desde Maro que o EUR/GBP tem variado sem uma tendncia definida entre 0.69 (mnimo) e 0.75, tendo o
avano ou recuo das expectativas em relao a subida dos juros sido o factor determinante. Tambm aqui poder
voltar a haver uma aproximao aos nveis mnimos se o BoE subir os juros.

O USD/JPY tambm tem mostrado uma aparente estabilidade, em torno de 120. No entanto, prev-se que a
moeda nipnica possa se depreciar ainda mais com a reviso em baixa dos valores do crescimento e da inflao. Especula-se
na possibilidade de o BoJ ter de adoptar medidas adicionais de reforo da liquidez nos mercados.

Embora num contexto de alguma volatilidade,

EUR/USD e USD/JPY mostram-se estveis

No mbito dos cmbios europeus, o EUR regista

ligeiros ganhos contra GBP e CHF

(x dlares por EUR; x ienes por USD)

(x libras por EUR; x francos suos por EUR)

1.320

USD/JPY (RHS)

1.260

126.0

EUR/CHF (RHS)

0.800

121.0

1.200

0.770
116.0

1.140
1.080

1.24

0.830

1.16
1.12

EUR/GBP (LHS)

1.08

0.740
111.0

1.020
out-14 dez-14

1.04

0.710

EUR/USD (LHS)

0.680
out-14 dez-14

106.0
fev-15 abr-15 jun-15 ago-15 out-15

1.00
fev-15 abr-15

0.96
jun-15 ago-15 out-15

Fonte: Reuters, BPI

Fonte: Reuters, BPI

Segundo PPC, o euro encontra-se acentuadamente

subavaliado

Cotaes a Prazo

07.Out.15

PPC

SPOT

% SOBRE (+) OU SUB (-)

VALORIZAO DO EUR

EUR/USD

1.2645

1.1266

-10.90%

EUR/JPY

137.31

135.30

-1.46%

EUR/GBP

0.7848

0.7358

-6.24%

EUR/CHF

1.2115

1.0882

-10.18%

1.20

07.Out.15

Moedas

3 Meses

6 Meses

1 Ano

EUR/USD

1.1276

1.1295

1.1346

EUR/JPY

135.34

135.37

135.45

EUR/GBP

0.7370

0.7385

0.7425

EUR/CHF

1.0883

1.0845

1.0808

Fonte: BPI.

Fonte: BPI.

Agostinho Leal Alves

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Mercados Financeiros

Outubro 2015

Mercados

Mercado Monetrio

Aco incerta dos Bancos Centrais

Os receios de arrefecimento da economia global, a queda dos preos do petrleo, o seu efeito no comportamento
da inflao e a evoluo recente das expectativas inflacionistas aumentam a incerteza quanto ao momento de
inverso dos ciclos de poltica monetria nos pases anglo-saxnicos e aumentam a probabilidade de reforo de
polticas ultra-expansionistas na zona euro e tambm no Japo.

A Reserva Federal norte-americana reunir novamente no final de Outubro, atribuindo-se maior probabilidade a que mantenha
a taxa de juro dos fed-funds no actual intervalo (0-0.25%). Para alm das questes globais, internamente os dados relativos
criao de emprego tm apresentado uma tendncia de enfraquecimento; e os indicadores de actividade, nomeadamente
os indicadores PMI e ISM, mostram alguma desacelerao, ainda que continuando a apontar para ritmos de crescimento
satisfatrios. Continuamos a atribuir alguma probabilidade a que a Reserva Federal altere o nvel da taxa directora at ao final
do ano, no entanto, este um cenrio agora mais incerto.

Na zona euro, a taxa de inflao voltou para terreno negativo em Setembro e as expectativas inflacionistas voltam a estar
prximo dos mnimos observados recentemente, pelo que o Banco Central Europeu dever manter uma postura pr-activa de
combate aos riscos deflacionistas. Ao nvel do crescimento, aos riscos associados a um abrandamento da procura mundial,
acrescem agora os eventuais impactos dos recentes escndalos em parte do sector automvel alemo, que representa 3% do
PIB alemo. Neste ambiente, o BCE dever reafirmar a sua abertura para prolongar/alterar o actual programa de aquisio
de activos de longo prazo, mas dever tambm chamar a ateno para o facto de os riscos deflacionistas serem mnimos, na
medida em que a taxa de inflao subjacente se encontra perto de 1%. Acresce que o recente movimento de queda da taxa
de inflao global foi provocado pela queda, tambm recente, do preo do petrleo.

Desemprego e taxa de participao no mercado de

trabalho nos EUA

Evoluo dos indicadores de actividade nos EUA

(%; %)

(pontos)

67

20
15

65.0

65
64

10

60.0

63

55.0

62

5
0

70.0

66

fev- nov- ago- mai- fev- nov- ago- mai- fev- nov- ago08 08 09 10 11 11 12 13 14 14 15
Taxa de participao (ELD)
Taxa de desemprego
Taxa de desemprego alargada

61

50.0

60

45.0
40.0

s-09

j-10 m-11 d-11 s-12

PMI composto
PMI servios

Fonte: Bloomberg, calc. BPI

j-13 m-14 d-14 s-15

PMI manufacturas
Fonte: Bloomberg

Evoluo da inflao na zona euro

Expectativas inflacionistas mplicitas nos swaps

(%; %)

(%)

4.0
3.5
3.0
2.5
2.0
1.5
1.0
0.5
0.0
-0.5
-1.0
s-08 j-09 m-10 d-10 s-11 j-12 m-13 d-13 s-14 j-15
Taxa de inflao

4.0
3.5
3.0
2.5
2.0
1.5
1.0
0.5
0.0
-0.5
-1.0
s-10 f-11 a-11 j-12 j-12 d-12 j-13 d-13 j-14 n-14 a-15
EURO

Tx inflao subjacente
Fonte: Bloomberg

USD

JPY

GBP

Fonte: Bloomberg

Teresa Gil Pinheiro

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Mercados Financeiros

Outubro 2015

Mercado de Dvida Pblica

Mercados

Incerteza domina movimentos

Mercados desenvolvidos: Enfim, o cenrio de maior incerteza quanto ao crescimento mundial e o retorno a um ambiente
de desacelerao do ritmo de crescimento dos preos voltou a beneficiar o mercado de taxa fixa, interrompendo o movimento
de subida das yields. Nos EUA, a yield dos ttulos de dvida pblica a dez anos caiu de nveis em torno de 2.30% no incio
de Setembro para nveis em torno de 2% no final do ms. Da mesma forma, os ttulos de referncia da zona euro o Bund
alemo de dez anos caiu de 0.80% para 0.50%. Paralelamente, a expectativa de que a poltica monetria na zona euro
adopte um cariz ainda mais acomodatcio e que nos EUA o momento de inverso do actual ciclo possa vir a ser adiado tender
a contribuir para que as taxas de rentabilidade se mantenham em nveis mais baixos. Adicionalmente, as expectativas inflacionistas voltaram para nveis mnimos. Neste ambiente atribui-se alguma probabilidade a que as taxas de rentabilidades dos
principais ttulos de dvida pblica se mantenham reduzidas. Contudo, esperamos que at ao final do ano se observe alguma
recuperao, podendo o Bund alemo a dez anos cotar em torno dos 0.60%-0.75% e o US Treasury a dez anos ligeiramente
acima dos actuais 2%.

Mercados perifricos: O prmio de risco exigido dvida pblica destes pases mantm-se relativamente estvel, reflectindo
o efeito de procura de rentabilidade por parte dos investidores e tambm a confiana de que estas economias continuaro a
corrigir desequilbrios existentes. No caso de Portugal, refere-se a reviso em alta da classificao de risco atribuda pela S&P
para BB+ (um nvel abaixo da dvida considerada de investimento), traduzindo os sinais de retoma da actividade, melhoria
gradual do mercado de trabalho e das contas pblicas.

Mercado de Dvida Pblica: Taxas nominais

Curva de rendimentos

(%)

(pontos base)

3.0

300

2.5

250

2.0

200

1.5

150

1.0

100

0.5

50

UST10y

Bund10y

EUA (10y-2y)

Fonte: Bloomberg

j-15

o-15

j-15

a-15

o-14

j-14

a-14

j-14

o-13

j-13

j-13

a-13

j-12

o-12

j-12

a-12

s-15

a-15

j-15

j-15

m-15

a-15

m-15

f-15

j-15

d-14

n-14

o-14

0.0

UEM (10y-2y)

PTE10Y

ESP10Y

ITL10Y

IEP10Y

UEM Inflation swap 5y

o-15

d-14

m-15

j-14

f-14

s-13

a-13

j-12

n-12

j-12

o-10

m-11

m-10

j-09

d-09

j-07

a-15

j-15

a-15

1.0

f-15

1.5

0
d-14

2.0

100
o-14

2.5

200

a-14

3.0

300

j-14

3.5

400

a-14

500

f-14

4.0

d-13

600

f-09

(%)

s-08

(Spread face ao Bund alemo 10 anos (p.b.)

a-08

Expectativas inflacionistas

n-07

UEM: Mercados mais afectados

a-11

Fonte: Bloomberg, cal. BPI

EUA Inflation swap 5y

Fonte: Bloomberg

Fonte: Bloomberg, calc. BPI

Teresa Gil Pinheiro

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Mercados Financeiros

Outubro 2015

Mercados

Mercado de Dvida Diversa

Movimento de correco no mercado de dvida corporativa

O mercado de dvida diversa tem assistido a um movimento de correco, medida que se vo reavaliando os
riscos na antecipao do processo de transio para um contexto de maior volatilidade (que se poder instalar durante
o perodo de alterao do pendor de poltica monetria). Do lado da oferta, as empresas avanaram significativamente para
angariar fundos em antecipao de um ambiente mais voltil, resultando num aumento do nvel das emisses em Setembro
a nvel global. Contudo, a reduo da procura por activos de rentabilidade mais elevada traduziu-se numa subida significa dos
prmios de risco face s obrigaes soberanas cobrados a empresas com notao de rating especulativo. Nos EUA, os spreads
das obrigaes high yield alargaram significativamente, voltando a quebrar a barreira dos 600 pontos base. No mercado europeu, o ndice itraxx crossover da Markit (que avalia os CDSs de empresas com notao de rating especulativo) alargou em
40 pontos base durante o ms de Setembro, enquanto o mesmo indicador para as empresas com grau de investimento subiu
apenas 18 pontos. Assinala-se portanto um relativo aumento da averso ao risco, que poder derivar tambm de outros factores, tais como a reduo dos nveis de liquidez do mercado e factores de risco idiossincrtico, especficos de determinados
sectores de actividade (e.g. no sector automvel, dos metais e petrolfero).

Entretanto, os investidores tm continuado a desfazer-se das suas posies no mercado obrigacionista das
economias emergentes, face s expectativas de subida das taxas de juro nos EUA que podero ter um efeito significativo
em particular nos mercados onde as moedas se encontram mais vulnerveis. De acordo com o IIF, o nvel de retirada de investimentos dos mercados emergentes ascendeu a cerca de 70% da magnitude das sadas concretizadas em 2013 durante o
taper tantrum. De facto, as preocupaes relativamente aos desenvolvimentos neste segmento de mercado so agora acrescidas, dado que a dimenso deste mercado bastante mais significativa (o FMI indica que a dimenso da dvida corporativa
nos mercados emergentes quadruplicou nos ltimos 10 anos, com um significativo aumento do peso do montante emitido de
obrigaes no total da dvida corporativa). Neste contexto o Global Financial Stability Report alerta para os riscos de se comear
a observar um aumento dos incumprimentos nos mercados emergentes, face exposio destes mercados no s ao risco de
taxa de juro mas tambm ao risco cambial.

Emisses mercado primrio

Spreads da dvida face ao swap US - High Yield

(mil milhes de USD e EUR)

(pontos base)

800

Europa (EUR)

EUA (USD)

200

700

150

600
500

100

400

50
0
set-14
IG

set-15 set-14

mar-15

mar-15

HY

300
out-11

set-15

out-12

out-13

US High Yield

out-14

Fonte: Bloomberg/Credit Suisse

Fonte:UBS/Bloom
berg

CDS - ndices iTraxx

Taxas de incumprimento - Rating Especulativo

(pontos base)

(percentagem)

1000
900
800
700
600
500
400
300
200
100
0
out-10

out-15

250.0

5.0%
4.5%
4.0%
3.5%
3.0%
2.5%
2.0%
1.5%
1.0%
0.5%
0.0%
ago-12

200.0
150.0
100.0
50.0

out-11

iTraxx Crossover

out-12

out-13

out-14

0.0
out-15

Global

iTraxx Europe (eld)

fev-13

ago-13
EUA (HY)

fev-14

ago-14

fev-15

ago-15

Europa (HY)
Fonte: Moody's

Fonte: Bloomberg, Markit

Lusa Teixeira Felino

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Mercados Financeiros

Outubro 2015

Mercados Accionistas

Mercados

Desempenho desfavorvel e volatilidade nos mercados accionistas mundiais no 3T

Os ndices accionistas mundiais registaram um desempenho desfavorvel no 3T, reflectido no desempenho do
MSCI Mundial, que caiu 9%. As principais bolsas mundiais registaram perdas significativas, destacando-se o Shanghai Composite Index, que desvalorizou 25% no trimestre. A presso vendedora que afectou os mercados accionistas mundiais
resultou das fortes quedas no mercado accionista chins e receios quanto desacelerao econmica no pas,
da deciso de manter inalteradas as taxas de juro por parte da Fed e do problema em volta da adulterao dos
nveis de CO2 em alguns automveis do Grupo Volkswagen.

O ms de Agosto foi marcado pela presso vendedora nos mercados accionistas chineses, depois da desvalorizao
do yuan ter sido entendida pelos investidores como um sinal de que a economia chinesa poder no crescer ao ritmo esperado
pelas autoridades do pas para este ano (7.0%). Adicionalmente, tambm a divulgao de dados econmicos desapontantes
ao longo do terceiro trimestre aumentaram a volatilidade dos ndices accionistas chineses e restantes ndices mundiais.

O adiamento da normalizao da poltica monetria nos EUA tambm atingiu os mercados no 3T. Na reunio de
Setembro, a Fed optou por manter as taxas de juro inalteradas, argumentando com o receio quanto economia chinesa e outros
pases emergentes e o aumento da volatilidade nos mercados financeiros. Seria de esperar que esta deciso fosse positiva para
os mercados accionistas, mas o receio quanto ao desempenho econmico da China e dos restantes pases emergentes, e o
impacto na economia mundial, acabou por levar os principais ndices europeus e americanos a desvalorizarem. Efectivamente,
caso se contretize uma envolvente de menor crescimento/recesso, tal ser desfavorvel para o sector empresarial.

Mais recentemente, a questo da adulterao dos nveis de CO2 nalguns modelos automveis do Grupo VW
afectaram as aces da empresa e do sector automvel europeu. Os investidores mostraram-se receosos com o impacto
desta situao nas vendas do grupo e de outras empresas automveis europeias, levando o ndice Stoxx Europe 600 relativo ao
sector automvel a depreciar 26% no 3T. Ainda em termos sectoriais, destaca-se o sector da biotecnologia nos EUA, que
caiu 25% neste trimestre. Sob este sector pesam as dvidas quanto capacidade de crescimento dos lucros e as avaliaes
elevadas das empresas do sector, e a polmica causada pelo aumento significativo dos preos de alguns medicamentos.

Volatilidade nos mercados accionistas: Europa e EUA

Variao trimestral dos ndices accionistas

Var. 3T
2014

2015

2014

2015

-17%

-10%

-13%

4%

Ibex 35

-2%

-12%

11%

-8%

Dax

-4%

-14%

1%

-1%

Cac

-1%

-9%

4%

5%

Eurostoxx 600

-1%

-10%

5%

2%

1%

-8%

8%

-2%

PSI 20

Nasdaq

(pontos; pontos)

Var. acum. Jan.- Set.

S&P500

0%

-8%

8%

-7%

Nikkei 225

6%

-14%

2%

0%

FTSE 100

-3%

-8%

-1%

-7%

Shanghai Comp.

15%

-25%

12%

-9%

45.0
40.0
35.0
30.0
25.0
20.0
15.0
10.0
5.0
0.0
set-14

35.0
30.0
25.0
20.0
15.0
10.0
nov-14

VSTOXX

jan-15 mar-15 mai-15

jul-15

5.0
set-15

VIX (ELD)
Fonte: Bloomberg

Fonte: Bloomberg; cal. BPI.

Principais eventos que marcaram o 3 Trimestre de 2015

(base 100=Jan 2014)

100.10
100.05

"Black
Monday

100.00
99.95
99.90
99.80
99.75

VW admite
adulterao
das emisses
de CO2

Desvalorizao
do Yuan

01-07-2015
03-07-2015
05-07-2015
07-07-2015
09-07-2015
11-07-2015
13-07-2015
15-07-2015
17-07-2015
19-07-2015
21-07-2015
23-07-2015
25-07-2015
27-07-2015
29-07-2015
31-07-2015
02-08-2015
04-08-2015
06-08-2015
08-08-2015
10-08-2015
12-08-2015
14-08-2015
16-08-2015
18-08-2015
20-08-2015
22-08-2015
24-08-2015
26-08-2015
28-08-2015
30-08-2015
01-09-2015
03-09-2015
05-09-2015
07-09-2015
09-09-2015
11-09-2015
13-09-2015
15-09-2015
17-09-2015 Eleies
19-09-2015 Grcia
21-09-2015
23-09-2015
25-09-2015
27-09-2015
29-09-2015

99.85

Reunio da
Fed:
manuteno
das taxas de
juro

Reunio BCE

Stoxx 600

S&P 500

Fonte: Bloomberg; cal. BPI

Vnia Patrcia Duarte

27

E.E.F.

Mercados Financeiros

Outubro 2015

28