1

4. A monetris irnyts rendszere s eszkzei

4.1. A monetris politika clrendszere
A monetris politika a pnzpiac, a pnz keresletnek s knlatnak, rnak (kamat), a pnz-s
tkepiaci szereplk likviditsnak, pnz (hitel) teremt kpessgnek szablyozsa rvn
kvn hatst gyakorolni a relgazdasgra, a gazdlkod alanyok (zleti szervezetek,
hztartsok, non-profit szervezetek) dntseire.
vszzadok ta folyik a vita arrl, hogy a jegybanknak milyen relis lehetsgei s korltai
vannak a gazdasg befolysolsra, melyik eszkz milyen hatkony stb. Hasonlan vits
krdskr a monetris s a gazdasgpolitika kztti viszony, az esetleges ellentmondsok
kezelsnek legmegfelelbb mdszerei.
A monetris politika vgs clja: az rstabilits megvalstsa s fenntartsa, jelenleg
nemzetgazdasgi szempontbl s a realitsokat figyelembe vve az MNB tevkenysgnek
vgs clja az rstabilits megteremtse lehet.
A gazdasgpolitika cljai: a fenntarthat, gyors gazdasgi nvekeds, amely lehetv teszi a
foglalkoztats magas szintjt (nvelst), a fogyaszts (letsznvonal) emelst, az orszg
nemzetkzi versenykpessgnek folyamatos javtst, ha szksges, a fejlettebb orszgokhoz
val felzrkzst. A monetris politiknak a gazdasgpolitika rszeknt el kell segteni a
gazdasgpolitikai clok megvalstst.
Az utbbi vtizedek fejlett s fejld orszgokban sszegylt tapasztalatai, valamint a
jegybanki tevkenysggel kapcsolatos vrakozsok kudarcai nyomn arra a kvetkeztetsre
jutottak a jegybankok, hogy a legclszerbb, ha monetris politikjuk vgs cljaknt az
rstabilitst jellik meg s kisebb slyt helyeznek a kibocsts s foglalkoztats valamilyen
kvnatosnak tartott szintjnek biztostsra s az zleti ciklusok kisimtsra.
Az rstabilits fenntartsval a jegybank kiszmthat gazdasgi krnyezetet biztost a
gazdasgi szereplknek, akiknek dntseik meghozatalakor egyltaln nem, vagy csak kisebb
mrtkben kell figyelembe venni a jvbeni ralakulsbl szrmaz bizonytalansgot.
Figyelembe veend, hogy az inflcinak s a dezinflcinak is vannak kltsgei , tovbb,
hogy az inflci cskkentsbl szrmaz nyeresg tarts, a dezinflcis kltsgek pedig
tmenetiek.
Az inflci kltsgei.
Meg kell klnbztetni a vrakozsoknak megfelel, elrelthat (anticiplt) s a nem vrt,
nem anticiplt (meglepets) inflcit.
Meglepets inflci alatt nem csak a vrtnl nagyobb mrtk, hanem ltalban a
vrakozsoktl eltr inflcit rtjk.
Az inflcis kltsgek jelents rsze akkor is jelentkezik, ha a gazdasg szereplinek inflcis
vrakozsai pontosak, ez azonban ritka eset.

2
A nem vrt inflci legnagyobb kltsge, hogy torztja az rrendszer informcis szerept,
ezrt rossz beruhzsi, befektetsi, finanszrozsi, stb. dntsek szlethetnek.
Az inflci a pnzgyi, vagy releszkzk tulajdonosai szmra vesztesget jelent, ha pl. az
rnvekedst knytelenek jvedelemknt elszmolni s utna adzni, holott az rnvekeds
egy (inflcitl fgg rsze) csak az adott eszkz rtknek megrzst jelenti.
A nominlbr nvekeds adott adkulcsok mellett- nem mindig jelent relbr nvekedst,
st cskkenst is eredmnyezhet, ha a nvekeds kvetkeztben valaki magasabb adsvba
kerl.
Az eszkzk rtkcskkensekor (amortizci) nem lehet az inflcit figyelembe venni.
Minl nagyobb az inflci, minl jobban emelkedik az eszkz ra, annl kevsb jelzi az
amortizci a termels tnyleges kltsgt, annl kevsb nyjthat fedezetet az eszkz
ptlsra.
Inflci esetn a befektetsek az rtkllnak tartott vagyontrgyak fel, illetve a pnzgyi
szektorba irnyulnak, nem a termel szfrba, az erforrs allokci pl. a nvekeds
szempontjbl nem lesz hatkony. A magasabb inflci a nagyobb bizonytalansg miatt is
ltalban magasabb relkamattal prosul, ami cskkenti a termel beruhzsok nett
jelenrtkt, azaz a vrhat nyeresgessgt.
Magasabb inflci esetn magasabb lesz az adott relkamat mellett nyjtott hitel cash-flow-jaezltal cskken az ads hitelfelvev kpessge.
Nvekednek a tranzakcis kltsgek (gyakori trazs). Az emberek igyekeznek vsrlsaikat
elrehozni, szabadulni a kszpnztl a vagyon portfoli gyakoribb trendezse tranzakcis
tbbletkltsgekkel jr.
A rgztett kamatok mellett hitelt nyjtk vesztesget knyvelhetnek el, a nominlis hozam
alacsonyabb relhozamot jelent (a hitelt felvevk jrnak jl). Lehetsges kvetkezmny: a
hitelek, megtakartsok futamideje rvidl, gyakoribbak a mozg, vltoztathat kamatok.
Csorbul az rak informcit kzvett szerepe. Nem tudni pl. hogy a nvekv rak a kereslet
nvekedst jelzik, vagy csak az inflcit tkrzik.
N a brmegllapodsok kockzata.
Trsadalmi kltsgek: a fix jvedelm, s leggyengbb rdekrvnyest kpessggel
rendelkez szereplk nem tudjk thrtani az inflci kltsgeit, vesztesgeket szenvednek
el.
A dezinflci kltsgei
A gazdasgi let szerepli gyorsabban kpesek korriglni az inflcis vrakozsokat az
inflci temnek nvekedsekor, mint cskkens esetn, mert pl. bizalmatlanok a bejelentett
mrtket illeten. A fokozatossg hitele s megvalsthatsga nagyobb.
A dezinflci ltalban a nvekedsi tem (tmeneti) cskkensvel jr egytt (megszort
intzkedsek), ami jvedelemcskkenshez vezethet.
Az inflci cskkense tbbnyire a relkamatok emelkedsvel jr egytt. Ha nagy az
llamadssg nvekednek a kltsgvets kamatterhei- adssgspirl alakulhat ki.

Ha rugalmas az rfolyamrendszer a relkamatok nvelse a nemzeti valuta felrtkeldst

idzheti el kedveztlen az exportrknek romlik a foly fizetsi mrleg egyenslya
eladsods.
Mit jelentsen az rstabilits?
Mekkora mrtk inflci felehet meg az rstabilits kvetelmnynek?
A Maastrichti Szerzds inflcira vonatkoz konvergencia kritriuma szerint Magyarorszg
ves tlagos harmonizlt fogyaszti rindexe ( Harmonised Index of Consumer Prices) HCCP,
a konvergencia jelentsben meghatrozott 1 ves peridusra legfeljebb 1,5 szzalkponttal
haladhatja meg a 3 legalacsonyabb inflcis rtt produkl tagorszg tlagos rtjt. A
gyakorlatban ez a jelenlegi helyzet alapjn vi 3 szzalk alatti rtt jelentene.
A korbban kijellt deziflcis plya szerint, amelyet az MNB s a kormny egyttesen
alaktott ki, az rtkek: 2002: 4,5 +/- 1 %, 2003: 3,5 +/- 1 %, 2005: 3%, 2004-re az elrejelzs
6%, a teljests valszntlen.
Az inflci mrse, optimlis szintje
Inflci alatt ltalban az rsznvonal tarts s folyamatos emelkedse rtend. Mrse nem
knny, fleg, ha nemzetkzi sszehasonltsra is sor kerl.
A jelenlegi gyakorlat szerint az rsznvonal vltozst valamilyen fogyaszti kosr rnak
idbeli vltozsval mrik ez az un. fogyaszti rindex. Az inflcit azrt is lehet a
fogyaszti rindex vltozsval jellemezni, mert kiindul ttelnk a kzgazdasgban, hogy
minden gazdasgi cselekvs vgs clja a fogyaszts.
A gyakorlatban egy jellemznek, ltalnosnak tartott fogyaszti kosarat lltanak ssze (KSH)
s a benne szerepl javak s szolgltatsok rait figyelik. Fontos: milyen az sszettel s
milyenek a slyok. Mivel a fogyasztsi szerkezet s a slyok folyamatosan vltoznak, az
sszettelt s a slyrendszert is rendszeresen fell kell vizsglni. A fogyaszti rindexet
Magyarorszgon havi rendszeressggel becsli meg a KSH. A slyokat vente vltoztatjk.
Az Eurpai ni egysgesen slyozott (harmonizlt) fogyaszti rindex publiklst rta el a
tagorszgoknak.
A slyrendszer megvltoztatsbl ered rindex vltozs elmleti szempontbl nem
tekinthet inflcinak.
A gyakorlatban a fogyasztk a magasabb r, vagy az tlagosnl jobban nvekv r javakat
ha lehet- prbljk a relative alacsonyabb rval helyettesteni, ezrt a fogyaszti kosr a
tnylegesnl nagyobb arnyban tartalmaz olyan termkeket s szolgltatsokat, amelyeknek
ra a mrs idtartama alatt ntt, gy a mrt inflci a valsgosnl nagyobb lehet.
A minsg javuls hatsa is felfel torzthatja a mrt inflcit. Ha a fogyaszt nknt, sajt
elhatrozsbl vsrolja meg az j, jobb minsg, de drgbb termkeket, szolgltatsokat,
az ebbl ered remelkeds nem tekinthet inflcisnak.
Az inflci mrsre szolglhat a termeli rindex, vagy a maginflci. Az utbbi a
fogyaszti rindex egy korriglt vltozata, amelybl kiemelik a nagyon rapszdikus
rvltozsokra hajlamos jszgcsoportokat (energia, egyes lelmiszerek).
Az inflci optimlis szintje.
Milyen inflcis rta felehet meg az rstabilits kritriumnak?
0 inflcis rta mellett nincsenek kell informcik, amelyek elsegthetik az erforrsok
hatkony allokcijt. A brek is lefel merevek (nem minden kzgazdsz osztja ezt az

4
llspontot), ami akadlyozhatja a brek igazodst a vltoz krlmnyekhez, a munkaer
tcsoportostst, a kpzsi struktra hatkony vltoztatst.
A kamatok 0-ra cskkense a megtakartsok ellensge lenne. A nominlis kamatlb soha nem
lehet negatv, a relkamatlb igen, volt r szmos plda (lehet, hogy lesz is, ha a lakossg
elregedsvel n a megtakartk szma, a megtakartsok knlata, ami lefel nyomja a
relkamatlbakat).

4.2. A monetris politika lnyege s eszkztra

Az un. anticiklikus monetris politikval szembeni elvrs, hogy segtse el a
gazdasgpolitika legfbb cljainak (kiegyenslyozott nvekeds stb.) s az rstabilits
megvalsulst.
A clokat egyszerre tbbnyire nem lehet megvalstani, mert a megvalstsra sznt eszkzk
egymssal ellenttes hatsokat vltanak ki s a kvetkezmnyek is egymssal ellenttesek
lesznek.
A gazdasgpolitika irnytinak ezrt a konjunktra, a vilgpiaci versenykpessg, az
esetleges trsadalmi, vagy integrcis elvrsok fggvnyben prioritsokat kell kialaktani,
el kell dnteni, hogy melyek lesznek az elnyben rszestend clok s melyek kerlnek
(tmenetileg) talonba.
Ha pl. a nvekeds s a foglalkoztats preferlt, a fizetsi mrleg tbblete (egyenslya), s az
inflcis rta cskkentse nem fog teljeslni.
A monetris politika a cl-s eszkzrendszert tekintve a pnztmeg nemzetgazdasgi szint
szablyozsra s befolysolsra, valamint a kls pnzkapcsolatok erstsre alkalmas
intzkedsek sszessge, amely a gazdasgpolitika megvalstst pnzoldalrl segti el.
A monetris politika eszkzei:
A ktelez tartalkrta, likviditsi tartalk elrsa
Alapkamat, rediszkont kamatpolitka, irnyad kamatlb, kamatplafon elrsa
Nylt piaci mveletek
Refinanszrozsi hitelek, fels hitelkorlt, hitelkeret
rfolyam szablyozs
Egyb banki eszkzk

Az eszkzk csoportostsa:
Direkt, indirekt
Mennyisgi, minsgi, vagy szelektv eszkzk
A direkt eszkzk a pnz mennyisgnek nvelsre , vagy mrsklsre irnyulnak, az
indirekt eszkzk a kamatlbat, a likviditst kvnjk befolysolni.
A mennyisgi eszkzket a monetris hatsgok klnbsgttel nlkl alkalmazzk, azonos
felttelek vonatkoznak minden alanyra. A minsgi, szelektv eszkzk alkalmazsa esetn a
felttelek ( hitelkamat, lejrat, sajt er stb.) klnbznek pl. a gazdlkod alany szemlye,
vagy az gylet jellege szerint.
Ktelez tartalkrta
A ktelez tartalk lnyege, hogy a hitelintzetek forrsaik meghatrozott hnyadt
ktelezen a jegybanknl vezetett szmln tartoznak elhelyezni. Fontos szerepe van a

5
likviditsszablyozsban, a ktelez tartalkrta nvelse cskkenti bankrendszer likviditst
s hitelnyjt kpessgt (pnzteremts)
A ktelez tartalk alapja ltalban az idegen forrsok sszege, vagy annak egy rsze. A
tartalkokra a jegybank kamatot fizet, a kamatlb ltalban alacsony, cskken tendencit
mutat, (az EU-ban 4-5%)
Kamatpolitika
Irnyad kamat, vagy jegybanki alapkamat megllaptsa (irnyad eszkz a kthetes
futamidej jegybanki lett, melynek kamata az alapkamat.
Rediszkont kamat: a vltk leszmtolshoz kapcsoldik. Ha valamely kereskedelmi bank
nyjtja be a kzponti bankhoz a vltt viszontleszmtolsra, az gylet sorn felszmtott
kamatlb a viszontleszmtolsi kamatlb, vagy rediszkontlb. Ha az MNB emeli a
rediszkontlbat, a kereskedelmi bankok is emelni fogjk az gyfeleiknek nyjtott hitelek
kamatlbt s cskken a hitelek irnti igny, a forgalomban lev pnztmeg. A hats attl
fgg, hogy a kamatkltsgek thrthatk-e. A kamatok cskkense sem jr egytt felttlenl
a hitelkereslet gyors nvekedsvel, a beruhzsi tevkenysg fokozsval, ha a piaci
vrakozsok kedveztlenek, nem fognak j hiteleket ignybe venni.
Nylt piaci mveletek
A forgalomban lev pnz s kzvetve a piaci kamatlbak befolysolsra alkalmas.
Egyik tpus. A jegybank rtkpaprokat (elssorban llampaprokat, llamktvnyeket,
kincstrjegyeket) vsrol s rtkest nagy mennyisgben. Vsrlskor a jegybank
szmlajvrssal fizet n a kereskedelmi bankok likviditsa, hitelnyjt kpessge.
N az rtkpaprok keresleterfolyamacskken a hozamuk, cskken a
kamatlbexpanzv politika. rtkpaprok nagytmeg jegybank eladsa esetn a
forgalomban lev pnztmeg cskken. Felttel: legyen elegend mennyisg s
vlasztk az llampaprok piacn. Pozitvum: rugalmas mdszer, naponta akr
tbbszr is bevethet (rvid idn bell egymssal ellenttes mveletek is
eszkzlhetk), kzvetlen, gyors hatst vlt ki.
Repo mveletek. A repo elnevets a sale and repurchase agreement kifejezsbl
szrmazik, amely visszavsrlsi megllapodst jelent. A repgylet kt tranzakci
eredje, amely gyletben a felek a tranzakcikat egy csomagknt kezelik. Az gylet
els lpse valamely adott rtkpapr (tbbnyire llampapr) azonnali (prompt)
eladsa, vagy vtele, majd ezt kveten a prompt tranzakci fordtottjnak megfelel
hatrids gylet ltrehozsa, azaz a papr elre meghatrozott idpontban trtn
visszavtele, vagy eladsa. A felek mr az gylet elejn lergztik az eladsi s a
hatrids visszavsrlsi rakat.
Az gylet tulajdonkppen egy rtkpapr fedezet mellett nyjtott hitel, a kt r klnbzete
pedig (fogalmilag) megegyezik a hitel kamatval repkamatnak nevezzk.
A klasszikus repgyletben az elad s a vev a elnevezs a ktvnypiacon szoksos
terminolginak felel meg. Az elad (a kcsncsnad) az, aki a kezdetkor az rtkpaprjt
eladja, majd egy ksbbi idpontban visszavsrolja, a vev ( a klcsnt felvev, vagy
befektet) pedig az, aki a gyakorlatban a pnzklcsnt nyjtja rtkpapr fedezete mellett.
A fedezetknt felhasznlt rtkpapr feletti tulajdonjog szempontjbl megklnbztethetnk
szlltsos, vagy vadk repgyletet.
A szlltsos rep esetben az rtkpapr tulajdonjoga az gylet idejre tszll a vevre, aki
ezalatt szabadon rendelkezhet vele (eladhatja, klcsnbe adhatja, fedezetknt felhasznlhatja).
A hatrids visszavsrls idpontjban a vevnek vissza kell szolgltatni az eredeti vagy,

6
ha mskppen llapodtak meg, az eredetivel megegyez kondicij rtkpaprokat az
eladnak.
vadki rep esetben a tulajdonjog az eladnl marad, aki a paprokat egy elklntett letti
szmln zrolja a vevnek. Ha a visszavsrls idpontjban az elad nem tud fizetsi
ktelezettsgnek leget tenni, az rtkpaprok a vev tulajdonba kerlnek.
A repmveletek az zleti szfrban is hasznlatosak.
A jegybanki repval kapcsolatban hasznljuk az aktv s passzv (reverse rep) kifejezseket.
Az aktv repgylet keretben a jegybank nyjt hitelt az gyflnek, llampapr fedezet
mellett, a paszv rep az elbbi gylet ellentte, a jegybank a nla lekttt likvidits ellenben
llampapr fedezetet ad.

rfolyamszablyozs
Az rfolyam szablyozs jelenti az rfolyam megllaptst, az rfolyam ingadozsok
hatrainak megllaptst, az rfolyam vdelme irnyba tett jegybanki lpseket, pl.
devizatartalkok mozgstst (intervenci)
Egyb jegybanki eszkzk
Kontingensek magllaptsa (abszolt rtkek, vagy szzalkos vltozs elrsa pl. a hitelvagy bettllomnyra a kereskedelmi bankoknl), vagy kamatok szablyozsa (betti, vagy
hitelkamat mrtknek elrsa, kamatplafon, hitelplafon rgztse, a hitelkihelyezs fels
hatrnak meghatrozsa stb.) Jl mkd piacgazdasgokban ritkn alkalmazott eszkzk.
Erklcsi rhats alatt rtend a kereskedelmi bankok hitelezsi, kamat stb. politikjnak
befolysolsa, krs, informlis egyeztets tjn.
A jegybanki eszkzk akkor fejtik ki legjobban hatsaikat, ha egymssal sszehangoltan
kerlnek alkalmazsra.
Expanzi esetn pl. a jegybank ltal alkalmazand lpsek:
A viszontleszmtolsi, irnyad kamatlb mrsklse
Kamatplafon leszlltsa
Ktelez tartalkrta cskkentse
Nyltpiaci mveletek keretben rtkpapr vsrls
Refinanszrozsi hitelkeret bvtse
Belfldi valuta lertkelse
Egyb pnzknlatot nvel intzkedsek

4.3. A jegybanki monetris politika legjabb vltozsai

A vltozsok ltalban az EMU-hoz val csatlakozst, az euro bevezetst, s a Maastrichti
Szerzdsben rgztett konvergencia kritriumok teljestst ksztik el.
Az EMU-ban trtn rszvtel felttelei:
Az rszint stabilitsa: a fogyaszti rszint legfeljebb 1,5 szzalkkal haladhatja meg a
hrom legstabilabb (legalacsonyabb inflcis rtj) orszg rindexnek tlagt ( a

referencia rtket a minstst megelz v adatainak figyelembevtelvel llaptjk

meg)
A kamatszint alacsony volta: a hossz lejrat kormnyktvnyek nominlis
kamatrtja a hrom legstabilabb orszg kamatszintjt legfeljebb 2 szzalkkal
haladhatja meg
A foly kltsgvetsi deficit nem lpheti tl a GDP 3 szzalkt
Az adssgllomny szintje nem haladhatja meg a GDP 60 szzalkt
Stabil rfolyam: a nemzeti valuta rfolyama a rszvtelt megelzen nem lp ki az
engedlyezett intervencis svbl

Magyarorszgi intzkedsek:

A Magyar Nemzeti Bank ttrt a szles rfolyamsv keretein bell megvalstott un.
implicit inflcis clkvetsre (inflci targeting) pl monetris rendszer
mkdtetsre. A rendszer f eleme az inflcis plya, amely konkrt rtket ad az
inflcis folyamatoknak hat negyedvre vonatkozan. A jegybank a kitztt inflcis
cl s az inflcis elrejelzsek viszonynak fggvnyban alaktja ki politikjt. Ha a
kt rtk kztt eltrs van (+/- 1 szzalkos a tolerancia), a jegybank a monetris
politika eszkzeivel beavatkozik.
A forint rfolyam lebegtetsi svjt +/- 2,25 szzalkrl +/- 15 szzalkra nveltk
Megsznt minden devizagazdlkodsi ktttsg, megteremtdtt a HUF teljes
konvertibilitsa. Megsznt a deviza/valuta hazahozatali ktelezettsg; klfldn
devizahatsgi engedly nlkl nyithatk forint-s devizaszmlk; devizabelfldiek
belfldi devizaszmlin brmilyen jogcmen szerzett deviza/valuta okmnyvizsglat
nlkl jvrhat s korltozs nlkl felhasznlhat; termszetes szemlyen kvli
devizabelfldiek is korltlanul tarthatnak birtokukban devizt; a klfldi kzvetlen
vllalkozsszerzst nem kell bejelenteni; klfldi s belfldi fizeteszkzt
devizabelfldiek s klfldiek korltozs nlkl hozhatnak be az orszgba, illetve
vihetnek ki onnan; megsznt a devizahatsgi engedlyezsi, illetve bejelentsi
ktelezettsg, szabadd vlt a devizaklfldiek rszre trtn ajndkozs, lehetsges
belfldn devizban fizetni .