Dr Duan Vuievi

TEORIJSKI ASPEKTI I OSNOVNE POSTAVKE

FINANSIJSKE ANALIZE
Saetak: U ekonomskom poslovanju i ivotu preduzea - poslovne firme, teko se moe izvesti
ocena da li je neka ekonomska veliina ili ekonomski rezultat dobar, veoma dobar ili, naprotiv,
slab, a to se uvek dobija poreenjem: sa ulaganjem nekih inputa, sa rezultatima slinih
poslovnih firmi, sa ostvarenjima u prolosti, sa planiranim veliinama i rezultatima (sa
potrebama) itd.
Relativni pokazatelji, finansijska analiza, meuzavisnost, njihovo razumevanje u ekonomiji
imaju izuzetno velik znaaj i orijentaciju za vlasnike kapitala, menadere, strunjake.
Razume se, pokazatelja (stopa, racia) ima veoma mnogo.
U ovom tekstu panja je usmerena na sledee finansijske pokazatelje i indikatore i to:
pokazatelji likvidnosti, indikator aktivnosti, stopa rentabiliteta profitabilnosti i indikator
finansijske strukture i finansiranja, koji su korieni u finansijskoj analizi.
Sve ovo je preduzeto sa ciljem da se identifikuje odgovarajui skup kriterijuma za ocenjivanje
uspenosti preduzea koji e posluiti za identifikaciju uspenosti preduzea.
Tekst je usredsreen na teorijski aspekt i osnovne postavke finansijske analize i preliminarni
izbor indikatora efikasnosti poslovanja preduzea.
Kljune rei: finansijska analiza, finansijski pokazatelji i indikatori, racio brojevi

THEORETICAL ASPECTS AND BASIC

PRINCIPLES OF FINANCIAL ANALYSIS
Abstract: In economic business and life of an enterprise a company, whether an economic
size or an economic result is good, very good, or, rather, weak can hardly be marked and it is
always done by comparison: with the investment of certain inputs, with the results of
businesses, with achievements in the past, with the planned size and results (with needs), etc.

Generalni sekretar Privredne komore Vojvodine

Performance indicators, financial analysis, correlation and understanding of them are of great
importance in economy and give orientation for shareholders, managers, experts.
Understandably, there are a lot of parameters (rates, ratios).
In this paper, attention is paid to the following financial ratios and indicators, namely: liquidity
ratios, activity indicator, profitability ratios and indicators of financial structure and financing.
All of them are used in financial analysis.
All this was done in order to identify an appropriate set of criteria for evaluating company
performance, which will serve to identify the success of the company.
The text focuses on theoretical aspects and basic principles of financial analysis and
preliminary selection of indicators of the efficiency of business operations.
y words: financial analysis, financial ratios and indicators, rational numbers

Uvod
Prvi korak u finansijskoj analizi pomou relativnih pokazatelja (stopa, racia) je izbor
onih najvanijih iz mnotva instrumentarija te vrste, koje je ekonomska i finansijska
teorija u dosadanjem razvoju identifikovala i predloila.
Analiza pokazatelja finansijskog izvetavanja, ima kako elementaran tako i
fundamentalan znaaj.
U ekonomskoj teoriji postoje finansijske analize, koje govore ne samo o razliitim
aspektima finansijskog stanja (poloaja i finansijske strukture preduzea), o njegovoj
aktivnosti u finansijskoj oblasti (upravljanje aktivom i pasivom) i o njegovom
funkcionisanju u finasijskoj oblasti, nego i analize, koje preko finansijskih izraza i
odnosa sublimirano govore o celokupnoj aktivnosti preduzea, njegovom poloaju i
razvoju.

Osnovne postavke finansijske analize

Finansijska analiza u predominantnom delu predstavlja racio analizu ija je sutina da
posmatra bilansne pozicije u prostim matematikim formulama. U tom meusobnom
poreenju finansijskih kategorija mora se voditi rauna da se ne mogu dobiti
konzistentni rezultati iz poreenja finansijskih kategorija, koje predstavljaju tokove,
rezultate ostvarene u odreenom vremenskom periodu (po pravilu kategorije bilansa
uspeha) i tokove, pozicije bilansa stanja na odreeni dan. Taj problem finansijska
analiza sa manje ili vie uspeha reava na taj nain da pozicije stanja uzima u vie
uzastopnih termina i na taj nain u zavisnosti od njihovog broja i njihove
sistematinosti, konvertuje u barem pribline tokove sa kojima se mogu uporeivati
pozicije, koje predstavljaju rezultate (tokove) kumulirane u odreenom vremenskom
periodu.

Izbor i interpretacija finansijskih pokazatelja (racio analiza) moraju se kombinovati

tako da finansijska analiza koristi alternativno i komplementarno:

pokazatelje, koji predstavljaju saznanja, opservacije i subjektivno iskustvo

analitiara o zadovoljavajuim ili normalnim odnosima (standardima)
pojedinih odnosa;

pokazatelje, koji govore o vremenskoj dimenziji odreenih finansijskih

kategorija i odnosa, njihovo ostvarenje u tekuem periodu u poreenju sa
odnosima u nekom ranijem vremenu;

pokazatelje, koji govore o prostornoj dimenziji, ostvarenje odreenih odnosa i

finansijskih kategorija sa onima u drugim preduzeima, grupacijama, granama
ili sa privredom u celini. Pritom je naroito znaajno poreenje sa izabranom
grupom preduzea koja se smatra vodeom, jer se na taj nain eliminie
umirujue, demotivaciono dejstvo poreenja sa slabijim preduzeima;

pokazatelje, koji govore o normativnoj, planskoj dimenziji, ostvarenje

odreenih odnosa i finansijskih kategorija u poreenju sa onima koje je
preduzee planom ili na neki drugi nain zacrtalo kao cilj koji treba ostvariti.

Pri izradi finasijskih izvetaja u njihovoj analizi se uoavaju odredjeni problemi:

Prvi od njih odnosi se na obezbeivanje informacija. Pri utvrdjivanju

finansijske pozicije preduzea neophodno je izvriti njenu komparaciju sa
granskim prosekom. Informacije o granskim prosecima mogu se obezbediti iz
eksternih i internih izvora. Za kvalitet analize finansijskih izvestaja, od
izuzetne vanosti je izbor odgovarajueg izvora komparativnih podataka.
Posebnu panju treba obratiti na razlike u diferencijama stopa iz razliitih
izvora.

Drugi problem, zapravo to i nije i odnosi se na loginu elju jednog broja

preduzea da se ne zadovoljavaju poreenjem sa prosekom ve sa stopom
vodeeg (ili vodeih) preduzea u grani.

Sledei problem je interpretacija rezultata u svetlu konfliktnosti ciljeva. Veoma

je teko generalizovati da li je neki pokazatelj dobar ili lo. Na primer, visoka
stopa tekue likvidnosti pokazuje da je preduzee sposobno da pravovremeno
izmiruje svoje obaveze. S druge strane, postoji konflikt izmedju likvidnosti i
rentabilnosti. Visoko likvidna sredstva koja se uvaju kao rezerva likvidnosti
ne donose dobitak. Za neke pokazatelje potrebno je da budu to blie
granskom proseku, za druge da budu to vei ili to manji.

Razliita raunovodstvena praksa moe onemoguiti uporedjivanje preduzea

sa granskim prosekom. Na primer, razliite metode procene vrednosti zaliha
(FIFO, LIFO i dr. ) imaju za posledicu razliite pokazatelje. Ako se u grani
primenjuje druga metoda procene od one u preduzeu, uporedivost moe biti
znatno smanjena.

Poseban problem moe biti praksa iskazivanja nerealnih rezultata. U

preduzeima se javlja potreba da se rezultati poslovne godine prikau boljim ili
gorim nego to su oni u stvari. Ta potreba se moe zadovoljiti na mnogo
naina, i tako na due vreme onemoguiti sagledavanje realnog stanja.

Inflacija stvara iskrivljenu sliku rezultata i vrednost preduzea. U okolnostima

njenog delovanja teko je sagledati ostvarene efekte poslovanja.

Analiza finansijskih izvetaja je obiman posao izraunavanja, prezentacije i

razumevanja efekata poslovanja predstavljenih u finansijskim izvestajima.
Greke u radu onemoguavaju donoenje pravilnih zakljuaka, pa je poeljno
korienje svakog oblika automatizacije koje e olakati i podii nivo analize.

Teorija i praksa finansijske analize ima za cilj ili nastoji da pronae adekvatne
odgovore na ove probleme i da njihov uticaj smanji na tolerantnu meru. Prema tome,
uprkos ovim i drugim tekoama finansijska analiza ostaje nezamenjiv instrument
evaluacije efikasnosti preduzea.
Brojni finansijsko-analitiki pokazatelji grupiu se (klasifikuju) na razliite naine u
zavisnosti od toga koji aspekt obrauju, ali i od afiniteta pojedinih autora. Tako u
jednom prilazu se koriste tri grupe pokazatelja, koji se izvlae iz bilansa stanja i uspeha
i to su: 1) racia strukture, 2) racia rentabilnosti i 3) racia upravljanja.
Kod drugih autora s obzirom da klasifikacija nije jednoobrazna ve da, manje ili vie,
zavisi od linih preferencija samog analitiara. Racio brojevi se grupiu na:
1. pokazatelje likvidnosti;
2. pokazatelje aktivnosti, koji se preduzimaju u cilju ouvanja likvidnosti;
3. pokazatelje rentabilnosti;
4. pokazatelje finansijske strukture i finansiranja.
Na prvom mestu treba razmotriti pokazatelje likvidnosti, jer se upravo oni (tj. sama
likvidnosti) najpre zapaaju u sluaju zapadanja preduzea u tekoe. Nelikvidnost u
izvesnom smislu predstavlja simptom nezdravog poslovanja i ima neke slinosti sa
temperaturom u sluaju bolesti ovekovog organizma. Zatim treba razmotriti
pokazatelje aktivnosti, pre svega one koji se odnose na upravljanje aktivom, koji imaju
za cilj ouvanje finansijske likvidnosti.

Moda bi se moglo pomisliti da bi nakon toga trebalo razmotriti pokazatelje finansijske

strukture i finansiranja, to mnogi nazivaju upravljanjem pasivom. Meutim, ini se da
ima vie opravdanja da se pre toga razmotre pokazatelji rentabilnosti. Pritom je logika
sledea: samo za rentabilnu proizvodnju ima opravdanja optimizirati finansijsku
strukturu i obezbeivati dovoljno izdano finansiranje. Prema tome, treba najpre
razmotriri pokazatelje rentabilnosti kao vrhovni racio finansijske analize, da bi potom
bilo lake razumljivo kakvu finansijsku strukturu i koliko finansijskih sredstava je
opravdano angaovati za ovu proizvodnju.

Pokazatelji likvidnosti
U trinim ekonomijama u kojima vlada tzv. hard budget constrains, vrsto budetsko
ogranienje i to ne samo na nivou budetskih jedinica ve svih entiteta, a ono se sastoji
u tome da niko, ni drava, ni paradravna institucija, ni banka, ni preduzee, ni
domainstvo, ne moe troiti, tanije kupovati vie nego to ima likvidnih sredstava za
plaanje, ne moe svoju nelikvidnost prenositi na druge (socijalizovati) ve pada pod
udar veoma rigoroznih sankcija u vidu steaja i likvidacije, indikatori likvidnosti su
veoma znaajni. Kao to je sluaj i sa drugim finansijskim pokazateljima i oni su
koncipirani i identifikovani u veoma irokoj skali. Tako se govori o pokazatelju tekue
likvidnosti, pokazatelju opte likvidnosti, pokazateljima I, II i III stepen, pokazatelju
budue likvidnosti, pokazatelju rigorozne likvidnosti itd. Ovde nije cilj da se o svakom
aspektu prui iscrpan pregled pokazatelja, tako da emo u nastavku panju
koncentrisati na dva, koji e nam omoguiti ne samo njihovo razlikovanje nego i
sutinsko razlikovanje uzroka i posledica nelikvidnosti.
Kada govorimo o likvidnosti onda najpre treba apsolvirati najoptiji pojam likvidnosti
preduzea, njegove likvidnosne performanse, a zatim razmotriti najvanije pokazatelje,
koji o tome govore sasvim konkretno, kvantitativno.
Likvidnost preduzea u kvalitativnom pogledu predstavlja njegovu sposobnost da neke
svoje finansijske ali ne novane oblike imovine u zadovoljavajuem roku transormie u
novac, kao najlikvidniji oblik finansijske aktive i da na taj nain izvrava svoje
finansijske obaveze. O tome, kao to emo videti, vie govori koeficijent opte
likvidnosti, dok koeficijent tekue, trenutne likvidnosti govori o sadanjem a ne
potencijalnom stanju.
Stopa tekue (brze, rigorozne) likvidnosti
Stopa tekue (brze, kratkorone) likvidnosti se dobija stavljanjem u odnos raspoloivih
likvidnih sredstava i dospelih obaveza u sadanjem trenutku i izraava se u sledeem
obliku:

Sredstva za izmirivanje obaveza u krakom roku

Novac i drugi oblici likvidnosti koji se mogu u
kratkom roku konvertovati u novac
Stopa tekue likvidnosti = -----------------------------------------------------------Dospele obaveze i obaveze koje dospevaju u roku od
nekoliko dana
Pod likvidnim sredstvima u smislu gornjeg pokazatelja treba podrazumevati:
1) gotovinu u blagajni i na tekuem raunu;
2) relativno lako pretvoriva sredstva u gotovinu, kao to su nemonetarni depoziti,
akceptni nalozi sigurnih dunika, garancije solventnih banaka itd.;
3) odobreni okvirni krediti banaka.
U vstim finansijskim sistemima, u kategoriju likvidnih sredstava ubrajaju se i jo
neka sredstva kao to su hartije od vrednosti i potraivanja od kupaca, koje dospevaju u
kratkom roku. Meutim, u mekim finansijskim sistemima, u kojima instrumenti
obezbeenja plaanja, kao to su menica, akceptni nalog... mnogo su izgubili od
efikasnosti i pouzdanosti, kao pojam sredstava pouzdano raposloivih za izmirivanje
dospelih obaveza.
Ovaj problem mekih finansija svakako ima mnogo ire i dublje uzroke i povezan je
ak sa svojinskom osnovom naih preduzea, sa delovanjem pravosudnog sistema... i o
tom pitanju ovom prilikom ne moemo detaljnije raspravljati. Ali, implikacije se
moraju imati u vidu, ono to su u vrstom finansijskom sistemu veoma likvidna
sredstva u mekim finansijama postaju samo relativno, uslovno likvidna.
Ako za trenutak ostavimo po strani ovu (inae nezanemarljivu injenicu) onda treba
naglasiti da koeficijent tekue likvidnosti moe da bude, i najee jeste, posledica
neusklaenosti rokova dospea potraivanja i obaveza. U takvom sluaju nelikvidnost
predstavlja bezazleni funkcionalni poremeaj (neusklaenost), to jeste problem, ali
svakako manji od onog, koji po pravilu, stoji iza opte nelikvidnosti. Drugaije reeno,
u sluaju kraktkoronog poremeaja likvidnosti, to ne mora biti rezultat gubitka
imovine, koji po pravilu stoje iza opte nelikvidnosti, koja poprima karakter trajnije
insolventnosti.
Stopa opte (fundamentalne) likvidnosti
Stopa opte likvidnosti dobija se kad se ne samo raspoloiva likvidna sredstva nego i
zalihe, potraivanja i ostala obrtna imovina stavi u odnos sa kratkoronim i
srednjoronim obavezama, to znai da ima sledei oblik:

Sredstva za izmirivanje obaveza u kratkom roku (novac i

oni oblici koji se mogu brzo konvertovati u novac) +
zalihe + potraivanja
Stopa opte likvidnosti = ------------------------------------------------------------Dospele obaveze i obaveze koje dospevaju u
periodu od godinu dana
Paljivijim posmatranjem ovog pokazatelja moe se lako zakljuiti da on moe biti
nepovoljan (da njegova vrednost moe znaajnije pasti ispod 1) ako preduzee posluje
sa gubitkom, ako gubi deo svoje imovinske supstance. Poznato je da se u tom sluaju
najpre gubi supstanca u obliku amortizacije, a ako preduzee ne uspeva da amortizaciju
reinvestira, da je sauva u nekom drugom obliku realne ili finansijske imovine, onda je
jasno da ono nagriza svoju supstancu, koja se nalazi u obliku obrtnih sredstava.
Meutim, u sluaju veih i upornijih gubitaka, preduzee ne uspeva da obnavlja
(odrava) obrtna sredstva na optimalnom nivou. U oekivanju da e se situacija
popraviti moe se posegnuti za zaduivanjem (stvaranjem dodatnih obaveza) i ako se
performanse preduzea zaista bitno ne poprave, preduzee postaje nelikvidno, s tim to
ta nelikvidnost ima fundamentalni oblik, oblik insolventnosti, to znai da
nesposobnosti izmirivanja obaveza proistiu ne iz neuskaenosti rokova potraivanja i
obaveza, nego iz vika obaveza nad imovinom. To je indikator, koji govori o jednom
od najteih poremeaja, tanije reeno o veoma niskom stepenu efikasnosti preduzea.

Indikatori likvidnosti
Indikatori likvidnosti su znaajniji nego to se obino misli, zbog toga to ne pokazuju
samo odnos obaveza i raspoloivih sredstava, nego jo vie zbog toga to (u sluaju
nelikvidnosti) govore da u realnoj sferi mora da postoje uzroci takvih reenje.
Nepovoljni pokazatelji tekue likvidnosti i opte likvidnosti samo su vrh ledenog brega
i ukazuju na to da neto nije u redu:

u domenu upravljanja imovinom i obavezama, pa treba posvetiti panju

pokazateljima aktivnosti;

ili na postojanje problema struktuiranja imovine i kapitala (nedovoljnost neto

obrtnih sredstava);

ili na probleme nerentabilnosti i gubljenja obrtne imovine.

Ta povezanost e se bolje videti iz daljeg razmatranja.

Indikator aktivnosti (upravljanja imovinom i dugom)

Ako je stopa tekue likvidnosti nepovoljna onda to najpre indicira da se lice upravlja ili
sa unovivom imovinom ili da se neoprezno stvaraju obaveze, u neskladu sa prihodima
iz kojih e se sredstva oslobaati za izmirivanje obaveza.
Stopa obrta zaliha
Stopa obrta zaliha izraava se kao odnos prodaje i zaliha:

Stopa obrta zaliha =

Cena kotanja realizovanih proizvoda

------------------------------------------------Zalihe

Ovaj pokazatelj govori o tome da li preduzee, u nastojanju da obezbedi kontinuitet

svoje proizvodnje, angauje suvie velika sredstva u zalihe. Ako je, pritom, re o
zalihama materijala, onda to indicira na potrebu preispitivanja funkcionisanja nabavne
slube i tehnike pripreme, koje moda, u nastojanju da minimiziraju rizik od zastoja u
proizvodnji zbog nedostataka pojedinih komponenti, gomilanju zalihe bez oseaja da
se time stvara nesklad izmeu imputa i outputa, koji mora biti na odgovarajui nain
finansiran. Ako preduzee moe da obezbedi finansijska sredstva, onda treba raunati
da trokovi finansiranja optereuju rentabilitet preduzea. Ako je re o finansiranju
zaliha sopstvenim finansijskim sredstvima, opet se mora raunati da to nisu besplatna
sredstva i da i ona imaju oportunitetni troak, troak izgubljenog prinosa, a mogla bi da
donesu prihod da su upotrebljena u sluaju angaovanja na drugi nain.
Meutim, ako je re o ne velikim zalihama (malom koeficijentu obrtaja) poluproizvoda
onda svakako zasluuje panju analiza da li je to tehnoloki determinisano, ili je re o
slaboj organizovanosti proizvodnje, to uzrokuje dui ciklus od potrebnog.
Konano, ako je re o niskom koeficijentu obrtaja zaliha gotovih proizvoda, onda to
moe biti indikator jo teih problema, kako u neadekvatnom funkcionisanju
marketinke i prodajne slube tako i u radu razvojnih slubi, koje ne uspevaju da
kreiraju atraktivniji proizvodni program.
Iz ovoga se vidi kako jedno naizgled usko, sektorsko, finansijsko pitanje moe imati
duboke uzroke u funkcionisanju drugih segmenata preduzea, ukljuujui i one koji
nisu finansijski pa ak ni u irem smislu ekonomski.
Broj dana naplate potraivanja
Broj dana naplate potraivanja pokazuje proseno vreme koje preduzee provede
ekajui da dobije gotovinu za izvrenu prodaju. To je vreme koje sredstva provedu u
obliku potraivanja od kupaca.

Kratkorona potraivanja
Broj dana naplate potraivanja = -----------------------------------------Prosena dnevna prodaja
Problem vezivanja sredstava u obliku potraivanja je visedimenzionalan. Pored toga
to je preduzee zainteresovano da broj dana naplate potraivanja bude to krai, on sa
druge strane predstavlja neminovnost da bi preduzee povealo prodaju.
Indikator obrta fiksne imovine
Stopa obrta fiksne imovine pokazuje koliko preduzee efektivno koristi svoju fiksnu
imovinu:
Neto prodaja
Stopa obrta fiksne imovine = ---------------------------Stalna sredstva
Ova stopa pokazuje koliko jedna novana jedinica uloena u fiksni kapital ostvaruje
neto prodaju. Inverzni pokazatelj govori o tome koliko za jedinicu neto prodaje treba
angaovati stalnih sredstava. Na makroekonomkom nivou analogan pokazatelj je
poznati kapitalni koeficijent, koji govori o tome koliko drutvenog proizvoda ostvaruje
jedna novana jedinica uloena u fiksni kapital. I sasvim je jasno da je pozitivno
ukoliko je kapitalni koeficijent manji, odnosno, ako posmatramo gornji pokazatelj na
mikroekonomskom nivou, povoljnije je da on bude to vei, da se sa novanom
jedinicom uloenom u stalna sredstva ostvaruje to vea neto prodaja. To je
nesumnjivo znaajan izraz efikasnosti preduzea, mada odmah treba rei da u njemu ne
dolaze do izraaja ostali trokovi koji su, pored stalnih sredstava, neophodni da se
ostvari jedinica neto prodaje.
Indikator obrta celokupne imovine
Poslednja stopa iz ovog skupa, iz skupa indikatora, koji govore o aktivnosti u domenu
imovine, je stopa obrta celokupne imovine. Do nje se dolazi delenjem prodaje sa
ukupnim sredstvima preduzea.
Neto prodaja
Stopa obrta celokupne imovine= --------------------------Ukupna sredstva

Za ovu stopu je poeljno da bude to vea, to se postie izmenama u strukturi i obimu

imovine preduzea i poveanjem prodaje. Drugim reima preduzee ima utoliko veu
efikasnost ukoliko je ova stopa vea i obrnuto.
Stopa rentabiliteta - profitabilnosti
Dobit (profit) je rezultat mnogih odluka i opteg funkcionisanja preduzea. Sve
aktivnosti u preduzeu utiu na visinu ovih stopa, stoga stopa profitabilnosti pokazuje
kombinovani efekat svih predhodno objanjenih stopa, pa je i njeno sagledavanje nuno
izvriti sa vie aspekata, jer ni jedan od njih sam za sebe ne moe zadovoljiti sve potrebe
i interese.
Stopa rentabiliteta - pokazatelj povraaja investiranog kapitala
Opte stope rentabiliteta
Bruto rezultat poslovanja
Opta stopa rentabiliteta = -----------------------------------------Ukupna aktiva
Da bi se razumeo smisao ovog pokazatelja rentabiliteta treba tano definisati kategorije
koje ga ine. Bruto rezultat poslovanja, prema raunovodstvenoj emi bilansa uspeha,
predstavlja bruto dobitak bez oporezivanja, koji sainjavaju:
1. poslovni dobitak;
2. dobitak (iz) finansiranja;
3. neposlovni i vanredni dobitak i
4. revalorizacioni dobitak.
esto se bruto dobitak izjednauje sa neto prilivom gotovine. Meutim, Meunarodni
raunovodstveni standard je u ovu oblast uneo vie svetla i jasnoe. Osnovno je da se
mora razlikovati tok rezultata i gotovinski tok. Da bi se to razumelo mora se uvaavati
razlika izmeu prihoda i primitaka. Revalorizacioni prihod, na primer, nije nikakav
priliv gotovina, dok na drugoj strani troak amortizacije, na primer, nije nikakav
izdatak.
Prema ve pomenutom MRS moe se koristiti indirektni metod za iskazivanje
gotovinskih tokova. Re je o metodu koji polazi od neto dobitka i s obzirom na to, da
je on tok rezultata, a ne gotovinski tok, mora se korigovati u sledeem smislu:
- neto dobitak mora se umanjiti za sve prihode koji nisu gotovinski prilivi;

- neto dobitak se mora uveati za sve rashode (koje su uticali da on bude manji), a
koji nisu izdaci.
Pored toga, u bilansu gotovinskih tokova, tj. u tzv. cash flow analizi mora se uzeti u
obzir sa pozitivnim predznakom sve smanjenje zaliha i potraivanja od kupaca, a sa
negativnim predznakom sve smanjenje obaveza prema dobavljaima i drugih obaveza,
i obrnuto. Zatim, u cash flow analizi moraju se uzeti u obzir i novani tokovi iz
aktivnosti investiranja (ne samo u realnu nego i u finansijsku aktivu) i novani tokovi u
segmentu finansiranja (poveanje i smanje kredita, kupovina i prodaja i kupovina
hartija od vrednosti i drugih oblika finansijske imovine).
Prema tome, pokazatelj rentabilnosti je pokazatelj rezultata, obrauna prema
raunovodstvenim propisima o sastavljanju, bilansiranju pozicija imovine i obaveza i
posebno o sastavljanju bilansa uspeha, i ne treba ga izjednaavati sa bilansom
gotovinskih tokova.
Pokazatelj rentabilnosti, kao odnos bruto rezultata sa ukupnom aktivom, govori
dovoljno i sam za sebe (da li je pozitivan ili negativan), ali njegova visina govori jo
vie. Ne samo kroz injenicu da se stopa rentabiliteta do 5% empirijski smatra slabom,
izmeu 5 i 15% empirijski zadovoljavajuom, a preko 15% veoma dobrom, nego jo
vie kroz indikaciju za koliko vremana bi se uloena sredstva mogla vratiti.
U konkretnijem formulisanju pokazatelje rentabiliteta iskristalisali su se:
neto dobitak (bez poreza na dobitak)
+ kamate na dugor. i srednjor. kredite
Evropska varijanta stopa rentabiliteta = -----------------------------------------------stalni kapital (sopstveni +
dugoroni i srednjoroni krediti)
Nasuprot tome stoji jednostavnija i po svemu sudei loginija amerika varijanta
pokazatelja rentabiliteta:
dobitak (bez poreza na dobitak
+ kamata na sve kredite
Amerika varijanta pokazatelja rentabiliteta = --------------------------------------ukupna aktiva
U ovoj varijanti stopa rentabiliteta pokazuje stopu zaraivake sposobnosti ukupne
aktive, bez obzira iz kojih izvora sredstava je ona finansirana.
Konano, nasuprot tome, treba ukazati i na veoma esto korien pokazatelj
rentabiliteta samo sopstvenog kapitala koji se ogleda u sledeoj stopi:

dobitak
Stopa rentabil. sopstvenog kapitala = -----------------------------sopstveni kapital (neto aktiva)
Posebne (specifine) stope rentabiliteta
Nasuprot optim stopama rentabiliteta, pa makar i u razliitim varijantama koriste se i
razliite specifine stope, koje o rentabilitetu govore iz specifinih uglova. U tom
smislu naveemo samo nekoliko racia.
a. Granica profita (dobitka)
Granica dobitka pokazuje nivo ostvarenog neto prihoda koji stoji na raspolaganju (koji
se rasporeuje) obinim akcionarima (vlasnicima obinih, neprioritetnih, upravljakih
akcija) u odnosu na nivo ostvarene prodaje:
Neto prihod na raspolaganju
obinim akcionarima
Granica profita = ---------------------------------------Neto prodaja
Stopa ispod proseka grane ukazuje na to da je nivo prodaje suvie nizak ili su trokovi
visoki, ili i jedno i drugo.
b. Snaga zaradjivanja
Ova stopa iskazuje se na sledei nain:
Dobitak pre kamata i poreza
Snaga zaradjivanja = -------------------------------------------Ukupna imovina
Stopa pokazuje nivo dobitka pre oporezivanja u odnosu na nivo ukupne imovine,
odnosno sposobnost preduzea da pri odredjenom nivou ukupne imovine ostvari to
veu zaradu. S obzirom, da se uzima kategorija zarade pre kamate i oporezivanja, ovaj
pokazatelj je pogodan i za uporedjivanje preduzea sa razliitim finansijskim
leveridom i nivoom poreza.
Indikator finansijske strukture i finansiranja
U analizi finansijske strukture i izbora optimalnog naina finansiranja preduzea, treba
najpre precizirati kakvo se preduzee ima u vidu. S obzirom, da itavu analizu
baziramo na postulatima trine ekonomije, tj. na posmatranju preduzea koje ne samo

to posluje u ambijentu trine ekonomije nego i svojom konstitucijom ini da

privredni sistem bude trini, ovde ostajemo kod premisa koje tome najvie
odgovaraju.
Postuliramo, dakle, da je re o preduzeima tipa akcionarskih drutava, drutava u koja
su fizika i pravna lica uloila svoj kapital u akcionarskom obliku s ciljem da to
preduzee maksimira profit (dobitak) i da na taj nain:

prvo, njihove akcije u tom preduzeu dobro kotiraju, da imaju visoku cenu na
tritu kapitala, za sluaj da ih akcionar eli prodati i doi do likvidnih
sredstava i

drugo, (to je uslov i za prvo) da preduzee ostvaruje visok nivo dobitka bilo
da ga, zatim, po izmirenju poreza na dobitak, raspodeljuje akcionarima u
obliku dividendi ili da ga unosi u svoje rezerve (koje, su istina, nominirane na
vlasnike akcija, ali im pripadaju i u toku ivotnog veka na taj nain to utiu da
njihove akcije imaju viu cenu i u sluaju prestanka preduzea).

Da bi ostvarilo ove ciljeve preduzee preduzima razliite mere u svim segmentima

poslovanja, pa i u samom finansiranju. Prvo, preduzee tei da ostvari optimalnu
strukturu sopstvenog kapitala i duga (tueg kapitala) i drugo, angaovanjem dodatnih
tuih sredstava u obliku koji postojeim akcionarima najbolje odgovara.
Pokazatelji iz ove oblasti su:
- stopa duga, odnosno stopa samofinansiranja;
- sposobnost otplate kamate;
- pokrie fiksnih isplata.
Stopa duga i stopa samofinansiranja
Stopa duga meri nivo imovine koji se finansira iz tudjih izvora, odnosno pokazuje
procenat fondova obezbedjenih od strane kreditora.
Ukupan dug
Stopa duga = -------------------------------Ukupna imovina
Komplementarni pokazatelj stope duga (stope zaduenosti) je stopa samofinansiranja:

Ukupna imovina (ukupna aktiva ili to je

mora biti jednako ukupna pasiva)
Stopa samofinansiranja = ----------------------------------------------------Sopstveni (trajni) kapital
Ukoliko preduzee ve ima visok stepen samofinansiranja, logino je da ono nee ii
linijom poveanja akcionarskog kapitala i proirivanjem broja akcionara, ve e
nastojati da iskoristi tzv. finansijski leverid. Ako kaemo da u bukvalnom prevodu
pojam, ameriki pojam, leverage znai poluga, onda to moe i da se svrsta u kategoriji
fizike. Osnovni (akcionarski) kapital moe da ostvari veu prinosnu snagu uz
korienje odgovarajue (i odmerene) kreditne poluge, nego to bi mogao da ostvari
sam, bez korienja te poluge.
Razume se, i preduzee i potencijalni kreditori paljivo analiziraju u kojoj meri ta
poluga zaista moe poveati prinosnu snagu preduzea. Potencijalni kreditori, prilikom
donoenja odluke o eventualnom kreditiranju, posebnu panju posveuju ovoj stopi
zbog efekta finansijskog leverida, koji preduzee moe u nepovoljnim uslovima
dovesti u stanje da ne moe da izvrava svoje obaveze. Iako je preduzee
zainteresovano za nova zaduenja, ako je njegova stopa duga vea od proseka u grani,
teko moe oekivati da e kreditori biti spremni za nove pozajmice.
Sposobnost otplate kamate
Ova stopa se dobija stavljanjem u odnos dobitka pre oporezivanja uveanog za kamatu
sa visinom kamate.
Dobitak pre oporezivanja + kamate
Sposobnost otplate kamate = ---------------------------------------------Kamata
Sposobnost otplate kamate pokazuje koliko puta je dobitak pre oporezivanja uvean za
kamatu vei od same kamate. Jasno je da se preduzeu nee isplatiti uzimanje kredita
ukoliko se ovaj pokazatelj pogorava, jer to onda znai da taj kredit nema
zadovoljavajui leverage, da dovoljno ne doprinosi poveanju dobitka.
Pokrie fiksnih isplata
Pokrie fiksnih isplata slino je predhodnoj stopi, s tim to se ona koriguje nivoom
periodinih plaanja po dugoronom dugu i dugoronog lizinga (ukoliko on postoji).
Formula za izraunavanje ove stope je sledea:
Zpkp + Lp
PFI = ---------------------------------------K + Lp + Fpp /(1 - ps)

pri emu je PFI pokrie fiksnih isplata, Zpkp zarada pre kamate i poreza, Lp lizing
plaanja, K kamata, Fpp fond za periodina plaanja po dugoronom dugu, ps stopa
poreza.

Zakljuak
Razume se, finansijska analiza kojom treba da se stekne prava slika ne samo o
finansijama preduzea nego, preko njenih izraza i kategorija, i kompleksnija slika o
sveukupnim performansama (o uspenosti ostvarivanja svih funkcija) preduzea, ne
moe se koristiti samo sistemom elementarnih pokazatelja (racia), ve mora primeniti i
sloeniju analitiku aparaturu.
U ovom tekstu je obuhvaeno nekoliko paralelnih pokazatelja i indikatora znaajnih za
finansijsku analizu i to pokazatelji likvidnosti, indikator aktovnosti ( upravljanje
imovinom i dugom), stopa rentabiliteta profitabilnosti i indikatori finansijske
strukture i finansiranja.
Ovo je samo jedan od brojnih finansijsko analitikih pokazatelja koji se mogu
prilazati u zavisnosti od aspekta koji se obrauje i predstavljaju lini prikaz autora.
Ukoliko bude prilike, ova materija se moe prikazati iz drugih aspekata u zavisnosti od
toga, ta se eli sagledati ili postii.

Literatura
[1]

Krasulja, D. (1992) Poslovne finansije, Ekonomski fakultet, Beograd

[2]

Perovi-Jovanovi, M (1994) Ekonomika Preduzea, Savremena administracija,

Beograd

[3]

Rankovi, J. (1992) Upravljanje finansijama, Ekonomski fakultet, Beograd

[4]

Rodi, J. (1991) Poslovne finansije, IP Ekonomika, Beograd

[5]

Slovi, D. (1991) Savremeni finansijski menadment, IP Ekonomika, Beograd