Nr.

2 - 2006

AKTUELL PROFIL
Morten Sundstø:

- Bruk hodet,
ikke la
følelser styre
SIDE 4

- Sommeren er Sol-industrien Aage Figenschou

tradisjonelt en litt av et eventyr ny styreleder
god børstid i det siste
farerSIDE 8 SIDE 12 farerSIDE 30
 God sommer
John Peter Tollefsen
Ansvarlig redaktør
Sommeren er kommet og det er ferietid i
Norge. Normalt i gamle dager, dvs for
fem – ti år siden, tok aksjemarkedet også
ferie i juli og august, men så er det bare
det at aksjemarkedet ikke lenger er slik
det en gang var. De siste månedene har
vært svært turbulente både på Oslo Børs,
kanskje særlig der, og på internasjonale
børser, og det er all grunn til å regne med
at dette vil fortsette selv om utetempera-
turen stiger og morgenbadet frister mer
enn DN og Finansavisen.. På en travel
dag på børsen utgjør handelen fra uten-
landske investorer 2/3 av omsetningen; da
sier det seg selv at sommerferien til
norske investorer er mindre viktig for
utviklingen på Oslo Børs enn utlendingers
syn på så vel Norge som det internasjo-
nale bildet. Men mange aksesparere vil jo
gjerne ha litt ferie, stenge PC’en og håpe
at meglerne klarer seg med noen færre
kurtasjekroner akkurat i noen slappe
ferieuker. Hva skal man så gjøre med sin
portefølje?
Kan man for eksempel finne belegg for å
si at det lønner seg å trekke seg ut av
markedet i sommermåneden for så å gå
inn igjen når løvet faller? Det mest åpen-
bare svaret er nei! Timing i aksjemarke-
det er vanskelig, og bør overlates til den
kortsiktige spekulanten. En robust, lang-
siktig portefølje med kvalitetsaksjer tåler
2
sommerferien. Som vi så ofte hører fra
bl.a. forvaltere: Det er større risiko i
aksjemarkedet knyttet til det å ikke være
investert enn til det å være investert.
”Sommeren er tradisjonelt en god børs-
tid, mens oktober er en vanskelig periode.
En sesongmessig tilpasning er imidlertid
krevende og jeg har større tro på lang-
siktighet med over- og undervekting som
baseres på sentrale nøkkeltall”, skriver
vår makroøkonomspaltist Tormod
Andreassen i sin artikkel.
Svært mange av Aksjonærforeningens
medlemmer har lenge savnet den gamle
Børsguiden med nøkkeltall for alle børs-
noterte selskaper. I foreningen har vi
lenge forsøkt å få en norsk utgave på
banen igjen, men det har ikke vært like
lett. Nå har Oslo Børs kommet oss i møte
i så henseende. På side 27 finner dere en
presentasjon av Oslo Børs nye ”Guide to
the Norwegian Stock Market”. Dette er
en bok med nøkkeltallsinformasjon til
alle børsnoterte selskaper pr utgangen av
2005. Tallmaterialet inneholder nøkkel-
tall for de åtte siste kvartalene sammen
med en kursoversikt for samme periode.
Vi ser for oss at tallmaterialet i denne
boken gradvis vil utvides slik at det etter
hvert blir de fem siste årenes nøkkeltall
som presenteres, der det er historikk lang
nok til å gjøre det. At alt er på engelsk er
en utfordring, men det kan vi nok leve
med.
To saker som har fått mye medieopp-
merksomhet siden forrige nummer av
Aksjonæren, viser hvor viktig det er med
gode eirestyringsregler og gode etiske
standarder for markedsaktørene. Den før-
ste saken var Gresvig der majoritetseieren
fikk selskapets styre med på å kjøpe et
selskap han (majoritetseieren) eide 100 %
til en pris bare han selv kunne forsvare,
og det etter å ha håndplukket et styre
som var villig til å si ja. Slike selskaper
har ingen ting på Oslo Børs å gjøre og de
nye styremedlemmene bør ta rev i seilene
hvis de har ønsker om andre styreplasser
også. Aksjonærforeningen har oversendt
et eksemplar av den norske Anbefalingen
for Eierstyring og Selskapsledelse til hvert
av styrets medlemmer. Gresvig forlater nå
Oslo Børs, men prinsippene forsvinner
ikke av den grunn. Vi vil arbeide aktivt
for at Anbefalingen skal bli retningsgi-
vende for hvordan alle styrer arbeider for
å ivareta alle aksjonærers interesser.
Den andre saken er journalisten i NA24
som er under etterforskning av Økokrim
for innsidehandel. Vi er opptatt av det
prinsipielle i saken, og vil ikke ta stilling
til den konkrete saken. Men det at den
tas opp, er nok for oss. Avis-, nyhets- og
nettredaksjoner skal ha krystallklare
regler for medarbeideres handel i aksjer,
hvilket vi i utgangspunktet mener ikke
skal være tillatt hva gjelder aksjer på børs
eller i det ”offisielle” unoterte markedet.
Dersom en artikkelforfatter likevel har
eierinteresser i selskaper som omtales
(han eller hun kan jo ha arvet) må det
fremkomme tydelig. I kampen om leserne
må verken nettredaksjoner eller andre
redaksjoner glemme at det finnes etiske
standarder som skal etterleves og som
leseren forventer etterleves. I en tid hvor
vi får daglige analyser og annen informa-
sjon fra meglerhus og andre analysesel-
skaper, er nettopp informasjonen fra
mediene noe man skal kunne bruke til å
korrigere eller utdype annen informasjon.
Da må investor kunne stole på objekti-
viteten i det som trykkes.
Til slutt et lite hjertesukk
Aksjonærforeningen har i hele år vært i
kontakt med Skattedirektoratet i forbin-
delse med utfyllingen av beholdnings-
oppgavene for å få til et så smidig og
håndterbart system som mulig. Vi har
vært flere ”brukere” som sammen med
direktoratet har forsøkt å finne gode løs-
ninger for alle som sliter med oppgavene.
Og nå jobber vi med beholdningsopp-
gaveskjemaene for 2006 / 7 / 8. La meg si
det slik: Direktoratet gjør en formidabel
jobb. De er bare pianisten som forsøker
å gjøre et ufattelig komplisert skatte-
system forståelig for oss alle. Jeg behøver
vel ikke fortelle Aksjonærens lesere hvem
komponistene er; de finner du midt på
Karl Johan (til høyre når du går nedover):
Men ikke nå i sommer, for da har de
ferie.
Ha en riktig god sommer!
 c Leder 2

Medlemsblad for c Aktuell profil 4

Aksjonærforeningen i Norge Intervju – Investor og
analytiker Morten Sundstø
Ansvarlig utgiver:
Aksjonærforeningen

Aksjonærforeningen i Norge
c Aksje og SKATT
BESØKSADRESSE: Tvangssalg av pantsatte aksjer 6
Arbinsgate 11 Aksjeinvesteringer 7

POSTADRESSE:
Postboks 1963 - Vika c Makroøkonomi 8
0125 Oslo
Varsler aksjemarkedet
E-POST: dårlige tider?
post@aksjonaerforeningen.no

TELEFON: c Aktuell bransje 12

GettyImages
24 11 78 62 / 90 89 28 91
Flyr ”solindustrien” på
FAKS: Ikaros-vinger?
24 11 78 61

Sitater og gjengivelser fra artikler c Aksjeskolen 14

er tillatt med kildehenvisninger. Grunnregler for
aksjesparing nr 3 og 4
Synspunkter og anbefalninger i
eksterne artikler er ikke nødven-

c Aksjeskolen
digvis i overensstemmelse med
Aksjonærforeningens oppfatning. 18
Aksjehandel på internett
Aksjonærforeningen er en artikkel 3 og 4
uavhengig intresse- og
medlemsorganisasjon for
c TEKNISK ANALYSE
private aksjonærer.
Vi har i over 30 år arbeidet for 22
bredt og aktivt eierskap. Kjøpssignaler
– hvor ofte slår de til?
REDAKSJON:

Redaktør: John Peter Tollefsen c Gjesteskribent 24

Design: Degrafo Ingebjørg Harto:
Forsidebilde: Johnny Syversen
Aksjebasert avlønning
Annonser: Aksjonærforeningen
Annonsepriser: 1/1 side 19.000,-

c Medlemsfordeler
1/2 side 11.000,-
1/4 side 7.000,- 27
Årsavtale: 1/1 side -15%

c Foreningsnytt
UTGIVELSER: Nr. 1 - Mars
Nr. 2 - Juli 30
Nr. 3 - September
Nr. 4 - November

3
 - En analytiker skal finne
megatrendene!
Morten Sundstø har i en årrekke vært blant landets
mest profilerte aksjeanalytikere, og han har blitt
kåret til en av Europas tre beste innen IT-sektoren.
Sundstø er kjent for klar tale og spissformuleringer, ”Merkantildatadødaren”
Morten Sundstø
og han har en tydelig filosofi bak sine aksjevalg.
Nå forlater han analytikerjobben til fordel for egne
investeringer. Aksjonæren har intervjuet ham.
Av MONA HELEN VIKØYR

- En analytikers jobb er å selge tanker og ung, nyutdannet siviløkonom fra Bergen

vurderinger til sine kunder, primært aksje-
meglere. Utfordringen er at meglerne kre-
ver hver dag å ha en ny story å fortelle til
investors. Derfor må analytikerne hele
tiden ”spisse casen” og komme med ny
interessant informasjon. Det er en utfor-
dring for analytikerne å hele tiden måtte
finne nye vinklinger. Dermed kan dessver-
re ofte fokus bli noe feil, og de kan faktisk
gå glipp av å forstå de viktige megatren-
dene, som er avgjørende for å oppdage om
man over tid skal treffe som analytiker,
sier Sundstø til Aksjonæren.
Megatrender er store bevegelser i forbruk
og investering til privatpersoner eller sel-
skaper, og oppdager man slike trender tid-
til analyseavdeling i Handelsbanken. På
den tiden var Handelsbankens aksjeavde-
ling i Norge nærmest for en pølsebod å
regne, ifølge Sundstø. Likevel viste det seg
at dette var et riktig sted for en sulten og
arbeidsom analytiker å begynne finanskar-
rieren.
- Jeg jobbet tett med Tore Traaseth som da
arbeidet som megler, og vi hadde et utrolig
samarbeid. Ettersom jeg var ung og ny fikk
jeg kun lov til å analysere små selskaper. Jeg
tok for meg fire selskaper som jeg jobbet
meget grundig med; Goodtech, Hitec, Axis
Biochemicals (nå Shield) og Kongsberg
Automotive. Selskapene viste en ekstrem
utvikling, og i løpet av 1995 - mitt første

Foto: Johnny Syversen

lig er det store penger å tjene.
- Hva er de underliggende utviklingstrek-
kene, og hvor er vi om to-tre år? I min sek-
tor, teknologi, er det helt avgjørende å
finne svaret på dette spørsmålet. Treffer
man rett på megatrendene, da vil det kort-
siktige analysearbeidet være ”krydderet”
som hele tiden underbygger at dine reson-
nementer om megatrendene stemmer, sier
Sundstø. Han fnyser av analytikere som
bruker mesteparten av arbeidsdagen sin til
å prøve å finne ut om selskaper blir kjøpt
opp eller skal kjøpe opp. - Det viser seg at
det er et fåtall selskaper som blir kjøpt opp
i løpet av et år i forhold til ryktene som
går. Eller dem som forutsetter at ”dersom
selskapet klarer omstillingsprosessen og
sier opp 10 prosent av staben…”.
Historien viser jo at nettopp disse selska-
pene er i de fleste tilfellene ikke riktig å ha
i en aksjeportefølje over tid!
Sterk start
På midten av 90-tallet kom Sundstø som
fulle arbeidsår - hadde det ene selskapet ste-
get 400 prosent i kurs mens de tre andre
hadde steget med over 500 prosent!
- Dette ble mitt morsomste år i karrieren.
Jeg dro land og strand rundt og holdt
”vekkelsesmøter”. Det ga meg nærmest en
messiasfølelse, ler Morten Sundstø, og
nevner den gang han holdt en presentasjon
av disse små selskapene for en fullsatt sal
med ca 170 tilhørere i Stavanger. Dagen
etter steg aksjene som raketter på børsen.
”Merkantildatadødaren”
Morten Sundstø er kjent som en av Norges
beste og mest frittalende analytikere. Han
har turt å gå offentlig ut med sine anbefa-
linger, og med sine skarpe og tydelige
kommentarer til pressen har han vært et
ettertraktet intervjuobjekt. Søker du på
Google vil det poppe opp rundt 8.280 treff
på ”Sundstø”. Mannen høster også stor
anseelse i utlandet, og i 2005 kåret AQ
Research ham til Europas tredje beste tek-
nologianalytiker.
Morten Sundstø har vært sterk i troen på
sine egne analyser, og i mange tilfeller har
han gått hardt ut mot ledelsen i selskapene
han har dekket. Merkantildata og
Tandberg er to av de mest kjente selska-
pene han har kritisert, og Sundstø fikk en
tid merkelappen ”Merkantildata-
dødaren”.
- Mange analytikere jobber for ensformig.
De er mer opptatt av å gjøre de riktige
tingene enn å gjøre tingene riktig. Det er
også et meget stort problem at ca 95 pro-
sent av all input i analysene kommer net-
topp kun fra ledelsen i selskapet som blir
analysert. Det er klart at ingen ønsker å

4
fortelle at bedriften de leder er en fiasko
og ligger etter konkurrentene, at de har feil
strategi eller lignende. En analytiker skal
være subjektiv, men basert på objektive
opplysninger, mener Sundstø.
Kreativ bilselger med
colabunner?
Morten Sundstøs suksesskriterier for en
analytiker består av tre egenskaper: cola-
bunner, bilselger og kunstner. Man må for
det første være skoleflink. Sundstø er ikke
mer beskjeden enn at han hevder man må
være blant de 10 prosent beste elevene fra
skolen; altså helt klart ha ”cola-bunner”-
syndromet. Videre må man kunne fremstå
som den fødte selger, siden jobben i stor
grad går ut på å presentere og selge sine
analyser; altså ”bilselgeren”. Til slutt må
en dyktig analytiker også være meget kre-
ativ og idérik; altså ”kunstneren”, sier
Sundstø.
- Det er få som har alle disse egenskapene
i seg, fordi disse tre egenskapene ofte er
motstridene personlighetstrekk. Derfor er
det meget få analytikere som virkelig skil-
ler seg ut, Det er lett å bli en i mengden,
som fabulerer om det samme som hele
saueflokken gjør, mener Sundstø.
Fra analytiker til investor
Nå har Morten Sundstø sluttet som analy-
tiker og tatt steget over i investorenes rek-
ker. I tillegg er han en populær foredrags-
holder i næringslivet.
Som investor har Sundstø mål om å utvik-
le selskaper. Han vil drive fram prosjekter
og bygge opp fra grunnen. Nå jobber han
med fire egenetablerte selskaper hvor han
er selv gründer. Han snakker begeistret om
selskapet NattoPharma, som er eneste
leverandør i verden av et naturlig fremstilt
K2-vitamin. Produktet har fått markeds-
aksept hos store selskaper i USA og
Europa, og er i følge Sundstø i ferd med å
få et internasjonalt gjennombrudd.
- Jeg er godt fornøyd med å kunne skape
selskaper og jobbe med dem over en tre til
fem-års periode. Men jeg ser mine egne
begrensninger, jeg har aldri jobbet opera-
tivt i en bedrift før. Driftsansvaret får der-
for andre ta seg av. Jeg investerer mest i
teknologibedrifter, der har jeg best kompe-
tanse og innehar et stort nettverk nasjonalt
og internasjonalt. Jeg investerer også i
kosttilskudd, som jeg mener vil være en
vekstsektor fremover. Det er en mega-
trend! avslutter Morten Sundstø. c
Sundstøs råd til investorer
Vi har bedt tidligere analysesjef Morten Sundstø om å
komme med sine råd til dem som vil investere i
aksjemarkedet.
Av MONA HELEN VIKØYR
- Det er komplisert å tjene penger på
aksjer over tid, du må være i markedet
og følge godt med. ”Vanlige” mennes-
ker kan derfor like gjerne handle
aksjefond hos gode fondsforvaltere
som Skagen Fondene og Odin
Fondsforvaltning, de er flinke til å spre
risiko geografisk og mellom bransjer.
Hvis du absolutt skal gjøre det selv
bør du ha en strategi med minimum ti
likvide aksjer, sier Sundstø.
- Du bør ikke trade inn og ut. Det hol-
der å justere porteføljen ca én gang i
kvartalet. Over et års 250 børsdager
står ofte kun fem til ti dager for halve
verdiskapingen i en enkelt aksje.
Dette er fordi aksjer er nyhetsdrevet;
man vet rett og slett aldri når de kurs-
drivende nyhetene blir annonsert. Det
er meget vanskelig å forutsi disse
dagene i løpet av året hvor aksjen sky-
ter fart. Derfor, bli sittende! Ikke prøv
å være smart, sier Sundstø.
Bruk loggbok
Han anbefaler bruk av en loggbok. -
Der fører du opp hva du kjøper, og
ikke minst hvorfor du kjøper. Senere
evaluerer du dine valg; tenkte du rik-
tig? Hvis du ikke tenker riktig, men
tjener penger, er det bare et tidsspørs-
mål før du taper, legger han til.
Sundstø fraråder aksjehandel på
grunnlag av rykter. - Det er de største
tapskilder, dessuten; hvor kommer
ryktene fra?
- Videre er det viktig å ha klarhet i om
man befinner seg i et Bull- eller Bear-
marked. Når et marked er ”bull”, da
investerer man. Ikke vær opptatt av
om du treffer akkurat riktig den dagen
du velger å gå inn, i en oppgangstid er
det viktigste å være inne slik at du tje-
ner på den stigende markedstrenden,
sier Sundstø.
Bruk hodet, ikke la
følelser styre
For mange handler aksjemarkedet om
følelser som grådighet og frykt. - Man
må observere hvilken kroppsdel man
bruker når man investerer. Initielt er
det ofte hodet; man resonnerer seg til
at det er ”fornuftig” å kjøpe. Hvis
imidlertid aksjen begynner å falle, bru-
ker man plutselig hjertet; ”min aksje er
så god, den stiger helt sikkert i mor-
gen!” Man har rett og slett blitt forel-
sket. Når det virkelig surner til og
aksjen deretter stuper, går det over til
magen; aksjen begynner virkelig å
knipe i magen. Det er da man gjerne
får panikk. Mitt råd er å beholde hodet
som beslutningstaker og ikke doble
posisjon når det går dårlig. Husk at det
dessverre er en betydelig sterkere
følelse å tape penger enn å tjene peng-
er, sier Sundstø. En siste regel fra
Sundstø er å ikke bruke speilet og se
bakover. - Ikke bry deg om hva du har
kjøpt aksjene for, men heller hvor kur-
sen skal i tiden fremover, sier han.
Førstehåndsinformasjon
Hvem lytter Morten Sundstø til når
han selv skal velge investeringsobjek-
ter?
- Jeg er ingen flink trader. Min innfalls-
vinkel er å lære selskapene jeg investe-
rer i godt å kjenne. Jeg er opptatt av
førstehåndsinformasjon og snakker
mye med selskapet, med leverandører,
kunder og konkurrenter. Videre leser
jeg markedsrapporter og utenlandske
analyser på sektoren eller aktører i sek-
toren for å forstå hvordan bransjen
utvikler seg. Men det kan variere fra
case til case på hvilket grunnlag jeg
vurderer selskapet og hvilken frem-
gangsmåte jeg bruker, sier Morten
Sundstø. c
5
Tvangssalg av pantsatte aksjer
Av PER MORTEN CHRISTIANSEN, Partner i
advokatfirmaet Steenstrup Stordrange
1. Innledning
I denne artikkelen gir vi en kort innføring
i problemstillinger knyttet til pant i børs-
noterte aksjer. I ulike sammenhenger kre-
ver långivere, clearing sentraler, oppgjørs-
agenter pant i aksjer. Mye av aksjehande-
len i dag skjer med lånte penger og dette
gjør en del spørsmål aktuelle.
I det følgende forutsetter vi at det er inn-
gått en gyldig avtale om pant i aksjer og at
panthaveren har etablert rettsvern. Temaet
for artikkelen er hvordan panthaveren kan
skaffe seg dekning gjennom pantet.
Hvorvidt den underliggende avtale er gyl-
dig og forholdet til finansavtaleloven og
annen lovgivning på finansområdet
behandles ikke.
2. Reglene i tvangs-
fullbyrdelsesloven
Etter hovedregelen i loven kan man ikke
forhåndsavtale at tvangsdekning skal skje
på annen måte enn gjennom namsmyndig-
hetene. Dette innebærer at man ikke kan
avtale noen annen fremgangsmåte før mis-
lighold er inntruffet. Som vi skal se neden-
for, er det i praksis flere viktige unntak.
3. Praktisk viktige unntak
fra hovedregelen
I tvangsfullbyrdelsesloven er det to prak-
tisk viktige unntak.
For det første kan man inngå forhåndsav-
tale om salg av børsnoterte aksjer gjennom
uavhengig megler. Her sikter man til et
autorisert verdipapirforetak som er uav-
hengig av den som har pant. Panthaver og
megler kan dermed ikke være i samme
konsern. Banker, verdipapirforetak og
andre profesjonelle aktører benytter som
regel standardskjemaer hvor alternativet
med salg gjennom uavhengig megler er
inkludert.
Det er vanlig å avtale at megleren straks
6
mislighold er inntrådt og panthaveren har
krevd fullbyrdelse skal kunne selge de
pantsatte aksjene.
Tvangsfullbyrdelsesloven bestemmer at
man som skyldner/pantsetter normalt skal
ha to ukers varsel før tvangsdekning kan
iverksettes. Bestemmelsen vil, hvis den
kommer til anvendelse, ha som konse-
kvens at tvangsdekning først kan begjæres
når to uker er gått etter at panthaver har
sendt skriftlig varsel om tvangsdekning til
pantsetter. De beste grunner taler for at
toukersfristen ikke gjelder for tvangssalg
gjennom uavhengig megler, men spørsmå-
let må anses uavklart.
Det andre unntaket som fremgår av loven
gjelder finansiell sikkerhetsstillelse hvor
det er inngått skriftlig avtale om realisa-
sjon i henhold til lov om finansiell sikker-
hetsstillelse.
Avtale om finansiell sikkerhetsstillelse vil
omfatte lån sikret med pant i aksjer og
avtaler om pantsettelse av aksjer med det
formål å sikre finansielle forpliktelser. I
forhold til lov om finansiell sikkerhetsstil-
lelse er det ikke noe krav om at aksjene
skal være børsnotert.
Lov om finansiell sikkerhetsstillelse gjelder
for avtaler om finansiell sikkerhetsstillelse
mellom bl a finansinstitusjoner, verdipa-
pirforetak, avregningssentraler, oppgjørs-
sentraler og lignede lovregulerte institusjo-
ner som handler med finansielle instru-
menter. Loven gjelder også avtaler om
finansiell sikkerhetsstillelse som er inngått
mellom enhver juridisk person (selskap)
og de nevnte institusjoner, men gjelder
altså ikke for privatpersoner.
Såfremt loven kommer til anvendelse kan
pant i aksjer realiseres på den måte og på
de vilkår som følger av skriftlig avtale
mellom partene. I utgangspunktet er det
full avtalefrihet. Lov om finansiell sikker-
hetsstillelse likestiller pantavtaler og avta-
ler i form av overdragelse av eiendomsrett
til aksjer så fremt avtalens formål er å stil-
le sikkerhet. Det kan også avtales at pant-
haver skal ha bruksrett til de pantsatte
aksjer. Dette innebærer at panthaver i peri-
oden aksjene er pantsatt har eierbeføy-
elsene til aksjene og f eks kan selge aksjene
eller låne de ut. Hvorvidt slike transaksjo-
ner kan ha skattekonsekvenser omtales
ikke, men dette bør undersøkes nærmere
av aktører som inngår denne type avtaler.
En avtale om realisasjon vil typisk fastset-
te at aksjer kan selges over børs eller på
annen måte panthaver finner hensiktsmes-
sig. Det kan også avtales at panthaver kan
overta eiendomsretten til pantsatte aksjer
mot å godskrive pantsetter verdien på til-
tredelsestidspunktet. Det er uklart om lov
om finansiell sikkerhetsstillelse krever at
fremgangsmåten og vilkårene for selve
realisasjonen må avtales. Av hensyn til for-
utberegnelighet og klarhet er det fordel-
aktig at avtalen mellom partene angir
måten realisasjon kan skje. Hvis avtale om
realisasjon ikke kan anses inngått kommer
reglene i tvangsfullbyrdelsesloven til
anvendelse.
Det er en forutsetning at realisasjon skjer
på kommersielt rimelige vilkår. Dette er en
sikkerhetsventil mot at den form for ”sel-
vtekt” som loven hjemler skal få uønskede
og urimelige utslag.
4. Oppsummering
Fremstillingen ovenfor viser at panthaver i
de fleste tilfeller vil ha mulighet til å fullbyr-
de pantet kort tid etter at mislighold er inn-
trådt. For aksjonærer kan dette innebære
risiko for betydelig tap når aksjer selges i
markedet på kort tid. I et nedadgående
marked vil flere investorer kunne være i
samme stilling slik at flere tvangssalg bidrar
til en ytterligere negativ utvikling.
Det beste råd som kan gis berørte aksjonæ-
rer er etter vår oppfatning å være proaktiv
ovenfor panthaver. Hvis man forventer at
mislighold kan inntre bør panthaver kon-
taktes og man bør søke å avklare hvordan
eventuell realisasjon av pantsatte aksjer
skal skje. Det beste er selvfølgelig å unngå
at mislighold inntrer. Mislighold vil kunne
forebygges ved ekstraordinær nedbetaling
av lån eller tilleggssikkerhet. For det tilfelle
at aksjonæren ikke har mulighet til å repa-
rere misligholdet vil løsningen ofte måtte
omfatte helt eller delvis salg av pantsatte
aksjer. For alle parter synes det fordelaktig
at dette skjer etter nærmere avtale mellom
pantsetter og panthaver. Pantsetter vil da
kunne påvirke hvordan salget eller dek-
ningen skal gjennomføres. c
 GettyImages
Mange begynner som aksjein-
vestorer i det små og handler i
eget navn. Etter hvert kan
ønsket om å drive gjennom eget
aksjeselskap melde seg. Etter at
fritaksmodellen ble innført, er
det betydelige skattemessige
incentiver i å handle aksjer
gjennom aksjeselskap.
Av OVE-MARTHIN GRANLUND,
partner Steenstrup Stordrange.
Under fritaksmodellen blir ikke gevinster
beskattet, og hele gevinsten kan reinvesteres.
For personlige gevinster må det betales 28%
skatt, og man har kun 72% av gevinsten i
behold for reinvestering. Men også andre
grunner kan tale for å gå over i aksjeselskaps
form. Et aksjeselskap kan være et effektivt
instrument til å redusere risikoen. Et aksjesel-
skap er også en etablert samarbeidsform om
man vil gå flere sammen.
De åpenbare skattemessige fordelene var net-
topp årsaken til at Stortinget innførte ”over-
gangsregel E” som et element i den siste skat-
tereformen. Innen utgangen av 2005 kunne
man overføre aksjeposter til egne aksjeselska-
per forutsatt at posten utgjorde minst 10% av
det selskapet man hadde aksjer i. Det var nok
noen som ikke rakk å benytte dette vinduet.
Atskillig flere var det nok som ikke kunne
benytte seg av dette fordi de ikke hadde poster
på 10% eller mer i samme selskap.
For disse er det heldigvis fremdeles muligheter.
Man kan alltid overføre aksjene ved å benytte
disse som tingsinnskudd i et nystiftet selskap.
Dette innebærer imidlertid i utgangspunktet en
realisasjon slik at eventuell latent gevinst på
aksjene må tas ved overføringen. Det er nor-
malt lite ønskelig, ut fra at overføringen ikke
genererer noe likviditet til å betale skatten. Ved
latente tap er imidlertid situasjonen annerle-
des. Men i skattelovens § 11-20 om omdan-
ning av virksomhet med tilhørende forskrifter
finnes en gunstigere mulighet for overgang til
aksjeselskap uten slik realisasjonsbeskatning.
En slik overgang skjer til et nystiftet aksjesel-
skap eller allmennaksjeselskap som overtar
virksomhet, eiendeler og eventuelt gjeld, og sel-
Aksjeinvesteringer
– overgang til aksjeselskap
skapet trer inn i de skatteposisjoner som knyt-
ter seg til virksomheten. Dette innebærer at
eiendelene som overføres (aksjene), overføres
til kostpris. Ved et etterfølgende salg er det
aksjeselskapet som oppebærer en eventuell
gevinst, og gevinsten blir ikke beskattet. Dette
regelsettet har også en viss tilbakevirkende
kraft. I stiftelsesåret kan faktisk selskapsligning
skje fra forrige halvårsskifte. Dette innebærer
for en omdannelse som skjer i første halvår, for
eksempel i juni, at selskapet lignes fra 1. janu-
ar samme år. Gevinster som er oppebåret i
perioden januar til juni, mens aksjonæren
fremdeles drev personlig, blir allikevel lignet
hos aksjeselskapet uten beskatning.
Må være virksomhet av ikke
ubetydelig omfang
Det er detaljerte regler for slik omdannelse
som ikke beskrives her. Hovedvilkåret for
omdannelse er imidlertid at det er en ”virk-
somhet” i skattemessig forstand som overfø-
res. At det kreves en ”virksomhet” innebærer
at det må være en vedvarende aktivitet som
drives for egen regning og risiko med økono-
misk erverv for øye. Består virksomheten i for-
valtning av egne verdipapirer, kreves det et
ikke ubetydelig omfang. Dette i motsetning til
annen næringsvirksomhet hvor det kreves liten
aktivitet for at det skal foreligge virksomhet i
skattemessig forstand. Skattedirektoratet har i
en forhåndsuttalelse av 17. februar 2006 (BFU
07/06) tatt for seg nettopp dette kravet til
omfang for en virksomhet som går ut på for-
valtning av verdipapirer.
Som utgangspunkt viser Skattedirektoratet til
retningslinjer som Finansdepartementet i et
tidligere tilfelle har oppstilt i retning av at kra-
vet til næringsvirksomhet er oppfylt:
n Verdipapirhandelen bærer preg av å
være systematisk og vedvarende
n Antall transaksjoner er omfattende, og
transaksjonshyppigheten er stor
n Formålet har i det vesentlige vært å oppnå
kortsiktige gevinster mer enn passiv
kapitalavkastning ut fra langsiktige mål.
I det tilfelle Skattedirektoratet fikk seg forelagt
var aksjene overlatt aktiv forvaltning i et fore-
tak med konsesjon for slik virksomhet. Av en
samleoversikt går det frem at det i 2004 ble
gjennomført 6 transaksjoner hvor det ble
kjøpt aksjer i ulike selskaper for ca. kr 600
000, inkl. omkostninger. I 2004 ble det ved 3
transaksjoner solgt aksjer for kr 620 000, med
gevinst totalt kr 150 000 og tap kr 30 000.
Ved i alt 8 transaksjoner i 2005 ble det kjøpt
aksjer for totalt kr 450 000, inkl. omkostning-
er. Ingen gevinster eller tap ble realisert i 2005.
Markedsverdien på skattyters aksjer pr. 1.
januar 2006 er MNOK 8.
I Skattedirektoratets uttalelse ble det vist til
andre uttalelser. I et tilfelle hvor skattyters egen
forvaltning innebar et antall transaksjoner på
174 og 525 i henholdsvis 2003 og 2004 og en
omsetning på henholdsvis MNOK 16 og
MNOK 40. I de to første månedene i 2005 var
det 100 transaksjoner og en omsetning på
MNOK 18. Skattyter utøvet investeringsvirk-
somheten selv. Tilsvarende var det i en annen
uttalelse Skattedirektoratet viste til.
”Bindende forhåndsuttalelse”
Sett på bakgrunn av tidligere uttalelser var det
derfor ikke overraskende at Skattedirektoratet
syntes omfanget av den aktiviteten som var
satt bort til aktiv forvaltning var for liten, slik
at kravet til virksomhet ikke var oppfylt. Selv
om vi nok kan anta at det foreliggende tilfelle
nok var godt under den nedre grense for ”virk-
somhet”, vet vi naturligvis ikke nøyaktig hvor
den nedre grense går. Det vil nok bli gjenstand
for senere vurderinger.
Skattedirektoratet ble også forelagt et par
andre spørsmål i saken, bl.a. om kravet til
virksomhet innebar at investor selv måtte fore-
stå forvaltningen av verdipapirene selv, eller at
det var tilstrekkelig at de var overlatt aktiv for-
valtning. Dette var det ut fra uttalelsens kon-
klusjon ikke nødvendig å gi svar på. Det var
også reist spørsmål om alle aksjer måtte inngå
i omdannelsen, eller om det var tilstrekkelig at
aksjene med latent gevinst inngikk, slik at skat-
tyter kunne beholde aksjer med latent tap og
få fradrag for dette ved en senere realisasjon.
Det er nemlig et krav etter regelen at hele virk-
somheten må overdras. Også dette unnlot
Skattedirektoratet å gi svar på, slik at vi i frem-
tiden kan vente mer stoff i utdypingen av
omdannelsesreglene for det tilfelle at det dreier
seg om forvaltning av verdipapirer. Uttalelsen
er publisert på www.skatteetaten.no under
”bindende forhåndsuttalelser”. c
7
Aksjemarkedet har svingt
voldsomt siste måned.
Svingningene har vært spesielt
store i Norge, men de har også
vært store i de internasjonale
markedene. I Norge var fallet
fra høyeste til lavest verdi på
hovedindeksen på Oslo Børs
nær 18%. På flere handels-
dager har oppgang og ned-
gang vært blant de største
noensinne. Et så stort fall som
vi hadde midt i mai, er nær
ved å få betegnelsen krasj.
Også sist høst var det et
kraftig fall (om lag 15%), men
da tok markedet seg greitt
opp, og svingte ikke så mye
frem og tilbake deretter som
det har gjort siste måned.
De store svingningen i aksje-
markedet har kommet rett i
etterkant av oppjusteringer av
så vel makroprognoser for
inneværende år, som frem-
leggelse av tidenes beste
kvartal for børsnoterte
selskaper så vel i Norge som
internasjonalt.
Inntjeningsutviklingen i
1.kvartal sammen med de
optimistiske makroprognosene
har fått mange selskaps-
analytikere til å oppjustere
sine inntjeningsanslag for
2006. Likevel har altså det
gamle slagordpregede
utsagnet om å selge i mai og
holde seg borte fra markedet
(frem til sommeren), vært et
godt råd.
8
Varsler aksjemarkedet
dårlige tider?
Av TORMOD ANDREASSEN,
sjeføkonom i SpareBank 1
Gruppen.
Andreassen er Aksjonærens
faste makroskribent i 2006.
Er det slagord og historiske sesongmønstre
som driver aksjemarkedet eller er det mer
fundamentale forhold? Og, hvis det er fun-
damentale forhold, varsler aksjemarkedet
at de gode tider er over, altså at investorene
ser noe som analytikerne verken på makro-
eller selskapssiden ser? Eller er det slik at
aksjemarkedet rett og slett hadde strukket
seg for langt, dvs at prisene var blitt for
høye og /eller at aksjemarkedet presses (for-
bigående) likviditetsmessige fordi det er
(for) mange nye selskaper og emisjoner som
lanseres?
Før jeg går over til å gi mine vurderinger av
årsaker til fall og svinger samt mitt syn på
fremtidsutsiktene, vil jeg minne om at
investorene i aksjemarkedet får en merav-
kastning, altså en premie i forhold til plas-
sering i bank eller statsobligasjoner, fordi
aksjemarkeder svinger og fordi inntjening-
en for de enkelte børsnoterte selskaper ikke
er garantert. Tåler man av økonomiske og
psykologiske årsaker slike svinger, skal man
være glad for dem fordi de gir en premie.
Kanskje det beste man som aksjeinvestor
bør lære er å leve godt med svingninger dog
strekk ikke analogien med ”how to live
with the bomb” for langt !
Årsakene til de store
svingningene
I første rekke synes det å ha vært forhold på
makrosiden som utløste det første store fal-
let, det var økte råvarepriser som ga frykt
for økt inflasjon og høyere renter enn aller-
ede diskontert. Dessuten hadde dollaren
falt en stund, og det kom nye seriøse utta-
lelser om at dollaren kunne falle mye mer
(30-50%) som følge av USAs store under-
skudd i utenriksøkonomien. Noen begynte
også å tvile på om verdensøkonomien ville
opprettholde en høy vekst-takt hvis oljepri-
sen forble høy. Dessuten kom det enkelte
nyheter fra oljemarkedet av mer politisk
karakter som økte risikoen for en ny opptur
i oljeprisene.
Hvis forbrukerne tror at høye oljepriser er
et forbigående fenomen, vil de (kunne)
redusere sin sparing og opprettholde et
høyt forbruk, men hvis de forventer at olje-
prisene forblir høye, altså redusere deres
disponible inntekt på permanent basis, vil
de også tilpasse sitt forbruk, og det vil gi
svakere etterspørselsutvikling noe (de fles-
te) makroprognosene ikke synes å ha tatt
høyde for. Hvis aksjemarkedet lot seg styre
av disse faktorene, overså de samtidig
strømmen av gode nyheter fra Europa, spe-
sielt Tyskland (verdens tredje største øko-
nomi), og fra Asia, spesielt Japan (verdens
nest største økonomi). Og selv om bolig-
markedet i USA viste klare tegn til avmat-
ning, kom det også flere tall som bekreftet
prognosene om at amerikansk økonomi i år
ville oppnå god vekst, dog noe svakere enn
i fjor.
Historien har vist at det ofte er enkeltfakto-
rer som utløser et aksjefall, men jeg tror det
er galt å tolke det dit hen om at aksjemar-
kedet bare kan fokusere på en faktor av
gangen, det må mer tolkes som ”dråpen”
som får det til ”å renne over”. Når mar-
kedsreaksjonen denne gang ble så kraftig
på det jeg mener i hovedsak var en frykt for
økte renter, skyldes det også at markedet
hadde steget betydelig i forkant (kraftig i
Norge) og at prisingen i forhold til en nøk-
kelfaktor som bokførte verdier, var strukket
høyt. Dessuten vil høyere renter innebære
at avkastningen på aksjer (yield) i forhold
til renter, ville bli endret. Her må det tilføy-
es at det må en forholdsvis betydelig rente-
økning i mange markeder for å bringe (for-
ventet) avkastning på aksjer mer på linje
med avkastningen på (stats-)obligasjoner.
 Noen spissede vurderinger
(har mer enn 50% sannsynlighet for å inntreffe)

PÅ KORT SIKT
1. Kombinasjonen av (noe) lavere vekst i i-landene kombinert med moderat
økning i enhetskostnadene (lav lønnsvekst og høy produktivitetsvekst bl a som
følge av høyt investeringstempo i næringslivet), gir mindre inflasjonspress og
stabilisering av rentene (men fortsatt noe økning i land med spesielt lave renter). ningen på tilbuds- og etterspørselssiden
Dette gir en meget godt grunnlag for et gunstig aksjemarked fremover skjer. Dessuten påvirkes jo etterspørselen
også av vekst- og inntektsutviklingen.

PÅ MELLOMLANG SIKT På kort sikt skjer det så å si ingen ting, altså

2. Den store, nærmest ubegrensede tilganen på arbeidskraft i lui-landene gir er den kortsiktige priselastisiteten lik null.
lavere prisstigning og lavere renter (strukturelt skift i inflasjonspremien). Den Etter siste oljeprissjokk i 70-årene, synes
funksjonelle inntektsfordelingen (fordelingen mellom arbeidskraft og kapital) virkningene å komme etter 3 år, og etter 5
endres til fordel for kapital år hadde det skjedd store tilpassninger på
tilbuds- og etterspørselssiden med betydelig
3. Norges Bank oppgir inflasjonsmålet på 2,5% i løpet av 3 år. Enten erstattes det prisfall som følge. Får vi tilsvarende virk-
av 2 % på ubestemt tid, eller så går Norges Bank over til risikostyring (som i ninger nå, vil vi i år merke en klar utvikling
USA) i retning av økt produksjon av olje og dem-
pet etterspørsel. Og virkningene forsterkes
4. Europas utvidelse gir god tilgang på arbeidskraft og redusert subsidiering av de nærmeste par årene. Lagrene av råolje er
jordbruket som også frigjør ressurser. Sammen med virkninger av økt integra- nå like høye som i 1998 da oljeprisen var $
sjon gir det økt produktivitet, stabile arbeidskraftskostnader og dermed økt 10 og Economist i mars det året spådde
konkurranseevne for europeiske bedrifter oljeprisen ned i $ 5. De er store forskjeller
mellom situasjonen på oljemarkedet den
5. Prisstigningen på olje gir økt tilgang på olje og andre energibærere, økt ener- gang og nå: Opec hadde da betydelig ledig
gieffektivitet og lavere etterspørsel. Tross fortsatt høy internasjonal vekst, vil produksjonskapasitet, det har de ikke nå,
resultatet likevel være et betydelig fall i oljeprisene. men den er i ferd med å bygges opp. I sin
siste månedsrapport hevder Opec at de vil
6. Norsk næringsstruktur endres kraftig. Bruken av kapital økes og arbeidskrafts- ha ledig kapasitet på hele 3 mill fat om
intensive, konkurranseutsatte bedrifter bukker enten under eller flytter ut av dagen ved årets slutt og enda mer i 2007.
landet. Hvis det skjer, er jeg ikke i tvil om at olje-
prisen vil falle betydelig såfremt vi da ikke
får nye geopolitiske kriser som ytterligere
PÅ LANG SIKT øker risikoen for bortfall av oljeproduk-
7. Tyngdepunktet i verdensøkonomien flyttes fra industrilandene (i-landene) til sjon. Selv om Opec reduserer sin produk-
land under industrialisering (lui-landene). sjon mot slutten av året for å holde oljepri-
sene oppe, må reduksjonen bli stor fordi
kunnskapen om at det finnes ledig kapasitet
Dessuten, i forhold til (forventet) inntje- ekspansiv finanspolitikk. vil ha virkning. Dessuten, det er Saudi
ning, kunne ikke de fleste aksjemarkeder, 3. USA har vært en meget viktig drivkraft i Arabia som må bære det meste av reduksjo-
også det norske, før fallet karakteriseres oppgangen så langt, og energiintensiviteten i nen, og det er et stort spørsmål om Saudi
som dyre. Nå etter fallet fremstår de som amerikansk etterspørsel og produksjon er lav. Arabia vil det både av hensyn til egen øko-
billige, dog avhenger denne vurderingen for For i-landene for øvrig og u-landene er oljein- nomi og av hensyn til en langsiktig vurde-
det norske aksjemarkedet i betydelig grad tensiteten høyere enn i USA. Det innebærer at ring av hva som er optimal oljepris på leng-
av utviklingen i oljepriser og innenlandske den vridning vi nå ser i internasjonal økono- re sikt.
kostnader. mi gir økt følsomhet for oljeprisene.
Denne gang synes kraftigere tiltak på pro-
Utsiktene fremover Jeg tror konsekvensen av disse forholdene duksjonssiden å være under gjennomføring
Oljeprisene og internasjonal enten er at det blir lavere vekst i BNP eller enn i 80-årene. Kina satser nå enormt på
økonomi at oljeprisene vil falle. Oljeprisene har nå økt energitilgang gjennom utbyggingen av
Verdensøkonomien har foreløpig tålt de høye vært høye såpass lang tid at vi gradvis ser vannkraft (Damprosjektet ”Three Gorges”
oljeprisene. Selv om så vel IMF som OECD i økt oljeproduksjon (økt produksjon fra vil i løpet av to år produsere like mye som
sine prognoser legger til grunn at verdensøko- marginale felt, økt letevirksomhet etc), en hele 2/3 av Norges samlede vannkraftpro-
nomien vil oppretthold høy vekst-takt selv om klar dreining i etterspørsel og produksjon duksjon), og landet har verdens største
oljeprisene forblir høye, dvs i området $ 60- fra olje til andre energibærere (kull, vann- industrielle satsing på gang i utbygging av
70 pr fat, er jeg mer skeptisk. Det skyldes føl- kraft, atomkraft) og lavere etterspørsel etter atomreaktorer (vil bruke ca 20 mdr kr årlig
gende tre forhold: varer med høyt energiinnhold (og dermed i de kommende 15 årene!). I Saudi Arabia
1. Hvis forbrukerne tror oljebeskatningen for- høyere prisstigning enn andre varer). Alle har landets største oljeselskap (Aramco)
blir høy, dvs at de permanent har fått et fra- disse faktorene kan samles i begrepet prise- flere rigger i arbeid enn noen gang (110) ,
drag i sin inntekt disponibelt til øvrig forbruk, lastisitet, dvs følsomhet for prisendring. og antallet er økt med 50% i forhold til
vil de før eller senere justere dette forbruket og Erfaringene fra oljeprissjokkene i 70-årene 2004 og femdoblet fra midten av 90-årene!
normalisere sparingen. kan antyde en priselastisitet på -0,3 til -0,4. Shell kjøpte seg nylig inn i et oljesandfelt i
2. De høye oljeprisene er motvirket av lave M.a.o. en fordobling av oljeprisen fra 30 til Alberta, Canada og sier at olje av god kva-
renter, men nå er rentene i ferd med å norma- 60 $ reduserer oljeforbruket med 30-40%, litet kan utvikles for $ 25 pr fat, og det er
liseres i stadig flere land. Dessuten ligger det i og det er selvfølgelig svært mye. Det store meget store oljesand-ressurser i Canada.
flere land heller an til strammere enn mer spørsmålet er imidlertid hvor raskt tilpas-

9
Eksemplene kan mangfoldiggjøres, men
flere av dem har miljøkonsekvenser og tar
lang tid å utvikle slik at det alt i alt er knyt-
tet stor usikkerhet oljeprisutviklingen både
på kort og lang sikt.
Konsekvensene av tilpasningen på energisi-
den er store og positive for verdensøkono-
mien, men i det store og hele negative for
norsk økonomi, ikke minst fordi vi nå er
blitt mer oljeavhengig enn vi var i 80-årene.
Oljeprisene påvirker norsk økonomi
gjennom mange kanaler: Etterspørsel og
arbeidsmarked, prisutvikling og inntekts-
dannelsen, børsen og formuesutviklingen.
M.a.o. har oljeprisene en ganske gjennom-
gripende påvirkning selv om det er syssel-
satt få personer i den direkte oljerelaterte
virksomheten.
Konjunkturutsiktene
Vekst-takten i verdensøkonomien var høy i
1.kvartal, men den er i ferd med å avmattes
noe spesielt som følge av en viss lagertilpas-
ning i USA. Høyere renter i mange land vil
også dempe aktiviteten fremover, men det
er neppe grunn til å frykte at et reelt tilbake-
slag er under utvikling selv om børsmarke-
det har vært svært volatilt siste måned.
Rentesettingen til den amerikanske sentral-
banken er viktig for konjunkturutviklingen,
og det er en viss frykt i markedet for at ren-
tetoppen ennå ikke er nådd selv om rentene
nå, etter 16 økninger siden bunnen for to år
siden, er i overkant av nøytralt nivå. Den
amerikanske sentralbanken fastsetter ren-
ten ut i fra en risikovurdering, ikke ut ifra
et inflasjonsmål. Det er frykt for overopp-
heting og finansielle ubalanser som hittil
har fått banken til å sette opp styringsren-
ten, og det er allerede tegn på renteøkning-
en virker som tiltenkt: Boligmarkedet
avmattes, og jeg forventer at arbeidsmarke-
det også vil bli noe slakkere fremover.
Risikostyring innebærer også at sentralban-
ken vil søke å unngå at vekst-takten faller
for mye av, og derfor mener jeg det er stor
sannsynlighet for at renten bare økes en
gang til hvis den i det hele tatt økes. Den
amerikanske sentralbanken tror at ameri-
kansk økonomi har en vekst-evne på hele
3,5% uten at inflasjonen tiltar, og derfor
bør vi også kunne legge til grunn at banken
ikke ser det som formålstjenlig at veksten
faller særlig under dette.
Lavere oljepriser vil legge en demper på
prisstigningen internasjonalt, og det vil
utvilsomt få betydning for rentene, både
sentralbankenes styringsrenter og obliga-
sjonsrentene selv om lavere oljepriser og
10
inflasjonstakt også vil stimulere etterspørsel
og produksjon i verdensøkonomien. Hvis
oljeprisene ikke faller i løpet av det kom-
mende året, mener jeg det er stor sannsyn-
lighet for at et internasjonalt tilbakeslag
utvikler seg i løpet av 2007.
Drivkreftene i internasjonal økonomi skif-
ter i år fra amerikanske husholdninger til
bedriftsinvesteringer ”world wide” og økt
etterspørsel fra husholdningene i Japan og
EU, spesielt Tyskland. Fortsatt vil veksten
holde seg høy i Kina og de fleste av alle de
andre lui-landene (se boks). Det spesielle
ved dagens internasjonale økonomi er bred-
den i konjunkturene, mange land som tidli-
gere hadde svak eller ingen vekst, blomstrer
nå for fullt: Tsjekkia, Ungarn, Baltiske land,
Tyrkia, Pakistan, Vietnam, Chile, Argentina
m.fl.
Norsk økonomi
Norsk økonomi er inne i en høykonjunktur
som ventelig vil fortsette å forsterke seg ut
over året. Oljeinvesteringene vil neppe
avmattes og investeringene i fastlandsøko-
nomien er økende. Arbeidsmarkedet er
stramt allerede, og med den mangel som det
allerede nå er på flere typer arbeidskraft, er
det all grunn til å vente høy lønnsglidning
fremover. Til nå har arbeidsmarkedet blitt
reddet av stor arbeidsinnvandring, men
med høy vekst i Polen, de baltiske land og
spesielt Sverige, er det rimelig grunn til å
frykte at denne innvandringen stopper opp,
forhåpentligvis vil den ikke reverseres. Selv
om lønnsnivået er høyere i Norge er også
levekostnadene vesentlig høyere. Norsk
økonomi drives nå av flere, positivt samvir-
kende faktorer. I tillegg til alt som har med
olje å gjøre, er det også høye ordrereserver
for verftsindustrien. Fiske (fangst, oppdrett
og foredling) opplever gyldne tider, det
samme gjør energikrevende produksjon som
har gode prisavtaler. Siden sysselsettingen øker
betydelig (A-etat venter hele 100 000 flere sys-
selsatte i 2006-07), lønnsveksten er god og
rentene er lave (og loves å stige moderat), er
boligmarkedet meget hett. Igangsettingen er
den høyeste på 23 år.
Det er nå neppe tvil om at hele 2006 vil bli pre-
get av høykonjunktur, og de første investe-
ringsplanene for 2007 fra så vel oljevirksom-
heten som industrien peker videre oppover.
Sammen med Norges Banks moderate rente-
bane, regjeringens moderat ekspansive politikk
og høy reallønnsvekst, peker det meste mot
høykonjunktur også i 2007. Deretter er det
imidlertid fare for at lønnsveksten i Norge blir
vel høy, at rentene er tilnærmet ”normalisert”,
at oljeprisene har falt og investeringene i
Nordsjøen faller av. Da vil veksten avdempes
og forhåpentligvis i form av en myk landing.
Konsekvenser for aksjemarkedet
Kursfallet siste måned har gjort aksjer billige i
forhold til de sentrale nøkkeltall, det gjelder så
vel på de toneangivende internasjonale børser
som på Oslo Børs. Men, aksjene kan bli enda
billigere, det avhenger både av inntjeningsut-
viklingen (som igjen påvirkes betydelig av kon-
junkturutviklingen) og verdsettingen i aksje-
markedet. Jeg tror begge deler tilsier god bør-
sutvikling resten av året, men svingningene
kan bli store. Jeg tror altså at uroen siste
måned ikke varsler økonomisk nedtur, men at
det i hovedsak skyldes strammere likviditet.
Tiden med svært lave renter er over, men det
ligger foreløpig ikke i kortene at rentene blir
spesielt høyere, trolig vil de bli lavere enn his-
torisk erfaring tilsier fordi inflasjonspremien
kan justeres ned.
Dreiningen i internasjonal økonomi både når
det gjelder land med god vekst og type vekst vil
selvfølgelig ha stor betydning for hvilke selska-
per og markeder man bør investere i, men det
er grunn til å merke seg at stadig flere selska-
per har fått et globalt perspektiv og tilpasning.
F.eks har IBM fra 2003 til i dag økt beman-
ningen i India, Kina, Brasil og Øst Europa fra
20 600 til 64 325. Kanskje det er vel så fornuf-
tig å investere i IBM som i et indisk data-sel-
skap.
Sommeren er tradisjonelt en god børstid, mens
oktober er en vanskelig periode. En sesong-
messig tilpasning er imidlertid krevende og jeg
har større tro på langsiktighet med over- og
undervekting som baseres på sentrale nøkkel-
tall. Minst av alt har jeg tro på at tekniske ana-
lyser kan gi bidrag til fornuftige investerings-
valg i urolige tider. c
 Melvær&Lien Idé-entreprenør Foto: Tom Haga
Det er
forskjell
på fond

SKAGEN Vekst SKAGEN Global SKAGEN Kon-Tiki

1. desember 1993 – 31. mai 2006 8. august 1997 – 31. mai 2006 5. april 2002 – 31. mai 2006

30,4 %
22,6 %
21,6 %

12,8 %
12,5 %

1,8 %

Oslo Børs SKAGEN Verdens- SKAGEN Vekstmarkeds- SKAGEN

hovedindeks Vekst indeks Global indeks Kon-Tiki

Alle tall viser årlig geometrisk gjennomsnittlig avkastning.

SKAGEN er ikke som andre fondsforvaltere. Vårt overordnede mål, er og har alltid vært, å gi våre
Våre produkter er ikke tilpasset det som er populært andelseiere best mulig avkastning for den risikoen de tar.
akkurat nå. Dette krever en langsiktig investeringsfilosofi – og en
Basert på våre spesialkunnskaper og lange ledelse som er mer opptatt av investeringssuksess over
erfaring innen forvaltning av aksje- og rente- tid framfor kortsiktig inntjening. I sum
fond jakter vi på selskaper som er upopulære, har dette gjort SKAGEN til en av Norges
underanalyserte og undervurderte. fremste fondsforvaltere.

www.skagenfondene.no Telefon 04001. Telefaks 51 86 37 00. E-post kundeservice@skagenfondene.no

Historisk avkastning er ingen garanti for fremtidig avkastning. Fremtidig avkastning vil blant annet avhenge av markedsutvikingen, forvalters dyktighet, fondets risiko, samt kostnader ved
tegning og forvaltning. Avkastningen kan fremdeles bli negativ i perioder, som følge av kurstap. Vi mener imidlertid at vi besitter dyktige forvaltere som er tro mot vår investeringsfilosofi.
En filosofi som har virket meget godt både i oppgangs- og nedgangsmarkeder. Kombinasjonen bør kunne gi de beste forutsetninger for en god langsiktig avkastning også i fremtiden.
Flyr “sol-industrien”
på Ikaros-vinger?
Sol-industrien har virkelig vært
litt av et eventyr de siste to-tre
årene. I det siste har vi imidler-
tid opplevd noen humper i
veien. Har bransjen et realistisk
livsgrunnlag, eller vil kritikerne
fårett i sin dom om en tilværelse
som et ikke-konkurransedyktig
alternativ for miljøbevisste?
Før vi begynner: glem solpanelet på hytte-
veggen. På grunn av solens lave effekt, i
tillegg til at sola skinner så få timer per år,
TRAJAN 16 p
er kostnaden per kWh i Norden mellom to
og fire ganger dyrere i Norge enn i sør-
Spania. Og én ting til, silisium er silicon
på engelsk, mens silicone er det vi kaller
silikon i Norge.
Bransjeoversikt
Grovt sett kan vi dele sol-bransjen opp i
fem deler, hvor de to første sammen ofte
omtales som ”oppstrøms”, og de tre siste
”nedstrøms”.
Figur: Markedsoversikt
<--
Metallurgisk Silisium
silisium
Antall aktører < 10
Investering per
EUR 80-90m
100MWp
Byggetid, fabrikk 32 måneder
Inngangsbarrierer Høye
12
Metallurgisk silisium har
en renhet på 98-99% og Sol-bransjen deles inn i
fremstilles fra stein og
fem deler; to oppstrøms og
leire. Jordskorpen består tre nedstrøms.
faktisk av 26% silisium i
en eller annen form –
utfordringen knytter seg bare til raffine-
ringen fra metallurgisk til superrent sili-
sium, med en renhet på 99,999-
99,9999999%. Solindustrien forbruker i
dag bare en bitteliten del av all metallur-
gisk silisium, i størrelsesorden 3%.
Dermed er ikke innsatsfaktoren for super-
rent silisium noe å bekymre seg over.
I ovner med flere hundre grader smeltes
silisium, og størknes deretter i en kontrol-
lert prosess. Wafere lages ved å skjære
disse blokkene i løvtynne skiver. Dernest
påsettes dioder, og man har en celle. Flere
celler satt i en ramme som kan monteres
på bakke, vegg og tak kalles et modul,
eller "panel" på godt norsk. Mange pane-
ler sammen er et system.
Hva koster en kWh fra sola?
Basert på en pris per installert watt på fem
euro og 4% rentekostnad på finansiering-
en, koster 1 kWh alt mellom 1,50 og 5,00
kroner. Variabelen er antall soltimer.
Mens man i Finnmark kan få så lite som
700 soltimer i året, får de sørligste delene
"Oppstr øms"
"Oppstrøms" --> <--
Wafers Celler
10-20 ~ 50
EUR 55m EUR 45m
15 måneder 9-12 måneder
Medium Medium
Av EINAR KILDE
EVENSEN, ANALYTIKER
DNBNOR MARKETS.
av Europa og USA over
2.000. På et sted midt
imellom virker imidlertid
Tyskland fortsatt ufor-
holdsmessig dyrt. For å
stimulere folk til å jevne
ut el-forbruket sitt, opererer energileve-
randørene ofte med høyere priser på tids-
punkter med høyest etterspørsel. I
California ligger peak load-prisen på over
30 US cent per kWh. Dermed er solcelle-
anlegg en meget godt egnet komplementær
og konkurransedyktig forsyningskilde
midt på dagen. Men alt i alt er solpaneler
foreløpig kommersielt konkurransedykti-
ge (dvs uten subsidier) kun i Japan, der
rentene er lave og strømprisen høy. Dette
endrer seg imidlertid kontinuerlig, etter-
som PV-industrien produserer moduler
med stadig høyere effektivitet, samtidig
som kostnadene går ned. Resultatet er
bedring i både telleren og nevneren i "pris
per kWh"-brøken!
Subsidier: et grønt blaff eller
lønnsom langsiktig politikk?
Med det største og mest aggressive pro-
grammet i verden, har tyske myndigheter
ordnet subsidier opptil 57 eurocent per
kWh solenergi solgt til nettet. Pengene
kommer fra en ørliten ekstra avgift på alt
Kilde: DnB NOR Markets aksjeanalyse, REC
"Nedstr øms"
"Nedstrøms" -->
Moduler Systemer
("paneler")
~ 400 ~ 5,000
EUR 25m ~ ingen
9-12 måneder ~ ingen
Lave Lave

Solcelleanlegg en meget
godt egnet komplementær
og konkurransedyktig
forsyningskilde
midt på dagen.
forbruk. Mange synes det er urimelig at
man skal subsidiere en industri som "aldri
kommer til å bli reelt lønnsom". Som sagt
kan solenergi aldri konkurrere med den
grunnleggende kraftproduksjonen fra
gass, kull, kjernekraft mm. Men sol kan
hjelpe til å redusere toppene! Det blir jo
ekstremt dyrt å bygge et gasskraftverk som
kun behøves noen få timer i døgnet.
For det andre har man et risikoargument i
at kraftproduksjonen fragmenteres, det vil
si fordeles utover i små enheter. Dersom
noe skulle skje med sentrale kraftverk eller
overføringsnettet, vil solpanelene surre og
gå, og produsere kraft der kraften forbru-
kes. I en "normal" tilstand vil uansett
disse perifere anleggene bidra til å redusere
maks-belastningen på nettet. Særlig er
dette verdifullt i visse deler av USA, som
har slitt de siste årene med overbelastning
på gamle og underinvesterte nett.
For det tredje vektlegger tyske myndighe-
ter viktigheten av å støtte oppbyggingen
av (det de er overbevist er) en fremtidsret-
tet, kunnskapsintensiv industri i hjemlan-
det. Dette argumentet støttes også i USA,
men her ligger de foreløpig noe etter.
For det fjerde gis subsidier kun i tjue år.
Etter det er anlegget nedbetalt, men vil jo
fortsette å produsere strøm i tredve, førti
år til, dog med noe tap av effektivitet.
Eieren av anlegget vil dermed få gratis
strøm, og samfunnet vil tjene på billigere,
GettyImages
og mer miljøvennlig kraftproduksjon.
Resultatet er at den REELLE subsidiekost-
naden per kWh er betydelig lavere enn den
ser ut på papiret.
Tyske myndigheter vil revurdere status og
fremtidige subsidier i årsskiftet 2007/8. Vi
tror da ikke på noen nedbygging, snarere
det motsatte. Omfanget av subsidiene vil
øke, mens tilskuddet per kWh vil fortsette
nedover.
Etterspørsel: Tyskland leder an
Tyskland er verdens største marked. Av
nesten 1.500 megawatt effekt, ble i 2005
cirka 60% installert her. Dernest kommer
Japan med rundt 20% og USA med ca
7%. Disse landenes særstilling kommer
fra deres offensive satsning gjennom subsi-
dier for å
Tilbud: kapasitetsproblemer og økte priser
Den underliggende etterspørselen etter sol-
paneler er estimert til flere ganger nåvæ-
rende produksjon. Mange nedstrøms-
Etter 20 år er anlegget
nedbetalt og subsidiene
borte, men anlegget vil
fortsette å produsere
strøm i 30, 40 år til.
Det er kapasiteten på
silisiumproduksjon som
styrer veksten i markedet.
Total tilgjengelig silisium
for sol-industrien vil
sannsynligvis mer enn
doble seg innen 2010.
aktører har dermed ekspandert sin pro-
duksjon for å tilfredsstille dette markedet.
Problemet de deretter fikk var mangel på
leveranser. Celleprodusentene får ikke
waferne de trenger, og waferprodusentene
får ikke nok silisium. Heri ligger essensen.
Det er kapasiteten på silisiumproduksjon
som styrer veksten i markedet. Fortsatt
vekst forutsetter at kostnadene går ned,
som i sin tur forutsetter høyere volumer.
Kloke av skade har silisiumprodusentene
vært noe nølende med å bygge ny kapa-
sitet. Det er dyrt, og tar lang tid. Men nå
kommer prosjektene på løpende bånd –
"alle" skal være med å bygge. Total til-
gjengelig silisium for sol-industrien vil
sannsynligvis mer enn doble seg innen
2010.
Får vi så overkapasitet og kollaps i pri-
sene? Vi tror ikke det, fordi det for tiden
TRAJAN 16 p
er stor overkapasitet nedstrøms. Dessuten
vil det alltid ta kortere tid for det "neste"
leddet i verdikjeden å bygge ny kapasitet,
og dermed ta unna ny produksjon.
Grunnforutsetningen er at etterspørselen
forblir høy, og det gjør den, så lenge de
totale subsidiene på verdensbasis kun fases
gradvis ut, slik planene ser ut.
Solenergi er et tilskudd til, ikke
erstatning for tradisjonell energi
Mange sier at solenergi er dyrt. Men hva
er dyrt? Sammenlignet med store anlegg
av kjerne-, vann- og kullkraft, er påstan-
den riktig. Men felles for de aller fleste
anlegg unntatt vannkraft med store maga-
siner, er at de vanskelig kan justeres til å
avspeile svingninger i kraft-etterspørselen i
løpet av et døgn. For den varierer stort,
men minimal etterspørsel om natta, og
stor etterspørsel om morgenen og rundt
middagstider. I varme land har man top-
pen midt på dagen, når luftkjøleanleggene
surrer for fullt. I disse områdene har man
ofte også differensierte priser, med maks-
pris midt på dagen.
Solenergi produserer mest strøm når sola
skinner som sterkest, og matcher dermed
etterspørselsprofilen. c
13
Aksjonærforeningens
syv grunnregler for aksjesparing
I denne utgaven av
Aksjonæren ser vi litt nær-
mere på regel nr 3 og 4 i det
som vi oppfatter som en slags
huskeliste for nybegynnere.
De øvrige reglene vil bli kom-
mentert i de neste utgivelsene
i 2006.
REGEL 3. Spre risiko
Bygg opp en aksjeportefølje
Det er mange måter å begrense risikoen
på. Den viktigste er nok å unngå å ha en
for stor andel av kapitalen plassert i
samme aksje eller bransje.
Vi har tidligere vært inne på at det er vik-
tig å være langsiktig og å investere regel-
messig. Selv om den langsiktige trenden
for aksjemarkedet som helhet historisk
sett alltid har vært positiv, så vet vi alle at
markedet på kort sikt kan svinge veldig.
Langsiktighet og regelmessighet gjør at du
sikrest får ta del i den langsiktige positive
trenden.
Vårt råd er at du bygger opp en spredt
aksjeportefølje. Sats ikke alt på en eller et
fåtall aksjer. Kjøp heller 10 til 15 aksjer i 5
eller 6 forskjellige bransjer. Da er du min-
dre eksponert for selskaps- eller bransjes-
pesifikke svingninger. Med en god spred-
ning oppnår du en slags forsikring mot de
negative konsekvensene av et kursfall for
enkelte aksjer i porteføljen.
Dessverre er det ikke vanlig at norske
aksjesparere bygger seg opp en aksjeporte-
følje. De aller fleste nøyer seg med å eie
aksjer i et selskap. Det kan gå riktig bra.
De som kjøpte aksjer i Statoil da selskapet
gikk på børs i 2001 kan innkassere en
betydelig gevinst om de selger aksjene sine
i dag selv om de ikke har eid andre aksjer
14
1. Sett opp mål for aksjesparingen din – vær langsiktig
2. Invester regelmessig
3. Spre risiko
4. Vær forsiktig med å kjøpe aksjer for lånte penger
5. Hold deg informert og følg ikke råd ukritisk
6. Gjør din egen analyse
7. Sett opp regler for når du skal omplassere – og følg dem!
i perioden. Men den kan også gå riktig ille.
De som for eksempel plasserte sparepeng-
ene sine i Pan Fish – og bare der - da sel-
skapet gikk på børs noen år før Statoil,
har måttet innse at deres satsning i aksje-
markedet ble en økonomisk fiasko.
(Omsettes nå for ca. 0,25 % av toppnote-
ringen). Dermed ikke sagt at en investering
i Pan Fish i dag ikke kan være god.
(Forfatteren eier 100 aksjer i selskapet).
Ordet aksjeportefølje kan virke skrem-
mende. En vanlig sparer forbinder nok
ofte ordet med en større formue. Men spa-
rer man regelmessig og langsiktig så kan
de aller fleste bygge seg opp en portefølje i
løpet av noen år. Men det er ikke godt nok
å kjøpe aksjer i forskjellige selskaper..
Selv om en selvfølgelig alltid kan ha en
mening, så er det umulig på forhånd å
kunne si om det er Statoil, Yara eller et
mindre selskap som kommer til å gjøre det
best blant aksjene i porteføljen din. At
aksjene bør fordeles på flere bransjer er
viktig ettersom selskaper innen en og
samme bransje har en tendens til å bevege
seg i samme retning. Dersom Telenor får
problemer antar investorene lett at hele
telekombransjen har problemer og da fal-
ler både konkurrentene og viktige underle-
verandører på børsen. På samme måte får
bevegelser i oljeprisen konsekvenser ikke
bare for selskapene som produserer og sel-
ger olje, men også for alle de som leverer
varer og tjenester til oljeselskapene.
Overrepresentasjon av selskaper innen en
og samme bransje bør altså unngås. Like
viktig er det at man sprer investeringene
sine på selskaper som påvirkes av ulike
TRAJAN 16 p
faktorer. Man bør for eksempel unngå for
sterk konsentrasjon om selskaper som har
USA som sitt hovedmarked, er følsomme
for utviklingen i oljepris, politiske forhold
i Øst-Europa eller har andre sentrale fel-
lesnevnere.
Markowitz’ porteføljeteori
Men betyr ikke redusert risiko at man
også må akseptere redusert avkastning?
Jo, ofte gjør det det, men som vi skal vise
så trenger det slett ikke være tilfellet. Den
teoretiske bakgrunnen til dette er noe som
kalles Markowitz’ porteføljeteori og som
gav sin opphavsmann Nobelprisen i øko-
nomi i 1990. Teorien er i dag allment
akseptert blant alle porteføljeforvaltere og
går ut på at man i en portefølje kan diver-
sifisere bort selskapsrisikoen uten på den
måten å få en dårligere avkastning..
Før Markovitz lanserte sin teori gjorde
forvalterne det samme som de fleste små-
sparer fremdeles gjør. Man investerte i de
enkeltaksjer som tilsynelatende var billigst
uten hensyn til i hvordan de passet sam-
men. Det kan gå riktig bra, men den kan
også gå riktig ille.
 får en kraftig fallende aksjekurs.
Markedsrisikoen uttrykker faren knyttet
til utviklingen i aksjemarkedet som helhet
og kan bare reduseres gjennom at du kjø-
per noe annet enn aksjer for en del av spa-
rekapitalen din, for eksempel eiendom
eller obligasjoner. Som du ser så faller sel-
skapsrisikoen kraftig ned til omtrent 10
aksjer, deretter faller den langsommere og
over 15 aksjer faller den nesten ikke i det
hele tatt.
En interessant artikkel av Bernt Ødegaard
i Praktisk Økonomi og Finans nr. 1/2006
anbefales for videre lesing om portefølje-
sammensetting og standardavvik med
referanse til Oslo Børs.

Bransjefordeling
8,5 %
Energi
7,0 % 20,2 %
Forbruksvare
8,5 % Helse
Energi
7,0 % 20,2 %13,2 % Industri
29,0 % Forbruksvare
IT
5,1 %
Helse
8,5 % Konsumvare
Energi
7,0 % 20,2
13,2%% Industri
Forbruksvare
29,0 % 17,1 % Material
Hvordan bygge opp en Moderne porteføljeteori IT
Helse

balansert portefølje Det er ganske opplagt at risikoen i porte- 29,0 %

5,1 %13,2 % Industri
Konsumvare
IT
Vårt råd er å plassere ca en fjerdedel av føljen minsker om man eier ulike aksjer, 17,1 % 5,1 % Material
Konsumvare
kapitalen i mindre selskaper med en børs- men hva Markowitz viste var at man kan 17,1 % Material
verdi på under ca 2 milliarder kroner. minske risikoen uten at den forventede
Målet er at disse skal vokse med minst 15 avkastningen minsker. Det skjer gjennom
prosent pr år. Halvparten plasseres i å kjøpe ulike aksjer som ikke samvarierer.
mellomstore selskaper med et kurspotensi- Dette er direkte henførbart til vår regel om
Fordeling etter markedsverdi
al på 12 – 15 prosent pr år. Den siste fjer- å eie aksjer i 10 – 15 selskaper innen 5 – 6
dedelen plasseres i store selskaper med en ulike bransjer.
børsverdi på ca 20 milliarder eller mer der
vi forventer oss at kursen stiger minst ti Risikoen i en aksjeportefølje beskrives i
< 2 mrd
prosent pr år. bildet ved siden av og kan deles opp i sel- < 2 mrd
22mrd-
mrd-20 20
mrdmrd
skapsrisiko og markedsrisiko. >20
>20mrd
mrd
Slik kan en balansert portefølje se ut om Selskapsrisikoen uttrykker faren for at et < 2 mrd
du har ganske mye penger, i dette tilfelle er selskap går med uforutsette tap, leverer en 2 mrd- 20 mrd
200,000 kroner som er investert.
detkjøp beløp kurs dårlig delårsrapport eller av andre grunner
# aksjer >20 mrd

Aksjer Kurs Verdi Andel Bransje

Vmetro 1 000 31,00 31 000 15,5 % IT

Simrad Optronics 2 000 6,30 12 600 6,3 % Industri Selskapsrisiko og markedsrisiko
NutriPharma 3 000 3,40 10 200 5,1 % Helse
Opera Software 1 000 27,00 27 000 13,5 % IT
Selskapsrisiko
Expert 300 88,00 26 400 13,2 % Forbruksvare Markedsrisiko
Sevan Marine 600 38,00 22 800 11,4 % Energi 16
14
Norwegian Air Shuttle 200 108,00 21 600 10,8 % Industri 12
10
Statoil 100 176,00 17 600 8,8 % Energi 8
Yara 200 85,00 17 000 8,5 % Material 6 Selskapsrisiko
4
PanFish 2 000 7,00 14 000 7,0 % Konsumvare 2 Markedsrisiko
16 0
20 aksjer
19
18
17
17
15 aksjer
14
13
12
11
10 aksjer
9
8
7
6
5 aksjer
4
3
2
1 aksje

14 Selskapsrisiko
Eksempel på en balansert aksjeportefølje Markedsrisiko
12
16
10
148
126
104
15
82
60
er
19
18
17
17
er
14
13
12

4
11
er
9
8
7
6
r
4
3
2
e
REGEL 4
Vær forsiktig med å kjøpe
aksjer for lånte penger
Å kjøpe aksjer for lånte penger kan raskt
gi store gevinster i forhold til sparekapita-
len som skytes inn, men det kan også lede
til privatøkonomisk katastrofe. Om halv-
parten av den kapitalen du investerer i
aksjer er lånefinansiert, kommer du til å
tape hele kapitalen din om aksjenes verdi
halveres.

Vi vil likevel ikke helt fraråde deg å kjøpe

aksjer for lånte penger, men vi vil under-
streke på det sterkeste at å finansiere
aksjekjøp på denne måten krever stor for-
siktighet og aller helst lang erfaring fra
aksjemarkedet. I utgangspunktet bør en
lånefinansiert aksjeportefølje overvåkes
hver eneste dag.
Effekt ved belåning
Ved å låne penger til aksjekjøp utnytter
150
Totalt investert kapital

man den såkalte vektstangseffekten for

slik å få bedre uttelling på de sparepengene
man plasserer.
100
I diagrammet vises effekten av at man kjø-
per aksjer for 100.000 kroner hvorav 50
TRAJAN 16 p
70.000 kroner er lånte penger. Ved en
kursoppgang på 30 prosent er aksjene blitt
verd 130.000 kroner. Siden lånet er uen- 0
dret betyr det at ens egen kapital har ste-
30% 20% 10% 0 -10% -20% -30%
get i verdi fra 30.000 til 60.000 kroner. En
kursoppgang på 30 prosent har med andre Forandring i prosent
ord gitt en avkastning på 100 prosent.
Total verdi
Innkjøpsverdi
Vektstangeffekten virker imidlertid også i
den andre retningen. Dersom kursene for
Lånt belop
eksempel faller med 30 prosent er aksjenes
verdi kommet ned på 70.000 kroner.
Lånet er uforandret og det betyr at den
egne innsatsen er borte. c

140 000
Effekt ved belåning
150 120 000
Totalt investert kapital

100 100 000

80 000 Lånt belopp

50
Investert
60 000 Verdi
0
40 000
30% 20% 10% 0 -10% -20% -30%
Forandring i prosent 20 000
Total verdi
Innkjøpsverdi 0
Lånt belop
-30% -20% -10% 0 10% 20% 30%

16

140 000
Aksjehandel på nettet

Uavhengig – men ikke alene

Aksjehandel på nettet gjør deg uavhengig av aksjemeglere.
Men selv om du foretrekker å handle på egenhånd, er det ingen grunn
til å kaste analytikerne. De gir deg viktig informasjon som grunnlag til
investeringsbeslutninger.

Hos DnB NOR Markets får du som investor det
beste fra to verdener. Du kan benytte internett-
tjenesten til å handle aksjer i Norge eller på
utenlandske børser når det passer deg og i ditt
tempo. Tjenesten gir deg også umiddelbar tilgang
til rapportene og analysene som blir utarbeidet av
bankens analyseteam.
Erfaring og bredde
DnB NOR Markets forbindes ofte med
tradisjonelle meglertjenester, men vi er faktisk
også blant landets største og rimeligste tilbydere
av aksjehandel på internett. Du får tilgang til
aksjer notert på 13 børser i tillegg til Oslo Børs
og det unoterte markedet i Norge. Det er den
uforsinkede tilgangen på kompetansen til våre
erfarne finansanalytikere som skiller oss fra de
andre.
DnB NOR OBX – Norges første børshandlet fond (ETF)
DnB NOR Markets har 14 profesjonelle
analytikere som kontinuerlig følger utviklingen
på de viktigste selskapene og markedene. Vi
sender ut daglige morgenrapporter og leverer
ukesanbefalinger, porteføljestrategier og
selskapsanalyser. Både nettmeglerkunder og Dette får du
tradisjonelle kunder får tilgang på informasjonen
straks, på lukkede nettsider. tilgang på via nett
Landsomfattende nærhet
• Aksjehandel på Oslo Børs, og det
Hvis du har behov for å rådføre deg med
unoterte markedet
erfarne aksjemeglere har DnB NOR Markets 13
meglerbord over hele landet – fra Tromsø i nord • Handel på 13 utenlandske børser
til Kristiansand i sør. De er åpne for alle kunder, • Tilgang til DnB NOR Markets komplette
inkludert netthandlerne. analysedatabase
• VPkreditt
• Kursinformasjon og nyheter i sanntid
Ved meglerbordet får du i tillegg:
• Personlig rådgivning
• Hjelp til investeringsbeslutninger
• Handel av derivater

DnB NOR OBX er det første børsnoterte
fondet i Norge der avkastningen er direkte
knyttet til det norske aksjemarkedet gjennom
OBX-indeksen. Dette medfører at fondet vil gi
et utbytte som er tilnærmet likt utbyttet fra de
aksjene som er med i indeksen.
Du oppnår aksjemarkedets potensielle
avkastning, samtidig som risikoen reduseres
ved at investeringen spres over flere aksjer. En
ETF gir deg fordelene til et aksjefond samtidig
som du slipper å betale høye gebyrer for kjøp,
forvaltning og innløsning.
En ETF omsettes som ordinære aksjer
og du betaler kun vanlig kurtasje ved kjøp og
salg.
For mer informasjon om ETF, besøk våre
nettsider www.dnbnor.no/aksje
Slik blir du kunde
Du trenger bankkonto og VPS-konto
for å handle aksjer. Vi hjelper deg med det
du mangler. Ring oss på 08940,
eller registrer deg på internett:
www.dnbnor.no/aksje

www.dnbnor.no/markets
 I forrige nummer av Aksjonæren startet vi en artikkelserie for at enda flere skal bli fortrolig
med å handle aksjer på Internett. Vi gikk vi gjennom dynamikken i aksjemarkedet, og så på
børsen som en elektronisk auksjon der kjøpere og selgere møtes. Vi tok også for oss
ordreboken som viser tilbud og etterspørsel. I denne utgaven tar vi blant annet for oss
børsregler og ordrevilkår, samt stop-loss, automatisk handel og ulike varslinger.
Av LARS THORSTENSEN
Daglig leder i Nordnet
Bank NUF
ARTIKKEL 3
I denne artikkelen forklarer vi en del begreper
som ofte brukes og vi ser på ulike ordrevilkår
som benyttes når du legger inn en ordre på bør-
sen.
Felles børsregler og
handelssystem
De nordiske børsene samarbeider i børsalliansen
Norex. Norex har etablert et sett med felles børs-
regler som man kan finne i sin helhet på
www.norex.com. De nordiske børsene har også
et felles elektronisk handelssystem som kalles
SAXESS. Alle nettmeglere har knyttet seg til
dette systemet, og når du som kunde legger inn
en ordre om et kjøp eller et salg så sendes denne
som regel direkte til børsens elektroniske han-
delssystem.
Handel via nettmegler betyr at du selv legger inn
de betingelser du ønsker skal gjelde for din ordre
om kjøp eller salg av en aksje. Det vil si antall
aksjer du vil kjøpe eller selge, til hvilken pris,
hvor lenge ordren skal være gyldig, og om du vil
knytte spesielle regler til ordren. Deretter sendes
ordren til den aktuelle børsen der aksjen omset-
tes.
Handel foregår i børsposter
De nordiske børsene tilbyr standardisert handel
i børsposter. En børspost er normalt et beløp
som på Oslo Børs tilsvarer 10.000 kroner. Fordi
børskursene svinger kan dette selvfølgelig variere
veldig mye fra selskap til selskap. For eksempel
er børsposten i Statoil 50 aksjer, som med en
kurs på 170 kroner tilsvarer 8.500 kroner. Når
man legger inn ordre på børsen til markedspris,
som betyr beste kjøpspris eller beste salgspris, så
er man garantert en slutning dersom man legger
inn en børspost som antall.
18
Handel med et antall som er mindre enn en børs-
post kalles for odd-lot. Det er egne regler for
odd-lot, den viktigste er at all handel skal skje til
samme kurs som sist omsatt i hovedboken, altså
der børsposter omsettes. Det betyr for eksempel
at dersom Statoil sist er omsatt til 170 kroner, så
må et salg av 23 aksjer i Statoil også gjennomfø-
res til 170 kroner. Dersom du legger inn et salg
på 160 kroner for Statoil, er du altså likevel
garantert siste kurs i hovedboken som da vil
være 170 kroner. Det er fullt mulig å handle med
odd-lot poster, men man må være klar over at
handel med disse kan ta lang tid å gjennomføre
og man bør velge ordretypen All-or-nothing, noe
som er omtalt under. Grunnen til at handel tar
lenger tid er at det enten må finnes kjøpere og sel-
gere på begge sider med samme odd-lot, eller så
må det for eksempel finnes nok kjøpere av odd-
lot slik at den totale summen blir en børspost.
Ulike ordrevilkår
La oss nå avklare en del begreper som benyttes
av Norex. En ordre må minimum bestå av
aksjen du vil handle, antall aksjer, pris, tidsperio-
de ordren skal være gyldig og hvilken børs du
ønsker å handle på, siden noen verdipapirer er
notert på flere børser. La oss se på noen begreper
knyttet til hvert av disse punktene.
Pris:
Limitordre: En ordre der du angir en bestemt
pris, som representerer den høyeste kursen du er
villig til å betale eller den laveste kursen du vil
selge for. Dette er den vanlige måten å legge
ordre på, og børsens system har dette som stan-
dard.
Best-ordre: En ordre der du angir antall du
ønsker å kjøpe, uten å sette krav til limit.
SAXESS har ikke best-ordre som alternativ for
handel med børsposter, men noen nettmeglere
håndterer best-ordre manuelt og legger ordren
inn på børs til beste kjøper. En kjøpsordre med
høyere limitpris enn beste selger sørger altså
automatisk for at du får beste pris i markedet.
Antall/volum
Fill any: Dette er den normale ordretypen knyt-
tet til volum. Ordren blir liggende med limitpris
på børs i den tidsperioden du har angitt, og du
får kjøpt så stort antall som blir tilgjengelig i den
tidsperioden din ordre ligger på børs.
All-or nothing: Denne ordretypen betyr at du
krever at du skal fylle hele ordren (få kjøpt eller
solgt hele det antallet du ønsker) for å akseptere
den. Denne ordretypen er nyttig når det kommer
til handel med odd-lot.
Fill or kill: Denne ordretypen er slik det engelske
navnet lyder, fyll hele ordren eller slett den. Den
brukes for eksempel ved større handler når man
ikke ønsker å vise sine kjøp eller salg i ordrebo-
ken, men man legger inn en ordre i håp om å
finne ut om det ligger skjult volum på en av
sidene i ordreboken. Denne ordretypen er ofte
aktuell om man skal handle store volumer.
Fill and kill: Denne ordretypen sier at man vil
kjøpe det antallet aksjer som er tilgjengelig til
angitt pris, og deretter skal ordren slettes. Ser
TRAJAN 16 p
man på ordreboken (Figur 1) i Rica Hotels (med
ticker RIC) så vil for eksempel en kjøpsordre på
10.000 aksjer til 57 kroner med vilkår fill and
kill føre til at man kjøper 2.000 aksjer og deret-
ter slettes ordren (Dog dersom det ikke ligger
skjult volum bak ordren, mer om dette senere i
artikkelen).
ARTIKKEL 3: Figur 1 – ordredybden i Rica Hotels.
Tid:
Det er mulig å legge inn ordre på børsene som
skal ligge enten i en dag eller flere dager. En nor-
mal ordre har gyldighet en børsdag. Man kan
også angi en flerdagersordre, noe som kan være
 ARTIKKEL 3:
Figur 3 – enkelt
ordrevindu for å
legge inn ordre om
kjøp eller salg av
Statoil (STL)
ARTIKKEL 3:
Figur 2 – eksempel
på ordre med skjult
volum i Statoil (STL)
nyttig i eksempelet over med Rica, der man
ønsker å kjøpe seg inn til en lavere pris enn det
markedet i øyeblikket forlanger. De fleste nett-
meglere tilbyr flerdagersordre, hos Nordnet kan
du for eksempel legge inn ordre som blir lig-
gende på Oslo Børs i 30 virkedager.
I Figur 2 ser du et eksempel på et av Nordnets
ordrevinduer der de avanserte funksjonene som
vi nettopp har gjennomgått er tilgjengelig. Her
ser du hvordan man krysser av for åpent
volum, angir limitpris og antall, samt at det
under ordrevilkår er mulig å velge i en liste
mellom normal ordre, fill or kill, fill and kill og
all or nothing.
Skjult volum
I eksempelet i Figur 1 med Rica ser man at det
kan være vanskelig å få kjøpt hele sitt volum
direkte i ordreboken, og derfor har man også
muligheten til å benytte et avansert ordrevilkår
som kalles skjult volum/åpent volum (begge
betegnelsene betyr det samme). Antar vi at du
ønsker å kjøpe 4.000 aksjer i Rica, kan du legge
inn en ordre på 4.000 der du angir åpent volum
1.000. Da vil du skjule 3.000 av de aksjene du
ønsker å kjøpe, og dersom du får kjøpt 1.000, vil
automatisk en ordre på 1.000 nye aksjer legges
inn. Dette er en nyttig funksjon når du skal kjøpe
eller selge relativt store volumer (relativt til volu-
met i ordreboken) og du ikke ønsker å selge for
billig, eller unngå å presse prisen opp i et verdi-
papir du ønsker å kjøpe. Man kan jo tenke seg
at man selv sitter og følger med og plukker aksjer
i ordreboken, men dette er altså en automatisert
funksjon som hele tiden legger ut nye ordre.
Normal ordre – gjør det enkelt
Ikke glem at mye av det vi går gjennom kan
høres mer komplisert ut enn det faktisk er. Det er
enkelt å legge en ordre på børsen – og du treng-
er ikke forholde deg til alt vi har gått gjennom.
En normal ordre på børsen kan legges uten at du
må ta hensyn til alle spesielle ordretyper. La oss
anta at du ønsker å kjøpe Statoil og du ser at det
finnes selgere som vil selge for 168,50 kroner. Du
ønsker å kjøpe aksjen til det markedet vil selge
for, og du legger derfor inn en normal ordre om
kjøp til kroner 168,50, og vil umiddelbart få
kjøpt aksjen. Normal ordre er altså en limitordre
som varer i en dag og som har ordretype Fill-any.
De fleste ordre legges inn på denne måten. I
Figur 3 ser du et eksempel på et annet av
Nordnets ordrevinduer der en normal ordre kan
legges inn.
Tips til ordrelegging
Ofte kan det være ønskelig å kjøpe eller selge
raskt, og man ønsker da å kjøpe til markedspris.
Som nevnt tidligere så er ikke best-ordre tilgjeng-
elig i børsens automatiske handelssystem, så en
best-ordre må behandles manuelt av din megler.
En raskere måte for å kjøpe kan da være å legge
en limitordre med en høyere pris enn sist omsatt,
for eksempel et kjøp med limitpris 170 kroner
når aksjen sist ble omsatt for kroner 168,50.
Børsreglene er nemlig slik at du alltid får beste
selger når du skal kjøpe, og dersom du legger inn
et kjøp på 170 kroner vil du få kjøpt til kroner
168,50 dersom det er salgsprisen i det øyeblikk
din ordre sendes på børs. Dette er også en viktig
sikkerhet for deg som legger inn ordre på børsen,
du får altså alltid markedspris. Du kan få spørs-
mål fra systemet som sier ”din pris er høyere enn
sist omsatt, vil du fortsette”, og dersom du hand-
ler en aksje som har en fyldig ordrebok så vil du
alltid få en fornuftig markedspris. Markedspris
betyr altså beste kjøper dersom du skal selge og
beste selger dersom du skal kjøpe.
ARTIKKEL 4: Figur 1 – portefølje med 2000 Pan Fish (PAN) og 50 Statoil (STL).
ARTIKKEL 4
I denne artikkelen tar vi for oss hva du som
investor kan gjøre for å sikre og overvåke dine
investeringer, blant annet ved bruk av stop-loss
og bruk av alarmer og varslinger.
Overvåk og sikre dine posisjoner
La oss anta at du har kjøpt to aksjer på børsen,
og nå ser du denne i din portefølje hos din nett-
megler. I vårt eksempel (Figur 1) ser du en aksje-
portefølje som består av 50 aksjer i Statoil (STL)
som er kjøpt for 168 kroner per aksje og 2000
aksjer i Pan Fish (PAN) som er kjøpt for kroner
6,59 per aksje. I porteføljeoversikten forøvrig ser
du følgende at aksjene sist var omsatt på børsen
til henholdsvis 167 kroner (STL) og kroner 6,58
(PAN). Du ser også prosentvis endring sammen-
lignet med sluttkursen fra foregående dag, du ser
belåningsverdien dersom aksjene kan belånes,
du ser gjennomsnittlig anskaffelseskurs (GA-
kurs), markedsverdien i lokal valuta og norske
kroner, og din avkastning i kroner og i prosent.
La oss nå i form av noen eksempler vise hvordan
du kan sikre dine posisjoner og sette opp noen
alarmer for å kunne følge med selv om du ikke
sitter foran din datamaskin.
Benytt Stop-loss
Det ”å legge stop-loss” har de siste årene blitt et
populært begrep, og det er som regel hos nettme-
glerne det i praksis er blitt enklest å legge inn
stop-loss. Stop-loss er enkelt forklart en regel
som sier at dersom kursen på en aksje faller til et
gitt nivå, da ønsker du å selge denne aksjen.
Stop-loss kan fritt oversettes med å stoppe tapet,
men i praksis kan stop-loss også dreie seg om å
sikre gevinst.
En vanlig stop-loss ordre innebærer enkelt fortalt
at du bestemmer deg for å selge en aksje dersom
kursen i aksjen faller til et bestemt nivå. La oss
vise stop-loss ved å bruke eksempel med Statoil.
Du har trolig investert i Statoil fordi du tror kur-
sen skal stige, men du er blant annet usikker på
19
oljeprisen og børsklimaet, og du ønsker derfor å
selge Statoil dersom kursen faller til 160 kroner
for å begrense ditt tap. Hos Nordnet kalles den
kursen som utløser din ordre for triggerpris.
Triggerpris knytter seg til den prisen Statoil blir
omsatt for på børsen, og i dette øyeblikket er sist
omsatt på børsen 167 kroner. Du angir at sist
omsatt må være mindre eller lik 160 kroner. Så
må du velge den pris du minimum kan akseptere
for dine aksjer, altså en limitpris (se mer om dette
i artikkel nummer 3). La oss anta at du setter
denne til 156 kroner. Så velger du hvor mange
dager denne stop-loss ordren skal være gyldig, la
oss anta at du velger 30 virkedager. Dersom
Statoil omsettes for 160 kroner på børsen vil en
limitordre med en dags gyldighet og pris 156
kroner legges inn på børsen. Husk at børsreglene
sikrer deg beste salgspris, så prisen du får
avhenger av markedsprisen i det øyeblikket din
ordre sendes til børs. Dersom kursen i Statoil
ikke faller for raskt, vil du trolig få en pris på
omtrent 160 kroner. I Figur 2 ser du et eksempel
på hvordan denne stop-loss ordren legges inn i
en av Nordnets handelsapplikasjoner.
Figur 3 – Triggerboken viser dine aktive stop-loss ordre i Statoil og Pan Fish.
faller uten at det gjennomføres noen slutninger
på de nivåene der du har lagt inn din ordre.
Automatisk handel
Det er også mulig å benytte stop-loss funksjona-
liteten til å legge inn automatiske ordre. I Figur 4
har vi vist et eksempel der du legger inn følgende
ønske: Dersom Statoils kurs faller til 167,50 kro-
ner, ønsker du å legge inn en limitordre med kjøp
til kroner 167,50. Dersom denne ordren
gjennomføres, så ønsker du å selge Statoil for 168
kroner dersom kursen stiger til 168 kroner. På
denne måten er det altså mulig å forberede ulike
ordre, som skal utløses dersom en aksje beveger
seg slik du ønsker. I eksempelet er det slik at følge-
vilkåret (salget) først gjennomføres dersom hoved-
vilkåret (kjøpet) blir gjennomført. På denne måten
kan man også legge inn en kjøpsordre med en fer-
digdefinert stop-loss direkte. Det finnes mange Figur 4 – man kan legge inn automatiske ordre
ulike måter å benytte slike automatiske funksjoner hos en nettmegler
på, du kan bli bedre kjent med disse ved å studere TRAJAN 16 p
de hos din nettmegler.

Nyheter og kursinformasjon å bevåke. Du kan også for eksempel bestille en

Figur 2 – stop loss ordre i Statoil
Aksjemarkedet svinger, og har du investert i et
selskap bør du følge med på kursutviklingen,
nyheter og informasjon fra selskapet. Hos en
nettmegler har du tilgang til kursinformasjon og
nyhetsinformasjon om de børsnoterte selska-
pene, og du kan alltid se aktuell kurs, historiske
grafer, lese nyheter om selskapet skrevet av ulike
nyhetsleverandører eller du kan få tilgang til
informasjon som selskapet selv sender ut. I Figur
5 ser du eksempler på hvilke nyhetskilder du har
tilgang til via Nordnet, og de fleste nettmeglere
gir deg tilgang til ulike nyhetsleverandører.
fast kursrapport som gir deg sluttkursen i de
aksjene du har i din portefølje via SMS. Hos
Nordnet kan du blant annet bestille kursalarmer,
nyhetsalarmer og for eksempel alarm dersom
din stop-loss ordre utløses og din ordre sendes på
børs. Du kan også bestille nyhetsvarsling dersom
det kommer informasjon om de aksjene du føl-
ger med på, og du kan få varsling dersom en
ordre blir gjennomført, du kan også bestille vars-
linger som viser en aksjes kurs på et bestemt tids-
punkt, eller for eksempel hva hovedindeksen
endte på ved dagens slutt.

I Figur 3 ser du at din stop-loss ordre i Statoil lig-

ger til bevåkning. La oss anta at du tidligere har
lagt inn stop-loss også for Pan Fish og i Figur 3
ser vi triggerboken der stop-loss ligger inne. I Pan
Fish vil en limitordre på kroner 6,15 sendes til
børsen dersom Pan Fish omsettes for kroner
6,25 eller mindre.
Det er viktig å være oppmerksom på at selv om
du legger inn en stop-loss ordre så er du ikke
garantert at din aksje vil selges. Dersom du for
eksempel har for lite avvik mellom triggerpris og
limit, så risikerer du at prisen faller før din ordre
gjennomføres. Det kan også være slik at en aksje
Alarmer og varslinger
Det er jo imidlertid slik at du kanskje ikke har tid
til å følge med på internett daglig, og derfor er
det nyttig å kjenne til at du kan bestille både
nyhetsalarmer og kursalarmer. Hos de fleste
nettmeglere kan du bestille varslinger både via e-
post, SMS og direkte i handelstjenestene. Du kan
selv definere hvilke ord eller selskaper du ønsker
Figur 5 – eksempel på ulike nyhetskilder
La oss følge vårt eksempel fra Figur 3 videre.
Når du har lagt inn dine stop-loss vilkår så
bestemmer du deg for å bestille en SMS-varsling
dersom Statoil omsettes for 160 kroner, og du vil
også få en SMS dersom Pan Fish stiger til kroner
7,00. Du bestiller også nyhetsvarsling på ordene
STL og PAN (kortnavnene til Statoil og Pan
Fish) som sendes til din e-post dersom det kom-

20
Figur 6 – kursalarmer som sendes per SMS

mer en nyhet på et av disse selskapene via en av
de nyhetsleverandørene Nordnet gir deg tilgang
til. I tillegg legger du inn varsling via e-post på
søkeordene oljepris og laksepris. I Figur 6 og
Figur 7 ser du eksempler på alarmer som kan
legges inn.
Det er altså fullt mulig via de fleste nettmeglerene
å legge inn stop-loss og også automatisk handel
for å sikre gevinst, og du kan også legge inn en
rekke alarmer og varslinger som sendes deg uten
at du selv er nødt til å logge inn og følge med på
din konto. Det finnes altså en rekke verktøy som
du kan benytte for å holde deg oppdatert. Alle
nettmeglere gir deg som kunde også muligheten
til å ringe inn din ordre via et meglerbord, slik at
du alltid har muligheten til kjøpe eller selge der-
som du får et varsel for eksempel via SMS og
ikke har tilgang til en datamaskin. c

Figur 7 – nyhetsalarmer via e-post

Norges raskest voksende advokatfirma

Oslo - Stavanger - Trondheim - Tromsø - Hammerfest

www.steenstrup.no ... når løsningen teller

21

Kjøpssignaler fra
rektangelformasjoner
- TRAJAN
hvor16ofte
p slår de til?
Rektangelformasjoner
I teknisk aksjeanalyse studerer man inves-
torenes oppførsel i markedet gjennom
bruk av grafer. Målet er å predikere fram-
tidig kursutvikling, slik at man kan redu-
sere risikoen og øke forventet avkastning
ved en investering. En viktig del av teknisk
analyse er identifisering av spesielle geo-
metriske kursformasjoner. Tanken er at
disse beskriver den psykologiske tilstan-
den i markedet, og dermed indikerer den
videre retningen på kursen.
Rektangelformasjoner er en type av slike
formasjoner. Kursen beveger seg opp og
ned mellom en nedre støttelinje og en øvre
motstandslinje. Støttelinjen og motstands-
linjen skal være tilnærmet horisontale og
tilnærmet parallelle, se figur 1. Hvis kur-
sen bryter opp gjennom motstandslinjen
blir det gitt et kjøpssignal, og teknisk ana-
lyseteori sier da at kursen skal fortsette å
stige minst like mye som rektangelet er
høyt.
Figur 1. En rektangelformasjon med kjøpssignal.
Undersøkelsen
Vi ønsker å undersøke hvor godt teorien
fra teknisk analyse stemmer i praksis. Vi
vil se hvor ofte kjøpssignaler fra rektangel-
formasjoner innfris. For at et signal skal
regnes som innfridd, vil vi kreve at det
skjer i løpet av en tidsperiode som er like
lang som formasjonen.
22
Mange investorer identifiserer rektangel-
formasjoner ved å se på chartene og tegne
inn støtte- og motstandslinjer for hånd. En
slik metode har mange svakheter, hovedsa-
kelig ved at den er subjektiv, slik at man
gjerne ser kun de formasjonene man
ønsker å se, samt at den er svært tidkre-
vende.
I denne undersøkelsen bruker vi rektangel-
formasjoner som er automatisk gjenkjent
av Investtechs dataprogrammer. Figur 2
viser et eksempel på en slik formasjon. Det
har ikke vært noe parameteroptimering
eller algoritmeendringer underveis i arbei-
det. Vi gjør dermed rett og slett en opptel-
ling basert på det foreliggende historiske
materialet.
Grunnlagsdata
Vi har brukt børskurser fra 1.1.1996 til
30.5.2005 som grunnlag for statistikken. I
denne perioden steg hovedindeksen på
Oslo Børs med 160%, noe som tilsvarer ca
10.7% årlig, og vi regner perioden som
representativt for en normalperiode.
Alle aksjer som har vært børsnotert i peri-
oden er brukt, også de som senere er strø-
Av GEIR LINLØKKEN
Geir Linløkken er cand.scient i informa-
tikk med spesialisering i matematisk
modellering fra Universitetet i Oslo 1995.
Han stiftet analyseselskapet
Investtech.com AS i 1997, der han nå
arbeider som forskningssjef.
ket av børsen grunnet for eksempel fusjon,
oppkjøp eller konkurs. Alle kurser er jus-
tert for splitter, utbytte, fisjoner, tegnings-
retter og andre kapitalendringer, slik at de
gjenspeiler den reelle verdiutviklingen til
aksjene.
Figur 2. Rektangelformasjon med
kjøpssignal i EDB Business Partner
høsten 2004. Det ble gitt kjøpssignal
på kurs ca 47 kr, den dagen kursen
brøt over motstandslinjen i formasjo-
nen. Objektivet fra signalet settes lik
motstandslinjen pluss formasjonens
høyde i prosent, tilsvarende ca 53 kr.
Dette ble innfridd i mars 2005, da
kursen toppet ut på 53.67 kr.
Datasettet
Vi har brukt Investtech.coms algoritmer
for automatisk identifikasjon av rektang-
elformasjoner. Algoritmene ble kjørt på
mellomlange Investtech-chart bestående
av ca 18 måneders kurshistorikk, slik som
i figur 2. Vi anser at algoritmene er gode til
å identifisere reelle rektangler, samtidig
som de ikke klassifiserer falske rektangler
som reelle rektangler.
Ved identifisering av kjøpssignaler på dag
t, ble kursdata fram til og med dag t brukt.
Framtidige data, på dag t+1, t+2 osv, ble
holdt skjult for algoritmen.
Vi fjernet formasjoner som var under 2%
høye, som var fra aksjer med svært dårlig
likviditet etc. Etter det består datasettet
vårt av 629 identifiserte kjøpssignaler fra
rektangelformasjoner. Disse hadde en
gjennomsnittlig lengde på 96 børsdager og
en gjennomsnittlig høyde på 15%.
Resultater
En opptelling på de 629 kjøpssignalene
viser at det var 421 stykker, tilsvarende 67
prosent, som innfridde objektivet sitt i
løpet av en etterfølgende periode av
samme lengde som rektangelet.
 TRAJAN 16 p
Konklusjon
Basert på rektangelformasjoner automa-
tisk identifisert av Investtechs algoritmer
på Oslo børs i 1996-2004, har vi sett at
67% av signaler fra rektangelformasjoner
på 18-måneders-chart har slått til.
Tidsperioden undersøkelsen er gjort på er
relativt lang, kvaliteten på grunnlagsdata-
ene anses god og algoritmene som er brukt
er helautomatiske og de anses å identifi-
sere kun reelle rektangler. Hvis vi antar at
investorenes samlede psykologiske oppfør-
sel i aksjemarkedet er konstant over tid,
tror vi dermed at kjøpssignaler fra rek-
tangelformasjoner vil gi tilsvarende resul-
tater i framtiden. c

I figur 3 er resultatene fordelt over tid og

sett i forhold til den generelle børsutvik- 100%
lingen, målt ved Hovedindeksen. Det ser
ut til å være en viss sammenheng mellom 90% 86%
hvordan børsen går og andelen av kjøps-
80% 79%
signalene som slår til. For eksempel kan vi
71%
se at rektangler identifisert i 1996 og 70% 68% 70%
2003, da børsen steg med 32 og 48 pro- 67%
sent, ga spesielt god uttelling. I 1998, 2001 60% 66% 63%
og 2002 falt børsen med henholdsvis
60%
27%, 15% og 31%. Da skulle vi tro at 50%
aksjer med kjøpssignaler ville gjøre det 40% 45%
dårligere enn i gode år. Vi ser at dette
stemmer bra for 2001 og 2002, mens det 30%
for 1998 faktisk var en høyere andel enn
gjennomsnittlig som innfridde. I 1998 var 20%
det kun 37 signaler, så lite datagrunnlag og
statistiske tilfeldigheter kan forklare noe
10%
av avviket. En inspeksjon av datasettet 0%
viser imidlertid at mange av signalene var 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004
fra eiendoms- og konsumsektoren. Dette (66) (41) (37) (82) (99) (86) (57) (78) (83)
er sektorer som veier lavt i Hovedindeksen
på Oslo Børs, så hvis disse sektorene gjor-
de det bra, vil vi i liten grad se det på
Figur 3. Prosentandel av kjøpssignaler fra rektangelformasjoner som innfris.
Hovedindeksens utvikling, men altså få Søylene viser andelen av kjøpssignaler i rektangelformasjoner der kursen i etter-
bra tilslag på kjøpssignalene i disse sekto- tid stiger til en kurs lik rektangelets motstandslinje pluss rektangelets høyde i
rene. En slutning vi kan dra fra dette, er at prosent i løpet av en tidsperiode som er lik rektangelets lengde. Tallet i parentes
kjøpssignaler fra rektangelformasjoner under søylen angir hvor mange signaler som ble identifisert dette året. Den røde
gjerne kan slå til selv om den generelle linjen angir gjennomsnittet for alle de identifiserte kjøpssignalene.
børsutviklingen er negativ. Hovedindeksen på Oslo Børs er plottet i grått.

23
Aksjebasert avlønning til alles
glede – brukt med fornuft!
Incentivlønn og bonusordninger er kommet for å bli. Av INGEBJØRG HARTO,
Bonusordninger som ikke tåler dagens lys er verken aksjonærene, TRAJAN 16 p
avdelingsdirektør i NHO
den aktuelle bedrift eller næringslivet som helhet tjent med.
Næringslivets Aksjemarkedsutvalg har derfor utarbeidet en
anbefaling om utforming av aksjebasert avlønning til selskapene
– som hvis den blir fulgt – skulle gi betydelig færre krigs-
overskrifter om temaet i næringslivspressen fremover.

Bonusordninger knyttet til aksjekursutvik- Styrets rolle og ansvar

ling, aksjeopsjonsordninger samt andre
lønnsmodeller knyttet til arbeidsgivers
aksjekursutvikling er stadig aktuelle meto-
der selskaper i ulike bransjer, av ulik stør-
relse og ulik karakter benytter seg av for å
sikre seg dyktige nøkkelmedarbeidere og
høy arbeidsinnsats. Incentivlønn er således
ikke lenger noen unorsk affære, selv om
denne type ordninger fra tid til annen ska-
per til dels sterk offentlig debatt, ofte knyt-
tet til enkeltsaker for ledende ansatte. Som
vanlig er i Norge (også), har politiske reak-
sjoner i form av skjerpet lovgivning og
beskatning fulgt i enkeltsakenes kjølvann. I
arbeidet med god corporate governance –
eller eierstyring og selskapsledelse – har
slike former for godtgjørelse til ledelsen
vært et sentralt tema. Den positive effekten
slike incentivordninger har for innsats og
fokus, kan imidlertid motvirkes av at
ledelsen også styres – eller styres mest - av
kortsiktige kursmål og ikke langsiktig resul-
tatutvikling for selskapet.
Næringslivets Aksjemarkedsutvalg (NAU)
vurderer likevel aksjebasert avlønning som
et godt virkemiddel for økt motivasjon og
arbeidsinnsats blant de ansatte – brukt med
fornuft, utformet på en hensiktsmessig
måte og tilpasset den enkelte bedrifts situa-
sjon. NAU har derfor utarbeidet en anbefa-
ling og veiledning til styrene i selskapene, til
hjelp ved utformingen av slike ordninger. I
tillegg til å drøfte en rekke hovedspørsmål
som bør vurderes av selskaper som overvei-
er ordninger med tilbud av aksjer og opsjo-
ner til ansatte., gis det en orientering om
formelle regler som følger av skatte-, aksje-
og regnskapslovgivning-en.
Styret er helt sentralt ved utformingen av
slike ordninger, og må spille en aktiv og
bevisst rolle i slike spørsmål. Aksjebaserte
insentivord-ninger står i prinsippet i en
annen stilling enn andre saker styret får til
behandling og som på vanlig måte forbere-
des av selskapets administrasjon. Det drei-
er seg om en ytelse selskapet skal gi med-
arbeidere, ofte ledelsen. Det er derfor vik-
tig at styret iva-retar selskapets interesser.
De ordninger som vedtas, må være – og
oppfattes som – et resultat av en rimelig
avveining mellom selskapets interesser og
for eksempel ledelsens. Hele styret har
ansvaret for å sikre at ordningene ikke
oppfattes å ha vært designet av ledelsen,
for ledelsen og uten at styret har hatt sær-
lig annet med saken å gjøre enn å velsigne
den, kanskje uten å forstå konsekvensene
for selskapet.
Det enkelte selskaps
egen avveining
Anbefalingene gjelder avveiningen mellom
ulike insentivord-ninger, utformingen av
ordningene, prosedyrer som det enkelte
selskap bør følge og den informasjon som
bør gis fra selskapene. Det gis ikke spesiel-
le anbefalinger om hvorvidt det enkelte
selskap bør etablere slike avta-ler eller
ikke. Denne avveiningen overlates til sel-
skapene, men de ulike vurderinger sel-ska-
pene bør foreta knyttet til slike avtaler, blir
gjennomgått. Dette gjelder så vel øko-
nomiske og juridiske forhold som hold-
ninger i bedriftens omverden. c

24
Næringslivets Aksjemarkedsutvalg (NAU)
Næringslivets Aksjemarkedsutvalg (NAU) NAUs anbefalinger og sjekkliste til styret ved utforming av
ordninger med aksjebasert avlønning.
n Finansnæringens Hovedorganisasjon
er stiftet og består av

n Handels- og Servicenæringens
(FNH) Generelt
n Aksjebasert avlønning til ledere bør sees i sammenheng med ledernes øvrige
n Norges Rederiforbund (NR)
Hovedorganisasjon (HSH)

n Næringslivets Hovedorganisasjon
betingelser for lønn og andre goder
n Nivået på aksjebasert avlønning bør settes slik at det virker rimelig i forhold til den
(NHO)
verdiskaping som ledere er med på å skape
NAUs formål er å fremme et sunt og n Aksjespredning til alle ansatte bør vurderes ut fra ønsket om å gi de ansatte en
vitalt aksjemarked. Organisasjonene har sterkere tilknytning til bedriften og skape engasjement for den langsiktige
eta-blert NAU som et samarbeidsforum
verdiskapingen
n Aksjebasert avlønning innebærer at det bør påvises spesiell aktsomhet både fra styrets
for å behandle prinsipielle sider ved
utvikling-en i verdipapirmarkedet. NAU
har siden etableringen i 1987 bl.a. utgitt og den ansattes side med hensyn til innsideinformasjon
en rekke skrifter med anbefalinger til god n Ordningene bør være enkle å administrere
aksjemarkedsskikk og annen veiledning
til selska-pene som er medlemmer i orga-
Styrets rolle
n Hele styret – som det ansvarlige organ – bør ta del i beslutningen om godtgjørelse til
nisasjonene.

Næringslivets Hovedorganisasjon NHO er

toppledelsen
n For å sikre en grundig behandling, kan det være hensiktsmessig å benytte en egen
sekretariat for NAU, som har egen
hjemmeside: www.nau.no
kompensasjonskomité som et rådgivende organ for styret
n Styrets behandling bør sikre at godtgjørelsen fremstår som saklig begrunnet og gitt ut
fra klare kriterier
n Styret bør ikke delta i insentiv- eller opsjonsprogrammer som måtte være laget for den
daglige ledelsen og øvrige medarbeidere. Dette vil kunne svekke styrets uavhengighet
n I de tilfeller hvor man likevel ønsker å gi opsjoner til styremedlemmer, bør
beslutningen gis en skikkelig begrunnelse og forankres gjennom et vedtak i
generalforsamlingen

Forankring/informasjon
n Aksjebasert avlønning bør, i likhet med øvrige godtgjørelser til ledere, behandles
med åpenhet
n Aksjebasert avlønning bør forankres i selskapets generalforsamling
n Beslutningene knyttet til aksjebasert avlønning bør baseres på en presis informasjon
om kostnadene ved de ulike ordningene

Utforming
n En aksjebasert avlønning bør utformes slik at den fremstår som en krevende insentiv
ordning og ikke som en gavepakke
n Det kursnivå som legges til grunn for å kunne utøve opsjonen, bør settes slik at det
belønner resultater klart ut over hva som normalt må forventes. Det brukes flere
mekanismer for å sikre dette, for eksempel at man justerer kravet til selska-pets
kursutvikling med en indeks for sammenlignbare bedrifter. Det kan særlig være
aktuelt hvis aksjekursen er sterkt påvirket av eksterne forhold, som for eksempel
produktpriser
n Der hvor resultatet og aksjekursen er sterkt påvirket av eksterne forhold, bør sty-ret
vurdere å benytte seg av andre insentivordninger hvor insentivene knyttes opp mot
måltall som ledende ansatte i større grad kan påvirke
n For å redusere virkningen av tilfeldige kortsiktige svingninger, bør et aksjebasert
avlønningsprogram spres over flere år
n For å knytte dyktige ledere til bedriften og stimulere til langsiktig verdiskaping, bør det
settes en periode på noen år frem til opsjonene kan utøves, og det bør for-utsettes at
vedkommende er ansatt i selskapet
n For ytterligere å bidra til større langsiktighet og å skape større symmetrisk
inter-essefellesskap med selskapets øvrige aksjonærer, bør det vurderes en bindingstid
på aksjene etter at opsjonen er utøvet. For syntetiske opsjoner medfører dette at
opsjonsinnehaveren må bruke deler av en gevinst til å kjøpe aksjer i selskapet
n For å unngå at opsjoner blir urimelig gunstige, bør styret vurdere om det skal
GettyImages

set-tes et øvre tak på gevinsten ved utøvelse av de opsjoner som tildeles

25
Oslo Børs nye:
Guide To The Norwegian Stock Market
Oslo Børs har nylig gitt ut sin
Guide to the Norwegian Stock
Market. Dette er en bok
(paperback) som på mange
måter erstatter den gamle
Børsguiden vi hadde frem til
2002. Det er også å ta opp
igjen en gammel tradisjon
børsen tidligere hadde (som
de overtok) den gangen utgi- TRAJAN 16 p
velsen het Kierulfs Håndbok.
Guiden gir en oversikt over
alle børsnoterte selskapers
nøkkeltall for de åtte siste
kvartalene til og med Q4 2005.
Sammen med nøkkeltallene er
det også en informasjon om
aksjespesifikke data og en Guiden er inndelt etter børsens sektorer og Dette er ikke et medlemstilbud som sådan.
det gir en kort introduksjon til sektoren Alle kan få boken ved henvendelse til
graf som viser periodens innledningsvis for hvert kapittel. I tillegg Aksjonærforeningen eller Oslo Børs. Men
kursutvikling. er det noe om børsen som sådan og om vi omtaler den her fordi vi synes den er et
markedsovervåkning og andre kontroll- svært godt tilbud som sådan. Så får vi se
funksjoner på børsen. hva vi kan få til etter hvert. Noe vi vil be
Guiden er på engelsk. Dette er børsen om, er å gi oversikten på årsnivå
Aksjonærforeningen noe skeptisk til i det etter hvert og ikke kvartalsnivå. De aller
vi synes denne type informasjon typisk er fleste er langsiktige investorer og vil gjerne
tilrettelagt for den private investor og som se historikken i et lenger perspektiv enn
sådan har sitt absolutte nedslagsfelt i åtte kvartal. Men det er vi sikre på vil
Norge. Men vi har akseptert børsens komme etter hvert som materialet tillater
begrunnelse om at svært mye informasjon det. c
i dag gis på engelsk og at også norske pri-
vate investorer bør kunne forholde seg til
engelsk informasjon. (tallene er dog de
samme). For utenlandske investorer (ikke
minst innenfor NOREX systemet) er det
selvsagt et spørsmål om tilgjengelighet
eller ei hvorvidt det er engelsk eller norsk
som benyttes. Vi vil forsøke å komme med
en standard oversettelse på nettet slik at
alle brukere som er i tvil, kan finne frem
der.

Aksjonærforeningen får boken for kr. 30 + porto. Bestill via

jpt@aksjonaerforeningen.no eller send en fax 24 11 78 61 eller ring 24 11 78 62

27
 Skandia Life / Axir
Investeringsrådgivning
med ny Portefølje Konto
Skandia tilbyr nå Aksjonærforeningens
(AFNs) medlemmer en ny og interessant
løsning for det å handle aksjer på en enkel
og skatteeffektiv måte.
Aksjonærforeningen har forhandlet frem
en god avtale for medlemmene. Løsningen
tilbys av irske Skandia Life Ireland, men
markedsføres av Skandia Life’s avdeling i
Norge. Produktet gir i praksis mye av den
samme skattefordelen som
”Fritaksmodellen”, som ble innført i fjor,
men er enklere.
AFN har fått en
skreddersydd løs-
TRAJAN 16 p
ning med spesielt
gunstige beting-
elser for medlem-
mene.
Produktet er en
kapitalforsikring
der man selv kan
velge tilnærmet
helt fritt hvilke
aksjer og andre
verdipapirer man
ønsker å investere
i. En kapitalfor-
sikring har den
skattefordelen at
man slipper å
skatte av gevinster ”underveis” – man
utsetter skatten til man faktisk tar pengene
ut av avtalen. Dette gir både en gevinst ved
at man får en skattekreditt, men også
gjennom at man kan reinvestere beløp som
ellers ville gått til å betale skatt påfølgende
år. Dette gjør også at man slipper likvidi-
tetsproblemer i et tilfelle med høy gevinst
ett år, dårlig avkastning neste år med skat-
tekrav for gevinst foregående år.
AXIR Investeringsrådgivning vil kunne
bistå Aksjonærforeningens medlemmer
med å etablere avtalen med Skandia – også
ved å velge en lokal handelsplattform.
Man vil kunne benytte en megler i Norge
for å utføre sine handler og man vil da
kunne handle nøyaktig på samme måte
som i dag, men nå innenfor en mer skat-
teeffektiv løsning. Skandia er i ferd med å
28
inngå avtaler med ulike depot/meglere slik
at Aksjonærforeningens medlemmer har
flere å velge i.
I denne avtalen vil man kunne samle alle
sine investeringer i en ”pakke”. Man kan
trade daglig om han ønsker det, med et
nærmest ubegrenset antall aksjeposter –
og likevel kun få én rapport ved slutten av
året som er tilstrekkelig for å fylle ut selv-
angivelsen. Dersom man ikke har tatt
penger ut av
avtalen (men
kun reinvestert)
er det ingen
gevinstbeskat-
ning å rappor-
tere overhodet.
Det er også en
fordel at i en
kapitalforsik-
ring som dette er
pengene alltid
tilgjengelige.
Skattefordelen
oppnås først og
fremst ved rein-
vestering av
gevinst, men ved
uforutsette hen-
delser er det nyt-
tig for en kunde å vite at han når som helst
kan gjøre uttak fra avtalen. I
Fritaksmodellen er alle papirer utenfor
EØS-området unntatt, denne begrensning-
en ligger ikke i PorteføljeKonto, her kan
man handle fritt på alle anerkjente børser
verden over.
Skandia’s PorteføljeKonto har også kost-
nader som går til drifting av produktet,
men i forhold til å etablere et eget selskap,
som flere gjorde i 2005 er det her ikke
kostnader til regnskap, revisjon og annet
praktisk som de er ved et eget selskap.
PorteføljeKontoen er konstruert slik at det
er Skandia som er formell eier av verdipa-
pirene. Dette gjør at man har en diskresjon
rundt handelen man ellers ikke har. Mer
om avtalen og innholdet får medlemmene
ved å henvende seg til www.axir.no. c
Formuesforvaltning
Aksjonærforeningen har et samarbeid med
Formuesforvaltning. Gjennom dette sam-
arbeidet ønsker vi å bidra til at våre med-
lemmer får et best mulig tilbud når det
gjelder helhetlig finansiell rådgivning.
Medlemmer som ønsker kontakt med
Formuesforvaltning kan logge seg inn på
www.formuesforvaltning.no hvor man
finner selskapets presentasjon eller
ta direkte kontakt med Nicolay Paus på
24 12 44 00 / 992 88 260. c
Nordnet
Aksjonærforeningen og Nordnet har en
samarbeidsavtale som omfatter handel
med verdipapirer. Som ny kunde hos
Nordnet og medlem i Aksjonærforeningen
kan du handle aksjer på Oslo Børs til 9
kroner i minstekurtasje (0,05 %) i 6 måne-
der. Mer om dette finner ved å gå inn på
hjemmesiden til Aksjonærforeningen og
klikke på Nordnets link eller gå direkte til
www.nordnet.no/af. Det er også en brosjy-
re fra Nordnet vedlagt dette nummeret av
Aksjonæren. c
The Online Trader
Vi har nå oppdatert vår medlemsfordel
med bruken av The Online Trader (TOT)
For å benytte seg av denne må du gå inn
på Aksjonærforeningens hjemmeside og
klikke deg inn på TOT for å registrere de
for første gang eller for fornyet registre-
ring. Husk da å skrive "Aksjonær-
foreningen" i kommentarfeltet. Dersom
du har brukt denne i fjor vil du få melding
om at: prøveperioden har gått ut. Du er
likevel registrert og vil få fornyet tilbud. c
Generalforsamlingen valgte nytt styre
Generalforsamlingen i Aksjonærforening-
en ble som annonsert avholdt tirsdag 27.
juni. Den helt store dramatikken uteble og
de ulike sakene ble enstemmig vedtatt av
TRAJAN 16 p
Foreningens nye styreleder, Aage Figenschou er ny i
forsamlingen. Aksjonærforeningen er i en
styret, men har vært medlem i foreningen i mange år og
økonomisk situasjon som revisor ikke
er en aktiv privat investor med stor interesse for
knyttet noen andre kommentarer til enn
Aksjonærforeningen.
hva en ren revisjonsberetning tillater og vi
Figenschou er 57 år, utdannet jurist med selskapsrett som
har et godt fundament vi nå kan satse
spesialfag. Shipping og olje service bransjen har vært
videre fra.
hans hovedarbeidsområde. Han sitter i styre i både nor-
Det ble valgt nytt styre i foreningen.
ske og internasjonale selskaper og har selv vært adminis-
Det nye styret ser slik ut:
n Aage Figenschou, leder.
trerende direktør i tre børsnoterte selskaper (shipping).
Selvstendig næringsdrivende. (ny)
n Anne Ekeren Bjone, direktør i VPS.
Generalforsamlingen rettet en spesiell takk til Per-Arne Baltzersen som etter eget
ønske gikk ut av styret. Per-Arne har vært med i foreningen i mange år og har på
Tidligere megler. (ny)
n Lars-Erik Forsgårdh.
mange måte representert lokalforeningene i styret. Per-Arne har vært engasjert ikke
bare i styret, men har også påtatt seg arbeidet med medlemsregistertet og har vedli-
Gjenvalgt for et år.
n Tom A. Torkildsen. Gjenvalgt for et år.
keholdt hjemmesidene. Per-Arne fortsetter som lokallagsleder i Rogaland.(Stavanger).
n Hans Gotfred Wang.
Gjenvalgt for et år.

www.aksjonaerforeningen.no

ønsker vi å gi medlemmene egne områder

GettyImages

hvor vi kan tilby stoff bare for dem, sam-

Følg med,
det skjer
Vi har bestemt å gjøre noe med våre hjem-
noe nå!
mesider. Den gamle plattformen tilfreds-
stiller ikke helt dagens krav til interakti-
vitet, til medlemssider og medlemskon-
takt. Vi ønsker en hjemmeside der vi kan
tilby medlemmene et bredere spekter av
tilbud knyttet til aktiviteter i markedet,
nyheter, kunnskapsområder etc. Dessuten
arbeidsavtaler med andre tilrettelagt for
våre medlemmer, påmeldinger til kurs,
møter osv. vi vil ha egne medlemssider
med eget passord slik at man selv kan
være aktiv, legge ut kommentarer etc og
ikke minst oppdatere sin egen medlems-
profil.
De nye sidene er nå under utarbeidelse og
vi venter å være på luften i begynnelsen av
august. Ros og ris når den tid kommer tar
vi gjerne i mot. Vi håper dette skal være et
viktig steg i retning av større engasjement
mellom foreningen og medlemmene og
medlemmene seg i mellom.
Forhåpentligvis vil nå også kunne stimu-
lere til flere lokalavdelinger og større akti-
vitet lokalt.
Et annet viktig punkt for oss med de nye
hjemmesidene, er at de skal være interes-
sante for andre aktører. Vi vil satse på at
meglerhus, forvaltere og andre vil benytte
sidene våre til å gi medlemmene gode til-
bud og til å annonsere disse.

30
 Aksjonærforum Lokalavdelinger Aksjekvelden 2006

Aksjonærforeningen har et samarbeid med

Oslo Børs om å arrangere spesielle aksje-
kvelder hvor våre medlemmer inviteres til
å få en presentasjon av børsnoterte selska-
per og en markedsoppdatering fra et
meglerhus. I første halvår 2006 var det
DnBNOR Markets som var vårt samarbei-
dende meglerhus. Til høsten vil det være
First Securities som står for markedsopp-
datering.
I Oslo blir arrangementet den 26. oktober,
noter datoen allerede nå.
I Bergen blir arrangementet den
17. oktober, noter datoen allerede nå. c

Vi vet at svært mange medlemmer er spe-
sielt opptatt av å få innsikt i selskapene på
lik linje med de mer profesjonelle og insti-
tusjonelle investorene, men selskapspre-
sentasjonene har nesten utelukkende vært
gitt i regi av Finansanalytikerforeningen
eller på spesielle Capital Market Day hvor
våre medlemmer ikke har hatt anledning
til å være tilstede. Nå gjør vi noe med dette
og legger til rette for at også ”vanlige”
aksjesparere skal få anledning til å møte
selskapet der deres presentasjoner er spesi-
elt lagt til rette for den private investor.
Nå planlegger vi de neste arrangementene.
Det første Aksjonærforum vil være i Oslo
7. september og i Bergen 13. september. På
begge disse kveldene vil vi fokusere på olje
/ offshore – sektoren. Det blir de aller mest
sentrale selskapene som presenterer seg og
First stiller med topp mannskap på analy-
se siden. Sett av kveldene med en gang.
Vi har også et samarbeid med stiftelsen
AksjeNorge om arrangementet
AksjeNorge-dagen; en landsomfattende
informasjonskveld hvor også selskaper
blir presentert. Disse vil bli annonsert på
hjemmesidene etter hvert som arrange-
mentene blir klare. I skrivende stund er det
hele 25 arrangementer rundt om i landet
med start i Hammerfest den 30. august og
siste møte er i Bergen 22. november. c
Det blir en meget aktiv høst.
Vi gleder oss!
Aksjonærforeningen har for tiden tre akti-
ve lokalavdelinger: Bergen, Stavanger og
Fredrikstad. Vi ønsker å få kontakt med
medlemmer som er interessert i forenings-
arbeidet og som kan tenke seg å være
lokalavdelingsleder. Vi hjelper dere med å
komme i gang, og vi vil bidra i forbindelse
med arrangementer og lignende.
Aksjonærforeningen har god kontakt med
mange lokale banker og et samarbeid med Aksjonæren
disse eller lokalt meglerkontor bør vi
kunne få til. c
Neste nummer av Aksjonæren kommer i
september. Har du synspunkter på dette
nummeret du nå leser og gjerne ser noen
endringer eller har synspunkter på hva vi
bør ta opp i neste nummer, er du velkom-
men til å sendes oss kommentarene. Bruk
mail, det fungerer best! c
Har du husket å
sende oss din
mailadresse?
Vår mail:
post@aksjonaerforeningen.no
Følg med: www.aksjonaerforeningen.no
31
 Eftersendes ikke ved varig adresseendring, men sendes
tilbake til senderen med opplysninger om den nye adressaten.

AKSJONÆRFORENINGEN
v/John Peter Tollefsen
Postboks 1963 - Vika
0125 Oslo
NEWMARKETING

Aksjehandel
har aldri
vært enklere
Som kunde i Nordnet kan du på
en enkel måte handle aksjer når
det passer deg – uten å være
avhengig av megler. Med PC eller
mobiltelefon har du alltid tilgang
til oppdaterte kurser, og du har full
oversikt og kontroll over dine egne
investeringer.

Som ny kunde i Nordnet får du

et velkomst-tilbud: De første 3
månedene betaler du minstekur-
tasje på kun kr 9,- (0,05%).

Velkommen til www.nordnet.no

Nordnet er Nordens største Internett-

megler, og tilbyr handel på børsene i
Norge, Sverige, Danmark, Finland,
Tyskland, Canada og USA.

Handel med finansielle instrumenter innebærer alltid en risiko. Dine investerte penger kan såvel øke som minske i verdi og det finnes ingen garanti for at du får tilbake den investerte kapitalen.