Professional Documents
Culture Documents
Nordic Outlook
våg av europeisk skuldkris
Inflationen faller tillbaka trots
Ekonomisk Analys – Maj 2011 stigande resursutnyttjande
Innehållsförteckning
Internationell översikt 5
USA 15
Japan 20
Asien 21
Euro-zonen 24
Storbritannien 29
Östeuropa 30
Baltikum 31
Sverige 33
Danmark 40
Norge 42
Finland 46
Nyckeldata 48
Fördjupningsrutor
Råvaruprisuppgången klingar av 7
Stigande oljepris dämpar BNP 16
Kreditbetyget i gungning 18
USA behåller ledartröjan 19
Kinas kolberoende ska minska 22
Inhemska faktorer driver indiska matpriser 23
Italien och Frankrike tuffar på i maklig takt 25
Finanspolitisk stimulans höjer rysk tillväxt 30
Högt oljepris ökar budgetöverskottet 43
Valet 17 april 2011 47
Bidrag till texten har lämnats av Thomas Köbel (Euro-zonen), SEB Frankfurt/M och Olle Holmgren (Sverige), Trading Strategy.
Den norska analysen är gjord av Stein Bruun och Erica Blomgren, SEB Oslo. Den danska analysen är gjord
av Thomas Thygesen, SEB Köpenhamn.
Hållbarheten i de amerikanska statsfinanserna börjar dessutom Kinas BNP ökar med 9,3 procent 2011 och med 8,5 procent
ifrågasättas på allvar, även om ökad probleminsikt samtidigt 2012. En långsammare exportexpansion bidrar till en dämpning
bidrar till en tillnyktring i finanspolitiken. jämfört med fjolårets BNP-tillväxt på 10,3 procent, men tillväx-
ten överstiger målen i den nya femårsplanen. Den i hög grad
USA: Temporär tillväxtsvacka livsmedelsdrivna inflationen börjar avta under andra halvåret i
Den amerikanska ekonomin saktade in första kvartalet, då år. I Indien sker en mild avmattning av tillväxten till 8,0 pro-
BNP-tillväxten understeg 2 procent. Tillväxten hölls tillbaka av cent 2011 och 7,0 procent 2012. Export och industriproduktion
det kalla vintervädret och lägre offentlig konsumtion (försvars- fortsätter att utvecklas starkt efter vinterns svacka.
utgifter) samtidigt som stigande mat- och bensinpriser urhol-
kade hushållens köpkraft. Höga energipriser hämmar tillväxten Västeuropa: Intensifierad tudelning
också den närmaste tiden, vilket bidrar till att vi justerar ned Utvecklingen i Euro-zonen uppvisar allt större skillnader vilket
vår BNP-prognos till 2,8 procent för 2011 (från 3,6 procent). till exempel var tydligt i första kvartalets siffror. Återhämtning-
USA: Finansiellt sparande i privat sektor
en i Tyskland fortskrider i snabb takt. Framtidsförväntningarna
Procent av BNP ligger på rekordhöga nivåer enligt Ifo-indexet. BNP i Tyskland
10,0 10,0 stiger med 3,5 procent i år och med 2,7 nästa. Den tyska ar-
7,5 7,5
betslösheten har fallit till den lägsta nivån sedan 1992, och vi
räknar med att den fortsätter ned till 5 procent i slutet av nästa
5,0 5,0
år. Frankrike och Italien växer ungefär i takt med den lång-
2,5 2,5 siktiga trenden mellan 1½ och 2 procent, bl a beroende på att
0,0 0,0 tillväxten i högre grad drivs av mindre dynamisk inhemsk efter-
-2,5 -2,5 frågan. Spanien stod på randen till ny recession andra halvåret
i fjol, men därefter har en viss stabilisering skett; den spanska
-5,0 -5,0
tillväxten beräknas till knappt 1 procent i år. Kraftiga åtstram-
-7,5 -7,5
60 65 70 75 80 85 90 95 00 05 10 15
ningar i Grekland, Irland och Portugal gör att BNP faller i år
och att tudelningen i regionen förstärks ytterligare. Tillväxten i
Normal anpassning NO-scenario Snitt
Källa: SEB Euro-zonen hamnar på 2,2 både i år och 2012.
Underliggande faktorer talar dock för att svackan är tillfällig. Stora skillnader i konsumentförtroende
Nettotal
Förbättringen på arbetsmarknaden fortskrider och optimismen
20,0 20,0
i de stora företagen är stor. Starka balansräkningar och stort
investeringsbehov i företagssektorn talar för att det privata 10,0 10,0
processen går relativt snabbt när vändningen väl skett. Fortsatt -10,0 -10,0
konsolideringsbehov i hushållssektorn gör dock att anpass-
-20,0 -20,0
ningen nedåt i privat sparande går långsammare än vanligt. Vi
-30,0 -30,0
räknar med att BNP-tillväxten som årsgenomsnitt för 2012
hamnar på 3,8 procent; tydligt över konsensusbedömningen. -40,0 -40,0
-50,0 -50,0
EM-Asien: Tillväxt trots åtstramningar 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11
EM-ekonomierna i Asien ligger först i konjunkturcykeln och dri- Tyskland Frankrike Italien Spanien
ver den globala tillväxten. Den goda tillväxten i regionen väntas Källa: DG ECFIN
fortsätta under resten av 2011 och 2012. Överhettningsrisker Den brittiska ekonomin hämmas under 2011 av finanspolitisk
börjar bli allt mer överhängande i flera ekonomier, men den åtstramning och en hög inflation som urholkar köpkraften. Det
penningpolitiska åtstramningen bidrar till en dämpning med en svaga pundet och en stark omvärldsefterfrågan bidrar dock till
mjuklandning som det mest troliga scenariot. att hålla uppe tillväxten. BNP växer med 1,4 respektive 2,5
Hög inflation i EM-Asien procent 2011 och 2012.
Procent
12,5 12,5 Nordisk styrka
10,0 10,0
De nordiska ländernas goda ekonomiska utveckling fortsätter.
Goda fundamenta i form av budgetsaldo, offentlig skuld och
7,5 7,5
bytesbalans ger stöd. Exportindustrin är väl positionerad att
5,0 5,0 möta omvärldens efterfrågan. Valutaapprecieringen i Sverige
och Norge, som skett i spåren av tidiga räntehöjningar, ger
2,5 2,5
ganska små dämpande effekter.
0,0 0,0
Svensk ekonomi växer med 4,7 procent 2011, efter en
-2,5 -2,5
rekordhög tillväxt på 5,5 procent förra året. Nästa år dämpas
07 08 09 10 11
tillväxten, delvis beroende på att utbudsrestriktioner börjar
Kina Indonesien Sydkorea Indien
Källa: Nationella statistikbyråer
göra sig gällande. Övriga nordiska länder uppvisar mer måttliga
tillväxttal. I Norge, där recessionen var mycket grund, dämpas
Råvaruprisuppgången klingar av
Den kraftfulla uppgången i råvarupriser som påbörjades spekulativ handel samt i fallet ädelmetaller även inslag av
sommaren 2010 är på väg att brytas. Den senaste tidens pris- ökat ”safe haven”-beteende då fler investerare önskat gardera
dämpning beror främst på avveckling av spekulativa positio- sig mot inflationsuppgång och politisk turbulens.
ner. Senare i år inleds en trendmässig och mer fundamentalt
baserad inbromsning i råvarupriserna. Blickar man framåt är vår bedömning att prisuppgången på
råvaror kulminerar i år, även om råvarupriserna generellt
Innan dämpningen i början av maj hade världsindex för sett förblir på historiskt höga nivåer 2011-2012. Inom flera
energiråvaror räknat i USD (enligt HWWI) gått upp med 45 områden räknar vi med att priserna faller tillbaka en del
procent sedan förra sommaren. Brent-oljan hade stigit från under andra halvåret. Detta beror främst på att störning-
70 till över 125 USD/fat, men har på senare tid fallit tillbaka arna på utbudssidan mildras.
något till ca 115. Priserna på jordbruksråvaror har stigit med
ca 55 procent och ligger nu över toppen 2008. Även priserna Vi har höjt vår oljeprisprognos (Brent) för årsgenomsnittet
på industri- och ädelmetaller har gått upp kraftigt. för 2011 till 109 USD/fat jämfört med 90 i NO februari. För
2012 räknar vi med ett genomsnittligt pris på 95 USD/fat.
Globala energi- och livsmedelspriser Den närmaste tiden bidrar kvardröjande oro i Nordafrika/Mel-
Index
lanöstern till att oljepriset ligger kvar på en hög nivå. Framför
175 175
allt är det brist på råolja med låg svavelhalt, där Libyen är en
150 150
viktig producent, som håller uppe priset. Under andra halvåret
125 125 i år väntas dock oljepriset sjunka beroende på gynnsammare
100 100 utbudsförhållanden, t ex genom att produktionen i Libyen
75 75
börjar komma igång. Opec-länderna har nu också ett bättre
kapacitetsläge jämfört med 2008, då reservkapaciteten var
50 50
mycket knapp vilket gjorde det svårt att hålla emot det höga
25 25
pristrycket.
0 0
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 Priserna på jordbruksråvaror och livsmedel, väntas gene-
Energiråvaror Livsmedel rellt sett vända nedåt under andra halvåret 2011. En central
Källa: HWWI
faktor är här att den ovanligt långa La Niña-cykeln sannolikt
Vi ser flera faktorer bakom prisuppgångarna. Den glo- upphör nu före sommaren. På kort sikt ser vi dock krafter
bala återhämtningen, särskilt den expansiva utvecklingen i som håller uppe priserna på vissa jordbruksråvaror. Två stora
Asien, har skapat ett underliggande efterfrågetryck. Priserna spannmålsproducenter som Ryssland och Ukraina fortsätter
har även stigit på grund av dollarns försvagning. Vidare har att kvotera exporten. Och i USA är t ex majslagren rekordlåga
utbudsstörningar som väderfenomenet La Niña och eska- samtidigt som etanolpriserna är höga.
lerande oro i Nordafrika/Mellanöstern satt avtryck på livs-
medelspriser och råolja. Till detta kan läggas högt uppdriven
2,5 2,5
2,0 2,0
Stramare finanspolitik 2012
1,5 1,5
Den offentliga skuldsättningen i OECD-länderna fortsätter att
1,0 1,0
öka. Nästa år ligger den genomsnittliga bruttoskulden över
0,5 0,5
100 procent av BNP för första gången sedan andra världskri-
0,0 0,0
get. Finansieringsbehoven kommer att vara rekordstora. Det
-0,5 -0,5
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11
genomsnittliga konsolideringsbehovet för att ta ner skulden
till 60 procent av BNP 2030 uppgår enligt IMF till ca 8 procent
USA Sverige
Euro-zonen Tillväxtländer av BNP. Då är inte ökade kostnader för en åldrande befolkning
Källa: Reuters EcoWin
inräknat.
Genomslaget av oljeprisförändringar tycks däremot vara
Den finanspolitiska inriktningen skiljer sig kraftigt åt mel-
större i OECD-länderna än i EM-länderna. Det beror bl a på att
lan länder. Storleken på gjorda och planerade åtstramningar
prisregleringar i EM-länderna mildrar effekter av prisvariationer
hänger till stor del ihop med trycket från finansiella marknader.
på världsmarknaden. I t ex Kina bidrar också ett stort beroende
Krisdrabbade länder i Euro-zonen genomför åtstramnings-
av inhemsk kolkraft till att dämpa effekterna av oljeprisföränd-
program motsvarande 5-10 procent av BNP. Också i Storbri-
ringar. Normalt är oljepriskänsligheten större i USA än Väst-
tannien ligger dosen i denna storleksordning. I USA sker ett
omslag mellan 2011 och 2012. Från en stimulans i år blir åt- Monetära variabler blir också viktiga indikatorer i ett läge
stramningen 2012 kraftigare än väntat. 2012 väntas det fede- då bristande transmissionsmekanism i det finansiella systemet
rala underskottet minska med 2,5 procent av BNP, varav hälften varit ett skäl till att hålla kvar styrräntan på exceptionellt låga
beror på finanspolitisk åtstramning. I Japan har ett stimulans- nivåer. Trots tidigare enorma monetära lättnader visar penning-
paket motsvarande 0,8 procent av BNP aviserats för att stödja mängd och kreditaggregat generellt sett fortsatt låga tillväxttal.
återuppbyggnaden. Nya paket är dock att vänta. De kommer dock att öka i takt med att den s k kreditmulti-
plikatorn normaliseras som en följd av bättre ekonomiska
De offentliga finanserna Norden är jämförelsevis starka. Över- utsikter och förstärkta banksystem. I Europa står framför allt
skott i Sverige och Norge bidrar till en expansiv inriktning av spridningseffekterna via lönebildningen i fokus medan finan-
finanspolitiken de kommande åren. I Finland och framför allt siella transmissionsfrågor är mer centrala i den amerikanska
Danmark är situationen sämre. Viss åtstramning har skett; i debatten.
Danmark fortsätter den framöver medan finsk finanspolitik i
stort sett blir neutral. Koordineringen av räntepolitik och icke-konventionell pen-
ningpolitik blir viktig framöver. Vår syn på Feds exitstrategi ser
ut på följande sätt: de planerade obligationsköpen genomförs
Offentligt budgetsaldo
enligt ursprungsplanen och slutförs i juni. Senare i höst avstår
Procent av BNP
centralbanken från att återinvestera förfallande lån och ränte-
2010 2011 2012 Skuld* ersättningar, vilket de facto innebär en försiktig åtstramning. Vi
USA** -8,8 -9,9 -7,4 101,5 räknar med att detta kommer att kunna ske utan några större
Japan -9,5 -10,5 -9,8 235,0 konsekvenser för ränte- och likviditetssituationen. Räntehöj-
ningar påbörjas sedan i januari 2012 och i slutet av 2012
Storbritannien -9,7 -8,0 -6,5 95,0 ligger räntan (Fed funds) på 2 procent.
Euro-zonen -6,2 -4,5 -3,5 93,5
ECB baserade beslutet att påbörja räntehöjningar i april på en
OECD -7,5 -6,0 -4,6 102,8
kombination av relativt ljusa tillväxtutsikter och hög faktisk
* Bruttoskuld år 2012 ** Federalt underskott HIKP-inflation. Vi räknar med att ECB höjer ytterligare två
Källa: EU-kommissionen, OECD, SEB gånger i år och når nivån 1,75 procent i december 2011. I takt
med stigande resursutnyttjande räknar vi sedan med att ECB
Sammantaget ger finanspolitiken i OECD-området en kon- fortsätter med kvartalsvisa höjningar till 2,75 procent i slutet
traktiv effekt på BNP motsvarande 0,25 procent i år och av 2012. Resursutnyttjandet närmar sig det normala i flera
1,75 procent nästa år; något större omslag jämfört med Euro-zonsländer samtidigt som kärninflationen kryper uppåt
tidigare bedömning. Flertalet länder minskar gradvis sina un- i långsam takt. En kärninflation på mellan 1,5-2 procent, som
derskott, men i t ex USA och Japan nås de högsta nivåerna i dessutom har en uppåtriktad trend, kan uppfattas som proble-
år. Notabelt är att underskottet är betydligt lägre i Euro-zonen matisk.
totalt jämfört med övriga större OECD-regioner.
Styrräntor
Procent
Exitpolitiken rycker allt närmare 7 7
Penningpolitiken ställs nu inför utmaningar när det gäller att 6
Prognos
6
SEB
hantera olika riskfaktorer. Att stigande energipriser pressar upp
5 5
inflationstakten samtidigt som det suger kraft ur återhämt-
ningen utgör ett klassiskt dilemma för centralbanker. I en sådan 4 4
Trots att flera asiatiska ekonomier var tidiga med räntehöj- Obligationsränteuppgången blir modest, bl a beroende
ningar ligger styrräntorna fortfarande under nivåerna innan på att inflationsförväntningarna förblir ganska stabila. Den
krisen. Inflationen väntas toppa under andra halvåret tack vare uppgång i inflationsförväntningar som hittills kan utläsas i
dämpningar i livsmedels- och råvarupriser, men behovet av bland annat realindexobligationer har varit måttlig och främst
åtstramningar finns kvar eftersom tillväxten ligger i linje med utgjort en normalisering från nedpressade krisnivåer. Vi ser
eller över trend. Styrräntehöjningarna utgör i praktiken endast små risker för en påtaglig uppgång i inflationsförväntningar i en
en normalisering av en alltför lätt penningpolitik. Realräntorna miljö där faktisk inflation faller tillbaka och där centralbanker-
är låga eller till och med negativa i många EM-länder. Räntehöj- nas räntehöjningar bidrar till att stärka trovärdigheten i infla-
ningarna kommer att kompletteras med andra åtgärder såsom tionsbekämpningen. Sammantaget tror vi att den amerikanska
regleringar av kapitalinflöden för att motverka bubbeltenden- 10-årsräntan noteras i 3,65 procent i december 2011 och i 4,30
serna på tillgångsmarknaderna. procent i slutet av nästa år. Tyska 10-åringen klättrar gradvis till
Asien: Styrräntorna lägre än före krisen 3,50 vid årsskiftet och ligger på 4,00 procent i december 2012.
Procent
13 13
Svenska 10-årsräntor har de senaste månaderna handlats
12 12 mycket nära tysk nivå efter att tidigare legat 15-20 punkter
11 11
10 10
över. Viss tvekan om Riksbankens fortsatta räntehöjnings-
9 9 tempo och signaler om än starkare svenska statsfinanser har
8 8
7 7
bidragit till detta. Framöver tror vi att förväntningarna på Riks-
6 6 banken höjningar ånyo leder till snabbare uppgång i svenska
5 5
4 4 långräntor. Spreaden mot Tyskland stiger till 15 punkter i
3 3 slutet av året och till 25 punkter i december 2012; dock en be-
2 2
1 1 tydande nedjustering av spreaden jämfört med Nordic Outlook
06 07 08 09 10 11 i februari. Nivåmässigt stiger därmed den svenska 10-årsräntan
Kina Indonesien Thailand från dagens 3,10 till 4,25 procent i slutet av 2012.
Indien Sydkorea Malaysia
Källa: Centralbanker
Intresset från utländska investerare har pressat ned den
norska långräntespreaden gentemot Tyskland till historiskt
Långräntor måttligt upp låg nivå, under 50 räntepunkter. Givet de penningpolitiska
De globala statsobligationsräntorna har de senaste månaderna utsikterna innebär det en hög värdering av stabila makroförhål-
fallit tillbaka efter vinterns snabba uppgång. 10-årsräntan i USA landen i Norge. En försiktigt ökande styrräntespread mot ECB
har backat från toppen på 3,74 procent i februari till 3,20 pro- gör att vi tror på en gradvis normalisering av den 10-åriga
cent. Nedgången i tyska långräntor har varit mindre framträ- spreaden mot Tyskland. Vi förväntar oss en 10-årig statso-
dande. Att det tysk-amerikanska gapet praktiskt taget raderats bligationsränta på 4,10 procent i slutet av 2011 och på 4,65
ut beror på såväl sviktande amerikanska tillväxtsignaler som procent i slutet av 2012, d v s en spread på 65 räntepunkter
mjukare Fedsignaler relativt ECB. gentemot Tyskland i slutet av perioden.
Långräntorna vänder nu långsamt uppåt, bl a beroende på att
tidpunkten för Feds tillbakadragande av kvantitativa lättnader
Börsen möter motstånd
Under början av 2011 pressades börserna nedåt av minskande
närmar sig. Den amerikanska räntekurvan kommer främst
riskaptit, bl a som en konsekvens av oroligheterna i Nordaf-
att kännetecknas av en flackning med bl a tydliga uppgångar
rika och Mellanöstern. Nedgången var tydligast i EM-länder
i 2-årsräntan. På lite sikt fortsätter obligationsräntorna att
där börserna i vissa fall föll markant. Den senaste tiden har
röra sig uppåt i takt med att centralbankernas räntehöjningar
korrelationen mellan världens börser åter stärkts. De flesta
fortskrider. Fortsatt stora statliga budgetunderskott och rekapi-
tillväxtekonomierna har återtagit nedgången från början av
taliseringsbehov i banksektorn bidrar i viss mån till att pressa
året. USA-börserna har tagit ny fart de senaste två månaderna
upp realräntan, speciellt i en situation med stigande resursut-
och har hittills under 2011 utvecklats klart bättre än börserna
nyttjande.
i Euro-zonen. I Japan har omkring två tredjedelar av det stora
fallet dagarna efter naturkatastrofen återtagits.
10-åriga statsobligationsräntor Internationella börser
Procent Index 100 = juli 2007
7,0 7,0 130 130
2,0 2,0 40 40
99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 jun okt feb jun okt feb jun okt feb jun okt feb
07 08 09 10 11
USA Tyskland USA Euro-zonen Tillväxtländer Sverige
Källa: Reuters EcoWin, SEB Källa: Reuters EcoWin, SEB
De faktorer som nu skapar en allmän osäkerhet i världsekono- USA spelar ett högt spel med omvärldens förtroende genom att
min, t ex riskerna knutna till statsskuldproblemen i Euro-zonen olika typer av strukturella förändringar sker så långsamt.
samt effekten på oljepriset av krisen i Nordafrika och Mellan-
östern, fortsätter att hämma börserna det närmaste halvåret. Obalanser i handel och skilda konjunkturlägen fortsätter
Underliggande faktorer som fortsatt goda företagsvinster, att driva valutamarknaden. Räntehöjningar bidrar till att EM-
starka balansräkningar och rimliga värderingar talar dock för en valutorna generellt sett fortsätter att stärkas. Trots historiskt
fortsatt potential för en global börsuppgång. En råvarupris- sett hög värdering tyder fortsatta stora överskott i bytesba-
driven inflationsnedgång skulle också gynna de flesta börser. lansen i många EM-länder på ytterligare potential. Man tycks
Inte minst de amerikanska företagen har goda utsikter till också i högre grad än tidigare se en valutaförstärkning som
volymdrivna vinstförbättringar de närmaste åren. Penningpoli- ett medel att bekämpa inflationen. Hittills i år har Kina skrivit
tiska åtstramningar är en utmaning, men vi tror att avslutandet upp sin valuta med ca 1½ procent mot USD, men takten har
av QE2 kan genomföras utan några större effekter på börserna. höjts den allra senaste tiden. Vi räknar med att denna tendens
Historiska erfarenheter tyder också på att börsuppgångar kan förstärks och att USD/CNY ligger på 6,20 i slutet av 2011 och
fortsätta även efter det att Fed påbörjat räntehöjningscykeln. på 5,85 i slutet av 2012. Det innebär en sammantagen upp-
skrivning på närmare 17 procent sedan sommaren 2010. Den
De nordiska börserna har gått sidledes hittills i år och ligger senaste tiden har också en samordnad revalvering för ledande
nu nära nivåerna från årsskiftet. Näringsstrukturen i Norden EM-länder gentemot USD och andra OECD-valutor kommit upp
gör att länderna är väl positionerade för att möta den globala på diskussionsagendan.
efterfrågan. Valutaförstärkningen i Sverige och Norge dämpar
vinstvecklingen, men företagsrapporterna för första kvartalet Den amerikanska dollarn försvagas ånyo något mot de flesta
visade på en oväntat stor förmåga att hantera denna utmaning. OECD-valutor den närmaste tiden. Fed släpar efter i räntehöj-
I såväl Sverige som övriga nordiska länder har värderingarna ningscykeln och USD belastas också av underskotten i budget
kommit upp till en nivå som motsvarar genomsnittet de se- och bytesbalans. Vi räknar därför med att EUR/USD stiger
naste tio åren. Normal värdering och fortsatt förstärkning av till 1,48 till halvårsskiftet. Efter hand som de kvantitativa
valutan gör det svårt för de nordiska börserna att överträffa lättnaderna avslutas och Feds räntehöjningar kryper närmare
utvecklingen i omvärlden de närmaste åren. räknar vi med att USD börjar återta mark och röra sig mot mer
fundamentalt motiverade nivåer. Den europeiska skuldkrisen
Fortsatta globala obalanser driver valutor bidrar också till att EUR/USD faller tillbaka till 1,35 mot slutet
Obalanserna i de globala handelsflödena mildrades något av 2012. Vi räknar också med att dollarn förstärks mot den ja-
under den djupa recessionen. Bl a sjönk det amerikanska bytes- panska yenen. Ökad räntedifferens och ytterligare påspädning
balansunderskottet från 6 till 2½ procent av BNP mellan 2006 av det japanska budgetunderskottet som en följd av satsningar
och 2009. De underliggande problemen kvarstår dock. USA:s på återuppbyggnad gör att USD/JPY rör sig uppåt till 88 i slutet
underskott är åter på väg upp och den kinesiska valutareserven av 2011 och till 94 i slutet av 2012.
fortsätter sin explosionsartade utveckling.
Sedan andra kvartalet 2009 har den svenska kronan stärkts
mer än 15 procent i handelsviktade termer. Vår bedömning är
Globalt sparunderskott/-överskott att det finns potential för fortsatt kronförstärkning under
Andel i procent år 2010 de närmaste åren. Tillväxten kommer att vara starkare än i
Euro-zonen och styrräntegapen mot ECB och Fed kommer att
Underskott Överskott öka det närmaste året. De starka statsfinanserna i Sverige fort-
USA 40,3 Kina 20,0 sätter också att attrahera investerare, bl a andra centralbanker.
Spanien 6,2 Tyskland 15,0 Vår prognos är att kronan stärks till EUR/SEK 8,70 vid slutet
Italien 5,0 Japan 12,3 av 2011 och därefter vidare till 8,50 mot slutet av 2012. Prog-
Brasilien 4,5 Ryssland 5,2 nosen stöds av vår beräkning av jämviktskursen för EUR/SEK
som ligger på 8,30. USD/SEK beräknas ligga på 6,21 mot slutet
Storbritannien 4,4 Norge 5,1
av 2011, för att stiga något när USD återtar mark under 2012.
Frankrike 4,0 Schweiz 3,7
Kanada 3,8 Singapore 3,3 Norska kronen har den senaste tiden gynnats av höga oljepri-
Indien 3,8 Nederländerna 3,3 ser och en positiva flödessituation. Centralbankens valutaköp
kommer framöver att försämra flödena och hålla tillbaka kron-
Turkiet 3,3 Taiwan 3,2
kursen, som dock får stöd av Norges Bank relativt kraftfulla
Grekland. 2,9 Kuwait 2,6 höjningar. Sammantaget räknar vi med att med EUR/NOK
Övriga 21,8 Övriga 26,3 ligger relativt stilla på kort sikt. När USD börjar återta mark
Källa: SEB ser vi dock en potential för ytterligare förstärkning av NOK gen-
temot euron. Vi räknar med EUR/NOK på 7,70 i slutet av 2011
Strukturella förändringar går långsamt. G20-arbetet tycks ha
och på 7,60 i december 2012; relativt nära vår bedömning av
tappat momentum och saknar tydligt ledarskap. Kinas ambitio-
jämviktskursen på 7,40.
ner att växla om till en mer inhemskt driven tillväxtstrategi är
tydlig, men processen tar tid och den politiska beslutskraften
hämmas av kommande ledarskifte. Större vilja i USA att ta itu
med offentliga underskott är också ett steg i rätt riktning, men
10 10
En grekisk skuldrekonstruktion blir oundviklig enligt vår be-
dömning. Den interna och externa skuldsättningen har blivit 8 8
0 0
Grekland jan mar maj jul sep nov jan mar maj
10 11
Procent av BNP Grekland Italien Spanien
2010 2011 2012 2016 Irland Portugal
Källa: Reuters Ecowin
Budgetbalans -10,5 -7,6 -6,1 -2.1
Offentlig bruttoskuld 143 148 152 144 Politikerna är fortfarande hoppfulla, åtminstone utåt sett. För-
Bytesbalans -10,4 -8,2 -7,1 -3,8 hoppningen är att redan beslutade och tillkommande åtgärder
i kombination med ekonomisk återhämtning gradvis ska lösa
Utlandsställning -98,2 -106,4 -113,5 -133,8
problemen för de skuldsatta länderna. Vi tror att utmaningen
Källa: IMF, SEB är för stor. Vårt scenario är dock hanterbart för Euro-zonen
inom ramen för existerande krismekanism men innebär likväl
Grekland har inte, och väntas under det kommande året inte få,
fortsatta påfrestningar för de ekonomiska, finansiella och
tillgång till kapitalmarknaden till uthålliga räntenivåer. Ungefär
politiska systemen – och fortsatt stora finansiella riskpremier
hälften av Greklands stödpaket har redan använts och reste-
och volatilitet.
rande lånebehov i år och nästa år, inklusive löpande under-
skott, överstiger återstående medel. I samtliga rekonstruktions- Den grekiska rekonstruktionen kan ske på olika sätt och
alternativ nedan behövs nya pengar för att täcka såväl löpande kommer även att behöva innefatta kapitaltillskott till grekiska
underskott som förfallande lån. banker:
Förfallande lån
Miljarder EUR Hård rekonstruktion. Greklands statsskuld på ca 350
45 45 miljarder euro byts ut mot nya statspapper. Dessa kan
40 40 komma att garanteras kollektivt av övriga eurostater gäl-
35 35 lande räntebetalningar/amortering. Skulden till IMF är – till
30 30 skillnad mot EMU:s stödpaket – prioriterad och skrivs inte
25 25 ned. Men inte heller skulden till EMU-länderna kommer
20 20 att skrivas ned enligt vår bedömning. Det skulle vara för
15 15 politiskt känsligt eftersom Grekland behöver nya lån och
10 10
utökad låneram eftersom landet när skuldnedskrivningen
5 5
ägt rum fortfarande har ett primärt underskott i budgeten.
0 0
Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4
11 12 Bytet sker med en 50-procentig nedskrivning av privata
Grekland Portugal Spanien
Källa: Bloomberg, SEB skulder, d v s något under rådande marknadskurs som i
dagsläget är 60 procent av nominellt belopp. Den totala
Vi bedömer sannolikheten som hög för att även Irland och
skulden, i dagsläget ca 150 procent av BNP varav knappt
Portugal tvingas till någon form av – men mjukare – skuldom-
50 procent av BNP till IMF/EMU, minskar därmed till drygt
förhandling under 2012-2013. Sannolikheten är också hög för
100 procent av BNP. Planerade privatiseringar på ca 50
att även Spanien kommer att söka stöd från EU:s krismekanism
miljarder euro bedöms minska skulden ytterligare till drygt
EFSF/ESM och IMF. Räntespreadar mot Tyskland visar visser-
80 procent av BNP. De nya statsobligationerna väntas likna
de s k Brady bonds som framgångsrikt hjälpte latinameri- ett år ger Grekland tid att minska sitt underskott ytterligare. En
kanska länder ur deras skuldkriser. skuldrekonstruktion kommer ändå att vara förenad med ytter-
ligare krav på Grekland att genomföra mer saneringspolitik och
Halvhård rekonstruktion. Grekland får utökad låneram av
genomgripande strukturella förändringar. Dels för att det be-
IMF/EFSF/ESM för att köpa utestående statsskuld, inklusive
hövs (en offentlig skuld på drygt 80 procent är fortfarande hög),
den ECB redan köpt, till marknadspris. Även om priset på
dels för att avskräcka andra länder från att vilja gå samma väg.
andrahandsmarknaden kan komma att stiga ger det en
skuldlättnad; hur stor är dock osäkert. EMU-bankers innehav av statspapper
Miljarder EUR
550 550
För att komma undan problemet med stigande marknads-
500 Ty 500
värde och nå obligationer som placerare har värderade till 450 450
nominellt belopp kan en hårdare rekonstruktionsvariant bli 400 400
aktuell. Institut som håller nominellt värderade obliga- 350 Ita 350
tioner kan ’tvingas’ med om alternativet är en unilateral 300
Spa
300
För det första: De internationella långivarna behöver veta mer Tysklands förbundskansler Angela Merkels CDU brottas med
om hur det europeiska banksystemet mår. EU:s bankstresstes- växande motstånd mot redan klubbade och framtida rädd-
ter som publiceras i juni är hårdare jämfört med 2010 års tester. ningsoperationer. Men även i andra länder, som t ex Finland,
Testerna ger en fingervisning om effekterna av en grekisk Frankrike, Italien, Österrike och Nederländerna, blåser politiska
rekonstruktion på det finansiella systemet. Men inte heller i motvindar som ger grogrund till populism och ett växande gap
år kommer bankers potentiella förluster i den s k strategiska mellan väljare och folkvalda. Merkel har förlorat i flera delstats-
portföljen – vid sidan om tradingportföljen som marknads- val under 2011. Ett nyckelval äger rum 18 september (Berlin),
värderas – att bedömas utifrån statliga skuldrekonstruktioner. vilket kan innebära att CDU förlorar majoriteten i förbundsrå-
Dock ska innehavet i den strategiska portföljen redovisas till det (överhuset). Detta skulle försvåra regeringsmöjligheterna
nominellt värde och landfördelat. En studie som OECD publice- och kan leda till en tidigareläggning av förbundsdagsvalet 2013.
rade i augusti 2010 visade att endast 17 procent av bankernas Politisk osäkerhet i Tyskland ökar eurons instabilitet.
statsrisk låg i den marknadsvärderade tradingportföljen, vilket
Sammanfattningsvis är bedömningen att en låneram om EUR
gav/ger osäkerhet kring storleken på nya orealiserade förluster
500 miljarder, i kombination med nya resurser från IMF, räcker
i systemet.
för att ge utökat stöd till Grekland, Irland och Portugal. De
För det andra: När Grekland väl genomför en skuldrekonstruk- banker som drabbas av, i första hand en grekisk skulrekon-
tion krävs ytterligare lån från EMU/IMF för att finansiera lö- struktion, kan återkapitaliseras. Också Spanien kan fångas upp
pande underskott (skuldförfall förhandlas om). Att vänta minst av skyddsnätet om det skulle behövas.
Starka balansräkningar och stort investeringsbehov i företags- På lite sikt bidrar den starkare arbetsmarknaden till bättre
sektorn, i kombination med att förbättringen på arbetsmark- inkomstutveckling och konsumtionen vänder upp igen. Sam-
naden fortskrider, gör dock att vi tror att inbromsningen är mantaget stiger konsumtionen med 3 procent 2011-12; en
tillfällig. För 2012 räknar vi med att BNP växer 3,8 procent, knapp procentenhet under snittet 1994-07 och lite lägre än
tydligt över konsensus. Finanspolitiken ser ut att bli stramare i februariprognosen. Reala disponibla inkomster ökar i något
jämfört med vad som tidigare låg i korten. Vi bedömer dock att snabbare takt och sparkvoten fortsätter upp till 6,5 procent vid
de positiva effekterna i form av ökad trovärdighet för hållbarhe- slutet av prognosperioden. Hög arbetslöshet, tuffa kreditvillkor
ten i statsfinanserna kompenserar för detta. och oförtrutna husprisfall bidrar till uppgången i sparkvoten.
Arbetslösheten fortsätter ned och ligger i slutet av prognos- Företagsvinster och investeringar
2 års procentuell förändring
perioden på 7,5 procent. Sysselsättningen ökar med 180 000 30 30
per månad i snitt i år (snäppet högre 2012). Stigande inflation
20 20
är huvudförklaringen till att Fed påbörjar en normalisering
och höjer räntan i början av 2012; tidigare än i februariprog- 10 10
nosen och vad marknadsprissättningen indikerar. 0 0
ringsuppgång, om än i långsammare takt än under de senaste Prisfallet har medfört att det är billigare att köpa bostad än
kvartalen. Kapacitetsutnyttjandet har stigit snabbt sedan bot- att hyra, vilket talar för att husprisbotten närmar sig. Men såväl
ten 2009, men det är en bit kvar upp till historiska snitt. psykologiska som ekonomiska faktorer tyder på ytterligare
prisfall. Förväntningar om framtida priser spelar roll i köpbe-
Argumenten för att investeringsuppgången fortsätter också slutet, och dessa förväntningar styrs i sin tur huvudsakligen
nästa år är starka. Förändringar i den privata sektorns finansiel- av hur marknaden ser ut idag (adaptiva förväntningar). Många
la sparande ger normalt sett en pålitlig signal om investeringar presumtiva köpare har dessutom svårt att få krediter och väljer
och konsumtion. Enligt våra prognoser fortsätter anpassningen att hyra i stället. Enligt våra prognoser faller huspriserna
nedåt i det finansiella sparandet de närmaste åren. Fortsatt med 5 procent i år. Riskerna ligger på nedsidan bl a beroende
skuldavveckling i hushållssektorn (om än i långsammare takt), på att reala huspriser fortfarande ligger ca 20 procent över det
talar för att anpassningen huvudsakligen sker på företagssidan. långsiktiga historiska genomsnittet.
Trots investeringsuppgången hittills är dessutom investeringar-
nas andel av BNP historiskt låg, så uppgångspotentialen är Samtidigt rullar vågen av tvångsförsäljningar vidare, vilket
betydande. Företagens investeringar växer knappt 10 pro- ökar utbudet av lediga bostäder och pressar priserna. Åtskil-
cent i år och 15 procent 2012. I fjol växte investeringarna med liga miljoner tvångsförsäljningar kan komma att realiseras de
5,7 procent. närmaste tre åren; en följdeffekt är robust efterfrågan på
Finansiellt sparande i privat sektor hyresrätter. Antalet egnahemsägare har fallit med 1,2 miljoner
Procent av BNP sedan 2007 samtidigt som antalet som hyr bostad ökat med
10,0 10,0 3,4 miljoner. Utsikterna för byggföretag med exponering mot
7,5 7,5 flerfamiljsbostäder, där hyresrätter är den vanligaste boen-
5,0 5,0 deformen, ser alltså ganska ljusa ut. Efter flera års fall växer
2,5 2,5
bostadsinvesteringarna med 1 procent i år och 14 procent
2012.
0,0 0,0
-2,5 -2,5
Dollarn är undervärderad
-5,0 -5,0
Under våren har flera valutor (bl a den japanska yenen, kinesis-
-7,5 -7,5 ka yuanen och australiensiska dollarn) noterats på rekordstarka
60 65 70 75 80 85 90 95 00 05 10 15
nivåer mot dollarn och i reala handelsviktade termer är dollarn
Normal anpassning Snitt (1960-95) rekordsvag. I relation till det långsiktiga medelvärdet är dollarn
NO-scenario
Källa: SEB undervärderad med ca 10-15 procent i handelsviktade
termer. Detta talar för att dollarn kommer att stärkas på sikt.
Förnyad nedgång för huspriserna Men värderingsmått är dåliga vändpunktsindikatorer eftersom
Huspriskurvorna pekar nu åter nedåt efter en viss uppgång rörelser och avvikelser från jämvikten tenderar att vara ut-
under förra året. Samtliga prismått närmar sig, eller understiger sträckta över tiden.
redan, 2009 års bottennivåer. Case-Shillers husprisindex har
Enligt vår prognos fortsätter dollarn att försvagas något
fallit åtta månader i rad. Nedgången under perioden juli 2010
ett tag till och bottnar på 1,48 mot euron i juni i år. Fortsatt
till februari 2011 motsvarar förmögenhetsmässigt ett börsfall
stora bytesbalansunderskott tyder på att ytterligare dollarför-
på 12 procent.
svagning kan behövas för att rebalansera ekonomin. USA:s
Stigande oljepris dämpar BNP uppgången i hög grad utbudsstyrd och speglar riskpremien
USA och andra OECD-länder är i dag inte lika sårbara för för utvecklingen i Mellanöstern. En enkel skattning där reala
oljeprischocker som för 20-30 år sedan. En tumregel för USA oljepriser bl a förklaras av global BNP-tillväxt tyder på att
är att en permanent uppgång i oljepriset med 10 dollar ”utbudspremien” ligger på ungefär 15 dollar/fat.
per fat dämpar BNP-tillväxten med 0,2 procentenheter Realt oljepris på historiskt höga nivåer
per år i två år. Givet vår prognos att oljepriset vänder ned Kvot mellan Brent och kärn-KPI
beräknar vi att den negativa effekten på BNP stannar vid 0,3 70 70
procentenheter i år. 60 60
10 10
Skillnaden mellan efterfrågedrivna och utbudsdrivna olje-
prisuppgångar utgör ytterligare en aspekt, där utbudsdrivna 0 0
75 80 85 90 95 00 05 10
störningar skadar ekonomierna mest. Denna gång är pris-
Källa: Reuters EcoWin, SEB
budgetunderskott och statsskuld ser dessutom något mer mitten av maj. Sammantaget kvarstår bedömningen att syssel-
alarmerande ut jämfört med motsvarande mått i Euro-zonen. sättningen ökar med 180 000 i månaden i genomsnitt i år
Skillnad i penningpolitik talar också emot dollarn på kort sikt; och med 200 000 i snitt 2012.
samtidigt som Fed avvaktar med räntehöjningar har de flesta
andra centralbanker inlett normaliseringsprocessen. Vi tror En kombination av starkare sysselsättningstillväxt och fallande
att vågskålen tippar över och dollarn börjar förstärkas när Fed arbetskraftsdeltagande har bidragit till att arbetslösheten
signalerar att räntehöjningar ligger i korten och/eller att en sjunkit relativt kraftigt sedan november ifjol. Vi förutser att
monetär åtstramning inleds genom att Feds tillgångssida tillåts arbetslösheten fortsätter ned, men i betydligt långsammare
minska i takt med förfall av lån och räntebetalningar. takt. I slutet av prognosperioden ligger arbetslösheten på
7,5 procent.
Dollarn är undervärderad
Feds reala handelsviktade växelkursindex Svag återhämtning i sysselsättningen
130 130 Procentuell förändring i förhållande till föregående topp
125 125 7,5 7,5
120 120
5,0 5,0
115 115
110 110 2,5 2,5
105 105
0,0 0,0
100 100
95 95 -2,5 -2,5
90 90
-5,0 -5,0
85 85
80 80 -7,5 -7,5
75 80 85 90 95 00 05 10 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45
1981 2001
Källa: Federal Reserve, SEB
1990 Nuvarande konjunkturcykel
Källa: BLS, SEB
Exporten tuffar på Trots förbättringen är det långt kvar till jämvikt på arbetsmark-
En kombination av svag dollar och ett uppsving i världshan- naden. Hittills har 20 procent av sysselsättningstappet återta-
deln förklarar att exporten växt ovanligt snabbt hittills under gits. Antalet sysselsatta ligger i dag på samma nivå som för elva
återhämtningen. Sedan mitten av 2009 har exporten stått för år sedan, trots att befolkningen vuxit med 30 miljoner personer
närmare hälften av BNP-tillväxten. Exportandelen ligger på 13 sedan 2000. Med nuvarande ökningstakt dröjer det ytterliggare
procent av BNP; största andelen sedan 1929. De sektorer fyra år innan vi är tillbaka på samma nivå som före krisen.
som går bäst i ekonomin är exportorienterade: tillverkningsin-
dustrin, jordbruk och råvaror. Men också importen växer snabbt Den djupa recessionen kan ha drivit upp jämviktsarbetslöshe-
vilket gör att utrikeshandeln ger neutralt tillväxtbidrag i år och ten. Enligt Beveridgekruvan – som illustrerar sambandet mellan
negativt bidrag nästa år. Underskottet i bytesbalansen, som andelen lediga jobb och arbetslösheten – fungerar match-
uppgick till 3,2 procent av BNP 2010, kryper upp mot 4 pro- ningen sämre än för några år sedan: nuvarande vakansnivåer
cent i slutet av prognosperioden. är förenliga med en arbetslöshet på 7 procent. En förklaring
är att många hushåll sitter fast i överbelånade fastigheter,
Exporten en viktig drivkraft
Procentenheter, procent
vilket minskar den geografiska rörligheten. Vi tror dock att
6 6 uppgången i jämviktsarbetslösheten varit måttlig och att
4 4 nivån ligger runt 5,5 procent (i princip samma bedömning
2 2 som Fed gör).
0 0
Det låga resursutnyttjandet på arbetsmarknaden skapar löne-
-2 -2
press nedåt. Det senaste halvåret har genomsnittliga timlöner
-4 -4
stagnerat och jämfört med för ett år sedan ligger ökningstakten
-6 -6
på låga 2 procent. I kombination med snabbt stigande konsu-
-8 -8
mentpriser innebär detta att köpkraften urholkas.
Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1
08 09 10 11
Exportens bidrag till BNP-tillväxten
BNP-tillväxt, uppräknad årstakt
Hyror driver kärninflationen högre
BNP-tillväxt, årstakt Energi- och matprisuppgången driver upp konsumentpriserna:
Källa: BEA, SEB
inflationen toppar på 3,2 procent senare i höst, högsta nivån på
tre år. Uppgången är inte bredbaserad; flera varugrupper som
Arbetsmarknaden på rätt spår exempelvis kläder, hushållsmaskiner och möbler faller i pris. För
Sedan årsskiftet har sysselsättningen ökat med 190 000 perso- tjänster ligger pristrenden runt enprocentsstrecket. Att rela-
ner i snitt per månad. Utsikterna för fortsatt jobbexpansion är tivprisförändringar, och inte bredbaserade rörelser, drivit upp
goda. 50 procent av företagsledarna planerar öka arbetsstyr- inflationen indikerar att uppgången, på samma sätt som för tre
kan det närmaste halvåret; högst sedan mätningarna började år sedan, blir tillfällig. Mätt som årsgenomsnitt ökar priserna
för nio år sedan. Lite oroväckande är dock att nya ansökningar med drygt 3 procent i år och 2 procent nästa år.
om arbetslöshetsersättning vänt upp med besked; fyraveck-
orssnittet som befann sig på 390 000 i mars låg på 437 000 i
Kärninflationen har dock stigit snabbare än väntat. Detta beror överenskommelse, ökar utsikterna för samsyn den här gången.
delvis på att hyrorna, en tung post i prisindex, ökar i lite snab- Underskottet sjunker från USD 1 450 miljarder i år till USD
bare takt när fler väljer att hyra bostad. Mycket snabba prisök- 1 130 miljarder 2012; d v s en kraftigare åtstramning jämfört
ningar på exempelvis flygbiljetter indikerar att oljeprisuppgång- med tidigare prognoser. Ungefär hälften av budgetunderskottet
en också bidragit till uppgången i kärninflationen. Även om är cykliskt enligt vår bedömning. Det strukturella underskottet
arbetslösheten fallit snabbt sedan november i fjol är bedöm- ligger därmed på omkring 5 procent av BNP, tydligt över ge-
ningen att kärninflationen förblir låg: arbetslöshetsnivån över- nomsnittet 1970-2007 (3 procent).
stiger fortfarande jämviktsarbetslösheten. Enligt våra progno-
ser ökar kärninflationen med 1,3 procent 2011 respektive
Kreditbetyget i gungning
1,4 procent 2012 – ungefär i linje med Feds senaste prognoser.
Standard & Poor’s sänkte nyligen utsikterna för USA:s
Kärninflationen ligger därmed strax under Feds ”inflationsmål”
kreditbetyg, vilket innebär att ratinginstitutet bedömer san-
på 1,7-2 procent för den underliggande inflationen.
nolikheten för sänkning till 33 procent de två nästkommande
Inflationen går upp åren. Mot bakgrund av att USA har haft högsta kreditvärdig-
Årlig procentuell förändring
het, och därtill stabila utsikter, sedan mätningarna började
6 6
Prognos för 70 år sedan var beslutet unikt. Men de ekonomiska konse-
5 SEB 5
kvenserna bör inte överdrivas: en tumregel är att långräntorna
4 4
stiger med ca 10 punkter om kreditbetyget sänks ett snäpp.
3 3
2 2
Sett i backspegeln låg en nedvärdering i korten: de senaste
1 1
årens stora budgetunderskott innebär att statsskulden san-
0 0
nolikt kommer att överstiga 100 procent av BNP 2012. Kom-
-1 -1
binationen av stora budgetunderskott och hög skuldsättning
-2 -2
sätter ofta kreditbetyget på spel. Kanadas kreditbetyg sänktes
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12
1995 när den offentliga bruttoskulden uppgick till 102 pro-
KPI-inflation Räntekomponenten
Kärninflation
cent av BNP. Japans kreditbetyg sänktes 1998; bruttoskulden
Källa: Reuters EcoWin, SEB var då 120 procent av BNP. Utsikterna för Storbritanniens
kreditbetyg såg mörka ut för ett år sedan, men efter att den
Finanspolitiska åtstramningsvindar nya koalitionsregeringen beslutat om betydande besparings-
På bara två månader har tonläget i den finanspolitiska debat- åtgärder vilar kreditvärdigheten åter på stabil grund enligt
ten svängt på ett anmärkningsvärt sätt. Fokus är nu uteslutan- ratinginstituten.
de på hur mycket nedskärningar som ska göras och vilka delar
av den offentliga sektorn som ska reformeras. Flera faktorer har Den politiska oförmågan hittills att nå en budgetöverenskom-
bidragit till omsvängningen: 1) en ökad probleminsikt bland po- melse som verkligen tar tag i de långsiktiga problemen var
litiker och allmänhet, 2) republikanernas alternativa budget där huvudskälet till att ratinginstitutet agerade. Vi räknar med att
de skenande sjukvårdskostnaderna adresseras och där utgif- budgetpolitiken för 2012 nu är på väg i tillräckligt stram rikt-
terna minskas med USD 6 000 miljarder över tio år, 3) Obamas ning för att en sänkning av kreditbetyget kan undvikas.
replik där underskottet föreslås minskas med USD 4 000 miljar-
der över tolv år, 4) S&P:s sänkta utsikter för USA:s kreditbetyg, Steg mot penningpolitisk normalisering
vilket ökar pressen på USA:s politiker oavsett politisk färg. Fed har givit tydliga besked om vad som krävs för att ändra in-
riktning på den konventionella och okonventionella penningpo-
Den närmaste tiden ligger fokus på lånetaket och vad republi- litiken: förändringar i 1) resursläget, 2) faktiska pristrender samt
kanerna kräver i motprestation för att lyfta taket. USA har nu 3) inflationsförväntningarna. Den senaste tidens tendenser
i maj formellt slagit i lånetaket, men kan via olika extraordi- med snabbare prisökningar och något uppskruvade inflations-
nära åtgärder förlänga fristen till i augusti. Det republikanska förväntningar innebär att deflationsrisken kan avskrivas.
budgetförslaget är dock inte realistiskt eftersom det innebär Detta har öppnat för åsiktsskillnader i räntekommittén (FOMC).
att Obamas hälso- och sjukvårdsreform rivs upp. Vägen mot Flera ledamöter har talat sig varma för en normalisering av
överenskommelse går nog i stället via Obamas initiativ nyligen penningpolitiken, men tungviktarna Bernanke, Yellen och Dud-
att tillsätta en arbetsgrupp med företrädare för båda partierna. ley ser skäl att stilla i båten.
Gruppens uppgift är att mejsla ut lagförslag som ger riktlinjer
för uthålliga statsfinanser – sänkta utgifter och höjda skatter Skilda vyer om hur expansionen av den monetära basen påver-
enligt fördelningen 75-25 procent, och en ny skuldbroms (au- kar inflationsprocessen ligger sannolikt bakom meningsskillna-
tomatiska nedskärningar). Om arbetsgruppen misslyckas finns derna i räntekommittén. Den monetära basen har trefaldigats
det anledning att oroas över såväl USA:s statsfinanser som från USD 800 till USD 2 400 miljarder. Teoretiskt sett kan
effekterna på ränteutvecklingen. En tumregel är att för varje expansionen ge en rejäl inflationsbrasa, trots att traditionella
procentenhet som budgetunderskottet överstiger det långsik- mått (arbetsmarknadsgap, kapacitetsutnyttjande) visar att det
tiga genomsnittet ökar räntan på 10-åriga statsobligationer finns gott om lediga resurser i ekonomin. Ledamöter med den
med 25 punkter. grundsynen reagerar kraftfullt när inflationskurvorna och infla-
tionsförväntningarna pekar uppåt. Om inflationsförväntning-
Erfarenheterna från mitten av 1990-talet, när republikanerna arna stiger ytterligare kommer dessa argument att stärkas, och
fick betala ett högt pris för att de motarbetade en budget- sannolikheten för tidiga räntehöjningar ökar.
Olilka mått på inflationsförväntningar ningar leder inte expansionen av den monetära basen till en
Procent inflationsdrivande kreditexpansion i ekonomin. De kvantitativa
4 4 lättnaderna har stimulerat ekonomin via stigande tillgångs-
3 3 priser, lägre realräntor och svagare dollar snarare än via ökad
2 2 bankutlåning.
1 1
0 0
Vår syn på Feds exitstrategi ser ut på följande sätt: de plane-
-1 -1
rade obligationsköpen genomförs enligt ursprungsplanen och
-2 -2
slutförs i juni. Senare i höst avstår centralbanken från att återin-
-3 -3
vestera förfallande lån och ränteersättningar, vilket innebär en
04 05 06 07 08 09 10 11 försiktig åtstramning. I samma veva förbereds räntenormalise-
Implicita inflationsförväntningar, snitt 5 år om 5 år
ringen genom att formuleringen ”extended period” tas bort från
5-års break-even inflation pressmeddelandet. Den viktigaste styrräntan (fed funds)
5-års inflationsförväntningar enligt Michigan
Källa: Reuters EcoWin, SEB höjs i januari 2012; något tidigare än vad marknadsprissätt-
ningen indikerar. I slutet av 2012 ligger räntan på 2 procent.
Vi räknar dock med att Fed avvaktar till dess att återhämt-
ningen vilar på fastare mark med en tydligare förbättring på
arbetsmarknaden, och en mer markerad uppgång i kärninfla-
tionen. Penningmängdsmultiplikatorn är fortfarande i botten,
och så länge som pengarna fastnar på bankernas balansräk-
Stigande priser på livsmedel och energi driver upp inflationen Total handelsbalans och handelsbalans mot USA
Miljarder dollar
i de flesta ekonomier. Även kärninflationen rör sig uppåt; i t ex 120 120
Sydkorea är uppgången markant. Penningpolitiken stramas 110 110
100 100
därför åt i regionen. Exempelvis har Kina, Indien, Sydkorea och 90 90
Taiwan fortsatt att höja sina styrräntor. Trots räntehöjningar är 80 80
70 70
de reala styrräntorna låga; i Indien är realräntan negativ. Låga 60 60
realräntor i kombination med god tillväxt utgör motiv för att 50 50
40 40
strama åt penningpolitiken ytterligare. Vårt huvudscenario 30 30
innebär en måttlig dämpning av tillväxttakten, men skulle 20 20
10 10
inflationen stiga kraftigt kan en mer hårdför åtstramningspoli- 0 0
tik ge en kraftigare inbromsning. -10 -10
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10
Fortsatt god tillväxt i Asien
Årlig procentuell förändring Total USA
Källa: National Bureau of Statistics of China
15,0 15,0
12,5 12,5
Inflationsmålet har höjts från 3 till 4 procent för 2011. Målet
10,0 10,0
7,5 7,5
kommer ändå att bli svårt att nå; inflationstakten ligger kvar på
5,0 5,0
en hög nivå och var i april 5,3 procent. Det är främst livsmed-
2,5 2,5 elspriserna som driver; livsmedelsinflationen var i april 11,5
0,0 0,0 procent. Även kärninflationen har dock krupit uppåt och låg på
-2,5 -2,5 2,3 procent i mars.
-5,0 -5,0
-7,5 -7,5 Mycket tyder dock på att inflationen är på väg att dämpas.
07 08 09 10 11 Centralbankens senaste undersökning visar att hushållens
Kina Indonesien Sydkorea inflationsförväntningar sjunkit något. KPI-inflationen mätt som
Indien Malaysia Thailand
Källa: Nationella statistikbyråer
årlig procentuell förändring föll i april med 0,1 procentenheter
jämfört med i mars. Inflationen väntas falla tillbaka under an-
Kina: Inflationstakten kvar på hög nivå dra halvåret då åtstramningen av penningpolitiken börjar bita
Under första kvartalet 2011 steg BNP med 9,7 procent i årlig och effekten av stigande livsmedelspriserna avtar. För helåret
procentuell förändring; marginellt lägre än föregående kvartal. 2011 väntas inflationen hamna på 4,9 procent och på 4,4
I den nya femårsplanen har tillväxtmålet sänkts till 7 procent i procent 2012.
Inflationen har fortsatt uppåt bedömning är att apprecieringstakten gentemot dollarn kom-
Procent mer att öka och att USD/CNY står i 6,20 vid slutet av 2011
25 25 och i 5,85 vid slutet av 2012.
Yuan-apprecieringen fortsätter
20 20
130 6,50
15 15 6,75
125
10 10 7,00
120
7,25
5 5 115
7,50
0 0 110
7,75
-5 -5 105
8,00
06 07 08 09 10 11
100 8,25
KPI Kärninflation Livsmedelspriser
Källa: National Bureau of Statistics 95 8,50
05 06 07 08 09 10 11
I sitt årliga tal till nationen i början av mars slog premiärminis- USD/CNY (hö axel) Real växelkurs (vä axel)
ter Wen Jiabao fast att inflationsbekämpning är den viktigaste Källa: BIS, Reuters Ecowin
Inflationstakten är fortfarande hög och uppgick i mars till 9 Enligt budgeten för räkenskapsåret 2011/2012 som startade
procent. Livsmedel utgör nästan 25 procent av konsumentpris- i april är målet att minska underskottet från 5,1 procent av
index och de stigande matpriserna får därför stort genomslag. BNP till 4,6 procent. Den planerade utgiftsdämpningen kan
Även kärninflationen har stigit tydligt. dock bli svår att fullfölja då höga olje- och matpriser pressar
upp subventionskostnaderna. Dessutom bygger budgeten på
Centralbanken har höjt styrräntan tre gånger under 2011 och tillväxtprognoser som är mer optimistiska än såväl vår egen
nio gånger sedan i mars 2010 då den pågående åtstramnings- prognos som konsensusbedömningen. Regeringen avser att
cykeln tog sin början. Trots höjningar på totalt 2,5 procent- införa ny skattelagstiftning som breddar skattebasen med start
enheter sedan i fjol till nuvarande 7,25 procent är den reala räkenskapsåret 2012/2013. En reformering av skattesystemet
styrräntan alltjämt negativ och en fortsatt åtstramning av är central för att på sikt få budgeten i balans.
penningpolitiken väntas de närmaste månaderna. Centralban-
ken uppger att den prioriterar inflationsbekämpning; en dämp- Resultatet av den folkräkning som genomförs vart tionde år har
ning av inflationen ges därmed företräde på bekostnad av lägre nyligen presenterats. Undersökningen visar att Indiens befolk-
tillväxt på kort sikt. Inflationsmålet har satts till 6 procent vid ningstillväxt har fallit till 1,6 procent per år de senaste tio åren
slutet av budgetåret 2012 som avslutas i mars. Vår bedömning jämfört med en ökningstakt på omkring 2 procent under de
är att inflationen kommer att falla tillbaka under andra halvåret föregående två årtiondena. Den långsammare ökningstakten
som ett resultat av avtagande effekter från livsmedelspriserna förklaras av fallande födelsetal. Befolkningen är nu 1,2 miljarder
och av den stramare penningpolitiken. och väntas stabiliseras på 1,7 miljarder 2060. Som en jämförel-
se ökade Kinas befolkning med omkring 0,6 procent per år de
senaste tio åren och befolkningen väntas toppa på 1,4 miljarder
Inhemska faktorer driver indiska matpriser
2030 för att därefter falla tillbaka.
Den höga inflationstakten i Indien drivs till stor del av snabbt
ökande livsmedelspriser. Priserna föll visserligen i början på Trenden med en förstärkning av rupien gentemot dollarn har
året, men har därefter åter skjutit fart. Prisökningarna drivs i fortsatt under 2011 även om apprecieringen sedan årsskiftet
betydande grad av inhemska faktorer. Den snabba inkomst- endast ligger kring 1 procent. Rupien väntas ligga på 42,90
ökningen på landsbygden och i underutvecklade regioner har mot USD på ett års sikt.
resulterat i en kraftig ökning av efterfrågan på livsmedel.
Rupien har fortsatt stärkas mot dollarn
Livsmedelspriserna har stigit snabbare än de 52,5 52,5
globala priserna
Index 100 = 2006 50,0 50,0
190 190
180 180
47,5 47,5
170 170
160 160
150 150 45,0 45,0
140 140
130 130 42,5 42,5
120 120
110 110 40,0 40,0
100 100
90 90
37,5 37,5
80 80
06 07 08 09 10 11 00 02 04 06 08 10
let 2,5-3 procent året ut; först i mars 2012 faller den tillbaka Skillnader i Euro-zonsländernas arbetsmarknadsläge sätter
under 2 procent. Hög inflation i kombination med att kapaci- sin prägel på det relativa konsumentförtroendet i regionen.
tets- och resursutnyttjandet är på väg mot mer normala nivåer Den starka tyska arbetsmarknaden har fått tyska hushåll på
i flera länder gör att ECB höjer refiräntan ytterligare två gånger bättre humör. Konsumentförtroendet i Tyskland ligger nu
i år och fyra gånger 2012. Refiräntan hamnar därmed på 1,75 kring förra toppen 2007 och privatkonsumtionen väntas öka
procent i december i år och 2,75 procent i december 2012. med ca 1,5 procent per år 2011-2012. I övriga Euro-zonsländer
Skuldkrisen i EMU är dock fortfarande ett påtagligt pro- går utvecklingen trögt. Förtroendet har visserligen repat sig
blem som riskerar att fördröja återhämtningen i regionen. från bottennoteringen 2009, men rörelsen har gått sidledes det
Portugal blev som väntat det tredje skuldtyngda eurolandet senaste året; nivån ligger fortfarande långt under toppen 2007.
efter Grekland och Irland att be om finansiellt stöd; räddnings- En gradvis förbättring på arbetsmarknaden i de flesta länder
paketet landade på knappt 80 miljarder euro. Risken för att bidrar dock till att hushållens konsumtion växlar upp något i år
även Spanien måste söka stöd är hög och frågan om formerna och 2012 trots kännbara finanspolitiska åtstramningar i flera
för skuldrekonstruktion i Grekland utgör ytterligare en krisländer. Privat konsumtion ökar med mellan 1 och 1,5
osäkerhetsfaktor (se Tema-avsnitt). procent per år i Euro-zonen 2011-2012. Den inhemska efter-
frågans bidrag till BNP-tillväxten stiger från ca 1,5 procentenhe- Stora skillnader i konsumentförtroende
ter i fjol till närmare 2 procentenheter i år och 2012. Nettotal
20 20
Sammantaget räknar vi med att tyska BNP-tillväxten hamnar 10 10
på 3,5 procent i år och 2,7 procent 2012; en mindre upp-
0 0
justering jämfört med februariprognosen och tydligt högre än
konsensusprognosen. Tillväxten hamnar strax under 2 procent -10 -10
i Frankrike 2011 och 2012 och på ca 1,5 procent per år i Italien. -20 -20
Euro-zonen som helhet växer med 2,2 procent 2011 och -30 -30
2012.
-40 -40
-50 -50
BNP 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11
Årlig procentuell förändring Tyskland Frankrike Italien Spanien
Källa: DG ECFIN
2009 2010 2011 2012
Skuldkrisen fortsätter
Tyskland -4,7 3,6 3,5 2,7
Euro-zonens budgetunderskott hamnade på 6 procent av BNP
Frankrike -2,5 1,5 1,9 1,9 i fjol, en nedgång med tre tiondelar jämfört med 2009. Så gott
Italien -5,2 1,2 1,3 1,5 som alla medlemsländer uppvisade stora underskott, framför
allt GIPS-länderna.
Spanien -3,7 -0,1 0,8 1,5
Grekland -2,0 -4,5 -3,5 0,1 Hög BNP-tillväxt och fallande arbetslöshet bidrar till att tyska
Portugal -2,5 1,4 -1,4 0,5 budgetläget förbättras ytterligare de närmaste åren. Skat-
teintäkterna steg med 5,5 procent i januari på årsbasis, vilket
Irland -7,6 -1,0 -0,2 1,7
var mer än väntat. Vi räknar med att tyska budgetunderskottet
GIPS -3,8 -0,7 -0,2 1,2 krymper från 3,3 procent av BNP i fjol till ca 2 procent i år och
Euro-zonen -4,0 1,7 2,2 2,2 1,5 procent 2012. Därmed klarar Tyskland 3-procentsgrän-
sen med god marginal redan i år.
Källa: Eurostat, SEB
I Euro-zonen som helhet räknar vi med att budgetunderskot-
tet faller till 4,3 procent av BNP i år och 3,5 procent 2012.
Italien och Frankrike tuffar på i maklig takt konkurrenskraftig, vilket bidrar till att Tyskland lättare kan
Olika ekonomisk struktur i de stora Euro-zonsländerna har bära den starka eurokursen. Denna skillnad återspeglas i
bidragit till skilda tillväxtmönster såväl under krisen som i utrikesbalansen. Tyskland visar ett överskott i bytesbalansen
återhämtningsfasen. Tysklands BNP föll med hela 4,7 procent runt 5 procent av BNP, medan Frankrike och Italien har relativt
2009 för att sedan notera en återhämtning på 3,6 procent stora underskott.
2010. Den franska ekonomin uppvisade större stabilitet; ned-
gången begränsades till 2,5 procent 2009 följt av en modest Sammantaget räknar vi med att tillväxten i Frankrike och
uppgång på 1,5 procent 2010. Italien fortsätter att ligga runt den trendmässiga de närmaste
åren, vilket leder till ganska små rörelser i arbetslösheten.
En stor exportsektor (ca 40 procent av BNP) gör Tyskland mer Denna utveckling ger stora skillnader i resursutnyttjandet.
beroende av ned- och uppgångar på världsmarknaden, och I Tyskland ligger produktionsgapet nära noll 2012, medan
att exporten dessutom i hög grad består av cykliska insats- övriga stora euroländer uppvisar betydande gap på 2 till 2,5
och investeringsvaror förstärker de tyska svängningarna. procent av BNP.
Frankrike, liksom Italien, har en betydligt lägre exportan-
del på mellan 20 och 25 procent av BNP. Exporten är också i Tyska arbetsmarknaden håller emot
Arbetslöshet, procent
högre grad inriktad på mindre volatila konsumtionsprodukter. 22,5 22,5
Hushållens konsumtion (knappt 60 procent av BNP) utveck-
20,0 20,0
lades dessutom relativt stabilt i Frankrike under krisen trots
17,5 17,5
stigande arbetslöshet; privatkonsumtionen steg med 0,5
procent både 2008 och 2009. Även i Italien hölls konsumtio- 15,0 15,0
10,0 10,0
Tyskland fortsätter att växa snabbare än Frankrike och Italien
7,5 7,5
även framöver, bl a tack vare att den starka arbetsmarknaden
5,0 5,0
ger stöd åt hushållens konsumtion. Svaga offentliga finanser
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11
innebär dessutom att en viss finanspolitisk åtstramning blir
Tyskland Italien
nödvändig i Frankrike och Italien. En lång period av relativt Frankrike Spanien
stark produktivitetstillväxt har också gjort tyska industrin mer Källa: Eurostat
Den totala offentliga skuldnivån i regionen stiger från drygt 85 ökad osäkerhet för situationen i andra perifera Euro-zonsländer
procent av BNP i år till ca 90 procent 2012. Den nya europak- (se Tema-avsnitt).
ten, som ska vässa regionens konkurrenskraft via bl a homo-
gena regler för arbetsmarknad, lönebildning och bolagsskatter, Arbetslösheten på väg ned
kan på sikt få viss betydelse för enskilda länders tillväxt- och Tyska arbetslösheten har fortsatt nedåt och ligger nu något
budgetutveckling men påverkar inte utvecklingen i närtid. över 6 procent enligt Eurostats harmoniserade mått, lägsta
noteringen på 19 år. Kombinationen av snabbt uppsving i
Som väntat blev Portugal det tredje underskotts- och skuld- ekonomin och regeringens permitteringsstöd har bidragit till
tyngda Euro-zonslandet efter Grekland och Irland att be om den gynnsamma utvecklingen. De senaste årens arbetsmark-
finansiell hjälp från EU och IMF. Det totala lånebeloppet uppgår nadsreformer (Hartz I-IV) har dessutom inneburit strukturella
nu till ca 275 miljarder euro (Grekland: 110, Irland 85 och Portu- förbättringar; att matchningen på tyska arbetsmarknaden
gal knappt 80). fungerar bättre framgår bl a av den s k Beveridgekurvan som
visar hur vakansgraden förhåller sig till arbetslösheten. Skiftet
Offentligt budgetsaldo inåt i kurvan sedan 2008 visar att dagens vakansgrad på ca 1
Procent av BNP procent av arbetskraften är förenlig med lägre arbetslöshet än
2009 2010 2011 2012 tidigare. Matchningen har förbättrats även i Euro-zonen som
Tyskland -3,0 -3,3 -2,1 -1,5 helhet, men inte lika tydligt. Fortsatt optimistiska anställnings-
planer och relativt stark tillväxt talar för att tyska arbetslös-
Frankrike -7,5 -7,0 -5,5 -3,5
heten fortsätter ned till strax under 5,5 procent i slutet av
Italien -5,4 -4,6 -3,8 -3,3 2012, troligen något under långsiktig jämviktsnivå.
Spanien -11,1 -9,2 -6,5 -5,9 Tyskland: Beveridgekurva
Grekland -15,4 -10,5 -7,6 -6,1 y-axel: vakansgrad; x-axel: arbetslöshet
1,2 1,2
Portugal -10,1 -9,1 -5,5 -4,9 1,1 jan 2000 1,1
och Portugal. I stället har ränteskillnaden mot Tyskland visat Den franska arbetslösheten (9,5 procent i dagsläget) började
en fallande tendens. Trots denna frikoppling kan det dock inte vända ned i september i fjol, den italienska (8,3 procent) något
uteslutas att ECB:s räntehöjningar driver upp de spanska senare. De båda ländernas arbetsmarknad stärks ytterligare i
hushållens lånekostnader så mycket att bostads- och år, men inte lika snabbt som i Tyskland; arbetslösheten hamnar
fastighetspriserna faller tillbaka ytterligare. Detta skulle på 9,2 procent i genomsnitt i Frankrike nästa år, på 7,9 procent
förvärra situationen för de hårt pressade spanska bankerna i Italien. Även spanska arbetslösheten (över 20 procent i dags-
(”cajas”) och statsfinanserna. läget) kommer vända ned, om än senare och i långsammare
Ränta på 10-åriga statsobligationer takt; antalet registrerade arbetslösa föll oväntat i april och
Spread mot Tyskland, procentenheter sysselsättningen kommer ta viss fart när turistsäsongen öppnar
10,0 10,0 i sommar. Euro-zonens arbetslöshet ligger strax under 9,5
9,0 9,0
procent i december nästa år, vilket kan jämföras den långsik-
8,0 8,0
7,0 7,0
tiga jämviktsnivån på ca 8,5 procent.
6,0 6,0 Arbetslösheten faller sakta
5,0 5,0 Procent
4,0 4,0 10,5 10,5
Prognos
3,0 3,0 SEB
10,0 10,0
2,0 2,0
1,0 1,0 9,5 9,5
0,0 0,0
okt jan apr jul okt jan apr jul okt jan apr 9,0 9,0
08 09 10 11
Frankrike Irland Portugal 8,5 8,5
Grekland Italien Spanien
Källa: Reuters EcoWin 8,0 8,0
7,5 7,5
Grekiska statsskuldsproblematiken har intensifierats under vå-
ren, vilket återspeglats i nya rekordnivåer för kreditförsäkringar 7,0 7,0
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12
(CDS:er) och statsobligationer. En grekisk skuldrekonstruk-
tion börjar te sig allt mer sannolik trots att den kan leda till Arbetslöshet NAIRU enligt OECD
Källa: Eurostat, OECD, SEB
Inget lönetryck ännu inflationen på 2,8 procent i år och 1,7 procent 2012, en rela-
Förbättringen på tyska arbetsmarknaden har börjat påverka tivt stor uppjustering för i år jämfört med februariprognosen.
löneförhandlingarna och resulterat i några strejker, bl a en
Den underliggande inflationen, d v s HIKP rensat för energi
landsomfattande lokförarstrejk. Men trots att fackföreningar-
och livsmedel, har hållit sig relativt stabilt kring 1 procent
nas lönekrav har skruvats upp har ännu inga löneavtal slutits
sedan oktober 2009 men klättrade till 1,3 procent i mars. Er-
på högre nivåer än tidigare. Vårens löneökningskrav inom
farenheterna från det senaste decenniet visar dock att höga
bygg- och kemiindustrin låg på 7 respektive 5,9 procent, men
energipriser endast i liten utsträckning brukar spilla över i
trots det hamnade löneavtalen på ca 3 procent på årsbasis
högre underliggande inflation medan spridningstendenserna är
(bygg: 3 procent fr o m 1 maj 2011 och sedan 2,3 procent
något större när det gäller livsmedelspriser. Löneutveckling och
fr o m 1 juni 2012; kemiindustrin: 4,1 procent avseende 14
resursutnyttjandemått har störst betydelse för kärninflationens
månader). Till detta ska läggas att det gällande metallarbetar-
utveckling. Våra skattningar tyder på att kärninflationen stiger
avtalet innebär 2,7 procents löneökningar t o m mars 2012. Att
i måttlig takt framöver, och ligger en bit under 2 procent under
medborgarna i en rad östeuropeiska länder nu får tillgång till
hela prognosperioden. Mätt som årsgenomsnitt hamnar kärn-
den tyska arbetsmarknaden (de sjuåriga övergångsreglerna
inflationen på 1,2 procent i år och 1,5 procent 2012.
som infördes vid EU-utvidgningen 2004 löper ut i maj) bidrar
till att hålla nere löneökningarna de närmaste åren. Vi räknar Stigande HIKP-inflation 2011
Årlig procentuell förändring
därför fortfarande med att lönerna ökar med måttliga 2,5
4,5 4,5
procent i Tyskland i år och drygt 3 procent 2012. I Euro-zonen 4,0 Prognos 4,0
hamnar löneökningarna på ca 1,5 procent i år och drygt 2 3,5
SEB
3,5
procent 2012. 3,0 3,0
2,5 2,5
Låga löneökningar i år, högre 2012 2,0 2,0
Procentenheter och årlig procentuell förändring 1,5 1,5
-2,0 4,5 1,0 1,0
-1,5 4,0 0,5 0,5
0,0 0,0
-1,0 3,5
-0,5 -0,5
-0,5 3,0 -1,0 -1,0
0,0 2,5 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12
0,5 2,0 HIKP-inflation Kärninflation
1,0 Källa: Eurostat, SEB
1,5
1,5
1,0
2,0
0,5 Refiräntan på 1,75 procent i december
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 ECB påbörjade en normalisering av styrräntenivån i april. Beslu-
Förändring i arbetslöshet, skiftad ett år framåt (vä axel) tet baserades på en kombination av relativt ljusa tillväxtutsikter
Förändring i industrilöner (hö axel) för Euro-zonen som helhet och den höga faktiska HIKP-infla-
Källa: Eurostat, SEB
tionen. ECB ser inflationsrisker på uppsidan, bl a beroende
Lönepressen i Sydeuropa fortsätter de närmaste åren. Behovet på stigande inflationsförväntningar och hotet om andra ord-
av interndevalvering, d v s ett återställande av internationell ningens effekter via övervältringar till en bredare inflationsupp-
konkurrenskraft via lägre löneökningar och/eller snabbare gång. Vi räknar med att ECB höjer ytterligare två gånger i år,
produktivitetstillväxt än i omvärlden, uppgår till ca 20-30 pro- vilket tar refiräntan till 1,75 procent i december 2011.
cent. Sänkningen av de offentliga lönerna i flera GIPS-länder
har huvudsakligen motiverats med statsfinansiella argument. Ytterligare två räntehöjningar 2011
Procent
Att de på sikt kommer leda till lönepress också i den privata 5,0 5,0
sektorn är dock en viktig bieffekt. 4,5 4,5
4,0 4,0
Hög inflation året ut 3,5 Prognos SEB 3,5
Euro-zonens HIKP-inflation drevs upp till 2,8 procent i april, 3,0 3,0
den högsta noteringen sedan september 2008 (3,2 procent). 2,5 2,5
2,0 2,0
Inflationsbidraget från energi och livsmedel var ca 1,4
1,5 1,5
procentenheter. Inflationen har därmed stigit med nästan 3,5
1,0 1,0
procentenheter sedan bottennoteringen i juli 2009 och med 1,2 0,5 0,5
procentenheter sedan april förra året. 0,0 0,0
08 09 10 11 12
Vi räknar med att fortsatt höga energi- och livsmedelpriser EONIA O/N Refiränta
håller kvar HIKP-inflationen mellan 2,5 och 3 procent året ut Källa: Reuters EcoWin, SEB
och att det dröjer till mars 2012 innan inflationen är till- Trots att HIKP-inflationen faller tillbaka i början på nästa år
baka under 2 procent igen. Inflationsbidraget från energi räknar vi med att ECB fortsätter normaliseringen av räntenivån
och livsmedel har då växlat ned till 0,6 procentenheter, och och att refiräntan ligger på 2,75 procent i december 2012.
bidraget faller sedan ytterligare till 0,1 procentenhet i december Dagslåneräntan (EONIA), som är den ränta affärsbankerna får
2012. Momshöjningar i flera GIPS-länder bidrar till att driva upp betala, följer med styrräntan upp mot 1,75 procent i december i
inflationen ytterligare. Mätt som årsgenomsnitt hamnar HIKP- år och 2,75 procent i december 2012.
Att ECB fortsätter upp mot 2,75 procent har flera orsaker. Re- Bytet av ECB-chef i november påverkar inte vår syn på penning-
sursutnyttjandet närmar sig det normala i flera Euro-zons- politiken eller refiräntebanan. Italiens centralbankschef Mario
länder samtidigt som kärninflationen kryper uppåt i långsam Draghi framstår som huvudkandidat, i synnerhet efter det
takt. En kärninflation på mellan 1,5-2 procent som dessutom tyska stödet och Axel Webers avhopp. Italiens dåliga ”track-
har en uppåtriktad trend kan uppfattas som problematisk. record” på inflationssidan kan möjligen ligga honom i fatet.
Ledande ECB-företrädare har tidigare pekat på att kärninfla- Alternativen är dock inte många och kommer dessutom från
tionen kan behöva ligga nära 1 procent för att inflationsmålet mindre medlemsländer (Erkki Liikanen, Finland, Yves Merch,
ska kunna uppfyllas i en värld med tendenser till trendmässigt Luxemburg och Nout Wellink, Nederländerna).
stigande råvarupriser.
Högre inflationsförväntningar
Break-eveninflation, procent
3,00 3,00
2,75 2,75
2,50 2,50
2,25 2,25
2,00 2,00
1,75 1,75
1,50 1,50
1,25 1,25
1,00 1,00
0,75 0,75
0,50 0,50
0,25 0,25
jul nov mar jul nov mar jul nov mar jul nov mar
07 08 09 10 11
5 år 10 år 30 år
12,5 12,5
10,0 10,0
7,5 7,5
5,0 5,0
2,5 2,5
0,0 0,0
-2,5 -2,5
99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10
reala disponibla inkomster, fortsatt svagt pund och de olympis- 20,0 20,0
ka sommarspelen i London till ett tillväxtlyft. BNP växer med 17,5 17,5
vilar därmed på säker grund. Trots åtstramningar och dämpad 0,0 0,0
75 80 85 90 95 00 05 10
tillväxt pekar sysselsättningskurvorna uppåt. Det senaste
året har sysselsättningen i privat sektor ökat med 1,9 procent Inflation Löner
Källa: ONS, OECD, SEB
(400 000 personer). Samtidigt fortsätter personalnedskär-
ningarna i offentlig sektor; 310 000 offentliga jobb ska bort på
Vanligen bortser Bank of England från direkta effekter av högre
fyra år och 40 procent av dessa nedskärningar är redan genom-
oljepriser på inflationstakten. Att inflationen länge överstigit
förda. Enligt indikatorerna fortsätter privat sysselsättning upp,
målet komplicerar dock situationen och ökar riskerna för sti-
om än i långsammare takt. Arbetslösheten ligger stabilt kring
gande inflationsförväntningar. Vi räknar därför med att central-
8-procent i år, och faller tillbaka långsamt 2012.
banken höjer räntan i november när det står klart att återhämt-
Hushållens förtroendeindikatorer ligger i botten. Förutom ningen vilar på fastare mark. I slutet av 2012 ligger styrräntan
åtstramningar urholkas köpkraften av hög inflation; i fjol föll på 1,75 procent.
reala disponibla inkomster för första gången på 30 år. Tuffa
Att ECB påbörjat höjningscykeln samtidigt som Bank of Eng-
kreditvillkor och större räntepåslag på bolån bidrar till press på
land ligger stilla pressar pundet. När väl höjningscykeln påbör-
husmarknaden. Såväl Halifax som Nationwides husprisindex
jas återtar pundet viss förlorad mark. EUR/GBP ligger på 0,88
faller i årstakt, men det är fortfarande en bit kvar ned till 2009
i slutet av 2011 och 0,84 i slutet av 2012.
års bottennivåer. Priserna faller med 5 procent i år och planar
ut 2012 enligt våra prognoser. Konsumtionen förblir svag de
närmaste kvartalen, men utvecklas starkare 2012 när lägre
inflation och bättre lönetillväxt lyfter köpkraft och framtidstro.
-5 -5
Vi spår att inhemsk efterfrågan ger allt större bidrag till till-
växten framöver. Konsumtionen får dock mindre stöd från
-10 -10
06 07 08 09 10 11
arbetsmarknaden. Arbetslösheten har kommit ned till 7,1 pro-
cent i mars och ligger nu nära jämviktsnivån 6,5-7,0 procent.
Reallöner
Detaljhandelns omsättning, fasta priser Investeringarna, som ännu är svaga, varvar upp till följd av
Inflation (KPI)
Källa: Reuters EcoWin
ökat kapacitetsutnyttjande och bättre företagsvinster. På sikt
kan även ett WTO-inträde, troligen redan i år, ge mer utländ-
Inflationsuppgången beror i hög grad på höjda energi- ska direktinvesteringar. Rapporter om kvarstående dåliga lån
och livmedelspriser. I viss mån bidrar också finanspolitiska i bankerna samt senaste årets tendenser till nya kapitalutflö-
åtgärder som höjd moms. Underliggande pristryck är generellt den utgör varningssignaler för vår positiva Ryssland-prognos.
sett lågt och ökar långsamt. Andra halvåret i år klingar råvaru-
prisuppgången av och priser på energi och jordbruksråvaror
faller tillbaka, vilket gör att inflationstakten då kulminerar på de
flesta håll. Vår slutsats blir därför att den sviktande konsumtion
som vi sett på senare tid i t ex Ryssland är temporär.
fjol, en nedgång främst relaterad till exportnäringarna. Förbätt- Lettland: Export och privat konsumtion
ringen går långsammare framöver, till i snitt 11 procent 2012. Mdr LVL, fasta priser
1,7 1,7
Inflationen (HIKP) har stigit snabbare i Estland än i Lettland och 1,6 1,6
1,5 1,5
Litauen, från noll i början av 2010 till 5,4 procent i april – 1,4 1,4
f ö högsta noteringen bland euroländerna. Sedan slutet av 2010 1,3 1,3
1,2 1,2
har inflationen planat ut på denna relativt höga nivå och 1,1 1,1
uppgången i inflationsförväntningar har kommit av sig. Vår 1,0 1,0
0,9 0,9
bedömning är att dessa trender i huvudsak består och att snit- 0,8 0,8
0,7 0,7
tet för 2011 hamnar på 5,0 procent och att nästa års inflation 0,6 0,6
blir 4,0 procent. 0,5 0,5
0,4 0,4
energi- och jordbruks-/livsmedelspriser samt baseffekter. Export av varor och tjänster Privat konsumtion
Källa: Reuters EcoWin
I viss mån har även finanspolitiska åtstramningsåtgärder bidra-
git. Förstnämnda kraft klingar av senare i år och den andra är Det internationella lånestödprogrammet på EUR 7,5 miljar-
redan historia. Lönerna ökar samtidigt långsamt. Men ett visst der från främst IMF/EU som infördes i december 2008 löper ut
pristryck finns ändå på vissa livsmedel som stigit dramatiskt i år. Lettland har använt merparten av lånen, men har senaste
i marsmätningen. Dessutom var det troligen en mindre pris- året trappat ned utnyttjandet jämfört med ursprungsplanen.
höjningseffekt kopplad till euro-inträdet den 1 januari 2011, då Skälen är återhämtning och stärkta externbalanser. IMF/EU:s
företag passade på att höja priser. senaste översyn i april gav klartecken till att låna EUR 970
miljoner från IMF, EU, Norden och andra EU-länder. Samtidigt
En viktig återhållande prisfaktor i inflationsanalysen är också
väntades EUR 100 miljoner godkännas från Världsbanken.
svag utveckling i penningmängd. Förändringar i penning-
Lettland avsåg dock bara att låna just det sistnämnda. Efter
mängd har visat sig ha en relativt stark inverkan på den under-
att hela låneprogrammet upphört vid årsskiftet väntar 2012 de
liggande inflationen. Penningmängden har varit nedpressad på
första återbetalningarna, som Lettland sannolikt kommer att
senare tid och någon större uppgång är inte att vänta så länge
finansiera via upplåning på globala kapitalmarknaden.
skuldavvecklingen pågår.
Estland: HIKP, kärn-HIKP och penningmängd Litauen: Arbetskraftsbrist oroar
Årlig procentuell förändring Exporten fortsätter att driva tillväxten, även om den blir mer
12,5 50 bredbaserad i år då den finanspolitiska åtstramningen mjukats
45
10,0 40 upp. Detaljhandel- och byggsektorerna har sedan andra halvår-
35
7,5 30
et 2010 börjat vakna och bidrog till den höga BNP-tillväxttakten
5,0
25 på knappt 7 procent första kvartalet i år. Bostadspriserna i
20
15
storstäderna står nu också inför en vändning uppåt. BNP ökar
2,5
10 med 4,0 procent 2011 och 4,5 procent 2012, efter fjolårets
0,0 5
0
svaga ökning med 1,3 procent. Inflationen, som hittills drivits av
-2,5 -5 mat och energi, klättrar vidare uppåt något. I april var 12-måna-
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11
derstakten 4,4 procent. För helåret 2012 spår vi en inflation på
Penningmängd M2 (hö axel) 4,0 procent.
HIKP (vä axel)
HIKP exkl energi, livsmedel, alkohol, tobak (vä axel)
Källa: Reuters EcoWin Arbetslösheten sjunker sakta efter toppen på över 18 procent
andra kvartalet 2010. Den låg på 17 procent sista kvartalet i fjol
Lettland: Dual ekonomi och väntas vara 15 procent 2012. Trots hög arbetslöshet finns
Lettlands konjunkturvändning står på stadigare grund efter tydliga tecken på arbetskraftsbrist och dessa flaskhalsar
återhämtningen sedan tredje kvartalet i fjol. BNP sjönk mar- blir framöver allt mer akuta så att de hämmar ekonomins åter-
ginellt 2010, med 0,3 procent. Men ekonomin fortsätter i år hämtning. Problemet finns främst inom transport, IT, textilindu-
att präglas av tudelning när exporten går starkt medan stri och livsmedelsförädling.
inhemsk efterfrågan rör sig skakigt uppåt. Fjärde kvartalet
2010 var exporten åter uppe på toppvolymen från 2008. Samti-
digt var privat konsumtion ännu nedpressad. Sammantaget blir
BNP-tillväxten 3,7 procent 2011 och 4,3 procent 2012.
faller under 7 procent redan i år och vidare ned mot 6 pro- 110 110
cent i slutet av 2012; något under jämviktsnivån. Totalt räknar 100
Prognos
100
SEB
vi med att lönetillväxten under 2012 stiger till knappt 4 procent,
90 90
från ca 2,5 procent under 2010 och 2011. Kompensationskrav
för låga löneökningar under krisen och höga inflationsförvänt- 80 80
60 60
Trots internationella prisuppgångar på livsmedel och energi 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12
har inflationen exklusive ränteförändringar (KPIF) legat under
Totalt Trend, 1998-2009
2 procent. Kärninflationen är nu på väg att bottna, men låga Källa: SCB
0 0 Å andra sidan finns det starka krafter som talar för en fortsatt
-10 -10
konsumtionsuppgång. Hushållens reala inkomster ökar trots
allt med 2,5-3 procent per år, främst beroende på rekordsnabb
-20 -20
ökning i sysselsättningen. Dessutom tillför sänkta skatter hus-
-30 -30 hållen 7 miljarder kronor i år (0,5 procent av inkomsterna) och
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 ytterligare 15 miljarder (knappt 1 procent av inkomsterna) 2012.
Totalt Industri Bostäder Vanligtvis säkra kortsiktiga indikatorer såsom hushållsför-
Källa: SCB
troende tyder också på att avmattningen är tillfällig och vi räk-
nar med starkare siffror framöver. Sammantaget räknar vi med
Räntan dämpar konsumtionsviljan en konsumtionstillväxt på 2,5 procent både i år och 2012;
Den privata konsumtionen steg med 3,5 procent under 2010; i en nedrevidering från 3,3 procent för 2011.
paritet med de högsta tillväxttalen de senaste 20 åren. Vikande
detaljhandelstillväxt under inledningen av 2011 reser dock
frågan i hur hög grad stigande räntor och inflation kommer att Hushållens inkomster och konsumtion
dämpa köplusten. Årlig procentuell tillväxt
2009 2010 2011 2012
Stigande boräntor beräknas sänka hushållens disponibla in-
komster med drygt en procentenhet per år både 2011 och 2012. Konsumtion -0.4 3,5 2,5 2,5
Under den penningpolitiska åtstramningen 2006-2008 stan- Inkomster 1,6 1,4 2,3 2,9
nade effekten vid 0,7 procent per år. Räntehöjningarna väntas Sparkvot, nivå 12,9 10,7 10,6 10,9
bli något kraftigare denna gång (350 punkter på 27 månader,
Källa: SCB, SEB
jämfört med 325 punkter under 32 månader). Dessutom har
hushållens skuldsättning stigit med ungefär 25 procent av in-
komsten, samtidigt som andelen hushåll med rörlig ränta ökat.
Utlåningen till hushållen saktar in
Utlåningen till hushållen fortsätter att bromsa in. Årstakten
Vidare har boräntorna stigit med ungefär 50 punkter mer än
ligger dock fortfarande på drygt 7 procent, vilket är över ut-
reporäntan. Stigande livsmedels- och oljepriser urholkar också
hållig nivå. Historiskt har accelerationer och inbromsningar
köpkraften i högre grad än under åren 2006-2008. Bidraget
i hushållens lån styrts av förändringarna i penningpolitiken.
från dessa faktorer är ungefär -0,5 procentenheter per år under
Detta mönster har gällt även i situationer där konjunktur och
2010 och 2012.
arbetsmarknad gått i motsatt riktning. Det är därför troligt att
inbromsningen i utlåningen fortsätter.
Räntor, olja och livsmedel drar ner realinkomsterna Förändrad penningpolitik påverkar utlåningen
Bidrag till hushållens reala inkomster, %-entenheter 16 5,0
2,0 2,0 15 4,5
I de senaste utgåvorna av Nordic Outlook har vi diskuterat Kortsiktiga indikatorer tyder på att förbättringen på arbets-
riskerna på husmarknaden och de speciella egenskaper som marknaden fortsätter. Anställningsplaner i konjunkturbarome-
skiljer den svenska bostadsmarknaden från omvärlden. Kraftigt tern och antalet nyanmälda lediga platser ligger kvar på mycket
stigande bolåneräntor, som stigit i än högre grad än reporän- höga nivåer. Vi fortsätter att tro att arbetslösheten faller
tan, samt tidiga effekter av det nya bolånetaket tycks nu börja under 7 procent redan i år för att sedan fortsätta ned till 6
få effekt på bomarknaden. Den årliga ökningstakten för huspri- procent 2012. Antalet jobb växer med 110 000 i år och med
serna låg i mars så lågt som på 2,5 procent. 65 000 år 2012.
Dämpning av bostadspriserna
Årlig procentuell förändring
Produktiviteten fortsätter att återhämta sig starkt, vilket är nor-
15,0 15,0 malt i en återhämtningsfas. Ändå ligger nivån för 2012 fortfa-
12,5 12,5 rande ca 2 procent under sin långsiktiga trend. I detta avseende
10,0 10,0
skiljer sig utvecklingen i dag jämfört med 1990-talskrisen. Då
skadades den långsiktiga produktionsförmågan av en kraftig
7,5 7,5
uppgång i jämviktsarbetslösheten, medan produktiviteten
5,0 5,0
snabbt översteg tidigare trendnivå. Denna gång ser det ut som
2,5 2,5
de långsiktiga skadeverkningarna främst riskerar att komma på
0,0 0,0 produktivitetssidan.
-2,5 -2,5
Arbetskraftsbrist i näringslivet
-5,0 -5,0 Nettotal
04 05 06 07 08 09 10 11 70 70
Källa: SCB
60 60
50 50
Signalerna framöver är dock lite blandade. I många delar av
landet tar det längre tid att komma till avslut, vilket tyder på 40 40
Procentuell förändring
2009 2010 2011 2012 Resursutnyttjandet fortsätter stiga
Indikatorer för resursrestriktioner fortsätter att krypa uppåt.
Sysselsättning -2,1 1,0 2,4 1,4 Andelen företag som anger brist på arbetskraft som främsta
Arbetsutbud 0,2 1,1 1,4 0,4 restriktion för ökad produktion fortsatte att stiga under första
Arbetslöshet (nivå) 8,3 8,4 7,2 6,3 kvartalet, men skillnaderna mellan olika sektorer var stora.
Medan bristtalen föll tillbaka inom industrin steg de kraftigt i
Medelarbetstid -0,5 0,8 -0,4 -0,4
byggsektorn. I övriga sektorer fortsatte uppgången i ungefär
Produktivitet, BNP -2,7 3,4 2,6 2,0 samma takt som tidigare. Totalt sett ligger nu näringslivets
Källa: SCB, SEB bristtal något över det historiska snittet.
Kapacitetsutnyttjandet strax över historiskt snitt
Arbetsmarknaden fortsätter stärkas 2,0 2,0
Arbetslösheten låg strax över 7,5 procent under första kvartalet, 1,5 1,5
vilket innebär att hälften av uppgången under 2008 och 2009
1,0 1,0
har återtagits. Sysselsättningen har förbättrats än mer markant
0,5 0,5
och nivån är redan nu högre än toppen 2008.
Arbetslösheten faller 0,0 0,0
Med förbättrad arbetsmarknad är det mycket troligt att resurs- förhandlingsordningen och vi räknar med att industriförhand-
indikatorerna fortsätter stiga och att de någon gång nästa år lingarna går in i sin intensivaste fas kring årsskiftet. Tyngdpunk-
är tillbaka på toppnivåerna från 2006/2007. Arbetslösheten ten för övriga förhandlingarna är i mars och april när bl a avtal
kommer då att ligga högre än t ex Konjunkturinstitutets skatt- för detaljhandeln och kommunal sektor löper ut. Tidpunkterna
ning av jämviktsarbetslösheten men ganska nära Riksbankens är mer spridda 2012 än fallet var 2010.
tidigare uppskattning. Både regeringen och Konjunkturinstitu-
tet har nyligen justerat ned sina jämviktsestimat (till ca 5 resp
Avtalsrörelsen 2011 och 2012
drygt 6 procent), delvis med hänvisning till regeringens arbets-
marknadspolitik. Löper ut Antal Grupper som omfattas
Vi delar synen att regeringens politik bidragit till ett ökat 2011
arbetsutbud och därmed möjliggjort en starkare sysselsätt-
ningsutveckling. Däremot är vi mer tveksamma till om jäm- 31 mars 128 000 Kyrkans avtal
viktsarbetslösheten verkligen sjunkit. Flera av de åtgärder som 30 sept 174 000 Tjänstemän (industrin)
vidtagits för att minska utanförskapet på arbetsmarknaden har 2012
snarast bidragit till stigande jämviktsarbetslöshet, t ex genom
att personer med svag anknytning till arbetsmarknaden nu re- 31 jan 350 000 Främst industriavtal
gistreras som öppet arbetslösa. En annan faktor som kan verka
28 feb 82 000 Bl a motorbranschavtal
i samma riktning är det ökande utanförskapet för vissa invand-
rargrupper som kan ha svårt att hitta anställning på grund av 31 mars 454 000 Detaljhandel, IT och telekom
språkproblem, låg utbildning och/eller diskriminering. 30 april 1 180 000 Kommunal och bemanning
31 maj 138 000 Bl a hotell och restaurang
Indikatorer ger heller knappast stöd för sjunkande jämviktsar-
betslöshet. Nivån på bristtalen tyder på att vi inte är speciellt 30 sept 160 000 Bl a statliga avtal
långt från balans på arbetsmarknaden. Den s k Beveridge- Källa: Medlingsinstitutet
kurvan som visar sambandet mellan arbetslöshet och antalet
lediga platser tyder snarast på en strukturell försämring av Den ekonomiska miljön kommer att vara helt annorlunda
matchningen på arbetsmarknaden. Att antalet personer med jämfört med avtalsrörelsen 2010. Företagens lönsamhet är
mycket långa inskrivningstider på arbetsförmedlingen fortsatt relativt god och förbättrad arbetsmarknad med stigande brist-
att öka är också illavarslande och kan vara ett tecken på att tal tyder på tilltagande risker för flaskhalsproblem. Samtidigt
dessa problem ökat. Sammantaget gör vi bedömningen att den är KPI-inflationen just nu hög, vilket urholkar reallönerna. Mot
arbetslöshetsnivå runt 6 procent som vi förutspår i slutet av denna bakgrund är det troligt att de fackliga organisationerna
2012 snarast ligger något under långsiktig jämvikt. kommer att ställa relativt höga krav. Facken i industrisektorn
har t ex redan redovisat motiv för varför de anser att det är
Långtidsarbetslösheten på höga nivåer
rimligt att svenska löner ökar i snabbare takt än europagenom-
Inkl arbetsmarknadsåtgärder, andel av arbetskraften
6,0 6,0 snittet. Vi behåller vår prognos på löneökningar på nära 4
5,5 5,5 procent 2012, men riskerna ligger på uppsidan. Årsgenomsnit-
5,0 5,0 tet pressas upp något av att revisionstidpunkten i nuvarande
4,5 4,5
4,0 4,0
avtal ligger i slutet av 2011.
3,5 3,5
3,0 3,0 Låg kärninflation vänder långsamt
2,5 2,5 Trots stigande priser på energi och livsmedel har KPIF-inflatio-
2,0 2,0
1,5 1,5
nen (KPI med konstanta boräntor) förblivit låg. Anledningen är
1,0 1,0 att kärninflationen, definierad som KPIF exklusive energi och
01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 livsmedel, fortsatt att falla under inledningen av 2011 till 0,9
Mer än 6 mån Mer än 24 mån procent i mars. Fortsatt stigande energipriser kommer att lyfta
Mer än 14 mån inflationen de närmaste månaderna, men vi räknar med att
Källa: SCB
KPIF huvudsakligen ändå kommer att hålla sig under två
Högre löneökningar 2012 procent de närmaste åren men vara svagt stigande.
Avtalsrörelsen 2010 präglades av den ekonomiska krisen. Avta- Kärninflationen är på väg att bottna, men uppgången kom-
len hamnade på en historiskt sett låg nivå, vilket nu avspeglas i mer att ske mycket gradvis och under 2011 rör den sig mest
inkommande lönestatistik. Preliminära månadssiffror pekar på sidledes. En kombination av låga löneökningar och fallande
att löneökningarna för 2011 stannar vid 2,5 procent. priser på importerade varor till följd av en starkare krona håller
Positioneringen inför 2012 års lönerörelse har nu börjat. Redan tillbaka inflationen. Nedåtpressen från kronan kommer att avta
under 2011 löper ett 70-tal avtal ut för ca 400 000 anställda. långsamt medan lönerna kommer att accelerera nästa år. Först
Industritjänstemännens avtal löper ut i september, men man i slutet av nästa år tror vi att inflationen närmar sig Riksbankens
har skjutit upp starten för kommande avtalsförhandlingar till mål. Risken att resursutnyttjandet driver kärninflationen över
slutet på januari 2012 för att möjliggöra en samordning inom 2 procent ligger främst bortom vår prognoshorisont men inom
industrin. Industrins ambitioner är att återigen ligga först i det penningpolitiska fönstret.
Kraftigt ökande vikt för korta boräntor har drivit upp KPI. Effek- 3,00 3,00
2,75 2,75
ten har blivit kraftigare än väntat och prognoserna har därför
2,50 2,50
justerats upp ordentligt de senaste månaderna. KPI överstiger
2,25 2,25
periodvis 3,5 procent i år och ligger en bit över 2 procent under 2,00 2,00
hela prognosperioden. En KPI-uppgång driven av räntehöj- 1,75 1,75
ningar behöver i sig inte vara ett problem. Förmodligen är den 1,50 1,50
dock en viktig förklaring till den tydliga uppgången i inflations- maj aug nov feb maj aug nov feb maj jan
11 12 13 14
förväntningar det senaste halvåret. I ett läge med stark tillväxt Marknadens prissättning Riksbanken april 2011
Prognos SEB
och stigande resursutnyttjande lär stigande långsiktiga infla- Källa: SEB
Räntespreaden mot Tyskland långsamt upp Fortsatt potential för starkare SEK
Differensen på 10-åriga statobligationer gentemot Tyskland har 12 160
155
de senaste månaderna fallit tillbaka och den svenska 10-åriga 11
150
räntan är i nuläget till och med lägre än den tyska. Detta beror 10 145
delvis på att förväntningarna på räntehöjningar från ECB stigit 9 140
medan förväntningarna på Riksbanken fallit tillbaka något. 135
8 130
Dessutom fortsätter det mycket begränsade utbudet av svens-
7 125
ka statsobligationer att dämpa räntepressen uppåt. 120
6
115
Långsamt stigande räntespread mot Tyskland
5 110
1,25 0,4
96 98 00 02 04 06 08 10
1,00 0,3
TCW-index, 18 nov 1992 = 100 (hö axel)
0,75 0,2
EUR/SEK (vä axel)
0,50 0,1 USD/SEK (vä axel)
Källa: Reuters EcoWin
0,25 0,0
Prognos
0,00 SEB -0,1 Vår prognos är att kronan stärks till EUR/SEK 8,70 vid slutet
-0,25 -0,2 av 2011 och därefter vidare till 8,50 mot slutet av 2012. Prog-
-0,50 -0,3 nosen stöds av vår beräkning av jämviktskursen för EUR/SEK
-0,75 -0,4 som ligger på 8,30. USD/SEK beräknas ligga på 6,20 mot slutet
-1,00 -0,5 av 2011, för att sedan stiga till 6,30 när USD återtar mark under
05 06 07 08 09 10 11 12
2012. Vår prognos innebär att kronan i TCW-termer faller till
Reporäntespread (vä axel) 115, vilket skulle vara den starkaste nivån sedan 1996.
10-årig räntespread (hö axel)
Källa: Reuters EcoWin, SEB
Framöver tror vi att stigande styrräntedifferens är viktigare Offentliga finanser fortsätter att överraska
än skillnaden i utbudsvolymer av statspapper. Spreaden Efter två år med underskott vänds nu åter det offentliga saldot
kommer därför att stiga långsamt de närmaste åren. Vi har till överskott. Underskottet stannade 2009 på 1 procent av
dock tagit intryck av den senaste tidens signaler om att utbu- BNP och minskade förra året till 0,3 procent. Trots en fortsatt
det kan vara en viktigare faktor än vi trott. Vi har därför justerat expansiv politik noteras ett överskott på 0,8 procent i år
ned prognosen till 20 punkter i slutet av 2011 och till 30 punk- och 1,3 procent 2012.
ter i slutet av 2012. En anledning är att vi tror att Riksgälden
Även statens finanser förbättras gradvis. Det statliga över-
kommer att dra ned utbudet av obligationer i sin reviderade
skottet (negativt lånebehov) uppgår till 57 miljarder kronor
låneplan den 18:e maj. Räntan på den 10-åriga statsobliga-
i år och 64 miljarder kronor 2012. Försäljningen av Nordea-
tionen stiger till 3,65 procent i december 2011 och vidare
aktier tidigare i år bidrog med knappt 20 miljarder kronor och vi
till 4,25 i slutet av 2012.
räknar med att de beslut riksdagen fattat möjliggör ytterligare
privatiseringar och försäljningar motsvarande ca 35 miljarder
Kronan fortsätter att förstärkas kronor i år och nästa år. Tidpunkten är osäker, men merparten
Sedan andra kvartalet 2009 har kronan stärkts och nådde i
bedöms komma 2012.
februari 8,70 mot euron, en kursrörelse på nästan 20 procent.
Förstärkningen mot USD och i handelsviktade termer (TCW)
är nästan lika stor. Industrins starka återhämtning har varit Offentliga finanser
en viktig förklaring eftersom sambandet mellan kronkurs och Procent av BNP
industrikonjunktur varit mycket starkt sedan den rörliga 2009 2010 2011 2012
växelkursen infördes 1992. Riksbankens räntehöjningar har
också varit en viktig faktor det senaste året. Under de senaste Inkomster 52,2 50,8 50,1 50,0
månaderna har dock kronan försvagats med 2-3 procent till Utgifter 53,2 51,1 49,3 48,7
EUR/SEK 9,00, bl a beroende på internationell oro, ECB:s tidiga Finansiellt sparande -1,0 -0,3 0,8 1,3
räntehöjning samt viss tvekan om Riksbankens höjningstempo.
Offentlig skuld 41,9 39,0 34,2 30,3
Mot dollarn har kronan fortsatt att stärkas under stora delar av
2011, även om en viss uppgång skett även för USD/SEK under Statsskuld 37,2 33,5 30,1 26,9
senvåren. Statens lånebehov 176 1 -57 -64
Vår bedömning är att det finns potential för fortsatt kron- Källa: SCB, SEB
förstärkning under de närmaste åren. Tillväxten kommer Utvecklingen innebär att statsskulden faller till rekordlåga
att vara starkare än i Euro-zonen och styrräntegapen mot ECB 27 procent av BNP 2012. Det politiska vägvalet mellan å ena
och Fed kommer att öka det närmaste året. De starka statsfi- sidan en stram budget med fokus på säkerhetsmarginaler,
nanserna i Sverige fortsätter också att attrahera investerare, bl överskott och minskad skuld och å andra sidan satsningar på
a andra centralbanker. Samtidigt finns argument för att ap- angelägna skattesänkningar eller utgiftsreformer rycker allt
precieringen blir något långsammare än vi tidigare räknat med, närmare. Vår slutsats i fördjupningsrutan ”Finns det en optimal
bl a beroende på snabbare räntehöjningar från ECB. Dessutom
kommer drivkraften från exportindustrin att bli svagare när
förväntningsindikatorer planar ut.
Den danska ekonomin har kommit ut ur krisen i gott skick. De Konsumtion och framtidstro
20 10
offentliga finanserna ser bättre ut än befarat med ett budget-
underskott som stannat under 3 procent BNP och överskottet 15
-20 -10
Uppsvinget i konsumtionen under trend
-30 -15
Den privata konsumtionen väntas fortsätta att utvecklas sva-
92 94 96 98 00 02 04 06 08 10
gare än under tidigare återhämtningsfaser. Återhämtningen har
varit dämpad och konsumentförtroendet har t o m fallit, vilket Investeringar exklusive bostäder, procent (vä axel)
Industrins kapacitetsutnyttjande, procentenheter (hö axel)
kan innebära att konsumtionen tappar ytterligare fart. Källa: Reuters EcoWin
300
Med mer än 60 procent av skuldsättningen till rörlig ränta och 0,5 250
mer än 50 procent av lånen amorteringsfria kommer hushål-
200
lens konsumtion att vara mer känslig för ökade räntor jämfört 0,0
150
med tidigare återhämtningar. Huspriserna kan komma under
-0,5 100
förnyad press nedåt under ECB:s räntehöjningscykel de när-
99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11
maste ett-två åren. Men i motsats till i södra Europa och Stor-
britannien handlar det i detta fall om en rent inhemsk obalans. Styrräntespread mot ECB, procentenheter (vä axel)
Valutareserv, mdr DKK (hö axel)
Källa: Reuters EcoWin
vänt. Dessutom planerar oljebolagen att öka investeringarna Konsumtionsvaror, årlig % förändring, 3 mån snitt (vä axel)
rejält 2011, något som kommer att ge efterfrågeimpulser till Konsumentförtroende, nettotal (hö axel)
Källa: SSB, FNO/TNS Gallup
resten av ekonomin. Sammantaget är vår BNP-prognos relativt
oförändrad från föregående Nordic Outlook: fastlands-BNP Till det kommer att förhandlingarna på statlig och kommunal
väntas stiga 3,2 procent 2011 och 3,7 procent 2012. BNP nivå gav löneökningar på 4 respektive 4,3 procent. Detta inne-
för hela ekonomin väntas stiga med 2,3 procent respektive 3,0 bär sammantaget att löneökningstakten för hela ekonomin
procent. accelererar från 3,8 procent till 4,2 procent 2011 och 4,6 pro-
cent 2012.
Fundamenta lyfter åter konsumtionen
Privat konsumtion utvecklades svagt i början av 2011. Kon- Stramare arbetsmarknad
sumtionen av varor (hälften av total konsumtion) föll med 0,7 Ökande sysselsättning bidrar också till att lyfta hushållens in-
procent jämfört med föregående kvartal, vilket var en rejäl för- komster. Arbetsmarknaden har stramats åt snabbare än väntat.
svagning efter en solid tillväxt under andra halvåret 2010. Hög Den nedåtgånde trenden i antal totalt registrerade arbetslösa –
inflation, som i sin tur förklaras av en kraftig ökning i priset på inklusive de i arbetsmarknadsprogram – som startade 2010 har
el, är en viktig förklaring till dämpningen enligt samma mönster accelererat under 2011. Arbetslösheten enligt AKU föll med 0,5
som våren 2010. procentenheter från sista kvartalet 2010 till 3,1 procent första
kvartalet 2011, samtidigt som sysselsättningen accelererade till
Icke desto mindre bedöms tillväxten i den privata konsum- 1 procent i årstakt.
tionen nå upp till 3,4 procent 2011 – samma som 2010 – och
till 3,8 procent 2012. Konsumentförtroendet förbättrades Delvis förklaras den sjunkande arbetslösheten av att arbetsut-
ytterligare under första kvartalet och steg till den högsta nivån budet föll med 0,2 procent från fjärde kvartalet 2010. Ökningen
på fyra år och ligger en bra bit över det långsiktiga genomsnit- med 0,6 procent på årsbasis är långsammare än befolkningstill-
tet. Konsumentförtroendet ligger på en nivå som är konsistent växten och därmed har arbetskraftsdeltagandet sjunkit.
med högre konsumtionstillväxt än i vår prognos. Men den höga
Arbetskraftsundersökningen kan dock ha underskattat den
nivån på hushållens skuldsättning (brutto) kommer sannolikt
“verkliga” ökningen av arbetskraften. Invandringen har varit
att dämpa konsumtionstillväxten när Norges Bank börjar höja
omfattande de senaste åren och uppgick till 42 000 personer
räntan.
(netto) 2010. Detta motsvarar två tredjedelar av befolkningstill-
Tillväxten i hushållens disponibla inkomster förblir god, växten och 1,6 procentenheter av arbetskraften. Invandringen
den steg med över 5 procent på årsbasis sista kvartalet 2010, kan bli ytterligare något större 2011. Emellertid är det endast de
och sparkvoten ligger klart över det långsiktiga genomsnittet. som är bosatta i Norge och registrerade i det nationella regist-
ret som räknas in i arbetskraften. Men många som tar ett jobb Stark utveckling av bygginvesteringar
i Norge är inte registrerade. Således finns risk att såväl arbets- Bostadsinvesteringarna vände uppåt 2010 efter att ha rasat
kraften som sysselsättningen underskattas. med en tredjedel under tio kvartal fram till slutet av 2009 och
Stramare arbetsmarknad bedöms utvecklas starkt 2011. Antalet färdigställda hus var 10
3 månaders glidande medelvärde procent högre under första kvartalet 2011 jämfört med ett år
5 7,00 tidigare medan påbörjade nya bostäder steg 32 procent och
4 6,00
med tanke på orderstocken kan siffran komma att bli än högre
3 framöver. Trots att byggandet ökar kraftigt är takten lägre än
5,00
2
vad demografin antyder att den borde vara. Dessutom bidrar
4,00 den omfattande immigrationen av arbetskraft till ökande efter-
1
3,00 frågan.
0
sväller från NOK 262 miljarder 2010 till NOK 313 miljarder -5 20,0
2011, motsvarande 11,5 procent av BNP. Som ett resultat -10
av detta växer Statens Pensjonsfond – Global (SPG) från 136 -15 15,0
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11
till 163 procent av fastlands-BNP vid slutet av i år.
Huspriser, årlig procentuell förändring (vä axel)
Det cykliska icke-oljerelaterade underskottet ser nu ut att Bostadsbyggande, 6 mån aggregerat (hö axel)
Källa: SSB, Norwegian Association of Real Estate Agents
vara i princip oförändrat i nominella termer 2011 jämfört med
2010. År 2012 faller underskottet från 4,3 till 3,7 procent av Bostadspriserna är höga i förhållande till bl a hushållens inkom-
SPG. Efter två år med högre underskott än vad den finans- ster. På sikt kommer husprisinflationen att dämpas när utbudet
politiska regeln tillåter kommer saldot därmed att vara i linje av nya bostäder ökar och räntehöjningarna börjar bita men
med regelverket som säger att underskottet ska motsvara någon större omsvängning väntas inte förrän tidigast 2012.
den långsiktigt förväntade 4-procentiga reala avkastningen
på SPG. Det innebär att regeringen kan hävda att finanspoli- Näringslivets investeringar på väg upp
tiken har stramats åt och att budgeten är ”ansvarstagande”. Antalet icke bostadsrelaterade byggstarter har också ökat och
Förbättringen sker dock inte på grund av aktiv politik och den var 13 procent högre första kvartalet 2011 jämfört med ett år
åtstramande effekten är måttliga 0,3 procent av fastlands- tidigare, vilket indikerar en ökning för icke-oljerelaterade inves-
BNP, vilket inte är mycket för en ekonomi som ligger nära fullt teringar. Årstakten visade äntligen positiva tal i slutet av 2010,
kapacitetsutnyttjande och vars tillväxt fortsatt väntas ligga men nivån låg fortfarande klart under boomen 2007.
över trend. Trots att kapacitetsutnyttjandet ligger under det långsiktiga
Baserat på vår prognos kommer SPG att öka med nära 9 pro- genomsnittet signalerar företagen ökad investeringsvilja; pla-
cent i snitt per år 2011-2015, vilket är starkare än nominell till- nerna är på treårshögsta. Det antyder att de faktiska investe-
växt i fastlands-BNP (som växt med i snitt 5,7 procent per år ringarna är på väg upp efter det djupa fallet från början av
de senaste 10 åren). Även med antagandet om att det struktu- 2008 till hösten 2010.
rella icke-oljerelaterade underskottet hålls på nuvarande nivå Tillverkningsindustrins investeringar står för en liten andel
relativt SPG kommer finanspolitiken att ha en underliggande av de totala icke-oljerelaterade näringslivsinvesteringarna
expansiv bias. Oljeinkomster kommer i allt högre grad att (ca 12 procent 2010). Den ökade optimismen speglas av rap-
användas i budgeten både i nominella och reala termer. porter från Norges Banks regionala nätverk som täcker ett
brett spektra av företag i den privata sektorn. Investerings- Tillverkningsindustrins produktion och förväntningar
förväntningarna blev klart mer positiva under slutet av 2010 10,0 20
och nådde de starkaste talen sedan början av 2007. Även om 7,5 15
inledningen av 2011 var relativt svag visar undersökningen på 5,0
10
8 8
Den faktiska orderingången ger samma bild. Den kraftiga no-
0 0
minella ökningstakten på 45,5 procent första kvartalet 2011
-8 -8
överskattar den underliggande volymtrenden, men speglar
-15 -15
ändå ett starkt orderflöde. Trendmässigt (säsongrensat) har
-23 -23
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10
orderingången i början av 2011 ökat med nästan 5 procent från
sista kvartalet 2010 (och med en tredjedel från ett år tidigare)
Icke-oljerelaterade investeringar
Bostadsinvesteringar till den högsta nivå sedan mitten av 2008. Detta är en stark
Källa: SSB
indikation på god tillväxt i näringslivets produktion framöver.
Sammantaget väntas privata icke-oljerelaterade inves-
teringar öka med 7,6 procent från 2010 till 2011, uppdelat Inflationen väntas stiga långsamt
mellan 10,5 procent i bostadsinvesteringar och 6,5 procent för Inflationen har generellt fortsatt att vara gynnsam. KPI-inflatio-
företagsinvesteringar. nen steg i slutet av 2010 på grund av en ökning för elpriserna,
men dessa har fallit tillbaka sedan dess. Kärninflationen (KPI-
Dessutom väntas investeringarna i oljesektorn öka 2011. JAE exklusive skatter och energi) höll sig kring 1 procent under
Statistisk centralbyråns senaste investeringsenkät för företag de sju månaderna fram till mars. I april steg kärninflationen
som bedriver verksamhet på Norges kontinentalsockel visar med en halv procentenhet till en ökning på 1,3 procent i årstakt
att investeringsplanerna ligger 12,5 procent över utfallet för men ökningen drevs till största delen av ökande priser på flyg-
2010. Dessutom väntas vissa projekt som behöver tillstånd från resor.
myndigheterna nu komma igång, vilket gör att investeringarna Kärninflationen fortsatt svag
kan komma att öka än mer och även få viss effekt på 2012. I Årlig procentuell förändring
volymtermer har vi reviderat upp prognosen för icke-oljerelate- 3,5 3,5
Prognos
rade investeringar från 9 till 12 procent 2011 och räknar med en 3,0 SEB 3,0
fortsatt uppgång med 7 procent 2012. 2,5 2,5
1,5 1,5
Tillverkningsindustrin ökade starkt från mitten av 2009, men
var i stort sett oförändrad under andra halvåret 2010. Första 1,0 1,0
kvartalet 2011 ägde en liten förbättring rum men tillväxten 0,5 0,5
stannade vid 0,5 procent kvartal över kvartal. Jämfört med 0,0 0,0
samma kvartal ett år tidigare ökade produktionen med 2,8 -0,5 -0,5
procent. 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12
Sammanfattningsvis väntas kärninflationen (KPI-JAE) i ge- vid slutet av året. Under 2012 väntas ytterligare fem höjning-
nomsnitt uppgå till 1,2 procent 2011, något lägre än under ar i linje med Norges Banks räntebana och räntan når därmed
2010. 2012 väntas kärninflationen bli 2,0 procent. 4,0 procent vid slutet av 2012.
4 4
3 3
2 2
1 1
0 0
02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13
Att antalet vakanser ökat signalerar dock en stabilisering på Konjunkturförbättringen med minskad arbetslöshet och sti-
arbetsmarknaden. Vi tror därför att arbetslösheten åter vänder gande skatteintäkter bidrar till att underskottet minskar
nedåt i takt med att produktionsuppgången sätter avtryck i successivt till 1,9 respektive 1,5 procent av BNP 2011 och
form av ökad efterfrågan på arbetskraft. Stark produktivitets- 2012. Den offentliga skulden faller marginellt till 48 procent av
utveckling dämpar dock nedgången. Arbetslösheten faller till BNP 2012.
7,3 procent i slutet av i år, vilket ger ett årsgenomsnitt på 8,0
procent i år och 7,0 procent 2012. Offentligt underskott och skuld
Procent av BNP
Stigande antal lediga platser 14,0 57,5
9,5 20,0 12,0 55,0
10,0 52,5
22,5
9,0 8,0 50,0
25,0 6,0
8,5 47,5
27,5 4,0
45,0
8,0 30,0 2,0
42,5
0,0
7,5 32,5 40,0
-2,0
35,0 -4,0 37,5
7,0
37,5 -6,0 35,0
6,5 -8,0 32,5
40,0
95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10
6,0 42,5
03 04 05 06 07 08 09 10 11 Underskott Skuld
Källa: Eurostat
Arbetslöshet (vä axel)
Lediga platser, tusental, 12 mån glidande mv (hö axel)
Källa: Statistics Finland Valet 17 april 2011
Valet 2011 blev ett bakslag för samtliga större, etablerade
Hög arbetslöshet har pressat ned löneökningstakten från partier. Istället gick Sannfinländarna (PS) med partliledaren
ca 4 procent per år under stora delar av förra decenniet till ca Timo Soini kraftigt framåt och var valets vinnare (upp från
2 procent. Framöver talar fallande arbetslöshet för att löneök- 4 procent till 19 procent av rösterna). Samlingspartiet blev
ningstakten växlar upp och hamnar runt 3 procent per år 2011 största parti och partiledare Jyrki Katainen, som väntas bli ny
och 2012. statsminister, sonderar nu terrängen inför regeringsbildning-
en. En fråga som lyftes under valet, och som är viktig även
Mat- och energipriser har pressat upp HIKP-inflationen; i mars
internationellt, är EMU-ländernas stöd till GIPS-länderna och
låg inflationstakten på 3,5 procent. Fortsatt relativt lågt re-
EFSF. Centern och Samlingspartiet stödjer finskt deltagande
sursutnyttjande gör att det underliggande inflationstrycket är
vilket PS motsätter sig.
lågt. Inflationen förblir hög över sommaren, men faller därefter
tillbaka. Som årsgenomsnitt blir HIKP-inflationen 2,3 pro- Motsättningarna kring stöd till Portugal har gjort att PS nu
cent 2011 och 2,0 procent 2012. sagt att de inte kan delta i regeringsförhandlingarna. Efter PS
beslut måste nu Katainen och Samlingspartiet förlita sig till
Priser och löner flera mindre partier för att få ihop en majoritet. Allt lutar åt en
Årlig procentuell förändring majoritetsregering. Även om vissa frågor debatterats livligt
7 7 under valrörelsen är bedömningen att inriktningen på finsk
6 6 politik inte kommer att ändras i någon större omfattning vare
5 5 sig inrikespolitiskt eller i internationella frågor. PS framgång
4 4
verkar därmed inte hota stödpaketen till Grekland, Irland eller
3 3
Portugal.
2 2
1 1
0 0
-1 -1
04 05 06 07 08 09 10 11
Priser Löner
Källa: Statistics Finland
DANMARK
Årlig procentuell förändring
Nivå 2010
mdr DKK 2009 2010 2011 2012
BNP 1.746 -5,3 2,0 2,3 2,3
Privat konsumtion 853 -4,3 2,3 2,0 2,5
Offentlig konsumtion 513 3,1 1,0 -0,5 0,0
Bruttoinvesteringar 287 -15,4 -2,5 4,0 6,0
Lagerinvesteringar -1,9 0,7 0,0 0,0
(förändring i % av BNP föregående år)
Export 881 -9,7 3,5 6,0 5,5
Import 784 -12,1 3,1 5,0 6,0
NORGE
Årlig procentuell förändring
Nivå 2010
mdr NOK 2009 2010 2011 2012
BNP 2.266 -1,4 0,4 2,3 3,0
BNP (Fastlandet) 1.770 -1,3 2,2 3,2 3,7
Privat konsumtion 991 0,2 3,6 3,4 3,8
Offentlig konsumtion 498 4,7 2,2 2,6 2,0
Bruttoinvesteringar 434 -7,4 -8,9 8,3 7,4
Lagerinvesteringar -2,6 3,3 -0,3 -0,1
(förändring i % av BNP föregående år)
Export 995 -4,0 -1,3 0,8 2,3
Import 694 -11,4 8,7 4,8 4,6
SVERIGE
Årlig procentuell förändring
Nivå 2010
mdr SEK 2009 2010 2011 2012
BNP 3.301 -5,3 5,5 4,7 2,6
BNP, dagkorrigerat -5,2 5,3 4,7 3,0
Privat konsumtion 1.601 -0,4 3,5 2,5 2,5
Offentlig konsumtion 898 1,7 2,6 0,9 0,9
Bruttoinvesteringar 587 -16,3 6,3 11,0 4,6
Lagerinvesteringar -1,5 2,1 0,2 0,0
(förändring i % av BNP föregående år)
Export 1.649 -13,4 10,7 11,0 8,6
Import 1.455 -13,7 12,7 10,1 9,2
FINLAND
Årlig procentuell förändring
Nivå 2010
mdr EUR 2009 2010 2011 2012
BNP 180 -8,3 3,1 3,5 3,0
Privat konsumtion 97 -2,1 2,7 2,4 2,4
Offentlig konsumtion 44 0,9 0,4 0,2 0,3
Bruttoinvesteringar 33 -14,5 0,1 5,1 5,9
Lagerinvesteringar 0,9 0,4 0,2 0,3
(förändring i % av BNP föregående år)
Export 70 -20,3 5,0 7,4 6,4
Import 65 -17,6 2,6 6,0 6,2
EURO-ZONEN
Årlig procentuell förändring
Nivå 2010
mdr EUR 2009 2010 2011 2012
BNP 9.189 -4,0 1,7 2,2 2,2
Privat konsumtion 5.301 -1,1 0,8 1,2 1,3
Offentlig konsumtion 2.014 2,5 0,7 0,5 0,3
Bruttoinvesteringar 1.764 -11,2 -1,0 4,1 5,3
Lagerinvesteringar -0,8 0,4 0,2 0,0
(förändring i % av BNP föregående år)
Export 3.734 -13,1 10,9 6,3 5,4
Import 3.613 -11,7 9,0 5,7 4,9
USA
Årlig procentuell förändring
Nivå 2010
mdr USD 2009 2010 2011 2012
BNP 14.871 -2,6 2,9 2,8 3,8
Privat konsumtion 10.514 -1,2 1,7 3,0 3,0
Offentlig konsumtion 3.032 1,6 1,0 -1,0 -0,7
Bruttoinvesteringar 1.821 -18,4 3,9 7,7 14,8
Lagerinvesteringar -0,6 1,4 -0,1 0,0
(förändring i % av BNP föregående år)
Export 1.926 -9,5 11,7 8,5 10,7
Import 2.422 -13,8 12,6 5,7 10,3
STORA INDUSTRILÄNDER
Årlig procentuell förändring
2009 2010 2011 2012
BNP
Storbritannien -4,9 1,3 1,4 2,5
Japan -6,3 3,9 0,5 2,4
Tyskland -4,7 3,6 3,5 2,7
Frankrike -2,5 1,5 1,9 1,9
Italien -5,2 1,2 1,3 1,5
Inflation
Storbritannien 2,2 3,3 4,2 2,0
Japan -1,4 -0,7 0,2 0,4
Tyskland 0,2 1,2 2,2 1,9
Frankrike 0,1 1,7 2,2 1,9
Italien 0,8 1,6 2,4 2,0
Arbetslöshet (%)
Storbritannien 7,7 8,0 7,8 7,4
Japan 5,1 5,1 5,0 4,7
Tyskland 7,7 7,1 6,2 5,6
Frankrike 9,5 9,8 9,5 9,2
Italien 7,8 8,4 8,2 7,9
ÖSTEUROPA
FINANSIELLA PROGNOSER
12 maj jun-11 sep-11 dec-11 jun-12 dec-12
Officiella räntor
USA Fed funds 0,25 0,25 0,25 0,25 1,25 2,00
Japan Call money rate 0,10 0,10 0,10 0,10 0,10 0,50
Euro-zonen Refiränta 1,25 1,25 1,50 1,75 2,25 2,75
Storbritannien Reporänta 0,50 0,50 0,50 0,75 1,25 1,75
Obligationsräntor
USA 10 år 3,23 3,35 3,45 3,65 4,00 4,30
Japan 10 år 1,12 1,20 1,30 1,40 1,70 2,00
Tyskland 10 år 3,11 3,25 3,35 3,50 3,75 4,00
Storbritannien 10 år 3,39 3,55 3,65 3,85 4,15 4,45
Växelkurser
USD/JPY 81 82 84 88 92 94
EUR/USD 1,42 1,48 1,45 1,40 1,35 1,35
EUR/JPY 115 121 122 123 124 127
GBP/USD 1,63 1,63 1,61 1,59 1,59 1,61
EUR/GBP 0,87 0,91 0,90 0,88 0,85 0,84
GLOBALA NYCKELTAL
Årlig procentuell förändring
2009 2010 2011 2012
BNP OECD -3,4 2,8 2,4 3,1
BNP världen -0,5 5,0 4,3 4,5
KPI OECD 0,1 1,5 2,5 1,7
Exportmarknad OECD -12,9 11,5 8,3 8,4
Oljepris Brent (USD/fat) 61,9 79,9 109,0 95,0
För att få tillgång till övrig ekonomisk analys och tradingrekommendationer för Merchant Bankings kunder gå in på www.seb.se/
research. Här krävs ett lösenord som är exklusivt för dessa kunder.
Om Ni önskar tillgång till denna sida, kontakta Merchant Bankings kundansvariga för att få lösenordet.
Innehållet i denna rapport är baserat på uppgifter från källor som av Banken bedöms vara pålitliga. Banken lämnar dock ingen garanti för
fullständigheten eller riktigheten i dessa uppgifter. De som tar del av rapporten uppmanas att basera sina investeringsbeslut på undersök-
ningar de själva bedömer vara nödvändiga.
Lettland
New York Danmark
Beijing
Litauen
Dublin
Shanghai
London New Delhi
Polen
Tyskland
Warszawa
Ukraina
Luxemburg
Kiev
Singapore
Geneve
Nice
São Paulo
Med kapital, kunskap och erfarenhet skapar vi värden åt våra kunder – ett
arbete där vi har stor nytta av vår analysverksamhet.
www.seb.se