Carta Maior A relao entre as finanas e a economia da produo e do consumo Paul Singer 23/10/2008

O mistrio do interrelacionamento entre as finanas e a economia da produo e do consumo nos momentos de crise financeira que a opinio pblica se volta a este tema: como se interrelacionam o mundo financeiro com suas vicissitudes especulativas e o mundo da produo e consumo de valores de uso. So dois mundos distintos: no primeiro circulam valores monetrios denominados genericamente de ativos porque so crditos, a cada um dos quais corresponde um dbito (ou passivo); no segundo circulam bens e servios que satisfazem necessidades de seres humanos, que por isso se dispem a pagar para adquiri-los. Estes bens e servios so mercadorias produtos do trabalho humano destinados venda, troca por dinheiro - e neste sentido tambm so valores monetrios. A diferena entre ativos e mercadorias que os primeiros so valores virtuais, isto , no satisfazem qualquer necessidade diretamente, ao passo que os ltimos so valores reais, prontos para serem utilizados ou consumidos. As finanas prestam servios economia real: recebem em depsito a poupana de famlias e empresas (sem falar dos governos) e lhes oferecem emprstimos. Servios financeiros so basicamente de intermediao entre famlias e empresas que tm poupanas e outras que necessitam de dinheiro. As finanas recolhem o dinheiro sobrante das primeiras e o emprestam s ltimas. Mas, sua atividade principal emprestar a governos e empresas para que possam fazer investimentos. Embora as compras a prazo dos consumidores sejam importantes sobretudo o crdito hipotecrio - a maior parte dos ativos se destina a financiar investimentos do poder pblico e das empresas capitalistas, sobretudo de grande porte. Alm disso, boa parte da poupana captada pelas finanas so delas mesmas. A atividade financeira expandiu-se acentuadamente nos ltimos decnios de globalizao e neo-liberalismo, usufruindo de lucros extraordinrios, parte dos quais alimentam as remuneraes milionrias dos altos executivos financeiros. Uma parte crescente do capital total da economia capitalista globalizada gira no mundo financeiro e nas fases de alta dos ciclos de conjuntura usufrui de inegvel hipertrofia. So muitas as modalidades de emprstimos praticados pelas finanas: depsitos bancrios, ttulos negociados em Bolsas de Valores, emisses de ttulos por governos, grandes empresas, companhias de seguros (aplices), emisso de cartes de crdito e de dbito e assim por diante. O que efetivamente importa que os intermedirios podem emprestar mais dinheiro do que captaram do pblico ou de outros intermedirios. Eles podem fazer isso porque gozam de crdito por parte do pblico que aceita em pagamento os ativos avalizados por bancos. assim que funcionam os cheques e os cartes eletrnicos: so ordens de pagamento que o cliente do banco emite para que determinadas dvidas, que ele faz junto a lojas, restaurantes etc., sejam pagas pelo seu banco. A grande maioria das transaes dos agentes da economia real liquidada por meio de instrumentos chamados meios de pagamento emitidos por bancos. S transaes de pouco valor so liquidadas por meio da moeda oficial emitida pela Autoridade Monetria, que pode ser o Banco Central ou o Tesouro do governo nacional. Os bancos ganham dinheiro fazendo emprstimos, pelos quais cobram juros. Os servios que prestam aos depositantes s lhes do despesas. Os bancos precisam dos depsitos porque eles constituem o lastro dos emprstimos que fazem. O Banco Central exige que os bancos comerciais mantenham um encaixe mnimo que serve para cobrir os saques dos depositantes. Os prestatrios (que recebem os emprstimos) sacam

rapidamente os valores acrescentados aos seus saldos para pagar os fornecedores de equipamentos, instalaes, matrias primas etc. que so os elementos materiais de seus investimentos. Os fornecedores, por sua vez, depositam imediatamente o dinheiro recebido em seus bancos, quando o dinheiro no transferido diretamente para suas contas. O que significa que o dinheiro utilizado pelos agentes da economia real para liquidar transaes entre eles circula incessantemente entre os bancos, ou seja, no mbito financeiro. Quando todos os bancos, no af de ganhar mais, ampliam os emprstimos a agentes da economia real, os depsitos de todos eles aumentam. O efeito importante sobre a economia real, que se expande na medida em que os investimentos crescem, o que ocasiona a ampliao do emprego, da produo e do consumo. A expanso da economia real se auto-alimenta na medida em que desempregados conseguem trabalho, os gastos do pblico aumentam, o que suscita mais investimentos, mais emprego e mais produo. O ciclo de conjuntura A fase de alta do ciclo se origina mais frequentemente na economia real do que no mbito financeiro. Ela desencadeada geralmente por inovaes tecnolgicas de grande impacto sobre a produo e/ou consumo ou por mudanas institucionais, como a instaurao de sistemas de previdncia social, de assistncia sade ou de transferncia de rendimentos populao mais pobre. A realizao de inovaes tecnolgicas exige investimentos vultosos, o que eleva as demandas de financiamento por parte das empresas. O mesmo se d quando iniciativas governamentais de redistribuio de renda elevam os gastos de consumo de amplos setores da sociedade, o que tambm requer investimentos para ampliao da capacidade de produo dos bens e servios consumidos por aqueles setores. O crescimento da demanda por emprstimos normalmente evoca resposta favorvel das finanas, que farejam oportunidades para bons negcios. conhecida a tendncia dos intermedirios financeiros de agir como rebanhos: quando a alta cclica da economia real acontece, todos os banqueiros se entusiasmam, convictos de que os riscos de que os emprstimos deixem de ser pagos tornaram-se insignificantes. Na medida em que as expectativas otimistas se revelam verdadeiras os financiamentos so pagos pontualmente o entusiasmo cresce at se tornar euforia. Microempresas, incapazes de oferecer garantias reais normalmente exigidas, acabam por receber emprstimos em funo do seu potencial, representado algumas vezes por no muito mais do que uma boa idia. A euforia contagiante. Ela pode ter comeado na economia real e contaminado as finanas ou vice-versa. Seja como for, enquanto o potencial das inovaes tecnolgicas ou das mudanas institucionais no estiver esgotado, a fase de alta do ciclo se eleva cada vez mais, graas interao simbitica das finanas com a economia real. At que ela bate num teto. Este pode ter por causa o esgotamento da capacidade de expanso da oferta de mercadorias, por falta de mo-de-obra ou de oferta de energia ou de capacidade de transporte e armazenagem ou de tudo isso em conjunto. Outra origem do teto para a alta pode ser o esgotamento da necessidade das mercadorias cuja produo est em perene acelerao. Este foi o caso da bolha imobiliria, que est na origem da atual crise financeira. A demanda por habitao costuma ser grande, mas certamente no infinita. A alta da atividade de construo tem elevado poder de irradiao por toda economia, na medida em que ela implica em procura crescente por material de construo, equipamentos e mo-de-obra, alm de moblia, eletrodomsticos, objetos de decorao etc., etc.. Como a construo de casas e prdios relativamente prolongada, quando o esgotamento da demanda se torna manifesto, a quantidade de construes em andamento est no auge. Interromp-las pode ser extremamente custoso, mas lev-las a cabo implica em mais investimentos numa mercadoria que provavelmente se tornar invendvel, a no ser por um preo muito abaixo do custo. O estouro duma bolha imobiliria atinge em cheio as finanas porque imveis so objetos privilegiados para a especulao, particularmente porque os investimentos parecem protegidos por elevada garantia material,

qual seja, os prprios imveis. Uma parte da intermediao financeira se especializa no financiamento hipotecrio e quando a bolha atinge seu apogeu este setor atrai enorme quantidade de dinheiro, parte do qual investida na especulao fundiria. Quando finalmente a oferta de residncias ultrapassa a demanda solvvel, o preo tanto dos terrenos como das construes despenca, acarretando grandes prejuzos no s aos investidores, mas tambm s instituies que os financiam. No caso da atual crise financeira, a peculiaridade que, durante a alta, instituies financeiras fizeram emprstimos populao de baixa renda, que implicam riscos maiores do que os normais. Por isso os ttulos de crdito destas operaes recebem a classificao de subprime, o que significa algo como abaixo dos melhores. Para poder vender estes ttulos ao pblico sem desgio, as instituies os empacotaram com outros ttulos de risco considerado menor, numa manobra conhecida como de diluio de riscos. A operao aparentemente foi um sucesso: ttulos no valor de muitos bilhes de dlares foram incorporados s carteiras de ativos de numerosos bancos de investimento, no s dos Estados Unidos, mas tambm da Europa. Quando o ciclo imobilirio entrou em baixa, o preo das residncias e o aluguel das mesmas sofreram forte queda, tornando desproporcionalmente onerosa a dvida assumida por milhes de famlias pobres. Em outras palavras, o prejuzo causado pelo estouro da bolha foi colocado sobre os ombros de quem menos podia suport-lo. Os devedores deixaram de honrar suas dvidas, arriscando-se a perder suas casas e apartamentos, cada vez mais desvalorizados. Desta maneira o prejuzo bilionrio da crise imobiliria voltou ao colo dos especuladores financeiros, que se mostraram igualmente incapazes de suport-lo. Um grande banco estadunidense faliu e diversos outros foram provisoriamente estatizados, tanto na Amrica do Norte como na Europa. Crises que se originam no mbito financeiro H crises que se originam no prprio setor financeiro, sem envolver inicialmente a economia real. Uma crise deste tipo ocorreu em 2000, nos Estados Unidos, por ocasio da grande euforia ocasionada pela criao da Internet e a conseqente revelao de suas inegveis potencialidades. A criao de empresas de informtica muito lucrativas e capazes de expanso fulminante provocou uma corrida nas Bolsas de Valores por aes de firmas em setores de alta tecnologia. As aes passaram a se valorizar cada vez mais, proporcionando ganhos milionrios aos especuladores institucionais fundos de investimento, fundos de penso, companhias de seguro etc. e tambm a um crescente nmero de pessoas fsicas, que passaram a arriscar suas economias neste jogo. O Federal Reserve o banco central dos Estados Unidos resolveu intervir para deter a bolha, certamente para limitar as perdas quando seu inevitvel estouro tivesse lugar. Para tanto, o Federal Reserve comeou a elevar paulatinamente a taxa oficial de juros, encarecendo deliberadamente o crdito em geral. Esta ao levou meses, at que a taxa de juros para investimento praticamente sem risco chegasse a um patamar que levasse investidores a preferir aplicaes a juros em lugar de comprar aes, cujo rendimento depende da lucratividade da firma que as emite. A partir deste momento o volume de recursos aplicados em aes comeou a diminuir, o que fez com que os seus preos passassem a crescer cada vez menos. Subitamente, o humor dos especuladores mudou inteiramente e um nmero cada vez maior deles comeou a vender suas aes, tendo em vista aplicar o dinheiro em outros ativos. O que causou uma dbcle nas Bolsas, no s dos EUA, mas tambm do resto do mundo, com queda vertical das cotaes. Os prejuzos dos intermedirios financeiros foram enormes, com a perda de trilhes de dlares no valor das empresas. Ficou evidente que as cotaes haviam atingido nveis muito maiores do que a lucratividade destas empresas justificaria. O Federal Reserve imediatamente inverteu sua poltica, passando a reduzir tambm paulatinamente a taxa de juros, para tentar evitar que a crise das bolsas afetasse a economia real. Mas, apesar da notvel agilidade do Federal Reserve, a economia real estadunidense entrou em recesso. O dbcle dos mercados de aes ocasionou fortes perdas aos fundos, cujos investidores passaram a conter seus gastos, o mesmo acontecendo com os milhes de particulares que arriscaram suas economias no jogo especulativo. E o crdito mais restrito e caro tambm impediu que muitos investimentos planejados fossem executados.

A queda na demanda dos consumidores e na realizao de investimentos causou uma queda na atividade econmica, que foi enfrentada pela Autoridade Monetria mediante injees de dinheiro, que ajudaram a financiar o setor imobilirio. A recesso de 2000/2001, agravada pelo ataque s Torres Gmeas de Nova Iorque, foi superada pela persistente alta dos preos dos imveis e a expanso da atividade construtiva, que constitui o pano de fundo da crise financeira comeada em 2007 e que atualmente (2008) comea a afetar a economia real estadunidense e europia. O inter-relacionamento entre as finanas e a economia real Historicamente, as finanas modernas surgiram desde o sculo XIV, na Europa Ocidental para financiar os governos monrquicos, principalmente suas guerras e suas alianas matrimoniais. Em muitos pases, os primeiros bancos eram oficiais, possudos por autoridades nacionais ou locais. No Brasil, nosso primeiro banco foi criado por D.Joo VI no incio do sculo XIX e permaneceu sob controle do governo imperial at a Proclamao da Repblica, sendo a criao de bancos privados mal tolerada pelo poder pblico. A conhecida propenso das finanas entrarem em crise, como vimos acima, provoca praticamente sempre uma forte interveno estatal no setor, tendo em vista preservar a normalidade dos negcios financeiros e muitas vezes com o propsito explcito de proteger a economia real das emanaes destrutivas da crise financeira. Em diversos pases, todos os intermedirios financeiros chegaram a ser estatizados e ficaram nesta condio por anos, at que algum governo resolveu reprivatiz-los. Sem considerar o papel do Estado impossvel compreender o inter-relacionamento entre as finanas e a economia real. Atualmente, as finanas de cada pas so constitudas majoritariamente por entidades privadas, mas sob controle e fiscalizao do Banco Central. As finanas so quase sempre dominadas por um nmero reduzido de grandes entidades, que constituem complexos financeiros com atuao em quase todas modalidades financeiras, desde os bancos de varejo e os bancos de investimento atacadistas (que lidam apenas com grandes inversores) at as companhias de seguro, os fundos de investimentos, as companhias de cartes eletrnicos etc.. Com o advento da globalizao financeira, produto da abertura total da circulao dos capitais sobre as fronteiras nacionais de numerosos pases, o poder do Estado nacional sobre as finanas foi consideravelmente erodido, porque se algum governo nacional vier a tomar medidas que contrariem os interesses das firmas financeiras privadas, ele se defrontaria imediatamente com forte fuga de capitais para parasos fiscais, que lhes garantem liberdade total de ao a custo muito baixo. Para que os governos nacionais possam recuperar o controle sobre o capital financeiro, a primeira medida teria que ser o restabelecimento do controle sobre a movimentao internacional dos capitais privados. A economia real tambm dominada por um punhado de transnacionais de grande porte. Para no ter de se submeter aos complexos financeiros, estas firmas criaram seus prprios braos financeiros, semelhantes aos complexos financeiros independentes. As estruturas das finanas e da economia real se assemelham, sobretudo em seus aspectos oligoplicos e transnacionais. Mas, a economia real muito mais diversificada e composta por um nmero muito maior de empreendimentos de pequeno porte do que o setor financeiro. Por isso, na maior parte dos pases, a interveno do Estado na economia real mais dispersa e muito mais diversificada, consistindo em geral na concesso de incentivos e imposio de proibies de atividades que violam a concorrncia, os direitos dos trabalhadores ou a preservao de recursos naturais no renovveis. A economia real instvel e imprevisvel por causa da ausncia de qualquer tentativa de coordenao da produo e do consumo, distribudos hoje em dia por milhares de mercados distintos. Tentativas de coordenar as aes de todas as empresas de determinado setor so consideradas formao de cartel e portanto

ameaas competio, o que punvel por lei. Decises devem ser tomadas isoladamente por cada empresa, para que a competio nos diversos mercados seja livre. Para tornar a economia real mais estvel e previsvel a cartelizao de determinados ramos deveria ser no s permitida, mas fomentada e controlada pelo poder pblico, para tornar as decises estratgicas das empresas mutuamente congruentes e portanto mais eficazes. O controle pblico teria por objetivo impedir que o ganho de eficincia seja apoderado apenas pelo segmento mais forte, mas compartilhado com todas as empresas da cadeia produtiva e com os consumidores dos produtos. A instabilidade e imprevisibilidade do mundo financeiro so, em certa medida, reflexos destas caractersticas da economia real. Mas, no mundo financeiro a imprevisibilidade condio indispensvel para que possa haver especulao, que constitui a razo de ser de parte considervel (Bolsas de Valores e de Mercadorias) deste mundo. Isso faz com que a instabilidade e a incerteza quanto ao futuro, nas finanas, sejam muito maiores do que na economia real. Os ativos com que lidam as finanas, so contratos a serem executados num futuro, que no capitalismo inevitavelmente incerto. Alm disso, h outra diferena entre as finanas e a economia real que torna a instabilidade e imprevisibilidade muito maior no mbito financeiro: que este est sujeito a ondas de otimismo ou pessimismo que arrastam o conjunto de operadores numa ou noutra direo, maximizando ganhos e perdas sempre que o rebanho muda bruscamente de direo. A especulao na economia real se funda mais em informaes especficas sobre determinados setores de produo e consumo. Por isso, a economia real menos propensa a se lanar inteira em ondas de otimismo ou pessimismo, provocadas por apreciaes apenas subjetivas. A crise financeira, por tudo isso, pode ser considerada inevitvel, pelo menos enquanto a desregulao das finanas permanecer em vigor. A crise faz com que a prestao de servios financeiros economia real se contraia cada vez mais at cessar ao todo, a partir do momento em que a crise alcana a maior parte dos bancos e demais intermedirios. O trancamento das fontes de crdito obriga as empresas que no dispem de reservas lquidas abundantes a suspender o pagamento de suas dvidas e se a crise se prolongar elas acabam por falir. Os rombos deixados pelas falidas arrastam suas credoras inadimplncia por sua vez. Desta maneira, a crise financeira contamina a economia real, podendo lan-la em recesso em pouco tempo. Ento, o que fazer? Trata-se de circunscrever a crise financeira, num primeiro momento, para evitar que ela venha a paralisar a economia real. Uma eventual crise da economia real tem conseqncias sociais e polticas muito mais amplas porque ela comea por lanar no desemprego e logo mais na misria uma parcela substancial da sociedade. Uma crise da economia real muito mais difcil de reverter por medidas de Estado, porque no basta recuperar a confiana da populao em determinadas instituies. Seria necessrio criar novas atividades capazes de reinserir milhes de pessoas na economia mediante polticas de fomento e incentivo que somente podero ser definidas por um processo prolongado de tentativa e erro. A grande crise de 1929 levou uma dcada para ser superada e mesmo assim graas ao auxlio de uma guerra mundial. Como a crise da economia real no aconteceu ainda e to pouco fatal, partiremos do pressuposto de que possvel preveni-la desde que sejam adotadas polticas capazes de resolver em curto prazo a atual crise financeira e ao mesmo tempo lancem fundamentos de uma nova estrutura institucional capaz de evitar novas crises financeiras no futuro. Convm lembrar que o sistema monetrio internacional implantado nos anos 1930, e consolidado e sistematizado na Conferncia de Bretton Woods em 1944, livrou o mundo de crises financeiras internacionais por mais de 40 anos.

Ao contrrio da poltica do governo de Bush, que se dispe a resgatar os bancos falidos comprando seus crditos podres, e por isso sem valor, por preos que evitem a bancarrota gastando algo como 700 bilhes de dlares do errio pblico, o Estado deveria se apossar dos bancos falidos e s ento reabilit-los com recursos do tesouro. Se os governos no fizerem isso, provvel que o dinheiro pblico injetado nos bancos seja entesourado, porque o que todos os agentes privados fazem enquanto o pnico perdura. Mas, para superar a crise financeira e impedir que ela lance a economia real em recesso, essencial que o crdito seja restaurado, o que possivelmente exigir uma interveno efetiva do poder pblico nos bancos. Uma vez superada a crise, uma reformulao em profundidade das finanas deveria ser pautada. H bons argumentos a favor da estatizao perene de todos os bancos que emitem os meios de pagamento do pas, no s para preservar o meio circulante da especulao mas, sobretudo, para garantir os valores dos depositantes e fazer com que sejam aplicados onde so mais necessrios do ponto de vista do interesse geral da sociedade. O que pode implicar numa governana participativa do novo sistema financeiro, com forte presena dos assalariados, trabalhadores da economia solidria, alm dos setores empresariais de praxe. Se as finanas fossem todas colocadas sob um comando unificado, elas poderiam controlar a economia real inteira, impondo-lhe diretrizes sobre o que e quanto produzir e consumir, de forma semelhante ao que foi feito nos pases do socialismo real no af de planejar centralmente todas as atividades econmicas. Este no um modelo que permitiria a paulatina construo duma economia socialista autogestionria. Em lugar dele algo como um parlamento econmico, composto por representantes eleitos dos diferentes modos de produo capitalismo, pequena produo de mercadorias, economia solidria, economia pblica local, regional e nacional etc.. certamente seria mais adequado. Finalmente, o mercado de capitais teria de ser reformulado, tendo em vista no s coibir a especulao, mas tambm reconstruir os laos entre o investidor privado e o empreendimento em que ele scio. Neste sentido, seria necessrio retirar a presente liquidez dos investimentos, que hoje podem ser colocados numa firma e retirados depois num piscar de olhos e quase sem custos. Entre as idias que me ocorrem uma seria limitar o nmero de scios de cada firma, de modo que seja possvel a cada um participar efetivamente da administrao da mesma, pelo menos na condio de membro duma assemblia de acionistas com influncia real sobre a empresa. S assim, propostas de cogesto de empresas por proprietrios, empregados e representantes dos clientes p.ex. poderiam ser viveis. (*) Paul Singer economista, Secretrio Nacional de Economia Solidria