A la tte du Fidelity Magellan Fund, la plus grande SICAV amricaine, Peter Lynch a fait toucher 20 fois la mise des

s millions d'Amricains dans les annes quatre-vingts. Il a t jusqu'en 1992 le gestionnaire de fonds le plus connu et le plus mdiatis des Etats-Unis. Ces dernires annes, il est devenu l'ambassadeur itinrant des fonds de Fidelity, la premire socit de gestion de fonds du pays.

Peter Lynch

ET SI VOUS EN SAVIEZ ASSEZ POUR

GAGNER EN BOURSE
Traduit de l'amricain par Anne Poniatowski

 Et si vous en saviez assez pour gagner en Bourse 1999 Valor Editions, 82B avenue des Mimosas, 64700 Hendaye Tel Pans 01 48 78 07 77. Le Journal des Finances, 10 Place du Gnral Catroux, 75017 Paris Simon & Shusler, Simon & Shusler Building, Rockfeller Center, 1230 Avenue of the Americas, New York. New York 10020. COPYRIGHT 1989 BY PETER LYNCH Photographie de Peter Lynch, en couverture Agence Gamma La loi du 11 mars 1957 interdit tes copies ou reproductions destines une utilisation collective Toute reprsentation ou reproduction intgrale ou partielle faite par quelque procd que ce soit, sans consentement de l'auteur ou de ses ayant droits, est illicite et constitue une contrefaon sanctionne par les articles 425 et suivants du Code Pnal ISBN 2-909356-14-0

GAGNER EN BOURSE
Prologue: Note d'Irlande Introduction PREMIRE PARTIE : Se prparer investir 1. Comment dnicher les bonnes actions 2. Les Oxymorons de Wall Street 3. S'agit-il d'un jeu de hasard ou non ? 4. Le test du miroir 5. Le march est-il bon ? Soyez gentils, ne posez pas la question DEUXIME PARTIE : Trouver les Gagnants 6. Traquer les 10-Baggers 1, Je l'ai, Je l'ai ! Qu'est-ce que c'est ? 8. L'action parfaire 9. Les actions que j'vite 10. Des bnfices, toujours des bnfices, encore des bnfices 11. Un exercice de deux minutes 12. Trouver les faits 13. Ces fameux chiffres 14. Une nouvelle vrification de l'histoire 15. Les vrifications finales TROISIME PARTIE : Vision long terme 16. Constituer un portefeuille 17. Le meilleur moment pour acheter et vendre 18. Les douze choses les plus btes que l'on dit sur les actions 19. Options, futures et ventes dcouvert 20. Ne faites pas comme tout le monde VII XI 1 3 11 23 33 39 47 49 57 75 91 101 111 119 133 155 159 165 167 175 187 197 203

ET SI VOUS EN SAVIEZ ASSEZ POUR

PROLOGUE

NOTE D'IRLANDE
On ne peut plus aujourd'hui voquer la bourse sans analyser les vnements survenus entre le 16 et le 20 octobre 1987. Ce fut une des semaines les plus tranges de mon existence. Une anne plus tard, un regard plus impartial en arrire me permet de discerner le battage sensation des incidents marquants. Voici dans l'ordre chronologique ce qui vaut la peine d'tre retenu : - le 16 octobre, un vendredi, ma femme, Carolyn, et moi passions une merveilleuse journe parcourir le comt de York en Irlande. Je prends rarement des vacances, et le fait que je voyage est dj extraordinaire par lui-mme. Je ne me suis mme pas arrt pour visiter le sige d'une socit cote. En gnral, je fais un dtour de 160 kilomtres pour obtenir les derniers chiffres des ventes, des stocks, et des bnfices, mais il n'y avait pas l'ombre d'un rapport du Standard & Poor's ou d'un bilan dans un rayon de 250 kilomtres. Nous allmes Blarney Castle, o la lgendaire pierre de Blarney est malencontreusement niche sur un parapet en haut du monument, quelques tages au-dessus du sol. Il faut s'allonger, se tortiller sur une passerelle mtallique au-dessus d'un prcipice fatal et enfin, en agrippant une rambarde rconfortante, embrasser la pierre. L'motion est telle qu'on la dcrit, surtout celle que l'on ressent en y survivant. Nous nous sommes remis de notre expdition Blarney en passant un week-end tranquille jouer au golf - Waterville le samedi et Dooks le dimanche - et nous promener le long du superbe Ring de Kerry. Le 19 octobre, je relevai l'ultime dfi, qui exigea toute l'intelligence et la rsistance dont j'tais capable - les dix-huit trous du parcours de Killeen dans le Killarney, l'un des plus difficiles du monde.
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Aprs avoir rang mes clubs dans la voiture, je partis avec Carolyn pour l'htel Sceilig, au bord de la mer, sur la pninsule de Dingle. Je devais tre fatigu. Je n'ai pas quitt ma chambre d'htel de tout l'aprs-midi. Ce soir l, nous avons dn avec des amis, Elizabeth et Peter Callery, chez Doyle, un fameux restaurant de poissons. Le lendemain, le 20, nous sommes rentrs.

CES PETITS BOULEVERSEMENTS Bien entendu, j'ai omis quelques petits bouleversements. Aprs coup, ils semblent tout juste dignes d'tre mentionns. Un an aprs, vous tes censs vous souvenir de la chapelle Sixtine, et non pas de l'ampoule que vous avez rcolte en arpentant le Vatican. Mais pour ne rien vous cacher, je vais vous dire ce qui me tracassait : Jeudi, en fin de journe, au moment ou nous partions pour l'Irlande, l'indice Dow Jones des valeurs industrielles avait perdu 48 points, et le vendredi, jour de notre arrive, il perdait encore 108,36 points. Je me suis demand si nous devions vraiment tre en vacances. Je pensais au Dow Jones et non pas Blarney, mme au moment o j'ai embrass la pierre. Durant le week-end, entre deux parties de golf, je partais la recherche de tlphones pour appeler mon bureau et leur indiquer quelles actions il fallait vendre et lesquelles acheter bon prix si le march continuait baisser. Lundi, jour o j'ai jou sur le golf de Killeen Killarney, l'indice mentionn plus haut chutait de 508 points supplmentaires. Grce au dcalage horaire, je finissais ma partie quelques heures avant l'ouverture de Wall Street, sinon j'aurais jou beaucoup plus mal. De la journe de vendredi subsistait un sentiment de mlancolie et de sort funeste qui explique peut-tre (1) que j'ai putt encore plus mal que d'habitude, c'est-dire de faon terrible dans le meilleur des cas, et (2) que je n'ai pas retenu mon score. Le score qui a attir mon attention plus tard ce jour l fut qu'un million d'actionnaires du Magellan Fund venaient de perdre 18 % de leurs avoirs, soit 2 milliards de dollars pendant la sance de lundi. Obsd par ce contretemps, je n'ai pas admir le paysage sur la route de Dingle J'aurais pu me trouver au carrefour de la quarante-deuxime et de Broadway, c'eut t la mme chose. Cet aprs-midi l, je ne faisais pas la sieste l'htel Sceilig comme on pouvait le croire. J'tais au tlphone avec mon bureau, en train de dcider
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lesquelles des 15 000 actions de mon fonds devaient tre vendues pour trouver des liquidits et rembourser le nombre exceptionnel de vendeurs. Nous avions assez de liquidits pour des circonstances normales mais insuffisamment pour celles du 19 octobre. Je n'arrivais pas trancher. Etait-ce la fin du monde, allions-nous vers une dpression, ou bien les choses n'taientelles pas aussi graves, et seul Wall Street tait-il au bord de la faillite ? Avec mes associs, nous avons vendu ce que nous avions vendre. Nous nous sommes d'abord dbarrasss de quelques actions britanniques sur le march de Londres. Lundi matin, les cours taient dans l'ensemble plus hauts Londres que sur le march amricain, grce une tempte exceptionnelle qui, le vendredi prcdent, avait oblig le march fermer, lui pargnant ainsi la forte baisse de ce jour l. Puis nous avons vendu New York, surtout l'ouverture, alors que le Dow Jones bien parti pour perdre 508 points, n'avait chut encore que de 150. Ce soir l chez Doyle, je n'aurais pas pu vous dire ce que j'ai mang. Je n'aurais pas distingu un cabillaud d'une crevette alors que notre fonds venait de perdre l'quivalent du PNB d'un petit pays. Nous sommes rentrs le 20 car tous ces vnements me poussaient dsesprment retourner au bureau. C'tait une ventualit que j'avais envisage ds le premier jour. Franchement, j'ai fini par me laisser gagner par ces bouleversements. LES LEONS D'OCTOBRE J'ai toujours t convaincu que les investisseurs devaient ignorer les hauts et les bas du march. Heureusement la grande majorit d'entre eux n'a gure prt attention aux vnements que nous venons de relater. Si on peut considrer cela comme un exemple, moins de trois pour cent du million de dtenteurs de comptes dans le Magellan Fund l'ont quitt pour se rfugier dans des OPCVM (organismes de placements collectif de valeurs mobilires : sicav et fonds communs) montaires durant les moments de dtresse de cette semaine. Vendre, pouss par le dsespoir, revient toujours vendre mal. Mme si le 19 octobre a sem l'inquitude dans votre esprit, vous n'tiez pas oblig de vendre ce jour l - ni mme le suivant -. Vous auriez pu progressivement rduire votre portefeuille d'actions, et sortir du peloton des vendeurs paniques car, partir de dcembre le march repartait. En juin 88 il avait rcupr 400 points, c'est--dire plus de 23 %. Aux nombreuses leons que nous sommes censs avoir tir de cette
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semaine d'octobre, j'en rajouterai trois : (1) ne laissez pas de flaux gcher un bon portefeuille; (2) ne laissez pas des ennuis ruiner vos vacances; (3) ne voyagez jamais l'tranger si vous n'avez pas beaucoup de liquide. Je pourrais continuer sur ce sujet pendant plusieurs chapitres mais je ne veux pas vous faire perdre votre temps. Mieux vaut crire sur quelque chose qui vous paratra plus prcieux : comment identifier les meilleures socits. Que ce soit une chute de 108 points ou de 508, les meilleures socits finissent toujours pas russir, les mdiocres chouer, et leurs investisseurs respectifs tre rcompenss en consquence. Mais ds que je me souviendrai de ce que j'ai mang chez Doyle, je vous le dirai.

NTRODUCTION

LES AVANTAGES DE L'ARGENT BTE C'est l o l'auteur, un investisseur professionnel, promet au lecteur que dans les prochaines pages, il partagera les secrets de son succs. Rgle numro un : n'coutez plus les professionnels ! Vingt ans de mtier m'ont convaincu que toute personne normale utilisant les trois pour cent des capacits de son cerveau pouvait choisir des actions aussi bien, si ce n'est mieux qu'un expert de Wall Street. Je sais bien que vous n'attendez pas de votre chirurgien esthtique qu'il vous conseille de faire vous mme votre lifting, ou de votre plombier qu'il vous dise d'installer votre propre chauffe-eau, et encore moins de votre coiffeur qu'il vous recommande d'galiser vos mches, mais il ne s'agit ni de chirurgie, ni de plomberie, ni de coiffure. Il s'agit d'investissement, o l'argent intelligent n'est pas si intelligent, et l'argent bte n'est bte que s'il coute l'argent intelligent. En fait, l'investisseur amateur a de nombreux avantages inns qui, exploits, devraient l'aider faire mieux que les experts, et que le march en gnral. De plus, en choisissant vous-mme vos actions, vous devriez surpasser les experts. Sinon, pourquoi se donner tant de mal ? Je ne vais pas exagrer et vous conseiller de vendre tous vos fonds communs de placement. Si tout le monde le faisait, je serais sans travail. En outre, ces fonds sont tout fait bien, et l'honntet non la fausse modestie, me contraint dire que des millions d'investisseurs amateurs ont t largement rcompenss en investissant dans Fidelity Magellan, ce qui m'a d'abord valu d'tre invit crire ce livre. Le fonds commun de placement est une merveilleuse invention pour les gens qui n'ont ni le temps ni l'inclination pour tenter leur chance contre la bourse, et pour ceux dont les
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investissements modestes ne permettent pas de chercher la diversification. Mais si vous avez dcid d'investir tout seul, alors faites le tout seul. Cela signifie qu'il vous faut ignorer les bons tuyaux, les recommandations des maisons de courtage, et les derniers conseils infaillibles de votre lettre confidentielle prfre, pour se fier votre propre recherche. Cela signifie aussi qu'il vous faut ignorer les valeurs qui, vous a-t-on dit, ont t achetes par Peter Lynch, ou toute autorit similaire. Il y a au moins trois bonnes raisons pour ne pas tenir compte de ce qu'achet Peter Lynch : (1) il peut se tromper ! Une longue liste de perdants dans mon propre portefeuille me rappelle constamment que le soi-disant argent intelligent est extrmement bte dans 40 % des cas; (2) mme s'il a raison, vous ne saurez jamais quand il aura chang d'avis et vendu; et (3) vous avez de meilleures sources car vous pourrez les contrler, tout comme je contrle les miennes. En gardant un oeil ouvert, vous trouverez des socits exceptionnelles depuis votre bureau ou dans votre centre commercial, bien avant que Wall Street ne les dcouvre. Il est impossible d'tre un consommateur amricain avec une carte de crdit sans avoir fait de l'analyse fondamentale sur des douzaines de socits - et si vous travaillez dans l'industrie c'est encore mieux. C'est l que vous dcouvrirez les "10-baggers". De mon perchoir Fidelity, j'en ai eu la preuve des dizaines de fois. CES MERVEILLEUX 1O-BAGGERS Dans le jargon de Wall Street un "10-bagger" est une valeur qui rapporte dix fois sa mise. Je crois que ce mot hautement technique a t emprunt au base bail, o on n'excde pas le "4-bagger" ou "home run" (terme technique de base ball). Dans mon domaine, un 4-bagger c'est bien, mais si vous avez dj eu un 10-bagger dans votre portefeuille, vous savez combien c'est excitant. Je me suis dcouvert trs tt dans ma carrire d'investisseur une passion pour dcupler mon argent. Mon premier achat, Flying Tiger Airlines s'est rvl un multi-bagger et m'a aid finir mes tudes. Dans les dix dernires annes, les 5 ou 10-baggers occasionnels et les plus rares 20-baggers, ont aid mon fonds surpasser ses concurrents - et je possde 1 400 valeurs. Dans un petit portefeuille, ne serait-ce qu'une seule de ces performances peut transformer une cause perdue en un profit. Le mcanisme est tonnant. L'effet est plus saisissant encore dans des marchs mdiocres. Revenons en 1980, deux ans avant de voir poindre le march haussier. Supposons que vous ayez investi 10 000 dollars dans 10 actions le 22 dcembre 1980, et les
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ayez gardes jusqu'au 4 octobre 1983. C'est la stratgie A. La stratgie B est la mme sauf que vous avez ajout une onzime valeur, Stop & Shop, qui se rvla tre un 10-bagger. Rsultat de la stratgie A, vos 10 000 dollars sont devenus 13 040 dollars, soit une rentabilit mdiocre de 30,4 % sur trois ans (le S & P 500 affichait pour la mme priode une rentabilit de 40,6 %). Il aurait t normal de vous dire : "Bien. Mais j'aurais mieux fait de laisser faire des professionnels". En ajoutant votre portefeuille Stop & Shop, vos 10 000 dollars auraient doubl. Et avec 21 060 dollars, et une rentabilit de 110,6 %, vous auriez pu pavaner Wall Street. Mieux encore, si vous aviez consolid votre position dans Stop & Shop au vu de perspectives prometteuses, votre rendement total aurait encore doubl. Pour parvenir de telles performances, il suffisait d'un grand gagnant sur onze. Avoir raison sur une valeur suffit vous permettre d'avoir tort sur les dix autres et vous faire passer pour un investisseur brillant.

Stratgie A Bethlehem Steel Coca-Cola General Motors W. R. Grce Kellogg Mfrs Hanover Merck Owens Corning Phelps Dodge Schlumberger (cours ajusts) Cours d'achat $ 25 1/8 32 3/4 46% 53 7/8 18 3/8 Cours de vente $ 23 1/8 52 1/2 74 3/8 48 3/4 29 7/8 39 1/8 98 1/8 353/4 24 1/4
51 3/4

Variation - 8.0%

+ 60.3%
+ 58.7% - 9.5%

33 80 26 7/8 39 5/8
817/8

+ 62,6% + 18,5%
+ 22,7% + 33,0% - 38,8% - 36,8%

+ 162,7% Stratgie B Toutes les actions ci-dessus, plus: Stop & Shop $6
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$ 60

+ 900%

POMMES ET BEIGNETS Vous pouvez penser qu'un 10-bagger ne se trouve que sous la forme d'une petite socit trange comme Braino Bioffedback ou Cosmic R and D, le genre de valeurs qu'vitent les investisseurs senss. Il y a pourtant beaucoup de 10-baggers parmi des socits que vous reconnatrez : Dunkin' Donuts, Wal-Mart, Toys "R" Us, Stop & Shop, et Subaru, pour n'en citer que quelques unes. Ce sont des produits que vous avez admirs et aims, mais qui aurait suspect qu'en achetant des actions Subaru en mme temps que la voiture du mme nom, vous seriez maintenant millionnaire ? C'est pourtant vrai. Cette assertion repose sur plusieurs suppositions : premirement que vous ayez achet l'action son cours le plus bas de 2 dollars en 1977, et ensuite que vous l'ayez vendu en 1986, alors qu'elle culminait 312 dollars, si l'on tient compte du fractionnement de l'action en huit. C'est un 156-bagger. Ainsi, en investissant 6 410 dollars (environ le prix d'une voiture), vous vous seriez retrouv avec trs exactement un million de dollars. Au lieu de possder une voiture toute cabosse, vous seriez assez riche pour avoir une superbe maison et deux Jaguars dans le garage. Peu probable que vous ayez gagn un million de dollars en investissant dans les actions Dunkin' Donuts autant que vous dpensez en beignets combien de beignets une personne peut-elle manger ? Mais si en mme temps que les deux douzaines de beignets hebdomadaires achets durant l'anne 1982 (un total de 270 dollars), vous aviez investi la somme quivalente en actions, vous auriez, quatre ans plus tard, retrouv 1 539 dollars (un 6-bagger). Un investissement de 10 000 dollars dans cette socit aurait rapport un bnfice de 47 000 dollars quatre ans plus tard. Si en 1976, vous aviez achet dix paires de jeans au Gap pour 180 dollars, ils seraient uss aujourd'hui, mais dix actions The Gap achetes pour le mme montant (le cours initial tait de 18 dollars) valaient en 1987, leur cours le plus haut, 4 672,50 dollars. 10 000 dollars investis dans The Gap auraient rapport un bnfice de 250 000 dollars. Si pendant l'anne 1973, vous aviez pass l'occasion de voyages d'affaires 31 nuits dans des motels La Quinta (la nuit cote 11,98 dollars) et si vous aviez dpens la mme somme de 371,31 dollars en achats d'actions dans cette socit, ces dernires auraient valu 4 363,08 dollars dix ans plus tard. Un investissement de 10 000 dollars aurait rapport un bnfice de 107 500 dollars. Si en 1969 vous aviez d enterrer un proche (un enterrement traditionnel cote 980 dollars) par l'intermdiaire d'une des nombreuses succursales de Service Corporation International, et si malgr votre chagrin, vous aviez song investir 980 dollars supplmentaires en actions SCI, vos 70 actions
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auraient valu en 1987, 14 352,19 dollars. Un investissement de 10 000 dollars dans SCI aurait rapport un bnfice de 137 000 dollars. Et si enfin en 1982, la mme semaine o vous avez achet un ordinateur Apple de 2 000 dollars pour que vos enfants amliorent leurs notes et fassent des tudes suprieures, vous aviez aussi achet pour 2 000 dollars d'actions Apple, vous auriez t en 1987 la tte de 11 950 dollars, largement de quoi payer une anne d'universit.

LE POUVOIR DE LA NOTORIT PUBLIQUE Pour obtenir ces rsultats spectaculaires, il fallait vendre et acheter trs exactement au bon moment. Mais mme en passant ct des cours extrmes, vous auriez fait mieux avec l'une de ces socits qui vous sont familires qu'avec certains groupes sotriques qu'aucun de nous ne saisit. On raconte cette fameuse histoire d'un pompier de Nouvelle Angleterre. Vraisemblablement dans les annes cinquante, il remarqua l'tonnante expansion d'une usine locale de Tambrands (qui s'appelait alors Tampax). Il songea que c'tait l un signe de prosprit, et sur cette supposition, investit avec sa famille 2 000 dollars. Mieux encore, chaque anne pendant cinq ans, ils investirent 2 000 dollars supplmentaires. En 1972, le pompier tait millionnaire - sans avoir achet de Subaru ! Je ne sais si notre investisseur chanceux a demand ou non conseil des brokers ou autres experts. Mais beaucoup lui auraient dmoli sa thorie, et l'auraient incit pour son bien s'en tenir aux blue chips recherches par les institutions ou aux lectroniques tellement en vogue l'poque. Heureusement le pompier a gard ses opinions pour lui. Vous pensez peut-tre que les spcialistes trouvent leurs meilleures ides d'investissement dans les potins sophistiqus de haut niveau qui s'changent dans les bureaux, mais je trouve la plupart des miennes de la mme faon que le pompier. Chaque anne je vois des centaines de socits, et passe des heures avec des directeurs, analystes financiers, et collgues, pourtant je rencontre les occasions exceptionnelles hors de mon travail. Cela pourrait aussi vous arriver : Taco Bell, c'est un burrito (spcialit mexicaine) qui m'a impressionn lors d'un voyage en Californie; La Quinta Motor Inns, quelqu'un de l'Holiday Inn concurrent m'en a parl; Volvo, ma famille et mes amis en ont une; Apple Computer, mes enfants en ont un la maison, puis nous en avons achet pour le bureau; Service Corporation International, un analyste du secteur lectronique de Fidelity (qui n'a rien voir avec les pompes funbres, ce n'tait pas son domaine) l'a dcouvert
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pendant un voyage au Texas; Dunkin' Donuts, j'aimais leur caf. Plus rcemment, c'est Pier Import, requinqu, qui m'a t recommand par ma femme. D'ailleurs Carolyn est l'une de mes meilleures sources. C'est elle qui a dcouvert les collants L'eggs. L'eggs est un parfait exemple du pouvoir de la notorit publique. Il se trouve que ce produit de consommation est devenu l'un des deux plus grands succs des annes soixante-dix. Au dbut des annes quatre-vingt, avant que je ne reprenne le Magellan Fund, je travaillais comme analyste dans le groupe. Je connaissais le secteur textile pour avoir parcouru le pays, visit des usines, calcul marges bnficiaires et PER (price earning ratios : rapport cours / bnfice par action), et tudi les mystrieux fils de trame et fils de chane. Mais aucune de ces informations n'tait aussi prcieuse que celles de Carolyn. Je n'ai pas trouv L'eggs dans mes recherches, elle l'a trouv en allant faire le march. Juste l dans un prsentoir en mtal prs de la caisse, il y avait un nouvel talage de collants pour femmes, prsents dans des oeufs en plastique de toutes les couleurs. La socit, Hanes, faisait un test de march dans plusieurs endroits du pays, et notamment dans la rgion de Boston. Quand Hanes demanda des centaines de femmes sortant du supermarch si elles avaient achet des collants, un fort pourcentage rpondit par l'affirmative. Mais peu se souvenaient de la marque. Hanes tait en extase. Si un produit devenait un succs sans la reconnaissance d'une marque, on pouvait prsager son avenir, une fois faite sa publicit. Carolyn n'avait pas besoin d'tre une experte en textiles pour deviner que L'eggs tait un produit suprieur. Il lui suffisait d'en acheter une paire et de l'essayer. Ces collants avaient plus de deniers, et donc moins tendance filer que des collants ordinaires. Ils s'ajustaient trs bien, mais surtout ils taient trs pratiques. Vous pouviez les acheter l entre les chew gums et les lames de rasoir, sans avoir aller spcialement dans les grands magasins. Hanes commercialisait aussi des collants sous sa marque dans les grands magasins et les magasins spcialiss. Mais la socit avait remarqu que les clientes y allaient environ une fois toutes les six semaines alors qu'elles allaient au supermarch deux fois par semaine, ce qui leur donnait douze chances d'acheter des L'eggs contre une seule d'acheter leurs collants habituels. La vente de collants dans les supermarchs remporta un grand succs. Il suffisait de voir dans les caddies, la caisse, tous ces oeufs en plastique de toutes les couleurs. On s'imaginait alors aisment la multitude qui serait vendue dans tout le pays, une fois qu'on commencerait en parler. Combien de femmes ayant achet ces collants, d'employs du magasin
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les ayant vu les acheter, et de maris les ayant aperus la maison, ont-ils devin le succs de L'eggs ? Des millions. Deux ou trois ans aprs son lancement national, vous auriez pu, dans n'importe lequel des milliers de supermarchs, raliser que c'tait un best seller. Il suffisait alors d'un pas pour deviner que L'eggs tait produit par Hanes et que cette dernire tait cote la bourse de New York. Carolyn m'ayant notifi Hanes, j'ai fait les recherches habituelles. Plus attirante encore que je ne pensais, je m'empressai, avec la mme confiance que le pompier qui avait achet Tambrands, de recommander la valeur aux gestionnaires des fonds de Fidelity. Et Hanes devint un 6-bagger avant d'tre rachet par Consolidated Foods, devenu Sara Lee. L'eggs est rest le mme fleuron chez Sara Lee, et s'est largement dvelopp pendant ces dix dernires annes. Je suis convaincu qu'il aurait pu devenir un 50-bagger s'il n'avait pas t repris. Ce qui est extraordinaire dans L'eggs, c'est que l'on n'avait pas besoin de l'avoir dcouvert depuis le dbut. Vous auriez pu acheter des actions Hanes la premire, la seconde ou mme la troisime anne aprs que L'Eggs soit devenu un produit national, vous auriez de toute faon tripl votre investissement. Mais beaucoup ne l'ont pas fait, surtout les maris. Les maris (gnralement rputs comme les Investisseurs Dsigns) taient alors trop occups investir dans le secteur de l'nergie solaire ou des satellites, et y perdre leur chemise. Prenez mon ami Martin Dupont - dont j'ai chang le nom pour le protger. Il y a toujours un peu de Dupont dans chacun de nous. Cet Investisseur Dsign (chaque famille semble avoir le sien) vient de passer la matine lire le Wall Street Journal, ainsi qu'une lettre boursire laquelle il est abonn pour le prix annuel de 250 dollars. Il cherche une nouvelle valeur excitante jouer, quelque chose sans gros risque mais avec un avenir charg de promesses. Dans son journal et dans sa lettre, il trouve des recommandations favorables sur Winchester Disk Drives, une petite firme volontaire au futur prometteur. Martin Dupont ne saurait pas reconnatre un lecteur de disquette d'un pigeon d'argile, mais il appelle son courtier et apprend que Winchester fait partie des valeurs chaudement recommandes par Merrill Lynch. Tout ceci ne peut tre pure concidence, songe Dupont, vite convaincu qu'un investissement de 3 000 dollars gagns grce son labeur, est forcment une excellente ide. Aprs tout, il a fait des recherches ! La femme de Dupont, Henriette - galement connue comme la Personne Qui Ne Connat Rien aux Choses Srieuses de l'Argent (ces rles pourraient tre inverss, mais c'est rarement le cas) - vient de rentrer du centre comXVII

mercial o elle a dcouvert un tout nouveau magasin merveilleux de prt porter fminin, The Limited. Les clients s'y bousculent. Elle lui dcrit aussitt la gentillesse des vendeuses et les prix extraordinaires. "J'ai achet Charlotte une garde-robe entire pour cet automne", s'exclame-t-elle. "Pour seulement 275 dollars". "275 dollars ?" grogne l'Investisseur Dsign. "Pendant que tu tais dehors dilapider notre argent, j'tais la maison en train de chercher les moyens d'en gagner. Je crois que j'ai trouv : Winchester Disk Drives! Nous allons miser dessus 3 000 dollars." "J'espre que tu sais ce que tu fais", rpondit la Personne Qui ne Connat rien aux Choses Srieuses de l'Argent. "Rappelle toi de Havalight Photo Cell ? Cette valeur sre a chut de sept trois dollars et demi. Nous avons perdu 500 dollars". "Oui, mais c'tait Havalight. Maintenant, c'est Winchester. Le Journal de Wall Street dit que l'industrie des lecteurs de disquette aura l'une des plus fortes croissances dans les dix prochaines annes. Pourquoi serions nous les seuls ne pas en profiter ?" La suite de l'histoire n'est pas difficile imaginer. Winchester Disk Drives afficha de mauvais chiffres trimestriels, ou une concurence imprvue apparut dans le secteur, et le cours fondit de 10 5 dollars. Et comme l'investisseur Dsign n'y comprend plus rien, il dcide prudemment de vendre, ravi de n'avoir perdu que 1 500 dollars supplmentaires - ou un peu plus de cinq garde-robes pour Charlotte. Pendant ce temps, l'insu de Martin Dupont, le cours de l'action The Limited, le magasin qui avait tant impressionn sa femme Henriette, avait grimp avec constance, de moins de 50 cents (un cours ajust au fractionnement de l'action) en dcembre 1979 9 dollars en 1983. C'tait dj l'poque un 20-bagger. Et mme en l'achetant alors 9 dollars, (il souffrit ensuite une chute 5 dollars), il aurait plus que quintupl son argent quand le cours s'envola 52 7/8. Ce qui en fit un 100-bagger depuis le dbut. En investissant 10 000 dollars, Martin Dupont aurait pu gagner un million de dollars. Et si Madame Dupont avait doubl les 275 dollars dpenss en vtements de 275 autres en actions, elle aurait pu, avec ce faible investissement, payer un semestre de collge. Mais notre Investisseur Dsign, qui aurait encore largement pu acheter des actions The Limited aprs avoir vendu ses Winchester, a continu ignorer le bon tuyau de son pouse. A cette poque, il y avait 400 magasins The Limited dans le pays, la plupart bonds, mais notre Dupont tait trop occup suivre les aventures de Boone Pickens et Mesa Petroleum. Ce ne fut que fin 1987, peu de temps avant la grande glissade de 508
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points, que Dupont finit par dcouvrir que The Limited tait conseill l'achat par sa firme de courtage. Mieux, trois journaux diffrents avaient crit des articles logieux; elle tait suivie par trente analystes. Il apparut l'Investisseur Dsign que c'tait un achat sr et respectable. "C'est drle, marmonna-t-il un jour sa femme. Tu te rappelles ce magasin que tu aimais tant, The Limited ? Eh bien, c'est une socit cote. On peut donc acheter des actions. A en juger par ce que j'ai vu la tlvision, cela a l'air d'tre un bon coup. Forbes (magazine financier) a fait une couverture sur eux. En tout cas, cela doit valoir la peine d'y mettre au moins 2 000 dollars de notre fonds de retraite". "On a encore 2 000 dollars sur notre fonds de retraite ?", demande Henriette avec scepticisme. "Mais, bien sr", tonne l'Investisseur Dsign. "Et il y en aura bientt plus grce ton magasin prfr". Mais je n'y vais plus", rpond Henrietta. '"C'est devenu trop cher et les autres magasins ont maintenant les mmes articles". "Cela n'a rien voir, mugit alors notre Investisseur Dsign. Je ne parle pas courses. Je parle investissement". Martin Dupont acquit l'action 50 dollars, proche de son cours le plus haut de 1987. Mais elle se mit rapidement dgringoler jusqu' 16 dollars, et mi-chemin, il vendit, ravi une fois encore d'avoir limit ses pertes. EST-CE UNE SOCIT COTE ? J'ai beau jeu de raconter tout cela. Je n'ai pas non plus achet d'actions The Limited alors qu'elles montaient, et ma femme avait, comme la sienne, remarqu le succs de leurs magasins. Moi aussi, j'ai acquis les actions une fois la socit devenue clbre, quand ses fondements n'taient plus aussi favorables. Et je suis toujours perdant dessus. Je pourrais d'ailleurs disserter longtemps sur les 10-baggers que j'ai manques, et d'autres exemples aussi dsolants surgiront au fil de ce livre. Autant que quiconque, je laisse passer des opportunits prometteuses. Alors que je jouais sur l'un des plus grands ensembles d'actifs du sicle, le golf de Pebble Beach, il ne m'est jamais venu l'ide de demander si c'tait une socit cote. J'tais trop occup demander la distance entre les dparts et les greens. Heureusement, il y a assez de 10-baggers autour de nous pour que nous puissions en ignorer la majorit tout en se prenant une petite part du gteau. Dans un grand portefeuille, comme le mien, il m'en faut plusieurs pour faire la diffrence. Dans un plus petit comme le vtre, un seul suffit. De plus, l'avantage d'investir dans des socits qui nous sont familires
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comme L'eggs ou Dunkin' Donuts, c'est qu'en essayant des collants ou en sirotant un caf, on entame l'analyse fondamentale que des analystes de Wall Street sont pays pour faire. Visiter des magasins et tester des produits font partie des lments critiques de la fonction d'analyste. Passer sa vie acheter des voitures ou des appareils de photos forge un sens du bon et du mauvais, de ce qui est vendeur ou ne l'est pas. Si vous n'y connaissez rien aux voitures, peut-tre tes-vous experts dans un autre domaine ? L'important est de trouver avant Wall Street. Pourquoi attendre que le spcialiste de la restauration de Merrill Lynch vous recommande Dunkin' Donuts alors que vous avez vu huit franchises s'ouvrir dans votre rgion? Le spcialiste de la restauration chez Merrill Lynch ne va pas remarquer Dunkin' Donuts (pour des raisons que j'expliquerai plus tard) avant que le cours de l'action n'ait quintupl de 2 10 dollars, alors que vous l'avez remarqu quand il tait 2 dollars. GAGER SUR UN GIGAHERTZ Parmi les investisseurs amateurs, il n'est pas bien vu, pour quelque obscure raison, de parcourir la ville et de manger des beignets en considrant cela comme la premire phase de recherche sur des actions. La plupart des gens prfrent investir dans un secteur qu'ils ignorent totalement. Peut-tre rgne-t-il Wall Street une loi orale : si vous n'y comprenez rien, investissez toutes vos conomies. Evitez l'entreprise du coin de la rue, que vous pouvez facilement observer, et cherchez plutt une socit qui fabrique un produit incomprhensible. Justement l'autre jour j'en ai rencontr un. A lire un rapport trouv sur mon bureau, c'tait une chance inoue d'investir dans une entreprise qui produit le "mgabit S-Ram, C-Mos (un oxyde de mtal semi-conducteur); risc (reduced instructive set computer) bipolaire, point de flottaison, data I/O array processor, compilateur optimisation... 6 gigahertz... Gigahertz ou mgaflop, s'il vous est impossible de dire s'il s'agit d'un cheval de course ou d'une puce mmoire, n'y touchez pas, mme si votre courtier vous appelle pour la recommander comme tant l'occasion du sicle. CHOU BLANC AVEC LA POUPE CABBAGE PATCH Cela signifie-t-il que vous devez investir dans tous les fast-foods qui fleurissent, dans toutes les socits qui sortent des produits succs, ou dans toutes les entreprises cotes qui ouvrent un magasin dans votre

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centre commercial ? Si c'tait aussi simple, je n'aurais pas perdu de l'argent sur Bildner's, le caf la mode en face de mon bureau. Si au lieu d'acheter des actions (50 me paieraient peine un sandwich au thon), je m'tais content de sandwichs ! Mais nous en reparlerons plus tard. Et Coleco ? Le succs foudroyant de leur poupe, la Cabbage Patch, n'a pas pu sauver cette socit mdiocre au mauvais bilan. Et bien que son action eut fait des prouesses pendant prs d'un an, sous l'impulsion des jeux vidos, puis de la popularit de sa nouvelle poupe, son cours sombra de 65 dollars en 1983 jusqu' 1 3/4 dollar quand Coleco fut mise en liquidation judiciaire, avant de finalement dposer son bilan en 1988. Trouver une socit prometteuse n'est que la premire tape. La suivante sera la recherche. C'est cette recherche qui vous aidera distinguer Toys "R" Us de Coleco, Apple Computer de Televido, ou Piedmont Airlines de People Express. Maintenant que j'y pense, j'aurais d mieux vrifier cette dernire. Peut-tre alors ne l'aurais-je pas achete. En dpit de mes rats, les parts du Fidelity Magellan ont t multiplis par vingt durant les douze annes ou je l'ai gr - en partie grce quelques actions mconnues ou mal aimes que j'avais trouves et sur lesquelles j'avais moi-mme fait des recherches. Je suis convaincu que n'importe quel investisseur peut bnficier de cette mme stratgie. Il n'en faut pas beaucoup pour tre plus malin que de l'argent intelligent qui, je l'ai dj dit, n'est pas toujours intelligent. Ce livre est divis en trois parties. La premire, Se Prparer Investir (Chapitres 1 5), explique comment vous deviendrez apte distinguer les actions, comment valuer les concurrents (grants de portefeuille, investisseurs institutionnels, et autres experts de Wall Street), comment juger si les actions sont plus risques que les obligations, comment jauger vos besoins financiers, et comment laborer une routine efficace pour choisir les actions. La deuxime partie, Choisir des Gagnants (Chapitres 6 15), montre comment dnicher les meilleures opportunits, que faut-il rechercher dans une socit et que faut-il viter, comment utiliser au mieux les courtiers, les rapports annuels, et autres ressources, et que faire des nombreux chiffres (PER, valuation des actifs, MBA) qui sont souvent mentionns dans les valuations techniques des actions. La troisime, Perspectives long terme (Chapitres 16 20) dcrit comment constituer un portefeuille, comment tenir l'oeil les entreprises dans lesquelles vous avez investi, quand faut-il acheter et vendre, les sottises des options et des futures, et quelques observations gnrales sur la sant de Wall Street, les entreprises amricaines, et la bourse - des choses que j'ai remarques en vingt tranges annes d'investissement.
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PREMIRE PARTIE

SE PRPARER A INVESTIR
Avant de songer acheter des actions, il vous faut avoir pris quelques dcisions fondamentales sur le march, avoir mesur votre confiance envers les entreprises amricaines, savoir si vous devez investir en actions, et ce que vous en attendez, dcider si vous serez un investisseur court ou long terme, et penser quelle sera votre raction face un svre et soudain effondrement des cours. Mieux vaut avant tout dfinir vos objectifs et clarifier votre attitude : est-ce que je pense vraiment que les actions sont plus risques que les obligations ? Si vous tes indcis ou manquez de conviction, alors vous serez une victime potentielle du march, prte abandonner tous vos espoirs et votre raison au pire moment pour vendre perte C'est cette prparation personnelle, au mme titre que les connaissances et la recherche, qui distingue un actionnaire couronn de succs d'un perdant chronique. En fin de compte, ce n'est pas le march, ni mme les entreprises, qui dterminent le sort de l'investisseur. C'est l'investisseur lui-mme. Dans les prochains chapitres, j'essaierai de vous dcrire ce que vous allez rencontrer, comment vous pouvez assurer votre propre succs, et ce que vous pouvez esprer en tirer.

CHAPITRE UN

COMMENT DNICHER LES BONNES ACTIONS

11 n'y a aucune hrdit en la matire. Bien que certains aimeraient imputer leurs pertes quelque tare inne, et croire que les autres sont ns pour investir, mon histoire personnelle prouve le contraire. Il n'y avait pas de bande de tlscripteur au-dessus de mon berceau, et je n'ai pas fait mes premires dents sur les pages boursires du journal avec la mme prcocit que celle de Pel, bb, qui jouait au football, comme le veut la lgende. Autant que je sache, mon pre n'a jamais quitt la salle d'attente de la maternit pour vrifier le cours de General Motors, et ma mre ne s'est pas enqurie du dividende d'ATT entre deux contractions. Ce n'est que plus tard que j'ai remarqu que le Dow Jones (l'indice phare de la bourse amricaine) tait en baisse le 19 janvier 1944, jour de ma naissance, et le resta tout au long de la semaine que je passai l'hpital. Je ne le suspectais pas encore l'poque, mais c'tait bel et bien la premire dmonstration de la Loi Lynch. La Loi Lynch, proche du Principe de Peter, dclare : quand Lynch avance, le march recule. La dernire preuve remonte l't 1987, quand peu de temps aprs que mon diteur et moimme envisagions de publier ce livre, une tape importante de ma carrire, le march perdit 1 000 points en deux mois. Je rflchirai deux fois avant de cder les droits cinmatographiques. La majorit de ma famille n'avait aucune confiance dans le march financier, et juste titre. Ma mre tant la dernire de sept enfants, mes oncles et tantes avaient dj atteint l'ge adulte au moment de la Grande Dpression, et avaient vcu le krach de 1929. Personne dans notre maison ne recommandait les actions. Le seul investissement dont j'ai jamais entendu parler fut celui de mon grand pre, Gne Griffin, dans Cities Seivice. En tant qu'investisseur trs

conservateur, il avait choisi Cities Service, pensant que c'tait une entreprise de distribution d'eau. Au cours d'un voyage New York, il dcouvrit que c'tait une socit ptrolire et vendit aussitt. Cities Service vit par la suite son cours multipli par 50. Cette mfiance vis vis des actions fut largement partage par les amricains pendant les annes cinquante puis soixante, alors que le march triplait puis doublait nouveau. C'est pendant mon enfance et non pas dans les annes quatre-vingt qu'on trouve le march le plus haussier de l'histoire. Pourtant, entendre mes oncles, cela tenait du jeu de ds dans l'arrire salle d'un club de billard. "Ne mettez pas les pieds dans le march", conseillait-on. "C'est trop risqu. Vous perdrez jusqu' votre dernier centime". Un regard en arrire me fait raliser qu'il y avait moins de risque de tout perdre dans le march des annes cinquante qu' n'importe quelle autre poque antrieure ou ultrieure. Ceci m'enseigna qu'il est non seulement difficile de faire des prvisions, mais que les petits investisseurs ont tendance tre pessimistes ou optimistes aux mauvais moments. Aussi court-on l'chec en essayant d'investir dans un march favorable et de se retirer dans un march en baisse. Mon pre, un homme travailleur, ancien professeur de mathmatiques, quitta l'acadmie pour devenir le plus jeune commissaire aux comptes chez John Hancock. Il tomba malade quand j'avais sept ans et mourut d'un cancer du cerveau quand j'en avais dix. Cette tragdie obligea ma mre a travailler (chez Ludlow Manufacturing, rachet plus tard par Tyco Labs), et je dcidai d'apporter ma contribution en prenant un travail mi-temps. A l'ge de onze ans, je fus embauch comme caddie. C'tait le 7 juillet 1955, jour o le Dow Jones chuta de 467 460 points. Pour un enfant de 11 ans qui avait dj dcouvert le golf, faire le caddie tait une occupation idale. On me payait pour marcher sur le parcours. En un aprs-midi, je gagnais plus que les livreurs de journaux qui commenaient six heures du matin sept jours d'affile. Que pouvais-je esprer de mieux ? Au lyce, je commenai comprendre les avantages plus importants et plus subtils de ce travail) surtout dans un club aussi ferm que Brae Burn, dans les faubourgs de Boston. Mes clients taient les prsidents et les directeurs gnraux de grands groupes : Gillette, Polaroid et ... Fidelity. En aidant D. George Sullivan chercher sa balle, je m'aidais moi-mme me btir une carrire. Je ne suis pas le seul caddie avoir dcouvert que le plus court chemin vers le conseil d'administration passait par les vestiaires d'un club comme Brae Run.

Si vous voulez apprendre connatre les actions, un parcours de golf est le meilleur endroit aprs un parquet de bourse. Surtout s'ils rataient leur coup, les membres du club se lanaient avec enthousiasme dans les dtails de leur plus glorieux investissement. En une seule partie, il m'arrivait de donner cinq tuyaux de golf et d'en recevoir en change cinq sur la bourse. Bien que je n'avais pas le moindre cent investir, ces histoires heureuses entendues sur les faiiways m'ont amen reconsidrer le point de vue familial selon lequel la bourse tait un endroit o l'on perdait son argent. Beaucoup de mes clients semblaient vraiment en avoir gagn et cette vidence s'insinuait lentement dans mon esprit. Un caddie apprend vite trier ses clients en un systme de castes, commencer par les demi-dieux (grands golfeurs, grandes personnalits et gros pourboires), pour tomber dans les golfeurs corrects et pourboires moyens, avant ventuellement de trouver le mauvais golfeur, dsagrable, distribuant des pourboires drisoires - une caste redoute d'intouchables. La plupart du temps, je suivais des joueurs moyens distribuant des pourboires moyens, mais si j'avais le choix entre un mauvais jeu avec un bon pourboire ou un beau jeu avec un petit pourboire, j'optais pour le premier. Mon tat de caddie renforait mon sentiment que mieux valait avoir de l'argent. Je continuai ce travail paralllement au lyce puis au collge de Boston o la bourse Francis Ouimet Caddy m'aida payer les factures. Au collge, l'exception des cours obligatoires, j'vitai les sciences, les maths et la comptabilit - toutes des matires de la section commerciale. J'avais plutt choisi les options littraires, et en plus de l'habituelle histoire, de la psychologie, et des sciences politiques, j'tudiais galement la mtaphysique, l'pistmologie, la logique, la religion et la philosophie de la Grce Antique. En y repensant maintenant, il est vident que l'histoire et la philosophie prparent mieux la bourse que les statistiques. Investir est un art, pas une science, et les gens entrans tout quantifier avec rigidit dmarrent avec un handicap. Si le choix d'actions pouvait tre quantifi, il suffirait de louer un ordinateur Cray pour faire fortune. Mais cela ne marche pas ainsi. Toutes les connaissances mathmatiques dont vous avez besoin (Chrysler a 1 milliard de dollars de liquidits, une dette long terme de 500 millions de dollars...), datent de la classe de seconde. La logique est la matire qui m'a t la plus utile pour choisir des actions, ne serait-ce que pour identifier l'trange illogisme de Wall Street. A vrai dire, Wall Street raisonne exactement comme les Grecs de l'Antiquit. Ces derniers avaient l'habitude de s'asseoir pour dbattre des journes entires du nombre de dents d'un cheval. Ils s'imaginaient trouver la rponse en restant assis

discuter, plutt qu'en vrifiant sur le cheval. Nombre d'investisseurs s'assoient et dbattent de la hausse d'un cours, comme si une muse financire allait leur donner la rponse, au lieu d'aller se renseigner sur la socit. Dans le pass, les gens croyaient que le chant du coq tait l'origine du lever du soleil. Cela parat idiot aujourd'hui, mais chaque jour les experts de Wall Street confondent cause et effet en offrant quelque nouvelle explication sur la hausse du march : une quelconque confrence a abouti, les Japonais sont mcontents, une prvision a t dpasse, les Rpublicains vont gagner les lections, les actions se vendent comme des petits pains, etc... Quand j'entends ces thories, je me souviens du coq. En 1963, ma seconde anne de collge, j'achetai ma premire action - Flying Tiger Airline au cours de 7 dollars. Entre mon travail de caddie et ma bourse, mes tudes taient payes; habiter avec ma mre rduisait mes autres dpenses, et j'avais remplac ma voiture 85 dollars par une de 150 dollars. Aprs tous les tuyaux que j'avais d ignorer, j'tais finalement assez riche pour investir ! Flying Tiger n'tait pas un hasard. Je l'ai choisi la suite d'une recherche opinitre. A l'occasion de l'un de mes cours, j'avais lu un article sur les promesses d'avenir du fret arien, mentionnant que Flying Tiger appartenait ce secteur. Voil pourquoi j'achetai cette valeur, mais ceci n'explique pas pourquoi le cours grimpa. Il grimpa car le pays s'engagea dans la guerre du Vietnam et la compagnie fit fortune en convoyant des troupes et des cargaisons au-dessus du Pacifique. En moins de deux ans le cours de bourse atteignit 32 3/4 dollars et j'avais mon premier "5-bagger" (cinq fois la mise). Je vendis petit petit pour payer mes tudes, et c'est en partie grce Flying Tiger, que j'allai au collge de Wharton. Si votre premire action est aussi importante pour votre avenir financier qu'un premier amour pour votre avenir amoureux, alors Flying Tiger fut un choix des plus heureux. Il m'a prouv que les "big-baggers" (les grosses plus-values) existaient, et que d'autres suivraient de la mme faon. Au cours de ma dernire anne de collge Boston, je demandai) sur la suggestion de son prsident Mr Sullivan - le golfeur malchanceux, mais grand et gnreux homme dont j'tais le caddie - un stage d't chez Fidelity. Fidelity tait le New York Yacht Club, l'Augusta National, le Carnegie Hall, et le Kentucky Derby. C'tait le Cluny des banques d'investissement, et comme cette superbe abbaye mdivale o les moines taient flatts d'tre appels, tout dvot des bilans rvait d'y travailler. Il y avait une centaine de demandes pour trois places.

Fidelity avait si bien russi vendre des fonds communs de placement l'Amrique que mme ma mre investissait chaque mois 100 dollars dans Fidelity Capital. Ce fonds, gr par Gerry Tsai, tait l'un des deux fameux fonds de cette poque. L'autre, Fidelity Trend, tait gr par Edward C. Johnson III, connu sous le nom de Ned. Ned Johnson tait le fils du fabuleux Edward C. Johnson II, connu sous le nom de Mr Johnson, fondateur de la socit. Le Fidelity Trend de Ned Johnson et le Fidelity Capital de Gerry Tsai surpassrent trs largement les concurrents, et firent l'envie de la profession des annes 1958 1965. Avec de telles personnes pour me former et me soutenir, je comprenais ce que voulait dire Isaac Newton : "Si j'ai vu plus loin ... c'est en me tenant sur les paules des Gants". Bien avant les grands succs de Ned, son pre Mr Johnson avait transform le sentiment des Amricains pour les actions. Mr Johnson tait persuad qu'il fallait acheter des actions, non pas pour prserver son capital, mais pour gagner de l'argent. Ensuite, on prenait ses bnfices et on achetait davantage d'actions. "Vos actions sont comme des femmes que vous tes condamnes garder" disait Mister Johnson que l'on citait souvent. Aucun magazine fminin ne lui aurait jamais dcern le moindre prix. J'tais fou de joie d'avoir t engag chez Fidelity, et aussi d'tre install dans l'ancien bureau de Gerry Tsai, parti pour le Manhattan Fund New York. Bien sr, le Dow Jones, de 925, la premire semaine de mai 1966, mes dbuts, avait chut en dessous de 800 en septembre, alors que je retournai l'universit. Ainsi le veut la Loi Lynch. ERRANCE ET "MAINE SUGAR" Les tudiants comme moi sans aucune exprience en finance ou en comptabilit, taient attels la recherche sur les entreprises et la rdaction de rapports, tout comme les analystes financiers. Ce travail trs intimidant fut soudain dmystifi - mme un tudiant licenci en arts pouvait analyser une valeur. On me confia le secteur du papier et de l'dition et je me mis parcourir le pays pour faire le tour de socits comme Sorg Paper ou International Textbook. Les avions tant en grve, je voyageai en bus. A la fin de l't, l'entreprise que je connaissais la mieux tait Greyhound. Aprs cet intermde Fidelity, je repartis Wharton pour ma deuxime anne d'universit, plus sceptique que jamais sur la valeur des thories acadmiques sur le march financier. Il me semblait que ce que j'apprenais Wharton et qui devait, soi-disant, m'aider russir ne pouvait que me faire

chouer. J'ai tudi les statistiques, le calcul avanc et l'analyse quantitative. Cette dernire m'a enseign que les choses dont j'avais t le tmoin Fidelity, ne pouvaient pas vraiment arriver. J'ai galement eu beaucoup de mal admettre l'hypothse d'un march efficace, qui veut que tout soit "connu" et que les prix soient "rationnels", avec la thorie d'errance, qui veut que les hauts et les bas du march soient irrationnels et totalement imprvisibles. J'avais dj vu trop de mouvements tranges pour douter du ct rationnel. Il tait vident que mes professeurs de Wharton qui croyaient l'analyse quantitative et l'errance avaient de moins bons rsultats que mes collgues de Fidelity : entre thorie et pratique, j'avais dj opt pour les adeptes de la seconde. Il est impossible d'entriner la thorie acadmique (accepte par la majorit) d'un march irrationnel alors que vous savez que quelqu'un vient de multiplier par 20 son investissement dans Kentucky Fried Chicken, et mieux, qu'il vous avait expliqu d'avance pourquoi le cours allait grimper. Aujourd'hui, je n'ai toujours pas perdu ma mfiance envers thoriciens et pronostiqueurs. Certains cours avaient du bon, mais quand bien mme ils auraient tous t inutiles, je n'ai pas regrett mon exprience, car c'est sur le campus que j'ai rencontr Carolyn. Nous nous sommes maris le 11 mai 1968, alors que j'tais dans l'arme. C'tait un samedi, la bourse tait ferme, et nous partmes en voyage de noces une semaine pendant laquelle le Dow Jones perdit 13,93 points. Non pas que j'y fisse attention. Je ne m'en aperus que plus tard. A la fin de cette deuxime anne d'universit, je servis dans l'arme. De 1967 1969, j'tais lieutenant dans l'artillerie, d'abord au Texas puis en Core - une nomination confortable si l'on considre l'alternative : la plupart des lieutenants de l'artillerie se retrouvrent au Vietnam. Seul inconvnient de la Core, c'tait loin de Wall Street, et autant que je sache, il n'y avait pas de bourse Soul. J'ai souffert de cette retraite. Pendant mes rares permissions, je me rattrapai, et me prcipitai pour acheter les valeurs chaudement recommandes par collgues et amis. Ils achetaient des actions qui n'en finissaient pas de monter mais me suggraient des valeurs conservatrices qui n'en finissaient pas de baisser. J'ai quand mme fait des bnfices sur Ranger Oil mais des pertes plus importantes sur Maine Sugar, une valeur sre qui s'est effondre. Maine Sugar avait essay de persuader les leveurs de pommes de terre du Maine de produire de la betterave sucre hors saison. Ce devrait tre trs profitable pour Maine Sugar et pour les fermiers. En plantant de la betterave - parfait complment de la pomme de terre - ils gagneraient plus

d'argent et revitaliseraient leur sol en mme temps. De surcrot, Maine Sugar paierait les frais de plantation. Seule condition, les fermiers devaient apporter leur rcolte la toute nouvelle gigantesque raffinerie que le groupe venait de construire. Petit inconvnient, il s'agissait des fermiers du Maine rputs pour leur extrme prudence. Au lieu de planter des betteraves sur des hectares, ils firent une premire tentative sur un huitime d'hectare, puis le succs aidant, sur un quart d'hectare, mais avant d'atteindre un demi-hectare, l'usine avait ferm faute d'activit, et Maine Sugar fit faillite. L'action chuta 6 cents, juste de quoi acheter six chew gums dans une machine. Aprs ce fiasco je me suis jur de ne plus jamais acheter des actions qui pouvaient dpendre de l'pret au gain des fermiers du Maine. Je revins de Core en 1969 pour rejoindre Fidelity en tant qu'employ permanent et analyste financier, et le march prit du plomb dans-1'aile. (Les thoriciens de la Loi Lynch prendront note). En juin 1974, d'assistant du directeur de la recherche je fus promu directeur de la recherche, et le Dow Jones plongea de 250 points en trois mois. En mai 1977, je pris les rnes du Magellan Fund. Le march qui se maintenait 899, entama une longue glissade de cinq mois jusqu' 801. Fidelity Magellan avait 20 millions d'actifs. Il y avait seulement 40 actions dans le portefeuille, et Ned Johnson, le numro un de Fidelity, me recommanda de les rduire 25. J'coutai respectueusement mais peine sorti de son bureau j'en augmentai le nombre 60, 100, six mois plus tard, puis trs vite 150. Pas par esprit de contradiction. Mais parce que chaque fois que je voyais une occasion, je ne rsistais pas, or cette poque, les occasions pullulaient. Ned Johnson avait l'esprit large et m'observait de loin avec des encouragements. Nos mthodes taient diffrentes, mais il accepta la mienne - du moins tant que j'obtenais des bons rsultats. Mon portefeuille grossissait; il m'arriva de dtenir jusqu' 150 actions rien qu'en savings and loan. Au lieu d'en avoir une ou deux, je dcidai d'en acheter systmatiquement (aprs bien sr avoir dtermin si chacune d'entre elles tait un bon investissement). Ce n'tait pas suffisant d'investir dans un seul magasin. Paralllement Southland, la maison mre de 7-Eleven, je ne pus m'empcher d'acheter Circle K, National Convenience, Shop and Go, Hop-In-Foods, Fairmont Foods et Sunshine Junior, pour n'en citer que quelques unes. Cette frnsie d'achats tait contraire l'ide que Ned Johnson se faisait de la gestion d'un fonds, mais je suis encore l.

On m'appela vite le Will Rogers des actions, l'homme qui ne rencontrait jamais une valeur qu'il n'aimait pas. On se moque encore de moi dans le Barron's - nommez une seule action que Peter Lynch ne possde pas. Puisque j'en ai maintenant 1 400, ils ont, semble-t-il marqu un point. Mais je peux tout fait citer des tas de valeurs que j'aurais aim ne jamais possder. Pendant ce temps, les actifs de Fidelity Magellan avaient atteint 9 milliards de dollars, soit le produit national brut de la moiti de la Grce. En termes de rendement, Fidelity Magellan a fait, pendant ces 11 annes, mieux que la Grce qui, elle en revanche, affiche un score enviable pour les 2 500 annes prcdentes ! Quant Will Rogers, il a peut-tre donn le meilleur conseil jamais entendu : "Ne jouez pas; prenez toutes vos conomies et achetez quelques bonnes actions. Gardez les jusqu' ce qu'elles montent, puis vendez les. Si elles ne montent pas, ne les achetez pas".

CHAPITRE DEUX

LES OXYMORONS DE WALL STREET

A. la liste des fameux oxymorons - intelligence militaire, professeur savant, silence assourdissant, et crevette gante - j'ajouterais investissement professionnel. Il est important que les amateurs considrent la profession avec un oeil suffisamment sceptique. Au moins vous saurez qui vous avez en face de vous. 70 % des actions des plus grandes socits tant aux mains des institutionnels, il est probable que lorsque vous achterez ou vendrez des valeurs, vous rivaliserez avec des oxymorons. Tant mieux pour vous. Compte tenu des barrires culturelles, lgales et sociales qui rfreinent l'investisseur professionnel - nous en avons nous-mmes dress beaucoup -, notre succs est tonnant. Bien sr, tous les professionnels ne sont pas comme cela. Il y a d'excellents grants, des grants l'esprit innovateur et des francs-tireurs qui investissent comme bon leur semble. John Templeton est l'un des meilleurs. Il est le pionnier du march global, l'un des premiers avoir gagn de l'argent sur tous les continents. Ses clients ont chapp l'effondrement du march amricain de 1972-74 car il avait judicieusement plac ses actifs au Canada et au Japon. Il fut aussi le premier profiter de l'ascension du Dow Jones nippon (l'indice Nikkei) qui fut multipli par 17 tandis que le Dow Jones amricain ne faisait que doubler. Max Heine (maintenant dcd) fut lui aussi, chez Mutual Shares, un libre penseur ingnieux. Son protg et successeur Michael Prie poursuivit la tradition. Il achte des entreprises riches en actifs moiti prix et attend que la place soit prte les payer au prix fort. Il a fait un travail superbe. John Neff. lui, est un champion des valeurs mal aimes, qu'il guette sans relche. Ken Heebner chez Loomis-Sayles a lui aussi toujours l'esprit en alerte, et nous a offert de remarquables rsultats.
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Peter deRoetth est un autre de mes amis qui s'en est trs bien tir avec de petites valeurs. Licenci en droit d'Harvard, il s'est pris de passion pour les actions. C'est lui qui m'a fait dcouvrir Toys "R" Us. Le secret de sa russite vient du fait qu'il n'a jamais mis les pieds dans une cole de commerce - imaginez toutes les leons qu'il n'a pas eu dsapprendre. George Soros et Jimmy Rogers ont bti des millions sur des positions sotriques que je ne pourrais vous expliquer - vente d'or dcouvert, achat d'options, couvertures sur des obligations australiennes. Et Warren Buffet, le meilleur de tous, cherche le mme genre de bonnes occasions que moi, mais quand lui les trouve, il achte toute la socit. Ces exceptions sont trs rares dans la masse des grants banals, des grants ternes, des comateux, des sycophantes, des timides, mais aussi des grants sans fantaisie, des copieurs ou des moutons de Panurge prisonniers des rglements. Essayez de comprendre la mentalit des gens de notre mtier. Nous lisons tous les mmes journaux et coutons tous les mmes conomistes. Nous sortons tous du mme moule bien homogne. Peu d'entre nous ont quitt les sentiers battus. Je doute fort qu'il y ait des grants qui ne soient pas bacheliers. Je ne crois pas qu'il y ait parmi nous des anciens surfers ou mme d'anciens routiers. Vous ne trouverez pas dans nos rangs d'adolescents bien polisses. Ma femme avait un jour fait des recherches sur la thorie bien connue qui veut que les grandes ides et les grandes inventions viennent leurs auteurs avant leur trentime anne. J'ajouterai que j'ai 45 ans, que je suis toujours la tte de Magellan Fund, et prt tmoigner que les bons investissements n'ont rien voir avec la jeunesse - et que l'investisseur d'ge moyen qui a vcu plusieurs sortes de marchs a peut-tre un avantage sur un jeune sans exprience. De toute faon, l'crasante majorit des gestionnaires de fonds tant d'ge moyen, cela supprime toute possibilit de gnie, au dbut comme la fin du spectre griatrique. LE DCALAGE Les qualits de chaque action extraordinaire que j'ai pu dnicher taient tellement videntes que 99 % des professionnels l'auraient ajoute leur portefeuille sans hsiter. Mais, pour des raisons que je vais vous dcrire, ils n'ont pas pu. Il y a tout simplement trop d'obstacles entre eux et les 10-baggers. Dans le systme actuel, une valeur n'est attirante que si elle a t reconnue par un certain nombre d'institutionnels et si un nombre quivalent
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d'analystes respectables de Wall Street (ce sont eux qui font des recherches sur les diffrents secteurs et socits) ne l'ont mise sur leur liste de recommandations. Avec autant de personnes qui attendent que les autres fassent le premier pas, il est tonnant qu'il y ait des transactions. The Limited est un bon exemple de ce que j'appelle le dcalage. Quand la socit fut introduite en bourse, elle tait compltement inconnue des principaux institutionnels et des grandes signatures de l'analyse financire. Le responsable de l'mission tait une petite firme du nom de Vercoe & Co, situe Colombus dans l'Ohio o se trouvait le sige de The Limited. L'un des directeurs de Vercoe & Co, Peter Halliday, tait un ami de classe de Leslie Wexner, le prsident de The Limited. Peter Halliday imputait ce manque d'intrt de Wall Street au fait que Colombus dans l'Ohio n'tait pas vraiment cette poque La Mecque des affaires. Une analyste solitaire (Susie Homes de White, Weld) suivit la valeur deux ans avant qu'une seconde, Maggie Gilliams de First Boston, ne la remarque officiellement en 1974. Et ce fut par hasard, dans le centre commercial de Woodfield Chicago o elle se rfugia, lors d'une tempte de neige l'aroport. Disons qu'elle suivit son instinct d'amateur. Le premier institutionnel investir dans The Limited fut T, Rowe Price New Horizons Fund. C'tait pendant l't 1975 et le groupe avait dj ouvert une centaine de boutiques travers tout le pays. Des milliers de clients attentifs auraient pu l'poque commencer leur propre enqute. Pourtant en 1979, deux institutionnels seulement avaient investi dans la firme, et possdaient 0,6 % des actions en circulation. La direction et le personnel taient eux-mmes des gros actionnaires - un signe gnralement favorable, comme nous l'expliquerons plus loin. En 1981, 400 boutiques faisaient un chiffre d'affaires florissant et six analystes seulement suivaient la socit. C'tait sept ans aprs la dcouverte de mademoiselle Gilliam. En 1983, le cours atteignait 9 dollars, 18 fois celui de 1979 qui tait de 50 cents si l'on tient compte de la division d'actions. Je sais bien qu'en 1984, le cours chuta presque de moiti 5 dollars, mais le groupe marchait bien, et cela donnait une chance aux investisseurs de sauter dans le train. (Comme je l'expliquerai plus tard, si le cours baisse mais que les fondamentaux restent sains, mieux vaut s'y tenir et mme en profiter pour racheter). Il faut attendre 1985, avec un cours remont 15 dollars, pour que les analystes rentrent dans la danse. Ils se sont mme battus pour faire figurer The Limited sur leurs listes de recommandations. Le rsultat fut une hausse du titre 52 7/8 dollars, un cours injustifi par les fondamentaux mais provoqu par les achats agressifs des institutionnels.
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Une trentaine d'analystes s'taient mis sur la piste, 37 trs exactement, certains tant arrivs juste temps pour voir l'action s'effondrer. Ma socit de pompes funbres favorite, Service Corporation International (SCI), fut introduite en 1969. Aucun analyste n'y prta la moindre attention pendant dix ans ! La firme fit tout pour attirer Wall Street, avant d'tre enfin remarque par une petite firme d'investissement Underwook, Neuhaus. Shearson fut le premier grand courtier s'y intresser. C'tait en 1982. Le titre tait dj multipli par cinq. Pourtant vous auriez encore pu doubler votre argent en achetant SCI 12 dollars en 1983 et en le revendant son cours extrme de 30 3/8 en 1987, mais ce n'est pas tout fait aussi enivrant que le 40-bagger que vous auriez obtenu en investissant ds 1978. Des milliers de personnes connaissaient cette socit, ne serait-ce que pour avoir assist un enterrement, et ses fondamentaux n'ont jamais cess d'tre bons. Il se trouve que les oxymorons de Wall Street ont ignor SCI parce qu'il ne tombait dans aucun secteur bien prcis. Ce n'tait pas vraiment le secteur des loisirs, encore moins celui des biens de consommation longue dure de vie. Durant les annes soixante-dix, quand Subaru faisait des prouesses, seuls trois ou quatre analystes gardaient un oeil dessus. Et alors que Dunkin' Donuts fut un 25-bagger entre 1977 et 1986, il n'y a encore aujourd'hui que deux firmes importantes pour la surveiller. Aucune des deux ne s'y intressait il y a cinq ans. C'taient alors des courtiers locaux comme Adams, Harkness ou Hill Boston qui taient au premier rang, mais vous auriez pu enquter vous-mme aprs avoir got les donuts. Pep Boys, une valeur dont je reparlerai, a bondi de moins de 1 dollar en 1981 9 1/2 en 1985 avant d'attirer l'attention de trois analystes. Stop & Shop monta en flche de 5 50 dollars; les analystes intresss passrent de un quatre. Je pourrais poursuivre mais tout le monde aura compris. Comparez ces chiffres aux 56 firmes de courtage dont les analystes couvrent IBM, ou aux 54 qui ont les yeux fixs sur Exxon. LES QUATRE INSPECTIONS Celui qui s'imagine qu' Wall Street, le professionnel moyen cherche des raisons pour acheter des valeurs excitantes, n'y a gure pass de temps. Le gestionnaire de fonds cherche plutt des raisons de ne pas acheter des valeurs excitantes, pour pouvoir offrir des excuses si jamais ces mmes actions excitantes se mettaient monter. "Elles taient trop petites pour
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moi", vient en tte des justifications suivi de "elle n'avait pas d'antcdents", "c'tait un secteur sans croissance", "le management n'a pas fait ses preuves", "il y a des syndicats", et "la concurrence les tuera" tout comme "Stop & Shop ne marchera jamais, les 7-Eleven les tueront", ou "Pic 'N' Save ne marchera jamais, Sears les tuera" ou encore "Agency Rent-A-Car n'a aucune chance contre Hertz ou Avis". Ces remarques peuvent tre raisonnables et mriter plus ample investigation, mais elles sont trop souvent utilises pour tayer des jugements rapides et des tabous gnraliss. Avec la survie comme enjeu, rare est le professionnel qui a assez de cran pour aller se fourrer dans un La Quinta inconnu. Entre l'opportunit de faire un gros bnfice inattendu avec une socit inconnue et l'assurance de ne faire qu'une faible perte sur une socit connue, le gestionnaire normal choisit la seconde solution. Le succs est une chose mais il est plus important de ne pas faire mauvais effet si vous chouez. Il y a une rgle Wall Street : "Vous ne perdrez jamais votre emploi en perdant l'argent de votre client sur IBM". Si IBM se porte mal et que vous en avez, vos clients et votre patron vous diront : " Qu'est-il arriv ce sacr IBM ?" "Mais si La Quinta se porte mal, on vous dira : "Qu'est-ce qui vous arrive ?" Voil pourquoi les gestionnaires soucieux de scurit n'achtent pas d'actions La Quinta Motor Inn qui ne sont suivies que par deux analystes, et ne cotent que 3 dollars. Ils n'achtent pas non plus Wal-Mart au cours de 4 dollars; ce n'est encore qu'un petit magasin dans une petite ville d'Arkansas, mais sur le point de grandir. Ils achteront Wal-Mart quand on trouvera un point de vente du groupe dans chaque grande ville des Etats-Unis, que le titre sera devenu l'objet d'attention de cinquante analystes et que son prsident fera la une du magazine People comme le millionnaire excentrique qui va au bureau en camionnette. Mais ce moment l, le titre vaudra 40 dollars. Ce sont surtout dans les caisses de retraite et les compagnies d'assurance que l'on trouve le plus grand nombre de moutons de Panurge : les transactions se font d'aprs des listes pralablement approuves. Dans les caisses de retraite, neuf gestionnaires sur dix travaillent d'aprs ces listes, la meilleure couverture contre "des performances dissemblables". Les "performances dissemblables" peuvent tre la source de gros ennuis ainsi qu'en tmoigne cette anecdote. Deux prsidents de socits, Smith et Jones, qui, tous deux, possdent des comptes dans des caisses de retraite gres par la National Bank of River City, font une partie de golf comme ils en ont l'habitude. En attendant un dpart, ils parlent de choses et d'autres et notamment de leurs fonds respectifs pour dcouvrir que celui de Smith a
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progress de 40 % sur un an, et celui de Jones de 28 %. Tous deux devraient tre satisfaits mais Jones est livide. Lundi, ds la premire heure, il tlphone sa banque pour demander pourquoi son compte a t moins performant que celui de Smith; aprs tout, les deux ne sont-ils pas grs dans le mme dpartement de la banque ? "Si cela se reproduit, tempte John, nous retirons notre argent". Ce problme dsagrable pourra tre vit si tous les grants choisissent leurs valeurs dans un mme lot approuv. De cette faon Smith et Jones jouiront de rsultats semblables ou du moins la diffrence ne sera pas assez importante pour provoquer leur fureur. Le rsultat risque d'tre mdiocre, mais une mdiocrit acceptable est beaucoup plus confortable que des "performances dissemblables". Si cette liste tait faite d'une trentaine de valeurs, chacune tant le rsultat de la libre pense d'un analyste ou gestionnaire diffrent, on obtiendrait un portefeuille dynamique. Mais cela se passe autrement. Chaque valeur de la liste doit tre accepte par les trente directeurs. Aucun comit n'a jamais compos ni grand livre, ni grande symphonie, aucune chance qu'il compose jamais un grand portefeuille. Rappelez vous les tiquettes "Inspects par quatre" que l'on trouve sur les nouvelles chemises. Cette mthode d'inspection par quatre est la mme que pour la slection de ces listes. Ceux qui prennent la dcision savent peine ce qu'ils approuvent. Ils ne vont pas voir les socits et ne font aucune recherche sur leurs nouveaux produits, ils prennent ce qu'on leur donne et le passent au suivant. Je pense cela chaque fois que j'achte une chemise. Rien d'tonnant ce que les grants de portefeuille ou les gestionnaires de fonds soient coeurs en choisissant leurs valeurs. Il y a autant de scurit d'emploi dans la gestion de portefeuille que dans l'enseignement de la danse ou dans l'entranement de football. Les entraneurs peuvent au moins se reposer entre deux saisons. Les grants ne peuvent pas ; le jeu dure toute l'anne. Les victoires et les dfaites sont revues tous les trois mois par les clients et les patrons qui demandent des rsultats immdiats. C'est un peu plus confortable de travailler comme moi pour le public, que cela ne l'est pour les grants qui choisissent des valeurs pour d'autres professionnels. Les actionnaires de Fidelity Magellan sont pour la plupart des petits investisseurs libres de vendre quand ils veulent, mais qui ne vrifient pas chaque action de mon portefeuille pour mettre en doute mes hypothses. C'est pourtant ce qui arrive Monsieur Boon Doggle Blind Trust, la banque qui a t choisie pour grer les fonds de la caisse de retraite de la socit White Bread Inc.
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Boon Doggle connat bien ses valeurs. Il fut grant de portefeuille pendant sept ans chez Blind Trust et n'a toujours eu que de bonnes inspirations. Il ne demande qu' faire son travail en paix. En face se trouve Sam Flint, vice prsident de White Bread. Il pense qu'il connat, lui aussi, ses valeurs, et jette tous les trois mois un oeil critique sur les slections que Boon Doggle a faites pour White Bread. Entre deux contrles trimestriels nergiques, Flint appelle Doggle deux fois par jour. Doggle est tellement las de Flint qu'il aimerait n'avoir jamais entendu parler de lui ou de White Bread. Il perd tellement de temps parler Flint de bonnes actions acheter qu'il ne lui en reste pas pour faire son travail. Les grants de fonds passent le plus souvent un quart de leur temps de travail expliquer ce qu'ils font - d'abord aux suprieurs immdiats de leur dpartement, puis aux autorits suprmes comme par exemple Flint chez White Bread. Comme le veut la rgle, plus le client est important, plus le grant devra lui parler longtemps. Il y a quelques exceptions connues Ford Motor, Eastman Kodak et Eaton pour n'en citer que quelques-uns mais c'est vrai la plupart du temps. Disons que le trs sourcilleux Flint en revoyant les derniers rsultats du fonds, s'aperoit que Xerox fait partie du portefeuille, et que le titre a t achet au cours de 32 dollars, alors qu'il se traite en ce moment 52 dollars. "Fantastique, s'crie t-il, enthousiaste. Je n'aurais pas fait mieux". Il note aussi la prsence de Sears. Son cours actuel est de 34 7/8 dollars, et elle a t achete 25. "Excellent", jette-t-il Doggle. Heureusement pour ce dernier, les dates de transactions ne sont pas prcises, et Flint ne ralise pas que ces deux titres font partie du portefeuille depuis 1967 quand les pantalons pattes d'lphant faisaient fureur. En tenant compte de toutes ces annes, le rendement de Xerox est infrieur celui que l'on aurait obtenu dans un fonds commun de placement, mais Flint ne peut s'en apercevoir. Puis Flint trouve le nom de Seven Oaks International qui se trouve tre l'une de mes valeurs favorites. Ne vous tes-vous jamais demands ce qui arrivait tous ces coupons de rduction (deux francs de moins sur une bouteille de ketchup, - 10 % sur l'Ajax) que vous dcoupez dans les journaux et que vous tendez la caissire de votre supermarch ? Ils sont expdis chez Seven Oaks o ils sont traits peu prs comme les chques dans les banques de la Fdral Reserve. Seven Oaks tire beaucoup d'argent de ce travail fastidieux et les actionnaires en sont largement rcompenss. C'est exactement le genre de socit au nom impntrable, obscure, ennuyeuse et trs profitable, que j'aime voir figurer dans mon portefeuille. Flint, bien sr, n'en a jamais entendu parler, et n'en connat que ce qui
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apparat sur le relev - le titre avait t acquis 10 dollars et en vaut maintenant 6. "Quoi ?" demande-t-il. "Une chute de 40 % !" Doggle devra passer le reste de la runion dfendre cette valeur. Aprs deux ou trois pisodes semblables, il fait le voeu de ne plus toucher une seule socit originale et de s'en tenir des traditionnelles Xerox ou Sears. Il dcide aussi de vendre Seven Oaks la premire occasion afin d'en effacer toutes les traces dans son portefeuille. En revenant une "pense de groupe" et en se rappelant que mieux vaut choisir des socits dans la foule, il ignore ce refrain inspir de sagesse qui nous vient du dramaturge Eschyle, de l'auteur Goethe ou d'Alf, ce hros tlvis venu de l'espace :

Deux, c'est une compagnie, trois une foule Quatre, c'est deux compagnies Cinq, une compagnie et une foule Six, c'est deux foules Sept, une foule et deux compagnies Huit, peut-tre quatre compagnies ou deux foules et une compagnie Neuf, c'est trois foules Dix, peut-tre cinq compagnies ou deux compagnies et deux foules.
Mme sans lment dfavorable dans les fondamentaux de Seven Oaks (ce dont je suis presque sr puisque j'ai encore quelques titres et que le titre deviendra plus tard un 10-bagger) les actions disparatront du fonds de retraite de White Bread, uniquement parce que Flint ne l'aime pas. Et bien sr celles qui devraient tre vendues seront conserves. Dans notre mtier, vendre sans discrimination des valeurs qui baissent s'appelle "enterrer les preuves". Parmi les grants expriments, enterrer les preuves se fait si vite et si bien que je crains que cela ne soit devenu un mcanisme de survie, et que les futures gnrations le fassent sans hsiter, de la mme faon que les autruches se cachent la tte dans le sable. Si Boon Doggle n'enterre pas lui-mme les preuves la premire occasion, il sera renvoy et son portefeuille confi un successeur qui s'empressera de le faire. Un successeur veut toujours prendre la ligne de dpart avec un sentiment positif, c'est--dire garder les Xerox et se dbarrasser des Seven Oaks. Avant que tous mes collgues ne m'injurient, laissez-moi faire l'loge de quelques exceptions connues. Certaines banques rgionales ont fait un travail remarquable. De nombreuses entreprises, dont beaucoup de taille moyenne, ont russi elles-mmes grer leurs fonds de retraite. Un sondage national dcouvrirait certainement des douzaines de talentueux chercheurs d'actions dans les caisses de retraite, compagnies d'assurance ou socits d'investissement.
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LES HUITRES ROCKEFELLER Quand le grant d'un fonds dcide d'acheter quelque chose d'excitant (en dpit d'obstacles d'ordre politique ou social) il peut en tre empch par divers rglements. Certaines socits d'investissement empchent tout simplement l'acquisition d'actions des socits o rgnent des syndicats. D'autres n'investiront pas dans des secteurs faible croissance, ou tout simplement dans certaines industries comme les compagnies de distribution d'lectricit, les ptrolires ou les sidrurgiques. Il arrive qu'il ne puisse pas investir dans les socits dont le nom commence par "r", une rgle emprunte la dgustation des hutres. Si la banque ou le fonds n'rige pas de rglement, la SEC (Securities Exchange Commission, l'quivalent de notre Commission des Oprations de Bourse, la COB) le fera. Elle interdira notamment un fonds comme le mien de dtenir plus de 10 % du capital d'une socit, ou d'investir plus de 5 % des actifs du fonds dans une mme socit. Toutes ces rgles sont bien intentionnes, et empchent un fonds de mettre tous ses oeufs dans le mme panier (j'en reparlerai) ou de prendre le contrle d'un groupe la manire de Cari Icahn (j'en reparlerai aussi). Rsultat, les fonds importants doivent se limiter aux 90 ou 100 plus grosses socits sur les 10 000 cotes. Imaginons que vous griez un fonds d'un milliard de dollars. Pour viter des performances dissemblables, on exige que vous choisissiez les actions parmi la quarantaine d'une liste approuve selon la mthode d'inspection par quatre. N'tant pas autoris investir plus de 5 % de vos actifs dans chaque socit, il vous faudra placer 50 millions de dollars dans 20 titres, ou au mieux 25 millions de dollars dans 40 titres. Dans ce cas il vous faudra trouver des socits o 25 millions de dollars correspondront moins de 10 % des actions en circulation. Cela supprime pas mal d'opportunits, et notamment les petites entreprises forte croissance qui s'avrent souvent des 10-baggers. Vous n'auriez pas pu acheter Seven Oaks ou Dunkin' Donuts. Pour certains fonds, s'ajoute une restriction supplmentaire : ils ne peuvent pas acqurir les actions d'une socit dont la taille n'atteint pas, disons 100 millions de dollars. (La taille se calcule en multipliant le nombre d'actions en circulation par le cours de l'action). Une socit avec 20 millions d'actions au cours unitaire de 1,75 dollars a une capitalisation de 35 millions de dollars et doit donc tre vite par le fonds. Mais si le titre triple 5,25 dollars, sa capitalisation passera 105 millions de dollars, et la socit devient une cible autorise. Il en rsulte un trange phnomne : les grands fonds ne peuvent investir dans des petites entreprises que lorsque leurs actions sont chres.
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Donc, par dfinition, les caisses de retraite sont voues aux actions gagnepetit, aux poussives, ou aux 500 grands noms du classement du magazine "Fortune" qui offrent rarement des surprises. Elles achtent les IBM, les Xerox, et les Chrysler, mais attendront avant d'acheter Chrysler que celui-ci ait achev son redressement et bien sr que le cours soit rajust en consquence. La trs respecte et comptente firme d'investissement Scudder, Stevens and Clark a cess de suivre Chrysler quand le cours avait sombr 3,5 dollars et ne s'y intressa plus jusqu' ce qu'il remonte 30 dollars. Rien d'tonnant ce que les directeurs de fonds de retraite aient du mal faire mieux que la moyenne du march. Si vous demandez une banque de grer votre argent, attendez vous des rsultats mdiocres dans la plupart des cas. Les fonds communs de placement comme le mien sont plus souples. Je ne choisis pas mes actions sur un menu, et aucun Monsieur Flint ne me surveille par-dessus l'paule. Cela ne veut pas dire que mes patrons et mes suprieurs chez Fidelity n'enregistrent pas mes progrs, ne me dfient pas avec des questions, et ne vrifient pas rgulirement mes rsultats. Mais personne ne me dit de prendre des Xerox et de ne pas prendre des Seven Oaks. Mon plus gros handicap est la taille. Plus un fonds d'actions est important, plus il lui est difficile de surpasser ses concurrents. Vouloir qu'un fonds de 9 milliards de dollars fasse mieux qu'un fonds de 800 millions revient demander Larry Bird de remporter une victoire de basket-bail avec un poids de trois kilos attach la taille. Les gros fonds ont les mmes inconvnients que tous les gros - plus on l'est, plus cela demande d'nergie pour avancer. Pourtant, mme avec 9 milliards de dollars, Fidelity Magellan continue faire bonne figure dans la comptition. Chaque anne un Cassandre prtend que cela ne durera pas, mais jusqu' maintenant nous avons prouv le contraire. Depuis juin 1985, date o Magellan devint le fonds le plus important des Etats-Unis, il a surpass 98 % des autres fonds investis en actions. Je dois ces rsultats Seven Oaks, Chrysler, Taco Bell, Pep Boys et toutes les autres valeurs la hausse rapide, aux socits redresses, et aux entreprises mal aimes que j'ai trouves. Les actions que j'ai achetes sont les mmes actions que les grants classiques cherchent viter. Autrement dit, je continue le plus souvent possible rflchir comme un amateur. ALLEZ-Y TOUT SEUL Vous n'avez pas besoin d'investir comme un institutionnel. Si vous le fates, vous tes condamns obtenir les mmes performances que lui, ce qui n'est gnralement gure brillant. Vous n'avez pas non plus vous forcer penser
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comme un amateur si vous en tes dj un. Surfer, routier, retrait excentrique, ou non diplm, vous avez dj un avantage. C'est de l que viennent les 10baggers, au del des frontires de la cogitation de Wall Street. Quand vous investissez, aucun Flint ne vient critiquer vos rsultats trimestriels ou semi-annuels, ou vous torturer pour savoir pourquoi vous avez achet Agency Rent-A-Car au lieu d'IBM. Peut-tre y a-t-il une pouse ou un courtier avec qui vous serez forcs de parler, mais un courtier acceptera vos choix tranges et ne vous renverra certainement pas pour avoir remarqu Seven Oaks - du moins tant que vous lui payez ses commissions. Quant l'pouse ("la Personne Qui Ne Connat Rien Au Domaine Srieux De l'Argent") ne vous a-telle pas dj prouv sa confiance en vous laissant continuer faire des erreurs ? Dans l'ventualit improbable o votre conjoint serait constern par votre slection, vous pouvez toujours cacher vos relevs. Je n'approuve pas cette pratique, mais je veux seulement vous prouver que c'est un avantage de plus pour l'investisseur particulier face au grant de portefeuille. Vous n'avez pas non plus besoin de passer le quart de votre temps expliquer un collgue pourquoi vous achetez ce que vous achetez. Aucun rglement ne vous empche d'acheter une action qui commence par r, une action de moins de 6 dollars ou une action lie aux Teamsters, le syndicat des poids lourds*. Personne ne rousptera, "je n'ai jamais entendu parler de Wal-Mart", ou "Dunkin" Donuts, quel nom idiot - John Rockefeller n'aurait jamais investi dans des beignets". Personne ne vous interdira de racheter 19 dollars une action que vous venez de vendre 11 - ce qui peut tre parfaitement raisonnable. Des professionnels n'ont pas le droit de le faire. On leur confisquerait leur cran. Vous n'tes pas obligs d'avoir 1 400 valeurs diffrentes, et on ne vous conseillera pas non plus de rpartir votre argent sur 100 titres. Vous tes libre de possder une, quatre ou dix actions. Si aucune ne vous attire, vous pouvez attendre une prochaine occasion. Les gestionnaires de fonds ne connaissent pas ce luxe. Nous ne pouvons pas tout vendre, si nous essayons, nous ne trouverons personne pour acheter des cours intressants. C'est important, vous dcouvrirez des occasions uniques autour de vous ou au bureau, des mois ou mme des annes avant que les analystes en prennent conscience et ne les dsignent aux grants. Mais une fois encore, peut-tre vaudrait-il mieux que vous ne touchiez pas la bourse. Il faut le dbattre avec prcision, car la bourse exige de la conviction, aussi srement qu'elle lit ses victimes parmi les hsitants.

* C'est le syndicat le plus puissant des Etats-Unis.

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CHAPITRE TROIS

S'AoiT-IL D'UN JEU DE HASARD, OUI OU NON ?

"Les gentlemen prfrent les obligations" Andrew Mellon

A prs avoir essuy quelques temptes comme celle d'octobre dernier, certains investisseurs ont trouv refuge dans les obligations. Ce dilemme entre actions et obligations mrite d'tre trait ds maintenant dans le calme et la dignit, au risque d'avoir le rsoudre dans un moment de panique, alors que le march baisse et que tout le monde se prcipite la banque pour acheter des certificats de dpt. C'est encore arriv tout rcemment. Investir dans des obligations, dans le march montaire ou dans des certificats de dpt revient, sous des formes diffrentes, investir dans une dette - pour laquelle on se voit verser un intrt. Il n'y a aucun mal recevoir des intrts, surtout s'ils sont rgls l'amiable. Prenons les Indiens de Manhattan, qui, en 1626 vendirent toutes leurs terres un groupe d'migrants pour 24 dollars en perles et bibelots. Pendant 362 annes, ils furent la rise gnrale - mais il se pourrait qu'ils aient fait une meilleure affaire que les acqureurs de l'le. Avec 24 dollars rmunrs 8 % pendant toutes ces annes (ne soyons pas incrdules et assumons qu'ils ont converti leurs colifichets en espces) les Indiens auraient amass une valeur nette d'un peu moins de 30 trillions de dollars alors que les dernires valuations du Borough de Manhattan
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estiment 28,1 milliards de dollars sa valeur immobilire. Donnons Manhattan le bnfice du doute : 28,1 milliards de dollars est une estimation, et tout le monde sait que cela en vaut peut-tre deux fois plus. Disons donc que Manhattan vaut 56,2 milliards de dollars. Quoi qu'il en soit, les Indiens ont 29 trillions de dollars d'avance. Mais il est peu probable que les Indiens aient obtenu un taux de 8 %, mme aux taux de l'poque. Les pionniers emprunteurs payaient beaucoup moins, mais mme en supposant que les Indiens aient obtenu du 6 %, ils auraient aujourd'hui la somme de 34,7 milliards de dollars, et cela sans avoir entretenir de proprit ou tondre la pelouse de Central Park. Voil ce que peuvent faire deux points de diffrence, rembourss au fil de trois sicles. Nanmoins, vous l'aurez remarqu, on peut piloguer longtemps sur les dupes de cette transaction. Investir dans une dette n'est donc pas si mal. Durant ces vingt dernires annes, les obligations ont t particulirement attrayantes. Ce ne fut pas le cas dans les cinquante annes prcdentes, mais pendant ces deux dernires dcennies, sans aucun doute. Historiquement, les taux d'intrt ne se sont jamais carts de plus de 4 %. Ce ne fut pas le cas des annes quatre-vingt, o nous avons vu les taux long terme grimper 16 % pour retomber 8 %, crant des opportunits remarquables. Ceux qui en 1980 avaient achet des bons du Trsor amricains ont vu leurs valeurs doubler, continuant en mme temps toucher 16 % d'intrt sur leur investissement initial. Si vous avez t assez intelligent pour tre dans ce cas, vous avez largement battu le march, mme dans sa rcente phase haussire. Et tout cela sans avoir lire une seule tude ou verser le moindre centime un courtier. Les bons du Trsor long terme sont le meilleur moyen de jouer les taux d'intrt car ils ne sont pas "remboursables par anticipation" - ou du moins pas avant les cinq dernires annes de leur dure de vie. Comme beaucoup d'investisseurs obligataires mcontents s'en seront aperus, bon nombre d'obligations mises par des socits ou des collectivits locales peuvent tre remboursables par anticipation plus rapidement, ce qui signifie que les dbiteurs les rachtent ds que la situation tourne leur dsavantage. Le dtenteur des obligations n'a alors plus d'autre choix que celui d'un propritaire face une condamnation. Ds que les taux se mettent baisser, laissant esprer l'investisseur qu'il a fait un choix astucieux, l'affaire est termine et on lui renvoie son argent par courrier. En revanche, si les taux se mettent monter contre son intrt, il se retrouve avec ses obligations sur les bras. Vu qu'il existe peu d'obligations prives qui ne soient remboursables par anticipation, mieux vaut jeter son dvolu sur les Bons du Trsor si l'on veut profiter d'une baisse des taux.
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LA LIBERATION DES LIVRETS D'PARGNE Traditionnellement, les obligations taient vendues par grosses units, ce qui les rendaient inaccessibles au petit actionnaire qui il ne restait que l'alternative entre un compte d'pargne ou le trs ennuyeux bon d'pargne amricain. Puis furent crs les fonds obligataires et l'pargnant put investir dans une dette aux cts des tycoons. Ce fut ensuite le tour des OPCVM (organismes de placement collectif de valeurs mobilires) de trsorerie (les sicav montaires en France) qui librrent une fois pour toutes des millions de dtenteurs de livrets d'pargne du joug des banques. On aurait d riger un monument la mmoire de Bruce Bent et d'Harry Browne qui, grce leur invention, osrent mener la grande exode loin des conomies grippe-sous. Ils commencrent en 1971 avec le Reserve Fund. Mon patron Ned Johnson creusa encore l'ide en y ajoutant la possibilit d'avoir un chquier. Auparavant, le march montaire tait surtout utile aux petites socits soucieuses de faire fructifier l'argent des salaires hebdomadaires. Le chquier lui concda une double fonction, celle de compte pargne et de compte chque. C'est une chose de prfrer les actions un compte pargne sans imagination offrant un ternel 5 %. C'en est une autre de les privilgier une Sicav montaire qui offre les meilleurs taux court terme, et dont le rendement grimpe si les taux montent. Si depuis 1978, toutes vos conomies sont investies en Sicav montaires, n'en soyez pas honteux. Vous avez vit deux ou trois baisses magistrales. Et le pire que vous ayiez rcolt est un intrt de 6 %, sans avoir perdu un centime de votre investissement initial. L'anne o les intrts court terme ont grimp 17 % (en 1981) alors que le march des actions chutait de 5 %, vous avez enregistr un gain de 22 % en restant liquide. Si durant l'irrsistible ascension du Dow Jones de 1775 points le 29 septembre 1986 2722 le 25 aot 1987, vous n'avez pas achet une seule action, vous deviez vous sentir de plus en plus bte, et pensiez avoir rat l'occasion de votre vie. Vous n'avez mme pas os confier vos amis que toute votre fortune tait investie en sicav montaires - avoir commis un vol et t moins mortifiant. Mais le lendemain du krach, avec un Dow Jones retomb 1738 points, vous vous tes senti justifi. Vous avez vit tout le traumatisme du 19 octobre. Avec la chute des cours, le march montaire a enregistr de meilleures performances sur toute l'anne que le march des actions - un gain de 6,12 % contre 5,25 % pour les 500 valeurs du Standard & Poor's.
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PLAIDOIRIE POUR LES ACTIONS Mais deux mois plus tard, le march des actions entamait une nouvelle remonte, et surpassait nouveau les sicav montaires ou les obligations long terme. Au bout du compte, c'est toujours le cas. Historiquement, investir en actions est plus profitable qu'investir dans une dette. Depuis 1927, les actions ont enregistr en moyenne un gain annuel de 9,8 %, comparer 5 % pour les obligations prives, 4,4 % pour les obligations d'Etat, et 3,4 % pour les Bons du Trsor. Avec un taux d'inflation annuel de 3 % (index des prix de consommation) cela donne aux actions un rendement rel de 6,8 %. Celui des Bons du Trsor, reconnu comme l'investissement le plus traditionnel et le plus raisonnable, revient zro. C'est vrai. Voil. La supriorit d'un rendement de 9,8 % pour les actions 5 % pour les obligations peut paratre modeste mais considrons cette fable financire. Si la fin de l'anne 1927, un Rip Van Winkle des temps modernes s'tait endormi pendant 60 ans sur 20 000 dollars investis en obligations prives, rapportant 5 %, il se serait rveill avec 373 584 dollars - de quoi s'offrir un bel appartement, une Volvo et une coupe de cheveux. S'il avait investi cette mme somme en actions, avec un rendement annuel de 9,8 % il aurait 5 459 720 dollars. (Rip tant endormi, ni le krach de 29, ni les remous de 87 ne l'auraient incit quitter le march). Si en 1927, vous aviez investi 1 000 dollars dans chacun des quatre investissements cits ci-dessous, et dans l'hypothse d'une amnistie fiscale, vous auriez 60 ans plus tard, les montants suivants : Bons du Trsor 7 400 dollars Obligations d'Etat 13 200 dollars Obligations prives 17 600 dollars Actions ordinaires 272 000 dollars En dpit des krachs, dpressions, guerres et rcessions de dix administrations diffrentes et de nombreux changements dans la longueur des jupes, les actions ont fait prs de quinze fois mieux que les obligations prives et plus de trente fois mieux que les certificats de dpt. Il y a une explication logique cela. Avec les actions, vous bnficiez de la croissance de l'entreprise. Vous tes un partenaire dans une socit prospre et en pleine expansion. Avec des obligations, vous ne faites que prter de l'argent. Et donc, la seule chose que vous puissiez esprer, c'est de le rcuprer avec des intrts. Pensez ceux qui, toutes ces annes, avaient des obligations McDonald's. Leur relation avec McDonald's commence et s'achve avec le paiement de la dette. Ce n'est pas le ct excitant de McDonald's. Bien sr,
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ceux qui possdent des obligations depuis le dbut ont rcupr leur argent, de la mme faon qu'avec le certificat de dpt d'une banque, mais les actionnaires des premiers jours, eux, sont devenus riches. Ils possdent la socit. Vous ne trouverez jamais un 10-bagger dans une obligation. ET LES RISQUES ? "Oui", direz-vous, surtout au lendemain d'une baisse du march, "mais qu'en est-il des risques ? Les actions ne sont-elles pas plus risques que les obligations ?" Bien sr, les actions sont risques. Il n'est crit nulle part qu'une action nous soit redevable de quoi que ce soit, comme cela m'a t prouv maintes tristes occasions. Mme des blue chips conserves des annes durant, et supposes tre les propositions les plus sres, peuvent s'avrer risques. RCA fut un exemple clbre. Considr comme l'investissement prudent par excellence, idal pour les veuves et les orphelins, il fut pourtant rachet en 1986 par General Electric au prix unitaire de 66,50 dollars, un cours proche de celui de 1967, en hausse de seulement 74 % sur son cours le plus haut de 1929, soit 38,25 dollars (chiffre ajust). Moins de 1 % de progression annuelle, voil tout ce que vous pouvez esprer au bout de 57 annes de fidlit une entreprise solide, prospre, et mondialement clbre. Bethlem Steel continue se vendre en dessous de son cours maximum de 60 dollars atteint en 1958. Jetez un coup d'oeil la liste des valeurs industrielles du Dow Jones de 1896. Qui n'a jamais entendu parler d'American Cotton Oil, de Distilling and Cattle Feeding, de Laclede Gas, de U.S. Leather Prefered ? Ces valeurs autrefois clbres ont d disparatre depuis longtemps. Dans la liste de 1916, on trouve Baldwin Locomotive efface en 1924. Celle de 1925 comprend des noms aussi courants que Paramount Famous Lasky ou Remington Typewriter; en 1927 ce dernier disparat et laisse sa place United Drug. En 1928 quand le Dow Jones passe de vingt trente socits, les nouveaux arrivants s'appellent Nash Motors, Postum, Wright Aeronautical et Victor Talking Machine. Ces deux dernires furent rayes en 1929 - Victor Talking Machine en raison de sa fusion avec RCA (Vous connaissez dj l'intrt d'tre rest fidle celle-l). En 1950 vous trouvez aussi sur la liste Corn Products Refining galement supprime en 1959 et remplace par Swift and Co. En conclusion, les fortunes changent et rien ne dit que de grandes compagnies ne passeront pas au second rang, et qu'il existe une blue chip
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infaillib]e. Achetez les bonnes actions au mauvais prix et au mauvais moment, et vous perdrez beaucoup d'argent. Regardez ce qui s'est pass sur le march entre 1972 et 1974, lorsqu'une valeur pre de famille comme Bristol Myers est tombe de 9 4 dollars ou, mme chose, que Teledyne a fondu de 11 3 dollars. McDonald's n'y a pas chapp, chutant de 15 4 dollars. Ce ne sont pourtant pas vraiment des valeurs phmres. Achetez les mauvaises actions au bon moment, et il vous arrivera la mme chose. Il semble que la fameuse thorie du gain annuel de 9,8 % ait parfois du mal se concrtiser. L'indice Dow Jones atteignit un sommet historique de 995,15 en 1966 et ne le surpassa plus avant 1972. A son tour le sommet de 1972-73 ne fut pas excd avant 1982. Mais hormis les obligations trs court terme ou les fonds obligataires, les obligations peuvent aussi tre risques. Ainsi une hausse des taux vous forcera opter pour cette alternative dplaisante souffrir un taux peu lev jusqu' la maturit des obligations, ou les vendre un cours dprci. Si vous tes vraiment allergique au risque, optez pour des OPCVM montaires ou une banque. Sinon, il y a des risques partout. Les obligations des collectivits locales ont la rputation d'tre aussi sres que du liquide dans un coffre fort, mais quand survient - trs rarement - un manquement, n'allez pas dire aux perdants que les obligations sont sans risque. Le manquement le plus connu fut celui de Washington Public Power Supply et de ses impopulaires "Whoops". Oui, je sais, les obligations sont rembourses dans 99,9 % des cas, mais on peut aussi perdre de l'argent avec des obligations d'une autre faon. Essayez de garder une obligation de 30 ans 6 % pendant une priode d'inflation galopante, et vous verrez combien elle vaudra. Beaucoup de gens ont investi dans des fonds qui achtent des obligations du Government National Mortgage Association (Ginnie Macs) sans raliser combien le march obligataire tait devenu volatil. Ils sont rassurs par la publicit - "100 % garanti par l'Etat" - et ils ont raison car l'intrt leur sera pay. Mais rien ne protgera la valeur de leurs parts dans le fonds obligataire, si les taux d'intrts grimpent et que le march obligataire s'effondre. Ouvrez la page financire de votre journal et vous verrez ce qui est arriv de tels fonds le jour o les taux prennent un demi-point, et vous comprendrez ce que je veux dire. En ce moment, les fonds en obligations varient autant que les fonds en actions. Cette mme volatilit des taux d'intrt, qui permet aux investisseurs astucieux de faire de gros bnfices, rend aussi les obligations une affaire de chance.

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ACTIONS ET STUD POKER Trs franchement, il est impossible de sparer l'investissement du jeu de hasard en catgories bien distinctes, susceptibles de nous rassurer. Il n'y a simplement aucune muraille de Chine, aucune cloison tanche, ou autre division absolue entre les lieux srs et les endroits alatoires o placer son argent. C'est la fin des annes vingt que les actions ordinaires finirent par gagner le statut "d'investissement prudent", alors qu'auparavant on les avait relgues au rang de pari hasardeux - or c'est justement ce moment l qu'un march survalu rendait l'investissement en actions risqu. Durant les vingt annes qui suivirent le krach, la majorit de la population considra les actions comme une affaire de chance, et ce sentiment persista jusqu' la fin des annes soixante, quand elles furent nouveau estimes comme un investissement, dans un march pourtant trs cher, et donc redevenu hasardeux. Historiquement les actions passent tour tour pour des investissements ou des paris, mais gnralement un moment inopportun. On les considre sans risque quand elles ne le sont pas. Pendant des annes, les actions des grandes socits taient juges "des investissements", celles des petites, "des spculations". Puis plus tard, les petites actions sont devenues des investissements, la spculation se faisant avec les "futures" (contrats terme) et les options. Remettons dfinitivement les pendules l'heure. Cela m'amuse toujours d'entendre les autres dcrire leurs investissements comme "des spculations conservatrices" ou bien revendiquer qu'ils "spculent prudemment". Gnralement, cela signifie qu'ils esprent tre en train d'investir mais craignent d'tre en train de spculer. La formule "nous sortons ensemble" a la mme signification chez les couples qui n'arrivent pas prendre une dcision. Une fois accept le fait troublant que l'argent n'est jamais acquis, on peut commencer sparer le jeu et l'investissement. Non pas par le genre d'activit (obligations, actions, tierc...) mais par l'habilet, la ddicace, et l'esprit d'entreprise du participant. Pour un vieux joueur de tierc disciplin, parier sur des chevaux offre un rendement long terme relativement sr qui, ses yeux, est aussi scurisant qu'une part dans un fonds d'investissement, ou que des actions General Electric. En revanche, pour l'actionnaire imptueux toujours la recherche de tuyaux, et prts aux aller et retours, un "investissement" en actions n'est pas plus scurisant que de dpenser sa paye sur un cheval au joli nom ou sur un jockey la toque violette. En fait cet actionnaire imptueux, je conseille d'oublier Wall Street et d'emporter
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ses conomies Hialeah, Monte Carlo, Saratoga, Nassau, Santa Anita ou Baden Baden. Au moins, dans ces superbes endroits quand vous perdez, vous avez la consolation de vous tre amuss. Si vous perdez sur vos actions vous ne trouverez aucune consolation en regardant votre courtier faire les cent pas dans son bureau. De plus, quand vous perdez aux courses, vous n'avez qu' jeter votre ticket, et c'est fini. Avec les actions, les options etc, vous devez revivre ce douloureux pisode avec votre comptable chaque printemps. Cela peut mme vous donner beaucoup de travail. Pour moi, un investissement est simplement un jeu dans lequel vous aurez su faire pencher la chance de votre ct. Peu importe si c'est Atlantic City, le Standard & Poor's 500, ou le march obligataire. D'ailleurs, la bourse me rappelle beaucoup le stud poker. Jouer au stud poker peut procurer un joli rendement long terme ceux qui savent tirer parti de leurs cartes. Quatre des sept cartes distribues sont dcouvertes, ce qui vous permet de voir une bonne partie du jeu de vos adversaires. Ds la troisime, on voit assez bien qui peut gagner ou perdre, ou bien s'il n'y aura pas de gagnant. C'est pareil Wall Street. Vous pourrez avoir des tas d'informations entre les mains si vous savez o les chercher. En posant quelques questions lmentaires sur les socits, vous pourrez dcouvrir lesquelles sont susceptibles de grandir et prosprer, lesquelles ne le sont pas, et lesquelles demeurent trs mystrieuses. On ne peut jamais tre certains de l'avenir, mais chaque nouvel vnement - un bond du bnfice, la vente d'une filiale dficitaire, l'expansion vers de nouveaux marchs est comme une nouvelle carte que l'on retourne. Aussi longtemps que les cartes suggrent des chances de succs, vous gardez la main. Quiconque joue rgulirement au stud poker ralise vite que ce sont toujours les "mmes veinards" qui gagnent. Ce sont les joueurs qui s'engagent pour maximiser leur rentabilit en calculant et recalculant avec attention leurs chances au fur et mesure des cartes retournes. Ils augmentent leur mise si leur position se consolide, mais se retirent si la chance est contre eux. Les perdants, eux, s'accrochent jusqu'au bout, dans l'espoir d'un miracle, sensibles au frisson de la dfaite. Au poker, comme Wall Street, les miracles arrivent juste assez souvent pour que les perdants continuent perdre. Les gagnants chroniques se rsignent au fait qu'ils auront ventuellement un brelan d'as, et miseront le maximum, pour finalement perdre face un full cach. Ils acceptent leur sort, et continuent confiants dans cette mthode
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fondamentale qui finira par porter ses fruits. Les gens qui russissent la bourse, acceptent, eux aussi, les pertes priodiques, les revers et les vnements occasionnels. Les chutes spectaculaires ne les font pas abandonner. S'ils ont fait la recherche ncessaire sur H & R Block et achet le titre, et que le gouvernement dcide de simplifier le code fiscal (ce qui, je vous l'assure, est peu probable) mettant en pril l'activit de Block, ils l'acceptent et repartent en chasse d'une nouvelle valeur. Ils ralisent que la bourse n'est pas une science exacte et qu' l'inverse d'une partie d'checs, le gagnant n'est pas toujours celui qui domine. Si sept actions sur dix rpondent mes attentes, je suis ravi. S'il y en a seulement six, je suis reconnaissant. A Wall Street six actions sur dix suffisent largement vous procurer un score enviable. Au bout d'un moment, vous pourrez mme rduire vos risques en jouant bien, exactement comme au poker. En jouant mal (surpayer une valeur par exemple), mme l'acquisition de Bristol Myers ou Heinz peut se transformer en une lourde perte ou une opportunit manque. Cela arrive ceux qui s'imaginent que parier sur des blue chips les dispense de faire attention. Ce sont eux qui perdent la moiti de leur capital, et mettent plus de huit ans le rcuprer. Au dbut des annes soixante, des millions de dollars mal informs se sont rus sur des occasions survalues et s'envolrent ainsi. Peut-on pour autant dire que Bristol Myers ou McDonald's soient des investissements risqus ? Tout est dans la manire d'investir. D'un autre ct, assumant que vous avez fait votre travail de recherche, investir dans General Public Utilities propritaire de la problmatique centrale nuclaire de Three Miles Island, une valeur risque et erratique, faisait preuve de plus de "conservatisme" qu'investir contretemps dans la vieille et solide Kellogg. Afin de ne pas "prendre de risques" avec le patrimoine de ma bellemre Mrs Charles Hoff, je lui conseillai un jour d'acheter des Houston Industries, une socit tout fait "sre". Sre, certes, mais la valeur ne bougea pas en dix ans. Je m'imaginai que je pouvais prendre quelques petits "risques" supplmentaires avec l'argent de ma propre mre, aussi lui ai-je achet Continental Edison. La valeur fut multiplie par six. Con Ed n'tait pas si risque pour ceux qui, sans relche, continuaient surveiller ses fondamentaux. Les grands gagnants se trouvent toujours dans ces catgories juges haut risque, mais les risques viennent plutt des investisseurs que des catgories. Pour celui qui accepte les incertitudes, l'avantage majeur des actions est la rcompense extraordinaire que l'on y trouve si on a raison. Le calcul de rentabilit des diffrents fonds communs de placements de la
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Johnson Chart Service de Buffalo (dans l'tat de New York) le confirme. La corrlation est intressante : plus le fonds est risqu, plus il rapporte. Si en 1963 vous avez mis 10 000 dollars dans un fonds, disons moyen, vous vous tes retrouvs avec 31 338 dollars quinze ans plus tard. Les mmes 10 000 dollars placs dans un fonds mixte (actions et obligations) vous auraient mis la tte de 44 343 dollars. Un fonds de croissance et revenus (exclusivement d'actions) aurait fructifi jusqu' 53 157 dollars. Quant un fonds plus agressif (galement des actions), il vous aurait procur 76 556 dollars. La bourse valait donc bien qu'on mise sur elle, condition bien sr de connatre les rgles du jeu. Et tant que vous possdez des actions de nouvelles cartes sont retournes. Maintenant que j'y pense, investir ne revient pas vraiment jouer au poker avec 7 cartes, mais plutt avec 70 cartes, ou si vous possdez dix actions, avec 10 jeux de 70 cartes dans la mme main.

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CHAPITRE QUATRE

LE TEST DU MIROIR
"G eneral Electric est-il un bon investissement ?" Ce n'est pas la premire question poser. Mme si General Electric est un bon investissement, cela ne veut pas dire que vous devez l'acheter. Il ne sert rien de lire les pages financires de votre journal sans vous tre examin antrieurement dans le miroir le plus proche. Avant d'investir dans la moindre action, il vous faut rpondre ces trois questions personnelles : l/ Suis-je propritaire de ma maison ? 2/ Ai-je besoin de cet argent ? et 3/ Ai-je les qualits qui me permettront de russir ? Que les actions soient pour vous de bons ou de mauvais investissements dpend plus de vos rponses ces trois questions que tout ce que vous lirez dans le W^all StreetJournal.

1. SUIS-JE PROPRITAIRE DE MA MAISON ? A Wall Street on dirait, "Une maison, quelle affaire !" Avant de vous lancer dans les actions, vous devriez songer acheter une maison, car une maison, aprs tout est le bon investissement que presque tout le monde fait. Il y a srement quelques exceptions, comme des maisons bties sur une fosse ordures ou d'autres dans des quartiers chics passs de mode, mais dans 99 pour cent des cas, une maison vous fait gagner de l'argent. Combien de fois avez-vous entendu se lamenter un ami ou une relation ? "Ma maison est un mauvais investissement !" Rarement, je parie. Des millions d'amateurs ont fait de bonnes affaires dans l'immobilier grce leurs maisons. Il arrive que des familles obliges de dmnager rapidement, vendent perte mais trs rare est l'individu qui perde de l'argent dans plusieurs maisons successives, comme cela peut frquemment arriver avec des actions. Plus rare encore est celui qui se retrouve ruin dcouvrant un beau

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matin que sa maison a dclar banqueroute, ce qui est le tragique destin de plus d'une socit cote. Ce n'est pas une concidence que ceux qui se rvlent des gnies pour acheter leur maison, fassent preuve de btise ds qu'il s'agit d'actions. L'achat d'une maison est entirement truqu en faveur du propritaire. La banque vous permet de l'acqurir avec seulement 20 % de capital, quelquefois moins encore, vous donnant ainsi un remarquable pouvoir d'endettement. Bien sr vous pouvez aussi acheter une action en bloquant seulement la moiti de sa valeur en garantie, c'est ce qu'on appelle "acheter terme"; mais chaque fois que le cours de l'action ainsi achete, baisse, il vous faut rajouter de l'argent frais pour assurer votre solvabilit. Cela n'arrive jamais avec une maison. Vous n'avez pas d'argent remettre sur le tapis si le march immobilier baisse. L'agent immobilier ne vous appellera pas en pleine nuit pour vous annoncer : "I] faut 20000 dollars avant 11 heures demain matin, sinon il vous faudra vendre deux chambres", ce qui arrive frquemment des actionnaires forcs de rtrocder leurs actions achetes terme. C'est l'un des autres avantages tre propritaire. Grce l'effet de levier, si vous achetez une maison de 100 000 dollars en versant seulement le cinquime de la somme et en empruntant le reste, et que celle-ci prenne 5 % chaque anne, vous faites un profit de 25 % sur votre acompte (le cinquime de la somme). En outre, l'intrt de votre emprunt est dductible de vos impts (le rgime est diffrent en France). Faites aussi bien Wall Street et vous serez aussi fort que Boone Pickens. En prime, vous bnficierez aussi d'un allgement de vos impts locaux. Ajoutons que votre maison est un parfait remde contre l'inflation et un endroit idal o s'abriter durant une rcession, sans omettre le toit au-dessus de votre tte. Et enfin, si vous dcidez de la vendre, vous pourrez rinvestir dans une autre, plus luxueuse, ce qui vous vitera d'tre tax sur vos plus-values. La progression normale dans les maisons est la suivante. Vous commencez par une petite (la maison des dbuts), puis vous en achetez une de taille moyenne, avant ventuellement de dmnager dans une plus spacieuse. Quand les enfants sont partis, vous vendez la grande et revenez vers une plus petite, faisant ainsi un joli profit. Ce bnfice exceptionnel n'est pas tax car l'administration, dans sa compassion, vous exempte de l'impt sur les plus-values immobilires une fois dans votre vie. Ceci n'arrive jamais avec les actions qui sont imposes aussi souvent et aussi lourdement que possible. Vous pouvez, quarante ans durant, acheter des maisons sans payer d'impts. Quand bien mme, il vous faudrait finir par en payer, vous serez revenus dans une tranche d'imposition infrieure, ce sera moins terrible. Le vieil adage de Wall Street, "N'investissez jamais dans que]que chose
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qui se nourrit ou se rpare", peut s'appliquer a^^x courses de chevaux, mais il est absurde pour les maisons. Il y a d'autres raisons secondaires qui expliquent que vous fassiez mieux dans la pierre que dans les actions. Peu de chance que, par peur, vous dsertiez votre maison, parce que le supplment immobilier de votre journal titre "Les prix des logements plongent". On ne publie pas le vendredi aprsmidi, le prix de clture de votre propre maison, pas plus qu'il ne s'inscrit sur votre cran de tlvision. Et aux nouvelles financires, on ne cite pas les dix maisons les plus actives. "Le 100 rue des Vergers a perdu 10 %. Les voisins n'ont rien vu qui puisse expliquer cette chute exceptionnelle". Les maisons, comme les actions, ont plus de chance d'tre profitables long terme. Et, l'inverse des actions, elles restent gnralement plus longtemps la proprit d'une mme personne - sept ans, je crois, est la moyenne gnrale. Comparez ce chiffre aux 87 % des actions de la Bourse de New York qui changent de mains tous les ans. Les gens se sentent plus en scurit dans leur maison qu'avec leurs actions. Il faut un camion de dmnagement pour quitter sa maison, mais un coup de fil suffit pour se dbarrasser d'une action. En fait, vous tes un bon investisseur immobilier parce que vous savez fourrer votre nez de la cave au grenier en posant les bonnes questions. C'est une qualit hrditaire. Vous avez grandi en voyant vos parents vrifier les services publics, les coles du quartier, la tuyauterie, la fosse septique, et les impts locaux. Certains conseils comme celui-ci vous reviennent en mmoire : "N'achetez pas la maison la plus chre de la rue". Vous pouvez faire le tour du voisinage et regarder ce qui a t fait ou dtruit et le nombre de maisons rnover. Et avant de faire une proposition, vous demandez conseil des experts qui chercheront les termites, les fuites sur le toit, le salptre, les tuyaux rouilles, l'lectricit dfaillante ou des fissures dans les fondations. Rien d'tonnant ce que les gens gagnent de l'argent dans l'immobilier et non dans les valeurs mobilires. Il leur faut des mois pour choisir leurs maisons, quelques minutes seulement pour choisir leurs actions. Ils passent mme plus de temps acheter un bon micro-ondes qu' opter pour un bon investissement. 2. AI-JE BESOIN DE CET ARGENT ? Cela nous amne tout droit la deuxime question. Il parat sens, avant d'investir, de jeter un oeil sur le budget familial. Par exemple, s'il vous faut dans deux ou trois ans assumer les frais de collge de votre fils, n'ache35

tez pas d'actions. Peut-tre tes-vous veuve (il y en a toujours dans les livres sur la Bourse) et votre fils Dexter, en classe de terminale a-t-il une chance de rentrer Harvard, mais sans bourse ? Comme vous aurez du mal payer les frais levs d'universit, vous tes tente d'accrotre vos revenus avec quelques blue chips traditionnelles. Dans ces conditions, mme des blue chips peuvent tre risques. Sauf imprvu, on peut raisonnablement prdire l'avenir des actions dans dix ou vingt ans. Mais savoir si elles auront grimp ou chut dans deux ou trois ans tient du hasard, autant jouer pile ou face. Des blue chips peuvent chuter et se maintenir un cours trs bas pendant trois ou mme cinq ans. Pour Dexter, cela voudra dire les cours du soir. Peut-tre, tes-vous une personne ge vivant sur un revenu fixe, ou mme quelqu'un de jeune, allergique au travail et vivant aussi d'un revenu fixe, part de l'hritage familial. Dans ces deux cas, vous resterez loin du march. Il existe un bon nombre de formules compliques pour calculer quel pourcentage de vos actifs pourrait tre investi en actions; le mien est plus simple et s'applique Wall Street comme au tierc. N'investissez que ce que vous pouvez perdre sans que cela n'affecte votre vie quotidienne ou votre futur proche. 3- AI-JE LES QUALITS QUI ME PERMETTRONT DE RUSSIR ? C'est la plus importante des questions. Il me semble que la liste des qualits doive inclure la patience, la confiance en soi, le bon sens, une certaine tolrance la douleur, la largesse d'esprit, le dtachement, la persistance, l'humilit, la flexibilit, la volont de faire ses propres recherches, la mme volont admettre ses erreurs, et le pouvoir d'ignorer la panique gnrale. En termes de Q.I., les meilleurs investisseurs sont au-dessus des 10% les plus mauvais mais au-dessous des 3 % de surdous. Il me semble que les vritables gnies se laissent trop souvent sduire par des cogitations thoriques et sont jamais trahis par la vritable volution des actions, qui s'avre beaucoup plus simple qu'ils ne l'imaginent. Il est galement important de savoir prendre des dcisions sans une information complte et parfaite. A Wall Street, les choses sont rarement claires, et si elles le sont, il est dj trop tard pour en profiter. L'esprit scientifique qui a besoin de toutes les donnes, sera vou l'chec. Il est enfin crucial de savoir rsister votre nature humaine et vos intimes convictions. Rare est l'investisseur qui n'abrite pas la certitude secrte qu'il a un don pour anticiper les cours des actions, ceux de l'or, ou les
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taux d'intrt, alors que la plupart d'entre nous ont dj eu maintes fois la preuve de leurs erreurs. Il est troublant de voir combien de fois les gens ont eu le sentiment inluctable d'une hausse des cours ou d'une amlioration de conjoncture, alors que l'inverse se produisait. Les lettres boursires confidentielles, toujours trs recherches, confirment cette rgle. Elles anticipent toujours hausse ou baisse contretemps. Selon les informations de l'Investor's Intelligence qui mesure l'opinion des investisseurs travers ces publications, le sentiment gnral, la fin de l'anne 1972, fleurait bon l'optimisme - 15 % seulement des spcialistes taient baissiers - alors que s'amorait une chute des cours. Aux premiers signes du regain de 1974, le pessimisme tait encore de mise et 65 % des analystes annonaient que le pire restait venir. Regain d'optimisme dans 90 % des lettres en 1977... juste avant la chute. Et quand dbut 1982, le march entame sa grande envole, on trouve 55 % de spcialistes pour anticiper une baisse. Et enfin, 80% voyaient une poursuite de la hausse... la veille du grand soubresaut du 19 octobre 1987. Ce n'est pas parce que les investisseurs et ceux qui les conseillent sont foncirement stupides ou peu perspicaces. Mais le signal peine reu, le message risque d'avoir dj chang. Quand des nouvelles positives donnent aux investisseurs un sentiment de confiance, il ne faut pas longtemps l'conomie pour se faire pilonner. Quel autre lment peut-il expliquer que bon nombre d'actionnaires (y compris des PDG ou autres tnors des affaires) aient davantage eu peur des actions quand celles-ci se sont le mieux comportes (du milieu des annes trente aux annes soixante), et, l'inverse, ont t plus sereins quand celles-ci affichaient leurs plus mauvais records (dbut des annes soixantedix, et l'automne 1987). Le succs du livre de Ravi Batra "La grande crise de 1990" est-il le garant d'une priode de prosprit nationale ? C'est tonnant de voir la vitesse laquelle le sentiment d'un investisseur peut s'inverser alors que la ralit ne change pas. Quelques jours avant le krach d'octobre, des hommes d'affaires de passage traversaient Atlanta, Orlando, ou Chicago, admirant les nouvelles constructions. "Superbe ! Quel boom extraordinaire !" changeaient-ils. Quelques jours plus tard, je suis persuad que ces mmes voyageurs regardaient ces mmes immeubles, remarquant cette fois : "Mon dieu, ils doivent avoir des problmes. Comment vontils vendre tous ces appartements et louer tous ces bureaux ?" La nature humaine veut que nous soyons de pitres synchronisateurs ds qu'il s'agit de bourse. L'investisseur imprudent passe continuellement par trois stades motionnels : l'inquitude, la suffisance et la capitulation.

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Il s'inquite ds que le march a baiss ou que l'conomie hoquette, et cela l'empche d'acheter des bonnes valeurs un prix intressant. Il finit par les acheter plus cher mais affiche une grande satisfaction car elles montent. C'est justement le moment o il devrait vrifier les fondamentaux, mais il ne le fait pas. Puis finalement ses actions traversent une mauvaise passe, et retombent en dessous de leur cours d'achat. Il capitule et vend. Certains se targuent d'tre "des investisseurs long terme", mais ne le sont que jusqu' la prochaine chute svre (ou toute petite hausse), stade auquel ils deviennent des investisseurs court terme, et vendent en faisant de lourdes pertes ou, ventuellement un modeste bnfice. Il est facile de paniquer dans ces affaires volatiles. Depuis que je suis la tte du Magellan, le fonds a perdu entre 10 et 35 % pendant huit priodes de baisse, et pour l'anne 1987 seule, il tait en hausse de 40 % en aot avant de fondre moins 11 % dbut dcembre. Nous avons fini l'anne avec un gain de 1 %, confirmant de justesse ma rputation de n'avoir jamais termin une anne en baisse - touchons du bois. J'ai lu rcemment qu'en moyenne, le cours d'une action fluctuait de 50 % sur un an. Si c'est vrai, et cela le fut apparemment travers notre sicle, une action de 50 dollars a toutes les chances de grimper 60 dollars et/ou de chuter 40 dans les douze prochains mois. En d'autres termes, son cours le plus haut de l'anne (60 dollars) est de 50 % suprieur son cours le plus bas (40 dollars). Si vous tes le genre de personne acheter irrsistiblement 50 dollars, en acqurir davantage 60 dollars ("Voyez, j'avais raison, elle monte") puis, dcourag, vendre 40 dollars ("J'avais tort. Elle descend") alors, le meilleur manuel boursier ne peut rien pour vous. Certains se flicitent de marcher contre courant, s'imaginant qu'il vaut mieux faire exactement le contraire de ce que font les autres. En fait, l'authentique original n'est pas celui qui adopte l'attitude inverse de celle de la foule (c'est--dire se dlester d'une action que tout le monde achte). L'authentique original attend que les choses se calment et achte les actions auxquelles personne ne prte attention, et surtout celles qui font bailler Wall Street. Quand E.F. Hutton parle, tout le monde est cens couter, voil le problme. Tout le monde devrait essayer de somnoler. Ds qu'il s'agit de prvisions du march, l'habilet ne consiste pas couter mais, ronfler. Plutt que d'apprendre croire en ses convictions profondes, il est plus astucieux de se discipliner les ignorer. Gardez vos actions tant que leurs fondamentaux n'ont pas chang. Sinon, votre seul espoir d'arrondir vos actifs nets sera d'adopter cette formule de Paul Getty : "Levez vous tt, travaillez dur, trouvez du ptrole".
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CHAPITRE CINQ

LE MARCH EST-IL BON ? SOYEZ GENTILS, NE POSEZ PAS LA QUESTION

Dans la srie de questions qui suit mes confrences, il y a toujours quelqu'un pour me demander si nous sommes dans un bon ou mauvais march. Pour chaque personne qui s'interroge sur la solidit de Goodyear Tire, ou le juste prix de ses actions, il y en a quatre qui veulent savoir si le taureau* est bien vivant et piaffe, ou si l'ours** a montr sa face renfrogne. Je leur rponds invariablement que la seule chose que je sache sur l'avenir du march, c'est qu' chaque fois que j'obtiens une promotion, il descend. A peine ai-je donn cette rplique que quelqu'un d'autre se lve pour s'enqurir de la date de ma prochaine promotion. Cela prouve bien qu'il n'est pas ncessaire de lire l'avenir de la bourse pour gagner de l'argent ou bien je n'en aurais jamais gagn. Assis derrire mon cran, j'ai assist quelques unes des plus fortes glissades du Dow Jones. Pas une fois, je n'aurais pu prdire ces catastrophes, mme si ma vie en avait dpendu. Au cours de l't 87, je n'ai averti personne, ni moimme, de la chute vertigineuse de 1 000 points qui allait suivre. Je n'ai pas t le seul tre incapable de le prvoir. Si l'ignorance aime
symbole d'un march haussier " symbole d'un march baissier
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la compagnie, alors j'tais confortablement entour d'un groupe impressionnant de clbres voyants, pronostiqueurs et experts en tous genres qui, eux non plus, n'ont rien vu. "Si vous devez prvoir" a dclar un jour un expert intelligent, alors prvoyez souvent". Personne ne m'a appel pour m'informer d'une baisse imminente en octobre, et si toutes les personnes qui se vantent de l'avoir prvue, avaient vendu toutes leurs actions, le march aurait perdu ses 1 000 points encore plus tt, du fait de la vente massive de ces personnes bien informes. Chaque anne, je m'entretiens avec les patrons d'un millier de socits, et je ne peux viter d'entendre les diffrents parasites de l'or, disciples des taux d'intrt, gardiens de la Fdral Reserve et mystiques de la fiscalit cits dans les journaux. Des milliers d'experts se penchent sur des indicateurs aux mrites exagrs, des ratios de double options, sur la politique du Fed en matire de masse montaire, sur les investissements des trangers, ou mme sur les constellations du ciel et la mousse sur les chnes. Et ils n'arrivent pas plus prvoir le march avec logique que l'examen des entrailles d'oiseaux qui avait inform les empereurs Romains de l'invasion des Huns. Il n'y avait pas eu davantage de signaux de dtresse avant la dbcle de 1973-74. Pendant mes annes d'universit, j'avais appris que le march grimpait annuellement de 9 %, et cela ne s'est jamais prouv depuis. Il me faut maintenant trouver quelqu'un pour me dire de combien sera la hausse, ou tout simplement s'il baissera ou montera. Tous les grands mouvements du Dow Jones me sont toujours apparus comme des surprises. Puisque le march est plus ou moins li l'conomie, on essaie souvent de l'anticiper en prvoyant l'inflation et la rcession, l'expansion et la dflation et l'volution des taux d'intrt. C'est vrai, il existe une extraordinaire corrlation entre la bourse et les taux, mais qui peut prvoir ces derniers avec une fiabilit rgulire ? Les EtatsUnis possdent 6 000 conomistes, dont la plupart sont employs plein temps pour prvoir les rcessions et les taux d'intrt. S'ils parvenaient deux prvisions exactes successives, ils seraient dj millionnaires, et auraient pris leur retraite Bimini, sirotant un rhum et pchant le marlin. A ma connaissance, la plupart est toujours grassement paye travailler, c'est un signe. Comme l'a dit un jour un esprit perspicace, si tous les conomistes du monde s'allongeaient les uns ct des autres, ce ne serait pas une mauvaise chose. Allons, peut-tre pas tous les conomistes. Srement pas ceux qui lisent ce livre, ni fortiori ceux qui, comme Ed Hyman chez C.J. Lawrence, regardent les prix de dtail, les inventaires, et les livraisons de voitures, ignorant totalement les courbes de Laffer et le stade de la lune. Les conomistes pratiques sont des conomistes comme je les aime.
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Il existe aussi la thorie selon laquelle une rcession survient tous les cinq ans, mais l non plus, cela ne s'est pas confirm. J'ai lu la Constitution, cela n'est crit nulle part. Bien sr, j'aimerais tre prvenu de l'imminence d'une rcession et pouvoir ainsi ajuster mon portefeuille. Mais il n'y a aucune chance pour que cela se produise. Certains attendent que des cloches leur signalent la fin de la rcession ou le dbut d'un rallye. Mais elles ne sonnent jamais. Rappelez-vous les choses ne sont jamais claires avant qu'il ne soit trop tard. Nous avons eu une rcession de seize mois entre juillet 81 et novembre 1982. Ce fut la priode la plus effrayante dont je me souvienne. Les professionnels senss songeaient s'initier la pche ou la chasse, car nous ne tarderions pas nous rfugier dans les bois et ramasser des glands. Pendant cette priode, le chmage atteignit 14 %, l'inflation, 15 % et le taux d'escompte des banques, 20 % mais l encore, je n'avais pas reu un seul coup de fil pour me prvenir. Il y eut aussi beaucoup de personnes promptes dclarer qu'elles l'avaient prvu, mais personne ne m'en avait fait part. Puis alors que s'aggravait le pessimisme, et que huit investisseurs sur dix juraient que nous allions revivre les annes trente, le march rebondit avec vengeance, et la vie reprit son cours normal. LA PRPARATION PNULTIME Peu importe notre ultime conclusion en matire de finance, il semble que nous soyions toujours prpars au dernier vnement survenu plutt qu' celui qui risque de survenir. Cette "prparation pnultime" est notre faon de remdier au fait que nous n'avions pas vu tout de suite ce qui allait arriver. Le lendemain du krach du 19 octobre, on a commenc craindre que le march ne s'effondre. Il s'tait dj effondr et nous avions survcu (alors que nous ne l'avions pas prvu); nous tions maintenant ptrifis l'ide que cela pourrait recommencer. Ceux qui se retirrent du march pour ne pas tre flous une seconde fois, le furent nanmoins quand le march remonta. La prochaine fois ne ressemble jamais la dernire fois, mais nous ne pouvons jamais nous empcher de nous prparer cette ventualit. Cela me rappelle la conception de l'univers des Mayas. Dans leur mythologie, l'univers fut dtruit quatre fois, et chaque fois les Mayas en tirrent la triste leon et se promirent de mieux se protger - mais toujours pour la catastrophe qui avait prcd. La premire fut une inondation, et les survivants se dplacrent vers les forts, sur un lieu plus lev, construisirent digues et remparts et placrent leurs maisons sur des arbres. Mais la seconde fois, la terre fut ravage par le feu, et leurs efforts rduits
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nant. Les survivants descendirent de leurs arbres et fuirent les bois. Leurs nouvelles maisons furent bties en pierre et se situaient prs d'une fissure escarpe. C'est un tremblement de terre qui survint peu de temps aprs. Je ne me souviens plus quelle fut la quatrime catastrophe - peut-tre une rcession - mais, en tout cas, elle chappa aux Mayas. Ils taient trop occups construire de nouveaux abris pour le prochain tremblement de terre. Deux mille ans plus tard, nous cherchons toujours dans le pass les signes de la prochaine menace, seulement bien sr si nous pouvons deviner de quelle nature elle sera. Il n'y a pas si longtemps, on s'inquitait d'une baisse du baril de ptrole 5 dollars susceptible de provoquer une rcession. Deux ans plus tt, ces mmes personnes s'inquitaient d'une hausse du baril 100 dollars, et l aussi d'une rcession. Elles se sont aussi inquites d'un gonflement trop rapide de la masse montaire. Maintenant, elles craignent qu'il ne soit trop lent. La dernire fois que nous tions prts pour une hausse de l'inflation, nous emes une rcession, puis, prts pour une aggravation de la rcession, nous emes de l'inflation. Il y aura un jour une autre rcession dfavorable la bourse, le contraire d'une inflation, elle aussi trs dfavorable la bourse. Peut-tre y aura-t-il une rcession entre aujourd'hui et le jour de la publication de ce livre. Ne me posez pas la question ? LA THORIE DU COCKTAIL Si les conomistes professionnels ne peuvent prdire l'avenir de l'conomie, si les analystes professionnels ne peuvent prdire celui des marchs, quelles chances peut bien avoir un investisseur amateur ? Vous connaissez dj la rponse, et ceci m'amne ma propre thorie du "cocktail" que j'ai dveloppe pendant maintes annes, en arpentant les rceptions, debout prs du buffet, couter ce que les dix personnes les plus proches de moi racontaient sur les actions. Au premier stade d'un march haussier - rest longtemps maussade et dont personne n'attend une amlioration - personne ne parle d'actions. Si quelqu'un me demande ma profession et que je lui rponde "Je gre un fonds d'actions", il acquiesce poliment avant de s'loigner. S'il ne s'loigne pas, il oriente rapidement la conversation sur l'quipe de football des Celtiques, les prochaines lections ou le temps. Puis trs vite, il se met parler de plaque dentaire avec un dentiste. Lorsque dix personnes prfrent parler plaque dentaire avec un dentiste plutt qu'actions avec un gestionnaire, il y a des chances pour que le march entame une hausse.
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Au second stade, mes nouvelles relations s'attardent un peu plus longtemps aprs l'aveu de ma profession - assez longtemps pour me confier que la bourse est bien risque - mais ils finissent par rejoindre le dentiste. Durant la rception, on parle toujours plus de plaque dentaire que d'actions. Le march a grimp de 15 % depuis le stade un, mais peu y prtent attention. Au troisime stade, aprs une hausse de 30 %, bon nombre d'invits intresss ignorent le dentiste pour s'agglutiner autour de moi toute la soire. Les uns aprs les autres, quelques individus enthousiastes me prennent part pour me demander quelles valeurs acheter. Mme le dentiste me pose la question. Toutes les personnes prsentes ont investi dans une action ou une autre, et discutent de ce qui s'est pass. Au quatrime stade, ils se pressent toujours autour de moi - mais cette fois-ci, ils me donnent des conseils. Mme le dentiste a deux ou trois tuyaux, qui, je le constate en lisant les journaux, s'avrent bons. Quand les voisins me disent ce qu'il faut acheter, et que je commence regretter de ne pas avoir suivi leurs conseils, c'est le signe inluctable que le march a atteint son sommet et s'apprte trbucher. Faites ce que vous voulez de cette histoire, mais ne vous attendez pas me voir parier sur cette thorie du cocktail. Je ne crois pas qu'on puisse prdire les marchs. Je n'ai foi que dans les belles valeurs - particulirement celles des socits sous-cotes et/ou sous values. Que le Dow Jones ait atteint aujourd'hui 1 000, 2 000, ou 3 000 points il valait mieux possder ces dix dernires annes des Marriott, des Merck et des McDonald's que des Avon Products, Bethlem Steel et Xerox. Il valait mieux galement possder des Marriott, Merck et McDonald's que d'avoir investi dans des obligations ou des fonds montaires durant cette mme priode. Si en 1925, vous aviez achet des fleurons, et si vous les aviez conservs travers le krach et la Grande dpression (je reconnais que ce n'tait pas facile) vous auriez t ravis du rsultat en 1936. QUEL MARCH ? Le march n'est pas pertinent. Si je peux au moins vous convaincre de cela, mon livre aura port ses fruits. Et si vous ne me croyez pas, peut-tre croirez vous Warren Buffet. "En ce qui me concerne", a-t-il crit, "la bourse n'existe pas. Elle n'est l qu'en tant que rfrence, pour voir si quelqu'un tente de faire une btise". Buffet a fait de Berkshire Hatheway une entreprise extraordinairement profitable. En I960, une action cotait 7 dollars, elle
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en vaut aujourd'hui 4 900. Un investissement de 2 000 dollars cette poque aurait t multipli par 700, soit 1,4 millions de dollars d'aujourd'hui. On peut dire que Buffet est un grand investisseur. Et davantage, le plus grand investisseur de tous les temps, car un moment o il estimait que les actions taient surcotes, il vendit tout, et distribua l'argent ses associs leur faisant faire un joli profit. Rendre spontanment de l'argent des gens qui seraient prts vous payer pour que vous gardiez les rnes, est unique dans les annales de la finance. J'aimerais beaucoup pouvoir anticiper le march et prvoir les rcessions, mais puisque c'est impossible je me satisfais en cherchant des entreprises profitables, comme celle de Buffet. J'ai gagn de l'argent dans des marchs maussades et vice versa. Plusieurs de mes 10-baggers prfrs ont fait leurs preuves dans un march en dclin. Taco Bell monta en flche durant les deux dernires rcessions. C'est en 1981, seule mauvaise anne de la dcade, qu'il fallait acheter Dreyfus qui entamait alors sa hausse de 2 40 dollars. Juste pour la beaut de l'argument, imaginons que vous puissiez prdire sans hsitation le prochain boom conomique, et que vous vouliez en profiter avec quelques valeurs. Soit, mais faut-il encore choisir les bonnes. Si vous aviez devin que l'immobilier en Floride avait le vent en poupe, et que vous avez choisi Radice, vous auriez perdu 95 % de votre investissement. Si vous aviez pressenti un regain de faveur pour l'informatique et acquis Fortune Systems sans recherches pralables, vous l'auriez vu chuter de 22 dollars en 1983, 1 dollar 7/8 en 1984. Anticiper la bonne tenue des lignes ariennes au dbut des annes quatre-vingt ne vous aurait servi rien si vous aviez choisi People Express ou Pan Am (grce un mauvais management, son cours a fondu de 9 dollars en 1983 4 dollars en 1984). Imaginons que vous ayiez flair le retour de l'acier. Vous tirez au sort dans la liste des valeurs sidrurgiques et tombez sur LTV. De 26 dollars 1/2 en 1981, son cours s'effrita jusqu' 1 1/8 dollar en 1986, alors que durant cette mme priode Nucor, galement une sidrurgique s'envolait de 10 50 dollars. 0e possdais les deux, alors pourquoi ai-je vendu mes Nucor et gard mes LTV. J'aurais pu aussi bien tirer au sort, moi aussi). A chaque fois, vos prvisions du march taient justes, mais cela ne vous a pas empch de perdre la moiti de vos actifs car vous avez choisi les mauvaises valeurs. Si vous attendez que le march entrane vos actions, autant prendre un bus pour Atlantic City et parier vos conomies sur le rouge ou le noir. Si un matin, vous vous rveillez en pensant : "Je vais acheter des actions car le march va monter cette anne", alors mieux vaut
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dbrancher votre tlphone et rester le plus loin possible des "brokers" (courtiers). Vous imaginez que le march vous sortira d'affaire. Non, il n'y a aucune chance. Si vous devez vous inquiter, inquitez-vous des bulletins de commandes de West Point - Pepperell ou de savoir si le dernier n des burritos de Taco Bell a du succs. Choisissez les bonnes actions et le march en prendra soin. Ne me faites pas dire qu'un march survalu est sans importance, mais il n'y a pas de quoi s'affoler. Vous reconnatrez ce jour l lorsqu'il n'y aura plus une seule valeur au cours intressant ou qui ne rponde vos critres. La raison pour laquelle Buffet a rendu ses partenaires leur argent, c'est, disait-il, qu'il ne trouvait plus d'actions qui valaient la peine d'tre conserves. Il avait examin des centaines de socits, sans en trouver une seule qu'il aurait achete pour le mrite de ses fondamentaux. Le seul signal d'achat dont j'ai besoin, c'est de trouver une socit que j'aime. Dans ce cas, il n'est jamais ni trop tt, ni trop tard. Les points importants de cette premire partie que j'aimerais que vous gardiez en mmoire sont les suivants : Ne surestimez pas l'adresse et la sagesse des professionnels. Tirez parti de ce que vous savez dj. Cherchez des opportunits que Wall Street n'a pas encore dcouvertes et cautionnes - des socits qui ne soient pas dans "le rayon du radar". Achetez une maison avant d'acheter des actions. Investissez dans des actions, pas dans le march. Faites abstraction des mouvements court terme. On peut faire de gros bnfices avec des actions. On peut faire de grosses pertes avec des actions. Prvoir l'conomie est futile. Prvoir la tendance court terme du march est futile. Le rendement des actions long terme est gnralement prvisible et largement suprieur celui des obligations. Surveiller la socit dont vous tes actionnaire revient une interminable partie de poker. Les actions ne sont pas faites pour tout le monde, ni pour toutes les tapes d'une vie. L'individu moyen est en contact avec des socits locales intressantes et des produits avec plusieurs annes d'avance sur les professionnels. Avoir un avantage vous aidera gagner de l'argent avec des actions. Dans le march des actions, une dans les mains vaut mieux que dix tu l'auras.
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DEUXIME PARTIE

ROUVER LES GAGNANTS

Ixans cette partie, nous allons montrer comment jouer un atout, comment dnicher les investissements les plus prometteurs, comment valuer ce que l'on possde, et quel gain on peut esprer dans chacune des six diffrentes catgories d'actions. Nous voquerons galement les caractristiques des socits viter tous prix, l'importance des bnfices sur le succs ou l'chec d'une action, les questions poser pendant vos recherches, la meilleure faon de suivre les progrs d'une socit, comment obtenir les faits et valuer les repres les plus importants : les liquidits, l'endettement, le PER, la marge bnficiaire, la valeur comptable, les dividendes, etc...

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CHAPITRE SIX

RAQUER LES 1O-BAGGERS

Le meilleur endroit o commencer ses recherches est prs de chez vous - sinon dans le jardin, dans votre centre commercial et surtout sur votre lieu de travail. La plupart des 10-baggers cits plus haut - Dunkin' Donuts, The Limited, Subaru, Dreyfus, McDonald's, Tambrands et Pep Boys, ont affich des signes avant-coureurs de succs dans des centaines d'endroits travers le pays. Le pompier de Nouvelle Angleterre, les clients de l'Ohio o Kentucky Fried Chicken a ouvert ses premiers restaurants, la foule chez Pic'N' Save, tous ont eu une chance de se dire, "C'est fantastique, je me demande si l'action...", bien avant que Wall Street ne trouve le moindre indice. L'individu moyen rencontre une aubaine deux trois fois par an - quelquefois plus. Les cadres de Pep Boys, les employs de Pep Boys, les avocats et les comptables, les fournisseurs de Pep Boys, les entrepreneurs chargs de construire les nouveaux magasins, l'agence qui s'occupa de leur publicit, les peintres et mme les personnes qui lavent le sol tous les jours ont d remarquer le succs de Pep Boys. Des milliers d'investisseurs en puissance ont eu ce "tuyau", et je ne parle mme pas des centaines de milliers de clients. Au mme moment, l'employ de Pep Boys qui s'occupe des assurances pour la socit a pu remarquer l'augmentation des primes - ce qui est un signe du redressement du secteur de l'assurance - il s'est peut-tre demand si ce n'tait pas le moment d'y investir. Peut-tre aussi les entreprises de construction des magasins Pep Boys ont-elles observ un raffermissement des prix du ciment, une bonne nouvelle pour les cimentires. Tout au long de la chane des dtaillants et des grossistes, ceux qui fabriquent, vendent, nettoient ou analysent, rencontrent une multitude
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d'opportunits de "stock picking"*. Dans mon propre domaine - les socits d'investissement -, les vendeurs, employs de bureau, secrtaires, analystes, comptables, standardistes, ou informaticiens, n'ont pu ignorer l'essor de la profession, qui au dbut des annes quatre-vingt, propulsa les actions de ces socits. Vous n'avez pas besoin d'tre le directeur gnral d'Exxon pour remarquer la prosprit florissante du groupe, ou la hausse des prix du ptrole. Il vous suffit d'tre un gologue, un foreur, un fournisseur, le grant d'une station service, un mcanicien, ou tout simplement un client la pompe. Vous n'avez pas besoin de travailler au sige de Kodak pour savoir que la nouvelle gnration d'appareils japonais 35 mm, bon march, faciles utiliser et de grande qualit a requinqu l'industrie de la photo, et que les ventes de pellicules grimpent. Il vous suffit d'tre un vendeur de films, le propritaire d'un magasin d'appareils photo, ou son assistant, ou tout simplement un photographe spcialis dans les mariages qui aura remarqu que certains invits font aussi bien que lui. Vous n'avez pas besoin d'tre Steven Spielberg pour deviner qu'une ou plusieurs nouvelles sur-productions vont doper les bnfices de la Paramount ou d'Orion Pictures. Il vous suffit d'tre acteur, doublure, metteur en scne, cascadeur, avocat, chef lectricien, maquilleur, ou mme ouvreuse dans un cinma de quartier qui fait salle comble six semaines conscutives, pour enquter sur le pour et le contre d'un investissement dans Orion Pictures. Peut-tre tes-vous professeur et le conseil de gestion de l'cole vous at-il choisi pour exprimenter un nouvel appareil destin faire l'appel des lves, avec un gain de temps inoui. "Qui fabrique ce truc ?" sera ma premire question. Connaissez-vous Automatic Data Processing qui traite neuf millions de feuilles de salaire hebdomadaires pour 180 000 PME ? Ce fut l'une des aubaines du sicle. Depuis 196l, anne o elle fut introduite en bourse, cette socit a vu augmenter ses bnfices chaque anne sans exception. Son plus mauvais score fut une hausse de 11 % durant la rcession de 1982-83, quand la majorit des entreprises affichait des pertes. Automatic Data Processing sonne comme ces socits de "high tech" (haute technologie) que j'essaie la plupart du temps d'viter, mais elle n'a aucun rapport avec l'informatique. Elle ne fait qu'utiliser des ordinateurs pour traiter des bulletins de salaire. Or les utilisateurs de technologie sont les
* Expression souvent utilise mme en franais qui signifie choisir les bonnes actions indpendamment de leur march
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grands bnficiaires du "high tech". Alors que la concurrence a fait baisser les prix des ordinateurs, des firmes comme Automatic Data Processing peuvent faire des conomies sur leur quipement, et rduire progressivement leurs cots. Cela ne peut qu'augmenter leurs bnfices. Sans tambour ni trompette, cette banale entreprise qui s'introduisit au cours unitaire de six cents, (cours ajust), affiche aujourd'hui une action 40 dollars - un 600-bagger long terme -. Le titre atteignit 54 dollars la veille du drapage d'octobre 1987. Sa trsorerie reprsente le double de ses dettes, et aucun signe d'essoufflement n'est visible. Les dirigeants et les employs des 180 000 socits clientes ont certainement t tmoins du succs d'Automatic Data Processing, et comme les principales firmes de courtage en font partie, la moiti de Wall Street aurait d le remarquer. Nous avons si souvent du mal choisir une action gagnante... alors qu'une action gagnante nous a choisis. LE 1O-BAGGER DES ULCRS Vous n'imaginez pas une telle aubaine dans votre vie ? Supposons que vous soyez retrait, vivant quinze kilomtres du plus proche feu rouge, cultivant vos lgumes, et sans tlvision. Un jour vous finirez par aller voir un docteur, cette existence rurale vous a donn un ulcre. Voici une parfaite introduction SmithKline Beckman. Des centaines de docteurs, des milliers de patients et des millions d'amis ou de relations de ces patients ont entendu parler de ce merveilleux mdicament qu'est Tagamet et qui fit son apparition sur le march en 1976. Mme chose pour le pharmacien qui le distribuait ou le coursier qui passait son temps le livrer. Tagamet fut une bndiction pour les malades et une mine d'or pour les investisseurs. Pour un malade, un excellent mdicament est celui qui gurit ses maux une fois pour toutes, mais pour un investisseur, un excellent mdicament est celui que le patient achte continuellement. Tagamet appartient cette dernire catgorie. Il soulage les ulcres mais les bnficiaires directs ne doivent pas s'arrter de le prendre, faisant ainsi des bnficiaires indirects des actionnaires de SmithKline Beckman, le fabricant de Tagamet. Largement grce Tagamet l'action SmithKline passa de 7 1/2 dollars en 1977 72 dollars en 1987. Les consommateurs et les docteurs jourent un grand rle dans cette prouesse. Certains oxymorons devaient eux aussi souffrir d'ulcre - c'est un mtier stressant - mais Smithkline ne faisait pas partie de leur liste, car c'tait un an avant que le titre n'entame son ascension. Pendant la priode
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d'essai du mdicament, 1974-76, le cours grimpa de 4 7 dollars, et aprs son approbation par le gouvernement en 1977, il atteignit 11 dollars. De l il monta en flche 72 dollars.** Si vous aviez manqu Tagamet, Glaxo vous offrait une seconde chance avec Zantac, son propre remde contre les ulcres. Test dans le dbut des annes quatre-vingt, il fut approuv par le gouvernement en 1983. Aussi bien accueilli que Tagamet, il fut tout aussi profitable Glaxo qui vit son cours passer de 7,50 dollars mi-83 30 dollars en 1987. Les mdecins qui avaient prescrit Tagamet et Zantac ont-ils achet des actions SmithKline et Glaxo ? J'en doute fort. Il est plus probable qu'ils aient largement investi dans les ptrolires. Peut-tre ont-ils entendu dire que Union Oil of California tait opable. Et pendant ce temps les directeurs de Union Oil achetaient probablement des valeurs pharmaceutiques, comme la trs demande American Surgery Centers qui chuta de 18,50 dollars en 1982 5 cents. Si vous faites un sondage auprs des mdecins, je parie que peu d'entre eux possdent des valeurs du secteur mdical, la plupart ayant investi dans le secteur ptrolier. Et si vous interrogez les marchands de chaussures, la majorit vous rpondra qu'ils privilgient l'industrie arospatiale, alors que les ingnieurs de l'aronautique s'intressent au secteur de la chaussure. Pourquoi ? Les actions, comme les pelouses, sont-elles plus vertes dans le jardin du voisin ? Je n'en suis pas sr. Avant tout un investissement gagnant peut sembler si improbable qu'on s'imagine le trouver le plus loin possible, dans l'Au Del, tout comme on s'imagine que la perfection n'existe pas sur terre mais seulement au paradis. Par consquent, le mdecin qui connat parfaitement l'thique du secteur pharmaceutique, prfre investir dans Schlumberger, une socit de services dans le secteur du ptrole laquelle il ne connat rien. En revanche, les directeurs de Schlumberger prfreront Johnson & Johnson ou American Home Products. C'est vrai. Il n'est pas ncessaire de connatre une socit pour que ses actions montent. Mais l'important est de savoir (1) que les experts en ptrole
** Toute la journe, je me rfre constamment aux graphiques des actions. J'ai un recueil de graphiques long terme juste ct de mon bureau, et un autre chez moi, pour me souvenir des moments importants, et de ceux qui me rappellent la modestie. Ce que la plupart des gens trouvent dans les albums de famille, je le trouve dans ces merveilleuses publications. Si ma vie devait se cristalliser en deux ou trois images, je verrais le graphique de Flying Tiger, mon premier 10-bagger, celui d'Apple Computer, une action que ma famille m'a fait dcouvrir et Polaroid qui me rappelle le nouvel appareil de photos que ma femme et moi avions emport en voyage de noces. C'tait il y a longtemps, quand il fallait compter soixante secondes avant que la photo ne se dveloppe. Comme aucun de nous deux ne portait une montre, Carolyn les comptait sur son pouls
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sont gnralement mieux placs que les mdecins pour dcider quand acheter ou vendre Schlumberger; et (2) que les mdecins savent plutt mieux que les experts en ptrole, quand investir dans un mdicament succs. La personne qui possde un atout sera en mesure de surpasser celle qui n'en a pas - qui, elle, sera la dernire tre inform des changements importants dans un secteur. L'homme du ptrole, devenu actionnaire de SmithKline sur les conseils de son courtier, ne ralisera pas que les malades ont abandonn Tagamet pour un mdicament concurrent avant que le titre ait perdu 40 %, et que la mauvaise nouvelle n'ait dj "corrig" son cours. Une "correction" est un euphmisme de Wall Street pour prtendre que l'on a anticip des vnements qui ont surpris tout le monde. En revanche, l'homme du ptrole sera aux premires loges pour observer les signes de reprise dans un champ de ptrole, reprise qui inspirera peut-tre Schlumberger un ventuel retour. Bien que les gens qui achtent des actions dont ils ignorent tout puissent avoir de la chance et tre rcompenss, il me semble qu'ils partent avec des handicaps inutiles, tout comme le coureur de marathon qui dcide de mettre sa rputation en jeu dans une course de bobsleigh. LE DOUBLE ATOUT Nous avons plac dans la mme catgorie le directeur d'une compagnie ptrolire et ses comptences, et le client qui fait la queue la caisse de Pep Boys et ses dductions. Il est bien videmment absurde de les considrer sur un pied d'galit. Le premier est un professionnel qui comprend les mcanismes d'un secteur; le second est un consommateur conscient de la popularit d'un produit. Les deux sont utiles dans le choix d'une action, chacun sa faon. L'atout du professionnel lui sert trouver le moment opportun pour acheter une action dj connue, surtout si c'est une valeur dite cyclique. Si vous travaillez dans l'industrie chimique, vous serez parmi les premiers remarquer la forte demande pour le chloride polyvinyl, suivie d'une hausse des prix et d'une baisse de l'excdent des stocks. Vous serez bien plac pour savoir qu'aucun concurrent n'a perc le march, qu'aucune usine n'est en cours de construction et qu'il faut deux trois ans pour en construire une. Autant d'lments qui prsagent une progression des bnfices par les socits existantes qui fabriquent ce produit. Si vous possdez une boutique de pneus Goodyear, et remarquez
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qu'aprs trois annes de ventes mdiocres, vous n'arrivez plus satisfaire la demande, c'est le signal infaillible que Goodyear reprend son souffle. Vous savez dj que leur dernier pneu haute performance est le meilleur. Il vous reste appeler votre courtier pour obtenir les dernires informations sur le groupe au lieu d'attendre qu'il vous appelle pour vous parler de Wang Laboratories. A moins de travailler dans un secteur li aux ordinateurs, quel peut bien tre pour vous l'intrt d'un tuyau sur Wang ? Si la rponse est "non", vous n'avez aucun atout dans Wang. Mais si vous vendez, fabriquez ou distribuez des pneus, vous possdez un atout dans Goodyear. Tout au long de la chane des industries de transformation, ceux qui fabriquent et vendent rencontrent de nombreuses opportunits de stock picking. Cela peut arriver dans une socit de service, une compagnie d'assurance multi-risques, ou une maison d'dition. Les vendeurs et acheteurs de n'importe quel produit peuvent remarquer s'il y a rupture des stocks ou saturation du march, si les prix changent, ou si la demande se modifie. De telles informations n'ont gure de valeur dans l'industrie automobile car les ventes de voitures sont publies tous les dix jours. Wall Street est obsd par les voitures. Mais dans les autres domaines, un observateur attentif peut enregistrer un changement de tendance six douze mois avant les analystes financiers. Cela lui donnera une avance incroyable pour prvoir une augmentation des bnfices - or vous le verrez ce sont les bnfices qui font flamber les cours. Une reprise des ventes n'est pas la seule chose pouvoir attirer votre attention. Vous pouvez dcouvrir que telle socit possde d'incroyables actifs cachs qui n'apparaissent pas sur le bilan. Si vous tes dans l'immobilier, vous auriez pu entendre qu'une chane de grands magasins se trouve la tte de plusieurs immeubles dans le centre ville d'Atlanta, et que leur valeur comptable est encore la mme qu'avant la Guerre Civile. C'est bien un actif cach, et on trouve de telles opportunits dans l'or, le ptrole, les forts, et les chanes de tlvision. Il vous faut chercher une occasion o la valeur des actifs par action dpasse le cours de l'action. Avec de tels exemples inous, vous pouvez acheter beaucoup pour rien. Cela m'est arriv plusieurs fois. Les milliers d'employs de Storer Communications et de ses filiales, sans compter tous ceux qui travaillent dans la tlvision par cble ou n'importe quel rseau de tlvision, auraient pu deviner que les actifs de Storer valaient 100 dollars par action, alors que cette dernire tait cote 30 dollars. La direction le savait, les programmateurs, cameramen, et les ouvriers
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qui installent le cble chez vous auraient pu le savoir. La seule chose qu'ils avaient faire tait d'acheter le titre 30, 35, 40 ou mme 50 dollars et d'attendre que les experts de Wall Street s'en aperoivent. Storer fut rachete*** fin 1985 au cours de 93,50 dollars - il apparut en 1988 que c'tait encore un prix intressant pour les acheteurs. Je pourrais disserter jusqu' la fin de ce livre sur les atouts qu'un stock picker moyen peut trouver dans sa profession. Et sur ceux qui aident le consommateur choisir des gagnants parmi les nouvelles socits forte croissance, surtout dans le commerce de dtail. Que ce soit l'un ou l'autre, l'excitant est de dvelopper son propre systme de dtection hors des sentiers de Wall Street, o vous recevez toujours les nouvelles trop tard.

MON ATOUT EXTRAORDINAIRE Qui pouvait bien avoir un meilleur atout que votre serviteur, assis dans son bureau de Fidelity pendant le grand boom des services financiers et des fonds d'investissement ? J'aurais pu rattraper mon omission de Pebble Beach. On peut me pardonner d'avoir laiss passer ces actifs extraordinaires. Le golf et la voile ne sont que des occupations estivales, mais l'investissement est mon travail quotidien. Je viens ici depuis presque vingt ans. Je connais la moiti des dirigeants des principales socits de services financiers, je suis chaque jour les mouvements du march, et j'ai remarqu certaines tendances avant les analystes. Stratgiquement, il tait impossible d'tre mieux plac pour trouver ce filon du dbut des annes quatre-vingt. Ceux qui impriment les prospectus n'ont pu l'ignorer - ils avaient du mal fournir tous les nouveaux actionnaires des fonds. Les commerciaux ont d, eux aussi, en prendre note quand ils quadrillaient le pays et levaient plusieurs milliards de dollars de nouvelles souscriptions. Les services de maintenance ont d remarquer l'expansion des bureaux chez Federated, Franklin, Dreyfus et Fidelity. Les socits qui vendaient des fonds communs de placement avaient atteint l'apoge de leur prosprit. C'tait la folle rue. Fidelity n'est pas cote, vous ne pouviez donc pas profiter de cet engouement avec elle. Mais Dreyfus ? Avez-vous dj vu un graphique qui ne s'arrte jamais de monter ? De 40 cents en 1977, l'action s'est envole jusqu' presque 40 dollars en 1986 - un 100-bagger en neuf ans -, et tout cela dans un march plutt mdiocre. Franklin fut un 138-bagger, et
* Elle devint une socit prive et sortit de la cote.

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Federated vit son cours multipli par 50 avant d'tre rachet par Aetna. Je les touchais toutes du doigt. Je connaissais par coeur l'histoire de chacune d'entre elle. Tout tait parfait, les profits grimpaient, leur essor tait vident. Combien ai-je gagn dans tout cela ? Zro. Je n'ai pas achet la moindre action de Dreyfus, Federated ou Franklin. J'ai tout rat et je ne l'ai vu qu' la dernire minute. Je devais tre trop occup penser Union Oil of California, comme les mdecins. Chaque fois que je tombe sur le graphique de Dreyfus, je me souviens de ce conseil que j'essaie de vous dvelopper : investissez dans les choses que vous connaissez. Aucun de nous ne doit laisser passer une seconde occasion de ce genre, et je ne l'ai pas fait. Le rallye de 1987 m'a donn une deuxime chance avec Dreyfus (voir chapitre 17).

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CHAPITRE SEPT

JE L'AI,JE L'AI ! QU'EST-CE QUE C'EST ?

Quelle que soit la faon dont l'action se soit distingue vos yeux - au bureau, dans un centre commercial, que ce soit quelque chose que vous ayiez mange ou achete, un conseil de votre courtier ou de votre belle-mre - cette dcouverte n'est pas un signal d'achat. Il ne suffit pas que Dunkin' Donuts ne dsemplisse pas ou que Reynolds Metals croule sous les commandes d'aluminium pour que vous deveniez actionnaire. Vous avez seulement la premire trame d'une histoire qu'il faut dvelopper. Il vous faut mme traiter cette premire information (le dtail qui vous a fait remarquer la socit) comme un tuyau anonyme et intrigant, mystrieusement gliss dans votre bote lettres. Cela vous vitera d'acheter un titre uniquement parce que vous avez aim quelque chose ou, pire, sur la rputation de celui qui vous a donn le tuyau. "Oncle Harry l'achte. Il est riche, il doit savoir de quoi il parle". Ou bien "Oncle Harry l'achte. Moi aussi, parce que le dernier titre qu'il recommandait a doubl". Dvelopper l'histoire n'est pas difficile; cela vous prendra deux heures au plus. Dans les chapitres suivants, je vous montrerai comment je fais, et o trouver les meilleures sources d'information. Il me semble que cette phase de travail la maison est aussi dcisive pour votre russite, que le voeu que vous avez fait antrieurement d'ignorer les hauts et les bas du march. Peut-tre y a-t-il des personnes qui gagneront de l'argent sans faire la moindre recherche, mais pourquoi prendre des risques inutiles ?

Investir sans recherche revient jouer au poker sans regarder les cartes.
Pour une raison mystrieuse, on a rendu l'analyse financire si sotrique et technique que des consommateurs normalement prudents investis-

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sent leurs conomies sur un caprice. Le mme mnage qui aura pass un week-end entier chercher les billets d'avion les moins chers pour Londres, achtera 500 actions KLM sans passer cinq minutes regarder la socit. Revenons aux Dupont. Ils se targuent d'tre des consommateurs astucieux qui n'hsitent pas regarder les tiquettes des taies d'oreiller. Ils comparent le poids et les prix des botes de lessive pour acheter la plus intressante. Ils calculent quelles ampoules lectriques utilisent le moins d'nergie, mais toutes leurs conomies sont grignotes par les fiascos boursiers de Monsieur Dupont. N'est-ce pas lui, dans son fauteuil bascule en train de lire un article de Consumer Reports* sur l'paisseur et le pouvoir d'absorption des cinq principaux papiers hyginiques. Il se demande s'il va changer pour la marque Charmin. Passera-t-il autant de temps lire le rapport annuel de Procter and Gamble la socit qui fabrique Charmin, avant d'y investir 5 000 dollars. Srement pas. Il achtera d'abord les actions, ensuite seulement, jettera le rapport annuel la poubelle. Le syndrome Charmin est un mal universel, mais il se soigne facilement. Il vous suffit de vous donner autant de peine pour choisir vos actions que pour faire votre march. Mme si vous tes dj actionnaire, il est utile de regarder l'exercice, car il est possible que certaines de vos actions ne puissent remplir vos attentes. Il existe plusieurs sortes de valeurs, et chacune a des limites qu'elle ne peut dpasser. En dveloppant l'histoire, vous devrez faire des distinctions ds le dpart. LA DERNIRE LIGNE DU BILAN Procter and Gamble illustre bien ce dont je parle. Rappelez-vous, je vous ai parl des collants L'eggs comme tant l'un des deux produits les plus rentables des annes soixante-dix. L'autre tait les couches Pampers. Ami ou proche d'un bb, vous avez mesur le succs de Pampers, et sur la bote il est crit que "Pampers" est fabriqu par Procter and Gamble. Mais cela suffisait-il vous prcipiter pour acheter des actions du groupe ? La rponse est non, si vous aviez commenc dvelopper l'histoire. Car en cinq minutes vous auriez compris que Procter and Gamble est un mastodonte et que les ventes de Pampers ne contribuent que trs partiellement ses bnfices. Pampers a eu un impact sur le groupe, mais trs relatif compar la bonne influence de L'eggs sur une plus petite socit comme Hanes.
L'quivalent de 50 millions de consommateurs

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Si vous regardez une action en mesurant l'effet d'un produit prcis sur la socit, la premire question sera : "Quel sera l'impact de ce produit sur les bnfices de la socit ? Je me rappelle qu'en fvrier 1988, les investisseurs s'emballrent pour Retin-A, une crme fabrique par Johnson & Johnson. Depuis 1971, elle tait vendue comme un produit contre l'acn, mais une rcente tude suggra qu'elle tait galement efficace pour faire disparatre les tches pigmentaires dues au soleil. Les journaux sautrent sur l'histoire et Retin-A fit les gros titres comme tant la crme anti-vieillissement, "le remde anti-rides". On pouvait penser que Johnson & Johnson avait dcouvert la fontaine de la jeunesse ! Que s'est-il pass ? Le titre Johnson & Johnson grimpa de 8 dollars en deux jours (les 21 et 22 janvier 1988) et la capitalisation boursire du groupe se trouva augmente de 1,4 milliard de dollars. Dans toute cette histoire, on avait oubli de noter que les ventes de Retin-A pour l'anne prcdente ne reprsentaient que 30 millions de dollars, sans compter que la Food and Drug Administration (organisme autorisant la vente de tout produit alimentaire ou pharmaceutique) reprendrait la vrification de Retin-A la lumire de ses nouvelles qualits. Les investisseurs ont fait preuve de plus de lucidit dans un autre cas intervenu aux environs de la mme poque. Un rapport mdical concluait qu'un cachet d'aspirine pris tous les deux jours rduisait le risque de crise cardiaque chez les hommes. Les tests avaient t faits avec la marque Bufferin fabrique par Bristol-Myers, mais le titre Bristol-Myers frmit seulement de 50 cents pour atteindre 42 7/8 dollars. Beaucoup avaient pris conscience que les ventes de Bufferin pour l'anne prcdente n'atteignaient que 75 millions de dollars, moins de 1,5 % des 5,3 milliards de dollars de chiffre d'affaires total du groupe. Mieux valait jouer Sterling Drug, le fabriquant de l'aspirine Bayer, avant que ce ne soit rachet par Eastman Kodak. Les ventes d'aspirine de Sterling reprsentaient 6,5 % du chiffre d'affaires total mais frisaient les 15 % des bnfices du groupe - l'aspirine tait le produit le plus rentable de Sterling. GROSSES SOCITS, PETITS CARTS La taille de la socit est largement proportionnelle ce que vous pouvez obtenir de ses actions. Quelle est la taille de l'entreprise dans laquelle vous avez investi ? A l'exception de quelques produits trs spcifiques, les actions des grosses socits ne font pas de gros carts. Elles se tiennent
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bien dans certains marchs mais vous trouverez votre plus grand cart dans des socits de petite taille. N'esprez pas voir le titre d'un gant comme Coca-Cola quadrupler en deux ans. Si vous achetez Coca-Cola au juste cours, vous pourrez tripler votre investissement en six ans, mais pas gagner le gros lot en deux. Procter and Gamble et Coca-Cola n'ont rien de rprhensible, et se sont d'ailleurs rcemment trs bien comports. Mais gardez l'esprit que ce sont des mastodontes, et vous viterez les faux espoirs et les attentes dues. Il arrive qu'une sri de malheurs plonge une importante socit dans la dtresse financire, et que, durant sa convalescence, elle fasse le grand cart. Ce fut le cas de Chrysler, de Ford ou Bethlem Steel. Quand Burlington Northern fut dprim, son titre vacilla de 12 6 dollars pour rebondir 70 dollars. Mais cela reste des situations exceptionnelles qui tombent dans la catgorie des redressements de socits. Dans le cours normal des affaires, des groupes multimilliardaires comme Chrysler, Burlington Northern, DuPont, Dow Chemical, Procter and Gamble ou Coca-Cola ne peuvent tout simplement pas se transformer en 10-baggers. Que General Electric double ou triple dans le proche avenir est mathmatiquement impossible. GE est dj tellement norme qu'il reprsente presqu'un pour cent du PNB des Etats-Unis. Chaque fois que vous dpensez un dollar, GE rcupre un penny. Pensez-y. Dans les centaines de milliards dpenss annuellement par les consommateurs amricains, un penny de chaque dollar l'est dans un produit ou un service (ampoules lectriques, appareils mnagers, assurance, la chane de tlvision NBC, etc...) fourni par GE. Voici une compagnie parfaite - elle a fait des acquisitions senses, rduit ses cots, dvelopp avec succs de nouveaux produits, elle s'est dbarrasse de ses filiales boiteuses, a vit de peu de se faire piger dans l'informatique - et pourtant le titre n'avance qu' tout petits pas. Ce n'est pas la faute de GE. L'action ne peut faire autrement, elle est attache un mastodonte. GE a 900 millions d'actions en circulation, et une capitalisation boursire de 39 milliards de dollars. Ses bnfices annuels de plus de 3 milliards de dollars sont largement suffisants pour le faire figurer tout seul sur la liste des 500 du magazine Fortune. Il n'a aucun moyen d'acclrer sa croissance sans prendre possession du monde. Et puisque c'est la croissance qui propulse les cours, il n'est pas surprenant que GE avance lentement alors que La Quinta monte en flche. Tous les autres lments tant gaux, vous aurez de meilleurs rsultats avec une plus petite socit. Ces dix dernires annes, Pic'N' Save vous aurait rapport plus d'argent que Sears, toutes deux tant des chanes de
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commerce de dtail. Maintenant que Waste Management est devenu un conglomrat multimilliardaire, il va probablement prendre du retard sur les derniers arrivs dans le secteur de l'enlvement de dchets. Alors que la sidrurgie reprenait rcemment un second souffle, les actionnaires de la petite Nucor ont obtenu de bien meilleurs rsultats que U.S Steel (maintenant USX). Mme chose pour l'industrie pharmaceutique, quelques annes plus tt, o SmithKline Beckman, de taille plus modeste que American Home Products, surpassa ce dernier. LES SIX CATGORIES Une fois tablie la taille de la socit comparativement aux autres du mme secteur, je la place dans l'une de ces six catgories : les valeurs croissance lente, les valeurs sres, celles croissance rapide, les cycliques, les jeux d'actifs, et les socits en voie de redressement. Il y a autant de manires de classer les actions que de courtiers, mais j'ai remarqu que ces six catgories couvraient toutes les distinctions utiles faire. Les pays ont un taux de croissance (le PNB), les secteurs ont le leur, et chaque socit a le sien. Quelle que soit son activit (voitures, botes de conserves ou hamburgers,...), la croissance signifie qu'elle en fait plus cette anne que l'anne dernire. Comme a dit un jour le prsident Eisenhower : "Les choses sont davantage comme elles sont maintenant que comme elles ont jamais t auparavant". Ce n'est pas une mauvaise dfinition de la croissance conomique. Surveiller les taux de croissance de l'industrie est une industrie en soi. Il existe pour cela des graphiques sans fin, des tables, et des comparaisons faire. Pour les socits, c'est un peu plus compliqu, car la croissance peut se mesurer de diverses faons : croissance des ventes, croissance des bnfices, etc... Mais quand on vous parle d'une "socit de croissance", vous pouvez tre sr qu'elle grandit. Il y a plus de ventes, plus de production, et plus de bnfices chaque anne. La croissance d'une socit se mesure en fonction de la croissance de l'conomie en gnral. Les socits croissance lente, vous l'aurez devin, se dveloppent lentement, plus ou moins dans la ligne du PNB national. Les socits croissance rapide se dveloppent rapidement, quelquefois au rythme annuel de 20 30 % ou plus. C'est l o vous trouverez les actions les plus explosives. Trois de mes six catgories comprennent des valeurs de croissance. Je spare les lentes (les limaces), les moyennes (les piliers) et les rapides - les supervaleurs qui mritent le plus d'attention.
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LES VALEURS A CROISSANCE LENTE

Gnralement, on attend de ces grandes socits d'ge mr une croissance lgrement plus rapide que le PNB. Elles n'ont pas toujours t comme cela. Elles ont commenc comme des valeurs forte croissance, mais ont d abandonner la course parce qu'elles avaient atteint leur limite, ou parce qu'elles taient trop essouffles pour russir. Lorsqu'un secteur ralentit (comme cela se passe souvent), la plupart des socits de ce secteur perdent aussi de la vitesse. Les compagnies d'lectricit sont actuellement les valeurs faible croissance les plus populaires, mais dans les annes cinquante puis soixante, tous les services publics avaient une croissance rapide, un taux deux fois plus lev que le PNB. Elles taient des socits prospres et de belles valeurs. Alors que les gens installaient des systmes d'air conditionn, achetaient des gros frigidaires et conglateurs, et faisaient grimper leurs notes d'lectricit, la consommation lectrique devint un secteur forte croissance, et les principaux services publics surtout dans les grandes agglomrations, enregistrrent des taux de croissance deux chiffres. Mais, dans les annes soixante-dix, la forte hausse des prix de l'nergie incita les consommateurs faire attention, et leur lan fut interrompu. Un jour ou l'autre, chaque secteur croissance rapide subit un ralentissement et les nombreux analystes et pronostiqueurs se font berner. On a toujours tendance croire que les choses ne changeront pas, mais elles changent invitablement. Alcoa eut autrefois la mme rputation de fonceur qu'Apple Computer aujourd'hui, car l'aluminium tait un secteur forte croissance. Dans les annes vingt, ce fut le cas des chemins de fer, et lorsque Walter Chrysler les abandonna pour diriger une usine automobile, il dut accepter une baisse de son salaire. "Ici, ce ne sont pas les chemins de fer, Monsieur Chrysler" lui dit-on. Ce fut ensuite au tour des automobiles de devenir un secteur forte croissance, puis de l'acier, de la chimie, des compagnies d'lectricit et des ordinateurs. Aujourd'hui mme les ordinateurs ralentissent, du moins en ce qui concerne les gros modles et les ordinateurs personnels. IBM et Digital seront peut-tre les valeurs faible croissance de demain. C'est assez facile d'identifier une valeur faible croissance dans un livre de graphiques que votre courtier pourra vous prter, ou que vous trouverez dans une bibliothque. Le graphique d'une telle valeur, prenons Houston Industries, ressemble la carte topographique du Delaware qui, vous devez le savoir, n'a pas de collines. Comparez le au graphique de Wal Mart qui fait penser au lancement d'une fuse, et vous constaterez que Wal Mart n'est dfinitivement pas une valeur croissance lente.

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Une valeur faible croissance se reconnat aussi au dividende rgulier et gnreux qu'elle verse ses actionnaires. Comme je l'expliquerai au chapitre 13, les socits ne lsinent pas sur les dividendes quand elles ne peuvent imaginer d'autres moyens d'utiliser leur argent pour dvelopper leurs affaires. Les directeurs de socits aimeraient bien mieux dvelopper leurs affaires, effort qui rejaillit toujours sur leur prestige, que de verser un dividende, effort purement mcanique n'exigeant aucune imagination. Cela ne veut pas dire que les directeurs agissent mal en payant un dividende. Dans la plupart des cas, c'est peut-tre la meilleure utilisation que la socit puisse faire de ses profits (voir chapitre 13). Vous ne trouverez pas dans mon portefeuille beaucoup de valeurs dont la croissance atteint 2, 3 ou 4 %, car si les socits n'avancent pas vite, leur cours ne risque pas de grimper vite. Si une entreprise s'enrichit grce la progression de ses bnfices, pourquoi perdre du temps sur des limaces ?

LES PILIERS
Ce sont Coca-Cola, Bristol Myers, Procter and Gamble, les soeurs Bell (tlphone), Hershey's, Ralston Purina et Colgate Palmolive. Ces mastodontes multi-milliardaires ne sont pas vraiment agiles l'escalade, mais ils sont plus rapides que des valeurs faible croissance. Le graphique de Procter and Gamble n'est pas aussi plat que la carte du Delaware, mais ce n'est pas non plus l'Everest. Quand vous circulez parmi ces piliers, vous tes dans les contreforts : une croissance annuelle de 10 12 % des bnfices. Cela dpendra du moment o vous les achetez et quel prix, mais vous pouvez en tirer quelque profit. Le graphique de Procter and Gamble le montre, celui-ci s'est bien comport pendant les annes quatre-vingt. Pourtant, si vous tes actionnaire depuis 1963, vous n'avez fait que quadrupler votre investissement. Conserver un titre pendant 25 ans pour un tel rendement n'est pas proprement parler excitant - car vous n'avez pas fait mieux qu'avec une obligation ou un fonds montaire. D'ailleurs, quand quelqu'un se vante de doubler ou tripler son argent sur un pilier (ou n'importe quelle autre valeur), n'oubliez pas de lui demander : "Combien de temps l'avez-vous garde?" Dans beaucoup de cas, le risque d'tre actionnaire n'a gure t payant : des risques pour rien. Depuis 1980, les piliers ont enregistr de belles performances mais ce ne sont pas les meilleures. La plupart sont des gants, et il est rare de voir Bristol-Myers ou Coca-Cola devenir un 10-bagger. Alors si vous possdez une valeur sre comme Bristol Myers dont le cours a pris 50 % en un an ou deux, vous devriez songer que c'est peut-tre fini et qu'il est temps de
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vendre. Combien pouvez-vous esprer tirer de Colgate Palmolive ? Vous ne deviendrez pas millionnaire comme avec Subaru, moins qu'il n'y ait une nouveaut tonnante dont vous auriez dj entendu parler. 50 % en deux ans, reprsente ce que vous seriez ravi de tirer de Colgate Palmolive en temps normal. Avec les piliers, mieux vaut raliser son bnfice plus rapidement qu'avec un Shoney's ou un Service Corporation International. On les achte en vue d'un gain de 30 50 %, puis on les vend et on recommence avec des valeurs similaires qui n'ont pas encore t reconnues. J'en garde toujours dans mon portefeuille car elles offrent une bonne protection pendant les rcessions et les priodes difficiles. Regardez et vous verrez qu'en 1981-1982 alors que le pays semblait se dcomposer et que le march tait en chute libre, Bristol Myers offrait sur son graphique une ligne horizontale. Elle ne s'est pas aussi bien comporte pendant le fiasco de 1973-74, nous l'avons vu, mais personne n'en sortit indemne, et son cours tait alors tout fait survalu. En gnral, Bristol Myers et Kellogg, CocaCola et MMM, Ralston Purina et Procter and Gamble restent des amis fidles dans une crise. Vous savez qu'ils ne feront pas faillite, qu'ils remonteront vite en estime et retrouveront leur valeur. Bristol Myers n'a connu qu'un seul mauvais trimestre en vingt ans, et Kellogg n'en a pas eu depuis trente ans. Ce n'est pas un hasard si Kellogg survit toutes les rcessions. Que les vnements tournent au dramatique n'empche pas les gens de manger des corn flakes. Il voyagent moins, retardent l'achat d'une nouvelle voiture, font moins de dpenses vestimentaires, ou de mobilier, commandent moins de homard au restaurant, mais ils mangent tout autant de crales. Peut-tre mme en mangent-ils plus pour compenser les homards. Pendant les rcessions, les gens n'achtent pas moins de nourriture pour leur chien; voil aussi pourquoi Ralston Purina n'est pas une mauvaise action mettre dans son portefeuille. D'ailleurs pendant que j'cris ces lignes, mes collgues se prcipitent tous sur les Kellogg et les Ralston Purina car ils ont peur d'une rcession.
LES VALEURS CROISSANCE RAPIDE

Elles font partie de celles que je prfre : petites, agressives, de toutes jeunes entreprises qui caracolent au rythme de 20 25 % chaque anne. Si votre choix est judicieux, c'est le royaume des 10 ou des 40-baggers, et pourquoi pas des 200-baggers. Dans un petit portefeuille, une ou deux comme celles-l peuvent faire une grande carrire. Une valeur forte croissance ne doit pas forcment appartenir un secteur forte croissance. D'ailleurs, je prfre que cela ne soit pas le cas, vous
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le verrez au chapitre 8. Elle a seulement besoin de place pour se dvelopper dans un secteur faible croissance. C'est le cas de la bire o Anheuser-Busch a grossi rapidement en rcuprant des parts de march aprs avoir incit les consommateurs changer de marque son profit. Le secteur de l'htellerie a une croissance annuelle de 2 % seulement, mais Marriott en se taillant une grosse part du gteau ces dix dernires annes, a vu sa part de march atteindre 20 %. Mme chose pour Taco Bell dans le fast-food, Wal-Mart dans la distribution, et The Gap dans l'habillement. Ces mtorites ont appris russir dans un endroit avant de dupliquer l'infini la recette de leur succs, centre commercial aprs centre commercial, ville aprs ville. L'expansion vers de nouveaux marchs se mue en une extraordinaire acclration des bnfices qui propulse les cours vers des hauteurs vertigineuses. Il y a beaucoup de risques dans ces valeurs, spcialement parmi les plus jeunes socits qui ont tendance tre trop zles et insuffisamment finances. Si une socit insuffisamment finance a des migraines, cela se termine au Chapitre II *. Sans compter que Wall Street n'aime gure ces valeurs croissance rapide qui, si elles manquent d'lan, reviennent vite au statut de valeurs faible croissance, et si c'est le cas, sont brades en consquence. J'ai dj mentionn ces compagnies d'lectricit qui, parties sur les chapeaux de roue, perdirent du terrain. Dans les annes soixante, le plastique avait le vent en poupe. Les gens y pensaient tellement que lorsque dans le film "Le Laurat", Dustin Hoffman chuchote le mot "plastique", il en fait une rplique clbre. Dow Chemical mit un pied dans le plastique, bnficia d'un vigoureux sursaut de croissance, et resta, pendant plusieurs annes, une valeur bien aime. Mais une fois sa croissance ralentie, Dow redevient une simple valeur chimique, une sorte de "bcheuse" un peu cyclique. L'aluminium fut un secteur forte croissance, mme dans les annes soixante, les tapis aussi, mais une fois ces secteurs arrivs maturit, les socits qui en faisaient partie devinrent des valeurs genre PNB, qui retombrent en lthargie. Ainsi, lorsque les plus petites valeurs forte croissance sont menaces d'extinction, les plus grosses risquent une chute rapide quand elles trbuchent. Si une valeur forte croissance devient trop grosse, elle rencontre le mme dilemne que Gulliver chez les lilliputiens. Elle n'a plus de place pour grossir. Mais tant qu'elles ne sont pas en reste, les valeurs croissance rapide
* Loi amricaine sur les faillites qui met la socit l'abri des cranciers
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sont les grandes gagnantes du march. Je recherche celles qui offrent de jolis bilans et des bnfices consquents. L'astuce, c'est de deviner quand elles vont s'arrter de grossir, et combien payer pour cette croissance.
LES CYCLIQUES

Une valeur cyclique est une socit dont les ventes et les bnfices montent et baissent de faon rgulire et selon une mode plus ou moins prvisible. Dans un secteur de croissance, les affaires n'arrtent pas de se dvelopper, mais dans un secteur cyclique elles se dveloppent puis se ralentissent, puis se dveloppent nouveau pour se ralentir encore. Les automobiles et les compagnies ariennes, les fabricants de pneus, les aciries, et les chimiques : toutes des valeurs cycliques. Mme les valeurs de dfense se conduisent comme des cycliques, car leurs bnfices voluent en fonction des politiques des administrations successives. AMR Corporation, affilie American Airlines, est cyclique. Mme chose pour Ford Motor, il vous suffit de regarder le graphique. Le graphique d'une valeur cyclique ressemble celui d'un dtecteur de mensonges ou la carte des Alpes; c'est le contraire de la carte du Delaware que l'on obtient pour les valeurs faible croissance. Au sortir d'une rcession et dans une conomie vigoureuse, les valeurs cycliques s'panouissent, et leurs cours grimpent beaucoup plus vite que ceux des trs faibles piliers. C'est comprhensible car, durant une conomie vigoureuse, les gens achtent de nouvelles voitures, se remettent voyager, et il y a une forte demande pour l'acier, les produits chimiques, etc... Mais si le mouvement s'inverse, les valeurs cycliques souffrent tout comme le livre de comptes des actionnaires. Vous pouvez perdre 60 % de votre investissement en un rien de temps, si vous achetez une valeur cyclique au mauvais moment du cycle, et il peut se passer des annes avant que ne survienne un redressement. Les valeurs cycliques sont les plus mal comprises de toutes les catgories, et c'est avec de telles valeurs qu'un investisseur imprudent peut perdre le plus d'argent, car dans son esprit elles sont sres. En effet, parce que ce sont pour la plupart des grandes entreprises trs connues, on les met naturellement dans la catgorie des piliers. Puisque Ford est une blue chip, on s'imagine qu'elle se comportera comme Bristol-Myers, une autre blue chip. Mais ceci est faux. Le cours de Ford a d'amples variations suivant que la socit perd des milliards de dollars pendant les rcessions, ou en gagne des milliards en priode de prosprit. Si un pilier comme Bristol-Myers peut perdre la moiti de sa valeur dans
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un piteux march et/ou dans une crise conomique nationale, une valeur cyclique comme Ford peut, elle, perdre jusqu' 80 %. C'est exactement ce qui lui est arriv au dbut des annes quatre-vingt. Vous devez savoir qu'tre actionnaire de Ford est diffrent d'tre actionnaire de Bristol-Myers. Avec les valeurs cycliques, tout est dans la synchronisation et vous devez tre capable de dtecter les prmices d'une chute ou d'une reprise. Si votre profession est lie l'acier, l'aluminium, les compagnies ariennes, les automobiles, etc... alors vous avez un avantage, et nulle part, il ne sera aussi important que dans ce genre d'investissement.
LES REDRESSEMENTS

Les candidates au redressement ont t battues, dprimes et parviennent peine se traner jusqu'au chapitre II. Ce ne sont pas des valeurs faible croissance : elles n'ont pas de croissance du tout. Ce ne sont pas des valeurs cycliques dans une priode faste; ce sont des mortes en puissance comme Chrysler. Chrysler fut dans le pass une valeur cyclique mais elle descendit si bas qu'on crut qu'elle ne remonterait jamais. Une valeur cyclique mal gre est toujours un candidat potentiel pour le genre d'ennuis que rencontra Chrysler et, un moindre degr, Ford. La banqueroute de Penn Central fut l'un des pisodes les plus traumatisants que connut Wall Street. Que cette blue chip, cette grande et vieille socit, cette solide entreprise puisse s'crouler, tait aussi tonnant et inattendu que l'effondrement du pont George Washington. Une gnration entire d'investisseurs a senti sa foi vaciller - et pourtant une fois de plus, il y avait une occasion dans cette crise. Penn Central fut un superbe redressement jouer. Les valeurs redresses regagnent du terrain trs rapidement ; beaucoup l'ont prouv : Chrysler, Ford, Penn Central, General Public Utilities et d'autres. Il est intressant d'investir dans ces valeurs car de toutes les catgories d'actions, ce sont celles qui sont le moins lies au march en gnral. Mes actionnaires ont gagn beaucoup d'argent avec Chrysler. J'ai commenc en acheter 6 dollars (cours non ajust avec les fractionnements d'actions ultrieurs) dbut 1982 et j'ai vu ce cours multipli par cinq en deux ans puis par quinze en cinq ans. A une poque, 5 % de mon fonds tait investi en actions Chrysler. Certaines des valeurs que je possdais ont fait mieux, mais aucune n'eut jamais l'impact de Chrysler car aucune n'a reprsent un tel pourcentage du fonds au moment mme o son cours montait. Et je n'ai mme pas achet Chrysler son cours le plus bas ! D'autres fans de Chrysler, plus courageux, l'ont achet 1,50 dollars;
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pour eux ce fut un 32-bagger. Dans les deux cas Chrysler fut un heureux vnement. Ainsi que Lockheed, qui cotait 1 dollar en 1973. Vous pouviez encore l'acheter 4 dollars en 1977, aprs une intervention du gouvernement, et le vendre 60 dollars en 1986. J'ai rat Lockheed. En dollars absolus, mes plus gros gains eurent pour origine la rsurrection de valeurs comme Chrysler ou Penn Central, des grandes socits dans lesquelles je peux acheter suffisamment de titres pour qu'ils aient un impact significatif sur mon fonds. Il n'est pas facile de faire la liste des redressements qui ont chou, sauf de mmoire, car l'existence de ces socits, aura t efface des archives du Standard and Poor, des recueils de graphiques ou des dossiers des courtiers, et on n'en a jamais plus entendu parler. Je pourrais essayer de reconstituer la liste plutt longue de ces redressements rats que j'aurais tant voulu ne jamais acheter, mais cette seule ide me donne une migraine. En dpit de tout cela, un grand succs occasionnel rend cette catgorie de valeurs trs excitante et de surcrot trs rmunratrice. Il y a diffrentes sortes de socits en redressement : je les ai toutes essayes un moment ou un autre. Il y a les subventionnes comme Chrysler ou Lockheed, o l'issue dpend entirement d'un prt garanti par le gouvernement. Il y a les "qui aurait cru", comme Con Edison. Qui aurait cru qu'on pouvait perdre tant d'argent dans un service public, pensa-t-on lors de la chute du cours de 10 3 dollars en 1974; et, qui aurait cru qu'on pouvait en gagner autant, dit-on, lorsque le titre rebondit de 3 52 dollars en 1987 ? Il y a aussi celles avec "un petit problme qui n'a pas t anticip", comme Three Mile Island. Ce fut une tragdie mineure qui fut perue comme plus catastrophique qu'elle ne l'tait, et comme dans chaque tragdie mineure, il y a toujours une grande opportunit. J'ai gagn beaucoup d'argent avec General Public Utilities, le propritaire de Three Mile Island. N'importe qui aurait pu en faire autant. Il suffisait d'tre patient, de suivre les dernires nouvelles et de les lire avec calme. A la suite de la fusion du racteur nuclaire en 1979, la situation se stabilisa. En 1985, GPU annona que le second racteur serait remis en marche alors qu'il avait t teint pendant plusieurs annes la suite de l'accident mais n'avait pas t affect par ce dernier. Que le racteur jumeau soit rexploit, et mieux, que d'autres services publics acceptent de partager les frais de nettoyage de la centrale, furent des signaux positifs pour l'action. Vous aviez sept ans pour acheter le titre, aprs que l'opinion se soit calme et que ces bonnes nouvelles soient diffuses. Le plus bas de 3 3/8 dollars fut atteint en 1980, mais vous auriez encore pu l'acheter 15 dollars fin 1985 car le cours atteignit 38 dollars en octobre 1988.
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J'essaie de rester l'cart des tragdies o l'issue est impalpable, comme celle de Bhopal en Inde pour l'usine d'Union Carbide. Une terrible fuite de gaz fut l'origine de centaines de morts, et la question du montant des indemnisations n'tait pas rsolue. J'avais investi dans le redressement de Johns-Manville mais je vendis avec une petite perte, car il tait impossible de prvoir l'tendue de ses dettes. Il y a encore "la socit parfaite l'intrieur de la socit en faillite", comme Toys "R" Us. Aprs que cette dernire eut coup le cordon ombilical avec sa moins talentueuse maison mre, Interstate Department Stores, elle devint un 57-bagger. Il y a enfin la "restructuration pour favoriser l'actionnaire", comme Penn Central. Wall Street aime bien les restructurations et chaque directeur ou prsident qui en suggre une est chaudement approuv par les actionnaires. La restructuration est un moyen pour la socit de se dbarrasser des filiales peu rentables qu'elles n'auraient de toute faon jamais d acqurir. L'acquisition pralable de ces filiales au sort funeste, qui avait aussi t chaudement approuve l'poque, s'appelle la diversification. J'appelle cela une "dipiresification". J'en reparlerai plus tard - et ce ne sera pas forcment un avantage : ce sont de futures candidates au redressement. Good Year est en train de se redresser. Il s'est retir du secteur ptrolier, a vendu quelques filiales paresseuses, et se consacre nouveau ce qu'il fait le mieux : les pneus. Merck, aprs s'tre loign de Calgon et de quelques autres distractions mineures, se recentre sur ses mdicaments. Il en a quatre nouveaux l'essai et deux viennent d'tre approuvs par la Fdral Drugs Administration (autorit de tutelle de l'industrie pharmaceutique). Ses bnfices remontent.

LES JEUX D'ACTIFS

"Un jeu d'actifs" est une socit assise sur un trsor dont vous connaissez l'existence mais que la foule de Wall Street n'a pas vu. Avec autant d'analystes et de raiders l'afft, il semble impossible qu'il puisse exister des actifs que Wall Street n'ait pas remarqus, mais croyez-moi, il y en a. Un atout local vous sera d'une grande aide pour dcouvrir un jeu d'actifs. L'actif peut tout simplement prendre la forme d'importantes liquidits. C'est quelquefois de l'immobilier. Comme Pebble Beach, dont je vous ai dj parl. Voici comment : fin 1976, l'action valait 14 1/2 dollars ce qui, avec 1,7 million d'actions en circulation, reprsente une valeur de 25 millions de dollars. A peine trois ans plus tard (en mai 1979) Twentieth Century-Fox racheta Pebble Beach pour 72 millions de dollars, soit 42 1/2
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dollars par action. Mieux, le lendemain, Twentieth Century vendit l'un des nombreux actifs de Pebble Beach, une carrire de gravier pour 30 millions de dollars. En d'autres termes, la carrire de gravier elle seule valait plus que ce que les actionnaires avaient pay en 1976 pour toute la socit. Ces investisseurs avaient eu le terrain adjacent, 2 700 acres dans la fort de Bel Monte, et la pninsule de Monterey, des arbres de 300 ans d'ge, l'htel et deux parcours de golf... pour rien. Si Pebble Beach tait au hors-cote, en revanche Newhall Land and Farming tait la bourse de New York, et bien en vue pendant que son cours se trouvait multipli par 20. La socit avait deux proprits considrables : le Cowell Ranch dans la baie de San Francisco et, encore plus grand et prcieux, le Newhall Ranch 45 kilomtres au nord du centre ville de Los Angeles. Newhall Ranch possde une communaut entire avec un parc d'attractions, un large complexe de bureaux, et a entrepris de dvelopper un grand centre commercial. Des centaines de milliers de Californiens passent chaque jour devant pour aller leur bureau. Des experts en assurance, des banquiers, et des agents immobiliers qui ont t en rapport d'affaires avec Newhall Ranch, devaient forcment connatre l'tendue des proprits de Newhall et tre conscients de la hausse des prix immobiliers en Californie. Combien de propritaires des environs ont remarqu l'escalade du prix des terrains des annes avant les analystes de Wall Street ? Combien d'entre eux ont song entreprendre des recherches sur cette action qui fut un 20-bagger depuis le dbut des annes soixante-dix, et un 4-bagger depuis 1980 ? Si je vivais en Californie, je ne l'aurais pas manqu. Du moins, je l'espre. J'ai visit un jour une banale petite socit d'levage en Floride du nom d'Alico, juste ct de La Belle, modeste ville au bord des Everglades. Je n'ai vu que quelques pins et palmiers, quelques vaches en train de brouter et une vingtaine d'employs qui se donnaient beaucoup de mal pour avoir l'air occup. Rien de trs excitant jusqu' ce que vous vous aperceviez que vous auriez pu acheter une action pour 20 dollars, et que dix ans plus tard, les terrains, eux seuls, valaient 200 dollars par action. Un certain Ben Hill Griffin Jr continua acheter des titres jusqu' ce que Wall Street remarque Alico. Depuis, il a d faire fortune. Bon nombre de compagnies de chemins de fer cotes comme Burlington Northern, Union Pacific, et Santa Fe Southern Pacific possdent beaucoup de terrains. Cela remonte au 19me sicle quand le gouvernement concda la moiti du pays aux "tycoons" du rail. Ces socits possdent les droits sur le ptrole et le gaz, sur les minraux et le bois. On trouve des jeux d'actifs dans les mtaux, dans le ptrole, dans les
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journaux et les chanes de tlvisions, mais aussi dans des mdicaments brevets ou mme dans les pertes d'une socit. C'est ce qui s'est pass avec Penn Central. Aprs sa faillite, il bnficia d'un norme crdit d'impt, ce qui signifiait qu'avec le retour des bnfices, il n'aurait pas d'impt payer. A cette poque, les socits taient taxes 50 %, aussi Penn Central revient-il la vie avec un avantage de 50 %. En fait, Penn Central tait "le jeu d'actifs'" par excellence. Le groupe avait tout pour plaire : un crdit d'impt, des liquidits, des proprits immenses en Floride, d'autres ailleurs, du charbon en West Virginia et des droits ariens Manhattan. Quiconque avait des liens avec Penn Central aurait compris que c'tait une affaire. Son cours fut multipli par huit. En ce moment, je m'accroche Liberty Corp, une compagnie d'assurance dont les actifs dans la tlvision valent plus que le prix de l'action. Si vous avez repr que ces actifs peuvent tre estims 30 dollars par action et que l'action vaut justement 30 dollars, vous pouviez sortir votre calculatrice et soustraire 30 de 30. Le rsultat est le cot de votre investissement dans une belle affaire d'assurance - c'est--dire zro. J'aurais d acheter davantage d'actions de Tlcommunications, Inc., une socit de tlvision par cble qui valait 12 cents l'action en 1977 et 31 dollars dix ans plus tard - un 250-bagger. C'tait la plus importante socit de tlvision par cble des Etats-Unis, mais ma participation tait reste trs modeste car je n'avais pas su apprcier la valeur de ses actifs. Ses bnfices taient faibles, son endettement inquitant, et selon les critres traditionnels, la tlvision par cble n'tait pas un secteur attirant. Mais les actifs (sous la forme des abonns au cble) surpassaient ces points ngatifs. Tous ceux qui avaient un atout dans le secteur du cble auraient pu savoir tout cela; moi aussi. A mon grand regret, je n'ai toujours pris que des positions mineures dans le secteur du cble, et cela malgr les trs vifs conseils de Morris Smith, un collgue de Fidelity, qui venait rgulirement taper sur ma table pour me convaincre d'investir davantage. Il avait tout fait raison, et voil pourquoi. Il y a 15 ans, chaque abonn au cble valait 200 dollars pour le propritaire d'une franchise. Dix ans plus tard, il en valait 400, puis 1000 cinq ans plus tard; aujourd'hui il frle les 2 200 dollars. Les gens du secteur suivent de prs ces chiffres; ce n'est pas une information confidentielle. Les millions d'abonns de Tlcommunications Inc. formaient un actif considrable. Je crois que j'ai rat tout cela car le cble n'est arriv dans ma ville qu'en 1986 et dans ma maison en 1987. Je n'ai pas eu de premire apprciation de la valeur du secteur. On peut vous en parler, comme on vous parlerait d'un rendez-vous galant avec une inconnue; si on ne l'a pas per7l

sonnellement expriment, cela n'a aucune influence sur vous. Si j'avais vu combien ma dernire fille, Beth, aimait Disney Channel, combien Annie attendait Nickelodeon avec impatience, combien l'ane Mary apprciait MTV, combien Carolyn regardait de vieux films de Bette Davies, et moi de nouvelles et de sports sur CNN, alors j'aurais compris que le cble tait une installation au mme titre que l'eau ou l'lectricit - un service public vido. On ne soulignera jamais assez la valeur de l'exprience personnelle dans l'analyse des socits et des courants. On trouve des actifs partout. Bien sr, cela demande une recherche de la socit qui possde ces actifs, mais une fois que vous l'avez trouve, il vous suffit d'tre patient. DES CERFS-VOLANTS AUX RASE-MOTTES Les socits ne restent pas indfiniment dans la mme catgorie. Durant mes annes passes plancher sur les actions, j'en ai vu des centaines dbuter dans l'une et finir dans l'autre. Les socits de forte croissance peuvent mener une vie excitante puis s'teindre, comme les hommes. Elles ne peuvent afficher une croissance deux chiffres de faon continue, et un jour ou l'autre s'essoufflent pour s'installer confortablement dans une croissance un chiffre aux cts des limaces et des piliers. Je l'ai observ dans le secteur des moquettes et des matires plastiques, dans les calculatrices et les lecteurs de disquettes, dans la maintenance mdicale et les ordinateurs. De Dow Chemical Tampa Electric, les fuses d'une dcade deviennent les marmottes de la suivante. Stop & Shop vit crotre sa faible croissance mais ce mouvement inverse reste plutt rare. Advanced Micro Devices et Texas Instruments furent des champions de la croissance mais sont maintenant considres comme des cycliques. Des cycliques en mauvaise posture financire s'effondrent et rapparaissent comme des socits en redressement. Chrysler tait une cyclique traditionnelle qui faillit disparatre, devint une socit en redressement, fut redresse, et redevint une cyclique. C'est aujourd'hui une socit en redressement. Les socits de croissance qui ne supportent pas la prosprit se "dipiresifient" btement, perdent l'estime gnrale, et se transforment en socits en redressement. Une valeur de croissance comme Holyday Inn ralentit invitablement, et l'action est dprime jusqu' ce que quelques investisseurs plus malins prennent conscience que le groupe possde beaucoup d'immobilier, c'est--dire un joli jeu d'actifs. Regardez ce qui est arriv des dtaillants comme Federated et Allied
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Stores. Ils furent convoits et rachets pour leurs centres commerciaux et leurs grands magasins situs dans des endroits de premier choix. McDonald's est une valeur de croissance des plus classiques, mais les centaines de points de vente dont il est propritaire ou qu'il rachte ses franchiss pourraient le faire basculer un jour dans la catgorie des jeux d'actifs. Une socit comme Penn Central peut tomber dans deux catgories la fois, et Disney, durant son existence, les a toutes exprimentes. Il y a longtemps, il avait l'lan d'une valeur de forte croissance, ce qui lui concda la taille et l'assise financire d'un pilier. Il s'ensuivit une poque o ses actifs immobiliers, ses vieux films et ses dessins anims prirent une certaine signification. Et enfin, dans le milieu des annes quatre-vingt, la dgringolade de Disney le transforma en valeur redresser. International Nickel (qui devint Inco en 1970) fut l'origine une valeur de croissance, puis une cyclique et un redressement; ce fut l'un de mes premiers succs comme jeune analyste chez Fidelity. En dcembre 1970, j'avais recommand la vente d'Inco 47 7/8 dollars. Les fondamentaux me semblaient mornes. Mes arguments (baisse de la consommation de nickel, augmentation du rendement chez les concurrents, et cot lev de la main d'oeuvre chez Inco) avaient convaincu Fidelity de se dbarrasser de son importante participation dans le groupe. Nous avions mme accept un cours lgrement infrieur pour trouver un acheteur pour tout notre bloc. Le titre stagna jusqu'en avril, il tait alors cot 44,5 dollars. Je commenais douter de mon analyse, et autour de moi les gestionnaires partageaient mon inquitude. Finalement la ralit frappa le march et le cours chuta 25 dollars en 1971, 14 en 1978, et atteignit le plancher de 8 dollars en 1982. Dix-sept ans aprs que le jeune analyste ait conseill la vente d'Inco. le grant de fonds plus g qu'il tait devenu, prit une large position dessus pour le compte de Fidelity Magellan. Inco tait devenu une valeur en redressement. DISTINGUER LES DIGITAL DES WAL-MART Si vous ne savez pas dans quelle catgorie placer vos actions, demandez votre courtier. Surtout si c'est lui qui vous les a conseilles car autrement, comment pourrez-vous savoir ce que vous cherchez ? Cherchez-vous une faible croissance, une forte croissance, une protection contre une rcession, une socit en redressement, la priode haute d'un cycle, ou des actifs ? Il est stupide de fonder votre stratgie sur des maximes telles que "Vendez quand vous aurez doubl votre investissement", "vendez au bout

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de deux ans", ou encore "rduisez vos pertes en vendant lorsque le titre a perdu 10 %. C'est tout simplement impossible de trouver une formule gnrale qui puisse raisonnablement s'appliquer aux diverses catgories d'actions. Il vous faut sparer les Procter and Gamble des Bethlem Steel, et les Digital Equipment des Alico. A moins qu'il ne soit en redressement, mieux vaut ne pas tre actionnaire d'un service public en s'attendant ce qu'il soit aussi performant que Philip Morris. Rien ne sert de traiter une jeune socit pleine d'avenir telle Wal-Mart comme une valeur sre, en la vendant aprs un gain de 50 %, alors qu'elle a de bonnes chance de vous offrir un gain de 1 000 %. A l'inverse, si Ralston Purina a doubl et que ses fondamentaux ne vous paraissent gure excitants, vous seriez fou de vous y accrocher avec pareil espoir. Si vous achetez Bristol Myers bon prix, vous pourrez raisonnablement dormir dessus pendant vingt ans, mais n'essayez pas de faire la mme chose avec Texas Air. Des socits chancelantes dans des secteurs cycliques ne sont pas de celles qu'il faut laisser sommeiller pendant les rcessions. Ranger les actions en catgories sera la premire tape de l'histoire. Maintenant, vous savez au moins de quelle genre d'histoire il s'agit. Le second stade consistera la remplir des dtails qui vous aideront deviner comment elle tournera.

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CHAPITRE HUIT

L'ACTIONPARFAITE
Trouver l'histoire d'une action est beaucoup plus facile si vous comprenez son activit de base. C'est pourquoi je prfre investir dans les collants que dans les satellites de communication, ou dans les chanes de motels que dans les fibres optiques. Plus c'est simple, plus j'aime. Si on me dit : "N'importe quel idiot pourrait diriger cette bote", cela me semble trs positif, car il est probable qu'un jour ou l'autre, ce sera le cas. Si j'ai le choix entre l'action d'une belle affaire avec un excellent management dans un secteur complexe et hautement comptitif, et celle d'une banale socit avec un management mdiocre dans un secteur simple et sans concurrence, je choisirai la seconde. Facile comprendre. Des annes passes manger des beignets et acheter des pneus ont dvelopp chez moi un sentiment pour certains produits que je n'aurai jamais avec des rayons lasers ou des microprocesseurs. "N'importe quel idiot peut diriger cette affaire" est une des caractristiques de la socit parfaite, le genre de titres dont je rve. Vous ne trouverez jamais la socit parfaite mais si vous pouvez l'imaginer, il faut que vous sachiez reconnatre ses qualits. Voici les treize plus importantes: 1. ELLE A UN NOM SANS INTRT, OU MIEUX, RIDICULE. L'action parfaite devra tre lie une socit parfaite, elle-mme engage dans une activit parfaitement simple qui devra avoir un nom parfaitement ennuyeux. Plus c'est ennuyeux, mieux c'est. Automatic Data Processing est un bon dbut. Mais ce n'est pas tout fait aussi ennuyeux que Bob Evans Farm. Qu'est-ce qui pourrait tre aussi terne qu'une action du nom de Bob Evans Farm ? Cela vous endort rien que d'y penser, voila pourquoi ce fut une
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excellente perspective. Mais mme Bob Evans Farms n'aurait pas eu le premier prix du nom le plus ennuyeux, ni Shoney's ou Crown, Cork and Seal. Ils n'avaient aucune chance contre Pep Boys-Manny, Moe & Jack. Pep Boys-Manny, Moe and Jack est le nom le plus prometteur que j'ai jamais entendu. Mieux qu'ennuyeux, il est ridicule. Qui voudrait investir dans une socit dont le nom ressemble celui des Trois Petits Cochons ? Quel est l'analyste de Wall Street ou le grant cens qui oserait recommander une action qui s'appelle Pep Boys - Manny, Moe and Jack - sauf bien sr si tout le monde a dj ralis quelle bonne affaire c'tait, mais son cours aurait dj t multipli par dix. Insinuer dans un cocktail que vous tes actionnaire de Pep Boys Manny, Moe and Jack, n'attirera pas une foule autour de vous, mais murmurez "GeneSplice International" et tout le monde vous coutera. Pendant ce temps, GeneSplice bouge peine si ce n'est pour baisser, alors que Pep Boys - Manny, Moe and Jack monte sans arrt. Si vous dcouvrez une opportunit assez tt, vous gagnerez quelques dollars supplmentaires juste grce son nom ennuyeux ou bizarre; voil pourquoi je suis continuellement la recherche des Pep Boys et des Bob Evans, ou d'un ventuel Consolidated Rock. C'est tellement dommage que ce merveilleux groupe ait chang son nom pour Conrock puis pour celui, plus dernier cri encore, de Calmt. Tant qu'il s'appelait Consolidated Rock, personne n'y faisait attention. 2. SON ACTIVIT EST ENNUYEUSE. Je suis d'autant plus excit si la socit au nom banal a galement une activit banale. Crown, Cork and Seal fabrique des botes de conserve et des capsules de bouteilles. Qu'est-ce qui pourrait bien tre plus ennuyeux ? Vous ne tomberez jamais sur un interview du Prsident de Crown, Cork and Seal dans le Time, ct d'un interview de Lee lacocca; tant mieux. L'volution des actions de Crown, Cork and Seal, elle, n'a rien de banal. J'ai dj voqu Seven Oaks International, la socit qui traite les coupons de rduction que vous donnez votre picier. Voila une autre histoire assommante - cela n'a pas empch le titre de grimper de 4 33 dollars. Seven Oaks et Crown font ressembler IBM un spectacle de Las Vegas. Et Agency Rent A Car, parlons en. Ce sont eux qui fournissent la voiture que votre compagnie d'assurance vous laisse conduire, pendant que la vtre est en rparation. Agency Rent-A-Car a t introduit au cours unitaire de 4 dollars, mais Wall Street l'a peine remarqu. Quel tycoon qui se respecte, pourrait s'intresser ce que conduisent

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les gens quand leur voiture est au garage. Le prospectus d'Agency Rent-ACar aurait pu tre le mode d'emploi d'un sdatif, mais la dernire fois que j'ai regard son cours, il tait 16 dollars. Une socit qui a une activit ennuyeuse est aussi intressante qu'une socit qui a un nom ennuyeux, mais les deux la fois, c'est merveilleux. Les deux la fois loigneront les "oxymorons" jusqu' ce que les bonnes nouvelles les incitent acheter le titre, ce qui poussera davantage son cours la hausse. Si une socit avec de gros bnfices et un solide bilan a aussi une activit banale, vous aurez beaucoup de temps pour acheter le titre avant qu'il ne monte. Puis quand il sera trs demand et surestim, vous le vendrez aux moutons de Panurge. 3. SON ACTIVIT EST DSAGRABLE. Mieux que seulement ennuyeuse, il y a l'action ennuyeuse et dgotante la fois. L'idal est quelque chose qui fait hausser les paules, donne des hauts de coeur, ou pousse se dtourner de dgot. Prenez Safety-Kleen. Le nom est dj prometteur - toutes les socits qui utilisent un k l o il devrait y avoir un c, mritent une investigation. Le fait que Safety-Kleen ait t autrefois lie Chicago Rawhide (voir plus loin, les mancipes) est aussi un bon signe. Safety-Kleen fournit aux stations service une machine qui dgraisse les moteurs des voitures. Cela dispense les mcaniciens de le faire la main, aussi les stations service paient-elles avec joie pour ce service. Rgulirement, les employs de Safety Kleen viennent nettoyer la machine et rcuprer la graisse qui est recycle dans une raffinerie. Vous ne verrez jamais un feuilleton tlvis sur le sujet, Safety-Kleen ne s'est pas repose sur les seules stations service. Il s'est diversifi vers les restaurants et autres genres de salets nettoyer. Quel analyste pourrait bien crire l-dessus et quel grant pourrait bien vouloir voir figurer ce titre sur sa liste de recommandations ? Peu, et c'est bien ce qui est sympathique dans Safety-Kleen. Comme Automatic Data Processing, cette socit affiche une hausse ininterrompue de ses bnfices. Ils ont grimp chaque trimestre, le titre aussi. Et Envirodyne ? Il me fut indiqu il y a quelques annes par Thomas Sweeney qui tait alors Fidelity l'analyste des produits forestiers. Il est devenu depuis le grant de Fidelity Capital Apprciation Fund. Envirodyne a le nom tranger adquat : il fait penser quelque chose que vous auriez envie de jeter hors de la couche d'ozone, alors qu'il a un rapport avec le djeuner. L'une de ses filiales, Clear Shield, fabrique des fourchettes en plastique et des pailles, le genre d'affaires que n'importe quel idiot pourrait
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diriger, mais avec, en ralit, un management de premier ordre qui dtient une importante participation dans le capital. Envirodyne est le numro deux des couverts en plastique, et numro trois de la paille, et tant un des moins chers, il a une grande supriorit dans son secteur. En 1985, Envirodyne entama des ngociations en vue du rachat de Viskase, un des tout premiers fabricants de produits parallles au secteur alimentaire, comme les emballages pour hot-dogs et saucisses. Union Carbide le leur vendit pour un prix trs intressant. Puis en 1986, ils acqurirent Filmco, le numro un du film transparent utilis pour recouvrir les petits restes dans le rfrigrateur. Fourchettes en plastique, bote de hotdogs, film alimentaire - ils auront bientt le monopole du pique-nique dominical. Largement grce ces acquisitions, les bnfices gonflrent de 34 cents par action 2 dollars en 1987 - ils culmineront 2,50 dollars par action en 1988. La socit a utilis sa trsorerie substantielle pour rduire son endettement aprs ces achats. J'achetai le titre 3 dollars en septembre 1985, et le vendis son plus haut de 36 7/8 dollars en 1988. 4. C'EST UNE FILIALE MANCIPE. Le fruit de la sparation d'une division ou d'une partie d'une socit qui prend son indpendance - comme Safety-Kleen sortie du giron de Chicago Rawhide ou Toys "R" Us issue de Interstate Department Stores - donne souvent des investissements extraordinairement lucratifs. Dart & Kraft qui avaient fusionn il y a des annes, se sparrent nouveau et Kraft redevint une socit exclusivement alimentaire. Dart (qui possde Tupperware) fut coupe de Premark International; ce fut un bon investissement. Kraft aussi, avant d'tre rachet par Philip Morris en 1988. Les socits-mres ne veulent pas laisser partir leurs filiales et les voir s'attirer des ennuis, car cela risquerait de faire rejaillir sur elles une publicit embarrassante. C'est pourquoi les filiales mancipes ont gnralement de solides bilans et sont bien prpares pour affronter avec succs leur nouvelle indpendance. Une fois celle-ci bien confirme, le nouveau management a les mains libres pour faire les choses sa faon, rduire les cots, et prendre des mesures cratives pour amliorer les bnfices court et plus long terme. La littrature que l'on envoie aux actionnaires pour leur expliquer l'mancipation d'une filiale est le plus souvent bcle et peu explicite; c'est encore mieux que les rapports annuels. Ces socits mancipes sont souvent mal comprises et Wall Street leur prte peu d'attention. Il arrive
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frquemment que les investisseurs reoivent des actions de ces toutes jeunes socits comme bonus ou dividendes s'ils sont actionnaires de la maison-mre. Et les institutionnels ont tendance les utiliser comme de la petite monnaie ou de l'argent de poche. Autant de bonnes augures. C'est un terrain fertile pour l'investisseur amateur, surtout dans la rcente frnsie des fusions-acquisitions. Les socits qui ont t les cibles d'OPA hostiles se dfendent souvent des raiders en vendant ou en mancipant des divisions qui deviennent alors elles-mmes cotes. Quand un groupe est rachet, il arrive souvent que des filiales soient revendues pour obtenir des liquidits, et l aussi, elles deviennent des investissements potentiels. Si vous entendez parler d'une socit mancipe, ou si on vous envoie quelques actions d'une nouvelle socit, commencez immdiatement une enqute pour en acheter davantage. Aprs un mois ou deux d'existence, vrifiez qu'il n'y a pas au sein de la direction une ou deux personnes qui achtent tour de bras. Cela vous confirmera qu'eux aussi ont confiance en l'avenir de la socit. Les plus belles mancipations ont certainement t les "Bbs Bell" issues du dmantlement d'ATT : Ameritech, Bell Atlantic, Bell South, Nynex, Pacific Telesis, Southwestern Bell, et US West. Alors que la maison-mre n'a pas fait des prouesses, les sept jeunes compagnies enregistrrent en moyenne une hausse de 114 % entre novembre 1983 et octobre 1988. Si on ajoute les dividendes, le rendement total dpasse 170 %, deux fois mieux que le march, et mieux que la majorit des grands fonds, y compris celui de votre humble serviteur. Une fois libres, les sept compagnies rgionales ont su augmenter leurs chiffres d'affaires, rduire leurs cots et gonfler leurs bnfices. Elles hritrent de toute l'activit de tlphone, local et rgional, des pages jaunes, et de 50 cents sur chaque dollar dpens en tlphone longue distance gnr par ATT. C'tait une superbe niche. Les grosses dpenses de modernisation d'quipement ayant dj t faites, elles n'eurent pas besoin de diluer le capital de leurs actionnaires en mettant de nouvelles actions. Et la nature humaine tant ce qu'elle est, les sept Bbs Bell tablirent une saine comptition entre elles et galement face leur fire parente, Ma Bell. Ma, pendant ce temps, perdait son pouvoir absolu sur le domaine trs rentable de location d'quipement, devait affronter de nouveaux concurrents comme Sprint et MCI, et subir quelques lourdes pertes dans ses oprations informatiques. Les anciens actionnaires d'ATT avaient 18 mois pour prendre une dcision. Ils pouvaient vendre leurs titres ATT et en finir avec cette histoire complique, ils pouvaient aussi les garder en plus des actions ou fractions d'actions des Bbs Bell qu'ils recevraient; ils pouvaient aussi se dbarrasser des titres ATT
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et garder ceux des Bbs Bell. S'ils avaient bien fait leur travail, c'est ce qu'ils auraient d faire, en renforant leur participation dans la mesure du possible. Des tonnes de papiers fUrent envoys aux 2 960 000 actionnaires d'ATT pour leur expliquer les plans des Bbs Bell. Les jeunes socits exposrent trs exactement ce qu'elles allaient faire. Le million d'employs d'ATT et les innombrables fournisseurs auraient pu voir ce qui se passait. Chaque personne en possession d'un tlphone pouvait prendre connaissance de toutes ces opportunits. J'ai profit du rallye, mais seulement de faon modeste - je n'aurais jamais imagin que des socits aussi traditionnelles pouvaient faire aussi bien et aussi vite. 5. LES INSTITUTIONNELS N'EN ONT PAS ET LES ANALYSTES NE LA SUIVENT PAS. Si vous trouvez une valeur qui ne figure pas, ou si peu, dans le portefeuille des "zinzins", vous avez dcouvert une gagnante potentielle. Trouvez une socit qui aucun analyste n'a rendu visite, ou dont il admet ne rien connatre et vous avez dnich un double gagnant. Si dans une entreprise on m'explique qu'aucun analyste n'est venu depuis trois ans, j'ai du mal rfrner mon enthousiasme. Cela arrive souvent dans les banques, les caisses d'pargne et les compagnies d'assurances, car il en existe des centaines et Wall Street n'en suit qu'entre 50 et 100. J'aime tout autant les valeurs, autrefois trs en vogue, mais que les professionnels laissent tomber, comme Chrysler et Exxon, toutes deux abandonnes quand elles atteignirent leur plancher, juste avant leur reprise. On peut dcouvrir les participations des institutionnels aux sources suivantes . "Vicker's Institutional Holdings Guide", "Nelson's Directory of Investment Research", et "Spectrum Surveys", une publication du CDA Investment Technologies. Elles ne sont pas toujours faciles trouver, mais vous obtiendrez des informations similaires dans "The Value Line Investment Survey" et dans les feuilles du Standard & Poor". Toutes deux sont rgulirement distribues par les grands courtiers. (En France, les tudes de la DAFSA donnent les lignes de titre des Sicav). 6. LES RUMEURS ABONDENT : ATTENTION AUX DCHETS TOXIQUES ET/OU LA MAFIA. Je ne pense pas qu'il existe un secteur plus parfait que celui des dchets. Hormis les dchets animaux, la graisse et le cambouis, rien ne drange plus les gens que la vidange et les dcharges de produits toxiques.
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Aussi tais-je tout excit le jour o des directeurs de socits de traitements de dchets solides firent irruption dans mon bureau. Ils taient tous venus pour un congrs avec tous les amusements habituels - vous imaginez comme ce devait tre drle. En tout cas, au lieu des chemises bleu ciel, cravates habituelles, ils portaient des polos avec "Dchets solides" imprims dessus. On aurait dit qu'ils allaient jouer au bowling. Voil le genre de directeurs dont on rve. Si vous avez la chance d'avoir des actions Waste Management Inc., vous devez dj savoir qu'elles ont vu leur cours multipli par 100. Waste Management est une meilleure perspective encore que SafetyKleen, car elle possde ces deux atouts impensables : le dchet toxique mais aussi la Mafia. Ceux qui fantasment en pensant que la Mafia tient tous les restaurants italiens, les kiosques journaux, les blanchisseries, les chantiers, et la presse des olives pensaient aussi qu'elle contrle le secteur des poubelles. Cette insinuation favorisa nettement les premiers actionnaires de Waste Management qui, l'poque, tait naturellement sous valu par rapport son prix actuel. Peut-tre ces rumeurs autour de la Mafia ont-elles tenu l'cart ces mmes investisseurs qui s'inquitent, eux, de sa prsence dans la gestion des htels et des casinos. Rappelez-vous ces casinos tant redouts qui figurent aujourd'hui sur toutes les listes de recommandations. Les investisseurs respectables n'taient pas supposs y toucher car, prtendait-on, ils appartenaient tous la Mafia. Puis leurs chiffres d'affaires explosrent, leurs bnfices aussi, et la Mafia se fondit dans l'ombre. Quand Holyday Inn et Hilton mirent un pied dans les casinos, il devint tout fait convenable d'y investir.

7. ELLE A QUELQUE CHOSE DE DPRIMANT.

Ma prfre dans cette catgorie est sans aucun doute Service Corporation International (SCI) qui a aussi le mrite d'avoir un nom ennuyeux. Elle m'avait t conseille par George Vanderheiden, ancien analyste des valeurs lectroniques chez Fidelity devenu le grant de notre Destiny Fund o il fit un joli travail. Si il y a bien une chose sur laquelle Wall Street ferme les yeux en dehors des dchets toxiques, c'est la mortalit. Et SCI s'occupe des enterrements. Pendant des annes, cette socit de Houston s'est vertue racheter des petites entreprises familiales de pompes funbres dans tout le pays, exactement comme Gannett avec les journaux. SCI est devenu une sorte de
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"McBurial"*. Il a choisi les entreprises les plus actives qui organisaient au moins une douzaine d'enterrements par semaine, ignorant les plus petites. Au dernier recensement, SCI possdait 46l parloirs funraires", 121 cimetires, 76 fleuristes, 21 usines de fabrication de produits funraires et trois centres de distribution de cercueils; on peut parler d'intgration verticale. Leur grand moment fut l'enterrement d'Howard Hughes. Ils furent aussi les pionniers de l'assurance-enterrement qui emporta un grand succs. Elle vous permet de payer progressivement votre cercueil ainsi que la crmonie tant que vous en avez les moyens, et vos proches n'auront rien rgler le moment venu. Mme si les prix ont tripl entre temps, on vous garantit les anciens prix. C'est une bonne affaire pour la famille de la personne dcde, et une meilleure affaire encore pour la socit. SCI encaisse tout de suite l'argent de sa future vente qui lui rapporte des intrts. S'ils vendent chaque anne pour 50 millions de dollars de ces assurances, cela fera des milliards quand ils finiront par enterrer les gens. Ils viennent rcemment de vendre ces assurances d'autres entreprises de pompes funbres, et le chiffre d'affaires de cette activit grimp de 40 % ces cinq dernires annes. De temps en temps, il arrive qu'une histoire positive soit stimule par un coup de pouce extraordinaire, une superbe carte inattendue que l'on retourne. C'est arriv SCI sous la forme d'un march fort lucratif sign avec American General qui voulait racheter le terrain d'un des magasins de SCI Houston. En change, American General qui dtenait 20 % du capital de SCI lui proposait de lui recder cette participation sans frais, tout en lui permettant de continuer exploiter ce magasin pendant deux ans, le temps de trouver un nouvel endroit. L'intrt de SCI, c'est que la plupart des professionnels l'vitrent pendant des annes. Malgr d'incroyables performances, la direction de SCI dut faire des pieds et des mains pour qu'on coute son histoire. Les amateurs bien informs pouvaient, eux, acheter les titres d'un gagnant confirm, avec une croissance record de bnfices et un cours bien infrieur celui d'une action en vue dans un secteur la mode. C'tait l'opportunit parfaite. Tout marchait comme il fallait, vous le sentiez venir, les bnfices ne s'arrtaient pas de grimper, la croissance tait rapide, l'endettement quasi nul, mais Wall Street dtournait les yeux.
* Jeu de mots signifiant un McDonald's des pompes funbres. ** Aux Etats-Unis, la personne dcde est emmene dans un "parloir funraire" o les proches et amis viennent lui rendre un dernier hommage avant que ne soit organis l'enterrement proprement dit.
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Il fallut attendre 1986 pour voir les institutionnels s'y intresser vraiment (ils possdent maintenant 50 % du capital) et les analystes commencent couvrir la valeur. Le titre devint comme prvu un 20-bagger avant que Wall Street ne lui accorde toute son attention, mais il a, depuis, fait moins bien que le march en gnral. Alourdi par une forte participation institutionnelle et par les nombreuses analyses financires dont il fait maintenant l'objet, SCI a, en outre, t gn par deux acquisitions dans le secteur des cercueils, qui rodrent ses bnfices. Vinrent s'ajouter une forte hausse des prix des parloirs funraires et des cimetires, ainsi qu'une croissance moins forte que prvue dans le secteur des assurances-enterrements.

8. C'EST UN SECTEUR SANS CROISSANCE.

Les gens prfrent investir dans un secteur en forte croissance, l o il y a du bruit et du mouvement. Pas moi. Si je ne trouve pas de secteur croissance zro comme celui des pompes funbres, je me rabats sur un secteur faible croissance comme les couverts en plastique. On n'aura aucune sensation forte dans un secteur forte croissance et forte sensation, sauf voir baisser les actions. Les moquettes dans les annes cinquante, les lectroniques dans les annes soixante, puis les ordinateurs dans les annes quatre-vingt furent tous des secteurs forte croissance dans lesquels bon nombre de petites et grandes socits ne purent russir prosprer trs longtemps. Tout simplement parce que pour chaque produit qui est dans un secteur la mode, il y a une centaine de diplms du MIT (Massashussets Institute of Technology) qui cherchent produire le mme moindre cot Taiwan. Aussitt qu'une socit informatique conoit le meilleur traitement de texte au monde, dix concurrents dpensent 100 millions de dollars pour en fabriquer un plus performant qui sera sur le march huit mois plus tard. Cela n'arrive jamais avec les capsules de bouteilles, les services de bons de rduction, le dgraissage, ou les chanes de motel. SCI fut largement aid par le fait que la croissance est infime dans le secteur des pompes funbres. Elles se trane aux alentours de 1 % par an, trop peu pour les pourchasseurs d'actions qui se sont tourns vers les ordinateurs. C'est pourtant une activit rgulire avec la clientle la plus fiable que vous rencontrerez jamais. Dans un secteur sans croissance, surtout s'il est sans intrt et drangeant, vous n'avez pas de problme de concurrence. Pas besoin de se protger de tous cts de rivaux potentiels car personne ne s'y intresse. Vous avez le champ libre pour continuer vous dvelopper et gagner des parts de march comme l'a fait SCI. SCI possde dj 5 % des maisons funraires
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des Etats-Unis, et rien ne l'empche d'en avoir 10 ou 15 %. La prochaine promotion du collge de Wharton n'ira pas dfier SCI, et vous n'irez jamais raconter vos amis qui travaillent dans les banques d'affaires que vous allez vous spcialiser dans le dgraissage des stations services.

9. IL Y A UNE NICHE.
Je prfrerais de beaucoup possder une carrire de cailloux que la Twentieth Century Fox, car une compagnie cinmatographique rivalise avec ses consoeurs alors que la carrire de cailloux se situe dans un crneau. Twentieth Century Fox l'a bien compris; il a rachet Pebble Beach et la carrire en mme temps. Possder une carrire est certainement plus sr que de possder une bijouterie. Si vous tes joaillier, vous rivaliserez avec les autres joailliers de la ville, de l'tat, et mme de l'tranger, car les vacanciers peuvent toujours acheter des bijoux l'tranger et les rapporter chez eux. Mais si vous avez la seule carrire de Brooklyn, vous avez un quasi monopole, sans compter que l'impopularit des carrires vous protge. Les gens du mtier appellent cela le secteur de "l'agrgat" mais malgr ce nom sophistiqu, les cailloux, le sable et le gravier ne valent pas grand chose. C'est bien l le paradoxe : mlangs, cela ne se vend gure plus que trois dollars la tonne. Pour le prix d'un jus d'orange, vous pouvez acheter 50 quintaux de cet agrgat et si vous avez un camion, le rapporter chez vous et le dverser sur votre pelouse. Ce qui donne toute sa valeur une carrire, c'est l'absence de concurrence. Le rival le plus proche, deux villes plus loin, ne va pas traner sa marchandise sur votre territoire car le prix du transport grignoterait tout son bnfice. Peu importe que les cailloux de Chicago soient les meilleurs, aucun propritaire d'une carrire Chicago ne viendra vous envahir Brooklyn ou Dtroit. A cause du poids des cailloux, les carrires sont des concessions exclusives. Pas besoin d'une douzaine d'avocats pour les protger. On ne surestimera jamais assez la valeur d'une concession exclusive. Inco est aujourd'hui le premier producteur de nickel au monde, il le sera toujours dans cinquante ans. Pench sur la mine de cuivre de Bingham Fit dans l'Utah, l'oeil riv sur cette gigantesque caverne, il ne m'est pas venu une seconde l'esprit que le Japon ou la Core pourrait rinventer une telle mine. Une fois que vous avez obtenu une exclusivit quelque part, vous pouvez augmenter vos prix. Dans le cas d'une carrire, vous pouvez les augmenter juste au-dessous du niveau o la carrire d' ct commencera songer vous faire concurrence. Il fixe ses prix selon la mme mthode.
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Par dessus le march, vous obtenez des dductions fiscales pour l'amortissement de vos bulldozers et concasseurs, et vous recevez une indemnit pour puisement de ressources minrales, la mme qu'Exxon et Atlantic Richfield obtiennent pour leurs gisements de ptrole et de gaz. Je n'imagine pas qu'on puisse faire faillite avec une carrire. Alors si vous n'en avez pas, la meilleure chose faire est d'acheter des actions de socits comme Vulcan Materials, Calmt, Boston Sand & Gravel, Dravo et Florida Rock. Quand des grands groupes comme Martin-Marietta, General Dynamics, ou Ashland se sparent d'une partie de leurs activits, ils gardent toujours leurs carrires. Je suis toujours la recherche de niches. La socit parfaite doit en avoir une. Warren Buffet a commenc en rachetant une usine textile New Bedford, dans le Massachussets, et ralisa vite que l il n'y en avait pas... Ses performances furent mdiocres dans le textile mais il rcolta des milliards pour ses actionnaires en investissant dans des niches. Il fut l'un des premiers reconnatre la valeur des journaux et des chanes de tlvision qui dominaient d'importants marchs, commencer par le Washington Post. Moi-mme, j'ai achet autant d'actions que je pouvais dans Affiliated Publications qui se trouve la tte du Boston Globe. Comme le Globe encaisse 90 % du chiffre d'affaires des annonces publicitaires de Boston, comment pourrait-il tre perdant ? Le Globe a un crneau, et le Times Mirror Company en a plusieurs dont le Los Angeles Times, Newsday, le Hartford Courant, et le Baltimore Sun. Gannett possde 90 quotidiens dont la plupart sont les plus importants de leur ville. Les investisseurs qui ont dcouvert au dbut des annes soixantedix les avantages de l'exclusivit des journaux et des cbles ont t rcompenss avec un grand nombre de 10-baggers ds que ces valeurs sont devenues la mode Wall Street. Reporter, publicitaire, rdacteur en chef au Washington Post, tous auraient pu prendre conscience des bnfices et comprendre la valeur de ce crneau. Un groupe de presse est une belle affaire pour mille autres raisons. Les socits pharmaceutiques et chimiques ont aussi des crneaux - des produits que personne d'autre n'a le droit de fabriquer. Il fallut SmithKline des annes pour obtenir le brevet de Tagamet. Une fois un brevet approuv, les socits concurrentes, avec leurs milliards de dollars consacrs la recherche, ne peuvent envahir le territoire. Il leur faut inventer un mdicament diffrent, prouver qu'il est diffrent, puis patienter trois annes de tests cliniques avant que le gouvernement ne les autorise la commercialiser. Il faut aussi prouver qu'il ne tue pas les rats, or il semble que la plupart des mdicaments tuent les rats.
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Peut-tre les rats ne sont-ils pas aussi bien portants qu'autrefois. A ce propos, j'ai gagn de l'argent avec une valeur "de rat" - Charles River Breeding Labs. Voil une activit devant laquelle les gens se dtournent. Les socits chimiques ont des crneaux dans les pesticides et les herbicides. Il n'est pas plus ais d'obtenir le feu vert pour un poison que pour un mdicament. Si vous avez le brevet et l'accord fdral pour un pesticide ou un herbicide, vous avez une machine sous entre les mains. Monsanto en a plusieurs. Des grandes marques comme Robitussin ou Tylenol, Coca Cola ou Marlboro sont presqu'aussi bien que des niches. Dvelopper la confiance du public dans une boisson gazeuse ou un sirop contre la toux cote une fortune. Et prend des annes.

1O. LES GENS DOIVENT CONTINUER L'ACHETER.

Je prfre investir dans une socit qui fabrique des mdicaments, des boissons gazeuses, des lames de rasoir ou des cigarettes que dans un fabricant de jouets. Dans l'industrie du jouet, on peut sortir une poupe extraordinaire que tous les enfants doivent avoir, mais chaque enfant n'en aura qu'une. Huit mois plus tard, on enlve le produit des rayons pour faire de la place pour une nouvelle poupe que tous les enfants achteront - mais elle sera fabrique par quelqu'un d'autre. Pourquoi prendre un risque dans des achats volages alors qu'il y a tant de sources plus rgulires ?

11. ELLE UTILISE LA TECHNOLOGIE.

Plutt que d'investir dans des fabricants d'ordinateurs qui luttent pour survivre une interminable guerre des prix, pourquoi ne pas choisir une socit qui bnficie de cette guerre des prix, comme Automatic Data Processing ? Les prix des ordinateurs baissent, et Automatic Data Processing peut faire son travail moindre cot et donc augmenter ses bnfices. Plutt que d'investir dans un fabricant de scanners, pourquoi ne pas jeter son dvolu sur les supermarchs qui utilisent ces scanners ? Si un scanner permet une chane de supermarchs de rduire ses cots de 3 %, peuttre doublera-t-elle ses bnfices. 12. CADRES ET DIRIGEANTS ACHTENT. Le meilleur signe avant-coureur de succs d'une action est de voir le personnel investir lui-mme dans sa socit. En gnral, pour leur porte86

feuille de titres, les cadres et les dirigeants d'entreprises sont des vendeurs nets, et cdent normalement deux trois actions pour chaque action qu'ils achtent. Aprs la chute de l'indice de 1 000 points entre aot et octobre 1987, on a pu s'apercevoir avec soulagement qu'ils achetaient 4 titres pour chaque titre vendu. Au moins, ils n'avaient pas perdu la foi. Si les cadres achtent tour de bras, vous pouvez tre certain que la socit ne fera pas faillite dans les six mois. Je suis prt parier qu'il n'existe pas trois cas dans toute l'Histoire. A long terme, il y a un autre avantage. Si la direction possde une partie du capital, sa priorit sera la rmunration des actionnaires Si elle ne fait que toucher un chque en fin de mois, sa priorit sera l'augmentation des salaires. Les grosses compagnies ayant tendance trs bien payer leurs cadres, les dirigeants sont gnralement plus ports dvelopper les affaires n'importe quel prix et souvent au dtriment des actionnaires. Cela est plus rare lorsque le management a une large participation dans la socit. Bien que ce soit un geste attentionn de la part du PDG ou du directeur gnral au salaire annuel d'un million de dollars d'acheter quelques milliers d'actions de la socit, il est beaucoup plus significatif de voir des employs des chelons infrieurs renforcer leur participation. Si un salari qui touche 45 000 dollars achte 10 000 dollars d'actions, c'est l'quivalent d'un vote de confiance. Voila pourquoi je prfre voir sept vice prsidents acheter 1 000 actions chacun plutt qu'un prsident en acheter 5 000. Si le cours baisse aprs ces achats "internes", et vous donne une chance d'acheter moins cher qu'eux, c'est pour vous une aubaine. Il est trs simple de connatre ces transactions car chaque fois qu'un employ ou un cadre achte ou vend des actions, il ou elle doit faire une dclaration sur le formulaire n 4 et l'envoyer la Securities and Exchange Commission pour les avertir. Plusieurs lettres, telles Vicker's Weekly Insider Report et The Insiders, publient ces informations. De mme que Barron's, le Wall Street Journal et Investor's Daily. Quelques journaux locaux recensent aussi ces prises de participation des employs si elles concernent des entreprises de la rgion. Je sais que le Boston Business Journal a une colonne sur le sujet. Votre courtier peut galement tre une source d'informations, ainsi que votre bibliothque de quartier. Value Line publie aussi une liste des achats et des ventes raliss par les cadres. Les ventes ne sont pas significatives, et il serait stupide d'y ragir. Si un titre grimpe de 3 12 dollars et que neuf employs vendent, n'y prtez pas attention surtout s'ils vendent une grande partie de leurs titres. Mme en temps normal, ces ventes ne sont pas automatiquement le signe d'un problme au sein du groupe. Elles peuvent s'expliquer de maintes faons. Le
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cadre qui vend, a peut-tre besoin d'argent pour payer les frais de collge de ses enfants pour acheter une nouvelle maison ou rembourser une dette. A moins qu'il n'ait tout simplement dcid de se diversifier dans d'autres actions. Mais il n'existe qu'une seule raison qui les pousse acheter : ils pensent que le cours est sous-estime et qu'il va monter. 13. LA SOCIT RACHTE SES PROPRES ACTIONS. Racheter ses actions pour une socit est le meilleur moyen, et le plus simple, de rcompenser ses actionnaires. Si elle a confiance en son propre avenir, pourquoi n'investirait-elle pas en elle-mme, comme n'importe quel actionnaire. L'annonce de rachats massifs de leurs propres actions par de nombreuses entreprises, au lendemain du 20 octobre 1987, interrompit la chute de leurs cours, et stabilisa le march l'apoge de la panique. A long terme, ces rachats ne peuvent tre qu' l'avantage de l'actionnaire. Quand une action est rachete par la socit, elle est sortie du circuit, ce qui rduit le nombre d'actions en circulation, et a donc un effet magique sur son cours. Si une socit rachte la moiti de ses actions, et que son bnfice consolid reste le mme, le bnfice par action double. Peu d'entreprises auront le mme rsultat en rduisant leurs cots ou en vendant quelques gadgets supplmentaires. Exxon a rachet ses actions car cela revient moins cher que de creuser pour chercher du ptrole. Cette dernire solution lui coterait environ 6 dollars par baril, or chaque action reprsentant l'quivalent de 3 dollars en actifs ptroliers, racheter une action quivaut donc trouver 3 dollars sur le parquet de la Bourse de New York. Il n'y a pas trs longtemps que cette pratique sense a fait des adeptes. Dans les annes soixante, International Dairy Queen fut l'un des pionniers, mais peu, l'poque, suivirent son exemple. Chez l'idyllique Crown, Cork and Seal, ils ont rachet des actions chaque anne depuis vingt ans. Ils ne paient jamais de dividendes, et ne font jamais d'acquisitions malheureuses, mais en rduisant le nombre des actions, ils ont obtenu un impact maximum sur leurs bnfices. Si cela continue, un jour il ne subsistera plus que 1 000 actions - chacune valant 10 millions de dollars. Le prsident de Teledyne, Henry E. Singleton, propose rgulirement de racheter les actions du groupe un cours suprieur celui du march. Quand le titre se traitait 5 dollars, il en offrait 7, et quand il atteignait 10 dollars, il en proposait 14. Il a toujours donn une chance ses actionnaires de sortir avec une jolie prime. Cette dmonstration pratique de la foi de Teledyne en son avenir est plus convaincante que tous les adjectifs qui figurent dans le rapport annuel.
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Les alternatives traditionnelles au rachat d'actions sont (1) une augmentation du dividende, (2) le dveloppement de nouveaux produits, (3) le dmarrage de nouvelles exploitations et (4) des acquisitions. Gillette a essay les quatre, et surtout les trois dernires. Le rasoir est une activit hautement profitable mais sa taille s'est progressivement rduite au fur et mesure des nouvelles acquisitions beaucoup moins rentables. Si le groupe avait rgulirement rachet ses actions et augment le dividende plutt que d'parpiller son capital dans les cosmtiques, les articles de toilette, les stylos, les briquets, les bigoudis, les mixers, les articles de bureau, les brosses dents, les produits capillaires, les montres digitales, et autres diversifications, le titre vaudrait aujourd'hui 100 dollars au lieu de 35. Ces cinq dernires annes, Gillette a repris le droit chemin en liminant les activits dficitaires et en remettant l'accent sur le rasage, o il domine le march. L'inverse du rachat d'actions est l'augmentation du nombre d'actions, c'est--dire une dilution du capital. International Harvester, devenu Navistar, mit sur le march des millions de nouvelles actions pour tenter de survivre une crise financire conscutive l'effondrement de l'activit du matriel agricole. Chrysler, rappelez-vous, a fait exactement le contraire - rachetant ses actions et ses titres au porteur alors que ses affaires florissaient. Navistar est nouveau une socit rentable, mais cause de l'importante dilution de son capital, les bnfices ont un trs faible impact, et les actionnaires n'ont pas encore profit du redressement. LA PLUS EXTRAORDINAIRE DE TOUTES Si je pouvais imaginer une seule merveilleuse entreprise qui hriterait des pires lments de Waste Management, Pep boys, Safety-Kleen, des carrires de cailloux, et des capsules de bouteilles, ce serait Cajun Cleansers. Cajun Cleansers a une activit des plus ennuyeuses; elle enlve les taches de moisissure des meubles, des livres rares, et des rideaux, victimes de l'humidit tropicale. C'est une ancienne filiale, rcemment mancipe du groupe Louisiana BayouFeedback. Son sige se trouve dans les bayous de Louisiane, et pour y accder il faut changer deux fois d'avion, puis louer une camionnette. Pas un analyste de New York ou de Boston n'a jamais visit Cajun Cleansers, pas une institution n'a achet la moindre action. Mentionnez le nom de Cajun Cleansers dans un cocktail et vous vous trouverez vite face vous-mme. Cela paratra ridicule tous ceux qui sont porte de voix.
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Simultanment un dveloppement rapide dans les bayous et les Ozarks, les ventes de Cajun Cleansers s'envolent. Elle s'acclrent encore car la socit vient de recevoir un brevet pour un nouveau gel qui enlve toutes sortes de taches sur les vtements, les meubles, les tapis, les carrelages de salles de bain, et mme les revtements en aluminium. Ce brevet donne Cajun le crneau qu'il cherchait. Il projette maintenant d'offrir des millions d'Amricains une assurance pr-tache; les assurs paieront l'avance le nettoyage garanti de toutes les taches accidentelles venir. Une manne de revenus en perspective. Aucun journal, sauf ceux qui croient qu'Elvis Presley est encore vivant, n'a mentionn Cajun et son nouveau brevet. Le titre fut propos 8 dollars il y a sept ans, et grimpa rapidement 10. A ce prix, les directeurs achetrent autant de titres que leurs moyens leur permettaient. J'en avais entendu parler par un cousin lointain qui jurait que c'tait le seul moyen d'enlever les taches de moisi sur les vestes en cuir oublies trop longtemps dans un placard humide. Aprs quelques recherches, je me suis aperu que Cajun avait, quatre annes durant, affich une croissance de 20 % de ses bnfices, sans connatre le moindre trimestre dfaillant, qu'il ne portait aucune trace d'endettement sur son bilan, et avait travers sans encombre la dernire rcession. J'ai visit la socit, et dcouvert que n'importe quel crustac bien dress pouvait superviser la fabrication du gel. La veille du jour o j'avais dcid d'acheter des actions Cajun Cleansers, l'conomiste bien connu Henry Kaufman avait prdit une hausse des taux d'intrt, et l'un des chefs de la Fdral Reserve avait gliss sur une alle de bowling et s'tait fait mal au dos. Ces deux lments conjugus firent perdre 15 % au march, et Cajun Cleansers dans la foule. J'ai pu l'acheter 7,50 dollars, soit 2,50 dollars de moins que les directeurs. Voil la situation de Cajun Cleansers. Ne me pincez pas, je rve.

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CHAPITRE NEUF

LES ACTIONS QUE J'VITE

' existe une action viter, ce sera la plus grande favorite du secil teur le plus en vogue, celle qui jouit de la meilleure publicit, celle dont tous les investisseurs entendent parler en allant au bureau, en train ou en voiture - et qu'ils finissent par acheter sous la pression gnrale. Ces valeurs la mode peuvent grimper vite, gnralement sans les critres habituels, mais comme rien ne les soutient hormis l'espoir et le vent, elles retombent aussi vite qu'elles sont montes. Si vous n'tes pas assez intelligent pour vendre ces valeurs temps - et le fait mme que vous les ayiez achetes le prouve -, vous verrez vos bnfices se transformer en pertes en un temps record, car lorsque les cours s'effondrent, ils ne le font pas petite vitesse, et ils ne s'arrtent pas non plus au niveau o vous avez achet. Prenez Home Shopping Network, un titre rcemment trs recherch dans le secteur trs pris de la tlvente. En l'espace de seize mois, son cours a grimp de 3 47 dollars avant de retomber 3 1/2 dollars (cours ajust). Formidable pour ceux qui ont quitt le bateau 47 dollars, mais que dire des gens qui sont monts bord 47 dollars quand le titre battait son plein ? O taient les revenus, les bnfices, les perspectives? Cet investissement tait aussi sr que la roulette. Le bilan se dtriorait rapidement (la socit s'endettait pour racheter des chanes de tlvision), il y avait des problmes de tlphone, et les concurrents commenaient pointer leur nez. Combien de colliers en zircon peut on bien porter ? J'ai dj voqu ces diffrents secteurs en vogue qui tournent court. Les maisons mobiles*, les montres digitales, la maintenance hospitalire furent
* sortes de maisons prfabriques que 1 on peut facilement changer d'endroits Beaucoup d'Amricains modestes vivent dans ces mobile-homes
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des secteurs trs recherches o de trop ferventes attentes embrumrent les chiffres. Au moment prcis o les analystes prvoient une croissance deux chiffres, le secteur ralentit. Si vous aviez d vivre de vos revenus boursiers, et investir dans ce genre de secteur, l'un aprs l'autre, vous seriez en train de subsister grce au R.M.I. Il n'y avait pas plus la mode que les moquettes. Pendant mon enfance, toutes les Amricaines sans exception en voulaient une. Quelqu'un inventa un nouveau procd qui rduisait de beaucoup le nombre de fibres, et quelqu'un d'autre automatisa les mtiers tisser, ce qui fit chuter les prix de 24 dollars le mtre 3 dollars. Ces nouvelles moquettes envahirent les coles, les bureaux, les aroports, et toutes les pices des maisons dans les faubourgs de tout le pays. Il fut un temps o les parquets taient moins chers que les moquettes, mais lorsque celles-ci devinrent meilleur march, la bourgeoisie les abandonna pour les parquets tandis que la grande majorit faisait l'inverse. La vente de moquette fit un bond incroyable. Les cinq ou six plus gros fabricants gagnrent tant d'argent qu'ils ne savaient qu'en faire, et ils se dvelopprent une vitesse fulgurante. Ce fut l'instant choisi par les analystes pour dire aux courtiers que le boom de la moquette durerait jamais, un avis aussitt rpt leurs clients qui achetrent les valeurs concernes. Au mme moment, les cinq ou six fabricants furent rejoints par deux cent nouveaux concurrents, tous luttrent en faisant baisser leurs prix, et aucun ne fit plus un franc de bnfices dans les moquettes. Forte croissance et industries la mode attirent toujours une foule de cerveaux dsireux de mettre un pied dans cette activit. Entrepreneurs et capitalistes aventureux restent veills des nuits entires pour tenter de trouver comment agir le plus vite possible. Si vous avez une ide infaillible, mais aucun moyen de la protger avec un brevet ou une niche, il vous faudra carter les imitateurs aux premiers signes de succs. Dans les affaires, l'imitation est l'arme la plus redoutable. Rappelez-vous ce qui s'est pass avec les lecteurs de disquettes des ordinateurs. Les experts avaient prvu dans ce secteur excitant une croissance annuelle de 52 % - et ils avaient raison, c'tait vrai. Mais avec 30 35 socits concurrentes aux prises les unes avec les autres, il n'y eut aucun bnfice. Rappelez-vous les services ptroliers. Il suffisait d'crire "ptrole" sur un prospectus pour que les gens achtent l'action, mme si le seul service qui leur tait familier dans ce secteur tait d'ouvrir leur capot pour faire vrifier l'huile. En 1981, j'assistai dans le Colorado un dner-confrence sur l'nergie,
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dont l'orateur tait Tom Brown. Il tait le principal propritaire et prsident de Tom Brown, Inc, une socit de services bien connue dans l'industrie du ptrole, et dont le titre valait alors 50 dollars. Il mentionna qu'un de ses amis se vantait d'avoir vendu ses titres dcouvert (en pariant que le cours descendrait), et que lui-mme fit l'observation suivante : "Tu dois har l'argent pour vendre dcouvert les actions de ma socit. Tu vas perdre ta voiture et ta maison, et tu iras tout nu au prochain rveillon de Nol. "Mr Brown fit rire l'assistance avec son anecdote mais dans les quatre annes qui suivirent, le titre tomba bel et bien de 50 1 dollar. Son ami, lui, devait tre ravi d'avoir ramass une fortune, et ce sont probablement les autres actionnaires qui sont alls tout nu au rveillon. Ils n'auraient pas connu un tel sort en ignorant ce secteur en vogue, et en ayant fait quelques recherches pralables. Tom Brown Inc. ne possdait rien d'autre qu'une poigne de plate-formes de forages inutilises, quelques acres de ptrole douteux et de gaz, un endettement impressionnant, et un mauvais bilan. Rien n'a jamais gal l'engouement pour Xerox dans les annes soixante. La photocopie tait une fabuleuse activit, et Xerox contrlait entirement le procd. "Faire un Xerox" devint une expression, ce qui tait un bon dbut. Beaucoup d'analystes en pensaient autant. Alors que son cours atteignait 170 dollars en 1972, ils assuraient que Xerox continuerait se dvelopper l'infini. Mais les japonais dbarqurent, suivis de IBM et d'Eastman Kodak. Il y eut bientt une vingtaine de socits capables de faire des copies "sches", par rapport celles du dbut qui taient "mouilles". Xerox prit peur et acheta des affaires dans des domaines o il n'y connaissait rien : le titre perdit 84% de sa valeur. Plusieurs concurrents ne firent gure mieux. La photocopie fut un secteur respectable pendant vingt ans, il ne connut aucun ralentissement de la demande, et pourtant, les fabricants de photocopieuses ont du mal bien vivre. Comparez la pitre performance de Xerox celle de Philip Morris, dans le secteur des cigarettes, secteur qui, aux Etats-Unis, connat une dcroissance. Xerox a vu son titre chuter de 160 60 dollars ces quinze dernires annes, alors que Philip Morris a vu le sien grimper de 14 90 dollars. Chaque anne Philip Morris arrondit ses bnfices en grignotant de nouvelles parts de march l'tranger, en augmentant ses prix et en rduisant ses cots. Grce ses grandes marques - Marlboro, Virginia Slims, Benson & Hedges, Merit, etc. - il a trouv sa niche. Les secteurs en recul n'ont jamais attir une flope de concurrents.
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ATTENTION A LA PROCHAINE QUELQUE CHOSE Une autre valeur que j'viterais est celle d'une socit qu'on a prsente comme le prochain IBM, le McDonald's de demain, l'autre Intel ou le futur Disney, etc... A la lumire de mon exprience, le futur quelque chose ne le devient jamais - ni Broadway, ni sur une liste de best-sellers, ni dans la National Basketball Association, ni mme la bourse. Combien de fois avez-vous entendu dire d'un joueur de basketball que ce sera le prochain Willie Mays, ou d'un roman que ce sera le prochain Moby Dick, pour dcouvrir que le premier a t ray de l'quipe et que le second finit tranquillement ses jours dans l'oubli. C'est pareil pour les actions. Quand on commence parler d'une valeur comme de la prochaine quelque chose, c'est souvent le signe de la fin de sa prosprit, et aussi de celle de son modle original. Quand des socits informatiques furent qualifies de "futures IBM", vous pouviez deviner qu'IBM allait traverser des temps moins heureux, et c'est le cas. Aujourd'hui les fabricants d'ordinateurs font tout pour ne pas devenir les IBM de demain, ce qui prsage peut-tre des temps meilleurs pour cette firme harasse. Aprs le succs de Circuit City Stores (anciennement Wards), un dtaillant en lectronique, on vit apparatre une srie de "prochains", comme First Family, Good Guys, Highland Superstores, Crazy Eddie, ou Fretters. Le cours de Circuit City quadrupla au New York Stock Exchange, vitant les cueils du type IBM, mais tous les "prochains" perdirent entre 59 et 96 % de leur cours d'origine. Le prochain Toys "R" Us, Child World, trbucha aussi. Quant au prochain Price Club, th Warehouse Club, il ne fit gure mieux.

EVITEZ LES "DIPIRESIFICATIONS" Au lieu de racheter leurs actions ou d'augmenter les dividendes, les socits rentables prfrent souvent dpenser leur argent dans des acquisitions stupides. Le "dipiresificateur" dvou cherche une marchandise (1) trop chre, et (2) qui dpasse ses comptences. Tout pour assurer des pertes maximales. Tous les 15-20 ans, les entreprises semblent alterner une "dipiresification" rampante (on dpense des milliards sur d'excitantes acquisitions) avec une restructuration rampante (on vend perte ces acquisitions qui n'ont plus rien d'excitant). Il arrive la mme chose aux gens qui possdent des voiliers.
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On devrait applaudir ces pisodes frquents d'acquisitions et de regrets suivis de dsinvestissements, d'acquisitions puis nouveau de regrets. Ne couvrent-ils pas le transfert de l'argent des actionnaires de larges et riches socits vers les actionnaires de petites compagnies qui sont achetes et grassement surpayes par les grosses. Je n'ai jamais compris le pourquoi de tout cela, sauf peut-tre que les dirigeants de socits trouvent plus amusant de racheter des plus petites socits, quel que soit leur prix, que de racheter leurs actions ou augmenter leurs dividendes, ce qui n'exige aucune imagination. Peut-tre devrait-on demander une analyse aux psychiatres. Certaines socits, comme certains individus, ne supportent pas la prosprit. Du point de vue d'un investisseur, les deux seuls avantages de la "dipiresification" sont de possder des actions de la socit rachete ou de trouver des opportunits de redressements parmi les victimes qui auraient ensuite dcid de se restructurer. Il y a tant d'exemples de "dipiresifications" que je sais peine o commencer. Mobil Oil en a fait une en rachetant Marcor Inc. L'une de ses filiales tait un revendeur inconnu qui copia Mobil pendant des annes. L'autre tait Container Corporation que Mobil revendit trs mal un peu plus tard. Mobil gcha encore quelques millions en rachetant Superior Oil un prix beaucoup trop lev. Depuis l'apoge des prix du ptrole en 1980, le cours de Mobil n'a pris que 10 % alors que celui d'Exxon a doubl. Hormis deux acquisitions malheureuses mais de petite taille, comme Reliance Electric et une petite filiale de capital risque au destin tragique, Exxon a vit la "dipiresification". Son excs de trsorerie servit racheter ses propres actions. Les actionnaires d'Exxon ont t plus gts que ceux de Mobil bien que le nouveau management de ce dernier fasse bouger les choses. Il vendit Montgomery Ward en 1988. Je vous ai dj dcrit les folies de Gillette. Le groupe ne s'est pas content d'acheter une vritable armoire pharmacie, il s'est "dipiresifi" dans les montres digitales puis annona qu'il passait ce vritable fiasco par profits et pertes. C'est bien la seule fois ma connaissance qu'une importante compagnie a expliqu comment elle s'tait dbarrasse d'une activit dficitaire avant que quiconque ait ralis qu'elle y avait mis un pied. Gillette, aussi, a fait des rformes dcisives et a fini par s'amender. General Mills possdait des restaurants chinois, italiens, des steak house, les jouets Parker Brothers, les chemises Izod (Lacoste), des pices de monnaie, des timbres, des agences de voyage, les magasins de vtements Eddie Bauer, et les produits Footjoy; la plupart de ces acquisitions datent des annes soixante. Ce fut la plus grande dcade de "dipiresification" depuis celle de l'empire
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Romain sur l'Europe et l'Afrique du Nord. Il est difficile de recenser une socit respectable qui n'y ait pas cd cette priode, quand les meilleures et les plus brillantes croyaient qu'elles pouvaient grer une affaire comme une autre. Allied Chemical a tout achet sauf un vier de cuisine, et encore est-il fort possible que dans le lot, elle ait repris un fabricant d'viers. Times Mirror s'est "dipiresifi" , Merck aussi, mais tous deux se sont raviss et ont sagement repris le chemin de l'dition pour l'un, des mdicaments pour l'autre. U.S. Industries peut se vanter de 300 acquisitions en une seule anne. Presque "une chaque jour". Batrice Foods est pass du comestible au non comestible; aprs, tout tait possible. Cette fivre d'acquisitions prit fin avec l'effondrement du march en 1973-74, quand Wall Street ralisa enfin que les meilleures et les plus brillantes n'taient pas si malignes, et que mme les prsidents les plus dous ont du mal transformer les crapauds en princes charmants. Cela ne veut pas dire qu'il est toujours stupide de se lancer dans des acquisitions. Cela peut mme devenir une excellente stratgie quand l'activit de base est mauvaise. Jamais nous n'aurions entendu parler de Warren Buffet et de son Berkshire Hathaway si Buffet s'tait limit au textile. On peut en dire autant des Tisch, qui commencrent avec des cinmas (Loew's) dont les gains leur permirent d'acheter une socit de tabac (Lorillard) qui son tour les aida acqurir une compagnie d'assurances (CNA) qui les conduisit prendre une importante participation dans CBS. L'astuce consiste savoir faire les bonnes acquisitions et les grer avec succs. Comparons l'histoire de Melville et celle de Genesco, deux fabricants de chaussures - l'un s'est diversifi avec succs, l'autre s'est "dipiresifi". Il y a trente ans, Melville fabriquait des chaussures pour hommes presque exclusivement pour ses propres magasins, Thom Me An. Les ventes augmentrent quand la socit se mit louer des emplacements dans des grands magasins, surtout ceux de la chane K Mart. Quand K Mart entama sa grande expansion en 1962, les bnfices de Melville explosrent. Au bout de plusieurs annes d'exprience dans la vente discount** de chaussures, la socit se lana dans une vague d'acquisitions, mais toujours en confirmant le succs de l'une avant d'entreprendre la suivante. En 1969, elle reprit CVS, un groupe de pharmacies discount; en 1976, elle acquit Marshall's, une chane de magasins de vtements discount, puis enfin, Kay-Bee Toys en 1981. Durant cette mme priode, Melville rduisit le nombre de ses usines de fabrication de chaussures de 22 en 1965 seulement une en 1982. Doucement, mais avec efficacit, un
Trs rpandus aux Etats-Unis, les magasins discount offrent dans diffrents commerces, des prix bas avec des marges rduites.
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fabricant de chaussures s'tait transform en dtaillant diversifi. A l'inverse de Melville, Genesco dmarra avec frnsie en 1956. Il s'empara de Bonwit Teller, Henri Bendel, Tiffany et Kress (des bazars bon march), puis se lana dans le conseil en scurit, les bijoux pour hommes et femmes, les fournitures pour tricots, les textiles, les jeans, et toutes sortes de commerce de dtail ou de gros - tout en continuant fabriquer des chaussures. Entre 1956 et 1973, c'est--dire en dix-sept ans, Genesco fit 150 acquisitions. Celles-ci ont largement contribu l'augmentation des ventes, aussi Genesco parut-il plus gros sur le papier, mais ses fondamentaux se dtrioraient. La diffrence entre ces deux stratgies finit par apparatre dans les bnfices et les performances des actions des deux socits. Les deux titres souffrirent pendant le march baissier de 1973-74, mais les profits de Melville augmentaient avec rgularit et son cours rebondit; il devint un 30-bagger en 1987. Quant Genesco, sa position financire continua se dtriorer aprs 1974, et le titre ne s'en remit jamais. Pourquoi Melville a-t-il russi l o Genesco a chou ? La rponse s'appelle la synergie. "La synergie" est le joli nom d'une thorie de deux plus deux gal cinq qui fait qu'en mettant ensemble des activits qui ont une relation, on fait marcher l'ensemble. La thorie de la synergie suggre, par exemple, que puisque Marriott opre dans les htels et les restaurants, il parat cens qu'il rachte la chane des restaurants Big Boy, ainsi qu'une filiale qui s'occupe de restauration dans les prisons et les collges (les tudiants vous diront qu'il y a beaucoup de synergie entre la nourriture des prisons et celle des collges). Mais qu'est-ce que Marriott peut-il bien connatre des pices dtaches de voitures ou des jeux vidos ? En pratique, il arrive que des acquisitions soient synergiques, mais pas toujours. On peut parler de synergie quand Gillette, le leader des lames de rasoirs, rachte Foamy, une ligne de produits de rasage. Mais cela ne s'extrapole pas au shampooing, la crme, et tous les autres articles de toilette que Gillette a regroups dans son giron. Berkshire Hathaway de Warren Buffet a tout rachet, des magasins de bonbons aux magasins de meubles en passant par les journaux, et tout cela avec des rsultats spectaculaires. Mais une fois encore, la socit de Buffet tait destine faire des acquisitions. Si une socit doit en racheter une autre, je prfre que ce soit dans un domaine qui lui soit proche, mais en gnral, les acquisitions m'inquitent. Les socits avec des trsors de guerre et un sentiment de puissance ont une forte tendance surpayer leurs acquisitions, en attendre trop, et mal les grer. Je prfre de beaucoup un vigoureux rachat d'actions, c'est la plus pure des synergies.
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ATTENTION AUX RUMEURS Je reois sans cesse des coups de fil de personnes pour me recommander de solides socits pour Magellan puis, baissant la voix, ils me susurrent gnralement un conseil plus personnel : "II faut que je vous parle d'un titre extraordinaire. Il est trop petit pour votre fonds, mais vous devriez regarder pour votre propre portefeuille. C'est une ide fascinante, et je crois que ce sera un grand gagnant". Ce sont des paris hasardeux, on les appelle aussi des actions-rumeurs ou des histoires sensation. Elles atteignent gnralement votre entourage en mme temps que le mien. C'est telle socit qui vend un driv de jus de papaye qui soigne les vertbres dplaces (Smith Labs); les mdicaments miracles en gnral; le high tech; les anticorps extraits des vaches (Bioresponse); des additifs varis aux qualits extraordinaires; et les dcouvertes nergtiques sensationnelles qui dfient les lois de la physique. Ces rumeurs sont souvent sur le point de rsoudre notre dernier problme national : manque de ptrole, drogue, sida. La solution est (1) trs imaginative ou (2) complique l'excs. KM Industries est ma prfre. Ses rapports annuels de 1980 1982 expliquent qu'elle est engage dans "les photovoltaques silicone amorphe"; celui de 1984 met l'accent sur "le multiplex vide" et les "pingles optiques". En 1985, elle s'installe dans les implosions sphriques conduites chimiquement, et 1986 la voit srieusement travailler sur la "compression d'un choc conscutif au laser". Durant toute cette priode, le titre chuta de 40 dollars 2 dollars 1/2. Seule une rduction de capital (une nouvelle action pour huit anciennes) l'empcha de tomber quelques centimes. Smith Labs, lui, chuta de 25 un dollar. J'ai visit le sige de Bioresponse San Francisco, aprs que ceux-ci soient venu me voir Boston. Au dernier tage d'un immeuble de bureaux dans un quartier assez miteux (a, c'est plutt bon signe) j'ai trouv les cadres dans une partie d'une grande pice, et les vaches dans l'autre. Pendant que je parlais au prsident et au comptable, des techniciens en blouse blanche s'affairaient prlever du lymphe sur les animaux. C'est moins cher que de la prlever sur des souris, ce qui est plus frquent; deux vaches peuvent produire assez d'insuline pour le pays entier, et un gramme de lymphe de vache peut supporter un million de tests. Bioresponse tait attentivement suivi par plusieurs firmes de courtage et recommande par Dean Witter, Montgomery Securities, Furman Selz et J.C. Bradford. J'achetai le titre 9 dollars 1/2 lors d'une seconde mission en
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fvrier 1983. Il atteignit le record de 16 dollars avant de devenir moribond. Heureusement, je n'ai fait qu'une petite perte. Ces actions-rumeurs ont un effet d'hypnose, et jouent sur nos motions. Le grsillement est tellement dlectable qu'on en oublie qu'il n'y a pas de steak. Si vous ou moi avions rgulirement investi dans de telles valeurs, nous aurions d faire des heures supplmentaires pour rattraper nos pertes. Elles peuvent monter avant de chuter, mais long terme, j'ai toujours perdu de l'argent sur chacune de celles que j'ai achet. Voici quelques exemples : - Worlds of Wonder; Pizza Time Theater (Chuck E. Cheese fit faillite); One Potato, Two; National Health Gare (14 dollars 50 cents); Sun World Airways (8 dollars 50 cents); Alhambra Mines (dommage qu'ils n'aient jamais trouv une mine dcente); MGF Oil (un cours de quelques centimes); American Surgery Centers (leurs cliniques ont bien besoin de malades!); American Solar King (vous le trouverez sur les pages ross des actions oublies); Televido (il est tomb du bus); Priam (je n'aurais jamais d toucher aux lecteurs de disquettes); Vector Graphies Microcomputers (je n'aurais pas non plus d toucher aux micro-ordinateurs); GD Ritzys (fast food mais pas McDonald's); Integrated Circuits; Comdial Corp; et Bowmar. Hormis l'argent qu'elles vous ont fait perdre, leur second point commun tait une histoire dnue de substance. C'est l'essence mme des actionsrumeurs. Le stockpicker n'a mme pas besoin de vrifier les bnfices, car le plus souvent, il n'y en a pas. Comprendre le ratio cours-bnfice ne pose pas de problme, il n'y en a pas non plus. J'essaie toujours de me rappeler (et pas toujours avec succs) que si les perspectives sont ce point extraordinaires, l'investissement sera toujours valable l'anne prochaine, puis l'anne suivante. Pourquoi ne pas acheter le titre un peu plus tard, quand la socit aura fait des prouesses ? Attendez les bnfices. Vous aurez des 10-baggers avec des socits qui ont dj fait leurs preuves. Si vous avez des doutes, attendez pour vous brancher. Vous reconnatrez une action risque si la pression gnrale vous pousse acheter ds la premire mission... arguant qu'aprs ce sera trop tard. Ce n'est pas vrai, ou rarement, bien que dans certains cas vous puissiez faire de jolis gains ds le premier jour. Le 4 octobre 1987, Genentech fut introduit au cours unitaire de 35 dollars, et atteignit 89 dollars dans l'aprs midi avant de retomber 71 1/4 dollars. Magellan avait obtenu quelques titres (quand l'mission remporte beaucoup de succs, on limite le nombre d'actions que vous pouvez acheter). J'ai fait mieux avec Apple Computer, que j'ai revendu ds le premier jour avec un gain de 20 %. J'en avais obtenu le nombre que je dsirais car, la veille, le Commonwealth des Massachussets avait dclar
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que seuls certains professionnels pouvaient investir dans Apple car le titre tait trop spculatif pour le public. Je n'ai jamais rachet d'actions Apple jusqu' ce qu'il soit en redressement aprs son effondrement. Les missions d'actions de toutes jeunes socits sont trs risques car il y a peu de matire sur laquelle se baser. Certaines dans lesquelles j'ai investi se sont bien comportes (ma premire, Fdral Express, a vu son cours multipli par 25), mais trois sur quatre se sont rvles des dceptions long terme. J'ai eu plus de chance avec les missions d'actions de filiales mancipes, ou dans des cas o les socits avaient un pass. C'est le cas de Toys "R" Us, d'Agency Rent-A-Car ou Safety Kleen. Leurs activits taient bien tablies et vous aviez les pices ncessaires votre recherche, comme pour Ford ou Coca-Cola. ATTENTION A L'INTERMDIAIRE Une socit qui vend entre 25 et 50 % de ses marchandises un seul client se trouve dans une situation prcaire. SCI Systems ( ne pas confondre avec les pompes funbres) est une entreprise bien gre dont la principale activit consiste fabriquer des pices dtaches pour les ordinateurs d'IBM, mais vous ne saurez jamais quand IBM dcidera de produire ses propres pices, ou n'en aura plus besoin, et annulera son contrat avec SCI. Si la perte d'un client peut tre fatale un fabricant, je me mfie. Des fabricants de lecteurs de disquettes comme Tandon ont toujours t au bord du dsastre, car trop dpendants de quelques clients. Mme sans annuler son contrat, le gros client a l'immense pouvoir d'arracher des rductions de prix et autres concessions qui rduiront les bnfices du fabricant. Il est rare qu'un grand investissement puisse rsulter d'un tel arrangement. ATTENTION L'ACTION AU NOM EXCITANT Quel dommage que Xerox ne se soit pas appel David's Dry Copies par exemple ! Beaucoup de gens seraient rests sceptiques. Si le nom ennuyeux d'une bonne socit loigne les investisseurs, il est aussi frquent que le nom tape l'oeil d'une socit mdiocre les attire et leur donne une fausse impression de scurit. Si son nom inclut "advanced" "leading" "micro", un mot avec un "x", ou si c'est un sigle mystrieux, les gens en seront fous. VAL a chang son nom pour Allegis en esprant plaire aux penseurs modernes. Heureusement Crown, Cork and Seal n'a pas touch au sien. S'ils avaient cout les consultants en image, ils l'auraient chang en CroCorSea, ce qui aurait invitablement entran une forte participation institutionnelle, ds le dpart. 100

CHAPITRE DIX

DES BNFICES, TOUJOURS DES BNFICES, ENCORE DES BNFICES

Imaginons que vous ayiez remarqu Sensormatic, la socit qui a invent l'intelligente tiquette qui sonne et dissuade les voleurs dans les magasins. Son cours est pass de 2 42 dollars entre 1979 et 1983, au fur et mesure de son expansion. Votre courtier vous explique que c'est une petite socit en rapide croissance. Ou alors peut-tre avez-vous rvis votre portefeuille en y dcouvrant deux piliers et trois cycliques. Comment tre sr que le cours de Sensormatic, ou celui de vos autres actions va grimper ? Et si vous achetez, quel prix faut-il mettre ? Ce que vous demandez l n'est autre que ce que vaut la socit, et pourquoi elle vaudra davantage demain qu'aujourd'hui. Il existe de nombreuses thories, mais selon moi, tout se ramne toujours aux bnfices et aux actifs. Particulirement aux bnfices. Quelquefois, il faut des annes pour que le cours d'une action rattrape la valeur de la socit, et les priodes de dpression durent si longtemps que les investisseurs commencent douter que cela arrive un jour. Mais la valeur finit toujours par triompher - ou du moins dans suffisamment de cas pour que cela vaille le coup d'y croire. Analyser un cours sur la base des bnfices et des actifs n'est rien d'autre que d'analyser une laverie automatique, une pharmacie, ou un appartement que vous voudriez acheter. Bien qu'on l'oublie souvent, une action n'est pas un billet de loterie. C'est le titre de proprit d'une parcelle de socit.

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Voil une autre manire de penser aux bnfices et aux actifs. Si vous tiez une action, vos bnfices et vos actifs dtermineraient la somme qu'un investisseur serait prt payer pour une partie de vous-mme. Faire votre propre valuation comme vous feriez celle de General Motors est un exercice instructif, et cela vous aidera bien matriser cette phase de vos recherches. Les actifs comprendront tous vos biens immobiliers, vos voitures, meubles, vtements, tapis, bateaux, outils, bijoux, clubs de golf, et tout ce que vous pourriez vendre si vous dcidiez de vous liquider et de vous retirer des affaires. Bien sr, il faudra soustraire cela l'emprunt de votre voiture, et autres emprunts bancaires, vos dettes envers famille et voisins, vos factures impayes, vos dettes de jeux, etc... Le rsultat sera votre actif net, votre valeur comptable, ou valeur conomique. (Si le rsultat est ngatif, vous tes un candidat au chapitre 11). Tant que vous n'tes pas liquid et cd aux cranciers, vous reprsentez galement une autre sorte de valeur : une capacit de revenu. Durant votre vie de labeur, vous rapporterez la maison, des milliers, des centaines de milliers ou des millions de dollars; cela dpendra de votre salaire et de vos heures de travail. L encore, il y a au bout du compte des diffrences considrables. Peut-tre voudrez-vous maintenant vous placer dans l'une des six catgories d'actions que nous avons vues prcdemment. C'est un jeu peine dcent: Ceux qui ont une situation sre avec des salaires modestes et des augmentations tout aussi modestes ont une croissance lente; ils sont les quivalents humains des services publics comme American Electric Power. Les bibliothcaires, les professeurs, et les policiers ont une croissance lente. Les gens comme les cadres moyens qui bnficient de bons salaires et d'augmentations prvisibles sont des piliers : les Coca Cola et les Ralston Purina de la masse laborieuse. Les fermiers, les employs des htels et des stations touristiques, les joueurs de pelote basque, les directeurs de colonies de vacances, et les vendeurs d'arbres de Nol qui font la quasi-totalit de leurs chiffre d'affaires sur une priode trs courte et doivent le budgter sur toute l'anne sont des cycliques. Les crivains et les acteurs peuvent l'tre aussi, mais une soudaine et importante rentre peut les transformer en personne forte croissance. Les fils papa, ceux qui sont la tte d'un legs testamentaire, les chtelains, les bons vivants, et tous ceux qui vivent sur la fortune familiale, sont des jeux d'actifs et correspondent nos mines d'or et nos compagnies de chemins de fer. Le problme avec eux, est de savoir ce qui restera une fois dduites les dettes et les factures d'alcool et d'agences de voyages. Les gamins des ruisseaux, les clochards, ceux qui ont fait faillite, ceux 102

qui ont perdu leur situation, les chmeurs sont tous des "redressements" potentiels, tant que subsistent en eux quelque nergie et esprit d'entreprise. Les acteurs, les inventeurs, les promoteurs immobiliers, les hommes d'affaires, les athltes, les musiciens, et les criminels abritent tous une possibilit de croissance rapide. Dans ce groupe, il y a un plus fort pourcentage d'checs que parmi les piliers, mais quand l'un d'entre eux russit, il peut multiplier ses revenus par dix, vingt, ou mme cent en une seule nuit. Il sera alors l'quivalent humain de Taco Bell ou de Stop & Shop Si vous achetez l'action d'une socit en croissance rapide, vous pariez sur ses chances de gagner plus d'argent dans l'avenir. Etudions votre dcision d'investir dans un jeune Dunkin' Donuts comme Harrisson Ford, plutt que dans un juriste d'entreprise genre Coca Cola. Miser sur le type Coca Cola parat beaucoup plus sens tant qu'Harrisson Ford reste un menuisier itinrant de Los Angeles, mais regardez ce qui arrive aux revenus de Monsieur Ford lorsqu'il joue dans un film qui remporte autant de succs que La Guerre des Etoiles. Notre avocat ne se transformera pas en 10-bagger en l'espace d'une nuit moins de gagner un extraordinaire cas de divorce, mais le type qui gratte les coquillages sur les coques des bateaux et crit des nouvelles peut tre le prochain Hemingway. (Lisez ses livres avant d'investir). C'est ce qui explique que les investisseurs cherchent des croissances prometteuses et font monter les cours, mme lorsque les socits n'affichent pas encore de bnfices - ou qu'ils sont drisoires par rapport au cours de l'action. Vous verrez l'importance des bnfices dans n'importe quel graphique o figure une courbe des bnfices parallle une courbe du cours. Les livres de graphiques se trouvent chez la plupart des courtiers, et il est instructif de les feuilleter. Graphique aprs graphique, les deux courbes voluent en tandem, et si la courbe des bnfices s'loigne de celle du cours, un jour ou l'autre, elles finissent par se rejoindre. On peut toujours se demander ce que font les Japonais et les Corens, mais en dernier ressort, ce sont toujours les bnfices qui dcident du sort de l'action. On peut toujours parier sur les variations continues du march, mais ce sont les bnfices qui, long terme, provoquent ces variations. De temps en temps, vous trouverez une exception, mais en examinant les graphiques de vos actions, vous comprendrez la relation dont je parle. Ces dix dernires annes, nous avons travers des rcessions, une priode d'inflation, une hausse du prix du ptrole, une baisse du prix du ptrole, et pendant tout ce temps, ces actions ont suivi leurs bnfices. Regardez Dow Chemical. Quand les bnfices montent, son cours monte. C'est ce qui est arriv entre 1971 et 1975 puis nouveau entre 1985 et 1988. Dans
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l'intervalle, entre 1975 et 1985, les bnfices furent erratiques, le cours aussi. Regardez Avon, une action qui entre 1958 et 1972, a grimp de 3 140 dollars pendant que les bnfices progressaient. Un excs d'optimisme, et le cours dpasse les bnfices. Mais en 1973, le conte de fes s'achve. Le cours s'effondre parce que les bnfices s'effondrent, et vous auriez pu le voir venir. Forbes Magazine nous avait tous prvenus dans un article dix mois avant la chute du cours. Et Masco Corporation qui profita de trente annes de hausses de bnfices travers guerre et paix, inflation et rcession, dont les bnfices furent multiplis par 800 et le cours par 1300 entre 1958 et 1987 ? C'est probablement la plus grande action de toute l'histoire du capitalisme. Que pouvaiton esprer d'une socit qui a dbut avec le nom merveilleusement ridicule de Masco Screw Products ? Tant que les bnfices continuaient progresser, rien ne pouvait l'arrter. Prenons le cas de Shoney's, une chane de restaurants qui pendant 116 trimestres conscutifs (29 ans) a affich des bnfices en progression - peu de socits peuvent en dire autant. Bien sr, le cours a mont en consquence. Et les rares moments o il a anticip les bnfices, il est vite revenu la ralit. Mme chose pour Marriott, une autre jolie valeur de croissance. The Limited aussi. Ses profits trbuchrent vers la fin des annes soixante-dix, son cours aussi. Ils se redressrent ensuite toujours suivis par le cours. Mais quand celui-ci prit de l'avance en 1983 puis en 1987, ce fut aussitt un dsastre. Ce fut aussi le cas pour une kyrielle d'actions lors de la forte chute d'octobre 1987. Un moyen rapide de dire si une action est survalue est de comparer la courbe de son cours celle de son bnfice. Si vous avez achet quelques valeurs de croissance comme Shoney's, The Limited ou Marriott alors que leur cours tait tomb un niveau infrieur celui des bnfices, et si vous les avez vendues lorsque le cours les excdait de beaucoup, il y a des chances pour que vous ayiez fait une superbe affaire. Cela aurait march coup sr avec Avon ! Je ne prne pas pour autant cette stratgie, mais j'en connais des pires. LE FAMEUX PER Toute srieuse discussion sur les bnfices introduit le ratio cours / bnfices, galement connu comme le P/E, le PER, le multiple cours-bnfice, le multiple de capitalisation, ou tout simplement le multiple. Ce ratio est le raccourci numrique de la relation entre le cours de l'action et les profits
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de la socit. On trouve ce PER dans les pages de cotation de la plupart des grands journaux. Comme la courbe des bnfices, le PER sert souvent mesurer si une action est survalue, son juste prix, ou sous-value par rapport au potentiel financier de sa socit. Dans certains cas, le PER publi dans les journaux parat anormalement lev : la socit a amorti des pertes long terme au dtriment des bnfices actuels, en "punissant" donc ces bnfices. Si le PER vous parat exagr, demandez une explication votre courtier. Dans le Wall Street Journal d'aujourd'hui, par exemple, je remarque que K Mart a un PER de 10. Il a t calcul en divisant le cours actuel de l'action (35 dollars) par les bnfices des 12 derniers mois ou de la dernire anne fiscale (en l'occurrence 3,50 dollars par action). 35 dollars diviss par 3,50 dollars donnent ce PE de 10. Ce ratio peut aussi servir calculer le nombre d'annes ncessaires pour rcuprer le montant initial de votre investissement - en estimant bien sr que les bnfices de la socit restent constants. Disons que vous avez achet 100 actions K Mart pour 3 500 dollars. Le bnfice actuel tant de 3,50 dollars, vos 100 actions rapporteront en un an 350 dollars, et il faudra donc 10 ans pour rcuprer vos 3 500 dollars. Mais ce calcul tait inutile, car le P/E de 10 vous indiquait qu'il s'agissait de dix ans. Si vous achetez des actions dont le cours vaut deux fois les bnfices (un P/E de 2), vous rcuprerez votre investissement au bout de deux ans, mais si vous avez choisi une action dont le cours vaut 40 fois les bnfices, (un P/E de 40) il vous faudra 40 ans. Vous aurez dj des arrire-petits enfants. Avec autant de PER faibles, pourquoi choisir une valeur au PER lev ? Parce qu'on est toujours la recherche d'un Harrisson Ford dans une scierie. Les bnfices des socits ne sont pas plus constants que les revenus des hommes. La coexistence de PER de 40 et de PER de 3 indique qu'il y a toujours des investisseurs prts parier sur une progression des futurs bnfices de quelques socits, et qui restent sceptiques sur l'avenir des autres. Ouvrez votre journal et vous serez surpris des carts entre les PER. Vous remarquerez aussi que les valeurs faible croissance offrent des faibles PER, alors que celles forte croissance offrent les plus levs, les cycliques se situant entre les deux. C'est normal, si vous avez suivi la logique du raisonnement prcdent. Le PER moyen d'un service public (actuellement entre 7 et 9) sera infrieur celui des piliers (10 14), qui lui mme sera infrieur celui des valeurs forte croissance (14-20). Les chasseurs de bonnes occasions estiment qu'il faut acheter toutes les actions
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faible PER, mais, mon avis, cela n'a pas de sens. On ne peut pas comparer des pommes et des oranges. Un PER intressant pour un Dow Chemical n'est pas ncessairement le mme que pour un Wal Mart. ENCORE LE PER Discuter fond des PER dans les diffrents secteurs et pour toutes les socits, ncessiterait un livre entier que personne ne voudrait lire. Ce serait idiot de s'enliser dans le sujet, mais vous ne devez pas l'ignorer. L encore, votre courtier vous sera d'un grand secours dans votre analyse du PER. Commencez par demander si les PER de vos actions sont infrieurs, suprieurs ou moyens par rapport aux normes du secteur. Vous entendrez quelquefois "Le prix de cette action est sold par rapport au secteur" - entendez que son PER est faible, et que c'est donc une bonne occasion. Votre courtier peut aussi vous fournir le pass historique d'un PER: cette mme information se trouve dans les rapports du Standard & Poor qu'il a en sa possession. Avant d'acheter une action, vous voudrez peut-tre examiner les PER antcdents pour jauger son niveau actuel. Bien videmment, les jeunes socits n'ont pas un tel pass. Si vous achetez Coca Cola, vous pourrez regarder si le prix que vous allez payer pour ses bnfices correspond ce que les autres investisseurs ont pay les annes prcdentes. Le PER vous le dira. Le "Value Line Investment Survey", vendu dans toutes les grandes librairies, ou que vous pouvez emprunter chez la plupart des courtiers, est une autre source o vous trouverez l'volution des PER. Value Line est une bonne source pour toutes les informations pertinentes dont un amateur a besoin. C'est ce qu'il y a de mieux si vous n'avez pas un analyste particulier. Si vous avez dj tout oubli, rappelez-vous seulement que mieux vaut viter les PER trop levs. Vous conomiserez ainsi beaucoup de chagrin et beaucoup d'argent. Hormis de rares exceptions, un PER trs lev est un handicap pour l'action de la mme faon qu'un poids supplmentaire sur la selle d'un cheval de course. Une socit avec un fort PER devra faire preuve d'une extraordinaire progression de ses bnfices pour justifier le cours lev de ses actions. En 1972, McDonald's tait toujours une belle socit, mais son cours avait grimp 75 dollars, soit un PER de 50. Il n'avait aucun moyen d'atteindre ce qu'on esprait de lui, et le cours retomba de 75 25 dollars, ramenant le PER au chiffre plus raliste de 13. McDonald's n'avait aucun problme. Son cours de 75 dollars en 1972 tait seulement survalu. McDonald's tait peut-tre trop cher, mais que dire d'Electronic Data
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Systems (EDS) la socit de Ross Perot, si recherche dans les annes soixante. Je n'en crus pas mes yeux quand je lus dans une analyse que son PER atteignait 500. Il faudrait cinq sicles pour rcuprer son investissement avec des bnfices constants. Mieux que cela, l'auteur de l'analyse suggrait que le PER tait relativement conservateur car EDS devrait avoir un PER de 1000. Si vous aviez investi dans une socit avec un PER de 1 000 au temps o le roi Arthur errait en Angleterre, vous atteindriez tout juste aujourd'hui votre seuil de rentabilit. J'aurais d conserver cette analyse et la faire encadrer; je l'aurais accroche dans mon bureau ct d'une analyse o l'on peut lire : "Suite une faillite rcente, nous retirons cette action de notre liste de recommandations". Dans les annes qui suivirent, la socit EDS se comporta trs bien. Chiffre d'affaires et bnfices enregistrrent une forte progression, et chaque nouveau produit remporta un vif succs. En ce qui concerne l'action EDS, c'est une autre histoire. Son cours chuta de 40 3 dollars en 1974, non pas parce qu'il y avait un problme au sige, mais tout simplement parce que c'tait l'action la plus survalue que j'ai jamais rencontre. On parle souvent de socits dont les futures performances sont "escomptes" dans le cours de leurs actions. Si c'est le cas, ceux qui avaient investi dans EDS escomptaient au-del. Nous reparlerons d'EDS plus tard. Quand l'action Avon Products se traitait 140 dollars, son PER atteignait 64, un chiffre trs lev bien qu'incomparable EDS. Avon est un trs grand groupe. C'est un miracle qu'une petite socit se dveloppe assez pour justifier un PER de 64, mais pour une socit de la taille d'Avon, dont le chiffre d'affaires dpasse dj un milliard de dollars, cela signifie qu'il lui faudra vendre des milliards supplmentaires de cosmtiques et de crmes. Quelqu'un a calcul que pour justifier son PER de 64, il lui faudrait gagner plus que tout le secteur de la sidrurgie, celui du ptrole et de l'Etat de Californie ensemble. Et ce, dans le meilleur des cas. Mais combien de crmes et de bouteilles d'eau de Cologne peut-on vendre ? D'ailleurs les bnfices d'Avon n'ont plus progress. Ils ont baiss, et le cours est brusquement retomb 18 5/8 en 1974. La mme chose est arrive Polaroid : voil une autre socit solide, avec 32 annes de prosprit derrire elle. Pourtant son cours a chut de 80 % en 18 mois. De 143 dollars en 1973, il a gliss 14 1/8 dollars en 1974 avant de rebondir 60 dollars en 1978, puis de rechuter nouveau 19 dollars en 1981. Le PER atteignit 50 en 1973 alors que son cours tait au plus haut. Les investisseurs pensaient que le nouvel appareil SX-70 engendrerait des bnfices mirobolants, mais l'appareil et sa pellicule taient trop chers, pas tout 107

 fait au point, et l'intrt gnral s'moussa vite. Les espoirs taient, une fois de plus, trs loin de la ralit; mme si le SX-70 avait remport un . grand succs, il eut fallu que Polaroid en vende quatre chaque famille amricaine pour gagner assez d'argent et justifier son PER. Le succs incontest de l'appareil n'aurait gure influenc la tenue de l'action. Son succs mitig n'a fait que rpandre de mauvaises nouvelles. LE PER DU MARCH Les PER des socits n'existent pas dans le vide. Le march possde globalement son propre ratio qui est un bon indicateur pour savoir si le march est survalu ou sous-valu. C'est vrai, je vous ai dj conseill d'ignorer le march, mais si vous dcouvrez que certaines actions sont trop chres par rapport leurs bnfices, il y a de fortes chances pour que ce soit le cas de la plupart des actions. C'est ce qui est arriv avant la forte chute de 197374 puis nouveau (dans de moindres proportions) la veille d'octobre 1987. Pendant cinq annes de march haussier de 1982 1987, vous avez vu grimper progressivement le PER global du march, de 8 16. Cela signifie qu'en 1987, les investisseurs taient prts payer deux fois plus qu'en 1983 pour les bnfices d'une mme socit - c'tait le signe de survaluation de la plupart des valeurs. Les taux d'intrt ont un impact de taille sur ces PER, car les actionnaires sont prts payer plus si les taux sont bas et les obligations moins attrayantes. En dehors des taux, la bouffe d'optimisme qui accompagne les marchs haussiers peut pousser les PER des niveaux ridicules ; ce fut le cas d'EDS, Avon ou Polaroid. Dans une telle priode, les valeurs forte croissance atteignent des ratios dignes du Pays des Merveilles, celles faible croissance s'enorgueillissent de PER gnralement rservs aux prcdentes, et le PER global du march atteint le sommet sans prcdent de 20. Toute personne qui s'est penche sur les PER aurait pu s'apercevoir que ce n'tait que pure folie. Dommage qu'aucun d'entre eux ne m'ait prvenu. La correction de 1973-74 a t la plus svre depuis le dbut des annes trente. LES FUTURS BNFICES Les futurs bnfices - voil le problme. Comment les prvoir ? Les bnfices actuels vous indiqueront au mieux si une action est son juste prix. Avec ce renseignement, vous n'achterez jamais un Polaroid ou un Avon avec un PER de 40, vous ne paierez jamais plus cher un Bristol-Myers,
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Coca Cola ou McDonald's. Mais ce qu'il vous faut vraiment savoir, c'est ce qu'il adviendra des bnfices le mois prochain, l'anne prochaine, ou dans les dix prochaines annes. Aprs tout, les bnfices sont censs crotre, et le cours de chaque action porte en lui cette assertion. Des bataillons d'analystes et de statisticiens sont assaillis de questions sur la future croissance et les bnfices de demain, et il suffit de lire le premier magazine financier qui vous tombe sous la main pour constater le taux de bonnes rponses (le mot que l'on trouve le plus souvent ct de "bnfices" est "surprise"). Je ne suis pas loin de suggrer que vous pouvez prvoir les bnfices ou la croissance des bnfices, par vous-mme et sans vous tromper. Une fois rentr dans le jeu, vous serez ahuri par les exemples de titres qui baissent alors que les bnfices augmentent, uniquement parce que les analystes et leurs clients institutionnels s'attendaient les voir augmenter davantage, ou vice versa, de valeurs qui montent avec des bnfices en baisse, parce que ces mmes supporters avaient prvu qu'ils seraient encore plus faibles. Ces anomalies ne durent pas, mais n'en sont pas moins frustrantes pour l'actionnaire qui les a remarques. Si vous ne pouvez pas prvoir les futurs bnfices, vous pouvez au moins trouver "comment" une socit a l'intention de les embellir. Il ne vous reste ensuite qu' vrifier rgulirement que leurs plans portent leurs fruits. Il y a cinq moyens pour une socit d'accrotre ses bnfices* : rduire les cots, augmenter les prix, attaquer de nouveaux marchs, vendre davantage de produits sur les marchs traditionnels ou revitaliser, fermer, ou encore se dbarrasser d'une branche dficitaire. Voil les facteurs sur lesquels il faut enquter pour dvelopper votre histoire. Si vous avez un atout, c'est maintenant qu'il sera utile.

* Certains confondent les dividendes avec les bnfices que nous avons voqus dans ce chapitre. Les bnfices d'une socit correspondent ce qu'elle gagne chaque anne une fois dduits les dpenses et les impts. Le dividende correspond ce qu'elle paie rgulirement ses actionnaires comme tant leur part des bnfices. Une socit peut s'enorgueillir de bnfices extraordinaires et ne distribuer aucun dividende. 109

CHAPITRE ONZE

UNEXERCICE DE DEUX MINUTES

Vous avez dj dcouvert s'il s'agit d'une valeur faible croissance, d'un pilier, d'une valeur forte croissance, d'une socit en redressement, d'un jeu d'actifs, ou d'une cyclique. Le PER vous a grossirement indiqu si l'action tait sous-value, survalue, ou son juste prix par rapport ses perspectives immdiates. Le prochain stade consistera dcouvrir le maximum d'informations, sur la faon dont la socit s'y prendra pour augmenter sa prosprit, pour provoquer le sursaut de croissance ou tout autre heureux vnement susceptible de se produire. C'est ce qu'on appelle "l'histoire". A l'exception du jeu d'actifs, o vous pouvez, cal dans votre fauteuil, attendre que la valeur des biens immobiliers, des rserves ptrolires ou des stations de tlvision soit reconnue par les autres, quelque chose de dynamique doit intervenir pour que les bnfices continuent crotre. Plus vous serez certain de ce quelque chose, mieux vous arriverez suivre le scnario. Les rapports des analyses sur la socit que vous trouverez chez votre courtier, et les petits articles de Value Line vous donneront la version professionnelle de l'histoire, mais si vous avez un atout dans la socit ou dans le secteur, vous pourrez dans les dtails dvelopper votre propre scnario. Avant d'acheter une action, j'aime pouvoir me lancer dans un monologue de deux minutes pour revoir mes motifs d'intrt, rviser ce qui doit assurer le succs de la socit et les piges qui se dresseront sur son chemin. Ce monologue peut tre marmonn dans sa barbe, ou nonc tout haut devant quelques collgues porte de voix. Si vous tes capable de raconter l'histoire d'une action votre famille, vos amis ou votre chien, et de faon vous faire comprendre d'un enfant, alors vous avez une bonne matrise de la situation.
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Voici quelques points voquer dans ce monologue : si vous songez une valeur faible croissance, c'est probablement pour son dividende (sinon quel est l'intrt ?) Par consquent, les lments importants seront : "Cette socit a augment ses bnfices ces dix dernires annes, elle offre un bon rendement, elle n'a jamais ni rduit ni supprim ses dividendes, elle les a mme augments durant les bonnes, et les moins bonnes annes, y compris les trois dernires rcessions. C'est un service public de tlphone, et leurs nouvelles activits dans le tlphone cellulaire devraient acclrer la croissance". Si vous pensez plutt une valeur cyclique, votre scnario tournera plutt autour des conditions du secteur, des inventaires et des prix. "Depuis trois ans, l'industrie automobile est dans le creux de la vague, mais cette anne, le vent tourne. Je le sais car les ventes sont remontes pour la premire fois depuis bien longtemps. J'ai remarqu que les derniers modles General Motors se vendaient bien, et en un an et demi le groupe a ferm cinq usines inefficaces, rduit de 20 % les cots de main-d'oeuvre, et ses bnfices sont sur le point de fortement progresser". S'il s'agit d'un jeu d'actifs, o sont ces actifs, que valent-ils ? "L'action vaut 8 dollars, mais la division des vido cassettes elle seule, vaut 4 dollars par action et l'immobilier 7 dollars. C'est une bonne affaire et j'obtiens le reste de la socit pour moins 3 dollars. Les cadres achtent, les bnfices sont rguliers, et il n'y a quasiment pas d'endettement". C'est une socit en redressement ? Comment va-t-elle s'y prendre pour amliorer son sort ? jusqu' maintenant le plan a-t-il port ses fruits ? "General Mills a fait de grands progrs en soignant sa "dipiresification". De onze activits diffrentes, il s'est recentr sur deux. Aprs avoir revendu - et trs bien revendu - Eddie Bauer, Talbot's, Kenner et Parker Brothers, General Mills est revenu dans le domaine o il russissait le mieux : les restaurants et l'alimentation prconditionne. La socit a rachet des millions de ses propres actions. Le dpartement poissons et fruits de mer, Gortons, qui reprsentait 7 % du secteur a atteint les 25 %. Le groupe est en train de sortir de nouveaux produits : yaourts maigres, Bisquick sans cholestrol, et brownies cuire au micro-ondes. Le bnfice augmente trs nettement". Si vous pensez un pilier, vos principales questions seront sur le PER et le cours (a-t-il subi rcemment une forte hausse ?). Un vnement peut-il acclrer la croissance et si oui quel est-il ? Vous pourrez vous dire : "Coca Cola a l'un des PER les plus faibles de son secteur. Le titre n'a pas boug depuis deux ans. Le groupe s'est amlior : il a cd au public la moiti de sa participation dans Columbia Pictures, les boissons sans calories ont fait faire un bond extraordinaire au bnfice. L'an dernier, les Japonais ont bu 36 % de
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plus de cocas que l'anne prcdente et les espagnols 26 %. C'est une progression phnomnale. Les ventes l'tranger sont excellentes partout. Grce l'mission d'actions d'une nouvelle socit, Coca Cola Enterprises, le groupe a rachet un bon nombre de ses distributeurs rgionaux indpendants. Maintenant, la socit matrise mieux la distribution et les ventes nationales. Grce tout cela, Coca Cola peut faire mieux qu'on ne pense". Et enfin si vous songez une valeur forte croissance, jusqu'o et comment peut-elle continuer crotre cette vitesse ? "La Quinta est une chane de motels ne au Texas, -o elle tait trs rentable. Cette formule succs fut copie dans l'Arkansas et en Louisiane. L'an dernier, le nombre de motels augmentait de 20 %. Le bnfice a progress chaque trimestre. La socit projette une rapide expansion. L'endettement n'est pas excessif. Les motels appartiennent un secteur de faible croissance, trs comptitif mais La Quinta s'est trouv une sorte de crneau. Il lui reste encore un long chemin parcourir avant de saturer le march." Voici quelques thmes de base pour l'histoire, vous pourrez les remplir d'autant de dtails qu'il vous plaira. Plus vous en savez, mieux c'est. Il m'arrive de consacrer plusieurs heures au dveloppement d'un scnario, bien que ce ne soit pas toujours ncessaire. Je vous donnerai deux exemples, l'un d'une situation o j'ai fait les bonnes vrifications, et l'autre o j'ai oubli de poser une question. Le premier tait La Quinta, un 15-bagger, le second, Bildner's, l'inverse d'un 15-bagger. VRIFIER LA QUINTA A un certain moment j'avais dcid que les motels taient mrs pour un redressement de leur cycle. J'avais dj investi dans United Inns, le franchiseur le plus important des Holyday Inn, et je restais l'coute d'autres opportunits. Au cours d'un entretien tlphonique avec l'un des vice-prsidents de United Inns, je lui demandai quel tait leur plus gros concurrent. Poser des questions sur la concurrence est l'une de mes techniques favorites pour trouver des nouvelles actions prometteuses. Dans 95 % des cas, les concurrents sont dnigrs, cela ne veut rien dire. Mais si le directeur d'une socit admet tre impressionn par une autre socit, vous pouvez tre sr qu'elle fait quelque chose de bien. Le meilleur signe annonciateur d'une hausse se trouve dans l'admiration d'un rival admise contrecoeur. "La Quinta Motor Inns", jeta, enthousiaste, le vice-prsident de United Inns, "Ils font du beau travail. Ils sont en train de nous tuer Houston et Dallas". Il semblait trs impressionn, et je l'tais, moi aussi.
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C'est la premire fois que j'entendais parler de La Quinta, mais j'avais peine achev la conversation o j'avais eu vent de cet excitant tuyau, que je ressaisissais l'appareil pour appeler Walter Biegler au sige de la Quinta San Antonio, et essayer de dcouvrir l'histoire. Celui-ci me rpondit qu'il venait Boston dans deux jours pour faire une confrence Harvard, et qu'il serait ravi de me raconter toute l'histoire en personne. Ce tuyau qui m'arrivait d'un concurrent, et cinq minutes plus tard, cet homme qui m'explique que justement il arrive chez moi; tout cela ressemblait un coup mont destin me faire acheter des millions d'actions. Mais ds les premiers mots de Biegler, je sus que ce n'tait pas le cas, et le meilleur moyen d'tre bern aurait t de ne pas acheter ces merveilleuses actions. Le concept tait simple. La Quinta offrait des chambres aussi confortables que celles des Holiday Inns, mais moins chres. La chambre avait la mme taille que celle des Holiday Inns, le lit tait aussi ferme (il y a des consultants spcialiss qui tudient ces choses-l), les salles de bains aussi bien, la piscine galement, mais les prix taient infrieurs de 30 %. Comment tait-ce possible ? Je voulais savoir. Biegler me l'expliqua. La Quinta avait limin la salle des mariages, les salles de confrence, le grand hall de rception, les cuisines, et le restaurant - des emplacements superflus qui ne contribuent pas aux bnfices et augmentent substantiellement les cots. Leur ide tait d'installer un restaurant comme Denny's ct de chacun de leurs motels. Ils n'avaient mme pas besoin d'en tre propritaire. Quelqu'un d'autre se serait inquit de la cuisine. Holiday Inn n'est pas rput pour sa gastronomie, donc La Quinta n'abandonnait pas un argument de vente essentiel. Et il vitait ainsi un important investissement, et quelques gros problmes. Il se trouve que la plupart des htels et motels perdent de l'argent sur la restauration, et que celle-ci fait 95 % de mcontents. J'essaie toujours d'apprendre quelque chose de nouveau de mes conversations. De Monsieur Biegler, j'appris que les clients des htels et motels paient chaque nuit 1/1000 de la valeur de leur chambre. Si une chambre du Plaza de New York vaut 400 000 dollars, vous paierez probablement 400 dollars la nuit, tandis que pour une chambre du motel Untel qui a cot 20 000 dollars, vous ne paierez que 20 dollars la nuit. Puisque la construction d'un motel La Quinta a cot 30 % de moins qu'un Holyday Inn, je comprends que les prix soient infrieurs de 30 % et qu'ils parviennent faire le mme profit. O tait le crneau ? Je voulais savoir. On trouve des centaines de motels chaque carrefour. Mr Biegler m'a rtorqu qu'ils avaient une clientle trs cible : les hommes d'affaires qui n'aiment pas les motels bon march, mais qui, s'ils ont le choix, prfrent payer moins cher et avoir le luxe
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quivalent un Holiday Inn. La Quinta tait l pour le leur procurer, des endroits souvent plus commodes. Holiday Inn, qui veut tre la panace de tous les voyageurs a construit ses htels juste ct des rampes d'accs des principales autoroutes. La Quinta btit les siens prs des centres d'affaires, des administrations, des hpitaux et des zones industrielles, l o ses clients avaient des chances de venir travailler. Et parce qu'ils sont en voyage d'affaires, et non pas en vacances, un plus fort pourcentage fait ses rservations l'avance, procurant la Quinta l'avantage d'une clientle stable et prvisible. Personne ne s'tait appropri cette part de march, mi-chemin entre les htels Hilton et les motels pour petits budgets. Et il n'y avait aucune chance pour qu'un autre concurrent se glisse aux cts de La Quinta l'insu des investisseurs. Voil une autre raison pour laquelle je prfre des valeurs de l'htellerie et la restauration plutt que des technologiques - la minute mme o vous investissez dans une nouvelle technologie excitante, une autre, plus rcente et plus excitante, fait son apparition chez un concurrent. Tandis que les prototypes d'une chane d'htels ou de restaurants doivent se montrer quelque part - il est impossible d'en construire 100 en une nuit, et si ils sont dans une autre partie du pays, cela ne vous affectera pas. Et les cots ? Quand des socits petites ou moyennes, entreprennent des projets coteux comme la construction d'htels, le fardeau de leur endettement peut peser sur elles pendant des annes. Biegler me rassura aussi sur ce point. Il m'expliqua que La Quinta avait diminu ses cots en construisant des units de 120 chambres au lieu de 250, et en btissant tout sur le mme modle. De plus, un htel de 120 chambres peut tre gr par un couple de retraits, ce qui est plus conomique. Encore plus impressionnant, La Quinta a obtenu de grandes compagnies d'assurance des financements trs avantageux en leur cdant une petite participation aux bnfices. En tant que partenaires de La Quinta, dans le succs comme dans l'chec, il tait peu probable qu'en cas de dficit, les compagnies d'assurance demandent des remboursements qui mettent le groupe en faillite. En fait, c'est ce lien avec les assurances qui permit La Quinta de grandir aussi rapidement dans une industrie de capitaux sans contracter un redoutable emprunt bancaire (voir le chapitre 13). Je fus vite satisfait; Biegler et ses employs avaient pens tout. La Quinta tait une superbe histoire sans "si", "peut-tre" ou "pourrait". Si rien n'est encore fait, n'investissez pas. La Quinta tait dj oprationnelle depuis quatre ou cinq ans au moment o je reus la visite de Biegler. Le premier motel avait t dupliqu
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plusieurs fois et dans plusieurs endroits. La socit offrait une croissance annuelle de 50 %, et le titre se vendait 10 fois les bnfices, ce qui en faisait une superbe occasion. Je savais combien de motels ils s'apprtaient construire, aussi pouvais-je l'avenir mesurer leurs progrs. Pour couronner toutes ces bonnes nouvelles, je fus enchant de dcouvrir que trois firmes de courtage seulement suivaient la valeur en 1978, et que les grands institutionnels ne dtenaient pas plus de 20 % du capital. Seul point ngatif : ce n'tait pas assez ennuyeux. Aprs cette conversation, je passai, l'occasion de visites d'autres socits, trois nuits dans trois motels La Quinta diffrents. Je sautai sur les lits, trempai mon doigt de pied dans le petit bassin des piscines (je n'ai jamais appris nager), tirai sur les rideaux, tordis les serviettes de toilette, pour conclure avec satisfaction que La Quinta valait bien Holiday Inn. J'avais vrifi chaque dtail de l'histoire, mais pourtant j'ai failli ne pas acheter d'actions. Que le cours ait doubl l'anne prcdente n'tait pas ennuyeux - son PER tait encore trs intressant - compte tenu de la croissance. Ce qui me gnait, c'est que l'un des directeurs dtenant une importante participation avait vendu ses actions deux fois moins cher que le cours que j'avais sous les yeux. Je dcouvris plus tard que ce directeur, membre de la famille fondatrice de la Quinta, voulait seulement diversifier son portefeuille. Heureusement, je me suis rappel juste temps que c'tait l une trs mauvaise raison de ne pas aimer une action, et j'achetai autant de titres que je pouvais pour le fonds Magellan. Sur 10 ans, mon investissement fut multipli par onze avant de souffrir d'un repli d au dclin des fortunes dans les tats producteurs d'nergie. Rcemment, La Quinta est devenu une excitante combinaison entre un jeu d'actifs et une socit en redressement. BILDNER'S, HLAS L'erreur que je n'ai pas faite avec La Quinta, je l'ai faite avec J. Bildner and Sons. Cet investissement illustre parfaitement ce qui arrive quand, port par l'euphorie d'une entreprise, on pose toutes les questions sauf la plus importante qui se rvle le dfaut fatal. Bildner's est un picier-traiteur qui se trouve juste en face de mon bureau sur Devonshire Boston. Il y avait un autre Bildner's dans le faubourg o j'habite - mais il n'existe plus. Entre autre chose, il vend des sandwichs et des plats chauds; c'est une sorte de compromis entre le magasin de proximit et le restaurant trois toiles. Je connaissais bien leurs sandwichs, car depuis des annes, je les mangeais en guise de djeuner. C'tait mon
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atout : j'tais parmi les premiers savoir qu'ils avaient le meilleur pain et les meilleurs sandwichs de Boston. L'histoire, c'tait que Bildner's projetait de s'tendre dans d'autres villes et allait s'introduire en bourse pour lever des capitaux cet effet. Cela me paraissait une bonne ide. La socit s'tait taille une niche parfaite - les millions de cols blancs qui ne tolraient pas les sandwichs sous plastique rchauffs au micro-ondes, mais ne voulaient pas faire la cuisine pour autant. Les plats emporter de Bildner's taient dj le salut des couples qui travaillent, et qui, trop fatigus pour se servir de leur Magimix, veulent servir quelque chose qui ait l'air d'avoir t prpar par un Magimix. Avant de rentrer chez eux dans la banlieue, ils pouvaient s'arrter chez Bildner's et acheter le genre de plat qu'ils auraient cuisin eux-mmes, s'ils avaient encore l'occasion de le faire : quelque chose avec des haricots verts, de la barnaise et / ou des amandes. J'avais dj entam ma recherche en arpentant la boutique d'en face. C'tait l'une des premires, propre, efficace, et remplie de clients satisfaits, un 7-Eleven* pour Yuppies. Je dcouvrais aussi que l'argent rentrait dans la caisse. Quand j'appris que Bildner's s'apprtait s'introduire en bourse pour ouvrir de nouvelles boutiques, j'tais videmment trs excit. Dans la brochure d'introduction, j'appris aussi que la socit ne comptait pas trop s'endetter. C'tait un bon point. Ils voulaient louer des emplacements plutt que de les acheter. C'tait encore un bon point. Sans davantage d'investigation, j'achetai des actions offertes 13 dollars en septembre 1986. Peu de temps aprs cette mission, Bildner's ouvrit deux nouveaux points de vente dans des grands magasins de Boston, mais ce fut un fiasco. Il en ouvrit trois autres dans le centre de Manhattan, mais ceux-ci ne rsistrent pas la concurrence des dlis (petits piciers traiteurs). Il s'tendit dans des villes plus lointaines comme Atlanta. Les capitaux recueillis lors de l'mission furent rapidement dpenss et Bildner's tait en mauvaise posture financire. Une ou deux erreurs la fois n'auraient pas t fatales, mais plutt que d'avancer prudemment, il souffrit des checs nombreux et simultans. La socit a srement tir une leon de ses erreurs, et Jim Bildner tait un homme intelligent, travailleur, et dvou, mais une fois l'argent puis, il n'y eut plus de seconde chance. Dommage car Bildner's aurait pu tre le prochain Taco Bell (Ai-je vraiment dit "le prochain Taco Bell" ? Alors, c'tait probablement vou l'chec ds le dbut). Le titre atteint le plancher d'1/8
* Chane de magasins de proximit trs populaire aux Etats-Unis, et souvent ouverts 24 heures sur 24. 117

de dollar, et la direction se retira dans ses magasins d'origine, y compris celui d'en face. Le nouveau but de Bildner's tait d'viter la banqueroute, mais il se plaa rcemment sous la protection du Chapitre 11. Je me suis progressi- j vement dbarrass de mes actions avec des pertes oscillant entre 50 et 95 %. Je continue manger leurs sandwichs, et chaque fois que j'avale une ' bouche, je me rappelle mon erreur. Je n'ai pas attendu de voir si cette ide, bonne localement, aurait les mmes chances de succs ailleurs. Le clone parfait est celui qui transforme une boutique locale de tacos en Taco Bell ou une boutique locale de vtements en The Limited, mais il n'y a aucune raison d'acheter le titre avant que la socit n'ait apport la preuve de sa russite. Si le prototype est au Texas, soyez assez astucieux pour attendre que la socit prouve qu'elle peut faire des bnfices dans l'Illinois ou le Maine. Voil ce que j'ai oubli de demander Bildner's : est-ce que votre ide marche ailleurs ? J'aurais d me proccuper de la raret de bons grants de magasins, des ressources financires limites et de leur aptitude survivre ces premires erreurs. Il n'est jamais trop tard pour ne pas investir dans une socit qui n'a pas fait ses preuves. Si j'avais attendu pour Bildner's, je ne l'aurais jamais achet. J'aurais galement d vendre plus tt. Il tait clair qu'aprs les deux checs dans les grands magasins et ceux de New York, il y avait un problme, et il tait temps de passer la main ce moment l, car les cartes devenaient de plus en plus mauvaises. Je devais dormir la table de jeux. Pourtant, les sandwichs taient dlicieux.

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CHAPITRE DOUZE

TROUVER LES FAITS

11 y a de nombreux inconvnients tre le grant d'un fonds, mais il y a un avantage : les socits vous parlent, plusieurs fois par semaine si vous en avez envie. Il est tonnant de constater quel point vous vous sentez populaire quand les gens veulent vous faire acheter un million de leurs actions. Cela me permet de voyager d'une cte l'autre, la recherche des opportunits. Prsidents, vice-prsidents, directeurs gnraux et analystes me tiennent au courant des dpenses d'investissement, des projets d'expansion, des programmes de rduction de cots, ou de tout ce qui est susceptible d'influencer les futurs rsultats. Et si je ne peux pas aller voir une socit, elle vient moi. Pourtant, je ne vois pas la moindre chose qui me soit utile, et qu'un investisseur amateur ne puisse lui aussi dcouvrir. Tous les faits pertinents n'attendent qu'une chose, c'est d'tre ramasss. Ce n'tait pas le cas autrefois mais c'est vrai aujourd'hui. Maintenant, les socits sont obliges de tout dire dans leurs brochures et leurs rapports trimestriels et annuels. Les associations de commerce et d'industrie, elles, donnent la tendance gnrale de leur secteur dans diffrentes publications. Les socits sont galement ravies de vous envoyer leur lettre d'information. Il arrive qu'on trouve quelques informations utiles parmi ces bavardages marquants. Les rumeurs, il est vrai, sont beaucoup plus excitantes que des informations publiques, et c'est pourquoi une bribe de conversation surprise dans un restaurant - "Goodyear va bouger" - aura plus de poids que la propre littrature de Goodyear. L'ancienne loi de l'oracle est toujours valable : plus la source est mystrieuse, plus le conseil est persuasif. Les investisseurs se bouchent toujours les oreilles quand les propos crits disent tout. Peut-tre faudrait-il tamponner la mention "confidentiel" sur les rapports annuels ou les envoyer dans de simples 119

enveloppes marrons, pour que les bnficiaires se dcident les feuilleter. Ce que vous dcouvrirez dans les rapports annuels, vous pourrez aussi l'obtenir par votre courtier, en appelant la socit, en la visitant, ou en faisant des recherches de base, c'est ce qu'on appelle donner des coups de pied dans les pneus. OBTENIR LE MAXIMUM DE SON COURTIER Si vous passez vos ordres par l'intermdiaire d'une maison de courtage plutt que par un courtier d'escompte, vous paierez srement 30 cents de plus de commission par action. Ce n'est pas beaucoup, mais cela doit vous procurer un peu plus qu'une carte de voeux et les dernires ides de la firme. Rappelez-vous, cela ne prend au courtier que quatre secondes pour remplir un ordre d'achat ou de vente, et quinze secondes supplmentaires pour le porter au bureau adquat. Et ce travail est gnralement effectu par un coursier. Comment se fait-il que des gens qui n'imagineraient jamais payer le prix de l'essence au prix fort sans faire vrifier leur huile et laver leur pare-brise ne demandent rien un courtier qui leur fait payer tous les services ? Bien sr, ils l'appellent probablement deux fois par semaine pour demander "Comment se comportent mes actions ? ou bien "Le march est-il bon ?" mais donner l'valuation d'un portefeuille n'est pas vraiment de la recherche. Je sais qu'un courtier fait aussi souvent office de parent, de voyant et de tranquillisant humain durant les mauvaises priodes. Mais rien de tout cela ne peut vous aider choisir les bonnes socits. Au dbut du XIXme sicle, le pote Shelley trouvait dj des courtiers (du moins l'un d'entre eux) prt tendre une main secourable ses clients. "N'est-ce pas trange que la seule personne gnreuse, et ayant assez d'argent pour tre gnreuse que j'ai jamais rencontre, ait t un courtier ?" Les courtiers d'aujourd'hui sont srement moins enclins gratifier leurs clients de donations spontanes, mais s'il s'agit de leur procurer des renseignements, ils peuvent devenir le meilleur ami du stockpicker. Ils peuvent lui fournir les rapports du Standard & Poor, les lettres d'information boursire, les rapports des socits, le Value Line et les analyses de la firme. Laissezleur vous donner les PER, et les taux de croissance, les montants des participations des institutionnels ou celles des cadres de la socit. Ils seront contents de le faire, une fois qu'ils auront ralis que vous tes srieux. Si vous utilisez votre courtier comme un conseiller, (pratique gnralement tmraire, mais qui peut s'avrer valable), alors demandez lui de vous faire ce fameux discours de deux minutes sur les actions qu'il recommande. 120

Vous devrez probablement le presser de questions, en suivant la liste que j'ai mentionne prcdemment. Et un dialogue du genre : Le courtier : Nous recommandons Zayre. C'est une situation spciale. Vous : Vous pensez sincrement que c'est bon ? Le courtier : 0ui, vraiment. Vous : Parfait, j'achte. se transformera en ceci : Le courtier : Nous recommandons La Quinta Motor Inns. Elle est sur notre liste d'achats. Vous : Comment classeriez vous cette action ? Cyclique, croissance lente, croissance rapide, ou quoi.? Le courtier : Une valeur croissance rapide, sans aucun doute Vous : Trs rapide.? Quelle est la croissance actuelle de ses bnfices ? Le courtier : De mmoire, je ne sais pas. Mais je peux vrif^ier. Vous : Je vous en serais reconnaissant. Et en mme temps, pourriez-vous me donner son PERpar rapport ceux de ces dernires annes. Le courtier : Bien sr. Vous : Pourquoi La Quinta est-il un si bon achat en ce moment ? O est le march .? Les htels existants sont-ils bnficiaires ? D'o vient leur expansion ? Quel est leur endettement ? Commentf^inanceront-ils leur croissance sans mettre des nouvelles actions et sans diluer leurs bnfices ? Les cadres achtent-ils ? Le courtier : Vous trouverez beaucoup de ces renseignements dans le rapport de notre analyste. Vous : Envoyez-moi un exemplaire. Je le lirai et je vous rappellerai. En attendant, j'aimerais aussi un graphique des cours et des bnfices de ces cinq dernires annes. J'aimerais aussi en savoir davantage sur les dividendes; en versent-ils, et l'ont-ils toujoursfait ? Trouvez-moi aussi la participation des institutionnels. Et aufait, depuis quand votrefirme couvre-t-elle le titre ? Le courtier : C'est tout ? Vous : Je vous donnerai ma rponse quand j'aurai lu le rapport. Peuttre appellerai-je alors la socit. Le courtier : N'attendez pas trop longtemps. C'est le bon moment pour acheter. Vous : L maintenant en octobre ? Rappelez-vous ce que disait Mark Twain : "Octobre est l'un des mois les plus dangereux pour spculer la Bourse. Les autres sont juillet, janvier, septembre, avril, novembre, mai, mars, juin, dcembre, aot et fvrier".
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TELEPHONER A LA SOCIETE Les professionnels appellent les socits tout bout de champ, les amateurs, eux, n'y songent jamais. Si vous avez des questions particulires, le service des relations avec les investisseurs est un bon endroit pour obtenir des rponses. Une chose de plus que le courtier pourra faire pour vous : vous obtenir le numro de tlphone. Beaucoup de socits accueilleraient avec joie la chance d'changer des vues avec le propritaire de 100 actions. Si c'est une petite socit, vous vous retrouverez peut-tre en conversation avec le prsident. Dans la situation fort improbable d'un accueil glacial, vous pouvez dire que vous tes la tte de 20 000 actions et hsitez doubler votre investissement. Vous mentionnez au passage que ce sont des titres au porteur. Cela devrait rchauffer l'atmosphre. A vrai dire, je ne le recommande pas, mais certaines personnes peuvent songer mentir, et ont peu de chances de se faire prendre. La socit devra vous croire pour les 20 000 actions car les titres au porteur sont en dpt chez les courtiers. Avant d'appeler, il est conseill de prparer ses questions; il n'est pas utile de commencer par : "Pourquoi le cours baisse-t-il ?" Demander d'emble pourquoi le cours baisse vous classera parmi les nophytes qui ne mritent pas de rponse srieuse. Dans la plupart des cas, une socit n'a pas la moindre ide des raisons qui poussent son action la baisse. Les bnfices peuvent tre un bon sujet, mais pour quelque obscure raison, il est malvenu de demander une socit "Combien allez-vous gagner ?", tout aussi malvenu que de demander un tranger son salaire annuel. La question sera pose sous une forme plus subtile et plus indirecte: "Quelles sont les estimations de Wall Street pour vos bnfices de l'an prochain ?" Comme vous le savez maintenant, il est difficile de prvoir les futurs bnfices. Mme les prdictions des analystes varient trs largement, et les socits, elles-mmes, ne sont pas sres. Les gens de Procter and Gamble en ont une ide assez prcise, car avec 82 produits et 100 marques vendus dans 107 pays, les choses ont tendance s'quilibrer. En revanche, chez Reynolds Metals, on ne pourra rien vous dire, car cela dpend du prix de l'aluminium. Si vous demandez Phelps Dodge combien ils gagneront l'anne prochaine, ils esquiveront la question et vous demanderont si vous connaissez le cours du cuivre. Ce que vous voulez obtenir, c'est la raction de la socit au script que vous avez essay de dvelopper. Est-ce qu'il a un sens ? Est-ce qu'il 122

marche ? Demandez si le mdicament Tagamet aura un impact significatif sur les profits de SmithKline, cela la socit pourra vous le dire. Ils pourront mme vous donner les derniers chiffres des ventes de Tagamet. Y a-t-il vraiment deux mois de retard dans les livraisons de pneus Goodyear, et les prix ont-ils augment autant que vous l'avez constat dans votre quartier ? Combien de nouveaux Taco Bells ont t construits cette anne ? De combien la part de march de Budweiser (bire amricaine) a-t-elle augment ? Les usines de Bethlem Steel (aciries) tournent-elles pleine capacit ? A combien la socit estime-t-elle la valeur de ses chanes cbles ? Si votre fil conducteur est bien dfini, vous saurez quels points vrifier. Mieux vaut commencer par une question qui montre que vous avez fait vos propres recherches, ainsi : "Je vois dans votre dernier rapport annuel que vous avez rduit votre endettement de 500 millions de dollars. Quels sont vos prochains projets pour le rduire davantage ? Vous obtiendrez une rponse beaucoup plus srieuse que si vous aviez dit : "Alors, qu'est-ce que vous comptez faire avec votre endettement ?" Si vous n'avez pas de script, vous pourrez apprendre quelque chose en posant deux questions gnrales : "Quels sont les lments positifs cette anne" et "quels sont les lments ngatifs ?" Peut-tre vous parleront-ils de l'usine de Gorgie qui avait perdu 10 millions l'an dernier, mais vient d'tre ferme, ou de la division improductive qui a t vendue. Peut-tre un nouveau produit va-t-il acclrer le rythme de croissance. En 1987, le bureau de relations avec les investisseurs de Sterling Drug aurait pu vous faire part des rcents rapports sur l'aspirine qui avaient pouss les ventes. Ct ngatif, vous apprendrez qu'il y a eu une augmentation des cots salariaux, que la demande pour l'un des principaux produits est en baisse, qu'un nouveau concurrent est apparu dans le secteur, ou que la baisse (ou la hausse) du dollar rode les bnfices. Si vous vous adressez un fabricant de vtements, peut-tre dcouvrirez-vous que la collection de cette anne ne se vend pas et que les stocks augmentent. A la fin, vous pouvez rsumer la conversation : trois points ngatifs, quatre points positifs. La plupart du temps, vous entendrez quelque chose qui confirmera ce que vous suspectiez - surtout si vous comprenez le secteur. Mais de temps en temps, il vous arrivera d'apprendre quelque chose d'inattendu - que la situation est meilleure ou pire qu'elle n'en a l'air. L'inattendu peut tre trs profitable si vous achetez ou vendez des actions. Au cours de mes recherches, je dcouvre quelque chose qui sort de l'ordinaire une fois sur dix Si j'appelle des socits dprimes, il apparat
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neuf fois sur dix qu'elles ont toutes les raisons de l'tre, mais dans le dixime cas, il y aura une nouvelle source d'optimisme qui n'est gnralement pas perue. Le mme rapport se retrouve, mais en sens inverse, pour les socits soi-disant en grande forme. Sur cent appels, je trouve dix situations surprenantes; sur mille appels, j'en trouve cent. Ne vous inquitez pas. Si vous n'tes pas actionnaire de 1 000 socits, vous n'aurez pas 1 000 coups de fil passer. LE CROIREZ-VOUS ? La plupart des socits sont honntes et sincres dans leurs conversations avec les actionnaires. Toutes ralisent que la vrit finira par triompher, plutt avant qu'aprs, dans le prochain rapport trimestriel, aussi rien ne sert de dguiser les faits comme cela se fait quelquefois Washington. Durant toutes ces annes passes couter des milliers de reprsentants de socits me raconter leur version de l'histoire - aussi terrible qu'elle soit je peux seulement me rappeler quelques rares exemples o je fus dlibrment tromp. Ainsi lorsque vous appelez le service des relations avec les actionnaires, vous pouvez avoir une totale confiance dans les faits qui vous seront livrs. Les adjectifs, nanmoins, pourront varier trs largement. Diffrentes socits ont diffrentes faons de dcrire la mme scne. Prenez le secteur textile. Les compagnies textiles existent depuis le dixneuvime sicle. JP Stevens dbuta en 1899, et West Point - Pepperell en 1866 - ce sont parmi les entreprises, l'quivalent des Filles de la Rvolution Amricaine. Quand vous avez travers six guerres, dix booms, quinze dpressions et trente rcessions, peu de choses arrivent encore vous enthousiasmer. Vous tes galement assez solide pour admettre facilement l'adversit. Les chargs des relations avec les actionnaires ont gnralement adopt cette attitude d'avant-garde; voil pourquoi ils vous paratront sans enthousiasme quand les affaires marchent trs bien, et compltement abattus quand elles sont bonnes. Et si la conjoncture est peu favorable, vous imaginerez, au ton de l'entretien, que les dirigeants sont en train de se pendre la fentre de leur bureau l'aide de leurs draps de percale. Imaginons que vous appeliez pour vous enqurir du secteur de la laine peigne. "Mdiocre", vous rpondra-t-on. Vous posez ensuite des questions sur les chemises polyester-coton, la rponse sera "pas si formidable". "Et la toile de jean ?". "Ah, c'est mieux". Mais lorsqu'ils vous donnent les chiffres, vous ralisez que la socit est en pleine forme.
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Voil comment sont les choses dans le textile, en particulier, et dans les industries parvenues maturit, en gnral. En observant le mme ciel, les gens des secteurs mrs voient des nuages l o ceux des secteurs plus jeunes voient le soleil. Prenez le secteur de l'habillement, qui fabrique les produits finis du textile. Ces socits ont une vie phmre et disparaissent jamais du monde financier. A voir le nombre de faillites, on pourrait penser que c'est un amendement de la Constitution. Eh bien, vous n'entendrez jamais le mot "mdiocre" dans la bouche de quelqu'un de ce secteur, mme si les ventes sont dsastreuses. Le pire que vous entendrez jamais sera un "a priori, pas de problme". Et si les choses sont priori sans problme, on vous dira que la situation est "fantastique", "incroyable", "fabuleuse" et "extraordinaire". Dans la technologie et l'informatique, les gens ont ce mme enthousiasme. On peut mme dire que plus la socit est fragile, plus le discours sera optimiste. A entendre ce que racontent les gens de l'informatique, il n'y a jamais eu une seule anne en baisse dans toute l'histoire de cette industrie. Bien sr, pourquoi ne devraient-ils pas tre aussi requinqus ? Avec autant de concurrents mieux vaut l'tre. Si vous avez l'air de manquer de confiance, un autre beau parleur emportera tous les contrats. Mais l'investisseur n'a aucune raison de perdre son temps dchiffrer le vocabulaire des entreprises. Il est plus facile d'ignorer tous les adjectifs. VISITER LES SIGES SOCIAUX L'un des plus grands plaisirs tre actionnaire est de visiter le sige social de la socit que l'on possde. Si elle est dans le voisinage, obtenir un rendez-vous sera facile. Ils sont toujours ravis de proposer un tour au propritaire de 20 000 actions. Si c'est l'autre bout du pays, peut-tre pourrez vous glisser une visite dans l'emploi du temps de vos vacances. "Fantastique, les enfants, le sige de Pacific Cas and Electric se trouve 90 kilomtres d'ici. Cela ne vous ennuie pas que je jette un coup d'oeil au bilan pendant que vous faites une petite pause sur la pelouse du parking?" "Trs bien, trs bien, oubliez ma suggestion". Lorsque je visite un sige, je recherche surtout une impression de l'endroit. Les faits et les chiffres, eux, peuvent toujours s'obtenir par tlphone. J'ai eu un sentiment positif au sige de Taco Bell; il tait nich derrire un bowling. Et quand je vis les dirigeants oprer dans ce sinistre petit bunker, je fus ravi. Visiblement, ils ne gaspillaient pas d'argent pour dcorer leurs bureaux.
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A propos, ma premire question sera : "A quand remonte la dernire visite d'un directeur de fonds ou d'un analyste ?" Si on me rpond, "A deux ans, je crois.", je suis en extase. Ce fut le cas de la Meridian Bank - 22 annes de bnfices en progression, un grand record de hausses de dividendes, et ils avaient oubli quoi ressemblait un analyste. Cherchez un sige avec l'espoir qu' dfaut d'tre cach derrire un bowling, il sera situ dans un quartier miteux o les analystes financiers n'aimeraient pas tre vus. Le stagiaire que j'envoyai chez Pep Boys - Manny, Moe & Jack raconta que les chauffeurs de taxis de Philadelphie ne voulurent pas l'y emmener. C'est le dtail, parmi tous ceux qu'il me rapporta, qui m'impressionna le plus. Chez Crown, Cork, and Seal, je remarquai que le bureau du prsident offrait une vue panoramique sur les chanes de botes de conserve; les sols taient recouverts d'un linolum us, et les meubles encore plus miteux que ceux que j'avais connus dans l'arme. Mais voici une socit dont les priorits sont les bonnes, et vous savez ce qui s'est pass avec son titre ? Il a vu son cours multipli par 280 en trente ans. De jolis bnfices et un sige social bon march sont une bonne combinaison. Alors que dites-vous d'Uniroyal, perch sur une colline du Connecticut comme toutes les coles huppes ? Je pense que c'tait un mauvais signe, et il tait invitable que la socit dvale la pente. Les autres signes dfavorables consistent en jolis meubles anciens, tissus en trompe-l'oeil, et murs en boiseries. Je l'ai constat dans plus d'un bureau : s'ils commencent mettre des arbres en caoutchouc, il est temps de craindre pour les bnfices. LE DIRECTEUR DES RELATIONS AVEC LES ACTIONNAIRES Visiter les siges sociaux vous donnera aussi l'occasion de rencontrer un ou plusieurs reprsentants de la socit. L'autre faon de les rencontrer est d'assister aux runions annuelles, pas tant les assembles formelles que les rencontres informelles. Cela dpend du srieux avec lequel vous avez entrepris l'affaire mais c'est srement votre meilleure chance de dvelopper des contacts utiles. Cela n'est pas toujours le cas mais il m'arrive de ressentir quelque chose d'intuitif pour une personne de la socit qui me donnera un sentiment sur l'avenir du groupe. Quand je suis all voir Tandon, une entreprise que j'avais carte d'emble pour son appartenance au secteur trop chaud des lecteurs de disquettes, j'eus un entretien intressant avec le directeur des relations avec les investisseurs. Comme tous ses homologues, il tait poli,
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d'aspect irrprochable et parlait bien. Mais quand je jetais un oeil aux statuts de la socit, (ceux-ci vous livrent notamment le montant des participations des directeurs, et leurs salaires), je remarquai qu'entre ses actions acquises directement et celles de son plan de participation, mon homme, qui ne faisait pas partie de la socit depuis longtemps, valait environ 20 millions de dollars. Que cette personne soit si prospre grce Tandon me semblait trop beau. Le titre avait dj vu son cours se multiplier par 8 au cours de la priode des PER euphoriques. Je ralisai soudain que si le cours de Tandon doublait encore, cet homme vaudrait 40 millions de dollars. Pour que je gagne de l'argent avec ce titre, il faudrait donc qu'il devienne deux fois plus riche, or il tait dj beaucoup plus riche que je ne me l'imaginais. Toute cette histoire n'tait pas trs raliste. D'autres raisons me poussrent ne pas investir mais cet entretien fut l'lment dcisif. Le cours chuta de 35 dollars 1/4 1 dollar 1/8 (cours ajust). J'eus le mme genre de rserves pour le fondateur et principal actionnaire de Televideo que je rencontrai au cours d'un djeuner Boston. Il possdait dj 100 millions de dollars d'une compagnie au PER lev, et qui officiait dans le secteur trs concurrentiel des priphriques*. Je songeai : si je fais des bnfices avec Televideo, ce type psera 200 millions de dollars. Une fois encore ce n'tait pas trs raliste. Je refusai d'investir et le titre chuta de 40 1/2 dollars en 1983 un dollar en 1987. Je n'ai jamais pu le prouver scientifiquement, mais si vous avez du mal imaginer comment le reprsentant d'une socit peut encore s'enrichir, il y a de fortes chances pour que vous ayiez raison.

DONNER DES COUPS DE PIED DANS LES PNEUS Depuis le jour o Carolyn dcouvrit les collants L'Eggs dans un supermarch, et o je fis connaissance de Taco Bell grce un burrito, je continuai penser que le lche-vitrines dans les magasins et la dgustation taient fondamentaux dans toute stratgie d'investissement. Cela n'empche certainement pas de poser quelques questions cl comme me l'a prouv l'pisode de Bildner. Mais quand vous dveloppez un scnario, il est rassurant de pouvoir vrifier son issue concrte. J'avais entendu parler de Toys "R" Us par mon ami Peter de Roeth, mais
* Matriel d'informatique connect une unit centrale. 127

une visite au magasin le plus proche me convaincut vite que cette socit savait comment vendre des jouets. Si vous demandiez aux clients s'ils aimaient l'endroit, tous rpondaient qu'ils avaient l'intention de revenir. Avant d'acheter des titres La Quinta, je passai trois nuits dans leurs motels. Avant d'investir dans Pic' N'Save, je m'arrtai dans un de leurs magasins en Californie et fus impressionn par leurs prix. Leur stratgie consistait retirer des circuits de distribution traditionnelle des articles qui n'taient plus fabriqus et les offrir des prix solds. J'aurais pu obtenir cette information du service des relations avec les investisseurs, mais ce n'est pas la mme chose que de voir une bouteille d'eau de Cologne de marque vendue 79 cents, sous les glapissements ravis des clients. Un analyste financier aurait pu me raconter comment Pic' N' Save avait achet Campbell's Soup pour des millions de dollars de Lassie Dog Food, un aliment pour chien dont Campbell venait d'arrter la production, et qu'il avait rapidement revendu avec un norme bnfice. Mais la vue de tous ces gens faisant la queue avec des caddies remplis de nourriture pour chiens vous prouve que la stratgie tait bonne. En visitant un nouveau point de vente Pep Boys en Californie, je fus presque sur le point d'acheter un jeu de pneus. Je voulais seulement jeter un coup d'oeil sur l'endroit mais le vendeur tait si enthousiaste que je faillis repartir en avion avec mes quatre pneus. C'tait peut-tre une aberration, mais je songeai qu'avec de tels employs, Pep Boys pouvait vendre n'importe quoi. Aucun doute, c'est ce qu'ils ont fait. Aprs les dboires d'Apple Computer et la chute du titre de 60 15 dollars, je me demandai si le groupe se remettrait un jour de ses difficults, et si je devais l'envisager comme une valeur en redressement. Son nouveau modle "Lisa" et son incursion dans le trs lucratif march professionnel avaient t un chec complet. Mais lorsque ma femme m'expliqua qu'elle et les enfants avaient besoin d'un second Apple la maison, et lorsque le directeur informatique de Fidelity me prcisa que la socit achetait soixante nouveaux Macintosh, je compris, A) qu'Apple tait toujours populaire dans la microinformatique familiale et, B) qu'il faisait de nouvelles attaques dans le secteur professionnel. J'achetai un million d'actions et je ne l'ai jamais regrett. Ma foi en Chrysler sortit considrablement fortifie de mon entretien avec Lee lacocca qui me persuada avec une grande conviction d'une reprise de l'industrie automobile, d'une rduction des cots russie dans son groupe, et d'une amlioration de sa ligne de voitures. En sortant de son bureau, je remarquai, autre signe d'amlioration, que le parking de la direction tait moiti vide. Mais mon vritable enthousiasme se dchana dans la salle
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d'exposition o je pus m'asseoir dans les nouvelles Lasers, les New Yorkers et les dcapotables Le Baron. Depuis des annes, les Chrysler avaient une rputation de voitures de vieux toquard, mais compte tenu des modles que j'avais devant les yeux, ils avaient sorti le grand jeu, surtout le cabriolet. (Ils avaient enlev le toit en dur de leur Le Baron traditionnelle). Je jetai un coup d'oeil sur le "minivan" qui devint rapidement leur plus grand succs de tous les temps, et le L'Eggs des annes quatre-vingt. Je sentais que le groupe faisait quelque chose de bien. Plus tard Chrysler agrandit le "minivan" et ajouta quelques chevaux son moteur. C'tait ce que voulaient les consommateurs, et les minivans Chrysler reprsentent aujourd'hui 3 % des vhicules vendus aux Etats-Unis. J'en achterai peuttre un ds que mon AMC Concord de 11 ans aura rendu l'me. C'est tonnant de constater avec quelle efficacit vous pouvez analyser le secteur automobile dans les parkings des stations de sports d'hiver, des centres commerciaux, des bowlings, ou des glises. Chaque fois que je vois un conducteur assis dans un "minivan" Chrysler ou dans un Ford Taunus (Ford reste l'un de mes plus gros investissements), je lui demande nonchalamment s'il l'aime, depuis quand le possde-t'il, et s' il le recommande. Jusqu' maintenant, j'ai obtenu 100 % de rponses positives aussi bien pour Ford que pour Chrysler. Pendant ce temps Carolyn arpente les magasins pour analyser The Limited, Pier 1 Imports, et les salades de McDonald's. Plus le pays devient homogne, plus il y a de chances que ce qui est populaire dans un centre commercial le soit dans les autres. Pensez toutes les marques et tous les produits dont vous avez correctement pronostiqu le succs ou l'chec. Pourquoi alors, n'ai-je pas achet OshKosh B' Gosh pendant que nos enfants grandissaient dans ces merveilleuses salopettes OshKosh ? Pourquoi me suis-je persuad de ne pas mettre un sou dans Reebok sous prtexte qu'une amie de ma femme s'tait plainte que leurs chaussures lui faisaient mal au pied ? Imaginez ! Rater un 5-bagger parce qu'un voisin fait un mauvais rapport sur un paire de chaussures de tennis. Rien n'est facile dans ce mtier.

LIRE LES RAPPORTS

Rien d'tonnant ce que la majorit des rapports annuels finissent la poubelle. Le texte sur les pages glaces se lit facilement, mais ne sert gnralement rien, et les chiffres la fin sont incomprhensibles, or ce sont eux qui sont, soi-disant, importants. Mais il y a un moyen d'en sortir quelque

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chose en quelques minutes; je n'y passe jamais davantage de temps. Prenons l'un des derniers rapports annuels de Ford . Il a sur sa couverture une jolie photo de l'arrire d'une Lincoln Continental prise par Tom Wojnowski, et l'intrieur, un hommage flatteur Henry Ford II avec une photo de lui, posant devant le portrait de son grand pre Henry Ford I. On y trouve aussi un message amical aux actionnaires, un trait sur la culture de l'entreprise, et la mention du parrainage d'une exposition de Beatrix Porter, la cratrice de Peter Rabbit. Je passe tout cela et vais directement la page du bilan consolid imprim page 27 sur un papier moins luxueux. C'est une rgle gnrale dans les rapports annuels et dans presque toutes les publications: moins le papier est luxueux, plus l'information a de la valeur. Le bilan comprend l'actif puis le passif. Pour moi, c'est critique. Dans la colonne du haut intitule Actif ralisable, je remarque que le groupe possde 5,672 milliards de dollars de liquidits plus 4,424 milliards de dollars en titres ngociables. En additionnant ces deux chiffres, j'obtiens les liquidits globales du groupe, soit environ 10,1 milliards de dollars. En comparant ce chiffre celui de 1986 dans la colonne de droite, je constate que Ford a rempli son bas de laine. C'est un signe infaillible de prosprit. Puis je me penche sur la seconde moiti du bilan, la ligne qui prcise "dettes long terme". L je remarque qu'elles atteignent 1,75 milliard de dollars, beaucoup moins que l'anne prcdente. La rduction de l'endettement est aussi un signe de prosprit. Lorsque les liquidits augmentent par rapport l'endettement, c'est un bilan qui s'amliore. Si c'est le contraire, c'est un bilan qui se dtriore. En soustrayant l'endettement long terme des liquidits, je trouve 8,35 milliards de dollars, c'est la position nette de Ford. Les liquidits et actifs liquides excdent l'endettement de 8,35 milliards de dollars. Si les liquidits excdent l'endettement, c'est une situation trs favorable. Quoi qu'il advienne, Ford ne va pas faire faillite. Peut-tre auriez-vous remarqu l'endettement court terme de 1,8 milliard de dollars. Dans mes calculs, je l'ignore. Les puristes peuvent bien s'nerver, pourquoi se compliquer la vie inutilement ? Je suppose simplement que les autres actifs du groupe (stocks etc...) ont suffisamment de valeur pour couvrir cette dette court terme, et j'en reste l. Une fois sur deux, l'endettement long terme est suprieur aux liquidits, celles-ci ont fondu et les dettes ont augment : la socit a une position financire fragile. Fragile ou solide, c'est tout ce que vous voulez savoir l'issue de ce rapide exercice.
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Ensuite, je passe au rsum financier de ces dix dernires annes, page 38, pour avoir une vision sur dix ans. Je dcouvre qu'il existe 511 millions d'actions. Je constate aussi que ce nombre s'est rduit depuis deux ans. Cela signifie que Ford a rachet ses propres actions; c'est un autre point positif. En divisant les 8,35 milliards de dollars de liquidits et d'actifs liquides par les 511 millions d'actions en circulation, j'en conclus qu' chaque action Ford correspond 16,30 dollars de liquidits nettes. Vous verrez au chapitre suivant pourquoi c'est important. Ensuite je passe ... mais dj cela se complique. Si vous ne voulez pas vous livrer cet exercice, et que vous prfrez lire le laus sur Henry Ford, alors demandez votre courtier si Ford rachte ses actions, si les liquidits excdent l'endettement, et combien de liquidits correspondent chaque titre ! Soyons ralistes. Je ne vais pas vous emmener dans un jeu de l'oie travers les sentiers de la comptabilit. Il y a quelques chiffres importants qui vous aideront suivre les socits, et si vous pouvez les trouver dans les rapports annuels, tant mieux. Si vous ne pouvez pas, vous les obtiendrez dans les rapports du S&P, par votre courtier ou dans Value Line. Value Line est plus facile dchiffrer qu'un bilan, aussi si vous n'en avez jamais vu, commencez par l. Vous y trouverez les liquidits et l'endettement, un rsum des dernires annes qui vous indiquera ce qui s'est pass durant la dernire rcession. Il vous dira si les bnfices grimpent, si les dividendes ont toujours t verss etc... En conclusion, ils valuent la force financire de la socit sur une chelle de 1 5, ce qui vous donne une vague ide de sa rsistance face l'adversit. Pour l'instant je mets de ct le rapport annuel. Considrons plutt les chiffres importants les uns aprs les autres, indpendamment, plutt que de se battre pour les dnicher.

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CHAPITRE TREIZE

CES FAMEUX CHIFFRES

Voici, dans le dsordre, diffrents chiffres qu'il est utile de remarquer : LE POURCENTAGE DES VENTES Si je m'intresse une socit pour un de ses produits en particulier comme L'eggs, Pampers, Bufferin ou le plastique Lexan - la premire chose savoir est ce que pse ce produit dans la socit en question. Quel pourcentage des ventes reprsente-t-il ? L'eggs a fait bondir le titre d'Hanes car Hanes est de taille relativement petite. Pampers tait plus rentable que L'eggs, mais n'a pas eu autant d'impact sur le gigantesque Procter and Gamble. Imaginons que vous ayiez t enthousiasm par le plastique Lexan, et que vous ayiez appris qu'il tait fabriqu par General Electric. Vous dcouvrez ensuite grce votre courtier, ou par le rapport annuel si vous pouvez le suivre, que la division des plastiques fait partie de la division matriaux, et que cette division toute entire ne reprsente que 6,8 % du chiffre d'affaires total de General Electric. Ainsi, mme si Lexan est le prochain Pampers, cela n'aura gure d'incidence pour les actionnaires de GE. Pensez cela et demandez-vous si quelqu'un d'autre fabrique du Lexan, ou bien mettez une croix dessus. LE RATIO COURS / BENEFICE - LE PER Nous en avons dj parl, mais voici une indication supplmentaire utile: le PER d'une socit value son juste prix est quivalent son taux de croissance. Je parle cette fois-ci de la croissance des bnfices. Comment peut-on trouver cela? Demandez votre courtier quel est le taux de croissance compar au PER.
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Si le PER de Coca Cola est 15, vous vous attendez ce que la socit ait une croissance annuelle de 15 %, etc... Mais si le PER est infrieur au taux de croissance, vous avez peut-tre dnich une bonne affaire. Une socit avec, disons une croissance de 12 % et un PER de 6 est une opportunit trs engageante. En revanche une socit avec une croissance annuelle de 6 % et un PER de 12 est une perspective sans intrt qui risque fort d'anticiper une chute. En gnral, un PER qui atteint la moiti du taux de croissance est trs positif, l'inverse est trs ngatif. Nous utilisons constamment cette comparaison dans nos analyses pour les fonds. Si votre courtier ne peut pas vous indiquer le taux de croissance annuelle d'une socit, vous pouvez le trouver vous mme en prenant le bnfice dans Value Line ou dans un rapport du Standard & Poor's et en calculant la progression par rapport l'exercice prcdent. De cette faon, vous aurez un autre moyen de juger si une action est survalue ou non. Quant au futur taux de croissance, vous pouvez le deviner aussi bien que moi. Une formule un peu plus complique permet galement de comparer les taux de croissance et les bnfices en tenant aussi compte des dividendes. Trouver le taux de croissance (celui de la socit X est 12 %), ajouter les dividendes (X paie 3 %) et diviser par le PER (celui de X est 10). 12+3 divis par 10 est gal 1,5. S'il est infrieur 1, c'est faible. 1,5 c'est bien, mais vous tes surtout la recherche d'un 2 ou mieux que 2. Une socit avec un taux de croissance de 15 %, distribuant 3 % de dividendes et au PER de 6 aurait un fabuleux 3. LES LIQUIDITS Nous venons de parler de Ford et de ses 8,35 milliards de liquidits nettes. Quand une socit est assise sur des milliards de liquidits, vous devez absolument le savoir. Voil pourquoi : le cours de Ford a grimp de 4 dollars en 1982 38 dbut 1988 (cours ajust). Entre temps, j'ai achet mes 5 millions d'actions. A 38 dollars, j'avais dj fait un profit considrable et les choeurs de Wall Street chantaient depuis deux ans que le titre tait survalu. De nombreux conseillers expliquaient que cette compagnie automobile cyclique avait lanc son dernier hourra et que son prochain mouvement serait une baisse. Je faillis vendre plusieurs fois. Mais en jetant un coup d'oeil sur le rapport annuel, j'avais enregistr que Ford avait engrang 16,30 dollars par action. Comme je l'ai dit dans le chapitre prcdent, pour chaque action Ford
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que je possdais, il y avait un bonus de 16,30 dollars juste l, tout comme une merveilleuse rduction cache. Ce bonus de 16,30 dollars changeait tout. Cela signifiait que je n'achetais pas une compagnie automobile 38 dollars l'action, cours de l'poque, mais pour 21,70 dollars (38 dollars -16,30 dollars en liquide). Les analystes estimaient que l'activit automobile procurerait un bnfice de 7 dollars par action, ce qui au cours de 38 dollars donne un PER de 5,4, mais celui de 21,70 dollars le rabaisse 3,1. Un PER de 3,1 est un chiffre terriblement tentant, cycle ou pas cycle. Peut-tre n'aurais-je pas t impressionn si Ford tait une socit mdiocre ou si les gens n'apprciaient pas leurs derniers modles. Mais Ford est une grande socit, et les gens adorent leurs rcentes voitures et camions. L'histoire des liquidits m'a persuad de m'accrocher au titre, et depuis, il a encore grimp de 40 %. Je savais aussi, et vous pouviez trouver ce renseignement la page 5 du rapport annuel - toujours dans les pages glaces faciles lire, que les services financiers du groupe - Ford Crdit, First Nationwide, U S Leasing, et autres - avaient eux mmes rapport en 1987 un bnfice de 1,66 dollars par action. Pour Ford Crdit qui lui seul y a contribu pour 1,33 dollars, "c'tait la 13me anne conscutive de croissance des bnfices". En appliquant un PER hypothtique de 10 au bnfice des socits financires de Ford (c'est un chiffre classique pour ce secteur), j'estimai la valeur de ces filiales 10 fois les 1,66 dollars, soit 16,60 dollars par action. Ainsi, pour un cours de 38 dollars, vous aviez dj 16,30 dollars de liquidits, et 16,60 dollars reprsentant la valeur du secteur financier, ainsi le secteur automobile ne vous cotait que 5,10 dollars par action. Or cette activit tait cense rapporter 7 dollars par action. Ford tait-il risqu ? A 5,10 dollars l'action, c'tait une aubaine, et ce, bien que le titre ait dj dcupl depuis 1982. Boeing est une autre valeur riche en liquidits. Dbut 1987, le titre valait peine 40 dollars, mais avec 27 dollars de liquidits, vous achetiez la socit pour 15 dollars. Je pris une faible position sur Boeing dbut 1988, puis la consolidais fortement - en partie cause de ses liquidits, mais aussi cause son important carnet de commandes. Bien videmment, les liquidits ne font pas toujours pencher la balance. La plupart du temps, il n'y en a pas assez pour s'en soucier. Schlumberger en a beaucoup, mais pas tant que cela par action. Bristol Myers en a 1,6 milliard de dollars pour un faible endettement de 200 millions de dollars, soit un ratio impressionnant, mais divises par 280 millions d'actions ordinaires, 1,4 milliard de dollars de liquidits (aprs soustraction des dettes) se
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rsument 5 dollars par action. Or 5 dollars comptent peu lorsque l'action s'achte 40 dollars. Si le titre tombe 15 dollars, cela vaudra la peine. Il est toujours conseill de jeter un coup d'oeil sur les liquidits pendant vos recherches. On ne sait jamais quand on va tomber sur un Ford. Puisque nous voquons le sujet, qu'est-ce que Ford va bien pouvoir faire de son trsor de guerre ? Le butin s'accumulant, les spculations sur son utilisation peuvent entraner son cours. Ford a augment son dividende et rachet ses actions un rythme acharn, mais a continu, en dpit de tout cela, amasser des milliards. Certains investisseurs se demandent si Ford va risquer son argent sur ce que vous savez, mais jusqu' prsent, le groupe est rest prudent en matire d'acquisitions. Il possde d'ores et dj une socit de crdit et un organisme de plan d'pargne-logement, et dtient le contrle de Hertz Rent A Car. Il a fait une offre modeste sur Hughes Aerospace et elle fut refuse. TRW pourrait raisonnablement crer une synergie; c'est un important producteur mondial de pices dtaches pour voitures galement prsent dans certains secteurs lectroniques. Il pourrait galement devenir le premier fournisseur d'airbags. Mais si Ford acquiert Merrill Lynch ou Lockheed (les deux noms ont circul), viendra-t-il enrichir la longue liste des "dipiresifications" ? LE FACTEUR D'ENDETTEMENT Combien une socit doit-elle, et combien possde-t-elle ? Endettement contre fonds propres. C'est le genre de choses qu'un banquier voudra savoir, pour juger si vous tes un emprunteur risques. Un bilan ordinaire a deux cts. Ct gauche, vous trouverez les actifs (stocks, effets recevoir, usine, quipement, etc...). Le ct droit, lui, montre comment ces actifs sont financs. Un moyen rapide de mesurer la force financire d'une socit consiste comparer les actifs l'endettement sur le ct droit du bilan. Or ce ratio est facile dterminer. Si vous prenez le bilan de Ford dans son rapport annuel, vous verrez que les capitaux propres se montent 18,492 milliards de dollars. Quelques lignes plus haut, vous pouvez lire que l'endettement long terme atteint 1,7 milliard de dollars. Il existe aussi un endettement court terme, mais comme je vous l'ai dit, je n'en tiens pas compte. S'il y a assez de liquidits - voir la deuxime ligne - pour couvrir ces dettes court terme, ne vous en souciez pas. Un bilan normal aura 75 % de capitaux propres pour 25 % d'endettement. Le ratio de Ford est un norme 18 milliards de dollars contre 1,7, soit

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91 % de fonds propres et moins de 10 % d'endettement. C'est un trs bon bilan. On en trouve des meilleurs avec 1 % d'endettement pour 99 % de fonds propres. En revanche, un mauvais bilan peut avoir jusqu' 80 % d'endettement pour 20 % de fonds propres. Pour les socits en redressement, ou celles problme, )e prte une attention trs spciale au facteur d'endettement. Plus que tout autre indice, c'est lui qui dtermine quelles socits survivront ou dclareront faillite en cas de crise. Les jeunes socits avec un lourd endettement sont toujours risques. Un jour, j'examinais deux valeurs technologiques un peu dprimes, GCA et Applied Materials. Toutes deux produisaient de l'quipement lectronique - des machines pour fabriquer des puces. Ce sont de ces secteurs trs techniques qu'il vaut mieux viter, et ces socits l'ont prouv en trbuchant. Fin 1985, le titre GCA chuta de 20 12 dollars. Pire, celui d'Applied Materials fondit de 16 8 dollars. Mais dans ces deux cas la situation n'tait pas la mme. Lorsque CGA rencontra des problmes, son endettement se montait 114 millions de dollars, principalement sous forme de crdit bancaire. J'expliquerai ceci plus tard. Ses liquidits n'taient que de 3 millions de dollars et la majorit des actifs consistait en 73 millions de dollars de stocks. Dans l'lectronique, les choses changent si vite qu'un stock de 73 millions de dollars peut, l'anne suivante, n'en valoir que 20. Quant Applied Materials, il avait seulement 17 millions de dollars d'endettement et 36 millions de liquidits. Lorsque le secteur des composants lectroniques se redressa, Applied Materials rebondit de 8 36 dollars, mais GCA n'tait plus l pour profiter de la reprise. L'une des socits fit faillite et fut rachete pour 10 cents l'action, pendant que le titre de l'autre grimpa en flche, et fut multipli par 4. Le fardeau d'endettement a fait la diffrence. C'est la nature de la dette, autant que son montant, qui, dans une crise, dissocie les vainqueurs des vaincus. Il y a dette bancaire et dette obligataire. Une dette bancaire (la pire espce, et en l'occurrence celle de GCA) doit tre rembourse sur demande. Elle n'est pas ncessairement issue d'une banque. Elle peut aussi prendre la forme de billets de trsorerie, soit un emprunt fait par une socit une autre socit pour des courtes priodes. La chose importante, c'est qu'il doit tre rembours trs vite et devient quelquefois mme "exigible immdiatement". Le prteur peut donc exiger son argent au premier signe dfavorable. Et si l'emprunteur ne peut s'excuter, les crditeurs dpouillent alors la socit, et il ne reste rien pour les actionnaires. La dette obligataire (la meilleure du point de vue de l'actionnaire) n'est pas exigible, quelle que soit la situation, tant que l'emprunteur continue
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verser des intrts. L'emprunt peut ne pas tre chu avant 15, 20 ou 30 ans. Cette dette prend souvent la forme d'obligations prives longue chance. Celles-ci peuvent tre plus ou moins bien notes par les agences de notation, cela dpend de la sant financire de la socit mais, quoi qu'il arrive les obligataires ne peuvent pas demander le remboursement immdiat de la mme faon qu'une banque. Il arrive mme que le remboursement des intrts soit diffr. La dette obligataire donne aux socits le temps de se tirer d'affaire, si ncessaire. Dans les notes de bas de page d'un rapport annuel typique, la socit donne la dcomposition de son endettement, les intrts verss, et les dates d'chance. Quand j'value une socit en redressement comme Chrysler, je regarde autant la structure de l'endettement que son montant. Tout le monde savait que Chrysler avait des problmes d'endettement. Dans le fameux plan de redressement, l'lment cl tait un emprunt de 1,4 milliard de dollars garanti par le gouvernement en change de stock options. Il se trouve que le gouvernement a vendu plus tard ses stocks options avec un joli bnfice mais, l'poque, c'tait difficile prvoir. Vous pouviez en revanche prdire que cet arrangement donnait Chrysler une bonne marge de manoeuvre. Je remarquai aussi que Chrysler possdait 1 milliard de dollars de liquidits, et qu'il venait de vendre sa division de tanks General Dynamics pour 336 millions de dollars supplmentaires. Bien sr, le groupe perdait alors un peu d'argent, mais les liquidits et la structure du prt gouvernemental laissaient entendre que les banquiers ne fermeraient pas l'endroit avant un an ou deux. Aussi, si vous pensiez comme moi que l'industrie automobile allait revivre de beaux jours, que Chrysler avait fait d'importantes amliorations, devenant un producteur moindre cot dans son secteur, alors vous pouviez croire la renaissance du groupe. Ce n'tait pas aussi risqu que le laissaient entendre les journaux. Micron Technology - voil une autre socit qui fut sauve de l'oubli par la structure de son endettement. Fidelity y possdait une part importante. C'tait une merveilleuse socit de l'Idaho qui fit irruption chez nous, titubant sur sa dernire jambe, victime du ralentissement d'activit dans le secteur des puces mmoire, et du dumping des japonais sur le march des DRAM, Micron leur fit un procs, assurant qu'en aucun cas les japonais ne pouvaient produire des puces moindre cot qu'eux-mmes, et que, par consquent ils les vendaient perte pour vincer leurs concurrents. Micron eut gain de cause. Pendant ce temps, les principaux producteurs amricains disparurent l'exception de Texas Industries et de Micron. La survie de ce

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dernier tait alors menace par une lourde dette bancaire et l'effondrement de son titre de 40 4 dollars. Son dernier espoir tait de vendre des obligations convertibles en actions. Cela lui permettait de lever suffisamment de capitaux pour effacer sa dette bancaire et chapper aux problmes passagers, le nouvel emprunt ne venant chance que dans plusieurs annes. Fidelity souscrit largement ces obligations convertibles. Et lorsque le secteur des puces mmoire retrouva son tonus, permettant Micron de renouer avec des bnfices, le titre rebondit de 4 24 dollars et Fidelity s'octroya un joli profit.

LES DIVIDENDES

"Savez-vous quelle est la seule chose qui me procure du plaisir? C'est de voir arriver mes dividendes". John D. Rockefeller -1901
Les investisseurs dsireux d'avoir un revenu supplmentaire privilgient souvent les socits qui distribuent des dividendes sur celles qui ne le font pas. Trouver un chque dans son courrier est bien commode, mme pour John D. Rockefeller. Mais le vrai problme, mes yeux, c'est que le dividende, ou l'absence de dividende, affecte la valeur d'une socit, et donc, terme son cours. Le fonds du conflit entre la direction d'une socit et ses actionnaires, propos des dividendes est comparable celui de certains parents avec leurs enfants au sujet des "trust funds" (mthode de transmission de patrimoine aux Etats-Unis). Les enfants prfrent une distribution rapide, alors que les parents aiment mieux contrler l'argent de leurs enfants pour un plus grand bnfice de ces derniers. Le meilleur argument en faveur des socits qui distribuent des coupons serait de dire que celles qui n'en paient pas ont souvent la triste rputation de gaspiller leur argent dans de stupides "dipiresifications". A ma connaissance, c'est arriv suffisamment de fois pour que je commence croire la thorie de la vessie expose par Hugh Liedtke, le prsident de Pennzoil. Plus une trsorerie se remplit de liquidits, plus la pression grandissante la poussera "pisser". Liedtke fit sa premire apparition sous les projecteurs de l'actualit lorsqu'il transforma Pennzoil, une petite compagnie ptrolire en un concurrent sur qui dsormais compter. La seconde fois, il gagna un procs de 3 milliards de dollars contre Texaco (le Goliath) alors que tout le monde annonait dj que Pennzoil (le David) serait perdant.

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On se rappellera dsormais de la fin des annes soixante, voques plus haut, comme les "annes Vessie". Aujourd'hui encore, de nombreux prsidents de socit ont une tendance "pisser" leurs gains sur des aventures au sort funeste, mais c'est moins frquent qu'il y a vingt ans. Autre argument en faveur des socits distributrices de coupons : l'existence d'un dividende attnue la chute du cours. Durant le raz-de-mare de 1987, les socits avec de gnreux dividendes souffrirent moins que les autres et leurs titres baissrent de moins de la moiti de la chute moyenne du march. Voici pourquoi j'aime garder dans mon portefeuille quelques piliers et mme des valeurs de faible croissance. Pour un cours de 20 dollars, un dividende par action de 2 dollars vous donne un rendement de 10%, mais imaginez que le titre chute 10 dollars, vous vous retrouvez avec un rendement de 20 %. Il suffit que les investisseurs soient assurs du maintien d'un bon rendement pour qu'ils achtent l'action pour cette seule raison. Cela pose un plancher sous le cours. Les blue chips avec un long pass de dividendes en hausse sont celles vers qui affluent les actionnaires dans toutes les crises. Mais une fois encore, les petites socits qui ne versent pas de dividendes ont des chances de grossir plus vite, grce cela, justement. Elles rinvestissent leurs gains dans leur croissance. Si ces socits s'introduisent en bourse, c'est prcisment pour financer leur expansion sans s'alourdir d'une dette auprs d'une banque. Pas un instant, je n'hsiterai choisir une socit agressive croissance rapide plutt qu'une socit sans imagination traditionnellement gnreuse. Les compagnies d'lectricit et de tlphone sont celles qui paient le plus de dividendes. Durant les priodes de faible croissance, elles n'ont pas besoin de construire d'usines ou de dvelopper leur quipement, et leurs liquidits s'amoncellent. A l'inverse, durant les priodes de forte croissance, les dividendes servent de leurres pour attirer les normes capitaux qu'exig la construction d'une usine. Consolidated Edison a dcouvert qu'il pouvait acheter de l'nergie supplmentaire au Canada, aussi pourquoi gaspiller de l'argent sur de nouveaux et coteux gnrateurs, et du temps pour les faire approuver et construire ? Parce qu'aujourd'hui il n'est pas confront de gros investissements, Con Ed amasse des centaines de millions de dollars de liquidits, rachte ses actions outrance, et ne cesse d'augmenter son dividende. General Public Utilities, dsormais remise de sa msaventure de Three Miles Island, a atteint le mme niveau de dveloppement que Con Ed il y a dix ans. Lui aussi rachte ses actions et augmente son dividende.
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EST-CE PAYANT ? Si vous avez l'intention d'acheter une valeur pour son dividende, vrifiez que la socit sera capable de le verser en cas de rcession ou de priode difficile. Pourquoi pas Fleet-Norstar, autrefois Industrial National Bank, qui n'a cess d'en distribuer depuis 1791 ? Si une socit faible croissance omet son dividende, vous voil dans l'embarras : il ne vous reste qu'une entreprise bien paresseuse sans grand intrt. Votre meilleur pari sera une socit ayant derrire elle vingt ou trente annes de hausse rgulire de ses dividendes. Des valeurs comme Kellogg ou Ralston Purina n'ont pas rduit leurs coupons - ne parlons mme pas de les supprimer - durant ces trois dernires guerres et huit rcessions; voil ce que vous aimeriez possder si vous croyez aux dividendes. Southmark, lourdement endette, n'offrira jamais la mme assurance qu'un BristolMyers peine endett. D'ailleurs, aprs les rcentes pertes de Southmark dans l'immobilier, son cours plongea de 11 3 dollars et le dividende fut supprim. Les cycliques ne sont pas toujours fiables en matire de dividende : Ford supprima le sien en 1982 et le cours chuta en dessous de 4 dollars (cours ajust), le plus bas en 25 ans. Tant que Ford ne perd pas ses liquidits, une suppression de ses dividendes n'est plus craindre aujourd'hui.

LA VALEUR COMPTABLE On fait aujourd'hui trs attention la valeur comptable, peut-tre parce que c'est un chiffre trs facile trouver. Vous le trouverez partout. Des programmes informatiques assez courants vous donnent instantanment le nombre d'actions cotes en dessous de leur valeur comptable. Bon nombre les achtent sous prtexte qu'en achetant 10 dollars un titre dont la valeur comptable est 20 dollars, on l'obtient moiti prix. Ils ont tort car cette valeur comptable a souvent peu de rapport avec la vritable valeur de la socit. Dans la plupart des cas, elle la surpasse largement ou reste trs en dessous de la ralit. Penn Central avait une valeur comptable de 60 dollars par action au moment de sa banqueroute ! Fin 1976, Alan Wood Steel avait une valeur comptable de 32 millions de dollars, soit 40 dollars par action. Malgr cela le groupe se plaa sous la protection du chapitre 11, six mois plus tard. Sa nouvelle installation de production d'acier, estime 30 millions de dollars, tait mal organise et
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certains dfauts oprationnels la rendirent pratiquement inutilisable. Afin de rembourser ses dettes, l'usine fut cde Lukens Corp, pour une somme d'environ 5 millions de dollars, et le reste fut probablement vendue par pices dtaches. Une socit textile peut avoir un entrept rempli de tissu dont personne ne veut. Estim 4 dollars le mtre dans les livres, ils auraient du mal s'en dbarrasser pour 10 cents. L aussi, il existe une rgle : plus vous tes proche d'un produit fini, moins il est facile de prvoir sa valeur de revente. Vous connaissez le prix du coton, mais qui peut tre certain de celui d'un tee-shirt en coton orange ? Vous savez combien vous revendrez une barre de mtal, mais que vaut un lampadaire ? Regardez ce qui est arriv quand Warren Buffet, le plus avis des investisseurs, dcida de fermer l'usine textile de New Bedford, l'une de ses toutes premires acquisitions. La direction esprait bien tirer quelque chose de la vente des mtiers tisser inscrits pour 866 000 dollars dans la comptabilit. Or, au cours d'une vente aux enchres, ils furent adjugs 26 dollars chacun - moins que le prix du transport. Ce qui valait 866 000 dollars sur papier rapporta peine 163 000 dollars en argent palpable. Si les activits textiles avaient reprsent l'intgralit de Berkshire Hathaway, le groupe de Buffet, le scnario aurait t parfait pour attirer les fins limiers. "Regarde ce bilan, Harry. Les mtiers tisser reprsentent 5 dollars par action, et le titre vaut 2 dollars. Ne ratons pas cette occasion". Mieux valait pourtant l'ignorer car une fois les mtiers tisser mis la dcharge, le titre aurait plong 20 cents. Les actifs survalus, ct gauche du bilan, sont d'autant plus tratres que la colonne de droite s'orne de nombreuses dettes. Admettons qu'une socit affiche 400 millions de dollars d'actifs et 300 millions de dettes, soit une valeur comptable positive de 100 millions de dollars. Vous savez que l'endettement est un chiffre bien rel. Mais si les 400 millions d'actifs ne rapportent que 200 millions dans une vente de liquidation, alors la valeur comptable sera ngative de 100 millions de dollars. La socit vaut moins que rien. C'est peu prs ce qui est arriv aux malheureux investisseurs de Radie, une socit immobilire de Floride liste au New York Stock Exchange. A 10 dollars, l'action tait attirante car les actifs en reprsentaient 50. Mais la plupart de ces actifs n'taient qu'illusion grce aux lois tranges de la comptabilit amricaine dans l'immobilier qui veulent que les intrts ds soient considrs comme un "actif tant que le projet n'est pas achev et vendu. Trs bien si les projets en question sont des succs, mais Radice ne trouva pas d'acqureurs pour beaucoup des siens et ses crditeurs (des
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banques) rclamrent leur argent. Les actifs, ct gauche, disparurent mais le passif subsista. Le titre tomba 75 cents. Quand la vritable valeur d'une socit est moins 7 dollars, et qu'il y a assez de personnes pour s'en rendre compte, cela ne favorise pas son cours. Je devrais le savoir. Magellan avait une importante participation.

DAVANTAGE D'ACTIFS CACHS Si l'on est souvent confront une survaluation des actifs, on peut trouver la mme proportion du phnomne inverse. C'est l o vous dcouvrirez les plus grands jeux d'actifs. Des socits qui possdent des ressources naturelles - de la terre, du bois, du ptrole ou des mtaux prcieux - portent ces actifs sur leur bilan une fraction de leur vritable valeur. En 1987, par exemple, Handy and Harman, un fabriquant de produits en mtal prcieux affichait une valeur comptable de 7,83 dollars par action; il possdait notamment d'importants stocks d'or, d'argent et de platine. Or ces stocks taient valus au prix qu'Handy and Harman avait pay au moment de leur achat - c'tait peut-tre il y a trente ans. Au cours actuel (6,40 dollars l'once pour l'argent, 415 dollars pour l'or), ils valent au moins 19 dollars par action. Avec un cours aux environs de 17 dollars, moins que la valeur des mtaux, est-ce un joli jeu d'actifs ? Notre ami Buffet le crt. Il conserva une forte participation dans Handy and Harman pendant plusieurs annes, mais l'action ne bougea gure. Les bnfices taient erratiques et le plan de diversification ne fut pas trs convaincant. Vous connaissez bien les plans de diversification. On a annonc rcemment que Warren Buffet cdait sa participation. Jusqu' prsent, c'est bien son seul mauvais investissement et ce malgr des actifs cachs. Mais si l'or et l'argent s'envolent un jour, l'action suivra. Outre ces deux mtaux, il existe de nombreuses espces d'actifs cachs. Des grands noms comme Coca-Cola ou Robitussin possdent des trsors qu'on ne trouve pas dans leurs bilans. Mme chose pour les mdicaments brevets, les franchises de cbles, les chanes de tlvision et de radio: les actifs sont ports leur prix d'achat, puis amortis jusqu' ce qu'ils disparaissent de la colonne gauche du bilan. Je vous a dj parl de Pebble Beach, un merveilleux jeu d'actifs dans l'immobilier. Je ne me pardonnerai jamais de l'avoir manqu. Mais dans l'immobilier, on en trouve foison : les socits de chemin de fer en sont le meilleur exemple. Burlington Northern, Union Pacific, et Santa Fe Southern Pacific ne se contentent pas de possder de vastes terrains,
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mais ceux-ci sont inscrits dans leur comptabilit pour presque rien. Avec 1,3 million d'acres, Santa Fe Southern Pacific est le premier propritaire terrien de la Californie qui s'tend sur 100 millions d'acres. Dans tout le pays, il possde 3 millions d'acres rpartis sur 14 tats, soit quatre fois la taille de l'tat de Rhode Island. Je connais un autre exemple, une compagnie de chemins de fer dans le sud-est, CSX. En 1988, CSX a vendu l'tat de Floride un droit de passage de 80 miles. La terre avait une valeur comptable quasinulle et le passage tait valu 11 millions de dollars. Dans le contrat, la socit conservait l'utilisation du passage hors des heures de pointe; aussi les revenus du transport ces heures continuaient tomber et la vente rapporta 264 millions de dollars aprs impts. Vous parlez d'un gteau ! Il vous arrivera peut-tre de tomber sur une compagnie ptrolire dont le stock enfoui depuis quarante ans est toujours estim son prix d'acquisition qui remonte l'administration de Teddy Roosevelt. Le ptrole, lui, vaut plus que le cours actuel de toutes les actions. Il pourrait vendre la raffinerie la casse, licencier tous les employs, et faire la fortune des actionnaires en 45 secondes en vendant le ptrole. Ce n'est pas difficile de vendre du ptrole. Cela l'est plus de vendre des robes - tout le monde se moque de savoir si c'est du ptrole de cette anne ou de l'anne dernire, ou s'il est fuchsia ou parme. Il y a deux ans la Channel 5 de Boston se vendit autour de 450 millions de dollars - c'tait un prix normal. Pourtant, l'origine, quand la chane obtint sa licence, cela dut probablement lui coter 25 000 dollars pour remplir les papiers ncessaires, peut-tre un million pour la tour et 1 ou 2 autres millions pour le studio. Le tout valait sur le papier 2,5 millions de dollars, puis ces 2,5 millions ont t amortis. Au moment de sa vente, cette socit avait probablement une valeur comptable 300 fois trop basse. Maintenant que la chane a chang de propritaires, la nouvelle valeur comptable sera base sur les 450 millions de dollars du prix de vente, et l'anomalie disparatra. Si vous payez 450 millions de dollars pour une station de tlvision qui dans les livres en vaut 2,5 millions, la comptabilit appellera les 447,5 millions de diffrence, le "goodwill". Dans la nouvelle comptabilit, le "goodwill" sera port comme un actif, et, sera ventuellement, son tour, amorti. Et de nouveau, crera un jeu d'actifs en puissance. La mthode de comptabilit du "goodwill" fut transforme aprs les annes 60, quand de nombreuses socits survaluaient leurs actifs. Maintenant c'est l'inverse. Coca-Cola Enterprises, la nouvelle socit cre par Coca-Cola pour ses oprations de mise en bouteilles porte ainsi 2,7 milliards de dollars de "goodwill" dans ses registres. Ces 2,7 milliards reprsentent le prix pay pour les franchises de mise en bouteille et n'inclut pas le cot des
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usines, des stocks et de l'quipement. C'est la valeur intangible des franchises. D'aprs la nouvelle rglementation comptable, Coca-Cola Enterprises devra rduire ce goodwill zro dans les quarante prochaines annes, alors qu'en ralit la valeur de ces franchises augmente chaque anne. En payant pour ce goodwill, Coca-Cola Enterprises punit ses bnfices. En 1987, le groupe afficha 63 cents, en fait, il avait gagn 50 cents supplmentaires qui servirent rduire la dette du goodwill. Non seulement Coca-Cola Enterprises est plus performant qu'il ne parat, mais l'actif cach grossit chaque jour. On trouve aussi des trsors cachs dans les mdicaments que personne d'autre n'a la droit de fabriquer avant dix-sept ans, et si le propritaire parvient lui apporter une lgre amlioration, il peut garder son brevet dixsept annes supplmentaires. Dans les livres, ces merveilleux brevets peuvent ne rien valoir. Lorsque Monsanto racheta Searle, il s'offrit Nutra Sweet. Nutra Sweet est protg encore quatre ans et restera prcieux mme audel, mais Monsanto l'amortit au dtriment des bnfices. Dans quatre ans Nutra Sweet apparatra comme un zro sur le bilan de Monsanto. Comme pour Coca-Cola Enterprises, lorsque Monsanto amortit quelque chose au dtriment des bnfices, ces derniers sont minimiss. Si la socit enregistre un bnfice par action de 10 dollars mais en consacre 2 amortir Nutra Sweet, par exemple, on peut penser que le jour o cet amortissement prendra fin, ses bnfices augmenteront de 2 dollars. Ajoutons que Monsanto tend sa recherche et son dveloppement de la mme faon, et qu'un jour les dpenses cesseront, les nouveaux produits seront mis sur le march et les bnfices exploseront. Si vous le comprenez, vous avez un norme atout. On trouve des actifs cachs dans les filiales, intgralement ou partiellement dtenues, par une importante maison-mre. Nous avons dj fait le tour de Ford. Il y a aussi UAL, la trs diversifie maison-mre de United Airlines avant la brve priode o elle s'appelait Allegis. L'analyste charg des compagnies ariennes chez Fidelity l'avait repr. UAL possdait Hilton International: 1 milliard de dollars, Hertz Rent A Car (cd par la suite un groupe, o Ford tait majoritaire) : 1,3 milliard, Westin Hotels : 1,4 milliard et enfin un systme de rservation de voyages valant 1 milliard de dollars. Aprs soustraction de l'endettement et des impts, ces actifs valaient beaucoup plus que le prix de l'action UAL. L'actionnaire gagnait en prime l'une des plus grosses compagnies ariennes du monde. On trouve encore des actifs cachs lorsqu'une socit dtient des actions d'une autre socit - c'est le cas de Raymond Industries avec Teleco Oilfield Services. Les connaisseurs savaient que chaque action Raymond 12 dollars
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comprenait 18 dollars de Teleco. Les bons lves ont achet Raymond et ont ainsi obtenu Teleco pour moins six dollars, les mauvais lves ont achet Teleco 18 dollars. Ce genre de choses arrive trs frquemment. Si ces dernires annes, vous vous intressiez DuPont, il tait plus intres- j sant d'acheter Seagram car il se trouve que ce dernier dtient 20 % des actions ordinaires de DuPont. Seagram tait devenu un jeu d'actifs. De la mme faon, Beard Oil (devenu Beard Company) cot 8 dollars, incluait 12 dollars d'une socit appele USPCI. Dans cette transaction vous pouviez gagner Beard, ses j installations ptrolires et son quipement pour moins 4 dollars. Il arrive que le meilleur moyen d'investir dans une socit soit de trou- j ver sa maison-mre trangre. Je sais que c'est plus facile dire qu' faire, mais si vous avez le moindre accs aux socits europennes, vous pourrez tomber sur des situations incroyables. Les socits europennes sont gnralement mal suivies par les analystes, et il se peut qu'elles ne le soient pas du tout. J'ai dcouvert cela lors d'un voyage d'tude en Sude, o Volvo et quelques autres gants taient couverts par une seule personne qui n'avait j mme pas d'ordinateur. Lorsqu'Esselte Business Systems fut introduit aux Etats-Unis, j'achetai des j titres et continuai suivre ses fondamentaux qui taient excellents. George Noble qui prside aux destines de notre "Overseas Fund" me suggra d'aller voir la maison-mre en Sude. C'est l que je dcouvris que l'on pou-1 vait acheter des actions de la maison-mre moins cher que celles de la filia- j le amricaine, avec en prime de nombreux secteurs attirants - et bien sr de l'immobilier. Alors que le titre amricain grimpait gentiment, le cours en Sude avait doubl en deux ans. Si vous avez suivi l'histoire des supermarchs Food Lion, peut-tre avezvous dcouvert que le Belge Del Haize en dtenait 25 % or, Food Lion, seul, vaut beaucoup plus que le prix d'une action Del Haize. L aussi, en devenant actionnaire de Del Haize, vous receviez gratuitement de jolies exploitations en Europe. J'acquis l'action europenne pour Magellan et elle bondit de 30 120 dollars alors que Food Lion n'enregistra qu'un modeste gain de 50 %. Revenons aux Etats-Unis. En ce moment vous pouvez acheter les titres de quelques compagnies de tlphone avec un bonus dans le tlphone cellullaire. Pour conclure, les rductions d'impt s'avrent de merveilleux actifs cachs pour les socits en redressement. Quand Penn Central mergea de sa banqueroute, le crdit d'impt d ses anciennes pertes lui permit de ne pas tre impos sur les millions de bnfices des exploitations qu'il tait sur le point d'acqurir. A cette poque, l'impt sur les bnfices des socits
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tait de 50 %, ce qui permettait Penn Central d'acheter une socit et d'en doubler immdiatement les bnfices, simplement parce que ceux-ci ne sont pas imposables. Le redressement de Penn Central porta l'action de 5 dollars en 1979 29 en 1985. Bethlem Steel a actuellement 1 milliard de dollars de pertes reporter, un actif trs prcieux si la socit achve sa convalescence. Cela signifie que le prochain milliard de bnfices que Bethlem Steel fera aux EtatsUnis ne sera pas impos. LE CASH FLOW Le cash flow (ou marge brute d'autofinancement) est la somme d'argent qu'une socit encaisse en faisant des affaires. Toutes les socits encaissent de l'argent mais certaines en dpensent plus que d'autres pour en encaisser. C'est la diffrence critique qui fait de Philip Morris un investissement fiable, et d'une valeur sidrurgique un investissement irrgulier. Admettons que Pig Iron Inc. vende l'intgralit de ses stocks de lingots pour 100 millions de dollars. C'est bien. Mais Pig Iron devra dpenser 80 millions de dollars pour moderniser ses fourneaux. C'est moins bien. Car la premire anne o Pig Iron omettra de dpenser ces 80 millions de dollars pour l'amlioration de ses fourneaux, il perdra des affaires au profit de concurrents plus efficaces. Dans les cas o vous devrez dpenser de l'argent pour gagner de l'argent, vous n'irez pas trs loin. Philip Morris n'a pas ce problme, Pep Boys ou McDonald's non plus. Voil pourquoi je prfre les socits qui n'ont pas ce soucier de dpenses d'investissement. L'argent qui rentre n'a pas besoin de lutter contre celui qui sort. C'est tout simplement plus facile pour Philip Morris de gagner de l'argent que ce ne l'est pour Pig Iron Inc. Bon nombre de gens utilisent les chiffres du cash flow pour valuer les actions. Exemple : si une action vaut 20 dollars et a un cash flow annuel de 2 dollars par titre, le ratio est de 10 contre 1, c'est la moyenne. Un rendement de 10 sur les liquidits correspond sans problme au 10 % de rcompense minimum que l'on peut attendre d'un investissement long terme. Une action de 20 dollars et un cash flow de 4 dollars par action vous offre un rendement de 20 %, c'est fantastique. Et s'il vous arrive de trouver une action de 20 dollars avec un cash flow de 10 dollars, hypothquez votre maison, et achetez toutes les actions que vous pourrez. Ne vous enlisez pas dans ces calculs. Mais si un jour on vous conseille une action pour son cash flow, assurez vous qu'on vous parle bien de cash
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flow libre. Le cash flow libre est celui qui reste aprs soustraction des dpenses d'investissement. C'est l'argent que vous avez encaiss et que vous n'avez pas besoin de dpenser. Pig Iron Inc. aura beaucoup moins de cash flow libre que Philip Morris. Il m'arrive de temps en temps de tomber sur une socit aux bnfices modestes qui s'avre un trs bon investissement grce son cash flow libre. Il s'agit la plupart du temps d'une socit bnficiant d'une importante allocation de dprciation pour des quipements anciens qui n'ont pas besoin d'tre remplacs dans l'immdiat. La socit profite des dductions fiscales (l'amortissement de l'quipement est dductible) mais dpense le minimum pour moderniser et rnover. Coastal Corporation illustre bien les vertus du cash flow libre. D'aprs les critres habituels, la socit tait normalement cote 20 dollars. Un bnfice de 2,50 dollars par action lui confrait un PER de 8, normal galement pour un producteur de gaz assorti d'une socit de pipe-lines. Au-del de cette occasion au demeurant sans originalit, se cachait une merveille. Coastal avait emprunt 2,45 milliards de dollars pour acqurir une grande socit de pipe Unes, American Natural Ressources. L'avantage des pipelines, c'est que leur maintenance ne rclame pas beaucoup d'investissement. Aprs tout, un pipe-line ne demande gure de soin. Il ne bouge pas. Peut-tre au pire creusera-t-on pour rparer quelques trous, mais le reste du temps il est bel et bien sous terre. Et pendant toutes ces annes il est amorti. Le cash flow global de Coastal dans un environnement dfavorable atteignait 10 11 dollars par action, 7 aprs avoir soustrait les investissements. Ces 7 dollars par action reprsentent le cash flow libre. D'aprs la comptabilit, cette socit pouvait ne rien gagner pendant les dix prochaines annes, et les actionnaires engrangeraient le bnfice de ce flux annuel, soit un rendement de 70 dollars sur un investissement de 20 dollars. Le cash flow seul confrait cette action un fort potentiel de hausse. Les chercheurs d'actifs fanatiques rvent d'une telle situation : une entreprise banale sans grand avenir, beaucoup de cash flow libre, et des propritaires qui ne tentent pas de se dvelopper. Pourquoi pas une socit de crdit-bail avec quelques conteneurs de chemins de fer de douze ans d'ge ? Tout ce qu'elle cherche faire est de rduire son activit de conteneurs tout en essayant d'en tirer le maximum d'argent. Dans les dix prochaines annes, la direction rduira l'usine, retirera graduellement ses containers et amassera de l'argent. Peut-tre arriveront-ils ainsi gnrer 40 millions de dollars contre 10 auparavant. C'est impossible dans l'informatique, car les prix baissent si vite que les vieux stocks ne conservent pas leur valeur assez longtemps pour en tirer quelque chose.
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LES STOCKS Dans la section intitule "discussion de la direction sur les bnfices", vous trouverez une note dtaille sur les stocks. Je vrifie toujours si les stocks s'accumulent. S'il s'agit d'un fabricant ou d'un dtaillant, c'est mauvais signe. Quand les stocks progressent plus vite que les ventes, c'est un signal. Il existe deux mthodes fondamentales de comptabilit pour calculer la valeur des stocks, LIFO et FIFO. On dirait les noms d'une paire de caniches, pourtant LIFO signifie "last in, first out" (dernier rentr, premier sorti) et FIFO "first in, first out" (premier rentr, premier sorti). Si Handy and Harman a achet de l'or 40 dollars l'once, il y a trente ans, et 400 dollars hier, et qu'il le revend 450 dollars l'once aujourd'hui, quel sera son bnfice ? D'aprs LIFO, ce sera 50 dollars (450 moins 400) mais d'aprs FIFO ce sera 410 dollars (450 moins 40). Je pourrai m'tendre mais c'est inutile. Il existe deux autres mthodes trs utilises, GIGO (garbage in, garbage out : poubelle rentre, poubelle sortie) et FISH (first in, still hre : premier rentr, encore l). C'est ce qui arrive beaucoup de stocks. Quelle que soit la mthode en vigueur, il est possible de comparer la valeur LIFO ou FIFO d'une anne celle de l'anne prcdente pour dterminer s'il y a eu augmentation ou diminution de la valeur des stocks. Il m'est arriv un jour de visiter une socit d'aluminium qui avait stock tant de matriel invendu qu'il tait empil jusqu'au plafond et avait envahi une grande partie du parking des employs. Lorsque les employs doivent se garer ailleurs pour permettre aux stocks d'tre rangs, c'est le signe vident d'un excs de stock. Une socit peut toujours se vanter d'une hausse de 10 % de ses ventes; mais si les stocks, eux, augmentent de 30 %, mieux vaut vous dire: "Attends une minute. Peut-tre auraient-ils du solder ces choses et s'en dbarrasser. Ils risquent d'avoir un problme l'an prochain, et un plus gros l'anne d'aprs. Leurs nouveaux produits vont faire concurrence aux anciens, et les stocks vont s'entasser de plus en plus haut jusqu' ce qu'ils soient obligs de baisser leurs prix, ce qui signifiera moins de bnfices". Dans une socit automobile, une accumulation de stocks n'est pas si problmatique car une nouvelle voiture a toujours une certaine valeur et le fabricant n'aura pas besoin de trop baisser les prix pour la vendre. Une Jaguar de 35 000 dollars ne sera pas brade 3 500 dollars. En revanche une mini jupe violette 300 dollars dmode peut ne pas se vendre 3 dollars. L'inverse peut cacher des signes d'encouragement; si une socit a
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connu des difficults, l'puisement de ses stocks devient le signe avantcoureur d'un redressement. Il est difficile pour des amateurs et des nophytes d'apprcier la valeur des stocks et ce qu'elle signifie, mais les investisseurs ayant un atout dans tel ou tel secteur sauront s'en servir. Ce n'tait pas le cas il y a encore cinq ans, mais les socits amricaines doivent dsormais publier leur bilan dans leur rapport trimestriel aux actionnaires, ce qui permet de suivre les variations des stocks. LES PLANS DE RETRAITE De plus en plus, les socits rcompensent leurs employs par des stock options et des avantages de retraite. Les investisseurs ont donc tout intrt en peser les consquences. Les entreprises ne sont pas obliges d'avoir des plans de retraite mais si c'est le cas, elles doivent se plier la rglementation fdrale. Et, comme pour les obligations, elles doivent les honorer. Dans les plans d'intressement, il n'existe aucune obligation : pas de bnfices, pas d'intressement. Que la socit fasse faillite et cesse ses activits, elle doit continuer payer ses plans de retraite. Avant d'investir dans une socit en redressement, je vrifie qu'elle n'est pas accable par des obligations de cette sorte qu'elle ne saurait honorer. Je regarde plus prcisment si les actifs des fonds de pension excdent les engagements envers le personnel. USX affiche des actifs de 8,5 milliards de dollars et des engagements de 7,3 milliards de dollars : pas de problme. En revanche, Bethlem Steel a 2,3 milliards de dollars d'actifs pour 3,8 milliards d'engagements, soit un dficit de 1,5 milliard. Un lourd handicap si la situation financire de Bethlem Steel venait se dgrader. Il est probable que le march sanctionne son titre jusqu' ce que le problme des retraites soit clairci. Avant, il fallait subodorer le problme; aujourd'hui le rapport annuel fournit toutes les informations ncessaires. LE TAUX DE CROISSANCE Que la "croissance" soit synonyme d'expansion est une des ides fausses les plus rpandues la bourse; elle conduit souvent les gens passer ct de fortes croissances bien relles comme celle de Philip Morris. Vous ne la remarquerez pas dans son secteur - aux Etats-Unis, la consommation de cigarettes volue un rythme annuel de moins 2 %. Pourtant les fUmeurs trangers ont repris le flambeau. Un allemand sur quatre fume des Marlboro produites par Philip Morris et le groupe affrte chaque semaine des 747
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remplis de Marlboro pour les Japonais. Ces ventes Etranger ne suffisent pourtant pas expliquer le succs phnomnal de Philip Morris. La vritable cl, c'est l'aptitude du groupe baisser ses cots de production et surtout augmenter ses prix. Le seul taux de croissance qui compte vritablement, ce sont les bnfices. Philip Morris a rduit ses cots grce des machines plus efficaces pour rouler ses cigarettes. Et pendant ce temps, le secteur augmente ses prix chaque anne. Si les cots augmentent de 4 %, la socit peut augmenter ses prix de 6 %, et sa marge bnficiaire gagne 2 %. Cela peut vous paratre drisoire mais si votre marge bnficiaire tourne autour de 10 % (c'est le cas de Philip Morris) l'accrotre de 2 % revient augmenter les bnfices de 20 %, Procter and Gamble russit faire "crotre" les bnfices de ses papiers hyginiques en les transformant progressivement. On leur ajouta des stries, on les rendit plus doux et on en rduisit lentement le nombre de feuilles de 500 350. On taxa ensuite ce rouleau moins pais de plus "moelleux". Ce fut la manoeuvre de rduction la plus intelligente jamais vue. Si vous trouvez une socit qui parvienne augmenter ses prix chaque anne sans perdre de clients (un produit comme les cigarettes, dont on est dpendant, fait fort bien l'affaire), vous avez dans les mains un investissement extraordinaire. Vous n'arriverez pas augmenter vos prix comme Philip Morris, dans le prt porter ou le fast-food; c'est la faillite assure. Philip Morris, lui, devient de plus en plus riche et ne trouve plus assez de moyens d'investir les liquidits qui s'amoncellent. Le groupe n'a pas besoin d'investir dans des hauts fourneaux et ne dpense pas de grosses sommes pour de petites productions. Mieux encore, le groupe a vu largement rduire ses cots lorsque le gouvernement a interdit la publicit tlvise pour les cigarettes ! Il y eut un temps o le trsor de guerre tait tel que les actionnaires ne furent mme pas touchs par la "dipiresification". Philip Morris acquit Miller Brewing et obtint des rsultats mdiocres. Il ritra son exploit avec General Foods, puis avec Seven Up, nouvelle source de dceptions. Rien de tout cela ne fit chanceler le titre. Le 30 octobre 1988, le groupe annonait la signature de l'accord dfinitif du rachat pour 13 milliards de dollars de la socit de produits alimentaires conditionns Kraft. En dpit de la facture (20 fois les bnfices de Kraft en 1988), le titre ne flchit que de 5 %, le march reconnaissant que le trs puissant cash flow du gant effacerait cette dette en cinq ans. Seule une cascade de conclusions malheureuses aux procs qui opposent Philip Morris aux familles de victimes du tabagisme pourraient renverser ce mouvement.
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Avec quarante annes de progression conscutive des bnfices, il serait normal que son PER atteigne 15 ou plus; seule la crainte des procs et d'une publicit dsobligeante pour les fabricants de cigarettes en gnral, loigne bon nombre d'investisseurs. Cette sorte de situation trs motionnelle est trs prise par ceux qui recherchent des occasions. J'en fais partie. Les chiffres ne pourraient tre plus parlants. Aujourd'hui vous pouvez encore acheter ce champion de la croissance pour un PER de 10, soit la moiti de son taux de croissance. Une chose encore sur le taux de croissance : si tous les autres lments sont galit, mieux vaut acheter 20 fois ses bnfices (un PER de 20) une socit au taux de croissance de 20 % que 10 fois ses bnfices (un PER de 10) une socit au taux de croissance de 10 %. Cela peut vous paratre sotrique, mais il faut bien comprendre ce qui arrive aux bnfices des socits forte croissance qui puisse propulser leur cours. Observez le foss qui se creuse entre les bnfices de deux socits, l'une la croissance de 20 %, l'autre de 10 %, toutes deux partant d'un bnfice par action d'un dollar. Socit A
(taux de croissance des bnfices de 20 %) Socit B (taux de croissance des bnfices de 10 %)

Anne de base 1re anne 2me anne 3me anne 4me anne 5me anne 7me anne 10me anne

$ 1 par action 1,20 1,44 1,73 2,07 2,49 3,58 6,19

$ 1 par action 1,10 1,21 1,33 1,46 1,61 1,95 2,59

Au dbut de notre exercice, l'action de la socit A vaut 20 dollars (20 fois le bnfice de 1 dollar), et atteint la fin 123,80 dollars (20 fois le bnfice par action de 6,19 dollars). Le titre de la socit B vaut 10 dollars la premire anne (10 fois le bnfice par action de 1 dollar) et termine au cours de 26 dollars (10 fois les 2,60 dollars de bnfice). Mme en admettant que le PER de la socit A soit rduit de 20 15, parce que les investisseurs doutaient qu'elle puisse soutenir un tel rythme de croissance, son cours atteindra 92,85 dollars la lOme anne. Mieux valait de toute faon investir dans celle-l.
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Si nous avions accord la socit A un taux de croissance de 25 %, 10 annes de bnfices auraient abouti un bnfice par action de 9,31 dollars; mme avec un PER traditionnel de 15, cela donne un cours de 139 dollars. Vous remarquerez que je n'ai pas pris l'exemple d'une socit dont le rythme de croissance atteignait 30 %. Il est difficile de soutenir un tel rythme trois annes conscutives, ne parlons pas de dix. En un mot, c'est la cl des "big-baggers". Cela explique pourquoi des socits avec des taux de croissance de 20 % peuvent vous faire gagner le gros lot, surtout aprs plusieurs annes. Que des Wal-Mart ou des The Limited grimpent aussi vite en dix ans n'a rien d'accidentel. C'est la loi arithmtique de la progression des bnfices. LA DERNIRE LIGNE Aujourd'hui, o que vous alliez, vous entendrez une allusion "la dernire ligne". "Qu'est-ce que la dernire ligne ?" est un refrain commun aux sports, aux affaires et mme la Cour. Alors, qu'est-ce vraiment ? C'est le tout dernier nombre d'un compte d'exploitation : le bnfice aprs impts. Le bnfice d'une entreprise est le grand incompris de notre socit. Un jour au cours d'un expos dont j'tais le tmoin, on demanda des tudiants de deviner combien une socit gagnait sur chaque dollar encaiss. La plupart avana 20 40 %. Ces dernires dcades, la vraie rponse se rapproche plutt de 5 %. Le bnfice avant impts - ou bnfice brut - est un outil que j'utilise trs souvent dans mon analyse d'une socit. C'est ce qui lui reste de ses ventes annuelles aprs dduction de ses cots, y compris la dvaluation et les intrts qu'elle a pays. En 1987, les ventes de Ford se montrent 71,6 milliards de dollars, et le bnfice brut 7,38 milliards de dollars soit une marge bnficiaire avant impt de 10,3 % Les revendeurs ont des marges bnficiaires plus faibles que les fabricants - une chane de supermarchs et de pharmacies aussi extraordinaire qu'Albertson's n'a qu'une marge brute de 3,6 %. En revanche, celle de socits qui produisent des mdicaments trs rentables comme Merck atteint communment 25 %, ou plus. Rien ne sert de comparer les marges bnficiaires dans des secteurs diffrents car les chiffres sont trop dissemblables. Il est plus utile de comparer celles de socits d'un mme secteur. Celle qui peut se vanter de la plus grande marge bnficiaire est par dfinition celle qui a les moindres cots de production, c'est donc celle qui aura le plus de chances de survivre si l'environnement dans son secteur se dtriore. Admettons que la socit A ait une marge nette de 12% contre 2%
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pour la socit B. Imaginons maintenant que leur secteur souffre d'un ralentissement et que toutes deux soient obliges de casser leurs prix de 10 % pour vendre leurs marchandises. Les ventes baissent d'autant. La socit A voit sa marge descendre 2 % mais reste bnficiaire, tandis que la socit B est rentre dans le rouge avec un dficit de 8 %. Elle devient candidate la liste des espces en voie de disparition. Sans pour autant s'embourber dans les dtails techniques, la marge bnficiaire nette est un facteur supplmentaire considrer pour valuer la rsistance d'une socit dans les temps difficiles. Cela se complique car, en cas de revirement la hausse, si les affaires reprennent, ce sont les socits avec les plus petites marges qui deviennent les grands bnficiaires. Regardons ce qui arrive nos deux socits dans les deux hypothses suivantes, avec un chiffre d'affaires de 100 dollars :

Status quo A: $ 100 Cots: $ 88

Bnfice brut: $ 12 Status quo A : $ 100 Cots : $ 98

Bnfice brut: $ 2

Socit A L 'environnement s 'amliore A : $ 1 1 0 (hausse des prix de 10 %) Cots: $ 92,40 (+5%) Bnfice brut: $ 17,60 Socit B L 'environnement s'amliore A: $110 (+10%) Cots : $ 102,90 (+ 5 %) Bnfice brut: $ 7,10

En priode d'amlioration, les bnfices de A ont augment de 50% mais ceux de B ont plus que tripl. Voil pourquoi des entreprises dprimes au bord du gouffre peuvent devenir de grandes gagnantes si elles rebondissent. Cela arrive sans arrt dans les secteurs automobile, chimique, papetier, dans les compagnies ariennes, les sidrurgiques, les lectroniques et les industries de mtaux non ferreux. Un tel potentiel existe aussi dans des activits souvent dprimes comme les maisons de retraite, les producteurs de gaz naturel et une bonne partie du commerce de dtail. Ce que vous cherchez, c'est une valeur la marge bnficiaire suffisamment haute pour pouvoir la conserver durant les bons et les mauvais jours, mais suffisamment basse en cas de redressement.

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CHAPITRE QUATORZE

UNE NOUVELLE VRIFICATION DE L'HISTOIRE

Ilusieurs fois par an, il est utile de vrifier l'histoire de la socit. Cela impliquera la lecture du dernier Value Line, d'un rapport trimestriel, ou encore une petite enqute sur les bnfices. Seront-ils la hauteur des estimations ? Cela impliquera aussi une visite des magasins afin de vrifier si les produits sont toujours attirants, et s'il y rgne une certaine prosprit. A-t'on de nouvelles cartes en main ? Quand il s'agit de valeurs forte croissance, il faut vous demander ce qui pourra encore maintenir cette croissance. Il existe trois phases de croissance dans la vie d'une socit : la phase de dpart pendant laquelle elle prend ses marques; la phase d'expansion rapide o elle conquiert de nouveaux marchs; puis la phase de maturit, galement connue sous le nom de phase de saturation, o elle se prpare aux lendemains difficiles et a du mal grandir. Chacune de ces phases peut durer plusieurs annes. La premire est la plus risque pour l'investisseur car le succs de la socit n'est pas encore tabli. La seconde est la plus sre et aussi celle de l'argent qui afflue, car la socit grandit en reproduisant sa formule succs. La troisime, enfin, est la plus problmatique, car l'entreprise bute dans ses propres limites. Il lui faut trouver d'autres moyens de faire des bnfices. En vrifiant rgulirement une valeur, vous cherchez dterminer si la socit passe d'une phase l'autre. Regardez Automatic Data Processing, cette entreprise qui sous-traite les bulletins de salaires, vous verrez qu'elle n'a mme pas commenc saturer le march; elle est donc encore en phase deux. Lorsque Sensormatic dveloppait son systme de dtection des vols, boutique aprs boutique, (la seconde phase) le titre grimpa de 2 40 dollars mais la limite fut atteinte : il n'y avait plus de nouvelles boutiques dmarcher. Ils furent incapables d'laborer de nouvelles faons de maintenir
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leur lan, et l'action retomba de 42 1/2 dollars en 1983 5 5/8 dollars en 1984. En voyant ce moment s'approcher, il vous fallait dcouvrir quels taient les nouveaux plans et s'ils avaient une chance raliste d'aboutir. Une fois que Sears avait fleuri dans toutes les grandes mtropoles, o pouvait-il encore aller ? Une fois The Limited positionn dans 670 des 700 centres commerciaux les plus courus, c'tait fini pour eux. Arriv ce point la seule chose qu'il leur restait faire tait d'attirer plus de clients dans leurs boutiques existantes : l'histoire avait dj chang. Quand le groupe racheta Lerner et Lane Bryant, vous pouviez deviner qu'ils ne savaient pas vraiment quoi faire. En phase deux, ils auraient investi tout leur argent dans leur propre dveloppement. Une fois Wendy's install ct de chaque McDonald's, leur unique moyen de grandir tait de prendre les clients de McDonald's. O AnheuserBusch peut-il encore se dvelopper s'il a dj conquis 40 % du march de la bire? Mme le meilleur spot tlvis ne pourra convaincre 100 % du pays de boire de la Bud et il y aura toujours quelques citoyens pour refuser de commander une Bud lgre mme s'ils sont zappes par des lasers ou kidnapps par des extra-terrestres. Un jour ou l'autre Anheuser-Busch ralentira et son cours comme son PER se verront rduits d'autant. A moins qu'Anheuser Busch n'imagine de nouveaux moyens de se dvelopper, comme l'a fait McDonald's. Il y a dix ans, les investisseurs craignaient que l'incroyable expansion de McDonald's n'appartienne dj au pass. O que vous portiez votre regard, il semblait y avoir une franchise de McDonald's, et le PER tait dj pass de 30, celui d'une forte croissance, 12, celui d'un pilier. Mais, malgr ce manque de confiance (de 1972 1982 le titre n'a cess d'osciller), les bnfices demeurrent importants. McDonald's russit maintenir son rythme de croissance avec beaucoup d'imagination. Ils commencrent installer les drive in* qui reprsentent aujourd'hui un tiers de l'activit totale. Puis ils introduisirent le petit djeuner qui ajouta une toute autre dimension aux ventes, et cela une heure o les restaurants taient dserts. Avec un moindre cot, le petit djeuner augmenta de 20 % le chiffre d'affaires des restaurants. Il y eut ensuite les salades et le poulet qui non seulement gonflrent les bnfices mais mirent fin la dpendance du groupe vis vis du march du boeuf. Les gens s'imaginent qu'une hausse des prix du boeuf tuerait McDonald's, mais ils pensent srement au McDonald's d'hier. Alors que la construction de nouvelles franchises s'essoufflait, McDonald's a prouv qu'il pouvait crotre l'intrieur de ses propres murs. Il a su galement se dvelopper rapidement dans les pays trangers, et il faudra des dizaines d'annes avant qu'un McDonald's ne fleurisse chaque coin de rue d'Angleterre
Guichets d'o l'on peut faire sa commande, payer et emporter son repas sans sortir de sa voiture
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ou d'Allemagne. En dpit d'un PER faible, tout n'est pas fini pour McDonald's. En achetant presque n'importe quelle socit de l'industrie du cble, vous auriez vu une srie de pousses de croissance : premirement des installations rurales, deuximement de chanes payantes comme HBO, Cinemax, Disney Channel, etc..., troisimement des installations urbaines, quatrimement, des royalties de certains programmes comme Home Shopping Network** (le cble touche une part sur chaque vente) et enfin de l'introduction de la publicit payante qui a un grand potentiel. L'histoire de base devient de mieux en mieux. Texas Air est un bon exemple d'histoire qui s'est aggrave, puis s'est amliore avant de s'aggraver nouveau, le tout dans une priode de cinq ans. Je pris en 1983 une petite participation, juste le temps de voir Continental Air, le principal actif du groupe, se dtriorer et finir au chapitre 11. Le titre de Texas Air chuta de 12 4 3/4 dollars, et, Continental Air dont Texas Air possdait la majorit du capital, trbucha 3 dollars. Je gardai un oeil sur la situation en vue d'un redressement ventuel. Texas Air rduisit ses cots; Continental reconquit ses clients et revint de loin. Devant la force de ces amliorations, je pris une importante participation dans les deux socits. En 1986, les titres avaient tous deux tripl. En fvrier 1986, Texas Air annonait le rachat d'une importante participation dans Eastern Airlines qui fut bien accueillie. En un an, Texas Air voyait son cours tripler nouveau pour atteindre le sommet de 51 1/2 dollars, soit un 10-bagger depuis qu'il avait rsolu ses problmes en 1983. Malheureusement, ce fut cette poque que l'intrt que je portai l'avenir de ce groupe se mua en auto-satisfaction, et, parce que les bnfices potentiels de Eastern et de Texas Air taient extraordinaires, j'omis de prter attention des ralits plus proches. Lorsque Texas Air acquit le restant du capital de Continental, je fus forc de raliser plus de la moiti de ma position ainsi que certaines obligations convertibles en actions Continental. Ce fut un coup de chance et j'en tirai un joli bnfice. Mais au lieu de vendre le restant de mes actions Texas Air et de donner une fin heureuse toute cette histoire, j'achetai davantage d'actions 48 1/4 dollars en fvrier 1987. Compte tenu du bilan mdiocre de Texas Air (le total des dettes des compagnies ariennes doit dpasser celle de plusieurs pays en voie de dveloppement) et compte tenu de l'aspect cyclique de ces compagnies, pourquoi tais-je en train d'acheter et non pas de vendre ? Je portais des oeillres et ne voyais que la hausse du cours. Je me laissai prendre la dernire histoire, embellie de Texas Air, alors que les fondamentaux se dsagrgeaient.
" l'quivalent de Tl Achat
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La dernire histoire, embellie, tait la suivante : Texas Air tirait les bnfices de sa rduction d'effectifs, et donc d'une masse salariale rduite. En plus de ses intrts dans Eastern, il venait de racheter Frontier Air et People's Express et comptait les ressusciter de la mme faon que Continental L'ide tait bonne : reprendre des compagnies en difficult, rduire leurs cots; les gros bnfices suivront. Qu'advint-il ? Comme Don Quichotte, j'tais si aveugl par la promesse que j'en oubliai que je montais un canasson. Je me concentrai sur les prdictions d'un bnfice par action de 15 dollars pour 1988, ignorant les signaux d'alarme qui s'illustraient quotidiennement dans les journaux : bagages perdus, horaires sabots, arrives retardes, clients furieux, et salaris mcontents chez Eastern. Comme un restaurant, une compagnie arienne est une affaire prcaire. Quelques mauvaises soires suffisent ruiner une bonne rputation patiemment btie en un demi-sicle. Eastern et Continental connurent plus que quelques mauvaises soires. Les pices ne s'embotaient pas facilement. Les grincements de dents chez Eastern taient les symptmes d'un foss de plus en plus large entre la direction et les diffrents syndicats sur les salaires et les avantages. Les syndicats ne lchrent pas prise. Les bnfices de Texas Air commencrent se dtriorer ds le dbut de 1987. Il tait question de rduire de 400 millions de dollars les dpenses de fonctionnement d'Eastern, mais j'aurais d me rappeler que cela n'avait pas encore t fait et qu'il y avait une forte chance que cela n'arrive jamais. Les contrats existants ne devaient pas expirer avant plusieurs mois et en attendant les deux partis taient en dsaccord complet. Je finis par revenir la raison et commenai vendre mes titres au cours de 17-18 dollars. Il chuta 9 dollars avant la fin de l'anne 1987. Il me reste quelques actions, je reste donc l'coute. Je n'ai pas seulement commis l'erreur de ne pas me retirer de Texas pendant l't 1987 quand les graves problmes avec Eastern devinrent manifestes, et promirent de perdurer en 1988, mais j'aurais d en outre utiliser cette information fondamentale pour choisir un autre gagnant : Delta Airlines. Delta tant le principal concurrent d'Eastern, il devait tre le premier bnficier des problmes de fonctionnement de celui-ci, et de ses projets de rduire dfinitivement sa taille. J'en dtenais quelques actions mais Delta aurait d figurer parmi mes dix premires participations. Le titre grimpa de 48 60 dollars pendant l't 1987. En octobre, il retomba 35 dollars, la fin de l'anne il n'atteignait que 37 dollars. Au milieu de 1988 il tait remont en flche 55 dollars. Des milliers de personnes qui voyagaient sur Eastern et Delta pouvaient voir les mmes choses que moi, et utiliser leur atout d'amateur.
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CHAPITREQUINZE

LES VRIFICATIONS
FINALES
Toute cette recherche dont je vous ai parl ne ncessite gure plus de deux heures pour chaque action. Plus vous en savez, mieux c'est, mais vous n'tes pas oblig de tlphoner la socit. Vous n'tes pas oblig non plus d'tudier de rapport annuel avec la mme concentration qu'un historien examine un manuscrit de la Mer Morte. Certains des "fameux chiffres" ne s'appliquent qu' certaines catgories d'actions, et peuvent tre ignors le reste du temps. Voici en rsum ce que vous aurez besoin de savoir dans chacune des six catgories :

Toutes sortes d'actions

- Le PER. Il sera lev ou faible pour cette socit en particulier et pour les socits identiques du mme secteur. - Le pourcentage de la participation institutionnelle. Plus il est bas, mieux c'est. - Les cadres achtent-ils des actions, et la socit rachte-t-elle ses propres actions ? Ce sont deux signes positifs. - La croissance actuelle des bnfices; sont-ils sporadiques ou rguliers ? (Seule catgorie o les bnfices sont moins importants, celle des jeux d'actifs). - Le bilan de la socit est-il solide ou faible (ratio actif - endettement) et comment est-elle classe pour sa solidit financire ? - Les liquidits. Avec 16 dollars de liquidits par action, je sais que le cours de Ford a peu de chances de descendre en dessous de 16 dollars. C'est le plancher de l'action.

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Les valeurs faible croissance

- Puisque vous achetez celles-ci pour leurs dividendes (pour quel autre motif les avez-vous dans votre portefeuille ?) vous vrifierez si ceux-ci sont verss rgulirement, et s'ils progressent rgulirement. - Si c'est possible, trouvez quel pourcentage des bnfices reprsentent les dividendes. S'il est bas, la socit a un matelas de rserve pour les temps difficiles. Elle peut gagner moins d'argent et maintenir son dividende. Si le pourcentage est lev, alors le dividende est plus risqu.

Les valeurs sres : les piliers

- Ce sont des grandes socits qui ont peu de chance de faire faillite. La cl en est le prix; c'est le PER qui vous indiquera si vous les surpayez. - Vrifiez de possibles "dipiresifications" qui pourraient entamer les futurs bnfices. - Vrifiez son taux de croissance long terme; avait-il un tel rythme ces dernires annes ? - Si vous envisagez de conserver ce titre trs long terme, observez comment la socit s'est comporte durant les rcessions et les marchs baissiers d'antan. McDonald's s'en est bien tir en 1977 et oscilla en 1984. Durant le krach de 1987, il n'chappa pas l'effondrement gnral, mais dans l'ensemble c'est une bonne valeur dfensive. Bristol-Myers fUt matraque durant la dpression de 1973-74, car elle tait survalue. Elle se comporta bien en 1982, 1984 et 1987. Kellogg a survcu avec une certaine robustesse toutes les rcentes dbcles, sauf celle de 1973-74.

Les cycliques
- Gardez un oeil vigilant sur les stocks et sur le rapport de l'offre et de la demande. Surveillez les nouveaux venus dans le secteur, c'est souvent le prlude d'une suite dangereuse. - Anticipez la baisse du PER. - Si vous connaissez bien votre action, vous avez l'avantage de pouvoir prdire les cycles. Tout le monde, par exemple, sait qu'il existe des cycles dans l'industrie automobile. Trois quatre annes de hausse finiront toujours par succder trois - quatre annes de baisse. C'est toujours le cas. Les voitures vieillissent et doivent tre remplaces. On peut retarder ce remplacement d'un ou deux ans, mais tt ou tard on revient chez son concessionnaire. Dans l'industrie automobile, plus la baisse est svre, meilleure sera la reprise. Il m'arrive d'esprer une anne supplmentaire de ventes mdiocres, car je sais que la remonte n'en sera que plus longue et substantielle.
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Nous venons de connatre cinq annes de bonnes ventes de voitures, aussi suis-je conscient que nous sommes en plein milieu d'un cycle de prosprit, ou proche de sa fin. Mais il est plus facile de prvoir le redressement dans un secteur cyclique que de deviner une rcession.

Les valeurs forte croissance

- Essayez de dcouvrir si le produit qui est cens faire la fortune de la socit reprsente une part importante de son chiffre d'affaires. C'tait le cas de L'eggs, pas celui de Lexan. - Quel a t le taux de croissance de ses bnfices ces dernires annes? (Mes prfres : celles qui affichent entre 20 et 25 %. Je suis prudent devant celles qui progressent de plus de 25 %. On trouve le chiffre de 50 % dans les secteurs chauds, et vous savez ce que cela signifie). - La socit a-t-elle dj reproduit ses succs dans plus d'une ville, prouvant ainsi que son expansion tait assure. - La socit a-t-elle encore suffisamment de place pour se dvelopper ? Lors de ma premire visite chez Pic'N Save, ils taient tablis en Californie du Sud, et projetaient de s'tendre en Californie du Nord. Il leur restait quarante-neuf tats o s'installer. Sears, en revanche, est partout. - Le PER du titre est-il gal ou proche de son taux de croissance ? - L'expansion s'acclre-t-elle (trois nouveaux motels l'an dernier, cinq cette anne) ou se ralentit-elle (cinq l'an dernier, trois cette anne). Pour des socits comme Sensormatic Electronics, dont les ventes dpendent de produits que l'on achte qu'une seule fois - le contraire des lames de rasoir que le consommateur rachte sans cesse - un ralentissement de la croissance peut tre dvastateur. Le taux de croissance de Sensormatic fut spectaculaire la fin des annes soixantedix, mais pour accrotre leurs bnfices, ils devaient vendre chaque anne plus de nouveaux systmes que l'anne prcdente. Le chiffre d'affaires que procurait leur systme de surveillance lectronique (un achat non renouvelable) clipsait celui que leur procurait la vente des petites tiquettes anti-vol. Aussi lorsqu'en 1983, le taux de croissance ralentit, les bnfices ne se contentrent pas de ralentir paralllement, ils plongrent. Tout comme le titre qui fondit de 42 6 dollars en l'espace d'un an. - Soyez certains que la participation des institutionnels soit faible et que seule une poigne d'analystes ait entendu son nom.

Les socits en redressement

- Le plus important, la socit peut-elle survivre un raid de la part de ses cranciers ? Quel est le montant de ses liquidits ? Celui de son endettement ? (Au moment de sa crise, Apple Computer avait 200 millions de dollars de
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liquidits et aucune dette, vous saviez donc qu'il ne disparatrait pas). Quelle est la structure de son endettement et tiendra-t-elle dans le rouge suffisamment longtemps pour rsoudre ses problmes sans faire faillite? (International Harvester - devenu Navistar - fut un redressement potentiel avant de dcevoir les investisseurs, car la socit cra et vendit des millions de nouvelles actions afin d'augmenter son capital. Cette dilution provoqua bien le redressement de la socit, mais pas celle du titre). - S'il y a dj banqueroute, que reste-t-il pour les actionnaires ? - Comment la socit envisage-t-elle de se redresser ? S'est-elle dbarrasse de ses filiales non rentables ? Cela peut faire une grosse diffrence pour les bnfices. En 1980, par exemple, Lockheed percevait de ses activits de dfense un bnfice par action de 8,04 dollars, mais le dficit de sa division aviation commerciale d au L-1011 Tristar reprsentait 6,54 dollars par action. Le L-1011 tait un trs bon avion, mais, dans un march relativement troit, il souffrait de la concurrence du DC 10 de Me Donnel Douglas. Et sur le march global, il tait tu par le 747. Devant ces dficits persistants, le groupe annona en dcembre 1981 qu'il abandonnait le L-1011. Cela se solda par une perte importante (26 dollars par action), mais une fois pour toutes. Et quand l'anne suivante, le secteur dfense permit Lockheed d'afficher un bnfice de 10,78 dollars par action, aucune activit dficitaire ne vint l'entamer. Les bnfices avaient ainsi grimp en deux ans de 1,50 dollars 10,78. Au moment de la disparition du L-1011 vous pouviez acheter le titre 15 dollars. Quatre ans plus tard, il atteignait 60 dollars. Un 4-bagger ! Texas Instruments est aussi un exemple classique. En octobre 1983, le groupe cessa la production de ses micro-ordinateurs (encore un secteur en vogue avec trop de concurrents). En une seule anne, il avait perdu 500 millions de dollars pour cette seule activit. L aussi, cette dcision entrana d'importantes pertes mais le groupe pouvait se recentrer sur ses secteurs forts : les semi-conducteurs et l'lectronique de dfense. Le lendemain de la publication de cette dcision, le titre bondit de 101 124 dollars pour atteindre 176 dollars quatre mois plus tard. - Les affaires reprennent-elles dans le secteur ? C'est ce qui arriva Eastman Kodak qui sut bnficier du boom dans la vente de pellicules). - Rduit-on les cots ? Dans l'affirmative, quels en seront les effets ? Chrysler rduisit les siens de faon drastique en fermant des usines. Le groupe commena aussi sous-traiter la fabrication de bon nombre de pices dtaches qu'il produisait lui-mme, et conomisa ainsi des centaines de millions de dollars. De l'un des fabricants d'automobiles les plus chers, il devint l'un des moins chers. Le redressement d'Apple Computer tait plus difficile prvoir. Pourtant,
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en le surveillant de prs, vous auriez pu noter la monte soudaine des ventes, la rduction des cots, et l'attrait des nouveaux produits; tout arriva en mme temps.

Les jeux d'actifs

- Quelle est la valeur des actifs ? Existe-t-il des actifs cachs ? - Quel endettement faut-il dduire de ces actifs ? Les cranciers sont les premiers de la file d'attente. - La socit continue-t-elle s'endetter, rduisant ainsi la valeur de ses actifs ? - Y a-t-il un raider dans l'ombre pour aider les actionnaires rcolter les bnfices de ces actifs ?

Voici, en rsum, quelques-uns des conseils de cette partie :

Sachez comprendre la nature des socits dont vous tes actionnaire et les raisons particulires pour lesquelles vous l'tes devenu. Classer vos actions par catgories vous donnera une meilleure ide de ce que vous en attendez. Les grosses socits font de petits carts, les petites socits font de gros carts. Regardez la taille de la socit si vous attendez d'elle qu'elle profite d'un produit particulier. Cherchez les petites socits dj rentables et qui ont prouv qu'elles savaient rpter leur concept. Restez suspicieux devant des socits dont le rythme de croissance annuelle varie entre 50 et 100 %. Soyez mfiants devant des diversifications qui tournent souvent en "dipiresifications". Mieux vaut manquer la premire hausse d'une valeur et attendre de voir si les plans de la socit sont mens bien. Certaines personnes trouvent dans leur vie professionnelle des informations fondamentales de trs grande valeur qui peuvent ne pas parvenir aux professionnels avant des mois ou des annes. Evitez les tuyaux qui vous parviennent d'une source mme si cette source est trs intelligente, trs riche, et que son dernier tuyau s'est avr exact. Certains tuyaux, surtout s'ils vous sont donns par un expert du secteur concern, peuvent tre de grande valeur. Cependant les spcialistes du
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secteur papetier sont plus enclins vous confier des tuyaux sur les valeurs pharmaceutiques, et les spcialistes de la sant ne manquent jamais de tuyaux sur les futures OPA dans l'industrie du papier. Investissez dans des socits toutes simples, ennuyeuses, banales et dmodes qui n'ont pas encore sduit les investisseurs. Des valeurs la croissance modrment rapide (20 25 %) appartenant des secteurs sans croissance sont les investissements idaux. Cherchez des socits possdant des niches. Si vous achetez les actions dprimes de socits en difficult, cherchez celles qui auront les meilleures positions financires et vitez celles qui sont surcharges de dettes bancaires. Des socits sans endettement ne peuvent faire faillite. L'habilet du management peut avoir son importance mais elle est difficile valuer. Basez votre investissement sur les perspectives de la socit, pas sur le discours du prsident ou sur sa flamme oratoire. On peut gagner beaucoup d'argent si une socit en difficult se redresse. Considrez avec attention les PER. Si une action est trs survalue, vous ne ferez aucun bnfice mme si tout va bien. Trouvez un fil conducteur suivre pour mesurer les progrs de la socit. Cherchez les socits qui rachtent rgulirement leurs actions. Vrifiez l'historique des dividendes verss ces dernires annes ainsi que l'volution des bnfices pendant les rcessions passes. Trouvez des socits dans lesquelles la participation institutionnelle est faible ou nulle. Dans le cas o tous les autres lments sont galit, privilgiez les socits o le management a une participation significative plutt que celles diriges par des personnes dont le seul bnfice est leur salaire. L'achat d'actions par les cadres est un signe positif, surtout s'ils sont plusieurs acheter en mme temps. Consacrez un minimum d'une heure par semaine vos recherches. Additionner vos dividendes et calculer vos pertes et profits ne rentrent pas dans cette heure de travail. Soyez patients. Une action bien surveille ne "bout" jamais. Acheter des actions en se basant uniquement sur la valeur comptable de la socit est dangereux et illusoire. C'est la valeur relle qui compte. Si vous avez des doutes, attendez pour vous brancher. Investissez au moins autant de temps et d'effort pour choisir une nouvelle action que pour choisir un nouveau rfrigrateur.
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PARTIE ///

ISION A LONG TERME

Dans cette section j'apporterai mon grain de sel certains sujets importants : comment constituer un portefeuille pour maximiser ses gains et minimiser les risques; quel moment acheter et quel moment vendre; que faire quand le march s'effondre; quelques ides fausses idiotes sur les raisons qui font grimper ou descendre une action; les dangers de jouer sur les options, les futures, et les ventes dcouvert d'action; et pour finir ce qui aujourd'hui est nouveau, vieux, excitant et gnant dans les socits et le march.

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CHAPITRE SEIZE

ONSTITUER UN PORTEFEUILLE
J ai entendu certaines personnes affirmer qu'elles se contenteraient d'un rendement annuel de leur portefeuille de 25 30 %. Vous parlez d'une satisfaction! A ce rythme l, il possderaient bientt la moiti des Etats-Unis avec les Japonais et les frres Bass. Mme les tycoons des annes vingt ne pouvaient se garantir un ternel 30 % et pourtant Wall Street tait fait pour eux. Certaines annes, vous gagnerez vos 30 %, mais il y en aura d'autres o vous ne rcolterez qu'un maigre 2 % ou, qui sait, peut-tre une perte de 20 %. C'est comme a et il faut l'accepter. Quel mal y a-t-il avoir de grandes ambitions ? Si vous vous attendez gagner 30 % chaque anne, vous risquez d'tre frustrs par ces actions qui vous dfient, et votre impatience peut vous pousser abandonner vos investissements au plus mauvais moment. Pire, vous prendrez des risques inutiles pour obtenir des remboursements illusoires. Ce n'est qu'en restant fidle une stratgie bon an mal an que vous maximiserez vos bnfices long terme. Si un rendement de 25 30 % n'est pas raliste, sur quel chiffre miser ? Vous devez certainement faire mieux avec vos actions qu'avec des obligations, aussi le chiffre 4, 5 ou 6 % parat terrible. Si en revoyant vos performances sur une longue priode, vous dcouvrez que vos actions ont peine fait mieux que votre compte pargne, soyez srs que votre technique n'est pas la bonne. Au fait, quand vous calculez vos performances, n'oubliez pas d'inclure le cot de vos abonnements aux lettres boursires, et magazines financiers, des commissions, des sminaires et des appels longue distance aux courtiers. Un 9 10 % annuel est un rendement long terme normal pour les actions, une moyenne historique du march. Au bout d'un certain temps,

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vous obtiendrez 10 % en investissant dans un fonds commun de placement qui achterait les 500 valeurs de l'index Standard & Poor 500, et afficherait ainsi la mme moyenne. Qu'un tel rendement puisse tre obtenu sans aucun travail personnel ou dpense supplmentaire est un repre utile qui vous permettra d'valuer votre propre performance, mais aussi celle de fonds communs grs comme Magellan. Si nous, professionnels employs pour choisir des actions ne sont pas capables de surpasser un fonds indiciel (qui a un portefeuille aux performances identiques celle de l'indice de la bourse) qui achte toutes les valeurs, comment pourrions-nous gagner notre vie ? Donnez-nous une chance. Regardez d'abord dans quel genre de fonds vous avez investi. Les meilleurs grants du monde auront du mal bien faire avec un fond de valeurs aurifres en priode de baisse de l'or. De mme qu'il serait injuste de juger un fonds sur un an. Mais si au bout de quatre cinq annes, vous dcouvrez que vous auriez pu aussi bien investir dans le S & P 500, achetez donc le S & P 500 ou bien cherchez un autre fonds plus performant. Compte tenu du temps et des efforts ncessaires pour choisir des actions une par une, il faut y puiser une rcompense. Aprs toutes ces alternatives, disons que pour que l'effort en vaille la peine, vous devez obtenir un rendement de 12 15 % : un chiffre net de dpenses et commissions, dividendes et bonus inclus. L encore, l'actionnaire qui s'accroche ses actions est avantag par rapport celui qui vend et achte frquemment. Ces mouvements cotent trs cher au petit investisseur. Aux Etats-Unis, le courtage est moins cher que dans le pass grce aux commissions discount et aux rcentes modifications du rgime des quotits de ngociation. Les frais de transaction des quantits infrieures 100 actions peuvent dsormais tre vits si vous donnez votre ordre avant l'ouverture du march, vos actions tant rassembles avec d'autres. Mme ainsi, cela cote toujours Martin Dupont entre 1 et 2 % (comme en France) pour acheter ou vendre une action. Si Martin Dupont fait tourner son portefeuille une fois par an, il perd dj 4 % en commissions. Cela signifie qu'il est moins 4 % avant mme de commencer. Pour obtenir un rendement net de 12 15 %, il lui faudra donc, en choisissant ses actions, tabler sur 16 19 %. Et plus il achtera et vendra, plus il lui sera difficile de surpasser les fonds indiciels ou autres fonds. (Les plus rcentes "familles" de fonds peuvent vous taxer de 3 8,5 % de droit d'entre, mais c'est tout, et partir de l il vous est possible de transformer vos actions en obligations, ou en fonds montaires et l'inverse, sans commission supplmentaire). En oubliant tous ces inconvnients, l'investisseur capable de gagner 15 %
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pendant dix ans alors que la moyenne du march n'atteint que 10% s'est fait une immense faveur. En dmarrant avec 10 000 dollars, il se retrouve avec 40 455 dollars comparer avec 25 937 dollars pour un rendement de 10 %.

COMBIEN D'ACTIONS DEVIENNENT TROP D'ACTIONS ?

Comment constituerez-vous votre portefeuille pour obtenir ce rendement de 12-15 % ? Combien d'actions faut-il avoir ? D'emble, je vous dirai : n'ayez pas 1400 actions si vous pouvez l'viter, mais c'est mon problme, pas le vtre. Ne vous inquitez pas des rgles du 5 %, du 10 % et des 9 milliards de dollars grer. Le dbat existe depuis toujours entre deux courants : celui de Gerald Loeb disant, "Mettez tous vos oeufs dans le mme panier", et celui de Andrew Tobias rpliquant, "Ne mettez pas tous vos oeufs dans le mme panier. Il a peut-tre un trou". Si mon seul panier avait t Wal-Mart, j'aurais t ravi d'y mettre tous mes oeufs. En revanche, je n'aurais pas tout risqu sur un panier comme Continental Illinois. Si l'on m'avait tendu cinq paniers - Shoney's, The Limited, Pep Boys, Taco Bell et Service Corporation International - je jurerais que c'est une bonne ide de diviser mes oeufs entre eux, mais s'il fallait inclure Avon Products ou Johns - Marville j'aurais tout donn pour un seul et robuste panier de Dunkin Donuts. Ceci pour vous dire qu'il ne faut pas se fier un nombre fixe de valeurs mais plutt dcouvrir si ce sont de bonnes valeurs en les examinant une par une. Selon moi, mieux vaut possder autant d'actions qu'il existe de situations o : a) vous possdez un atout; et b) vous avez dcouvert une perspective excitante qui ait surmont toutes les preuves de votre recherche. Cela peut tre une seule action comme cela peut tre une douzaine. Peuttre avez-vous dcid de vous spcialiser dans les socits en redressement et les jeux d'actifs et vous en achetez plusieurs; ou avez-vous appris quelque chose sur une seule de ces valeurs. Cela ne sert rien de se diversifier dans des socits inconnues, juste pour le plaisir de la diversit. Une diversification stupide est le dmon des petits investisseurs. Cela dit, choisir une seule action n'est pas trs sr, car malgr tous vos efforts, elle peut tre victime de circonstances imprvues. Pour des petits portefeuilles, j'aime avoir entre 3 et 10 actions. Il y a plusieurs avantages : 1) Si vous tes la recherche de 10-baggers, plus vous possdez

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d'actions, plus vous aurez de chances que l'une d'entre elles devienne un 10-bagger. Parmi plusieurs valeurs de forte croissance aux caractristiques prometteuses, la meilleure sera peut-tre la plus inattendue. Stop & Shop fut un grand gagnant. Or je n'avais jamais imagin qu'il fasse mieux qu'un gain de 30 40 %. C'tait une socit mdiocre dont le titre dclinait et que je commenais acheter en 1979 surtout pour le rendement de son dividende. Puis l'histoire devint de plus en plus intressante, dans les supermarchs et dans la partie magasin discount de Bradlee. Le titre que j'avais d'abord achet 4 dollars grimpa jusqu' 44 dollars en 1988, anne o elle fut retire de la cote. Marriott est un autre exemple de succs que je n'avais pas pu prvoir. Je savais que c'tait une bonne socit pour avoir pass d'innombrables nuits dans leurs htels, mais comment aurait-il pu me venir l'esprit que le titre grimpe si haut. J'aurais prfr acheter quelques milliers d'actions plutt que de rapporter quelques milliers de ces petits savons. Au fait, malgr toutes les rumeurs d'OPA qui remplissent maintenant les colonnes des journaux, je ne peux me rappeler d'un seul exemple d'action que j'aurais achete dans l'espoir qu'elle soit victime d'une OPA, et qui l'aura bel et bien t. Ce qui est plus frquent, c'est qu'une socit sur laquelle j'ai jet mon dvolu pour ses vertus fondamentales soit rachete mais c'est alors une surprise totale. Puisqu'il n'y a aucun moyen d'anticiper ces heureuses surprises en tous genres, vous augmentez vos chances de pouvoir en bnficier d'une en possdant plusieurs actions. 2) Plus vous possdez d'actions, plus vous resterez flexible pour exercer une rotation de fonds entre elles. Certains attribuent mon succs au fait que je me sois spcialis dans les valeurs forte croissance. Ce n'est pas tout fait vrai. Je ne consacre jamais plus de 30 40 % des actifs de mon fonds ces valeurs. Je rpartis le reste entre les autres catgories dcrites dans ce livre. La plupart du temps j'investis environ 10 20 % dans les piliers, la mme chose dans les valeurs cycliques, et le reste dans les socits en redressement. Bien que je possde en tout 1 400 valeurs, la moiti des actifs de mon fonds sont investis dans 100 d'entre elles, et 2/3 dans 200. Un pour cent du fonds est rparti entre 500 occasions secondaires que je contrle rgulirement avec la possibilit de me brancher plus tard. Je suis constamment la recherche de valeurs dans tous les domaines, et si je trouve plus d'occasions parmi les socits en redressement que dans les socits forte croissance, je finis par dtenir un pourcentage plus lev de socits en redressement. Si un vnement intervient en faveur d'une de mes valeurs secondaires, stimulant ma confiance, je me hte de la promouvoir dans ma slection premire.
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LA REPAJRTITION Rpartir sa fortune parmi plusieurs catgories de valeurs est un autre moyen de minimiser les risques, nous en avons discut au chapitre 3. En supposant que vous ayez fait les bonnes recherches et achet des actions leur juste prix, vous avez dj fortement minimis les risques, mais mieux vaut faire les considrations suivantes : Les valeurs faible croissance sont faible risque car on en attend peu et leur prix est donc tiquet en consquence. Les piliers ont un risque faible, et un bnfice modr. Vous tes actionnaire de Coca Cola : si tout va pour le mieux l'an prochain vous pouvez gagner 50 %, et si tout va mal, perdre 20 %. Les jeux d'actifs sont faible risque mais gain lev si vous tes sr de la valeur de vos actifs. Si vous vous tes tromp, vous ne perdrez pas grand chose, et si vous avez raison, vous pouvez doubler votre mise, la tripler, ou mme la multiplier par cinq. Les cycliques peuvent avoir un faible risque et un gain lev ou un risque lev et un faible gain; cela dpend de votre aptitude anticiper les cycles. Vous trouverez l des 10-baggers si vous avez raison, mais l'inverse vous pouvez perdre 80 90 %. Vous trouverez les autres 10-baggers parmi les valeurs forte croissance et les socits en redressement, deux catgories haut risque et gain lev. Plus le potentiel de hausse est lev, plus celui de baisse est grand. Si une valeur forte croissance trbuche, ou si une socit en redressement a une rechute, vous pouvez y perdre tout votre argent. Quand j'achetai Chrysler, je pouvais, si tout allait bien, gagner 400 % mais dans le cas contraire, perdre 100 %. Il faut le savoir avant de faire le premier pas. Il s'avra mon heureuse surprise que je multipliai mon investissement par 15. Il n'existe aucun moyen de quantifier ces risques et ces rcompenses, mais en constituant votre portefeuille pourquoi ne pas immiscer deux piliers pour modrer les peurs et les frissons que vous procurent vos quatre valeurs forte croissance et vos quatre socits en redressement. Une fois de plus, la cl est l'achat bien pens. Vous ne voulez pas investir dans un pilier survalu qui ne fera qu'augmenter un risque que vous cherchez minimiser. Rappelez-vous que dans les annes soixante-dix, mme le merveilleux Bristol-Myers tait risqu. Le titre ne bougeait pas car des investisseurs avaient renchri son cours 30 fois ses bnfices alors que sa croissance n'atteignait que 15 %. Il aurait fallu Bristol-Myers dix ans de croissance constante pour rattraper ce prix exagr. En l'achetant ce cours, deux fois son taux de croissance, vous preniez des risques inutiles.
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C'est une vritable tragdie que d'acheter une action survalue, la socit connat un grand succs mais vous, vous ne gagnez pas d'argent. C'est ce qui est arriv Electronic Data Systems, cette valeur qui affichait un PER de 500 en 1969. Pendant les quinze annes suivantes, les bnfices ne cessrent d'augmenter et furent multiplis par 20. Le cours (ajust) chuta de 40 3 dollars en 1974 puis rebondit, avant le rachat en 1984, par General Motors au prix de 44 dollars, soit sa valeur dix ans plus tt. La rpartition de votre portefeuille peut voluer avec votre ge. De jeunes investisseurs avec, devant eux, une vie de salaires peuvent prendre plus de risques sur des 10-baggers que leurs homologues plus gs qui vivent du rendement de leurs investissements. De jeunes investisseurs ont davantage de temps devant eux pour faire des erreurs avant de trouver les grandes actions qui font une carrire d'investisseur. Les circonstances peuvent tre tellement diffrentes suivant les cas qu'une analyse plus approfondie sur ce point devra venir de vous.

ARROSER LES MAUVAISES HERBES Dans le prochain chapitre, je vous expliquerai quand vendre une action, ou du moins ce que je sais sur le sujet, mais je voudrais ds maintenant discuter de la vente dans sa relation avec la gestion de votre portefeuille. Je ne cesse de vrifier mes actions et mes histoires, d'augmenter ou de rduire mes investissements au fur et mesure des changements. Mais je ne deviens jamais liquide - sauf pour avoir de quoi couvrir un remboursement anticip (quand la clientle sort du fonds en demandant le rachat de ses parts). Devenir liquide revient quitter le march. Mon ide est de rester dans le march jamais, et de changer les actions suivant les situations fondamentales. Si vous dcidez qu'un certain capital investi en bourse le restera toujours, cela vous vitera beaucoup de mouvements contretemps et l'angoisse gnrale. Certains vendent systmatiquement les "gagnants" - les valeurs qui grimpent - et s'accrochent aux "perdants" - celles qui baissent - ce qui est aussi sens que d'arracher les fleurs et arroser des mauvaises herbes. D'autres vendent systmatiquement les perdants et s'accrochent aux gagnants, ce n'est gure plus efficace. Ces deux stratgies sont voues l'chec car elles sont lies au mouvement en cours du prix de l'action qui est considr comme l'indicateur de la valeur fondamentale de la socit. (Ce n'tait pas Taco Bell la socit qui allait mal en 1972 quand son titre fut matraqu - c'tait seulement Taco Bell, l'action. Taco Bell la socit allait trs bien). Le cours actuel
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d'un titre, nous l'avons vu, ne nous indique rien sur l'avenir de la socit, il lui arrive mme d'voluer dans le sens inverse des fondamentaux. La meilleure stratgie, me semble-t-il, est d'alterner d'une action l'autre suivant l'volution de son cours par rapport son histoire. Par exemple, si un "pilier" a grimp de 40 % - c'est exactement le signal que j'attends pour me retirer - et si rien d'extraordinaire ne s'est produit dans la socit qui puisse me permettre d'envisager d'agrables surprises, je vends cette valeur et la remplace par un autre pilier qui m'a sduit et n'a pas encore grimp. Toujours dans cette situation, si vous ne voulez pas tout vendre, vous pouvez en vendre une partie seulement. En tournant ainsi avec quelques piliers, vous parviendrez, avec de modestes gains, au mme rsultat qu'avec un seul grand gagnant : pour six gains successifs de 30 % vous ferez mieux qu'un 4-bagger. Avec six gains de 25 %, vous l'atteindrez presque. Les valeurs forte croissance, je les garde aussi longtemps que leurs bnfices augmentent, que leur expansion se poursuit, et que n'intervient aucun obstacle. Plusieurs fois par an, je vrifie leur histoire avec autant de soin que si je l'entendais pour la premire fois. Si le cours de l'une a grimp de 50 %, si son histoire devient douteuse, j'alterne avec une autre dont le cours a baiss ou n'a pas boug et dont l'histoire me semble meilleure. Mme chose pour les cycliques et les socits en redressement. Sortez des situations o les fondamentaux empirent et o les cours montent, et entrez dans celles o les cours baissent et les fondamentaux s'amliorent. La chute du cours d'une bonne valeur n'est tragique que si vous la vendez ce cours et ne la rachetez jamais plus. Pour moi, une baisse est une occasion.

"Quand je perds 25 %, j'achte" Si vous n'arrivez pas vous convaincre de cela, et bannir jamais cette pense fatale "Quand je perds 25%, je vends", vous n'arriverez jamais faire des gains dcents avec vos actions.
Pour des raisons qui doivent maintenant vous paratre videntes, j'ai toujours dtest les "ordres stop"*, ces ouvertures automatiques de parachute un prix dtermin, gnralement de 10 % infrieur au prix d'achat de l'action. Bien sr, avec un tel ordre, vous limitez vos pertes 10 %, mais avec un march aussi volatil que celui d'aujourd'hui, une action atteint presque toujours son cours stop. C'est un mystre de voir comment les ordres stop garantissent presque toujours une baisse de 10%; les actions
' Un ordre de vente stop avec une limite de cours actionne la vente ds lors que le titre baisse au-dessous de la limite fixe Par exemple, une vente 100 francs stop est excute pour un cours qui devient infrieur 100 francs
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sont vendues, et au lieu de s'tre protg, l'investisseur a perdu. Avec de tels ordres, vous auriez perdu Taco Bell une bonne dizaine de fois. Montrez-moi un portefeuille avec des stops 10 %, et je vous montrerai un portefeuille vou fondre de ce mme montant. Si vous donnez un ordre stop, vous admettez que vous allez vendre une action un cours infrieur celui d'aujourd'hui. C'est tout aussi mystrieux de voir comment les actions ont le don de remonter juste aprs avoir atteint le stop, soit juste aprs que le soit-disant prudent investisseur ait vendu toutes ses actions. Il n'y a aucun moyen de se fier des ordres stops pour se protger d'une baisse des cours, pas plus qu'il n'existe d'objectifs artificiels dont on pourrait se servir comme buts lorsqu'ils montent. Si j'avais cru dans le fameux "Vendez quand le cours a doubl", je n'aurais jamais bnfici d'un seul grand gagnant, et je n'aurais pas eu l'occasion d'crire un livre. Restez l pour voir ce qui se passe - du moins tant que l'histoire reste sense ou s'amliore - et vous serez surpris des rsultats au bout de quelques annes.

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CHAPITRE DIXSEPT

LE MEILLEUR MOMENT POUR ACHETER ET VENDRE

Aprs tout ce qui a t dit, je ne veux pas vous donner l'impression d'tre un minuteur capable de prdire l'instant le plus favorable pour acheter des actions. Cet instant l sera toujours celui o vous serez convaincu que vous avez trouv une marchandise solide bon prix - comme dans un grand magasin. Il existe cependant deux priodes particulires pendant lesquelles on peut trouver de bonnes affaires. La premire a lieu, la fin de l'anne, pendant les ventes rituelles destines rduire la pression fiscale. Que les chutes les plus svres interviennent entre octobre et dcembre, n'a rien d'accidentel. Aprs tout, ce sont les ftes, et les courtiers, comme nous tous, ont besoin d'argent dpenser. De quoi les inciter vous appeler pour vous demander ce que vous aimeriez vendre parmi les lignes perdantes pour rduire vos plus-values. Pour une raison trange, les investisseurs en sont ravis, comme si c'tait une merveilleuse opportunit ou un cadeau quelconque - je ne peux imaginer une autre situation o la vente perte rende les gens aussi heureux. Les investisseurs institutionnels aiment tout autant jeter leurs perdants la mer en fin d'anne; leurs portefeuilles en seront ainsi plus nets pour les valuations venir. Toutes ces ventes font baisser les cours et amnent de belles valeurs des prix intressants. Si vous avez une liste des socits dont vous aimeriez tre actionnaire si leurs cours taient moins levs, c'est probablement la fin de l'anne que vous trouverez les affaires que vous attendiez. La seconde opportunit se prsentera pendant les effondrements, les baisses, les hoquets et les chutes libres qui interviennent tous les deux, trois
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ou quatre ans. Si vous pouvez rassembler assez de courage et de prsence d'esprit pour acheter pendant ces pisodes terrifiants alors que vos tripes vous ordonnent de vendre, vous trouverez des occasions comme jamais vous n'auriez pens en trouver. Les professionnels sont souvent trop occups ou trop contraints pour agir rapidement durant ces chutes

Le krach de 1987
Pendant les soldes d'octobre 1987, vous pouviez acheter la plupart des socits que j'ai mentionnes dans ce livre. La chute de 1 000 points intervenue entre l't et l'automne emporta tout avec elle; mais, dans la ralit, beaucoup socits taient saines et rentables. Beaucoup rcuprrent rapidement, et j'en profitai chaque fois que je le pouvais. J'avais manqu Dreyfus la premire fois, mais pas cette fois-ci (trompez-moi une fois, honte sur vous, trompez-moi deux fois, honte sur moi). L'action Dreyfus fut matraque 16 dollars, or la socit possdait 15 dollars de liquidits aprs endettement, quel tait le risque ? En outre, Dreyfus allait vritablement profiter de la crise car bon nombre d'investisseurs dlaissrent les actions au profit de fonds communs de placement grs par Dreyfus. QUAND VENDRE Mme l'investisseur le plus srieux et le plus ferme est sensible l'influence des sceptiques qui hurlent "vendez" avant l'heure. Je devrais le savoir. Par dissuasion, j'ai moi-mme rat quelques 10-baggers. Peu aprs avoir pris la barre de Magellan, en mai 1977, je fus attir par Warner Communications. D'un conglomrat "dipiresifi", Warner tait devenu une socit en redressement prometteuse. Confiant dans ses fondamentaux, j'investis 3 % de mon fonds; le cours tait alors 26 dollars. Quelques jours plus tard, je reus l'appel d'un analyste technique qui suivait Warner. Je ne prte gure attention cette science, mais par politesse, je lui demandai son avis. Sans une hsitation, il m'annona que l'action tait "extrmement tendue". Je ne devais jamais oublier ses mots. L'un des gros problmes avec les avis boursiers, c'est que bons ou mauvais, ils vous trottent dans la tte. Vous ne pouvez vous en dbarrasser, et un jour, vous finissez par y cder. Six mois environ se sont couls et le cours de Warner est pass de 26 32 dollars. Je commenai dj m'inquiter. "Si Warner tait dj extrmement tendu 26 dollars, il doit tre surtendu 32 dollars". Je vrifiai les fondamentaux, mais rien n'avait chang qui puisse diminuer mon enthousiasme,
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aussi je ne bougeai pas. Puis le cours atteint 38 dollars. Sans raison dlibre, je commenai vendre. Probablement avais-je dcid ce qui tait extrmement tendu 26 dollars et surtendu 32, tait trs risqu 38 dollars. Evidemment, peine avais-je vendu, que l'action poursuivait son ascension 50, 60, 70, et au del de 180 dollars. Mme aprs avoir souffert des consquences du fiasco d'Atari qui fit chuter le cours de 60% en 1983-84, il tait encore le double de 38 dollars, cours auquel j'avais excut ma sortie. J'esprais bien avoir tir une leon de cet pisode. Il m'arriva une autre fois de faire une sortie prmature avec Toys "R" Us, cette valeur trs doue que je vous ai dj vante. En 1978, lorsque Toys "R" Us fut libre du giron d'Interstate Department Stores (un investissement malheureux) la suite de la banqueroute de ce dernier (les cranciers furent pays en actions Toys "R" Us) celle-ci avait dj fait ses preuves de rentabilit et s'tait tendue dans plusieurs centres commerciaux. Elle avait pass avec succs les tests dans un premier endroit, avant de le dupliquer ailleurs. J'avais fait mes recherches et visit les magasins avant de prendre une importante position au cours ajust de 1 dollar. En 1985, alors que son cours atteignait 25 dollars, c'tait pour quelques-uns un 25-bagger. Malheureusement, je ne faisais pas partie de ces quelques-uns, car j'avais vendu trop tt. J'avais vendu trop tt car j'avais, un moment ou un autre, lu qu'un investisseur intelligent du nom de Milton Ptrie, l'un des doyens du commerce de dtail, avait acquis 20 % du capital de Toys "R" Us, et que ses achats avaient provoqu la hausse du titre. J'imaginais donc que le titre baisserait lorsque Ptrie cesserait d'acheter. C'est ce qu'il fit quand le cours atteignit 5 dollars. J'tais rentr 1 dollar et sorti 5; pour moi ce fut un 5-bagger. Puis-je me plaindre ? On nous a tous enseign les mmes adages : "Prenez vos bnfices quand vous pouvez", et "un tiens vaut mieux que deux tu l'auras". Mais lorsque vous avez trouve la bonne action et l'avez achete, tout vous indique qu'elle va monter et tout vous en convainc, aussi est-ce une honte de vendre. Un gain quintupl transforme 10 000 dollars en 50 000 dollars mais le quintuplement suivant transformera 10 000 dollars en 250 000 dollars. Investir dans un 25-bagger n'est pas une chose courante mme parmi les gestionnaires de fonds; quant aux amateurs, cela peut se produire une ou deux fois dans leur vie. Si vous en avez trouv un, autant en tirer profit. Ce fut le cas des clients de Peter deRoetth qui m'a, le premier, mentionn Toys "R" Us. Lui, il l'a gard dans son fonds jusqu'au bout. J'ai russi rpter cette erreur avec Flowers, une entreprise de boulangerie,
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puis encore avec Lance, un fabricant de biscuits. Parce qu'on m'avait dit que c'tait des opables, j'attendis en vain qu'une OPA (offre publique d'achat) soit lance, je me lassai et finis par vendre. Vous pouvez imaginer ce qui arriva ensuite. La leon, cette fois l, c'est que je n'aurais jamais d me proccuper de savoir si cette boulangerie rentable allait profiter d'une OPA ou pas. En fait, j'aurais d me rjouir qu'elle reste indpendante. J'ai dj racont que j'avais failli ne pas acheter la Quinta parce qu'un des directeurs vendait ses actions. Ne pas acheter parce que quelqu'un de la socit vend est aussi impardonnable que de vendre parce que quelqu'un de l'extrieur (Ptrie) a arrt d'acheter. Dans le cas de la Quinta, j'ai ignor ces absurdits, et je m'en flicite. Je suis certain qu'il existe d'autres exemples d'erreurs qui m'ont pouss vendre, je les ai fort propos oublies. Il est gnralement plus difficile de conserver une action gagnante aprs que son cours ait mont, que de croire en elle aprs que son cours ait baiss. Maintenant, si je vois se profiler le danger d'une erreur qui me poussera vendre, j'essaie de repasser en revue les raisons qui m'ont, l'origine, incit l'acheter. LE ROULEMENT DE TAMBOUR Voici un exemple o l'amateur est aussi vulnrable la folie que le professionnel. Nous les experts, avons nos collgues pour nous murmurer l'oreille; vous, vous avez vos amis, votre famille, les courtiers et autres factotums financiers en tous genres. Peut-tre avez vous dj eu droit au "Flicitations, mais ne soyez pas trop gourmand". Cela arrive quand votre courtier vous appelle pour vous dire "Bravo, vous avez doubl votre investissement sur Toggle Switch, mais ne soyez pas trop avide. Vendons Toggle Switch et essayons Kinder Mind". Vous vendez donc Toggle Switch qui continue monter, alors que Kinder Mind fait faillite, raflant tous vos bnfices. Pendant ce temps le courtier gagne une commission des deux cts de la transaction. Voil pourquoi le message de flicitations est un double salaire. Sans parler de votre courtier, chaque ide stupide que vous entendez sur les actions rentre dans votre esprit de la mme faon que "Warner est surtendu" s'est grav dans le mien. En ce moment, les ides stupides sont assourdissantes. Chaque fois que vous allumez votre tlvision, il y a quelqu'un pour dclarer que les valeurs bancaires sont la mode, que les compagnies ariennes ne le sont plus, que les services publics ont mang leur pain
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blanc, et que les savings and loans sont condamns. Si vous allumez la radio et entendez par hasard qu'une conomie japonaise surchauffe dtruira le monde, vous vous en souviendrez la prochaine fois que le march perdra 10 points, et peut-tre, par peur, vendrez vous Sony et Honda, et mme Colgate Palmolive qui n'est ni cyclique ni japonais. Quand on interviewe des astrologues en mme temps que des conomistes de Merrill Lynch, quand ceux-ci disent avec autant de conviction des choses contradictoires, rien d'tonnant ce que vous soyiez dconcerts. Rcemment nous avons t confront l'effet du roulement de tambour. Un message particulirement alarmant revient sans cesse jusqu' ce qu'il devienne impossible d'y chapper. Il y a environ deux ans, il y eut un roulement de tambour au sujet de la masse montaire Ml. Quand j'tais dans l'arme, Ml tait un fusil, je savais ce que c'tait. Soudain Ml tait un chiffre critique dont dpendait entirement l'avenir de la Bourse, et je ne pouvais pas vous dire ce que c'tait. En tout cas, pendant des mois, les nouvelles taient remplies de ce Ml qui augmentait trop vite, et les gens s'inquitaient de ce qu'il ruine l'conomie et menace le monde. Peut-on avoir une meilleure raison de vendre des actions que "l'augmentation de Ml" - mme si vous n'tes pas certain de savoir ce qu'est Ml. Puis soudain, nous n'entendmes plus un mot sur la terrifiante augmentation de la masse montaire Ml, et notre attention fut dtourne sur le taux d'escompte que la Fed (Rserve Fdrale) facture aux banques qui en sont membres. Combien de personnes savent-elles ce que c'est ? Une fois de plus, je n'en fais pas partie. Combien de personnes savent-elles ce que fait la Fed ? William Miller, un ancien prsident de la Fed, disait que 23 % de la population amricaine pensait que la Fdral Reserve tait une rserve d'Indiens, 26 % que c'tait un parc naturel et 51 % une marque de whisky. Tous les vendredis aprs-midi donc, la moiti de la population d'investisseurs est hypnotise par les derniers chiffres de la masse montaire, et les cours des actions chahuts en consquence. Avant c'tait le jeudi aprsmidi, mais certains ayant pris l'habitude de se prcipiter dans les bureaux de la Fed pour connatre le chiffre avant l'ouverture de la sance de vendredi, le jour fut chang. Combien d'investisseurs ont-ils t tromps et incits vendre des bonnes actions parce qu'ils ont entendu dire qu'une acclration du taux de croissance de la masse montaire menaait le march financier ? Plus rcemment, on nous a prvenu (dans le dsordre) qu'une hausse des prix du ptrole tait terrible, et qu'une chute des prix du ptrole tait terrible, qu'un dollar fort tait de mauvaise augure et qu'un dollar faible 179

tait de mauvaise augure; qu'une chute de la masse montaire tait alarmante et qu'une augmentation de la masse montaire tait alarmante. La proccupation gnrale pour les chiffres de la masse montaire fut supplante par une panique intense de dficits budgtaire et commercial, et ce nouveau roulement de tambour poussa encore des milliers d'investisseurs vendre leurs actions.

QUAND VENDRE RELLEMENT Si ce n'est pas le march qui vous indique quand vendre, alors qui en est capable ? Je ne connais aucune formule valable. "Vendez avant que les taux d'intrt ne montent" ou "vendez avant la prochaine rcession" pourraient tre de bons conseils, mais encore faudrait-il savoir quand ces vnements interviendront, or nous ne le savons pas et ces assertions sont donc comme les autres : des platitudes. Aprs toutes ces annes, j'ai appris penser que c'tait le moment de vendre de la mme faon que je pense que c'est le moment d'acheter. Je ne prte aucune attention aux conditions conomiques externes, sauf dans les quelques cas o je suis certain qu'un secteur spcifique sera affect d'une faon spcifique. Si le prix du ptrole augmente, il y aura une rpercussion vidente sur les socits de services ptroliers, mais pas sur les socits pharmaceutiques. En 1986-87 je vendis mes actions Jaguar, Honda, Subaru et Volvo car j'tais convaincu que la baisse du dollar roderait les bnfices des constructeurs automobiles trangers qui font la majorit de leur chiffre d'affaires aux Etats-Unis. Mais dans neuf cas sur dix, je vends si la socit 380 a une meilleure histoire que la socit 212, et surtout si la suite de l'histoire commence tre trange. Si vous savez pourquoi vous avez achet une action l'origine, vous aurez systmatiquement une meilleure ide du moment auquel lui dire au revoir. Revoyons les quelques signaux de vente, catgorie par catgorie.

Quand vendre une valeur faible croissance

Je ne peux gure vous aider dans ce cas l, ne serait-ce que parce que j'en possde peu. Les quelques-unes que j'achte, je les vends ds qu'elles ont pris entre 30 et 50 %, o lorsque les fondamentaux se dtriorent, mme si le cours a baiss. Voici quelques autres signes : - la socit a perdu des parts de march pendant deux annes conscutives et elle change d'agence de publicit. - elle n'a dvelopp aucun nouveau produit; le budget de recherche et
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dveloppement a t rduit, et la socit se repose sur ses lauriers. - ses deux rcentes acquisitions sans rapport avec son activit ressemblent des "dipiresifications", et la socit annonce qu'elle recherche d'autres acquisitions. - la socit a pay ses acquisitions si cher que le bilan s'est dtrior; un endettement nul et des millions de liquidits ont fait place des liquidits nulles et des millions d'endettement. Il ne lui reste plus de fonds pour racheter ses actions, mme si leur cours baisse. - mme un cours infrieur le rendement du dividende n'est pas assez lev pour attirer l'intrt des investisseurs.

Quand vendre un pilier

II m'arrive souvent de remplacer les piliers par d'autres valeurs de cette catgorie. Il ne faut pas en attendre un rapide 10-bagger, et si son cours dpasse ses bnfices, ou si son PER s'carte trop de la moyenne, vous pouvez songer la vendre, quitte la rechercher plus tard aprs une baisse ou la remplacer, comme moi, par autre chose. Autres signaux de vente : - De nouveaux produits sortis ces deux dernires annes ont des rsultats mitigs, et d'autres encore au stade des essais ne seront pas sur le march avant un an. - L'action a un PER de 15, alors que des compagnies similaires de ce secteur n'atteignent que 11-12. - Aucun des cadres ou des directeurs n'a achet d'actions cette anne. - L'une des principales divisions du groupe qui contribue au quart de ses bnfices est sensible une actuelle crise conomique (construction, forage de ptrole...). - Le taux de croissance de la socit a ralenti, et bien qu'ayant russi maintenir ses bnfices en rduisant les cots, les futures opportunits de rductions des cots sont limits.

Quand vendre une cyclique

Le meilleur moment, c'est vers la fin du cycle, mais qui peut bien la connatre ? Qui mme connat les cycles dont on parle ? Il arrive qu'un investisseur d'avant-garde bien inform commence vendre un an avant que la socit ne montre un seul signe de dclin. Le cours commence baisser sans raison apparente ici bas. Pour jouer ce jeu avec succs, il vous faut en comprendre les tranges rgles. C'est ce qui rend les cycliques si difficiles. Dans
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le secteur de la dfense, qui se conduit de faon cyclique, il est arriv que le cours de General Dynamics plonge de 50 % alors que ses bnfices avaient augment. Les myopes avaient vendu l'avance pour viter la bousculade. L'autre meilleur moment pour vendre une cyclique, c'est lorsque quelque chose commence drailler. Les prix ont augment. Les usines tournent pleine capacit, et la socit commence dpenser de l'argent pour augmenter sa capacit. Ce qui vous a inspir pour acheter XYZ entre la dernire dpression et le rcent boom devrait vous indiquer que le rcent boom s'achve. Si les stocks s'entassent et si la socit n'arrive pas s'en dbarrasser, ce qui signifie prix rduits et donc futurs bnfices en baisse, c'est un signal vident qu'il faut vendre. Je fais toujours trs attention l'augmentation des stocks. Si le parking est couvert de lingots, il est certainement temps de vendre. En fait, vous tes mme un peu en retard. La baisse des prix des matires premires est un autre casse-tte. Gnralement les prix du ptrole, de l'acier, etc... baissent plusieurs mois avant que les bnfices ne s'en ressentent. Autre signal utile, le prix futur d'une marchandise est plus bas que le prix actuel, ou le prix spot. Si vous aviez assez d'atout pour acheter une cyclique quand vous l'avez fait, alors srement vous remarquerez les changements dans les prix. Le concurrence est un mauvais signe pour les cycliques. Le dernier venu devra gagner ses clients en baissant ses prix. Ce qui force tout le monde en faire autant, et a pour consquence de rduire les bnfices de tous les producteurs. Tant qu'il y a une forte demande pour le nickel, et que personne ne dfie Inco, celui-ci se portera bien, mais si la demande se ralentit ou si des producteurs de nickel se mettent vendre du nickel, Inco aura des problmes. Autres signes : - Deux contrats importants avec les syndicats expirent dans les douze prochains mois, et les leaders syndicaux exigent le recouvrement du salaire total et des avantages qu'ils avaient abandonn dans le dernier contrat. - La demande pour le produit ralentit. - La socit a doubl ses dpenses d'investissement pour construire une superbe nouvelle usine au lieu de moderniser les anciennes moindre cot. - La socit a essay de rduire ses cots mais n'en arrive pas pour autant concurrencer les producteurs trangers.

Quand vendre une valeur forte croissance

Dans ce cas, l'astuce c'est de ne pas perdre le 10-bagger potentiel. D'un autre ct, si la socit part en lambeaux et que ses bnfices diminuent, le PER sur lequel l'investisseur avait mis diminuera aussi. C'est un quitte ou
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double bien cher pour les investisseurs loyaux. La chose principale surveiller, c'est la fin de la seconde phase de forte croissance, comme je vous l'ai dj expliqu. Si The Gap a cess de construire de nouveaux magasins, si les anciens commencent avoir l'air miteux, et si vos enfants se plaignent de ne pas y trouver le jean dlav la dernire mode, alors il est probablement temps de songer vendre. Si quarante analystes de Wall Street font figurer cette action parmi leurs plus fortes recommandations, si 60 % du capital est dtenu par des institutionnels et si enfin trois magazines nationaux ont largement flatt le PDG, c'est dfinitivement le moment de songer vendre. Toutes les caractristiques de l'Action Eviter (voir chapitre 9) sont aussi celles de l'Action que Vous Voulez Vendre. A l'inverse d'une cyclique dont le PER faiblit vers la fin, celui d'une valeur forte croissance augmente, il peut mme atteindre un chiffre illogique et absurde. Rappelez vous de Polaroid et Avon Products. Des PER de 50 pour des socits de cette taille ? N'importe quel lve astucieux de seconde aurait pu deviner qu'il tait temps de vendre. Avon allait-il vendre un milliard de bouteilles de parfums ? Comment le pouvait-il alors que chaque matresse de maison d'Amrique tait un reprsentant d'Avon ? (En effet, cette socit a un systme de vente domicile, comme Tupperware.) Vous pouviez vendre Holiday Inn lorsque le cours atteignit 40 fois les bnfices, et tre sr que les beaux jours taient termins ; vous aviez raison. S'il vous est arriv d'apercevoir, en parcourant les principaux autoroutes du pays, un htel Holiday Inn tous les trente kilomtres, et arriv Gibraltar, d'en trouver un au pied du rocher, il tait temps de vous inquiter. O le groupe pouvait-il encore s'tendre ? Sur Mars ? Autres signes : - Les ventes d'un mme magasin ont baiss de 3 % durant le dernier trimestre. - Les rsultats des nouveaux magasins sont dcevants. - Deux cadres de direction et quelques employs cls partent rejoindre un concurrent. - La socit revient d'une tourne de confrences de deux semaines; dans douze villes diffrentes, elle a racont son histoire aux investisseurs institutionnels. - L'action se vend avec un PER de 30, alors que les estimations les plus optimistes avancent une croissance des bnfices de 15 20 % pour les deux prochaines annes.
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Quand vendre une socit en redressement ?

Le meilleur moment pour vendre une socit en redressement c'est juste aprs qu'elle ait t redresse. Tous les problmes sont termins et tout le monde le sait. La socit est redevenue ce qu'elle tait avant sa mauvaise passe : une valeur forte croissance, une cyclique ou autre chose. Les actionnaires n'prouvent plus de gne la voir figurer dans leur portefeuille. Si le redressement a t un succs, vous devez la reclasser. Chrysler fut une valeur en redressement au cours de 2 dollars, de 5 dollars et encore celui de 10 dollars (cours ajusts), mais il ne l'tait plus 48 dollars en 1987. A ce moment l, les dettes taient rembourses, les problmes balays, et Chrysler tait nouveau un robuste et cyclique constructeur automobile. Le cours pouvait encore grimper, mais il y avait peu de chances qu'il se trouve multipli par dix. On devait dsormais le juger comme General Motors, Ford ou tout autre socit prospre. Si vous aimez les valeurs automobiles, gardez Chrysler. Toutes ses divisions marchent bien, et le rachat d'American Motors lui confre outre quelques problmes court terme, un potentiel supplmentaire long terme. Si vous tes spcialiss dans les redressements, alors vendez Chrysler et cherchez autre chose. General Public Utilities tait une valeur en redressement au cours de 4 dollars, de 8 dollars et encore de 12, mais aprs la remise en service de la seconde unit nuclaire, et aprs que les autres services publics aient accept de participer au cot du nettoyage de Three Miles Island, GPU tait redevenu un service public d'lectricit. Plus personne ne pense que GPU va arrter ses activits. L'action qui vaut actuellement 38 dollars atteindra peut-tre 45 dollars, mais certainement pas 400 dollars. Autres signes : - L'endettement qui a t rduit durant cinq trimestres conscutifs, vient d'augmenter de 25 millions de dollars, peut-on lire dans le dernier rapport trimestriel. - Les stocks augmentent deux fois plus vite que le taux de croissance des ventes. - Le PER est lev par rapport aux estimations des bnfices. - La principale division de la socit vend 50 % de sa production un seul gros client, or celui-ci souffre d'un ralentissement de ses ventes.

Quand faut-il vendre un jeu d'actifs ?

Il y eut un temps o la meilleure ide tait d'attendre l'arrive d'un raider. S'il y a vraiment des actifs cachs, Saul Steinberg, les Hafts ou les Reichmanns s'en apercevront. Tant que la socit n'a pas une frnsie
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d'endettement qui pourrait rduire la valeur des actifs, tenez bon. Alexande: and Baldwin possde, outre 96 000 acres de terrain Hawa, l'exclusivit des droits maritimes sur l'le ainsi que quelques autres actifs. Beaucoup de gens estimaient que cette action valait beaucoup plus que son cours de 5 dollars (cours ajust). Ils essayrent d'tre patients, mais il ne se passa rien pendant plusieurs annes. Puis apparut un certain Monsieur Harry Weinberg qui acquit 5 %, puis 9 % et enfin 15 % du capital. D'autres investisseurs furent inspirs par M. Weinberg et achetrent, propulsant l'action au cours record de 32 dollars juste avant qu'il ne soit rabaiss 16 dans la grande braderie d'octobre 1987. Sept mois plus tard elle avait retrouv un cours de 30 dollars. La mme chose se produisit avec Storer Broadcasting puis Disney. Disney tait une socit somnolante qui ne connaissait pas sa propre valeur avant que Mr Steinberg ne pousse le management valoriser la cote de la socit. La socit progressait de toutes faons. Elle avait brillamment russi s'loigner des dessins anims et attirer une audience d'adultes plus large. Disney Channel avait t un succs, comme le nouveau parc thmes au Japon, et comme devrait l'tre le prochain en Europe. Avec sa cinmathque irremplaable et ses biens immobiliers en Floride et en Californie, Disney est la fois un jeu d'actifs, une socit en redressement et une valeur forte croissance. Vous n'avez plus besoin d'attendre d'avoir des petits-enfants pour que soient dcouverts des actifs cachs. Auparavant, vous pouviez rester assis sur une socit sous-value votre vie durant sans que son cours ne grimpe d'un centime. Aujourd'hui, la socit prend plus rapidement de la valeur grce tous ces raiders embusqus qui traquent les actifs sous-valus. Il y a quelques annes, Boone Pickens est venu nous voir et nous a expliqu trs exactement comment une socit comme Gulf Oil pouvait ventuellement tre rachete. J'coutai son expos clairement raisonn, puis conclus rapidement que cela tait impossible. J'tais convaincu que Gulf Oil tait trop gros pour tre rachet - jusqu'au jour o Chevron passa aux actes. Je suis dsormais prt croire que tout peut tre rachet, y compris les plus grands continents. Avec autant de prdateurs dans les environs, il est plus difficile pour un amateur de trouver une action avec de jolis actifs, mais il est enfantin de deviner quand vendre. Vous ne vendez pas avant que les frres Bass ne se montrent, et si ce ne sont pas les frres Bass, ce sera certainement Steinberg, Icahn, les Belzbergs, les Pritzkers, Irwin Jacobs, Sir James
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Goldsmith, Donald Trump, Boone Pickens. Aprs cela, il pourra y avoir une OPA, une guerre de surenchres ou un LBO susceptible de faire doubler, tripler ou quadrupler le cours de l'action. Autre signaux de vente : - bien que les actions soient sous-values, la direction a annonc une augmentation de capital de 10 % afin de financer un programme de diversification - La division qui tait cense rapporter 20 millions de dollars lors de sa vente n'en a rapport que 12. - La diminution du taux de l'impt sur les socits rduit considrablement la valeur du report nouveau dficitaire. - La participation des institutionnels est pass de 25 % il y a cinq ans 60% - bon nombre de fonds de Boston figurant dans les acheteurs.

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CHAPITRE DIX-HUIT

LES DOUZE CHOSES LES PLUS BTES (ET LES PLUS DANGEREUSES) QUE L'ON DIT SUR LES ACTIONS
Je n'en finis pas de m'tonner devant les assertions populaires colportes par les amateurs comme par les professionnels, et essayant d'expliquer pourquoi les actions se conduisent de la sorte. Nous avons fait de grands progrs en liminant l'ignorance et la superstition dans la mdecine et la mtorologie, nous nous moquons de nos anctres qui blmaient les dieux du mas pour leurs mauvaises rcoltes, et nous nous merveillons "qu'un homme aussi intelligent que Pythagore ait pu penser que des esprits malfaisants se cachaient dans les draps chiffonns ?" Pourtant, nous sommes tout fait prts croire que le vainqueur de la coupe du monde de football aura une influence sur la Bourse. Grce mes stages d't chez Fidelity, j'avais commenc comprendre en retrouvant la rentre mes professeurs d'universit, que mme les plus intelligents d'entre eux avaient tort quand il s'agissait d'actions, exactement comme Pythagore et les lits. Depuis j'ai reu un courant ininterrompu de thories toutes aussi fausses les unes que les autres, et qui ont fini par dteindre sur le grand public. Les ides fausses et les mythes sont nombreux, et je n'en slectionnerai que quelques-uns. Voici donc les douze choses les plus btes que les gens racontent sur les actions : je vous les prsente en esprant que vous les chasserez de votre esprit. Certaines vous seront srement familires.
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Si le cours est dj tomb aussi bas, il ne peut pas tomber plus bas.
En voil une bonne. Je parie que les actionnaires de Polaroid se sont rpts cette mme phrase alors que l'action n'en tait qu'au tiers de sa longue chute amorce au cours de 143 1/2 dollars. Polaroid tait une socit solide la rputation de blue chip, aussi lorsque les bnfices et les ventes s'effondrrent, personne ne ralisa combien le cours tait survalu. Au contraire, ils continurent se rassurer en se disant, "le cours est dj tomb trs bas, il n'ira pas plus bas", en affirmant que "les bonnes socits remontent toujours "ou encore" soyons patients avec la bourse" et "rien ne sert d'avoir peur d'une bonne chose". Nul doute que ces affirmations furent ressasses dans les chaumires des investisseurs ou dans les dpartements de gestion de portefeuille des banques, pendant que le cours de Polaroid sombrait 100 dollars, 90 puis 80. Quand il franchit le seuil des 75 dollars, la petite portion de ceux qui pensaient "qu'il n'irait pas plus bas" devint foule. A 50 dollars, chaque actionnaire de Polaroid rptait ce mme refrain. De nouveaux actionnaires continuaient acheter des Polaroid toujours d'aprs la mme thorie selon laquelle le cours ne tombera pas plus bas, et beaucoup ont d le regretter car son cours est bel et bien tomb plus bas. Ce fleuron a chut de 143 1/2 dollars 14 1/8 en moins d'un an, et ce n'est qu' ce cours l que la thorie "il ne tombera pas plus bas" s'avra juste. Autant pour elle. Il n'y a tout simplement aucune rgle pour vous dire jusqu'o peut descendre un cours. J'ai appris cette leon mes dpens en 1971, alors que je n'tais encore qu'un analyste avide mais sans exprience chez Fidelity. Kaiser Industries avait chut de 25 13 dollars. Sur mes recommandations Fidelity avait acquis 5 millions d'actions - l'un des plus gros blocs d'actions jamais ngoci dans l'histoire de la bourse amricaine - au cours de 11 dollars. J'affirmai avec confiance que le cours ne pouvait descendre en dessous de 10 dollars. Quand il atteignit 8 dollars, je tlphonai ma mre pour lui conseiller d'en acheter car il tait inconcevable que le cours descende en dessous de 7,50 dollars. Heureusement ma mre ne m'couta pas. Je regardai avec horreur Kaiser sombrer de 7 6 puis 4 dollars en 1973 - o finalement il fut prouv qu'il ne descendrait pas plus bas. Confiants dans la thorie selon laquelle si Kaiser tait un bon achat
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11 dollars, c'tait sans nul doute une trs bonne occasion 4 dollars, les grants de Fidelity conservrent leurs cinq millions d'actions. Puisque c'tait moi l'analyste qui l'avait recommand, je devais continuer les rassurer sur son solide bilan. Nous fmes d'ailleurs ravis de dcouvrir qu'avec seulement 25 millions d'actions ordinaires au cours de 4 dollars, la socit valait 100 millions de dollars. Soit l'quivalent l'poque de 4 Boeing 747. Aujourd'hui vous n'en auriez pour le mme prix qu'un seul sans moteur. Le cours de Kaiser tait tomb si bas que cette puissante socit avec son immobilier, son aluminium, son acier, son ciment, ses chantiers navals, sa fibre de verre, son ingnierie, et ses stations de radio - je ne mentionne pas ses jeeps - se vendait au prix de quatre avions. La socit n'avait qu'un faible endettement. Si les actifs devaient tre liquids, l'action vaudrait 40 dollars, avions nous estim. Aujourd'hui un raider aurait fondu dessus pour le racheter. Le cours de Kaiser Industries rebondit rapidement 30 dollars, mais pas assez vite pour m'avoir jamais guri de toute nouvelle envie d'annoncer qu'il tait impossible que le cours descende plus bas.

On peut toujours dire quand un cours a atteint son plancher

La pche au cours le plus bas est un passe-temps trs populaire chez les investisseurs, mais il arrive souvent que le pcheur morde lui-mme l'hameon. Essayer d'attraper une action en chute libre son cours le plus bas revient attraper un couteau en train de tomber. Mieux vaut attendre que le couteau atteigne le sol, vibre un moment puis s'immobilise avant de l'attraper. Attraper une action qui tombe rapidement peut apporter de douloureuses surprises, car il parat invitable que vous l'attrapiez au mauvais endroit. Si vous avez envie d'acheter une socit en redressement, il ne suffit pas que le cours soit tomb si bas qu'il vous paraisse en hausse; il vous faut une meilleure raison. Peut-tre tes vous conscient que le secteur est en reprise, et en vrifiant son bilan, avez vous dcouvert que chaque action reprsente 11 dollars de liquidits alors que son cours actuel est 14 dollars. Mais mme si c'est le cas, vous n'arriverez pas l'acheter son cours le plus bas. En quelque sorte il est frquent qu'une action vibre avant de reprendre son ascension. Cela peut prendre de deux trois ans, mais quelquefois plus.
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Le cours est mont si haut, comment peut-il encore monter ?

Vous avez raison, moins qu'il ne s'agisse de Philip Morris ou de Subaru. Que Philip Morris soit l'une des plus grandes valeurs de tous les temps est vident, il suffit de voir son graphique. Et je vous ai dj racont comment Subaru aurait pu faire de nous tous des millionnaires si nous avions achet des actions plutt qu'une voiture. Si vous aviez achet Philip Morris en 1950 pour l'quivalent de 75 cents l'action, vous auriez pu tre tent de la vendre 2,50 dollars en 196l avec pour thorie que cette action ne pouvait plus monter. Onze ans plus tard, l'action valait sept fois plus qu'en 196l, et 23 fois plus qu'en 1950, l encore vous pouviez conclure que Philip Morris avait atteint son cours record. Mais si vous l'aviez vendu ce moment l, vous auriez manqu le prochain 7-bagger et le prochain 23-bagger. Quiconque aurait russi a rester fidle Philip Morris tout le long de son ascension aurait vu ses actions 75 cents fleurir en actions 124,50 dollars, ou encore son investissement de 1 000 dollars s'panouir en un bnfice de 166 000 dollars. Je ne compte mme pas les 23 000 dollars de dividendes rcolts tout ce temps. Si je m'tais donn la peine de me demander "comment cette action peut-elle encore grimper", je n'aurais jamais achet Subaru aprs que son cours ait t multipli par 20. Mais, je vrifiai ses fondamentaux, ralisai que l'action n'tait pas chre, l'achetai, et vis son cours multipli par 7. Tout cela pour dire qu'il n'y a pas de limite la hausse d'une action, et si l'histoire reste bonne, si les bnfices continuent crotre, et si les fondamentaux ne changent pas, "le cours ne peut plus monter" est une trs mauvaise raison pour repousser une action. Honte sur tous les experts qui conseillent leurs clients de vendre systmatiquement ds qu'ils ont doubl leur investissement. Vous ne trouverez jamais un 10-bagger en faisant cela. Des actions telles que Philip Morris, Shoney's, Masco, McDonald's, et Stop & Shop ont, une anne aprs l'autre, bris les barrires de la thorie du "cours qui ne peut plus monter". Sincrement, je n'ai jamais pu prdire quelles actions pouvaient avoir leur cours multipli par dix, ou par cinq. J'essaie de les conserver aussi longtemps que leur histoire reste intacte, dans l'espoir d'tre agrablement surpris. La surprise ne rside pas dans le succs d'une socit, c'est ce qui en rsulte sur l'action qui en est une. Je me souviens avoir achet Stop & Shop parce qu'elle tait une action conservatrice au rendement intressant, or les fondamentaux ne cessrent de s'amliorer et je me retrouvai avec une valeur forte croissance dans les mains.
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Ce n'est qu'une action 3 dollars; qu'ai-je perdre?

Combien de fois avez vous entendu des gens dire cela ? Peut-tre vous l'tes vous dj dit. Vous vous retrouvez en face d'une action qui vaut 3 dollars et dj, vous pensez "C'est beaucoup moins risqu qu'une action de 50 dollars". Il m'aura fallu vingt ans de mtier pour qu'il me vienne l'esprit que quelle que soit la valeur d'une action, 50 dollars ou un dollar, si elle atteint zro, vous perdez tout. Si elle chute 50 cents, le rsultat est lgrement diffrent. L'investisseur qui l'a achet 50 dollars perd 99 % de son investissement, celui qui l'a achet 3 dollars en perd 83 %, mais quelle consolation y trouverez vous ? Il faut en conclure qu'une mauvaise action bon march est toute aussi risque qu'une mauvaise action chre, s'il lui arrive de chuter. Si vous avez investi 1 000 dollars dans une action 43 dollars ou dans une action 3 dollars, et si chacune se retrouve zro, vous avez perdu le mme montant. Pourtant je suis sr que certains acheteurs ne peuvent rsister une occasion 3 dollars, et se disent : "Qu'ai-je perdre ?" Il est intressant de noter que les vendeurs dcouvert qui profitent de la baisse des cours, prennent le plus souvent des positions plus proches du plancher que du cours le plus haut. Les vendeurs dcouvert aiment attendre qu'une socit ait sombr si bas que la banqueroute semble invitable. Cela ne les gne pas d'intervenir au cours de 8 ou 6 dollars plutt que 60 car si l'action descend aux enfers, ils en tireront dans les deux cas, le mme profit. Et savez vous qui ils vendent quand l'action est 8 ou 6 dollars : ces investisseurs malchanceux qui se disent, "Comment puis-je perdre ?".

Elles finiront bien par repartir

Tout comme les Visigoths ou Gengis Khan, l'action elle aussi, remontera en selle. On a dit que RCA repartirait, mais 65 ans plus tard, il ne s'est toujours rien pass. C'tait pourtant une socit prospre mondialement connue. Johns-Manville: voil une autre socit de renomme mondiale qui n'est pas repartie, et compte tenu des procs qui lui ont t intents, il est difficile de faire des prvisions. En mettant des centaines de millions de nouvelles actions, elle a largement dilu ses bnfices, comme Navistar. Si seulement je pouvais me souvenir de tous leurs noms, je pourrais vous donner une longue liste de socits moins importantes et moins connues dont les fluctuations ont jamais disparus des crans. Peut-tre aviez-vous mme
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investi dans certaines d'entre elles - je n'aime pas penser que je fus le seul. Si vous considrez les milliers de socits ayant fait faillite, plus les compagnies solvables n'ayant jamais retrouv leur prosprit d'antan, plus celles qui furent rachetes pour une bouche de pain, vous commencez mesurer la faiblesse d'un argument comme "Elles finiront bien par repartir". Les organisations de maintenance hospitalire, les disques, les montres digitales et les mobile-homes; autant d'actions qui ne sont toujours pas reparties.

Il fait toujours plus sombre avant l'aube

C'est trs humain de penser que les choses qui ne vont pas trs bien ne peuvent tourner au pire. En 1981, il y avait 4 250 plate-formes ptrolires de forage en activit, mais en 1984, leur nombre tait tomb 2 200. C'est alors que bon nombre de personnes achetrent des actions dans le secteur des services ptroliers, sous prtexte que le pire tait pass. Pourtant, deux ans plus tard, il n'en restait que 686 et leur nombre est aujourd'hui toujours infrieur 1000. Ceux qui investissent en s'inspirant du chiffre des livraisons des wagons de marchandises furent surpris quand le secteur ralentit, 44 800 en 1981. C'tait le chiffre le plus bas depuis 17 ans, et personne n'imagina que ce put empirer. Il atteignit pourtant 17 582 en 1982 puis 5 700 en 1983, soit un norme dclin de 90 % dans un secteur autrefois alerte. Quelquefois, il fait plus sombre avant l'aube, mais l encore, il arrive qu'en d'autres occasions, il fasse plus sombre avant que cela ne devienne noir comme dans un four.

Quand le cours rebondira 1O dollars, je vendrai

D'aprs mon exprience, aucune action dprime ne retrouve le cours auquel vous avez dcid de vendre. D'ailleurs la minute mme o vous dtes "Si elle retrouve le cours de 10 dollars, je vends", vous vouez probablement cette action des annes d'hsitations en dessous de 9,75 dollars avant qu'elle ne se stabilise 4 dollars, puis s'crase face contre terre un dollar. Ce processus douloureux peut prendre dix ans, et ces annes durant, il vous faudra tolrer une action que vous n'aimez mme pas, et tout cela parce qu'une petite voix intrieure vous souffle qu'elle vaut dix dollars. S'il m'arrive d'tre tent par un tel raisonnement, je me souviens qu' moins d'avoir assez confiance dans la socit pour acheter davantage d'actions, mieux vaut vendre immdiatement.
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Pourquoi m'inquiter ? Les actions conservatrices ne font pas de gros carts

Deux gnrations d'investisseurs conservateurs ont t levs dans l'ide qu'on ne pouvait pas se tromper avec des valeurs de services publics. Il suffisait de dposer ces titres sans souci dans un coffre et de toucher les chques des dividendes. Puis apparurent les problmes nuclaires et les problmes de taux d'intrt, et des actions comme Consolidated Edison perdirent 80 % de leur valeur. Puis, aussi soudainement, Con Edison regagna plus qu'il n'avait perdu. Avec les problmes conomiques et les problmes de rglementation occasionns par des usines nuclaires fort coteuses, le secteur soi-disant stable des services publics est devenu aussi volatil et tratre que les caisses d'pargne, ou les valeurs technologiques. Il existe maintenant des compagnies lectriques qui ont vu ou verront leur cours multipli ... divis par 10. Vous pouvez gagner ou perdre gros; cela dpend de votre chance ou du soin que vous mettrez choisir le bon service public. Les investisseurs n'ayant pas saisi ce nouvel ordre des choses ont d tre largement punis financirement et psychologiquement. Leurs investissements soi-disant de pre de famille dans Public Service of Indiana, Gulf States Utilities ou Public Service of New Hampshire se sont rvls aussi risqus que s'ils avaient choisi des firmes biogntiques inconnues - ou encore plus risqus car ils n'taient pas conscients des dangers. Les socits sont dynamiques, et les perspectives changent. Il n'existe aucune action que vous puissiez possder sans pouvoir vous permettre de l'ignorer.

Trop longue attente fait mourir

Voici quelque chose qui vous arrivera trs certainement : si, las d'attendre l'heureuse surprise, vous abandonnez une valeur, soyez sr que l'heureuse surprise interviendra le lendemain du jour o vous l'aurez vendue. Merck a largement test la patience gnrale. Malgr une croissance annuelle rgulire de 14 % de ses bnfices, son cours ne bougea pas entre 1972 et 1981. Que se passa-t-il ensuite ? Il dmarra en trombe et fut multipli par quatre dans les cinq annes suivantes. Personne ne connat le nombre des investisseurs malheureux qui avaient vendu, faute de patience ou parce qu'ils cherchaient "plus d'action". Ils n'auraient jamais vendu s'ils avaient suivi l'histoire de prs. Angelica Corporation, un fabricant de vtements professionnels bougea peine d'un centime entre 1974 et 1979- American Greetings fit le mort 193

pendant huit ans, tout comme GAF Corporation pendant onze ans; Brunswick pendant toutes les annes soixante-dix; SmithKline (anciennement Tagamet) de 1965 fin 1970; Harcourt Brace pendant les administrations Nixon, Carter et la premire de Reagan; pour Lukens cela dura quatorze ans. Je conservai Merck parce que je suis habitu traner avec une action dont le cours ne semble aller nulle part. J'ai toujours fait le plupart de mes gains trois ou quatre ans aprs avoir achet une action. Avec Merck, il m'a fallu un peu plus longtemps. Si tout va bien dans la socit, et si mon sentiment initial n'a pas chang, je sais avec confiance que plus ou moins vite, ma patience sera rcompense. Cette inaction quelques annes durant est d'ailleurs un prsage trs favorable. Vous commencez croire que tout le monde a raison et que vous avez tort. Mais l o les fondamentaux sont prometteurs, la patience est souvent rcompense - le cours de Lukens fut multipli par 6 la quinzime anne, American Greetings devint un 6-bagger en six ans, Angelica un 7-bagger en quatre ans, Brunswick un 6-bagger en cinq ans et enfin SmithKline un 3-bagger en deux ans.

Imaginez tout l'argent que j'ai perdu. Je ne l'avais pas achet !

Nous serions tous trs riches aujourd'hui si nous avions mis toutes nos conomies dans Crown, Cork and Seal lorsque l'action valait 50 cents (cours ajust)! Conscient de cela, ouvrez votre portefeuille et vrifiez votre dernier relev bancaire. Vous remarquerez que l'argent est toujours l. En fait, vous n'tes pas plus pauvre d'un centime qu'une seconde auparavant, lorsque vous avez dcouvert que vous veniez de passer ct d'une fortune avec Crown, Cork and Seal. Cela peut paratre ridicule, mais je sais que certains de mes collgues se torturent quotidiennement en lisant "les dix gagnants de la Bourse de New York" et en s'imaginant la fortune qu'ils ont perdue en ne les ayant pas achet. C'est la mme chose avec les paris de base bail, les bijoux, les meubles et les maisons. Considrer les gains de votre voisin comme vos pertes personnelles n'est pas une attitude positive si vous voulez investir dans le march financier. Cela peut mme vous mener la folie absolue. Plus vous connatrez d'actions, plus il y aura de gagnants que vous aurez eu l'impression de laisser chapper, et vous en arriverez rapidement vous blmer pour des milliards et des centaines de milliards de pertes. Si vous vendez tout votre portefeuille et que le march prenne 100 points, vous vous rveillerez en marmonnant "Cela m'a cot 110 milliards de dollars". 194

Le pire avec ce genre de raisonnement, c'est qu'il risque de vous amener tenter de vous rattraper en achetant des actions que vous ne devriez pas acheter, simplement pour viter de "perdre" davantage. D'ailleurs, il en rsulte souvent de vritables pertes.

J'ai rat celle l, j'attraperai la suivante

Le problme, nous l'avons dj vu, c'est que la "prochaine" est rarement la bonne. Si vous avez rat Toys "R" Us, une belle socit qui continue grimper, et achet Greenman Brothers, une socit mdiocre en perte de vitesse, vous avez aggrav votre erreur. Pire, vous avez pris une erreur qui ne vous avait rien cot (souvenez vous, vous n'avez rien perdu en n'achetant pas Toys "R" Us) et l'avez transform en une erreur qui vous a cot trs cher. Si vous n'avez pas achet Home Depot bas prix, mais avez achet Scotty's le "prochain Home Depot" vous avez commis une nouvelle erreur, car Home Depot a vu son cours multipli par 25 depuis son introduction, alors que Scotty's n'a pris que 25 30 %, une performance infrieure celle du march pendant cette mme priode. Mme chose si vous avez manqu Piedmont et achet People Express, ou si vous avez manqu le Price Club et achet The Warehouse Club. Dans la plupart des cas, mieux vaut acheter l'original de bonne qualit un prix lev plutt que la "prochaine copie" un prix intressant.

Le cours a mont, j'ai eu raison, ou ... Le cours a baiss, j'ai eu tort

S'il me fallait choisir une seule belle ide fausse dans le domaine de l'investissement, ce serait la suivante : croire, parce qu'un cours monte, que l'on a fait un bon placement. La plupart des gens se rconfortent facilement si l'action qu'ils viennent d'acqurir au cours de 5 dollars, monte 6 dollars, comme s'ils voyaient l la preuve de leur sagesse. Rien ne pourrait tre plus loign de la vrit. Bien sr, si vous vendez tout de suite un cours suprieur, vous faites un joli bnfice, mais rares sont ceux qui vendent dans de telles circonstances. Au lieu de cela, ils sont convaincus que la hausse du cours prouve la justesse d'un tel investissement, et ils conservent l'action jusqu' ce qu'une baisse du cours leur prouve le contraire. S'ils ont le choix, ils garderont une action dont le cours est pass de 10 12 dollars, et se dbarrasseront de celle dont le cours est descendu de 10 8 dollars, en expliquant qu'ils ont gard le gagnant et se sont dbarrasss du perdant". C'est ce qui est arriv en 1981 quand Zapata, une valeur ptrolire au 195

sommet du boom nergtique, a sembl plus agrable possder qu'Ethyl Corp, qui souffrait de l'interdit rglementaire sur leur produit principal - des additifs pour l'essence contenant du plomb. Pourtant la soi-disante "meilleure" des deux chuta de 35 2 dollars. Et pendant ce temps, Ethyl obtenait de superbes rsultats dans sa division de produits chimiques, amliorait ses performances l'tranger, et enregistrait une croissance forte et rapide dans l'assurance. Son cours grimpa de 2 32 dollars. Aussi si vous entendez, "Regardez le cours a mont de 20 % en deux mois, j'ai vraiment trouv un gagnant", ou "C'est terrible, le cours a baiss de 20 % en deux mois, je suis tomb sur un perdant", c'est que les gens confondent les prix avec les perspectives. Sauf pour les traders court terme recherche de bnfices de 20 %, la fanfare court terme ne signifie rien du tout. La hausse ou la baisse d'un cours aprs que vous Payiez achet vous indique seulement que quelqu'un tait prt payer plus - ou moins - cher pour la mme marchandise.

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CHAPITRE DIX-NEUF

OPTIONS, FUTURES, ET VENTES A DCOUVERT

En matire d'investissement, les trucs sont devenus si populaires que la vieille devise "Achetez une action en Amrique" devrait tre transforme en "Achetez une option en Amrique". "Investissez dans l'avenir de l'Amrique" signifie dsormais "prenez un pari sur le march des futures". Je n'ai jamais, de toute ma carrire, achet un future ou une option, et il ne me viendrait pas l'esprit de commencer aujourd'hui. Il est suffisamment difficile de gagner de l'argent avec des actions traditionnelles sans tre distrait par ces drivs avec lesquels, m'a-t-on dit, il tait presque impossible de gagner moins d'tre un trader professionnel. Cela ne veut pas dire que les futures ne sont pas utiles pour les matires premires, o un fermier peut s'assurer un prix pour le bl ou le mas au moment de la rcolte, et savoir qu'il les vendra ce mme prix lorsque les rcoltes seront livres. Mais les actions ne sont pas des marchandises, et il n'existe aucune relation entre le producteur et le consommateur qui veut qu'une telle assurance de prix soit ncessaire au fonctionnement de la bourse. Des rapports issus de Chicago et New York, les deux capitales de futures et des options indiquent qu'entre 80 et 95 % des amateurs perdent. Une probabilit moindre que les plus mauvaises probabilits au casino ou aux courses - et pourtant on continue dire que ce sont "des alternatives d'investissement censes". Si c'est un investissement cens, alors le Titanic avait un bon commandant. Cela ne sert rien de vous dcrire comment marchent rellement les futures et les options, car 1) cela exigerait un expos long et fastidieux la fin duquel vous seriez toujours aussi drout; 2) en savoir plus pourrait vous inciter en acheter; et 3) je n'y comprends rien moi-mme.

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Mais je connais quand mme deux, trois choses sur le sujet. Je sais que la possibilit d'un norme rendement attire les petits investisseurs, frustrs de s'enrichir lentement. Ils prfrent s'appauvrir rapidement. Et cela parce qu'une option est un contrat qui n'est valable qu'un mois ou deux, et contrairement la plupart des actions, ne vaut plus rien quand il expire - aprs quoi cet investisseur doit racheter une autre option, pour perdre nouveau tout son argent. Une srie comme cela, et vous tes dans la panade. Considrons une situation o vous tes persuad que quelque chose de merveilleux va se produire chez "Sr et Certain S.A.", ce qui propulsera son cours. Peut-tre avez vous dcouvert un Tagamet, un mdicament contre le cancer, une forte croissance des bnfices, ou tout autre signe positif que vous avez appris dceler. Vous avez trouv la compagnie parfaite, l'quivalent d'une suite royale. Vous comptez donc vos conomies, mais il n'y a que 3 000 dollars sur votre compte pargne. Le reste est investi dans des fonds communs de placement. "La Personne Qui S'y Entend Aux Choses Srieuses de l'Argent" ne vous laissera pas y toucher. Vous passez la maison au peigne fin dans l'espoir de trouver quelques objets de valeur mettre chez un prteur sur gages, mais le manteau de vison est trou par les mites. L'argenterie, peuttre, mais comme vous avez des amis dner ce week-end, votre conjoint s'en apercevra forcment. Vous pourriez vendre le chat, mais il n'a pas de pedigree. Le driveur a des trous dans la coque, et personne n'achtera des clubs de golf rouilles avec de mauvais grips. Il ne vous reste donc bel et bien que 3 000 dollars investir dans "Sr et Certain". Soit seulement 150 actions 20 dollars. Au moment o vous allez vous rsigner ce petit investissement, vous vous souvenez avoir entendu parler du remarquable effet de levier des options. Vous en parlez votre courtier qui vous confirme qu'une option d'achat de "Sr et Certain" en avril au cours de 20 dollars, vaut aujourd'hui 1 dollar, et peut en valoir 15 si son cours monte 35 dollars. Un investissement de 3 000 dollars pourrait vous rapporter 45 000 dollars. Vous achetez donc vos actions, et chaque jour vous regardez le journal, attendant avec anxit le jour o le cours entamera sa hausse. Mi-mars, rien n'a encore boug et les options que vous avez achetes 3 000 dollars ont dj perdu la moiti de leur valeur. Vous tes trs tents de vendre pour rcuprer une partie de votre argent, mais vous persistez car il reste encore un mois avant qu'elles n'expirent, et ne valent plus rien. Un mois plus tard, c'est exactement ce qui se passe. Et quand quelques semaines aprs l'expiration de vos options, le cours 198

de "Sr et Certain" se dcide monter, l'humiliation s'ajoute votre blessure. Non seulement avez vous perdu tout votre argent, mais vous aviez raison sur le fond. C'est l le drame. Vous avez bien fait votre travail, et au lieu d'tre rcompens, vous avez t ananti. C'est une perte de temps, d'argent et de talent. L'autre inconvnient des options, c'est qu'elles sont trs chres. Elles ne le paraissent peut-tre pas avant de raliser qu'il faut en acheter quatre ou cinq paquets pour couvrir une action pendant un an. Vous achetez littralement du temp.s. et plus vous en achetez, plus la prime qu'il vous faut payer est chre. Et par dessus le march, la commission du courtier est trs gnreuse. Avec une poigne de clients acheteurs d'options, celui-ci vivra confortablement. Le pire, c'est qu'acheter une option n'a rien voir avec le fait de possder une action d'une socit. Quand une socit grandit et prospre, tous les actionnaires en profitent, alors que les options sont un jeu avec zro au bout du compte. Pour chaque dollar gagn il y en a un de perdu, et seule une petite majorit gagne. Si vous achetez une action, mme si elle est risque, vous contribuez partiellement la croissance du pays. Les actions sont faites pour cela. Dans les gnrations antrieures, lorsqu'il tait considr comme dangereux de spculer avec des actions de petites socits, les soi-disant "spculateurs" avaient l'avantage de fournir du capital aux IBM, McDonald's et Wal-Mart pour se lancer. Dans le march multimilliardaire des futures et des options, pas une seule petite partie de l'argent n'est utilise dans un but constructif. Il ne finance rien du tout l'exception des voitures, des avions et des maisons achets par les courtiers et la petite poigne de gagnants. Nous sommes les tmoins d'un gigantesque transfert d'argent des imprudents vers les prudents. On parle beaucoup aujourd'hui de l'utilisation des futures et des options comme d'une assurance pour protger ses investissements en actions. Comme d'habitude, beaucoup de mes pairs ont montr le chemin de cette pente savonneuse. Les institutionnels ont dpens des milliards pour assurer leur portefeuille et se protger d'un krach. Il pensaient tre bien couverts durant le dernier, or l'assurance de portefeuille a jou contre eux. Une partie de ce programme d'assurance exige qu'ils vendent automatiquement des actions au moment mme o ils achtent davantage de futures, or cette vente massive automatique a accentu la baisse du march, en dclenchant davantage d'achats de futures et davantage de ventes. Parmi les causes probables de l'effondrement d'octobre 1987, l'assurance de portefeuille est l'un des principaux coupables, mais beaucoup d'institutionnels continuent prendre cette assurance.
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Quelques particuliers ont repris cette mauvaise ide leur compte. Estce bien rentable d'imiter les professionnels ? Ils achtent des options de vente, dont la valeur augmente si le march baisse, pour se protger d'un dclin. Mais les options de vente elles aussi, ne valent plus rien lorsqu'elles expirent, et il vous faut en acheter sans cesse si vous voulez tre continuellement protg. Vous pouvez dpenser 5 10 % de vos investissements chaque anne pour vous protger d'une baisse de 5 10 % du march. Comme l'alcoolique qui, allch par le got innocent de la bire, retourne vers la bouteille de gin, l'investisseur qui achte des options comme assurance, en arrive souvent les acheter pour ce qu'elles sont vritablement, et c'est le dbut des ventes terme, des combinaisons et des achats simultans d'option de vente et d'achat sur une mme valeur. Au lieu de se mettre la recherche de socits, il passe ses journes lire des lettres d'analyse technique et s'inquiter des configurations graphiques. Pire, il perd de l'argent. Warren Buffet pense que les futures et les options devraient tre illgaux, et je suis tout fait de son avis.

VENDRE A DCOUVERT Vous avez srement entendu parler de cette ancienne et trange pratique qui consiste tirer parti d'un cours en baisse. Certaines personnes s'intressent cette ide en ralisant, aprs un regard sur leur portefeuille, qu'ils seraient riches aujourd'hui si durant toutes ces annes, ils avaient vendu dcouvert plutt que d'tre purement actionnaires. Vendre dcouvert revient emprunter quelque chose son voisin (sauf que dans ce cas, on ne connat pas son nom), le vendre et empocher l'argent. Un peu plus tard, vous allez racheter un objet identique et vous le rendez votre voisin. Ce n'est pas tout fait du vol, mais ce n'est pas non plus une attitude charitable envers lui. Cela s'apparente un emprunt dot d'une mauvaise intention. Ce que le vendeur dcouvert espre, c'est vendre l'objet emprunt un prix plus haut, et acheter l'objet de remplacement un prix plus bas, pour garder la diffrence. Je suppose que c'est faisable avec des tondeuses gazon et des tuyaux d'arrosage, mais c'est plus efficace avec des actions surtout des actions surcotes au dpart. Par exemple, si vous aviez compris que Polaroid tait surcot au cours de 140 dollars, vous auriez pu vendre dcouvert 1000 actions et voir immdiatement crditer 14 000 dollars sur votre compte. Il vous suffisait ensuite d'attendre que son cours chute 14 dollars pour sauter sur l'occasion de racheter les 1 000 actions pour 140 000 200

dollars et rentrer chez vous avec 126 000 dollars dans les poches. La personne qui vous avez au dpart emprunt les 1 000 actions n'y aura vu que du feu. Ces transactions ne se font que sur papier et par l'intermdiaire des courtiers. C'est aussi facile que de devenir actionnaire*. Avant de vous emballer pour la vente dcouvert, en voici quelques srieux inconvnients. Durant toute la priode o vous avez emprunt les actions, son propritaire lgal peroit tous les dividendes et autres bnfices, vous y perdez donc quelque part. Autre chose, vous ne pourrez dpenser le produit de la vente dcouvert avant d'avoir rachet les actions et achev la transaction. Dans l'exemple de Polaroid, vous ne pouviez pas empocher vos 140000 dollars et partir prendre quelques vacances aux Carabes. On exige qu'il y ait sur votre compte un solde suffisant pour couvrir la valeur des actions vendues dcouvert. Si le cours de Polaroid baissait, vous pouviez prlever un peu d'argent, mais que serait-il arriv si le cours avait mont ? Il vous aurait alors fallu rajouter de l'argent pour couvrir votre position. Le ct effrayant de la vente dcouvert, c'est que, mme si vous tes persuad que la socit est en mauvaise posture, d'autres investisseurs peuvent ne pas en tre conscients et faire monter son cours. Polaroid avait dj atteint un niveau ridicule, mais que se serait-il pass s'il avait doubl au cours encore plus ridicule de 300 dollars ? Si vous aviez vendu dcouvert, vous auriez t trs nerveux. L'ide de dpenser 300 000 dollars pour remplacer un objet de 140 000 dollars peut tre trs gnant. Si vous ne possdez pas les 100 000 et quelques dollars ncessaires couvrir votre position, vous pouvez tre forcs de liquider avec une perte considrable. Aucun de nous n'est immunis contre la panique ressentie lorsque le cours d'une action chute, mais cette panique est quelque peu limite par le fait que nous comprenons qu'elle ne peut descendre en dessous de zro. Si vous avez vendu dcouvert une action dont le cours monte, vous commencez raliser que rien ne peut l'empcher d'atteindre l'infini car il n'y a pas de plafond au cours d'une action. Or une action vendue dcouvert semble toujours tendre l'infini. Derrire toutes les histoires de vendeurs dcouvert couronns de succs, se cachent des histoires affreuses de vendeurs qui ont vu, sans recours possible, leurs actions prfres s'envoler de plus en plus haut, contre toute logique, les obligeant se rfugier la soupe populaire. Parmi ces malheureux, figure Robert Wilson, un homme intelligent et investisseur avis, qui,
' En France, la vente dcouvert est directement praticable sur la march rglement mensuel, sans systme d'emprunt de titres 201

il y a dix ans environ, vendit dcouvert Resorts International. En fin de compte, il avait raison - la plupart ont toujours raison - John Maynard Keynes n'a-t-il pas dit qu'au bout du compte "nous serions tous morts" ? Pendant ce temps, le cours s'envola de 70 cents 70 dollars, un modeste 100-bagger qui laissa M. Wilson avec la modeste perte de 20 ou 30 millions de dollars. Si vous envisagez votre tour de vendre dcouvert, il peut vous tre utile de vous rappeler ce conte. Avant de vendre dcouvert, il vous faut plus qu'une conviction que la socit est au bord du dsastre. Il vous faut la patience, le courage, et les ressources ncessaires pour tenir bon si le cours de l'action ne chute pas - ou pire s'il monte. Les actions dont le cours est suppos baisser mais ne baisse pas, me rappellent ces personnages de dessins anims qui ne tombent pas des falaises mais continuent marcher dans l'air. Tant qu'ils ne prennent pas conscience de leur situation difficile, ils restent indfiniment l-haut.

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CHAPITRE VINGT

NE FAITES PAS COMME TOUT LE MONDE

Iench sur ces annes passes chercher des actions, je me rappelle tous ces vnements marquants et leur effet sur les cours, commencer par l'lection du Prsident Kennedy en I960. A seize ans, dj, j'avais entendu dire qu'un prsident dmocrate tait toujours nfaste pour la bourse, aussi fus-je surpris lorsqu'au lendemain de son lection, le 9 novembre I960, le march remonta lgrement. Durant la crise de Cuba, et la priode de blocus naval des navires sovitiques - la seule fois o l'Amrique s'est trouve en face d'une menace imminente de guerre nuclaire - j'eus peur pour moi-mme, ma famille, et mon pays. Or ce mme jour le march n'accusa qu'une baisse de moins de 3 %. Sept mois plus tard, lorsque le Prsident Kennedy semona vertement US Steel et les fora rduire leurs prix, je n'avais peur de rien, et pourtant le march marqua l'une de ses plus fortes baisses historiques : - 7 %. Que l'ventualit d'un holocauste nuclaire soit moins terrifiant aux yeux de la bourse qu'une intervention du prsident dans le monde des affaires, me rendit fort perplexe. Le 22 novembre 1963, je m'apprtais passer un examen au Boston Collge lorsque la nouvelle de l'assassinat du Prsident Kennedy se rpandit sur le campus. Avec mes amis tudiants, j'allai prier. Le lendemain, je lus dans les journaux que le march avait baiss de moins de 3 %, alors que les transactions avaient t arrtes ds l'annonce officielle de son assassinat. Trois jours plus tard, il avait dj effac cette baisse. En avril 1968, aprs que le Prsident Johnson eut annonc qu'il ne se reprsenterait pas pour un second mandat, qu'il cesserait les bombardements en Asie du Sud-Est, et qu'il favoriserait des ngociations de paix, le march prit 2,5 %. Durant les 203

annes soixante-dix je me consacrai plein temps aux actions et mon travail chez Fidelity. Pendant cette priode, les grands vnements, et les ractions du march ces vnements, furent dans l'ordre : le Prsident Nixon imposa le contrle des prix (hausse de 3 %), le Prsident Nixon dmissionna (baisse de 1 %). Nixon fit un jour remarquer que s'il n'tait pas prsident, il achterait des actions, ce quoi un malotru rtorqua que si Nixon n'tait pas prsident, lui aussi achterait des actions. IBM gagne un grand procs antitrust (hausse de 3,3 %), la guerre du Yom Kippur clate (lgre hausse). L'vnement dont les consquences furent les plus durables s'avra l'embargo ptrolier de l'OPEP, le 19 octobre 1983 (un autre 19 octobre chanceux !). Il provoqua une baisse de 16 % sur 3 mois et de 39 % sur un an. Il est intressant d'observer que le march ne ragit pas instantanment l'importance de cet embargo, puisqu'il monta de 4 points le jour mme, et de 14 points durant les cinq sances conscutives, avant d'entamer sa chute dramatique. Ceci dmontre que le march, comme les actions, peut, court terme, voluer dans la direction oppose aux fondamentaux. C'est le cas de l'embargo dont les consquences furent une hausse des prix de l'essence, des attentes interminables dans les stations, une inflation galopante et une forte hausse des taux d'intrt. C'est dans les annes quatre vingt que l'on a observ le plus grand nombre de sances avec des gains et des pertes exceptionnelles; il y en eut plus que dans toutes les autres dcades runies. La plupart de ces mouvements n'avaient aucune signification. Je classe la chute de 508 points d'octobre 1987 loin derrire le sommet conomique du 22 septembre 1985 sur le plan de son importance pour les investisseurs long terme. C'est lors de cette confrence dite G7 que les principales puissances conomiques mondiales se mirent d'accord pour coordonner leurs politiques conomiques et autoriser une dvaluation du dollar. Aprs l'annonce de cette dcision, le march prit 38 % en six mois. La consquence fut plus spectaculaire encore sur certaines socits qui bnficirent d'une baisse du billet vert et dont les cours doublrent et triplrent dans les deux annes suivantes. Comme en octobre 1987, j'tais en Europe au moment de la guerre du Yom Kippur et du G7, mais au moins en ces occasions je visitais des socits plutt que de courir aprs des balles de golf. Les courants et les changements progressifs sont gravs dans mon esprit. La priode de regroupement des entreprises du milieu des annes soixante amena bon nombre de socits se "dipiresifier"; certaines sombrrent et mirent quinze ans rcuprer. Beaucoup ne refirent jamais surface, et d'autres comme Gulf and Western, ITT et Ogden mergrent nouveau dans la catgorie des socits en redressement. Durant les annes soixante-dix
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on assista une vritable histoire d'amour pour les blue chips de bonne qualit. On les considrait comme les "50 merveilles du monde" ou les "coups de coeur" que l'on pouvait acheter et conserver toute sa vie. A cet merveillement pour des valeurs surestimes qui tourna court, succda la priode baissire dvastatrice de 1973-74 durant laquelle ces mmes blue chips fondirent de 50 90 %. Aprs avoir atteint 1 050 en 1973, le Dow Jones a rgress 578 en dcembre 1984. Ce fut ensuite de mi-82 mi-83 l'idylle populaire avec les petites valeurs technologiques; elle aussi se transforma en nouvel effondrement (de 60 98 %) de ces mmes valeurs chries qui ne pouvaient soi-disant mal tourner. Petit peut tre beau mais pas ncessairement profitable. La hausse du march japonais de 1966 1988 a permis au Nikkei Dow Jones d'tre multipli par 17 alors que notre Dow Jones ne faisait que doubler. La capitalisation boursire des valeurs nipponnes a ainsi dpass celle des valeurs amricaines en avril 1987, et depuis le foss n'a cess de s'largir. Les Japonais ont leur propre faon de considrer les actions; je n'y comprends toujours rien. Chaque fois que je me rends dans l'archipel pour tudier la situation, j'en conclus que toutes les actions sont largement survalues, mais cela ne les empche pas de grimper. Aujourd'hui, le changement des heures de cotation fait qu'il devient plus difficile de tenir compte des fondamentaux, et de lever les yeux de son cran. Jusqu'en 1952, le New York Stock Exchange ouvrait 10 heures pour fermer 15 heures et ce, depuis 80 ans, permettant aux journaux d'imprimer les cours dans leur dition du soir, et aux investisseurs de vrifier leurs actions en rentrant chez eux. En 1952, la sance du samedi fut supprime, mais la fermeture quotidienne retarde 15 heures 30, puis en 1985 l'ouverture fut avance 9 heures 30. Aujourd'hui, la sance s'arrte 16 heures. Personnellement, je prfrerais une sance plus courte. Nous aurions davantage de temps consacrer l'analyse des socits, ou, pourquoi pas, visiter les muses, ces deux choses tant plus utiles que de regarder les cours monter et baisser. Les institutionnels sont sortis de leur rle mineur des annes soixante pour dominer le march des annes quatre-vingt. Le statut lgal des grandes firmes de courtage a volu d'une socit de personnes o la fortune personnelle tait engage vers des socits o la responsabilit personnelle tait limite. En thorie, cela tait cens renforcer les firmes de courtage, puisqu'elles pouvaient augmenter leur capital en vendant des actions au public. Je suis convaincu que l'effet fut ngatif. La monte en puissance du march hors-cote amena des milliers de
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valeurs secondaires qui n'taient autrefois ngocies que par l'obscure "feuille ros" - vous ne saviez jamais si vous achetiez ou vendiez un cours intressant - vers un march fiable, informatis et efficace. La nation est proccupe par des nouvelles financires instantanes qui, il y a une vingtaine d'annes, n'taient mme pas mentionnes la tlvision. Le succs incroyable que "Wall Street Week with Louis Rukeyser" connut ds ses dbuts le 20 novembre 1970, prouve qu'une mission tlvise financire peut devenir populaire. Ce fut la ralisation de Rukeyser qui incita les grandes chanes de tlvision augmenter leurs actualits financires, puis plus tard provoqua la cration de la Financial News Network qui fit entrer les tlscripteurs dans des millions de foyers amricains. Les investisseurs amateurs peuvent dsormais surveiller leur portefeuille toute la journe. Seul un dcalage d'un quart d'heure spare encore un Martin Dupont d'un trader professionnel. Viennent ensuite les hauts et les bas des avantages fiscaux : terres agricoles, puits de ptrole, plate-formes ptrolires, pniches, associations de coproprit, cimetires, productions de films, centres commerciaux, quipes de sport, leasing d'ordinateurs, et presque tout ce qui peut tre achet, financ, ou lou. Ce fut encore l'apparition des firmes de fusions-acquisitions, et de groupes dsireux et capables de financer des acquisitions de 20 milliards de dollars. Entre les groupes nationaux (Kohlbert, Kravis and Roberts; Kelso; Coniston Partners; Odyssey Partners; et Wesray), les Europens (Hanson Trust, Imprial Chemical, Electrolux, Unilever, Nestl, etc...) et les raiders individuels avec des comptes en banque de taille (David Murdock, Donald Trump, Sam Hyman, Paul Bilzerian, les frres Bass, les Reichmann, les Haft, Rupert Murdoch, Boone Pickens, Cari Icahn, Asher Edelman) n'importe quelle socit grande ou petite, est candidate au rachat. N'oublions pas la popularit du leveraged buy out ou LBO, grce auquel des socits ou des divisions entires sont retires de la cote, rachetes par des personnes de l'extrieur ou le management en place avec de l'argent emprunt aux banques ou lev grce des junk bonds. L'engouement phnomnal de ces junk bonds, dont l'invention revient Drexel Burnham Lambert, a fait tche d'huile. Enfin, la naissance du march des futures et des options, et plus particulirement des indices, permet aux "arbitragistes" d'acheter ou de vendre des paquets d'actions pour ensuite inverser leurs positions avec des futures, faisant tourner des milliards de dollars pour d'infimes bnfices diffrentiels. Au milieu de tout ce tumulte, SS Kresge une socit moribonde cinq sous dveloppe la formule de K Mart provoquant la multiplication de son
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cours par 40 en dix ans. Masco dveloppe son robinet mlangeur et voit son cours multipli par 1 000, devenant ainsi la plus extraordinaire action des 40 dernires annes - qui aurait devin cela d'une socit de robinets ? Les socits croissance forte se transforment en 10-baggers, celles qui font l'objet de rumeurs vont la faillite et les investisseurs qui reoivent leurs "Baby Bell" la suite du dmantlement d'ATT, doublent leur mise en quatre ans. Si vous me demandez quel fut l'vnement le plus important du march financier, le dmantlement d'ATT figure dans le haut de ma liste (il affecta 2,96 millions d'actionnaires) mais je ne classerai pas le tressaillement d'octobre dans les trois premiers. J'ai rcemment entendu plusieurs choses : J'ai entendu que le petit investisseur a si peu de chances dans cet environnement froce qu'il vaut mieux qu'il en sorte. "Iriez-vous construire votre maison sur l'emplacement d'un tremblement de terre ?" demande un conseiller prudent. Mais le tremblement de terre ne se produira pas sous la maison, mais sous l'agence immobilire. Les petits actionnaires sont capables de manipuler toutes sortes de marchs tant qu'ils possdent de la bonne marchandise. Si quelqu'un doit s'inquiter, ce sont bien les "oxymorons". Aprs tout, les pertes d'octobre 1987 ne furent des pertes que pour ceux qui vendirent. Pas pour les investisseurs long terme. Seulement pour les joueurs marginaux, les arbitragistes, les joueurs d'options, et les grants de portefeuille dont l'ordinateur indiquait de vendre. Comme un chat qui se voit dans un miroir, les vendeurs se sont fait peur eux-mmes. J'ai entendu que l're du management professionnel avait introduit dans le march financier une nouvelle sophistication, de la prudence et de l'intelligence. 50 000 stockpickers dominent la scne et ils ne peuvent pas tous avoir tort. De mon poste d'observation je dirais que les 50 000 stockpickers ont gnralement raison, mais ds qu'ils ont ralis le moindre gain, ils sont prompts prendre leur bnfice. Les petits investisseurs n'ont pas besoin d'affronter cette foule. Ils peuvent tranquillement franchir la porte d'entre alors que la horde se presse la sortie, et sortir quand celle-ci se bouscule l'entre. Voici quelques valeurs qui, grandes favorites des institutionnels mi-1987, furent vendues des cours bien infrieurs dix mois plus tard, et cela malgr une hausse de leurs bnfices, un avenir prometteur, et de jolis cash flow : Automatic Data Processing, Coca Cola, Dunkin' Donuts, General Electric, Genuine Parts, Philip Morris, Primerica, Rite Aid, Squibb, et Waste Management. J'ai encore entendu qu'un volume quotidien de 200 millions de titres
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changs valait beaucoup mieux que 100 millions, et qu'un march liquide avait beaucoup d'avantages. Pas si vous vous y noyez - et c'est le cas. L'anne dernire 87 % des valeurs de la Bourse de New York ont chang de mains au moins une fois. Dans les annes soixante un volume quotidien de 6 7 millions de titres changs tait chose normale, et le taux de rotation des actions atteignait 12 % par an. Dans les annes soixante-dix, le volume d'changes grimpa entre 40 et 60 millions de titres pour atteindre 100 120 millions dans les annes quatre-vingt. Aujourd'hui si nous n'atteignons pas les 150 millions, tout le monde pense que quelque chose va mal. Je suis conscient de contribuer cet effet car je vends et j'achte tous les jours. Pourtant mes plus gros gagnants restent des valeurs que j'ai gardes trois ou quatre ans. Cette rapidit de rotation a t acclre par le succs des fonds indiciels qui achtent et vendent des milliards d'actions sans considration aucune pour les caractristiques individuelles des socits concernes, ainsi que par les "fonds d'arbitrage" qui permettent aux investisseurs d'changer leurs actions pour des liquidits, et vice versa, sans dlai ni pnalit. Nous aurons bientt un taux annuel de rotation de 100 %. Tiens, c'est mardi, il faut que j'achte General Motors ! Comment ces pauvres socits vont-elles pouvoir tenir jour la liste des actionnaires qui envoyer leur rapport annuel ? Un livre intitul "What's wrong with Wall Street"* indique que 25 30 milliards de dollars sont dpenss chaque anne dans les divers changes, frais, et commissions pour les actions, les futures et les options. Cela signifie que nous consacrons autant d'argent aux actions dj existantes que nous n'en ramassons en mettant de nouvelles. Or trouver de l'argent frais en vue de nouvelles entreprises est avant tout la premire raison d'exister du march financier. Et lorsque dcembre arrive, terme de l'anne fiscale, les gros portefeuilles des 50 000 stockpickers ressemblent trangement ceux du mois de janvier prcdent. Les gros investisseurs ayant pris ces habitudes de transactions deviennent vite le genre de "ramasse-gains" court terme que les courtiers adorent. Ce sont dsormais les amateurs les plus prudents, les professionnels devenant volatils. Le public est le facteur stabilisant et rconfortant. La volatilit des socits d'investissement, l'establishment de Wall Street, et les financiers de Boston peuvent vous fournir des opportunits. Il vous suffit d'attendre que des actions dlaisses retombent des cours ridicules, et de les acheter.
Ce qui ne va pas Wall Street

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J'ai entendu dire que la chute du 19 octobre, qui est intervenue un lundi, n'tait qu'un des dclins de l'histoire ayant pris place un lundi, et des chercheurs ont pass leur vie entire tudier cet effet du lundi. On en parlait dj lorsque je faisais mes tudes Wharton. En regardant de plus prs, j'ai dcouvert qu'il y avait peut-tre une raison cela : de 1953 1984, le march a augment en tout de 919,6 points, mais a perdu 1 565 points les lundis. En 1973, la hausse totale tait de 169 points mais 149 points ont t perdus les lundis; en 1974 le march a perdu 235 points au total dont 149 les lundis; en 1984, il a gagn 149 points mais en a perdu 47 les lundis; en 1987 la baisse des lundis reprsente 483 points pour une hausse totale sur l'anne de 42 points. S'il existe un effet du lundi, je pense le connatre. Les deux jours du week-end empchent les investisseurs de parler aux socits. Toutes leurs sources habituelles de renseignements sur les fondamentaux sont taries, et pendant soixante heures, ils ont le temps de s'inquiter d'un yen trop faible, d'un yen trop fort, de l'inondation du Nil, des mfaits sur la rcolte du caf au Brsil, des progrs des abeilles tueuses, et de tous les cataclysmes qu'ils trouvent dans les journaux dominicaux. Il n'y a que le week-end o l'on a le temps de lire les lointaines et lugubres prvisions des conomistes invits donner leur avis dans le supplment spcial du dimanche. A moins d'tre assez avis pour faire la grasse matine et ignorer les nouvelles, trop de craintes et de suspicions accumules au cours du weekend vous pousseront vendre toutes vos actions ds lundi matin. C'est, selon moi, la cause principale de l'effet du lundi. Avant lundi soir, vous aurez eu une chance de joindre une ou deux socits et de dcouvrir qu'elles n'ont pas encore fait faillite, c'est ce qui permet aux cours de rebondir le reste de la semaine. J'ai entendu que le march de 1987-1988 tait une nouvelle version de 1929-1930, et que nous tions en passe de traverser une nouvelle grande dpression. Jusqu' maintenant, le march de 1987-1988 s'est comport de faon assez similaire celui de 1929-1930, et alors? Si nous connaissons une nouvelle dpression, cela ne sera pas cause de l'effondrement du march financier, pas plus que ce ne fut le cas en 1930. A l'poque, 1 % seulement des Amricains dtenaient des actions. La dpression de 1930 fut provoque par un ralentissement conomique dans un pays o 66 % des travailleurs appartenaient l'industrie de transformation, 22 % l'agriculture, et o n'existaient ni scurit sociale, ni allocations de chmage, ni retraites, ni remboursements de maladies, ni prts tudiants, ni les comptes d'pargne garantis. Aujourd'hui la fabrication de

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produits finis n'emploie plus que 27 % des travailleurs, l'agriculture, peine 3 %, et le secteur des services, qui tait de 12 % en 1930, s'est accru avec rgularit travers booms et rcessions pour atteindre aujourd'hui 70 % de la population active des Etats-Unis. Contrairement aux annes trente, un large pourcentage des gens sont maintenant propritaires de leur maison; beaucoup ne sont plus endetts ou ont vu leur proprit s'apprcier substantiellement en mme temps que grimpait l'immobilier. Aujourd'hui, le mnage moyen a deux salaires au lieu d'un, ce qui fournit un confort conomique qui n'existait pas il y a soixante ans. Si nous connaissons une dpression, elle ne ressemblera pas la dernire ! Pendant les week-ends, comme pendant la semaine, j'ai entendu dire que le pays partait la drive. Notre argent valait de l'or, il n'est plus que poussire. Nous avons du mal gagner des guerres. Nous ne savons mme plus gagner des mdailles d'or aux Jeux Olympiques. Nos cerveaux sont attirs l'tranger. Nous perdons des marchs au profit de la Core. Nous perdons des voitures au profit des Japonais. Nous perdons au basketball au profit des Russes. Nous perdons du ptrole au profit des Saoudiens. Nous perdons la face avec l'Iran. J'entends dire chaque jour que de grosses socits font faillite. C'est le cas pour certaines. Mais qu'en est-il des milliers plus petites qui naissent et crent des millions d'emplois ? En faisant mes tournes habituelles dans les divers siges sociaux, je suis stupfait de dcouvrir que beaucoup de socits se portent encore trs bien. Certaines gagnent vraiment de l'argent. Si nous avons perdu tout sens de l'entreprise et dsir de travailler, alors qui sont tous ces gens qui se bousculent aux heures de pointe ? J'ai vu la preuve que des centaines de ces socits ont rduit leurs cots et appris faire les choses avec plus d'efficacit. Il me semble que bon nombre d'entre elles sont en meilleure forme qu' la fin des annes soixante, lorsque les investisseurs faisaient preuve de plus d'optimisme. Les PDG sont plus brillants; la pression est plus forte pour les pousser aux performances. Directeurs et salaris comprennent qu'ils doivent rentrer dans la comptition. Chaque jour, j'entends dire que le SIDA nous perdra, que la scheresse nous perdra, ou la rcession, le dficit budgtaire, le dficit commercial, ou encore la faiblesse du dollar. Pardon, disons plutt que la fermet du dollar nous perdra. On me dit que les prix de l'immobilier vont s'effondrer. Le mois dernier, beaucoup de gens commenaient s'en inquiter. Ce mois-ci, ils s'inquitent de la couche d'ozone. Si vous croyez ce vieil adage financier qui dit que le march escalade un "mur de soucis", notez bien que le mur de soucis a maintenant atteint une bonne taille et qu'il s'lve chaque jour.
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J'ai dvelopp toute une contre-argumentation l'argument commun qui veut que le dficit commercial nous perdra. Il se trouve que l'Angleterre vit avec un important dficit commercial depuis 70 ans et que l'Angleterre a prospr autour de lui. Mais rien ne sert de soulever ce sujet. Avant d'avoir achev ma rflexion, tout le monde aura dj oubli le dficit commercial et aura commenc s'inquiter du prochain surplus. J'ai entendu que les investisseurs devraient tre ravis lorsque les socits dont ils sont actionnaires, sont rachetes par des raiders, ou font l'objet de rachat par les salaris; cela peut doubler le cours de l'action en l'espace d'une nuit. Lorsqu'un raider vient racheter une socit solide et prospre, ce sont les actionnaires qui sont vols. Peut-tre cela leur parat-il une bonne affaire aujourd'hui mais ils abandonnent leur mise dans la future croissance. Les actionnaires de Taco Bell taient trop contents de donner leurs titres quand Pepsi Cola leur racheta au cours de 40 dollars. Mais cette socit forte croissance conserva sa forte croissance, et grce la puissance de ses bnfices une Taco Bell indpendante pourrait bien valoir aujourd'hui 150 dollars. Prenons l'exemple d'une socit dprime dont le cours tomb 10 dollars, se redresse. Une offre gnreuse vous en propose 20 dollars. Cela parat miraculeux quand elle se prsente. Pourtant la remonte de son cours 100 dollars ne bnficiera personne sauf l'entrepreneur priv qui l'aura rachete. Bon nombre de 10-baggers potentiels ont quitt la scne la suite de rcentes fusions et acquisitions. J'ai entendu que nous devenions rapidement un peuple d'inutiles rongeurs de dettes, buveurs de capuccino, vacanciers, mangeurs de croissants. Il est malheureusement vrai que l'Amrique a l'un des plus faibles taux d'pargne des pays dvelopps. Une partie de la faute en incombe au gouvernement qui continue sanctionner l'pargne en imposant les plus-values sur le capital et les dividendes, tout en rcompensant l'endettement par des dductions fiscales sur les remboursements d'intrt. L'Individual Retirement Account fut l'une des meilleures inventions de ces dix dernires annes (enfin on encourageait les Amricains pargner sans les taxer), que fait alors le gouvernement ? Il supprime la dduction pour tout le monde sauf pour le modeste salari. En dpit de quelques folies passagres, je reste optimiste pour l'Amrique, les Amricains, et l'investissement en gnral. Pour investir dans des actions, il faut avoir la base une foi dans la nature humaine, le capitalisme, le pays dans son ensemble, et dans la prosprit venir. Jusqu' maintenant, rien n'a t assez fort pour m'branler. On m'a dit que les Japonais avaient commenc par fabriquer des petits
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cadeaux d'anniversaire et des parapluies en papier pour dcorer les boissons d'Hawa alors que nous avons commenc par fabriquer des voitures et des tls; maintenant c'est exactement le contraire. Si c'est vrai, il doit bien y avoir, quelque part aux Etats-Unis, une socit forte croissance qui fabrique des cadeaux d'anniversaire et qui mrite d'tre surveille. Elle pourrait tre le prochain Stop & Shop. Si vous voulez retenir quelque chose de ce chapitre, en voici les points essentiels : Dans le mois, l'anne, ou les trois ans venir, le march baissera fortement. Les baisses de march apportent de formidables opportunits pour acheter les titres de socits que vous aimez. Les corrections - c'est la dfinition des boursiers pour une forte baisse mettent des socits extraordinaires des prix trs intressants. Essayer de prvoir la direction du march sur un ou deux ans est impossible. Pour sortir premier, il n'est pas ncessaire d'avoir toujours raison, ni mme la plupart du temps. Les grands gagnants sont toujours des surprises pour moi, les OPA le sont encore plus. Cela prend des annes, pas des mois, pour produire de gros rsultats. Diffrentes catgories d'actions offrent des risques et des rcompenses diffrentes. Vous pouvez faire de jolis gains en additionnant des bnfices de 20 30 % avec quelques piliers. Les cours varient souvent l'oppos des fondamentaux, mais long terme, les bnfices finissent toujours par guider ces cours. Qu'une socit se comporte mal ne signifie pas qu'elle ne puisse pas faire pire. Qu'un cours monte ne signifie pas que vous ayiez raison. Qu'un cours baisse ne signifie pas que vous ayiez tort. Des piliers avec une forte participation institutionnelle et largement surveills par les analystes, qui ont dj enregistr une belle performance et sont survalus, sont condamns entamer un dclin. Investir dans une socit mdiocre sous prtexte que son action n'est pas chre, est une technique perdante. Vendre une valeur forte croissance parce que son cours semble lgrement survalu est une technique perdante.
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 Les socits ne croissent pas sans raison, de mme qu'elles ne restent pas indfiniment avec une forte croissance. Vous n'avez rien perdu en ne possdant pas une action gagnante, mme s'il s'agit d'un 10-bagger. Une action ne sait pas que vous en tes le propritaire. Ne devenez pas trop attach un gagnant au point que la suffisance vous aveugle et que vous vous arrtiez d'en suivre l'histoire. Si un cours chute zro, vous perdez autant d'argent si vous l'avez achet 50, 25, 5 ou 2 dollars - c'est--dire tout ce que vous avez investi. En laguant soigneusement et en tournant suivant les fondamentaux, vous pourrez amliorer vos rsultats. Quand les actions ne sont plus dans la ralit et s'il existe de meilleures alternatives, vendez-les et rachetez en d'autres. Quand des cartes favorables apparaissent, pariez davantage, et vice versa. Vous n'amliorerez pas vos rsultats en arrachant les fleurs et en arrosant les mauvaises herbes. Si vous n'tes pas sr de faire mieux que le march, alors investissez dans un fonds commun de placement, vous conomiserez de l'nergie et de l'argent. II y a toujours quelque chose dont il faut s'inquiter. Gardez l'esprit ouvert sur de nouvelles ides. Vous n'tes pas oblig "d'embrasser toutes les filles". J'ai rat ma part de 10-baggers, et cela ne m'a pas empch de faire mieux que le march.

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PILOGUE

NE PAS TRE PRIS AU DPOURVU

ai commenc ce livre sur une histoire de vacances, peut-tre devraisje T'achever de la mme faon. Empils dans la voiture, Carolyn, les enfants ; l'achi et moi sommes en route pour le Maryland afin d'assister au mariage de la soeur de Carolyn. J'ai prvu huit ou neuf arrts entre Boston et l'arrive. C'est le nombre de socits cotes qui se situent dans un rayon de 180 kilomtres autour de notre route directe. Ma femme et moi venions juste de signer une promesse d'achat pour une nouvelle maison. Le 17 aot est le dernier jour o nous pouvons nous rtracter sans perdre la caution de 10 % que nous avons verse. J'essaie de me rappeler que cette somme reprsente les salaires de mes trois premires annes Fidelity. L'achat de cette maison ncessite une certaine foi dans mes futures rmunrations qui, elles, dpendent beaucoup du sort des entreprises amricaines. Or rcemment, rgnait la sinistrose. Les taux d'intrt atteignaient deux chiffres, certains craignant que nous ne suivions l'exemple du Brsil; d'autres imaginant une rptition des annes trente. Des bureaucrates senss se demandaient s'ils ne venaient pas apprendre pcher, chasser et ramasser des baies afin de prendre un peu d'avance sur les millions de chmeurs qui se rfugieraient bientt dans les bois. L'indice Dow Jones tourne autour de 700, alors que dix ans plus tt, il avoisinait les 900. La majorit s'attend ce que la situation empire. Autant l't 1987 fut optimiste, autant aujourd'hui, c'est le contraire. Nous avons serr les dents et dcid de ne pas annuler l'achat de notre maison. Traversant l'Etat du Connecticut, nous avons ralis qu'elle tait nous. Le plus difficile tait de savoir comment nous allions la payer au bout du compte.
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Fermant les yeux sur tous ces problmes, je m'arrtai pour visiter Insilco, Meriden, dans le Connecticut. Carolyn et les enfants, eux, passrent trois heures dans une galerie de jeux vidos faire une recherche sur Atari. A la fin de mon entretien, j'appelle mon bureau. Ils m'annoncent que le march a pris 38,8 points. Soudain les gens s'excitent. Leur frnsie augmente encore le 20 aot quand la hausse atteint 30,7 points. En une nuit, tout a chang. Les mmes qui avaient dj rserv leurs huttes dans les bois, reviennent toute allure pour acheter toutes les actions qui leur tombent sous la main. Ils se bousculent pour tenter d'enfourcher le taureau. On se rue pour investir dans toutes sortes d'entreprises prospres qu'une semaine auparavant, on considrait comme moribondes. Pour moi, il n'y a rien faire, sauf des affaires comme d'habitude. Je suis investi 100 % - je l'tais avant et aprs ce rebond extraordinaire. Je le suis toujours. Que c'est agrable de ne pas tre pris au dpourvu. D'autant plus que cela m'vite de rentrer en catastrophe pour acheter davantage d'actions. Je dois encore aller visiter Uniroyal Middlebury dans le Connecticut, puis Armstrong Rubber dans le New Haven. Le jour, j'irai voir Long Island Lighting Mineola, dans l'Etat de New York, et Hazeltine Commack. Ce sera ensuite Philadelphia Electric et Fidelcor, Philadelphie. Si je pose assez de questions, peut-tre apprendrai-je quelque chose de nouveau. Mais il est hors de question que je rate le mariage de ma bellesoeur. Si on veut russir en bourse, il faut savoir garder ses priorits.

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