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Investigaciones Económicas

COLOMBIA: Situación Actual y Perspectivas Económicas
29 de marzo de 2012

El crecimiento será uno de los más altos de la región en 2012

Investigaciones Económicas

Al final, el crecimiento de 2011 sí sorprendió favorablemente

Debe recordarse que hacia septiembre, la mayor parte de analistas habíamos recortado los pronósticos de crecimiento por la crisis global, a niveles cercanos al 5%. Como era de esperarse, durante 2011 la inversión privada y el consumo de los hogares lideraron el crecimiento, denotando la fortaleza de la demanda interna.

Fuente: DANE, Cálculos: Correval

Excluyendo minería y petróleo, la economía se expandió 4.8% en 2011 vs. 3.1% en 2010

Los sectores financiero, minero-petrolero y comercio lideraron el crecimiento del PIB desde el lado de la oferta, lo que se explica principalmente por el dinamismo de la demanda interna, tasas reales de interés bajas para estándares históricos y el auge minero-energético.

Fuente: DANE, Cálculos: Correval

El dinamismo del sector Minero-Petrolero debe continuar

El PIB de hidrocarburos creció 17,5% en 2011, valor que se compara con el 19,2% registrado el año anterior. Así, este sector promedia una tasa de crecimiento de 16,7% en los últimos cuatro años. En términos de la IED, la dirigida a petróleo y minería representa cerca del 85% del total. Sólo los planes de inversión de las principales compañías suman cerca de USD 10.000 millones para 2012. En el 2011 se perforaron 125 pozos exploratorios y la meta del Gobierno para 2012 es de 178.
PIB Colombia vs. PIB Petróleo Variación Anual (Precios constantes)
IED Total vs. IED Sector Petrolero
USD millones

6% 5% 4% 3% 2% 1% 0%
2001

30%
36.8%

41.4% 32.1%

39.9%

20% 10%
20.5% 21.0%

34.0%

30.0%

0% -10%

16.2% 16.4% 11.0%

1,125

1,995

3,333

3,405

2,428

2,862

278

-20%
2002 2003 2004 2005 2007 2008 2009 2010
2006 2011

2001

2002

PIB Petróleo crudo, gas natural y minerales de uranio y torio / PIB Total (Eje Izq.) PIB Petróleo crudo, gas natural y minerales de uranio y torio (Var. Anual) PIB Total (Var. Anual)

2003 2004 2005 IED Sector Petrolero

495

521

449

2006 2007 2008 2009 2010 IED Sector Petrolero / IED Total

2011

Fuente: ANH., BanRep. Cálculos: Correval.

4,321

La producción de crudo promedio crece un 7.9% anual a febrero

Por problemas de orden público principalmente, en febrero la producción diaria de crudo fue de 896 kbpd, lo que se compara con 941 kbpd en enero. En marzo se habría recuperado la producción a niveles cercanos a 969 kbpd. Un escenario de menor percepción de riesgo en términos de seguridad y regulación, conjuntamente con proyecciones favorables en los precios del crudo en adelante, contribuirá a que se mantengan altos flujos de inversión dirigidos al sector petrolero y por tanto, tasas altas de crecimiento. En todo caso, debe reconocerse que la percepción de seguridad se ha reducido recientemente por algunos hechos registrados en los Llanos Orientales en las últimas semanas, lo que debe ser monitoreado. Pozos perforados y Factor de éxito
56.3% 58.3%

Producción promedio diaria de crudo y gas
Kbped 1,092 1,085 967 840 704 100 679 100 734 638 630 102 633 108 642 113 653 122 146 915 918 169 177 166

47.6% 45.7%
40.0% 33.3%

48.0%

49.3%
783
96

39.3% 41.4%

182

96

21.4% 14.3%
16
2000

687

604

578

541

528

525

529

531

588

671

785

14
2001

10
2002

28
2003

21
2004

35
2005

56
2006

70
2007

99
2008

75
2009

112
2010

125
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007
2008 2009 2010 2011 2012 YTD

2011

Crudo

Gas

Pozos Perforados

Factor de Éxito

Fuente: ANH. Cálculos: Correval

El sector agropecuario sigue mostrando cierta resistencia a pesar de los factores adversos…

Es destacable que a pesar de la emergencia invernal de la primera parte del año y una significativa contracción en la producción cafetera en un 11,2% explicada por cuenta del mismo invierno, un programa de renovación de cultivos y baja fertilización, el sector agropecuario haya registrado su mayor crecimiento en 4 años. De acuerdo con la Encuesta de Opinión Empresarial Agropecuaria de marzo de este año, las perspectivas en materia de inversión se incrementaron para la primera parte del año en relación con lo observado en el último trimestre de 2011.

El TLC con EE.UU. genera oportunidades en algunos casos y retos en otros, lo que implica la necesidad de ampliar capacidad y generar mejoras productivas.

Fuente: SAC, DANE. Cálculos: Correval

… en todo caso, los retos siguen siendo altos

El clima, los incrementos en el costo de los insumos y la carencia de adecuada infraestructura, siguen constituyéndose en los principales desafíos para el sector. De otra parte, cabe señalar que los encuestados que calificaron mal el comportamiento del orden público aumentaron del 20% en el 2011 al 37% en el 2012, uno de los niveles más altos de la última década. Estos factores deben ser monitoreados y en general, el gobierno debe ejecutar rápidamente todos los proyectos que permitan mejorar la competitividad del agro colombiano, de tal manera que los grandes retos impuestos por la entrada en vigencia del TLC con EE.UU. puedan ser enfrentados eficientemente.

Fuente: SAC

Ventas Minoristas crecieron 10,3% en 2011
Por su parte, en el primer mes de 2012, las ventas minoristas registraron un incremento anual de 4,9%, cifra que se compara con el 12,1% registrado un año atrás. La moderación en la expansión anual de las ventas minoristas se debió, principalmente, a la disminución en las ventas de vehículos automotores y motocicletas, que habían registrado una expansión de 40.1% en enero de 2011, mientras que en el mismo mes de 2012 disminuyeron 0,5%. De hecho, excluyendo vehículos, las ventas aun registran una tasa importante de crecimiento (6%).

En forma destacable, el personal ocupado por el comercio minorista presentó un incremento de 6.6% en el primer mes del año, frente a enero de 2011.

Fuente: DANE, Fedesarrollo. Cálculos: Correval

Ventas minoristas 12 meses a enero de 2012: el desempeño por grupos deja ver la capacidad de compra de los hogares

Fuente: DANE.

Ventas Minoristas Enero 2012: la desaceleración es ‘sana’ y compatible con el objetivo buscado por el BanRep

Fuente: DANE.

La confianza del consumidor y el nivel de crédito permiten prever que la dinámica se mantendrá en los próximos meses

Un nivel de confianza del consumidor que se mantiene por arriba del promedio histórico e incluso por encima de los niveles observados un año atrás, un crédito de consumo que mantiene ritmos de crecimiento superiores al 27% anual y unas ventas de vehículos que han aumentado un 10% a febrero según datos de Econometría, brindan confianza acerca del desempeño del comercio en los siguientes meses. En todo caso, resulta claro que las ventas registrarán una desaceleración posiblemente hacia el rango entre 6% y 7% en 2012 por cuenta de la actuación de la autoridad monetaria.

Fuente: DANE, Superfinanciera, Econometría. Cálculos: Correval

Industria: el comportamiento reciente no luce compatible con los niveles de confianza y con indicadores cómo la demanda de energía

La industria manufacturera se expandió un 4,9% en 2011, cifra que puede considerarse como alta, considerando factores como la ola invernal de la primera parte del año y la no extensión de las preferencias arancelarias por parte de EE.UU (sólo renovadas a partir del 5 de noviembre de 2011). En enero de 2012 la producción industrial creció 2.4% en relación al mismo mes de 2011. En este período, 23 de los 48 subsectores industriales presentaron incrementos en su producción, donde la mayor contribución provino de las industrias de carne y pescado (26,5%), confecciones (38,3%), minerales no metálicos (10,5%), hierro y acero (24,4%), bebidas (10,1%) y otros tipos de equipos de transporte (18.4%).

Fuente: DANE, ANDI. Cálculos: Correval

Industria: comportamiento según actividad en enero de 2012

Los indicadores de confianza y pedidos del sector (mostrados adelante), sugerirían que el comportamiento de enero es coyuntural. En este sentido, la información de febrero será del todo relevante. Principales variaciones anuales de la producción real según actividad manufacturera en enero 2012

Fuente: DANE

Los TLC en aprobación, discusión e implementación generan importantes expectativas para el mediano y largo plazos

Fuente: MinTransporte, ANDI

Calificación de algunos acuerdos de
integración desde la perspectiva empresarial (porcentaje de empresas)

No debe olvidarse que los mayores costos laborales en China comienzan a generar oportunidades gradualmente
Costo de compensación laboral en la industria por hora para China 2003-2008 (dólares)

Costo de compensación laboral en la industria por hora –2009 (dólares)

Algunas experiencias confirman el mayor atractivo en materia de costos de LATAM para inversionistas/empresarios en países de Centroamérica y Europa, en relación con el pasado.

Fuente: MHCP

La carencia de adecuada infraestructura y los sobrecostos logísticos, seguirán siendo la piedra en el zapato

Sin duda, los potenciales beneficios derivados del TLC con EE.UU. y del relativo encarecimiento de los costos laborales en países como China, por ahora serán mayormente aprovechados por firmas con plantas de producción ubicadas cerca de los puertos, ante la carencia de carreteras adecuadas.
No obstante, la infraestructura portuaria también resulta un potencial obstáculo para el comercio.
Costos de Comercio Exterior Doing Business 2011 Índice de desempeño logístico 2010 del Banco Mundial entre 155 países

Fuente: Analdex, Consejo Privado de Competitividad

En todo caso, la balanza parece inclinada hacia un mayor optimismo, lo que se evidencia en los indicadores de confianza del sector

Actualmente, el 72.8% del sector considera la situación de su empresa como buena, un repunte de 2.7 puntos con respecto al año anterior (70.1%), de acuerdo con la ANDI. En enero de 2012, el 17% de la producción industrial calificó sus existencias como altas, nivel similar al observado en el mes de enero de 2011 (19.4%). Por su parte, los pedidos se mantienen en niveles históricamente altos. En efecto, la calificación de pedidos como altos o normales aumentó de 88.3% en enero de 2011, a 91.5% en el primer mes de 2012. Indicadores de la demanda por productos manufactureros

Clima de los negocios

Fuente: ANDI

La tasa de cambio vuelve a aparecer como un importante problema para la industria aunque se adoptan medidas

Resulta destacable la actitud de los industriales ante el comportamiento de la tasa de cambio. En general, ante la comprensión de que el dólar podría mantenerse cerca de los niveles actuales incluso en el mediano y largo plazos, muchos empresarios han tomado medidas que resultan favorables de cara hacia el futuro. La adopción de coberturas cambiarias como primera medida para enfrentar la revaluación resulta del todo positiva. Principales problemas en la industria Enero de 2012

Estrategias frente a la revaluación

Fuente: ANDI

Sistema financiero: el crecimiento de la cartera sigue siendo dinámico aunque tenderá a moderarse por las actuaciones de política

Durante el primer mes del 2012, la cartera bruta de los establecimientos de crédito alcanzó los COP 213,30 billones, registrando un crecimiento del 23.2% frente al mismo mes del 2011.
Sin tener en cuenta el crecimiento del 42% en la cartera hipotecaria (explicada por titularizaciones en diciembre de 2010), la cartera de microcrédito siguió siendo la más dinámica al registrar un aumento anual de 38.7% similar al dato observado un mes atrás, seguida de la cartera de consumo con un incremento de 27.7% y finalmente, la cartera comercial con un 18.8%, ésta última presentado una ligera desaceleración frente al promedio de 22% observado el año pasado.

Fuente: SuperFinanciera. Cálculos: Correval. Datos a enero de 2012

A pesar de que riesgos sobre el sistema no se prevén, el apalancamiento de los hogares preocupa

El indicador de calidad de la cartera se ubicó en 2,7% sugiriendo la ausencia de riesgos sobre el sistema derivados del fuerte crecimiento en la colocación de crédito.

En todo caso, cabe destacar que, según el BanRep, el nivel actual de endeudamiento de las familias es similar al observado a finales de los noventa, previo a la crisis financiera.
De acuerdo con un estudio del BanRep, cerca del 75% del crecimiento de la cartera de consumo se explica por hogares que ya estaban endeudados, lo que implica que solo el 25% correspondería a profundización financiera.

.

Deuda de los hogares/ingreso disponible (%)

Fuente: SuperFinanciera, BanRep. Cálculos: Correval. Datos enero de 2012

Mantener los márgenes de intermediación es un reto para los establecimientos de crédito
Uno de los retos más importantes para el sistema sigue siendo mantener los márgenes por cuanto el sector acumula diez meses en los cuales el saldo de la cartera de créditos y leasing es superior al de los depósitos y exigibilidades, cada vez en mayor proporción, implicando la necesidad de utilizar fuentes de fondeo más costosas y/o la liquidación de portafolios. De otra parte, sigue siendo cierto que, de no observarse una reducción más rápida de la tasa de crecimiento del crédito, especialmente de consumo, la adopción de medidas macro-prudenciales en los próximos meses es una posibilidad. Por otro lado, algunos estudios indican que por cada 100pbs de incremento en la tasa repo, el margen neto de intereses aumenta entre 25pbs y 30pbs, lo que será positivo para el sector en el 2012.

Fuente: SuperFinanciera. Cálculos: Correval. Datos enero de 2012

Construcción: el PIB finalmente ha reflejado la dinámica observada de los indicadores líderes desde finales de 2010

Fuente: DANE. Cálculos: Correval

El sector de la construcción se expandió un 5,7% en 2011, valor comparado con una contracción de 2,1% el año anterior, comportamiento explicado por un crecimiento del 5% de las edificaciones y 6.5% de las obras civiles. En principio, el arranque del año arroja resultados mixtos. Durante el primer mes de 2012, las licencias de construcción cayeron 15% anual, lo cual se explica por el descenso en el área aprobada para vivienda en un 15.3% y para destinos diferentes al habitacional en 13.5%. Debe recordarse que los datos registrados durante el primer semestre de 2011 fueron atípicos debido a la entrada en vigencia de la nueva norma de sismo resistencia aprobada a finales de 2010, lo que incentivó la radicación de un mayor número de licencias en su momento, con lo cual el efecto estadístico es determinante. Por su parte, el comportamiento de los despachos y la producción de cemento es muy positiva.

El PIB de edificaciones seguramente continuará reflejando las buenas condiciones de los indicadores líderes en los próximos trimestres

Aun una importante proporción de obras se encuentran en sus etapas iniciales, las cuales generan un menor valor agregado. Hacia adelante, esto debe traducirse en un crecimiento importante del PIB de edificaciones.
Variación anual del área censada activa, según capítulos y estado Distribución del área censada activa Cuarto trimestre de 2011

Fuente: DANE

Los riesgos de una eventual burbuja en los precios de vivienda parecen irse disipando

Resulta cierto que, en términos reales, los precios de vivienda se encuentran hoy cerca de máximos históricos.

Hoy los precios de vivienda usada crecen 3.2% real, mientras que en diciembre de 2010 lo hacían a 1.5%. En todo caso, recientemente se ha dado una tendencia de desaceleración.
Recientemente, el codirector del BanRep, Juan José Echavarría, afirmó que lo ideal es que no se presenten más incrementos de los precios en términos reales.

Fuente: Banrep, DANE, Cálculos: Correval.

Precios vivienda nueva

Factores como escasez de tierra y un incremento en los costos de construcción pueden explicar, al menos parcialmente, el reciente incremento de los precios de la vivienda nueva.

Se destaca en todo caso que, se estima una participación cercana a 25% de inversionistas en las ventas de vivienda No-VIS.
¿Burbuja en precios de la tierra? Este parece ser un importante debate.

Fuente: Banrep, DANE, Cálculos: Correval.

Mantenemos nuestra expectativa de que el sector construcción debe ser líder del crecimiento de la economía en 2012

El comportamiento de la producción y despachos de cemento, las obras en proceso, la aprobación de licencias a lo largo de 2011 y la ejecución de obras públicas rezagadas, deben permitir que el sector de la construcción lidere el crecimiento de la economía en el 2012, conjuntamente con el minero-petrolero.

El mayor riesgo lo impone el cambio de gobiernos regionales que tiene el potencial de demorar la ejecución del gasto público en algunas zonas.
En todo caso, la dinámica del sector privado y las obras de reconstrucción deben permitir que los riesgos a la baja sean limitados.

Fuente: DANE, Cálculos: Correval.

Energía: la normalización del clima y el optimismo de la industria deben reflejarse en la demanda en los próximos meses

La proyección de la Unidad de Planeación Minero Energética (UPME) es de un crecimiento de la demanda de energía en Colombia de 2.6% anual compuesto para el período comprendido entre los años 2011 y 2030.
Tras el comportamiento de la demanda un año atrás por cuenta del invierno, la tendencia reciente del sector no regulado es favorable.

Crecimiento Anual de la Demanda de Energía Promedio móvil tres meses
20%

Comportamiento de la demanda regulada y no regulada

15%
10%

5%
0% -5% -10% No regulada Regulada

jul-03

jul-04

jul-05

jul-06

jul-07

jul-08

jul-10

ene-03

ene-04

ene-05

ene-07

ene-08

ene-09

ene-10

jul-11

jul-09

Fuente: XM. Cálculos: Correval

ene-12

ene-06

ene-11

Exportaciones totales crecieron un 43% durante 2011 a USD 56.954

Fuente: DANE, BanRep. Cálculos: Correval

En el primer mes de 2012, las exportaciones continuaron presentando un comportamiento favorable al USD 4.691 millones, lo que representa un crecimiento anual de 24%. De esta manera, el total exportado en los últimos doce meses asciende a US 57.082 millones, donde las exportaciones de productos tradicionales continúan es ascenso (USD 39.905 millones; +27.5%) y las no tradicionales, aunque con menor participación, han comenzado a evidenciar un importante avance hasta los USD 17.176 millones (+15.4%). Del total de exportaciones en enero, las tradicionales representaron un 74%, lideradas por petróleo y sus derivados (54%). En el 2011, estas participaciones fueron del 70% y 49%, respectivamente.

Investigaciones Económicas

Exportaciones según grupos de productos

Fuente: DANE, Cálculos: Correval

De acuerdo con la nueva clasificación del DANE según grupos de productos, en los últimos doce meses a enero de 2012, las ventas externas de combustibles y productos de industrias extractivas se expandieron un 60%. A pesar de los menores ritmos de crecimiento en las exportaciones de manufacturas y productos del sector agropecuario en relación con combustibles, su comportamiento es favorable al registrar tasas de dos dígitos. La recuperación gradual del comercio con Venezuela observada en los últimos meses es del todo positiva. Si la dinámica se mantiene en los siguientes meses, las exportaciones totales al vecino país podrían acercarse al rango entre USD 2.451 millones y USD 2.976 millones (vs. USD 1.750 millones en 2011), lo cual no resulta improbable debido al periodo electoral en Venezuela que debe promover la adopción de medidas para evitar cualquier problema de abastecimiento, particularmente de productos básicos, por parte del gobierno del presidente Chávez.

Investigaciones Económicas

El proceso de diversificación exportadora continúa: el caso de España es destacable

Fuente: DANE. Cálculos: Correval

En enero de 2012, el principal destino de exportación fue Estados con una participación del 36.2%. Sin embargo, es destacable el incremento observado en las exportaciones hacia China, España y Perú con variaciones superiores al 100% y en el caso específico del España, superior al 500%. De acuerdo con el DANE, Combustibles, aceites minerales y sus productos incrementaron sus ventas hacia el país ibérico desde US 17.055 millones a US 259.262 millones entre enero. Investigaciones Económicas

Importaciones totales crecieron un 34% durante 2011 a USD 54.675

Las compras externas en los últimos meses han seguido siendo lideradas por bienes de capital, materiales de construcción y materias primas, lo que es favorable para la sostenibilidad del crecimiento de la economía a tasas superiores al 5% en los próximos años. En general, el incremento del ingreso nacional por factores como el auge minero-energético y la entrada vigencia de los diferentes TLC, han promovido que las importaciones continúen registrando máximos históricos.
Comportamiento de las importaciones enero 2012

Fuente: DANE, Cálculos: Correval

Mantenemos nuestra proyección de crecimiento para 2012

A pesar de que indicadores líderes como licencias de construcción, ventas minoristas y producción industrial registraron sorpresas negativas para el mercado en el arranque del año, la dinámica de la economía sigue siendo favorable, particularmente al observar el desempeño de variables como la demanda de energía, los despachos y producción de cemento, el crecimiento del crédito tanto dirigido a los hogares como al sector real, las exportaciones y las importaciones de bienes de consumo y de capital.

De esta manera, el comportamiento de la economía en el arranque del año, resulta compatible con nuestra estimación de crecimiento del PIB de 4.6% fijada desde septiembre del año pasado, así como con la desaceleración buscada por la autoridad monetaria mediante los incrementos de tasas realizados desde febrero del año pasado.
Por lo tanto, hasta el momento los riesgos sobre nuestra proyección de 4.6% lucen balanceados. Por un lado, los altos niveles de confianza que permanecen por parte de los hogares, la reducción continua en la tasa de desempleo, el clima de los negocios en la industria, la implementación, puesta en marcha y consolidación de Acuerdos de Libre Comercio e incluso, la continuidad en la recuperación gradual del comercio con Venezuela, se constituyen en los principales riesgos al alza sobre la estimación. Por su parte, una baja ejecución por parte de los nuevos gobiernos regionales, la posibilidad de medidas adicionales para limitar el crecimiento del crédito, una menor percepción de seguridad y la situación externa, son los principales riesgos a la baja.

Escenario base de crecimiento 2012

Fuente: Correval

Pronósticos analistas

Fuente: Latinfocus. Marzo de 2012

Inflación y política monetaria

La inflación de febrero de 2012
El error del mercado en 17pbs fue el mayor observado desde septiembre de 2011 y se acerca al error promedio (en términos absolutos) registrado en las estimaciones para cada mes de febrero desde 2004 (22pbs). Como puede detallarse del siguiente cuadro, los mayores errores tienden a cometerse durante los primeros meses del año. Para el caso particular del mes de febrero, la inflación total observada ha sorprendido al consenso del mercado por cuatro años consecutivos, evidenciando un error promedio de -19pbs. De hecho, desde 2004, en un 62.5% de las ocasiones el dato observado para el segundo mes del año ha resultado inferior al arrojado por la encuesta del Emisor, lo que implica una sobrestimación sistemática de las proyecciones. Históricamente, el mercado tiende a sobre-estimar las inflaciones mensuales de los primeros cinco meses del año, lo que puede explicarse en buena parte por la estacionalidad del grupo de alimentos.

Fuente: BanRep. Cálculos: Correval

Inflación observada vs. estimada por el consenso
En el segundo mes del año, el mayor desfase en la estimación se explicó precisamente por el grupo de alimentos, el cual registró un incremento de 0.44%, lo que contrastó con nuestra estimación de 1%, la cual también era similar a la del mercado. En este sentido, el error en la proyección de la inflación sin alimentos fue de tan solo 4pbs (Correval 2pbs). Sigue siendo cierto entonces, que el grupo de alimentos es el principal verdugo de los analistas del mercado.

El Grupo de Alimentos

De acuerdo con lo anterior, lo ocurrido en febrero hace evidente la dificultad de estimar el

comportamiento de los precios de los alimentos, en un escenario en el que la estacionalidad típica de los mismos aun no se hace presente a partir de los efectos de la ola invernal presenciada durante la mayor parte del año pasado. De esta manera, subgrupos como cereales y productos de panadería (0.11%), tubérculos y plátanos (-5.92%) y lácteos, grasas y huevos (-0.07%), registraron una tendencia contraria a la observada históricamente, lo que parece reflejar que los efectos de La Niña aun no se han desvanecido completamente. De hecho, cabe destacar cómo en el caso de tubérculos y plátanos, la reducción de los precios fue incluso más fuerte que la registrada en el mismo mes de 2011, acumulando cuatro meses consecutivos de reducciones.

Fuente: DANE. Cálculos: Correval

Al interior del grupo de alimentos aún se evidencian distorsiones por cuenta de los eventos climáticos del último año

Fuente: DANE. Cálculos: Correval

Al interior del grupo de alimentos aún se evidencian algunas distorsiones por cuenta de los eventos climáticos del último año I

Resulta evidente entonces, que de darse una normalización en la producción y distribución de alimentos a lo largo del presente año, un incremento importante de la inflación anual de este grupo debería producirse durante el primer semestre, con una posterior reducción gradual en la segunda parte del año, teniendo en cuenta el considerable efecto base generado el año pasado. El factor Venezuela también debe ser monitoreado.
Fuente: DANE. Cálculos: Correval

El Grupo de Vivienda

El grupo de arriendos (19% del IPC), mantuvo la tendencia alcista observada desde septiembre del año pasado, pasando de 3.17% a 3.51% actualmente. Por su parte, las presiones desde el lado de los servicios públicos siguen siendo evidentes. En febrero la energía eléctrica se incrementó nuevamente 0.96% (1.86% en enero).

Fuente: DANE. Cálculos: Correval

Comportamiento de la inflación por el lado de la demanda

14 de los 23 subgrupos cuyo origen proviene del lado de la demanda (equivalentes a un 60%), han presentado un incremento de la inflación en lo corrido del año a febrero, superior a la registrada en el mismo período de 2011. En general, este porcentaje de subgrupos es igual al registrado en diciembre pasado. No obstante, al tomar periodos trimestrales (i.e. comparando la variación de los precios entre un trimestres móvil y su trimestre móvil inmediatamente anterior), un mayor número de componentes han evidenciado una aceleración de la inflación en los últimos tres meses, al pasar de 16 (70% del total) durante el trimestre analizado un mes atrás (noviembre/11 – enero/12) a 18 (78%) en el último trimestre (diciembre/11-febrero/12). Esto sugiere importantes presiones del lado de la demanda en el arranque del año.

Fuente: DANE. Cálculos: Correval

El promedio de las medidas básicas de inflación se aceleró nuevamente en febrero

Mientras el promedio de los cinco indicadores de inflación básica pasó de 3.25% en diciembre del año pasado a 3.16% en enero, en febrero de 2012 éste se incrementó nuevamente a 3.18%. En todo caso, cada una de las cinco medidas básicas se ubica actualmente por arriba de los valores observados un año atrás en términos anuales, en algunos casos superando los 60pbs. De no producirse una desaceleración gradual en el promedio de estos indicadores en los próximos meses, el BanRep debería seguir actuando para cumplir con su meta de largo plazo de 3%. La dinámica esperada de la economía mantiene a la demanda interna como el principal riesgo sobre la inflación. De hecho, es de esperar que la brecha del producto sea positiva durante todo 2012.

Fuente: BanRep, DANE. Cálculos: Correval

Última decisión del BanRep: menos hawkish

No cabía duda de que la probabilidad de que la JDBR mantuviera la tasa de interés inalterada en la última reunión se había incrementado en forma importante tras la publicación la semana pasada de los datos de licencias de construcción, ventas minoristas e industria correspondientes a enero, según lo mencionado en nuestros diversos reportes de los últimos días. Sin embargo, debe reconocerse que no esperábamos que la probabilidad de este escenario se hubiera incrementado a un punto tal como para que la decisión fuera unánime. Así, en esta ocasión primó la prudencia sobre los riesgos que aun persisten sobre la inflación desde el lado de la demanda y sobre los modelos de la mayor parte de analistas (incluyéndonos), los cuales siguen sugiriendo que la neutralidad se encuentra levemente por arriba del nivel actual de tasas del 5.25%. En general, el carácter de unanimidad en la decisión nos mantiene aun más cómodos con la expectativa de tasas de 5.50% para el cierre de 2012, nivel que mantenemos desde septiembre del año pasado y que resultaría consistente con un crecimiento del PIB esperado de 4.6% y una inflación de 3.50% en diciembre (de hecho, por ahora, el comportamiento de los indicadores líderes soportan esta expectativa de crecimiento económico).

De esta manera, el timing vuelve a ser la incógnita, más aun considerando que el balance de riesgos del comunicado luce completamente balanceado (desempeño de la inflación, comportamiento de las expectativas, indicadores líderes, apreciación del peso vs. uso de capacidad, apalancamiento de las familias, términos de intercambio y tasas reales de interés), implicando que sólo los datos que se vayan conociendo mes tras mes, permitirán definir la trayectoria futura de la política monetaria.

Expectativas del mercado y tasas reales de interés

La JDBR ha confiado que las recientes acciones de política permitirán que las tasas reales de interés y las expectativas de inflación converjan hacia sus promedios históricos y hacia el punto medio del rango meta, respectivamente.
Sin embargo, en la medida en que los riesgos permanecen, habrá que ver…

Fuente: BanRep, Cálculos: Correval

Perspectivas de inflación y política monetaria
En resumen, mantenemos nuestra expectativa de una inflación para el cierre del año cercana al 3.50%, con factores como el dinamismo de la demanda interna, los altos precios de los combustibles en los mercados internacionales, el ajuste del salario mínimo por arriba del nivel teórico y una mayor demanda de bienes producidos localmente por Venezuela en un año electoral, siendo los principales riesgos al alza sobre esta estimación. Por su parte, un comportamiento más favorable de los precios de los alimentos al previsto, una transmisión más rápida de las actuaciones de política monetaria y el complejo contexto externo, se constituyen en los más importantes riesgos a la baja sobre nuestra proyección. Desde el punto de vista de la política monetaria, lo acontecido el pasado 23 de marzo parece soportar la percepción de que el fin del ciclo alcista de tasas, por lo menos en lo que respecta al 2012, está cerca. Incluso, dependiendo del comportamiento de la economía y de la inflación en el corto plazo, podría suceder que la pausa en el nivel actual de tasas sea más prolongada de la esperada, considerando en particular que el BanRep ha mencionado que los últimos incrementos de la tasa repo están teniendo los resultados esperados. Por lo tanto, las expectativas sobre la trayectoria futura de la política monetaria dependerán de la información venidera, aunque mantenemos nuestra proyección de una tasa de interés de 5.50% este año, ante la previsión de que los indicadores líderes de la economía presenten un mejor comportamiento en los próximos meses en línea con lo observado recientemente en variables como la demanda de energía y los índices de confianza. Sin duda, el timing, más que la tendencia, es la gran duda. Igualmente, la probabilidad de la adopción de medidas macro-prudenciales sigue siendo relativamente alta a la espera del desempeño del crédito en las próximas semanas-meses.

Proyecciones de inflación analistas

Fuente: LATINFOCUS, Marzo de 2012.

Situación fiscal

Seguramente, la revisión del Plan Financiero a mitad de año traerá sorpresas favorables
Un buen comienzo de año en materia de recaudo tributario, conjuntamente con un monto por dividendos que Ecopetrol le girará a la Nación por COP 10.9 billones, cifra comparada con los cerca de COP 8.4 billones que había sido contemplada en el Plan Financiero 2011, permiten prever anuncios favorables en materia de financiamiento cuando sea revisado el mismo hacia mitad del año.

Fuentes y Usos del Financiamiento del GNC 2012

Fuente: DIAN, MinHacienda. Cálculos: Correval

Así, las cifras fiscales siguen siendo revisadas sistemáticamente en forma favorable

Por lo tanto, a pesar de que las cifras de déficit y deuda se han revisado a la baja en dos ocasiones desde su estimación preliminar a mitad del 2011 según el MFMP, es previsible que nuevas revisiones sean realizadas en los próximos meses. De hecho, cabe recordar que debido a la suspensión de las emisiones de TCO’s, la nueva previsión del nivel de deuda sobre PIB para este año es de 25.9% frente al 26.9% anunciado en febrero y una estimación inicial de 27.8%. Como resultado de lo anterior, mantenemos nuestra previsión de una probable revisión del outlook sobre la calificación soberana en algún punto del segundo semestre de este año.

Fuente: Ministerio de Hacienda.

Dólar

El peso colombiano es una de las monedas más revaluadas del mundo en lo corrido del 2012
La fuerte tendencia revaluacionista observada en la moneda local no resulta ajena a lo observado en los mercados externos en cuanto la pérdida de valor del dólar resulta generalizada. De esta forma, la menor percepción de riesgo en los mercados ha permitido que las monedas de la región, en particular, el peso colombiano, reflejen en mejor medida los fundamentales propios de sus economías y sus perspectivas. Así, una vez en diciembre la tasa de cambio se ubicó en niveles ‘artificialmente’ altos por factores temporales entre los que se encuentra principalmente una muy baja liquidez del mercado por la temporada de fin de año, el arranque del 2012 ha confirmado nuestra percepción realizada a lo largo del último año según la cual “niveles superiores a COP 1.900 no son sostenibles en el tiempo desde el punto de vista macroeconómico tanto local como externo”, por lo que los niveles actuales se encuentran muy cerca de la tasa de cambio de equilibrio de mediano plazo, a nuestro juicio.

Peso Colombiano y percepción de riesgo país

Peso Colombiano y riesgo de mercado

Fuente: Bloomberg, Correval

El peso colombiano es una de las monedas más revaluadas del mundo en lo corrido del 2012 I

No obstante, en lo corrido del año, prácticamente ninguna moneda importante (con excepción del yen japonés) está perdiendo valor frente al dólar, destacándose incluso una valorización del euro.

Fuente: Bloomberg, Correval

IED e incluso, un menor déficit en cuenta corriente, explican buena parte la tendencia reciente

En la tendencia de mediano y largo plazo resulta claro que los flujos de Inversión extranjera directa explican la tendencia revaluacionista del peso en los últimos años. Durante el año pasado la economía colombiana recibió flujos de inversión extranjera directa por USD 15.000 millones (de los cuales un 81% fueron dirigidos a petróleo y minería), representando un crecimiento del 59% frente a 2010 y al mismo tiempo, un nuevo registro histórico. En términos generales, en el neto ingresaron a la economía USD 3.838 millones, lo que se compara con los USD 3.098 millones observados en 2010. La posición de caja por parte de los intermediarios del mercado cambiario es holgada, lo que se puede explicar al menos parcialmente, por la percepción de algunos participantes del mercado (e.g. sector real) acerca de que los niveles actuales son atractivos para la compra en un horizonte de mediano plazo.
Posición Propia y Posición Propia de Contado de IMC (millones de USD) – al 16 de marzo de 2012

Fuente: Bloomberg, Correval

Los flujos netos deben seguir siendo positivos

Al 9 de marzo, los flujos netos de inversión directa registran un crecimiento del 52% anual, de los cuales el 77% han sido dirigidos al sector minero-petrolero. En forma relevante, se destaca que los flujos de inversión extranjera dirigidos a sectores diferentes a éste, registran un crecimiento del 129% anual durante este período. Por su parte, si bien los flujos netos de portafolio no explican gran parte del movimiento de la tasa de cambio, cabe señalar que su crecimiento alcanza un 305% frente a la segunda semana de marzo del año pasado.

Fuente: BanRep, Bloomberg, Correval. Datos al 9 de marzo de 2012.

Si los riesgos sobre la economía global no se materializan, los flujos de IED podrían superar los USD 15.000 millones de 2011

Fuente: Correval.

Posibilidad de intervención y expectativas

De acuerdo con medios de comunicación un documento elaborado entre el Ministro de Hacienda, Juan Carlos Echeverry, y otros dos técnicos del Ministerio, en el cual se propone al BanRep ser más agresivo en la intervención cambiaria, ya habría sido entregado a los codirectores del banco central esta semana. En tal documento se plantearía que el BanRep, adicionalmente a las compras diarias por al menos USD 20 millones, realice compras sorpresivas, para que el impacto sobre el mercado sea mayor. En general, el documento justificaría "una intervención más agresiva, más intensa, más profunda más imaginativa, con mayor riqueza de instrumentos”. De acuerdo con lo anterior, cabe señalar que Echeverry afirmó en días pasados que el "Gobierno considera que está en el umbral del dolor" en materia de tasa de cambio, en la medida en que “por encima de COP 1.800 es mucho más fácil vender competir, penetrar mercado”.

Lo anterior pone en evidencia la dificultad que traería para la tasa de cambio ubicarse en niveles inferiores a COP 1.750, particularmente por nuestra percepción de que cerca a esta cifra se encuentra el denominado ‘umbral de dolor’, por lo cual precisamente no modificamos este objetivo para el corto plazo a pesar de la cercanía a este nivel presentada durante las últimas semanas en la negociación de la divisa. En este sentido, la intervención verbal y efectiva seguramente será exitosa en seguir moderando el ritmo de revaluación del peso, más aun considerando que los riesgos de intervención se han incrementado en toda la región (e.g. Brasil).

Posibilidad de intervención y expectativas I

Incrementos en las compras de dólares y/o encarecimiento al endeudamiento externo, son medidas a las que otorgamos una mayor probabilidad de adopción en el evento en que haya una determinación en tal sentido en el corto plazo. Por ahora, la sola intervención verbal de la última semana ha sido claramente eficaz. Todo lo anterior resulta compatible con las perspectivas que mantenemos desde hace más de 14 meses, según las cuales el rango más probable de negociación del dólar para el mediano plazo es COP 1.750 - COP 1.950, con desviaciones o acercamientos a estos niveles, considerados como una oportunidad de compra o venta, respectivamente, para ese horizonte de tiempo. De esta manera, el promedio de tasa de cambio del año podría estar cercano al rango entre COP 1.800 y COP 1.850.

Pronósticos dólar analistas

Fuente: Latinfocus. Marzo de 2012

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