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FitchRatings

Empresas
Alimentos / Per

Gloria S.A.
Informe Semestral

Fundamentos

Ratings

Tipo de
Instrumento
Segundo Prog.de
Bonos Corp. e
Instrum. de CP:
-Papeles
Comerciales
-Bonos
Corporativos
Primer Prog. de
Bon. Corp.

Rating
Actual

Rating
Anterior

Fecha
Cambio

CP-1+
(pe)

CP-1
(pe)

05/04/2004

AAA (pe)

AA+ (pe)

22/05/2014

AAA (pe)

N.M.

Liderazgo en el mercado de lcteos a nivel nacional e integracin de procesos:

Los ratings de Gloria se soportan en su significativo tamao y escala en la industria
de lcteos en Per (81% de participacin en el mercado de leches industrializadas,
por volumen a junio 2014), fuerte reconocimiento de marca y posicionamiento, y su
extensiva red de distribucin que le proveen una importante ventaja competitiva.
Asimismo, la integracin vertical de procesos en la cadena productiva, desde el
acopio de leche fresca en diferentes puntos del pas hasta la venta de productos
finales, le permite contar con importantes sinergias y fortalecer su posicin de
liderazgo. Se destacan los cambios internos que vienen realizando en trminos de
gobierno corporativo, con miras a mejorar el manejo independiente de cada unidad
de negocio, as como a fortalecer los mandos medios. Asimismo, AAI esperara que
en el mediano plazo se desarrolle un protocolo para la incorporacin de directores
independientes.

Perspectiva
Estable

Indicadores Financieros
(S/. MM.)
Ingresos
EBITDA
Flujo de Caja Operativo (CFO)
Mg. EBITDA (%)
Deuda Financiera Total
Caja y valores lquidos
Deuda Financiera / EBITDA (x)
Deuda Financiera Neta / EBITDA (x)
EBITDA / Gastos Financieros (x)
Fuente: Gloria
*Ultim os 12 meses

Analistas
Elke Braun
(511) 444 5588
elke.braun@aai.com.pe
Javier Canchano G.
(511) 444 5588
javier.canchano@aai.com.pe
Nicole Balarezo
(511) 444 5588
nicole.balarezo@aai.com.pe

www.aai.com.pe

Jun-14
3,215
441
239
13.7
490
14
1.1
1.1
13.2

Dic-13
3,037
463
300
15.2
417
83
0.9
0.7
14.3

Slida generacin de flujos y crecimiento esperado en ingresos: Se reconoce la

estabilidad en las operaciones de la Empresa con una volatilidad histricamente baja
en los ingresos y mrgenes, y una slida generacin de EBITDA (CAGR de 14% en
2009-2013). Tambin se considera el fortalecimiento del margen EBITDA, apoyado
por un crecimiento en productos lcteos con mayor valor agregado y una adecuada
gestin de costos de materias primas que ha permitido reducir significativamente las
fluctuaciones de sus mrgenes en escenarios de mayores costos de insumos.
Asimismo, considera las inversiones que se vienen realizando para dinamizar y
diversificar sus ingresos (incluyendo potenciales adquisiciones) y obtener mayores
sinergias.
Slidos indicadores crediticios: El apalancamiento (Deuda/EBITDA) de Gloria se
ha mantenido por debajo de 1.5x en los ltimos cuatro aos (0.9x en 2013)
beneficiado por su slido desempeo operativo; siendo adems que la Empresa ha
estado abocada al reperfilamiento de sus pasivos hacia plazos ms largos y a
reducir la exposicin al tipo de cambio, con lo que busca una mayor holgura entre su
generacin y sus obligaciones de corto plazo.
Si bien en sus proyecciones AAI considera que el apalancamiento se incrementara
como resultado de mayores inversiones y potenciales adquisiciones, el rating
incorpora que los planes de la Empresa no contemplan incrementar
significativamente el apalancamiento por encima del promedio de los ltimos aos
(mediante deuda directa o indirecta) y que las desviaciones del mismo seran un
resultado coyuntural, lo que ha sido incorporado en el upgrade.
Qu podra gatillar el rating?
La clasificacin podra verse negativamente afectada por un incremento en el
apalancamiento financiero (deuda directa e indirecta) por encima de 1.5x de manera
sostenida y/o una cada significativa y sostenida en los mrgenes, que tengan un
impacto negativo sobre el perfil crediticio de la Empresa. Asimismo, el rating
considera que la fortaleza patrimonial de la Empresa no se vera disminuida por
distribuciones de dividendos, a pesar de no contar con una poltica de capitalizacin
de resultados.

Agosto 2014

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Perfil

organizacional, as como en la gestin operativa y financiera

del negocio.

Gloria es una empresa que se dedica a la produccin, venta

y distribucin a nivel nacional de productos lcteos y
derivados, principalmente. Tambin participa en el mercado
de consumo masivo a travs de productos como conservas
de pescado, refrescos, jugos, mermeladas, panetones,
snacks, entre otros. Histricamente, Gloria ha sido la
empresa lder en el mercado peruano de productos lcteos.

Lo anterior signific trazarse nuevas metas y concentrar

esfuerzos en lograr mejoras en las distintas reas de
negocios. Asimismo, el Grupo se plante tener una mayor
presencia regional en consumo masivo y en los otros
sectores en los que ya opera. Se espera que ello implique la
incursin y/o un mayor desarrollo en nuevas categoras,
industria y pases.

A junio 2014 Gloria mantena las siguientes inversiones en

sus subsidiarias y asociadas:

La Clasificadora considera favorables los cambios

efectuados, en tanto stos contribuyan a la sostenibilidad de
las operaciones, la independencia de cada negocio dentro
del Grupo, y a reducir los riesgos que enfrentan.

INVERSIONES EN SUBSIDIARIAS Y ASOCIADAS A JUN-14

Subsidiarias
Empresa Oriental de Emprendimientos S.A.
Agroindustrial del Per S.A.C.
Lechera Andina S.A.
Sub - Total
Otras empresas
Total

Valor en Libros
(S/. Mill.)
29.6
38.6
2.4
70.6
2.4
73.0

Participacin
99.89%
99.99%
20.67%
Fuente: Gloria

La empresa forma parte del Grupo Gloria, el cual es un

importante conglomerado industrial de capital peruano con
presencia en Per, Bolivia, Colombia, Ecuador, Argentina,
Puerto Rico y recientemente en Uruguay. El Grupo cuenta
con cinco unidades de negocio: i) Holding Alimentario;
ii) Holding Cementero; iii) Holding Azucarero; iv) Holding
Papelero; y, v) Holding de Nuevos Negocios.
Cabe mencionar que Gloria es subsidiaria directa de Gloria
Foods Jorb S.A. (Holding Alimentario), el mismo que en el
2013 gener ingresos por S/. 5,637.0 MM. Gloria Foods
Jorb S.A. centraliza las decisiones clave de los negocios de
consumo masivo en los diferentes pases. Asimismo,
aproximadamente el 75% del EBITDA de Gloria Foods
Jorb S.A. se genera en Per.

Estrategia
Gloria tiene como objetivo continuar con el fortalecimiento
de su consolidada participacin en el mercado nacional e
incrementar su participacin y desarrollar nuevos mercados
en los pases en donde est presente.
As, la Empresa est orientada a: i) lograr una mayor
diversificacin en su portafolio de productos lcteos y de
alimentos en general; ii) generar sinergias y valor agregado
a travs de sus diferentes lneas de producto; y, iii) el
mejoramiento continuo en la calidad de sus productos y
procesos.
Gloria inici en el 2010 un proceso de transformacin para
fortalecer su gobierno corporativo y alinear el grupo con
mejores prcticas internacionales. De esta manera, en el
2012 se hicieron cambios significativos en la estructura

Gloria S.A.
Agosto 2014

Asimismo, AAI esperara que en el mediano plazo Gloria

pueda establecer un protocolo para la incorporacin de
directores independientes, consecuente con las mejores
prcticas de gobierno corporativo de empresas de similar
categora de riesgo, adems de contar con una poltica de
dividendos ms claramente definida. A pesar de lo anterior,
la Clasificadora no prev una desviacin considerable en
los dividendos pagados por Gloria hacia su holding, de
modo que la fortaleza patrimonial se vea comprometida.

Operaciones
Gloria presenta tres lneas de negocio: i) lcteos (leche
evaporada, fresca Ultra Heat Treated-UHT, condensada);
ii) derivados lcteos (yogures, quesos, mantequilla, etc.); y,
iii) otros productos (jugos, refrescos, mermelada, caf,
panetn y conservas de pescado); sin embargo, es la
primera la que concentra el grueso de los ingresos.
La presencia de la Empresa a lo largo de todo el proceso de
elaboracin de sus productos, desde el acopio de leche
fresca (su principal insumo) hasta la venta del producto
final, le ha permitido generar sinergias y economas de
escala, fortaleciendo su posicin de liderazgo en el
mercado.
Gloria cuenta con cinco plantas industriales: dos en
Arequipa, y las tres restantes en Lima, Trujillo y Cajamarca.
Asimismo, a travs de sus 23 centros de acopio y
enfriamiento, recibe la leche fresca de cerca de 16 mil
proveedores (se estima que a nivel nacional existen
alrededor de 20,000 productores de leche fresca). De este
modo, la Empresa cuenta con una amplia cobertura a nivel
nacional que constituye una de sus principales fortalezas y
barrera de entrada a otros competidores.
En cuanto al acopio de leche fresca, destacan las zonas del
Sur (Arequipa) y Norte (Trujillo, Cajamarca y San Martn)
con 38.8 y 30.1% de participacin sobre el total de leche
acopiada en el ao mvil finalizado en junio 2014. El total

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Empresas

de leche fresca acopiada en dicho perodo fue 710,256 TM,

superior a lo acopiado durante el 2013 (679,028 TM).
Debido a su gran escala de acopio y diversificacin
geogrfica a nivel nacional, la Empresa cuenta con un alto
poder de negociacin con los ganaderos productores de
leche fresca cruda, as como capacidad de mitigar el riesgo
de provisin de la materia prima.
ACOPIO DE LECHE FRESCA (TM)
800,000

leche en polvo representa alrededor del 25% de los costos

de produccin.
Gloria realiza constantemente inversiones para incrementar
su capacidad productiva y responder al crecimiento de la
demanda. As, entre enero y junio 2014 se realizaron
diversas inversiones en bienes de capital por S/. 54.4 MM,
relacionadas principalmente a mejoras en la planta de
produccin de Huachipa (derivados lcteos y envases), y a
la implementacin de la planta de leche condensada y la
planta de panetones.

700,000

CAPACIDAD INSTALADA Y UTILIZADA

600,000
252,205

500,000

253,004

249,560

261,692

275,867

400,000
300,000

202,021

197,420

198,082

207,932

211,791

200,000

10,613

9,906

9,263

8,662

8,810

100,000

191,710

192,744

185,021

200,742

213,788

2010

2011

2012

2013

Jun-14 Ult.
12 meses

Norte*

Centro

Lima

Unidad

Total

Cajas x 48

Plantas de Derivados Lcteos

(Arequipa, Huachipa y Bella)

Unidad

Leche UHT / Jugos / Yomost/Yogurello Litros/Ao

Yogurt Gloria y P. Vida / Refrescos
Litros/Ao
Queso Fresco
Kg./Ao
Queso Maduro
Kg./Ao
Manjarblanco
Kg./Ao

Sur
Fuente: Gloria

*Incluye la zona Oriente

Plantas de Leche Evaporada

(Arequipa y Huachipa)

Si bien la Empresa tiene una base ampliamente

diversificada de proveedores, el precio promedio de la leche
fresca cruda ha venido incrementndose en los ltimos
aos en base a negociaciones con los ganaderos, lo que se
refleja en un mayor costo para Gloria.
Asimismo, el incremento en el precio de los commodities
agrcolas en los ltimos aos (tales como el maz y la soya
empleados en la alimentacin del ganado), han generado
indirectamente una mayor presin por parte de los
ganaderos, dado que se incrementan sus costos de
produccin.

Jun-14
Capacidad Utilizacin
Utilizada de Capacidad
(%)
11,131,409
39.8%

Jun-14
2013
Capacidad Capacidad Utilizacin
Capacidad Capacidad Utilizacin
Instalada
Utilizada de Capacidad Instalada
Utilizada de Capacidad
Anual
(%)
Anual
(%)
236,412,000 127,229,292
53.8%
236,412,000 60,586,064
25.6%
301,089,217 174,874,345
58.1%
301,089,217 90,218,370
30.0%
4,020,000
1,194,244
29.7%
4,020,000
633,868
15.8%
3,624,000
2,057,984
56.8%
3,624,000
1,373,879
37.9%
1,872,000
1,638,179
87.5%
1,872,000
931,363
49.8%

La Empresa utiliza principalmente a su subsidiaria

Distribuidora Exclusiva de Productos de Calidad
(DEPRODECA) como distribuidor y comercializador de sus
productos, tanto en Per como en el exterior. As, a junio
2014 DEPRODECA concentr el 39.9% de las ventas,
mientras que las tres principales cadenas de
supermercados (sin considerar a los mercados mayoristas)
representaron 13.7% de las mismas.

ESTRUCTURA DE LOS INGRESOS

(LTM Junio 2014)

Otros
4.2%

Mercadera
5.4%

EVOLUCION DE PRECIOS* DE LECHE FRESCA CRUDA

(Soles/Kg.)

2013
Capacidad Capacidad Utilizacin
Capacidad
Instalada
Utilizada de Capacidad Instalada
Anual
(%)
Anual
27,960,000 21,473,091
76.8%
27,960,000

Leches
69.3%

1.25
1.20
1.15

Derivados
Lcteos*
20.8%

1.10
1.05
1.00
0.95
0.90

Fuente: Gloria
*Desde 2013 incluye Leche Condensada

0.85
0.80

2008
* Precios nominales

2009

2010

2011

2012

2013

dic

nov

oct

sep

ago

jul

jun

may

abr

mar

feb

ene

0.75

2014

Fuente: Minag

Por su parte, el abastecimiento de la leche en polvo se da a

travs de las plantas del Grupo en Bolivia (Pil Andina) y
Argentina (Corlasa); as como por parte de terceros va
importacin directa. Cabe mencionar que la compra de

Gloria S.A.
Agosto 2014

En cuanto a la composicin de los ingresos, la leche

evaporada se mantiene histricamente como el principal
producto de la Empresa con una participacin de 61.0%
sobre los ingresos generados durante el ao mvil
finalizado en junio 2014. De considerar la lnea de lcteos
en su totalidad, la participacin se eleva a 69.3%.

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Si bien la Clasificadora considera que la Empresa ha venido
implementando importantes esfuerzos comerciales para
desarrollar sus otras lneas, la an alta concentracin en la
leche evaporada la expone a incrementos en los costos de
materia prima que no puede trasladar sosteniblemente al
consumidor final; a lo que se suma la exposicin a la
volatilidad en el precio internacional de la leche en polvo
importada, la misma que en los ltimos aos ha
incrementado su participacin como materia prima ante la
insuficiente produccin de leche fresca a nivel nacional.
Sin embargo, lo anterior se ve compensado por el
incremento gradual que ha tenido la participacin de
productos con mayor valor agregado (incluyendo las leches
evaporadas de valor agregado), el liderazgo y fortaleza de
la marca con la que cuenta la Empresa, quien se ha
mantenido histricamente como el lder en el mercado de
leche evaporada, con una participacin de 84.5% a junio
2014.
Al final del ao mvil a junio 2014 la produccin nacional de
leche evaporada mostr un crecimiento de 0.6% respecto
del 2013. Al respecto, cabe mencionar que representa una
desaceleracin respecto a las tasas de crecimiento anual
registradas en periodos previos (9.7 y 5.2% en los aos
2013 y 2012, respectivamente). Esto resulta de la
insuficiente capacidad productiva del pas y los cambios en
las preferencias hacia productos con mayor valor agregado,
los cuales han experimentado mayor crecimiento.
Por otro lado, de acuerdo a estudios de mercado existe
oportunidad para el crecimiento en el consumo de lcteos,
el mismo que en Per suele iniciarse con el consumo de
leche evaporada; toda vez que el consumo anual per cpita
de lcteos en Per (71.7 Kg en 2012) se encuentra muy por
debajo de estndares internacionales (120-140 kg), siendo
adems uno de los ms bajos de la regin.
PRODUCCIN NACIONAL DE LECHE EVAPORADA
(TM)
500,000
450,000

409,468

418,933

440,910

469,481

472,275

400,000

Empresas
19.8% en el 2012). Dicho incremento fue impulsado
principalmente por el crecimiento en las ventas de yogur
(+8.1%), producto que representa el 16.4% de los ingresos
totales. Cabe mencionar que se espera un mayor esfuerzo
comercial en la lnea de yogur por parte de la Empresa
mediante nuevas presentaciones y marcas, a lo que
contribuira la produccin de yogur en la nueva planta de
Arequipa. A junio 2014 Gloria tuvo una participacin de
81.6% en el mercado de yogur, por volmenes de venta.
PRODUCCIN NACIONAL DE DERIVADOS LCTEOS (TM)
200,000
180,000
160,000
140,000
120,000
100,000
80,000
60,000
40,000
20,000
2010
Yogurt

2011

2012

Queso Fresco

2013

Jun-14 Ult. 12
meses

Fuente: Produ ce (2009-2011)

Minag (2012-2013)

Por su parte, las categoras de Mercaderas y Otros

representaron el 5.4 y 4.2% de los ingresos de Gloria en el
perodo de anlisis, respectivamente. Dentro de estas
categoras destacan los jugos y refrescos con una
participacin
de
mercado
de
20.1
y
30.7%,
respectivamente, lo que es consecuente con un mercado
ms competitivo y donde hay varios jugadores.
Las exportaciones (las cuales se explican en su mayora por
la venta de leche evaporada) han mostrado mayor
dinamismo en los ltimos aos. A junio 2014 stas
representaron el 10.8% de los ingresos, lo cual estuvo por
encima del 9.8% del 2013.

Desempeo Financiero
Las ventas del ao mvil a junio 2014 de Gloria mostraron
ingresos por S/. 3,214.7 millones, lo que signific un
crecimiento del 5.9% respecto a la facturacin del 2013. Por
su parte, el crecimiento en volmenes de venta fue 3.6%,
inferior al de los ingresos, y tambin menor al esperado por
la desaceleracin de la economa que afect ligeramente la
demanda de alimentos en general.

350,000
300,000
250,000
200,000
150,000
100,000
50,000
2010

2011

2012

2013

Jun-14 Ult.
12 meses

Fuente: Produce (2009-2011)

Minag (2012-2013)

Los derivados lcteos, que son productos de mayor valor

agregado y que contribuyen con mayores mrgenes a la
Empresa, alcanzaron una participacin de 21.0% sobre los
ingresos del ao mvil a junio 2014 (20.8% en el 2013 y

Gloria S.A.
Agosto 2014

As, las principales lneas de negocio (leches y derivados

lcteos) mostraron crecimientos en ingresos (+5.2 y +7.2%,
respectivamente), superiores a los incrementos en sus
volmenes de venta (2.2 y 6.6%, respectivamente).

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Empresas
sensibles, AAI reconoce los esfuerzos que viene realizando
Gloria por enfocarse en dichos productos que permiten
generar mayores mrgenes y diversificar las fuentes de
ingresos, en tanto se mantengan las perspectivas
favorables de la economa. As, se espera que dentro de la
divisin de lcteos se desarrollen ms la lnea de yogur
mediante el lanzamiento de nuevas marcas (ejemplo: la
incorporacin de Milkito) y extensiones de lnea; como
tambin se espera mayor desarrollo en la lnea de jugos.

VENTAS (S/. MM) vs MARGEN BRUTO

28,0%

3.250
3.000

26,0%

2.750

24,0%

2.500
2.250

22,0%

2.000
1.750

20,0%

1.500

18,0%

1.250
16,0%

1.000
750

En trminos de eficiencia operativa, los gastos operativos

se redujeron en 5.8% si se considera el ao mvil a junio
2014 respecto a los gastado en el 2013, con lo que la
participacin respecto a las ventas se redujo de 13.2 a
11.7%. Lo anterior, pese a los mayores gastos ante la
reestructuracin interna del Grupo Gloria iniciada en el
2010-2011, que implic elevar la contratacin de personal y
realizar una serie de consultoras.

14,0%

500

12,0%

250
-

10,0%
2009

2010

2011

Ventas

2012

2013

LTM Jun
14

Margen Bruto
Fuente: Gloria

Sin embargo, el fuerte incremento en el costo de los

insumos se reflej en un deterioro en el margen bruto, de
26.2% en el 2013, a 24.3% para el ao mvil a junio 2014.
El incremento en los costos se explic principalmente por la
leche en polvo, que desde finales del 2013 y parte
importante del primer semestre del 2014 mostr un fuerte
incremento en el precio; y en menor medida, en la leche
fresca (ver grfico pgina 3).

EBITDA (S/.MM) vs MARGEN EBITDA (%)

16,0%

500,0
450,0

15,0%

400,0
350,0

14,0%

300,0
13,0%

250,0
200,0

IPC vs. LACTEOS, QUESOS Y HUEVOS

(Base Dic. 2009)

12,0%

150,0

130.0
120.0

100,0

110.0

50,0

100.0

0,0

11,0%

10,0%
2009

90.0

2010

2011

2012

80.0
EBITDA

70.0

Margen EBITDA

2013

LTM Jun
14
Fuente: Gloria

60.0

Indice Leche, Queso y Huevos

IPC

jul-14

abr-14

ene-14

jul-13

oct-13

abr-13

ene-13

jul-12

oct-12

abr-12

ene-12

jul-11

oct-11

abr-11

ene-11

jul-10

oct-10

abr-10

ene-10

50.0

Fuente: INEI

La Clasificadora considera que dado que la leche es un

producto bsico de la canasta familiar (fundamentalmente la
leche evaporada), la capacidad de trasladar incrementos en
costos hacia el consumidor se encuentra limitada y muy
correlacionada con la situacin econmica de la poblacin.
No obstante, se reconoce que la participacin de la leche
evaporada entera dentro del portafolio de productos de la
Empresa ha venido disminuyendo en los ltimos aos a
favor de otros productos (incluyendo leches evaporadas de
valor agregado como son las fortificadas).
Por otro lado, si bien algunas categoras de derivados
lcteos y leches con mayor valor agregado son ms

Gloria S.A.
Agosto 2014

El EBITDA del perodo en anlisis ascendi a S/. 440.9

millones, inferior en 4.7% respecto del ejercicio del 2013.
Del mismo modo, al deterioro del margen bruto, el margen
EBITDA tambin mostr una disminucin de 15.2 a 13.7%.
No obstante, Gloria espera una recuperacin en el margen
durante el segundo semestre del 2014, dado que los
precios de la leche en polvo se vienen regularizando.
Por su parte, los gastos financieros de los ltimos 12 meses
a junio 2014 ascendieron a S/. 33.5 millones, superiores en
3.5% a los del 2013, lo que se explica por la mayor
necesidad de financiamiento del capital de trabajo ante el
incremento en los precios de las materias primas. De esta
manera, el indicador EBITDA / Gastos Financieros se redujo
de 14.3 a 13.2x; no obstante, este indicador se mantiene
ms holgado que en aos anteriores.
Cabe mencionar que a diferencia del primer semestre del
ao anterior en que se registraron prdidas por tipo de

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cambio importantes que llevaron a cerrar el ao con S/. 23.0
millones en contra, en los ltimos 12 meses cumplidos a
junio 2014 se obtuvo una ganancia de S/. 0.3 millones. En
este sentido, se destaca el trabajo de la Compaa en
reestructurar
su
financiamiento
para
reducir
considerablemente la exposicin en dlares. AAI considera
que dicha medida reduce el riesgo al que est expuesta la
Empresa, dado que casi la totalidad de sus ingresos son en
moneda local y a su vez no se realizan operaciones de
cobertura alguna del tipo de cambio por los pasivos que se
mantenan en dlares (principalmente deuda financiera y
cuentas por pagar a proveedores del exterior).
Ante el deterioro del margen bruto y la reduccin de los
gastos operativos, la utilidad neta del ao mvil cumplido a
junio 2014 fue S/. 250.4 millones, similar a la obtenida en el
ejercicio 2013 (S/. 251.0 millones), con lo que el ROE se
mantuvo similar, 17.5% en el ao mvil cerrado a junio 2014
(17.6% en el ejercicio del 2013). Cabe mencionar, que las
subsidiarias de Gloria ya no pagan dividendos significativos
ante sus propias necesidades de inversin; lo que ha sido
ligeramente compensado con alquileres cobrados a las
subsidiarias, principalmente por el arriendo de maquinarias.
En los ltimos 12 meses a junio 2014 la Empresa logr una
generacin de flujo de caja operativo (CFO) de S/. 238.8
millones, inferior a los S/. 300.5 millones del 2013, en parte
por los mayores requerimientos de capital de trabajo.
Parte importante del CFO fue destinado a las inversiones en
activo fijo (capex), las mismas que ascendieron a S/. 131.2
millones y al pago de dividendos por un monto de S/. 182.4
millones. De tal modo, se obtuvo un flujo de caja libre
negativo en S/. 74.8 millones; no obstante, la generacin de
caja se vio beneficiada principalmente por el cobro de
prstamos a vinculadas por S/. 105.9 millones y el uso del
disponible. Al cierre de junio 2014 la caja ascendi a S/.13.8
millones (S/. 82.6 millones a diciembre 2013).
Las inversiones en activo fijo realizadas en los ltimos 12
meses se enfocaron principalmente en la planta de
produccin de leche evaporada y derivados lcteos de
Huachipa, la automatizacin de la planta de yogur en
Arequipa (nueva planta de yogur para cubrir una creciente
demanda en la regin sur), la implementacin de la planta
de leche condensada, entre otros.
La Clasificadora espera que se recupere el dinamismo en
las ventas de Gloria, el mismo que se vera sustentado por
una mejora en el entorno econmico, y por supuestos por el
lanzamiento de nuevos productos con mayor valor
agregado en la lnea de lcteos y derivados lcteos, y por
un mayor impulso al consumo de lcteos tradicionales dada
la an baja penetracin de los productos lcteos en Per
respecto de estndares regionales. Debido a lo anterior, se
esperara una recuperacin en los mrgenes llevndolos a
niveles cercanos a los del cierre del 2013, pero con

Gloria S.A.
Agosto 2014

Empresas
mayores necesidades de inversin para atender el mayor
volumen del negocio, lo que podra incrementar la
necesidad de financiamiento.

Estructura de Capital
A junio 2014 Gloria mantena una deuda financiera de
S/. 490.2 MM, un incremento de 17.6% respecto del cierre
del 2013 explicado principalmente por un aumento en la
deuda de corto plazo para el financiamiento de mayores
compras de insumos.
As, del total de la deuda vigente a junio 2014, el 30.4%
(24.1% en diciembre 2013) corresponda a la deuda de
corto plazo, lo que signific una menor holgura respecto del
cierre del 2013). Sin embargo, cabe mencionar que la
participacin de la deuda en el corto plazo, si bien se ha
elevado, se compara favorablemente con niveles
observados en 2008 y perodos anteriores (participacin
superior al 30%).
La Clasificadora considera que pese a un mayor volumen
de negocio, la Empresa ha mantenido una estrategia
financiera estable sin tener que recurrir a un incremento
significativo del nivel de endeudamiento, ello dado que parte
importante de las inversiones que viene realizando son
cubiertas con los flujos operativos que genera,
particularmente en el 2013 se cobr la cuenta de largo
plazo que se mantena con vinculadas, con lo que tambin
se tuvo un ingreso adicional que permiti realizar las
inversiones programadas y, mantener el nivel de deuda
financiera.
Asimismo, se destaca que en los ltimos aos la Empresa
ha logrado financiarse sin otorgar garantas especficas, de
tal modo que cuenta con todos sus activos libres.
Por otro lado, Gloria mantiene una adecuada posicin de
liquidez que se complementa con un fluido acceso al
mercado bancario. En trminos de liquidez, el indicador
corriente se redujo entre diciembre 2013 y junio 2014 (de
1.71 a 1.68x); si bien ste se mantiene por debajo de
perodos como el 2008 - 2011, se explica puntualmente por
el incremento en el endeudamiento de corto plazo para la
compra de materias primas. Por otro lado, la Empresa
cuenta con importantes lneas bancarias que podran
proveer liquidez adicional de ser necesario (superiores a los
US$500.0 MM de lneas autorizadas y con una utilizacin
del 29% a junio 2014) y que no requieren otorgar garantas.

Asociados a:

FitchRatings

Empresas

APALANCAMIENTO FINANCIERO
600.0

2.0
1.8

500.0

1.6
1.4

S/. MM

400.0

1.2
1.0

300.0

0.8
200.0

0.6
0.4

100.0

0.2
0.0

0.0
2009

2010

Deuda Financiera

2011

2012

DF / EBITDA

2013

Jun-14 Ult. 12 M
Fuente: Gloria

A pesar del mayor endeudamiento del perodo y la menor

generacin operativa, los indicadores crediticios de Gloria
se mantienen en un nivel conservador. As, el
apalancamiento financiero medido como Deuda Financiera
Total / EBITDA, se increment de 0.90 a 1.11x entre el
cierre del 2013 y el ao mvil a junio 2014. Si se considera
la deuda neta de caja, el indicador de apalancamiento se
increment de 0.72x a 1.08x. En los ltimos cuatro aos
Gloria ha presentado indicadores crediticios relativamente
estables y con un nivel de apalancamiento por debajo de
1.5x, apoyados en una operacin consolidada por su
liderazgo y el desarrollo de productos con mayor valor
agregado, lo que es observado favorablemente por la
Clasificadora.
A junio 2014 la deuda financiera estaba compuesta por:
i) prstamos bancarios de corto y largo plazo (S/. 393.9
millones); ii) bonos corporativos (S/. 95.0 millones); y,
iii) leasings con diversas instituciones financieras (S/. 1.3
millones). La Empresa tiene como poltica mantener
financiamientos principalmente a tasas de inters fijas para
minimizar el riesgo de volatilidad en la tasa de inters.
CRONOGRAMA DE LA DEUDA DE LARGO PLAZO (S/.MM)

Asimismo, la Empresa cuenta con suficiente holgura para

cubrir sus obligaciones financieras de los prximos aos.
As, el EBITDA generado en el perodo de anlisis podra
cubrir las obligaciones financieras del 2014 en 2.4x y la
mayor amortizacin programada (2015) en 2.0x.
Cabe sealar que la Empresa podra incrementar su
necesidad de financiamiento, ante mayores inversiones
para expandir la capacidad productiva; as tambin no se
descartan potenciales adquisiciones en otros pases de la
regin a nivel de Gloria Foods. A pesar de esto, se espera
que Gloria mantenga una poltica financiera similar a la
observada en los ltimos aos.
Si se analiza la estructura de capital al cierre de junio 2014,
mediante el ratio deuda/capitalizacin, se observa que la
deuda increment su participacin como fuente de fondeo
respecto de diciembre 2013, de 22.3 a 25.8%. No obstante,
dicho nivel se compara an muy favorablemente con
perodos anteriores al 2009.
Al cierre del primer semestre del 2014 Gloria contaba con
un patrimonio de S/. 1,413.2 millones; no obstante, el 64.8%
de ste se encuentra conformado por utilidades
acumuladas. Asimismo, el patrimonio se redujo por el
reparto de dividendos del perodo (S/. 148.4 millones).
Por otro lado, Gloria sola mantener importantes cuentas
por cobrar no comerciales con sus vinculadas, las mismas
que se redujeron de manera significativa a S/. 30.9 millones
al cierre del 2013 y siguieron reducindose a S/. 15.4
millones a junio 2014. Dichas cuentas correspondan en
gran parte a cuentas por cobrar a largo plazo que se
mantena con Gloria Foods Jorb S.A. Si bien dicha
reduccin
es
observada favorablemente por
la
Clasificadora, esto no implica que existan restricciones
definidas para que Gloria no acte como proveedor de
fondos ante nuevas necesidades de las empresas del
Grupo, como lo ha hecho histricamente.

250.0

Sin embargo, con el proceso de reorganizacin interna a

nivel de todo el Grupo, donde los negocios se han dividido
en cinco unidades que deben desarrollarse de manera
independiente, se esperara que las cuentas por cobrar con
vinculadas no se incrementen de manera significativa.
Asimismo, se ha establecido un manejo de tesorera
centralizada entre las empresas que conforman el Grupo,
contando con cierto grado de autonoma a nivel de cada
unidad de negocio.

200.0

150.0

100.0

50.0

0.0
2014
Jun 2014

2013

Gloria S.A.
Agosto 2014

2015

2016

2017+
Fuente: Gloria

Por otro lado, los dividendos que Gloria reparte a Gloria

Foods Jorb S.A. se mantienen en la misma para las
necesidades de inversin en el rubro alimentario, lo que
evidencia un mejor manejo por parte del Grupo.

Asociados a:

FitchRatings

Empresas
Emisor, u otros fines, los cuales sern precisados, de ser el
caso, en el respectivo Prospecto Complementario.

Caractersticas de los Instrumentos

Segundo Programa de Emisin de Bonos

Corporativos e Instrumentos de Corto Plazo de
Gloria S.A.
En la Junta General de Accionistas de Gloria S.A. del 09 de
abril del 2003, se aprob el Segundo Programa de Bonos
Corporativos y/o Instrumentos de Corto Plazo de Gloria S.A.
hasta por US$60 MM, el cual se increment en noviembre
del 2006 a US$120.0 MM y, en diciembre del 2007, hasta
por US$200.0 MM o su equivalente en moneda nacional.

Emisin
Sptima
Octava
Dcima

SEGUNDO PROG. DE BONOS CORP. E INSTRUM. DE CORTO PLAZO

Fecha de
Tipo
Emisin Monto (S/.MM.) Saldo (S/. MM)
Tasa
Bono
Abr-07
S/. 70.0
S/. 21.0
5.87500%
Bono
Oct-07
S/. 100.0
S/. 35.0
6.78125%
Bono
Set-09
S/. 78.0
S/. 39.0
6.56250%

Fecha de
Vcto.
Abr-2017
Oct-2017
Set-2016

Fuente: Gloria

Primer Programa de Bonos Corporativos de Gloria

S.A.
En Junta General de Accionistas de Gloria S.A. del 08 de
abril del 2014, se aprob el Primer Programa de Bonos
Corporativos de Gloria S.A. hasta por US$250 MM o su
equivalente en moneda nacional. Este programa contempla
la posibilidad de emitir bonos corporativos mediante oferta
pblica en diferentes emisiones y series, cuyos trminos,
condiciones y caractersticas particulares se establecen en
los respectivos contratos y actos complementarios.
Los Bonos no contarn con garanta especfica sobre los
activos o derechos del Emisor y estarn garantizados
mediante garanta genrica sobre su patrimonio. Los Bonos
a emitirse bajo el presente programa no podrn
subordinarse a ningn otro endeudamiento de la Compaa.
Sin embargo, s existir un orden de prelacin de las
obligaciones, determinado por la antigedad de cada
emisin.
El destino de los recursos captados por las Emisiones de
los Bonos que se realicen en el marco del Programa ser el
financiamiento de las necesidades de corto y largo plazo del

Gloria S.A.
Agosto 2014

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Empresas

Resumen Financiero - Gloria

(S/. 000)
Tipo de Cam bio S/./US$ a final del Perodo

Rentabilidad
EBITDA
Mg. EBITDA
EBITDAR
Margen EBITDAR
(FFO + Cargos fijos) / Capitalizacin ajustada
FCF / Ingres os
ROE
Cobertura
Cobertura de interes es del FFO
EBITDA / Gastos financieros
EBITDAR / (Gastos financieros + Alquileres)
EBITDA / Servicio de deuda
Cobertura de cargos fijos del FFO
FCF / Servicio de deuda
(FCF + Caja + Valores lquidos) / Servicio de deuda
CFO / Invers in en Activo Fijo

2.80

2.80

2.55

2.70

2.81

2.89

LTM
jun-14

dic-13

dic-12

dic-11

dic-10

dic-09

440,932
13.7%
440,932
13.7%
nd
-2.3%
17.5%

462,731
15.2%
462,731
15.2%
nd
-1.4%
17.6%

396,779
14.1%
396,779
14.1%
nd
-3.2%
17.7%

337,460
13.1%
337,460
13.1%
18.9%
-2.5%
14.8%

338,683
14.8%
338,683
14.8%
15.3%
-2.3%
18.3%

270,350
13.5%
270,350
13.5%
12.3%
4.2%
17.2%

nd
13.15
13.15
2.42
n.d.
-0.23
-0.15
1.82

nd
14.34
14.34
3.48
nd
-0.07
0.55
2.15

nd
15.47
15.47
2.54
nd
-0.41
-0.02
1.25

12.62
12.58
12.58
2.20
12.62
-0.24
0.34
1.39

9.75
12.58
12.58
3.72
9.75
-0.28
0.58
1.49

5.51
7.35
7.35
2.01
5.51
0.91
1.66
4.35

nd
1.11
1.08
7.2%
30.4%
25.8%

nd
0.90
0.72
7.5%
24.1%
22.3%

nd
1.11
0.96
5.8%
29.5%
24.0%

1.35
1.33
1.06
6.3%
28.2%
25.5%

1.56
1.20
0.97
6.6%
15.8%
23.9%

2.36
1.76
1.38
6.9%
20.5%
29.0%

2,560,743 2,436,811
82,662
60,598
100,614
130,481
316,102
311,204
416,716
441,685
0
416,716
441,685
1,450,481 1,399,516
1,867,197 1,841,201

2,269,336
89,580
126,267
321,309
447,576
9,691
457,267
1,335,974
1,793,241

Estructura de capital y endeudamiento

Deuda ajustada total / (FFO + GF+ Alquileres)
Deuda financiera total / EBITDA
Deuda financiera neta / EBITDA
Costo de financiamiento estim ado
Deuda financiera CP / Deuda financiera total
Deuda Financiera/Capitalizacin
Balance
Activos totales
Caja e invers iones corrientes
Deuda financiera Corto Plazo
Deuda financiera Largo Plazo
Deuda financiera total
Deuda fuera de Balance
Deuda ajustada total
Patrimonio Total
Capitalizacin ajustada
Flujo de caja
Flujo generado por las operaciones (FFO)
Variacin de capital de trabajo
Flujo de caja operativo (CFO)
Inversiones en Activos Fijos
Dividendos com unes
Flujo de caja libre (FCF)
Adquisiciones y Ventas de Activo Fijo, Netas
Otras invers iones, neto
Variacin neta de deuda
Otros financiamientos, netos
Variacin de caja
Resultados
Ingresos
Variacin de Ventas
Utilidad operativa (EBIT)
Gastos financieros
Resultado neto
Informacin y ratios sectoriales
Margen bruto
Rotacin de inventarios
Rotacin de cuentas por cobrar
Rotacin de cuentas por pagar

2,553,103
13,708
148,962
341,225
490,187
0
490,187
1,413,180
1,903,367

nd
nd
238,775
-131,204
-182,406
-74,835
-124,771
105,949
-16,388
-32,184
-11,025

3,214,666
5.9%
376,077
33,521
250,377

24.4%
95.0
52.5
47.1

nd
nd
300,463
-139,506
-202,646
-41,689
-131,628
112,926
-24,969
-32,082
22,064

nd
nd
203,475
-162,658
-130,240
-89,423
-141,131
69,160
-5,891
-24,355
-28,982

311,537
-37,015
274,522
-197,123
-141,304
-63,905
-195,077
61,489
36,438
-25,074
10,994

3,036,935 2,806,691
8.2%
9.4%
399,403
336,813
32,276
25,648
250,965
241,622

2,566,412
12.1%
289,430
26,815
195,099

26.2%
100.0
51.4
64.0

24.8%
98.1
45.3
45.0

22.4%
77.8
47.0
44.8

2,202,520 1,985,554
78,586
101,404
64,084
97,412
342,603
378,039
406,687
475,451
2,810
3,180
409,497
478,631
1,306,062 1,170,935
1,715,559 1,649,566

235,500
-18,576
216,924
-145,104
-124,468
-52,648
-142,264
123,344
-68,038
-28,316
-22,818

165,763
82,440
248,203
-57,068
-105,922
85,213
-53,397
29,604
1,395
-36,038
83,845

2,290,381 2,006,165
14.2%
-2.0%
297,376
213,786
26,924
36,795
226,117
181,631

24.7%
86.1
60.9
58.6

22.4%
64.1
27.1
40.3

EBITDA: Utilidad operativa + gastos de depreciacin y amortizacin.

FFO: Resultado neto + Depreciacin y Am ortizacin + Resultado en venta de activos + Castigos y Provisiones + Otros ajustes al
res ultado neto + variacin en otros activos + variacin de otros pasivos - dividendos preferentes
Variacin de capital de trabajo: Cambio en cuentas por cobrar com erciales + cambio en existencias -cam bio en cuentas por pagar
com erciales
CFO: FFO + Variacin de capital de trabajo
FCF= CFO + Inversin en activo fijo + pago de dividendos comunes
Cargos fijos= Gastos financieros + Dividendos preferentes + Arriendos
Deuda fuera de balance: Incluye fianzas y avales
Servicio de deuda:Gastos financieros + deuda de corto plazo

Gloria S.A.
Agosto 2014

Asociados a:

FitchRatings

Empresas

ANTECEDENTES
Emisor:
Domicilio legal:

Gloria S.A.
Av. Repblica de Panam N 2461
Urb. Santa Catalina - La Victoria
Lima - Per
20100190797
(511) 470 7170
(511) 470 5017

RUC:
Telfono:
Fax:

DIRECTORIO
Jorge Rodrguez Rodrguez
Vito Rodrguez Rodrguez
Claudio Jos Rodrguez Huaco

Presidente Ejecutivo
Vice - Presidente Ejecutivo
Director

DIRECCIONES CORPORATIVAS
Jorge Rodrguez Rodrguez
Francis Pilkington Ros
Csar Palacios Reyes
Juan Luis Kruger

Gerente General Corporativo

Director Corporativo de Finanzas y Sistemas
Director Corporativo de RRHH
Director Corporativo de Contralora

RELACIN DE EJECUTIVOS
Fernando Devoto Acha
Luis Tejada Daz
Rafael Alegra Galarreta
Juan Pablo Boza Rizo Patrn
Csar Abanto Quijano
Alejandro Nez Fernndez
Carlos Garces Villanueva
Roberto Bustamante Zegarra
Arturo Zereceda Ortiz de Zevallos
Mirko Segovia Abanto
Javier Martnez Briceo
Jos Antonio Pedreros Mora
Luis Chinchilla Salazar
Luis Chocano Belaunde

Director Corporativo Legal y Relaciones Instituc.

Director de Operaciones y Acopio
Gerente Corporativo de Sistemas
Gerente de Finanzas
Gerente de Presupuesto
Gerente de Contabilidad Gloria S.A.
Gerente de Ingeniera de Proyectos
Gerente de Logstica
Gerente de Seguros
Gerente de Gestin de Talento y Desarrollo
Gerente Corporativo de Exportaciones
Gerente Corporativo RRHH Per
Gerente Corporativo de Contabilidad
Asesor Negocios de la Presidencia

RELACIN DE ACCIONISTAS COMUNES

Gloria Foods JORB S.A.
Silverstone Holdings Inc.
Racionalizacin Empresarial S.A.
Otros

Gloria S.A.
Agosto 2014

75.54%
11.22%
8.84%
4.40%

10

Asociados a:

FitchRatings

Empresas

CLASIFICACIN DE RIESGO

APOYO & ASOCIADOS INTERNACIONALES S.A.C. CLASIFICADORA DE RIESGO, de acuerdo a

lo dispuesto en el Reglamento de Empresas Clasificadoras de Riesgo, aprobado por Resolucin
CONASEV N 074-98-EF/94.10, acord la siguiente clasificacin de riesgo para los instrumentos de
la empresa Gloria S.A.:

Instrumento

Clasificacin

Valores que se emitan en virtud del Segundo Programa de Bonos Corporativos e Instrumentos de
Corto Plazo Gloria S.A.:
-

Instrumentos de Corto Plazo

Bonos Corporativos

Categora CP-1+ (pe)

Categora AAA (pe)

Valores que se emitan en virtud del Primer

Programa de Bonos Corporativos de Gloria S.A.

Categora

Perspectiva

Estable

AAA (pe)

Definiciones
CATEGORA AAA (pe): Corresponde a la ms alta capacidad de pago oportuno de los obligaciones, reflejando el ms
bajo riesgo crediticio. Esta capacidad no se vera afectada significativamente ante eventos imprevistos.
CATEGORA CP-1 (pe): Corresponde a la mayor capacidad de pago oportuno de los compromisos financieros
reflejando el ms bajo riesgo crediticio.

Los smbolos desde AA hasta BB inclusive pueden ser modificados con los signos "+" "-".
( + ) Corresponde a instrumentos con un menor riesgo relativo dentro de la categora.
( - ) Corresponde a instrumentos con un mayor riesgo relativo dentro de la categora.
Perspectiva: Indica la direccin en que se podra modificar una clasificacin en un perodo de uno a dos aos. La
perspectiva puede ser positiva, estable o negativa. Una perspectiva positiva o negativa no implica necesariamente un
cambio en la clasificacin. Del mismo modo, una clasificacin con perspectiva estable puede ser cambiada sin que la
perspectiva se haya modificado previamente a positiva o negativa, si existen elementos que lo justifiquen.

Las clasificaciones de riesgo crediticio de Apoyo & Asociados Internacionales (AAI) Clasificadora de Riesgo, constituyen una opinin profesional independiente
y en ningn momento implican una recomendacin para comprar, vender o mantener un valor, ni constituyen garanta de cumplimiento de las obligaciones
del calificado. Las clasificaciones se basan sobre la informacin que se obtiene directamente de los emisores, los estructuradores y otras fuentes que AAI
considera confiables. AAI no audita ni verifica la veracidad de dicha informacin, y no se encuentra bajo la obligacin de auditarla ni verificarla, como tampoco
de llevar a cabo ningn tipo de investigacin para determinar la veracidad o exactitud de dicha informacin. Si dicha informacin resultara contener errores o
conducir de alguna manera a error, la clasificacin asociada a dicha informacin podra no ser apropiada, y AAI no asume responsabilidad por este riesgo. No
obstante, las leyes que regulan la actividad de la Clasificacin de Riesgo sealan los supuestos de responsabilidad que ataen a las Clasificadoras.
Limitaciones- En su anlisis crediticio, AAI se basa en opiniones legales y/o impositivas provistas por los asesores de la transaccin. Como AAI siempre ha
dejado en claro, AAI no provee asesoramiento legal y/o impositivo ni confirma que las opiniones legales y/o impositivas o cualquier otro documento de la
transaccin o cualquier estructura de la transaccin sean suficientes para cualquier propsito. La limitacin de responsabilidad al final de este informe, deja en
claro que este informe no constituye una recomendacin legal, impositiva y/o de estructuracin de AAI, y no debe ser usado ni interpretado como una
recomendacin legal, impositiva y/o de estructuracin de AAI. Si los lectores de este informe necesitan consejo legal, impositivo y/o de estructuracin, se les
insta a contactar asesores competentes en las jurisdicciones pertinentes.

Gloria S.A.
Agosto 2014

11