Michael Lewis

BN KHNG
Bn quyn 2014 Cng ty C phn Sch Alpha
D n 1.000.000 ebook cho thit b di ng
Pht hnh ebook: http://www.taisachhay.com
To ebook: T Hi Triu
Ebook thc hin dnh cho nhng bn cha c iu kin mua sch.
Nu bn c kh nng hy mua sch gc ng h tc gi, ngi dch v Nh Xut Bn

Mc lc
Li m u .................................................................................................................................................................. 6
1. Mt cu chuyn c xut x b mt ............................................................................................................. 10
2. Vng t ca ngi m .................................................................................................................................. 25
3. Lm sao m mt g khng bit ni ting anh li ni di c c ch? ................................. 43
4. Lm th no thu hoch c t mt ngi nhp c................................................................... 56
5. Nhng nh t bn tnh c ............................................................................................................................. 68
6. Ngi nhn The Venetian ......................................................................................................................... 87
7. Cuc truy tm kho bu khng l ................................................................................................................. 99
8. S im lng ko di .......................................................................................................................................... 109
9. Ci cht ca s thch th .............................................................................................................................. 118
10. Hai ngi trn mt chic thuyn .......................................................................................................... 133

K n n nht vn c th hiu c nhng ch kh nht min l anh ta cha c bt c

tng no v chng trc ; nhng k thng minh nht li chng th hiu c iu n
gin nht nu anh ta tin chc rng mnh nm r iu .
LEO TOLSTOY, 1897

Cu chuyn ng sau ngy tn th ca gii

ti chnh
Nu ch c th c mt cun sch v cuc khng hong ti chnh nm 2008, hy c cun
sch bn ang cm trn tay, Bn Khng (The Big Short) ca Michael Lewis.
Cuc khng hong ti chnh nm 2008 l mt trong nhng thm ha kinh t nng n nht
trong lch s v s nh hng ca n vn cn tn ti cho n nhiu nm v sau. Theo c
tnh ca nhng nh kinh t, thit hi ln n hng nghn t -la, c bit hng t -la tin
thu ca ngi dn M khng c s dng phc v cho chnh h m li b chnh ph
dng cu cc tp on ln thot khi ph sn cng nhng ng ch giu c ca chng.
Cuc khng hong ny khng n t chin tranh, hay suy thoi, m n xut pht t mt c
my lm tin in r, c mt s ngi xy dng trn nhng m hnh ton hc y sai st
v chng my ai hiu c. Cc cng ty Ph Wall, vi s tham lam v th ca mnh, sn
sng cho nhng ngi khng c kh nng tr n vay tin, thm ch cn chng cn giy t,
t to ra nhng khon th chp di chun lm c s cho nhng sn phm ti chnh
c hi m h c th bn i bn li v kim bn tin. iu ng bun ci l c my ny
c bi trn bi cc cng ty xp hng quyn lc nht th gii, nhng t chc m ng ra
phi c trch nhim cao nht trong vic pht hin v ngn chn khng hong ny li chnh
l nhng t chc tip tay cho n. H sn sng cho nhng sn phm ti chnh rc ri kia
cc im s cao nht vn ch dnh cho nhng sn phm do Chnh ph M bo lnh v pht
hnh. Gn nh khng mt ai pht hin ra iu . Nhng nh iu hnh ngn hng ln nht
ca M khng. Cc D tr Lin bang M khng. V cc quan chc chnh ph cng khng.
Tuy nhin, vn c mt thiu s nh u t pht hin ra iu . Cun sch ny s k cu
chuyn v h.
Trong cun sch ny, bn s c thy nhng tn tui lng ly trong nn ti chnh th gii
nh Standard & Poor, Moodys, Morgan Stanley, Bear Stearns, Citigroup, Goldman Sachs,
AIG li c x nh nhng k chng bit g v ti chnh. Bn cng s c gp nhng nhn
vt, in hnh l Steve Eisman, Michael Burry, nhng ngi b coi l lp d nhng li thuc
v mt s rt t nhn ra c ton b s thi nt ca h thng trc khi n sp . Bn s
c thy cch h phi u tranh vi s nghi ng khng khip ca chnh bn thn cng
nh ca ngi khc gi vng kin ca mnh v em v thnh cng vang di. Bn cnh
, cun sch cng k v cc nhn vt phn din gp phn ch cht to nn cuc khng
hong ny, l Howie Hublerca Morgan Stanley, ngi mt mnh to ra khon l 9 t
-la v c ghi danh vo lch s vi t cch l ngi b l nng nht ch trong mt giao
dch, hay Joseph Cassano ca AIG, ngi phi chu khon l hn 99 t -la.

i vi nhng ngi lm v ti chnh, r rng cun sch ny l mt kho t liu v gi, mt

cu chuyn khng th khng c, cha y nhng s kin v bi hc v gi, t vic nh gi
con ngi, t chc cng nh vic i ngc li m ng. i vi nhng ngi s ngnh ti
chnh, d trc hay sau khi c cun sch ny, v d bt k l do no, c l cc bn cn phi
bit rng ngoi nhng ngi ng nh Steve Eismanv Michael Burry kim c c mt
ng tin th nhng ngi sai nh Howie Hubler hay Joseph Cassano vn b ti c chc
triu -la. Cng ty l nhng h th khng sao c. Cuc khng hong ti chnh m ng ra s
qut sch ton b nn ti chnh M th cui cng ch c Lehman Brothers v Bear Stearns
sp , cn nhng ng ln khc u c Chnh ph M dng tin thu ca dn cu m
khng phi i li g nhiu. Liu c ngnh no d kim tin hn ngnh ti chnh, khi m d
ng hay sai, bn vn c tin?
Trn trng gii thiu cun sch vi bn c.
H Ni, thng 3 nm 2014
CNG TY C PHN SCH ALPHA

Li m u
Yu tinh
i vi ti, vic mt ngn hng u t trn Ph Wall sn sng tr ti hng trm nghn -la
ti t vn u t cho nhng ngi trng thnh vn lun l mt b n. Ti mi ch 24
tui, khng c kinh nghim, m cng chng c bit hng th vi vic d on c phiu
no, tri phiu no s tng hay gim. Chc nng chnh ca Ph Wall l phn b vn: quyt
nh ai s nhn c chng, ai khng. Hy tin ti khi ti ni vi bn rng ti chng bit g
c. Ti cha tng hc v k ton, cha tng iu hnh doanh nghip v thm ch cha tng
qun l tin tit kim ca ring mnh. Ti nhy vo mt cng vic Salomon Brothers vo
nm 1985, v nhy ra, giu hn, vo nm 1988, v d cho ti vit hn mt quyn sch v
tri nghim ny, tt c mi th i vi ti vn ht sc phi l y l mt l do ti sao ti li
d dng trnh xa ng tin n nh vy. Ti bit iu s khng ko di lu. Sm hay
mun, ngi ta cng s pht hin ra ti cng vi rt nhiu nhng k na n ti l l ngi
la o. Sm hay mun, mt cuc i thanh ton cng s n, khi Ph Wall bng tnh v
hng trm, nu khng mun ni l hng nghn ngi tr nh ti, nhng k khng c quyn
t cc ln bng tin ca ngi khc hay thuyt phc ngi khc t cc nh vy, s b
trc xut khi gii ti chnh.
Khi ti ngi vit v nhng g ti tri qua hay chnh l cun Liars Poker ti vit vi
tinh thn ca mt thanh nin ngh rng mnh ri i ng lc ang trng mnh. Ti ch
vit nguch ngoc mt thng ip v b n vo trong chai dnh cho nhng ai s phi tri
qua nhng phn ny trong tng lai rt xa. Nu khng c ngi trong cuc no ghi li tt c
nhng iu ny, ti on chng, trong tng lai, s chng ai tin chng tng xy ra.
Tnh n thi im , mi th c vit v Ph Wall u lin quan n th trng c
phiu. Ngay t u, th trng c phiu l ni sinh sng ca phn ln Ph Wall. Nhng
cun sch ca ti ch yu vit v th trng tri phiu, bi Ph Wall hin ang kim c
rt nhiu tin nh vic ng gi, rao bn v tro i nhng khon n ngy cng ln ca
nc M. Ti cho rng, iu ny cng khng ko di lu. Ti ngh, mnh ang vit v giai
on nhng nm 1980 M, khi mt cng quc mt i l tr ti chnh ca n. Ti hy vng
cc c gi tng lai s cm thy kinh hong khi bit rng vo nm 1986, CEO ca Salomon
Brothers, John Gutfreund, c tr 3,1 triu -la nh iu hnh doanh nghip lao dc.
Ti hy vng h s h hc mm kinh ngc khi c cu chuyn v Howie Rubin, mt nhn
vin giao dch tri phiu th chp, ca Salomon, ngi chuyn n Merrill Lynch v
nhanh chng mt 250 triu -la. Ti hy vng h s b sc khi bit rng Ph Wall trc
y, cc CEO ch bit rt m h v nhng ri ro phc tp m cc nhn vin giao dch tri
phiu ca h ang chp nhn.
Ti cha tng my may nghi ng rng tnh hnh ti chnh nhng nm 1980 s ko di hn 2
thp k, hay rng s khc bit v mc gia Ph Wall v i sng kinh t thng nht s
c y ln thnh s khc bit v tnh cht. Rng mt nhn vin giao dch tri phiu c th
c tr 47 triu -la/nm m vn cm thy nh ang b la. Rng th trng tri phiu

th chp, th ra i trn sn giao dch Salomon Brothers, vn c coi l mt tng tuyt

vi vo thi im , li dn n thm ha kinh t m cht ti chnh nht trong lch s.
Rng chnh xc 20 nm sau khi Howie Rubin tr thnh ci tn tai ting quen thuc nh
khon thua l 250 triu -la, mt nhn vin giao dch tri phiu th chp khc cng tn l
Howie, Morgan Stanley, l 9 t -la ch trong mt giao dch, m vn khng ai bit n
ngoi mt nhm nh nhng ngi bn trong Morgan Stanley tng nghe v nhng g anh ta
lm hoc l do anh ta li lm vy.
Khi ngi vit cun sch u tin, ti khng c c mong g ln m ch n thun mun k
li nhng g ti cho l mt cu chuyn ng kinh ngc. Nu bn chuc cho ti vi ly v sau
hi ti rng cun sch ny s c nh hng g trn th gii, ti c th tr li i loi
nh, Ti hy vng rng cc sinh vin i hc ang c gng tm hng i cho mnh s c
cun sch v hiu c rng tht ng ngn khi t b nim am m hoc thm ch ch l
nhng s thch m nht ca h tr thnh nh ti chnh. Ti hy vng rng mt vi a
tr sng d i hc Bang Ohio m thc s mun tr thnh nh hi dng hc s c cun
sch ca ti, pht l li ngh ca Goldman Sachs, v ging bum ra khi.
Tuy nhin, khng hiu th no m thng ip ny hu nh bin mt. 6 thng sau khi Liars
Poker c xut bn, ti nhn c rt nhiu th t sinh vin i hc Bang Ohio. Chng
mun bit liu ti cn bt c b mt no khc mun chia s v Ph Wall hay khng. Chng
c cun sch ca ti v coi n nh mt cun cm nang hng dn.
Trong 2 thp k sau khi ri i, ti mong ch ngy tn ca Ph Wall nh ti d liu. Cc
khon tin thng trn tri, nhng cuc diu hnh v tn ca l nhn vin giao dch la
o, v b bi nh chm Drexel Burnham, tai ting hy hoi John Gutfreund v xa
s Salomon Brothers hon ton, cuc khng hong ni tip s sp Long-Term Capital
Management ca John Meriwether, ng ch c ca ti, v bong bng Internet: Ht ln ny
n ln khc, h thng ti chnh, xt v ngha hp, mt dn s tin tng. Th nhng, cc
ngn hng ln Ph Wall, trung tm ca h thng ti chnh ny, vn tip tc pht trin,
cng vi s tin m h phn pht nh git cho nhng thanh nin 26 tui nhng ngi
ny lm nhng vic m r rng chng mang li li ch g cho x hi. Cuc ni dy ca thanh
thiu nin M chng li vn ha tin t khng bao gi din ra. Ti sao phi bn tm n vic
lt th gii ca b m bn khi bn c th mua n v bn i tng mnh ca th gii ?
C lc, ti thi khng ch i na. Ti cho rng khng c v b bi hoc o ngc no
ln nhn chm c mt h thng.
ng lc , Meredith Whitney mang tin tc n.
Meredith Whitney l mt nhn vin phn tch v danh, chuyn phn tch cc cng ty ti
chnh cho mt cng ty ti chnh v danh, Oppenheimer and Co.. Ngy 31 thng 10 nm
2007, c d on rng Citigroup qun l yu km n mc cn phi ct gim c tc nu
khng s ph sn. Khng ai c th bit chc chuyn g ang din ra bn trong th trng
chng khon vo bt c mt ngy nht nh no, nhng vo ngy 31 thng 10 , ngi ta
bit chc rng Meredith Whitney khin th trng c phiu ti chnh chao o. n cui
ngy giao dch, mt ph n v c bn cha ai tng nghe n, mt ngi hon ton v danh,

 khin gi c phiu ca Citigroup tt 8% tng ng vi 390 t -la bc hi khi th

trng chng khon M. 4 ngy sau, CEO Chuck Prince ca Citigroup t chc. 2 tun sau,
Citigroup gim c tc.
K t thi im , Meredith Whitney tr thnh E. F. Hutton: Khi c ni, mi ngi lng
nghe. C c thng ip rt r rng: Nu mun bit gi tr thc s ca cc cng ty Ph Wall
ny, hy quan st tht khch quan v k lng cc loi ti sn km hp dn m cc cng ty
ny ang nm gi bng tin i vay, v tng tng xem h s thu v c g trong mt
cuc bn tho. Theo c, i ng nhn vin khng l c tr lng cao trong cc cng ty
ny hon ton v gi tr. Sut nm 2008, c mi khi cc nhn vin ngn hng v nh mi
gii tuyn b rng h gii quyt c cc vn ca mnh, lc th bng bt ton ghi gim
gi tr, lc th bng vic huy ng vn, c li a ra tuyn b ca chnh mnh: Cc anh ch
nhm. Cc anh ch vn khng chu i mt vi vic mnh qun l doanh nghip ti t nh
th no. Cc anh ch vn khng tha nhn nhng khon l hng t -la trong cc tri phiu
th chp di chun. Gi tr chng khon ca cc anh ch cng o nh chnh gi tr con
ngi cc anh ch. Cc i th cho rng Whitney c nh gi qu cao; nhng blogger cho
rng c ch may mn. Hu ht nhng g c a ra u ng. Nhng mt phn no , ng
l c ch on. Khng c cch no c c th bit c iu g s xy ra i vi nhng
cng ty Ph Wall ny, hay mc cc khon l ca h trong th trng cho vay th chp
di chun. Ngay c chnh cc CEO cng khng th bit iu ny. C ni, hoc l nh th
hoc h u l nhng k di tr, nhng ti cho rng h tht s khng bit.
Gi y, r rng Meredith Whitney khng nhn chm Ph Wall. C ch th hin mt cch
r rng v n o nht quan im m ha ra cn mang tnh ni lon, chng li trt t x hi
hn c nhiu chin dch do cc lut s khc nhau New York khi xng nhm phn i s
thi nt Ph Wall. Nu mt v b bi n thun c th ph hy cc ngn hng u t ln
Ph Wall, th hn l chng bin mt t rt lu ri. Ngi ph n ny khng ni rng
cc nhn vin ngn hng Ph Wall l nhng k thi nt. C ch ni rng h ngu ngc. Nhng
con ngi ny lm cng vic phn b ngun vn nhng thm ch cn khng bit cch qun
l ti sn ca chnh mnh.
Thnh thc m ni, c phn trong con ngi ti cho rng, Nu ti li th c th chnh ti
gy ra thm ha . Cc nhn vt ch cht trong ng ln xn ti Citigroup cng chnh l
nhng ngi ti tng lm vic cng ti Salomon Brothers; mt vi ngi trong s h cn
tng c mt trong lp o to ti Salomon Brothers ca ti. C lc, ti khng th kim ch
c bn thn: ti gi cho Meredith Whitney. l vo khong thng 3 nm 2008, ngay
trc tht bi ca Bear Stearns, khi kt qu vn th cn bng. Ti ngh, nu c y ng,
y chnh l thi im th gii ti chnh quay tr li chic hp m t , n thot ra vo
u nhng nm 1980. Ti rt t m mun bit liu c y c hiu vic mnh ang lm khng,
v cng mun bit ngi ph n tr ang lm xo trn th trng chng khon bng mi
li ni ca mnh n t u.
C y n Ph Wall vo nm 1994, sau khi tt nghip khoa ting Anh trng i hc
Brown. C tm c mt cng vic ti Oppenheimer and Co. v sau c o to bi mt
ngi khng ch gip c xy dng s nghip m cn c th gii quan ca c. Tn ca ng l

Steve Eisman. Sau khi ti lm v Citi, c ni, mt trong nhng iu tt p nht xy ra

l Steve gi cho ti v bo rng ng t ho v ti nh th no. Do cha tng nghe n
ci tn Steve Eisman nn ti khng suy ngh g v iu ny.
Nhng sau , ti c c mt tin tc v vic mt nh qun l qu phng h v danh
New York tn l John Paulson kim c khong 20 t -la cho cc nh u t ca mnh
v t ti gn 4 t -la. y l s tin ln nht m mt ngi tng kim c mt cch qu
nhanh Ph Wall. Thm vo , anh ta c n nh t cc chng li cc tri phiu th chp
di chun hin ang nhn chm Citigroup v mi ngn hng u t ln khc Ph Wall.
Cc ngn hng u t Ph Wall ging nh cc sng bc Las Vegas: H a ra cc t l
cc. Nu khch hng chi tr chi c tng bng 0 u li h th thi thong c th ginh
chin thng nhng s khng bao gi thng mt cch c h thng v thng ln n mc c
th khin sng bc ph sn. Tuy nhin, John Paulson tng l mt khch hng ca Ph Wall.
y l hnh nh phn chiu s km ci tng t vn gip Meredith Whitney lm nn tn
tui ca mnh. Sng bc nh gi sai nghim trng t l t cc trong tr chi ca chnh
n, v t nht mt ngi pht hin ra iu . Ti li gi cho Whitney hi c y, ging
nh ti hi nhng ngi khc, rng liu c y c bit ai d on c trn i Hng
Thy v vic cho vay th chp di chun, t sp xp trc nhm thu li t n hay
khng. C ai khc ch n vic bnh xe rulet tr nn rt d on trc khi sng bi
pht hin ra hay khng? C ai khc trong chic hp en ti chnh hin i nm c cc l
hng ca c my hay khng?
Khi l vo cui nm 2008. Ngy cng c nhiu chuyn gia tuyn b rng h d on
c thm ha, nhng ch c mt s t hn rt nhiu thc s lm iu . Trong s ny, s
ngi dm t cc vo tm nhn ca mnh cn t hn na. Khng d ng ngoi s
cung lon ca m ng tin rng hu ht nhng g c cp trong bn tin ti chnh
l sai lm; tin rng hu ht nhng nhn vt ti chnh quan trng nht u ang di tr
hoc b la m khng b mt tr. Whitney c mt mch danh sch vi c na t nhng
ci tn trn , ch yu l cc nh u t c trc tip t vn. gia l John Paulson. ng
u l Steve Eisman.

1. Mt cu chuyn c xut x b mt
Eisman t chn vo gii ti chnh khi ti ri khi . Anh ln ln New York, i hc cc
trng dng, tt nghip loi xut sc ti i hc Pennsylvania, v sau nhn bng danh
d ca Trng Lut Harvard. Nm 1991, anh tr thnh mt lut s 30 tui chuyn v lut
doanh nghip v lun t hi ti sao anh li ngh mnh thch tr thnh lut s. Ti ght n,
anh ni. Ti ght tr thnh mt lut s. B m ti l cc nh mi gii cng ty chng
khon Oppenheimer. H la c ti chp nhn mt cng vic. Tht chng tt p g,
nhng l s tht.
Oppenheimer l mt trong s nhng cng ty Ph Wall kiu c cui cng v n sng st nh
vo nhng u tha ui tho m Goldman Sachs v Morgan Stanley b li. N c v
ging mt doanh nghip gia nh hn l mt cng ty. Lillian v Elliot Eisman i din cho
Oppenheimer t vn v ti chnh cho cc nh u t c nhn k t u nhng nm 1960.
Do c cc ng nghip cng nh khch hng tn trng v qu mn, h c th thu bt c
ai h mun. Tuy nhin, Oppenheimer hot ng theo quy tc gia nh tr; nu Lillian v
Elliot mun tuyn dng con trai h, h phi tr lng cho cu trong nm u tin, trong khi
nhng ngi khc s nh gi xem liu cu c xng ng c tr lng hay khng.
Cha m ca Eisman, bn cht l nhng nh u t gi tr kiu c, lun dn d anh rng
cch tt nht tm hiu v Ph Wall chnh l lm mt nh phn tch c phiu. Anh bt
u bng cng vic ny, lm vic cho nhng ngi nh hnh nn d lun v cc cng ty i
chng. Oppenheimer tuyn dng khong 25 nh phn tch, m hu ht phn tch ca h u
b phn cn li ca Ph Wall l i. Cch duy nht mt nh phn tch ti Oppenheimer
c tr lng l hy lm ng v gy ra n o mi ngi ch , Alice Schroeder,
ngi ph trch cc cng ty bo him cho Oppenheimer, chuyn ti Morgan Stanley, v
cui cng tr thnh ngi vit tiu s chnh thc cho Warren Buffett, ni. C ni thm, C
mt yu t phn vn ha Oppenheimer. Nhn vin cc cng ty ln u c tr lng
ng thun. Eisman ha ra li c khiu gy n o v phn i cc quan im ng
thun. Anh khi u l mt nh phn tch c phiu cp thp, mt ngi ph vic, chng
mong g c a ra kin ring. iu ny thay i vo thng 12 nm 1991, cha y
mt nm k t khi anh lm cng vic mi ny. Mt nh cho vay th chp di chun c tn
l Aames Financial pht hnh c phiu ra cng chng, nhng khng ai Oppenheimer
quan tm n vn ny. Mt trong nhng nhn vin ngn hng ca Oppenheimer, ngi
hy vng c Aames tuyn dng, i xung quanh b phn nghin cu tm ngi bit
bt c iu g v mng kinh doanh cho vay th chp. Ti l mt nh phn tch cp thp v
ch ang trong qu trnh hc hi, Eisman ni, nhng ti ni vi anh ta rng khi cn l
mt lut s, ti lm mt v cho The Money Store. Anh ta nhanh chng c b
nhim l nh phn tch chnh cho Aames Financial. Ti khng ni vi anh ta rng cng
vic ca ti ch l c tm li trong cc ti liu v ti chng hiu qui g v nhng th cht
tit .
Aames Financial, ging nh The Money Store, nm trong mt hng mc mi gm cc cng
ty m rng vic cho vay i vi nhng ngi M thiu tin mt, hay cn c gi mt cch

hoa m l ti chnh chuyn bit. Hng mc ny khng gm Goldman Sachs hay J.P. Morgan
m gm nhiu cng ty t c bit n v u c lin quan n s bng n cho vay th chp
di chun vo u nhng nm 1990. Aames l cng ty cho vay th chp di chun u
tin pht hnh c phiu ra cng chng. Cng ty th hai m Eisman c giao nhim v ph
trch l Lomas Financial. Lomas va mi thot khi cnh ph sn. Ti a ra khuyn ngh
bn th ny bi n l th rc ri. Ti khng bit l anh khng c khuyn ngh bn
nhng cng ty ny. Ti ngh rng c ba chic hp mua, gi v bn v anh c th chn ci
m anh ngh l anh nn chn. Steve Eisman b buc phi lc quan hn, nhng s lc quan
khng n vi anh mt cch t nhin. Anh c th gi v lc quan, v thnh thong c lm
vy, nhng anh s thoi mi hn nu khng phi bn tm v iu . Ti c th nghe thy
ting anh ta ht vo in thoi t cui hnh lang, mt ng nghip c ca anh chia s. Anh
ta vui v ch ra nhng im tiu cc v c phiu ca cc cng ty anh ta ph trch. Anh ta
ngh g, ni ny. Eisman vn gi nguyn khuyn ngh bn i vi Lomas Financial, ngay c
sau khi n thng bo rng cc nh u t khng cn lo lng v tnh hnh ti chnh ca n,
bi n phng nga ri ro th trng. Eisman ni, Cu n tuyt vi nht ti tng vit
cng v mt nh phn tch l sau khi Lomas ni h c phng nga khi ri ro. Anh
trch dn li cu t trong tr nh ca mnh: Lomas Financial l mt nh ch ti chnh
c phng nga khi ri ro mt cch hon ho: n thua l mi mi trng li sut c
th nhn thc c. Ti thch vit cu hn bt c cu no ti tng vit. Mt vi thng
sau khi anh xut bn cu ni ny, Lomas Financial tr li tnh trng ph sn.
Eisman nhanh chng khng nh mnh l mt trong s t cc nh phn tch ti Oppenheimer
c quan im c th khuy o th trng. N ging vic ti c quay tr li thi i hc
vy, anh ni. Ti s tm hiu v mt ngnh no , v ti s i v vit v n. Mi ngi
Ph Wall bt u coi anh l mt nhn vt chn tht. Anh n mc kiu na ma, nh th c ai
phi rt kh khn mi mua c cho anh nhng b qun o mi v p nhng khng
ch cho anh cch mc chng. Mi tc vng c ct ngn ca anh trng nh th anh t
ct chng. Tm im trn khun mt nhn nhi, biu cm v khng thn thin ca anh
chnh l ci ming, bi lc no n cng m h ngay c khi anh n. C nh th anh s khng
th tun ra ht nhng suy ngh va thong qua u trc khi suy ngh khc p n, nn
lun phi gi cho knh thng sut.
Khi anh tip xc vi th gii bn ngoi, mt khun mu s xut hin. Ngy cng c nhiu
ngi lm vic cho Steve Eisman yu mn anh, hoc t nht b anh lm cho bun ci. H
nh gi cao s sn sng v kh nng t b c tin bc v kin thc ca anh.Anh y l mt
nh gio bm sinh, mt ph n tng lm vic cho anh ni. V anh y bo v ph n mt
cch d di. Anh ng cm vi nhng ngi b nh v nhng ngi lun b thua thit d
cho bn thn anh cha bao gi nh vy. Mc khc, nhng ngi quan trng m hy vng
rng s nhn c s tn knh t Eisman li thng ri khi cuc gp mt vi anh trong
tm trng b sc v phn n. Rt nhiu ngi khng hiu Steve, Meredith Whitney ni vi
ti, nhng ai hiu anh y u qu mn anh y. Mt trong s nhng ngi khng hiu
Steve l gim c mt cng ty mi gii ln ca M, ngi nghe Eisman gii thch trc
hng t cc nh u t vo ba tra v l do ti sao ng ta, v gim c , li khng hiu
chnh cng vic kinh doanh ca mnh, v sau nhn anh y ri i gia ba n tra v
khng bao gi quay li. (Ti phi vo nh v sinh, Eisman ni. Ti khng hiu ti sao ti

khng bao gi quay li.) Sau ba tra , v gim c ny tuyn b rng ng ta s khng
bao gi bc chn vo bt c cn phng no c Steve Eisman . Ch tch mt cng ty bt
ng sn ln ca Nht Bn l mt v d na. ng gi cho Eisman cc bo co ti chnh
ca cng ty mnh v sau cng vi mt phin dch vin n mi Eisman u t.
ng thm ch cn khng s hu c phiu cng ty mnh, Eisman ni, sau phn gii thiu
rt t m in hnh ca v doanh nhn Nht Bn ny. Ngi phin dch ni nh vi v CEO.
Nht, cc nh qun l thng khng s hu c phiu, cui cng anh ta ni.
Eisman cho rng cc bo co ti chnh ca g ny chng cho thy bt c chi tit thc s
quan trng no v cng ty ca hn; nhng thay v ch n gin ni nh vy, anh tung bn
bo co ln khng, nh th vt mt th rc ri. y l ng giy chi toilet, anh ni.
Dch i.
Qu ng Nht Bn b knh ra, mt ngi chng kin cuc gp g k l ny nh li. Mi
ng y run ln. Chin tranh Th gii III nh sp n ra. Giy toy-lay? Giy toy-lay ?
Mt nh qun l qu phng h, ngi coi Eisman nh mt ngi bn, gii thch cho ti
v con ngi anh nhng ch mt pht sau sau khi ng m t vic Eisman ang vch
trn nhiu nhn vt quan trng l nhng k ni di hoc nhng tn n n ng bt u
ci. Anh ta l mt ngi thch chm chc xt v mt no , nhng anh y cng thng
minh, trung thc v khng bit s.
Ngay c Ph Wall, ngi ta cng ngh anh y l k th l, ng ght v hiu chin, v ca
Eisman, Valerie Feigen ni. Anh y khng quan tm n cch c x. Tin ti i, ti rt, rt
c gng. Sau khi c dn anh v nh ra mt ln u tin, m c ni, , chng ta khng
th dng cu ta nhng hon ton c th bn u gi cu ta ti UJA. Eisman c cho l c
ti lm mt lng ngi khc. Anh y khng th l mt cch gi to, v anh gii thch. Anh
y th l mt cch chn tht. Anh y bit mi ngi ngh anh y l ngi nh th no
nhng anh y khng ngh mnh nh vy. Steven sng theo cch ring ca mnh.
Khi c hi v s kh chu m anh thng li pha sau mnh, Eisman trng nh khng
hiu g, thm ch c cht nh b xc phm. C lc, ti qun c chnh bn thn mnh, anh tr
li vi mt ci nhn vai.
y l gi thuyt u tin trong rt nhiu gi thuyt v Eisman: Anh y ch n thun l
quan tm n bt c iu g ny ra trong u hn l ai ang ng trc mt mnh v mi
quan tm th nht lun p o ci cn li. Gi thuyt ny ging mt n mnh vo
nhng ngi bit r Eisman l ngi khng hon ho. M ca anh, Lillian, a ra gi
thuyt th hai. Trong Steven thc s tn ti 2 con ngi, b ni mt cch thn trng. Mt
l cu b c b mua cho chic xe p i mi m cu rt kht khao, ch cu p xe
n Cng vin Trung tm, cho mt a tr m cu cha tng gp mt mn, v nhn chic
xe mt ht khi tm mt. Cn ngi cn li l chng thanh nin tr mun nghin cu v
Talmud, khng phi bi anh c cht quan tm g n Cha m bi anh rt t m v nhng
mu thun bn trong .

Vi nhng thng tin thu thp c th c v Eisman l mt nhn vt k l. V anh cng n

Ph Wall vo u mt giai on k l. Th trng tri phiu th chp ra i mt thp nin
trc m rng Ph Wall ti mt im m n cha tng n trc : cc khon n ca
nhng ngi dn M bnh thng. Lc u, c my th trng tri phiu mi ch quan tm
ti na dn s M c kh nng thanh ton tt hn. Gi y, vi vic m rng th trng tri
phiu th chp sang nhm dn M c uy tn tn dng thp hn, n tm c ngun nhin
liu nm trong nhng mn n ca na cn li c kh nng thanh ton km hn.
Tri phiu th chp khc tri phiu doanh nghip v tri phiu chnh ph kiu c nhng
kha cnh rt quan trng. Tri phiu th chp khng phi l mt khon vay ln c thi hn
c nh r rng. Mt tri phiu th chp l mt quyn i vi cc dng tin t mt r gm
hng ngn khon cho vay mua nh c th chp. Nhng dng tin ny lun c vn , bi
ngi vay c quyn tr ht bt c lc no h mun. y l l do ln nht duy nht m cc
nh u t tri phiu ban u cm thy rt min cng khi u t vo cc khon cho vay
mua nh c th chp: Nhng ngi i vay cc khon vay c th chp thng hon tr cc
khon vay ch khi li sut gim, v h c th i n vi gi r hn, khin ch s hu tri
phiu th chp phi cm mt ng tin mt v u t vi li sut thp hn. Nh u t vo
cc khon cho vay mua nh c th chp khng bit khon u t ca h s ko di c bao
lu, ch bit rng anh ta/c ta s nhn li tin ca mnh vo thi im h t mong mun
nht. hn ch s khng chc chn ny, nhng ngi m ti tng lm vic cng
Salomon Brothers, nhng ngi to ra th trng tri phiu th chp, a ra mt gii
php thng minh. H ly cc r nhng khon cho vay mua nh c th chp khng l v chia
cc khon thanh ton ca ch nh thnh tng lt nh, gi l cc tranche. Ngi mua tranche
u tin ging nh ch s hu tng trt ca mt ta nh trong cn l: H s b nhn chm
bi t sng tr trc cc khon vay th chp u tin. i li, h nhn c mc li sut
cao hn. Nhng ngi mua tranche th hai tng 2 ca to nh nhn c t sng tr
trc tip theo v i li, cng nhn c mc li sut cao th hai, v.v... Nh u t tng
trn cng ca ta nh nhn c li sut thp nht nhng c s m bo ln nht rng
khon u t ca h s khng chm dt trc khi h mun.
Ni s hi ln ca nh u t tri phiu th chp trong nhng nm 1980 l h c hon
tr qu nhanh, ch khng phi l khng c hon tr. Cc r gm nhng khon vay lm c
s cho tri phiu th chp phi tun th cc tiu chun, c v quy m ln cht lng tn
dng ca ngi i vay, c a ra bi mt trong cc c quan ca chnh ph: Freddie Mac,
Fannie Mae v Ginnie Mae. Khi c chp nhn, cc khon vay ny nhn c s bo lnh
t chnh ph; nu ch nh v n, chnh ph s phi tr n thay. Khi Steve Eisman nhy vo
ngnh ti chnh chuyn bit mi m v ang pht trin rt nhanh chng ny, tri phiu th
chp sp c s dng theo cch mi: cho vay nhng khon vay khng iu kin
chnh ph bo lnh. Mc ch ca vic ny l m rng tn dng n cc ch h c uy tn tn
dng ngy cng thp, khng phi h c th mua mt ngi nh m h c th i thnh
tin mt bt c gi tr ch s hu no m h c trong cn nh ca h.
Nhng tri phiu th chp c hnh thnh t cc khon cho vay mua nh di chun
m rng logic, vn c pht minh ra nhm lm r vn tr trc sm, i ph vi
vn khng h tr trc cht no. Nh u t tng trt, hay tranche u tin, s d phi

i mt khng phi vi nhng khon tr trc m l vi nhng khon l thc s. Anh ta s

phi gnh chu nhng khon thua l u tin n khi khon u t ca anh ta hon ton b
xa s, tip n, thua l s tn cng anh chng tng th hai. V c tip tc nh vy.
Vo u nhng nm 1990, ch c hai nh phn tch ca Ph Wall lm cng vic tm hiu nh
hng ca vic m rng tn dng n nhng ni khng c iu kin vay tin. l Steve
Eisman v Sy Jacobs. Jacobs cng tham gia chng trnh o to ca Salomon Brothers nh
ti, v hin lm vic cho mt ngn hng u t nh c tn l Alex Brown. Ti tng tham
d chng trnh o to ca Salomon v c nghe v nhng iu m m hnh chng
khon ha mi tuyt vi do Lewie Ranieri to ra s thc hin, anh nh li. (Ranieri c
coi l cha ca th trng tri phiu th chp.) Vic bin cc khon cho vay mua nh c
th chp thnh tri phiu c tc ng v cng ln. N ca ngi ny lun l ti sn ca
ngi khc, nhng hin nay, ngy cng nhiu khon n c bin thnh nhng mnh giy
m bn c th bn cho bt c ai. Ch trong mt thi gian ngn, sn giao dch Salomon
Brothers sinh ra cc th trng tri phiu nh c m bo bng rt nhiu th k l: cc
khon phi thu t th tn dng, cc hp ng cho thu my bay, cc khon vay mua xe t,
ph cu lc b chm sc sc khe. Gi y, to ra th trng mi, ch cn tm ra mt loi
ti sn cm c mi. Loi ti sn cha c khai thc r rng nht M vn l nh . Nhng
ngi vay th chp u tin c mt lng ln gi tr ch s hu b ng trong nh; ti sao
khng chng khon ha nhng gi tr ch s hu cha c khai thc ny? Jacobs ni, X
hi vn k th khch hng vay th chp th hai v iu ny thc s khng nn. Nu nh gi
tn dng ca bn t hn, bn phi tr nhiu hn. Nu chng ti c th bin tri phiu thnh
th trng i tr, chng ti c th gim chi ph cho ngi vay. H c th thay th cc khon
n th tn dng li sut cao bng khon n vay c th chp li sut thp hn. V s l li
tin on t tr thnh hin thc.
S tng ng ngy cng tng gia tng lp giu c v h lu M c cho l c li cho
tng lp h lu M. Tnh hiu qu mi ny trong cc th trng vn s cho php tng lp
h lu M tr li sut ngy cng thp cho cc khon n ca h. Vo u nhng nm 1990,
nhng nh cho vay th chp di chun u tin The Money Store, Greentree, Aames
bn c phiu ra cng chng pht trin nhanh hn. n gia nhng nm 1990, mi nm
c hng t cc cng ty cho vay tiu dng nh gia nhp th trng. Ngnh cho vay di
chun b phn mnh. Do nhng ngi cho vay bn li rt nhiu d khng phi tt c cc
khon cho vay ca h cho cc nh u t khc di dng tri phiu th chp, nn ngnh ny
y ry cc ri ro v o c. l ngnh kinh doanh d kim tin, Jacobs ni. Bt k
ngnh kinh doanh no m bn c th bn sn phm kim tin nhng khng phi lo lng
v vic sn phm hot ng ra sao chc chn s thu ht nhng k bn thu. Eisman v ti
u tin vo tng ln v c hai u gp mt vi k thc s bn thu. l cng vic
ca chng ti: tm ra nhng ngi ph hp c th thc hin thnh cng tng ln .
Cho vay c th chp di chun vn ch chim mt phn rt nh trong th trng tn dng
M vi chc t cho vay mi nm nhng s tn ti ca n li rt c ngha, ngay c vi
Steven Eisman. Ti ngh l mt phn cu tr li cho s bt bnh ng v thu nhp ngy
cng gia tng, anh ni. S phn chia thu nhp t nc ny vn mt cn bng v ang
ngy cng mt cn bng, vy nn, ngy cng c nhiu khch hng di chun. Tt nhin,

Eisman c tr tin nm bt c ngha ca vic cho vay di chun: Oppenheimer

nhanh chng tr thnh mt trong nhng ngn hng hng u trong ngnh cng nghip mi
ny, mt phn khng nh l nh c Eisman l mt trong nhng ngi khi xng ch cht
trong . Ti bin rt nhiu cng ty di chun tr thnh cng ty i chng, Eisman
ni. V cu chuyn m h thch k l chng ti ang gip khch hng. Bi chng ti ko
h ra khi khon n th tn dng li sut cao v t h vo khon n vay c th chp li
sut thp hn. V ti tin cu chuyn ny. Ri c th g thay i.
Vincent Daniel ln ln Queens, khng c bt c c quyn no m Steve Eisman coi l
hin nhin. Song nu bn gp h, bn c th cho rng Vinny ln ln trong xa hoa i l
Park trong khi Eisman c nui dy trong cn h ghp ti i l 82.. Eisman l k trng
trn, ph trng v tp trung vo nhng phi v ln. Vinny li cn trng, cnh gic v a
thch cc chi tit. Anh cn tr tui, c th cn i vi mi tc en, dy v in trai, nhng
ngoi hnh ca anh b che lp bi nhng biu cm lo lng trn khun mt. Anh khng c
g mt nhng dng nh lc no cng lo lng rng mnh sp mt mt th g rt quan
trng. B ca Vinny b st hi khi anh cn nh d khng ai ni v chuyn cn m
anh l ngi gi s sch mt cng ty giao dch hng ha. B mt mnh nui dy anh em
Vinny. C th l do mnh t Queens, c th l do nhng g xy ra vi ngi cha, hoc c
th ch l do bn cht con ngi Vincent Daniel, nhng anh lun h nghi cc ng nghip
ca mnh. Vi s n phc ca mt nh v ch dnh cho mt nh v ch v i hn, Steve
Eisman ni, Vinny l bng ti.
Eisman l mt a tr thuc tng lp thng lu, ngi khng my ngc nhin khi anh
c vo hc ti Penn thay v Yale. Vinny l mt a tr thuc tng lp h lu, c ngi m
lun cm thy t ho v anh c nhn vo i hc d l trng no i chng na v cn
t ho hn khi, vo nm 1994, sau khi Vinny tt nghip SUNY-Binghamton, anh t mnh
xin c vo lm ti Arthur Andersen Manhattan, mt cng ty k ton ph sn vi nm
sau trong v b bi Enron. Ln ln t Queens ny, bn s nhanh chng bit ni no
c tin, Vinny ni. chnh l Manhattan. Nhim v u tin ca anh Manhattan vi
cng v mt nhn vin k ton cp thp l kim ton Salomon Brothers. Anh ngay lp tc
b chong vng trc s m m trong s sch ca mt ngn hng u t. Khng mt k
ton ng s no ca anh c th gii thch ti sao cc nhn vin giao dch li lm nhng g
h ang lm. Ti khng bit mnh ang lm g na, Vinny ni. Nhng iu ng s l cc
sp ca ti cng chng bit g. Ti t ra nhng cu hi c bn nh, Ti sao h li s hu
tri phiu th chp ny? Liu h ch ang t cc trn n, hay l mt phn trong mt
chin lc ln hn? Ti ngh mnh cn phi bit. Tht kh c th kim ton mt cng ty
nu bn khng th tm ra mt bc tranh ln.
Anh cho rng chng c cch no hiu qu mt k ton vin c giao nhim v kim
ton mt cng ty ln Ph Wall c th ch ra cng ty ang li hay l. Chng l nhng
hp en khng l vi nhng bnh rng c giu kn ang chuyn ng lin tc. Vi thng
sau khi bt u t kim ton, sp ca Vinny qu ngn ngm trc nhng cu hi ca
anh. ng ta khng th gii thch cho ti. ng ta ni, Vinny, khng phi vic ca anh. Ti
thu anh lm vic XYZ, hy lm vic XYZ v cm ming li. Ti bc ra khi vn phng
ca ng ta v ni, Ti phi i khi y.

Vinny tm mt cng vic khc. Mt ngi bn hc c ca anh lm ti Oppenheimer and Co.

ang kim c nhiu tin. Anh ta np h s ca Vinny n b phn nhn s, v n
n tay Steve Eisman, ngi ha ra cng ang tm kim ai gip anh phn tch c
nhng phng php k ton ngy cng phc tp ca nhng ngi khi to ra cc khon
cho vay th chp di chun. Ti khng bit cng, Eisman ni. Ti ngh v cc cu
chuyn. Ti cn ngi gip ti gii quyt cc con s. Vinny nghe ni rng Eisman rt kh
tnh v thc s ngc nhin khi h gp mt v Eisman dng nh ch quan tm n vic
liu h c th ha hp vi nhau khng. Anh y dng nh ch chm ch vo vic tm c
mt ngi ng tin cy, Vinny ni. H gp nhau ln th hai khi Eisman t nhin gi in
thoi cho Vinny. Vinny cho rng anh sp nhn c ngh lm vic, nhng khi h va mi
bt u ni chuyn, Eisman nhn c mt cuc gi khn cp khc v Vinny phi ch my.
Vinny ngi i 15 pht trong yn lng, nhng Eisman khng bao gi tr li li.
Hai thng sau, Eisman gi li cho anh hi khi no Vinny c th bt u cng vic?
Eisman khng h nh ti sao anh li Vinny ch my ri khng gi li nh th, cng ging
nh vic anh khng nh ti sao anh li vo nh v sinh gia ba tra vi mt v CEO c
ting v cng khng tr li. Vinny nhanh chng t tm ra cu tr li: Khi Eisman nhn
c cuc gi ct ngang cuc ni chuyn gia h, anh hay tin Max, cu con trai u lng
va mi sinh ca anh, qua i. Mt ngi y t trc m ln ln a tr khi c ta
ang ng v khin n b ngt. 10 nm sau, nhng ngi thn thit nht vi Eisman ni
rng l mt s kin lm thay i mi quan h ca anh vi th gii xung quanh.
Steven ngh rng c mt thin thn lun ph h anh y, Valerie ni. Khng c bt c iu
g ti t tng xy ra vi Steven. Anh y c bo v v an ton. Sau khi Max ra i, thin thn
y cng bin mt. Mi iu ti t c th xy ra bt c lc no. T , c nhn thy nhiu
thay i chng mnh, d ln hay nh, v Eisman cng khng phi l khng ng . T
gc nhn lch s v tr, s ra i ca Max khng phi l mt vn ln, Eisman ni. Nhng
l mt vn rt ln i vi ring ti.
D vy, Vinny v Eisman khng bao gi ni v nhng g xy ra. Tt c nhng g Vinny
bit l Eisman m anh ang lm vic cng khng h ging mt Eisman m anh tng
gp trc vi thng. Eisman m Vinny tng phng vn cng, theo tiu chun ca cc
nh phn tch Ph Wall, l ngi rt trung thc. Anh khng hon ton l ngi bt hp tc.
Oppenheimer l mt trong nhng ngn hng hng u trong ngnh cng nghip cho vay th
chp di chun. H s khng bao gi c c v tr nu Eisman, nh phn tch n o
nht ca h, khng sn sng dnh nhng li c cnh cho h. Cng ging nh vic anh thch
ging n vo cc cng ty km hiu qu, anh chp nhn rng ngnh cng nghip cho vay
di chun l mt s b sung hu ch cho nn kinh t M. Theo mt cch no , vic sn
sng t ra th l vi mt vi ngi khi xng loi cho vay di chun ny ha ra li rt
hu ch. N lm tng uy tn cho cc khuyn ngh ca anh v nhng ngi khc.
Eisman hin ngy cng tr nn nhy cm mt cch tiu cc, m theo sp anh, th iu ny
gy phn tc dng v mt ti chnh. N ging nh vic anh y s nh hi thy iu g ,
Vinny ni. Nhng anh y cn ti gip xem anh y nh hi c ci g. Eisman mun
vit mt bn bo co ch trch ton ngnh cng nghip, nhng anh cn phi thn trng hn

bnh thng. Bn c th th hin s tch cc v ni sai v bn bn, Vinny ni. Nhng nu

bn th hin s tiu cc v ni sai, bn s b sa thi. Mt vi thng trc, anh nhn c
tin tc anh cn t Moodys: C quan xp hng ny hin ang s hu v cho bn mi loi
thng tin mi v cc khon cho vay th chp di chun. D c s d liu ca Moodys
khng cho php anh kim tra cc khon vay ring l, nhng n mang li mt bc tranh tng
th v cc r bao gm nhng khon cho vay lm bo m cho cc tri phiu th chp ring
l: li sut th ni l bao nhiu, bao nhiu ngi nh c mua bng cch vay th chp c
dng . Quan trng nht: Bao nhiu khon vay khng c tr n ng hn. C s d
liu y, Eisman ni mt cch n gin. Hy vo phng . ng tr ra cho n khi anh
bit c n c ngha l g. Vinny c cm gic rng Eisman bit n c ngha l g.
Vinny phi t lc cnh sinh. Ti mi ch 26 tui, anh ni, v ti cn khng bit chng
khon c m bo bng th chp thc s l ci g. Eisman cng chng bit g v chng
anh y ch l mt g chi c phiu, v Oppenheimer thm ch cn khng c c b phn tri
phiu. Vinny nh phi t my m hc. Khi hc xong, anh c c li gii thch cho ci
th mi kh chu bc ra t ngnh cng nghip th chp di chun m Eisman pht hin
ra. Nhng cng ty ny ch cng khai thu nhp ngy cng gia tng ca h, ngoi ra khng tit
l g thm. Mt trong nhiu im m h khng tit l chnh l t l khng tr n ng
hn ca cc khon vay mua nh m h ang cho vay. Khi Eisman t my ghi m v nghe
trm c iu ny th h li gi v rng n ch lin quan g c, v h bn mi khon vay
cho nhng ngi ng gi chng thnh tri phiu th chp: Ri ro khng cn l ca h na.
iu ny khng ng. Tt c u gi li mt phn nh cc khon vay gc, v cc cng ty
c php ghi gi tr tng lai k vng ca cc khon vay ny vo li nhun trong s sch.
Lut k ton cho php h gi nh rng cc khon vay s c hon tr, v khng phi b
hon tr trc hn. Gi nh ny tr thnh ng c cho s phn bt hnh ca h.
iu u tin p vo mt Vinny chnh l t l tr trc cao ngt mt khu vc mang tn
nh nhn to. (N nghe c v kh hn nh di ng) Nh di ng khc vi cc loi ti
sn khng c bnh: Ging nh t, gi tr ca chng gim ngay khi chng c a ra khi
ca hng. Ngi mua nh di ng, khng ging nh ngi mua nh bnh thng, khng
mong s c th i n trong vng hai nm v ly tin ra. Ti sao h li tr trc qu nhanh
nh vy? Vinny t hi. Ti thy n tht v l. V ri ti pht hin ra l do cc khon thanh
ton sm cao nh vy l do chng mang tnh khng t nguyn. Tr trc khng t
nguyn nghe kh hn l v n. Nhng ngi mua nh di ng ang khng th tr n
ng hn, nh ca h ang b thu hi, v nhng ngi cho h vay tin ch ang nhn c
phn rt nh ca khon vay gc. Cui cng, ti thy rng tt c cc khu vc cho vay di
chun u ang b tr trc hoc ang xu i vi tc ng kinh ngc, Vinny ni. Ti
ang c chng kin mt t l khng tr n ng hn rt cao cc r ny. Li sut ca
cc khon vay ny khng cao tng xng vi ri ro ca vic cho phn khc dn s M
c bit ny vay. N ging nh th l cc quy tc thng thng v ti chnh b hon li
gii quyt mt vn x hi. Mt ngh thong qua u anh ta: Lm th no khin ngi
ngho cm thy giu c vi mc tin lng khng i? Hy cho h vay vi gi r.
Anh mt 6 thng sng lc mi r vay th chp di chun, nhng khi hon thnh, anh
ra khi phng v bo tin cho Eisman. Tt c cc cng ty cho vay di chun ny u ang

pht trin rt nhanh, v s dng cc phng thc k ton ng ngn n mc h giu i

mt thc t rng h khng c li nhun thc, m tt c ch l o, do k ton to ra. H s
hu c im thit yu ca mt m hnh Ponzi: duy tr o tng rng h l nhng doanh
nghip sinh li, h cn thm nhiu vn hn na to ra ngy cng nhiu cc khon vay
di chun. Ti khng chc chn 100% rng ti ng, Vinny ni, nhng ti n ch
Steve v ni, iu ny chng tt p g c. l tt c nhng g anh cn bit. Ti ngh th
anh cn l bng chng h im c phiu.
Bo co ca Eisman kch mi nh khi xng di chun; anh ln lt phi by s
la o ca hng t cc cng ty. Anh ni, y l s khc bit gia ci nhn v th gii m h
trng trc mt bn v cc con s thc t. Cc cng ty di chun khng nh gi cao n
lc ca anh. Anh y to ra mt trn cung phong, Vinny ni. Tt c nhng cng ty
di chun ny u gi in v la li anh y: My sai ri, s liu ca my cng vy. V anh
y cng ht li vo mt h, y l s liu cht tit ca BN MY! Mt trong nhng l do
khin bn bo co ca Eisman ng chm n qu nhiu ngi l anh khng a ra cnh
bo ph hp cho nhng cng ty m anh xc phm. Anh vi phm lut ca Ph Wall. Steve
bit iu chc chn s to bo, Vinny ni. V anh y mun to bo. Anh y khng mun
b ngn cn. Nu anh cnh bo h, tt c nhng ngi ny s ngn cn anh lm vic .
Trc y, chng ta khng bao gi c th nh gi c cc khon vay bi chng ta khng
c d liu, Eisman ni sau . Tn tui ca ti gn lin vi ngnh cng nghip ny.
Danh ting ca ti c xy dng da trn vic theo di cc c phiu ny. Nu ti sai,
s l du chm ht cho s nghip ca Steve Eisman.
Eisman cng b bn bo co ca mnh vo thng 9 nm 1997, thi im gia ca mt thi
k c v nh l mt trong nhng cuc bng n kinh t ln nht trong lch s Hoa K. Cha
y mt nm sau, Nga v n v qu phng h mang tn Long-Term Capital Management b
ph sn. Sau , nhng nh cho vay di chun u tin b t chi cp vn v ngay lp tc
b hng lot. Tht bi ca h c cho l mt bn co trng v cch h p dng cc
phng php k ton, th cho php h ghi s cc khon li nhun trc khi chng thnh
hin thc. Theo nh Vinny bit th khng mt ai ngoi tr Vinny thc s hiu c s ti t
ca cc khon cho vay m h thc hin. Ti cm thy vui khi th trng ny vn c im
khng hiu qu nh vy, anh ni. Bi nu th trng nm bt c mi th, ti c th
chn sai ngh. Bn khng th hiu thm bt c iu g bng cch quan st vn phc tp
ny, vy sao phi bn tm c ch? Nhng ti l ngi duy nht m ti bit ang theo di
cc cng ty m chc chn s sp trong cuc bng n kinh t ln nht m chng ta tng
c chng kin trong i. Ti bit nn kinh t ny hnh thnh ra sao v n thc s rt
qui n.
Mt vi nm sau, Eisman thi vic v xin lm cho mt qu phng h ln mang tn Chilton
Investment. Anh khng cn hng th vi vic mch nhng ngi khc nn t tin vo
u na. Anh ngh anh thch vic t qun l tin v nh cc da trn nhng phn on
ca bn thn hn. Khi tuyn dng Eisman, Chilton Investment li c suy ngh khc. Vn
v Steve, mt ng nghip ti Chilton ni, l anh y thc s rt thng minh. Nhng liu
anh y c th chn c phiu khng? Chilton quyt nh rng anh khng th v sp xp

anh vo v tr c vi cng vic phn tch cc cng ty, h tr ngi thc s a ra cc quyt
nh u t. Eisman khng thch vic ny, nhng anh vn lm, v trong khi lm vic, anh
hc c nhng iu gip anh c c s chun b c nht cho cuc khng hong sp
din ra. Anh bit c nhng g thc s ang din ra bn trong th trng cho vay tiu
dng.
l nm 2002. Khng cn cng ty cho vay di chun i chng no M. Tuy nhin, c
mt g khng l cho vay tiu dng lu i mang tn Household Finance Corporation. c
thnh lp vo nhng nm 1870, cng ty ny t lu l ngi i u trong lnh vc ny.
Eisman ngh anh hiu rt r v cng ty ny cho n khi anh nhn ra rng khng phi vy.
u nm 2002, anh c c h s cc giao dch mi ca Household lin quan n hot
ng cung cp cc khon vay gi tr ch s hu nh. CEO ca cng ty, Bill Aldinger, lo
li Household pht trin ngay c khi cc i th cnh tranh ca ng u ph sn. Ngi M,
vn ang phi chu ng cuc khng hong Internet, c v khng vo v th c th gnh
thm cc khon n mi, th nhng Household li vn ang cung cp cc khon vay vi tc
nhanh cha tng c. S tng trng ny bt ngun phn ln t khon th chp th hai.
H s cho vay c thi hn 15 nm vi li sut vay c nh, nhng n c ngy trang mt
cch k l thnh khon vay c thi hn 30 nm. N ly cc khon thanh ton m ch h tr
cho Household trong vng 15 nm san mt cch l thuyt ra 30 nm v t cu hi: Nu
bn c thanh ton trong vng 30 nm cng mt lng tin m thc t bn ang thanh
ton trong 15 nm, th li sut thc l bao nhiu? l mt li rao hng khng trung thc
v k l. H ni rng ngi vay s phi tr li sut thc l 7% nhng trong thc t, anh ta
s phi tr khong 12,5%. l tr gian ln trng trn, Eisman ni. H ang la phnh
chnh khch hng ca mnh.
Eisman khng mt qu nhiu thi gian tm c cc khiu ni t nhng ngi vay vn
pht hin ra tr gian ln . Anh lng sc cc t bo nh trn c nc. Ti th trn
Bellingham, Washington, anh tm c mt phng vin tn l John Stark ca t Bellingham
News. Trc khi Eisman bt ng gi in cho anh ta, Stark vit mt mu tin ngn v 4
ngi dn a phng, nhng ngi ngh rng h b Household la v tm c mt lut
s nguyn n sn lng kin cng ty v lm mt hiu lc cc hp ng th chp. Lc u
ti cn hoi nghi, Stark ni. Ti ngh, li thm mt ngi na vay qu nhiu tin v
mun thu lut s. Ti khng thng cm vi hon cnh ca h lm. Khi mu tin c ng,
n thu ht c d lun: Hng trm ngi Bellingham v cc khu vc xung quanh
c bo v pht hin ra rng khon th chp 7% ca h thc cht l 12,5%. Mi ngi
thnh lnh xut hin, Stark ni. H rt tc gin. Rt nhiu ngi trong s h khng h
hay bit chuyn g xy ra vi mnh.
Bt c iu g Eisman nh lm u c y n nh im. Anh chuyn tm tp trung
chng li Household Finance Corporation. Anh thng bo cho cnh phng vin bo ch, anh
gi cho nhng tay vit cho cc tp ch, anh tr nn thn thin vi Hip hi cc T chc Cng
ng v Ci cch ng i (ACORN Association of Community Organizations for Reform
Now), y l ln u tin c mt ngi n ng xut thn t mt qu phng h Ph Wall
th hin s quan tm ti mt t chc bo v quyn li ca ngi ngho. Anh lin tc gh
qua vn phng trng l ca bang Washington. Anh cm thy ng vc khi bit rng vin

trng l iu tra Household nhng sau b mt thm phn bang ngn chn vic cng
b kt qu iu tra. Eisman thu thp c mt bn sao ti liu v ni dung ca n xc
nhn nhng nghi vn ti t nht ca anh. Ti ni vi ci g ang ngi trong vn phng
chng l rng, Ti sao ng khng bt gi nhng ngi ny? ng ta ni, H l mt cng ty
quyn lc. Nu h sp , ai s l ngi cung cp cc khon vay di chun ti bang
Washington? Ti ni, Tin ti i, s c y ngi sn sng lm vic .
Thc s, y l mt vn lin bang. Household ang rao bn cc khon th chp la o
trn ton nc M. Nhng chnh ph lin bang vn khng c ng thi g. Thay vo , cui
nm 2002, Household gii quyt n tha mt v kin bn ngoi ta n v ng tr 484
triu -la tin pht cho 12 bang. Mt nm sau , n bn cng ty km theo danh mc cc
khon vay di chun khng l vi gi 15,5 t -la cho mt tp on ti chnh ca Anh
mang tn HSBC Group.
Eisman thc s b sc. Ti khng bao gi ngh iu ny c th xy ra, anh ni. y
khng ch n thun l li mt cng ty na m l mt cng ty cho vay di chun ln nht
t trc n gi. V n tham gia vo tr gian ln trng trn. ng ra phi ui vic tn
CEO v treo c hn. Th m thay vo , chng bn cng ty cn tn CEO t ti 100 triu
-la. V ti ngh, i! y khng phi l ci kt ng ra phi c. S bi quan ca anh i vi
h thng ti chnh cao cp ang dn b nhum mu bi cc tng chnh tr. l khi ti
bt u thy c nhng tc ng x hi, anh ni. Nu bn nh khai sinh ra mt ch
cai tr t con s 0, hy thit k n sao cho n c th bo v c nhng ngi dn c thu
nhp t tm trung n thp, bi kh nng h b la di l qu cao. Nhng thay vo ,
chng ta li ang c mt ch m , nhn dn l nhng ngi t c bo v nht.
Mt cu chuyn c tch ang c dng li trc mt anh trong th trng ti chnh. Ti
bt u tm hiu k hn xem hot ng cho vay th chp di chun thc s l g, anh ni.
vi phng din no , mt khon cho vay mua xe di chun c tnh trung thc bi
li sut ca n c nh. H c th tnh ph bn cao ngt ngng, nhng t nht bn bit iu
. Cn cc khon vay th chp di chun l tr la o. V c bn, bn ko ai vo tr
la o ny bng cch ni vi h rng, Anh/ch s thanh ton c ht mi khon vay khc
ca mnh n th tn dng, vay mua xe bng vic vay mt khon ny. Hy nhn mc li
sut thp ny xem! Nhng li sut thp khng phi l li sut thc t.
B m nh bi Household, anh tham gia mt ba n tra do mt cng ty ln Ph Wall
t chc. Din gi chnh l Herb Sandler, CEO ca mt qu tit kim v cho vay khng l
mang tn Golden West Financial Corporation. Mt ai hi anh ta rng liu anh ta c
tin vo m hnh sc min ph, Eisman nh li. V anh ta ni, Tt my ghi m ca cc
anh/ch i. Mi ngi tt ht my ghi m ca mnh. V anh ta gii thch rng h trnh s
dng sc min ph bi thc s l loi thu nh vo ngi ngho di dng tin pht
do rt qu s tin trong ti khon sc ca h. V rng cc ngn hng s dng n thc s ch
ang hot ng ngn hng da trn kh nng n cp ca ngi ngho nhiu hn mc h
c th nu tnh ph sc.
Eisman hi, C nh lm lut no quan tm n iu ny khng?

Khng, Sandler p.
l khi ti khng nh rng h thng ny thc s, Lm tr bn thu vi ngi ngho.
Khi CEO ca Household, Bill Aldinger, kim c 100 triu -la, th Eisman ang trn hnh
trnh tr thnh ngi theo ch ngha x hi u tin ca th trng ti chnh. Khi bn l
mt thnh vin ng Cng ha bo th, bn khng bao gi ngh ngi ta ang kim tin
bng cch bc lt ngi khc, anh ni. T tng ca anh hin hon ton ci m vi kh
nng ny. Hin ti, ti nhn ra rng c hn mt ngnh cng nghip, mang tn ti chnh tiu
dng, m v c bn l tn ti bng cch bc lt ngi khc.
B ngi qun l qu phng h t chi c hi qun l ti chnh, anh b vic v tm cch m
qu phng h ring. Mt hng c tn l FrontPoint Partners hng ny s nhanh chng
thuc quyn s hu hon ton ca Morgan Stanley l ng ch ca mt b su tp cc qu
phng h. Vo u nm 2004, Morgan Stanley ng Eisman thnh lp mt qu ch tp
trung vo cc cng ty ti chnh: cc ngn hng Ph Wall, cc nh thu xy dng, cc nh
khi to th chp, cc cng ty c b phn dch v ti chnh ln v d nh General Electric
(GE) v bt c ai lin quan n ti chnh M. H cung cp cho anh vn phng, ni tht
v nhn vin h tr. Th duy nht anh khng nhn c l tin. H k vng anh s t huy
ng c n. Anh i khp th gii, v gp g hng trm nh u t ln. V c bn,
chng ti rt c gng gi vn, nhng khng thc s thnh cng, anh ni. Tt c mi
ngi u ni, Tht vinh d c gp anh. Hy xem anh lm th no no.
Vo ma xun nm 2004, anh thc s lo lng. Anh khng gi c vn. Anh khng h tin
rng th gii ny cng bng, mi th ri s tt p, hay s c mt s bo v c bit no
che ch anh khi cc tai nn ca cuc i. Anh thc dy vo 4 gi sng, ngi m a m
hi. Anh vn ang trong giai on iu tr. Tuy nhin, anh vn l Eisman v v vy khng
phi l phng php iu tr thng thng. N c gi l nhm lm vic. Nhng ngi
chuyn nghip s gp g mt bc s tm l c o to chia s v cc vn ca h
trong mt mi trng an ton. Eisman s t ngt xut hin vo cui cc cuc gp mt ny,
ni lin tc v bt c iu g khin anh phin no, v sau lao vt ra ngoi trc khi
nhng ngi khc c c hi chia s vi anh v nhng vn ca h. Sau mt vi ln nh
vy, v bc s iu tr ni iu g vi anh, nhng c v nh anh khng h nghe c
ni. V vy, c phi gi in cho v Eisman, ngi m c bit, ngh c y ni chuyn
vi chng mnh. iu ny cng khng c tc dng. Ti lun bit khi no anh y n gp
nhm, Valerie ni, bi c y s gi in thoi v ni, Anh y li th ri!
Valerie r rng rt mt mi vi vng lun qun ny. C ni vi Eisman rng nu v Ph
Wall ny khng thnh cng, h s ri New York n Rhode Island v m mt nh tr nh.
Valerie tm hiu cc a im v thng xuyn ni v vic c mun dnh thm thi gian
cho 2 a con sinh i, hay thm ch l nui g. Tht kh Eisman v c nhng ngi bit
anh c th tng tng ra cnh anh s v vn v nui g, nhng anh ng . Anh y
khng thch tng , v anh ni, n mc anh y bt u lm vic chm ch hn.
Eisman i khp chu u v nc M tm kim ngi sn sng u t vi anh v tm
thy mt t chc duy nht: mt cng ty bo him, u t cho anh 50 triu -la. S tin

khng to dng c mt qu u t c phiu bn vng, nhng l mt s khi

u.
Thay v tin, Eisman thu ht nhng ngi cng nhn th gii di con mt bi quan ging
anh. Vinny xut hin ngay lp tc. Porter Collins, ngi tng lm vic vi Eisman ti
Chilton Investment v lc no cng thc mc ti sao mt g y p nhng tng tuyt vi
nh th ny li khng c trao thm quyn, cng n gia nhp. Danny Moses, nhn vin
giao dch ng u ca Eisman, l ngi th ba tham gia. Danny tng lm nhn vin kinh
doanh ti Oppenheimer and Co. v vn nh nhng g Eisman lm v ni m cc nh phn
tch bn bn him khi thc hin c. V d, vo gia ngy giao dch, Eisman s bc n
bc pht biu gia sn giao dch ca Oppenheimer, ku gi s ch ca mi ngi, thng
bo rng 8 c phiu sau s v mc 0, v sau lit k ra 8 cng ty m thc s ph sn.
Ln ln Georgia, l con trai ca mt gio s v ti chnh, Danny khng c khiu thin bm
hn Vinny hay Steve, nhng anh cng cho rng nhng iu ti t c th v chc chn s xy
ra, c bit l Ph Wall. Khi mt cng ty Ph Wall gip anh tham gia mt giao dch gn
nh hon ho v mi mt, anh hi nhn vin kinh doanh rng, Ti nh gi rt cao vic
ny, nhng ti ch mun bit mt iu: Cc anh nh chi ti nh th no?
Ha ha, thi no, chng ti s khng bao gi lm iu , ngi nhn vin kinh doanh bt
u ni, nhng Danny vn kin quyt d rt lch s.
Chng ta u bit rng nhng iu tt p trn vn ging nh giao dch ny khng ch din
ra gia cc qu phng h nh v nhng cng ty ln Ph Wall. Ti s lm, nhng ch sau khi
anh gii thch ht vi ti anh nh chi ti nh th no. V nhn vin kinh doanh buc phi
gii thch nh ca mnh vi Danny. V Danny thc hin giao dch.
Tt c my ngi h u v cng thch th vi tng c qun l tin cng Steve
Eisman. Lm vic cho Eisman, bn khng bao gi cm thy mnh ang lm vic cho Eisman.
Anh y s hng dn bn nhng s khng gim st bn. Eisman cng lun ni thng ra
nhng s ngu xun m h thy khp ni xung quanh mnh. Steve lun hi hc khi tham
d bt c cuc hp no ca Ph Wall, Vinny ni. Anh y s ni gii thch iu cho ti
30 ln khc nhau. Hoc anh c th gii thch iu thm khng, bng ting Anh? Mi ln
bn lm iu , bn s hc c vi iu. Lc mi u, bn s bn khon khng bit h c
hiu nhng g h ang ni hay khng. V thng l h khng h hiu!
Vo u nm 2005, nhm nh ca Eisman u cho rng rt nhiu ngi lm vic Ph
Wall khng hiu h ang lm g. C my th chp di chun c nng ln v vn hnh li,
nh th n cha bao gi b hng hc t u. Nu kiu cho vay di chun ban u thc s
k qui, th hi sau n li rt ng s. Vo gia nhng nm 1990, vi 30 t -la, l mt
nm ln i vi hot ng cho vay di chun. Vo nm 2000, c 130 t -la cho vay th
chp di chun, v 55 t -la gi tr ca nhng khon vay ny c ng gi li thnh tri
phiu th chp. Vo nm 2005, c 625 t -la vay th chp di chun, 507 t -la trong
s ny di dng tri phiu th chp. 500 t -la di dng tri phiu m bo bng th
chp di chun trong mt nm duy nht. Cho vay di chun ang bng n ngay c khi li
sut ang tng iu ny cc k v l. iu cn sc hn na l cc iu khon ca khon

vay ang thay i theo chiu hng lm tng kh nng khon vay s xu i. Quay li nm
1996, 65% cc khon vay di chun c li sut c nh, c ngha l nhng ngi i vay
di chun in hnh c th ang b vt kit, nhng t nht h bit chc mi thng h n
bao nhiu tin cho n khi h tr ht khon vay. n nm 2005, 75% cc khon vay di
chun dng li sut th ni v thng ch c nh trong 2 nm u.
i ng nhng nh ti chnh di chun ban u b nhn chm bi mt phn nh cc
khon vay m h thc hin vn c lu trong s sch. Th trng ng ra phi hc
c mt bi hc n gin: ng cho nhng ngi khng th tr n vay tin. Nhng thay
vo , n li hc c mt bi hc phc tp: Bn c th tip tc cho vay, nhng ng gi
chng trn s sch ca bn. Hy cho vay, sau bn ht chng cho b phn thu nhp c
nh ca cc ngn hng u t ln Ph Wall. Cc ngn hng ny s ln lt ng gi
chng thnh tri phiu v bn chng cho cc nh u t. Long Beach Savings l ngn hng
u tin p dng nhng g c gi l m hnh khi to v bn. iu ny minh chng cho
mt s tht ph phng Ph Wall s mua cc khon vay ca bn, ngay c khi bn cn khng
mun mua chng! n mc m mt cng ty mi, mang tn Cng ty Th chp B&C, c
thnh lp vi mc ch duy nht l khi to v bn. Lehman Brothers ngh rng vic mua
Th chp B&C l mt tng tuyt vi. Vo u nm 2005, mi ngn hng u t ln Ph
Wall u m chm vo tr chi di chun. Bear Stearns, Merrill Lynch, Goldman Sachs v
Morgan Stanley u c nhng k by cc loi hng ha di chun ca mnh vi nhng
ci tn k l nh HEAT, SAIL v GSAMP, khin khn gi bnh dn gp kh khn trong vic
nhn ra nhng tri phiu di chun ny c bo lnh pht hnh bi nhng ci tn ln
nht ti Ph Wall.
Eisman v nhm ca mnh hiu tng tn v c th trng nh t M ln Ph Wall. H bit
hu ht cc nh cho vay di chun nhng g thc s ang to ra cc khon vay. Nhiu
ngi trong s cng chnh l cc nhn vt to ra s sp vo cui nhng nm 1990.
Eisman lun ngh n nhng mt xu nht trong bt c iu g m Goldman Sachs c th
lm vi nhng khon n ca tng lp h lu M. Anh phi hiu, anh ni. Ti lm v di
chun u tin. Ti sng vi nhng mt xu nht u tin. Nhng g ny l l ngi la
o. T kinh nghim ca bn thn, ti bit c rng Ph Wall s khng thm m xa g
n nhng g n bn ra. iu anh khng th hiu l ai ang mua tri phiu t t sng cho
vay th chp di chun th hai ny. Ngay t ngy u tin, chng ti ni, Sp n lc
chng ta pht ti nh bn khng th ny ri. N s bng n. Chng ta ch khng bit lm
cch no hay khi no m thi.
Khi dng t th ny, Eisman mun ni n c phiu ca cc cng ty tham gia vo hot
ng cho vay di chun. Gi c phiu c th gy ra mi iu in r: Anh khng mun bn
khng chng cho n khi cc khon n ny bt u xu i. V vy, Vinny theo di st sao
cc hnh vi ca nhng ngi dn M vay th chp di chun. C vo ngy 25 hng thng,
cc bo co chuyn tin xut hin trn mn hnh my tnh ca anh, v anh s soi xem c
bt c du hiu tr n khng ng hn no khng. Theo nhng g chng ti ang theo di,
Vinny ni, th cht lng tn dng vn tt. t nht cho n na cui nm 2005.

Trong 18 thng u tin iu hnh cng ty ring, Eisman nhn ra rng mnh ang b l
mt iu rt r rng. l trong khi anh ang c gng cn nhc xem nn chn c phiu no
th s phn ca cc c phiu ngy cng ph thuc vo tri phiu. Khi th trng th chp
di chun pht trin, mi cng ty ti chnh, bng cch ny hay cch khc, u s chu tc
ng bi iu ny. Anh ni, Th trng c phiu chng l g so vi th trng tri phiu.
Gn nh mi ngn hng u t ln Ph Wall u c iu hnh hiu qu bi b phn
tri phiu ca n. Trong hu ht cc trng hp Dick Fuld Lehman Brothers, John Mack
Morgan Stanley, Jimmy Cayne Bear Stearns CEO u nguyn l nhng g chi tri
phiu. K t nhng nm 1980, khi cng ty tri phiu hng u Salomon Brothers kim c
nhiu tin n mc nh th n ang hot ng trong mt ngnh cng nghip khc, th th
trng tri phiu tr thnh chic ao bo b. l quy tc vng, Eisman ni. Nhng
ngi c tin l nhng ngi ra cc quy tc.
Hu ht mi ngi u khng hiu nhng th to nn v bng n trong th trng tri
phiu sut hai thp k ln t mi th khc bng cch no. Lc , Eisman chc chn cng
khng hiu. Nhng gi, anh hiu. Anh cn phi hc mi th c th v th gii thu nhp
c nh. Anh t ra nhng k hoch v th trng tri phiu. Nhng anh khng bit rng th
trng tri phiu cng c nhng k hoch dnh cho anh. N chun b to ra mt ci h
hnh Eisman.

2. Vng t ca ngi m
Vit mt tm sc phn bit mt cam kt vi mt cuc tr chuyn.
Warren Buffett
Vo u nm 2004, mt nh u t c phiu khc, Michael Burry, ln u tin lao vo th
trng tri phiu. Anh hc mi th c th v cch thc vay v cho vay M. Anh khng ni
vi bt c ai v ni m nh mi ca mnh; anh ch ngi mt mnh trong vn phng, San
Jose, California, c sch bo cng nh cc h s ti chnh. c bit, anh mun bit tri
phiu th chp di chun hot ng nh th no. Cc khon vay c nhn nhiu n mc
xp chng thnh thp. Cc tng trn cng c nhn li tin u tin v v th cng nhn
c xp hng cao nht t Moodys v S&P cng mc li sut thp nht. Cc tng thp nhn
li tin cui cng, gnh chu nhng khon l u tin, v b Moodys v S&P xp hng thp
nht. Do phi chu nhiu ri ro hn nn cc nh u t cc tng y nhn c li sut
cao hn so vi nhng nh u t cc tng trn. Cc nh u t mua tri phiu th chp
phi quyt nh nn u t vo tng thp no, nhng Michael Burry khng ngh v vic mua
tri phiu th chp. Anh ang t hi lm th no c th bn khng c tri phiu th
chp di chun.
Mi tri phiu th chp u i km vi mt bn co bch 130 trang t nht. Burry dnh
khong thi gian cui nm 2004 v u nm 2005 xem qua hng trm v c k vi chc
trang trong . Chc chn ngoi cc lut s son ra chng th anh l ngi duy nht lm
iu ny. Anh gii thch trong mt bc th in t nh sau:
Ly v d v trng hp ca NovaStar, mt nh cho vay th chp di chun kiu khi to
v bn, mt nguyn mu vo thi im . Nhng ci tn (tri phiu) s l NHEL 2004-1,
NHEL 2004-2, NHEL 2004-3, NHEL 2005-1, v.v... V d, NHEL 2004-1 gm cc khon vay t
cc thng u nm 2004 v vi thng cui nm 2003, 2004-2 s l nhng khon vay gia
nm, cn 2004-3 l nhng khon vay cc thng cui nm 2004. Bn c th ly nhng bn
co bch ny ra, v nhanh chng kim tra c nhp ca nhng g ang din ra khu
vc th chp di chun trong ngnh cng nghip khi to v bn. Vo u nm 2004, cc
ARM ch tr li 2/28 ch chim 5,85% r, nhng n cui nm 2004, chng chim n
17,48% r, v cui ma h nm 2005 l 25,34%. Th nhng, im [tn dng tiu dng]
FICO trung bnh cho r , t l phn trm ca khon vay khng giy t trn gi tr ti sn
th chp v mt s ch s khc li gn nh khng i Vn l mc d chng c th khng
thay i, nhng r th chp tng th m ang c ban hnh, ng gi v bn ra ngy cng
tr nn ti t v cht lng, bi vi cng s im FICO trung bnh hoc cng mt t l vay
trn gi tr ti sn th chp, bn ngy cng nhn c t l phn trm cc th chp ch tr li
cao hn.
Vo u nm 2004, nu nhn vo cc con s, bn c th thy r s suy gim cc tiu chun
cho vay. Theo Burry, cc tiu chun khng ch gim m cn chm y. y ny thm ch c
c tn: th chp di chun li sut th ni tr dn m ch tr li. Bn, ngi mua nh, thc
s c th khng cn tr mt xu no, v dn li vay bn n ngn hng vo s d vn gc.

Khng kh nhn ra kiu ngi thch nhng khon vay nh vy: ngi khng c thu
nhp. Nhng Burry khng th hiu ti sao ngi cho vay li mun m rng nhng khon
cho vay nh vy. Bn cn phi nhn ngi cho vay, ch khng phi ngi i vay, anh ni.
Nhng ngi i vay lun sn sng vay mt khon ln. Chnh nhng ngi cho vay mi l
ngi a ra cc gii hn, v khi h b qua n, hy coi chng. n nm 2003, anh bit rng
nhng ngi i vay b qua n. n u nm 2005, anh thy rng nhng ngi cho vay
cng lm iu tng t.
Nhiu nh qun l qu phng h dnh thi gian tn gu vi cc nh u t v coi nhng
l th hng qu ca h nh mt nghi thc. Burry khng thch ni chuyn trc tip vi mi
ngi v ngh nhng l th ny l iu quan trng duy nht anh lm cho cc nh u t
bit c d nh ca anh. Trong cc l th hng qu, anh t ra mt cm t mi miu
t nhng g anh ngh sp xy ra: m rng tn dng bng cng c. N c ngha l rt nhiu
ngi thc ra khng kh nng tr cc khon th chp ca h theo li c, v th nhng
ngi cho vay ang tng tng ra nhng cng c mi m c th hp l ha vic tip tc
cho nhng ngi ny vay tin. l du hiu r rng cho thy ngi cho vay b qua
gii hn, lin tc lm gim cc tiu chun ca chnh h nhm gia tng lng cho vay, Burry
ni. Anh c th hiu ti sao h lm iu ny: H khng gi cc khon vay m bn chng cho
Goldman Sachs, Morgan Stanley, Wells Fargo v nhng cng ty khc. Nhng cng ty ny s
ng gi chng thnh tri phiu v bn . Anh cho rng, ngi mua cui cng cc khon th
chp di chun ch l nhng ng tin ngu ngc. Anh s tm hiu v h, nhng l sau
ny.
Hin anh gp phi mt vn v u t chin thut. Cc tng hay cc tranche khc nhau
ca nhng tri phiu th chp di chun u c mt im chung: Tri phiu khng th
bn khng. bn khng mt c phiu hoc tri phiu, bn cn phi vay n, nhng nhng
tranche ny rt nh v kh tm. Bn c th mua hoc khng mua chng, nhng bn khng
th t cc chng li chng mt cch r rng; th trng th chp di chun n gin l
khng c ch cho nhng ngi c ci nhn mp m v chng. Bn c th bit chc rng th
trng tri phiu th chp di chun s sp , nhng bn s chng th tn dng c g
t vic . Bn khng th bn khng nhng cn nh. Bn ch c th bn khng c phiu ca
nhng cng ty xy dng nh Pulte Homes, hoc Toll Brothers nhng c gi rt t,
mang tnh gin tip v ri ro cao. Gi c phiu c th tng trong khong thi gian lu hn
nhiu khong thi gian m Burry c th duy tr kh nng thanh ton.
Mt vi nm trc , anh pht hin ra hp ng hon i n xu. Mt hp ng hon
i n xu kh hiu ch yu bi tht ra khng h c s hon i no ht. l mt chnh
sch bo him, ch yu lin quan n tri phiu doanh nghip, trong cc khon ph bo
him c thanh ton na nm mt ln v thi hn c nh. V d, bn c th tr 200.000
-la/nm mua mt hp ng hon i n xu c thi hn 10 nm cho 100 triu -la
tri phiu General Electric. Khon tin ti a bn c th mt l 2 triu -la: 200.000 la/nm trong 10 nm. Khon tin ti a bn c th nhn c l 100 triu -la, nu
General Electric v n vo bt c thi im no trong 10 nm v nhng ngi gi tri
phiu ca cng ty khng nhn li c g. y l mt v nh cc c tng bng 0: Nu bn
kim c 100 triu -la, ngi bn cho bn hp ng hon i n xu s mt 100

triu -la. y cng l mt cuc nh cc bt i xng, ging nh vic bn t tin vo

mt con s no trong tr Rulet. Khon tin ti a bn c th mt l nhng chip bn t
trn bn, nhng nu bn thng cc, bn s nhn c gp 30, 40, thm ch 50 ln s tin
cc. Hp ng hon i n xu gip ti khc phc vn ri ro v hn, Burry ni.
Nu ti mua mt hp ng hon i n xu, phn l ca ti c xc nh v chc chn,
trong khi phn li li ln gp bi.
Anh bc chn vo th trng cc hp ng hon i n xu doanh nghip. Vo nm 2004,
anh bt u mua bo him cho cc cng ty m theo anh c th s b nh hng ln t cuc
suy thoi bt ng sn: nhng cng ty cho vay th chp, nhng cng ty bo him th chp,
v.v... Vic ny cng khng va hon ton. Mt cuc khng hong th trng bt ng sn
c th khin cc cng ty ny mt nhiu tin ca; nhng khng c g m bo rng h s thc
s b ph sn. Anh mun c mt cng c trc tip hn nh cc chng li hot ng
cho vay th chp di chun. Vo ngy 19 thng 3 nm 2005, khi ngi mt mnh trong vn
phng, c mt cun gio trnh su sc v phi sinh tn dng, Michael Burry ny ra mt
tng: cc hp ng hon i n xu cho cc tri phiu th chp di chun.
tng ny xut hin khi anh c mt cun sch v s pht trin ca th trng tri phiu
M v s hnh thnh ca cc hp ng hon i n xu doanh nghip u tin J.P. Morgan
vo gia nhng nm 1990. Anh c n on gii thch ti sao cc ngn hng cm thy h
tht s cn cc hp ng hon i n xu. iu ny khng r rng ngay lp tc suy cho
cng, cch tt nht trnh ri ro ca vic General Electric v n l ngay t u khng cho
General Electric vay tin. Ban u, cc hp ng hon i n xu l mt cng c phng
nga ri ro: Mt s ngn hng cho General Electric vay nhiu hn mc h mun theo
yu cu ca GE, v h s khin khch hng lu di ny pht lng; mt ngn hng khc
thay i suy ngh v s khn ngoan khi cho GE vay vn. Tuy nhin, nhng sn phm phi
sinh tn dng mi ny nhanh chng tr thnh cc cng c u c: Rt nhiu ngi mun
t cc vo kh nng v n ca GE. iu ny khin Burry bng tnh: Ph Wall chc
chn s lm iu tng t vi cc tri phiu th chp di chun. Da trn nhng g ang
xy ra trong th trng bt ng sn v nhng g cc nh cho vay th chp di chun
ang lm rt nhiu ngi thng minh cui cng s mun t cc vo tri phiu th chp
di chun. V cch duy nht lm iu l mua hp ng hon i n xu.
Hp ng hon i n xu s gii quyt vn ln nht duy nht bng tng tuyt vi
ca Mike Burry: thi im. Anh cm thy cc khon vay th chp di chun c thc
hin vo u nm 2005 gn nh chc chn s tr thnh n xu. Nhng do li sut ca
chng c t c nh mc thp trong 2 nm u nn phi sau 2 nm th iu xy ra.
Cc th chp di chun gn nh lun phi chu li sut th ni, nhng hu ht chng li
xut hin di dng li sut tru tc vi hai nm u mc c nh. Mt th chp c
to ra vo u nm 2005 c th c li sut c nh hai nm u l 6%, nhng n nm
2007, li sut ny c th nhy ln 11% v kch thch ln sng v n. m thanh tch tc m
nht ca cc khon vay ny ln dn theo thi gian, cho n khi nhiu ngi s nghi ng,
nh anh nghi ng, rng chng l nhng qu bom. Mt khi iu ny xy ra, s khng cn
ai sn sng bn bo him cho cc tri phiu th chp di chun na. Anh cn phi t chip
ca mnh ln mt bn ngay by gi ri ch sng bc tnh li v thay i t l cc ca tr

chi. Mt hp ng hon i n xu cho tri phiu th chp di chun 30 nm, xt v l

thuyt, chnh l mt v t cc c thit k ko di trong 30 nm. Anh ch ra rng
thc t ch cn 3 nm tr ht n.
Vn duy nht l khng c ci g c gi l hp ng hon i n xu cho cc tri
phiu th chp di chun, khng phi ci m anh c th thy. Anh cn phi thc p cc
cng ty ln Ph Wall to ra chng. Nhng l cc cng ty no? Nu anh ng v th trng
nh t sp , th nhng cng ty tm ca th trng chc chn s mt rt nhiu tin. Vic
mua bo him t mt ngn hng s thot khi ngnh ng lc bo him c gi tr cng ch
c ngha g. Anh thm ch khng bun ku gi Bear Stearns v Lehman Brothers bi h
dnh lu nhiu n th trng tri phiu th chp hn bt c cng ty no khc. Theo anh,
Goldman Sachs, Morgan Stanley, Deutsche Bank, Bank of American, UBS, Merrill Lynch v
Citigroup c kh nng sng st qua cuc sp ny nhiu nht. Anh gi cho tt c h. 5
trong s cc cng ty ny khng bit anh ang ni v iu g; 2 trong s quay tr li v
ni, iu c th din ra vo mt ngy no khi th trng khng tn ti. Trong 3 nm,
cc hp ng hon i n xu cho tri phiu th chp di chun s tr thnh th trng
hng nghn t -la v s to ra nhng khon l tr gi hng trm t -la bn trong cc cng
ty ln Ph Wall. Tuy nhin, khi Michael Burry lm phin cc cng ty ny vo u nm
2005, ch c Deutsche Bank v Goldman Sachs thc s quan tm n cuc ni chuyn. Cn
khng ai Ph Wall, theo nh anh bit, nhn thy nhng g anh ang thy.
T khi cn hc tiu hc, khi cha anh ch cho anh thy cc bng chng khon mt sau ca
t bo v ni vi anh rng th trng c phiu l ni di tr v khng bao gi ng tin, ch
ng ni n vic u t vo , th ch ny cun ht anh. Ngay t lc , anh
mun p t logic vo th gii ca nhng con s ny. Anh bt u coi vic c v th trng
c phiu l mt s thch. Anh khng mt nhiu thi gian nhn ra rng khng h c logic
no tn ti trong cc bng, th, cc t sng hay trong cc cuc tr chuyn bt tn ca
nhng tay t cho mnh l chuyn gia v th trng. Sau bong bng dot-com xy ra v t
nhin ton b th trng c phiu tr nn v l n tt . Vo cui nhng nm 1990, ti
gn nh buc phi t cho mnh l mt nh u t gi tr, bi ti ngh nhng th mi
ngi ang lm tht in r, anh ni. Nh c Benjamin Graham, u t gi tr c chnh
thc cng nhn l mt cch tip cn th trng ti chnh trong sut thi k i Suy Thoi.
N i hi mt cuc tm kim khng mt mi cc cng ty li thi hoc b hiu nhm rng
chng c th c mua vi gi thp hn gi tr thanh l ca chng. dng thc n gin
nht, u t gi tr l mt cng thc, nhng n bin thnh nhng th khc mt trong
s l bt c iu g m Warren Buffett, hc tr ca Benjamin Graham, nh u t gi tr
ni ting nht, tnh c lm vi ng tin ca mnh.
Burry khng ngh rng u t c th c rt gn thnh mt cng thc hay c hc hi t
bt c m hnh hnh mu no. Anh cng tm hiu v Buffett, anh cng khng th ngh rng
c th sao chp c Buffett; qu tht vy, Buffett dy bn rng: thnh cng mt cch
ngon mc, bn phi bt thng mt cch ngon mc. Nu bn nh tr thnh mt nh
u t v i, bn phi to ra mt phong cch hp vi bn thn mnh, Burry ni. C lc, ti
nhn thy rng Warren Buffett, d c c mi li th trong vic hc hi Ben Graham,
nhng ng khng h sao chp Ben Graham, m thay vo t ra con ng cho ring

mnh, qun l ng tin theo cch ca mnh, bng cc quy tc ring Ti cng ngay lp tc
tip thu kin cho rng khng trng hc no c th dy ai cch tr thnh nh u t v
i. Nu c, chc chn s l ngi trng ni ting nht th gii, vi hc ph cao n mc
khng tng. V th, chc chn l khng c.
u t l vic bn phi hc cch t thc hin, theo mt cch k l ca ring bn. Burry
khng c tin u t, nhng anh vn mang theo ni m nh ny trong sut nhng nm
thng hc trung hc, cao ng ri i hc y khoa. Anh vo lm Bnh vin Stanford m
khng tham gia bt c lp hc ti chnh hay k ton no, ch ng ni n vic lm vic
cho bt k mt cng ty Ph Wall no. Anh c khong 40.000 -la tin mt, n cc khon
vay sinh vin khong 145.000 -la. Anh l bc s thc tp trong 4 nm qua. Tuy nhin, anh
tm c thi im tr thnh mt chuyn gia ti chnh.
Vo mt m mun thng 11 nm 1996, khi thay ca khoa Tim, bnh vin St. Thomas,
Nashville, Tennessee, anh ng nhp vo mt my tnh ca bnh vin tip cn bng
thng bo mang tn techstocks.com. Anh to ra mt ch c tn l u t gi tr y.
Sau khi c xong mi th v u t c trn ny, anh quyt nh tm hiu thm v u t
thc. Hi chng cung c phiu Internet ang thng lnh th trng. Mt trang web dnh
cho cc nh u t thung lng Silicon vo khong nm 1996 khng phi l mt ngi nh
t nhin dnh cho cc nh u t gi tr nghim tc. Tuy nhin, nhiu ngi vn tham gia
v a ra mi kin v ch . Mt vi ngi phn nn v vic mt bc s th bit g v u
t, nhng dn dn, anh lm ch c cuc tho lun. Tin s Mike Burry nh anh lun
t nhn cm nhn rng nhng ngi khc tham gia ch ang nghe theo li khuyn ca
anh v kim tin t .
Khi nhn ra khng cn g hc hi t mi ngi trn din n, anh b n to ra th
sau ny c gi l blog nhng thi im ch l mt dng giao tip k l. Anh lm ca
16 ting ti bnh vin, ch vit blog t na m n 3 gi sng. Trong blog, anh ng cc
giao dch th trng c phiu ca mnh cng nh cc lp lun v vic thc hin cc giao dch
. Mi ngi tm thy anh. Nh mt qun l ti chnh ti mt qu gi tr ln
Philadelphia chia s, iu u tin ti t hi l, Anh ta lm iu ny lc no? Anh chng
ny l bc s thc tp. Ti ch thy phn thi gian khng lin quan n y khoa ca anh y,
n tht tuyt vi. Anh y ang cho mi ngi xem cc giao dch ca mnh. V mi ngi lm
theo n ngoi i thc. Anh y ang u t gi tr trung tm ca bong bng dot-com.
Anh y ang mua cc c phiu gi tr, l nhng g chng ti ang lm. Nhng chng ti
ang nh mt tin. Chng ti ang nh mt khch hng. t nhin, anh y i theo vt
rch ny. Anh y tng 50%. iu tht k l. Anh y tht k l. V chng ti khng phi l
nhng ngi duy nht di theo n.
Mike Burry khng th bit chnh xc ai ang theo di cc ng thi ti chnh ca mnh,
nhng anh c th ni h n t lnh vc no. Ban u, cc c gi ca anh n t EarthLink
v AOL. Ch l nhng c nhn ngu nhin. Tuy nhin, ngay sau khng cn nh vy na.
Nhng ngi gh thm trang ca anh n t cc qu tng h nh Fidelity v cc ngn
hng u t ln Ph Wall nh Morgan Stanley. Mt ngy n, anh tn cng vo cc qu ch
s ca Vanguard v gn nh ngay lp tc nhn c yu cu chm dt t cc lut s ca

Vanguard. Burry ng rng cc nh u t nghim tc c th ang lm theo cc bi ng

trn blog ca anh, nhng anh khng th bit h l ai. Th trng tm thy anh y, ngi
qun l qu tng h Philadelphia ni. Anh y pht hin ra nhng khun mu m khng
ai nhn thy.
Khi Burry chuyn n bnh vin Stanford vo nm 1998 v tr bc s ni tr lm vic ti
khoa thn kinh hc, cng vic anh lm t na m n 3 gi sng to nn mt trung tm
nh nhng y ngha trong vng t u t gi tr. n thi im ny, cn st c phiu
Internet hon ton mt kim sot v ly lan sang c cng ng y khoa i hc Stanford.
Nhng bc s ni tr ni ring, v mt vi ngi b phn khc, b cun vo cn st
dot-com, Burry ni. Mt thiu s nhng con ngi lch s trong s h ang mua v tho
lun v mi th. Ti ch im lng, bi ti khng mun bt c ai bit ti ang lm g ngoi gi.
Ti ngh mnh c th gp rc ri ln nu cc bc s bit ti khng ton tm ton vi y
khoa.
Nhng ngi lo lng v vic phi gn b vi ngnh y c th khng ton tm ton vi n.
Cng i su vo s nghip y khoa, Burry cng cm thy bi ri vi cc vn v giao tip
gia anh v nhng ngi khc. Anh c gng trong mt thi gian ngn, nu mnh khoa
nghin cu bnh l, ni mi ngi rt kim li, nhng vn khng hiu qu.
Anh tr li San Jose, chn ct cha mnh, ti hn v b cc chuyn gia chun on sai l mt
ngi lng cc khi anh ng ca trang web ca mnh, ng thi thng bo rng anh s t
b thn kinh hc tr thnh nh qun l tin t. Trng khoa Thn Kinh hc ca Bnh
vin Stanford ngh anh mt tr v khuyn anh nn dnh mt nm ngh k hn, nhng anh
ngh rt k ri. Anh ni, Ti thy tht hp dn v c v l la chn ng n, anh ni,
khi ngh rng nu ti c th iu hnh mt danh mc u t tt, th ti c th thnh cng
trong cuc sng, v rng n khng quan tm ti b coi l kiu ngi g, mc d su bn
trong ti cm thy ti l mt ngi tt. Ti sn 40.000 -la so vi 145.000 -la tin n
cc khon vay sinh vin ca anh dy ln mt cu hi rng chnh xc anh s qun l danh
mc u t no. B anh mt sau mt chn on nhm khc: Mt bc s khng th pht
hin ra khi ung th trn phim chp X-quang, v gia nh anh nhn c mt khon tin
bi thng nh. Ngi cha khng ng h anh bc chn vo th trng chng khon,
nhng tin bi thng cho ci cht ca ng gip con trai mnh lm c iu . M anh
gp 20.000 -la, 3 anh em anh gp mi ngi 10.000 -la. Vi s vn , Tin s Michael
Burry m Qu Scion. (T khi cn l mt cu b, anh thch cun sch The Scions of
Shannara.) Anh tho ra mt bn thng bo rt long trng thu ht nh u t bn ngoi.
Bn thng bo c ghi: Cc nh u t c th ng gp ti thiu l 15 triu -la. iu ny
rt th v, bi n loi tr khng ch anh m c nhng ngi anh tng bit qua.
Khi ang xoay x tm a im t vn phng, mua ni tht, v m ti khon mi gii,
anh nhn c 2 cuc in thoi bt ng. u tin l t mt qu u t ln New York,
Gotham Capital. Gotham c mt bc thy v u t gi tr c tn l Joel Greenblatt thnh
lp. Burry tng c cun sch ca Greenblatt mang tn You Can Be a Stock Market
Genius (tm dch: Bn c th tr thnh thin ti trong th trng chng khon). (Ti ght
tiu sch nhng rt thch ni dung cun sch ny.) Nhn vin ca Greenblatt ni vi

anh rng thi thong, h kim c tin t cc tng ca anh v mun tip tc lm iu
Liu Mike Burry c cn nhc Gotham u t vo qu ca anh? ch thn Joel
Greenblatt gi v ni, Ti i anh b ngh y lu ri. Gotham mi Burry v v anh n
New York v l ln u tin Michael Burry c ngi my bay ti New York gh hng
thng gia v n anh n khch sn Intercontinental.
Trn ng n gp Greenblatt, Burry bn chn, pht in v lo lng, th cm xc vn lun
cn tr anh trc cc cuc gp trc tip vi mi ngi. Anh cm thy d chu hn cht khi
bit ngi Gotham c kh nhiu nhng g anh vit. Nu anh c nhng g ti vit
trc, v sau gp ti, th cuc gp s din ra tt p, anh ni. Nhng ngi gp ti m
cha c nhng g ti vit th cuc gp s khng bao gi sun s. Ngay trng trung hc
cng vy thm ch vi c cc gio vin. Anh ang tri qua mt cuc kho st m: Bn phi
quyt nh xem liu bn c tn thnh vi anh ta khng trc khi bn gp anh ta. Trong
trng hp ny, anh gp phi mt bt li nghim trng, bi anh khng bit cc nh qun l
tin t thnh cng ny n mc th no. Anh y gi cho ti vo ngy trc cuc gp mt,
mt trong nhng ngi bn qua e-mail ca anh ni, ngi vn l mt nh qun l tin t
chuyn nghip. V anh y hi, Ti nn n vn nh th no? Anh y thm ch cn khng c
c vt. Anh y c mt chic o khoc th thao mu xanh, chuyn tham d tang l. y
cng l mt tt khc ca Mike Burry. Trong cc bi vit, anh th hin mnh rt trang trng,
thm ch c phn cng nhc, nhng anh li n vn rt sung s. Trn ng i b ti vn
phng ca Gotham, anh vi vng gh vo mt ca hng Tie Rack v mua tm mt chic c
vt.
Anh n cng ty qun l ti chnh ln ca New York vi trang phc trang trng nht t
trc ti nay ch thy rng nhng ngi tip n anh mc mi o phng v qun th
thao. Cuc trao i sau cng c v ging kiu nh vy.
Chng ti s u t cho anh 1 triu -la.
H?
Chng ti mun mua 1/4 qu phng h mi ca anh vi gi 1 triu -la.
ng ni tht ch?
Tht. Chng ti ang a ra ngh 1 triu -la.
Sau thu!
Bng cch no , Burry ngh rng mt ngy no anh mun qu c gi tr 1 triu la, sau thu. D sao i na, anh cng va mi tht ln iu trc khi anh kp hiu h
ang theo ui iu g. V h ng tha thun! thi im , da vo nhng g anh
vit trn blog, th anh, t mt sinh vin y khoa n nn vi ti sn m 105.000 -la, tr
thnh mt triu ph vi vi khon n nh. Burry khng bit l ln u tin Joel
Greenblatt lm mt iu nh vy. Anh ta r rng mt chng trai ti gii v khng c nhiu
ngi nh vy, Greenblatt ni.

Mt thi gian ngn sau cuc gp g k l, anh nhn c cuc gi t cng ty bo him
White Mountains. White Mountains c iu hnh bi Jack Byrne, mt thnh vin trong
vng trn ni b ca Warren Buffett, v h tng ni chuyn vi Gotham Capital. Chng
ti khng bit anh ang bn mt phn cng ty ca anh, h ni v Burry gii thch rng
anh cng khng nhn ra iu cho n tn mt vi ngy trc y, khi c ngi a ra
ngh 1 triu -la sau thu mua n. Ha ra White Mountains cng quan st Michael
Burry rt k. im hp dn nht i vi chng ti l anh ta l mt bc s ni tr thn
kinh, Kip Oberting ni ti White Mountains. Anh ta lm iu cht tit khi no? Anh
nhn c 600.000 -la t White Mountains i ly mt phn nh hn trong qu ca
anh y, cng thm mt li ha s u t thm 10 triu -la. Oberting ni, ng vy, anh
y l ngi duy nht chng ti tm thy trn Internet, gi in v u t tin.
Trong nm u tin kinh doanh, tin s Mike Burry phi vt ln trong mt thi gian ngn
vi kha cnh x hi ca hot ng qun l tin. Nhn chung, bn s khng th gi c
vn tr khi bn giao tip gii, anh ni, v nhn chung, ti l ngi khng mun tip xc
vi nhiu ngi. Nhng ngi lm vi ti nhn chung cng nhn thy iu . Anh n d
mt hi ngh do Bank of American t chc gii thiu cc nh qun l qu mi vi cc nh
u t giu c, v nhng ngi tham d cng u nhn ra iu . Anh a ra mt bi pht
biu trong lp lun rng cch h nh gi ri ro rt ng ngn. H o lng ri ro bng
bin ng: c phiu hoc tri phiu ln xung nh th no trong nhng nm va qua. Ri
ro thc s khng phi l bin ng; ri ro thc s chnh l cc quyt nh u t ngu xun.
Sau , anh kt lun, rt cuc, ngi giu nht trong nhng ngi giu v nhng ngi i
din cho h chp nhn rng hu ht cc nh qun l ch mc trung bnh, cn nhng
ngi gii hn c th t c li tc trung bnh vi mc bin ng di trung bnh. Theo
logic ny, 1 -la c gi 50 xu ngy hm nay, 60 xu ngy tip theo v 40 xu ngy tip theo
na, bng cch no , s c gi tr thp hn 1 -la c gi 50 xu trong c 3 ngy. Ti li cho
rng kh nng mua c mc gi 40 xu l mt c hi, ch khng phi ri ro, v ng la vn c gi tr l 1 -la. Tt c mi ngi u im lng v ba tra , anh n mt
mnh. Anh ngi mt chic bn trn rt ln v quan st mi ngi tr chuyn vui v cc
bn xung quanh.
Khi anh ni chuyn trc tip vi mi ngi, anh khng th bit ci g khin h lng trnh
anh, li anh ni hay con ngi anh. Anh tm hiu rt k v Warren Buffett, ngi m
bng cch no va thnh cng va c mi ngi mn m. Buffett cng gp kh khn
khi giao tip vi mi ngi khi cn tr. ng tham d mt kha hc ca Dale Carnegie
hiu thm v cch tng tc hiu qu vi mi ngi xung quanh. Mike Burry trng thnh
trong mt nn vn ha tin t hon ton khc bit. Internet thay th Dale Carnegie. Anh
khng cn phi gp g mi ngi. Anh c th ni v bn thn qua mng v ch cc nh u
t tm n mnh. Anh c th vit ra nhng suy ngh phc tp ca bn thn v ch mi ngi
c chng ri gi tin ca h n nh anh qun l. Buffett qu i ni ting i vi ti,
Burry ni. Ti s khng th no tr thnh ngi tt.
Phng php gi vn ny ph hp vi Mike Burry. Hn th na, n rt hiu qu. Anh bt
u xy dng Qu Scion vi hn 1 triu -la s tin u t t m, cc anh em v 1 triu
-la sau thu ca ring anh. Trong c nm u tin, nm 2001, S&P 500 gim 11,88%.

Scion tng 55%. Trong nm tip theo, S&P 500 li gim 22,1%, tuy nhin, Scion li tng
16%. Nm tip theo, nm 2003, th trng chng khon cui cng cng li ngc dng v
tng 28,69%, nhng Mike Burry nh bi n mt ln na cc khon u t ca anh
tng 50%. n cui nm 2004, Mike Burry qun l 600 triu -la v ang b bt tin i.
Nu anh ta iu hnh qu ca mnh ch ti a ha s tin anh ta ang qun l th anh ta
c th ang qun l nhiu t -la, mt nh qun l qu phng h New York, ngi
quan st hot ng ca Burry vi s ng vc ngy cng tng, nhn xt. Anh ta thit
k ra Scion sao cho n kinh doanh th ti nhng u t th tt.
D huy ng vn c th l mt cuc thi v mc c hm m, Burry vit cho cc nh
u t, c l l trn an h rng h c yu mn nh qun l ti chnh ca h, hoc thm ch
c bit anh hay khng u khng quan trng, nhng u t thng minh th hon ton
ngc li.
Warren Buffett c mt i tc kh hm hnh su cay, Charlie Munger, ngi r rng khng
mng n vic mi ngi c yu qu mnh hay khng nhiu nh Buffett. Tr li nm 1995,
Munger c mt bui ni chuyn ti Trng Kinh doanh Harvard mang tn Tm l hc
v nhng nh gi sai lm ca con ngi. Munger ni, nu bn mun d on cch c x
ca mi ngi, hy quan st nhng ng c ca h. FedEx khng th khin cc ca lm vic
ban m kt thc ng gi; h th mi cch tng tc nhng khng hiu qu cho n
khi h thi khng tr lng cng nhn lm vic ca m theo gi v tr lng theo ca. Xerox
ch to ra mt chic my mi v tt hn ch thy rng n bn km hn nhng chic
my c cho n khi h nhn ra i ng kinh doanh nhn c mc hoa hng ln hn khi
bn c mt chic my c. Anh c th ni, Tt c mi ngi u bit iu , Munger
cho hay. Ti ngh mnh thuc nhm 5% nhng ngi tm tui ti dnh trn cuc i
tm hiu sc mnh ca nhng ng c v ti nh gi qu thp v chng trong sut
cuc i mnh. Khng nm no qua i m ti khng nhn c mt vi s ngc nhin gip
y gii hn ca ti xa thm cht na.
Nhng chia s ca Munger c nhiu im tng ng vi nim tin ca Mike Burry v cc th
trng v nhng ngi lin quan trong . Burry ni, Ti c bi pht biu v ni, ti
ng hon ton vi nhng g c vit trong . Burry c mt gc nhn ring v ch
ny, c tch ly t qung thi gian anh dnh cho y khoa. Ngay c trong nhng tnh hung
sng cn, cc bc s, y t v bnh nhn u b nh hng bi nhng ng c mang tnh tiu
cc. V d, trong cc bnh vin ni t l bi hon cho th thut ct b rut tha cao hn,
th cc bc s phu thut s ct b nhiu rut tha hn.
V vy, khi Mike Burry kinh doanh, anh phi m bo rng mnh c nhng ng c hp l.
Anh khng chp nhn tha thun ca nhng nh qun l qu phng h in hnh. Hu ht
h c nhn 2% gi tr ti sn nn vic duy nht h cn lm l cht ng tin ca nhng
ngi khc. Qu Scion ch tnh cc chi ph thc cho cc nh u t lun mc thp hn
1% gi tr ti sn. thu li cho mnh, anh phi khin tin ca cc nh u t sinh li. Hy
ngh v s hnh thnh ca Scion, mt trong nhng nh u t u tin ca anh ni. G
khng c tin v anh ta chn cch t chi mt khon ph m bt c qu phng h no khc
coi l ng nhin. y l mt iu cha tng c nghe ni n.

Ngay t u, Qu Scion thnh cng n mc kh tin. Vo gia nm 2005, sut giai on

m ch s th trng chng khon nhn chung gim xung 6,84% th qu ca Burry tng
trng 242% v bt u t chi cc nh u t. Vi lng khch hng cng ngy tng, n
dng nh khng quan tm n vic th trng c phiu tng hay gim; Mike Burry lun
tm c im u t tin mt cch khn ngoan. Anh khng dng n by v trnh bn
khng c phiu. Anh khng lm g c tim nng ngoi vic mua cc c phiu ph thng v
khng lm g phc tp hn vic ngi trong phng v c cc bn bo co ti chnh. Vi mc
ph 100 -la/nm, anh tr thnh ngi ng k s dng ca 10-K Wizard. B my ra
quyt nh ca Qu Scion gm mt chng trai trong phng, lun ng ca, ngi trong yn
lng, mit mi nghin cu cc thng tin c sn cng khai v cc d liu trn 10-K Wizard.
Anh i tm cc phn quyt ca ton n, hon tt tha thun hoc nhng thay i trong quy
nh ca chnh ph bt c iu g c th lm thay i gi tr ca mt cng ty.
Thng th anh tm ra nhng th m anh gi l cc v u t khip. Vo thng 10 nm
2001, anh gii thch khi nim ny trong bc th gi cho cc nh u t: u t khip tc
l quan tm c bit v mt phn tch n cc c phiu m mang li phn ng u tin l
khip!
Avant! Corporation l mt v d hp dn. Anh tm thy n khi tm kim t kha c chp
nhn trong cc mu tin tc. Anh bit rng, l ngi ng bn l sn chi, anh cn phi tm
nhng cch khng chnh thng ko nghing n theo li th ca mnh, v iu lun c
ngha l tm kim cc tnh hung bt thng m c th gii khng ch n. Ti khng tm
cc tin tc v la o hay gian ln, anh ni. l nhn v pha sau, cn ti ang mun i
trc. Ti ang tm th g xy ra trong cc to n m c th dn n mt tng u t.
Mt lp lun c chp nhn, mt li bo cha c chp nhn, mt phng n gii quyt
c chp nhn bi ta n. Mt ta n chp nhn li bo cha t mt cng ty phn
mm c tn l Avant! Corporation. Avant! b buc ti nh cp m phn mm c coi l
nn tng kinh doanh ca Avant! t cng ty i th. Cng ty ny c 100 triu -la tin mt
trong ngn hng, hng nm vn ang to ra khong 100 triu -la dng tin mt t do v
c gi tr th trng ch 250 triu -la! Michael Burry bt u tm hiu su hn; n khi
hon thnh, anh bit nhiu hn v Avant! Corporation hn bt c ai. Anh c th nhn thy
rng ngay c khi cc gim c iu hnh phi i v phi ng tin pht, th Avant! vn c gi
tr cao hn mc m th trng lc c tnh. Hu ht cc k s ca cng ty u ghi quc
tch Trung Quc trn th thc lm vic, v do b mc kt khng c ri ro lin quan n
vic bt c ai c th b vic trc khi s tht c tm ra. Tuy nhin, kim tin trn c
phiu ca Avant!, anh c th phi chu tn tht trong ngn hn, bi cc nh u t ang bn
tho c phiu khi hong ht pht hin ra nhng im tiu cc c cng khai.
Burry mua c phiu u tin ca Avant! vo thng 6 nm 2001 vi gi 12 -la/c phiu.
Ban qun l ca Avant! sau xut hin trn trang ba ca tp san Business Week vi
tiu Ti c phi tr gi? Gi c phiu st gim; Burry tip tc mua vo. Ban qun l ca
Avant! b bt giam. Gi c phiu rt mnh. Mike Burry tip tc mua vo vi mc gi gim
ch cn 2 -la/c phiu. Anh tr thnh c ng ln nht duy nht ca Avant!; anh to
sc p buc ban qun l phi thay i. 4 thng sau, Avant! c mua li vi mc gi 22 -

la/c phiu. l mt giao dch kiu Mike Burry c in, mt trong nhng nh u t ca
anh ni. N tng ln 10 ln nhng trc gim i mt na.
y khng phi l kiu a thch ca hu ht cc nh u t, nhng theo Burry, l bn
cht ca u t gi tr. Cng vic ca anh l i ngc li vi cm tnh thng thng. Anh
khng th lm iu ny nu i theo cc dao ng th trng ngn hn v v th, anh khng
cho php cc nh u t ca mnh rt tin trong thi gian ngn, nh hu ht cc qu phng
h khc lm. Nu bn u t tin vo Scion, bn s kt t nht mt nm. Burry cng
thit k qu nhm thu ht nhng ngi mun i theo th trng chng khon lu di
nhng ngi mun t cc vo c phiu i ln thay v i xung. V bn cht, ti khng
phi l ngi bn khng, anh ni. Ni chung, ti khng tm hiu cc cng ty tm cch
bn khng chng. V c bn, ti mun trin vng tng phi cao hn trin vng gim. Anh
cng khng thch tng chp nhn ri ro bn khng c phiu, bi v l thuyt, ri ro ny
l v hn. C phiu ch c th gim ti a l v 0 nhng li c th tng n v cng.
u t tt l tr ng gi cho ri ro. Burry ngy cng cm thy anh khng lm nh vy. Vn
khng phi ch gii hn cc c phiu ring l. Bong bng Internet v tung, th
nhng gi nh t ti San Jose, trung tm ca bong bng ny, vn tng. Anh nghin cu
c phiu ca cc nh thu xy dng, sau l c phiu ca cc cng ty bo him th chp
nh , nh PMI. Vo thng 5 nm 2003, trong l th gi cho mt ngi bn mt nh u
t chuyn nghip ln B ng anh vit rng bong bng bt ng sn ang c y
ngy cng cao hn bi cc hnh vi phi l tr ca nhng ngi cho vay th chp, nhng
ngi m ang m rng tn dng mt cch d di. Bn ch phi cnh gic vi mt mc
m ngay c nhng khon tn dng gn nh v hn hoc cha tng c tin l cng
khng th y th trng (nh t) ln cao hn c na, anh vit. Ti cc k mun nh
xung v cm thy rng gi bt ng sn nh ti M c th gim n 50% Mt phn ln
nhu cu (nh ) hin ti mc gi hin ti s bin mt nu mi ngi b thuyt phc rng
gi chc chn s khng tng. V nhng thit hi i km khc nhiu kh nng s ti t hn
sc tng tng ca bt c ngi no.
Vo u nm 2005, khi anh bt u t cc chng li th trng tri phiu th chp di
chun, vn ln u tin anh gp phi l cc ngn hng u t Ph Wall c th bn cho
anh cc hp ng hon i n xu nhng li khng cm thy cp bch nh anh. Mike Burry
ngh anh phi t cc ngay by gi, trc khi th trng nh t M bng tnh v phc hi
li s tnh to. Ti khng ngh rng s suy gim gi tr c bn trong nhng r th chp c
s s t n mc ti hn trong 2 nm ti, anh ni khi m mc li sut tru tc bin mt
cn cc khon thanh ton hng thng tng vt. Nhng anh ngh th trng chc chn s
thy nhng g anh thy v c iu chnh ph hp. Mt vi ngi Ph Wall s thy ri ro
ca cc khon th chp di chun tng ln d thng v t tng gi bo him cho
chng. N s n tung trc khi ti c th kinh doanh n theo , anh vit trong mt email.
V Burry lun sng bng e-mail, nn anh v tnh lu gi li c s ra i ca mt th
trng mi t gc nhn ca khch hng bn l u tin ca n. Khi nhn li, iu ng ngc
nhin l cc cng ty Ph Wall nhanh chng chuyn t vic khng bit Mike Burry ang

ni g khi anh gi v hi h v cc hp ng hon i n xu cho cc tri phiu th chp

di chun, sang nh hnh li hot ng kinh doanh ca h theo cch ly loi hnh phi
sinh mi ny lm trung tm. Th trng tri phiu th chp ban u xut hin nh th,
rt hn n, b d d xut hin bi s thch th cc oan ca mt nhm nh ngi ng
bn l th trng ti chnh cao cp. Nhng phi mt nhiu nm th trng mi trng
thnh; th trng mi ny s pht trin, hot ng v giao dch nhng khon ri ro tr gi
hng chc t -la trong vng vi thng.
iu u tin m Mike Burry cn, nu anh nh mua bo him cho mt s lng ln tri
phiu th chp di chun, l to ra mt loi hp ng tiu chun v c chp nhn rng
ri. Bt c ai bn cho anh mt hp ng hon i n xu v tri phiu th chp di chun,
mt ngy no , s n anh rt nhiu tin. Anh ng rng cc nh bun c th tm cch trnh
khng phi tr tin cho anh. Mt hp ng s khin h kh lm vic hn, anh cng d
dng bn cho mt nh bun nhng g anh mua t nhng ngi khc v v th cng d
kho gi hn. Hip hi Phi sinh v Hon i Quc t (International Swaps and Derivatives
Association ISDA) l t chc c nhim v chnh thc ha cc thut ng v nhng chng
khon mi. ISDA c mt lot cc quy tc qun l cc hp ng hon i n xu cho tri
phiu doanh nghip, nhng bo him tri phiu doanh nghip l mt vn tng i n
gin. S kin bo him y l v n v n c kh nng xy ra hoc khng. Nu cng ty
khng th tr mt khon thanh ton li sut, bn phi l ngi gii quyt. Ngi mua bo
him c th khng nhn c ht 100 xu/-la cng nh ch tri phiu khng l ht 100
xu/-la nhng mt thm phn c lp c th quyt nh c mc phc hi, sao cho
n va tha mn va cng bng. Nu tri ch nhn c 30 xu/-la tc l l 70 xu th
ngi mua hp ng hon i n xu s nhn c 70 xu.
Mua bo him cho cc r gm nhng khon vay mua nh c th chp M th phc tp
hn, bi r ny khng v n cng lc, m tng ch nh s v n. Cc nh bun dn u l
Deutsche Bank v Goldman Sachs a ra mt gii php thng minh: hp ng hon i
n xu dng bao nhiu tr by nhiu. Ngi mua hp ng hon i ngi mua bo
him khng phi c tr ht trong mt ln nu ton b r th chp b ph sn, m tr
tng ln mt, khi cc ch s hu nh b v n.
Tha thun ISDA cn nhiu thng trao i gia cc lut s v cc nh bun n t cc cng
ty ln Ph Wall, nhng ngi chi phi th trng. Lut s ca Burry, Steve Druskin, v
mt l do no c php nghe ln cc cuc in thoi thm ch c lc cn xen ngang
v a ra quan im ca khch hng Ph Wall. T trc n nay, mt cng ty ph Wall
lun lo lng v tin cy ca khch hng; khch hng th li lun tin rng sng bc s
kh nng tr tin cho ngi chin thng. Mike Burry khng tin iu . Ti khng t cc
chng li mt tri phiu, anh ni. Ti ang t cc chng li c mt h thng. Anh
khng mun mua bo him l lt t Goldman Sachs ch nhn thy, khi c l, Goldman
Sachs s b cun tri v khng th tr ht n cho anh. Khi gi tr ca hp ng bo him
thay i v d, khi l n nhng trc khi n ph hy c ta nh anh mun Goldman
Sachs v Deutsche Bank phi th chp ti sn, phn nh s gia tng gi tr ca nhng g
anh s hu.

Vo ngy 19 thng 5 nm 2005 mt thng trc khi cc iu khon c hon tt Mike

Burry thc hin giao dch th chp di chun u tin ca mnh. Anh mua 60 triu la hp ng hon i n xu t Deutsche Bank 10 triu -la mi loi cho 6 loi tri phiu
khc nhau. Chng c gi l chng khon tham chiu. Bn khng mua bo him cho
ton b th trng tri phiu th chp di chun m l cho mt loi tri phiu c th, v
Burry n lc ht sc tm ra chnh xc cc loi tri phiu nh cc. Anh c
hng chc v lt qua hng trm bn co bch, tm kim cc r th chp tinh ranh nht, v
vn kh chc chn thm ch n lc rng anh l ngi duy nht c chng, ngoi tr cc
lut s son tho. Khi lm nh vy, anh cng c th tr thnh nh u t duy nht thc
hin loi phn tch tn dng ngn hng kiu c v cc khon vay mua nh, m ng ra phi
c thc hin trc khi cho vay. Tuy nhin, anh hon ton tri ngc vi mt nh ngn
hng kiu c. Anh khng tm kim cc khon vay tt nht cho vay m anh tm kim
nhng khon vay ti t nht anh c th t cc chng li chng.
Anh phn tch tm quan trng tng i ca cc t s vay trn gi tr ti sn th chp ca
cc khon vay mua nh, quyn nm gi nh th hai, v tr cn nh, s thiu ti liu hng
dn cho vay v chng minh thu nhp ca ngi vay, v hng t hoc nhiu hn cc yu t
khc nhm xc nh kh nng mt khon vay mua nh c thc hin M vo khong
nm 2005 s i theo chiu hng tiu cc. Sau , anh tm kim cc tri phiu c bo
m bi cc khon vay ti t nht. Anh ngc nhin khi Deutsche Bank dng nh khng
quan tm n vic anh t cc chng li tri phiu no. Theo h th mi tri phiu th
chp di chun u nh nhau. Gi bo him b chi phi khng phi bi bt c phn tch
c lp no m bi cc xp hng tri phiu do cc c quan xp hng nh Moodys v S&P
cung cp. Nu anh mun mua bo him cho tranche tri phiu xp hng AAA c cho l
khng ri ro, anh s phi tr 20 im c bn (0,2%); cho cc tranche xp hng A c ri ro
cao hn, anh phi tr 50 im c bn (0,5%); cho cc tranche xp hng BBB km an ton
hn na, l 200 im c bn hay 2%. (1 im c bn tng ng vi 1/100 ca 1 im
phn trm). Cc tranche xp hng BBB cc tranche m s v gi tr nu r th chp c s
b l ch 7% l th anh ang theo ui. Anh cm thy y l mt cuc t cc thn trng,
m thng qua phn tch, anh c th bin n thnh th cn chc chn hn. Bt c ai tng
xem qua cc bn co bch u c th nhn thy rng c nhiu im khc nhau quan trng
gia 1 tri phiu xp hng BBB v ci tip theo v d nh t l phn trm cc khon vay
ch tr li nm trong r th chp c s. Anh chn lc c nhng khon vay ti t nht,
v c cht lo lng rng cc ngn hng u t s nm bt c nhng g anh bit v cc tri
phiu th chp c th, v iu chnh gi c ca chng.
Li mt ln na h khin anh b sc v thy vui mng: Goldman Sachs gi cho anh mt
e-mail gm mt danh sch rt di cc tri phiu th chp khng hp dn ca h anh
chn. iu ny thc s khin ti sng st, anh ni. Chng u c nh gi da theo
xp hng thp nht t 1 trong 3 c quan xp hng ln. Anh c th nht t danh sch ny
m khng khin h phi cnh gic v kin thc su rng ca mnh. N ging nh vic bn
c th mua bo him l lt cho ngi nh trong thung lng vi cng mc gi nh bo him l
lt dnh cho ngi nh trn nh ni.

Th trng ngy cng v l, nhng iu ny khng ngn cn c cc cng ty Ph Wall khc

nhy vo, mt phn bi Mike Burry ang quy ry h. Trong nhiu tun lin, anh sn ui
Bank of America cho n khi h ng bn cho anh 5 triu -la hp ng hon i n xu.
20 pht sau khi h gi e-mail xc nhn giao dch, h nhn c mt e-mail khc t Burry:
Chng ta c th thc hin mt giao dch na khng? Ch trong vi tun, Mike Burry
mua vi trm triu -la hp ng hon i n xu t na t cc ngn hng, vi mi hp
ng tr gi 5 triu -la. Khng c ngi bn no quan tm ti loi tri phiu h ang bo
him. Anh tm thy mt r th chp gm ton th chp tr dn m vi li sut th ni ni
ngi vay c th khng phi tr bt c khon li no m n gin ch l tch ly khon n
ngy cng nhiu cho n khi h v n. Goldman Sachs khng ch bn cho anh bo him cho
r ny m cn gi cho anh mt dng ghi ch nh chc mng anh tr thnh ngi u tin,
trong hoc ngoi Ph Wall, tng mua bo him hng mc ny. Ti ang hng dn cc
chuyn gia y, Burry reo ln trong mt e-mail.
Anh khng lng ph qu nhiu thi gian lo lng v vic ti sao cc nhn vin ngn hng
u t c cho l khn ngoan ny li sn sng bn cho anh bo him vi mc gi qu r
nh vy. Anh lo nhng ngi khc s hiu ra vn v c hi s bin mt. Ti s gi v
ngc mt cht, anh ni, khin h cm thy nh th rng ti khng bit r mnh ang lm
g. y l mt trong nhng li ch ph ca vic sng xa ri th gii trong qu nhiu nm:
Anh c th d dng tin rng mnh ng cn th gii sai.
Cng nhiu cc cng ty Ph Wall m mnh vo lnh vc kinh doanh mi ny, anh cng d
t cc. Trong vi thng u tin, anh c th bn khng nhiu nht l 10 triu -la mi
ln. Sau , vo cui thng 6 nm 2005, anh nhn c cuc gi t mt ai Goldman
Sachs hi liu anh c th tng quy m giao dch ca anh ln 100 triu -la mt ln khng.
Anh vit vo ngy tip theo, sau khi thc hin xong n rng, Cn phi nh y l 100
triu -la. l mt khon tin in r. V va c nm ra nh th l khon tin 3
ch s thay v 9 ch s.
n cui thng 7, anh s hu cc hp ng hon i n xu c gi tr 750 triu -la v cc
tri phiu th chp di chun v lun t khoe khoang v n. Ti tin rng khng c qu
phng h no trn tri t s hu loi u t ny, khng u ln bng mc ny, tnh trn
tng quan vi quy m danh mc u t, anh vit cho mt trong s nhng nh u t ca
mnh. By gi, anh khng th khng t hi ai thc s ang ng pha bn kia cc giao
dch ca mnh nhng k in no ang bn cho anh qu nhiu bo him cho cc tri phiu
m anh la chn cn thn pht n? Hp ng hon i n xu l tr chi c tng
bng 0. Nu Mike Burry kim c 100 triu -la khi cc tri phiu th chp di chun
m anh la chn cn thn khng c thanh ton th mt ai chc chn s b l 100
triu -la. Goldman Sachs lm r rng ngi bn cui cng khng phi l Goldman
Sachs. Goldman Sachs ch l cu ni gia ngi mua bo him v ngi bn bo him
nhn phn chnh lch.
Vic ai sn lng bn cho anh s lng ln bo him gi r gip Mike Burry ny ra mt
tng khc: thnh lp mt qu ch mua bo him cho tri phiu th chp di chun.
Trong mt qu tr gi 600 triu -la sinh ra ch chn lc c phiu, tr c cc ca anh

 v cng ln; nhng nu anh c th gi c vn cng khai cho mc ch mi ny, anh c

th tng mc tin ban u ln nhiu t -la. Trong thng 8, anh vit mt bn n cho
qu mang tn Miltons Opus v gi cho cc nh u t ca mnh. Hu ht h vn khng bit
rng nh v ch chn c phiu ca h ang ngy cng m chm vo cc hp ng bo
him mang tn hp ng hon n xu ny. Rt nhiu ngi khng mun c lin quan g n
n; mt vi ngi t hi liu iu ny c phi c ngha l anh lm iu tng t vi tin
ca h hay khng.
Thay v gi thm vn mua cc hp ng hon i n xu cho tri phiu th chp di
chun, anh khin vic gi li nhng g anh s hu tr nn kh khn hn. Cc nh u t
rt vui v anh la chn c phiu thay h, nhng h cng nghi ng nng lc d on
cc xu hng v m ca anh. V chc chn, h cng khng hiu ti sao anh cn phi c kin
thc su sc c bit v th trng tri phiu th chp di chun tr gi nhiu nghn t la. Miltons Opus cht yu.
Vo thng 10 nm 2005, trong l th gi ti cc nh u t, Burry cui cng th nhn
hon ton v cho h bit rng h s hu t nht 1 t -la gi tr trong cc hp ng hon
i n xu cho cc tri phiu th chp di chun. i khi th trng cng mc sai lm
ln, anh vit.
Th trng sai lm khi h America Online c tin mua Time Warner. H sai lm khi
nh cc chng li George Soros v ng h ng bng Anh. V h hin vn ang sai lm
bng cch tip tc ha theo nh th bong bng tn dng quan trng nht tng xut hin
trong lch s cha h tn ti. Cc c hi him nhng cc c hi ln mt ngi c th
b vn gn nh khng gii hn nhm kim c li nhun tim nng khng l thm ch cn
him hn. Bn khng mt cch chn lc cc chng khon m bo bng ti sn th chp c
vn nht trong lch s ngy nay to ra mt c hi nh th.
Trong qu II nm 2005, hin tng qut n th tn dng t mc cao nht mi thi i
mc d gi nh t tng vt. C ngha l, d dng loi ti sn ny vay cm c, ngi M
ang cht vt hn bao gi ht trong vic thc hin cc ngha v tr n ca mnh. Cc D tr
Lin bang tng li sut, nhng li sut th chp vn gim ng k bi Ph Wall ngy
cng tm ra nhiu cch thng minh hn gip mi ngi vay c tin. Burry hin t
cc hn 1 t -la v khng th tng n thm na tr khi anh thu ht c nhiu vn hn.
V th anh ch cho cc nh u t ca mnh thy rng th trng tri phiu th chp M rt
ln, ln hn c th trng tri phiu kho Bc M. Ton b nn kinh t da trn s n nh,
v s n nh ca n li ph thuc vo vic gi nh t vn ang tip tc tng cao. Tht l
bch khi tin rng cc bong bng ti sn ch c th c nhn ra mt cch mun mng, anh
vit. C nhng du hiu c th m hon ton c th nhn bit c trong sut qu trnh
bong bng phnh to. Mt du hiu ca s in cung chnh l s gia tng nhanh chng v
phm vi nh hng v mc phc tp ca cc gian ln FBI cho bit t l gian ln lin
quan n th chp tng cao gp 5 ln k t nm 2000. Hnh vi xu khng cn nm ngoi
ra nn kinh t lnh mnh na m n tr thnh tnh nng trung tm. im ni bt v
nhng gian ln lin quan n nh t ngy nay chnh l vai tr khng th thiu ca n trong
cc t chc ca nc M, anh ni thm.

iu ny cng khng khc nhiu so vi nhng iu anh ni n trong cc bc th hng qu

gi ti cc nh u t trong sut hai nm qua. Quay tr li thng 7 nm 2003, anh vit
cho h mt bi chia s di v nguyn nhn v hu qu ca th m anh cho l mt v sp
nh t chc chn s xy ra: Alan Greenspan khng nh vi chng ta rng s khng d c
bong bng hoc nhng cuc gim pht ln xy ra trong gi nh t bt k quy m
mang tm quc gia no, anh ni. Tt nhin, iu ny tht v vn Trong nm 1933, nm
th 4 ca cuc i Khng Hong, Hoa K phi hng chu mt cuc khng hong nh t.
Gn nh mt na cc khon n th chp khng th thanh ton. Trong nhng nm 1930, gi
nh t trn ton nc M gim khong 80%. Vo thng 1 nm 2004 v thng 1 nm
2005, anh ni i ni li cng mt ch : Bn c mun vay 1 triu -la m ch phi tr 25
-la mt thng khng? Quicken Loans hin ang a ra mt khon th chp li sut th
ni ch phi tr li, cho php ngi vay khng phi thanh ton khon gc m ch phi tr li
sut 0,03% trong vng 6 thng u, r rng y l s h tr tuyt vi dnh cho ngi mua
nh gp vn v dng tin ngn hn.
Khi cc nh u t bit c rng ngi qun l ti chnh ca h thc ra t t tin ca
h vo ni m anh ni n t rt lu ri, h thc s cm thy khng hi lng. Nh mt
nh u t chia s, Ai cng bit Mike l ngi chn c phiu tt nht. Th nhng anh ta
ang lm ci qui g vy? Mt vi ngi tc ti khi ci g m h thu chn c phiu li
khng chn c phiu m c chp i chn nhng tri phiu th chp mc ra; mt s ngi
khc t hi, nu cc hp ng hon i n xu l mt tha thun hi nh vy, ti sao
Goldman Sachs li bn chng; mt vi ngi cn khng bit hp ng hon i n xu thc
s l g, hay n hot ng nh th no. Theo ti, cc d on khi huyn v th trng ti
chnh Hoa K him khi c nhn ra tm nhn hn ch, mt nh u t vit cho Burry.
C nhng trng hp khi huyn chnh thng c to nn trong th trng ti chnh Hoa
K trong sut s nghip ca ti. Chng thng khng c nhn ra. Burry p li rng d
ng l anh d on c s sp , nhng anh khng nh cc vo n. chnh l v
p ca cc hp ng hon i n xu: Chng c th gip anh kim li d ch mt phn rt
nh cc r th chp khng r rng ny tr nn xu i.
V tnh, anh khi mo cho mt cuc tranh lun vi chnh cc nh u t ca mnh, iu
anh khng mong mun nht. Ti khng thch tho lun v cc tng vi nh u t, anh
ni, bi ti lc s tr thnh ngi bin h cho tng ca mnh, v iu nh hng
n qu trnh suy ngh ca bn thn. Khi tr thnh ngi bin h cho mt tng, bn s
gp kh khn khi phi thay i suy ngh v n. Anh khng c la chn: nhng ngi gp
tin cho anh, r rng lun c s hoi nghi v th c gi l t duy v m. H c th hiu ti
sao anh chng thng minh thch m mnh vo cc bo co ti chnh ny li c th pht hin
ra mt cng ty nh m chng ai ch n, nhng h khng th hiu ti sao anh cn hiu su
hn v cc xu hng v sc mnh ton cu m bt c ngi M no xem chng trnh tin
tc trn truyn hnh cp u bit r. Ti nghe ni rng White Mountain mun ti bm st
cng vic ca mnh, anh vit cho ngi ng h ban u ca mnh vi thi gt gng,
nhng ti khng bit l t trc n gi, White Mountain c hiu cng vic ca ti l g
khng. C v nh khng ai hiu c th m qu n gin i vi anh: Nhng hp ng
hon i n xu ny u nm trong cng cuc tm kim gi tr trn ton cu ca anh. Ti

khng h ngh ngi trong cuc hnh trnh tm kim gi tr, anh vit cho White Mountains.
Khng c bt c s thch no c th lm xao nhng ti. Tm kim gi tr l s mnh ca ti.
Khi thnh lp Scion, anh ni vi cc nh u t tim nng rng, do anh ang kinh doanh
nhng cuc c cc khng hp thi, nn h hy nh gi anh trong di hn khong 5 nm
chng hn. Hin anh ang b nh gi tng giy tng pht. Ban u, mi ngi u t vo
ti ch nh cc l th ca ti, anh ni. V sau , khng hiu th no m sau khi u t, h
thi khng c chng na. Thnh cng tuyt vi ca anh thu ht c rt nhiu nh u
t mi, nhng h khng my hng th vi tinh thn doanh nhn ca anh so vi s tin anh
c th kim cho h cng nhanh cng tt. Anh bo co vi h mc li hoc l t cc ln la
chn c phiu ca mnh hng qu. Hin ti, anh phi gii thch rng h phi tr khi s li
hoc l ny khon ph bo him cho tri phiu th chp di chun. Mt trong nhng nh
u t New York ca anh gi in thoi v ni y ng s rng, Anh c bit l rt
nhiu ngi nh rt tin khi qu ca anh khng.
Theo hp ng, tin ca cc nh u t s b mc kt ti Scion Capital trong mt khong
thi gian nht nh, nn iu duy nht h c th lm l gi e-mail yu cu anh l gii v
chin lc mi ca mnh. Mi ngi c b bm vo s khc bit gia +5% v -5% trong vi
nm ti, Burry tr li mt nh u t phn i chin lc mi. Trong khi vn thc s
l: trong vng 10 nm, ai s lm tt hn 10% im c bn mi nm? V ti tin chc rng
t c li th trn c s hng nm, ti phi c kh nng nhn ra xa hn mt vi nm
ti Ti phi kin nh i mt vi s bt mn ph bin nu l iu m nhng nguyn
tc c bn mch bo ti. Anh nhc nh nhng nh u t ca anh rng trong 5 nm k t
khi thnh lp qu, ch s S&P 500 gim 6,84% trong khi Scion Capital tng 242%. Ti ang
xy nhng lu i ct tuyt p, anh vit, nhng khng c g ngn c thy triu ang
dn dng ln.
K l thay, khi cc nh u t ca Mike Burry tr nn bn chn khng yn th cc i tc
ca anh Ph Wall li quan tm n nhng g anh ang lm. Vo cui thng 10 nm 2005,
mt nhn vin giao dch di chun ti Goldman Sachs gi hi ti sao anh li mua
nhng hp ng hon i n xu cho cc tranche tri phiu th chp di chun c th
nh vy. Nhn vin n but ming ni ra rng c rt nhiu qu phng h lin tc gi n
Goldman hi lm sao thc hin c giao dch nh t ngn hn nh Scion. Trong
s nhng ngi hi v iu c c nhng ngi m Burry tng li ko h ng h
Miltons Opus nhng ngi ban u by t s quan tm rt ln. Nhn chung, nhng
ngi ny khng bit g v cch thc hin giao dch v hy vng Goldman gip h ti to n,
Burry vit trong mt e-mail gi n gim c ti chnh ca mnh. Ti nghi Goldman
gip h, d h ph nhn iu ny. Gi anh hiu c ti sao anh khng th gy qu cho
Miltons Opus. Nu ti m t n hp dn, mi ngi s ngh h c th t lm c iu
, anh vit cho mt ngi bn. Nu ti khng m t y , n c v ri ro, 50/50 v ti
khng th gy qu, Anh khng c nng khiu bn hng.
Hin ti, th trng tri phiu th chp di chun dn tr nn minh bch hn. t nhin,
vo ngy 4 thng 11, Burry nhn c mt e-mail t mt g chuyn v di chun hng
u ti Deutsche Bank tn l Greg Lippmann. Deutsche Bank ct t quan h vi Burry

t thng 6, do Burry qu quyt lit trong vic yu cu h phi c ti sn th chp. Gi

y, ngi n ng ny li gi in v ni anh ta s mua li 6 hp ng hon i n xu gc
m Scion mua trong thng 5. Bi 60 triu -la ch chim mt phn nh trong danh mc
u t ca Burry, v bi anh khng mun lin quan g thm na vi Deutsche Bank, nn
anh bn li chng vi mc gi hi. Greg Lippmann vi vng vit th li n mc sai c
ng php, Anh c mun bn cho chng ti mt vi tri phiu khc m chng ti c th cho
anh bit mc gi chng ti s tr cho anh khng.
Grep Lippmann ca Deutsche Bank mun mua li hng t -la cc hp ng hon i n
xu! Cm n Greg tt bng, Burry tr li. Gia chng ta th l ri. Anh ngh bng,
Tht l. Ti khng giao dch vi Deutsche Bank 5 thng nay. Sao m Greg Lippmann bit
c ti ang s hu lng hp ng hon i n xu khng l?
3 ngy sau anh nhn c tin t Goldman Sachs. N nhn vin kinh doanh ca anh,
Veronica Grinstein, gi cho anh bng di ng, l vic c vn lm khi mun ni chuyn
m khng b ghi m. (Cc cng ty Ph Wall hin ti ghi m ton b cc cuc gi c thc
hin t bn giao dch.) Ti mun nh anh mt vic, c ngh. C cng mun mua mt vi
hp ng hon i n xu t anh. Ban qun l bt u lo lng, c ni. H ngh cc nhn
vin giao dch bn tt s bo him loi ny m khng bit mua li n u. Mike Burry
c th bn li cho h 25 triu -la bo him tri phiu th chp di chun vi mc gi
thc s ho phng hay khng? Ch xoa du ban qun l ca Goldman thi. Cp my, theo
linh cm, anh d hi Bank of America xem liu h c bn cho anh thm khng nhng h
khng bn. H cng ang tm cch mua vo. Tip n l Morgan Stanley cng rt ng
t. Anh khng giao dch nhiu vi Morgan Stanley, nhng r rng Morgan Stanley cng
mun mua tt nhng g anh c. Anh khng bit chnh xc ti sao nhng ngn hng ny li
t nhin quan tm thi qu n vic mua bo him tri phiu th chp di chun, nhng
c mt l do rt r rng: Cc khon vay t nhin tr nn xu i vi t l ng bo ng.
Tr li khong thng 5, khi Mike Burry nh cc vo l thuyt v hnh vi ca con ngi
ca mnh: Cc khon vay c c cu xu i. V by gi, vo thng 11, chng xu i
tht.
Sng hm sau, Burry c c trn Wall Street Journal mt bi bo gii thch ln sng
mi gm cc th chp c li sut th ni ang v n nh th no trong 9 thng u tin
mc cha tng thy. Tng lp h lu M kit sc. Thm ch, c hn mt biu nh
dnh cho nhng c gi khng c thi gian c bi bo. Anh ngh, Ci kim trong bc li
ra. Th gii chun b thay i. Ngi cho vay s nng cao cc tiu chun ca h; cc c quan
xp hng s xem xt k cng hn; v khng nh bun sng sut no s cn bn bo him cho
cc tri phiu th chp di chun bt c mc gi no m h tng bn. Hu ht cc nhn
vin giao dch Ph Wall chun b l rt nhiu tin duy ch c mt ngoi l. Mike Burry va
nhn c mt e-mail khc, t mt trong nhng nh u t ca anh, vi ni dung cho bit
rng Deutsche Bank c th b nh hng bi tm nhn ca anh v th trng ti chnh:
Greg Lippmann, nhn vin giao dch [th chp di chun] ng u ti Deutsche Bank
y vo hm kia. Anh ta ni vi chng ti rng anh ta bn khng 1 t -la loi ny v
sp kim c c ni tin. S phn khi ca anh ta c cht g ng s.

3. Lm sao m mt g khng bit ni

ting anh li ni di c c ch?
Khi Greg Lippmann xut hin trong phng hi ngh ca FrontPoint vo thng 2 nm 2006,
Steve Eisman hiu v th trng tri phiu lun cnh gic, cn Vincent Daniel bit
khng nh rng khng th tin tng bt c ai trong th trng ny. Mt nh u t
i t th trng c phiu sang th trng tri phiu ging nh mt ng vt nh sng trn
mt hn o khng c d th b nm vo mt ni y rn c. D bn c th b cc cng ty
ln Ph Wall lt sch trong th trng c phiu nhng t ra bn thc s phi lm vic
. Ton b th trng giao dch trn mn hnh, v th bn lun c ci nhn r rng v gi c
phiu ca bt c cng ty nim yt no. Th trng c phiu khng ch minh bch m cn b
khng ch cht ch. Bn ng mong mt nhn vin giao dch Ph Wall chia s vi mnh mi
suy ngh tiu cc ca anh ta v cc cng ty i chng, nhng c th hy vng anh ta s khng
tm cch la bn bng nhng li ni di trng trn, hoc ngang nhin s dng thng tin ni
gin giao dch chng li bn bi anh ta c kh nng b bt nu lm iu . S hin din
ca hng triu nh u t nh chnh tr ha th trng chng khon. N c qun l
bng lut php v quy nh t nht trng cng c v cng bng.
Th trng tri phiu khng phi chu p lc chnh tr dn ty nh th bi n bao gm ch
yu l cc t chc u t ln. N chi b s iu tit nghim ngt d cho n ln gp nhiu
ln th trng c phiu. Nhng nhn vin bn tri phiu c th ni v lm bt c iu g m
khng s b bo co ln cc c quan c thm quyn. Cc nhn vin giao dch tri phiu c
th khai thc thng tin ni gin m khng lo b bt. Nhng k thut vin tri phiu c th
m n cc loi chng khon thm ch phc tp hn m khng cn lo lng qu nhiu v cc
quy nh ca chnh ph y l mt l do ti sao rt nhiu sn phm phi sinh c to
ra t cc tri phiu bng cch ny hay cch khc. Mt phn ln hn v c tnh thanh khon
cao hn ca th trng tri phiu v d nh th trng tri phiu Kho bc M c giao
dch trn mn hnh, nhng trong nhiu trng hp, cch duy nht xc nh mc gi m
mt nhn vin giao dch tri phiu no a ra cho bn c gn vi gi th trng hay
khng l gi i khp ni v thm d xem c nh bun tri phiu no khc ang to ra mt
th trng cho loi chng khon khng. i vi cc cng ty ln Ph Wall, tnh cht m
h v phc tp ca th trng tri phiu chnh l mt li th rt ln. Khch hng ca th
trng tri phiu sng trong ni s hi thng trc v nhng g h khng bit. Nu cc b
phn tri phiu Ph Wall l ngun li nhun ngy cng gia tng ca Ph Wall, th mt phn
l bi: Trong th trng tri phiu, vn c th kim c nhng khon li ln t s s hi
v thiu hiu bit ca khch hng.
V v th Greg Lippmann cng khng ly g lm ngc nhin khi anh chm phi ro cn nghi
ng ln lc bc chn vo vn phng ca Steve Eisman. Nu mt v thnh bc vo v ni
ng n t b phn thu nhp c nh, Vinny s khng tin tng ng ta, Eisman ni.
Lippmann l ngi rt thch tranh lun. Anh khng ch l mt ngi giao dch tri phiu
gii m cn l mt ngi giao dch tri phiu v i. Anh khng tn nhn. Anh thm ch

khng th l, t nht l khng c th l. Anh ch n gin l gi ln nhng cm xc cc

oan ngi khc. Anh lun t li v lun t qung b bn thn. Hn na, anh qu tnh to
trc s t li v tnh t qung b bn thn ca nhng ngi khc. Anh c kh nng xc
nh cc ng c m m mt cch k cc. Nu bn va mi ti tr 20 triu -la cho trng
ca mnh, v cm thy mnh lm c mt vic c ch tuyt vi, th Lippmann s l
ngi u tin hi, Anh tng 20 triu -la cho trng bi l mc tin ti thiu gip
anh c tn trn mt ta nh, phi vy khng?
Gi y, nhn vt ny t ngt xut hin bn cho Steve Eisman th m anh ta tuyn b l
tng tuyt vi ca chnh mnh nhm nh cc chng li th trng tri phiu th chp
di chun. Anh ta thc hin v vic ny bng mt bi thuyt trnh di 42 trang: Trong
sut 3 nm qua, gi nh t tng qu nhanh so vi hn 30 nm trc; gi nh t vn
cha gim nhng cng khng cn tng ln na; ngay c th, cc khon vay da trn chng
hin ang dn xu i trong nm u tin vi t l ng ngc nhin tng t 1% ln 4%. Ai
vay tin mua nh v khng th tr trong vng 12 thng? Anh ta tip tc mt lc, sau
, ch cho Eisman biu nh m anh ta to ra, v l l do m theo anh ta, khin
anh ta thch th vi giao dch ny. N minh ha mt thc t ng kinh ngc: K t nm
2000, nhng ngi s hu nh t c gi tr tng t 1% n 5% c kh nng khng th
thanh ton cc khon vay mua nh cao gp gn 4 ln so vi nhng ngi c gi tr nh t
tng ln hn 10%. Hng triu ngi M khng c kh nng tr n th chp tr khi chnh
ngi nh ca h tng ng k v gi tr, iu cho php h vay c nhiu tin hn na.
Bn khng cc tranche mezzanine gi tr ch s hu nh t l tn bi thuyt trnh ca
Lippmann. Bn khng cc tranche mezzanine gi tr ch s hu nh t ch l mt cch
m t hnh tng cho tng ca Mike Burry v vic t cc chng li cc khon vay mua
nh Hoa K: mua cc hp ng hon i n xu cho cc tri phiu th chp di chun
loi BBB khng hp dn.
u im ca hp ng hon i n xu, hay CDS, l n gii quyt c vn thi im.
Eisman khng cn cn phi on chnh xc khi no th trng th chp di chun s sp
. N cng cho php anh t cc m khng phi t cc tin mt, v t anh vo v tr c
th thng c s tin gp nhiu ln s tin anh c th b mt. Trong trng hp xu nht:
Nhng ngi M khng c kh nng thanh ton li bng cch no tr ht c cc
khon vay th chp di chun ca h, th bn cng ch phi tr ph bo him khong
2%/nm trong vng 6 nm vng i ti a ca cc khon vay c coi l c thi hn 30
nm.
Vic nhng ngi i vay di chun st sng tr ht cc khon vay ca h cng l mt kha
cnh k l ca th trng ang bng n ny. N c lin quan n cu trc ca cc khon vay
vi li sut c nh trong 2 hoc 3 nm u mc thp n gi to trc khi tng vt thnh
li sut th ni cao ngt. H ang cho nhng ngi c thu nhp thp vay vi li sut ban
u thp v h bit rng nhng ngi ny khng kh nng tr li sut th ni cao
ngt, Eisman ni. H lm iu khi nhng ngi i vay tin n cui giai on li
sut ban u thp, h s phi i n, nh vy nhng ngi cho vay c th kim c nhiu
tin hn t ngi i vay. Do , nhng khon vay thi hn 30 nm c thit k sao cho

ngi vay phi hon tr n trong mt vi nm. Trong trng hp xu nht, nu bn mua
cc hp ng hon i n xu cho 100 triu -la tri phiu th chp di chun, bn c
th s phi tr tin ph trong vng 6 nm khong 12 triu -la. Trng hp tt nht:
Thit hi t cc khon vay tng t 4% hin ti ln ti 8%, v bn s kim c 100 triu
-la. Nhng ngi nh c nga thu chuyn nghip ang a ra cho bn t l cc vo
khong t 6:1 n 10:1 trong khi t l thc t c v ging 2:1 hn. Bt c ai tham gia c
cc mt cch thng minh u khng th khng nh cc.
Ngi chm dt tranh lun chnh l i h tr nh lng mt ngi ca Lippmann. Tn
ca anh l Eugene Xu, nhng i vi nhng ngi nghe bi ni ca Lippmann th anh
c nhc n chung chung nh l Nh phn tch ngi Trung Quc ca Lippmann. Xu l
mt nh phn tch lm vic ti Deutsche Bank, mt ngi Trung Quc tht s ch khng
phi l ngi M gc Trung Quc khng bit ni ting Anh, ngoi tr cc con s.
Lippmann k vi mi ngi rng, Trung Quc t chc cuc thi ton hc ton quc v
Eugene t gii nh. Eugene Xu chu trch nhim v mi d liu nh lng trong bi
thuyt trnh ca Lippmann. Khi c s xut hin ca Eugene, khng ai c th thc mc vi
Lippmann v cc phng trnh ton hc hay d liu ca anh. Nh Lippmann ni, Lm sao
m mt g khng bit ni ting Anh li ni di c c ch?
Cn c rt nhiu iu hn th. Lippmann mang n rt nhiu cc chi tit th v: hnh vi
trong qu kh ca cc ch nh ngi M; s ngu dt v mc nt ca cc c quan xp hng,
Moodys v S&P, nhng cng ty vn gi nguyn nh gi xp hng BBB cho cc tri phiu
di chun d ch cn cc r cho vay mua nh c s l 8% l chng s thnh n xu; s
gian ln ph bin trong th trng th chp; s in r ca cc nh u t th chp di
chun, mt s lng ln nhng ngi ny dng nh sng Dsseldorf, c. Bt c khi
no chng ti hi anh ta rng ai ang mua ng to lao ny, Vinny ni, anh ta ch ni,
Dsseldorf. Cho d Dsseldorf c ang mua cc tri phiu th chp di chun tin mt
ny hay ang bn cc hp ng hon i n xu cho cc tri phiu th chp hay khng
cng khng quan trng, bi chng u dn n cng mt iu: bn mua ca cuc c cc.
Lippmann gi Eisman c th kim bn tin t cuc giao dch. Mt mt, Lippmann trnh
by v cc thc t ca cuc giao dch; mt mt anh d xt thi ca Eisman.
Va mt n Greg Lippmann va quan st Steve Eisman, Vincent Daniel ng rng cn
phng sp n tung. Nhng ngc li, Steve Eisman khng th hin bt c im g cho thy
s phn i d l yu t v pha Greg Lippmann. Eisman thc s ch c hai cu hi. u
tin: Hy ni li cho ti hp ng hon i n xu hot ng th qui no? Th hai: Ti sao
anh li ngh ti nh cc chng li tri phiu do chnh cng ty anh to ra, v sp xp
cc c quan xp hng a ra nh gi sai lch? Trong sut cuc i, ti cha tng thy g
no thuc bn bn n v ni, Hy bn khng th trng ca ti, Eisman ni. Lippmann
thm ch khng phi mt ngi bn tri phiu; anh ta l mt ngi giao dch tri phiu,
ngi c k vng s gi nhng tri phiu th chp di chun ny. Ti khng c h
nghi anh ta, Eisman ni. Ti ch khng th hiu ni anh ta. Vinny chc chn rng anh ta s
lm iu cht tit g vi chng ti.

Eisman khng gp rc ri no khi t cc chng li cc th chp di chun. Thc t, anh

hu nh khng ngh vic ny s khin anh thoi mi nh ngh c i ng mi m, c
th trong vng 6 nm ti, v bit rng anh bn khng mt th trng ti chnh m anh
hiu r v bit chc rng mt ngy no n s pht n. Khi anh ta bc vo v ni bn c
th kim c tin khi bn khng m giy t di chun, n ging nh vic t mt siu
mu kha thn trc mt ti, Eisman ni. Ti ch khng th hiu ti sao anh ta mun ti
lm iu . Ha ra, cu hi li th v hn c s h nghi ca Eisman.
Th trng th chp di chun ang to ra cc khon vay mi c gi tr khong 500 t la mi nm, nhng vng trn nhng ngi phn phi li ri ro ton b th trng sp li
rt nh. Khi n nhn vin kinh doanh ca Goldman Sachs gi cho Mike Burry v ni vi anh
rng cng ty ca c rt vui khi c bn cho anh cc hp ng hon i n xu theo tng l
tr gi 100 triu -la, th Burry on ngay ra rng Goldman cui cng s khng nh
cc chng li anh. Goldman s khng bao gi ngu ngc n mc nh cc mt s tin ln
vo vic hng triu ngi M khng c kh nng thanh ton s hon tr c cc khon vay
mua nh ca h. Anh khng bit l ai, ti sao, hay bao nhiu nhng anh bit rng mt vi
doanh nghip khng l vi mc xp hng AAA ngoi kia ang bn ra cc hp ng hon i
n xu cho tri phiu th chp di chun. Ch c cc doanh nghip xp hng AAA mi chu
c ri ro nh vy, khng cn b tin ra, v khng cn phi hi g. Burry cng ng v
iu ny, nhng phi 3 nm na anh mi bit iu . Bn cn li trong cuc c cc ca
anh chng li cc tri phiu th chp di chun chnh l cng ty bo him xp hng AAA
AIG American International Group, Inc. Hay ni ng hn, l mt n v ca AIG mang tn
AIG FP.
AIG Financial Products c to ra vo nm 1987 bi nhng ngi t nn t b phn tri
phiu ca Michael Milken ti Drexel Burnham, do mt nhn vin giao dch mang tn
Howard Sosin dn u, ngi tuyn b c mt m hnh giao dch v nh gi cc hp ng
hon i li sut tt hn nhiu. Vo nhng nm 1980, cc i mi ti chnh gy ra mt lot
hu qu, nhng mt trong s chng l s bng n v s lng cc giao dch gia cc cng ty
ti chnh ln m buc h phi chp nhn ri ro tn dng ca nhau. Cc hp ng hon i
li sut trong mt bn hon i li sut th ni i ly li sut c nh ca bn cn li
l mt i mi nh vy. c mt thi gian, Chrysler pht hnh mt tri phiu thng qua
Morgan Stanley, v nhng ngi duy nht phi hng chu ri ro tn dng chnh l cc nh
u t mua tri phiu ca Chrysler. Chrysler c th bn nhng tri phiu ng thi
tham gia vo mt hp ng hon i li sut 10 nm vi Morgan Stanley v ch cn c th,
Chrysler v Morgan Stanley b gn kt vi nhau. Nu Chrysler b ph sn, tri ch ca n r
rng s b thua l; ty thuc vo tnh cht ca tng hp ng hon i v s chuyn ng
ca li sut m Morgan Stanley cng c th b thua l theo. Nu Morgan Stanley b ph sn,
Chrysler, cng vi bt c ai tham gia hp ng hon i li sut vi Morgan Stanley, s b
lin ly theo. Ri ro ti chnh thng xut hin bt thnh lnh, v n hoc l cn c gii
thch mt cch trung thc hoc l cn c ngy trang.
Mt doanh nghip danh ting vi xp hng tn dng cao nht s mc nhin gi v tr trung
tm ca cc hp ng hon i, cc quyn chn di hn v nhng i mi lm ny sinh ri
ro khc. c im cn thit ca doanh nghip ny l n khng phi l mt ngn hng

v do khng chu tc ng t cc quy nh ca ngn hng, cng nh khng phi d tr

vn phng nga cho cc ti sn ri ro v rng n sn sng v c kh nng che du cc
ri ro k l trong bng cn i k ton ca mnh. V d, n c th bo him 100 t -la cc
khon vay th chp di chun m khng phi tit l cho bt c ai v vic n lm. Khng
nht thit cng ty phi l AIG; n c th l bt c doanh nghip xp hng AAA no c mt
bng cn i k ton ln. V d, Berkshire Hathaway hoc General Electric. AIG ch xut
hin u tin.
Trong mt h thng ti chnh ang nhanh chng to ra nhng ri ro phc tp, AIG FP tr
thnh g khng l nut chng nhng ri ro ny. Trong nhng ngy u, dng nh n
c tr tin bo him cho cc s kin cc k him khi xy ra. Thnh cng ca n to
ra nhiu k bt chc: Zurich Re FP, Swiss Re FP, Credit Suisse FP, Gen Re FP (Re vit tt
cho Reinsurance ti bo him). Tt c nhng ni ny l trung tm ca nhng g xy ra
trong hai thp k qua; nu khng c chng, nhng ri ro mi c to ra s khng c ch
n np v s nm chnh nh trc mt cc c quan qun l ngn hng. Khi c khng hong,
nhng ni ny s b cun sch bi cn bun nn xut hin do s hin din ca cc ri ro v
ti chnh phc tp, nhng c lc, s tn ti ca chng dng nh li rt cn thit i vi
gii ti chnh. AIG FP chnh l m hnh in hnh cho chng.
15 nm u tin ca b phn ny sinh li mt cch ng ngc nhin v u n khng c
d ch l mt du hiu cho thy n c th mang li ri ro dn n n s thua l v tin bc.
Vo nm 1993, khi Howard Sosin ri i, anh ta mang theo gn 200 triu -la, phn ca
anh ta trong ci c coi l mt c my kim tin tuyt vi. Vo nm 1998, AIG FP bc
chn vo th trng mi dnh cho cc hp ng hon i n xu doanh nghip: N bn bo
him cho cc ngn hng nhm phng chng ri ro v n t s lng ln cc doanh nghip
i chng im u t. Hp ng hon i n xu c cc nhn vin ngn hng J.P.
Morgan to ra, nhng ngi sau tm kim cc cng ty xp hng AAA sn sng bn
chng v tm thy AIG FP. Th trng bt u mt cch ngy th theo cc tiu chun
ca Ph Wall.
Mt lng ln cc cng ty im u t ti cc quc gia v cc ngnh cng nghip khc
nhau thc s khng th v n cng lc. Cc hp ng hon i n xu nhm bo him cho
cc r gm nhng khon vay nh vy do AIG FP bn ra c chng minh l hot ng kinh
doanh khng ti. Vo nm 2001, AIG FP, hin ang c iu hnh bi mt anh chng tn
l Joe Cassano, c th mang v 300 triu -la/nm, hay 15% tng li nhun ca AIG.
Nhng ri, vo u nhng nm 2000, th trng ti chnh chia mnh khe bun bn hp
dn ny thnh hai giai on. Giai on I l p dng mt cng thc m c cho rng c th
gii quyt ri ro tn dng doanh nghip ln ri ro tn dng tiu dng. Cc ngn hng tng
thu AIG FP bo him rt nhiu cc khon vay cho IBM v GE hin cn nh n bo him cho
cc khon vay hn n hn nhiu, gm cc khon n th tn dng, cc khon cho vay sinh
vin, cc khon vay mua t, th chp chun, cho thu my bay, v bt c th g c th to
ra dng tin. Khi c nhiu loi khon vay khc nhau, cho nhiu kiu ngi khc nhau, th
logic vn p dng cho cc khon vay doanh nghip cng c p dng vi chng: Chng
a dng n mc khng th xu i cng lc.

Giai on II, bt u t cui nm 2004, nhm thay th cc khon vay sinh vin, cc khon
vay mua t v cc khon vay cn li khc bng cc khon vay th chp di chun Hoa K.
Trong mt s lng ln cc khon vay tiu dng m nhng cng ty Ph Wall, dn u l
Goldman Sachs, yu cu AIG FP bo him, ban u cc th chp di chun ch chim 2%
nhng sau ln n 95%. Ch trong mt vi thng, AIG FP mua 50 t -la cc tri phiu
th chp di chun xp hng BBB bng cch bo him chng v n cho chng. Nhng
khng ai ni bt c iu g v vic ny khng phi CEO Martin Sullivan ca AIG, khng
phi ch tch ca AIG FP, Joe Cassano, khng phi nhn vin ph trch bn cc dch v hon
i n xu cho cc cng ty Ph Wall ln ti chi nhnh Connecticut ca AIG FP, Al Frost. Cc
giao dch ch n gin l c tn thnh vi vng trong ni b AIG FP, v sau l bi ban
qun l AIG. Tt c mi ngi c lin quan mc nhin cho rng h c tr cc khon
ph bo him chp nhn mt loi ri ro tng t nh loi ri ro h phi hng chu trong
gn mt thp nin qua. Khng phi vy. Thc t, gi y, h l nhng ch s hu tri phiu
th chp di chun ln nht th gii.
Greg Lippmann quan st cc ng s ca mnh ti Goldman Sachs khi h tm kim v
khai thc bt c ai sn sng bn mt lng ln cc bo him tri phiu th chp di chun
gi r v ngay lp tc on ra c danh tnh ca ngi bn. Li n lan rt nhanh trong
ci th gii nh b ca nhng ngi to ra v kinh doanh tri phiu th chp di chun:
AIG FP hin ang bn cc hp ng hon i n xu v tri phiu xp hng AAA ch vi mc
li sut 0,12%/nm. 12 im c bn! Lippmann khng bit chnh xc lm cch no m
Goldman Sachs thuyt phc c AIG FP cung cp cho th trng cc khon vay th chp
di chun ang bng n loi dch v tng t nh ci n cung cp cho th trng cc
khon vay doanh nghip. Tt c nhng g anh bit l, trong cuc chuyn giao nhanh
chng, Goldman to ra mt lot cc giao dch tr gi nhiu t -la, t chuyn giao cho
AIG trch nhim i vi mi thit hi trong tng lai t 20 t -la tri phiu th chp di
chun xp hng BBB. Tht khng th tin c: i ly mt vi triu -la mt nm, cng
ty bo him ny chp nhn ri ro rt thc t rng 20 t -la c th t nhin bin mt.
Cc giao dch vi Goldman c thc hin trong mt vi thng vi n lc ca ch mt vi
chuyn vin my tnh trn mt bn giao dch tri phiu ca Goldman v mt nhn vin kinh
doanh ca Goldman tn l Andrew Davilman, ngi s sm c t ln thnh gim c
qun l nh s cng hin ca mnh. Cc nhn vin giao dch ca Goldman ghi s khon
li nhun nm trong khong 1,5 t -la n 3 t -la ngay c theo cc tiu chun th
trng tri phiu, th y cng l mt con s ngon mc.
Trong qu trnh ny, Goldman Sachs to ra mt loi chng khon khng r rng v phc
tp n mc cc nh u t v cc c quan xp hng vn mi hiu nhm v n: CDO c
m bo bng tri phiu th chp di chun tng hp. Ging nh cc hp ng hon i
n xu, CDO c to ra nhm phn phi li ri ro v n tri phiu chnh ph v tri phiu
doanh nghip, v hin ang c dng che giu ri ro ca cc khon vay th chp di
chun. Logic ca n y ht nh ca cc tri phiu th chp ban u. Trong mt tri phiu th
chp, bn thu thp c hng ngn cc khon vay v vi gi nh rng chng kh c th xu
i cng lc, bn to ra thp tri phiu, trong cng i ln th ri ro v li nhun cng gim.
Trong mt CDO, bn thu thp c hng trm tri phiu th chp khc nhau thng, l
cc tng thp hn v ri ro nht trong thp ban u v dng chng xy dng mt thp

tri phiu hon ton mi. Mt ngi quan st ngy th c th t ra cu hi rng, mc ch

ca vic s dng cc tng t thp n ny n gin ch to ra mt thp n khc l g? Cu
tr li ngn gn l, chng qu gn vi mt t. Cng d b l lt bao nhiu th u tin
phi hng chu tn tht chng cng phi chu nh gi thp by nhiu: BBB. Cc tri phiu
xp hng BBB kh bn hn cc tri phiu xp hng AAA nm trn cc tng an ton, cao
hn ca ta thp.
Cu tr li di dng l c th thu v nhng khon tin ln, nu bng cch no , bn c th
nh gi li chng thnh cc tri phiu xp hng AAA, t , lm gim ri ro ngi ta nhn
thc v chng, tuy nhin, y l mt cch khng trung thc v hon ton gi to. y chnh
l nhng g Goldman Sachs kho lo thc hin. Gii php tin li ca h sm s tr
thnh ca mi ngi cho vn bn cc tng thp hn tht thn k. Khi thu thp c
100 tng trt t 100 ta thp th chp di chun khc nhau (100 loi tri phiu xp hng
BBB khc nhau), h thuyt phc cc c quan xp hng rng nhng tri phiu ny khng
phi ging ht nhau nh v ngoi ca chng. Chng l mt danh mc u t ti sn a
dng! iu ny tht v l. 100 ta thp chu cng mt trn ngp ng; trong trng hp b
l, tt c cc tng trt ca nhng ta thp ny u b nh hng nh nhau. Nhng khng
sao c: Cc c quan xp hng nhn dc cc khon ph hu hnh t Goldman Sachs v cc
cng ty Ph Wall khc cho mi hp ng nh gi, tuyn b 80% ta thp mi l cc
khon n AAA.
Thc t, CDO l mt dch v ra tn dng cho cc c dn M c mc sng di trung bnh.
i vi Ph Wall, n l c my bin ch thnh vng.
Quay tr li nhng nm 1980, mc ch ban u ca cc tri phiu c m bo bng th
chp l phn phi li ri ro gn lin vi hot ng cho vay mua nh c th chp. Cc khon
cho vay mua nh c th chp c th tm ng n vi cc nh u t th trng tri phiu
sn sng tr gi cao nht c chng. Li sut c ch s hu nh thanh ton do s
gim. Tm li, mc tiu ca s i mi l khin th trng ti chnh tr nn hiu qu hn.
Gi y, bng cch no , tinh thn sng to tng t ang c a ra sai mc ch:
nhm che du ri ro bng cch phc tp ha n. Th trng ang tr tin cho cc nhn vin
giao dch tri phiu ca Goldman Sachs khin th trng tr nn km hiu qu hn. Vi
mc lng lt t v mc tiu dng bng n, a s nhng ngi dn M thiu tin mt c
nhu cu vay n gn nh v hn nhng kh nng tr n li khng chc chn. Bng vic gi
nh rng mt chng cc khon vay th chp di chun ny s chu nhng tc ng khc
so vi mt chng khc rng mt tri phiu th chp di chun vi cc khon vay tp
trung ch yu Florida khng ging nh mt tri phiu th chp di chun tp trung
California cc k s to ra mt o gic v s an ton. AIG FP coi o gic ny l mt
thc t.
Nhng ngi tng lm vic cc bn giao dch tri phiu th chp lin quan n
Goldman Sachs u rt thng minh. H u hc hnh xut sc trng v c vo cc
trng i hc thuc nhm Ivy League. Nhng khng cn bt c mt dng thin ti no mi
thy c khon tin ln c c t vic ra cc tri phiu xp hng BBB thnh cc tri
phiu xp hng AAA. Vic cn n thin ti l tm ra 20 t -la tri phiu xp hng BBB

ra. Trong thp vay ban u cc tri phiu th chp ban u ch c mt tng mng duy
nht c xp hng BBB. Mt t -la cc khon vay mua nh d t c th mang li ch 20
triu -la cc tranche BBB d t nht. Ni theo cch khc: to ra mt CDO mt t -la
ch gm cc tri phiu th chp di chun xp hng BBB, bn cn phi cho nhng ngi
tht vay 50 t -la tin mt. Vic ny rt mt thi gian v cng sc. Mt hp ng hon i
n xu th khng cn n c hai iu ny.
C nhiu cch ngh v vic Mike Burry mua mt t -la cc hp ng hon i n xu.
Suy ngh u tin l anh ta ch ang mua mt hp ng bo him n gin v thm ch v
hi. i li, Burry thanh ton ph bo him na nm mt ln v nhn c s bo v phng
nga vic v n cc tri phiu tr gi mt t -la. Anh c th khng nhn c ng no,
nu cc tri phiu xp hng BBB m anh bo him c chng minh l hot ng hiu
qu, hoc c th nhn c mt t -la, nu cc tri phiu ny tr nn xu i. Nhng tt
nhin, Mike Burry khng s hu bt c mt tri phiu th chp di chun xp hng BBB
no, hay bt c th g tng t vy. Anh khng c ti sn no bo him; n nh th
anh mua bo him chy n cho mt s khu chut c tin s b chy ri. Vi anh, cng
nh vi Steve Eisman, mt hp ng hon i n xu khng phi l mt khon bo him
m l mt cuc t cc mang tnh u c chng li th trng v y l cch suy ngh th
hai v iu ny.
Cng c cch ngh th ba v loi cng c mi ny d hi phc tp: n ging nh mt bn
sao gn nh hon ho ca tri phiu th chp di chun. Dng tin t cc hp ng hon
i n xu ca Mike Burry ti to dng tin t tri phiu th chp di chun xp hng BBB
m anh t cc chng li. Khon ph bo him 2,5%/nm m Mike Burry ang phi tr
cng ging nh khon chnh lch so vi LIBOR m cc tri phiu th chp di chun xp
hng BBB tr cho mt nh u t thc s. Hng t -la m bt c ai tng bn cho Mike
Burry cc hp ng hon i n xu s c th b mt khi cc tri phiu ny xu i, cng
ging nh nhng khon l tim tng ca mt ch s hu tri phiu thc.
Khi Mike Burry mua mt hp ng hon i n xu da trn tri phiu di chun ca
Long Beach Savings, anh to iu kin cho Goldman Sachs c th to ra mt tri phiu khc
ging y ht ci ban u ngoi tr mt kha cnh: Khng c cc khon vay mua nh hay
nhng ngi mua nh thc. Ch c c v mt t cc cuc t cc bn l vo nhng tri
phiu ny l tht.
V v vy, to ra 1 t -la tri phiu th chp di chun xp hng BBB, Goldman Sachs
khng cn phi khi to 50 t -la cc khon vay mua nh. H ch cn li ko Mike Burry,
hay mt s ngi bi quan v th trng khc, chn 100 tri phiu xp hng BBB khc nhau
v mua 10 triu -la cc hp ng hon i n xu cho tng tri phiu. Khi h c gi ny
(mt synthetic CDO), h s chuyn n cho Moodys v Standard & Poors. Cc c quan
xp hng ny khng thc s c m hnh CDO ring, mt cu nhn vin giao dch CDO ca
Goldman ni. Cc ngn hng s gi m hnh ring ca h n Moodys v ni, N trng
nh th no? Bng cch no , khong 80% cc tri phiu xp hng BBB y ri ro by
gi c xem nh cc tri phiu hng AAA. 20% cn li, chu cc nh gi tn dng thp
hn, nhn chung rt kh bn, nhng chng cng c th c cht ng v x l li mt ln

na thnh cc tri phiu AAA. C my bin 100% ch tr thnh mt loi qung vi 80%
vng v 20% ch s chp nhn s ch d v cng bin 80% trong s thnh vng.
Cc chi tit rt phc tp, nhng bn cht thc s ca c my kim tin mi ny khng phi
l: N bin rt nhiu khon vay ri ro thnh mt ng cc tri phiu, hu ht trong s
u c xp hng AAA, sau , n ly nhng tri phiu b xp hng thp nht trong s tri
phiu cn li v bin hu ht s ny thnh cc CDO AAA. V sau bi n khng th m
rng cc khon vay mua nh nhanh to ra s lng cc tri phiu c xp hng
thp hn nn n s dng cc hp ng hon i n xu ti to cc tri phiu t nht
hin c, ht ln ny n ln khc. Goldman Sachs l cu ni gia Michael Burry v AIG.
Michael Burry phi min cng chi ra 250 im c bn (2,5%) s hu cc hp ng
hon i n xu cho cc tri phiu BBB d nht cn AIG ch phi tr 12 im c bn
(0,12%) bn cc hp ng hon i n xu cho chnh cc tri phiu ny, c lc qua
mt CDO tng hp v thnh xp hng AAA. C mt vi chi tit ln xn khc mt phn s
ch c bn trc tip cho cc nh u t ngi c Dsseldorf nhng khi mn bi m
lng xung, Goldman Sachs ly khong 2% doanh thu, ph ri ro v ghi s trc lun
ton b li nhun. C hai bn mua v bn u khng cn trao tay tin mt. C hai bn c
th giao dch vi Goldman Sachs bng cch k ln mt mnh giy. Cc khon vay mua nh
c th chp ban u, th m c hai bn c t cc vo, khng ng bt c vai tr no
khc. Tht hi hc, chng tn ti ch s phn ca chng b em ra c cc.
Th trng chng khon tng hp loi b bt c s hn ch no v quy m ca nhng ri
ro gn lin vi vic cho vay th chp di chun. thc hin mt v t cc t , bn
khng cn phi tch ly cc khon vay th chp thc tr gi mt t -la. Tt c nhng g bn
phi lm l tm mt ai trn th trng sn sng chp nhn ng pha bn kia v t
cc.
Khng c g l l khi Goldman Sachs t nhin ho hc mun bn cho Mike Burry cc hp
ng hon i n xu theo cc l khng l tr gi 100 triu -la, hay nhn vin giao dch
tri phiu ca Goldman Sachs tr nn th mt cch ng ngc nhin vi cc loi tri
phiu di chun m Mike Burry t cc chng li. Bo him m Mike Burry mua c
a vo mt CDO tng hp v chuyn sang cho AIG. Khong 20 t -la trong cc hp ng
hon i n xu c AIG bn cho Goldman Sachs ng ngha vi khong 400 triu -la
li nhun khng ri ro s vo ti Goldman Sachs hng nm. Do cc giao dch s ko di
ngang bng vi cc tri phiu c s, vi dng i d kin khong 6 nm, nn mc li nhun
dnh cho nhn vin giao dch ca Goldman l 2,4 t -la.
K thut mi nht ca Ph Wall nhm thu li nhun t th trng tri phiu chc chn
dy ln mt s cu hi. Ti sao nhng nh bun c cho l tinh tng AIG FP li lm
iu ny? Nu cc hp ng hon i n xu l bo him, ti sao chng khng c quy
nh nh bo him? V d, ti sao AIG khng b yu cu d tr vn phng cho chng?
Ti sao Moodys v Standard & Poors li sn sng nh gi 80% r cc khon vay th chp
ri ro mc AAA ngang bng vi tri phiu Kho bc M? Ti sao khng c ai trong ni b
Goldman Sachs ng ln v ni, y l mt vic lm bn thu. Cc c quan xp hng, nhng
ngi lm gi cui cng cho cc khon vay th chp di chun ny, li khng hiu v ri

ro, v s ngu dt ca h to ra mt cng thc cho thm ha? R rng khng c cu hi

no trong nhng cu hi ny ny ra trong tm tr ca nhng ngi trong ni b th
trng nhanh nh cu hi: Ti c th lm c nhng iu Goldman Sachs va mi lm
bng cch no? c bit, Deutsche Bank cm thy c cht xu h khi Goldman Sachs l
ngi u tin tm ra iu ny. Cng vi Goldman, Deutsche Bank dn u th trng v
vic to ra cc hp ng phi sinh th chp kh hiu. Dsseldorf ang gi mt vai tr no
trong th trng mi ny. Nu c nhng ngi c ngu ngc sn sng mua cc hp ng
phi sinh th chp di chun Hoa K, th Deutsche Bank s l cng ty u tin tm thy h.
Greg Lippmann khng my may quan tm n nhng iu ny. Anh khng qun l hot
ng kinh doanh CDO ca Deutsche Bank. Lippmann ch n thun l mt nhn vin giao
dch chu trch nhim mua bn cc tri phiu th chp di chun v cc hp ng hon
i n xu cho cc tri phiu th chp di chun. Nhng do qu t nh u t sn sng t
cc dt khot chng li th trng tri phiu di chun nn cc sp ca Lippmann
yu cu Lippmann v i ngha dit thn: gi v tr ngi ng th cho Mike Burry, v t
cc dt khot chng li th trng. Nu Lippmann mua cc hp ng hon i n xu t
b phn CDO ca Deutsche Bank, h cng c th thc hin cc giao dch tng t vi AIG,
trc khi AIG chong tnh v ngng vic li. Greg b buc phi bn khng cc CDO, mt
cu thnh vin cao cp ca nhm CDO Deutsche Bank ni. Ti ni l b buc, nhng
thc ra bn khng th buc Greg lm bt c iu g. Lun tn ti tr ko co gia nhng
ngi qun l cc hot ng CDO ca cng ty anh ta, nhng Lippmann lun t thy mnh
phi bn khng cc tri phiu th chp di chun vi thi kh chu.
Lippmann t nht cng c mt l do tch cc kim ch bn thn khng to ting: C
mt th trng li nhun ln ang ch c to ra. Cc th trng ti chnh chnh l mt b
su tp ca nhng tranh ci. Th trng cng km minh bch v cc chng khon cng
phc tp, th cc bn giao dch ti cc cng ty ln Ph Wall cng kim c nhiu tin t
tranh ci. Tranh ci khng dt v gi tr ca cc c phn ca mt cng ty i chng ln no
hu nh khng c gi tr, bi c ngi mua v ngi bn u c th thy gi c phiu
hp l trn bng gi chng khon, v hoa hng ca ngi mi gii b y xung thp do
cnh tranh. Tranh ci v gi tr ca cc hp ng hon i n xu cho cc tri phiu th
chp di chun mt loi chng khon phc tp c gi tr c ly t mt loi chng
khon phc tp khc c th l c mt m vng. Nh bun duy nht ang to ra nhng th
trng thc s cho cc hp ng hon i n xu l Goldman Sachs, v th, ngay t khi bt
u, c rt t cnh tranh v gi. Nh AIG, ngun cung gn nh v hn. Vn chnh l
phn cu: cc nh u t mun thc hin giao dch ca Mike Burry. Tht kh tin l thi
im quan trng ny trong lch s ti chnh, m sau c qu nhiu thay i din ra nhanh
chng, hn ch duy nht trong th trng th chp di chun chnh l thiu ngi sn
sng t cc chng li n.
bn cho cc nh u t tng t cc chng li tri phiu th chp di chun tc
l mua mt chng cc hp ng hon i n xu ca anh Greg Lippmann cn mt tranh
ci mi v cao cp hn. Anh ngh Eugene Xu tm hiu v tc ng ca vic nng gi nh
t cc khon vay mua nh th chp di chun. Eugene Xu ra ngoi v lm bt c
iu g m ngi thng minh th hai Trung Quc lm, ri cui cng quay tr li vi mt

biu minh ha t l v n trong cc kch bn gi nh t khc nhau: gi nh t tng, gi

nh t gi nguyn, gi nh t gim. Lippmann nhn vo n v li nhn vo n. Cc con s
khin anh bng hong. Chng khng cn phi sp ; chng ch cn thi khng tng qu
nhanh. Gi nh t vn ang tip tc tng, th nhng t l v n ang mc 4%; chng ch
cn tng ti 7% thi l cc tri phiu im u t thp nht, c xp hng BBB-, s tr
v 0. Nu chng tng ln 8%, cc tri phiu xp hng thp nht tip theo, BBB, s v 0.
Ti thi im vo thng 11 nm 2005 Greg Lippmann nhn ra rng anh khng ngi
s hu mt ng cc hp ng hon i n xu cho cc tri phiu th chp di chun.
Chng khng phi l bo him m l canh bc; v anh thch cc t l. Anh mun bn khng
chng.
iu ny tht mi m. Greg Lippmann kinh doanh cc tri phiu c bo m bi
nhiu khon vay tiu dng khc nhau cc khon vay mua t, cc khon vay th tn dng,
cc khon vay gi tr ch s hu nh k t nm 1991, khi anh tt nghip i hc
Pennsylvania v lm vic ti Credit Suisse. Trc y, anh cha bao gi c kh nng bn
khng chng bi rt kh vay c chng. La chn duy nht ca anh v mi nhn vin giao
dch tri phiu bo m bng ti sn khc l xem liu mnh thch chng hay mnh yu
chng. Khng c l do g ght chng. By gi anh c kh nng bn khng, v lm
c. Nhng vic ght b chng khin anh tch bit vi m ng v i vi Greg
Lippmann, iu i din cho mt ri ro ngh nghip mi. Nh anh ni vi nhng ngi
khc, Nu bn ang trong mt ngnh m bn ch c th lm mt vic duy nht th d cho
n khng hiu qu, th ng ch cng kh c th ni in vi bn. Gi y, anh c th lm
nhiu hn mt vic, nhng nu anh t cc chng li cc tri phiu th chp di chun
v anh sai, th cc ng ch s rt d ni in vi anh.
Greg Lippmann t gii thiu bn thn vi nhng nh u t t chc. Anh c th bt
u iu tra v th trng th chp di chun trn tinh thn ca mt nhn vin kinh
doanh Ph Wall, tm kim nhng li rao hng nghe y thuyt phc nhiu hn l tm kim
s tht. Nhng by gi, tht sc, anh ngh mnh c mt k hoch ti tnh khin khch
hng tr nn giu c. Tt nhin, anh s bt h tr cc khon ph bo b khi tham gia v
thot ra khi cc hp ng hon i n xu, nhng nhng khon ph ny s ch l g so vi
khi ti sn h chun b to ra. Anh khng cn bn na; anh ang phn pht n hu.
Cc nh u t t chc khng bit thng cha ny b lm sao, t nht l lc u. Ti ngh hn
ta b ri lon nhn cch, mt nh qun l tin t, ngi tng nghe li rao hng ca
Lippmann nhng khng thc hin giao dch ca anh, ni. Hn lo s nhng th cht tit
chng lin quan n chng ti, mt ngi khc ni. Hn n v miu t giao dch tuyt vi
ny. N rt c l. i vi chng ti, ri ro l, chng ti lm iu , n hiu qu, sau th
sao? Chng ti lm sao thot ra ngoi? Hn ta kim sot th trng; chng ti ch c th
bn duy nht cho hn ta. V hn ta ni, Cc anh ng hng ra khi b bi nu khng c
ti, v khi cc anh hi xin khn tm, ti s mc mt cc anh ra. Hn ta ni vy y v
nh mc mt chng ti ra tht. Hn ta thng nh rut nga.

H thch n nhng s b mc mt. Th chng li Greg, ngi qun l qu ny ni, l s

thng thn ca anh ta.
Lippmann phi i mt vi nhng s phn i thng thng m bt c mt khch hng
tri phiu Ph Wall no cng ni vi nhn vin kinh doanh tri phiu Ph Wall Nu l
thng v hi, sao anh li a n cho ti? nhng cng c c nhng s phn i khc
thng na. Mua cc hp ng hon i n xu ng ngha vi vic phi tr ph bo him
trong nhiu nm do bn phi ch cc ch s hu nh t M v n. Cc nh u t th
trng tri phiu, ging nh cc nhn vin giao dch tri phiu, theo bn nng, chng li bt
k giao dch no m h phi tr tin c tham gia, v tm kim cc giao dch c th d
dng mang li li nhun cho h. H ght cay ght ng cc loi giao dch m buc phi tr
hn 2% mi nm ch c tham gia. Cc nh u t kiu khc s c nhng s phn i
kiu khc. Ti khng th gii thch v cc hp ng hon i n xu cho nhng nh u t
ca ti l phn ng thng thy i vi nhng li cho hng ca Greg Lippmann. Hay Ti
c ngi anh h ang lm vic ti Moodys v anh ta ni th ny [tri phiu th chp di
chun] tt lm. Hay Ti ni chuyn vi Bear Stearns v h ni rng anh b in.
Nhng phn ng ph bin nht ca mi nh u t khi nghe v li bin lun ca Lippmann
l, Ti b thuyt phc. Anh ni ng. Nhng cng vic ca ti khng phi l bn
khng th trng di chun.
l l do v sao c hi lun tn ti, Lippmann s p li. khng phi l cng vic ca
ai c.
cng khng phi l vic ca Lippmann. Anh ch mun lm mt trm thu ph, nhn mt
cht t ngi mua v ngi bn khi h i qua cc s sch giao dch ca anh. Hin anh ang
trong mt mi quan h ngoan c v khc bit i vi th trng v sp ca mnh. C th
ban u, anh b p phi nhn v th bn khng, nhng vo cui nm 2005, anh lm ch
n, v bin n thnh v th 1 t -la. 16 tng pha trn anh trong tr s ti Ph Wall ca
Deutsche Bank, hng trm nhn vin c tr lng cao mua cc khon vay th chp
di chun, ng gi chng li thnh tri phiu v bn tho chng. Mt nhm khc th ng
gi cc tranche khng th bn c v ti t nht ca nhng tri phiu ny, cng nh CDS
cho cc tri phiu ny thnh CDO. V th bn khng ca Lippmann cng ln, s khinh mit
tim n dnh cho nhng ngi ny v ngnh cng nghip ca h mt ngnh cng nghip
ang nhanh chng tr thnh lnh vc kinh doanh c li nhun nht Ph Wall cng cao. Chi
ph hot ng, hay cc khon ph bo him m Lippmann tr, l hng chc triu -la mi
nm, v khon l ca anh ta trng cn ln hn. Ngi mua hp ng hon i n xu ng
tr cc khon ph bo him trong sut vng i ca tri phiu th chp c s. V vy, min
l cc tri phiu ny vn ang c lu hnh , th c ngi mua v ngi bn cc hp ng
hon i n xu u c ngha v phi th chp ti sn, phn ng vi cc bin ng v gi.
Tht ng ngc nhin, gi c ca cc tri phiu th chp di chun ang tng ln. Trong
vng vi thng, v th cc hp ng hon i n xu ca Lippmann b buc phi h xung
30 triu -la. Cp trn lin tc yu cu anh phi gii trnh v vic anh ang lm. Rt nhiu
ngi bn khon t hi liu y c phi l cch s dng thi gian ca Greg v tin bc ca

chng ti tt nht hay khng, mt quan chc cao cp ca Deutsche Bank, ngi theo di
cuc xung t ngy cng ln cao ny, cho bit.
Khng chu khut phc trc p lc, Lippmann c tng khin p lc bin mt: Tiu
dit th trng mi ny. AIG gn nh l ngi mua duy nht cc CDO xp hng AAA (tc l,
cc tri phiu th chp di chun xp hng BBB c ng gi li thnh cc CDO xp hng
AAA). Cui cng, AIG chnh l bn cn li bn cc hp ng hon i n xu m Mike Burry
ang mua. Nu AIG ngng mua tri phiu (hay, chnh xc hn, ngng bo him v n cho
chng), ton b th trng tri phiu th chp di chun c th sp , v cc hp ng
hon i n xu ca Lippmann c th ng gi c mt gia ti. Vo cui nm 2005, Lippmann
ti London c gng thc hin iu . Anh gp mt nhn vin AIG FP tn l Tom
Fewings, ngi lm vic trc tip cho gim c ca AIG FP, Joe Cassano. Lippmann gii
thiu phin bn Bn khng cc tranche mezzanine gi tr ch s hu nh t v ko
Fewings vo cc lp lun ca mnh. Fewings khng t v kch kit phn i, v Lippmann
ri vn phng AIG ti London vi cm gic rng Fewings b mnh thuyt phc. Qu tht,
ngay sau chuyn ving thm ca Lippmann, AIG FP s ngng ngay vic bn cc hp ng
hon i n xu. Hn th: AIG FP ni bng gi rng h c th thc s rt mun mua mt
vi hp ng hon i n xu. d phng vic s bn cho h mt vi hp ng, Lippmann
tch ly thm.
C lc, Lippmann ngh rng anh t mnh thay i c th gii. Anh bc vo AIG FP v
cho h thy Deutsche Bank, cng vi mi cng ty Ph Wall khc, ang bin h thnh nhng
k ngc nh th no, v ri h s hiu ra mi iu.

4. Lm th no thu hoch c t mt
ngi nhp c
Ngi u tin trong ni b AIG FP nhn ra s in r trong hnh vi ca cng ty mnh, v
ging ln hi chung cnh tnh khng phi l Tom Fewings, ngi nhanh chng qun i
cuc gp g vi Lippmann, m l Gene Park. Park lm vic cho AIG FP ti chi nhnh
Connecticut v ngi gn vi cc nhn vin giao dch hp ng hon i n xu hiu
mt cch khi qut nhng g h ang lm. Vo gia nm 2005, anh c mt cu chuyn trn
trang ba ca Wall Street Journal v nh cho vay th chp New Century. Anh ch n mc
c tc cao ca cng ty ny v t hi liu anh c nn mua mt vi c phiu ca n hay khng.
Tuy nhin, khi tm hiu su hn v New Century, Park nhn thy h s hu tt c cc khon
th chp di chun v qua cc bo co ca h, anh nhn thy cht lng ca nhng
khon cho vay ny xu n ng s. Sau khi t iu tra v New Century, Park nhn c
in thoi t mt ngi bn hc c. Ngi bn khng ngh nghip, khng mt xu dnh ti
ny c ngn hng mi cho cc khon vay mua mt ngi nh m anh ta khng th
chi tr. l lc Park hiu ra tt c. Cng lc , mt ng nghip ca anh, Al Frost, ang
cng b cc giao dch mua bn hp ng hon i n xu vi cc cng ty ln Ph Wall, v
anh nhn thy rng chng ang c thc hin vi mt tc mi. Mt nm trc, Frost
ch c th thc hin mt v giao dch 1 t -la mi thng; nhng hin anh ang thc hin
khong 20 giao dch, tt c u bo him cho nhng chng cc khon vay tiu dng c
cho l c a dng ha. Chng ti ang thc hin mi giao dch vi mi cng ty Ph
Wall, ngoi tr Citigroup, mt nhn vin giao dch ni. Citigroup a ri ro, v quyt nh
gi chng trn s sch ca h. Phn cn li chng ti ly tt. Khi cc nhn vin giao dch
hi Frost ti sao Ph Wall li t nhin qu ho hc mun lm n vi AIG, th nh mt
ngi ni, anh ta s gii thch rng h thch chng ta bi chng ta c th hnh ng nhanh
gn. T nhng thng tin thu thp c, Park on rng bn cht ca cc khon vay tiu
dng c AIG FP bo him ny ang thay i, rng chng cha ng s lng th chp
di chun nhiu hn s hiu bit ca bt k ai, v rng nu cc ch s hu nh t Hoa K
bt u v n vi s lng ln, AIG s khng c s vn cn thit b l, nu khng
mun ni l thiu rt nhiu. Khi anh trnh by iu ny trong cuc hp, anh b Joe
Cassano ko vo phng ring, ht vo mt anh rng anh c bit mnh ang ni ci g khng.
Nhn li mi thy, vic Joe Cassano, ng ch ca AIG FP, l con trai ca mt s quan cnh st
v tng hc chuyn ngnh khoa hc chnh tr ti i hc Brooklyn c v t lin quan hn
nhiu so vi nhu cu cn s kim sot v tun th hon ton ca ng. Trong phn ln s
nghip, u tin l Drexel Burnham v sau n AIG FP, ng khng lm mt nhn vin
giao dch tri phiu m l lm cng vic hu cn. Ti AIG FP, quan im ca sp lun nht
qun: Cassano l g c d cm kh non v cc ri ro ti chnh nhng li c ti t va
nhng ngi nghi ng mnh. AIG FP l mt th ch c ti, mt nhn vin giao dch
London ni. Joe s bt nt mi ngi xung quanh. ng ta s khin h b mt v sau c
gng n b cho h bng cch a h c ng tin.

Cassano c th ging cn tc gin ca mnh trc din vo c nhng nhn vin giao dch sinh
li ln khng sinh li, v cn tc gin b kch hot khng phi bi nhng thua l v ti chnh
m bi s manh nha ca cc cuc ni dy. K quc hn, cn tc gin ca ng ta khng nh
hng r rng n tin lng ca ngi phi hng chu cn tc gin ; mt nhn vin
giao dch c th va thng xuyn b ng ch bc lt va vui mng trc khon tin
thng cui nm, c quyt nh bi chnh ng ch . L do m khng nhn vin giao
dch no AIG FP m vo mt Joe Cassano trc khi bc ra khi ca l tin lng y
qu hu hnh. Mt ngi coi trng s trung thnh v tun phc trn tt thy mi c im
khc s khng c cng c ch huy no khc ngoi tin. Tin ng l mt cng c qun l,
nhng ch n mt mc no thi. Nu bn giao dch vi Goldman Sachs, bn nn bit
chnh xc Goldman Sachs nh lm g. AIG FP c th thu ht c nhng ngi v cng
thng minh c kh nng bt kp cc ng nghip ca h Goldman Sachs. Tuy nhin, h b
cm t bi mt ng ch khng hiu ht cc sc thi ca doanh nghip mnh v c nhng
phn on lun b hn ch bi s bt an.
n cui nm 2005, Cassano thng chc cho Al Frost, sau tm ngi thay th v tr i
s ti cc bn giao dch tri phiu ca Ph Wall. Trn thc t, cng vic ny ch l ni c
bt c khi no mt nhn vin giao dch Ph Wall hi anh ta rng liu anh ta c mun bo
him v v th, trn thc t, mua mt chng cc tri phiu tr gi 1 t -la c bo
m bi cc khon vay tiu dng hay khng. Bi vi l do, Gene Park l mt ng c vin
tim nng, v v th, anh quyt nh kim tra k cng hn nhng khon vay m AIG FP ang
bo him. Mc hiu nhm khin anh bng hong: Nhng khon khon vay tiu dng
c cho l c a dng ha hin ti gm gn nh ton b cc khon th chp di chun
M. Park tin hnh iu tra c nhn. Anh hi nhng ngi trc tip lin quan n quyt
nh bn cc hp ng hon i n xu cho cc khon vay tiu dng xem bao nhiu phn
trm trong cc khon vay ny l th chp di chun. Gary Gorton, mt gio s i hc
Yale, ngi xy dng m hnh m Cassano dng nh gi cc hp ng hon i n
xu, on rng di chun chim khng qu 10%. Mt nh phn tch ri ro London on
l 20%. Khng mt ai trong s h bit rng l 95%, mt nhn vin giao dch ni. V ti
chc chn rng Cassano cng khng bit. Khi nhn li, s thiu hiu bit ca h tht kh tin
nhng, sau , ton b h thng ti chnh c gi nh trn s thiu hiu bit ca h, v
ang tr tin cho h v ti nng ny.
n khi Joe Cassano mi Gene Park ti London d mt cuc hp m , anh s c
thng chc ln v tr to ra thm nhng qu bom hn gi ny, Park bit rng mnh khng
mun v tr . Nu b p phi nhn, anh ni, anh s b vic. ng nhin, vic ny s khin
Joe Cassano ni a. ng ta s buc ti Park l k li bing, huyn hoc nn nhng l do
khng phi thc hin cc giao dch m yu cu cc th tc giy t phc tp. i mt vi
mt thc t mi rng cng ty ca anh ang gi 50 t -la tri phiu th chp di chun
BBB c lm gi thnh cc r vay tiu dng c a dng ha AAA lc u, Cassano
tm cch hp l ha n. Theo ng, bt c ng tin no ng ta nhn c khi bn bo
him v n cho cc tri phiu xp hng cao u l tin min ph. ng ta ni, cc tri
phiu b v n, gi nh t M phi gim, v Joe Cassano khng tin gi nh t c th gim
cng lc mi ni trn nc M. Hn na, Moodys v S&P u xp hng AAA cho th ny!

Tuy nhin, Cassano vn ng gp g tt c cc cng ty ln Ph Wall v tho lun v tnh

logic ca cc giao dch iu tra xem mt lot cc khon vay ri ro cao c th c
chuyn i thnh tri phiu loi AAA nh th no. Cng vi Gene Park v mt vi ngi
khc, ng tin hnh hng lot cc cuc gp mt vi cc nhn vin giao dch ti Deutsche
Bank, Goldman Sachs v nhng cng ty cn li, tt c h u cho rng gi nh t khng th
gim cng lc. Cc nhn vin giao dch ca AIG FP c mt b sc trc vic gn nh
khng c suy ngh hay phn tch no c th dng lm c s cho b my th chp di
chun: Ngi ta ch n gin t cc rng gi nh t s khng bao gi gim. Mt khi ng
ta hiu ra iu ny, v mt khi ng ta c th din gii n theo quan nim ring ca mnh, Joe
Cassano thay i quyt nh. Vo u nm 2006, ng ta cng khai ng vi Gene
Park: AIG FP khng nn bo him thm bt c giao dch no kiu ny na mc d h s
tip tc bo him cho nhng khon h bo him.
Vo thi im , quyt nh ny dng nh khng c v l mt s vic ln i vi AIG FP.
B phn ny vn ang to ra li nhun gn 2 t -la mi nm. Ngay c vo lc nh im th
ton b ngnh kinh doanh hon i n xu cng ch ng gp 180 triu -la trong s .
Cassano rt kh chu vi Park, v dn thay i suy ngh, c v ch yu l do Park dm ci
li ng.
Nhn vin giao dch duy nht Ph Wall c gng thuyt phc AIG FP ngng t cc vo
th trng tri phiu th chp di chun khng c chng kin bt c hot ng
chnh tr ni b no trong s ny. Greg Lippmann cho rng lp lun ca anh chin thng
h cho n khi ha ra khng phi vy. Anh khng bao gi hiu ti sao AIG FP chu thay
i nhng vn cho chnh n phi gp qu nhiu ri ro. N khng cn bn cc hp ng
hon i n xu cho Ph Wall nhng cng khng lm g b li 50 t -la gi tr n
bn ra.
Theo Lippmann, ngay c nh th vn c th khin cho th trng sp . Anh ngh, nu AIG
FP t chi m nhn vai tr bn mua trong giao dch, s khng ai m nhn v tr , v th
trng th chp di chun s ng ca. Nhng v y l s khi u ca mt b n ln
th trng gn nh khng suy chuyn. Cc cng ty Ph Wall tm ra nhng ngi mua
mi cc CDO di chun xp hng AAA nhng vng t mi nhi nht nhng tranche
tri phiu th chp di chun BBB ri ro nht d c lc khng r nhng ngi ny l ai,
thm ch Greg Lippmann cng khng r.
C my th chp di chun ku ln m . Cc khon vay cho nhng ngi c thc ngy
cng tr nn d t, nhng, k l thay, gi bo him cho chng gi mua cc hp ng hon
i n xu li gim. Vo thng 4 nm 2006, cp trn ca Lippmann ti Deutsche Bank yu
cu anh phi gii trnh cho canh bc vin vng ca mnh. H mun anh kim tin ch bng
cch ngi trung tm ca th trng mi ny, nh Goldman Sachs lm, bc cu gia
ngi mua v ngi bn. H i n mt tha thun: Lippmann c th gi v th bn
khng t ca mnh min l anh chng minh c rng, nu anh phi bn n, chc chn
s c nh u t no sn sng n ly n t tay anh trong mt thi gian ngn. Ngha l,
anh cn phi thc y mt th trng cc hp ng hon i n xu nng ng hn; nu

anh mun gi cuc c cc ca mnh, anh phi tm ra nhng ngi khc cng tham gia vo
vi anh.
Vo ma h nm 2006, Greg Lippmann ny ra mt tng mi: mt trn ko co. Ton b
c my cho vay th chp di chun bao gm c ngn hng ca anh, Deutsche Bank s
ko mt u si dy, trong khi anh, Greg Lippmann, nm u dy cn li. Anh cn nhng
ngi khc cng tham gia vi mnh. Tt c h s ko cng nhau. Cc ng i ca anh s
phi tr ph c tham gia cng anh, nhng h s thng ln.
Lippmann nhanh chng pht hin ra rng nhng ngi anh hy vng nhiu nht s nhn ra
s tht xu x ca th trng th chp di chun nhng ngi iu hnh cc qu chuyn
v giao dch tri phiu th chp l nhng ngi t c kh nng nht trong vic thy c
bt c th g ngoi nhng g h thy trong nhiu nm. y l mt s tht l lng nhng
hon ton ng n: Bn cng tin su vo th trng bao nhiu, bn cng kh cm nhn
s in r ca n by nhiu. Nhn ra iu ny, Lippmann tm kim cc nh u t c
phiu, nhng ngi phi chu nhiu tn tht nu gi nh t hoc gi c phiu nh t gim,
v cho h thy tng ca anh l mt s phng h. Hy nhn xem, cc anh s kim c
mt mn hi khi th ny tip tc tng. Ti sao khng b ra mt cht phng khi n sp
? S tham lam khng c tc dng, v th anh th dng ni s hi. Anh thu thp mt
danh sch cc c ng ln New Century, mt cng ty cho vay di chun ln. Ni bt
trong danh sch l mt qu phng h mang tn FrontPoint Partners. Anh gi in cho mt
nhn vin bn hng ca Deutsche Bank c lin quan sp xp mt cuc gp. Nhn vin
bn hng khng bit rng c nhiu hn mt qu phng h FrontPoint khng
phi l mt qu duy nht, m l mt tp hp cc qu phng h c qun l mt cch c
lp v rng qu m mua c phiu New Century ch l mt nhm nh nm B Ty.
Khi Greg Lippmann xut hin phng hp ca Steve Eisman Manhattan, Eisman khin
anh bt ng khi ni, Chng ti khng phi l nhng ngi FrontPoint mua c phiu ca
New Century. Chng ti l nhng ngi FrontPoint bn khng cc c phiu ca New
Century. Eisman t cc chng li c phiu ca cc cng ty, v d nh New Century v
IndyMac Bank, vn to ra cc khon vay di chun, cng vi cc cng ty xy dng nn
nhng cn nh c mua bng cc khon vay , nh l Toll Brothers. Nhng v t cc
ny khng hon ton tha mn bi chng khng phi l nhng v t cc chng li cc
cng ty m l chng li cm tnh ca th trng v cc cng ty. Ngoi ra, chi ph duy tr
nhng v t cc ny rt t . Cc cng ty ny tr c tc cao v cn rt nhiu tin vay
c c phiu ca h: V d, New Century, tr c tc 20%, v cn phi tr 12% mt nm
vay c c phiu ca n. bn khng c s c phiu tr gi 100 triu -la ca New
Century, Steve Eisman phi tr 32 triu -la mi nm.
Trong qu trnh tm kim cc nh u t c phiu m c l chnh anh cng s hi kch bn
Ngy Tn Th ca mnh, Lippmann gp may: Anh v tnh gp c mt nh u t c
phiu c tm nhn thm ch cn en ti hn v th trng th chp di chun. Eisman bit
r th trng , cc c tnh v hnh ng suy i ca n hn bt c ai m Lippmann
tng ni chuyn. Anh ngh, nu c ai thc hin mt v t cc n tng chng li di
chun, ngi chnh l Eisman v v th anh bi ri khi Eisman khng lm vy. Anh

cng bi ri hn, khi mt vi thng sau, nhn vin giao dch hng u mi ca Eisman,
Danny Moses, v chuyn gia nghin cu ca anh ta, Vinny Daniels, yu cu anh tr li v
gii thch iu mt ln na.
Vn i vi nhng ngi c tnh t li r rng l mc li ch ca h khng bao gi
r rng. Danny khng tin Lippmann ngay t ci nhn u tin. Tn Lippmann cht tit,
anh gi Lippmann nh vy, trong cu, Tn Lippmann cht tit khng bao gi nhn thng
vo mt chng ti khi ni chuyn. iu khin ti kh chu. Vinny khng tin Deutsche
Bank g ny thoi mi chy i khp ni v bn ng li vo th trng ca h tr khi iu
phc v cho nhng li ch hn hp ca Deutsche Bank. Vi Danny v Vinny, Greg
Lippmann l mt vt th thn bit i ca th trng tri phiu, m ch rng anh ta c sinh
ra trn tri t ch la o khch hng.
Danny v Vinny gi 3 ln trong nhiu thng v Lippmann u quay tr li v ch ring
thc t ny nng cao s nghi ng ca h v anh. Anh ta khng li xe t tn Ph Wall n
Midtown ch thc y ha bnh th gii. Th sao anh ta li c mt y? Ln no cng
vy, Lippmann ni rt nhanh, cn Danny v Vinny s nhn chm chm trong kinh ngc. Cc
cuc gp g ca h u c mi cu vn hc hu hin i: Cu chuyn nghe rt ng ngay
c khi ngi k chuyn dng nh khng my ng tin cy. C lc trong mi phin hp,
Vinny s ngt li anh ta hi, Greg, ti rt mun bit ti sao anh li c mt y. y l
du hiu cho thy Lippmann sp phi hng chu trn cu hi kt ti lin tip:
Nu l mt tng tuyt vi nh vy, sao anh khng b vic Deutsche Bank thnh
lp mt qu phng h v lm giu cho mnh?
Ti phi mt 6 thng thnh lp mt qu phng h. Th gii c th nhn ra s in r ny
vo ngay tun sau. Ti phi thch nghi vi hon cnh.
Nu l mt tng tuyt vi nh vy, sao anh li trao n cho chng ti?
Ti khng cho bt c th g. Ngun cung l v tn.
ng vy. Nhng sao anh phi bn tm n vic ni cho chng ti bit?
Ti s tnh ph cho cc anh. Ti cng phi tr ha n tin in ch.
y l tr chi c tng bng 0. Th ai pha cn li? Ai l k ngc?
Dsseldorf. Nhng g ngi c ngu ngc. H qu coi trng cc c quan xp hng. H tin
vo cc quy tc.
Ti sao Deutsche Bank li anh ph hoi th trng m h gi v tr trung tm?
Ti khng c rng buc nhiu vi Deutsche BankTi ch n thun l lm vic .

Nhm nh. H tr tin cho anh. Lm th no chng ti bit nhng ngi ang iu hnh c
my CDO ca cc anh khng li dng s nhit tnh ca anh bn khng th trng ca
chnh cc anh nhm li dng chng ti?
Anh tng gp ngi no iu hnh c my CDO ca chng ti cha?
C lc, Danny v Vinny gi v rng h ang tm kim thng tin mi v cc hp ng hon
i n xu v cc tri phiu th chp di chun. H hy vng g ny c th l li khng
nh rng anh ta thc s l k la lc rc ri Ph Wall ng nh h nhn nh. Chng
ti ang c tm ra v tr ph hp vi mnh trong th gii ny, Vinny ni. Ti khng tin anh
ta cn chng ti bi anh ta s hu qu nhiu th ny. Vy sao anh ta li lm vic ny? V
pha Lippmann, anh cm thy mnh nh mt nhn chng ang b thm vn: Nhng g ny
ang tm cch lm tn thng anh. Mt vi thng sau, anh mang tng trnh by vi Phil
Falcone, ngi iu hnh mt qu phng h khng l mang tn Harbinger Capital. Falcone
s mua hng t -la cc hp ng hon i n xu gn nh ngay ti ch. Kin thc v th
trng th chp di chun ca Falcone ch bng 1/10 so vi nhng g ny, nhng Falcone
tin tng Lippmann cn nhng g kia th khng. Trong cuc gp g cui cng gia h,
Vinny cui cng ni thng. Greg, anh ni. ng hiu sai vic ny. Ti ch ang c tm
hiu xem anh nh lm iu cht tit g vi ti.
Thc s, h cha bao gi chm dt vic cn nhc v con ngi Greg Lippmann. Thay vo
, h b gin on bi hai tin tc khn cp. u tin l vo thng 5 nm 2006: Standard &
Poors cng b k hoch thay i m hnh nh gi tri phiu th chp di chun. M hnh
s thay i vo ngy 1 thng 7 nm 2006 nh cp trong thng bo, nhng tt c cc tri
phiu di chun c pht hnh trc ngy vn c xp hng theo m hnh c t
nghim ngt hn. Ngay lp tc, vic to ra cc tri phiu di chun gia tng mnh m.
Vinny ni, H ang tm mi cch nhm a ra cng nhiu th rc ri ny cng tt
chng c xp hng theo m hnh c. Ni s hi v c s nh gi mi hn v tt hn
cho thy rng ngay c cc cng ty ln Ph Wall cng bit rng cc tri phiu h ang to
ra c nh gi qu cao.
Tin tc cn li lin quan n gi nh t. Eisman thng xuyn ni chuyn vi mt nh
phn tch th trng nh t Credit Suisse tn l Ivy Zelman. Zelman cho rng, phng
php sng sut n gin o lng gi nh t l t l gi nh trung v so vi thu nhp.
T trc n nay ti M, t l ny ri vo khong 3:1; n cui nm 2004, n tng ln 4:1
trn ton nc M. Tt c nhng ngi ny u ang ni rng t l ny cao tng ng
so vi mt vi cc nc khc, Zelman ni. Nhng vn khng phi ch n thun l 4:1.
Los Angeles, t l ny l 10:1; Miami l 8,5:1. V hy gn t l vi nhng ngi mua,
h khng hn l nhng ngi mua thc s m l nhng nh u c. S lng bin bo
Cn bn (For Sale) mc ln rt nhanh vo khong gia nm 2005 v khng bao gi dng
li. Vo ma h nm 2006, ch s Case-Shiller v gi nh t t nh, v gi nh t trn
ton nc M bt u gim. Trong c nm, chng gim 2% trn khp nc M.
C hai tin tc tng cc tiu chun xp hng hay gim gi nh t ng ra u phi ph v
th trng tri phiu di chun v khin gi bo him cho cc tri phiu ny gia tng.

Nhng thay vo , gi bo him cc tri phiu ny li gim. Gi bo him cho cc tranche

tri phiu th chp di chun BBB d nht hin cha n 2%/nm. Cui cng, chng ta
cng thc hin mt giao dch vi Lippmann, Eisman ni. Sau , chng ti c hiu
nhng g chng ti lm.
Khonh khc h thc hin xong giao dch u tin ca mnh, h c a vo danh sch
e-mail di v ngy cng di ca Greg Lippmann. Cho n tn khi sp , Lippmann s rc
cho h nhng li c ng v th trng nh t, v kin ca ring anh v vic khch hng
nn t cc chng li cc tri phiu th chp di chun no. Bt c khi no Lippmann
a giy cho chng ti, Vinny v ti u nhn nhau v ni khng, Danny Moses ni. H
nghe theo li khuyn ca Lippmann, nhng ch n mt mc no . H vn khng bit n
khi no mi c th tin tng bt c ai trong b phn tri phiu ca Ph Wall; d sao, vic
nh gi cc tri phiu ring l cng l vic ca h ch khng phi ca Lippmann.
V l thuyt, Michael Burry tp trung vo cu trc ca cc khon vay, v t cc vo cc r
c mt cao cc khon vay m anh tin l c thit k ra tht bi. Eisman v cc cng
s ca anh tp trung ch yu vo nhng ngi ang i vay v cho vay. Th trng di
chun khai thc mt phn khc dn s M khng lin quan n Ph Wall: Tranche c xp
hng tn dng trong khong phn v phn trm th 5 n phn v phn trm th 29. Tc l,
nhng ngi cho vay ang cung cp cc khon vay cho ngi c t kh nng chi tr hn
71% dn s cn li. Ai trong s nhng ngi M ngho ny c th chn cch no gii
quyt tnh hnh ti chnh ca h? Gi nh t ca h cn phi gim xung bao nhiu cc
khon vay ca h n tung? Nhng nh khi to th chp no thi nt nht? Cc cng ty Ph
Wall no ang to ra nhiu nht nhng tri phiu th chp la o? Nhng kiu ngi no,
vng no ca nc M, th hin s v trch nhim v ti chnh cao nht? T l v n
Georgia cao gp 5 ln so vi Florida, mc d hai bang ny c t l tht nghip ging nhau.
Ti sao? Indiana c t l v n l 25%; California, ch 5%, d ngi California, xt v b
ngoi, t c trch nhim vi tnh hnh ti chnh ca bn thn hn nhiu. Ti sao? Vinny v
Danny bay n Miami, v lang thang khp cc khu vc hoang vng c xy nn bi cc
khon vay di chun, v tn mt chng kin mi th ti t nh th no. H gi cho ti v
ni, Ly Cha, y qu l mt thm ha, Eisman nh li.
Tm li, h thc hin mt lot cc phn tch tn dng thc t v cc khon vay th chp,
nhng phn tch m ng ra cn c thc hin ngay t u trc khi cho vay cc khon
vay ny. Sau , h sn tm nhng k la o v nhng tn ngc. Ln u tin ti thy vic
ti t nh th no, Eisman ni, l khi ti ni vi Lippmann, Hy gi cho ti danh sch
cc giao dch nm 2006 c cc khon vay khng giy t. Eisman, ngi c thin hng
nghi ng gian ln trn th trng, mun t cc chng li nhng ngi M c cho
vay tin m khng phi trnh bng chng v thu nhp hay vic lm. Ti ngh Lippmann s
gi cho ti cc giao dch c 20% l khng c giy t. Anh ta gi cho chng ti mt danh
sch v khng c giao dch no c t hn 50% l khng giy t.
H gi n cc bn giao dch Ph Wall v hi xin cc danh mc tri phiu th chp di
chun, tm ra nhng tri phiu ti t nht v mua bo him thng minh nht. Nhng
cuc bn khng hp dn nht cc tri phiu c bo m bi cc th chp c nhiu kh

nng v n nht c mt s c im chung. u tin, cc khon vay c s tp trung ch

yu California, Florida, Nevada v Arizona. Gi nh t cc bang ny tng nhanh nht
trong sut cuc bng n v v th s sp nhanh nht v khi iu xy ra, t l v n
thp hin nay ti California s tng cao. Th hai, cc khon vay ny c to ra bi nhng
nh cho vay th chp ng ng hn. Long Beach Savings, thuc s hu ca Washington
Mutual, l mt v d in hnh v s mt t ch ti chnh. N tng l cng ty u tin p
dng m hnh khi to v bn, v by gi ang ra sc nm tin cho nhng ngi mua nh
mi. Th ba, cc r ny c mt lng ln cc khon vay khng giy t hay thiu giy t
tc l cc khon vay c nhiu kh nng l la o. Theo Eisman v cc cng s ca anh,
Long Beach Savings chuyn yu cu cc ch s hu nh t vi kh nng thanh ton thp
v khng chng minh c ti chnh chp nhn cc th chp li sut th ni. Khng tin
mt, cc khon tr li c hon li theo yu cu. Nhng blog nh t nam California trn
ngp nhng cu chuyn v lm dng ti chnh hon ton c th xy ra do cc ARM c quyn
chn thanh ton 30 nm. Ti Bakersfield, California, mt ngi Mexico hi du ty vi thu
nhp 14.000 -la v khng bit ni ting Anh c cho vay ton b mua mt ngi nh
tr gi 724.000 -la.
Cng kim tra cc tri phiu ring l, h cng nhn ra cc khun mu trong cc khon vay
c th khai thc thu li nhun. S thch mi trong vic cho nhng ngi nhp c ngho
kh vay nhng khon tin ln l mt v d. Mt hm, qun gia ca Eisman, mt ph n Nam
M, n gp v ni vi anh rng b nh mua mt ngi nh Queens. Mc gi tht v l, v
h a cho b y mt th chp li sut th ni c quyn chn khng phi tr tin mt ngay,
Eisman ni. Anh khuyn b y nhn mt th chp li sut c nh thng thng. Tip
theo, ngi trng tr anh thu t nm 2003 chm sc hai c con gi sinh i ca mnh
gi in cho anh. C y l mt ph n Jamaica ng yu, anh ni. C y ni mnh v ch
gi s hu 6 ngi nh Queens. Ti ni, Corinne, lm th no m iu li xy ra vy?
iu ny xy ra bi sau khi h mua cn nh u tin, gi tr ca n tng ln, nhng ngi
cho vay n, ngh h i n v ly ra 250.000 -la mt mua cn nh khc. Sau gi
ca cn nh cng tng, v h lp li qu trnh ny. Cui cng, h s hu n 5 cn
nh, th trng gim, v h khng th tr ni bt c khon n no.
Kh nng t nhin c trng tr c vay tin khng phi l ngu nhin: Ging nh hu ht
mi th ang din ra gia nhng ngi i vay v nhng ngi cho vay th chp di
chun, n xut pht t nhng khim khuyt ca cc m hnh c hai c quan xp hng ln
l Moodys v Standard & Poors s dng nh gi tri phiu th chp di chun.
Cc cng ty Ph Wall ln Bear Stearns, Lehman Brothers, Goldman Sachs, Citigroup v
mt s khc c cng mt mc tiu nh nhng doanh nghip sn xut: tr cng t cng tt
mua nguyn liu th (cc khon vay mua nh) v tnh ph cng cao cng tt cho thnh
phm ca mnh (cc tri phiu th chp). Gi ca thnh phm b chi phi bi cc xp hng
theo nhng m hnh c Moodys v S&P s dng. Cc hot ng bn trong nhng m
hnh ny l mt b mt: Moodys v S&P tuyn b h khng th mo him. Nhng ai Ph
Wall cng bit rng nhng ngi qun l cc m hnh ny n thi im khai thc.
Nhng g khng th c ni mt cng vic Ph Wall li c vic Moodys, mt nh qun
l qu phng h tr thnh nhn vin giao dch ca Goldman Sachs ni. Trong c quan xp

hng c h thng phn cp khc, thm ch cn t b hn i vi nhng ngi xp hng

tri phiu th chp di chun. Ti cc c quan xp hng, nhng tay tn dng doanh
nghip l t ti t nht, mt nh phn tch tng thit k cc tri phiu th chp cho
Morgan Stanley ni. Tip n l nhng tay th chp chun. Sau , n nhng tay ti sn
m bo m v c bn l khng c no. Cc bn giao dch tri phiu Ph Wall, cha ton
nhng nhn vin kim c 7 con s mi nm, lun phi d nhng k khng no ch kim
c mc 5 con s ny xp hng cao nht c th cho nhng khon vay t nht. H thc hin
nhim v ny vi s chu o v hiu qu ca Ivy League. V d, h nhanh chng nhn ra
rng nhng ngi Moodys v S&P khng thc s nh gi cc khon vay mua nh c
nhn, hoc cng lm ch nhn qua chng. Tt c nhng th m h cng nh cc m hnh ca
h thy v nh gi ch l nhng c im chung ca cc r vay ny.
Cch h x l cc im s FICO l mt v d. im FICO c gi nh th bi chng c
a ra vo nhng nm 1950, bi mt cng ty c tn l Fair Isaac Corporation dng
nh gi kh nng thanh ton n ca nhng khch hng vay c nhn. im FICO cao nht l
850; thp nht l 300; im trung v ca ngi M l 723. im FICO rt n gin. V d,
chng khng tnh n thu nhp ca ngi vay. Chng cng c th b thao tng. Mt ngi
vay tim nng c th tng im FICO ca anh ta bng cch thc hin mt khon vay th tn
dng v tr lun khon vay . Nhng ng bn tm: vn v im FICO b lu m bi
cch m chng b cc c quan xp hng lm dng. Ci m Moodys v S&P yu cu nhng
ngi ng gi cc khon vay cung cp khng phi l danh sch im FICO ca tt c nhng
ngi vay m l im FICO trung bnh ca c r. p ng cc tiu chun ca c quan xp
hng ti a ha t l phn trm ca cc tri phiu xp hng AAA c to ra bi bt c
r cho vay no im FICO trung bnh ca nhng ngi vay trong r cn phi dao ng
xung quanh 615 im. C nhiu cch t c im trung bnh ny. V do mang li c
hi rt ln. Kh nng mt r cc khon vay gm tt c nhng ngi i vay c s im
FICO 615 chu tn tht ln thp hn nhiu so vi mt r gm cc khon vay c mt na t
im FICO 550 v mt na t im FICO 680. Mt ngi c im FICO l 550 gn nh chc
chn s v n v ng ra ngay t u khng bao gi nn c cho vay. Nhng l hng
trong cc m hnh ca cc c quan xp hng gip cc khon vay ny c thc hin,
min l c th tm c ngi i vay c im FICO 680 b vo im FICO cht kia v
gi mc trung bnh 615.
Tm ra nhng ngi i vay c im FICO cao u? y l ni cc bn giao dch tri phiu
Ph Wall khai thc mt im m khc trong m hnh ca cc c quan xp hng. R rng cc
c quan ny khng nm bt c s khc bit gia mt im FICO h s mng (thinfile) v mt im FICO h s dy (thick-file). ng nh tn gi ca n, mt im FICO h
s mng ng mt lch s tn dng ngn ngi. Tp h s rt mng bi ngi vay cha vay
n nhiu. Nhng ngi nhp c m lun tr c n bi h khng bao gi c cho vay,
thng c im FICO h s mng cao n ng ngc nhin. V vy, mt c trng tr ngi
Jamaica hay mt ngi Mexico hi du vi thu nhp 14.000 -la mun vay 750.000 -la,
khi c lc qua m hnh ca Moodys v S&P, s t ngt tr nn hu ch nu xt theo
quan im thao tng tn dng. H c th thc s ci thin c cht lng b ngoi ca cc
r nhng khon vay v gia tng kh nng c xp hng AAA. Ngi Mexico thu hoch du
ty; Ph Wall thu hoch im FICO ca anh ta.

Cc m hnh c cc c quan xp hng s dng b nhng kiu c hi ny c thng l

ch. B quyt chnh l phi pht hin ra chng trc ngi khc v d, phi pht hin ra
rng c Moodys v S&P u ng h cc th chp li sut th ni vi li sut ban u thp
hn nhng khon th chp li sut c nh. Hoc rng h khng quan tm n vic mt
khon vay c thc hin trong mt th trng bt ng sn ang bng n hay im ng.
Hoc rng h c v khng bit g v s gian ln trong cc khon vay khng giy t. Hoc
rng h khng nhn thy s hin din ca nhng khon th chp th hai cm lng (silent
seconds) nhng khon th chp th hai khin ch h khng cn gi tr ch s hu no
trong chnh cn nh ca mnh na v do buc phi giao cha kha cho ngn hng v ri
i. Mi khi mt ngi ng gi tri phiu th chp thng minh no Ph Wall pht hin
ra mt v d khc v s ngu dt hay th ca cc c quan xp hng, anh ta t cho php
mnh ng bn l th trng: nhng r cc khon vay cng d t th cng r. Cc r cho vay
hnh qu t vi nhng khon vay c im FICO rt cao v nhng khon vay c im FICO
rt thp l mt mn hi so vi cc r c im FICO dao ng quanh mc 615 im t nht
cho n khi phn cn li ca Ph Wall nm bt c l hng tm cc c quan xp hng v
tng gi. Trc khi iu xy ra, cng ty Ph Wall ny s tn hng s c quyn ngoan
c. H gi cho ngi khi to v ni, ng ni vi bt k ai, nhng nu anh mang n cho
ti mt r cc khon vay c im FICO h s mng cao, ti s tr cho anh cao hn bt k
ai. Sai lm ca cc c quan xp hng cng nghim trng bao nhiu, cc bn giao dch Ph
Wall cng c c hi ln by nhiu.
Vo cui ma h nm 2006, Eisman v cc cng s ca anh khng h bit iu ny. Tt c
nhng g h bit l cc ngn hng u t Ph Wall r rng ang tuyn dng nhng ngi
chng lm g ngoi vic chi vi cc m hnh ca nhng c quan xp hng. Trong mt th
trng l tr, cc tri phiu c bo m bi cc khon vay yu hn s phi c nh gi
thp hn cc tri phiu c bo m bi cc khon vay mnh hn. Cc tri phiu th chp
di chun u c nh gi theo cc xp hng do Moodys a ra. Cc tranche AAA u
c giao dch cng mt mc gi, cc tranche BBB cng c giao dch cng mt mc
gi khc, d cho c nhng im khc bit rt ln gia tranche BBB ny vi tranche BBB
khc. Bi tt c tri phiu u c nh gi theo xp hng ca Moodys, nn nhng tri
phiu c nh gi qu mc cao nht chnh l nhng tri phiu c xp hng v l nht.
V nhng tri phiu c xp hng v l nht chnh l nhng tri phiu m cc cng ty Ph
Wall la cc c quan xp hng a ra xp hng v l nht ny. Ti khng th tin ni
iu ny c cho php, Eisman ni. Hn l ti ni iu ny hng nghn ln ri.
Eisman khng bit chnh xc cc c quan xp hng b bp bm nh th no. Anh phi tm
hiu iu . Do nhm ca anh bt u cuc tm kim ko di hng thng tri tm ra
cc tri phiu c xp hng qu mc cao nht trn th trng cc tri phiu c xp
hng qu mc. Mt thng hoc hn sau , khi h mua cc hp ng hon i n xu
u tin cho cc tri phiu th chp di chun t Lippmann, Vincent Daniel v Danny
Moses bay ti Orlando tham d hi tho tri phiu th chp di chun. y l mt
bui trin lm thng mi cho mt ngnh cng nghip c quy m kh hp: nhng ngi
khi to cc th chp di chun, nhng cng ty Ph Wall ng gi v bn th chp di
chun, nhng nh qun l qu khng u t g ngoi tri phiu c bo m bng th
chp di chun, cc c quan xp hng tri phiu th chp di chun, v cc lut s.

Daniel v Moses ngh h ang c chng kin mt ngnh cng nghip nh tranh, nhng
nh tranh ny ha ra li l mt ta lu i. C qu nhiu ngi c ngnh cng nghip
ny nui, Daniel ni. l khi chng ti nhn thy rng cc b phn thu nhp c nh ca
cc cng ty mi gii c xy dng da trn ngnh cng nghip ny.
cng l khi h gp mt trc tip cc c quan xp hng. Ngi ca Greg Lippmann sp
xp vic ny, vi iu kin h khng c tit l ang t cc chng li hay khng ng h
tri phiu th chp di chun. Moses ni, Mc ch ca chng ti c cho l, Chng ti
y mua nhng chng khon ny. Mi ngi c l ngh rng, , h ang tm mua
nhng th ny bi chng hp dn. Trong mt cn phng nh thuc khch sn Orlando
Ritz-Carlton, h gp c Moodys v S&P. Vinny v Danny vn ng rng th trng di
chun ang giao vic phn tch tn dng ca n cho nhng ngi thm ch cn khng lm
phn tch tn dng. Nhng g h tm hiu c hm khng h xoa du nghi ng ny.
Nhng ngi n t S&P rt thn trng, nhng mt nhn vin n ca Moodys li thng
thn n mc ngc nhin. V d, c ta ni vi h rng d c l ngi chu trch nhim nh
gi cc tri phiu th chp di chun, nhng cc sp ca c khng cho php c h xp
hng nhng tri phiu m theo c xng ng b h. C trnh mt danh sch cc tri phiu
c mun h xp hng ln cp trn v nhn li danh sch nhng th c c php h. C ta
ni c ta np danh sch mt trm tri phiu v nhn li mt danh sch ch c 25 tri
phiu, m khng h c gii thch, Danny ni.
Vinny, nh phn tch, t ra phn ln cc cu hi, nhng Danny li ngi lng nghe vi
hng th ngy cng tng. Vinny c mt thi quen, Moses ni. Khi anh y hng th vi
iu g , anh y s ly tay che ming, chng khuu tay trn bn v ni, Cho php ti hi
c mt cu hi v iu ny Khi ti nhn t tay n khun mt, ti bit Vinny pht hin
ra g .
Ti khng hiu, Vinny ni, chng tay ln cm. C c hai tri phiu c v ging ht nhau. Lm
sao m mt ci l loi AAA, trong khi ci cn li th khng?
Ti khng phi l ngi a ra nhng quyt nh ny, ngi ph n n t Moodys ni,
nhng t v kh chu ra mt.
Hn na, ti cng khng hiu, Vinny ni. C xp hng bt c phn no ca mt tri phiu
c to thnh hon ton t th chp di chun AAA bng cch no?
Mt cu hi rt hay.
Bingo!
C ta rt tuyt, Moses ni. Bi c ta khng bit mc ch ca chng ti l g.
H gi cho Eisman t Orlando v ni, D anh ngh ngnh cng nghip ny c bn thu n
th no i chng na, th n vn t hn th. H thc s ngh rng h c mt b mt. Trong
sut ma h v u ma thu nm 2006, h c x nh th h tnh c c c mt bn
kho bu tuyt vi, d ch vi vi hng dn l m. Gi y, mi ti Eisman tr v nh vi

tm trng tt hn nhiu so vi nhng g v anh thy trong mt thi gian di. Ti rt vui,
Valerie ni. Ti ngh, n tri, c ni cha ng tt c nhng ni au kh ny. Anh
y ni, Anh tm ra ci ny. l mt m vng. V khng ai bit v n.

5. Nhng nh t bn tnh c
Th Eisman tm thy thc s l mt m vng, nhng khng ng khi ni rng khng ai bit
n. n ma thu nm 2006, Greg Lippmann thuyt trnh cho khong 250 nh u t ln,
v cho hng trm nh u t khc ti hi ngh bn hng hoc cc cuc gi hi ngh ca
Deutsche Bank. n cui nm 2006, theo Nghin cu c s d liu qu phng h PerTrac,
c 13.675 qu phng h bo co kt qu, v hng nghn nh u t t chc khc c php
u t vo cc hp ng hon i n xu. Li rao hng ca Lippmann d dng ny hay
dng khc cng n tai c rt nhiu ngi. Tuy nhin, ch c khong 100 ngi bm
theo th trng mi dnh cho cc hp ng hon i n xu cho cc tri phiu th chp
di chun. Hu ht nhng ngi mua loi bo him th chp di chun ny khng phi
nhm mc ch nh cc cng khai chng li chng m phng h cho cc cuc t cc
ngm ca h da trn chng cc danh mc c phiu hoc tri phiu bt ng sn ca h
M. Mt nhm nh hn s dng cc hp ng hon i n xu thc hin nhng g ha ra
l mt canh bc siu thm ha da trn gi tr tng i ca cc tri phiu th chp di
chun mua mt tri phiu th chp di chun ng thi bn mt tri phiu khc. V d,
h s t cc rng cc tri phiu vi s lng ln cc khon vay c thc hin
California s km hiu qu hn cc tri phiu t lin quan n California. Hoc rng tng xp
hng AAA pha trn ca mt tri phiu th chp di chun no s hot ng hiu qu
hn tng xp hng BBB thp hn. Hay cc tri phiu c pht hnh bi Lehman Brothers
hay Goldman Sachs (c hai u ni ting vi vic ng gi cc khon vay mua nh ti t
nht nc M) s hot ng km hiu qu hn cc tri phiu c ng gi bi J.P.Morgan
hay Wells Fargo (nhng cng ty c v quan tm mt cht n vic cc khon vay no c
ng gi thnh tri phiu).
Mt nhm nh hn gm khong 10 n 20 ngi thc hin thng mt cuc t cc
chng li ton b th trng th chp di chun nhiu nghn t -la v, rng hn l h
thng ti chnh ton cu. Ch ring iu ny thi l mt thc t ng king ngc: Thm
ha l c th d on c, nhng ch mt s t nhn thy. Gm: qu phng h Whitebox
Minneapolis, qu phng h The Baupost Group Boston, qu phng h Passport Capital
San Francisco, qu phng h Elm Ridge New Jersey, v mt nhm qu phng h New
York: Elliott Associates, Cedar Hill Capital Partners, QVT Financial v Harbinger Capital
Partners ca Philip Falcone. im chung ca hu ht cc nh u t ny l h nghe,
trc tip hoc gin tip, lp lun ca Greg Lippmann. Dallas, Texas, mt cu nhn vin
kinh doanh tri phiu ca Bear Stearns tn l Kyle Bass thnh lp mt qu phng h
mang tn Hayman Capital vo gia nm 2006 v ngay sau mua cc hp ng hon i
n xu cho cc tri phiu th chp di chun. Bass nghe v tng ny t Alan
Fournier ca Pennant Capital, New Jersey ngi c nghe v n t Lippmann. Mt nh
u t bt ng sn giu c ngi M tn l Jeff Greene ra ngoi v mua cc hp ng
hon i n xu cho cc tri phiu th chp di chun tr gi nhiu t -la cho mnh sau
khi nghe v n t John Paulson, nh qun l qu phng h New York. Paulson cng nghe
li rao hng ca Greg Lippmann v, khi xy dng v th rt ln cho cc hp ng hon i
n xu, anh coi Lippmann l c vn ca mnh. Mt nhn vin giao dch c quyn ti
Goldman Sachs London, ngi c cho bit rng mt nhn vin giao dch ti Deutsche

Bank New York ang a ra mt lp lun rt mnh m, bay qua i Ty Dng gp

Lippmann v tr v nh vi cc hp ng hon i n xu cho tri phiu th chp di
chun tr gi 1 t -la. Mt nh u t qu phng h Hy Lp tn l Theo Phanos nghe
Lippmann gii thiu v tng ca anh ti mt cuc hi tho ca Deutsche Bank
Phoenix, Arizona, v ngay lp tc t cc cho chnh mnh. Nu bn nh du s lan truyn
ca tng ny nh ng i ca mt loi vi rt th hu ht cc ng u ni ngc tr
li vi Lippmann. Cn Mike Burry ch nu mnh trong vn phng San Jose, California v
khng ni chuyn vi bt c ai.
Th gii cc nh u t nh b ny thc hin nhng v t cc ln chng li tri phiu
th chp di chun, v bn thn n cng bao hm mt th gii thm ch cn nh b hn:
nhng ngi b m nh bi giao dch ny. Mt nhm nh cc nh u t nhn thc c
nhng g ang xy ra khng ch i vi h thng ti chnh m cn vi c x hi rng ln hn
m n sinh ra phc v, v h thc hin cc v u t chng li h thng , mt h
thng qu ln, so vi ngun vn ca h, n mc m h t b vic tr thnh nhng nh
qun l tin t truyn thng tr thnh mt kiu ngi khc. John Paulson l ngi c
nhiu tin nht chi tr chi ny, v v th chnh l mt v d in hnh nht. 9 thng sau
khi Mike Burry tht bi trong vic gy qu ch mua cc hp ng hon i n xu cho cc
tri phiu th chp di chun, Paulson thnh cng, bng cch trnh by n trc cc
nh u t sao cho n khng ging mt thm ha gn nh chc chn s xy ra m nh mt
s phng h gi r cho mt thm ha cn xa mi bng n. Paulson ln hn Burry 15 tui,
v ni ting Ph Wall hn nhiu, nhng xt theo mt vi kha cnh, anh vn ngoi Ph
Wall. Ti gi cho Goldman Sachs hi h v Paulson, mt ngi giu c m Paulson
ku gi u t vo khong gia nm 2006 ni. H ni vi ti anh ta l mt g qun l
qu phng h hng ba, k m chng bit mnh ang ni v ci g. Paulson gi c hng
t -la t cc nh u t coi qu ca anh nh mt chnh sch bo him cho cc danh mc
tri phiu v c phiu lin quan n bt ng sn ca h. Paul ni, th gip anh thy
c nhng g ang xy ra trong th trng tri phiu th chp chnh l s nghip tm kim
cc tri phiu c nh gi qu cao t cc chng li chng. Ti thch khi nim bn
khng mt tri phiu bi chiu xung c gii hn, anh ni vi ti. l mt cuc t
cc bt cn xng. Anh b sc bi vic mua c mt hp ng hon i n xu qu d
dng v r mt so vi vic bn khng mt tri phiu tin mt tht s d hai v t cc l
nh nhau. Ti cc 500 triu -la. H ni, Anh c mun cc 1 t khng? V ti ni,
Sao phi ngh? Ti ch mt 2 hay 3 ngy t 25 t -la. Paulson cha bao gi gp phi
mt th trng no m trong mt nh u t c th bn khng 25 t -la gi tr c phiu
hoc tri phiu m khng khin gi ca n bin ng, thm ch l sp . V chng ta c
th cc 50 t -la nu mun.
Thm ch cho n tn cui ma h nm 2006, khi gi nh t bt u gim, th vn phi cn
n mt kiu ngi nht nh mi c th nhn ra c nhng s tht xu x v x l chng
cng ging nh vic pht hin ra c b mt tht ca m ph thy gi trong hnh hi ca
mt thiu ph xinh p. Mi ngi trong s h k vi bn mt iu v tnh trng ca h
thng ti chnh, ging nh cch nhng ngi sng st sau mt v tai nn my bay k cho
bn nghe v v tai nn, v v c bn cht ca nhng ngi sng st sau v tai nn. Theo
nh ngha, tt c bn h u k l nhng theo nhng cch a dng. John Paulson quan tm

mt cch k l n vic t cc chng li cc khon vay tr hnh, v c kh nng k l

trong vic thuyt phc mi ngi cng tham gia vi anh. Mike Burry li k l khi ch mun
trnh xa d lun, thm ch trnh xa c nhng giao tip vi mi ngi tp trung vo cc
d liu v nhng ng c chi phi hnh vi ti chnh ca con ngi trong tng lai. Steve
Eisman th th hin s k l trong li buc ti rng vic li dng tng lp trung lu M l
mt s kin i bi cn ring th trng th chp di chun l mt cng c bc lt v,
cui cng, l ph hy. Mi ngi lp y mt l hng; mi ngi mang li mt ci nhn su
sc b b l, mt thi i vi ri ro m, nu ph bin hn, c th ngn chn c
thm ha. Nhng c t nht mt l hng ln m khng nh u t chuyn nghip thnh
cng no lp c. Thay vo , n c kha lp bi Charlie Ledley.
Charlie Ledley k l nim tin rng cch tt nht kim tin Ph Wall chnh l tm kim
bt c iu g m Ph Wall tin l c t kh nng xy ra nht, v nh cc vo kh nng xy
ra ca n. Charlie v cng s ca mnh lm iu ny thng xuyn, v c thnh
cng, bit rng th trng b sa vo vic nh gi qu thp kh nng xy ra mt thay
i ln. D vy, vo thng 9 nm 2006, khi anh lt gi tng trang ti liu do mt ngi bn
gi n, mt bi trnh by v vic bn khng cc tri phiu th chp di chun ca mt g
no Deutsche Bank tn l Greg Lippmann, suy ngh u tin ca Ledley l, N tt n
mc tht kh tin l tht. Anh cha tng giao dch tri phiu th chp, hu nh khng bit g
v bt ng sn, v cng hoang mang trc cc thut ng v th trng tri phiu, v thm
ch khng dm chc Deutsche Bank hay ai khc s anh mua cc hp ng hon i n
xu cho cc tri phiu th chp di chun bi y l mt th trng dnh cho cc nh
u t t chc, cn anh v hai cng s ca mnh, Ben Hockett v Jamie Mai, khng th c
coi l mt t chc. Nhng ti ch nhn n v ni, Sao iu ny c th xy ra ch? Anh
gi tng ca mnh n cc cng s cng vi cu hi, Ti sao nhng ngi c u c hn
chng ta li khng lm iu ny?
Mi ngnh kinh doanh mi u c v phi l, nhng vo u nm 2003, tng ca Charlie
Ledley v Jamie Mai v mt cng ty qun l tin t cng gn ging nh mt s phi l: 2
ngi n ng 30 tui vi mt ti khon Schwab 110.000 -la chim dng ci nh kho
pha sau nh ca mt ngi bn Berkeley, California, v t t tn cho mnh l Cornwall
Capital Management. C hai ngi u khng c bt c l do no tin rng anh ta c ti u
t. C hai u tng lm vic trong mt thi gian ngn cho mt cng ty c phn t nhn
New York tn l Golub Associates nh nhng g ln thn b ct vo bn lm vic, nhng c
hai u cha tng a ra cc quyt nh u t thc s no. Jamie Mai l mt anh chng
cao ro, rt in trai v v vy, theo nh ngha, s c thin hng lm ch huy cho n khi
anh m ming v l s thiu t tin vo mi th t vic mt tri mc vo ngy mai cho
n tng lai nhn loi. Jamie c thi quen dng li gia cu v ni lp , , nh
th anh cn ang ngh d. Charlie Ledley thm ch cn t hn: Anh c v xanh xao, nt u
bun ca mt ngi lm dch v tang l, v cch c x ca mt ngi thch tr hon cng
lu cng tt. Khi c hi mt cu hi n gin no , anh s nhn chm chm vo v nh,
gt u v chp mt nh mt din vin qun mt li thoi, n khi anh ta ct li, bn s
khng th khng git mnh.

Hai ngi h u c tng lin quan n th trng ti chnh, mt cp tng c lin

quan n nhau. Kinh nghim ca h trong ngnh kinh doanh vn ch s hu t nhn
trong cc doanh nghip mua v bn ton b cc cng ty cha c nim yt chnh thc
trn cc sn giao dch khin h tin rng th trng chng khon t nhn c th hiu qu
hn nhiu so vi cc th trng i chng. Trong cc giao dch t nhn, Charlie ni, bn
thng c mt c vn tinh tng c hai bn. Bn khng c nhng ngi m khng bit
gi tr ca th g. cc th trng i chng, bn c nhng ngi tp trung vo cc khon
thu nhp hng qu hn l nhng quyn kinh doanh. Bn c nhng ngi lm mi vic v
nhng l do in r. Hn na, h tin rng cc th trng ti chnh i chng thiu cc nh
u t quan tm n bc tranh ton cnh. Nhng g th trng chng khon M a ra
quyt nh ch trong th trng chng khon M; nhng g th trng tri phiu Nht
ch a ra cc quyt nh trong phm vi th trng tri phiu Nht; v.v... Thc t, c nhng
ngi khng lm g ngoi vic u t vo cc khon n bo him y t c gi tr vn ha bc
trung chu u, Charlie ni. Ti khng ngh y l vn ca ring ngnh ti chnh. Ti
ngh rng ch ngha a phng rt ph bin trong cuc sng tr thc hin i. Khng c bt
c n lc ha nhp no. Cc th trng ti chnh tr rt hu cho rt nhiu ngi c chuyn
mn hn hp trong khi li tr rt t cho mt s t ngi c tm nhn ton cu v ln lao m
bn cn phi c nu mun phn b ngun vn trn nhiu th trng.
Vo u nm 2003, Cornwall Capital ch va mi i vo hot ng, nn Jamie v Charlie
phi dnh nhiu gi trong ngy hn c trc y ngi trong gara Berkeley phng
ng ca Charlie v ni chuyn v th trng. H cho rng, Cornwall Capital s khng ch
n thun l tm kim s thiu hiu qu ca th trng m cn tm kim n trn ton cu,
trong mi th trng: c phiu, tri phiu, tin t v hng ha. Vi hai tham vng khng h
n gin ny, h nhanh chng b sung mt tham vng th ba, thm ch cn ln lao hn, khi
h tnh c c c c hi ln u tin, mt cng ty th tn dng tn l Capital One Financial.
Capital One l mt v d him hoi v mt cng ty c v tm ra c mt cch thng minh
cho nhng ngi M c im tn dng thp vay tin. Mc d n tp trung vo lnh vc
th tn dng thay v cc khon vay mua nh, nhng hai lnh vc ny vn nhm n cng mt
tng lp kinh t x hi, nhng ngi s hu cc khon vay mua nh s kt thc trong bi
thm ch mt vi nm sau . Sut nhng nm 1990 v u nhng nm 2000, cng ty tuyn
b, v th trng tin, rng n s hu nhng cng c tt hn cc cng ty khc trong vic
phn tch kh nng thanh ton ca ngi s dng th tn dng di chun v nh gi ri ro
ca vic cho h vay tin. N vt qua c mt khong thi gian xu ko di lin tc
trong ngnh vo cui nhng nm 1990 khi m mt vi i th cnh tranh ca n sp .
Sau , vo thng 7 nm 2002, c phiu ca n st gim 60% ch trong 2 ngy, sau khi ban
qun l ca Capital One t nguyn tit l rng h ang tranh ci v vic h cn d tr bao
nhiu vn phng nhng thua l di chun tim tng vi hai c quan qun l ca
chnh ph l Vn phng Gim st Tit kim v Cc D tr Lin bang.
t nhin th trng lo ngi rng Capital One khng thc s cho vay c u c hn bt c ai
trong ngnh m ch n gin l gii che giu cc khon thua l hn. Cc c quan qun l
pht hin ra gian ln, th trng nghi ng, v chun b trng pht Capital One. Cc chng c
gin tip cho thy y dng nh l mt v tht ng nguyn ra. V d, SEC thng bo

rng h ang iu tra CFO ca cng ty, ngi va mi t chc, v vic anh ta bn c
phn ca mnh trong cng ty ch 2 thng trc khi cng ty thng bo v s tranh ci vi cc
c quan qun l nh nc v gi c phiu ca n st gim.
Trong 6 thng tip theo, cng ty tip tc thu li vi tc n tng. N tuyn b rng n
khng lm g sai phm, rng cc c quan qun l tht ty tin, v thng bo khng c thit
hi ng k no trn danh mc u t cc khon vay di chun tr gi 20 t -la ca
mnh. Gi c phiu ca n vn mc thp. Charlie v Jamie nghin cu vn ny; h
tham d cc hi ngh ngnh, lin lc vi tt c nhng ngi h khng quen v quy nhiu
ly thng tin: nhng tay bn khng, cc nhn vin c ca Capital One, cc nhn vin t
vn qun l tng t vn cho cng ty, cc i th cnh tranh v thm ch l c cc c quan
qun l nh nc. Charlie ni, R rng c mt lng thng tin rt hn ch ngoi kia v
chng ti cng nhn c cng lng thng tin nh tt c mi ngi. H cho rng Capital
One ng l c nhng cng c tt hn to ra cc khon vay di chun. Vy tc l ch
cn mt cu hi duy nht: C phi n c iu hnh bi nhng k la o?
khng phi l mt cu hi m hai nh u t sp chuyn nghip khong 30 tui
Berkeley, California, vi 110.000 -la trong ti khon Schwab c ngha v phi tr li.
Nhng h lm vy. H sn tm nhng ngi hc cng i hc vi CEO ca Capital One,
Richard Fairbank v thu thp cc ti liu tham kho v nhn vt ny. Jamie lt qua h
thng lu h s 10-K ca Capital One tm kim nhng ngi trong ni b cng ty m anh
ngh c th ngh gp mt mt cch hp l. Nu i gp CEO, chng ta s khng bao gi
c c hi , Charlie gii thch. Cui cng, h gp g mt g c chc v thp hn tn l
Peter Schnall, m tht tnh c li l ph ch tch ph trch danh mc di chun. Ti c
cm gic h c v nh l, Ai gi v yu cu gp Peter Schnall vy? Charlie ni. Bi khi
chng ti ngh c ni chuyn vi anh ta, h nh kiu, Ti sao khng? H t gii
thiu mt cch trang trng mnh l Cornwall Capital Management nhng li kim ch
khng cp n vic chnh xc, Cornwall Capital Management l g. Tht bun ci,
Jamie ni. Mi ngi thng ngi hi bn c bao nhiu tin, v th bn khng cn phi ni
vi h.
H hi Schnall rng liu h c th n gp anh ta hi mt vi cu trc khi u t khng.
Tt c nhng g chng ti thc s mun lm, Charlie ni, l mun xem liu anh ta c phi
l mt k la o hay khng. H nhn thy anh ta hon ton c sc thuyt phc. iu th
v l, anh ta ang mua c phiu chnh cng ty ca mnh. H ri i vi suy ngh rng cuc
tranh ci ca Capital One vi cc c quan qun l khng c g ng k v cng ty ny ni
chung rt trung thc. Chng ti kt lun rng h c th tng l nhng k la o, Jamie
ni, nhng by gi c l l khng.
Tht tnh c, nhng g xy ra tip theo a h n mt cch tip cn khc thng vi cc
th trng ti chnh m s khin h nhanh chng tr nn giu c. Trong 6 thng sau khi c
tin tc v nhng rc ri ca n vi Cc D tr Lin Bang v Vn phng Gim st Tit kim,
c phiu ca Capital One dao ng mc khong 30 -la mt c phiu. S n nh ny r
rng che y mt s khng chc chn su xa no . 30 -la mt c phiu r rng khng
phi l gi ng cho Capital One. Nu cng ty ny gian ln, c phiu ca n c th v gi

tr. Nu cng ty ny trung thc ng nh nhn nh ca Charlie v Jamie th gi c phiu

phi l khong 60 -la mt c phiu. Jamie Mai va c cun You Can Be a Stock Market
Genius ca Joel Greenblatt, ngi cng gp vn vo qu phng h ca Mike Burry.
phn cui ca cun sch, Greenblatt m t cch anh kim c rt nhiu tin nh
chng khon phi sinh, mang tn LEAP (Long-term Equity AnticiPation Security Chng
khon vn phng h di hn), cho php ngi mua c quyn mua c phiu vi mt mc gi
c nh trong mt khong thi gian nht nh. Greenblatt gii thch, c nhng lc nn mua
cc quyn chn trn mt c phiu thay v mua chnh c phiu . Trong th gii cc nh u
t gi tr ca Greenblatt, iu ny b coi l tri vi o l. Cc nh u t gi tr kiu c xa
lnh cc quyn chn bi cc quyn chn cho rng gi cc c phiu b nh gi thp s bin
ng trong tng lai. Greenblatt li c quan im n gin: Khi gi tr ca mt c phiu
chc chn s b nh hng bi mt s kin sp ti no m ngy c nh sn (v d,
ngy sp nhp, ngy ra ta), th nh u t gi tr c th an tm tn dng cc quyn chn
by t quan im ca mnh. iu ny khin Jamie ny ra mt tng: Mua quyn chn
mua c phiu Capital One trong di hn.
Quyn mua c phiu Capital One vi gi 40 -la bt c thi im no trong hai nm ri
ti c gi khong hn 3 -la mt cht. iu ny tht v l. Ch trong mt vi thng ti l s
bit cc vn ca Capital One vi cc c quan qun l c c gii quyt hay khng. Khi
chng xy ra, c phiu c th sp v 0 hoc nhy ln ti 60 -la. Khi xem xt k v tnh
hung ny mt cht, Jamie nhn thy rng m hnh c Ph Wall s dng nh gi
LEAP, m hnh nh gi quyn chn Black-Scholes, to ra mt s gi nh l lng. V d,
n gi nh rng gi c phiu trong tng lai tun theo phn phi chun, dng hnh chung.
Nu Capital One ang giao dch mc 30 -la mt c phiu, th m hnh gi nh rng,
trong hai nm tip theo, n nhiu kh nng s t mc 35 -la mt c phiu hn l 40 la, v nhiu kh nng t mc 40 -la hn l 45 -la v.v... Ch nhng ngi khng bit g
v cng ty mi thy gi nh ny hp l. Trong trng hp ny, m hnh hon ton b l
mt mt im: Khi c phiu ca Capital One bin ng, v chc chn s nh th, n c nhiu
kh nng s bin ng nhiu hn l ch mt cht.
Cornwall Capital Management nhanh chng mua 8.000 LEAP. H c th l ti a l 26.000
-la h tr cho quyn chn mua c phiu, nhng v l thuyt, h c th thu v li nhun v
hn. Ngay sau khi Cornwall Capital t tin ln bn, Capital One c cc c quan qun
l xc nhn l lm n ng, gi c phiu ca n tng vt, v v th quyn chn 26.000 -la
ca Cornwall Capital c gi tr ln n 526.000 -la. Chng ti gn nh pht cung,
Charlie ni.
Chng ti khng th tin c rng ngi ta s bn cho chng ti nhng quyn chn di
hn vi gi qu r nh vy, Jamie ni. Chng ti tip tc tm kim cc quyn chn di hn
hn.
N ngay lp tc tr thnh mt chin lc sinh li tuyt vi: Bt u vi nhng g c coi
l quyn chn gi r mua hay bn mt vi chng khon Hn Quc, tht ba ri, hay tin t
ca mt nc th ba thc s l bt c th g c gi m c v sn sng cho mt thay i
y kch tnh no v sau quay ngc tr li nhng th m quyn chn cho php bn

mua hoc bn. Nhng quyn chn ny ph hp vi tnh cch ca hai ngi ny: H khng
bao gi phi chc chn v bt c iu g. C hai u d c cm gic rng mi ngi, v rng
hn l c th trng, ang qu chc chn v nhng iu vn khng chc chn. C hai u
cm nhn rng mi ngi, v rng hn l c th trng, ang gp kh khn trong vic gn
cc xc sut ph hp vo cc s kin rt kh xy ra. C hai u gp kh khn trong vic to
nim tin cho chnh bn thn nhng li khng gp vn g khi phn ng li nhng g h
xem nh l nim tin sai lm ca ngi khc. H bc vo th trng ch bi ngh rng c
iu g tuyt vi sp xy ra, nh h c th t mt khon cc nho nh m nhiu kh
nng s thu li ln. H khng bit bt c iu g v chng khon Hn Quc hay cc loi tin
t ca th gii th ba, nhng h khng thc s cn phi bit nhng iu . Nu h pht
hin ra mt cuc t cc gi r lin quan n cc bin ng v gi bt k mt loi chng
khon no, h c th thu mt chuyn gia gip h phn loi cc chi tit. l mt m hnh
ca chng ti, Jamie Mai ni. Da vo cng sc ca nhng ngi thng minh, hiu bit
nhiu hn chng ti.
H ni tip thnh cng ca mnh Capital One bng mt thnh cng tng t, trong mt
cng ty truyn hnh cp chu u tng qun c tn l United Pan-European Cable. Ln ny,
do c nhiu tin hn, h mua 500.000 -la quyn mua c gi thc hin rt chnh lch
so vi th trng. Khi UPC vc dy, h nhanh chng thu c khon li nhun 5 triu -la.
By gi, chng ti ang rt, rt thch th, Jamie ni. Tip theo , h t cc vo mt
cng ty cung cp bnh xy trc tip cho ngi bnh ti nh. V t cc tr gi 200.000 la nhanh chng chuyn thnh 3 triu -la.
H khng chc l mnh tnh c gp c mt l hng nghim trng trong th trng ti
chnh hin i hay mnh ang lao vo mt hot ng nh cc ln. Nh Charlie ch ra,
Tht s rt kh bit khi no bn may mn v khi no bn thng minh. H cho rng nu
i n khi h c nhng con s thng k hp l th h chc khng cn trn i, nu
khng th cng gn cht, v v th h khng dnh qu nhiu thi gian lo lng v vic liu
h may mn hay thng minh. D th no i chng na, h bit mnh khng bit nhiu
nh cn thit, c bit l v cc quyn chn ti chnh. H thu mt nghin cu sinh t
khoa thng k ti i hc California, Berkeley gip h, nhng anh ta ngh vic sau
khi h yu cu anh ta nghin cu cc hp ng tng lai cho tht ba ri. Ha ra anh ta l
mt ngi n chay, Jamie ni. Ni chung anh ta khng thch ch ngha t bn, nhng
nhng ming tht ba ri l qu sc chu ng ca anh ta. Th l h phi t vt ln vi rt
nhiu l thuyt ti chnh phc tp. Chng ti dnh rt nhiu thi gian t xy dng cc
m hnh Black-Scholes, v xem chuyn g xy ra khi thay i cc gi nh khc nhau trong
, Jamie ni. iu gy n tng mnh m i vi h chnh l cc m hnh ny mt
ngi c th u c da trn nhng tnh hung m nhiu kh nng s kt thc ch trong
mt hoc hai cch n tng vi chi ph qu r. Nu, trong nm ti, mt c phiu c th v
gi tr hoc c gi 100 -la, th s tht ng ngn nu ai bn quyn chn mua c phiu
mc gi 50 -la ko di 1 nm ch vi gi 3 -la. Tuy nhin, th trng vn thng lm
nhng iu tng t nh th. M hnh m Ph Wall s dng nh gi cc sn phm phi
sinh tr gi hng nghn t -la coi th gii ti chnh nh l mt qu trnh lin tc v c trt
t. Nhng th gii khng lin tc; n thay i gin on, v thng rt bt ng.

u t theo s kin: l ci tn h t hoc mn ch nhng g h ang lm. iu

khin n nghe km th v hn nhiu so vi bn cht ca n. Mt hm, Charlie b hp dn
bi th trng tng lai ethanol. Anh khng bit nhiu v ethanol, nhng anh c th thy
rng n hng mt khon tr cp 50 xu/gallon t chnh ph M, do n lun c giao
dch mc cao hn 50 xu/gallon so vi xng. Trong u nm 2005, khi anh quan tm n
n, n c giao dch mc gi thp hn 50 xu so vi xng. Anh khng bit ti sao v
khng bao gi tm ra c nguyn do; thay vo , Charlie mua cc hp ng tng lai
ethanol tr gi bng hai chic xe ray, v tr thnh tm im trn t Ethanol Today, mt tp
ch m trc y anh khng h bit n s tn ti ca n. Trc s cng kch d di t nh
mi gii ca Cornwall, h nh chp nhn hai xe cha y ethanol trong mt chung
gia sc no Chicago kim mt khon tin m nh mi gii thy l nh n k l.
S phc tp hnh chnh ca nhng g chng ti ang lm khng tng xng vi s ti sn
ca chng ti, Charlie ni. Nhng ngi c quy m nh chng ti khng giao dch qua li
gia cc loi ti sn.
Chng ti ang lm nhng th c th khin cc nh u t ca bn phi ht vo mt bn,
Jamie ni, nhng ch c nh u t no ht vo mt chng ti c v chng ti khng c nh
u t.
H thc s ngh n vic trao nhng thnh tu ca mnh cho mt nh u t chuyn
nghip tn tm, c trnh v bng cp qun l tin gip h. H i khp New York trong
vi tun, phng vn cc nh qun l qu d phng. Tt c h u c v rt tuyt khi bn
lng nghe h, Jamie ni, nhng khi nhn vo cc con s ca h, bn thy chng khng c g
thay i. H quyt nh tip tc t u t tin ca chnh mnh. 2 nm sau khi h khi
nghip, h qun l 12 triu -la ca ring h v chuyn t cn nh kho Berkeley n mt
vn phng Manhattan.
H cng chuyn ti khon t Schwab sang Bear Stearns. H mong kt giao c vi mt
cng ty giao dch Ph Wall ln no v cp mong mun ny vi k ton ca h. Anh y
ni rng anh y bit Ace Greenberg v c th gii thiu chng ti vi anh ta. Chng ti rt
mng v iu , Charlie ni. Cu ch tch v CEO ca Bear Stearns, mt huyn thoi ca
Ph Wall, Greenberg vn gi mt vn phng ti cng ty v hot ng nh mt nh mi gii
cho mt nhm nh cc nh u t c cho l rt c bit. Khi Cornwall Capital chuyn ti
sn ca h sang Bear Stearns, chc chn, cc bng k mi gii ca h s nhanh chng tr li
vi ci tn ca Ace Greenberg ghi trn cng.
Ging nh hu ht nhng g xy ra vi h trong cc th trng ti chnh, ln kt hp u
tin ca h vi mt cng ty ln Ph Wall k l n th v nhng kh l gii. D cha tng
gp Ace Greenberg, nhng h tr thnh khch hng ca ng ta. Chng ti kiu nh, Vy
lm th no m Ace Greenberg li l nh mi gii ca chng ta? Charlie ni. ti l, chng
ti chng l g c. V chng ti cha bao gi thc s gp Ace Greenberg. B n cng ngy
cng ln dn theo mi ln h c c ni chuyn vi Greenberg. H c ci m h cho l
s in thoi ca ng ta, nhng khi h gi n, ngi tr li khng phi l Greenberg. Tht
l k qui, Charlie ni. i khi, chnh Ace Greenberg nghe my. Nhng tt c nhng g ng

ta ni l, i cht. Sau mt th k s nghe tip cuc in thoi v nhn lnh ca chng

ti.
Cui cng, h cng c gp mt trc tip vi huyn thoi Ph Wall. Tuy nhin, cuc gp
g ngn n mc h khng bit liu h gp c Ace Greenberg tht, hay mt ngi
ng th Ace Greenberg. Chng ti c dn vo trong khong 30 giy 30 giy theo ng
ngha en v sau b dn ra ngoi, Jamie ni. Ace Greenberg vn l nh mi gii ca h.
H ch l cha bao gi ni chuyn vi ng ta.
Ngi n ng m hin ti h cho l din vin ng th Ace Greenberg khng th gii
quyt nhng g h xem l vn ln nht ca h. H l nhng nh u t t nhn nh l.
Cc cng ty Ph Wall vn rt b n i vi h. Ti cha bao gi thc s c trong mt
ngn hng, Charlie ni. Ti ch c th tng tng ra nhng g ang din ra bn trong
bng cch tng tng ra n qua con mt ca nhng ngi khc. thc hin nhng loi
giao dch h mun, h cn phi b cc cng ty ln Ph Wall hiu nhm l cc nh u t c
kin thc v mt cng ty ln Ph Wall. Nh u t t nhn ch l cng dn hng hai,
Jamie ni. Mc gi nhn c rt ti, dch v cng ti, tt c mi th u ti.
ngh ny cng c cng c bi hng xm mi ca Jamie Berkeley, Ben Hockett.
Hockett, cng khong hn 30 tui, tng bn hng v sau kinh doanh cc sn phm
phi sinh cho Deutsche Bank Tokyo trong 9 nm. Khi ti khi nghip, ti cn c thn v
mi 22 tui, anh ta ni. By gi ti c mt v, mt con v mt con ch. Ti pht m ln v
cng vic. Ti khng thch con ngi ti khi tr v nh sau gi lm vic. Ti khng mun
con ti ln ln ging ti. Ti ngh, Mnh phi ri khi y. Khi anh xin ngh vic, cc sp ca
anh Deutsche Bank bt anh lit k ra nhng im khng hi lng ca mnh. Ti ni vi
h ti khng thch lm vn phng. Ti khng thch n mc qu chn chu. V ti khng thch
sng mt thnh ph ln. V h ni, c ri. H bo anh c th mc bt c th g anh
mun, sng bt c u anh mun, v lm bt c vic g anh mun v hy lm tt c
nhng vic trong khi vn tip tc lm vic cho Deutsche Bank.
Ben ri Tokyo n vng vnh San Francisco, cng vi 100 triu -la tin ca Deutsche
Bank, s tin m anh c th dng giao dch trong s thoi mi ti ngi nh mi ca mnh
Berkeley Hills. Anh ng rng, khng phi l khng hp l, anh c th l ngi duy nht
Berkeley tm kim cc c hi kinh doanh chnh lch gi trong th trng dnh cho cc sn
phm phi sinh tn dng. Do , anh rt ngc nhin khi gp c mt g ang tm cch
mua cc quyn chn di hn. Khi Ben v Jamie dt ch i do cng nhau, Jamie d hi
Ben v cch cc cng ty ln Ph Wall v cc th trng ti chnh b truyn hot ng, v
cui cng thuyt phc anh t b cng vic hin ti v gia nhp Cornwall Capital. Sau ba
nm lm vic mt mnh, ti ngh tht tt khi c ngi lm cng, Ben ni. Anh b Deutsche
Bank v tham gia vo cuc sn tm vui v cc tai nn v thm ha, v kh nhanh chng nhn
thy anh li phi lm vic mt mnh mt ln na. Charlie quay tr v Manhattan ngay khi
anh tin mua v my bay, v khi chia tay bn gi, Jamie cng ho hc ni gt.
Ben, Charlie v Jamie u c quan im cho rng con ngi v th trng u c xu hng
nh gi thp xc sut xy ra nhng thay i cc oan, nhng Ben cn ngh su xa hn th.

Charlie v Jamie quan tm ch yu n cc kh nng xy ra thm ha trong th trng ti

chnh, cn Ben th i li xung quanh vi nhng mnh ghp rt nh trong u cnh bo v
xc sut xy ra thm ha trong i thc. Anh tin rng mi ngi cng u nh gi thp
nhng iu ny bi h khng mun ngh v chng. Trong c th trng v i sng, mi
ngi c xu hng phn ng li kh nng xy ra cc s kin cc oan theo mt trong hai
cch: b chy hoc chin u. Chin u l, Ti s cm ly khu sng, anh ni. B chy
l, S phn tt c chng ta u c nh ot, v th ti khng th lm g c na.
Charlie v Jamie l kiu ngi b chy. V d, khi anh ni vi h v kh nng s nng ln
ton cu c th khin mc nc bin tng ln hn 6m, h s ch nhn vai v ni, Ti khng
th lm g vi iu , vy sao phi lo lng v n ch? Hay: Nu iu xy ra, ti cng
khng mun sng thm na.
Anh rt ngc nhin trc vic c Charlie v Jamie u rt nhy cm vi xc sut xy ra
nhng thay i mnh m trong th trng ti chnh, nhng li rt th trc nhng xc
sut bn ngoi th trng ny. Ti c gng chun b cho bn thn v cc con phng
nhng yu t bt ng trong cuc sng, Ben ni.
Charlie v Jamie mun Ben gi cho ring anh nhng cuc ni chuyn khi huyn. N khin
mi ngi kh chu. V d, mi ngi khng cn phi bit rng Ben mua mt trang tri
nh vng ng qu, nm pha bc San Francisco, mt khu vc xa xi khng c ng
vo, trng y hoa qu v rau xanh nui sng gia nh anh nu ngy Tn th c din
ra. Tuy nhin, Ben kh c th gi ring cho mnh th gii quan ca anh, c bit k t khi
l yu t gn lin vi chin lc u t ca h: Kh nng xy ra tai nn v thm ha cha
bao gi tch ri khi cc cuc tr chuyn ca h. Mt hm khi ni chuyn in thoi vi
Ben, Charlie ni, Anh ght phi chu nhng ri ro thm ch qu xa xi, nhng anh li sng
trong mt ngi nh trn nh ni nm trn ng t gy, trong mt th trng nh t c
gi cao nht mi thi i. Anh ta ch ni li, Ti phi i, v gc my, Charlie nh li.
Chng ti khng th lin lc vi anh ta trong gn hai thng.
Ti tt in thoi, Ben ni, v ti nhn ra, Mnh phi bn cn nh ca mnh. Ngay by
gi. Ngi nh ca anh tr gi triu -la v c th hn th nhng nu cho thu th ch c
khng qu 2.500 -la/thng. N ang c giao dch vi mc gi gp 30 ln mc gi
thu, Ben ni. Quy tc kinh nghim l bn mua 10 v bn 20. Vo thng 10 nm 2005,
anh chuyn c gia nh ti mt cn h cho thu trnh xa ng t gy.
Ben khng ngh Charlie v Jamie l nhng nh qun l tin bc chuyn nghip m thay vo
l nhng tay chi ti t hay, nh anh ni, l hai g thng minh ch t cc quanh cc
th trng. Nhng chin lc mua v gi r ca h cho mt s s kin ti chnh c trng
i khin anh kh n tng. N khng tht s r rng; thc s th, n gn nh chc chn
tht bi thay v thnh cng. Thnh thong, nhng s kin c mong i s xy ra li khng
bao gi xy ra; c lc, h thc s khng bit h ang lm g. C ln, Charlie nhn thy
nhng g anh cho l s bt nht v gi c kh k l trong th trng xng du tng lai, v
nhanh chng mua mt hp ng xng, bn mt hp ng khc, v kim c ci m anh
cho l li nhun phi ri ro ch khm ph ra rng, nh Jamie ni, mt l xng khng ch,
v ci cn li l du diesel. Mt ln khc, tin th ng nhng kt lun li sai. Mt hm,

Ben gi cho ti v ni, Ny anh bn, ti ngh sp c mt cuc o chnh Thi Lan, Jamie
nh li. Khng t bo no cp n bt c th g ging mt cuc o chnh Thi Lan.
Ti ni, Thi no, Ben, anh in ri, s khng c cuc o chnh no c. Nhng, sao anh
bit? Anh ang Berkeley m! Ben th rng anh ni chuyn vi mt g tng lm vic
cng Singapore, mt ngi rt tho tin Thi Lan. Anh chc chn n mc h thm
nhp vo th trng tin t Thi Lan v mua nhng g c cho l mt quyn chn bn
ng bt Thi trong ba thng v cng r. Mt tun sau, qun i Thi Lan lt Th tng
c bu c. ng bt Thi khng h bin ng. Chng ti d on c mt cuc o
chnh, v chng ti cng mt c tin, Jamie ni.
L khng phi l vn ln; n l mt phn ca k hoch. H thua nhiu hn thng, nhng
nhng khon l ca h, ci gi ca nhng quyn chn, khng ng k g so vi nhng khon
li m h nhn c. C mt l do hp l l gii cho thnh cng ca h, iu m Charlie v
Jamie ch c th cm nhn qua trc gic nhng Ben, ngi nh gi cc quyn chn cho
mt cng ty Ph Wall ln, sn sng gii thch: Cc quyn chn ti chnh b nh gi sai mt
cch c h thng. Th trng thng nh gi thp kh nng c bin ng ln v gi v c
xu hng gi nh trc rng tng lai xa s trng ging hin ti. Cui cng, gi ca mt
quyn chn tng quan cht ch vi s bin ng ca c phiu, tin t hoc hng ha c s,
v th trng quyn chn c xu hng ph thuc vo qu kh gn y xc nh mc
bin ng ca mt c phiu, tin t hoc hng ha. Khi c phiu ca IBM c giao dch
mc 34 -la mt c phiu v nhy in lon trong sut nm qua, th mt quyn chn
mua n vi mc gi 35 -la mt c phiu bt c thi im no trong tng lai gn him
khi b nh gi qu thp. Khi vng c giao dch xung quanh mc gi 650 -la mt ounce
trong hai nm qua, th mt quyn chn mua n vi mc gi 2.000 -la mt ounce vo bt
c thi im no trong 10 nm ti c th b nh gi rt thp. Quyn chn cng di hn,
cc kt qu da trn m hnh nh gi quyn chn Black Scholes cng ng ngn, v nhng
ngi khng s dng n cng c c hi ln hn.
K l thay, chnh l Ben, ngi rt bnh thng nht trong ba ngi, ngi gp phn
khng nh gip Cornwall Capital xut hin trong mt nhng ngi ngoi cuc nh l mt
t chc qun l tin t thng thng. Anh c kin thc v cc sn giao dch Ph Wall v
cng bit mc m Charlie v Jamie ang b pht khi cc cng ty ln Ph Wall nhn ra
h khng phi l cc nh u t nghim tc tht s, hay nh Ben ni, mt qu phng h
n m trong gara. Quyn chn di hn nht m cc nh u t c nhn c th mua c
trn sn giao dch i chng l LEAP, mt loi quyn chn 2 nm ri i vi c phiu ph
thng. Cc anh bit y, Ben ni vi Charlie v Jamie, nu cc anh tr thnh nh u t t
chc nghim tc, cc anh c th gi n Lehman Brothers hay Morgan Stanley v mua cc
quyn chn 8 nm cho bt c th g cc anh mun. Cc anh c mun iu khng?
H mun! H rt mun c th giao dch trc tip vi ngun to ra ci m h xem l cc
quyn chn b nh gi thp nht: cc bn giao dch nh lng tinh vi nht Goldman
Sachs, Deutsche Bank, Bear Stearns v cc cng ty cn li. H gi l giy php i sn.
Giy php i sn c tn l ISDA. Chng l nhng tha thun ging nhau, c Hip hi Phi
sinh v Hon i Quc t a ra, m Mike Burry bo m trc khi anh mua cc hp
ng hon i n xu u tin. Nu c ISDA, v l thuyt, bn c th giao dch vi cc cng

ty ln Ph Wall, nu khng ngang hng th t nht cng l v tr cng ty pht trin. Vn

l, d h rt thnh cng trong vic qun l ti chnh, nhng k thc, h vn khng c
nhiu tin. Ti t hn, nhng g h c l tin ca chnh h. Ph Wall, h c phn cp,
mc tt nht l cc c nhn c gi tr ti sn rng cao. Nhng ngi giu. Nhng ngi
giu nhn c dch v tt hn t Ph Wall so vi nhng ngi trung lu, nhng h vn
ch l cng dn hng hai so vi nhng nh qun l tin t t chc. Hn th na, ngi giu
thng khng c mi tham gia mua hay bn cc chng khon b truyn, v d nh cc
hp ng hon i n xu, m khng c giao dch trn cc sn giao dch m. Nhng
chng khon cng ngy cng tr thnh linh hn ca Ph Wall.
n u nm 2006, Cornwall Capital tng s vn ca n ln n gn 30 triu -la,
nhng ngay c khi , i vi cc bn giao dch bn trong cc cng ty Ph Wall chuyn bn
cc hp ng hon i n xu, th n ch l mt khon tin nh n nc ci. Chng ti
gi cho Goldman Sachs, Jamie ni, v ngay lp tc bit rng h khng mun giao dch vi
chng ti. Lehman Brothers th ci nho chng ti. l mt pho i bt kh xm phm
m bn hoc phi tro vo hoc o su xung di. J.P. Morgan thc s khc t
chng ti tr thnh khch hng, Charlie ni. H ni chng ti qu phin toi. V h phin
toi tht! S hu mt khon tin tr con, nhng h li mun c i x nh ngi
trng thnh. Chng ti mun mua cc quyn chn cho bch kim t Deutsche Bank,
Charlie ni, v h u kiu nh, Xin li chng ti khng th hp tc vi cc anh. Ph Wall
khin bn phi tr tin qun l ti sn ca chnh mnh thay v tr cho mt ai khc Ph
Wall h lm iu cho bn. Khng ai chp nhn chng ti, Jamie ni. Chng ti gi
n nhiu ni v t nht chng ti phi c 100 triu -la mi mong c tin cy.
Khi h gi cho UBS, mt ngn hng ln ca Thy S, h c kinh nghim khng tr
li cu hi ca g u dy bn kia khi hn hi h c bao nhiu tin. Chng ti hc
c cch lp lim cu , Jamie ni. Cui cng, UBS mt nhiu thi gian hn t
chi h. H ni kiu nh, Anh mun bn bao nhiu? Charlie nh li. Chng ti ni khng
nhiu lm. V th h hi, Anh c thng giao dch khng? Chng ti ni, khng thng
xuyn lm. V c mt s im lng ko di. Sau , Hy ti trao i vi sp ti . V
chng ti khng bao gi nhn c hi m t h.
H cng khng may mn hn vi Morgan Stanley hay Merrill Lynch v cc cng ty cn li.
H s ni, Hy cho chng ti xem ti liu tip th ca cc anh, Charlie ni, v chng ti s
ni, Chng ti khng c nhng ti liu . H s ni, c ri, vy hy cho chng ti xem
cc ti liu ngh ca cc anh. Chng ti khng c bt c ti liu ngh no bi khng
phi l tin ca nhng ngi khc. V th h ni, c ri, vy cc anh c bao nhiu. Chng
ti s ni, Chng ti cng khng c tin. H s ni, c ri, hy cho chng ti xem h
s v cc anh.Nu Charlie v Jamie c quen bit g vi gii qun l ti chnh cng vic
trc y chng hn th n c th lm tng uy tn cho h s ca h, nhng h li khng h
c. Cuc ni chuyn lun kt thc bng cu hi, Vy cc anh c ci g?
S liu lnh. Cng thm 30 triu -la m vi n, h sn sng v c th lm bt c iu g h
mun. Cng vi mt cu nhn vin giao dch cc sn phm phi sinh c nt khi huyn,
ngi bit r cc cng ty Ph Wall ln ny hot ng nh th no. Jamie v Charlie

ngh c cp ISDA trong 2 nm, nhng h thc s khng bit phi lm th no, Ben ni.
H thm ch cn khng bit thut ng ISDA.
Charlie khng bao gi hon ton hiu Ben lm vic nh th no, nhng bng cch no
, anh thuyt phc c Deutsche Bank, ngn hng yu cu mt nh u t qun l
2 t -la phi c coi nh mt t chc, chp nhn Cornwall Capital da trn nn tng t
chc ca h. Ben khng nh rng thc s ch l vn lin quan n vic bit ng
ngi gi in, v dng ng ngn ng lm tha mn mi quan tm ca h. Trc khi
h bit iu , mt nhm t Deutsche Bank ng n thm Cornwall Capital xc
nh xem liu h c xng ng vi v tr khch hng t chc ca Deutsche Bank hay
khng. Ben a ra mt ngn hng tuyt vi, Charlie ni.
Deutsche Bank c mt chng trnh mang tn KYC (Know Your Customer Thu hiu
khch hng), trong n buc h phi gp g khch hng ca mnh trc tip t nht mt
ln. Nghe ni rng h s phi tham gia vo chng trnh KYC, ln u tin Charlie v Jamie
cm thy h c vn v hnh thc b ngoi. Khng gian nh ca Cornwall Capital quyn r
theo mt cch khng h mang tnh ti chnh mt cn phng ti vi cc bc tng mu
gch pha sau nhn ra mt khu vn hoang nh b, khin ngi ta d lin tng n
mt khung cnh y cm d hn l vic mua bn mt hp ng hon i n xu. Tuy vy,
Cornwall Capital vn nhn c ISDA.
Theo tha thun ny, Cornwall Capital c ngha v mua i vi Deutsche Bank cn
Deutsche Bank c ngha v bn i vi Cornwall Capital. Nu Cornwall Capital t cc vi
Deutsche Bank v n ri vo tnh hung ang c tin, Deutsche Bank s khng phi th
chp ti sn. Cornwall s ch cn hy vng rng Deutsche Bank c th hon tr cc khon n
ca n. Mt khc, nu giao dch i theo chiu hng tiu cc vi Cornwall Capital, hng
ngy, h bt buc phi th chp mt khon bng vi khon h t cc. Vo thi im
, Charlie v Jamie v Ben khng qu lo lng v quy nh ny, hay cc quy nh tng t
trong ISDA m h tha thun vi Bear Stearns. H rt vui khi c php mua cc hp
ng hon i n xu t Greg Lippmann.
Gi th sao? H l nhng anh chng tr tui vi v h khng tin giao dch tn ti v khng
bit n s ko di thm trong bao lu nhng h dnh vi tun tranh ci vi nhau v
vic . Bi gii thiu kinh doanh ca Lippmann va xa l nhng cng va rt hp dn i
vi h. Cornwall Capital cha bao gi mua hay bn mt tri phiu th chp, nhng h c
th nhn thy rng mt hp ng hon i n xu thc cht ch l mt quyn chn ti
chnh: Bn ng mt khon ph bo him nh, v nu c ngi i vay di chun v n
cc khon th chp ca h, bn s giu c. Tuy nhin, trong trng hp ny, h c c
mt tm v gi r i xem mt v kch c v chc chn s xy ra. Chng ti ang theo di
giao dch, Charlie ni, v chng ti ngh, kiu nh, iu ny tt n mc khng th tin
c. Th qui no m ti li c th mua c cc CDS cho BBB [cc hp ng hon i n
xu cho tranche BBB ca tri phiu th chp di chun] mc ny? Mt ngi khc trong
con ngi h li ni, , ti ngh ti s i 200 im c bn nm ly ri ro ny? Mc gi
ny qu bo. N tht v l. By gi l u thng 10 nm 2006. Mt vi thng trc , vo
thng 6, gi nh t trn ton nc M bt u gim ln u tin. Trong 5 tun, vo ngy 29

thng 11, ch s ca cc tri phiu th chp di chun, c gi l ABX, b st gim v

li sut ln u tin. Nhng ngi i vay khng thanh ton li tr ht cc tri
phiu di chun ri ro nht. Cc khon th chp c s tr nn ti t, tuy nhin gi ca
cc tri phiu c bo m bi cc khon vay vn khng h nhc nhch. l iu rt k
l, Charlie ni. Chng bt u tr nn xu i. Chng ti lin tc hi, a cht tit no
ang pha bn kia ca v giao dch ny? V cu tr li c lin tc l, l CDO. Tt
nhin, iu dy ln mt cu hi khc: Mt CDO l ai hay ci g?
Thng khi h bc vo mt th trng mi bi h nhn thy mt s tai nn tim tng
ang chc xy ra m c v rt ng t cc h tm mt chuyn gia lm ngi hng dn
cho h. Th trng ny qu khc bit so vi tri nghim ca h n mc h phi mt
nhiu thi gian hn bnh thng mi tm ra c s gip . Ti ch l m bit ABS
[asset-backed security chng khon m bo bng ti sn] l g, Charlie ni. Nhng ti
khng h bit CDO l g. Cui cng, h pht hin ra rng mc ch ca ngn ng trong
th trng tri phiu khc xa so vi mc ch ca n trong i thc. Thut ng trong th
trng tri phiu c a ra lm bi ri ngi ngoi cuc hn l chuyn ti ngha.
Cc tri phiu nh gi qu cao khng c ngha l t, m ngha l giu, iu khin cc
bn c cm gic nn mua chng. Cc tng tri phiu th chp di chun khng c gi l
tng hay bt c th g khc c th khin ngi mua tri phiu tng tng ra mt hnh
nh c th trong u m l cc tranche. Tranche di cng tng trt ri ro khng c
gi l tng trt m l mezzanine, hay mezz, khin n nghe c v t ging mt khon u t
mo him m ging mt ch ngi c gi cao trong mt sn vn ng mi vm. Mt CDO m
bao gm khng g khc ngoi mt lp mezzanine ri ro nht ca cc th chp di chun
khng c gi l mt CDO bo m bng di chun m l mt CDO ti chnh phn lp.
C qu nhiu nhm ln v cc thut ng khc nhau, Charlie ni. Trong qu trnh tm hiu
n, chng ti pht hin ra mt l do l gii cho vic ti sao chng ti thy chng tht v l.
l bi chng tht v l.
Th trng th chp di chun c nng lc c bit trong vic che du nhng g cn phi
c lm r. V d, mt tri phiu c m bo hon ton bng cc th chp di chun
khng c gi l mt tri phiu th chp di chun. N c gi l mt ABS, hay chng
khon m bo bng ti sn. Khi Charlie hi Deutsche Bank chnh xc nhng ti sn no
bo him cho mt chng khon m bo bng ti sn, anh nhn c mt danh sch cc t
vit tt RMBS, HELs, HELOCs, Alt-A cng vi mt danh mc tn dng m anh khng bit
chng tn ti. RMBS l t vit tt ca Residential Mortgage-Backed Security hay chng
khon m bo bng th chp nh . HEL l t vit tt ca Home Equity Loan hay khon
vay gi tr ch s hu nh. HELOC vit tt ca Home Equity Line Of Credit hay hn mc tn
dng gi tr ch s hu nh. Alt-A l cc khon vay th chp khng hp dn m thm ch
khng yu cu ti liu ph hp v d nh xc minh thu nhp ca ngi vay. A l k
hiu cho nhng ngi vay c kh nng thanh ton cao nht; Alt-A, vit tt ca t
Alternative A-paper (Ti liu A thay th), c ngha l mt phng n thay th cho kh
nng thanh ton cao nht; ng nhin, iu ny nghe c v m mui khi c gii thch
theo cch ny. Theo thng l, bt k khon vay no c chuyn sang t vit tt c th
c gi tn c th hn l mt khon vay di chun, nhng th trng tri phiu khng
mun r rng. Mt tay lm mnh khe trong th trng tri phiu c th nhn chm

chm vo ng th chp di chun theo cch ging nh mt nh pht trin bt ng sn

y tham vng ngm nhn vng t Oakland v tm ra c hi thay i hnh nh ca mt vi
mnh t. ven Oakland c mt khu vc gi dng nh mt th trn hon ton tch bit
mang tn Rockridge. Ch n gin bng cch t chi b gi l Oakland, Rockridge c gi
tr cao hn. Trong th trng th chp di chun cng c mt khu vc tng t c gi
l gia chun (midprime). Gia chun chnh l di chun th nhng bng cch no ,
li khng phi vy. Ti phi mt mt thi gian mi hiu ra rng nhng th ny trong th
trng tri phiu thc ra gn nh ging nhau hon ton, Charlie ni. Cc cng ty Ph Wall
khin cc c quan xp hng chp nhn nhng ci tn khc nhau cho n n c v ging
nh mt r ti sn c a dng ha.
Charlie, Jamie v Ben thm nhp th trng th chp di chun vi gi nh rng h
mun lm nhng g m Mike Burry v Steve Eisman lm, v tm ra nhng tri phiu di
chun ti t nht t cc chng li chng. H nhanh chng c c nhng thng tin
mi nht v im FICO, t l vay trn gi tr ti sn th chp, cc khon th chp th hai, s
in r c bit ca California v Florida, v cu trc lc quan n kinh ngc ca chnh cc
tri phiu: Cc tranche BBB-, tng trt ca ta nh, ch cn thua l 7% trong r c s l s
tr nn v gi tr. Nhng sau h quyt nh lm mt iu hon ton khc bit v sinh
li nhiu hn nhng iu m nhng ngi khc t cc chng li th trng th chp
di chun ang lm: H t cc chng li cc tng cao hn cc tranche xp hng AA
ca CDO.
H nhn ra rng h c hai li th. u tin chnh l h thm nhp vo th trng qu
mun, ch trc khi n sp , v sau ch mt nhm nh cc nh qun l ti chnh khc.
Mt trong nhng l do chng ti c th di chuyn rt nhanh, Charlie ni, chnh l chng
ti ang thy rt nhiu phn tch thuyt phc m chng ti khng phi mt cng to dng
t u. Li th cn li l cch tip cn vin vng ca h vo cc th trng ti chnh: H
ch tm tm kim cc phi v c kh nng thnh cng rt thp nhng s em li phn
thng ln nu thnh cng. H ang lng sc cc th trng tm ra cc cuc nh cc
m t l cc thc bng 10:1 nhng c nh gi nh th t l cc l 100:1.Chng ti
ang tm kim nhng n by min truy i, Charlie ni. n by ng ngha vi vic
khuch i hiu ng. Bn c mt cy x beng, bn ch cn mt cht lc, bn c th bin n
thnh mt lc rt ln. Chng ti ang mong ch c vo v tr ni nhng thay i nh
trong trng thi ca th gii c th to ra nhng thay i to ln v mt gi tr.
Tip n l CDO. H c th cha tng bit CDO l g, nhng tm tr ca h c chun b
cho n, bi mt thay i nh v trng thi ca th gii c th to ra mt thay i to ln v
gi tr ca mt CDO. Theo quan im ca h, mt CDO thc cht ch l mt ng tri phiu
th chp xp hng BBB. Cc cng ty Ph Wall thng ng vi cc c quan xp hng
tuyn b s tri phiu l mt tp hp ti sn c a dng ha, nhng bt c ai cng c
th nhn thy rng nu mt th chp di chun BBB xu i, hu ht s xu i, bi tt c
chng u d b tn thng vi cng cc tc ng v kinh t. Cc khon vay th chp di
chun Florida s v n v cng l do, v cng lc, vi cc khon vay th chp di chun
California. V 80% s CDO m c thnh phn ch gm cc tri phiu BBB c xp hng
cao hn BBB: AAA, AA hay A. qut sch bt k tri phiu BBB no tng trt ca ta nh

 ch cn mt khon thua l 7% trong r cho vay mua nh c s. T l thua l 7% ny cng

s qut sch ton b bt k CDO no c to nn t cc tri phiu BBB, cho d n c
xp hng nh th no. Chng ti mt nhiu tun lin thc s nm bt c n bi n
rt k l, Charlie ni. Nhng cng tm hiu v CDO, chng ti cng cm thy kiu nh, Cht
tit, l nhng th in r. l gian ln. Bn khng th chng minh n trc ta. Nhng
thc s l gian ln.
cng l mt c hi tuyt vi: Th trng c v tin vo li ni di ca chnh mnh. N tnh
ph bo him cho tng CDO xp hng AA m c cho l an ton hn thp hn rt nhiu so
vi ph cho cc tri phiu xp hng BB y ri ro. Ti sao li phi tr 2%/nm t cc
trc tip chng li cc tri phiu xp hng BBB khi h c th tr mc 0,5%/nm thc
hin cc v t cc c hiu qu tng t chng li tng CDO xp hng AA? Hn na, nu
h tr t hn 4 ln th h c th t cc thm 4 ln.
H gi n cc cng ty ln Ph Wall xem c ai ngn cn h mua cc hp ng hon i
n xu cho cc tranche CDO xp hng AA khng. iu tt n mc khng th tin c,
Jamie ni. V khi iu g c v tt n mc khng th tin c, chng ti s c tm ra l
do. Mt cng s ti Deutsche Bank tn l Rich Rizzo, ngi lm vic cho Greg Lippmann,
th lm vic . Tha thun ISDA tiu chun ha CDS cho CDO (mt tha thun khc
so vi tha thun ISDA tiu chun ha CDS cho cc tri phiu th chp) va mi c
to ra mt vi thng trc , vo thng 6 nm 2006, Rizzo gii thch. Cha ai tng mua cc
hp ng hon i n xu cho CDO xp hng AA, c ngha l c v khng c mt th trng
thanh khon cho chng, v nh vy, h khng c m bo l c th bn chng khi h
mun, hoc c c mt mc gi hp l.
Charlie nh li, Anh ta cn ni l mi th s khng bao gi tr nn ti t n mc khin
CDO xu i theo.
Cornwall Capital khng ng tnh vi iu ny. H khng bit chc rng cc khon vay di
chun s v n vi s lng khin CDO sp . Tt c nhng g h bit l Deutsche
Bank cng khng bit, v khng ai bit. C th c mt mc gi ng no bo him
nhng thua l u tin trong cc r tri phiu c bo m bi cc r gm cc khon vay
ng ng, nhng khng phi l 0,5%.
Tt nhin, nu bn chun b t cc vo mt CDO, th s rt hu ch nu bn bit chnh xc
c g bn trong mt CDO. Vn l h vn khng bit. Kh khn tuyt i m h gp phi
khi thu thp thng tin cho thy hu ht cc nh u t n gin l b qua giai on ny
trong qu trnh thm nh u t. Mi CDO gm nhiu tri phiu trong mt trm tri phiu
th chp khc nhau. Cc tri phiu ny li bao gm hng nghn cc khon vay khc nhau.
Hu nh khng th tm ra phn no hay khon vay no. Thm ch cc c quan xp hng,
nhng ngi m ban u c cho l c thng tin tt nht, cng khng bit. Ti gi cho
S&P v hi liu h c th ni cho ti CDO bao gm nhng g khng, Charlie ni. V h ni,
, chng ti ang tm hiu vic . Moodys v S&P ang xp chng cc tri phiu BBB
ny, gi nh rng chng c a dng ha, v xp hng chng m thm ch khng cn
bit ng sau cc tri phiu ny c g! C hng trm cc giao dch CDO nhng th tr gi

400 triu -la c to ra ch trong vng 3 nm qua nhng khng ci no c xem

xt k lng mt cch hp l. Charlie tm c mt ngun ng tin cy cung cp cc
thnh phn ca CDO, mt cng ty d liu mang tn Intex, nhng Intex khng tr li cc
cuc gi ca anh, v anh bit c rng h khng my hng th vi vic trao i vi cc
nh u t nh l. Cui cng, anh tm thy mt trang web, c Lehman Brothers qun
l, c tn gi l LehmanLive.
LehmanLive khng cho bn bit chnh xc mt CDO gm nhng g, nhng n cung cp mt
bc tranh s lc v cc c tnh ni bt ca n nh: cc tri phiu pha sau CDO c to
ra vo nm no, c bao nhiu tri phiu trong s c m bo ch yu bi cc khon
vay di chun. Charlie v Jamie tp trung vo tm kim hai c trng c th: cc CDO c t
l phn trm cc tri phiu c m bo hon ton bi nhng khon vay th chp di
chun gn y cao nht, v cc CDO c t l phn trm cc CDO khc cao nht. y l mt s
tht k l khc v CDO: chng thng xuyn ng gi li cc tranche ca cc CDO khc, c l
l cc tranche m nhng ngi khi to ra chng Ph Wall kh bn. iu cn ng kinh
ngc hn na l tnh tun hon ca chng: CDO A s cha mt CDO B; CDO B s cha
mt CDO C; v CDO C s cha mt CDO A! Tm kim cc tri phiu xu trong mt CDO
ging nh vic cht ci trn rng: Cu hi khng phi l liu bn c cht c ci khng m
l bn hi lng vi nhng g bn c c nhanh n mc no. Chnh nhng ci tn ca
chng cng khng trung thc, v khng ni ln bt c iu g v thnh phn ca chng,
ngi to ra chng hay qun l chng: Carina, Gemstone, Octans III, Glacier Funding. Tt
c u c nhng ci tn ngu nhin, Jamie ni. V mt l do no m chng ti khng
bao gi bit, rt nhiu trong s chng c t tn cho nhng ngn ni Adirondacks.
H a ra mt danh sch vi vng gm nhng g m h hy vng l nhng th rc ri nht
v gi cho mt s nh mi gii. Tht kh h thot khi cc nh mi gii phc v nhng
ngi giu lm vic vi nhng nh mi gii phc v cc t chc u t th trng chng
khon ln. H li tip tc gp kh khn trong vic thot khi cc nh mi gii th trng
chng khon thnh cng nht v ginh c s chp thun t nhng ngi trong th
trng tri phiu th chp di chun. Rt nhiu ngi khi chng ti gi n u ni rng,
Ny, ti sao cc anh khng mua mt vi c phiu!Charlie ni. Bear Stearns khng th tin
rng nhng thanh nin tr tui khng c tin ny li mun mua khng ch cc hp ng
hon i n xu m cn l mt hp ng hon i n xu b truyn cha ai tng mua. Ti
nh ci nho h, mt nhn vin kinh doanh hp ng hon i n xu ca Bear
Stearns, ngi u tin nhn c yu cu ca h ni.
Ti Deutsche Bank, h c gp mt nhn vin kinh doanh tri phiu 23 tui, ngi cha
tng c khch hng ring no. L do ti bit Ben v Charlie, ngi thanh nin tr ny ni,
l bi khng ai Deutsche Bank mun giao dch vi h. H c khong 25 triu -la, mt
con s m i vi Deutsche Bank thc s chng ng g. Khng ai mun nhn cuc gi ca
h. Mi ngi li tn ca h ra a. Tuy nhin, mt ln na, Deutsche Bank chng
minh mnh l ngi sn sng giao dch vi h nht. Vo ngy 16 thng 10 nm 2006, h
mua t bn giao dch ca Greg Lippmann 7,5 triu -la cc hp ng hon i n xu cho
cc tranche AA ca mt CDO c tn l Pine Mountain. 4 ngy sau , Bear Stearns bn

cho h thm 50 triu -la. Bng cch no , h bit Ace, nhn vin kinh doanh hp ng
hon i n xu ca Bear Stearns ni. V vy chng ti phi giao dch vi h.
Charlie v Jamie tip tc gi cho tt c nhng ngi m h c th ngh n, k c nhng
ngi khng my lin quan n th trng mi ny, vi hy vng s tm ra c ngi c
th gii thch nhng g h cho l mt s in r tuyt i. Mt thng sau , cui cng, h
cng tm thy v thu mt chuyn gia v th trng ca mnh mt anh chng tn l David
Burt. Burt lm vic cho qu tri phiu mt nghn t -la BlackRock, thuc quyn s hu
mt phn ca Merrill Lynch, vi nhim v nh gi tn dng th chp di chun. Cng vic
ca anh l xc nh cc tri phiu chun b xu i trc khi iu thc s xy ra. Gi y,
anh b vic vi hy vng gy qu cho ring mnh nhm u t vo cc tri phiu th chp
di chun. kim sng, anh sn sng lm vic vi mc lng 50.000 -la/thng cho
nhng k k quc Cornwall Capital. Burt c nhng thng tin git gn nht, v cc m hnh
phn tch cc thng tin v d, anh ta c th cho bn bit nhng g s xy ra i vi
cc khon vay th chp, ln lt theo tng m vng, ty theo cc trng hp gi nh t
khc nhau. Anh c th s dng thng tin v ni cho bn iu g c kh nng xy ra nht
vi cc tri phiu th chp c th. Anh ngh, cch tt nht tn dng thng tin ny l mua
nhng g c cho l cc tri phiu th chp c tnh trng tt hn ng thi bn i nhng
tri phiu c tnh trng xu hn.
S phc tp kho lo ca k trong cuc khng khin Cornwall Capital hng th. Dnh nhiu
thi gian chn cc tri phiu th chp di chun tt nht l mt vic lm ngu ngc, nu
bn nghi ng rng ton b th trng sp n tung. H a cho Burt mt danh sch cc CDO
m h t cc chng li v hi anh ta ngh g. Chng ti lun tm kim mt ai c th
gii thch cho chng ti l do ti sao chng ti khng bit mnh ang lm g, Jamie ni.
Nhng anh ta khng th. Nhng g Burt c th ni vi h lc ch l h c th l nhng
ngi u tin tng mua mt hp ng hon i n xu cho cc tranche AA ca mt CDO.
Tuy nhin, mt vi tun sau , Burt a cho h mt phn tch khin h ngc nhin: H
chn la tht tuyt vi. Anh ta ni, kiu nh, Wow, cc anh lm rt tt. C rt nhiu
tri phiu tht s d t trong nhng CDO ny, Charlie ni. H vn cha nhn ra rng cc
tri phiu bn trong cc CDO ca h thc s l cc hp ng hon i n xu cho tri phiu,
v v th cc CDO ca h khng phi l cc CDO bnh thng m l CDO tng hp, hay rng
cc tri phiu m cc hp ng hon i ny da vo c Mike Burry, Steve Eisman v
nhng ngi t cc chng li th trng la chn cn thn. Xt theo nhiu kha cnh, h
vn l nhng ngi ngy th.
Lc no cng vy, thch thc nm kh nng ng vai ngi bao qut th trng m khng
ng vai k ngc bn chi poker. n thng 1 nm 2007, trong qu nh tr gi 30 triu
-la ca mnh, h s hu 110 triu -la cc hp ng hon i n xu cho tranche xp
hng AA gm cc CDO c bo m bi ti sn. Nhng ngi bn cho h cc hp ng
hon i vn khng bit chng c lm bng g. H ang t cc gp nhiu ln s vn
m h c, nh mi gii tr ca Deutsche Bank ni. V h ang thc hin n trong cc CDS
cho CDO, th m ch c khong 3 hay 4 g trong c ngn hng c th ni mt cch thng
minh v n. Charlie, Jamie v Ben va hiu nhng g h lm, va khng. Chng ti kiu
nh b m nh v giao dch ny, Charlie ni. Chng ti bt nhng ngi chng ti quen

phi ni tt c nhng g h bit v n. Nhng chng ti vn khng th tm ra bn cn li

trong cuc c cc. Chng ti tip tc tm kim nhng ngi c th gii thch ti sao chng
ti sai. Chng ti vn lin tc t hi liu chng ti c in khng. Cm gic ny lun p o
chng ti.
Ch vi tun na l th trng s chuyn mnh, v cuc khng hong s bt u, nhng h
khng bit iu . H ng rng nh ht trng khng m h i vo ny ang chun b
trnh din mt v kch ti chnh tuyt vi nht h tng c xem, nhng h cng khng
bit iu . Tt c nhng g h bit ch l h khng bit qu nhiu th. Mt hm, qua in
thoi, nhn vin kinh doanh hp ng hon i n xu Bear Stearns ca h ni rng hi
ngh di chun ln hng nm s c t chc trong nm ngy ti Las Vegas. Mi nhn
vt chp bu trong th trng th chp di chun u s c mt , vi th tn, v i lng
vng xung quanh khch sn The Venetian. Bear Stearns ang ln k hoch cho mt chuyn
d ngoi c bit cho khch hng ca mnh, vng bn sng Vegas, ni h c th hc cch
bn mi th, t mt khu Glock ti mt khu Uzi. B m ti l nhng ngi thuc ng T
do ca thnh ph New York, Charlie ni. Ti thm ch cn khng c php c mt khu
sng chi. Anh p chuyn bay cng vi Ben ti Las Vegas, tham gia vo chuyn d
ngoi vi Bear Stearns, v xem liu h c th tm thy ai c th gii thch cho h l do ti
sao h li sai lm khi nh cc chng li th trng th chp di chun.

6. Ngi nhn The Venetian

Lippmann ang phi i mt vi mt vn mi. Gi nh M ang gim, cc v v n
di chun ang gia tng, nhng cc tri phiu th chp di chun bng cch no , cng
nh mc gi bo him chng, vn n nh. Anh hin ti bn khng c 10 t -la
cc tri phiu th chp di chun, v anh phi chi tr 100 triu -la ph bo him mi
nm, m khng c du hiu kt thc. R rng, anh ta ang mt tr, Danny ni. Cho n nay,
cuc t cc khng l ca Lippmann ang c h tr bi cc nh u t nh Steve
Eisman, ngi tr cho anh ta l ph khi h mua v bn cc hp ng hon i n xu,
nhng cc nh u t nh Steve Eisman ang mt dn nhit huyt. Mt vi trong s nhng
ngi thay i chnh kin trc y ca Lippmann nghi ng rng th trng tri phiu th
chp di chun c Ph Wall dng ln bo m rng cc hp ng hon i n xu s
khng bao gi c thanh ton; nhng ngi khc bt u t hi liu cc nh u t pha
bn kia cuc t cc c bit iu g m h khng bit hay khng; v mt vi ngi ch n
gin l khng cn hng th vi vic ng cc khon ph bo him nh cc chng li
cc tri phiu m dng nh s khng bao gi dao ng. Lippmann t chc tr chi ko
co ln ny, tp hp mt i qun cng anh ko u dy ca mnh, v by gi cc ng
i ca anh tt c u mun b chy. Anh lo rng Eisman cng s t b.
Phng teppanyaki bn trong nh hng Okada bao gm bn khng gian. mi khng gian,
Lippmann sp xp sao cho ch c duy nht mt nh qun l qu phng h m anh thuyt
phc bn khng cc tri phiu di chun, ngi cng vi cc nh u t ang mua cc tri
phiu tng t. Anh hy vng, nhng ngi thuc qu phng h s thy cc nh u t ny
ngu ngc n nhng no khi ng bn kia cc cuc c cc ny, v khng cn lo lng
rng cc nh u t ny bit nhng g h khng bit. l s khn ngoan ca anh: Danny
v Vinny cha bao gi thi lo lng v vic liu h c phi l nhng k ngu ngc ti bn ca
Lippmann hay khng. Chng ti hiu th trng cho vay di chun v bit cc khon vay
s xu i, Vinny ni. iu m chng ti khng thy thoi mi cht no chnh l c my th
trng tri phiu. Chng ti n Vegas ch yu l do chng ti cm thy cn phi bit
chng ti b la nh th no, nu chng ti thc s ang b la.
Eisman ngi vo chic gh c ch nh gia Greg Lippmann v mt g t xng l Wing
Chau ang iu hnh mt cng ty u t tn l Harding Advisory. Khi Eisman hi chnh xc
Harding Advisory t vn g, Wing Chau gii thch rng anh ta l mt nh qun l CDO. Ti
khng bit l c khi nim nh qun l CDO, Eisman ni. Ti khng bit l c ci m
qun l c y. Sau , Eisman khng nh Wing Chau trng nh th no, mc g, n t
u, hay anh ta n v ung g mi th ngoi tr tng ti chnh m anh ta chia s.
Nhng Danny Moses li ang quan st v bn khon t hi v g n ng m Lippmann
thn trng sp ch bn cnh Eisman. Anh ta tt nghip i hc Rhode Island, c bng kinh
doanh t Cao ng Badson, v dnh phn ln s nghip ca mnh lm nhng cng vic
chn ngt nhng cng ty bo him nhn th chn ngt nhng tt c nhng iu ch l
qu kh. Hin ti, anh ta r rng rt giu c. Anh ta c mt n ci t mn, kiu, Ti bit
nhiu hn, Danny ni. Danny khng bit Wing Chau, nhng khi anh nghe thy rng anh ta
l ngi mua cui cng cc CDO di chun, anh bit chnh xc anh ta l ai: mt thng ngu.

S tht l ti khng thc s mun ni chuyn vi anh ta, Danny ni, bi ti khng mun
da anh ta.
Khi h thy Lippmann sp xp Eisman ngi cnh thng ngu , c Danny v Vinny c cng
mt suy ngh: i khng. iu ny nht nh s khng c kt thc tt p. Eisman khng bit
t kim ch. Anh ta s pht hin ra g ny ng nghch, v s ni cho anh ta bit iu , sau
, th sao? H cn nhng k ngc nghch; ch nhng k ngc mi c th ng pha bn
kia cc giao dch ca h. V h mun thc hin c nhiu giao dch hn. Chng ti khng
mun mi ngi bit chng ti ang lm g, Vinny ni. Chng ti l gin ip vi s mnh
tm ra s tht. H quan st Eisman n v ch cn phng n tung. Khng c g lm ngoi
vic ngi yn v v thng thc chng trnh. Eisman khng bao gi thc s lng nghe
nhng g bn ni vi anh ta ln u. Nu anh ta thy hng th vi nhng g bn va ni,
tm tr ca anh ta s chuyn sang mc tp trung cao nht. Hy ni li ln na, anh ta s
ni. V bn s ni li! Bi by gi Eisman r rng ang lng nghe bn, v bi anh lng nghe
rt c chn lc, nn bn s cm thy hnh din. Ti tip tc quan st h, Danny ni. V ti
thy Steve ni i ni li, Hy ni li ln na. Hy ni li ln na.
Sau ny, bt c khi no Eisman chun b gii thch cho nhng ngi khc v ngun gc ca
khng hong ti chnh, anh s bt u t bui n ti ca mnh vi Wing Chau. Ch by gi,
anh y mi nh gi cao y tm quan trng ca th gi l CDO mezzanine cc CDO
gm ch yu l cc tri phiu th chp di chun xp hng BBB v cc bn sao tng hp
ca n: CDO gm ton b l cc hp ng hon i n xu cho cc tri phiu th chp di
chun xp hng BBB. Anh phi hiu iu ny, anh ni. y l mt ng c cht ngi.
Anh ta v cc ta thp n. Ta thp u tin l cc khon vay di chun nguyn gc c
cht ng li vi nhau. nh ca ta thp chnh l cc tranche AAA, tip theo l cc tranche
AA, v c th i xung n di cng l cc tranche BBB ri ro nht cc tri phiu m
Eisman t cc chng li. Cc cng ty Ph Wall ly cc tranche BBB ny th ti t
nht trong nhng th ti t nht xy nn mt ta thp tri phiu khc: CDO. H lm
vy l do cc c quan xp hng, vi mt ng cc tri phiu c bo m bi cc khon
vay ng ng, s tuyn b 80% s tri phiu trong xp hng AAA. Nhng tri phiu ny
sau c th c bn cho cc nh u t qu hu tr, cc cng ty bo him cc n v
m ch c php u t vo cc loi chng khon xp hng cao. Eisman bit rng con tu
ca s dit vong ny ang c iu khin bi Wing Chau v nhng ngi ging anh ta. G
ny kim sot khong 15 t -la, ch u t vo cc CDO c bo m bi cc tranche
BBB ca mt tri phiu th chp. Mt nm trc, ngi mua chnh ca tranche cc CDO
di chun xp hng AAA c th ni l phn ln cc CDO l AIG. By gi AIG thot
khi th trng, nhng ngi mua chnh l cc nh qun l CDO nh Wing Chau. Chau t
mnh to ra nhu cu khng l cho cc tri phiu th chp di chun ri ro nht, m trc
v c bn l khng c nhu cu. Nhu cu ny r rng dn n ngun cung cp cc
khon vay mua nh mi, nh l nguyn liu cho cc tri phiu. Wing Chau khin hng
chc ngn ngi c c hi c trao s tin m h khng bao gi kh nng tr.
V n xy ra, FrontPoint Partners dnh rt nhiu thi gian soi xt cc khon n ny,
v bit rng t l v n xa sch ton b danh mc u t ca Wing Chau. Cha i,
Eisman ni vi anh ta. Anh hn s c mt thi gian kh khn y.

Khng, Wing Chau ni. Ti bn ht chng ri.

Hy ni li ln na.
iu ny tht v l. Cng vic ca ngi qun l CDO l chn ra cng ty Ph Wall cung cp
cho anh ta cc tri phiu di chun m ng vai tr nh l ti sn th chp dnh cho cc
nh u t CDO, v sau xem xt k li cc tri phiu. Ngi qun l CDO cn phi gim
st hng trm hoc hn cc tri phiu di chun ring l trong mi CDO, v thay th cc
tri phiu xu, trc khi chng tr nn xu i, bng nhng tri phiu tt hn. Tuy nhin,
ch l l thuyt, cn trong thc t, l do m cc nh u t giao tin cho Wing Chau, v do
mua c cc tranche xp hng AAA gm cc CDO cc ngn hng c, cc cng ty bo
him i Loan, cc hip hi nng dn Nht Bn, cc qu hu tr chu u, v ni chung l cc
n v d nhiu hay t cn u t vo cc tri phiu xp hng AAA chnh xc l bi chng
c v rt r rng, khng d thua l, v khng cn thit phi qun l hay thm ch ngh nhiu
v chng. Trong thc t, ngi qun l CDO khng lm g nhiu, l l do ti sao nhng
ngi khng c kh nng li t nhin li mun tr thnh nh qun l nh vy. Hai g n
ng v mt thit b u cui Bloomberg New Jersey l t m Ph Wall dnh cho ngi
qun l CDO in hnh. Hai g n ng cng t cnh gic bao nhiu, v h cng t ra t cu
hi v cc tri phiu di chun BBB m h ang thu thp chuyn thnh cc CDO bao
nhiu, h cng c nhiu kh nng c cc cng ty Ph Wall ln chiu c. l do CDO ra
i ch yu nhm ra cc ri ro ca th trng th chp di chun m cc cng ty khng
th a ra mt cch thng thn. Khi , bn s khng bao gi thch mt ngi qun l CDO
t ra nhiu cu hi kh.
Th trng tri phiu to ra cc ip vin hai mang mt nhn vt m dng nh i
din cho li ch ca cc nh u t trong khi thc cht li i din cho li ch ca cc bn
giao dch tri phiu Ph Wall. m bo vi cc nh u t ln a hng t -la cho
anh ta rng anh rt quan tm n li ch ca h, nh qun l CDO phi gi quyn s hu ca
nhng th c gi l vn ch s hu, hay khon thua l u tin ca CDO khon bin
mt u tin khi cc khon vay di chun cung cp tin mt cho CDO b v n. Nhng nh
qun l CDO cng c tr ph 0,01% trn doanh thu trc khi bt c nh u t no ca
anh ta nhn c mt ng no, v mt khon ph tng t khc tnh trn li nhun khi
cc nh u t nhn c tin v. Khon ny c v khng nhiu, nhng khi bn ang iu
hnh hng chc t -la m khng phi mt nhiu cng sc v khng mt chi ph chung, n
s cng dn thnh con s ln. Ch vi nm trc, Wing Chau kim c 140.000 -la
mt nm nh qun l mt danh mc u t cho Cng ty Bo him Nhn th New York.
Trong mt nm cng v nh qun l CDO, anh ta kim c n 26 triu -la.
Tht chong vng khi Chau gii thch cho Eisman rng anh ta ch n gin l chuyn ton b
s ri ro m cc khon vay mua nh c s khng th thanh ton c cho cc nh u t
ln thu anh ta qun l cc tri phiu. Cng vic ca anh l tr thnh mt chuyn gia
CDO, nhng thc s l anh khng dnh nhiu thi gian lo lng xem c nhng g trong cc
CDO. Anh gii thch mc tiu ca anh l ti a ha s tin anh qun l. T thng 1 nm 2007
cho n khi th trng sp vo thng 9, anh lm iu tt n mc Harding
Advisory tr thnh nh qun l CDO di chun ln nht th gii. Harding khng

nh v tr ca mt ngi mua ng tin cy cho c my CDO thn k ca Merrill Lynch, th

c my kht ting khng ch bi tc sn xut ca n (Merrill c cng sut gp i cng ty
Ph Wall ln th hai sau n) m cn bi cht thi cng nghip ca n (cc CDO sau c
chng minh l d tr nn ti t nht). Anh ta qun l cc CDO, Eisman ni, nhng qun
l ci g? Ti hong ht khi thy th trng ti chnh phn lp c th in cung n mc
mt ai qun l mt danh mc u t CDO m khng c bt c s tip xc no vi cc
CDO. Mi ngi s tr tin ai qun l cc CDO ca h nh th g kh ny s gip
h. Cng vic thc s ca Chau l gi v tr ngi i din kiu mi cho cc cng ty Ph
Wall m anh ta thu; cc nh u t cm thy thoi mi hn khi mua mt CDO ca Merrill
Lynch nu n khng c qun l bi Merrill Lynch.
C mt l do m Greg Lippmann sp xp Wing Chau ngi cnh Steve Eisman. Nu Wing
Chau pht hin ra s phn i ca Eisman, anh ta s khng th hin n; thay vo , anh ta
ni vi Eisman theo ging iu k c. Ti bit r hn. Sau anh ta ni vi iu khin ti
bng tnh, Eisman ni. Anh ta ni, Ti thch nhng anh chng nh anh, nhng ngi
bn khng th trng ca ti. Khng c anh, ti khng bit mua g.
Hy ni li ln na.
Anh ta ni vi ti, Anh cng ho hng khi cm thy mnh ng, anh cng thc hin nhiu
giao dch, v anh cng thc hin c nhiu giao dch, cng c nhiu sn phm dnh cho
ti.
l khi Steve Eisman thc s hiu c s in r ca c my ny. Anh, Vinny v Danny
ang thc hin nhng cuc nh cc ngoi l vi Goldman Sachs v Deutsche Bank vo s
phn cc tranche BBB ca tri phiu c bo m bng th chp di chun m khng
hiu r ti sao nhng cng ty ny li qu ho hc chp nhn chng. Gi anh ang c tip
xc trc tip vi con ngi tht pha bn kia cc hp ng hon i n xu ca anh. By
gi anh hiu: Cc hp ng hon i n xu, c lc qua cc CDO, ang c s dng
ti to li cc tri phiu c bo m bi cc khon vay mua nh thc. S ngi M c
tn dng xu i vay khng lm tha mn cn thm mun ca cc nh u t dnh cho
sn phm cui. Ph Wall cn cc cuc t cc ca anh tp hp thm nhiu ngi nh
vy. H khng hi lng nu ch thu ht nhng ngi khng iu kin vay n vay tin
mua mt ngi nh m h khng kh nng thanh ton, Eisman ni. H ang to khng
ra nhng ngi ny. Gp hng trm ln! l l do ti sao nhng khon l trong h thng
ti chnh li ln hn rt nhiu ln so vi ch cc khon cho vay di chun. l khi ti
nhn ra h cn chng ti gi cho c my tip tc hot ng. Ti ngh kiu nh, iu
ny c php sao?
Wing Chau khng bit mnh c Greg Lippmann ch thn chn thuyt phc Steve
Eisman rng nhng ngi pha bn kia cc hp ng hon i n xu ca anh ta hoc l
nhng k la o hoc l nhng g kh, nhng d l g i na th Wing Chau cng hon
thnh vai tr thuyt phc ca mnh. Anh ta ni vi Eisman rng anh ta th c 50 t -la
trong cc CDO d t cn hn khng c g, bi anh ta c tr tin ch yu da trn s
lng. Anh ta ni vi Eisman rng ni s hi ln nht ca anh l nn kinh t M s mnh

hn, v ngn cc qu phng h t cc ngy cng ln chng li th trng th chp di

chun. Eisman lng nghe v c gng hiu lm sao m mt nh u t pha bn kia cc
cuc nh cc ca anh li c th ang hy vng vo mt iu t nhiu ging nh anh v
lm sao m mi cng ty bo him hay qu hu tr li c th giao tin ca n cho Wing Chau.
Ch c duy nht mt cu tr li: Cc xp hng AAA cho tt c mi ngi mt ci c b
qua nhng ri ro m chng mang theo.
Danny v Vinny quan st h rt k. Theo h thy th Eisman v Wing Chau ang rt ha
hp. Nhng khi ba n kt thc, h thy Eisman tm ly Greg Lippmann, ch v pha Wing
Chau, v ni, Bt c th g g ny ang mua, ti mun bn khng ht. Lippmann coi
nh mt cu ni a, nhng Eisman hon ton nghim tc: Anh mun c bit t cc
chng li Wing Chau. Greg, Eisman ni, Ti mun bn khng ng giy t ca anh ta.
Khng cn phi kim tra hay xem xt g ht. Tnh n lc ny, Eisman ch mua cc hp
ng hon i n xu cho cc tri phiu th chp di chun; t by gi tr i, anh s c
bit mua cc hp ng hon i n xu cho cc CDO ca Wing Chau. Cui cng anh ta
gp c trc tip k th ca mnh, Vinny ni.
Charlie v Ben ang i lang thang khp cc hi trng The Venetian. Nhng ngi ang
c gng bn th g u eo c vt, Ben ni. Nhng ngi i mua th khng. Tht kh
tm ra mt ai m ti mun ni chuyn. Chng ti ch ging nh nhng ngi i loanh
quanh xa mi vo chuyn ca ngi khc. H ch bit ng mt ngi y David Burt,
ci g cu nhn vin BlackRock m by gi h ang tr 50.000 -la/thng nh gi cc
CDO h ang t cc chng li nhng h khng ngh iu quan trng, bi k hoch
ca h l ti xem cc bui tho lun m, cc bi pht biu ln v cc cuc hi tho. Vn
khng r l ti sao chng ti li , Ben ni. Chng ti ang c gng gp g mi ngi.
Charlie s ln ln gp bt c ai bc pht biu sau bi pht biu. Chng ti ang c gng
tm ngi c th ni vi chng ti ti sao chng ti sai.
Th thch ca Charlie l li ko nhng ngi khng nghi ng g trong ni b th trng vo
cc cuc tranh lun trc khi h ngh n vic hi anh l ai hay anh lm g. Phn ng
thng gp bt c khi no chng ti gp ai l, i cht, cc anh n t u? Charlie
ni. Mi ngi phn ng c v nh, Ti sao cc anh li y?
Nhng ngi trong ni b th trng khng ng tnh vi h, nhng h khng a ra c
nhng li phn bin thuyt phc. bo v cc CDO di chun, h cho rng nhng ngi
mua CDO s khng bao gi bin mt. Cn bo v cc khon vay c s, h lp lun rng
trong lch s ngn ngi ca chng, chng cha bao gi b v n ln. Pha trn cc bn chi
rulet, mn hnh lit k ra kt qu ca 20 vng quay gn y nht ca bnh xe. Cc con bc s
thy n quay n mu en 8 vng quay trc, v do cm nhn c rng qu bng
nh bng bc by gi c nhiu kh nng s ri vo mu . l l do ti sao cc
casino li quan tm n vic lit k ra cc vng quay gn y nht ca bnh xe: gip
cc con bc t phnh la chnh bn thn mnh, khin mi ngi c s t tin sai lm m
h cn c c th t cc. Chui cc nh trung gian trong th trng th chp di
chun cng ang t la di chnh mnh bng cc th thut tng t, s dng qu kh v
ngha v mt thng k d on tng lai.

Thng th, khi bn thc hin mt giao dch, bn c th thy mt vi ngi thng minh
pha bn kia giao dch, Ben ni. Nhng trong trng hp ny th chng ti khng thy ai.
Khng ai trong s nhng ngi chng ti ni chuyn c bt c mt l do ng tin cy
no cho rng iu ny chc chn s khng tr thnh mt vn ln, Charlie ni. Khng
ai thc s ngh v n.
Mt trong nhng g CDO ca Bear Stearns, sau khi c Charlie hi rng chuyn g c th
s xy ra vi cc CDO ny trong 7 nm ti, ni, 7 nm? Ti khng quan tm n 7 nm.
Ti ch cn n ko di thm 2 nm na.
Ba thng trc, khi Cornwall chi 100 triu u tin mua cc hp ng hon i n xu
cho cc tranche xp hng AA ca cc CDO di chun, h tin rng h ang thc hin mt
cuc nh cc gi r vo mt s kin kh xy ra 500.000 -la ph bo him mt nm
cho c hi c th kim c 100 triu -la. Th trng v cc c quan xp hng t ra t
l v n l 1:200. H ngh t l cn tt hn th, khong 1:10. Tuy nhin, ging nh hu
ht cc cuc c cc ca h, n c kh nng thnh cng rt thp nhng nu thnh cng s
c thng rt hu. H cng lng nghe nhng ngi iu hnh th trng di chun, h
cng cm thy s sp ca cc tri phiu xp hng AA khng h l mt v nh cc kh
thng, m ch l c th s nh vy thi. Mt ngh thong qua u Ben: Nguyn nhn nhng
ngi ny tin rng s sp ca th trng th chp di chun kh c th xy ra chnh l
bi n s l mt thm ha. T trc n nay cha tng thc s xy ra ci g qu khng
khip.
Trong bui sng u tin ca hi ngh, h theo sau mt m ng hng nghn ngi ra
khi sng bc v tin vo mt hi trng rt ln tham d l khai mc. Theo d nh ban
u th s l mt cuc hi tho, nhng tt nhin nhng v khch mi khng hng th
ni chuyn vi nhau m ch thch th vi vic a ra cc li nhn xt c chun b sn.
H s tham d hng t cc s kin kiu ny trong ba ngy ti v tt c u t nht. Tuy
nhin, bui hi tho ny rt khc bit bi ngi iu hnh n hnh nh b say ru, hoc t
nht l b mt phng hng. Tn hn l John Devaney v hn ta ang iu hnh mt qu
phng h u t vo cc tri phiu th chp di chun, United Capital Markets. Trong
khong 10 nm gn y, Devaney ti tr cho hi ngh ny c tn gi l ASF, hay
American Securitization Forum (Din n chng khon ha M), mt phn bi n nghe c
v ng hong hn Association for Subprime Lending (Hip hi Cho vay Di chun). Hn
l mt trong s nhng nh lnh o tinh thn ca th trng tri phiu th chp di
chun, ng thi cng l mt ngi nhit tnh ph trng s giu c ca mnh. Hn ta s
hu mt chic Renoir, mt chic Gulfstream, mt my bay trc thng, v tt nhin, mt
chic du thuyn.
By gi, vi b dng nh th va thc c m n chi trong th trn, John Devaney a ra
mt bi din vn khng c chun b trc v rng tuch v tnh trng ca th trng
di chun. Tht l mt lung t tng khng th tin c, Charlie ni. Hn ta ni v
vic ti sao cc c quan xp hng ch l nhng con im. Ti sao cc chng khon li v gi
tr. Ti sao h u bit iu . Hn ta ni v nhng th m chng ti ang nghi ng. N

ging nh th hn ta ang ni v nhng iu c mt. Khi anh ta ngng li, s im lng bao
trm khp ni. Khng ai c gng tm cch phn bc. H ch x xo chuyn khc chng lin
quan. N ging nh mi ngi u v nh anh ta cha ni g. Mt mt, tht phn khi khi
nghe mt ngi trong ni b th trng ni nhng g anh ta cho l tht; mt khc, nu th
trng dn t thc c, s in r ca n s khng ko di lu. Charlie, Jamie v Ben
cho rng h c thi gian ngh k mi vic trc khi mua thm cc hp ng hon i n
xu cho cc tranche AA ca cc CDO di chun. Bi pht biu khin chng ti hong
s, Ben ni. Thay v 6 thng, gi y chng ti ch c 1 tun thc hin giao dch.
Rc ri vn nm vic tm kim cc cng ty Ph Wall sn sng giao dch vi h. Ngun cung
cp ca h, Bear Stearns, t nhin c v quan tm nhiu hn n vic bn sng hn l giao
dch vi h. Cc cng ty khc coi h nh mt tr a. Nhng y, Las Vegas, vn may
n vi h. H ngc nhin khi thy rng chuyn gia t vn m h ang thu phn tch cc
CDO cho mnh, David Burt, gi vai tr rt quan trng trong ngnh. David Burt ging nh
Cha Vegas, Charlie ni. Chng ti bt u bm theo anh ta. Ny. Ngi m ng ang
ni chuyn y, chng ti ang tr tin cho anh ta chng ti c th ni chuyn vi ng
khng? V Cha c thu gii thiu Charlie vi mt ngi ph n n t Morgan
Stanley tn l Stacey Strauss. Cng vic ca c ta l tm kim cc nh u t mun mua cc
hp ng hon i n xu nhanh nht c th. Charlie khng bao gi hiu ti sao c ta li
qu sn sng ph l ca Morgan Stanley giao dch vi Cornwall. Charlie cng bt chuyn
vi mt ngi n ng chu trch nhim phn tch th trng tri phiu th chp di
chun cho Wachovia Bank, ngi tnh c c mt trong cuc tho lun c ch tr bi John
Devaney. Trong sut cuc tho lun m mn, anh, cng ging nh nhng ngi khc, gi v
nh khng nghe thy John Devaney. Khi Devaney ngng li, g Wachovia ny a ra
mt bi pht biu ngn v tnh hp l c bn ca th trng tri phiu th chp di chun.
Khi anh ta ri khi sn khu, Charlie phc kch v hi anh ta liu Wachovia c th bn
cho anh mt vi hp ng hon i n xu c khng.
Khch sn Venetian hin ang trn ngp hng nghn ngi n ng da trng trong nhng
b trang phc cng s bnh thng ang kim sng, bng cch ny hay cch khc, t th
chp di chun. Ging nh Las Vegas, The Venetian l ting ku chi tai ca cc hiu ng
c v ngu nhin c thit k nng cao v khai thc s phi l tr: ngy th nh m v
m th nh ngy; nhng chic my nh bc dng tin xu v nhng chic my rt tin cho
ra cc t tin 100 -la; cc phng khch sn hng sang th c gi rt r v khin bn cm
thy mnh tht to ln. im chung ca tt c nhng iu ny l n lm thay i nhn thc
ca bn v c hi v ng tin, v tt c nhng iu u khin Eisman chn nn: Anh
thm ch cn khng mun nh bc. Ti khng bit cch tnh ton cc t l t cc nu
cuc i ti ph thuc vo n, anh ni. Cui mi ngy, Vinny s tin ti bn chi bi poker
c tin t cc thp, Danny s tham gia cng Lippmann v nhng ngi chi tri phiu
khc ti cc bn chi xc xc cn Eisman s i ng. Tr chi xc xc mang n cho ngi
chi o tng v quyn kim sot v anh ta l ngi nm qun xc xc v v s phc tp
b mt m che giu s ngu ngc bn trong. Khng hiu v l do g m khi nhng ngi ny
chi tr , h thc s tin rng h c sc mnh chi phi con xc xc, Vinny ni.

Hng ngn cc chuyn gia ti chnh nghim tc ang chi xc xc vi s tin h kim c
t cc tri phiu th chp di chun. Ngnh cng nghip th chp di chun m Eisman
hiu hn bt c ai trn hnh tinh ny ch l mt gc khng ng k trong th trng vn.
Ch trong vi nm, bng cch no , n tr thnh ng c to ra li nhun v vic lm
mnh m nht Ph Wall mc d n v l v mt kinh t. N ging nh mt c my v tri
v gic khng th t kim sot, anh ni. Anh cm thy nh th anh chuyn n mt ngi
nh mi, m cnh ca m anh cho rng l ca t qun o nh, v pht hin ra mt cnh ca
hon ton mi. Ti tng ti cc hi tho v u t c phiu, Eisman ni. Nhng iu
ny hon ton khc. Ti mt hi tho v u t c phiu, may ra th c khong 500 ngi.
Th m c tn 7.000 ngi ti hi ngh ny. Ch ring thc t l khng c ai n t th
gii u t c phiu cho thy rng khng ai pht hin ra n. Chng ti khng bit ai c.
Chng ti vn cho rng chng ti l nhng ngi duy nht l ngi i bn.
Anh khng c hng th lng nghe bi pht biu ca nhng ngi khc. Anh cng khng c
hng th tham gia cuc tho lun v lng nghe nhng nhn xt chung chung. Anh ch mun
nhng bui tho lun ring vi nhng ngi trong ni b th trng. Lippmann gii
thiu h vi nhng ngi trong ni b Deutsche Bank ang rao bn cc CDO cho cc nh
u t, v nhng ngi ny sp xp cho Eisman v cc cng s ca mnh gp cc nh
trung gian ti chnh ca th trng tri phiu: cc nh cho vay th chp, cc ngn hng ng
gi cc khon vay th chp thnh cc tri phiu th chp, nhng nhn vin ngn hng
ng gi li cc tri phiu thnh CDO, cc c quan xp hng ph php cho qu trnh ny
trong tng giai on. Bn duy nht vng mt trong hi ngh l nhng ngi i vay cui
cng, nhng ngi mua nh M, nhng ngay c h, xt theo mt cch no , vn c mt,
phc v ung, quay bnh xe v tung xc xc.
Mt nhn vin kinh doanh CDO ca Deutsche Bank c tn l Ryan Stark c giao nhim
v mt n Eisman v ngn anh gy rc ri. Ti bt u nhn c nhng e-mail ny t
anh ta, trc hi ngh, Danny ni. Anh ta rt lo lng v chng ti. i l, Ti ch mun
lm r mc ch ca nhng cuc hp ny, v, Hy ni r l do chng ta ang gp mt
Anh ta mun m bo chc chn rng chng ti nh rng chng ti l mua tri
phiu. Deutsche Bank cn gi km c cc ti liu chnh thc dnh cho nhng ngi mua
di chun h tin theo di. Mc ch ca hi ngh l thuyt phc mi ngi rng
vic to ra v mua bn th cht tit ny vn n, Danny ni. Cha tng c chuyn mt nh
u t c phiu ang tm cch bn cc tri phiu li thm nhp ni ny v lng sc thng
tin. Cch duy nht chng ti c c cc cuc gp ring t ny l ni rng chng ta
khng bn khng. Deutsche Bank bm rit ly chng ti, m bo rng chng ti
khng ph hoi cc mi quan h ca h. H b tr mt nhn vin kinh doanh cuc hp ch
theo di chng ti.
Tt nhin, vic c gng kim sot Eisman khng c ngha g. Anh t cho mnh l mt thp
t qun, nh v ch ca nhng k yu, k th ca nhng tn c b. Anh t thy mnh ging
nh Ngi Nhn. Anh khng i ru rao khp ni v nhng con s gy sc lin quan n
nhng im tng ng gia anh v Peter Parker h hc i hc khi no, h hc
nhng g, khi no h kt hn, v rt nhiu th khc hay rng, khi anh hc trng lut, anh
c cun truyn tranh Ngi Nhn mi nht vi hy vng l khm ph xem cuc i sau

 ca anh s ra sao. Nhng Eisman nhanh chng pht hin ra nhng cu chuyn k, anh
gii thch th gii bng nhng cu chuyn, v cu chuyn v Ngi Nhn l mt trong
nhng cu chuyn anh s dng gii thch chnh mnh.
Du hiu u tin cho thy Ngi Nhn khng thch th g cc giao dch en ca Deutsche
Bank xut pht t mt bi pht biu vo bui sng hm , ca CEO ca Option One, mt
nh khi to th chp thuc quyn s hu ca H&R Block. Eisman tnh c bit n
Option One 7 thng trc , vo thng 6 nm 2006, khi cng ty ny cng b mt khon
thua l ng ngc nhin trong danh mc u t cc khon cho vay th chp di chun.
Khon thua l ny ng ngc nhin bi Option One ang hot ng trong lnh vc to ra cc
khon vay v bn ht chng cho Ph Wall h khng phi chu ri ro. Tuy nhin, trong cc
giao dch ny, c mt iu khon cho php Ph Wall tr li cc khon vay cho Option One
nu nhng ngi i vay khng th tr c khon thanh ton u tin. Danny Moses t
vn , Ai l ngi i vay mua nh v khng th thc hin khon thanh ton u tin?
Eisman li t vn theo mt cch khc, Ai l nhng k cht tit cho nhng ngi khng
th thc hin ni khon thanh ton u tin vay tin?
Khi CEO ca Option One ni n phn danh mc cho vay di chun ca Option One, ng ta
tuyn b rng cng ty y li cc vn v by gi ang mong i mt t l l (khim
tn) trn cc khon vay mc 5%. Eisman gi tay. Moses v Daniel ngi thu vo trong gh.
khng phi l tnh hung Hi-p, Moses ni. C mt g ang pht biu. ng ta nhn
thy cnh tay ca Steve v ni, G vy, tha anh?
Theo ng, 5% l xc sut hay kh nng? Eisman hi.
Xc sut, v CEO tr li, v tr li vi bi ni ca mnh.
Eisman li gi tay ln mt ln na, vy vy. i khng, Moses ngh, v ngi thu su hn vo
trong gh. Steve lun ni l bn phi gi s rng h ang la bn, Daniel ni. H s lun
lun ni di bn. C Danny v Vinny u bit Eisman ngh g v nhng ngi cho vay di
chun ny, nhng khng thy anh ta cn thit phi th hin n y, theo cch ny. Steve
khng gi tay t cu hi, m anh cun ngn ci v ngn tr to thnh mt vng trn
ln. chng l S 0!.
Vng? V CEO, r rng ang cm thy kh chu, hi li. Anh c cu hi no khc chng?
Khng, Eisman ni. N l con s 0. Xc sut t l v n ca cc anh l 5% l 0. Cc
khon l trn cc khon vay di chun s ln hn rt, rt nhiu. Trc khi ngi n ng
kia p li, in thoi ca Eisman chung. Thay v tt n i, Eisman ly in thoi ra v
tr li. Xin li, anh ng dy v ni. Nhng ti cn phi nhn cuc gi ny. V ri anh
bc ra ngoi. Ngi gi in chnh l v anh.
Cuc gi khng h quan trng, c y th di. Ti ch l ci c.
Sau , hn l c iu g xy n vi Eisman, bi anh thi khng tm cch gy chin
na m tm cch hiu su hn. Anh i vng quanh sng bc Las Vegas, khng tin ni cnh

tng trc mt mnh: 7.000 ngi, tt c h u c v vui mng vi th gii m h tm

thy. Mt x hi vi cc vn kinh t rc ri su sc phnh la chnh n che giu
nhng vn ny, v nhng ngi hng li ch yu t s la di ny chnh l nhng
ngi trung gian v ti chnh. Lm sao iu ny c th xy ra? Eisman lun t hi, d ch
thong qua, rng liu anh c ang b l th g khng. Anh y c lun ming ni, Ci
qui g ang xy ra y? Tt c l cht tit l ai?Danny Moses ni. Cu tr li ngn
gn cho cu hi th hai l: nhng ngi lc quan. Th trng th chp di chun trong
vi hnh hi hin ti cha bao gi lm bt c iu g ngoi vic gia tng. Nhng ngi lun
c coi l thnh cng trong l nhng ngi lun ni mua. By gi tt c h thc s
nn ni bn, nhng h khng bit phi lm iu th no. Hn l anh r nhng g lm
v thu nhp c nh lun ngh h bit nhiu hn anh, Eisman ni, v nhn chung l s
tht. Ti khng phi l mt g lm v thu nhp c nh, nhng y ti m nhn v tr nh
mt cuc nh cc chng li ton b ngnh ca h, v ti mun bit liu h c bit nhng
iu m ti khng bit khng. Liu n c thc s r rng nh vy khng? Liu n c thc s
n gin nh vy khng? Anh c cc cuc gp ring vi nhng ngi cho vay, cc ngn
hng v cc c quan xp hng thm d s thng minh m anh vn cha pht hin ra.
Anh y ang trong trng thi hc hi, Vinny ni. Khi anh y thch th vi mt ch no
, s t m ca anh y tr nn quan trng hn c vic i u. Anh y s ni rng l do
nhiu nm tr liu gip anh c x nh vy, nhng s tht l, y l ln u tin anh y
kt ni mi vn nh nht li vi nhau.
Steve Eisman ch yu mun tin vo iu ti t nht, v vic cho anh li th chin thut
ln trong cc th trng ti chnh M vo khong nm 2007. Tuy nhin, mt phn no
trong anh li c tin ging nh a tr cho mt ngi hon ton xa l mn chic xe p
mi ca mnh. Anh vn c th b sc. Tri nghim ca anh vi Household Finance khin
anh khng cn tin rng chnh ph s can thip ngn cc tp on giu c khi lm nhng
iu ti t vi ngi ngho. Tuy nhin, bn trong th trng t do, c th c mt nh chc
trch no c kh nng kim sot s qu gii hn ca n. V l thuyt, cc c quan xp
hng phi l mt nh chc trch nh vy. Khi chng khon tr nn phc tp hn, cc c
quan xp hng tr nn cn thit hn. Tt c mi ngi c th nh gi mt tri phiu kho
bc M; nhng hu nh khng c ai c th hiu mt CDO c bo m bi mt th chp
di chun. Mt trng ti c lp c vai tr t nhin trong vic a ra nh gi v cc
khon cho vay khng r rng v y ri ro ny. Vegas, ti thy r rng ton b ngnh
cng nghip khng l ny ch tin cc xp hng, Eisman ni. Tt c mi ngi u tin vo
cc xp hng, v th h khng phi ngh v n.
Eisman lm vic Ph Wall gn hai thp nin, nhng ging nh hu ht nhng ngi
khc thuc th trng c phiu, anh cha bao gi ngi vi bt c ai n t Moodys hay
Standard & Poors. Tr khi h theo di cc cng ty bo him khng th bn c sn phm
ngay ti thi im cc cng ty ny khng c kh nng thc hin cc ngha v ca mnh, nu
khng nhng ngi n t th trng c phiu cng thng khng quan tm nhiu n cc
c quan xp hng. By gi Eisman c nhng trao i u tin vi h, v iu khin anh,
v c Danny ln Vinny u phi ch l bn lnh ca cc nhn vin. Anh bit cm gic
khi bc chn vo mt bu in m nhn ra c mt s khc bit ln gia mt nhn vin
chnh ph v nhng ngi khc l nh no ch, Vinny ni. Nhng ngi c quan xp

hng tt c u ging nh nhng nhn vin chnh ph. H c sc mnh tng hp ln hn

bt c ai trong th trng tri phiu, nhng c nhn h khng l ai c. H c tr lng
rt thp, Eisman ni. Nhng ngi thng minh nht ri n cc cng ty Ph Wall
gip thao tng nhng cng ty h tng lm vic. cng v mt nh phn tch, ng ra iu
tuyt vi nht phi l tr thnh nh phn tch ca Moodys. Khng ai quan tm nu
Goldman thch chng khon ca General Electric. Nhng nu Moodys h im cc chng
khon GE, s l mt v ln. Vy ti sao nhn vin Moodys li mun lm vic ti Goldman
Sachs? ng ra nh phn tch ngn hng Goldman Sachs phi mun ti Moodys. Th mi
ng ch.
Ton ngnh u tri ni trn lng ca cc c quan xp hng, nhng nhng ngi lm vic
ti c quan xp hng hu nh khng thuc ngnh ny. Nu h i trong hi trng, h c th
b nhm ln l cc nhn vin ngn hng thng mi cp thp ti Wells Fargo, hay nhng k
ti t cc cng ty cho vay th chp, nh Option One. H mc nhng b com-l Vegas,
iu m ni cho bn bit mt na nhng g bn cn bit v h, na cn li bn bit qua gi
tr ca nhng b com-l . Hu nh tt c mi ngi u mc qun o cng s bnh
thng; c vi g VIP mc nhng b com-l vi gi khong 3.000 -la. (Mt trong
nhng b n ca n ng Ph Wall l anh ta khng r nhng im tinh t hn cc trang
phc cao cp nhng vn c th ni ngay lp tc b ca nhng anh chng Ph Wall khc
gi bao nhiu tin.) Nhng anh chng lm vic trong cc c quan xp hng mc nhng b
com-l mu xanh ca J.C. Penney, eo nhng chic c vt rt hp, v mc nhng chic o s
mi b h hi qu. H khng phi l nhng ngi chi v h cng khng bit nhng ngi
l ai. H c tr tin xp hng cc tri phiu ca Lehman, Bear Stearns v Goldman
Sachs, nhng h khng th ni cho bn bit tn, hay bt c iu quan trng no khc, v
nhng g Lehman, Bear Stearns v Goldman Sachs, nhng k ang kim li t vic khai
thc l hng trong cc m hnh ca nhng c quan xp hng. H dng nh bit p
ng cng vic ca h, v khng bit g hn na. H c v nht nht, s hi v s ri ro. Nh
Danny ni, Bn s khng bao gi thy h cc bn chi xc xc.
Chnh Vegas, Eisman nhn ra rng tt c nhng iu m ti ang lo lng, th cc c
quan xp hng li khng quan tm. Tt c nhng g cc c quan xp hng lo lng l ti a
ha s lng cc giao dch m h xp hng cho cc ngn hng u t Ph Wall, v khon ph
h thu c t . Moodys, tng l mt cng ty t nhn, tr thnh cng ty i chng
vo nm 2000. K t , doanh thu ca n tng vt, t 800 triu -la trong nm 2001
ti 2,03 t -la nm 2006. Mt t l phn trm rt ln trong s gia tng ny chc chn l
hn mt na, nhng h khng ni cho Eisman bit con s chnh xc bt ngun t ci kt
ca khu vc ti chnh nh t, c bit n nh l ti chnh phn lp. Cch chc chn nht
thu ht ngnh kinh doanh ti chnh phn lp l hy chp nhn cc gi nh ca ngnh ti
chnh phn lp. Chng ti hi mi ngi hai cu hi tng t nhau, Vinny ni. Bn ngh
g v gi nh t v v cc khon l cho vay. C hai c quan xp hng u ni h hy vng
gi nh t s tng v cc khon l cho vay s ch mc khong 5% iu m nu ng, c
ngha l ngay c cc tri phiu th chp di chun BBB, xp hng thp nht c to ra t
chng cng s c thanh ton y . Nh th tt c mi ngi tha thun trc rng
con s phi l 5%, Eisman ni. Tt c h u ni 5%. Eisman b sc bi khng mt

ai anh gp Las Vegas c v phi vt ln vi bt c ci g. H ang lm nhng vic h ang

lm m khng h suy ngh nhiu v n.
Cng chnh Las Vegas, thi ca Eisman v cc cng s i vi th trng tri phiu M
c ti luyn thnh th g c v l hnh dng cui cng ca n. Nh Vinny ni, l
thi im chng ti ni, Cht tit, y khng phi ch l tn dng. y l mt m hnh Ponzi
h cu. Vegas, cu hi m nh tm tr h khng cn l, Liu nhng k trong th trng
tri phiu ny c bit th m chng ta khng bit? Thay vo l, Liu chng c ng b sa
thi, hay nn b b t? H ang o tng, hay h bit nhng vic h ang lm? Danny ngh
rng i a s nhng ngi trong ngnh cng nghip ny b che mt bi li ch v khng
th thy nhng ri ro h to ra. Vinny, lun lun bi quan hn, ni, C nhiu g kh hn
l nhng k la o, nhng nhng k la o li v tr cao hn nhiu. Cc c quan xp
hng rt chm chp, song vn trong ngnh, v nhng ngi lm vic cho h c v thc s
khng bit h ang b cc cng ty ln Ph Wall chi xu n nh th no. Cuc gp ca h
Las Vegas vi c quan xp hng nh nht v xp th ba, Fitch Ratings, m nh tm tr
Vinny. Ti bit cc anh l nhng ngi khng lin quan, anh ni vi h, lch s nht c
th. C hai g rt quyn lc m tt c mi ngi u ch , v sau n cc anh. Nu cc
anh mun a ra tuyn b v khin mi ngi ch ti mnh ti sao cc anh khng t
lm theo cch ca mnh v tr thnh c quan nh gi trung thc nht? Anh hy vng
nhng ngi tt Fitch Ratings c th nhn thy im mu cht, v c l thm ch ci
thm y lo lng. Nhng thay vo , h c v b xc phm. C v h khng hiu ti ang
ni g, Vinny ni.
H n Las Vegas vi mt v th bn khng cc tri phiu th chp di chun cha n
300 triu -la. Khi tr v, h tng n ln 550 triu -la, vi cc v t cc mi chng
li cc CDO c to ra bi Wing Chau. Ch vi 550 triu -la trong tay, v th hin nay p
o danh mc u t ca h. Tuy nhin, h khng dng li . Ngy u tin quay tr li
vn phng, h bn khng cc c phiu ca Moodys vi gi 73,25 -la mt c phiu, sau
tm kim cc cng ty khc v nhng ngi khc, ging nh Wing Chau, pha bn kia cc
giao dch ca h.

7. Cuc truy tm kho bu khng l

Charlie Ledley v Ben Hockett tr v t Las Vegas vo ngy 30 thng 1 nm 2007 vi nim
tin rng ton b h thng ti chnh hon ton mt tr. Ti ni vi m ti, Con ngh
chng ta sp phi i mt vi mt th g ging nh l s kt thc ca ch ngha t bn
dn ch, Charlie chia s. B ch ni, i, Charlie, v nghim tc ngh ti nn ung thuc
chng ri lon tm l. H a ra cch tip cn u t khai thc ti nng ca h tch bit
chnh h vi nim tin ca nhng ngi khc; tm ra nim tin ln nh vy vo chnh mnh
l vic lm hon ton mi v khng d chu cht no. Jamie vit mt bn ghi nh gi n
hai cng s ca mnh, trong anh hi liu h c ang nh cc vo s sp ca x hi
hay khng v do l mt cuc t cc m chnh ph s khng bao gi cho php thnh
cng. Nu phm vi chnh lch ca CDO bt u rng hn, anh vit, iu ng ngha
vi vic l mt tp hp nhng th cht tit c lin quan n ti chnh ton cu hu hnh c
th s xy ra Cc D tr Lin bang M buc phi gii quyt vn ny bng cch can
thip Ti on cu hi l, Cuc khng hong ny cn phi lan rng n mc no tr
nn ln n mc khng th sp ?
Hi ngh Las Vegas c t chc, trong rt nhiu cc hot ng, nhm thc y nim
tin vo th trng. Ngy sau khi nhng ngi trong ni b th trng th chp di chun
ri Las Vegas v quay tr li bn giao dch ca h, th trng rn nt. Vo 31 thng 1
nm 2007, ABX, ch s giao dch i chng ca cc tri phiu th chp di chun xp hng
BBB chnh xc l loi tri phiu c s dng to ra cc CDO di chun gim hn 1
im, t 93,03 xung 91,98. Trong nhiu thng qua, n gim theo tng lng rt nh,
dn dn t 100 xung 93, nh n mc 1 im gim nh vy gy sc v khin Charlie
lo lng rng h pht hin ra giao dch git gn ny qu mun t cc vo n nhiu
nht c th. Ngi ph n n t Morgan Stanley ngay t u ng: C ta thc y
thng qua hp ng ISDA ca h ch trong 10 ngy, mt vic m thng s mt vi thng
m phn. C ta gi cho Charlie mt danh sch cc tranche CDO xp hng AA m da vo
Morgan Stanley sn sng bn cho h cc hp ng hon i n xu. Charlie thc
trng nhiu m tm ra loi no nn nh cc chng li, sau gi cho c ta v pht
hin ra rng Morgan Stanley thay i suy ngh. C ta ni vi Charlie rng anh c th
mua bo him vi gi khong 100 im c bn (1% gi tr c bo him trong 1 nm),
nhng khi anh gi vo bui sng hm sau thc hin giao dch, mc gi tng ln gp
i. Charlie chi ra v rn r v s bt cng nn c ta v cc sp ca c ta nhng b,
mt cht. Vo ngy 16 thng 2 nm 2007, Cornwall tr Morgan Stanley 150 im c bn
mua 10 triu -la cc hp ng hon i n xu cho mt CDO c gi mt cch b n l
Gulfstream.
5 ngy sau, vo ngy 21 thng 2, th trng bt u giao dch mt ch s ca cc CDO c tn
l TABX. Ln u tin, Charlie Ledley v nhng ngi khc trong th trng, c th thy gi
ca mt trong nhng CDO ny trn mn hnh. Gi xc nhn lun ca Cornwall theo
cch m d trao i nhiu n my vi nhng ngi trong ni b th trng th cng khng
th t c. Sau ngy u tin giao dch, tranche m s b thua l khi cc tri phiu c s
l nhiu hn 15% ca r tranche xp hng AA m Cornwall t cc chng li ng

ca mc 49,25: N l qu na gi tr. Hin ti ang c mt s thiu lin kt trm trng:

Mt bn, cc cng ty Ph Wall ang bn cc CDO xp hng AA c li sut thp mc ng
gi, hay 100; cn mt bn, h ang giao dch ch s ny, bao gm chnh cc tri phiu , vi
gi 49 xu trn mt -la. Trong mt lot cc e-mail, nhng nhn vin kinh doanh ti Morgan
Stanley v Deutsche Bank c gng gii thch cho Charlie rng anh ta khng nn suy lun
bt c iu g v gi tr cc v c cc ca anh chng li cc CDO di chun t mc gi ca
cc CDO di chun mi, c giao dch cng khai ny. Rng iu rt phc tp.
Bui sng sau , Charlie gi li cho Morgan Stanley vi hy vng mua c nhiu bo him
hn. C y ni, Ti tht s, tht s xin li nhng chng ti khng thc hin thm bt c
giao dch no loi ny na. Cng ty thay i quan im ri. Qua mt m, Morgan
Stanley i t thi cc k ho hc bn bo him cho th trng th chp di chun
sang thi khng h mun lm vic cht no. Charlie khng bit chnh xc iu g
nh thc con ngi bn trong Morgan Stanley, v cng khng ngh qu nhiu v iu
anh v Ben qu bn rn vi vic c gng thuyt phc g n t Wachovia m Charlie tm
ly Las Vegas giao dch vi Cornwall Capital. H khng c mt khch hng no l qu
phng h, nn h rt vui mng khi thy chng ti, Ben ni. H ang tm cch thnh
cng. Tht ng ngc nhin, Wachovia vn sn sng bn bo him gi r cho cc tri phiu
th chp di chun; ri ro m cc cn b tn dng ca n khng mun chp nhn chnh l
ri ro ca vic giao dch trc tip vi Cornwall Capital. Phi mt mt thi gian, nhng
Charlie cng sp xp c Bear Stearns ngi gia hai bn, vi mt khon ph. Vo
thng 2 nm 2007, h t nhiu tha thun c mt giao dch tr ga 45 triu -la, tuy
nhin phi mt vi thng hnh thnh nn cc chi tit nn n tn u thng 5, giao dch
mi c thng qua. Wachovia l mt mn qu t Thng , Ben ni. N ging nh
vic chng ti ang trn mt chic my bay cao 30.000 feet, b cht my v Wachovia
vn cn mt vi chic d bn. Khng ai khc cn bn d, nhng khng ai thc s mun
tin rng chng l th cn thit Sau , th trng hon ton ng ca.
Trong mt danh mc u t cha n 30 triu -la, Cornwall Capital hin s hu 205
triu -la cc hp ng hon i n xu cho cc tri phiu th chp di chun, v rt
phin lng ch yu bi h khng th s hu c nhiu hn.
iu tht v l: Th trng CDO di chun vn tin trin nh trc y, nhng cc
cng ty ln Ph Wall t nhin khng cn cn cc nh u t, nhng ngi ang cung cp
nguyn liu th cho c my cc nh u t mun mua cc hp ng hon i n xu. B
ngoi, nhng ngi khc ang i mua, nhng chng ti li khng c php i bn,
Charlie ni.
Anh khng th bit chc nhng g ang xy ra bn trong cc cng ty ln, nhng anh c th
on: Mt vi nhn vin giao dch trong ni b bng tnh trc thm ha sp xy ra v
ang vt ln thot ra khi th trng trc khi n sp . Vi nhng g Bear, ti
nghi ng rng, nu c cc hp ng hon i n xu trn cc CDO mua, h chc chn s
mua n cho chnh mnh, Charlie ni. Vo cui thng 2, mt nh phn tch ca Bear Stearns
tn l Gyan Sinha xut bn mt chuyn lun di cho rng s st gim gn y trong cc
tri phiu th chp di chun khng lin quan n cht lng cc tri phiu v m hon

ton do tm l th trng. Charlie c n v ngh rng ngi vit ra n khng bit nhng
g ang thc s din ra trong th trng. Theo nh phn tch ca Bear Stearns, cc CDO
xp hng AA ang c giao dch mc 75 im c bn trn mc li sut phi ri ro c
ngha l, Charlie ng ra c th mua cc hp ng hon i n xu vi mc ph bo him
0,75% mt nm. Tri li, cc nhn vin giao dch Bear Stearns li khng sn sng bn
chng cho anh vi mc gi gp nm ln gi . Ti gi cho g v ni, Anh ang ni v
ci cht tit g vy? Anh ta ni, Vng, y l ni cc tha thun c in ra. Ti hi anh ta,
Cc bn giao dch c thc s ang bn v mua mc gi ny khng? V anh ta ni, Ti
phi i, ri dp my.
Giao dch ca h gi y c v r rng mt cch l bch mi chuyn nh th h mua
c mt bo him chy n gi r cho mt ngi nh chm trong bin la. Nu th trng
th chp di chun c mt cht hng th d l nh nht vi s hiu qu, n hn l s ng
ca ngay lc . Trong hn 18 thng, t gia nm 2005 n tn u nm 2007, c mt s
thiu lin kt ngy cng gia tng gia gi ca cc tri phiu th chp di chun v gi tr
ca cc khon vay lm c s cho chng. Vo cui thng 1 nm 2007, cc tri phiu hay
ng hn, ch s ABX c to thnh t cc tri phiu ny bt u gim gi. Ban u, cc
tri phiu gim u n nhng sau gim mnh n u thng 6, ch s ca cc tri
phiu di chun xp hng BBB ng ca mc hn 60 tc l cc tri phiu mt hn
30% gi tr ban u. Do , cng hon ton hp l nu cho rng cc CDO, c to ra t cc
tri phiu di chun xp hng BBB ny, cng sp . Nu qu cam thi, chc chn nc
cam cng hng.
Tuy nhin, iu ny khng xy ra. Thay vo , t thng 2 n thng 6 nm 2007, cc
cng ty ln Ph Wall, dn u l Merrill Lynch v Citigroup, to ra v bn 50 t -la
cc CDO mi. Chng ti hon ton bi ri, Charlie ni. Bi mi ngi v mi th quay
tr li bnh thng, mc d r rng khng bnh thng. Chng ti bit ti sn th chp cho
cc CDO sp . Nhng tt c mi th vn din ra, nh th khng c g thay i.
N nh th ton b th trng ti chnh c gng thay i tm tr ca mnh v sau
nhn ra rng n khng kh nng thay i. Cc cng ty Ph Wall ng ch nht l
Bear Stearns v Lehman Brothers tip tc xut bn cc nghin cu th trng tri phiu
ti khng nh sc mnh ca th trng. Vo cui thng 4, Bear Stearns t chc mt hi
ngh CDO, m Charlie ln vo tham d. Trn d nh ban u th s c mt bi thuyt
trnh c ta l Lm th no bn khng mt CDO. Nhng cui cng, n b b khi
chng trnh. Moodys v S&P cng nao nng. Vo cui thng 5, hai c quan xp hng ln
ny thng bo rng h ang xem xt li nhng m hnh xp hng tri phiu di chun ca
mnh. Charlie v Jamie thu mt lut s gi cho Moodys v hi h rng liu h c nh
xp hng cc tri phiu di chun theo cc tiu ch khc nhau trong tng lai hay khng,
v liu h c th xem xt li cc tri phiu gi tr khong hai nghn t -la m h xp
hng ti t hay khng. Moodys khng ngh l mt tng hay. Chng ti ni kiu nh,
Anh khng cn phi xp hng ht li chng. Ch nhng ci chng ti bn khng thi,
Charlie ni. H ch ni, mmmmmm khng.

i vi Charlie, Ben v Jamie, r rng rng Ph Wall ang gi ca nhng CDO ny h

c th hoc l ri ro ln u khch hng c tin hoc kim vi t -la cui cng t mt th
trng thi nt. Trong c hai trng hp, h u ang vt v bn nc cam t nhng
qu r rng b hng. Vo cui thng 3 nm 2007, Chng ti chc chn mt trong hai
iu l s tht, Charlie ni. Hoc l tr chi hon ton b gian ln, hoc l chng ti b
in. Gian ln r rng n mc i vi chng ti, n c v tc ng n c nn dn ch.
Chng ti thc s rt s hi. H bit c nhng phng vin lm vic cho New York Times
v Wall Street Journal nhng nhng phng vin m h bit khng h c hng th vi cu
chuyn ca h. Mt ngi bn t Journal gii thiu h ti b phn hnh php ca SEC,
nhng b phn ny cng khng c hng th. Charlie ni. H khng bit g v cc CDO, hay
cc chng khon c bo m bi ti sn. Chng ti a h xem qua cc giao dch ca
mnh nhng ti khng chc h hiu. SEC khng bao gi tip tc.
Cornwall gp mt vn cn cp thit hn nhiu s sp ca x hi nh chng ta bit: s
sp ca Bear Stearns. Vo ngy 14 thng 6 nm 2007, Bear Stearns Asset Management,
mt cng ty CDO, ging nh cng ty ca Wing Chau, nhng c iu hnh bi cc cu
nhn vin Bear Stearns nhn c s ng h ngm t cng ty m, tuyn b rng h
thua l trong cc cuc c cc vo cc chng khon th chp di chun v do h b
buc phi bn h gi 3,8 t -la gi tr nhng cuc c cc ny trc khi ng qu. Cho n
thi im ny, Cornwall Capital vn khng th hiu ti sao Bear Stearns rt ho hc bn
cho h bo him cc CDO. Bear c th cho chng ti thy mc thanh khon trong cc CDO
m ti khng th hiu c, Ben ni. H c mt ngi mua thng trc pha bn kia.
Ti khng bit rng cc giao dch ca mnh li i trc tip vo qu ca h, nhng ti cng
khng bit chng c th s i ti u khc.
V trong c mt vn rt ln: Bear Stearns bn cho Cornwall 70% cc hp ng
hon i n xu ca n. Bi Bear Stearns l cng ty ln v c v tr quan trng, cn Cornwall
Capital ch l mt qu phng h nh trong nh xe, nn Bear Stearns khng b yu cu
phi th chp ti sn vi Cornwall. Cornwall gi hon ton phi chu kh nng rng Bear
Stearns s khng th tr c cc khon n nh bc ca mnh. Cornwall Capital khng th
khng nhn thy rng mc Bear Stearns nh hnh ngnh kinh doanh tri phiu th chp
di chun cng khng hn g mc n b chnh ngnh ny nh hnh li. H t bin
mnh t mt t chc hot ng mi gii t ri ro thnh mt ng c th chp di chun,
Jamie ni. Nu th trng th chp di chun sp , Bear Stearns chc chn sp cng
vi th trng.
Quay tr li hi thng 3, Cornwall mua 105 triu -la cc hp ng hon i n xu ca
Bear Stearns c ngha l, h t cc vo s sp ca Bear Stearns t ngn hng
Anh HSBC. Nu Bear Stearns tht bi, HSBC s n h 105 triu -la. Tt nhin iu ny ch
dch chuyn ri ro ca h sang cho HSBC. HSBC l ngn hng ln th ba th gii, v l mt
trong nhng ni m khng ai ngh s sp . Tuy nhin, vo ngy 8 thng 2 nm 2007,
HSBC lm rung chuyn th trng vi thng bo rng n ang phi chu mt tn tht rt
ln ti mc ng ngc nhin lin quan n danh mc cc khon vay th chp di chun.
N bc chn vo ngnh cho vay di chun M nm 2003, khi mua t chc cho vay tiu

dng ln nht ca M, Household Finance. Cng chnh Household Finance y Steve

Eisman qua ranh gii hp gia s hoi nghi v s bi quan vo Ph Wall.
Steve Eisman bt u bng vic iu hnh mt qu u t c phiu 60 triu -la nhng
by gi li ang bn khng khong 600 triu -la gi tr ca cc loi chng khon lin
quan n di chun khc nhau, v anh cn mun bn khng nhiu hn na. i khi cc
tng ca anh khng th th hin ht trong mt giao dch, Vinny ni. Ln ny th chng c
th. Tuy nhin, Eisman b kim ch bi FrontPoint Partners v ni rng ra l Morgan
Stanley. L nhn vin giao dch ng u FrontPoint, Danny Moses nhn thy mnh b kt
gia Eisman v nhng g lm qun tr ri ro ca FrontPoint, nhng ngi c v khng hiu
h ang lm g. H gi cho ti v ni, Anh c th khin Steve t b mt s giao dch loi
khng? Ti i ti ch Steve v Steve ni li rng, Hy bo bn h bin i. V ti ni, Bin
i. Nhng nhng nhn vin qun l ri ro sn ui h v cn tr Eisman. Nu nhng
ngi qun l ri ro ni vi chng ti rng, Chng ti rt thch giao dch ny v anh c th
thc hin gp 10 ln s ny, Danny ni, th Steve s thc hin gp 10 ln s . Greg
Lippmann by gi ang khin Vinny v Danny ngp trong loi thng tin tiu cc v th
trng nh , v, ln u tin, Vinny v Danny bt u giu khng Eisman bit thng tin.
Chng ti e rng anh ta s lao ra khi vn phng v ht ln rng, Hy t cc mt nghn
t! Danny ni.
Vo ma xun nm 2007, th trng tri phiu th chp di chun c cng c thm
mt cht mt iu tht kh tin. nh hng ca cc vn trong th trng di chun
ln nn kinh t v cc th trng ti chnh c v c khng ch, Ch tch Cc D tr
Lin bang M Ben Bernanke pht biu nh vy trn cc t bo vo ngy 7 thng 3. Cht
lng tn dng lun c ci thin vo thng 3 v thng 4, Eisman ni. V l do l bi mi
ngi c hon thu. Bn s ngh mi ngi trong th gii chng khon ha u bit iu
ny. V ng l h bit. Nhng h li tht cht chnh lch tn dng. Chng ta ch ngh l
hnh ng ngu ngc. Cc anh l ai, nhng thng ngu cht tit? Tht ngc nhin, th trng
chng khon tip tc tng cao, v mn hnh trn cc bn giao dch FrontPoint pht ra tn
hiu tng khng ngng. Chng ti tt CNBC, Danny Moses ni. Tht bc bi khi chng
khng lin quan g n thc t na. Nu c iu g tiu cc xy ra, h s bin n thnh
tch cc. Nu c iu g tch cc xy ra, h s lm qu ln. N lm thay i tm tr ca
bn. Bn khng th b che mt bi nhng th cht tit nh th.
Khi tr v t Las Vegas, h bt u quy nhiu cc c quan xp hng v dn Ph Wall nhm
thu thp thm thng tin. Chng ti ang c gng tm ra bt c iu g khin cc c quan
xp hng h cp xp hng, Danny ni. Trong qu trnh ny, h nhn c nhiu tin tc
ng ngi hn. V d, h thng t hi ti sao cc c quan xp hng khng kht khe hn i
vi cc tri phiu c bo m bng th chp di chun li sut th ni. Nhng ngi i
vay di chun thng rt d v n. Hu nh khng ai, nu c, ang phi chu ri ro ca
vic khon tr li ang tng vt. Tuy nhin, do hu ht cc khon vay ny c phn lp,
ch s hu nh s tr mt li sut c nh ban u thp, khong 8% trong 2 nm u tin,
sau , vo u nm th ba, li sut s tng vt ln khong 12%, v gi mi mc cao .
Tht d hiu l do ti sao nhng nh khi to nh Option One v New Century thch to ra
cc khon vay ny: Sau 2 nm, nhng ngi i vay hoc l v n hoc l s i n nu gi

nh ca h tng. Vi h, v n cng khng sao, bi h khng phi chu ri ro ca khon vay;

cn i n l mt c hi tnh cho ngi vay nhng khon ph mi. Khi ng gia cc c
quan xp hng v nhng ngi anh bit trong ngnh kinh doanh ng gi cc tri phiu
di chun, Eisman hc c rng cc c quan xp hng ch n gin cho rng kh nng
thanh ton ca ngi vay khi li sut trn cc khon vay l 12% cng khng khc g khi l
8% iu ny ng ngha vi vic cc tri ch nhn c nhiu dng tin hn. Cc tri
phiu c m bo bng th chp li sut th ni nhn c cc xp hng cao hn hn
nhng tri phiu c m bo bi cc th chp li sut c nh l l do ti sao phn
trm t l ca cc th chp di chun vi li sut th ni tng ln, trong 5 nm qua, t
40 ln 80.
Rt nhiu trong s cc khon vay ny ang dn tr nn xu i, nhng cc tri phiu di
chun khng dao ng bi Moodys v S&P vn khng thay i cc quan im chnh thc
ca h. L mt nh u t c phiu, FrontPoint Partners c cc nh mi gii c phiu
Ph Wall theo di. Eisman ngh nhn vin kinh doanh th trng c phiu ti Goldman
Sachs, Morgan Stanley v nhng cng ty khc mang theo nhng ngi kinh doanh tri
phiu n gp h. Chng ti t ra cng mt cu hi, Eisman ni. Cc c quan xp hng
u trong tt c nhng vic ny? V ti lun nhn c cng mt cu tr li. l mt
phn ng vt l bi h khng mun ni ra. H ch ci. Tip tc o su tm hiu, anh gi
cho S&P v hi chuyn g xy ra vi cc t l v n nu gi bt ng sn gim. Ngi n
ng S&P khng th ni: M hnh dnh cho gi nh ca h khng c kh nng chp nhn
mt con s m. H ch ang gi nh rng gi nh s tip tc tng ln, Eisman ni.
Cui cng, anh nhy ln tu in ngm vi Vinny v xung Ph Wall gp mt ph n
ti S&P tn l Ernestine Warner. Warner l mt nh phn tch b phn gim st. B phn
gim st ny chu trch nhim theo di cc tri phiu di chun v h xp hng ca chng
nu cc khon vay c s ca chng tr nn xu i. Cc khon vay ang xu i nhng cc tri
phiu khng b h xp hng v mt ln na Eisman t hi liu S&P c bit iu g m anh
khng bit khng. Khi chng ti bn khng cc tri phiu, tt c nhng g chng ti c l
cc d liu cp r, anh ni. D liu cp r cung cp cho bn nhng c im
chung im FICO trung bnh, t l khon vay trn gi tr ti sn th chp trung bnh, s
lng trung bnh cc khon vay khng giy t, v.v nhng khng ni g n tng khon
vay ring l. V d, d liu cp r cho bn bit rng 25% cc khon vay mua nh mt
vi r c bo him, nhng khng ni r l cc khon vay no nhng khon vay
nhiu kh nng xu i hay nhng khon vay t kh nng xu i. Vic xc minh cc cng ty
Ph Wall la o c h thng t n mc no l bt kh thi. Chng ti ngh rng cc c
quan xp hng c nhiu d liu hn chng ti, Eisman ni. Nhng khng phi nh vy.
Lng thng tin th m Ernestine Warner c cng khng hn g nhng ngi giao dch nh
Eisman. iu ny tht in r: Cc trng ti quyt nh gi tr cho cc tri phiu li khng
th tip cn vi cc thng tin lin quan n tri phiu. Khi chng ti hi c y ti sao,
Vinny ni, c ta ni, Cc t chc pht hnh khng cung cp thng tin cho chng ti. l
khi ti mt kim sot. C cn phi yu cu c c n! C ta nhn chng ti nh th,
Chng ti khng th lm iu . Chng ti c thi nh kiu, Ai ph trch y? C l
ngi trng thnh. C l cnh st! Hy ni vi h cung cp ci cht tit cho c!!!

Eisman kt lun, S&P lo rng nu h yu cu d liu t Ph Wall, Ph Wall s chuyn

sang nh Moodys xp hng.
L mt nh u t, Eisman c php ngi nghe trong cc cuc gi hi ngh hng qu do
Moodys t chc, nhng khng c php t cu hi. Tuy nhin, nhng ngi Moodys
rt thng cm cho nhu cu ca anh trong vic c tng tc tht hn; v CEO ca cng ty,
Ray McDaniel, thm ch mi Eisman v nhm ca anh ti thm vn phng ca ng, mt
c ch li rt nhiu thin cm i vi Eisman. Khi no th vic bn khng c cho n
mi ni? Eisman hi. Khi anh bn khng, c th gii s chng li anh. Cng ty duy nht
gp ti m bit r chng ti l nhng ngi bn khng chnh l Moodys. Sau chuyn i
n Las Vegas, Eisman v nhm ca anh chc chn rng th gii b o ln n mc h
cho rng Raymond McDaniel chc cng phi bit iu . Nhng chng ti vn ang ngi
, Vinny nh li, cn ng ta ni vi chng ti, nh th ng ta thc s c nh vy, rng,
Ti thc s tin tng cc xp hng ca chng ti s chnh xc. Steve git bn mnh v hi
li, ng va ni g? nh th ngi n ng va tht ra mt cu ni ng ngn nht
trong lch s ti chnh. ng ta nhc li. Eisman ch ci vo mt ng ta. Khi h ra v, Vinny
ni mt cch knh cn, Tha ngi, vi tt c lng knh trng, ngi ang o tng y .
Khng phi l Fitch hay thm ch l S&P. l Moodys. Nh qu tc trong ngnh xp hng,
cng ty m Warren Buffett s hu 20%. Vy m CEO ca n li ang b Vincent Daniel, n
t Queens, cho l mt k ngc hoc mt k la o.
u thng 6, th trng tri phiu th chp di chun tip tc suy gim, v v th ca
FrontPoint bt u dch chuyn u tin l hng nghn, sau l hng triu -la mt
ngy. Ti bit ti ang kim c tin, Eisman thng xuyn hi. Vy ai ang mt tin?
H bn khng c phiu ca cc nh khi to th chp v nh thu xy dng nh . By
gi h b sung vo cc v th bn khng ca mnh c phiu ca nhng c quan xp hng.
Mt cch khng th trnh khi, s ch ca h chuyn sang tri tim ca ch ngha t bn,
cc ngn hng u t ln Ph Wall. Gi thuyt ban u ca chng ti l c my chng
khon ha chnh l trung tm li nhun ln ca Ph Wall v n s cht, Eisman ni. Khi
iu xy ra, doanh thu ca h s cn kit. Mt trong nhng l do Ph Wall to ra ngnh
cng nghip mi mang tn ti chnh phn lp ny chnh l do mnh kinh doanh c ca n
sinh li ngy cng km. Li nhun trong mi gii c phiu, cng vi li nhun trong cc loi
mi gii tri phiu thng thng, b bp bi cuc cnh tranh Internet. Khi th trng
ngng mua tri phiu th chp di chun v cc CDO c bo m bi cc tri phiu th
chp di chun, cc ngn hng u t s ri vo kh khn. Phi n tn gia nm 2007 th
Eisman mi bt u nghi ng rng cc cng ty ny ng nghch n mc u t vo cc
sn phm ca chnh mnh. Trong mt vi nm trc, anh c th nhn ra rng n by ca
h ang tng ln ng k. Tt nhin anh cng c th nhn ra rng h ang nm gi ngy
cng nhiu ti sn ri ro bng tin i vay. iu anh khng th nhn ra chnh l bn cht ca
cc ti sn . Cc tri phiu doanh nghip xp hng AAA, hay cc CDO di chun xp
hng AAA? Bn khng th bit chc c, anh ni. iu khng c tit l. Bn khng
th bit h c g trong bng cn i k ton ca h. Bn mc nhin cho rng h loi b
ng cht tit ny ngay khi h to ra n.

Mt s kt hp nhng thc t mi, v s lin h trc tip vi nhng ngi iu hnh cc

cng ty ln cng vi cc c quan xp hng, khi ln s hoi nghi trong anh. Thc t mi
u tin chnh l thng bo ca HSBC, vo thng 2 nm 2007, rng n b l ln v cc khon
vay di chun, v mt thng bo th hai, vo thng 3, rng n ang bn ph gi danh mc
u t di chun ca mnh. Thc t mi th hai chnh l kt qu qu II ca Merrill Lynch.
Vo thng 7 nm 2007, Merrill Lynch cng b thm mt qu c li k l na, nhng tha
nhn rng doanh thu ca n t cc giao dch th chp b suy gim do thua l v tri phiu
di chun. Trong mt phn ln cc nh u t, iu ny ch nh mt mu tin nh nhng
i vi Eisman, l mt tin ln: Merrill Lynch s hu mt s lng ln cc chng khon
th chp di chun. Gim c ti chnh ca Merrill, Jeff Edwards, ni vi hng tin
Bloomberg rng th trng khng cn phi lo lng v iu ny, v qun l ri ro nng ng
cho php Merrill Lynch gim s nh hng n t cc tri phiu di chun c xp
hng thp hn. Ti khng mun nhng qu su vo cch thc chng ti nh v chnh mnh
ti bt c thi im no, Edwards ni, nhng vn phi tin vo su ni rng th
trng ang ch qu nhiu n bt c iu g Merrill nh lm vi cc tri phiu th chp
di chun. Hay, nh Edwards ni mt cch gin lc, C mt s tp trung bt cn xng
vo mt loi ti sn nht nh trong mt quc gia nht nh.
Eisman khng ngh nh vy v 2 tun sau thuyt phc mt nh phn tch ca UBS tn
l Glenn Schorr h tng anh n mt cuc hp nh gia Edwards v cc c ng ln nht
Merrill Lynch. V gim c ti chnh ca Merill bt u bng vic gii thch rng vn nh
v th chp di chun m Merrill Lynch c v ang gp phi hon ton nm di tm
kim sot ca cc m hnh Merrill Lynch. Mt ngi ni. Trong khi Jeff ang tip tc
bi pht biu c chun b trc ca mnh th Steve ni xung ln, Cc m hnh ca ng
hon ton sai! C mt s im lng rt kh x bao trm ly cn phng. Steve ang ngi cui
bn v anh bt u sp xp li nhng giy t ca mnh mt cch tht s gy ch nh th
mun ni, Xin li, nhng ti phi i by gi.
V phn mnh, Eisman coi s vic ny nh mt s trao i quan nim mt cch lch s, m
sau anh khng hng th na. Chng cn g ni na. Ti ch bit g khng hiu.
Xt v b ngoi, nhng cng ty Ph Wall ln ny c v mnh m; nhng bn trong, Eisman
bt u ngh rng, vn ca h c th khng ch gii hn kh nng st gim doanh thu.
Nu h thc s khng tin th trng th chp di chun l mt vn i vi h, th th
trng th chp di chun c th chnh l ci kt ca h. Anh v nhm ca mnh hin ang
chun b tm kim cc ri ro di chun tim n: Ai ang che du iu g? Chng ti gi n
l Cuc truy tm kho bu khng l, anh ni. H khng bit chc liu cc cng ty ny, bng
cch no , c pha bn kia cuc c cc chng li cc tri phiu di chun m anh
ang thc hin hay khng, nhng cng tm hiu, anh cng chc chn rng h cng khng
bit. Anh xut hin cc cuc hp vi cc CEO Ph Wall v t ra cho h cc cu hi c bn
nht v cc bng cn i k ton. H khng bit, anh ni. H khng bit cc bng cn i
k ton ca chnh h. Mt ln, anh c mi ti d mt cuc hp vi CEO ca Bank of
America, Ken Lewis. Ti ngi lng nghe ng ta. Ti hiu ra. Ti t nh, Ly cha ti,
ng ta tht ngu xun! G n ng iu hnh mt trong nhng ngn hng ln nht th gii l
mt g ngu xun! H bn khng c phiu ca Bank of America, cng vi UBS, Citigroup,

Lehman Brothers, v mt vi cng ty khc. H khng c php bn khng Morgan Stanley

bi h thuc s hu ca Morgan Stanley, nhng nu h c th, h s lm. Khng lu sau khi
thc hin cc cuc bn khng chng li cc ngn hng ln Ph Wall, h c mt nh phn
tch ni ting chuyn theo di cc cng ty, Brad Hintz, ti Sanford C. Bernstein & Co, gh
thm. Hintz hi Eisman v nh ca anh.
Chng ti ch bn khng Merrill Lynch, Eisman ni.
Ti sao? Hintz hi.
Chng ti c mt lun rt n gin, Eisman ni. S c mt thm ha, v u c thm
ha, c Merrill. Khi Qun Cam ph sn do li khuyn ti, Merrill . Khi bong bng
Internet v, Merrill . Quay li nhng nm 1980, khi nhn vin giao dch tri phiu u
tin thot khi s kim sot cht ch, v gy tn tht hng trm triu -la, Merrill cng
hng chu. l ci l ca Eisman: Ci l ca trt t phn hng Ph Wall. Goldman
Sachs l mt a tr ln iu hnh tr chi trong khu vc ny, cn Merrill Lynch l mt
a tr bo c ch nh ng vai t mong mun nht v cm thy vui ch v c l mt
phn trong . Tr chi y, theo nh Eisman nhn nh, chnh l tr qut roi. Anh cho
rng Merrill Lynch nhn v tr c ch nh pha cui chui.
Vo ngy 17 thng 7 nm 2007, 2 ngy trc khi Ben Bernanke, ch tch Cc D tr, ni vi
Thng vin M rng ng thy th trng th chp di chun l khng qu 100 t -la,
FrontPoint lm mt iu bt thng: t chc cuc gi hi ngh ca chnh mnh. H c
nhng cuc gi vi s t cc nh u t ca mnh, nhng ln ny h m rng n. Steve
l mt trong khong 2 nh u t hiu r iu g ang xy ra, mt nh phn tch ni ting
Ph Wall ni. 500 ngi gi n nghe nhng g Eisman ni, v 500 ngi khc sau
ng nhp nghe li on ghi m. Anh gii thch thut gi kim k l v CDO mezzanine
v ni rng anh d kin ch ring mnh ny ca th trng s l ti 300 t -la. nh
gi tnh hnh ny, anh ni vi khn gi ca mnh, Hy nm m hnh ca bn vo st rc. Cc
m hnh u da vo qu kh. Chng khng c bt c hnh dung no v tng lai ca th
gii Ln u tin trong cuc i h, nhng ngi trong th gii chng khon ha m
bo bi ti sn thc s phi suy ngh. Anh gii thch rng cc c quan xp hng b ph
sn v mt o c v ang sng trong ni s hi b ph sn thc s. Cc c quan xp
hng ang s n cht, anh ni. H s n cht v vic khng lm g bi h s trng ging
nhng k ngu xun nu h khng lm g. Anh cho rng ton b mt na ca cc khon vay
th chp nh M gi tr nhiu nghn t -la s phi chu l. Chng ta ang trong
mt trong nhng th nghim x hi ln nht tng xy ra t nc ny, Eisman ni.
N chc chn khng phi l mt th nghim vui Bn ngh n xu x. Bn vn cha thy g
u.
Sau ngy hm , nhng nh u t trong cc qu phng h b sp Bear Stearns c
thng bo rng 1,6 t -la ca h trong cc CDO c bo m bng di chun xp hng
AAA khng ch mt gi, m cn tr nn v gi tr. Eisman by gi b thuyt phc rng rt
nhiu cng ty ln nht trn Ph Wall khng hiu ri ro ca chnh h, v ang trong tnh
trng nguy him. Anh vn nh nh in ba ti vi Wing Chau khi anh c hiu hn v vai

tr trung tm ca CDO mezzanine v t cc ln chng li chnh nhng CDO ny. iu ny

tt nhin dy ln cu hi: Trong mt CDO, chnh xc l c ci g? Ti khng bit c th cht
tit g trong , Eisman ni. Anh khng th phn tch. Anh khng th ni, Hy a cho
ti tt c CDO m ch ton California trong . Khng ai bit trong c g.
Sau , tin mi li xut hin. Eisman t lu t mua mt bn tin ni ting trong ni b
Ph Wall nhng m nht i vi ngi ngoi, Grants Interest Rate Observer. Bin tp vin
ca bn tin ny, Jim Grant, tin tri v s dit vong k t khi chu k n ln bt u vo
gia nhng nm 1980. Vo cui nm 2006, Grant quyt nh iu tra nhng sn phm k l
ca Ph Wall c bit n nh l cc CDO. Hay ni ng hn, anh hi tr l tr ca
mnh, Dan Gertner, mt k s ha hc c bng MBA, xem liu anh ta c hiu chng hay
khng. Gertner i ra ngoi vi nhng vn bn gii thch v CDO cho cc nh u t tim
nng v vt ln vi chng. Sau anh ta tr li, Grant ni, v ni, Ti khng th hiu
c th ny. V ti ni, Ti ngh chng ta c cu chuyn ca mnh ri.
Gertner mit mi tm kim v cui cng kt lun rng d c mit mi n th no i
chng na, anh ta cng khng bao gi c th chm c n y ca th chnh xc nm bn
trong mt CDO iu m i vi Jim Grant c ngha rng khng nh u t no c th lm
c iu . Tip theo, n ni ln iu m Grant bit, rng c qu nhiu ngi tin mt
cch m qung vo mt s lng ln cc bo co ti chnh. Vo u nm 2007, Grant vit
mt lot bi v vic cc c quan xp hng t b cng vic ca h rng h gn nh chc
chn ang xp hng nhng CDO m chnh h khng bit chnh xc c nhng g bn trong. V
nhng rc ri ca mnh, Grant cng vi ngi tr l ng tin cy b S&P gi n trch
mng. Chng ti thc s b triu tp n c quan xp hng v h ni rng, Cc anh
khng hiu g v n, Gertner ni. Jim s dng thut ng thut gi kim v h khng
thch thut ng .
Ch cch vn phng Ph Wall ca Grants mt vi dm v pha bc, mt ngi qun l qu
phng h u t c phiu vi tm nhn en ti v th gii ang t hi l do ti sao anh
khng nghe thy nhng ging ni khc nghi ng v th trng tri phiu v cc sn phm
su sc ca n. Trong bi lun ca Jim Grant, Steve Eisman tm thy mt s xc nhn c
lp cho l thuyt ca anh v th gii ti chnh. Khi ti c n, Eisman ni, Ti ngh, Cha
i, vic ny chng khc no s hu mt m vng. Khi ti c n, ti l g duy nht trong th
gii u t c phiu c c cm gic sung sng tt .

8. S im lng ko di
Ngy Steve Eisman tr thnh ngi u tin c c cm gic sung sng tt nh mt
bi vit ca Grants Interest Rate Observer, Tin s Michael Burry nhn c t CFO ca
mnh mt bn sao cng cu chuyn , km thm mt lu y giu ct: Mike anh
khng lm cng vic vit bo ngoi gi cho Grants, ng khng?
Ti khng, Burry tr li, cm thy chng phi tin tt lnh g khi pht hin ra c ai ngoi
kia c suy ngh nh mnh. Ti hi ngc nhin mt cht khi Grants khng lin h vi chng
ti Anh vn trong th gii ti chnh nhng tch bit khi n, nh th n pha bn kia
ca mt tm knh m anh khng th chm vo. Anh l nh u t u tin chun on s
ri lon trong h thng ti chnh M vo u nm 2003: m rng tn dng bng cng c.
Th ti chnh phc tp ny c to ra vi mc ch duy nht l cho nhng ngi khng
bao gi c th tr c n vay tin. Ti thc s tin tng rng cnh cui cng trong v
kch s l mt cuc khng hong trong cc t chc ti chnh, nhng k ang lm nhng iu
ngu xun, anh vit, vo thng 4 nm 2003, cho mt ngi bn t hi ti sao cc bc th
hng qu ca Scion Capital gi n cc nh u t li tr nn en ti nh vy. Ti c mt
vic lm. Kim tin cho cc khch hng ca mnh. nh k. Nhng chuyn tr nn in r
khi anh bt u thc hin cc cuc u t m chng s cng thm tuyt vi nu bi kch xy
ra. Sau , vo ma xun nm 2005, anh xc nh c, trc bt c nh u t no
khc, chnh xc bi kch no c nhiu kh nng xy ra nht, khi anh thc hin mt cuc t
cc ln, r rng chng li tri phiu th chp di chun.
Trong thng 2 nm 2007, cc khon vay di chun ang b v n vi con s k lc, cc t
chc ti chnh cng ngy cng bt n, v khng ai ngoi tr anh nh li nhng g anh ni
v lm. Anh ni vi cc nh u t rng h c l cn phi kin nhn rng cuc c cc
c th khng em li kt qu cho n khi cc th chp c pht hnh trong nm 2005 ht
hn k li sut thp ban u. H khng kin nhn. Rt nhiu nh u t ca anh khng
tin tng anh, v n lt anh cng cm thy b h phn bi. Lc u anh tng tng
ra ci kt, nhng khng tng tng c tin trnh xy ra gia. Ti ngh l ti ch mun
i ng v thc dy vo nm 2007, anh ni. gi cc cuc t cc chng li cc tri phiu
th chp di chun, anh buc phi sa thi mt na s nhn vin t i ca mnh, v b
hng t -la gi tr cc khon t cc anh thc hin chng li cc cng ty lin kt cht ch
nht vi th trng th chp di chun. Anh by gi b c lp hn bao gi ht.
Vo u nm 2007, Michael Burry t thy mnh vng vo mt tnh hung k l. Anh
mua bo him cho rt nhiu cc tri phiu th chp di chun thc s khng hp dn,
c to ra t cc khon cho vay c thc hin trong nm 2005, nhng chng l cc hp
ng hon i n xu ca anh. Chng khng c giao dch thng xuyn bi nhng ngi
khc; rt nhiu ngi cho rng, cc khon vay c thc hin trong nm 2005 bng cch
no tt hn cc khon vay c thc hin vo nm 2006. l tuyn b ln nht ca
h: Cc r cho vay m anh nh cc chng li u kh sch. chng li tuyn b
ny, anh t hng mt nghin cu t nhn, v bit c rng cc r cho vay anh bn
khng c kh nng b ph sn cao gp 2 ln v c kh nng b thu hi gp 1/3 ln so vi mt

bng chung cc giao dch di chun nm 2005. Cc khon vay c thc hin trong nm
2006 thc s ti t hn cc khon c thc hin nm 2005, nhng cc khon vay nm
2005 cng rt t, v gn vi ngy t li li sut hn. Anh chn chnh xc cc ch nh
nh cc chng li.
Trong sut nm 2006, v mt vi thng u nm 2007, Burry gi danh sch cc hp
ng hon i n xu ca anh cho Goldman, Bank of America v Morgan Stanley vi
tng h s a n cho nhng ngi mua tim nng, t anh c th c c nim no
v gi th trng. Sau cng th l chc nng chun ca cc nh bun: nhng ngi
trung gian. Nhng ngi to dng th trng. Tuy nhin, li khng phi l chc nng m
h thc hin trong thc t. C v cc nh bun khng h s dng danh sch ca ti v t ra
gi mt cch cc k c hi, Burry ni. D liu t nhng nh dch v th chp ti t hn sau
mi thng cc khon vay lm c s cho cc tri phiu ang tr nn xu i nhanh hn
nhng gi bo him cho cc khon vay ny, theo h, ang gim. Logic khng cn ph
hp vi ti, anh ni. Ti khng th gii thch nhng kt qu ti ang thy. Vo cui mi
ngy, c mt khon thanh ton nh: Nu th trng di chun gim, h s chuyn tin cho
anh y; nu th trng c cng c, anh s phi chuyn tin cho h. S phn ca Scion
Capital ph thuc vo cc cuc c cc ny, nhng xt trong ngn hn, s phn khng
c quyt nh bi th trng m t do. N c quyt nh bi Goldman Sachs, Bank of
America v Morgan Stanley, nhng cng ty quyt nh mi ngy cc hp ng hon i n
xu ca Mike Burry kim hay mt tin.
Tuy nhin, thc t l danh mc u t cc hp ng hon i n xu ca anh khng bnh
thng. Chng c chn bi mt ngi khng bnh thng, vi tm nhn khng bnh
thng v th trng ti chnh, hot ng n l v tch bit. Ch mi thc t ny gip
cc cng ty Ph Wall c th p cho anh mc gi th trng. Do khng c bt k ai mua hay
bn chnh xc nhng g Mike Burry ang mua v bn, nn khng c bng chng r rng cho
thy nhng th ny c gi tr nh th no, Goldman Sachs v Morgan Stanley cho rng
chng ng gi no th chng ng gi . Burry pht hin ra mt khun mu v cch h
qun l th trng: Tt c cc tin tt v th trng nh t, hay nn kinh t, u c coi
nh mt ci c yu cu th chp t Scion Capital; cn tt c cc tin xu u b bc b nh
th khng lin quan n cc cuc c cc c th m anh thc hin. Cc cng ty lun
khng nh rng h khng c v th ring rng h ang iu hnh ph hp vi sch
nhng hnh vi ca h li hon ton khc. Bt k v th rng ca cc ngn hng l g i
chng na th n cng l yu t quyt nh mc tiu, anh ni. Ti khng ngh h ang
quan st th trng tm cc mc tiu ca h. Ti ngh h ang tm kim nhu cu ca
chnh h. C ngha l, h t chi tha nhn rng cuc c cc ca anh ang n p xng
ng l do h chnh l nhng ngi ng pha bn kia cuc c cc. Khi bn trao i vi
cc nh bun, anh vit vo thng 3 nm 2006 cho lut s ca mnh, Steve Druskin, anh c
c quan im t cun sch ca h. Bt c iu g h a vo sch ca h u l quan
im ca h. Goldman tnh c lu gi rt nhiu thng tin v loi ri ro ny. H s ni nh
th chng thy g trong cc r th chp. Khng cn phi hong lon n mc kch ngv
iu ny c hiu qu. Min l h c th thu ht thm c nhiu (tin) vo trong th trng,
vn s c gii quyt. l lch s ca 3-4 nm qua.

n thng 4 nm 2006, anh dng vic mua bo him cho cc tri phiu th chp di
chun. Trong mt danh mc u t 555 triu -la, anh t 1,9 t -la vo cc cuc t
cc c th cc cuc t cc m ng ra phi ang em li kt qu nhng li khng
nh vy. Vo thng 5, anh p dng mt chin thut mi: hi cc nhn vin giao dch Ph
Wall v vic liu h c sn sng bn cho anh thm cc hp ng hon i n xu mc gi
m theo h l xng ng hay khng, mc d chng khng ng. Cha mt ln no c i
tc sn lng bn cho ti danh sch theo mc ch ca ti, anh vit trong mt e-mail. 80%
n 90% cc ci tn c trong danh sch ca ti khng c sn d bt c mc gi no. Mt
th trng hot ng tt s tch hp c nhiu thng tin mi vo gi chng khon; th
nhng th trng nhiu nghn t -la v ri ro th chp di chun ny khng bao gi
chuyn ng. Mt trong nhng chm ngn lu i nht trong u t chnh l nu bn c
v n trn bo, th qu mun ri, anh ni. Nhng khng phi ln ny. Steve Druskin
ngy cng dn su vo th trng v khng th tin ni cch n c kim sot. iu ng
ngc nhin l h to ra mt th trng bng th tng tng ny, Druskin ni. N
khng phi l ti sn thc. Mi chuyn din ra c nh th Ph Wall quyt nh cho php
tt c mi ngi nh cc vo s ng gi ca cc hng hng khng thng mi. Kh
nng chuyn bay United Flight 001 n ng gi r rng thay i do thi tit, do cc
vn v my mc, cht lng phi hnh gia, v.v Nhng xc sut thay i c th b l i,
cho n khi chuyn bay h cnh ng gi hoc b l. Khi cc nh cho vay th chp ln nh
Ownit v ResCap tht bi, hay mt vi r cho vay di chun hng chu tn tht cao hn d
tnh th cng chng quan trng. Mi th ch quan trng khi Goldman Sachs v Morgan
Stanley cho l quan trng.
Th trng vn n l ln nht th gii khng phi l mt th trng; n l mt th g
nhng l th g? Ti thc s phn nh n cc i tc ca ti rng chc hn phi c s
gian ln trong th trng khin cc hp ng hon i n xu lun mc thp, Burry vit
trong mt e-mail gi n mt nh u t m anh tin tng. Nu cc CDS l mt gian ln th
sao? Ti lun t hi chnh mnh cu hi ny, v khng bao gi ti cm thy cn phi ngh
theo hng hn bao gi ht nh lc ny. Khng c chuyn chng ta s mt 5% trong
nm nay ch trong cc CDS th chp. Anh vit cho n nhn vin kinh doanh Goldman Sachs
ca anh, Ti ngh ti ang bn khng nh t nhng khng phi vy, phi chng l bi cc
CDS l mt kiu phm ti?
Vo gia nm 2006, anh bt u nghe tin v cc nh qun l tin t khc mun thc hin
cc cuc t cc nh anh lm. Mt vi ngi gi in v ngh anh gip . Nu th
trng c l l, hn l n n tung t lu ri. Mt s qu ln nht hnh tinh tham
kho kin v sao chp chin lc ca ti, anh vit trong mt e-mail. V th khng ch c
Scion kim c tin nu iu ny xy ra. Tuy nhin, n khng dnh cho tt c mi ngi.
Anh by gi r rng rt au kh. Tim ti tht li, anh vit cho v mnh vo gia thng 9.
S bt hnh trong anh, n t nhng ngi khc, c bit l nhng nh u t ca anh. Khi
anh thnh lp qu vo nm 2000, anh ch pht hnh bo co li nhun hng qu, v ni vi
cc nh u t rng anh nh khng ni vi h v bt c d nh no ca mnh. By gi h
ang yu cu cc bo co hng thng v thm ch l na thng, v lin tc yu cu anh l
gii v th mnh ca ch ngha bi quan. Ti gn nh ngh rng tng cng hay, th nh

u t cng phn i, anh ni. Anh khng lo lng v vic th trng dnh cho mt chng
khon no b chao o nh th no bi anh bit rng cui cng, n s u vo y, bi
logic: Cc doanh nghip hoc l pht trin mnh hoc l tht bi. Cc khon vay hoc l
c tr ht hoc l b v n. Nhng nhng ngi u t tin cho anh khng chu gi
khong cch v mt tm l vi th trng. H ang phn ng trc cng mt nhn t kch
thch bn ngoi l ton b th trng th chp di chun chao o, v c p anh phi
xui theo s in r ny. Ti c ht sc kin nhn, anh vit cho mt nh u t.
Nhng ti ch c th kin nhn nh cc nh u t ca ti. Vi mt nh u t khc, anh
vit, nh ngha v mt nh qun l thng minh trong th gii qu phng h l mt ngi
c tng ng n, v thy cc nh u t ca anh ta ri b anh ta ngay trc khi tng
thu li. Khi anh ang kim cho h bn tin, h t oi hoi n anh; nhng khi anh bt u
c du hiu thua l mt cht, h bm ly anh, nghi ng v d xt.
C mt cu hi lin tc xut hin: Lm sao m mt nh la chn c phiu li c th thua qu
ln trong mt cuc t cc vo th trng tri phiu y vin vng? V anh lin tc tr li:
Anh cam kt s thanh ton mt khon ph bo him hng nm c tnh khong 8% danh
mc u t min l cc khon vay c s cn tn ti c th trong khong 5 nm m cng c
th lu hn n 30 nm. 8% nhn vi 5 nm s l 40%. Nu gi tr ca cc hp ng hon
i n xu gim mt na, Scion s phi chu mc thua l hch ton theo gi th trng l
20%.
ng bo ng hn, cc hp ng hon i n xu bao gm mt iu khon cho php cc
cng ty Ph Wall ln hy b t cc vi Scion nu ti sn ca Scion gim xung di mt
mc nht nh. t nhin, l mt nguy c thc s c th xy ra. Hu ht cc nh u t
ca anh ng iu khon khng rt vn trong 2 nm nn khng th rt tin ra theo
mun. Nhng trong 555 triu -la anh ang qun l, c 302 triu -la iu kin c
th b rt ra hoc l vo cui nm 2006 hoc l gia nm 2007, v nh u t ang xp
hng ly tin v. Vo thng 10 nm 2006, gi nh M tri qua t suy gim ln nht
trong 35 nm, v ch vi tun trc khi ch s ABX ca cc tri phiu th chp BBB tri qua
s kin tn dng (hay thua l) u tin, Michael Burry phi i mt vi kh nng c
mt cuc tho chy khi qu ca mnh mt qu m nay c s dng hon ton t
cc chng li th trng th chp di chun. Chng ti hon ton tht vng, mt nh
phn tch m Burry tuyn dng nhng khng bao gi bit phi lm g, bi anh lun
khng khng t lm tt c cc phn tch. Anh s i lm v ni, Ti khng mun y. Giao
dch ang chng li anh v cc nh u t mun rt vn.
Mt m, khi Burry ang phn nn vi v mnh v s thiu vng hon ton tm nhn di
hn trong th trng ti chnh, anh ny ra mt tng: Tha thun ca anh vi nh u
t cho anh quyn gi li tin ca h nu anh u t n vo chng khon m khng c
th trng i chng hay khng c giao dch mt cch t do. N cho nh qun l
quyt nh liu c mt th trng i chng cho mt chng khon hay khng. Nu Michael
Burry ngh l khng c v d, nu anh ngh rng th trng tm thi khng hot ng hay
bng cch no ang gian ln anh c php cho vo ti ph mt khon u t. Hay
anh c th ni vi nh u t rng h khng th ly li tin cho n khi v t cc c
thc hin bng s tin hot ng bnh thng.

V vy, anh lm nhng g m i vi anh c v l iu hp l v ph hp cn lm duy

nht: Anh cho vo ti ph cc hp ng hon i n xu ca mnh. Danh sch di cc nh
u t ho hc mun nhn li c tin t anh mt danh sch gm c ngi h tr anh
sng lp qu, Gotham Capital nhn c tin t anh trong mt bc th cc lc: Anh khng
cho php rt ra t 50% n 55% tng s tin u t ca mi ngi. Burry nh km trong
th mt bo co hng qu, vic lm m anh hy vng c th khin mi ngi cm thy kh
hn mt cht. Nhng anh khng c ti quan tm n nhng g ngi khc ngh v mnh:
Gn nh anh khng bit cch lm iu . Nhng g anh vit c v khng ging nh mt li
xin li m l mt li cng kch. Cha bao gi ti li lc quan v danh mc u t ch v mt
l do khng lin quan g n c phiu, l th bt u, v sau n tip tc gii thch cch
anh thnh lp v th trong cc th trng m c th khin bt c nh qun l tin t no
khc phi ghen t. Cch anh khng t cc vo s kt thc ca th trng nh t (mc
d anh ng iu sp xy ra) m vo khong 5% cc khon vay ti t nht c thc
hin trong nm 2005. Cch m cc nh u t ca anh nn cm thy may mn. Anh vit
nh th anh ang ng trn c th gii, vo thi im m ngi ta li hy vng anh cm thy
nh th c th gii ang ng trn anh. Mt trong nhng nh u t ln nht New York
gi ngay cho anh mt e-mail: Trong tng lai, ti s cn thn khi s dng cc cm t
xc phm nh chng ti ang bn khng danh mc th chp m bt c ai cng mun nu
h bit h ang lm g v sm hay mun g th mt trong nhng cu b trng thnh cng
nn thc s c mt bn co bch. Mt trong hai ngi bn qua th in t u tin ca
anh vit, Khng ai vit mt bc th nh th khi h ang mt 17%.
Ngay lp tc, cc i tc ca anh ti Gotham Capital e da s kin anh. H nhanh chng li
ko thm c nhng ngi khc, t t chc thnh mt lc lng chin u bng lut
php. im phn bit Gotham chnh l cc nh lnh o ca h bay t New York n San
Jose v da p Burry phi tr h 100 triu -la u t cho anh. Trong thng 1 nm
2006, nh khi to ca Gotham, Joel Greenblatt, xut hin trn truyn hnh qung b
cho mt cun sch v khi c hi tn nh u t gi tr yu thch ca mnh, anh ca
ngi nhng c tnh him c ca thin ti Mike Burry. 10 thng sau , anh cng i tc
ca mnh, John Petry, vt 3.000 dm ni vi Mike Burry rng anh l mt k ni di v
gy sc p buc anh phi t b cuc c cc m Burry xem nh l s khn ngoan nht
trong s nghip ca mnh. Nu c lc ti c th phi nhng b, th chnh l thi im ,
Burry ni. Joel ging nh ngi cha u cho ti mt cng s trong cng ty ti, mt
ngi pht hin ra ti v ng h ti trc nht ngoi gia nh ti. Ti tn trng ng v
lun ngng m ng. Gi y, khi Greenblatt ni vi anh rng khng c thm phn bt
c ta n no s ng h quyt nh ca anh trong vic cho vo ti ph nhng g r rng
chng khon c th giao dch, th mi cm xc Mike Burry dnh cho ng ta bin mt.
Khi Greenblatt ngh c xem danh sch cc tri phiu th chp di chun m Burry
nh cc chng li, anh t chi. Theo Greenblatt, ng a cho g ny 100 triu -la
v g khng nhng t chi tr li n m cn t chi ni chuyn vi ng.
Nhng Greenblatt c l. Vic cho vo ti ph mt khon u t m r rng c th trng
dnh cho n l mt vic lm tri vi l thng. R rng c mt mc gi thp no m ti
Michael Burry c th cu anh ra khi cuc t cc chng li th trng tri phiu th
chp di chun. Vi nhiu nh u t, vic ging nh th Burry n gin l khng

mun chp nhn s phn xt ca th trng: Anh thc hin mt cuc t cc ti t v

khng mun chp nhn s mt mt . Nhng vi Burry, phn xt ca th trng l gi
mo, v Joel Greenblatt khng bit anh ang ni v ci g. R rng h vn khng hiu cc v
th (hp ng hon i n xu), anh ni.
Anh nhn thc su sc c rng rt nhiu ngi u t tin ca h cho anh gi quay ra
xem thng anh. Pht hin ny khin anh (a) lui vo vn phng v ht ln Cht tit to
nht c th; (b) ny sinh thi coi khinh cc nh u t ca chnh mnh; v (c) tip tc tm
cch gii thch hnh ng ca anh cho h, d h r rng khng mun nghe anh. Ti mun
anh ni t v nghe nhiu hn, lut s ca anh, Steve Druskin, vit cho anh, vo cui thng
10 nm 2006. H ang ln k hoch kin tng.
C cht th v, Kip Oberting, ngi sp xp White Mountains tr thnh nh u t
ban u khc ca Burry, trc khi ri sang cc d n mo him khc, ni. Bi anh ta
gii thch chnh xc vic anh ta ang lm. V anh ta kim c cho mi ngi mt ng
tin. Bn hn ngh mi ngi s gn b vi anh ta. H khng nhng khng gn b vi
anh m cn mun b chy nhanh nht c th. H ght anh. Ti ch khng hiu l do ti sao
mi ngi khng nhn thy rng ti khng c g xu c, anh ni. Vo m mun ngy 29
thng 12, Michael Burry ngi mt mnh trong vn phng v vit vi e-mail cho v mnh:
Anh tht vng v cng; anh s c gng v nh, nhng gi anh ch mun pht in v cm
thy qu chn nn.
V v th trong thng 1 nm 2007, ch trc khi Steve Eisman v Charlie Ledley vui v n
Las Vegas, Michael Burry ngi xung gii thch vi nhng nh u t ca anh bng
cch no, trong mt nm m S&P tng hn 10%, anh li thua l 18,4%. Mt nh u t
ban u c th c hng li 186% trong sut 6 nm qua, so vi 10,13% i vi ch s
S&P 500, nhng thnh cng trong di hn ca Burry khng cn lin quan na. Anh by gi
ang b nh gi hng thng. Nm va qua l mt nm ti lm vic km hiu qu so vi tt
c cc ng nghip v bn b ca mnh khong 30-40 im phn trm, anh vit. Mt nh
qun l tin t khng phi l ngi i t mc gn nh khng c ai bit n tr thnh
ngi c mi ngi hoan nghnh ri tr thnh ngi b ph bng m khng chu nh
hng no. Anh tip tc chng minh rng nh hng y l khin anh cng chc chn
rng ton b th gii ti chnh sai v anh ng. Ti lun tin rng ch cn mt nh
phn tch ti nng, lm vic chm ch, l c th theo di c mt bc tranh u t ln n
ng kinh ngc, v nim tin ny vn nguyn vn trong tm tr ti.
Sau anh quay tr li, nh anh vn thng lm, vi mt vn khng h nh lin quan
n cc hp ng hon i n xu ca mnh: Mi thc t quan trng u cho thy chng
cui cng s thnh cng. Ch trong hai thng qua, ba nh khi to th chp ln tht bi
Trung tm Cho vay c trch nhim gi y ang d on rng, trong nm 2007, 2,2 triu
ngi i vay s mt nh, v 1/5 cc th chp di chun pht hnh trong nm 2005 v
2006 s tht bi
Sau hi ngh Las Vegas, th trng i xung, sau phc hi ngay lp tc cho n cui
thng 5. i vi Charlie Ledley Cornwall Capital, h thng ti chnh M dng nh b thi

nt mt cch c h thng bi mt m mu ca cc ngn hng Ph Wall, cc c quan xp

hng, v cc c quan chnh ph. i vi Steve Eisman ti FrontPoint Partners, th trng c
v ngu ngc hoc o tng: Mt vn ha ti chnh tri qua qu nhiu hong lon nh ri
sau li bng n mnh m, coi cc cuc bn tho ch n thun l mt c hi mua khc.
i vi Michael Burry, th trng th chp di chun trng ngy cng ging mt v la
o do cc bn giao dch tri phiu di chun gy ra.
Na u nm 2007 l mt khong thi gian rt k l trong lch s ti chnh. Nhng thc t
trong th trng nh ngy cng xa ri cc mc gi tri phiu v bo him cc tri phiu.
i mt vi nhng thc t kh chu, cc cng ty ln Ph Wall c v ang chn cch n gin
l l chng i. Tuy nhin, c nhng thay i nh trong th trng v chng xut hin trong
hp th in t ca Burry. Vo ngy 19 thng 3, nhn vin kinh doanh ca anh Citigroup
ln u tin gi cho anh bn phn tch nghim tc v mt r cc khon th chp. Cc
khon th chp ny khng phi l loi di chun m l loi Alt-A. Tuy nhin, anh chng
ny ang c gng gii thch xem r gm bao nhiu phn trm cc khon vay ch tr li, bao
nhiu phn trm ch s hu , v.v cch lm ca mt ngi thc s suy ngh v kh nng
thanh ton ca nhng ngi i vay. Khi ti ang phn tch nhng iu ny vo nm 2005,
Burry vit trong mt e-mail, Khng c bt c th g cng kiu loi phn tch ny bt ngun
t cc cng ty chng khon. Ti coi nhng khon th chp th hai cm lng l mt ch
bo cho vic mt ngi mua b li dng v bin n thnh mt tiu chun c gi tr cao trong
qu trnh chn lc ca ti, nhng vo thi im , khng ai giao dch cc phi sinh c bt
c tng no v nhng g ti ang ni v khng ai ngh chng quan trng. Trong s im
lng ko di t thng 2 n thng 6 nm 2007, chng bt u tr nn quan trng. Th
trng ang lo lng. Vo qu u nm 2007, Scion Capital tng gn 18%.
Sau , c iu g thay i d lc u tht kh nhn ra n l g. Vo ngy 14
thng 6, cp qu phng h tri phiu th chp di chun thuc s hu ca Bear Stearns
ph sn. Trong hai tun tip theo, ch s giao dch i chng ca cc tri phiu th chp
di chun xp hng BBB gim gn 20%. Ngay sau , i vi Burry, Goldman Sachs ang
phi chu s suy sp v thn kinh rt ln. Cc v th ln nht ca anh l vi Goldman, v
Goldman gn nh khng th, hay khng sn lng xc nh gi tr ca nhng v th ny, v v
th khng th ni chnh xc lng ti sn th chp cn c chuyn qua li l bao nhiu.
Th Su, ngy 15 thng 6, n nhn vin kinh doanh Goldman Sachs ca Burry, Veronica
Grinstein, bin mt. Anh gi in thoi v vit e-mail cho c ta, nhng c ta khng tr li
cho n cui ngy th Hai sau c ni vi anh rng c i ngh.
l ti thng xuyn bt c khi no th trng dao ng theo cch ca chng ti,
Burry vit. Ai cng b m, ,ai cng ngh khng l do.
Vo ngy 20 thng 6, Grinstein cui cng cng quay tr li ni vi anh rng Goldman
Sachs phi tri qua s tht bi h thng.
Tht l bun ci, Burry tr li, bi Morgan Stanley cng ni th. Cn nhn vin kinh doanh
ca anh ti Bank of America ni rng h b cp in.

Ti coi nhng vn h thng ny l ci c tr hon thi gian nhm sp xp li m

hn n pha sau hu trng, anh ni. N nhn vin kinh doanh Goldman ni mt cch
khng my thuyt phc rng, ngay c khi ch s ca cc tri phiu th chp di chun sp
, th trng bo him chng vn khng dao ng. Nhng c y ni iu qua in
thoi di ng ch khng dng in thoi c nh vn phng v s b ghi m.
H ang rt lui. Tt c h. Vo cui mi thng, trong gn 2 nm, Burry thy cc nhn vin
giao dch Ph Wall nh du cc v th ca anh chng li anh. Tc l vo cui mi thng, cc
cuc c cc ca anh chng li cc tri phiu di chun li b gim gi tr mt cch b n.
Cui mi thng cng tnh c l thi im cc nhn vin giao dch Ph Wall gi cc bn bo
co li l cho cp trn ca h v nh qun l ri ro. Vo ngy 29 thng 6, Burry nhn c
mt thng bo t nhn vin kinh doanh ca Morgan Stanley, Art Ringness, rng Morgan
Stanley hin mun chc chn cc mc tiu l hp l. Ngy tip theo, Goldman cng lm
iu tng t. l ln u tin trong 2 nm Goldman Sachs khng dch chuyn giao dch
chng li anh vo cui thng. l ln u tin h di chuyn chnh xc cc mc tiu ca
chng ti, anh lu , bi h ang thc hin giao dch cho chnh h. Th trng cui cng
cng chp nhn cc chn on cho cn ri lon ca chnh n.
Thi im Goldman tham gia vo giao dch ca anh cng l thi im th trng o ln.
Mi ngi cng lc dng nh u mun ni chuyn vi anh. Morgan Stanley, t trc n
nay u min cng tha nhn tin tc tiu cc v th trng di chun, by gi li gi
in ni rng h s mua bt c g anh c mi quy m. Burry nghe c tin n s
sm c xc nhn rng mt qu c iu hnh bi Goldman, mang tn Global Alpha,
b l ln trong th trng di chun v rng chnh Goldman nhanh chng chuyn t
cc vo th trng th chp di chun sang cc chng li n.
y chnh xc l thi im m vo ma h nm 2005, anh ni vi cc nh u t ca
mnh rng h ch cn ch i n n. Cc th chp khng hp dn tr gi khong 750 t -la
ang c t li t li sut thp ban u sang li sut mi, cao hn. C mt r th chp
n l, m Burry t cc chng li, minh ha cho mt im chung: OOMLT 2005-3.
OOMLT 2005-3 l vit tt cho mt r cc khon vay th chp di chun c thc hin
bi Option One CEO ca n c mt bi pht biu Las Vegas m Steve Eisman bc
ra khi phng, ngay sau khi gi tay lm k hiu s 0. Hu ht cc khon vay c thc
hin t thng 4 n thng 7 thng 2005. T thng 1 n thng 6 nm 2007, tin tc t r ny
cc mn n khng tr ng hn, s ph sn, cc ngi nh b tch thu vn kh nht qun.
Da trn cc xp hng ca nhng tri phiu lm c s cho n th n b l ln hn nhiu so
vi d kin, nhng cc khon l vn khng thay i nhiu t thng ny sang thng khc. T
25 thng 2 n 25 thng 5 (d liu chuyn tin lun xut hin vo ngy 25 hng thng),
tng cng cc khon n khng tr ng hn, nh b tch thu v ph sn thuc OOMLT 20053 tng t 15,6% ln 16,9%. Vo ngy 25 thng 6, tng s cc khon vay b v n tng vt
ln 18,68%. Trong thng 7, n tng vt thm ln na, ln 21,4%. Trong thng 8, n nhy ln
mc 25,44%, v cui nm n mc 37,7% hn 1/3 s ngi vay khng th thanh ton
cc khon n ca mnh. Cc khon l qut sch khng ch tri phiu m Michael
Burry t cc chng li m cn rt nhiu cc tri phiu c xp hng cao hn trong
cng mt ta thp. T vic cc cng ty Ph Wall bt u hong lon trc ngy 25 thng

6, Michael Burry bit rng h c th ang xem xt cc thng tin ni b v d liu chuyn
tin. Cc nh bun thng s hu nhng nh dch v [th chp], anh vit, v c th c
c thng tin ni b v s suy gim trong cc con s.
Mt vi thng trc khi OOMLT 2005-3 sp cng tt c nhng r cho vay mua nh m
anh mua cc hp ng hon i n xu cho chng Michael Burry ch n vi li
nhn xt t Ben Bernanke v B trng Ti chnh M, Henry Paulson. H nhc i nhc li
rng h khng nhn thy kh nng nhng khon l trong cc th chp di chun s ly
lan trong cc th trng ti chnh. Khi ln u tin ti bn khng cc th chp ny vo
nm 2005, Burry vit trong mt e-mail, ti bit r rng nhng khon ny kh c kh
nng c thanh ton ht trong vng 2 nm v mt l do rt n gin. Phn ln cc khon
th chp c khi to t vi nm qua c mt tnh nng hp dn mt cch ng ngi mang
tn giai on li sut ban u thp. Nhng khon th chp nm 2005 ny by gi ch ang
tin gn n cui giai on li sut thp ban u ca chng, cn cc khon th chp nm
2006 s n vo nm 2008. Ngi no c l tr bnh thng trn tri t ny m li t
tin kt lun vo u nm 2007, mt ci chm nh gia nhng k to ra tt c m mu mang
tn li sut ban u thp ny, rng cc ht bi phng x di chun s khng to ra s ly
lan ch? Ha n thm ch cn cha n hn.
Trn khp Ph Wall, cc nhn vin giao dch tri phiu th chp di chun mua vo sai
lm v ang phi vt ln bn cc v th ca h hoc mua bo him cho chng. Cc hp
ng hon i n xu ca Michael Burry t nhin tr thnh mt. Tuy nhin, anh vn b
sc trc vic th trng tiu ha cc thng tin trng yu qu chm chp.
n cui thng 7, cc mc tiu ca anh ang di chuyn nhanh theo hng c li cho anh
cn anh ang c v s thin ti ca nhng ngi nh John Paulson, ngi t chn vo
giao dch ny mt nm sau anh. Dch v Bloomberg News chy mt bi vit v mt s
ngi c v thy c thm ha sp ti. Ch c duy nht mt ngi trong lm nhn vin
giao dch tri phiu trong mt cng ty ln Ph Wall: mt cu nhn vin giao dch tri
phiu c bo m bng ti sn t ngi bit n ti Deutsche Bank tn l Greg Lippmann.
FrontPoint v Cornwall u khng xut hin trong mu tin, nhng nh u t ng ch
nht vng mt trong bi vit ca Bloomberg News ang ngi mt mnh trong vn phng ca
anh, Cupertino, California. Michael Burry tm tt bi vit v gi n cho mi ngi trong
vn phng vi mt lu : Lippmann v c bn nh cp tng ca ti v nhn danh
ting v mnh. Cc nh u t ca anh, nhng ngi m anh ang gip tng gp i hoc
hn s tin ca h, hu nh khng ni g. Khng xin li, khng cm n. Khng ai quay li
v ni, Vng, anh ng, anh ni. Yn tnh. Rt yn tnh. S im lng khin ti tc in
ln. Anh b b li vi hnh thc lin lc a thch ca mnh nhng bc th gi n cc nh
u t. Vo u thng 7 nm 2007, khi th trng sp , anh t ra mt cu hi tuyt
vi. Mt kha cnh ng ngc nhin ca tt c nhng iu ny, anh vit, l c kh t cc
bo co v nhng nh u t thc s b tn thng bi nhng rc ri ca th trng th
chp di chun Ti sao chng ta khng nghe c tin g v Long-Term Capital ca thi
k ny?

9. Ci cht ca s thch th
Howie Hubler ln ln New Jersey v chi bng bu dc ti Cao ng Bang Montclair. Anh
ni to, kh cng u v thng hay bt nt ngi khc. Mt s ngi a Hubler, mt s
khng, nhng vo u nm 2004, mi ngi ngh g v anh khng cn quan trng na, bi
Howie Hubler kim tin thng qua vic giao dch tri phiu cho Morgan Stanley trong
gn 10 nm qua. Anh iu hnh giao dch tri phiu bo m bng ti sn cho Morgan
Stanley, vic a anh vo v tr chu trch nhim cho cc cuc t cc ca cng ty vo
cc th chp di chun. Trc khi th trng tri phiu th chp di chun bng n, v
thay i nhng g c cho l mt nhn vin giao dch tri phiu bo m bng ti sn, s
nghip ca Hubler c phn ging nh Greg Lippmann. Ging nh tt c nhng nhn vin
giao dch tri phiu bo m bng ti sn khc, anh chi mt vn bi poker c t l t
cc thp theo mnh, bi cha tng c vn nghim trng xy ra trong th trng. Gi
gim, nhng ri lun tng tr li. Bn c th thch hoc thm ch yu cc tri phiu bo m
bng ti sn, nhng khng c l do g ght chng, bi khng c cng c no nh cc
chng li chng.
Trong ni b Morgan Stanley, s bng n cho vay th chp di chun to ra mt thi im
bt ng tt p. Cng ty i u trong vic p dng cng ngh ti chnh dng ng gi cc
khon vay doanh nghip vo mng cho vay tiu dng. Nhng b no ti chnh ca Morgan
Stanley cc nh phn tch ca h c cng trong vic ging dy cho cc c quan xp
hng, Moodys v S&P, cch nh gi cc CDO trn cc r tri phiu c bo chng bng
ti sn. Do , cng khng c g l l nu ai trong ni b Morgan Stanley t t cu hi
liu anh c th pht minh ra mt hp ng hon i n xu cho tri phiu bo m bng ti
sn hay khng. Bn giao dch th chp di chun ca Howie Hubler ang to ra cc tri
phiu vi t l mi v nhanh hn. lm c vy, nhm ca Hubler phi lu gi cc
khon vay, c lc trong hng thng tri. T lc mua cc khon vay cho n lc bn cc tri
phiu c to nn t nhng khon vay ny, nhm ca anh phi chu ri ro rng gi c th
gim. Chng ti to ra cc hp ng hon i n xu ch yu l bo v cc bn giao dch
th chp c iu hnh bi Howie Hubler, mt nh khi to ni. Nu Morgan Stanley c
th tm thy ai bn cho n bo him cho cc khon vay, Hubler c th loi b ri ro th
trng lin quan n vic lu gi cc khon vay mua nh.
Theo nh nhn thc ban u, vo nm 2003, hp ng hon i n xu th chp di
chun l mt hp ng bo him khng c tiu chun, ch xy ra mt ln, din ra gia
Morgan Stanley v mt vi ngn hng hay cng ty bo him khc, nm ngoi tm nhn ca
mt th trng rng ln hn. Khng c ngi bnh thng no tng nghe ni v nhng hp
ng hon i n xu ny. V l thuyt, chng rt phc tp, khng r rng, thiu tnh thanh
khon, v do khin cho bt c ai cng kh nh gi n, ngoi tr Morgan Stanley. Th
trng gi chng l bespoke, n cui nm 2004, Hubler ngy cng hoi nghi v mt s
tri phiu th chp di chun nht nh v mun tm cch no thng minh t
cc chng li chng. tng tng t cng ny ra trong u cc chuyn gia ca Morgan
Stanley. Vo u nm 2003, mt trong s h xut rng h khng mun lm chuyn gia
na v lp mt nhm nh m anh ta l ngi qun l mt thc t m cc nhn vin giao

dch s nhanh chng lng qun. Mt trong nhng nh phn tch thc s to ra tt c
nhng th ny v h [Hubler v cc nhn vin giao dch ca anh] nh cp n, mt n
nhn vin kinh doanh tri phiu Morgan Stanley ni. Mt trong nhng ph t thn thit ca
Hubler, mt nhn vin giao dch tn l Mike Edman, tr thnh tc gi chnh thc ca
tng mi: mt hp ng hon i n xu cho ci c gi l mt r v tn cc khon vay
di chun.
Mt nguy c ca vic t cc chng li cc khon cho vay di chun l, min l gi
nh t tip tc tng, ngi vay c th i n, v tr ht cc khon n c ca mnh. R cc
khon vay m bn mua cc bo him cho n s co li, v s bo him ca bn cng co li
theo. Hp ng hon i n xu ca Edman gii quyt c vn ny vi mt s dng
ch in nh trong cc hp ng ca mnh, trong quy nh rng Morgan Stanley ang mua
bo him cho d n cho vay cui cng trong r. Morgan Stanley ang t cc khng phi
vo ton b r cc khon vay mua nh di chun m vo mt vi khon vay trong r t c
kh nng thanh ton nht. Tuy nhin, quy m ca v c cc vn khng i nh th khng
c khon vay no trong qu tng c thanh ton. H mua bo him l lt m ch cn
mt git nc trn vo nh, h s c thanh ton ton b gi tr ngi nh.
V th, hp ng hon i n xu bespoke mi ca Morgan Stanley chc chn s em li
tin vo mt ngy no . ti a ha s tin n c th em li, cc r cho vay th chp
di chun ch cn l 4%, iu m chng gp phi ngay c trong nhng thi im tt. Vn
duy nht, theo cc nhn vin giao dch ca Howie Hubler, chnh l tm c mt khch
hng ca Morgan Stanley ngu ngc ng bn kia cuc t cc hay, khin khch
hng bn cho Morgan Stanley nhng th c xem l bo him nh cho mt ngi nh
c ch nh phi ph hy. H tm thy mt khch hng chp nhn mua cc tranche
rc ri xp hng BBB ny, mt trong nhng ng nghip c ca h ni; y l cch ni
hoa m ca cu: h tm c mt mc tiu. Mt k ngc. Mt khch hng b li dng.
l cch n bt u n chi phi giao dch u tin ca Howie.
Vo u nm 2005, Howie Hubler tm c s k ngc trn th trng mua cc
hp ng hon i n xu bespoke tr gi 2 triu -la ny. Theo nhng k ngc ny th cc
hp ng hon i n xu m Howie Hubler ang tm mua chc ging tin min ph:
Morgan Stanley s tr h 2,5% mt nm li sut phi ri ro s hu cc tri phiu bo m
bng ti sn (xp hng BBB) im u t. tng ny t bit hp dn cc nh u t t
chc ngi c, nhng ngi hoc khng th c nhng dng ch nh hoc nh gi da
trn mnh gi.
Vo ma xun nm 2005, Howie Hubler v cc nhn vin giao dch ca anh tin rng cc
chnh sch bo him nham him m h to ra ny chc chn s em tin v. H mun
thm chng. Tuy nhin, gi y, Michael Burry bt u vn ng mua cc hp ng hon
i n xu c tiu chun ha. Greg Lippmann Deutsche Bank, hai nhn vin giao dch
ti Goldman Sachs, v mt vi ngi khc hp tc cng vi nhau a ra chi tit ca
hp ng. Mike Edman Morgan Stanley ang tm cch ph m cuc tho lun ca h, bi
khi cc hp ng hon i n xu cho cc tri phiu th chp di chun c giao dch

cng khai v tiu chun ha, nhm ca Howie Hubler s mt kh nng rao bn nhng phin
bn ti t hn, ring t hn ca h.
Vo thng 4 nm 2006, c my tri phiu th chp di chun ang ku m m. Howie
Hubler l mt ngi sao kinh doanh tri phiu ca Morgan Stanley, v nhm ca anh gm 8
nhn vin giao dch ang to ra, theo c tnh ca h, khong 20% li nhun ca Morgan
Stanley. Li nhun ca h tng t khong 400 triu -la nm 2004 ln 700 triu -la
nm 2005, v tip tc tng ln 1 t -la vo nm 2006. Hubler s c tr 25 triu -la
vo cui mi nm, nhng anh khng cn mun lm mt nhn vin giao dch tri phiu
thng thng na. Cc nhn vin giao dch gii nht v sng gi nht Ph Wall ang ri b
cc cng ty ln lm vic cho cc qu phng h, ni h c th to ra khng phi hng chc
m l hng trm triu -la. Nht nhnh tng ng t cc giao dch ca nhng nh u t
thiu suy ngh khng phi l hnh ng ca mt nhn vin giao dch tri phiu Ph Wall
thnh cng y t trng. Howie ngh ngnh kinh doanh khch hng tht ngu ngc, mt
nhn vin giao dch thn thit vi Hubler chia s. l nhng vic anh y lun lm, nhng
anh y khng cn hng th vi n na. Hubler c th kim c hng trm triu -la
bng cch li dng s ng nghch ca nhng khch hng ca Morgan Stanley. Anh c th
kim c hng t -la bng cch s dng vn ca cng ty t cc chng li h.
V phn mnh, ban qun l Morgan Stanley lun s rng Hubler v nhm nh cc nhn vin
giao dch ca anh s b vic v thnh lp qu phng h ring. gi nhng ngi ny, h
ngh vi Hubler mt tha thun c bit: mt nhm giao dch c quyn ca ring
anh, vi ci tn rt ku: GPCG hay Global Proprietary Credit Group (Nhm Tn dng c
quyn Ton cu). cng v mi, Hubler s gi mt phn li nhun do nhm mang li. Mt
thnh vin ca nhm cho rng, tng l chng ti i t vic to ra 1 t -la mt nm
thnh 2 t -la mt nm, ngay lp tc. tng cng l Hubler v nhm nh cc
nhn vin giao dch ca anh gi li cho chnh h mt phn ln trong khon li nhun m
nhm to ra. Morgan Stanley ha, ngay khi kh thi, Hubler s c php tch ra thnh mt
doanh nghip qun l tin t ring bit, trong anh s c s hu 50% c phn. Ngoi
ra, doanh nghip ny s qun l cc CDO c bo m bng di chun. V d, h s cnh
tranh vi Harding Advisory ca Wing Chau.
Nhng ngi c cho l gii nht v sng gi nht trn sn giao dch tri phiu ca
Morgan Stanley c vn ng tham gia cng anh. y c cho l tinh hoa ca tinh hoa,
mt trong nhng nhn vin giao dch chia s. Howie mi tt c nhng ngi thng minh
nht tham gia cng vi anh ta. S t ngi c chn chuyn sang mt tng ring bit
trong ta nh vn phng Manhattan ca Morgan Stanley, cch khu vc lm vic c 8 tng.
, h dng ln nhng bc tng mi quanh mnh, t nht to ra o tng rng
Morgan Stanley khng c xung t v li ch. Cc nhn vin giao dch di tng 2 s mua
v bn t cc khch hng v khng truyn bt c thng tin no v cc giao dch ca h cho
Hubler v nhm ca anh trn tng 10. Tony Tufariello, ngi ng u b phn giao dch
tri phiu ton cu ca Morgan Stanley v v th v l thuyt l ng ch ca Howie Hubler,
mu thun n mc anh t xy mt vn phng cho chnh mnh bn trong nhm ca
Howie, v i li gia tng 2 v tng 10. Howie Hubler khng ch mun c ngi m cn rt
mun mang theo mnh cc v th giao dch ca nhm anh. Chi tit ca chng phc tp n

mc mt trong nhng nhn vin giao dch tri phiu th chp di chun ca Morgan
Stanley ni, Ti khng ngh bt c ai trn Howie c th hiu hon ton cc giao dch
anh thc hin. Nhng chnh ca chng rt n gin: Hubler v nhm ca anh t
cc ln rng cc khon vay di chun s tr nn xu i. Vin qu bn trong nhng v
th giao dch tinh vi ca h vn l 2 t -la cc hp ng hon i n xu bespoke m
Hubler cm thy chc chn rng mt ngy no s nhanh chng mang li 2 t -la li
nhun thun. Cc r cho vay th chp sp phi tri qua nhng khon l u tin, v vo
ng thi im , Hubler s c thanh ton .
Tuy nhin, c mt vn nh: Nhng khon ph bo him trong cc hp ng bo him ny
n vo li nhun ngn hn ca nhm Howie. Nhm c cho l s kim c 2 t -la
mt nm, mt thnh vin ni. Nhng v th hp ng hon i n xu m chng ti c ny
khin chng ti mt 200 triu -la. tr khon ph ny, Hubler quyt nh bn mt s
hp ng hon i n xu cho cc CDO di chun xp hng AAA, v thu v mt phn ph
bo him cho ring mnh. Vn l cc CDO xp hng AAA c cho l c t ri ro hn
nhiu nn ph bo him cho chng ch bng 1/10 ph bo him cho cc CDO xp hng BBB,
tc l thu v mt khon tin tng ng vi nhng g anh phi tr, anh cn phi bn s
hp ng hon i n xu nhiu gp 10 ln s m anh ang s hu. Anh v cc nhn vin
giao dch ca mnh lm vic ny rt nhanh chng, v r rng khng tho lun nhiu,
trong khong na t cc giao dch ln, vi Goldman Sachs, Deutsche Bank v mt vi cng
ty khc.
n cui thng 1 nm 2007, khi ton b ngnh cng nghip tri phiu th chp di chun
hng n Las Vegas tn vinh chnh bn thn n, Howie Hubler bn 16 t -la cc
hp ng hon i n xu cho cc tranche CDO xp hng AAA. Cha bao gi o tng ca
mt nhn vin giao dch tri phiu u t Ph Wall, hay ni rng ra, l ton b th trng
tri phiu th chp di chun, li c mt biu hin r rng n th: Gia thng 9 nm
2006 v thng 1 nm 2007, nhn vin giao dch tri phiu c v tr cao nht Morgan
Stanley mua 16 t -la cc CDO xp hng AAA, c cu to hon ton t cc tri phiu
th chp di chun xp hng BBB, nhng th tr nn v gi tr khi cc r cho vay di
chun c s phi chu thua l khong 8%. Trong thc t, Howie Hubler ang nh cc
rng mt s khon vay di chun xp hng BBB s tr nn xu i, nhng khng phi tt c
trong s . Anh thng minh hoi nghi v th trng ca mnh nhng khng thng
minh nhn ra anh cn phi hoi nghi n no.
Trong ni b Morgan Stanley, r rng chng c my ai thc mc rng liu nhng ngi chp
nhn ri ro u t ca cng ty c c php mua 16 t -la cc tri phiu th chp di
chun hay khng. Tt nhin, nhm giao dch c quyn ca Howie Hubler bt buc phi
cung cp thng tin v cc giao dch ca n cho c ban qun l cp cao v ban qun l ri ro,
nhng thng tin m cc nhn vin giao dch ny cung cp ngy to i bn cht ri ro ca
h. 16 t -la ri ro di chun m Hubler thc hin u c nh du AAA trong
cc bn bo co ri ro ca Morgan Stanley. Chng xut hin tr li trong mt php tnh
c bit n vi tn gi VaR. L mt cng c c cc ban qun l trn Ph Wall s dng
nhiu nht nhm gii thch nhng g cc nhn vin giao dch ca h va thc hin, VaR ch
o lng mc dao ng ca mt c phiu hay tri phiu nht nh trong qu kh, trong

 nhng dao ng mi xy ra c nhn mnh nhiu hn so vi nhng dao ng xy

ra t lu. Cha tng dao ng nhiu v gi tr, cc CDO c bo m bng di chun xp
hng AAA c coi l hu nh khng c ri ro trong cc bo co ni b ca Morgan Stanley.
Vo thng 3 nm 2007, cc nhn vin giao dch ca Hubler chun b mt bi thuyt trnh
cho cc sp ca Hubler trnh by trc hi ng qun tr ca Morgan Stanley nhm ca tng
v th phn lp tuyt vi ca h trong th trng th chp di chun. Khng ai t ra cu
hi r rng rng: Chuyn g s xy ra vi v th cu trc phn lp tuyt vi nu nhng
ngi vay th chp di chun bt u v n vi s lng ln hn nhiu so vi con s
c k vng?
Howie Hubler ang gnh trn vai mt ri ro ln. Cc tranche CDO m anh t cc ln
vo gn nh khng khc g cc tranche CDO m Cornwall Capital t cc chng li,
c to nn t cc tri phiu di chun gn nh y ht cc tri phiu di chun m
FrontPoint Partners v Scion Capital nh cc chng li. Trong hn 20 nm, tnh phc
tp ca th trng tri phiu gip nhn vin giao dch tri phiu Ph Wall ny nh la
khch hng Ph Wall. By gi n ang khin anh ta t la di chnh mnh.
Vn t ra l mc lin quan cht ch vi nhau gia gi thnh ca cc tri phiu th
chp di chun khc nhau trong mt CDO. Cu tr li nm trong khong t 0% (gi thnh
ca chng khng lin quan g n nhau) cho ti 100% (gi thnh ca chng di chuyn theo
nhau). Moodys v Standard & Poors cho rng cc r tri phiu xp hng BBB c mc
tng quan khong 30%, nhng ngha ca n li hon ton khng lin quan n con s
30. V d, nu mt tri phiu tr nn xu i, khng c ngha l xc sut nhng tri phiu
khc cng tr nn xu i l 30%. N c ngha l nu mt tri phiu tr nn xu i, cc tri
phiu khc s hu nh khng suy gim.
Vic ngi ta gi v rng cc khon vay v c bn l khng h ging nhau ny phi chu v
n hng lot trong thi im gi nh t ngng tng, bin minh cho cc quyt nh ca
Moodys v S&P trong vic xp hng AAA cho khong 80% tt c cc CDO. N cng hp l
ha quyt nh ca Howie Hubler khi mua 16 t -la gi tr cc CDO. Cng nh bt k cng
ty Ph Wall no khc, Morgan Stanley n lc thuyt phc cc c quan xp hng coi cc
khon vay tiu dng nh cc khon vay doanh nghip tc l nh l cc ti sn m ri ro
ca chng c th c gim ng k nu c nh km vi nhau. Nhng ngi i thuyt
phc coi n nh vic bn hng: H bit, gia cc khon vay doanh nghip v cc khon vay
tiu dng c mt im khc bit m cc c quan xp hng khng x l c, l c rt t
d liu nghin cu v th trng tri phiu th chp di chun, v cng khng c bt
c tin l no v s sp ca th trng bt ng sn ton quc. Nhng nhn vin giao
dch tri phiu u t ca Morgan Stanley khng qu lo lng v iu ny. Howie Hubler tin
tng cc xp hng.
Cc nhn vin giao dch tri phiu Ph Wall c Howie Hubler gi n ri i vi n tng
rng anh coi cc cuc nh cc ny hon ton khng c ri ro. Anh gy c mt
cht hng th nhng chng thu c g. ng nhin, anh khng n c vi nim tin ny.
Hubler v mt nhn vin giao dch Merrill Lynch tranh lun qua li v vic Morgan
Stanley c th mua 2 t -la cc CDO xp hng AAA t Merrill Lynch. Hubler mun Merrill

Lynch tr cho anh 28 im c bn (0,28%) trn mc li sut phi ri ro, trong khi Merrill
Lynch ch mun tr 24. Trong mt giao dch 2 t -la mt giao dch m cui cng ch l
chuyn khon l 2 t -la t Merrill Lynch sang Morgan Stanley hai nhn giao dch ny
ang tranh ci v khon thanh ton li 800.000 -la/nm. Nu qu mc , tha thun s
tan v. Hubler cng c cuc tranh ci tng t vi Deutsche Bank nhng hi khc mt
cht. Trong ni b Deutsche Bank, Greg Lippmann hin ang la rng cc CDO xp hng
AAA ny c th c gi tr bng 0 vo mt ngy no . C my CDO ca Deutsche Bank
tr cho Hubler 28 im c bn m anh m c v, trong thng 12 nm 2006 v thng 1
nm 2007, ct i 2 giao dch, mi giao dch tr gi 2 t -la. Sut thi gian chng ti
thc hin cc giao dch ny, chng ti u c thi nh, Chng ta u bit khng c ri ro
g trong nhng th ny,nh iu hnh CDO ca Deutsche Bank giao dch vi Hubler
chia s.
Trong thi k m m t u thng 2 n thng 6 nm 2007, th trng th chp di
chun ging nh mt qu bng bay khng l, ni vi tri t bng hng t cc cng ty ln
Ph Wall. Mi cng ty u nm ly chic dy thng ca n; tng cng ty mt, h nhn ra
rng cho d h ko khe n u, qu bng bay ri cng vn s nng h ln khi mt t.
Trong thng 6, ln lt tng cng ty im lng bung tay. Vi quyt nh ca CEO Jamie
Dimon, J.P. Morgan t b th trng vo cui ma thu nm 2006. Nh c Lippmann,
Deutsche Bank lun tr c mt cch mong manh. Tip theo l Goldman Sachs, cng ty
khng ch n thun l th i, m cn lt li v t cc ln chng li th trng di
chun mt ng thi tip tc lm y nhanh tc i ln cht ngi ca qu bng. Khi cc
qu phng h di chun ca n tan v vo thng 6, Bear Stearns b buc phi ct dy
ca mnh v qu bng cng bay cao hn so vi mt t.
Trc khng lu, vo thng 4 nm 2007, Howie Hubler, c l ang c cht s nghi ngi
v quy m canh bc ca mnh, k hp ng vi mt g ang iu hnh cc qu phng h
tht bi Bear Stearns, Ralph Cioffi. Vo ngy 2 thng 4, nh cho vay th chp di chun ln
nht quc gia, New Century, b v n v np n xin ph sn. Morgan Stanley s bn cho
Cioffi 6 t -la trong 16 t -la cc CDO xp hng AAA. Gi gim xung mt cht Cioffi
yu cu mt mc li sut 40 im c bn (0,4%) trn mc li sut phi ri ro. Hubler hi
vi ch tch ca Morgan Stanley, Zoe Cruz; h cng quyt nh rng h th gi ri ro
di chun cn hn nhn ly mt khon l ln ti vi chc triu -la. l mt quyt nh
khin Morgan Stanley mt gn 6 t -la, nhng CEO ca Morgan Stanley, John Mack,
khng bao gi tham gia vo. Mack khng bao gi n v ni chuyn vi Howie, mt trong
nhng cng s thn cn nht ca Hubler ni. Trong sut thi gian , Howie cha tng ni
chuyn ring vi Mack.
Tuy nhin, vo thng 5 nm 2007, c mt cuc tranh ci ngy cng gay gt gia Howie
Hubler v Morgan Stanley lin quan n vic Morgan Stanley khng gi li ha cho php
nhm giao dch c quyn ca Hubler tch ra tr thnh mt cng ty qun l tin t ring m
anh s hu 50% c phn trong . Gin d v Morgan Stanley nut li, Howie Hubler da
ngh vic. gi anh li, Morgan Stanley ha s tr cho anh v cc nhn vin giao dch ca
anh mt khon tin cn ln hn li nhun ca GPCG. Nm 2006, Hubler c tr 25
triu -la; nm 2007, ng nhin, anh cn kim c nhiu hn th.

Mt thng sau khi Hubler v cc nhn vin giao dch ca anh ci thin cc iu khon giao
dch gia h v sp, Morgan Stanley cui cng t ra mt cu hi kh chu: iu g s xy
ra vi v nh cc khng l vo th trng th chp di chun nu lng ngi M
tng lp h lu v n ln hn rt nhiu so vi con s k vng? V d, v c cc s c kt
qu ra sao nu s dng cc gi nh v thit hi c to ra bi nh phn tch bi quan nht
Ph Wall? Tnh n thi im , cuc t cc ca Hubler c kim tra sc chu
ng cho cc tnh hung m trong cc r di chun chu thua l 6%, mc thua l
cao nht trong thi k gn y. By gi cc nhn vin giao dch ca Hubler buc phi tng
tng ra kt qu cuc t cc ca h nu thua l t n mc 10%. Yu cu n trc tip
t gim c qun tr ri ro ca Morgan Stanley, Tom Daula; Hubler v cc nhn vin giao
dch ca anh ta rt tc gin v kh chu. Mt trong s h ni. Tht ng ngi. N mang
li cm gic nh, Nhng g ny khng bit h ang ni v ci g. Nu thua l ln n 10%
th s c 1 triu ngi v gia c. (Thua l trong cc r m nhm Hubler t cc vo
cui cng t n mc 40%.) Mt chuyn vin cao cp ca Morgan Stanley ngoi nhm
Hubler ni, H khng mun cho anh xem kt qu. H lin tc ni, Tnh trng th gii
khng bao gi c th xy ra.
Cc nhn vin giao dch ca Hubler mt 10 ngy a ra kt qu m h thc s khng
mun cho bt c ai xem: Khon l 10% bin cuc t cc phc tp ca h vo th chp
di chun t mt khon li d tnh 1 t -la thnh mt khon l d tnh 2,7 t -la. Nh
chia s ca mt chuyn vin cao cp Morgan Stanley, cc nhn vin qun tr ri ro quay v
t bi kim tra sc chu ng trng rt kh chu. Hubler v cc nhn vin giao dch ca
anh c lm anh ta bnh tnh li. H ni, hy th gin, nhng kiu l ny s khng bao gi
xy ra.
Tuy nhin, b phn qun tr ri ro khng th th gin. i vi h, c v Hubler v cc nhn
vin giao dch ca anh khng hiu ht canh bc ca chnh h. Hubler lin tc ni anh
ang nh cc chng li th trng tri phiu di chun. Nhng nu nh vy, ti sao anh
li nh mt hng t -la nu n sp ? Vi t cch mt nh qun l ri ro cao cp,
Morgan Stanley ni, Vic t cc vo mu en hoc mu v bit rng bn ang t
cc vo mu en hoc mu khc hon ton so vi vic t cc vo mt dng mu
m khng bit.
Vo u thng 7, Morgan Stanley nhn c cuc gi cnh bo u tin t Greg
Lippmann v cc sp ca anh ti Deutsche Bank, ngi ni vi Howie Hubler v cc sp
ca anh trong mt cuc gi hi ngh rng 4 t -la cc hp ng hon i n xu m Hubler
bn cho cc bn giao dch CDO ca Deutsche Bank 6 thng trc xui theo hng
c li cho Deutsche Bank. Liu Morgan Stanley c th chuyn thng 1,2 t -la cho
Deutsche Bank vo cui ngy khng? Hay, nh Lippmann ni theo ai nghe c
cuc trao i Ny anh bn, anh n chng ti 1,2 t -la.
i vi Greg Lippmann, cc CDO di chun xp hng AAA, trong c hng trm t -la
gi tr b chn vi trong nhiu cng ty Ph Wall khc nhau, v c cho l khng ri ro, by
gi ch ng gi 70 xu trn mi -la. Howie Hubler c phn ng tng t. Anh ni 70 xu l

c g?M hnh ca chng ti cho thy chng ng gi 95 xu, mt trong nhng ngi ca
Morgan Stanley ni.
M hnh ca chng ti cho thy chng ch ng gi 70 xu, mt trong nhng ngi
Deutsche Bank p li.
, m hnh ca chng ti cho thy chng ng gi 95 xu, mt ngi ca Morgan Stanley
nhc li, v sau tip tc ni thm rng mi tng quan gia hng ngn tri phiu xp
hng BBB trong cc CDO ca anh rt thp, v th vic mt vi tri phiu ang tr nn xu i
khng c ngha tt c chng u v gi tr.
Greg Lippmann ch ni rng, Ny thng kia, vt ci m hnh cht tit ca my vo st rc.
Tao s to cho my mt th trng. Chng ri vo khong t 70 xu n 77 xu. My c 3 la
chn. My c th bn chng li cho tao vi gi 70 xu. My c th mua thm vi gi 77 xu.
Hoc my tr cho tao 1,2 t -la.
Morgan Stanley khng mun mua thm bt k tri phiu th chp di chun no na.
Howie Hubler khng mun mua thm bt k tri phiu c bo m bng di chun no
na: Anh bung si dy buc anh vo qu bng ang bay. Tuy nhin, anh khng
mun nhn thua l, v nhn mnh rng, d khng sn lng mua thm mc gi 77 xu,
nhng cc CDO xp hng AAA ca anh vn ng gi 95 xu/-la. Anh ch n gin l a
vn ny ra trc cc sp ca mnh h hi vi nhng ngi ng cp ti Deutsche
Bank, v cui cng ng chuyn hn 600 triu -la. i vi Deutsche Bank, phng n
thay th l trnh vn ny ln mt ban gm 3 ngn hng Ph Wall, c la chn ngu
nhin, quyt nh xem nhng CDO AAA ny thc s ng gi bao nhiu.
Trong bt k trng hp no, Deutsche Bank u khng qu coi trng ti sn th chp. Khi
Greg thc hin cuc gi , mt chuyn vin cao cp Deutsche Bank ni, n ging nh
iu cui cng trong danh sch nhng iu chng ta cn lm tip tc duy tr hot ng
kinh doanh. Vn ca Morgan Stanley l 70 t -la. Chng ti bit tin . Thm ch c
mt s tranh ci trong ni b Deutsche Bank v vic liu mc gi m Lippmann a ra c
chnh xc khng. l mt con s ln, mt ngi tham gia vo cc cuc tho lun ny ni,
n mc m rt nhiu ngi ni rng n khng th no ng c. Morgan Stanley
khng th n chng ta n 1,2 t -la.
Tuy nhin, ng l nh vy. ch l khi u ca mt c trt s kt thc ch vi thng
sau , trong mt cuc gi hi ngh gia CEO ca Morgan Stanley v cc nh phn tch Ph
Wall. Cc khon v n tng ln, cc tri phiu ng lot sp ko theo cc CDO bao gm
cc tri phiu . Trong thi k suy gim, Deutsche Bank vi ln a ra cho Morgan
Stanley c hi thot ra khi giao dch. Ln u tin Greg Lippmann gi, Howie Hubler ng
ra c th thot ra c khi giao dch 4 t -la vi Deutsche Bank mc thua l 1,2 t
-la; ln tip theo Lippmann gi, mc gi ca vic thot ra tng ln 1,5 t -la. Nhng ln
no cng vy, Howie Hubler hay mt trong nhng nhn vin giao dch ca anh u tranh
lun v gi c v t chi thot ra. Nhng ngi i n ti Deutsche Bank cm thy rng cc
nhn vin giao dch tri phiu Morgan Stanley hiu nhm chnh giao dch ca h. H
khng ni di; h thc s khng hiu c bn cht ca cc CDO di chun. Mi tng

quan gia cc tri phiu di chun xp hng BBB khng phi l 30% m l 100%. Khi mt
tri phiu sp , tt c u sp , bi chng u b chi phi bi cc tc nhn kinh t rng
ln hn ging nhau. Cui cng, khng ai hiu c ti sao mt CDO li c th gim t 100
xu xung 95 xu xung 77xu xung 70 xu ri xung 7 xu. Cc tri phiu di chun ng sau
chng u cng xu hoc cng tt. Cc CDO c gi tr hoc bng 0 hoc bng 100.
mc gi 7 xu, Greg Lippmann cho php Morgan Stanley thot khi mt giao dch m n
tham gia mc khong 100 xu mt -la. Trong 4 t -la u tin thuc 16 t -la in
r ca Howie Hubler, khong 3,7 t -la mt i. n lc , Lippmann khng cn ni
chuyn vi Howie Hubler, bi Howie Hubler khng cn lm vic ti Morgan Stanley na.
Howie i ngh mt vi tun, mt thnh vin ca nhm ni, v sau anh ta khng bao
gi quay tr li. Anh c php t chc vo thng 10 nm 2007, vi hng triu -la
m cng ty ha tr cho anh vo cui nm 2006, ngn anh ta b vic. Tng thit hi
anh ta li c bo co cho hi ng qun tr ca Morgan Stanley l vo khong hn
9 t -la: khon l trong mt giao dch n l ln nht trong lch s Ph Wall. Cc cng ty
khc c th l nhiu hn rt nhiu; nhng nhng khon l ny thng c lin quan n c
mt th h cc khon vay th chp di chun. Citigroup, Merrill Lynch v cc cng ty khc
ngi trn mt ng ln nhng th khi th trng sp , nhng ch l nhng sn
phm ph ca c my CDO ca h. H s hu cc CDO c m bo bng th chp di
chun him khi v li ch ring ca h m v cc khon ph m cc giao dch ca h s to ra
khi h bn chng. Khon l ca Howie Hubler l kt qu ca mt cuc c cc n gin.
Hubler v cc nhn vin giao dch ca anh ngh rng h l nhng g thng minh xut hin
trn tri t khai thc s thiu hiu qu ngu ngc ca th trng. Tic l h li khin n
cn thiu hiu qu hn.
n New Jersey ngh hu, vi mt s tin khng c cng b, Howie Hubler mang theo
mnh cm gic an i rng anh khng phi l k ngc nht trn bn. Anh c th bung dy
bng qu mun nn khng th cu Morgan Stanley, nhng khi anh ri xung t, anh c
th nhn thy qu bng ang bay cao trn bu tri v nhn thy cc c quan Ph Wall vn
treo l lng trn . Vo u thng 7, ch vi ngy trc khi Greg Lippmann gi in cho
anh i 1,2 t -la, Hubler tm thy hai ngi mua cc CDO xp hng AAA ca anh.
Ngi mua u tin l Mizuho Financial Group, mt b phn kinh doanh ca ngn hng ln
th hai Nht Bn. L mt dn tc, ngi Nht Bn b hoang mang trc nhng sng to
ti chnh mi ca M, v trnh xa chng. Mizuho Financial Group, v mt l do no m
ch n mi bit, t bin mnh thnh mt nh giao dch tri phiu di chun M thng
minh, v ly i 1 t -la cc CDO c bo m bng di chun khi tay ca Morgan
Stanley.
Ngi mua cn li l UBS, mua 2 t -la cc CDO xp hng AAA ca Howie Hubler, cng vi
mt vi trm triu -la gi tr v th bn khng ca anh v cc tri phiu xp hng BBB.
Tc l vo thng 7, ngay trc khi th trng sp , UBS nhn vo giao dch ca Howie
Hubler v ni, Chng ti cng mun mt vi giao dch kiu ny. V vy, khon mua c
nhn ca Howie Hubler vi 16 t -la cc CDO xp hng AAA gim xung cn 13 t -la.
Mt vi thng sau, khi tm mi cch gii thch cho cc c ng v 37,4 t -la thit hi
trong th trng di chun M, UBS a ra mt bo co na trung thc na khng,

trong n tit l rng mt nhm nh cc nhn vin giao dch tri phiu M lm vic cho
UBS vn ng hnh lang khng ngng t u n cui ngn hng c th mua nhiu
hn cc tri phiu th chp di chun ca cc cng ty Ph Wall khc. Nu mi ngi bit
v cuc giao dch, h c th s ni lon, mt nhn vin giao dch tri phiu UBS c lin
quan mt thit vi hnh ng ny chia s. l mt giao dch gy tranh ci trong UBS. N
c gi b mt tuyt i. C nhiu ngi, nu h bit giao dch din ra, h s la ht ht sc
c th. Chng ti ly i giao dch tng quan khi tay ca Howie trong khi mi ngi
u bit s tng quan y bng 1. (Hay tng ng vi 100%). Anh gii thch thm
rng cc nhn vin giao dch UBS thc hin giao dch ny c thc y ch yu bi
chnh m hnh ca h, m hnh m, ti thi im giao dch, cho rng h s c c li
nhun 30 triu -la.
Vo ngy 19 thng 12 nm 2007, Morgan Stanley gi cho cc nh u t. Cng ty ny mun
gii thch ti sao mt thua l trong giao dch ln n khong 9,2 t -la li ln t ton b s
li nhun c to ra bi khong 50 ngn nhn vin ca n. Kt qu chng ti cng b
ngy hm nay khin ti v cng ty cm thy tht ng xu h, John Mack ni. y l kt
qu ca mt sai lm trong qu trnh nh gi pht sinh trn mt bn giao dch khu vc
Thu nhp C nh, v cng l mt tht bi trong vic qun l ri ro hp l Hu nh mi
thua l trong qu ny l kt qu ca giao dch ca (ng nh nguyn vn) ch mt bn giao
dch trong mnh kinh doanh th chp ca chng ti. CEO ny gii thch rng Morgan
Stanley c mt s hng ro chng li ri ro th chp di chun nhng cc hng ro
ny khng hot ng hiu qu trong iu kin th trng bt thng vo cui thng 10
v thng 11. Nhng iu kin th trng trong thng 10 v thng 11 hon ton khng bt
thng; trong thng 10 v thng 11, ln u tin, th trng bt u nh gi cc ri ro th
chp di chun mt cch chnh xc. Th bt thng l nhng g xy ra trc .
Sau khi ni rng vi t cch ngi ng u cng ty, ti xin chu trch nhim v kt qu
ny, Mack nhn c cc cu hi t cc nh phn tch ngn hng ca cc cng ty Ph Wall
khc. Nhm ny phi mt mt lc tm hiu c cn nguyn vn , nhng cui cng h
cng lm c. Trong khi bn nh phn tch quyt nh khng thm d Mack qu cht ch
v nhng g gn nh chc chn l khon l trong mt giao dch c quyn ring l ln nht
lch s Ph Wall, th sau , William Tanona n t Goldman Sachs ni:
TANONA: Mt cu hi na v ri ro, [iu m] ti bit mi ngi ang thc mc Anh hy
gii thch v vic lm th no anh b l ln nh th ny. ti l, ti ngh cc anh c nhng
th nh gii hn v th v gii hn ri ro ch. Ti khng th tin c rng cc anh c th
cho php mt bn giao dch thua l n 8 t -la.
JOHN MACK: l mt cu hi sai.
TANONA: H?
JOHN MACK: Xin cho. Cho, vng
TANONA: Ti khng hiu anh

JOHN MACK: Bill, nghe ny, chng ta hy ni cho r rng. Th nht, giao dch ny c
cng nhn v c nhp vo ti khon ca chng ti. Th hai, n c nhp vo h
thng qun l ri ro ca chng ti. N rt n gin. Khi nhng iu ny xy ra, n n gin,
n gy au n, v vy khng phi ti ang ni lp lim. Khi nhng g ny quan tm n cc
khon l trong v th ny, h cng u c hnh dung ra rng chng ti c th v n mc
ny, ng khng. V vy vic b phn qun l ri ro ca chng ti khng quan tm n
nhng khon l ny cng ch l bnh thng. n gin l vy. l nhng ri ro c ci ui
rt ln qut qua tt c chng ta, ng khng. l nhng g xy ra.
TANONA: c ri. C tm cho l vy. Ti cn cu hi na. Ti thy ngc nhin khi trong
qu ny, VaR giao dch ca anh vn n nh d cho b thua l n mc ny, v ti nghi ng
rng y l cc ti sn giao dch. V vy anh c th gii thch cho ti ti sao VaR ca anh
khng tng ng k trong qu?
MACK: Bill, ti ngh rng VaR i din rt tt cho ri ro giao dch thanh khon. Nhng xt v
mt (khng nghe c) ca iu , ti rt sn lng chia s vi anh sau bui ny bi ti
khng th tr li iu ngay by gi c.
Nhng dng chy ngn t v ngha c th li trong lng khn gi cm gic rng khng
th phn tch s phc tp su xa trong hot ng giao dch tri phiu ca Morgan Stanley.
Nhng li l ca h ch thc s cho thy chnh CEO cng khng thc s hiu tnh hnh. So
vi cc CEO ng cp khc, John Mack c cho l ngi nm kh r thng tin v cc ri
ro giao dch trong cng ty tri phiu ca anh. Ngoi ra, chnh anh cng tng l mt nhn
vin giao dch tri phiu, v c to ra kch thch vn ha chp nhn ri ro ca
Morgan Stanley. Tuy nhin, anh khng nhng tht bi trong vic nm bt nhng g m cc
nhn vin giao dch ca anh ang theo ui vo thi im h vn ang theo ui n; m
anh cn khng th gii thch y nhng g h lm sau khi mt 9 t -la.
Rt cuc, thi im cng n: Ngi mua cui cng cc ri ro th chp di chun
ngng mua. Vo ngy 1 thng 8 nm 2007, cc c ng ln u tin kin Bear Stearns v
s sp ca cc qu phng h c bo m bng di chun ca n. Trong s nhng
nh hng t nhn thy c ca n, phi k n vic n cnh tnh ba ngi n ng tr
tui Cornwall Capital, nhng ngi vn ang ngi trn nhng g m i vi h l mt
ng rt ln cc hp ng hon i n xu c mua phn ln t Bear Stearns. K t khi
Las Vegas, Charlie Ledley khng th nm bt c tm c nhng s kin h ang tri
qua. Ben Hockett, ngi duy nht trong ba ngi tng lm vic trong mt cng ty ln
Ph Wall, cng c xu hng di chuyn rt nhanh v mt ci kt thm khc no trong
u. V Jamie Mai ch ngh rt nhiu ngi trn Ph Wall l cn b. Tt c ba ngi u
lo lng rng Bear Stearns c th s tht bi v khng th tr cc khon thua cc ca h.
C th n thi im bn khng th giao dch vi mt cng ty Ph Wall no na, Ben
ni, v n c th n nh vy.
Vo tun u tin trong thng 8, h bn tho thm v c gng lm quen vi cc mc gi ca
nhng CDO xp hng AA m ch mt vi thng trc y ang c giao dch vi mc gi
c cho rng v c bn l phi ri ro. Cc tri phiu c s ang sp v tt c nhng

ngi chng ti giao dch u ni rng chng ti s cho anh 2 im, Charlie ni. Cho n
ht cui thng 7, Bear Stearns v Morgan Stanley u vn ni rng cc CDO xp hng AA c
gi 98 xu/-la. Cuc tranh lun gia Howie Hubler v Greg Lippmann ang ti din trn
th trng.
Cornwall Capital s hu cc hp ng hon i n xu cho 20 CDO khng hp dn, nhng
mi ci li khng hp dn theo cch ring, v v th tht kh c th xc nh ng v tr
ca chng. Cc nh bun trn Ph Wall ca h lun ni vi h rng h khng bao gi c th
thot ra khi nhng hp ng hon i n xu kh hiu cho cc tranche CDO xp hng AA
ny, nhng th trng ang hong lon, v c v mong mua c bo him cho bt c th
g c lin quan n tri phiu th chp di chun. Php tnh thay i: Ln u tin,
Cornwall c nguy c mt kh nhiu tin nu c iu g xy ra dn n vic th trng
hi phc nu gi s, chnh ph M can thip v bo lnh cho tt c cc th chp di
chun. V tt nhin nu Bear Stearns sp , h s mt tt c. H cung qut tm cch t bo
v mnh tm mt vi ngi mua nhng chnh sch bo him lin quan hon ton mi m
v k l m h tch ly c ny.
Cng vic ny c giao cho Ben Hockett. Charlie Ledley mt vi ln c gng hnh ng
nh mt nhn vin giao dch nhng tht bi thm hi. C rt nhiu cc quy tc nh,
Charlie ni. Bn phi bit chnh xc phi ni nhng g, v nu bn khng bit, mi ngi s
ni xung vi bn. Ti ngh rng ti mun ni Bn! nhng ha ra ti li ang ni Mua! Ti
ngh ti khng nn thc hin cc giao dch. Ben thc hin giao dch kim sng v
l ngi duy nht trong ba ngi bit phi ni g v ni nh th no. Tuy nhin, Ben ang
min Nam nc Anh i ngh cng vi gia nh v.
V v vy, Ben Hockett ang ngi trong mt qun ru mang tn The Powder Monkey, ti
thnh ph Exmouth, ht Devon, nc Anh, tm kim mt ngi mua 205 triu -la cc
hp ng hon i n xu cho cc tranche CDO di chun mezzanine xp hng AA. Tnh
n thi im , ch c ba cng ty Ph Wall chng t sn lng giao dch vi Cornwall
Capital v cung cp cho h cc tha thun ISDA cn thit giao dch cc hp ng hon
i n xu: Bear Stearns, Deutsche Bank, v Morgan Stanley. Ben lun ni vi chng ti
rng c th thc hin mt giao dch m khng cn ISDA, nhng thc ra bnh thng ngi
ta khng lm th, Charlie ni. Nhng khng phi l mt thi im bnh thng. Vo th
6 ngy 3 thng 8, Ben gi cho mi cng ty ln Ph Wall v ni, Anh khng bit ti v ti
bit anh s khng cung cp cho chng ti mt tha thun ISDA, nhng ti c bo him cho
cc CDO c m bo bng th chp di chun m ti sn sng bn chng. Anh c sn
lng giao dch vi ti m khng cn mt tha thun ISDA khng? Nhn vin chng khon
tr li khng, Ben ni. V ti s ni, Hy gi gim c kinh doanh tn dng v gim c
qun tr ri ro xem h c quyt nh khc khng. Ngy th 6 , ch c mt ngn hng
c v ho hc mun giao dch vi anh: UBS. V h ang rt rt ho hc. G n ng cui
cng bm vo tri bng bay va mi bung si dy ca mnh.
Th Hai, ngy 6 thng 8, Ben quay tr li The Powder Monkey v bt u giao dch. i
vi cc chnh sch bo him c mc ph 0,5%, UBS hin ang ngh anh mc 30 im tr
trc c ngha l, 205 triu -la cc hp ng hon i n xu ca Cornwall, tng mt

khong 1 triu -la mua, t nhin c gi tr nhiu hn 60 triu -la mt cht (30%
ca 205 triu -la). Tuy nhin, UBS khng cn l t chc duy nht quan tm na; i ng
Citigroup, Merrill Lynch v Lehman Brothers, vn bng quan vo th 6, li rt ho hc
vo th 2. Tt c h u ang n lc nh gi nhng ri ro ca cc CDO m cng ty h to
ra. Vic d dng hn i vi ti v h phi quan st tng giao dch mt, Ben ni. Cn
ti ch mun c tin. Cornwall c 20 v th ring bit bn. Cc cuc in thoi n v i.
Ch c s nhit thnh ca cc cng ty Ph Wall, ang trong cn tuyt vng phi mua bo
him chy n cho cn nh ang chy ca h, vn khng h thuyn gim. l ln u tin
chng ti thy bt c mc gi no phn nh bt c th g gn vi gi tr thc s ca chng,
Charlie ni. Chng ti c cc v th m ngy hm nay c Bear Stearns nh gi mc
600 nghn -la th ngy hm sau tr thnh 6 triu -la.
11h m ngy th 5, Ben hon thnh xong. l ngy 9 thng 8, cng ngy m ngn hng
Php BNP cng b rng cc nh u t trong cc qu th trng tin t ca n s b chn
khng cho rt tin t ti khon tit kim do cc vn v cc th chp di chun M. Ben,
Charlie v Jamie khng r l do ti sao 3/4 cc cuc t cc ca h c mt ngn hng
Thy S mua. Cc ch ci U B S hu nh khng c cp n trong ni b Cornwall
Capital cho n khi ngn hng bt u cu xin h bn nhng g c coi l khon bo him
di chun c nh gi rt cao. Ti khng c l do c th no ngh rng UBS c lin
quan n lnh vc kinh doanh di chun ny, Charlie ni. Khi nhn li, ti khng th tin
c l chng ti khng quay ngc li v bn khng UBS. Khi ly cc hp ng hon
i n xu ca Cornwall khi tay n, c UBS hay bt c nhng bn mua no khc Ph
Wall u khng th hin mt cht quan ngi no d l nh nht v vic hin ti h ang cho
rng Bear Stearns c th tht bi: Suy ngh , trong ni b cc cng ty ln Ph Wall, vn
khng th tng tng c. Cornwall Capital, thnh lp 4 nm ri trc ch vi 110.000
-la, va thu v c hn 80 triu -la t mt cuc t cc 1 triu -la. C cht nh
nhm khi chng ti khng phi nhng k ngc nghch trn bn, Jamie ni. H khng phi
nhng k ngc trn bn. H thu v gp 80 ln t cuc nh cc kh thng ny. V
khng ai The Powder Monkey tng hi Ben nh lm g.
Tt nhin, i gia nh ngi Anh ca v anh bn khon v vic anh u, v anh c
gng gii thch. Anh ngh nhng g ang xy ra rt quan trng. Anh cho rng h thng ngn
hng ang v n v iu m ch mt s bin ng nghim trng. Khi ngn hng ngng
hot ng, tn dng ngng hot ng, v khi tn dng ngng hot ng, thng mi ngng
hot ng, v khi thng mi ngng hot ng , thnh ph Chicago ch c lng clo
dng cho ngun nc ca n trong 8 ngy. Cc bnh vin cn kit thuc men. Ton b th
gii hin i nhiu kh nng s ri vo cnh mua trc, tr sau. Ti v nh vo lc na
m v c gng ni chuyn vi anh r ca ti v tng lai ca l tr, Ben ni. Ti hi mi
ngui trong nh chc chn rng ti khon ca h ti HSBC c bo him. Ti khuyn
h nn gi mt s tin mt trong ngi, bi chng ti c th s phi i mt vi mt s sp
. Nhng iu tht kh gii thch. Lm th no bn c th gii thch cho mt cng
dn v ti mt th gii t do tm quan trng ca mt hp ng hon i n xu cho cc
tranche ngha v n th chp c bo m bng di chun xp hng AA? Anh c gng
ht sc, nhng nhng ngi h hng ngi Anh ca anh ch nhn anh mt cch k l. H

hiu rng ai va mi mt rt nhiu tin, cn Ben va mi kim c rt nhiu tin,

nhng ch th thi. Ti khng th ni c vi h v iu , anh ni. H l ngi Anh.
22 ngy sau, ngy 31 thng 8 nm 2007, Michael Burry nng ti ph v bt u d b cc
hp ng hon i n xu ca anh mt cch nghim tc. Cc nh u t ca anh c th thu
c tin v. H nhn c gp i s tin h u t. Ch mt vi thng trc , Burry
c ngh 200 im c bn hay 2% s tin vn cho cc hp ng hon i n xu
ca anh, m t mc cao nht l 1,9 t -la. By gi anh ang c ngh mc 75, 80, v
85 im bi cc cng ty Ph Wall ang tuyt vng mun phn no hn ch s sp ca
mnh. Vo cui qu, anh bo co rng qu tng ln hn 100%. Vo cui nm, trong danh
mc u t cha n 550 triu -la, anh s ghi nhn khon li nhun hn 720 triu -la.
Nhng anh vn khng nghe c mt cht phn hi no t pha cc nh u t ca mnh.
Ngay c khi r rng rng l mt nm thng li v ti c chng minh l ng, vn
khng c c nim hn hoan no, anh ni. Vic kim tin khng ging bt c iu g ti
ngh trc . i vi nh u t sng lp, Gotham Capital, anh t nguyn gi mt email ch vi ni dung, Khng c g. Anh quyt nh tng c h ra khi qu, v cng
quyt rng h phi bn ht c phn trong cng ty ca anh. Khi h ngh anh a ra mt
mc gi, anh tr li, Th cn vic anh gi hng chc triu -la gn nh ngn cn ti
kim tin cho cc anh nm ngoi th sao? Chng ta hy gi n l hu i.
Khi thnh lp, anh quyt nh khng tnh cc nh u t mc ph qun l m thng thng
l khong 2%. Trong nm m anh hot ng thiu hiu qu, vic khng thu ph ny ng
ngha vi vic s phi sa thi nhn vin. Anh vit mt bc th cho cc nh u t h
bit rng anh thay i chnh sch ca mnh iu khin tt c cc nh u t li ni in
vi anh mt ln na, ngay c khi anh khin h tr nn giu c hn. Ti khng hiu t
u m ng ngh ra nhng cch chc tc h, mt trong nhng ngi bn qua e-mail vit
cho anh. ng ng l c nng khiu.
Mt trong nhng iu anh bit c v cn bnh Aspergers, k t khi anh pht hin ra anh
mc n, l vai tr ca nhng s thch hay mi quan tm ca anh. Chng l mt ni an
ton anh c th rt v t mt th gii th ch. l l do ti sao nhng ngi b bnh
Aspergers tri nghim chng mt cch rt mnh m. Tht k quc, cng l l do ti sao
h khng th kim sot chng. V bc s chuyn khoa m ti gp gip ti hiu ra iu
, anh vit trong mt e-mail, v ti thy n rt ng khi nhn li cuc i mnh:
Hy xem liu ti c hiu ng khng n thng nghe hay hn nu do mt bc s chuyn
khoa ni. Vng, nu ngay t u bn l mt ngi gp v vn kh khn trong vic ha nhp
vi cng ng xung quanh, v do thng cm thy b hiu nhm, coi nh, v c n, bn
s nhn thy mt s thch hoc mt mi quan tm mnh lit c th gip hnh thnh dn nn
ci ti theo mt cch c in. Mt a tr mc bnh Aspergers c th tp trung cao v
nm bt kin thc v ch m chng quan tm rt nhanh, v thng l b xa cc bn cng
trang la. Vic cng c ci ti rt nh nhng, min l nhng a tr mc Asperger khng
tri nghim thng xuyn, nu c. Min l s thch th mang li s cng c , th s thay
i khng c g nguy him c. Nhng khi s thch th gp phi ro cn, hay mt ngi gp
tht bi trong s thch , s tiu cc c th c cm nhn rt r rng, c bit l khi n

xut pht t nhng ngi khc. S thch th trong trng hp ny c th n gin bt u

bt chc tt c nhng iu m mt ngi mc Aspergers ang c gng thot khi s
ngc i r rng, s hiu nhm, hay s ty chay bi nhng ngi khc. V ngi mc
Asperger ny s phi tm mt s thch khc xy dng v duy tr ci ti ca mnh.
Trong sut nm 2006 v u nm 2007, Tin s Michael Burry phi i mt vi cn c
mng ring. Trong mt e-mail, anh vit, Cc i tc gn gi nht vi ti c v dn ght ti
Cng vic kinh doanh ny tn dit mt phn cuc sng vn kh quan trng. C iu l,
ti khng xc nh c n tiu dit nhng g. Nhng c th g rt quan trng cht
trong ti. Ti c th cm nhn n. Khi hng th vi th trng ti chnh dn vi cn, anh
mua mt cy n guitar. Tht k l: Anh khng th chi n guitar v khng c khiu chi.
Anh thm ch khng mun chi n. Anh ch cn hc v cc loi g c s dng lm
guitar, cn mua guitar, cc ng in t v my khuch i m thanh. Anh ch cn bit mi
th v n guitar.
Anh chn mt thi im thng minh cho ci cht ca s thch th. l thi im m ti
ci kt c vit ra: thi im m ti khng cn g ngn cn. 6 thng sau thi
im , Qu Tin t Quc t cng b khon thua l 1 nghn t -la trong cc ti sn lin
quan n di chun khi ngun M. 1 nghn t -la thua l c to ra bi cc nh ti
chnh M v gn cht vi h thng ti chnh M. Mi cng ty Ph Wall u c phn trong
khon thua l ny, v khng th lm g trnh c chng. Khng cng ty Ph Wall no c
th gii thot bn thn bi khng cn bt k ngi mua no c. N nh th cc qu bom vi
loi kch c khc nhau c t trong hu nh tt c cc t chc ti chnh ln
phng Ty. Ngi n c t v khng th dp tt. Tt c nhng g c th lm ch l
quan st tc ca tia la v kch thc ca nhng v n.

10. Hai ngi trn mt chic thuyn

Hu nh khng c ai d l ch nh, cc t chc ti chnh, cc c quan xp hng, cc c
quan chc nng hay cc nh u t d on c nhng g ang xy ra.

Deven
iu
trn
22 thng 10 nm 2008

Sharma,
trc

ch

tch
H

ca
vin

S&P
M

Gio hong Benedict XVI l ngi u tin d on c cuc khng hong trong h thng
ti chnh ton cu B trng Ti Chnh ca , Giulio Tremonti ni. Li d on rng mt
nn kinh t v k lut s sp bi chnh cc quy tc ring ca n c th c tm thy,
trong mt bi bo ca Hng y Joseph Ratzinger [nm 1985], Tremonti cho bit vo ngy
hm qua ti i hc Cattolica, Milan.
Bloomberg News, 20 thng 11 nm 2008
Greg Lippmann ngh th trng th chp di chun ging nh mt tr chi ko co ti
chnh khng l: Mt bn l c my Ph Wall to ra cc khon cho vay, ng gi cc tri
phiu, ng gi li nhng tri phiu ti t nht thnh cc CDO v sau , khi chng ht sch
cc khon vay, to ra nhng khon gi mo m khng bit c ngun gc t u; cn bn kia
l qun i cao qu ca anh, gm nhng ngi bn khng nh cc chng li nhng
khon cho vay. Nhng k lc quan u vi nhng ngi bi quan. Nhng k o tng u
vi nhng ngi thc t. Nhng k bn cc hp ng hon i n xu u vi nhng ngi
i mua. Ci sai u vi ci ng. Php n d ny thch hp cho n thi im ny. By gi
php n d l hai ngi trn mt chic thuyn, buc li vi nhau bi 1 si dy, nh nhau
n cht. Ngi ny tiu dit ngi kia, lt c th nng trch ca i phng sang mt bn
ch nhn thy rng chnh anh ta cng ang b qung mnh sang mt bn. Bn khng
vo nm 2007 v kim c tin t n tht vui v, bi chng ti l nhng g ti chuyn i
bn khng, Steve Eisman ni. Nm 2008 l nm ton b h thng ti chnh c ri ro.
Chng ti vn bn khng. Nhng bn khng mun h thng sp . N ging nh l mt
trn l sp xy ra v bn l Noah. Bn ang trn tu. Vng, bn n. Nhng bn khng vui
v khi quan st cn l. khng phi l khonh khc hnh phc i vi Noah.
Vo cui nm 2007, cc cuc t cc ca FrontPoint chng li cc th chp di chun
thnh cng ngon mc n mc h m rng c quy m ca qu ln gp i, t khong
hn 700 triu -la thnh 1,5 t -la. Thi im , thi im m r rng h kim c
c ng tin, c Danny v Vinny u mun chuyn cc cuc c cc ca h thnh tin mt.
Khng ai trong s h tng tin tng tuyt i vo Greg Lippmann, v s mt lng tin ny
thm ch ln sang c mn qu tuyt vi m anh ta tng cho h. Ti s khng bao gi
mua t t Lippmann, Danny ni. Nhng ti mua 500 triu -la cc hp ng hon
i n xu t anh ta. Vinny lo lng rng anh s b qu bo v kim qu nhiu tin mt
cch qu nhanh. l mt giao dch c i ngi, anh ni. Nu chng ti t b giao dch
ca c mt i ngi ch v s tham lam, ti hn l phi t st.

Tt c h, gm c Eisman, ngh Eisman khng ph hp vi vic a ra cc nh gi giao

dch ngn hn. Anh l ngi cm tnh, v thng hnh ng da theo cm xc ca mnh.
Cc cuc c cc ca anh chng li cc tri phiu th chp di chun i vi anh khng
ch l cc cuc c cc; m anh coi chng gn nh l nhng s lng m. Bt c khi no
nhng ngi Ph Wall c gng tranh lun nh h vn thng lm rng vn cho vay
di chun l do s xuyn tc v thiu trch nhim v ti chnh ca nhng ngi dn M
bnh thng, anh s ni, G c ton b ngi dn M tnh dy vo bui sng v ni, Vng,
ti s khai man trong n vay tin ca ti ? Vng, mi ngi ni di. H ni di v h
c bo phi ni di. S phn n chm ngi cho canh bc ca anh khng phi nhm
vo ton b h thng ti chnh m nhm vo nhng ngi ng u ca n, nhng ngi
bit r, hoc nn bit r: nhng ngi bn trong cc cng ty ln Ph Wall. khng ch
l mt cuc tranh lun, Eisman ni. l mt cuc thp t chinh v o c. Th gii
ang b o ln. Anh cho rng cc khon vay di chun di y canh bc ca h khng
c gi tr g v nu nhng khon vay ny khng c gi tr, cc bo him m h s hu cho
nhng khon vay ny ch c tng ln. V v vy h nm gi cc hp ng hon i n xu
ca mnh, v ch i cng nhiu khon vay v n cng tt. Vinny v ti u t 50 triu
-la v kim c 25 triu -la, Danny ni. Steve u t 550 triu -la v kim
c 400 triu -la.
Cuc truy tm kho bu khng l mang li mt danh sch di cc cng ty c lin quan n
cc khon vay di chun. Vo ngy 14 thng 3 nm 2008, h bn khng cc c phiu
ca hu ht cc cng ty ti chnh bng mi cch lin quan n c my ngy tn th. Chng
ti c chun b cho ngy tn th, Eisman ni, nhng thm su trong tm tr, chng ti
lun ngh, nh ngy tn th khng din ra th sao?
Ngy 14 thng 3, cu hi ny tr thnh cuc tranh lun. K t thi im cc qu phng h
di chun ca Bear Stearns sp vo thng 6 nm 2007, th trng ang t cu hi v
phn cn li ca Bear Stearns. Trong thp k qua, ging nh mi cng ty Ph Wall khc,
Bear Stearns m rng quy m cc cuc t cc m n thc hin bng ton b tin vn.
Ch trong vng 5 nm qua, n by ca Bear Stearns i t 20:1 sang 40:1. n by ca
Merrill Lynch i t 16:1 trong nm 2001 sang 32:1 nm 2007. Morgan Stanley v
Citigroup by gi ang mc 33:1, Goldman Sachs c v thn trng mc 25:1, nhng tht
ra, Goldman c nng khiu ngy trang mc n by thc s ca n l nh th no.
ph sn bt k cng ty no trong cc cng ty ny, tt c nhng g cn thit l mt s suy
gim rt nh trong gi tr ti sn ca h. Cu hi ng gi hng nghn t -la l, Ti sn
l nhng g? Cho n tn ngy 14 thng 3, th trng c phiu trao cho cc cng ty ln
Ph Wall li ch ca vic nghi ng. Khng ai bit iu g ang din ra bn trong ni b Bear
Stearns, Merrill Lynch hay Citigroup, nhng nhng ni ny lun l nhng t chc thng
minh, do vy cc cuc t cc ca h chc cng phi l nhng cuc t cc thng minh.
Ngy 14 thng 3, th trng thay i quan im ca mnh.
Sng hm , Eisman c mt nh phn tch ngn hng ni bt ca Deutsche Bank,
Mike Mayo, mi tham gia tr chuyn vi rt nhiu cc nh u t ln. Trong khn phng ti
tr s Ph Wall ca Deutsche Bank, Eisman c sp xp pht biu trc v ch tch
ngh hu ca Cc D tr Lin bang, Alan Greenspan, v c ghp cp vi mt nh u t

ni ting tn l Bill Miller ngi v tnh s hu hn 200 triu -la c phiu ca Bear
Stearns. Eisman ngh rng tht in r khi ai nm nhng khon tin ln vo bt k cng
ty Ph Wall no. Trong mt anh, Greenspan khng ng ch . Ti ngh Alan Greenspan s
tr thnh ch tch ti t nht trong lch s ca Cc D tr Lin bang, anh ni, khi c c hi
d l nh nht. Vic ng gi mc li sut qu thp trong qu lu l phn nh nht trong .
Ti tin rng ng bit nhng g ang xy ra vi di chun, nhng ng ta l n i, bi vic
ngi tiu dng b la khng phi l vic ca ng. Ti cm thy tic thay ng bi ng ta
thc s l mt g thng minh nhng v c bn sai v mi th.
Hin ti hu nh khng c mt nhn vt quan trng no Ph Wall m Eisman khng xc
phm, hay c gng xc phm. Ti mt s kin Hong Kong, sau khi Ch tch Ngn hng
HSBC tuyn b rng cc thua l di chun ca ngn hng ny c kim ch, Eisman
gi tay v ni, ng khng thc s tin iu ng khng? Bi ton b s sch ca cc
ng l th b i. Eisman mi mt nh phn tch lc quan v di chun ca Bear
Stearns, Gyan Sinha, ti vn phng ca mnh v tra hi anh ta dn dp ti mc mt nhn
vin kinh doanh ca Bear Stearns phi gi in thoi ngay sau v phn nn.
Gyan rt gin, anh ta ni.
Hy ni anh ta khng cn phi th, Eisman ni. Chng ti thch vy!
Vo cui nm 2007, Bear Stearns vn mi Eisman ti mt cuc gp g thn mt v cho hi
CEO mi ca h, Alan Schwartz. Ging sinh vi Bear, h gi nh vy. Schwartz ni vi
nhng ngi tham gia v mc in r ca th trng tri phiu di chun, v khng ai
c th ng v mc gi ca bt k tri phiu nht nh no.
Vy l li ca ai? Eisman but ming ni ra. y l cch cc anh mun. cc anh
c th bc lt khch hng ca mnh.
CEO mi p li, Ti khng mun li cho ai c.
Vic nhng ng ln Ph Wall no b Eisman xc phm hon ton ph thuc vo vic Eisman
c php gp mt nhng ng ln Ph Wall no. Vo ngy 14 thng 3 nm 2008, anh c
mi tham d s kin cng vi mt trong nhng nh u t nh ln ni ting nht v ln
nht trong cc ngn hng Ph Wall, v cu ch tch lng ly ca Cc D tr Lin bang. l
mt ngy bn rn cc th trng c nhng tin n cho rng Bear Stearns c th ang
gp rc ri nhng, khi c la chn gia vic quan st th trng v quan st Eisman,
Danny Moses, Vincent Daniel v Porter Collins khng cn ngh nhiu. Hy thnh tht,
Vinny ni. Chng ti i v vui. N ging nh trn u gia Ali v Frasier. Ti sao anh khng
mun ch? H li xe n xem cuc u vi Ali, nhng li ngi dy sau, v sn sng
trn.
Eisman ngi mt chic bn di vi Bill Miller huyn thoi. Miller ni trong khong 3 pht,
v gii thch v s khn ngoan ca anh trong vic u t vo Bear Stearns. V by gi n
lt con gu ca chng ta, Mike Mayo ni. Steve Eisman.

Ti phi ng ln mi ni c, Eisman ni.

Miller ngi khi ni. S kin ny ging mt cuc tho lun nhiu hn l mt bi pht biu,
nhng Eisman to mt bc pht biu. Anh m x h thng ti chnh M mt cch hp
l v tn nhn. Ti sao thi k ny li khc l tiu bi pht biu ca anh mc d khng
r c phi anh mun a ra mt th g trang trng nh mt bi pht biu hay khng.
Chng ta ang tri qua giai on gim n ln nht trong lch s dch v ti chnh v n s
cn tip din, tip din v tip din, anh ni. Khng c gii php no ngoi tr thi gian.
Thi gian chu ng cn au ny
Khi Eisman ng ln, theo bn nng, Danny ngi tht vo trong gh. Lun c kh nng ti
s cm thy ngng, Danny ni. Nhng n ging nh bn ang xem mt tai nn xe hi.
Bn khng th khng xem. Tt c nhng g xung quanh u cm ci vo chic in thoi.
H mun nghe nhng g Eisman phi ni, rt r rng, nhng th trng chng khon ang
khin h xao nhng khi chng trnh. Vo lc 9 gi 13 pht, khi Eisman ang tm ch ca
anh pha trc cn phng, Bear Stearns thng bo n nhn c mt khon vay t
J.P. Morgan. 9 pht sau , khi Bill Miller gii thch ti sao vic s hu chng khon Bear
Stearns l mt tng hay th Alan Schwartz ban hnh mt thng co bo ch. Bear
Stearns tng l ch ca v s tin n lin quan n tnh thanh khon ca chng ti,
thng co bt u. Tnh thanh khon. Khi mt nh iu hnh ni ngn hng ca anh ta c
nhiu tnh thanh khon, n lun hm rng khng phi vy.
Vo lc 9 gi 41 pht, hay khong thi gian m Eisman to bc pht biu, Danny bn
mt vi c phiu ca Bear Stearns m Eisman, k l hn, mua vo m trc, vi gi 53
-la mt c phiu. H kim c vi -la, nhng khng hiu sao Eisman mua
chng, mc cho nhng ngi khc phn i. Thnh thong, Eisman thc hin vi cuc giao
dch ngn hn vi khi lng khng ng k m hon ton mu thun vi nhng g h tin
tng. C Danny v Vinny u ngh vn trong trng hp ny chnh l s tng ng
ca Eisman vi Bear Stearns. Cng ty ng ght b nht Ph Wall ny ni ting ch yu v
n ni chung khng quan tm ti nhng quan im tch cc ca cc i th cnh tranh, do
Eisman ng cm vi ni ny! Anh ta lun ni Bear Stearns c th khng bao gi c
ngi ta mua li bi nn vn ha ca cng ty khng bao gi c th b ng ha thnh bt k
iu g khc, Vinny ni. Ti ngh anh ta nhn thy mt phn chnh mnh trong . V ca
Eisman, Valerie, c cch gii thch ring. l th thuc gii c k l m anh y dnh cho
l thuyt th gii sp n tung ca mnh, c ni. Thnh thong, anh y s xut hin nh
vi cuc mua bn hon ton k l ny.
Vo bui chiu trc , cho d ngun gc tm l ca ham mun t ngt ny ca Eisman,
dn n vic mua mt vi c phiu ca Bear Stearns, n t u, th Danny cng rt vui
mng khi gii quyt xong vn ny. Eisman by gi ang gii thch ti sao th gii sp n
tung, nhng nhng cng s ca anh ch lng nghe mt cch na vi bi th gii ti chnh
ang n tung. Khi Steve bt u ni, Vinny ni, c phiu bt u gim gi. Khi Eisman
gii thch ti sao khng ai trong tm tr anh s s hu nhng c phn anh mua 16 ting
trc, Danny son vi mt vi tin nhn gi cho cc i tc ca mnh.

9:49. i, Bear mc 47
Nu [h thng ti chnh M] c v ging mt m hnh Ponzi th l bi n ng l vy.
9:55. Tri , Bear cui cng 43.
Cc ngn hng M ch mi bt u thu hiu vn lin quan n cc khon vay khng
l ca h. V d, ti s khng s hu mt ngn hng n l bang Florida v ti ngh chng
c th b tiu i.
10:02. Bear, gi cui, 29!!!
Cc tng lp thng lu ca t nc ny ang bc lt chnh t nc ny. Nhng l
ngi cht tit. Chng xy mt ta lu i bc lt mi ngi. Trong sut nhng nm qua,
ti cha tng gp mt ai trong ni b mt cng ty Ph Wall ln b dn vt lng tm. Cha
ai tng ni, iu ny l sai. V cha ai tng dm ni nhng g ti phi ni.
Trn thc t, Eisman khng ni nhng cu cui ny vo bui sng hm ; anh ch ngh n
chng. V anh khng thc s bit iu g ang xy ra trong th trng c phiu; anh khng
th kim tra chic in thoi ca mnh v anh ang ni. Nhng khi anh ni, mt ngn hng
u t Ph Wall ang tht bi, v mt l do no hn l gian ln. V cu hi r rng, Ti
sao?
S sp ca Bear Stearns sau ny c xc nh l do t bin rt tin gi (mi ngi
x i rt tin v s Bear Stearns s v n), v theo mt cch no iu ny ng cc
ngn hng khc ang t chi hp tc vi n, cc qu phng h ang rt cn ti khon ca
h. Tuy nhin, n dy ln mt cu hi, v cu hi s c t ra mt ln na su thng
sau : Ti sao th trng t nhin mt lng tin vo mt cng ty khng l Ph Wall m
s vnh cu ca n sp c cho l ng nhin? S sp ca Bear Stearns vo thng 3
nm 2007 bt ng n mc Cornwall Capital mua bo him chng li s sp ca n
vi mc gi cha n 0,3%. H b ra 300.000 -la kim c 105 triu -la.
n by chnh l cu tr li ca Eisman vo ngy hm . to ra li nhun, Bear
Stearns, ging nh mi cng ty Ph Wall khc, xy dng ngy cng nhiu cc cuc c cc
u c ln trn mi ng -la vn ca h. Nhng vn r rng phc tp hn th nhiu.
Vn ny cng chnh l bn cht ca nhng khon t cc u c ny.
Th trng th chp di chun tri qua t nht hai giai on khc bit. Giai on u
tin, trong AIG phi chu hu ht ri ro th trng sp , ko di n tn cui nm
2005. Khi AIG t ngt thay i quyt nh, cc nhn vin giao dch trong ni b AIG FP cho
rng quyt nh ca h c th ng ca hon ton th trng th chp di chun. Tt
nhin, iu khng xy ra. Khi s dng cc CDO chuyn cc tri phiu di chun
xp hng BBB d t thnh cc tri phiu xp hng AAA c cho l khng ri ro, Ph Wall
kim c qu nhiu tin n mc h n gin l khng th ngng li. Nhng ngi
iu hnh b my CDO cc cng ty khc nhau dnh c qu nhiu quyn lc. T cui
nm 2005 cho n gia nm 2007, cc cng ty Ph Wall to ra mt khon vo khong t

200 t -la n 400 t -la cc CDO c bo m bng di chun: Khng ai bit chnh
xc l bao nhiu. C cho l 300 t -la, trong c khong 240 t -la c xp hng
AAA, v vy c coi l khng c ri ro v do khng cn thit phi tit l. Rt nhiu trong
s , nu khng mun ni l tt c, c ngoi bng cn i k ton.
Vo thng 3 nm 2008, th trng c phiu cui cng cng nm bt c nhng g m mi
nhn vin kinh doanh tri phiu th chp bit t trc: Ai mt t nht 240 t -la.
Nhng ai? Morgan Stanley vn s hu 13 t -la hoc nhiu hn cc CDO, nh n ca
Howie Hubler. Nhng k ngc ngi c cng s hu mt s, Wing Chau v nhng qun l
CDO nh anh ta s hu nhiu hn mt cht, d h ang s dng tin ca ai mua nhng
tri phiu ny th c tri mi bit. Ambac Financial Group v MBIA Inc., cc cng ty t lu
kim sng bng cch bo him cho cc tri phiu chnh quyn a phng, tip qun ni
AIG b li, v mi bn s hu c l khong 10 t -la. S tht l khng th bit c cc tn
tht ny ln nh th no, hay ai b tn tht. Tt c nhng g mi ngi bit l bt k cng
ty Ph Wall no chm su vo th trng di chun c th gp kh khn nhiu hn nhiu
so vi nhng g h th nhn. Bear Stearns chm su trong th trng di chun. N c
40 -la trong cc cuc t cc vo cc tri phiu th chp di chun trn mi -la vn
h nm gi chng li nhng cuc c cc ny. Cu hi khng phi l Bear Stearns c th
tht bi nh th no m l n c th sng st nh th no.
Kt thc bi pht biu ngn v quay tr li gh ca mnh, Steve Eisman i qua Bill Miller v
v nh vo lng anh ta, ra v rt cm thng. Trong phn hi v tr li ngn gn sau ,
Miller ch ra mc thiu chn chn ca vic Bear Stearns tht bi, bi cho n nay, cc
ngn hng u t ln Ph Wall ch tht bi khi h b bt trong cc hot ng ti phm.
Eisman but ming ni, Mi ch 10 gi 5 pht. Hy cho n thm thi gian. Nu khng k
vic ny th anh nhn chung rt lch s. pha sau cn phng, Vinny v Danny cm thy va
nh nhm va tht vng sau khi mt cn lc b qua thnh ph ln ny trong gang tc.
Khng phi Eisman ph v khng kh trong phng, m l mt a tr no pha sau.
Anh ta nhn nh th mi 20 tui, v anh, ging nh nhng ngi khc, cm ci vo chic
in thoi ca mnh trong sut thi gian Miller v Eisman ni chuyn. Ngi Miller, anh
ni. T lc ngi bt u ni, c phiu ca Bear Stearns gim hn 20 im. Ngi s mua
thm by gi ch?
Miller sng s. ng ta r rng khng bit nhng g xy ra, Vinny ni. ng ta ni, Vng,
chc chn ri, ti s mua thm ngay ti y.
Sau , nhng ngi n ng trong phng vi v lao ra li ra, r rng bn c phiu ca
h Bear Stearns. Cng lc , Alan Greenspan n pht biu, nhng hu nh khng
cn bt c ai nghe nhng g ng ta phi ni. Khn gi bin mt. Vo th 2, tt nhin, Bear
Stearns cng bin mt, v c bn cho J.P. Morgan vi gi 2 -la mt c phiu.
Nhng ngi i ln khi ng hm gc pha ng bc ca i l Madison v Ph 47 lc
6 gi 40 pht mi sng tit l rt nhiu iu v bn thn h, nu bn bit mnh cn tm kim
g. V d, bt c ai khu vc vo thi gian u c th lm vic Ph Wall. Nhng
ngi ra khi cc ng hm xung quanh Nh ga Penn, ni chuyn tu ca Vincent Daniel

n vo chnh xc thi gian , li khng d on. Chuyn tu sng ca Vinny ch c 55% l

dn ti chnh, bi l ni cc cng nhn xy dng i vo, Danny Moses ni. Chuyn tu
ca ti th c 95%. i vi nhng ngi cha qua o to, nhng ngi Ph Wall i t
nhng vng ngoi Connecticut n Grand Central l m ng rt kh phn bit c,
nhng Danny ch thy rt nhiu im khc bit nh nhng quan trng trong m ng
. Nu h dng BlackBerry, h c th l nhng g n t cc qu phng h, ang kim tra
li l cc th trng chu . Nu ng trn tu, h c th thuc bn bn cc nh mi gii,
nhng ngi khng chu bt c ri ro no. Bt c ai mang mt chic cp hoc ti c th
khng phi l nhn vin bn bn, v mt l do duy nht l h mang theo ti ng cc
nghin cu mi gii, v nhng nh mi gii khng bao gi c cc bn bo co ca chnh h
t nht l trong thi gian rnh. Bt c ai cm theo mt t New York Times c th l mt
lut s, mt nhn vin vn phng, hay bt c ai lm vic trong cc th trng ti chnh m
khng thc s trong cc th trng.
Qun o ca h cng cho bn bit rt nhiu iu. Nhng g qun l tin t thng n vn
nh th h chun b n mt trn u ca i Yankees. Hot ng ti chnh ca h c
cho l tt c nhng g quan trng v h, v v vy n gy ra nghi ng nu h n vn qu p.
Nu bn thy mt g thuc bn mua mc mt b com-l, iu thng c ngha l anh ta
ang gp rc ri, hay ang ln k hoch gp g ai c th mang li tin cho anh ta, hoc c
hai. Ngoi ra, tht kh on v mt ngi thuc bn mua qua nhng g anh ta ang mc.
Mt khc, bn bn li nh ang eo danh thip ca h: Anh chng mc blazer, qun kaki l
mt nh mi gii ti mt cng ty hng hai; anh chng mc b com-l 3.000 -la v mi tc
bng mt l mt nhn vin ngn hng u t J.P. Morgan hoc ni tng t nh th.
Danny c th on ni lm vic ca mi ngi qua v tr h ngi trn tu. Nhng ngi
Goldman Sachs, Deutsche Bank, v Merrill Lynch hng n pha di thnh ph th chen
ln pha trc mc d khi Danny ngh v iu , him c ai Goldman i tu. Tt c h
u c t ring. Nhng g lm vic cc qu phng h nh chnh anh thng lm vic
khu ph trn, v v th ri Grand Central i ln pha bc, ni trn ngp cc loi taxi.
Nhng ngi Lehman v Bear Stearns tng hng ti cng mt li ra nh anh gi
khng cn na. l mt l do gii thch ti sao, vo ngy 18 thng 9 nm 2008, s ngi
c mt gc ng bc giao gia Ph 47 v i l Madison vo lc 6 gi 40 pht sng khng
nhiu nh vo ngy 18 thng 9 nm 2007.
Danny quan st thy rt nhiu th nh nht v ngi ng nghip trong lnh vc ti chnh
ca mnh theo mt cch no y, cng l cng vic ca anh. Quan st nhng th nh
nht. Eisman lun c ci nhn i cc. Vinny l mt nh phn tch. Danny, nhn vin giao
dch ng u, chnh l tai mt ca h trong th trng ny. Ngun ca h cho loi thng tin
khng bao gi c pht sng hay ghi chp li: nhng tin n, cc hnh vi ca nhng nh
mi gii bn bn, cc m hnh trn mn hnh. Cng vic ca anh l ch n tng chi tit,
nm bt nhanh chng cc con s v trnh b la.
V th anh 5 mn hnh my tnh trn bn lm vic ca mnh. Mt ci cp nht tin tc lin
tc, mt ci cho thy mi dao ng tng giy trong danh mc u t, ba ci cn li cho thy
mi cuc tr chuyn ca Danny vi khong 40 nh mi gii Ph Wall v cc nh u t
ng s. Hp th n ca anh c khong 33.000 tin nhn/thng. i vi ngi ngoi cuc,

khi lng khng l nhng chi tit nh nht v th trng ti chnh nh th ny c th s

gy mt phng hng. i vi anh, chng u c th hiu c. Danny lun ch n
tiu tit.
Tuy nhin, n th 5, ngy 18 thng 9 nm 2008, bc tranh ton cnh pht trin khng
n nh n mc cc tiu tit tr nn ln xn, thiu mch lc. Vo th 2, Lehman Brothers
np n xin ph sn; Merrill Lynch thng bo thua l 55,2 t -la trn cc CDO c
m bo bng tri phiu di chun v c bn cho Bank of America. Th trng c phiu
M tri qua t suy gim mnh nht k t ngy u tin giao dch sau cuc tn cng vo
Trung tm Thng mi Th gii. Vo th Ba, Cc D tr Lin bang M thng bo cho
AIG vay 85 t -la, tr ht cc khon thua l lin quan n cc hp ng hon i n xu
di chun m AIG bn cho cc ngn hng Ph Wall trong ln nht l 13,9 t -la
AIG n Goldman Sachs. Khi thm 8,4 t -la tin mt m AIG tr cho Goldman di dng
ti sn th chp, Goldman chuyn hn 20 t -la ri ro tri phiu th chp di chun
sang cho cng ty bo him ny, th m ang c trang tri bi thu ca nhng ngi dn
M bng cch ny hay cch khc. Ch ring s tht ny khin tt c mi ngi ngay
lp tc t hi rng c bao nhiu th ny ngoi kia v ai l ngi s hu chng.
Cc D tr Lin bang v B Ti chnh ang lm ht sc mnh trn an cc nh u t,
nhng n th T, r rng khng ai c th bnh tnh. Mt qu th trng tin t mang tn
Reserve Primary Fund cng b rng n b l ln cc khon cho vay ngn hn cho
Lehman Brothers n mc cc nh u t ca n kh c th rt c tt c tin v, v
ng bng kh nng rt vn. Th trng tin t khng phi l tin mt h tr li, v do
chu ri ro nhng cho n tn thi im , ngi ta vn coi chng l tin mt. Bn thm
ch khng th tin tng chnh tin mt ca mnh. Tt c cc doanh nghip trn ton th gii
bt u rt mnh tin ca h khi cc qu th trng tin t, v li sut ngn hn t mc
tng cha tng c trong lch s. Ch s Trung bnh Cng nghip Dow Jones gim 449
im, chm mc thp nht trong 4 nm, v hu ht tin tc lm xo trn th trng khng
n t khu vc t nhn m t cc quan chc chnh ph. Vo lc 6 gi 50 pht sng th
Nm, khi Danny n, anh bit c rng B trng Ti chnh Anh ang cn nhc vic cm
bn khng mt hnh ng m, trong rt nhiu th khc, s a ngnh cng nghip qu
phng h ra khi th trng nhng khng phi l ngun cn dn n nhng g ang
xy ra by gi. Tt c iu ti t u ang xy ra theo mt cch m ti cha tng thy
trong s nghip ca mnh, Danny ni.
FrontPoint c t v tr hon ho cho chnh xc thi im ny. Theo tha thun vi cc
nh u t, qu ca h c th bn khng rng 25% hoc mua rng 50% th trng c phiu,
v tng cc v th khng vt qu 200%. V d, vi mi 100 triu -la h phi u t, h
c th bn khng rng 25 triu -la hay mua rng 50 triu -la, v tng cc cuc t cc
ny khng c vt qu 200 triu -la. Khng c g trong tha thun ni v cc hp ng
hon i n xu, nhng iu khng cn quan trng na. H bn hp ng cui cng
ca h li cho Greg Lippmann 2 thng trc, vo u thng 7. H by gi quay tr li ch
vi t cch l cc nh u t th trng c phiu.

Thi im , h bn khng gn nh tt c nhng g h c php bn khng, v tt c cc

cuc t cc ca h u chng li cc ngn hng, chnh cc cng ty ang sp nhanh
nht: mt vi pht sau khi th trng m ca, h tng c 10 triu -la. Cc cuc bn
khng ang gim, cc cuc mua ch yu cc ngn hng nh hn b xa s khi th trng
di chun b st gim t hn. Danny l ra nn phn khi: Mi th h ngh c th din ra
u ang din ra. Tuy nhin, anh khng ly g lm vui mng, m tri li rt lo lng. Vo lc
10 gi 30 pht, mt gi sau khi bt u gi giao dch, mi c phiu ti chnh u ri t do,
cho d n xng ng b nh vy hay khng. Tt c thng tin ny u truyn qua ti, anh
ni. Ti phi bit lm th no truyn ti thng tin. Cc mc gi ang chuyn dch qu
nhanh n mc ti khng th c c mt mc gi c nh. N ging nh mt ci h en.
Mt vc thm.
4 ngy k t khi Lehman Brothers c cho php tht bi, nhng by gi ngi ta mi
ang cm nhn c nhng nh hng mnh m nht ca cuc sp . C phiu ca
Morgan Stanley v Goldman Sachs ang c bm y, v r rng rng ch c Chnh ph
M mi c th cu chng. N tng ng vi mt trn ng t, anh ni, v sau , kh
lu sau , sng thn p n. Cuc i giao dch ca Danny l cuc chin gia ngi vi
ngi, nhng iu ny ging nh cuc chin gia ngi vi t nhin: CDO tng hp tr
thnh mt thm ha t nhin tng hp. Thng th, bn cm thy mnh c kh nng kim
sot mi trng ca bn, Danny ni. Bn n bi bn bit iu g ang din ra. By gi
nhng g ti bit khng cn quan trng. Cm xc tan bin.
FrontPoint c khong 70 khon t cc khc nhau vo cc th trng c phiu khc nhau
trn ton th gii. Tt c u t cc vo cc t chc ti chnh. Anh n lc hiu v kim
sot tt c, nhng khng th. H s hu c phn KeyBank v ang bn khng c phn ca
Bank of America, c hai u ang lm nhng vic h cha bao gi lm trc . Khng c
li cho mua cho bt c th g trong th trng, Danny ni. Khng c th trng. Thc s
ch khi ti mi nhn ra mt vn ln hn c danh mc u t ca chng ti. Cc yu t
c bn khng cn quan trng. C phiu s ln xung da trn cm xc v suy on thun
ty v nhng g chnh ph s lm. Suy ngh ng lo ngi nht c dn dp trong tm tr anh
chnh l vic Morgan Stanley sp sp . H hu nh khng c lin quan vi Morgan
Stanley, v khng h cm thy gn gi vi ni ny. H khng hnh ng hoc c cm nhn
nh cc nhn vin Morgan Stanley Eisman thng ni anh rt mong mun c php bn
khng c phiu ca Morgan Stanley. H hnh ng v cm nhn nh cc nh qun l qu
ring ca h. Tuy nhin, nu Morgan Stanley sp , c phn ca n trong qu ca h chc
chn s b coi nh mt ti sn trong qu trnh ph sn. Ti ngh, Chng ta c c th
gii nhng cng ty chng ta ang lm vic li sp ph sn ?
Sau Danny cm thy bn thn anh c th g sai lm nghim trng. Ch trc 11 gi
sng, nhng ng mu en gn sng xut hin trong khong khng gia mt anh v mn
hnh my tnh. Mn hnh c v chp chn. Ti cm thy mt cn au nhi trong u mnh,
anh ni. Ti khng b au u. Ti ngh mnh mc chng phnh ng mch. By gi anh
hiu c tri tim mnh anh nhn xung v c th thy n ang p mnh. Ti dnh c
bui sng c gng kim sot tt c nng lng ny v tt c nhng thng tin ny, anh ni,
v ti mt kim sot.

Anh tng c tri nghim ny ch mt ln trc . Vo ngy 11 thng 9 nm 2001, lc 8

gi 46 pht sng, anh ang ngi ti bn lm vic tng trn cng ca Trung tm Ti chnh
Th gii. Mt ai ni vi anh rng mt my bay ch ngi m vo Thp Bc. Anh
bc n gn ca s v nhn ln ta nh bn kia ng. Mt chic my bay ch ngi loi
nh khng sc gy ra thit hi nng n vy, v anh k vng s thy n xuyn mi qua
bn kia ta nh. Tt c nhng g anh c th nhn thy ch l mt h en v khi. Suy ngh
u tin ca ti l, khng phi mt tai nn. Khng i no. Anh vn ang lm vic ti
Oppenheimer and Co. Steve v Vinny ri i v mt ging ni nghe c v c uy quyn
trn loa thng bo rng khng ai c php ri khi ta nh. Danny vn ng ca s.
l khi mi ngi bt u nhy, anh ni. Ngi ang ri xung. Khi chic my bay th hai
m vo, ti ging nh, Tm bit tt c mi ngi. n khi anh n thang my, anh thy
mnh phi du 2 ph n mang thai. Anh a h ln khu ph trn, a mt ngi v cn h
ca c trn Ph 14 v mt ngi v Khch sn Plaza, v sau i b v nh vi ngi v
ang mang bu ph 72.
Bn ngy sau anh ri i, hay ng hn l chy trn, khi thnh ph New York vi v v
cu con trai nh ca mnh. Khi h ang trn ng cao tc vo ban m, gia tm bo,
th bng anh cm thy chc chn rng mt ci cy sp sp v nghin nt xe anh. Anh bt
u run ry v m hi v s hi. Nhng ci cy ang cch xe anh 50 thc: Chng khng
bao gi c th chm c vo xe ca anh. Anh cn gp mt ai , v anh ni, v anh
lm vy. Anh ngh tim anh c vn , v dnh na ngy ni vi my o in tm . Vic
mt kim sot bn thn khin anh cm thy xu h anh khng thch ni v n v anh
cm thy cc k nh nhm khi cc cn au t thng xuyn v t nghim trng hn. Cui
cng, mt vi thng sau v tn cng khng b, chng bin mt hon ton.
Vo ngy 18 thng 9 nm 2008, anh khng th kt ni c cm nhn ca bn thn lc
v by gi. Anh ri khi bn v tm kim mt ai . Eisman thng ngi i din vi
anh, nhng Eisman ang ra ngoi d hi ngh huy ng vn no iu cho thy h
u khng c s chun b cho khong khc sp ti m h ngh mnh c chun b mt
cch hon ho. Danny quay sang ngi ng nghip bn cnh mnh. Porter, ti ngh ti
ang b au tim, anh ni.
Porter Collins ci v ni, Khng, khng th no. S nghip vn ng vin cho thuyn
Olympic li cho Porter Collins cht quen thuc vi ni au ca nhng ngi khc, bi
anh cho rng h thng khng bit au n l g.
Khng, Danny ni. Ti cn phi n bnh vin. Mt anh ti i nhng chn vn ng
vng. N c th xu i n mc no ch? Danny lun c cht tht thng.
l l do ti sao anh y lm tt cng vic ca mnh, Porter ni. Ti lin tc ni, Anh
khng b au tim u. Sau anh y khng ni g. V ti ni, c ri, c th anh b.
Danny long chong quay sang Vinny, ngi ang quan st mi th cui chic bn giao
dch di v ang ngh n vic gi cu thng.
Ti phi ra khi y. Ngay by gi, anh ni.

Cuc t cc ca Cornwall Capital chng li cc tri phiu th chp di chun tng

gp 4 ln s vn ca n, t hn 30 triu -la ln 135 triu -la, nhng 3 ngi sng lp
ca n khng bao gi c c thi khc n mng. Chng ti tp trung vo cu hi, chng
ti c th t tin u th an ton? Ben Hockett ni. Trc , h khng c tin. Hin h
rt giu c; nhng h s khng th bo v c ti sn ca mnh. H thc s dnh thi gian
t hi lm sao nhng ngi ng mt cch k l c th bo ton c s d dt, nghi
ng v khng chc chn, nhng th khin h tr nn ng n. Bn cng chc chn v
bn thn v cc phn on ca mnh, bn cng kh tm ra nhng c hi m xut pht t
quan im rng bn cui cng c th sai.
Theo mt cch k l, cuc t cc kh thng l tr chi ca ngi tr tui. Charlie Ledley
v Jamie Mai khng cn cm thy hay hnh ng nh thi cn tr. Charlie by gi phi chu
ng chng au na u, v ho mn v nhng g c th xy ra tip theo. Ti ngh c mt
th g v c bn c v ng s lin quan n s dn ch ca chng ti, Charlie ni. Bi
ti ngh mi ngi u cm thy h thng ny b gian ln, v n tht kh tranh ci rng
khng phi vy. Anh v Jamie dnh rt nhiu thi gian v nng lng ngh cch tn cng
li nhng g h cho l mt h thng ti chnh cc k thi nt. V d, h a ra k hoch tr
th cc c quan xp hng. H hnh thnh mt thc th php l phi li nhun c mc ch
duy nht l kin Moodys v S&P, ng thi quyn tng s tin thu c cho cc nh u t
b mt tin khi u t vo chng khon xp hng AAA.
Nh Jamie ni, K hoch ca chng ti l gp g cc nh u t v ni, Cc anh khng bit
cc anh b i x ti t nh th no sao. Cc anh thc s cn phi khi kin. H c
rt nhiu tri nghim ti t vi cc cng ty ln Ph Wall, v nhng ngi ph thuc vo
h kim sng, n mc h s phi chia s tng vi cc lut s New York. H li xe
n Portland, Maine, v tm thy mt cng ty lut lng nghe h. H ni ging nh, Cc anh
in ri, Charlie ni. Cc lut s Maine ni vi h rng, vic khi kin cc c quan xp
hng v s thiu chnh xc trong cc xp hng ca h s chng khc no vic kin tp ch
Motor Trend v qung co cho mt chic xe m cui cng b tai nn.
Charlie bit mt s gia ni ting chuyn v cc cuc khng hong ti chnh, mt cu gio s
ca anh, v gi in cho ng. Nhng cuc in thoi ny thng din ra vo lc m
mun, s gia n, ngi khng mun tit l danh tnh, chia s. V h ni chuyn kh lu.
Ti nh anh y bt u bng cch hi. Ngi c bit mt CDO mezzanine l g khng? V
anh y bt u gii thch cho ti c ch hot ng ca chng: cc ngn hng u t Ph
Wall la cc c quan xp hng h ph php cho nhng khon vay khng hp dn
bng cch no; vic ny kch thch hot ng cho ngi dn thng M vay hng nghn t
-la bng cch no; nhng ngi dn thng M tun th mt cch vui v v ni di
nhng iu h cn ni c c cc khon vay ra lm sao; c my bin cc khon vay ny
thnh cc loi chng khon c cho l khng ri ro tr nn phc tp n mc cc nh
u t t b vic nh gi ri ro nh th no; sao vn li tr nn ln n mc ci kt
gn lin vi mt trn i hng thy v ko theo nhng h qu chnh tr v x hi to ln.
Anh ta mun ni chuyn da trn cc lp lun ca anh ta, s gia n ni, v xem liu ti c
coi anh ta l mt k in hay khng. Anh ta hi liu Cc D tr Lin bang c bao gi mua
cc loi th chp khng, v theo ti, iu ny kh c th xy ra. s l mt tai ha ln i

vi Cc D tr Lin bang nu h tng cn nhc lm vy. iu khin s gia ti chnh ny n

tng, ngoi cc s kin ng bo ng ca tnh hung ny, l ng ln u tin nghe
chng t Charlie Ledley. Ti tng ngh Charlie Ledley s lng trc c cuc khng
hong ti chnh ln nht k t cuc i suy thoi khng ? ng ni. Khng. khng
phi bi Charlie ngc nghch; cn lu mi vy. l v Charlie khng phi ngi thch tin.
Anh ta khng phi l ngi theo ch ngha vt cht theo bt k cch r rng no, v gio
s ni. Anh y khng bao gi b ng tin iu khin. Anh y s tc gin. Anh s coi l
vic c nhn.
Mc d vy, vo sng ngy 18 thng 9 nm 2008, Charlie Ledley vn c kh nng b bt ng.
Anh v Jamie khng thng ngi trc mn hnh Bloomberg v xem tin tc cp nht,
nhng h lm vy vo th T, ngy 17. Nhng thua l v tri phiu th chp di chun
c cc cng ty ln Ph Wall thng bo dn tr nn khng l v tip tc gia tng.
Merrill Lynch, bt u bng cch ni h thua l 7 t -la, gi tha nhn con s ny
vt qu 50 t -la. Citigroup mt khong 60 t -la. Morgan Stanley b mt hn 9 t -la,
v ai m bit c nhng g n ng sau . Chng ti din gii sai nhng g ang din
ra, Charlie ni. Chng ti lun cho rng h bn cc CDO xp hng AAA cho, gi d, Hip
hi Nng dn Hn Quc. Cch tt c bn h ang n tung ng rng h khng lm nh
vy. H gi n cho ring bn thn.
Cc cng ty ln Ph Wall, c v rt thng minh v t li, bng cch no tr thnh
nhng k ngu ngc v tin bc. Nhng ngi iu hnh chng khng thc s hiu ngnh
kinh doanh ca mnh, v cc c quan qun l ca h r rng cn bit t hn. Charlie v Jamie
lun cho rng c mt s ngi trng thnh chu trch nhim v h thng ti chnh m h
cha bao gi gp mt; by gi, h bit rng khng c nhng ngi nh vy. Chng ti
khng bao gi trong bng mt con th, Charlie ni. Chng ti thy cc xc ngi ang
c mang ra. Nhng chng ti cha bao gi bn trong. Mt tiu bn tin Bloomberg
News p vo mt Jamie, v lun qun trong tm tr anh: Lnh o a s Thng vin
trong cn khng hong: Khng ai bit phi lm g.
Ban u, rt lu trc khi nhng ngi khc can thip vo th gii quan ca anh, Michael
Burry lu rng tht khng tt khi bin danh mc u t ca mnh thnh mt cuc t
cc vo s sp ca h thng ti chnh. Mi cho n khi anh tr nn giu c nh s sp
, anh mi bt u t hi v cc kha cnh x hi trong chin lc ti chnh ca mnh
v bn khon rng mt ngy no , liu cch nhn ca nhng ngi khc v anh c b bp
mo nh cch nhn ca h v h thng ti chnh hay khng. Vo ngy 19 thng 6 nm 2008,
3 thng sau ci cht ca Bear Stearns, Ralph Cioffi v Matthew Tannin, hai g iu hnh cc
qu phng h di chun b ph sn ca Bear Stearns b FBI bt v b cng tay dn ra
khi nh ring ca h. m mun hm , Burry gi nhanh mt e-mail cho lut s ring
ca mnh, Steve Druskin. i vi ring ti, y l trng hp kh cng thng. Ti s rng
mnh nh d gi i nhng e-mail m c kh nng b xuyn tc theo cch khin ti gp
rc ri, ngay c khi nhng hnh ng v kt qu cui cng ca ti u chun xc Ti
khng th tng tng c mnh cui cng s phi vo t, d khng lm g sai ngoi cht
bt cn v khng sng lc nhng suy ngh ngu nhin ca ti trong nhng thi im kh

khn ra khi nhng g ti vit trong e-mail. Thc t, ti cm thy lo n mc ti ti

ngh n vic ng cc qu.
By gi anh ang tm kim l do t b vic qun l ti chnh. Cc nh u t ca anh
ang gip anh tm ra chng: Anh kim cho h rt nhiu tin, nhng h c v khng cm
thy nh th l b li vic anh dn dt h trong 3 nm qua. Vo ngy 30 thng 6 nm
2008, bt c nh u t no gn b vi Scion Capital t khi n thnh lp, vo ngy 1 thng
11 nm 2000, u kim c li nhun ln n 489,34% sau khi tr i mi khon ph v
chi ph. (Tng li nhun ca qu l 726%.) So vi cng k, ch s S&P 500 ch em li hn
2% mt cht. Ring nm 2007, Burry kim cho cc nh u t ca anh 750 triu -la
nhng by gi anh ch qun l 600 triu -la. Cc nh u t lin tc i tin v. Khng c
nh u t mi no gi n khng mt ai. Khng ai gi in cho anh hi v cch anh
nhn th gii hay cc d on v tng lai ca anh. Anh nhn thy, cho n thi im ,
khng ai c v mun bit anh thc hin nhng vic trc y nh th no. Chng ti
khng c nhiu ngi bit n, anh vit.
Anh thy rt tc gin khi nhng ngi c danh ting nh hiu bit nhiu hn li l nhng
ngi dnh hu ht thi gian nnh m gii truyn thng. Khng c ngnh kinh
doanh no khch quan hn ngnh qun l tin t, nhng ngay c trong ngnh kinh doanh
ny, s tht v tnh hp l b ln t bi kha cnh x hi m m ca s vt, s vic. Ti
phi ni rng ti cm thy v cng ngc nhin trc s lng ngi hin ang ni rng h
thy c cuc khng hong di chun, s bng n hng ha v nn kinh t m nht
ang ti, Burry vit, vo thng 4 nm 2008, cho nhng nh u t cn st li ca mnh. V
nu h khng ni di dng v n, h lm iu bng cch xut hin trn truyn hnh hay
tr li phng vn vi bo ch, ln ting th hin s t tin ca h vo nhng g s xy ra tip
theo. V chc chn, nhng ngi ny s khng bao gi c can m ni vi bn nhng g
ang xy ra tip theo nu h sai lm ln v nhng g xy ra trc , phi vy khng?
Tuy nhin, ti khng nh rng c nhiu ngi ng tnh vi ti vo thi im trc .
Mt t tp ch thng mi cng b 75 qu phng h hng u nm 2007, v khng c
Scion trong mc d li nhun ca n a n n gn nh v tr dn u. N ging nh
vic h loi mt vn ng vin bi li ti Th Vn hi v anh bi b ring, Burry
ni. Anh v nht. Nhng anh khng nhn c huy chng. Ti thnh tht ngh rng
l nhng g git cht n trong ti. Ti ang tm kim s ghi nhn no . Khng c bt c
ghi nhn no. Ti c o to tham gia Th Vn hi, v sau h bt ti ra v bi b
bi thiu s tranh u. Mt s nh u t cn st li ca anh hi ti sao anh khng tch
cc hn vi hot ng PR nh th l mt phn cng vic!
Vo u thng 10 thng 2008, sau khi chnh ph M ln ting chu mi thit hi trong h
thng ti chnh v ngn chn bt k cng ty ln Ph Wall no khi vic sp , Burry
nhit tnh mua c phiu ln u tin trong nhiu nm. S kch thch chc chn dn n lm
pht, anh ngh, nhng cng dn n s bng n v gi c phiu. Tt nhin, anh c th b
sm v c phiu c th gim mt t trc khi tng, nhng iu khng quan trng vi
anh: Gi tr gi , v cuc t cc s em li kt qu trong di hn. Ngay lp tc, nh
u t ln nht cn st li, s hu 150 triu -la trong qu, t cu hi v nhn nh ca
anh v da s rt tin khi qu.

Vo ngy 27 thng 10, Burry vit cho mt trong hai ngi bn qua e-mail: Ti chc chn s
bn ton b cc v th vo ti nay. Ti ngh mnh chm n im ti hn. Ti vn cha n
ung g ngy hm nay, khng ng, khng ni chuyn vi v con ti, ti ang sp . Cn
bnh Aspergers mang n cho ti nhng mn qu tuyt vi, nhng cuc sng li qu
kh khn trong qu lu cng bi v cn bnh . Vo mt bui chiu ngy th 6, u thng
11, anh cm thy au ngc v c chuyn n phng cp cu. Huyt p ca anh tng vt.
Ti cm thy mnh sp cht, anh vit. Mt tun sau , vo ngy 12 thng 11, anh gi
bc th cui cng cho cc nh u t. Ti nhiu ln b y n b vc bi chnh nhng
hnh ng ca mnh, nhng nh u t ca qu, nhng i tc kinh doanh, v thm ch c
nhng nhn vin trc y, anh vit. Ti lun c th thu mnh li v tip tc mi quan
h cng thng qu mc thng xuyn vi ngnh kinh doanh ny. Tuy nhin, gi y, ti
ang i mt vi nhng vn c nhn r rng vt qu sc chu ng ca ti, v ti
nhn thc c rng ti phi ng Qu. Cng vi bc th , anh bin mt, khin rt
nhiu ngi t hi iu g xy ra.
Anh ng, th gii sai, v th gii ght anh v iu . V do Michael Burry kt
thc ni anh bt u mt mnh cng vi s c n. Anh vn bn trong vn phng
Cupertino, California, rng cho i ng nhn vin 25 ngi, nhng qu ng ca v
vn phng trng khng. Ngi cui cng i ra l Steve Druskin, v nhng hnh ng cui
cng ca Druskin l tm ra cch x l cc hp ng hon i n xu cho cc tri phiu th
chp di chun ca Michael Burry. Mike gi li mt vi hp ng, ch cho vui, anh
ni. Ch mt vi hp ng. xem liu chng ti c th c tr hay khng. V anh
lm vy, mc d khng phi l cho vui m l xc minh: chng minh cho th gii
rng cc tri phiu im u t anh t cc chng li hon ton v gi tr. Hai cuc t
cc anh gi li u chng li cc tri phiu di chun c to ra vo nm 2005 bi
Lehman Brothers. Chng bin thnh con s 0 cng lc vi nh sng to ra chng. Burry
t cc hn 100.000 -la mi loi, v kim c 5 triu -la.
T quan im ca mt lut s ang ng ca mt qu u t, th vn l nhng hp ng
k l ny khng ht hn cho n tn nm 2035. Cc nh mi gi t lu thanh ton y
cho h: 100 xu/-la. Khng c cng ty Ph Wall no thm ch quan tm n vic gi bo
gi v nhng th thm na. Ti khng nhn c bo co no t mt nh mi gii ni
rng chng ti c mt v th m vi h, Druskin ni. Nhng chng ti c. N ging nh
vic khng ai mun ni thm v iu ny. N ging nh, c ri, anh c 10 triu -la.
ng tip tc tra tn ti v n na.
Ph Wall, cc lut s ng vai tr nh cc nhn vin y t trong chin tranh: H n sau
khi giao tranh kt thc dn dp ng ln xn. Cc hp ng 30 nm vi mt s ri ro tr
n chnh xc ri ro ny l g th anh vn ang c gng xc nh chnh l ng hn n
cui cng ca Michael Burry. C th cc nh mi gii nm cc hp ng ny i, Druskin
ni. 3 nm trc, khng ai v pha mi gii ngh iu ny s xy ra. V th khng ai c
hun luyn i ph vi iu ny. Chng ti ni kh nhiu rng, Chng ti khng kinh
doanh na. V h ni, c thi.

Vo thi im cui thu nm 2007, nhiu ngi thy r rng Eisman ng, h sai v
rng anh tr nn v cng giu c. Anh tham gia mt hi ngh c t chc bi Merrill
Lynch, ngay sau khi h sa thi CEO, Stan ONeal, v tit l mt khon l khong 20 t -la
trong 52 t -la lin quan n di chun ca h. , anh ln ti gp CFO ca Merrill, Jeff
Edwards, chnh l Jeff Edwards m Eisman ch giu, vi thng trc, v cc m hnh ri
ro ca Merill Lynch. Hin ti, Eisman ni, Anh nh nhng g ti ni v cc m hnh ri ro
ny ca anh ch? Ti ngh ti ng, phi khng? Ngay lp tc v tht ngc nhin, anh cm
thy hi tic khi ni ra iu . Ti cm thy t khi lm vy, Eisman ni. Tht ng ght.
Anh ta l mt g tuyt vi. Anh ta ch sai thi. Ti khng cn l mt k yu. V ti phi th
hin bn thn mnh khc i.
Vo bui chiu ngy 18 thng 9 nm 2008, mt Eisman mi, c th ang ci thin, th b v
pha cc cng s ca mnh bc thm Nh th Thnh Patrick. Anh bc i rt chm ri.
Thi tit tuyt p mt trong nhng ngy him hoi m bu tri xanh lan ta khp nhng
ta nh cao tng v si m tm hn. Chng ti ch ngi , Danny ni, nhn mi ngi
qua li.
H ngi vi nhau trn cc bc thang nh th trong khong mt gi lin. Khi ngi , chng
ti cm thy bnh thn k l, Danny ni. Chng ti dng nh tch bit vi ton b
thc ti th trng. l mt trng thi thot xc. Chng ti ch ngi, ngm nhn mi ngi
qua li v ni v nhng g c th xy ra tip theo. C bao nhiu ngi trong s nhng ngi
ny chun b mt vic? Ai s thu nhng ta nh ny, sau khi tt c cc cng ty Ph Wall sp
?
Porter Collins ngh rng th gii nh ang ngng li. Chng ti ang nhn vo tt c mi
ngi v ni, Nhng ngi ny hoc l b ph hy hoc l sp b ph hy. y l nhng g
h ang ch i: s sp hon ton.
Ngnh cng nghip ngn hng u t b la, Eisman ni 6 tun trc . Nhng ngi
ny ch mi bt u hiu h b la nh th no. Lehman Brothers bin mt, Merrill
u hng, Goldman Sachs v Morgan Stanley ch l cc ngn hng u t trong mt tun
na. Cc nh ngn hng u t khng ch b la: H cn b xa s. Ph Wall sp
bi y l cng l, Eisman ni. Ngi duy nht trong s h vt ln vi vai tr ca mnh
ging nh nhng g tr nn giu c nh nh cc chng li chnh x hi ca h l
Vincent Daniel. Vinny, n t Queens, cn phi nhn thy mt tri ca tt c mi th,
Eisman ni.
Vinny p li, Cch chng ta ngh v n, iu chng ta khng thch, l, Bng vic bn
khng th trng ny, chng ta ang to ra tnh thanh khon gi th trng tip tc hot
ng.
N ging nh vic v bo mt con qui vt, Eisman ni. Chng ti v bo con qui vt
cho n khi n n tung.
Con qui vt ang pht n. Tuy nhin, trn cc ng ph ca Manhattan, khng c bt k
du hiu no cho thy c th g quan trng va mi xy ra. Lc lng c nh hng n

ton b cuc sng ca h khut mt h. l vn tin bc: Nhng g mi ngi lm

vi n u li hu qu, nhng chng tch xa hnh ng ban u n mc tr c h khng
bao gi kt ni ci ny vi ci kia. Nhng khon vay li sut thp ban u bn cho nhng
ngi m khng bao gi c th tr chng vay s tr nn xu i khng phi ngay lp tc m
l trong 2 nm, khi li sut ca chng tng ln. Cc tri phiu khc nhau bn to ra t cc
khon vay ny s tr nn xu i khng phi ngay khi cc khon vay xu i m l vi thng
sau , sau khi rt nhiu ngi nh b tch thu, rt nhiu cng ty ph sn, v rt nhiu ti sn
buc phi bn. Cc CDO khc nhau bn to ra t cc tri phiu s xu i khng phi ngay lc
m l sau khi mt vi ngi c y thc tm hiu xem liu h c tin mt tr n hay
khng. V ri ch s hu cui cng ca CDO nhn c mt thng bo nh, Tha qu ngi,
chng ti rt tic phi thng bo vi ngi rng tri phiu ca ngi khng cn tn ti
Nhng s chm tr ln nht trong tt c chnh l y, trn cc con ph. Mt bao lu
nhng ngi ang i ti i lui trc Nh th Thnh Patrick ny bit nhng g va mi xy
ra vi h?

Phn kt
Mi th u tng quan vi nhau
John Gutfreund, ng ch c ca ti, n n tra, v t hi ti sao bt c nh hng no cng
xp ch ngi cnh nhau cho hai g n ng khng c hng th chm vo nhau cho d l nh
nht.
Khi ti xut bn cun sch v ti chnh nhng nm 1980, th ti chnh nhng nm 1980
c cho ang kt thc. Nh thi im chnh xc , ti nhn c danh ting m ti
thy khng xng ng. Nhng bt n x hi bt ngun t s sp ngnh cng nghip tit
kim v cho vay, s gia tng nhng cuc sp nhp th ch v cc v mua li da trn vay
n m ng cho mt giai on ngn t co ln nhau. Cng nh hu ht sinh vin i
hc bang Ohio c cun Liars Poker nh mt quyn sch hng dn, hu ht nhng phng
vin pht thanh v truyn hnh coi ti l mt k t co. (Geraldo Rivera l mt ngoi l ln.
Anh a ti vo mt chng trnh, cng vi mt s din vin nh, nhng ngi tip tc tr
thnh ngi nghin ma ty, c tn gi Nhng ngi thnh cng qu sm trong cuc i.)
Cm xc chng i Ph Wall sau tng cao cho Rudolph Giuliani bt u mt s nghip
chnh tr da vo chng, nhng kt qu ging nh mt cuc sn ph thy hn l mt nh
gi li trung thc v trt t ti chnh. Vic treo c cng khai ca Michael Milken, v sau l
ca Gutfreund, CEO ca Salomon Brothers, l nhng li bo cha cho vic khng i ph
vi cc lc nhiu lon lm c s cho s i ln ca h. Vic nh trn lm sch vn ha kinh
doanh Ph Wall. Cc cng ty Ph Wall s nhanh chng khng bng lng vi cc hnh vi xc
phm, buc cc nhn vin nam phi i x bnh ng vi nhn vin n, v sa thi cc nhn
vin giao dch thm ch ch v lic nhn c v cng gi cm. Vo nm 2008, Bear Stearns v
Lehman Brothers trng ging cc cng ty bnh thng c cc gi tr Trung M bn vng
hn bt k cng ty Ph Wall no vo khong nm 1985.
Nhng thay i ny ch l ngy trang. Chng gip nh lc hng nhng ngi ngoi cuc
khi mt s tht thc s gy xc phm: chnh lch li ch ngy cng gia tng gia nhng
ngi bun bn ri ro ti chnh v nn vn ha rng ln hn. B mt gn sng, nhng n
su pha di, cc r tin thng vn khng h b nh hng.
L do m vn ha ti chnh M rt kh thay i l do m tin trnh chnh tr c cho l
qu chm v khng th p t s thay i trn n, ngay c sau thm ha th chp di
chun l mt rt nhiu thi gian to ra n, v nhng gi nh ca n n qu
su. C mt si dy rn t bng con qui th pht n ni ngc li vi ti chnh nhng
nm 1980. Cuc khng hong nm 2008 bt ngun khng ch t cc khon vay di chun
c thc hin nm 2005 m cn t cc tng c p trong nm 1985. Mt ngi bn
ca ti trong chng trnh o to ca Salomon Brothers to ra phi sinh th chp u
tin nm 1986, mt nm sau khi chng ti ri chng trnh ny. (Cc phi sinh ging nh
nhng khu sng, anh vn thch ni vy. Vn khng phi cc cng c m l ngi
ang s dng cc cng c .) CDO mezzanine c pht minh bi b phn tri phiu rc
ca Michael Milken ti Drexel Burnham nm 1987. CDO c bo m bng th chp u

tin c to ra ti Credit Suisse nm 2000 bi mt nhn vin giao dch dnh rt nhiu
nm, t nhng nm 1980 n u nhng nm 1990, lm vic ti b phn th chp ca
Salomon Brothers. Tn anh ta l Andy Stone, v mi rng buc tr tu ca anh ta vi cuc
khng hong di chun i km vi mt mi rng buc c nhn: Anh chnh l ng ch
u tin ca Greg Lippmann Ph Wall.
Ti khng gp Gutfreund k t khi ri Ph Wall. Ti gp ng y, y lo lng, mt vi ln
sn giao dch. Mt vi thng trc khi ti i, cc sp ti yu cu ti gii trnh trc CEO v
th m vo thi im c v l cc giao dch phi sinh ngoi lai m ti thc hin vi
mt qu phng h chu u, v ti c. ng ta tuyn b khng thng minh hiu
bt k iu g v n, v ti cho rng ch l cch m mt CEO Ph Wall t ra l mt ng
ch, bng cch khng quan tm n chi tit. Khng c l do g ng ta phi nh bt k ln
gp g no trong s ny, v ng tht, ng ta khng nh: Khi cun sch ca ti ra i, v tr
thnh s phin toi i vi ng v mt quan h cng chng, ng ni vi cc phng vin
rng chng ti cha bao gi gp nhau. Trong nhng nm qua, ti nghe nhiu v ng. Ti
bit rng sau khi b buc phi t chc khi Salomon Brothers, ng cn kh khn hn. Sau
, ti hay tin, mt vi nm trc ba tra ca chng ti, ng tham gia mt hi tho v
Ph Wall ti Trng Kinh doanh Columbia. Khi n lt ng chia s, ng khuyn cc
sinh vin hy tm vic lm no c ngha hn thay v lm vic Ph Wall. Khi bt u
m t v s nghip ca mnh, ng suy sp v bt khc.
Khi ti gi e-mail cho Gutfreund mi ng n tra, ng lch s v duyn dng cha tng
c. Thi th hin ngay t khi ng c a n bn n, tn gu vi ngi ch ba
tic v gi thc n. Vn l v b ngoi nh nhn che y i ham mun trn tri mun quan
st th gii nh n vn c thay v nn c.
Chng ti mt khong 20 pht xc nh c rng s hin din ca chng ti cng
mt bn n tra s khng khin tri t n tung. Chng ti pht hin ra mt ngi bn
chung. Chng ti ng rng CEO Ph Wall khng c kh nng thc s trong vic bt kp
s i mi in cung ang din ra trong cng ty ng. Ngoi ra, chng ti ng rng CEO
ca ngn hng u t Ph Wall c s kim sot t n mc ng ngc nhin i vi cc cp
di ca mnh. ng ngh nguyn nhn ca cuc khng hong rt n gin. S tham lam
c hai pha s tham lam ca cc nh u t v s tham lam ca nhng nh ngn hng. Ti
ngh n phc tp hn. S tham lam Ph Wall l mt th tt yu gn nh mt ngha v.
Vn nm h thng cc ng c nh hng cho s tham lam .
Ranh gii gia nh bc v u t rt mng manh v gi to. V u t ng n nht c
c im r rng ca mt v t cc (bn nh cc ton b ti sn ca mnh vi hy vng
kim thm mt cht), v cuc u c ngng cung nht c c tnh ni bt ca mt khon
u t (bn c th nhn c tin v km vi li). C l nh ngha tt nht v u t
chnh l nh cc vi t l cc c li cho bn. Nhng ngi thuc bn bn ca th
trng th chp di chun nh cc vi t l ng h h. Nhng ngi bn cn li
gn nh ton b h thng ti chnh nh cc vi t l khng chng li h. Tnh n
im ny, cu chuyn v cuc bn khng ln khng th n gin hn. Tuy nhin, iu l
lng v phc tp lin quan n n l gn nh tt c nhng nhn vt quan trng c hai

pha ca canh bc u tr nn giu c khi ri khi bn chi. Tt nhin, Steve Eisman,

Michael Burry v nhng ngi n ng tr tui Cornwall Capital mi ngi u kim
c hng chc triu -la cho bn thn. Greg Lippmann c tr 47 triu -la trong nm
2007, mc d 24 triu -la trong s dng c phiu m anh khng th thu c tr khi
anh lm vic ti Deutsche Bank thm vi nm na. Nhng tt c h u ng, h ginh
phn thng trong cuc t cc. Hot ng kinh doanh qun l CDO ca Wing Chau b
ph sn, nhng anh ta cng kim c vi chc triu -la v c can m th to dng
mt ngnh kinh doanh s mua ht vi gi r chnh cc tri phiu th chp di chun m
khin anh lm thua l hng t -la gi tr ti sn ca nhng ngi khc. Howie Hubler nh
mt nhiu tin hn bt k mt nhn vin giao dch no trong lch s Ph Wall tuy nhin
anh vn c php gi hng chc triu -la anh kim c. Cc CEO ca mi cng ty
ln Ph Wall cng ng pha sai lm trong canh bc. Tt c h, khng c ngoi l, hoc l
a cc cng ty i chng ca mnh n mc ph sn hoc c chnh ph M cu thot
khi ph sn. H cng u tr nn giu c.
T l m mi ngi s a ra nhng quyt nh thng minh v tin bc nu h khng cn
phi a ra nhng quyt nh thng minh nu h c th tr nn giu c d a ra nhng
quyt nh ngu ngc l bao nhiu? Tt c nhng ng c Ph Wall u sai lm; tt c
chng vn sai. Nhng ti khng tranh lun vi John Gutfreund. Cng ging nh vic bn tr
li l mt a tr 9 tui khi bn v nh thm cha m, bn s tr li hon ton l mt cp
di khi bn i din vi CEO c ca bn. John Gutfreund vn l ng vua ca Ph Wall v
ti vn l mt ngi nht nho. ng ni chuyn bng cc cu trn thut, ti ni chuyn
bng cc cu hi. Nhng khi ng ni, i mt ti c hng theo tay ng. i bn tay y n
ng s ca ng. Chng khng phi l i bn tay ca mt nh ngn hng Ph Wall mm
mi m l tay ca mt v s quyn anh. Ti nhn ln. V v s quyn anh ang mm ci
mc d n ging mt biu hin gi ch hn l mt n ci. V ng ang ni, mt cch rt
thn trng, Cun sch cht tit ca anh.
Ti mm ci li, mc d khng hn l mt n ci.
Ti sao anh mi ti n tra? ng hi, mc d rt vui v. ng thc s t m.
Bn khng th ni vi ai rng bn mi anh ta i n tra ch cho anh ta bit rng bn
khng ngh anh ta l mt con qu. Bn cng khng th ni vi anh ta rng bn mi anh ta i
n tra v bn ngh bn c th ln ngc tr li cuc khng hong ti chnh ln nht trong
lch s th gii n mt quyt nh anh ta a ra. John Gutfreund vi phm ti trt t
x hi Ph Wall v c mnh danh l ng vua Ph Wall khi, vo nm 1981, ng
bin Salomon Brothers t mt cng ty hp danh thnh cng ty i chng u tin Ph
Wall. ng l i s phn n ca cc i tc v hu ca Salomon. (Ti cm thy kinh
tm trc ch ngha vt cht ca anh ta, William Salomon, con trai ca mt trong nhng
nh sng lp cng ty, ngi a Gutfreund tr thnh CEO ch sau khi ng ha khng
bao gi bn cng ty, ni vi ti nh vy.) ng tr ngn gia to s ca mnh vo s bt
ng v mt o c ca cc CEO ng nghip Ph Wall ca mnh. V ng tn dng
trit ngy . ng v cc i tc khc ca mnh khng ch thc hin mt cuc thanh
trng nhanh chng; h chuyn giao cc ri ro ti chnh cui cng t bn thn h sang cc

c ng. Cui cng, n khng mang li nhiu ngha cho cc c ng. (Mt c phiu ca
Salomon Brothers c mua khi ti n sn giao dch vo nm 1986 vi mc gi th trng
khi l 42 -la s c gi tr bng 2,26 c phiu ca Citigroup ngy nay, m trong ngy
giao dch u tin nm 2010, c tng gi tr th trng l 7,48 -la.) Nhng n li c
ngha tuyt vi i vi cc nhn vin giao dch tri phiu.
Nhng t thi im , cng ty Ph Wall tr thnh mt chic hp en. Cc c ng ti
tr cho vic chp nhn ri ro khng c bt k hiu bit thc s no v nhng g ngi chp
nhn ri ro ang lm v khi vic chp nhn ri ro tr nn phc tp hn, s hiu bit ca h
gim i. Tt c nhng th r rng l li nhun c c t nhng ngi thng minh thc
hin nhng cuc t cc phc tp ln t bt c th g c th c c t vic phc v
khch hng, hay phn b ngun vn cho cc doanh nghip sn xut. Ngoi ra, tht k l,
khch hng b t sang mt bn. Trong cui nhng nm 1980 v u nhng nm 1990,
Salomon Brothers c nhiu nm nhng nm tuyt vi! m 5 nhn vin giao dch c
quyn, th h cha anh ca Howie Hubler, kim c nhiu hn c li nhun hng nm
ca cng ty. iu ny ni rng hn 10.000 nhn vin khc ca cng ty, vi t cch mt
nhm, b mt tin.
Thi im Salomon Brothers chng minh li ch tim nng c c t vic bin mt ngn
hng u t thnh mt cng ty i chng v dng cc ri ro ngoi lai lm n by cho bng
cn i ca n, th nhng nn tng tm l ca Ph Wall c dch chuyn, t s tin
tng n nim tin m qung. Khng ngn hng u t no do nhn vin s hu li s
dng n by vi t l 35:1, hay mua v nm gi 50 t -la cc CDO mezzanine. Ti cho
rng s khng c bt c cng ty hp danh no tm cch chi xu cc c quan xp hng, hay
nhy vo cc khon cho vay nng li, v thm ch cho php bn cc CDO mezzanine cho
khch hng. Li nhun d kin trong ngn hn s khng bo cha cho thua l d kin
trong di hn.
Khng c cng ty hp danh no, v vn ny, s thu ti, hay bt c ai khng lin quan
nh ti. Liu tng c bt k mi tng quan no gia kh nng vo v ra khi Princeton
vi ti nng chp nhn ri ro ti chnh cha?
trn cng danh sch cc mi quan tm ca Charlie Ledley, sau khi Cornwall Capital t
cc chng li cc khon vay di chun, l cc th lc ln c th nhy vo bt c lc no
ngn chn nhng ngi vay th chp di chun c nhn M khi tht bi. Tt nhin, cc
th lc ny khng bao gi thc hin c iu . Thay vo , h li nhy vo ngn
chn s sp ca cc cng ty Ph Wall ln, nhng cng ty tr tnh vic t ph sn ph
sn bng cch thc hin rt nhiu cuc c cc ng ngn vo nhng ngi vay di chun.
Sau khi Bear Stearns tht bi, chnh ph khuyn khch J.P. Morgan mua n bng cch a
ra mt mc gi rt thp v m bo cho cc ti sn ri ro nht ca Bear Stearns. Nhng tri
ch ca Bear Stearns kim c ton b cn cc c ng mt phn ln s tin ca h. Sau
, l s sp ca cc c quan c chnh ph bo tr, Fannie Mae v Freddie Mac, c hai
c quc hu ha nhanh chng. Ban qun l c thay th, cc c ng b pha long
nng n, nhng ch n khng b nh hng nhng c phn khng chc chn. Tip n l

Lehman Brothers, m n thun l c cho php ph sn v ri mi th tr nn thm

ch phc tp hn. u tin, B Ti chnh v Cc D tr Lin bang tuyn b h cho php
Lehman khng gi tn hiu rng cc cng ty Ph Wall b qun l thiu thn trng khng
phi tt c u nhn c bo tr t chnh ph; nhng sau , khi mi th ri rung ln, th
trng ng bng, v mi ngi bt u ni rng vic Lehman sp l mt vic lm
ngu xun nht, h thay i cu chuyn v tuyn b rng h thiu thm quyn php l
gii cu Lehman. Nhng ri AIG sp , hay c tnh sp , mt vi ngy sau trc
khi Cc d tr Lin bang cp cho n khon vay 85 t -la v nhanh chng c tng ln
180 t -la trang tri cho nhng tn tht t cc cuc t cc vo cc tri phiu th
chp di chun. Ln ny, B Ti chnh tnh ph rt cao cc khon vay v ly i hu ht vn
ch s hu. Tip theo l Washington Mutual b B Ti chnh thu tm mt cch th bo, xa
s ton b ch n cng nh cc c ng. V sau n Wachovia tht bi; B Ti chnh v
FDIC khuyn khch Citigroup mua n li mt ln na mc gi thp vi s m bo
cho cc ti sn xu.
Tt nhin, nhng ngi v tr gii quyt cuc khng hong ti chnh cng chnh l nhng
ngi khng th d on trc c iu : B trng Ti chnh Henry Paulson, B
trng Ti chnh tng lai Timothy Geithner, Ch tch FED Ben Bernanke, CEO ca
Goldman Sachs, Lloyd Blankfein, CEO ca Morgan Stanley, John Mack, CEO ca Citigroup,
Vikram Pandit, v.v Mt vi CEO Ph Wall b sa thi do gp phn to nn thm ha th
chp di chun, nhng hu ht vn gi c cng vic ca h, v h tr thnh nhng
nhn vt quan trng hot ng ng sau cnh ca c ng kn, c gng tm ra nhng g
phi lm tip theo. Cng vi h l mt s cc quan chc chnh ph cng chnh l nhng
quan chc chnh ph ng ra nn bit nhiu hn v cc cng ty Ph Wall ang lm g, khi
cc cng ty ny ang lm iu . Tt c u c chung mt c im: H chng minh
rng kh nng nm bt nhng s tht c bn trung tm ca h thng ti chnh Hoa K ca
h km hn nhiu so vi mt nh qun l tin t mc hi chng Aspergers.
Vo cui thng 9 nm 2008, quan chc ti chnh cao cp nht quc gia, B trng Ti chnh
Hoa K Henry Paulson, thuyt phc Quc hi Hoa K rng ng cn 700 t -la mua
cc ti sn th chp di chun t cc ngn hng. Do TARP, Chng trnh Cu tr Ti
sn c vn (Troubled Asset Relief Program), ra i. Sau khi nhn c tin, Paulson
t b chin lc nh ha ca mnh v thay vo , v c bn, bt u tng hng t -la
cho Citigroup, Morgan Stanley, Goldman Sachs v mt vi ngn hng khc c la chn
mt cch bt thng duy tr hot ng ca chng. V d, 13 t -la AIG n Goldman
Sachs, kt qu ca v cc vo cc khon vay th chp di chun, c chnh ph Hoa K
tr y : 100 xu/-la.
Nhng ca b th tuyt vi ny cng thm s bo m ngm ca chnh ph khng ch
ngn cc cng ty Ph Wall khi tht bi m cn dung th cho h khi vic phi cng nhn
cc thua l trong cc danh mc u t th chp di chun ca mnh. Nhng ngay c vy
th ch vi tun sau khi nhn c 25 t -la u t u tin t ngi np thu, Citigroup
tr li B Ti chnh th nhn rng Trng ka! th trng vn khng tin Citigroup
sng st. p li, vo ngy 24 thng 11, B Ti chnh ban 20 t -la na t TARP v n
gin m bo cho 306 t -la ti sn ca Citigroup. B Ti chnh khng yu cu mt hnh

ng, nhng thay i v cch qun l, hay bt c iu g i li, ngoi tr mt vi c

phiu u i v chng quyn khng c tin. 306 t -la m bo gn 2% tng sn
phm quc ni Hoa K, v xp x tng ngn sch ca B Nng nghip, Gio dc, Nng lng,
An ninh, Nh v Pht trin th, v Giao thng c a ra cng khai nh mt mn
qu. B Ti chnh khng bao gi c thi gian gii thch cuc khng hong ny l g, m ch
hnh ng phn ng vi s gim gi c phiu ca Citigroup.
Tnh n thi im , r rng rng 700 t -la khng gii quyt cc ti sn c vn
c mua t vi nm trc bi cc nhn vin giao dch tri phiu Ph Wall. l khi
Cc D tr Lin bang M thc hin mt bc i cha tng thy v gy sc l mua cc tri
phiu th chp di chun xu t cc ngn hng. Vo u nm 2009, cc ri ro v thua l
lin quan n hn mt nghn t -la cc khon u t xu c chuyn t cc cng ty ln
Ph Wall sang ngi np thu Hoa K. Henry Paulson v Timothy Geithner c hai u tuyn
b rng s hn lon v hong lon xy ra do s sp ca Lehman Brothers ny chng
minh cho h thy rng h thng khng th chu ng c s sp y hn lon ca mt
cng ty ti chnh ln khc. H cng tuyn b thm, d khng phi ngay lp tc m l vi
thng sau , rng h thiu thm quyn php l xoa du v a cc cng ty ti chnh
khng l vo trt t c ngha l, a mt ngn hng ph sn ra khi ngnh. Tuy nhin,
ngay c mt nm sau , h vn hu nh khng lm g c c sc mnh . iu ny
tht ng t m, bi h r rng khng ngi ngn hi xin sc mnh .
Cc s kin trn Ph Wall vo nm 2008 nhanh chng c ti nh hnh, khng ch bi
nhng nh lnh o Ph Wall m cn bi c B Ti chnh v Cc D tr Lin bang, nh l
mt cuc khng hong nim tin. Mt cn hong lon ti chnh kiu c, n gin, c
kch hot bi s sp ca Lehman Brothers. Vo thng 8 nm 2009, ch tch ca Goldman
Sachs, Gary Cohn, thm ch cn tuyn b mt cch cng khai rng Goldman Sachs khng
bao gi thc s cn s gip ca chnh ph, bi Goldman ln mnh chu ng c
bt c cuc hong lon tm thi no. Nhng c mt im khc bit gia mt cuc hong
lon ti chnh kiu c v nhng g xy ra ti Ph Wall vo nm 2008. Trong mt cuc
hong lon kiu c, nhn thc to ra thc t ca ring n: Mt ai ht ln Chy! trong
mt nh ht ng c v khn gi s chen ln nhau n cht thot thn. Ph Wall vo
nm 2008, thc t cui cng ln t nhn thc: Mt nh ht ng c b thiu ri vi rt
nhiu ngi vn ngi im trong chic gh ca mnh. Mi cng ty ln trn Ph Wall hoc l b
ph sn hoc l b bm cht n cht vi mt h thng ph sn. Vn khng phi l
Lehman Brothers c php tht bi. Vn l Lehman Brothers c php thnh
cng.
Ch mi ny t do tin t cho cc nh t bn, th trng t do cho tt c mi ngi
cng vi vic t nhiu ngay lp tc vit li lch s ti chnh lm pht tt c ngi dn,
nhng khng c my ai b pht d di nh Steve Eisman. Nhng nh ti chnh c tr
lng cao nht v quyn lc nht th gii mt hon ton uy tn; m nu khng c s can
thip ca chnh ph th tt c h u s mt vic lm; nhng cng chnh nhng nh ti
chnh ny ang dng chnh ph lm giu cho chnh h. Ti c th hiu ti sao Goldman
Sachs mun c tham gia vo cuc tr chuyn v nhng g cn phi lm i vi Ph Wall,
anh ni. iu ti khng th hiu l ti sao li c ngi lng nghe h. Theo quan im ca

Eisman, vic chnh ph M khng mun cc nh ngn hng tht bi khng phi l mt
gii php m l mt triu chng ca mt h thng ti chnh ri lon su sc. Vn khng
phi l cc ngn hng tr nn quan trng i vi thnh cng ca nn kinh t M. Anh
cm thy chc chn rng vn l mt s lng cc hp ng hon i n xu c gi tr
khng l v khng ai bit c mua v bn da trn tng ngn hng . Ri ro th
trng l khng gii hn, anh ni. Mt ngn hng c gi tr vn ha th trng l 1 t -la
c th c 1 nghn t -la gi tr cc hp ng hon i n xu ang lu hnh. Khng ai bit
c bao nhiu! V khng ai bit chng u! V d, s tht bi ca Citigroup c th chp
nhn c v mt kinh t. N s gy ra thit hi cho cc c ng, tri ch v nhn vin ca
cng ty ny nhng mi ngi u bit cc khon tin lin quan trong vic ny. Tuy nhin,
s tht bi ca Citigroup cng s kch hot phn thng t mt cuc t cc ln m
khng ai bit quy m ca n: t nhng ngi bn cc hp ng hon i n xu da
trn Citigroup n nhng ngi mua chng.
y li l mt hu qu na ca vic bin cc cng ty hp danh Ph Wall thnh cc cng ty
i chng: N bin chng thnh cc i tng u c. iu khin mt ngn hng tr nn
qu ln khng th tht bi khng cn l s lin quan ca n v mt kinh t x hi na,
m chnh l s lng cc cuc t cc bn l c thc hin da trn n.
C lc, ti khng th khng hi John Gutfreund v hnh ng mang tnh nh mnh nht v
ln nht ca ng: Bi ng nt ca mt trn tuyt l, quyt nh bin cng ty hp danh
Ph Wall thnh mt cng ty i chng trng rt ging vin u tin b ra khi nh
mt ngn i. Vng, ng ni. H nhng ngi ng u cc cng ty Ph Wall khc tt
c u ni vic tr thnh cng ty i chng tht khng khip v lm sao bn c th lm mt
iu nh vy. Nhng khi s cm d dng cao, tt c h u u hng n. D vy, ng ng
: Tc ng chnh ca vic bin mt cng ty hp danh thnh mt cng ty c phn chnh l
chuyn ri ro ti chnh sang cho cc c ng. Khi mi th sai lm, l li ca h. ng
ni v r rng khng phi li ca mt mnh h. Khi ngn hng u t Ph Wall tr nn
ti t, cc ri ro ca n tr thnh vn ca chnh ph M. Chnh ph s mc t nhn
cho n khi chng gp vn ln, ng ni, vi mt ting ci na khoi tr. ng ra khi
tr chi. Gi l li ca tt c nhng ngi khc.
ng nhn ti t m khi ti ghi vi li nhng t ng va ni. lm g vy? ng hi.
Ti ni vi ng rng ti ngh rt ng xem xt li th gii ti miu t trong cun Liars
Poker, bi v cui cng n ang cht. Ti c th a ra mt phin bn k nim 20 nm.
Tht nc ci, ng ni.
Tht kh ng c th thch tnh cch ca ti, v cng kh hn ti khng thch tnh cch
ca ng: ng vn rt cng rn, thng thn, v l mng nh mt g t. ng gip to ra
mt con qui vt nhng ng vn gi li trong mnh rt nhiu th ca Ph Wall c, ni mi
ngi ni nhng th kiu nh li ni ca mt ngi n ng l cam kt ca anh ta. Ph
Wall , mi ngi khng bc ra khi cng ty ca h v gy rc ri cho cc ng ch c
bng cch vit mt cun sch v h. Khng. ng ni, Ti ngh chng ta c th ng v
iu ny: Cun sch cht tit ca anh ph hng s nghip ca ti v n lm nn s

nghip c a anh. Cng vi , ng Vua c ca Ph Wall c nhc a thc n ng mn

khai v ca mnh v hi vi ging iu y ngt ngo, Anh c mun mt qu trng c
qu khng?
Cho n lc , ti khng quan tm nhiu n nhng g ng ang n. By gi ti nhn
thy ng gi mn ngon nht trong nh hng, mn pha ch si bt tuyt vi ca mt thi
i trc. Ai ngh ra qu trng c qu ny? Ai bit rng mt qu trng n gin c th
c lm rt phc tp m vn qu hp dn? Ti nhn ngi ln v ly mt qu. C c
mi th m khng phi n lc. iu cha tng thi quyn r.
D n 1.000.000 ebook cho thit b di ng
Pht hnh ebook: http://www.taisachhay.com
To ebook: T Hi Triu
Ebook thc hin dnh cho nhng bn cha c iu kin mua sch.
Nu bn c kh nng hy mua sch gc ng h tc gi, ngi dch v Nh Xut Bn