www.aden.

org

Specialization in Strategic Management with

Financial Focus
www.aden.org

Objetivos de transferencia
Al finalizar el mdulo los participantes:
Reconocer la importancia del valor del dinero en
el tiempo, para utilizar este concepto en la toma
de decisiones de la empresa.

Aprender los fundamentos de las herramientas

financieras de largo plazo, para adquirir la
capacidad de transferirlo a la empresa.
Adquirir los conceptos necesarios para evaluar
decisiones de inversin y de financiamiento de
largo plazo para su aplicacin dentro de la
empresa.

Marcelo A. Delfino
Doctor en Economa de la Universidad del CEMA. Graduado con el ttulo de Master of Science in

Economics and Finance en la Warwick Business School de la Universidad de Warwick, en el Reino

Unido; Magister en Economa, egresado de la Universidad del CEMA y Contador Pblico de la
Universidad Nacional de Crdoba, en la que se gradu con honores. En la Facultad de Ciencias
Econmicas obtuvo el Premio Facultad en reconocimiento a su performance, y fue tambin
acreedor al Premio Universidad o diploma con Mencin de Honor, por haber logrado el mejor
desempeo acadmico correspondiente a la Promocin 1995 en la Carrera de Contador Pblico. Su
tarea profesional se orienta bsicamente hacia la consultora en finanzas corporativas y mercado
de capitales .Subsecretario de Economa y Financiamiento del Gobierno de la Ciudad de Crdoba.
Director del Programa BID-GAU implementado a travs del (PNUD) Programa de las Naciones
Unidas para el desarrollo. Analista Senior por concurso pblico de la Gerencia de Investigacin y

Planificacin Normativa del Banco Central de la Repblica Argentina. Consultor en temas de

finanzas corporativas en la firma Investment Bankers and Consulting Partner SA. Investigador en
el Programa de Reforma de la Educacin Superior Tcnica no Universitaria en un convenio
Ministerio de Cultura y Educacin - Banco Interamericano de Desarrollo.

DECISIONES FINANCIERAS FUNDAMENTALES

www.marcelodelfino.net

Decisiones financieras fundamentales

Decisiones de Inversin
Efectivo
Valores negociables
Cuentas por cobrar
Inventario
Activos circulantes

Decisiones de Financiamiento
Cuentas por pagar
Deuda corriente
Pasivos circulantes
Capital de
Trabajo

Corto Plazo
Largo Plazo

Activos fijos tangibles

Activos fijos intangibles

Total de activos fijos

Activo

Deuda bancaria a LP
Bonos
Pasivos a largo plazo
Decisiones Acciones
Utilidades retenidas
de
Capital de los accionistas
Dividendos

Pasivo + P.N.

DECISIONES DE INVERSIN

EL VALOR DE LOS ACTIVOS

INVERSIONES EN CONDICIONES
DE INCERTIDUMBRE

Cunto vale un activo?

Valor:
Depende de la capacidad del activo de generar
flujos futuros de efectivo, entonces:
El valor de un activo es el valor presente del
flujo de efectivo futuro esperado.

El Valor Presente
Neto

Tasas
El Valor de los
Activos
Flujo de Fondos
Variable

Perpetuidades

Precio:
Lo que pago por un activo. El
costo de un activo.

Cmo calculamos el Valor?

Valor Presente (VP)

Partiendo de la frmula de Valor Futuro

VF VP(1 i)

VF

tiempo

Despejamos el Valor Presente

hoy

VF
VP
n
(1 i )

VP

De qu depende el valor de un activo?

(a) del flujo de fondos proyectado

VF
VP
n
(1 i )

(c) de la
cantidad de
perodos

(b) de la tasa de rendimiento requerida (tasa de descuento)

Es el rendimiento mnimo que tendra que obtener para estar
dispuesto a invertir.
n
t
t
t 1

VF
VP
(1 i )

Y si al valor del activo le restamos su costo...?

Valor Actual Neto (VAN)

n

VFt
VAN

I
0
t
t 1 (1 i )
VAN
del Activo

VP de los Flujos de Efectivo

Esperados Futuros
Cul es el valor del activo

VAN > 0

Crea Valor

VAN < 0

Destruye Valor

VAN = 0

Punto de Equilibrio

Costo
del Activo
Cul es su costo

Flujo de Fondos Variables

Tasa de rendimiento requerido: 10%
Tiempo

-$2.000,00

$800,00

$600,00

$400,00

Flujo de efectivo
$900,00

Costo del activo

Valor presente del
activo
$ 2.138,38

$727,27

$495,87
$300,53
$614.71

El Valor Presente
Neto

Tasas

$138,38

El Valor de los
Activos

VALOR ACTUAL NETO

Flujo de Fondos
Variable

Valor Presente del Activo Costo del Activo

2

Perpetuidades

Cunto rinde un activo?

Si conocemos el costo del activo y el flujo de fondo futuro que genera,
podemos determinar su rendimiento:
Tasa de rendimiento esperada (Tasa Interna de Retorno)
Es el rendimiento que estimo tendr la inversin. (TIR)
Es la tasa de descuento que hace el
SI :

Entonces :

VP = Costo del activo

Costo de un activo = Valor presente

VF
CA

VP
n
(1 i )
TIR

Tasa de rend. requerida vs. esperada

Tasa de rendimiento requerida (a) (tasa de descuento)
Tasa de rendimiento esperada (b) (tasa interna de retorno)
Si (b) > (a) la inversin vale ms de lo que cuesta
Crea valor
Si (b) = (a) la inversin vale lo que cuesta
Rendimiento adecuado

Si (b) < (a) la inversin vale menos de lo que cuesta

Destruye valor

Perpetuidad, qu es?
Sin Crecimiento vs. Con Crecimiento
Es una anualidad que tiene duracin indefinida
Tiempo

2
. . .

Flujo de Efectivo (C)

El Valor Presente
Neto

Tasas
El Valor de los
Activos
Flujo de Fondos
Variable

Perpetuidades

$100

$100

$100

Utilidad:
Valuacin de acciones para emisin.
Valuacin de inversiones en acciones para
determinar si agregan valor.
Valuacin de otros activos a perpetuidad o a muy
largo plazo.

El Valor de los Activos

Perpetuidades sin crecimiento

VALOR PRESENTE DE UNA PERPETUIDAD
Tasa de rendimiento requerido (i = ke): 10%
Tiempo

3
. . .

Flujo de efectivo
(C)

VPPerpetuidad

C

i

$100

$100

$100

$100

El Valor de los Activos

Perpetuidades con crecimiento

VALOR PRESENTE DE UNA PERPETUIDAD
Tasa de rendimiento requerido (i): 10%
Tasa de crecimiento constante (g): 2%
Tiempo

3
. . .

Flujo de efectivo
(C)

VPPerpetuidad

i g

$100

$102

$104,4 $100 (1+2%)

El Valor de los Activos

Anualidades sin crecimiento

VALOR PRESENTE DE UNA ANUALIDAD
Tasa de rendimiento requerido (i = ke): 10%
Tiempo

N
. . .

Flujo de efectivo
(C)

VPAn ,i

1 (1 i ) n
C
i

$100

$100

$100

$100

El Valor de los Activos

Anualidades con crecimiento

VALOR PRESENTE DE UNA ANUALIDAD
Tasa de rendimiento requerido (i): 10%
Tasa de crecimiento constante (g): 2%
Tiempo

N
. . .

Flujo de efectivo
(C)

VPAn ,i

(1 g ) n
1 (1 i ) n
C (1 g )
ig

$100

$102

$104,4 $100 (1+2%)N

QU ES EL RIESGO EN FINANZAS

El riesgo en finanzas. Qu es?

Es la variabilidad de los rendimientos realizados de una inversin
en torno al rendimiento esperado

A mayor variabilidad

mayor riesgo

A menor variabilidad

menor riesgo

Estrategias
Corporativas

Inversiones en
Condiciones de
Incertidumbre

El Riesgo en
Finanzas

Medicin del
Riesgo de un
Activo

El riesgo en finanzas.
Cul es el

rendimiento esperado de una inversin?

la Media de los probables rendimientos

realizados futuros

X Pt X t
t 1

El riesgo en finanzas.
Cmo se determina la variabilidad de los probables
rendimientos realizados futuros en torno al rendimiento
esperado?

mediante su Desviacin estndar

P (X
t 1

X)

Entonces: la desviacin estndar es la medida del

Riesgo.

El riesgo en finanzas.
Condiciones del riesgo: variabilidad y posibilidad de tener fuertes
prdidas
Medida del riesgo:

99,74%
95,46%
68,26%

Inversiones en
Condiciones de
Incertidumbre

El Riesgo en
Finanzas

Medicin del
Riesgo de un
Activo

2
P
(
X

X
)
t t
t 1

A mayor mayor riesgo

Estrategias
Corporativas

Mtodo de clculo de la std: Riesgo

Paso 1
Calcular el valor
esperado X
mediante la (X * P)

Conce
ptoi

Pi

X i Pi

Paso 2
Restar el valor
esperado X de
cada X

Paso 3
Elevar al
cuadrado

Paso 4
Multiplicar
por P y sumar

( X i X ) ( X i X )2

Pi

X
6

TOTAL =

P (x
i

i 1

P (x
i 1

( X i X ) 2 Pi

x) 2

x) 2

Paso 5
Hallar la raz
cuadrada

Anlisis del riesgo: Escenarios

Todos mal => No hay problema

?
Pesimista
Normal
Optimista
?

Todos bien => No hay problema

Algunos bien y otros mal

=> Tenemos un problema

Modelos de simulacin (Monte Carlo)

Proceso de anlisis de riesgo con simulador

1 Armar el modelo matemtico de pronsticos. Planilla del proyecto.
2 Identificar variables claves de riesgo que son sensibles e inciertas.
3 Definir el riesgo por variable

Establecer un rango de posibilidades (mnimo y mximo).

Asignar una distribucin de probabilidad.

4 Simulacin y anlisis de los resultados.

1 Modelo matemtico de pronsticos

Define las relaciones matemticas entre las variables numricas
que se relacionan con los pronsticos del futuro.

Variables

B=3
C=2

Relaciones

B-C

Resultado

R=1

2 Identificar variables claves de riesgo

Una variable de riesgo se define como una variable que

es decisiva para la viabilidad del proyecto, en el sentido
de que una pequea desviacin de su valor proyectado
es probable y potencialmente daina para el valor del
proyecto.

Anlisis de Sensibilidad

3 Definir el riesgo por variable

Aunque es casi imposible pronosticar en forma exacta el
valor real que una variable podra asumir en algn
momento del futuro, debera ser bastante posible incluir
el valor verdadero dentro de los lmites de una
distribucin de probabilidades suficientemente amplia.

Fijacin de lmites de rango

Asignacin de probabilidades

4 Simulacin y anlisis de los resultados

Sensibilidad vs. Monte Carlo

Anlisis de sensibilidad

cambio en algunas variables

escenarios alternativos

nmero limitado de combinaciones

Simulacin de Monte Carlo

considera todas las combinaciones posibles

examina la distribucin completa de los resultados
7

DECISIONES DE FINANCIAMIENTO

WACC - Weighted Average Cost of Capital

Pasivo
Activo
Patrimonio
Neto

Costo de la deuda (kd)

kd (1 T)
Costo del capital propio

ke

D
PN
WACC k d (1 T )
ke
D PN
D PN
Tasa de costo de la
deuda despus de
impuestos

Proporcin de la
deuda sobre el total
del financiamiento

Tasa de costo
del capital
propio

Proporcin del
capital propio sobre
el total del
financiamiento
5

Decisiones de Financiamiento
Cules son las principales fuentes de financiamiento de
largo plazo?

BANCARIA
DEUDA
BONOS

CAPITAL PROPIO

ACCIONES
PREFERENTES
ACCIONES
COMUNES

Estructura de Financiacin

Estructura
ptima de
Financiamiento

DEUDA: Deuda Bancaria

Tipos de Tasas

Tasa peridica
iq

Tasa nominal anual (TNA)

o
Tasa proporcional anual
(TPA)

(1+TNA ) = (1+ir) (1+)

Tasa efectiva anual (TEA)

o
Rendimiento porcentual
anual (RPA)

Tasa de inters activa y pasiva

Existen dos tipos de tasas de inters:

1) la tasa pasiva o de captacin:

Es la que pagan los intermediarios financieros a los oferentes de recursos por el
dinero captado.
2) la tasa activa o de colocacin:
Es la que reciben los intermediarios financieros de los demandantes por los
prstamos otorgados.
La diferencia entre la tasa activa y la pasiva se llama margen de intermediacin
La tasa de inters activa es una variable clave en la economa ya que indica el costo
de financiamiento de las empresas.
La tasa activa est compuesta por el costo de los fondos (bonos del tesoro Americano
+ Riesgo Pas + Riesgo de Devaluacin) ms el riesgo propiamente de un prstamo
como es (riesgo de default por parte de la empresa + Riesgo de liquidez, producto de
una inesperada extraccin de depsitos + costos administrativos del banco para
conceder crditos).
i(Activa) = T-bill + Riesgo devaluacin + Riesgo pas + otros tipos de riesgo

Sistemas de Amortizacin de Prstamos

Sistema Francs:

Capital amortizado creciente en c/cuota

Inters sobre saldos decreciente

Cuotas iguales

Sistema Alemn:

Capital amortizado igual en c/cuota

Inters sobre saldos decreciente

Cuota decreciente

Sistema Americano:

Capital amortizado todo al vencimiento

Inters sobre saldos igual

8y9

DEUDA: Qu es un Bono?
Son los ttulos valores que emiten empresas o
entidades de todo tipo para obtener
financiamiento en el mercado de capitales...

... con el compromiso de su

amortizacin en un plazo
determinado y a un inters
normalmente fijo.
El inters que se paga, expresado en una tasa anual, es llamado
cupn. Pueden emitirse a la par, es decir, a su valor nominal; con
prima, por encima de su valor nominal; o con descuento, por debajo.

DEUDA: Bonos

Valor a la par o nominal

Cunto $ devolver al vencimiento.

Pagos de cupn
Cada cunto tiempo paga inters.

Tasa de cupn
Tasa de inters TNA.

Cantidad principal
Total que se pide prestado.

Vencimiento
Es el fin de su vigencia.

Clusula de llamada
Opcin de rescate antes del vencimiento a un
precio de llamada.

Contenido del Contrato de

Emisin de un Bono

DEUDA: Bonos
Tipos de Bonos

Bono de inters variable

Su cupn varia generalmente por la tasa LIBOR
(London Interbank Offered Rate) La tasa pasiva (o de
oferta) interbancaria en Londres

Bono basura (junk bond)

Es el ttulo de renta fija y alto rendimiento emitido
por compaas cuya solvencia no es de primera
clase.

Bono convertible
Es el que otorga la posibilidad de canjearlo, al
vencimiento, por acciones.

Bono cupn cero

No paga intereses durante la vida del bono, sino al
final, conjuntamente con la devolucin del principal.

DEUDA: Bonos
Rendimiento de un Bono

1. Rendimiento Requerido
Es el rendimiento esperado de un
bono de similar riesgo.

2. Rendimiento Esperado (TIR)

Es la TNA que hace que el VPN del flujo de efectivo esperado sea
igual al costo de adquisicin.

Tambin se llama Rendimiento al vencimiento.

DEUDA: Bonos
El precio Justo de un Bono

B0 = VP (pagos de cupn) + VP (valor a la par)

Valor presente
del flujo de intereses

Valor presente
del pago del principal

Para obtener el VP, tenemos que descontar a qu tasa

10

Qu es el riesgo crediticio?
El riesgo crediticio indica la condicin financiera del tomador de crdito
(emisor del bono)
Calificadoras de Riesgo
Moodys Investor Service
Standard & Poors
Duff and Phelps
Fitch
Categoras de Riesgo
Grado inversin - Muy buena calidad crediticia.
Grado Especulacin. Menor calidad crediticia.

Riesgo de Default:
Riesgo de que el emisor no pueda realizar un pago programado.

Cules son los determinantes de la calificacin de

riesgo?
Ratios financieros del emisor

Tamao e importancia del

emisor

Clusulas de proteccin de la
emisin

Ratios de cobertura.
Ratios de deuda.
Ratios de liquidez.
Ratios de rentabilidad.
Competencia: Market share, liderazgo
tecnolgico, eficiencias en la produccin,
estructura financiera.
Industria: tipo de producto, etapa ciclo de
vida de la industria, regulaciones.

Subordinacin de la deuda futura.

Restricciones a dividendos.
Garantas (Colateral).

Mejorar la calificacin de riesgo del bono.

Reducir el riesgo y el rendimiento del bono (costo del
capital).
Prof. Lic. Juan Cucchi MBA

Calificaciones de riesgo
Moodys

S&P

Duff & Phelps

Fitch

Aaa
Aa
A
Baa
Ba
B
Caa
Ca
C
D

AAA
AA
A
BBB
BB
B
CCC
CC
C
D

AAA
AA
A
BBB
BB
B+
B
BCCC
DD

AAA
AA
A
BBB
BB
B
CCC
CC
C
D

Descripcin
Mxima Seguridad
Alta Calidad
Grado inversin medio
Grado inversin bajo
Bonos basura de alto grado
Bonos basura
Bonos basura especulativos
Bonos basura muy especulativos
Apostando a la bancarrota
Default

Ratios financieros por rating de riesgo

US Industrial Debt, 1998-2002 Medians
EBIT / Intereses (cobertura)
EBITDA / Intereses (cobertura)
Flujo de Fondos / Deuda Total (%)
ROCE (%)
Ganancia Operativa / Ventas (%)
Deuda LP / Capital (%)
Deuda Total / Capital (%)
Fuente: Standard & Poors

AAA
17,50
21,80
105,80
28,20
29,20
15,20
26,90

BBB
6,80
9,60
46,10
19,90
18,30
32,50
40,10

3,90
6,10
30,50
14,00
15,30
41,00
47,40

B
1,00
2,00
9,40
7,20
11,20
70,70
74,60

DEUDA: El Costo de la Deuda (kd)

Es la tasa de rentabilidad que tiene para el inversor o
prestamista la operacin que se efecta
Prstamo:

$ 100

Inters recibido en un ao: $ 20

Costo anual:
kd =

20
= 0,2
100

kd = 20%

DEUDA: El escudo fiscal. Qu es?

Monto del Prstamo
Tasa = k d = id
Tasa impositiva

100
20,00%
25,00%

Ventas
Costo de Ventas
Resultado Operativo

Financiado con:
Cap. Propio Cap. Ajeno
1.000
1.000
-800
-800
200
200

Gastos Financieros
Resultado antes de Impuestos

200

-20
180

Impuesto a la renta
Resultado despus de impuestos

-50
150

-45
135

DEUDA: El Costo de la Deuda (kd)

Sin Escudo Fiscal
Resultado
Gastos Financieros
Resultado Final

150
-20
130

Resultado Final

135

Recupero de Intereses (Ahorro de Impuestos)

Con escudo Fiscal

Costo de la deuda = 20 5 = 15
Costo de la deuda = 20 (20 * 0,25)
Costo de la deuda = 20 * (1 0,25)

Ahorro
Tributario
=
Escudo
fiscal

Costo de la deuda = kd * (1 T)
11

DEUDA: El Costo de la Deuda (kd)

Empresa
Sin Deuda

Conceptos
GAIT
Intereses (i=12%)
Ganancia antes impuestos
Impuestos (T=35%)
Ganancia final
Flujo de efectivo
Accionistas (Ganancia Final)
Acreedores (Inters)

$500

$1.000

$1.500

$2.000

$2.500

1.000
0
1.000
350
650

1.000
60
940
329
611

1.000
120
880
308
572

1.000
180
820
287
533

1.000
240
760
266
494

1.000
300
700
245
455

650
650
0

671
611
60

692
572
120

713
533
180

734
494
240

755
455
300

Por lo tanto la ganancia del uso de deuda es kd DLT

Capital Propio
PRINCIPALES FUENTES DE FINANCIAMIENTO A LARGO
PLAZO

CAPITAL PROPIO

ACCIONES
PREFERENTES

ACCIONES
COMUNES

Anlisis Comparativo de Fuentes Fin.

Concepto

Pasivos

Acciones
Preferentes

Acciones
Comunes

Titular

Acreedor

Accionista
preferente

Accionista
comn

Qu representa

Una acreencia

Inters preferente
sobre el patrimonio

Inters residual
sobre el patrimon.

Retribucin

Intereses

Dividendos

Dividendos

Prioridad sobre
la retribucin y
el patrimonio

Primero

Segundo

Tercero

No tiene

A cobrar dividendos
prioritariamente, no
obligatoriamente

Son propietarios
Eligen Directores

Derechos
societarios

Anlisis Comparativo. Precio Justo.

Diferencias entre factores para la valuacin
de acciones y de bonos
Concepto

Bonos

Acciones

Horizonte

Vencimiento

Infinito

Flujo de efectivo

Prometido
explcitamente

Depende de las
expectativas de
utilidades y de la
poltica de
dividendos

Rendimiento
requerido

Rendimiento de un
bono similar

Rendimiento
requerido por el
accionista

Capital Propio: Acciones

EL PRECIO JUSTO DE UNA ACCIN
El precio justo es el Valor
Presente de los flujos futuros de
efectivo esperados

Cul es?

FRMULA GENRICA

Dt
P0
t
t 1 (1 k e )
Cambia la frmula si se tiene decidido vender la accin en
algn momento en el futuro?

Capital Propio: Acciones

EL PRECIO JUSTO DE UNA ACCIN

Para dividendos constantes

podemos asemejarlo al valor de
una perpetuidad

Para dividendos
crecientes a una tasa g

D1
P0
ke
D1
P0
ke g
12 y 13

De qu depende el precio de la accin?

De las expectativas que el mercado tiene de la empresa en
cuanto a:
Crecimiento
Payout
Riesgo

D1
Value of equity P0
Ke g
P0
Payout Ratio (1 g)
PER
E0
Ke g

De qu depende el precio de la accin?

Rentabilidad exigida a las acciones, Ke
Patrimonio Neto
Utilidad Neta
ROE
Dividendos

A
10%
100
10
10%
10

B
10%
100
12
12%
12

C
10%
100
14
14%
14

D
10%
100
16
16%
16

E
10%
100
18
18%
18

F
10%
100
8
8%
8

Price earning sin retencin de beneficios

Tasa de reparto
Tasa de retencin
Tasa de crecimiento (ROE x T. de retencin)
Valor de mercado de las acciones
Price earning

100%
0%
0%
100
10

100%
0%
0%
120
10

100%
0%
0%
140
10

100%
0%
0%
160
10

100%
0%
0%
180
10

100%
0%
0%
80
10

Price earning con retencin de beneficios

Dividendos
Tasa de retencin
Tasa de crecimiento (ROE x T. de retencin)
Valor de mercado de las acciones
Price earning

5
50%
5%
100
10

6
50%
6%
150
12,5

7
50%
7%
233
16,7

8
50%
8%
400
25

9
50%
9%
900
50

4
50%
4%
67
8,3

Cmo estimar la tasa de crecimiento?

Tasa de reparto

DPS
EPS

Tasa de retencin = (1- Tasa de reparto)

g = ROE x Tasa de retencin
Para aumentar el valor de mercado de las acciones, no
alcanza con retener beneficios, tambin la rentabilidad de las
inversiones debe superar el costo de los recursos.
Del mismo modo, no alcanza con un ROE elevado para tener
un PER alto si no hay crecimiento.

Costo del capital propio. Cul es?

Representa la
tasa de rendimiento requerida
de una inversin
Este ha sido y es una de las
mayores dificultades de la teora
financiera.
Se han desarrollado teoras y
modelos para empresas que
cotizan en bolsa.

Costo del capital propio

CLCULO DEL COSTO DEL CAPITAL PROPIO (ke)
Primer mtodo: Si la accin cotiza en bolsa

Modelo de crecimiento
de los dividendos

Costo del capital propio

Modelo de crecimiento de dividendos

TASA DE RENDIMIENTO REQUERIDA DE UNA ACCIN
Si conocemos el precio de la accin (cotiza en bolsa), cul es su tasa de
rendimiento requerida implcita en el precio?
SI...

Entonces...

D1
P0
ke g

D1
ke
g
P0

Es til
conocerla
para valuar
un activo
similar
14

Costo del capital propio

CLCULO DEL COSTO DEL CAPITAL PROPIO (ke)
Segundo mtodo: Si la accin cotiza en bolsa

Modelo de Valuacin
de Activos de Capital
CAPM

Modelo del CAPM

Tasa de rendimiento requerida de una accin
Tasa de rendimiento = tasa libre de riesgo + premio por el riesgo
requerida o esperada
no diversificable

ke

kf

+ (km kf)

conociendo el de una accin, puedo conocer su tasa

de retorno requerida y por tanto el costo del capital

Modelo del CAPM

Riesgo total
del
Portafolio
()

Riesgo total = Riesgo sistemtico + Riesgo no sistemtico

Riesgo diversificable
o no sistemtico
A medida que
incorporo ms
activos a la
cartera
disminuye el
riesgo
diversificable
0
hasta ser igual a
cero en una
cartera
diversificada

Riesgo
total

10

Riesgo no diversificable
o sistemtico
15

20

25

30

35

Nmero de activos

Cmo calcular el beta?

... analizando cmo vara el rendimiento de la accin ante un
cambio en el rendimiento del mercado.

j COV R j , R m
Beta de la
accin j

Covarianza entre los

rendimientos de la accin j
respecto de los del
mercado.

Rm

Varianza del
portafolio de
mercado.

Cmo calcular el beta?

Regresin entre los retornos histricos de la accin y los del mercado.

Retorno del Activo (%)

Ri = i + i RM + i

Retorno del Mercado (%)

Cmo calcular el beta?

Y si la empresa no cotiza no el mercado ???
Se toman betas de las empresas del sector.
Se quita el apalancamiento financiero:
U

L
D

1 (1 TC )
E

Se saca un promedio de los betas de las empresas del sector, y

por ltimo se agrega el componente de leeverage de la
empresa.
D

Beta de la accin U 1 (1 TC )
E

Modelo del CAPM

Cmo se interpreta ?
indica lo sensible que son los rendimientos de una accin a los
cambios en los rendimientos de la cartera de mercado.
Para un
El rendimiento de la accin:
= 1,0

tiende a seguir la cartera de mercado

Si el mercado crece 10 % la accin crece 10 %

> 1,0

tiende a subir o bajar ms que la cartera de mercado

Si el mercado crece 10 % la accin crece ms del 10 %

< 1,0

tiende a subir o bajar menos que la cartera de mercado

Si el mercado crece 10 % la accin crece menos del 10 %

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Capital propio: Costo del capital propio

CLCULO DEL COSTO DEL CAPITAL PROPIO
Tercer mtodo: Si no tiene precio de la accin
o no cotiza en bolsa y no hay empresas
similares que coticen...

Utilice la TIR de proyectos similares

o
Utilice el ROE de la firma

ESTRUCTURA DE INVERSIN Y DE FINANCIACIN

Estructura de Inv. y financiacin

Pasivo

Costo de la deuda (kdT)

promedio ponderado de los
inters de las deudas
corregidas por su efecto
tributario.

Patrimonio
Neto

Costo patrimonial (ke)

corresponde a su costo de
oportunidad.

Activo

Est. Inversin

Est. Financiacin

COSTO DEL
CAPITAL

Estructura de capital
Deuda de corto plazo
transitoria

Pasivo

Activo
Patrimonio
Neto

Est. Inversin

Est. Financiacin

Estructura de Capital:
es la cantidad relativa de:

Deuda de corto plazo

permanente
Deuda a largo plazo
Acciones preferentes
Acciones comunes que se
utilizan para financiar la
empresa.

Costo de la estructura de capital

Pasivo

Activo
Patrimonio
Neto

Est. Inversin

Est. Financiacin

Costo de la deuda
corresponde al promedio
ponderado de los intereses
de los prstamos corregidos
por su efecto tributario.

kdT = kd (1 T)

Costo de la estructura de capital

Pasivo

Costo patrimonial (ke)

corresponde a su costo de
oportunidad.

Activo

Patrimonio
Neto

Est. Inversin

Est. Financiacin

ke = en cualquiera de
sus expresiones

WACC - Weighted Average Cost of Capital

Pasivo
Activo
Patrimonio
Neto

Costo de la deuda (kd)

kd (1 T)
Costo del capital propio

ke

D
PN
WACC k d (1 T )
ke
D PN
D PN
Tasa de costo de la
deuda despus de
impuestos

Proporcin de la
deuda sobre el total
del financiamiento

Tasa de costo
del capital
propio

Proporcin del
capital propio sobre
el total del
financiamiento
5

Estructura ptima de capital

Cul es la combinacin ptima de Deuda

y Capital Propio?

Aquella que minimiza el costo

del capital y maximiza el valor
de la empresa

Estructura ptima de capital

Qu sucede con el riesgo cuando la empresa se apalanca?

Ke

Costo del
capital

WACC
Mnimo

Kd
Estructura de capital
ptima
Apalanc. Finan.

Estructura ptima de capital

Metodologa para la toma de decisiones
sobre Estructuras de Financiacin
Frecuentemente, no se cuenta con la
informacin de mercado respecto al
costo de la deuda en funcin del
nivel de endeudamiento.
En tal caso, utilice el ratio:

Razn de cobertura

BAIT
Intereses

Se debe relacionar ese ratio, con la calificacin de riesgo objetivo para

la empresa.
Una vez que se determinaron los intereses, se calcula la deuda y
relacin con el patrimonio.

Estructura ptima de capital

Standard & Poors Credit Rating
Tasa cobertura de intereses
Desde
Hasta menos
de
-100000
0,2
0,2
0,65
0,65
0,8
0,8
1,25
1,25
1,50
1,50
1,75
1,75
2
2
2,5
2,5
3
3
4,25
4,25
5,5
5,5
6,5
6,5
8,5
8,50
100000

Calificacin

Spread
(sobre rendimiento bonos Tesoro)

D
C
CC
CCC
BB
B+
BB
BBB
AA
A+
AA
AAA

14,00%
12,70%
11,50%
10,00%
8,00%
6,50%
4,75%
3,50%
2,25%
2,00%
1,80%
1,50%
1,00%
0,75%

Estructura ptima de capital

Qu sucede con el riesgo cuando la empresa se apalanca?
A mayor endeudamiento

mayores costos de quiebra

Esto incrementa los costos de:

a) Dificultad financiera (ejemplos)
Los acreedores pretendern mayor rendimiento.
De incumplir otros costos aumentarn.
Los clientes pueden disminuir sus compras
b) Gerenciamiento o agencia (ejemplos)
Los acreedores pondrn lmites a la distribucin de utilidades, a la
compra o venta de activos, a tomar nueva deuda.
Esto incrementa los gastos de vigilancia y emisin.
c) Los accionistas requerirn un mayor retorno por mayor riesgo
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