CRISIS E INNOVACIN FINANCIERA

Introduccin

Situar histricamente la actual crisis econmico-financiera, que tuvo sus

primeras manifestaciones desde mediados de la dcada de los 2000, nos
remite casi de inmediato a las dcadas de los aos setenta y ochenta,
cuando la revolucin tecnolgica y la innovacin financiera se convierten en
parte importante del origen de la crisis econmica internacional
desencadenada en 1971, cuando el gobierno norteamericano desconoci los
principales acuerdos monetarios negociados en Bretton Woods al devaluar
el dlar; declarar la inconvertibilidad de esa moneda por oro; abandonar el
sistema de tipos de cambio fijos por uno de cambios flexibles y fluctuantes,
donde la moneda norteamericana se convirti en moneda de reserva
mundial, determin el definitivo desplome de tales acuerdos. Esto ocurre a
partir de 1973, cuando es patente la incertidumbre en el mercado cambiario
y proliferan las actividades especulativas.

Diversos autores, algunos muy destacados pertenecientes a la escuela

regulacionista francesa (Aglietta,1976; Boyer y Saillard, 1995), reconocen
que la crisis econmica internacional que se inicia en los aos setenta y
llega hasta los aos ochenta, caracterizada por la estanflacin y por la
desregulacin de los bancos que les permite a stos reformular la manera
de operar la economa; ha dado paso a un sistema econmico dominado
por las finanzas que da lugar a un nuevo rgimen de acumulacin, a un
capitalismo dominado por las finanzas [FLC] (Guttmann, 2009).

El desarrollo extraterritorial de las

actividades bancarias y corporativas ocurrido desde finales de la segunda

guerra mundial contribuy considerablemente a esa autonoma de la banca
comercial norteamericana y la multiplicacin de instrumentos de que
pudieron disponer que les permita fondearse fcilmente, sin recurrir a las
reservas de la FED y sin experimentar las limitaciones que podra

imponerles su mtodo regulatorio; todo lo cual propici la expansin de la

liquidez internacional y se convirti en semilla de de la inflacin mundial. A
la distancia, no puede refutarse que ha sido la nueva revolucin tecnolgica
financiada por la economa privada de mercado la que ha promovido en
gran medida un proceso acelerado de globalizacin, con una alta propensin
a las crisis financieras.

No cabe duda que esta inclinacin del capitalismo a conducirse

bsicamente a travs de las finanzas y cuya propagacin se ha realizado
mediante las reglas del libre mercado, ha financiado esa nueva revolucin
tecnolgica y ha promovido el proceso de globalizacin con gran velocidad,
organizando esas nuevas maneras de fondear las deudas Sin embargo,
estas nuevas formas conllevan una profunda propensin a las crisis
financieras en los momentos claves. Por causa de esa observancia de las
leyes del mercado, hoy podemos reconocer sus efectos tanto en las crisis de
deuda de los aos ochenta de los pases latinoamericanos como las crisis
devaluatorias de Mxico en1994-1995, y de Tailandia, Brasil, Argentina y
Rusia a fines de los aos noventa.

Pero la crisis actual es sin duda diferente, ya que ha mostrado rasgos muy
distintos a los de

los decenios aludidos; uno de ellos es el que no se ha originado en los

pases en desarrollo hacia los desarrollados, sino que ha surgido de stos,
golpeando a los pases perifricos, revelando las fallas en la estructura de
los instrumentos y mercados de este nuevo sistema liderado por las
finanzas, con dimensiones e impactos tales, que por su secuencia y
magnitud, ha merecido la calificacin de crisis sistmica. Otra caracterstica
notable es la multiplicacin casi exponencial de esos innovados y complejos
productos y las estrategias propias para su distribucin que le ha permitido
crecer y expandirse de forma incontrolable a nivel mundial, dejando muy
vulnerables a todos los mercados financieros. Al lado de ello se agrega una
grave contraccin crediticia y la falta casi total de regulacin y supervisin,
que han gestado las vas para su profundizacin.

El objetivo de este trabajo es ubicar, a la luz de la experiencia que nos

proporciona la crisis financiera del decenio de los 2000, el desplome de la
arquitectura financiera internacional articulada a finales de la segunda
guerra mundial, que aseguraba la estabilidad de una economa internacional
que hoy exhibe el fracaso de los instrumentos e instituciones diseados y
construidos para lograrlo, constituyndose, en lugar de ello, en la
arquitectura de la crisis financiera internacional.

1. La innovacin financiera, generadora prolfica del surgimiento y

desarrollo de nuevos productos y tecnologas

El desarrollo cientfico tcnico que en conjunto recibe el nombre de

innovacin financiera, comenz por

revolucionar las formas de financiamiento representadas por emisiones de

ttulos y mayor actividad burstil que incrementaron las actividades no
bancarias de los bancos vinculados sobre todo a la emisin y aval bancario
de transacciones de valores; asimismo, dio lugar a nuevos productos y
servicios financieros. Los avances tecnolgicos en la informtica y en la
telemtica, revolucionaron los procesos de sistematizacin de la informacin
que impactaron en particular las transacciones financieras, pues se pudieron
realizar de manera inmediata, a menor costo y sin fronteras. Esta revolucin
tecnolgica en las comunicaciones y en la informtica que ha desembocado
en la innovacin financiera[1], si bien ha agilizado tales transacciones, ha
conllevado gran complejidad en el manejo de estrategias y planificacin,
provocando que el proceso de segmentacin vocacional de las entidades
financieras se realice sobre mercados mucho ms amplios y en actividades
cada vez ms diversificadas, que han llegado a rebasar no slo a los bancos
tradicionales sino a las agrupaciones financieras como un todo. Se trata de
una tendencia a la desintermediacin financiera, con la consiguiente
prdida relativa del papel de los bancos en las funciones tradicionales de
depsito y prstamo, y el aumento de las funciones de crdito por parte de
otros intermediarios, cuyas operaciones se realizan por contacto directo
entre oferentes y demandantes finales de fondos. La competencia en
trminos de mayor rentabilidad ha obligado a los bancos comerciales a
capitalizar su mayor ventaja competitiva ofreciendo financiamientos

distintos al crdito tradicional, lo que incluye costos de transaccin e

informacin ms bajos que satisfagan las necesidades financieras de los
prestamistas, con la ventaja de no tener que contabilizarlos como
activos[2].

En los diversos mercados financieros del mundo, este fenmeno de la

desintermediacin ha afectado ambos lados del balance de los bancos, ya
que por una parte se han perdido depsitos interbancarios, especialmente
del mercado de dinero de fondos mutuos y de retiro y, por el otro, los
prstamos de instrumentos de mercado tales como el papel comercial, han
favorecido a competidores como bancos extranjeros y corporaciones no
financieras. No obstante los intermediarios financieros han reconocido
desde siempre que esta innovacin reporta la ventaja de que al exigir el
anlisis crdito-riesgo se abatan costos al tiempo que no se incluye en las
hojas de balance (over the counter). Tambin constituye una innovacin el
que los bancos combinen activos reales e intangibles para crear productos y
servicios financieros tales como los prstamos y cuentas de cheques (que
tampoco aparecen en sus hojas de balance), actividades que generan los
llamados prstamos contingentes. El valor presente de estas expectativas
futuras de dinero, excede a las salidas de efectivo y determina en ltima
instancia el valor de la empresa bancaria.

La innovacin en trminos de posibilidades de menor costo y rapidez se ha

reflejado tambin en el reemplazo de cheques por pagos electrnicos y
tarjetas de valor retenido[3]; as como los instrumentos de ingreso fijo,
como los bonos cupn cero,

las hipotecas de diferente tipo de respaldo, las reposiciones, la renovacin

de deudas y los bonos tipo junk, as como varias formas de valores
preferenciales junto con la deuda flotante de conversin[4].

2. Los derivados en la era de las crisis internacionales

Segn Sarialioglu- Hayali (2010), tras haber sido extensamente estudiadas

por diversos analistas las severas crisis financieras internacionales de los
aos noventa, se ha llegado en conjunto a la conviccin de que se trat de
la era de las crisis internacionales en la historia de la economa poltica,
en particular por el papel que tuvieron en esos periodos crticos los nuevos
productos financieros; es decir, las innovaciones financieras, de stas,
algunos instrumentos como los derivados, fueron desde entonces fuente de
vulnerabilidades, principalmente para los pases en desarrollo, pues los
expusieron a riesgos sustantivos e inestabilidades financieras durante esa
dcada. Este autor reconoce, en su origen y expansin, fallas de mercado,

riesgo moral y seleccin adversa que son, dice, la principal raz de los
problemas de informacin asimtrica comnmente observados en los
mercados financieros, que adicionalmente conllevan propsitos
exclusivamente especulativos.

Y aunque es sin duda la dcada en la que se empieza a denominar

globalizacin a la puesta en marcha de la liberalizacin y la desregulacin
de los mercados financieros; algunos autores como Rodrik (1997) afirmaron
que este proceso no es nuevo, pero su carcter multidimensional y su
radicalidad, tanto en la economa como en la poltica, fue

alcanzando precisamente en los aos noventa, caracteres mundiales que

impactaron directa e indirectamente, una proporcin cada vez mayor de la
actividad econmica de todos los pases (Perraton et. al.). Uno de los
aspectos estructurales tambin reconocido por Perraton es el de la
liberalizacin y la financiarizacin en todo el mundo, especialmente entre
los pases de los mercados emergentes.

Hay quienes enfatizan la importancia de los instrumentos derivados en la

generacin de crisis financieras a la luz de las crisis ocurridas en la dcada
de los aos noventa. Dodd (2002) por ejemplo, tiene la certidumbre de que,
durante esos aos en particular, los flujos de capital, con una amplia gama
de vehculos, llevaron a cabo una importante cantidad de transacciones
sombra tales como los derivados. Para ejemplificar lo dicho por Dodd,
Wade (1998) asegura en su artculo From Miracle to Cronyism:
Explaining the Great Asian Slump, que los productos derivados de corto
plazo se incrementaron gradualmente hasta 1997, el ao de la crisis del
sureste de Asia que tiene cierto paralelismo con la crisis de los aos treinta
en trminos de la severas consecuencias en toda la economa y el bienestar,
tal como lo muestra el dramtico descenso de la produccin y del consumo
con el aumento de la pobreza y la inseguridad. Kregel (1998), tambin
comprueba que el gran incremento de los flujos de corto plazo hacia los
pases en desarrollo especialmente los pases del sureste de Asia, fue
resultado de los contratos de derivados, que se acompaaron de coberturas
de riesgos para aumentar los

flujos de corto plazo, lo que al mismo tiempo represent flujos ms sbitos

y violentos.

En el mismo sentido Epstein (2005) encuentra que la afluencia de capitales

excesivamente lquidos y especulativos, que portan esa amplia gama de
derivados, crean balances altamente apalancados en el corto plazo, as
como volatilidad y precios inadecuados de activos importantes, incluyendo
tipos de cambio, todo lo que conlleva una mala asignacin de recursos y
crecimiento econmico inestable. Y, pese a la diversidad de productos y
estrategias que la innovacin financiera cubre, Sarialioglu- Hayali le da
particular importancia al anlisis del papel de los derivados como
destacados promotores de las crisis financieras y cita a ms de una docena
de estudiosos[5] que explican los mecanismos de operacin de los
derivados en las crisis financieras y ms ampliamente, los usos de estos
productos en la economa.

La revisin de los estudios citados por Sarialioglu- Hayali, son de enorme

inters en la investigacin sobre los orgenes de las crisis financieras. Llama
la atencin a la clasificacin de Dodd (2003), en cuanto que ste considera
a los objetivos de la utilizacin econmicamente nociva de los derivados
como abusos de derivados, los que califica literalmente como abusos
sobre la integridad y la eficiencia de los mercados financieros y sobre la
economa. En funcin de ese mal uso de los derivados, la consecuencia
es la vulnerabilidad hacia el origen y la interrupcin de la crisis (Dodd,
2003). Revisando a Dodd, en un estudio anterior, aparece una lista de
consecuencias negativas

del mal uso de los derivados al apalancamiento y la iliquidez como

aceleradores de la crisis y canal de contagio; considera que el problema del
mal uso de los derivados se percibe en forma ms aguda en los pases de
mercados emergentes en donde la regulacin prudencial, la infraestructura
de informacin crediticia y las prcticas de administracin de riesgo no han
sido completamente desarrolladas (Dodd, 2002).

La reestructuracin de la economa mundial que se inici desde los aos

ochenta por la va de la desregulacin y la liberalizacin llega a los noventa
con una nueva fuerza a nivel domstico, especialmente a mercados
emergentes. Al remover tarifas, cuotas y aranceles propios del libre
comercio, desarroll flujos financieros excesivamente lquidos y
especulativos que en virtud de la rpida liberalizacin de capital, sin
ninguna barrera, aument el volumen, velocidad y preponderancia del
propio capital, que haba sido escaso para los pases en desarrollo, con el

objetivo de abrir sus mercados financieros, tanto a los acrecentados flujos

de capital como a los nuevos derivados.

Reconociendo el papel de los instrumentos derivados en las crisis de los

pases de mercados emergentes, Mathieson et.al. (2004), manifiestan
tambin su acuerdo acerca de que los mercados de derivados jugaron un
papel negativo en la crisis mexicana, en la asitica y en el quebranto y
devaluacin en Rusia, pues los derivados profundizaron y ampliaron los
problemas domsticos de estos pases, principalmente en los mbitos fiscal
y financiero, ya que .los instrumentos derivados pueden ser

usados para escapar de los requerimientos de capital, de las obligaciones

tributarias sobre ganancias de corto plazo, de las limitaciones sobre la
exposicin en moneda extranjera y del nivel de riesgo relativo al capital. Y
como el mercado de derivados ha sido el principal vehculo para la evasin
de los controles, a los extranjeros se les prohibi en algunos pases como
Brasil, canalizar fondos en opciones y futuros (Miles, 2004).

En la mayora de los pases, los fondos de pensin y las aseguradoras estn

restringidos para tener activos en moneda extranjera, pero pueden usar
derivados para evitar tales restricciones con el objeto de tener una cartera
de mayor riesgo y altos rendimientos. Por ejemplo, entre los derivados, las
notas estructuradas pueden ser usadas para evadir restricciones sobre
exposicin en moneda extranjera en el balance de las instituciones
financieras y para manipular las reglas contables con el objetivo de mostrar
notas de alto riesgo y rendimiento, como si estas tuvieran las ms altas
calificaciones de Instrumentos de crdito, con el objetivo de evadir los
requerimientos de capital.

De este modo, se puede encontrar que hay deuda titulada (Put-able debts)
cuyo vencimiento puede ser modificado, con el fin de convertir prstamos
de corto plazo en prstamos de largo plazo con toda facilidad. As, en el
marco de las consecuencias por el mal uso de los derivados
(apalancamiento, iliquidez y canal de contagio) pueden ser considerados
como factores que transforman la vulnerabilidad en crisis (McClintock,
1996). En realidad las consecuencias negativas del mal

uso de los derivados pueden experimentarse incluso en el caso de que los

derivados estn siendo usados, principalmente, para cubrirse o para
propsitos de administracin de riesgo (Dodd, 2003). No obstante su
probada tendencia a ser mal usados, Dodd considera que los derivados
son ventajosos para ser usados en posiciones de alto apalancamiento para
crear altos riesgos y obtener muy altas ganancias en dinero, con montos
relativamente pequeos de capital. Esto por supuesto puede alentar una
gran especulacin monetaria y proporcionar poder a aquellos que pueden
llevar a cabo ataques especulativos sobre el rgimen monetario de un pas.

Se puede decir, que en los aos ochenta y particularmente en los noventa,

los derivados fueron usados principalmente con el fin de crear especulacin
ms que cobertura en las crisis econmicas, lo que subraya las crisis como
autocumplidas. Vale recordar que en los noventa haba sistemas de tipo
de cambios fijos y ajustables en el contexto de una rpida liberalizacin
financiera. Pero liberalizando especialmente los movimientos de capital en
los pases en desarrollo, coadyuvando a que experimentaran crisis
financieras.

As, lo anterior mueve a considerar que los derivados como producto

insignia de la innovacin financiera, fueron desarrollados con la intencin de
corregir ciertos problemas como el riesgo y la volatilidad, los cuales
amenazan la estabilidad y eficiencia de los mercados; sin embargo, las
experiencias de los aos noventa demostraron que por s mismos pueden
generar problemas secundarios con los fines intencionalmente

nocivos de la especulacin. Queda claro que la presencia de derivados en s,

puede ser un factor desestabilizador muy efectivo de la economa, en
condiciones de mercado de derivados liberalizados, mal estructurados o
regulados. De hecho estos productos altamente sofisticados de la ingeniera
financiera implican por s mismos grandes perjuicios, debido a que nunca
eliminan el riesgo del mercado, sino que nicamente transforman y
redistribuyen el riesgo.

Es importante tener en consideracin que si el riesgo que se est

transformando mediante derivados se desplaza a las economas
emergentes, cuyos mercados de derivados an estn mal estructurados y
poco regulados, pueden jugar un papel significativo en la conversin de

estos riesgos en crisis financieras reales. Slo hay que recordar las
mencionadas crisis, mexicana, asitica, rusa y brasilea de los noventa, y la
crisis financiera iniciada en 2008 en Estados Unidos y generalizada a la
mayor parte del mundo desarrollado y parte del no desarrollado, como
Mxico.

Las crisis han demostrado de forma clara, que los bancos no han sido
capaces de identificar los problemas antes de sufrir prdidas y que los
controles prudenciales existentes impuestos por los reguladores sobre los
bancos, en particular en materia de supervisin, probaron ser
completamente inadecuados e inobservados.

3. Financiarizacin: Impacto del liderazgo de las finanzas en las

instituciones y sus instrumentos

Como muchos otros que coincidimos en que el papel que ha jugado el

arreglo poltico neoliberal que descansa en los principios de que la
desregulacin

y la liberalizacin son procesos perfectamente definidos y justificados en el

declogo de Washington, Guttmann tambin referencia a stos su modelo
de acumulacin dirigido por las finanzas.[6]

Y efectivamente, estas diez medidas de poltica econmica fueron al mismo

tiempo un compromiso poltico, un entramado de intereses entre el capital
financiero globalizado del centro estadounidense y las lites internas de
Amrica Latina, puesto que stas claramente buscaban con su insercin en
la globalizacin, una salida a la crisis y un nuevo campo de acumulacin
para sus capitales (Guilln, 2007).

Este nuevo rgimen conducido por las finanzas[7], tambin denominado

financiarizacin por su creciente papel de las motivaciones financieras, los
mercados financieros, los actores financieros y las instituciones financieras
en las operaciones de todas las economas, es en verdad un proceso
complejo por cuanto que est integrado por diferentes aspectos. Guttmann
(2010) reconoce que el rpido crecimiento de los llamados inversionistas

institucionales (fondos de pensin, fondos mutuos y fondos de cobertura

durante los ltimos 25 aos), fue el inicio de su conversin en principales
accionistas de grandes empresas en todo el mundo, mediante el uso de sus
derechos de propiedad para imponer la lgica financiera.[8] Las fusiones y
adquisiciones han sido las estrategias preferidas, porque tienen la ventaja
agregada, segn las empresas, de evitar la expansin de la capacidad y con
ello evitar los problemas de sobreproduccin global, a la cual se enfrentan
actualmente por la rpida

industrializacin de las economas de mercados emergentes; y que este

auge de ambos procesos, en los aos noventa, han sido extraordinarios
negocios para las instituciones que estn en el centro de la financiarizacin;
es decir, para los bancos de inversin, que han llevado al crecimiento
acelerado de los activos financieros, ms que de la inversin productiva.

De ah que el predominio de las finanzas paradjicamente deprima la

acumulacin de capital, al promover una redistribucin mayor de las
ganancias hacia los accionistas, en detrimento de los objetivos de
crecimiento de los administradores, lo que propicia en este rgimen de
acumulacin un crecimiento mediocre de inversin y alta fragilidad,
principalmente porque se sustenta en un continuo endeudamiento y en el
optimismo de la comunidad inversora (Stockhammer, 2004).

Por ello vale recordar tambin, que otro aspecto que sirvi de plataforma a
la crisis ms reciente, ha sido la forma en que los bancos han abusado de la
liberalizacin de las restricciones, pues desde los aos ochenta la
desregulacin se convirti, por obra y decisin de un grupo reducido de
grandes bancos, en autorregulacin, que se acompa de una agresiva
explotacin de la innovacin financiera y la generacin de ingresos a toda
costa, como el principio central de la cultura corporativa de sus
instituciones. La amplitud de la autonoma propici excesos que
contribuyeron a un mal manejo sistmico de las relaciones entre riesgo y
ganancia, ya que al establecer estructuras complejas y mecanismos de
transferencia de riesgos en un contexto de opacidad, incentivaron

la multiplicacin de las operaciones fuera de balance (OTC) que ni los

controles internos ni los auditores externos fueron capaces de identificar las
reas problemticasantes de que stas empezaran a provocar grandes
prdidas (Guttmann, 2009: 45).

El incremento de la rentabilidad de las empresas por la va de la inflacin

burstil y por un incremento del consumo por la va del endeudamiento de
los individuos y las familias, encaja perfectamente con el compromiso,
particularmente de los pases en desarrollo, con el Consenso de
Washington: con medidas de poltica monetaria de inflacin baja y una tasa
de inters elevada, que alienta las expectativas de ganancia de los
mercados financieros; as como con una poltica fiscal que pesa sobre las
espaldas de los trabajadores y sobre las empresas productivas
-generalmente pequeas y medianas- y favorece al capital financiero
altamente especulativo.

La proclividad al descenso de la parte de ganancias retenidas para la

reinversin y aumento en las ganancias pagadas por accin significa, a fin
de cuentas, el mantener las ganancias a costa de una participacin
estancada, hasta decreciente de los salarios, que constituye la base de la
financiarizacin. Esta declinacin de la participacin de los salarios ha
debido ser compensada por la cada de las tasas de ahorro personal y por
un aumento creciente de la deuda del consumidor; lo que forma parte
esencial de la nueva etapa del capitalismo conducido por las finanzas
(Guttmann y Plihon, 2008).

Toda esta transformacin profunda de la economa financiera por va de la

combinacin

de la desregulacin, la liberalizacin y la innovacin financiera, aceleraron

su ritmo, convirtindolo en un movimiento frentico y con una tendencia a
una mayor complejidad, pues las ms importantes innovaciones financieras,
han sido aquellas que crearon una nueva red de intermediacin financiera
que ha llevado al sistema de crdito ms all de los confines de la
tradicional banca comercial[9]

3. La garganta profunda de la titulizacin y el apalancamiento

Con todos los pros y contras, sin duda la innovacin financiera es bsica,
pues en principio representa costos financieros ms bajos, mayor liquidez y
ms informacin, y aunque muchos de los productos y servicios que hoy se
consideran innovacin ya existan hace ms de tres dcadas[10] como ya lo
observa Guttmann; pero es hasta la dcada de los aos ochenta en adelante
cuando su uso intensivo permiti que se constituyeran grandes mercados y
se sustituyeran servicios y productos tradicionales, pero agregando un
mayor riesgo e incertidumbre, lo que ha ido creando momentos de
especulacin desenfrenada que han puesto a los mercados financieros de
todo el mundo en graves trances de inestabilidad y de disociacin respecto
de los circuitos productivos.

La institucionalizacin del proceso de ahorros, la globalizacin del mercado

financiero y la fragmentacin del proceso de los prstamos tradicionales a
travs de la securitizacin o titulizacin[11] es realmente un cambio
revolucionario, en particular el de las carteras de prstamos hipotecarios
que han sido el rea de ms alto desarrollo, pues inclusive cuando

estos prstamos se acumulan son transferidos a un trust. Son denominados

bonos hipotecarios y las contabilidades y flujos de pago estn consolidadas
en el
La titulizacin, en varios pases, ha hecho posible que los prstamos
hipotecarios sean indirectamente considerados como fondos mutuales,
fondos de pensiones individuales y de instituciones de depsito. El papel de
bancos e instituciones de ahorro no necesitan ser muy grandes para
financiar hipotecas de 20m aos para emitir certificados de depsito de seis
meses. De hecho, los fondos de pensiones, los fondos mutuales y otros,
forman parte de sus portafolios desde los aos noventa. Esto muestra el
acelerado crecimiento de la titulizacin que se ha convertido en una forma
de valorizacin muy generalizada, al permitir vender en diversos mercados,
prstamos tales como los hipotecarios; los de automviles; los de tarjetas
de crdito, etctera; ya que estas vetas ayudan a compartir riesgos y de
paso, disminuir costos de informacin y de transaccin, tanto para las
instituciones como para los prestatarios y ahorradores[12]

A la titulizacin de los prstamos se agregan con xito los bonos basura

de alto rendimiento, que han proporcionado a pequeas empresas un

financiamiento alternativo al de los prstamos bancarios. La tendencia fue

reforzada por los derivados como los futuros, opciones, forwards o swaps;
instrumentos que ayudan a reducir diferentes tipos de riesgos asociados a
las finanzas, aunque, como se ha dicho, han sido instrumentos magnficos
para la

especulacin, pues su valor puede cambiar como respuesta a cambios en

las variables subyacentes, las que estn ligadas a otras variables, por
ejemplo: materias primas, acciones, bonos, tasas de inters, tipos de
cambio.

Este cambio de prstamos a ttulos, como la principal forma del crdito, ha

sido facilitado en gran medida por el cambio paralelo de los bancos de
depsito a los fondos como el principal destino de los ahorros, lo cual ha
generado una enorme demanda de ttulos, beneficiando tambin a los
bancos de inversin y a otros intermediarios financieros no bancarios;
correduras, agentes y suscriptores de ttulos. De hecho, los bancos
comerciales haban tenido una etapa de baja intermediacin que fue muy
bien sustituida por el negocio de los fondos y por su intervencin en la
informalidad de los mercados privados de derivados over the counter (OTC),
dentro de los cuales muchos de los nuevos derivados y de los instrumentos
con ttulos estn siendo comercializados y obtienen grandes sumas en
comisiones.

El cambio estructural tan importante de capital basado en los prstamos

bancarios, encuentra su adjetivacin ms justa con la descripcin que Marx
hace sobre capital ficticio[13], cuando afirma que estos ttulos no tienen
contraparte en el valor de los activos fsicos y en lugar de ello obtienen sus
ingresos de la capitalizacin de un pago anticipado; nos importa porque
permite conceptuar el comercio de ttulos y otros derechos financieros para
las ganancias de capital que surgen de la diferencia entre el precio de
compra y el precio de venta. La posibilidad de inflar

artificialmente los precios de los ttulos para ganancias potenciales de

capital es muy elevada, pues se comercia muy rentablemente con activos
de papel para la generacin de ganancias de capital, actividad que se
califica como especulacin.

Lo anterior muestra el peso de este nuevo instrumento financiero al

cambiar la composicin de cartera de los bancos[14] en la mirada de

instrumentos surgidos al amparo del rgimen conducido por las finanzas en

los ltimos veinte aos. Esta actividad especulativa crea gran cantidad de
nuevo dinero que no se refleja en los datos del PIB. Mucho de este fondeo a
la actividad especulativa no se muestra tampoco en los balances financieros
de los bancos puesto que aparecen fuera de las hojas de balance para
evadir impuestos o requerimientos de capital.

Esas variadas formas de financiamiento construidas por los bancos a lo

largo de su existencia, en particular en las ltimas dos dcadas, son
claramente operaciones para la especulacin; de modo que su actividad
econmica central viene a ser el apoyo al fondeo de sus inversionistas,
como los fondos de cobertura. Es al mismo tiempo la razn de que la
mayora de los especuladores prefieren asumir mayor endeudamiento, ya
que propicia mayores ganancias. Esto lo han logrado de manera inmediata y
con mayores niveles de ganancia a travs del apalancamiento[15].

El surgimiento de esta innovacin, fruto de la ingeniera financiera, ha sido

estimulado por esta bsqueda casi desenfrenada de cuantiosas ganancias.
As pues, el endeudamiento se vuelve fundamental en las nuevas
estrategias de ganancia, pues una

mayor cantidad de deuda, minimiza las inversiones de capital propio y

permite que los especuladores aumenten sus tasas de ganancia con
cualquier movimiento de los precios de los activos en la direccin correcta
(Guttmann, 2009: 39).

Lo anterior equivale a decir que el capital ficticio se ve incrementado y

expandidido por los bancos cuyo inters principal es el de ofrecer grandes
cantidades de crdito a compradores de activos que as financian sus
intercambios especulativos (con un alto grado de apalancamiento), aunque
los riesgos se acrecienten y los especuladores utilicen activos de mayor
valor como colateral.

Para lograr esta dinmica, la desregulacin y la liberalizacin financiera han

jugado su papel ms eficiente, puesto que los intermediarios financieros, en
particular los bancos comerciales, han podido operar tambin como banca
de inversin, es decir, reciben depsitos, otorgan prstamos y,
adicionalmente, venden y compran acciones (en operaciones over the
counter); contratos de derivados y opciones; seguros y coberturas, y todos
las operaciones de los inversionistas institucionales, lo que contribuye de

manera importante a la inflacin burstil, pues el dinero bancario creado por

ellos, puede ir directamente a los mercados financieros, acelerando el
comercio y el precio de los activos.

Este mltiple papel de los bancos, alentado por la desregulacin, sita a los
bancos centrales sin instrumentos de control frente a esta libertad
institucional y el continuo crecimiento y multiplicidad de innovaciones
financieras, las que a ms de situarlos en la continua

disyuntiva de actuar como prestamista de ltima instancia con las

instituciones financieras que muestren insolvencia, provocan un alto costo
que deber recaer sobre el resto de los sectores econmicos,
particularmente donde est el amplio sector de la poblacin de menores
ingresos y con carencia de empleos.

Un sinnmero de especialistas en el tema de las crisis, algunos invocados

en prrafos anteriores y otros ms[16], se han dado a la difcil tarea de
describir el origen de esta actual crisis de carcter sistmico. Casi todos
coinciden en ubicar sus orgenes en el creciente proceso de desregulacin y
liberalizacin que se ha llevado a cabo desde cuatro dcadas atrs, cuando
a rentabilidad del capital financiero, a travs de la innovacin financiera, ha
sobrepasado las operaciones del sistema monetario internacional,
desplazando a los organismos creados en Bretton Woods especialmente a
partir de 1971, con el desplome de los Acuerdos que les dieron vida, que
los convirtieron en meros espectadores y cmplices del proceso de
financiarizacin (Girn y Chapoy, 2009).

Los mercados financieros se impusieron sobre los organismos financieros

internacionales y adquiri prioridad el financiamiento mediante la
titulizacin, instrumento que, como se ha dicho, cobr prioridad por su
fuerza y rentabilidad precisamente mediante los bancos comerciales. El
exceso y proliferacin de transacciones financieras, as como su altsimo
grado de especulacin, han trastocado peligrosamente el funcionamiento de
los circuitos financieros con productos e instrumentos nuevos que los han
puesto en profundo

riesgo, hasta el punto de tener que reconocer, despus de un pnico

generalizado de los mercados financieros a partir de 2008, que la crisis
financiera era una realidad, no slo como consecuencia de la crisis de los

subprimes en Estados Unidos y su expansin hacia el credit crunch global,

sino como resultado de la titulizacin y la financiarizacin.

Es cierto que aunque el proceso de financiarizacin se fundamenta en la

eficiencia de los mercados financieros en tanto que los precios de las
acciones determinados en dichos mercados guan a los inversionistas a
realizar sus inversiones en aquellos nichos ms rentables, el incremento del
precio de dichos activos no necesariamente es resultado del aumento de la
productividad de la inversin de capital a nivel global, sino que se basa en
las expectativas y euforia que caracterizan a estos mercados.

La reciente crisis ha sido considerada grave, tanto o ms que la de 1929;

sin embargo, tambin se reconoce que tiene sus rasgos peculiares, en
especial su rapidez, alcance y ferocidad en las rupturas, pues se
derrumbaron varios niveles de titulizacin interconectados, al punto que la
destruccin del sistema bancario global de sombra[17] ha implicado que un
billn de dlares de ttulos respaldados por activos, ya casi carezcan de
valor, tanto as que los principales bancos del mundo ya han reportado
minusvalas de casi 300 mil millones de dlares. Estas prdidas han
interrumpido severamente el funcionamiento cotidiano de los bancos en
buena parte del mundo. Una crisis de tal dimensin no es frecuente y hay
muchas lecciones que

aprender de ella (Guttmann, 2009: 44).

4. Control? Supervisin?

Es un hecho innegable que frente a la complejidad de la crisis financiera

que ha sido seguida por una rpida desaceleracin econmica que pocos
pases han reconocido como recesin, los esfuerzos por salir de los
desequilibrios financieros y econmicos en general han sido muy costosos y
poco efectivos, lo que platea llanamente una ausencia de controles
efectivos en el campo financiero y desequilibrios internos y externos de
magnitud sin precedente. Ya se ha visto que la desregulacin de los aos
ochenta llev a un sistema de autorregulacin cuyas verificaciones y
equilibrios no funcionaron efectivamente. Las altsimas prdidas sufridas por
las instituciones financieras revelan que los marcos prudenciales van a la
zaga de la innovacin financiera. Lo sucedido a las grandes hipotecarias
norteamericanas, Fannie Mae y Freddie Mac, es un ejemplo histrico
palpable de la debilidad y falta de instrumentos en la supervisin, pues los

supervisores no parecan tener la informacin ni la capacidad suficientes

como para frenar la proliferacin de ttulos sobrevaluados (Girn y Chapoy,
2009: 203)

La mayora de los pases no solamente no cuentan con supervisores

calificados, capaces de lidiar con una gama apabullante de nuevos
productos financieros, sino que tambin sufren de estructuras regulatorias
rezagadas cuya separacin funcional (es decir, entre la banca comercial y
los mercados financieros) ya no corresponde a las realidades de grupos
financieros integrados. Cada uno de esos controles tendr que ser
reformado

para restaurar su efectividad. Habr que aprender de los errores pasados.

La virulencia de la crisis iniciada en 2007, puso de manifiesto que hubo

reduccin irresponsable de la supervisin y la regulacin prudenciales, lo
que dio paso a los manejos casi libres de las hipotecarias que facilitaron la
burbuja hipotecaria. Lo mismo es verdad en cuanto a cambios en la
estructura de los bancos despus de las enormes prdidas que suelen
provocar cambios de personal entre los altos mandos, revuelta de
accionistas y recapitalizaciones que incorporan a inversionistas
potencialmente ms activos (tal como los fondos soberanos o los fondos de
private equity) (Guttmann, 2009). Mientras los cientos de bancos
seriamente afectados experimentan sus respectivos dramas de la
reorganizacin, las reformas del sistema han debido seguir en principio las
pautas del rgimen regulatorio de Basilea II, instrumentado en 2008 bajo la
direccin del Comit de Supervisin Bancaria de Basilea l[18]. Estas pautas
armonizan los estndares mnimos de control de riesgo interno, las
provisiones sobre prdidas, la revelacin de informacin, y los niveles de
capitalizacin.

Estas normas han sido complementadas por nuevas reglas de contabilidad,

especialmente la valuacin mark-to.market de activos en los balances de los
bancos. Conocidos como los International Financial Reporting Standards
(IFRS), que pretenden armonizar la divulgacin de la informacin financiera
en un mundo de comercio e inversin transnacional.

Se esperaba que Basilea II contribuyera a desarrollar la cultura para el

manejo de riesgo; sin

embargo, ni el Basilea II ni las normas contables del IFRS han sido

suficientes como gua para la reforma regulatoria. Ambas refuerzan la
prociclidad del sistema financiero (al imponer mayor reconocimiento de
prdidas y aumentos de capital justamente cuando los bancos minimizan
sus actividades durante un credit crunch). Y cuando adems cada uno de
ellos tiene fallas serias en la evaluacin de activos y la contabilidad de
riesgos. En vez de recomendar reglas claras que todos seguirn, ambos
otorgan demasiado poder al banco individual para determinar la mejor
forma de asignar precios a activos y a riesgos.

La crisis ha demostrado que los banqueros tienen dificultades de evaluar

los riegos de forma adecuada. Los subestiman durante los auges empujados
por la euforia del mercado, solamente para exagerarlos durante los colapsos
alimentados por el pnico.

Se ha visto claramente que la titulizacin nada ms transforma el riesgo

crediticio en una combinacin de riesgos de mercado y de contrapartes. La
subestimacin de los bancos sobre sus riesgos ha empeorado la mal
entendida naturaleza de sus instrumentos complejos as como por la
opacidad de su negociacin. Resulta indispensable que esas entidades con
propsitos especiales que fueron creados fuera del balance de los bancos
(estamos hablando de los vehculos estructurados de inversin, obligaciones
de deuda colateralizada) que no solamente produjeron ingresos para los
bancos, sino que tambin incurrieron en costosos pasivos contingentes
para ellos.

Todas estas normas de Basilea I y II, en realidad estn enfocadas al capital

de

los bancos, sin atender el grave problema de liquidez y por ello son en
verdad insuficientes. Ni siquiera los acuerdos ms recientes en una Basilea
III convocada por el G-20 de septiembre de 2010 en la ciudad de Madrid ni
la de de noviembre en Sel, que suponen un refuerzo fundamental, y en
algunos un cambio radical se aleja apenas de las normas internacionales
de capital, esbozando un estndar de liquidez. Por primera vez se exige
un marco de poltica amplio, en el que la poltica prudencial es slo uno de
sus componentes; considerando que las polticas macroeconmicas, tanto la
poltica monetaria como la fiscal deben ser consideradas clave para el
fomento de la estabilidad financiera (BPI, 2010).

Y aunque se reconoce en el amplio texto de esta 3 Conferencia

Internacional de la Banca que en el programa de reformas del Comit de
Basilea se ha avanzado, en materia de supervisin bancaria todava queda
mucho por hacer, pues la crisis ha confirmado la importancia de que sta
sea eficaz para garantizar la plena aplicacin de las polticas prudenciales,
evitar el riesgo moral que plantean las instituciones demasiado grandes
para quebrar y promover prcticas rigurosas de gestin del riesgo y una
divulgacin adecuada.

Los aspectos ms destacados de las nuevas formas de capital son

bsicamente cuatro: 1) mejorar considerablemente la calidad del capital
bancario; 2) elevar de forma significativa el nivel exigido de capital; 3)
reducir el riesgo sistmico; y 4) conceder suficiente tiempo para una
transicin suave hacia el nuevo rgimen (BPI, 2010). Y un aspecto, ya
sealado

por Guttmann (2009) a propsito de un acercamiento macroprudencial a

la regulacin bancaria, es mencionada en Basilea III como condicin para
hacer frente a riesgos sistmicos, es decir a riesgo de alteraciones del
sistema financiero y desestabilizacin la economa. La idea es contrarrestar
cualquier tendencia hacia el exceso antes de que se alimente una burbuja
insostenible. Los bancos centrales deben dar seales tempranas de
precaucin que pongan en marcha restricciones (es decir, requerimientos de
mrgenes, controles de crdito, etc.) con antelacin. De otra forma, se est
en peligro de ir por el camino del desequilibrio cada vez menos tolerable
entre la privatizacin de ganancias y la socializacin de las prdidas, en el
cual unos pocos cosechan enormes beneficios de sus xitos, pero obligan a
todos los dems a pagar por sus errores. Cuando la crisis est instalada, un
riesgo puede convertirse en otro: riesgos de liquidez, pueden convertirse en
riesgos de solvencia rpidamente; los riesgos operacionales de hoy se
convierten maana en los riegos legales o de reputacin. Los riesgos
crediticios alimentan los riesgos de mercado, los cuales a su vez crean
elevados riesgos de contraparte.

Hasta la actualidad, los bancos centrales, en particular el de Estados

Unidos, se han expuesto a crticas muy agudas por sus intervenciones
extensivas desde el desencadenamiento de la crisis a inicios del mes de
agosto de 2007[19]. La Fed ha hecho disminuciones drsticas a la tasa de
inters que lejos de dar confianza, hacen temer por el surgimiento de una
burbuja inflacionaria. La actitud

de los bancos centrales como el norteamericano y el BCE, han introducido

una variedad de nuevos mecanismos capaces de proveer inyecciones de
liquidez sostenidas en escala masiva. Han organizado subastas de dinero de
forma regular y se han proporcionado reservas unos a otros con la
activacin de acuerdos swaps de largo plazo. Han renovado sus facilidades
de prstamo en gran parte al permitir una mayor variedad de activos
bancarios para su uso como colateral. Entre las primeras formas de rescate
(entre 2007 y 2008) fueron, el rescate de bancos mediante la compra de sus
ttulos respaldados por activos a un descuento, quitando as de forma
permanente los activos daados del balance y limitando relativamente las
prdidas. Tambin presion a los bancos a renegociar las hipotecas
existentes a montos de prstamos menores como una alternativa menos
costosa que los desalojos de los deudores hipotecarios. Lo ms significativo
quizs es que la Fed extendi asistencia de emergencia a los bancos de
inversin.

Basilea III impone un coeficiente de cobertura de liquidez y otro de

financiacin estable netaque entrar en vigor el 1 de enero de 2015, lo
que significa promover la resistencia de los bancos a corto plazo para hacer
frente a posibles perturbaciones de liquidez y desajustes en la financiacin.
Se exige a los supervisores permanecer alertas y promover activamente la
transicin hacia los nuevos estndares.

En tanto no se llegue a su aplicacin, parece indispensable y urgente la

toma de conciencia de los controladores del sistema bancario acerca de la
aplicacin de una

supervisin ms cercana y continua de los actores estratgicos, los bancos,

a travs de reguladores que acten con transparencia y estndares de
claridad en la informacin, pues stos en cuanto a conservar activos
lquidos sigue parecindoles exagerado, pues este tipo de activos generan
pocos rendimientos y frente a la iliquidez cuentan con la intervencin de sus
bancos centrales para propiciarles los recursos necesarios que cubra esta
eventualidad.

A manera de conclusin

La economa internacional est an inmersa en una crisis profunda pese a

las declaraciones oficiales de los gobiernos acerca de que lo peor ha

pasado, ya que la globalizacin implica que en los pases europeos, Japn,

Estados Unidos y los pases emergentes, la crisis se generaliz y sus efectos
todava se palpan y si bien se hacen esfuerzos estatales por rescatar sus
sectores financieros y productivos, persiste el riesgo, se profundiza la
caresta de alimentos y energticos e influye en la permanencia de la crisis
en tanto gran parte de los fondos de inversin han colocado la mayor parte
de su capital en activos como materias primas para protegerse de la
debilidad del dlar, la inflacin y la volatilidad de los mercados financieros.

Despus de casi cuatro aos del estallido de la crisis financiera tan

profunda, la estabilidad financiera mundial aun no est asegurada y quedan
por superar retos significativos para la poltica econmica: por una parte, la
reestructuracin de los balances est incompleta y avanza con lentitud y el
apalancamiento es todava elevado; adems, la interaccin entre los riesgos

crediticios soberanos y bancarios sigue siendo un factor crtico, por ejemplo,

en la zona del euro. Por otra parte, se necesitan con carcter urgente,
polticas encaminadas a subsanar las vulnerabilidades no solamente del
sector bancario, sino tambin del sector fiscal.

A nivel internacional, pese a los acuerdos de Basilea I y II, y las discusiones

de Basilea II en torno a los posibles agregados contra la iliquidez y algunas
condiciones de igualdad para el conjunto del sector bancario en cuanto a
niveles de riesgo con aumentos en la capitalizacin de los bancos; es muy
evidente que an se requieren reformas regulatorias para afianzar los
cimientos del sector financiero. Las polticas acomodaticias de las
economas desarrolladas y los fundamentos relativamente favorables de
algunos pases de mercados emergentes estn estimulando la afluencia de
capitales. Esto significa que las autoridades de los pases de mercados
emergentes tendrn que vigilar con diligencia los indicios de burbujas de
precios de los activos y los niveles excesivos de crdito.

La economa internacional est an inmersa en una crisis profunda pese a

las declaraciones oficiales de los gobiernos acerca de que lo peor ha
pasado, ya que la globalizacin implica que en los pases europeos, Japn,
Estados Unidos y los pases emergentes, la crisis se generaliz y sus efectos
todava se palpan y si bien se hacen esfuerzos estatales por rescatar sus
sectores financieros y productivos, persiste el riesgo, se profundiza la
caresta de alimentos y energticos e influye en la permanencia de la crisis
en tanto gran

parte de los fondos de inversin han colocado la mayor parte de su capital

en activos como materias primas para protegerse de la debilidad del dlar,
la inflacin y la volatilidad de los mercados financieros.

Los sistemas financieros deben estar ms supervisados. Basilea III parece

encontrar cierto consenso en cuanto a capitalizacin se refiere; es decir,
como Basilea II y Basilea I, busca adecuar el capital, lo que protege a los
bancos de la insolvencia, pero no de la falta de liquidez y es, por supuesto,
lo que aun se debate, pues la experiencia de que los bancos centrales
tengan que proporcionar liquidez a los mercados financieros, crea un dao
moral, ya que se incita a los bancos a seguir concediendo crditos
riesgosos. Los bancos centrales y sobre todo la Fed, han tenido hasta el
momento, responsabilidad en haber estimulado el apetito del riesgo. A esta
discrecionalidad de la banca central, se suma la innovacin financiera, que
provoca que los riesgos se subvalen al no poder identificar a los titulares
del riesgo ni determinar si pueden manejarlo o no. En buena medida, la
complicidad de una incorrecta calificacin del riesgo, por parte de las
agencias especializadas, ha contribuido sobradamente a la crisis.

A decir de algunos analistas, los productos derivados fueron desarrollados

con la intencin de aliviar el riesgo y la volatilidad que amenazaban la
estabilidad y la eficiencia de los mercados. Sin embargo, contrariamente a
este propsito, como se vio en los aos noventa, ellos mismos pudieron
crear efectos colaterales que tuvieron fines intencionalmente nocivos por

la especulacin que se volvi incontrolable. No cabe duda que incluso han

podido contribuir a una contraccin econmica mayor de lo que se prev.

La presencia de derivados en s puede ser un elemento desestabilizador de

la economa, en condiciones de mercados de derivados liberalizados, mal
estructurados o regulados. De hecho estos productos altamente sofisticados
de la ingeniera financiera, implican por s mismos grandes perjuicios,
debido a que nunca eliminan el riesgo del mercado, sino que nicamente
transforman y redistribuyen el riesgo. Si el riesgo se est transformando
mediante los derivados, se est desplazando a las economas emergentes,
cuyos mercados de derivados estn mal estructurados y poco regulados; se
puede argumentar que tales derivados jugarn un papel significativo en
convertir estos riesgos en crisis financieras reales, como se atestigu en
varios casos (la crisis mexicana, la asitica, la rusa y la brasilea).

Pese a que los derivados pueden ser herramientas peligrosas, provocando

salida de capitales y cada de sistemas de tipo de cambio, se puede concluir
que su prohibicin absoluta no sera una solucin en la cual todos ganen; las
implicaciones de poltica pblica en relacin con el crecimiento de los
derivados abarcan la consideracin de que deben ser vistos como espadas
de doble filo que pueden ser benfico si se utilizan bien, pero que pueden
ser altamente nocivos en el caso contrario.

Los primeros pasos en la regulacin pueden ser un incremento en la

transparencia de los mercados de derivados, sobre todo los OTC, el
monitoreo del riesgo que

representan para diversas economas, la separacin de la operaciones que

cubren riesgos y las que se utilizan para actividades nocivas de
especulacin y, mayores estandartes regulatorios que incluyan a los
derivados en la hojas de balance que registren sus ganancias y prdidas.

Las transformaciones de la liberalizacin y la desregulacin se reflejaron

con particular intensidad en las polticas de los bancos, los que usaron y
abusaron de la liberacin de las restricciones que impona la regulacin y
supervisin existente. Inclusive, la desregulacin de los aos ochenta llev a
un sistema de autorregulacin, cuyas verificaciones y equilibrios no
funcionaron efectivamente. Los poderosos oligopolios bancarios explotaron
agresivamente la innovacin financiera y la bsqueda pertinaz de la
rentabilidad a ultranza como principio central de la cultura corporativa de
sus instituciones. Las reglas del gobierno corporativo probaron ser fallidos
en cuanto a que todos contribuyeron a un mal manejo sistmico de las
relaciones entre riesgo y ganancia.

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----------------------[1] Desde que se inici la crisis de la deuda en 1982, se observ una
tendencia descendente de los crditos bancarios y se incrementaron otras
formas de financiamiento vinculadas a la emisin de ttulos (denominada en
esos aos titularizacin) o valorizacin del crdito, con la correspondiente
modificacin en las operaciones realizadas en las bolsas de valores.

[2] Tales como cartas de crdito en espera; compromisos de prstamos y

venta de prstamos.
[3] Tarjetas para el uso del metro, tarjetas telefnicas, pagos de pensiones
de seguro social, de jubilaciones y becas.
[4] Otros instrumentos ms son: el

arbitraje de conversin, los eurodlares y los sistemas de transferencias

automticas (ATS); el mercado de reposiciones y la revocacin para
eliminar deuda de la hoja de balance, usados desde la dcada de los aos
ochenta en Europa y Estados Unidos (Moncarz, 1998).
[5] Entre ellos encontramos a Kelly (1995); Thorbeeke (1995); Garber y Lall
(1996); Garber (2000); Kregel (1998); Lim (1999); Beattie (2000); Ghyselels
y Seon (2001) y (2005); Dodd (2000; 2002; 2003); Roting (2004)Lien y
Zhang (2008) y otros.
[6] Los diez puntos esenciales del Consenso de Washington son: 1) la
disciplina fiscal que significa presupuesto pblico equilibrado y poltica fiscal
restrictiva; 2) el gasto pblico prioritario en infraestructura; 3) la reforma
fiscal por la va de la ampliacin de la base tributaria y el incremento
moderado de la tasa marginal de tributacin;4) las tasas de inters reales
positivas y determinadas por el mercado; 5) el tipo de cambio flexible,
determinado por las fuerzas del mercado; 6) la liberalizacin comercial y
financiera; 7) las facilidades para aumentar la inversin extranjera directa;
8) la desregulacin econmica y financiera; 9) la proteccin de los derechos
de propiedad, y 10) la desincorporacin y privatizacin de las empresas del
sector pblico. La reunin conocida como el consenso de Washington fue
propiciada por John Williamson, director gerente del Banco Mundial, fue una

que convoc a los directores de los bancos centrales y a hombres de

negocios internacionales, tuvo una intencin especfica.

[7] Reconocido comocapitalismo patrimonialista por Aglietta (1998);

como rgimen de acumulacin financiarizado por Boyer(2000), o como

rgimen de acumulacin dominado por las finanzas por Stockhammer
(2007)[8] Esta lgica radica en los ingresos trimestrales por accin, pues es la
medida que define el rendimiento. Con ello, los directores corporativos
priorizan los resultados de corto plazo sobre los de largo plazo que seran
ms productivos para el crecimiento de la inversin; pero las fusiones y
adquisiciones son lo mtodos preferidos para crecer en lugar de la nueva
inversin en capacidad productiva adicional.
[9] Guttmann menciona cuatro de estas importantes innovaciones: la
introduccin en los aos sesenta de los instrumentos de mercado
monetario, llamados pasivos prestados; los eurodlares; los fondos
mutuos y fondos de pensin, vehculos de ahorro familiar, los cuales
invierten en ttulos, y la titulizacin, que se convirtieron, todas ellas, en
redes de intermediacin alternativas al crdito.
[10] Futuros, opciones sobre divisas, transacciones cupn cero y de tasa
flotante.
[11] La securitizacin, hoy titulizacin es, como ya se ha expresado, parte
muy importante de la innovacin y representa, al principio de su
denominacin, el proceso de conformacin de un paquete de cartera de
prstamos y su venta como inversin de seguros; hoy empaquetamiento de
diferentes tipos de deuda (las CDO). Esta forma de titulizacin se conoce
como finanzas estructuradas o crdito estructurado (Girn y Chapoy, 2009)
[12] Evita la retencin de pagars y otros papeles de crdito hasta su
vencimiento; adems, el uso de la computadora y el

procesamiento de datos permiten la existencia de lneas de crdito

preautorizadas, en particular para los crditos al consumo mediante
tarjetas.
[13] Vase Tomo III de El Capital de Carlos Marx.
[14] Cambio de cartera de crdito por cartera de inversin.

[15] El apalancamiento financiero hace referencia a la utilizacin de

instrumentos derivados mediante operaciones que permiten al inversor
endeudarse con poco dinero para comprar un determinado activo financiero.
[16] Vase, por ejemplo, Dodd (2007, Guttmann (2007, 2008 y 2009),
Kregel (2007), Girn y Chapoy (2009).
[17] El llamado sistema bancario sombra, son entidades creadas por las
casas matrices de los bancos para ocultar el grado de endeudamiento real
que tienen. En los casos de las hipotecas de alto riesgo subprime, los
bancos vendan los derechos de cobro de la hipoteca a una entidad
financiera que operaba en un paraso fiscal que normalmente, aunque no
figurara as, perteneca al mismo banco.
[18] Es el rgimen de autorregulacin supervisada, centrado alrededor de
los tres pilares de gerencia de riesgo, la supervisin prudencial, y la
disciplina del mercado. Basilea I, en 1988 pretendi regular el mercado de
eurodivisas despus de la crisis de la deuda de los pases subdesarrollados
entre 1982 y 1987. Basilea II modifica los Acuerdos de Capital de 1988 as
como los Principios para la Efectiva Supervisin Bancaria de 1997
[19] Recordar el rescate de Bear Stearns, la mayor parte de los bancos
manifestaron diversos grados de tranquilidad frente a la posibilidad de ser
rescatados cuando quebraran.

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