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CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES

Una vez finalizado el estudio, las conclusiones a las que se ha llegado,

con las condiciones de la muestra en el perodo de estudio 2002-2006 son las
siguientes:

Los modelos de valoracin de activos toman gran importancia en la toma

de decisiones de inversin, pues proporcionan informacin sobre las variables
que afectan a la rentabilidad, con esta informacin el inversionista puede as
exigir una rentabilidad acorde a los riesgos financieros asociados en los que se
va a incurrir.

El modelo de valoracin en el que se bas el estudio es el CAPM, por ser

el modelo ms utilizado y conocido, se analizaron las variable establecidas por
el modelo y se incluyeron otras ms, en vista de las criticas que ha recibido,

P g i n a | 91

debido a que los supuestos en los que se basa son muy limitados, para la
determinacin de las variables propuestas se analiz el mercado accionario
ecuatoriano, especficamente el sector financiero por ser la industria en la que
el Banco del Pichincha opera.

La situacin econmica-financiera del Banco del Pichincha en los ltimos

aos ha sido favorable pues la participacin que ha mantenido en el mercado
segn las principales cuentas del balance (captaciones, colocaciones) es la
ms alta y significativa (25% al 35%)1 en relacin a sus competidores, as
mismo los indicadores financieros se han mantenido estables alcanzando
resultados positivos.

El mercado burstil ecuatoriano tiene poco movimiento pues solo ciertas

empresas cotizan (actualmente alrededor de 27 empresas) y por lo general no
hay una dinmica de mercado, por este motivo es que no se pudo encontrar un
conjunto de parmetros que puedan explicar una mayor proporcin de la
rentabilidad de las acciones , lo anteriormente expuesto se ve reflejado al
momento de realizar clculo de la rentabilidad en base a la variacin de los
precios, ya que stos no tenan una variacin significativa, es decir la
rentabilidad mensual de las acciones a travs del tiempo es constante (en
ciertos tiempos sin variacin y en otros con una variacin mnima).

Superintencia de Bancos y Seguros, Boletines Financiero de Bancos

P g i n a | 92

Se pudo observar durante la investigacin que uno de los motivos por los
cuales el mercado accionario ecuatoriano es poco dinmico es que por que
por lo general los accionistas poseedores de ttulos no transan sus activos de
manera continua, simplemente los mantienen en su poder.

Lo anteriormente expuesto se ve reflejado en el porcentaje del coeficiente

de determinacin (R2), que con base al modelo CAPM y la inclusin de dos
variables (Entrega de Dividendos y la rentabilidad de la accin en el periodo t1), este llega tan solo a niveles del 27.12%, dejando la diferencia 72.88% en los
errores de la regresin lineal.

Los trabajos y estudios que se realicen en el futuro con la finalidad de

encontrar los parmetros en base a comportamientos sistemticos del
mercado, deben tomar en consideracin la incertidumbre resultado de las
decisiones, posiciones y regulaciones que tiene la actual administracin en el
sistema financiero y tambin es importante que se analicen mejor y ms a
fondo los efectos relacionados al micro entorno de las instituciones, ya que el
mercado accionario mantiene una estructura con pocas transacciones, por lo
general locales.

La incertidumbre en la economa ecuatoriana, frente a temas crticos,

sumado a la inseguridad jurdica con la que se vive da a da, no da garantas a

P g i n a | 93

los inversionistas, ni a los depositantes del sector financiero, y hasta que

se

establezcan las reglas del juego los proyectos de inversin se mantendrn

estancados ya que al largo plazo no se avizora un panorama claro de la
econmica.

La Banca Ecuatoriana mantiene sus recursos en el exterior, ya que su

crecimiento en depsitos es significativamente mayor a su crecimiento en
crditos ya que
suficientes

para

cada banco deber contar con los recursos disponibles

responder

en

caso

de

alguna

eventualidad.

Con este proyecto, se deja abierta la posibilidad de mejorar los modelos

que se plantearon para as calcular el coeficiente beta representativo de cada
sector econmico, pues es de gran importancia conocer este parmetro para
la valoracin de proyectos de inversin y de empresas, adems este
documento servir de consultas para proyectos similares, ya que an no se ha
determinado en el mercado burstil ecuatoriano una metodologa que permita
la determinacin de riesgos financieros () que afectan directamente a la
rentabilidad de las acciones de las distintas empresas que cotizan en bolsa.

P g i n a | 94

BIBLIOGRAFA

Textos y Papers:

BREALY Y MYERS. Principios de finanzas corporativas, Mc. Graw Hill,

1998
COPELAND Y WESTON, Financial Theory and Corporate Policity
ROSS WESTERFIELD- JORDAN, Fundamentos de Finanzas
Corporativas, Mc. Graw Hill, 2000
GREEN, william. Econometric Analysis
MADDALA, G. Introduccin a la Econometra
PINDYCK, Econometra
WESTON Y BRIGHAM. Fundamentos de Administracin Financiera,
McGraw Hill, Mxico 1994
SHARPE, William. Capital Asset Price: A theory of markets equilibrium
under conditions of risk.
WESTON Y COPELAND. Manual de Administracin Financiera, tomo 3,
McGraw Hill, Colombia 1998
SHANKEN, Jay. The arbitrage pricing theory.
NICHOLSON, Microeconoma
LEY DE COMPAIAS

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RUFASTO AUGUSTO, Riesgo de las Acciones: el Modelo CAPM y el
Factor Beta
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Obtencin de los coeficientes beta para una muestra de acciones que
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GARCIA YAIZA y GARCIA JUAN, Revisin Bibliogrfica de la Evidencia
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Betas Patrimoniales para empresas del Ecuador, Diciembre 2001
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P g i n a | 96

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www.12manage.com
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www.pichincha.com
www.superban.gov.ec
www.bce.fin.ec
www.eclac.org/
www.ieep.org.ec
www.mundobvg.com
www.ccbvq.com

P g i n a | 97

ANEXO 1
METODOLOGA DE CLCULO DE NDICES BURSTILES
PROPORCIONADO POR LA BOLSA DE VALORES DE GUAYAQUIL

ndice Local BVG- INDEX

El BVG INDEX constituye un ndice de rendimientos, pues considera en
su clculo tanto las ganancias generadas por cambio de precio como por la
entrega de dividendos.

1.-

Seleccin de la Cartera:
Los emisores que formarn parte de la canasta del BVG-Index son

seleccionados en base a los siguientes criterios:

a.-

Presencia Burstil:

El cual indica el grado de liquidez de la accin. Se lo calcula dividiendo el

nmero de Ruedas (sesiones de negociacin) en que la accin ha sido
transada en el ltimo semestre mvil para el nmero de ruedas realizadas en
total durante el mismo semestre mvil.

P g i n a | 98

b.-

Volumen de Negociaciones:

Corresponde al valor en dlares de las acciones de las empresas

negociadas durante el ltimo semestre mvil. A partir de este resultado se
calcular la participacin de cada accin en el total de mercado.

c.-

Capitalizacin Burstil:

Indica la valoracin que le da el mercado a la empresa. Se lo obtiene del

producto del ltimo precio de la accin de la empresa en el mercado por el
nmero de sus acciones en circulacin a fines de cada semestre. El resultado
servir para obtener la participacin en la capitalizacin burstil del mercado.
En base a los criterios sealados, para la seleccin de la cartera del BVG
Index, se calificarn a todos los emisores que hubieren presentado negociacin
durante los seis meses previos a la revisin, aplicando la siguiente frmula:
W = 0.7 (Pb)+ 0.2 (Pm) + 0.1 (Pc)
Donde:
W = Valoracin o puntaje de la accin i.
Pb = Presencia burstil (Guayaquil) de la accin i durante el ltimo semestre.
Pm = Participacin de la accin i en el total negociado (Guayaquil) en el ltimo
semestre.
Pc = Participacin de la accin i en la capitalizacin burstil a fines del
semestre.

P g i n a | 99

Una vez calificados todos los emisores se escogern aquellos que

obtengan los mayores puntajes y que adems cumplan con un mnimo de
presencia burstil. Este valor se determinar en el momento del cambio de
cartera y depender de las caractersticas del mercado en ese momento.

2.-

Frmula de Clculo:
El mtodo utilizado es el agregado de ponderacin fija, cuya caracterstica

es la de emplear para el clculo del factor de ponderacin un perodo

representativo de la actividad del mercado, en lugar de utilizar el perodo base
o el perodo corriente. Los ponderadores se mantendrn fijos hasta la revisin
de su cartera cada seis meses.
La base inicialmente escogida fue la del 3 de Enero de 1994=100.
La frmula para el clculo del ndice es:
BVG Index = [Sum P(in) x F(i) x C(i)/Sum P(io) x F(i)] x E
P(in) = Precios de cierre de la accin i en el perodo corriente
P(io) = Precio de la accin i del perodo base
F(i)

= Factor de ponderacin de la accin i=(Pc)x(Pb)

Pc

= Participacin en la capitalizacin burstil de la muestra.

Pb

= Presencia burstil

C(i) = Factor de correccin

E

= Factor de Enlace

Factor de Enlace: valor del ndice previo al cambio de cartera.

P g i n a | 100

3.-

Factor de Correccin:
Para eliminar la influencia de otros factores ajenos a las variaciones de

los precios por la libre oferta y demanda de ttulos, se procede a corregir el

ndice a travs de ciertos ajustes tcnicos. Los ajustes se dan cada vez que un
emisor o empresa que forma parte de la canasta anuncia un pago de
dividendos sean estos en efectivo o acciones- o una ampliacin de capital, va
suscripcin de nuevas acciones.
Las frmulas empleadas por la BVG son las siguientes:
Dividendo en efectivo:
DE: [(Dividendo efectivo por accin)/(Ultimo precio con derecho)]+1
Dividendo en Acciones:
DA:[(%de acciones liberadas)/100]+1
Ampliacin de capital por suscripcin de acciones nuevas
AA=CAV/[(CAVxV+Pe x N)/ N+V]
AA

= Ajuste por ampliacin

CAV = Cotizacin de la accin en el mercado antes de la ampliacin.

Pe

= Precio de suscripcin preferentes para las acciones

= Nmero de acciones nuevas (acciones que sern emitidas)

= Nmero de acciones viejas(antes de ampliacin)

4.-

Revisin de la Cartera:

P g i n a | 101

Para la composicin de la cartera se analizan y califican los emisores o

empresas que hayan negociado durante el ltimo semestre previo a la revisin.
Se escogen las empresas con mayores puntajes y que cumplan con el mnimo
de presencia burstil exigido al momento de la revisin.

ndice de Precios Ecuador IPECU-BVG

El IPECU- BVG es un ndice nicamente de Precios, pues no considera
en su clculo las ganancias generados por el reparto de dividendos.

1.-

Seleccin de Cartera:
Para seleccionar la cartera de los ndices nacionales, se calificarn a

todos los emisores que hubieren presentado negociacin durante los seis
meses previos a la revisin, aplicando la siguiente frmula:
W = 0.7 (Pb)+ 0.2 (Pm) + 0.1(Pc)
Donde:
W = Valoracin o puntaje de la accin i.
Pb = Presencia burstil (Guayaquil-Quito) de la accin i durante el ltimo
semestre.
Pm = Participacin de la accin i en el total negociado (Guayaquil-Quito) en el
ltimo semestre.
Pc = Participacin de la accin i en la capitalizacin burstil a fines del
semestre.

P g i n a | 102

La cartera del ndice estar conformada por aquellas acciones que

presentaron las mayores puntuaciones y que en conjunto alcanzaron un 70%
de la capitalizacin total del mercado.

2.-

Frmula de clculo:
La frmula de clculo se basa en la metodologa utilizada por la

Corporacin Financiera Internacional (IFC), cuya frmula es la siguiente:

IPECU=(CMi/Bi)*100
i

= Perodo corriente

Bi

= Base al tiempo i=Bi-1*(CMi/CNAi)

CMi

= Capitalizacin de mercado total de los miembros de la cartera.

CMAi = Capitalizacin de mercado total ajustada.

El factor CMAi se calcula cuando ocurre alguno de los siguientes casos:

a)

Emisin de nuevas acciones

Dentro de este literal se incluyen dos casos:

1.

Emisiones de acciones con precio de suscripcin inferior al precio

de mercado

P g i n a | 103

Cuando una empresa realiza un aumento de capital y ofrece a los

accionistas antiguos un precio de suscripcin inferior al precio de la accin en
el mercado, se aplica la siguiente frmula:
CMAi = CMi*CMo/CM1
Donde :
CMi = capitalizacin de mercado al tiempo i
CMo = precio de cierre i-1* nmero de acciones en circulacin i-1
CM1 = CM0 + precio de suscripcin * nmero de acciones emitidas

2.

Emisin de acciones con precio de suscripcin superior al precio

de mercado
Cuando un emisor decide aumentar su capital y el precio de suscripcin
de las nuevas acciones es superior al precio de mercado, el ajuste se realiza
como sigue:
CMAi =CMi- Ai
Donde:
CMi = capitalizacin de mercado al tiempo i
Ai

= nmero de acciones nuevas * precio de mercado al tiempo i.

b) Cambios en la cartera del ndice

P g i n a | 104

Para los cambios de cartera que se realizarn semestralmente, se

aplicar la siguiente frmula:
1.

Para incluir nuevos miembros en la cartera:

CMAi = CMi Ni
Donde:
CMi = capitalizacin de mercado en el perodo i
Ni

2.

= nmero de acciones del emisor * precio de mercado en el perodo i

Para eliminar emisores de la cartera:

CMAi = CMi + E i-1

Donde:
CMi = capitalizacin de mercado en el perodo i
Ei-1 = nmero de acciones del emisor * precio de mercado en el perodo i-1

3.-

Revisin de la cartera:
La cartera ser revisada cada seis meses (30 de junio y 31 de diciembre),

y sern calificados todos los emisores que hubieren presentado cotizaciones

durante el ltimo semestre.

Para el clculo diario de los ndices se considerar el precio de cierre de

la accin ya sea en la Bolsa de Guayaquil o en la Bolsa de Quito. En el caso de

P g i n a | 105

que hubiere cotizado en ambas, se escoger a aquel que se haya registrado en

la Bolsa donde el emisor sea ms lquido.

ndice de Precios Ecuador IRECU-BVG

El ndice de Rendimientos del Mercado de Valores Ecuatoriano (IRECU),
es un ndice que no se limita exclusivamente a la variacin de precios, sino que
incluye tambin el efecto que los pagos de dividendos tienen en el rendimiento
que perciben los accionistas.

Para su clculo se utiliza la misma metodologa empleada para el ndice

de precios (IPECU-BVG), pero considerndose adems ajustes por el pago de
dividendos en efectivo.

De esta forma, cada vez que un emisor decrete un pago de dividendos en

efectivo, se aplicar la siguiente frmula:
CMAi = CMi + Di
Donde:
CMAi = capitalizacin de mercado ajustada
CMi

= capitalizacin de mercado en el perodo i

Di

= total de dividendos pagados en efectivo en el perodo i

P g i n a | 106

P g i n a | 107

P g i n a | 108

P g i n a | 109

P g i n a | 110

P g i n a | 111

P g i n a | 112

P g i n a | 113

P g i n a | 114

P g i n a | 115

P g i n a | 116

P g i n a | 117