UNIVERSIDAD NACIONAL DE FORMOSA

Facultad de Administracin, Economa y Negocios

Av. Gutnisky 3200 - Tel. Fax - (03717) 451792
3600 - Formosa Argentina

CARRERAS: CONTADOR PBLICO - LICENCIADO EN COMERCIO

EXTERIOR.

ASIGNATURA:

FINANZAS Y
CONTROL
CUARTO (4) AO DEL PLAN DE ESTUDIO.

APUNTE: UNIDAD I: LA GESTIN FINANCIERA

(1/20hojas)

PROFESOR TITULAR:

CP.: OSCAR SOSA.

PROFESORES AUXILIARES:

JTP.: CP.: MIGUEL ANGEL FERREYRA.

JTP.: CP.: PATRICIA FRIDMAN.

 - AO 2012 -

UNIDAD I: La Gestin Financiera

1.- FINANZAS EN LOSMERCADOS Y LAS EMPRESAS.

Es habitual escuchar frases corno "las decisiones financieras no son para m. Esos temas son muy
difciles de entender". Y, sin embargo, estas mismas personas discuten, con el diario del domingo
en la mano, si vale la pena aprovechar una oferta para comprar un televisor LCD en 12 cuotas sin
inters o si es preferible pagarlo al contado con un 20 por ciento de descuento. Y estas mismas
personas son las que debaten, en una mesa de caf, si conviene comprar dlares o colocar el
dinero en un plazo fijo. En efecto todos tomamos decisiones financieras a diario, al decidir cunto
comprar, cmo pagar, qu hacer con nuestros ahorros y si nos conviene endeudarnos. Y estas
decisiones que toma una familia son, esencialmente, las mismas que toma un Director Financiero
de una corporacin multinacional. En cierta forma, la principal diferencia es que las familias toman
estas decisiones intuitivamente mientras que el ejecutivo se apoya en una serie de teoras,
herramientas de clculo y modelos matemticos.
En este captulo, una introduccin al mundo de las finanzas: Qu son, para qu sirven y cmo
afectan nuestras vidas?

Qu son las Finanzas?

El trmino finanzas proviene del latn fins, que significa finalizar. As, las finanzas tienen su raz
etimolgica en la finalizacin de una transaccin econmica. Y una transaccin finaliza con una
transferencia de recursos financieros (cuando el dinero cambia de manos, termin la transaccin).
Para comprender el rol de las finanzas, debemos comenzar por construir una imagen completa
(aunque simplificada) de la economa en su conjunto. Cualquier negocio puede resumirse en la
realizacin de cuatro tareas bsicas:
Las cuatro tareas financieras bsicas de un negocio

COMPRAR PAGAR VENDER COBRAR

En cada una de estas operaciones intervienen dos partes. Entonces, una forma simple de concebir
una economa es pensar en la interaccin cotidiana entre familias y empresas. Por un lado, las
empresas en funcin de su expectativa de venta deben decidir cunto dinero invertir y cunto

2
trabajo contratar. Las familias, en funcin de cunto desearan consumir o ahorrar, deciden cunto
estn dispuestas a trabajar. As, la interaccin entre familias y empresas puede ilustrarse a travs
del siguiente grfico:

EL CIRCUITO ECONOMICO Y FINANCIERO

Dinero Dinero
FAMILIAS

Bienes y Servicios Factores Productivos

MERCADO DE
BIENES Y MERCADO DE
SERVICIOS FACTORES

Bienes y Servicios Factores Productivos

EMPRESAS

Dinero Dinero
Por un lado, existe una relacin fsica de produccin entre estos dos agentes. La empresa compra
a la familia su trabajo en el Mercado de Factores Productivos. Luego, utiliza este trabajo para
producir bienes y servicios. Despus, estos productos son adquiridos por las familias a las
empresas en el Mercado de Bienes y Servicios. Esto es lo que suele llamarse economa real.
Las finanzas y las familias
Toda transaccin de la economa real tiene una contracara monetaria. Las empresas deben pagar
con dinero a las familias por el trabajo que realizan (sueldos). Con este dinero, las familias deben
decidir entre dos alternativas:
Por un lado, pueden consumir bienes o servicios y pagarlos con dinero o endeudarse. Por otro lado,
pueden ahorrar con el objetivo de consumir en el futuro en lugar de hacerlo ahora. Una buena
forma de consumir ms en el futuro es Invertir lo que se ahorra.
A nivel agregado, en cada momento del tiempo slo se puede consumir lo que se produce.
Algunos productos no se pueden almacenar (porque son perecederos) y los que si se pueden
almacenar, en general, no pueden quedar estacionados por mucho tiempo. Esto hace que las
economas, a nivel agregado, slo puedan consumir en cada momento lo que producen.
Sin embargo, al interior de cada economa, las familias no tienen que consumir necesariamente lo
que producen en cada perodo. Algunos Individuos seguramente preferirn consumir hoy ms de
lo que producen. Otros, por el contrario, desearn consumir os. De esta forma, algunos preferirn
endeudarse mientras que otros optarn por ahorrar.
Entonces, cmo har el agente que prefiere consumir ms hoy para conseguir dinero?
Evidentemente, debe haber otro agente que manifieste la preferencia opuesta (es decir, consumir
menos hoy para consumir ms en el futuro). Estas dos personas podran reunir y acordar un
intercambio de derechos de consumo en los distintos momentos del i para que cada uno pueda
consumir en el momento en que prefiera. Y, mientras ms grande sea la economa, ms sencillo
ser encontrar Individuos con deseos opuestos de consumo intertemporal.
Sin embargo, el acuerdo de intercambio de derechos de consumo no es sencillo de imitar en la
prctica. En efecto; cmo se entera cada individuo que desea con-ms de que hay otros que
desean consumir menos y que podran financiarlo? Evidentemente, no es prctico ir por la calle
preguntando a cada peatn cul es su preferencia de consumo.
As instituciones financieras (como los bancos) cumplen con el rol de facilitar el encuentro de estos
individuos. Y el precio es el instrumento clave para coordinar a las distintas partes. Los bancos,
publicando una tasa de Inters para depsitos y otra para amos, pueden coordinar a los dos
grupos. Mientras ms alta sea esta tasa, ms gente preferir ahorrar para consumir ms en el
3
futuro. Por el contrario, si la tasa es la mayora seguramente elegir consumir hoy, ya que no
espera obtener grandes rditos de su ahorro. Existe, entonces, una tasa Intermedia que nivela los
grupos de personas que prefieren consumir en el presente con los grupos de personas que
prefieren consumir en el futuro. Y las Instituciones financieras son las que facilitan este
intercambio.1
Las finanzas y las empresas
Para producir, vender y cobrar, las empresas necesitan comprar materias primas, pagar sueldos e
incurrir en otros costos. En general, los tiempos en los que la empresa cobra sus ventas son
distintos al tiempo en que debe pagar los Insumos para producir. As, cuando la produccin de
bienes y servicios comienza a separarse del ciclo de cobros y pagos la compaa sufre un
problema financiero. En efecto, cmo pagar los gastos del negocio si an no ha cobrado sus
ventas?
Precisamente, es tarea del Director Financiero buscar algn Instrumento que le permita conseguir
el dinero para nivelar los das de cobros y pagos. Una forma de resolver el problema es acceder a
las familias que desean ahorrar. Y, nuevamente, puede ser una institucin financiera, como un
banco, quien coordine a las empresas con los individuos a travs de las tasas de inters.
Finanzas: el arte y la ciencia de administrar el dinero
Considerando la fotografa completa de la interaccin entre familias y empresas y entre economa
real y monetaria, podemos avanzar hacia una definicin de las finanzas. Las finanzas son el
estudio del flujo del dinero entre Individuos, empresas o Estados. Es una rama de la economa que
estudia la obtencin y gestin, por parte de una compaa, Individuo o ente pblico, de los fondos
que necesita para cumplir sus objetivos y los criterios que utiliza para disponer de sus activos. Las
finanzas tratan, por lo tanto, de las condiciones y oportunidad en que se consigue el capital, de los
usos de ste y de los pagos e Intereses que se cargan a las transacciones en dinero. En sntesis, es
el arte y la ciencia de administrar dinero.
Por qu las Finanzas son importantes?
En el apartado anterior, hemos establecido una distincin entre las transacciones financieras y la
economa real. No obstante, economa y finanzas no son dos mundos aislados sino que mantienen
fuertes relaciones entre s. Las variaciones en cada una de las partes afectan al equilibrio del
conjunto. Y las crisis econmicas son los momentos en que estas relaciones suelen volverse ms
evidentes.
Varios factores se aliaron para dar lugar a la actual crisis financiera. Tras el estallido de la burbuja
tecnolgica (2000-2001) y los atentados del 11 de septiembre de 2001, en un clima de fuerte
Inestabilidad internacional, los principales bancos centrales del mundo recortan las tasas de
inters a niveles inusualmente bajos, con el objeto de reactivar el consumo y la produccin a
travs del crdito.
Las facilidades para obtener financiamiento incentivan a las familias a consumir ms hoy. Las
empresas, en un contexto de dinero barato, se lanzan a la realizacin de inversiones reales y
financieras. En los Estados Unidos, se forma una burbuja en el mercado inmobiliario. Millones de
familias toman hipotecas para comprar viviendas y las empresas constructoras desarrollan nuevos
proyectos. Dado que la deuda puede ser objeto de venta y transaccin econmica mediante
compra de bonos o securitizacin de crditos, las hipotecas subprime son transferidas a fondos de
Inversin o planes de pensiones. En una economa global, donde los capitales financieros circulan
a gran velocidad, aparecen rpidamente derechos sobre crditos con garantas reales en bancos
de distintos lugares del mundo que son comprados con ahorros de trabajadores de todo el planeta.
No obstante, el escenario comienza a modificarse a partir de 2004, cuando la Reserva Federal de
los Estados Unidos empieza a subir las tasas de inters para controlar la inflacin (entre 2004 y
2006, la tasa de referencia trepa de 1 a 5,25 por ciento). Esto genera un gran aumento en las
cuotas hipotecarlas (que haban sido pactadas a tasa variable) y muchos deudores se vuelven
Incapaces de cancelar sus crditos. La evidencia de que Importantes entidades bancarias y
grandes fondos de inversin tenan comprometidos sus activos en hipotecas de alto riesgo
provoca una repentina contraccin del crdito y una enorme volatilidad de los valores burstiles,
desencadenndose una espiral de desconfianza y pnico, y un repentino colapso de las bolsas de
valores de todo el mundo. Esto genera un derrumbe en el consumo y, por lo tanto, un profundo
deterioro en el resultado econmico de la mayora de las empresas. As, muchas firmas toman
4
medidas de ajuste, como despidos masivos de personal a nivel mundial y cierre de plantas
productivas.
Las distintas ramas de la ciencia y el arte de las finanzas.
En el apartado anterior, hemos presentado una explicacin esquemtica de la crisis global
desencadenada en 2008. Para comprender por qu ha ocurrido esta sucesin de hechos, es
importante entender la forma en que empresas y familias toman decisiones financieras.
Como se mencion anteriormente, las herramientas financieras tienen por objetivo evaluar, en
cada momento, si es conveniente ahorrar o endeudarse, comprar o vender. Para tomar la mayor
parte de estas decisiones, es necesario poder comparar las alternativas. Esto se calcula con
herramientas financieras que, en principio, son muy simples y que se pueden sofisticar en la
medida que sea necesario.
Las evaluaciones comienzan con la construccin de un flujo de fondos proyectado para el futuro y
descontado por una tasa de inters para calcular lo que se conoce como el Valor Actual Neto
(VAN). Estos conceptos, que sern presentados en el Punto 3 de la Unidad III, son los pilares de las
finanzas y se aplican en actividades como la evaluacin de proyectos de inversin y en la
valuacin de una empresa (Unidad IV -Punto 4-) en el marco de una fusin o adquisicin.
El clculo del valor de estos activos se realiza aplicando formulas matemticas. Es por ello que las
finanzas son una ciencia. Sin embargo, tambin se dice que las finanzas son un arte, ya que
permite expresarnos libremente en cuanto a nuestra visin sobre el futuro. Para realizar los
clculos financieros, es necesario estimar la posible evolucin de ciertas variables en un futuro
incierto: cuanto crecer la economa? Cul ser la inflacin? Cul ser la tasa de inters y el
retorno de un titulo libre de riesgo? Los clculos de los analistas sern distintos en funcin de la
visin del futuro que tenga cada uno. Algunos creern que los activos estn subvaluados. Otros,
que estn sobrevaluados. Y cada uno estar convencido de haber encontrado una gran
oportunidad. Los mercados financieros (Unidad II punto 1) son un buen lugar para que estos
grupos de individuos se encuentren y compren y vendan acciones y ttulos de deuda. Con el
objetivo de obtener mxima ganancia en estas transacciones, las personas adoptarn ciertas
estrategias para operar en los mercados, estrategias que utilizan herramientas como el anlisis de
grficos y ecuaciones.
En los mercados financieros de nuestros das se utilizan toda clase de Instrumentos. A lo largo del
tiempo, stos se han ido sofisticando hasta alcanzar su mxima exposicin en los derivados
financieros (Unidad VIII) que son un poderoso vehculo para mitigar los riesgos de las empresas de
cara a un futuro incierto. Sin embargo, cuando se los utiliza con fines especulativos, los derivados
pueden presentar serios peligros. De hecho, el uso de estos complejos instrumentos ha sido, en
parte, responsable de la crisis global.
Y, cuando se debate acerca de las causas de la crisis, es frecuente escuchar el concepto de
burbuja. En ciertos momentos, los valores de los activos parecen perder relacin con la realidad
econmica que hay detrs de cada uno de ellos. Cuando el optimismo afecta a los inversores,
suele ocurrir un boom en los mercados. Los ttulos aumentan su cotizacin como si no existieran
lmites. Pero como la historia nos ha demostrado (una y otra vez), esta burbuja de optimismo
acaba explotando, con graves consecuencias sobre la economa real. De esto se ocupa una rama
reciente de los estudios financieros denominada behavioral finance (estudio de la influencia de la
psicologa en el comportamiento de los agentes financieros y los mercados)
En sntesis, si bien a diario escuchamos a personas que afirman que las decisiones financieras
son difciles de entender, lo cierto es que las finanzas afectan profundamente nuestra vida. A lo
largo de esta asignatura se presentarn sus conceptos fundamentales y las claves para entender
lo que est pasando en el mundo de las finanzas.

2.- LA FUNCN FINANCIERA:

Las finanzas, se hallan inmersas en la teora y prctica de la economa, en la teora y prctica de
la administracin, y en el devenir prctico de los negocios. Ello es as, pues todos comparten un
mismo objeto bsico: INCREMENTAR la SATISFACCIN de NECESIDADES ilimitadas, CON RECURSOS limitados.

Aunque los mtodos de la economa tradicional y la teora financiera son absolutamente

compartidos por ambas disciplinas, los campos sobre los que se aplican son diferentes.

5
En primer lugar, la economa tradicional centra su atencin en el sistema de precios relativos
vigentes en un momento del tiempo y la consecuente asignacin y/o distribucin de recursos que
tal sistema de precios relativos genera. En tal sistema, el tiempo, es a todos los fines prcticos,
una variable irrelevante. La teora financiera, en cambio, no se ocupa de la asignacin de los
recursos escasos en un momento especfico dado, sino de la distribucin de la escasez a lo largo
del tiempo en ese mercado. El tiempo es la ms relevante de las variables.

Por otra parte, las transacciones que se realizan en el mercado financiero tienen un mayor
componente de expectativa y riesgo: los mercados de bienes y servicios (economa tradicional)
son mercados de "pjaros en mano'', mientras que el mercado financiero es un mercado de
"pjaros volando".

En la medida que los compromisos de pagos futuros transados en el mercado financiero son un
claro reflejo de los bienes y servicios que estarn disponibles, los precios establecidos (en el
mercado financiero), captan inmediata y anticipadamente lo que se espera que ocurra en el futuro
en el mercado de bienes y servicios.

Podemos decir que, al ir perfeccionndose las distintas disciplinas econmicas, se puso tanto ms
nfasis en los recursos que en las necesidades 1-un tema en el que todava las finanzas y la
economa estn en deuda- que no podemos dejar pasar la mencin que, los Premios Nbel en
economa 2002 (compartido) no fue otorgado a ningn economista, sino a un Psiclogo y a un
Socilogo, que han estudiado autnomamente, "sobre el comportamiento de los consumidores".

Las finanzas parten del supuesto que en un mercado, siempre existirn personas a las que no les
coincida temporalmente, excesos de efectivo con un proyecto para afectarlos (por lo que los
pueden tener ociosos, o bien, ser aplicados en actividades marginales), y por otro lado, personas
con falta de efectivo, pero con un buen proyecto de inversin.

Momento 0Momento 1

Si para satisfacer una necesidad especfica en el momento "0" requiero fondos en mayor monto
del que dispongo hoy, sabiendo que no obstante puedo disponer de ms en el futuro Cmo har
para satisfacerla? Puedo adelantar el futuro de esa riqueza, pidindola prestada? Con seguridad
que alguien tendr fondos ociosos y que, podra prestrmelos, por un precio determinado.
Entonces, "las finanzas tratan de qu manera se distribuyen los recursos en el tiempo, o lo que
es lo mismo, qu sucede cuando se adelanta la riqueza futura o se retrasa la presente".
ElLatema central
funcin de la funcin
financiera financiera,
es el rol funcional es:
a la "... la utilizacin
estructura ms adecuada
de un ente, de los recursos
ejecutado por
financieros en trminos de los objetivos perseguidos..."
el nodo (organizado jerrquicamente), encargado de administrar el flujo de efectivo
Por
enello, previamente
el tiempo, dentroarriesgar
y fuera deunaladefinicin
estructura,de racionndolo
qu es la funcin
parafinanciera:
su optimizacin,
con el objeto de lograr los fines generales del ente.

La funcin financiera es la semitica bsica aplicada al ejercicio de las actividades esenciales de

operacin, inversin, financiacin y de anlisis simblico, para el cumplimiento de los objetivos
mnimos de la empresa.2

Existen siete conceptos clave en la gnesis de cualquiera de estas

definiciones:
La consideracin de los flujos de caja;

1
2Antonio Apreda, obra citada.
6
 La importancia del costo del capital;
La existencia de los flujos de caja en el tiempo (es decir, el valor-tiempo);
El efecto de la inflacin en el anlisis financiero;
La relacin directa existente entre riesgo y retorno (y su accin en la
rentabilidad);
El abocarse a variables de flujo y stock;
La funcin se proyecta en el futuro (es ex-ante)

Respecto del ltimo, diremos que, aunque "la bola de cristal" del presupuestador no resulte
infalible, al menos hacer un presupuesto, por bsico que sea, permite la manejabilidad de la
mayor parte de la incertidumbre futura, pudindose as emplear provechosamente el tiempo
cuando surjan las desviaciones.
[Comentarios y ancdotas de clase sobre la poca propensin a presupuestar en las culturas
subdesarrolladas, y el otro extremo -su exceso- en las desarrolladas]

El responsable del rea financiera, en tanto administrador de la misma, realiza importantes

actividades relacionadas con las funciones generales de administracin, o sea, los cinco famosos
infinitivos de Fayol:
Prever
Organizar
Mandar (dirigir)
Coordinar
Controlar

Con respecto a la organizacin, un aspecto bsico es el agolpamiento y definicin de las reas de

responsabilidad, con un adecuado grado de descentralizacin. Con tal finalidad, se ha pretendido
diferenciar a la funcin financiera segn el tamao de la empresa. Nada ms errneo: la funcin
financiera reconoce principios, metas y mtodos de validez general. Por lo tanto, la estructura
metodolgica bsica que fundamenta el anlisis, planeamiento y control financiero es aplicable
en lneas generales tanto a una empresa pequea como grande.
Lo que s debe adaptarse al tamao de la empresa, es la organizacin que alcance el rea
financiera; adoptando distingos en el grado de descentralizacin, instrumentos de planeamiento,
anlisis y control conforme la particular estructura del ente que se trate. Pero, en todos los casos,
la administracin financiera ser la encargada de evaluar la cuanta, la mezcla del uso y fuente
de los fondos, como asimismo, de llevar tambin el registro de las transacciones respectivas.
El alcance y competencia que asignaremos a la funcin financiera corresponde a lo que muchas
veces se entiende por "Finanzas y Control". Esta aclaracin resulta vlida, pues a menudo es
dable observar que "Finanzas" y "Control" aparecen como funciones a cargo de diferentes
responsables en el nivel gerencial.
Esto ocurre a menudo porque, algunas funciones tpicas de control (registro de libros, confeccin
de estados contables, auditoria de libros, etc.) normalmente -incluso en la muy pequea empresa
son desempeadas por profesionales externos -contadores-, es decir, por especialistas que no
integran la "planta permanente" de la empresa. Siendo las restantes funciones administrativas y
de control (sobre todo las correspondientes especficamente al rea financiera) desempeadas
directamente por el dueo, o en forma conjunta, por al menos dos de ellos.
Luego con el crecimiento de la empresa, ese a la descentralizacin operada, normalmente no se
va ms all de constituir un rea especializada de Administracin General, con los inconvenientes
que acarrea a los efectos de la optimizacin de su rol, su baja posicin jerrquica, pese a su
autonoma funcional (pues generalmente cumple tambin funciones de staff).
Normalmente, es en la gran empresa que se manifiesta recin en toda su dimensin. No obstante
ello, siempre, un dueo y ejecutivo conciente, tendr muy presente que el rol que realiza el
encargado del rea de finanzas, debe efectuarse con autonoma funcional, y jerrquica. 3

3 Se verifica muy a menudo, que, si depende de alguna gerencia de rea y resulta ms la norma que la excepcin- reporte directamente al Gerente General, y que goce de
mayor autoridad informal que la correspondiente al cargo. Con las correspondientes "internas" que acarrea. (N. del R.)

7
 El mbito de la Finanzas y las similitudes con el cuerpo humano.
Para analizar el mbito en que se desarrolla el estudio de las finanzas en cada actividad es preciso
destacar, en principio, cmo se integra el margen de utilidad en cada una:

Sector Comercial: Margen d Utilidad = precios - costos y gastos

El motivo, es que los precios - al ser cobrados- originan fondos, y, los costos y gastos constituyen
el destino de esos fondos.

Sector Bancario:Margen de Utilidad = tasa activa - tasa pasiva

El spread (margen de utilidad, expresado en forma de tanto por uno) constituye el mismo
fenmeno, al ser descompuestos los elementos que constituyen los pagos de tasa pasiva -el
"precio" de la actividad de prestar- y los que constituyen el pago de la tasa activa -el "precio" de
la actividad de recibir prstamos y depsitos-.
Evidentemente, en la tasa activa, debe encontrarse incorporado el recupero de los costos de
funcionamiento (comisiones, impuestos y otros gastos), pues de lo contrario, no cerrara la
ecuacin.

Sector Consumidor Margen de Utilidad = satisfaccin individual - precios

Tambin en la hednica actividad de consumir existe un margen de utilidad objeto de estudio

financiero (el ms viejo y bsico). Si bien la satisfaccin individual es subjetiva, mientras que los
precios son objetivos, no por ello la decisin individual v colectiva del mercado consumidor resulta
inmedible. De hecho, es objetivamente medible a travs del valor que le otorga el mercado al
producto. A su conocimiento, se abocan las Agencias de publicidad y de encuestas estadsticas de
hoy.

Sector Pblico Margen de Utilidad = satisfaccin social costo social

Tambin aqu tropezamos con el inconveniente que la primera magnitud (utilidad social 4) es
eminentemente subjetiva, mientras que el segundo elemento es objetivo (conocido despus de
mucho estudio y desarrollo terico previo), y que, tal margen utilitario resulta medible -de hecho
fue lo primero en ser medido por la economa- con cierta objetividad, a travs de indicadores
conocidos.
Si ASIMILAMOS LAS FINANZAS CON EL CUERPO HUMANO a un nivel psicolgico, es notorio que la existencia
de mrgenes apropiados de utilidad durante cierto lapso generan utilidades re- invertibles;
permitiendo a los sectores ascender en sus objetivos: en primer trmino, ganar lo mximo,
luego, ganar para distribuirlo en los empleados, luego, en mejorar la ecologa, etc. Asimismo,
podemos, tambin asimilar a las finanzas con el cuerpo humano a un nivel fsico:

Corazn El rea financiera aspira y expele recursos financieros para un ente.

Cerebro La actividad financiera requiere capacidad empresaria. La gerencia
financiera, es una "gerencia del conocimiento" (informacin = polticas y
estrategias)
Sistema Un adecuado y fluido flujo de fondos evita "infartos" financieros, que
Circulatorio daen al ente.

4 Se entender por "costo social" a todo lo que se relaciona con dao o carencia para el contexto social, y "beneficio social" aquello que le aporte logros
8
 Sistema La actividad financiera requiere objetivos claros y definidos que indiquen
Locomotor cmo, para qu, cuanto, por qu, y cundo efectuar las acciones. Los
establecemos en los planes, programas y proyectos.

La gerencia financiera, debe responder

Cundo afirmativa
invertir? - y constantemente a las preguntas siguientes:
Oportunidad y Ciclo de la
5 empresa
Porqu invertir? -
Rentabilidad -
En qu invertir? - Cunto invertir? - Crdito
Proyecto - Gozado -

Fcil es advertir que, si una idea no resulta rentable (objetiva o subjetivamente, segn quien se
trate y de qu sector hablemos) no se generar el impulso de invertir. Y, para invertir, debe
tenerse una idea previa en donde pensamos invertir, es decir, un proyecto. El "cundo
invertiremos" depender del ciclo de la empresa: es sabido que en los momentos iniciales y de
crecimiento de un proyecto, es cuando se generan mayores inversiones; que en el momento de
la "meseta", con la empresa ya madura, donde las inversiones se limitan a lo necesario para
mantener "la posicin"; y que en el momento de declinacin, las inversiones disminuyen a
niveles de estricta supervivencia.
Ahora bien, el "quantum" se definir por la posibilidad existente de acceder a fondos para la
inversin (propios y ajenos) definidos por la aptitud de la empresa para acceder al crdito (propio
y ajeno). Es decir, de cunto crdito se goza.

Evolucin de la Teora Financiera.

El campo de estudio de las Finanzas, es de reciente determinacin. Si bien los elementos de las
finanzas se conocen desde hace mucho tiempo -el inters compuesto se utilizaba en Smer hace
5000 aos- y la teora sobre el efecto microeconmico de la inflacin es previa a la teora
econmica como tal 6-la teora financiera slo cobra autonoma en poca muy reciente:
Hasta 1920: Solo observa cmo se desarrolla la actividad del manejo del dinero en una
actividad. Forma parte de la economa.
Hacia 1920: El objetivo es la bsqueda de la financiacin externa para la ejecucin de los
grandes proyectos que exigi la segunda revolucin industrial. Se desarrolla junto con las S.A.,
el ferrocarril, la electricidad, el telgrafo, los grandes barcos, los canales de Panam y Suez,
etc. (las nuevas tecnologas requeran ms fondos). Todava estudia las finanzas de las
empresas, "desde fuera", describiendo cmo son, pero sin ir ms all.
Hacia 1930: Ante la crisis que comienza a eclosionar en septiembre de ese ao, aparece un
estudio de las finanzas con objeto defensivo y de supervivencia de los entes involucrados
(cmo hacer frente a las quiebras y al fenmeno de insolvencia; la liquidacin de las empresas;
las reorganizaciones empresarias y, la fusin de empresas y sus condicionantes) en
consonancia con su aplicacin al campo contable y jurdico.
Hacia 1940: Se sigue con el enfoque tradicional, "desde fuera de la empresa", con acento en
la financiacin de los proyectos, pues justamente eso requieren las distintas economas del
mundo en guerra, pese a vivirse en plena tercera revolucin industrial. 7
Hacia 1950: Comienza a realizarse un enfoque descriptivo de las finanzas, por dentro de
la empresa, describiendo cmo es y cmo funciona.
Hacia 1960: Aparece un enfoque normativo de las finanzas; se comienzan a dar recetas de
cmo debe funcionar, normativizando la actividad.
Hacia 1980: La segunda crisis del petrleo, trae consigo el estudio de los efectos de las
decisiones sobre la valoracin de las inversiones por, los accionistas. Aparece la teora del

5substanciales. (Graciela Mara Scavone: "Problemtica de la Institucin de una Contabilidad para medir el Costo-Beneficio Social de la Actividad Empresaria") ' En Argentina, las
empresas duran en promedio 15 aos (comentario del Cr. Oscar Sosa, titular de la Ctedra de "Finanzas y Control" de la UNaF)

6En 1717-18 , Henn-Francois d'Aguesseau, Canciller del Reino de Francia, en su libro "considrations sur les monnais" trat el tema, basndose en la inflacin del oro espaola,
sealando otras posibles inflaciones (recordemos que el papel moneda en Europa data de 1719, es decir, bastante posterior). Tal fecha, resulta previa al surgimiento de la
fisiocracia como corriente econmica. No obstante, ya exista el germen de tal teora en ios tratadistas indianos. [Vittorio Mathieu].

7 La primera, es la introduccin de la mquina en fbrica, la segunda la de la integracin productiva, la tercera la produccin en masa o en serie.
9
 valor de las empresas, reconociendo que el valor de sta no es ya, slo su valor contable, sino
que vale por los flujos que pueda generar en las condiciones de mercado. Los obvios
problemas que surgen, son determinar: el valor de las acciones, la definicin y clculo del
riesgo, el conocimiento objetivo de la fidelidad, etc.

Con lo que podemos ver, la disciplina es realmente muy joven -menos de un siglo- y an en
desarrollo.
En suma: hasta los aos 30' la materia se preocupa principalmente de la bsqueda de fondos para
atender los emprendimientos. Con posterioridad a la crisis, se reacomoda dramticamente el
espectro empresario, comenzando a enfatizarse en el:
Anlisis de las situaciones que posibilitan situaciones de iliquidez, que generen la quiebra de la
empresa8;
Anlisis de las posibilidades prcticas, legales, tcnicas y polticas de las fusiones empresarias;
la salvaguarda de los dueos de stas, y de la comunidad como un todo ante situaciones de
ste tipo9.

Para resumir, la evolucin fue:

De la obtencin de fondos, al uso de los fondos.
Del anlisis externo, al anlisis
interno;
Del largo plazo, al corto y mediano
plazo;

EN QU SE DIFERENCIA DE:

DE LA ECONOMA: FUNDAMENTALMENTE, DE LA MICROECONOMA, EN LO SIGUIENTE: EN

MICROECONOMA, DECIMOS QUE EL BENEFICIO MXIMO DE UNA ACTIVIDAD SE ALCANZA, CUANDO EL
COSTO MARGINAL IGUALA EL

Ingreso Marginal (CMg = YMg). Pero, para las Finanzas, ello no es necesariamente cierto, ya que
no es lo mismo llegar a dicho punto: pagando altas tasas de inters que bajas tasas, con
endeudamiento mayoritariamente a corto que a largo plazo, etc. Por ello, las finanzas se abocan
al estudio de los flujos de fondos, tratando de maximizarlos.

De la Contabilidad: en tanto que trata con acontecimientos aleatorios y futuros, se diferencia

claramente de sta ltima, que cumple con la informacin extrada de acontecimientos histricos.
Las finanzas incorporan variables de stock, de tiempo y de incertidumbre (riesgo), ausentes en la
contabilidad.

3.- LOS OBJETIVOS Y DECISIONES BASICAS DE LA EMPRESA.

Objetivos Generales Mnimos
La semntica bsica de las funciones gerenciales proporciona un tejido conectivo y
dinamizante a las actividades esenciales por un lado, y los objetivos de la empresa por el otro.
Este lugar, es oportuno para sealar algunos objetivos de las empresas. Como se
observar, ellos comprometen cualquier funcin gerencial y no se limitan a la Funcin Financiera.
Lo que no resulta tan obvio, cuando se leen los textos de Finanzas, es que los objetivos de la
empresa, tambin son objetivos para la Funcin Financiera. Porque, pareciera que la
maximizacin de la riqueza (como antes lo fueran los beneficios contables peridicos) se ha
constituido en el abracadabra de las Finanzas. Esta visin es estrecha y muy poco explicativa de
lo que esta sucediendo con las empresas ms importantes del mundo, en el marco de la
economa global; y con mayor nfasis, desde 1970 a la fecha.

8' Recordemos las diferentes concepciones del trmino insolvencia, para declarar un concurso preventivo, o una quiebra.
9Las Leyes Antimonopolio, y las regulaciones del mercado por parte del Estado, con herramientas capitalistas, son de sta poca -no slo en EE.UU.- sino en todo el mundo.
Aparece la Doctrina Ultramares (Ultramares Corparation versus Touche -1931-"responsabilidad del contador ante terceros"), y los Decretos de Operaciones de Valores de 1933 y
1934. Aqu en Argentina, se dicta una Ley de Quiebras, y se reglamenta la profesin de contador.

10
 Los objetivos mnimos de una empresa son: alimentar comportamientos racionales de
permanencia en el mercado, innovacin, expansin, crecimiento, competencia, rentabilidad,
distribucin de resultados, as como el desarrollo de servicios comunitarios.

Estos objetivos mnimos conllevan los siguientes Procesos bsicos: Proceso Decisorio; Control del
Proceso; Reduccin del Riesgo de la Decisin, y Rentabilidad de la Decisin:

Proceso decisorio: es el conjunto de normas o reglas que definen una metodologa en el

proceso de adoptar un curso de accin, omisin de accin, u otra posibilidad previa.
Las etapas de tal proceso son:
Definicin del problema
Anlisis sistemtico y riguroso
Definir las distintas alternativas de solucin que se nos presenten para atacar ese problema.
Evaluar las alternativas
En funcin de esa evaluacin, decidir cual es la alternativa ms apropiada para resolver el
problema.
Tambin debemos establecer un sistema de control que permita analizar si la solucin ha
logrado el objetivo.

Ejemplos de objetivos, para un aumento de produccin son:

Cmo aumenta, y con qu relacin coste-beneficio, la incorporacin de un tercer turno a la
produccin actual;
Distintos tipos de maquinarias empleables y el rendimiento de cada una;

Distintas tecnologas y rendimiento del conjunto.

Control: definidos los rendimientos y costos, ver si en realidad la decisin tomada, nos asegura
los ingresos esperados. En el caso de encontrar distorsiones, introducir la modificacin
correspondiente.
Reduccin del Riesgo: la decisin que adoptemos tiene que contribuir a reducir la aleatoriedad,
esto es, la incertidumbre inherente, utilizando tcnicas y herramientas adecuadas. Tomar las
decisiones sin definir previamente los objetivos, incrementa el riesgo, pues asumimos carecer de
elemento comparativo con los resultados obtenidos.
Existen distintos tipos de riesgo en la toma de decisiones de una empresa: Problemas de
colocacin, en un mercado que no responde como pensbamos; y problema del nivel relativo de
precios y redistribucin relativa de los factores 10.
Todas estas variables constituyen el riesgo empresario o riesgo econmico 11, pero no constituye el
nico; existe otro que tiene que ver explcitamente con el financiamiento, y que constituye el
Riesgo Financiero.
Toda inversin requiere financiamiento: ste puede provenir de los fondos propios de los
propietarios, pero tambin puede ser externo al ente (endeudamiento).
Esto incrementa nuestra tasa de endeudamiento, que es una relacin indicativa del nivel de
ste, respecto del activo total, y del patrimonio total; y que, puede llegar a niveles tales, que
comprometan el manejo inmediato -y futuro- de la empresa.
Otra consecuencia del endeudamiento, es el costo que representa, y el momento en que se
incurre. Significando que ante un aumento en la tasa de endeudamiento total, los prstamos
marginales (es decir, cada nuevo prstamo) slo son posibles a una tasa mayor, por incremento
del riesgo financiero de cobro.
Es decir, que el costo de endeudamiento marginal, es creciente, conforme crece el nivel de
endeudamiento12.

10 Por ejemplo: suba de precio en tas tarifas de los servicios pblicos, o que las cobranzas no se realicen en los trminos previstos -en los que tambin tiene su incidencia lo
primero-,

11Que se divide en :Riesgo Implcito Interno; Riesgo Implcito Extemo y Riesgo Explcito Interno.
12Por ahora no entraremos a analizar si es directamente proporcional, con crecimiento en razn aritmtica, geomtrica, polinomial, logartmica, o aleatoria: cada caso es un
mundo. Quedmonos con esto.

11
Otro riesgo inmediato, es el riesgo de iliquidez, cuando en un momento determinado, por
atraso en las cobranzas, o por menores ventas, se cae en dficit de efectivo, con sus nefastas
consecuencias13 (insolvencia y costos de corte).
Asumimos tempranamente, que se haba dejado el problema del anlisis de la bsqueda de
obtencin de fondos, para considerar muy especialmente el problema del uso de los
recursos; pues su asignacin con miras a obtener una rentabilidad satisfactoria, constituye el
quid de la cuestin financiera. Esto explica que sea acompaado de un anlisis de la mejor
combinacin de los fondos -teniendo en cuenta las distintas fuentes posibles que existen en el
mercado- y, por supuesto, su costo, de manera que se obtenga la rentabilidad prefijada.
Rentabilidad: El concepto de rentabilidad aparece en cualquier proyecto: desde el ms pequeo,
al ms ambicioso.
Todo proyecto generar un fluir de fondos temporales futuros, segn la vida til del bien que
estoy adquiriendo, o del bien en el cual estemos invirtiendo. Sea a 1 mes, a 5, 10 o 25 aos; o
ms aos.
Tal proyecto, me generar un flujo de egresos, tanto en trminos de costos propios, y como de
pago de las amortizaciones de capital, en el supuesto que parte del proyecto se est financiando
con fondos ajenos.
Entonces, tendr un flujo de ingresos y de egresos; y, es en ste flujo de ingresos netos, donde
considerar (desde el punto de vista del anlisis del proyecto) la inversin en s.
En la medida que el flujo de ingresos resulte mayor que el flujo de egresos, estoy en
presencia de
un proyecto con valor actual positivo. Al fluir de fondos futuros, lo actualizamos a un momento
dado de valuacin comn, para poder comparar, y determinar su conveniencia o no.
As tendremos las dos caras del tema; por un lado, la inversin en s, en qu forma usaremos los
recursos, y, la forma en que se financiarn (modo, plazo, tipos, etc.)
En lo que toca a la parte de la inversin de los recursos, los mediremos a travs de la tasa de
rentabilidad14 y tambin analizaremos la decisin de en qu invertir: si invertir en Bienes De
Activo Fijo, o en Capital De Trabajo, etc.
Como ejemplo de Activos Fijos, tendremos: Maquinarias, Instalaciones, etc. y, como ejemplos de
Capital de Trabajo15 , que vendran a ser aquellos activos mviles que constituyen el flujo
permanente de la empresa; fundamentalmente son: las Disponibilidades; la masa de Crditos
Otorgados a los clientes, Materias Primas, etc.
En la otra cara de la moneda, tenemos la parte del financiamiento en s: el quin, cunto y cmo.
Tanto en lo que respecta a las proporciones de capital propio y ajeno para el financiamiento por
otro lado, la principal distincin a hacerse- y que me determinar un costo de capital, que ser
el costo contra el cual, deberemos realizar la comparacin de nuestra tasa de rentabilidad, para
dictaminar la rentabilidad o n del proyecto.
Bien, la pregunta que surge espontnea es: Cul es el concepto de COSTO DE CAPITAL? En
realidad, es una de las acepciones de la forma en que se denomina a la Teora del Costo de
Oportunidad. Es decir, la oportunidad de destinar los fondos que tenemos como recursos, a un
destino u otro, distinto de ste, en el caso de analizar proyectos excluyentes -donde la realizacin
de uno implica necesariamente la no realizacin del otro proyecto competitivo- por el problema
de la limitacin de los recursos y/o de los fondos.
Si ocurriera que el costo de capital para realizar un proyecto es del 10%, y ste tiene una tasa de
rentabilidad del 20%, diremos que el proyecto es rentable. Esto ocurre en presencia de un
proyecto nico; pero, lo ms normal es que existan varias alternativas donde dirigir mis recursos -
suponiendo que tengan idntico grado de riesgo- y, al analizar la tasa de rentabilidad de un
segundo proyecto, si veo que sta es del 30%, a la hora de dictaminar sobre el costo de
oportunidad perdido, no diremos que es del 10%, sino que es del 30%. Vale decir, que lo que
estoy dejando de ganar por dirigir mis recursos hacia otro proyecto menos rentable, est dado por

13Desde atrasos productivos, baja de rendimientos, baja en la credibilidad general, etc.

14Otras: VPN (valor presente neto), CC (costo capitalizado), VRA (valor de renta agotable), VAC-Dc (valor actual de las cuotas diferenciales de capital) etc.
15Tambin llamado Activo de Trabajo, Capital en Giro, Capital en Circulacin, Capital de Giro, etc.
12
la tasa mayor de rentabilidad. El Costo de Oportunidad, es el costo de la mejor alternativa
desechada como consecuencias de dirigir mis recursos a un destino, en lugar de dirigirlos a otro
mejor.
Al costo de capital, muchas veces se lo asimila a la tasa de inters vigente para un determinado
tipo de operaciones en cuanto al tiempo de su duracin; ya que las tasas de inters pueden tener
(pero no siempre) elementos implcitos que contemplen las variaciones esperadas segn el lapso
de tiempo de utilizacin del crdito.
Pero, lo que importa, es el costo del capital real de la empresa 19, donde no slo intervienen
fondos ajenos (que siguen normalmente' a la tasa de inters del mercado financiero) sino que
parte de l, es capital propio, que tiene costo de capital distinto y costo de oportunidad distinto,
segn cada empresa, haciendo la combinatoria resultante (estructura del financiamiento), que
cada ente posea un coste distinto para su financiamiento operativo.
Otro costo de capital que tambin debe conceptualizarse, es el costo de corte, o tasa de corte:
es el rendimiento considerado mnimo por la empresa, autoimpuesto como piso de decisin.
Normalmente est determinado por las tasas de rendimiento histricas de sa empresa,
significando que todo proyecto que no alcance o supere tal tasa de rendimiento, pese a ser
rentable, no ser siquiera considerado por el ente.
El motivo de tal poltica -de eso se trata, en definitiva- es la de evitar disminuir el valor de
mercado de la empresa20, por aceptar proyectos de menor rendimiento que el histrico medio. Es
casi exclusivamente utilizada por empresas multinacionales, que pueden dirigir as mejor, los
flujos de capital, donde se aseguren medianamente semejantes rendimientos. Para aclarar un
poco algunos conceptos previos, diremos que:
Utilidad: es la diferencia entre los ingresos, y los egresos econmicos.
Dividendos: es lo que efectivamente se distribuye a los dueos del capital por parte de la
empresa. Generalmente menor que la utilidad, pues parte se destina al autofinanciamiento de los
proyectos, o a la constitucin de reservas.
Rentabilidad: constituye un cociente entre, o bien sobre la utilidad, o bien sobre los
dividendos, u otra magnitud interna (generalmente un porcentaje) expresado en una unidad de
tiempo (generalmente un ao). Que un proyecto posee rentabilidad, significa, que el proyecto a
adoptar, debe, permitir un canon adecuado de renta sobre lo invertido, cuando es medido en
funcin de determinados parmetros21
Liquidez: implica que en ningn momento el proyecto deba interrumpirse por falta de fondos,
debiendo definirse y planificar con cuidado, el fluir de los fondos necesarios, a fin de atender las
necesidades del proyecto.
Riesgo: constituye el conglomerado de incertidumbres que plantean la dispersin de las
diversas variables, respecto de su comportamiento real, con lo que hemos estimado; p.e: riesgos
de: Ventas, Costos, Ingresos, Cobranzas, etc.
En general se reconoce que las decisiones dentro de una empresa que tienen relacin con el
aspecto financiero, no constituyen algo nuevo. De hecho, las funciones admitidas como bsicas
en toda empresa, son:
De Produccin
De Comercializacin
De personal
De Finanzas
Todas las decisiones dentro de una empresa relativa a alguno de estos aspectos, pueden
adoptarse de distinta manera. No obstante, lo comn a todas, es que deben:
Adoptarse sistmica y recurrentemente;
Aplicarse determinadas herramientas -no todas- que contribuyan a que la decisin sea tomada
con el menor grado de riesgo posible.

Alcance la Funcin Financiera:

Encontraremos muchas definiciones de lo que se ha de ocupar la materia de Finanzas en una
Empresa, segn se considere que constituye su ocupacin:

13
 Exclusivamente de lo que constituya movimiento de fondos (enfoque de manejo de tesorera);
Todas las transacciones ' donde se ocupe, maneje o represente dinero (siendo ste dinero,
considerado en toda su amplitud);
Si existe un Departamento de Ventas, y existe un Departamento de Producciones, no hace falta
un Departamento de Finanzas; pese a que normalmente, el responsable de produccin no
suele tener comunicacin fluida con el responsable de comercializacin, fundamentalmente,
por intereses encontrados entre las reas.

Ocurre lo ltimo, en las empresas que producen diversos bienes, donde los productos no tienen la
misma contribucin marginal precio-costo, como tampoco la misma capacidad de absorcin por
parte del mercado (sobre todo si son competitivos). *
El gerente de Produccin tratar de aumentar la produccin (a veces, incluso cuando incremente
las prdidas de la empresa, pues puede que su remuneracin dependa no de la ganancia, sino del
logro de objetivos de su rea).
El gerente de Comercializacin, tratar de vender el mayor nmero posible (sea que existan tales
bienes, como que no, y haya que producirlos a toda prisa para atender las ventas anticipadas);
etc. Entonces, alguien debe existir de nodo (centro) compatibilizador de las reas; tarea
generalmente cubierta por el tan vilipendiado Gerente de Finanzas (o, a veces por el Tesorero,
aunque la funcin de ste es ms limitada). Incluso puede que el nico medio de vender los
bienes, sea ofrecer un adecuado plan de financiacin de los bienes en venta (por ejemplo, pago
en 20 cuotas, con tarjeta de crdito, etc.). Esta es una realidad de la que no escapan los
mercados de los pases del primer mundo. Intentaremos una definicin de Gestin Financiera,
diciendo que: "es un conjunto de teoras, tcnicas, herramientas que se aplican a la
toma de decisiones con la finalidad de reducir el riesgo inherente de las mismas; y, que
esas decisiones estn referidas a los siguientes aspectos fundamentales:
Decisiones de inversin;
Decisiones de financiamiento;
Decisiones sobre polticas de dividendos;
Estas decisiones relativas al negocio se toman con el objeto de lograr incrementar la rentabilidad
de la empresa, asegurando la supervivencia del ente, para lograr el objetivo ltimo de aumentar
el valor de mercado de la empresa"

Objetivos Operativos de la Empresa.

Debemos tener presente que todas las decisiones que hagamos en el rea Financiera, qu es en
definitiva a lo que se refieren las decisiones sobre la asignacin de los recursos y su relacin con
el costo de financiamiento, deben poder ser comparables, para determinarse su rentabilidad o no,
teniendo presente los objetivos que se ha autoimpuesto la empresa; conteste con la poltica
estratgica de la misma. Los objetivos generales ms citados son:

Maximizacin de las ganancias: ste objetivo ha recibido muchas crticas,

fundamentalmente pues podemos orientar nuestros recursos -ganancias- a la adquisicin de
ttulos de la deuda pblica, sean stas de inters variable o no - letras de tesorera, Bonex,
letras Braidy, etc.- Esto en una economa estable (mejor dicho, previsible) no debiera ser un
objetivo apetecible de inversin (por su baja tasa), pues la inversin en cualquier negocio
proporciona un rendimiento mayor, con mi riesgo previsible y aceptable. No obstante, el hecho
real es que los ttulos pblicos, tienen un riesgo distinto -no es cero, pero s muy bajo- y por lo
tanto, el inters que se ofrezca en un emprendimiento deber ser mayor a fin de compensar el
mayor riesgo asumido por el accionista.
Advirtamos que en una economa con reglas poco claras y con alto grado de inseguridad, igual
o mayor ganancia reporta especular con el atesoramiento, que invertir en una empresa. En
cualquier caso, lograr este objetivo en tal contexto, y con tal mtodo, si bien puede ser correcto
individualmente para la empresa en el corto plazo, resulta catastrfico para la comunidad y
para la propia empresa, en el mediano y largo plazo.

Maximizar el rendimiento o utilidad por accin: en ste caso, lo que se busca, es que la
inversin tenga una rentabilidad mayor a la rentabilidad promedio actual; pues si la utilidad
14
 marginal que generamos es menor al promedio actual, la rentabilidad por accin aumentar, en
forma menos que proporcional respecto del aumento en la utilidad.
En realidad, si el gobierno considera que puede emitir papeles con un rendimiento similar a la
que proveen las empresas privadas a su inversin, resulta en un sinsentido lgico. Pero, el
hecho es que, por necesidades financiero-fiscales, esto a veces ocurre.
Otra contra a sta teora es que, cuando se decide el aumento por accin, no se define el
tiempo en que se producir.
En toda decisin de colocacin de fondos, existe una cuestin subjetiva, en la reduccin del
riesgo; ya que es imposible eliminarlo. En ste margen de errores, es donde entran las
subjetividades, materializadas en determinadas propensiones, a asumir riesgos, como cuando
alguno privilegia la liquidez sobre la rentabilidad, o viceversa.
En las S.A. existe la posibilidad de discrepancias entre el propietario del capital y los
administradores: el tiempo de cobro de las rentabilidades es ms importante individual, que
colectivamente, surgiendo entonces otro objetivo -y ms claro- para los accionistas de
empresas que cotizan en Bolsa de Valores:

Maximizacin del valor actual de la accin: es decir, maximizar el valor actual de las
utilidades presentes y futuras, actualizadas al momento cero de valuacin, y multiplicando por
el nmero de acciones, tendremos el valor real de la empresa a dicho momento. Este valor, es
representativo n solo del valor que se otorgue a la empresa por sus activos netos, sino
fundamentalmente, constituye una valoracin real, hoy, de la capacidad que posee la empresa
de generar utilidades futuras16. Como el valor de mercado de una accin es resultado de las
estimaciones que hacen los inversores, si las acotamos, dependen de las decisiones que tomen
los dirigentes empresarios individuales.
ste objetivo podemos considerarlo como posible desde dos puntos de vista:
o Maximizando el valor de mercado de la accin ordinaria: lo que es vlido para una
empresa que cotice en una Bolsa de Valores, pero para una empresa que no cotice en bolsa, el
objetivo puede ser ms operativo, o intermedio; [V. Alonso, Pg.9]
o Maximizando el rendimiento sobre el capital propio: que, si bien es el objetivo final de
todo empresario, tambin puede ser considerado como operativo, o intermedio [V. Alonso, Pg.
11].

Las Decisiones Fundamentales de las Finanzas:

Las decisiones que debe tomar todo operador financiero en puesto administrativo del rea, se
refieren fundamentalmente a tres aspectos: Decisin de Inversiones; Decisin de
Financiamiento, y Decisin sobre Distribucin de Dividendos.

INVERSIN
Este tipo de decisiones es, probablemente, la ms importante de las tres. El presupuesto de
inversin representa la decisin de utilizar ciertos recursos para la realizacin de determinados
proyectos cuyos beneficios se concretarn en el futuro. Como los beneficios no pueden conocerse
de antemano, todo proyecto' de inversin involucra un riesgo, y en consecuencia, debe
evalurselos con relacin al rendimiento, y al riesgo potencial insumido que se acumula al
inherente; pues estos elementos afectarn la valuacin en el mercado de la firma. Algo que se
olvida muchas veces, es que, la decisin de inversin involucra siempre la disposicin total
respecto de la inversin; es decir, que comprende tambin la reubicacin de los recursos, cundo
un activo deja de justificarse econmicamente, y, su liso y llano abandono programado cuando as
se justifique.

Las decisiones de inversin determinan:

El monto total de los activos de la firma;
Su composicin;

16 Esto explica que Empresas de menor valor en libros, posean una cotizacin mayor en Bolsa que otras de gran valor en libros, pero que se hallan en la meseta de utilidades, o
en la zona de baja en el ciclo. En resumen: una Empresa vaie tanto como su capacidad de generar ganancias futuras.

15
 La calidad e intensidad del riesgo empresario.

Adems de relacionar inversiones nuevas, una .empresa debe manejar con eficiencia los activos
que ya posee. Aunque el gerente financiero tenga poca o ninguna responsabilidad operativa
respecto de los activos fijos, es responsable del monto y destino de los recursos empleados en
stos; ya que interviene en la preparacin del presupuesto de inversiones, y la evaluacin,
aceptacin o rechazo, de cada proyecto.
Debemos que tener en cuenta que cuando la duracin del proyecto sea mayor, mayores son las
probabilidades que la realidad futura difiera con las estimaciones que hagamos hoy, por lo que los
valores puntuales estimados tienen una gran debilidad. Sobre todo en las condiciones de
incertidumbre que se viven en un pas como el nuestro.
Para no guiarnos por valores puntuales, lo que normalmente suele hacerse es un anlisis de
sensibilidad.
Significa esto, el tratar de hallar cun sensible puede ser la variable independiente, que sera en
nuestro caso la tasa de rentabilidad (que es lo que estamos tratando de determinar) segn
avanza el anlisis del proyecto ante las variaciones que se produzcan en las otras variables
intervinientes en la obtencin de sa tasa de rentabilidad (ventas, costos, nivel de produccin,
grado de uso de la capacidad de planta, etc.)
Entonces, haciendo variar cada una y todas estas variables que intervienen en la realizacin del
proyecto, veremos en qu medida los valores finales quedan afectados, aplicando diferentes
criterios17; permitindonos de se modo, conocer las distintas posibilidades que se presentaran
en una franja de decisiones. No ya frente a una sola tasa de rentabilidad, sino frente a toda una
gama de ellas para ese proyecto, segn que la variable tenga un determinado comportamiento.
Por lo tanto en sa franja de decisiones, podremos decir por dar un ejemplo, que: "en condiciones
de mxima y de mnima, las condiciones de rentabilidad de ste proyecto pueden variar entre el
12% y un 18%".

FINANCIAMIENTO
El nudo central de tales decisiones consiste en combinar, del mejor modo posible, las distintas
fuentes de financiamiento. Si es posible modificar el valor de mercado de una empresa variando
su estructura de financiamiento, entonces, debe existir alguna estructura ptima que maximice el
precio de mercado de sus acciones.
La decisin de financiamiento debe considerar la composicin de los activos: la composicin
actual y la prevista para el futuro; ya que ella determina la naturaleza del riesgo empresario tal
como es percibida por los inversores, y, al ser percibida por las potenciales fuentes, determina
tambin l costo real de las distintas fuentes de financiamiento.
Tericamente, determinamos primero dnde asignaremos los recursos, para luego establecer la
forma en que financiaremos esta inversin. Decimos tericamente, porque solo as podemos
diferenciar estas dos etapas que en realidad van muy unidas entre s, y que se ponderan
conjuntamente18.
El problema del financiamiento hace a la propiedad y posibilidades de disposicin de fondos
invertidos. Todas las empresas, salvo hay raras excepciones trabajan con una variable mezcla de
capital propio y ajeno.
Al comprar bienes o servicios, a los proveedores con crdito, al contraer deudas financieras con
bancos, instituciones privadas, etc. al diferir el pago de obligaciones tributarias 19, la empresa est
trabajando con fondos ajenos cuya 'fuente pueden ser: Proveedores, Bancos, sociedades
financieras, el Estado, etc.

17 Pesimista, optimista, mal perdedor o euleriano...

18 De hecho, lo normal, es que existan primero los condicionantes para las fuentes de financiamiento a las que recurrir, luego el proyecto que resulte posible, vuelta a las fuentes
para hallar la ms asequible...

19Por supuesto, lo expuesto se refiere a un Estado del primer mundo, en el segundo y sucesivos mundos, el caso es inverso: el Estado a travs de los anticipos cobra antes que
se verifique la obligacin tributaria; y, en Argentina, se ha llegado al extremo de los adelantos a cuenta de ejercicios futuros (de ganancias presuntas, y con tres aos de adelanto
en un mercado inestable!...) de carcter coercitivo por parte del Estado a las empresas.

16
Por otra parte, la empresa posee como capital propio, los fondos que sus propietarios han
destinado jurdicamente a los objetivos de la empresa -mas o menos- los fondos autogenerados (o
las prdidas autogeneradas) que no han sido distribuidos. A su vez, si bien los fondos propios
invertidos en la empresa no obligan a pagos contractuales peridicos 20, se supone que esos
fondos haban de utilizase en forma rentable en la empresa, y que la corriente peridica de
beneficios ser distribuido entre los propietarios del capital o reinvertirlos en la empresa.
Esos fondos, de no ganar un retorno considerado "satisfactorio" en razn de los estndares de la
empresa, implicarn un costo de oportunidad que ser mayor a medida que la diferencia entre el
rendimiento actual y el probable en fuentes alternativas de inversin aumente. La estructura
financiera depende de la composicin cualitativa de los fondos invertidos en la empresa (propios
y ajenos):
Puesto que las diferentes estructuras de capital influencian el fluir de fondos de la empresa, el
que variar en parte en funcin de la cambiante estructura financiera.
Que las diversas composiciones cualitativas del capital implicarn diverso grado de riesgo para
los titulares del capital propio y ajeno.
La determinacin de la mezcla exacta va a estar dada por la ponderacin del costo especfico de
cada fuente que ser lo que va a determinar el costo de financiamiento o costo de capital, y que
es el elemento que compararemos con la tasa de rentabilidad para ver si el proyecto conviene o
n realizarlo.
Las diversas composiciones de capital determinarn el grado en que propietarios de capital propio
por un lado, y propietarios de capital ajeno ejercen el control de la firma.
La estructura financiera depende adems de la forma cmo ese capital (propio y/o ajeno) se halla
invertido en bienes de la empresa. Una firma cuyo gran porcentaje de capital se halla invertido en
bienes inmovilizados, por las caractersticas del proceso productivo o de comercializacin a que
se dedique, tendr una estructura financiera distinta de la otra cuya mayor inversin se halla en
el llamado "capital de trabajo".
Cuando la inversin en bienes inmovilizados es excesiva con relacin al fluir de fondos, habr una
capacidad ociosa que se reflejar en la disminucin de la tasa de retorno sobre el capital invertido
para la firma como un todo. Lo mismo ocurre cuando lo excedente es invertido en capital de
trabajo; sin embargo, la falta de capital de giro, puede frenar la expansin de una empresa an
cuando tenga capacidad ociosa en bienes inmovilizados.
Por ejemplo: supongamos que una empresa est trabajando a un 60% de capacidad de planta y
se produce un incremento de la demanda de los bienes que manufactura la firma; a menos que
sta disponga de los fondos necesarios para ampliar el volumen de capital de giro 21, la falta de
ste resultar en el desaprovechamiento de lo que podra hacerse cuando trabajara a plena
capacidad.

DIVIDENDOS:
La poltica en materia de distribucin de utilidades (Dividendos) requiere asumir decisiones
sobre:

El planeamiento del porcentaje de utilidades que se distribuirn y pagarn a los

accionistas en concepto de dividendos en efectivo, en especie o en acciones de la misma
empresa;

La factibilidad de los dividendos a ser distribuidos en el tiempo;

El rescate o recompra de las acciones de la empresa que estn en poder de los

accionistas, y/o conveniencia de las acciones de goce, u otro tem anexo.

El volumen de las utilidades retenidas (las que quedan en la empresa para ser reinvertidas)
depende de la proporcin de dividendos pagados en efectivo a los accionistas, y debe evaluarse a

20 6
An as, no debemos olvidar que, como los accionistas corren un nesgo empresario implcito, requieren y requerirn, una tasa de rendimiento superior a la tasa de inters
financiero por su inversin.

21 ' Para contratar nuevos trabajadores, para conseguir materiales, para colocarlos en manos de los clientes, etc.
2

17
la luz del objetivo de maximizar la riqueza del accionista. El valor de un dividendo para el
accionista debe equilibrarse con el lucro cesante para la empresa, derivado de no haber retenido
las correspondientes utilidades, emplendolo como medio de financiacin propia de las
inversiones necesarias para sus operaciones.Las decisiones sobre Dividendos, como vemos, estn
ligadas indisolublemente a las de Financiamiento e Inversin.

4.- LA GERENCIA FINANCIERA.

UBICACIN DE LA GERENCIA FINANCIERA
En un esquema clsico, podemos ver que ocupa una posicin ejecutiva elevada, y n de "Staff".
Especficamente en ste caso, dividindose en dos: un departamento (Administracin y
Contabilidad) que se ocupa de los hechos pasados y presentes, y otro (Finanzas y Presupuestos)
con acento en los hechos presentes y futuros.
DECISIONES DEL GERENTE FINANCIERO

Operaciones Gerencia Fondos

de la Fondos (aplicados)
Financiera Mercado de
Empresa Fondos
Capitales
Reinvertidos

Fondos (generados) Fondos

(retribuidos)

El responsable del rea Financiera, en tanto administrador de la misma, realiza importantes

actividades relacionadas con las funciones generales de la administracin:
Proveer
Organizar<
Mandar (dirigir)
Coordinar
Controlar

La organizacin del rea Financiera debe adaptarse al tamao de la empresa que reconocer un
distinto grado de descentralizacin, y utilizar instrumentos de planeamiento, anlisis y control
tambin adaptados a la particular estructuracin organizativa que se trate. Pero, en todos los
casos, la administracin financiera ser la encargada de evaluar la cuanta y la mezcla del uso y
fuentes de los fondos, como asimismo, llevar el registro de las transacciones respectivas.

En la empresa muy pequea, lo normal es que sea el propio dueo quien sume la responsabilidad de la
direccin, de la administracin general, y el manejo de las reas funcionales: finanzas,
comercializacin, personal, compras y produccin. En ste tipo de empresas, identificadas ms
como las cuentas Caja y Banco, Ventas, Sueldos y Jornales, Compras y Fbrica, respectivamente.
En lo que se refiere a finanzas, asume por lo general el rol de tesorero, o encargado de la gestin
financiera. En rigor, el dueo es al mismo tiempo el administrador de la firma, siendo secundado
por auxiliares encargados de las tareas especficas bajo su control inmediato. Sin embargo, existe
una actividad que se deja en manos de terceros: el registro de las operaciones, la confeccin de
Estados Contables, y la liquidacin de impuestos; estas tareas son por lo general, asignadas a
profesionales independientes contratados al efecto. Estas actividades son vistas por el dueo
como exigencias de orden externo a la empresa, sin que la informacin manejada y resumida en
Estados Contables sea utilizada con fines de planeamiento y control. No obstante, es el germen de
lo que el posterior desarrollo de la organizacin diferencia como "El rea de Planeamiento y
Control".

18
 Auxiliares

Una ulterior etapa del desarrollo de la empresa permite apreciar respecto del rea Financiera
alguna forma de descentralizacin de funciones:

Dentro de ste tipo de organizacin se distingue la delegacin que hace el nivel superior de lo
que se conoce como "Tareas de Administracin", englobando funciones que otro nivel de
organizacin denominara: Personal, Registro y Control (Contabilidad), y gestin financiera,
excepto en lo que hace a la autorizacin de las rdenes de compra y rdenes de pago, cheques
que se mantienen en su poder, etc.

Tomando en cuenta estas formas de organizacin que reiteradamente se verifican en la realidad

y las necesidades planteadas por el crecimiento de las empresas y su mayor eficiencia, puede
justificarse una forma de organizacin que responda al siguiente esquema:

Direccin y
Funciones
generales de
Administraci
n

19
 Direccin
Gerencia
General

Comercializaci Produccin Finanzas y

n Control

Gestin Planificacin y
Financiera Control

Caja. Contabilidad.
Banco Impuestos.
Pago a Proveedores. Anlisis Financiero
Ctas. Ctes. De Presupuestos y
Clientes control.
Planificacin Costos.
Financiera Informe
Inversin. Estadsticos

Al planificar la segmentacin por reas, se deben tener en cuenta ciertos principios de

administracin:

I. - No existe ningn sustituto para los datos y la documentacin segura, completa, precisa y
ordenada; por lo tanto, una primera exigencia de la direccin de la empresa es contar con ese
elemento esencial.
II. - Debe contarse con personal propio de alto nivel tcnico. Para ello reclutar y capacitar a sus
empleados.
III. - El desarrollo de la empresa exige el conocimiento y empleo de las tcnicas de la ciencia de la
administracin: la empresa debe incorporarlas, sea a travs de asesores, o de ejecutivos
propios.
IV. - Los niveles superiores de direccin y administracin deben disponer del tiempo requerido
para poder tomar las decisiones polticas estratgicas. Las decisiones de rutina deben
delegarse.
V. - La estructura financiera de la empresa viene dada por elementos controlables y no
controlables. Los factores no controlables se producen por factores institucionales tales como:
Regulaciones estatales;
Estructura del mercado donde acta la empresa,-
Caractersticas econmico-tecnolgicas del ramo de actividad que lleva a cabo, etc.;
Composicin cualitativa de su capital social;
Modo como el total de fondos se halla distribuido entre capital en giro y capital inmovilizado.

Importancia creciente del administrador financiero.

En los ltimos aos, los administradores financieros han logrado un reconocimiento creciente, y
una dignidad ms elevada en las empresas comerciales.
El funcionario financiero principal acostumbraba se considerado como parte del personal, con
promociones a la presidencia provenientes de los funcionarios de lnea. En la actualidad, nos
encontramos que los administradores financieros son elegidos cada vez con mayor frecuencia
para dirigir las gigantescas sociedades annimas, corporaciones, debido a su profunda
implicacin en amplias reas de poltica. Probablemente, ms que los funcionarios superiores, el
administrador financiero se ha venido interesando con todas las reas funcionales de los
negocios, lo mismo que con grupos y agencias externas a la compaa.

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La razn de este crecimiento en su importancia y el mbito cada vez ms amplio de sus
responsabilidades, descansa en la escala de operacin de las firmas comerciales, su
mayor complejidad, y el mayor lapso de tiempo para la planeacin.
Coadyuvaron tambin a tal crecimiento, la globalizacin de la economa, las leyes anti-trust, la
creciente concentracin y fusin de firmas, y la diseminacin de la diversificacin de los
productos y servicios.
Los rpidos desarrollos tecnolgicos34 aunados con las inversiones en gran escala, exigen un
planeamiento mayor que el que fue caracterstico de los aos anteriores. En contraste, con el
contador, que est ms relacionado con llevar el registro de las operaciones pasadas, el
administrador financiero probablemente est ms implicado en la proyeccin de necesidades y
fuentes de recursos para varios aos en el futuro. Como primer funcionario del presupuesto,
puede ligar las proyecciones de gran alcance de mercadotecnia, produccin, y otras reas
funcionales de la firma. Aqu las computadoras son poderosas auxiliares. Por ejemplo, puede
probar precisamente los planes por simulacin en un computador, de manera que los
resultados no favorables de un juego de planes dado, puedan descubrirse y evitarse.
Mientras que el contador se presenta trayendo gastos que deben hacerse, el funcionario
financiero ofrece posibilidades y soluciones.

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TEORA DE LA AGENCIA: SITUACIONES QUE PUEDEN PRESENTARSE EN LA
RELACIN ENTRE DIRECTIVOS Y ACCIONISTAS.

Los conflictos que se suscitan entre los dueos de la empresa {principales) y los
administradores (agentes) respecto del modo en que se obtendr el emolumento de los
segundos; se conocen como "problemas de agencia", por su similitud con tal relacin
econmica. Las SOLUCIONES EXTREMAS a tal problema, son dos, claramente marcadas:
"Se retribuir a los administradores, slo si existen ganancias por parte de la
empresa"; y
"...Estableciendo una frrea y estrecha auditoria de todas y cada una de las
actividades y actitudes por parte de los administradores..."

Es evidente el extremo de la primera: difcilmente se conseguir alguien con la suficiente

calidad humana, tcnica, con honestidad, y que al mismo tiempo acepte tal clusula en
su retribucin. Estaramos pidiendo encontrar en una persona, un honesto apostador
compulsivo, junto con un apostador compulsivo muy honesto... y seguro. En suma: lo
imposible
El segundo extremo se cae de maduro:' adems de lo oneroso que resultara una
estructura de auditoria de tal caracterstica, conspirar con la agilidad indispensable en
los negocios, y esto, sin considerar los negativos efectos del estrs que producira en
auditores, administradores y dueos tal poltica, ya que la desconfianza se realimenta
psicolgicamente.

LOS MECANISMOS DE SOLUCIN ENSAYADOS, SON:

Planes de Incentivo;
Intervencin Directa de los Accionistas;
Amenazas de Despido;
Amenazas de Toma de Control por otro grupo econmico.

Algunos de los planes de incentivo ms empleados son: a) distribucin de acciones de

goce, b) distribucin de acciones a un precio fijo menor al de mercado; c) Sueldo, y plus
variable sobre la rentabilidad22, d) Etc.
La intervencin directa de los accionistas, si bien ofrece el inconveniente de requerir
condiciones tcnicas evidentes, ello no ocurre cuando el accionista es un acreedor
institucional (p.e: una AFJP) con personal administrativo idneo -en ocasiones incluso
mejor que los de la empresa- ms rpido acceso a la informacin, y que, normalmente,
poseen una idiosincrasia igual a la administracin de la empresa (ya que tambin son
administradores).
Las amenazas de despido, y su variante, las amenazas de toma de control por
otro grupo econmico, resultan evidentes y no generan un gran estrs en momentos
de crisis de la empresa23, pero en situaciones de estabilidad econmica o de bonanza,
conspira con el rendimiento humano, generando una falta estructural de fidelidad,
irrecuperable (salvo que se cambie totalmente de dueo), en las ganancias e imagen
externa de la empresa.

22Recordemos que la rentabilidad es un ratio; p.e: porcentaje sobre ventas

23Al menos resulta normalmente manejable para los administradores "curtidos".
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