20.5.2016.

Teorije o deviznom kursu

dr Damir ehovi
Monetarna ekonomija
Podgorica, maj 2016.

20. maj 2016. 1

Sadraj predavanja

Pojam deviznog kursa

Teorija pariteta kupovnih snaga
Platno-bilansna teorija
Teorija o paritetu kamatnih stopa
Monetarna teorija
Monetarna portfolio teorija

20. maj 2016. 2

1
 20.5.2016.

Pojam deviznog kursa 1

Sistem ekonomskih odnosa sa inostranstvom treba
da obezbijedi uslove za racionalno ukljuivanje
nacionalne privrede u meunarodnu podjelu rada
Osnova sistema ekonomskih odnosa sa
inostranstvom:
1. Spoljnotrgovinski sistem
2. Devizni sistem
Devizni sistem predstavlja skup naela i na njima
zasnovanih zakonskih propisa, mjera i
instrumenata kojima se regulie nain poslovanja
devizama
20. maj 2016. 3

Pojam deviznog kursa 2

Devizni kurs je cijena po kojoj se jedna nacionalna valuta
zamjenjuje za drugu valutu
Devizni paritet predstavlja zvanino utvrenu vrijednost
nacionalnog novca izraenog u nekom ire prihvaenom
denominatoru (zlatu, SDR, i sl.)
Devizni kurs omoguava uspostavljanje veze izmeu nivoa cijena
u zemlji i inostranstvu
U vrijeme istog zlatnog standarda, devizni kurs je bio odreen
kovnikom stopom (pokazuje koliko je zlata sadrano u jedinici
nacionalnog novca), pa bi se poreenjem sadraja zlata u jedinici
jedne i druge valute dobijao devizni paritet
Devizni kurs se kretao samo u okviru gornje i donje zlatne take,
gdje je gornja zlatna taka odreena trokovima prenosa zlata do
zemje u kojoj treba izmiriti obaveze
Ako bi kurs porastao iznad gornje zlatne take, rentabilnije je bilo
da se plaanje u inostranstvu izvri izvozom zlata, nego da se po
takvom kursu kupuje strana valuta
20. maj 2016. 4

2
 20.5.2016.

Pojam deviznog kursa 3

Naputanjem zlatnog standarda, mijenja se dotadanji nain za
utvrivanje deviznih kurseva, pa se javlja vie teorija koje
pokuavaju da identifikuju faktore od kojih zavisi visina deviznog
kursa
Najznaajnije teorije o
deviznom kursu

Teorija o
Platno-bilansna paritetu Monetarna Monetarna
Teorija PPP
teorija kamatnih teorija portfolio teorija
stopa

Pokriveni Nepokriveni
Apsolutna
kamatni Fierovi pariteti kamatni
verzija
pariteti pariteti

Relativna Osnovni Fierov

I varijanta
verzija paritet

Meunarodni
Fierov II varijanta
paritet
20. maj 2016. 5

Teorija pariteta kupovne snage 1

Teorija pariteta kupovnih snaga (Purchasing Power Parity -
PPP) je u savremenom obliku nastala nakon naputanja
zlatnog standarda 1914. godine
Tada se javlja vedski ekonomista Gustav Kasel koji
odnose izmeu pojedinih valuta objanjava paritetom
kupovnih snaga
Po ovoj teoriji, devizni kurs se uspostavlja na onom nivou
na kojem se izjednaava kupovna mo u zemlji i
inostranstvu
Ako se pribavljanjem strane valute moe kupiti vie robe
na stranom nego na domaem tritu, poveae se tranja
strane valute i ponuda domae, a cijena strane valute e
rasti dok se ne uspostavi paritet kupovne moi u zemlji i
inostranstvu

20. maj 2016. 6

3
 20.5.2016.

Teorija pariteta kupovne snage 2

Postoji apsolutna i relativna verzija teorije pariteta kupovne
snage
Obje verzije PPP vae jedino kada se ekonomija nalazi u
ravnotenom stanju
Teorija PPP objanjava formiranje ravnotenog deviznog
kursa pa se moe smatrati fundamentalnom teorijom
Apsolutna verzija PPP se odnosi na opti nivo cijena u
zemljama izmeu kojih se posmatra formiranje deviznog
kursa
Opti nivo cijena predstavlja ponderisani prosjek svih cijena
Pariteti kupovnih snaga se uspostavljaju kada se izjednae
cijene iste robne korpe (sa istim ponderima) u valutama
dvije ili vie zemalja

20. maj 2016. 7

Teorija pariteta kupovne snage 3

Apsolutna teorija se moe predstaviti na
sljedei nain:
S = P / P*
S devizni kurs koji oznaava koliko je potrebno dati novanih
jedinica zemlje A za jednu novanu jedinicu zemlje B
P nivo cijena u zemlji A
P* - nivo cijena u zemlji B

Primjer: Identina robna korpa u zemlji A kota

100 a u zemlji B 200 $. Prema apsolutnoj
varijanti, ravnoteni kurs iznosi 2 $ za 1
20. maj 2016. 8

4
 20.5.2016.

Teorija pariteta kupovne snage 4

Devizni kursevi dobijeni na osnovu zajednike korpe
valuta vae samo u uslovima ravnotee, ali pod uticajem
kratkoronih faktora dolazi do privremenih devijacija
tekueg od ravnotenog kursa
Devijacije deviznog kursa od ravnotenog nivoa znae
formiranje precijenjenog ili potcijenjenog kursa, s tim da
se u oba sluaja aktiviraju trine snage koje tee da
ponite ove devijacije
Precijenjeni devizni kurs djeluje restriktivno na izvozne a
ekspanzivno na uvozne poslove
Potcijenjeni devizni kurs djeluje ekspanzivno na izvozne
a restriktivno na uvozne poslove

20. maj 2016. 9

Teorija pariteta kupovne snage 5

Prema relativnoj verziji PPP, promjene ravnotenih
deviznih kurseva jednake su razlici izmeu domae
i strane stope inflacije u odreenom periodu za
identine korpe roba i usluga
Kod apsolutne verzije PPP ravnoteni devizni kurs
se dobija uporeivanjem vrijednosti posmatrane
robne korpe u nekom momentu
Kod relativne verzije PPP ravnoteni devizni kurs se
dobija uporeivanjem promjene vrijednosti korpe
izraene u raznim nacionalnim valutama u
odreenom periodu
20. maj 2016. 10

5
 20.5.2016.

Teorija pariteta kupovne snage 6

Poto se relativna verzija PPP posmatra u odreenom
vremenskom periodu, vano je pravilno izabrati baznu
godinu od koje poinju da se posmatraju relativne
stope inflacije i promjene deviznog kursa
Najadekvatnije je za baznu godinu izabrati onu godinu
u kojoj je zemlja imala zadovoljavajui tekui bilans
Relativna verzija PPP se moe prikazati na sljedei
nain:
St+1 = St (P / P*)
S devizni kurs
St devizni kurs iz prethodnog perioda
P promjena indeksa cijena u zemlji A
20. maj 2016. P* - promjena indeksa cijena u zemlji B 11

Teorija pariteta kupovne snage 7

Primjer:

Cijena automobila u CG 100.000 eura, u SAD 5.000 dolara

Kurs od 20 eura za 1 dolar izjednaava kupovnu mo novca dvije zemlje
Ako cijene u CG porastu za 25%, automobil e kotati 125.000 eura
St (devizni kurs u baznom periodu) 1$ = 20
P (indeks cijena u zemlji A) = 125
P* (indeks cijena u zemlji B) = 100
St+1 (novi devizni kurs) = 20 x 125/100 = 25

I kod relativne verzije PPP, devizni kurs dobijen na bazi promjene

stopa inflacije u dvijema zemljama, predstavlja ravnotean devizni
kurs koji privremeno moe da bude probijen u periodima
uspostavljanja nove ravnotee
U cilju utvrivanja stepena i trajanja devijacija trinih kurseva od PPP
kurseva, sprovedeni su brojni testovi na osnovu kojih se moe
zakljuiti da teorija PPP nije prihvatljiva na kratak rok, ali da je
uglavnom prihvatljiva na dugi rok
20. maj 2016. 12

6
 20.5.2016.

Teorija pariteta kupovne snage 8

Ukazujui na faktore koji dovode do odstupanja
deviznog kursa od pariteta kupovnih snaga,
istovremeno se ukazuje i na elemente koji govore da
ova teorija nije potpuno tana
Logika faktora je takva da sve to utie na poveanje
tranje za domaom robom u odnosu na stranu, utie
na apresijaciju domae valute, i obrnuto
Izdvajaju se etiri faktora, i to:
1. Trgovinske barijere;
2. Necjenovni faktori u spoljnoj trgovini;
3. Produktivnost;
4. Netrgovinske robe;
5. Meunarodno kretanje kapitala.
1. Teorija PPP pretpostavlja da u spoljnoj trgovini ne
postoje trgovinske barijere, odnosno da je slobodan
protok roba izmeu zemalja
20. maj 2016. 13

Teorija pariteta kupovne snage 9

U trgovinske barijere spadaju prije svega carinske
i necarinske barijere koje ometaju da cjenovni
faktori budu dominantni u formiranju
spoljnotrgovinskih tokova
Necarinske barijere se pojavljuju u vidu kvota i
kontigenata
Prisutan je trend smanjenja carinskih stopa i
potiskivanja kvota i kontigenata, s tim da se
zatita sprovodi kroz propisivanje standarda koje
uvozne robe moraju da zadovoljavaju
20. maj 2016. 14

7
 20.5.2016.

Teorija pariteta kupovne snage 10

2. Ravnoteni kurs je i funkcija necjenovnih faktora (kvalitet
proizvoda, inovacije, imid i slino)
Promjena necjenovne konkurentnosti zemlje utie na
promjene ravnotenog deviznog kursa ak i pri
nepromijenjenoj cjenovnoj konkurentnosti zemlje na
spoljnim tritima
3. Ukoliko je jedna drava produktivnija u odnosu na druge,
poslovne organizacije te drave mogu smanjiti cijene
domae robe u odnosu na stranu, a da ipak ostvare profit
4. Na osnovu empirijskih istraivanja se pokazalo da zemlje
sa viim dohotkom per capita imaju precijanjene valute a
one sa niim potcijenjene, polazei od kriterijuma PPP
Ovaj fenomen se objanjava polazei od injenice da u
svakoj zemlji postoji trgovinski (tzv.meunarodna dobra) i
netrgovinski sektor (domaa dobra) 15
20. maj 2016.

Teorija pariteta kupovne snage 11

Vea produktivnost i vee nadnice na trgovinskom
sektoru se prenose preko trita rada i na porast
nadnica na netrgovinskom sektoru
U zemljama sa viim dohotkom per capita se
formiraju vii nivoi cijena u odnosu na manje
razvijene zemlje, pa su i valute zemalja na viim
nivoima privrednog rasta precijenjene u odnosu
na valute manje razvijenih zemalja, imajui u vidu
PPP teoriju
Ali, postojanje precijenjenosti ili potcijenjenosti ne
mora da znai da te zemlje nemaju ravnotene
devizne kurseve

20. maj 2016. 16

8
 20.5.2016.

Teorija pariteta kupovne snage 12

4. Na ravnoteni devizni kurs u novije vrijeme
znaajno djeluje i kretanje meunarodnog
kapitala
Priliv/odliv kapitala prema inostranstvu djeluje u
pravcu apresijacije/depresijacije deviznog kursa
Meutim, teorija PPP posmatra formiranje
ravnotenog kursa samo u kontekstu
spoljnotrgovinskog bilansa, a ne i kapitalnog
bilansa
Zato e odstupanje trinog deviznog kursa od
njegovog ravnotenog nivoa na bazi principa
PPP, biti vee ukoliko tokovi kapitala bitnije utiu
na formiranje deviznog kursa zemlje
20. maj 2016. 17

Teorija pariteta kupovne snage 13

to se prednosti i nedostataka teorije PPP tie, moe se istai
da ova teorija prua dobru osnovu za formiranje deviznih
kurseva ako su glavni faktori poremeaja razliite stope
inflacije izmeu zemalja
Ipak, na promjene deviznog kursa, osim stopa inflacije,
djeluje i mnotvo drugih faktora (stanje platnog bilansa,
visina kamatnih stopa, cikline oscilacije i sl.), kojima teorija
PPP ne poklanja panju
Teorija PPP je znaajnija ako se platni bilans formira u
dominantnoj mjeri na bazi spoljnotrgovinskih transakcija, ali u
poslednje vrijeme sve vie dominiraju kapitalne transakcije
Meutim, i pored toga se smatra fundamentalnom teorijom
za objanjenje formiranja deviznog kursa
20. maj 2016. 18

9
 20.5.2016.

Platno-bilansna teorija 1
Platno-bilansna teorija objanjava promjene deviznog kursa
iskljuivo pozitivnim i negativnim saldom platnog bilansa,
gdje devizni kurs zavisi od stanja tekueg platnog bilansa
Naime, platno-bilansna teorija govori o tome da se devizni
kurs formira pod uticajem odnosa ponude i tranje, kao i
svaka druga cijena
Ponuda i tranja deviza se u platnom bilansu manifestuju u
vidu priliva i odliva deviza
U sluaju deficita platnog bilansa, devizni odliv je vei od
deviznog priliva, tranja je vea od ponude pa e devizni
kurs strane valute rasti a domae valute padati, rast
deviznog kursa strane valute vodie smanjenju tranje
deviza i poveanju ponude, cijene domaoj robi relativno
padaju, to e dovesti do stimulacije izvoza, otklanjanja
deficita i uravnoteenja platnog bilansa

20. maj 2016. 19

Platno-bilansna teorija 2
Sutina ove teorije je u tome da deficit platnog
bilansa neke zemlje izaziva veu tranju za stranim
valutama, zbog ega opada vrijednost domae
valute, odnosno da suficit platnog bilansa zemlje
dovodi po rasta tranje za domaom valutom,
ime i njena vrijednost jaa
Platno-bilansna teorija ima svoju dugu istoriju i
nastaje jo u doba merkantilizma
Jedan od njenih glasnih zagovornika u novijem
vremenu je Karl Helferih, poznat po vulgarnom
tumaenju uzroka velike njemake ratne inflacije u
toku i poslije I svjetskog rata
20. maj 2016. 20

10
 20.5.2016.

Platno-bilansna teorija 3
Sa dananje take gledita, platno-bilansna teorija je
neprihvatljiva jer zanemaruje meuzavisnost niza drugih
faktora, jer deficit i suficit platnog bilansa djeluju na
promjene deviznog kursa, ali samo kao jedan od niza
faktora
Ipak, najvea slabost platno-bilansne teorije se sastoji u
tome to se vri pretjerano pojednostavljivanje efekata
deficita, odnosno suficita platnog bilansa, na odnos cijena u
zemlji i inostranstvu
Dakle, ako stanje platnog bilansa prihvatimo kao jedan od
moguih faktora koji, zajedno sa ostalim faktorima, utie na
devizni kurs, mora se ipak istai da vrijednost novca, kao i
cijene u savremenoj ekonomiji zavise posredno ili
neposredno od privredne strukture zemlje, njene
ekonomske snage i stabilnosti cjelokupne privrede,
produktivnosti rada i slino
20. maj 2016. 21

Teorija o paritetu kamatnih stopa 1

U otvorenoj ekonomiji dolazi do preplitanja tokova robe i
tokova kapitala na formiranje deviznog kursa
Teorija o paritetu kupovnih snaga je fundamentalna
osnova za formiranje deviznog kursa kao relativne cijene
domae i strane robe
Teorija o paritetu kamatnih stopa je osnova za
formiranje deviznog kursa kao relativne cijene domaih i
stranih finansijskih aktiva
Institucionalna pretpostavka za analizu pariteta kamatnih
stopa u sklopu formiranja trinog deviznog kursa jeste
postojanje dovoljne koliine meunarodnih tokova
kapitala kao i visokog stepena supstitucije domaih i
stranih finansijskih aktiva na bazi trinih stimulansa
20. maj 2016. 22

11
 20.5.2016.

Teorija o paritetu kamatnih stopa 2

Veza izmeu promjene deviznog kursa i promjene
bilansa kapitala ostvaruje se preko promjena u
stopama prinosa na finansijske aktive u raznim
valutama
Stope prinosa se izraavaju kao kamatne stope koje se
primjenjuju na finansijske investicije u obliku obveznica
i bankarskih depozita
Sutina kamatnih pariteta je sagledavanje meuodnosa
kamatnih stopa i deviznih kurseva
U trinoj ekonomiji postoji stanje ravnotee ukoliko se
formira sklad izmeu nivoa kamatnih stopa i nivoa
deviznog kursa, u suprotnom nastaje neravnotea
izmeu finansijskog i deviznog trita koja pokree
trine snage u pravcu uspostavljanja nove ravnotee
20. maj 2016. 23

Teorija o paritetu kamatnih stopa 3

Teorija kamatnih pariteta ukazuje na analitike
mehanizme formiranja ravnotee izmeu deviznih
kurseva i kamatnih stopa u raznim zemljama
(valutama)
Ukoliko je stopa prinosa (kamatna stopa) via u
jednoj zemlji (valuti) nego u drugoj, normalno dolazi
do transfera finansijskih resursa iz zemlje sa niom
stopom u zemlju sa viom stopom prinosa na
finansijske aktive
Mehanizam odravanja ravnotee izmeu kamatne
stope i deviznog kursa moe se alternativno
formulisati tako da domaa kamatna stopa treba da
bude izjednaena sa stranom kamatnom stopom
plus/minus oekivana depresijacija/apresijacija
domae valute
20. maj 2016. 24

12
 20.5.2016.

Teorija o paritetu kamatnih stopa 4

Kada je rije o kamatnim paritetima, razlikujemo:
1. Pokrivene kamatne paritete;
2. Fierove paritete;
a) Osnovni Fierov paritet;
b) Meunarodni Fierov paritet;
3. Nepokrivene kamatne paritete.
Koncept pokrivenih kamatnih pariteta objanjava
zatvaranje dispariteta izmeu domaih i stranih
nominalnih kamatnih stopa putem formiranja
neravnotee izmeu spot i terminskog kursa
Osnovni Fierov paritet pokazuje da je nominalna
kamatna stopa zbir realne kamatne stope i oekivane
stope inflacije za period na koji se odnosi kamatna
stopa
i=r+P
i nominalna kamatnma stopa
r oekivana realna kamatna stopa
20. maj 2016.
P stopa inflacije 25

Teorija o paritetu kamatnih stopa 5

Meunarodni Fierov paritet pokazuje meuodnose

nominalnih kamatnih stopa, realnih kamatnih stopa i
oekivanih stopa inflacije pri postojanju vie valuta

i (A) i (B) = (r (A) r (B)) + (P (A) P (B))

A, B posmatrane zemlje

ako je r (A) = r (B), onda je

i (A) i (B) = P (A) P (B), odnosno

i (A) P (A) = i (B) P (B) matematika formulacija

meunarodnog Fierovog pariteta

20. maj 2016. 26

13
 20.5.2016.

Teorija o paritetu kamatnih stopa 6

Koncept nepokrivenih kamatnih pariteta ima dvije varijante
Prva varijanta se zasniva na teoriji efikasnih deviznih trita
koja tvrdi da se putem obimnih pekulativnih transakcija na
promtnom i terminskom deviznom tritu formiraju devizni
kursevi koji su dobri pokazatelji buduih promptinh kurseva
(Ft = S*t)
Odnosno, terminski kurs na tri mjeseca (na primjer) daje
dobru prognosu zapromptnog kursa koji e biti formiran
nakon tri mjeseca
Druga varijanta se zasniva na meunarodnom Fierovom
paritetu koja tvrdi da je promjena budueg promptnog
deviznog kursa odreena sadanjim razlikama u kamatnim
stopama na finansijskim tritima u dvije ili vie zemalja za
finansijske aktive istog stepena kreditnog rizika
i (A) i (B) = S* - formulacija nepokrivenog kamatnog pariteta
20. maj 2016. 27

Teorija o paritetu kamatnih stopa 6

Generalno se moe zakljuiti da pariteti kamatnih
stopa predstavljaju znaajnu dopunu pariteta
kupovnih snaga
Ovo iz razloga to se u savremenim uslovima devizni
kurs ne formira samo u funkciji promjena cijena u
posmatranim zemljama nego i u funkciji promjena
kamatnih stopa, kao faktora kretanja kapitala izmeu
zemalja
Meutim, ipak se formiranje deviznog kursa na dui
rok zasniva na paritetima kupovnih snaga odnosno na
faktorima koji su vezani za realni sektor ekonomije,
tako da se teorija o paritetu kamatnih stopa tretira
kao dopuna teorije o paritetu kupovnih snaga
20. maj 2016. 28

14
 20.5.2016.

Monetarna teorija
Ponudu novca odreuje centralna banka, dok je tranja novca
endogeno odreena na tritu
Pod pretpostavkom stabilne tranje novca, svaki porast
monetarne ponude dovodi do neravnotee na tritu novca,
tako da jedan dio nove mase novca utie na porast cijena na
domaem tritu, dok se drugi dio kroz uvoz preliva u
inostranstvo
Porast uvoza dovodi do depresijacije nacionalne valute, a
depresijacija domae valute dovodi do daljeg rasta cijena u
zemlji
Monetaristika teorija deviznog kursa polazi od stava da je
prilagoavanje cijena brzo, tako da se zahvaljujui uticaju
ponude novca na domae cijene, a ovih na spoljnotrgovinske
odnose, devizni kurs vrlo brzo prilagoava promjenama
ponude novca

20. maj 2016. 29

Monetarna portfolio teorija 1

Portfolio teorija deviznog kursa polazi od stava da se
ravnoteni kurs formira pod uticajem promjena na tritu
novca i tritu kapitala, koje dovode do promjene ponaanja
vlasnika imovine u njegovom nastojanju da postigne
optimalnu strukturu imovine (portfolia), u namjeri da na taj
nain ostvari najvei prihod
Portfolio je odreena struktura imovine, koja se moe
sastojati iz gotovog novca, domaih i inostranih HOV, kao i
drugih realnih oblika imovine, od kojih svaki donosi odreeni
prihod
W=M+B+E
M novac
B domae HOV
20. maj 2016.
E inostrane HOV 30

15
 20.5.2016.

Monetarna portfolio teorija 2

Na tritu novca i kapitala moe doi do dvije vrste
promjena
1. Porast vrijednosti jednog oblika imovine, uz istu ponudu
ostalih izvora imovine
2. Supstitucija jednog u drugi oblik imovine
Do supstitucije na finansijskom tritu obino dolazi
pod djelovanjem operacija otvorenog trita
centralne banke, putem kojih dolazi do poveanja (ili
pada) imovine u obliku novca, i smanjenja (ili rasta)
drugih oblika imovine
Prema portfolio teoriji, stanje i promjene na
finansijskom tritu predstavljaju osnovnu
determinantu promjena deviznog kursa

20. maj 2016. 31

Pitanja za provjeru znanja:

1. Kada dodje do apresijacije eura, da li ete prije piti Nikiko
pivo (u Crnoj Gori) ili pak pivo iz Srbije?
2. Kada je valuta neke zemlje slaba (kada njena vrijednost
opadne), to je za nju uvijek loe? Da li je ova tvrdnja tana,
netana ili nepotpuna?
3. Ukoliko se nivo cijena u Japanu povea za 5% u odnosu na
nivo cijena u SAD-u, ta se na osnovu teorije pariteta
kupovne moi predvia kada je u pitanju vrijednost japaskog
jena izraena u dolarima?
4. Od sredine do kraja 1970-tih godina, jen je apresirao u
odnosu na dolar, iako je stopa inflacije u Japanu bila vea
nego u SAD-u. Da li je to mogue?
5. Kako se to moe objasniti na osnovu poboljanja
produktivnosti japanske industrije u odnosu na ameriku
industriju?
20. maj 2016. 32

16
 20.5.2016.

Hvala na panji!!!
damirsehovic@yahoo.com

20. maj 2016. 33

17