Es efectiva la Poltica Monetaria

Colombiana? Anlisis con modelos VAR

Ana Mara Patio, Samuel Vlez.
Universidad Nacional de Colombia.
Mayo 2016

Resumen
El objetivo de sta investigacin es determinar la efectividad de la poltica
monetaria en Colombia entre 2001 y 2015, para esto se crea un modelo VAR que
incluye las variables que definen la poltica monetaria convencional: el desempleo,
una variable proxy del producto nacional, la inflacin y la tasa de intervencin de
poltica monetaria. Se analizan las funciones impulso respuesta y causalidad de
Granger y se encuentra que la influencia de la tasa de intervencin en las otras
variables es de corto plazo y dbil, mostrando que su efectividad es reducida.

Palabras clave: Poltica monetaria, efectividad de poltica monetaria, modelos

VAR, regla de Taylor

Abstract
This research aims to evaluate the effectiveness of monetary policy in Colombia
from 2001 to 2015, a VAR model is created to contain conventional monetary policy
variables: unemployment, a national product proxy variable, inflation, and
monetary policy intervention rate. The impulse-response functions and Granger
causality are analyzed, and Monetary policys influence is found to be short term
and weak, since intervention rate has a mild short term influence on studied
variables.

Keywords: Monetary policy, monetary policy effectiveness, VAR models, Taylor rule,

Introduccin
En Colombia el Banco de la Repblica establece un objetivo de variacin en el IPC
con el propsito de mantener la inflacin estable, un crecimiento del producto
acorde a la economa y un nivel de empleo creciente. sta meta inflacionaria se
anunci por primera vez en 1991 en forma de objetivos puntuales luego de que la
reforma constitucional de ese ao le asignara al Banco de la Repblica el objetivo
de controlar la inflacin, por lo que la junta directiva de la institucin cre el
objetivo de estabilidad inflacionaria, y en 2001 se estableci una meta del 3%, con
un margen de desviacin del 1% (Banco de la Repblica, 2013).
A. Patio y S. Vlez
La herramienta principal que el Banco de la Repblica utiliza para el control de las
variables es la tasa de intervencin de poltica monetaria, que es la tasa que cobra
por prestar dinero a entidades financieras. sta influencia la cantidad de liquidez
que hay disponible en el mercado, ya sea estimulando la inyeccin o sustraccin
de masa monetaria. La decisin de intervenir se hace en base al anlisis que hacen
sobre el presente y futuro de la inflacin y fluctuaciones en el producto y empleo,
mientras stos obedezcan a cambios de largo plazo (no cambios temporales como
un aumento transitorio de precios en alimentos), y frente a stos se ajusta la tasa de
intervencin, que acta influenciando tasas de inters de plazos ms largos, el
crdito bancario y la rentabilidad relativa de los activos nacionales (Banco de la
Repblica, 2010).

sta regla de poltica monetaria obedece a la regla de Taylor que dice que la tasa
de inters reacciona a cambios de la inflacin respecto a su meta y a la brecha
del producto, por lo que se va a tener en cuenta esta como base para establecer
el modelo, adems de incluir el desempleo, ya que tambin es una variable a la
que le apunta la poltica monetaria en Colombia.

El objetivo de esta investigacin es evaluar la efectividad de la poltica monetaria

colombiana desde que fue creado el esquema de inflacin objetivo con
desviacin en 2001, hasta 2015, considerando la inflacin, la produccin industrial
como proxy del producto nacional, y el nivel de desempleo, respecto a cambios
en la tasa de inters de intervencin, que es el principal mecanismo de accin del
Banco de la Repblica.

Para alcanzar ste objetivo se utiliza un modelo VAR(3) que incluye las variables en
orden segn el mecanismo de transmisin que propone la teora
macroeconmica, donde se analiza el plazo de reaccin de cada variable
respecto a las otras y se comprueba si es efectiva o no basndose en los objetivos
del Banco de la Repblica.

Los datos utilizados provienen del Banco de la Repblica, usando la variacin

mensual del IPC para medir la inflacin, el producto industrial como variable
instrumental del producto nacional segn el mtodo del estudio de (Bernal, 2003),
el desempleo mensual, y la tasa de intervencin de poltica monetaria. A cada
variable se le hace un anlisis de estadstica descriptiva presentando pruebas de
hiptesis, comprobacin de supuestos y las especificaciones de cada una.

Los resultados obtenidos indican que la tasa de intervencin tiene un efecto dbil
a corto plazo en las dems variables estudiadas, por lo que se puede concluir que
la tasa de intervencin tiene un efecto sobre las dems variables, pero siendo ste
efecto transitorio y no muy fuerte.

1. Mtodo
1.1. Marco Terico
A. Patio y S. Vlez
La oferta monetaria es la cantidad de dinero circulando en la economa
(comprende tanto el efectivo en manos del pblico como depsitos bancarios
disponibles para transacciones inmediatas); el encargado de controlarla es el
banco central que va a inyectar o sustraer dinero del mercado por medio de
operaciones de mercado abierto segn sea la necesidad. Otros determinantes de
la oferta monetaria van a ser el comportamiento de las familias y de los bancos,
pues a travs de cambios en la tasa de inters (la de corto plazo), los retornos y
precios de los activos financieros van a fluctuar haciendo que las decisiones de
ahorro e inversin del pblico se vean afectadas (Gregorio, 2007).

La poltica monetaria es entonces una herramienta que tiene el banco central para
controlar la oferta monetaria con el objetivo de controlar tasas de inflacin y tasas
de inters para asegurar estabilidad de precios y la confianza en la moneda.
(Reserve, US Federal, 2016). Los tres instrumentos que tiene la poltica monetaria
para actuar son tres: operaciones de mercado abierto (OMA), reservas exigidas y
tipo de descuento o tasa de intervencin.

Las OMA operan como la compra y venta de bonos del Estado por parte del banco
central, la compra de bonos al pblico aumenta la oferta monetaria, mientras que
la venta extrae liquidez de la economa. El segundo instrumento es las reservas
exigidas, que es el cociente mnimo entre las reservas y los depsitos que el banco
central exige a los bancos comerciales; un aumento de esta reduce el dinero
circulando en la economa y una disminucin significa un aumento de la oferta
monetaria. El ltimo instrumento es el tipo de descuento o la tasa de intervencin
que se refiere al inters que cobra el banco central a los bancos comerciales al
momento de hacer prstamos; cuanto ms baja es la tasa de intervencin, las
reservas prestadas son ms baratas, lo que lleva a un aumento de los prstamos
por ventanilla, lo que eleva la base monetaria y por consiguiente a oferta
monetaria. (Mankiw, 2006).

El manejo de la poltica monetaria distingue dos tipos de regmenes, el sistema bajo

reglas que establece un objetivo basndose en los medios, es decir, se asignan
responsabilidades para ser cumplidas bajo ciertas normas, mientras que el sistema
de discrecionalidad define los objetivos en trminos del fin, es decir, especifica una
meta y las autoridades tienen la discrecionalidad de actuar para lograrla. (Simons,
1936)

Taylor plantea que la mejor forma de manejar la poltica monetaria es bajo regla,
y a partir de esto muestra el comportamiento de la tasa de la Fed en funcin de los
precios y el producto, esto para el periodo de 1987 a 1992. De esta forma,
encuentra una ecuacin algebraica de la forma
= ( + ) + ( ) + ( )
A. Patio y S. Vlez
Donde es la tasa de inters nominal en el periodo t, es la tasa de inters real
de equilibrio, es la tasa de inflacin en el periodo t, la tasa del crecimiento del
producto y y son la tasa de inflacin objetivo y la tasa de crecimiento
esperada respectivamente, asumiendo adems que los coeficientes y son
ambos 0.5. (Maza & Snchez-Robles, 2010).

Para el caso especfico de Colombia, uno de los objetivos del Banco de la

Repblica, a parte de la inflacin y el producto, es el nivel de desempleo.
Tericamente si se supone que el dinero no es neutral, entonces se puede decir
que la tasa de desempleo puede ser explicada parcialmente por la poltica
monetaria (con objetivo principal el control de la inflacin). Se tiene en cuenta
entonces que, si la demanda agregada se ve afectada, y como consecuencia el
producto, la poltica monetaria tiene cierto efecto sobre la tasa de desempleo.
(Islas & Cortez, 2012)

La poltica monetaria est planteada desde dos perspectivas, la clsica y la

keynesiana. Para el caso de la macroeconoma clsica, se establecen dos
mundos, el mundo con informacin perfecta y completa y el mundo con asimetra
de informacin donde las expectativas estn presentes. Para el caso del mundo
con asimetra de informacin se parte de que los precios son diferentes a los precios
esperados, lo que hace que el concepto de salarios por parte del empleado y el
empleador sean diferentes (salario real como costo diferente a salario real como
ingreso), lo que trae consecuencias en la oferta y demanda de trabajo, esto
llevando a que el empleo sea una variable que depende de factores exgenos a
ella y que sea difcil de controlar solamente va poltica monetaria. (Mesa Callejas,
2016)

Finalmente, las consecuencias de la poltica monetaria sobre la actividad

econmica en general y la inflacin son solo a corto plazo, la poltica monetaria no
puede estimular el nivel ni la tasa de crecimiento del producto permanentemente.
(Gmez, 2006)

1.2. Planteamiento del problema

La constitucin de 1991 estableci que la poltica monetaria en Colombia deba
ser direccionada por el Banco de la Repblica quien tiene como objetivo el control
de la inflacin. Desde el 2001 sta metodologa empez a regir, por lo que es a
partir de este periodo donde se empieza el estudio hasta el ao 2015. Lo que busca
esta investigacin es probar si la poltica monetaria en Colombia es efectiva o no
en este periodo, tomando en cuenta variables determinsticas de la poltica
monetaria como la inflacin, una variable instrumental del PIB que es la produccin
industrial, la tasa de intervencin (TIPM) y el desempleo.
A. Patio y S. Vlez
A partir de esto, se analiza el comportamiento de las variables agregadas de forma
anual para tener un concepto general del comportamiento la poltica monetaria
durante este periodo. Ver tabla 1

Fecha IPC Desempleo CPI TIPM

2001-12 7,65% 14% -1% 11%
2002-12 6,99% 16% 3% 6%
2003-12 6,49% 12% 3% 7%
2004-12 5,50% 12% 8% 7%
2005-12 4,85% 10% 1% 6%
2006-12 4,48% 12% 11% 6%
2007-12 5,69% 10% 9% 9%
2008-12 7,67% 11% -8% 10%
2009-12 2,00% 11% 2% 5%
2010-12 3,17% 11% 5% 3%
2011-12 3,73% 10% 2% 4%
2012-12 2,44% 10% -3% 5%
2013-12 1,94% 8% 2% 3%
2014-12 3,66% 9% 2% 4%
2015-12 6,77% 9% 3% 5%
Tabla 1

1.3. Estado del arte

En Colombia los estudios pertinentes a la poltica monetaria utilizando
metodologas diferentes a las VAR se han encargado de analizar la curva de Phillips
en Colombia (Amaya, 2005), la transicin de la tasa de inters a lo largo de los aos
usando estimacin GMM (Romn, 2006), y la evaluacin de las reglas de la poltica
monetaria a las inflaciones pasadas (Bernal, 2003).

Usando modelos VAR, SVAR, y otros modelos de regresin de tiempo se han

analizado la relacin producto y empleo (Gonzlez, Ocampo, Rodrguez, &
Rodrguez, 2012), relacin de los choques inflacionarios con cambios en el producto
(Misas & Lpez, 1998), el impacto de las intervenciones cambiarias en las tasas de
inters del mercado y las divisas (Misas, Lpez, & Echavarra, 2009), entre otros.

El estudio ms similar a nuestro trabajo es el de (Vigoya & Zambrano, 2013), que

establece la efectividad de la poltica monetaria analizando los efectos de la tasa
de intervencin de poltica monetaria en el crecimiento econmico y la inflacin,
para esto usan un modelo VAR ajustado a la estructura de la IS-LM. Lo diferente que
se va a hacer es incluir el empleo como una variable caracterstica para medir la
efectividad de la poltica monetaria en el periodo luego de las reformas del Banco
de la Repblica de 2001, mientras que otros se basan en el periodo de la reforma
constitucional de 1991
A. Patio y S. Vlez
Estudios tradicionales acerca de la efectividad de la poltica econmica alrededor
del mundo usan las variables inflacin, producto, y tasas de inters de corto plazo
para medir la intervencin del banco, como en notorios estudios acerca de China
(Jiang & Kim, 2013) y Japn (Ken Kasaa, 1997) . Por esto, ste trabajo se encuentra
en un espectro no tradicional del anlisis de la poltica monetaria.

2. Metodologa
2.1. Variables
Las variables que se van a tomar como referencia para hacer la evaluacin de
la eficiencia de la poltica monetaria en Colombia estn previamente
justificadas desde la teora econmica y desde los objetivos del Banco de la
Repblica expresados en la constitucin del 91. Estos se van a tomar desde el
2001 hasta el 1015, para as tener una totalidad de 180 observaciones.

IPC: Obtenido del (Banco de la Repblica, 2016). Datos con periodicidad

mensual que representan el cambio del ndice del IPC respecto al mes anterior,
estacionaridad comprobada usando ACF, PACF, y los test de raz unitaria (DF,
ADF, KPSS) (ver anexo __)

Desempleo: Obtenido previamente desestacionalizado del (Banco de la

Repblica, 2016). Datos con periodicidad mensual que muestran la tasa de
desempleo durante ese mes. Estacionaridad comprobada usando ACF, PACF,
y los test de raz unitaria (DF, ADF, KPSS) (ver anexo __)

Produccin industrial: Obtenido del (Banco de la Repblica, 2016). Es usada

como variable instrumental del PIB, que no fue usado por su periodicidad
trimestral, al igual que en el estudio de (Bernal, 2003)), y su componente
estacional fue removido. Son datos con periodicidad mensual que representan
el cambio de la produccin industrial respecto al mes anterior. Estacionaridad
comprobada usando ACF, PACF, y los test de raz unitaria (DF, ADF, KPSS) (ver
anexo __)

Tasa de intervencin de poltica monetaria: Obtenido del (Banco de la

Repblica, 2016). Datos con periodicidad diaria agregados a periodicidad
mensual usando medias geomtricas segn el procedimiento adoptado por el
ndice de Desarrollo Humano de las Naciones Unidas (United Nations, 2015). Los
datos resultantes representan la media geomtrica de las tasas de intervencin
de poltica monetaria durante cada mes. Estacionaridad comprobada usando
ACF, PACF, y los test de raz unitaria (DF, ADF, KPSS) (ver anexo __)

2.2. Estructura del modelo

Para evaluar la efectividad de la poltica monetaria en Colombia se va a
estimar un modelo VAR con 4 variables: la inflacin, el desempleo, la
A. Patio y S. Vlez
produccin industrial como variable instrumental del crecimiento del PIB y la
tasa de intervencin de la poltica monetaria.

Cuando se prob estacionaridad de las variables, se encontr que hay dos

periodos de estacionaridad, 2001-2009 y 2009-2015, esto explicado por la
coyuntura econmica, por esta razn se corri el modelo de dos formas, en dos
periodos estacionarios y en un perido completo de 2001-2015, para ver qu
tan diferentes eran los resultados. Se lleg a la conclusin de que se iba a
trabajar con las variables durante todo el periodo 2001-2015, pues los resultados
no cambiaban de forma radical y haciendo el modelo por separado se
presentaba un problema debido a la falta de datos para hacer el VAR.

Se usaron los test de HannanQuinn Information criterion (HQ), Akaike

Information criterion (AIC), Schwartz Information criterion (SC) y Final prediction
error (FEP) para identificar el orden del VAR donde se encontr que el modelo
ms acertado es un VAR(3) (ver anexo__). Se utiliz el modelo VAR debido a
que este permite relacionar las variables en un orden determinado; este orden
de las variables se estableci segn la teora econmica, planteando la tasa
de inters de intervencin en funcin de la inflacin (el IPC), que a su vez estar
en funcin de la produccin industrial, seguido de la tasa de desempleo.

Posteriormente se analizarn las funciones impulso respuesta de la TIPM, el IPC,

la CPI y el desempleo para ver el comportamiento de cada una de las variables
respecto a si misma y a las dems. Luego se evaluar si hay causalidad en
sentido de Granger; la investigacin se centrar en la TIPM, ya que desde la
teora es la variable que evala la efectividad de la poltica monetaria, es decir,
si esta es efectiva o no, las respuestas en las dems variables sern acordes a lo
esperado.

3. Resultados
3.1. Estadstica descriptiva
Para entender el comportamiento de la poltica monetaria en Colombia se
hace un anlisis preliminar del comportamiento de las variables. Previamente,
en la tabla ______ se visualiza cul es el comportamiento de las variables dentro
del periodo 2001-2015, para este caso, vamos a ver cul es el comportamiento
estadstico de ellas.

De forma general, se puede ver cmo la variable desempleo es quien presenta

la desviacin estndar ms alta, lo que quiere decir que es la variable con ms
volatilidad, seguido de una curtosis que muestra un exceso respecto a la
distribucin normal, lo que es respaldado por la coyuntura econmica del pas,
mostrando un comportamiento no normal de la variable. Para el caso de la
A. Patio y S. Vlez
media, es claro que todas las variables tienden a cero, asemejndose mucho a
la mediana, a excepcin del desempleo.

IPC Desempleo CPI TIPM

Media 0.003961 0.0009543 0.004146 0.003036
Mediana 0.003000 -0.0193500 0.004553 0.000000
Mximo 0.018900 0.3953000 0.131500 0.163700
Mnimo -0.002600 -0.2026000 -0.110700 -0.151400
Varianza 0.0000144 0.01043427 0.001691715 0.002035195
Desviacin estndar 0.00380349 0.1021483 0.04113047 0.04511314
Curtosis 3.97 5.49 4.29 5.76
3.2. Resultado del modelo VAR
Para el modelo VAR(3) que se plante, se lleg a que la TIPM causa en sentido
de Granger a las variables IPC, Desempleo, CPI, pero no de forma instantnea,
por el contrario se halla que stas variables no causan en el sentido de Granger
a la TIPM. ste resultado es consistente con la teora econmica tradicional (vea
insertar nombre de aquel libro de macro que lanamaria us)
Para el caso de las funciones de impulso respuesta, estas muestran que los
efectos de la TIPM en el IPC son leves, mientras que en el CPI y el Desempleo
son fuertes, pero a muy corto plazo, mostrando la transitoriedad de su influencia.
4. Conclusiones y recomendaciones
Utilizando datos mensuales extrados del Banco de la Repblica para construir
un modelo VAR usando las variables caractersticas de la poltica monetaria se
evaluaron las funciones impulso respuesta y causalidad de Granger entre stas,
y se concluye que la poltica monetaria colombiana es efectiva a corto plazo
respecto al producto nacional y el desempleo, y es casi imperceptible respecto
a su mayor objetivo, la inflacin, por lo que se puede afirmar que el mercado
no reacciona a la tasa de intervencin de la forma que el Banco de la
Repblica espera, ya que al manipularla las variables objetivo no se ven
afectadas de una forma significativa.

Los resultados de la investigacin son acordes a investigaciones previas acerca

de los efectos de la tasa de intervencin en el mercado de divisas (Lopera,
Mesa, & Londoo, 2014).

5. Referencias
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A. Patio y S. Vlez
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Obtenido de Banco de la Repblica: http://www.banrep.gov.co/es/politica-monetaria

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desempleo? Revista Cepal, 197-217.

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A. Patio y S. Vlez
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EN COLOMBIA. Revista Facultad de Ciencias Econmicas: Investigacin y Reflexin.

6. Anexos
Comprobacin de estacionaridad

IPC

Grfica ACF y PACF

Tests de raz unitaria:

Test p-valor Conclusin

Dickey-Fuller aumentado 0,01 Serie es estacionaria
Phillips-Perron 0,01 Serie es estacionaria
KPSS 0,1 Serie es estacionaria

Por tanto se concluye que el IPC es una serie de tiempo estacionaria y vlida
para el anlisis VAR.

Desempleo

Grfica ACF y PACF

A. Patio y S. Vlez

Tests de raz unitaria:

Test p-valor Conclusin

Dickey-Fuller aumentado 0,01 Serie es estacionaria
Phillips-Perron 0,01 Serie es estacionaria
KPSS 0,1 Serie es estacionaria

Produccin industrial total

Grfica ACF y PACF

A. Patio y S. Vlez

Tests de raz unitaria:

Test p-valor Conclusin

Dickey-Fuller aumentado 0,01 Serie es estacionaria
Phillips-Perron 0,01 Serie es estacionaria
KPSS 0,1 Serie es estacionaria

TIPM

Grficas ACF y PACF

Tests de raz unitaria:

Test p-valor Conclusin

Dickey-Fuller aumentado 0,03863 Serie es estacionaria
Phillips-Perron 0,01 Serie es estacionaria
A. Patio y S. Vlez
KPSS 0,1 Serie es estacionaria

Comprobacin de supuestos

IPC

1. Normalidad
a. Histograma

b. QQ-Plot

c. Kurtosis
3,97
2. Autocorrelacin
a. ACF de residuales

b. Box-Ljung y Box-Pierce
Test p-valor Resultado
Box-Ljung 0.8892 Independientemente distribuido
Box-Pierce 0.8901 Independientemente distribuido
3. Heterocedasticidad
A. Patio y S. Vlez
a. ACF y PACF de residuales cuadrados

Desempleo

1. Normalidad
a. Histograma

b. QQ-Plot

c. Kurtosis
5.49
A. Patio y S. Vlez
2. Autocorrelacin
a. ACF de residuales

b. Box-Ljung y Box-Pierce
Test p-valor Resultado
Box-Ljung 0.44 No es independientemente
distribuido
Box-Pierce 0.44 No es independientemente
distribuido
3. Heterocedasticidad
a. ACF y PACF de residuales cuadrados

Producto industrial

1. Normalidad
A. Patio y S. Vlez
a. Histograma

b. QQ-Plot

c. Kurtosis
4,29
2. Autocorrelacin
a. ACF de residuales

b. Box-Ljung y Box-Pierce
Test p-valor Resultado
Box-Ljung 0.734 No es independientemente
distribuido
Box-Pierce 0.736 No es independientemente
distribuido
3. Heterocedasticidad
A. Patio y S. Vlez
a. ACF y PACF de residuales cuadrados

Tasa de intervencin de poltica monetaria

1. Normalidad
a. Histograma

b. QQ-Plot
A. Patio y S. Vlez
c. Kurtosis
5.76
2. Autocorrelacin
a. ACF de residuales

b. Box-Ljung y Box-Pierce
Test p-valor Resultado
Box-Ljung 0.9745 No es independientemente
distribuido
Box-Pierce 0.9747 No es independientemente
distribuido
3. Heterocedasticidad
a. ACF y PACF de residuales cuadrados

Funciones impulso respuesta

A. Patio y S. Vlez

IPC

Desempleo

CPI
A. Patio y S. Vlez

TIPM

Causalidad de Granger
Hiptesis nula de causalidad p-valor Resultado
de Granger
TIPM causa IPC, CPI, y 0.007954 TIPM s causa en el sentido de
Desempleo Granger a las dems variables.
TIPM causa IPC, CPI, y 0.4797 Se rechaza la hiptesis.
Desempleo instantneamente
IPC, CPI, y Desempleo causan 0.2483 Se rechaza la hiptesis.
TIPM
IPC, CPI, y Desempleo causan 0.4797 Se rechaza la hiptesis.
TIPM instantneamente