Professional Documents
Culture Documents
CASO III
VALUACIN DE DERECHOS
CORPORATIVOS
J. Alonso Leonardo Rivera Rifo
Informe presentado para cumplir con los requerimientos parciales de la asignatura Gestin Financiera
Internacional II, dictada por el profesor Ph.D. Eduardo Sandoval lamos.
Universidad de Concepcin, Facultad de Ingeniera, Magster en Gestin Industrial c/m Gestin Financiera.
Una empresa tiene un valor de mercado actual de $500 millones. Esta se encuentra
financiada actualmente por 200 acciones comunes y 20 bonos convertibles en acciones. Los
activos actuales de la empresa presentan una volatilidad (desviacin estndar anual
continua) esperada en sus retornos de un 25%. La empresa estudia incorporar un nuevo
proyecto a su cartera, el cual posee un VAN de -$2 millones y una volatilidad (desviacin
estndar anual continua) esperada en sus retornos de un 50%. La inversin en este nuevo
proyecto alcanza a $251 millones y se financia con la venta de activos antiguos a valor de
mercado (el que coincide con su valor en libros).
El departamento de estudios de la empresa estableci que el nuevo proyecto estara
correlacionado en el futuro con los antiguos proyectos. El coeficiente de correlacin entre
sus rendimientos anuales se estima en 0,8. Por otra parte, si los tenedores de bonos ejercen
la clusula de convertibilidad, al vencimiento de los bonos tendran derecho a convertir
cada bono en 10 acciones de nueva emisin, de lo contrario, se les promete un valor
nominal de $350 millones al cabo de 5 aos. La tasa libre de riesgo se estima en un 4%
anual.
Se pide:
Responda 1 y 2 asumiendo un instante antes que la empresa realice el nuevo proyecto.
1) Construya una tabla de flujos con los resultados al vencimiento para los bonos
convertibles y las acciones comunes.
2) Valorice cada uno de los derechos corporativos usando B/S.
Responda 3 y 4 asumiendo un instante despus que la empresa haya realizado el proyecto.
3) Valorice cada uno de los derechos corporativos usando B/S.
4) Compare y discuta los efectos redistributivos de riqueza entre los dueos de los
distintos derechos corporativos. Es conveniente para los accionistas aceptar un
proyecto con VAN negativo que incremente el riesgo de los negocios en cartera? Si
su respuesta es s, por qu si? Si su respuesta es no, por qu no?
1.1. DESARROLLO
( k
)
C e V t , ,T :Valor de una opcinde compraeuropea sobre el activo subyacente V t
k
a un precio de ejercicio en el periodo T
V T>K
K
VT>
1.2. TABLA DE FLUJOS
V t =$ 500.000 .000
m=20
q=10
n=200
K=$ 350.000 .000
T =5 aos .
=25 % anual .
Tasasin riesgo : r=4 % anual .
20 10
= =0,5
200+ 20 10
k $ 350.000 .000
= =$ 700.000 .000
0,5
C e ( V t , K ,T ) =$ 230.780 .908
( k
)
C e V t , ,T =$ 84.970 .185
1.2.1. BONOS CONVERTIBLES EN ACCIONES
2 2 2 2
Var ( Rnuevacartera)=w1 proyecto+2w1 w2 Cov ( Rcarteraactual ,Rproyecto)+ w2 carteraactual
m Bc =$ 500.000 .000$ 230.780 .908+0,5 $ 84.970.185=$ 226.733.999,5
k
n S t=C e ( V t , K , T ) Ce V t ,
,T ( )
n S t=$ 230.780 .9080,5 $ 84.970 .185=$ 188.295 .815,5
$ 251.000 .000
w 1= =0,5040
$ 498.000.000
w 2=1w1=0,496
Var ( R nueva cartera ) =w 21 2proyecto + 2 w 1 w2 Cov ( Rcartera actual , R proyecto ) +w 22 2cartera actual
nueva cartera=0,3587=35,87 %
Con Black-Scholes:
( k
)
C e V 't , ,T =$ 131.742.139
(k
m Bc =V 't C e ( V 't , K , T ) + C e V 't , , T
)
m Bc =$ 498.000 .000$ 253.603 .656+ 0,5 $ 131.742.139=$ 178.525 .274,5
( k
n S t=C e ( V 't , K , T ) C e V 't , , T
)
n S t=$ 253.603 .6560,5 $ 131.742 .139=$ 187.732.586,5
1.4. CONCLUSIONES
La ejecucin del proyecto con VAN negativo produce dos efectos significativos en
la empresa. Primero, disminuye su valoracin actual en $2.000.000 (a $498.000.000).
Segundo, produce un efecto redistributivo de la riqueza de los dueos de los distintos
derechos corporativos. Esto, dado que influye en la variabilidad de los rendimientos de los
proyectos de la empresa, lo cual a su vez afecta a la valoracin de los derechos corporativos
utilizando opciones con el modelo de Black-Scholes. Sin embargo, la nueva distribucin
afecta de distinta forma a bonistas y accionistas, lo que se conoce como el problema de
agencia entre acreedores y accionistas.
Los tenedores de bonos convertibles en acciones, ven disminuida su propiedad de la
empresa de $ 226.733.999,5 a $ 11.336 .699,98 . A su vez, a los accionistas
tampoco les conviene ejecutar el proyecto, dado que la riqueza de los accionistas disminuy
de 941.479,0775 a $ 938.662,9325
PROBLEMTICA II
Una empresa tiene un valor actual en el mercado de $200 millones. La empresa se
financia con acciones y bonos que prometen un valor nominal total de $100 millones al
cabo de 1 ao. La volatilidad instantnea (varianza) actual de los rendimientos de los
activos de la empresa alcanza a 0,5 anual, mientras que la tasa sin riesgo asciende a 4%
anual compuesta continuamente.
La empresa se encuentra estudiando la posibilidad de llevar a cabo un nuevo
proyecto. Para lo anterior existen 2 alternativas mutuamente excluyentes. La primera
alternativa relativamente ms intensiva en trabajo presenta un VAN de $20 millones. Sin
embargo, realizarla incrementara la volatilidad instantnea (varianza) de los rendimientos
de la cartera total de proyectos a 0,8 anual. La segunda alternativa presenta un VAN de $15
millones. Sin embargo, llevar a cabo esta alternativa reducira la volatilidad instantnea
(varianza) de los rendimientos de la cartera total de proyectos a 0,3 anual.Cualquiera de las
dos alternativas sera financiada a travs de la venta de antiguos activos a valor de mercado
(el cual coincide con el valor en libros).
Qu alternativa es ms conveniente a los accionistas de la empresa? Evale
usando B/S y explique sus conclusiones.
2.1. DESARROLLO
Sea:
B :Valor de losbonos .
n : Nmero de acciones .
S t :Valor de las acciones .
V t :Valor de la empresahoy .
V T :Valor de la empresa en el tiempo T .
K :Valor nominal de los bonos en eltiempo T .
C e ( V t , K ,T ) :Valor de una opcin de compra europea sobre el activo subyacente V t
a un precio de ejercicio K en el periodo T
2.2. TABLA DE FLUJOS
Ya que los proyectos se realizan mediante la venta de antiguos activos donde el valor de
mercado coincide con el valor en libros, estas transacciones no afectan el valor de la
empresa (no hay prdidas ni ganancias en la venta).
Como se observa en la tabla, la valorizacin hoy de la parte de la empresa en manos de
los accionistas corresponde a C e (V t , K , T )
Datos:
VAN =$ 20.000.000
V t =$ 200.000 .000+ $ 20.000 .000=$ 220.000.000
2=0,8 anual.
C e ( V t , K ,T ) =$ 135.620 .900,163
C e ( V t , K ,T ) =$ 121.321 .834,963
2.5. CONCLUSIONES