Hitelviszonyt megtestesítı ügyletek, értékpapírok

Készítette: Erdıs Péter

2009. február

Pénzügyek Tanszék
A kötvény definíciója

Fix kamatozású, hosszabb lejáratú, hitelviszonyt megtestesítı átruházható értékpapír.

A kötvény mint értékpapír mögött mindig van egy hitelügylet. A kötvény és az egyszerő
hitelügylet leginkább abban tér el egymástól, hogy a kötvénynél legtöbbször nincs közvetlen
kapcsolat a hitelezı és az adós között.
Ha egy magánszemély jelzáloghitelért folyamodik egy lakossági banknál, akkor a bank és az
adós között közvetlen jogviszony van. Kötvénykibocsátáskor az adós (kibocsátó) akkora
forrásigénnyel jelenik meg a hitelpiacon, amelyet már egy, vagy néhány hitelezı nem képes
kielégíteni. Ebben az esetben felkínálhatják a kötvényeket mindenki számára egy nyilvános
kötvénykibocsátás keretében, természetesen így nem kerül az adós minden hitelezıjével
közvetlen kapcsolatba.
Másik lényeges különbség az egyszerő hitelügylet és a kötvények között, hogy az utóbbi
általában sokkal likvidebb. Egyszerő hitelszerzıdés esetén a hitelezı – fıleg ha természetes
személyrıl van szó – nehezen tudja értékesíteni követelését, erre leginkább csak akkor van
lehetısége, ha a hitelügylet banki vagy állami garanciával is rendelkezik.

A hitelpiac szereplıi

A befektetıket általában két csoportra szokták osztani:

1. kisbefektetık (retail investors), vagy magánbefektetık;
2. nagybefektetık, vagy intézményi befektetık (institutional investors).
A kibocsátók (adósok) lehetnek:
1. szuverének (államok)
2. kvázi-szuverének (állami garanciával rendelkezı kibocsátók)
3. szupranacionális szervezetek
4. önkormányzatok (önálló projektfinanszírozás esetén)
5. vállalatok
6. pénzügyi intézmények (tevékenység finanszírozás, vállalatfelvásárlás (M&A)
finanszírozása, lejárati mismatch elkerülése)

Hitelfelvétel instrumentumai nagyvállalati szinten

Bilaterális hitelfelvétel

Az adós és hitelezı közvetlen megállapodása közvetítı nélkül. Szerepe nemzetközi szinten

nem jelentıs, fıként rövid lejáratú likviditásfinanszírozásra használják szabadon választott
feltételekkel.

Szindikált hitelfelvétel

Szindikált hitelfelvételkor a bankoknak mérlegen belüli követelése keletkezik. A bankcsoport

szindikátusi struktúrában kínál egységes dokumentáció alapján 100-500 millió euró összegő
általában középlejáratú 2-7 éves (leggyakrabban 5 éves) hitelforrást. A szindikátusi csoport
választ egy vezetıszervezıt (MLA – Mandated Lead Arranger) és több szervezı bankot
(Arrangers). A szervezı bankok részt vesznek a szindikátusi struktúra kialakításában. A
szindikátus gyakran bevon ún. résztvevı bankokat (Participating Banks), akik kötelezettsége
csak a hitelösszeg bizonyos hányadának biztosításáig terjed ki. A hitel legnagyobb részét
általában az MLA biztosítja, a szervezı és résztvevı bankok szerepe ebben a sorrendben
csökken. A szindikált hitelszerzıdésekben a bankok általában kikötik maguknak az ún.
átárazási opciót, ami átárazási lehetıséget (magasabb kockázati felár) biztosít a szindikátusi
tagok számára abban az esetben, ha az adós hitelminısítése romlik.

A szindikált hiteleknek általában van másodlagos piaca. Ez nem jelent likvid másodpiaci
forgalmat, azonban az MLA kereshet vevıt az eladni kívánt participációra.
2008 elsı három negyedévében a szindikált hitelpiac mérete globálisan 2100 milliárd dollár
volt (forrás: Thomson), ami 42,4%-os csökkenés 2007 ugyanezen idıszakához képest. A
szindikált hiteleket 2008-ban leginkább hitelbıl történı vállalatfelvásárlásokra (Leveraged
Buyout - LBO) fordították. Az erıs visszaesés a banki likviditási problémáknak köszönhetı.
2009. januárjában globálisan 71,5 milliárd dollár szindikált hitelfelvétel történt, ami 10 éves
mélypontot jelent, 2008. januárhoz képest ez 63%-os visszaesés (forrás: Financial Times,
2009.02.06.).

Név Piaci részesedés

JP Morgan 28.90%
Bank of America Securities LLC 21.40%
Citigroup 14.70%
Wachovia 5.60%
Wells Fargo 4.80%
Deutsche Bank AG 3.40%
Royal Bank of Scotland Group 2.10%
Goldman Sachs & Co 2.00%
Merrill Lynch 1.90%
Barclays Capital 1.80%
Credit Suisse 1.80%
A legnagyobb szindikált hitelnyújtók 2006-ban (forrás:Moody’s)

Zártkörő kötvénykibocsátás (Private Placement).

Zártkörő kötvénykibocsátást általában egyetlen befektetési bank szervezi meg. A befektetık

körét elıre definiálni kell. Általában csak intézményi befektetık jegyezhetnek a
kibocsátásból, de elıfordulhat, hogy egy, vagy néhány gazdag egyéni befektetı is vásárolhat a
kibocsátásból. Gyakran befektetıi oldalról jön a kezdeményezés, azaz a befektetı keresi fel a
befektetési bankot, aki igyekszik a befektetı igényeinek megfelelı kibocsátást találni.
Zártkörő kötvénykibocsátás esetén nem kell a Securities and Exchange Comissionnél (SEC)
regisztrálni, ami jelentıs költségmegtakarítást jelenthet a kibocsátó számára. Nem kell
elkészíteni az igen költséges kibocsátási tájékoztatót (prospektus), illetve a szintén költséges
road showk sem terhelik a kibocsátót. Zártkörő kötvénykibocsátáskor nincs kötelezı
negyedéves jelentési kötelezettsége a kibocsátónak.
A zártkörő kötvénykibocsátással jelentıs költségmegtakarítás érhetı el a nyilvános
kibocsátáshoz képest, ugyanakkor ennek az az ára, hogy a kötvény másodpiaci forgalma
illikvid, illetve kisebb összegő forrásbevonás érhetı el vele, mint nyilvános kibocsátás esetén.

Nyilvános kötvénykibocsátás

A nyilvános kötvénykibocsátás teszi lehetıvé a legnagyobb összegő hitelfelvételeket.

Nyilvános kibocsátáskor el kell készíteni a kibocsátási tájékoztatót és SEC regisztrációs
kérelmet, amit be is kell nyújtani a SEC-hez. Amint a SEC véleményezi a regisztrációs
kérelmet és az elızetes prospektust, a befektetési bank road showkat szervez, amelynek a
keretében tájékoztatja a befektetıket a kibocsátásról. A marketing kampány lezárultával a
vezetı befektetési bank általában könyvépítéssel (book building) határozza meg a kibocsátási
árat. A könyvépítés elıtt a befektetési bank általában meghatároz egy minimum és egy
maximum árat, ami között lehet ajánlatot tenni. A könyvépítés során az egyes befektetık egy
titkos árajánlatot tesznek egy adott mennyiség megvásárlására. A könyvépítés ideje alatt a
befektetık tehetnek újabb ajánlatokat is. A könyvépítés lezárásaként a befektetési bank
határozza meg az árat még pedig úgy, hogy a kibocsátásra felajánlott mennyiség lehetı
legnagyobb része lejegyzésre kerüljön. Felmerülhet a kérdés: nincsenek a befektetık arra
ösztönözve, hogy alacsony árajánlataikkal leszorítsák a kibocsátási árat? A kibocsátásból az
ajánlataiknak megfelelıen részesülnek, azaz ha túlságosan alacsony ajánlatot tesznek, akkor
csak keveset kapnak a kibocsátásból, ez egy ígéretesnek tőnı kibocsátás esetén elriasztja a
befektetıket az árak mesterséges leszorításától.

A kibocsátást általában egy összetett szindikátusi csoport megveszi (aláírók), akik a

kötvényeket továbbértékesítik a befektetık felé.
A nyilvános kötvénykibocsátásnak standardizált jogi dokumentációja van.
A nyilvános kibocsátás legnagyobb elınye a likvid másodpiaci forgalom.

2009. januárjában a nyilvános kötvénykibocsátás globális szinten elérte a 170 milliárd dollárt
(forrás: Financial Times). Ez minden idık legnagyobb volumene, ami annak köszönhetı,
hogy a bankok likviditási nehézségei miatt a szindikált hitelezés jelentısen visszaesett, és a
nyilvános kötvénypiac az egyetlen, ahol a nagyvállalatok nagyobb összegő hitelekhez tudnak
jutni. A vállalti kötvények hozamfelára az állampapírok felett rekord nagyságot ért el, de még
így is nagyon olcsón jutnak forráshoz a vállalatok. A Wall-Mart például 3%-os kamaton
tudott hitelt felvenni ötéves idıtávra, ami ez idáig példa nélküli.

EMTN Program (Euro Medium Term Note)

Az EMTN egy kibocsátási programot jelent, amelynek keretében az Egyesült Államokon és

Kanadán kívül dollárban denominált eurodollár kötvényeket bocsátanak ki. A kibocsátási
program határozott idıre szól, amely idı alatt a kibocsátónak bármikor lehetısége nyílik
újabb kibocsátásra.
Az EMTN egy dokumentációs keretmegállapodás, amely a kibocsátó számára, a kereteken
belül, gyors, rugalmas hitelfelvételi lehetıséget biztosít.
Az EMTN lehet zártkörő általában egy szervezıvel és öt évnél rövidebb lejárattal és lehet
nyilvános, ebben az esetben több szervezıvel és jellemzıen hosszabb futamidıvel.

Amerikai állampapírok

Treasury bill (T-bill)

Egy évnél rövidebb lejáratú, diszkont-kincstárjegy (kincstári váltó). A T-bill egy zéro-kupon
kötvény, mivel a futamideje alatt nincs kamatfizetése. Diszkonttal értékesítik és lejáratkor a
névértéket fizeti vissza. A US Treasury aukciókon rendszeresen bocsát ki 28, 91, 182 és 264
napos T-billeket.

A T-bill hozamat a következı képlettel határozhatjuk meg:

NÉ − P 360
r= * , ahol
P T −t
NÉ a névérték, P a vásárláskori árfolyam, T-t pedig a lejáratig hátralévı idı.

Treasury note (T-note) és Treasury bond (T-bond)

A Treasury note magyarul a kincstárjegynek, a Treasury bond pedig államkötvénynek

feleltethetı meg. A T-note lejárata egy és tíz év között, míg a T-bond 10 és 30 év között lehet.
Névértéke mind a kettınek legalább ezer dollár és félévente fizetnek kamatot. A névérték
százalékában jegyzik mind a kettıt. Jelenleg 2, 3, 5, 7 és 10 éves T-noteokat és 30 éves
államkötvényeket bocsátanak ki.

2008 Q3-ban az amerikai állampapírpiac 5800 milliárd dollár volt.

A német Bund

A fı finanszírozási eszköz a német állampapírpiacon a szövetségi kötvény (Bundesanleihen,

„Bund”), amelyet 1952 óta bocsátanak ki. Szövetségi kötvényt kibocsáthat a szövetségi
kormány, illetve néhány speciális szövetségi alap. A papírok futamideje 10 és 30 év közötti
lehet. A kibocsátott kötvényeket automatikusan jegyzik a tızsdéken is. 1997 óta a pénzügyi
szolgáltatók, hitelintézetek darabolják is a kötvényeket, így a tıkerésszel és a kuponokkal is
lehet külön-külön kereskedni.

Jelzáloglevelek (Mortgage-backed Securities, MBS)

Az elsı jelzálogleveleket Nagy Frigyes porosz király bocsátotta ki 1769-ben. A hét éves
háború után így akarta a nemességet hitelhez juttatni, ugyanis a háború miatt a hitelpiac
teljesen beszőkült. A nemesség régiókba (Landschaften) tömörült és az egyes régiók a
területükön lévı nemesség ingatlanjainak fedezetével jelzálogleveleket bocsátott ki. Ez
jelentette a német Pfandbrief piac megszületését. A Pfandbrief csak abban különbözik az
amerikai MBS-ektıl, hogy az értékpapírosítást végzı pénzintézet mérlegfıösszege nı, amikor
jelzáloglevelet bocsát ki (mérlegen belüli tétel). Ha az adós nem tud fizetni, akkor a
jelzáloglevél tulajdonosa követelését érvényesítheti a kibocsátón keresztül.

A jelzáloglevél a magyar jog szerint jelzálog-hitelintézet által kibocsátott névreszóló,

átruházható értékpapír. A jelzálog-hitelintézet a folyósított jelzáloghiteleket értékpapírosítja
majd továbbértékesíti a befektetıknek. A jelzálog-hitelintézet szedi be továbbra is a
kamatokat és a tıketörlesztéseket, amelynek egy részét továbbítja a jelzáloglevél
tulajdonosának (egy részt megtart magának, hiszen az üzletkötésnek, az értékpapírosításnak, a
kamat és tıketörlesztés beszedésének költségei vannak).

A magyar jelzáloglevél amerikai megfelelıje az egyszerő pass-through, vagy átpasszolt

jelzáloglevél. A pass-through MBS-eknek két fajtája van: 1, RMBS – Residential Mortgage-
backed Securities, azaz olyan jelzáloglevél, amelynek eredeti hitelügyletének fedezete egy
lakóingatlan; 2, CMBS - Commercial Mortgage-backed Securities, azaz olyan jelzáloglevél,
amelynek eredeti hitelügyletének fedezete egy kereskedelmi ingatlan.

A jelzálogleveleket általában az értékpapírosító garantálja, az USA-ban pl. többek között a

Fannie Mae (Federal National Mortgage Association), vagy Freddie Mac (Federal Home
Loan Mortgage Corporation). A Fannie Mae és a Freddie Mac implicit állami garanciával
rendelkezik, ezért az általuk garantált jelzáloglevelek kockázata alacsony. A jelzáloglevelek
mégis kockázatosabb befektetések, mint az állampapírok, pl. azért mert a cash flow nagysága
elıre nem ismert. Az Egyesült Államokban a jelzáloghitel-felvevıknek joguk van, akár
növelni a tıketörlesztést, akár a teljes hitelt elıtörleszteni, emiatt az MBS papírok cash flowja
elıre nem ismert. Az elıtörlesztési jog egy amerikai típusú vételi opciónak felel meg.1 Ha pl.
csökkenek a kamatok, az elıtörlesztések gyakorisága megnı, mivel a piacon olcsóbb
hitelekkel lehet refinanszírozni a meglévı hiteleket.
A jelzáloglevelek magasabb kockázata miatt a befektetık magasabb hozamot várnak el az
MBS-eken, mint az állampapírokon.

Az USA-ban a hosszú távú hitelek általában fix kamatozásúak, míg a rövidebb lejáratúak
változó kamatozásúak (ARM – adjustable rate mortgage).

Collateralized Mortgage Obligation – CMO

Az értékpapírosítás elıtt az egyes jelzáloghiteleket besorolják különbözı csoportokba és az

egyes csoportokat külön-külön értékpapírosítják, majd értékesítik. A csoportokat képezhetik
például az alapján, hogy miként fognak részesülni az elıtörlesztésbıl. A CMO-k
kibocsátásával változatos befektetési formákat tud létrehozni a kibocsátó.

Leválasztott MBS - Stripped MBS (SMBS)

Az egyszerő jelzáloghitelek cash flowja kétféle részbıl áll: 1, kamatfizetés; 2, tıketörlesztés.

A leválasztott jelzáloglevelek az egyszerő MBS-ek cash flowjából állnak, mégpedig a „csak
kamat” (interest only – IO) típusú csak a kamatfizetésbıl részesül; a „csak tıke” („principal
only” – PO) típusú csak a tıketörlesztésbıl részesül. AZ SMBS jelzálogleveleg kockázatos
befektetések, hiszen amikor nı (csökken) az elıtörlesztés, akkor az IO papírok árfolyama esik
(nı), a PO papíroké pedig nı (csökken).

Fannie Mae és Freddie Mac szerepe

A Fannie Maet 1938-ban a New Deal részeként alapította az amerikai kormányzat, hogy az
alacsonyabb jövedelmő családokat is lakáskölcsönhöz tudják juttatni. A Fannie Mae feladata
a likviditás biztosítása volt azáltal, hogy jelzáloghiteleket vásárolt és állami garancia mellett
továbbértékesítette jelzáloglevélként. 1968-ban privatizálták és az állami jelzálogok
garantálását kivették a feladatai közül. 1968 után csak a Government National Mortgage
Association (Ginnie Mae) által kibocsátott jelzáloglevelek rendelkeznek explicit állami
garanciával. A Ginnie Mae a Federal Housing Administration, a Department of Veterans
Affairs, a Rural Housing Service és az Office of Public and Indian Housing által folyósított
hiteleket értékpapírosítja. 1970-ben, hogy megtörjék a Fannie Mae monopóliumát, létrehozták
Federal Home Loan Mortgage Corporationt, vagy más néven Freddie Macet.
A Fannie Mae és a Freddie Mac kormányzat által támogatott vállalatok (government
sponsored enterprise – GSE), nem rendelkeznek explicit állami garanciával, de
„kedvezményes elbánásban” részesülnek. Nem vonatkozik rájuk pl. a kötelezı minimum 3%-
os tıke/eszköz arány. A kedvezményes bánásmód, illetve, hogy a befektetık implicit állami
garanciát feltételeznek az amerikai pénzügyminisztérium szerint az olcsóbb forrásköltségen

1
A hitelfelvétel tulajdonképpen nem más, mint kötvényeladás (short bond), amelyet úgy tudunk lezárni, ha
kötvényt vásárolunk, azaz elıtörlesztünk (long bond). Az elıtörlesztési opció ezért egy kötvényvásárlásra szóló
opció, amelyet a hitel futamideje alatt bármikor le lehet hívni, ezért amerikai típusú.
keresztül kb. évi két milliárd dollár megtakarításhoz vezet a Fannie Maenél és a Freddie
Macnél.
A Fannie Mae és a Freddie Mac standardekbe foglalja azokat a jelzáloghiteleket, amelyeket
hajlandó megvásárolni a jelzáloghitelt folyósító pénzintézetektıl. Az Office of Federal
Housing Enterprise Oversight, a GSE intézményekért felelıs kormányzati szerv határozza
meg a jelzáloghitelek maximális nagyságát, amelyeket Fannie és Freddie még megvásárolhat.
Ezek a hitelek a confirming loan kategóriába tartoznak, amelyek ennél nagyobbak, azokat
jumbo hiteleknek nevezik.

A Fannie Mae és a Freddie Mac a likviditás biztosításán keresztül hozzájárult, ahhoz hogy a
jelzáloglevelek piaca 2008-ban elérte a 10,500 milliárd dollárt, ami jelenleg jóval nagyobb,
majdnem kétszer akkora mint az amerikai állampapírpiac.2

Mi vezetett a subprime válsághoz?

1999-ben a Clinton adminisztráció segíteni akarta az alacsonyabb jövedelmőek

jelzálogkölcsönhöz jutását. A Fannie Mae A 1968-as privatizáció után is kormányzatilag
támogatott vállalkozás maradt, így könnyen tudtak nyomást gyakorolni rá. A Fannie Mae és a
Freddie Mac kiterjesztette az alacsonyabb minısítéssel (subprime) rendelkezı
jelzáloghitelekre is a tevékenységét és a subprime hiteleket is elkezdték vásárolni.

A subprime ügyfél, a legjobb ügyfeleknél (prime) eggyel kockázatosabb kategória, a FICO

(Fair Isaac Corporation) credit scorejuk 680 alatti. Álatlában ilyen ügyfélnek számítanak
azok, akik már volt, hogy késedelembe estek valamilyen hitel fizetésénél, vagy
fizetésképtelenné váltak (default) egy bizonyos hitel vonatkozásában, esetleg nem elég hosszú
a hiteltörténetük (credit history).

A subprime ügyfelek bevonását a Fannie és Freddie befektetık is elvárták a magasabb

hozamok reményében. A subrpime ügyfelek hitelhez juttatása újabb löketett adott az eddig is
szárnyaló ingatlanpiacnak.
Az amerikai személyi jövedelemadó jogszabályok lehetıvé teszik, hogy a felvett
jelzáloghitelek után fizetett kamatokat leírják az adójukból. Ezért sokan jó befektetésnek
tartották az ingatlanokat és vettek második, harmadik házat hitelbıl. A spekulatív jellegő
vásárlásokat erısítette az is, hogy az ingatlan értéknövekedése után kevesebb adót kell fizetni,
mint pl. a részvények árfolyamnyeresége után. A speciális szja jogszabályok miatt sokan
gondolkodtak úgy, hogy inkább a házukat finanszíroztatják meg jelzáloghitelbıl, minthogy
autóra, vagy egyéb tartós fogyasztási cikkre vegyenek fel hitelt, hiszen az azok után fizetett
kamatok nem írhatók le a személyi jövedelemadóból.
A subprime ügyfelek bevonása után, hogy a mesterséges növekedést fent tudják tartani tovább
lazították a hitelfelvétel feltételein. Az ingatlan értékének 100%-a felett is folyósítottak
jelzáloghiteleket, arra alapozva, hogy az ingatlanpiac úgyis felfelé ível, tehát egy-két éven
belül fedezetté válik a hitel. Elterjedt a predatory hitelezés, azaz olyan konstrukciókat
ajánlottak az adósoknak, amelyet nem értettek meg. Sokan felvettek olyan konstrukciókat,
amely az elsı két évben alacsony fix kamatozású volt, de a harmadik évtıl kezdıdıen változó
kamatozásúvá vált (hybrid jelzálogkölcsönök). Közben elkezdtek emelkedni a kamatok és
egyre többen fizetésképtelenné váltak. Elıször az ún. ninja (no income, no job, no assets)
hitelek dıltek be. A túlértékelt ingatlanpiac, ami a spekulatív megnövekedett keresletbıl
táplálkozott gyorsan megfordult, amikor az elsı árverések megjelentek a piacon.

2
http://www.federalreserve.gov/releases/z1/Current/z1r-2.pdf
Kötvény árazása

T
Ct
P=∑ , ahol
t =1 ( 1 + rt )
t

Ct a kötvény t-edik idıpontban történı kifizetése (cash flowja).

A kötvények árazásához ismernünk kell a kötvény cash flowját (Ct-ket) és a kamatlábak

lejárati szerkezetét (hozamgörbét, rt-ket). Kötvény esetén a Ct-k nagysága szerzıdésben
rögzített (ezért fixed income). Cash flow származhat kamatfizetésbıl (lehet pl. évente,
félévente) és tıketörlesztésbıl. A tıketörlesztés klasszikus kötvény esetén jellemzıen
egyösszegő, lejáratkor esedékes. Kötvényt árazni mindaddig egyszerő, amíg feltételezzük,
hogy Ct biztos (nincs benne hitelkockázat) és a hozamgörbe vízszintes (rt=r).
Államkötvények esetén fıleg, ha AAA minısítéssel rendelkezı államkötvényrıl van szó, a
hitelkockázattól még el lehet tekinteni, de a hozamgörbe a valóságban sosem vízszintes.
Normál hozamgörbe esetén az értékpapírok futamidejének növekedésével emelkedik az
általuk elérhetı hozam is.

A magyar hozamgörbe jelenleg „púpos” és hosszabb távon csökkenı. A piac jelenlegi

várakozásai alapján a likviditás problémák miatt magasabbak a rövidtávú hozamok, mint a
hosszútávúak.

11.50%

11.00%

10.50%

10.00%

9.50%

9.00%

8.50%

8.00%
0.08
0.75
1.42
2.07
2.74
3.41
4.08
4.76
5.43
6.08
6.75
7.42
8.09
8.75
9.42
10.1
10.8
11.4
12.1
12.8
13.4
14.1
14.8

2009.02.05-én a magyar hozamgörbe (forrás: ÁKK)

Nemzetközi kötvények

Yankee

A jenki kötvény olyan amerikai dollárban denominált kötvény, amelyet az USA-ban egy nem
amerikai vállalat bocsát ki, amerikai szabályozás alapján.
Szamuráj kötvény

A szamuráj kötvény olyan jenben denominált kötvény, amelyet Japánban egy nem japán
vállalat bocsát ki, japán szabályozás alapján.

Eurojen kötvény

Jenben denominált Japánon kívül kibocsátott kötvények.

Kangaroo

A kenguru kötvény olyan ausztrál dollárban denominált kötvény, amelyet Ausztráliában egy
nem ausztrál vállalat bocsát ki, ausztrál szabályozás alapján.

Maple

A juhar kötvény olyan kanadai dollárban denominált kötvény, amelyet Kanadában egy nem
kanadai vállalat bocsát ki, kanadai szabályozás alapján.

Shogun

A shogun kötvény olyan nem jenben denominált kötvény, amelyet Japánban egy nem japán
vállalat bocsát ki, japán szabályozás alapján.

Bulldog

A bulldog kötvény olyan fontban denominált kötvény, amelyet az Egyesült Királyságban egy
nem brit vállalat bocsát ki, brit szabályozás alapján.

Opciós jogokat tartalmazó kötvények

Visszaváltható kötvény (putable bond)

A kötvény tulajdonos eladási (put) opcióval is rendelkezik, azaz jogosult visszafizettetni a

hitelt. Általában a tulajdonost ez a jog nem az egész futamidı alatt illeti meg, hanem pl. egy
tíz éves futamidejő kötvény esetén az ötödik év végén hívhatja le az opciót.

Visszahívható kötvény (callable bond)

A kötvény kibocsátójának vételi opciója van, azaz jogosult az elıtörlesztésre. Általában ha a

kibocsátónak van ilyen joga, akkor azt csak úgy gyakorolhatja, hogy egy ún. call prémiumot
fizet büntetésként, amiért elıtörleszt.

Átváltható kötvény (convertible bond)

Az átváltható kötvények legegyszerőbb fajtája lehetıséget biztosít a tulajdonosnak, hogy egy

elıre meghatározott arányon részvényre váltsa át a kötvényét. A tulajdonos átváltáskor két
opciót hív le egyszerre, egy eladási opciót, ami a kötvényre szól és egy vételi opciót, ami a
részvényre szól.
Betéti igazolás - Certificate of Deposit, CD

A 100,000 dollár feletti betétekrıl, a bank az ügyfele kérésre betéti igazolás állíthat ki t. A
lényege a betéti igazolásnak, hogy úgy értékesíthetı a betét, hogy a felgyőlt kamat nem veszik
el. Általában 3 hónapnál rövidebb lejáratú konstrukció. 100,000 dollárig a Federal Deposit
Insurance Corporation (amerikai betétbiztosítási-alap) biztosítása alatt állnak.

Commercial Paper, CP

Ismert nagyvállalatok rövidlejáratú fedezetlen hitelpapírja, amelyet gyakran bankgarancia

biztosít. 270 napnál hosszabb futamidı nagyon ritka, mivel ha egy vállalat ennél hosszabb
futamidejő CP-t akar kibocsátani, ahhoz a SEC elızetes engedélye szükséges. Leggyakrabban
1-2 hónapos futamidejő 100,000 dolláros címletekben bocsátanak ki commercial papert.

Kibocsátások értéke milliárd dollárban

Total 1 - 4 nap 5 - 9 nap 10 - 20 nap 21 - 40 nap 41 - 80 nap 81+ nap
2007 172 118 11 7 19 6 10
2008 150 103 9 7 15 6 10
2009* 121 78 7 4 12 5 16
Kibocsátások száma
Total 1 - 4 nap 5 - 9 nap 10 - 20 nap 21 - 40 nap 41 - 80 nap 81+ nap
2007 8 5 614 450 1 390 559
2008 6 4 449 365 732 332 444
2009* 4 3 277 199 495 213 476
* 2009.02.12-ig éves átlag, forrás: Federal Reserve
http://www.federalreserve.gov/releases/CP/volumestats.htm#MKTMKT

Repo – repurchase agreement

A repo egy olyan ügylet, amely keretében az állampapír-kereskedık állampapírt adnak el

nagyon rövid idıre, majd valamivel magasabb áron visszavásárolják. Leggyakrabban másnap
vissza is vásárolják az állampapírt. A magasabb ár tartalmazza az egynapos, vagy overnight
kamatlábat. A repo tulajdonképpen egy overnight hitelügylet, amely fedezetéül az
állampapírok szolgálnak.

Fordított repo - Reverse repo

A repo ügylet fordítottja, a kereskedı talál egy befektetıt, akinek overnight hitelre van
szüksége: a dealer megveszi az értékpapírt, majd valamivel magasabb áron másnap eladja
ugyanannak a befektetınek.

Hitelminısítık – Credit rating agencies

A hitelminısítı szervezetek hitelminısítéssel látják el a hitelügyletet kötı intézményeket. A

legnagyobb hitelminısítı szervezetek a Moody’s, az S&P, a Fitch és a JCR (Japan Credit
Rating Agency). A hitelminısítık szuveréneket, önkormányzatokat, vállalatokat és egyéb
szervezeteket minısítenek.
A vállalatok érdekében állhat, hogy fel kérjenek egy hitelminısítıt mielıtt megjelennek a
hitelpiacon. A külföldi befektetık ugyanis szívesebben vásárolnak egy olyan vállalat
(szervezet) kibocsátásból, amelyet egy nemzetközi hitelminısítı minısítéssel lát el.
A szuverén kibocsátókat nem felkérés alapján minısítik.

Moody's S&P Fitch JCR

Aaa AAA AAA AAA
Aa1 AA+ AA+ AA+
Aa2 AA AA AA
Aa3 AA- AA- AA-
A1 A+ A+ A+
A2 A A A
A3 A- A- A-
Baa1 BBB+ BBB+ BBB+
Baa2 BBB BBB BBB
Baa3 BBB- BBB- BBB-
Ba1 BB+ BB+ BB+
Ba2 BB BB BB
Ba3 BB- BB- BB-
B1 B+ B+ B+
B2 B B B
B3 B- B- B-
Caa CCC+ CCC CCC
Ca CCC CC CC
C CCC- C
CC DDD
C DD
SD D
Az egyes hitelminısítık minısítési skálája