Slide 2 : Informasi tersebut adalah sinyal yang mengungkapkan nilai pencairan sebenarnya

dari aset berisiko yang terganggu oleh beberapa kebisingan. Manajer memutuskan untuk
melepaskan atau menahan sinyal ini berdasarkan efek informasi pada harga pasar aset. Dia
melatih keleluasaan dengan memilih titik, atau tingkat kualitas informasi, di mana dia
mengungkapkan apa yang dia amati, dan di bawah ini dia menahan informasi. Saya mengacu
pada titik ini sebagai tingkat pengungkapan ambang. Pedagang menyadari keberadaan, tetapi
bukan isi, dari informasi yang dimiliki oleh manajer. Oleh karena itu, pilihan manajer tentang
tingkat pengungkapan ambang batas harus ditentukan bersama dengan ekspektasi trader. Hal
ini karena keputusan manajer untuk menahan informasi tergantung pada bagaimana pedagang
menafsirkan ketidakhadirannya, dan dugaan pedagang tentang isi informasi yang dipotong
tergantung pada motivasi manajer untuk menahannya: dengan demikian, ambang batas
pengungkapan dan ekspektasi pedagang memiliki ditentukan secara bersamaan karena mereka
bukan masalah yang terpisah. Ciri yang menonjol dari model saya adalah adanya tingkat
ambang pengungkapan keseimbangan sehingga dugaan pedagang tentang konten informasi
yang ditahan dipenuhi oleh motivasi seorang manajer untuk menahan informasi tersebut.
Sebagai deskripsi dari fenomena ini, kegunaan model saya adalah bahwa ia mendamaikan teori
yang masih ada dalam literatur ekonomi dengan pengamatan empiris dalam literatur akuntansi.

Slide 3 :
1. Misalnya Spence (1973), dalam studi seminal, menunjukkan bahwa lebih banyak pekerja
berbakat akan berusaha memberi sinyal fakta ini kepada calon majikan dengan memperoleh
lebih banyak pendidikan. Baru-baru ini,
2. Grossman (1981) dan Milgrom (1981, lihat terutama hlm. 387-390) mempertimbangkan
apakah pemilik informasi superior tentang kualitas produk dapat mempengaruhi pembeli
dengan secara selektif mengungkapkan apa yang dia ketahui; lihat juga Leland (1981).
Dalam analisis mereka, Grossman-Milgrom menyimpulkan bahwa pemilik informasi
tentang suatu produk atau aset (misalnya, tenaga penjual, manajer, penjual, dll.) Akan
berkewajiban untuk mengikuti kebijakan pengungkapan penuh, intuisi yang mendasari hasil
ini adalah bahwa ketika seorang tenaga penjual, misalnya, menahan informasi, kecurigaan
pembeli tentang kualitas produk begitu besar sehingga mereka mengabaikan kualitasnya
sampai pada titik di mana penjual selalu lebih baik untuk mengungkapkan apa yang dia
tahu.

Slide 4 : Karena kesulitan memverifikasi apakah informasi yang dirahasiakan dan tidak pernah
diungkapkan adalah berita 'baik' atau 'buruk' (untuk tidak mengatakan apa pun tentang masalah
penentuan apakah informasi yang ditahan), pekerjaan empiris biasanya menilai apakah seorang
manajer melaksanakan kebijaksanaan dalam penundaan dalam pelaporan statistik akuntansi
yang diamanatkan, seperti laba akuntansi, atas dasar konten informasi itu. Misalnya, 'kabar
baik' telah dikenal dalam literatur akuntansi.

Slide 5 :
1. Ball-Brown (1968)] sebagai perbedaan positif antara laba aktual yang dilaporkan dan
ekspektasi pasar terhadap penghasilan, dan, juga, 'berita buruk 'sebagai perbedaan negatif.
2. Dyer-McHugh (1975) menemukan hubungan yang negatif tetapi tidak signifikan antara
tingkat akuntansi data pengembalian dan penundaan pelaporan menggunakan data
Australia.
3. Givoly-Palmon (1982) menemukan bahwa penundaan 'berita buruk' kuat untuk definisi
alternatif ketepatan waktu dan model penghasilan yang diharapkan.
4. Patell-Wolfson (1982), dalam studi pengembalian intra-hari, menemukan bahwa 'kabar
baik' cenderung dilaporkan sebelum penutupan perdagangan, sedangkan 'berita buruk'
cenderung akan dirilis setelah penutupan perdagangan.
5. Chambers-Penman (1983) menyimpulkan bahwa melewatkan tanggal laporan yang
diharapkan adalah sinyal dari 'kabar buruk' yang akan datang yang tercermin dalam harga
keamanan pada tanggal rilis yang diharapkan. Ini bukan untuk menunjukkan bahwa bukti
empiris tidak dapat diperdebatkan.
6. Watts (1978) tidak menemukan bukti yang signifikan dalam distribusi cross-sectional dari
triwulanan triwulanan untuk mendukung hipotesis penundaan yang disengaja. Kross-
Schroeder (1983), meskipun fakta bahwa mereka menemukan bahwa waktu rilis informasi
memiliki dampak yang signifikan terhadap pengembalian, membatasi analisis mereka ke
interval delapan hari di sekitar tanggal pengumuman, sebagai lawan dari tanggal
pengumuman yang diharapkan. Selain masalah yang muncul dari pengujian hipotesis
penundaan diskresioner, fakta kelembagaan sederhana bahwa 'berita buruk' menciptakan
penundaan dalam mengaudit dan menyiapkan data akuntansi dapat mengacaukan bukti.

Slide 7 :
Berkenaan dengan karya empiris, dua poin perlu ditekankan.
1. Pertama, meskipun analisis saya seolah-olah menyangkut menahan informasi, dan bukan
penundaannya, dalam bagian 5 dari makalah ini saya menyarankan interpretasi hasil saya
yang menjelaskan penundaan dalam konteks pemotongan informasi.
2. Kedua, alternatif untuk penjelasan saya mengapa seorang manajer menunda pelaporan
'berita buruk' adalah bahwa ia berharap bahwa selama sementara beberapa 'kabar baik' akan
terjadi untuk mengimbangi apa yang dia katakan. 'Kerugian dari penjelasan ini adalah
bahwa ia mengabaikan fakta bahwa para pedagang harapan rasional akan dengan benar
menyimpulkan 'berita buruk' segera setelah jelas bahwa informasi tersebut ditahan.

Slide 8 :
Model bukti empiris dengan teori ekonomi yang ada dengan cara berikut.
1. Dalam model yang diusulkan di sini, manajer dapat mengungkapkan atau menahan
informasi, yang merupakan sinyal tentang nilai pencairan sebenarnya dari aset yang dia
kelola.
2. Namun, jika dia melaporkan apa yang dia amati, nilai aset dikurangi oleh beberapa
biaya, yang saya tafsirkan sebagai biaya yang terkait dengan pengungkapan informasi.
Biasanya, orang berpikir tentang biaya terkait pengungkapan sebagai semata-mata
biaya persiapan dan penyebaran informasi untuk pemeriksaan pedagang.
3. Saya lebih suka menganggap biaya ini lebih luas sehingga juga termasuk biaya yang
terkait dengan pengungkapan informasi yang mungkin bersifat kepemilikan, dan
karena itu berpotensi merusak: untuk menekankan ini, maka saya mengacu pada biaya
terkait pengungkapan sebagai biaya kepemilikan. Dalam model saya, saya menganggap
biaya kepemilikan adalah konstan, tidak bergantung pada sinyal apa yang diungkapkan
oleh manajer. Tampaknya jelas bahwa akan ada

Slide 9 :
biaya kepemilikan terkait dengan merilis informasi yang tidak menguntungkan bagi
perusahaan (misalnya, bank akan tergoda untuk meminta pembayaran kembali pinjamannya).
Namun, pelepasan berbagai statistik akuntansi tentang perusahaan (misalnya, penjualan, laba
bersih, biaya operasi, dll) mungkin berguna bagi pesaing, pemegang saham, atau karyawan
dengan cara yang berbahaya bagi prospek perusahaan bahkan jika (Atau mungkin karena)
informasi itu menguntungkan. Salah satu contoh baru-baru ini adalah tanggapan UAW (United
Auto Workers) untuk lebih sedikit konsesi tenaga kerja dalam menghadapi pengumuman oleh
ketua Chrysler Corporation bahwa kekayaan perusahaan telah membaik. Contoh lain mungkin
termasuk keengganan manajer dalam industri yang sangat kompetitif, seperti komputer pribadi
atau perusahaan penerbangan, atau industri tertentu yang sensitif secara politik, seperti industri
minyak atau importir mobil asing, untuk mengungkapkan data akuntansi yang menguntungkan.

Slide 10
biaya kepemilikan memiliki arti penting berikut. Jika ada biaya kepemilikan dan informasi
dirahasiakan, pedagang tidak yakin apakah itu ditahan karena: (i) informasi mewakili 'berita
buruk', atau (ii) informasi mewakili 'kabar baik', tetapi tidak cukup berita baik untuk menjamin
timbulnya biaya kepemilikan. Akibatnya, biaya kepemilikan memperkenalkan ke dalam model
dengan memperluas jangkauan interpretasi yang mungkin dari informasi yang ditahan untuk
memasukkan berita yang sebenarnya menguntungkan. Ketidakmampuan Pedagang untuk
menginterpretasi informasi yang dipalsukan sebagai 'kabar buruk' yang tidak memadai sudah
cukup untuk mendukung tingkat ambang pengungkapan di mana untuk pengamatan tertentu
seorang manajer termotivasi untuk menahan informasi. Selain menetapkan adanya tingkat
ambang pengungkapan kesetimbangan, sifat kritis dari biaya kepemilikan lebih lanjut
ditunjukkan dengan menunjukkan bahwa analisis saya konsisten dengan Grossman-Milgrom
karena biaya kepemilikan mencapai nol: yaitu, dalam tidak adanya biaya kepemilikan, seorang
manajer mengikuti kebijakan pengungkapan penuh.

Slide 12 :

Di pasar, empat peristiwa diskrit periode terungkap.

1. Pertama, manajer diberkati dengan beberapa sinyal mengenai nilai pengosongan sebenarnya
dari aset berisiko. Keberadaan informasi ini, tetapi bukan isinya, adalah pengetahuan umum
di kalangan pedagang.
2. Kedua, manajer memutuskan apakah akan mengungkapkan sinyal yang dia terima atas dasar
pengaruh informasi pada harga aset berisiko.
3. Ketiga, pedagang membentuk ekspektasi yang menentukan harga untuk aset berdasarkan
informasi manajer (jika ia mengungkapkannya) atau motivasinya (jika ia menahannya).
Akhirnya,
4. Keempat aset beresiko itu dilikuidasi dan pedagang yang memegang saham dari aset
mengkonsumsi nilai yang dilikuidasi. Kapan saja sebelum likuidasi aset berisiko, pedagang
dapat menukarkan endowmen atau kepemilikan aset berisiko khusus ini dengan aset lain
yang tidak ditentukan di pasar. Untuk menghindari masalah dengan informasi orang dalam
[lihat. Mis., Leftwich- Verrecchia (1983)], saya menghalangi kemungkinan seorang manajer
memperdagangkan saham aset terlepas dari apakah dia melepaskan atau menahan informasi
tersebut. Namun, tidak ada perhatian eksplisit yang dibayarkan kepada perdagangan per se
karena bentuk harga dari aset berisiko yang dimaksud secara eksogen.

Slide 13 :
keseimbangan pengungkapan diskresioner didefinisikan sebagai tingkat ambang
pengungkapan (ER) yang secara bersamaan memenuhi dua kondisi berikut:

1. Pilihan manajer 2 memaksimalkan nilai aset berisiko untuk setiap observasi y = y.

2. Ketika seorang manajer menahan informasi, pedagang mengira bahwa pengamatan F =
y yang dibuat oleh manajer memiliki properti yang y<x

Syarat 1 mengharuskan manajer memilih tingkat ambang pengungkapan yang memaksimalkan

harga aset berisiko dalam menanggapi bagaimana pedagang menafsirkan rilis atau pemotongan
informasi. Kondisi 2 adalah persyaratan ekspektasi rasional. Ini menegaskan bahwa dugaan
trader konsisten dengan motif manajer untuk menahan informasi.

Slide 14 :

4. Adanya keseimbangan pengungkapan diskresioner

Gambar 1 Ilustrasi grafis untuk bukti Teorema.

Sifat keseimbangan ini diilustrasikan melalui contoh numerik sederhana. Misalkan s =

h, = 1, / l (x) = 2x, dan c = 0,9276. Maka itu adalah latihan yang langsung untuk menunjukkan
bahwa untuk setiap nilai y ,, ada keseimbangan pengungkapan diskresioner ketika Z? = YO,
karena di sini F (y,) = 0,9276. Contoh khusus ini menarik karena menunjukkan bahwa gagasan
naif bahwa seorang manajer hanya mengungkapkan realisasi jj yang melebihi nilai likuidasi
yang diharapkan dari ri, yaitu, yo, dan menahan mereka sebaliknya, mungkin benar-benar
terjadi dalam konteks harapan yang rasional.

Penjelasan intuitif Teorema adalah bahwa ketika ada biaya kepemilikan, seorang manajer
memaksimalkan harga aset berisiko dengan mengungkapkan apa yang dia amati hanya ketika
realisasi y "= y cukup tinggi untuk mengatasi biaya yang terkait dengan pengungkapannya.
Oleh karena itu, jika informasi dirahasiakan, pedagang tidak yakin apakah itu dirahasiakan
karena: (i) realisasi j? = y rendah, atau (ii) realisasi tinggi tetapi tidak cukup tinggi untuk
membenarkan biaya kepemilikan. Akibatnya, pemotongan informasi tidak selalu mengarah
pada kesimpulan yang sangat negatif bahwa seorang manajer selalu mengungkapkan apa yang
dia amati, khususnya, terdapat tingkat ambang di mana keputusan seorang manajer untuk
menahan informasi ditopang oleh ketidakpastian trader, apakah kesimpulan yang benar adalah
bahwa beritanya adalah 'buruk' atau 'tidak cukup baik' untuk membenarkan pengungkapan.
Dalam diskusi Grossman-Milgrom, para pedagang menyimpulkan bahwa berita itu jelas
'buruk', yang memaksa manajer untuk mengungkapkan apa yang dia amati.

Sebagai contoh, analisis Grossman-Milgrom setara dengan asumsi biaya kepemilikan

nol (yaitu, c = O). Ketika c = O, kesetimbangan membutuhkan tingkat ambang 3 seperti F ($)
= O. Dari bukti di atas, jelas bahwa F (x) selalu tidak negatif, dan mendekati nol hanya karena
x mendekati minus tak terhingga. Tetapi ambang batas minus tak terhingga setara dengan
manajer yang selalu mengungkapkan apa yang dia amati, karena setiap realisasi J berada di
atas titik ini: karena itu, dengan tidak adanya biaya kepemilikan, seorang manajer tidak
memiliki kebijaksanaan. Singkatnya, keberadaan biaya kepemilikan menawarkan hubungan
antara teori yang masih ada dari Grossman-Milgrom dan saran dari pekerjaan empiris bahwa
manajer melakukan kebijaksanaan dalam pengungkapan informasi.

Slide 15 :

1. seorang manajer harus mempertimbangkan efek dari menahan informasi pada dugaan
mereka. Di sisi lain, karena perilaku manajer adalah rasional, pedagang harus menilai efek
dari dugaan mereka pada motivasinya untuk menahan informasi. Tingkat ambang
pengungkapan kesetimbangan adalah titik di bawah ini yang mana motivasi manajer untuk
menahan informasi konsisten dengan dugaan pedagang tentang cara menafsirkan tindakan
tersebut.
2. Hasil ini bergantung pada adanya biaya yang terkait dengan pengungkapan informasi.
Sebagai contoh, ditunjukkan bahwa tingkat ambang pengungkapan meningkat ketika biaya
kepemilikan meningkat. Hal ini juga bergantung pada berbagai asumsi matematika yang
lancar: biaya kepemilikan tingkat konstan, formulasi harga aset, dan asumsi normalitas
multivariat. Namun, intuisi yang mendasari pemotongan informasi di hadapan biaya terkait
pengungkapan (dan ekspektasi rasional) cukup kuat untuk menunjukkan bahwa asumsi
(murni matematis) ini dapat rileks tanpa membahayakan hasilnya.
3. Generalisasi biaya kepemilikan tingkat konstan, yang berguna untuk menghubungkan
analisis ini dengan penundaan diskresi masalah informasi, adalah untuk memungkinkan
biaya kepemilikan menjadi fungsi waktu. Sebagai contoh, anggaplah bahwa informasi yang
saat ini memiliki biaya kepemilikan substansial yang terkait dengannya, tetapi ketika
informasi menjadi lebih tanggal, biaya menghilang: secara khusus, biaya kepemilikan
adalah suatu fungsi waktu yang terus menerus menurun yang mendekati nol setelah
beberapa interval telah berlalu. . Kemudian, seperti yang disarankan oleh Corollary, karena
biaya kepemilikan menurunkannya 'menekan' pengungkapan semakin 'berita buruk' dengan
menurunkan tingkat ambang pengungkapan, sampai akhirnya seorang manajer
berkewajiban untuk mengungkapkan segala sesuatu sebagai biaya kepemilikan mendekati
nol. Ini akan menjelaskan hubungan yang ditemukan dalam karya empiris antara kualitas
berita (misalnya, ‘bagus’ versus ‘buruk’) dan titik waktu ketika informasi itu diungkapkan;
lebih jauh lagi, ini adalah penjelasan yang konsisten dengan para pedagang yang
membuktikan ekspektasi rasional tentang menahan informasi.