Cậ

ập nhậ
n ật VNM
V M – GIỮ
Ngà
ày 22//02/20
017
 

AC
CBS Researrch Department www.acb
bs.com.vn 1
Tel: (+84) (8) 38
823 4159 (exxt: 354) Bloombe
erg: ACBS <G
GO>

 
 Cậ
ập nhậ
ật VN
NM – GIỮ
G
Ng
gày 22/02//2017

Lươn
ng Thị Kim
K Chi CT
TCP SỮA
A VIỆT NAM (V
VNM VN
N)
(+84 8) 3823
3 4159 - Exxt: 327
chiltk@acbs.com.vn Chú
úng tôi duy trì
t khuyến ng ghị Giữ đối vớ
ới cổ phiếu V
VNM nhưng điều
đ chỉnh giả
ảm giá
mụcc tiêu do giá nguyên liệu sữa
s phục hồii khá.
Báo cáo cập nhật
VNMM đã có một năm 2016 nổ ổi bật với doaanh thu thuầần tăng 16,8%% n/n đạt 46..794 tỷ
Khuyến
n nghị G
GIỮ đồnng và LNST tăng
t 20,5% đạt
đ 9.364 tỷ đồng.
đ Trong đó, doanh th hu bán thànhh phẩm
HSX:VNM tăngg 14,7% n/n (năm 2015: 14,2%),
1 cao hơn
h mức tăng g trưởng 11,66% của toàn ngành
Hàng tiêu dùng (số liệu của Tổngg cục Thống kê), đạt khoảảng 45k nghìn n tỷ đồng. Thị phần sữa nưước mở
Giá mục tiêu (VND) 138
8.173 rộng lên 55-56%% so với 53% trong năm 20 015, trong khhi thị phần sữa
a bột được ghhi nhận
Giá hiện tại (VND) 130
0.300 1% trên cơ sở
ở 41 ở thống kê to
oàn quốc thay y vì mức 26%% khi chỉ thốnng kê ở 6 thàn
nh phố
Tỷ lệ tăn
ng giá 6,0% lớn trong năm 2015.
2 Doanh thu xuất khẩẩu đạt 8.696 tỷ đồng (+10% n/n), đón ng góp
Suất sinnh lợi cổ tức kỳ vọng 4,6% kho
oảng 19% vào o doanh thu thuần hợp nhấất.
Tổng tỷ ỷ suất lợi nhuận 1
10,6%
Biênn LN gộp ghi nhận mức kỷỷ lục 47,7% trrong năm 20116, tăng mạnh so với mức 40,6%
Diễn biến
b giá cổ phiếu (%) tronng 2015. Kết quả này trướ
ớc hết là nhờ giá sữa nguyyên liệu thấp đến
đ mức đáy y 5 năm
YTD 1T 3T 12T tronng 2015-2016 và còn do việc
v phân loạại lại một số kkhoản mục ch hi phí khuyến mãi từ
Tuyệt đối
đ 4,2 2,,6 -5,9 2
25,8 GVH HB sang chi phí
p bán hàng để phù hợp với Thông tư ư 200. Theo đó,
đ tỷ lệ chi phí
p bán
Tương đ
đối -4,2 -1,,8 -13,3 -8,1 hànng/doanh thuu tăng lên mức 23% so với 15,6% trong g năm 2015. Ngoài
N ra, theo nhận
Nguồn : Bloom
mberg địnhh của chúng tôi,
t có thể cô ông ty đã ghi nhận trước mmột số chi phí trong phần chi phí
Ngàn
đồng
Biểu đồ giao
g dịchNgcp
c
gàn bánn hàng nhằm giảm
g bớt áp lự
ực tăng trưởnng cho năm 2017.
180 7,000
7
160 6
6,000 Đối với năm 201 17, VNM dự kiến
k tăng giáá bán không q quá 3%, sau hai năm giữ giá ổn
140 địnhh. Với tình hình giá nguyê
ên liệu sữa phhục hồi và lạm phát cũng g đang có xu hướng
120 5
5,000
100 4
4,000 tăngg, chúng tôi cho
c rằng hàn nh động này làà hợp lý và sẽ
ẽ không ảnh hưởng
h đến việc duy
80 3
3,000
60 trì/m
mở rộng thị phần
p của côn
ng ty. Giá bánn tăng cộng vvới đà tăng trư
ưởng sản lượ
ợng khá
2
2,000
40
1,000 ổn định
đ là nhữngg cơ sở cho chúng
c tôi kỳ vọng công tyy đạt doanh thu
t 54.449 tỷ ỷ đồng
20
0 0 tronng năm nay (+16,4% n/n). VNM cho biết b đã chốt giá nguyên liệu cho đến tháng
5/2017, tuy nhiê ên, biên LN gộp
g thu hẹp làà điều gần nh hư khó tránh.. Chúng tôi giả
g định
02/16
04/16
06/16
08/16
10/16
12/16
02/17

giá nguyên liệu bình

b quân tăn
ng 30% so vớ ới năm ngoái. Và, để giảmm tác động đếến tăng
trưởởng lợi nhuậnn, chúng tôi dự đoán chi phí bán hàng g của VNM chỉ tăng khoảảng 1%
Cơ cấu sở hữu tronng 2017. LNS ST 2017 được dự phóng là 10.642 tỷ đ đồng (+13,6% % n/n), giảm 3% so
SCIC 39
9,3% với dự phóng trư ước.
F&N Dairy Inv. & liên quan
q 17
7,5% Chú
úng tôi điều chỉnh
c giảm giá
á mục tiêu từ 149k đ/cp cò
òn 138k đ/cp. GIỮ.
Mathew
w Int’ Capital 4
4,4%
  2015 2016 2017F 2018F 2019F
DT thuần
t (tỷ đồng)) 40.080 46.794 54.449 63.332 72.878
7
Thống
g kê 22-2
2 -17 Tăng
g trưởng (%) 14,3% 16,8% 16,4% 16,3% 15,1%
Mã Bloo
omberg VNMMVN EBIT
TDA (tỷ đồng) 9.856 11.761 13.186 14.571 1
16.403
667-
106.6
Biên
n EBITDA (%) 23,3% 19,3% 12,1% 10,5% 22,5%
Thấp/C
Cao 52 tuần (VN
ND) LN rò
òng (tỷ đồng) 7.773 9.350 10.626 11.807 1
13.354
156.000
SL lưu hành
h (triệu cp) 1.451 Tăng
g trưởng LN (%
%) 28,1% 20,3% 13,6% 11,1% 13,1%
EPS (hiệu chỉnh, VN
ND) 4.858 5.797 6.588 7.320 8.279
Vốn hóaa (tỷ đồng) 189.991
Tăng
g trưởng (%) 15,3% 19,3% 13,6% 11,1% 13,1%
Vốn hóaa (triệu USD) 8.359 ROE E (%) 38,5% 43,6% 45,9% 46,9% 48,2%
Room khối ngoại còn lại
l (%) 5
53,5 ROAA (%) 29,2% 32,9% 35,4% 37,7% 41,1%
Tỷ lệ cp lưu hành tự do
o (%) 5
57,4 Nợ ròòng /EBITDA (xx) -0,8 -0,8 -0,7 -0,7 -0,7
KLGD TB
T 3 tháng (cp) 1.390.984 EV/E EBITDA (x) 18,3 15,3 13,7 12,4 11,0
VND/US
SD 22.730 EV/S Sales (x) 4,5 3,8 3,3 2,8 2,5
PE (xx) 26,8 22,5 19,8 17,8 15,7
Index: VNIndex
V / HNX
X 718,6/8
86,6
PB (xx) 7,6 8,5 7,9 7,2 6,5
Cổ tức (đồng) 6.000 6.000 6.000 6.600 7.260
Suấtt sinh lợi cổ tứcc (%) 4,6% 4,6% 4,6% 5,1% 5,6%

AC
CBS Researrch Department www.acb
bs.com.vn 2
Tel: (+84) (8) 38
823 4159 (exxt: 354) Bloombe
erg: ACBS <G
GO>

 
 Cậ
ập nhậ
ật VN
NM – GIỮ
G
Ng
gày 22/02//2017

Giá hiện tại Giá mục tiêu

t Vốn hó
óa (tỷ
MÔ HÌNH ĐỊN
NH GIÁ VNM
V (đồng:
130.30
00
(đồn
ng):
138..173
đồng):
đ
18
89.991

(đơn vị: tỷ đồng nếu không có ghi chú

c khác) 2015
5 2016 2017F 2018
8F 2019F
Doanh
h thu thuần 40.080
0 46.794 54.449 63.33
32 7
72.878
Tăng
ng trưởng (%) 14,3%
% 16,8%
1 16,4% 16,3%
% 15,1%
GVHB trừ khấu hao 22.721
1 23.268 29.216 34.73
39 4
40.331
Chi phí bán hàng 6.258
8 10.759 10.885 12.66
61 1
14.569
Chi phí quản lý doanh
h nghiệp 1.233
3 1.053 1.226 1.42
25 1.640
Doanh
h thu tài chính 118
8 102 129 14
41 153
Chi phí tài chính 132
2 56 64 76
7 88
EBITD
DA 9.856
6 11.761 13.186 14.57
71 1
16.403
Tỷ suất
s EBITDA (%
%) 24,6%
% 25,1%
2 24,2% 23,0%
0% 22,5%
Khấu hao
h 1.097
7 1.191 1.177 1.22
28 1.275
Lợi nhu
uận từ HĐKD 8.759
9 10.570 12.009 13.34
43 1
15.128
Biên
n LN HĐKD (%)
%) 21,9%
% 22,6%
2 22,1% 21,1%
% 20,8%
Lợi nhu
uận/Lỗ khác 96
6 77 100 10
00 100
Lợi nhu
uận/Lỗ từ công
g ty LDLK 13
3 16 18 20
2 22
Chi phí lãi vay ròng (499) (574) (644) (727
7) (799)
Lãi suất
s trung bình
h 6,9%
% 6,9% 6,9% 7,2%
% 7,0%
Hệ số
s thanh toán lãi
l vay (x) -17,5
5 -18,4 -18,7 -18,,3 -18,9
Thuế 1.598
8 1.874 2.129 2.36
66 2.676
Thuế
ế suất thực tế
ế (%) 17,3%
% 16,8%
1 16,8% 16,8%
8% 16,8%
Lợi ích CĐTS (4) 14 15 17
1 19
Lợi nhu
uận ròng 7.773
3 9.350 10.626 11.80
07 1
13.354
Tiền mặt
m đạt được 8.870
0 10.541 11.804 13.03
35 1
14.629
Tổng số
s lượng cổ phiiếu 1.200.662.193
3 1.451.450.000 1.45
51.450.000 1.451.450.00
00 1.451.45
50.000
EPS (V
VND) (đã trừ cp
p quỹ) 5.830
0 5.797 6.588 7.32
20 8.279
T/đ chia thưởng/cổ tức
t bằng cp (lần
n) 0,83
3 1,00 1,00 1,0
00 1,00
EPS hiệu chỉnh (VND
D) 4.858
8 5.797 6.588 7.32
20 8.279
Tăng
ng trưởng EPS hiệu
h chỉnh (%) 15,3%
% 19,3%
1 13,6% 11,1%
% 13,1%

AC
CBS Researrch Department www.acb
bs.com.vn 3
Tel: (+84) (8) 38
823 4159 (exxt: 354) Bloombe
erg: ACBS <G
GO>

 
 Cậ
ập nhậ
ật VN
NM – GIỮ
G
Ng
gày 22/02//2017

CÁC KHOẢN
K MỤC
C CĐKT VÀ DÒNG
D
2015 2016
2 2017F 2018
8F 2019F
TIỀN
Thay đổi
đ vốn lưu độn
ng -191 297 311 41
16 425
Capex 1.024 1.091
1 1.058 1.07
74 860
Đầu tư
ư vào cty liên kế
ết, liên doanh 79 23 41 45
4 50
Các kh
hoản mục dòng
g tiền khác -1.134 -968 -1.051 -1.01
10 -1.031
Dòng tiền
t tự do 6.825 8.162
8 9.342 10.49
90 12.264
Phát hàành cp 102 354 (1) (1)
( (1)
Cổ tứcc đã trả 6.002 7.238
7 8.709 9.58
80 10.538
Thay đổi
đ nợ ròng -924 -1
1.277 -632 -90
09 -1.725
Nợ ròn
ng cuối năm -7.730 -9
9.007 -9.639 -10.54
48 -
-12.274
Vốn CS
SH 20.693 22
2.169 24.085 26.31
11 29.126
Giá trị sổ sách/cp (VN
ND) 17.242 15
5.274 16.594 18.12
28 20.067
Nợ ròn
ng / VCSH (%) -37,4% -40
0,6% -40,0% -40,1% -42,1%
Nợ ròn
ng / EBITDA (x)) -0,8 -0,8 -0,7 -0
0,7 -0,7
Tổng tài
t sản 27.478 29
9.379 30.663 31.98
80 33.070

CHỈ SỐ
Ố KHẢ NĂNG SINH
S LỢI VÀ ĐỊNH
Đ
2015 2016
2 2017F 2018
8F 2019F
GIÁ
ROE (%
%) 38,5% 43,6%
43 45,9% 46,9
9% 48,2%
ROA (%
%) 29,2% 32
2,9% 35,4% 37,7
7% 41,1%
ROIC (%)
( 57,2% 68,1%
68 73,3% 74,3
3% 78,0%
WACC
C (%) 15,0% 15
5,0% 13,0% 13,0
0% 13,0%
EVA (%
%) 42,2% 53
3,1% 60,3% 61,3
3% 65,0%
PER (x)
x) 26,8 22,5 19,8 17
7,8 15,7
EV/EB
BITDA (x) 18,3 15,3 13,7 12
2,4 11,0
EV/FC
CF (x) 26,4 22,1 19,3 17
7,2 14,7
PBR (x)
x) 7,6 8,5 7,9 7,2
7 6,5
PSR (x)
x) 4,7 4,0 3,5 3,0
3 2,6
EV/salles (x) 4,5 3,8 3,3 2,8
2 2,5
PEG 1,7 1,5 1,6 1,6
1 1,4
Suất sinh
si lợi cổ tức (%
%) 4,6% 4,6%
4 4,6% 5,1
1% 5,6%

AC
CBS Researrch Department www.acb
bs.com.vn 4
Tel: (+84) (8) 38
823 4159 (exxt: 354) Bloombe
erg: ACBS <G
GO>

 
 Cậ
ập nhậ
ật VN
NM – GIỮ
G
Ng
gày 22/02//2017

LIÊN HỆ
Trụ sở chính Chii nhánh Hà
H Nội
41, Mạc Đĩnh Chi Q.1, TPHCM
M 10, Phan
P Chu Trrinh Q.Hoàn
n Kiếm, Hà Nội
N
Tel: (+
+84 8) 3823 4159 Tel: (+84 4) 3942
2 9395
Fax: (+84 8) 3823
3 5060 Fax: (+84 4) 394
42 9407

PHÒ
ÒNG PHÂ
ÂN TÍCH
Giám
m đốc Phâ
ân tích Trư
ưởng bộ phậ
ận – Phân ttích Ngành
Lê Ng
guyệt Ánh Ngu
uyễn Phươnng Uyên
(+84 8)
8 3823 4159(ext: 354) (+84
4 8) 3823 415
59 (ext: 303
3)
anhln
n@acbs.comm.vn uyen
nnp@acbs.ccom.vn

CVPT
T – Hàng tiêu dùng, CVPT – Thép,
T Logisstics, CVP
PT – Bất độn
ng sản NVPT–Dầ ầu khí
Công
g nghệ Nông nghiệp, Điện, Thủy
T Phạm
m Thái Than
nh Trúc Phan Việtt Hưng
Lương Thị Kim Chi
C sản (+84 8) 3823 4159
9 (ext: 303) (+84 8) 382
23 4159 (ext:: 354)
(+84 8)
8 3823 4159 (ext: 327) Trần Thị Hải
H Yến truccptt@acbs.ccom.vn hungpv@
@acbs.com.v
vn
chiltkk@acbs.com
m.vn (+84 8) 3823
3 4159 (ext: 326)
3
yentran@aacbs.com.vn
n

NVPTT – Hàng tiêu dùng, NVPT – Th

hép, Điện NVPPT– Bất động
đ sản, NVPT- Bấất động sản
n
Côngg nghệ Nguyễn Trrí Cường Nhự
ựa, ETF Cao Việt Hùng
Trần Nhật Trung
g (+84 8) 3823
3 4159 (ext: 250)
2 Vũ Quang
Q Hưng
g (+84 8) 382
23 4159 (ext:: 250)
(+84 8)
8 3823 4159 (ext: 351) cuongnt@
@acbs.com.v
vn (+84 8) 3823 4159
9 (ext: 323) hungcv@
@acbs.com.v
vn
trung
gtn@acbs.co
om.vn hung
gvq@acbs.ccom.vn

NVPTT – Kinh tế vĩ
v mô
Trần Vi Phúc
(+84 8)
8 3823 4159 (ext: 250)
phucttv@acbs.com
m.vn 

KHỐ
ỐI KHÁC
CH HÀNG
G ĐỊNH CHẾ
C
Giám
m đốc Khố
ối Khách hàng Địn
nh chế Chu
uyên viên ca
ao cấp Chuyên viên
v cao cấp
p
Tylerr Cheung PTK
KH PTKH
(+84 8)
8 54 043 070 Đặng Mạnh Hùnng Phan Hồn
ng Diệp
tyler@
@acbs.com.vn (+84 8) 3823 4798
8 (+84 8) 382
23 4159(ext: 307)
hung
gdm@acbs..com.vn diepph@acbs.com.v
vn

Trưở
ởng bộ phận
n Chuyên viên GDKHĐC C Nhân viên GDK
KHĐC
GDKKHĐC Đinh Thị Thanh
T Ngọc Lê Thị
T An Nghĩaa
Huỳn
nh Thị Mỹ Hạ
ạnh (+84 8) 5404
4 6626 (+84 8) 3823 4160
0 (ext: 311)
(+84 8)
8 5404 6632 ngocdtt@acbs.com.v
vn nghiialta@acbs.com.vn
hanhh
htm@acbs.com.vn

AC
CBS Researrch Department www.acb
bs.com.vn 5
Tel: (+84) (8) 38
823 4159 (exxt: 354) Bloombe
erg: ACBS <G
GO>

 
 Cậ
ập nhậ
ật VN
NM – GIỮ
G
Ng
gày 22/02//2017

KHU
UYẾN CÁO
C
Ngu
uyên Tắc Khuyến
K N
Nghị
GIỮ: nếu
n giá mục tiêêu cao/thấp hơ ơn 0-15% (bao o gồm suất sinh
h lợi cổ tức) so với giá thị trườ
ờng.
MUA: nếu giá mục tiêu
t cao hơn 15 5% hoặc hơn (bbao gồm suất sinh
s lợi cổ tức) so với giá thị trường.
t
BÁN: nếu tổng tỷ suuất sinh lợi 12 tháng
t (bao gồm
m cổ tức) là âm
m.

Xác Nhận Của Chuyên

n Viên Phâ
ân Tích
Chúngg tôi,các tác giảả của bản báo cáo phân tích này, xác nhận rằng (1) các quan điểm đượcc trình bày trong bản báo cáo o phân tích này là của
chúng tôi (2) chúng tôi
t không nhận n được bất kỳ khoản
k thu nhập
p nào, trực tiếp hoặc gián tiế
ếp, từ các khuyyến nghị hoặc quan điểm đượ ợc trình
bày đó
ó.

Công Bố Thô
ông Tin Qu
uan Trọng
ACBS vàv các tổ chứcc có liên quan của
c ACBS (sau đây gọi chung là ACBS) đã có ó hoặc sẽ tiến hành các giao dịch theo giấy y phép kinh doaanh của
ACBS với
v các công ty y được trình bàày trong bản bááo cáo phân tícch này. Danh mục
m đầu tư trên tài khoản tự doanh chứng khoán k của ACB BS cũng
có thể có chứng khoáán do các công g ty này phát hàành. Vì vậy nhàà đầu tư nên lưuu ý rằng ACBS có thể có xungg đột lợi ích ở bất
b kỳ thời điểm m nào.
ACBS phát
p hành nhiềều loại báo cáo
o phân tích,bao
o gồm nhưng kh hông giới hạn ở phân tích cơ bản, phân tích cổ phiếu, phân n tích định lượn
ng hoặc
phân tích
t xu hướng thị
t trường.Cácc khuyến nghị trên
t mỗi loại báo
b cáo phân tích t có thể kháác nhau,nguyên nhân xuất ph hát từ sự khác biệt về
thời hạạn đầu tư, phươ
ơng pháp phân n tích áp dụng và
v các nguyên nhân khác.

Tuyê
ên Bố Miễ
ễn Trách Nhiệm
Bản bááo cáo phân tícch này chỉ nhằm m mục đích cun ng cấp thông tin,
t ACBS khôn ng cung cấp bấất kỳ bảo đảm rrõ ràng hay ngụ ý nào và khô ông chịu
trách nhiệm
n về sự ph hù hợp của cácc thông tin chứ ứa đựng trong báo cáo cho một m mục đích sử s dụng cụ thể ể. ACBS sẽ khô ông xem những người
nhận báo
b cáo,không nhận trực tiếp p từ ACBS, là khhách hàng của ACBS.Giá chứ ứng khoán đượ ong kết luận của báo cáo (nếu
ợc trình bày tro u có) chỉ
mang tính
t tham khảo o.ACBS không g đề nghị hoặc khuyến khích nhà đầu tư tiến hành mua ho oặc bán bất kỳỳ chứng khoán nào dựa trên báo b cáo
này. AC CBS, các tổ ch hức liên quan của
c ACBS, ban n quản lý, đối tác hoặc nhân n viên của ACB BS sẽ không cchịu trách nhiệ ệm cho bất kỳ ỳ (a) các
thiệt hại
h trực tiếp, gián tiếp; hoặc (b) các khoản tổn thất do mất m lợi nhuận, doanh
d thu, cơ hội kinh doanh hoặc các kho oản tổn thất khác,
k kể
cả khi ACBS đã đượcc thông báo về ề khả năng xảy y ra thiệt hại hoặc
h tổn thất đó, phát sinh từ việc sử dụn ng bản báo cáo phân tích nà ày hoặc
thông tin trong đó. NgoàiN các thônng tin liên quan
n đến ACBS,cáác thông tin kh hác trong bản báo
b cáo này đư ược thu thập từ ừ các nguồn mà ACBS
cho rằn ng đáng tin cậy y, tuy nhiên ACCBS không bảo o đảm tính đầyy đủ và chính xác
x của các thô ông tin đó, Cácc quan điểm trong báo cáo có thể bị
thay đổ ổi bất kỳ lúc nàào và ACBS khô ông có nghĩa vụ cập nhật cácc thông tin và quan
q điểm đã bị thay đổi đó ch ho nhà đầu tư đãđ nhận báo cááo này.
Bản bá áo cáo có chứa a đựng các giả định,quan điể ểm của chuyên n viên phân tícch, tác giả củaa báo cáo, ACB BS không chịu trách nhiệm cho c bất
kỳ sai sót
s nào của họ ọ phát sinh troong quá trình lập
l báo cáo,đư ưa ra các giả địịnh, quan điểmm.Trong tương g lai, ACBS có thể sẽ phát hà ành các
bản bá áo cáo có thôn ng tin mâu thuẫ ẫn hoặc thậm chí có nội dun ng kết luận đi ngược
n lại hoàn
n toàn với bản báo cáo này.C Các khuyến ngh hị trong
bản báo cáo này hoàn toàn là của riiêng chuyên viên phân tích,ccác khuyến ngh hị đó không đượ ợc đưa ra dựa ttrên các lợi ích của bất kỳ cá nhân
n tổ
chức nào,
n kể cả lợi ícch của ACBS.Bảản báo cáo này y không nhằm đưa ra các lời khuyên đầu tư ư cụ thể,cũng nnhư không xem m xét đến tình hình và
điều kiện tài chính củ ủa bất kỳ nhà đầu tư nào, nhữ ững người nhận n bản báo cáo này.
n Vì vậy các chứng khoán đ được trình bày trong bản báo o cáo có
thể khô ông phù hợp vớiv nhà đầu tư. ACBS khuyến nghị rằng nhà đầu tư nên tự thực hiện đánh h giá độc lập vàà tham khảo th hêm ý kiến chu uyên gia
khi tiến
n hành đầu tư. Giá trị và thu nhập
n đem lại từ
ừ các khoản đầầu tư có thể thay đổi hàng ng gày tùy theo thhay đổi của nền n kinh tế và thị trường
chứng khoán. Các kế ết luận trong báo
b cáo không nhằm tiên đoáán thực tế do đó đ nó có thể khác
k xa so với tthực tế, kết quuả đầu tư của quá
q khứ
không bảo đảm cho kết k quả đầu tư của tương lai.
Bản bá áo cáo này có thể t không đượ ợc phát hành rộng
r rãi trên phương
p tiện th
hông tin đại chhúng hay đượcc sử dụng, trích h dẫn bởi các phương
p
tiện thhông tin đại ch húng mà khôn ng có sự đồng ý trước bằng văn v bản của ACBS.
A Việc sử dụng
d không có ó sự đồng ý củ ủa ACBS sẽ bị xem là
bất hợợp pháp và cá nhân,tổ
n chức vi
v phạm có ngh hĩa vụ bồi thườờng mọi thiệt hại,
h tổn thất (n nếu có) đã gâyy ra cho ACBS từ t sự vi phạm đó.đ
Trong trường hợp qu uốc gia của nhà đầu tư nghiê êm cấm việc ph hân phối hoặc nhận các báo cáo phân tích như thế này thì nhà đầu tư cần c hủy
bản báo cáo này ngay y lập tức, nếu không
k nhà đầu tư sẽ hoàn toààn tự chịu trách h nhiệm.
ACBS không
k cung cấấp dịch vụ tư vấấn thuế và không nội dung nàào trong bản bá áo cáo này đượ ợc xem như có nội dung tư vấ ấn thuế. Do đó ó khi liên
quan đến
đ vấn đề thuế ế, nhà đầu tư cần tham khảo ý kiến của chuy yên gia dựa trê
ên tình hình và điều kiện tài chhính cụ thể của a nhà đầu tư.
Bản bááo cáo này có thể chứa đựng các c đường dẫn n đến trang web b của bên thứ ba,
b ACBS khôn ng chịu trách nhhiệm đối với nộ ội dung trên cáác trang
web nàày. Việc đưa đư ường dẫn chỉ nhằm
n mục đích h tạo sự thuận tiện cho nhà đầuđ tư trong việc tra cứu thô ông tin; do đó nhà đầu tư hoààn toàn
chịu cáác rủi ro khi truy cập các trang g web này.
© Cop pyright ACBS (2017).Mọi
( quyền sở hữu trí tuệ và quyền n tác giả là củaa ACBS và/hoặc chuyên viê ên phân tích,Bản báo cáo ph hân tích
này kh hông được phé ép sao chép,toàn bộ hoặc mộ ột phần, khi chhưa có sự đồng g ý bằng văn bả ản của ACBS.

AC
CBS Researrch Department www.acb
bs.com.vn 6
Tel: (+84) (8) 38
823 4159 (exxt: 354) Bloombe
erg: ACBS <G
GO>