Estratégia Mensal - Julho 29/06/2018

Junho foi mais um mês de aversão ao risco, em que os investidores Performance

estrangeiros tiraram R$ 6,2 bilhões da Bovespa, até o dia 27/06. A Índices
Junho 2018
instabilidade dos mercados no período, mais uma vez, esteve atrelada a
Ibovespa -5,2% -4,8%
fatores externos, bem como ao fluxo de notícias no cenário local, e justificou
Dow Jones -0,6% -2,3%
uma postura mais defensiva dos investidores. No fim, o Ibovespa teve
queda acumulada de 5,2%. S&P 500 0,5% 1,1%
FTSE 100 -0,5% 0,2%
Brasil: É hora de cortar risco e focar no valuation. Após a recente
pressão na bolsa brasileira, entendemos que o mercado está precificando PCAC -1,4% -0,3%
em 70% a probabilidade de desordem macroeconômica após as eleições, DAX -2,4% -5,2%
Font e: Bloomber g
com uma grande chance de termos a taxa de juros Selic retornando para o
patamar de dois dígitos nos próximos anos (de 6,5% atualmente) e a economia voltando a desacelerar. Os fundamentos
claramente não justificam tais expectativas negativas e estamos muito no início do ciclo político para não precificar
nenhum ajuste fiscal após as eleições de outubro.

Entendendo as variáveis de curto prazo. Se o valuation é atraente, quais catalisadores elevariam os preços?
Temos destacado em nossos relatórios recentes a nossa expectativa de um PIB decepcionante em 2018 (em relação as
premissas anteriores, mas ainda evidenciando crescimento) e o aumento da incerteza política. Desde então, nossa equipe
macroeconômica cortou sua previsão do PIB em 2018 para 1,3% (vs. o consenso de 1,8%) e ainda vê riscos tendenciosos
para o lado negativo. Em outras palavras, o consenso provavelmente continuará revisando para baixo sua previsão do PIB
para este ano (o crescimento da economia dever ser mais lento nos próximos meses do que estimávamos anteriormente)
e, consequentemente, deve também reduzir as previsões de crescimento dos lucros. Este deve ser um obstáculo para o
mercado de ações nas próximas semanas. Em termos de política de câmbio, esperamos que o Banco Central continue
intervindo no mercado, mas sem mudar a tendência em relação à moeda norte-americana. Embora os riscos estejam
sinalizando um real mais fraco nas próximas semanas, um resultado eleitoral positivo pode, mais à frente, repercutir em
um real mais forte. Nossos economistas estão prevendo a paridade em R$ 3,60/ US$ ao final do ano de 2018.

Em relação à política monetária, nosso cenário base é de nenhum ajuste para cima na Selic em 2018, enquanto a curva de
juros está precificando aumentos da ordem de 1,60 ponto percentual. Obviamente, a trajetória da taxa básica depende
dos riscos existentes para as projeções de inflação e, mais notadamente, aqueles apresentados pelas alterações do
câmbio. Na frente da política fiscal, não esperamos que o Congresso aprove qualquer mudança relevante nas medidas de
ajuste fiscal nos próximos meses (a discussão da cessão onerosa e do leilão da área excedente ficou mais distante após a
recente medida do TCU). Finalmente, com relação a nossa visão sobre a corrida presidencial, vemos uma probabilidade de
80% do ajuste fiscal ter continuidade após as eleições.

Como se posicionar na bolsa, neste momento de maior volatilidade? Momentos de instabilidade também acabam
gerando novas oportunidades, o que de fato parece estar acontecendo. Diante do cenário acima exposto, concluímos que
não há necessidade de pressa, pois a incerteza provavelmente permanecerá alta até o final de outubro e, portanto,
pressionando os prêmios de risco. Apesar de estarmos mais cautelosos, ainda somos construtivos sobre as ações
brasileiras, e construímos Carteiras de recomendações que combinam ativos de empresas cíclicas, além de algumas
pagadoras de dividendos e exportadoras.

Performance Histórica
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 jun/18

Ibovespa 32,9% 43,6% -41,1% 82,7% 1,0% -18,1% 7,4% -15,5% -2,9% -13,3% 38,9% 26,9% -4,8% -5,2%
Arrojada 33,3% 41,6% -55,7% 124,4% 19,0% -13,6% 17,7% 17,4% 11,9% -7,9% 37,2% 37,1% 3,9% -7,3%
Dividendos 37,2% 47,2% -19,3% 52,0% 39,0% 26,8% 20,2% 3,5% 11,1% -23,3% 21,1% 3,9% -5,2% -5,5%
Top 10 - - - 123,2% 28,5% -13,6% 33,7% 15,3% 4,5% -3,0% 28,5% 33,4% 0,8% -6,7%
Small Caps - - - - - - - - - - - 29,1% -7,7% -8,6%
Fonte: Bradesco BBI
.
Estratégia – Pessoas Físicas
José Cataldo*
Ricardo França/ Renato Chanes / Flavia Meireles
*Analista responsável principal pelo conteúdo do relatório e pelo cumprimento do disposto no Art.16 da Instrução CVM 483/10
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Conteúdo
Gráficos Mensais 3

Carteiras Recomendadas 4

Carteira Top 10 4

Carteira Dividendos 10

Carteira Arrojada 13

Visão Macroeconômica 14

Projeções Econômicas 15
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Gráficos Mensais
IBOVESPA Fluxo de Investidores Estrangeiros
P/ L próximos 12 meses Média 05 anos e 01 Desv. Padrão
Capital Externo (R$ bi) Ibovespa
15,0 10 . 0 0

15
86.939 85.365 86.116
9 .0 0 0 84.913
14,0 74.308
76.402 9,5 76.753
8 .0 0 0

65.920 70.835 74.294 72.700 72.763 10

13,0 7 .0 0 0
62.900

6 .0 0 0

3,8 4,1 5
12,0 3,4
3,1 2,8
5 .0 0 0

11,0 4 .0 0 0

3 .0 0 0
-1,3 -0,9
10,0 -2,4 -2,7
2 .0 0 0

-5
-5,5
9,0 1 .0 0 0
-6,5 -6,2

-10
8,0

Fonte: Bloomberg Fonte: Bloomberg

Petróleo - Brent Minério de Ferro

$80 $90

$70 $80

$60 $70

$50 $60

$40 $50

$30 $40

$20 $30

Fonte: Bloomberg Fonte: Bloomberg

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Carteiras Recomendadas
O mês de junho foi mais um período caracterizado por pregões de elevada volatilidade, com investidores estrangeiros e
locais mais avessos ao risco. O Ibovespa encerrou o mês de junho com queda de 5,2%. Das três Carteiras Recomendadas,
a Dividendos, de perfil mais conservador, que normalmente se mostra resiliente em períodos de maior volatilidade, teve
queda similar ao do Ibovespa, de 5,5%. Na sequência, as Carteiras Arrojada e Top 10, registraram perdas de 7,3% e 6,7%,
respectivamente.

Vale ressaltar que, no acumulado do ano de 2018, a Carteira Arrojada ainda apresenta ganhos de 3,9%. A carteira Top 10,
com 0,8%, também mostra desempenho superior ao Ibovespa (-4,8%).

Carteira Top 10
No mês de junho, a Carteira Top 10 teve mais uma vez
como destaque de alta as ações da Suzano (SUZB3). O
movimento foi sustentado, principalmente, pelas notícias
em torno da fusão com a Fibria, e a característica
exportadora da companhia, fazendo com que o ativo seja
considerado um “hedge natural” em momentos de dólar
mais apreciado.

Para o mês de julho, optamos por excluir,

temporariamente, as ações PN da Petrobras (PETR4),
as ON da Iochpe-Maxion (MYPK3), as ON da Duratex
(DTEX3) e as ações PNA da Usiminas (USIM5). Em
seus lugares, incluímos as ações ON da Rumo
(RAIL3), as ON da MRV (MRVE3), as ações ON da
Copasa (CSMG3) e as ações ON da Vale (VALE3).

Vol. Méd Peso na Preço Potencial de P/L EV/EBITDA Yield

Empresa Ticker Recomendação
carteira
3m R$ mn Último Alvo Valorização 2018 2019 2018 2019 2018E
Banco do Brasil BBAS3 COMPRA 374,5 10,0% R$ 28,65 R$ 49,00 71,0% 6,0 5,4 - - 6,7%
B3 B3SA3 COMPRA 248,5 10,0% R$ 20,45 R$ 29,00 41,8% 17,1 14,7 12,1 10,8 2,9%
Copasa CSMG3 COMPRA 25,3 10,0% R$ 41,02 R$ 63,00 53,6% 6,8 5,8 4,3 3,8 14,0%
CVC CVCB3 COMPRA 61,4 10,0% R$ 45,20 R$ 57,00 26,1% 18,5 16,1 9,5 8,4 1,3%
Itaú ITUB4 NEUTRA 661,7 10,0% R$ 40,34 R$ 53,00 31,4% 9,4 8,7 - - 7,4%
Lojas Renner LREN3 COMPRA 115,9 10,0% R$ 29,37 R$ 39,00 32,8% 22,5 18,7 12,1 10,2 1,1%
MRV MRVE3 COMPRA 40,7 10,0% R$ 12,04 R$ 19,00 57,8% 6,9 5,7 5,5 4,7 14,9%
Rumo RAIL3 COMPRA 99,3 10,0% R$ 14,10 R$ 17,00 20,6% - 38,7 9,1 7,5 0,2%
Suzano SUZB3 COMPRA 172,6 10,0% R$ 44,97 R$ 72,00 60,1% 13,2 9,8 7,2 6,4 0,9%
Vale VALE3 NEUTRA 847,3 10,0% R$ 49,59 R$ 53,00 6,9% 10,9 9,9 5,2 5,4 2,7%
Fo nte: B lo o mberg; B radesco B B I
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A seguir, apresentamos as justificativas para a retirada pontual de Petrobras e Usiminas.

Petrobras (PETR4): Vemos que os riscos para a tese de investimentos da Petrobras sofreram grandes alterações após a
greve dos caminhoneiros, assim como a proximidade com as eleições. Atualmente, vemos as ações precificarem: (i) uma
política de subsidio para o diesel renovada de 2019 em diante; (ii) um resultado marginalmente positivo para a
transferência de direitos; e (iii) um CDS implícito no Brasil de 3,8 p.p.. A depender de uma série de variáveis, o preço das
ações da Petrobras poderia variar em uma faixa entre R$ 23,40 (com premissas mais otimistas) e R$ 6,50/ação (cenário
mais negativo). Vemos que o preço atual reflete, basicamente, as nossas premissas, o que, portanto, sugere um potencial
de valorização limitado, considerando nosso preço-alvo de R$ 18,00/ação, o que nos leva a uma recomendação apenas
Neutra para as ações.

Usiminas (USIM5): Como o cenário atual precifica cerca de 70% de possibilidade de uma desordem macroeconômica, com
possibilidade de interrupção na aprovação das reformas estruturais, poderemos conviver ainda com algum período com o
dólar apreciado frente ao real e maior pressão de risco País. O poder de precificação das siderúrgicas no mercado doméstico
neste cenário seria parcialmente danificado e a Usiminas seria umas das ações sensíveis a este novo contexto. No
contraponto, nosso cenário base ainda é de que um modelo de ajuste fiscal seja retomado após o processo eleitoral, com o
câmbio e CDS voltando a patamares menos pressionados, e o mercado com tendência de alta consistente, cenário em que a
Usiminas seria uma vencedora clara.

Banco do Brasil (BBAS3)

Após a recente turbulência, vemos o fraco desempenho de BBAS3 em maio como uma
boa opção de risco-retorno, em termos relativos, dado que o ativo está agora
negociando abaixo do valor patrimonial (contra quase 2x para o Itaú, por exemplo),
enquanto o risco de queda parece limitado a partir deste ponto. Além disso, o BB foi
mais atingido do que qualquer outro player bancário por questões não relacionadas ao
Recomendação: COMPRA
negócio em si, como questões de Governança Corporativa (após os movimentos da
Preço-alvo: R$ 49,00
Petrobras) e as vendas de ações do Fundo Soberano (9,8 milhões de ações vendidas em
abril e negócios concluídos em maio, de acordo com a Bloomberg). Estamos
incorporando agora também a nova política de pagamento de dividendos de 40% do
lucro líquido (contra 30% a 40% anteriormente), o que deve permitir que o banco tire
mais proveito fiscal dos juros sobre o capital próprio.
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B3 (B3SA3)

Apesar da atividade aquecida no mercado de capitais, com volumes de ações e futuros

crescendo 35% no acumulado do ano, as ações da B3 têm mostrado desempenho
inferior ao do Ibovespa desde seus resultados do 1T18, o que, em nossa opinião, resulta
de uma combinação de ruídos envolvendo os negócios da B3 e uma deterioração pontual
do sentimento do mercado. Acreditamos que a questão da concorrência deva ser mais
ruído do que uma ameaça real, enquanto os volumes de negociação devem continuar
fortes, especialmente considerando o potencial de crescimento da volatilidade antes das
Recomendação: COMPRA
eleições. Esperamos que as principais linhas de negócio permaneçam sólidas nos
Preço-alvo: R$ 29,00
próximos trimestres, registrando um crescimento robusto devido à atividade mais
intensa no mercado de capitais, devido às taxas de juros mais baixas. Aproveitamos a
revisão para ajustar nossas estimativas, a fim de incorporar maiores custos do negócio
da Sircof. Assim, estimamos um crescimento do lucro líquido ajustado de 17% em 2018
e um acréscimo de 16% em 2019, resultando em um desconto da ordem de 17% do
atual múltiplo P/L (Preço/Lucro) ante a sua média histórica. Entendemos que o valuation
atual seja uma boa oportunidade de Compra.

Rumo (RAIL3)

Recomendamos a Compra das ações da Rumo e nossa visão positiva se baseia nos
seguintes pontos: (i) potencial de valorização até o nosso preço-alvo; (ii) a continuidade
do plano de investimento, de R$ 5 bilhões entre 2018 e 2020, deverá permitir que a
empresa siga evoluindo em sua capacidade; e (iii) acreditamos que a ANTT e o TCU
aprovem a renovação da Malha Paulista no 2S18 (essa renovação representa R$
Recomendação: COMPRA 4,00/ação, já considerados em nosso preço-alvo de R$ 17,00/ação). Também está no
Preço-alvo: R$ 17,00 radar o novo Plano Logístico Brasileiro (PNL), que está previsto para ser lançado em 2 de
julho, com foco na definição de investimentos prioritários para reduzir os gargalos no
transporte de cargas no País. O plano poderia reduzir os custos logísticos em R$ 55
bilhões até 2025. Com esses projetos em andamento, a participação do transporte
rodoviário cairia para 50% do volume total de carga (de 64%), enquanto a fatia
ferroviária aumentaria para 31% (de 18%), o que, portanto, é um direcionador positivo
para Rumo.
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Suzano (SUZB3)

Esperamos que o acordo com a Fibria seja concluído no 1T19, sem nenhum remédio
significativo imposto pelas autoridades antitruste. As sinergias, incluindo tributárias,
podem chegar a R$ 15 bilhões (incluímos, de forma conservadora, R$ 10 bilhões em
nosso modelo). O processo de desalavancagem da Suzano deve acelerar nos próximos
Recomendação: COMPRA
anos, com a Dívida Líquida caindo de R$ 45 bilhões em 2018 (2,9x a relação Dívida
Preço-alvo: R$ 60,00
Líquida/Ebitda) para R$ 36 bilhões em 2019 (2,0x). Dito isso, acreditamos que, até
meados de 2019, a Suzano estará pronta para: (i) começar a pagar mais dividendos; e
(ii) anunciar seus próximos projetos de crescimento, muito provavelmente a expansão
Horizonte III. No curto prazo, a dinâmica de lucros deve ser forte, impulsionada por
preços de celulose saudáveis, o real mais fraco e custos controlados.

CVC (CVCB3)

A CVC é uma das empresas com produtos de alto valor que deve se beneficiar da
recuperação do crédito em 2018. Acreditamos que seja a hora de voltar a atenção para
a CVC após a fraqueza do desempenho das ações. A maioria das ações do setor de
varejo teve desvalorização recentemente, refletindo a combinação de um valuation
premium e a crescente cautela dos investidores quanto ao ritmo de recuperação do PIB.
As ações da CVC caíram bastante desde seu pico recente no início de março, e achamos
Recomendação: COMPRA que essa queda é injustificada. A CVC demonstrou que está passando por uma forte fase
Preço-alvo: R$ 57,00 de resultados e execução consistente nos últimos trimestres e esperamos que isso tenha
continuidade. Além disso, as aquisições no segmento de viagens corporativas já estão
proporcionando crescimento complementar, com expansão de cerca de 10% nas
reservas neste segmento no 1T18. A CVC detém posições dominantes em tarifas de
passagens aéreas e hotéis para clientes corporativos, e embora a economia brasileira
(PIB) possa estar se recuperando em um ritmo mais lento que o esperado, esperamos
que 2018 e 2019 sejam mais fortes que nos últimos anos.

MRV (MRVE3)

A MRV foi considerada a maior construtora do País pelo quarto ano consecutivo segundo
o ranking ITC. Desde a 1979 no mercado imobiliário, é a única que oferece casas e
apartamentos em mais de 140 cidades do Brasil. Além disso, acreditamos que a MRV
está começando a ganhar um impulso operacional que permitirá que a empresa lance
quase 60 mil unidades por ano até 2020 já que, recentemente, anunciou uma nova linha
Recomendação: COMPRA
de produtos, entre o programa Minha Casa, Minha Vida e o segmento da média/alta
Preço-alvo: R$ 19,00
renda, o que significa até 30% de volume adicional em relação aos níveis atuais. Por fim,
por conta da forte geração de caixa e do reduzido endividamento, a empresa se tornará
claramente um player de dividendos em 2018 (e, possivelmente, também nos anos
vindouros). Nossa expectativa é de um dividend yield acima de 10% neste ano de 2018
e nos próximos.
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Itaú Unibanco (ITUB4)

Apesar de Neutros em relação ao setor bancário, que tende a mostrar um desempenho

similar ao do Ibovespa, vemos ainda o investimento em ações do Itaú Unibanco como
positivo. O banco continua reduzindo sua exposição ao segmento corporativo e
acreditamos que deva ser bem conservador este ano. Por outro lado, se observa uma
Recomendação: NEUTRA
melhora geral da qualidade dos ativos do banco, levando a uma expectativa de redução
Preço-alvo: R$ 53,00
significativa nas despesas com provisões para perdas. Estimamos consistente
crescimento de lucro do Itaú em 2018, mantendo o retorno sobre o patrimônio líquido
(ROE) no patamar próximo de 20% ao ano, o que pode ser visto como amplamente
satisfatório em qualquer cenário econômico, sobretudo na atual fase da economia
brasileira.

Vale (VALE3)

Acreditamos que as ações da Vale poderiam ser mais seguras em relação às ações de
siderurgia no curto prazo, devido à sua correlação mais direta com o câmbio, no entanto,
vemos mais valor no segmento de aços quando olhamos uma perspectiva de 12 meses. A
Vale se beneficia com a depreciação do real: para cada 10 centavos de depreciação do real
estimamos adição de US$ 180 milhões ao Ebitda (+1,2%) da companhia. Todavia,
Recomendação: NEUTRA
considerando um horizonte um pouco mais amplo (final de 2018), vemos que a produção
Preço-alvo: R$ 53,00
de aço e as margens estão no auge de todos os tempos na China, enquanto os estoques de
vergalhões estão 35% maiores do que no ano anterior, enquanto isso a atividade de
construção geralmente cai entre julho e agosto na China, o que combinado com o
fornecimento de aço, deve pressionar as margens e os preços do minério de ferro,
potencialmente para níveis abaixo de US$ 60/tonelada mais para frente.

Copasa (CSMG3)

Seguimos com visão positiva sobre a Copasa e acreditamos que a empresa pode se tornar
uma das maiores pagadores de dividendos da B3. Em abril, a Copasa divulgou um
comunicado informando que o Conselho de Administração da empresa recomendou um
pagamento extraordinário de dividendos no valor de R$ 280 milhões, equivalente a um
yield de 4,7%. Ainda mais importante que o dividendo foi a proposta para uma nova

Recomendação: COMPRA política para pagar dividendos extraordinários sempre que a alavancagem cair abaixo do

Preço-alvo: R$ 63,00 nível regulatório. Dois fatos sustentam nossa expectativa sobre os pagamentos de
dividendos: (i) A revisão tarifária da Copasa foi concluída em meados de 2017 e a
alavancagem entrou em tendência de queda (por exemplo, de 3,6x no 4T15 para 1,8x no
4T17), refletindo a recuperação normal dos resultados; e (ii) O Estado de Minas Gerais,
acionista controlador da Copasa precisa levantar caixa para sustentar sua situação fiscal.
Entre os riscos, destacamos que as eleições em 2018 podem levar a uma maior incerteza.
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Lojas Renner (LREN3)

Vemos a ação da Renner como um papel atraente, de alta qualidade e consistente para o
que deve ser um período volátil, principalmente devido às eleições. A recente realização
das ações indica uma nova oportunidade de posicionamento em um ativo de alta
qualidade. Os fortes resultados referentes ao 1T18, trazem confiança quanto ao seu
desempenho no ano de 2018. O 1T18 apresentou a primeira expansão da margem Ebitda
Recomendação: COMPRA do Varejo em três anos, e continuamos argumentando que os resultados do ano devem
Preço-alvo: R$ 39,00 mostrar o mesmo - a primeira expansão desde 2015. Neste sentido, vemos o
atual momentum dos lucros como um direcionador positivo das cotações depois do
período menos favorável que caracterizou o ano passado. No longo prazo, continuamos a
ver o potencial de sua margem Ebitda no negócio de Varejo alcançar o melhor nível dentre
as concorrentes. Estimamos uma taxa de crescimento médio anual dos lucros (3 anos) de
21%, o que é razoável para uma ação de alta qualidade.
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Carteira Dividendos
Focada na alta previsibilidade do fluxo de caixa gerado
pelas empresas de sua composição, a carteira é a mais
indicada para o investidor com perfil conservador.
Ressaltamos a expectativa de retorno médio via
dividendos de 9,4% para 2018 (medido pelo dividend
yield médio da carteira).

No mês de junho a Carteira Dividendos teve

desempenho negativo, levemente inferior a
performance do Ibovespa.

Para o mês de julho, optamos por excluir

temporariamente as ON da Ambev (ABEV3),
substituindo-a pelas ações da B3 (B3SA3).

Vol. Méd Peso na Preço Potencial de P/L EV/EBITDA Yield

Empresa Ticker Recomendação
carteira
3m R$ mn Último Alvo Valorização 2018 2019 2018 2019 2018E
B3 B3SA3 COMPRA 248,5 20,0% R$ 20,45 R$ 29,00 41,8% 17,1 14,7 12,1 10,8 2,9%
Copasa CSMG3 COMPRA 25,3 20,0% R$ 41,02 R$ 63,00 53,6% 6,8 5,8 4,3 3,8 14,0%
MRV MRVE3 COMPRA 40,7 20,0% R$ 12,04 R$ 19,00 57,8% 6,9 5,7 5,5 4,7 14,9%
Taesa TAEE11 NEUTRA 39,4 20,0% R$ 18,70 R$ 25,00 33,7% 8,7 - 6,6 - 10,9%
TIM TIMP3 COMPRA 54,6 20,0% R$ 13,18 R$ 16,50 25,2% 17,7 13,4 5,1 4,7 4,5%
Fo nte: B lo o mberg; B radesco B B I
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B3 (B3SA3)

Apesar da atividade aquecida no mercado de capitais, com volumes de ações e futuros

crescendo 35% no acumulado do ano, as ações da B3 têm mostrado desempenho
inferior ao do Ibovespa desde seus resultados do 1T18, o que, em nossa opinião, resulta
de uma combinação de ruídos envolvendo os negócios da B3 e uma deterioração pontual
do sentimento do mercado. Acreditamos que a questão da concorrência deva ser mais
ruído do que uma ameaça real, enquanto os volumes de negociação devem continuar
fortes, especialmente considerando o potencial de crescimento da volatilidade antes das
Recomendação: COMPRA
eleições. Esperamos que as principais linhas de negócio permaneçam sólidas nos
Preço-alvo: R$ 29,00
próximos trimestres, registrando um crescimento robusto devido à atividade mais
intensa no mercado de capitais, devido às taxas de juros mais baixas. Aproveitamos a
revisão para ajustar nossas estimativas, a fim de incorporar maiores custos do negócio
da Sircof. Assim, estimamos um crescimento do lucro líquido ajustado de 17% em 2018
e um acréscimo de 16% em 2019, resultando em um desconto da ordem de 17% do
atual múltiplo P/L (Preço/Lucro) ante a sua média histórica. Entendemos que o valuation
atual seja uma boa oportunidade de Compra.

Taesa (TAEE11)

A Taesa é uma boa opção para Carteiras com foco nos Dividendos. A empresa oferece
maior previsibilidade em seus resultados, considerando sua atuação no mercado de
transmissão de energia elétrica no Brasil (com receitas baseada em contratos pré

Recomendação: NEUTRA estabelecidos). Entendemos que a Taesa está bem posicionada para se beneficiar da

Preço-alvo: R$ 25,00 necessidade de investimentos no setor, podendo entrar em novos projetos nos próximos
anos, ou até mesmo aproveitar oportunidades de M&A (fusões e aquisições) para
acelerar seu crescimento. Reiteramos a expectativa de bom retorno via dividendos, com
yield estimado para 2018 na casa dos 10%.

MRV (MRVE3)

A MRV foi considerada a maior construtora do País pelo quarto ano consecutivo segundo
o ranking ITC. Desde a 1979 no mercado imobiliário, é a única que oferece casas e
apartamentos em mais de 140 cidades do Brasil. Além disso, acreditamos que a MRV
está começando a ganhar um impulso operacional que permitirá que a empresa lance
quase 60 mil unidades por ano até 2020 já que, recentemente, anunciou uma nova linha
Recomendação: COMPRA
de produtos, entre o programa Minha Casa, Minha Vida e o segmento da média/alta
Preço-alvo: R$ 19,00
renda, o que significa até 30% de volume adicional em relação aos níveis atuais. Por fim,
por conta da forte geração de caixa e do reduzido endividamento, a empresa se tornará
claramente um player de dividendos em 2018 (e, possivelmente, também nos anos
vindouros). Nossa expectativa é de um dividend yield acima de 10% neste ano de 2018
e nos próximos.
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Copasa (CSMG3)

Seguimos com visão positiva sobre a Copasa e acreditamos que a empresa pode se
tornar uma das maiores pagadores de dividendos da B3. Em abril, a Copasa divulgou um
comunicado informando que o Conselho de Administração da empresa recomendou um
pagamento extraordinário de dividendos no valor de R$ 280 milhões, equivalente a um
yield de 4,7%. Ainda mais importante que o dividendo foi a proposta para uma nova
Recomendação: COMPRA política para pagar dividendos extraordinários sempre que a alavancagem cair abaixo do
Preço-alvo: R$ 63,00 nível regulatório. Dois fatos sustentam nossa expectativa sobre os pagamentos de
dividendos: (i) A revisão tarifária da Copasa foi concluída em meados de 2017 e a
alavancagem entrou em tendência de queda (por exemplo, de 3,6x no 4T15 para 1,8x no
4T17), refletindo a recuperação normal dos resultados; e (ii) O Estado de Minas Gerais,
acionista controlador da Copasa precisa levantar caixa para sustentar sua situação fiscal.
Entre os riscos, destacamos que as eleições em 2018 podem levar a uma maior incerteza
para Minas Gerais.

TIM (TIMP3)

No momento, acreditamos que a ação da TIM ainda seja a melhor escolha dentro do
setor de telecomunicações. Quatro fatores importantes fazem da TIM uma opção
atraente, levando em consideração o risco/retorno: (i) crescimento mais robusto no
Recomendação: COMPRA
segmento de telefonia fixa; (ii) margem Ebitda mais alta; (iii) Capex menor; e (iv)
Preço-alvo: R$ 16,50
potencial M&A com a Oi (momento ainda incerto) ou com outros players de médio porte.
A TIM registrou 36,6% de margem Ebitda em 2017 e o consenso de mercado espera a
mesma margem em 2018. Entre os riscos, destacamos uma concorrência mais forte que
poderia prejudicar o potencial aumento dos preços.
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Carteira Arrojada
Constituída por cinco ações, é a carteira que normalmente
apresenta o maior nível de risco e também o maior
potencial de valorização em um cenário positivo para a
bolsa.

A Carteira Arrojada apresentou desempenho inferior ao

Ibovespa, tendo como destaque positivo as ações da
Suzano ON (SUZB3).

Para julho, optamos por realizar duas alterações,

retirando as ações ON da Iochpe-Maxion (MYPK3) e
as units da AES Tietê (TIET11). Em seus lugares,
incluímos as ações ON da Suzano (SUZB3) e as ações
ON da Copasa (CSMG3).

Vol. Méd Peso na Preço Potencial de P/L EV/EBITDA Yield

Empresa Ticker Recomendação
carteira
3m R$ mn Último Alvo Valorização 2018 2019 2018 2019 2018E
B3 B3SA3 COMPRA 248,5 20,0% R$ 20,45 R$ 29,00 41,8% 17,1 14,7 12,1 10,8 2,9%
Banco do Brasil BBAS3 COMPRA 374,5 20,0% R$ 28,65 R$ 49,00 71,0% 6,0 5,4 - - 6,7%
Copasa CSMG3 COMPRA 25,3 20,0% R$ 41,02 R$ 63,00 53,6% 6,8 5,8 4,3 3,8 14,0%
CVC CVCB3 COMPRA 61,4 20,0% R$ 45,20 R$ 57,00 26,1% 18,5 16,1 9,5 8,4 1,3%
Suzano SUZB3 COMPRA 172,6 20,0% R$ 44,97 R$ 72,00 60,1% 13,2 9,8 7,2 6,4 0,9%
Fo nte: B lo o mberg; B radesco B B I
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Visão Macroeconômica
Um pouco sobre a calmaria de abril e a tempestade de maio e junho...

Os dados de atividade econômica de abril vieram além das expectativas. De fato, a produção industrial cresceu
0,8% na comparação mensal, acima de um consenso de 0,3%. Além disso, todas as categorias de bens tiveram
crescimento na margem. Por sua vez, as vendas no varejo de abril aumentaram 1,0% mesma base de comparação ante
expectativa de 0,6%. Esse indicador também mostrou crescimento na margem em todos os setores, além de uma
revisão para cima no crescimento observado em março. Ainda nessa toada, o setor de serviços trouxe igualmente
crescimento de 1,0% na comparação abril 18/abril 17, contra um consenso de 0,6%. Não obstante o bom
desempenho dos dados em abril, a greve dos caminhoneiros deve mostrar uma deterioração expressiva da
atividade econômica entre os meses de maio e junho. De fato, se havia uma aceleração da economia em
curso, esse movimento foi freado com a deflagração da greve.

Os últimos dados mostraram inflação além do esperado. O IPCA-15 de junho, por exemplo, veio em 1,11% na
comparação mensal, acima das expectativas do mercado (1,00%). De fato, uma aceleração já era esperada em virtude
dos impactos da greve dos caminhoneiros, além da mudança de bandeira para energia elétrica. Os efeitos advindos do
choque de oferta devem ser apenas temporários. No entanto, a contínua depreciação do real desde o início de 2018 deve
ter efeito mais duradouro na inflação. É sabido que as medidas de inflação subjacente aceleraram no IPCA-15 de junho.
Por ora, mantemos nossa projeção de inflação em 2018 de 3,8% - entretanto, temos um viés de alta para
esse resultado.

Com relação à taxa Selic, o Banco Central manteve a Selic em 6,5% na reunião de junho. Ademais, as
projeções divulgadas pelo Copom ainda não mostram uma alta preocupante da inflação no horizonte relevante para a
decisão de política monetária (principalmente 2019). As últimas manifestações dos membros do comitê levam a crer que
apenas uma deterioração substancial nas condições de mercado (uma depreciação que levasse o câmbio acima de
R$4,00/US$ 1,00, por exemplo) justificaria uma mudança de curso. De fato, além dessa possibilidade, estamos
também atentos às projeções do mercado para a inflação em 2019 e 2020, que poderiam levar a uma
antecipação na subida de juros já para esse ano, caso fiquem desancoradas com relação à meta.

Dalton Gardimam
Economista-Chefe
Tarik Migliorini
Ricardo Mauad
Economistas
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Projeções Econômicas

Projeções Econômicas
Ano 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E
C rescimento Real do PIB (%) 7,5 2,7 1,0 2,5 0,5 -3,5 -3,5 1,0 1,3 2,5
Taxa de câmbio - Final (R$/US$) 1,67 1,88 2,04 2,34 2,66 3,90 3,26 3,31 3,60 3,70
IPC A (% aa) 5,90 6,50 5,84 5,90 6,41 10,67 6,29 2,95 3,80 4,25
IGP-M (% aa) 11,30 5,10 7,82 5,50 3,69 10,53 7,18 -0,30 4,20 4,25
Produção Industrial (%) 10,5 0,3 -2,7 2,3 -3,2 -8,2 -4,3 1,0 3,2 3,1
Meta SELIC - Final (%) 10,75 11,00 7,25 10,00 11,75 14,25 13,75 7,00 6,50 8,50
Juros reais - SELIC /IPC A (%) 3,7 4,8 2,5 2,4 4,0 1,9 7,0 7,0 2,9 3,6
Balança comercial (US$ bilhões) 20,2 29,8 19,4 2,6 -4,1 19,7 47,7 67,0 59,8 66,2
Saldo em conta corrente (US$ bilhões) -47,4 -52,3 -54,2 -81,4 -4,4 -3,4 -1,3 -0,3 -1,4 -2,3
Resultado primário (% do PIB) -2,8 -3,1 2,4 1,9 0,6 1,9 2,7 2,0 2,0 1,8
Dívida líquida total (% do PIB) 39,1 36,4 35,3 33,6 32,6 35,6 46,2 51,5 54,9 57,9
Font e: Bradesco BBI
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Este relatório foi preparado pelas equipes de análise de investimentos da Ágora Corretora de Títulos e Valores Mobiliários S.A. (“Ágora”) bem como da
Bradesco S.A. Corretora de Títulos e Valores Mobiliários (“Bradesco Corretora”), sociedades controladas pelo Banco Bradesco BBI S.A. (“BBI”). O presente
relatório se destina ao uso exclusivo do destinatário, não podendo ser, no todo ou em parte, copiado, reproduzido ou distribuído a qualquer pessoa sem a
expressa autorização da Ágora e da Bradesco Corretora.

Este relatório é distribuído somente com o objetivo de prover informações e não representa uma oferta de compra e venda ou solicitação de compra e
venda de qualquer instrumento financeiro. As informações contidas neste relatório são consideradas confiáveis na data de sua publicação. Entretanto, as
informações aqui contidas não representam por parte da Ágora ou da Bradesco Corretora garantia de exatidão dos dados factuais utilizados. As opiniões,
estimativas, projeções e premissas relevantes contidas neste relatório são baseadas em julgamento do(s) analista(s) de investimento envolvido(s) na sua
elaboração (“analistas de investimento”) e são, portanto, sujeitas a modificações sem aviso prévio em decorrência de alterações nas condições de mercado.

Declarações dos analistas de investimento envolvidos na elaboração deste relatório nos termos do art. 17 da Instrução CVM 483:

O(s) analista(s) de investimento declara(m) que as opiniões contidas neste relatório refletem exclusivamente suas opiniões pessoais sobre a companhia e
seus valores mobiliários e foram elaboradas de forma independente e autônoma, inclusive em relação à Ágora, à Bradesco Corretora, ao BBI e demais
empresas do Grupo Bradesco.

A remuneração do(s) analista(s) de investimento está, direta ou indiretamente, influenciada pelo resultado proveniente dos negócios e operações
financeiras realizadas pela Ágora, Bradesco Corretora e BBI.

Declarações nos termos do art. 22 da Instrução CVM 598/18, referentes às empresas cobertas pelos analistas de investimento da Ágora e
Bradesco Corretora:

O Banco Bradesco S.A. tem participação acionária indireta, por meio de suas subsidiárias, acima de 5% nas empresas Cielo S.A. e Fleury S.A.. A
BRADESPAR S.A., cujo grupo controlador é composto pelos mesmos acionistas que controlam o Bradesco, tem participação acima de 5% na VALE S.A..

Ágora, Bradesco Corretora, Bradesco BBI e demais empresas do grupo Bradesco têm interesses financeiros e comerciais relevantes em relação ao emissor
ou aos valores mobiliários objeto de análise.

O Bradesco BBI está participando como coordenador na oferta de distribuição pública de ações do Grupo SBF S.A., Banco Agibank S.A. e JHSF Malls S.A.

Nos últimos 12 meses, o Bradesco BBI participou como coordenador nas ofertas públicas de distribuição de títulos e valores mobiliários das companhias:
Fleury S.A., Somos Educação S.A., Iochpe Maxion S.A., Movida S.A., Neoenergia S.A., Minerva S.A., Ecorodovias Infraestrutura e Logística S.A., Localiza
Rent a Car S.A., Petrobrás Distribuidora S.A., Suzano Papel e Celulose S.A., Ultrapar Participações S.A., Azul S.A., AES Tietê S.A., Restoque Comércio e
Confeccções de Roupas S.A., BR Properties S.A., Concessionária do Sistema Anhanguera-Bandeirantes S.A., BR Malls Participações S.A., Companhia
Paulista de Força e Luz - CPFL, Atacadão S.A., Eletropaulo Metropolitana Eletricidade de São Paulo S.A., Magazine Luiza S.A., Natura Cosméticos S.A.,
Rumo S.A., Companhia de Locação das Américas, Energisa S.A., Vulcabras Azaleia S.A., Loma Negra, CVC Brasil Operadora e Agência de Viagens S.A.,
Randon S.A. Implementos e Participações, CCR S.A., CTEEP - Companhia Paulista de Trasmissão de Energia Elétrica Paulista, Petrobrás Distribuidora S.A.,
BK Brasil Operação e Assessoria a Restaurantes S.A., Companhia Paranaense de Energia - COPEL, Camil Alimentos S.A. e MRV Engenharia e Participações
S.A..

Nos últimos 12 meses, a Ágora e/ou a Bradesco Corretora participaram, como instituições intermediárias, das ofertas públicas de títulos e valores
mobiliários das companhias: Klabin S.A., Localiza Rent a Car S.A., Aliansce Shopping Centers S.A., BR Malls Participações S.A., Direcional Engenharia S.A.,
Even Construtora e Incorporadora S.A.,Construtora Tenda S.A., Cia Saneamento de Minas Gerais - COPASA MG, Azul S.A., CPFL Energia S.A.,
Concessionária do Sistema Anhanguera-Bandeirantes S.A., Camil Alimentos S.A., Movida S.A., Atacadão S.A., Omega Geração S.A., Equatorial Energia
S.A., Light S.A., Eneva S.A., Energisa S.A., Vulcabras Azaleia S.A. e Petrobrás Distribuidora S.A. e BK Brasil Operação e Assessoria a Restaurantes S.A..

A Bradesco Corretora recebe remuneração por serviços prestados como formador de mercado de ações da Fomento Economico Mexicano FEMSA (FMXB34),
Vanguarda Agro S.A. (VAGR3), Helbor Empreendimentos S.A. (HBOR3) e Alpargatas S.A. (ALPA4).
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ANÁLISE DE INVESTIMENTOS
Diretor de Research

Daniel Altman, CFA daniel.altman@bradescobbi.com

Economista-chefe

Dalton Gardimam dalton.gardimam@bradescobbi.com.br

Estrategista de Análise - Pessoas Físicas

José Francisco Cataldo Ferreira, CNPI +55 11 2178 5468 jose.cataldo@bradescobbi.com.br

Analistas de Investimentos

Ricardo Faria França, CNPI +55 11 2178 4202 ricardo.franca@bradescobbi.com.br

Renato Cesar Chanes, CNPI +55 11 2178 4063 renato.chanes@bradescobbi.com.br

Analistas Gráficos

Maurício A. Camargo, CNPI-T +55 11 2178 4213 mauricio.a.camargo@bradescobbi.com.br

Jéssica do Nascimento Feitosa, CNPI-T +55 11 2178 4126 jessica.feitosa@bradescobbi.com.br

Assistente de Análise

Flávia Andrade Meireles +55 11 2178 4210 flavia.meireles@bradescobbi.com.br

ÁGORA CORRETORA

MESA DE OPERAÇÕES – REGIÃO METROPOLITANA (RJ e SP) 4004-8282

MESA DE OPERAÇÕES – DEMAIS REGIÕES DO BRASIL 0800 724 8282

MESA DE OPERAÇÕES – LIGAÇÕES INTERNACIONAIS +55 21 2529-0810