Professional Documents
Culture Documents
Sommaire
Introduction
Partie 1 :L’analyse moyenne-variance d’un actif financier et d’un portefeuille
1.1. Le Modèle Moyenne- variance de Markowitz (1951)
1.2. La notion de rentabilité et de risque
1.3. Risque spécifique et systémique, corrélation et diversification
1.4. Le modèle d’évaluation des actifs financiers
1.5. L’optimisation de Markowitz
Partie2 : le modèle de marché
1. La notion de Benchmark
2. La notion d’Alpha
3. Le Bêta
4. Gestion active et gestion passive
5. Ratio de Sharp
6. LE TRACKING ERROR
7. Le ratio d'information
8. L’effet De Levier
9. l’allocation d'actifs
10. les stratégies de placement
Conclusion
Introduction
Le développement du marché financiers ont poussé les chercheurs à développer des modèles
permettant d’aider au mieux développement et la mise en place des marchés financiers, et la
multitude des produits files investisseurs à prendre les décisions adéquates e t mettre en place
des stratégies efficaces, pour une meilleure allocation de leurs richesses de façon à maximiser
leurs gains en minimisant le risque qu’ils encourent. Cette nécessité a donné naissance à une
panoplie de travaux de recherche qui ont porté sur la gestion de portefeuille et l’évaluation des
actifs financiers.
Partie1 : L’analyse Moyenne-Variance D’un Actif Financier Et D’un Portefeuille
Markowitz (1959) a introduit la théorie moyenne-variance, également appelée théorie de la
frontière efficiente, qui est une procédure de sélection de portefeuilles optimaux prenant en
compte à la fois les gains espérés et l’incertitude sur ces gains.
1.1. Le Modèle Moyenne-variance de Markowitz (1951)
La théorie moderne du portefeuille est née en 1952 avec la publication de l’article fondateur
de Harry Markowitz. En partant du postulat que le risque d’un portefeuille peut être
correctement mesuré par la variance de sa rentabilité, Markowitz explicite et formalise le
dilemme fondamental de la finance moderne : obtenir une rentabilité faible mais certaine, ou
accepter de prendre un risque dans l’espoir d’accroître cette rentabilité, l’espérance de
rentabilité étant d’autant plus élevée que le risque est important. Il formalise et quantifie
également l’effet de diversification selon lequel une combinaison judicieuse de nombreux
actifs dans un portefeuille permet de réduire le risque total subi pour un taux de rentabilité
espéré donné. Les travaux de Markowitz devaient s’avérer extrêmement importants et
modifier profondément la façon de concevoir les problèmes financiers. Ils montrent, en
particulier, que l’intérêt d’investir dans un titre financier ne doit pas être évalué séparément
mais dans le cadre de l’ensemble du portefeuille constitué par l’investisseur et d’un marché
concurrentiel où de nombreux véhicules d’épargne (actions, obligations, dépôts à terme,
immobilier, foncier, etc.) sont en compétition.
L’investisseur est alors présumé prendre ses décisions en fonction seulement de deux
paramètres : l’espérance de sa richesse qu’il souhaite la plus grande possible, et sa variance
qu’il désire la plus faible possible. Ce portefeuille est dit efficace.
L’ensemble de tous les portefeuilles efficaces constitue la frontière efficace, encore appelée
frontière efficiente de Markowitz.
Cette approche a offert le premier traitement systématique d’un dilemme auquel les
investisseurs font face : objectifs contradictoires entre avoir des profits élevés et un risque
faible. En traitant, cette question fondamentale, Markowitz a fourni un modèle d’optimisation
paramétrique et quadratique, qui était à la fois général et assez simple pour une analyse
théorique et une solution explicite.
Bénéficiant de l’effet de diversification du risque, ces portefeuilles dominent les titres
individuels et constituent l’ensemble des choix, au sein duquel l’investisseur sélectionne
finalement le portefeuille optimal, en fonction de son attitude particulière face au risque.
1
Ainsi, un investisseur prudent choisira un portefeuille moins risqué, mais également moins
rentable.
1.1.1. Hypothèse du modèle
• Hypothèse 1 :
Le comportement des investisseurs est caractérisé par un degré plus ou moins prononcé
d’aversion vis-à-vis du risque. Ce dernier est mesuré par l’écart-type de la distribution de la
probabilité du rendement.
• Hypothèse 2 :
Les investisseurs sont rationnels : bien que leur fonction de préférence soit purement
subjective, ils opèrent, en référence à celle-ci, des choix strictement transitifs. Autrement, leur
comportement est caractérisé par un degré plus ou moins prononcé d’aversion au risque.
• Hypothèse 3 :
Tous les investisseurs ont le même horizon de décision, qui comporte une seule période. Cette
simplification, qui peut paraitre exagérée, permet de mettre en œuvre un modèle de décision
qui tient compte du caractère hautement combinatoire du portefeuille. 1
Makowitz présuppose que les investisseurs sont rationnels et averses au risque et que le
marché est efficient. Ainsi, les seuls éléments à prendre en compte sont le risque et le
rendement des titres, car les investisseurs achèteront toujours l'actif qui présente un
1
Hanene Ben Salah, Gestion des actifs fnanciers : de l’approche Classique à la modélisation non paramétrique
en estimation duDownSide Risk pour la constitution d’un portefeuille effcient, THÈSE DE DOCTORAT DES
l’UNIVERSITÉS LYON 1 et TUNIS 1 Spécialité, P 17-18-19
2
rendement optimal par rapport à son niveau de risque. Aucun investisseur purement rationnel
n'achèterait en effet un actif A plus risqué qu'un actif B mais offrant un rendement inférieur.
Dans le modèle, le rendement d'un portefeuille consistera en la somme des rendements des
actifs qui le composent, pondérés par leur poids.
Soit :
Le risque est défini par la volatilité du portefeuille qui correspond à son écart-type :
Avec :
Avec ces éléments en main, on peut tester différentes combinaisons d'actifs avec des
pondérations diverses pour calculer le risque et la rentabilité espérée d'un portefeuille. La
diversification par la sélection d'actifs plus ou moins corrélés permettra d'optimiser cette
relation rendement/volatilité. 2
Le problème posé par Markowitz est la recherche d’un portefeuille qui minimise la variance
du rendement du portefeuille pour un niveau d’espérance de rentabilité donné. Ce portefeuille
est dit efficace, il a l’espérance de rentabilité la plus forte parmi les portefeuilles qui ont la
même variance de rentabilité que lui. L’ensemble de tous les portefeuilles efficaces constitue
la frontière efficace, encore appelée frontière efficiente de Markowitz (Prix Nobel d’économie
en 1990), qui la dériva en 1952 et la généralisa en 1959.
1.2.1 La rentabilité
Le concept de rentabilité a des acceptations diffé rentes selon les investisseurs. Quand nous
parlons de la rentabilité obtenue par un investisseur sur une action, nous nous référons non
2
https://www.abcbourse.com/apprendre/19_theorie_moderne_du_portefeuille.html
3
seulement au dividende net que lui rapporte ce titre, mais aussi, à la plus-value éventuelle
qu’il y prélève lors de la revente des actions. Ainsi, le taux de rentabilité comprend à la fois,
le rendement ou le taux de rendement (dividende net rapporté au cours de l’action), et la plus-
value (ou moins-value) en capital rapportée au cours d’achat de l’action.
Le revenu ct est supposé perçu au temps t, ou, s'il est perçu entre (t-1), il est supposé ne pas
être réinvesti avant le temps t. Le prix de marché au temps (t-1) est une valeur "ex-coupon"
c'est-à-dire une valeur enregistrée immédiatement après (le détachement du coupon donnant
à) la perception, au temps (t-1), du revenu liquide afférant à la période (t-1) . Sur le plan
empirique, l'hypothèse de non réinvestissement jusqu'à la période élémentaire de temps
utilisée est courte (un mois maximum), afin d'éviter des distorsions statistiques trop
importantes dans le traitement des données chronologiques. Pour faciliter les comparaisons
entres investissements, nous utilisons une mesure exprimée en termes relatifs le "taux de
rentabilité" ou "rate of return" défini assez logiquement par :
4
La diversification stipule le mixage d’un portefeuille d’actifs entre ceux risqués ou bien les
combiner avec d’autres sans risque. Cette diversification ne signifie pas seulement détenir
beaucoup d’actifs.
Exemple : si vous détenez 50 titres liés au secteur Informatique, votre portefeuille n’est pas
diversifié. Par contre, si vous détenez 50 titres qui sont éparpillés parmi 20 différentes
industries, vous êtes en possession d’un portefeuille diversifié.
Cet actionnaire investit en plaçant α actions A et 1-α actions B, ce qui donne le portefeuille
suivant :
P = α .A + (1-α).B
Ceci permettra de réaliser une rentabilité comprise entre la rentabilité des deux actifs et un
risque moindre.
Donc la rentabilité espérée de ce portefeuille est la moyenne pondérée des deux rentabilités
espérées des deux actions qui le composent.
V (rp) = α².V (ra) + (1-α) ².V (rb) + 2α. (1-α). cov (ra,rb)
Avec :
Si p = 1 : les rentabilités des deux actifs sont parfaitement corrélées. Le mixage, dans
ce cas, augmente davantage le risque encouru.
Si p = 0 : Il n’y a aucune corrélation entre les rentabilités des deux actifs. Donc, le
risque encouru est la somme des risques des deux actifs pondérés par leurs
proportions.
5
Si p= -1 : les rentabilités des deux actifs évoluent inversement l’une de l’autre. Dans
ce cas extrême qui ne se réalise pas sur les marchés financiers, il est possible de
constituer un portefeuille dénué du risque.
Ainsi, la diversification permet une réduction du risque dès que le coefficient de corrélation
est inférieur strictement à 1 et plus encore lorsque la corrélation est négative entre les
rentabilités des actifs
1.3.2 Les limites pratiques de la diversification
Le risque spécifique:
Le risque systématique:
Dans le schéma, on remarque que le risque est scindé en deux composa ntes.
Si l’investisseur ne détient qu’une action, le risque spécifique se révèle très important, mais
avec un portefeuille de plus de 20 actions, la diversification a fait le gros du travail. Dans un
portefeuille bien diversifié, seul le risque systématique importe.
6
Risque spécifique et risque systématique
Les taux de rentabilité suivent une loi normale, chaque titre se caractérise par deux paramètres
: l’espérance des taux de rentabilité et l'écart-type (risque).
Le cadre rentabilité (en ordonnée) - risque (abscisse) suffira à représenter tous les titres et les
portefeuilles constituables.
C’est un modèle sur une période, Le choix est fait au début et en fin de période la rentabilité
est mesurée ainsi que le risque.
1.4.2 Les résultats du MEDAF :
7
Toutefois, en présence d'actif sans risque (obligations d'Etat), on montre que la courbe
F'F est dominée par une droite [R f, M].
Les résultats théoriques montrent qu’il convient de définir des proportions (Xi) égales à la
capitalisation boursière du titre rapportée à la capitalisation totale du marché.
Afin d'obtenir des portefeuilles optimaux. Markowitz a montré que l'investisseur cherche à
optimiser ses choix en tenant compte non seulement de la rentabilité attendue de ses
placements, mais aussi du risque de son portefeuille qu'il définit mathématiquement par la
variance de sa rentabilité. Ainsi, le "portefeuille efficient" est le portefeuille le plus rentable
pour un niveau de risque donné.
Cette méthode utilise uniquement les concepts de moyenne pour la rentabilité espérée
et de variance pour l’incertitude associée à cette rentabilité, d’où le nom « moyenne-
variance » associé à l’analyse de Markowitz.
Le portefeuille optimal est celui qui a la probabilité la plus faible de descendre en
dessous d’un rendement fixé.
8
Il faut choisir un portefeuille qui maximise la valeur planché du rendement, sous la
contrainte que la probabilité de descendre en dessous soit inférieure à une valeur fixée.
Choisir un portefeuille dont l’espérance de rendement est maximum, sous contrainte
que la probabilité de descendre d’une valeur planché soit inférieur à une valeur fixée.
L’optimisation d’un portefeuille s’analyse comme un processus en deux étapes :
Le modèle reste cependant théorique, car il prend l’hypothèse que l’on connait le
couple espérance de gain et risque de chaque titre.
Les proportions des actifs optimales sont très sensibles aux valeurs des rendements
moyens.
Les rentabilités moyennes sont très difficiles à estimer statistiquement.
9
Partie 2 : Le modèle du marché :
Définition du Benchmark :
Un benchmark est un très bon niveau de performance atteint par des acteurs dans un secteur
donné, niveau qui sert de référence à des acteurs moins performants pour essayer d'atteindre
ce benchmark.
La Gestion Benchmark :
La gestion benchmarkée n’est qu’une méthode de gestion parmi d’autre, celle-ci s’appuie sur
un indice de référence pour le suivre ou le battre. Elle vise une performance proche ou
supérieure à celle du benchmark choisi et ce quel que soit le processus de sélection des titres à
l’intérieur du benchmark. La définition d’un benchmark sert aussi bien à définir l’univers
d’investissement qu’à apprécier la performance.
Définition :
L'Alpha de Jensen est ainsi utilisé pour déterminer la surperformance (ou sous-
performance) d'un portefeuille, ou d'un actif, par rapport à une performance attendue.
10
que le portefeuille aurait dû réaliser compte tenu de son risque et du rendement affichée par le
marché).
Avec :
: Alpha de Jensen
: Rentabilité espérée du portefeuille
: Beta du portefeuille
L'indicateur peut être utilisé pour mesurer la q ualité d'un gestionnaire de fonds.
3-Le Bêta :
Définition du Beta :
11
Le Bêta est un outil de mesure du risque d'un actif notamment utilisé dans le modèle
d'évaluation du CAPM. On l'utilisera entre autres pour mettre en place des stratégies de
limitation des risques.
Le principe de cet outil est de comparer les mouvements effectués par un actif par rapport à
son marché de référence, ce qui permet de déterminer son niveau de risque par rapport aux
autres actifs de référence. La mesure est effectuée en comparant la rentabilité de l'actif à celle
du marché. On peut aussi réduire le marché à un indice boursier (CAC 40, Dow Jones, etc.)
Calcule du Bêta :
La manière la plus simple de calculer un Bêta est la méthode historique. On comparera donc
les données de rentabilité historique de l'actif à celles du marché.
Avec :
rp : rentabilité de l'actif et
rm : rentabilité du marché
Utilisation du Beta :
Le Bêta permettra de se faire une idée du comportement d'un titre vis à vis de son indice pour
mettre en place un portefeuille diversifié. Toutefois attention, le calcul du coefficiel est
valable à un instant donné, il évolue dans le temps et un Bêta peut devenir négatif quelques
mois plus tard.
Au-delà de ce calcul du rapport historique de la volatilité du prix d'un actif financier et de son
marché en général (ou son indice), le Bêta est utilisé dans d'autres modèles. On pense
notamment à l'Arbitrage pricing theory (APT) qui utilise dans son calcul une série de Bêta.
12
D'une manière générale, plus le Bêta est important, plus le risque (volatilité) par rapport au
marché est fort.
Bêta = 1 : L'actif à une volatilité identique à celle du marché. Si le marché oscille entre -20%
et +20% l'actif va en faire de même.
Bêta < 1 : L'actif à une volatilité inférieure à celle du marché. Il est donc moins risqué. Les
oscillations de l'actif seront moins importantes. Par exemple, pour un Bêta de 0.7, l'actif va
osciller entre -7 et + 7% quand le marché lui oscillera entre +10% et - 10%.
Il est important de préciser que pour une interprétation cohérente du Bêta, il faut qu'il y ait
une corrélation d'au moins 0.7 entre l'actif et le marché.
Bêta < 0 : Un bêta inférieur à 0 signifie que le cours du titre varie à l'inverse que celui du
marché : si le cours du marché augmente, le cours du titre ou portefeuille en question
diminue, et inversement.
Exemple :
Concrètement, prenons l'exemple d'une action du CAC 40 qui possède un Bêta de 1,8. Cela
signifie que si l'indice CAC 40 varie de 10%, l'action devrait théoriquement varier de 18%,
elle amplifiera donc les mouvements du marché puisque son Bêta est supérieur à 1.
A l'inverse, si une action a un Bêta de 0,7, elle variera moins violemment que son marché de
référence : si le CAC 40 varie de 10%, elle devrait effectuer un mouvement de 7% seulement.
On peut aussi rencontrer d'autres situations. Par exemple un coefficient Bêta négatif signifiera
que l'action évolue en sens inverse de son marché. Si le Bêta est égal à 0, cela indique que
l'actif et son marché ne sont pas du tout corellés, leurs variations sont totalement
indépendantes.
Autrement la gestion active est un type de gestion de portefeuille dont le but est de
surperformer l’indice de référence du portefeuille (le benchmark). Dans la gestion active le
gestionnaire sélectionne des titres par différentes méthodes pour battre et surpasser le
benchmark. Par exemple, si le benchmark fait -10% et que le fond de gestion active fait -2%,
l’objectif du gestionnaire est atteint. Les fonds de gestion active classique ne recherchent pas
la performance absolue (supérieure à 0), mais simplement à surperformer leur indice de
référence.
3
: Une action défensive est une action dont le cours réagit très faiblement aux évolutions économiques. Sur un
marché d'actions, une action défensive présente normalement comme avantage de moins baisser que les
autres valeurs et notamment les actions cycliques. Les actions défensives appartiennent à des secteurs
économiques tels que l'agroalimentaire ou le pharmaceutique.
4
: Une valeur de rendement qualifie une action cotée représentative d'une société distribuant régulièrement,
chaque année, une grande partie de ses bénéfices à ses actionnaires.
14
Gestion passive
La gestion passive est un type de gestion de portefeuille visant à répliquer les
performances d’un indice de référence. Cet indice peut être sur différentes classes d’actifs
(actions, obligations, matières premières), différentes zone géographiques (Zone Euro, les
pays émergents, l’Asie….) ou encore sur différents secteurs d’activités (Energies,
Automobile…).
Vu la difficulté de surperformer l’indice de référence par une gestion active, la gestion
passive apparait plus séduisantes, en permettant de tirer profit de la performance d'un indice
dans un marché haussier.
- Réplication exacte : Les ETF sont l’outil qui offre la réplication la plus proche des
performances de l’indice de référence. Sur un placement long terme, l’écart de rendement
avec l’indice est donc minime (ce qui n’est pas forcément le cas avec un fond de gestion
passive classique).
- Accessibilité : D’un simple clic, on peut investir dans un ETF (au même titre qu’une
action) et donc répliquer les performances de l’indice de notre choix.
5-Ratio de Sharp ((Gestion de portefeuille : Une approche quantitative )) / Guide
complet de construction et de gestion de portefeuille
Définition et principe
Le ratio de Sharpe est un indicateur de risque qui permet de mesurer la rentabilité d'un
portefeuille en fonction du risque pris, autrement il correspond à la rémunération d’une unité
15
de risque d’un investissement financier. C'est l'indicateur le plus utilisé pour juger la qualité
d'un gérant de portefeuille. Cet indicateur a été en 1966 par Sharpe, en partant du principe que
la rentabilité moyenne d'un fonds ne permet pas de mesurer sa performance avec exactitude.
On voit sur le graphique que deux portefeuilles peuvent avoir des rentabilités différentes pour
une même volatilité. Le ratio de Sharpe permet de déterminer le portefeuille qui a le meilleur
couple rendement/risque.
Formule :
Sharpe = (Performance du fonds - Performance du taux sans risque) / la volatilité
Interprétation :
Ratio de Sharpe est inférieur à 0 : Si le ratio est inférieur à 0,
cela signifie que le portefeuille à une rentabilité inférieure au taux sans risque.
Le portefeuille ne rémunère pas le risque supplémentaire par rapport à un
placement au taux sans risque
Ratio de Sharpe est compris entre : Si le ratio est compris entre 0
et 1, cela signifie que le portefeuille n'atteint pas une rentabilité suffisante par
rapport au risque pris. L'excédent de rentabilité du portefeuille est plus faible
que le risque supplémentaire.
16
au risque pris. L'excédent de risque est donc rémunéré. Plus le résultat est
important, plus le portefeuille est bon.
Grâce à cette formule, il est possible de comparer les portefeuilles entre eux ainsi que les
différents fonds de placements. Toutefois, le type de gestion ainsi que le type d'actif traité
doivent être identiques pour que la comparaison soit valable.
6. LE TRACKING ERROR
Définition
LE tracking error est en effet le coût que doit supporter le gestionnaire qui pratique une
gestion active, appelée aussi ´écart de suivi, est donc une estimation du risque d’un
investissement par rapport à` un autre. Il mesure la volatilité de la rentabilité du fond par
rapport à son benchmark
La formule d'erreur de suivi ex-post (mesuré historiquement) est l'écart-type des retours actifs,
donnée par :
17
Surperformance théorique = rentabilité du benchmark + tracking error, soit 15%.
Probabilité de cette sous/sur performance = 100 – 2 * tracking error , soit 100% – 2*10% =
80%.
On peut donc en conclure qu’il y a une probabilité de 80% pour que la performance du fond
soit comprise entre 5% et 15% l’année suivante.
RP = retour du portefeuille
RI = retour de l'index ou de la référence
SP-i = erreur de suivi (écart-type de la différence entre les retours du
portefeuille et les retours de l'index)
18
toute probabilité, un gestionnaire sera capable de répéter une bonne performance si
son niveau de tracking error est faible.
▲les performances dont on parle sont calculées sur la même période que Le
tracking error
Exemple : Un IR élevé peut être atteint en ayant un rendement élevé dans le portefeuille, un
faible retour de l'indice, et une erreur de suivi faible. Un ratio élevé signifie que, sur une base
de risque ajusté, un gestionnaire a produit de meilleurs rendements par rapport à un
gestionnaire avec un ratio inférieur.
Par exemple, supposons que le gestionnaire de fonds A ait un rendement annualisé de 13% et
une erreur de suivi de 8%, tandis que le gestionnaire de fonds B a un rendement annualisé de
8% et une erreur de suivi de 4,5%.
En outre, supposons que l'indice a un rendement annualisé de-1,5%. L'IR du gestionnaire A
est de 1,81 (13-(-1,5)/8) et l'IR du Manager B est 2,11 (8-(-1,5)/4,5). Bien que le gestionnaire
B ait eu des rendements inférieurs, son portefeuille avait un meilleur IR.
Le ratio d'information (IR) est un ratio des rendements de portefeuille au-dessus des
rendements d'un repère, généralement un ind ice, à la volatilité de ces rendements. Le ratio
d'information (IR) mesure la capacité d'un gestionnaire de portefeuille de générer des
rendements excédentaires par rapport à un point de repère, mais il tente également d'identifier
:
la cohérence de l'investisseur.
la valeur ex-post ajoutée et le rapporte aux possibilités ex ante disponibles à l'avenir.
La frontière résiduelle qui décrit les opportunités accessibles au gestionnaire actif est
identifiée par le ratio d'information.
Le niveau d'agressivité de chaque gestionnaire est déterminé par son ratio
d'information
8_L’EFFET DE LEVIER
Permet de tirer du marché une forte rentabilité si il est gère correctement le risque sinon à
l'inverse peut mener à d'importantes pertes financières. Il apparait dans des portefeuilles de
façon explicite ou implicite
Le levier explicite implique l’utilisation de fonds empruntes pour profiter
d’opportunités d’investissement, amplifiant les résultats du portefeuille, pour le
meilleur et pour le pire. Lorsque les plus-values excèdent les couts du crédit, les
19
portefeuilles bénéficient de l’effet de levier. Lorsque les plus-values sont égales à ces
couts, aucun impact n est enregistre.et comme les plus- values sont inferieur aux couts
de l’emprunt, les portefeuilles pâtissent de l’effet de levier.
LE levier implicite consiste à détenir des positions dont le niveau de risque est plus
élevé que celui de la classe à laquelle elles appartiennent. Le simple fait de détenir des
actions plus risquées que l’ensemble du marché produit un effet de levier sur le
portefeuille. Le portefeuille contient soit un effet de levie r positif du a la présence
d’actifs plus risqué, soit un effet de levier négatif du a la présence d’actifs moins
risqués. Par exemple , la pratique courante qui consiste à détenir des liquidités au sein
d’un portefeuille d’actions ordinaires fait que ce portefeuille démontre un risque moins
élevé que celui du marché ; on lui applique ainsi un levier inferieur a 1 , entrainant de
ce fait une dilution de ses rendements.
L’effet de levier amplifie les résultats du portefeuille, ayant ainsi le potentiel de pro fiter aux
capitaux ou de leur porter préjudice. Dans les cas extrêmes, l’incohérence entre le profil du
risque des caractéristiques de la classe d’actifs et l’activité d’investissement conduit à des
pertes lourdes. Dans les cas moins extrêmes les déviations relatives aux profils du risque
conduisent à l’éloignement des objectifs de la politique d’investissement.
Les investisseurs sensés utilisent l’effet de levier avec la plus grande prudence, se gardant
d’introduire un risque supplémentaire dans les caractéristiques du portefeuille.
9- l’Allocation d'actifs :
L'allocation d'actifs est la recherche d'un équilibre entre le risque et le rendement optimal des
investissements, compte tenu de l'environnement économique et financier anticipé.
La décision concernant l'allocation des actifs dépendra donc d'une combinaison entre le
niveau anticipé du rendement pour chaque catégorie d'actifs avec le niveau attendu du risque
associé à chaque catégorie d'actifs. Cette répartition du cap ital devant se faire de manière
rationnelle.
L'allocation d'actifs prend aussi en compte l'horizon de temps autrement dit la période de
temps consacrée à l'attente des rendements.
L'allocation d'actifs est l'un des principes fondamentaux de la gestion de portefeuille.
L'allocation d'actif financier consiste à repartir les investissements en monétaire, obligation, et
actions.
20
L’allocation stratégique :
Elle définit les grandes classes d’actifs avec des proportions fixes pour chacune d’entre elles
(ou des fourchettes avec des allocations minimales et maximales). Il s’agit d’une politique de
moyen ou long terme qui se définit dans le cadre de limites de risque de long terme. Les
mesures de risque utilisées sont diverses : la value at risk (VaR), la conditional value at risk
(C-VaR) ou un seuil de probabilité de non-perte en capital, par exemple. Cette allocation
stratégique peut être définie de façon absolue (gestion asset only) ou relative (gestion actif-
passif, parfois appelée liability-driven investment).
L’allocation tactique :
Elle se définit en référence à l’allocation stratégique. Il s’agit des choix de déviation par
rapport aux poids de celle-ci, avec pour objectifs la gestion du risque de court terme et de
pouvoir bénéficier d’opportunités. Ces paris peuvent être justifiés par des conditions de
marché de court terme (market-timing) ou des vues d’évolution des marchés à moyen terme,
souvent fondées par une analyse macroéconomique conjoncturelle. Par exemple, il existe de
très nombreux processus d’investissement fondés sur une vision de cycles économiques ou de
cycles sectoriels pour les actions. Cette allocation repose sur l’hypothèse qu’un groupe
d’agents économiques est capable de fournir des anticipations qui permettront de réaliser des
gains dans la majorité des états du monde.
Allocation dynamique d'actifs :
Une autre stratégie active d'allocation d'actifs est la répartition dynamique des actifs
L’investisseur de long terme a deux défis à relever lors de la définition de son allocation. Il
doit d’abord identifier ses préférences, celles de son conseil de surveillance (supervisory
board) ou de son conseil d’administration (executive board), autrement dit sa fonction
d’utilité. Ensuite, il doit être en mesure de formuler ses anticipations de long terme soit
directement via une fonction de distribution pour le rendement de l’ensemble des actifs et un
modèle de dépendance associé (corrélation simple ou, par exemple, avec l’utilisation de
fonctions copules), soit au travers d’un modèle économétrique caractérisant la dynamique des
actifs et des facteurs macroéconomiques sous-jacents.
À partir de ses anticipations et de ses préférences, l’investisseur peut alors définir une
stratégie dynamique de long terme optimale. Celle-ci fournit les quantités à investir dans
chacune des classes d’actifs pour différents niveaux de richesse à des dates différentes. Quatre
stratégies dynamiques ont déjà fait l’objet d’articles importants de littérature et sont bien
connues par les praticiens car elles peuvent s’exprimer sous forme de règles simples
d’allocation :
21
La stratégie de constant-mix ou à poids constants
Elle consiste à se fixer des poids pour chacune des classes d’actifs et à « rebalancer » le
portefeuille à une fréquence définie (mensuelle, trimestrielle...) de telle façon que ces poids
soient à nouveau respectés.
La stratégie de buy and hold ou à quantités constantes
En cas d’appréciation (ou de dépréciation) relative de l’une des classes d’actifs, cela implique
que son poids relatif à la richesse totale du portefeuille augmente (ou diminue).
La stratégie de type CPPI (constant proportion portfolio insurance) ou
technique du coussin :
Les classes d’actifs du fonds sont séparées en deux parties : les actifs risqués et les actifs de
couverture. En cas de hausse du prix des actifs risqués, l’exposition dans ces actifs augmente.
En cas de dépréciation de ces actifs, l’exposition diminue.
La stratégie de type OBPI (option-based portfolio insurance) ou d’assurance
optionnelle :
Elle peut être mise en place au travers d’options d’achat (calls).
Allocation d'actifs assurés
L'allocation d'actifs assurés peut convenir aux investisseurs averses au risque qui souhaitent
un certain niveau de gestion de portefeuille active, mais apprécient la sécurité de
l'établissement d'un plancher garanti en deçà duquel le portefeuille n'est pas autorisé à
diminuer.
Conclusion :
L'allocation d'actifs est l'un des principes fondamentaux dans la gestion d'un portefeuille.
L’idée générale repose sur le principe de diversification selon lequel les classes d’actifs ont
des comportements différents en termes de rentabilité et de risque et peuvent être combinées
afin de réduire le niveau de risque global du portefeuille.
L’inflation constitue une contrainte plus ou moins forte en matière d’allocation d’actifs .
22