CAPITULO 9 Valuacion de acciones Cuando ef mercado de valores cerré el 16 de enero de 2009, las acciones comunes de McGraw Hill, casa editorial que publica libros universitarios de alta calidad, se vendian en 21.44 délares Por accién, Ese mismo dia, las acciones de Adobe Systems, fabricante del popularizado software ‘Acrobat, cerraron on 21.06 por unidad, en tanto que las acciones de Boardwalk Pipeline Partners, que transporta y almacena gas natural, cerraron en 20.72 délares, Puesto que los precios de las acciones de estas tres empresas eran tan similares, podriamos esperar que ofrecieran dividendos parecidos a sus accionistas, pero nos equivocariamos. De hecho, el dividendo anual de Boardwalk Pipeline Partners fue de 1.90 délares por accién, el de McGraw-Hill ue de 0.88 délares por accién y Adobe Systems no pagé ningtin dlvidendo. Como veremos en este capitulo, el dividendo actual es uno de los principales factores para evaluarlas acciones comunes. Sin embargo, légicamente se desprende del andlisis de Adobe Sys- tems que los dividendos actuales no son ol fin de la historia. Este capitulo explora los dividendos, valores de las acciones y la conexién entre los dos, En el capitulo anterior lo encauzamos en materia de bonos y valuacidn de bonos. En este capitulo nos dedicaremos a analizar la otra fuente principal de financiamiento de las corpo- raciones: las acciones communes. Primero describiremos los flujos de efectivo asociados con un titulo accionario y Iuego desarrollaremos un resultado famoso, el modelo de crecimiento de dividends, Mas adelante examinaremos las oportunidades de crecimiento y la razén precio a utilidades. Concluiremos el capitulo con un andlisis de cémo se negocian las acciones y cSmo se forman los precios de las acciones y otros datos importantes en la prensa financiera 9.1 Valor presente de las acciones comunes Dividendos frente a ganancias de capital En esta seccién nuestra meta es valuar las acciones comuines. En capitulos anteriores apren- ddimos que el valor de un activo se determina por el valor presente de sus flujos de efectivo futuros. Las acciones producen dos tipos de flujos de efectivo, Primero, muchas acciones pa- gan dividendos regularmente, Segundo, el accionista recibe el precio de venta cuando vende la accién. Porlo tanto, para valuar las acciones comunes es necesario responder una pregunta interesante: a qué es igual el valor de una accin: 1. Alvalor presente descontado de Ia suma del dividendo del siguiente periodo mis el pre- cio de ia accidn en el siguiente periodo, o 2. Alvalor presente descontado de todos los dvidendos futuros Este sel tipo de pregunta que alos estudiantes les gustaria ver en un examen de opcién niltiple, porque tanto 1) como 2) son respuestas correcta.cay tlo 9 Vatuacién de accones 269 Para entender Ia razén por la que 1) y 2) son lo mismo, empecemos con una persona que compra una accién y la conserva un aio. En otras palabras, tiene un periodo de conservaciéon de un atio, Ademiis hoy esta dispuesta a pagar P, por las acciones. Es decir, caloula: Div, 2 = AL 9.0 T+R 14R oD Div, es el dividendo que se paga al final del ailo y P, es el precio al final del aio. P, es cl valor presente de la inversidn en la accidn comin, El término del denominador, R, es la tasa de descuento apropiada de la accion Esto parece muy sencillo; pero, jde dénde sale P,? P, no es una expresion que salga de la nada, Mas bien, debe haber un comprador al final del aiio 1 que esté dispuesto a comprar la accidn en P,, Este comptador determina el precio como sigue: Diy | 2 = Diy 02 1+R 1+R 62) Susituyendo el valor de P, de evacin 92 en Ia eeeion 91, obtenemos (Div, +2) n= apm +(PX2)] ra TER (9.3) Dw, Di, |B R (sry +Ry Podemos formular una pregunta similar sobre la ecuaci6n 9.3: ide dénde sale P,? Al final del aio 2, un inversionista esta dispuesto a pagar P, debido al dividendo y el precio de la cidn en el aio 3. Este proceso se puede repetir ad nauseam.’ Al final queda esto: Diy | DW, | Diy |S Div Tee Ose eRe Laeay 0.4) Por lo tanto, el precio de una accién comin para el inversionista es igual al valor presente de todos los dividendos esperados a futuro. iste es un resultado muy util, Una objecién comin a la aplicacién del andlisis del valor presente a las acciones es que los inversionistas son demasiado miopes para preocuparse por Ia serie de dividendos a largo plazo. Estos criticos sostienen que, por lo general, los inversio- nistas no miran mas allé de su horizonte temporal. Por consiguiente, los precios de un mer- cado dominado por inversionistas a corto plazo rellejarin sélo dividendos a corto plazo. Sin embargo, nuestro anilisis muestra que un modelo de descuento de dividendos a largo plazo es vilido incluso cuando los inversionistas tienen horizontes temporales de corto plazo. Aunque un inversionista podria necesitar vender pronto sus acciones, debe encontrar otto inversionis- ta que esté dispuesto a comprar. El precio que paga este segundo inversionista depende de los dividendos después de la fecha de compra Valuacién de diferentes tipos de acciones El anilisis anterior muestra que el precio de una accidn es el valor presente de sus dividendos futuros. Cémo aplicamos esta idea en la prictica? La ecuacion 9.4 representa un modelo ge- neral que es aplicable indistintamente a si se espera que los dividendos aumenten, disminuyan T Bite procedimiento ecustda equelfsico que dabe une conferenca acerca de los ovigenes del universe. Fue abor- dado por un caballero de edad avanzada del piblico quien no estaba de acuerdo con la conferencia. Le dijo que éluiverso descansaba sobre lomo de una enorme trtuga. Cuando l fico le preguats sobre qué deeansaba Ja tortuga, este eaallero le respondié que sobre otra tortuga. Anticipandose a las objeciones del iso, el anciano dijo entonces:“iNo se cane, hombre! Hay mis y ms tortugas hasta l final270 igura 9.1 Patrones de crecimiento cero, crecimiento constante y crecimiento dlferencial Parte TT Valuaci y presupuesto de capital onto diterencial, Crecimiento constante Dividendos par accién 12365678900 ios ‘Modelos de crecimienta de les dividendos: mo i Crecimiente cero: Fy = Sit Div a Crocimienta constante: racinintadierenciak = % DEO Bites 1 4 FAK” Bagg WA se mantengan en el mismo nivel. El modelo general se puede simplificar si se espera que los dividendos sigan algunas pautas bsicas: 1) crecimiento cero, 2) crecimiento constante y 3) crecimiento diferencial. Estos casos se ilustran en la figura 9.1 Caso 1 (Crecimiento cero) El precio de una accién con dividendo constante se da por: Div, , Div, | _ Div STR eRe R Aqui se supone que Div, = Div, = ~~ = Div. Esta es s6lo una aplicacién de la formula de las perpetuidades del capitulo 4 Caso 2 (Crecimiento constante) Los dividendos crecen a la tasa g, como se describe a continuacién: 1 2 3 4 Div DiI) Divi +2)? Div(I +e)” ‘Tenga en cuenta que Div es el dividendo al final del primer period.