1.

Lý do lựa chọn đề tài

- Do sự tách biệt quyền sở hữu và quyền quản lý, làm nảy sinh nguy cơ xung đột
về lợi ích giữa chủ sở hữu và người quản lý. Điều này được gọi là vấn đề đại diện.
Từ vấn đề đại diện này, có một loại chi phí sinh ra trực tiếp đến vấn đề đại diện đó
là “chi phí đại diện”.”
- Vấn đề quản trị trong công ty niêm yết tại Việt Nam ngày càng thiết yếu khi thị
trường chứng khoán Vn ngày càng phát triển, tốc độ tăng trưởng cao nhất châu Á
năm 2017. Đặc biệt là sự xuất hiện rõ rang hơn sự phân tách giữa quản trị công ty
và sở hữu cổ phần.
- Chi phí đại diện vẫn chưa được thể hiện rõ ràng và hiểu đúng trong thực tế nền
kinh tế chuyển đổi ở Việt Nam. Các nghiên cứu trong nước chủ yếu chỉ dừng lại ở
mặt định tính, rất ít nghiên cứu tiếp cận từ góc độ định lượng. Bên cạnh đó, các
nghiên cứu ở Việt Nam chủ yếu tập trung vào chi phí đại diện trong mối liên hệ
với quản trị rủi ro tài chính, cấu trúc vốn và cấu trúc sở hữu trong công ty cổ phần.
Đề tài này bổ sung bằng chứng thực nghiệm về tác động của chi phí đại diện lên
hiệu quả hoạt động tài chính của các doanh nghiệp.
2. Phạm vi nghiên cứu
- - Chọn doanh nghiệp sản xuất công nghiệp bởi: doanh nghiệp sản xuất có (1) tỷ lệ
vay nợ cao hơn các doanh nghiệp dịch vụ do cần đầu tư nhiều vào cơ sở vật chất
hữu hình và dựa ít hơn vào vốn nhân lực, (2) doanh nghiệp dịch vụ thường có tỷ lệ
đòn bẩy vượt trội so với những ngành khác. (3) giá trị thị trường của doanh nghiệp
sản xuất có xu hướng ít bị chệch khỏi giá trị nội tại, ít biến động hơn do các yếu tố
vô hình, khó đo lường ở doanh nghiệp sản xuất ít hơn ở doanh nghiệp dịch vụ.
việc tách riêng và sử dụng bộ dữ liệu các doanh nghiệp sản xuất riêng biệt sẽ
giúp kết quả mô hình tập trung và có ý nghĩa hơn.
- Thu hẹp mẫu từ 100 doanh nghiệp công nghiệp => 72 doanh nghiệp nhằm tạo ra
dữ liệu bảng cố định thay vì dữ liệu bảng xoay
Sau quá trình xử lí dữ liệu nhóm nghiên cứu nhận thấy dữ liệu thiếu vài năm,
có xuất hiện ROA, ROE có số liệu quá lớn khi đưa vào mô hình sẽ trở thành
OUTLINER
3. Cơ sở lý thuyết
3.1. Hiệu quả hoạt động tài chính
Để khắc phục những hạn chế của thước đo dựa trên giá trị kế toán: 2 chỉ số ROA,
ROE chỉ đơn giản thể hiện kết quả dựa trên giá trị ghi sổ của doanh nghiệp mà chưa
thể hiện rõ tổng quan giá trị thị trường. Nhiều trường hợp, các nhà quản do áp lực
thành tích thường quá chú trọng đến việc điều chỉnh việc sử dụng vốn và sửa đổi cơ
cấu tài sản nhằm tăng ROA và ROE trong ngắn hạn mà ít quan tâm đến rủi ro tài
chính mà doanh nghiệp có thể gặp phải trong dài hạn. đề tài cũng sẽ sử dụng hệ số
giá trị thị trường (Tobin’s Q)
- Nghiên cứu sử dụng 5 nhân tố ảnh hưởng tới FP: Đòn bẩy tài chính (DFL), Cấu
trúc tài sản (AS), Quy mô doanh nghiệp (SIZE), Tỷ lệ sở hữu nhà nước (STATE),
Cơ hội tăng trưởng (GROWTH). Điểm khác biệt: Để tránh hiện tượng đa cộng
tuyến, chỉ số này được lấy bằng logarit của tổng doanh thu
3.2 Chi phí đại diện
3.2.1 Lý thuyết đại diện
Lý thuyết đại diện lần đầu được tình bày bởi Jensen và Meckling năm 1976, giải
thích mối quan hệ giữa những người chủ doanh nghiệp –các cổ đông với người đại
diện – các quản lý công ty. Lý thuyết đại diện đưa ra một vấn đề chính là làm thế
nào để người quản lý (người đại diện) chấp nhận làm việc vì lợi ích cao nhất cho
người tuyển họ (người chủ doanh nghiệp) khi những người đại diện cho công ty lại
có lợi thế về thông tin nhiều hơn người chủ sở hữu doanh nghiệp và mong muốn
những lợi ích khác so với lợi ích của những người sở hữu công ty. Lý thuyết đại
diện giải thích vì sao phải áp dụng hệ thống kế toán trách nhiệm trong doanh nghiệp
và đối với các công ty. Hệ thống kế toán quản trị cần cung cấp những thông tin gì
để đảm bảo lợi ích cho các nhà đầu tư và các cổ đông. Lý thuyết đại diện cũng là cơ
sở để xây dựng các báo cáo nội bộ trong doanh nghiệp, các báo cáo đánh giá trách
nhiệm phù hợp với hệ thống phân quyền trong các doanh nghiệp Việt Nam.”
Mâu thuẫn giữa cổ đông và người đại diện (Nội dung của vấn đề đại diện)
1. mục tiêu của người chủ sở hữu doanh nghiệp và người quản lý không bị mâu
thuẫn – vấn đề đại diện.
2. lựa chọn bất lợi là trường hợp người chủ doanh nghiệp không biết chắc liệu người
đại diện cho doanh nghiệp có đủ khả năng để thực hiện các công việc mà họ được
trả tiền hay không.
3. mối nguy đạo đức là khi người chủ sở hữu doanh nghiệp không chắc về việc liệu
người đại diện có nỗ lực hết sức mình cho công việc được giao hay là họ có trục lợi
cá nhân không khi họ là người hiểu rõ những thông tin quan trọng của nội bộ công
ty.
3.2.2 Lý thuyết thông tin bất đối xứng
Học thuyết về hiện tượng Phi đối xứng thông tin – Asymmetric Information được
giới thiệu lần đầu tiên bởi George A. Akerlof (1970) với nghiên cứu điển hình về
thị trường mua bán xe hơi. mô tả các tình huống phát sinh khi những người tham
gia tương tác trên thị trường được cung cấp lượng thông tin khác nhau về giá trị
hoặc chất lượng của một tài sản hay dịch vụ đang được giao dịch trên thị trường
đó hay nói cách khác, thông tin bất cân xứng là trạng thái mất cân bằng trong cơ
cấu thông tin giữa các chủ thể giao dịch có mức độ nắm giữ thông tin không ngang
bằng nhau. Trong nội bộ công ty, do sự bất cân xứng về thông tin trong hoạt động
quản trị doanh nghiệp nói, giữa hai chủ thể này luôn luôn tồn tại những mâu thuẫn
 về lợi ích. Người đại diện doanh nghiệp thường quan tâm đến mục tiêu tối đa hóa
hiệu quả hoạt động doanh nghiệp và theo đuổi một số mục tiêu phi tài chính khác
như cải thiện và nâng cao thương hiệu doanh nghiệp trong khi các cổ đông của
công ty thường quan tâm đến việc doanh nghiệp đã đạt mục tiêu tối đa hóa giá trị
của cổ phiếu và đảm bảo lợi ích tối đa của các cổ đông hay không. Trong một số
trường hợp, doanh nghiệp sẽ phải thành lập Hội đồng kiểm soát để giám sát khác
buộc người điều hành doanh nghiệp, việc này sẽ làm phát sinh thêm một số khoản
chi phí khác trong công ty.
3.2.3 Chi phí đại diện
- Định nghĩa: AC là chi phí phát sinh khi nhà quản lý không tuân thủ mục đích tối
đa hóa lợi nhuận và chủ sở hữu sẽ phải gánh chịu phí tổn để kiếm soát hoạt động
của nhà quản lý và giảm thiểu phần thiệt hại do chi phí này gây ra. AC được cấu
thành từ 3 loại chi phí: chi phí kiểm soát, chi phí ràng buộc bởi người đại diện, và
mất mát phụ trội. Commented [a1]: Bỏ
- Nghiên cứu sử dụng 4 chỉ tiêu mang tính đặc trưng của quản trị DN để đo lường
chi phí đại diện: tỷ lệ sở hữu giám đốc (OWNCEO), tỷ lệ thành viên hội đồng quản
trị không tham gia ban điều hành (NED), quy mô hội đồng quản trị
(BOARDSIZE), kiêm nhiệm giữa tổng giám đốc và chủ tịch HĐQT
(BOARDCHAIR).
- Các chỉ tiêu về tài sản không được sử dụng để đo lường như trong 1 số NC trước
đây do tài sản cũng là chỉ tiêu để đo lường hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp,
nên nếu dung chỉ tiêu này sẽ không phản ánh rõ ràng tác động của AC
- Tại sao lại chọn biến Tỷ lệ sở hữu giám đốc thay vì Tỷ lệ sở hữu HĐQT?
4. Phương pháp nghiên cứu
- Từ cơ sở lý thuyết, đề tài xây dựng 4 giả thuyết:
H1: Quy mô Hội đồng quản trị có tác động tiêu cực đến hiệu quả hoạt động
tài chính của doanh nghiệp
H2: Tỷ lệ sở hữu của Tổng giám đốc có tác động tích cực đến hiệu quả hoạt
động tài chính của doanh nghiệp
H3: Tỷ lệ thành viên hội đồng quản trị không tham gia ban điều hành có tác
động tích cực đến hiệu quả hoạt động tài chính của doanh nghiệp
H4: Quy mô HĐQT và việc kiêm nhiệm TGĐ và CT HĐQT đồng thời tác
động tiêu cực đến hiệu quả hoạt động tài chính của doanh nghiệp
- Để kiểm định 4 giả thuyết trên, nghiên cứu sử dụng dữ liệu thứ cấp từ ố liệu của
72 công ty trong lĩnh vực công nghiệp được niêm yết trên Sở giao dịch CK TP
HCM và xử lý theo các bước như sau:
B1: Nhập dữ liệu dưới dạng dữ liệu bảng, rồi lập bảng thống kê mô tả các đặc
trưng của biến và bảng ma trận các hệ số tương quan từ 360 mẫu
B2: Sử dụng phương pháp ước lượng hồi quy OLS gộp. hồi quy bội có thể làm biến
 dạng hình ảnh về mối quan hệ giữa biến phụ thuộc và biến độc lập. Khi trong dữ
liệu bảng có tồn tại các tác động cá nhân, giả thuyết 2, 3 của ước lượng OLS có thể
bị vi phạm. Vì vậy, ước lượng OLS không còn là ước lượng không chệch tốt nhất.
Để khắc phục nhược điểm trên, mô hình hiệu ứng cố định FEM (Fixed Effect Model)
và mô hình hiệu ứng ngẫu nhiên REM (Random Effect Model) được sử dụng trong
nghiên cứu này.
B3: Sử dụng kiểm định Hausman để chọn ra mô hình phù hợp hơn giữa FEM và
REM
- Dựa theo 2 cách đo lường FP, nghiên cứu xây dựng 2 mô hình:
Mô hình 1: Tác động của chi phí đại diện qua các yếu tố cấu thành đến hiệu quả
hoạt động tài chính của doanh nghiệp Việt Nam theo giá trị kế toán (biến phụ thuộc
là ROA, ROE)
Mô hình 2: Tác động của chi phí đại diện đến hiệu quả hoạt động tài chính của
doanh nghiệp Việt Nam theo giá trị thị trường (biến phụ thuộc là Tobin’s Q)
Trong mô hình, ngoài việc sử dụng 4 biến độc lập là các biến đo lường ảnh hưởng
của AC đến FP và các biến kiểm soát là 5 nhân tố ảnh hưởng đến FP. Nhằm tăng
tính vững cho mô hình thì nhóm còn đưa vào biến tương tác
(CEOCHAIRBOARDSIZE)
5. Kết quả nghiên cứu
Sau khi chạy mô hình, kết quả của nghiên cứu được tiếp cận qua 3 phần chính:
- - Phần Thống kê mô tả được chia làm 2 nội dung chính: phân tích sự thay đổi giá
trị trung bình của các biến phụ thuộc và các biến độc lập theo thời gian. So với
việc phân tích sự thay đổi thuần, các phân tích này đưa ra xu hướng biến động
tổng quát cho các nhân tố trên, loại bỏ được các chu kỳ biến động đột biến do các
giá trị outlier đem lại
- Ở phần phân tích tự tương quan, kết quả cho thấy không xuất hiện hiện tượng đa
cộng tuyến cao trong mô hình
- - Phân tích mô hình hồi quy: Từ kết quả Pooled OLS, kiểm định Hausman, nhóm
đưa đến kết luận chọn mô hình REM.
+ Trong cả 2 mô hình OLS gộp và mô hình tác động ngẫu nhiên REM, mô hình với
biến phụ thuộc Tobin’s Q đều là mô hình hiệu quả nhất với hệ số xác định hiệu chỉnh
của mô hình cao nhất với hầu hết tất cả các hệ số hồi quy đều có ý nghĩa thống kê.
+ Trong cả 2 mô hình biến tương tác đều có tác động ngược chiều đến biến phụ
thuộc => Giải thích ý nghĩa.
+ Biến NED khi có ý nghĩa hồi quy đều cho kết quả tác động ngược chiều đến biến
phụ thuộc ROA ROE. Ước lượng hệ số góc của NED cho thấy kể cả khi có ý nghĩa
thống kê, biến NED cũng không có ảnh hưởng quá lớn tới biến phụ thuộc ROA, ROE.
6. Giải pháp
6.1 Thảo luận kết quả thực nghiệm
- Từ kết quả chạy mô hình và thực hiện các kiểm định ở chương 4, nhóm đi tới kết
luận như sau: có 2 giả thuyết được kiểm chứng là giả thuyết H2: Tỷ lệ sở hữu
Giám đốc (OWNCEO) có quan hệ cùng chiều với hiệu quả hoạt động kinh
doanh và giả thuyết H4: Quy mô HĐQT và việc kiêm nhiệm TGĐ và CT
HĐQT đồng thời tác động tiêu cực đến hiệu quả hoạt động tài chính của
doanh nghiệp
6.2 Giải pháp
Từ đó, nhóm đề xuất một số khuyến nghị nhằm nâng cao FP và giảm thiểu AC tới
các Doanh nghiệp và Nhà nước có thể kể đến như khuyến nghị bảo vệ quyền tiếp Commented [a2]: Khuyến nghị về AC
cận thông tin của các cổ đông thiểu số. Theo khoản 2, điều 114 LDN 2014, chỉ khi Commented [a3]: Mục đích
các cổ đông thiểu số tập hợp lại thành nhóm cổ đông mới có thể tiếp cận các thông
tin quan trọng của công ty. Với việc hạn chế lượng thông tin bắt buộc phải cung cấp
và giới hạn về chủ thể được yêu cầu cung cấp đã phần nào cản trở mục đích bảo vệ
CĐTS của nhóm quyền này trên thực tế. Bởi, vậy, pháp luật nên quy định trách
nhiệm của người quản lý công ty trong việc cung cấp thông tin cho cổ đông, mở
rộng quyền khởi kiện cho cổ đông thiểu số khi người quản lý công ty ngăn cản
quyền tiếp cận thông tin của mình
6.3 Hạn chế
Tuy nhiên, là 1 trong số ít đề tài nghiên cứu về AC ở VN, nên không thể tránh khỏi
những sai sót, hạn chế có thể kể đến như sau:
- Hạn chế về quy mô phạm vi nghiên cứu: mẫu nhỏ nên R2 chưa cao, tính vững của
mô hình chưa cao
- Hạn chế về mô hình: chưa sử dụng các biến phi tuyến tính
- Hạn chế về cách đo lường AC: chưa đưa ra cách đo lường AC trực tiếp mà phải
thông qua các nhân tố khác như BOARDSIZE, NED, OWNCEO, CEOCHAIR