Triển vọng kinh tế vĩ mô và TTCK

H2/2018

NHÓM VĨ MÔ VÀ THỊ TRƯỜNG

THÁNG 8, 2018
Tăng trưởng
Tăng trưởng GDP nhiều khả năng đã đạt đỉnh trong quý I
Tăng trưởng GDP Tăng trưởng 3 khu vực chính
12.00% 9.00% 10.00% 9.09% 9.07%
8.00%
10.00% 6.76% 8.00%
7.00%
7.12% 6.85% 6.90%
6.35%
8.00% 6.00%
5.90% 5.81%
6.00%
5.00%
6.00% 3.93%
4.00% 4.00%
2.36% 2.65%
4.00% 3.00%
2.00%
2.00%
2.00%
1.00%
-0.18%
0.00%
0.00% 0.00% 6T/2015 6T/2016 6T/2017 6T/2018
-2.00%
Nông lâm thủy sản CN-XD Dịch vụ
GDP growth (YoY) Accumulated GDP growth (YoY)

Chỉ số sản xuất công nghiệp

Doanh thu của Samsung
80.0%
Nghìn tỷ đồng
70.0%
450
60.0%
400
50.0%
350
40.0%
300
30.0%
250
20.0%
200
10.0%
150
0.0%
100
-10.0%
50
-20.0%
0
-30.0%
Q1 Q2 Q3 Q4 Ngành chế biến chế tạo (MoM) Hàng điện tử, máy vi tính, quang học (MoM)

2016 2017 2018 Ngành chế biến chế tạo (YoY) Hàng điện tử, máy vi tính, quang học (YoY)

VIETNAM ECONOMIC OUTLOOK – OPPORTUNITIES & RISKS IN FOCUS | 2

Tăng trưởng GDP
Khu vực FDI có đóng góp lớn nhưng mang nặng tính gia công
Tỷ trọng GDP phân theo các thành phần kinh tế Tốc độ tăng trưởng khu vực FDI cao hơn khu vực trong nước
%
%
100
12
90
15.15 17.36 17.89 18.07 18.59 18.7 10
80
70
8
60
50 42.96 43.52 43.33 43.22 42.56 43 6
40
4
30
20 2
29.34 29.01 28.73 28.69 28.81 28.9
10
0
0
2012 2013 2014 2015 2016 2017
2012 2013 2014 2015 2016 2017
Kinh tế Nhà nước Kinh tế ngoài Nhà nước
Kinh tế Nhà nước Kinh tế ngoài Nhà nước Khu vực FDI
Khu vực FDI Mức tăng GDP chung

Tỷ trọng FDI trong XK một số mặt hàng Tỷ trọng FDI trong NK một số mặt hàng

Sản phẩm gỗ 49% Chất dẻo nguyên liệu 51%

Quần áo 60% Phụ tùng ô tô 55%

Túi xách, vải, ô dù 76% Hóa chất 58%

Giày dép 79% Vải các loại 63%

Phương tiện VT, phụ tùng 94% Máy móc thiết bị 63%

Điện tử và máy tính 98% Điện thoại và linh kiện 89%

Điện thoại và linh kiện 100% Điện tử máy tính 92%

0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 0% 20% 40% 60% 80% 100%

VIETNAM ECONOMIC OUTLOOK – OPPORTUNITIES & RISKS IN FOCUS | 3

Lạm phát
Rủi ro lạm phát vẫn lớn

Diễn biến chỉ số CPI Diễn biến giá các nhóm hàng

1.00% 5.00% 70%

0.92%
60%
4.50%
0.80% 0.73%
50%
4.00%
0.59% 0.61%
0.60% 0.55% 40%
0.51% 3.50%
0.41%
30%
3.00%
0.40%
20%
2.50%
0.21%
0.20% 10%
0.13%
0.11%
0.08%
2.00%
-0.09% 0%
0.00% 1.50%
-10%
1.00%
-0.20% -20%
0.50%
-0.27%
-0.40% 0.00%
CPI MoM CPI YoY
Hàng ăn và DV ăn uống Thuốc và DV y tế Giao thông Giáo dục Nhà ở và VLXD

❑ CPI tăng tốc mạnh trong tháng 5 và tháng 6 do diễn biến tăng cao đột biến của nhóm hàng thịt lợn. Tuy nhiên,
CPI tháng 7 đã hạ nhiệt đáng kể nhờ việc giảm giá dịch vụ y tế.

❑ Áp lực đối với lạm phát trong các tháng cuối năm vẫn còn khá lớn với khả năng giá thực phẩm, dịch vụ ăn uống
và giá xăng dầu tiếp tục tăng. Điểm tích cực là nhóm hàng y tế sẽ tăng thấp trong năm nay và Chính phủ vẫn
kiên định với việc kiểm soát lạm phát (không tăng giá điện, tăng chi quỹ bình ổn xăng dầu, chưa tăng thuế bảo
vệ môi trường). Rủi ro CPI tăng cao như năm 2008 và 2011 được đánh giá thấp.

❑ BVSC dự báo lạm phát trung bình 12 tháng năm 2018 sẽ tăng dưới 4%. Lạm phát YoY sẽ tăng khoảng 4,3%.

VIETNAM ECONOMIC OUTLOOK – OPPORTUNITIES & RISKS IN FOCUS | 4

Chính sách tiền tệ và lãi suất
Tăng trưởng tín dụng năm 2018 sẽ chỉ ở mức 15%
Lãi suất liên ngân hàng Tăng trưởng M2 và tín dụng

%
9.00%
7.96%
6 8.00%

5 7.00% 6.35%
6.00%
4
5.00%
4.01%
3 4.00% 3.50%
3.00% 2.55%
2
2.00% 1.27% 1.37%
1 0.96%
1.00%
0 0.00%
02/22/18 03/22/18 04/22/18 05/22/18 06/22/18 07/22/18
01/2018 02/2018 05/2018 06/2018

Qua đêm 1 tuần 2 tuần 1 tháng M2 Tín dụng

❑ M2 tăng cao hơn hẳn tín dụng (chủ yếu do hoạt động bơm VND mua USD) giúp thanh khoản hệ thống ngân
hàng dồi dào trong 6 tháng đầu năm. Tuy nhiên, từ đầu tháng 7, NHNN tăng cường phát hành tín phiếu kỳ hạn
dài, giảm bớt sự dư thừa thanh khoản trong hệ thống khiến lãi suất liên ngân hàng và lợi suất TPCP có xu
hướng tăng lên.

❑ Rủi ro lạm phát là yếu tố quan trọng nhất khiến NHNN phải thận trọng với chính sách tiền tệ. NHNN mới đây
đã giới hạn tăng trưởng tín dụng năm 2018 chỉ còn 15%. Nhìn chung, chính sách tiền tệ trong H2.2018 sẽ
được điều hành theo hướng chặt chẽ, đặc biệt ở các lĩnh vực rủi ro như bất động sản, các dự án BOT, BT và tín
dụng tiêu dùng.
VIETNAM ECONOMIC OUTLOOK – OPPORTUNITIES & RISKS IN FOCUS | 5
Chính sách tài khóa và đầu tư
Đầu tư công thấp, vốn FDI tăng nhẹ
Vốn đầu tư từ NSNN Vốn FDI
Tỷ VND Triệu USD

120000 16000
14000
100000
12000
80000 10000
8000
60000
6000
40000 4000

20000
2000
0
0
06/01/14
08/01/14
10/01/14
12/01/14

10/01/15
12/01/15
02/01/16
04/01/16
06/01/16
08/01/16
10/01/16
12/01/16
02/01/17
04/01/17

02/01/18
04/01/18
06/01/18
02/01/15
04/01/15
06/01/15
08/01/15

06/01/17
08/01/17
10/01/17
12/01/17
FDI đăng ký FDI thực hiện

❑ Đầu tư từ NSNN đến hết tháng 7 đạt 154 nghìn tỷ đồng tăng nhẹ 10,6% nhưng mới mới bằng 44,5% kế hoạch
năm (cùng kỳ năm 2017 bằng 45,2%). Đầu tư từ nguồn vốn TPCP mới đạt 16,7 nghìn tỷ đồng trong H1/2018
so với 70.000 tỷ đồng TPCP phát hành được. Đầu tư từ khu vực tư nhân đạt 308 nghìn tỷ đồng, tăng 17,5%.

❑ Trong 7 tháng đầu năm, vốn FDI đăng ký đạt 18,1 tỷ USD, giảm 3,5%. Vốn FDI dưới dạng góp vốn mua cổ phần
đạt 4,8 tỷ USD, tăng 53%. Vốn FDI giải ngân đạt 9,85 tỷ USD, tăng 8,8%.

❑ Dự báo trong H2.2018, đầu tư công sẽ giải ngân nhanh hơn. Đầu tư tư nhân có thể sẽ chững lại do chính
sách tín dụng thận trọng của NHNN. Dòng vốn FDI nhiều khả năng biến động nhiều hơn (cả ở chiều hướng
tích cực và tiêu cực) nhưng quy mô có thể không lớn.
VIETNAM ECONOMIC OUTLOOK – OPPORTUNITIES & RISKS IN FOCUS | 6
Tỷ giá
Tỷ giá chịu tác động lớn từ yếu tố khách quan
Chỉ số USD có mức tăng cao hơn hẳn tỷ giá trong nước Đồng nội tệ của các EMs mất giá mạnh do bất ổn từ TNK
106
105.08 1750 1300
105
1730 1250
104
1710
103 1200
102.64 1690
102 1670 1150
101 1650 1100
101.16
100 1630 1050
99 1610
1000
1590
98
1570 950
97
1550 900
96 01/02/18 02/02/18 03/02/18 04/02/18 05/02/18 06/02/18 07/02/18 08/02/18
02/21/18 03/21/18 04/21/18 05/21/18 06/21/18 07/21/18
MSCI EM currency Index MSCI EM Index
Tỷ giá trung tâm Tỷ Giá NHTM Chỉ số USD

❑ Từ đầu năm đến nay, tỷ giá trung tâm tăng 1,2% trong khi tỷ giá tại NHTM tăng 2,6% - thấp hơn hẳn mức tăng
5% của USD Index trên thị trường thế giới.
❑ Tỷ giá đặc biệt biến động mạnh kể từ đầu tháng 7 do những biến động trên thị trường tiền tệ thế giới như:
đồng NDT giảm giá do xung đột TM Mỹ-Trung; đồng tiền của các EMs bị bán mạnh do bất ổn từ Thổ Nhĩ Kỳ
(MSCI Currency Index giảm 5% kể từ đầu năm đến nay).

VIETNAM ECONOMIC OUTLOOK – OPPORTUNITIES & RISKS IN FOCUS | 7

Tỷ giá
TQ liệu có sử dụng đồng NDT như một vũ khí trong cuộc chiến TM với Mỹ?
Chinh sách tỷ giá của Trung Quốc
1994: cải cách tỷ
giá, công bố 8,7
USD/CNY NDT/USD chuyển 2005: thay đổi c/s tỷ
9 sang chế độ thả nổi giá: tham chiếu theo
có kiểm soát 1 rổ tiền tệ, biên độ
0.3%
8.5 8/2015: phá giá
2%, tham chiếu
8 1997: khủng hoảng tài chính tiền Từ 2010: điều NDT theo rổ tiền
tệ châu Á, quay về tỷ giá cố định: hành theo hướng tệ, điều hành linh
8,27 NDT/USD tăng NDT nhằm hoạt hơn nhằm
7.5 giảm căng thẳng đưa NDT vào rổ
với G20 của IMF
7

6.5 2008: khủng

hoàng tài chính
toàn cầu, quay lại
6 Giảm giá mạnh từ
c/s neo theo đồng
2014: FII có xu tháng 4/2018 do
USD: 6,84
5.5 hướng rút ra khỏi USD mạnh lên và
NDT/USD
TQ do lo ngại kinh rủi ro trade war
5 tế giảm tốc

❑ Từ tháng 4/2018, dòng vốn FII có xu hướng rút mạnh khỏi thị trường mới nổi do triển vọng tăng lãi suất nhanh
hơn của FED. Ngoài ra, căng thẳng thương mại Mỹ Trung liên tục leo thang cũng gây áp lực lớn lên đồng NDT
(giảm giá 4% trong vòng 1 tháng trở lại đây).
❑ Khó có khả năng TQ sử dụng đồng NDT như một vũ khí trong cuộc xung đột TM với Mỹ vì một số lý do sau: TQ
muốn tránh bị Mỹ cáo buộc thao túng tiền tệ, TQ muốn duy trì lòng tin với các đối tác với vị thế nước lớn, đồng
NDT đã vào rổ tiền tệ của IMF, TQ đầu tư ra nước ngoài ngày càng nhiều.
VIETNAM ECONOMIC OUTLOOK – OPPORTUNITIES & RISKS IN FOCUS | 8
Tỷ giá
Ngưỡng cần quan sát đối với NDT trong ngắn hạn
Tỷ giá USD/CNY và chênh lệch lợi suất TPCP giữa TQ và Mỹ
7.2 3
6.96

7
2.5

6.8
2

6.6
1.5
6.4

1
6.2

0.5
6

5.8 0

USD/CNY (cột trái) Chênh lệch lợi suất TPCP kỳ hạn 10 năm giữa TQ và Mỹ (cột phải)

❑ Xét ở khía cạnh tương quan giữa tỷ giá USD/CNY và chênh lệch lợi suất giữa TPCP Trung Quốc – Mỹ (kỳ hạn 10
năm), mối quan hệ này là ngược chiều. Điều này hàm ý khi chênh lệch lợi suất TPCP giữa TQ và Mỹ giảm xuống
đồng nghĩa với việc đồng NDT sẽ có xu hướng yếu đi.
❑ Mức chênh lệch lợi suất TPCP 10 năm giữa Trung Quốc và Mỹ đã liên tục giảm kể từ đầu năm 2018 cho đến nay và
hiện chỉ còn 0,58%. Trong quá khứ, vào tháng 11/2016 cũng đã có thời điểm mức chênh lệch này xuống mức thấp
tương tự (0,46%) và tỷ giá đồng NDT khi đó ở quanh mức 6,9 NDT/USD. Do vậy, ngưỡng 6,9 NDT/USD có thể là
một ngưỡng hỗ trợ sắp tới cho NDT trong ngắn hạn.
VIETNAM ECONOMIC OUTLOOK – OPPORTUNITIES & RISKS IN FOCUS | 9
Tỷ giá
Nền tảng nội tại của Việt Nam tương đối ổn định và tích cực trong ngắn hạn
Cán cân TM thặng dư trong 4 quý gần đây Cán cân tài chính liên tục thặng dư từ năm 2015
Triệu USD
Triệu USD Triệu USD
12000
80000 8000
10000
60000 6000
8000
40000 4000
6000
20000 2000
4000
0 0
2000
-20000 -2000
0
-40000 -4000

03/01/13
06/01/13

12/01/13
03/01/14

09/01/14
12/01/14

09/01/15

06/01/16
09/01/16

03/01/17
06/01/17

12/01/17
03/01/18
09/01/13

06/01/14

03/01/15
06/01/15

12/01/15
03/01/16

12/01/16

09/01/17

06/01/18
-2000
-60000 -6000
-4000
-80000 -8000
-6000
-8000
-10000
Cán cân TM Xuất khẩu Nhập khẩu Cán cân TM tích lũy 4 quý gần nhất
Vốn FDI Vốn FII Đầu tư khác Cán cân tài chính

Cán cân thanh toán tổng thể thặng dư trong 3 năm gần đây Dự trữ ngoại hối cải thiện mạnh
Triệu USD
Tỷ USD
25,000 70
63.5
20,000 60
52
15,000 48.8
50
41
10,000 38
40
5,000
30 25.4 26
23.5 23
0
20
14.1
-5,000 11.5 12.4 13.54
7.04 8.6
10
-10,000
0
-15,000

-20,000 Cán cân vãng lai Cán cân tài chính

Cán cân thanh toán tổng thể Lỗi và sai sót

VIETNAM ECONOMIC OUTLOOK – OPPORTUNITIES & RISKS IN FOCUS | 10

 Tỷ giá
Rủi ro quốc gia của Việt Nam được đánh giá ở mức trung bình
Total Ease Of
Bloomberg Budget Current Total EIU
External WGI Govt Doing
Country Country Ranking 5 Year CDS GDP YOY% CPI Actual Surplus/Defici Account (% Reserves Political
Debt (% Effectiveness Business
Risk Score t (% GDP) of GDP) To Imports Risk
GDP) Rank
Venezuela 4.59 81/83 11,154.47 (7.06) 116.16 - 25.80 - 0.88 75.00 (1.29) 187.00

Pakistan 5.53 80/83 - 5.80 4.15 (5.24) 59.40 - 0.98 70.00 (0.64) 144.00

Argentina 7.84 76/83 450.36 0.20 26.40 (0.26) 53.70 (5.17) 3.46 44.00 0.18 116.00

Brazil 10.39 74/83 269.96 1.21 3.34 (7.40) 78.40 (0.50) 8.79 42.00 (0.18) 123.00

Turkey 18.68 62/83 299.91 3.14 12.80 (1.63) 29.60 (6.27) 1.37 55.00 0.05 69.00

South Africa 20.23 59/83 - 0.10 4.07 (4.44) 50.10 (3.15) 1.76 31.00 0.27 74.00

Vietnam 35.12 55/83 197.34 7.65 2.60 (1.80) 62.30 - 1.01 65.00 0.01 82.00

Indonesia 37.17 53/83 136.20 5.06 3.25 (2.39) 33.10 (2.04) 2.81 46.00 0.01 91.00

Philippines 37.24 52/83 91.31 6.80 4.77 (2.60) 41.90 (0.58) 2.95 48.00 (0.01) 99.00

India 38.87 51/83 - 7.70 4.60 (3.53) 50.10 (1.88) 3.33 37.00 0.10 130.00

China 64.85 33/83 67.64 6.80 2.17 (3.72) 18.60 0.92 6.36 56.00 0.36 78.00

Malaysia 67.53 32/83 107.56 5.40 1.80 (3.00) 52.50 3.72 1.76 32.00 0.88 23.00

Taiwan 67.54 31/83 - 3.02 1.65 (0.11) 29.90 14.46 - 24.00 1.37 11.00

Thailand 70.04 30/83 49.38 4.80 1.31 (2.92) 44.10 10.30 3.37 50.00 0.34 46.00

❑ Theo tính toán của Bloomberg, chỉ số rủi ro quốc gia của VN được đánh giá ở mức trung bình trong tương quan so
sánh với các nước EM khác.
❑ Rủi ro của VN đa phần đến từ rủi ro địa chính trị còn rủi
Bloomberg Budget
Total
ro tài chính và rủi roCurrent
External
kinh tế không
Total quá lớn.
EIU
WGI Govt
Eas
Do
Country Country Risk 5 Year CDS GDP YOY% CPI Actual Surplus/Defici Account (% Reserves Political
Debt (% Effectiveness Busi
Score t (% GDP) of GDP) To Imports Risk
GDP) Ra
Venezuela 4.59 11,154.47 (7.06) 116.16 - 25.80 - 0.88 75.00 (1.29) 18
VIETNAM ECONOMIC OUTLOOK – OPPORTUNITIES & RISKS IN FOCUS | 11
Pakistan 5.53 - 5.80 4.15 (5.24) 59.40 - 0.98 70.00 (0.64) 14
Tỷ giá
Rủi ro phá giá mạnh VND trong H2/2018 không quá lớn

❑ Rủi ro VND bị phá giá mạnh (trên 5%) trong nửa cuối năm 2018 và một vài năm tới không quá lớn do 3 lý do:

✓ Ưu tiên hàng đầu của Chính phủ hiện nay vẫn là ổn định kinh tế vĩ mô và quản trị các cú sốc. Ngoài ra, nâng
cao giá trị VND cũng là định hướng xuyên suốt 3 năm gần đây. Do vậy, khó có khả năng Chính phủ sẽ đảo
ngược định hướng trên vì các mục tiêu ngắn hạn.

✓ Đồng NDT có thể giảm giá tiếp trong ngắn hạn do phản ứng thái quá của thị trường. Nhưng về cân đối tổng
thể trong trung hạn, Chính phủ TQ muốn duy trì một đồng NDT ổn định hơn là phá giá mạnh. Thêm vào đó,
những diễn biến gần nhất liên quan đến khả năng đàm phán giữa Mỹ và Trung Quốc vào thời điểm cuối tháng
8 có thể sẽ giúp NDT hồi phục trở lại.

✓ Nền tảng cơ bản của Việt Nam đã có sự cải thiện tích cực trong 3 năm gần đây. Dự trữ ngoại hối đạt 63,5 tỷ
USD (tương đương 14 tuần nhập khẩu). Dù con số này chưa phải quá nhiều nhưng cũng đủ giúp NHNN có
thêm công cụ để bình ổn tỷ giá trong ngắn hạn, nhất là trong bối cảnh dòng vốn FII vào Việt Nam những năm
qua chưa phải lớn.

❑ BVSC dự báo tỷ giá có thể sẽ tiếp tục tăng nhẹ trong quý hai quý cuối năm. Trong kịch bản trung bình, mức mất
giá của VND so với USD sẽ khoảng 3%.

VIETNAM ECONOMIC OUTLOOK – OPPORTUNITIES & RISKS IN FOCUS | 12

Thị trường chứng khoán
Dòng vốn ngoại tại thị trường Việt Nam đi theo xu thế chung
Chỉ số dòng tiền vào các thị trường mới nổi và giá trị mua ròng luỹ kế của khối ngoại tại VN
Tỷ đồng
30,000 Lo ngại FED bắt 180
đầu bìnhthường hóa
lãi suất 170
25,000
160
20,000
Lo ngại về 150
15,000 Trung Quốc
140
Giá dầu giảm
10,000
sâu 130
5,000
120
0 110

-5,000 100
3/2/13

1/2/14

7/2/14

3/2/15

1/2/16
3/2/16
5/2/16

9/2/17

3/2/18
5/2/18
1/2/13

5/2/13
7/2/13

9/2/13

3/2/14
5/2/14

9/2/14

1/2/15

5/2/15
7/2/15

9/2/15

7/2/16

9/2/16

1/2/17
3/2/17
5/2/17
7/2/17

1/2/18

7/2/18
11/2/13

11/2/15
11/2/14

11/2/16

11/2/17
ĐTNN mua khớp lệnh ĐTNN bán khớp lệnh ĐTNN mua ròng lũy kế (LHS) EM Fund Proxy Index (RHS)

❑ FED tăng lãi suất, rủi ro xung đột TM Mỹ- Trung, triển vọng tăng lãi suất ở các EMs... là những nguyên nhân chính khiến
ròng vốn rút khỏi thị trường mới nổi. Huy động vốn vào thị trường mới nổi nói chung và Việt Nam nói riêng sẽ gặp khó
trong thời gian tới.
❑ Xu hướng bán ròng tại Việt Nam diễn ra cùng thời điểm với xu hướng rút vốn khỏi thị trường mới nổi. Giai đoạn 2014 –
2015, dòng vốn cũng rút ra khỏi thị trường mới nổi và cận biên. Giai đoạn này kéo dài hơn 1 năm. Tuy nhiên, tại thị
trường VN, quá trình bán ròng của khối ngoại diễn ra ngắn hơn, từ tháng 07/2014 đến tháng 12/2014- tức chỉ khoảng 5
tháng.
❑ Giai đoạn bán ròng mạnh, quyết liệt nhất của khối ngoại có thể đã qua. Giá trị bán ròng qua khớp lệnh của khối ngoại
từ đầu tháng 2 đến nay đạt khoảng 18.000 tỷ đồng (Giá trị bán VIC 4.900 tỷ). Giá trị mua ròng qua khớp lệnh lũy kế từ
đầu năm 2017 đến thời điểm này còn khoảng 2.336 tỷ.
VIETNAM ECONOMIC OUTLOOK – OPPORTUNITIES & RISKS IN FOCUS | 13
 Thị trường chứng khoán
Cung cổ phiếu tăng mạnh, cung tiền tăng chậm
Cung tăng mạnh trong 2017, và đầu năm 2018 Biến động M2 yoy và biến động P/E yoy

Nội dung 2015 2016 2017 2018 60.0%

22.0%

IPO 6,330 7,643 2,722 21,483 40.0%

20.0%

Phát hành cho CBCNV 1,140 1,231 1,971 1,042 20.0%

18.0%

M2 yoy
Phát hành riêng lẻ

PE yoy
14,249 15,787 22,753 6,503 0.0%
16.0%

Quyền mua CP cho CĐ HH 17,719 12,589 17,049 7,058 -20.0%

14.0%

Phát hành cho trái chủ - 58 287 1,195 -40.0% 12.0%

Phát hành rộng rãi qua đấu giá - 581 2,282 7 -60.0% 10.0%
4/1/13 11/1/13 6/1/14 1/1/15 8/1/15 3/1/16 10/1/16 5/1/17 12/1/17
Tổng cộng 39,438 37,889 47,064 37,288
PE yoy M2 yoy

❑ Ngoài việc NN rút vốn, thì cung tăng mạnh năm 2017 và 6 tháng đầu năm 2018 là yếu tố lớn tác động tới thị
trường (riêng 6 tháng đầu năm 2018 đã gần bằng cả năm 2015 và 2016).
❑ Tăng trưởng M2 và tăng trưởng P/E (YoY) có mối quan hệ khá chặt chẽ kể từ năm 2013 cho đến nay (ngoại trừ
thời điểm đầu năm 2018 do có sự tăng đột biến từ dòng vốn ngoại). Nếu mối quan hệ này được tiếp tục duy trì
thì với chính sách tiền tệ bớt nới lỏng hơn của NHNN trong H2/2018, nhà đầu tư có thể sẽ chấp nhận mặt bằng
P/E ở mức thấp hơn.

VIETNAM ECONOMIC OUTLOOK – OPPORTUNITIES & RISKS IN FOCUS | 14

 Thị trường chứng khoán
P/E, P/B Việt Nam đang trở về vùng cân bằng
P/E, P/B 2017, 6 tháng đầu năm 2018 và hiện tại ROE, tăng trưởng EPS trung bình từ 2013
3.4 Sensex 20.0%
6th India
2018 18.0%

2.9 16.0%
VnIndex VnIndex
14.0% Vietnam
2.4 2017 JCI 12.0%
Parkistan Indonesia

ROE
P/B

10.0%

1.9 Taiwan Philippine 8.0%

SET 6.0%
Thailand SET TWSE HSI SHCOMP
HSI
1.4STI SHCOMP 4.0%
China KOSPI SENSEX KSE JCI
2.0%
Kospi PCOMP VnIndex STI
0.9 Korea 0.0%
10.0 15.0 20.0 25.0 30.0 -2.0% 3.0% 8.0% 13.0% 18.0% 23.0%
P/E EPS Growth

❑ P/E, P/B của VnIndex từ mức cao so với khu vực, đang dần di chuyển về mặt bằng chung.
❑ ROE cao, EPS tăng trưởng cao so với mặt bằng các thị trường trong khu vực. ROE bình quân 5 năm của TTCK Việt
Nam là 13.8%, chỉ thấp hơn mức ROE trung bình của chỉ số SENSEX (Ấn Độ) và KSE (Parkistan). Về tốc độ tăng
trưởng EPS trung bình 05 năm, VnIndex chỉ thấp hơn KOSPI và JCI. Nhìn tổng thế, các doanh nghiệp niêm yết trên
sàn HSX khá hấp dẫn.

VIETNAM ECONOMIC OUTLOOK – OPPORTUNITIES & RISKS IN FOCUS | 15

Thị trường chứng khoán
Định giá đang về mặt bằng hấp dẫn
P/E đã về vùng trung bình 2 năm

1300
1200

860-900 1100
1000
900
800
700
600
500
400
300
08/03/2016 12/22/2016 05/24/2017 10/12/2017 03/13/2018 08/03/2018

Price @ P/E of 20.3x @ P/E of 18.7x

@ P/E of 17.1x @ P/E of 15.5x @ P/E of 13.9x

❑ P/E đã về dưới mức trung bình 02 năm. Mặt bằng cổ phiếu hấp dẫn hơn là cơ sở kỳ vọng nhà đầu tư tự tin hơn
khi mở vị thế mua mới.

VIETNAM ECONOMIC OUTLOOK – OPPORTUNITIES & RISKS IN FOCUS | 16

Thị trường chứng khoán
6 tháng cuối năm nhiều thách thức hơn thuận lợi

❑ Mặc dù, mặt bằng cổ phiếu đang về mức cân bằng so với các nước trong khu vực. Có lợi thế ROE cao, EPS
tăng trưởng, nhưng thị trường Việt Nam sẽ gặp nhiều thách thức.

✓ Thách thức 1: Lãi suất tăng, nhiều ngân hàng TW như Mỹ, Canada và sắp tới là EU bắt đầu thắt chặt tiền
tệ khiến nhà đầu tư khó tiếp cận vốn. Chi phí vốn cao nên dòng vốn ngoại không thể kỳ vọng xuất hiện
mạnh như giai đoạn cuối 2017, đặc biệt ở dòng vốn đầu tư theo chỉ số, dòng vốn đầu tư vào các thị
trường mới nổi – nơi có rủi ro cao về tỷ giá.

✓ Thách thức 2: Rủi ro bối cảnh kinh tế toàn cầu: chiến tranh thương mại, tính thống nhất của EU… sẽ tạo
tâm lý thận trọng cho nhà đầu tư.

✓ Thách thức 3: Tăng trưởng tín dụng thấp hơn bình quân 03 năm, lãi suất chịu áp lực tăng, dòng tiền
trong nước khó dồi dào như năm 2017.

✓ Thách thức 4: Tăng trưởng lợi nhuận của các DN có thể sẽ chậm lại với xu hướng tăng của mặt bằng lãi
suất.

❑ Nhận định: Các yếu tố dòng tiền, cung cổ phiếu, tâm lý thận trọng ảnh hưởng trọng yếu theo chiều hướng
không thuận lợi tới xu hướng thị trường 6 tháng cuối năm. Tuy nhiên, khi cổ phiếu về mặt bằng giá thấp,
dòng tiền trong nước sẽ giữ vai trò chính, tạo ra xu hướng mới cho thị trường nhưng cần lưu ý dòng tiền này
cũng chỉ mang tính ngắn hạn. Nhóm cổ phiếu dẫn dắt sẽ khác giai đoạn trước nhằm đáp ứng khẩu vị của
dòng tiền ngắn hạn trong nước.

VIETNAM ECONOMIC OUTLOOK – OPPORTUNITIES & RISKS IN FOCUS | 17

Chu kỳ kinh tế
Mỹ và Việt Nam đang ở đâu trong chu kỳ kinh tế?
HẬU TĂNG TRƯỞNG
CHU KỲ KINH TẾ TĂNG TRƯỞNG MẠNH NHẤT
Đặc điểm vĩ mô:
- Cs tài khóa và tiền tệ thắt chặt
Đặc điểm vĩ mô:
- Lạm phát bắt đầu tăng trở lại TIỀN SUY THOÁI
- CS tài khoá và tiền tệ duy trì Đặc điểm vĩ mô:
- Lợi suất TPCP tăng
nới lỏng hoặc bắt đầu thắt chặt; - Cs tài khóa và tiền tệ duy trì thắt chặt
- Giá HH cơ bản tăng
- Lạm phát duy trì tăng trở lại - Lạm phát tăng
Diễn biến thị trường:
nhưng vẫn ở mức thấp - Lợi suất TPCP tăng và đạt đỉnh
- Giá TP tiếp tục giảm
- Lãi suất ngắn hạn tăng nhẹ - Giá HH cơ bản bắt đầu giảm
- Giá CP bắt đầu giảm
những tiếp tục ở mức thấp Diễn biến thị trường:
- Giá HH cơ bản tăng mạnh và
- lợi suất TPCP tăng nhẹ nhưng - Giá TP giảm và chạm đáy
vẫn ở mức thấp, - Giá CP tiếp tục giảm
- Giá HH cơ bản tiếp tục tăng - Giá HH cơ bản giảm
Diễn biến thị trường:
- Giá TP giảm MỸ 1.5 năm?
- Giá CP tiếp tục tăng và đạt 2020?
TIỀN TĂNG TRƯỞNG đỉnh
Đặc điểm vĩ mô:
2 năm?
VIỆT NAM
- CS tà khóa và tiền tệ nới lỏng
- Lạm phát giảm
- Lợi suất TPCP chạm đáy
- Giá hàng hóa cơ bản bắt đầu tăng
Diễn biến thị trường:
- Giá trái phiếu tăng và tạo đỉnh;
- Giá cổ phiếu tiếp tục tăng
- Giá hàng hóa cơ bản tăng trở lại

2009 - US
2012 - Vietnam

❑ Mỹ nhiều khả năng đã bước vào giai đoạn hậu tăng trưởng, Việt Nam đang ở giữa giai đoạn tăng trưởng
mạnh nhất.
❑ Pha tăng trưởng của kinh tế Mỹ có thể sẽ kết thúc vào cuối năm 2019, pha tăng trưởng của Việt Nam có thể sẽ
kết thúc muộn hơn, vào đầu năm 2020. TTCK có thể sẽ kết thúc pha tăng trưởng sớm hơn do đặc tính đi
trước nền kinh tế.
VIETNAM ECONOMIC OUTLOOK – OPPORTUNITIES & RISKS IN FOCUS | 18
Chu kỳ kinh tế
Việt Nam có bị ảnh hưởng nếu kinh tế Mỹ suy thoái?
Tăng trưởng GDP Mỹ và Việt Nam
10.00%

8.00%

6.00%

4.00%

2.00%

0.00%
05/01/02
12/01/02

09/01/04
04/01/05

01/01/07
08/01/07

05/01/09
12/01/09

09/01/11
04/01/12

01/01/14
08/01/14

05/01/16
12/01/16
03/01/01
10/01/01

07/01/03
02/01/04

11/01/05
06/01/06

03/01/08
10/01/08

07/01/10
02/01/11

11/01/12
06/01/13

03/01/15
10/01/15

07/01/17
02/01/18
-2.00%

-4.00%

-6.00%

-8.00%

-10.00%
Vietnam accumulated GDP YoY US GDP QoQ

❑ Trong cuộc suy thoái gần nhất của kinh tế Mỹ (năm 2008), kinh tế Việt Nam gần như bị ảnh hưởng tức thời và
có độ trễ so với kinh tế Mỹ không quá lớn (khoảng 1 quý). So với năm 2008, kinh tế Việt Nam hiện có độ mở
lớn hơn nên mức độ ảnh hưởng có thể sẽ diễn ra nhanh hơn.

❑ Tuy vậy, khác với cuộc khủng hoảng năm 2008, pha suy thoái của kinh tế Mỹ sắp tới nhiều khả năng sẽ không
gây tác động tiêu cực mạnh tới Việt Nam như năm 2008. Ngay cả rủi ro chu kỳ suy giảm kinh tế 10 năm cũng
không lớn bằng các năm 1979, 1989, 1999 và 2009. Lý do là nền tảng kinh tế vĩ mô Việt Nam hiện tại tốt hơn
khá nhiều các giai đoạn trước.
VIETNAM ECONOMIC OUTLOOK – OPPORTUNITIES & RISKS IN FOCUS | 19
Chu kỳ kinh tế
Những tín hiệu cảnh báo sớm: Tỷ lệ thất nghiệp
Tỷ lệ thất nghiệp và thời điểm diễn ra các pha suy giảm của kinh tế Mỹ 1948-2018
%
11

9 Pha suy
thoái đang
ở rất gần?
7

-1

Recession (peak-bottom) Umemployent rate

❑ Kể từ năm 1948 cho đến nay, mỗi khi tỷ lệ thất nghiệp giảm và chạm đáy thì ngay sau đó nền kinh tế Mỹ sẽ
bước vào pha suy thoái.

❑ Tỷ lệ thất nghiệp của Mỹ hiện đã về mức 3,9% - mức gần thấp nhất trong lịch sử. Không loại trừ khả năng tỷ
lệ thất nghiệp của Mỹ sẽ tiếp tục giảm xuống trong một vài quý tới nhưng đà giảm của chỉ số này có thể sẽ
chậm lại và sớm kết thúc.
VIETNAM ECONOMIC OUTLOOK – OPPORTUNITIES & RISKS IN FOCUS | 20
Chu kỳ kinh tế
Những tín hiệu cảnh báo sớm: Đường Yield Curve
Chênh lệch lợi suất giữa kỳ hạn dài và kỳ hạn ngắn của TPCP Mỹ
%
5
Giai đoạn tăng
4 trưởng sắp kết
thúc?
3

-1

-2

-3
3/1/80
4/1/81

7/1/84
8/1/85
9/1/86

1/2/90
2/2/91

5/2/94
6/2/95
7/2/96

3/3/04
4/3/05
5/3/06

8/3/09
9/3/10

1/4/14
2/4/15
3/4/16
5/1/82
6/1/83

3/2/92
4/2/93

8/2/97
9/2/98

1/3/02
2/3/03

6/3/07
7/3/08

4/4/17
5/4/18
10/2/99
11/2/00
10/1/87
11/1/88

10/3/11
11/3/12
Diff 10yrs-2yrs Diff 30yrs-10yrs Diff 30yrs-2 yrs

❑ Rủi ro thường xuất hiện khi lãi suất TPCP kỳ hạn ngắn có xu hướng tăng nhanh hơn, thậm chí vượt cả lãi suất
TPCP kỳ hạn dài.

❑ Kể từ năm 1980 trở lại đây, cứ mỗi khi mức chênh lệch này trải qua giai đoạn giảm kéo dài và về quanh mức
0% thì một cuộc suy thoái thường diễn ra ngay sau đó (năm 1981, 1990, 2007). Hiện tại, mức chênh lệch này
vẫn ở mức dương nhưng đang có xu hướng thu hẹp rất rõ nét.
VIETNAM ECONOMIC OUTLOOK – OPPORTUNITIES & RISKS IN FOCUS | 21
Chu kỳ kinh tế
Chiến lược giao dịch nào cho giai đoạn hậu tăng trưởng?
Diễn biến chỉ số Dow Jones có điều chỉnh bởi yếu tố lạm phát

TTCK Mỹ sẽ
còn dao
động mạnh?

❑ Ở giai đoạn hậu tăng trưởng, TTCK thường biến động rất mạnh. Chiến lược “trading” sẽ có hiệu quả hơn chiến
lược “buy and hold” trong giai đoạn này. Các cổ phiếu có Beta cao nên được ưu tiên cho mục tiêu “trading”.

❑ Đối với mục đích đầu tư dài hạn, các nhóm ngành nên được ưu tiên mua vào trong giai đoạn tăng trưởng đạt
đỉnh và hậu tăng trưởng là: năng lượng, vật liệu cơ bản, hàng tiêu dùng, y tế... Ở giai đoạn này nên xem xét
chuyển dần sang các nhóm cổ phiếu mang tính phòng thủ cao.
VIETNAM ECONOMIC OUTLOOK – OPPORTUNITIES & RISKS IN FOCUS | 22
RESEARCH DEPARTMENT
Bao Viet Securities Company
Hanoi Headquarter Ho Chi Minh Branch
72 Tran Hung Dao Street, Hoan Kiem Dist., 233 Dong Khoi, Dist. 1, HCM
Hanoi Tel: (84-8)-3914 6888
Tel: (84-4)-3928 8080 Fax: (84-8)-3914 7999
Fax: (84-4)-3928 9888
Email: research-bvsc@baoviet.com.vn
Website: www.bvsc.com.vn